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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研究報告證券研究報告 industryId 紡織服裝紡織服裝 investSuggestion 買入買入(維持維持 ）marketData 市場數據市場數據 日期 2023-7-24 收盤價（元）9.67 總股本（百萬股）1,037 流通股本（百萬股）872 凈資產（百萬元）2,964 總資產（百萬元）4,721 每股凈資產（元）2.86 來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 relatedReport 相關報告相關報告 【興證紡服】偉星股份

2、 2023 年一季報點評：訂單承壓，23Q1收入利潤同比下滑 【興證紡服】偉星股份 2022 年報點評：四季度業績受內外需求不足拖累，2023 年期待新篇章 【興證紡服】偉星股份 2022 年三季報點評：逆勢成長，輔料龍頭 alpha展現 emailAuthor 分析師：分析師：趙樹理 S0190518020001 assAuthor 研究助理：研究助理：韓欣 H 投資要點投資要點 summary 公司簡介：公司是全球拉鏈龍頭之一，中國服裝輔料大王，主營鈕扣、拉鏈和金屬公司簡介：公司是全球拉鏈龍頭之一，中國服裝輔料大王，主營鈕扣、拉鏈和金屬制品等產品制品等產品，產品可廣泛應用于服裝、鞋帽、箱包

3、、家紡、戶外及體育用品等領域。2022 年公司實現營收規模/歸母凈利潤規模分別為 36.28/4.89 億元，分別同比增長8.12%/8.97%，2017-2022年營業收入CAGR為6.7%，歸母凈利潤CAGR為6.0%。行業情況：行業情況：全球拉鏈市場達千億人民幣規模，中國產值占全球拉鏈市場達千億人民幣規模，中國產值占 4 成。成。2021 年全球拉鏈市場規模 177.9 億美元，預計 2028 年將達到 226 億美元，2021-2028 年復合增長率為2.8%。2021 年中國拉鏈市場規模為 455.45 億元，2012-2021 年 CAGR 為 1.8%。拉拉鏈行業較為分散。鏈行業

4、較為分散。根據我們的測算，全球角度看，2021 年 YKK 全球市占份額為15.96%；偉星/潯興/福興份額 1.62%/1.47%/0.67%；主攻頂奢市場的 Riri 2021 年市占率 0.68%，KEE/TALON/宏大市場份額小于 0.5%。從中國市場來看，2021年 YKK中國 市 場 集 中 度 為10.39%，偉 星/潯 興/福 興/KEE市 占 率 分 別 為4.03%/3.65%/1.68%/0.42%，前三市占率僅為 18.08%，整體市場仍較為分散。全球全球拉鏈龍頭拉鏈龍頭 YKK 復盤：復盤：YKK 創始人吉田忠雄早年通過收購一批生銹拉鏈開始創業之路，通過對品質的不斷

5、改善，贏得日本市場份額。二戰后，通過自制機器將核心技術掌握在自己手上，不斷提升產品質量。YKK 抓住紡織業自二戰后逐漸全球化擴張的潮流，向海外擴張產能，實現規?；a，降低成本，逐漸超越固步自封的美國拉鏈始祖 Talon，贏得全球市場份額。公司核心競爭力：公司核心競爭力：研發研發&產品方面：產品方面：公司通過對產品研發的不斷投入，產品質量逐步提升，接近于 YKK 的質量水平。隨著潮流發展，品牌對拉鏈的時尚度要求提升。公司不斷打造差異化的爆款時尚新產品，迎合市場需求。交期方面，交期方面，YKK 由于自制機器昂貴，需要不斷運轉機器攤薄折舊成本，同時內部系統老舊，忙季時生產調度不佳，交期長。偉星通過

6、布局智能工廠及衛星工廠，效率高，交期較 YKK短。服務方面服務方面，目前公司構建了輻射全球五十多個國家和地區的國際化營銷和服務體系，通過協同一站式服務模式，提高客戶采購效率。此外，在銷售方面，公司銷售人員數量多，實行分公司競爭制度，有利于覆蓋更廣闊的市場并加強內部競爭及激勵?？偨Y：總結：早期 YKK 占據大多市場份額，公司通過時尚新品/快交期/優質服務等方式打入品牌供應鏈，獲得認可后，由時尚的個性化訂單延伸至搶奪更多標準品訂單。目前來看，YKK 產品價格高，整體管理逐漸僵化，內部更新迭代慢，對日新月異的市場反應慢，但由于早期的品牌力積累及技術積累仍在市場上有較強競爭力。偉星積極進取，內外部結構

7、和制度經過接近十年的調整能較為適應市場，競爭力十足，有望蠶食國內外拉鏈品牌的市場份額。盈利預測：訂單端，盈利預測：訂單端，公司競爭力凸顯，隨著“大客戶”戰略不斷深化，產品和客戶結構將不斷改善。此外，織帶業務有望成為第二成長曲線，助力公司保持較好增速。產能端，產能端，公司國內外提前布局新產能，匹配規模增長，越南產地投產后有望進一步提升服務水平，獲取客戶信賴。我們預計 2023-2025 年公司將實現歸母凈利潤5.46/6.40/7.41 億元，同比增長 11.6%/17.2%/15.9%，對應 2023 年 7 月 24 日收盤價，PE 分別為 18.4X/15.7X/13.5X，維持“買入”評

8、級。風險提示：風險提示：疫情影響訂單和產能，客戶去庫存不及預期，國際貿易風險。主要財務指標主要財務指標 主要財務指標 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入(百萬元百萬元)3628 3941 4542 5256 同比增長同比增長 8.1%8.6%15.2%15.7%歸母凈利潤歸母凈利潤(百萬元百萬元)489 546 640 741 同比增長同比增長 9.0%11.6%17.2%15.9%毛利率毛利率 39.0%39.6%40.0%40.1%ROE 16.9%17.7%17.2%16.6%每股收益每股收益(元元)0.47 0.53 0.62 0.71 市

9、盈率市盈率 20.5 18.4 15.7 13.5 來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 dyCompany 偉星股份偉星股份（002003）000009 title 十年磨一劍，服裝輔料龍頭崢嶸盡顯十年磨一劍，服裝輔料龍頭崢嶸盡顯 createTime1 2023 年年 07 月月 24 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -2-深度研究報告深度研究報告 目錄目錄 1、公司概況：深耕服裝輔料領域四十年的中國龍頭.-4-1.1、公司簡介：服裝輔料一站式供應商，業績反轉拐點至.-4-1.2、發展歷程：四十年風雨，鑄就中國服裝輔料龍頭.-7-

10、1.3、股權結構：股權結構清晰，管理層與公司利益綁定.-9-2、行業分析：拉鏈行業應用廣闊空間大，鈕扣行業聚焦時尚壁壘低.-10-2.1、拉鏈行業：小拉鏈，大世界.-10-2.2、鈕扣行業：200 億元市場規模，行業壁壘低.-23-3、公司競爭優勢：時尚新品/快交期/極致服務多維優勢搶奪市場份額.-24-3.1、研發&質量&新品：堅持高研發投入，通過時尚新品搶奪市場.-24-3.2、交期：布局智能工廠和衛星工廠，交期更快.-26-3.3、服務：打造極致服務壁壘，內部機制激勵與競爭并存.-27-3.4、核心競爭力總結.-31-4、未來成長看點：拉鏈成長空間廣闊，織帶培育第二成長曲線.-32-5、

11、盈利預測與估值.-34-6、風險提示.-35-圖目錄圖目錄 圖圖 1、公司營業收入、公司營業收入.-4-圖圖 2、公司歸母凈利潤、公司歸母凈利潤.-4-圖圖 3、公司的全系列產品、公司的全系列產品.-4-圖圖 4、公司歷經多個發展階段，目前進入反轉期、公司歷經多個發展階段，目前進入反轉期.-5-圖圖 5、鈕扣毛利率穩中有升，拉鏈毛利率近幾年略有波動（單位：、鈕扣毛利率穩中有升，拉鏈毛利率近幾年略有波動（單位：%）.-6-圖圖 6、2012-2022 年公司拉鏈銷量復合增速較快年公司拉鏈銷量復合增速較快.-6-圖圖 7、2012-2022 年公司拉鏈單價復合增速較快年公司拉鏈單價復合增速較快.-

12、6-圖圖 8、2012-2022 年公司鈕扣銷量增速較慢年公司鈕扣銷量增速較慢.-6-圖圖 9、2012-2022 年公司鈕扣單價呈增長趨勢年公司鈕扣單價呈增長趨勢.-6-圖圖 10、國內外收入占比情況、國內外收入占比情況.-7-圖圖 11、國內外毛利率、國內外毛利率.-7-圖圖 12、公司發展歷程、公司發展歷程.-8-圖圖 13、公司股權結構（截至、公司股權結構（截至 2023 年一季報）年一季報）.-9-圖圖 14、拉鏈構成、拉鏈構成.-10-圖圖 15、拉鏈型號分類、拉鏈型號分類.-10-圖圖 16、拉鏈行業上下游、拉鏈行業上下游.-11-圖圖 17、海外主要拉鏈品牌分布、海外主要拉鏈品

13、牌分布.-14-圖圖 18、中國主要拉鏈品牌分布、中國主要拉鏈品牌分布.-15-圖圖 19、中國拉鏈行業規模、中國拉鏈行業規模.-16-圖圖 20、拉鏈競爭格局、拉鏈競爭格局.-16-圖圖 21、2021 年全球拉鏈市場市占率年全球拉鏈市場市占率.-17-圖圖 22、2021 年中國拉鏈市場市占率年中國拉鏈市場市占率.-17-圖圖 23、YKK 集團營業收入情況集團營業收入情況.-18-圖圖 24、發斯寧事業部營業收入情況、發斯寧事業部營業收入情況.-18-圖圖 25、YKK 發展歷程發展歷程.-18-PZ8ZgYkZkWdWDWfWkZ6M9R9PsQnNtRnOfQqQpQiNsQmR8O

14、nNyRuOmOtOxNtOnM 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -3-深度研究報告深度研究報告 圖圖 26、中國拉鏈出口規模及增速、中國拉鏈出口規模及增速.-21-圖圖 27、中國不同拉鏈種類出口規模及增速（單位：億美元）、中國不同拉鏈種類出口規模及增速（單位：億美元）.-21-圖圖 28、中國拉鏈進出口單價（單位：元、中國拉鏈進出口單價（單位：元/米）米）.-22-圖圖 29、中國拉鏈零件進出口單價（元、中國拉鏈零件進出口單價（元/千克）千克）.-22-圖圖 30、2022 年中國拉鏈進口年中國拉鏈進口 TOP10（單位：萬美元）（單位：萬美元

15、）.-22-圖圖 31、公司通過專業機構審核、公司通過專業機構審核.-24-圖圖 32、公司通過多個品牌認證、公司通過多個品牌認證.-24-圖圖 33、專利數量增幅顯著、專利數量增幅顯著.-25-圖圖 34、公司保持高研發投入（研發費用率，、公司保持高研發投入（研發費用率，%）.-25-圖圖 35、偉星研發人員數量領先潯興（人）、偉星研發人員數量領先潯興（人）.-25-圖圖 36、偉星、偉星新產品獲得多項大獎新產品獲得多項大獎.-26-圖圖 37、拉鏈公司（偉星及潯興）銷售費用率較高、拉鏈公司（偉星及潯興）銷售費用率較高.-28-圖圖 38、偉星股份銷售人員數量遠多于潯興（單位：人）、偉星股份

16、銷售人員數量遠多于潯興（單位：人）.-28-圖圖 39、2022 年偉星股份銷售人員占比高于潯興（單位：年偉星股份銷售人員占比高于潯興（單位：%）.-28-圖圖 40、2022 年偉星銷售人員平均薪酬高于潯興（單位：萬元年偉星銷售人員平均薪酬高于潯興（單位：萬元/人）人）.-28-圖圖 41、偉星人均業務招待費高于潯興（單位：萬元、偉星人均業務招待費高于潯興（單位：萬元/人）人）.-28-圖圖 42、偉星股份官網產品系列更加豐富、偉星股份官網產品系列更加豐富.-29-圖圖 43、公司營銷網點全球布局情況、公司營銷網點全球布局情況.-30-圖圖 44、國內外產能占比、國內外產能占比.-31-圖圖

