同慶樓-公司深度報告：百年民企老字號餐飲為基打造多成長曲線-230609（35頁）.pdf

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1、 同慶樓（605108.SH）深度報告：百年民企老字號餐飲為基，打造多成長曲線 Table_CoverStock 同慶樓（605108.SH）深度報告 Table_ReportTime2023 年 06 月 09 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 公司研究 Table_ReportType 深度報告 Table_StockAndRank 同慶樓同慶樓 (6 60510805108.SH).SH)投資評級投資評級 買入買入 上次上次評級評級 Table_Chart 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_BaseData 公司主要數據 收盤價（元）33.79 52 周

2、內股價 波動區間(元)16.93-39.42 最近一月漲跌幅()-0.85 總股本(億股)2.60 流通 A 股比例()31.41 總市值(億元)87.85 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_Author 劉嘉仁 社零&美護首席分析師 執業編號：S1500522110002 聯系電話：15000310173 郵 箱： 王 越 社零&美護分析師 執業編號：S1500522110003 聯系電話：18701877193 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 Table_Title 同慶樓

3、（同慶樓（6 605108.SH05108.SH）深度報告：）深度報告：百年民企老百年民企老字號餐飲為基，打造多成長曲線字號餐飲為基，打造多成長曲線 Table_ReportDate 2023 年 06 月 09 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary A股領先的百年民營股領先的百年民營餐企餐企。同慶樓品牌成立于 1925年，于 2004年被沈基水拍賣所得，成為 A 股為數不多的百年民營餐企。公司定位于大眾消費，主營門店分布在安徽、江蘇區域，但區外門店擴張迅速。同慶樓通過內部控制、品牌、可復制運營模式實現拓店成本穩定可控，盈利能力優于行業平均。同慶樓疫情期間展現了強有力的經營

4、韌性，疫后復蘇領先行業內同比公司。2020 年公司成立餐飲、婚禮、賓館、食品、新餐飲五大事業部，分別對應餐飲宴會業務、酒店業務、食品業務、新餐飲業務，打造了以餐飲為核，“餐飲+宴會+住宿+食品”的多輪驅動新模式。標準化可復制運營模式，助力門店加速擴張標準化可復制運營模式，助力門店加速擴張。同慶樓門店雖全部采用直營模式，但仍能在全國快速拓店。一方面，在門店面積、選址、開業籌備等開店流程方面，同慶樓實現了開店流程標準化；另一方面，公司運用 ERP 系統及操作手冊實現了門店前廳服務及管理的標準化，以“中央廚房+廚師專業菜系分組”來保證菜品口味及創新，憑供應鏈集中采配降本增效，通過股權激勵、績效考核、

5、人才儲備保證運營，四大模式力撐企業展店。伴隨公司上市融資，同慶樓或將加速在全國范圍內擴張門店，優先布局于滬寧線和浙江、湖北兩省，公司預計在 2027 年實現百店目標。一站式婚宴服務構筑企業一站式婚宴服務構筑企業競爭競爭護城河護城河。我國婚慶市場的發展由“數量拉動”提級為“價格驅動”，婚宴占比超 50%，為主要增長點。受益于城鎮化及居民可支配收入的提升，我國整體婚宴市場規模增長。據艾媒咨詢統計，2017-2021 年，“一站式”婚禮服務檢索量同比增長 343.5%、343.47%、390.7%、413%、343.5%，已成為 Z 世代結婚人群的新風尚。同慶樓以提供專屬策劃師、主持人、化妝師、攝影

6、師、餐飲宴會實現一站式服務，“婚禮+婚宴”的跨界聯合經營助力企業積累起區域品牌勢能。伴隨著公司一站式婚禮服務經驗積累疊加品牌優勢、大店議價能力，同慶樓有望成為一站式婚禮服務業龍頭?！熬频昃频?食品食品+新餐飲新餐飲”打造多業態成長曲線打造多業態成長曲線。截至 2023 年 1 月末，富茂酒店瑤海、濱湖、北城店（23 年 1 月開始營業）均已開業。憑借專業化人才管理、多元化多層次服務、餐飲宴會配套客房的模式，富茂酒店打造了具備競爭力的差異化酒店經營新業態。據 22 年年報顯示，富茂酒店以餐飲為核心，收入占比達 70%，住宿業務占比約為 30%。其中，瑤海、濱湖門店 21年、22H1分別貢獻凈利潤

7、 1,911.23萬元、635.99萬元。伴隨富茂業態逐步成熟并釋放業績，同慶樓將擁有新的業績支撐。此外，同慶樓通過品牌、產品、渠道優勢搭乘預制菜發展東風，旗下大鮨壽司、符離集、同慶小籠等新餐飲品牌，有望孵化成熟后快速復制，成為新增長看點。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：同慶樓作為 A 股稀缺標的，伴隨餐飲宴會剛需釋放，現有及新增門店有望貢獻較大業績增量。一站式婚禮服務鑄就稀缺品牌，富茂酒店可享資源戰略提級，在建 6 家酒店項目穩步推進，貢獻業績新增量；預制菜切入千億藍海市場、新餐飲業務加碼細分賽道，有望成為公司新的增長點。我們預計公司 2023-25 年歸母凈利潤分別為2.91/3.

8、87/5.00 億元，6 月 9 日收盤價對應 PE 分別為 30/23/18 倍，同時我們預計同慶樓2023年PB為3.86倍，低于可比公司平均水平，首次覆蓋，-50%0%50%100%150%2020-07-172021-07-172022-07-17同慶樓滬深300OZuWiWbWlXSXvZ8VkWbRdN9PsQqQpNmPlOmMrPkPqRoP9PpNpMMYmRpMvPnMoN 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 給予“買入”評級。風險風險因素因素：餐飲宴會市場餐飲宴會市場需求疲軟需求疲軟，門店門店復制復制擴張不及預期擴張不及預期，行業行業競爭競爭風險風險加劇，加劇，食品安全

9、風險食品安全風險，跨市場選取可比公司風險跨市場選取可比公司風險等。等。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)1,608 1,670 2,299 3,009 3,855 增長率 YoY%24.1%3.9%37.6%30.9%28.1%歸屬母公司凈利潤(百萬元)144 94 291 387 500 增長率 YoY%-22.2%-35.0%210.8%33.2%29.0%毛利率%21.1%18.3%26.8%27.1%27.2%凈資產收益率ROE%7.3%4.7%12.8%14.5%15.8%EPS(攤薄)

10、(元)0.55 0.36 1.12 1.49 1.92 市盈率 P/E(倍)60.98 93.86 30.20 22.68 17.59 市凈率 P/B(倍)4.47 4.42 3.86 3.30 2.78 Table_ReportClosing 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測;股價為2023年 06月09日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 目 錄 一、百年民營老字號業績韌性足，公司治理能力強勁一、百年民營老字號業績韌性足，公司治理能力強勁.6 1.1 百年民營老字號立足安徽江蘇，聚焦大眾餐飲和宴會服務.6 1.2 公司股權結構與管理層.7 1.3 公司整體營收穩步增長，新店開

11、拓增強經營韌性.8 1.4“餐飲宴會+住宿+食品制造+新餐飲”打造多業態成長曲線.8 二、宴會市場借力消費升級，一站式宴會服務構筑企業護城河二、宴會市場借力消費升級，一站式宴會服務構筑企業護城河.9 2.1 單桌消費攀升力撐婚慶市場規模.10 2.2 我國婚慶宴會市場兩大驅動因素：城鎮化、人均可支配收入.12 2.3 同慶樓有望成為“一站式”婚慶服務的龍頭企業.13 三、餐飲宴會業務異地復制擴張，新業態打造多成長曲線三、餐飲宴會業務異地復制擴張，新業態打造多成長曲線.15 3.1 公司餐飲宴會業務模式可復制.15 3.2“標準管理+中央廚房+集中采配+人力培訓”模式支撐同慶樓全國拓店.16 3

12、.3 富茂酒店獨特的“餐飲+宴會+住宿”模式，打造差異化競爭力.19 3.4 傳統餐飲企業以食品業務部為基，開拓預制菜藍海市場.21 3.5 新餐飲業務跑馬圈地，尋找新的增長點.22 四、公司業績疫情期間韌性十足，三項費用逐項優化四、公司業績疫情期間韌性十足，三項費用逐項優化.23 4.1 營收以餐飲和省內為主，業績韌性較強，凈利率顯著優于同行.23 4.2 公司主要面向個人消費者，毛利率略高于行業平均水平.25 4.3 公司新開門店盈虧平衡年限短，大店模式盈利更為顯著.26 4.4 公司加強經營管理及內部控制，期間費用率穩步下降.28 五、盈利預測與投資評級五、盈利預測與投資評級.30 5.

13、1、核心假設與盈利預測.30 5.2、投資建議.32 風險提示風險提示.32 表 目 錄 表 1:同慶樓獲百強餐飲企業稱號.6 表 2:同慶樓管理層職位與工作履歷匹配.8 表 3:2020 年公司成立五大事業部.9 表 4:中國各結婚項目在結婚直接消費中的占比（數據截止 2018 年）.10 表 5:不同年代平均婚宴開銷（按 1978 年不變價格）.12 表 6:2019 年，同慶樓中央廚房統一配送以安徽江蘇區域門店為主（萬元）.17 表 7:富茂酒店瑤海、濱湖、北城三店開業.20 表 8:同慶樓大面積單店貢獻超 50%的凈利潤.28 表 9:同慶樓 2023-2025E 餐飲業務收入（百萬元

14、）.30 表 10:同慶樓 2023-2025E 營業收入拆分（百萬元）.31 表 11:同慶樓業績預測（百萬元）.31 表 12:公司可比公司估值表.32 圖 目 錄 圖 1：同慶樓作為“中華老字號”，品牌歷史悠久.6 圖 2：公司股權結構清晰，創始人為公司實控人.7 圖 3：公司營收較為穩健，疫后營收達新的高峰.8 圖 4：公司營收疫后恢復速度較快.8 圖 5：同慶樓品牌門店穩步擴張.9 圖 6：公司門店主要分布在安徽、江蘇.9 圖 7：5 年間，中國新人結婚平均花費擴大 2.7 倍（萬元）.10 圖 8：疫情前我國婚慶市場的規模已突破 2 萬億元.10 圖 9：香港新人結婚平均花費高于我

15、國（元）.11 圖 10：中國婚禮服務市場以婚宴為主（萬億元）.11 圖 11：中國結婚登記數連續 8 年下滑（萬對）.11 圖 12：2021 年我國結婚率下降至 5.4%.11 圖 13：2020 年我國婚宴酒席價格預算以 3000-6000 元為主.11 圖 14：中國婚宴酒席平均價格逐年攀升（元/桌）.11 圖 15：我國城鎮化率仍有上漲空間.12 圖 16：我國人均可支配收入/支出逐年上漲（元）.12 圖 17：同慶樓提供一站式婚禮服務.13 圖 18：同慶樓擁有眾多“一站式婚禮”服務合作方.13 圖 19：同慶樓婚宴/宴會人氣榜獨占四席.14 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5

16、圖 20：同慶樓婚宴/宴會好評榜獨占前 2.14 圖 21：同慶樓提供 12 種不同風格的明星級婚禮宴會廳.14 圖 22：婚慶行業產業鏈各環節細分.15 圖 23：當前婚禮服務市場較為分散.15 圖 24：未來幾年“一站式婚禮服務”將成為主流.15 圖 25：公司開店流程標準化.16 圖 26：同慶樓 ERP 系統實現業務財務一體化.17 圖 27：中央廚房統一加工額大幅上升.17 圖 28：同慶樓擁有統一的采購及配送供應鏈.18 圖 29：公司以直營店統一配送為主，供應商配送為輔.18 圖 30：公司以批量采購為主，零星采購為輔.18 圖 31：同慶樓人均薪資高于當地行業人均薪酬（萬元）.

