環保行業碳中和政策系列報告三：碳市場第二個履約周期清繳在即CCER有望加速重啟-230302（25頁）.pdf

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1、 行業及產業 行業研究/行業深度 證券研究報告 環保 2023 年 03 月 02 日 碳市場第二個履約周期清繳在即，CCER 有望加速重啟 看好 碳中和政策系列報告三 相關研究 證券分析師 查浩 A0230519080007 研究支持 莫龍庭 A0230121050001 傅浩瑋 A0230522010001 聯系人 莫龍庭(8621)23297818 報告摘要：作為最低成本實現碳排放控制目標的市場機制，我國碳市場歷經 2 個階段。2011 年啟動 7 個地方試點，2021 年開啟全國碳市場。電力行業于 2021 年正式啟動第一個履約周期清繳，年度覆蓋 CO2 排放量約 45 億噸。交易機制

2、：2020 年 12 月生態環境部審議通過碳排放權交易管理辦法（試行），2021 年 2 月 1 日起施行。全國碳市場運行主要包括碳排放數據核算、報告與核查，配額分配與清繳，市場交易監管等環節，其中碳排放配額分配以免費分配為主。我國碳市場第二個履約周期清繳在即，今年須完成第二個履約周期配額清繳，同時碳市場配額發放減少（約 3.15 億噸），疊加碳市場擴容在即，配額或存缺口。2021 年我國完成全國碳市場第一個履約周期（2019-2020）的清繳工作，碳排放配額累計成交 1.79 億噸，成交均價 42.85 元/噸。整體換手率低，大量交易發生在政策催化和年底履約清繳時間段，背后原因包括當前配額較

3、寬松、發電公司采取惜售策略、配套的配額分配方案政策尚不明朗等。2022 年 11 月，生態環境部發布2021、2022年度全國碳排放權交易配額總量設定與分配實施方案（發電行業）（征求意見稿），規定全國碳市場第二個履約期的周期仍為 2 年，控排企業須在 2023 年底前完成 2021-22 年度配額清繳。在配額供給方面，參照前期碳排放強度核算結果，2022 年常規燃煤發電設施基準值下降 7%-11%，對應配額發放減少約 3.15 億噸。配額需求方面，我國碳市場將逐步擴容，目前建材等行業已開展溫室氣體排放報告與核查工作，未來需求將進一步提升，我們預計第二個履約周期配額或存缺口，缺口關鍵取決于配額是

4、否允許跨期結轉和企業的惜售心理等。CCER 可抵消不超過 5%的碳配額，是我國碳市場的有益補充，2017 年暫停至今。CCER是指對我國境內可再生能源、林業碳匯、甲烷利用等項目的溫室氣體減排效果進行量化核證并登記的溫室氣體減排量，CCER 可抵消不超 5%的碳配額。我國 CCER 歷經 3 個階段：2005-2012 年積極參與國際 CDM項目，2012 年我國啟動 CCER，基本替代 CDM 項目，2017 年發改委暫停CCER 項目備案至今。全國碳市場第二個履約周期清繳在即，存量 1000 多萬噸CCER 難以滿足市場需求，生態環境部提出2023 年重點工作是制定溫室氣體自愿減排交易管理辦

5、法。我們預計全國碳市場初期 CCER 需求量約2.25 億噸/年，長期需求有望擴容至 4億噸/年，但存量 CCER僅 5000 余萬噸，且在第一個履約周期清繳中已用掉 3273 萬噸，剩下 1000 余萬噸無法滿足第二個履約周期清繳需求。2022 年 10 月以來，生態環境部多次提出盡快重啟 CCER。2023 年 2 月，生態環境部部長黃潤秋在 2023 年全國生態環境保護工作會議上的工作報告中提出 2023 年重點工作包括“制定溫室氣體自愿減排交易管理辦法?！盋CER 重啟可為林業碳匯、填埋氣利用及垃圾焚燒企業帶來直接額外收益。典型 CCER 單位減排潛力如下：垃圾焚燒單位減排為 0.88

6、t/MWh，生物質為 0.6t/MWh，填埋氣利用為 5.31t/MWh，林業碳匯為 0.23t/畝，風電光伏為 0.86t/MWh。我們按照 CCER30 元/t 計算，預計 CCER重啟，有望為 1）林業碳匯龍頭企業帶來 38%-387%的利潤彈性，2）填埋氣利用企業帶來超 100%的利潤彈性，3）垃圾焚燒企業帶來 4%-16%的利潤彈性。投資分析意見：CCER 有望加速重啟，帶動林業碳匯、甲烷利用、垃圾焚燒企業直接受益。建議關注林業碳匯龍頭：東珠生態；建議關注餐廚垃圾治理（沼氣發電）龍頭：山高環能；推薦垃圾焚燒減碳龍頭：光大環境，建議關注上海環境、綠色動力、偉明環保、瀚藍環境。風險提示：

7、CCER 政策出臺進度不及預期。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 結論和投資分析意見 結論：全國碳市場第二個履約周期清繳在即，疊加第二個履約周期配額縮減，CCER需求提升，存量 CCER 難以滿足碳市場發展需求，生態環境部多次提出加速重啟 CCER，我們預計 CCER 有望加速重啟，帶動林業碳匯、甲烷利用、垃圾焚燒企業直接受益：預計 CCER 重啟，有望為林業碳匯企業帶來 38%-387%的利潤彈性，為填埋氣利用企業帶來 120%的利潤彈性，為垃圾焚燒企業帶來 4%-16%的

8、利潤彈性。投資分析意見：建議關注林業碳匯龍頭：東珠生態；建議關注餐廚垃圾治理（沼氣發電）龍頭：山高環能；推薦垃圾焚燒減碳龍頭：光大環境，建議關注上海環境、綠色動力、偉明環保、瀚藍環境。原因及邏輯 2023 年是我國碳市場第二個履約周期最后清繳時間，由于我國第二個履約周期碳配額整體下降（預計減少配額約 3.15 萬噸），同時企業仍有惜售心理，第一個履約周期余下的碳配額是否允許跨期使用尚未明確，我們預計碳市場履約清繳將加大對 CCER 的需求。但與此同時，CCER 已停止備案 6 年，存量 CCER僅 5000 余萬噸，且在第一個履約周期清繳中已用掉 3273 萬噸，剩下 1000 余萬噸無法滿足

9、第二個履約周期清繳需求。在此背景下，生態環境部近期多次喊話，CCER有望加速出臺。有別于大眾的認識 市場未能充分意識到 2023 年是碳市場第二個履約周期的最后清繳時間，且第二個履約周期碳配額整體縮減，市場需求更加旺盛，存量 CCER 在第一個履約周期已經用掉大半，余下 CCER 難以滿足市場需求。因此我們認為 CCER 重啟具備緊迫性，疊加此前已經完成的相關準備工作，我們認為 CCER 有望加速重啟。qQmNYU9YcWdXuY9YzWaQ9RaQsQmMmOnOkPpPnOfQqQmP8OoOvMvPmPmRwMqRzR 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共