17、 45、YKK 銷量水平遙遙領先（億條）銷量水平遙遙領先（億條）.-32-圖圖 46、偉星條裝拉鏈單位收入行業領先（元、偉星條裝拉鏈單位收入行業領先（元/條）條）.-32-圖圖 47、2021 年年 YKK 發斯寧收入約為偉星拉鏈收入的發斯寧收入約為偉星拉鏈收入的 10 倍（單位：億元）倍（單位：億元）-33-圖圖 48、偉星條裝拉鏈毛利率水平行業領先、偉星條裝拉鏈毛利率水平行業領先.-33-表目錄表目錄 表表 1、公司歷年股權激勵計劃情況、公司歷年股權激勵計劃情況.-9-表表 2、拉鏈按材質分類、拉鏈按材質分類.-11-表表 3、拉鏈發展史、拉鏈發展史.-12-表表 4、拉鏈應用范圍廣泛、拉

18、鏈應用范圍廣泛.-13-表表 5、海外主要拉鏈品牌、海外主要拉鏈品牌.-13-表表 6、中國主要拉鏈品牌、中國主要拉鏈品牌.-15-表表 7、2019-2021 年拉鏈龍頭市占率及提升幅度測算年拉鏈龍頭市占率及提升幅度測算.-17-表表 8、2019 年及年及 2022 年中國拉鏈出口前十目的地情況（單位：億美元）年中國拉鏈出口前十目的地情況（單位：億美元）.-21-表表 9、中國拉鏈進口規模（單位：萬美元）、中國拉鏈進口規模（單位：萬美元）.-22-表表 10、鈕扣相關種類及特點、鈕扣相關種類及特點.-24-表表 11、智能工廠優化成果、智能工廠優化成果.-27-表表 12、公司全球產能布局

19、、公司全球產能布局.-30-表表 13、偉星股份與、偉星股份與 YKK 優劣勢對比總結優劣勢對比總結.-31-表表 14、2016 年公司客戶以快時尚及男裝客戶為主年公司客戶以快時尚及男裝客戶為主.-32-表表 15、2019 年公司較年公司較 2016 年新增客戶情況（運動及輕奢類客戶增多）年新增客戶情況（運動及輕奢類客戶增多）.-32-表表 16、織帶應用領域、織帶應用領域.-34-表表 17、公司分業務收入拆分、公司分業務收入拆分.-35-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -4-深度研究報告深度研究報告 1、公司概況：深耕服裝輔料領域四十年的中

20、國龍頭、公司概況：深耕服裝輔料領域四十年的中國龍頭 1.1、公司簡介：服裝輔料一站式供應商，業績反轉拐點至、公司簡介：服裝輔料一站式供應商，業績反轉拐點至 公司一站式提供全品類服裝輔料，其中以鈕扣和拉鏈為主，同時提供金屬制品、塑鋼制品、衣架及標牌等產品，同時通過收購豐利織帶公司拓展織帶業務，公司產品可廣泛應用于服裝、鞋帽、箱包、家紡、戶外及體育用品等領域。2022 年公司實現營業收入/歸母凈利潤 36.28/4.89億元，同比+8.1%/+9.0%，2017-2022年營業收入 CAGR 為 6.7%，歸母凈利潤 CAGR 為 6.0%，2023Q1 公司實現營業收入/歸母凈利潤 6.97/0

21、.54 億元，同比-3.6%/-17.7%。圖圖 1、公司營業收入、公司營業收入 圖圖 2、公司歸母凈利潤、公司歸母凈利潤 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 3、公司的全系列產品、公司的全系列產品 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 26.227.127.325.033.636.37.020.7%3.3%0.8%-8.7%34.4%8.12%-3.6%-20%-10%0%10%20%30%40%05101520253035402017201820192020202120222023Q1營業收入(億元，左軸）y

22、oy（右軸）3.63.12.94.04.54.90.523.4%-14.9%-6.3%36.3%13.2%9.0%-17.7%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01234562017201820192020202120222023Q1歸母凈利潤(億元，左軸）yoy（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -5-深度研究報告深度研究報告 分業務收入：公司以分業務收入：公司以鈕扣鈕扣業務起家，目前拉鏈收入占比超過業務起家，目前拉鏈收入占比超過 50%。2014 年拉鏈業務營收占比首次超過鈕扣業務，此后拉鏈收入占比不斷提升。2022 年公

23、司拉鏈/鈕扣分別實現收入 20.06/14.68 億元，分別同比增長 9.2%/5.6%。從產品收入增速看，公司可劃分為三個階段：從產品收入增速看，公司可劃分為三個階段：2003-2012 年（高速發展期）：年（高速發展期）：伴隨著中國經濟及服裝行業的高速發展，偉星經歷了高速發展期，2003-2012 年期間拉鏈/鈕扣收入 CAGR 分別為 35.7%/22.8%。2013-2020 年（困境摸索期）：年（困境摸索期）：隨著服裝行業增速放緩，行業競爭加劇，公司收入增長放緩，期間拉鏈/鈕扣收入 CAGR分別為 8.4%/1.9%。由于主營業務低迷，公司嘗試開拓新業務，包括收購中捷時代股權新增北斗

24、衛星導航業務。2021-至今（升級發展期）：至今（升級發展期）：2020 年，公司剝離中捷時代股權，專注服裝輔料業務。隨著公司智能制造水平提升，產品質量逐步追趕上國際龍頭 YKK。且自2016 年開啟的大客戶戰略，在疫情后供應鏈受損的背景下得到超預期發揮，公司逐漸進入多個大品牌供應鏈或提升在品牌供應鏈內的份額，收入恢復較快增長。圖圖 4、公司歷經多個發展階段，目前進入反轉期、公司歷經多個發展階段，目前進入反轉期 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 分業務毛利率：分業務毛利率：鈕扣鈕扣拉鏈毛利率水平穩健提升。拉鏈毛利率水平穩健提升。拉鏈毛利率：拉鏈毛利率：2004-2017 年間，

25、受益于公司規?；爸悄苤圃炻侍嵘?，拉鏈毛利率提升20.6pct至41.5%；后因原材料價格上漲及流行風格變化，高毛利率的金屬拉鏈占比降低，使得拉鏈毛利率略有下滑。2022 年隨著客戶和產品結構優化，原材料價格穩定，毛利率回升至 38.1%。鈕扣鈕扣毛利率：毛利率：由于鈕扣個性化程度高，因此毛利率高于拉鏈毛利率。隨著公司規模及工藝提升及智能制造化程度提升，毛利率穩中有升，自2004年的 37.9%提至 2022年的 41.2%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -6-深度研究報告深度研究報告 圖圖 5、鈕扣鈕扣毛利率穩中有升，拉鏈毛利率近幾年略有波

26、動（單位：毛利率穩中有升，拉鏈毛利率近幾年略有波動（單位：%）資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 單價單價&銷量：銷量：2022年拉鏈銷量創新高，單價穩步提升。年拉鏈銷量創新高，單價穩步提升。2022年拉鏈年銷量4.74億米，2012-2022 年 CAGR 為 6.5%；單價為 4.23 元/米，2012-2022 年 CAGR 為4.4%；2022 年鈕扣年銷量 85.2 億顆，2012-2022 年 CAGR 為 0.94%；單價為0.17 元/顆，2012-2021 年 CAGR 為 3.52%。拉鏈銷量及單價復合增速快于鈕扣，主要系拉鏈應用領域廣闊，公司通過開拓新客戶及

27、提升原有客戶內部份額，拉鏈收入不斷增長，同時推出較多拉鏈新產品，因此單價持續提升。圖圖 6、2012-2022 年公司拉鏈銷量復合增速較快年公司拉鏈銷量復合增速較快 圖圖 7、2012-2022 年公司拉鏈單價復合增速較快年公司拉鏈單價復合增速較快 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 8、2012-2022 年公司年公司鈕扣鈕扣銷量增速較慢銷量增速較慢 圖圖 9、2012-2022 年公司年公司鈕扣鈕扣單價呈增長趨勢單價呈增長趨勢 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院

28、整理 0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.02004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022拉鏈鈕扣-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01234520122013201420152016201720182019202020212022銷量（億米，左軸）yoy（右軸）-10%-5%0%5%10%15%00.511.522.533.544.52011 2012 2013 2014 2015 201

29、6 2017 2018 2019 2020 2021 2022拉鏈單價（元/米，左軸）yoy（右軸）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%02040608010020122013201420152016201720182019202020212022銷量（億顆，左軸）yoy（右軸）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00.050.10.150.22011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022紐扣單價(元/顆，左軸）yoy（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和

30、重要聲明 -7-深度研究報告深度研究報告 國內外收入：隨著紡織產業向海外轉移，公司國外收入占比逐步提升。國內外收入：隨著紡織產業向海外轉移，公司國外收入占比逐步提升。公司公布的數據以產品交付地作為海外和國內收入的依據，2022 年公司國內/國外收入占比為 69.3%/30.7%，國內外收入分別同比增長 2.8%/22.6%。毛利率表現基本平穩，2022年國內/國外毛利率分別為 37.9%/41.6%，預計隨著公司在智能制造方面持續發力，毛利率仍有一定提升空間。圖圖 10、國內、國內外外收入占比收入占比情況情況 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 11、國內外毛利率、國內外毛

31、利率 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2、發展歷程：四十年風雨，鑄就中國服裝輔料龍頭、發展歷程：四十年風雨，鑄就中國服裝輔料龍頭 創立初期（創立初期（1976 年年-2004 年）：年）：1976 年 9 月，公司創始人明丕白帶著妻女來到尤溪創立了尤溪有機玻璃廠。1984 年公司完成突破性研發不飽和聚酯樹脂鈕扣，躋身鈕扣龍頭企業行列。1988 年，隨著公司規模逐漸壯大，公司轉向外向型經濟道路，創辦了第一家合資企業偉星塑膠制品有限公司。2000 年，設立浙江偉星實業發展股份有限公司。0%20%40%60%80%100%2013201420152016201720182019

32、202020212022中國大陸占比國外占比0.010.020.030.040.050.020122013201420152016201720182019202020212022中國大陸國外 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -8-深度研究報告深度研究報告 快速發展期（快速發展期（2005 年年-2012 年）：年）：2004 年公司在深交所上市。2006 年，公司率先推出一站式輔料供應商模式，建立品牌SAB。生產方面，生產方面，公司增加建設大洋工業園及深圳工業園等多個工業園，擴大生產規模。研發方面，研發方面，公司獲得了 CNASD實驗室認證，成為國

33、內服裝輔料行業首個國家級實驗室。2004-2012 年公司營業收入/歸母凈利潤實現了快速增長，復合增速分別達 22.9%/27.0%。低迷調整期（低迷調整期（2013年年-2020年）：年）：隨著服裝行業進入低速發展期，行業競爭加劇，公司也進入調整期。公司堅定優質發展信念，不斷調整經營方針。a、服裝輔料主業方面，、服裝輔料主業方面，1）研發）研發&品質：公司始終強調創新研發，不斷提升產品品質：公司始終強調創新研發，不斷提升產品品質，大力改造環保設備設施，不斷提升環保水平，從而提高產品競爭力。品質，大力改造環保設備設施，不斷提升環保水平，從而提高產品競爭力。公司在此期間充分利用深圳的地域優勢和行

34、業資源，打造 SAB 拉鏈精密研究中心。同時公司借助高校的資源，著力打造偉星時尚研究開發中心。公司于2019 年正式運作上海設計中心，接軌時尚資源；同時積極嘗試海外設計開發模式，服務國際源頭客戶。此外，公司通過組建跨界開發團隊，成立 CMF 實驗室等，有效把握流行趨勢，強化新產品開發優勢。2）智能制造：公司自）智能制造：公司自 2011 年年開始打造自動化信息化系統，開始打造自動化信息化系統，通過多年的投入，公司 2019 年實現了智能排產、智能傳送和智能檢驗等工作，基本打通物流、任務流、作業流和生產管理的全程鏈接，生產進入換擋提速階段。3）大客戶戰略：）大客戶戰略：自 2018 年始，大客戶

35、戰略被提升至更重要的位置，公司不斷優配資源，提升大客戶合作份額，并加強產銷聯動，強化公司品牌影響力，提升市場份額。b、除了主業的深耕細作之外，公司不斷梳理業務，嘗試新行業以增加新動能。、除了主業的深耕細作之外，公司不斷梳理業務，嘗試新行業以增加新動能。2013 年公司將偉星光學 70%股權轉讓，并于 2016 年收購中捷時代股權，嘗試推進高端制造加軍工的新主業發展。升級發展期（升級發展期（2021 年年-至今）：至今）：疫情后，全球供應鏈受損，大量訂單轉移至中國，偉星輔料業務獲得新的機會。由于前期的積累，品牌競爭力提升，公司業績快速增長。此外，為更好集中資源做大做強主業，公司出售了中捷時代股權