17、19 圖 32：員工整體工資水平呈上升趨勢（萬元）.19 圖 33：2022 年，富茂酒店營收以餐飲宴會為主.20 圖 34：富茂酒店獲“最具投資價值酒店品牌”稱號.20 圖 35：富茂大酒店集多樣化服務于一體.21 圖 36：富茂大酒店提供不同類型的宴會廳滿足消費者需求.21 圖 37：我國預制菜市場規模逐年上揚（億元）.22 圖 38：同慶樓預制菜五大系列產品.22 圖 39：新餐飲業務涵蓋砂鍋、火鍋、披薩等多個子品牌.22 圖 40：餐飲業務為主，其他業務加速擴張.23 圖 41：其他業務收入增速較快，餐飲收入增速穩定（百萬元）.23 圖 42：安徽省外收入占比不斷提升.24 圖 43：

18、安徽省外收入增幅較快（百萬元）.24 圖 44：公司營收疫后恢復較快.24 圖 45：2019 年始公司歸母凈利潤開始下滑.24 圖 46：同慶樓毛利率水平較為穩定.25 圖 47：同慶樓凈利率水平優于可比公司.25 圖 48：公司主要客戶為個人消費者.25 圖 49：餐飲業務毛利率相對平穩.25 圖 50：安徽省內毛利率高于省外.26 圖 51：同慶樓毛利率略高于行業平均水平.26 圖 52：公司實現盈虧平衡的時間主要為 1 年.27 圖 53：不同開業年份實現盈虧平衡的時間分布.27 圖 54：6000 以上面積門店數占比僅 24.56%.27 圖 55：6000 以上大型單店凈利率高.2

19、7 圖 56：公司主要門店分布在安徽、江蘇.28 圖 57：合肥、南京、北京三地門店凈利率最高.28 圖 58：公司期間費用率穩步下降.28 圖 59：同慶樓銷售費用率逐步優化.28 圖 60：同慶樓管理費用率優于同行.29 圖 61：同慶樓財務費用率優于行業均值.29 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 投資聚焦 A 股餐飲企業因收入成本確認不清晰、稅收核查、菜品口味問題，面臨上市難困境。同慶樓克服了這些問題，并擁有其他直營餐飲企業為數不多的成長性。我們認為其成長性在于一站式婚禮服務、富茂酒店差異化擴張、預制菜及新餐飲打造新成長曲線。財務數據分析表明，同慶樓主要利潤貢獻來自核心大型單店，在

20、品牌背書、可復制的餐飲宴會加持下，構筑了企業核心競爭力。一一、百年民營老字號業績韌性足百年民營老字號業績韌性足，公司公司治理能力強勁治理能力強勁 同慶樓作為 A 股為數不多的民營百年餐飲企業，在股權架構、激勵機制、管理團隊等方面擁有核心競爭力。公司營收整體穩步增長，疫情下經營韌性凸顯。展望未來，公司會繼續在餐飲宴會主業上將傳統的同慶樓門店拓展至長三角等重要城市。此外，還通過富茂酒店布局“賓館+餐飲”的新業態，目前已初見成效。食品業務有望乘預制菜發展東風快速壯大，新餐飲業務有望依托多種系列品牌打開成長空間。1.1 百年百年民營民營老字號立足安徽江蘇，老字號立足安徽江蘇，聚焦大眾餐飲和宴會服務聚焦

21、大眾餐飲和宴會服務 A 股稀缺民營百年餐飲老字號。A 股的百年老字號同仁堂、云南白藥、廣州酒家、西安飲食都是國有企業，但同慶樓卻是民營企業。同慶樓于民國 14年誕生于蕪湖，90年代初蕪湖國企經營不善，于 2004 年被沈基水以 27.3 萬元拍賣所得，成為民企。同慶樓注重品牌建設，獲中華老字號、中國百強餐飲企業 15強、中國正餐十大品牌等榮譽稱號，2010年作為徽菜代表參展上海世博會。2020 年，同慶樓成為 11 年來 A 股首家上市餐飲企業。公司以“好吃、不貴、有面子”的理念服務于大眾消費與宴會，在餐飲行業具有高知名度和影響力。圖圖1：同慶樓作為“中華老字號”，品牌歷史悠久同慶樓作為“中華

22、老字號”，品牌歷史悠久 資料來源：公司官網、信達證券研發中心 表表1:同同慶樓獲百強餐飲企業稱號慶樓獲百強餐飲企業稱號 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 排名排名 企業名稱企業名稱 代表品牌代表品牌 領跑指數領跑指數 1 杭州飲食服務集團有限公司 知味觀 95.8 2 九毛九國際控股有限公司 九毛九 95.4 3 廣州酒家集團股份有限公司 廣州酒家 93.5 4 山東凱瑞商業集團 老牌坊魯菜名店 93.4 5 北京華天飲食集團 馬凱餐廳 93 6 山東藍海股份有限公司 鐘鼎樓食府 92.5 7 安徽小菜園餐飲管理有限責任公司 小菜園新徽菜 92.4 8 上海杏花樓（集團）股份有限公司 杏花

23、樓 90.9 9 寧波白金漢爵酒店投資有限公司 白金漢爵大酒店 87.5 10 南京大惠企業發展有限公司 南京大牌檔 87.4 11 外婆家餐飲集團有限公司 外婆家 87.3 12 重慶陶然居飲食文化（集團）股份有限公司 陶然居 87.3 13 豐收日（集團）股份有限公司 豐收日 86.1 14 湖南徐記酒店管理有限公司 徐記海鮮 86 15 安徽同慶樓集團安徽同慶樓集團 同慶樓同慶樓 85.9 16 廈門豪客來餐飲管理有限公司 豪客來牛排 85.8 17 北京新榮記餐飲管理有限公司 新榮記 85.5 18 唐宮（中國）控股有限公司 唐宮海鮮坊 85.2 19 寧波石浦酒店管理發展有限公司 石

24、浦大酒店 82.2 20 石獅市榮譽實業發展有限公司 榮譽大酒店 81.2 資料來源：中國飯店協會、信達證券研發中心 1.2 公司股權結構與管理層公司股權結構與管理層 創始人為公司實控人，創始人為公司實控人，員工持股員工持股激勵激勵明確明確，核心管理層經驗豐富，核心管理層經驗豐富。截至 23 年一季度末，創始人夫婦沈基水和呂月珍分別直接控股 20.69%、3.45%，并通過馬鞍山市普天投資發展有限公司間接持有公司 37.55%的股份，合計控股 61.69%。同慶樓采用直接和間接持股兩種方式實施員工激勵，盈沃投資、同慶投資作為員工間接持股平臺分別持有 3.45%的股份，王壽鳳、范儀琴等管理人員以

25、個人身份成為公司控股股東。公司核心管理層曾擔任夢都餐飲總經理、門店經理、財務總監，具備豐富的管理經驗。圖圖2：公司股權結構清晰，創始人為公司實控人公司股權結構清晰，創始人為公司實控人 資料來源：Wind、公司財報、信達證券研發中心 注：數據截止 2023 年一季度末 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 表表2:同慶樓管理層職位與工作履歷匹配同慶樓管理層職位與工作履歷匹配 姓名姓名 職位職位 學歷學歷 主要經歷主要經歷 沈基水 董事長 大專學歷 54 歲 曾任安徽省和縣中醫院、馬鞍山市人民醫院放射科醫師，安 徽省夢都餐飲、同慶樓餐飲公司總經理，與呂月珍為夫妻關系 呂月珍 董事 副總經理 高中學

26、歷 46 歲 曾任安徽省夢都餐飲公司總經理；同慶樓餐飲公司總經理助理 王壽鳳 董事 總經理 大專學歷 47 歲 曾任安徽省夢都餐飲公司門店總經理，同慶樓餐飲公司副總經理、常務副總經理等職務 范儀琴 董事、副總經理 財務總監、董事會秘書 本科學歷 52 歲 曾任馬鞍山市華冶賓館會計、科長助理，安徽省夢都 餐飲公司財務總監，同慶樓餐飲公司副總經理、財務總監 資料來源：公司公告、企查查、信達證券研發中心 1.3 公司公司整體整體營收營收穩步增長穩步增長，新，新店店開拓開拓增強經營韌性增強經營韌性 公司整體公司整體營收穩步增長、營收穩步增長、經營韌性凸顯經營韌性凸顯。2017-2019年，公司整體營收

27、較為穩健，主要系公司處于上市申報期及門店擴張速度較緩。2020 年受疫情影響，全年營收 12.96 億元，同比下降 11.41%。與 19 年同期相比，20Q1 和 20Q2 恢復度僅為 46.52%、86.83%，20Q3 和 Q4恢復至 107.41%、118.36%。2021-2022 年因新增門店開始貢獻收入，全年營收分別為 16.08、16.7 億元，營收穩步增長。其中，21Q2 和 Q4 為 2019 年同期的 121.63%、120.84%，恢復較快。22H1公司營收7.45億元，同比下滑5.91%，22Q3和Q4營收分別為5.02、4.23億元，同比+52.58%/-13.14

28、%。整體來看，20Q1 和 Q2、21Q3、22H1 營收有所下滑，主要為相關門店反復遭遇階段性暫停堂食所致；但因疫情延期的婚宴剛需疊加新門店的擴張及新業務的拓展，20Q3 和 Q4、21Q2 和 Q4、22Q3 和 Q4 營收與 19 年同期相比均實現了反彈，彰顯了公司的經營韌性。圖圖3：公司營收較為穩健，疫后營收達新的高峰公司營收較為穩健，疫后營收達新的高峰 圖圖4：公司營收疫后恢復速度較快公司營收疫后恢復速度較快 資料來源：公司公告、信達證券研發中心 資料來源：公司公告、信達證券研發中心 1.4“餐飲宴會“餐飲宴會+住宿住宿+食品制造食品制造+新餐飲”打造多業態新餐飲”打造多業態成成長曲

29、線長曲線 2020 年，公司新成立“餐飲事業部、婚禮事業部、新餐飲事業部、賓館事業部、食品事業部”五大部門，分別對應四大業務板塊。餐飲宴會業務餐飲宴會業務：對應餐飲和婚禮事業部，截止 2022 年共計 47 家門店。其中，同慶樓-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%024681012141618201720182019202020212022營業收入（億元）YOY（%）-100%-50%0%50%100%150%200%0123456營業收入（億元）YOY（%）同比19年恢復度 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 酒樓 40 家，婚禮會館 7 家，為同慶樓現階段主要盈利

