玻纖行業專題報告：光伏邊框篇玻纖新應用大道寬又闊-230530（18頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 玻纖行業專題報告 玻纖新應用，大道寬又闊光伏邊框篇 2023 年 05 月 30 日 光伏邊框，玻纖復合材料的新應用 邊框是光伏組件的重要輔材之一，其中鋁邊框市占率達 96%，其他材質應用于少數特定場景。近期玻纖復合材料用于光伏邊框，有了實質進展。如果能夠部分替代鋁型材（在光伏邊框領域），對玻纖行業是一件大事，按照我們的假設，10%滲透率對應新增需求 18.9萬噸，拉動 2.8%新增需求，25%滲透率對應 6.9%新增需求。新應用+傳統需求復蘇，2024 年玻纖行業供需關系的預期，有望“反轉”。契機：降本訴求+新場景

2、（1）降本：光伏邊框在組件成本中占比達 9%，是組件中成本占比最高的輔材。鋁邊框定價模式為公開市場鋁錠價格+邊框加工費，其中加工費相對穩定，主要受鋁錠價格波動干擾。鋁價高位、玻纖價格低位情況下，玻纖替代鋁經濟性價比凸顯。當前鋁錠價格較 2020年底部上漲 64.6%，而玻纖價格較 2020 年底部下降 0.7%，相較鋁合金漲幅，玻纖性價比凸顯。我們測算當前鋁價下，單套組件鋁邊框成本為 73.53 元，當前玻纖及聚氨酯價格情況下，單套組件復合材料邊框成本為 52.05 元，可降本約 29%。（2）無電偶腐蝕適應海上光伏等場景：海上光伏電站要求光伏組件材料具備較強的耐鹽霧腐蝕特性，鋁是活潑金屬，抵

3、抗鹽霧腐蝕能力很差；而復合材料無電偶腐蝕性，在海上光伏電站中是一種較好的技術解決方案。當前多家復合材料邊框廠商如振石、德意隆、沃萊新材、福膜科技已通過第三方材料認證，后續重點關注下游組件廠認證、測評環節，我們預計復合材料邊框推進速度較快的下游組件廠包括，晶科、隆基、阿特斯、億晶光電等。我們預計下游組件廠認證、測評環節預計最快有望在 23Q3 有積極變化，行業起量預計在 2024-2025 年?？臻g：樂觀拉動玻纖需求 10%+，較快消耗新增玻纖供給 1GW 光伏組件約對應 3636 噸玻纖需求，我們測算保守、中性、樂觀三種情形，復合材料邊框滲透率分別對應為 10%、25%、50%，三種情形下 2

4、025 年光伏復合材料邊框分別可拉動 18.9、47.3、94.5 萬噸玻纖需求。2022 年我國玻纖產量為 687 萬噸，對應新增需求占比為 2.8%、6.9%、13.8%。投資建議：玻纖方面，我們預計后續光伏復材邊框所用的玻纖主要為普通無堿粗紗，降本替代邏輯下，成本管控能力較強的企業，預計在新領域保持優勢。我們預計玻纖23Q2-Q3 供給壓力輕，價格跟隨需求有向上的弱彈性，同時光伏復材邊框有望成為新增長極，推薦【中國巨石】【中材科技】【長海股份】【山東玻纖】；復材邊框廠商方面，建議關注各廠商在下游頭部組件廠認證進展、擴產情況，包括【博菲電氣】（中信分類化工）。風險提示：復合材料邊框滲透率提

5、升不及預期；新材料/技術替代風險；海上光伏新增裝機量不及預期。重點公司盈利預測、估值與評級 代碼 簡稱 股價（元）EPS（元）PE（倍）評級 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 600176 中國巨石 13.66 1.65 1.52 1.78 8 9 8 推薦 002080 長海股份 13.68 2.00 1.77 2.35 7 8 6 推薦 300196 中材科技 19.92 2.09 2.10 2.40 10 9 8 推薦 605006 山東玻纖 7.71 0.89 0.69 0.95 9 11 8 推薦 001255 博菲電氣 41.30 0.87 1

