奧飛娛樂-公司首次覆蓋報告：以IP為核心的泛娛樂產業鏈生態圈構筑內容創作企業護城河-230426（19頁）.pdf

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1、 以 IP 為核心的泛娛樂產業鏈生態圈，構筑內容創作企業護城河 奧飛娛樂（002292.SZ）首次覆蓋報告 2023 年 4 月 26 日 馮翠婷 傳媒互聯網及海外首席分析師 執業編號：S1500522010001 聯系電話：17317141123 郵 箱： 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 公司研究 首次覆蓋報告 奧飛娛樂奧飛娛樂(002292.SZ)002292.SZ)投資評級投資評級 買入買入 上次評級上次評級 資料來源：萬得，信達證券研發中心 公司主要數據 收盤價 9.36 52 周內股價 波動區間（元）3.47-10.47 最近20日漲跌幅()48.57%總股本(億

2、股)14.79 流通 A 股比例()100%總市值（億元）138.41 資料來源：萬得，信達證券研發中心 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 奧飛娛樂奧飛娛樂(0(002292.SZ02292.SZ)：以以 IPIP 為核心的泛娛為核心的泛娛樂產業鏈樂產業鏈生態圈生態圈，構筑內容創作企業護城河，構筑內容創作企業護城河 2023 年 4 月 26 日 本期內容提要本期內容提要:以以 IP 為核心的泛娛樂產業鏈為核心的泛娛樂產業鏈生態圈生態圈。公司以“發展民族動漫文化產業，讓快樂與夢想無處不在”為使命，歷經

3、三次轉型升級，成功打造了以 IP 為核心，集動漫、玩具、嬰童、授權、媒體、影視、游戲等一體的泛娛樂產業鏈系統，實現了從精品 IP 打造到全產業鏈變現的運作模式。優化產品結構降本增效，疫情防控調整后整體形勢向好優化產品結構降本增效，疫情防控調整后整體形勢向好。從各項產品收入表現來看，公司嬰童用品、玩具銷售和影視類產品收入規模較大，2022 上半年收入分別達 6.36 億元、4.75 億元和 1.47 億元，占比分別為 47.8%、35.7%和11.0%。從各項產品毛利率來看，影視類產品毛利率最高，2022 年上半年為61.2%；玩具銷售和嬰童用品 2022 年上半年毛利率分別為 34.6%和 2

4、5.1%。2023 年隨著疫情防控措施優化調整，政策著力穩投資促消費，消費端和生產端經濟活動有望逐步恢復正常。內容創作推動文化產業發展，內容創作推動文化產業發展，IP 持續誕生推動文化消費持續誕生推動文化消費。IP 是 AI 科技革命后內容進入高速發展期的核心競爭力。擁有強 IP 的公司在 2013-2015 年傳媒行情中有著更強的泛娛樂業務變現紅利。IP 授權為文化產業的發展搭建了充滿活力的橋梁，在國產 IP 的持續誕生下，新創意、新業態與新投資不斷出現，為國內文化消費創造了新的需求與動能。AI+影視，AI+游戲，AI+虛擬形象等細分賽道都需要優質 IP 的支持。同時，各類多模態大模型的預訓

5、練也需要海量、高質量、正版版權的內容加持，AI 或將放大內容版權的價值。作為以 IP為核心發展內容業務的公司，IP 的儲備和開發能力是公司的核心競爭力。公司多年來持續打造并積累了眾多優質 IP 資源，構建了覆蓋各年齡段的 IP 矩陣，包括“超級飛俠”、“喜羊羊與灰太狼”、“萌雞小隊”、“巴啦啦小魔仙”、“鎧甲勇士”、“貝肯熊”、“巨神戰擊隊”、“爆裂飛車”、“颶風戰魂”、“火力少年王”等知名IP。2023 年基本面有望整體向好，未來關注年基本面有望整體向好，未來關注 AI+IP 領域發展空間領域發展空間。2023 年，公司持續打造各 IP 新片作品，預計將于 2023 年內上映超級飛俠首部大電

6、影和貝肯熊 3；玩具業務方面，結合新動畫播片，公司將推出相關潮流玩具產品；嬰童業務方面，海運費下降疊加 babytrend 產品提價，嬰童用品毛利貢獻增加，整體來看較為樂觀。2023 年 4 月，奧飛娛樂旗下北京光年無限科技有限公司（圖靈機器人）發布首個兒童版 ChatGPT 產品“智娃”，“智娃”通過 AI大模型 TuringMM 大幅提升 NLP 能力，包括兒童知識域問答、上下文對話理解、兒童學習任務、兒童內容 AIGC 等。公司與“智娃”在兒童 IP 和內容層面進行對接，有望共同推動 AI+IP 的產業化落地。未來關注 AI+IP 結合，如 AI+虛擬形象、AI+動畫電影制作以及 AI+

7、玩具機器人等方面的應用，奧飛娛樂作為國內動漫 IP 龍頭，有望受益于 AIGC 主題估值提升。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司營業收入有望保持增長，22-24 年營業收入分別為 26.69/29.70/33.88 億元，同比增長 0.9%/11.3%/14.1%，預計公司 22-24 年 歸 母 凈 利 潤 分 別 為-1.49/1.39/3.90 億 元，同 比 分 別 增 長64.4%/193.2%/181.3%。根據相對估值，2023 年可比公司估值倍數區間為26.88-37.71，考慮到奧飛娛樂業務屬性多樣、主營業務復蘇態勢明顯、以及公司電影板塊彈性較大，首次覆蓋給

8、予“買入”評級。風險因素：風險因素：股票交易異常波動、歸母凈利潤虧損、行業政策變化、市場競爭加劇、IP 孵化周期長、動漫影視類業務收入存在較大不確定性等。-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%奧飛娛樂滬深300QVkYjWQViWhUoNmPmO9PdN9PoMrRoMsRlOmMrNiNmOrO7NnMrRwMmOoNwMtPqP 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 主要財務指標主要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入 2,368 2,644 2,669 2,970 3,388 同比(%)-13.2%11.

