建龍微納-公司研究報告-國內吸附分子篩龍頭領跑分子篩國產進程-230517（38頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 建龍微納建龍微納(688357)基礎化工基礎化工 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-05-17 Table_Invest 買入買入 首次覆蓋 股票數據 2023/05/17 6 個月目標價（元）收盤價（元）95.59 12 個月股價區間（元）74.87125.23 總市值（百萬元）5,682.81 總股本（百萬股）59 A 股（百萬股）59 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）0 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M 12

2、M 絕對收益-7%-17%-7%相對收益-3%-15%-6%Table_Report 相關報告 創制藥，將極大的改變農藥企業的競爭生態 -20230515 種業振興，創制農藥打開新局面-20230505 2023 年度化工年度策略：周期復蘇看龍頭，賽道優選真成長 Table_Author 證券分析師：陳俊杰證券分析師：陳俊杰 執業證書編號：S0550518100001 0755-33975865 研究助理：伍豪研究助理：伍豪 執業證書編號：S0550121070057 021-61005733 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 國內吸附分子篩龍頭，領跑分子篩國產進程國內吸附分

3、子篩龍頭，領跑分子篩國產進程 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 國產分子篩龍頭，全產業鏈布局優勢明顯。國產分子篩龍頭，全產業鏈布局優勢明顯。公司深耕分子篩行業 20 余年，現有分子篩原粉 4.3 萬噸、成型分子篩 4.7 萬噸年產能（含部分改擴建一期產能），為國內第一、全球第三的分子篩企業，產能擴張疊加產品質量升級，加快分子篩國產替代節奏。同時公司原粉產能布局與成型分子篩規模匹配，具備原料成本可控、產品質量穩定的全產業鏈優勢。產能擴張節奏明確，產能擴張節奏明確，業績成長具備高確定性與充沛動力業績成長具備高確定性與充沛動力。公司新建產能改擴建項目一期包括 500 噸原粉及 8100

4、 噸成型分子篩，部分產品已進入投產階段；泰國子公司二期項目建設 1.2 萬噸成型分子篩，預計 2024年投產，與一期項目均為公司國際化戰略重要落子；改擴建項目二期包括 1.6 萬噸原粉與 1 萬噸成型分子篩，預計 2025 年投產。公司項目建設節奏明確，具有高確定性。建成后公司將擁有 7 萬余噸分子篩產能，進一步鞏固國內龍頭優勢，優化產品結構，打造公司高成長充沛動力。推進“三品戰略”與“吸轉催戰略”，拓展催化新賽道。推進“三品戰略”與“吸轉催戰略”，拓展催化新賽道。公司持續開發新增長點，實施增品種、提品質、創品牌的三品戰略，鞏固吸附干燥、制氧制氫類分子篩優勢，向催化分子篩新賽道擴張。在環境治理

5、與能源化工領域，積極推進移動源與固定源脫硝、煤制丙烯與煤制乙醇催化劑、芳烴吸附分離等分子篩應用，推動產品種類與應用領域多元化。催化劑分子篩具有更高附加值，有望帶動公司整體盈利水平提升。公司技術實力積累深厚，客戶渠道優勢明顯。公司技術實力積累深厚，客戶渠道優勢明顯。分子篩行業技術壁壘高，公司通過自主研發與院校合作等多種方式開發多類分子篩產品，目前合計擁有授權發明專利 32 項（含 3 項海外專利），已積累深厚技術實力。公司已開拓法國阿科瑪、Zeochem、中石油、神華寧煤、杭氧集團等大型客戶，客戶渠道優勢明顯。首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計 2023-25 年公

6、司營業收入分別為 11.32/14.22/17.57 億元，預計 2023-25 年歸母凈利潤為 2.55/3.46/4.52億元，對應 PE 為 22X/16X/13X?；诤罄m隨產品升級與需求增長，分子篩市場空間廣闊；而公司為國內吸附分子篩龍頭，IPO 以來擴張路徑清晰，產能建設帶來明確成長性。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：產能建設不及預期，原料成本大幅上漲，下游需求不及預期產能建設不及預期，原料成本大幅上漲，下游需求不及預期 Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 878

7、 854 1,132 1,422 1,757(+/-)%94.36%-2.72%32.58%25.65%23.54%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 275 198 255 346 452(+/-)%116.22%-28.16%28.95%35.73%30.66%每股收益（元）每股收益（元）4.76 3.36 4.29 5.83 7.61 市盈率市盈率 40.32 33.01 22.27 16.41 12.56 市凈率市凈率 9.09 4.26 3.15 2.64 2.18 凈資產收益率凈資產收益率(%)24.16%13.89%14.14%16.10%17.38%股息收益率股息收益率(%)1.

8、57%0.00%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)58 59 59 59 59-30%-20%-10%0%10%20%30%建龍微納滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.國內分子篩細分冠軍，具全產業鏈優勢國內分子篩細分冠軍，具全產業鏈優勢.5 1.1.縱橫一體化布局，分子篩產業鏈趨于完善.5 1.2.產能擴張助力業績高速增長，短期成本壓力不改長期向好趨勢.8 2.打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速.11 2.1.分子篩是良好的催化與吸附

9、分離材料，合成技術壁壘高.11 2.2.國產分子篩打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速.15 3.下游應用多元化，開拓高附加值需求，尋找新藍海下游應用多元化，開拓高附加值需求，尋找新藍海.17 3.1.吸附劑應用于多領域，成長空間廣闊.19 3.1.1.工業氧氣應用廣泛，拉動分子篩吸附劑需求增長.20 3.1.2.醫療保健制氧，藍海賽道推動下挖掘新潛力.21 3.1.3.萬億成長賽道下，工業副產制氫經濟、碳排放優勢凸顯.24 3.2.催化劑市場空間廣闊，公司積極布局多元化業務.25 3.2.1.煤制乙醇路線符合國情，分子篩催化劑發揮重要作用.26 3.2.2.國六標準推動移動源脫硝催化劑發展

10、，公司開辟新市場.26 3.3.拓展特殊環境應用，尋求打開新市場.28 4.產能擴張節奏明確，未來成長空間廣闊產能擴張節奏明確，未來成長空間廣闊.30 4.1.股權激勵授予，核心員工訴求一致.30 4.2.拓展催化新賽道，新產能投放節奏明確，未來成長空間廣闊.30 4.3.一體化產業鏈布局，規模、技術與客戶優勢明顯.31 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.34 6.風險提示風險提示.35 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：建龍微納發展歷程：建龍微納發展歷程.5 圖圖 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2023 年一季報）年一季報）.6 圖圖 3：公司主要產品所在產業鏈：公司主要產品

11、所在產業鏈.6 圖圖 4：公司營收占比：公司營收占比.7 圖圖 5：公司毛利占比：公司毛利占比.7 圖圖 6：公司營業收入：公司營業收入.8 圖圖 7：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤.8 圖圖 8：主營業務毛利率：主營業務毛利率.8 圖圖 9：公司期間費用率：公司期間費用率.9 圖圖 10：公司資產負債率：公司資產負債率.9 圖圖 11：公司研發費用投入：公司研發費用投入.10 圖圖 12：分子篩晶體結構：分子篩晶體結構.11 VX9YuUhUiYoMmOmRbR8Q8OpNpPnPtQlOoOrMkPpOzR6MqRoONZtPwOMYqQsN 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的

12、聲明及說明 3/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 圖圖 13：分子篩應用圖示：分子篩應用圖示.12 圖圖 14：水熱合成法制備分子篩工藝：水熱合成法制備分子篩工藝.13 圖圖 15：2018 年全球分子篩產能分布年全球分子篩產能分布.15 圖圖 16：2018 年全球分子篩產量分布年全球分子篩產量分布.15 圖圖 17：分子篩下游應用領域：分子篩下游應用領域.17 圖圖 18：2019 年全球分子篩在不同用途的市占率年全球分子篩在不同用途的市占率.18 圖圖 19：全球分子篩吸附劑市場容量：全球分子篩吸附劑市場容量.19 圖圖 20：全球分子篩吸附劑應用領域消費量（萬噸）：全球分子篩吸

13、附劑應用領域消費量（萬噸）.19 圖圖 21：深冷空分設備裝置圖：深冷空分設備裝置圖.20 圖圖 22：中國空分設備銷量：中國空分設備銷量.21 圖圖 23：空分設備分子篩需求量測算：空分設備分子篩需求量測算.21 圖圖 24：我國醫院常用供氧方式占比：我國醫院常用供氧方式占比.22 圖圖 25：中國慢阻肺患病人數：中國慢阻肺患病人數.23 圖圖 26：中國哮喘患病人數：中國哮喘患病人數.23 圖圖 27：中國家用醫療設備市場規模：中國家用醫療設備市場規模.23 圖圖 28：中國家用：中國家用/醫用制氧機進出口量醫用制氧機進出口量.23 圖圖 29：中國制氧機行業需求量：中國制氧機行業需求量.

14、24 圖圖 30：中國制氧機行業市場規模：中國制氧機行業市場規模.24 圖圖 31：中國氫氣產量：中國氫氣產量.25 圖圖 32：氫氣制取來源占比：氫氣制取來源占比.25 圖圖 33：二甲醚羰基化制乙醇工藝流程圖二甲醚羰基化制乙醇工藝流程圖.26 圖圖 34：各類型汽車氮氧化物排放量分擔率：各類型汽車氮氧化物排放量分擔率.27 圖圖 35：不同燃料類型汽車氮氧化物排放量分擔率：不同燃料類型汽車氮氧化物排放量分擔率.27 圖圖 36：全國土壤污染點位占比：全國土壤污染點位占比.29 圖圖 37：全國土壤受重金：全國土壤受重金屬污染點位占比屬污染點位占比.29 圖圖 38：分子篩原粉自用量及自用占

15、比：分子篩原粉自用量及自用占比.32 圖圖 39：分子篩原粉單位成本與售價：分子篩原粉單位成本與售價.32 圖圖 40：國內吸附分子篩企業毛利率比較：國內吸附分子篩企業毛利率比較.32 圖圖 41：國內吸附分子篩行業企業營業收入（億元）：國內吸附分子篩行業企業營業收入（億元）.32 表表 1：公司主要現有產能情況：公司主要現有產能情況.7 表表 2：分子篩主要性能及其應用領域：分子篩主要性能及其應用領域.12 表表 3：產品技術特點及難點：產品技術特點及難點.13 表表 4：全球主要分子篩企業：全球主要分子篩企業.16 表表 5：公司與國際分子篩企業產品性能對比（：公司與國際分子篩企業產品性能

16、對比（JLOX-300 系列分子篩）系列分子篩）.16 表表 6：國內環保相關政策法規：國內環保相關政策法規.18 表表 7：空分設備分子篩需求量測算：空分設備分子篩需求量測算.21 表表 8：分子篩制氧機與鋼：分子篩制氧機與鋼瓶及液態氧集中供氧對比瓶及液態氧集中供氧對比.22 表表 9：醫療保健制氧機分子篩需求量測算：醫療保健制氧機分子篩需求量測算.24 表表 10：制氫方法對比：制氫方法對比.25 表表 11：國五與國六柴油車標準對比：國五與國六柴油車標準對比.27 表表 12：柴油車尾氣脫硝分子篩催化劑需求量測算：柴油車尾氣脫硝分子篩催化劑需求量測算.28 表表 13：公司股權激勵考核目

17、標：公司股權激勵考核目標.30 表表 14：公司主要在建產能：公司主要在建產能.30 表表 15：改擴建一期項目主要用途：改擴建一期項目主要用途.31 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 表表 16：國內吸附分子篩企業產品布局情況：國內吸附分子篩企業產品布局情況（截至（截至 2019 年）年）.32 表表 17：公司主要專利：公司主要專利.33 表表 18：與可比公司估值對比：與可比公司估值對比.34 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 1.國內分子篩細分冠軍

