農林牧漁行業：生豬產能持續去化中白羽肉禽高景氣-230507（19頁）.pdf

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1、證券研究報告：農林牧漁|深度報告 2023 年 5 月 7 日 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業投資評級行業投資評級 強于大市強于大市|維持維持 行業基本情況行業基本情況 收盤點位 3168.81 52 周最高 3862.85 52 周最低 3058.86 行業相對指數表現行業相對指數表現（相對值）（相對值）資料來源：聚源，中郵證券研究所 研究所研究所 分析師:王琦 SAC 登記編號:S1340522100001 Email: 近期研究報告近期研究報告 生豬價格階段性止跌，產能去化持續農林牧漁行業周報 20230424-2023.04.24 生豬生豬產能持續去化產

2、能持續去化中中，白羽肉禽高景氣，白羽肉禽高景氣 綜述：綜述：增收不增利，細分行業分化明顯增收不增利，細分行業分化明顯 2022 年和 23 年 Q1，農業行業營收同比分別為 12.83%、15.69%，歸母凈利同比分別下降 155.30%、70.73%，呈現出增收不增利的特征。其中生豬養殖經歷了深度虧損到盈利再到虧損的大幅波動；白羽肉雞行業景氣度呈逐季回升態勢；動保等后周期行業則逐漸筑底企穩。生豬：盈利大幅波動，產能持續去化中生豬：盈利大幅波動，產能持續去化中 行業盈利大幅變化。2022 年上半年行業虧損較多，下半年則大幅盈利，實現了全年的扭虧為盈，但 2023 年 Q1 行業再度大幅虧損。行

3、業資金壓力較大，開啟新一輪產能去化周期。22 年 2 季度末，行業資產負債率達到歷史最高點 66.88%，雖然年末回落至 59.85%，但 23 年一季度末再度攀升至 62.12%。在豬價低迷、現金流緊張等多重壓力下，自 2022 年末，行業再度進入新的一輪產能去化周期，一方面能繁存欄自 22 年 12 月以來環比持續下降，另一方面上市公司的在建工程、生產性生物資產同環比均有不同程度下降。23 年一季度各公司合計出欄量同比僅增長 18.1%，根據各公司出欄目標測算，預計23 年全年出欄量增速在 27%左右，24 年進一步回落至 23%。從投資看，當前生豬養殖板塊“向下有底，向上彈性大”。一方面

4、主要上市公司頭均市值已處于歷史低位。另一方面產能去化幅度越大，后期周期反轉的高度越高。龍頭大型企業安全邊際高且成本優勢突出，建議關注牧原股份、溫氏股份。小而增長高的公司其彈性更大，建議關注巨星農牧、天康生物、華統股份和唐人神。白羽肉雞：景氣度逐季改善，進入業績兌現白羽肉雞：景氣度逐季改善，進入業績兌現期期 22 年受禽流感、航班問題等問題影響，2022 年我國祖代更新量96.34 萬套，同比下降 24.51%，遠低于 110-120 萬套的均衡量；其中5-7 月、10-11 月我國祖代海外引種量均為 0。祖代將影響 12 個月后的雞苗和 14 個月后的毛雞供應，即祖代引種不足對父母代的影響在2

5、022 年末已經開始體現，而其對商品代的影響將在 2023 年二季度開始體現，行業開始進入業績兌現期。上游企業緊缺更加明顯且彈性更大，建議關注益生股份、民和股份。動保：震蕩期已過，觸底企穩動保：震蕩期已過，觸底企穩 在市場競爭加劇、下游行業低迷等多重因素影響下，22 年動物保健行業經歷了較大的陣痛期，至 2022 年末，行業才逐漸觸底企穩。22年行業整體歸母利潤大幅下降24.45%，23年Q1則同比增長26.48%。往后看，當前生豬價格中樞較 22 年同期有所提升，且市場競爭更加有序。預計 2023 年動保行業景氣度將明顯好轉，疊加非洲豬瘟疫苗上市預期有望在年內兌現，建議重點關注中牧股份、普萊

6、柯。風險提示：風險提示：需求不及預期需求不及預期風險風險，發生疫情風險、原材料價，發生疫情風險、原材料價格大幅波動風險格大幅波動風險 -10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%17%2022-052022-072022-092022-122023-022023-05農林牧漁滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 目錄 1 1 行業綜述：產能釋放帶動收入大增，但價格低低迷拖累盈行業綜述：產能釋放帶動收入大增，但價格低低迷拖累盈利下降利下降 .4 4 2 2 生豬：出欄增速或將放緩，產能持續去化生豬：出欄增速或將放緩，產能持續去化 .6 6 3 3 白羽肉雞：引種受限，行業迎來高

