北路智控-公司研究報告-煤礦智能化領軍企業AI加速行業減人提效-230410（31頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20232023年年0404月月1010日日買入買入北路智控（北路智控（301195.SZ301195.SZ）煤礦智能化領軍企業，煤礦智能化領軍企業，AIAI 加速行業減人提效加速行業減人提效核心觀點核心觀點公司研究公司研究深度報告深度報告計算機計算機計算機設備計算機設備證券分析師：熊莉證券分析師：熊莉證券分析師：張倫可證券分析師：張倫可021-617610670755-S0980519030002S0980521120004基礎數據投資評級買入(維持)合理估值93.70-109.30 元收盤價86.74 元總市值/流通市值

2、7605/1853 百萬元52 周最高價/最低價90.18/62.00 元近 3 個月日均成交額76.41 百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告北路智控（301195.SZ）-三季度營收利潤穩健增長，訂單趨勢向上 2022-10-18北路智控（301195.SZ）-營收利潤快速增長，煤礦智能化高景氣持續 2022-08-26煤礦煤礦智能智能化行業領軍企業化行業領軍企業，AIAI 有望加速行業智能化升級有望加速行業智能化升級。自2007 年成立以來，北路智控深耕煤礦智能化建設領域，專業從事智能礦山相關信息系統的開發、生產與銷售，為下游客戶提供軟硬件一體化的智能礦山

3、信息系統，包含通信、監控、集控和裝備配套四大業務。2018-2021 年度公司整體營收逐年穩步增長，復合增長率達41.13%，2021 年各項業務總體均呈現上升趨勢，營收總額同比增長32.83%，主營業務毛利率為56.38%。公司研發人員占比超過三成公司研發人員占比超過三成，產品業內口碑良好產品業內口碑良好。公司管理團隊多數具有通信領域研發經驗，疊加鄭煤機（我國最大的煤礦裝備企業之一）持股，公司在煤礦智能化領域業務有望進一步拓展。公司目前已實現覆蓋超過20 余省份以及近50 家主流煤炭企業，累計服務超過一千個煤礦，業內口碑與客戶認可度高。公司現有產品體系齊全，產品性能領先，有望把握煤礦信息化建

4、設機遇，實現業績持續快速增長。煤礦智能化當前滲透率僅個位數煤礦智能化當前滲透率僅個位數，行業空間廣闊行業空間廣闊。我們認為煤礦智能化升級的驅動因素主要有：1 1）短期解決生產安全問題短期解決生產安全問題。煤炭作為我國能源主要支撐，煤礦生產具有較高的復雜性和危險程度，煤礦智能化升級能有效規避相關生產風險。2 2）中期解決人力不足問題。）中期解決人力不足問題。目前礦井下工作人員年齡大多在 40-50 歲以上，礦井工人一直處于最難招聘的幾大工種之一。煤礦智能化升級有望針對不同場景減少作業人員數量。3 3）國家政策不）國家政策不斷推動煤礦智能化建設。斷推動煤礦智能化建設。2022 年 10 月，國家礦

5、監局發布煤礦及重點非煤礦山重大災害風險防控建設工作總體方案，力爭在 2026 年前，在全國范圍內完成所有在冊煤礦、2400 座重點非煤礦山重大災害風險防控項目建設工作。中央財政將補助資金予以支持。煤礦智能化的市場空間：根據我們測算，2022-2025 年我國總煤礦智能化市場空間分別為85.8/125.6/188.4/278.4 億元，合計對應市場規模 678.2 億元。盈利預測與估值：盈利預測與估值：我們認為公司憑借產品體系齊全、技術領先等核心優勢，有望充分受益于煤礦產業轉型升級趨勢。由于22年疫情影響，預計23年公司恢復快速增長，我們調整公司22-24年凈利潤為1.92/2.75/3.58

6、億元（此前凈利潤預測為1.97/2.65/3.34 億元），EPS 分別為2.18/3.12/4.07 元。我們給予公司 23 年 30-35X PE，認為公司股票合理估值區間在93.7-109.3 元之間，維持“買入”評級。風險提示風險提示：行業政策變動風險；煤炭價格波動風險；客戶集中度較高的風險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入(百萬元)4365788191,1161,464(+/-%)47.2%32.7%41.7%36.3%31.2%凈利潤(百萬元)107147192275358(+/

7、-%)72.9%38.2%30.1%43.4%30.2%每股收益（元）1.211.682.183.124.07EBITMargin28.4%26.8%26.3%27.7%27.7%凈資產收益率（ROE）28.8%29.7%30.0%32.4%31.9%市盈率（PE）69.250.138.526.920.6EV/EBITDA60.048.135.425.119.6市凈率（PB）19.9214.8811.538.706.59資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄公司公司介紹介紹

8、：煤礦智能化行業領軍企業煤礦智能化行業領軍企業.5 5發展歷程：深耕煤礦信息化 15 年，產品體系全面.5管理層與股東背景：高管技術基因深厚，鄭煤機戰略入股.5優勢產品概覽：通信、監控、集控及裝備配套四大產品.6客戶結構：直銷為主，累計服務上千個煤礦.8財務分析：收入利潤快速增長，毛利率維持在較高水平.8業務分析業務分析：軟硬一體化軟硬一體化，產品體系全面產品體系全面.1212礦井通信系統：融合通信性能可靠+部署成本優勢.12礦用安全監控系統：煤礦生產剛需系統，AI 提效顯著.13煤礦集控系統：提供礦井基礎設施，生產安全.14煤礦裝備配套系統：合作鄭煤機和三一，提升煤礦生產效率.15核心邏輯核

9、心邏輯：短期解決煤礦生產安全，中期解決人力不足短期解決煤礦生產安全，中期解決人力不足.1515煤礦行業概況：能源安全背景下，保證煤炭供應為重要目標.15驅動因素（1）：煤礦作業危險系數高，智能化升級提升生產安全.17驅動因素（2）：煤礦開采環境惡劣，井下工作人員日益老齡化.17驅動因素（3）：政策力度不斷加大，推進行業智能化標準提升.17煤礦智能化的空間測算：滲透率僅個位數，行業需求旺盛.19盈利預測盈利預測.2222假設前提.22未來 3 年業績預測.23盈利預測的敏感性分析.24估值與投資建議估值與投資建議.2525相對估值：93.7-109.3 元.25投資建議.25風險提示風險提示.2

10、727附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值.2929免責聲明免責聲明.30304WbWhUiYaUjYuVsXvU8O9R9PtRmMmOoNkPmMtPjMoPnPbRmMuMuOnOmRxNmMmQ請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表目錄圖表目錄圖1：公司發展歷程.5圖2：公司股權結構.6圖3：公司業務體系概覽.7圖4：2018-2021 年度公司主營業務收入（單位：萬元）.8圖5：2021 年度公司主營業務收入結構.8圖6：公司的服務案例.8圖7：2019 至 2021 年公司前五大客戶占比及營收情況.8圖8：2018-2022Q3 公司營業收入

11、及其增長率（億元）.9圖9：2018-2022Q3 公司歸母凈利潤（億元）.9圖10：2018-2022H1 公司毛利率水平.10圖11：2018-2022H1 公司各項費用率水平.10圖12：2019-2022Q3 公司銷售額和凈利潤含現金量.11圖13：2018-2021 公司經營性凈現金流（萬元）.11圖14：2019-2022Q3 應收和存貨周轉天數.11圖15：煤礦井下一體化通信系統.12圖16：2018-2021 年度智能礦山通信系統營收及增長率.12圖17：2018-2021 年度智能礦山監控系統營收及增長率.14圖18：智能礦山監控系統多層級軟硬件構成.14圖19：2018-2

12、021 年度智能礦山集控系統營收及增長率.14圖20：智能礦山集控系統多層級軟硬件構成.14圖21：智能化工作面裝備配套產品架構.15圖22：近年國內煤炭產量及同比增速.16圖23：近年國內煤炭消費量及同比增速.16圖24：全國煤礦產能分布.16圖25：2016-2022 年全國煤礦事故數量及死亡人數.17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4表1：公司高管履歷.6表2：井下通信系統行業的相關廠商梳理.13表3：礦山重大災害風險防控相關政策.18表4：煤礦智能化相關系統價值量測算.20表5：智能化煤礦驗收辦法中各系統評價指標權重.20表6：煤礦智能化升級的節奏預

13、測.21表7：北路智控業務拆分.23表8：未來 3 年盈利預測表.23表9：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.24表10：同類公司估值比較.25請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5公司公司介紹介紹：煤礦智能化行業領軍企業煤礦智能化行業領軍企業發展歷程：深耕煤礦信息化發展歷程：深耕煤礦信息化 1515 年，產品體系全面年，產品體系全面北路智控北路智控是國內是國內提供煤礦智能化產品最全面的領先企業提供煤礦智能化產品最全面的領先企業，產品覆蓋煤礦通信產品覆蓋煤礦通信、安安監監、集控集控、裝備配套四大品類裝備配套四大品類。公司自 2007 年成立以來，深耕煤礦信息化、智能

14、化建設領域，專注智能礦山相關信息系統的開發、生產與銷售，能夠為下游客戶提供“軟硬件一體”的綜合解決方案。公司高度重視技術研發和人才培養，經過在智能礦山領域多年的技術研發、業務實踐及應用積累，培養出了一批業內優質人才，建立了較為完善的技術研發體系，能夠快速響應行業內客戶多樣化、定制化的應用場景需求。公司憑借其在產品系統開發、技術服務等方面的競爭優勢，有望充分受益于煤礦行業的智能化升級所帶來的需求釋放，具備較強的競爭力及發展潛力。北路智控的發展可以劃分為三個階段：(1)初創期（初創期（2007-20102007-2010 年）：年）：公司創始團隊最早從事路面通信系統相關業務，成立初期發現煤礦行業安

