【研報】電氣設備行業特斯拉專題系列：全球電動車領航者國產化率提升帶動國內供應商高速增長-20200205[22頁].pdf

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1、 ）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 證 券 研 究證 券 研 究 報 告報 告 特斯拉專題系列 推薦推薦（維持維持） 全球電動車領航者， 國產化率提升帶動國內供全球電動車領航者， 國產化率提升帶動國內供 應商高速增長應商高速增長 特斯拉是全球電動車行業的領航者，歐洲和中國市場銷量快速增長。特斯拉是全球電動車行業的領航者，歐洲和中國市場銷量快速增長。特斯拉 2019 年銷售 36.7 萬輛全球第一， 其中 Model S 和 Model X 合計交付 6.67 萬輛， Model 3 交付 30.1 萬輛。 受益于產銷量大幅提升， 特斯拉從 2019 年 Q3 起再次 實現盈

2、利。特斯拉上海工廠一期已投產，二期產線正在建設，德國工廠也已在 規劃中，預計 2020 年產銷將達到 50 萬輛以上。 特斯拉采用集中式的電子電氣架構，特斯拉采用集中式的電子電氣架構，OTA 升級形成獨特競爭優勢。升級形成獨特競爭優勢。傳統汽車 企業通常采取分布式電子電氣架構（EEA），而自動駕駛等功能要求較高的算 力和更多傳感器件，如果仍使用傳統的分布式架構將帶來較大挑戰。特斯拉 Model 3 采取了集中式的電子電氣架構，將傳統汽車的五個大域替換為中央計 算模塊)、左車身控制模塊、右車身控制模塊三大部分，降低 ECU 的冗余，線 束長度也有極大減少，因此特斯拉的 OTA 升級功能較傳統車企

3、更加完善。特 斯拉曾通過 OTA 升級使得 Model 3 的剎車距離減少了 20 英尺。 2019 年 11 月， 特斯拉 CEO 馬斯克表示將通過 OTA 升級使 Model S 的峰值輸出功率增加 50 馬力。 特斯拉自從進入中國以來， OTA 系統從 V6.0 版本不斷升級至 10.0 版本， 給消費者帶來更暢快體驗。 特斯拉采用直營模式，持續積極推進充電樁網絡建設。特斯拉采用直營模式，持續積極推進充電樁網絡建設。特斯拉采用線上預定+ 線下體驗店的直營模式，減少中間經銷商環節，通過這種直銷方式一方面節約 經銷商環節成本，另一方面能直接掌握客戶數據，并提供體驗、銷售和售后一 整套服務。特

4、斯拉的充電網絡已覆蓋北美、歐洲、亞洲三大主要地區，建成 1804 座超級充電站，15911 個充電樁，目前特斯拉在中國的超級充電站已覆蓋 140+座城市， 超級充電樁數量已突破 2300個， 預計2020 年在中國將新增4000+ 超級充電樁。 規模優勢提升規模優勢提升持續降本， 上海工廠落地國產化率將提升。持續降本， 上海工廠落地國產化率將提升。 特斯拉的盈利能力首 產銷規模影響較大，2019 年初受美國補貼調整影響，特斯拉銷量有所下滑， 2019Q2 汽車銷售業務毛利率降至 17.7%，三季度起毛利率改善明顯提升至 21.8%，公司也開始實現盈利。過去兩年隨著產銷量快速增長，特斯拉單車平

5、均折舊額也從 2018 年一季度 1.52 萬美元/輛降低至 2019 年四季度 0.51 萬美元 /輛，降幅約 1 萬美元。特斯拉上海工廠投產，Model 3 目標 2020 年底國產化 率達到 100%，預計國產 Model 3 成本將進一步降低，產品競爭力持續提升。 投資建議：投資建議：我們看好特斯拉在電動車領域的長期競爭優勢，國產化率提升對于 國內產業鏈標的有較大的業績彈性， 推薦電池及材料龍頭寧德時代、 恩捷股份、 天賜材料，繼電器全球龍頭宏發股份，電池熱管理供應商三花智控，建議關注 結構件龍頭科達利，推薦已進入 LG 供應鏈的璞泰來、當升科技。 風險提示風險提示：新能源汽車政策低于

