《充電樁行業深度報告：海內外需求政策共振電動車后周期充電樁景氣度上行-230619（38頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《充電樁行業深度報告：海內外需求政策共振電動車后周期充電樁景氣度上行-230619（38頁）.pdf（38頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2023 年 6 月 19 日 行業行業研究研究 海內外海內外需求政策共振，需求政策共振，電動車后周期充電樁景氣度電動車后周期充電樁景氣度上行上行 充電樁行業深度報告 電力設備新能源電力設備新能源 充電樁的核心環節在于充電模塊，充電樁的核心環節在于充電模塊，設備商設備商經歷周經歷周期大浪淘沙期大浪淘沙，行業格局有望重塑行業格局有望重塑。設備端的核心是充電模塊，占總成本約 50%，大功率充電模塊在直流快充樁中具有顯著優勢。早期我國設備商壁壘不高，格局分散，15 年-22 年設備商毛利率水平從 40%左右下降到 20%左右。展望未來，隨著大功率直流快充

2、、液冷等技術趨勢、行業標準與安全規范的制定執行、對運營經濟性的追求，具備技術壁壘與產品力的設備商有望脫穎而出。運營場站運營場站具備具備資源屬性，資源屬性，充電運營資產充電運營資產迎來盈利拐點，迎來盈利拐點，有望重估有望重估。電站運營屬于重資產運營行業，前期資金投入較大、回收周期較長。我們認為充電運營本質上是資源型商業模式，運營盈利性的核心是充電設備的時間利用率，而利用率高的場站資源具有稀缺性與排他性。經過過去幾年國內跑馬圈地般的充電場站建設，優質運營場站資源開發程度已較高。隨著疫后出行復蘇、電動車滲透率提升后充電需求與運營效能的大幅提升，2022 年底至今，充電樁運營效能明顯回升，利用率的提升

3、對運營商盈利提升彈性極大；疊加需求側響應等模式打開運營商長期盈利空間，充電運營資產有望重估。國內政策需求共振，后電車時代國內政策需求共振，后電車時代投資投資核心賽道核心賽道。需求方面，我國新能源汽車銷量滲透率快速提升，2022 年我國新能源汽車滲透率達 25.64%，車樁比約為 2.5：1，“充電焦慮”取代“里程焦慮”成為核心痛點，充電樁也接力電動化，成為電動車后周期有望迎來戴維斯雙擊的賽道。政策方面，政策鼓勵充電樁下鄉，多省市明確“十四五”充電樁建設規劃與補貼政策，公共樁建設有望加速。歐美歐美車樁比車樁比缺口缺口是核心驅動力是核心驅動力，國內廠商國內廠商出海有望量利齊升出海有望量利齊升。在新

4、能源車銷量提升、車樁比高、政策推動的背景下，歐美充電樁建設有望加速，國產充電樁出海迎來重大發展機遇。近年來歐盟、美國新能源汽車產業快速發展，2022 年新增銷量滲透率分別約為 21%、7.7%。但車樁比缺口遠大于國內，2022 年歐盟、美國公共車樁比分別為 13:1、24:1，中國約為 8:1。投資建議：投資建議：隨著滲透率的提升，“充電焦慮”取代“里程焦慮”成為新能源車發展的核心痛點。疫后出行復蘇、電動車滲透率抬升帶來終端充電需求大幅提升、車樁比缺口、政策補貼驅動共同驅動充電樁行業景氣度上行。后電動車時代，充電樁板塊有望戴維斯雙擊，迎來投資機遇。（1）龍頭運營商：關注特銳德、萬馬股份；特銳德

5、、萬馬股份；（2）格局和壁壘較好的充電模塊廠商：關注通合科技通合科技、歐陸通歐陸通、英可瑞；英可瑞；（3）整樁企業關注其模塊自供能力、海外認證和渠道建設、國內下沉市場布局：關注盛弘股份盛弘股份、金冠電氣、金冠電氣、炬華科技、綠能慧、炬華科技、綠能慧充充。風險分析：風險分析：政策支持不及預期風險、充電樁利用率及盈利不及預期風險、技術水平提升與創新不及預期風險。買入買入（維持）（維持）作者作者 分析師：殷中樞分析師：殷中樞 執業證書編號：S0930518040004 010-58452063 分析師：黃帥斌分析師：黃帥斌 執業證書編號：S0930520080005 021-52523828 分析師

6、：陳無忌分析師：陳無忌 執業證書編號：S0930522070001 021-52523693 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -12%0%13%25%37%05/2208/2211/2202/23電力設備新能源滬深300 資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 投資聚焦投資聚焦 我們我們區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1、市場認為充電樁設備商格局較差，我們認為隨著大功率直流快充、液冷等技術趨勢，行業標準與安全規范的制定執行，對運營經濟性的追求，格局有望重塑。2、通過充電數據分析提出運營商格局好，通過經濟

7、性及敏感性測算提出利用率提升、需求側響應等對于運營商盈利彈性較大，認為充電運營資產有望重估。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1、國內新能源車及充電設施政策補貼超預期，能夠有力提升國內充電樁需求并推動建設進度。2、海外充電樁補貼政策超預期，有助于推動國產充電樁出口。3、國內廠商充電樁及模塊產品取得歐美認證。4、充電樁技術進步、降本超預期。投資觀點投資觀點 隨著滲透率的提升，“充電焦慮”取代“里程焦慮”成為新能源車發展的核心痛點。疫后出行復蘇、電動車滲透率提升后帶來終端充電需求大幅提升、車樁比缺口、政策補貼驅動共同驅動充電樁行業景氣度上行。后電動車時代，充電樁板塊有望戴維斯雙擊，迎來投資機遇

8、。（1）龍頭運營商：關注特銳德、萬馬股份；特銳德、萬馬股份；（2）格局和壁壘較好的充電模塊廠商：關注通合科技通合科技、歐陸通歐陸通、英可瑞；英可瑞；（3）整樁企業關注其模塊自供能力、海外認證和渠道建設、國內下沉市場布局：關注盛弘股份盛弘股份、金冠電氣、金冠電氣、炬華科技、綠能慧充、炬華科技、綠能慧充。VWuWgUcZkWVUuYdYjZbRcM6MoMpPsQpMfQrRpRiNnPmMbRrRzQxNtPvNNZpPnN 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 目目 錄錄 1、充電樁：電動車后周期品種崛起充電樁：電動車后周期品種崛起 .6 6 1.1、新能源

9、車補能設施，直流樁效能較高.6 1.2、產業鏈：充電模塊是核心，大功率、液冷順應快充趨勢.8 1.3、設備商格局分散，運營商相對集中.10 2、國內政策需求共振，后電車時代核心賽道國內政策需求共振，后電車時代核心賽道 .1414 2.1、需求增長+政策推動，充電樁下鄉空間廣闊.14 2.2、我國充電樁市場規模廣闊.16 2.3、盈利性測算：利用率及服務費是核心.18 2.4、需求側響應打開運營商盈利空間.22 3、歐美車樁比缺口大，國內廠商出海量利齊升歐美車樁比缺口大，國內廠商出海量利齊升 .2424 3.1、歐盟：2022 年公共車樁比 13:1.24 3.2、美國：2022 年公共車樁比

10、24:1.27 3.3、國產廠商出海量利齊升，歐美認證壁壘較高.29 4、投資建議投資建議 .3131 4.1、通合科技.31 4.2、特銳德.36 5、風險分析風險分析 .3737 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖目錄圖目錄 圖 1：充電樁分類圖.6 圖 2：交/直流充電樁示意圖.7 圖 3：直流充電樁結構示意圖.7 圖 4：充電樁產業鏈示意圖.8 圖 5：電動汽車充電電源系統工作原理.8 圖 6：充電樁設備成本結構占比.8 圖 7：運營商商業模式.10 圖 8：2016-2022 年國網充電樁招標數量.11 圖 9：2022 年國網充電樁設備中標

11、數量格局.11 圖 10：2018-2022 年國網充電設備中標數量格局.11 圖 11：充電設備商毛利率總體呈下降趨勢.12 圖 12：主要運營商公共充電樁保有量（截至 2023 年 4 月）.12 圖 13：頭部平臺（單月充電量6000 萬 kWh）單月利用小時數（h）.13 圖 14：2013-2022 年中國汽車銷量及增長率.14 圖 15：2013-2022 年中國新能源汽車銷量及增長率.14 圖 16：2014-2022 中國新能源車和純電動汽車保有量.15 圖 17：2015-2022 年我國公共充電樁保有量變動.16 圖 18：2021-2023 年 4 月各月公共樁保有量.1

12、6 圖 19：2023 年 4 月各省市公共充電樁總量 TOP10.16 圖 20：2023 年 4 月各省市公共充電樁分布.16 圖 21：2023 年 4 月公共交流、直流充電樁保有量比例.17 圖 22：2022-2023 年 4 月各月隨車配建私人充電樁增量.17 圖 23：2015-2022 年車樁比.17 圖 24：22 年 1 月-23 年 1 月上海市各類充電樁利用率.18 圖 25：22 年 9 月-23 年 1 月上海市公用&各類專用電站利用率.18 圖 26：虛擬電廠價值.23 圖 27：歐洲新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲透率.24 圖 28：歐洲新能源汽車保有量情況（萬

13、輛）.24 圖 29：歐洲公共充電樁保有量情況（萬臺）.24 圖 30：全球公共車樁比情況（2022 年）.24 圖 31：歐盟充電樁新增量情況（萬臺）.25 圖 32：歐盟充電樁季度新增量（萬臺）.25 圖 33：2021-2030 年歐盟充電樁平均新增安裝速度需要加快 9 倍.26 圖 34：2021 年歐盟主要國家充電樁建設速度目標完成度.27 圖 35：美國新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲透率.27 圖 36：美國新能源汽車保有量情況（萬輛）.27 圖 37：美國公共充電樁保有量情況（萬臺）.28 圖 38：全球公共車樁比情況（2022 年）.28 圖 39：12kW ChargePoi

14、nt（海外品牌）充電樁美國亞馬遜價格.29 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖 40：12kW 道通科技（國產品牌）充電樁美國亞馬遜價格.29 圖 41：通合科技營業收入及增速.31 圖 42：通合科技歸母凈利潤及增速.31 圖 43：通合科技收入結構.32 圖 44：通合科技分部業務毛利率.32 表目錄表目錄 表 1：直流充電與交流充電特點比較.6 表 2：直流公共樁服務效能顯著高于交流公共樁.7 表 3：我國主要充電模塊公司及其產品梳理.9 表 4：中游運營端相關標的公司.10 表 5：2023 年 1-4 月主要運營商新增公共樁（臺）.13 表

15、6：大型公交專用充電站項目靜態投資費用.18 表 7：大型公交專用充電站項目盈利性測算.19 表 8：60kW 直流和 7kW 交流公共充電樁投資費用.20 表 9：60kW 直流和 7kW 交流公共充電樁盈利性測算.20 表 10：60kW 直流充電樁充電服務費和利用率對自有資金 IRR 的敏感性分析.21 表 11：不同利用率下公共充電站、60kW/7kW 充電樁的投資回收期（年）.21 表 12：全國各省市充電服務費統計.22 表 13：歐洲主要國家充電樁政策情況梳理.25 表 14：美國充電樁政策情況梳理.28 表 15：充電樁 CE 認證測試內容.29 表 16：美國充電樁認證標識介

16、紹.30 表 17：我國充電樁廠商歐/美標認證情況梳理.30 表 18：通合科技收入拆分.32 表 19：三費費率歷史數據及假設.33 表 20：通合科技盈利預測與估值簡表.33 表 21：通合科技與可比公司 PE 估值比較.34 表 22：絕對估值核心假設表.34 表 23：現金流折現及估值表.35 表 24：敏感性分析表.35 表 25：各類絕對估值法結果匯總表.35 表 26：特銳德盈利預測與估值簡表.36 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1 1、充電樁：充電樁：電動車后周期品種崛起電動車后周期品種崛起 1.11.1、新能源新能源車車補能補能設施

17、設施，直流樁效能較高，直流樁效能較高 電動汽車充電樁（電動汽車充電樁（Electric Vehicle Charging StationElectric Vehicle Charging Station，EVEV 充電樁）是一種用于充電樁）是一種用于給電動汽車充電的設備。給電動汽車充電的設備。電動汽車需要定期充電，以維持其行駛能力，因此充電樁是電動汽車的必要設施。汽車充電樁通常在路邊、停車場、加油站等位置安裝，提供多種充電接口以適應不同型號的電動汽車?，F代的汽車充電樁通常配備了互聯網和智能化技術，可以遠程監控和管理充電樁的狀態、電價等信息。用戶可以通過手機應用程序、RFID 卡、NFC 等方式

18、支付充電費用，享受智能、便捷、安全的充電服務。按照不同的分類標準，充電樁有不同的分類方式按照不同的分類標準，充電樁有不同的分類方式，有如下四種常見的分類方式，其中按照充電技術和安裝地點的分類方式用得最多。按照充電技術的不同，可以分為充電和換電兩種模式，充電包括交流充電、直流充電和無線充電，換電即更換電池。圖圖 1 1：充電樁分類圖充電樁分類圖 資料來源：科士達官網，光大證券研究所繪制 充電模式下，新能源汽車主要通過充電樁充電完成補能。目前主流的充電模式為目前主流的充電模式為直流充電和交流充電，兩者的主要差異如下表所示：直流充電和交流充電，兩者的主要差異如下表所示：表表 1 1：直流充電與交流充