18、，具全產業鏈優勢國內分子篩細分冠軍，具全產業鏈優勢 1.1.縱橫一體化布局，分子篩產業鏈趨于完善 公司是公司是國內國內分子篩行業分子篩行業龍頭龍頭。洛陽建龍微納新材料股份有限公司成立于 1998 年，于 2019 年在上交所科創板上市。公司主營業務為分子篩原粉、成型分子篩、分子篩活化粉及活性氧化鋁四大板塊，具體產品包括富氧分子篩、變壓吸附制氧分子篩以及制氫成型分子篩等。公司總部位于河南省洛陽市，截至 2023 年一季度，公司總資產 30.30 億元。公司布局分子篩全產業鏈，分子篩原粉和成型分子篩生產國內領先。公司專注分子篩行業公司專注分子篩行業 20 余年，持續做大做強分子篩各類產品余年，持續

19、做大做強分子篩各類產品。公司自 1998 年成立至今，不斷向產業鏈下游延伸，完善一體化布局。2002 年公司建設第一條分子篩原粉合成生產線。2014 年以來，公司相繼布局吸附材料產業園一期、二期、三期項目，不斷擴大產能規模，提高市場競爭力。公司上市后成立建龍（泰國）子公司并于 2021年成功投產。除吸附分子篩以外，公司積極橫向拓展，布局催化分子篩領域，2022年公司與正大納米共同出資設立正大建龍，主要從事分子篩吸附劑和催化劑研發、銷售、技術咨詢、技術轉讓業務。圖圖 1：建龍微納發展歷程：建龍微納發展歷程 數據來源：公司官網，公司公告，東北證券 公司股權結構穩定。公司股權結構穩定。公司實際控制人

20、為李建波和李小紅夫婦，通過直接與間接方式共持有公司 36.08%股份。公司全資控股建龍（泰國），其為公司國際化布局的主體子公司，主要建設產品新產能，擴大公司規模。同時公司布局催化劑領域，正大建龍為公司的參股子公司，公司持有正大建龍 49%的股權。公司擁有完全自主 產權的2000噸級 OX系列制氧分子篩（SX）自動化生產線 工投產 洛陽建龍吸附材料產業園 一期項目建設 利投產 動產業園三期項目建設建設第一條分子篩原粉合成生產線2004 國國家質量保證有限公司（QA）ISO9001：2000質量體系 證洛陽市分子篩工程技術研究中心成立重新通過 以國家新標準 定的高新技術企業 準為 河南省創新型企業

21、 公司成功上市科創板，成為河南省首家科創板上市企業9000噸成品分子篩自動化生產線建設投產合資成立 正大建龍高新材料（上海）有限公司 子公司 建龍（泰國）有限公司 利投產20082012202220192015200220062010201420212018公司成立1998 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 圖圖 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2023 年一季報）年一季報）數據來源：Wind，公司公告，東北證券 公司不斷向下公司不斷向下游游延伸產業鏈，延伸產業鏈，目前已形成目前已形成分子篩分子篩全產業鏈一體化布

22、局。全產業鏈一體化布局。公司主要業務包括分子篩原粉、分子篩活化粉、成型分子篩以及活性氧化鋁四大板塊，產品矩陣多樣化，具有較強市場競爭力以及抗風險能力。主要涉及的下游應用領域有制氧、制氫等吸附領域；氫氣提純、煤制乙醇等能源化工領域；鋼廠煙道燒結尾氣脫硝、柴油車尾氣脫硝等環境治理領域、污染物資源化綜合利用；核廢水處理、鹽堿地土壤改良等生態環境修復領域。圖圖 3：公司主要產品所在產業鏈：公司主要產品所在產業鏈 數據來源：公司公告，東北證券 固體 氫氧化 氫氧化鋁 鹽分子篩原粉成型分子篩分子篩活化粉 土固體助劑活性氧化鋁配 出售外 原料公司銷售產品油、料、等醫療保健、環境治理、能源化工、空氣分離、建

23、材料等下游應用領域 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 公司產品結構不斷優化，具有高附加值的成型分子篩產品占比提升明顯。公司產品結構不斷優化，具有高附加值的成型分子篩產品占比提升明顯。2016-2022年，公司不斷調整產品結構，提高成型分子篩的銷售占比，帶動公司整體盈利能力的提升。從 2022 年營業收入結構看，成型分子篩貢獻公司主要業績，營業收入占比87.43%，毛利占比達 89.86%。圖圖 4：公司營收占比：公司營收占比 圖圖 5：公司毛利占比：公司毛利占比 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 項

24、目建設節奏明確項目建設節奏明確，產能大幅擴張。，產能大幅擴張。公司是國內分子篩行業龍頭，截至 2022 年底，公司擁有 4.3 萬噸分子篩原粉、4.7 萬噸成型分子篩、0.3 萬噸分子篩活化粉及 0.5萬噸活性氧化鋁的年產能，產能居國內第一、全球第三。2015 年以來，公司相繼建成吸附材料產業園一、二、三期，高效制氧制氫分子篩項目等，并邁出國際化第一步成功在泰國建設一期項目，產能大幅擴張。0%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022成型分子篩分子篩原粉分子篩活化粉活性氧化鋁0%20%40%60%80%100%2016201720182019202

25、020212022成型分子篩分子篩原粉分子篩活化粉活性氧化鋁表表 1：公司主要現有產能情況：公司主要現有產能情況 項目項目 產能產能 投產時間投產時間 吸附材料產業園項目一期吸附材料產業園項目一期 10 萬噸 2015 年 2.4 萬噸分子篩原粉 吸附材料產業園項目二期吸附材料產業園項目二期 0.4 萬噸特種分子篩原粉-LSX 原粉 2017 年 0.7 萬噸普通成型分子篩 吸附材料產業園項目三期吸附材料產業園項目三期 0.3 萬噸分子篩活化粉 2017 年 0.5 萬噸成型分子篩 1 萬噸特種分子篩原粉 2021 年 0.5 萬萬噸活性氧化鋁項目噸活性氧化鋁項目 0.5 萬噸活性氧化鋁 20

26、20 年 年產富年產富氧氧分子篩分子篩 0.45 萬萬噸項噸項目目 0.45 萬噸富氧分子篩 2020 年 高效制氫、制氧分子篩項目高效制氫、制氧分子篩項目 0.5 萬噸高效制氫分子篩 2021 年 0.4 萬噸高效制氧分子篩 高效制一氧化碳分子篩項目高效制一氧化碳分子篩項目 0.1 萬噸高效制一氧化碳分子篩 2021 年 高效制一氧化碳分子篩改建高效制一氧化碳分子篩改建項目項目 擴建為 0.2 萬噸高效制一氧化碳分子篩 2021 年 泰國子公司建設項目泰國子公司建設項目 1.2 萬噸多系列成型分子篩 2021 年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/38 建龍微納建

27、龍微納/公司深度公司深度 1.2.產能擴張助力業績高速增長，短期成本壓力不改長期向好趨勢 隨公司產能規模持續擴張，營收和歸母凈利潤增長明顯隨公司產能規模持續擴張，營收和歸母凈利潤增長明顯，2022 年受年受原料成本影響業原料成本影響業績有所下滑?？冇兴禄?。2016-2021 年公司產能不斷擴張，營收從 1.30 億元增長至 8.78 億元，CAGR 為 46.52%，保持高速增長。2022 年營收 8.54 億元，同比下降 2.72%，保持基本穩定；歸母凈利潤 1.98 億元，同比下降 28.16%，主要系 價提升公司原料成本承壓所致。產品盈利能力隨原料波動，受益 價下滑公司毛利率有望回升產

28、品盈利能力隨原料波動，受益 價下滑公司毛利率有望回升。成型分子篩作為公司主要收入與毛利來源，得益于公司分子篩原粉自給與產品結構優化，綜合毛利率自 2018 年以來持續上升，從 2018 年的 35.06%上升至 2021 年的 50.71%，上升 15.65個 pct。2022 年受到上游 鹽等原材料與動能價格上漲影響，毛利水平下滑至 33.82%。隨著 2022 年四季度以來 價持續下滑，氫氧化 當前價格已回調至約25 萬元/噸，有效減緩公司成本壓力，毛利水平有望回升。圖圖 8：主營業務毛利率：主營業務毛利率 數據來源：Wind，東北證券 0%10%20%30%40%50%60%201620

29、1720182019202020212022綜合毛利率分子篩原粉成型分子篩分子篩活化粉活性氧化鋁數據來源：公司公告，環評報告，東北證券 圖圖 6：公司營業收入：公司營業收入 圖圖 7：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券-20%0%20%40%60%80%100%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.02016201720182019202020212022營業收入（億元）同比增長-50%50%150%250%350%450%550%650%-0.50.00.51.01.52.02.53.020162017201

30、82019202020212022歸母凈利潤（億元）同比增長 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 公司管理優化，期間費用水平持續下行。公司管理優化，期間費用水平持續下行。2016-2022 年，公司期間費用率自 27.10%持續穩定下降至 7.67%，降低 19.43 個 pct，內部管理成本上優化明顯，為凈利增長創造有效空間。其中銷售費用率自 10.18%下降至 2.12%，財務費用率自 8.46%下降至-1.12%，改善最為突出。圖圖 9：公司期間費用率：公司期間費用率 數據來源：Wind，東北證券 多渠道融資助力產能擴張

31、，負債水平健康波動多渠道融資助力產能擴張，負債水平健康波動。2018 年公司實施兩次股權融資募集資金 1.26 億元，資產負債率下降至 64.42%；2019 年，公司 IPO 募集資金 6.26 億元。股權融資有效緩解公司資金壓力，令公司資產負債率自 2016 年的 88.48%大幅下降至 2022 年的 29.12%。2023 年一季度公司負債率回升至 42.72%，主要系發行可轉債 7 億元建設改擴建項目二期與泰國子公司項目二期所致。公司運用多渠道融資，產能擴張加快節奏，有效打開未來成長空間。圖圖 10：公司資產負債率：公司資產負債率 數據來源：Wind，東北證券 公司持續增加研發投入，

32、公司持續增加研發投入，研發費用率穩定在約研發費用率穩定在約 4.5%上下上下。公司注重科技創新，持續推進分子篩新產品和新應用的開發，為客戶進行柔性化定制，積累優質客戶資源。從研發費用方面來看，公司不斷增加研發投入。2022 年，研發費用投入 3800.24 萬-5%0%5%10%15%20%25%30%2016201720182019202020212022銷售費用率管理費用率財務費用率三費合計0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020202120222023Q1 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/3

33、8 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 元，研發費率為 4.45%，近三年穩定在 4.5%上下，全年新增發明專利 7 項。圖圖 11：公司研發費用投入：公司研發費用投入 數據來源：Wind，東北證券 0%1%2%3%4%5%6%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.452016201720182019202020212022研發費用（億元）研發費率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 2.打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速 2.1.分子篩是良好的

34、催化與吸附分離材料，合成技術壁壘高 分子篩是一類無機非金屬多孔晶體材料，是良好的催化與吸附分離材料。分子篩是一類無機非金屬多孔晶體材料，是良好的催化與吸附分離材料。分子篩由分子篩原粉與 土組成，分子篩原粉為 鋁 鹽，化學通式為 M2/nO Al2O3 xSiO2，M 為金屬陽離子，n 為其價態數。分子篩具有高比表面積，規整的孔道結構以及可調控的功能基元。能有效分離和選擇活化直徑尺寸不同的分子、極性不同的分子、沸點不同的分子，具有“篩分分子”與“擇形催化”的作用，可作為催化材料、吸附分離材料與離子交換材料。按孔道結構，分子篩可分為微孔（孔徑小于 2nm）、介孔（孔徑 250nm）、大孔（孔徑大于