6、預期，新增產線建設進度低于預期。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 簡稱簡稱 股價（元）股價（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 評級評級 寧德時代 148.9 1.99 2.48 3.19 74.82 60.04 46.68 9.98 強推 恩捷股份 61.16 1.01 1.28 1.51 60.55 47.78 40.5 12.86 推薦 天賜材料 25.33 0.03 0.8 1.07 844.33 31.66 23.67 4.92 強推 宏發股份 36.45 0.97

7、 1.23 1.53 37.58 29.63 23.82 6.13 強推 璞泰來 94.38 1.69 2.21 2.91 55.85 42.71 32.43 14.12 強推 當升科技 32.73 0.87 1.09 1.39 37.62 30.03 23.55 4.33 推薦 三花智控 21.15 0.49 0.57 0.66 43.16 37.11 32.05 6.79 強推 資料來源：Wind，華創證券預測 注：股價為2020年02月04日收盤價 證券分析師：胡毅證券分析師：胡毅 電話：0755-82027731 郵箱： 執業編號：S0360517060005 證券分析師：于瀟證券分析

8、師：于瀟 電話：021-20572595 郵箱： 執業編號：S0360517100003 占比% 股票家數(只) 193 5.11 總市值(億元) 17,609.63 2.85 流通市值(億元) 13,772.74 3.06 % 1M 6M 12M 絕對表現 -2.83 8.69 15.42 相對表現 5.84 7.67 -1.16 電氣設備行業周報（20200113-20200117）：風 電行業業績靚麗，新能車市場加速車型升級 2020-01-19 特斯拉 2019 年財報簡評： 引領能源革命， 全面 成長 2020-02-01 電氣設備行業深度研究報告： 電池包技術革命- 影響全球動力電

9、池行業格局新變量 2020-02-02 -1% 8% 18% 28% 19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 2019-02-112020-02-04 滬深300電氣設備 相關研究報告相關研究報告 相對指數表現相對指數表現 行業基本數據行業基本數據 華創證券研究所華創證券研究所 行業研究行業研究 電氣設備電氣設備 2020 年年 02 月月 05 日日 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 2 目 錄 一、特斯拉：全球電動車行業的領航者一、特斯拉：全球電動車行業的領航者 . 5 1、全球電動車龍頭，產銷量高速增長盈利能力顯著提升 . 5 2、產能快速釋放

10、，歐洲和中國市場高增長可期 . 7 3、特斯拉 2019 年財報分析：四季度毛利率企穩，現金流顯著提升 . 9 二、集中式電子電氣架構和充電網絡建設，構筑核心競爭優勢二、集中式電子電氣架構和充電網絡建設，構筑核心競爭優勢 . 11 1、特斯拉采用集中式的電子電氣架構，OTA 升級形成獨特競爭優勢 . 11 2、直營模式及充電樁網絡建設，致力于提升用戶體驗 . 14 三、產銷規?；瘮U三、產銷規?；瘮U大持續降本，上海工廠落地國產化率將提升大持續降本，上海工廠落地國產化率將提升 . 16 1、特斯拉 Model 3 快速放量，規?；嵘龓韱诬嚦杀静粩嘟档?. 16 2、上海工廠投產 Model 3

11、 降價，國內化率提升成本有望進一步降低 . 18 四、風險提示四、風險提示 . 19 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 3 圖表目錄 圖表 1 特斯拉“三步走”戰略產品路線圖 . 5 圖表 2 特斯拉分季度銷量 . 6 圖表 3 2019 年 1-11 月全球電動車分車型銷量排名 . 6 圖表 4 2015-2019 年特斯拉營收及凈利潤（億美元） . 7 圖表 5 特斯拉分季度營收及凈利潤（億美元） . 7 圖表 6 特斯拉現有工廠產能及規劃 . 7 圖表 7 美國市場電動車 2019 年銷量排行 . 8 圖表 8 特斯拉美國市場月度銷量 . 8 圖表 9 歐洲市場 2019Q1

12、-Q3 電動車銷量排行 . 8 圖表 10 特斯拉歐洲市場月度銷量 . 8 圖表 11 中國新能源乘用車銷量（萬臺） . 9 圖表 12 特斯拉 Model 3 在中國市場銷量快速提升 . 9 圖表 13 特斯拉 2017-2019 年財務摘要（百萬美元） . 9 圖表 14 特斯拉 2018-2019 年分季度財務摘要（百萬美元） . 10 圖表 15 特斯拉 2015-2019 年現金流（百萬美元） . 11 圖表 16 特斯拉 2017-2019 年單季度現金流（百萬美元） . 11 圖表 17 傳統汽車典型的分布式電子電氣架構（EEA） . 12 圖表 18 特斯拉 Model 3 采