9、7%0.9%11.3%14.1%歸屬母公司凈利潤-450 -417 -149 139 390 同比(%)-474.9%7.4%64.3%193.2%181.3%毛利率(%)31.3%26.3%30.1%38.1%43.1%ROE(%)-14.0%-12.9%-4.8%4.3%10.8%EPS（攤?。ㄔ?0.30 -0.28 -0.10 0.09 0.26 P/E 99.90 35.52 P/B 4.30 4.27 4.48 4.29 3.82 資料來源：Wind,信達證券研發中心預測；股價為2023年4月25日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 投資聚焦投資聚焦 我們了解到公司歷

10、經三次轉型升級，多年來持續打造并積累了眾多優質 IP 資源，構建了覆蓋各年齡段的 IP 矩陣，包括“超級飛俠”、“喜羊羊與灰太狼”、“萌雞小隊”、“巴啦啦小魔仙”、“鎧甲勇士”、“貝肯熊”、“巨神戰擊隊”、“爆裂飛車”、“颶風戰魂”、“火力少年王”等知名IP，具備一定的影響力。公司具備成熟的 IP 商業化運作能力，能對不同類型的 IP 進行精細分類，并根據其定位選擇合適的商業化發展路徑和變現方式。公司堅定圍繞以 IP 為核心，內容為王，精品化、數字化、國際化的“1+3”發展戰略，精品 IP 資源可開發為動畫、電影、短視頻、音頻、游戲等不同形式的文化內容，通過電視媒體、院線、短視頻平臺、音頻內容

11、平臺等多元化媒體渠道進行快速的品牌化傳播、擴大 IP 影響力，并依托全產業鏈優勢開啟玩具衍生品、嬰童用品、潮玩手辦、IP 授權、主題商業等多渠道聯動變現模式，實現 IP 價值最大化。公司作為國內動漫 IP 龍頭，依托全產業鏈優勢實現 IP 價值最大化，我們認為公司未來的增長點有：1）預計將于 2023 年內上映超級飛俠首部大電影和貝肯熊 3，影片的推出有望為玩具銷售提供正向拉力，公司玩具業務收入增長確定性較高。2）嬰童業務圍繞拓展品類、深度降本、提升利潤的經營策略開展工作，循序漸進開拓歐洲市場、南美市場等國際線業務，力爭保持穩定增長趨勢。3）公司與“智娃”在兒童 IP 和內容層面進行對接，有望

12、共同推動 AI+IP 的產業化落地。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 目 錄 一、公司概況：以 IP 為核心的泛娛樂產業鏈生態圈.6 1、發展歷程：三次業務轉型升級，圍繞 IP 進行全產業鏈開發.6 2、公司股權結構：實際控制權由創始人兼董事長蔡東青掌握.6 3、公司業績：優化產品結構降本增效，疫情防控調整后整體形勢向好.7 二、行業分析：內容創作推動文化產業發展，IP 持續誕生推動文化消費.8 1、內容創作推動文化產業發展，動漫行業迎來新的增長點.8 2、授權商品銷售額連續五年增長，IP 持續誕生推動文化消費.9 三、公司業務：以 IP 為核心的動漫文化產業生態.11 1、IP+產業”的

13、商業閉環，構建覆蓋各年齡段的 IP 矩陣.11 3、高效的 IP+全產業鏈運營平臺，多渠道聯動變現模式實現價值最大化.12 4、2023 年基本面有望整體向好，未來關注 AI+IP 領域發展空間.13 四、盈利預測、估值與投資評級.14 五、風險因素.15 表 目 錄 表 1 奧飛娛樂 IP 矩陣.11 表 2 收入拆分及盈利預測（百萬元）.14 表 3 可比公司估值.14 圖 目 錄 圖 1：奧飛娛樂公司發展歷程.6 圖 2：奧飛娛樂公司股權結構圖.7 圖 3：2022 上半年主營業務構成.7 圖 4：2017-2022H1 奧飛娛樂分產品毛利率變化.7 圖 5：2017-2022Q3 奧飛

14、娛樂營業收入變化（億元，%）.8 圖 6：2017-2022Q3 奧飛娛樂歸母凈利潤變化（億元，%）.8 圖 7：2016-2022 年文化及相關產業企業營業收入（億元，%）.9 圖 8：2018-2022 年內容創作生產企業營業收入（億元，%）.9 圖 9：2018-2022 年授權商品零售額變化（億元，%）.9 圖 10：2018-2022 年授權金規模變化（億元，%）.9 圖 11：2022 年授權業務主要合作模式.9 圖 12：公司主要 IP 影視作品.12 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 一、公司概況：以 IP 為核心的泛娛樂產業鏈生態圈 1、發展歷程：三次業務轉型升級，圍繞

15、IP 進行全產業鏈開發 秉承“為新生代創造快樂與夢想”的使命，公司歷經三次轉型升級，不斷超越自我，實現創新發展。第一階段公司專注玩具第一階段公司專注玩具，以塑料玩具為發展起點，1993 年澄?？h奧迪玩具實業有限公司成立，實現“手工作坊”到“公司”的轉變；第二階段公司探索第二階段公司探索“動漫動漫+玩具玩具”模式模式，2004 年成立奧飛文化，推出第一部 IP 動畫劇集電擊小子，并于 2006 年推出首部自主創作的青春動漫偶像劇火力少年王，讓悠悠球成為一項時尚運動；第三階段公司借力資第三階段公司借力資本本，于 2009 年在深交所中小板掛牌，成為中國第一家動漫上市公司，隨后聯合嘉佳卡通衛視，實現

16、動漫全產業鏈運營；第四階段公司致力于實現全球發展第四階段公司致力于實現全球發展，2013 年公司全面啟動全球戰略布局，在多個國家和地區設立分支機構，2015 年公司 IP 動畫超級飛俠登陸全球 180 多個國家和地區，在全球 300 多個主流媒體播出，2017 年全資收購北美嬰童出行品牌 Baby Trend，加碼嬰童產業。圖圖 1：奧飛娛樂公司發展歷程奧飛娛樂公司發展歷程 資料來源：奧飛娛樂公眾號，信達證券研發中心 公司經過多年發展，從簡單的制造與授權到原創并圍繞 IP 進行全產業鏈開發，打造與積累了眾多知名的 IP 形象，并通過多樣化的媒體傳播途徑使 IP 滲透到動漫、游戲、影視、文學等多

