釩鈦股份-公司研究報告-釩鈦產能持續擴充儲能行業拉動需求-230316（30頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 釩鈦股份釩鈦股份(000629)(000629)鋼鐵鋼鐵 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-03-16 Table_Invest 買入買入 上次評級：增持 Table_Market 股票數據 2023/03/15 6 個月目標價（元）收盤價（元）5.15 12 個月股價區間（元）2.847.48 總市值（百萬元）44,302.61 總股本（百萬股）8,602 A 股（百萬股）8,602 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）71 Table_PicQuote

2、 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-10%-2%43%相對收益-6%-2%43%Table_Report 相關報告 攀鋼釩鈦：釩電池前景廣闊，公司釩業務有望受益 -2022.08.23 攀鋼釩鈦：釩鈦高景氣度，攀鋼釩鈦未來可期 -2022.03.22 證券分析師：證券分析師：趙麗明趙麗明 執業證書編號：S0550521100004 010-63210892 研究助理研究助理：趙宇天趙宇天 執業證書編號：S0550122020005 010-63210892 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 釩鈦股份：釩鈦產能持續擴充，儲能行業釩鈦

3、股份：釩鈦產能持續擴充，儲能行業拉動需求拉動需求 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 公司是全球最大的釩制品供應商，積極推動釩產品在非鋼領域的應用公司是全球最大的釩制品供應商，積極推動釩產品在非鋼領域的應用。公司積極布局儲能行業，與大連融科在釩電池領域展開深度合作，雙方已簽訂多項協議并共同成立合資公司四川釩融儲能科技有限公司進行釩電解液產線建設，合資公司將根據釩電池儲能市場增長情況，分兩階段投資建設產能 62000m/年釩電解液產線。此外，公司不斷拓展釩產品種類，募集資金進行攀枝花釩廠五氧化二釩提質升級改造項目建設，項目建設期為 14 個月，項目建成后，在不增加攀枝花釩廠五氧化二釩

4、總產量的情況下，形成 1000 噸/年高純五氧化二釩的生產能力。中期釩產品存在供需缺口中期釩產品存在供需缺口，公司，公司享受釩產品價格上漲紅利享受釩產品價格上漲紅利。中國風電裝機規模和光伏發電裝機規模呈爆發式增長，對儲能行業裝機容量提出更高要求。目前全釩液流電池由于度電成本較高，所占市場份額較小，但因其安全性高、靈活性高、響應速度快、電池壽命長、綠色環保等特點，疊加相關政策的大力扶持，未來市場份額有望快速提升，從而推動釩產品需求增長。受制于原材料端和政策端的雙重限制，中國乃至全球釩產品供給增速較慢，預計價格逐步提高，公司有望從中受益。公司進行熔鹽氯化法鈦白項目建設，受益于鈦白粉行業景氣度回升。

5、公司進行熔鹽氯化法鈦白項目建設，受益于鈦白粉行業景氣度回升。作為中國重要的鈦白粉生產企業，公司順應中國鈦白粉制造工藝逐步由硫酸法向氯化法進行轉型升級的趨勢，定增進行熔鹽氯化法鈦白項目建設。項目建成后，公司鈦白粉產能將進一步提升。鈦白粉行業由于需求回暖和原料端供給偏緊，存在提價預期，景氣度有所回升。投 資 建 議 與 評 級：投 資 建 議 與 評 級：2022-2024 年，預 計 公 司 營 業 收 入 分 別 為158.5/174.03/190.88 億元，歸母凈利潤分別為 14.51/16.17/18.02 億元，對應 EPS 分別為 0.17/0.19/0.21 元?？紤]到公司積極擴充

6、釩鈦產品產能、儲能行業用釩量預期增加導致釩產品中期供不應求及鈦白粉行業景氣度有望回升，給予公司“買入”評級。風險提示：風險提示：全釩液流電池儲能項目進展較慢導致釩產品需求低于預期的風險；鈦產品供過于求導致價格承壓下行的風險；定增項目建設進度低于預期導致產能擴張受阻的風險；業績預測和估值判斷不及預期的風險。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 10,539 14,060 15,850 17,403 19,088(+/-)%-19.91%33.42%12.73%9.80%9.68%歸屬母公司歸屬

7、母公司凈利潤凈利潤 381 1,328 1,451 1,617 1,802(+/-)%-73.16%248.56%9.32%11.42%11.39%每股收益（元）每股收益（元）0.03 0.15 0.17 0.19 0.21 市盈率市盈率 82.82 25.16 30.52 27.39 24.59 市凈率市凈率 1.71 4.44 4.94 4.18 3.57 凈資產收益率凈資產收益率(%)2.40%13.15%16.17%15.27%14.53%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)8,590 8,590 8,602 8,60

8、2 8,602-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2022/32022/62022/92022/12釩鈦股份滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.公司概況公司概況.5 2.鋼鐵行業釩需求穩定，儲能行業釩需求爆發鋼鐵行業釩需求穩定，儲能行業釩需求爆發.7 2.1.鋼鐵行業是釩產品主要應用領域.7 2.2.釩電池步入商業化初期，儲能行業用釩量預期提升.8 2.2.1.風光發電帶動儲能行業快速發展.8 2.2.2.電化學儲能成儲能技術發展方向.10 2.2.3.全釩液流電池優勢明顯，

9、獲政策扶持推動釩需求提升.11 3.公司積極布局儲能行業，全球釩供給較為穩定公司積極布局儲能行業，全球釩供給較為穩定.14 3.1.全球最大釩產品供應商，與大連融科展開深度合作.14 3.2.中國釩產品供給穩定.16 3.2.1.受原料端影響，釩產品供給增量有限.16 3.2.2.多家企業有擴產計劃，產能建設需要時間.17 3.2.3.釩產品凈出口加劇國內供給緊張局面.17 3.3.全球釩產品供給增速較慢，釩產品價格預期上漲.17 4.順應趨勢擴充氯化鈦白粉產能，鈦產品業務穩中有升順應趨勢擴充氯化鈦白粉產能，鈦產品業務穩中有升.18 4.1.因地制宜，公司定增進行氯化鈦白粉項目建設.18 4.

10、2.鈦白粉行業景氣度回升，氯化鈦白粉成發展趨勢.21 5.盈利預測盈利預測.26 6.風險提示風險提示.27 pPqRYUfWbZaYoW8ZwV9PaO6MtRoOsQmPeRrRtQeRnMwPaQmOmMMYpOoRwMtRqO 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：釩鈦股份發展歷程：釩鈦股份發展歷程.5 圖圖 2：釩鈦股份股權結構：釩鈦股份股權結構.5 圖圖 3：2022H1 公司主營構成公司主營構成.6 圖圖 4：2017-2022Q3 公司營業收入公司營業收入.7 圖圖 5：2017-20

11、22Q3 公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤.7 圖圖 6：2021 年年全球釩消費結構全球釩消費結構.7 圖圖 7：2021 年中國釩消費結構年中國釩消費結構.7 圖圖 8：2016-2022 年全球粗鋼產量年全球粗鋼產量.8 圖圖 9：2016-2022 年中國粗鋼產量年中國粗鋼產量.8 圖圖 10：2011-2021 年中國風電棄風率年中國風電棄風率.8 圖圖 11：2022 年單月中國光伏棄光率年單月中國光伏棄光率.8 圖圖 12：2016-2022 年中國風電裝機規模年中國風電裝機規模.9 圖圖 13：2016-2022 年中國太陽能發電裝機規模年中國太陽能發電裝機規模.9 圖圖 14：2

12、021 年全球儲能裝機功率占比年全球儲能裝機功率占比.10 圖圖 15：2021 年中國儲能裝機功率占比年中國儲能裝機功率占比.10 圖圖 16：2021 年全球電化學儲能裝機功率占比年全球電化學儲能裝機功率占比.11 圖圖 17：2021 年中國電化學儲能裝機功率占比年中國電化學儲能裝機功率占比.11 圖圖 18：全釩：全釩液流電池工作原理圖液流電池工作原理圖.12 圖圖 19：2021 年全球釩產量占比年全球釩產量占比.14 圖圖 20：2020-2025E 中國五氧化二釩產量中國五氧化二釩產量.17 圖圖 21：2017-2022 年五氧化二釩進出口數量年五氧化二釩進出口數量.17 圖圖

13、 22：2016-2021 年年 EVRAZ 釩產量釩產量.18 圖圖 23：2016-2021 年年 LARGO 釩產量釩產量.18 圖圖 24：2016-2022E 全球釩產品全球釩產品(以以 V 計計)產量產量(萬噸萬噸).18 圖圖 25：2017 年至今國產五氧化二釩（年至今國產五氧化二釩（98%）價格）價格.18 圖圖 26：硫酸法鈦白粉生產流程：硫酸法鈦白粉生產流程.19 圖圖 27：氯化法鈦白粉生產流程：氯化法鈦白粉生產流程.20 圖圖 28：鈦白粉應用領域：鈦白粉應用領域.22 圖圖 29：2020-2022 年房屋竣工面積累計同比年房屋竣工面積累計同比.22 圖圖 30：2