10、 25 頁 簡單金融 成就夢想 1、碳交易市場：以最低成本實現全社會碳減排.5 1.1 發展歷程：2011 年啟動試點，2021 年開啟全國碳市場.6 1.2 交易機制：基本規則及要點.7 1.3 交易現狀：配額寬松+企業惜售+配套政策不明朗，全國碳市場換手率不到 2%.9 1.4 展望：第二個履約周期配額清繳在即，疊加碳市場配額發放減少，碳市場即將擴容，配額或存缺口.11 2、CCER 加速重啟，林業碳匯、甲烷利用及垃圾焚燒等受益14 2.1 發展歷程：從積極參與國際 CDM 項目到探索國內 CCER.15 2.2 現狀：存量 CCER 供給不足，推動 CCER 加速重啟.17 2.3 機制

11、：CCER 不同項目具體能減排多少？.18 2.4 影響：CCER 能為相關企業帶來多少利潤彈性？.21 3、投資分析意見及風險提示.23 3.1 投資分析意見.23 3.2 風險提示.24 目錄 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：碳交易市場機制.5 圖 2：全國碳市場運行機制框架.7 圖 3：配額預分配、調整及核定流程.8 圖 4：全國碳市場碳排放配額成交量及單價.9 圖 5：我國發電設施基準值呈下降趨勢.11 圖 6：CCER 交易機制.14 圖 7：CDM 機制梳理圖.15 圖 8：我國 CDM 項目數量

12、.15 圖 9：CCER 開發流程圖.16 圖 10：垃圾焚燒碳減排節點示意圖.18 表 1：我國碳市場現狀及趨勢.6 表 2：歐盟碳市場發展階段.13 表 3：今年 9 月以來，CCER 重啟進入加速階段.17 表 4：垃圾焚燒發電碳減排情況.19 表 5：填埋氣發電項目單位上網電量減碳量.19 表 6：林業碳匯減排量.19 表 7：CCER 林業碳匯項目適用條件.20 表 8：典型 CCER 項目單位減排潛力（tCO2e/MWh，tCO2e/畝/年）.21 表 9：我國歷史 CCER 成交量價情況.22 表 10：東珠生態 CCER 彈性測算.22 表 11：填埋氣利用項目 CCER 彈性

13、測算.22 表 12：主要垃圾焚燒公司 CCER 利潤彈性.23 表 13：重點公司估值表.23 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 1、碳交易市場：以最低成本實現全社會碳減排 根據 2020 年 12 月生態環境部審議通過碳排放權交易管理辦法（試行），相關定義如下：溫室氣體：是指大氣中吸收和重新放出紅外輻射的自然和人為的氣態成分，包括二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）、氧化亞氮（N2O）、氫氟碳化物（HFCs）、全氟化碳（PFCs）、六氟化硫（SF6）和三氟化氮（NF3）。碳排放：是指煤炭、石油、天然氣等化石能源燃燒活動和工業生

14、產過程以及土地利用變化與林業等活動產生的溫室氣體排放，也包括因使用外購的電力和熱力等所導致的溫室氣體排放。即包括直接碳排放和間接碳排放。碳排放權：是指分配給重點排放單位的規定時期內的碳排放額度。溫室氣體重點排放單位：年度溫室氣體排放量達到 2.6 萬噸二氧化碳當量（綜合能耗約 1 萬噸標煤）。碳市場是以最低成本實現碳排放控制目標的市場機制。碳排放權交易市場（以下簡稱碳市場）是指在一定管轄區域內，確定一定時限內的碳排放配額總量，并允許這種權利像商品一樣在交易市場的參與者之間進行交易，確保碳實際排放不超過限定的排放總量，以成本效益最優的方式實現碳排放控制目標的市場機制。碳交易的基本邏輯是政府對一個

15、或多個行業的碳排放實施總量控制，并向控排主體分配碳排放權配額（即碳配額），控排主體可根據自身情況選擇將政府發放的配額用于自身減排義務抵消或進行交易。在該機制下，碳排放權被賦予特定產權，具備了可轉讓和交換的商品屬性，通過市場機制實現碳排放的額度化、資產化和市場化，充分發揮市場在配置資源中的決定性作用。圖 1：碳交易市場機制 資料來源：發改委，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 國際碳市場最早起源于 1997 年的京都議定書，隨后快速發展。碳交易的概念最早出現在 1997 年 12 月日本東京簽訂的京都協議書。京都議定書

16、最重要的三條包括：明確了 6+1 溫室氣體（二氧化碳、甲烷、氧化亞氮、氫氟碳化物、六氟化硫、全氟碳化物；三氟化氮），并將溫室氣體排放權稱為“碳排放權”；明確發達國家法定絕對減排量（2008-2012 年在 1990 年基礎上至少減少 5%）；提出三種溫室氣體減排機制（排放貿易、聯合履約、清潔發展機制 CDM）。2005 年，歐盟基于京都議定書相關要求，啟動了全球首個碳交易市場，自此之后國際碳交易市場規模不斷擴大。目前全球已有四大洲 21 個排放交易系統運作，覆蓋 29 個轄區，涵蓋了全球碳排放的 9%。1.1 發展歷程：2011 年啟動試點，2021 年開啟全國碳市場 2011 年 10 月，

17、國家發改委印發關于開展碳排放權交易試點工作的通知，同意在北京、上海、天津、重慶、湖北、廣東、深圳等七省市開展碳排放權交易試點。各個試點地區在碳交易體系的架構搭建上保持相對一致，均包含政策法規體系、配額管理、報告核查、市場交易和激勵處罰措施，又在細節上考量了各地區的差異性。2016 年 12 月福建省啟動碳交易市場，作為國內第 8 個碳交易試點。2021 年 7 月，全國碳市場正式啟動上線交易，電力行業于 2021 年正式啟動第一個履約周期，年度覆蓋二氧化碳排放量約 45 億噸，一躍成為全球覆蓋碳排放量最大的碳市場。交易地點于上海，碳配額登記中心于武漢。全國碳市場的交易產品為碳排放配額，以每噸二

18、氧化碳當量價格為計價單位，交易方式包括協議轉讓（掛牌協議轉讓和大宗協議轉讓）和單向競價，其中掛牌協議轉讓交易單筆買賣最大申報數量小于 10 萬噸二氧化碳當量，漲跌幅限制 10%。全國碳市場啟動初期的交易主體為 2162 家發電企業。全國碳市場啟動后，國內試點碳市場仍繼續運行，但是不包括發電行業。全國碳市場不是在各個試點基礎上發展的，它實際上是獨立設計的。在獨立設計的過程中，吸收了試點經驗。（2017 年 12 月，我國印發了全國碳排放權交易市場建設方案（發電行業），明確全國碳市場分基礎建設期、模擬運行期和深化完善期三個階段穩步推進，并將于 2020年在發電行業交易主體間開展碳配額現貨交易，逐步