17、個文化產業領域。公司旗下擁有原創動力、狼煙動畫、太極鼠等 10 多個原創動漫工作室，已打造出覆蓋全年齡段的精品 IP 矩陣：其中包括面向 K12 人群的“喜羊羊與灰太狼”、“鎧甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”、“超級飛俠”、“開心超人”等 IP；面向青少年以及全年齡段人群的“十萬個冷笑話”、“端腦”、“雛蜂”、“鎮魂街”、“貝肯熊”、“太極鼠”、“功夫料理娘”等 IP。除了不斷打造并培育眾多知名 IP 之外，奧飛積極進行泛娛樂全產業開發，目前已構建以IP 為核心，集小說、漫畫、動畫、電影為一體的內容生態，以及橫跨媒體、玩具、消費品、教育、主題樂園等板塊的產業平臺。2、公司股權結構：實際控制權由創始人

18、兼董事長蔡東青掌握 從股權結構來看，公司創始人兼董事長蔡東青持股比例 36.99%，為公司第一大股東，也是公司實際控制人和最終受益人；蔡東青的弟弟副董事長、總經理蔡曉東持股 7.4%，為公司第二大股東；蔡東青的母親李麗卿為公司第四大股東，持股比例 1.07%，三者為一致行動人，其余以公共股東和機構持股為主。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 圖圖 2：奧飛娛樂公司股權結構圖奧飛娛樂公司股權結構圖 資料來源：企查查，信達證券研發中心 3、公司業績：優化產品結構降本增效，疫情防控調整后整體形勢向好 公司始終致力于打造以 IP 為核心的動漫文化產業生態，依托 IP+全產業鏈運營優勢，打造集動畫、玩

19、具、嬰童、授權、潮玩、主題樂園等業務為一體的運營平臺。公司專注于動漫公司專注于動漫IP 及其內容的創作、傳播和運營，以及玩具衍生品、嬰童產品的研發、生產和銷售，其核及其內容的創作、傳播和運營，以及玩具衍生品、嬰童產品的研發、生產和銷售，其核心主營業務涵蓋內容業務、玩具業務、嬰童業務等。心主營業務涵蓋內容業務、玩具業務、嬰童業務等。（1）內容業務：內容業務：內容業務主要包括內容創作、媒體發行、IP 授權以及動畫電影等業務，覆蓋創意研發、制作到發行傳播、市場推廣、IP 運營等完整環節。（2）玩具業務：玩具業務：玩具業務主要分為 K12 兒童玩具和潮玩手辦。K12 兒童玩具主要包括動漫 IP 玩具和

20、品類玩具兩大類別。（3）嬰童業務：嬰童業務：嬰童業務主要為北美一線嬰童品牌“babytrend”和中國母嬰品牌“澳貝”的研發和銷售，產品包括嬰兒推車、汽車安全座椅、睡床、餐椅、學步車、玩具、紙品、室內游樂等核心品類。從各項產品收入表現來看，公司嬰童用品、玩具銷售和影視類產品收入規模較大，2022 上半年收入分別達 6.36 億元、4.75 億元和 1.47 億元，占比分別為 47.8%、35.7%和 11.0%。從各項產品毛利率來看，影視類產品毛利率最高，2022 年上半年為 61.2%；玩具銷售和嬰童用品 2022 年上半年毛利率分別為 34.6%和 25.1%。圖圖 3：2022 上半年主

21、營業務構成上半年主營業務構成 資料來源:奧飛娛樂2022年半年度報告，信達證券研發中心 圖圖 4：2017-2022H1 奧飛娛樂分產品毛利率奧飛娛樂分產品毛利率變化變化 資料來源:奧飛娛樂年度報告，信達證券研發中心 2021 年公司實現營業收入 26.4 億元，同比增長 11.7%；歸母凈利潤-4.2 億元，同比增長35.7%11.0%47.8%2.5%0.6%2.4%玩具銷售影視類嬰童用品電視媒體游戲類其他類-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2017-122018-122019-122020-122021-122022-06玩具銷售影視類嬰童用品電視媒

22、體游戲類 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 7.4%。2022 年上半年國內部分重點城市遭遇疫情反復，區域內相關企業停工停產，導致公司上游供應商、物流運輸及銷售等環節都受到不同程度的影響；同時國際環境依然復雜嚴峻，疫情持續、地緣政治動蕩及各國的高通脹等問題導致海運價格、大宗原材料價格等仍處于相對高位；以上因素對公司嬰童、玩具業務造成一定影響。為此，公司積極采取一系列針對性舉措，主要圍繞提升產品價格、優化產品結構、持續降本增效等方面降低相關因素造成的影響并逐步取得成效。2022 年前三季度公司實現營業收入 20.17 億元，歸母凈利潤-0.12 億元，其中第三季度單季度實現歸母凈利潤 0.1

23、5 億元。公司 2022 年前三季度整體經營業績已有改善，營業收入以及歸母凈利潤較去年同期有所增長，并在二、三季度均實現正向利潤，經營發展趨勢向好。據公司 2022 年業績預告，2022 年公司預計歸母凈利潤虧損 1.3-1.7 億元，主要是由于國內多地因疫情采取相關管控措施，導致出現物流運輸受阻、人員流動出行減少以及市場消費需求減弱等情況，對公司日常經營造成較大影響。2023 年隨著疫情防控措施優化調整，政策著力穩投資促消費，消費端和生產端經濟活動年隨著疫情防控措施優化調整，政策著力穩投資促消費，消費端和生產端經濟活動有望有望逐步逐步恢復正常。內容業務方面，公司持續打造各恢復正常。內容業務方