15、全水平低、生產效率差以及礦井下通信受阻等問題，發現該利基市場正處于信息化建設的初期，因此專注投身于智能礦山相關信息系統的開發、生產與銷售。(2)業務拓展期業務拓展期（2011-20162011-2016 年年）：2011 年，北路有限進行了第一次增資；且 2011年起公司獲得多個軟件著作權，產品技術實力提升，產品線也更加豐富。(3)快速發展階段（快速發展階段（20172017 年年-至今）：至今）：公司憑借其在智能礦山監控、通信領域的優勢獲得鄭煤機的認可，開啟與鄭煤機合作；2020 年為進一步加強公司與鄭煤機的合作，形成協同效應，鄭煤機入股公司成為公司新股東；2022 年 8 月，公司首次公開

16、發行股票并在創業板上市。圖1：公司發展歷程資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理管理層與股東背景：高管技術基因深厚，鄭煤機戰略入股管理層與股東背景：高管技術基因深厚，鄭煤機戰略入股股權結構集中股權結構集中，高管團隊技術基因深厚高管團隊技術基因深厚。公司的控股股東和實際控制人為于勝利、金勇和王云蘭，分別直接持有 13.53%、13.29%、18.15%的股份，三人合計持有公司 44.97%的股份。此外，考慮到智能化綜采工作面是煤礦智能化建設的關鍵環節，市場需求旺盛，鄭煤機是我國最大的煤礦裝備企業之一，且 2017 年公司與鄭煤機請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究

17、報告6合作以來，相關業務合作不斷深化，規模持續增長，2020 年 9 月鄭煤機增資入股成為公司新股東，上市后持有公司 6.00%的股份。圖2：公司股權結構資料來源：公司招股書、國信證券經濟研究所整理公司管理團隊多數來自通信行業背景，公司管理團隊多數來自通信行業背景，研發人員占比超三成。研發人員占比超三成。從公司高管來看，公司高管大多具有通信領域研發經驗。于勝利先生系公司董事長兼總經理，曾任鄭州市慧眾通信技術有限公司副總經理；金勇先生系公司董事、副總經理、研發總監，曾任中國電子科技集團公司第三十六研究所研發工程師和 UT 斯達康通訊有限公司高級經理，也是公司的核心技術人員;王云蘭女士系公司董事，

18、曾任中國電子科技集團公司第三十六研究所工程師、高新興創聯科技有限公司工程師/副總經理和高新興創聯科技有限公司技術專家。從人員構成來看，公司 2021 年員工總人數 492 人，其中研發人員 161 人，占比達 32.7%。優勢產品概覽優勢產品概覽：通信、監控、集控及裝備配套四大產品：通信、監控、集控及裝備配套四大產品公司主要產品為公司主要產品為融合融合工業物聯網工業物聯網、人工智能等新一代信息技術的智能礦山信息系人工智能等新一代信息技術的智能礦山信息系統統，包含通信包含通信、監控監控、集控和裝備配套四大業務集控和裝備配套四大業務。公司針對煤礦生產中安全監測、生產管理等環節，根據下游客戶具體的信

19、息化、智能化需求，自主開發 AI 視頻分表1：公司高管履歷姓名公司職務主要工作經歷于勝利董事長、總經理碩士研究生學歷，曾任鐵道部第三工程局工程師、北京華源京都房地產開發有限公司工程師、鄭州市慧眾通信技術有限公司副總經理，現任北路智控董事長兼總經理。段若凡董事、董事會秘書碩士研究生學歷，曾任北京航空有限責任公司資金專員、無錫華光電力工程有限公司證券事務代表、南京茂萊光學科技股份有限公司證券事務代表，董事會秘書，現任北路智控董事，董事會秘書。蔣宇新董事曾任嘉興五星電子通訊有限公司技術員、中國電子科技集團公司第三十六研究所民品開發部生產主管，技術部經理、浙江嘉科電子有限公司技術員，現任北路智控董事。

20、金勇董事、副總經理、核心技術人員碩士學位，曾任中國電子科技集團公司第三十六研究所研發工程師、UT 斯達康通訊有限公司高級經理，現任北路智控董事，副總經理，研發總監。王云蘭董事曾任中國電子科技集團公司第三十六研究所工程師、高新興創聯科技有限公司工程師/副總經理、高新興創聯科技有限公司技術專家，現任北路智控董事。張永新董事、副總經理曾就職于中平信息技術有限責任公司，現任公司董事，副總經理。資料來源：公司招股書、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7析、UWB 精確定位等核心技術并運用至四大產品，集成具備感知、傳輸、交換、控制等功能的相關硬件設備

21、，進而滿足煤礦信息化、智能化建設的需求，從而有效提升煤礦生產的自動化、信息化、智能化水平，實現少人化乃至無人化作業，最終達成煤礦生產安全提升、減員增效、節能降耗的產業升級目標。公司的四大產品介紹如下：(1)智能礦山通信系統：智能礦山通信系統：基于通信技術、計算機技術及電氣防爆技術等，針對煤礦生產工作環境的特殊性，向下游客戶提供高抗擾性、高安全可靠性的信息傳輸、語音通信、交互聯動等功能。公司研發的一體化的煤礦井下融合通信平臺，能夠實現煤礦井上、井下語音通信、視頻通話、信息傳輸、應急廣播、調度指揮等功能。憑借人工智能的融入運用，傳統礦山通信系統的智能化程度得到了大幅提升，有效提高了煤礦生產的效率及

22、安全性。(2)智能礦山監控系統：智能礦山監控系統：智能礦山監控系統主要包括人員精確定位系統、煤礦安全監控系統、全礦井圖像監控系統、智能輔助運輸監控系統和礦用打鉆管理系統，實現礦井下個工作場景的智能監控，使煤礦生產達到少人化乃至無人化的目標?；趥鞲衅骷夹g、通信技術、計算機技術、工作場景智能 AI 分析及電氣防爆技術等，實現對復雜的煤礦工作環境中人員位置/環境參數/設備狀態/圖像信息等進行實時全面感知，對安全隱患進行風險預警以及對相關設備進行聯動控制，通過對礦山各類信息的分析為生產安全管理決策提供依據。(3)智能礦山集控系統：智能礦山集控系統：采用分布式實時控制技術，同時融合礦井通信、實時監控、

23、AI 視頻分析等技術，通過集控平臺進行遠程控制，能夠實現煤流運輸、井下排水等場景的智能控制，達到煤礦生產少人化乃至無人化的目標。主要包括智能煤流集控系統、礦下智能排水、通風系統。(4)智能礦山裝備配套智能礦山裝備配套：與國內大型煤礦裝備廠家的采/掘裝備相結合，采用通信、監測、控制、智能分析等技術，輔助礦山裝備企業實現煤礦采/掘工作面可視化遠程控制，提升采/掘工作面自動化、智能化程度，實現少人化乃至無人化作業，有效降低工人勞動強度、提高整體安全系數和生產效率。圖3：公司業務體系概覽資料來源：招股說明書、公司官網、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研

24、究報告8客戶結構：直銷為主，累計服務上千個煤礦客戶結構：直銷為主，累計服務上千個煤礦公司深耕智能礦山領域多年，公司深耕智能礦山領域多年，目前累計服務上千個煤礦。目前累計服務上千個煤礦。根據官網，公司目前已實現覆蓋超過 20 余省份以及近 50 家主流煤炭企業，業內口碑與客戶認可度高。煤礦信息化相關系統的招標一般由具體煤礦采購，雖然 2021 年公司 42%收入來自于前五大煤礦相關企業，實際上客戶結構呈現較分散。同一煤礦集團體系內的不同煤礦招標，一般由地方礦層面進行決策。截止 2022 年，我國現有超過 4000 余處煤礦，公司過去累計服務超過 1000 個煤礦，后續拓展空間廣闊。除了煤礦企業以

25、外，公司也服務于煤礦裝備企業。除了煤礦企業以外，公司也服務于煤礦裝備企業。公司的智能礦山裝備配套產品主要與國內大型煤礦裝備廠家如鄭煤機、三一重裝的采/掘裝備相結合，能夠輔助煤礦裝備企業實現煤礦采/掘工作面可視化遠程控制，提升采/掘工作面自動化、智能化程度，實現工作面的少人化乃至無人化作業。圖6：公司的服務案例圖7：2019 至 2021 年公司前五大客戶占比及營收情況201920192020202020212021鄭煤機8.15%22.55%16.07%陜煤集團13.89%6.00%9.89%山東能源6.02%三一重裝5.60%淮河能源8.26%4.49%河南能源9.32%4.40%國家能源集

26、團3.89%陜西涌鑫礦業3.88%陜西艾諾威3.02%CR5 營收（百萬元）126.17177.45243.21合計42.64%40.73%42.07%資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理資料來源：招股說明書、國信證券經濟研究所整理財務分析財務分析：收入利潤快速增長，毛利率維持在較高水平：收入利潤快速增長，毛利率維持在較高水平圖4：2018-2021 年度公司主營業務收入（單位：萬元）圖5：2021 年度公司主營業務收入結構資料來源：招股說明書、國信證券經濟研究所整理資料來源：招股說明書、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告91 1、