19、擴大市場覆蓋范圍，豐富交易品種和方式）。因此，全國碳市場啟動后，國內試點碳市場仍繼續運行，但是不包括發電行業。表 1：我國碳市場現狀及趨勢 現狀 未來發展方向 納入行業 首批進納入 2225 家發電企業 最終覆蓋發電、石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙和國內民用航空等八大行業 相關政策 2021 年碳排放權交易管理辦法（試行）施行 各部門需建立與注冊、登記、交易等相關具體政策 配額 以免費分配為主 根據國家要求將適時引入有償分配，并逐步提高有償分配比例 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 抵消機制 重點排放單位可使用 CCER

20、 或生態環境部另行公布的其他減排指標，抵消其不超過 5%的經核查排放量 隨著未來碳市場的發展，有望通過增大抵消比例擴大減排量市場 支撐系統 目前已經確定注冊登記系統由湖北省承建，交易系統由上海市承辦，兩個系統正在建設中 逐步推進系統建設 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 1.2 交易機制：基本規則及要點 2020 年 12 月生態環境部審議通過碳排放權交易管理辦法（試行），2021 年 2月 1 日起施行。全國碳市場運行主要包括碳排放數據核算、報告與核查，配額分配與清繳，市場交易監管等環節。圖 2：全國碳市場運行機制框架 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 一、碳配額的分配與登記：碳排放配額

21、是國家分配給重點排放單位的規定時期內的碳排放額度。生態環境部根據國家溫室氣體排放控制要求，綜合考慮經濟增長、產業結構調整、能源結構優化、大氣污染物排放協同控制等因素，制定碳排放配額總量確定與分配方案。省級生態環境主管部門根據方案，向本行政區域內的重點排放單位分配規定年度的碳排放配額。碳排放配額分配以免費分配為主，可以根據國家有關要求適時引入有償分配。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 免費分配公式：機組配額量=供電基準值實際供電量修正系數+供熱基準值實際供熱量 圖 3：配額預分配、調整及核定流程 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究

22、 二、排放交易 交易產品：碳排放配額，生態環境部可適時增加其他交易產品。交易主體：重點排放單位以及符合國家有關交易規則的機構和個人。交易方式：可以采取協議轉讓、單向競價或者其他符合規定的方式。交易信息：全國碳排放權注冊登記機構應當根據全國碳排放權交易機構提供的成交結果，通過全國碳排放權注冊登記系統為交易主體及時更新相關信息。三、排放核查與配額清繳 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 排放報告：排放單位編制該單位上一年度的溫室氣體排放報告，載明排放量，并于每年 3 月 31 日前上報生產經營場所所在地的省級生態環境主管部門。核查部門

23、：省級生態環境主管部門應當組織開展對重點排放單位溫室氣體排放報告的核查，核查結果應當作為重點排放單位碳排放配額清繳依據。核查服務：省級生態環境主管部門可以通過政府購買服務的方式委托技術服務機構提供核查服務。技術服務機構應當對提交的核查結果的真實性、完整性和準確性負責。清繳配額：重點排放單位應當在生態環境部規定的時限內，向分配配額的省級生態環境主管部門清繳上年度的碳排放配額。清繳量應當大于等于核查結果確認的排放量。抵銷：重點排放單位每年可以使用國家核證自愿減排量抵銷碳排放配額的清繳，抵銷比例不得超過應清繳碳排放配額的 5%。用于抵銷的國家核證自愿減排量，不得來自納入全國碳排放權交易市場配額管理的

24、減排項目。四、罰則：重點排放單位未按時足額清繳碳排放配額的，由其生產經營場所所在地設區的市級以上地方生態環境主管部門責令限期改正，處二萬元以上三萬元以下的罰款；逾期未改正的，對欠繳部分，由重點排放單位生產經營場所所在地的省級生態環境主管部門等量核減其下一年度碳排放配額。1.3 交易現狀：配額寬松+企業惜售+配套政策不明朗，全國碳市場換手率不到 2%全國碳市場第一個履約周期碳排放配額累計成交量 1.79 億噸，成交均價 42.85 元/噸。全國碳市場第一個履約周期(2019-2020 年度）以發電行業為首個重點行業，采用以強度控制為基本思路的行業基準法實施配額分配。根據 2022 年 12 月生

25、態環境部發布的全國碳排放權交易市場第一個履約周期報告，全國碳市場第一個履約周期共納入發電行業重點排放單位 2162 家，年覆蓋溫室氣體排放量約 45 億噸二氧化碳，全國碳市場第一個履約周期碳排放配額累計成交量 1.79 億噸，累計成交額 76.61 億元，成交均價 42.85 元/噸，每日收盤價在 40-60 元/噸之間波動。截至 2021 年 12 月 31 日，全國碳市場總體配額履約率為 99.5%，1833 家重點排放單位按時足額完成配額清繳。全國碳市場運行框架基本建立。圖 4：全國碳市場碳排放配額成交量及單價 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 25

26、 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：Wind，申萬宏源研究 全國碳市場換手率不到 2%，主要交易發生在政策催化和履約清繳的 3 個階段。從全國碳市場啟動至今，市場整體交易不活躍，大量交易主要發生在 3 個階段：1）2021 年 10月，我國碳中和頂層設計文件中共中央 國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見、2030 年前碳達峰行動方案出臺；2）2021 年底控排企業必須完成第一個履約周期清繳；3）2022 年 11 月 3 生態環境部發布第二履約期（2021-2022年）發電企業配額分配實施方案的征求意見稿（下稱征求意見稿），明確將減少配額，全國碳市場的交易開始有所回升

27、。配額寬松+企業惜售+配套政策不明朗等多因素影響，碳市場交易不活躍。從客觀上來看，生態環境部出于讓控排企業循序漸進適應碳交易機制考慮，總體采取了較寬松的配額分配，多數企業不需要購買配額即可完成履約；另外，當前全國碳市場僅覆蓋電力一個行業，且不允許除控排電力企業之外的機構參與碳市場交易。從主觀意愿看，掌握大量盈余配額的大型發電集團，由于擔心將配額賣出后，在未來需要時無法在市場上買回或市場價格升高，普遍采取了惜售策略。2021 年度全國碳市場配額總盈余約 3.6 億噸，其中約 50%盈余掌握在中國的五大電力集團手中。此外，目前最緊迫的配額分配方案政策尚未出臺（難點在于如何平衡“減少配額”與“加重企

28、業負擔”兩者的關系），更長遠、也更重要的是頂層設計法規，即國務院碳排放權交易管理暫行條例目前也還懸而未決，也是影響交易活躍的主要因素。（當前全國碳市場等級最高的法規制度為生態環境部 2021 年頒布的部門令碳排放權交易管理辦法（試行）。由于其法律級別較低，對企業不購買足夠的配額履約或不按規定報告排放等情況，僅能處于三萬元以下的罰款。2022 年 7 月 14 日，國務院 2022 年度立法工作計劃的通知明確了 16 件擬制定、修訂的行政法規，其中包括由生態環境部起草的碳排放權交易管理暫行條例，但該條例目前是待審未定）。-10 20 30 40 50 60 70-500 1,000 1,500