36、。圖圖 12、公司發展歷程、公司發展歷程 資料來源：公司公告，公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -9-深度研究報告深度研究報告 1.3、股權結構：股權結構清晰，管理層與公司利益綁定、股權結構：股權結構清晰，管理層與公司利益綁定 股權結構清晰，公司高管共享發展成果。股權結構清晰，公司高管共享發展成果。公司控股股東為偉星集團有限公司，實際控制人為章卡鵬及張三云，兩人分別實際持股比例為11.05%/7.41%。蔡禮永目前為公司董事長，合計持股比例為 2.27%，謝瑾琨為公司董事、副總經理及董秘，合計持股比例為 3.7

37、1%，其余董事（除獨董外）、總經理和副總經理均持有公司100萬股以上的股份，與公司利益綁定，共享公司收益。圖圖 13、公司股權結構（截至、公司股權結構（截至 2023 年一季報）年一季報）資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 公司持續激勵優秀員工，保持創業精神。公司持續激勵優秀員工，保持創業精神。公司目前高管平均年齡為 54 歲，行業經驗豐富，大多為從基層干部做起，跟隨公司長期成長后提拔的人才，行業經歷長達 20-30 年。此外，公司重視中層和高層核心管理干部及核心技術和業務骨干的培養和激勵，自 2006 年起，連續推出 5 期股權激勵計劃，提升員工積極性，保持創業精神。目前前三期

38、股權激勵計劃均已完成，第四期及第五期的 2021 年激勵目標也已完成，充分體現公司員工積極性。表表 1、公司歷年股權激勵計劃情況、公司歷年股權激勵計劃情況 首次公告時間首次公告時間 股權激勵項股權激勵項目目 激勵人數激勵人數（人）（人）激勵對象激勵對象 占當時股占當時股本比例本比例 激勵目標激勵目標 完成情況完成情況 2021-10-29 第五期股權激勵計劃 161 公司及下屬分、子公司在任的董事、高級管理人員、主要中層管理骨干以及核心技術和業務骨干 2.84%以 2020 年扣非歸母凈利潤為基數，2021-2025 年的凈利潤增長率不低于 58%/80%/95%/115%/140%2021/

39、2022年激勵目標完成 2020-8-26 第四期股權激勵計劃 149 2.37%以 2019 年扣非歸母凈利潤為基數，2021-2023 年的凈利潤增長率不低于 15%/32%/52%完成 2016-6-15 第三期股權激勵計劃 77 3.00%以 2013-2015年平均凈利潤為基數，公司 2016-2018年的凈利潤增長率不低于 13.50%/21%/32%；加權平均 ROE不低于 11%/11%/11%完成 2013-2-28 第二期股權激勵計劃 10 3.09%以 2012 年歸母凈利潤為基數，2013-2015 年的凈利潤增長率不低于 10%/25%/40%，加權平均凈資產收益率不

40、低于 11%/12%/13%完成 2006-6-27 第一期股權激勵計劃 9 8.13%以 2005 年度凈利潤為基數，2006-2007 扣非歸母凈利潤年復合增長率超過 25；上一年度加權平均ROE不低于 10；扣除非經常性損益后的加權平均凈資產收益率不低于 10%完成 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -10-深度研究報告深度研究報告 2、行業分析：拉鏈行業應用廣闊空間大，、行業分析：拉鏈行業應用廣闊空間大，鈕扣鈕扣行業聚焦時行業聚焦時尚壁壘低尚壁壘低 2.1、拉鏈行業：小拉鏈，大世界、拉鏈行業：

41、小拉鏈，大世界 2.1.1、拉鏈行業簡介：材質、拉鏈行業簡介：材質/大小均有不同分類，應用領域廣闊大小均有不同分類，應用領域廣闊 拉鏈基本由拉頭、拉鏈齒、布帶、上下耳及上下止構成。從售賣類型看從售賣類型看，分為條裝拉鏈、碼裝拉鏈及拉頭，條裝拉鏈為整條拉鏈（含拉頭），碼裝拉鏈為無拉頭截斷的長條拉鏈。從型號上看，按照規格可分為 3#，4#，5#，7#，8#，9#，10#，20#，30#等型號，型號的大小和拉鏈牙齒的大小成正比。從材質上分從材質上分，拉鏈根據拉鏈種類可以分為樹脂拉鏈、尼龍拉鏈和金屬拉鏈。圖圖 14、拉鏈構成、拉鏈構成 資料來源：YKK官網，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 15、拉

42、鏈型號分類、拉鏈型號分類 資料來源：拉鏈廠家億豐拉鏈百家號，興業證券經濟與金融研究院整理 3號4號小5號大5號8號10號箱包、帳篷、漁具包拉鏈型號適用于錢包、小包、抱枕適用于外貿出口適用于服裝適用于書包、服裝、戶外用品等箱包、帳篷等 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -11-深度研究報告深度研究報告 樹脂拉鏈樹脂拉鏈是使用聚酯塑料作為主要的原材料，通過注塑機按照特定的產品模具進行注塑加工出來的一種拉鏈產品。這種拉鏈一般在后續的加工過程中會對其進行染色，以使其外部形態更加漂亮。樹脂拉鏈鏈牙較大，用于秋冬的大衣及羽絨服中較多。尼龍拉鏈尼龍拉鏈是從石油中提

43、煉出來的尼龍絲，通過特殊的熱加工纏繞設備生產而來的一種拉鏈產品，這種產品的頭部會噴漆或者進行電鍍，以使其更加的美觀。尼龍拉鏈由于鏈牙較小及較輕，可用作隱形拉鏈、反穿拉鏈等。金屬拉鏈金屬拉鏈是指拉鏈的鏈齒是由銅、白銅或鋁材質制作的拉鏈。金屬拉鏈一般價格較高，質量較重，近幾年使用比例呈現下滑趨勢。從原材料來看，尼龍拉鏈及樹脂拉鏈的原材料為滌綸絲、聚酯切片、尼龍單絲，金屬拉鏈的原材料為銅絲、鋁扁絲及鋅合金等。表表 2、拉鏈按材質分類、拉鏈按材質分類 資料來源：百家號，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 16、拉鏈行業上下游、拉鏈行業上下游 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 從拉鏈的發

44、展歷程看，隨著全球工業的發展，拉鏈材質由早先的金屬拓展為尼龍 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -12-深度研究報告深度研究報告 及樹脂，功能也更加地多元化，包括隱形、輕便、防水、防火等，功能的拓展使得拉鏈的應用范圍拓寬，除了日常的服裝、家紡等領域，拓展到了汽車等交通工具及戶外等特殊領域，廣泛的應用大幅擴增了拉鏈的市場規模。1）單一金屬拉鏈階段：）單一金屬拉鏈階段：19 世紀初，人們用帶子、布條及鈕扣將衣服扣緊。1896年，工程師威特科姆賈德森設計了一款“滑動綁緊器”，拉鏈雛形誕生。但由于技術不成熟，并沒有受到廣泛的應用。隨后，賈德森女婿森貝克將其設

45、計改造，并于 1913 年申請了專利，拉鏈由此誕生。隨著一戰和二戰時期軍裝對拉鏈的普及運用，使其逐漸在民用范圍內也流行起來。二戰后，拉鏈行業不斷發展。2）多種非金屬拉鏈階段：）多種非金屬拉鏈階段：1953 年，德國首次推出了以塑料為原料的拉鏈，且隨著發展，歐洲不斷誕生了如隱形拉鏈、水氣密拉鏈等非金屬拉鏈。1960 年后，日本涌現了如 YKK 等知名拉鏈企業，隨著紡織業向亞洲的轉移，拉鏈中心也不斷向亞洲轉移。拉鏈的生產更加精細，生產規模擴大，拉鏈價格下降，拉鏈進入更廣泛的領域，如航空、航海、軍事、醫療等。表表 3、拉鏈發展史、拉鏈發展史 拉鏈發展歷史拉鏈發展歷史 單一 金屬 拉鏈 萌芽 19 世

46、紀初，時尚流行的衣服、靴子均需要用帶子、布條或者多個鈕扣扣緊，穿脫繁瑣費時。誕生 1896 年，美國芝加哥市工程師，威特科姆 賈德森設計了一款“滑動綁緊器”：在兩條布邊上鑲嵌一個個 U形的金屬牙，再利用一個兩端開口，前大后小的原件騎在金屬牙上，通過滑動使兩邊金屬牙嚙合在一起。賈德森把自己的發明送到芝加哥國際博覽會上展出，被稱為“可移動的扣子”。賈德森的發明具有創造性，但是還不成熟，容易自動崩開，不可彎曲或洗滌。改進 1908 年，瑞士工程師森貝克改進了賈德森的設計，將鏈齒改為凹凸形，使它們緊湊套在一起，解決了金屬牙自動崩開的問題，并于 1913 年申請專利，此設計被認為是拉鏈問世的重要里程碑。

47、但人們仍然習慣用鈕扣。軍用普及 一戰前后，考慮到安全與便捷，拉鏈在歐美國家被應用于空軍的飛行裝，海軍的救生衣以及軍人的腰帶等。1924 年的一次商品交易會上，因為啟用時發出的摩擦聲，拉鏈被正式命名為“zipper”,此時，拉鏈只有一個品種，即金屬拉鏈。民用普及 1930s中期，服裝上開始大量使用拉鏈。第二次世界大戰以后，拉鏈的應用更加廣泛。多種 非金 屬拉 鏈 種類多樣化 1953 年，德國首次推出以塑料為原料制作的拉鏈，開創了非金屬拉鏈的生產的先河。隨即歐洲人又派生出許多非金屬拉鏈系列產品，如隱形拉鏈、水氣密拉鏈等，擴大了拉鏈的應用范圍和空間。傳播 1945 年二戰后，日本借鑒歐美拉鏈發展的

48、經驗，引進技術，開發新品，提高生產效率，快速占領國內外市場。產業化 1960 年后，出現了以日本為代表的亞洲拉鏈生產群體，使世界拉鏈生產中心從歐洲傳遞到亞洲。拉鏈的生產更加精細，生產規模擴大，拉鏈價格下降，進入更廣泛的領域，如航空、航海、軍事、醫療等。資料來源：大器拉鏈官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -13-深度研究報告深度研究報告 表表 4、拉鏈應用范圍廣泛、拉鏈應用范圍廣泛 資料來源：YKK官網，興業證券經濟與金融研究院整理 2.1.2、拉鏈品牌發展歷程：紡織產地中心孕育拉鏈品牌，日本誕生全球拉、拉鏈品牌發展

49、歷程：紡織產地中心孕育拉鏈品牌，日本誕生全球拉鏈霸主鏈霸主 早期早期 Talon 為世界的拉鏈龍頭。為世界的拉鏈龍頭。一戰后，美國成為紡織業中心，衍生了世界第一家拉鏈品牌 Talon，也培育了 Ideal 拉鏈等知名品牌，巔峰時期 Talon 拉鏈占據了美國拉鏈市場接近 70%的份額。50-60 年代日本經濟在二戰后迅速增長，并逐漸取代美國成為了全球紡織業中心，同時孕育了拉鏈龍頭YKK。同期，西歐由于是世界的奢侈品及輕奢品的集中地，也孕育了如 lampo、riri等高端拉鏈品牌，其主要應用于奢侈品和輕奢品的服飾及箱包上。表表 5、海外主要拉鏈品牌、海外主要拉鏈品牌 資料來源：各品牌公司官網，興

50、業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -14-深度研究報告深度研究報告 高品質全球化高端化成就拉鏈霸主高品質全球化高端化成就拉鏈霸主YKK。YKK 創始人吉田對品質把控嚴格，產品質量優異，其通過研發和產能擴張不斷降低成本，使 YKK 拉鏈稱霸日本市場。為避免歐美關稅影響產品價格競爭力及更好服務客戶，YKK 成為最早一批布局全球化的公司，1959 年 YKK 進軍新西蘭，開始向海外輸出產能。1960 年YKK 在美國設立分公司，與 Talon正面競爭。Talon 由于在美國發展良好，并未持續提升自身的競爭力，生產率低，價格較高，

