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1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20232023 年年 0606 月月 2 29 9 日日 環保及公用事業環保及公用事業 行業深度分析行業深度分析 恰似恰似火電，城燃困境反轉可期火電，城燃困境反轉可期 證券研究報告證券研究報告 投資評級投資評級 領先大市領先大市-A A 維持維持評級評級 首選股票首選股票 目標價（元）目標價（元）評級評級 行業表現行業表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 -3.6 0.8 9.1 絕對收益絕對收益 -4.7-4.6-4.2 周喆周喆 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S

2、1450521060003 邵琳琳邵琳琳 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450513080002 朱心怡朱心怡 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450523060001 朱昕怡朱昕怡 聯系人聯系人 相關報告相關報告 多地密集落實居民氣價順價，城燃毛差有望改善 2023-06-18 智慧供熱：一個傳統行業在數字中國加持下的蛻變 2023-06-11“雙碳”目標及節能改造需求下，重視智慧供熱投資機會 2023-06-11 國家能源局發布新型電力系統發展藍皮書，明確“三步走”發展路徑 2023-06-04 與與火電火電的的困境反轉困境反轉相似相似，城燃城燃業績改善可期業績改善可期：

3、從盈利模式角度來看，我們認為火電與城燃存在一定的相似性：1）從成本端來看，過去兩年煤炭和天然氣在“雙碳”和俄烏沖突雙重影響下價格大幅上漲，火電和城燃的成本端都承受巨大的壓力；2）從收入端來看，電力和燃氣的下游都是經營壓力日益增長的工商業企業和存在保障民生要求的居民用戶，價格全面疏導存在一定阻力。在電價和煤價雙重改善趨勢下，上市火電企業的業績在 2023 年一季度已經呈現明顯的向好趨勢。近期，城燃面臨購氣價格下行和居民氣順價兩大因素刺激，我們認為城燃也有望與火電類似，進入困境反轉通道。成本端：成本端：合同內與合同外購氣價格下行趨勢確立合同內與合同外購氣價格下行趨勢確立 城燃采購的天然氣分為合同內

4、氣量和合同外氣量。據中石油管道氣定價合同方案，2023 年合同內氣價定價高于 2022 年，但近期由于下游需求緩慢復蘇，部分氣源央企開啟降價促銷，涉及小部分合同內氣量。而合同外市場化天然氣價格在供暖季后持續下行，根據 Wind 數據，截止 6 月 20 日，市場化 LNG 價格約 4009.8 元/噸，對比去年同期的6558.8 元/噸，同比下降 38.9%。收入端：收入端：居民氣順價對毛差修復貢獻顯著居民氣順價對毛差修復貢獻顯著 城市燃氣銷售價格分為非居民和居民氣價，均受地方政府監管，其中非居民氣順價及時性較強，居民氣順價難度相對較大。近期，為緩解成本上漲壓力，內蒙古、南京、石家莊、重慶等地

5、居民氣順價機制紛紛落地。根據目前一些省市的居民氣順價情況來看，居民氣價上浮大體上在 0.15-0.3 元/方，若假設居民氣在整體零售氣中占比約 20%，居民氣順價有望使城燃公司整體毛差增加 0.03-0.06 元/方，較當前毛差水平有明顯提升，有望對城燃企業業績修復發揮重要作用。投資建議：投資建議：隨著天然氣采購成本回落和居民氣逐步順價，成本和收入端雙重刺激，城燃毛差有望逐漸修復至合理區間，長期來看，天然氣消費量有望持續增長。與火電相似，我們看好城燃板塊困境反轉，推薦國內燃氣龍頭【新奧股份】、高股息區域燃氣公司【藍天燃氣】，建議關注優質燃氣公司【九豐能源】【佛燃能源】【新天然氣】【天壕環境】等

6、。風險提示風險提示：居民氣順價政策推進不及預期、上游天然氣價格大幅反彈、下游用氣需求不及預期風險。-21%-11%-1%9%19%29%39%2022-062022-102023-022023-06環保及公用事業環保及公用事業滬深滬深300300 999563334行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 內容目錄內容目錄 1.與火電相似，城燃受制于能源價格上漲，存在困境反轉的可能性.4 1.1.俄烏沖突導致能源危機，2022 年全球天然氣價格高漲.4 1.2.城燃購銷毛差受氣價上漲壓制.5 1.3.盈利模式與火電相

7、似，城燃業績回歸正?？善?6 2.成本端：合同內與合同外購氣價格下行趨勢確立.8 2.1.城燃購氣分合同內和合同外，對標煤炭長協和現貨.8 2.2.合同內氣價雖較去年繼續上行，但氣源企業已開啟降價促銷.10 2.3.合同外市場化天然氣價格大幅下降.11 3.收入端：居民氣順價對毛差修復貢獻顯著.11 3.1.工商業氣順價及時性較強.11 3.2.居民氣順價理想情況下有望對毛差修復貢獻約 0.03-0.06 元/方.13 4.毛差恢復背景下，長期天然氣消費量值得期待.15 5.投資建議.18 6.風險提示.18 圖表目錄圖表目錄 圖 1.美國 HH、荷蘭 TTF、東亞 JKM 天然氣現貨價格(美

8、元/mmbtu).4 圖 2.2020-2022 年我國 LNG 現貨到岸價格走勢圖.5 圖 3.天然氣上中下游產業鏈.5 圖 4.新奧能源持續經營凈利潤（億元）.6 圖 5.華潤燃氣持續經營凈利潤（億元）.6 圖 6.2019 至今秦皇島港 5500 動力煤平倉價（元/噸）.7 圖 7.2017-2023 年 CCTD 秦皇島動力煤（Q5500）年度長協價變化（元/噸）.7 圖 8.2019 至今秦港 Q5500 市場煤價中樞（元/噸）.7 圖 9.上市火電企業 2023Q1 歸母凈利潤（億元）及增速.8 圖 10.管制氣和非管制氣價格決定機制.10 圖 11.市場化 LNG 價格走勢（元/

9、噸）.11 圖 12.隨州市燃氣保供、節約用氣倡議書.13 圖 13.我國天然氣消費結構（億立方米）.14 圖 14.2022 年各城燃上市公司零售氣銷售結構（億方）.15 圖 15.各電源類型的平均可靠容量系數.16 圖 16.燃煤發電與燃氣發電冷啟動時間對比.16 圖 17.1000MW 煤電與氣電 5 分鐘內最大負荷變化對比.16 表 1：我國歷年天然氣消費量、進口量和產量（億立方米）.4 表 2：五大城燃公司天然氣零售購銷價差（元/方）.6 表 3：中國天然氣價格改革政策.9 表 4：中石油 2022-2023 管道氣合同方案.10 表 5：中石油 2023-2024 管道氣合同方案.