29、2,000 2,500成交量（萬噸）單價（元/噸，右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 1.4 展望：第二個履約周期配額清繳在即，疊加碳市場配額發放減少，碳市場即將擴容，配額或存缺口 分配方案規定全國碳市場第二個履約期的周期仍為 2 年，控排企業須在 2023 年12 月 31 日前完成 2021、2022 年度配額清繳。2022 年 11 月，生態環境部發布 2021、2022 年度全國碳排放權交易配額總量設定與分配實施方案（發電行業）（征求意見稿）。分配方案結合第一個履約周期工作實踐，考慮各地開展碳排放數據核查、配額預分

30、配、配額調整以及配額最終核定工作的實際需要，給重點排放單位完成配額清繳履約預留充足時間，延續第一個履約周期兩年時間的做法，2021、2022 年分別按年度履約，但兩年的履約截止日期相同，各重點排放單位應于 2023 年 12 月 31 日前完成 2021、2022 年度配額清繳。2022 年全年碳交易額不足 2021 年的 1/3，除了前述碳市場不活躍原因外，主要還因為距離履約清繳截止日（2023 年底）較遠，且配額政策尚不明朗。2022 年全國碳排放權交易市場碳排放配額年度成交量 5088.95 萬噸，年度成交額 28.14 億元。這意味 2022年全年的交易額不足去年的 1/3（2021

31、年全國碳市場交易額為 76.61 億元）。除了前述的配額寬松、企業惜售及政策不明朗原因為，還與 2023 年底才是履約清繳截止時間直接相關。配額供給端：參照前期碳排放強度核算結果，22 年常規燃煤發電設施基準值下降7%-11%，預計減少對應配額約 3.15 億噸。分配方案繼續實行配額免費分配，以碳排放強度控制為基礎的配額分配機制，按不同機組類別設定相應的碳排放基準值。相比于第一履約期（2019-2020）的基準值，2021 年 300MW 等級以上、300MW 等級以下常規燃煤機組以及非常規燃煤機組供電基準值分別下調 6.5%、10.4%、18.4%，燃氣機組供電基準值保持不變；2022 年三

32、類機組供電基準值分別下調 7.0%、10.8%、18.8%，燃氣機組供電基準值下調 0.5%。分配方案中配額分配基準值較 20192020 年的下降幅度，與相應的發電行業碳排放強度核算結果下降幅度吻合。假設不考慮短期煤電碳排放強度降低，同時控排企業數量及發電量不變，按照第一個履約周期的 45 億噸、整體基準值下降7%保守計算，此次基準值下降對應配額減少約 3.15 億噸。圖 5：我國發電設施基準值呈下降趨勢 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 配額需求端：碳市場將逐步擴容，豐富交易主體、交易品

33、種及交易方式，建材等行業已開展溫室氣體排放報告與核查工作。2022 年 2 月，生態環境部應對氣候變化司司長李高表示，下一步將要積極推動碳排放權交易管理暫行條例的出臺，進一步強化市場功能，在碳市場平穩運行的基礎上，逐步擴大全國碳市場的行業覆蓋范圍，豐富交易主體、交易品種和交易方式等。2022 年 3 月 15 日，生態環境部發布關于做好 2022 年企業溫室氣體排放報告管理相關重點工作的通知（通知），根據官方通知解讀，2020 和 2021 年任一年溫室氣體排放量達 2.6 萬噸二氧化碳當量（綜合能源消費量約 1 萬噸標準煤）及以上的建材、鋼鐵、有色、石化、化工、造紙、民航等行業企業或其他經濟

34、組織納入通知工作范圍，開展溫室氣體排放報告與核查工作。此外，生態環境部還要求自 2022 年 4 月起，在每月結束后的 40 日內，發電行業重點排放單位應通過具有中國計量認證（CMA）資質或經過中國合格評定國家認可委員會（CNAS）認可的檢測機構/實驗室出具元素碳含量檢測報告，用于數據真實性的交叉驗證，這意味著推行實測，強調檢測資質，加強報告質控。參照歐盟碳市場發展階段，未來我國碳市場有望擴容至石化、化工、建材、鋼鐵、有色、造紙、航空等高排放行業，同時完善配額分配管理、做好政策銜接等。根據生態環境部 2021 年 1 月發布的碳排放權交易管理辦法（試行），全國碳市場交易首批僅納入發電行業，在未

35、來我國碳市場建設逐漸成熟的情況下，將最終覆蓋發電等八大行業（2013年以來，國家組織發電、石化、建材等八大重點排放行業企業開展碳排放數據年度報送與核查，為未來碳市場擴容奠定了基礎）。擴大行業覆蓋范圍主要考慮兩個層面的因素：一是行業層面，要考慮相關行業企業的數據基礎、行業減排潛力大小、納入后對行業競爭力可能的影響等。二是主管部門層面，要考慮新納入行業的能耗、環保等政策之間的協同性，對該行業企業監管的成本與收益，以及是否可能產生“碳泄漏”等問題。此外，全國碳市0.8770.9791.1460.3920.8200.8770.9350.3920.8160.8730.9310.39000.20.40.6

36、0.811.21.4300MW等級以上常規燃煤機組300MW等級及以下常規燃煤機組非常規燃煤機組燃氣機組供電基準值(tCO2/MWh)2019-202020212022 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 場還將進一步豐富交易品種和交易方式（衍生金融品等）、完善配額分配管理、做好與能耗“雙控”政策的銜接等。表 2：歐盟碳市場發展階段 第一階段 第二階段 第三階段 第四階段 最新修訂方案 時間 2005-2007 2008-2012 2013-2020 2021-2030 2021-2030 目標 2012 年在 1990 年的基

37、礎上減少 8%2020 年在 1990年的基礎上減少20%2030年在1990年的基礎上減少55%EU ETS覆蓋行業的總減排目標提升至 62%期初配額總量（MtCO2e/年）2,096 2,049 2,084 1,610 1,572(預計在兩年內繼續減少 117)配額遞減速率-1.74%2.20%當前階段：2.2%；2024-2026 年：4.3%；2028 年起：4.4%配額分配方法 自下而上 免費分配 祖父法 超排 CO2 處罰40 歐元/噸 自下而上 3%拍賣 祖父法+標桿法 超排CO2處罰100歐元/噸 自上而下 57%拍賣 祖父法+標桿法 自上而下 57%拍賣 祖父法+標桿法 自上

38、而下 電力行業的碳配額全部通過拍賣進行 實施 CBAM 削減免費配額：2026 年：2.5%，2027 年：5%，2028 年：10%，2029 年：22.5%，2030 年：48.5%，2031年：61%，2032 年：73.5%，2033 年：86%，2034 年：100%ETS 收入將用于創新基金與現代化基金 行業與國家范圍 電力+部分工業 2012 年新加入航空業 新加入國家：挪威、冰島、列支敦士登 部分國家開始覆蓋N2O 新擴大工業控排范圍，如：CCUS、石化化工產品生產、有色和黑色金屬冶煉 無變化 納入船運行業，2024 年起歐盟開始監測垃圾焚燒行業排放并于 2028 年納入 ET

