鼎智科技-公司研究報告-微特電機小巨人上市定位高端市場打造國內領先品牌-230416（35頁）.pdf

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1、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2023 年 04 月 16 日 鼎智科技鼎智科技（873593.BJ）微特電機小巨人上市，微特電機小巨人上市，定位定位高端市場打造高端市場打造國內國內領先品牌領先品牌 微特電機小巨人上市，微特電機小巨人上市，邁入快速擴張階段邁入快速擴張階段。鼎智科技是主營線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機及其組件等產品的定制化精密運動控制解決方案提供商。1）近年公司成長迅速）近年公司成長迅速，2017-2022 年，公司營收從 0.53億元增長至 3.18 億元，CAGR 達到 43.1%，歸母凈利潤從 0.12 億元

2、增長至1.01 億元，CAGR 達到 53.1%。公司盈利能力較強，2022 年毛利率、凈利率分別為 55.4%、31.7%，顯著高于同業水平。2）公司研發實力雄厚，核）公司研發實力雄厚，核心研發人員經驗豐富心研發人員經驗豐富，2022 年研發人員數量達 47 人，占比 21.3%；2018-2022 年研發費用率均保持在較高水平。3）核心產品自產率高，）核心產品自產率高，下游下游需求旺盛急需突破產能瓶頸需求旺盛急需突破產能瓶頸。公司線性執行器和音圈電機產品自產率接近100%，目前產能較難滿足后續發展需求。微特電機行業規模微特電機行業規模廣闊廣闊，下游應用需求多樣化。，下游應用需求多樣化。1）

3、微特電機下游應用領域）微特電機下游應用領域多，多，國內市場空場逾千億國內市場空場逾千億。微特電機在家用電器、醫療器械、電子信息、航空航天、工業機器等諸多領域均有應用，據公司招股書及研觀報告網數據，2021 年我國微特電機行業規模達到 1,343.7 億元，2020 年我國微特電機產量達到 139 億臺，占世界總產量 73.9%。2）國內高端電機發展落后，龍頭）國內高端電機發展落后，龍頭企業市占率較低。企業市占率較低。高端微特電機壁壘較高，國內企業較國際先進水平仍有距離，國內市場份額僅為 1%-2%，未來有望發揮依靠性價比和本土化服務優勢逐漸推進國產替代。3）公司深耕細分）公司深耕細分產品產品市

4、場，下游市場，下游市場景氣市場景氣度較高度較高。步進電機為行業主流產品，公司依靠絲桿步進電機和音圈電機尋求差異化優勢，主要下游市場為醫療器械與工業自動化領域，景氣度有望長期持續。定位高端市場，定位高端市場，智能化與定制化助力長足發展智能化與定制化助力長足發展。1）公司核心產品競爭力較）公司核心產品競爭力較強，已與多個大客戶達成合作。強，已與多個大客戶達成合作。公司線性執行器和音圈電機等產品技術領先明顯，線性執行器產品參數接近美國海頓，已與天隆科技、邁瑞醫療等客戶達成合作。2）公司研發投入較高，具備核心技術優勢。）公司研發投入較高，具備核心技術優勢。2022 年公司研發人員占比與研發費用率均處于

5、行業較高水平?；谳^高的研發投入，公司線性執行器等產品核心技術領先同業，具備核心零部件自產能力。3）定制化與）定制化與全球服務能力助力公司業務發展。全球服務能力助力公司業務發展?；凇爸悄芑?定制化”的生產模式和快速響應機制，公司能夠通過全球銷售服務網絡為全球客戶提供定制化服務。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。我們預計公司 2023-2025 年營業收入為 4.32/5.76/7.60 億元，歸母凈利潤為 1.30/1.70/2.26 億元，對應 PE 為 14.6/11.2/8.4X。公司定位高端市場有望長期保持高盈利，首次覆蓋，予以“買入”評級。風險提示風險提示：募投項目建設進度不

6、及預期；下游產業擴張不及預期；行業競爭格局惡化。財務財務指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）194 318 432 576 760 增長率 yoy（%）48.0 64.0 35.8 33.2 31.9 歸母凈利潤（百萬元）50 101 130 170 226 增長率 yoy（%）44.6 103.4 29.1 30.2 33.0 EPS 最新攤?。ㄔ?股）1.07 2.18 2.81 3.66 4.87 凈資產收益率（%）44.4 37.6 32.7 30.3 29.2 P/E（倍）38.3 18.8 14.6 11.2 8.4 P/B（倍）

7、17.0 7.1 4.8 3.4 2.5 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 4 月 14 日收盤價 買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 4 月 14 日收盤價(元)41.00 總市值(百萬元)1,897.74 總股本(百萬股)46.29 其中自由流通股(%)38.81 30 日日均成交量(百萬股)0.38 股價走勢股價走勢 作者作者分析師分析師 張一鳴張一鳴 執業證書編號：S0680522070009 郵箱： 研究助理研究助理 劉嘉林劉嘉林 執業證書編號：S0680122080032 郵箱： 相關研究相關研究-75%0%75%151%226%301%377%

8、452%528%2022-042022-082022-122023-04鼎智科技滬深300 2023 年 04 月 16 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 122 249 376 545 753 營業收入營業收入 194 318 432 576 760 現金 48 83 168 302 450 營

9、業成本 91 142 191 264 351 應收票據及應收賬款 37 37 64 70 107 營業稅金及附加 1 2 3 4 5 其他應收款 2 3 4 6 7 營業費用 16 25 33 44 58 預付賬款 3 6 7 11 12 管理費用 13 19 29 38 50 存貨 30 40 54 76 97 研發費用 15 15 25 33 43 其他流動資產 1 80 80 80 80 財務費用 1-50-5-10非流動資產非流動資產 40 117 133 153 179 資產減值損失 0-1-1-2-2長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 2 6 6 6 6 固定資產 23 38

10、54 71 89 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 0 29 33 38 45 投資凈收益 0-4-4-4-4其他非流動資產 17 50 46 43 45 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產資產總計總計 163 366 509 697 932 營業利潤營業利潤 58 120 154 200 266 流動負債流動負債 47 93 95 122 143 營業外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 10 10 10 10 營業外支出 0 1 0 0 1 應付票據及應付賬款 31 43 56 81 102 利潤總額利潤總額 58 119 154 199 266 其他流動負債 15

11、40 28 31 31 所得稅 8 18 24 30 40 非流動非流動負債負債 4 5 5 5 5 凈利潤凈利潤 50 101 130 170 226 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 4 5 5 5 5 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 50 101 130 170 226 負債合計負債合計 51 98 99 127 147 EBITDA 61 124 160 206 271 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）1.07 2.18 2.81 3.66 4.87 股本 31 35 46 46 46 資本公積 30 124 124 1

12、24 124 主要主要財務比率財務比率 留存收益 51 109 223 366 547 會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 歸屬母公司股東權益 112 268 410 571 785 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 163 366 509 697 932 營業收入（%）48.0 64.0 35.8 33.2 31.9 營業利潤（%）41.9 106.5 28.4 29.6 33.5 歸屬母公司凈利潤（%）44.6 103.4 29.1 30.2 33.0 獲利獲利能力能力 毛利率（%）52.9 55.4 55.9 54.1 53.8 現

13、金現金流量流量表表（百萬元）凈利率（%）25.5 31.7 30.1 29.5 29.7 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%）44.4 37.6 32.7 30.3 29.2 經營活動現金流經營活動現金流 57 128 106 176 197 ROIC（%）41.1 35.0 31.0 28.7 27.5 凈利潤 50 101 130 170 226 償債償債能力能力 折舊攤銷 5 7 10 14 16 資產負債率（%）31.3 26.7 19.5 18.2 15.8 財務費用 1-50-5-10凈負債比率（%）-38.0-25.3-38.

14、8-51.6-56.5投資損失 0 4 4 4 4 流動比率 2.6 2.7 4.0 4.5 5.3 營運資金變動-916-38-7-39速動比率 1.9 2.1 3.2 3.7 4.4 其他經營現金流 11 5 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-12-158-31-38-47總資產周轉率 1.4 1.2 1.0 1.0 0.9 資本支出 22 83 16 20 27 應收賬款周轉率 6.2 8.6 8.6 8.6 8.6 長期投資 10-750 0 0 應付賬款周轉率 3.3 3.8 3.8 3.8 3.8 其他投資現金流 20-150-14-18-21每股指標（元

15、）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流-1959 10-5-1每股收益（最新攤?。?.07 2.18 2.81 3.66 4.87 短期借款 0 10 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?.23 2.77 2.30 3.80 4.26 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產（最新攤?。?.42 5.80 8.61 12.08 16.70 普通股增加 0 4 12 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 8 95 0 0 0 P/E 38.3 18.8 14.6 11.2 8.4 其他籌資現金流-28-49-2-5-1P/B 17.0 7.1 4.8 3.4 2.5 現金凈增加額現金

16、凈增加額 24 34 85 133 149 EV/EBITDA 30.4 14.2 10.4 7.5 5.1 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 4 月 14 日收盤價 BVcZjWlXbVjYqZvUsXaQdNbRoMqQpNoNeRpPnRlOnMoRaQqRuMMYoMyRxNoNxO 2023 年 04 月 16 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、微特電機小巨人上市，邁入快速擴張階段.5 1.1 微特電機小巨人北交所上市.5 1.2 定位高端市場，近年業績快速放量.7 1.3 公司下游需求旺盛，募投項目夯實競

17、爭優勢.11 二、微特電機應用廣泛，高端市場以外資為主.13 2.1 微特電機類型眾多，下游需求差異大.13 2.2 電機市場空間廣闊，國內高端電機產業方興未艾.14 2.3 公司深耕步進電機差異化細分市場，音圈電機產品開拓新市場.18 2.4 醫療器械與工業自動化是具備較大市場空間的高景氣賽道.19 三、深耕細作方顯企業格局，技術積累形成核心優勢.23 3.1 微特電機品類齊全，較強產品力奠定核心競爭優勢.23 3.2 公司研發能力領先，技術優勢明顯.29 四、盈利預測與投資建議.32 4.1 盈利預測.32 4.2 投資建議.33 風險提示.34 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司以微特電機

18、提供精密運動控制解決方案.5 圖表 2：公司產品主要應用領域為醫療和工業自動化領域.5 圖表 3：公司精密運動控制系列產品主要包括四種類型.6 圖表 4：公司股權結構（IPO 前）.7 圖表 5：2020 年以來公司營收增長明顯加速.8 圖表 6：2020 年以來公司利潤高速增長.8 圖表 7：公司利潤率穩中有升.8 圖表 8：公司期間費用率逐漸下降.8 圖表 9：電機類產品構成了公司主要營收來源.9 圖表 10：公司各產品毛利率.9 圖表 11：工業自動化與醫療 IVD 為公司產品主要應用領域.9 圖表 12：公司外銷收入占比較高.9 圖表 13：公司研發人員數量穩定增長.10 圖表 14：

19、公司研發投入較高.10 圖表 15：公司核心技術人員經驗豐富.10 圖表 16：公司產能規模穩步上升（萬臺）.11 圖表 17：公司線性執行器與音圈電機自產率較高.11 圖表 18：公司產品產能利用率較高.11 圖表 19：IPO 募投項目主要包括智能制造基地和研發中心項目.12 圖表 20：募投項目主要研發課題.12 圖表 21：微特電機產業鏈.13 圖表 22：微特電機下游應用領域眾多.13 圖表 23：微特電機主要分類.14 圖表 24：鼎智科技主要產品工作原理與優勢.14 2023 年 04 月 16 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 25：我國微特電

20、機市場規模較大.15 圖表 26：我國微特電機產量較大.15 圖表 27：我國微特電機產量占全球 73.9%.15 圖表 28：我國微特電機龍頭企業市占率較低.16 圖表 29：我國微特電機產品以中低端為主.16 圖表 30：近年電機相關政策梳理.17 圖表 31：混合式步進電機市場集中度較高（2015 年）.18 圖表 32：永磁式步進電機市場集中度略低（2015 年）.18 圖表 33：線性執行器運動控制原理示意圖.19 圖表 34：全球音圈電機市場規模增速較快.19 圖表 35：工業自動化和醫療 IVD 是公司產品主要應用領域.20 圖表 36：全球醫療器械市場規模較大.20 圖表 37

21、：我國醫療器械市場發展較快.20 圖表 38：醫療 IVD 市場增長迅速.21 圖表 39：全球工業自動化市場規模較大.21 圖表 40：我國工業自動化市場發展較快.21 圖表 41：全球工業機器人出貨量迅速增加.22 圖表 42：我國 2020 年工業機器人出貨量世界第一（臺）.22 圖表 43：公司線性執行器產品營收增長較快.23 圖表 44：線性執行器價格毛利率均呈現上升態勢.23 圖表 45：公司線性執行器主要技術指標媲美國際知名廠商.24 圖表 46：2022 年公司線性執行器前五大客戶.24 圖表 47：公司混合式步進電機營收增長較快.25 圖表 48：混合式步進電機毛利率較穩定.