13、用集中式的 Vehicle Computer 電子電氣架構 . 12 圖表 19 汽車 OTA 示意圖 . 13 圖表 20 汽車 OTA 的典型架構 . 13 圖表 21 特斯拉歷次 OTA 升級 . 13 圖表 22 特斯拉中國市場體驗店及服務中心分布圖 . 14 圖表 23 特斯拉北美市場充電樁布局 . 15 圖表 24 特斯拉亞洲市場充電樁布局 . 15 圖表 25 特斯拉 V3 充電樁 . 15 圖表 26 特斯拉 V2&V3 充電樁速度對比 . 15 圖表 27 特斯拉單車均價（萬美元） . 16 圖表 28 特斯拉分車型銷量結構比例 . 16 圖表 29 特斯拉單車平均成本（萬美

14、元） . 16 圖表 30 特斯拉汽車銷售業務毛利率及公司凈利率 . 16 圖表 31 特斯拉平均單車折舊與攤銷從 2018 年起顯著降低 . 17 圖表 32 特斯拉研發費用及占營收比例（億美元） . 17 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 4 圖表 33 特斯拉汽車銷售和管理費用 . 17 圖表 34 特斯拉中國建廠歷程 . 18 圖表 35 國產 Model 3 與進口版本參數對比 . 18 圖表 36 國內 Model 3 與外資品牌電動車型對比 . 19 圖表 37 特斯拉產業鏈電新行業 A 股供應商及潛在標的 . 19 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 5

15、一、一、特斯拉：全球特斯拉：全球電動車行業的領航者電動車行業的領航者 1、全球全球電動車電動車龍頭，產銷量高速龍頭，產銷量高速增長增長盈利能力盈利能力顯著顯著提升提升 全球新能源汽車行業的領跑者。全球新能源汽車行業的領跑者。特斯拉創立于 2003 年，2004 年埃隆馬斯克加入公司并領導了 A 輪融資，2008 年 公司開始交付首款電動車 Roadster，其后又陸續發布 Model S、Model X、Model 3 等車型，出貨量爆發增長，引領全 球電動車行業發展。2016 年公司收購了美國太陽能發電系統供應商 SolarCity，向客戶提供包括 Powerwall 能源墻、 太陽能屋頂等

16、端到端的清潔能源產品。 “三步走三步走” 戰略實現從高端市場向中端市場延伸。戰略實現從高端市場向中端市場延伸。 在 2006 年， 馬斯克提出了特斯拉發展的 Master Plan， 即 “三步走” 戰略，目前已基本成功實現： 1）開發高端、高性能電動跑車，以足夠的“炫”吸引第一批目標顧客。）開發高端、高性能電動跑車，以足夠的“炫”吸引第一批目標顧客。特斯拉成立初期動力鋰電池等電動車核心部 件未實現產業化成本較高，公司 2006 年推出首款汽車 Roadster 也定位于高端的跑車，于 2008 年交付，售價達 10 萬 美元，百公里加速度約 3.7 秒，最高續航達到約 400 公里。Road

17、ster 推出后受到好萊塢明星和硅谷高管等社會名流好 評，但由于量產規模較小經濟效益有限，公司一度位于破產邊緣。 2）開發高端、高性能運動型電動汽車，以足夠的“炫”吸引第一批目標顧客。）開發高端、高性能運動型電動汽車，以足夠的“炫”吸引第一批目標顧客。特斯拉在 2012 年推出的 Model S 轎 車定位中端，售價較 Roadster 明顯降低，銷量也成倍提高。公司 2015 年推出了其 Model X，主要面向空間更大的高 端 SUV 市場。Model S 和 Model X 的成功實現了公司的規?；慨a，營收高速增長。 3）開發可大規模推廣的低成本經濟型電動汽車。）開發可大規模推廣的低成