6、.79 2.64 47 23 16 -資料來源：Wind，民生證券研究院預測;（注：股價為 2023 年 5 月 29 日收盤價；未覆蓋公司博菲電氣數據采用 wind 一致預期）推薦 維持評級 分析師 李陽 執業證書：S0100521110008 郵箱：liyang_ 研究助理 趙銘 執業證書：S0100122070043 郵箱：zhaoming_ 相關研究 1.建材建筑周觀點 20230528：“一帶一路”仍是全年主線，“中特估”重在基本面改善-2023/05/28 2.建材建筑周觀點 20230521：看好新疆經濟“強復蘇”，建材關注“脫房向需”-2023/05/21 3.建材建筑周觀點

7、20230514：順周期的預期正在企穩-2023/05/14 4.建材建筑周觀點 20230506：中亞峰會召開在即，新疆板塊繼續沖刺-2023/05/07 5.建材建筑周觀點 20230423：“帶路”訂單大幅增長，玻璃庫存 7 連降-2023/04/23 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 玻纖新應用：光伏邊框材料.3 1.1 替代的契機是什么？.3 1.2 市場需要等多久？.8 1.3 存在哪些爭議？.9 1.4 玻纖和下游復材企業，進入難度大嗎？.10 1.5 樂觀拉動玻纖需求 10%+，玻纖供需關系步入新階段？.

8、11 2 投資建議.13 2.1 復材邊框廠商進展.13 2.2 行業投資建議.15 3 風險提示.16 插圖目錄.17 表格目錄.17 BVhU3UlX8Z4WkZ1WjZdU7NdNbRsQmMoMoNeRmMnQkPnOqR7NrRuNvPtOyQwMsPqO行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 玻纖新應用：光伏邊框材料 光伏邊框：用于保護光伏玻璃邊緣、加強組件密封性能、提高組件機械強度，是重要輔材之一，成本角度邊框占比 9%，重量角度邊框占比 8.9%。約 96%的邊框材質選擇鋁型材，玻纖復合材料、不銹鋼、橡膠等用于少數特

9、定場景。玻纖復合材料用于光伏邊框，有了實質進展：振石集團獲得全球第一張德國萊茵 TV 集團頒發的光伏組件用復合材料邊框證書；行標光伏組件用玻纖增強復合材料邊框（計劃號：2022033-CPIA）（草案稿）由中國光伏行業協會編制，2023年 4 月 20 日在常州召開標準啟動會。玻纖復合材料，如果能夠部分替代鋁型材（在光伏邊框領域），對玻纖行業是一件大事，按照我們的假設，10%滲透率對應新增需求 18.9 萬噸，拉動 2.8%新增需求，25%滲透率對應 6.9%新增需求。新應用+傳統需求復蘇，2024 年玻纖行業供需關系的預期，有望“反轉”。本文將嘗試回答 5 個問題，來證明光伏復合材料邊框替代

10、鋁邊框、玻纖復材替代鋁型材的可能性。1.1 替代的契機是什么？首先，組件廠降本需求、玻纖價格“降出”性價比。光伏邊框在組件成本占比達 9%，是組件中成本占比最高的輔材。目前主流鋁邊框定價模式為：公開市場鋁錠價格+邊框加工費。其中，加工費相對穩定，鋁邊框價格主要受鋁錠價格影響。表1：復合材料邊框在力學性能、耐候性、降碳等方面具備優勢 性能 鋁邊框 復合材料邊框 力學性能 250MPa 800-1200MPa 耐候性能 耐濕熱，不耐鹽霧酸堿 耐濕熱、紫外和鹽霧酸堿 碳排放（CO2/T）15.8T 0.23T 電偶腐蝕性 易出現電偶腐蝕 無電偶腐蝕 比重（g/cm3）2.7 2.1 資料來源：沃萊新