19、電特點比較直流充電與交流充電特點比較 充電技術充電技術 輸入電壓輸入電壓 電功率電功率 充電速度充電速度 充滿電時間充滿電時間 成本成本 體積大小體積大小 應用場景應用場景 交流充電 220V 充電樁功率一般為 7KW 較慢 6-8 小時 技術較成熟，成本較低 體積較小，易于安裝 居民社區、公共停車場、購物中心等 直流充電 380V 充電樁功率一般超過 60kW 較快 30-120 分鐘 設備較復雜，成本較高 體積較大，占地面積較大 公交、出租車、物流車、重卡等運營車輛的集中場所，以及充電站、高速公路服務區等公共服務場所 資料來源：商易賜汽車，太平洋汽車，優優綠能招股說明書，光大證券研究所整理

20、 交流充電樁交流充電樁俗稱“慢充”，電動車電池通過車載充電機充電，交流充電樁只提供電力輸出，沒有充電功能，輸入電壓為 220V，充電功率多為 7kW。由于功率較低，所以一般需要 6-8 小時才能充滿電，這種特點導致了交流充電樁大多安裝在交流充電樁大多安裝在居民小區的停車居民小區的停車位上位上。此外，由于交流充電樁的結構較為簡單、技術較為成熟，因此安裝成本安裝成本較低較低。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 直流充電樁直流充電樁俗稱“快充”，先將電網中的交流電轉化為直流電，再通過充電插口給電池充電。此類型充電樁輸入電壓為輸入電壓為 380V380V，充電功率

21、可高達，充電功率可高達 60kW60kW，如此高的功率極大地縮短了充電時間，充至電池容量的 80%一般只需 30 分鐘，正常情況下充滿電需 30-120 分鐘。直流充電樁的技術和設備均比交流充電樁復雜，不僅需要大體積變壓器、交直流轉換模塊，還需要配備諧波抑制裝置等。直流充電樁的造價成本由于復雜的技術和設備等原因較高，這限制了直流充電樁的應用場景：只適用于那些對充電時間要求較高的場景，如出租車出租車、公交車等，、公交車等，同時集中同時集中式的充電站或加油站也一般安裝直流樁式的充電站或加油站也一般安裝直流樁。未來，隨著小直流充電樁等直流充電設備的發展，直流充電的應用場景有望更好地拓寬至居民社區、購

22、物中心等場所。直流充電樁的組成主要包括充電系統、監控系統、計量計費系統等，其輸入端與交流電網直接連接，輸出端裝有充電插頭用于為新能源汽車充電。圖圖 2 2：交交/直流充電樁示意圖直流充電樁示意圖 圖圖 3 3：直流充電樁結構示意圖直流充電樁結構示意圖 資料來源：優優綠能招股說明書，光大證券研究所 資料來源：優優綠能招股說明書，光大證券研究所 表表 2 2：直流公共樁服務效能顯著高于交流公共樁：直流公共樁服務效能顯著高于交流公共樁 公共樁服務效能指標公共樁服務效能指標 直流公共樁直流公共樁 交流公共樁交流公共樁 平均時間利用率 16.2%4.7%平均充電時長（分鐘）46 170 資料來源：中規院

23、，中國主要城市充電基礎設施監測報告 2022，光大證券研究所 根據根據充電樁的安裝地點充電樁的安裝地點的不同的不同，我們也可以分為三類：（1）公共樁公共樁：為社會車輛提供充電服務的充電樁，一般建于公共停車場（庫），既有交流充電樁又有直流充電樁，主要依靠收取服務費來盈利。（2）專用樁專用樁：為特定車輛提供充電服務的充電樁，如公交車、出租車、物流車等運營車，不對公眾開放。專用樁一般安裝在企業的停車場內，交流樁和直流樁都有。（3）私人樁私人樁：安裝于住宅小區內的私人車位，僅供車主獨自使用的交流充電樁。私人樁不對外開放，一般隨車主購車時一起購入，車主在夜間或雙休日充電，對充電時長沒有限制。敬請參閱最后

24、一頁特別聲明-8-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1.21.2、產業鏈：產業鏈：充電模塊是核心充電模塊是核心，大功率、液冷順應快充，大功率、液冷順應快充趨勢趨勢 充電樁產業鏈涉及到的上游為元器件和設備生產商，主要負責提供各種充電樁元器件和充電設備；中游是充電站建設和運營商，負責充電站的搭建和運營，提供充電服務；下游是新能源電動車用戶，在充電樁上進行消費。圖圖 4 4：充電樁產業鏈示意圖充電樁產業鏈示意圖 資料來源：艾瑞咨詢，光大證券研究所整理 上游設備端上游設備端 充電設備元器件：充電設備元器件：主要包括功率模塊（充電模塊）、充電槍、濾波裝置、斷路器、功率模塊（充電模塊）、充電槍、

25、濾波裝置、斷路器、交流交流/直流接觸器、熔斷器、繼電器直流接觸器、熔斷器、繼電器等。充電樁的核心環節是充電模塊，占到充電樁總成本約 50%，具有核心電源充電模塊及系統生產能力的公司，在產品能效轉化率、輸出電壓適應范圍、綜合產品性價比以及可提供產品種類方面，具有更明顯的競爭優勢。圖圖 5 5：電動汽車充電電源系統工作原理：電動汽車充電電源系統工作原理 圖圖 6 6：充電樁設備成本結構占比：充電樁設備成本結構占比 充電模塊,50%濾波,15%電池維護設備,10%監控設備,10%其他,15%資料來源：英可瑞招股說明書，光大證券研究所 資料來源：中商產業研究院，光大證券研究所，2021 年 敬請參閱最

26、后一頁特別聲明-9-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 充電模塊核心技術壁壘充電模塊核心技術壁壘在于電力電子功率變換電路拓撲技術創新能力、嵌入式軟件實時控制算法的可靠性、電氣系統設計的安全性及大功率散熱技術的結構設計能力和高功率密度的集成化能力。800V800V 或以上高壓平臺成為新能源車趨勢，大功率超充樁產業鏈走向或以上高壓平臺成為新能源車趨勢，大功率超充樁產業鏈走向成熟。成熟。大功率充電模塊提高充電系統集成度，進而降低充電樁的整體成本。充電模塊不是越大越好，過大的模塊會引起功率分配問題。表表 3 3：我國主要充電模塊公司及其產品梳理我國主要充電模塊公司及其產品梳理 企業名稱企業名稱

27、 產品情況產品情況 華為 2022 年在世界電動車大會發布新一代 40kW 直流充電模塊 盛弘股份 公司充電樁模塊的產品功率主要為 15KW、20KW、30KW、40KW 的單模塊 通合科技 包括 20KW、30KW、40KW 充電模塊 英可瑞 包括 3.530kW 充電模塊 麥格米特 包括 15KW、20KW、30KW 三相模塊系列 優優綠能 公司充電模塊產品按功率等級可分為 15KW、20KW、30KW 和 40KW 資料來源：各公司官網，各公司公告，光大證券研究所整理 充電模塊的主要功能是將電網中的交流電轉換為可充電的直流電，充電模塊的主要功能是將電網中的交流電轉換為可充電的直流電，其核

28、心技術壁壘在于電力電子功率變換電路拓撲技術創新能力、嵌入式軟件實時控制算法的可靠性、電氣系統設計的安全性及大功率散熱技術的結構設計能力和高功率密度的集成化能力。充電模塊的關鍵元器件在于功率器件（IGBT）、磁性元器件、電阻電容、芯片、PCB 等。當充電模塊工作時，三相交流電經過整流濾波后，變成直流輸入電壓供給 IGBT。由于技術門檻較高，我國目前在高端 IGBT 上還不能實現國產化生產，主要依賴于進口。從公司來看，國外研發 IGBT 器件的主要公司是英飛凌、英飛凌、ABBABB、三菱、西門康、東芝、富士、三菱、西門康、東芝、富士等。直流快充樁是充電樁行業未來的重要發展趨勢。直流快充樁是充電樁行

29、業未來的重要發展趨勢。直流快充的優點在于：（1）充電功率較高，大幅縮短使用時間，充滿電只需要 20-90 分鐘；（2）利用短時間的汽車空閑時間，提高用戶充電效率；（3）保障長途出行，解決里程焦慮。市場競爭：市場競爭：充電樁上游技術門檻、產品差異化程度均較低，競爭較為激烈，目前，國內已有數量眾多的充電樁領域相關的公司。此外，中下游的建造運營商也會涉足上游的充電樁制造，如特銳德、普天新能源等。中游運營端中游運營端 運營商主導是現階段充電樁行業的主要模式之一。運營商主導是現階段充電樁行業的主要模式之一。公用樁的盈利能力由單樁利用率和充電服務費率兩方面構成，用戶端對于電費較為敏感。車企主要模式和第三方

30、平臺主要模式逐漸興起，共同塑造當前充電樁行業業車企主要模式和第三方平臺主要模式逐漸興起，共同塑造當前充電樁行業業態。態。蔚來、特斯拉等車企采用自建充電樁的模式，通過打造閉環生態，拉動新能源汽車銷售需求，延伸產業鏈價值；威馬等車企通過與特來電、星星充電等運營商合作的方式，擴大數據互聯互通，解決建樁成本和車主服務之間的矛盾。小桔充電、云快充等第三方平臺企業則通過資源整合能力將公共樁和私人樁進行信息的聚集，通過 SaaS 平臺匯集充電樁信息，為 B/C 端客戶提供解決方案。敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 7 7：運營商商業模式運營商商業模式 資料來源

31、：艾瑞咨詢，光大證券研究所 從企業性質來看，目前在中游運營領域內，國資企業、民營生產商、整車制造商都有參與。因為不同性質的企業背景、資源各有不同，運營特點與最終目的也有所差異。相關標的整理如下：表表 4 4：中游運營端中游運營端相關標的公司相關標的公司 類別類別 細分領域細分領域 相關標的相關標的 特點特點 國資巨頭國資巨頭 /國家電網，南方電網，中國普天 依托于已有電網基礎設施建設或國有企業背景，具有政府合作優勢 民營電力設備生產民營電力設備生產商商 社會資本 北巴傳媒，南京公用，力帆股份，合康新能 陽光電源，愛康科技，森源電氣，上海電力 以充電樁制造為主業，通過涉足中下游運營市場來打通全產

32、業鏈 互聯網+APP 特銳德：特來電 眾業達：e 車充 奧特迅：樁聯網 科陸電子：車電網 萬馬股份：愛充網 第一電動：充電樁 萬邦：星星充電 整車企業整車企業 /北汽新能源，比亞迪，小鵬汽車，上汽集團 自建充電樁，主要為了配合車輛銷售，吸引顧客購車 資料來源：Wind，光大證券研究所整理 下游用戶端下游用戶端 充電樁產業鏈的下游主要是新能源汽車的使用者。充電樁產業鏈的下游主要是新能源汽車的使用者。充電樁行業發展初期，中游運營商主要發展 2C 用戶，如私人家庭。但由于資金回流時間長，許多充電運營商逐漸將業務拓展到 B 端用戶，如公交車、出租車、網約車等。B 端客戶對充電的需求和 C 端用戶不同，

33、對充電樁的使用率和設備提出了更高的要求。私家車充電更多的考慮便利性與時限性，常見的選擇有私人交流樁、公共交流樁或公共直流樁；營運車充電時更多的考慮時限性，大多以公共直流樁為主，少量會選擇公共交流樁；公交車、長途汽車、出租車等充電時間和路線相對固定，一般由政府或所屬公司建造專用的充電站進行充電。1.31.3、設備商格局分散，運營商相對集中設備商格局分散，運營商相對集中 1.3.11.3.1、設備商設備商壁壘較低，壁壘較低，電動車后周期有望格局重塑電動車后周期有望格局重塑 國家電網作為第一家進入充電樁行業的建設方和運營商，也是國內最大的充電樁公開招標企業，其招標需求和中標企業對行業具有較強的參考意

34、義。據國家電網充電設備招標公告顯示，16-19 年國網每年進行了三批次的充電樁招標，而 20-22年國網每年進行了兩批次的充電樁招標。20162016-20222022 年分別招標年分別招標 1327613276、1674616746、1426214262、31653165、2 2711711、7 7079079、5 5404404 套充電設備。套充電設備。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 8 8：20162016-20222022 年國網充電樁招標數量年國網充電樁招標數量 132761674614262316527117079540402000

35、40006000800010000120001400016000180002016201720182019202020212022充電樁招標量（套）資料來源：國家電網，光大證券研究所整理 2018-2022 年國網充電樁中標的企業共有 48 家，其中中標數量超過 1000 套的企業有 9 家，前十的中標數量占據整個市場的 58.47%。2 2022022 年當年年當年中標數量中標數量前三的是前三的是國電南瑞科技股份有限公司、寧波三星智能電氣有限公司國電南瑞科技股份有限公司、寧波三星智能電氣有限公司和和杭州泰源電杭州泰源電氣有限公司氣有限公司，市占率分別為 9.38%、8.12%、7.94%。圖