14、016-2022 年中國塑料制品產量年中國塑料制品產量.23 圖圖 31：2016-2022 年中國鈦白粉出口量年中國鈦白粉出口量.24 圖圖 32：2016-2022 年中國鈦白粉總產量年中國鈦白粉總產量.24 圖圖 33：2016-2022 年中國氯化鈦白粉產量年中國氯化鈦白粉產量.24 圖圖 34：2018-2023E 中國鈦白粉產能中國鈦白粉產能.25 圖圖 35：2016-2022 年中國鈦精礦（攀年中國鈦精礦（攀 46）出廠價）出廠價.26 圖圖 36：2016-2022 年中國鈦白粉（金紅石型）價格年中國鈦白粉（金紅石型）價格.26 表表 1：公司戰略重點發展業務：公司戰略重點發

15、展業務.6 表表 2：各儲能方式簡介：各儲能方式簡介.9 表表 3：不同技術路線電池對比：不同技術路線電池對比.11 表表 4：全釩液流電池相關政策：全釩液流電池相關政策.13 表表 5：全釩液流電池儲能在建項：全釩液流電池儲能在建項目目.14 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 6：中國釩制品企業匯總：中國釩制品企業匯總.15 表表 7：公司與大連融科合作情況：公司與大連融科合作情況.15 表表 8：硫酸法工藝和氯化法工藝對比：硫酸法工藝和氯化法工藝對比.20 表表 9：沸騰氯化工藝和熔鹽氯化工藝對比：沸騰氯化工藝和熔

16、鹽氯化工藝對比.21 表表 10：氯化法鈦白粉生產企業及產能情況：氯化法鈦白粉生產企業及產能情況.25 表表 11：盈利預測：盈利預測.27 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 1.公司概況公司概況 釩鈦股份成立于 1993 年，1996 年在深圳證券交易所上市?？偛孔湓诒蛔u為“釩鈦之都”的四川省攀枝花市。得益于攀西地區大量優質的釩鈦磁鐵礦資源及自身的科技創新能力，公司是世界主要的釩制品供應商，中國主要的鈦原料供應商，中國重要的鈦渣生產企業，中國重要的硫酸法、氯化法鈦白粉生產企業。公司產品廣泛應用于鋼鐵工業、電子工業、有色金

17、屬及涂料油墨等領域，暢銷國內外市場。圖圖 1：釩鈦股份釩鈦股份發展歷程發展歷程 數據來源：東北證券，公司公告 截至 2022 年 9 月 30 日，攀鋼集團釩鈦資源股份有限公司總股本 86.02 億股，攀鋼集團直接及通過長城特殊鋼和成都鋼鐵累計持有 40.78%的股權，為公司的控股股東。公司的實控人為鞍鋼集團，通過攀鋼集團和鞍山鋼鐵集團累計持有公司 51.58%的股權。公司股權結構較為穩定。圖圖 2：釩鈦股份釩鈦股份股權結構股權結構 數據來源：東北證券，Wind 公司目前的主營業務包括釩、鈦和電，其中釩、鈦是公司戰略重點發展業務，主要是釩產品、鈦白粉、鈦渣的生產銷售、技術研發和應用開發。釩產業

18、主要產品包括氧化釩、釩合金和釩電解液，鈦產業主要產品包括鈦白粉、鈦精礦和鈦渣。2022 年上半年，釩產業、鈦產業和電力產業營業收入占比分別為 39%、42.6%和 12%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 1：公司公司戰略重點發展戰略重點發展業務業務 主營業務主營業務 產品類別產品類別 用途用途 圖例圖例 釩產業釩產業 五氧化二釩（粉狀）用于化工、釩電池、催化劑等領域 五氧化二釩（片狀）用于制取釩合金 釩鋁合金 用于鈦合金生產 釩氮合金 用于鋼鐵生產 釩鐵 用于鋼鐵生產 釩電解液 用于全釩液流電池 鈦產業鈦產業 鈦白粉

19、 用于涂料、油墨、造紙、塑料等領域 鈦精礦 用于鈦白粉、鈦渣生產 鈦渣 用于鈦白粉、海綿鈦生產 數據來源：東北證券，釩鈦股份官網 圖圖 3：2022H1 公司主營構成公司主營構成 數據來源：東北證券，Wind 2022 年前三季度，得益于公司釩產品銷量上升及釩、鈦產品價格上升等有利因素，公司歸母凈利潤大幅增長，盈利能力進一步增強。根據 2022 年三季報，公司前三季度實現營業收入 113.87 億元，同比增長 4%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 12.27 億元，同比增長 56.91%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 圖圖

20、4：2017-2022Q3 公司營業收入公司營業收入 圖圖 5：2017-2022Q3 公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 2.鋼鐵行業鋼鐵行業釩釩需求穩定，儲能行業釩需求爆發需求穩定，儲能行業釩需求爆發 2.1.鋼鐵行業是釩產品主要應用領域 據統計，2021 年全球大約 90%的釩以釩合金的形式消費于鋼鐵行業中，大約 5%以釩鋁中間合金的形式用于鈦合金，其余大約 5%用于化工及其他行業。中國釩消費結構相似，95%左右的釩產品應用在鋼鐵領域，約 3%應用在鈦合金及化工行業，其余約 2%應用在儲能領域。圖圖 6：2021 年年全球釩消費結構全

21、球釩消費結構 圖圖 7：2021 年年中國中國釩消費結構釩消費結構 數據來源：東北證券，華經產業研究院 數據來源：東北證券，華經產業研究院 鋼鐵行業是釩的主要下游行業，在鋼中加入釩一方面起脫氧與脫氮的作用，另一方面可改善鋼的性能，最終達到降低生產成本或降低鋼材使用量的目的。釩鋼具有強度大，韌性好，耐蝕性耐磨性好的特點，被廣泛應用于機器制造、汽車、航空、鐵路運輸、橋梁等行業。然而，由于以美國為首的西方國家通脹壓力大，需求收縮，疊加俄烏沖突的影響，2022 年全球粗鋼產量 18.79 億噸，同比下降 3.69%。中國由于疫情及經濟下行壓力加大導致鋼鐵行業需求下滑、“雙碳”政策要求壓減粗鋼產量等原因

22、，2022 年粗鋼產量 10.13 億噸，較 2021 年減少 2000 萬噸，同比下降 1.94%，中國粗鋼產量自 2021 年開始已連續兩年下降。2023 年 1 月，全球 63 個納入世界鋼鐵協會統計國家的粗鋼產量為 1.45 億噸，同比下降 3.3%，而中國粗鋼產量的壓減預計仍將持續，2023 年全球鋼鐵行業面臨較大挑戰，對釩產品的需求造成一定不利 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 影響。圖圖 8：2016-2022 年全球粗鋼產量年全球粗鋼產量 圖圖 9：2016-2022 年中國粗鋼產量年中國粗鋼產量 數據來源：

23、東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 與鋼鐵行業相反，當前儲能領域釩產品消費占比雖處于較低水平，但考慮到國家相繼出臺多項政策扶持全釩液流電池儲能項目建設、全釩液流電池在大規模中長時儲能場景中優勢的進一步凸顯和未來各儲能電站項目陸續完工并投入運行，預計儲能領域對釩產品的需求量將大幅增長。2.2.釩電池步入商業化初期，儲能行業用釩量預期提升 2.2.1.風光發電帶動儲能行業快速發展 儲能是指將電能通過物理或者化學的手段轉化為其他形式的能量存儲起來，在需要的時候將能量轉化為電能釋放出來的過程。相比傳統能源，風能、太陽能等可再生能源存在間歇性強、波動性大的問題，會造成電網不穩定，用電高峰電

24、不夠，用電低谷電太多。此外，中國風光資源和用電中心距離上相距甚遠，新能源發電端電力無法就地消納，長距離輸電設施建設落后于新能源發電設施建設。上述情況均會引發“棄風棄光”問題。圖圖 10：2011-2021 年年中國風電棄風率中國風電棄風率 圖圖 11：2022 年單月年單月中國光伏棄光率中國光伏棄光率 數據來源：東北證券，國家能源局 數據來源：東北證券，全國新能源消納監測預警中心 據國家能源局數據，截至 2022 年 12 月底，全國累計發電裝機容量約 2564.1GW，同比增長 7.88%。其中，風電裝機容量約 365.4GW，同比增長 11.23%；太陽能發電裝機容量約 392.6GW，同

25、比增長 28.05%。隨著可再生能源電力系統建設的快速增 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 長，其與電網的矛盾越來越突出，電網的消納能力已成為制約風電、太陽能發電發展的重要因素。儲能技術與新能源應用、電網的發展緊密相連，可以有效提高能源利用效率，調節電力供求在時間和強度上不匹配的問題，是風能、太陽能發電成為主力能源需要解決的關鍵技術。圖圖 12：2016-2022 年年中國風電中國風電裝機規模裝機規模 圖圖 13：2016-2022 年年中國中國太陽能發電裝機規模太陽能發電裝機規模 數據來源：東北證券，國家能源局 數據來源：