10、10 表 6：深圳市管道氣銷售價格表.11 表 7：部分地區非居民天然氣價格順價政策.12 表 8：部分地區地方政府和城市燃氣公司發布的“節約用氣倡議書”.12 TUuWhV9UmUQZuY9UmU8OaObRmOpPsQoNkPqQsMjMmOxObRrQoOxNtQsNxNpPrR行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 表 9：2023 年以來部分地區已公布的居民氣順價政策.13 表 10：重點省份天然氣發電“十四五”裝機規劃.17 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券

11、股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 1.1.與火電相似，城燃受制于能源價格上漲，存在困境反轉的可能性與火電相似，城燃受制于能源價格上漲，存在困境反轉的可能性 1.1.1.1.俄烏沖突導致能源危機，俄烏沖突導致能源危機，2 2022022 年全球天然氣年全球天然氣價格價格高漲高漲 2022 年，俄烏沖突驟起并延續至今，由此觸發歐洲乃至全球的能源供應危機，天然氣價格扶搖直上。據 Bloomberg 數據，2022 年，美國 Henry Hub、荷蘭 TTF、東亞 JKM 現貨全年平均交易價格分別為 6.17 美元/mmBtu、35.47 美元/mmBtu 和 33.7 美元/mmBtu，年度

12、漲幅分別達到 60.7%、127%和 127.6%。圖圖1.1.美國美國 HH、荷蘭、荷蘭 TTF、東亞、東亞 JKM 天然氣現貨價格天然氣現貨價格(美元美元/mmbtu)資料來源：Bloomberg，安信證券研究中心 我國天然氣進口依存度較高我國天然氣進口依存度較高。2015-2018 年，隨著我國天然氣表觀消費量大幅增長，我國天然氣對外依存度持續提升，從 31.5%迅速提升至 43.2%，2018 年以來我國天然氣對外依存度始終保持在 40%以上。2022 年，我國天然氣表觀消費量 3638.12 億立方米，其中進口量達到 1519.02 億立方米，對外依存度為 40%。因此，國際市場天然

13、氣價格大幅上漲也會進而導致國內天然氣資源央企（主要為中石油、中海油、中石化）的綜合成本大幅上漲。表表1 1：我國歷年天然氣消費量、進口量和產量我國歷年天然氣消費量、進口量和產量（億億立方米立方米）年度 國內產量 進口量 出口量 凈進口量 表觀消費量 對外依存度 2015 1346.1 616.70 32.7 584.00 1855.4 31.48%2016 1368.3 752.63 34.1 718.53 2086.9 34.43%2017 1480.3 955.47 35.5 919.97 2393.94 38.43%2018 1601.6 1256.81 33.9 1222.91 283

14、3.09 43.17%2019 1761.7 1342.64 36.3 1306.34 3042.51 42.94%2020 1925.0 1413.52 51.7 1361.82 3250.37 41.90%2021 2075.8 1687.38 54.9 1632.48 3739.98 43.65%2022 2177.9 1519.02 58.8 1460.22 3638.12 40.14%資料來源：Wind，國家統計局，海關總署，安信證券研究中心 根據2022 年中國天然氣發展述評及 2023 年展望(高蕓等)，據海關總署數據測算，2022 年我國進口天然氣（包括管道氣和 LNG）年均到

15、岸價約為 3.11 元/方，同比上漲 0.96元/方，漲幅 44.7%。由于進口管道氣為長協貿易，價格與國際油價掛鉤，而 LNG 有相當部分是現貨采購，價格隨行就市，因此，LNG 和管道氣的進口價格差距較大。LNG 年度進口均價高02040608010012001/04/202101/27/202102/19/202103/15/202104/06/202104/28/202105/20/202106/14/202107/07/202107/29/202108/20/202109/14/202110/06/202110/28/202111/19/202112/14/202101/06/2022

16、01/31/202202/23/202203/18/202204/11/202205/05/202205/27/202206/22/202207/15/202208/08/202208/30/202209/22/202210/14/202211/07/202211/30/202212/22/202201/18/202302/09/202303/06/202303/28/202304/19/202305/11/202306/05/2023Henry HubTTFJKM 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 達 3.

17、98 元/方，較上年上漲 1.36 元/方，漲幅 51.9%；管道氣進口均價約 1.89 元/方，較上年上漲 0.61 元/方，漲幅 47.7%。LNG 進口價在創下歷史新高的同時，比管道氣進口價高 2.09元/方。根據 中國天然氣市場發展 2022 年回顧與 2023 年展望（沈鑫等），根據海關總署數據，2022 年中國進口天然氣均價達到 3.106 元/方，相比 2021 年的 2.148 元/方高出 0.958 元/方；資源總進口量為 10924.8 萬噸，與上年相比減少 1202.1 萬噸，但支出金額共 4682.9 億元，比上年增加 1087.6 億元。圖圖2.2.2020-2022

18、 年我國年我國 LNG 現貨到岸價格走勢圖現貨到岸價格走勢圖 資料來源：2022 年中國天然氣發展述評及 2023 年展望(高蕓等)，安信證券研究中心 1.2.1.2.城燃購銷毛差受氣價上漲壓制城燃購銷毛差受氣價上漲壓制 天然氣天然氣產業鏈可分為上游產業鏈可分為上游氣源、中游管輸氣源、中游管輸、下游分銷三、下游分銷三個環節個環節。上游氣源來源主要包括：一是以中石油、中石化、中海油為主勘探開發的國產天然氣以及煤層氣、煤制氣、頁巖氣等非常規氣源，二是來源于中亞、緬甸等的進口管道氣（PNG），三是通過將天然氣加壓液化后由船舶運輸的進口液化天然氣（LNG）；中游環節為天然氣運輸，運輸方式主要通過長輸管

19、網（PNG 主要以長輸管網運輸）、槽車和 LNG 運輸船（LNG 主要以槽車和運輸船方式）；下游為燃氣分銷環節，各個城市的燃氣公司擁有燃氣特許經營權，主要用戶包括居民、工業企業以及天然氣電廠等。圖圖3.3.天然氣上中下游產業鏈天然氣上中下游產業鏈 資料來源：安信證券研究中心作圖 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 城市燃氣位于天然氣產業鏈末端，隨著購氣成本的上升，同時居民用氣價格由于保障民生的要求而受政府管制，難以實現順價，因而 2022 年主要城燃企業的購銷毛差和經營業績都受到不同程度的負面影響。以港華燃氣、

20、華潤燃氣、新奧能源、昆侖能源、中國燃氣 5 家國內城燃龍頭公司為例，2022 年華潤燃氣、新奧能源受上游采購成本上漲其天然氣零售購銷價差下降較為明顯，兩家公司 2022 年毛差分別為 0.45 元/方和 0.48 元/方，分別同比下滑0.07 和 0.03 元/方。毛差下降背景下兩家公司 2022 年業績同樣出現下滑，持續經營凈利潤分別同比下降 24.4%和 19.1%。表表2 2：五大城燃公司天然氣零售購銷價差（元五大城燃公司天然氣零售購銷價差（元/方方）年年份份 港華燃氣港華燃氣 華潤燃氣華潤燃氣 新奧能源新奧能源 昆侖能源昆侖能源 中國燃氣中國燃氣 2017 0.58 0.63 0.6

21、0.623 2018 0.59 0.6 0.61 0.54 0.61 2019 0.59 0.58 0.59 0.53 0.605 2020 0.57 0.59 0.6 0.501 0.61 2021 0.51 0.52 0.51 0.482 0.5 2022 0.5 0.45 0.48 0.502 資料來源：各公司年報、公司官網公開演示材料，安信證券研究中心 注：中國燃氣毛差為城市項目數據，不含農村煤改氣，其會計年度為當年 3/31 至次年3/31 圖圖4.4.新奧能源持續經營凈利潤（億元）新奧能源持續經營凈利潤（億元）圖圖5.5.華潤燃氣持續經營凈利潤（億元）華潤燃氣持續經營凈利潤（億元）