30、點。未來，同慶樓將沿滬寧線和浙江、湖北兩省的主要城市進行餐飲宴會業務的標準化異地復制，計劃 5年擴展至 100家門店，鞏固企業經營壁壘。酒店業務酒店業務：對應賓館事業部，主要品牌為“富茂 Fillmore“。目前，擁有 3 家富茂酒店（濱湖、瑤海、北城），6 家在建酒店。21 年富茂酒店逐步營業，市場反響積極，有望成為公司快速提升業績的重要來源。食品業務食品業務：對標廣州酒家，目前擁有臭鱖魚、速凍面點、自熱飯、臘味、名廚名菜等產品。同慶樓食品業務有望乘預制菜發展東風快速壯大。新餐飲新餐飲業務業務：新品牌門店 35 家，其中，同慶樓鮮肉大包店 20 家。主要運營大鮨壽司（日料）、符離集（特色小餐

31、飲）、同慶小籠（快餐）等品牌。表表3:2020 年公司成立五大事業部年公司成立五大事業部 部門部門 定位定位 品牌品牌 圖示圖示 餐飲事業部 定位大眾聚餐與宴會服務，滿足朋友聚餐、商務宴請及各類宴 會及婚慶市場需求 同慶樓品牌、同慶樓十大喜宴 婚禮事業部 主攻宴會市場，門店專門經營婚禮喜宴和各種宴會，以宴會廳為主，配備少量包廂。以一站式宴會廳與個性化定制產品提升產品競爭力 帕麗斯藝術中心、同慶樓 宴會中心 新餐飲事業部 將單個子品牌孵化成熟后快速復制 大鮨壽司（日料）、符離集（特色小餐飲）、同慶小籠（快餐）、麻爺（火鍋）賓館事業部“富茂 Fillmore”品牌憑借同慶樓+客房管理的綜合優勢，打

32、造高性 價比的酒店新模式。富茂 Fillmore 食品事業部 利用門店的線下客流，構建私域流量池，大力拓展線上銷售渠道，加大產品研發力度，銷售食品、原料及半成品，打造數字化新零售業務 臭鱖魚、香腸、醬肉、速凍小籠包、速凍大肉包、牛肉醬、鮮蝦醬、多款名廚菜 資料來源：公司公告、同慶樓微信公眾號、招股說明書、公司官網、信達證券研發中心 圖圖5：同慶樓同慶樓品牌品牌門店穩步擴張門店穩步擴張 圖圖6：公司門店主要分布在安徽、江蘇公司門店主要分布在安徽、江蘇 資料來源：公司年報、招股說明書、信達證券研發中心 資料來源：同慶樓微信公眾號、信達證券研發中心 二、宴會市場借力消費升級，一站式宴會服務構筑企業護

33、城河二、宴會市場借力消費升級，一站式宴會服務構筑企業護城河 5151565859840102030405060708090201720182019202020212022 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 2.1 單桌消費攀升力撐單桌消費攀升力撐婚慶市場婚慶市場規模規模 我國婚慶市場整體規模仍在上漲，未來增量可觀。從量和價拆分看，受結婚率下滑的影響，消費數量有所萎靡，但單桌婚宴預算及均價不斷上漲，成為婚慶市場規模增長的主要驅動力。整體婚慶市場規模上漲。整體婚慶市場規模上漲。2016-2019 年我國婚慶產業規模由 11,206 億元增長至 21,120.3 億元，受疫情影響，我國婚慶產業

34、規模 20、21 年均有所下降，分別約為 14,148 億元、16,978億元。據2021年結婚行業洞察白皮書統計，我國新人結婚平均花費在 2019年達到 22.7萬元的峰值，受疫情影響 2020年這一數據下滑至 17.4萬元，但相較于 2015年仍增長了 2.7倍。圖圖7：5 年間，年間，中國新人結婚平均花費擴大中國新人結婚平均花費擴大 2.7 倍倍（萬元）（萬元）圖圖8：疫情前我國婚慶市場的規模已突破疫情前我國婚慶市場的規模已突破 2 萬億元萬億元 資料來源：2021年結婚行業洞察白皮書、信達證券研發中心 資料來源：智研咨詢、信達證券研發中心 婚慶市場以婚宴酒席花費為主，未來增量可觀?；閼c

35、市場以婚宴酒席花費為主，未來增量可觀?；槎Y服務產業以“婚宴服務、婚禮策劃、婚紗攝影和婚紗禮服”四大行業為主,2016-2021 年 CARG 分別為 17.3%/21.9%/16.6%/14.6%。中國城鎮家庭結婚消費結構的區域差異分析研究表明，從整體上看，截止 2018 年，一、二、三線城市酒宴開銷占比最大，分別為 55%、61%、50%，而同慶樓在立足一線之余，也正在將門店下沉至二三線城市，如 2022 年新開阜陽雙清灣店；婚紗購買或租賃占比最小，或因將婚宴作為增加與親戚、朋友和同事等的互動，能夠很好地展現婚禮舉辦方的社會地位和財富水平?；槎Y服務消費場景具有特殊性,承擔著消費者獨特的情感屬

36、性和社交屬性，因此對服務價格敏感度較低，更容易接受溢價產品及服務。按人民幣匯率測算，香港新人結婚平均花費 2018-2021 年穩定在 32 萬元左右，隨著防疫政策優化，2022 年這一花費達到了 34萬元。未來，根據我們測算，中國人均結婚花費存在 16.6萬元增量；以 700萬對新人結婚計，中國婚慶市場規模存在約 1,162 億元增量。下面從量和價兩個維度進行拆分：表表4:中國各結婚項目在結婚直接消費中的占比中國各結婚項目在結婚直接消費中的占比（數據截止數據截止 2018 年）年）城市類別 酒宴 床上用品和化妝品 婚戒 蜜月旅行 婚紗照 婚紗 一線城市 55%10%11%11%7%6%二線城

37、市 61%9%12%8%7%4%三線城市 50%15%11%9%9%5%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05,00010,00015,00020,00025,000201620172018201920202021婚慶產業市場規模（億元）YOY（%）05101520252015201920202.76.4 17.4 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 資料來源：中國城鎮家庭結婚消費結構的區域差異分析、信達證券研發中心 圖圖9：香港新人結婚平均花費高于我國香港新人結婚平均花費高于我國（元）（元）圖圖10：中國婚禮服務市場以婚宴為主中國婚禮服務市場以婚宴為主（萬億元萬

38、億元）資料來源：結婚產業觀察公眾號、生活易、信達證券研發中心 資料來源：弗若斯特沙利文、信達證券研發中心 量：量：婚慶市場消費數量婚慶市場消費數量呈下降趨勢呈下降趨勢。近年來我國結婚登記人數和結婚率持續下降，根據國家統計局數據顯示，我國結婚登記人數由 2013 年的 1,346.93 萬對下降至 2021 年的 764.30萬對，結婚率由 2013年的 9.9下降至 2021 年的 5.4。圖圖11：中國結婚登記數連續中國結婚登記數連續 8 年下滑年下滑（萬對）（萬對）圖圖12：2021 年我國結婚率下降至年我國結婚率下降至 5.4%資料來源：國家統計局、信達證券研發中心 資料來源：wind、

39、信達證券研發中心 價：價：單桌婚宴單桌婚宴價格攀升。價格攀升。根據中商產業研究院統計，國內婚宴酒席均價從 2013 年的 1,412元/桌上漲至 2017年 1,650元/桌，單桌酒宴價格不斷攀升。據中國城鎮家庭結婚消費結構的區域差異分析研究，酒宴平均開銷按 1978 年不變價格計算近三十年上漲了 8,498 元，年均復合增長率 5.9%?；檠缙骄罃翟黾恿思s 2.5 倍，但平均酒宴開銷增長了約 10 倍，因此婚宴消費的增長主要來自單桌酒席費用的上漲。2020 年，我國新人結婚單桌預算價格主要集中在 3,000元以下、3,000-6,000元，分別占比 33.5%、45.32%，這與同慶樓的單

40、桌價格定位相一致，也說明我國婚宴市場逐漸向中高端發展。圖圖13：2020 年年我國婚宴酒席價格預算我國婚宴酒席價格預算以以 3000-6000 元為主元為主 圖圖14：中國婚宴酒席平均價格逐年攀升中國婚宴酒席平均價格逐年攀升（元（元/桌）桌）-4%-2%0%2%4%6%8%10%295,000300,000305,000310,000315,000320,000325,000330,000335,000340,000345,000350,00020182019202020212022平均開支YOY（%）0.70.80.91.11.31.50.30.40.50.60.70.90.20.20.20

41、.20.30.30.10.10.20.20.20.300.511.522.533.5201620172018201920202021婚宴婚禮策劃婚紗攝影婚紗禮服-15%-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,2001,4001,600結婚登記YOY（%）0%2%4%6%8%10%12%201320142015201620172018201920202021年均復合增長率2016-2021整體18.20%婚宴17.30%婚禮策劃21.90%婚紗攝影16.60%婚紗禮服14.60%請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 資料來源：時尚 COSMObride、

42、前瞻經濟學人、信達證券研發中心 資料來源：中商產業研究院、信達證券研發中心 表表5:不同年代平均婚宴開銷（按不同年代平均婚宴開銷（按 1978 年不變價格）年不變價格）結婚年代結婚年代 平均酒宴開銷平均酒宴開銷（元）（元）平均桌數平均桌數（桌）（桌）平均每桌開銷平均每桌開銷（元）（元）1980 年代年代 932 14 64 1990 年代年代 1918 19 101 2000 年代年代 4707 28 168 2010 年代年代 9430 36 263 資料來源：中國城鎮家庭結婚消費結構的區域差異分析、信達證券研發中心 2.2 我國婚慶宴會市場我國婚慶宴會市場兩大驅動兩大驅動因素因素：城鎮化、

43、人均可支配收入：城鎮化、人均可支配收入 城鎮酒樓式宴會替代農村酒席式宴會。城鎮酒樓式宴會替代農村酒席式宴會。據 Wind數據顯示，我國城鎮化率從 2003年的 40.53%上升至2022年的65.22%。與歐美發達國家相比，仍有一定的上漲空間。城鎮化的出現使得傳統的婚宴酒席難以居家舉辦，越來的越多的年輕結婚人群會選擇更寬闊、更專業的酒樓作為替代。城鎮化城鎮化+居民居民可支配可支配收入倍增收入倍增，婚慶消費基礎牢固，婚慶消費基礎牢固。隨著經濟的高速發展，2021 年我國人均可支配收入和消費支出分別達 35,128 元、24,100 元，13-21 年年均復合增長率 7.5%/6.9%。人均可支配

44、收入倍增將激發出較大的消費潛力，新人結婚群體在心理上也更容易接受日益上漲的結婚支出。與歐美發達國家人均可支配收入相比，我國人均可支配收入及消費支出仍有一定的上漲空間，中國婚禮服務市場的潛力仍然較大。圖圖15：我國城鎮化率仍有上漲空間我國城鎮化率仍有上漲空間 圖圖16：我國人均可支配收入我國人均可支配收入/支出逐年上漲支出逐年上漲（元）（元）資料來源：Wind、信達證券研發中心 資料來源：國家統計局、wind、信達證券研發中心 3.94%17.24%45.32%33.50%1萬元6000-10000元3000-6000元3000元141214681528159016500%1%2%3%4%5%1