26、東北證券，國家能源局 儲能技術種類繁多，根據不同能量形式及技術原理，儲能技術主要分為物理儲能（抽水蓄能、壓縮空氣儲能、飛輪儲能等）、化學儲能（氫儲能、電轉合成）、電化學儲能（鉛酸電池、鋰離子電池、鈉硫電池、液流電池等）、熱能存儲等，其技術特點和應用場景存在差異性。表表 2：各：各儲能方式簡介儲能方式簡介 方式方式 簡介簡介 抽水蓄能抽水蓄能 電力富余的時候，用電把水抽存到高處的水庫，缺電的時候，放水發電。它的優勢在于儲存能量大，能量釋放持續時間長，技術成熟可靠。抽水蓄能的缺點是電站建設受限制，須有落差大的河流水庫。壓縮空氣儲能壓縮空氣儲能 將電用于壓縮空氣，需要時釋放壓縮的空氣與天然氣混合燃燒

27、推動汽輪機發電。優缺點和抽水蓄能接近，目前新的復合式壓縮空氣儲能技術，不僅輸入端包含風電、光伏、熱、氣等多種能源形式，而且輸出端也可以做到冷、熱、電聯產的多樣化輸出。飛輪儲能飛輪儲能 利用高速旋轉的飛輪將電能轉換動能進行儲存。充電時電機帶動飛輪運轉，放電時，飛輪帶動電機發電。優點是效率高、瞬間功率大、響應速度快，使用壽命長，環境影響小，缺點是能量密度不高，釋放時間短（幾十秒），自放電率高。氫氣儲能氫氣儲能 利用棄電制氫，把氫作為能量的載體。除了儲存能量大、時間長的優點外，主要特點是可以將氫與二氧化碳合成天然氣。合成天然氣后，用途更加廣泛。缺點是效率不高，只有 30-40%。超級電容儲能超級電容

28、儲能 通過極化電解液來儲存電能的儲能裝置，優點是效率高，功率高，循環次數高，缺點是能量密度低，成本高，這種儲能方式非常適合于短時大功率的應用場合，目前在地鐵能量回收、電動車等領域有所應用。電化學儲能電化學儲能 指各種二次電池儲能，利用化學元素做儲能介質，充放電過程伴隨儲能介質的化學反應或者變化。簡單說就是把電存在化學電池中，主要包括鉛酸電池、液流電池、鈉硫電池、鋰離子電池等。數據來源：東北證券，興鄴科技官網 據儲能市場大數據2022 儲能產業應用研究報告顯示，2021 年全球儲能市場裝機功率 205.3 GW，其中抽水蓄能裝機功率 177.4 GW，占比 86.42%；電化學儲能裝機功率 21

29、.1 GW，占比 10.30%；蓄熱蓄冷、壓縮空氣、飛輪儲能、氫儲能裝機功率分別為 3881.0 MW、1863.8 MW、967.5 MW、28MW，占比分別為 1.89%、0.91%、請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 0.47%、0.01%。2021 年，中國儲能市場裝機功率 43.44 GW，位居全球第一。抽水蓄能裝機功率37.57 GW，占比86.5%；電化學儲能裝機功率5117.1 MW，占比11.8%；蓄熱蓄冷和其它儲能技術（壓縮空氣和飛輪儲能）裝機功率分別為 561.7 MW 和191.2MW，占比分別為 1

30、.3%和 0.4%。圖圖 14：2021 年年全球儲能裝機功率占比全球儲能裝機功率占比 圖圖 15：2021 年年中國儲能裝機功率占比中國儲能裝機功率占比 數據來源：東北證券，中國化學與物理電源行業協會儲能應用分會 數據來源：東北證券，中國化學與物理電源行業協會儲能應用分會 從全球范圍來看，抽水蓄能因其反應迅速、運行靈活、儲能容量大等優點，成為當前最成熟、最主流的儲能技術。但長期來看，其選址困難、投資成本高、能量密度低等缺點，使其無法滿足未來儲能發展的需求。相比之下，以電化學儲能為主的新型儲能技術憑借其建設周期短、選址靈活、調節能力強、與新能源開發消納更匹配等比較優勢，成為未來儲能技術發展的方

31、向。2.2.2.電化學儲能成儲能技術發展方向 儲能電池是電化學儲能系統核心部分，目前市場上的主流技術路線可分為鋰離子電池、鉛碳電池、鉛酸電池、鈉離子電池、鈉硫電池和液流電池。儲能市場大數據 2022儲能產業應用研究報告 顯示，2021 年全球電化學儲能中，鋰離子電池、鉛蓄電池、鈉基電池、液流電池、超級電容器占比分別為 93.9%、2.2%、2%、1.2%、0.2%。2021年中國電化學儲能中，鋰離子電池、鉛蓄電池、液流電池占比分別為 91%、5.5%、2.9%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 3：不同技術路線電池對

32、比不同技術路線電池對比 方式方式 原理原理 優點優點 缺點缺點 鋰離子電池鋰離子電池 以穩定進行鋰離子嵌入和脫嵌反應的材料作為電池的正負極，通過其在正負極間的可逆轉移實現能量的儲存和釋放 比能量高，無記憶，容量大，無污染 存在安全問題 鉛酸電池鉛酸電池 鉛酸電池內的陽極（PbO2）及陰極（Pb）浸到電解液（稀硫酸）中，兩極間會產生2V 的電勢 技術成熟，可規?；a，成本低，安全性高 電池壽命短，能量密度低，污染嚴重 鉛碳電池鉛碳電池 鉛酸電池和超級電容器兩者技術的融合，是一種既具有電容特性又具有電池特性的雙功能儲能電池 比功率高，安全性高，成本低，回收利用率高 循環壽命短，容量利用率低，易析

33、氫失水 鈉離子電池鈉離子電池 遵循脫嵌式的工作原理，在充電過程中，鈉離子從正極脫出并嵌入負極，放電過程相反 儲量豐富，成本低，安全性高 能量密度低，使用場景受限 鈉硫電池鈉硫電池 正極由液態的硫組成，負極由液態的鈉組成，電池運行溫度需保持在 300以上，以使電極處于熔融狀態 能量密度高，原材料易獲得 成本高，存在安全問題 液流電池液流電池 通過正負極電解質溶液活性物質發生可逆氧化還原反應 電池壽命長，功率和容量獨立設計，安全性高 存在電解液、離子交換膜等重要材料的限制 數據來源：東北證券，星火資訊，北極星儲能網 圖圖 16：2021 年年全球電化學儲能裝機功率占比全球電化學儲能裝機功率占比 圖

34、圖 17：2021 年年中國電化學儲能裝機功率占比中國電化學儲能裝機功率占比 數據來源：東北證券，中國化學與物理電源行業協會儲能應用分會 數據來源：東北證券，中國化學與物理電源行業協會儲能應用分會 從全球范圍來看，鋰離子電池因其能量密度較高、續航能力強、對其研究深入等優點，成為當前使用最為廣泛的電化學儲能技術。但隨著未來儲能電站數量的增加和規模的擴大，安全性成為儲能電站需要考慮的首要因素。鑒于當前世界范圍內鋰離子電池儲能電站事故頻發，液流電池安全性能更加突出，有望成為未來儲能技術發展的方向。2.2.3.全釩液流電池優勢明顯，獲政策扶持推動釩需求提升 液流電池根據電極活性物質的不同，可以分為全釩

35、液流電池、鋰離子液流電池和鉛酸液流電池等，目前全釩液流電池為當前主流。全釩液流電池是一種以釩為活性物質呈循環流動液態的氧化還原電池。不一樣價態的釩離子溶液作為正極和負極的活 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 性物質，分別存放在各自的電解液儲存罐中。在對電池充放電時，電解液根據泵的功用，由外部貯液罐彼此循環流經電池的正極室和負極室，并在電極表面層引發氧化和還原反應，構建對電池的充放電。當電池充電時，未荷電的正極電解液中的 V4+失去一個電子變為 V5+，失去的電子通過集流體從正極離開，進入無負荷負極一側電池組的集流體，使 V

36、3+溶液轉變成 V2+溶液。當電池放電時，會發生與上述過程相反的進程。圖圖 18：全釩液流電池工作原理圖全釩液流電池工作原理圖 數據來源：東北證券，公開資料整理 與其他儲能電池相比，全釩液流電池具備多方面優勢，主要適用于大規模、中長時儲能場景。（1）安全性高：釩離子水系電解液體系具有本征安全性，基本不存在起火爆炸風險。（2）靈活性高：電池的輸出功率取決于電堆的大小和數量，儲能容量取決于電解液容量和濃度，可根據不同要求靈活設計。（3）響應速度快：如果電堆里充滿電解液可在 2min 內啟動，在運行過程中充放電狀態切換只需要 0.02s。（4）電池壽命長：電解質金屬離子只有釩離子一種，不會發生正負電