22、資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 1.3.1.3.盈利模式盈利模式與火電與火電相似，城燃業績回歸正?？善谙嗨?，城燃業績回歸正?？善?從盈利模式從盈利模式角度角度來看來看，我們認為，我們認為火電火電與與城燃城燃存在一定的相似性存在一定的相似性：1）從成本端來看，過去兩年煤炭和天然氣在“雙碳”和俄烏沖突雙重影響下價格大幅上行漲，火電和城燃的成本端都承受巨大的壓力；2）從收入端來看，電力和燃氣的下游都是經營壓力日益增長的工商業企業和存在保障民生要求的居民用戶，價格全面疏導存在一定的阻力。煤價下跌、電價上浮，火電業績已經進入改善通道。煤價下跌、電價上浮，火電業

23、績已經進入改善通道。煤價方面：2021 年，受煤炭行業供給側改革后產能供給不足、下游用電需求旺盛、水力發電疲軟等因素影響，國內煤價從 1 月開始震蕩上行，10 月達到全年最高水平，其后在國家能源穩價保供調控政策下，煤價迅速回落。據 Wind 數據，秦皇島 Q5500 動力煤市場價由 2021 年初的 797.5 元/噸上漲至 10 月最高點 2592.5 元/噸，漲幅約為 225%。2022 年，在俄烏沖突、極端高溫天氣、煤炭新增產能釋放有限等多重因素影響下，煤價持續高位運行，價格中樞抬升明顯。據煤炭資源網，2022 年秦皇島港動力煤 Q5500 平倉價中樞約為 1268 元/噸，相較于 20

24、21 年的 1029 元/噸上漲約 23%，相較于 2020 年價格中樞 568 元/噸上漲約 81%。2023 年至今，受宏觀經濟“弱復蘇”、煤炭供給寬松、各環節庫存高企的影響，市場煤價格自 4 月起下行，截至 6 月 26 日，秦港動力混煤Q5500 價格報收于 808 元/噸，已接近國家發改委制定的合理區間內。電價方面：2021 年 10月，國家發改委發布 關于進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知，實現燃煤發電21.528.028.256.762.877.658.7-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01020304050607080902016201720

25、18201920202021202229.4230.5438.9945.1843.3652.2942.28-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050602016201720182019202020212022 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 量 100%市場化交易，將燃煤發電市場交易價格浮動范圍從上浮不超過 10%，下浮不超過 15%擴大至上下浮動范圍均不超過 20%，高耗能行業不受 20%限制，電力現貨價格不受限制。2022年，火電電價已實現較大程度上浮，以五大集團下屬主要

26、的火電企業為例，根據各公司公告，國電電力、華能國際、華電國際、大唐發電 2022 年平均上網電價分別達到 438.88、509.92、519.00、460.79 元/MWh，分別同比上漲 22.4%、18.0%、20.7%和 18.4%。2023 年部分地區火電上網電價進一步上浮，以廣東省為例，根據廣東省能源局 關于 2023 年電力市場交易有關事項的通知，廣東 2023 年成交均價上限為 0.554 元/kWh（較基準價上浮 20%），同時設立了上限為 0.02 元/kWh 的浮動費用，對比 2022 年廣東省年度長協上網電價上浮 9.7%，實現進一步提升。圖圖6.6.2019 至今至今秦皇

27、島港秦皇島港 5500 動力煤平倉價（元動力煤平倉價（元/噸）噸）圖圖7.7.2017-2023 年年 CCTD 秦皇島動力煤（秦皇島動力煤（Q5500）年度長協）年度長協價變化（元價變化（元/噸）噸）資料來源：煤炭資源網，安信證券研究中心 資料來源：煤炭市場網，安信證券研究中心 圖圖8.8.2019 至今秦港至今秦港 Q5500 市場市場煤價中樞（元煤價中樞（元/噸）噸）資料來源：煤炭市場網，安信證券研究中心 0500100015002000250030001月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日1月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日201920202021202220

28、234505005506006507007508002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05年度長協價:CCTD秦皇島動力煤(Q5500)588 568 1029 1268 1065 020040060080010001200140020192020202120222023.1-5 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證

29、券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 圖圖9.9.上市火電企業上市火電企業 2023Q1 歸母凈利潤（億元）及增速歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：Wind，安信證券研究中心 在電價和煤價雙重改善趨勢下，上市火電企業的業績在 2023 年一季度已經呈現明顯的向好趨勢，在二季度市場煤價持續下行過程中，業績改善有望更加明顯。近期，城燃企業面臨購氣價格下行和居民氣順價兩大因素刺激，我們認為與城燃企業也有望與火電類似進入困境反轉的通道。2.2.成本端：成本端：合同內與合同外合同內與合同外購氣價格下行購氣價格下行趨勢確立趨勢確立 2.1.2.1.城燃購氣分合同內和合同外，對標煤炭長協和現貨城燃購

30、氣分合同內和合同外，對標煤炭長協和現貨 我國天然氣價格經歷了從高度管制到逐步市場化的過程。最初，天然氣價格由國家統一指定，生產企業無權自主定價；經歷了多輪天然氣價格市場化改革后，定價機制逐步放寬至企業定價，采取“基準價+浮動幅度”的政府指導形式，出廠的基準價格與原油、液化石油等掛鉤確定。2020 年，國務院發布新版中央定價目錄（修訂征求意見稿）明確將天然氣劃分為管制氣與非管制氣，并進行區分定價。非管制氣包括海上氣、頁巖氣、煤層氣、煤制氣、液化天然氣、直供用戶用氣、儲氣設施購銷氣、交易平臺公開交易氣，2015 年以后投產的進口管道天然氣，其價格由市場形成；管制氣包括其他國產陸上管道天然氣和 20

31、14 年底前投產的進口管道天然氣，目前采取“市場凈回值”定價機制，把門站價格與進口燃料油、LPG 價格掛鉤，實施“基準價+浮動幅度”的管理方式。深圳能源深南電A穗恒運A粵電力A皖能電力建投能源寶新能源贛能股份長源電力陜西能源豫能控股江蘇國信華能國際上海電力浙能電力華電國際廣州發展*ST金山天富能源京能電力申能股份華電能源華銀電力通寶能源國電電力內蒙華電大唐發電-400%-200%0%200%400%600%800%-10-505101520252023Q1歸母凈利潤增速2023Q1歸母凈利潤，億元 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項

32、聲明請參見報告尾頁。9 表表3 3：中國天然氣價格改革政策中國天然氣價格改革政策 部委部委 發布時間發布時間 文件名稱文件名稱 主要內容主要內容 國家計委、國家經委、財政部、石油部 1987 年 10 月 關于天然氣商品量管理暫行辦法 對各油、氣田商品氣的價格做了規定。國家發改委 2005 年 12 月 關于改革天然氣出廠價格形成機制及近期適當提高天然氣出廠價格的通知 將天然氣出廠價格歸并為兩檔。其中，一檔天然氣出廠價在國家規定的出廠基準價基礎上，可在上下 10%的浮動范圍內由供需雙方協商確定；二檔天然氣出廠價格在國家規定的出廠基準價基礎上上浮幅度為 10%，下浮幅度不限。國家發改委 2010