39、S 抵消機制 無限制 定性與定量上均有較小限制 定性與定量上均有較大限制 不支持 結果 發放的配額總量超過了排放量，碳價降至零（不允許跨期使用）。配額大幅下調，但2008 年經濟危機導致減排量大于預期，對整個碳價格造成嚴重影響。在歐盟范圍內采用統一排放上限，取代以前的國家上限制度;資料來源：歐盟委員會，申萬宏源研究 第二個履約周期配額是否存在缺口取決于配額是否允許跨期結轉和企業的惜售心理等。第一個履約周期里，共有 2162 家發電企業為控排主體，年度覆蓋二氧化碳排放量約為 45 億噸。生態環境部發布的 全國碳排放權交易市場第一個履約周期報告 顯示，行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露

40、與聲明 第 14 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 847 家企業在第一履約周期存在配額缺口，缺口總量約為 1.88 億噸，約占第一履約期碳市場覆蓋范圍內排放量的 2%。預計第二個履約周期的缺口規模將大于第一個履約周期。經中創碳投初步計算，2021 年、2022 年全國碳市場發電配額缺口分別約為 4000 萬噸和 3000 萬噸左右。假設第一履約期的過剩配額能等量結轉，第二履約期的實際配額應該是充足的。但前述配額分配方案提到，2019-2020 年度的剩余配額，其在后續履約期進行跨期結轉的相關規定將另行發布。此外，企業是否會如第一履約期一樣存在惜售心理也會影響碳市場供需變化。2、CCER

41、加速重啟，林業碳匯、甲烷利用及垃圾焚燒等受益 CCER（China Certified Emission Reduction，即國家核證自愿減排量）：根據 2020年 12 月生態環境部審議通過碳排放權交易管理辦法（試行），CCER是指對我國境內可再生能源、林業碳匯、甲烷利用等項目的溫室氣體減排效果進行量化核證，并在國家溫室氣體自愿減排交易注冊登記系統中登記的溫室氣體減排量。圖 6：CCER 交易機制 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 CCER 是全國碳市場的重要組成部分和補充機制，可抵消不超 5%的碳配額。根據碳排放權交易管理辦法（試行），重點排放單位每年可以使用國家核證自愿減排量（CCE

42、R）抵消碳排放配額的清繳，抵消比例不得超過應清繳碳排放配額的 5%。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 2.1 發展歷程：從積極參與國際 CDM 項目到探索國內CCER 1997 年京都協議書創新地引入市場機制來解決全球碳排放問題，締約國可通過買入 AAUs 或 ERUs，或向發展中國家購買 CERs 來降低減排成本。1992 年通過的聯合國氣候變化框架公約首次提出碳交易市場。在此基礎上，1997 年國際氣候大會形成了京都協議書，該協議書創新性地引入市場機制來解決“全球氣候“的優化配置問題。除此之外，京都協議書中規定了三種補充性

43、碳交易市場機制，用于降低各國碳減排成本：國際排放貿易機制（IET）：發達國家之間交易或轉讓排放額度（AAUs），使超額排放國家通過購買節余排放國家的多余排放額度完成減排義務；聯合履約機制（JI）：發達國家之間通過項目產生的排減單位(ERUs)交易和轉讓，幫助超額排放的國家實現履約義務；清潔發展機制（CDM）：發達國家通過資金支持或者技術援助等形式，與發展中國家開展減少溫室氣體排放的項目開發與合作，取得相應的減排量，這些減排量被核證后，成為核證減排量(CERs)，可用于發達國家履約。圖 7：CDM 機制梳理圖 圖 8：我國 CDM 項目數量 資料來源：京都議定書，申萬宏源研究 資料來源：UNFC

44、CC，申萬宏源研究 2005 年-2012 年我國 CDM 注冊項目快速發展，2013 年后申請數量急劇下滑。2004年我國制定了清潔發展機制項目運行管理暫行辦法，隨后我國 CDM 注冊項目數量大幅增長。但自 2013 年開始，受實體經濟不振的影響，整體能耗下降，全球第一大市場歐盟碳交易市場的持續低迷導致需求持續下降，且由于歐盟對 2013 年后碳市場交易設置更多限制，同時國際上 CER 的不斷簽發導致供給過多，CER 價格隨之下降。近兩年來 CER 價格一直在 1 歐元以下波動。2012 年我國啟動 CCER 項目，基本替代 CDM 項目。2012 年 6 月，發改委印發施行溫室氣體自愿減排

45、交易管理暫行辦法，對國內溫室氣體自愿減排項目等事項實施備案管理。暫行辦法提出申請備案 CCER 項目需要滿足以下條件，2005 年 2 月 16 日之33311422235350463418196119101000500100015002000 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 后開工建設，符合下列任一類別的項目可以申請備案：1）采用經國家發改委備案的方法學（方法學是指用于確定項目基準線、論證額外性、計算減排量、制定監測計劃等的方法指南）開發的自愿減排項目；2）獲得國家發改委批準作為 CDM 項目，但未在聯合國注冊的項目；3）

46、獲得國家發改委批準作為 CDM 項目，且在聯合國注冊前就已經產生減排量的項目；4）在聯合國注冊，但未獲得減排量簽發的 CDM 項目。CCER 申請認證流程主要包括項目備案及減排量備案兩個階段，其中減排量備案包括核證及簽發過程。1）注冊階段：項目備案階段需先完成項目設計，后由主管部門的審核機構進行審核并出具審定報告，隨后提交項目備案申請資料，再由管理部門委托專家進行評估。2）簽發階段：經備案的項目產生減排，經過監測報告公示后，先經由管理部門的審核機構核證并出具減排量核證報告，再提交減排量備案申請材料，專家進行評估通過后，則可在國家登記簿登記，并在經備案的交易機構內交易。圖 9：CCER 開發流程

47、圖 資料來源：發改委，申萬宏源研究 CCER 快速發展，截止目前，發改委公示 CCER 審定項目共 2871 個，備案項目 861個，減排量備案項目 287 個，減排量備案約 5283 萬噸，其中水電風電占比最高。自 2012年我國啟動 CCER 以來，CCER 快速發展。截至目前，發改委公示 CCER 審定項目共 2871個，備案項目 861 個，減排量備案項目 287 個，減排量備案約 5283 萬噸，其中水電風電占比最高。受需求不足、個別項目不規范等影響，2017 年發改委暫停 CCER 項目各類相關工作。2017 年 3 月 14 日，發改委表示在 暫行辦法 實行中存在著溫室氣體自愿減

48、排交易量小、個別項目不夠規范等問題，即日起，暫緩受理溫室氣體自愿減排交易方法學、項目、減排量、審定與核證機構、交易機構備案申請。同時明確此次暫緩受理溫室氣體自愿減排交易備案申請，不影響已備案的溫室氣體自愿減排項目和減排量在國家登記簿登記，也不影響已備案的 CCER 參與交易。已向發改委政務服務大廳提出備案申 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 請、但尚未備案的事項，發改委將登記在冊，待暫行辦法修訂完成后，依據新辦法優先辦理。2.2 現狀：存量 CCER 供給不足，推動 CCER 加速重啟 需求側：我們預計全國碳市場初期 CCER