51、且新品類推出較慢，使得其競爭力不斷下降，同時紡織產業不斷外移，但 Talon并未及時跟隨紡織產業中心外移，YKK 逐漸取代 Talon 成為全球拉鏈龍頭。此外，高端功能性拉鏈領域，由于 YKK 在全球拉鏈行業研發能力和品牌力持續提升，在戶外潛水服裝、汽車或特殊用途拉鏈等領域，YKK 拉鏈擁有極強的競爭力。自此，YKK 通過打造高品質拉鏈樹立行業標桿、全球化布局就近服務客戶形成粘性、高端化拉鏈領域布局占領技術高地等方式搶占了中高端拉鏈領域，成為了全球拉鏈霸主。圖圖 17、海外主要拉鏈品牌分布、海外主要拉鏈品牌分布 資料來源：各品牌公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 紡織業轉移不斷孵化新的拉鏈

52、品牌，但規模未能超越紡織業轉移不斷孵化新的拉鏈品牌，但規模未能超越 YKK。由于人工成本上漲，紡織業從日本逐漸轉移至國外后，韓國、中國臺灣和中國大陸接連成為了新的紡織業中心，這期間又培育了較多的服裝輔料品牌，韓國地區主要拉鏈品牌包括HHH、YBS 等，臺灣地區拉鏈主要為宏大及協能等，中國大陸沿海地帶也孕育了較多的拉鏈品牌，基本集中在江浙、福建及廣東等紡織業發達地區，包括偉星、潯興、上海東龍、華盛達和馳馬拉鏈等。但由于 YKK 產能布局全球，且品牌知名度高，品質穩定，客戶粘性較高，已占據大部分市場份額，因此韓國、中國臺灣及中國大陸品牌僅分得小部分中高端拉鏈市場份額。請務必閱讀正文之后的信息披露和

53、重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -15-深度研究報告深度研究報告 圖圖 18、中國主要拉鏈品牌分布、中國主要拉鏈品牌分布 資料來源：各品牌公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 6、中國主要拉鏈品牌、中國主要拉鏈品牌 品牌名稱品牌名稱 總部總部 創立時間創立時間 簡介簡介 宏大拉鏈 中國臺灣 1978 年 宏大拉鏈系拉鏈生產、銷售的上市公司。公司自創品牌“MAX”，遍布全球 40 多個國家。宏大拉鏈的主要產品有尼龍拉鏈、隱形拉鏈、塑鋼拉鏈、金屬拉鏈、拉鏈配件及其他特殊用途拉鏈，同時為客戶的需求生產各種樣式的拉鏈頭 新麗寶 GCC 廣東東莞 1980 年 新麗寶是一家香港獨

54、資，以生產經營拉鏈及其他服飾配料為主的多元化的跨國集團公司。集團在香港、中國廣東省、福建省、南美巴西先后建立了十多家公司以及工廠 和合拉鏈 HEHE 浙江溫州 1982 年 和合拉鏈生產的拉鏈品種有強化、尼龍、注塑、金屬、隱形、編織等和各種拉頭 輝豐科技 HOK 廣東揭陽 1983 年 輝豐科技一直致力于 HOK 品牌拉鏈產品的設計、開發、生產和營銷 馳馬科技 CMZ 江蘇無錫 1985 年 馳馬科技是一家集研發、生產、銷售拉鏈以及縫紉線、紐扣等服飾五金的高新技術企業，在上海、北京、廣州等全國 14 個大中城市，以及孟加拉、越南等 4 個國家和地區設立了辦事處 協能拉鏈 中國臺灣 1986 年

55、 協能拉鏈是臺灣業績優異的大型拉鏈生產企業。公司主要產品包括隱形拉鏈、尼龍拉鏈、真空拉鏈、金屬拉鏈、塑脂拉鏈、鉆石拉鏈、各種規格型號的拉鏈頭、拉鏈專用縫線、聚脂單線等。產品主要銷往歐洲、南北美洲、北非、亞洲等地 海華拉鏈 AAK 廣東汕尾 1990 年 海華拉鏈專業從事金屬拉鏈、尼龍拉鏈、隱形拉鏈、樹脂拉鏈、縫紉線等系列產品的開發、生產和貿易的民營企業。公司于 2004 年正式注冊推出著名商標 AAK 華圣達 HSD 廣東深圳 1991 年 華圣達服務網絡遍及中國，柬埔寨，越南，孟加拉國，印尼，墨西哥，巴基斯坦，德國，法國，美國 潯興股份 SBS 福建晉江 1992 年 公司擁有福建、上海、天

56、津、東莞、成都五個生產基地，形成了覆蓋全國、輻射全球的生產營銷體系，是國內拉鏈龍頭之一 福興集團 FFF 福建晉江 1992 年 福興集團是一家以拉鏈產業為主，涉足漂染、五金電鍍和紗線染織等領域的現代大型綜合性企業集團，公司于 2007 年在新加坡證交所掛牌上市（股票代碼：SGX.DS9)開易拉鏈 KEE 廣東佛山 1992 年 KEE 是一家專注于高端拉鏈的公司，致力于拉鏈設計、開發、生產、銷售一體化的經營，為客戶提供優質的拉鏈產品和整體解決方案。在中國香港地區、美國設有銷售分公司 華靈拉鏈 浙江義烏 1994 年 華靈拉鏈經過近 20 年發展已經成功建立起了包含金屬、尼龍、樹脂三大系列碼裝

57、及拉鏈的產品格局，為客戶提供一站式全面服務 長城拉鏈 YQQ 浙江溫州 1995 年 長城拉鏈致力于尼龍、注塑、金屬拉鏈三大系列產品的生產與開發 上海東龍 YCC 上海浦東 1995 年 YCC 總部位于上海。如今 YCC 已成為世界上生產規模最大、發展最快的拉鏈制造商之一，并決定把目光放遠，致力于成為全球各大品牌的拉鏈供應商 資料來源：各品牌官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -16-深度研究報告深度研究報告 2.1.3、全球、全球&中國拉鏈市場：品牌眾多，格局分散中國拉鏈市場：品牌眾多，格局分散 全球拉鏈市場達千

58、億人民幣規模，中國產值預計占全球拉鏈市場達千億人民幣規模，中國產值預計占 4 成左右。成左右。根據機構測算，2021年全球拉鏈市場規模 177.9億美元，預計 2028年將達到 226億美元，年復合增長率為 2.8%。隨著中國服裝行業增速放緩，2013-2021 年中國拉鏈市場規模增速穩定，2021年中國拉鏈市場規模為455.45億元，2012-2021年CAGR為1.8%。圖圖 19、中國拉鏈行業規模、中國拉鏈行業規模 資料來源：華經產業研究院，智妍咨詢，興業證券經濟與金融研究院整理 從競爭格局看，全球拉鏈市場主要劃分為奢侈品市場、中高端市場與低端市場。從競爭格局看，全球拉鏈市場主要劃分為奢

59、侈品市場、中高端市場與低端市場。奢侈品市場奢侈品市場主要有瑞士 RIRI、意大利 LAMPO 以及 YKK 旗下的 EXCELLA 等品牌，對于產品的選材、外觀設計、制造工藝等方面要求嚴格，主要提供給奢侈品牌使用，例如 LV、Gucci等，制造周期長，定價高。中高端市場中高端市場主要為日本YKK、潯興股份與偉星股份等，主要供應給中高端品牌服飾、箱包及家紡等客戶，要求產品具有設計時尚感和質量保證，且對交期要求較高。中低端拉鏈市中低端拉鏈市場場主要是中小企業，生產普通拉鏈居多，競爭激烈，多以價格取勝，利潤率低。圖圖 20、拉鏈競爭格局、拉鏈競爭格局 資料來源：興業證券經濟與金融研究院整理 拉鏈行業

60、較為分散拉鏈行業較為分散，但呈現集中度提升趨勢，但呈現集中度提升趨勢。根據我們的測算，全球角度看，YKK 全球市占率一馬當先，2021 年份額為 15.96%，偉星/潯興/福興份額1.62%/1.47%/0.67%，2021 年主攻頂奢市場的 Riri 收入規模為 7.73 億元，市占率345384389430446448453452458466455455-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%050100150200250300350400450500201020112012201320142015201620172018201920202021市場規模(億元，左軸）增速（右軸）請務必

61、閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -17-深度研究報告深度研究報告 0.68%，其余市場份額小于 0.5%。從中國市場來看從中國市場來看，2021 年 YKK 被中國拉鏈品牌沖擊，YKK 市場集中度為 10.39%，低于全球市場份額水平，但仍然遠高于其 他 品 牌 收 入 份 額，偉 星/潯 興/福 興/KEE市 占 率 分 別 為4.03%/3.65%/1.68%/0.42%，前三市占率僅為 18.08%，整體市場仍較為分散。2019-2022 年中國拉鏈行業呈現集中度提升趨勢，2021 年 YKK/偉星/潯興中國市場份額較 2019 年提升 0.79/

62、1.01/0.62pct，合計提升 2.42pct，偉星集中度提升幅度高于其他品牌。圖圖 21、2021 年全球拉鏈市場市占率年全球拉鏈市場市占率 圖圖 22、2021 年中國拉鏈市場市占率年中國拉鏈市場市占率 資料來源：公司公告，公司官網，Wind，彭博，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，公司官網，Wind，彭博，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 7、2019-2021 年拉鏈龍頭市占率及提升幅度測算年拉鏈龍頭市占率及提升幅度測算 2019 2020 2021 2021 VS 2019(pct)YKK 9.60%8.73%10.39%0.79 偉星 3.02%2.93%4.

63、03%1.01 潯興 3.04%2.61%3.65%0.62 合計 15.66%14.26%18.08%2.42 資料來源：興業證券經濟與金融研究院整理 注：根據各公司年報及行業規模數據測算 2.1.4、全球拉鏈龍頭復盤：、全球拉鏈龍頭復盤：YKK世界級拉鏈龍頭世界級拉鏈龍頭 導語：導語：YKK 是全球拉鏈龍頭，此部分我們將通過復盤其過往發展歷史，理清其是全球拉鏈龍頭，此部分我們將通過復盤其過往發展歷史，理清其如何塑造自身的競爭優勢并不斷獲得全球最如何塑造自身的競爭優勢并不斷獲得全球最高高的拉鏈市場份額。的拉鏈市場份額。YKK 成立于 1934 年，目前是全球規模最大的拉鏈制造商。公司主營業務

64、包括以拉鏈為中心的發斯寧業務和以門窗為中心的建材業務，下屬工機技術部為兩大核心業務提供技術支持，開展全球化經營服務。YKK 集團在全球 72 個國家和地區擁有 106 家公司；2021 年實現營業收入 414.2 億元，其中發斯寧事業部實現營業收入 180.9 億元，AP 事業部實現營業收入 233.3 億元。2016-2021 年發斯寧事業部營業收入 CAGR為 3.51%（日元口徑）。YKK偉星潯興Riri福興TalonKEE宏大其他YKK偉星潯興福興KEE宏大其他 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -18-深度研究報告深度研究報告 圖圖 23、

65、YKK集團營業收入情況集團營業收入情況 圖圖 24、發斯寧事業部營業收入情況、發斯寧事業部營業收入情況 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 注：2021 年數據為截至 2022年 3 月末的全年業績 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 注：2021 年數據為截至 2022年 3 月末的全年業績 YKK 自 1952 年便確立一體化生產體制，從材料到制造設備，全產業鏈把控生產流程。自 1959 年開始進軍海外，陸續在新西蘭、美國和中國等國家建立生產基地。2017 年建設工廠自動化中心，2018 年設立 YKK 越南公司河南工廠，是導入機器人流程自動化的第一家工廠。圖圖

66、 25、YKK發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 2.1.4.1、YKK 發展歷程：追求極致造就偉大拉鏈龍頭發展歷程：追求極致造就偉大拉鏈龍頭（一）（一）吉田忠雄為什么會創立吉田忠雄為什么會創立 YKK？創始人慧眼選擇拉鏈市場，精益求精打造一流品質。創始人慧眼選擇拉鏈市場，精益求精打造一流品質。YKK 創始人吉田忠雄早期在陶瓷店打工，日本發動侵華戰爭國內經濟陷入困境后，陶瓷店破產。在陶瓷店吉田發現了一批廠家代銷的劣質拉鏈，這批拉鏈雖然質量差，但吉田認為未來拉鏈市場有較大的發展空間，因此借債買下拉鏈。1934年 1月，吉田創辦了專門生-25%-20%-15%-10