18、本經濟型電動汽車。2016 年特斯拉的中型轎車 Model 3 發布，起步價 3.5 萬美元，作為 大眾款車型一經推出即稱為爆款，2017 年 3 季度起交付，已成為目前全球電動車銷量冠軍。 圖表圖表 1 特斯拉特斯拉“三步走”戰略產品路線“三步走”戰略產品路線圖圖 資料來源：CleanTechnica，華創證券 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 6 2019 年特斯拉銷售年特斯拉銷售 36.7 萬輛全球第一， 銷量結構上萬輛全球第一， 銷量結構上 Model 3 占比占比 82%， Model S 和和 Model X 開始降低。開始降低。 特斯拉 2019 年生產 36.5 萬

19、輛，銷售 36.7 萬輛全球第一。其中 Model S 和 Model X 合計生產 6.29 萬輛，交付 6.67 萬輛，Model 3 生產 30.2 萬輛，交付 30.1 萬輛。從 2017 年三季度經濟型的 Model 3 開始銷售，Model S 和 Model X 的銷量增速開始 走弱，而 Model 3 的銷量占比已經達到 82%。 圖表圖表 2 特斯拉分季度銷量特斯拉分季度銷量 資料來源：公司公告，華創證券 Model 3 已成為全球當之無愧第一爆款電動車型， 是第二名近已成為全球當之無愧第一爆款電動車型， 是第二名近 3 倍。倍。 根據 CleanTechnica 統計， 2

20、019 年前 11 月 Model 3 全球銷量第一，比第 2 至 4 名北汽 EU、比亞迪元、日產 Leaf 合計銷量還多，是第 2 名的接近 3 倍?？紤]到 Model 3 的售價原高于以上三款車型，其優勢地位更加凸顯。 圖表圖表 3 2019 年年 1-11 月全球電動車分車型銷量排名月全球電動車分車型銷量排名 資料來源：CleanTechnica，華創證券 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 Model S&XModel 3Model S&X增速 051015202

21、530 Volkswagen e-Golf BYD Tang Phev Chery eQ EV Tesla Model X Toyota Prius Phev BMW i3 Hyundai Kona EV Renault Zoe Mitsubishi Outlander Phev BMW 530e/Le SAIC Baojun E-Series Nissan LEAF BYD Yuan/S2 EV BAIC EU-Series Tesla Model 3 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 7 特斯拉特斯拉 2015 至至 2019 年營收翻年營收翻 5 倍，從倍，從 2019 年年

22、 Q3 起起再次實現再次實現盈利。盈利。特斯拉 2019 年實現營業收入 246 億美元，相 比 2015 年 40 億美元四年增長 500%， 四年復合增速 57%。 前期由于公司的產銷量規模限制和較高的研發投入持續虧 損， 2019 年 Q3、 Q4 特斯拉分別實現凈利潤 1.4 億、 1.1 億美元開始盈利。 預計隨著規?；嵘椭袊S投產降本， 特斯拉盈利能力將持續改善。 圖表圖表 4 2015-2019 年特斯拉年特斯拉營收及營收及凈利潤（億美元）凈利潤（億美元） 圖表圖表 5 特斯拉特斯拉分季度分季度營收及營收及凈利潤凈利潤（億美元）（億美元） 資料來源：公司公告，華創證券 資料

23、來源：公司公告，華創證券 2、產能快速釋放，歐洲和中國市場高增長可期產能快速釋放，歐洲和中國市場高增長可期 全球三大主要市場布局，產能快速釋放。全球三大主要市場布局，產能快速釋放。特斯拉的工廠分布在美國、中國、歐洲三個主要電動車市場，目前特斯拉 在美國加州 Fremont 工廠已建成 Model S/Model X 的產能 9 萬臺，Model 3/Model Y 的產能 40 萬臺，2019 年底其在 上海臨港的工廠一期已經投產，主要生產 Model 3。特斯拉認為其 2020 年實現 50 萬臺的產銷基本沒有壓力。此外， 特斯拉在上海工廠規劃的 Model Y 產線正在建設，德國工廠 Mo

24、del 3/Model Y 產線和北美的 Semi、Cybertruck 產線 還在規劃中。 圖表圖表 6 特斯拉現有工廠特斯拉現有工廠產能產能及規劃及規劃 地區地區 車型車型 現有產能現有產能 狀態狀態 美國加州美國加州 Model S/Model X 90000 已投產 Model 3/Model Y 400000 已投產 中國上海中國上海 Model 3 15000 已投產 Model Y 在建 德國柏林德國柏林 Model 3 規劃中 Model Y 規劃中 北美北美 Tesla Semi 規劃中 Roadster 規劃中 Cybertruck 規劃中 資料來源：公司公告，華創證券 4