11、材官網，民生證券研究院 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 圖1：2022 年光伏組件成本拆分（按金額）資料來源：永臻股份招股說明書，民生證券研究院 相較鋁合金漲幅，玻纖性價比凸顯，本輪周期價格波動幅度更小，玻纖本輪周期（2020 年后）價格已經創新低。2020-2022年全國纏繞直接紗2400tex價格高點出現在2021年10月，為 6233 元/噸，較低點（2020 年 7 月）上漲 2244 元/噸，漲幅 56.3%；全國鋁錠 A00 價格（2021 年 10 月）為 22848 元/噸，較低點（2020年 3 月）上漲 11

12、450 元/噸，漲幅 100.5%。截至 2023 年 4 月 30 日，全國纏繞直接紗 2400tex 價格 3950 元/噸，較低點（2020 年 7 月）下降 39 元/噸，降幅 1.0%。全國鋁錠 A00 價格為 18758 元/噸，較低點（2020 年 3 月）上漲 7360 元/噸，漲幅64.6%。圖2：當前鋁錠價格較 2020 年底部上漲 64.6%圖3：當前玻纖價格較 2020 年底部下降 0.7%資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：卓創資訊，民生證券研究院 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 單套光伏邊框

13、由鋁錠替換為玻纖復合材，我們測算（靜態價格下）可降本約29%：注意：測算僅供參考，不代表企業的實際數據 我們根據當前鋁價，測算單套組件鋁邊框成本為 73.53 元。根據永臻股份招股說明書數據，以 P 型單晶 182mm（M10）電池組件為例，裝機容配比 1.2、單套組件功率 550W。對應每套組件配套邊框 2.85kg。鋁錠現價為 18.8 元/kg，鋁邊框成品加工費在 7 元/kg。對應單套鋁邊框成本 73.53 元，單 W 組件鋁邊框成本 0.1337 元。表2：光伏鋁邊框成本測算 數值 單套組件邊框功率（W）550 單套鋁邊框重量（Kg）2.85 鋁錠價格（元/Kg）18.8 加工費（元

14、/Kg）7 單套組件邊框成本（元）73.53 單 W 組件邊框成本（元）0.1337 資料來源：永臻股份招股說明書，wind，民生證券研究院測算 我們根據當前玻纖、聚氨酯價格，測算單套組件復合材料邊框成本為 52.05元。鋁邊框比重為 2.7g/cm3、復合材料邊框比重為 2.1g/cm3（數據來源：沃萊新材官網），密度較低情況下，我們保守假設復合材料邊框重量為 2.5kg，減重12.3%。參考重慶億煊，其復合材料邊框原材料中，玻纖含量達80%、聚氨酯為20%，即對應單套復合材料邊框玻纖用量 2kg、聚氨酯用量 0.5kg。玻纖現價為 4 元/kg，聚氨酯 DMI 現價為 19.35 元/kg

15、，對應單套復合材料邊框玻纖成本 8 元、聚氨酯成本 9.68 元。為增加復合材料邊框耐候性及耐腐蝕性，需對切割后的材料件進行氟碳涂料噴涂。當前 72 版組件尺寸為 2278mm*1134mm，周長為 6.82m，單米氟碳涂料噴涂成本我們假設為 2 元，對應單套噴涂成本為 13.65 元。加工費方面，鋁邊框成品加工費在 7 元/kg，考慮到當前復合材料邊框技術成熟度、成品率仍較鋁邊框有一定差距，我們保守假設，復合材料邊框成品加工費需提高 20%、即 8.4 元/kg，對應單套加工費為 21 元。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 綜合

16、考慮玻纖+聚氨酯+噴涂+加工費成本，單套復合材料邊框成本 52.32元，單 W 組件復合材料邊框成本 0.0951 元。表3：光伏復合材料邊框成本測算 數值 單套組件邊框功率（W）550 單套組件邊框重量（Kg）2.5 聚氨酯占比 20%玻纖占比 80%單套聚氨酯用量（Kg）0.5 單套玻纖用量（Kg）2 聚氨酯價格（元/Kg）19.35 玻纖價格（元/Kg）4 聚氨酯成本（元/套）9.68 玻纖成本（元/套）8 噴涂成本（元/套）13.65 加工費用（元/套）21 單套成本（元/套）52.32 單 W 組件邊框成本（元）0.0951 資料來源：沃萊新材官網，wind，民生證券研究院測算 因此