36、圖 9 9：20222022 年國網充電樁設備中標數量格局年國網充電樁設備中標數量格局 圖圖 1010：20182018-20222022 年國網充電設備中標數量格局年國網充電設備中標數量格局 國電南瑞,9.38%寧波三星,8.12%杭州泰源,7.94%華商三優,7.42%南京能瑞,6.88%嘉隆電氣,6.77%浙江大有,6.77%長園深瑞,6.37%山大電力,5.27%許繼電氣,5.01%其他,30.05%山東魯能,8.73%長園深瑞,8.37%許繼電氣,7.82%華商三優,6.65%國電南瑞,6.16%寧波三星,5.20%山大電力,4.63%北京國網普瑞特,4.10%南思科技,4.05%嘉

37、隆電氣,2.78%其他,41.53%資料來源：國家電網，光大證券研究所整理 資料來源：國家電網，光大證券研究所整理 設備商設備商經歷周期經歷周期大浪淘沙大浪淘沙，行業格局有望重塑。，行業格局有望重塑。充電設備本身技術壁壘不高，且早期產品差異化程度不大，疊加政府鼓勵及資本投資熱情高等因素，行業參與競爭的企業眾多。從 2015 年以來，設備商毛利率水平從 40%左右下降到 20%左右。隨著 19-20 年國網招標量暴跌，疊加新能源車行業洗牌，充電樁制造環節經歷一輪出清洗牌。展望未來，隨著大功率直流快充、液冷等技術趨勢，行業標準與安全規范的制定執行，對運營經濟性的追求，具備技術壁壘與產品力的設備商有

38、望脫穎而出。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1111：充電設備商毛利率總體呈下降趨勢充電設備商毛利率總體呈下降趨勢 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%20152016201720182019202020212022奧特迅-電動汽車快速充電設備金冠電氣-配網產品科士達-新能源充電設備盛弘股份-電動汽車充電樁通合科技-電動汽車車載電源及充換電站充電電源系統英可瑞-電動汽車充電電源特銳德-新能源汽車及充電業務 資料來源：wind，光大證券研究所 1.3.21.3.2、運營商運營商頭部集中度較高，頭部集中度較高，充電運營資

39、產有望重估充電運營資產有望重估 充電樁運營具有顯著的規模效應，導致了較高的集中度。充電樁運營具有顯著的規模效應，導致了較高的集中度。就充電樁運營數量而言，截至 2023 年 4 月，全國充電運營企業所運營充電樁數量前五分別為：特來電運營 39.7 萬臺、星星充電運營 37.7 萬臺、云快充運營 31.1 萬臺、國家電網運營19.6 萬臺、小桔充電運營 10.7 萬臺。前前 1515 家運營商占總量的家運營商占總量的 93.9%93.9%，其余的，其余的運營商占總量的運營商占總量的 6.1%6.1%。圖圖 1212：主要運營商公共充電樁保有量（截至：主要運營商公共充電樁保有量（截至 202320

40、23 年年 4 4 月）月）397422377204310949196484107161873257424572788511515274871246285172451123570267291167211430050000100000150000200000250000300000350000400000450000 資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所繪制；單位：臺 今年以來頭部運營商公共樁建設呈加速趨勢今年以來頭部運營商公共樁建設呈加速趨勢。云快充、特來電、星星充電月新建公共樁排名前三，2023 年 1-4 月月均新增公共樁分別為 1.3、0.86、0.86 萬臺。敬請參閱最后一頁特別聲明

41、-13-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 5 5：20232023 年年 1 1-4 4 月主要運營商新增公共樁（臺）月主要運營商新增公共樁（臺）2023.12023.1 2023.22023.2 2023.32023.3 2023.42023.4 月均新增月均新增 特來電 7487 6560 10893 9586 8631.5 星星充電 11230 7566 7183 8433 8603 云快充 9916 7704 13568 20340 12882 國家電網 0 0 0 0 0 小桔充電 3494 2409 3814 3802 3379.75 蔚景云 1826 3628 4

42、925 3931 3577.5 資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所；單位：臺 充電電量的提升更能體現運營商盈利改善充電電量的提升更能體現運營商盈利改善。頭部運營平臺數據顯示，2022 年底至今，單樁單月利用小時數確有明顯回升，典型如星星充電、小桔、蔚來等。新進入者蔚景云，利用小時數穩步提升。圖圖 1313：頭部平臺（單月充電量頭部平臺（單月充電量60006000 萬萬 kWhkWh）單月利用小時數（）單月利用小時數（h h）資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所整理，截至 2023.4 充電充電運營商運營商格局較好格局較好。截至 2023 年 4 月，充電運營企業按充電樁數量統計 CR5為

43、 68.6%，特 來 電/星 星 充 電/云 快 充/國 家 電 網/小 桔 充 電 分 別 運 營39.7/37.7/31.1/19.6/10.7 萬臺，市占率分別為 20%/19%/15%/10%/5%，其中專用樁、直流樁格局更為集中專用樁、直流樁格局更為集中，CR5 分別為 87%、80%。充電電量方面，充電電量方面，CR5CR5為為 82%82%，龍頭運營商，龍頭運營商格局較好格局較好。運營場站具有資源屬性，運營場站具有資源屬性，充電運營資產有望重估充電運營資產有望重估。電站運營屬于重資產運營行業，前期資金投入較大、回收周期較長。我們認為充電運營本質上是資源型商業模式，運營盈利性的核心

44、是充電設備的時間利用率，而利用率高的場站資源具有稀缺性與排他性，經過過去幾年國內跑馬圈地般的充電場站建設，利用率高的運營場站資源開發程度已較高，掌握在主要運營商手中。隨著疫后出行復蘇、電動車滲透率提升后充電需求與運營效能的大幅提升、運營商無序擴張速度收斂，充電運營資產有望重估。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2 2、國內國內政策需求共振，政策需求共振，后電車時代核心賽后電車時代核心賽道道 2.12.1、需求增長需求增長+政策推動，充電樁政策推動，充電樁下鄉下鄉空間廣闊空間廣闊 2.1.12.1.1、需求：新能源車需求：新能源車滲透率滲透率抬升充電需求

45、抬升充電需求 新能源汽車快速發展，新能源汽車快速發展，2022022 2 年新年新車車銷量滲透率達銷量滲透率達 2 25 5%+。據中汽協統計，2022年我國汽車產銷分別完成 2702.1 萬輛和 2686.4 萬輛，同比增長 3.4%和 2.1%；新能源汽車產銷量分別為 705.8 萬輛和 688.7 萬輛，同比增長 96.9%和 93.4%；純電動汽車產銷量分別為 546.7 萬輛和 536.5 萬輛，同比增長 83.4%和 81.6%。綜合以上數據，2 2022022 年全年汽車銷量中，新能源汽車滲透率達年全年汽車銷量中，新能源汽車滲透率達 2 25.64%5.64%。此前 2020 年

46、 11 月發布的新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）提出目標，到 2025 年新能源汽車銷量占比達汽車銷量的 20%，而該目標已在 2022年提前且超額完成。我們認為，在碳達峰、碳中和背景下，全球電動化趨勢已勢不可擋。在政策和市場的雙重推動下，2022 年新能源汽車銷量快速增長，展現出有力的發展態勢。圖圖 1414：20132013-20222022 年中國汽車銷量及增長率年中國汽車銷量及增長率 圖圖 1515：20132013-20222022 年中國新能源汽車銷量及增長率年中國新能源汽車銷量及增長率 26862.25%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001

47、,5002,0002,5003,0003,5002013201420152016201720182019202020212022汽車銷量（萬輛）增長率 688.795.60%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%01002003004005006007008002013201420152016201720182019202020212022新能源汽車銷量（萬輛）增長率 資料來源：中汽協，光大證券研究所 資料來源：中汽協，光大證券研究所 在我國新能源汽車保有量迅速上升的趨勢下，充電難成為亟需解決的問題。在我國新能源汽車保有量迅速上升的趨勢下，充電難成為亟需解決

48、的問題。根據公安部統計，截至 2022 年底，全國新能源汽車保有量達 1310 萬輛，其中純電動汽車保有量為 1045 萬輛；而根據中國充電聯盟的統計，截至 2022 年底，全國充電基礎設施累計數量為 521 萬臺。根據以上數據，全國新能源汽車保有量全國新能源汽車保有量與與全國累全國累計建成充電樁數量的比例約為計建成充電樁數量的比例約為 2 2.5.5：1 1。我國新能源汽車保有量迅速提升，而現有車樁比與 1:1 的理想目標存在一定差距，表明當前充電樁數量并不能完全滿足新能源汽車的充電需求，因此未來充電樁市場有望隨著新能源汽車保有量的提升，保持強勁的增長態勢。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證

49、券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1616：2 2014014-20222022 中國新能源車和純電動汽車保有中國新能源車和純電動汽車保有量量 224291153261381492784131083373125211310400640104502004006008001,0001,2001,400201420152016201720182019202020212022新能源汽車保有量（萬輛）純電動汽車保有量（萬輛）資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所整理 2.1.22.1.2、政策：政策：政策政策推動充電樁推動充電樁下鄉下鄉 2015 年 10 月，國務院辦公廳發布 關于加快電

50、動汽車充電基礎設施建設的指導意見，第一次明確了充電樁行業的政策方向；同月，電動汽車充電基礎設施發展指南（2015-2020）發布，其中提出為滿足 500 萬輛新能源汽車充電需求，至 2020 年將建成 480 萬個充電樁，其中 50 萬個分散式公共充電樁，430 萬個私人充電樁。近年來，國務院及相關部委相繼出臺了一系列政策支持新能源汽車及充換電設備近年來，國務院及相關部委相繼出臺了一系列政策支持新能源汽車及充換電設備設施行業的發展，并引導產業轉型升級和結設施行業的發展，并引導產業轉型升級和結構調整。構調整。2022 年 8 月，國務院常務會議決定大力推進充電樁建設，納入政策性開發性金融工具支持

51、范圍。2023 年2 月，八部門組織開展公共領域車輛全面電動化先行區試點，提出建成適度超前的充換電基礎設施體系，新增公共樁（標準樁）與公共新能源汽車推廣數量（標準車）比例力爭達到 1:1，政策指引樂觀，且更加利好公共樁的建設加速。4 月 28 日，政治局會議首次提及將充電樁發展納入新能源基礎設施序列。5 月 5 日，國常會審議通過部署加快建設充電基礎設施，更好支持新能源汽車下鄉和鄉村振興。5 月 17 日，國家發改委、國家能源局印發關于加快推進充電基礎設施建設更好支持新能源汽車下鄉和鄉村振興的實施意見，提出 2030 年前，對實行兩部制電價的集中式充換電設施用電免收需量（容量）電費。這將有利于

52、縣鄉充電場站建設，通過電價補貼改善充電樁運營商盈利性、積極性，提升縣鄉充電樁建設的經濟性，帶動三四五線城市充電樁量的高速增長。地方政府層面地方政府層面，我國大部分省市均已出臺充電樁產業財政補貼政策。在各種政策的推動作用下，我國充電樁建設有望持續加速。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.22.2、我國充電樁市場規模我國充電樁市場規模廣闊廣闊 近年來全國公共充電樁保有量不斷增加，從近年來全國公共充電樁保有量不斷增加，從 20152015 年的年的 5.85.8 萬臺上升至萬臺上升至 20202222 年年1212 月的月的 179.7179.7 萬臺。萬

53、臺。在這期間，從增速來看，2016 年增速最快，約為 158%，此后增速減緩，2017-2022 年增速在 50%附近波動；從增幅來看，2022 年全年公共充電樁保有量新增約 65.1 萬臺，創歷史單年新增數量新高。據充電聯盟數據顯示，從 2021 年 1 月至 2023 年 4 月，在多項政策的推動下我國充電樁行業快速發展，月均新增公共類充電樁約 4.5 萬臺，2023 年 4 月公共樁保有量同比增長 52%。圖圖 1717：20152015-20222022 年我國公共充電樁保有量變動年我國公共充電樁保有量變動 圖圖 1818：20212021-20232023 年年 4 4 月月各月公共

54、樁保有量各月公共樁保有量 5.8 14.9 24.0 38.7 51.6 80.7 114.7 179.7 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02040608010012014016018020020152016201720182019202020212022公共充電樁保有量（萬臺）增長率 202.5 0 50 100 150 200 250 2021/012021/052021/092022/012022/052022/092023/01公共充電樁保有量（萬臺）資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所 資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所 截至 2023 年

55、 4 月底，我國公共充電樁保有量超過 10 萬臺的省份包括廣東、江蘇、浙江、上海、北京和湖北，其中廣東以 44.4 萬臺公共充電樁在數量上遠高于其他省份；從全國各省份分布來看，公共充電樁主要集中公共充電樁主要集中在在長三角、京津冀、長三角、京津冀、珠三角珠三角地區地區，東部地區沿海省份公共充電樁的，東部地區沿海省份公共充電樁的保有保有量普遍較多量普遍較多，多個省份公共充電樁保有量超過 1 萬臺，而東北和西北部分地區分布較少。圖圖 1919：20232023 年年 4 4 月月各各省市省市公共充電樁總量公共充電樁總量 TOP10TOP10 圖圖 2020：20232023 年年 4 4 月各月各