22、25 圖表 49：混合式步進電機前五大客戶（2022 年）.25 圖表 50：公司直流電機 2021 年以來營收增長較快.26 圖表 51：直流電機毛利率較為穩定.26 圖表 52：直流電機前五大客戶（2022 年）.26 圖表 53：音圈電機 2022 年營收下降明顯.27 圖表 54：音圈電機 2022 年價格和毛利率下降明顯.27 圖表 55：2022 年邁瑞醫療為公司音圈電機主要客戶（2022 年）.27 圖表 56：2022 年邁瑞生物音圈電機銷售金額下降.27 圖表 57：公司各類型產品主要客戶和下游應用.28 圖表 58：公司研發投入較高（2021 年數據）.29 圖表 59：公

23、司核心技術較為先進.30 圖表 60：公司核心零部件參數接近國際先進廠商.31 圖表 61：鼎智科技營業收入拆分（單位：百萬元）.33 圖表 62：可比公司估值水平（數據截至 2023 年 4 月 14 日收盤）.33 2023 年 04 月 16 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、一、微特電機小巨人上市，微特電機小巨人上市，邁入快速擴張階段邁入快速擴張階段 1.1 微特電機小巨人北交所上市微特電機小巨人北交所上市 鼎智科技是以微特電機為主要構成的定制化精密運動控制解決方案提供商鼎智科技是以微特電機為主要構成的定制化精密運動控制解決方案提供商，主要從事線性執行器

24、、混合式步進電機、直流電機、音圈電機及其組件等產品的生產銷售工作。公司目前已具備產品研發設計、樣品打樣制造、核心部件自制、柔性精密生產、產品檢驗測試的一體化服務能力，產品在醫療器械以及工業自動化領域應用廣泛，2022 年 8 月公司成功入選工信部第四批專精特新“小巨人”企業，社會認可度較高。圖表 1：公司以微特電機提供精密運動控制解決方案 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司主要經營電機類產品，包括線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機四公司主要經營電機類產品，包括線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機四類類，下游主要應用領域為醫療領域和工業自動化領域，主要終端產

25、品包括體外診斷設備、核酸提取設備、寵物診斷設備、血液分析設備、尿液分析設備、呼吸機等醫療設備、工業機器人、物流自動化設備等工業設備。圖表 2：公司產品主要應用領域為醫療和工業自動化領域 產品 下游應用領域 主要終端產品 線性執行器 醫療領域、工業自動化領域 體外診斷設備、核酸提取設備、寵物診斷設備、血液分析設備、尿液分析設備等醫療設備、工業機器人等工業設備?；旌鲜讲竭M電機 醫療領域、工業自動化領域 體外診斷設備、工業設備等。直流電機 醫療領域、工業自動化領域 物流自動化設備等工業設備、醫學影像分析設備等醫療設備。音圈電機 醫療領域 呼吸機。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 1）線性

26、執行器產品線性執行器產品：又稱絲桿步進電機：又稱絲桿步進電機，公司線性執行器產品公司線性執行器產品包括滑動絲桿線性執行包括滑動絲桿線性執行器、滾珠絲桿線性執行器、永磁電機線性執行器。器、滾珠絲桿線性執行器、永磁電機線性執行器。公司線性執行器產品以步進電機為主 2023 年 04 月 16 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 要構成，通過絲桿與電機轉子直接連接，并配備螺母通過與絲桿的相對位移實現電機旋轉運動向直線運動的轉化，從而使得電機提供簡單有效的直線運動。公司線性執行器產品可以根據客戶需要提供加裝剎車、編碼器、空心軸等定制化服務，并可以成套模組方式為其提供系統性產品

27、。2）混合式步進電機產品：混合式步進電機產品：公司混合式步進電機兼具永磁式和反應式步進電機的優點，通過特殊設計減小步距角，并內置高性能稀土磁體來增加轉矩，為需要高性能、超小型封裝設計和耐用設備的應用場景提供了新的產品支持。3）直流電機產品直流電機產品：公司直流電機產品包括直流有槽電機和直流無槽電機公司直流電機產品包括直流有槽電機和直流無槽電機。公司直流電機具有優良的啟動、調速特性，在相同體積下，擁有更大的功率密度、過載能力及高效率，使用壽命大于 20,000 小時。同時，公司直流有槽電機防護等級達 IP67，可通過弱磁控制實現高速運行。4）音圈電機產品：）音圈電機產品：公司音圈電機根據結構可分

28、為標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電公司音圈電機根據結構可分為標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電機、標準矩形音圈電機。機、標準矩形音圈電機。音圈電機是一種特殊形式的直接驅動電機，采用高磁通密度燒結釹鐵硼磁鐵，具有高加速度、高響應，零磁滯、零齒槽效應，低背隙、可靠性高，低摩擦、壽命高，控制簡單，定位精度高等特點。圖表 3：公司精密運動控制系列產品主要包括四種類型 產品類型 產品介紹 產品圖示 線性執行器 滑動絲桿線性執行器 滑動絲桿線性執行器是微特電機和滑動絲桿的組合，通過絲桿和螺母的相對滑動實現線性運動。該類產品采用混合式步進電機予以驅動，包括外部驅動式、貫通軸式和 固 定 軸 式 三 種 驅 動

29、 方 式，機 座 尺 寸 范 圍 為14mm-86mm，重復定位精度可達0.01mm，最小導程分辨率可達 0.0006mm，最大推力可達 200KG，具有噪音低、壽命長等特點，主要用于醫療設備、實驗室設備、美容行業、3D 打印設備等領域。滾珠絲桿線性執行器 滾珠絲桿線性執行器是微特電機和滾珠絲桿副的組合。滾珠絲桿副在具有螺旋滾道的絲桿和螺母間裝有滾珠作為中間傳動件，在螺母上閉合的回路中循環滾動，使絲桿和螺母間的運動由滑動變為滾動，減小運動摩擦。該類產品采用混合式步進電機予以驅動，主要為外部驅動式，最小機座尺寸可達 14mm，重復定位精度可達0.005mm，使用壽命20,000 小時，效率90%

30、，具有高速運行、快速響應等特點，主要用于半導體行業及工業自動化行業。永磁電機線性執行器 永磁電機線性執行器采用永磁電機作為驅動方式，包括外部驅動式、貫通軸式和固定軸式三種驅動方式，最小尺寸可達 20mm，步長范圍為 0.00625mm-0.3333mm/步，電機最大推力可達 115N，主要用于即時檢測設備、自動化行業、美容行業、實驗室應用、空氣進出口及閥門控制等領域?；旌鲜讲竭M電機 公司混合式步進電機結構復雜，在力矩、速度、分辨率等方面性能優異，提供多種類型機型，機座尺寸范圍為14mm86mm，每種機座都有多種厚度可供選擇，保持力 矩 范 圍 為0.005-7.0Nm，轉 子 慣 量 范 圍

31、為1.5-2800g.cm，全系可選配行星減速箱和編碼器，可提供不同尺寸的軸徑孔，并可定制非標的軸端加工以及特殊結構，具有定位精準、體積小、力矩大的特點。2023 年 04 月 16 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 直流電機 直流有槽電機 公司搭配鐵芯繞組的直流有槽電機具有極高轉矩密度，電機內置的多極轉子可以提供強大的動態性能，機座尺寸范圍為 16mm-130mm，可以選配不同的長度，功率范圍為 30W-10KW。直流無槽電機 公司直流無槽電機結構緊湊，可實現平穩的高低速轉換、精準控制、高效率和功率密度，機座尺寸范圍為16mm-42mm，功率范圍為 33W-120

32、W，目前電機最大效率達到 90%，轉矩波動3%，調速范圍大于 200，齒槽轉矩額定轉矩 5%，適用于快速動作、功率較大的隨動系統中。音圈電機 公司音圈電機根據結構可分為標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電機、標準矩形音圈電機，技術水平先進，摩擦力50mN，遲滯力40mN，壽命30M，動態響應20ms。資料來源：鼎智科技招股說明書，公司官網，國盛證券研究所 公司控制權結構穩定，公司控制權結構穩定，近期于北交所上市近期于北交所上市。2019 年 8 月江蘇雷利收購公司 70%股權，成為公司控股股東，實際控制人變更為蘇建國、蘇達，自收購完成至今公司控股股東與實際控制人長期穩定，目前江蘇雷利持股比例為 4

33、7.76%，蘇建國、蘇達父子持有股權67.13%，對公司具有絕對的控制權。丁泉軍為公司董事長，持有公司 860.47 萬股，持股比例為 24.79%。2021 年 6 月，公司獲準在全國中小企業股份轉讓系統掛牌，通過集合競價的方式募集資金。圖表 4：公司股權結構（IPO 前）資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 1.2 定位高端市場，近年業績快速放量定位高端市場，近年業績快速放量 公司業績增速較快，公司業績增速較快，2019 年年業績快速放量業績快速放量。2017 年-2022 年，公司營業收入從 0.53億元增長至 3.18 億元，CAGR 達到 43.10%，歸母凈利潤從 0.12

34、 億元增長至 1.01 億元，CAGR 達到 53.1%。2019 年公司計提大額的年公司計提大額的股份支付費用股份支付費用拖累利潤端拖累利潤端，利潤下滑較為明顯，但是營業收入仍然穩定，同比上升 8.7%。2019 年被收購以來，公司在醫療 IVD、工業自動化領域集中發力，境內外業務協同發展，新產品逐漸上量疊加公司疫情檢測產 2023 年 04 月 16 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 品得益于宏觀環境發展迅猛，公司在收入端與利潤端均表現優異，2020 年以來營收同比增速均超過 45%，2020 年與 2022 年增速超 60%；歸母凈利潤同比增速均超過 40%，

35、其中 2020 年、2022 年分別達到 104.98%、103.39%。未來幾年隨著公司業務的持續擴張，預計公司業績表現也將繼續保持較快增速。圖表 5：2020 年以來公司營收增長明顯加速 圖表 6：2020 年以來公司利潤高速增長 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 定位高端市場，近年毛利率保持在定位高端市場，近年毛利率保持在 50%以上以上。2018-2022 年，公司總體毛利率分別為49.4%、52.9%、52.1%、52.9%、55.4%，呈現出穩中有進的態勢；凈利率分別為 22.7%、2.8%、26.1%、25.5%、31.7%，2019 年主要

36、系確認了年主要系確認了 2,017.83 萬元的股份支付費萬元的股份支付費用導致管理費用較高，凈利率受到明顯影響用導致管理費用較高，凈利率受到明顯影響，其余年份公司凈利率均處于較高水平。公公司盈利能力較強的原因在于公司主要產品定位高端市場，在行業中競爭力較強，具有較司盈利能力較強的原因在于公司主要產品定位高端市場，在行業中競爭力較強，具有較高的議價能力，因此利潤水平較高。高的議價能力，因此利潤水平較高。公司多年來經營管理效率提升明顯，除 2019 年以外，期間費用率隨著營業收入的提高呈下降趨勢，2019-2022 年公司期間費用率分別為45.5%、21.2%、23.2%和 17.1%。圖表 7

37、：公司利潤率穩中有升 圖表 8：公司期間費用率逐漸下降 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 主營業務突出，核心產品盈利能力逐年增強主營業務突出，核心產品盈利能力逐年增強。2022 年公司電機產品（線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機）占營業收入 96.9%，多年來主營業務收入占比始終維持在 96%以上。線性執行器是公司收入占比和毛利率最高的產品線性執行器是公司收入占比和毛利率最高的產品：2022 占公司營收60.3%，2018-2022 毛利率從 55.1%提升至 64.9%。毛利率提升主要系公司線性執行器產品定位于高端市場，疊