17、，靜態價格前提下，測算玻纖復合材可降本約 29%?？紤]到復合材料邊框中，玻纖、聚氨酯、噴涂等成本占比較為平均，我們預計鋁價波動是替代性價比的關鍵因素。動態測算下，鋁錠價格回落到 11-12 元/kg，成本才有望打平復合材料。參考當前電解鋁及玻纖行業庫存，我們預計以上發生可能性偏低。圖4：我國電解鋁行業庫存 圖5：玻纖行業庫存 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：卓創資訊，民生證券研究院 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 第二，海上光伏是匹配的應用場景。不止是成本優勢，無電偶腐蝕在海上光伏場景優勢突出。光伏組件向面板更大、

18、雙玻雙面發電、免電勢差誘發衰減、BIPV 等新方向發展，光伏邊框的比強度要求和絕緣性要求日益提高。尤其在海上光伏電站，要求光伏組件材料具備很強的耐鹽霧腐蝕特性，而鋁是活潑金屬，抵抗鹽霧腐蝕能力較弱，傳統鋁邊框方案很難保證25 年使用壽命；而復合材料無電偶腐蝕性，在海上光伏電站中是重要的技術解決方案之一。以鋁合金邊框為例，近海組件邊框受鹽霧侵蝕，單層鍍膜玻璃和接線盒都存在水汽現象，需要加強保護；組件邊緣密封膠封閉不好，水汽對內部進行侵蝕，無框雙玻邊緣層壓不當、存在分層，更易受到水汽侵蝕，傳統鋁邊框方案很難保證 25年的使用壽命。水面開闊沒有遮擋物，日照較長且利用充分，較陸地光伏可提升發電量 5-

19、10%。近 2 年，國內沿海省份如山東、江蘇、浙江、遼寧、廣東等積極規劃海上光伏項目，例如 2022 年 7 月山東出臺海上光伏建設工程行動，打造“環渤海、沿黃?！彪p千萬千瓦級海上光伏基地，“環渤?！被夭季趾Ｉ瞎夥鼒鲋?31 個、總裝機規模 1930 萬千瓦，“沿黃?！被夭季趾Ｉ瞎夥鼒鲋?26 個、總裝機規模 2270萬千瓦。截至 2022 年 5 月，我國確權海上光伏項目共 28 個、累計確權面積約1600 公頃，少數項目已實現部分容量并網發電。博菲電氣光伏復合材料邊框已具備海上應用的相關研發和應用經驗。圖6：海上光伏圖示 資料來源：比比電，民生證券研究院 第三，降碳的契機，但考慮再生鋁

20、和玻纖回收價值偏低，不是主要觸發因素。電解鋁是典型的高耗能產業，而玻纖可顯著降低碳排放：行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 根據 IAI 數據，2019 年單噸電解鋁碳排放約 16.5 噸，其中電力環節、熱能以及生產過程中直接排放分別達 10.7、2.1、1.5 噸；根據中國巨石官網數據，目前每噸玻纖產品全國平均碳排放為 1.5 噸、中國巨石不到 1 噸。整體而言，玻纖的碳排放僅為電解鋁的 9.1%。但需考慮鋁材易回收、熔融溫度低，廢料容易再生，回收率極高，再生鋁碳排放只有原鋁的 5%，節能減排效果顯著。2021 年再生鋁占原鋁產量