27、收入及歸母凈利潤情況、收入及歸母凈利潤情況公司營收穩步增長，規模效應初顯。公司營收穩步增長，規模效應初顯。2019 年到 2021 年，公司營業收入分別為 3億元、4.4 億元、5.8 億元，2021 年營業收入同比增長 31.8%，2019 年到 2021 年復合增長率為 41.1%，2022 年上半年歸母凈利潤 0.8 億元，同比增長 43.9%。隨著公司業務版圖及服務范圍不斷開拓，客戶紐帶加深，費用控制能力增強，公司盈利能力將進一步提升。公司凈利潤持續增長，未來成長性較強。公司凈利潤持續增長，未來成長性較強。2019-2021 年公司歸母凈利潤復合增長率為 56.6%。其中，2020 年

28、歸母凈利潤同比增長 72.9%，主要是由于公司有效控制成本，盈利能力增強。隨著營收規模擴大，公司歸母凈利潤增速在 2021 年放緩。公司不斷建設銷售及服務體系，控制期間成本、推動技術創新，未來將實現凈利潤的持續增長。2 2、毛利率及費用率毛利率及費用率公司毛利率維持穩定，凈利率穩步上升。公司毛利率維持穩定，凈利率穩步上升。自 2019 年以來，公司毛利率水平均保持在 50.0%以上。2019 年到 2021 年，公司凈利率分別是 20.8%、24.5%、25.5%，呈現出穩步上升的態勢。同時，公司一直致力于通過自主創新優化項目，建立標準化流程和內容，降低人工成本，有望在未來進一步提升公司毛利率

29、水平。公司費用率穩步下降公司費用率穩步下降。2020 年及 2021 年期間費用率下降，主要系自 2020 年起公司執行新收入準則，部分銷售費用納入合同成本核算，其次，直銷模式有利于公司及時、有效獲取并把握市場動態，提升營銷效率，降低銷售費用。2022 上半年，公司研發費用率為 13.5%，略有提升，主要系公司圍繞著中長期戰略和行業增長機會，結合公司技術和產品優勢，主動加大了產品和技術研發投入規模。圖8：2018-2022Q3 公司營業收入及其增長率（億元）圖9：2018-2022Q3 公司歸母凈利潤（億元）資料來源：招股說明書、2022 年三季報、國信證券經濟研究所整理資料來源：招股說明書、

30、2022 年三季報、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10圖11：2018-2022H1 公司各項費用率水平資料來源：招股說明書、2020 年年報、2021 年年報、國信證券經濟研究所整理3 3、銷售額和凈利潤現金含量銷售額和凈利潤現金含量公司銷售額現金含量保持在較穩定水平。公司銷售額現金含量保持在較穩定水平。自 2019 年以來，公司銷售額現金含量水平均保持在 60%以上。煤礦智能化行業為項目制，客戶付款一般在項目交付后一年內，項目當期一般只會收到小部分前期確認款。由于北路項目毛利率近年來保持在 50%左右水平，因此銷售額現金含量能夠維

31、持在 60%以上。公司 2021 年經營性凈現金流為 6211 萬元，主要由于公司業務規模增長較快，大部分現金用于購買存貨和支付員工薪酬。圖10：2018-2022H1 公司毛利率水平資料來源：招股說明書、2022 年中報、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告114 4、應收和存貨周轉天數應收和存貨周轉天數公司存貨周轉天數呈逐年下降趨勢公司存貨周轉天數呈逐年下降趨勢，應收周轉效率保持在穩定水平應收周轉效率保持在穩定水平。自 2019 年以來，公司存貨周轉天數從 330 天下降到 212 天左右，改善明顯。公司應收周轉天數保持在 200 天左

32、右，主要由于煤礦行業回款賬期較長，一般在 1 年左右；公司回款能力高于行業平均水平。圖14：2019-2022Q3 應收和存貨周轉天數資料來源：招股說明書、2020 年年報、2021 年年報、國信證券經濟研究所整理圖12：2019-2022Q3 公司銷售額和凈利潤含現金量圖13：2018-2021 公司經營性凈現金流（萬元）資料來源：招股說明書、2022 年三季報、國信證券經濟研究所整理資料來源：招股說明書、2022 年三季報、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12業務分析業務分析：軟硬一體化軟硬一體化，產品體系全面產品體系全面北路智控作

33、為智慧礦山行業的龍頭廠商，目前公司產品體系豐富，主要產品類別包括通信、安監、集控和裝備配套，幫助客戶實現煤礦智能化的轉型升級，提升生產效率。礦井通信礦井通信系統系統：融合通信性能可靠：融合通信性能可靠+部署成本優勢部署成本優勢北路以通信業務起家，核心技術團隊不僅擁有十余年礦山信息化領域的經驗積北路以通信業務起家，核心技術團隊不僅擁有十余年礦山信息化領域的經驗積累，更具有深厚的通信技術基礎。累，更具有深厚的通信技術基礎。由于礦井本身內部環境復雜、形態各異，特殊的作業環境為井下通信提出更高要求。公司針對煤礦生產工作環境的特殊性，向下游客戶提供高抗擾性、高安全可靠性的信息傳輸、語音通信、交互聯動等，

34、為煤礦信息化、智能化建設提供基礎性支撐。公司智能礦山通信系統產品主要為煤礦井下一體化通信系統公司智能礦山通信系統產品主要為煤礦井下一體化通信系統，向下游客戶提供高向下游客戶提供高安全可靠性的信息傳輸安全可靠性的信息傳輸、語音通信等語音通信等，能夠為煤礦信息化能夠為煤礦信息化、智能化建設提供基礎智能化建設提供基礎性支撐。性支撐。從系統融合來看，煤礦井下一體化通信系統在融合礦用調度通信、無線通信、應急廣播等應用的基礎上，進一步實現了井下人員、車輛、信息礦燈等設備終端的信息融合聯動。與傳統各自獨立的礦山通信子系統相比，該系統建立了一體化的融合通信平臺，能夠實現多網融合調度通信，提高了調度指揮通信效率

35、，且通過提高設備集成度有效較低了相關信息系統的建設、維護成本。從部署方式來看，該系統既可以整體部署，也可以根據用戶的個性化需求，單獨部署其中的礦用無線通信、礦用廣播通訊等子系統。圖15：煤礦井下一體化通信系統資料來源：公司招股書、國信證券經濟研究所整理圖16：2018-2021 年度智能礦山通信系統營收及增長率資料來源：公司招股書、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13礦用安全監控礦用安全監控系統系統：煤礦生產剛需系統，：煤礦生產剛需系統，AIAI 提效顯著提效顯著安全監控系統為生產剛需安全監控系統為生產剛需，政策對系統精度要求不斷提升政

36、策對系統精度要求不斷提升。公司智能礦山監控系統產品主要實現對復雜的煤礦工作環境中人員位置/環境參數/設備狀態/圖像信息等進行實時全面感知、對安全隱患進行風險預警以及對相關設備進行聯動控制。公司智能礦山監控系統產品主要包括人員精確定位系統、煤礦安全監控系統、全礦井圖像監控系統、智能輔助運輸監控系統、礦用打鉆管理系統等。目前礦井下，人員定位系統為強制安裝，且定位精度要求不斷提升。除人員定位系統外，公司自主研發的礦用打鉆管理系統、智能輔助運輸監控系統等也受到煤礦客戶的認可，減人提效明顯。以公司為某下游客戶所提供的礦用打鉆管理系統為例，其原有配置的每 1 人負責每臺鉆機的信號維護、驗鉆、數據匯總統計等

37、，通過該系統能夠自動化完成相應工作，以日均 30 臺鉆機開鉆、人均工資 10 萬元/年計算，年直接經濟效益達 300 萬元。表2：井下通信系統行業的相關廠商梳理公司類別公司類別公司公司名稱名稱解決方案解決方案傳統通信廠商中國聯通以高性能的傳輸網絡為核心，中國聯通中國聯通以以探索探索 5G5G 環境下應用環境下應用為為突破點突破點，實現了基于云實現了基于云、管管、邊邊、端結端結構構，開展全方位技術研究和應用部署開展全方位技術研究和應用部署。中國聯通 5G+智能礦山解決方案致力于從根本上解決了傳統網絡技術難以滿足井下高危環境、設備及傳感器數量龐大、用人多等生產特點需要，為構建煤礦本質安全提供可靠的

38、網絡支撐。中國移動打造打造基于云化新技術的基于云化新技術的 5G5G 通信平臺通信平臺物聯網融合創新平臺物聯網融合創新平臺，提供了從終端提供了從終端、無線覆蓋無線覆蓋、融合通信等融合通信等端到端的解決方案端到端的解決方案。物聯網融合創新平臺使用基于服務的架構理念，具有融合通信、泛在接入、白名單控制等功能，便于煤礦企業對入井 5G 終端手機卡進行語音、互聯網訪問等不同權限的靈活設置管理，有效解決業務發展過程中遇到的礦山 5G ToB 專網不具備語音或視頻通話功能的問題。中興 通過將 5G 技術應用于智慧礦山，中興實現了礦山生產環節的智能感知、泛在連接、精準控制，催生多個智慧礦山成熟應用場景，比如

