鼎智科技-公司深度報告：國產微特電機龍頭醫療工業自動化助力成長-230426（29頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 鼎智科技（873593.BJ）深度報告 國產微特電機龍頭，醫療+工業自動化助力成長 2023 年 04 月 26 日 國內微特電機龍頭，技術突破海外壟斷。1）公司是以微特電機為主要構成的定制化精密運動控制解決方案提供商。公司產品包括線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機及其組件等。2）公司具有良好的品牌影響力和經銷網絡，自主品牌“鼎智（DINGS）”已經得到終端用戶、經銷商、代理商的廣泛認可，成為國內外中高端微電機市場的主流品牌之一。3）公司產品技術領先，廣泛應用于海內外知名客戶。線性執行器為行業領先產品，在

2、邁瑞醫療、深圳新產業、美國 IDEXX、美國 Adaptas、韓國三星等企業產品中得到應用；呼吸機配套音圈電機打破國外壟斷，已在邁瑞醫療呼吸機中批量應用。強大的產品優勢和技術優勢促進公司實現快速增長，2022 年，公司實現營收 318.47 億元，同比+63.99%；實現歸母凈利潤 100.87 億元，同比+103.39%。醫療及工業自動化等新興需求涌現，微特電機向定制化、高端化發展。微特電機應用領域從音響設備、家電設備、辦公自動化設備行業逐步拓展到醫療器械、工業自動化、新能源汽車、機器人等產業，根據 AlliedMarketResearch 數據，2020 年全球微特電機行業市場規模達到 3

3、64.7 億美元，預計到 2030 年全球微特電機市場規模將達 560.6 億美元。我國微特電機市場規模從 2018 年的 1024.1億元增長至 2021 年的 1343.7 億元，期間復合增長率為 9.48%。從市場格局來看，公司產品布局定制化需求市場，競爭格局優，具有較強的議價能力，毛利率水平高于同業。公司具備核心零部件自研能力，募投項目布局擴產及技術研發，后續業績成長動力充足。公司通過長期研發投入，實現了微特電機產品的核心零部件自主可控，成為在全球線性執行器產品領域內，較少數具備絲桿部件和螺母部件獨立生產能力的企業。公司布局工業自動化及醫療領域新興需求，現有產品的衍生產品及差異化產品已

4、經進入打樣階段，后續量產將為業績帶來持續支撐動力。募投項目建設期三年，預計建成后實現年 2.48 億元營收規模及 0.61 億元的凈利潤，將進一步提升公司微電機模組、單軸工業機器人及新能源無人車電機等產品的批量生產能力。公司結合中高端微電機差異化、國產化需求的趨勢，引入無槽無刷直流電機及其配套的齒輪箱等新產品，并通過技術手段控制產品成本，實現中高端產品的國產替代進口，有望進一步提升公司市占率和市場地位。投資建議：公司技線性執行器行業領先，呼吸機配套音圈電機打破國外壟斷，技術實力強勁。隨募投項目產能逐步爬坡，公司有望在中高端產品中逐步實現國產替代。預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別是

5、 1.38/1.87/2.44 億元，對應估值分別是 20 x/15x/11x，首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示：原材料價格波動風險；募投項目不達預期的風險；下游需求不及預期。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）318 414 537 695 增長率（%）64.0 30.1 29.6 29.4 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）101 138 187 244 增長率（%）103.4 37.1 35.1 30.6 每股收益（元）2.18 2.99 4.04 5.27 PE 27 20 15 11 PB 10.1 3.9 3.2 2.6

6、 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 4 月 26 日收盤價）推薦 首次評級 當前價格：58.79 元 分析師 李哲 執業證書：S0100521110006 電話：13681805643 郵箱：lizhe_ 分析師 羅松 執業證書：S0100521110010 電話：18502129343 郵箱： 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 國內微特電機領域龍頭，技術打破海外壟斷.3 1.1 微特電機領域“小巨人”企業，技術積累深厚.3 1.2 產品類型豐富，定制化需求導向.4 1.3

7、直銷、經銷結合，海內外銷售網絡不斷延伸.9 2 微電機行業應用領域廣闊，技術壁壘高.11 2.1 微特電機應用領域廣泛.11 2.2 微特電機需求快速增長，定制化需求驅動產業高端化.12 3 自主研發實力強大，吸引優質客戶.17 3.1 核心零部件自主研發，產品技術指標業內領先.17 3.2 產品定制化能力強，開拓優質客戶資源.18 3.3 募投擴產及產品、技術研發，成長動力充足.19 4 盈利預測與投資建議.22 4.1 盈利預測假設與業務拆分.22 4.2 相對估值：市盈率水平低于可比公司.24 4.3 投資建議.25 5 風險提示.26 插圖目錄.28 表格目錄.28 VYhVhUQVg

8、UiXtQoNsQ7NdN9PmOnNpNsRkPoOqMiNpNpQ7NpOnNNZsRnPNZsQpM鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 國內微特電機領域龍頭，技術打破海外壟斷 1.1 微特電機領域“小巨人”企業，技術積累深厚 江蘇鼎智智能控制科技股份有限公司成立于 2008 年，是以微特電機為主要構成的定制化精密運動控制解決方案提供商，技術實力雄厚。公司具備集產品研發設計、樣品打樣制造、核心部件自制、柔性精密生產、產品檢驗測試一體化的服務能力，產品在醫療器械及工業自動化領域得到廣泛應用。歷經 15 年的發展，已

9、經形成了以步進電機為基礎的精密運動控制系列產品。產品廣泛使用于醫療診斷設備、生命科學儀器、實驗室自動化、機器人、流體控制、半導體及精密電子生產設備，各類工業自動化設備。2022 年 8 月 8 日，公司入選江蘇省第四批專精特新“小巨人”企業公示名單。2023 年，公司在北交所上市，進一步加速看公司的發展。公司股權結構穩定，江蘇雷利為公司控股股東，蘇達、蘇建國為最終實控人。截至 2022 年底，江蘇雷利持有公司 16,579,600 股股份，持股比例為 47.76%，為公司控股股東。蘇建國、蘇達系父子關系，合計控制控股股東江蘇雷利 67.13%的表決權，為公司實際控制人。丁泉軍先生持有公司 86

10、0.47 萬股股份，持股比例為 25.79%，擔任公司董事、總經理。公司的決策權集中，重大事項管理決策權較穩定。公司目前有 2 家全資子公司，子公司業務主要為協助鼎智科技進行電機產品的銷售與服務。圖1：鼎智科技股權穿透圖 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 表1：鼎智科技子公司情況 子公司名稱 業務性質 持股比例 取得方式 常州墨新機電有限公司 電機產品的銷售與服務 100%設立 DINGSMOTIONUSALLC 電機產品的銷售與服務 100%設立 資料來源：招股說明書，民生證券研究院；公司治理體系完善，管理層人員經驗豐富，術業專攻。公司董事會分設四個委員會，高層決策體系健全。下設部門齊全

11、，注重創新產品的研發。管理層結構穩定，高級管理人員在研發、管理、戰略等方面各有所長，并且高管在鼎智科技有著多年鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 工作經驗，對于公司的經營戰略、市場地位等都非常的熟悉，對于公司重大事項決策有著極強的駕馭能力，能夠通過頂層設計使得公司的發展行穩致遠。公司核心技術人員為丁泉軍、劉飛、何超、王友龍和陸萬里。公司核心技術人員均具有扎實的專業知識與豐富的行業經驗，為公司核心技術開發及推廣應用貢獻了重要力量。公司核心技術研發人員較為穩定。其中丁泉軍為公司董事，先后參與了多項主要產品的研發，共申請發明、

12、實用新型專利 20 項，其中發明專利 1 項；劉飛為公司監事，專注電機生產工藝研發多年，參與多項技術與研發，多項專利第一發明人；何超為鼎智科技技術部經理，先后主導研發不同系列多個類型的電機產品，以及多種集成模組產品，多項專利發明人；王友龍為公司技術部產品經理，具有多年注塑生產模具及傳動部件的研發經驗，參與多項技術與專利研發；陸萬里為公司技術部產品經理，專注電機產品測試領域多年，具有豐富電機測試裝置研發經驗，參與多項技術與專利研發。1.2 產品類型豐富，定制化需求導向 1.2.1 深耕精密運動控制，下游應用廣泛 公司是以微特電機為主要構成的定制化精密運動控制解決方案提供商，主要從事線性執行器、混