49、 需求量約 2.25 億噸/年，長期需求有望擴容至 4 億噸/年。全國碳市場第一個履約周期共納入發電行業重點排放單位 2162 家，年覆蓋溫室氣體排放量約 45 億噸二氧化碳，按照 5%的碳排放配額抵消比例，全國碳市場初期每年 CCER 需求量約為 2.25 億噸/年。據北京環交所預測，未來全國碳市場擴容至八大行業后，納入配額管理的碳排放總額規模將達到 70-80 億噸/年，屆時 CCER 需求將達到 3.5-4億噸/年。供給側：CCER 暫停簽發近 6 年，存量 CCER 僅 5000 余萬噸，且在第一個履約周期清繳中已用掉 3273 萬噸，剩下 1000 余萬噸無法滿足第二個履約周期清繳需

50、求。自 2017年 3 月國家發展改革委發布公告暫緩受理相關工作至今，我國 CCER 簽發已暫停近 6 年。CCER 項目備案審批暫停以來，已備案的 CCER 項目繼續交易。根據中國自愿減排交易信息平臺，目前已減排量備案的 287 個 CCER 項目年均減排量僅為 5000 多萬噸，遠不及需求量。2021 年 10 月，生態環境部發布關于做好全國碳排放權交易市場第一個履約周期碳排放配額清繳工作的通知，提出組織有意愿使用 CCER 抵銷碳排放配額清繳的重點排放單位抓緊開立國家自愿減排注冊登記系統一般持有賬戶，并在經備案的溫室氣體自愿減排交易機構開立交易系統賬戶，盡快完成 CCER 購買并申請 C

51、CER 注銷。隨后大量存量 CCER在第一個履約周期清繳過程中被用掉。伴隨 2023 年第二個履約周期清繳臨近，存量 CCER恐難滿足全國碳排放權交易清繳需求，這也增加了 CCER 交易市場（包括 CCER 簽發等）重啟的迫切性。生態環境部多次喊話，提出盡快重啟 CCER。2022 年 10 月 27 日，生態環境部召開例行新聞發布會時提到，目前正加快推進全國統一的自愿減排交易市場建設。2022 年 12 月，國際金融論壇（IFF）2022 年全球年會上，生態環境部應對氣候變化司司長李高表示，下一步中國還要不斷完善全國碳交易市場，同時爭取盡早重啟中國CCER 市場。2023年2 月，生態環境部

52、部長黃潤秋在2023年全國生態環境保護工作會議上的工作報告中提出2023年重點工作包括“制定溫室氣體自愿減排交易管理辦法“。表 3：今年 9 月以來，CCER 重啟進入加速階段 時間 主要內容 2022 年 9 月 中共中央辦公廳、國務院辦公廳發布關于深化生態保護補償制度改革的意見，提出健全以國家溫室氣體自愿減排交易機制為基礎的碳排放權抵消機制，將具有生態、社會等多種效益的林業、可再生能源、甲烷利用等領域溫室氣體自愿減排項目納入全國碳排放權交易市場。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 2022 年 10 月 生態環境部發布關于做

53、好全國碳排放權交易市場第一個履約周期碳排放配額清繳工作的通知，明確今年 12月 31 日前全部重點排放單位完成履約，并組織有意愿使用 CCER 清繳的單位抓緊開立 CCER 注冊登記賬戶和交易賬戶，盡快完成 CCER 購買并申請注銷。2022 年 11 月 北京市發改委北京市“十四五”時期現代服務業發展規劃也提出，將高水平建設北京綠色交易所，承建全國自愿減排(CCER)交易中心。2022 年 10 月，生態環境部表示正在加快推動溫室氣體自愿減排交易市場（即CCER）。2022 年 12 月 中國生態環境部應對氣候變化司司長李高在國際金融論壇演講時表示，爭取盡早重啟中國 CCER（國家核證自愿減

54、排量）市場。資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 2.3 機制：CCER 不同項目具體能減排多少？CCER 項目重點在于碳減排量的核證。由于發電原理及生產過程的差異，不同清潔能源企業在進行 CCER 備案時需要采用不同的檢測方法（即方法學）進行碳排放量的計量。國內 CCER 備案的方法學主要來自于清潔發展機制（CDM）中的方法學。根據中國自愿減排交易信息平臺，自 2013 年 3 月 11 日首次公布以來，至 2016 年 11 月，我國已累計備案 CCER 方法學 200 種，其中常規項目方法學 109 種，農林項目 5 種，小型項目 86 種。CCER 減排量測算原理：減排量=基準線排放-項

55、目排放-泄露排放。CCER 項目減排量可以簡易理解為項目排放與基準線排放的差值，減排量測算掛鉤項目計入期，是指項目活動相對于基線情景所產生的額外的溫室氣體減排量的時間區間，按照 2012 年實行的 溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法，CCER 減排量計入期主要可分為可更新計入期（7*3=21 年）和固定計入期（10 年）。圖 10：垃圾焚燒碳減排節點示意圖 資料來源：中國自愿減排交易信息平臺，申萬宏源研究 以垃圾焚燒為例，垃圾焚燒項目度電碳減排約為 0.88t/MWh。從碳減排方面看，垃圾焚燒具有兩大優勢：1）與垃圾填埋比較，垃圾焚燒可避免由于填埋產生的有害氣體（主垃圾收集和運輸填埋場CHCH4

56、 4垃圾儲存液污水處理生活污水回用或排入城市污水處理系統CHCH4 4焚燒爐M SWM SWCOCO2 2,CH,CH4 4,N,N2 2O O發電機蒸汽廠用電地方電網上網電量下網電量COCO2 2殘余垃圾輕柴油輔助燃料COCO2 2填埋場M SWM SW滲濾液 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 要為甲烷）；2）與火力發電對比，焚燒發電用焚燒余熱利用代替化石燃料從而在一定程度上減少溫室氣體排放。根據發改委公布的方法學 CM-072-V01（多選垃圾處理方式（第一版），通過測算基準排放量（垃圾填埋產生的甲烷以及火力發電產生的溫室

57、氣體基準排放）-項目排放量，我們選取了五個具有代表性的垃圾焚燒發電減排項目計算單項目的度電碳減排量，從而計算行業平均度電碳減排量。通過測算得出垃圾焚燒項目度電碳減排約為0.88t/MWh。表 4：垃圾焚燒發電碳減排情況 垃圾焚燒發電 CCER 項目 年上網電量（MWh）年減排量（tCO2）單位上網電量減排（tCO2/MWh）1 佛山市南海垃圾焚燒發電一廠改擴建項目 175000 139,633.70 0.80 2 江蘇省江陰市垃圾焚燒發電一期工程 82600 62,557 0.76 3 大連市城市中心區生活垃圾焚燒處理發電項目 194213 121,538 0.63 4 淮安市生活垃圾焚燒發電