24、面，公司持續打造各 IP 新片作品，預計新片作品，預計將于將于 2023 年年內內上上映映超級飛俠超級飛俠首部大電影和首部大電影和貝肯熊貝肯熊 3；玩具業務方面，結合新動畫播片，公司將推出；玩具業務方面，結合新動畫播片，公司將推出相關潮流玩具產品；嬰童業務方面，海運費下降疊加相關潮流玩具產品；嬰童業務方面，海運費下降疊加 babytrend 產品提價，嬰童用品毛利產品提價，嬰童用品毛利貢獻增加，整體來看較為樂觀。貢獻增加，整體來看較為樂觀。圖圖 5：2017-2022Q3 奧飛娛樂營業收入變化奧飛娛樂營業收入變化（億元，（億元，%）資料來源:奧飛娛樂年度報告，信達證券研發中心 圖圖 6：201

25、7-2022Q3 奧飛娛樂歸母凈利潤變化奧飛娛樂歸母凈利潤變化（億元，（億元，%）資料來源:奧飛娛樂年度報告，信達證券研發中心 二、行業分析：內容創作推動文化產業發展，IP 持續誕生推動文化消費 1、內容創作推動文化產業發展，動漫行業迎來新的增長點 文化產業在近年來國家的大力支持下發展迅猛，隨著文化產業在近年來國家的大力支持下發展迅猛，隨著 Z 時代經濟逐漸獨立，以內容創作為時代經濟逐漸獨立，以內容創作為主的動漫產業也逐步成為文化產業發展的重要引擎。主的動漫產業也逐步成為文化產業發展的重要引擎。根據國家統計局對全國 6.9 萬家規模以上文化及相關產業企業調查數據顯示，2022 年，文化企業實現

26、營業收入 121805 億元，比同比增長 0.9%，行業整體發展穩定。分行業類別看，2022 年內容創作生產企業實現營業收入 26168 億元，同比增長 3.4%，占文化產業營業總收入的 21.5%，成為文化產業發-25-20-15-10-50510150.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002017-122018-122019-122020-122021-122022-09營業收入（億元）同比-2500-2000-1500-1000-5000500-18-16-14-12-10-8-6-4-20242017-12 2018-12 2019-12

27、2020-12 2021-12 2022-09歸母凈利潤（億元）同比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 展的主要推動力。在國家一系列推進文化產業發展的政策支持下，順應媒體渠道發展多元化，我國動漫行業正迎來新的增長點。圖圖 7：2016-2022 年年文化及相關產業企業營業收入（億元，文化及相關產業企業營業收入（億元，%）資料來源:Wind，信達證券研發中心 圖圖 8：2018-2022 年年內容創作生產企業營業收入（億元，內容創作生產企業營業收入（億元，%）資料來源:Wind，信達證券研發中心 2、授權商品銷售額連續五年增長，IP 持續誕生推動文化消費 IP 是是 AI 科技革命后內容科技

28、革命后內容進入高速發展期的核心競爭力。擁有強進入高速發展期的核心競爭力。擁有強 IP 的公司在的公司在 2013-2015 年年傳媒行情中有著更強的泛娛樂業務變現紅利。傳媒行情中有著更強的泛娛樂業務變現紅利。IP 授權為文化產業的發展搭建了充滿活力的授權為文化產業的發展搭建了充滿活力的橋梁，在國產橋梁，在國產 IP 的持續誕生下，新創意、新業態與新投資不斷出現，為國內文化消費創造的持續誕生下，新創意、新業態與新投資不斷出現，為國內文化消費創造了新的需求與動能。了新的需求與動能。AI+影視，影視，AI+游戲，游戲，AI+虛擬形象等細分賽道都需要優質虛擬形象等細分賽道都需要優質 IP 的支持。的支

29、持。同時，各類多模態大模型的預訓練也需要海量、高質量、正版版權的內容加持，同時，各類多模態大模型的預訓練也需要海量、高質量、正版版權的內容加持，AI 或將放或將放大內容版權的價值。大內容版權的價值。根據中國玩協品牌授權專委會發布的2023 中國品牌授權行業發展白皮書，五年來授權商品零售額和授權金規模持續增長，授權商授權合作期限、合作模式、授權金收取模式更加成熟；被授權方對 IP 授權的價值認知、合作時間、合作 IP 數量均有提升；消費者對 2023 年購買授權產品的支出意愿更加樂觀。2022 年，中國年度授權商品零售額為 1390 億元，同比增長 1.2%；中國年度授權金為 54.2 億元，同

30、比增長 1.9%。IP授權的主要合作模式是商品授權，占比達到 56.2%。作為以作為以 IP 為核心發展內容業務的公司，為核心發展內容業務的公司，IP 的儲備和開發能力是公司的核心競爭力。的儲備和開發能力是公司的核心競爭力。圖圖 9：2018-2022 年年授權商品零售額變化（億元，授權商品零售額變化（億元，%）資料來源:中國玩協，信達證券研發中心 圖圖 10：2018-2022 年年授權金規模變化（億元，授權金規模變化（億元，%）資料來源:中國玩協，信達證券研發中心 圖圖 11：2022 年授權業務主要合作模式年授權業務主要合作模式 0.002.004.006.008.0010.0012.0

31、014.0016.0018.000.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.00140,000.002016201720182019202020212022文化及相關產業企業營業收入同比0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0020182019202020212022內容創作生產企業營業收入同比0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%0.00200

32、.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.0020182019202020212022授權商品零售額同比0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002019202020212022授權金規模同比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 資料來源：中國玩協，信達證券研發中心 56.2%29.2%5.5%6.3%2.8%商品授權品牌聯名主題空間促銷授權內容改編 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 三、公司業務：以 IP 為核心的動漫文化產業生態 1、IP