13、合式步進電機、直流電機、音圈電機及其組件等產品的設計、研發、生產和銷售，公司以客戶需求為導向，將成熟技術方案向客戶進行推廣應用，并針對特定需求開展定制化產品開發。公式產品廣泛應用于醫療診斷設備、生命科學儀器等醫療器械領域，以及機器人、流體控制、精密電子設備等工業自動化領域。（1）線性執行器 公司線性執行器（絲桿步進電機）產品以步進電機為主要構成，通過絲桿與電機轉子直接連接，并配備螺母通過與絲桿的相對位移實現電機旋轉運動向直線運動的轉化，從而使得電機提供簡單有效的直線運動。該產品將運動的轉換過程在電機本體完成，無需額外配置皮帶、齒輪齒條、聯軸器等部件來實現旋轉運動到直線運動的轉換，大幅節省零部件

14、采購成本和系統組裝時間，有效解決了因多次轉接造成的精度損失，從而提高結構空間的利用率和定位精度。圖2：線性執行器運動控制原理示意圖 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 公司線性執行器產品結構簡單、緊湊，根據客戶需要可提供多種解決方案類型。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 根據結構劃分，該產品可分為外部驅動式、貫通軸式和固定軸式線性執行器產品，滿足客戶不同結構設計的需要；根據傳動電機種類及傳動螺母類型，產品可分為滑動絲桿線性執行器、滾珠絲桿線性執行器和永磁電機線性執行器三大類，滿足不同客戶在控制精度、輸出推力等方面的需

15、求。此外，公司根據客戶需要，為其提供加裝剎車、編碼器、空心軸等定制化服務，并可以成套模組方式為其提供系統性產品。表2：線性執行器介紹 產品類型 產品介紹 產品圖示 滑動絲桿線性執行器 滑動絲桿線性執行器是微特電機和滑動絲桿的組合，通過絲桿和螺母的相對滑動實現線性運動。該類產品采用混合式步進電機予以驅動，包括外部驅動式、貫通軸式和固定軸式三種驅動方式，機座尺寸范圍為 14mm-86mm，重復定位精度可達0.01mm，最小導程分辨率可達 0.0006mm，最大推力可達 200KG，具有噪音低、壽命長等特點，主要用于醫療設備、實驗室設備、美容行業、3D 打印設備等領域。滾珠絲桿線性執行器 滾珠絲桿線

16、性執行器是微特電機和滾珠絲桿副的組合。滾珠絲桿副在具有螺旋滾道的絲桿和螺母間裝有滾珠作為中間傳動件，在螺母上閉合的回路中循環滾動，使絲桿和螺母間的運動由滑動變為滾動，減小運動摩擦。該類產品采用混合式步進電機予以驅動，主要為外部驅動式，最小機座尺寸可達 14mm，重復定位精度可達0.005mm，使用壽命20,000 小時，效率90%，具有高速運行、快速響應等特點，主要用于半導體行業及工業自動化行業。永磁電機線性執行器 永磁電機線性執行器采用永磁電機作為驅動方式，包括外部驅動式、貫通軸式和固定軸式三種驅動方式，最小尺寸可達 20mm，步長范圍為 0.00625mm-0.3333mm/步，電機最大推

17、力可達 115N，主要用于即時檢測設備、自動化行業、美容行業、實驗室應用、空氣進出口及閥門控制等領域。資料來源：招股說明書，民生證券研究院 （2）混合式步進電機 公司混合式步進電機兼具永磁式和反應式步進電機的優點，通過特殊設計減小步距角，并內置高性能稀土磁體來增加轉矩，為需要高性能、超小型封裝設計和耐用設備的應用場景提供了新的產品支持。公司產品作為執行單元被廣泛應用于醫療檢測自動化設備，例如自動化核酸分析儀、自動尿液分析儀和自動血液分析儀器等設備的精準平臺移動、自動對焦掃描、自動加樣取樣、自動混勻抓取等；同時在工業自動化的自動對焦、精準平臺移動、自動抓取、精準流量控制等領域被廣泛應用。表3：混

18、合式步進電機 產品類型 產品介紹 產品圖示 混合式步進電機 公司混合式步進電機結構復雜，在力矩、速度、分辨率等方面性能優異，提供多種類型機型，機座尺寸范圍為 14mm86mm，每種機座都有多種厚度可供選擇，保持力矩范圍為 0.005-7.0Nm，轉子慣量范圍為 1.5-2800g.cm，全系可選配行星減速箱和編碼器，可提供不同尺寸的軸徑孔，并可定制非標的軸端加工以及特殊結構，具有定位精準、體積小、力矩大的特點。資料來源：招股說明書，民生證券研究院 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 （3）直流電機 公司直流電機主要分為直

19、流有槽電機和直流無槽電機。公司直流電機具有優良的啟動、調速特性，在相同體積下，擁有更大的功率密度、過載能力及高效率，使用壽命大于 20,000 小時。同時，公司直流有槽電機防護等級達 IP67，可通過弱磁控制實現高速運行。公司直流無槽電機可避免由于齒槽效應存在磁阻不均勻而引起氣隙磁感應的脈振；可實現消除電樞鐵心中產生的脈振損耗和主極極靴表面上產生的表面損耗，具有高耐用性、低電氣噪聲和高效率，高功率密度等特點。公司直流電機主要應用于醫療健康、國防航天、新能源汽車、防護面罩呼吸風機、外骨骼等領域。表4：直流電機介紹 產品類型 產品介紹 產品圖示 直流有槽電機 公司搭配鐵芯繞組的直流有槽電機具有極高

20、轉矩密度，電機內置的多極轉子可以提供強大的動態性能，機座尺寸范圍為 16mm-130mm，可以選配不同的長度，功率范圍為 30W-10KW。直流無槽電機 公司直流無槽電機結構緊湊，可實現平穩的高低速轉換、精準控制、高效率和功率密度，機座尺寸范圍為 16mm-42mm，功率范圍為 33W-120W，目前電機最大效率達到 90%，轉矩波動3%，調速范圍大于 200，齒槽轉矩額定轉矩5%，適用于快速動作、功率較大的隨動系統中。資料來源：招股說明書，民生證券研究院（4）音圈電機 音圈電機是一種特殊形式的直接驅動電機，結構簡單體積小巧。音圈電機采用高磁通密度燒結釹鐵硼磁鐵，具有高加速度、高響應，零磁滯、

21、零齒槽效應，低背隙、可靠性高，低摩擦、壽命高，控制簡單，定位精度高等特點?；跇藴十a品，公司可以根據客戶需求進行個性化的定制開發，配置合適的編碼器、驅動控制器、光柵及導軌等元器件進行平臺模組模塊化。公司音圈電機產品主要應用于：（1）光學、微電子及測量領域的掃描、定位、瞄準、跟蹤和穩定，對透鏡或反射鏡進行精密的運動控制；（2）醫療器械行業的呼吸機系統以確保順暢的空氣流量控制；（3）半導體設備領域點膠機、引線鍵合機、PCB 鉆孔機、光刻機、晶圓的取放以及元件檢測等設備；（4）航空領域的供氧個體面罩及供氧系統的呼、吸氣閥的調節。表5：直流電機介紹 產品類型 產品介紹 產品圖示 音圈電機 公司音圈電機

22、根據結構可分為標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電機、標準矩形音圈電機，技術水平先進，摩擦力50mN，遲滯力40mN，壽命30M，動態響應20ms。資料來源：招股說明書，民生證券研究院 1.2.2 公司營收持續高速增長，新興領域需求帶來增量 公司主營業務收入持續保持 40%以上的增長率，線性執行器是主要收入來源。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 2019 至 2022 年，公司的主營業務收入分別為 7,868.97 萬元、13,122.65 萬元、19,420.19 萬元和 31847.48 萬元，持續保持 40%以上的增

23、長率，公司業務市場前景廣闊、具有良好的成長性。按照細分業務類型看：公司的主要產品為線性執行器、混合式步進電機、直流電機和音圈電機，合計占各期主營業務收入的比例均在97%以上。其中，線性執行器為公司的第一大業務，報告期內占主營業務收入的比例均超過 60%，2022 年實現營業收入 19191.31 萬元，同比增長 53.32%，該業務的快速增長主要得益于下游產業的快速增長以及新冠疫情對醫療 IVD 設備需求的刺激，2018-2021 年，我國醫療器械產業的年均復合增長率達到了 21.99%。音圈電機業務為公司報告期內新開拓的業務，于 2020 年上半年實現量產，2021年實現收入 1329.62