33、 年 5 月 關于提高國產陸上天然氣出廠基準價格的通知 各油氣田（含西氣東輸、忠武線、陜京線、川氣東送）出廠（或首站）基準價格每千立方米均提高 230 元。同時將大港、遼河和中原三個油氣田一、二檔出廠基準價格加權并軌，取消價格“雙軌制”。擴大價格浮動幅度。國產陸上天然氣一、二檔氣價并軌后，出廠基準價格允許浮動的幅度統一改為上浮10%，下浮不限。國家發改委 2011 年 11 月 關于在廣東省、廣西自治區開展天然氣價格形成機制改革試點的通知 決定在廣東省、廣西自治區開展天然氣價格形成機制改革試點?？傮w思路：一是將現行以成本加成為主的定價方法改為按“市場凈回值”方法定價；二是以計價基準點價格為基礎

34、，考慮天然氣市場資源主體流向和管輸費用，確定各?。▍^、市）天然氣門站價格；三是天然氣門站價格實行動態調整機制；四是放開頁巖氣、煤層氣、煤制氣等非常規天然氣出廠價格，實行市場調節。國家發改委 2013 年 6 月 關于調整天然氣價格的通知 平穩推出價格調整方案，區分存量氣和增量氣，增量氣價格一步調整到與燃料油、液化石油氣（權重分別為 60%和 40%）等可替代能源保持合理比價的水平；存量氣價格分步調整，力爭“十二五”末調整到位。國家發改委 2014 年 8 月 關于調整非居民用存量天然氣價格的通知 非居民用存量氣最高門站價格每千立方米提高 400 元。廣東、廣西存量氣最高門站價格按與全國水平銜接

35、的原則適當提高。居民用氣門站價格不作調整。國家發改委 2015 年 11 月 關于降低非居民用天然氣門站價格并進一步推進價格市場化改革 非居民用氣最高門站價格每千立方米降低 700 元。其中，化肥用氣繼續維持現行優惠政策，價格水平不變。將非居民用氣由最高門站價格管理改為基準門站價格管理。降低后的最高門站價格水平作為基準門站價格，供需雙方可以基準門站價格為基礎，在上浮 20%、下浮不限的范圍內協商確定具體門站價格。國家發改委 2017 年 8 月 關于核定天然氣跨省管道運輸價格的通知 對中石油北京天然氣管道有限公司等13家跨省管道運輸企業進行了定價成本監審，并據此核定了相關管道運輸價格 國家發改

36、委 2017 年 8 月 關于降低非居民用天然氣基準門站價格的通知 非居民用氣基準門站價格每千立方米降低 100 元。國家發改委 2019 年 3 月 關于調整天然氣基準門站價格的通知 根據增值稅稅率調整情況，自2019 年 4 月1 日起，調整各?。▍^、市）天然氣基準門站價格。國家發改委 2022 年 5 月 關于完善進口液化天然氣接收站氣化服務定價機制的指導意見 指導各地進一步完善氣化服務定價機制，規范定價行為，合理制定價格水平。明確了氣化服務價格定義及內涵，將氣化服務價格由政府定價轉為政府指導價，實行最高上限價格管理，鼓勵“一省份一最高限價”，并明確按照“準許成本加合理收益”的方法制定最

37、高氣化服務價格。準許收益率原則上不超過 8%。資料來源：國家發改委等，安信證券研究中心 基于天然氣的物理特性，國內天然氣交易主要分為管道天然氣（PNG）和液化天然氣（LNG）兩大類。我國東部沿海建有大量的 LNG 接收站，但大部分屬于國家管網公司資產，因此盡管LNG 進口比例已經較高，但其中很大一部分也是氣化后入管網；另一部分則通過槽車方式“液來液走”。LNG 槽車價格根據市場供需決定，但其市場交易量和流動性有限，管道氣交易在天然氣交易當中占比更高。我國管道氣交易模式分為合同內基礎量交易以及競價拍賣的合同外交易。不同供給來源的管道天然氣定價模式不同，基本可分為合同內基礎量交易與合同外交易。根據

38、中國國內天然氣價格承受力研究統計，合同內交易量為基礎量，占比約 70%-80%，剩余部分則為合同外交易量；合同外交易價格可基于市場情況由買賣雙方談判而定，目前多數情況下，合同外氣量需要通過高價競拍來獲得。每年的 3-5 月間，天然氣資源央企（中石油、中石化、中海油），會和下游城燃公司簽訂年度天然氣購銷合同。以資源量占比最大的中石油為例，其管道氣價格分為淡季（4 月-10 月）和旺季（11 月-次年 3 月）區別定價，旺季價格整體高于淡季價格。價格目錄大類上分為管制氣和非管制氣，其差別主要為氣源價格。管制氣包括常規國產陸氣和進口管道氣，非管制 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事

39、業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 氣包括國產海氣、進口 LNG、非常規氣、國內液廠氣等。整體來看，非管制氣氣源價格高于管制氣，幅度約在 20%-50%之間。以上游天然氣氣源定價方式來看，我們認為合同氣類似于煤炭長協，價格更為穩定；合同外氣和 LNG 直供類似于煤炭現貨，隨行就市。其中，合同氣中的管制氣價格相對更低，類似于煤炭年度長協，而非管制氣與市場價格掛鉤更明顯，類似于煤炭月度長協。表表4 4：中石中石油油 2 2022022-20232023 管道氣合同方案管道氣合同方案 20222022 年年 4 4 月月-1010 月月 20222022 年年 11

40、11 月月-20232023 年年 3 3 月月 細分目錄 較門站價上浮比例 資源配置比例 細分目錄 較門站價上浮比例 資源配置比例 管制氣 居民 5%75%居民 5%55%非居民 20%均衡 1 20%非管制氣 一檔 40%25%均衡 2/調峰 一檔 70%45%二檔 60%二檔 75%三檔 80%三檔 80%資料來源：南方能源觀察，安信證券研究中心 表表5 5：中石油中石油 2 2023023-20242024 管道氣合同方案管道氣合同方案 2023 年 4 月-10 月 2023 年 11 月-2024 年3 月 細分目錄 較門站價上浮比例 資源配置比例 細分目錄 較門站價上浮比例 資源

41、配置比例 管制氣 居民 15%70%居民 15%55%均衡 1 20%均衡 1 20%非管制氣 均衡 2（固定）80%27%均衡 2（固定）80%42%均衡 2（浮動）掛靠 JKM 現貨 3%均衡 2（浮動）掛靠 JKM 現貨 3%調峰量 120%以上 資料來源：財經十一人，安信證券研究中心 圖圖10.10.管制氣和非管制氣價格決定機制管制氣和非管制氣價格決定機制 資料來源：秦悅新能源公眾號，安信證券研究中心作圖 2.2.2.2.合同內氣價雖較去年繼續上行，但氣源企業已開啟降價促銷合同內氣價雖較去年繼續上行，但氣源企業已開啟降價促銷 對比 2022 年和 2023 年中石油管道氣定價合同方案，

42、我們認為主要有四方面的變化：1）2022 年居民氣價較基準門站價上浮 5%；2023 年居民氣價較基準門站價的漲幅比例進一步提升至 15%；2）在非管制氣的均衡氣量部分，2022 年定價分為三檔，淡季上浮 40%、60%、80%，旺季上浮 70%、75%、80%，而 2023 年均衡 2 統一調整為上浮 80%；行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 3）2023 年合同氣量內有 3%的氣量掛靠 JKM 現貨價格；4）2022 年淡季管制氣資源配置比例為 75%，而 2023 年下降為 70%。按照上述變化測算，