33、+產業”的商業閉環，構建覆蓋各年齡段的 IP 矩陣 公司的內容業務管理運作體系覆蓋創意研發、制作到發行傳播、市場推廣、IP 運營等完整環節，包括內容創作、媒體發行、IP 授權以及動畫電影等。公司將優質動漫內容經由復合型媒介平臺的傳播擴大其影響力及拉力，通過商業化運作完成 IP 變現，進而反哺內容業務發展，形成“IP+產業”的商業閉環，構筑內容創作企業護城河。公司作為國內動漫文化行業的領軍企業，始終貫徹以公司作為國內動漫文化行業的領軍企業，始終貫徹以 IP 為核心的戰略，為核心的戰略，通過旗下多個核心動漫創意制作團隊以及與全球優秀行業合作伙伴的協作配合，不斷創作精品動漫 IP 內容。公司多年來持

34、續打造并積累了眾多優質公司多年來持續打造并積累了眾多優質 IP 資源，構建了覆蓋各年齡段的資源，構建了覆蓋各年齡段的 IP 矩陣矩陣，包括“超級飛俠”、“喜羊羊與灰太狼”、“萌雞小隊”、“巴啦啦小魔仙”、“鎧甲勇士”、“貝肯熊”、“巨神戰擊隊”、“爆裂飛車”、“颶風戰魂”、“火力少年王”等知名 IP，具備一定的影響力。公司一方面精心培育自主品牌，不斷推出新的 IP，并在既有 IP 上也在持續創作新的內容，另一方面通過與國際優秀內容制作團隊協作、授權合作等方式靈活整合外部優秀 IP，由此加速擴充 IP 資源儲備，構建強有力的精品 IP 矩陣。表表 1 奧飛娛樂奧飛娛樂 IP 矩陣矩陣 IP 簡介

35、簡介 播出情況播出情況 超級飛俠超級飛俠 超級飛俠是一部針對學齡前孩子的 3D 動畫作品，于 2015 年正式推出。憑借多元化的故事、精良的制作，屢屢在海內外斬獲大獎，包括“金龍獎最佳系列動畫獎金獎”、“動感金羊獎最佳動漫品牌”和“金星獎卓越人氣 IP 獎”等。上線以來每年至少播出 1 部，截至 2022 年 12 月已播出 13 季。全新一季超級飛俠 13開播 10 天全網點擊量破億，總觸達人次破 3 億，在全國 15 個衛視和地方少兒頻道熱播，在一線、新一線、二線城市掀起收視狂潮。喜羊羊與灰太狼喜羊羊與灰太狼 2013 年，奧飛娛樂以 5.4 億元收購了喜羊羊與灰太狼的 IP 形象及制作團

36、隊，旗下精品 IP 又增一員。喜羊羊與灰太狼系列在全國各大電視臺、動漫頻道、少兒頻道及全球 100 多個國家及地區播出，整體收視表現優秀，在眾多少兒頻道更是長期領先。截至 2022 年 11 月推出超過 3000 集動畫劇集及多部電影。2022 年春節，電影喜羊羊于灰太狼之筐出未來票房成績突破 1.6 億，貓眼評分達 9.3。2022 年 7月，羊村守護者 5 之奇妙大營救首播告捷，網絡播放量超 2 億，全網熱度直破 30000+。萌雞小隊萌雞小隊 萌雞小隊是奧飛娛樂推出的兒童社交 IP，動畫采用了國際水準的 3D 技術制作，通過精良的動畫制作、生動的故事演繹、“引導式”的教育理念，向孩子傳遞

37、如何通過游戲和玩樂，逐步學習與小伙伴相處。因為核心價值觀是引導兒童社交，被大眾譽為“寶寶社交第一劇”。自 2017 年 11 月首播以來，動畫受到廣大觀眾的熱烈喜愛。萌雞小隊 4已于 2022 年 9 月播出。截止至2022 年 10 月 10 日，萌雞小隊系列全網點擊量已突破224.7 億。大衛貝肯熊大衛貝肯熊 大衛貝肯熊（又名倒霉熊）誕生于 2002 年，是EBS 教育臺聯手 RG 動畫工作室制作的一系列短片喜劇。2014 年，貝肯熊正式加入了奧飛娛樂的大家庭，成為奧飛旗下又一個超高人氣的精品 IP。截至 2022 年，貝肯熊一共推出六季喜劇短片，一個劇場版，兩部大電影。奧飛影業制作出品的

38、 3D 動畫電影大衛貝肯熊之倒霉特工熊于 2017 年新春賀歲檔全國上線，票房破億，貝肯熊 2：金牌特工2021 年 7月上映，在各大購票網站上獲得好評不斷。巴啦啦小魔仙巴啦啦小魔仙 巴啦啦小魔仙是奧飛娛樂于 2008 年推出的女孩IP 品牌，是國內首創的以女孩魔法變身為主題的原創動漫。截至 2022 年，巴啦啦小魔仙累計更新 8 部動畫片及真人劇，全系列在國內各大視頻網站總點擊量超 132億。超凡小英雄超凡小英雄 超凡小英雄是奧飛娛樂 2022 年推出的全新英雄冒險喜劇 IP，講述一個小英雄為了保護野生動物，和逗比反派相互交鋒，斗智斗勇的故事。超凡小英雄動畫于 2022 年 8 月開播，傳統

39、媒體渠道收視長期據占前三位；音頻故事大獲好評，節目點擊量突破 1000 萬。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 資料來源：奧飛娛樂公眾號，信達證券研發中心 其中，超級飛俠動畫至今已在全球超過 150 多個國家和地區播出，衍生玩具也在多個國家和地區熱銷。2022 年，超級飛俠 12和超級飛俠 13均在開播后 10 天全平臺點擊即破億，其中超級飛俠 12在 5 月底開播后連續 30 天霸榜念童少兒內容榜 TOP1，多次榮登“漫收視”動畫收視榜，持續在各大衛視少兒頻道晚間黃金時段播出。2022 年，公司作品巴啦啦小魔仙之魔法星緣堡掀起女孩 IP 新熱潮，精美 3D 作畫內容獲觀眾好評，動畫片強勢