56、省市省市公共充電樁公共充電樁分布分布 44.414.614.613.511.411.39.89.47.87.705101520253035404550廣東江蘇浙江上海北京湖北山東安徽福建河南公共充電樁數量（萬臺）資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所 資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所繪制；單位：臺 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 截至 2023 年 4 月底，在我國所有的公共充電樁中，包括交流充電樁交流充電樁 116.9116.9 萬臺、萬臺、直流充電樁直流充電樁 85.585.5 萬臺萬臺，其中直流充電樁數量占比約為，其中直流充電樁數量占比約

57、為 42.24%42.24%。圖圖 2121：20232023 年年 4 4 月月公共交流、直流充電樁公共交流、直流充電樁保有量比例保有量比例 交流充電樁,57.76%直流充電樁,42.24%資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所整理 據充電聯盟統計，據充電聯盟統計，20222022 年我國年我國隨車隨車配建私人充電樁配建私人充電樁新增新增超過超過 190190 萬臺。萬臺。除了2022 年 7 月份私人樁新增數量較低，其他月份均接近或超過 10 萬臺，其中 3、6、8 月更是超過了 20 萬臺；2023 年 4 月份私人樁新增數量達 18.30 萬臺。我們以全國新能源汽車保有量和全國公共我們

58、以全國新能源汽車保有量和全國公共+私人充電樁總計保有量為基礎，測算私人充電樁總計保有量為基礎，測算我國車樁比：我國車樁比：根據中汽協數據，截至 2022 年底全國新能源汽車保有量為 1310萬輛，較 2021 年末增長 67.09%。同時，根據充電聯盟數據，截至 2022 年 12月，全國公共充電樁和私人充電樁總計保有量為 521.0 萬臺，較 2021 年末增長99.1%。我國的車樁比從我國的車樁比從 20152015 年的年的 7.847.84：1 1 下降至下降至 20222022 年的年的 2.512.51：1 1，車樁車樁比比呈呈下降趨勢下降趨勢，我國我國充電樁行業充電樁行業持續持續

59、發展發展，并且仍具備較大的發展，并且仍具備較大的發展空間?？臻g。圖圖 2222：20222022-20232023 年年 4 4 月月各月各月隨車配建隨車配建私人私人充電充電樁增量樁增量 圖圖 2323：20152015-20222022 年車樁比年車樁比 8.31 9.76 22.64 11.50 16.89 22.91 1.43 28.69 16.10 17.59 18.93 19.46 16.08 14.49 16.59 18.30 0 5 10 15 20 25 30 35 2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08

60、2022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-04私人充電樁增量（萬臺）7.84 4.84 3.81 3.54 3.50 2.93 3.00 2.51 024681020152016201720182019202020212022車樁比 資料來源：中國充電聯盟，光大證券研究所 資料來源：中國充電聯盟，中汽協，光大證券研究所 注：2015-2019 年車樁比數據來源于中國充電聯盟發布的2019-2020 年度中國充電基礎設施發展年度報告，2020-2022 年車樁比數據根據中汽協和中國充電聯盟分別公布的新能源汽車保有量和充電樁保有量計

61、算所得。敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.32.3、盈利性測算：利用率及盈利性測算：利用率及服務費服務費是是核心核心 目前，充電樁運營商的盈利主要來源于服務費、電力差價、補貼、增值服務，其目前，充電樁運營商的盈利主要來源于服務費、電力差價、補貼、增值服務，其中收取充電電費和服務費是大部分運營商最基本的盈利方式。中收取充電電費和服務費是大部分運營商最基本的盈利方式。但由于充電樁利用率低、充電樁前期投入成本高、投資回收期長，這些問題掣肘運營商盈利。充電樁利用率低。充電樁利用率低。根據一般定義，利用率利用率=本年度累計充電時長本年度累計充電時長/本年度總

62、時長本年度總時長。根據聯聯充電官微公布的數據，按照充電樁類型統計，上海市直流充電樁利用率顯著高于交流充電樁，23 年 1 月直流充電樁和交流充電樁的利用率環比均略有下降，直流充電樁、交流充電樁利用率分別為 10.29%、2.37%。按照電站類型統計，23 年 1 月專用電站一公交的利用率為 8.45%，環比略有上升，為所有類型電站中利用率最高的類型；公用電站的利用率為 5.29%，環比略有下降。圖圖 2424：2222 年年 1 1 月月-2323 年年 1 1 月月上海市上海市各類充電樁利用率各類充電樁利用率 圖圖 2525：2222 年年 9 9 月月-2323 年年 1 1 月上海市公用

63、月上海市公用&各類專用電站利用率各類專用電站利用率 10.29%2.37%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%直流交流 6.96%8.45%5.29%5.04%2.63%1.29%0%2%4%6%8%10%12%私人共享公交公用小區共享單位物流22-0922-1022-1122-1223-01 資料來源：聯聯充電，光大證券研究所 資料來源：聯聯充電，光大證券研究所 充電樁前期投入成本高充電樁前期投入成本高。根據南方電網公司 2022 年第二季度電網工程主要設備材料信息價，其采購的 120kW 直流充電樁價格為 10.73 萬元/臺。根據電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析，假設大型公

64、交專用充電站有 20 臺充電樁，配電設備費用、建筑工程費、安裝工程費、其他費用分別為 164.9 萬元、112.7萬元、83.7 萬元、43.2 萬元，則一個大型公交專用充電站的初始投資額約為則一個大型公交專用充電站的初始投資額約為 6 619.119.1萬元。萬元。平均單樁投資額約為 31.0 萬元/臺，單位千瓦投資額約為 0.2580 萬元/kW。表表 6 6：大型公交專用充電站項目靜態投資費用大型公交專用充電站項目靜態投資費用 大型公交專大型公交專用用充電站充電站 數額數額 單位單位 充電樁數量 20 臺 120kW 直流充電樁價格 10.73 萬元/臺 充電設備 214.6 萬元 配電

65、設備 164.9 萬元 建筑工程費 112.7 萬元 安裝工程費 83.7 萬元 其他費用 43.2 萬元 總投資總投資 619.1619.1 萬元萬元 平均單樁投資 31.0 萬元/臺 單位千瓦投資 0.2580 萬元/kW 資料來源：南方電網，電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析（胡龍），光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.3.12.3.1、公交車專用充電站盈利測算公交車專用充電站盈利測算 本文對公交車專用充電站盈利性進行測算，核心假設如下：本文對公交車專用充電站盈利性進行測算，核心假設如下：（1）初始投資額：基于上述大型公交專

66、用充電站項目靜態投資費用測算，充電站包括 20 臺 120kW 直流充電樁，價格為 10.73 萬元/臺，充電樁設備投資額約214.6 萬元。配電設備費用、建筑工程費、安裝工程費、其他費用分別為 164.9萬元、112.7 萬元、83.7 萬元、43.2 萬元，則一個大型公交專用充電站的初始一個大型公交專用充電站的初始投資額約為投資額約為 619.1619.1 萬元萬元。（2）運維費用：根據電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析，大型公交專用充電站年運維費用如下：配網維護成本 35.5 萬元、充電樁維護成本 8.2萬元、場地租金 5.9 萬元，年運維費用總計年運維費用總計 4 49.69.6

67、萬元。萬元。（3）充電站：當前階段電動汽車充電設施普遍主要采用“電費+服務費”的模式實現投資收益。目前電動汽車充電設施增值服務盈利模式不清晰因而收入占比較小，電網互動收入目前也缺乏清晰的收益計算的原則，因此暫不考慮以上兩類收入。假設充電站假設充電站利用率利用率 1 10%0%，充電服務費，充電服務費 0 0.65.65 元元/kWh/kWh。（4）電費：根據廣州大工業用電電價，1-10kV 低谷電價、平段電價、高峰電價分別為 0.2320 元/kWh、0.6104 元/kWh、1.0377 元/kWh，假設各時段充電比例分別為 0.6、0.3、0.1，則綜合充電電價約為則綜合充電電價約為 0

68、0.4261.4261 元元/kWh/kWh。（5）其他假設：初始投資自有資金比例為 30%，貸款利率 4.9%，還款周期 10年。充電站建設周期 1 年，運營周期 10 年。增值稅率 13%，增值稅附加 10%，所得稅率 25%。殘值率 5%，折舊年限 10 年。折現率 10%，補貼比例為初始設備投資額的 30%，補貼一次性在充電站開始運營第一年發放。大型公交專用充電站項目大型公交專用充電站項目自有資金自有資金 IRRIRR 約約 9 9.95%.95%，全投資，全投資 IRRIRR 約約 4 4.46%.46%，靜態，靜態投資回收期約投資回收期約 4 4.36.36 年，動態投資回收期約年

69、，動態投資回收期約 10.0210.02 年。年。表表 7 7：大型公交專用充電站項目盈利性測算大型公交專用充電站項目盈利性測算 項目 數額 單位 初始投資額 619.1 萬元 年運維費用 49.60 萬元 充電樁利用率 10%-充電服務費 0.6500 元/kWh 綜合電價 0.4261 元/kWh 補貼比例 30%-運營周期 10 年 自有資金 IRR 9.95%-全投資 IRR 4.46%-靜態投資回收期 4.36 年 動態投資回收期 10.02 年 資料來源：南方電網，電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析（胡龍），光大證券研究所測算 敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 電力

70、設備新能源電力設備新能源 2.3.22.3.2、公共充電樁盈利測算公共充電樁盈利測算 本文對本文對 6 60 0kWkW 直流和直流和 7kW7kW 交流交流公共公共充電充電樁的樁的盈利性進行測算，核心假設如下：盈利性進行測算，核心假設如下：（1）初始投資額：根據南方電網公司 2022 年第二季度電網工程主要設備材料信息價，60kW 直流充電樁和 7kW 交流充電樁價格分別為 3.56 萬元/臺和 0.55萬元/臺。參考電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析，對 60kW 直流和 7kW 交流公共充電樁的配電設備費用、建筑工程費、安裝工程費、其他費用假設如下表所示。則則 60kW60kW 直流

71、充電樁直流充電樁、7kW7kW 交流充電樁交流充電樁的初始投資額分別約的初始投資額分別約為為 15.5715.57 萬元萬元、2.282.28 萬元。萬元。（2）運維費用：參考電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析，對 60kW直流和 7kW 交流公共充電樁的配網維護成本、充電樁維護成本、場地租金假設如下表所示。則則 60kW60kW 直流充電樁直流充電樁、7kW7kW 交流充電樁交流充電樁的的年運維費用年運維費用分別約為分別約為 1.101.10萬元萬元、0.080.08 萬元。萬元。表表 8 8：60kW60kW 直流和直流和 7kW7kW 交流公共充電樁交流公共充電樁投資費用投資費用 項

72、目 60kW 直流充電樁 7kW 交流充電樁 充電設備（萬元）3.56 0.55 配電設備（萬元）4.63 0.71 建筑工程費（萬元）3.57 0.45 安裝工程費（萬元）2.62 0.20 其他費用（萬元）1.20 0.36 總投資（萬元）總投資（萬元）15.5715.57 2.282.28 配網維護成本（萬元）0.69 0.05 充電樁維護成本（萬元）0.20 0.01 場地租金（萬元）0.20 0.02 總運維費用（萬元）總運維費用（萬元）1.101.10 0.080.08 資料來源：南方電網，電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析（胡龍），光大證券研究所 （3）充電站利用率、充電服務

73、費、綜合充電電價及其他假設與“公交車專用充電站盈利測算”一致。60kW60kW 直流公共充電樁直流公共充電樁：自有資金自有資金 IRRIRR 約約 9 9.1818%，全投資，全投資 IRRIRR 約約 4 4.4.48 8%，靜態，靜態投資回收期約投資回收期約 5.375.37 年，動態投資回收期約年，動態投資回收期約 10.3910.39 年。年。7 7kWkW 交交流公共充電樁流公共充電樁：自有資金自有資金 IRRIRR 約約 8.26%8.26%，全投資，全投資 IRRIRR 約約 4 4.24%.24%，靜態投，靜態投資回收期約資回收期約 5.5.5252 年，動態投資回收期約年，動

74、態投資回收期約 10.8110.81 年。年。表表 9 9：60kW60kW 直流和直流和 7kW7kW 交流公共充電樁交流公共充電樁盈利性測算盈利性測算 項目 60kW 直流充電樁 7kW 直流充電樁 初始投資額（萬元）15.57 2.28 年運維費用（萬元）1.10 0.08 充電樁利用率 10%10%充電服務費（元/kWh）0.6500 0.6500 綜合電價（元/kWh）0.4261 0.4261 補貼比例 30%30%運營周期（年）10 10 自有資金 IRR 9.18%8.26%敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 全投資 IRR 4.48%4