43、各部分氣量漲價比例的提升使得城燃企業 2023 年的合同氣采購成本會比 2022 年更高。但是，根據格隆匯信息，從近期相關數據來看，氣源央企在各個省份的管道氣售價均有所下降，以廣西南寧為例，6 月中石化在南寧的管道氣價格較 5 月下降 11.3%，中石油下降 7.08%，中海油下降 5.8%。福建、河北和山東等地也有類似的降價情況?？紤]到銷氣量復蘇較為平緩，部分氣源央企開啟降價促銷，涉及小部分合同內氣量。展望未來，我們認為隨著未來天然氣供需趨于平衡，不排除合同內氣價逐步下行。2.3.2.3.合同外市場化天然氣價格大幅下降合同外市場化天然氣價格大幅下降 今年以來，國內市場化 LNG 價格大幅回落

44、，這也有將有效降低城燃企業合同外購氣成本壓力，對城燃公司來說的成本降低亦是一個積極的因素。根據 Wind 數據，2022 年國內 LNG市場價最高漲至超 8000 元/噸，今年年初以來持續回落，截止 6 月 20 日，市場化 LNG 價格約 4009.8 元/噸，對比去年同期的 6558.8 元/噸，同比下降 38.9%。圖圖11.11.市場化市場化 LNG 價格走勢價格走勢（元（元/噸）噸）資料來源：國家統計局，Wind，安信證券研究中心 3.3.收入端：收入端：居民氣順價對毛差修復貢獻顯著居民氣順價對毛差修復貢獻顯著 3.1.3.1.工商業氣順價及時性較強工商業氣順價及時性較強 城市燃氣銷

45、售價格分為非居民和居民氣價，均受地方政府監管。從下游銷售終端用戶的定價機制來看，居民氣價由政府價格主管部門統一定價，價格調整需履行聽證程序；非居民氣價則由政府價格主管部門規定最高限價，可以實行價格聯動，但幅度往往低于上游調價幅度，且時效性通常也滯后于上游調價的時間節點。以深圳市管道燃氣售價為例，根據 2022 年 7 月 29 日深圳市發改委下發的深圳市發展和改革委員會關于調整我市管道燃氣價格與完善上下游價格聯動機制的通知，居民氣按固定價格收費，但分三檔執行階梯氣價，分別為 3.5 元/方、4 元/方、5.25 元/方；公福機構執行 3.7 元/方的固定氣價；工商業用戶和電廠用戶則執行最高限價

46、，實際交易價格由上下游談判而定。表表6 6：深圳市管道氣銷售價格表深圳市管道氣銷售價格表 用氣性質用氣性質 季節季節 階梯分檔階梯分檔 戶月用氣量（立方米）戶月用氣量（立方米）單價（元單價（元/立方米）立方米）居民居家生活和集體宿用氣 夏季（5 月-10 月）第一檔 0-30（含）3.5 第二檔 30-35（含）4 第三檔 35 以上 5.25 0100020003000400050006000700080009000 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 冬季（11 月-次 年 4 月）第一檔 0-40（含）

47、3.5 第二檔 40-45（含）4 第三檔 45 以上 5.25 非居民用氣 學校教學和學生生活、社會福利機構等 3.7 公用性質用戶（黨政軍機關及其所屬事業單位、醫院和企業職工食堂等）3.7 工商業用戶（最高限價）4.39 電廠用戶（最高限價）2.33 資料來源：深燃氣2023 年度第五期超短期融資券募集說明書，安信證券研究中心 注：工商業及電廠管道天然氣用氣價格可以上表基準價格為基礎上浮 20%。表表7 7：部分地區非居民天然氣價格順價政策部分地區非居民天然氣價格順價政策 時間時間 省份省份 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2022.9 上海市 關于本市非居民天然氣用戶上下游價格聯動機

48、制的通知 非居民氣執行價格聯動機制，基準價格為 2 個月為聯動周期調整。2022.9 山東省 關于放開液化天然氣（LNG）銷售價格的通知 城鎮燃氣企業合同外購進的液化天然氣（LNG）從綜合購進價中剝離，實行“購進價+配氣價”銷售，高進高出、低進低出，實行上下游價格聯動。2022.9 天津市 天津市城市燃氣管網非居民天然氣上下游價格聯動機制實施方案（試行）非居民天然氣銷售價格根據天然氣采購成本、核定的城市燃氣管網配氣價格以及損耗動態調整。2022.8 廣東省深圳市 關于調整我市管道燃氣價格與完善上下游價格聯動機制的通知 工商用氣的基準銷售價格為 3.99 元/立方米，電廠用戶的基準配氣價格為0.

49、1813 元/立方米基準價格為基礎，在上浮 20%、下浮不限的范圍內協商確定具體銷售價格。2022.7 湖北省武漢市 關于修訂我市非居民用管道天然氣價格聯動機制有關事項的通知 當上游非居民用氣源購進價格（綜合加權平均采購價格）變動達到或超過每立方米 0.1 元時，啟動價格聯動機制，非居民用管道天然氣銷售價格作同向調整。2022.7 甘肅省定西市 定西市管道天然氣氣源采購和銷售價格上下游聯動機制的實施方案 當居民氣源綜合加權采購價格漲跌 8%（含8%）以上、非居民氣源綜合加權采購價格漲跌5%（含5%）以上時，適時啟動價格聯動機制，天然氣終端銷售價格根據價格聯動機制同向調整。2022.2 四川省雅

50、安市 關于市級定價天然氣企業非居民用氣上下游價格聯動機制的通知 當上游天然氣價格變化時，根據聯動周期內實際單位平均購氣價格變化情況，終端用戶非居民用氣銷售價格同向調整。聯動周期為三個月。資料來源：各省發改委，安信證券研究中心 2021-2022 年，受上游氣價上漲后，不少地區已經較為及時地完成了非居民用氣的順價，但是北方地區冬季燃氣價格的矛盾依然突出，主要體現在居民氣供應不足時，增量氣采購價格與銷售價格倒掛，城燃企業不得不承擔此部分氣源漲價增加的采購成本。從部分地區地方政府和城市燃氣公司 2022 年發布的“節約用氣倡議書”中，我們可以看到合同氣量供應不足和采銷價差倒掛的情況。譬如，湖北省隨州

51、市、陽新縣、安徽宿州、池州陸續發布“節約用氣倡議書”，提出 2022 年合同氣量下降明顯，市場化采購氣價成本高。表表8 8：部分地區地方政府和城市燃氣公司發布的“節約用氣倡議書”部分地區地方政府和城市燃氣公司發布的“節約用氣倡議書”發布單位 發 布 時間 主要內容 湖北陽新縣華川天然氣有限公司 2022 年4 月9日 三月底，上游氣源單位提供給公司 2022 年 4 月至 10 月的合同總量僅為去年同期總量的 89%，存在氣源缺口高達400萬方，我公司需額外向市場高價采購 LNG（目前價格約 6.30 元/方）作為補充氣源，導致購銷成本嚴重倒掛，綜合采購成本較2021 年漲幅在1.0 元/方左