38、加市場上有競爭力的企業較少，具有較高的產品議價權，同時公司逐步使用自制絲桿取代外購絲桿降低成本，使得線性執行器的毛利率在近年保持穩0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.511.522.533.5201720182019202020212022營業收入(億元）YOY-100%-50%0%50%100%150%00.20.40.60.811.2201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）YOY0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022毛利率凈利率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020

39、20212022銷售費用率管理費用率財務費用率 2023 年 04 月 16 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 步增長，從而為整體盈利能力做出貢獻。圖表 9：電機類產品構成了公司主要營收來源 圖表 10：公司各產品毛利率 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司公司產品主要應用于醫療產品主要應用于醫療 IVD 與工業自動化領域，產品外銷收入占比高。與工業自動化領域，產品外銷收入占比高。醫療 IVD 與工業自動化為公司主要經營領域，其中醫療領域占比呈上升趨勢，逐漸超過工業自動化領域成為公司主要

40、下游。2022年公司醫療IVD收入占比61.8%，較2019年提升17.1pcts；工業自動化領域收入占比 36.2%，較 2019 年下降 18.6pcts。從內外銷結構看，公司外銷收入占比較大，2018-2022 年占比分別為 44.5%、44.8%、37.7%、42.3%、50.0%，較高的外銷占比顯示出公司具有產品一定國際競爭力，市場開拓能力較強；同時公司在國內市場發生波動時，也能夠通過適時調整經營重點，依靠海外市場抵消宏觀不利影響，有利于保持業績的穩定發展。圖表 11：工業自動化與醫療 IVD 為公司產品主要應用領域 圖表 12：公司外銷收入占比較高 資料來源：鼎智科技招股說明書，國

41、盛證券研究所 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司公司重視技術研發，研發人員與研發費用重視技術研發，研發人員與研發費用穩定增長穩定增長。微特電機產品的質量、技術水平是體現微特電機企業競爭實力的關鍵指標，高精密微特電機對能量轉換率、使用壽命、可靠性、控制精度等性能具有嚴格要求，同時下游行業客戶定制化需求較大，對企業綜合技術實力要求較高。為了保持自身競爭力，公司始終重視技術研發，研發人員數量占比較高。2022 年公司研發人員數量達到 47 人，占比 21.3%；2018-2022 年，研發費用從391.53 萬元提升至 1528.99 萬元，研發費用率保持在 5%左右。0%

42、10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022音圈電機直流電機混合式步進電機線性執行器0%10%20%30%40%50%60%70%80%20182019202020212022線性執行器混合式步進電機直流電機音圈電機0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019202020212022其他工業自動化醫療IVD0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022外銷收入占比內銷收入占比 2023 年 04 月 16 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔

43、細閱讀本報告末頁聲明 圖表 13：公司研發人員數量穩定增長 圖表 14：公司研發投入較高 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 公司董事長技術背景雄厚，主要技術人員從業經驗豐富。公司董事長技術背景雄厚，主要技術人員從業經驗豐富。公司董事長丁泉軍在業內深耕多年，陪伴公司成長 15 載，對公司生產體系，人員配置以及經營管理了解深入，并且其本人先后參與了多項主要產品的研發，共申請發明、實用新型專利 20 項。其余核心技術人員均已從業多年，對于電機生產研發理解充分，均具有多項產品或專利的研發經驗。公司高層的深厚技術實力有利于未來公司持續保持技術研發投入，抓準技術發展路

44、徑，保持公司技術領先優勢。圖表 15：公司核心技術人員經驗豐富 姓名 簡歷 研究成果 丁泉軍本科學歷，曾于常州電機電器總廠、奧斯特格林（常州）電機有限公司、海頓直線電機（常州）有限公司、恒科鑫（深圳）智能科技有限公司、江蘇艾德思電機科技有限公司、常州墨新機電有限公司、長沙廣義變流技術有限公司等公司任職高管。2008 年 4 月至 2020 年 9 月任鼎智機電總經理，2020 年 9 月至今，任鼎智科技董事、總經理。先后參與了多項主要產品的研發，共申請發明、實用新型專利 20 項，其中發明專利 1 項。劉飛 本科學歷，2008 年 1 月至 2016 年 3 月，任東莞信濃馬達有限公司工程技術

45、部工藝工程師；2016 年 4 月至 2020 年 9 月，任鼎智機電工程部經理。2020 年 9 月至今，任鼎智科技工程部經理；2020 年 12 月至今，任鼎智科技監事。專注電機生產工藝研發多年，參與多項技術與研發，多項專利為第一發明人。何超 本科學歷，中級工程師。2012 年 7 月至今，歷任鼎智機電、鼎智科技技術部經理。先后主導研發不同系列多個類型的電機產品，以及種集成模組產品，多項專利為第一發明人。王友龍 本科學歷，初級工程師。2010 年 9 月至 2016 年 6 月，任常州納樂科思光學有限公司保全部主任；2016 年 6 月至 2019 年 1 月，任常州納樂科思光學有限公司生

46、產技術部系長；2019 年 2 月至今，歷任鼎智機電、鼎智科技技術部產品經理。具有多年注塑生產模具及傳動部件的研發經驗，參與多項技術與專利研發。陸萬里本科學歷，中級工程師。2012 年 7 月至 2014 年 3 月，任中車戚墅堰機車車輛有限公司柴油機分公司試驗站工程師；2014 年 4 月至今，歷任鼎智機電、鼎智科技技術部產品經理。專注電機產品測試領域多年，具有豐富電機測試裝置研發經驗，參與多項技術與專利研發。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%0510152025303540455020202021H120212022研發人員數量研發人員占比

47、0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%02004006008001000120014001600180020182019202020212022研發費用（萬元）研發費用率 2023 年 04 月 16 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.3 公司公司下游下游需求旺盛，募投項目夯實競爭優勢需求旺盛，募投項目夯實競爭優勢 公司公司產能增長穩定，產能增長穩定，線性執行器和音圈電機自產率較高線性執行器和音圈電機自產率較高。公司產能集中于線性執行器和混合式步進電機，線性執行器公司以自產為主，2022 年產能達到 63.55 萬臺，CAGR 達到 32.0%，同期混合式步

48、進電機和音圈電機產能分別為 10.50、1.10 萬臺。公司線性執公司線性執行器和音圈電機自產率較高行器和音圈電機自產率較高，其中線性執行器占公司收入比重較高，2019 年以來自產率均高于 93%，2022 年達到 95.7%，高自產率有利于公司改善產品性能，降低產品成本，占領高端市場，維持自身競爭優勢。音圈電機為公司 2020 年開始量產的新產品，打破國外呼吸機配套音圈電機領域的壟斷，已在邁瑞醫療呼吸機中批量應用，多年來自產率均為 100%?；旌鲜讲竭M電機與直流電機產品自產率較低，其中直流電機自產率接近 0。圖表 16：公司產能規模穩步上升（萬臺）圖表 17：公司線性執行器與音圈電機自產率較

49、高 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司下游需求旺盛，亟待突破產能瓶頸公司下游需求旺盛，亟待突破產能瓶頸。公司產能利用率較高，并且呈現逐步上升趨勢，2022 年公司自有產能包括線性執行器、混合式步進電機以及音圈電機，產能利用率分別為 104.5%、114.3%、105.1%，較高的產能利用率突出公司產品下游需求旺盛，產能擴張需求較為緊迫。圖表 18：公司產品產能利用率較高 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司公司募投項目為募投項目為鼎智科技智能制造基地建設項目鼎智科技智能制造基地建設項目和和鼎智科技研發中心建設項目鼎智科

50、技研發中心建設項目。1）鼎）鼎智科技智能制造基地建設項目：智科技智能制造基地建設項目：本項目計劃投資 3.08 億元，通過新建生產用房及相關配套設施進行中高端微電機產能建設，從而解決公司場地不足問題，擴大多種產品生產規模，從而充分滿足市場需求，豐富公司產品體系，提升核心競爭力。2）鼎智科技研發）鼎智科技研發010203040506070802019202020212022音圈電機直流電機混合式步進電機線性執行器0%20%40%60%80%100%120%2019202020212022線性執行器混合式步進電機直流電機音圈電機0%20%40%60%80%100%120%2019202020212

51、022線性執行器混合式步進電機直流電機音圈電機 2023 年 04 月 16 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 中心建設項目中心建設項目：本項目計劃投資 8,109 萬元，通過新建研發中心，完善公司研發平臺建設，對多個課題進行研究，從而增強公司技術實力，提高核心技術研發水平和產品核心競爭力，強化公司技術先發優勢。圖表 19：IPO 募投項目主要包括智能制造基地和研發中心項目 募投項目 項目概況 項目影響 鼎智科技智能制造基地建設項目 本項目將新建生產用房及相關配套設施，引進先進生產設備及自動化生產線，配置信息化管理系統，升級 SAP 軟件系統，進行中高端微電機的產

52、能建設。本項目的實施可以有效解決公司場地不足問題，擴大生產規模；其次有助于公司促進技術與生產工藝的改進；再次將提升微電機模組、單軸工業機器人及新能源無人車電機等產品的批量生產能力；最后推動公司智能化生產水平的提高。鼎智科技研發中心建設項目 本項目將進一步完善公司研發平臺建設，對多項課題進行研究，以提高核心技術研發水平和產品核心競爭力，豐富公司產品結構并實現現有產品迭代，滿足客戶不斷提高的產品需求。本項目有利于公司優化研發資源，建立更加完善的技術研發平臺，增強公司技術實力；其次，將增強自主創新能力、研發實力和產品競爭力，有助于保持公司核心技術競爭力；再次，有利于實現現有產品迭代，滿足客戶不斷提高

53、的產品需求。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 鼎智科技研發中心建設項目鼎智科技研發中心建設項目主要包括七大研發課題：主要包括七大研發課題：醫療器械核心零部件、工業自動化領域線性運動智能化解決方案、軍用級無槽無刷電機效率性能提升技術、直線電機、高精度高性能混合式步進電機、塑料齒輪及齒輪箱和高精度傳動組件。通過加大研發投入，豐富公司產品結構、推進產品迭代，滿足客戶不斷提高的產品需求，保證公司主營產品的技術水平，維持公司的穩定經營。圖表 20：募投項目主要研發課題 序號 項目研發課題 研發課題概述 1 醫療器械核心零部件 本課題研究的是一種具有高動態響應、低摩擦力、低遲滯力及超長壽命的醫

54、療器械核心零部件，是廣泛應用各類型呼吸機、麻醉機等醫療器械呼、吸氣閥控制及快速響應部位的核心零部件，其產品結構緊湊，控制簡單，具有良好的氣密性，經過對核心技術的攻關，其性能可靠性優于其它產品。2 工業自動化領域線性運動智能化解決方案 本課題是關于單軸工業機器人的研究與開發。通過在工業自動化領域將線性運動解決方案與智能化（IOT）結合，實現運動解決方案的模塊化、小型化、智能化，助力工業自動化領域客戶高速發展。3 軍用級無槽無刷電機效率性能提升技術 本課題研究的是無刷無槽電機效率及性能提升的解決辦法，是能使得電機更加高效、節能、低成本、批量化生產的技術。4 直線電機 本課題研究的是一種可以將電能直

55、接轉換成直線運動機械能而不需要任何中間轉換機構的傳動裝置。該產品可以視為旋轉電機按徑向剖開并展為平面而成的新產品，由于該產品無需借助于其他轉換機構進行能量轉換，因此可以大大提高電機效率。5 高精度高性能混合式步進電機 本課題研究的是一種步進角小、高速力矩大、運行平穩的混合式步進電機，適用于有精度高、運行平滑、安靜要求的應用場合。6 塑料齒輪及齒輪箱 本課題研究的是塑料齒輪及齒輪箱產品。齒輪傳動作為機械傳動中應用最廣泛的方式之一，近幾十年來，隨著高分子合成材料工業的發展，塑料作為一種齒輪材料得到了越來越廣泛的應用。塑料齒輪作為齒輪的一個分支，因其輕量化、低噪音、低成本、適應復雜結構及其自潤滑特性