24、 萬元，主要應用于有創呼吸機等醫療領域。圖3：2019-2022 年公司營業收入及增長率 圖4：線性執行器為公司的第一大主營業務（萬元）資料來源：Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 2019至2022年，公司的毛利率分別為52.88%、52.12%、52.93%和55.39%，呈現平穩上升的趨勢。從細分產品來看，2022 年線性執行器毛利率為 64.93%（+4.31pcts），混合式步進電機毛利率為 42.55%（1.68pcts），直流電機毛利率為 42.36%（+13.58pcts），音圈電機毛利率為 24.25（-18.93pcts）。線性執行器是公司毛利率最

25、高的產品，主要系產品定位于高端市場，應用于醫療器械及工控自動化領域，目前市場上有競爭力的企業較少，因此公司線性執行器產品具有較高的產品議價權，毛利率較高。同時公司通過逐步使用自制絲桿取代外購絲桿降低成本，使得線性執行器的毛利率在報告期內保持穩步增長。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖5：2019-2022 年公司毛利率 圖6：線性執行器為公司毛利率最高的產品 資料來源：Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 2019至2022年，公司的凈利率分別為2.75%、26.14%、25.54%和31.6

26、7%，呈現平穩上升的趨勢。實現歸母凈利潤分別為 216.47 萬元（-86.80%）、3,430.37萬元（+1484.71%）、4,959.51 萬元（+44.58%）10086.97 萬元（+103.39%）。2019 年度公司的歸母凈利潤較低，主要系當年計提了大額的股份支付費用。圖7：2019-2022 年公司凈利率 圖8：公司歸母凈利潤及同比情況 資料來源：Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 2019 至 2022 年，公司期間費用金額分別為 3,578.90 萬元、2,776.39 萬元、4,499.28 萬元和 5436.49 萬元，期間費用率分別為 45

27、.48%、21.16%、23.17%和 17.07%。2019 年度公司期間費用率較高，主要系確認了 2,017.83 萬元的股份支付費用。2020 年起，隨著公司營業收入的不斷增長，公司的期間費用率總體呈下降趨勢。50%51%52%53%54%55%56%2019年2020年2021年2022年0%20%40%60%80%2019年2020年2021年2022年線性執行器（%）混合式步進電機（%）直流電機（%）音圈電機（%）0%5%10%15%20%25%30%35%2019年2020年2021年2022年-100%-50%0%50%100%150%02,0004,0006,0008,000

28、10,00012,0002019年 2020年 2021年 2022年歸母凈利潤（百萬元）yoy（%）鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖9：2019-2022 年公司期間費用 資料來源：Wind，民生證券研究院 1.3 直銷、經銷結合，海內外銷售網絡不斷延伸 公司針對客戶采取了差異化的銷售模式，并擁有穩定的海外客戶群體。公司綜合自身產品特點、所處行業特征以及公司自身綜合實力，主要采用直銷、經銷的銷售模式，針對不同客戶采取差異化的銷售策略，根據客戶的具體需求采用不同的服務模式。2019 至 2022 年 9 月，直銷占

29、比分別為 56.10%、58.44%、65.03%和62.88%，總體呈上升的趨勢。境內銷售占比分別為 55.20%、62.34%、57.67%和54.83%。其中，2020 年度境內銷售占比較高主要是由于境內新冠疫情導致醫療IVD 設備需求激增。圖10：2019-2022 年公司直銷、經銷占比 圖11：2019-2022 年公司內銷、外銷占比 資料來源：Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 公司立足于國內市場，并不斷開拓海外市場。在國內市場，公司主要以直銷的銷售模式開拓市場，客戶主要集中在華南、華東、中西部區域，遍及深圳、廣州、桂林、上海、南京、蘇州、成都、西安等城市

30、；在海外市場，公司主要通過與當地經銷商合作推廣本公司產品，目前已積累了較為穩定的海外客戶群體，客戶主要集鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 中在美國、意大利、韓國，此外如德國、瑞典、以色列等國家均有涉及。表6：2019-2022 年 9 月公司分地區銷售情況（萬元）項目 2022 年 1-9 月 2021 年度 2020 年度 2019 年度 金額 比例 金額 比例 金額 比例 金額 比例 華南 5,061.49 20.05%4,951.24 26.17%4,017.78 31.24%2,098.47 27.29%華東

31、 3,759.36 14.89%3,661.56 19.35%2,813.42 21.88%1,660.08 21.59%西北 2,767.12 10.96%608.84 3.22%86.04 0.67%0.43 0.01%西南 1,313.48 5.20%1,027.07 5.43%752.09 5.85%293.14 3.81%華中 458.66 1.82%263.46 1.39%26.13 0.20%20.54 0.27%華北 357.83 1.42%327.11 1.73%276.67 2.15%156.66 2.04%東北 122.17 0.48%73.94 0.39%45.48 0

32、.35%15.54 0.20%內銷合計 13,840.11 54.83%10,913.22 57.67%8,017.60 62.34%4,244.86 55.20%美國 3,488.51 13.82%3,203.96 16.93%1,866.20 14.51%1,365.30 17.75%意大利 2,600.15 10.30%893.28 4.72%362.75 2.82%308.56 4.01%韓國 2,145.80 8.50%1,236.95 6.54%989.04 7.69%505.54 6.57%其他 1,222.61 4.84%1,095.33 5.79%706.21 5.49%36

33、7.46 4.78%德國 931.32 3.69%804.68 4.25%578.67 4.50%663.05 8.62%以色列 484.70 1.92%405.74 2.14%148.26 1.15%142.15 1.85%瑞典 281.86 1.12%189.49 1.00%135.15 1.05%89.11 1.16%芬蘭 246.24 0.98%179.65 0.95%56.60 0.44%4.41 0.06%外銷合計 11,401.19 45.17%8,009.08 42.33%4,842.88 37.66%3,445.58 44.80%總計 25,241.30 100.00%18,

34、922.30 100.00%12,860.48 100.00%7,690.44 100.00%資料來源：招股說明書，民生證券研究院 2019 至 2022 年 9 月，公司與前五大客戶的交易占比分別為 37.14%、39.28%、27.30%和 38.98%，基本保持穩定。2019 年度和 2020 年度，公司前五大客戶中，美國 KOCO 和聚光宇業為公司的關聯經銷商。2020 年起，為了規范關聯交易，美國 KOCO 將業務轉移至子公司美國鼎智，聚光宇業將大部分客戶資源轉移至公司，因此 2021 年度和 2022 年 1-9 月，上述兩家關聯經銷商退出公司前五大客戶行列。表7：前五大客戶排名（

35、2022 年 1-9 月）序號 客戶 銷售金額（萬元）銷售金額占比 1 西安天隆科技有限公司 2582.38 10.04%上?？迫A實驗系統有限公司 25.53 0.10%2 SERVOTECNICAS.p.A.2582.09 10.03%3 BSCIndustries,Inc.1725.63 6.71%4 ZFACO.,Ltd 1612.85 6.27%5 廣州市達安醫療器械有限公司 1421.74 5.53%廣州達安基因股份有限公司 78.92 0.31%資料來源：招股說明書，民生證券研究院 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

36、報告 11 2 微電機行業應用領域廣闊，技術壁壘高 2.1 微特電機應用領域廣泛 微特電機一般指功率在 750 瓦以下，機座外徑不大于 160mm 或中心高不大于 90mm 的電機，簡稱微電機，全稱微型特種電機，其綜合了電機理論、微電子、電力電子、計算機科學、控制工程理論、精密機械和新材料等多門學科，涉及電機技術、材料技術、計算技術、控制技術、微電子技術、電力電子技術、傳感技術、網絡技術等技術領域，是典型的機電一體化產品，根據定制化程度可分為標準化微特電機和定制化微特電機，按功用可分為控制微特電機、驅動微特電機和電源微特電機。微特電機常用于控制系統中，實現機電信號或能量的檢測、解算、放大、執行

37、或轉換等功能；此外，微特電機也用于傳動機械負載，并可作為設備的交直流電源。微特電機作為工業自動化、辦公自動化、家庭自動化、高端裝備自動化必不可少的關鍵基礎機電部件，下游應用領域十分廣泛，家用電器、汽車、信息處理、航空、醫療、輕紡、工業控制、視像處理等各個領域都可以看到微特電機的身影。根據中國電子元件行業協會數據，消費電子及家用電器是微特電機的主要應用領域，分別占到 29%和 26%；武器、航空、農業、紡織、醫療、包裝等占到 20%；汽車電子占到 13%；影像處理、工業控制及其他占比較小，分別占 7%和 5%。表8：微特電機分類 類別 主要任務 性能要求 常見電機類型 驅動微特電機 轉換能量 能