35、 50nm）與復合孔道分子篩。按其來源，可分為天然分子篩和合成分子篩，合成分子篩按組成又可分為 鋁基類分子篩、磷 鹽類分子篩、鈦 類分子篩和其它雜原子類分子篩。常見的商用分子篩多為人工合成，通過分子配比的不同大多分為A 型、X 型和 Y 型。分子篩具有良好的吸附、催化以及離子交換的功能。分子篩具有良好的吸附、催化以及離子交換的功能。吸附性能的分子篩主要用在化工氣體和原料的干燥與分離如天然氣、煤層氣體的干燥，烯烴分離，氧氮分離等、以及極性液體如乙醇干燥等。催化劑主要應用在精細化工、煤化工以及石油化工里產品合成過程的催化。分子篩催化劑能作為反應物和產物的擇形催化和分子交通控制的擇形催化。離子交換主

36、要應用于洗滌助劑、放射性廢料于有害廢液的處理。圖圖 12：分子篩晶體結構：分子篩晶體結構 數據來源：公司招股說明書，東北證券 A 型型 1.八元氧環 2.孔徑小 3.鋁比2 3A:特征孔徑 0.3 納米 4A:特征孔徑 0.4 納米 3A:特征孔徑 0.5 納米 X 型型 1.十二元氧環 2.孔徑中 3.鋁比2.6-3 10X:特征孔徑 0.9 納米 13X:特征孔徑 1.0 納米 Y 型型 1.十二元氧環 2.孔徑中 3.鋁比3 Y:特征孔徑 1.0 納米 鈣 Y:特征孔徑 1.0 納米 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度

37、 圖圖 13：分子篩應用圖示：分子篩應用圖示 數據來源：招股說明書，東北證券 表表 2：分子篩主要性能及其應用領域：分子篩主要性能及其應用領域 性能性能 原理原理 應用領域應用領域 吸附性能吸附性能 分子篩的孔徑均一，只有當分子動力學直徑小于分子篩孔徑時才能進入孔道內部而 吸附，所以可根據分子大小來決定是否 吸附。分子篩的吸附是一種物理變化過程，吸附飽和后，只要將濃 在分子篩內表面小分子移除，分子篩可以恢復吸附能力，這一過程是吸附的逆過程，稱為解吸或再生。工業與環境領域各種氣體的分離、凈化與干燥，如天然氣、石油裂解氣等化工原料的脫水干燥、節能型建 中空玻璃干燥劑、脫二氧化碳和脫硫、正異構烷烴的

38、分離、二甲苯異構體的分離、烯烴分離、氧氮分離、制冷劑干燥等。離子交換性能離子交換性能 離子交換主要是指分子篩孔道中平衡骨架負電荷的陽離子和環境中的陽離子交換，分子篩可以實現對特定陽離子的選擇性吸附，從而應用于核廢水中放射性陽離子的高效去除。通過離子交換，還可以改變分子篩孔徑的大小，調變分子篩內部的電場分布，進而調變分子篩的性能。洗滌助劑、放射性廢料與廢液的處理。催化性能催化性能 分子篩具有獨特而均一的孔道結構，較大的比表面積，較強的 中心和氧化-還原活性中心，孔道內有能起極化作用的強大庫侖場，因此分子篩是性能優異的催化劑和催化劑載體。石油煉制 與加工、石油化工、煤化工與精細化工領域中大量工業催

39、化過程。數據來源：招股說明書，東北證券 分子篩原粉合成技術以水熱合成法應用最為廣泛。分子篩原粉合成技術以水熱合成法應用最為廣泛。分子篩原粉的制備方法有水熱合成法、水熱轉化法、離子熱合成法、離子交換法等。水熱合成法是應用最為廣泛的合成方法，其以水為晶化介質，將氫氧化、氫氧化鋁、等原料以特定的比例配制成反應混合物，制成凝膠后置于反應器內，在水熱條件下進行晶化反應，再通過過濾、洗滌、離子交換、成型、活化等工序，可進一步制得具備特定結構或成分的分子篩催化劑。原粉在以一定比例與 土混合燒結后，制得成型分子篩。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/38 建龍微納建龍微納/公司深度

40、公司深度 圖圖 14：水熱合成法制備分子篩工藝：水熱合成法制備分子篩工藝 數據來源：分子篩在國內石油化工行業的應用，東北證券 分子篩原粉具有高技術壁壘，對成型分子篩性能有關鍵性影響。分子篩原粉具有高技術壁壘，對成型分子篩性能有關鍵性影響。不同型號與應用領域的成型分子篩區別由其孔徑、鋁比、雜原子等指標所決定，而多數相關指標在合成原粉時便已基本定型，因此原粉的性能直接影響成型分子篩的品質。分子篩原粉相關核心技術的主要流程為：初始反應凝膠的制備、老化、晶化、離子交換。公司通過多年研發積累，已實現 分子篩原粉晶體尺寸可控、交換度可控、鋁比可控、原粉類型可控。同時開發 分子篩原粉合成母液回收再利用技術，

41、在保證分子篩原粉性能指標的前提下實現 合成母液的循環再利用。表表 3：產品技術特點及難點：產品技術特點及難點 材料類型材料類型 種類種類 特點特點 技術難點技術難點 關鍵指標關鍵指標 分子篩原粉 3A 系列 3A-AG：鉀離子交換度 40-45%合成、晶化、離子交換 鉀交換率、靜態水吸附量 3A-45：鉀離子交換度 45-50%3A-60：鉀離子交換度 60-65%4A 系列 4A：A 分子篩原粉 合成、晶化 靜態水吸附量 nm-A：有效粒徑1m 靜態水吸附量、晶體尺寸 5A 系列 5A-75：鈣離子交換度 75-82%合成、晶化、離子交換 鈣交換率、靜態水吸附量 13X 型 13X：X 型分

42、子篩原粉 合成、晶化 靜態水吸附量、靜態 CO2吸附量 13X-D：X 型分子篩原粉粒徑 6-8m 靜態水吸附量、靜態 CO2吸附量、晶體尺寸 中型 X 型 MSX-2：X 型分子篩原粉，鋁比2.2 合成、晶化 靜態水吸附量、靜態 CO2吸附量、鋁比 MSX：X 型分子篩原粉，鋁比2.3 低 X 型 a SX：低 X 型分子篩原粉 合成、晶化、離子交換 靜態水吸附量、靜態 CO2吸附量、鋁比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 SX：X 型分子篩原粉，鋁比為2.00.1 靜態水吸附量、靜態 CO2吸附量、鋁比、離子交換率 C

43、a SX：鈣低 X 型分子篩原粉 i SX：低 X 型分子篩原粉 活化粉 3A、4A、5A、13X 分子篩活化粉擁有優異的干燥性能，并且在相對濕度較低、干燥溫度較高時仍然具有較高的水吸附能力 干燥、焙燒 pH、靜態水吸附量、篩余量 成型分子篩 3A 系列分子篩 特征孔徑 0.3 納米，能吸附臨界值直徑不大于 0.3 納米的分子；不同規格產品對應不同外形尺寸 配比、干燥、焙燒的工藝條件 靜態水吸附、抗壓碎力 4A 系列分子篩 特征孔徑 0.4 納米，能吸附臨界值直徑不大于 0.4 納米的分子；不同規格產品對應不同外形尺寸 靜態水吸附、抗壓碎力、靜態甲醛吸附 5A 系列分子篩 特征孔徑 0.5 納

44、米，能吸附臨界值直徑不大于 0.5 納米的分子；不同規格產品對應不同外形尺寸 靜態水吸附、抗壓碎力、靜態正己烷吸附 13X 系列分子篩 能吸附臨界值直徑不大于 1 納米的分子；不同規格產品對應不同外形尺寸 靜態水吸附、抗壓碎力、靜態 CO2 吸附 OX 系列分子篩 OX100 系列分子篩:低 X 型系列分子篩;不同規格產品對應不同外形尺寸 靜態氮氣吸附、靜態氧氣吸 附、氮氧分離系數 OX500 系列分子篩：X 型分子篩，鋁比 2.3 OX300 系列分子篩：X 型分子篩，用于高效吸附二氧化碳等雜 質氣體的分子篩，吸附深度高；不同規格產品對應不同外形尺寸 抗壓碎力、靜態 CO2 吸附（25、25

45、0mmHg/2.5mmHg）PH/PM 系列成型分子篩 PH 系列：孔徑 0.5 納米，能吸附臨界直徑不大于 0.5 納米的分子 抗壓碎力、靜態 CO、2 吸附 PM 系列：一種用于高效吸附二氧化碳等雜質氣體的分子篩，吸附深度高 抗壓碎力、靜態 CO2 吸附（25、250mmHg/2.5mmHg）SP 系列成型分子 篩 SP 系列分子篩：對水分子、硫化物、二氧化碳等其它雜質分子有著極強的吸附作用 靜態水吸附量、抗壓碎力、靜態 CO2 吸附量、靜態甲醇吸附量 制冷劑 干燥專用分子篩 RD 系列分子篩：選擇性吸附制冷劑中水分，與制冷劑有很好的相容性 靜態水吸附、抗壓碎力、振動干、濕磨耗率 剎車系列

46、專用分子篩 AB-5：快速吸附氣動剎車系統空氣中的水分 靜態水吸附、抗壓碎力、磨耗率 COS 成型分子篩 COS：對 CO 具有很高的吸附量及吸附選擇性 靜態一氧化碳吸附量 D 系列分子篩 D：對 OX 具有具有選擇性吸附的特點 抗壓碎力、靜態 2O 吸附 ED 系列成型分子篩 ED：選擇性吸附乙醇中水分，與乙醇有很好的相容性 靜態水吸附、抗壓碎力、靜態 CO2 吸附 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 2.2.國產分子篩打破國外技術壟斷格局，國產替代進程加速 全球分子篩產能呈兩極分化局面，萬噸級生產商占據絕大部分市場，建龍

47、微納為國全球分子篩產能呈兩極分化局面，萬噸級生產商占據絕大部分市場，建龍微納為國內分子篩龍頭。內分子篩龍頭。2018 年，全球產能萬噸級以上的分子篩企業主要有海外的霍尼韋爾UOP、阿科瑪的 CECA、Zeochem、日本東曹、美國格瑞斯、德國 CWK，國內的建龍微納、上海恒業、大連海鑫等，這九家企業全球產能占比為 64.75%，產量占比為69.61%。隨著建龍微納加強產能建設，現有分子篩原粉 4.3 萬噸、成型分子篩 4.7 萬噸年產能，2025年有望達到7萬余噸成型分子篩產能，成為規模全球前三的生產商。圖圖 15：2018 年全球分子篩產能分布年全球分子篩產能分布 圖圖 16：2018 年全

48、球分子篩產量分布年全球分子篩產量分布 數據來源：建龍微納招股書，東北證券 數據來源：建龍微納招股書，東北證券 下游需下游需求推動分子篩國產替代加速，公司產能建設成績斐然求推動分子篩國產替代加速，公司產能建設成績斐然。我國的分子篩行業起步比較晚，相比于霍尼韋爾 UOP、阿科瑪等國外企業，我國的企業對分子篩的技術掌握與下游市場的應用存在一定的差距。但隨著國內經濟發展的多樣性，國內分子篩產品的需求量逐漸增加，為我國分子篩企業帶來更大的發展機遇。國內分子篩產品已運用在大中型制氫制氧行業里，加快 進口替代的推進，開始逐步打破國外企業對我國分子篩行業的市場與技術壟斷。21.24%13.70%6.62%5.