39、智能采煤、智能掘進、智能巡檢等。2021 年 9 月，中興與中興與中煤科工集團聯合完成煤炭行業首個中煤科工集團聯合完成煤炭行業首個 700M+2.6G700M+2.6G 混合組網驗證混合組網驗證，發布業界首發布業界首款款700M700M 本安型基站本安型基站，實現對煤礦井下關鍵位置通信，接入互聯網的接口設備，具備體積小、重量輕、安全性高等特點。華為 2021 年 1 月，華為在企業業務之外單獨成立煤礦軍團，煤礦成為華為唯一采用軍團模式的企業垂直領域。20212021 年年 9 9 月月，華為攜手國家能源局華為攜手國家能源局，首次發布針對煤炭行業的首次發布針對煤炭行業的“礦鴻操作系統礦鴻操作系統

40、”。通過獨特“軟總線”技術，以統一的接口和協議標準，解決不同廠家設備的協同與互通的問題。2022 年，為加快門克慶煤礦、葫蘆素煤礦智能化進程，華為煤礦軍團構建了“集團-門克慶-葫蘆素”三個虛擬數據中心，實現集約化管理并為進一步智能化作出準備。深耕于煤礦行業的企業煤科院 煤科院專注于礦井通信技術產品研發煤科院專注于礦井通信技術產品研發,先后完成了先后完成了 3G3G、4G4G、5G5G、F5GF5G 全系列技術的更新迭代全系列技術的更新迭代。通過“切片+MEC+虛擬無線專網”方案構建了 5G 智慧礦井，提升井下安全生產智能化水平，增強了礦區數據安全性及網絡可靠性。2021 年，煤科院共獲獎勵 1

41、2 項，其中一等獎 2 項，二等獎 6 項，三等獎 4 項。煤科院獨立完成或第一完成單位獲獎項目 7 項，其中安全分院“西部深井沖擊地壓力-構協同防控技術”是連續第二年獲得的一等獎項目。公司營業收入達 9984 萬元。震有科技 震有科技自主研發出了為行業用戶震有科技自主研發出了為行業用戶“量身打造量身打造”的專網型的專網型 4G+5G4G+5G 礦用無線寬帶通信系統礦用無線寬帶通信系統。具有結構簡單、業務豐富、構建靈活等特點，并可以根據行業客戶需求，進行定制開發。用 4G+5G 無線寬帶通信系統以 KT-XXX 相關關聯產品為核心構建井下無線通信平臺。2021 年，營收收入為 4.64 億元，

42、同比減少 7.12%；研發投入達 1.44 億元，同比增長 111.09%。龍軟科技 依據依據“1+3+N1+3+N的建設理念的建設理念，構建構建智能礦山調度決策指揮智能管控中心智能礦山調度決策指揮智能管控中心、“5G+5G+工業物聯網平臺工業物聯網平臺、智智能礦山云數據分析平臺、礦井能礦山云數據分析平臺、礦井 GISGIS 二三維地理信息平臺二三維地理信息平臺。實現煤礦開拓、運輸、通風、安全保障、設備維護、經營管理等安全生產管理過程的智能化運行，形成完整的智能礦山建設標準與規范體系。2021 年，公司實現營業總收入 2.9 億元，同比增長 47.2%；研發投入達到 3614.2 萬元，同比提

43、升75.6%。北路智控 北路礦用 5G 融合通信系統是以 5G 技術為核心，運用多種傳輸網，為煤礦智能化建設提供 5G 全覆蓋、5G 終端與應用、數據融合傳輸的整體解決方案，為井下為井下 5G5G 終端及采終端及采、掘掘、機機、運運、通等通等 5G5G 智能化智能化應用場景提供廣連接、高可靠、低時延、大帶寬的應用場景提供廣連接、高可靠、低時延、大帶寬的 5G5G 高速傳輸一張網。高速傳輸一張網。2021 年，公司全年新增訂單 4.95 億元，同比增長 48.09%；實現營業收入 3.09 億元，同比增長 8.64%。資料來源：各公司官網、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項

44、下所有內容證券研究報告證券研究報告14圖17：2018-2021 年度智能礦山監控系統營收及增長率圖18：智能礦山監控系統多層級軟硬件構成資料來源：招股說明書、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理安監系統行業雖競爭充分，準入門檻有壁壘。安監系統行業雖競爭充分，準入門檻有壁壘。公司同行業競爭對手包括煤科院、梅安森、華夏天信、光力科技、震有科技以及科達自控等公司，每個公司的核心優勢均有所不同。由于礦用設備的質量關系著煤礦生產人員的生命安全，因而國家對礦用安監產品設置了嚴格的準入條件，公司進入礦井安全監控系統需要按照國家有關規定取得相應業務資質如防爆證、安標證等，這是企業

45、能夠立足于行業的先決條件，因此企業需要在前期花費較多的資金和時間完成產品開發、認證等相關工作。因此，產業鏈上游及下游企業進入產業鏈中游成為智能礦山信息系統供應商的壁壘較高。煤礦集控系統：提供礦井基礎設施，生產安全煤礦集控系統：提供礦井基礎設施，生產安全煤礦集控系統主要包括智能煤流集控系統煤礦集控系統主要包括智能煤流集控系統、礦下智能排水礦下智能排水、通風系統通風系統。公司礦用煤流智能集控系統由地面集控平臺、操作臺、監控主/分站及擴音電話、傳感器、故障分析輔助設備等組成，能夠實現對皮帶機等煤流運輸設備的遠程“檢測、分析、聯動”全方位一體化集中控制，并能實現對煤流量的智能分析等，有效提升運輸的智能

46、化水平，達到少人化目標。圖19：2018-2021 年度智能礦山集控系統營收及增長率圖20：智能礦山集控系統多層級軟硬件構成資料來源：招股說明書、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15煤礦裝備配套系統：合作鄭煤機和三一，提升煤礦生產效率煤礦裝備配套系統：合作鄭煤機和三一，提升煤礦生產效率智能礦山裝備配套產品即主要與國內大型煤礦裝備廠家如鄭煤機、三一重裝的采/掘裝備相結合，能夠輔助煤礦裝備企業實現煤礦采/掘工作面可視化遠程控制，提升采/掘工作面自動化、智能化程度，實現工作面的少人化乃至無人化作業。公

47、司的智能礦山裝備配套產品有效融合了通信、監控、自動化控制的各項技術，集中優化了煤礦井下視頻成像清晰度、視頻和控制信號無線傳輸的準確度、工作面人員定位的精確度，能夠為煤礦裝備客戶的相關產品提供智能化升級方案，獲得市場高度認可。圖21：智能化工作面裝備配套產品架構資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理核心邏輯核心邏輯：短期解決煤礦生產安全短期解決煤礦生產安全，中期解決中期解決人力不足人力不足煤礦行業概況：能源安全背景下，保證煤炭供應為重要目標煤礦行業概況：能源安全背景下，保證煤炭供應為重要目標我國是全球最大的煤炭生產國與消費我國是全球最大的煤炭生產國與消費國，國，20202 22 2 年我國煤

48、炭產量年我國煤炭產量約約 4444.5 5 億億噸，同噸，同比上升比上升 7 7.7 7%；煤炭消費量煤炭消費量同比同比增長增長 2 2.9 9%。煤炭仍為我國能源結構的重要組成部分：2021 年，我國煤炭消費量占能源消費總量的 56.8%，相較上一年增長 4.6%。從產從產能的角能的角度看：度看：2013-2016 年間，我國煤炭產能主要受政策整治和市場需求放緩，經歷了持續下滑的階段；2016 年起，伴隨國家發改委和能源局提出智能礦山概念，我國原煤產量重回上升趨勢。煤炭作為我國能源主要支撐，煤礦生產具有較高的煤炭作為我國能源主要支撐，煤礦生產具有較高的復雜性和危險程度復雜性和危險程度，避免煤

49、礦事故和提升采掘安全性一直是我國政策推進建設的避免煤礦事故和提升采掘安全性一直是我國政策推進建設的重點。重點。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖22：近年國內煤炭產量及同比增速圖23：近年國內煤炭消費量及同比增速資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理從產能分布的區域來看，從產能分布的區域來看，煤炭生產向資源條件優厚，開采技術領先的地區集中的趨勢突出。2019 年，陜西，山西，內蒙古，新疆，貴州，山東，安徽，河南等八個省原煤總生產量約為 34 億噸，占比全國總生產量約 89.17%。其中山西省生產量約為 1

50、0 億噸，在全國總生產量中占比為 26%，較上年增長 6.60%；陜西省生產量為 4.5 億噸，在全國總生產量中占比為 12%，生產量較上年基本持平；內蒙古自治區生產量約為6億噸，在全國總生產量中占比16%，生產量較上年增長10.42%；新疆省生產量約為 2.4 億噸，在全國生產量中占比 6%，生產量較上年增加 13.17%。從產能分布結構來看，從產能分布結構來看，截至 2020 年底，排除產能過低和已經整改關停的煤礦后，全國煤礦數量約 4700 處。其中年產能在 120 萬噸以上千萬噸以下的中型現代化煤礦共 1200 處以上，產量占全國總量的 60%左右；年產能在千萬噸級的超大型煤礦共 52

51、 處，產量約占全國總量的 20%?？傮w上全國煤礦平均單井規模達到每年 110萬噸。十四五期間，全預計國煤炭產量將保持在每年 3-5%的增速水平。圖24：全國煤礦產能分布資料來源：呂鵬飛，何敏，陳曉晶等，工礦自動化:智慧礦山發展與展望，中華人民共和國新聞出版總署，2018 年，84-88 頁，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17驅動因素驅動因素（1 1）：煤礦作業危險系數高煤礦作業危險系數高，智能化升級提升生產安全智能化升級提升生產安全煤炭作為我國能源主要支撐煤炭作為我國能源主要支撐，煤礦生產具有較高的復雜性和危險程度煤礦生產具有較高的復