56、，已廣泛應用于玩具、家電、汽車、航空、醫療、能源、化工等行業。7 高精度傳動組件 本課題研究的是具有高定位精度的滑動絲桿和使用高性能聚合物材料制造的消隙螺母配套而成的組件，該組件可以將旋轉運動與直線運動功能相互轉換，具有高重復定位精度、高使用壽命、適應多種環境等優良性能。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 2023 年 04 月 16 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 二、微特電機二、微特電機應用應用廣泛廣泛，高端市場，高端市場以外資為主以外資為主 2.1 微特電機類型眾多，下游需求差異大微特電機類型眾多，下游需求差異大 微特電機一般指功率在 750 瓦

57、以下，機座外徑不大于 160mm 或中心高不大于 90mm 的電機，簡稱微電機，是典型的機電一體化產品。微特電機產業鏈由上游原材料、中游生產制造供應商、下游應用領域三部分構成。微特電機上游原材料主要是鋼材、銅和漆包線等；下游應用行業較廣泛，早期多應用于軍事裝備和自動控制系統，現已擴展到家用電器、汽車零部件設備、醫療器械、電子信息、航空航天、工業機器等領域。圖表 21：微特電機產業鏈 資料來源：智研咨詢，共研網，國盛證券研究所 微特電機微特電機下游下游應用領域應用領域廣泛廣泛。微特電機作為機械設備核心部件，下游應用領域眾多，包括消費電子、家用電器、武器、航空、醫療、包裝、汽車、影像處理、工業控制

58、等領域，是機械領域重要應用元件。圖表 22：微特電機下游應用領域眾多 資料來源：中國電子元件行業協會，中商產業研究院，國盛證券研究所 微特電機按照功能可分為控制微特電機、驅動微特電機和電源微特電機微特電機按照功能可分為控制微特電機、驅動微特電機和電源微特電機。微特電機下游應用領域眾多，不同類型微特電機適用于不同需求。公司的主要產品中，線性執行器和29%26%20%13%7%5%消費電子家用電器武器、航空、醫療、包裝等汽車電子影像處理工業控制及其他 2023 年 04 月 16 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 混合式步進電機屬于步進電機，音圈電機屬于直線電機，直流

59、有槽電機、直流無槽電機屬于直流電機，公司主要電機產品為驅動與控制微特電機，其中線性執行器為公司的重點發展產品。圖表 23：微特電機主要分類 類別 主要任務 性能要求 常見電機類型 驅動微特電機 轉換能量。能量轉換效率高、結構簡單、使用方便、維護容易、堅固耐用、體積小、重量輕、價格低等。異步電機、同步電機、直流電機、直線電機等?？刂莆⑻仉姍C 完成信號的傳遞和轉換，其性能的好壞將直接影響整個控制系統的工作性能。高可靠性、高精度和快速響應。自整角機、旋轉變壓器、伺服電機、步進電機、力矩電機等。電源微特電機 作為獨立的小型能量轉換裝置，用來將機械能轉換為電能，或將一種能量轉換成另一種能量。輸出功率高、

60、穩定性好。變頻、變流電機、發電機組等。資料來源：2018 年中國信息產業年鑒，國盛證券研究所 圖表 24：鼎智科技主要產品工作原理與優勢 電機類型 基本介紹 工作原理 主要優勢 圖例 步進電機 步進電機是將電脈沖信號轉換為相應的角位移或直線位移的一種特殊執行電機，每輸入一個電脈沖信號，電機就轉動一個角度，它的運動形式是步進式的，所以稱為步進電機。步進電機是由磁性轉子鐵芯通過與定子產生的脈沖電磁場相互作用而產生轉動。步進電機在不失步的情況下運行，其步距誤差不會長期積累；控制性能好，可以在很寬的范圍內通過改變脈沖的頻率來調節電機的轉速，并且能夠快速起動、制動和反轉。直線電機 直線電機是不需要任何中

61、間機構而將電能直接轉換成直線運動的電氣裝置。直線電機工作原理與旋轉電機類似，通過把旋轉電機的定子、轉子和氣隙分別展成直線狀，而將電能直接轉變為直線運動動能。具有直接驅動、機械損耗低、噪聲低、控制特性好、動態響應快、定位精度高和速度范圍寬等特點。直流電機 直流電機是一種可逆電機，分為直流發電機和直流電機。輸入機械能而輸出直流電能的稱為直流發電機，輸入直流電能而輸出機械能的稱為直流電機。線圈中兩個等效載流導體在磁場中產生的電磁力矩相互疊加，帶動線圈繞著轉軸做圓周運動；直流發電機工作原理：線圈產生的電動勢通過轉向器和電刷輸出而產生直流電。能夠在寬廣范圍內平滑而又方便地無級調速；可實現頻繁的快速起動、

62、制動和反轉；具有較高的過載能力，能夠承受頻繁的沖擊負載；能適應生產過程自動化的要求，根據不同設備的需要而制造出滿足其特殊要求的運行特性。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所（圖片來自百度百科）2.2 電機市場電機市場空間廣闊空間廣闊，國內高端電機產業方興未艾，國內高端電機產業方興未艾 微特電機國內市場空間廣闊微特電機國內市場空間廣闊。微特電機作為機械設備核心部件，下游應用領域眾多，是機械領域重要應用元件。得益于我國的制造業龐大規模，微特電機國內市場規模較大，2021 年達到 1,343.7 億元，2018-2021 年 CAGR 達到 9.5%。2023 年 04 月 16 日 P.1

63、5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 25：我國微特電機市場規模較大 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 中國微特電機產量規模中國微特電機產量規模較大較大，占世界總產量占世界總產量逾逾 73%。我國微特電機產量多年來穩定上升，2014-2020年CAGR達到4.79%，2020年產量達到139億臺，占世界總產量的73.9%。目前我國微特電機國產化率較高，占世界總產值較大，市場空間較大。圖表 26：我國微特電機產量較大 圖表 27：我國微特電機產量占全球 73.9%資料來源：觀研報告網，國盛證券研究所 資料來源：觀研報告網，國盛證券研究所“大行業、小企業”格局明顯

64、，“大行業、小企業”格局明顯，行業較為分散，行業較為分散，國內企業市占率較低。國內企業市占率較低。鼎智科技、鳴志電器、雷賽智能是國內微特電機行業頭部企業，2021 年其電機相關產品收入分別為 1.89、20.98、10.86 億元，在國內市場的份額分別為 0.18%、2.05%、1.06%。目前國內微特電機龍頭企業市場份額較低，主要原因在于：電機產品技術壁壘較低，加之下游需求廣泛，因此許多低端電機細分市場被我國企業占據，造成行業格局較為分散。目前我國微特電機龍頭企業產品仍和世界先進水平有一定距離目前我國微特電機龍頭企業產品仍和世界先進水平有一定距離。目前全球高端電機廠商包括日本電產、阿斯莫、三

65、葉、電裝等廠商，其在工業機器人等領域占比較大市場份額，擁有國內廠商難以比擬的競爭優勢。國內主要電機廠商如鼎智科技（江蘇雷利）、鳴志電器等主要占據中低端市場，高端市場份額仍然較低。020040060080010001200140016002018201920202021我國微特電機市場規模（億元）0204060801001201401602014201520162017201820192020我國微特電機產量（億臺）我國微特電機需求量（億臺）73.9%26.1%中國其他國家 2023 年 04 月 16 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：我國微特電機龍頭

66、企業市占率較低 圖表 29：我國微特電機產品以中低端為主 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：科創中國，華經產業研究院，國盛證券研究所 高端高端微特電機的技術壁壘較高，對電機廠商的生產技術水平具有較高要求。微特電機的技術壁壘較高，對電機廠商的生產技術水平具有較高要求。微特電機構成的精密運動控制產品的生產制造工序較多，不同類型電機的工作原理、內部結構和應用材料不同，生產工業亦有差異，同時下游定制化需求較高，需要微特電機廠商根據產品的特點對工藝裝備和模具進行定制化開發，對電機廠商的生產技術和工藝水平要求較高。質量和技術水平是衡量微特電機企業競爭實力的關鍵指標。質量和技

67、術水平是衡量微特電機企業競爭實力的關鍵指標。下游客戶為保障產品性能的穩定，對微特電機產品的性能和質量有著嚴格的標準，醫療器械作為下游重要應用領域，審核要求格外嚴格。因此，微特電機廠商的產品需要達到客戶對產品性能和質量等方面的要求，才有機會獲得客戶訂單和保持良好的市場形象。微特電機的配套核心零部件是決定微特電機性能的重要條件。微特電機的配套核心零部件是決定微特電機性能的重要條件。高精密微特電機對使用壽命、可靠性、控制精度等要求嚴格，為了保證微特電機性能的穩定性，生產廠商對微特電機絲桿、螺母、齒輪箱等零部件的性能有嚴格的要求。微特電機產品認證要求嚴格，認證過程復雜，認證周期較長。微特電機產品認證要

68、求嚴格，認證過程復雜，認證周期較長。微特電機是很多機電產品的核心零部件，各國都對微特電機制定了能效以及安全等方面的認證要求，下游客戶在與電機廠商建立合作之前，會對其生產資質進行審查，包括 CE 認證、RoHS 認證、質量管理資質 ISO9000、EHS 認證等，資質審查合格后客戶要進一步對生產商進行現場考察，對生產制造能力、質量保證能力等方面全方位審核。一般產品的認證周期為一般產品的認證周期為 1-2 年年，特殊產品如某些醫療器械產品需要對醫療器械零部件進行申報、認證與審核，需要取得醫療器械監管部門生產批件的產品認證周期更長。目前目前國內國內正正積極積極推動推動高效節能高效節能電機產業發展電機

69、產業發展。2015 年以來，國內多個機構出臺支持性政策，促進電機產品能效提升，加快高效電機產品的推廣應用，推動國內導管電機產業發展，同時刺激醫療器械等下游行業發展，持續拓寬電機和線性執行器產品下游應用市場。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%2018201920202021鼎智科技鳴志電器雷賽智能 2023 年 04 月 16 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 30：近年電機相關政策梳理 文件名 頒發機構 頒布時間 相關內容 中國制造 2025 國務院 2015.05 持續提升電機、鍋爐、內燃機及電器等終端用能產品能效水平持續提升電機、鍋爐、內燃

70、機及電器等終端用能產品能效水平，加快淘汰落后機電產品和技術。國家發展改革委工業和信息化部關于實施制造業升級改造重大工程包的通知 發改委、工業和信息化部 2016.05 實施高耗能設備系統節能改造，提升工業鍋爐、電機系統、變壓器實施高耗能設備系統節能改造，提升工業鍋爐、電機系統、變壓器等通用設備運行能效等通用設備運行能效。工業綠色發展規劃（2016-2020）工業和信息化部 2016.06 以先進適用技術裝備應用為手段，強化技術節能。繼續推進鍋爐、繼續推進鍋爐、電機、變壓器等通用設備能效提升工程電機、變壓器等通用設備能效提升工程，組織實施空壓機系統能效提升計劃?！笆濉惫澞軠p排綜合工作方案 國

71、務院 2017.01 在確保安全的前提下，鼓勵永磁同步電機、變頻調速、能量反饋等節能技術的集成應用，加快高效電機、配電變壓器等用能設備開發加快高效電機、配電變壓器等用能設備開發和推廣應用和推廣應用，淘汰低效電機、變壓器、風機、水泵、壓縮機等用能設備，全面提升重點用能設備能效水平?！笆濉苯】诞a業 科技 創 新 專 項規劃 科技部、發展改革委、工業和信息化部等部門 2017.06 突出解決我國高端醫療器械嚴重依賴進口、核心部件國產化程度低突出解決我國高端醫療器械嚴重依賴進口、核心部件國產化程度低的問題的問題，重點加強數字診療裝備、體外診斷產品、高值耗材等重大產品攻關，促進我國高端醫療器械行業的