21、比重為 21.7%；而復合材料目前回收成熟度不高，不能給組件業主帶來一定的回收利用價值。圖7：玻纖碳排放僅為電解鋁的 9.1%圖8：2016-2021 年再生鋁占原鋁產量比重 資料來源：中國巨石官網，IAI，民生證券研究院 資料來源：澎湃網，民生證券研究院 1.2 市場需要等多久？2023 年 4 月 12 日，振石集團華智研究院獲得德國萊茵 TV 集團頒發的全球首張光伏組件用復合材料邊框證書，本次認證產品通過萊茵公司 2PfG2923 標準認證。本次測試環節的重點是耐老化測試、阻燃性能、力學性能等，振石集團產品均表現優異。除振石外，德意隆、沃萊新材、福膜科技等復合材料邊框廠商均已通過行業權威

22、的 TV 萊茵認證。德國萊茵 TV 集團是全球 TOP5 認證機構之一、最早進入中國的國際認證機構，擁有近 150 年經驗，檢測業務覆蓋面廣，其中在光伏領域具備廣泛影響力。市場推廣角度，一般光伏輔材如果要應用到光伏組件上，首先需要材料通過第三方材料認證，組件廠商將該材料應用到自己的組件上，再去組件第三方機構做認證，通過認證后，組件廠商自身測試無太大問題，則可逐漸起量。當前多家復合材料邊框廠商如振石、德意隆、沃萊新材、福膜科技已通過第三方材料認證，因此后續重點關注下游組件廠認證、測評環節，下游組件廠推進速度行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報

23、告 9 較快的包括晶科（2022 年 8 月晶科能與德毅隆、科思創投資組成的參編單位，就關于晶體硅光伏組件用玻纖增強復合材料邊框的技術標準立項展開討論）、隆基（2022 年 12 月與萬華達成戰略合作，其中包括聚氨酯復合材料邊框合作）、阿特斯（2013 年與德毅隆共同合作對玻纖聚氨酯復合材料多項性能全面測試，2014-2015 年復合材料邊框組件應用于上海和浙江 2 個分布式屋頂光伏項目）、億晶光電（2023 年 2 月德國 VDE 檢測研究所為億晶光電頒發了首張使用復合材料光伏邊框的組件產品認證證書，該產品復材邊框由德毅隆制造）。下游組件廠認證、測評環節預計最快或有望在 23Q3 有積極變化

24、，行業起量或在 2024-2025年。但是傳統光伏鋁邊框不會“坐以待替”，參考用于海洋環境（如船舶）中的鋁合金材料，由于長期受海水浸泡、流水沖擊、干濕交替作用，涂覆于鋁合金的防腐底漆具有具有良好的耐海水性，對基材具有強附著力，與防污涂料間具有良好的層間附著力。常用的有環氧胺類底漆、環氧聚酞胺類底漆、氯化橡膠類防銹底漆。1.3 存在哪些爭議？目前復合材料邊框快速滲透仍存在以下爭議：海上光伏風力大，對材料、磨具精度要求更高，要求材料耐沖擊能力高。復合樹脂邊框對精度要求較高，當精度存在偏差時，受到很重外力情況下，存在邊框擠壓變形的可能性。復合材料拉擠速度慢于鋁型材，復合材料拉擠成型技術為自動化或半自

25、動化流水線生產，速度達 10m/min，而塑性好的鋁合金型材擠壓速度更快，可達 100m/min。玻纖含量較低時，無法在復合材料中形成較好的應力傳遞網絡，使得玻纖在復合材料受到沖擊載荷下以缺陷的形式存在，導致復合材料整體沖擊強度降低。隨著玻纖含量增加，復合材料沖擊強度將會提升。（數據來源：長/短玻纖增強 PPS 復合材料的性能對比）光伏邊框可能引雷，主因系光伏電站中金屬邊框串起來、較容易感應到雷電，鋁邊框具有良好的導電性能，可在雷雨天氣用作避雷。而復合材料邊框在避雷方面或仍需檢驗。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 圖9：纖維含量