49、94%5.03%3.77%3.43%2.74%2.28%35.25%霍尼韋爾UOPCECAZeochem日本東曹美國格瑞斯建龍微納上海恒業大連海鑫德國CWK其他23.38%13.41%7.11%6.50%5.64%4.85%3.47%2.80%2.44%30.39%霍尼韋爾UOPCECAZeochem日本東曹美國格瑞斯建龍微納上海恒業大連海鑫德國CWK其他其它類 CF-10：具有高的比表面積，均一的孔道結構 靜態水吸附量、抗壓碎力、靜態 CO2 吸附量 DF-1：高 鋁比分子篩 VC-1：分子篩具有疏水性 數據來源：招股說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明

50、 16/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 公司產品性能已達到國際同類產品水準，為多個海外分子篩公司提供公司產品性能已達到國際同類產品水準，為多個海外分子篩公司提供 OEM 服務服務。上?；ぱ芯吭簩镜?3A、4A、13X、i-SX 等系列分子篩產品進行檢測。產品的靜態水吸附量，抗壓碎力、粒度和磨損率等指標整體性能達到國際同類產品水平。同時公司的產品品質性能也 得 海外客戶的 可，為阿科瑪、Zeochem 等國際分子篩公司提供產品 OEM 的服務。表表 4：全球主要分子篩企業：全球主要分子篩企業 主營業務主營業務 成立時間成立時間 國內布局國內布局 霍 尼 韋 爾霍 尼 韋 爾UOP

51、 為煉油、石化、天然氣、加工行業提供吸附劑、催化劑、加工設備和咨詢服務 1914 年 設上海環球、張家港環球兩家子公司 阿科瑪阿科瑪 吸附劑、化學中間體和添加劑 1984 年 在北京、上海、廣州、常熟等地擁有 7 家生產基地 Zeochem 分子篩吸附劑和 膠 1818 年 設立江蘇潔歐康一家子公司 建龍微納建龍微納 分子篩相關產品研發、生成、銷售和技術服務 1998 年 河南 上海恒業上海恒業 成型分子篩研發、生成和銷售 2000 年 上海 大連海鑫大連海鑫 新型催化劑、分子篩的研發和銷售 1993 年 大連 雪山實業雪山實業 分子篩原粉、活化粉研發、生產和銷售 1995 年 河南、上海 數

52、據來源：招股說明書，東北證券 表表 5：公司與國際分子篩企業產品性能對比：公司與國際分子篩企業產品性能對比（JLOX-300 系列分子篩系列分子篩）序號序號 檢驗指標檢驗指標 國際某分國際某分子篩企業子篩企業 公司公司 指標說明指標說明 1 靜態水吸附（25，飽和食鹽水）/%26.90 25.60 指標越高，越有利于后期裝置使用 2 抗壓碎力 抗壓碎力(/顆）33.60 33.00 指標越高，強度越大，有利于延長分子篩使用壽命 抗壓碎力相對標準偏差 0.20 0.30 指標相對標準偏差越小，說明強度越穩定 3 松裝堆積密度/(g/m)0.70 0.69 指標在一定范圍內越穩定，設計裝填床層高度

53、的穩定性越好 4 粒度 d(1.6mm-2.5mm）%99.90 100.00 指標穩定在一定范圍內，有利于后期設計裝填數量 5 磨耗率/%0.03 0.03 指標越低，越不易在使用過程中摩擦掉粉 6 靜態 CO2吸附（250mmHg,25)6.80 6.80 指標越高，對后期使用出口端 CO2濃度越低，保證切換周期 數據來源：招股說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 3.下游應用多元化，開拓高附加值需求，尋找新藍海下游應用多元化，開拓高附加值需求，尋找新藍海 分子篩分子篩下游應用廣泛，行業成長空間廣闊。下游

54、應用廣泛，行業成長空間廣闊。分子篩獨特的多微孔結構特性決定 其在吸附、催化及離子交換領域具有優異性能。由于這些優良的性能，分子篩下游消費領域多元化，涉及煉油、石化、煤化工、環保、新能源等多個行業。其中公司分子篩產品在空氣分離制氧制氫、煤制乙醇、煤制丙烯、柴油車尾氣脫硝以及土壤鹽堿化治理都有布局。根據 Verified Market Research 的研究統計，預計 2021-2028 年全球分子篩市場容量 CAGR 為 3.8%，2020 年分子篩市場容量為 64 億美元，預計到2028 年將達到 84.9 億美元。圖圖 17：分子篩下游應用領域：分子篩下游應用領域 數據來源：公司公告，20

55、20-2025 年中國分子篩吸附劑行業市場深度調研及前景趨勢預測報告，東北證券 吸附吸附用分子篩用分子篩需求最大，催化劑需求最大，催化劑分子篩分子篩未來應用趨于多元。未來應用趨于多元。分子篩獨特的結構特性決定 其具有吸附性能、催化性能以及離子交換性能。其中，吸附劑是分子篩最大的下游消費領域，市占率達到 65%。分子篩吸附劑種類繁多，結構和組成變化明顯，研發范圍更寬，給吸附分離技術提供 更多選擇。公司主要產品為分子篩吸附劑，例如制氧、制氫吸附劑應用于工業制氧、制氫，醫用制氧等多個領域。催化劑的市分子篩下游應用領域吸附劑催化劑離子交換制冷劑、天然氣、中空玻璃等能源化工空氣分離醫療保健制氧工業制氫工

56、業制氧醫用制氧工業 放氣中回收、提純氫氣家用制氧石化煉油能源化工環保催化煉油煤化工石化空氣凈化煙氣脫硝移動源柴油車土壤治理和廢水核廢料處理劑公司產品的下游應用領域 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 占率為 19%，由于催化劑參與反應的原理復雜，且不同反應所需催化劑的結構、特性均不相同，因此催化劑生產工藝更為復雜、技術要求較高，分子篩作為催化劑的生產附加值較高。未來，分子篩催化劑將趨于多樣化、個性化，應用領域更加廣泛。圖圖 18：2019 年全球分子篩在不同用途的市占率年全球分子篩在不同用途的市占率 數據來源：觀研天下，東北

57、證券 環保節能政策加碼，環保節能政策加碼，中國分子篩中國分子篩市場空間市場空間未來未來可期?？善?。目前全球分子篩市場主要集中在發達地區，例如北美與歐盟地區，中國近年分子篩市場發展迅速。國家重視環保節能領域，出臺“雙碳”戰略，同時在“十四五”中積極部署有關節能減排的工作方案，指明 分子篩作為吸附劑、催化劑以及洗滌助劑未來要發展下游應用領域的方向。分子篩作為吸附劑可用于二氧化碳分離與捕集；催化劑可參與汽車尾氣脫硝過程并提高轉化效率；洗滌劑可以用于降低土壤中的重金屬含量，相關政策助力分子篩在環保、化工、鋼鐵以及能源等多領域需求空間打開。65%19%16%吸附劑催化劑洗滌劑表表 6：國內環保相關政策法

58、規：國內環保相關政策法規 政策政策 政策內容政策內容 分子篩在其中的應用分子篩在其中的應用 涉及領域涉及領域“雙碳”戰略“雙碳”戰略 2020 年 9 月 22 日，國家主席習近平在第七十五屆聯合國大會上宣布，中國力爭 2030 年前二氧化碳排放達到峰值，努力爭取 2060 年前實現碳中和目標。固體分子篩吸附劑用于二氧化碳捕集（碳基吸附劑、金屬有機骨架材料、活性氧化鋁等）。高耗能企業（煤化工、煉鋼、有色冶煉等）重型柴油車污染重型柴油車污染物排放限值及測量物排放限值及測量方法（中國第六階方法（中國第六階段）段）規定自 2021 年 7 月起，全國范圍實施重型柴油車國六排放標準。與國五標準相比，重

59、型車國六標準要求進一步加嚴，氮氧化物和顆粒物限值分別減低 77%和 67%。分子篩催化劑可參與排放尾氣中的氮氧化物轉化為氮氣反應。柴油車發動機（汽車尾氣處理材料）非道路移動柴油非道路移動柴油機械排氣煙度限值機械排氣煙度限值及測量方法及測量方法 此標準規定 規定 范圍內產品排氣煙度限值、測量標準、檢驗方法等 工程機械、林業機械、漁業機械、船舶、飛機、鐵路機車 “十四五”節能減“十四五”節能減排綜合工作方案排綜合工作方案 到 2025 年，氮氧化物排放總量比 2020 年下降 10%以上。電力行業以及水泥、玻璃、陶瓷、鋼鐵、焦化行業等非電力行業 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

60、說明 19/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 3.1.吸附劑應用于多領域，成長空間廣闊 煉油和空氣分離為分子篩吸附劑主要消費領域。煉油和空氣分離為分子篩吸附劑主要消費領域。吸附劑作為分子篩最大的下游消費領域，市場空間較大，根據 Tech avio 預測，2018-2023 年，吸附劑市場空間 CAGR為 6.08%，到 2023 年全球吸附劑市場空間將達到 20.10 億美元。到 2025 年，預計全球分子篩吸附劑的消費量將達到 48.84 萬噸。其中，分子篩吸附劑應用最多的領域為煉油，2025年預計煉油中消耗分子篩吸附劑13.75萬噸，占總消費量的28.15%。其次為空氣分離領域，2

61、016-2025年空氣分離中分子篩吸附劑消費量CAGR為6.26%?？諝夥蛛x領域未來成長動力充沛。圖圖 19：全球分子篩吸附劑市場容量：全球分子篩吸附劑市場容量 圖圖 20：全球分子篩吸附劑應用領域消費量：全球分子篩吸附劑應用領域消費量（萬噸）（萬噸）數據來源：Tech avio，東北證券 數據來源：中商產業研究院，東北證券 空氣分離應用范圍廣，需求旺盛?？諝夥蛛x應用范圍廣，需求旺盛。分子篩可用于吸附制氧、氫、氮及二氧化碳，所涉及的領域多元化，例如工業制氧、醫療保健制氧以及工業制氫?？諝夥蛛x是分子篩吸附劑第二大下游消費領域。預計到 2025 年全球分子篩吸附劑在空氣分離中的消費量可達到 8.8

62、4 萬噸，占分子篩吸附劑總消費量的 18.10%?？諝夥蛛x最常用的兩種技術為變壓吸附和深冷空分?？諝夥蛛x最常用的兩種技術為變壓吸附和深冷空分。變壓吸附：變壓吸附：利用氣體組分在固體材料上吸附特性的差異以及吸附量隨壓力變化而變化的特性，通過周期性的壓力變換過程實現氣體的分離或提純，適用于制氧、氫、氮及二氧化碳，可得到含氧70.0%-80.0%。此技術適用于制氧規模適中、純度要求不高的制氧場合。深冷空分：深冷空分：利用氧氣和氮氣的沸點不同，從空氣中制備氧氣，適用于制氧和制氮，所得氣體產品的純度可達 98.0%-99.9%。此技術應用范圍更廣，產量高，設備體型大，僅需耗用空氣原料，目前多應用于醫療用

63、氧的制取。0%1%2%3%4%5%6%7%8%051015202520182019202020212022E 2023E市場容量（億美元,左軸）同比增長（右軸）空氣分離煉油石化制冷劑天然氣中空玻璃其他到 2025 年，揮發性有機物排放總量比 2020年下降 10%以上。疏水性高 分子篩可用作附劑吸附有機廢氣。石化（溶劑型工業 料、油墨等）“十四五”土壤、“十四五”土壤、地下水和農村生態地下水和農村生態環境保護規劃環境保護規劃 到 2025 年，全國土壤和地下水環境質量總體保持穩定，受污染耕地和重點建設用地安全利用得到鞏固提升。利用離子交換特性，作為洗滌助劑來降低土壤中重金屬含量。土壤治理、廢水

64、治理（污染源頭：石化、化工、焦化行業）數據來源：公司公告，生態環境部，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 深冷空分設備的使用壽命與分子篩吸附劑有關深冷空分設備的使用壽命與分子篩吸附劑有關?？諝夥蛛x設備一般由八大系統構成，其中分子篩應用于凈化系統。凈化系統分為空氣預冷系統和分子篩純化系統，分子篩純化系統的主要裝置為分子篩吸附器，用于進一步除去原料空氣中水分、二氧化碳、乙炔等對空氣分離設備運行有害的物質。分子篩純化系統是空分設備長期安全運行的保障。若分子篩性能不高，可能造成制氧制氫設備損壞與流水線停產等情況，因此下游企