38、量轉換效率高、結構簡單、使用方便、維護容易、堅固耐用、體積小、重量輕、價格低等 異步電機、同步電機、直流電機、直線電機等 控制微特電機 完成信號的傳遞和轉換，其性能的好壞將直接影響整個控制系統的工作性能 高可靠性、高精度和快速響應 自整角機、旋轉變壓器、伺服電機、步進電機、力矩電機等 電源微特電機 作為獨立的小型能量轉換裝置，用來將機械能轉換為電能，或將一種能量轉換成另一種能量 輸出功率高、穩定性好 變頻、變流電機、發電機組等 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 公司主要產品中線性執行器（絲桿步進電機）、混合式步進電機屬于步進電機，音圈電機屬于直線電機，直流有槽電機、直流無槽電機屬于直流電機

39、。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 表9：公司產品分類 電機類型 基本介紹 工作原理 主要性能參數 主要優勢 步進電機 步進電機是將電脈沖信號轉換為相應的角位移或直線位移的一種特殊執行電機，每輸入一個電脈沖信號，電機就轉動一個角度，它的運動形式是步進式的，所以稱為步進電機。步進電機是由磁性轉子鐵芯通過與定子產生的脈沖電磁場相互作用而產生轉動。額定電壓、額定電流、步距角、轉動慣量等。適于在開環系統中作執行元件，使控制系統大為簡化；每轉一周都有固定的步數，所以步進電機在不失步的情況下運行，其步距誤差不會長期積累；控制性能

40、好，可以在很寬的范圍內通過改變脈沖的頻率來調節電機的轉速，并且能夠快速起動、制動和反轉。直線電機 直線電機是不需要任何中間機構而將電能直接轉換成直線運動的電氣裝置。直線電機工作原理與旋轉電機類似，通過把旋轉電機的定子、轉子和氣隙分別展成直線狀，而將電能直接轉變為直線運動動能。同步速度、堵動推力、堵動電流、推力常數、定位力、推力波動、推力動子質量比和移差率等。具有直接驅動、機械損耗低、噪聲低、控制特性好、動態響應快、定位精度高和速度范圍寬等特點。直流電機 直流電機是一種可逆電機，分為直流發電機和直流電機。輸入機械能而輸出直流電能的稱為直流發電機，輸入直流電能而輸出機械能的稱為直流電機。線圈中兩個

41、等效載流導體在磁場中產生的電磁力矩相互疊加，帶動線圈繞著轉軸做圓周運動；直流發電機工作原理：線圈產生的電動勢通過轉向器和電刷輸出而產生直流電。電樞電動勢、電磁轉矩、勵磁磁通和電磁功率等。能夠在寬廣范圍內平滑而又方便地無級調速；可實現頻繁的快速起動、制動和反轉；具有較高的過載能力，能夠承受頻繁的沖擊負載；能適應生產過程自動化的要求，根據不同設備的需要而制造出滿足其特殊要求的運行特性。資料來源：招股說明書，民生證券研究院 2.2 微特電機需求快速增長，定制化需求驅動產業高端化 2.2.1 微特電機下游應用不斷拓展，市場規模持續增長 全球微特電機行業發展至今已近百年，具備先進的設計能力、成熟的關鍵工

42、藝和精密加工能力，實現了自動化和規?；a，目前應用領域已從音響設備、家電設備、辦公自動化設備行業逐步拓展到醫療器械、工業自動化、新能源汽車、機器人等產業，AlliedMarketResearch 數據顯示，2020 年全球微特電機行業市場規模達到 364.70 億美元，預計到 2030 年全球微特電機市場規模將達 560.60 億美元。近年來，我國積極推進產業結構轉型，制造業向綠色、可持續發展的方向轉變，實現“碳達峰”、“碳中和”目標，2021 年工信部發布 電機能效提升計劃（2021-2023 年），提出到 2023 年高效節能電機年產量達到 1.7 億千瓦，在役高效節能電機占比達到 20

43、%以上，實現年節電量 490 億千瓦時。我國微特電機行業已形成完整的工業體系，微特電機產品規?；a已占據全球超過 70%的產量。據產業信息網數據顯示，我國微特電機市場需求量從 2014 年的 100 億臺增長至 2020年的 133 億臺。據 WIND 數據顯示，我國微特電機市場規模從 2018 年的 1,024.1億元增長至 2021 年的 1,343.7 億元，期間復合增長率為 9.48%。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 圖12：2014-2020 年我國微特電機需求量 圖13：2018-2021 年我國微特

44、電機市場規模 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 我國微特電機具有成本低、質量高對的優勢，因此雖國際市場經濟放緩以及歐美技術性貿易壁壘會對我國微特電機出口產生一定的不利影響，但隨著歐美發達國家下游應用產業的不斷升級，具備高端微特電機生產與研發能力的微特電機企業仍將有不錯的發展機遇。據產業信息網數據顯示，我國 2020 年出口規模達 9.73億美元。圖14：2014-2020 年我國微特電機出口規模（億美元）資料來源：招股說明書，民生證券研究院 2.2.2 醫療零部件國產替代、工業自動化浪潮下帶來廣闊增量 IDV 業務拉動線性執行器增長。體外診斷（IVD，

45、InVitroDiagnosis）是公司線性執行器在醫療器械行業主要的應用市場。IVD 產業是現代檢驗醫學的重要組成部分，可為醫生提供重要的臨床診斷信息。根據臨床醫學檢驗項目所用技術原理和方法的不同，體外診斷產品可分為生化診斷、免疫診斷、分子診斷、血液診斷、微生物診斷、POCT 等多種類型，其中生化診斷、免疫診斷、分子診斷是目前體外診斷主要的三大領域。根據 EvaluateMedTech 的數據，全球體外診斷市場規模由 2017 年的 568 億美元增長至 2019 年的 633 億美元，CAGR 為 5.5%。2020 年受疫情影響，全球市場對新冠檢測的需求大幅提升，體外診斷市場的同比增速達

46、到 15%。2021 年增0204060801001201402014201520162017201820192020微特電機需求量（億臺）020040060080010001200140016002018201920202021微特電機市場規模（億元）鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 幅回落至疫情前水平。預計到 2022 年，全球體外診斷市場規模將達到 804 億美元。據中國醫療器械藍皮書統計，中國體外診斷市場增速遠高于全球市場。2017-2020 年中國 IVD 市場由 510 億元增長至 890 億元，CAGR

47、 為 20.4%。圖15：全球體外診斷市場規模（億美元）圖16：中國體外診斷市場規模（億元）資料來源：EvaluateMedTech，民生證券研究院 資料來源：中國醫療器械藍皮書，民生證券研究院 醫療器械的需求持續增強，發展中國家成為全球醫療器械市場增長的主要驅動力。2020 年以來，隨著新冠疫情在全球的蔓延，各國對診斷、治療及防護醫療器械的需求進一步上升，全球醫療器械市場規模從 2014 年的 28,065 億元增長至2021 年的 37,074 億元，年復合增長率為 4.06%。隨著全球“大衛生”、“大健康”產業快速發展，醫學服務模式從疾病醫學服務向“疾病+健康”醫學服務轉變，構建面向全人

48、群、全方位、全生命周期的新型醫療器械發展體系成為全球醫療科技創新熱點。艾瑞咨詢預計，全球醫療器械市場將呈穩步發展態勢，2025 年市場規?；驅⑦_到 41,503 億元。圖17：2014-2021 年全球醫療器械市場規模（億元）圖18：2022-2025 年全球醫療器械市場規模預測（億元）資料來源：招股說明書，民生證券研究院 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 在全球工業自動化不斷升級的背景下，我國微特電機行業將得到進一步發展。微特電機是工業自動化設備的重要元件，其對工業自動化設備的精度、工作可靠性以及質量的好壞起著重要的作用，是工業機器人產業不可或缺的重要組成部分。目鼎智科技(873593)