7、景氣周期白羽肉雞：引種受限，行業迎來高景氣周期 .1010 4 4 動物保?。簹v經震蕩，步入穩定動物保?。簹v經震蕩，步入穩定 .1212 5 5 種業：糧價高位支撐行業向好，關注轉基因種子進展種業：糧價高位支撐行業向好，關注轉基因種子進展 .1414 6 6 投資建議投資建議 .1616 7 7 風險提示風險提示 .1717 SU9YqYkZnVmOsQmR9P9RaQsQmMnPsRjMnNtOjMpPvN7NnMrRxNqRrMMYoOmQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：農林牧漁行業農林牧漁行業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 累計

8、收入同比累計收入同比 .4 4 圖表圖表 2 2：農林牧漁行業農林牧漁行業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 單季收入同比單季收入同比 .4 4 圖表圖表 3 3：農林牧漁業農林牧漁業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 累計歸母凈利同比累計歸母凈利同比 .5 5 圖表圖表 4 4：農林牧漁業農林牧漁業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 單季歸母凈利同比單季歸母凈利同比 .5 5 圖表圖表 5 5：2222 年行業年行業 ROEROE 相較相較 2121 年有所恢復年有所恢復 .5 5 圖表圖表 6 6：2323 年年 Q1Q1 行業行業 R0ER0E 相較相

9、較 2222 年有所改善年有所改善 .5 5 圖表圖表 7 7：2222 年行業及年行業及 2323 年年 Q1Q1 主要子行業收入增速主要子行業收入增速 .5 5 圖表圖表 8 8：2222 年行業及年行業及 2323 年年 Q1Q1 主要子行業歸母凈利增速主要子行業歸母凈利增速 .5 5 圖表圖表 9 9：2222 年至今生豬價格波動明顯年至今生豬價格波動明顯 .6 6 圖表圖表 1010：自繁自養生豬頭均盈利情況自繁自養生豬頭均盈利情況 .6 6 圖表圖表 1111：生豬養殖累計歸母凈利生豬養殖累計歸母凈利 .7 7 圖表圖表 1212：生豬養殖單季歸母凈利（整體）生豬養殖單季歸母凈利（

10、整體）.7 7 圖表圖表 1313：生豬養殖累計收入增速情況生豬養殖累計收入增速情況 .7 7 圖表圖表 1414：生生豬養殖累計毛利率情況豬養殖累計毛利率情況 .7 7 圖表圖表 1515：1414 家生豬養殖企業出欄情況家生豬養殖企業出欄情況 .8 8 圖表圖表 1616：生豬養殖經營性現金流凈額生豬養殖經營性現金流凈額 .9 9 圖表圖表 1717：生豬養殖資產負債率高位生豬養殖資產負債率高位 .9 9 圖表圖表 1818：生豬養殖在建工程同環比情況生豬養殖在建工程同環比情況 .9 9 圖表圖表 1919：生豬養殖生產性生物資產同環比情況生豬養殖生產性生物資產同環比情況 .9 9 圖表圖

11、表 2020：生豬養殖行業主要上市公司營收及利潤情況生豬養殖行業主要上市公司營收及利潤情況 .1010 圖表圖表 2121：商品代雞苗價格持續走高商品代雞苗價格持續走高 .1111 圖表圖表 2222：白羽肉雞祖代更新量情況白羽肉雞祖代更新量情況 .1111 圖表圖表 2323：白羽肉雞養殖累計營業收入同比情況白羽肉雞養殖累計營業收入同比情況 .1111 圖表圖表 2424：白羽肉雞養殖單季歸母凈利情況白羽肉雞養殖單季歸母凈利情況 .1111 圖表圖表 2525：白羽肉雞養殖毛利率情況白羽肉雞養殖毛利率情況 .1212 圖表圖表 2626：白羽肉雞養殖行業主要上市公司營收及利潤情況白羽肉雞養殖

12、行業主要上市公司營收及利潤情況 .1212 圖表圖表 2727：動物保健累計營業收入同比情況動物保健累計營業收入同比情況 .1313 圖表圖表 2828：動物保健歸母凈利增速情況動物保健歸母凈利增速情況 .1313 圖表圖表 2929：動物保健行業毛利率情況動物保健行業毛利率情況 .1313 圖表圖表 3030：動物保健行業主要上市公司營收及利潤情況動物保健行業主要上市公司營收及利潤情況 .1414 圖表圖表 3131：種業累計營業收入同比情況種業累計營業收入同比情況 .1515 圖表圖表 3232：種種業累計歸母凈利情況業累計歸母凈利情況 .1515 圖表圖表 3333：種業行業毛利率情況種