37、解液活性物質相互交叉污染的問題。（5）綠色環保：液流電池部件來源豐富，回收過程中不會產生污染，環境友好且價格低廉。但當前，包括全釩液流電池在內的各類電化學儲能技術度電成本均高于抽水蓄能，因此在儲能領域市場份額的提升較為緩慢，處于商業化發展初期。參考光伏產業鏈，預計全釩液流電池的產業化主要通過政策補貼、技術進步帶動成本下降來實現，而相關政策將會是影響整個產業發展最重要的因素。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 4：全釩液流電池相關政策全釩液流電池相關政策 時間時間 部門部門 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2016

38、年年 12 月月 國家能源局 能源技術創新“十三五”規劃 開展全釩液流電池用高性能、低成本非氟離子傳導膜的規?；苽?，開展 30 千瓦及以上級高功率密度電堆、高集成度集裝箱式 200kW 以上級的全釩液流電池模塊的工程化技術開發；制定全釩液流電池標準。2017 年年 9 月月 發改委等四部門 關于促進儲能技術與產業發展的指導意見 應用推廣一批具有自主知識產權的儲能技術和產品。鼓勵儲能產品生產企業采用先進制造技術和理念提質增效，鼓勵創新投融資模式降低成本，鼓勵通過參與國外應用市場拉動國內裝備制造水平提升。重點包括 100MW 級全釩液流電池儲能電站、高性能鉛碳電容電池儲能系統等。2021 年年

39、7 月月 發改委、國家能源局 關于加快推動新型儲能發展的指導意見 到 2025 年，實現新型儲能從商業化初期向規?；l展轉變，新型儲能裝機規模達 3000 萬千瓦以上，同時堅持儲能技術多元化發展，實現液流電池等長時儲能技術進入商業化發展初期。2022 年年 1 月月 發改委、國家能源局”十四五“新型儲能發展實施方案 推動百兆瓦級壓縮空氣儲能關鍵技術，百兆瓦級高安全性、低成本、長壽命鋰離子電池儲能技術，百兆瓦級液流電池技術等多元技術開發；加快重大技術創新示范，加快釩液流電池、鐵鉻液流電池、鋅溴液流電池等產業化應用。2022 年年 6 月月 國家能源局 防止電力生產事故的二十五項重點要求（2022

40、版）（征求意見稿）中大型電化學儲能電站不得選用三元鋰電池、鈉硫電池，不宜選用梯次利用動力電池；選用梯次利用動力電池時，應進行一致性篩選并結合溯源數據進行安全評估。數據來源：東北證券，中商產業研究院 目前中國全釩液流電池正向規?；l展，已有儲能電站正式投入使用。2022 年 10月，大連液流電池儲能調峰電站建設規模為 100MW/400MWh 的一期工程正式并網發電。該項目基于大連化物所研發的全釩液流電池儲能技術，是國家能源局于 2016年 4 月批準建設的首個國家級大型化學儲能示范項目，總建設規模為200MW/800MWh。從未來項目建設角度來看，2022 年國內多家公司與各地政府簽約或開工進

41、行全釩液流電池儲能項目建設，其中裝機功率不低于 100MW 的大型項目累計儲能容量達到 5.3GWh，預計 2022 年大部分在建項目將于 2024-2025 年間完工，屆時儲能領域釩產品需求有望爆發。根據經驗，1GWh 儲能容量大約需要 7000噸五氧化二釩，則 2024-2025 年儲能領域五氧化二釩的需求為 3.71 萬噸。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 5：全釩液流電池儲能在建項目全釩液流電池儲能在建項目 項目項目 功率（功率（MW）規模（規模（MWh）地點地點 1GWh 全釩液流電池儲能系統采購項目全釩液

42、流電池儲能系統采購項目 1000 1000E 新疆察布查爾縣 安徽蕪湖鴆江全釩液流電池儲能項目安徽蕪湖鴆江全釩液流電池儲能項目 300 1000 安徽蕪湖市 新疆察布查爾縣新疆察布查爾縣 250MW/1000MWh 全釩液流電池儲能項目全釩液流電池儲能項目 250 1000 新疆察布查爾縣 新疆吉木薩爾縣新疆吉木薩爾縣 250MW/1GWh 全釩液流儲能項目全釩液流儲能項目 250 1000 新疆吉木薩爾縣 國家電投湖北分公司襄陽全釩液流電池儲能電站項目國家電投湖北分公司襄陽全釩液流電池儲能電站項目 100 500 湖北襄陽市 大唐寧夏中寧共享儲能項目大唐寧夏中寧共享儲能項目 100 400

43、寧夏中寧縣 紅坪全釩液流電池儲能電站項目紅坪全釩液流電池儲能電站項目 100 400 湖南吉首市 合計合計 2100 5300 數據來源：東北證券，公開資料整理 3.公司積極布局公司積極布局儲能行業儲能行業，全球全球釩供給釩供給較為穩定較為穩定 3.1.全球最大釩產品供應商，與大連融科展開深度合作 根據美國地質調查局發布的 礦產品摘要，2021 年全球釩產量為 10.5 萬噸，中國、俄羅斯、南非、巴西為主要釩產出國，產量分別為 70300 噸、20100 噸、8800 噸和5780 噸，占比分別為 67%、19%、8%和 6%。中國釩產品產量常年位居全球第一，主要生產企業包括釩鈦股份、河鋼股份

44、、建龍集團、川威集團、德勝集團等。2021年，公司完成對攀鋼集團西昌釩制品科技有限公司的收購，具備釩產品（以 V2O5計）4.3 萬噸/年的生產能力，2022 年上半年公司釩產品產量（以 V2O5 計）2.35 萬噸，同比增長 1.73%，是目前全球最大的釩產品供應商。圖圖 19：2021 年全球釩產量占比年全球釩產量占比 數據來源：東北證券，USGS 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 6：中國釩制品企業匯總中國釩制品企業匯總 公司公司 產量（折產量（折 V2O5，萬噸），萬噸）產品產品 原料原料 釩鈦股份釩鈦股份

45、4.2 FeV、VN、氧化釩、釩鋁合金 釩渣 河鋼股份河鋼股份 2.2 FeV、VN、氧化釩、釩鋁合金 釩渣 建龍集團建龍集團 1.98 VN、氧化釩 釩渣 川威集團川威集團 1.4 五氧化二釩 釩渣 德勝集團德勝集團 1.2 釩渣 釩渣 其他其他 2.62 五氧化二釩、釩鋁合金、VN、FeV 等 釩渣、廢催化劑、石煤 合計合計 13.6 數據來源：東北證券，公開資料整理 基于當前釩產品的主要應用領域正在從鋼鐵行業向儲能、航空航天、化工及其它行業領域加速拓展，公司不斷擴大非鋼領域的釩產品生產規模，積極完善產品種類，努力貼合市場需求提升市場占有率，增強抗風險能力。公司積極推動釩產品在儲能領域的應

46、用，與大連融科展開深度合作。2022 年 10 月，公司公告與大連融科簽署了合資協議，雙方共同投資 3161 萬元成立合資公司四川釩融儲能科技有限公司，主要業務涵蓋全釩液流電池電解液技術研發、加工生產、市場銷售、租賃等，公司占注冊資本的 51%，大連融科占注冊資本的 49%。第一階段，合資公司將在 2022 年內在攀枝花市建設電解液產線，實現產能 2000m/年；第二階段，合資公司將在 2023-2024 年根據釩電池儲能市場增長情況，協商投資建設產能 60000m/年釩電解液產線。2022 年 12 月，公司公告與大連融科簽訂了2023年釩電池儲能原料合作年度框架協議，雙方約定采取多釩酸銨原

47、料購銷的合作模式。公司承諾優先保證大連融科的產品均衡供應，大連融科承諾將公司作為主供渠道，所需原料優先穩定的向公司采購。不含雙方合資組建的四川釩融儲能科技有限公司及其他專項重大儲能項目所需原料，雙方年度交易總量 8000 噸（以 V2O5 計）。表表 7：公司與大連融科合作情況公司與大連融科合作情況 時間時間 協議各方協議各方 協議名稱協議名稱 主要內容主要內容 2021 年年 9 月月 公司、大連融科 戰略合作協議 雙方就產品及服務、生產合作、平臺搭建、市場拓展、技術合作及資本合作等方面達成戰略合作意向 2022 年年 10 月月 公司、大連融科 合資協議 雙方共同投資 3161 萬元成立了

48、四川釩融儲能科技有限公司，合資公司分兩階段建設總產能為 62000m/年的釩電解液產線 2022 年年 10 月月 公司、大連融科、國電投西南院 戰略合作協議書 各方就共同加強全釩液流儲能產業前沿關鍵技術應用，推動全釩液流電池儲能應用的推廣和商業模式創新，實現全釩液流電池儲能技術創新發展達成戰略合作意向 2022 年年 12 月月 公司、大連融科 2023 年釩電池儲能原料合作年度框架協議 雙方為實現更加全面、長期、穩定的雙贏合作，約定采取多釩酸銨原料購銷的合作模式，年度交易總量為 8000 噸（以 V2O5 計）2023 年年 2 月月 公司、大連融科、攀枝花市人民政府 戰略合作框架協議 各