26、越高，復合材料拉伸強度越大 圖10：纖維含量越高，復合材料彎曲強度越大 資料來源：長/短玻纖增強 PPS 復合材料的性能對比，民生證券研究院 資料來源：長/短玻纖增強 PPS 復合材料的性能對比，民生證券研究院 考慮到海上光伏發展催生復合材料邊框的應用場景，陸地光伏滲透率可能偏慢，假設陸地推廣效果一般，只有海上光伏大范圍使用。目前山東省公布明確的海上光伏建設項目，樁基固定式海上光伏項目 2025 年累計建成并網 11GW（22 年累積建成并網 1.5GW）、漂浮式海上光伏建成并網 1GW，即 2023-2025 年累積建成海上光伏項目 10.5GW，根據表 3 測算，1GW 光伏組件約對應 3

27、636 噸玻纖需求，預計 2023-2025 年，僅山東海上光伏項目累計拉動玻纖 3.82 萬噸。1.4 玻纖和下游復材企業，進入難度大嗎？玻纖增強聚氨酯，即 GRPU，以無紡玻璃纖維紗為增強材料，聚氨酯樹脂為基體樹脂，通過注射浸膠拉擠工藝生成。傳統樹脂拉擠型材時，需使用多達 4-5 種不同的玻璃纖維氈，且氈需裁切造形。聚氨酯拉擠可用玻纖無堿粗紗來代替玻纖氈，減少原料成本、操作勞力成本，提高生產線速度。圖11：玻纖增強聚氨酯生產工藝流程 資料來源：聚氨酯拉擠的發展狀況及應用，民生證券研究院 玻纖增強聚氨酯材料行業里已應用多年，技術相對成熟：行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請

28、務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 GRPU 門窗型材，具有高隔熱性，室溫下導熱系數僅為 0.22W/mK，為鋁合金的 1/700；低熱膨脹，線性熱膨脹系數約為 710-6/K，遠低于鋁合金，溫度變化時不會與墻體產生縫隙、密封性良好，保證整窗在溫差較大環境下的隔熱性；耐腐蝕性能優于其他材質門窗型材，尤其適用于沿海、有腐蝕性及一般潮濕場所；電性能佳，不受電磁波作用、不反射無線電波，在通訊系統建筑上有特殊用途。GRPU 集裝箱地板，相較傳統木質材料，重量減輕 22%，降低整船、整車集裝箱油耗和運輸成本；保持足夠韌性，降低維護成本；增加集裝箱使用壽命，傳統集裝箱木地板使用壽命只有 5-10

29、 年，GRPU 集裝箱地板可超過 20 年。GRPU 其他用途包括鐵路枕木、梯子桿、工具柄等。我們預計后續光伏復材邊框所用的玻纖主要為普通無堿粗紗，判斷依據是聚氨酯拉擠用玻纖無堿粗紗，無需用到高價高模量產品，降本提效是光伏行業的重要趨勢，玻纖替代鋁核心邏輯便在于降本。重點關注：降本替代邏輯下，原先成本管控能力較強的玻纖企業，預計在光伏復材邊框領域仍具備領先優勢，但行業門檻不算高；復合材料邊框廠通過下游組件廠的驗證進展。1.5 樂觀拉動玻纖需求 10%+，玻纖供需關系步入新階段？根據表 3 測算，1GW 光伏組件約對應 3636 噸玻纖需求。Navigant 預計 2025年全球光伏新增裝機 5

30、20GW，我們按照保守、中性、樂觀三種情形，假設復合材料邊框滲透率分別對應 10%、25%、50%，拉動玻纖需求量 18.9、47.3、94.5 萬噸。2022 年我國玻纖產量為 687 萬噸，新增需求占比 2.8%、6.9%、13.8%。我們測算，2023 年行業實際凈新增產能預計在 54 萬噸，2024 年行業擬新增產能估計 70 萬噸以上（僅考慮巨石+中材+山玻），取中性假設，2025 年邊框新增需求 47.3 萬噸，可以抵消大部分供給新增影響。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖12：2022 年我國玻纖產量 687 萬