72、跨越發展促進我國高端醫療器械行業的跨越發展，推動產業整體向創新驅動發展轉型。國家工業節能技術裝備推薦目錄 2019 工業和信息化部 2019.11 將開關磁阻調速電機系統節能技術、繞線轉子無刷雙饋電機及變頻控制系統、低壓三相異步電動機、永磁同步電動機、高壓異步電動機等技術與產品納入國家工業節能技術裝備推薦目錄。關于印發公共衛生防控救治能力建設方案的通知 發改委 2020.05 調整優化醫療資源布局，集中力量加強能力建設，補齊短板弱項，切實提高我國重大疫情防控救治能力?！扒Эh工程“縣醫院綜合能力提升工作方案（2021-2025年）國家衛健委 2021.10 補齊縣醫院醫療服務和管理能力短板，逐步

73、實現縣域內醫療資源整合共享，到 2025 年，全國至少 1000 家縣醫院達到三級醫院醫療服務能力水平。電機能效提升計劃（2021-2023 年）工業和信息化部 2021.11 進一步強化重點用能設備節能管理，加快高效節能電機推廣應用加快高效節能電機推廣應用，持續提高能源資源利用效率，推動工業綠色高質量發展，助力實現碳達峰碳中和目標?！笆奈濉贬t療裝備產業發展規劃 工業和信息化部、國家衛健委等十部門 2021.12 到到 2025 年年，醫療裝備產業基礎高級化、產業鏈現代化水平明顯提，醫療裝備產業基礎高級化、產業鏈現代化水平明顯提升升，主流醫療裝備基本實現有效供給，高端醫療裝備產品性能和質量水

74、平明顯提升，初步形成對公共衛生和醫療健康需求的全面支撐能力?！笆奈濉贬t藥工業發展規劃 工業和信息化部等九部門 2021.12 重點發展新型醫學影像、體外診斷、疾病康復、腫瘤放療、應急救治、生命支持、可穿戴監測、中醫診療等領域的醫療器械；圍繞藥品、醫療器械生產的關鍵技術、核心裝備、新型材料開展攻關，開發和轉化應用一批先進技術，構筑產業技術新優勢。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 產業結構的變化對微特電機的能源利用效率要求更高產業結構的變化對微特電機的能源利用效率要求更高。近年來我國積極推動產業結構轉型，推動工業綠色高質量發展，提高能源利用效率，助力實現“碳中和”目標。2021 年1

75、1 月發布的電機能效提升計劃（2021-2023 年）中提出到 2023 年高效節能電機年產量達到1.7億千瓦，在役高效節能電機占比達到20%以上，實現年節電量490億千瓦時。微特電機產品微特電機產品正向模組化、智能化方向發展。正向模組化、智能化方向發展。微特電機作為物聯網最基礎的終端驅動部件，逐步朝著控制智能化、網絡化方向發展，同時部分客戶為了保障產品性能一致性，采購需求逐漸轉向具有綜合功能的微特電機組件，因此生產企業研發思路也從單一電機產品上升到系統集成，向智能化、模組化方向深入發展。高性能永磁材料推動直流電機高端應用需求。高性能永磁材料推動直流電機高端應用需求。采用高性能永磁材料的無刷直

76、流電機具有效率高、功能密度高、力矩大、體積小、噪音小、溫升小、穩定性可靠性好等優點，可 2023 年 04 月 16 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 有效解決傳統直流電機火花干擾的問題，延長使用壽命，提高控制性能，能夠滿足醫療器械、工業自動化等下游應用市場對高性能電機的需求，并將進一步帶動無刷直流電機在下游應用市場應用規模的持續擴大。應用應用市場推動小型微特電機發展。市場推動小型微特電機發展。為了提升產品便捷性，下游行業產品設計逐漸小型化，如醫療器械領域，小型化可以精簡操作流程、集成檢測裝置和壓縮檢測成本；工業機器人領域小型機器人具備占地面積小、靈活性高的優勢。

77、隨著下游應用產品的小型化，配套電機部件小型化趨勢也愈發明顯。2.3 公司深耕公司深耕步進電機步進電機差異化細分市場差異化細分市場，音圈電機產品開拓新市場，音圈電機產品開拓新市場 日本廠商日本廠商在在步進電機步進電機高端高端市場競爭力較強市場競爭力較強。步進電機屬于小型電機，主要分為混合式和永磁式，2015 年日企壟斷步進電機高端市場，國內廠商與其差距較大。高端步進電機生產制造的知名企業包括日本信濃、日本美蓓亞、日本電產、東方馬達等，德國、美國企業屬于第二梯隊，中國、韓國企業在步進電機產業中則屬于第三梯隊。全球混合式步進電機市場集中度很高，CR5 超過 70%，而永磁式步進電機市場格局較為分散，

78、但是日本廠商仍然占據了主要份額。在步進電機領域，日系廠商優勢較為明顯。圖表 31：混合式步進電機市場集中度較高（2015 年）圖表 32：永磁式步進電機市場集中度略低（2015 年）資料來源：鳴志電器招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鳴志電器招股說明書，國盛證券研究所 公司重點經營線性執行器賽道公司重點經營線性執行器賽道，爭取細分市場競爭優勢爭取細分市場競爭優勢。線性執行器也稱絲桿步進電機，是以步進電機為主體，絲桿與電機轉子直接連接，通過螺母與絲桿的相對位移實現電機旋轉運動向直線運動的轉化。公司線性執行器產品無需配置皮帶、齒輪齒條、聯軸器等部件來實現旋轉運動到直線運動的轉換，從而節省零部件

79、采購成本，減少精度損失。28.05%27.50%12.38%10.18%3.63%18.26%日本信濃日本美蓓亞日本電產鳴志電器日本山洋電器其他30.36%16.88%3.25%2.81%1.76%44.94%日本電產三協美蓓亞東京MICRO三美電機日本電產精密其他 2023 年 04 月 16 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 33：線性執行器運動控制原理示意圖 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 音圈電機音圈電機為公司新開發業務，未來為公司新開發業務，未來有望成為公司有望成為公司重要利潤來源重要利潤來源。音圈電機是公司 2020年開發出的新產品

80、，打破了國外企業的壟斷。2020 年，全球音圈電機市場規模達到了27.09 億美元，預計 2027 年將達到 46.22 億美元，CAGR 為 7.9%。從地區層面看，中國市場在過去幾年變化較快，2020 年市場規模為 14.6 億美元，2027 年有望達到 27.19億美元，全球占比有望達到 58.84%。音圈電機國內市場增長較快，公司有望受益。圖表 34：全球音圈電機市場規模增速較快 資料來源：恒州誠思，國盛證券研究所 2.4 醫療器械與工業自動化醫療器械與工業自動化是具備較大市場空間的高景氣賽道是具備較大市場空間的高景氣賽道 醫療醫療 IVD 和工業自動化領域是公司產品主要應用領域和工業

81、自動化領域是公司產品主要應用領域。醫療 IVD 指體外診斷，即醫療器械、體外診斷試劑以及藥品，工業自動化工業自動化是現代制造領域中最重要的核心技術和產業之一，是典型的高附加值產業。公司產品主要下游應用領域工業自動化與醫療 IVD，二者占比常年超過 90%，2022 年 1-9 月，公司醫療 IVD 收入為 1.58 億元，工業自動化收入 0.89 億元，分別占營業收入 62.5%和 35.5%。0%5%10%15%20%25%30%05101520253035404550201620172018201920202021202220232024202520262027全球音圈電機銷售額（億美元）

82、YOY 2023 年 04 月 16 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 35：工業自動化和醫療 IVD 是公司產品主要應用領域 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 醫療器械為公司主要下游行業，國內市場正處快速發展階段。醫療器械為公司主要下游行業，國內市場正處快速發展階段。醫療器械是關系到人類生命健康的新興產業，隨著居民生活水平的提高和醫療保健意識的增強，全球醫療器械行業增長勢頭保持良好。2020 年以來隨著新冠疫情的蔓延，各國對于診斷、防護和治療醫療器械的需求進一步上升。根據艾瑞咨詢，2014-2020 年，全球醫療器械市場規模從 2.8萬億元增長

83、至 3.5 萬億元，CAGR 達到 3.7%，市場空間較大。圖表 36：全球醫療器械市場規模較大 圖表 37：我國醫療器械市場發展較快 資料來源：艾瑞咨詢，國盛證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢，國盛證券研究所 我國醫療器械市場規模我國醫療器械市場規模多年復合增速超過多年復合增速超過 15%。近年來我國醫療器械產業快速發展，行業制造體系迅速健全，衛生健康各個環節均有覆蓋，因此也形成了一批配套產業集群，產品技術水平迅速提升。多年來我國醫療器械行業迅速發展，2021 年市場規模接近 1萬億元，2018-2021 年 CAGR 為 15.4%，據艾瑞咨詢，2025 年預計能增長至 1.7 萬億元。醫療醫

84、療 IVD 是公司線性執行器在醫療器械行業主要的應用市場，近年來增速較快。是公司線性執行器在醫療器械行業主要的應用市場，近年來增速較快。目前歐美是醫療 IVD 主要消費市場，新興經濟體正迎來快速發展期，推動全球醫療 IVD 市場規模迅速增長。中商產業研究院數據顯示，2020 年全球 IVD 市場規模達 834 億美元，同比增長 15.0%，預計到 2022 年將達 907 億美元，2020-2022 年 CAGR 為 4.3%。2020年我國 IVD 市場規模達到 1043 億元，同比增長 20.7%，預計 2022 年達到 1460 億元，2020-2022CAGR 為 18.3%。0%10

85、%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019202020212022其他工業自動化醫療IVD05000100001500020000250003000035000400004500020142016201820202022E2024E全球醫療器械市場規模（億元）020004000600080001000012000140001600018000200002018201920202021E2022E2023E2024E2025E我國醫療器械市場規模(億元）2023 年 04 月 16 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 38：醫療 IVD

86、市場增長迅速 資料來源：中商產業研究院，國盛證券研究所 微特電機微特電機在在醫療器械領域應用廣泛，未來將伴隨醫療器械行業共同發展。醫療器械領域應用廣泛，未來將伴隨醫療器械行業共同發展。1）醫療檢測領域，微特電機可以實現自動尿液分析儀、自動血液分析儀等儀器設備的精準平臺移動、自動對焦掃描、加樣取樣和混勻抓取等功能；2）手術器械領域，微特電機可以幫助微機器人的精確診斷和手術作業；3）醫療康復領域，微特電機可以為肢體運動提供支撐動力。工業自動化為制造業核心產業，下游應用需求較多工業自動化為制造業核心產業，下游應用需求較多。全球工業自動化市場規模全球工業自動化市場規模接近接近5,000 億億美元美元。

87、工業自動化是制造業的核心產業之一，其應用可以提高工廠生產制造的效率，使其更加精確化，增加其可控性和可視性。通過自動化機器人代替人工除提高效率，還能夠降低生產成本，提高生產安全性。目前工業自動化技術在機床、紡織、建筑、交運等眾多行業的應用規模都在不斷擴大。Frost&Sullivan 數據顯示，2020 年全球工業自動化市場規模達到 4,491.2 億美元。未來隨著全球各領域對工業自動化設備的需求進一步增加，預計到 2025 年全球工業自動化市場規模到將達 5,436.6 億美元。我國工業結構轉型為工業自動化提供了發展我國工業結構轉型為工業自動化提供了發展機遇機遇，近年來發展勢頭迅猛。近年來發展

88、勢頭迅猛。我國已經由高速增長階段轉向高質量發展階段，工業自動化裝備是推動工業制造業從低端向中高端升級轉型的關鍵，隨著我國產業升級的持續推進，龐大的制造業市場將為國內工業自動化行業提供寶貴發展機遇。工控網數據顯示，2021 年我國工業自動化市場規模達 2,530 億元，2015-2021 年期間年復合增長率為 10.3%。圖表 39：全球工業自動化市場規模較大 圖表 40：我國工業自動化市場發展較快 資料來源：Frost&Sullivan，國盛證券研究所 資料來源：工控網，國盛證券研究所 工業機器人推動工業自動化市場發展。工業機器人推動工業自動化市場發展。工業機器人是面向工業領域的多關節機械手或

89、多02004006008001000120014001600201620172018201920202021E2022E全球市場規模（億美元）我國市場規模（億元）010002000300040005000600020202021E2022E2023E2024E2025E全球工業自動化市場規模（億美元）0500100015002000250030002015201620172018201920202021我國工業自動化市場規模（億元）2023 年 04 月 16 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 自由度的機器裝置，能自動執行工作，是工業自動化的主要設備。隨著智能制造