49、方就提高攀枝花釩鈦之都釩產業引領能力，建設世界級釩產業基地和釩產業關鍵技術創新中心，提升攀枝花市釩資源在非鋼領域的高效率高附加值利用，推動全釩液流電池產業化、商業化快速發展達成戰略合作意向 數據來源：東北證券，公司公告 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 此外，公司不斷拓展釩產品種類。高純五氧化二釩是指在普通五氧化二釩基礎上，降低釩中硅、磷、鐵等雜質含量，使之低于國標限值。高純五氧化二釩主要用于儲能、釩系催化劑、高級顏料、宇航級釩鋁合金等領域，國內市場規模 2000-3000 噸/年?？紤]到高純五氧化二釩市場需求量穩步提升，

50、國內高純五氧化二釩市場在“十四五”期間預計將得到較快的發展。公司此次募集資金進行攀枝花釩廠五氧化二釩提質升級改造項目建設，項目建設期為 14 個月，項目建成后，在不增加攀枝花釩廠五氧化二釩總產量的情況下，形成 1000 噸/年高純五氧化二釩的生產能力。除了上述舉措以外，公司努力推動釩產品產能的擴充。2021 年 9 月，公司公告與四川德勝集團簽訂項目合作框架協議，雙方共同以現金實繳出資設立合資公司，投資產能 2 萬噸/年五氧化二釩的釩渣加工生產線，為雙方提供釩渣加工服務。據了解，該協議僅為框架協議，屬于雙方合作意愿和基本原則的框架性、意向性的約定，項目尚未正式動工。整體來看，預計包括公司在內的

51、中國釩產品供應商釩產品產量短期內難有較大提升。3.2.中國釩產品供給穩定 3.2.1.受原料端影響，釩產品供給增量有限 從原材料上來看，含釩原料包括釩渣、含釩石煤和釩鈦磁鐵礦，目前釩渣為制取釩產品的主要原材料。采用高爐冶煉工藝處理釩鈦磁鐵礦，含釩鐵水進入煉鋼之前，向鐵水中吹入空氣或氧氣，使其中的釩及其他易氧化元素氧化所得到的含氧化釩的渣子就是釩渣。此外，部分企業以釩鈦磁鐵礦為原料，采用直接還原法生成海綿鐵，在此過程中產生的渣子同樣是釩渣。因此釩渣的獲得與釩鈦磁鐵礦產量息息相關。鑒于 2016-2021 年，中國釩鈦磁鐵礦產量一直圍繞 4000 萬噸上下波動，每年釩渣產量也相對穩定，難以通過釩渣

52、提釩大幅提高釩產品產量。石煤是一種含碳少、低熱值的燃料，也是一種低品位的多金屬共生礦，可以作為燃料，伴生有釩的石煤可提取五氧化二釩。中國是世界上少數幾個擁有石煤資源的國家之一，主要分布在長江中下游一線的缺煤省份。目前，中國含釩石煤資源儲量在618.8 億噸左右，品位多在 0.1%-0.5%之間，五氧化二釩總儲量 1.18 億噸。石煤提釩的傳統工藝為鈉鹽焙燒法，通過焙燒石煤，使低價釩轉化為高價釩（五價）后與鈉鹽結合生成釩酸鹽，再經過酸浸或水浸、沉釩等一系列步驟得到釩產品。該工藝流程簡單，生產要求低，建廠時間短，成本低，見效快，適合小規模經營。但由于其資源綜合利用效率低下，以及生產過程中會排出大量

53、含有腐蝕性氣體的廢氣從而對環境造成嚴重污染，中國已于 2018 年全面禁止石煤提釩。雖然目前國內仍有少部分采用高新技術的石煤提釩項目可以開發（例如西部礦業釩科技技改擴建項目），但考慮到日益趨嚴的環保政策及高新技術石煤提釩工藝應用較少，預計石煤提釩對釩產品的供給難以形成較大影響。鐵前提釩即用釩鈦磁鐵礦直接提釩，將釩鈦磁鐵礦加芒硝制團，經過焙燒和水浸，使釩酸鈉進入溶液，再加硫酸使之轉化為五氧化二釩。龍佰集團全資子公司龍佰四川礦冶有限公司擬投資建設釩鈦鐵精礦堿性球團濕法工藝年產 3 萬噸 V2O5 創新示范工程，采用濕法提釩，一條工藝路線是從氯化法鈦白粉每年產生的廢酸廢水中萃取提釩，一條工藝路線是先

54、將鐵精礦加工成堿性球團，然后用硫酸浸取并從浸取液中提釩。提釩后鐵精礦將對外銷售，可以實現資源的充分利用。鐵前提釩與釩渣提釩相比，僅是提釩工序順序的差別，鐵前提釩先提釩再煉鐵，釩渣提釩先煉鐵再提釩，因此整體釩產品產量并沒有增加，只是收益由下游鋼鐵企業轉移到上游礦山企業。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 3.2.2.多家企業有擴產計劃，產能建設需要時間 河鋼股份子公司承德釩鈦新材料有限公司于 2022 年 8 月啟動了釩鈦產業園項目，預計到 2025 年，該產業園項目的基礎釩產品年產量達 2.5 萬噸，釩基新材料年產量達 61

55、00 噸；到 2030 年，基礎釩產品年產量達 3.5 萬噸，釩基新材料年產量達 1.41萬噸。2022 年 8 月，永泰能源發布公告，公司與海德股份共同投資設立北京德泰儲能科技有限公司，并通過該公司收購新疆匯友集團持有的釩礦資源公司匯宏礦業65%股權，目前股權已完成過戶。匯宏礦業尚未進行生產，后續通過補充勘探，對開采、冶煉設備進行更新和技術改造，其擁有的釩礦石資源量可達 2490 萬噸，五氧化二釩資源量可達 24.15 萬噸，五氧化二釩產能 3000 噸/年。2022 年 12 月，伊春市建龍西林鋼鐵有限公司提釩轉爐項目產能核定申請正式經工信部批準同意。據了解，提釩轉爐項目建設完成后，預計年

56、處理鐵水 380 萬噸，年產釩渣 15 萬噸，每年新增工業產值 10 億元。盡管目前國內多家鋼鐵企業有新增釩產品產能計劃，但考慮到上述擴產計劃仍處于準備階段或建設階段，預計 2025 年前釩產品產能不會有較為明顯的提升，2025 年后釩產品產能將逐步釋放。3.2.3.釩產品凈出口加劇國內供給緊張局面 綜上所述，由于原料端的限制及產能建設周期的影響，中國釩產品產量短期內難有大幅增長。據統計，2020 年中國五氧化二釩產量為 12.6 萬噸，2021 年產量為 13.6萬噸，同比 2020 年增長 7.94%，預計 2025 年中國五氧化二釩產量為 14.7 萬噸。從進出口角度來看，2017-20

57、22 年，僅有 2020 年中國五氧化二釩進口數量超過出口數量，此后兩年五氧化二釩凈出口數量逐年增加，預計未來中國五氧化二釩仍將保持凈出口，加劇國內釩產品供給緊張的局面。圖圖 20：2020-2025E 中國五氧化二釩產量中國五氧化二釩產量 圖圖 21：2017-2022 年年五氧化二釩進出口數量五氧化二釩進出口數量 數據來源：東北證券，華經產業研究院 數據來源：東北證券，Wind 3.3.全球釩產品供給增速較慢，釩產品價格預期上漲 全球范圍來看，海外 EVRAZ 和 LARGO 釩產品產量較高。EVRAZ 成立于 1992 年，是俄羅斯最大的鋼鐵生產和開采公司之一，公司還大舉涉足和控股礦石開

58、采和煤炭等領域，此外公司還占有世界初級釩原料生產市場 20%以上的份額。2016-2021 年，EVRAZ 釩產品（以 V 計）產量從 16886 噸增長至 20058 噸，CAGR3.5%。LARGO是加拿大自然資源公司，專注于 VPURE Flake，VPURE+Flake 和 VPURE+Powder 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 的生產，其主要經營資產是位于巴西巴伊亞州的 Marac s Menchen 礦。2016-2021年，LARGO 釩產品（以 V2O5 計）產量從 7966 噸增長至 10319 噸，

59、CAGR5.31%。兩家公司 CAGR 整體處于較低水平，LARGO2021 年產量甚至出現下滑，表明全球范圍內釩產品供給偏緊。圖圖 22：2016-2021 年年 EVRAZ 釩產量釩產量 圖圖 23：2016-2021 年年 LARGO 釩產量釩產量 數據來源：東北證券，EVRAZ 官網 數據來源：東北證券，LARGO 官網 根據 2023 年美國地質調查局發布的礦產品概要，2016-2021 年，全球釩產品（以V 計）產量整體呈上升趨勢，從 7.9 萬噸增加至 10.5 萬噸，CAGR5.86%。但是 2021年，全球釩產品產量與 2020 年持平，2022 年預期產量則下降至 10 萬