52、雜性和危險程度。井工煤礦具有開采難度大、難以有效控制井下通風等特點。盡管采煤機械化程度的大幅提高大幅降低了煤礦事故數量及死亡人數，但根據中國煤炭工業協會的數據，2021年全國共發生煤礦事故 91 起，死亡人數 178 人，百萬噸死亡率達 0.044 人/百萬噸。對比美國勞工部數據，2021 年美國煤礦死亡人數為 12 人，折合百萬噸死亡率為 1-2%。長期來看，我國煤礦安全水平仍有較大提升空間。2023 年 2 月 22 日，內蒙古自治區阿拉善左旗新井煤礦發生大面積塌方事故，大量作業車輛及操作司機被埋，目前已造成 6 人死亡，失聯 47 人。驅動因素（驅動因素（2 2）：煤礦開采環境惡劣，井下

53、工作人員日益老齡化）：煤礦開采環境惡劣，井下工作人員日益老齡化目前礦井下工作人員年齡大多在 40-50 歲以上，年輕人并不愿意從事這個行業。礦井工人一直處于最難招聘的幾大工種之一。中國社會科學院的數據顯示，2020年，煤炭行業的就業規模約為 260 萬人，2030 年這一數字將減半，甚至可能僅 100萬人左右。截至 2050 年，煤炭行業從業人員可能進一步降低到 20 萬人。驅動因素（驅動因素（3 3）：政策力度不斷加大，推進行業智能化標準提升）：政策力度不斷加大，推進行業智能化標準提升避免煤礦事故和提升采掘安全性一直是我國政策推進建設的重點。避免煤礦事故和提升采掘安全性一直是我國政策推進建設

54、的重點。2020 年以來，國家有關部門陸續出臺關于加快煤礦智能化發展的指導意見、智能化示范煤礦建設管理暫行辦法、煤炭工業“十四五”高質量發展指導意見等政策，提升對煤礦信息化、智能化建設領域的資源投入，拉動行業對相關產品需求的增長。此次國家礦山安監局、財政部聯合印發文件，明確工作完成時間節點以及財政經費保障等，我們預計將有效拉動煤礦及非煤礦山安全相關信息化、智能化建設投入。圖25：2016-2022 年全國煤礦事故數量及死亡人數資料來源：中國煤炭工業協會官網、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18表3：礦山重大災害風險防控相關政策發布時間發

55、布時間主辦單位主辦單位政策名稱政策名稱政策要點政策要點2023 年 2 月國家礦山安全監察局礦山安全標準工作管理辦法1、礦山企業必須執行保障礦山安全生產的國家標準、行業標準。監察部門應當將保障礦山安全生產的國家標準、行業標準作為事中事后監管監察執法的重要依據，對違反標準的行為應實施行政處罰。2、政策法規和科技裝備司定期組織技術委員會對礦山安全領域生產經營單位的標準實施情況進行抽檢和評估，與 1 年內連續 3 次抽檢不合格的企業約談或者向其發出警示函，情節嚴重的按照規定納入聯合懲戒和嚴重違法失信名單。2022 年 11 月國家礦山安全監察局關于加強煤礦隱蔽致災因素普查治理工作的通知1、煤礦應全面

56、查清煤層自燃傾向性、古河床沖刷帶、煤層風氧化帶等隱蔽致災因素。2、煤礦要根據礦井瓦斯、水害、火災、沖擊地壓等災害特點開展重點普查。高瓦斯和煤與瓦斯突出礦井要測定煤層瓦斯壓力、含量及其他與突出危險性相關的參數，編制礦井瓦斯地質圖。2022 年 6 月國務院安全生產委員會“十四五”國家安全生產規劃1、利用信息化平臺和智能化裝備等先進技術手段，創新監管監察執法方式，開展非現場監管監察；2、開展智能化作業和危險崗位的機器人替代，實施安全風險綜合防范工程，在關鍵風險位置實施機器人替代示范；3、全面推進智能化煤礦建設，研發應用非煤礦山智能感知裝備及綜合監控裝備。2022 年 3 月國家礦山安監局關于加強非

57、煤礦山安全生產工作的指導意見1、一個采礦許可證范圍內的礦產資源開發應當由一家生產經營單位統一管理，只設置一個獨立生產系統。礦體埋藏深度小于 200 米的新建建筑石料礦山不得采用地下開采方式。2、安全設施設計審查應邀請不少于5名熟悉金屬非金屬礦山或者尾礦庫安全生產工作的相關專業專家進行技術審查。3、金屬非金屬地下礦山在基建過程中應當同步建立監測監控、人員定位、通信聯絡系統，現有生產金屬非金屬地下礦山應當于現有生產金屬非金屬地下礦山應當于 20222022 年年 1212 月月 3131 日前日前建設完畢。建設完畢。2021 年 12 月中國煤炭工業協會煤炭工業“十四五”安全高效煤礦建設指導意見1

58、、當前行業科技支撐作用仍然不足，科研經費平均投入強度不足 1%；2、截截至至2022025 5年末年末，建成安全高效煤建成安全高效煤礦礦 1151150 0 處左右處左右（特級達特級達到到85850 0處以上處以上），產能占全國煤炭總產能的產能占全國煤炭總產能的 70%70%以上，產量占全國煤炭總產量的以上，產量占全國煤炭總產量的 2/32/3 以上以上；采煤機械化程度平均達到 99%；智能化采掘工作面達到 800 個，智能化煤礦產能比例大于 60%；煤炭綠色開發利用方式基本形成，原煤入選率達到 95%以上。2020 年 12 月國務院安全生產委員會全國安全生產專項整治三年行動計劃1、加快推進

59、機械化、自動化、信息化、智能化建 設，災害嚴重礦井采掘工作面基本實現智能化，力爭采掘智能化工作面達到 1000 個以上，建設一批智能化礦井。2、力爭采掘智能化工作面達到 1000 個以上，建設一批智能化礦井,2022年底前全國一、二級安全生產標準化管理體系達標煤礦占比 70%以上。3、2020 年底前起尾礦庫數量原則上只減不增，2021 年底全面完成“頭頂庫”治理，2022 年底前尾礦庫在線監測系統安裝達到 100%。資料來源:中國煤炭工業協會、國家礦山安監局等官網，國信證券經濟研究所整理2022 年 10 月，國家礦山安監局發布煤礦及重點非煤礦山重大災害風險防控建設工作總體方案，明確煤礦及重

60、點非煤礦山企業須加大安全投入、加強礦山重大災害風險防控建設和管理，相關建設經費以企業和地方政府投入為主，中央財政將通過安全生產預防和應急救援能力建設補助資金予以支持。文件要求，在國家礦山安全生產風險監測預警平臺基礎上，推進地方政府建設完善礦山安全監管監察信息系統并納入國家平臺。同時，礦山企業要將有關數據接入國家平臺和省級平臺，實現互聯互通。方案在延續此前智慧礦山方案要求的同時，在覆蓋市場、礦山場景、技術要求細則方面更加細化：(1)從煤礦向非煤礦山拓展，市場覆蓋面更加廣闊，市場容量提升。從煤礦向非煤礦山拓展，市場覆蓋面更加廣闊，市場容量提升。方案要求，力爭在 2026 年前，在全國范圍內完成所有

61、在冊煤礦、2400 座重點非煤礦山重大災害風險防控項目建設工作。(2)監控礦山場景更加全面監控礦山場景更加全面。方案中提出要在主井口、副井口、煤場出入口、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19井下危險區域、井下帶式輸送機機頭、機尾、非煤礦山的采場危險區域、高陡邊坡、排土場、尾礦庫庫區周邊安裝高清攝像頭，目前礦井中視頻設備多用于主井口等重點區域，此次方案要求進一步擴大監控覆蓋場景。(3)技術要求更加細節技術要求更加細節，AIAI、精準定位等新技術將在礦上領域廣泛應用精準定位等新技術將在礦上領域廣泛應用。我們認為，該方案將推動煤礦企業對于智慧礦山投入資本開支進一步

62、提升，建設規劃由三大系統構成：納入全國性系統的 AI 視頻智能輔助監管監察系統、應急處置視頻智能通訊系統、重大違法行為智能識別分析系統。AIAI 視頻智能輔助監管監察系統視頻智能輔助監管監察系統：1 1）煤礦地面關鍵點位視頻智能監控子）煤礦地面關鍵點位視頻智能監控子系統。系統。在煤礦的主井口、副井口、煤場出入口等地面關鍵地點、重要部位安裝高清攝像機和圖像智能分析設備。2 2）重點煤礦井下視頻智能監控重點煤礦井下視頻智能監控子系統。子系統。在重點煤礦的井下危險區域、井下帶式輸送機機頭、機尾、井底車場、馬頭門等關鍵地點、重要部位安裝高清攝像機和圖像智能分析設備。3 3）重點非煤礦山視頻智能監控子系

63、統重點非煤礦山視頻智能監控子系統。在重點非煤礦山的采場危險區域、高陡邊坡、排土場、尾礦庫庫區周邊（干灘）、排洪設施、井下危險區域、井下皮帶機頭、機尾、井底車場、馬頭門等關鍵地點、重要部位安裝高清攝像機和圖像智能分析設備。應急處置視頻智能通訊系統應急處置視頻智能通訊系統：先期在煤礦調度室安裝高清攝像頭圖像智能分析和音視頻通訊軟件，平時監控調度室值班人員是否空崗、睡崗，遇突發事件或事故應急處置時，實現各級煤礦安全監管監察部門與煤礦進行視頻會商，加快應急處置響應速度。重大違法行為智能識別分析系統重大違法行為智能識別分析系統：1 1）重點煤礦重要設備用電監測子系）重點煤礦重要設備用電監測子系統。統。在