49、/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 前，絲桿步進電機、混合式步進電機、直流伺服電機等系列微特電機產品在工業自動化領域得到廣泛應用，為工業自動化設備實現自動對焦、精準平臺移動、自動抓取、精準流量控制等功能提供了重要保障。隨著工業自動化技術的不斷成熟，生產裝置、控制裝置、反饋裝置和輔助裝置等工業自動化設備在機床、風電、紡織、包裝、塑料、建筑、采礦、交通運輸和醫療等行業的應用規模不斷擴大，工業自動化市場得到了長足的發展。Frost&Sullivan 數據顯示，2020 年全球工業自動化市場規模達到 4,491.2 億美元。未來隨著全球工業 4.0

50、時代的持續推進，各應用領域對工業自動化設備的需求將進一步增加，預計到 2025 年全球工業自動化市場規模到將達 5,436.6 億美元。工控網數據顯示，2021 年我國工業自動化市場規模達 2,530 億元，2012-2021 年期間年復合增長率為 6.71%。圖19：2020-2025 年全球工業自動化市場規模及預測 圖20：2012-2021 年中國工業自動化市場規模 資料來源：Frost&Sullivan，民生證券研究院 資料來源：工控網，民生證券研究院 2.2.3 定制化市場競爭格局優，技術是核心競爭力 聚焦到線性執行器細分市場，鼎智科技和海頓直線電機兩家企業在中國市場是主要的供應商。

51、在中國市場，鼎智科技的銷售規模較大，是細分行業龍頭企業。在全球細分市場，鼎智科技是規模僅次于海頓直線電機的品牌廠商。定制化的商業模式降低了同業競爭的強度，競爭格局較優。010002000300040005000600020202021E 2022E 2023E 2024E 2025E工業自動化市場規模（億美元）鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 表10：公司主要競爭對手 企業名稱 企業簡介 主要競爭對手 海頓直線電機（常州）有限公司 海頓直線電機（常州）有限公司成立于 2003 年，隸屬于阿美特克（AMETEK）集團公

52、司，阿美特克為材料分析、超精密測量、過程分析、測試測量與通訊、電力系統與儀器、儀表與專用控制、精密運動控制、電子元器件與封裝、特種金屬產品等領域提供技術解決方案。絲桿步進電機 Geeplus Geeplus 成立于 2004 年，專業設計和生產先進的驅動設備，產品包含音圈電機、步進電機、無刷電機、線性電磁鐵、震動執行器等。音圈電機 MAXON MAXON 成立于 1961 年，研發并生產電動驅動器，主要產品包括有刷和無刷直流電機、無刷盤式電機、行星齒輪箱、正齒輪箱、特殊齒輪箱、傳感器、伺服放大器、位置控制器等。直流無槽電機 上海鳴志電器股份有限公司 鳴志電器成立于 1994 年，2017 年在

53、上交所主板上市，是控制電機系統的提供商和生產商，產品覆蓋步進電機、直流無刷電機、伺服電機、無刷無槽電機、直線電機等?；旌鲜讲竭M電機 常州富興機電有限公司 常州富興機電有限公司成立于 2001 年，生產各類混合式步進電機、直流無刷電機、伺服電機及相關的驅動器。步進電機、無刷電機 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 定制化產品毛利率水平更高，競爭格局優。2019 至 2022 年 9 月，鼎智科技的毛利率分別為 52.88%、52.12%、52.93%和 54.75，相較于同行業的平均毛利率 35.99%、37.28%、36.59%和 39.49%有大幅的上升，主要系公司的產品領域劃分較細，

54、在同業的競爭對手較少，且公司的產品多為定制化產品，附加值較高，因此公司在行業中具有較強的競爭力。圖21：同行業公司毛利率比較 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 0%20%40%60%2019年2020年2021年2022年1-9月鳴志電器雷賽智能合泰電機平均毛利率鼎智科技鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 3 自主研發實力強大，吸引優質客戶 3.1 核心零部件自主研發，產品技術指標業內領先 鼎智科技擁有 7 項核心科技，技術實力雄厚。鼎智科技自成立以來的定位便是專注于精密運動控制系列產品的設計、研發的高新技術企業，

55、擁有市級工程技術研究中心。形成了“整機生產為主、關鍵零部件生產為支撐”的一體化發展模式，實現了微特電機產品的核心零部件自主可控。公司在精密運動控制產品生產領域，掌握多項核心技術，產品體系不斷豐富，電機控制精度、傳動效率及使用壽命等指標持續改善，形成了較高的核心技術水平，截至 2022 年，公司已獲得授權專利 97項，其中發明專利 9 項，為公司精密運動控制產品的高效、高質生產提供了技術保證。公司已掌握線性執行器、旋轉電機、音圈電機、直流電機等產品的核心技術，為公司中高端微電機產品的持續生產提供充分的技術支持。其中，音圈電機的核心技術“音圈電機制造一體化技術”涵蓋了 10 項專利技術，該產品能將

56、電能直接轉化成直線運動的機械能而不需要任何中間轉換機構的傳動裝置，可應用于光學系統、醫療設備、航空航天及半導體制造設備等領域，公司通過自主創新，攻克了低摩擦、高動態響應、長壽命等核心技術難題，打破了國外廠商對該產品的壟斷地位，并于 2020 年被應用于邁瑞醫療的有創呼吸機產品，成功進入邁瑞供應鏈系統。此外，公司自主研發的“混合式絲桿步進電機”、“混合式旋轉步進電機”被認定為常州市高新技術產品。表11：公司核心技術專利情況 序號 應用產品 核心技術名稱 核心技術介紹 先進性及具體表征 技術來源 所處階段 1 線性執行器 絲桿滾軋技術 獨立設計 T 型絲桿的牙形及滾壓輪，采用目前國際先進 Kine

57、fac 滾壓設備和生產工藝，具有良好的絲桿精度、光潔度及傳動效率。絲桿表面光潔度 Ra0.2，導程精度0.002mm，行程誤差0.1mm300mm；最小產品外徑2mm，最小導程 0.3mm，最大產品外徑15.875mm，最大導程 25.4mm。自主研發 大批量生產 2 線性執行器 螺紋一體注塑技術 配合 T 型絲桿的傳動，依托自主研發的材料配方，自主研發設計的模芯牙形及獨特的脫模裝置，采用 TOYO 注塑機，產品外形和傳動螺紋一體注塑成型。公司通過螺紋一體注塑技術生產的螺母，配合精度高，一致性好，與絲桿配合使用背隙可達0.01mm 以內，傳動壽命可達 500 萬次以上，具有良好的傳動精度、傳動

58、效率及壽命。自主研發 大批量生產 3 線性執行器 絲桿與電機直連一體技術 絲桿步進電機的絲桿與電機轉子的直接連接，省去聯軸器的轉接方式，使原先的組件結構變得更加簡單，也減少了聯軸器的精度損失，從而使精度更高。公司通過絲桿與電機轉子直接連接，并配備螺母通過與絲桿的相對位移實現電機旋轉運動向直線運動的轉化，外形尺寸從 14mm 到86mm,從 0.0015mm/步到 0.127mm/步，多種步長可選，最大推力可達到 2,400N。自主研發 大批量生產 4 音圈電機 音圈電機制造一體化技術 公司通過自主創新，研發音圈電機制造一體化技術攻克了低摩擦、高動態響應、長壽命等核心技術難題，打破了國外壟斷，成

59、為邁瑞醫療有創呼吸機供貨產品。公司高速無槽無刷電機可實現平穩的高低速轉換、精準控制、高效率和功率密度，目前電機最大效率達到 90%，轉矩波動3%，調速范圍大于 200，齒槽轉矩額定轉矩 5%。自主研發 大批量生產 5 直流電機 高速無槽無刷電機公司根據產品構思、結構設計，確定繞線原理，攻克了繞線工藝、繞線成型、線包公司行星齒輪箱結構是多個行星齒輪圍繞一個太陽輪轉動，從而將轉速降低，成比例增大電自主研發 小批量生產 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 表11：公司核心技術專利情況 序號 應用產品 核心技術名稱 核心技術介

60、紹 先進性及具體表征 技術來源 所處階段 制造一體化技術 固化等多項技術難點。該技術的掌握，為高端醫療裝備及國防航天生產單位用高速無槽無刷電機的進口替代提供了解決方案。機扭力，可 2 萬轉高速工況實現低噪音、低背隙、高精度。6 20KW電機 高精密行星齒輪制造一體化技術 高精密行星齒輪箱采用先進齒輪設計軟件，具有體積小、純扭矩傳動、工作平穩等特點，自主研發微型齒輪箱在 2 萬轉高速工況下，可實現低噪音、低背隙、高精度的運行效果。公司新能源電機在同等功率下電機重量更輕，具有較大的功率密度、過載能力及高效率。自主研發 試生產 7 21KW電機 新能源電機制造一體化技術 通過 JMAG 電磁仿真優化