75、.24%靜態投資回收期（年）5.37 5.52 動態投資回收期（年）10.39 10.81 資料來源：南方電網，電動汽車充電設施盈利模式及經濟效益分析（胡龍），光大證券研究所測算 在此基礎上，我們以 60kW 的直流充電樁為例，分析利用率和充電服務費的敏感性，自有資金 IRR 變化如下：表表 1010：60kW60kW 直流充電樁直流充電樁充電服務費和利用率充電服務費和利用率對自有資金對自有資金 IRRIRR 的敏感性分析的敏感性分析 利用率利用率 服務費（元/kWh）8%8%10%10%12%12%14%14%16%16%0.4 -14%0.5 -15%12%27%0.6 -6%20%36%

76、49%0.7 -17%19%38%54%68%0.8 11%35%53%70%85%0.9 25%48%67%85%102%1 37%60%80%99%118%資料來源：光大證券研究所測算 投資回收期長。投資回收期長。影響充電樁投資回收期主要因素之一為充電樁的利用率情況?；谇懊鎸τ诠渤潆娬?、60kW 直流充電樁、7kW 交流充電樁的盈利性測算，本文進一步對其投資回收期的敏感性進行分析。當單樁利用率為 8%時，公共充電站、60kW 直流充電樁、7kW 交流充電樁的靜態回收期均較長。如果利用率提升到 10%，三者的靜態投資回收期均縮短至 10 年以內；而當利用率達到 20%及以上時，三者的靜態

77、投資回收期均不足一年。表表 1111：不同利用率下：不同利用率下公共充電站、公共充電站、6 60 0kWkW/7/7kWkW 充電樁的投資回收期充電樁的投資回收期（年）（年）利用率利用率 8%8%10%10%15%15%20%20%30%30%40%40%50%50%公共充電站靜態回收期 31.59 4.36 0.98 0.77 0.56 0.44 0.36 公共充電站動態回收期 58.96 10.02 1.26 0.85 0.61 0.48 0.40 60kW 直流充電樁靜態回收期 30.72 5.37 1.17 0.82 0.59 0.46 0.38 60kW 直流充電樁動態回收期 59.

78、57 10.39 1.51 0.90 0.65 0.51 0.42 7kW 交流充電樁靜態回收期 20.65 5.52 1.34 0.90 0.65 0.52 0.44 7kW 交流充電樁動態回收期 37.81 10.81 1.72 0.99 0.72 0.58 0.48 資料來源：光大證券研究所測算 此前此前服務費較低，運營商自主定價空間小，服務費較低，運營商自主定價空間小，近年來近年來各地區各地區服務費逐漸放開。服務費逐漸放開。服務費由各地政府和發改委自行制定，主要是為了引導運營商進入市場提供充電服務并規范充電樁運營商收費行為。就當前來看，基礎電費一般在 0.4 元/kWh0.6元/kWh

79、 之間，而充電服務費則基本在 1 元/kWh 以下，一般為 0.4 元/kWh0.9元/kWh。多個省市地區多個省市地區的充電服務費的充電服務費逐漸開始逐漸開始實行市場調節價，收費標準由充實行市場調節價，收費標準由充換電設施經營者依據經營成本換電設施經營者依據經營成本和市場供求狀況自主制定和市場供求狀況自主制定，這對于充電樁服務商的，這對于充電樁服務商的盈利能力具有提升作用盈利能力具有提升作用。敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 1212：全國各省市充電服務費統計：全國各省市充電服務費統計 省省/市市 電動乘用車充電服務費電動乘用車充電服務費 電動

80、公交車充電服務費電動公交車充電服務費 北京 充電服務費予以放開 上海 上限 1.3 元/kWh 廣州 上限 0.8 元/kWh 深圳 上限 0.8 元/kWh 佛山 上限 0.8 元/kWh 惠州 上限 0.75 元/kWh 成都 上限 0.6 元/kWh 舟山 上限 1.35 元/kWh（含電費）武漢 上限 0.95 元/kWh 天津 0.4 元/kWh 青島 充電服務費予以放開 濟南 充電服務費予以放開 銀川 上限 0.45 元/kWh 鄭州 充電服務費予以放開 合肥 直流 0.75 元/kWh、交流 0.53 元/kWh 鄭州 0.65 元/kWh 蘇州 純電動汽車(7 座以下)上限 0

81、.45 元/kWh 三亞 1.00 元/kWh 0.8 元/kWh 昆明 0.72 元/kWh 0.62 元/kWh 資料來源：各地發改委、物價局，光大證券研究所整理；截至 2023 年 2 月底 從盈利模型來看，提高利用率、提高充電服務費收入，以及降低投資成本提高功從盈利模型來看，提高利用率、提高充電服務費收入，以及降低投資成本提高功率，能夠改率，能夠改善充電樁盈利，善充電樁盈利，分別對應著運營模式的改善、商業模式創新/補貼提高、技術創新。2.42.4、需求側響應打開運營商需求側響應打開運營商盈利盈利空間空間 電力需求電力需求側側響應響應是指當電力市場價格明顯升高、降低或系統安全可靠性存在風

82、險時，通過分時電價等市場價格信號或資金補貼等激勵措施，改變用戶的用電行為，促使其減少或增加用電，使電力供需平衡，保障電網穩定運行。2023 年 5 月 19 日，國家發改委就電力需求側管理辦法（征求意見稿）、電力負荷管理辦法（征求意見稿）向社會公開征求意見，提出到 2025 年，各省需求響應能力達到最大用電負荷的 3%5%，其中年度最大用電負荷峰谷差率超過 40%的省份達到 5%或以上。到 2030 年，形成規?；膶崟r需求響應能力，結合輔助服務市場、電能量市場交易可實現電網區域內可調節資源共享互濟。敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 2626：虛

83、擬電廠價值虛擬電廠價值 資料來源：特來電微信公眾號，光大證券研究所 充電場站可作為虛擬電廠充電場站可作為虛擬電廠，參與需求側響應參與需求側響應，貢獻額外收益貢獻額外收益。特來電作為龍頭運營商，充電樁資源多，“充電網、微電網、儲能網”為載體構建的虛擬電廠平臺正式發布，平臺通過聚合電動汽車有序充電、光伏微網、移動儲能、梯次儲能等資源，能夠實現調頻調峰、需求側響應、聚合售電、綠電消納和碳交易等功能。中長期來看，柔性充電、峰谷分時定價、光儲充一體化以及 V2G，為運營商打開長期成長空間。2022 年 9 月，特來電作為首批 14 家聚合商之一接入了國內首家虛擬電廠管理中心深圳虛擬電廠管理中心。截至 2

84、022 年末，特來電特來電具備虛擬電廠條件的具備虛擬電廠條件的可調度的資源容量約為可調度的資源容量約為 200200 萬萬 KWKW，20222022 年年參與調度的容量超過參與調度的容量超過 4040 萬萬 KWKW，參，參與調度電量超過與調度電量超過 70007000 萬度。萬度。2022 年 7 月 26-28 日，上海市有 10 個虛擬電廠參與需求響應，特來電是其中之一的虛擬電廠，收益占比達 39.5%，貢獻近四成的需求。響應 1 度電補貼 6元錢，補貼收益是充電服務費的 15 倍。敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3 3、歐美車樁比缺口大歐美

85、車樁比缺口大，國內廠商，國內廠商出海出海量利量利齊升齊升 3.13.1、歐歐盟盟：20222022 年年公共車樁比公共車樁比 13:113:1 在新能源車新能源車銷量銷量提升、車樁比高、政策推動提升、車樁比高、政策推動的背景下，歐美充電樁建設有望加速，國產充電樁出海迎來重大發展機遇。近年來近年來歐歐洲洲新能源汽車快速發展，新能源汽車快速發展，2 202022 2 年滲透率年滲透率約約 2121%。根據 IEA 的數據統計，2022 年歐洲純電動汽車（BEV）和插電式混合動力汽車（PHEV）銷量分別為160 萬輛和 100 萬輛，同比增長 30%和減少 5%，純電動汽車占比進一步提升至61.5%

86、。歐歐洲洲新能源車新能源車新增銷量滲透率逐年提高，從新增銷量滲透率逐年提高，從2 2016016年的年的1 1%提升至提升至2 202022 2年的年的 2121%。從保有量情況來看，2022 年歐洲新能源汽車保有量約為 780 萬輛，包括 440 萬輛純電動汽車和 340 萬輛插電式混合動力汽車。圖圖 2727：歐歐洲洲新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲透率新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲透率 圖圖 2828：歐歐洲洲新能源汽車保有量情況（萬輛）新能源汽車保有量情況（萬輛）16010018%21%0%5%10%15%20%25%0 50 100 150 200 250 300 2016201720

87、182019202020212022BEVPHEV滲透率（右軸）300440250340010020030040050060070080090020152016201720182019202020212022BEVPHEV 資料來源：IEA，光大證券研究所 資料來源：IEA，光大證券研究所 歐歐洲洲公共充電樁建設速度較慢，公共車樁比處于較公共充電樁建設速度較慢，公共車樁比處于較高水平高水平。根據 IEA，2022 年歐洲公共充電樁保有量約為 53 萬臺，其中包括 7 萬臺直流快速充電樁和 46 萬臺交流慢速充電樁，同比分別增長 55%/50%，直流占比約為 13%。近年來歐洲新能源汽車增速遠快

88、于充電樁建設速度，據歐洲汽車制造商協會（ACEA），2016至 2022 年間電動汽車銷量的增長速度約為充電樁建設速度的 3 倍。據 IEA 2022 年全球各國公共車樁比數據，歐盟公共車樁比約為 13:1，中國約為8:1。歐盟公共充電樁建設與新能源汽車數量的增長存在不匹配情況，公共充電樁需求存在一定缺口，未來具有較大的新增建設需求。圖圖 2929：歐歐洲洲公共充電樁保有量情況（萬臺）公共充電樁保有量情況（萬臺）圖圖 3030：全球全球公共車樁比情況公共車樁比情況（20222022 年）年）3.84.976.111.312.213.618.723.630.7460102030405060201

89、52016201720182019202020212022直流充電樁交流充電樁 24138012345678020406080100120新西蘭冰島澳大利亞挪威巴西德國瑞典美國丹麥葡萄牙英國西班牙加拿大印尼芬蘭瑞士日本泰國歐盟法國波蘭墨西哥比利時全球意大利中國印度南非智利希臘荷蘭韓國公共車樁比平均公共充電功率（kW/輛，右軸）資料來源：IEA，光大證券研究所 資料來源：IEA，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 歐盟歐盟充電樁建設加速，景氣度上行充電樁建設加速，景氣度上行。據 EAFO 數據，歐盟 23Q1 新增充電樁 5 萬臺，同增 1

90、79%，交/直流樁分別 4.2、0.75 萬臺，同增 184%、156%。圖圖 3131：歐盟歐盟充電樁充電樁新增量新增量情況情況（萬臺）（萬臺）圖圖 3232：歐盟歐盟充電樁季度新增量（萬臺）充電樁季度新增量（萬臺）18%163%21%19%-58%-26%302%212%13%179%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0246810121416年度新增(萬臺）新增YOY 183.96%155.89%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%0123456782021 Q2 2021 Q3 2021 Q4 2022 Q1 20

91、22 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2023 Q1交流樁季度新增直流樁季度新增交流樁季度新增YOY直流樁季度新增YOY 資料來源：EAFO，光大證券研究所 資料來源：EAFO，光大證券研究所 在補貼在補貼政策政策方面，方面，德國德國將公共充電樁分為不同的電壓等級實行不同的補貼標準，對私人充電樁補貼 900 歐元/臺。英國英國將充電樁分為住宅區、工作場所和住宅區臨街三種類別，分別實行不同的補貼標準。比利時、芬蘭比利時、芬蘭則是針對商用充電樁和私人充電樁制定了不同的補貼標準。除此之外，丹麥、荷蘭等歐盟國家在出臺了各自的充電樁補貼政策，這對于各國新增充電樁的建設具有較大的推動作用。表表 13

92、13：歐洲歐洲主要國家充電樁政策情況梳理主要國家充電樁政策情況梳理 國家國家 政策內容政策內容 德國德國 1、根據 2030 國家氣候保護計劃 和 充電基礎設施總體規劃，德國聯邦政府提出到到 20302030年建成年建成 100100 萬個公共充電樁萬個公共充電樁；2022 年 10 月 19 日德國政府批準了一項計劃，將在未來三年將在未來三年內投資內投資 6363 億歐元（約億歐元（約 6161 億美元）億美元），在全國范圍內迅速擴大電動汽車充電站的數量，側重點在于在供應不足的城市建設充電站。2、補貼：補貼：（1）公共充電樁：普通充電樁最高 40%，上限 2500 歐元；25-100kW 直

93、流充電樁最高 50%，上限 1.2 萬歐元；高于 100kW 直流充電樁最高 3 萬歐元；連接到電網的，低壓最高 5000 歐元，中壓最高 5 萬歐元；充電站升級及網絡升級最高 40%。（2）私人充電樁：建成后若建設相關支出總計達 900 歐元，補貼標準為 900 歐元/臺。英國英國 1、2022 年 3 月底發布的電動汽車基礎設施戰略計劃到到 20302030 年建成年建成 3030 萬個電動汽車萬個電動汽車公共充電樁公共充電樁（現有數量的現有數量的 1010 倍倍）。其中 5 億英鎊將用于在社區和街邊建立高質量的充電樁，9.5 億英鎊用于在高速公路沿線建立快速充電樁網絡，包括約 6000