64、重點煤礦的礦井變電站、主運輸、主通風、主排水、主副提升等重要設備上加裝智能用電融合終端，實時監測煤礦重要設備的電流、電壓、負載等主要數據變化。2 2）重點煤礦井下精準定位子系統重點煤礦井下精準定位子系統。在重點煤礦開展井下精準定位系統建設，對井下作業人員實時精確定位，對井下人員進入危險區域、作業面超定員數量等違規行為及時報警提醒；對礦車、采煤機、掘進機等重要機電設備的位置和安全運行情況實時監測反饋，及時發現違規操作、設備位移和車輛碰撞等風險，并發出預警；發生事故時，迅速確定井下人員具體位置，為精準快速救援提供支撐，提高救援成功率。煤礦智能化的空間測算：滲透率僅個位數，行業需求旺盛煤礦智能化的空

65、間測算：滲透率僅個位數，行業需求旺盛關于煤礦智能化的滲透率，我們采用兩種口徑測算。根據我們的測算，目前我國煤礦智能化滲透率僅在 4%-10%的水平，市場空間巨大。第一，按照達到智能化礦井驗收標準的數量進行測算：按照達到智能化礦井驗收標準的數量進行測算：2020 年 11 月，國家能源局和煤礦安監局共同發布關于開展首批智能化示范煤礦建設的通知，首次定義 71處首批智能化礦井建設名單。智能礦井的建設周期一般在 1-1.5 年，截止 2021年，全國已完成約 170 處智能化示范煤礦的建設。因此推測，全國 4700 多個煤礦的智能化滲透率約為 4%。第二，第二，按照智能綜采工作面進行測算按照智能綜采

66、工作面進行測算：截止 2021 年，全國建成智能化采掘工作面813 個，同比 2020 年提升 65%。一般一個煤礦對應 1-2 個采掘工作面，因此推測全國 4700 多個煤礦的智能化滲透率約為 10%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20新建礦井的智能化建設市場空間測算新建礦井的智能化建設市場空間測算根據國家能源局和礦山安監局聯合發布的煤礦智能化建設指南(2021 年版)，假設新建礦井需要完全覆蓋建設指南中涵蓋的十大系統（不包含采掘生產類大型設備），新建單礦井總智能化建設的投入金額約為 1 億元人民幣。安永企業咨詢于 2020 年發布的智慧賦能煤炭產業新萬

67、億市場，新建型礦井單礦改造費用約在 1.95 億元人民幣至 3.85 億元人民幣之間，我們認為該假設保守符合現實情況。整個十四五期間，預計新增 2-5 億煤礦產能，對應煤礦數量約 100-150 個，假設單礦建設金額為 1 億元，即新建礦井的智能化建設市場空間對應約 100-150 億元。已有礦井的智能化改造市場空間測算已有礦井的智能化改造市場空間測算根據國家能源局 2021 年發布的智能化煤礦驗收管理辦法，我們針對其中定義的十大系統進行了價值量的梳理。智能化煤礦驗收辦法以 100 分為滿分，每分對應約 100 萬元的建設價值量，即整體建設對應軟硬件價值總量約 1 億元。對于千萬噸及以上超大型

68、礦井，假設一般智能化改造升級總費用約為 7000 萬元；對于100 萬噸到 1000 萬噸區間的礦井，假設對應智能化改造升級總費用約為 5000 萬元。表4：煤礦智能化相關系統價值量測算智能化系統驗收標準分類單價測算(萬元)競爭廠商GIS 系統地質保障系統200龍軟科技、精英數智、華夏天信等綜合性管控平臺系統信息基礎設施系統450-1000龍軟科技、北路智控、梅安森、應急管理部信息研究院、科達自控、華夏天信等人員定位系統信息基礎設施系統300-600北路智控、梅安森等智能采煤系統采煤系統500-1000北路智控、龍軟科技、梅安森、天地科技、鄭煤機等智能掘進掘進系統200-600北路智控、龍軟科

69、技、天地科技、鄭煤機等運輸系統輔助運輸系統300-500北路智控、工大高科等通風與壓風系統通風系統100-300北路智控、龍軟科技、梅安森、應急管理部信息研究院、科達自控、華夏供電與供排水系統供電與供排水系統100-300智能采煤系統采煤系統500-1000北路智控、龍軟科技、梅安森、天地科技、鄭煤機等安全監控系統(必上)安全監控系統100-400北路智控、梅安森、新華邦、富力通信息技術等智能礦山通信系統信息基礎設施系統500-2000北路智控、震有科技等資料來源:采招網、智能化煤礦驗收管理辦法、國信證券經濟研究所整理表5：智能化煤礦驗收辦法中各系統評價指標權重評價指標權重值（總分 100）信

70、息基礎設施0.0942地質保障系統0.0622掘進系統0.1432采煤系統0.1673主煤流運輸吸引0.0982輔助運輸系統0.0683通風與壓風系統0.0893供電與供排水系統0.0869安全監控系統0.130635智能園區與經營管理系統0.0598資料來源:智能化煤礦驗收管理辦法，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2120212021 年年 3 3 月，中國煤炭工業協會發布月，中國煤炭工業協會發布20202020 煤炭行業發展年度報告，報告指煤炭行業發展年度報告，報告指出，出，“十四五十四五”末期，我國將建成末期，我國將建成 1000

71、1000 處智能化煤礦。處智能化煤礦。目前我國擁有煤礦數量約 4700 處，其中千萬噸礦井數量約 80 余處，年產能在 120 萬噸以上千萬噸以下的中型現代化煤礦共約 1200 處。假設 2021 年我國超大型（1000 萬噸產能以上）礦井的智能化滲透率約 55%，十四五末期智能化滲透率達到 100%，單個超大型智能化礦井的升級費用約 7000 萬元，即 2022-2025 年超大型煤礦智能化改造市場規模分別為 2.8/5.6/8.4/8.4 億元，合計對應市場規模 25.2 億元。假設 2021 年我國中大型（100 萬噸-1000 萬噸產能）礦井的智能化滲透率約 10%，十四五末期智能化滲

72、透率達到 100%，單個中大型智能化礦井的升級費用約 5000萬元，即 2022-2025 年中大型煤礦智能化改造市場規模分別為 60/90/150/240 億元，合計對應市場規模 540 億元。假設十四五期間，我國整體新增煤礦數量約 100-150 個，單個新建智能化礦井的建設費用約 1 億元，即 2022-2025 年我國新建煤礦智能化市場規模分別為23/30/30/30 億元，合計對應市場規模 113 億元。綜上所述綜上所述，我們測我們測算算2022-2022022-2025 5年我國總煤礦智能化市場空間分別年我國總煤礦智能化市場空間分別為為85.885.8、125.6125.6、188

73、.4188.4、278.4278.4 億元，合計對應市場規模億元，合計對應市場規模 678.2678.2 億元。億元。表6：煤礦智能化升級的節奏預測指標指標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E千萬噸級以上礦井數量808080808080智能化滲透率50%55%60%70%85%100%智能礦井數量404448566880新增智能化升級礦井數量（個）4481212單個礦井智能化改造成本（萬元）70007000700070007000超大型礦井智能化改造市場規模（億元）2.82.85.68.48.4100 萬噸-1000

74、萬噸礦井數量120012001200120012001200智能化滲透率3%10%20%35%60%100%智能礦井數量361202404207201200新增智能化升級礦井數量（個）84120180300480單個礦井智能化改造成本（萬元）500050005000500050005000存量大型礦井智能化改造市場規模（億元）426090150240當年進行智能化升級的新建礦井數量(假設新建完第二年開始上智能化系統）2023303030單個新建礦井智能化建設成本（萬元）1000010000100001000010000新增礦井智能化建設市場規模（億元）2023303030總智能化改造市場規模（

75、億元）64.885.8125.6188.4278.4資料來源:高工鋰電，公司公告，國信證券經濟研究所整理注：圖中測算數據為假設數據，僅供參考。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22盈利預測盈利預測假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：智 能 礦 山 通 信 系 統智 能 礦 山 通 信 系 統：2019-2021 年 公 司 智 能 礦 山 通 信 系 統 營 收 分 別 為0.89/1.24/2.10 億元，同比增速分別為 53.95%/40.19%/69.58%。2019-2021 年陜煤集團等存量客戶對公司 4G 類礦用通信產品需求持續提升。另

76、外，公司持續推進智能礦山通信系統業務拓展，實現板塊營收的快速增長，以獲得中國煤炭科工、國家能源等新增大客戶。我們認為隨著下游煤炭企業存量客戶對于公司 4G類礦用通信產品需求的持續釋放、公司持續開拓新增客戶群體，伴隨前期 4G 產品銷售的快速增長，后續智能礦山通信系統新建系統、擴容及備件需求均有望提升。預計 22-24 年的通信系統營收為 3.37/5.12/7.17 億元，同比+60%/52%/40%；在毛利率方面，2019-2021 年該板塊毛利率分別為 57.92%/55.99%/46.06%，考慮到去年毛利率或受到上游原材料漲價等因素影響，未來該板塊毛利率有望隨原材料緊缺問題的緩解逐漸改