90、產業的快速發展，工業機器人被廣泛應用于汽車和零部件制造業、機械加工行業等領域，全球工業機器人出貨量迅速提高。圖表 41：全球工業機器人出貨量迅速增加 圖表 42：我國 2020 年工業機器人出貨量世界第一（臺）資料來源：IFR，國盛證券研究所 資料來源：IFR，國盛證券研究所 我國為世界工業機器人主要生產國。我國為世界工業機器人主要生產國。2021 年 12 月，我國發布“十四五”機器人產業發展規劃，其中把推進工業機器人的研制與應用作為重點，提出到 2025 年我國成為全球機器人技術創新策源地、高端制造集聚地和集成應用新高地，整機綜合指標達到國際先進水平，關鍵零部件性能和可靠性達到國際同類產品

91、水平。2020 年我國工業機器人出貨量達到 16.84 萬臺，遠超世界其他國家。未來在我國產業政策的推動下，疊加工業機器人下游應用領域進一步深化，產業發展前景廣闊。01020304050602015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E全球工業機器人出貨量（萬臺）1684003870030800305002230093300中國日本美國韓國德國其他 2023 年 04 月 16 日 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 三、三、深耕細作深耕細作方顯方顯企業格局企業格局，技術積累形成核心優勢，技術積累形成核心優勢 3.1

92、 微特電機品類齊全，微特電機品類齊全，較強產品力較強產品力奠定核心競爭奠定核心競爭優勢優勢 公司的精密運動解決方案以微特電機為主，輔之以各類配套部件構建精密運動控制模組公司的精密運動解決方案以微特電機為主，輔之以各類配套部件構建精密運動控制模組從而滿足客戶需求。從而滿足客戶需求。在運動方式方面，公司可提供步進電機和直流電機滿足用戶旋轉運動需要，也可提供步進電機和直流電機組合絲桿螺母或通過音圈電機提供直線運動方案。在產品尺寸方面，公司線性執行器和單體電機產品覆蓋 14-86mm，狹窄空間到高力矩應用場合均有產品布局。線性執行器是公司線性執行器是公司核心優勢產品核心優勢產品，營收比例超過，營收比例

93、超過 60%。公司線性執行器產品包括滑動絲桿線性執行器、滾珠絲桿線性執行器和永磁電機線性執行器。以滑動絲桿線性執行器為例，公司滑動絲桿線性執行器包括八種尺寸，尺寸覆蓋 14mm 至 86mm，有四種可選結構：外部驅動式，貫通軸式，C 型固定軸氣缸式和 K 型固定軸式，步進分辨率從0.001524mm 到 0.127mm，有多種步長可選，最大推力可達 2400N，并且全系列可以選擇定制滾珠絲桿、絲桿加工方式、螺母類型和編碼器等部件。近年線性執行器營收增長穩定近年線性執行器營收增長穩定，價格和毛利率價格和毛利率提升明顯提升明顯。公司線性執行器營業收入占比較高，2018-2022 年營收 CAGR

94、達到 39.4%。2022 年營收達到 1.92 億元，占總營收的60.3%。得益于強大的產品競爭力，近年得益于強大的產品競爭力，近年公司線性執行器產品公司線性執行器產品價格和毛利率價格和毛利率逆勢上漲逆勢上漲，2019-2022 年，公司線性執行器單價自 231.1 元/臺提升至 279.6 元/臺，上升 21%，毛利率自 57.5%提升至 61.3%，提升 3.8PCT。公司線性執行器產品主要應用于動物免疫公司線性執行器產品主要應用于動物免疫診斷設備、生化、免疫診斷設備等各類醫療診斷設備、生化、免疫診斷設備等各類醫療 IVD 設備。設備。醫療 IVD 行業客戶對產品質量要求較高，價格敏感度

95、相對較低；同時線性執行器的工藝流程較為復雜，核心零部件絲桿和螺母實現了自制，并已經掌握并應用了媲美國際領先水平的絲桿滾軋技術等核心技術，因此線性執行器的毛利率較高。圖表 43：公司線性執行器產品營收增長較快 圖表 44：線性執行器價格毛利率均呈現上升態勢 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司線性執行器公司線性執行器技術水平較高，技術水平較高，各項參數媲美國際先進廠商各項參數媲美國際先進廠商。線性執行器是公司主要經營產品，定位高端，主要參數指標如溫升、壽命、最小厚、最大力矩、驅動最大功率和噪音等均已趕上甚至超過國際先進廠商，具

96、有較強的產品力。0%10%20%30%40%50%60%050001000015000200002500020182019202020212022線性執行器營業收入（萬元）YOY55%56%57%58%59%60%61%62%2002102202302402502602702802902019202020212022線性執行器價格（元/臺）毛利率 2023 年 04 月 16 日 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 45：公司線性執行器主要技術指標媲美國際知名廠商 主要指標 鼎智科技 美國海頓 應用領域 醫療領域、工業、通信 醫療領域、工業、通信 溫升 K 80

97、80 壽命 H 20000 20000 最小厚 mm 20 20 最大力矩 Nm 13 12 驅動最大功率 W 20 20 噪音 dB 35 35 綜合先進性 國際先進 國際先進 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 線性執行器線性執行器產品產品下游認可度較高，已與下游認可度較高，已與多個多個知名客戶達成合作。知名客戶達成合作。公司線性執行器前五大客戶包括西安天隆科技有限公司、BSC Industries,Inc.、ZFA CO.,Ltd、中元匯吉生物技術股份有限公司和廣州市達安醫療器械有限公司，前五大客戶銷售金額為 7706.86 萬元，占營業收入 24.20%。線性執行器第一大客戶

98、為西安天隆科技有限公司，其產品覆蓋從磁珠法核酸提取儀、基因擴增儀、實時熒光定量 PCR 儀等大型自動化核酸工作站和各種配套提取和檢測試劑，產品廣泛應用于臨床診斷、疫情防控、食品安全、科學研究等領域，目前天隆科技核酸提取設備市場占有率國內第一。公司線性執行器第二大客戶 BSC Industries,Inc.是北美地區知名的運動控制裝備經銷商，納斯達克上市公司 IDEXX 是其主要服務的終端客戶。公司線性執行器產品目前已為多家知名廠商供貨，體現出其產品力較強，國內外認可度較高，具有出色的市場競爭力。圖表 46：2022 年公司線性執行器前五大客戶 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司

99、公司混合式步進電機業務呈加速增長態勢混合式步進電機業務呈加速增長態勢?；旌鲜讲竭M電機包括混合式旋轉步進電機、混合式空心軸步進電機，其作為執行單元被廣泛應用于醫療檢測自動化設備中。公司混公司混合式步進電機品類齊全，合式步進電機品類齊全，足以滿足下游多樣化的需求。足以滿足下游多樣化的需求。以混合式旋轉步進電機為例，公司產品有八種機座，尺寸包括 14mm、20mm、28mm、35mm、42mm、57mm、60mm和 86mm，每種機座可以選擇不同厚度、單/雙出軸，并且可以選配編碼器，定制空心軸等特殊結構，此外還有多種規格行星齒輪箱和可斷電剎車選擇。2934.4 2095.9 1122.7 801.9

100、 752.0 0500100015002000250030003500西安天隆BSC Industries,Inc.ZFA CO.,Ltd中元匯吉達安醫療銷售金額（萬元）銷售金額（萬元）2023 年 04 月 16 日 P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 公司混合式步進電機產品近年營收增長較快，毛利率公司混合式步進電機產品近年營收增長較快，毛利率較為較為穩定。穩定。公司混合式步進電機營業收入占主營業務收入比例保持在 20%左右，2018-2022 年從 1,564.2 萬元增長至6,548.4 萬元，CAGR 達到 43.0%?；旌鲜讲竭M電機業務增長較快的原因系公司不斷

101、拓混合式步進電機業務增長較快的原因系公司不斷拓展醫療展醫療 IVD 領域和工業自動化領域的客戶領域和工業自動化領域的客戶。2019 至 2021 年公司混合式步進電機產品價格穩定在 109 元/臺左右，2022 年上升至 129.66 元/臺，毛利率水平整體較為穩定，維持在 41%左右，與同業公司差距不大。公司公司工工業自動化領域客戶相比醫療領域客戶對業自動化領域客戶相比醫療領域客戶對價格敏感度較高，且通過經銷商進行交易的比例也較高，價格敏感度較高，且通過經銷商進行交易的比例也較高，預計未來毛利率將保持穩定預計未來毛利率將保持穩定。圖表 47：公司混合式步進電機營收增長較快 圖表 48：混合式

102、步進電機毛利率較穩定 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司公司混合式混合式步進電機步進電機下游客戶下游客戶較為分散，前五大客戶較為分散，前五大客戶主要為醫療器械、工業自動化等領主要為醫療器械、工業自動化等領域制造企業。域制造企業。2022 年公司混合式步進電機前五大客戶分別為：ZFA CO.,Ltd、廣州市達安醫療器械有限公司、KOCO MOTION GmbH、BSC Industries,Inc、廣州新成生物科技有限公司。前五大客戶銷售總金額為 3,048.21 萬元，占營業收入 9.6%。圖表 49：混合式步進電機前五大

103、客戶（2022 年）資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司公司直流電機業務直流電機業務 2021 年以來實現了跨越式發展年以來實現了跨越式發展。直流電機就是直流電機就是將將直流電能轉換為機直流電能轉換為機械能的電機械能的電機。直流電機的突出優點在于優良的啟動、調速特性，相同體積下，具有較大的功率密度和過載能力。公司公司直流電機重點直流電機重點經營產品包括直流無刷電機和空心杯電機經營產品包括直流無刷電機和空心杯電機。2021 年以來直流電機營收增長較快，毛利率提升明顯。年以來直流電機營收增長較快，毛利率提升明顯。2020-2022 年公司直流電機銷-10%0%10%20%30%40%

104、50%60%70%80%90%0100020003000400050006000700020182019202020212022混合式步進電機營業收入（萬元）YOY39%40%41%42%43%1001051101151201251301352019202020212022混合式步進電機價格（元/臺）毛利率1094.9 752.2 490.0 378.7 332.4 020040060080010001200ZFA CO.,Ltd達安醫療KOCO MOTIONGmbHBSC Industries,Inc.新成生物銷售金額（萬元）2023 年 04 月 16 日 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲

105、明請仔細閱讀本報告末頁聲明 售收入進入快速增長通道，從 439.19 萬元迅速提升至 4,605.5 萬元。2020 和 2021 年度公司直流電機營業收入增長較快的原因在于初始營收規模較??；得益于公司產品的良好品質與口碑，2022 年年直流電機產品直流電機產品通過經銷商意大利通過經銷商意大利 SERVO 獲得了意大利客戶獲得了意大利客戶Rulmeca 的大額訂單，的大額訂單，因此營收增長較快。2019-2022 年公司直流電機價格分別為282.14、295.69、382.90 和 399.06 元/臺，毛利率穩定在 29%左右。由于產品較為成熟，且公司主要產用 OEM 模式進行生產，因此直流

106、電機相對其他產品毛利率較低。圖表 50：公司直流電機 2021 年以來營收增長較快 圖表 51：直流電機毛利率較為穩定 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司直流電機下游客戶集中度較高，公司直流電機下游客戶集中度較高，2022 年獲得大客戶訂單年獲得大客戶訂單。2022 年公司直流電機產品前五大客戶包括：SERVOTECNICA S.p.A.、Adaptas Solutions,LLC、HongKong Ruizhi Electrical and Mechanical Limited、KOCO MOTION GmbH 和金德精

107、密配件（蘇州）有限公司，其中 SERVO 為最大客戶，2022 年銷售金額為 3,494.51 萬元，其在 2022 年初與公司簽訂了 15 萬臺直流電機的大額采購訂單，截至 2022 年底尚有約 6 萬臺未交付。公司直流電機產品與主要客戶合作穩定，未來業績有保障。圖表 52：直流電機前五大客戶（2022 年）資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 音圈電機業務打破國外企業壟斷，有望成為新業績增長點。音圈電機業務打破國外企業壟斷，有望成為新業績增長點。音圈電機系公司 2020 年成功研發的新產品，是一種特殊形式的直接驅動電機，具有結構簡單體積小、高速、高響應等特性，其工作原理是，通電線圈