94、個快速充電樁。2、補貼：補貼：根據 EVHS，住宅區充電樁最高補貼設備和安裝費用的 75%，上限 350 英鎊；根據 WCS，工作場所充電樁最高補貼設備和安裝費用的 75%，上限 350 英鎊，且一個充電站內可享受補貼的充電樁數量累計不超過 40 個；根據 ORCS，住宅區臨街充電樁每個補貼 6500英鎊。比利時比利時 補貼：補貼：分為商用充電樁和私人充電樁。（1）商用充電樁：商用充電樁：21/22 稅收年度的補貼比例為法人所得稅的 2 倍；23/24 稅收年度的補貼比例為法人所得稅的 1.5 倍。（2）私人充電樁：私人充電樁：2022 年及以前可享受與購買充電基礎設施相關費用 45%的個人所

95、得稅減免，2023 財年下降為 30%。最高每人和每樁 1500 歐元。芬蘭芬蘭 補貼：補貼：分為商用充電樁和私人充電樁。（1）商用充電樁：商用充電樁：提供充電并使用電動車的公司享受充電設施購買及安裝費用的 35%的補貼，如果至少有一半的充電站提供 11 kW 或更高功率的充電樁，補貼比例提升至 50%。（2）私人充電樁：私人充電樁：提供私人充電樁的房屋開發商最高可補貼充電設施購買及安裝費用的 35%（最高 9 萬歐元）。丹麥丹麥 補貼：補貼：沒有購買和安裝充電基礎設施的激勵措施。商業充電樁運營商享受約 1 丹麥克朗（0.13歐元）/kWh 的稅收減免。荷蘭荷蘭 補貼：補貼：對于企業投資建設充

96、電樁的情形，有以下兩種補貼方式。（1）根據 Environmental investment allowance(MIA)，可獲得充電樁投資金額的 36%的補貼；（2）根據 Random depreciation of environmental investments(VAMIL)，可獲得充電樁投資金額最高 75%的折舊費用。資料來源：蓋世汽車，EU Commission，中汽數據，中國智能交通協會，英國政府官網，AMPECO，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 根據根據 20302030 年年歐盟歐盟所需的充電所需的充電樁數量樁數量，

97、其其安裝安裝速率速率需要加快需要加快 9 9 倍倍。根據歐洲汽車制 造 商 協 會（ACEA）發 布 的 European Electric Vehicle Charging Infrastructure Masterplan，在需求的推動之下，歐盟歐盟 20302030 年總共需要年總共需要安裝安裝7 76060 萬臺公共充電樁萬臺公共充電樁，其中 680 萬臺用于私家車，70 萬臺用于輕型商務車，10萬臺用于卡車和公交車。為了達到這一目標，就要求公共充電樁的新增安裝速率必須從 2021 年的每周約 2000 臺增加到 2030 年的每周超過 23000 臺，2021-2030 年平均每周需

98、要新增 1.4 萬臺公共充電樁。就算以利用率作為驅動導向，平均每周也需要新增 6000 臺公共充電站。圖圖 3333：2 2021021-20302030 年年歐盟歐盟充電充電樁樁平均平均新增新增安裝安裝速度需要加快速度需要加快 9 9 倍倍 資料來源：ACEA，光大證券研究所 此外，根據 ACEA 的測算，由于歐盟不同國家之間的差異，其對于充電樁建設速度的要求存在不同。在 2021 年，奧地利最接近于所需的平均新增速率，其新增建設速率為每周 101 臺充電樁，達到需求目標的 30%。而德國每周新增充電站的需求目標為 4200 臺，2021 年其建設速率僅為每周 242 臺充電樁。平均而言，歐

99、盟 27 國在 2022 年初的充電樁建設速率為每周 1616 臺，僅達到需求目標的11.5%，安裝速率需要加快安裝速率需要加快 9 9 倍倍。由此可見，在需求的壓力之下，歐盟由此可見，在需求的壓力之下，歐盟各國各國的充的充電樁建設速度具有相當可觀的成長空間。電樁建設速度具有相當可觀的成長空間。敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 3434：20212021 年年歐盟歐盟主要國家充電樁建設速度目標完成度主要國家充電樁建設速度目標完成度 資料來源：ACEA，光大證券研究所 3.23.2、美國：美國：20222022 年年公共車樁比公共車樁比 24:12

100、4:1 近年來美國近年來美國新能源汽車新能源汽車銷量恢復增長態勢銷量恢復增長態勢，2022022 2 年新增銷量滲透率年新增銷量滲透率約約 7.77.7%。根據 IEA 的數據統計，2021 年和 2022 年美國新能源汽車銷量分別為 63 萬輛和99 萬輛，分別同比增長 114%、57%。其中 2022 年純電動汽車（BEV）和插電式混合動力汽車（PHEV）銷量分別為 80 萬輛和 19 萬輛，同比增長 72%和 15%，純電動汽車占比約為 80%。美國美國新能源車新增銷量滲透率從新能源車新增銷量滲透率從 2 2016016 年的年的 1 1%提升提升至至 2 202022 2 年的年的 7

101、.77.7%。從保有量情況來看，2022 年美國新能源汽車保有量約 300萬輛，包括 210 萬輛純電動汽車和 86 萬輛插電式混合動力汽車。圖圖 3535：美國美國新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲新能源汽車銷量情況（萬輛）和滲透率透率 圖圖 3636：美國美國新能源汽車保有量情況（萬輛）新能源汽車保有量情況（萬輛）46.68016.5191.0%1.2%2.0%2.1%2.2%4.5%7.7%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%0 20 40 60 80 100 120 2016201720182019202020212022BEVPHEV滲透率（右

102、軸）130210708605010015020025030035020152016201720182019202020212022BEVPHEV 資料來源：IEA，光大證券研究所 資料來源：IEA，光大證券研究所 美國美國公共充電樁公共充電樁保有量平穩增長保有量平穩增長，但但公共車樁比公共車樁比持續持續處于較高水平處于較高水平。根據美國能源部替代燃料數據中心(AFDC)的統計，2021 年和 2022 年美國公共充電樁保有量分別為 11.4 萬臺和 13.7 萬臺。敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 據 IEA 數據，2 202022 2 年年美國美國公

103、共車樁比公共車樁比為為 2 24 4:1:1，相比于中國，相比于中國 8 8:1:1 的公共車樁比處的公共車樁比處于較高水平于較高水平。美國公共充電樁需求存在一定缺口，未來具有較大的新增建設需求。圖圖 3737：美國美國公共充電樁保有量情況（萬臺）公共充電樁保有量情況（萬臺）圖圖 3838：全球全球公共車樁比情況公共車樁比情況（20222022 年）年）2.65 13.7 024681012141620152016201720182019202020212022公共充電樁保有量 24138012345678020406080100120新西蘭冰島澳大利亞挪威巴西德國瑞典美國丹麥葡萄牙英國西班牙

104、加拿大印尼芬蘭瑞士日本泰國歐盟法國波蘭墨西哥比利時全球意大利中國印度南非智利希臘荷蘭韓國公共車樁比平均公共充電功率（kW/輛，右軸）資料來源：AFDC，光大證券研究所 資料來源：IEA，光大證券研究所 在在政策政策方面，方面，美國在 2021 年的兩黨基礎設施法中計劃投資 7575 億美元億美元建立一個全國性的電動汽車充電網絡，該網絡將由50萬個電動汽車充電站組成。2022年美國交通部在兩黨基礎設施法的基礎之上發布了國家電動汽車基礎設施（NEVI）計劃，將在五年內為各州提供總共近 5050 億美元億美元，著重于建設州際公路的電動汽車充電站。除此之外，2022 年降低通脹法案保持了此前 30%的

105、充電樁稅收抵免，并且從 2023 年起，單個商業充電站的稅收抵免限額從單個商業充電站的稅收抵免限額從 3 3 萬美萬美元元提高提高到到 10 10 萬美元萬美元，個人稅收抵免限額依舊為 1000 美元。另一方面，美國開始推動充電樁另一方面，美國開始推動充電樁本土化生產。本土化生產。2023 年初，美國聯邦高速公路管理局（FHWA）要求所有通過兩黨基礎設施法資助的電動汽車充電樁必須在美國制造，此外，任何鐵質充電樁外殼或外殼的最終組裝和所有制造過程必須在美國進行；到 2024 年 7 月，充電樁所有零部件的成本中至少有 55%需要在國內制造。表表 1414：美國充電樁政策情況梳理：美國充電樁政策情

106、況梳理 時間時間 政策政策 政策內容政策內容 2 2021021 年年 兩黨基礎設施法 投資投資 7575 億美元在美國建立一個全國性的電動汽車億美元在美國建立一個全國性的電動汽車充電充電網絡網絡，將支持建立將支持建立一個由一個由 5050 萬個電動汽車充電站組成的全國網絡萬個電動汽車充電站組成的全國網絡，以加速電動汽車的應用，同時減少排放，改善空氣質量，并在全國范圍內創造高薪就業機會 2 2022022 年年 國家電動汽車基礎設施（NEVI）計劃 根據兩黨基礎設施法所建立的國家電動汽車基礎設施（NEVINEVI）計劃將在）計劃將在五年內為各州提供總共近五年內為各州提供總共近 5050 億美元

107、億美元，用于戰略性部署電動汽車充電基礎設施，著重于在州際公路建立電動汽車充電站網絡。2 2022022 年年 降低通脹法案（1）稅收抵免的比例依舊為電動汽車充電設備成本的 30%；（2）2023 年起，單個商業充電站的稅收抵免限額從 3 萬美元擴大到 10 萬美元，個人稅收抵免限額依舊為 1000 美元；（3）個人 30%稅收抵免條件（需滿足其中一個）：貧困率至少為 20%的人口普查區或“非市區”的人口普查區域。2 2023023 年年 美國聯邦高速公路管理局（FHWA）所有通過兩黨基礎設施法資助的電動汽車充電樁必須在美國制造，立即生效。計劃要求任何鐵質充電樁外殼或外殼的最終組裝和所有制造過程

108、都必須在美國進行，立即生效。到到 20242024 年年 7 7 月，所有月，所有零部件零部件的成本中的成本中至少有至少有 55%55%需要在國內制造需要在國內制造。資料來源：白宮官網，美國交通部，AFDC，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3.33.3、國產國產廠商廠商出海量利齊升，歐美認證壁壘較高出海量利齊升，歐美認證壁壘較高 國產國產品牌品牌充電樁充電樁相較于海外品牌具有相較于海外品牌具有性價比高性價比高的優勢。的優勢。通過對比海外品牌和國產品牌同一規格的充電樁產品，可以發現國產品牌的價格更低，具有較強的性價比優勢。以 240V、

109、50A 的交流充電樁產品（12kW）在美國亞馬遜上的價格為例，ChargePoint（海外品牌）的充電樁價格為 749 美元，而道通科技（國產品牌）的充電樁價格僅為 569 美元。圖圖 3939：12kW12kW ChargePointChargePoint（海外品牌）（海外品牌）充電樁美國亞馬遜價格充電樁美國亞馬遜價格 圖圖 4040：12kW12kW 道通科技道通科技（國產品牌）（國產品牌）充電樁美國亞馬遜價格充電樁美國亞馬遜價格 資料來源：亞馬遜，光大證券研究所 資料來源：亞馬遜，光大證券研究所 充電樁出口歐美通常需要進行充電樁出口歐美通常需要進行 CECE 認證或認證或 ULUL、FC

110、CFCC 或或 ETLETL 認證。認證。歐盟對應的是CE 認證，其認證周期較短；美國對應的是 UL 認證，其認證周期較長。充電充電樁樁出口歐盟國家必須要做出口歐盟國家必須要做 LVDLVD+EMCEMC 指令的指令的 CECE 認證認證，這是歐盟法律對產品，這是歐盟法律對產品提出的一種強制性要求。提出的一種強制性要求。充電樁 CE 認證主要是對產品的安全進行認證，通常包括產品的電氣安全和機械安全。LVD 指令的充電樁 CE 測試內容包括 LVD 絕緣、LVD 高電壓、LVD 剩余電流和 LVD 接地。EMC 指令則是按照適當的安全測試標準進行測試，指出設備符合歐盟符合性聲明中的 EMC 指今

111、 2014/30/EU，并通過在文檔中列出這些標準和報告編號來表明該設備已經過歐盟安全標準的測試。表表 1515：充電樁充電樁 CECE 認證測試內容認證測試內容 指令指令 測試測試項目項目 測試內容測試內容 LVDLVD 指令指令 LVD 絕緣 為安裝系統進行了必要的絕緣測試，以防止設備中發生泄漏電流 LVD 高電壓 在正常條件下測試設備上所有可觸及材料的電阻 LVD 剩余電流 檢查由于高接地電阻或接地電纜的接觸導致的泄漏電流 LVD 接地 在 PE 導體和易觸及的金屬零件之間進行了土壤連續性測試 EMCEMC 指令指令 EMC 測試 按照適當的安全測試標準進行測試，指出設備符合歐盟符合性聲