77、善，預計對應 22-24 年的毛利率為 51%/52%/53%。智能礦山監控系統智能礦山監控系統：2019-2021 年智能礦山監控系統營收分別為 1.40/1.55/1.80億元，同比增速為 25.24%/10.59%/16.19%。2020-2021 年板塊營收的同比增長主要系客戶增加了對于前期銷售的煤礦安全監控系統、礦用智能打鉆管理系統、礦用人員精確定位系統的擴容需求。隨著國內政策面的積極推進，煤礦企業不斷強化落實安全生產理念，礦山監控系統市場有望繼續提升，公司煤礦安全監控系統、礦用智能打鉆管理系統、礦用人員精確定位系統等業務的營收占比或將提高。預計22-24年的智能礦山監控系統營收為2

78、.49/3.23/4.10億元，同比+38%/30%/27%；在毛利率方面，2019-2021 年該板塊毛利率為 58.86%/54.34%/52.69%，呈現逐年下滑趨勢，系 2020 年起執行的新收入準則導致營業成本升高所致。我們預計2022-2024 年板塊毛利率分別為 52%/53%/53%。智能礦山裝備配套：智能礦山裝備配套：公司智能礦山裝備配套包括采煤工作面智能化配套及掘進工作面智能化配套，能夠為煤礦裝備客戶的相關產品提供智能化升級方案。伴隨公司與核心客戶合作的深入，我們預計公司智能礦山裝備配套業務將保持較快增長，預計 2022-2024 年營收分別為 1.52/1.75/2.01

79、 億元，增速分別為 22%/15%/15%。毛利率方面，公司智能礦山裝備配套以自產產品為主，集成的外購產品較少，我們預計后續毛利率將保持平穩，預計 2022-2024 年毛利率分別為 68%/69%/70%。智能礦山集控系統智能礦山集控系統：公司智能礦山集控系統產品能夠實現煤流運輸、井下排水、巷道通風等場景的智能控制，幫助煤礦實現生產無人化的目標。公司集控系統整體的規模相比其他業務偏小，基數更低。2019-2021 年智能礦山集控系統營收為0.35/0.58/0.63 億元，同比增速為 17.09%/65.39%/8.51%?？紤]到國家對智能礦山領域的無人化、自動化的大力推動，我們預計公司智能

80、礦山集控系統業務也將呈平穩增長趨勢，預計 2022-2024 年的營收為 0.81/1.06/1.35 億元，同比+30%/30%/28%；2019-2021 年該板塊毛利率為 55.07%/41.14%/40.56%，預計2022-2024 年毛利率分別為 40%/45%/45%。按假設前提，我們預計公司 22-24 年歸母凈利潤1.92/2.75/3.58 億元，歸母凈利潤增速分別為30.1%/43.4%/30.2%。每股收 益分別 為2.18/3.12/4.07元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23表7：北路智控業務拆分201920192020202

81、0202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E智能礦山通信系統智能礦山通信系統收入收入0.891.242.103.375.127.17YOYYOY53.95%40.19%69.58%60%52%40%毛利毛利0.510.690.971.722.663.80YOYYOY43.56%35.50%39.50%77.18%54.98%42.69%毛利率毛利率57.92%55.99%46.06%51.00%52.00%53.00%智能礦山監控系統智能礦山監控系統收入1.401.551.802.493.234.10YOY25.24%10.59%16.19%38%30%27%

82、毛利0.830.840.951.291.712.17YOY6.05%2.10%12.67%36.19%32.50%27.00%毛利率58.86%54.34%52.69%52.00%53.00%53.00%智能礦山裝備配套智能礦山裝備配套收入0.310.981.251.521.752.01YOY386.43%218.29%26.89%22%15%15%毛利0.220.680.841.031.211.41YOY505.70%211.91%24.14%22.95%16.69%16.67%毛利率70.38%68.97%67.47%68.00%69.00%70.00%智能礦山集控系統智能礦山集控系統收入

83、0.350.580.630.811.061.35YOY17.09%65.39%8.51%30%30%28%毛利0.190.240.250.330.480.61YOY14.25%23.56%6.97%28.21%46.25%28.00%毛利率55.07%41.14%40.56%40.00%45.00%45.00%合計合計總營收（億元）總營收（億元）2.944.355.788.1911.1614.63增速增速43.24%47.75%32.83%41.70%36.26%31.18%毛利（億元）毛利（億元）1.752.453.014.376.067.99增速增速30.47%40.35%22.89%45

84、.01%38.62%31.92%毛利率毛利率59.34%56.37%52.15%53.37%54.29%54.60%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理和預測綜 上 所 述，預 計 未 來 3 年 營 收 8.19/11.16/14.63 億 元，同 比+41.70%/36.26%/31.18%，毛利率為 53.37%/54.29%/54.60%。未來未來 3 3 年業績預測年業績預測表8：未來 3 年盈利預測表2020212120202222E E20202323E E2022024 4E E營業收入（百萬元）營業收入（百萬元）57881911161464營業成本（百萬元）營業成本（百

85、萬元）277382510665銷售費用（百萬元）銷售費用（百萬元）507495117管理費用（百萬元）管理費用（百萬元）375877121研發費用（百萬元）研發費用（百萬元）5580112139財務費用（百萬元）財務費用（百萬元）3134營業利潤（百萬元）營業利潤（百萬元）161215308401利潤總額（百萬元）利潤總額（百萬元）166215308401歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤147192275358EPSEPS（元）（元）1.682.183.124.07ROEROE30%30%32%32%資料來源：國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究

86、報告證券研究報告24假設公司 2022-2024 年管理費用率分別為 7.0%/6.8%/8.2%，2024 年管理費用略微上升主要假設了公司后續可能會開展股權激勵計劃導致管理費用有所上升；假設公司 2022-2024 年研發費用率分別為 9.8%/10.0%/9.5%，2023 年公司研發費用率略微上升主要考慮公司當期開展 AI 和巡檢機器人等相關項目；假設公司2022-2024 年銷售費用率分別為 9.%/8.5%/8.0%，呈逐年下滑趨勢，主要考慮公司收入規模增加帶來費用優化所致。按上述假設條件，我們得到公司 22-24 年收入分別為 8.19/11.16/14.64 億元，歸屬母公司凈

87、利潤 1.92/2.75/3.58 億元，利潤年增速分別為 30.1%/43.4%/30.2%。每股收益 22-24 年分別為 2.18/3.12/4.07 元。盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析我們以上述結果為中性預測結果，進行盈利預測情景分析，樂觀預測上調收入10%，悲觀預測下調收入 10%，得到預測結果與收入變動之間較為敏感，具體情況如下：表9：情景分析（樂觀、中性、悲觀）202020202022021 12022022 2E E2022023 3E E2022024 4E E樂觀預測樂觀預測營業收入增長率47.2%32.7%45.9%39.9%34.3%營業成本/銷售收入43.7

88、%47.8%42.0%41.1%40.9%管理費用/銷售收入7.9%6.3%6.3%6.1%7.4%研發費用/銷售收入10.6%9.5%8.8%9.0%8.6%銷售費用/銷售收入8.2%8.6%8.1%7.7%7.2%營業稅及附加/營業收入1.2%1.0%1.1%1.1%1.1%所得稅稅率12.0%10.9%9.7%9.7%9.7%股利分配比率22.0%22.0%27.5%26.4%26.4%中性預測中性預測營業收入增長率47.2%32.7%41.7%36.3%31.2%營業成本/銷售收入43.7%47.8%46.6%45.7%45.4%管理費用/銷售收入7.9%6.3%7.0%6.8%8.2

89、%研發費用/銷售收入10.6%9.5%9.8%10.0%9.5%銷售費用/銷售收入8.2%8.6%9.0%8.5%8.0%營業稅及附加/營業收入1.2%1.0%1.2%1.2%1.2%所得稅稅率12.0%10.9%10.8%10.8%10.8%股利分配比率22.0%22.0%25.0%24.0%24.0%悲觀的預測悲觀的預測營業收入增長率47.2%32.7%37.5%32.6%28.1%營業成本/銷售收入43.7%47.8%51.3%50.3%49.9%管理費用/銷售收入7.9%6.3%7.7%7.5%9.0%研發費用/銷售收入10.6%9.5%10.8%11.0%10.5%銷售費用/銷售收入

90、8.2%8.6%9.9%9.4%8.8%營業稅及附加/營業收入1.2%1.0%1.3%1.3%1.3%所得稅稅率12.0%10.9%11.9%11.9%11.9%股利分配比率22.0%22.0%22.5%21.6%21.6%資料來源：國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25估值與投資建議估值與投資建議公司所處行業為煤礦智能化行業，可比公司包括中控技術、賽意信息、寶信軟件、龍軟科技和梅安森等，考慮到公司體量作為煤礦智能化領軍企業，我們預計公司22-24年 EPS 分 別 為 2.18/3.12/4.07 元/股，對 應 的 PE分 別 為36

91、.7x/26.7x/21.5x?？紤]公司的業務特點，我們采用相對估值法來估算公司的合理價值區間。相對估值：相對估值：93.7-109.393.7-109.3 元元選取與公司相近的從事工業智能化業務的公司做比較，可比公司主要包括中控技術、賽意信息、寶信軟件、龍軟科技和梅安森。中控技術、寶信軟件主要從事工業智能化相關業務，主要模式為向工業客戶提供生產流程智能化升級的軟硬件一體化的解決方案，包含控制系統、MES 軟件等核心產品。賽意信息為軟件廠商，主要服務高科技裝備相關上游客戶，主要產品為提供智能制造整體解決方案。中控技術、寶信軟件和賽意信息為工業數字化領域相關廠商，業務模式與北路智控相似，共同受益

92、于工業數字化產業升級趨勢。龍軟科技和梅安森為煤礦智能化行業垂直領域廠商，其中龍軟科技主要產品包括給各個煤礦提供以 GIS 軟件為底座的綜合管控平臺、地質保障系統、安全監控系統等，2022 年毛利率為 51.51%，盈利能力和業務模式與北路智控相似。龍軟科技 2022 年收入為 3.65 億元，同比增長 25.45%；凈利潤為 0.8 億元，同比增長 26.90%。梅安森主要產品為安全監控產品、綜合管控平臺等，與北路智控為同行業競爭廠商，業務模式一致。截止 2023 年 4 月 7 日，行業 2023 年平均 PE 為 54.3X?？紤]到中控技術、寶信軟件和賽意信息市場份額和收入體量高于北路智控

93、；梅安森估值中包含部分對其軍工業務的溢價；我們給予北路智控 2023 年 30-35X PE，對應合理的價格區間為93.7-109.3 元。表10：同類公司估值比較代碼代碼公司簡稱公司簡稱股價股價總市值總市值EPSEPSPEPE投資評級投資評級2023/2023/4 4/7 7億元億元2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E688777中控技術106.9533.81.11.62.12.894.566.750.137.8買入300687賽意信息37.3150.60.60.70.