58、項目 214700 76,844 0.36 5 徐州垃圾焚燒發電項目 123750 102,138 0.83 6 湖州垃圾焚燒發電三期擴建工程 40,320 58,207 1.44 7 馬鞍山市生活垃圾焚燒發電項目（一期）92,475 126,950 1.37 方法學：CM-072-V01：“多選垃圾處理方式”(第 1 版)平均減排 0.88 資料來源：中國自愿減排交易信心平臺，申萬宏源研究 類似地，我們可以測算出甲烷利用（填埋氣）、林業碳匯單位減排量。表 5：填埋氣發電項目單位上網電量減碳量 填埋氣發電 CCER 項目 年上網電量（MWh）年減排量（t）單位上網電量減排（tCO2/MWh）1

59、 上饒項目 7845 38311 4.88 2 馬鞍山項目 9161 47072 5.14 3 荊門二期項目 7136 37709 5.28 4 樂山項目 7783 40299 5.18 5 西寧項目 6387 34124 5.34 6 蚌埠項目 9885 54315 5.49 7 武威市涼州區項目 7697 44770 5.82 平均減排 5.31 資料來源：中國自愿減排交易信息平臺，申萬宏源研究 表 6：林業碳匯減排量 項目 監測期內減排量（tCO2e）監測期 平均年度減排量（tCO2e）造林面積（公頃/年）單位減排（tCO2e/公頃/平均減排（tCO2e/畝）行業深度 請務必仔細閱讀正文

60、之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 年）福建省洋口國有林場森林經營碳匯項目 78,720 2007/01/01-2017/04/15 7,621 2,208 3.45 0.23 億利資源集團內蒙古庫布其沙漠造林項目 1,411,224 2005/03/01-2013/02/28 176,403 136,123 1.30 江西豐林碳匯造林項目 635,975 2009/01/01-2015/12/31 90,853 11,134 8.16 塞罕壩機械林場造林碳匯項目 182,750 2005/06/30-2015/06/29 18,275 3,643 5.0

61、2 廣東長隆碳匯造林項目 5,208 2011/01/01-2014/12/31 1,302 867 1.50 大埔縣碳匯造林項目 37,785 2012/04/01-2016/12/31 7,955 1,850 4.30 大興安嶺圖強林業局碳匯造林項目 2,812,984 2005/05/31-2016/05/08 255,725 74,499 3.40 內蒙古紅花爾基退化土地碳匯造林項目 35,664 2009/04/25-2016/08/30 5,661 8,349 0.68 云南云景林業開發有限公司碳匯造林項目 178,268 2008/06/01-2016/05/31 22,284

62、7,214 3.10 資料來源：中國自愿減排交易信心平臺，申萬宏源研究。1 公頃=15 畝 需注意的是，林業碳匯開發認證有嚴格的要求。目前，國家發改委批準備案的方法學包括碳匯造林項目方法學、竹子造林碳匯項目方法學、森林經營碳匯項目方法學、竹林經營碳匯項目方法學以及小規模非煤礦區生態修復項目方法學，不同方法學具有嚴苛的使用條件。此外，申請 CCER 林業碳匯項目需要有林權證、造林作業設計單位資質、林業主管部門作業設計批復、樹種和樹苗采購合同及栽種記錄等文件。適合做林業碳匯業務的林地主要包括：1）天保林（全稱：天然林保護工程，適應國際 VCS 標準）；2）新造林（國際VCS、中國 CCER 均可）

63、；3）低質低效林改造以及森林質量精準提升（主要指立地條件不適、種苗質量差、經營管理粗放、栽植密度不當、病蟲害防治不力的林地，國際 VCS、中國 CCER 均可；4）竹林（分布面積最大的毛竹、要求是直徑大于 2CM 的竹種，且培育目的非紙漿用途，適用中國 CCER）；5）沿海紅樹林（生長在熱帶、亞熱帶低能海岸潮間帶上部，以紅樹植物為主體的常綠灌木或喬木組成的潮灘濕地木本生物群落，適應國際 VCS 標準）；6）可持續草地管理（適應國際 VCS 標準）。需要注意的是，桉樹、楊樹、果樹等經濟林不適用于碳匯林地。表 7：CCER 林業碳匯項目適用條件 類別 碳匯造林 竹子造林 森林經營 竹林經營 生態修

64、復 開始時間 2005 年 2 月 16 日以來 土地權屬清晰，無爭議，項目地塊有土地權屬證明 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 權屬 法律法規 不違反國家有關法律、法規、政策措施和強制性技術標準 土地類型 無林地，無法天然更新成林 人工喬木幼、中齡竹 竹林，散生喬木郁閉度小于 0.2 非煤礦山廢棄土地 土壤狀況 不屬于濕地或有機土 不屬于濕地和采伐跡地 礦質土壤 不屬于濕地或有機土 填埋客土不為有機土 土壤擾動 沿等高線整地，土壤擾動面積不超過地表面積的10%，且 20 年內不重復 沿等高線整地，不全墾；草地、農地土壤擾動面

65、積不超過地表面積的 10%沿等高線整地，土壤擾動面積不超過地表面積的10%，每 20 年不超過一次 松土鋤草沿等高線方向帶狀進行，不深翻墾復土壤 經營管理 不移除地表枯落物、樹根、枯死木及采伐剩余物 不移除原有散生林木 除改善林分衛生狀況外，不移除枯死木和地表枯落物 只采伐竹稈、竹枝，不移除枯落物；不清楚原有散生木 不移除地表枯落物、樹根、枯死木及采伐剩余物 人為控制火燒 不采取燒除方式清林整地及其它人為火燒活動 不采取燒除方式清林整地 不采取燒除方式清林整地 資料來源：上海環境能源交易所，申萬宏源研究 按照上述方法，我們匯總典型 CCER 單位減排潛力如下：垃圾焚燒單位減排為0.88t/MW

66、h，生物質為 0.6t/MWh，填埋氣利用為 5.31t/MWh,林業碳匯為 0.23t/畝，風電光伏為 0.86t/MWh.表 8：典型 CCER 項目單位減排潛力（tCO2e/MWh，tCO2e/畝/年）項目 風電 光伏 生物質-垃圾焚燒 生物質-秸稈 甲烷利用-填埋氣 林業碳匯 單位減排 0.86 0.86 0.88 0.60 5.31 0.23 2021 年供給量（億千瓦或畝）6,554 3,269 1,084 516 37 CCER 理論供給量（萬噸）/9,539 3,096 1,965/資料來源：中國自愿減排交易信心平臺，申萬宏源研究。注：林業碳匯減排單位為 t/畝/年，其余單位均

67、為 tCO2e/MWh 2.4 影響：CCER 能為相關企業帶來多少利潤彈性？2021 年我國第一個履約周期累計使用 3273 萬噸用于配額清繳抵銷，貢獻收益 9.8 億元，平均價格為 30 元/噸。根據全國碳排放權交易市場第一個履約周期報告，全國碳市場第一個履約周期碳排放配額累計成交量 1.79 億噸，發電行業重點排放單位間開展碳排放配額現貨交易，847 家重點排放單位存在配額缺口，缺口總量為 1.88 億噸，累計使用 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 CCER約3273萬噸用于配額清繳抵消。通過抵銷機制，全國碳市場第一個履