31、噸，同比+10.2%資料來源：中國玻纖工業協會，民生證券研究院 表4：光伏復合材料邊框拉動玻纖需求測算 保守 中性 樂觀 全球光伏新增裝機（GW）520 復合材料邊框滲透率 10%25%50%復合材料邊框組件新增裝機（GW）52 130 260 光伏領域玻纖新增需求（萬噸）18.91 47.27 94.54 資料來源：沃萊新材官網，Navigant，民生證券研究院測算 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 2 投資建議 2.1 復材邊框廠商進展 2.1.1 博菲電氣 博菲電氣深耕電氣絕緣材料等高分子復合材料十余年，在樹脂開發應用、復

32、合材料制造工藝和性能評定方面具有豐富技術積累。2022年博菲電氣收入3.54億，同比-7.3%，2018-2022 年收入 CAGR 為 28.8%；歸母凈利 0.69 億，同比-8.8%，2018-2022 年歸母凈利 CAGR 為 38.8%。應用領域：2022 年風電收入占比 48%，軌道交通 17%；產品結構：2022 年絕緣樹脂收入占比 52%，槽楔與層壓制品 18%，云母制品 10%。圖13：2018-2022 年博菲電氣營收及 yoy 圖14：2018-2022 年博菲電氣歸母凈利及 yoy 資料來源：博菲電氣公司公告，民生證券研究院 資料來源：博菲電氣公司公告，民生證券研究院

33、圖15：2022 年博菲電氣營收按應用領域拆分 圖16：2021 年博菲電氣營收按產品結構拆分 資料來源：博菲電氣公司公告，民生證券研究院 資料來源：博菲電氣公司公告，民生證券研究院 2023 年 5 月博菲電氣擬發行 3.9 億元可轉債，用于浙江海寧年產 7 萬噸新能源復合材料制品建設項目（總投資額為 5.77 億元）。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 光伏復合材料邊框要求制品達到高直線度和高生產效率，對材料配方、復合工藝技術要求高，博菲電氣在相關領域具備技術儲備及生產工藝積累。同時，光伏復合材料邊框與博菲電氣主要產品絕緣槽楔

34、具有生產設備、技術路線、生產工藝的類似性。認證方面，博菲電氣已與下游知名光伏組件廠商密切開展光伏復合材料邊框產品的測試及認證工作。2.1.2 振石集團 振石集團主要業務包括特種鋼材、鎳鐵制造、礦產資源、風電基材、復合新材、科技研發、貿易物流、房產開發、酒店健康、金融投資等板塊，2019-2021 年總營收分別為 131.6、169.3、250.1 億元，歸母凈利潤分別為 9.1、11.63、49.34 億元。振石深耕玻纖及復合材料行業 30 余年，在玻纖制造、風電基材板塊成功培育了巨石、恒石兩大行業巨頭，是復合材料邊框先行者。2023 年 4 月 12 日振石集團華智研究院獲得德國萊茵 TV

35、集團頒發的光伏組件用復合材料邊框證書，認證產品在耐老化測試、阻燃性能、力學性能等方面均表現優異。振石集團持有中國巨石 15.59%股份。2.1.3 德毅隆 德毅隆采用集中控制網絡注射拉擠生產工藝生產 GRPU 型材，一期已投產型材拉擠線 34 條、環保自動涂裝線和型材加工線，目前已具備年產 5GW 光伏邊框型材產能，2023 年年底預計將具備年產 15GW 光伏邊框型材產能。產品認證方面，2013 年德毅隆與阿特斯合作對玻纖增強聚氨酯復合材料多項性能全面測試，2014-2015 年產品分別應用于上海和浙江的 2 個分布式屋頂光伏項目。當時受限于鋁價成本較低，德毅隆推進光伏復合材料邊框進展擱置，

36、2020年以來重新啟動，如 2023 年 2 月德國 VDE 為億晶光電頒發光伏復合材料邊框組件認證，該邊框組件選用德毅隆生產的玻纖增強聚氨酯復合材料制造。2.1.4 沃萊新材 沃萊新材專注于光伏組件復合材料邊框的研發和生產。公司針對海面光伏、屋頂分布式、地面電站 3 個應用場景，分別推出波塞冬、魯班、炎黃系列復合材料板框。產品認證方面，2023 年 2 月 TV 南德為沃萊新材的光伏復合材料邊框頒發行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 產品認證證書。2.1.5 福膜科技 福膜科技深耕光伏行業 13 年，是光伏組件封裝背板用 PVD

37、F 膜龍頭企業，市占率超 50%。產品認證方面，福膜科技復合材料邊框 2015 年研發成功，并于同年投建示范電站（紹興/新昌），至今運行良好。2023 年 4 月 TV 南德為福膜科技光伏復合材料邊框頒發認證證書。2.2 行業投資建議 玻纖制造方面，我們預計后續光伏復材邊框所用的玻纖主要為普通無堿粗紗，降本替代邏輯下，成本管控能力較強的玻纖企業，在光伏復材邊框領域仍具備領先優勢。我們預計玻纖23Q2-Q3供給壓力偏輕，價格跟隨需求有向上的弱彈性，同時光伏復材邊框有望成為玻纖新能源領域又一增長極，推薦【中國巨石】【中材科技】【長海股份】【山東玻纖】。復材邊框廠商方面，建議關注各廠商在下游頭部組件

38、廠認證進展以及產能擴張情況，包括【博菲電氣】（中信分類化工），非上市企業包括【振石集團】（持股巨石 15.59%股份）、【德毅隆】、【沃萊新材】、【福膜科技】。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 3 風險提示 1）復合材料邊框滲透率提升不及預期。我們測算玻纖復材邊框具備降本+適應特殊應用場景+降碳等優點，但鋁同樣有可回收率高等優點，同時當前復合材料邊框仍處于下游組件廠認證環節，認證進展存在不確定性。若復合材料邊框滲透率提升不及預期，則本文測算的市場空間可能無法達到。2）新材料/技術替代風險。當前行業除鋁邊框、玻纖聚氨酯復材邊框外，

39、同樣有鋼邊框等其他技術在參與認證，后續仍存在一定新材料/技術替代風險。3）海上光伏新增裝機量不及預期。目前復合材料邊框應用于海上光伏，較鋁邊框有明顯優勢，國內各省份如山東出臺較大力度海上光伏推廣政策。但若后續海上光伏新增裝機量不及預期，則復合材料邊框滲透率提升可能不及預期。行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 插圖目錄 圖 1：2022 年光伏組件成本拆分（按金額）.4 圖 2：當前鋁錠價格較 2020 年底部上漲 64.6%.4 圖 3：當前玻纖價格較 2020 年底部下降 0.7%.4 圖 4：我國電解鋁行業庫存.6 圖 5：玻

40、纖行業庫存.6 圖 6：海上光伏圖示.7 圖 7：玻纖碳排放僅為電解鋁的 9.1%.8 圖 8：2016-2021 年再生鋁占原鋁產量比重.8 圖 9：纖維含量越高，復合材料拉伸強度越大.10 圖 10：纖維含量越高，復合材料彎曲強度越大.10 圖 11：玻纖增強聚氨酯生產工藝流程.10 圖 12：2022 年我國玻纖產量 687 萬噸，同比+10.2%.12 圖 13：2018-2022 年博菲電氣營收及 yoy.13 圖 14：2018-2022 年博菲電氣歸母凈利及 yoy.13 圖 15：2022 年博菲電氣營收按應用領域拆分.13 圖 16：2021 年博菲電氣營收按產品結構拆分.1

41、3 表格目錄 重點公司盈利預測、估值與評級.1 表 1：復合材料邊框在力學性能、耐候性、降碳等方面具備優勢.3 表 2：光伏鋁邊框成本測算.5 表 3：光伏復合材料邊框成本測算.6 表 4：光伏復合材料邊框拉動玻纖需求測算.12 行業專題研究/建材 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方

42、的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指

43、數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的

44、資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告

45、提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026