52、右。隨州市住建局、發改委、中國燃氣 2022 年5 月 18日 4 月份全國天然氣門站供應價格進行了大幅度的上調，天然氣管道氣源綜合采購單價漲幅達 20%-80%，且有價無市，呈現量降價升的趨勢。池州港華燃氣有限公司 2022 年9 月 20日 自 2022 年 3 月以來，天然氣供應持續緊張，價格暴漲，天然氣市場出現了“淡季不淡”的現象。安徽宿州皖能天然氣有限公司 2022 年10 月 18日 近兩年天然氣供應局勢出現價高量缺的緊迫局面。特別是近期，中石油扣減 20%合同量。今年冬季預計每日需求量可達 6.5 萬方，但今年中石油氣源冬季合同量僅有 1.5 萬方/日，且三年未變，缺口較大，合同

53、不足部分依靠采購高價管道氣或者 LNG 補充，LNG 平均采購價格突破6 元/方，非常規資源如 LNG 價格還在不斷飆升，冬季天然氣保障供應形勢異常嚴峻。資料來源：各地方政府網站、公司官方公眾號，安信證券研究中心 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 圖圖12.12.隨州市燃氣保供、節約用氣倡議書隨州市燃氣保供、節約用氣倡議書 資料來源：隨州市政府，中國燃氣，安信證券研究中心 3.2.3.2.居民居民氣順價理想情況下有望對毛差修復貢獻氣順價理想情況下有望對毛差修復貢獻約約 0 0.0.03 3-0.060.06

54、 元元/方方 相較于非居民氣比較及時的順價，居民氣順價從 2023 年開始逐步啟動。3 月 30 日，內蒙古自治區發改委發布 關于調整居民和非居民用管道天然氣銷售價格的通知，啟動銷售價格聯動機制，其中居民用氣終端銷售價格上調比例超過 15%，非居民端價格各地按照聯動機制上調。例如，呼和浩特市的居民銷售氣價由 2022/23 年供暖季的 2.12 元/方上調至 2.252元/方，實現居民端完全順價。除內蒙古外，近日，南京、石家莊、重慶等地也落地了居民氣價順價機制。其中，南京自 7 月 1 日起居民用氣第一、二、三檔銷售價格分別上調 0.30 元/方、0.36 元/方、0.42 元/方，分別調整為

55、 3.03 元/方、3.64 元/方、4.24 元/方；石家莊將居民用氣第一階梯價格上調了 0.37 元/方，調整為 3.15 元/方，第二、三階梯價格分別按照第一階梯價格的 1.15 倍、1.35 倍上調；重慶市居民用氣一、二、三階梯最高銷售價格分別由現行每立方米 2.039 元、2.209 元、2.559 元調整為 2.196 元、2.366 元、2.716 元。表表9 9：2 2023023 年以來部分地區已公布的居民氣順價政策年以來部分地區已公布的居民氣順價政策 時間時間 省份省份 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2023.3.21 吉林省吉林市 吉林市城鎮管道天然氣上下游價格聯動

56、辦法 居民天然氣銷售價格聯動周期不少于一個年度，在一個周期內，保持配氣價格不變的前提下，當綜合購進價格累計變動達到或超過基期水平 5%時，居民生活用天然氣在基礎銷售價格(即第一階梯銷售價格)的基礎上核加(減)聯動價格。各階梯銷售價格按國家和省規定1:1.2:1.5 確定。周期內天然氣綜合購進價格累計變動未達到基期水平5%時，變動幅度持續累計計算，當達到或超過基期水平5%時，啟動聯動機制。2023.3.31 內蒙古自治區 內蒙古自治區發展和改革委員會關于調整居民和非居民用管道天然氣銷售價格的通知 根據中石油天然氣銷售內蒙古分公司 調整方案 規定，2023 年 4 月 1 日-2024 年 3 月

57、 31 日我區居民用天然氣門站在基準門站價格的基礎上上浮 15%;對區內短途管道供應的非居民用天然氣終端銷售價格實行統一調整。2023.4.19 海南省三亞市 三亞市發展和改革委員會關于啟動聯動機制調整管道燃氣非居民銷售價格的通知 非居民用氣配氣價格保持1.66 元/立方米不變，非居民用氣銷售價格由 4.12 元/立方米調整為 4.31 元/立方米。居民用氣第三檔階梯銷售價格由 4.10 元/立方米調整為 4.30 元/立方米。2023.4.20 河北省石家莊市 天然氣價格公告 將居民管道天然氣銷售價格上調 0.37 元/立方米。第一、第二、第三階梯價格按照1:1.15:1.35 的比價關系進

58、行調整。行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 2023.4.27 安徽省黃山市 黃山市非居民管道天然氣價格聯動機制實施方案 非居民管道天然氣(通過城市配氣管網輸送的天然氣)實行上下游價格聯動，終端銷售價格根據氣源綜合采購價格變化情況同向調整 2023.5.10 福建省福州市 福州市管道天然氣價格聯動機制 非居民用氣銷售價格原則上按 3 個月為一個聯動調整周期。當周期內綜合購氣價格變動幅度達到 5%時，原則上非居民用戶天然氣終端銷售價格與天然氣購氣價格聯動調整。2023.5.22 貴州省 省發展改革委關于聯動調整

59、居民用氣價格及有關事項的通知 自 2023 年 6 月 1 日起至 2024 年 3 月 31 日，將省級定價的貴陽市城區及與其共用同一配氣管網區域居民用氣價格上調0.15 元/立方米 2023.5.26 重慶市 重慶市發展和改革委員會關于 2023 年非采暖季中心城區天然氣銷售價格的通知 居民天然氣一、二、三階梯最高銷售價格分別由現行每立方米 2.039 元、2.209 元、2.559 元調整為 2.196 元、2.366 元、2.716 元；執行居民類用氣價格的學校、養老福利機構和部隊食堂用氣最高銷售價格由現行每立方米2.089 元調整為 2.246 元；低保用戶和特困人員生活用氣最高銷售

60、價格本次暫不作調整，仍按現行每立方米1.96 元執行。2023.6.15 江蘇省南京市 關于調整居民用管道天然氣銷售價格有關事項的通知 自 7 月 1 日起，居民用氣第一、二、三檔銷售價格價差比例保持1：1.2：1.4 不變，階梯氣量、計量繳費周期等政策保持不變。居民用氣第一、二、三檔銷售價格分別調整為3.03 元/立方米、3.64 元/立方米、4.24 元/立方米，分別上調 0.30 元/立方米、0.36 元/立方米、0.42元/立方米 資料來源：各省發改委，安信證券研究中心 圖圖13.13.我國天然氣消費結構我國天然氣消費結構（億立方米）（億立方米）資料來源：中國天然氣市場發展2022 年

61、回顧與 2023 年展望（沈鑫等），安信證券研究中心 1181157867029711981533640292020040060080010001200140016001800城市燃氣工業燃料發電化工20212022 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 圖圖14.14.2022 年各城燃上市公司零售氣銷售結構年各城燃上市公司零售氣銷售結構（億方）（億方）資料來源：各城燃上市公司年報、官網業績發布會資料，安信證券研究中心 注：上述數據剔除了分銷和批發氣量 根據目前一些省市的居民氣順價情況來看，根據目前一些省市的