40、覆蓋兩百多家主流電視臺黃金時段，首播當天即排名芒果 TV念童少兒內容榜首位，連續 7 天穩居全網收視榜首。隨劇情熱播，口碑持續發酵，百度搜索指數大幅上升，上線 3 周全網點播量破 1 億，新媒體連續 28 天蟬聯全網播放量第一，56 次榮登“漫收視”動畫收視榜前列。喜羊羊與灰太狼羊村守護者 5 奇妙大營救新片自 7月中旬播出后收視數據優異，多次獲得收視榜全天冠軍，累計覆蓋 4-14 歲少年兒童超過300 萬人次；登陸愛奇藝、騰訊、芒果 TV、優酷等網絡平臺累計播放量突破 3.5 億次，全網熱度值破 30000，在各大平臺榜單上持續排名前列。公司在 2022 上半年推出了“萌雞小隊”“喜羊羊與灰

41、太狼”兩部系列電影。其中萌雞小隊：萌新闖世界于 2022 年年初上映，累計票房近 3500 萬元；喜羊羊與灰太狼時隔七年后在大年初一回歸大銀幕，憑借優秀的制作水平以及高燃的運動劇情，受到了觀眾的認可與喜愛，票房突破 1.6 億元，在豆瓣、貓眼、B 站等評分及口碑良好。圖圖 12：公司主要公司主要 IP 影視作品影視作品 資料來源：奧飛娛樂公眾號，信達證券研發中心 3、高效的 IP+全產業鏈運營平臺，多渠道聯動變現模式實現價值最大化 近年來，公司在深化加強與全國卡通衛視及重點省市級少兒頻道合作的基礎上，緊隨新媒緊隨新媒體行業發展趨勢，持續擴大傳播觸達范圍體行業發展趨勢，持續擴大傳播觸達范圍，形成

42、從網絡視頻平臺、IPTV、OTT 到數字電視、請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 智能終端、音頻平臺，以及 APP 應用、流媒體平臺、短視頻平臺等全方位的新媒體內容觸達渠道，目前已覆蓋超過 60 家的主流媒介平臺。公司具備成熟的公司具備成熟的 IP 商業化運作能力，能對不同類型的商業化運作能力，能對不同類型的 IP 進行精細分類，并根據其定位選進行精細分類，并根據其定位選擇合適的商業化發展路徑和變現方式。擇合適的商業化發展路徑和變現方式。公司堅定圍繞以 IP 為核心，內容為王，精品化、數字化、國際化的“1+3”發展戰略，精品 IP 資源可開發為動畫、電影、短視頻、音頻、游戲等不同形式的文化

43、內容，通過電視媒體、院線、短視頻平臺、音頻內容平臺等多元化媒體渠道進行快速的品牌化傳播、擴大 IP 影響力，并依托全產業鏈優勢開啟玩具衍生品、嬰童用品、潮玩手辦、IP 授權、主題商業等多渠道聯動變現模式，實現 IP 價值最大化。公司擁有專業團隊設計打造多樣化圖庫素材，可根據不同產品特點提供個性化授權形象。2022 年，公司頭部 IP“超級飛俠”攜手湯臣倍健、穩健醫療、騰訊游戲、網易游戲、寶潔、好來化工、斯凱奇等各大行業優質企業，持續在食品、醫療，游戲、日化、鞋服等重點領域尋求突破，通過聯合營銷盤活資源，多渠道拓展客戶，提升通過聯合營銷盤活資源，多渠道拓展客戶，提升 IP 品牌形象以及授權收入品

44、牌形象以及授權收入。同時，公司積極開辟年輕項授權賽道，以國潮聯名、手游聯名、國際藝術家二創等形式進入年輕人市場，切入手辦及數字藏品新賽道，使品牌進一步年輕化，提升 IP 地位。4、2023 年基本面有望整體向好，未來關注 AI+IP 領域發展空間 公司玩具嬰童業務預期恢復，公司玩具嬰童業務預期恢復，2023 年基本面有望整體向好。年基本面有望整體向好。（1）玩具業務方面，玩具業務方面，結合超級飛俠 12 巴啦啦小魔仙之魔法星緣堡等影視節目熱播，公司同步推出相關精品玩具項目，通過高度還原動畫內容以及豐富的產品玩法，成功打造超級飛俠全新系列愿望能量球、巴啦啦夏樂彤魔法道具等爆款產品，同時拓展玩具新

45、品類，打造益智拼裝產品系列，豐富口袋小世界兒童潮玩系列等。2023 年公司計劃推出超級飛俠首部大電影及番外片，影片的推出有望為玩具銷售提供正向拉力，公司玩具業務收入增長確定性較高。（2）嬰童業務方面，嬰童業務方面，2022 年 Babytrend 嬰童用品業務按既定經營計劃，逐步落實調整價格、拓展品類、深度降本等經營策略。產品方面持續推出安全座椅、推車等核心品類的新品項目，上半年實現線下新品陳列增加 22%，新品毛利率同比提升 20pct，同時自 4 月份起對部分銷售產品實現提價約 10%，進一步改善產品毛利水平；渠道方面持續增加新品線上線下市場投入，實現對沃爾瑪、亞馬遜等客戶銷售增長超 50

46、%；優化供應鏈流程，采用新材料、新工藝、新技術提升制造能力和效率，持續降本增效。上述相關舉措在一定程度上緩解了外部經營環境的不利影響，22H1 公司海外嬰童用品業務銷售收入較 21H1 增長 27%，保持穩定增長趨勢，利潤情況環比 2021 年下半年有較明顯改善。2023 年公司嬰童業務利潤端有望受益海運成本降低以及產品提價影響，預計將會為公司帶來較好的業績表現。2023 年 4 月，奧飛娛樂旗下北京光年無限科技有限公司（圖靈機器人）發布首個兒童版ChatGPT 產品“智娃”，“智娃”通過 AI 大模型 TuringMM 大幅提升 NLP 能力，包括兒童知識域問答、上下文對話理解、兒童學習任務