60、噸。若按照10.5 萬噸計算，根據五氧化二釩分子量，全球五氧化二釩產量約為 18.74 萬噸?？紤]到鋼鐵行業釩產品需求保持穩定，未來儲能行業用釩量大幅提升，全球釩產品供給預期收緊，價格有望逐步走高。圖圖 24：2016-2022E 全球釩產品全球釩產品(以以 V 計計)產量產量(萬噸萬噸)圖圖 25：2017 年至今國產年至今國產五氧化二釩五氧化二釩（98%）價格價格 數據來源：東北證券，USGS 數據來源：東北證券，Wind 4.順應趨勢順應趨勢擴充氯化鈦白粉產能，擴充氯化鈦白粉產能，鈦產品業務穩中有升鈦產品業務穩中有升 4.1.因地制宜，公司定增進行氯化鈦白粉項目建設 公司鈦產品主要包括鈦

61、白粉和鈦原料兩部分。鈦白粉方面，公司是國內主要的鈦白粉供應企業，具備硫酸法鈦白粉 22 萬噸/年、氯化法鈦白粉 1.5 萬噸/年的生產能力。鈦原料方面，公司是國內主要鈦原料供應企業，公司鈦渣及鈦精礦在產品質量和經 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 營規模上在國內有較大影響力。2022 年上半年，公司鈦白粉產量 13.04 萬噸（其中氯化鈦白粉 8516 噸），同比增長 6.28%；鈦渣產量 11.49 萬噸，同比增長 4.74%。從工藝上來看，中國鈦白粉行業長期以較為成熟的硫酸法生產工藝為主。鈦白粉在生產過程中采用硫酸法的

62、優勢較多。首先，硫酸法鈦白粉使用的原材料為酸溶性鈦渣或鈦鐵，較易獲得且價格低廉；其次，硫酸法的應用較早，生產方法更加成熟且應用的設備簡單，具有較強的可復制性；最后，由于多項技術的完善，使其在產品生產上也取得了較好的效果。但硫酸法的劣勢在于其生產時間長，在生產過程中水和硫酸的消耗量較大，會衍生出較多的副產物與廢物，從而造成環境污染。圖圖 26：硫酸法鈦白粉生產流程硫酸法鈦白粉生產流程 數據來源：東北證券，國際粉體檢測與控制聯合會工業應用委員會 當前，氯化法鈦白產品市占率較低，但近年來受環保壓力影響，鈦白粉行業正處于硫酸法鈦白向氯化法鈦白產業轉型升級的過程中。相較于硫酸法鈦白工藝，氯化法鈦白工藝雖

63、前期投入大、研發難度高，但其優點也十分明顯。采用氯化法進行鈦白粉產品生產能有效縮短生產時間，減少其工藝控制點，由于能連續生產，其產品生產的效率較高，控制能力強。氯化法的控制方式為自動控制，并不會產生污染物，可有效降低環境污染。與此同時，此類鈦白粉產品的質量具有較強的穩定性，雜質較少且消色力大，在其粒徑均一的情況下，還有較強的分散性，因此，采用氯化法生產鈦白粉產品能有效降低生產成本，促進企業經濟效益。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 圖圖 27：氯化氯化法鈦白粉生產流程法鈦白粉生產流程 數據來源：東北證券，中國粉體網 早在

64、2017 年，中國以外的氯化法鈦白產能已占到全球范圍的 60.1%，是發達國家鈦白粉工業的主流工藝。雖然中國在產業政策上從 2005 年起已開始鼓勵發展氯化法鈦白，但國外先進技術被壟斷，國內自主研發能力相對較弱，最終導致發展緩慢的現狀。表表 8：硫酸法硫酸法工藝和工藝和氯化氯化法法工藝工藝對比對比 硫酸法硫酸法 氯化法氯化法 原料原料 鈦鐵礦：價格低，來源穩定，可直接采掘 酸溶性鈦渣：價格較高，品質好，需對鈦礦進行加工 金紅石：價格高，工藝要求低 人造金紅石：價格更高，工藝要求低 產品類型產品類型 銳鈦型、金紅石型 金紅石型 生產技術生產技術 應用實踐較長，較為成熟 技術較新，技術壁壘高 產品

65、質量產品質量 相較氯化法有差距，可通過工藝控制和完善包膜技術縮小差距 純度高，質量好，但有腐蝕性，某些領域應用受限 工藝流程工藝流程 非連續生產，流程長 生產連續，流程短 環保壓力環保壓力 三廢多，環保壓力大 環保壓力小 生產生產安全安全 危害來自熱濃硫酸的處理，液體儲存較容易，泄漏容易處理 危害來自氯氣和高溫氯化鈦氣體，氣體泄漏對環境危害嚴重，儲存要求高 國家政策國家政策 限制 鼓勵 數據來源：東北證券，中國粉體網 氯化法鈦白粉生產流程主要分三個部分：氯化、氧化和后處理階段，在氯化階段主要有沸騰氯化、熔鹽氯化和豎爐氯化技術，其中豎爐氯化工藝由于產能低下及產品質量不穩定已被淘汰，沸騰氯化工藝在

66、國外被普遍采用，熔鹽氯化在俄羅斯等國較為常見，中國也有部分廠家采用。沸騰氯化一般以鈣鎂含量低的高品位富鈦料為原料，與一定比例的石油焦加入主要設備沸騰氯化爐，并從爐底加入氯氣，經過氯化反應最終得到粗四氯化鈦。熔鹽氯化技術是針對高鈣鎂含量的含鈦原料難以運用沸騰氯化技術的問題而采用的一種粗四氯化鈦生產技術，其原理是將磨細的鈦渣和石油焦懸浮在熔鹽介質（堿金屬和堿土金屬氯化物）中通氯生成四氯化鈦的一種氯化 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 方法。表表 9：沸騰氯化沸騰氯化工藝和工藝和熔鹽氯化熔鹽氯化工藝工藝對比對比 比較項目比較項目

67、 沸騰氯化沸騰氯化 熔鹽氯化熔鹽氯化 主體設備主體設備 沸騰氯化爐 熔鹽氯化爐 爐型結構爐型結構 簡單 復雜 供熱方式供熱方式 化學反應自熱 化學反應自熱 氯化溫度氯化溫度/1000 700-800 最大爐生產能力最大爐生產能力（TiCl）/（t/d）80-120（云南新立引進項目-500）100-140 CO 濃度濃度 高 低 適用原料適用原料 CaO、MgO 含量低的原料 不受 CaO、MgO 含量的影響 原料準備原料準備 粉料入爐 粉料入爐 工藝特征工藝特征 反應在流態化層中進行，傳熱和傳質條件較好 熔鹽由氯氣攪拌，傳熱和傳質條件較好，熔鹽有預凈化 TiCl的作用 碳耗碳耗 中等 低 爐

68、氣中爐氣中 TiCl濃度濃度 中等 較高“三廢”處理“三廢”處理 氯化渣可回收利用 需解決回收利用排出的廢鹽，處理困難 勞動條件勞動條件 較好 較好 數據來源：東北證券，有色金屬設計 我國鈦資源豐富，儲量居世界首位，主要包括釩鈦磁鐵礦、金紅石礦和鈦鐵礦砂礦等。其中 95%的鈦資源存在于釩鈦磁鐵礦中，主要分布在攀西地區，占我國鈦資源總量的 90%以上。但是攀枝花及周邊的釩鈦磁鐵礦 TiO2 含量不足 10%，鈣鎂雜質含量高，選冶難度大。經過電爐冶煉后得到的鈦渣品質同樣較低，TiO2 含量只能達到 70%-80%，CaO、MgO 雜質含量高達 7%-11%，因此難以用作沸騰氯化法鈦白粉的原料，只能

69、使用硫酸法進行生產。隨著鈦白粉行業逐漸由硫酸法向氯化法進行轉型升級，高效利用我國釩鈦磁鐵礦資源，提高攀枝花及周邊地區鈦原料的品位，降低鈣、鎂含量，成為解決問題的關鍵。為充分利用攀西地區釩鈦磁鐵礦資源，公司通過自主研發，突破基于攀西高鈣鎂鈦資源熔鹽氯化工藝及裝備大型化關鍵技術，形成了擁有自主知識產權的低品位鈦渣熔鹽氯化制備氯化法鈦白成套產業化技術，實現了攀西高鈣鎂鈦資源低成本高效率利用。公司此次募集資金進行熔鹽氯化法鈦白項目建設，項目建設期為 27 個月，主要建設內容包括氯化（含熔鹽氯化爐）、精制、氧化（含氧化爐）、后處理等工藝主裝置及配套輔助生產裝置和公用工程設施，項目建成后將形成 6 萬噸/