65、業對分子篩的性能敏感性高于價格，通常不會基于節省成本而輕易更換分子篩供應商。圖圖 21：深冷空分設備裝置圖：深冷空分設備裝置圖 數據來源：杭氧股份招股說明書，東北證券 3.1.1.工業氧氣應用廣泛，拉動分子篩吸附劑需求增長 氧氣作為重要的工業氣體 廣泛應用于化工、冶金以及電力行業等多個領域。氧氣作為重要的工業氣體 廣泛應用于化工、冶金以及電力行業等多個領域?；ぃ夯ぃ好夯ゎI域中，煤氣化以及煤液化均需要大量高純度氧氣，利用煤氣化技術合成油，每 100 萬噸合成油產能需配置空氣分離設備的制氧能力約為 30 萬 m3/h；在石化領域中，每 30 萬噸合成 的產能需配置的空氣分離設備的制氧能力約為

66、 4 萬 m3/h。冶金：冶金：在煉鋼環節中，每 100 萬噸鋼的產能需配置的空氣分離設備的制氧能力約為1.5-5.0 萬 m3/h。電力：電力：IGCC 技術在煤氣化過程中需要大量純氧作為氧化劑，每 30 萬 kWh 的發電能力需配置的空氣分離設備的制氧能力約為 6 萬 m3/h。對制氧分離設備的需求拉動上游分子篩吸附劑需求。對制氧分離設備的需求拉動上游分子篩吸附劑需求。未來分子篩需求可分為增量市場與存量市場。增增量市場：量市場：根據中國通用機械工業協會披露的空分設備銷量，將其折算成每年新增制氧總容量，2015-2021 年新增制氧總容量 CAGR 為 15.97%，以CAGR 為參考，以保

67、守假設 2022-25 年新增制氧總量年均增速為 8%進行計算，預計到 2025 年新增制氧總容量可達到 658 萬 m3/h。按照每 1 萬 m3/h 需要 20 噸分子篩來計算，預計到 2025 年增量市場對分子篩的需求量為 1.32 萬噸。存量市場：存量市場：我國空分設備保有量達 3900 萬 m3/h，假定舊設備中分子篩使用壽命為 5 年，可得每年舊設備翻新所需分子篩為 1.56 萬噸。因此預計到 2025 年空分設備對分子篩的需求量可以達到 2.88 萬噸?？諝鈮?機分子篩催化劑原料空氣壓 系統加壓空氣冷 預冷分子篩吸附器純化板 式換熱器凈化系統熱交換系統換熱精 精 系統產品壓 機液

68、體 液氧、液氮氣氧、氣氮產品 系統液體 存系統 機制冷系統控制系統計算機控制 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 表表 7：空分設備分子篩需求量測算：空分設備分子篩需求量測算 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 新 增 制氧 總容 量新 增 制氧 總容 量（萬（萬 Nm3/h）199 157 200 437 353 410 484 523 564 609 658 舊設備翻新分子篩舊設備翻新分子篩需求量（萬噸）需求量（萬噸）1.56 1.56 1

69、.56 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 新增設備分子篩需新增設備分子篩需求量（萬噸）求量（萬噸）0.40 0.31 0.40 0.87 0.71 0.82 0.97 1.05 1.13 1.22 1.32 合計分子篩需求量合計分子篩需求量（萬噸）（萬噸）1.96 1.87 1.96 2.43 2.27 2.38 2.53 2.61 2.69 2.78 2.88 數據來源：中國通用機械工業協會，東北證券 注：假設每 1 萬 m3/h 制氧容量需要 20 噸分子篩；分子篩使用壽命為 5 年。圖圖 22：中國空分設備銷量：中國空分設備銷量 圖圖 23：

70、空分設備分子篩需求量測算：空分設備分子篩需求量測算 數據來源：中國通用機械工業協會，東北證券 數據來源：東北證券 3.1.2.醫療保健制氧，藍海賽道推動下挖掘新潛力 分子篩制氧機優勢突出。分子篩制氧機優勢突出。分子篩吸附劑可以應用于醫療制氧機中分離空氣中的氧氣和氮氣。分子篩制氧機一般按照 2 個以上吸附，輪流工作在加壓吸附氮氣與減壓釋放氮氣的過程。隨著技術進步，醫療供氧已經由鋼瓶供氧、液態氧集中供氧發展到分子篩制氧機供氧。2020 年分子篩制氧機在醫院常用供氧方式中占比 20%，仍有較大成長空間。分子篩制氧機相比于液態氧和鋼瓶供氧具有使用安全、操作方便、經濟投入少以及自動化程度高等絕對優勢。-

71、10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006002015201620172018201920202021空分設備（折合制氧總容量）銷量（萬 m3/h，左軸)空分設備銷量（，左軸）制氧總容量同比增長（右軸）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.53.03.520152017201920212023E2025E分子篩需求量（萬噸，左軸）同比增長（右軸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 圖圖 24：我國醫院常用供氧方式占比：我國醫院常用供氧方

72、式占比 數據來源：華經情報網，東北證券 醫療制氧機主要分為醫療衛生機構集中供氧以及家用制氧。醫療制氧機主要分為醫療衛生機構集中供氧以及家用制氧。兩者區別在于器械種類器械種類不同不同，家用制氧機不屬于醫療器械，通常不需要經過醫療器械類國家藥監局檢測頒發的許可證；制氧濃度不同，制氧濃度不同，醫療用制氧機通常要求任何情況下氧濃度都需大于90%，而家用制氧機的通常氧濃度超過 30%；患者不同，患者不同，醫療用制氧機可以用于治療，而家用制氧機僅可用于保健和氧療。呼吸系統疾病方面制氧機滲透率較低，市場空間廣闊。呼吸系統疾病方面制氧機滲透率較低，市場空間廣闊。醫用制氧機可適用于呼吸衰竭、嚴重缺氧患者，幫助改

73、善低氧血癥、提高心肺功能。2020 年疫情發生以來，我國醫用制氧市場規模超過 200 億元，呼吸系統疾病發病人數快速增長。慢阻肺：慢阻肺：我國慢阻肺患者人數已達到 1 億，占成年人口的 8.6%，預計 2016-2022 年慢阻肺患病人數 CAGR 為 1.02%。慢阻肺成為與高血壓、糖尿病患者人數規模相當的慢性病，目前的主流治療方法為“藥物+長期氧療”。而目前家用制氧機在國內慢阻肺患者總數的滲透率僅為 10%左右，未來具有較大成長空間。哮喘?。合。褐袊颊邤的坎?9%24%20%7%液氧 鋼瓶分子篩制氧機液氧+制氧機表表 8：分子篩制氧機與鋼瓶及液態氧集中供氧對比：分子篩制氧機與鋼瓶

74、及液態氧集中供氧對比 鋼瓶供氧鋼瓶供氧 液態氧集中供氧液態氧集中供氧 分子篩制氧機制氧分子篩制氧機制氧 壓力（壓力（MPa）15 0.8 0.3-0.5 溫度（溫度（）常溫-183 常溫 氧氣純度（氧氣純度（%）99.5 99.5 90-96 安全性安全性 低 較低 高 方便性方便性 頻繁更換氧氣瓶 定期采 液氧 一次性安裝設備 資金投入資金投入 最高 中等 低 安裝方式安裝方式 地面室內 存 地面室外安裝，距周圍建、火點有嚴格要求 室內安裝 使用年限使用年限 一次性使用 5 年更換液氧 10 年以上 管理模式管理模式 全人工模式 半自動化管理 自動化調節氧氣濃度、壓力和流量，聲光報警 數據來

75、源：分子篩制氧機在醫院氧氣供應中的應用，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 斷增加，預計 2016-2022 年患病人數 CAGR 為 2.37%，到 2022 年中國哮喘患者將達到 0.68 億，哮喘急性發作時，可以使用制氧機給予氧氣吸入。圖圖 25：中國慢阻肺患病人數：中國慢阻肺患病人數 圖圖 26：中國哮喘患病人數：中國哮喘患病人數 數據來源：若斯特沙利文，東北證券 數據來源：若斯特沙利文，東北證券 疫情催生制氧機需求大幅提升。疫情催生制氧機需求大幅提升。國內家用醫療設備市場規模穩定增長，2016-2020

76、年市場規模 CAGR 達 26.18%。國內制氧機逐步實現國產化替代，進口量于 2017 年以后逐年遞減至千臺級別。由于 2020-21 年海外疫情持續擴散蔓延，氧療已經 為是一種有效的治療方式，因此國內醫療器械行業出口訂單大幅增長，2021 年制氧機出口量達 138.69 萬臺至歷史最高。圖圖 27：中國家用醫療設備市場規模：中國家用醫療設備市場規模 圖圖 28：中國家用：中國家用/醫用制氧機進出口量醫用制氧機進出口量 數據來源：華經情報網，東北證券 數據來源：海關統計數據平臺，東北證券 家用制氧機應用場景拓展，滲透率有望較快增長。家用制氧機應用場景拓展，滲透率有望較快增長。對于有保健需求的

77、老年人、學生族、孕期群體、三高人群和上班族等，通過吸氧可增加腦供氧、提高血氧濃度、改善生活質量。隨著我國居民吸氧概念的普及以及人口老齡化，家用供氧機應用場景將拓展到保健站、衛生所、美容院、健身中心、賓館以及體育訓練中心等場所。醫療制氧機市場空間持續拓展。醫療制氧機市場空間持續拓展。根據 BlueWeave 報告顯示，2020 年全球醫用制氧機市場規模達到 24 億美元，在全球呼吸系統患病率攀升及人口老齡化等因素影響下，2021-2027 年將以 12.10%年復合增長率增長，預計到 2027 年全球醫用制氧機市0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%99100101102103

78、1041051061071082016201720182019202020212022E中國慢阻肺患病人數（百萬人，左軸）同比增長（右軸）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%56586062646668702016201720182019202020212022E中國哮喘患病人數（百萬人，左軸）同比增長（右軸）0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000450050002015 2016 2017 2018 2019 2020E家用醫療設備市場規模（億元，左軸）同比增長（右軸）020406080100120140160201

79、5 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022進口量（萬臺）出口量（萬臺）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 場規模將達到 57 億美元。2011-2021 年中國制氧機需求進入爆發階段，2021 年中國制氧機需求量達 275 萬臺，制氧機需求量和行業市場規模 CAGR 均超過 90%。圖圖 29：中國制氧機行業需求量：中國制氧機行業需求量 圖圖 30：中國制氧機行業市場規模：中國制氧機行業市場規模 數據來源：智研咨詢，中研普華，東北證券 數據來源：智研咨詢，中研普華，東北證券 隨著制氧機的需求隨著

80、制氧機的需求應用空間擴張應用空間擴張，分子篩吸附劑需求也將蓬勃增長。，分子篩吸附劑需求也將蓬勃增長。我國目前制氧機滲透率較低，2018 年滲透率為 0.4%，疊加人口老齡化程度加深吸氧需求增長，未來制氧機成長空間廣闊。2015-2021 年制氧機需求量 CAGR 為 47.58%。若以此為參考假設 21-25 年平均 25%增速，預計到 2025 年制氧機需求量可達 672 萬臺。制氧機分為 1-3 保健級制氧機和 5 醫用級制氧機，假定平均每臺制氧機制氧容量為 3，每升氧氣所需的分子篩為 700g，預計到 2025 年分子篩吸附劑在醫療保健制氧中的需求量為 1.41 萬噸。公司 2021 年

81、 0.5 萬噸高效制氧分子篩項目投產，積極布局分子篩在工業及醫療保健用氧領域應用，未來公司制氧分子篩銷售有望維持高增長態勢。表表 9：醫療保健制氧機分子篩需求量測算：醫療保健制氧機分子篩需求量測算 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 制氧機需求量（萬臺）制氧機需求量（萬臺）26.64 38.10 62.19 104.01 145.25 196.00 275.20 344.00 430.00 537.50 671.88 每臺制氧機容量（每臺制氧機容量（L）3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 每升氧需分子篩（