45、,2501,3001,3501,4001,4501,5001,5501,6001,6501,70020132014201520162017平均價格YOY（%）0%10%20%30%40%50%60%70%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全國居民人均可支配收入全國居民人均消費支出2013-20212013-2021年復合增長率年復合增長率中國居民人均可支配收入7.5%中國居民人均可支配支出6.9%請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 2.3 同

46、慶樓同慶樓有有望望成成為為“一站式”“一站式”婚慶婚慶服務服務的龍頭企業的龍頭企業 一站式婚禮服務已成為市場主流，同慶樓憑借內外部優勢形成了一定的品牌勢能。在婚慶行業集中度較低的格局下，同慶樓有望打通婚慶產業鏈中下游，成為一站式婚宴市場龍頭企業?；閼c行業集中度低，“一站式”婚禮服務大勢所趨?；閼c行業集中度低，“一站式”婚禮服務大勢所趨。目前，在萬億級別的婚嫁市場中，僅花嫁麗舍仍在新三板掛牌，伊銘萱、煙雨江南等已經摘牌，婚嫁行業進入了重新整合擴張的階段。隨著 00 后步入適婚年齡，成為結婚消費新勢力，其在結婚年齡分布中占比達 19%；而95后依舊是結婚主力，占比31%。從用戶消費行為偏好看，Z世

47、代偏愛“一站式備婚“，2017年 至2021年，“一 站 式 結 婚 服 務 檢 索 量”分 別 同 比 增 長343.5%/343.47%/390.7%/413%/343.5%，懶人經濟的代表 95/00 后，希望婚紗攝影、婚禮策劃、婚宴酒店都能一鍵買齊。相對于價格，他們更在乎品牌知名度和產品服務的高品質。因此，隨著消費者的年輕化，相較于傳統模式的碎片化、割裂式運營，一站式模式更符合年輕消費者定制化、便捷化的需求。同慶樓同慶樓提供提供一站式全過程婚禮服務一站式全過程婚禮服務，已積累起，已積累起優勢區域品牌勢能優勢區域品牌勢能 內部層面內部層面：公司擁有宴會及婚慶的專業團隊，并定期組織團隊去三

48、亞婚博會、日本知名婚慶企業學習，目前擁有“palace 帕麗斯藝術中心”和“同慶樓宴會中心”兩個系列產品。同時，公司對專屬策劃師（公司與明星御用婚禮策劃師、國內頂級宴會空間設計師、WPOY2013、2014 年度最佳婚禮策劃師蔡上在安徽和江蘇簽訂獨家協議，作為宴會總設計師）、專業主持人、高級化妝師、專業攝影攝像、宴會服務、專業廚師團隊進行了一站式配齊，提供王室、明星、城堡、戶外、草坪、星空婚禮等多種主題特色婚禮，打造滿月、百日、周歲、成人、升學宴等十大喜宴。外部層面外部層面：公司通過婚彩會與鉆戒、造型、婚車、婚紗攝影、禮服業等知名企業合作，滿足消費者多樣化、定制化的需求，目前已成為華東地區規模

49、較大的婚禮宴會主題連鎖餐飲企業。據大眾點評數據，同慶樓在婚宴/宴會人氣榜前五席中拔得四席，在婚宴/宴會好評榜中獨占前二。圖圖17：同慶樓提供一站式婚禮服務同慶樓提供一站式婚禮服務 圖圖18：同慶樓同慶樓擁有眾多“擁有眾多“一站式婚禮一站式婚禮”服務合作方服務合作方 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 圖圖21：同慶樓同慶樓提供提供 12 種種不同風格不同風格的的明星級婚禮宴會廳明星級婚禮宴會廳 資料來源：同慶樓微信公眾號，信達證券研發中心 同慶樓同慶樓涉足涉足婚禮產業鏈中下游婚禮產業鏈中下游，有望有望成為一站式婚宴市場龍頭企業成為一站式婚宴市場龍頭企業。2017 年起公司開拓一站式婚宴服務

50、，聚焦宴會業務+大型餐飲，內部已形成較為完善成熟的婚慶和宴會管理體系。相比于單獨的婚慶公司或者兼做的部分單體酒店，同慶樓獨特的餐飲+宴會模式可較好滿足婚禮宴會供餐的穩定性和菜肴品質。目前，公司已涉及婚慶產業鏈中下游，一方面，能夠提高服務流程的可復制性，降低企業獲客成本，提升利潤率。另一方面，也讓消費者免于對接多個供應商，滿足其便利性需求。相比傳統婚禮服務供應商零散無序的狀態，一站式服務模式通過整合產業鏈上多個環節，壓縮成本，創造出更高的利潤空間。未來，在一站資料來源：同慶樓微信公眾號、信達證券研發中心 資料來源：同慶樓微信公眾號、信達證券研發中心 圖圖19：同慶樓同慶樓婚宴婚宴/宴會人氣榜獨占

51、四席宴會人氣榜獨占四席 圖圖20：同慶樓同慶樓婚宴婚宴/宴會好評榜獨占前宴會好評榜獨占前 2 資料來源：大眾點評、信達證券研發中心 資料來源：大眾點評、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 式婚禮服務市場高增速下，公司具有較強的市場競爭力。圖圖22：婚慶行業產業鏈各環節細分婚慶行業產業鏈各環節細分 資料來源：觀研天下，信達證券研發中心 圖圖23：當前婚禮服務市場較為分散當前婚禮服務市場較為分散 圖圖24：未來幾年“一站式婚禮服務”將成為主流未來幾年“一站式婚禮服務”將成為主流 資料來源：弗若斯特沙利文、信達證券研發中心 資料來源：弗若斯特沙利文、信達證券研發中心 三、餐飲三

52、、餐飲宴會宴會業務異地業務異地復制復制擴張擴張，新業態打造多新業態打造多成成長曲線長曲線 公司的核心亮點在于餐飲宴會業務的標準化運營，顯著提升其異地復制擴張的能力。富茂酒店憑借專業化人才管理、多元化服務、差異化競爭模式開啟增長新動能。未來，同慶樓借助品牌、渠道、產品優勢發力預制菜、新餐飲業務，有望打造新的成長曲線。3.1 公司公司餐飲宴會業務模式餐飲宴會業務模式可復制可復制 與西安飲食、全聚德、廣州酒家的“直營+加盟”模式相比，同慶樓憑借開店流程標準化，服務管理、人力培訓、口味保證、原材料采配體系化，在全國快速拓展直營門店。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 門店面積：門店面積：主流門店面

53、積基本上5,000平米以上，公司培養的新品牌門店面積較小，如同慶小籠、符離集。選址要求：選址要求：交通便利、地理位置佳以便有充足的消費群體，物業結構合理，可利用性高。二者雖會導致符合要求的物業存量較少，房租總額高，但同慶樓可憑借品牌流量優勢，成為商場招商引流的不二選擇。因此能在物業談判中獲得較大的租金優惠，形成同業較難復制的大店擴張護城河。新酒店開業籌備：新酒店開業籌備：公司抽調懂業務熟悉標準化管理的老員工在新店傳幫帶，人力資源部對新員工進行嚴格的培訓考核，制定“新員工滿月計劃”等培訓計劃，新員工考核合格后方能上崗，使新店在最短時間內成功復制。經過多年積累，公司在門店選址、籌備、裝修、人力資源

54、培訓和開業經營等多方面擁有豐富的經驗，具備了在全國快速拓展餐飲門店的能力。圖圖25：公司開店流程標準化公司開店流程標準化 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 3.2“標準管理“標準管理+中央廚房中央廚房+集中采配集中采配+人力培訓人力培訓”模式支撐模式支撐同慶樓同慶樓全國拓店全國拓店 3.2.1 門店門店前廳前廳服務、管理標準化服務、管理標準化 內部管理層面：內部管理層面：公司運用 ERP 系統對財務部、人力資源部、供應鏈等部門及各連鎖酒店進行跨區域集中管控，業務財務一體化，實現全過程可追溯的閉環管理，達到管理規范化，流程清晰化，提高工作效率。前廳服務層面：前廳服務層面：公司在服務流程、店

55、面管理等可復制的環節進行標準化管理，制定了服務部操作手冊、宴會管理指導書等一系列規章制度，將標準化管理深入到每個環節。3.2.2“中央廚房中央廚房+廚師專業廚師專業菜系分組菜系分組”保證后堂出品保證后堂出品 人力資源培訓 籌備、裝修 門店選址 開業經營 1.交通便利 2.有大型停車場 3.輻射區域內消費群體充足 4.物業結構合理，可利用性高 5.經營場所租金適宜，租賃期五年以1.老員工傳幫帶 2.“新員工滿月計劃”1.籌備部完成新項目和老項目改造籌備工作 2.多功能廳、宴會廳等 1.宴會營運管控 2.一站式婚禮服務 3.廚部運營管理 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 公司經營徽菜、粵菜、

56、滬杭菜、川菜、湘菜、淮揚菜等多種菜系。為保證中式菜肴品質穩定，公司采用精細化的廚師管理模式，對廚師進行專業菜系分組及績效考核。同時，公司菜品供應模式為“中央廚房提供 40%的料包和半成品，標準化工藝流程菜品供應占 30%，門店自主創新菜品占 30%”。據招股說明書數據顯示，中央廚房統一加工金額從 2017 年的2891萬元上漲至 2019年的 4336萬元，同比增長 49.94%。2019年公司位于皖、蘇的主要門店統一配送占比均超過 65%，受制于運費成本，北京區域門店仍由供應商進行配送。這種模式既保證了各門店因地域特色而保有一定自主性，也有助于公司減少對廚師的依賴，保證口味一致性，實現各直營

57、門店菜品復制，為全國化連鎖經營鑄就了堅實的基礎。圖圖26：同慶樓同慶樓 ERP 系統實現業務財務一體化系統實現業務財務一體化 圖圖27：中央廚房統一加工額大幅上升中央廚房統一加工額大幅上升 資料來源：招股說明書、信達證券研發中心 資料來源：招股說明書、信達證券研發中心 表表6:2019 年，同慶樓年，同慶樓中央廚房統一配送以安徽江蘇區域門店為主中央廚房統一配送以安徽江蘇區域門店為主（萬元）（萬元）區域區域 統一配送統一配送 供應商配送供應商配送 金額金額 占比占比 金額金額 占比占比 合肥區域門店 18833.26 79.52%4850.48 20.48%太湖區域門店 10388.11 65.