67、%-5%0%5%10%01002003004005006002016A2017A2018A2019A2020A2021AYKK集團（億人民幣，左軸）yoy（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%0501001502002502016A2017A2018A2019A2020A2021A發斯寧事業部（億人民幣，左軸）yoy（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -19-深度研究報告深度研究報告 產和銷售拉鏈的三 S 公司，YKK 雛形誕生。吉田盡全力學習拉鏈制造和改良方法，后續其改造的拉鏈堅固耐用、順滑易拉，因此三 S 店的拉鏈遠銷日本全

68、國。隨著拉鏈生意蒸蒸日上，吉田開始生產拉鏈的部分零件，隨后買地興建了新廠房，并正式更名為吉田工業株式會社。（二）（二）YKK 為什么選擇自制拉鏈機器？為什么選擇自制拉鏈機器？美國拉鏈行業二戰后領先日本，帶動創始人生產思維轉變。美國拉鏈行業二戰后領先日本，帶動創始人生產思維轉變。二戰時，吉田工廠被炸毀。但二戰結束后，憑借之前積累的經驗和技術，再次建廠，并開始使用“YKK”商標。二戰后世界交流加強，吉田發現美國拉鏈廠商能夠機動化生產拉鏈，同時這些拉鏈質量好且價格更低廉，吉田逐漸由匠人思維向工業化生產思維轉變。美國鏈牙機昂貴，自制機器為長久之計。美國鏈牙機昂貴，自制機器為長久之計。由于當時美國鏈牙機

69、器昂貴，YKK 難以承受，因此吉田舉債購置了四臺全自動鏈牙機，立志要在三年內研制出自己改良的鏈牙機并量產100臺。三年后，YKK研發出了100臺新型高速鏈牙機并先后送到了 YKK黑部市的新工廠。經過改良設計后的機器，速度高達每分鐘 4000轉，12分鐘產量相當于原來一天8小時的工作量,且生產的拉鏈嚴絲合縫，質量上乘。吉田加強對技術的把控，1952 年，YKK 開始自制戰略，所有的設備都由黑部工廠自行開發研制。（三）為什么（三）為什么 YKK 會成為世界鋁制拉鏈的鼻祖以及拓展鋁合金門窗業務？會成為世界鋁制拉鏈的鼻祖以及拓展鋁合金門窗業務？鋁合金拉鏈的首創：二戰期間，日本實施全國戰時經濟體制鋁合金

70、拉鏈的首創：二戰期間，日本實施全國戰時經濟體制，當時拉鏈的原材，當時拉鏈的原材料料“銅銅”成為禁止使用的原材料，因為成為禁止使用的原材料，因為“銅銅”需要拿去制造槍炮，這使得行業內很需要拿去制造槍炮，這使得行業內很多公司轉行或停業。但吉田逆境中求生，試圖用多公司轉行或停業。但吉田逆境中求生，試圖用“鋁鋁”制造拉鏈，也使制造拉鏈，也使 YKK 成為成為鋁制拉鏈的鼻祖。鋁制拉鏈的鼻祖。鋁由于其質地柔軟且容易斷裂，因此期初未被應用在拉鏈當中，但吉田希望能創造出又輕強度又較高的鋁合金拉鏈。由于日本鋁相關技術不發達，吉田赴美學習，在美國吉田認識到了工業制造的強大?；氐饺毡竞?，吉田再次找到日立制造所，提供

71、了自己考察鋁合金的情況和建議，希望能與其合作研制出適用于拉頭的鋁合金。1956年，吉田設立了五十六S工廠，專門生產鋁合金原材料和拉鏈零件。當時美國已開始流行隱形拉鏈，而 YKK 的鋁合金拉鏈很快由于其輕便的特質廣受歡迎。不少歐美廠商也尋找 YKK 采購鋁合金材料。鋁合金門窗業務的拓展：鋁合金門窗業務的拓展：20 世紀 60 年代初，吉田發現日本建材市場出現了新的鋁合金門窗產品，由于 YKK 自身的鋁合金技術積累較為豐厚，且認為鋁合金門窗未來發展前景較好，因此吉田決定進入建材市場。20 世紀 70 年代，YKK 成為日本鋁合金門窗的龍頭老大，鋁合金門窗業務也成為 YKK的核心業務之一。（四）為什

72、么（四）為什么 YKK 能打敗美國傳統拉鏈龍頭，稱霸全球？能打敗美國傳統拉鏈龍頭，稱霸全球？1959 年，YKK 在新西蘭建立第一家海外分公司，隨后在馬來西亞及泰國建立分公司。1960年，YKK在美國成立分公司，與傳統巨頭Talon拉鏈進行競爭。由于由于YKK 不斷提高產品質量，改進機器效益及提升規?；a程度，生產成本不斷不斷提高產品質量，改進機器效益及提升規?；a程度，生產成本不斷下降，產品競爭力不斷增強。但下降，產品競爭力不斷增強。但 Talon 較為固步自封，生產效率無改進，產品價較為固步自封，生產效率無改進，產品價 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露

73、和重要聲明 -20-深度研究報告深度研究報告 格較高，且發展箱包和戶外產品等新品類較為遲緩，格較高，且發展箱包和戶外產品等新品類較為遲緩，同時也同時也并未進行海外擴張。并未進行海外擴張。因此因此 YKK 借助質量優良且更有價格競爭力的產品奪得了市場份額借助質量優良且更有價格競爭力的產品奪得了市場份額，Talon 逐漸逐漸落敗。落敗。1960 年也是全球紡織業快速發展及大遷移的時間，全球化現代化浪潮開始，各大品牌服裝快速發展并向全球擴張，行業格局出現了變動的機會，YKK 物美價廉的產品及全球化擴張的舉動迎合了當下行業發展的潮流，抓住了時代的機會，占據了市場份額。lee，Levis，耐克，GAP

74、等美國本土品牌逐漸轉向使用 YKK的產品，YKK 知名度不斷打響。1969 年美國宇航員登上月球表面，當時航天服使用的是 YKK 拉鏈，也鞏固了 YKK 拉鏈的行業龍頭地位。2.1.4.2、YKK 競爭優勢競爭優勢 總結來看，我們認為總結來看，我們認為 YKK 在接近九十年的發展中具有以下幾點競爭優勢在接近九十年的發展中具有以下幾點競爭優勢：全球拉鏈龍頭，品牌壁壘深厚。全球拉鏈龍頭，品牌壁壘深厚。YKK 的客戶覆蓋全球，可以滿足不同區域客戶的多樣化需求，YKK 從 1934 年以拉鏈業務起家，到如今形成了較高的品牌知名度。公司的產品質量和交期得到客戶的認可。技術壁壘高筑。技術壁壘高筑。自 19

75、52年，公司開始自主研發生產機器，目前 YKK生產幾乎均使用自主生產的機器。YKK研發的功能性產品有較強的壁壘。自動化程度高，產品質量穩定，受認可。自動化程度高，產品質量穩定，受認可。公司自動化程度高。高自動化程度使得公司 1）標品具有規模效應，生產成本較低。2）產品質量穩定，質量較好?？蛻糍Y源豐富且較為穩定?？蛻糍Y源豐富且較為穩定。較好的品牌效應、穩定的質量吸引了眾多優質客戶，包括海內外的安踏fila優衣庫NIKEAdidas等公司。YKK與海內外公司建立了穩定的合作關系，并占據著較高的份額。2.1.5、新的產業遷移：紡織產業轉移至東南亞，拉鏈出口攀升，拉鏈生產、新的產業遷移：紡織產業轉移至

76、東南亞，拉鏈出口攀升，拉鏈生產也呈現轉移跡象也呈現轉移跡象 拉鏈出口規模持續攀升，產業鏈向海外轉移趨勢明顯。拉鏈出口規模持續攀升，產業鏈向海外轉移趨勢明顯。從中國拉鏈出口規模方面看，2017-2022年拉鏈出口規模整體呈現增長趨勢，2017-2022年 CAGR為 10.8%，2022 年中國拉鏈出口規模達 17.53 億元。從出口具體類別來看，由于金屬拉鏈價格較貴，其他拉鏈（樹脂及尼龍拉鏈）成為主要出口類別，2022 年占出口比例56.8%。此外，拉鏈配件出口增速超越其他品類，反映目前拉鏈廠向海外轉移趨勢明顯。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -2

77、1-深度研究報告深度研究報告 圖圖 26、中國拉鏈出口規模及增速、中國拉鏈出口規模及增速 圖圖 27、中國不同拉鏈種類出口規模及增速（單位：、中國不同拉鏈種類出口規模及增速（單位：億美元）億美元）資料來源：海關總署，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：海關總署，興業證券經濟與金融研究院整理 從出口地域看，2022 年中國拉鏈主要出口至越南、孟加拉國、緬甸、中國香港及柬埔寨等地，出口主要地區出現變化，中國香港份額下降，表明中國香港在疫情三年后作為中轉貿易的功能減小。同時，隨著越南、孟加拉、緬甸及柬埔寨等地承接越來越多的全球成衣制作需求，拉鏈進口金額逐漸攀升，尤其越南已成為中國拉鏈出口目的地排

78、名第一的地區，是首個單一拉鏈貿易額突破兩億美元的市場。表表 8、2019 年及年及 2022 年年中國拉鏈出口中國拉鏈出口前十目的地情況前十目的地情況（單位：億美元）（單位：億美元）2019 2022 2019-2022CAGR 2022年出口年出口目的地名次目的地名次變動情況變動情況 中國拉鏈出口前十國家中國拉鏈出口前十國家/地區地區 中國拉鏈出口前十國家中國拉鏈出口前十國家/地區地區 中國香港 1.45 越南 2.19 15.5%+1 越南 1.42 孟加拉國 1.47 22.5%+2 緬甸 0.85 緬甸 1.25 13.7%0 孟加拉國 0.8 中國香港 1.11-8.5%-3 印度

79、0.58 柬埔寨 1.08 26.8%+3 土耳其 0.54 土耳其 0.88 17.7%0 印度尼西亞 0.62 印度尼西亞 0.81 9.3%0 柬埔寨 0.53 印度 0.8 14.7%-3 巴基斯坦 0.35 巴西 0.46-+美國 0.11 俄羅斯 0.46-+資料來源：華經產業研究院，中國拉鏈協會，興業證券經濟與金融研究院整理 進口方面看，進口單價進口單價 vs 出口單價出口單價：進口單價遠高于出口單價，主要系中國拉鏈制造能力增強，中低端拉鏈需求基本可自給滿足，部分中高端拉鏈仍需從海外進口。2022 年出口/進口金屬拉鏈平均單價分別為 0.57/0.76 元/米，其他拉鏈進口和出口

80、單價分別為 0.15/0.96 元/米。進口規模：進口規模：隨著中國拉鏈自給率不斷提升及中高端拉鏈研發制造能力不斷增強，進口拉鏈規模逐漸下降，2022 年中國拉鏈進口規模為 1.85 億元，2017-2022 年 CAGR 為-6.16%。進口拉鏈種類也以其他拉鏈及拉鏈零件為主。進口地區：進口地區：2022 年中國主要從日本、中國臺灣、印度尼西亞及越南等地進口拉鏈，主要系 YKK 在這些區域均有布局工廠。10.49 11.36 12.53 11.12 15.01 17.53 8%10%-11%35%17%-20%-10%0%10%20%30%40%05101520201720182019202

81、020212022拉鏈整體出口規模（億美元，左軸）yoy（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%024681012201720182019202020212022裝有賤金屬齒的拉鏈其他拉鏈拉鏈零件裝有賤金屬齒的拉鏈yoy（右軸）其他拉鏈yoy（右軸）拉鏈零件yoy（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -22-深度研究報告深度研究報告 圖圖 28、中國拉鏈進出口單價（單位：元、中國拉鏈進出口單價（單位：元/米）米）圖圖 29、中國拉鏈零件進出口單價（元、中國拉鏈零件進出口單價（元/千克）千克）資料來源：海關總署，興業證券經濟與金融

82、研究院整理 資料來源：海關總署，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 9、中國拉鏈進口規模（單位：、中國拉鏈進口規模（單位：萬萬美元）美元）資料來源：海關總署，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 30、2022 年中國拉鏈進口年中國拉鏈進口 TOP10（單位：萬美元）（單位：萬美元）資料來源：中國拉鏈行業協會，興業證券經濟與金融研究院整理 總結來看，隨著紡織業轉移，拉鏈的生產也呈現向東南亞轉移的跡象，但拉鏈總結來看，隨著紡織業轉移，拉鏈的生產也呈現向東南亞轉移的跡象，但拉鏈產業轉移具有門檻，將放慢轉移速度。產業轉移具有門檻，將放慢轉移速度。相較于成衣，拉鏈所需配套產業更加多元，包括電鍍、印染、塑