47、、兒童內容 AIGC 等。公司與“智娃”在兒童 IP 和內容層面進行對接，有望共同推動 AI+IP 的產業化落地。未來關注 AI+IP 結合，如 AI+虛擬形象、AI+動畫電影制作以及 AI+玩具機器人等方面的應用，奧飛娛樂作為國內動漫 IP龍頭，有望受益于 AIGC 主題估值提升。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 四、盈利預測、估值與投資評級 奧飛娛樂手上有“超級飛俠”、“喜羊羊”、“貝肯熊”、“鎧甲勇士”、“巴拉拉小魔仙”、“萌雞小隊”等重點 IP，是國內動漫 IP 龍頭。2022 年公司整體收入有所增長但利潤虧損。2023 年隨著疫情防控措施優化調整，整體形勢向好，公司業績有望恢復

48、。（1）動漫影視業務方面：公司持續打造各 IP 新片作品，預計將于 2023 年內上映超級飛俠首部大電影和貝肯熊 3；（2）玩具業務方面：結合新動畫播片，公司將推出相關潮流玩具產品，公司玩具業務收入增長確定性較高；（3）嬰童業務方面：海運費下降疊加 babytrend 產品提價，嬰童用品毛利貢獻增加，整體來看較為樂觀。表表 2 收入拆分及盈利預測（百萬元）收入拆分及盈利預測（百萬元）年份年份 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 2368.20 2644.32 2668.72 2969.63 3387.72 yoy%-13.15%11.66%0.92%1

49、1.28%14.08%歸母凈利潤歸母凈利潤-450.29-417.07-148.70 138.54 389.65 yoy%-474.93%7.38%64.35%193.17%181.26%嬰童用品 906.02 1034.44 1158.57 1251.26 1351.36 yoy%8.10%14.17%12.00%8.00%8.00%玩具銷售 986.41 1044.32 966.00 1062.60 1221.98 yoy%-21.86%5.87%-7.50%10.00%15.00%動漫影視類 302.69 334.57 309.48 402.32 543.13 yoy%-22.51%10

50、.53%-7.50%30.00%35.00%電視媒體 61.53 82.76 91.04 100.14 110.15 游戲收入 61.22 68.39 64.81 66.60 65.70 信息服務類 20.95 11.30 0.00 0.00 0.00 其他 29.37 68.55 78.83 86.72 95.39 銷售費用 365.91 413.30 373.62 378.63 389.59 管理費用 342.59 398.09 366.95 371.20 389.59 研發費用 191.94 195.89 173.47 178.18 203.26 資料來源：Wind,信達證券研發中心預測

51、 綜上，我們預計公司營業收入有望保持增長，22-24 年營業收入分別為 26.69/29.70/33.88億元，同比增長 0.9%/11.3%/14.1%，預計公司 22-24 年歸母凈利潤分別為-1.49/1.39/3.90億元，同比分別增長 64.4%/193.2%/181.3%。根據相對估值，2023 年可比公司估值倍數區間為 26.88-37.71，考慮到奧飛娛樂業務屬性多樣、主營業務復蘇態勢明顯、以及公司電影板塊彈性較大，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 3 可比公司估值可比公司估值 代碼 公司 市值（億人民幣）歸母凈利潤（億元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2

52、023E 2024E 300251.SZ 光線傳媒 310.67 -1.97 8.24 10.61 -158.01 37.71 29.27 300133.SZ 華策影視 179.46 4.03 5.29 6.51 44.56 33.93 27.55 300413.SZ 芒果超媒 632.49 18.21 23.53 27.87 34.73 26.88 22.70 資料來源：wind、信達證券研發中心，統計時間為2023/4/25 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 注：華策影視、芒果超媒已出2022年年報，采用實際值 五、風險因素 1、公司、公司存在存在股票近期交易異常波動股票近期交易異常

53、波動的風險的風險：根據公司股票交易異常波動公告，奧飛娛樂股票于 2023 年 4 月 11 日、4 月 12 日連續兩個交易日收盤價格漲幅偏離值累計超過 20%。2、公司可能連續公司可能連續 3 年歸母凈利潤為負值年歸母凈利潤為負值：根據公司業績預虧公告，國內多地由于疫情原因采取相關管控措施，導致出現物流運輸受阻、人員流動出行減少以及市場消費需求減弱等情況，對公司日常經營造成較大影響。據公司 2022 年業績預告，公司預計 22 年歸母凈利潤虧損 1.3-1.7 億元，存在連續三年歸母凈利潤為負的風險。3、市場競爭加劇，外部環境變化，可能對業績存在不利影響市場競爭加劇，外部環境變化，可能對業績

54、存在不利影響：面對泛娛樂領域巨大的市場前景，越來越多優秀的全球動漫、影視、游戲、互聯網等公司將業務重心轉移到精品 IP開發以及 IP 衍生產業布局上，對于網絡流量、IP 制作資源等方面的市場競爭將愈發激烈。此外，中美關系復雜多變，匯率及關稅政策也面臨著一定的風險和不確定性。面對復雜多變的國際形勢和經濟貿易環境，公司業務可能會受到經濟環境、國際政治形勢以及上下游客戶景氣度等因素的不利影響。4、公司動漫影視類業務收入存在較大不確定性公司動漫影視類業務收入存在較大不確定性：精品 IP 及系列的動畫、電影等內容的開發周期較長，需要較高的資本投入，市場反響存在較多的不確定性，對于投資回收周期以及回報率有

55、一定的風險。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 2,053 2,561 2,541 2,789 3,371 營業總收入營業總收入 2,368 2,644 2,669 2,970 3,388 貨幣資金 576 917 1,284 1,089 1,720 營業成本 1,626 1,950 1,865 1,839 1,928 應收票據 8 22 9 17 19

56、營業稅金及附加 13 11 11 12 14 應收賬款 381 314 352 426 506 銷售費用 366 413 374 379 390 預付賬款 95 133 118 118 125 管理費用 343 398 367 371 390 存貨 878 767 649 817 797 研發費用 192 196 173 178 203 其他 115 408 129 322 204 財務費用 77 75 74 75 77 非流動資產非流動資產 3,445 3,176 3,027 2,900 2,778 減值損失合計-184 -102 -20 -20 -20 長期股權投資 455 415 405