58、14%5558.68 34.86%南京區域門店 3321.55 72.36%1269.05 27.64%蕪湖區域門店 2170.13 69.24%963.86 30.76%北京區域門店 19.96 1.98%986.5 98.02%資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 3.2.3 供應鏈集中源頭采購供應鏈集中源頭采購，物流統一配送物流統一配送。公司所有門店均為直營店，且主要覆蓋合肥、公司所有門店均為直營店，且主要覆蓋合肥、無錫等區域。無錫等區域。配送端配送端：非鮮活類，2014 年成立了中央廚房，集中對公司門店所需要的半成品進行加工和配送，各門店提前將所需半成品計劃報送至中央廚房，中央廚房對

59、門店計劃匯總并報送采購部，采購部采購后發送原材料至中央廚房，中央廚房按門店所需進行生產、包裝及分揀，并通過自有物流車運送到門店。鮮活類，2016 年度公司在合肥、無錫區域設立生鮮原材料集中分揀配送中心。門店按計劃向分揀配送中心提交采購申請，分揀配送中心按門店申購數量分揀并通過第三方物流配送至各門店。2017-2019 年，各直0%1%2%3%4%5%6%7%8%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000201720182019統一加工金額（萬元）占主營業務成本比（%）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 營店統一配送比例從 58.79%

60、提升至 71.82%。采購端采購端：公司設采購部負責開發供應商，選取合格供應商報批后錄入 ERP 系統，所有原材料由采購部統一詢價、集中采購，按門店需求由公司統一配送或由供應商配送至各門店。對于鮮活類產品，公司同供應商約定定價周期，在保證原材料品質的同時降低原料成本。2017-2019年，公司批量采購占比從 97.38%提升至 99.22%。圖圖28：同慶樓同慶樓擁有統一的擁有統一的采購采購及及配送供應鏈配送供應鏈 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 圖圖29：公司以直營店統一配送為主，供應商配送為輔公司以直營店統一配送為主，供應商配送為輔 圖圖30：公司以批量采購為主，零星采購為輔公司以

61、批量采購為主，零星采購為輔 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 3.2.4 人力資源人力資源、研發創新體系、研發創新體系完善完善 激勵計劃激勵計劃層層面面：公司針對在職人員實行了一系列的激勵措施，如股權激勵計劃、績效考核，為關鍵崗位人員提供出國學習及晉升機會。人才儲備人才儲備層層面面：公司特別重視與院校的合作，目前已在多家院校開設“同慶班”，吸收優秀學生，提高公司員工素質。另一方面，通過具有行業競爭力的薪酬待遇來吸引優秀人才，2019年同慶樓在安徽、江蘇、北京三個區域的人均薪酬分別為同行業的200%、147%、134%。人才培訓人才培訓層層面面：對每

62、一個新員工進行入職培訓和定期培訓，制定“新員工滿月計劃”2.832.973.471.991.961.3658.79%60.25%71.82%41.21%39.75%28.18%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0123456201720182019統一配送額（億元）供應商配送額（億元）統一配送占比（%）供應商配送占比（%）46933.6448326.1847984.91261.69906.61376.6797.38%98.16%99.22%2.62%1.84%0.78%0%20%40%60%80%100%120%45,50046,00046,50047,00047,50048

63、,00048,50049,00049,500201720182019批量采購額（萬元）零星采購額（萬元）批量采購占比（%）零星采購占比（%）配送至合肥、無錫、常州市區門店 合肥、無錫、常州市區以外門店 門店廚房 采購 供應商 供應商 鮮活類 分揀配送中心（合肥、無錫區域）零星采購 供應商 門店倉非鮮活類 供應商 總倉（同慶樓、太湖餐飲）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 19 等培訓計劃。服務創新服務創新層層面面：管理人員定期外出考察業內服務標桿企業，制定符合公司特色的服務標準。菜式創新菜式創新層層面面；組織廚師長、菜系帶頭人等定期外出考察市場，及時掌握市場流行元素，進行新菜品的研發與創新。公司

64、創新菜品“同慶樓小籠湯包”、“徽州燉雙頭”、“金牌紅燒肉”、“黃山扣子菇”被認定為“服務世博名特菜點”。為激勵員工創新新式菜品，公司 2017-2019年員工人均薪酬從 5.8萬元/年上漲至 7.35 萬元/年。圖圖31：同慶樓人均薪資高于當地行業人均薪酬同慶樓人均薪資高于當地行業人均薪酬（萬元）（萬元）圖圖32：員工整體工資水平呈上升趨勢員工整體工資水平呈上升趨勢（萬元）（萬元）資料來源：招股說明書，國家統計局，信達證券研發中心 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：行業人均薪酬以住宿和餐飲業城鎮私營單位就業人員平均工資(元)計算 3.3 富茂酒店獨特的“餐飲富茂酒店獨特的“餐飲+宴會

65、宴會+住宿住宿”模式模式，打造差異化競爭力打造差異化競爭力 富茂酒店以專業化人才進行管理，打造多元化多層次服務型酒店。中長期伴隨外部環境的改善疊加差異化模式擴張，富茂酒店有望成為公司新增長曲線。餐飲餐飲+宴會為核，配套高性價比客房，打造宴會為核，配套高性價比客房，打造具備具備競爭力的差異化酒店經營新模式競爭力的差異化酒店經營新模式 業績端業績端：據 22 年年報顯示，富茂酒店的主營業務收入為餐飲、宴會及婚慶，占比約 70%，配套業務為住宿，占比約 30%。隨著酒店住宿業務全部運營，該業績結構可能產生變化。富茂酒店在第十五屆中國最佳酒店大獎項目上，成功斬獲“最具投資價值酒店品牌”稱號。運營端運營

66、端：充分發揮同慶樓餐飲和宴會在市場上的經營優勢，同時通過在同慶樓大型餐飲和宴會業態中配套一定數量的客房，解決多功能宴會廳在非宴會期間的空置問題以及餐飲顧客切實存在的住宿需求。酒店運營以“工作日接待會議，節假日接待宴會+外地赴宴客人的住宿需求”模式為基，能夠提升設施利用效率和經營效益。利潤端利潤端：公司瑤海富茂大飯店于 2021 年年底開業（酒店業務 22 年開業），合肥濱湖富茂大飯店于 2021 年開業。據年報數據顯示，21 年富茂酒店實現凈利潤 1911.23 萬元，22 年實現凈利潤 2101.87 萬元，隨著公司酒店運營趨于成熟，未來利潤端業績貢獻有望大幅提升。目前目前：公司酒店類品牌在

67、建項目約為 6個，北城富茂花園酒店已于 2023年 1月 15日開業。未來未來：公司將充分利用同慶樓自身獨特的大型餐飲和宴會專業優勢，以“富茂 Fillmore”品牌對外輸出賓館管理，為公司業務拓展打開全新局面。01234567892017年2018年2019年2017年2018年2019年2017年2018年2019年安徽江蘇北京公司人均薪酬行業人均薪酬01234567835,00035,20035,40035,60035,80036,00036,20036,40036,60036,800201720182019薪資總額（左軸）人均薪酬（右軸）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 20 表表7:

68、富茂酒店瑤海、濱湖、北城三店開業富茂酒店瑤海、濱湖、北城三店開業 門店門店 品牌品牌 地區地區 客房客房（間）（間）面積面積（）（）宴會廳宴會廳 樓層樓層 餐飲包餐飲包廂廂 項目狀態項目狀態 合肥瑤海富茂大飯店 富茂大飯店 合肥 260 60,000 10-32 21 年餐飲宴會開業、22 年酒店開業 合肥濱湖富茂大飯店 富茂大飯店 合肥 500 100,000 10 20 60 2021 年開業 合肥肥西富茂大飯店 富茂大飯店 合肥 512 100,000 9 21-2022/7/27 開工建設 合肥蜀西湖富茂大飯店 富茂大飯店 合肥 428 40,000 13 24 35 在建 合肥蜀山富

69、茂大飯店 富茂大飯店 合肥 500 140,000 12 19-在建 合肥肥東富茂大飯店 富茂大飯店 合肥 684 80,000 13-在建 合肥北城富茂花園酒店 富茂花園酒店 合肥 280 30,000 -36 2023/1/15 開業 蕪湖鳩江富茂花園酒店 富茂花園酒店 蕪湖市-30,000 -在建 上海富茂國際酒店 富茂國際酒店 上海 120 16,000 -26 在建 資料來源：公司官網、信達證券研發中心 圖圖33：2022 年，年，富茂酒店營收以餐飲宴會為主富茂酒店營收以餐飲宴會為主 圖圖34：富茂酒店獲“最具投資價值酒店品牌富茂酒店獲“最具投資價值酒店品牌”稱號稱號 資料來源：公司

70、年報，信達證券研發中心 資料來源：同慶樓微信公眾號，信達證券研發中心 多品牌、多系列發展，打造多元化服務型酒店。多品牌、多系列發展，打造多元化服務型酒店。富茂酒店定位于豪華酒店、高端城市酒店、城市度假特色花園酒店等綜合性高端商務酒店，主要品牌有富茂大飯店、富茂城市酒店、富茂花園酒店、富茂國際酒店。富茂酒店整體設計風格奢華，酒店整體由包攬多項國際設計大獎的設計公司“香港 CCD 團隊”匠心打造，涵蓋餐飲包廂、商務會議、綜合宴會、客房、健身、棋牌、24 小時餐廳為一體的綜合性酒店。酒店擁有十余個宴會大廳，可滿足宴會、培訓、會議、發布會等各類需求。此外，富茂酒店有一站式婚禮、商務會議、升學宴等廳型，

71、如維多利亞廳、伊里斯廳。各種廳型大部分活動空間寬敞靈活，可使用移動隔墻劃分成較小場地以滿足不同的活動需求。聘用聘用專業型人才管理富茂酒店。專業型人才管理富茂酒店。據公司公告稱，2022 年 11 月 22 日公司董事會表決通過關于聘任公司副總經理的議案的議案。尹慧娟女士酒店經營管理經驗豐富，曾在神旺70%30%餐飲、宴會、婚慶住宿 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 21 國際大酒店、溫德姆、美豪酒店擔任部門或區域管理要職。富茂項目總經理擔任集團副總，有利于獲得更多集團資源。圖圖35：富茂大酒店集多樣化服務于一體富茂大酒店集多樣化服務于一體 資料來源：合肥瑤海富茂大飯店微信公眾號、信達證券研發中

72、心 圖圖36：富茂大酒店提供不同類型的宴會廳滿足消費者需求富茂大酒店提供不同類型的宴會廳滿足消費者需求 資料來源：合肥瑤海富茂大飯店微信公眾號，信達證券研發中心 3.4 傳統餐飲企業以食品業務部為基，開拓預制菜藍海市場傳統餐飲企業以食品業務部為基，開拓預制菜藍海市場 同慶樓對使用預制菜降本增效的需要疊加自身品牌、產品、渠道端的優勢，有望乘預制菜東風發展壯大。品牌、產品、渠道三端發力預制菜市場品牌、產品、渠道三端發力預制菜市場 品牌端：品牌端：同慶樓是中華老字號，在安徽、江蘇、北京等地擁有眾多門店，且作為“精品安徽，皖美智造”第一批安徽重點代表企業登陸央視 CCTV-13、CCTV-2、CCTV

73、-9 等多個頻道，品牌認知度高。同時，同慶樓積極研發更多不同類型名廚名菜，大幅度增加名廚名菜的 SKU 數量，從早餐面點到自熱飯、名廚名菜，產品品類越來越豐富，可以全面滿足消費者“一日三餐”的需求。據艾媒咨詢 2022 年預制菜品牌百強榜，同慶樓以即熱預制菜系列位列 31名。產品端：產品端：公司 2020 年成立食品事業部，2021 年成立全資子公司安徽同慶樓食品有限公司。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 22 目前，食品公司已完成團隊建設、產品研發定標、OEM 工廠合作、4 條標準化生產線等工作。食品業務已經形成以生產速凍面點、自熱飯、臭鱖魚、臘味、名廚名菜等五大系列產品為主，加大力度進行粽

74、子、月餅、春節禮包等節慶產品開發和銷售、開發宴會伴手禮以及公司從原產地定制的餐飲優質原料為輔的業務格局。隨著 B 端和 C 端消費者對于預制菜需求的增加，根據艾媒咨詢預測，2026 年我國預制菜市場規模將突破萬億，達 10,720 億元。根據公司財報數據，2021年公司實現食品銷售收入 1,511 萬元，22 H1 實現銷售收入 3,797萬元。隨著預制菜市場的快速發展及市場上缺乏領軍的品牌企業，同慶樓可憑借餐飲渠道企業優勢，殺入預制菜市場，預制菜業務有望成為同慶樓下一階段業績的另一增長點。渠道端：渠道端：產品銷售方面已初步形成線上零售、線下商超自營+渠道代理、同慶樓大型酒樓門店全員銷售“三位

75、一體”的立體式銷售路徑。線上零售方面，公司通過天貓、貓超、京東等電商平臺的自運營、抖音自播+代運營短視頻電商運營，積極開展食品線上營銷；線下銷售方面，2021 年，在安徽合肥市自營 30 余家商超專柜，江蘇區域入駐南京蘇果、大潤發等 38 家超市，并已在南京建立了分倉，2022年年底入駐商超店達 107家。同慶樓自有私域流量：公司將重點打造數字化客戶系統，打通餐飲、婚慶、酒店、食品各業務板塊客戶數據庫，實現客戶資源共享。圖圖37：我國預制菜市場規模逐年上揚我國預制菜市場規模逐年上揚（億元）（億元）圖圖38：同慶樓預制菜五大系列產品同慶樓預制菜五大系列產品 資料來源：艾媒咨詢，信達證券研發中心

76、資料來源：公司財報，同慶樓甄選商城，信達證券研發中心 3.5 新餐飲業務跑馬圈地，尋找新的增長點新餐飲業務跑馬圈地，尋找新的增長點 公司旗下擁有大鮨壽司（日料）、符離集（特色小餐飲）、同慶小籠（快餐）、派爾曼特（披薩）、慶小粵（早午茶）等眾多子品牌，旨在將單個子品牌孵化成熟后快速復制。雖然同慶樓小型門店運營的新餐飲業務大部分尚未實現盈虧平衡，但公司投資部以此挑選出優質項目進行再投資，尋找公司新的業績增長點。圖圖39：新餐飲業務涵蓋砂鍋、火鍋、披薩等多個子品牌新餐飲業務涵蓋砂鍋、火鍋、披薩等多個子品牌 0%5%10%15%20%25%30%35%40%02,0004,0006,0008,0001

77、0,00012,000201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E預制菜市場規模YOY（%）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 23 資料來源：公司官網、信達證券研發中心 四、公司業績疫情期間韌性十足，四、公司業績疫情期間韌性十足，三項費用逐項優化三項費用逐項優化 同慶樓主要面向大眾消費群體，毛利率及凈利率水平優于同行。營收以餐飲業務及省內業務為主，其他業務及省外業務加速擴張，疫情下經營顯韌性。核心大店貢獻主要利潤，門店實現盈虧平衡年限主要為 1 年。通過加強經營管理及內部控制，公司財務、管理、銷售費用逐項優化，期間費用率穩步下降。4.1 營收營收以以餐飲

78、餐飲和省內和省內為主，為主，業績韌性較強，業績韌性較強，凈利率顯著優于同行凈利率顯著優于同行 分業務看分業務看：餐飲收入占比超九成，餐飲收入占比超九成，其他業務增速較快。其他業務增速較快。公司主要業務分為餐飲和其他（如宴會服務、食品業務等）。隨著公司不斷加碼預制菜食品、一站式婚慶服務，餐飲業務收入占比逐年下降，從2013年的99.46%下降至2022年的88.69%。2021年餐飲收入14.48億元，同比增長22.66%，為近七年最大增幅，主要系2020年公司業績受疫情影響較大疊加新增餐飲門店開業貢獻業績。2022年，其他業務收入為 1.89億元，同比增長 17.67%，占營收比重約 11.3

79、%。圖圖40：餐飲業務為主，其他業務加速擴張餐飲業務為主，其他業務加速擴張 圖圖41：其他業務收入增速較快，餐飲收入增速穩定其他業務收入增速較快，餐飲收入增速穩定（百萬（百萬元）元）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 24 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 分區域看：省內收入為主，省外收入占比逐年提升。分區域看：省內收入為主，省外收入占比逐年提升。省外收入占比從 2013 年始穩步增長，2018 年以 6.31 億元登頂，占比約為 42.38%。2019-2022 年逐年下降，但仍維持在 30%以上，主要系 2019 年無錫地區收入下降以及 2020 年

80、疫情沖擊。2021-2022 年，安徽省外收入分別為 5.63、5.03 億元，恢復至 2019 年的 94.91%/84.78%，同比+15.4%/-10.67%。安徽省內收入分別為 8.85、9.79 億元，恢復至 2019 年的 115.92%/128.2%，同比增長 27.8%/10.6%。圖圖42：安徽省外收入占比不斷提升安徽省外收入占比不斷提升 圖圖43：安徽省外收入增幅較快安徽省外收入增幅較快（百萬元）（百萬元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 公司公司營收營收受疫情影響，新受疫情影響，新店店開拓助力企業開拓助力企業經營經營韌性。韌性。2

81、020 年受新冠疫情的沖擊，公司營業收入及歸母凈利潤分別為 12.96/1.85 億元，同比下降 11.41%/6.57%。2021 年公司營業收入和歸母凈利潤分別為 16.08/1.44 億元，分別相比 19 年+9.91%/-27.27%。營業收入的增長主要系新開 7 家門店收入的增長所致，歸母凈利潤同比下滑主要為新開門店費用增加（0.77億元）、老門店工資自然增長（0.2 億元）、外賣平臺傭金費用增加（0.13 億元）、食品推廣及研發費用的增加（700多萬元）所致。受 3 月份上海疫情爆發，公司核心經營區域門店反復遭遇階段性暫停堂食影響，22H1營業收入為 7.45 億元/yoy-5.9

82、1%。三季度疫情影響相對較小，同店恢復、新店增量疊加上半年部分訂單延期消費，22 Q1-Q3 營業收入為 12.47 億元/yoy+11.24%，全年營收及歸母凈利潤分別為 16.7/0.94億元，彰顯了公司的經營韌性。圖圖44：公司營收疫后恢復較快公司營收疫后恢復較快 圖圖45：2019 年始公司歸母凈利潤開始下滑年始公司歸母凈利潤開始下滑 0%20%40%60%80%100%2013201420152016201720182019202020212022餐飲業務（%）其他業務（%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02004006008001,00

83、01,2001,4001,600201420152016201720182019202020212022餐飲業務營收其他業務營收餐飲業務YOY其他業務YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013201420152016201720182019202020212022安徽省內收入占比（%）安徽省外收入占比（%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006007008009001000201320142015201620172018201920202021安徽省內收入安徽省外收入YOYYOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息

84、披露 25 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 公司毛利率水平穩定，凈利率顯著優于同行。公司毛利率水平穩定，凈利率顯著優于同行。2017-2020 年毛利率分別為 55.85%、56.08%、55.09%、54.78%趨于穩定，主要系公司采用成本加成的定價策略、以穩定毛利率水平為考核指標、客戶群體較為穩定所致。2021-2022 年公司毛利率為 53.93%（新會計準則后為21.08%）、18.32%，剔除會計準則變更影響后分別較 19 年同期下降了 1.16pct、3.92 pct，主要得益于供應鏈體系及門店現場管控，降低了原材料成本。橫向對比看，公司

85、凈利率處于行業領先水平，顯著好于全聚德、呷脯呷脯、九毛九、海底撈，或因新店擴張疊加疫情對核心門店的沖擊，近兩年凈利率有所下滑，略低于廣州酒家。圖圖46：同慶樓毛利率水平較為穩定同慶樓毛利率水平較為穩定 圖圖47：同慶樓凈利率水平優于可比公司同慶樓凈利率水平優于可比公司 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 資料來源：各公司公告，信達證券研發中心 4.2 公司主要面向個人消費者，毛利率略高于行業平均水平公司主要面向個人消費者，毛利率略高于行業平均水平 公司客戶群體主要為較為分散的個人消費者。公司客戶群體主要為較為分散的個人消費者。公司主營業務為餐飲服務，面向的客戶群體龐大，消費金額較為平均且相近

86、，不存在對收入構成較大影響的客戶，具有餐飲企業客戶分散的特點。其中，個人客戶占收入的比重大于 94%，團購客戶占比雖小，但有上升趨勢。2017-2019年團購客戶收入占比上升至 3.74%，上漲 1.34pct。圖圖48：公司主要客戶為個人消費者公司主要客戶為個人消費者 圖圖49：餐飲餐飲業務業務毛利率相對平穩毛利率相對平穩-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0123456營業收入（億元）YOY（%）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%00.511.522.5201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）YOY

87、（%）0%10%20%30%40%50%60%0123456789201720182019202020212022毛利潤(億元)毛利率（%）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%201720182019202020212022同慶樓廣州酒家全聚德呷脯呷脯九毛九海底撈 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 26 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 公司將穩定毛利率作為重要考核機制指標，毛利率水平穩定公司將穩定毛利率作為重要考核機制指標，毛利率水平穩定 分業務看：分業務看：2017-2022 年，公司綜合毛利率較為穩定，分別為 55.8

88、3%、56.09%、55.09%、54.77%、21.09%（按會計準則前的口徑測算為 53.93%）、18.33%，主要為公司將毛利率作為考核指標所致。餐飲業務毛利率 2017-2020 年分別為 55.74%、55.44%、54.55%、54.35%，整體平穩運行。2021 毛利率僅為 17.33%，主要系會計準則變更。2022年下降至 12.66%，主要系疫情期間企業并未裁員而承擔了較多的人工成本。分區域看：分區域看：安徽省內毛利率略高于省外，隨著 2012 年北京普天店和 2015 年金寶街店開業，安徽省外毛利率從 2013的 49.56%攀升至 2018 年的 53.89%，增長 4

89、.33pct。分行業看：分行業看：同慶樓綜合毛利率水平一直位于高于行業平均水平振蕩，綜合毛利率水平一直高于西安飲食，與廣州酒家較為接近。2019 年之前毛利率低于全聚德，2020 年開始優于全聚德處于行業領先水平，2021-2022年僅次于廣州酒家。圖圖50：安徽省內毛利率高于省外安徽省內毛利率高于省外 圖圖51：同慶樓毛利率略高于行業平均水平同慶樓毛利率略高于行業平均水平 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 4.3 公司新開門店盈虧平衡年限短，大店模式盈利更為顯著公司新開門店盈虧平衡年限短，大店模式盈利更為顯著 4.3.1 公司門店自開業至達到收支平衡

90、的時間主要為公司門店自開業至達到收支平衡的時間主要為 1-2 年年 從盈虧平衡年限看從盈虧平衡年限看：截止 2020 年 7 月，公司所有 57 家門店中，48 家門店已經實現盈虧平衡。其中，37 家門店在 1 年內實現盈虧平衡，占比達 77.08%，5 家門店 2 年實現盈虧平衡，占比達 10.42%。95.11%94.57%94.04%2.40%2.66%3.74%2.49%2.77%2.22%91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%201720182019個人客戶團購客戶簽單客戶0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020212

91、022綜合毛利率餐飲業務毛利率其他業務毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%2013201420152016201720182019202020212022安徽省內毛利率安徽省外毛利率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020212022同慶樓全聚德廣州酒家西安飲食餐飲業平均 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 27 從開業時間看從開業時間看：截止 2020 年 7 月，尚未盈利的門店主要為 2019 年的新品牌門店，如同慶小籠合家福廣場店、吾悅廣場店、帕麗斯店等，共計 7 家。此外，2012 年新開的太倉萬達店、2014年新

92、開的合家福廣場店尚未實現盈虧平衡。圖圖52：公司實現盈虧平衡的時間主要為公司實現盈虧平衡的時間主要為 1 年年 圖圖53：不同開業年份實現盈虧平衡的時間分布不同開業年份實現盈虧平衡的時間分布 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 4.3.2 大店運營，盈利能力更為顯著大店運營，盈利能力更為顯著 門店門店數量分布：數量分布：截止 2020 年 7 月，6,000 以下門店數量占比達 75.44%，但凈利潤占整體比重僅有 20.66%，凈利率也只有 5.34%，主要系同慶樓旗下的新品牌餐飲小面積門店如

93、鴻章砂鍋、派爾曼特披薩、同慶小籠盈利期限較長、單店盈利弱所致；6,000 以上門店數量占比僅 24.56%，而凈利潤占整體比重達 79.34%，凈利率達 17.95%，反映出同慶樓大店運營的盈利能力更強。門店凈利率：門店凈利率：截止 2020 年 7 月，6,000-8,000、8,000-10,000、10,000 的門店凈利率分別為 12.85%、21%、22.28%，單店面積越大，盈利能力越強。分區域看：分區域看：截止 2020 年 7 月，公司主要門店分布在安徽、江蘇區域，合肥、南京、北京三地門店凈利率水平最高，分別為 16.29%、17.32%、13.62%。從利潤貢獻看：從利潤貢獻

94、看：截止 2020 年 7 月，TOP5 大型門店廬州府、會賓樓、銅陵路店、花園店、常州奧體店合計占地面積僅24%，卻在2018-2019年貢獻了53%、54%的凈利潤且有上升趨勢，未來公司發展仍會以大型單店為主進行門店擴張。圖圖54：6000 以上面積以上面積門店數門店數占比占比僅僅 24.56%圖圖55：6000 以上大型單店凈利率高以上大型單店凈利率高 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 77.08%10.42%4.17%6.25%2.08%1年2年3年4年5年11123455264211

95、112211110123456782001 2004 2005 2006 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20181年2年3年4年5年22.81%22.81%29.82%14.04%5.26%5.26%0-2000平2000-4000平4000-6000平6000-8000平8000-10000平100002.48%9.48%3.39%12.85%21.00%22.28%0%5%10%15%20%25%0-2000平2000-4000平4000-6000平6000-8000平8000-10000平10000平 請閱讀最后一頁免責聲明及信

96、息披露 28 圖圖56：公司主要門店分布在安徽、江蘇公司主要門店分布在安徽、江蘇 圖圖57：合肥、南京、北京三地門店凈利率最高合肥、南京、北京三地門店凈利率最高 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 注：數據截止 2020 年 表表8:同慶樓大面積單店貢獻超同慶樓大面積單店貢獻超 50%的凈利潤的凈利潤 門店門店 開業時間開業時間（年）（年）門店面積門店面積 2019年年 2018年年 2017年年 營業收入營業收入（萬元）（萬元）坪效坪效（萬元（萬元/米）米）凈利潤凈利潤（萬元）（萬元）凈利率凈利率 人均消費人均消費（元）

97、（元）營業收入營業收入（萬元）（萬元）凈利潤凈利潤（萬元）（萬元）凈利率凈利率 人均消費人均消費（元）（元）營業收入營業收入（萬元）（萬元）凈利潤凈利潤（萬元）（萬元）凈利率凈利率 人均消費人均消費（元）（元）廬州府 2012 15,205 12,594 0.83 3,174 25.2%168 12,677 3,022 23.8%167 11,755 2,618 22.3%169 會賓樓 2009 8,050 7,091 0.88 2,122 29.9%171 7,149 2,110 29.5%169 7,174 2,016 28.1%176 銅陵路店 2014 7,805 8,113 1.0

98、4 1,910 23.5%157 8,064 1,812 22.5%158 7,197 1,511 21.0%163 花園店 2010 10,992 7,488 0.68 1,875 25.0%164 7,128 1,682 23.6%156 7,023 1,552 22.1%153 常州奧體店 2017 17,571 10,072 0.57 1,671 16.6%168 10,297 1,927 18.7%162 3,112 -480 -15.4%160 公司整公司整體體 250,125 146,279 19,759 13.5%148,926 20,030 13.4%143,565 15,9

99、04 11.1%TOP5TOP5 門門店占比店占比 24%31%54%30%53%25%45%資料來源：招股說明書，信達證券研發中心 4.4 公司加強經營管理及內部控制，期間費用率穩步下降公司加強經營管理及內部控制，期間費用率穩步下降 期間費用期間費用穩穩步下降步下降，管理費用優于同行，管理費用優于同行。2017-2022 年，公司期間費用率分別為 40.58%、38.21%、38.90%、37.51%、10.84%、12.49%。其中，期間費用率主要受銷售和財務費用影響。2021 年，公司期間費用率大幅下降至 10.84%，主要系會計準則變更，公司開始將前期計入銷售費用的、為履行合同發生的費

100、用調至營業成本列報所致。2017-2022 年公司管理費用率整體呈上揚趨勢，主要系公司的規模擴大，工資增長，購置固定資產、無形資產增加導致每期的折舊、攤銷增加所致，但仍優于全聚德、廣州酒家。2022 年達歷史高位 6.89%，但處于行業低位。圖圖58：公司期間費用率穩步下降公司期間費用率穩步下降 圖圖59：同慶樓銷售費用率逐步優化同慶樓銷售費用率逐步優化 27410444121051015202530合肥蕪湖無錫蘇州常州南京鎮江北京安慶16.29%10.22%1.29%-7.62%13.02%17.32%-9.02%13.62%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%合肥蕪湖無錫蘇州常

101、州南京鎮江北京 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 29 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 銷售費用銷售費用率率、財務費用率、財務費用率逐步優化逐步優化。2017-2020 年，公司銷售費用率分別為 35.11%、33.07%、34.19%、32.71%、高于同行水平但逐年下降。主要系公司處于開店拓展期，業務規模逐步擴大所致。2021-2022 年銷售費用率大幅下滑至 3.18%、3.91%，則主要是會計準則變更所致。2017-2022 年財務費用率分別為 0.51%、0.09%、-0.28%、-0.48%、1.18%、1.55%，19 年之前公司財務費

102、用率劣于同行，主要系公司銀行貸款所需利息支出較大所致。19 年后財務費用率優于同行，主要系貸款所需利息支出少、存款利息收入增加、手續費減少所致。圖圖60：同慶樓管理費用率優于同行同慶樓管理費用率優于同行 圖圖61：同慶樓財務費用率同慶樓財務費用率優于行業優于行業均值均值 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201720182019202020212022銷售費率管理費率研發費率財務費用率期間費用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%201720182019202020

103、212022同慶樓全聚德廣州酒家西安飲食平均值0%5%10%15%20%25%201720182019202020212022同慶樓全聚德廣州酒家西安飲食平均值-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%201720182019202020212022同慶樓全聚德廣州酒家西安飲食平均值 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 30 五、盈利預測與投資評級五、盈利預測與投資評級 5.1、核心假設與盈利預測、核心假設與盈利預測 餐飲業務：餐飲業務：餐飲業務為公司的核心業務，主要來自公司旗下同慶樓、富茂酒店。2022年公司加快老店改造升級，同時持續拓展新店，截止 22 年末，公司在安徽、江蘇、北京等地擁有

104、直營門店 84 家，其中同慶樓酒樓/婚禮會館/富茂酒店/新品牌酒店分別為40/7/2/35 家。我們預計：我們預計：1）同慶樓酒樓+婚禮會館：假設 23-25 年公司新開 6/10/12 家，同時新開業/開業 1 年/開業 2 年門店年單店營收分別為 0.15/0.20/0.25 億元，成熟門店（開業 3 年及以上）單店營收穩中有增，23-25 年分別為 0.30/0.31/0.32 億元，則 23-25年同慶樓酒樓+婚禮會館實現營收 14.84/17.28/20.45億元；2）富茂酒店：假設 23-25年公司新開 4/7/10家，貢獻營收 4.0/7.4/11.4億元；3）新品牌門店：假設

105、23-25年公司新開 10/10/10 家，貢獻營收 0.45/0.55/0.65 億元。我們預計 23-25 年餐飲業務合計貢獻營收 19.29/25.23/32.50 億元，同比增速分別為 36.3%/30.8%/28.8%，并假設毛利率分別為20.0%/20.2%/20.4%。表表9:同慶樓同慶樓 2023-2025E 餐飲業務收入餐飲業務收入（百萬元）（百萬元）2023E 2024E 2025E 餐飲收入餐飲收入 1,929 2,523 3,250 YOY 36.3%30.8%28.8%成本 1,543 2,014 2,587 毛利率毛利率 20.00%20.20%20.40%同慶樓酒

106、樓同慶樓酒樓+婚禮婚禮 合計門店數合計門店數 53 63 75 當年新門店數當年新門店數 6 10 12 營收 90 150 180 單店 15 15 15 1 年新門店數年新門店數 2 6 10 營收 40 120 200 單店 20 20 20 2 年新門店數年新門店數 0 2 6 營收 0 50 150 單店 25 25 25 成熟門店數成熟門店數 45 45 47 營收 1,354 1,408 1,515 單店 30 31 32 減少門店數減少門店數 0 0 0 合計營收合計營收 1,484 1,728 2,045 富茂酒店富茂酒店 合計門店數合計門店數 4 7 10 當年新門店數當年

107、新門店數 2 3 3 合計營收合計營收 400 740 1,140 新品牌門店新品牌門店 45 55 65 合計營收合計營收 45 55 65 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 31 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 宴會業務：同慶樓“有高興事到同慶樓”的品牌口號在市場上廣為人知，此外，公司還成立了婚禮宴會事業部建立專業團隊，實現一站式服務，“婚禮+婚宴”的跨界聯合經營助力企業積累起區域品牌勢能。我們預計 2023-25 年公司宴會業務營收分別為2.10/2.62/3.15 億元，同比增速分別為 30%/25%/20%，假設疫情后宴會業務毛利率逐步恢復至疫情前水平，23-25年分別為 62

108、%/63%/64%。食品業務：2021 年以來，公司重點發展食品業務，21-22 年分別實現營收 1511/9394 萬元，勢頭較好。目前，公司食品業務形成五大產品系列，銷售渠道覆蓋線上+線下商超+同慶樓酒樓的立體式路徑，并在夯實安徽市場同時，逐步向省外擴張，食品業務有望提供更多營收貢獻。我們預計 2023-25 年公司食品業務營收分別為 1.60/2.24/2.91億元，同比增速分別為 70%/40%/30%，23-25 年毛利率分別為 62%/63%/64%。表表10:同慶樓同慶樓 2023-2025E 營業收入拆分營業收入拆分（百萬元）（百萬元）2023E 2024E 2025E 營業總

109、收入營業總收入 2,299 3,009 3,855 YOY 37.60%30.91%28.12%成本 1,684 2,193 2,805 毛利率 26.75%27.11%27.25%餐飲收入餐飲收入 1,929 2,523 3,250 YOY 36.3%30.8%28.8%成本 1,543 2,014 2,587 毛利率 20.00%20.20%20.40%宴會服務宴會服務 210 262 315 YOY 30%25%20%成本 80 97 113 毛利率 62.00%63.00%64.00%食品業務食品業務 160 224 291 YOY 70%40%30%成本 61 83 105 毛利率

110、62.00%63.00%64.00%資料來源：公司公告，信達證券研發中心 綜合來看，綜合來看，我們預計公司 2023-25年營業收入分別為 22.99/30.09/38.55億元，歸母凈利潤分別為 2.91/3.87/5.00億元，每股收益分別為 1.12/1.49/1.92元。截至 2023年 6月 5日收盤價，對應 23-25年 PE分別 30/22/17X。表表11:同慶樓業績預測（百萬元）同慶樓業績預測（百萬元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 1,608 1,670 2,299 3,009 3,855 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 32

111、 YOY 24.11%3.86%37.60%30.91%28.12%毛利率毛利率 21.09%18.33%26.75%27.11%27.25%歸母歸母凈利潤凈利潤 144 94 291 387 500 YOY-22.2%65.0%210.8%33.2%29.0%歸母歸母凈利率凈利率 8.96%5.60%12.66%12.87%12.96%ROE(%)7.33%4.71%12.78%14.54%15.79%資料來源：公司公告，信達證券研發中心 5.2、投資建議、投資建議 我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 2.91/3.87/5.00 億元，6 月 9 日收盤價對應 PE分別為

112、 30/23/18 倍。我們選取 A 股餐飲公司廣州酒家、港股餐飲公司百勝中國、海底撈、呷哺呷哺作為可比公司，我們預計同慶樓 2023 年 PB 為 3.86 倍，低于可比公司平均水平。同慶樓作為同慶樓作為 A 股稀缺標的，其餐飲宴會剛需釋放，現有及新增門店股稀缺標的，其餐飲宴會剛需釋放，現有及新增門店有望有望加快帶來加快帶來較大較大業績業績增量。一站式婚禮服務鑄就稀缺品牌，富茂酒店可享資源戰略提級，在建增量。一站式婚禮服務鑄就稀缺品牌，富茂酒店可享資源戰略提級，在建 6 家酒店項目穩家酒店項目穩步推進，貢獻業績新增量；預制菜切入千億藍海市場、新餐飲業務加碼細分賽道，有望成步推進，貢獻業績新增

113、量；預制菜切入千億藍海市場、新餐飲業務加碼細分賽道，有望成為公司新的增長點為公司新的增長點，首次覆蓋，給首次覆蓋，給予予“買入”“買入”評級。評級。表表12:公司可比公司估值表公司可比公司估值表 公司 代碼 股價（元）EPS（元/股）PE PB 2023/6/9 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 廣州酒家 603043.SH 28.27 0.92 1.26 1.54 1.81 28.14 22.39 18.37 15.60 4.41 4.11 3.49 2.95 百勝中國 9987.H

114、K 427.68 7.31 14.98 18.00 20.04 53.32 28.56 23.76 21.34 3.64 3.47 3.08 2.68 海底撈 6862.HK 15.76 0.25 0.60 0.80 0.97 81.14 26.10 19.60 16.28 14.98 7.74 5.65 4.22 呷哺呷哺 0520.HK 3.95-0.33 0.31 0.51 0.70-24.40 12.80 7.75 5.66 5.91 2.40 1.89 1.44 平均 34.55 22.39 17.29 14.65 7.23 4.43 3.53 2.82 同慶樓同慶樓 605108.

115、SH 33.79 0.36 1.12 1.49 1.92 93.86 30.20 22.68 17.59 4.42 3.86 3.30 2.78 資料來源：Wind，信達證券研發中心 注：同慶樓 EPS為信達證券研發中心預測，廣州酒家、百勝中國、海底撈、呷哺呷哺 EPS為 Wind 一致預期；數據截止 2023/6/9。風險風險提示提示 餐飲宴會市場餐飲宴會市場需求疲軟需求疲軟：我國居民消費不及市場預期，更偏向于提升儲蓄率規避風險。門店復制擴張不及預期門店復制擴張不及預期：跨區域經營受不同地區文化差異限制，公司門店擴張所需考慮的因素將會增加，供應鏈體系完善也需要一定的時間。行業競爭風險加劇行業

116、競爭風險加?。何覈惋嬍袌霾煌瑓^域口味差別太大，跨區域經營將面對更多當地企業的競爭；預制菜賽道或迎來更多上游原材料企業入局。食品安全風險食品安全風險：餐飲業、預制菜難以避免的產品質量問題容易引發食品安全風險?？缡袌鲞x取可比公司風險：跨市場選取可比公司風險：選取的可比公司與公司在不同證券交易所上市，存在一定的估值體系差異風險。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 33 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資

117、產 1,007 761 755 897 1,164 營業營業總總收入收入 1,608 1,670 2,299 3,009 3,855 貨幣資金 254 411 402 496 697 營業成本 1,269 1,364 1,684 2,193 2,805 應收票據 0 0 0 0 0 營業稅金及附加 4 5 6 8 10 應收賬款 8 33 11 12 14 銷售費用 51 65 75 99 129 預付賬款 12 26 29 33 48 管理費用 102 115 143 184 231 存貨 99 99 117 146 179 研發費用 2 2 2 3 4 其他 634 192 197 209

118、 226 財務費用 19 26 28 30 32 非流動資產非流動資產 1,831 2,141 2,566 2,984 3,459 減值損失合計 0 0 0 0 0 長期股權投資 0 0 0 0 0 投資凈收益 14 10 10 10 10 固定資產（合計）397 781 1,161 1,606 2,110 其他 21 22 14 12 10 無形資產 147 205 225 235 235 營業利潤營業利潤 195 124 386 515 664 其他 1,288 1,154 1,180 1,142 1,114 營業外收支-2 -1 2 2 2 資產總計資產總計 2,838 2,902 3,

119、321 3,880 4,624 利潤總額利潤總額 193 123 388 517 666 流動負債流動負債 412 478 587 729 932 所得稅 49 30 97 129 167 短期借款 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 144 94 291 387 500 應付票據 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 應付賬款 144 155 208 256 331 歸屬母公司凈歸屬母公司凈利潤利潤 144 94 291 387 500 其他 268 324 379 472 602 EBITDA 361 317 618 774 958 非流動負債非流動負債 461 437 45

120、7 487 527 EPS(當年)(元)0.55 0.36 1.12 1.49 1.92 長期借款 0 0 0 0 0 其他 461 437 457 487 527 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 負債合計負債合計 873 916 1,044 1,216 1,460 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 少數股東權益 0 0 0 0 0 經營活動現金經營活動現金流流 316 280 598 715 910 歸屬母公司股東權益 1,965 1,986 2,277 2,664 3,164 凈利潤 144 94 291 387 500 負債和股東權益負債和

121、股東權益 2,838 2,902 3,321 3,880 4,624 折舊攤銷 169 185 202 227 259 財務費用 14 22 31 33 35 重要財務指標重要財務指標 單位:百萬元 投資損失-14-10-10-10-10 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 營運資金變動 7-9 80 72 117 營業總收入 1,608 1,670 2,299 3,009 3,855 其它-5-1 4 6 8 同比（%）24.1%3.9%37.6%30.9%28.1%投資活動現金投資活動現金流流-412 17-595-618-713 歸屬母公司凈利潤

122、 144 94 291 387 500 資本支出-501-462-483-573-663 同比（%）-22.2%-35.0%210.8%33.2%29.0%長期投資 59 456 20 15 10 毛利率（%）21.1%18.3%26.8%27.1%27.2%其他 30 23-132-60-60 ROE%7.3%4.7%12.8%14.5%15.8%籌資活動現金籌資活動現金流流-105-138-11-3 5 EPS(攤薄)(元)0.55 0.36 1.12 1.49 1.92 吸收投資 0 0 0 0 0 P/E 60.98 93.86 30.20 22.68 17.59 借款 0 0 0 0

123、 0 P/B 4.47 4.42 3.86 3.30 2.78 支付利息或股息-20-73-31-33-35 EV/EBITDA 13.88 30.75 14.41 11.42 9.06 現金流凈增加現金流凈增加額額-200 158-8 94 201 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 34 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 劉嘉仁劉嘉仁，社零&美護首席分析師。曾供職于第一金證券、凱基證券、興業證券。2016年加入興業證券社會服務團隊，2019年擔任社會服務首席分析師，2020年接管商貿零售團隊，2021年任現代服務業研究中心總經理。2022年加入信達證券，任研究開

124、發中心副總經理。2021年獲新財富批零與社服第 2名、水晶球社服第 1名/零售第 1名、新浪財經金麒麟最佳分析師醫美第 1名/零售第 2名/社服第 3名、上證報最佳分析師批零社服第 3名，2022年獲新浪財經金麒麟最佳分析師醫美第 2名/社服第 2名/零售第 2名、醫美行業白金分析師。王越王越，美護&社服高級分析師。上海交通大學金融學碩士，南京大學經濟學學士，2018年 7月研究生畢業后加入興業證券社會服務小組，2022年 11月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美、社會服務行業。周子莘周子莘，美容護理分析師。南京大學經濟學碩士，華中科技大學經濟學學士，曾任興業證券社會服務行業美護分析師，

125、2022年 11月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美。涂佳妮涂佳妮，社服&零售分析師。新加坡南洋理工大學金融碩士，中國科學技術大學工學學士，曾任興業證券社服&零售行業分析師，2022年 11月加入信達新消費團隊，主要覆蓋免稅、眼視光、隱形正畸、寵物、零售等行業。李汶靜李汶靜，伊利諾伊大學香檳分校理學碩士，西南財經大學經濟學學士，2022年 11月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 36 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、

126、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本

127、報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報

128、告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供

129、的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。