83、料、貼膜、上漆等，由于東南亞工業基礎仍較為薄弱，因此當地多以生產基礎款拉鏈居多，拉鏈生產完全轉移難度較大。此外，由于海外建00.20.40.60.811.21.4出口進口出口進口裝有賤金屬齒的拉鏈其他拉鏈2017A2018A2019A2020A2021A2022A02468101214161820出口進口拉鏈零件2017A2018A2019A2020A2021A2022A201720172018201820192019202020202021202120222022裝有賤金屬齒的拉鏈31742852225911761173959yoy-10.2%-20.8%-48.0%-0.2%-18.3%其

84、他拉鏈122661181110106797394338602yoy-3.7%-14.4%-21.1%18.3%-8.8%拉鏈零件10028104438873591996398977yoy4.1%-15.0%-33.3%62.8%-6.9%整體拉鏈規模254682510721238150682024618538yoy-1.4%-15.4%-29.1%34.4%-8.4%010002000300040005000600070008000900010000 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -23-深度研究報告深度研究報告 廠資金需求高，面對多元化的政治環

85、境，海外廠盈利水平不穩定，一定程度也拖慢了拉鏈生產的外移。目前來看，僅 YKK、偉星股份及華盛達等行業龍頭在越南、孟加拉及柬埔寨等國家進行了布局。2.1.6、被撕開的口子、被撕開的口子服裝個性化時代來臨服裝個性化時代來臨 服裝行業向柔性化生產發展。服裝行業向柔性化生產發展。隨著全球經濟增速放緩，庫存危機加重，同時消費者穿著個性化要求加強，服裝行業生產出現柔性化生產需求，呈現小批量、多批次、快交期的特征。服裝訂單首期下單量減少，快返單增多，尤其在快時尚行業特征更為明顯。輔料行業也跟隨成衣行業進入柔性化生產時代，海量的小批次訂單對生產及管理系統要求提升，拉鏈制造商也紛紛開始進行智能化改革，通過智能

86、系統提升生產效率及響應客戶的速度。YKK 難以適應個性化訂單需求，新的機會來臨。難以適應個性化訂單需求，新的機會來臨。YKK 經歷多年的發展，搶占了拉鏈市場最有效益的規?；唵?，并為此建立了相應的工廠、銷售和管理制度，通過規?；唵谓档蜕a成本，向市場供給產品。其生產制度特征為標準化及規?；?，一個重要原因系其自制機器因未向外出售生產成本高，導致其攤銷成本高，自制機器模式更適合于規?；挠唵?，才能更好的攤銷成本，因此 YKK 較難以適應小批量的個性化訂單要求。服裝個性化時代給予 YKK 以外的拉鏈品牌機會，其他拉鏈品牌可通過搶占個性化訂單，開拓新客戶和提升在客戶內部份額，并不斷提升自身基礎款或規

87、?；唵伪壤?，從而提高市場占有率。2.2、鈕扣鈕扣行業：行業：200 億元市場規模，行業壁壘低億元市場規模，行業壁壘低 鈕扣市場規模超鈕扣市場規模超 200 億元。億元。據中國產業信息網數據，2017 年我國鈕扣產量1796.37億粒，需求量1582.96億粒，市場規模219.16億元。由于鈕扣應用領域較為狹隘，預計未來增速較慢，且由于壁壘較低，競爭較為激烈，集中度提升難度大。偉星股份是全球最大的偉星股份是全球最大的鈕扣鈕扣生產廠商之一，生產廠商之一，2019 年年鈕扣鈕扣產銷約產銷約 89 億粒，億粒，鈕扣鈕扣業業務收入務收入 12.42 億元。億元。據公司公開信息披露，2019 年公司鈕扣

88、產品占國內中高檔鈕扣市場的 20%左右，據此可推斷，國內中高端鈕扣年產銷接近 450 億粒，市場規模約在 60-70 億元之間，中高端鈕扣市場規模約占鈕扣市場總規模的 30%。中高端市場以設計與銷售服務為核心競爭力，大型企業更具競爭優勢。中低端市場競爭激烈，以價格取勝。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -24-深度研究報告深度研究報告 表表 10、鈕扣鈕扣相關種類及特點相關種類及特點 優點優點 缺點缺點 價格價格 用途用途 樹脂鈕扣 耐酸堿，耐磨，色彩豐富 耐高溫性差 低 廣泛應用于各種服裝 尿素鈕扣 硬度高，耐磨耐劃，耐高溫，耐有機溶劑性好 成本稍

89、高，污染環境 中 經常洗滌的西服、襯衫 金屬鈕扣 電鍍性好，裝飾性強，抗壓耐用，質感好 顏色較少，沉重 中高 使用頻率高、耐磨性要求高的休閑服、職業裝、夾克等，以及裝飾性強的時裝 天然鈕扣 環保，高貴，裝飾性強 材質獲取較難 高 高檔襯衫、西服、時裝 資料來源：觀研天下，興業證券經濟與金融研究院整理 3、公司競爭優勢：時尚新品、公司競爭優勢：時尚新品/快交期快交期/極致服務多維優勢搶奪極致服務多維優勢搶奪市場份額市場份額 3.1、研發、研發&質量質量&新品：堅持高研發投入，通過時尚新品搶奪市場新品：堅持高研發投入，通過時尚新品搶奪市場 公司保持高研發投入公司保持高研發投入，產品質量逐步接近產品

90、質量逐步接近YKK質量水平。質量水平。自2016年后，研發費用率保持在 4%以上。產品研發的不斷投入，公司標準產品質量逐步提升，接近于 YKK 的質量水平，目前已通過國內外多項產品質量/安全及環保方面的認證，并獲得了 ADIDAS/NIKE 的實驗室認證及迪士尼、迪卡儂、ZARA、H&M、PVH、s.oliwei、next、lacoste、C&A 等客戶的審核。公司不斷提升研發投入，研發費用率處于行業領先地位。圖圖 31、公司通過專業機構審核、公司通過專業機構審核 圖圖 32、公司通過多個品牌認證、公司通過多個品牌認證 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司官網，興業

91、證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -25-深度研究報告深度研究報告 圖圖 33、專利數量增幅顯著、專利數量增幅顯著 資料來源：公司年報，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 34、公司保持高研發投入（研發費用率，、公司保持高研發投入（研發費用率，%）圖圖 35、偉星研發人員數量領先潯興（人）、偉星研發人員數量領先潯興（人）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 爆款新產品研發計劃搶奪市場。爆款新產品研發計劃搶奪市場。為搶奪市場份額，公司不斷打造差異化的爆款產品，強化產

92、品的領先優勢。公司為客戶提供新產品的開發計劃，對于新產品開發后的質量問題，不斷改善。隨著時尚潮流的變化，公司的新產品計劃迎合了拉鏈市場對時尚度提升的要求，不斷搶占市場份額。但 YKK 對于市場變化反應較慢，且由于內部質量把控嚴格，新產品推出時間較長。新產品通常擁有較高的價格及毛利率，這使得公司也擁有更高的產品均價及較強的盈利能力。隨著技術的逐漸積累，不同于其他公司研發新產品遇到較多的質量問題，公司的高端新產品品質高，更新迭代快，在新產品研發部分積淀了較深的經驗?？偨Y：總結：品質穩定性上偉星與 YKK 差距不大，NIKEadidas 等優質客戶均已將偉星納入供應商名單。偉星目前在研發上積極追趕，

93、且在新品上發力，推出更多符合當下時尚潮流的時尚單品，以此為入口進入更多客戶供應商名單及提升自己在品牌客戶內的份額，搶占更多市場份額。265353436529667890113933.2%23.5%21.3%26.1%33.4%28.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0200400600800100012002016201720182019202020212022專利數量（件，左軸）專利數量增幅（右軸）0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%2016201720182019202020212022偉星股份潯興股份YKK發斯寧02004006008

94、0010001200201720182019202020212022潯興股份偉星股份YKK 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -26-深度研究報告深度研究報告 圖圖 36、偉星新產品獲得多項大獎、偉星新產品獲得多項大獎 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 3.2、交期：布局智能工廠和衛星工廠，交期更快、交期：布局智能工廠和衛星工廠，交期更快（一）多散快行業特性對快速反應及提前預判提出要求，公司積極進行智能化（一）多散快行業特性對快速反應及提前預判提出要求，公司積極進行智能化布局及升級布局及升級 鈕扣及拉鏈屬于離散型制造業，生產模式體現出

95、多品種、小批次、短交期及多變化等特點，制造模式主要為“以銷定產”，客戶會提出定制化要求，再進行生產。由于目前市場變化迅速，假若客戶需求無法搜集和集中處理，則會出現對產品市場發展趨勢缺乏前瞻性研判、市場應變能力受限、產能評估的準確度不高、排產計劃不靈活、訂單交貨期不能保證等問題。偉星早期曾引入財務管理系統、生產管理系統等平臺解決上述問題，但各系統間曾存在互相獨立割裂的關系，主要系集成度低，構建時間、運行標準、數據統計等均不一致，難以形成很好的信息交流和集中處理效果。偉星后開始第二次的信偉星后開始第二次的信息改革息改革，對外打造供應鏈管理系統，實現上下游的互聯互通，對內實施訂單成本法，進行企業內部

96、的精細化管理，提高效率并控制成本。下游方面，偉星也開展下游方面，偉星也開展了業務整合了業務整合，對分布在全國的 20 多家銷售公司、50 多個銷售網點的銷售系統平臺進行整合，實現了自動收集客戶訂單與反饋、自動訂單匯總、統一排產等功能，能夠快速感知供應鏈上下游供需變化，迅速對生產計劃作出相應調整。（二）公司智能制（二）公司智能制造效應彰顯造效應彰顯 在智能制造的帶動下，公司生產交付效率大幅提升。在智能制造的帶動下，公司生產交付效率大幅提升。從訂單接收到計劃排產完成，平均可縮短時間約 24 小時；從訂單確認到產品交貨平均可縮短約 24 小時；客戶的投訴響應時長平均縮短約 48 小時，其服務水平明顯

97、提升了企業的競爭力。采購、庫存管理及成本管控方面，智能制造也效益彰顯。采購、庫存管理及成本管控方面，智能制造也效益彰顯。采購方面采購方面，偉星通過對 1000多家供應商進行系統管理，價格變化響應時間可縮短至 2-4小時，原材料采購周期平均縮短約 36 小時。同時，可以更直觀快速地進行同質比價，從而 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -27-深度研究報告深度研究報告 選擇最優貨源、控制成本。此外，在庫存管理方面更加有序此外，在庫存管理方面更加有序，各原材料倉庫間實現數據共享，使庫存統計準確率達到 95%-98%。經營管理方面，經營管理方面，公司實施“訂

98、單成本法”，通過提前預估訂單的盈虧情況，為后續接單提供決策依據。這使得公司實現 5 年內訂單量翻番的情況下，計劃排產人數不增反降，同時準時交貨率提升了 18 個百分點，日產量提高 3 倍，生產周期縮短 32%，且每日可及時掌握訂單的盈虧信息。表表 11、智能工廠優化成果、智能工廠優化成果 優化環節 優化成果 生產交付 從訂單接收到計劃排產完成，平均可縮短時間約 24 小時 從訂單確認到產品交貨平均可縮短約 24 小時 客戶的投訴響應時長平均縮短約 48 小時 采購 價格變化響應時間可縮短至 2-4 小時 原材料采購周期平均縮短約 36小時 可快速進行同質比價，從而選擇最優貨源、控制成本 庫存管

99、理 庫存統計準確率達到 95%-98%經營管理 5 年內訂單量翻番的情況下，計劃排產人數不增反降 日產量提高 3 倍 生產周期縮短 32%資料來源：浪潮集團案例，臺州市人民政府，興業證券經濟與金融研究院整理 （三）總結：公司通過布局智能工廠和衛星工廠，交期快，競爭力強勁（三）總結：公司通過布局智能工廠和衛星工廠，交期快，競爭力強勁 通過智能工廠布局，公司增加員工效率，加快生產周期，快速相應客戶要求；同時以智慧工廠為目標，全面推行生產標準化、設備智能化、管理數據化，智造水平全球領先。此外，由于拉鏈行業淡旺季明顯，旺季時間公司靈活采用衛星工廠來處理海量訂單，減少交期時長。相較之下，相較之下，YKK