57、 395 385 投資凈收益-57 12 10 10 10 固定資產（合計）286 269 252 234 218 其他 23 17 30 33 37 無形資產 154 104 82 83 87 營業利潤營業利潤-467 -472 -176 138 414 其他 2,550 2,388 2,288 2,188 2,088 營業外收支 6 14 12 12 12 資產總計資產總計 5,498 5,737 5,568 5,690 6,149 利潤總額利潤總額-461 -458 -164 150 426 流動負債流動負債 2,191 2,156 2,132 2,118 2,196 所得稅-11 -5

58、0 -18 14 44 短期借款 1,390 1,250 1,250 1,250 1,250 凈利潤凈利潤-450 -408 -145 136 382 應付票據 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 9 3 -3 -8 應付賬款 471 494 483 469 526 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-450 -417 -149 139 390 其他 331 411 398 399 419 EBITDA-70 -202 -35 264 542 非流動負債非流動負債 62 311 311 311 311 EPS（當年）（元）-0.33 -0.30 -0.10 0.09 0.26 長期借款 45

59、43 43 43 43 其他 17 268 268 268 268 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 負債合計負債合計 2,254 2,467 2,444 2,429 2,507 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少數股東權益 29 30 33 30 23 經營活動現金流經營活動現金流 125 -41 361 -195 637 歸屬母公司股東權益 3,216 3,240 3,091 3,230 3,620 凈利潤-450 -408 -145 136 382 負債和股東權益負債和股東權益 5,498 5,737 5,568 5,690 6,149 折

60、舊攤銷 115 157 55 38 38 財務費用 78 81 88 88 88 重要財務指標重要財務指標 單位:百萬元 投資損失 57 -12 -10 -10 -10 主要財務指標主要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營運資金變動 153 85 364 -458 127 營業總收入 2,368 2,644 2,669 2,970 3,388 其它 172 55 10 11 11 同比(%)-13.2%11.7%0.9%11.3%14.1%投資活動現金流投資活動現金流-60 158 95 87 82 歸屬母公司凈利潤-450 -417 -149 139 39

61、0 資本支出-79 -87 84 77 72 同比(%)-474.9%7.4%64.3%193.2%181.3%長期投資 18 244 0 0 0 毛利率(%)31.3%26.3%30.1%38.1%43.1%其他 1 2 10 10 10 ROE(%)-14.0%-12.9%-4.8%4.3%10.8%籌資活動現金流籌資活動現金流-36 240 -88 -88 -88 EPS（攤?。ㄔ?0.30 -0.28 -0.10 0.09 0.26 吸收投資 0 555 0 0 0 P/E 99.90 35.52 借款 1,595 1,578 0 0 0 P/B 4.30 4.27 4.48 4.

62、29 3.82 支付利息或股息-62 -63 -88 -88 -88 EV/EBITDA-131.60 -49.69 -406.19 54.35 25.32 現金凈增加額現金凈增加額 21 349 368 -195 632 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 研究團隊簡介研究團隊簡介 馮翠婷，信達證券傳媒互聯網及海外首席分析師馮翠婷，信達證券傳媒互聯網及海外首席分析師，北京大學管理學碩士，香港大學金融學碩士，中山大學管理學學士。2016-2021 年任職于天風證券，覆蓋互聯網、游戲、廣告、電商等多個板塊，及元宇宙、體育二級市場研究先行者（首篇報告作者），曾獲 21 年東方財富 Choice

63、 金牌分析師第一、Wind 金牌分析師第三、水晶球獎第六、金麒麟第七，20 年 Wind 金牌分析師第一、第一財經第一、金麒麟新銳第三。鳳超，信達證券傳媒互聯網及海外團隊高級研究員，鳳超，信達證券傳媒互聯網及海外團隊高級研究員，本科和研究生分別畢業于清華大學和法國馬賽大學，曾在騰訊擔任研發工程師，后任職于知名私募機構，擔任互聯網行業分析師。目前主要負責海外互聯網行業的研究，擁有 5 年的行研經驗，對港美股市場和互聯網行業有長期的跟蹤覆蓋。主要關注電商、游戲、本地生活、短視頻等領域。劉旺，信達證券傳媒互聯網及海外團隊高級研究員。劉旺，信達證券傳媒互聯網及海外團隊高級研究員。北京大學金融學碩士，北

64、京郵電大學計算機碩士，北京郵電大學計算機學士，曾任職于騰訊，一級市場從業 3 年，創業 5 年（人工智能、虛擬數字人等），擁有人工智能、虛擬數字人、互聯網等領域的產業經歷。李依韓，信達證券傳媒互聯網及海外團隊研究員。李依韓，信達證券傳媒互聯網及海外團隊研究員。目前主要覆蓋互聯網板塊。中國農業大學金融碩士，曾任職于華創證券，2022 年加入信達證券研發中心。團隊曾入圍 2021 年新財富傳播與文化類最佳分析師評比，2021 年 21 世紀金牌分析師第四名，2021 年金麒麟獎第五名，2021 年水晶球評比入圍。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓

65、名 手機手機 郵箱郵箱 全國銷售總監 韓秋月韓秋月 1391102653413911026534 華北區銷售總監 陳明真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 15501091225 華北區銷售 秘僑 18513322185 華北區銷售 李佳 13552992413 華北區銷售 趙嵐琦 15690170171 華北區銷售 張斕夕 18810718214 華北區銷售 王哲毓 18735667112 華東區銷售總監

66、楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 18610826885 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 王爽 18217448943 華東區銷售 石明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華東區銷售 王赫然 15942898375 華南區

67、銷售總監 王留陽 13530830620 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 華南區銷售 劉瑩 15152283256 華南區銷售 蔡靜 18300030194 華南區銷售 聶振坤 15521067883 華南區銷售 張佳琳 13923488778 華南區銷售 宋王飛逸 15308134748 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 19 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本

68、人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為

69、本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意

70、見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為

71、負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。