61、設計和MotorCAD 進行電機散熱分析，對標同行類似電機公司同等功率下電機重量下降10%，通過技術革新降低了成本，提高了公司競爭力。目前樣機已經通過整車測試。公司通過自主創新，攻克了低摩擦、高動態響應、長壽命等核心技術難題，開發了標準圓形音圈電機、標準弧形音圈電機、標準矩形音圈電機產品。自主研發 量產準備 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 核心零部件是微特電機的重要組成部分，對微特電機性能的發揮有著重要作用。其中，在絲桿方面，公司獨立設計 T 型絲桿的牙形及滾壓輪，采用國際先進滾壓設備和生產工藝，產品表面光潔度 Ra0.2，導程精度0.002mm，行程誤差0.1mm300mm，具有良

62、好的絲桿精度、光潔度及傳動效率；公司自主研發的絲桿校直機構及測量系統可實現 T 型絲桿的自動校直，產品直線度可達 0.02mm 以下300mm，成為國內較早采用該技術工藝的絲桿電機廠家。在螺母方面，為配合 T 型絲桿的傳動，公司采用自主研發的材料配方和自主設計的模芯牙形及獨特的脫模裝置，實現產品外形和傳動螺紋一體注塑成型，配合精度較高、產品一致性良好，與絲桿配合使用背隙可達 0.01mm 以內，傳動壽命可達 500 萬次以上，具有良好的傳動精度、傳動效率及壽命。在齒輪箱方面，目前微型精密行星齒輪基本由國外企業壟斷，尤其是在高速精密行星齒輪領域，國內廠家較少參與，而公司具備自主研發能力。公司選用

63、高端加工測量設備和先進的齒輪設計軟件，自主研發并生產的微型齒輪箱在 2 萬轉高速工況下，可實現低噪音、低背隙、高精度的運行效果。3.2 產品定制化能力強，開拓優質客戶資源 公司生產的線性執行器、混合式步進電機、直流電機、音圈電機及其組件等產品被廣泛應用于醫療診斷設備、生命科學儀器等醫療器械領域，以及機器人、流體控制、精密電子設備等工業自動化領域，并能夠根據客戶個性化需求，提供集產品研發設計、樣品打樣制造、核心部件自制、柔性精密生產、高效物流配送一體化服鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 務。公司產品競爭實力強，其中：公

64、司生產的線性執行器為行業領先產品，在邁瑞醫療、深圳新產業、美國 IDEXX、美國 Adaptas、韓國三星等國內外知名企業產品中得到應用；呼吸機配套音圈電機打破國外壟斷，已在邁瑞醫療呼吸機中批量應用；混合式步進電機、直流電機產品受到了萬孚生物、三諾生物、美國 Adaptas、意大利 SERVO 等客戶認可。表12：鼎智科技產品技術指標對比 項目 主要指標 鼎智科技 美國海頓 絲桿步進電機 應用領域 醫療領域、工業、通信 醫療領域、工業、通信 溫升 K 80 80 壽命 H 20000 20000 最小厚度 mm 20 20 最大力矩 Nm 13 12 驅動最大功率 W 20 20 噪音 dB

65、35 35 綜合先進性 國際先進 國際先進 絲桿 種類 包含 ACME、公制螺紋和特殊螺紋形式 包括公制和左旋螺紋形式 直徑 2mm-16mm 2mm-23mm 導程范圍 0.3mm-25.4mm 0.3mm-92mm 一致性精度 絲桿標準的一致性精度可達0.0006mm/mm（配套 DINGS消間隙螺母）絲桿標準的一致性精度高于 0.0006mm/mm（配套 Kerk 的消間隙螺母）定制化程度 絲桿尺寸和形式可以根據客戶要求進行定制 絲桿尺寸和導程可以根據客戶要求進行定制 綜合先進性 國內先進 國際先進 螺母 種類 擁有 5 種消間隙螺母的設計方案，并且可以根據客戶要求進行定制化螺母 擁有

66、7 種標準的消間隙螺母設計，并且可以根據客戶要求進行定制化螺母 生產方式 可以根據客戶要求采用機械加工和注塑兩種形式 注塑成型 使用材料 選用標準自潤滑聚縮醛材料（Derlin）和高性能聚合物材料（PBT），還可根據特殊的使用環境定制高性能聚合物供客戶選擇 使用自潤滑乙縮醛螺母材料，并提供定制的Kerkite 復合聚合物材料 壽命 H 傳動壽命可達 500 萬次（150mm 行程往返）以上 螺母壽命可達 300millioninches 運動形成 綜合先進性 國內先進 國際先進 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 3.3 募投擴產及產品、技術研發，成長動力充足 公司擬未行使超額配售選擇權

67、的情況下公開發行不超過 1,157.20 萬股，全額鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 行使超額配售選擇權的情況下不超過 1,330.78 萬股，募集資金扣除發行費用后擬用于鼎智科技智能制造基地建設項目、鼎智科技研發中心建設項目和補充流動資金。表13：公司募投項目（萬元）項目名稱 項目總投資 募集資金投入額 立項核準 環保批復 鼎智科技智能制造項目基地建設項目 30,830.00 30,830.00 常經審備【2022】213 號 常經發審【2022】265 號 鼎智科技研發中心建設項目 8,109.00 8,109.

68、00 常經審備【2022】219 號 常經發審【2022】263 號 補充流動資金項目 6,000.00 6,000.00 不適用 不適用 合計 44,939.00 44,939.00-資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 鼎智科技智能制造基地建設項目建設期為 3 年，預計在第二年 Q3 開始試產，第三年全部投產，預計投產后可實現年營收 274.74 百萬元，實現凈利潤 60.7 百萬元，投資總預算為 308.3 百萬元。本項目將通過新建生產用房及相關配套設施，引進滾絲機、磨齒機、螺旋拉床、氣相色譜儀等先進的生產設備及自動化生產線，同時配置 SRM 供應商關系管理系統、MES 生產制造管理

69、系統、WMS 倉儲管理系統、BI 商業智能管理等信息化管理系統，升級 SAP 軟件系統，進行中高端微電機的產能建設。鼎智科技研發中心建設項目建設期為 3 年，投資總預算為 8,109.00 萬元，其中土地投資 275.00 萬元，建設投資 3,015.00 萬元，設備投資 2,186.00 萬元，軟件投資 569.00 萬元，預備費 289.00 萬元及研發費用 1,775.00 萬元。本項目將新建研發中心，通過搭建專業實驗室，購置先進的研發、分析、檢測等硬件設備，配置設計、流體仿真、電磁仿真軟件，吸引行業內高端技術人才，進一步完善公司研發平臺建設，并對“醫療器械核心零部件”、“工業自動化領域

70、線性運動智能化解決方案”、“塑料齒輪及齒輪箱”、“高精度傳動組件”等課題進行研究，以提高核心技術研發水平和產品核心競爭力，增強自主創新能力、研發實力和產品競爭力，豐富公司產品結構并實現現有產品迭代，滿足客戶不斷提高的產品需求，保證公司主營產品的技術水平，維持公司的穩定經營。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 表14：公司在研項目 序號 項目研發課題 研發課題概述 1 醫療器械核心零部件 本課題研究的是一種具有高動態響應、低摩擦力、低遲滯力及超長壽命的醫療器械核心零部件，是廣泛應用各類型呼吸機、麻醉機等醫療器械呼、吸氣閥

71、控制及快速響應部位的核心零部件，其產品結構緊湊，控制簡單，具有良好的氣密性，經過對核心技術的攻關，其性能可靠性優于其它產品。2 工業自動化領域線性運動智能化解決方案 本課題是關于單軸工業機器人的研究與開發。通過在工業自動化領域將線性運動解決方案與智能化（IOT）結合，實現運動解決方案的模塊化、小型化、智能化，助力工業自動化領域客戶高速發展。3 軍用級無槽無刷電機效率性能提升技術 本課題研究的是無刷無槽電機效率及性能提升的解決辦法，是能使得電機更加高效、節能、低成本、批量化生產的技術。4 直線電機 本課題研究的是一種可以將電能直接轉換成直線運動機械能而不需要任何中間轉換機構的傳動裝置。該產品可以