82、每升氧需分子篩（g）700 700 700 700 700 700 700 700 700 700 700 分子篩需求量（萬噸）分子篩需求量（萬噸）0.06 0.08 0.13 0.22 0.31 0.41 0.58 0.72 0.90 1.13 1.41 數據來源：智研咨詢，中研普華，東北證券 3.1.3.萬億成長賽道下，工業副產制氫經濟、碳排放優勢凸顯 氫能優勢占成長先機。氫能優勢占成長先機。與其他化石燃料相比，氫能作為清潔能源，具有熱值高、零污染、蘊藏豐富等多種優點，逐步成為全球能源轉型發展的重要載體之一。2022 年3 月，國家發改委發布氫能產業發展中長期規劃（2021-2035 年）

83、，規劃提出到2025 年初步建立以工業副產氫和可再生能源制氫就近利用為主的氫能供應體系，可再生能源制氫量達到 10-20 萬噸/年。分子篩吸附劑應用于工業副產制氫。分子篩吸附劑應用于工業副產制氫。工業副產制氫是指利用制氫分子篩吸附劑從焦爐煤氣、高爐尾氣、甲醇 放氣、合成 放氣及石油工業的催化干氣等許多工業0%10%20%30%40%50%60%70%80%050100150200250300201120132015201720192021中國制氧機行業需求量（萬臺，左軸）同比增長（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%0102030405060708090201120132

84、015201720192021中國制氧機行業市場規模（億元，左軸）同比增長（右軸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 放氣 中利用變壓吸附制氫工藝，可以回收、提純高純度氫氣，不僅可以取得巨大的經濟效益，還可以減輕尾氣排放或尾氣直接燃燒引起的環境污染。工業副產制氫工業副產制氫在在氫能產業發展初期和中期氫能產業發展初期和中期優勢突出優勢突出。短期來看，由于與煤制氫結合的 CCUS 技術發展并不成熟，對于煤制氫和天然氣制氫來說，碳排放問題尚待進一步解決。而電解水制氫目前成本較高，且目前電解水的電力來源仍以火電為主，短期內也無法成為

85、氫氣的主要來源。工業副產氫由于成本低、運 方便等優勢將成為短中期發展重點。表表 10：制氫方法對比：制氫方法對比 工業副產制氫工業副產制氫 煤制氫煤制氫 天然氣制氫天然氣制氫 電解水制氫電解水制氫 原料原料 工業 放氣（焦爐煤氣）煤氣化 天然氣 電力、水 成本成本 中等 低 高 最高 碳排放碳排放 具有一定碳排放壓力 與 CCUS 技術結合 溫室氣體排放少 能夠實現零碳排放 技術成熟度技術成熟度 技術成熟 技術成熟 技術成熟 即將成熟 數據來源：制氫工藝與技術，東北證券 我國我國氫氣產量第一，打造萬億賽道氫氣產量第一，打造萬億賽道。2021 年我國氫氣產量達 3300 萬噸，同比增長60.98

86、%，居全球第一。同時，氫能作為成長賽道，未來供應端市場規模達到 13027億元。我國制氫方式主要以煤制氫為主，占比 62%。工業副產制氫占比為 19%，未來還有一定成長空間，滲透率有望增長。圖圖 31：中國氫氣產量：中國氫氣產量 圖圖 32：氫氣制取來源占比：氫氣制取來源占比 數據來源：氫能研究院，東北證券 數據來源：中國煤炭工業協會，東北證券 工業副產氫市場容量工業副產氫市場容量較大較大、分布廣泛、分布廣泛。工業副產氫能提供百萬噸級的氫氣供應，可為氫能產業發展初期提供低成本高效益的分布式氫源。在氯堿工業、乙烷裂化、合成、丙烷裂化等工業生產過程中均有大量氫氣可回收。據全球能源互聯網估計，每年中

87、國各類工業副產氫氣的可回收總量可達 15 億 m3，其理論產氫規模發電量可達 21 億千瓦時（按照轉化效率為 50%計）。3.2.催化劑市場空間廣闊，公司積極布局多元化業務 分子篩催化劑成本、環保優勢顯著分子篩催化劑成本、環保優勢顯著，公司開辟分子篩催化劑市場，公司開辟分子篩催化劑市場。分子篩催化劑是-10%0%10%20%30%40%50%60%70%050010001500200025003000350020142015201620172018201920202021中國氫氣產量（萬噸，左軸）同比增長（右軸）62%19%18%1%煤制氫天然氣制氫工業副產制氫電解水制氫 請務必閱讀正文后的聲

88、明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 指以分子篩作為主要活性組份或主要載體的催化劑，又稱沸石催化劑。分子篩催化劑作為固體催化劑，易于回收處理，且無毒無味、無腐蝕性，是環境友好型的新型催化材料。與其他多相催化劑（例如金屬氧化物催化劑、金屬催化劑等）相比，分子篩催化劑具有更高的性能與成本優勢。公司已在能源化工領域和環境治理領域的分子篩催化劑完成布局，已 備 煤制乙醇分子篩催化劑、煤制丙烯分子篩催化劑和柴油車脫硝催化劑等產品，未來有望開辟分子篩催化劑新市場。3.2.1.煤制乙醇路線符合國情，分子篩催化劑發揮重要作用 無水乙醇使汽油燃燒更充分，降低碳排放

89、。無水乙醇使汽油燃燒更充分，降低碳排放。乙醇汽油是指燃料乙醇和普通汽油按一定比例混配形成的新型替代能源。相對于普通汽油，乙醇汽油燃燒更加充分，減少顆粒物形成。無水乙醇含氧量高達 34.7%，如果汽油中含有 10%的乙醇，就能使汽油充分燃燒降低尾氣中 40%以上的 PM2.5 以及 30%以上的一氧化碳和碳氫化合物。因此，國家重視乙醇汽油的應用與發展。2017 年推出的關于擴大生物燃料乙醇生產和推廣使用車用乙醇汽油的實施方案中強調，到 2020 年，全國范圍內將推廣使用車用乙醇汽油，并基本實現全覆蓋。煤制乙醇符合國情。煤制乙醇符合國情。燃料乙醇此前只能通過糧食生產，為防止出現乙醇生產“與人爭糧”

90、的局面，我國亟需發展非糧路線的燃料乙醇。由于我國“富煤貧油少氣”的基本國情，國家大力發展煤化工產業，煤制乙醇有望迎來快速發展期 二甲醚羰基化制乙醇技術成熟，分子篩催化劑發揮重要作用。二甲醚羰基化制乙醇技術成熟，分子篩催化劑發揮重要作用。煤制乙醇生產技術主要分為合成氣生物法和二甲醚羰基化制乙醇。合成氣生物法制乙醇是將微生物置于特定環境下進行發酵最終生成乙醇，得到的乙醇水分較高，得到無水乙醇還需要進行再次分離，且國內還沒有提煉出相對成熟的技術。合成氣直接催化法是指是以煤基合成氣為原料，經甲醇、二甲醚羰基化、加氫合成乙醇。分子篩催化劑參與的羰基化反應是煤制乙醇的核心步驟。此技術工藝流程相對較短，且設

91、備投資低，具有一定成本優勢，未來市場競爭力將逐漸增強。圖圖 33：二甲醚羰基化制乙醇工藝流程圖 數據來源：煤制乙醇工業生產技術對比分析，東北證券 3.2.2.國六標準推動移動源脫硝催化劑發展，公司開辟新市場 分子篩催化劑優勢突出，具有潛在實用價值。分子篩催化劑優勢突出，具有潛在實用價值。具有潛在選擇性催化還原法（SCR）是目前煙氣脫硝的主要方法之一，此技術脫硝效率最高、發展最為成熟。SCR 技術煤合成氣甲醇二甲醚CO分子篩催化劑乙醇 甲 催化劑H2 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 是指還原劑在特定催化劑的作用下，有選擇地

92、與 Ox反應生成無污染的 2和H2O，而不是 O2所氧化。SCR 催化劑分為貴金屬催化劑、金屬氧化物催化劑、分子篩催化劑以及碳基催化劑。分子篩催化劑由于具有較高的催化活性和 2選擇性，且廢棄后的催化劑無毒且易于處理等優勢，具有潛在的實用價值。重型貨車及柴油車氮氧化物排放量最高，公司技術研發開辟新市場重型貨車及柴油車氮氧化物排放量最高，公司技術研發開辟新市場。2020 年汽車的氮氧化物排放量為 613.7 萬噸。其中重型貨車氮氧化物排放量占 75.4%。按燃料劃分柴油車氮氧化物的排放量為 544.9 萬噸，排放量占汽車排放總量 88.8%。公司通過 SCR 技術在柴油車上安裝分子篩催化脫硝裝置，

93、利用分子篩催化劑可將大部分氮氧化物轉化為氮氣和水，從而實現尾氣達標排放。圖圖 34：各類型汽車氮氧化物排放量分擔率：各類型汽車氮氧化物排放量分擔率 圖圖 35：不同燃料類型汽車氮氧化物排放量分擔率：不同燃料類型汽車氮氧化物排放量分擔率 數據來源：生態環境部，東北證券 數據來源：生態環境部，東北證券 柴油車氮氧化物排放要求日趨嚴格柴油車氮氧化物排放要求日趨嚴格，分子篩需求上升空間，分子篩需求上升空間較大較大。國六排放標準目前為世界上最嚴格的排放標準之一。自 2023 年 7 月 1 日起，所有生產、進口、銷售和注冊登記的重型柴油車應符合 6b 階段標準要求。國 6b 標準與國五標準相比，氮氧化物

94、的排放限值降低 80.56%，為分子篩催化劑在柴油車尾氣排放中的應用帶來 一定市場空間。表表 11：國五與國六柴油車標準對比：國五與國六柴油車標準對比 排放物排放物 國五國五 國六國六 國六 a 國六 b 一氧化一氧化碳碳/(mgkm1)500 700 500 非甲烷烴非甲烷烴/(mgkm1)68 35 氮氧化物氮氧化物/(mgkm1)180 60 35 細顆粒物細顆粒物/(mgkm1)4.5 4.5 3 顆粒數顆粒數/(個個km1)6 1011 6 1011 6 1011 數據來源：重型柴油車污染物排放限值及測量方法，東北證券 受益于受益于國六標準實行國六標準實行，移動源脫硝移動源脫硝分子篩

95、催化劑需求有望持續增長。分子篩催化劑需求有望持續增長。根據萬潤股份公告數據，平均每輛重型柴油車和輕型柴油車分別需要 4.875 和 1.125 千克分子篩，以 2017-2021 年的柴油車產量所對應脫硝分子篩需求量均值計，全國柴油車脫硝分子篩市場需求量約為 8119 噸。隨著 2023 年 7 月 1 日國六 b 標準在全國范圍內正式75.40%4.40%4.50%11.00%0.60%4.00%0.10%重型貨車中型貨車輕型貨車大型客車中型客車小型客車微型客車88.8%4.8%6.4%柴油汽車汽油汽車燃氣汽車 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/38 建龍微納建

96、龍微納/公司深度公司深度 落實，尾氣污染物排放標準更為嚴苛，分子篩催化劑市場有望進一步增長。表表 12：柴油車尾氣脫硝分子篩催化劑需求量測算：柴油車尾氣脫硝分子篩催化劑需求量測算 2017 2018 2019 2020 2021 輕型柴油車產量（萬輛）輕型柴油車產量（萬輛）214 195 185 212 201 輕柴分子篩需求量（噸）輕柴分子篩需求量（噸）2408 2193 2082 2388 2259 重型柴油車產量（萬輛）重型柴油車產量（萬輛）108 106 110 151 125 重柴分子篩需求量（噸）重柴分子篩需求量（噸）5272 5167 5376 7376 6074 柴油車柴油車脫