108、（導體）放在磁場內就會產生力，力的大小與施加在線圈上的電流成比例，基于此原理制造的音圈電機運動形式可以為直線或者圓弧。公公-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%050010001500200025003000350040004500500020182019202020212022直流電機銷售收入（萬元）YOY25%26%26%27%27%28%28%29%29%30%30%2002503003504004502019202020212022直流電機價格（元/臺）毛利率3494.5 591.0 165.4 87.9 66.6 05001000150020002500

109、300035004000SERVOTECNICAS.p.A.Adaptas Solutions,LLCHongKong RuizhiElectrical andMechanicalLimitedKOCO MOTIONGmbH金德精密銷售金額（萬元）2023 年 04 月 16 日 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 司司打破了國外廠商打破了國外廠商音圈電機產品音圈電機產品的壟斷，的壟斷，將在未來持續貢獻業績將在未來持續貢獻業績。音圈電機音圈電機 2022 年銷售收入以及銷售單價下滑明顯。年銷售收入以及銷售單價下滑明顯。2022 年，公司音圈電機銷售收入為520.31 萬

110、元，同比下降 60.9%，2021-2022 年銷售單價從 885.06 元/臺下降至 646.83元/臺。公司音圈電機收入下滑主要由兩方面因素導致：公司音圈電機收入下滑主要由兩方面因素導致：1）市場需求下降。）市場需求下降。2020 和 2021年新冠疫情爆發，市場對有創呼吸機需求量大幅增加，音圈電機作為其重要組件需求量也隨之大幅上升，2022 年隨著疫情的逐漸趨穩，有創呼吸機需求下降導致公司音圈電機的需求也隨之下降；2）銷售單價下降。）銷售單價下降。2020、2021 年由于供應鏈不順，公司音圈電機報價較高，2022 年隨著下游需求下降疊加物流運輸趨穩，公司與主要客戶邁瑞醫療合作進一步深化

111、，因此對音圈電機產品采取了降價銷售的策略，影響了音圈電機產品的毛利率。圖表 53：音圈電機 2022 年營收下降明顯 圖表 54：音圈電機 2022 年價格和毛利率下降明顯 資料來源：Wind，鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 音圈電機產品下游主要客戶占比較大音圈電機產品下游主要客戶占比較大，邁瑞醫療為主要收入來源，邁瑞醫療為主要收入來源。公司音圈電機產品主要應用于邁瑞醫療的有創呼吸機產品，2020 年新冠疫情爆發，有創呼吸機需求帶動音圈電機需求迅速增長，邁瑞醫療音圈電機原供應商英國 Geeplus 產能不足疊加物流運輸受阻無法即使滿足需求，因此

112、邁瑞醫療選擇公司作為其音圈電機供應商，成為公司音圈電機的主要客戶。2020-2022 年銷售金額分別為 1,359.54、1,327.35、516.27 萬元。圖表 55：2022 年邁瑞醫療為公司音圈電機主要客戶（2022 年）圖表 56：2022 年邁瑞生物音圈電機銷售金額下降 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司產品受下游客戶認可度較高公司產品受下游客戶認可度較高，產品主要產品主要應用領域應用領域為醫療器械和工業自動化領域。為醫療器械和工業自動化領域。公司核心業務為設計、研發、生產和銷售精密運動控制系列產品，線性執行器、混合式步

113、進電機、直流電機、音圈電機奇跡組件被廣泛應用于醫療診斷設備、生命科學儀器等醫-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%02004006008001000120014001600202020212022音圈電機銷售收入（萬元）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%5005506006507007508008509009502019202020212022音圈電機價格（元/臺）毛利率516.3 2.3 0.5 0.3 0.3 0100200300400500600邁瑞生物MotionControlProductsLtd.理邦精密ZFA CO.,Ltd安保醫療科

114、技銷售金額（萬元）1359.541327.35516.2702004006008001000120014001600202020212022深圳邁瑞生物醫療電子股份有限公司銷售金額（萬元）2023 年 04 月 16 日 P.28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 療器械領域，以及機器人、流體控制、精密電子設備等工業自動化領域。目前公司產品在行業內競爭力較強，受到下游廠商認可度較高。目前公司產品在行業內競爭力較強，受到下游廠商認可度較高。公司生產的線性執行器行業領先，已在邁瑞醫療、深圳新產業、美國 IDEXX、美國 Adaptas、韓國三星等知名企業產品中得到應用；呼吸機配套音

115、圈電機打破國外壟斷，已在邁瑞醫療呼吸機中批量應用；混合式步進電機、直流電機產品受到了萬孚生物、三諾生物、美國 Adaptas、意大利 SERVO 等客戶認可。圖表 57：公司各類型產品主要客戶和下游應用 產品類型 主要客戶 主營業務 行業地位 產品應用場景 整體概況 線 性 執 行線 性 執 行器器 西安天隆科技有限公司 生物醫學基因診斷產品、檢驗儀器、治療儀器等醫療器械及體外診斷試劑生產和銷售。A 股上市公司科華生物控股公司，是一家以市場為先導、產學研為基礎、追求自主品牌的創新驅動型高科技企業。核酸提取設備等。公司線性執行器主要應用于醫療領域，下游主要細分客戶為西安天隆、美國 IDEXX（通

116、過經銷商美國 BSC 和美國KOCO）、韓 國SD Biosensor(通過經銷商韓國 ZFA）、中元匯吉等，產品主要應用于醫療以及工業自動化領域，具體應用包括寵物診斷設備、血液分析設備、尿液分析設備、錫膏印刷機等。BSC Industries,Inc.軸承、動力傳動、自動化和運動控制產品的經銷。北美地區運動控制產品經銷商。動物免疫診斷等。ZFA CO.,Ltd 批發和零售貿易。韓國電機經銷商。核酸檢測等。中元匯吉生物技術股份有限公司 體外診斷試劑及儀器研發、生產、銷售。中元匯吉是專業從事體外診斷試劑及儀器研發、生產、銷售、技術服務于議題的高新技術企業，主營業務涵蓋生化、免疫、分子、POCT、

117、臨檢、微生物及病理等診斷產品以及上游原料。醫療器械。廣州市達安醫療器械有限公司 醫療器械生產和銷售。A 股上市公司達安基因控股公司，高端體外診斷儀器生產廠商。核酸提取設備等?；?合 式 步混 合 式 步進電機進電機 ZFA CO.,Ltd 同上 同上 同上 公司混合式步進電機在醫療領域和工業自動化領域有較多應用，下游主要細分客戶為 Smart Optics（通過經銷商德國KOCO）、韓 國SD Biosensor（通過經銷商韓國 ZFA）、達安醫療、CAB Produkttechnik(通過經銷商香港 Ruizhi）、美國 Adaptas 等，產品主要應用于牙科掃描設備、核酸檢測設備、工業打印

118、機、運動控制套件等醫療 IVD 以及工業自動化設備中。廣州市達安醫療器械有限公司 同上 同上 同上 KOCO MOTION GmbH 為自動化和機器人技術提供精密運動控制產品。北美地區電機經銷商。動物免疫診斷等。BSC Industries,Inc.同上 同上 同上 直流電機直流電機 SERVOTECNICA S.p.A.在運動控制市場分銷和銷售產品。意大利電機經銷商。物 流 自 動 化等。公司直流電機主要應用于工業自動化領域，下游主要客戶為意大利Rulmeca（通過經銷商Adaptas Solutions,LLC 為實驗室設備制造商提供關鍵產品和提供樣品解決方案的代工制造商。分析儀器等。20

119、23 年 04 月 16 日 P.29 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 制造服務。意大利 SERVO）和美國Adaptas，產品主要應用于物流自動化設備以及運動控制套件中。HongKong Ruizhi Electrical and Mechanical Limited 電動機（直流電動機、無刷電機等）的分銷和咨詢。香港地區電機經銷商。工業打印機、分板機等。KOCO MOTION GmbH 同上 同上 同上 音圈電機音圈電機 深圳邁瑞生物醫療電子股份有限公司 醫療器械的研發、制造、營銷及服務。主要產品覆蓋三大領域：生命信息與支持、體外診斷以及醫學影像目前已經成為全球領先的醫療

120、器械以及解決方案供應商。醫療器械。公司音圈電機主要應用于醫療領域，下游客戶主要為邁瑞醫療，產品應用于有創呼吸機中。資料來源：鼎智科技招股說明書，天健會計師事務所關于發行人第一輪問詢的回復，國盛證券研究所 客戶認證形成公司重要競爭優勢?？蛻粽J證形成公司重要競爭優勢。公司質量控制體系完善，產品質量和項目實施符合市場和客戶需求，目前已通過 ISO9001:2015 認證，多項產品獲得 CE、RoHS、REACH 等認證。同時公司一直致力于推動與下游行業客戶的深度合作，目前已經進入多個重要下游客戶的供應商名單，下游行業客戶對供應商要求較高、驗證周期較長，因此公司進入其供應體系后能夠與其形成較強商業粘性

121、，相對其他競爭對手具有較高競爭壁壘。3.2 公司研發能力領先，技術優勢明顯公司研發能力領先，技術優勢明顯 高端微特電機對企業研發能力要求較高。高端微特電機對企業研發能力要求較高。微特電機構成的運動控制系統綜合多門學科，涉及多個技術領域。目前我國微特電機產品應用領域集中在中低端領域，高精密、高效能微特電機在質量、穩定性、可靠性等方面與國外產品仍存在較大差距，國內企業和國外知名企業相比在技術開發、創新能力等方面存在較大差距，因此醫療、機器人、高精尖國防裝備所需的高精密微特電機主要依賴進口。目前國產微特電機正進軍高端市場，下游應用產品不斷迭代，對于微特電機的轉換效率、控制精度、使用壽命、可靠性等性能

122、要求逐漸提高。公司研發投入與同業公司研發投入與同業公司公司相比處于較高水平。相比處于較高水平。2021 年公司研發人員為 35 人，研發人員占比為 19.7%，高于可比公司平均值 18.8%；研發費用占比 7.7%，高于可比公司平均值 7.3%，較高的研發投入奠定了公司技術持續領先基礎。圖表 58：公司研發投入較高（2021 年數據）資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公式研發團隊專業，為技術創新活動奠定良好基礎。公式研發團隊專業，為技術創新活動奠定良好基礎。公司內部研發機構被評定為“常州10.35%35.19%10.86%19.66%6.86%11.28%3.65%7.74%0%5

123、%10%15%20%25%30%35%40%鳴志電器雷賽智能合泰電機鼎智科技研發人員占比研發費用占比 2023 年 04 月 16 日 P.30 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 市智能驅動組件工程技術研究中心”，研發團隊由電機設計與制造、機電工程、化學工程與工藝、機電一體化、機械制造及其自動化等專業人員組成，研發實力強勁，人員構成穩定，此外公司產學研合作機制完善，目前已與江蘇理工學院達成了產學研合作。核心技術領先優勢明顯，已經接近國際先進水平。核心技術領先優勢明顯，已經接近國際先進水平。公司核心技術領先較為明顯，其中線性執行器所涉及的絲桿滾軋技術、螺紋一體注塑技術、絲桿與電機

124、直連一體技術已經達到國際先進水平，目前國際上只有美國海頓等少數幾家企業擁有類似技術。公司其余直流無槽電機、齒輪箱、新能源電機和音圈電機等產品的核心技術亦達到業內先進水準，競爭力較強。圖表 59：公司核心技術較為先進 產品 主要應用技術 先進性體現 同業比較 線性執行器 絲桿滾軋技術 絲桿表面光潔度 Ra0.2，導程精度0.002mm，行程誤差0.1mm300mm；最小產品外徑2mm，最小導程 0.3mm，最大產品外徑15.875mm，最大導程 25.4mm。目前只有公司及美國海頓少數幾家企業具備獨立生產絲桿的能力。螺紋一體注塑技術 公司通過螺紋一體注塑技術生產的螺母，配合精度高，一致性好，與絲