72、視為旋轉電機按徑向剖開并展為平面而成的新產品，由于該產品無需借助于其他轉換機構進行能量轉換，因此可以大大提高電機效率。5 高精度高性能混合式步進電機 本課題研究的是一種步進角小、高速力矩大、運行平穩的混合式步進電機，適用于有精度高、運行平滑、安靜要求的應用場合。6 塑料齒輪及齒輪箱 本課題研究的是塑料齒輪及齒輪箱產品。齒輪傳動作為機械傳動中應用最廣泛的方式之一，近幾十年來，隨著高分子合成材料工業的發展，塑料作為一種齒輪材料得到了越來越廣泛的應用。塑料齒輪作為齒輪的一個分支，因其輕量化、低噪音、低成本、適應復雜結構及其自潤滑特性，已廣泛應用于玩具、家電、汽車、航空、醫療、能源、化工等行業。7 高

73、精度傳動組件 本課題研究的是具有高定位精度的滑動絲桿和使用高性能聚合物材料制造的消隙螺母配套而成的組件，該組件可以將旋轉運動與直線運動功能相互轉換，具有高重復定位精度、高使用壽命、適應多種環境等優良性能。資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 4 盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測假設與業務拆分 公司主要產品包括線性執行器、混合式步進器、直流電機和音圈電機，主要應用行業包括醫療 IVD 行業和工業自動化行業。公司 2020-2022 年營業收入同比增速分別為 66.76%/47.

74、99%/63.99%，若剔除新冠檢測相關收入則同比增速分別為 55.0%/46.6%/36.1%。根據公司產品主要應用行業增速及公司客戶拓展情況，我們預測公司 2023-2025 年營業收入將達到 4.14/5.37/6.95 億元，分別同比增長 30.1%/29.6%/29.4%，我們預測公司 2023-2025 年歸母凈利潤將達到1.38/1.87/2.44 億元，同比增長 37.1%/35.1%/30.6%。主要收入及毛利率的拆分與假設如下：（1）線性執行器 2020-2022 年內，公司線性執行器收入占比均維持在 60%以上，且收入增速較高，分別同比增長 43.3%/49.6%/53.

75、3%，主要來自于產品下游醫療 IVD 行業及工業自動化行業的快速增長。我們預計隨著人口老齡化趨勢延續，健康及醫療意識進一步得到提升，醫療器械行業有望進一步增長，疊加公司不斷開拓新客戶并余傳統客戶合作加深，預計將帶動公司線性執行器收入持續增長。綜合考慮行業整體增速、公司客戶拓展情況以及新冠檢測收入下滑的潛在風險，我們假設 2023-2025年增速分別為 30%/30%/30%，收入達到 2.50/3.24/4.22 億元。毛利率方面，公司 2020-2022 年線性執行器毛利率為 58.5%/60.6%/64.9%，毛利率水平較高且呈現逐年增長狀態，主要系公司通過逐步使用自制絲桿取代外購絲桿降低

76、成本，使得線性執行器的毛利率在報告期內保持穩步增長。預計隨著公司自制絲桿比例的進一步提升及產能擴張帶來的規模效應，線性執行器毛利率有望 繼 續 保 持 增 長，我 們 假 設 2023-2025 年 線 性 執 行 器 毛 利 率 將 達 到66.4%/67.2%/67.4%。（2）混合式步進器 2020-2022 年內公司混合式步進電機收入占主營業務收入的比例均保持在 20%左右，同比增速分別為 72.2%/39.8%/76.4%，在 2020-2022 年內公司不斷拓展醫療 IVD 領域和工業自動化領域的客戶。我們預計伴隨健康意識逐步加強，同時工業自動化進程進一步推進，產品下游醫療機械及自

77、動化市場有望進一步增長。綜合考慮行業整體增速、公司客戶拓展情況以及新冠檢測收入下滑的潛在風險，我們假設 2023-2025 年增速分別為 30%/30%/30%，收入將達到 0.85/1.11/1.44億元。毛利率方面，公司 2020-2022 年混合式步進器毛利率為 42.1%/40.9%/42.6%，毛利率水平整體維持穩定。預計隨著產能擴張帶來的規模效應，混合式步鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 進器毛利率有望小幅增長，我們假設 2023-2025 年混合式步進器毛利率將達到42.8%/43.0%/43.2%。（

78、3）直流電機 2020-2022 年 內 公 司 直 流 電 機 收 入 占 主 營 業 務 收 入 的 比 例 分 別 為3.4%/7.0%/14.5%，營收同比增速分別為 79.9%/209.6%/238.9%。直流電機高速增長主要系公司產品陸續通過了客戶的產品驗證，獲得了大額訂單，貢獻了較多收入。我們預計隨著公司訂單持續擴張，假設 2023-2025 年直流電機營收將繼續保持 30%左右的高增長，收入達到 0.60/0.78/1.01 億元。毛利率方面，公司 2020-2022 年直流電機毛利率為 26.6%/28.8%/42.4%，毛利率水平大幅增長，主要系規模效應帶來的成本下降。預計

79、隨著訂單及產能擴張，直流電機毛利率有望保持增長，我們假設 2023-2025 年直流電機毛利率將達到45.36%/46.86%/47.66%。（4）音圈電機 公司的音圈電機于 2020 年上半年開始形成量產，主要應用于有創呼吸機等醫療領域。2020 年和 2021 年公司音圈電機的銷售收入保持在較為穩定的水平。2022 年音圈電機收入較低主要系終端需求和銷售單價均有所下降。隨著新冠疫情的放開以 及醫療新基建的開展，公司音圈電機收入有望回升。截至 2023 年 2 月末，公司音圈電機的在售訂單金額為 1,379.81 萬元，較 2022 年有顯著回升的趨勢?；诖?，我們預計 2023-2025

80、年音圈電機營收將達到 1380/1794/2153萬元，同比增長 165.4%/30%/20%。毛利率方面，公司 2020-2022 年直流電機毛利率為 44.7%/43.2%/24.3%，2022 年毛利率顯著下降主要系下游需求減少導致售價降低。假設公司訂單逐步恢復，音圈電機毛利率有望保持在 40%左右。期間費用方面，公司 2020-2022 年三費率分別為 19.7%/22.7%/18.6%，我們假設后續公司三費率基本保持穩定，2023-2025 年期間費用率與 2022 年保持一致，每年均為 18.6%?；谝陨鲜杖?、毛利率及期間費用假設，我們預測公司 2023-2025 年歸母凈利潤將

81、達到 1.38/1.87/2.44 億元，同比增長 37.1%/35.1%/30.6%。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 表15：鼎智科技盈利預測（百萬元）2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入 131.23 194.20 318.47 414.43 537.23 694.99 YoY%66.8%48.0%64.0%30.1%29.6%29.4%線性執行器 營業收入 83.68 125.17 191.91 249.5 324.3 421.6 YoY%43.3%49.6%53.3%3

82、0.0%30.0%30.0%毛利率 58.5%60.6%64.9%66.4%67.2%67.4%混合式步進器 營業收入 26.56 37.13 65.48 85.1 110.7 143.9 YoY%72.2%39.8%76.4%30.0%30.0%30.0%毛利率 42.1%40.9%42.6%42.8%43.0%43.2%直流電機 營業收入 4.39 13.59 46.06 59.9 77.8 101.2 YoY%79.9%209.6%238.9%30.0%30.0%30.0%毛利率 26.6%28.8%42.4%45.4%46.9%47.7%音圈電機 營業收入 13.61 13.30 5.