112、明中的EMC 指今 2014/30/EU，并通過在文檔中列出這些標準和報告編號來表明該設備已經過歐盟安全標準的測試 資料來源：舜歐國際檢驗認證中心，光大證券研究所 充電充電樁樁出口出口美國通常要通過美國通常要通過 ULUL、FCCFCC 或或 ETLETL 認證。認證。ULUL 認證認證是美國保險商試驗所認證的簡寫，是美國最有權威、世界上從事安全試驗和鑒定的較大的民間機構。UL 認證屬于非強制性認證，主要是產品安全性能方面的檢測和認證，其認證范 敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圍不包含產品的 EMC（電磁兼容）特性。FCCFCC 認證認證是美國 EM

113、C 強制性認證，電子電器類產品銷往美國均需要申請 FCC 認證。E ETLTL 認證認證是出口美國及加拿大所需的安全認證標志，表明已通過美國 NRTL 及或加拿大 SCC 的認可測試，與UL 或 CSA 標志具有等同的效力。表表 1616：美國充電樁：美國充電樁認證標識介紹認證標識介紹 認證標識認證標識 認證內容認證內容 ULUL 認證認證 非強制性認證，主要是產品安全性能方面的檢測和認證，目的為確定各種材料、裝置、產品、設備、建筑等對生命、財產有無危害和危害的程度。FCCFCC 認證認證 EMC 強制性認證，主要針對 9K3000GHZ 的電子電氣產品，涉及無線電、通信等各方面無線電干擾問題

114、，電子電器類產品銷往美國均需要申請 FCC 認證。ETLETL 認證認證 ETL 認證是出口美國及加拿大所需的安全認證標志，ETL 標志認可與 UL 或 CSA 標志具有等同的效力，并符合有關的安全標準。資料來源：舜歐國際檢驗認證中心，光大證券研究所 國產品牌充電樁產品逐步通過海外認證，有望充分受益于出海。國產品牌充電樁產品逐步通過海外認證，有望充分受益于出海。自 2021 年起，我國充電樁企業逐漸加速推出海外充電樁產品并獲得海外認證，對海外市場拓展產生積極影響。道通科技道通科技在 2021 年就推出已通過歐標測試認證的 Maxicharger系列交流樁產品，陸續拿到歐盟多國訂單并逐步交付。炬

115、華科技炬華科技面向歐美市場的充電樁產品分別通過了 CE 認證和 ETL 認證。盛弘股份盛弘股份 2022 年與英國石油達成合作，成為首批進入英國石油中國供應商名單的充電樁廠家，并且其交直流樁已獲得歐盟 CE 認證，80kW 直流樁獲得多個海外認證，國際市場競爭力強。表表 1717：我國充電樁廠商歐：我國充電樁廠商歐/美標認證情況梳理美標認證情況梳理 公司公司 歐標歐標/美標美標 進展情況進展情況 道通科技 歐標/美標 1、公司的充電樁產品已通過了海外多國認證，包括美國美國 ULUL、CSACSA、能源之星（、能源之星（EnergyStarEnergyStar）認證及歐盟）認證及歐盟 CECE、

116、UKCAUKCA、MIDMID 認證等認證等，陸續榮獲了 2021EVE“南新獎”“TV 南德安全認證證書”、2022 年德國 IF 設計獎、2022 年德國“紅點獎”、2022 年波蘭 ZlotyMedal 獎項、2022 年馬德里 Galeria 獎項，入圍了德國復興銀行多個補貼項目，奧地利聯邦 BMK資助計劃，意大利能源機構 GSE 推薦產品，法國 ADVENIR 家用充電設備財政項目推薦產品項目。公司具備豐富的海外市公司具備豐富的海外市場經驗，產品主銷美國、場經驗，產品主銷美國、歐盟歐盟、日本、澳大利亞等、日本、澳大利亞等 7070 多個國家和地區。多個國家和地區。2 2、202320

117、23 年年 3 3 月月公司公司擬通過擬通過定增在美國新增充電樁產能定增在美國新增充電樁產能，通過在本土建廠生產規避相關法規限制，進一步降低貿易政策對公司出口產品的影響。炬華科技 歐標/美標 面向面向歐盟歐盟市場研發的歐標單、三相充電樁已經通過市場研發的歐標單、三相充電樁已經通過 CECE 認證，面向美國市場的美標交流充電樁也通過認證，面向美國市場的美標交流充電樁也通過 ETLETL 認證認證，正在研發正在研發美標便攜式交流樁和美標直流樁及美標便攜式交流樁和美標直流樁及 ULUL 認證送樣認證送樣。盛弘股份 歐標 1、憑借著在運營商領域的良好口碑，高品質優性能的充電樁產品，盛弘股份與英國石油達

118、成合作，成為首批進入英國石盛弘股份與英國石油達成合作，成為首批進入英國石油中國供應商名單的充電樁廠家。油中國供應商名單的充電樁廠家。2 2、歐標歐標 40kW40kW 充電模塊、充電模塊、80kW80kW 直流樁、直流樁、240kW240kW 直流樁、直流樁、MiraMira 交流樁均順利獲得歐盟交流樁均順利獲得歐盟 CECE 認證認證，80kW80kW 直流樁已順利獲直流樁已順利獲得得 TUVMarkTUVMark、RCMRCM、UKCAUKCA 認證認證。3 3、20222022 年年盛弘與德國盛弘與德國 elexonGmbHelexonGmbH 開展深度合作開展深度合作，已成為已成為 e

119、lexonelexon 的核心充電樁供應商的核心充電樁供應商。英杰電氣 美標 1、公司全資子公司蔚宇電氣專注于充電樁電源模塊及充電樁/站研發及制造，蔚宇電氣發明的可編程充電樁功率控制器取得德國了專利認證，其其開發的交流充電樁為國內首臺通過美國開發的交流充電樁為國內首臺通過美國 ULUL 認證的交流充電樁產品。認證的交流充電樁產品。22 年上半年蔚宇電氣的合同訂單呈現國內、國外銷售雙向同比快速增長，得到了市場的充分認可。2 2、公司、公司正在取直流樁的正在取直流樁的 ULUL 認證認證，充電樁海外銷售團隊超過 20 人，2023 年將繼續擴大。奧特迅 歐標 公司積極推進電動汽車歐標產品的認證工作

120、，公司的歐標產品已經形成了實際的銷售合同，在海外已有應用案例，公司的歐標充電堆產品得到行業內的高度關注，該產品通過該產品通過 CECE 認證后，會對公司海外市場的拓展產生積極的影響。認證后，會對公司海外市場的拓展產生積極的影響。綠能慧充 歐標 20222022 年部分產品通過歐盟年部分產品通過歐盟 CECE 認證，有小批量認證，有小批量歐盟歐盟訂單訂單，海外業務目前處于起步階段。英可瑞 公司重視海外市場，已設立英可瑞國際控股有限公司，積極布局海外市場，主要在新能源汽車充電產品推出符合特定區域市場需求標準產品，但目前處于前期推廣階段（產品認證、樣機交付、小批量訂單等階段）。通合科技 1、公司現有

121、產品以符合國網“六統一”標準的 20kW 高電壓寬恒功率模塊和 30kW、40kW 高電壓寬恒功率模塊為主，具有較強競爭優勢。2、公司公司海外相關認證工作正在有序推進中海外相關認證工作正在有序推進中，公司看好充電樁及充電模塊海外市場，將持續加大力度拓展歐美市場。金冠股份 1、公司是國內少數掌握大功率快充技術、V2X 充換電技術、柔性智能充電技術、互聯網+智能充電技術、有序充電技術等的企業之一。2022 年上半年，公司進一步拓展新能源汽車光儲充一體化充換電技術。2、公司正在做相關產品的歐標認證工作公司正在做相關產品的歐標認證工作，同時通過客戶渠道、代理商等拓展海外業務訂單。公司在美國沒有充電樁業

122、務，美國相關政策對公司暫無影響。資料來源：各公司公告，各公司官網，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 4 4、投資建議投資建議 隨著滲透率的提升，充電焦慮取代里程焦慮成為新能源車發展的核心痛點。疫后出行復蘇、電動車滲透率跨越帶來終端充電需求大幅提升、車樁比缺口、政策補貼驅動共同驅動充電樁行業景氣度上行。后電動車時代，充電樁板塊有望戴維斯雙擊，迎來投資機遇。（1）龍頭運營商：關注特銳德、萬馬股份；特銳德、萬馬股份；（2）格局和壁壘較好的充電模塊廠商：關注通合科技通合科技、歐陸通歐陸通、英可瑞；英可瑞；（3）整樁企業關注其模塊自供能力、海

123、外認證和渠道建設、國內下沉市場布局：關注盛弘股份盛弘股份、金冠電氣、金冠電氣、炬華科技、綠能慧充、炬華科技、綠能慧充。4.14.1、通合科技通合科技 公司主要從事電力電子行業產品的研發、生產、銷售和服務，主要包括新能源汽車、智能電網及軍工裝備三大業務領域。新能源汽車新能源汽車領域領域：公司是國內充換電站充電電源及車載電源領域的企業之一，聚焦直流充電樁的核心部件充電模塊；車載電源以 DC-DC 轉換器為主。智能智能電網電網領域領域：具備電力操作電源模塊、電力用 UPS/逆變電源、配網自動化電源、配套監控系統、直流電源系統和智能交直流一體化電源系統等全系列產品，是國內率先實現功率變換全程軟開關的電

124、力電子企業。軍工裝備領域軍工裝備領域：2019 年通合科技完成發行股份收購霍威電源 100%股權，拓展軍工電源領域。受益于充電樁景氣度提升，受益于充電樁景氣度提升，2222 年以來公司年以來公司業績高增長。業績高增長。2022 年實現收入 6.39億元，同比增長 51.79%，實現歸母凈利潤 0.44 億元，同比增長 36.36%，實現扣非后歸母凈利潤 0.31 億元，同比增長 35.04%；2023Q1 實現收入 1.19 億元，同比增長 78.40%，實現歸母凈利潤 0.16 億元，同比增長 290.76%，實現扣非后歸母凈利潤 0.04 億元，同比增長 145.23%。圖圖 4141：通

125、合通合科技科技營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 4242：通合科技歸母凈利潤通合科技歸母凈利潤及增速及增速 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2222 年年新能源車業務新能源車業務占比提升占比提升。分業務來看，2022 年公司新能源汽車行業實現收入 3.5 億元，同比增長 158.15%，收入占比從 2019 年的 26%提升至 2022 年的55%；電力行業實現收入 1.3 億元，同比增長 3.27%，軍工等行業實現收入 1.5億元，同比增長 2.01%。2020-2022 年

126、由于疫情影響消費者出行、原材料價格上漲以及行業競爭加劇，公司整體毛利率承壓。2023Q1 下游需求多點開花，規模效應及產能利用率提升使得毛利率企穩回升至 32.67%。圖圖 4343：通合科技收入結構通合科技收入結構 圖圖 4444：通合科技分部業務毛利率通合科技分部業務毛利率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 4.1.14.1.1、盈利預測假設與業務拆分盈利預測假設與業務拆分 1 1）新能源汽車：）新能源汽車：公司充電模塊技術領先，推出 30/40KW 高功率充電模塊，性價比領先。受益于充電樁國內外需求旺盛，隨著大功率產品升級以及出海加速，預計 23-2

127、5 年營業收入增速分別達到 100%/80%/50%。公司 2022 年新能源車行業充電模塊等產品處于擴張期，各項費用投入較高，隨著業務規模的擴大，折舊攤銷進一步降低，規模效應顯現；另外，充電模塊產品結構持續改善，隨著更高毛利率的大功率模塊以及海外業務收入占比持續提升，公司盈利能力有望提升，我們預計毛利率分別為 23.4%/25.4%/27.4%。2 2）軍工）軍工：公司軍工電源產品受益于國防現代化及國產化趨勢迎來黃金發展期，子公司霍威電源專注于定制化軍工電源方向，持續研發投入，公司軍工電源產品在國產化方面處于行業領先水平。2021 年公司完成定增，軍工電源項目將于2023 年落地達產，產能爬

128、坡后有望貢獻業績增量，預計 23-25 年營業收入增速分別 20%/30%/15%，軍工產品以價換量，預計毛利率穩中有降，毛利率預計51.9%/50.9%/49.9%。3 3）電電力力：近年電網投資額穩步增長，電網智能化投資帶來增長機遇，公司業務穩健增長，具有核心專利技術并兼具產品與市場優勢，有望充分受益于電網智能化投資力度加大，預計 23-25 年營業收入增速維持在 20%，23 年高毛利率的配網自動化電源占比上升、電力操作電源升級趨勢，提升公司電網業務盈利能力，之 后 隨 著 競 爭 加 劇 毛 利 率 穩 中 有 降，預 計 對 應 毛 利 率 分 別 為45.0%/43.0%/41.0