13、業行業毛利率情況 .1515 圖表圖表 3434：種業主要上市公司營收及利潤情況種業主要上市公司營收及利潤情況 .1515 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 1 1 行業綜述：行業綜述：產能釋放帶動收入大增，但價格低低迷拖累盈產能釋放帶動收入大增，但價格低低迷拖累盈利下降利下降 根據申萬行業分類，目前農林牧漁行業共有 104 家上市公司。22 年及 23 年Q1 行業產量提升明顯，但產品價格相對低迷，行業增收不增利。具體看：1、收入增長，但盈利能力下降。2022 年行業整體營業收入同比增速為 12.83%，但歸母凈利同比下降 155.30%，行業盈利能力下降明顯。分季度來看，2022 年

14、Q1-Q4 單季收入同比增速分別為-0.32%、7.11%、20.83%和 21.85%，呈現出前低后高形態。2023 年 Q1 行業整體收入同比增速進一步提升至 15.69%，利潤同比下降70.73%。以生豬為代表的主要細分行業整體產能提升明顯，推動收入體量明顯增加。但供給充足、價格低位，行業利潤不升反降。2、從 ROE 來看，2022 年為 3.32%，雖然好于 2021 年，但仍處于歷史較低水平；2023 年 Q1 的 ROE 為-0.81%，較 22 年一季度有所收窄。3、從細分板塊來看：養殖板塊分化明顯，生豬和黃羽雞在 22 年初的深度虧損，至 22 年下半年景氣度迅速攀升，但 23

15、 年 Q1 再度虧損；而白羽肉雞則陸續走出了 22 年初的低迷狀態，當前景氣度僅次于 20 年的超級周期。另動保行業則在經歷了 22 年的動蕩后，23 年 Q1 表現出企穩態勢。圖表圖表1 1：農林牧漁行業農林牧漁行業 2222 年及年及 2 23 3 年年 Q1Q1 累計累計收入收入同比同比 圖表圖表2 2：農林牧漁行業農林牧漁行業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 單季單季收入同比收入同比 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖表圖表3 3：農林牧漁農林牧漁業業 2222 年及年及 2 23 3 年年

16、 Q1Q1 累計歸母凈利同比累計歸母凈利同比 圖表圖表4 4：農林牧漁業農林牧漁業 2222 年及年及 2323 年年 Q1Q1 單季單季歸母凈利歸母凈利同比同比 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 圖表圖表5 5：2222 年年行業行業 R ROEOE 相較相較 2 21 1 年有所恢復年有所恢復 圖表圖表6 6：2323 年年 Q1Q1 行業行業 R R0E0E 相較相較 2 22 2 年有所改善年有所改善 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 圖表圖表7 7：2222 年年行業及行業及 2 23 3 年年 Q

17、Q1 1 主要子行業收入增速主要子行業收入增速 圖表圖表8 8：2222 年行業及年行業及 2323 年年 Q1Q1 主要子行業主要子行業歸母凈利歸母凈利增速增速 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 注：禽養殖 23 年一季度為扭虧為盈 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 2 2 生豬：生豬：出欄增速或將放緩，產能持續去化出欄增速或將放緩，產能持續去化 22 年初至今，生豬價格經過了較大波動。21 年至 22 年一季度行業供給嚴重過剩，生豬價格僅在 12-13 元/公斤的區間，頭均虧損超 600 元。長期的深度虧損導致行業產能去化嚴重。22 年 5 月

18、后，生豬價格開啟上行趨勢。22 年 10 月到達階段性高點 28 元/公斤，頭均盈利超過 1000 元。10 月后，生豬價格快速回落，并在 12 月中下旬，跌至成本線以下。2023 年一季度生豬價格圍繞 14 元/公斤的中樞波動，行業再度開啟新的一輪產能去化周期。圖表圖表9 9：2 22 2 年至今生豬價格波動明顯年至今生豬價格波動明顯 圖表圖表1010：自繁自養生豬頭均盈利情況自繁自養生豬頭均盈利情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 盈利大幅波動。22 年初至今受生豬價格波動影響，行業盈利亦呈現出 22 年1-4 季度逐步好轉，23 年一季度再度虧

19、損的大幅波動形態。我們統計了 14 家以生豬養殖為主的上市公司的經營情況（具體見下圖表 15）。22 年行業整體大幅扭虧為盈，其中 1-4 季度的單季度盈利分別為-141 億、-19 億、157 億和 178 億，行業盈利能力逐季改善。隨著生豬價格的回落，23 年 Q1 行業再度合計虧損 81億。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖表圖表1111：生豬養殖累計歸母凈利生豬養殖累計歸母凈利 圖表圖表1212：生豬養殖生豬養殖單季單季歸母凈利（整體）歸母凈利（整體）資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 前期建設項目產能持續釋放中，行業出欄依然維持較高增速。

20、19-20 年行業經歷了歷史最好周期，上市公司均抓住機遇大肆擴張產能，2022 年依然處于產能釋放周期中。我們統計的 14 家生豬養殖公司出欄情況，2022 年合計出欄 1.19 億頭，同比增長 45.5%，增速雖然較 21 年有所下降，但依然高位。隨著行業進入下行周期及大部分公司體量已經較非瘟前大幅增長，預計后期出欄增速將進一步下降。23 年一季度各公司合計出欄量同比僅增長 18.1%，根據各公司出欄目標測算，預計 23 年全年出欄量增速在 27%左右，24 年進一步回落至 23%。22 年及 23 年一季度，行業收入明顯增長。雖然豬價低位形成拖累，但由于出欄量的快速增長，行業收入依然增長較

21、快。22 年全年及 23 年一季度，14 家公司合計收入增速分別為 24.2%、25.2%。圖表圖表1313：生豬養殖生豬養殖累計收入增速情況累計收入增速情況 圖表圖表1414：生豬養殖生豬養殖累計毛利率情況累計毛利率情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖表圖表1515：1 14 4 家生豬養殖企業出欄情況家生豬養殖企業出欄情況 代碼代碼 公司公司 歷史出欄量（萬頭）歷史出欄量（萬頭）出欄預期（萬頭）出欄預期（萬頭）20232023 年出欄量年出欄量 20202020 年年 20212021 年年 202220

22、22 年年 2023E2023E 2024E2024E 1 1 月月 2 2 月月 3 3 月月 Q1Q1 累計累計 002714.SZ 牧原股份 1,812 4,026 6,120 6,800 7,200 442 442 500 1,385 300498.SZ 溫氏股份 955 1,322 1,791 2,600 3,300 159 194 207 560 000876.SZ 新希望 829 998 1,461 1,850 2,350 129 173 169 472 603363.SH 傲農生物 135 325 519 800 1,000 42 50 47 139 002385.SZ 大北農

23、 185 431 443 600 850 49 49 45 144 002124.SZ 天邦食品 308 428 442 650 800 38 40 54 133 002567.SZ 唐人神 102 154 216 350 500 23 29 27 78 002100.SZ 天康生物 135 160 203 280 500 16 20 21 57 002548.SZ 金新農 80 107 126 130 200 5 14 9 28 002840.SZ 華統股份-13 120 280 500 16 18 19 53 001201.SZ 東瑞股份 18 37 52 80 180 5 7 8 21

24、605296.SH 神農集團 41 65 93 150 300 9 14 12 35 603477.SH 巨星農牧 32 87 153 270 400 600975.SZ 新五豐 33 39 183 350 580 合計合計 4,6644,664 8,1928,192 11,92211,922 15,19015,190 18,66018,660 934934 1,0511,051 1,1181,118 3,1033,103 同比同比 75.7%75.7%45.5%45.5%27.4%27.4%22.8%22.8%11.6%11.6%44.9%44.9%5.0%5.0%18.1%18.1%資料來

25、源：公司公告，中郵證券研究所 行業現金流緊張，資產負債率高位。2021 年至 2022 年上半年的行業持續虧損，不但當期運營資金緊張，同時對前期積累的現金也消耗嚴重。尤其是 22 年一季度和二季度，極低的生豬價格影響下，行業經營活動產生的現金流為凈流出。雖然隨著豬價的回升，22 年下半年行業壓力有所緩解，但持續時間短暫，且 23年一季度行業再度陷入虧損。在此壓力下，行業資金需求急迫，行業資產負債率快速攀升。22 年 2 季度末，行業整體資產負債率達到歷史最高點 66.88%，雖然年末回落至 59.85%，但 23 年一季度末再度攀升至 62.12%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖表圖

26、表1616：生豬養殖經營性現金流凈額生豬養殖經營性現金流凈額 圖表圖表1717：生豬養殖生豬養殖資產負債率高位資產負債率高位 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 產能建設放緩。在經過 2019-2020 年的快速擴張后，2021 年隨著行業進入下行周期，業內公司擴張步伐亦明顯放緩。在建工程方面，22 末同比 21 年末下降16.93%，23 年 Q1 同比跌幅擴大至 19.86%。生產性生物資產方面，22 年末同比21 年末僅上升 2.86%，且 23 年一季度再度環比 22 年末下降 2.9%。圖表圖表1818：生豬養殖在建工程同環比情況生豬養殖在建工

27、程同環比情況 圖表圖表1919：生豬養殖生豬養殖生產性生物資產同環比情況生產性生物資產同環比情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 圖表圖表2020：生豬養殖行業主要上市公司營收及利潤情況生豬養殖行業主要上市公司營收及利潤情況 代碼代碼 公司公司 營業收入營業收入(億元）億元）營業收入同比（營業收入同比（%）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利潤同比（歸母凈利潤同比（%）20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年

28、20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 002714.SZ 牧原股份 1,248.3 242.0 58.2 32.4 132.7-12.0 92.2 76.9 300498.SZ 溫氏股份 837.3 199.7 28.9 36.9 52.9-27.5 139.5 26.9 000876.SZ 新希望 1,415.1 339.1 12.1 14.9-14.6-16.9 84.8 41.5 603363.SH 傲農生物 216.1 48.2 19.8 15.9-10.4-1.8 31.6 48.9 002385.SZ 大北農 324.0 77.

29、8 3.4 20.4 0.6-3.1 112.6-31.3 002124.SZ 天邦食品 95.7 21.7-8.9 32.6 4.9-6.6 111.0 1.5 002567.SZ 唐人神 265.4 65.2 22.1 32.9 1.4-3.4 111.8-128.0 002100.SZ 天康生物 167.3 38.9 6.5 14.7 3.0-0.1 142.9 79.5 002548.SZ 金新農 39.7 10.9-18.4 1.8 0.2-1.0 102.0 34.4 603477.SH 巨星農牧 39.7 8.9 33.0 21.7 1.6-2.1-39.0 33.9 60097

30、5.SH 新五豐 49.3 12.1 101.8 158.9-0.8-2.3 74.4-58.5 002840.SZ 華統股份 94.5 19.9 13.3 15.6 0.9-1.0 145.6-19.0 001201.SZ 東瑞股份 12.2 3.3 15.7 42.4 0.4-1.9-79.7-492.2 605296.SH 神農集團 33.0 9.0 18.9 62.0 2.6-1.1 4.1 29.4 合計合計 4,837.64,837.6 1,096.61,096.6 24.224.2 25.225.2 175.3175.3 -80.780.7 -169.8169.8 -42.942

31、.9 資料來源：ifind，中郵證券研究所 3 3 白羽肉雞白羽肉雞：引種受限，：引種受限，行業行業迎來高景氣周期迎來高景氣周期 行業景氣度逐季上行。2022 年至 2023 年一季度，白羽肉雞行業經歷了景氣度逐季攀升的過程。22 年一季度，行業供給過剩嚴重，疊加部分大型城市疫情導致需求大幅下降，行業景氣度陷入冰點，白羽肉雞雞苗價格跌破 1 元/羽。隨著需求的改善，2 季度雖然價格有所回升，但依然虧損嚴重。2022 年三季度后行業結構性短缺影響開始顯現。直至 23 年一季度，雞苗價格一度上漲至 7 元/羽，僅次于 2020 年的歷史超級大周期。本輪白羽肉雞行情表現與生豬表現分化，其主要原因來自

32、于，引種受限，導致結構性的短缺。一方面，近年來海外禽流感嚴重，目前可以從海外引種的地方僅剩新西蘭和美國的阿拉巴馬州；另一方面，由于疫情影響，在 22 年 6 月之前國際航班受到較大影響。兩重因素疊加，2022 年 5-7 月、10-11 月我國祖代海外引種量均為 0，2022 年全年祖代更新量僅為 96.34 萬套，同比下降 24.51%，遠低 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 于 110-120 萬套的均衡量。受此影響，22 年四季度，我國父母代雞苗價格已經快速攀升，預計 23 年下半年將進一步傳導至商品代雞苗上。圖表圖表2121：商品代雞苗價格持續走高商品代雞苗價格持續走高 圖表圖表

33、2222：白羽肉雞祖代白羽肉雞祖代更新量更新量情況情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 2022 年下半年以來行業景氣度改善明顯。我們統計了當前 5 家主要白羽肉雞養殖企業情況（具體見圖表 26）。具體情況如下：1）從營收端看，22 年全行業合計同比增速為 14.33%，其中 Q1-Q4 單季增速分別為：0.69%、4.98%、25.15%和 23.72%；23 年行業營收增速則進一步提升至 35.06%。營收較高增長，除因產量的提升外，價格的逐季上行是主因。2）從盈利端看，22 年全年行業實現歸母凈利 2.3 億，其中 Q1-Q4 分別為：-7.1

34、 億、0.1 億、6.1 億和 3.2 億。23 年隨著行業價格進一步上升，行業單季歸母凈利潤達 5.7 億。3）從毛利率來看，22 年Q1 至 23 年 Q1 行業綜合毛利率分別為 0.54%、3.05%、5.04%、5.91%和 9.33%。圖表圖表2323：白羽肉雞養殖累計營業收入同比情況白羽肉雞養殖累計營業收入同比情況 圖表圖表2424：白羽肉雞養殖單季歸母凈利情況白羽肉雞養殖單季歸母凈利情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 圖表圖表2525：白羽肉雞養殖白羽肉雞養殖毛利率情況毛利率情況 資料來源：if

35、ind，中郵證券研究所 圖表圖表2626：白羽肉雞養殖行業主要上市公司營收及利潤情況白羽肉雞養殖行業主要上市公司營收及利潤情況 代碼代碼 公司公司 營業收入營業收入(億元）億元）營業收入同比（營業收入同比（%）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利潤同比（歸母凈利潤同比（%）20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 002299.SZ 圣農發展 168.2 45.4 16.2 34.3 4.1 0.9 -

36、8.3 236.9 002746.SZ 仙壇股份 51.0 12.2 54.1 42.9 1.3 0.9 56.3 310.4 002458.SZ 益生股份 21.1 9.1 0.6 185.3 -3.7 3.1 -1,348.1 209.0 002234.SZ 民和股份 16.1 5.8 -9.4 133.8 -4.5 0.6 -1,049.5 131.1 603609.SH 禾豐牧業 328.1 78.4 11.3 23.0 5.1 0.2 333.2 115.2 合計合計 584.5 584.5 150.9 150.9 14.3 14.3 35.1 35.1 2.3 2.3 5.7 5.

37、7 -67.867.8 -1 180.780.7 資料來源：ifind，中郵證券研究所 4 4 動物保?。簞游锉＝。簹v經震蕩，步入穩定歷經震蕩，步入穩定 22 年動物保健行業經歷了較大的陣痛期，其主要原因一是生豬價格低迷，下游養殖企業虧損嚴重，并逐漸向動保行業傳導；二是在“2025 年逐步全面取消政府招標采購強免疫苗”的政策壓力下，市場競爭激烈、產品價格下降明顯。至 2022年末，隨著市場格局逐漸穩定以及在生豬價格回升的帶動下，行業逐漸觸底企穩。行業 22 年低迷，23 年 Q1 觸底企穩。我們統計了 10 家主要的動保企業情況（具體見圖表 30），整體表現出 22 年利潤大幅下滑，23 年

38、Q1 同比改善的特征。1）從營業收入看，行業 22 年全年同比微增 2.64%，其中 Q1-Q4 單季增速分別為0.75%、8.16%、31.53%和 26.66%，23 年 Q1 增速進一步攀升至 32.34%。2）行業 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 毛利率下降明顯。在激烈的市場競爭下，行業產品價格下調較多。行業 22 年整體毛利率僅為 37.17%，較 21 年下降 6.41 個百分點。23 年 Q1 則稍有恢復至40.39%。3）從盈利來看，22 年全年行業歸母凈利潤同比下降 24.45%，23 年 Q1在行業觸底及低基數雙重影響下，利潤同比增長 26.48%。圖表圖表2727

39、：動物保健累計營業收入同比情況動物保健累計營業收入同比情況 圖表圖表2828：動物保健動物保健歸母凈利歸母凈利增速增速情況情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 圖表圖表2929：動物保健行業毛利率情況動物保健行業毛利率情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 圖表圖表3030：動物保健行業主要上市公司營收及利潤情況動物保健行業主要上市公司營收及利潤情況 代碼代碼 公司公司 營業收入營業收入(億元）億元）營業收入同比（營業收入同比（%）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利潤同比（歸母凈利潤同比（%）2022

40、2022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 600201.SH 生物股份 15.3 3.6 -13.9 6.5 2.1 1.1 -44.9 31.8 600195.SH 中牧股份 58.9 10.6 11.1 -5.5 5.5 1.4 7.0 4.8 603566.SH 普萊柯 12.3 3.1 11.8 24.6 1.7 0.7 -28.7 74.5 300119.SZ 瑞普生物 20.8 4.4 3.8 13.3

41、 3.5 0.8 -16.0 11.9 603718.SH 海利生物 3.0 0.7 -13.6 -16.3 1.2 0.1 125.8 34.4 688098.SH 申聯生物 3.3 0.8 -8.3 -8.1 0.6 0.2 -44.6 -33.7 688526.SH 科前生物 10.0 2.8 -9.2 37.9 4.1 1.4 -28.2 49.3 002688.SZ 金河生物 21.2 5.3 2.2 1.4 0.8 0.4 -19.6 16.2 002868.SZ 綠康生化 3.3 1.0 -9.2 59.8 -1.2 -0.1 -368.2 -13.8 300871.SZ 回盛生

42、物 10.2 2.3 2.7 12.0 0.5 0.1 -60.3 634.0 合計合計 158.4 158.4 34.6 34.6 2.6 2.6 6.1 6.1 18.8 18.8 6.0 6.0 -24.5 24.5 26.5 26.5 資料來源：ifind，中郵證券研究所 5 5 種業種業：糧價高位支撐行業向好，關注轉基因種子進展：糧價高位支撐行業向好，關注轉基因種子進展 在糧價高位支撐下，種子行業整體依然持續向好。轉基因種子商業化持續推進中，截止當前共有 26 個轉基因玉米項目和 5 個轉基因大豆項目獲得轉基因生物安全證書。且農業部已于 23 年 1 月召開了轉基因審定會議。國內轉基

43、因商業化加速推進中，2023 年有望成為商業化元年。當前共有 8 家種業上市公司（具體見圖表 34），22 年和 23 年 Q1 營業收入分別增長 17.28%、18.43%。但從利潤角度看，22 年行業凈虧 0.74 億，其主要受隆平高科拖累。22 年隆平高科虧損超過 8 億，其中計提近 3.7 個億的資產減值損失。若剔除隆平高科的影響，22 年及 23 年 Q1 行業歸母凈利增速分別為 31.33%和-9.03%。毛利率角度看，22 年全行業毛利率為 21.73%，較 21 年同比小幅下降1.26 個百分點，23 年 Q1 則進一步提升至 25.43%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1

44、5 圖表圖表3131：種業累計營業收入同比情況種業累計營業收入同比情況 圖表圖表3232：種業累計歸母凈利情況種業累計歸母凈利情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 資料來源：ifind，中郵證券研究所 圖表圖表3333：種業行業毛利率情況種業行業毛利率情況 資料來源：ifind，中郵證券研究所 圖表圖表3434：種業種業主要上市公司營收及利潤情況主要上市公司營收及利潤情況 代碼代碼 公司公司 營業收入營業收入(億元）億元）營業收入同比（營業收入同比（%）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利潤同比（歸母凈利潤同比（%）20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222

45、022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 20222022 年年 20232023 年年 Q1Q1 600354.SH 敦煌種業 10.0 3.5 9.0 70.3 0.2 0.2 121.1 208.4 600313.SH 農發種業 52.5 12.2 39.4 25.5 2.3 0.4 533.6 105.9 600371.SH 萬向德農 2.3 0.9 6.0 15.2 0.7 0.3 89.7 -17.5 000713.SZ 豐樂種業 30.1 6.1 14.8 11.0 0.6 0.1 -67.9 9.7 000998.

46、SZ 隆平高科 36.9 10.6 5.3 17.5 -8.8 1.7 -1,503.5 213.2 002041.SZ 登海種業 13.3 2.6 20.4 -21.5 2.5 0.4 8.8 -57.1 300087.SZ 荃銀高科 34.9 6.2 38.5 40.2 2.3 0.3 38.0 53.4 300189.SZ 神農科技 1.9 0.4 28.9 -17.0 -0.6 -0.0 -13.7 17.4 合計合計 158.4 158.4 181.9 181.9 22.922.9 20.3820.38 18.4 18.4 -0.7 0.7 -110.9110.9 39.239.2

47、資料來源：ifind，中郵證券研究所(6)(4)(2)02468種業累計歸母凈利（整體，億元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 6 6 投資建議投資建議 2022 年至今，農業行業波動相對較大，整體呈現出逐季回升然后見頂回落的趨勢。而 2023 年行業分化或有所加劇，其中生豬產業產能持續去化；而白羽雞則進入業績兌現期；動保等養殖后周期行業則有望從 2022 年的行業低谷中有所恢復。具體看：1、生豬：產能持續深度去化，行業估值低位。22 年 12 月底以來，生豬價格持續處于成本線以下，當前生豬養殖行業仍處于產能去化周期。但從投資角度看，主要上市公司頭均市值已處于歷史低位。且從理論上講，產能

48、去化幅度越深，后期周期反轉的高度越高。我們仍為當前生豬養殖板塊投資屬于“向下有底，向上彈性大”的有著良好性價比的配置階段。龍頭大型企業安全邊際高且成本優勢突出，建議關注牧原股份、溫氏股份。小但出欄增長高的公司，其彈性更大，建議關注巨星農牧、天康生物、華統股份和唐人神。2、禽：進入業績兌現期。22 年受禽流感、航班問題等問題影響，2022 年我國祖代更新量 96.34 萬套，同比下降 24.51%，遠低于 110-120 萬套的均衡量；其中5-7 月、10-11 月我國祖代海外引種量均為 0。祖代將影響 12 個月后的雞苗和 14個月后的毛雞供應，即祖代引種不足對父母代的影響在 2022 年末已

49、經開始體現，而其對商品代的影響將在 2023 年二季度開始體現，行業開始進入業績兌現期。上游企業緊缺更加明顯且彈性更大，建議關注益生股份、民和股份。3、動保：觸底企穩。22 年動物保健行業經歷了較大的陣痛期，其主要原因一是生豬價格低迷，下游養殖企業虧損嚴重，并逐漸向動保行業傳導；二是在“2025 年逐步全面取消政府招標采購強免疫苗”的政策壓力下，市場競爭激烈、產品價格下降明顯。至 2022 年末，隨著市場格局逐漸穩定以及在生豬價格回升的帶動下，行業逐漸觸底企穩。且當前下游生豬存欄整體依然高位，但價格中樞較 22 年同期有所提升。預計 2023 年動保行業景氣度將明顯好轉，疊加非洲豬瘟疫苗上市預

50、期有望在年內兌現，建議重點關注中牧股份、普萊柯。4、種業：關注轉基因種子商業化進展。一方面全球糧食供應緊張，大宗農產品價格高位，對行業形成強有力支撐。另一方面，我國高度重視糧食安全，并積極推進轉基因種子上市銷售。建議關注技術儲備實力雄厚的龍頭企業。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 7 7 風險提示風險提示 需求不及預期風險：新冠肺炎疫情對餐飲等終端消費影響巨大，雖然目前情況有所改善，但恢復到正常水平仍需時間；另產品價格高位，亦會對需求有所壓制。發生疫情風險：重大疫情的出現將會給畜牧養殖業帶來較大的經濟損失，同時也會對獸藥、飼料行業造成較大的影響。若非洲豬瘟疫情超預期，或發生其他重大疫情，

51、將給養殖行業及其上游企業的穩定經營帶來不確定性。原材料價格波動風險：飼料成本主要為玉米、豆粕等原材料的采購成本。如果玉米、大豆等農產品因國內外糧食播種面積減少或產地氣候反常導致減產，或受國家農產品政策、市場供求狀況、運輸條件等多種因素的影響，市價大幅上升，將增加行業內公司生產成本的控制和管理難度，對未來經營業績產生不利影響。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場

52、基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準

53、指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和

54、影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所

55、發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授

56、權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。中郵證券的經營范圍包括證券經紀、證券投資咨詢、證券投資基金銷售、融資融券、代銷金融產品、證券資產管理、證券承銷與保薦、證券自營和與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問等。中郵證券目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、

57、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西等地設有分支機構。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長。中郵證券努力成為客戶認同、社會尊重，股東滿意，員工自豪的優秀企業。中郵證券研究所 北京 電話：010-67017788 郵箱： 地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街 17 號 郵編：100050 上海 電話：18717767929 郵箱： 地址：上海市虹口區東大名路 1080 號郵儲銀行大廈 3樓 郵編：200000 深圳 電話：15800181922 郵箱： 地址：深圳市福田區濱河大道 9023 號國通大廈二樓 郵編：518048