70、年氯化法鈦白粉成品的生產能力，預計其噸凈利較公司當前鈦白粉產品有所提升，公司盈利能力有望進一步增強。4.2.鈦白粉行業景氣度回升，氯化鈦白粉成發展趨勢 鈦白粉是一種性能優異的白色顏料，屬于惰性顏料，具有良好的遮蓋力和著色力，是世界上性能最好的一種白色顏料。目前，從應用領域來看，涂料、塑料、造紙在中國鈦白粉消費占比分別為 60%、20%、14%。涂料行業是鈦白粉的最大用戶，特別是金紅石型鈦白粉，大部分被涂料工業所消耗。用鈦白粉制造的涂料遮蓋力高，色彩鮮艷，耐候性好，用量省，品種多，對介質的穩定性可以起到保護作用，并增強漆膜的機械強度和附著力，防止裂紋，防止紫外線和水分透過，有助于延長涂料 請務必

71、閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 的使用壽命。圖圖 28：鈦白粉應用領域鈦白粉應用領域 數據來源：東北證券，觀研報告網 涂料產品中，建筑涂料的鈦白粉消費量最多，與房地產行業聯系較為緊密，房地產行業對建筑涂料市場的影響滯后一年左右。2021 年 2 月，中國房屋竣工面積累計同比達到 40.4%，為近三年的高點。此后，由于中國房地產市場供需兩端面臨著巨大的沖擊和壓力，中國房屋竣工面積累計同比一路下滑并于 2022 年 2 月降為負值。2022 年全年，中國房屋竣工面積累計同比一直維持負值狀態，雖然 8 月之后跌幅收窄，但全年仍同比下

72、降 15%，上游鈦白粉行業也受到波及。2022 年 11 月，央行、保監會發布 關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知，從開發貸款、信托貸款、債券融資等方面全面支持房地產融資。出臺六項十六條措施支持房地產市場平穩健康發展，房地產行業景氣度有望好轉。圖圖 29：2020-2022 年年房屋竣工面積累計同比房屋竣工面積累計同比 數據來源：東北證券，Wind 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 鈦白粉憑借高遮蓋力、高消色力及與其他顏料并用性能好的特點，被廣泛應用于塑料行業。鈦白粉還能提高塑料制品的耐熱、耐光、耐候性能

73、，改善塑料制品的力學強度和電性能。2016-2022 年間，除 2018 年受中美貿易戰影響導致產量大幅下滑，中國塑料制品產量在 7500-8200 萬噸區間內上下波動。塑鋼比是衡量一個國家塑料工業發展水平的指標，當前中國塑鋼比仍不及全球平均水平，我國人均塑料消費量與世界發達國家相比還有很大的差距。未來隨著我國改性塑料的技術進步和消費升級，我國塑料制品的產量有望持續增長。圖圖 30：2016-2022 年年中國塑料制品產量中國塑料制品產量 數據來源：東北證券，Wind 此外，2016-2022 年，中國鈦白粉出口量由 71.73 萬噸逐年增長至 140.58 萬噸，預計 2023 年中國鈦白粉

74、出口仍將保持平穩態勢，出口量穩中有升。隨著房地產行業相關政策的落地，疊加國內外終端需求的復蘇，預計 2023 年對鈦白粉的需求也將迎來反彈。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 圖圖 31：2016-2022 年年中國鈦白粉出口量中國鈦白粉出口量 數據來源：東北證券，Wind 從供給端來看，據化工行業生產力促進中心鈦白分中心和鈦白粉產業技術創新戰略聯盟秘書處近日統計，2022 年中國各類鈦白粉總產量 386.1 萬噸，同比增長 1.87%；其中氯化法鈦白粉產量為 49.7 萬噸，比上年大幅增加 12.1 萬噸，同比增長 32.

75、18%，占總產量比例提升至 12.87%。氯化法鈦白粉產量占總產量比例有所提高，但整體仍處于較低水平，未來市場份額仍有較大提升空間。2018-2022 年，中國鈦白粉產能逐年增加，由 340 萬噸提升至 500 萬噸，CAGR10.12%。未來國內鈦白粉行業仍有新增產能釋放，且多家企業積極布局氯化法鈦白粉產能。圖圖 32：2016-2022 年中國年中國鈦白粉總產量鈦白粉總產量 圖圖 33：2016-2022 年中國年中國氯化鈦白粉產量氯化鈦白粉產量 數據來源：東北證券，化工行業生產力促進中心鈦白分中心，鈦白粉產業技術創新戰略聯盟秘書處 數據來源：東北證券，化工行業生產力促進中心鈦白分中心，鈦

76、白粉產業技術創新戰略聯盟秘書處 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 圖圖 34：2018-2023E 中國鈦白粉中國鈦白粉產能產能 數據來源：東北證券，中商產業研究院 當前，國內能夠實現氯化法鈦白粉規?；a的企業較少，其中龍佰集團現有產能56 萬噸/年，未來隨著年產 20 萬噸氯化法鈦白粉項目二期的建成投產，產能將達到66 萬噸/年。出于環保政策合規性和經濟性的考慮，多家國內鈦白粉生產企業積極布局氯化法鈦白粉生產線建設，其中不乏燕山鋼鐵年產 100 萬噸氯化法鈦白粉生產線建設項目、鼎龍集團年產 50 萬噸氯化法鈦白粉生產線

77、項目等大型項目。未來隨著多個氯化法鈦白粉擴建項目的逐步投產，鈦白粉生產工藝將逐步向氯化法轉移，其占鈦白粉總產量的比例也將大幅提升。表表 10：氯化氯化法法鈦白粉生產企業鈦白粉生產企業及產能情況及產能情況 公司公司 氯化法鈦白粉產能情況氯化法鈦白粉產能情況 現有產能 龍佰集團龍佰集團 年產 20 萬噸氯化法鈦白粉項目中的一期 10 萬噸建成并成功試生產，目前產能 56 萬噸/年 中信鈦業中信鈦業 6 萬噸/年氯化法鈦白粉項目建成投產，目前產能 12 萬噸/年 天原股份天原股份 目前產能為 10 萬噸/年 魯北化工魯北化工 年產 6 萬噸氯化法鈦白粉項目已正式投產，現有產能 6 萬噸/年 釩鈦股份

78、釩鈦股份 目前產能為 1.5 萬噸/年 擴建產能 龍佰集團龍佰集團 年產 20 萬噸氯化法鈦白粉生產線建設項目二期 10 萬噸正在建設，預計 2022 年 12 月建成投產 燕山鋼鐵燕山鋼鐵 年產 100 萬噸氯化法鈦白粉項目分三期建設，一期建設 2 條年產 8 萬噸生產線，二期建設 4 條年產 8 萬噸生產線 鼎龍集團鼎龍集團 建設年產 50 萬噸氯化法鈦白粉生產線，預計 2026 年建成投產 釩鈦股份釩鈦股份 建設攀鋼 6 萬噸/年熔鹽氯化法鈦白項目，預計 2024 年建成投產 魯北化工魯北化工 建設 6 萬噸氯化法鈦白粉擴建項目，該項目尚未動工建設 數據來源：東北證券，公開資料整理 從原

79、材料角度來看，目前越南礦山受政策影響出口量減少，肯尼亞礦山資源也相對 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 緊張，預計中國 2023 年鈦精礦進口量同比下降。此外，考慮到國內下游需求復蘇帶動鈦白粉生產企業開工率提升，以及新建鈦白粉產能投產帶來的鈦精礦需求，預計2023 年中國乃至國際的鈦精礦供應仍將維持偏緊狀態，鈦精礦價格有望呈現弱復蘇格局，同時對鈦白粉價格形成一定支撐。2023 年 2 月，中核鈦白、金浦鈦業等 20 余家鈦白粉企業集中發布漲價函，對國內各類客戶上調各型號鈦白粉價格 1000 元/噸，對國際各類客戶上調各型號

80、鈦白粉價格 150 美元/噸。3 月，龍佰集團、安納達等 10 余家鈦白粉企業年內第二次集中漲價，漲價幅度與 2 月份一致。圖圖 35：2016-2022 年年中國中國鈦鈦精礦（攀精礦（攀 46）出廠價）出廠價 圖圖 36：2016-2022 年中國年中國鈦白粉（金紅石型）價格鈦白粉（金紅石型）價格 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 5.盈利預測盈利預測 釩鈦業務是公司戰略重點發展業務，公司此次擬募集不超過 22.8 億元投資于攀鋼 6萬噸/年熔鹽氯化法鈦白項目、攀枝花釩廠五氧化二釩提質升級改造項目等。項目建成后，公司將形成 6 萬噸/年氯化法鈦白粉成品的生產能力，且