94、70.957.951.355.240.7買入600845寶信軟件60.61212.71.21.11.41.752.454.444.835.4買入688078龍軟科技47.033.61.11.31.82.544.737.426.618.9買入300275梅安森25.347.6/0.40.30.5/71.094.855.9平均56.154.3301195北路智控81.1471.142.22.33.03.936.236.127.120.9買入資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理注：北路智控為國信計算機預測、其余公司為 Wind 一致預期投資建議投資建議作為深耕智能礦山領域的企業，北路智控在行業

95、內形成深度把握客戶需求、專業技術、資質等優勢，依托自身在礦山信息化領域的聚焦和全面性以及與大型煤機設備建立的穩定合作關系，在整個賽道占據了有利的競爭位置。未來幾年，公司業績有望實現較快增長。綜上所述，考慮公司龍頭地位和較好的成長性，我們認為公司股票合理估值區間在 93.7-109.3 元之間，維持“買入”評級。2022-2024 年，公司營業收入為8.19/11.16/14.63 億元，增速分別為 41.70%/36.26%/31.18%；歸母凈利潤為公司股票合理估值區間在93.7-109.3元，維持“買入”評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告261.92

96、/2.75/3.58 億 元，增 速 分 別 為 30.1%/43.4%/30.2%；EPS 為 每 股2.18/3.12/4.07 元，對應 PE 為 36.1/27.1/20.9x，給予公司 2023 年的目標 PE為 30-35x。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27風險提示風險提示估值的風險估值的風險我們采取了相對估值方法，得出公司的合理估值在 93.7-109.3 元之間，該估值是建立在相關假設前提基礎上的，特別是對可比公司的估值參數的選定，都融入了很多個人的判斷，進而導致估值出現偏差的風險，具體來說，我們選取了與公司業務相同或相近的企業的相對估值

97、指標進行比較，可比公司平均 2023 年的 PE 值為 54.3x，考慮到公司具有較好的成長性，我們給予公司 2023 年 PE 值為 30-35x，可能未充分考慮市場及該行業整體估值偏高的風險。盈利預測的風險盈利預測的風險我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 53.37%/54.29%/54.60%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。我們假設公司未來 3 年收入增長為 41.70%/36.26%/31.18%，收入增速假設由行業增長邏輯和客戶對于公司目前的產品需求推導，但也與公司后續的項目簽約情況和銷售情況相關，故存在收入增長超預期或

98、低于預期的可能。盈利預測考慮了未來公司產品研發順利、項目客單價不斷提升等帶來的可觀增量，若以上假設推進不及預期則存在預測偏高的風險。銷售費用、管理費用投入或存在超預期的風險。經營風險經營風險煤炭行業周期性波動風險：煤炭行業周期性波動風險：公司處于煤礦智能化建設領域，雖不與煤炭價格行情的波動直接關聯，但受到我國煤炭行業相關產業政策及存量煤礦改造建設影響較大，因而煤炭行業的整體發展情況會對公司所處行業發展產生影響。未來若煤炭行業周期性波動下行，煤炭企業的盈利能力下降，可能將一定程度收縮信息化和智能化建設資本開支，由此公司主營業務亦將受到不利影響，經營業績存在波動風險。上游煤炭價格波動風險：上游煤炭

99、價格波動風險：若未來上游煤炭供應情況和市場價格出現大幅波動，而公司又無法靈活調整產品銷售價格時，公司存在經營業績受到重大不利影響的風險?？蛻艏卸容^高客戶集中度較高的風險的風險：2019-2021 年公司前五大客戶合計營收占比分別為 42.64%/40.73%/42.07%，公司存在產品銷售客戶集中度高的風險，未來客戶需求波動、回款情況不佳等情況或將對公司經營產生影響。政策風險政策風險稅收優惠政策變化風險：稅收優惠政策變化風險：公司目前享受了稅收優惠、自行開發軟件產品增值稅退稅等政策，導致稅收優惠金額占利潤總額的比重較高，如果國家上述政策出現變動，或公司不再具備享受稅收優惠的資格，則可能面臨利

100、潤水平下降、經營業績下滑等風險。行業政策變動風險行業政策變動風險：近年來，國家出臺了煤炭工業發展“十三五”規劃、關于加快煤礦智能化發展的指導意見等一系列鼓勵智能礦山行業發展的公司估值和盈利預測是基于一定的假設基礎上的，可能對相關參數估計偏樂觀、從而導致該估值偏高的風險；以及對收入增長預期偏樂觀而導致盈利預測值高于實際值的風險。請謹慎使用！請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28政策，推進了煤礦智能化建設領域的資源投入，相關產品的需求不斷增長。如果未來國家的產業政策發生重大調整，預計將會導致智能礦山相關產品需求縮減，若公司不能在經營和產品技術上及時調整以適應政策變

101、更，這將對公司業務發展和盈利能力產生較大不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E現金及現金等價物98117120100100營業收入營業收入4364365785788198191116111614641464應收款項2533944947341003營業成本1902

102、77382510665存貨凈額139189266356465營業稅金及附加56101318其他流動資產77636689117銷售費用36507495117流動資產合計流動資產合計5725727677679509501285128516901690管理費用35375877121固定資產3031343738研發費用465580112139無形資產及其他1615161616財務費用63134投資性房地產2022222222投資收益(0)0000長期股權投資00000資產減值及公允價值變動00010資產總計資產總計639639835835102310231360136017671767其他收入(44)

103、(46)(80)(112)(139)短期借款及交易性金融負債533784117132營業利潤119161215308401應付款項5783128171223營業外凈收支25000其他流動負債158204156207275利潤總額利潤總額121121166166215215308308401401流動負債合計流動負債合計268268324324367367495495630630所得稅費用1518233343長期借款及應付債券015151515少數股東損益00000其他長期負債00011歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤107107147147192192275275358358長期負債合計長

104、期負債合計0 01515151516161616現金流量表（百萬元現金流量表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E負債合計負債合計268268339339383383511511646646凈利潤凈利潤107147192275358少數股東權益00000資產減值準備(0)0000股東權益3714966408491121折舊攤銷46445負債和股東權益總計負債和股東權益總計639639835835102310231360136017671767公允價值變動損失(0)(0)0(1)0財務費用63134關鍵財務與估值指標關鍵財務與估值指

105、標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營運資本變動(115)(105)(183)(259)(286)每股收益1.211.682.183.124.07其它0(0)(0)(0)(0)每股紅利0.270.370.540.750.98經營活動現金流經營活動現金流(4)(4)4848131319197777每股凈資產4.215.647.279.6512.74資本開支0(6)(8)(6)(6)ROIC32.72%28.17%30%32%32%其它投資現金流(5)0000ROE28.79%29.71%30%32%32%投資活動現金流投資活動現金流(5)

106、(5)(6)(6)(8)(8)(6)(6)(6)(6)毛利率56%52%53%54%55%權益性融資00000EBIT Margin28%27%26%28%28%負債凈變化015000EBITDAMargin29%28%27%28%28%支付股利、利息(23)(32)(48)(66)(86)收入增長47%33%42%36%31%其它融資現金流14012463315凈利潤增長率73%38%30%43%30%融資活動現金流融資活動現金流9393(22)(22)(1)(1)(33)(33)(71)(71)資產負債率42%41%37%38%37%現金凈變動現金凈變動848419193 3(20)(20

107、)0 0股息率0.3%0.4%0.6%0.9%1.2%貨幣資金的期初余額1498117120100P/E69.250.138.526.920.6貨幣資金的期末余額98117120100100P/B19.914.911.58.76.6企業自由現金流03251574EV/EBITDA60.048.135.425.119.6權益自由現金流059514686資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；

108、作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級類別類別級別級別說明說明股票股票投資評級投資評級買入股價表現優于市場指數 20%以上增持股價表現優于市場指數 10%-20%之間中性股價表現介于市場指數 10%之間賣出股價表現弱于市場指數 10%以上行業行業投資評級投資評級超配行業指數表現優于市場指數 10%以上中性行業指數表現介于市場指數 10%之間低配行業指數表現弱于市場指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公

109、司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或

110、關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券

111、投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032