97、硝脫硝分子篩需求量分子篩需求量（噸）（噸）7680 7360 7458 9764 8333 數據來源：Wind，萬潤股份公告，東北證券 注：重型柴油車及輕型柴油車平均排量分別為 13 和 3，催化劑載體體積為發動機排量的 2.5 倍，1 體積的 SCR 蜂窩陶瓷載體分子篩用量為 150g。3.3.拓展特殊環境應用，尋求打開新市場 分子篩洗滌助劑可應用于土壤治理、核廢水處理等特殊環境。分子篩洗滌助劑可應用于土壤治理、核廢水處理等特殊環境。2019 年分子篩作為洗滌助劑的下游消費占比為 16%。洗滌助劑主要利用分子篩的離子交換特性，目前公司在土壤治理和核廢水處理有相關產品布局。離子交換主要是指分子

98、篩孔道中平衡骨架負電荷的陽離子和環境中的陽離子交換，一般在水溶液中進行，分子篩可以實現對特定陽離子的選擇性吸附，從而應用于核廢水中放射性陽離子和污染土壤中金屬陽離子的高效去除。我國土壤鹽堿化和重金屬污染情況亟需治理。我國土壤鹽堿化和重金屬污染情況亟需治理。土壤鹽堿化是指土壤中含鹽量過高而造成土壤中堿金屬陽離子 超標，進而導致 農作物或其它植物無法正常發育的現象。我國鹽堿化土壤分布范圍較廣，主要在我國東北、西北、華北以及濱海地區，總面積超過 3000 萬公頃，并占據總耕地面積的 10%以上，且每年伴隨土壤鹽堿化有大量耕地 棄耕甚至撂荒。土壤重金屬污染主要表現為土壤中重金屬陽離子鎘、銅、鋅、鉛等超

99、標，會引起土壤理化性質、功能以及生態結構變化，部分重金屬對植物有毒害作用，導致農作物減產，甚至對人體健康造成影響。到 2019 年 10 月，全國土壤受金屬污染點位占比為 87.3%。截至目前，國內已有 70%的農田土壤受到金屬污染。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 圖圖 36：全國土壤污染點位占比：全國土壤污染點位占比 圖圖 37：全國土壤全國土壤受重金屬污染點位占比受重金屬污染點位占比 數據來源：生態環境部，東北證券 注：點位為土壤污染檢查點位。數據來源：基于文獻檢索的土壤重金屬污染研究，東北證券 分子篩治理土壤污染少

100、、效率高。分子篩治理土壤污染少、效率高。鹽堿地和重金屬污染治理方法包括水利措施、物理與耕作農藝措施、生物措施改良污染土壤、污染土壤治理的化學方法、增施有機肥料。生物措施是指農藥污染的微生物降解菌劑以減少農藥殘留量?；瘜W方法指通過使用化學改良劑使重金屬轉為難溶性物質，減少植物對他們的吸收，但此方法需要防止造成新的污染。增施有機肥料可增加土壤有機質和養分含量。這些治理措施大都需要大量的水將土壤中過量的 帶走，并存在二次污染的安全隱患。分子篩路線的優勢為一次性將土壤中的過剩金屬陽離子鎖??；分子篩和土壤的組分相同，不存在污染土壤問題；無需洗田，節約水資源，不存在二次污染問題。公司已成功試驗新產品，未來

101、有望打開新市場空間。公司已成功試驗新產品，未來有望打開新市場空間。公司已布局土壤治理相關分子篩，未來有望增加新收入。公司已于 2018 年與吉林大學合作開發 鹽堿地土壤改良和重金屬污染土壤修復專用分子篩，并且該分子篩已進行大田改良實驗，水稻最低畝產、最高畝產相比未改良的對照組分別增產 46%和 72%。以試驗田 1 畝鹽堿地使用 1 噸分子篩的實驗數據計算，假設每年修復 1 萬畝，我國鹽堿地土壤治理和重金屬污染修復領域每年所需的分子篩約為 1 萬噸，市場需求較大。83.90%11.20%2.3 1.50%1.10%未污染輕微污染輕度污染中度污染重度污染83%84%85%86%87%88%89%

102、2016201720182019 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 4.產能擴張節奏明確，未來成長空間廣闊產能擴張節奏明確，未來成長空間廣闊 4.1.股權激勵授予，核心員工訴求一致 股權激勵計劃彰顯公司發展信心，核股權激勵計劃彰顯公司發展信心，核心員工訴求一致。心員工訴求一致。公司于 2023 年 2 月發布股權激勵計劃，向公司高管、核心技術人員等 49 名激勵對象授予 54.40 萬股限制性股票，授予價格為 50.00 元/股。業績考核目標為 2023 年、2023-24 年、2023-25 年三個歸屬期內，營收分別達到

103、 10.71/23.21/39.28 億元，歸屬上市公司股東凈利潤分別達到 2.36/5.24/9.26 億元。股權激勵計劃完善公司長效激勵約束機制，有效結合股東、公司與核心員工三方訴求，彰顯公司未來發展信心。表表 13：公司股權激勵考核目標：公司股權激勵考核目標 歸屬安排歸屬安排 對應考核年度對應考核年度 業績考核目標值（累計值）業績考核目標值（累計值）營業收入（億元）營業收入（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）第一個歸屬期 2023 年 10.71 2.36 第二個歸屬期 2023 年-2024 年 23.21 5.24 第三個歸屬期 2023 年-2025 年 39.28 9.26 數據

104、來源：公司公告，東北證券 4.2.拓展催化新賽道，新產能投放節奏明確，未來成長空間廣闊 新增產能陸續投放，公司成長空間廣闊。新增產能陸續投放，公司成長空間廣闊。公司目前擁有分子篩原粉年產能 4.3 萬噸，成型分子篩年產能 4.7 萬噸，分子篩活化粉年產能 0.3 萬噸，活性氧化鋁年產能 0.5萬噸。同時公司有吸附材料產業園改擴建項目一期、改擴建二期與泰國子公司項目二期在建。其中改擴建一期已部分投產，為公司帶來新增原粉年產能 2100 噸，成型分子篩年產能 8100 噸；改擴建二期包括高 分子篩原粉年產能 4000 噸，成型分子篩年產能 1 萬噸，X 型原粉年產能 1.2 萬噸；泰國二期包括成型

105、分子篩產能 1.2 萬噸。三大項目分別計劃于 2023-25 年有節奏投產，為公司帶來充沛成長動能。表表 14：公司主要在建產能：公司主要在建產能 項目項目 規劃產能規劃產能 投產時間投產時間 投資金額投資金額 改擴建項目一期 環保領域 0.1 萬噸 D-3 成型分子篩 已部分投產 2.67 億元 0.05 萬噸 D-1H 分子篩原粉 能源化工領域 0.4 萬噸 13X 成型分子篩 0.25 萬噸 COS 成型分子篩 0.05 萬噸 TP 成型分子篩 0.01 萬噸 DM-1 成型分子篩 改擴建項目二期 擴建年產 1.6 萬噸原粉生產線 0.4 萬噸 D-1、VC-1 高 分子篩原粉 預計 2

106、025H1 5.29 億元 1.2 萬噸 X 型分子篩原粉 1 萬噸成型分子篩生產線 0.4 萬噸 PS 成型分子篩 0.6 萬噸 X 型分子篩 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 “三品戰略”、“吸轉催戰略”推進落地，產品結構持續優化?！叭窇鹇浴?、“吸轉催戰略”推進落地，產品結構持續優化。公司產品傳統應用領域為制氧制氫與吸附干燥，而隨著國內環保治理深入推進、現代煤化工產業精細化發展，催化類分子篩應用需求 激活。公司在鞏固傳統領域優勢的同時，積極推進“三品戰略”“吸轉催戰略”，加速新市場研發產業化，在氫氣提純、煤制乙醇、煤

107、制丙烯等能化領域，固定源、移動源脫硝等環境治理領域拓展應用，技術 備充足。改擴建一期除擴大吸附材料產能外，在催化產品上多有布局，產品結構得到進一步優化。表表 15：改擴建一期項目主要用途：改擴建一期項目主要用途 應用領域應用領域 產品名稱產品名稱 產能（噸產能（噸/年）年）產品主要用途產品主要用途 環保領域 D-1H 分子篩原粉 500 用于催化劑 層材料，使柴油車尾氣排放系統能夠滿足國六標準下的氮氧化物排放指標 D-3 成型分子篩 1000 用于燒結廠煙道氣脫硝，采用吸附法脫除氮氧化物，有效解決催化法中 氣逃逸對大氣造成的二次污染，并實現氮氧化物的資源化利用 能源化工 領域 COS 成型分子

108、篩 2500 用于在變壓吸附工藝技術下吸附、提取各類尾氣（高爐煤氣、冶金尾氣、黃磷尾氣、合成 放氣等）中的一氧化碳氣體，實現資源化利用 TP 成型分子篩 500 用于現代煤化工之煤制丙烯，分子篩催化劑可提高目標產物丙烯收率、降低低碳烷烴收率及甲醇單耗，使現有煤制丙烯裝置運行更具經濟性 DM-1 成型分子篩 100 用于現代煤化工之煤制乙醇中二甲醚羰基化生成乙 甲 這一核心反應 13X 成型分子篩 4000 主要用于烯烴中含氧化合物等雜質的深度凈化 數據來源：公司公告，東北證券 4.3.一體化產業鏈布局，規模、技術與客戶優勢明顯 從原粉到成型分子篩一體化從原粉到成型分子篩一體化全產業鏈布局，全產

109、業鏈布局，打造原料供應及成本打造原料供應及成本優勢優勢。公司具備與成型分子篩匹配的原粉生產能力，保證 成型分子篩原材料供應與質量的穩定性，同時原粉自給有效降低 成型分子篩及活化粉生產成本。成型分子篩產品較分子篩原粉有更高的產品附加值，2016-2022 年，公司分子篩原粉自用占比自 34.88%提升至 70.34%，增長 35.46 個 pct，且從 2019 年以來占比穩定在 65%以上。2022 年分子篩原粉自用量為 3.42 萬噸。泰國子公司建設項目（二期）年產 1.2 萬噸成型分子篩 0.5 萬噸 OX-500 系列 預計 2024 年 1.77 億元 0.2 萬噸 3A 系列 0.1

110、 萬噸 13X 系列 0.4 萬噸中空玻璃分子篩 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 圖圖 38：分子篩原粉自用量及自用占比：分子篩原粉自用量及自用占比 圖圖 39：分子篩原粉單位成本與售價：分子篩原粉單位成本與售價 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 公司為吸附分子篩龍頭，公司為吸附分子篩龍頭，毛利率高于毛利率高于同行水平同行水平。公司分子篩產品規格種類110余種，是國內少數擁有分子篩全產業鏈的企業。國內分子篩吸附領域的主要公司有上海恒業、大連海鑫、雪山實業及上海新奧，

111、同行以外 原粉生產分子篩為主。公司產業布局較其他企業更為全面，盈利能力高于同行其他企業水平。表表 16：國內吸附分子篩企業產品布局情況：國內吸附分子篩企業產品布局情況（截至（截至 2019 年）年）分子篩原粉分子篩原粉 成型分子篩成型分子篩 分子式活化粉分子式活化粉 建龍微納建龍微納 上海恒業上海恒業 大連海鑫大連海鑫 雪山實業雪山實業 上海新奧上海新奧 數據來源：Wind，招股說明書，東北證券 圖圖 40：國內國內吸附分子篩企業吸附分子篩企業毛利率比較毛利率比較 圖圖 41：國內國內吸附分子篩吸附分子篩行業行業企業營業收入（億元）企業營業收入（億元）數據來源：Wind，東北證券 數據來源：W