100、 反應相對較慢，旺季交期較長。反應相對較慢，旺季交期較長。日系企業生產規劃性強，每年增長目標不高，所有材料、機器、人員設置根據增長目標安排。若突然出現較大規模的訂單增長，材料和機器的儲備可能會產生不足的情況。此外，YKK的 ERP 系統較為落后，較多時候訂單生產調整只能通過手工輸入的形式進行調整，效率較為低下。YKK 自制設備費用高昂，需要機器不停運轉攤薄高昂的折舊費用，這也使得系統不靈活的 YKK 很難調整生產計劃，將產能讓位于突發的急單，同時也使得 YKK 不愿意配合客戶生產一些量小的新產品，以免影響機器運轉和費用的攤薄。3.3、服務：打造極致服務壁壘，內部機制激勵與競爭并存、服務：打造極

101、致服務壁壘，內部機制激勵與競爭并存 銷售導向，激勵與競爭激發銷售開拓市場積極性，市場快速打開。銷售導向，激勵與競爭激發銷售開拓市場積極性，市場快速打開。由于拉鏈技術迭代緩慢，產品同質化程度較高，終端銷售重要性不斷提升。從銷售費用率看，拉鏈公司的銷售費用率高于其他紡織公司。公司較其他拉鏈品牌重要區別之處在于公司更重視銷售環節重要性，使得公司訂單表現優于其他公司。公司銷售人 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -28-深度研究報告深度研究報告 員數量遠高于同行，人海戰術使得搶占市場速度更快，范圍更廣。同時薪資水平隨著近幾年效益增長大幅提升。同時，公司業務招

102、待費額度較同行高，有助于業務的開展，可與客戶建立更加緊密的聯系。制度上，公司實施分公司競爭制度，會將全國各個分公司進行排名，給予排名靠前公司更多獎勵，也會給排名靠后的分公司以警示，同時客戶實施獨一覆蓋制，假若一個分公司已覆蓋某一客戶，則其他分公司不可再搶，這使得各個分公司之間競爭意識大大增強。圖圖 37、拉鏈公司（偉星及潯興）銷售費用率較高、拉鏈公司（偉星及潯興）銷售費用率較高 資料來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 38、偉星股份銷售人員數量遠多于潯興（單位：、偉星股份銷售人員數量遠多于潯興（單位：人）人）圖圖 39、2022 年年偉星股份銷售人員占比高于潯興（單偉星股份銷

103、售人員占比高于潯興（單位：位：%）資料來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 40、2022 年偉星銷售人員平均薪酬高于潯興年偉星銷售人員平均薪酬高于潯興（單位：萬元（單位：萬元/人）人）圖圖 41、偉星人均業務招待費高于潯興（單位：萬、偉星人均業務招待費高于潯興（單位：萬元元/人）人）資料來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%201720182019202020212022偉星股份潯興股份富春染織魯泰A盛泰集團

104、華利集團050010001500201720182019202020212022偉星股份潯興股份051015201720182019202020212022偉星股份潯興股份0510152025201720182019202020212022偉星股份潯興股份00.511.52201720182019202020212022偉星股份潯興股份 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -29-深度研究報告深度研究報告 一站式服務提升客戶采購效率。一站式服務提升客戶采購效率。與其他眾多拉鏈公司不同，偉星自 2006 年已開啟一站式服務模式，公司不僅提供鈕扣及拉鏈，也

105、提供衣架、繩帶、牛仔、五爪、箱包扣等金屬制品等，節省客戶采購成本的同時，也不斷增強自身的用戶粘性。（國內大多拉鏈公司只專注于拉鏈品類，部分開始提供一些其他輔料，但相對布局較少）圖圖 42、偉星股份官網產品系列更加豐富、偉星股份官網產品系列更加豐富 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 協同服務高效滿足客戶需求，快速搶占市場。協同服務高效滿足客戶需求，快速搶占市場。國內很多拉鏈公司的工廠因考慮自身盈利目標，不愿意配合某些訂單的需求，使得這些公司丟失了很多訂單（訂單有益于公司，但可能不利于銷售、工廠或研發某一環節的利益）。但偉星內部協同思想貫穿，組織內部愿意資源共享，銷售、研發設計、工

106、廠端配合緊密，同時智能系統可快速統計整單利潤情況，公司總部也會對利潤進行再分配，鼓勵提升市場份額，因此客戶提出的訴求可被快速解決。協同服務背景下，市場開拓積極度快速提升，效果顯著。國內外建立廣泛營銷網絡。國內外建立廣泛營銷網絡。國內市場，公司以服裝集散地所在的重點省市為中心，設立了近 50 家營銷網點；國際市場，以歐美市場為中心，東南亞地區為重點，構建了輻射全球五十多個國家和地區的國際化營銷和服務體系。完善的營銷網絡和強大的保障體系為全球客戶提供專業、優質的一站式（全程）服務，有效促進公司與市場的良性互動，不斷提升客戶的滿意度。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露

107、和重要聲明 -30-深度研究報告深度研究報告 圖圖 43、公司營銷網點全球布局情況、公司營銷網點全球布局情況 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 生產全球化布局領導者，夯實服務競爭力。生產全球化布局領導者，夯實服務競爭力。輔料工廠臨近成衣工廠，可更快交付產品，快速滿足客戶各類需求，同時加強與客戶溝通，幫助新的輔料產品進行快速營銷，增加訂單成交。國內，公司在浙江及廣東兩地布局工廠，2022 年國內產能占比 85.05%。國外，公司率先在東南亞布局工廠，自 2018 年已在孟加拉建有工廠，海外產能占比持續提升，2022 年海外產能占比為 14.95%，較 2020 年提升 6.22p

108、ct。目前公司越南工廠在建，預計一期將于 2024年 1 月投產。其他品牌向其他品牌向海外轉移供應鏈速度較慢。海外轉移供應鏈速度較慢。由于海外供應鏈不完善，人工管理難度較大，且國內品牌多為非上市公司，資金投入壓力大，因此國內廠商遲遲猶豫未能出去建廠。公司為國內較早在海外建廠的公司，我們認為，偉星有望在紡織業遷移的過程中，了解和快速響應成衣產地需求，更好地服務客戶，搶占更多的市場份額。表表 12、公司、公司全球產能布局全球產能布局 地理位置地理位置 生產基地生產基地 主要產品主要產品 生產介紹生產介紹 中國 浙江臨海 大洋工業園 拉鏈系列 浙江臨海拉鏈生產制造基地，主要生產制造金屬拉鏈、塑鋼拉鏈

109、、尼龍拉鏈、隱形拉鏈等 江南工業園 金屬制品系列 浙江臨海金屬制品生產制造基地，主要生產制造金屬扣等 花園工業園 鈕扣系列 浙江臨海鈕扣生產制造基地，主要生產制造樹脂鈕扣、果實、真貝等自然類紐扣。邵家渡工業園 高檔拉鏈配套織帶、印染工序 目前投建中，截止 2022 年末工程進度 92.56%，主要生產織帶、繩帶等 尤溪工業園 2022年末已建設完畢 頭門港廠區 為內部產品提供電鍍表面處理服務 2022年末已建設完畢 廣東深圳 深圳工業園 拉鏈系列 深圳生產制造基地，主要生產制造金屬拉鏈、塑鋼拉鏈、尼龍拉鏈、隱形拉鏈、金屬制品、樹脂扣等 廣東東莞 東莞工業園 繩帶系列 主要生產織帶、織繩、鞋帶、

110、縫紉線、鈕扣、拉鏈、飾品等服裝輔料 山東濰坊 濰坊中傳 拉鏈系列 2022年末建設進度為 26.70%，預計投產后主要生產制造：拉鏈頭、五金制品、加工拉鏈設備配件及耗材 海外 孟加拉 庫米拉工業園 拉鏈系列 孟加拉庫米拉生產制造基地，主要生產制造金屬拉鏈、塑鋼拉鏈、尼龍拉鏈、隱形拉鏈、金屬制品等(2018年初投產)目前孟加拉工業園三期工程在建 越南 越南工業園 全品類 項目分兩期建設，一期工程預計 2024年 1月份投產，二期工程預計 2026年竣工，主要生產公司全品類產品 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重

111、要聲明 -31-深度研究報告深度研究報告 圖圖 44、國內外產能占比、國內外產能占比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 3.4、核心競爭力總結、核心競爭力總結 總結來看，YKK 整體管理逐漸僵化，內部更新迭代慢，對日新月異的市場反應慢，但由于早期的品牌力積累及技術積累仍在市場上有較強競爭力。偉星狼性十足，內外部結構和制度經過接近十年的調整能較為適應市場，競爭力十足，有望逐漸蠶食國內外拉鏈品牌的市場份額。從客戶開拓成果看，公司早期以快時尚及國內男裝客戶為主，近幾年新增較多國內外運動、大眾及輕奢品牌客戶，客戶結構多元化。表表 13、偉星股份與、偉星股份與 YKK 優劣勢對比總結優劣

112、勢對比總結 偉星股份 優勢 市場端 價格優勢、交期快、服務優勢、時尚新品多（設計實力也源于鈕扣業的積累）公司內部端 市場開拓積極性高、內部部門溝通成本低，目標一致（協同思想較為貫穿）劣勢 產品質量穩定性仍有提升空間；高端拉鏈與 YKK仍有差距；品牌力還需要時間積累，存在認識成本 YKK 優勢 技術壁壘；客戶資源壁壘；品牌知名度壁壘；布局全球的產能 劣勢 內部管理僵化，很多決策時間過長（很多事情需要反饋到日本總部），導致市場反應慢，無法對快速變化的市場反應。（僵化也來源于日本的老齡化）過于相信自己的品牌實力，對銷售部分不看重，銷售開拓和維持市場份額激勵不足 新品研發速度慢，旺季交期慢 資料來源：

113、興業證券經濟與金融研究院整理 91.27%85.05%85.05%8.73%14.95%14.95%0%20%40%60%80%100%202020212022海內海外 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -32-深度研究報告深度研究報告 表表 14、2016 年公司客戶以快時尚及男裝客戶為主年公司客戶以快時尚及男裝客戶為主 國外品牌 ESPRIT Next ONLY H&M ZARA Mango Guess ETAM ELAND GEOX 拉夫 勞倫 CK MaxMara JACK&JONES NIKE 國內品牌 GXG 雅戈爾 勁霸 報喜鳥 利郎

114、七匹狼 玖姿 鄂爾多斯 美特斯邦威 波司登 艾萊依 安踏 探路者 森馬 巴拉巴拉 資料來源：2016 年社會責任報告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 15、2019 年公司較年公司較 2016 年新增客戶情況（運動及輕奢類客戶增多）年新增客戶情況（運動及輕奢類客戶增多）快時尚快時尚 運動運動 大眾大眾 女裝女裝 男裝男裝 中高端服裝中高端服裝 李維斯 始祖鳥 優衣庫 伊芙麗 哥弟 Tommy Hilfiger s.Oliver 阿迪達斯 C&A Under Armour 三星 歐時力 Lacoste鱷魚 American Eagle 斯凱奇 MO&Co.海瀾之家 阿瑪尼 迪卡儂 宜家 Mi

115、chael Kors 韓都衣舍 李寧 DAZZLE MONCLER 資料來源：公司公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 4、未來成長看點：拉鏈成長空間廣闊，織帶培育第二成長、未來成長看點：拉鏈成長空間廣闊，織帶培育第二成長曲線曲線 YKK 銷量水平穩銷量水平穩居居龍頭，龍頭，偉星條裝拉鏈單位收入行業領先。偉星條裝拉鏈單位收入行業領先。2021 年 YKK/偉星/潯興條裝拉鏈銷量分別為102.9/7.7/14.3億條，2021年 YKK拉鏈銷量是偉星的 13倍，仍遙遙領先于偉星，潯興條裝拉鏈銷量高于偉星主要系潯興主打低價格帶產品。2021年 YKK/偉星/潯興條裝拉鏈單位收入分別為 1.8/2.

116、4/0.8元/條，偉星主打中高端時尚拉鏈，且新品推出速度快，因此產品平均單價較高，潯興預計尼龍拉鏈銷售收入占比較高，因此單價較低。圖圖 45、YKK銷量水平遙遙領先（億條）銷量水平遙遙領先（億條）圖圖 46、偉星條裝拉鏈單位收入行業領先（元、偉星條裝拉鏈單位收入行業領先（元/條）條）資料來源：公司公告，ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 注：假設一條拉鏈平均長度為 60cm 0204060801001202016A2017A2018A2019A2020A2021A偉星股份潯興股份YKK0.000.501.001.502.002.50201

117、6A2017A2018A2019A2020A2021A偉星股份潯興股份YKK 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -33-深度研究報告深度研究報告 偉星收入偉星收入/毛利率對比毛利率對比 YKK 仍有較大成長空間。仍有較大成長空間。從同行業收入對比來看，2021年 YKK/偉星/潯興拉鏈收入分別為 180.9/18.4/16.6 億元，偉星已超過潯興股份成為中國第一拉鏈龍頭，與YKK對比看，偉星收入仍有10倍成長空間。2016-2021年偉星/潯興/YKK 營業收入復合增速分別為+8.4%/+7.8%/-0.01%，公司營業收入復合增速行業領先。偉星主

118、打中高端時尚拉鏈產品，毛利率水平較高，2019-2021 年條裝拉鏈毛利率平均水平為 36.1%；YKK 擁有一定品牌溢價，同時通過規?；a也實現了較高的毛利率水平，2019年毛利率預計為41.5%，2020年受疫情影響毛利率略有下滑，2021 年毛利率恢復至 39.0%；潯興產品單價較低，因此毛利率水平低于偉星及 YKK。從毛利率水平看，未來隨著規?；椭悄芑教嵘?，偉星毛利率仍有提升空間。從拓展方式來看，客戶端，公司仍有較多的運動、快時尚、輕奢、戶外等客戶可進行開拓，目前已開拓客戶中，例如 NIKE、阿迪達斯及優衣庫等仍有較大份額空間可提升。品類端，公司早前多專注于上衣拉鏈，隨著銷售能

119、力提升及產能端擴張支持，有望逐步向褲鏈、箱包、家紡及防水防火拉鏈等拓展。圖圖 47、2021 年年 YKK 發斯寧收入約為偉星拉鏈收入發斯寧收入約為偉星拉鏈收入的的 10 倍（單位：億元）倍（單位：億元）圖圖 48、偉星條裝拉鏈毛利率水平行業領先、偉星條裝拉鏈毛利率水平行業領先 資料來源：公司公告，ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 注：此處均為各公司拉鏈業務收入 資料來源：公司公告，ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 注：假設一條拉鏈平均長度為 60cm；YKK 未直接公布發斯寧部毛利率，此處 YKK 發斯寧毛利率由“發斯寧事業部銷售利潤率+公司整體費用率”估算得 除拉鏈外，目前

120、公司也逐漸確立以織帶業務為核心的第二成長曲線。除拉鏈外，目前公司也逐漸確立以織帶業務為核心的第二成長曲線?？棊且愿鞣N紗線為原料制成的狹幅狀織物或管狀織物。與拉鏈類似，織帶應用領域廣泛，廣泛應用于軍工、電工、航空、海運、汽車、服裝、鞋帽、箱包、工藝品、寵物用品、家紡、運動健身各種織帶、提花帶、花邊帶、針織帶、腰帶等產品中，廣泛的應用領域蘊含著較有規模的市場，未來偉星有望通過已有客戶資源開拓業務，將織帶拓展成為第二成長曲線。0501001502002502016A2017A2018A2019A2020A2021A偉星股份潯興股份YKK0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.

121、0%35.0%40.0%45.0%2016A2017A2018A2019A2020A2021A偉星股份潯興股份YKK 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -34-深度研究報告深度研究報告 表表 16、織帶應用領域、織帶應用領域 應用領域應用領域 具體類別具體類別 箱包類 箱包、手袋、行李帶 服裝鞋材類 服裝配飾：手表織帶、手腕帶、腰帶、內衣松緊帶、鞋帶等服飾裝飾輔料 體育健身行業：運動包、健身器材、兒童牽引繩 安全類 戶外用品：登山野營防護安全帶、登山背包帶、帳篷、個人防護用品 軍工安保行業：軍警消防、降落傘安全帶 工業汽車：汽車安全帶、工業吊裝 其它

122、特殊類織帶 工藝品行業：相機/MP3/MP4/U 盤掛帶、證件掛牌吊帶、鑰匙扣織帶等 寵物用品行業：寵物牽引帶、寵物項圈、寵物背帶 資料來源：百度百科，興業證券經濟與金融研究院整理 5、盈利預測與估值盈利預測與估值 1、收入拆分核心假設、收入拆分核心假設 1）拉鏈業務）拉鏈業務 公司每年通過技改及購買新機器等方式可增加一定產能滿足新增訂單需求。同時，定增募投項目落地后，預計于 2023 年下半年越南新廠房建成，2024 年上半年越南新產能投放。預計 2023-2025 年公司拉鏈產能分別為 9.0/11.5/12.5 億米，根據以往產能利用率及產銷率進行假設，預計公司銷量分別為 5.0/5.7

123、/6.6 億米，單價方面，由于通脹及產品升級等原因，預計 2023-2025 年拉鏈單價每年增長3%/3%/3%，預計 2023-2025 年公司拉鏈營業收入分別為 21.7/25.5/30.3 億元，同比增長 8.4%/17.5%/18.7%。2）鈕扣鈕扣業務業務 目前公司鈕扣業務較為成熟，已為行業龍頭，且鈕扣行業對時尚要求度高，較為分散，因此預計未來鈕扣業務增速較為穩定，預計 2023-2025 年產能每年增長 10億粒，產能分別為 120/130/140 億粒，根據以往產能利用率及產銷率進行假設，預計公司銷量分別為 89.1/96.5/104.0 億粒，單價方面，預計 2023-2025

124、 年鈕扣單價每年增長 3.0%/3.0%/3.0%，預計 2023-2025 年公司鈕扣營業收入分別為15.8/17.7/19.6億元，同比增長 7.8%/11.6%/10.9%。3）其他服裝輔料）其他服裝輔料+其他收入其他收入 公司 2021 年新增設立控股子公司廣東偉星豐利織帶有限公司，加快發展織帶相關業務，完善“一站式”服務。目前公司織帶業務基數較低，增長較快，預計2023/2024/2025 年營業收入分別為 1.8/2.2/2.7 億元，同比增長 20%/20%/20%。毛利率：毛利率：2023-2025 年預計隨著自動化升級及客戶結構優化等原因，拉鏈毛利率分 別 同 比 增 長0.

125、40pct/0.40pct/0.20pct，鈕 扣 毛 利 率 分 別 同 比 增 長0.40pct/0.40pct/0.20pct，綜合影響下，預計公司 2023-2025 年毛利率分別為39.6%/40.0%/40.1%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -35-深度研究報告深度研究報告 表表 17、公司分業務收入拆分、公司分業務收入拆分 資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 2、盈利預測、盈利預測 綜合以上，訂單端，公司競爭力凸顯，新產品引導市場潮流，交期快，服務優勢明顯，開拓市場積極性強，有望搶占更多的市場份額，隨著“大

126、客戶”戰略不斷深化，產品和客戶結構將不斷改善，有利于提升公司的盈利水平。此外，織帶業務有望在未來成為第二成長曲線，助力公司保持較好增速。產能端，公司國內外提前布局新產能，匹配規模增長，越南產地投產后有望進一步提升服務水平，獲取客戶信賴。我們預計 2023-2025 年公司將實現營業收入 39.41/45.42/52.56 億元，同比增長 8.6%/15.2%/15.7%，實現歸母凈利潤 5.46/6.40/7.41 億元，同比增長11.6%/17.2%/15.9%，維持“買入”評級。6、風險提示風險提示 1、疫情影響訂單和產能、疫情影響訂單和產能 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱

127、讀正文之后的信息披露和重要聲明 -36-深度研究報告深度研究報告 目前新冠疫情仍在全球各地時涌時現，假若疫情大規模爆發，可能會再次影響全球經濟和人群出行，對終端消費產生影響，進而影響公司的訂單穩定性。此外，目前公司在國內外均有布局產能，疫情有可能會影響產能運行或新產能建設，從而對產量造成影響。2、客戶去庫存不及預期、客戶去庫存不及預期 經歷全球三年疫情及通脹后，國內外下游客戶尤其服裝客戶具有高庫存的問題，目前處于庫存消化期，假若下游客戶去庫存持續不及預期，將影響公司訂單增長。3、國際貿易風險、國際貿易風險 目前全球地緣政治摩擦興起，以美國為首的部分國家不時對中國制造和中國貿易提出挑釁，可能將影

128、響公司正常訂單的生產及銷售。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -37-深度研究報告深度研究報告 附表附表 gscwbb|公司財務報表資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1919 2488 3565 4767 營業收入營業收入 3628 3941 4542 5256 貨幣資金 821 1312 2231 3242 營業成本 2213 2379 2726 3147 交易性金融資產 0

129、 0 0 0 稅金及附加 33 36 41 48 應收票據及應收賬款 381 414 477 552 銷售費用 313 340 391 453 預付款項 18 20 23 26 管理費用 378 384 432 505 存貨 563 606 694 801 研發費用 151 164 190 219 其他 135 137 141 145 財務費用-22 9 18 23 非流動資產非流動資產 2855 2687 2498 2298 其他收益 27 27 23 27 長期股權投資 82 82 82 82 投資收益 10 10 10 10 固定資產 1679 1714 1602 1418 公允價值變動

130、收益 0 0 0 0 在建工程 495 247 124 62 信用減值損失 3 3 3 3 無形資產 375 430 485 539 資產減值損失-14 -14 -14 -14 商譽 0 0 0 0 資產處置收益-1 -1 -1 -1 長期待攤費用 20 11 2 -7 營業利潤營業利潤 588 655 767 887 其他 203 203 203 203 營業外收入 2 2 2 2 資產總計資產總計 4773 5175 6063 7065 營業外支出 10 10 10 10 流動負債流動負債 1496 1523 1579 1647 利潤總額利潤總額 580 647 759 879 短期借款

131、650 650 650 650 所得稅 93 104 121 141 應付票據及應付賬款 359 386 443 511 凈利潤 487 544 637 739 其他 487 487 487 487 少數股東損益-2 -2 -2 -3 非流動負債非流動負債 345 540 734 929 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 489 546 640 741 長期借款 199 394 589 783 EPS(元元)0.47 0.53 0.62 0.71 其他 146 146 146 146 負債合計負債合計 1841 2062 2313 2576 主要財務比率主要財務比率 股本 1037 1037

132、1037 1037 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 資本公積 582 582 582 582 成長性成長性 未分配利潤 964 1099 1683 2359 營業收入增長率 8.1%8.6%15.2%15.7%少數股東權益 37 35 33 30 營業利潤增長率 11.5%11.5%17.0%15.7%股東權益合計股東權益合計 2932 3113 3750 4489 歸母凈利潤增長率 9.0%11.6%17.2%15.9%負債及權益合計負債及權益合計 4773 5175 6063 7065 盈利能力盈利能力 毛利率 39.0%39.6%40.0%40.1%現金流

133、量表現金流量表 單位:百萬元 歸母凈利率 13.5%13.8%14.1%14.1%會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE 16.9%17.7%17.2%16.6%歸母凈利潤 489 546 640 741 償債能力償債能力 折舊和攤銷 215 236 258 269 資產負債率 38.6%39.8%38.1%36.5%資產減值準備 11 3 5 6 流動比率 1.28 1.63 2.26 2.89 資產處置損失 1 1 1 1 速動比率 0.91 1.24 1.82 2.41 公允價值變動損失-0 -0 -0 -0 營運能力營運能力 財務費用-20 9 18 2

134、3 資產周轉率 0.82 0.79 0.81 0.80 投資損失-10 -10 -10 -10 應收帳款周轉率 8.50 9.39 9.66 9.67 少數股東損益-2 -2 -2 -3 存貨周轉率 3.97 4.06 4.19 4.20 營運資金的變動 14 -46 -98 -119 每股資料每股資料(元元)經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 795 736 811 908 每股收益 0.47 0.53 0.62 0.71 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-732 -68 -68 -68 每股經營現金 0.77 0.71 0.78 0.88 融資活動產生現金流量融資活動產生現金

135、流量 62 -177 176 172 每股凈資產 2.79 2.97 3.58 4.30 現金凈變動 188 491 919 1011 估值比率估值比率(倍倍)現金的期初余額 623 821 1312 2231 PE 20.5 18.4 15.7 13.5 現金的期末余額 811 1312 2231 3242 PB 3.5 3.3 2.7 2.2 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -38-深度研究報告深度研究報告 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告

136、清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持 相對同期相關證券市

137、場代表性指數漲幅在5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律

138、聲明 興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的

139、投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不

140、保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門

141、以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品

142、，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層 郵編：200135 郵箱： 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元 郵編：100020 郵箱： 地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓 郵編：518035 郵箱：