68、約周期為風電、光伏、林業碳匯等 189 個自愿減排項目的項目業主或相關市場主體帶來收益約 9.8 億元，平均價格為 30 元/噸。根據生態環境部應對氣候變化司司長李高數據，截至 2022 年 6 月17 日，CCER 累計成交量約 4.54 億噸二氧化碳當量，成交額約 59.73 億元，平均單價為13 元/噸。表 9：我國歷史 CCER 成交量價情況 CCER 成交情況 CCER（萬噸）收入（百萬元）單位收入（元/噸）2021 年成交 3273 980 30 累計成交（截止 2022 年 6 月）45400 5973 13 2022 年成交 795.9 資料來源：生態環境部，申萬宏源研究 CC

69、ER 重啟，相關減排企業可直接受益，具體而言：1）林業碳匯可為東珠生態等龍頭碳匯企業帶來 38%-387%的利潤彈性。我們以東珠生態為代表，假設公司簽約林業碳匯均能落地實現，同時在不考慮林業碳匯開發成本及CCER 認證成本的情況下，我們按照林業碳匯單位面積減碳 0.23t/畝、CCER30 元/噸計算，CCER 有望為東珠生態等龍頭林業碳匯公司帶來 38%-387%的利潤彈性。注：上述 2 家公司近兩年利潤波動較大，故我們分別選取 2021 年及 2022 年利潤分別測算彈性。此外，不同于垃圾焚燒及填埋氣利用項目，林業碳匯開發存在明顯的額外成本，可能對林業碳匯企業的利潤彈性影響較大。表 10：

70、東珠生態 CCER 彈性測算 單位減碳（t/畝）簽約林地（萬畝）CCER單價（元/噸）CCER 利潤（萬元）2021 年凈利潤（萬元）利潤彈性 2022年預計凈利潤（萬元）利潤彈性 東珠生態 0.23 2661 30 18360.9 48079 38%4750 387%資料來源：Wind，申萬宏源研究。注：本處未考慮林業碳匯開發成本。2）填埋氣利用企業理論可帶來 120%的利潤彈性。我們以一個典型 2MW 項目為例，按照填埋氣發電利用小時數 6000h、自用電率 6%、單位 MW 利潤 75 萬元、填埋氣項目單位上網電量碳減排約為 5.31t/MWh、CCER 價格約 30 元/噸計算，在不考

71、慮 CCER 申請過程中相關成本的情況下，CCER 有望為典型填埋氣企業帶來 120%的利潤彈性。表 11：填埋氣利用項目 CCER 彈性測算 裝機規利用小自用上網電量碳減排CCER 價格碳減排CCER 測算利售電凈利潤CCER 貢獻 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 模-MW 時數-h 電率（MWh）（t/MWh）（元/噸）（萬噸）潤（萬元）（萬元）利潤彈性 2 6000 6%11,280 5.31 30 5.99 180 150 120%資料來源：Wind，申萬宏源研究 3）垃圾焚燒發電企業帶來 4%-16%的利潤彈性。我

72、們按照垃圾焚燒項目單位上網電量碳減排約為 0.88t/MWh、CCER 價格約 30 元/噸計算，在不考慮 CCER申請過程中相關成本的情況下，CCER 有望為垃圾焚燒企業帶來 4%-16%的利潤彈性。表 12：主要垃圾焚燒公司 CCER 利潤彈性 代碼 公司 2021 年上網電量(兆瓦時)單位減排（t/MWh）CCER 減排（t）CO2單價（元/t）CCER理論收益（百萬元）2021 年凈利潤（百萬元）利潤彈性（%）0257.HK 光大環境 13,263,566 0.88 11,671,938 30 350 6,804 5%300867.SZ 圣元環保 1,431,000 0.88 1,25

73、9,280 30 38 472 8%000035.SZ 中國天楹 1,070,000 0.88 941,600 30 28 729 4%600323.SH 瀚藍環境 2,953,149 0.88 2,598,771 30 78 1,163 7%601330.SH 綠色動力 3,329,148 0.88 2,929,650 30 88 698 13%002034.SZ 旺能環境 2,196,000 0.88 1,932,480 30 58 648 9%603568.SH 偉明環保 2,101,000 0.88 1,848,880 30 55 1,535 4%601200.SH 上海環境 4,16

74、0,199 0.88 3,660,975 30 110 687 16%3989.HK 首創環境 1,151,000 0.88 1,012,880 30 30 511 6%301175.SZ 中科環保 616,247 0.88 542,297 30 16 172 9%1381.HK 粵豐環保 3,796,725 0.88 3,341,118 30 100 1,322 8%301109.SZ 軍信股份 1,086,000 0.88 955,680 30 29 439 7%資料來源：公司公告，申萬宏源研究 3、投資分析意見及風險提示 3.1 投資分析意見 CCER 有望加速重啟，帶動林業碳匯、甲烷利

75、用、垃圾焚燒企業直接受益：預計 CCER重啟，有望為林業碳匯龍頭帶來 38%-387%的利潤彈性，為填埋氣利用企業帶來 120%的利潤彈性，為垃圾焚燒企業帶來 4%-16%的利潤彈性。建議關注林業碳匯龍頭：東珠生態；建議關注餐廚垃圾治理（沼氣發電）龍頭：山高環能；推薦垃圾焚燒減碳龍頭：光大環境，建議關注上海環境、綠色動力、偉明環保、瀚藍環境。表 13：重點公司估值表 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 24 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 證券代碼 證券簡稱 2023/3/1 歸母凈利潤（億元）萬得一致預測 PE 總市值(億元)2021A 2022E 2023E 2

76、024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603359.SH 東珠生態 51 4.81 2.08 4.56 5.89 11 25 11 9 000803.SZ 山高環能 47 0.81 1.77 3.21 4.55 58 27 15 10 00257.HK 光大環境 201 68.04 48.04 60.95 58.67 3 4 3 3 601200.SH 上海環境 106 6.87 6.35 7.49 8.82 15 17 14 12 601330.SH 綠色動力 81 6.98 12 603568.SH 偉明環保 332 15.35 17.68 23.38 31.47 22

77、 19 14 11 600323.SH 瀚藍環境 154 11.63 12.54 15.39 17.72 13 12 10 9 資料來源：Wind，申萬宏源研究。注：光大環境單位為港幣，其余為人民幣；光大環境盈利預測來源于申萬宏源研究，其余為Wind 一致預期；綠色動力無一致盈利預測。3.2 風險提示 CCER 政策出臺進度不及預期。CCER政策重啟受到多方面因素影響（一是多部門協調，需要時間周期較長，二是目前政策所涵蓋的方法學等技術文件還沒確定，三是全國碳市場第二履約期配額分配方案仍未發布，CCER政策需要與其協同，晚于其發布），CCER 政策出臺進度或不及預期。行業深度 請務必仔細閱讀正文

78、之后的各項信息披露與聲明 第 25 頁 共 25 頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服

79、務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 陳陶 021-33388362 華東 B 組 謝文霓 18930809211 華北組 李丹 010-66500631 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強于市場表現20以上；：相對強于市場表現52

80、0；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現5以下。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使

81、用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深300指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、

82、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投

83、資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。