125、桿配合使用背隙可達0.01mm 以內，傳動壽命可達500 萬次以上，具有良好的傳動精度、傳動效率及壽命。目前只有公司及美國海頓等少數公司具備獨立生產螺母的能力。絲桿與電機直連一體技術 公司通過絲桿與電機轉子直接連接，并配備螺母通過與絲桿的相對位移實現電機旋轉運動向直線運動的轉化，外形尺寸從14mm 到 86mm,從 0.0015mm/步到 0.127mm/步，多種步長可選，最大推力可達到 2,400N。美國海頓基于固定軸式、貫通軸式、外部驅動式結構，開 發 了 多 款 絲 桿 步 進 電 機，尺 寸 從21mm-87mm。公司基于外部驅動式、貫通軸式、C型固定軸式以及 K 型固定軸式結構開發了

126、滑動絲桿步進電機、滾珠絲桿步進電機、永磁絲桿步進電機，尺寸從 14mm 到 86mm。直流無槽電機 高速無槽無刷電機制造一體化技術 公司高速無槽無刷電機可實現平穩的高低速轉換、精準控制、高效率和功率密度，目前電機最大效率達到 90%，轉矩波動3%，調速范圍大于 200，齒槽轉矩額定轉矩 5%。（1）鳴志電器使用繞組抽頭或其它端子與抽頭焊接于 PCB 板同一焊盤以省去 PCB 板內線路，從而減小電機電阻，提高電機效率，降低溫升。（2）東莞朗億電機通過多極磁鋼，采用兩對極或多對極充磁，使電機氣隙磁場分布更均勻，減小電機渦流損耗，使電機能提供更穩定的輸出力矩。（3）公司通過聚焦繞線原理，對繞線工藝、

127、繞線成型、線包固化等技術進行攻克，進而提升公司高速無槽無刷電機產品的性能。齒輪箱 高精密行星齒輪制造一體化技術 公司行星齒輪箱結構是多個行星齒輪圍繞一個太陽輪轉動，從而將轉速降低，成比例增大電機扭力，可 2 萬轉高速工況實現低噪音、低背隙、高精度。（1）合泰電機通過在齒圈的內腔壁設置的直齒環和斜齒環，使得行星齒輪傳動機構具有較高的強度，確保行星齒輪傳動機構運行的平穩性，降低運行噪音。（2）科力爾從齒輪材料入手，采用塑料齒輪和粉末冶金齒輪結合的傳動結構，來降低齒輪箱電機的機械噪音。（3）公司側重于通過行星齒輪與太陽輪的結構來提升搭配齒輪箱電機的性能。新能源電機 新能源電機制造一體化技術 公司新能

128、源電機在同等功率下電機重量更輕，具有較大的功率（1）匯川技術通過對電機控制器、電機和減速箱的功能集成，來提升系統效率，最高效率為 93.5%。2023 年 04 月 16 日 P.31 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 密度、過載能力及高效率。（2）臥龍電驅在新能源物流車領域，基于“V 型開發體系”開發了額定功率 55KW、30KW、45KW 等多款電機。（3）公司通過對電機結構進行優化，來提升電機效率，目前 20KW 電機效率96%。音圈電機 音圈電機制造一體化技術 公司通過自主創新，攻克了低摩擦、高動態響應、長壽命等核心技術難題，開發了標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電機、標

129、準矩形音圈電機產品。（1）兆威機電通過對定子組件和軸向限位結構的優化，來提升音圈電機的屏蔽效果、精度以及穩定性。（2）深圳橫川通過調節磁環和磁柱等配重組件提供的補償力，進而調節音圈電機的輸出力，提高音圈電機的定位精度與響應速度。（3）公司通過將定子組件的內筒體充當磁軛，最大化磁場利用率，并通過軸承組件減小電機軸和內筒體之間的摩擦阻力，提高音圈電機的響應速率，提升音圈電機產品性能。資料來源：鼎智科技招股說明書，天健會計師事務所關于發行人第一輪問詢的回復，國盛證券研究所 核心零部件自產能力核心零部件自產能力加強公司市場競爭優勢加強公司市場競爭優勢。高精密微特電機作為對整個設備工作能力具有直接影響的

130、重要零部件，對能量轉換率、使用壽命、可靠性和精度等性能要求嚴格，因此核心零部件的品質至關重要，微特電機廠商對微特電機絲桿、螺母、編碼器、齒輪箱等零部件要求嚴格。鼎智自成立以來就注重核心零部件的生產研發活動，形成了“整機生產為主、關鍵零部件生產為支撐”的一體化發展模式，目前具備市場稀有的零部件自制能力，實現微特電機產品的核心零部件自主可控。圖表 60：公司核心零部件參數接近國際先進廠商 項目 指標 鼎智科技 美國海頓 絲桿絲桿 種類 包含 ACME、公制螺紋和特殊螺紋形式。包括公制和左旋螺紋形式。直徑 2mm-16mm 2mm-23mm 導程范圍 0.3mm-25.4mm 0.3mm-92mm

131、一致化精度 絲桿標準的一致性精度可達0.0006mm/mm（配套 DINGS消間隙螺母）。絲桿標準的一致性精度高于0.0006mm/mm（配套 Kerk 的消間隙螺母）。定制化程度 絲桿尺寸和形式可以根據客戶要求進行定制。絲桿尺寸和導程可以根據客戶要求進行定制。螺母螺母 種類 擁有 5 種消間隙螺母的設計方案，并且可以根據客戶要求進行定制化螺母。擁有 7 種標準的消間隙螺母設計，并且可以根據客戶要求進行定制化螺母。生產方式 可以根據客戶要求采用機械加工和注塑兩種形式。注塑成型。使用材料 選用標準自潤滑聚縮醛材料（Derlin）和高性能聚合物材料（PBT），還可根據特殊的使用環境定制高性能聚合物

132、供客戶選擇。使用自潤滑乙縮醛螺母材料，并提供定制的 Kerkite 復合聚合物材料。壽命 傳動壽命可達 500 萬次（150mm行程往返）以上。螺母壽命可達 300 million inches運動形成。綜合先進性綜合先進性 國內先進。國際先進。資料來源：鼎智科技招股說明書，國盛證券研究所 公司零部件公司零部件性能性能國內領先，國內領先，部分部分指標指標接近國際知名公司。接近國際知名公司。公司具有絲桿、螺母的自制能力，綜合性能在國內處于領先地位，部分指標如絲桿的種類、精度以及螺母的壽命等已經達到甚至超過美國海頓，達到國際先進水平。齒輪箱方面，公司選用高端加工測量設備和齒輪設計軟件，自主研發生產

133、的衛星齒輪箱打破了國外企業的壟斷，可實現 2 萬轉 2023 年 04 月 16 日 P.32 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 高速工況下低噪音、低背隙、高精度的運行效果。四、盈利預測與投資建議四、盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 公司是國產微特電機核心企業之一，主要下游為醫療 IVD 與工業自動化行業。長期來看，公司下游行業景氣度較高，疊加公司產品線的逐漸擴充，未來發展空間較大；短期來看，公司上市可以解決產能不足問題，確保未來業績增長。我們預計 2023-2025 年公司營業收入分別為 4.32/5.76/7.60 億元，同比增速分別為 35.8%/33.2%/

134、31.9%；預計2023-2025年歸母凈利潤為1.30/1.70/2.26億元，同比增速分別為29.1%/30.2%/33.0%。盈利預測的主要假設如下：營業收入營業收入：1）線性執行器：公司線性執行器為核心產品，具備質量與技術優勢，預計單價能夠維持小幅度增長，銷量保持穩定增長，2023-2025 年公司線性執行器單價分別為390、300、310 元/臺，銷量增速為 30%、25%、25%；2）混合式步進電機：公司混合式步進電機近年來增速較快，下游需求較強，預計未來價格小幅增長，銷量維持較高增速，2023-2025 年單價分別為 130、135、140 元/臺，銷量增速分別為 40%、40%

135、、30%；3）直流電機：預計直流電機業務保持穩定增長，2023-2025 年單價保持 400 元/臺，銷量增速分別為 40%、35%、40%；4）音圈電機：音圈電機為新開發產品，公司是目前唯一打破國外壟斷的廠商，主要下游行業為醫療行業，空間較大，預計未來增長較為穩定，2023-2025 年營收增速假設保持 30%。毛利率毛利率：公司微特電機產品核心技術優勢明顯，在業內具備一定排他性，與下游客戶合作穩定，預計未來將能夠保持較高毛利率水平。假設 2023-2025 年線性執行器產品毛利率總體略有下降，分別為 65%/64%/64%；混合式步進電機以及直流電機產品毛利率均小幅下降，2023-2025

136、 年分別為 42%/40%/40%；音圈電機毛利率穩定 45%。費用率費用率：假設公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率整體保持平穩，研發費用率維持在 5.6%左右。2023 年 04 月 16 日 P.33 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 61：鼎智科技營業收入拆分（單位：百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 線性執行器 營業收入 191.9 258.8 334.7 432.3 YOY 53.3%34.9%29.3%29.2%毛利率 64.9%65.0%64.0%64.0%混合式步進電機 營業收入 65.5 91.9 133.6 180.2 YOY

137、76.3%40.4%45.4%34.8%毛利率 42.6%42.0%40.0%40.0%直流電機 營業收入 46.1 64.6 87.2 122.1 YOY 239.0%40.3%35.0%40.0%毛利率 42.4%42.0%40.0%40.0%音圈電機 營業收入 5.2 6.8 8.8 11.4 YOY-60.9%30.0%30.0%30.0%毛利率 24.3%45.0%45.0%45.0%其他主營業務 營業收入 4.2 3.0 2.1 1.5 YOY 11039.5%-30.0%-30.0%-30.0%毛利率 13.5%60.0%55.0%55.0%其他 營業收入 5.6 7.3 9.4

138、 12.3YOY 12.3%30.0%30.0%30.0%毛利率 46.1%42.0%42.0%42.0%合計合計 營業收入營業收入 318.5 432.4 575.9 759.8YOY 64.0%35.8%33.2%31.9%毛利率 63.7%55.9%54.1%53.8%資料來源：wind，國盛證券研究所 4.2 投資建議投資建議 我們選取 4 家可比公司，其中江蘇雷利為公司母公司，主營家用微特電機業務；鳴志電器為國內電機龍頭企業，步進式電機全球市場份額較高，與公司業務具有相似性；雷賽智能、大洋電機均為國內運動控制電機的領先企業，具有一定可參考性。我們預計公司2023-2025 年歸母凈利

139、潤為 1.30/1.70/2.26 億元，對應 PE 為 14.6/11.2/8.4X，可比公司2023 年平均 PE 為 32.2X。公司具備電機生產核心技術，上市后克服產能短板，業績和估值均具備較大彈性，首次覆蓋，予以“買入”評級。圖表 62：可比公司估值水平（數據截至 2023 年 4 月 14 日收盤）公司名稱 股票代碼 市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE（X）2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 江蘇雷利 300660.SZ 74.00 2.60 3.98 5.40 28.53 18.67 13.74 鳴志電器 603728.SH 168.87 2.

140、36 2.92 5.33 73.59 59.50 32.58 雷賽智能 002979.SZ 68.62 2.41 2.54 3.11 27.92 26.51 21.64 大洋電機 002249.SZ 123.23 3.26 5.08 6.30 37.68 24.16 19.48 平均 41.93 32.21 21.86 資料來源：wind，國盛證券研究所 注：可比公司估值來自 wind 一致預期 2023 年 04 月 16 日 P.34 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 募投項目建設進度不及預期：募投項目建設進度不及預期：公司當前產能利用率已處于較高水平，產

141、能瓶頸是制約公司擴張的主要因素。公司募投項目可擴大公司整體產能，為業績增長奠定基礎，若公司因不可抗因素導致募投項目進展不及預期，則會對產能擴張以及預期收益產生不利影響。下游產業擴張不及預期下游產業擴張不及預期：公司主要下游為工業自動化與醫療 IVD 產業，受宏觀經濟及居民消費能力影響較大。同時公司外銷收入占比較高，宏觀經濟形勢或國際地緣政治局勢均會對下游行業需求產生影響。行業競爭格局惡化行業競爭格局惡化：公司所處行業具備“大行業，小企業”的特點，競爭較為激烈，若行業競爭進一步加劇，則會對公司造成不利影響。2023 年 04 月 16 日 P.35 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲

142、明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修

143、改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權

144、歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說投資評級說明明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評

145、級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：