83、20 13.8 17.9 21.5 YoY%-2.3%-60.9%165.4%30.0%20.0%毛利率 44.7%43.2%24.3%40.0%40.0%40.0%其他業務 營業收入 2.62 4.98 5.59 6.15 6.46 6.78 YoY%46.4%90.1%12.2%10.0%30.0%20.0%毛利率 43.5%74.1%13.5%20.0%20.0%20.0%毛利潤 68.40 102.79 176.39 236.03 310.52 404.57 毛利率 52.1%52.9%55.4%57.0%57.8%58.2%稅金及附加率 0.7%0.6%0.6%0.6%0.6%0.6

84、%銷售費用率 5.8%8.1%7.8%7.8%7.8%7.8%管理費用率 8.7%6.9%6.0%6.0%6.0%6.0%研發費用率 5.2%7.7%4.8%4.8%4.8%4.8%財務費用率 1.4%0.4%-1.5%0.1%0.1%0.1%資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院預測 4.2 相對估值：市盈率水平低于可比公司 從主營業務和市場競爭地位來看，鼎智科技對標的上市/掛牌公司主要有鳴志電器（603728）、江蘇雷利（300660）。從毛利來看，公司 2019-2021 年毛利率維持在 52%左右，2022 年毛利率為 55.39%。同行業上市公司鳴志電器、鼎智科技(873593)/

85、機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 江蘇雷利毛利率分別是 39.22%（2022 年前三季度）、28.50%（2022 年），鼎智科技的產品毛利率更高，競爭力更強。從業績來看，2019 年-2021 年，公司營業收入復合增長率為 57.09%；歸母凈利潤復合增長率為 378.65%。隨著公司微特電機逐步受到市場認可，2022 年以來公司業績快速增長。2022 年實現營收 3.18 億元，同比增長 64.0%，歸母凈利潤為 1.01 億元，同比增長 103.4%，盈利能力、成長性明顯優于同行業上市公司。相比于可比公司鳴志電器、江蘇雷利，鼎智科技估

86、值具備安全性。表16：估值比較情況 代碼 簡稱 股價 EPS（元/股）PE 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 603728.SH 鳴志電器 39.98 0.72 1.31 2.38 56 31 17 300660.SZ 江蘇雷利 26.38 0.99 1.40 1.88 27 19 14-均值-0.86 1.36 2.13 41 25 15 873593.BJ 鼎智科技 58.79 2.18 2.99 4.04 27 20 15 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院*鳴志電器 EPS 為民生證券研究院估計；江蘇雷利 EPS 選擇 wind 一致預期，股

87、價為 2023 年 4 月 26 日收盤價 4.3 投資建議 技術+客戶構筑護城河，募投項目擴張產能。公司技線性執行器行業領先，呼吸機配套音圈電機打破國外壟斷，技術實力強勁；瞄準定制化需求市場競爭格局優。隨募投項目產能逐步爬坡，公司有望在中高端產品中逐步實現國產替代，業績增長可期。我們預測公司 2023-2025 年歸母凈利潤將達到 1.38/1.87/2.44 億元，按2023 年 4 月 26 日收盤價計算，對應估值分別是 20 x/15x/11x，考慮公司募投項目產能爬坡以及新產品逐步釋放訂單，首次覆蓋，給予“推薦”評級。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請

88、務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 5 風險提示 1）原材料價格波動風險。公司 2020，2021，2022 年直接材料占成本的比重分別為 87.59%、85.00%和 88.23%，占比較高。公司的原材料主要為定子、絲桿、軸承等金屬材料，以及編碼器、驅動器等電子材料。金屬材料價格從 2020 年下半年迎來上漲，此后便一直保持高位，若金屬材料價格持續保持高位會對公司的產品成本產生不利影響。2）募投項目不達預期的風險。根據招股說明書，公司鼎智科技智能制造基地建設項目建設期為 3 年，預計達產后年均形成收入和凈利潤分別為 2.48 億元和 0.61 億元，若募投項目投產進度慢于預期則可能

89、對公司營收及利潤造成不利影響。3）下游需求不及預期。公司產品下游領域主要為醫療器械行業及工業自動化行業，若受宏觀經濟環境等不可控因素影響下游需求減弱，將對公司業績造成不利影響。鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 318 414 537 695 成長能力（%）營業成本 142 178 227 290 營業收入增長率 63.99 30.13 29.63 29.3

90、7 營業稅金及附加 2 3 3 4 EBIT 增長率 104.29 35.44 32.42 30.69 銷售費用 25 32 42 54 凈利潤增長率 103.39 37.12 35.13 30.57 管理費用 19 25 32 42 盈利能力（%）研發費用 15 20 26 33 毛利率 55.39 56.95 57.80 58.21 EBIT 120 163 216 282 凈利潤率 31.67 33.37 34.79 35.11 財務費用-5-0-5-6 總資產收益率 ROA 27.55 16.98 18.80 19.83 資產減值損失-1-1-1-1 凈資產收益率 ROE 37.58

91、19.90 21.98 23.21 投資收益-4 0 0 0 償債能力 營業利潤 120 163 221 288 流動比率 2.68 5.66 5.62 5.60 營業外收支-1 0 0 0 速動比率 2.07 5.11 5.06 5.03 利潤總額 119 163 221 288 現金比率 0.89 4.04 4.08 4.13 所得稅 18 25 34 44 資產負債率（%）26.69 14.63 14.49 14.55 凈利潤 101 138 187 244 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 101 138 187 244 應收賬款周轉天數 38.35 38.35 38.35 38.35 E

92、BITDA 128 174 233 306 存貨周轉天數 103.04 103.04 103.04 103.04 總資產周轉率 1.20 0.70 0.59 0.62 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 83 464 569 721 每股收益 2.18 2.99 4.04 5.27 應收賬款及票據 37 48 62 80 每股凈資產 5.80 15.02 18.37 22.71 預付款項 6 8 10 13 每股經營現金流 2.77 3.28 4.31 5.66 存貨 40 50 63 81 每股股利 0.50 0.69 0.93 1.2

93、1 其他流動資產 83 79 81 83 估值分析 流動資產合計 249 649 785 978 PE 27 20 15 11 長期股權投資 0 0 0 0 PB 10.1 3.9 3.2 2.6 固定資產 38 85 129 173 EV/EBITDA 20.74 13.08 9.30 6.58 無形資產 29 29 29 29 股息收益率（%）0.85 1.17 1.58 2.06 非流動資產合計 117 165 209 252 資產合計 366 814 994 1,230 短期借款 10 10 10 10 現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票據

94、 43 54 69 88 凈利潤 101 138 187 244 其他流動負債 40 51 61 77 折舊和攤銷 7 11 17 23 流動負債合計 93 115 140 175 營運資金變動 17 2-6-7 長期借款 0 0 0 0 經營活動現金流 128 152 199 262 其他長期負債 5 4 4 4 資本開支-82-56-59-65 非流動負債合計 5 4 4 4 投資-75 0 0 0 負債合計 98 119 144 179 投資活動現金流-158-58-59-65 股本 35 46 46 46 股權募資 99 312 0 0 少數股東權益 0 0 0 0 債務募資 10 0

95、-2 0 股東權益合計 268 695 850 1,051 籌資活動現金流 59 287-35-44 負債和股東權益合計 366 814 994 1,230 現金凈流量 34 381 105 152 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 插圖目錄 圖 1：鼎智科技股權穿透圖.3 圖 2：線性執行器運動控制原理示意圖.4 圖 3：2019-2022 年公司營業收入及增長率.7 圖 4：線性執行器為公司的第一大主營業務（萬元）.7 圖 5：2019-2022 年公司毛利率.8 圖 6：

96、線性執行器為公司毛利率最高的產品.8 圖 7：2019-2022 年公司凈利率.8 圖 8：公司歸母凈利潤及同比情況.8 圖 9：2019-2022 年公司期間費用.9 圖 10：2019-2022 年公司直銷、經銷占比.9 圖 11：2019-2022 年公司內銷、外銷占比.9 圖 12：2014-2020 年我國微特電機需求量.13 圖 13：2018-2021 年我國微特電機市場規模.13 圖 14：2014-2020 年我國微特電機出口規模（億美元）.13 圖 15：全球體外診斷市場規模（億美元）.14 圖 16：中國體外診斷市場規模（億元）.14 圖 17：2014-2021 年全球

97、醫療器械市場規模（億元）.14 圖 18：2022-2025 年全球醫療器械市場規模預測（億元）.14 圖 19：2020-2025 年全球工業自動化市場規模及預測.15 圖 20：2012-2021 年中國工業自動化市場規模.15 圖 21：同行業公司毛利率比較.16 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：鼎智科技子公司情況.3 表 2：線性執行器介紹.5 表 3：混合式步進電機.5 表 4：直流電機介紹.6 表 5：直流電機介紹.6 表 6：2019-2022 年 9 月公司分地區銷售情況（萬元）.10 表 7：前五大客戶排名（2022 年 1-9 月）.10 表 8：微特電機分類.1

98、1 表 9：公司產品分類.12 表 10：公司主要競爭對手.16 表 11：公司核心技術專利情況.17 表 12：鼎智科技產品技術指標對比.19 表 13：公司募投項目（萬元）.20 表 14：公司在研項目.21 表 15：鼎智科技盈利預測（百萬元）.24 表 16：估值比較情況.25 公司財務報表數據預測匯總.27 鼎智科技(873593)/機械 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀

99、地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5

100、%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用

101、本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作

102、為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026