62、居民氣順價情況來看，居民氣價上浮大體上在居民氣價上浮大體上在 0 0.15.15-0.30.3 元元/方方，參參考新奧能源居民氣量占比，考新奧能源居民氣量占比，若考慮居民氣在整體零售氣中占比約若考慮居民氣在整體零售氣中占比約 2 20%0%測算，居民氣順價有望測算，居民氣順價有望對城燃公司整體氣價對城燃公司整體氣價/毛差增加毛差增加 0 0.03.03-0.060.06 元元/方方，較當前毛差水平有明顯提升，有望對城燃，較當前毛差水平有明顯提升，有望對城燃企業的經營業績起到較好的修復作用。企業的經營業績起到較好的修復作用。4.4.毛差恢復背景下，天然氣消費量毛差恢復背景下，天然氣消費量長期長期

63、值得期待值得期待 天然氣下游用氣需求主要由工商業用氣、居民用氣、天然氣發電三部分構成，其中居民用氣量相對穩定，但后續隨著用氣人口增加以及城燃市場持續下沉，天然氣管網覆蓋范圍有望進一步擴大，根據 2022 年 7 月住建部發布的“十四五”全國城市基礎設施建設規劃，提出到 2025 年大城市及以上規模城市管道燃氣普及率不低于 85%，中等城市不低于 75%，小城市不低于 60%，城鎮管道燃氣普及率將持續提高。同時，在 2023 年在疫情影響消除背景下，經濟復蘇預期下未來工商業用氣量有望向好。從長期來看，中國天然氣市場仍有成長性，在雙碳目標頂層政策約束下，天然氣作為當前最為清潔的低碳化石能源和由“高

64、碳至無碳”的過渡能源，未來 15 年內依然具備較大的發展潛力，中國天然氣市場有望實現觸底反彈。根據2022 年中國天然氣市場供需預測及未來發展趨勢分析預計 2025 年，中國天然氣市場需求量在 4200 億立方米左右，天然氣在一次能源消費中的占比將超過 10%，2035 年達到 15%以上。電力保供及調峰需求下，天然氣發電投產進度持續加快，電力保供及調峰需求下，天然氣發電投產進度持續加快，有望有望進一步提升天然氣進一步提升天然氣需求。需求。一方面，自 2021 年下半年以來我國連續兩年出現限電現象，2021 年受高煤價下火電企業發電意愿減弱以及能耗雙控指標完成情況不佳影響，2021 年下半年，

65、廣東、江蘇、云南、四川、內蒙古、吉林等多省實施有序用電、臨時停電、拉閘限電等措施；2022 年受罕見高溫影響，用電需求提升疊加汛期來水不佳，我國部分區域再次出現限電現象。限電背景下自 2021 年 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 四季度以來，國家與各地政府更加意識到電力能源保供的重要性，為杜絕拉閘限電現象的再次發生，國家與各省能源保供相關政策頻發。另一方面，隨著新能源裝機大規模投產，我國電力調峰需求提升。由于風電、光伏發電具有波動性、間歇性等弊端，需要火電等輸出穩定的常規機組提供大量調峰、調頻、備用等輔助

66、服務。包括煤電、氣電在內的火電可與新能源發電相結合實現多能互補，在電網靈活性調峰中發揮重要作用。天然氣發電具備啟停靈活、爬坡速率快等優勢，可以有效且迅速的調節出力水平，可用于電網調峰。根據 GE Gas Power 測算的不同電源類型的可靠容量系數對比，氣電是除核電外第二可靠的調峰電源。相比于煤電，氣電的響應速度更快、負荷變化能力更強，天然氣發電在中國能源轉型期的定位與發展路徑建議（單彤文）一文中指出，燃煤電廠的冷啟動時間為 10 小時以上，而單循環燃氣電廠的啟動只需幾分鐘；同時，氣電機組在短時間內的最大負荷變化也遠高于煤電機組。圖圖15.15.各電源類型的平均可靠容量系數各電源類型的平均可靠

67、容量系數 資料來源：GE Gas Power加速天然氣發電增長，邁向零碳未來，安信證券研究中心 圖圖16.16.燃煤發電與燃氣發電冷啟動時間對比燃煤發電與燃氣發電冷啟動時間對比 圖圖17.17.1000MW 煤電與氣電煤電與氣電 5 分鐘內最大負荷變化對比分鐘內最大負荷變化對比 資料來源：天然氣發電在中國能源轉型期的定位與發展路徑建議（單彤文），安信證券研究中心 資料來源：天然氣發電在中國能源轉型期的定位與發展路徑建議（單彤文），安信證券研究中心 天然氣發電清潔高效且靈活性高，“十四五”期間發展前景廣闊天然氣發電清潔高效且靈活性高，“十四五”期間發展前景廣闊，帶來大量新增天然氣，帶來大量新增天

68、然氣需求需求。從短期看，根據中國天然氣市場發展 2022 年回顧與 2023 年展望，初步統計 2023年將有 18 座燃氣發電廠陸續建成，總裝機容量為 1592 萬千瓦其中廣東省最多，計劃建成 14座，總裝機容量為 1173 萬千瓦；四川 2 座，總裝機容量為 220 萬千瓦；山東、湖南各 1 座，總裝機容量分別為 101 萬千瓦和 98 萬千瓦。由于部分燃氣裝機預計將在 2023 年年底建成，當年難以投入使用，預計氣電新增天然氣需求量為 40 億-50 億立方米。84%78%92%63%14%27%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%氣電煤電核能水電陸上

69、風能海上風電光伏發電 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 從長期來看，部分省份已積極出臺天然氣發電“十四五”裝機規劃，將帶來用氣需求的持續增長。從裝機規劃看，“十四五”期間東部經濟發達地區與川渝等產氣省份氣電投資建設意愿較強。東部經濟發達地區整體用電量較大，保供與調峰需求較強，因此氣電作為基荷電源之一受重視程度高。其中，廣東作為我國經濟與能源消費大省，目標在“十四五”期間新增天然氣發電裝機容量約 3600 萬千瓦，到 2025 年末廣東省氣電裝機有望達到 6280 萬千瓦，較 2020 年底增長 134.3%

70、。同時其他沿海發達省份也陸續發布了“十四五”期間天然氣發電裝機目標。例如，2022 年 5 月浙江省在浙江省能源發展“十四五”規劃中提出發揮氣電過渡支撐作用，“十四五”期間新增氣電裝機 700 萬千瓦以上，到 2025 年氣電裝機達到 1956萬千瓦，氣電發電量占省內發電量比重提高到 19%以上；2022 年 6 月，山東省強調有序推動燃氣機組項目建設，到 2025 年，燃氣機組裝機達到 800 萬千瓦；上海市能源發展“十四五”規劃 中提出，部分區域將從煤氣并重逐步轉向全部為氣電，到十四五末氣電規模達 1250 萬千瓦。綜合來看，“十四五”期間，僅廣東、四川、重慶、浙江、上海五省合計規劃新增的