112、ind，東北證券 技術實力雄厚，研發專利積累推動“吸轉催”戰略落實技術實力雄厚，研發專利積累推動“吸轉催”戰略落實。公司不斷加大新產品的研究開發力度，截止 2022 年公司及全資子公司合計擁有授權發明專利 32 項（含 3 項0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02016201720182019202020212022分子篩原粉自用量（萬噸，左軸）分子篩原粉自用占比（右軸）010002000300040005000600070002016201720182019202020212022分子篩原粉售價（元/噸）分子篩原粉成本（元

113、/噸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2013201420152016201720182019202020212022建龍微納上海恒業雪山實業0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022建龍微納上海恒業雪山實業 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 海外專利），2022 年新增 7 項；實用新型專利 63 項。有 7 項發明專利已實現產業化并成為公司收入主要來源。另有 4 項發

114、明專利有望在未來推廣。其中公司研發的“一種改性 HEU 型沸石的制備方法及作為氮氣選擇吸附劑的應用”和“一種 HEU 型分子篩的制備方法及其應用”能夠應用于煤制乙醇、煤制丙烯、鋼廠煙道尾氣與柴油車尾氣脫硝領域的專用分子篩催化劑產品，產品開發成功后，將拓展分子篩催化劑市場，有效推動“吸轉催”戰略。表表 17：公司主要專利：公司主要專利 專利名稱專利名稱 專利類型專利類型 到期日到期日 已產業化發明專利 一種小晶粒 X 型分子篩原粉的制備方法 發明專利 2033/4/8 一種小晶粒 A 型分子篩原粉的制備方法 發明專利 2033/4/8 一種中 X 分子篩 MSX 原粉的制備方法 發明專利 203

115、0/11/23 一種變壓吸附空分制氧的分子篩吸附劑及其制備方法 發明專利 2029/11/22 一種低 X 型分子篩 SX 的制備方法 發明專利 2028/6/12 一種 i-SX 分子篩的制備方法 發明專利 2028/6/12 一種大晶粒 4A 型分子篩原粉的制備方法 發明專利 2028/5/4 有望在未來推廣的發明專利 一種改性 HEU 型沸石的制備方法及作為氮氣選擇吸附劑的應用 發明專利 2036/7/24 一種含銀分子篩吸附劑及其制備方法和應用 發明專利 2032/8/13 一種膏狀分子篩活化粉及其制備方法和應用 發明專利 2032/8/13 一種 HEU 型分子 篩的制備方法及其應用

116、 發明專利 2037/1/24 數據來源：專利匯，招股說明書，東北證券 客戶渠道資源積累深厚，保障遠期成長?？蛻羟蕾Y源積累深厚，保障遠期成長。分子篩屬于在下游應用中價值占比小但作用關鍵的材料，客戶不會輕易變更供應商。公司產品自于 2006 年首次應用于深冷空分裝置以來，在深冷空分、變壓吸附制氧制氫方面客戶不斷拓展，客戶囊括中石油、神華寧煤、中船重工、盈德氣體、杭氧集團、開空集團、昊華科技等國內大中型企業，已逐步實現對國際大型分子篩企業的替代。國際方面，公司與法國阿科瑪、Zeochem、德國 CWK 等企業合作，產品應用于歐美市場。在海內外市場的不斷擴張為公司積累深厚的客戶渠道資源，為后續擴張

117、產能消化與遠期業績成長奠定堅實基礎。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 公司為公司為國產分子篩龍頭，全產業鏈布局優勢明顯。國產分子篩龍頭，全產業鏈布局優勢明顯。公司深耕分子篩行業 20 余年，現有分子篩原粉 4.3 萬噸、成型分子篩 4.7 萬噸年產能（含部分改擴建一期產能），為國內第一、全球第三的分子篩企業，產能擴張疊加產品質量升級，加快分子篩國產替代節奏。同時公司原粉產能布局與成型分子篩規模匹配，具備原料成本可控、產品質量穩定的全產業鏈優勢。產能擴張節奏明確，業績成長具備高確定性

118、與充沛動力。產能擴張節奏明確，業績成長具備高確定性與充沛動力。公司新建產能改擴建項目一期包括 500 噸原粉及 8100 噸成型分子篩，部分產品已進入投產階段；泰國子公司二期項目建設 1.2 萬噸成型分子篩，預計 2024 年投產，與一期項目均為公司國際化戰略重要落子；改擴建項目二期包括 1.6 萬噸原粉與 1 萬噸成型分子篩，預計 2025年投產。公司項目建設節奏明確，具有高確定性。建成后公司將擁有 7 萬余噸分子篩產能，進一步鞏固國內龍頭優勢，優化產品結構，打造公司高成長充沛動力。推進“三品戰略”與“吸轉催戰略”，拓展催化新賽道。推進“三品戰略”與“吸轉催戰略”，拓展催化新賽道。公司持續開

119、發新增長點，實施增品種、提品質、創品牌的三品戰略，鞏固吸附干燥、制氧制氫類分子篩優勢，向催化分子篩新賽道擴張。在環境治理與能源化工領域，積極推進移動源與固定源脫硝、煤制丙烯與煤制乙醇催化劑、芳烴吸附分離等分子篩應用，推動產品種類與應用領域多元化。催化劑分子篩具有更高附加值，有望帶動公司整體盈利水平提升。公司技術實力積累深厚，客戶渠道優勢明顯。公司技術實力積累深厚，客戶渠道優勢明顯。分子篩行業技術壁壘高，公司通過自主研發與院校合作等多種方式開發多類分子篩產品，目前合計擁有授權發明專利 32 項（含 3 項海外專利），已積累深厚技術實力。公司已開拓法國阿科瑪、Zeochem、中石油、神華寧煤、杭氧

120、集團等大型客戶，客戶渠道優勢明顯。首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計 2023-25 年公司營業收入分別為11.32/14.22/17.57 億元，預計 2023-25 年歸母凈利潤為 2.55/3.46/4.52 億元，對應 PE為 22X/16X/13X。公司過去三年歸母凈利潤復合增速為 24.86%，未來兩年預計業績增速為 33.14%，延續此前高成長特點。我們選取催化分子篩行業中觸媒、萬潤股份為可比公司，以 2023-25 年預測業績的年均增速計算，2024 年中觸媒、萬潤股份對應 PEG 分別為 0.52、0.61，公司 PEG 為 0.49，低于可比公

121、司?；诤罄m隨產品升級與需求增長，分子篩市場空間廣闊；而公司為國內吸附分子篩龍頭，同時催化類分子篩已布局生產，IPO 以來擴張路徑清晰，產能建設帶來明確成長性。首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 18：與可比公司估值對比：與可比公司估值對比 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 總市值總市值 歸母凈利潤（億元）PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 688267.SH 中觸媒 41.32 1.52 2.35 3.30 3.62 43.0 17.6 12.5 11.4 002643.SZ 萬潤股份 147.33 7.21 8.40 10.

122、52 12.72 18.9 17.5 14.0 11.6 可比公司平均值 31.0 17.6 13.3 11.5 688357.SH 建龍微納 56.83 1.98 2.55 3.46 4.52 33.3 22.3 16.4 12.6 數據來源：WI D，東北證券。注：總市值為 2023 年 5 月 17 日總市值，可比公司采用 WI D 一致預測 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 6.風險提示風險提示 產能建設不及預期：產能建設不及預期：若公司在建項目建設進度不及預期，公司產品銷量與業績增長可能受到影響。原材料成本大幅上

123、漲：原材料成本大幅上漲：公司主要原材料為 、氫氧化、鹽、氫氧化鋁等，原料價格對主營業務成本影響較大。若未來公司主要原料價格大幅上漲，公司利潤空間將可能受到影響。下游需求不及預期：下游需求不及預期：公司產品分子篩主要用于制氧制氫、吸附干燥、催化劑領域，若下游制氧需求不及預期，或新產品市場推廣拓展不及預期，公司業績將受到不利影響。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 36/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 現金流量表（百萬元）

124、現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 198 322 473 678 凈利潤凈利潤 198 255 346 452 交易性金融資產 335 335 335 335 資產減值準備 0 0 0 0 應收款項 186 105 296 242 折舊及攤銷 45 64 75 79 存貨 303 102 403 275 公允價值變動損失 0 0 0 0 其他流動資產 27 27 27 27 財務費用 1 0 1 2 流動資產合計流動資產合計 1,136 1,018 1,673 1,731 投資損失-11-21-20-27 可供出售金融資產 運營資本變動-240 32

125、 2-52 長期投資凈額 1 2 3 3 其他-26-14-24-40 固定資產 762 872 1,010 1,140 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量-33 316 380 415 無形資產 73 90 104 113 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-59-207-248-219 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 124 15 19 10 非非流動資產合計流動資產合計 1,050 1,228 1,445 1,652 企業自由現金流企業自由現金流 6 90 112 168 資產總計資產總計 2,186 2,246 3,118 3,383 短期借款 0 15

126、 35 47 應付款項 447 195 678 461 財務與估值指標財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 1 1 1 1 每股收益（元）3.36 4.29 5.83 7.61 流動負債合計流動負債合計 586 391 917 729 每股凈資產（元）26.06 30.35 36.18 43.79 長期借款 19 19 19 19 每股經營性現金流量（元）-0.55 5.31 6.40 6.98 其他長期負債 32 32 32 32 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 50 50 50 5

127、0 營業收入增長率-2.7%32.6%25.7%23.5%負債合計負債合計 637 441 967 779 凈利潤增長率-28.2%28.9%35.7%30.7%歸屬于母公司股東權益合計 1,549 1,805 2,151 2,603 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 0 0 0 0 毛利率 32.9%35.6%37.1%37.7%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,186 2,246 3,118 3,383 凈利潤率 23.2%22.5%24.3%25.8%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應收賬款周轉天數

128、25.98 25.46 23.00 24.81 營業收入營業收入 854 1,132 1,422 1,757 存貨周轉天數 132.74 100.11 101.62 111.49 營業成本 573 729 894 1,094 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 6 11 13 15 資產負債率 29.1%19.6%31.0%23.0%資產減值損失 0 0 0 0 流動比率 1.94 2.61 1.82 2.37 銷售費用 18 33 36 44 速動比率 1.35 2.21 1.32 1.91 管理費用 57 71 90 113 費用率指標費用率指標 財務費用-10-4-5-8 銷售費用

129、率 2.1%2.9%2.6%2.5%公允價值變動凈收益 0 0 0 0 管理費用率 6.7%6.2%6.3%6.4%投資凈收益 11 21 20 27 財務費用率-1.1%-0.3%-0.4%-0.4%營業利潤營業利潤 224 290 390 505 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-8 0 0 0 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 216 290 390 505 估值指標估值指標 所得稅 18 35 44 53 P/E（倍）33.01 22.27 16.41 12.56 凈利潤 198 255 346 452 P/B（倍）4.26 3.15 2.64 2.18 歸

130、屬于母公司凈歸屬于母公司凈利潤利潤 198 255 346 452 P/S（倍）7.72 5.02 4.00 3.23 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率 13.9%14.1%16.1%17.4%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 37/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 研究團隊研究團隊簡介：簡介：Table_Introduction陳俊杰：清華大學有機化學碩士，華南理工大學應用化學本科，現任東北證券化工行業首席分析師。曾任申銀萬國證券研究所材料業部高級分析師。2015 年以來具有 7 年證券研究從業經歷，2015 年、2016 年新財

131、富入圍，2019 年水晶球入圍，2021年水晶球公募榜單第一、總分第二。在農化、玻纖、新材料等領域具有獨到深刻見解，曾挖掘揚農化工、利爾化學、中國巨石、金發科技等標的，基本面研究扎實獲市場認可。伍豪：上海財經大學應用統計碩士，中國科學技術大學高分子化學本科，現任東北證券基礎化工組研究助理，2021 年加入東北證券。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映 作者的 真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評

132、級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行

133、業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 38/38 建龍微納建龍微納/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見

134、僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定 利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制

135、、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發 本報告，則由該客戶獨自為此發 行為負責。提醒通過此途徑 得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑 得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。Table_Sales地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號陸家嘴世紀金融廣場 3 號樓 10 層 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630