25、0 70 118 215 246 -8.9 -6.8 -19.6 -9.8 -8.6 -50 0 50 100 150 200 250 300 20152016201720182019 營業收入凈利潤 27 28 30 33 34 40 68 72 45 64 63 74 -3.3 -3.4 -6.2 -6.8 -7.1 -7.2 3.1 1.4 -7.0 -4.1 1.4 1.1 -20 0 20 40 60 80 營業收入凈利潤 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 8 特斯拉在美國市場銷量一騎絕塵，特斯拉在美國市場銷量一騎絕塵，2019 年起由于累計超過年起由于累計超過 20 萬

26、輛補貼額度，增速開始下降。萬輛補貼額度，增速開始下降。根據 CleanTechnica 統 計，2019 年，特斯拉在美國市場銷售 19.2 萬輛，占美國電動車市場銷量一半以上。其中 Model 3 銷量 15.9 萬輛， Model X 銷售 1.9 萬輛，Model S 銷售 1.4 萬輛，在美國單車型銷量 1 萬輛以上的 5 款車型中占了 3 款。不過從銷量 增速來看，2019 年起特斯拉在美國市場同比增速持續下行，2019 年下半年同比下滑，主要原因是 2018 年下半年起 特斯拉美國累計銷量超過了 20 萬輛補貼額度，消費者稅收抵扣降低，此外 2019 年起特斯拉 Model 3 開

27、始交付歐洲 和中國市場，在產能緊張的情況下部分影響了美國市場銷量。 圖表圖表 7 美國美國市場電動車市場電動車 2019 年年銷量銷量排行排行 圖表圖表 8 特斯拉美國特斯拉美國市場市場月度銷量月度銷量 資料來源：CleanTechnica，華創證券 資料來源：CleanTechnica，華創證券 歐洲市場受益于歐洲市場受益于 Model 3 放量高速增長。放量高速增長。 2018 年特斯拉在歐洲市場銷量為 2.9 萬輛， Model 3 去年在歐洲開始銷售實 現爆發增長，達到 9.5 萬輛，銷量大幅領先排名其后的雷諾 Zoe 和日產 Leaf。歐洲電動車市場空間潛力較大，預計 特斯拉未來幾年

28、仍將實現高速增長。 圖表圖表 9 歐洲歐洲市場市場 2019Q1-Q3 電動車電動車銷量銷量排行排行 圖表圖表 10 特斯拉歐洲特斯拉歐洲市場市場月度銷量月度銷量 資料來源：CleanTechnica，華創證券 資料來源：CleanTechnica，華創證券 1166 1723 2594 4863 5369 12365 14100 16418 19225 158925 050000 100000150000200000 Kia NiroEV* Hyundai Kona Electric* Jaguar I-Pace Volkswagen e-Golf Audi e-tron Nissan Le

29、af Tesla Model S ChevroletBoltEV Tesla Model X Tesla Model 3 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 當月銷量同比增速 020000400006000080000 others Tesla Model X Hyundai Ioniq

30、 Smart Fortwo Tesla Model S Kia Niro EV Jaguar I-Pace Audi e-Tron Hyundai Kona EV BMW i3 Volkswagen e-Golf Nissan Leaf Renault Zoe Tesla Model 3 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 5000 10000 15000 20000 25000 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01

31、 2019-04 2019-07 2019-10 當月銷量同比增速 特斯拉特斯拉專題系列專題系列 ）1210 號 9 中國是全球最大電動車市場，特斯拉上海工廠投產后有望將實現滿產滿銷。中國是全球最大電動車市場，特斯拉上海工廠投產后有望將實現滿產滿銷。我國新能源汽車行業在政府扶持的背景 下，從 2014 年起爆發增長，2019 年新能源乘用車銷量達 106 萬輛，同比增長 0.7%。去年國內新能源汽車銷量增速 的下滑主要是受補貼影響，但從車型結構來看，B 級、C 級高端乘用車仍實現較好增長。國內市場電動車及鋰電產 業輛配套齊全，消費者對于新能源汽車接受度也在持續提升。特斯拉 Model 3 在 2019 年開始對中國銷售，出貨量高 速增長。目前特斯拉上?；禺a能 15 萬輛，預計 2