81、在不增加攀枝花釩廠五氧化二釩總產量的情況下，形成 1000 噸/年高純五氧化二釩的生產能力，公司釩鈦產品產能進一步得到擴充。釩業務方面，作為目前全球最大的釩產品供應商，公司積極布局儲能行業，與大連融科在釩電池領域展開深度合作，雙方已簽訂多項協議并共同成立合資公司進行釩電解液產線建設。預計未來隨著全釩液流電池在儲能領域滲透率的逐步提升及國內多個全釩液流電池儲能項目將在 2025 年左右建成并投入運營，釩產品需求將大幅提升，價格逐步走高，公司有望從中受益。鈦業務方面，作為中國主要的鈦原料供應商，中國重要的鈦白粉生產企業，公司順應中國鈦白粉制造工藝逐步由硫酸法向氯化法進行轉型升級的趨勢，進行熔鹽氯化

82、法鈦白項目建設。項目建成后，公司鈦白粉產能將進一步提升，盈利能力預期增強。綜上所述，預計 2022-2024 年，公司營業收入分別為 158.5/174.03/190.88 億元，歸母凈利潤分別為 14.51/16.17/18.02 億元，對應 EPS 分別為 0.17/0.19/0.21 元，給予公司“買入”評級。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 表表 11：盈利預測盈利預測 2022E 2023E 2024E 釩產品釩產品 產量（萬噸）4.4 4.9 5.4 價格（元/噸）123900 137000 145000 收入

83、（萬元）545160 671300 783000 毛利（萬元）190806 234955 274050 鈦產品鈦產品 鈦白粉鈦白粉 產量（萬噸）25 26 27.5 價格（元/噸）17850 18500 19000 收入（萬元）446250 481000 522500 毛利（萬元）62475 67340 73150 鈦渣鈦渣 產量（萬噸）22 22.5 23 價格（元/噸）5800 5000 5100 收入（萬元）127600 112500 117300 毛利（萬元）20416 18000 18768 鈦精礦鈦精礦 收入（萬元）160000 165000 170000 毛利（萬元）16000

84、16500 17000 電力電力 收入（萬元）198000 200000 202000 毛利（萬元）2970 3000 3030 鋼鐵鋼鐵 收入（萬元）33000 33500 34000 毛利（萬元）1650 1675 1700 其他其他 收入（萬元）75000 77000 80000 毛利（萬元）3750 3850 4000 合計合計 收入（萬元）1585010 1740300 1908800 毛利（萬元）298067 345320 391698 數據來源：東北證券，有色金屬設計 6.風險提示風險提示 全釩液流電池儲能項目進展較慢導致釩產品需求低于預期的風險；鈦產品供過于求導致價格承壓下行的

85、風險；定增項目建設進度低于預期導致產能擴張受阻的風險；業績預測和估值判斷不及預期的風險。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 607 1,740 3,308 5,193 凈利潤凈利潤 1,456 1,532 1,723 1,931 交易性金融資產 0 0 0 0 資產減值準備 61 10

86、 15 20 應收款項 208 277 311 357 折舊及攤銷 319 432 517 617 存貨 1,121 1,275 1,373 1,516 公允價值變動損失 0 0 0 0 其他流動資產 405 818 793 847 財務費用 19 1 2 2 流動資產合計流動資產合計 2,341 4,109 5,785 7,913 投資損失-34-42-47-50 可供出售金融資產 0 0 0 0 運營資本變動-160-427-17-43 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 116 8 13 12 固定資產 5,545 5,461 5,534 5,604 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量

87、 1,776 1,514 2,206 2,490 無形資產 454 447 448 452 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量 7-447-672-628 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-4,572 66 35 23 非非流動資產合計流動資產合計 7,869 7,909 8,084 8,112 企業自由現金流企業自由現金流 2,078 1,149 1,599 1,928 資產總計資產總計 10,211 12,018 13,869 16,025 短期借款 50 80 105 120 應付款項 566 973 915 905 財務與估值指標財務與估值指標 2021A

88、2022E 2023E 2024E 預收款項 2 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 0 0 0 0 每股收益（元）0.15 0.17 0.19 0.21 流動負債合計流動負債合計 1,751 1,989 2,104 2,320 每股凈資產（元）0.88 1.04 1.23 1.44 長期借款 0 40 51 60 每股經營性現金流量（元）0.21 0.18 0.26 0.29 其他長期負債 515 514 515 516 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 515 554 566 576 營業收入增長率 33.4%12.7%9.8%9.7%負債合計負債合計 2,

89、266 2,543 2,671 2,896 凈利潤增長率 248.6%9.3%11.4%11.4%歸屬于母公司股東權益合計 7,526 8,976 10,593 12,395 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 419 499 604 734 毛利率 19.9%17.9%18.6%18.3%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 10,211 12,018 13,869 16,025 凈利潤率 9.4%9.2%9.3%9.4%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 應收賬款周轉天數 3.58 3.50 3.77 4.00 營業

90、收入營業收入 14,060 15,850 17,403 19,088 存貨周轉天數 33.17 33.16 33.66 33.33 營業成本 11,259 13,010 14,160 15,600 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 95 103 108 115 資產負債率 22.2%21.2%19.3%18.1%資產減值損失-59-10-15-20 流動比率 1.34 2.07 2.75 3.41 銷售費用 122 130 139 149 速動比率 0.63 1.34 2.01 2.67 管理費用 225 238 252 267 費用率指標費用率指標 財務費用-64 1 2 2 銷售費

91、用率 0.9%0.8%0.8%0.8%公允價值變動凈收益 0 0 0 0 管理費用率 1.6%1.5%1.5%1.4%投資凈收益 34 42 47 50 財務費用率-0.5%0.0%0.0%0.0%營業利潤營業利潤 1,724 1,830 2,165 2,326 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-36-8-13-12 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 1,688 1,822 2,152 2,315 估值指標估值指標 所得稅 233 290 430 383 P/E（倍）25.16 30.52 27.39 24.59 凈利潤 1,456 1,532 1,723 1,93

92、1 P/B（倍）4.44 4.94 4.18 3.57 歸屬于母公司凈歸屬于母公司凈利潤利潤 1,328 1,451 1,617 1,802 P/S（倍）2.38 2.80 2.55 2.32 少數股東損益 128 80 106 130 凈資產收益率 13.2%16.2%15.3%14.5%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 研究團隊研究團隊簡介：簡介：Table_Introduction 趙麗明：北京科技大學材料學博士，現任東北證券鋼鐵行業首席分析師，有多年鋼鐵生產、市場和設備實業經驗。曾在新時代證券、

93、宏源證券、四川信托投資部、中航基金和華夏久盈先后擔任研究員和投資經理，2008年以來具有15年證券研究從業經歷。趙宇天：上海財經大學本科，澳大利亞國立大學碩士，2022年加入東北證券，現任鋼鐵新材料組研究助理。重要重要聲明聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并

94、不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的

95、發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資

96、評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來

97、6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/30 釩鈦股份釩鈦股份/公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/http:/ 電話：電話：400400-600600-06860686 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區

98、福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630 機構銷售聯系方式機構銷售聯系方式 姓名姓名 辦公電話辦公電話 手機手機 郵箱郵箱 公募銷售公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 王一（副總監）021-61001802 13761867866 吳肖寅 021-61001803 17717370432 李瑞暄 021-61001802 18801903156 周嘉茜 021-61001827 18516728369 陳梓佳 021-61001887 19512360962 chen_ 屠誠 021-

99、61001986 13120615210 康杭 021-61001986 18815275517 丁園 021-61001986 19514638854 吳一凡 021-20361258 19821564226 王若舟 021-61002073 17720152425 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 李航（總監）010-58034553 18515018255 殷璐璐 010-58034557 18501954588 曾彥戈 010-58034563 18501944669 呂奕偉 010-58034553 15533699982 孫偉豪 010-58034553 18811582591 陳

100、思 010-58034553 18388039903 chen_ 徐鵬程 010-58034553 18210496816 曲浩蘊 010-58034555 18810920858 華南地區機構銷售華南地區機構銷售 劉璇（總監）0755-33975865 13760273833 liu_ 劉曼 0755-33975865 15989508876 王泉 0755-33975865 18516772531 王谷雨 0755-33975865 13641400353 張瀚波 0755-33975865 15906062728 zhang_ 王熙然 0755-33975865 13266512936

101、wangxr_ 陽晶晶 0755-33975865 18565707197 yang_ 張楠淇 0755-33975865 13823218716 鐘云柯 0755-33975865 13923804000 楊婧 010-63210892 18817867663 梁家瀠 0755-33975865 13242061327 非公募銷售非公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 李茵茵（總監）021-61002151 18616369028 杜嘉琛 021-61002136 15618139803 王天鴿 021-61002152 19512216027 王家豪 021-61002135 18258963370 白梅柯 021-20361229 18717982570 劉剛 021-61002151 18817570273 曹李陽 021-61002151 13506279099 曲林峰 021-61002151 18717828970 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 溫中朝（副總監）010-58034555 13701194494 王動 010-58034555 18514201710 wang_ 閆琳 010-58034555 17862705380 張煜苑 010-58034553 13701150680