71、氣綜合來看，“十四五”期間，僅廣東、四川、重慶、浙江、上海五省合計規劃新增的氣電裝機規模就超電裝機規模就超過過 5 5560560 萬千瓦，相比萬千瓦，相比 2 2020020 年底全國在運的年底全國在運的 98029802 萬千瓦增長將超萬千瓦增長將超 5 57 7%。后。后續隨著其他省份規劃的出臺，“十四五”期間天然氣發電有望迎來大發展，氣電投產加速有續隨著其他省份規劃的出臺，“十四五”期間天然氣發電有望迎來大發展，氣電投產加速有望成為天然氣需求持續增長的重要驅動因素。望成為天然氣需求持續增長的重要驅動因素。表表1010：重點省份天然氣發電“十四五”裝機規劃重點省份天然氣發電“十四五”裝機

72、規劃 省份省份 發布時間發布時間 文件文件名稱名稱 主要內容主要內容 新增氣電裝機新增氣電裝機（萬千瓦）（萬千瓦）2 2025025 年末氣電裝機年末氣電裝機目標（萬千瓦）目標（萬千瓦）廣東 2022.4 廣東省能源發展“十四五”規劃 預計到 2025 年廣東省天然氣消費量將達到 480億立方米以上，目標在“十四五”期間新增天然氣發電裝機容量約 3600 萬千瓦，到 2025 年末廣東省氣電裝機有望達到6280 萬千瓦。3600 6280 四川 2022.5 四川省“十四五”電力發展規劃 優化火電結構，不再新核準建設煤電項目。在負荷中心附近和氣源地附近布局一批燃氣發電項目，進一步提高電網調峰能

73、力。新增天然氣發電裝機超過 600 萬千瓦。預計到 2025年，四川火電裝機將從2020年的1596萬千瓦增長至2500萬千瓦，占全省發電總裝機比重約為 16.4%。600/重慶 2022.6 重慶市能源發展“十四 五”規 劃（20212025 年）統籌“調峰、保供”雙重需求，有序推進天然氣發電發展，研究指標落后、服役期滿煤電機組轉為燃氣發電機組的可行性，新增氣電裝機容量 500萬千瓦。規劃儲備燃氣發電項目超過 600 萬千瓦。500/浙江 2022.5 浙江省能源發展“十四五”規劃 通過“強非化、擴氣電、穩煤電、增外電”做好以電力供應為重點的能源保障。發揮氣電過渡支撐作用，到 2025 年，

74、氣電發電量占省內發電量比重提高到 19%以上。依托 LNG 接收站、天然氣干線等，在負荷中心建設高效燃機項目，因地制宜推廣天然氣分布式能源，儲備應急調峰機組，新增裝機 700 萬千瓦以上。到 2025年，氣電裝機達到 1956 萬千瓦。700 1956 上海 2022.5 上海市能源發展“十四五”規劃 加快燃機自主化建設、氣電向調峰和適度電量支撐轉變。推進重燃重大專項建設,配合上海 LNG站線擴建項目再建設約160 萬千瓦燃機。結合城市重點區域開發，選擇冷、熱、電負荷較為集中的項目推廣天然氣分布式供能。到 2025 年,全市天然氣發電機組達到 1250萬千瓦。160 1250 山東 2022.

75、6 山東省電力發展“十四五”規劃 有序推動燃氣機組項目建設。在濟南、青島、煙臺、泰安等負荷中心、LNG 接收站周邊和天然氣管道沿線城市，重點布局重型燃氣機組項目。在工業園區、產業集聚區等供熱需求穩定的區域，合理布局分布式燃氣機組項目。在魯北鹽堿灘涂地等可再生能源開發基地，積極發展“風光燃儲一體化”項目。到2025年，燃氣機組裝機達到800萬千瓦。/800 資料來源：各省份人民政府官網，各省份能源局，安信證券研究中心 行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 5.5.投資建議投資建議 隨著天然氣采購成本回落和居民氣逐

76、步實現順價，成本和收入端雙重刺激，城燃毛差有望逐漸修復至合理區間。與火電相似，我們看好城燃板塊的困境反轉，推薦國內燃氣龍頭【新奧股份】、高股息區域燃氣公司【藍天燃氣】，也建議關注行業內優質燃氣公司【九豐能源】【佛燃能源】【新天然氣】【天壕環境】等?！拘聤W股份】公司為國內燃氣行業龍頭，具備天然氣上中下游完整產業鏈，上游供氣來源多樣化，中游擁有舟山 LNG 接收站，下游城燃業務全國性布局。城燃板塊，2023 年氣價回落疊加疫情影響消除，公司城燃業務預期向好。氣量方面，根據 Wind 數據，2023 年 1-5 月我國天然氣表觀消費量同比增長 4.24%,公司作為全國城燃龍頭，下游城燃業務銷氣量增速

77、高于全國均值。氣價方面，氣價回落背景下零售氣毛差有望提升，城燃板塊盈利向好。綜合能源服務板塊，公司深挖數十年積累的優質客戶資源，從燃氣積極拓展低碳工廠、低碳園區、低碳建筑、低碳交通領域的綜合能源服務，對公司業績產生積極貢獻。LNG 接收站板塊，公司作為國內具有國際貿易能力的天然氣龍頭，以舟山 LNG 為依托，與海外 LNG 供應商密集簽署長協，鎖定低價氣源，帶來國際貿易機會。隨著海外氣價回落以及國內天然氣市場需求拉動，舟山接收站處理量有望回升?！舅{天燃氣】公司為河南天然氣長輸管網稀缺標的，根據公司招股說明書，公司擁有豫南支線、南駐支線、博薛支線三條高壓天然氣長輸管道，年設計輸氣能力合計 25.

78、7 億方。2022 年以來天然氣價格大幅上漲，“三桶油”壓縮給下游城燃企業的低價合同氣量，由于合同外氣量需要進行市場化拍賣，市場化天然氣價格呈現“量增價漲”的局面。除氣源企業外，中游長輸管網環節截留部分價差，盡享漲價紅利，帶來業績彈性。此外，公司加速下游城燃并購，2022 年先后收購麟覺能源、萬發能源和長葛藍天，打造長輸管網和城市燃氣一體化布局，實現在氣價波動下的業績穩定性。同時，公司具有高分紅傳統，2020 年、2021 年、2022 年，公司股息支付率分別高達 69.5%、55%、83.55%，2022 年度股息率超 7%。6.6.風險提示風險提示 1 1）居民氣順價居民氣順價政策政策推進

79、不及預期推進不及預期：居民氣價順價對城燃企業毛差影響較大，目前部分地區已提出明確的順價政策，但大部分地區仍未實現居民氣順價。若后續居民氣順價不及預期，在今年中石油居民氣價持續上浮背景下當地城燃企業毛差可能被進一步壓縮。2 2）上游天然氣價格大幅反彈上游天然氣價格大幅反彈：今年以來海外天然氣價格回落明顯，但后續若天然氣價大幅反彈，城燃企業采購成本可能將會進一步提升，對業績造成較大影響。3 3）下游用氣需求不及預期風險：下游用氣需求不及預期風險：城燃企業下游主要為工商業用戶和居民用戶，若經濟復蘇不及預期，下游工商業用戶用氣需求不及預期，可能將對城燃企業業績造成一定影響。行業深度分析行業深度分析/環

80、保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19 行業行業評級體系評級體系 收益評級：領先大市 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 10%及以上；同步大市 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-10%至 10%；落后大市 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 10%及以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予

81、的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，

82、制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。行業深度分析行業深度分析/環保及公用事業環保及公用事業 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、

83、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況

84、下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一

85、定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1919 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518026518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034