129、%。表表 1818：通合科技收入拆分通合科技收入拆分 項目項目 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 主營收入（億元）4.21 6.39 10.44 16.87 23.88 增長率 31.3%51.8%63.3%61.6%41.5%敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 毛利（億元）1.57 1.97 3.30 5.21 7.45 主營毛利率 37.3%30.8%31.6%30.9%31.2%新能源汽車行業 主營收入（億元）1.35 3.50 6.99 12.59 18.88 增長率 5

130、8.1%158.1%100.0%80.0%50.0%毛利（億元）0.18 0.64 1.63 3.19 5.17 毛利率 13.5%18.4%23.4%25.4%27.4%軍工行業 主營收入（億元）1.44 1.47 1.76 2.29 2.63 增長率 27.7%2.0%20.0%30.0%15.0%毛利（億元）0.87 0.78 0.91 1.16 1.31 毛利率 60.1%52.9%51.9%50.9%49.9%電力行業 主營收入（億元）1.2 1.3 1.55 1.86 2.23 增長率 25.5%3.3%20.0%20.0%20.0%毛利（億元）0.44 0.50 0.70 0.8

131、0 0.91 毛利率 35.2%38.4%45.0%43.0%41.0%其他業務 主營收入（億元）0.17 0.14 0.14 0.14 0.14 增長率-25.9%-18.3%0.0%0.0%0.0%毛利（億元）0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 毛利率 48.6%41.2%40.0%40.0%40.0%資料來源：Wind，光大證券研究所預測 隨著公司充電模塊規?；杖胍幠U大，成本攤薄，管理團隊穩定，銷售、管理、研發費用率預計在 2022 年基礎上逐年穩步降低，具體如下表。表表 1919：三費費率歷史數據及假設：三費費率歷史數據及假設 費用率費用率 20212021 2 2022022

132、 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 銷售費用率 9.50%8.03%7.33%6.83%6.33%管理費用率 9.64%7.90%7.10%6.60%6.10%研發費用率 11.33%9.17%8.67%8.47%8.27%資料來源：Wind，光大證券研究所預測 我們預測 23-25 年公司主營業務收入為 10.44/16.87/23.88 億元，歸母凈利潤為0.93/1.65/2.59 億元，當前股價對應 PE 分別為 60/34/21X。表表 2020：通合科技：通合科技盈利預測與估值簡表盈利預測與估值簡表 指標指標 20212021 20222022 20

133、23E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）421 639 1,044 1,687 2,388 營業收入增長率 31.34%51.79%63.33%61.61%41.54%凈利潤（百萬元）33 44 93 165 259 凈利潤增長率-21.65%36.36%110.60%76.71%56.74%EPS（元）0.19 0.26 0.54 0.95 1.49 ROE（歸屬母公司)（攤?。?.36%4.39%8.52%13.28%17.61%P/E 171 125 60 34 21 P/B 5.7 5.5 5.1 4.5 3.8 資料來源：Wind，光大證券研究

134、所預測，股價時間為 2023-06-14 敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 4.1.24.1.2、估值水平與投資評級估值水平與投資評級 相對估值相對估值 公司為充電模塊領先企業，我們選取盛弘股份（整樁模塊一體化企業，海外布局領先）、綠能慧充（具有核心充電模塊自研能力，海外布局領先）、特銳德（充電樁運營龍頭）作為可比公司，可比公司 23-25 年 PE 平均值分別為 54/29/19X。我們預測公司 23-25 年歸母凈利潤為 0.93/1.65/2.59 億元，當前股價對應 PE 分別為 60/34/21X。參考 23-25 年可比公司 PE 平均估值

135、，公司估值水平高于可比公司。公司三大業務協同發展，受益于充電樁行業海內外需求共振，景氣度提升，看好公司長期成長性。表表 2121：通合科技與可比公司：通合科技與可比公司 PEPE 估值比較估值比較 收盤價收盤價 EPS(EPS(元元)PE(X)PE(X)CAGRCAGR PEGPEG 市值市值 證券簡稱證券簡稱 2023/6/142023/6/14 2022A2022A 2023E2023E 2 2024E024E 2025E2025E 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E -3/20223/2022 -20232023 (億元億元)盛弘股份

136、36.05 0.55 1.06 1.50 2.06 65 34 24 17 55%0.61 111 特銳德 21.54 0.18 0.35 0.58 0.85 120 62 37 25 68%0.91 224 綠能慧充 10.00-0.04 0.15 0.38 0.72/68 26 14/51 92 54 29 19 61%0.76 通合科技 32.05 0.26 0.54 0.95 1.49 125 60 34 21 80%0.74 56 資料來源：wind，通合科技盈利預測來自光大證券研究所預測，其他公司盈利預測來自 Wind 一致預期，股價時間 2023 年 6 月 14 日 絕對估值絕

137、對估值 1、長期增長率：由于充電樁行業景氣度較高，受益于新能源車滲透率提升所帶來的充電需求提升，長期空間較大，故假設長期增長率為 2%。2、值選?。喊凑罩凶C指數二級行業分類-CICS 電力設備行業作為公司無杠桿的近似；3、稅率：我們預測公司未來稅收政策較穩定，結合公司過去幾年的實際稅率，假設公司未來稅率為 14%。表表 2222：絕對估值核心假設表：絕對估值核心假設表 關鍵性假設關鍵性假設 數值數值 第二階段年數 8 長期增長率 2.00%無風險利率 Rf 2.64%(levered)1.21 Rm-Rf 4.50%Ke(levered)8.09%稅率 14%Kd 5.70%Ve（百萬元）50

138、47.44 Vd（百萬元）124.24 目標資本結構 30.00%WACC 7.37%資料來源：光大證券研究所預測 敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 2323：現金流折現及估值表：現金流折現及估值表 現金流折現值（百萬元）現金流折現值（百萬元）價值百分比價值百分比 第一階段-22.79-0.34%第二階段 2199.40 33.17%第三階段（終值）4453.32 67.17%企業價值 AEV 6629.93 100.00%加：非經營性凈資產價值 240.09 3.62%減：少數股東權益（市值）0.00 0.00%減：債務價值 124.24 -1

139、.87%總股本價值 6745.78 101.75%股本（百萬股）173.45 每股價值（元）38.89 PE（2023，隱含）72.25 PE（2023，動態）59.54 資料來源：光大證券研究所預測 表表 2424：敏感性分析表：敏感性分析表 WACCWACC 長期增長率長期增長率 1.00%1.00%1.50%1.50%2.00%2.00%2.50%2.50%3.00%3.00%6.37%42.94 46.03 49.83 54.61 60.80 6.87%38.43 40.86 43.79 47.38 51.91 7.37%34.65 36.59 38.8938.89 41.66 45.

140、07 7.87%31.44 33.01 34.85 37.03 39.66 8.37%28.68 29.96 31.45 33.20 35.26 資料來源：光大證券研究所預測 表表 2525：各類絕對估值法結果匯總表：各類絕對估值法結果匯總表 估值方法估值方法 估值結果估值結果 估估 值值 區區 間間 敏感度分析區間敏感度分析區間 FCFF 38.89 33.01 47.38 貼現率0.5%，長期增長率0.5%資料來源：光大證券研究所預測 取 FCFF 的0.5%敏感區間，得到公司股價合理區間為 33.01-47.38 元。估值結論與投資評級估值結論與投資評級 我們預測公司 23-25 年歸母

141、凈利潤為 0.93/1.65/2.59 億元，當前股價對應 PE 分別為 60/34/21X。參考 23-25 年可比公司 PE 平均估值，公司估值水平高于可比公司，絕對估值得到公司股價合理區間為 33.01-47.38 元。公司三大業務協同發展，受益于充電樁行業海內外需求共振，景氣度提升，看好公司長期成長性，建議關注。4.1.34.1.3、風險分析風險分析 1 1）市場風險）市場風險 1、新能源車、充電樁需求不及預期；2、行業競爭加劇導致盈利能力下滑；3、充電樁出海進度不及預期。2 2）政策）政策風險風險 1、海外充電樁政策補貼發生較大不利變化；2、國內充電樁下鄉政策補貼發生不利變化。敬請參

142、閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 4.24.2、特銳德特銳德 特銳德 2022 年實現營業收入 116.3 億元，同比增長 23.18%，歸母凈利潤 2.72億元，同比增長 45.43%，扣非后歸母凈利潤 1.5 億元，同比增長 43.42%。公司 2023 一季度實現主營收入 19.77 億元，同比增長 6.79%，歸母凈利潤 2031.65萬元，同比增長 18.98%，扣非后歸母凈利潤 558.09 萬元，同比增長 10.98%。特銳德專注“智能制造+系統集成”業務以及電動汽車充電網兩大板塊，業務保持行業領先：（1 1）“智能制造“智能制造+系統集成系統

143、集成”業務業務：主營以戶外箱式電力設備為主、戶內開關柜為輔的成套變配電產品，2022 年公司中高端箱變產品取得中國鐵路市場占有率第一、局部電力市場第一的行業地位。（2 2）電動汽車充電網業務：電動汽車充電網業務：公司是國內領先的電動汽車充電網運營商和充電設備制造商。公司充電業務得到快速發展，2022 年全年充電量近 59 億度，同比增長約 40%。截止到 2023 年 5 月，特來電運營公共充電樁數量 41.0 萬臺，市場份額約為 20%，排名全國第一。充電樁利用率持續增長，充電運營市場充電樁利用率持續增長，充電運營市場頭部效應顯著。頭部效應顯著。截至 2022 年末，公司累計充電量突破 16

144、0 億度，最高日充電量超過 2000 萬度。根據充電聯盟統計，2022 年全年充電量近 59 億度，市場份額約為 28%，排名全國第一。特銳德建成虛擬電廠平臺，聚合充電站和新能源微網場站參與電力調峰輔助服務特銳德建成虛擬電廠平臺，聚合充電站和新能源微網場站參與電力調峰輔助服務及需求側響應。及需求側響應。通過電力需求側及負荷側管理，有望降低電力偏緊影響，維持電力系統穩定性。2022 年 9 月，特來電作為首批 14 家聚合商之一接入了國內首家虛擬電廠管理中心深圳虛擬電廠管理中心。截至 2022 年末，特來電特來電具備具備虛擬電廠條件的可調度的資源容量約為虛擬電廠條件的可調度的資源容量約為 200

145、200 萬萬 KWKW，20222022 年年參與調度的容量超參與調度的容量超過過 4040 萬萬 KWKW，參與調度電量超過，參與調度電量超過 70007000 萬度。萬度。2022 年 7 月 26-28 日，上海市有10 個虛擬電廠參與需求響應，特來電是其中之一的虛擬電廠，收益占比達39.5%，貢獻近四成的需求。響應 1 度電補貼 6 元錢，補貼收益是充電服務費的15 倍。投資建議：投資建議：“智能制造+系統集成”業務行業領先，充電運營業務運營效能改善，有望提升盈利能力。我們上調公司 2023-2024 年凈利潤預測至 4.09/6.27 億元（+5%、+21%），新增 2025 年凈利

146、潤預測 9.29 億元，對應 2023-2025 年 PE分別為 55/36/24 倍，維持“增持”評級。表表 2626：特銳德：特銳德盈利預測與估值簡表盈利預測與估值簡表 指標指標 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）9,441 11,630 14,858 18,863 24,284 營業收入增長率 26.48%23.18%27.76%26.95%28.74%凈利潤（百萬元）187 272 409 627 929 凈利潤增長率-8.40%45.43%50.24%53.43%48.07%EPS（元）0.18 0

147、.26 0.39 0.60 0.89 ROE（歸屬母公司)（攤?。?.11%4.32%6.15%8.70%11.56%P/E 120 82 55 36 24 P/B 3.7 3.6 3.4 3.1 2.8 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2023-06-14 風險提示：風險提示：原材料價格波動風險、市場競爭加劇風險、產業政策及補貼變動風險、充電運營盈利能力改善不及預期。敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 5 5、風險分析風險分析 （1 1）產業政策及補貼產業政策及補貼力度低于預期、力度低于預期、行業需求不及預期的行業需求不及預期的風險

148、風險：若國內政策支持及補貼力度不及預期，充電樁建設進度慢于市場預期，可能導致充電樁設備及零部件需求不及預期。（2 2）充電樁利用率及盈利不及預期）充電樁利用率及盈利不及預期風險風險：若充電樁利用率及盈利不及預期，項目建設回收期限將延長，因此充電樁及換電站建設速度將放緩。（3 3）技術水平提升與創新不及預期）技術水平提升與創新不及預期風險風險：相關領域的技術進步對充電樁產品的持續創新能力提出了更高要求。一方面，新材料技術領域不斷發展，功率器件、芯片等電子元器件的性能和品質提升，要求行業內各廠商提升技術水平和創新能力，相應實現產品性能和品質的提升；另一方面，隨著氫能源技術的不斷發展，未來氫能源汽車

149、可能會擠占新能源電動汽車的市場份額，對充電樁現有產品體系造成沖擊。敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資

150、料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，

151、獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中

152、國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提

153、供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬?/p>

154、主作出投資決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投

155、資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失

156、，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright SEverbright Securitecuritiesies(UK)Company Limited(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP