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1、請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1硅寶科技硅寶科技(300019)基礎化工基礎化工 Table_Date發布時間：發布時間：2023-08-03 Table_Invest增持增持 上次評級：增持 股票數據 2023/08/02 6 個月目標價（元）-收盤價（元）16.49 12 個月股價區間（元）14.8025.00 總市值（百萬元）6,448.66 總股本（百萬股）391 A 股（百萬股）391 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）1 Table_PicQuote歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M

2、 絕對收益-3%-2%-23%相對收益-7%0%-20%Table_Report相關報告 硅寶科技（300019）：一季度盈利能力同比提升，負極產線持續推進-20230424 Table_Author 證券分析師：濮陽證券分析師：濮陽 執業證書編號：S0550522070002 15316658048 Table_Title證券研究報告/公司深度報告 有機硅膠龍頭，布局新能源有機硅膠龍頭，布局新能源賽道賽道未來可期未來可期-硅寶科技深度報告硅寶科技深度報告 報告摘要：報告摘要：Table_Summary公司簡介：公司簡介：公司是一家主要從事有機硅密封膠等新材料研發、生產、銷售的國家高新技術企業

3、，是中國首批創業板上市公司、中國新材料行業第一家創業板上市公司。公司已建成 18 萬噸/年高端有機硅材料生產能力，是亞洲最大的高端有機硅密封膠材料生產基地，在建工程完成后，公司產能將超過 26 萬噸。行業：行業：有機硅膠是膠粘劑中的重要品種。2020 年有機硅膠占膠粘劑銷售量比例為 15%，銷售額占比為 19%，均占據第二膠種的位置。從中國有機硅的下游應用領域分布格局來看，電子、電力新能源及建筑對有機硅的需求量最大，根據 2022 年數據，比重分別為 21%、17%及 16%。有機硅膠主要分建筑膠及工業膠：1）建筑膠：在傳統建筑領域，膠粘劑的應用包括建筑幕墻、門窗等裝飾密封和中空玻璃加工三個方

4、面。建筑幕墻、中空玻璃及裝配式建筑需求穩定增長將為建筑膠帶來空間。裝配式建筑預計 2025 年市場空間達 159 億元。2）工業膠：新能源方面，光伏裝機 1GW 用膠在 1300-1500 噸左右，由此測算 2025 年國內及全球光伏膠市場將分別達到 43.2 億、118.8 億元。汽車方面，有機硅膠在傳統乘用汽車膠中占比為 23%，25 年汽車行業有機硅用膠量有望達到 57.12 億元。電子膠方面，有機硅膠在中國電子膠粘劑市場占比最大，未來空間潛力巨大。公司：公司：1）建筑膠龍頭，22 年受有機硅原材料和產品價格下行的影響，建筑膠實現營收 16.73 億元，同比下降 5.53%。2)工業膠表

5、現亮眼，2022 年工業膠實現營收 6.56 億元，同比增長 31%；其中光伏膠表現亮眼，實現營收 2.44 億元，同比增長 103.82%。公司收購拓利科技后以拓利科技為切入口，在電子電器方面增加了產品種類及客戶導入。2022 年公司電子電器行業用膠實現銷售收入 2.73 億元，同比增長 28.68%。3)硅基負極材料空間廣闊。2023 年新建 1000 噸/年動力電池用硅碳負極生產線建設完成，有利于公司開展動力電池用硅碳負極材料產品檢測及認證，為 24-25年公司 5 萬噸/年鋰電池用硅碳負極材料及專用粘合劑項目順利實施奠定基礎。維持公司“增持”評級維持公司“增持”評級，考慮原材料下降帶來

6、的成本與產品價格變化，考慮原材料下降帶來的成本與產品價格變化，調整盈利預測調整盈利預測。預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別達到 3.15、3.92、4.87 億元，同比增長 26%、24%、24%，對應估值 20、16、13 倍。風險提示：風險提示：項目投產不及預期；估值及盈利預測不達預期。項目投產不及預期；估值及盈利預測不達預期。Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 2,556 2,694 2,709 3,362 4,250(+/-)%67.74%5.43%0.54%24.11%2

7、6.42%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 268 250 315 392 487(+/-)%33.00%-6.48%26.02%24.31%24.25%每股收益（元）每股收益（元）0.70 0.64 0.81 1.00 1.25 市盈率市盈率 28.70 24.56 20.44 16.44 13.23 市凈率市凈率 3.79 2.76 2.70 2.50 2.28 凈資產收益率凈資產收益率(%)14.68%11.76%13.23%15.19%17.19%股息收益率股息收益率(%)1.82%1.82%2.43%3.03%3.64%總股本總股本(百萬股百萬股)391 391 391 391 39

8、1-40%-30%-20%-10%0%10%20%2022/8 2022/11 2023/22023/5硅寶科技滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.公司簡介：有機硅密封膠龍頭企業公司簡介：有機硅密封膠龍頭企業.4 2.行業：建筑膠需求穩定，工業膠需求高增行業：建筑膠需求穩定，工業膠需求高增.7 2.1.有機硅膠：膠粘劑中的重要品種.7 2.2.建筑膠：需求穩定.10 2.3.工業膠：新能源行業用膠需求空間巨大.13 2.3.1.光伏膠.13 2.3.2.汽車膠.15 2.3.3.電子膠.17 2.4

9、.行業：競爭格局較為集中，成本下行盈利能力有望改善.17 3.公司：建筑膠龍頭，積極布局新能源賽道公司：建筑膠龍頭，積極布局新能源賽道.20 3.1.有機硅膠：建筑膠龍頭，工業膠接過大旗.20 3.2.硅烷偶聯劑：聚焦 EVA 膜，技改進行中.25 3.3.硅基負極材料：新賽道布局未來可期.25 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.29 4.1.盈利預測.29 4.2.投資建議.30 5.風險提示風險提示.30 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司：公司 LOGO.4 圖圖 2：公司發展歷程：公司發展歷程.4 圖圖 3：公司股權分布圖：公司股權分布圖.5 圖圖 4：公司旗下品牌：公司旗下品牌

10、 LOGO.6 圖圖 5：公司各業務占比：公司各業務占比.6 圖圖 6：公司營收變化：公司營收變化.7 圖圖 7：公司歸母凈利潤變化：公司歸母凈利潤變化.7 圖圖 8：公司期間費用率變化：公司期間費用率變化.7 圖圖 9：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售量，：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售量，2020）.8 圖圖 10：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售額，：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售額，2020）.8 圖圖 11：有機硅膠產業上下游：有機硅膠產業上下游.9 圖圖 12：中國有機硅產量：中國有機硅產量.9 圖圖 13：中國有機硅產品占比（：中國有機硅產品占比（2022 年）年）.9 圖圖 14：有機硅下

11、游應用領域分布（：有機硅下游應用領域分布（2022 年）年）.10 圖圖 15：我國建筑密封膠產值：我國建筑密封膠產值.10 圖圖 16：2020 年建筑密封膠在建筑領域應用占比年建筑密封膠在建筑領域應用占比.11 圖圖 17：2020 年建筑密封膠在傳統建筑領域占比年建筑密封膠在傳統建筑領域占比.11 圖圖 18：國內建筑業總產值：國內建筑業總產值.11 圖圖 19：國內建筑幕墻行業產：國內建筑幕墻行業產值變化值變化.11 圖圖 20：中空玻璃產量變化：中空玻璃產量變化.12 圖圖 21：有機硅膠在光伏產品中的應用：有機硅膠在光伏產品中的應用.14 圖圖 22：中國累計裝機量：中國累計裝機量

12、.14 圖圖 23：中國新增光伏裝機量：中國新增光伏裝機量.14 圖圖 24：膠粘劑在汽車中的應：膠粘劑在汽車中的應用用.15 圖圖 25：汽車膠粘劑中各品類比例（：汽車膠粘劑中各品類比例（2016）.16 圖圖 26：硅寶科技有機硅占原材料成本比重：硅寶科技有機硅占原材料成本比重.19 1XvW0UVVmWxU8O9R6MoMpPpNnOeRnNxPfQrRmQaQmNmPMYpNsRwMqMoQ 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 27：硅寶科技有機硅聚合物采購平均價格（元：硅寶科技有機硅聚合物采購平均價格（元/kg

13、）.19 圖圖 28：有機硅：有機硅 DMC 價格價格.20 圖圖 29：建筑膠營收、增幅及毛利率變化：建筑膠營收、增幅及毛利率變化.21 圖圖 30：電子商務發展：電子商務發展.22 圖圖 31：工業膠營收變化：工業膠營收變化.22 圖圖 32：公司各產品毛利率對比：公司各產品毛利率對比.22 圖圖 33：公司光伏膠營收：公司光伏膠營收變化變化.23 圖圖 34：拓利科技營收及歸母凈利潤變化：拓利科技營收及歸母凈利潤變化.24 圖圖 35：公司電子膠營收變化：公司電子膠營收變化.24 圖圖 36：公司密封膠產能（噸）及產能利用率：公司密封膠產能（噸）及產能利用率.24 圖圖 37：主：主要負

14、極材料分類要負極材料分類.26 圖圖 38：中國鋰電負極材料出貨量（萬噸）：中國鋰電負極材料出貨量（萬噸）.26 圖圖 39：2022 年負極材料市場占比（分材料）年負極材料市場占比（分材料）.26 圖圖 40：硅基負極材料出貨量變化（萬噸）：硅基負極材料出貨量變化（萬噸）.27 圖圖 41：硅基負極材料滲透率變化：硅基負極材料滲透率變化.27 圖圖 42：4680 電池示意圖電池示意圖.28 表表 1：公司產品分類：公司產品分類.5 表表 2：膠粘劑分類：膠粘劑分類.8 表表 3：部分?。ㄊ?、自治區）裝配式建筑相：部分?。ㄊ?、自治區）裝配式建筑相關政策關政策.12 表表 4：裝配式建筑密封膠

15、用量預測：裝配式建筑密封膠用量預測.13 表表 5：全球及國內光伏膠用量預測：全球及國內光伏膠用量預測.15 表表 6：膠粘劑在新能車電池中的應用：膠粘劑在新能車電池中的應用.16 表表 7：汽車有機硅膠用量及市場規模預測：汽車有機硅膠用量及市場規模預測.17 表表 8：有機硅膠：有機硅膠國內外相關公司國內外相關公司.18 表表 9：國內有機硅膠廠商產能情況：國內有機硅膠廠商產能情況.19 表表 10：國內有機硅單體廠商產能情況：國內有機硅單體廠商產能情況.20 表表 11：拓利科技相關客戶資源：拓利科技相關客戶資源.23 表表 12：10 萬噸萬噸/年高年高端密封膠智能制造項目端密封膠智能制

16、造項目.25 表表 13：公司目前研發項目：公司目前研發項目.25 表表 14：硅基負極材料與石墨負極材料對比：硅基負極材料與石墨負極材料對比.27 表表 15：硅基負極國內相關公司產能布局：硅基負極國內相關公司產能布局.28 表表 16：公司各產品營收及毛利：公司各產品營收及毛利.29 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 1.公司簡介：公司簡介：有機硅密封膠龍頭企業有機硅密封膠龍頭企業 公司是一家主要從事有機硅密封膠等新材料研發、生產、銷售的國家高新技術企業，公司是一家主要從事有機硅密封膠等新材料研發、生產、銷售的國家高新技

17、術企業，是中國首批創業板上市公司、中國新材料行業第一家創業板上市公司。是中國首批創業板上市公司、中國新材料行業第一家創業板上市公司。公司在技術、品牌、規模、平臺、人才、業績等方面均處于行業領先地位，是中國有機硅密封材料行業龍頭企業。圖圖 1：公司：公司 LOGO 數據來源：公司官網，東北證券 公司是亞洲最大的高端有機硅密封膠材料生產基地。公司是亞洲最大的高端有機硅密封膠材料生產基地。公司深耕有機硅行業 24 年，旗下擁有 9 家全資子公司、7 個分公司、在全國建成 6 大生產基地、擁有 5 家高新技術企業，是亞洲最大的有機硅密封膠生產企業。公司擁有行業首個國家企業技術中心、國家實驗室認可（CN

18、AS）的檢驗中心、首批國家裝配式建筑產業基地，建立了國際一流的研發體系和國際先進的生產工藝，成功解決多項“卡脖子”技術難題，減少高端產品對國外進口品牌的依賴。公司已建成 18 萬噸/年高端有機硅材料生產能力，在建工程完成后，公司產能將超過 26 萬噸。圖圖 2：公司發展歷程：公司發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 公司主要從事有機硅密封膠等新材料的研發、生產及銷售，所屬行業為有機硅行業，公司主要從事有機硅密封膠等新材料的研發、生產及銷售，所屬行業為有機硅行業，主要產品包括有機硅密封膠、硅烷偶聯劑。主要產品包括有機硅密封膠、硅烷偶聯劑。公司產品應用領域廣泛，主要應用于建筑幕墻、中空玻璃、節能

19、門窗、裝配式建筑、光伏新能源、動力電池、電子電器、電力、汽車制造、機場道橋、軌道交通、5G 通訊等領域，整體周期性特征不明顯。，整體周期性特征不明顯。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 表表 1：公司產品分類公司產品分類 產品名稱產品名稱 產品用途產品用途 示意圖示意圖 有機硅有機硅密封膠密封膠 建筑類用膠建筑類用膠 主要用于建筑領域的幕墻、門窗、內裝（瓷磚、裝飾材料、墻體、地板、天花板等)、中空玻璃及裝配式建筑等領域。工業類用膠工業類用膠 1、汽車制造:在汽車及其他運輸工具制造方面的應用，主要指現場成型密封墊圈和汽車發動機、

20、風擋玻璃、門窗框架、反光鏡、排氣管、車燈、儀表、集裝箱、車箱及其他易受水淋設備的粘接密封；2、電子電器:有機硅密封膠由于具有優異的絕緣保溫性能，熱膨脹系數較低；3、光伏新能源:由于有機硅密封膠的耐紫外線老化、耐高低溫老化能力，大量用于光伏組件的密封；4、手機通信:公司生產的壓敏膠主要用于手機及相關通信設備；5、其他工業制造方面的應用:有機硅密封膠廣泛用于該領域的包裝、粘接、浸漬和涂覆等。硅烷偶聯劑硅烷偶聯劑 主要包括氨基類、酰氧基類、烷氧基類和環氧基類硅烷偶聯劑，具有“工業味精”的美稱，是制造各種高性能材料和新材料的關鍵原材料之一。在塑料、橡膠、膠粘劑、涂料、纖維、皮革、紙張、金屬材料、冶金鑄

21、造及建筑等領域得到廣泛應用。數據來源：公司定增說明書，東北證券 公司股權結構較為分散，無控股股東及實控人。公司股權結構較為分散，無控股股東及實控人。公司最大股東為四川省國資委全資子公司四川發展引領資本管理有限公司，持股比例 14.31%；公司董事長王有治先生、郭弟民先生、郭斌女士 2017 年簽署協議為一致行動人，合計持有公司股份 18.81%。圖圖 3：公司股權分布圖：公司股權分布圖 數據來源：公司年報，WIND，東北證券 公司公司品牌眾多，品牌眾多，品牌力較強。品牌力較強。公司旗下擁有硅寶、TALY、好巴適、正基、海特曼、硅瑞特等品牌，“硅寶”是國家工商總局認定的“中國馳名商標”。經過 2

22、4 年的發展，公司深受市場、客戶、行業、政府的廣泛認可。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 4：公司旗下品牌：公司旗下品牌 LOGO 數據來源：公開資料整理，東北證券 建筑膠、工業膠及硅烷偶聯劑為公司主營產品。建筑膠、工業膠及硅烷偶聯劑為公司主營產品。建筑膠是公司營收占比最高的產品，除 22 年以外收入占比均超過 69%；22 年由于工業膠增幅較快及建筑膠下游市場景氣度降低，建筑膠營收占比減少至 62%。硅烷偶聯劑則保持相對平穩的營收占比。圖圖 5：公司各業務占比：公司各業務占比 數據來源：公司各年度年報，WIND，東北

23、證券 公司營收持續增長，公司營收持續增長，22 年歸母凈利潤有所降低。年歸母凈利潤有所降低。22 年營收達 26.94 億元，同比增長5%；17 年以來公司營收持續增長，17-22 年復合增長率 30%；受原材料漲價影響，22 年歸母凈利潤達 2.5 億元，同比減少 6%，但 17-22 年復合增長率仍高于營收達37%。23Q1 受原材料大幅降價影響，公司營收下滑 21%至 5.31 億元，但歸母凈利潤增長 29%達 0.55 億元。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 6：公司營收變化公司營收變化 圖圖 7：公司歸母凈利

24、潤變化公司歸母凈利潤變化 數據來源：公司各年度年報及 2023 一季報，WIND,東北證券 數據來源：公司各年度年報及 2023 一季報，WIND,東北證券 公司費用管控能力不斷增強。公司費用管控能力不斷增強。公司財務費用率一直保持較低水平，研發費用相對穩定。而管理費用率及銷售費用率自 2017 年以來呈不斷降低的趨勢。2022 年銷售、管理費用率分別為 3.07%、2.33%，較 2017 年降低 5.22pct/6.16pct。圖圖 8：公司：公司期間期間費用率變化費用率變化 數據來源：WIND，東北證券 2.行業：行業：建筑膠需求穩定，工業膠需求高增建筑膠需求穩定，工業膠需求高增 2.1

25、.有機硅膠：膠粘劑中的重要品種 膠膠粘粘劑種類眾多。劑種類眾多。膠粘劑又稱粘接劑或膠合劑，是一種靠界面作用將同種或兩種以上同質或異質的制件連接在一起，固化后具有足夠強度的有機或無機的、天然或合成的一類物質。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 表表 2：膠粘劑膠粘劑分類分類 分類方式分類方式 類別類別 按主劑的化學按主劑的化學成分成分 有機硅有機硅膠粘劑膠粘劑 聚氨酯膠粘劑 環氧樹脂膠粘劑 丙烯酸類膠粘劑 合成橡膠類膠粘劑 原材料來源原材料來源 天然材料：動物膠、植物膠 合成材料：合成樹脂、合成橡膠、復合型 化學成分和固化學成分

26、和固化方式化方式 溶劑型膠粘劑 水基型膠粘劑 熱熔型膠粘劑 反應性膠粘劑 按用途來劃分按用途來劃分 結構（工程）膠粘劑：應用于受力結構件的粘接，能承受較大動負荷靜負荷，并能長期使用的膠粘劑 非結構（普通）膠粘劑：用于日常應用場景 特種膠粘劑：耐高低溫、導熱、導電、導磁等 數據來源：公開資料整理，東北證券 膠粘劑市場蓬勃發展，前景廣闊。膠粘劑市場蓬勃發展，前景廣闊。膠粘劑助推各個新興領域實現輕量化、高粘接、提質增效，全球及中國市場均快速增長。根據中國膠粘劑和膠粘帶工業協會的統計，2020 年我國膠粘劑的總產量達到 709.0 萬噸，銷售額首次突破千億元大關，達到1006.4 億元人民幣，分別比

27、2019 年增長 4.41%和 3.58%。有機硅膠粘劑是指由聚有機硅氧烷（硅橡膠和硅樹脂）為主要粘料制成的膠粘劑的有機硅膠粘劑是指由聚有機硅氧烷（硅橡膠和硅樹脂）為主要粘料制成的膠粘劑的總稱?？偡Q。有機硅膠作為一種新型環境友好型高分子材料，具有耐高低溫、電氣絕緣、耐紫外線、耐候、耐水、阻燃、耐腐蝕、生理惰性、生物相容等優異性能。有機硅膠是有機硅膠是膠粘膠粘劑中的重要品種。劑中的重要品種。根據中國膠粘劑和膠粘帶工業協會的統計，2020年有機硅膠占膠粘劑銷售量比例為 15%，銷售額占比為 19%，均占據第二膠種的位置。在有機硅膠領域，近年來中國新能源、消費電子、汽車制造、新基建等產業不斷發展，可

28、以預計，隨著技術提升、產品成本的進一步下降、環保要求的不斷趨嚴，未來有機硅膠行業將有巨大的成長空間，有機硅膠有望持續替代其他產品。圖圖 9：有機硅膠占膠粘劑比例（按：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售銷售量量，2020）圖圖 10：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售額：有機硅膠占膠粘劑比例（按銷售額，2020）數據來源：中國膠粘劑和膠粘帶工業協會，東北證券 數據來源：中國膠粘劑和膠粘帶工業協會，東北證券 國內有機硅膠產業鏈較為完備國內有機硅膠產業鏈較為完備。有機硅膠行業產業鏈上游主要為金屬硅、氯甲烷、催化劑等原材料，具體包括硅礦石、金屬硅、有機硅等；中游為有機硅膠行業，主 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

29、必閱讀正文后的聲明及說明 9/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 要包括液體膠、室溫膠、高溫膠；下游廣泛應用于建筑、電子電器、能源電力、醫療衛生、紡織、日用品、交通運輸等領域。當前我國的有機硅膠上下游產業重心均在國內，能夠實現全產業鏈的自給自足。圖圖 11：有機硅膠產業上下游：有機硅膠產業上下游 數據來源：硅寶科技招股說明書，東北證券 有機硅行業中有機硅膠占比達有機硅行業中有機硅膠占比達 66%，是目前我國有機硅的主要下游應用領域。，是目前我國有機硅的主要下游應用領域。我國有機硅產量不斷提升，2022 年我國有機硅產量為 192.4 萬噸，同比增長 18.3%，2019-2022 復合增

30、速 18%。細分產品中，室溫膠占整體市場最多，達 37%；其次為高溫膠，占比為 29%；硅油乳液、液體膠、硅樹脂及其他產品占比分別為 28%、4%、2%。圖圖 12：中國有機硅產量：中國有機硅產量 圖圖 13：中國有機硅產品占比：中國有機硅產品占比（2022 年）年）數據來源：ACM，SAGSI 硅產業研究，遠翔新材 招股意向書 數據來源：ACMI，SAGSI 硅產業研究 從有機硅的下游應用領域分布格局來看，有機硅的主要應用領域為建筑行業、電子從有機硅的下游應用領域分布格局來看，有機硅的主要應用領域為建筑行業、電子行業、電力新能源行業。行業、電力新能源行業。其中電子、電力新能源及建筑對有機硅的

31、需求量最大，根據 2022 年數據，比重分別為 21%、17%及 16%。受下游房地產景氣度影響，建筑行業需求量有所降低。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 14：有機硅下游應用領域分布：有機硅下游應用領域分布（2022 年）年）數據來源：ACMI，SAGSI 硅產業研究 2.2.建筑膠：需求穩定 傳統建筑和裝配式建筑均對建筑密封膠傳統建筑和裝配式建筑均對建筑密封膠有較高的需求。有較高的需求。2020 年，在建筑膠粘劑市場中，傳統建筑和裝配式建筑的需求分別各占 39%和 24%。細分市場看，傳統建筑中建筑幕墻應用占比最

32、高，為 48%。根據中國建筑金屬結構協會鋁門窗幕墻分會數據顯示，2015-2019 年中國建筑密封膠產值呈現穩定增長趨勢，2019 年中國建筑密封膠約為 99.33 億元，較 2018 年增長 2.1%。圖圖 15：我國建筑密封膠產值：我國建筑密封膠產值 數據來源：安徽邁斯特招股說明書，中國建筑金屬結構協會鋁門窗幕墻分會 在傳統建筑領域，膠粘劑的應用包括建筑幕墻、門窗等裝飾密封和中空玻璃加工三在傳統建筑領域，膠粘劑的應用包括建筑幕墻、門窗等裝飾密封和中空玻璃加工三個方面。個方面。在幕墻和門窗中，膠粘劑（通常稱作密封膠）主要用于承受接縫位移以達到氣密、水密等目的；在中空玻璃中，膠粘劑用于多層玻璃

33、間隔處的密封。由于有機硅密封膠在擁有良好的耐候性、拉伸強度大、抗振性、適應溫度廣等特點，因此被廣泛用于建筑領域的密封中。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 16：2020 年建筑密封膠在建筑領域應用占比年建筑密封膠在建筑領域應用占比 圖圖 17：2020 年建筑密封膠在傳統建筑領域占比年建筑密封膠在傳統建筑領域占比 數據來源：中國膠粘劑，東北證券 數據來源：中國膠粘劑，東北證券 我國建筑業及建筑幕墻均處于穩步發展狀態。我國建筑業及建筑幕墻均處于穩步發展狀態。我國建筑幕墻從 20 世紀 80 年代開始發展，到 21 世紀

34、初，我國已發展成為幕墻行業世界第一生產大國和使用大國。2022年，我國建筑業總產值達到 31.20 萬億元，2011 年至 2022 年間，年均復合增長率達到 9.4%。2016 年至 2020 年間，建筑幕墻行業產值規模以 9.57%的年均復合增速增長，2020 年，我國建筑幕墻行業產值達到了 4,900 億元。根據中國建筑裝飾協會幕墻工程分會的預測，2021 年我國建筑幕墻行業的產值有望達到 5,200 億元，在行業規模較大的情況下仍保持穩健增長的態勢。建筑幕墻總產值的穩步增長也將帶動有機硅密封膠市場需求增長。圖圖 18：國內建筑業總產值國內建筑業總產值 圖圖 19：國內建筑幕墻行業產值變

35、化國內建筑幕墻行業產值變化 數據來源：iFinD，東北證券 數據來源：恒尚節能招股說明書，中國建筑裝飾協會幕墻工程分會 中空玻璃市場需求穩步增長。中空玻璃市場需求穩步增長。中空玻璃因其優異的隔熱（保溫）、隔音性能、能夠顯著降低建設能耗等優點正得到越來越廣泛的應用。據國家統計局數據顯示，截至2021 年我國中空玻璃產量為 1.59 億平方米，同比增長 9.18%，22 年受疫情及房地產影響稍有下降。中空玻璃市場需求穩步增長將帶動中空玻璃用有機硅密封膠需求同步提升。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 20：中空玻璃產量變化

36、中空玻璃產量變化 數據來源：iFinD，東北證券 此外，在國家政策的指導和鼓勵下，裝配式建筑逐漸推廣。此外，在國家政策的指導和鼓勵下，裝配式建筑逐漸推廣。根據住房和城鄉建設部印發的“十三五”裝配式建筑行動方案，到 2020 年全國裝配式建筑占新建建筑的比例達到 15%以上，到 2025 年達到 30%以上。其中，部分?。ㄊ?、自治區）要求裝配式建筑占新建建筑的比例超過 30%，裝配式建筑行業發展有望超預期。表表 3：部分：部分?。ㄊ?、自治區）?。ㄊ?、自治區）裝配式建筑相關政策裝配式建筑相關政策 ?。ㄊ?、自治區）?。ㄊ?、自治區）裝配式建筑相關政策裝配式建筑相關政策 北京北京 北京市民用建筑節能降碳

37、工作方案暨“十四五”時期民用建筑綠色發展規劃明確：到 2025 年，新建裝配式建筑占新建建筑比例達到 55%；推廣超低能耗建筑，到 2025 年，全市累計推廣超低能耗建筑規模力爭達到 500 萬平方米。上海上海 印發上海市裝配式建筑“十四五”規劃明確：通過政府引導和市場調節，到 2025 年，完善適應上海特點的裝配式建筑制度體系、技術體系、生產體系、建造體系和監管體系，使裝配式建筑成為上海地區的主要建設方式。河北河北 發布住房和城鄉建設“十四五”規劃強調：到“十四五”末，城鎮新建綠色建筑占當年新建建筑比例達到 100%，新建裝配式建筑占當年新建建筑比例達到 30%。遼寧遼寧 印發遼寧省新型城市

38、基礎設施建設實施方案明確：到 2025年底，全省裝配式建筑占新建建筑面積比例達到 30%。吉林吉林 印發吉林省綠色建筑創建實施方案明確：2022 年，當年城鎮新建建筑中綠色建筑面積占比達到 70%，到 2025 年，當年城鎮新建建筑中綠色建筑面積占比達到 80%。山東山東 人民政府印發山東半島城市群發展規劃明確：到 2025 年，累計新增綠色建筑面積 5 億平方米以上，新開工裝配式建筑占新建建筑比例達到 40%以上。江蘇江蘇 印發建筑業十四五發展規劃明確：十四五期間，新開工裝配式建筑占同期新開工建筑面積比達 50%，成品化住房占新建住宅 70%，裝配化裝修占成品住房 30%。福建福建 印發加快

39、推動新型建筑工業化發展實施意見明確：到 2025年，全省實現裝配式建筑占新建建筑的建筑面積比例達到 35%以上。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 江西江西 “十四五”住房城鄉建設發展規劃明確：到 2025 年，裝配式建筑新開工面積占新建建筑總面積的比例達到 40%。四川四川 印發“十四五”建筑業發展規劃明確：到 2025 年，全省新開工裝配式建筑占新建建筑 40%海南海南 發布綠色建筑、裝配式建筑十四五規劃 2021-2025明確：到2025 年末，裝配式建筑占新建建筑比例大于 80%廣東廣東 廣東省建筑業“十四五”發展規

40、劃明確：到 2025 年，珠三角地區城市裝配式建筑占新建建筑面積比例達到 35%以上 數據來源：裝配式建筑網，各省人民政府網站，東北證券 受地產不景氣影響，我們預測 25 年新建建筑面積緩慢恢復至 21 年水平。由于各地強推裝配式建筑政策，要求普遍高于 30%的裝配率，因此我們假設 2025 年裝配式建筑占比為 35%。假設建筑膠單價為 1.5 萬元/噸（硅寶科技 22 年建筑膠均價 1.5 萬元/噸），根據硅寶科技特定對象發行股票并在創業板上市之募集說明書，每平方米用膠需求為 1kg，測算出 2025 年裝配式建筑用膠規模達 159 億元。表表 4：裝配式建筑密封膠用量預測：裝配式建筑密封膠

41、用量預測 2021 2025E 新建建筑面積（萬平）302040.82 302040.82 裝配式比例 24.50%35%裝配式建筑面積（萬平）74000 105714.29 每平方用膠量(kg)1 1 用膠量(萬噸）74 106 單價（萬元/噸）1.5 市場規模（億元）159 數據來源：硅寶科技特定對象發行股票并在創業板上市之募集說明書，住建部，硅寶科技年報，東北證券 2.3.工業膠：新能源行業用膠需求空間巨大 2.3.1.光伏膠 光伏組件對有機硅密封膠產品品質要求高。光伏組件對有機硅密封膠產品品質要求高。光伏組件分為非聚光平板太陽能電池組件、聚光光伏發電組件和電池組件，電池組件包括晶體硅電

42、池和薄膜電池，有機硅膠粘劑在光伏組件中的應用在粘接、密封、灌封過程中。層壓后的太陽能電池片與鋁合金邊框的粘接與密封，接線盒與背材的粘接，接線盒的灌封及薄膜電池與金屬背軌的結構粘接，是有機硅膠粘劑在太陽能電池中四個重要的使用部位。光伏組件的使用壽命通常要求在 25 年以上，且主要應用在戶外，應適應高溫高濕、高低溫、強紫外線、臭氧、風雨等自然條件，所以光伏組件對有機硅密封膠產品的品質要求很高，一般選用耐候性較好、絕緣性好，生產效率高的有機硅酮膠。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 21：有機硅膠在光伏產品中的應用有機硅膠在

43、光伏產品中的應用 數據來源：硅寶科技微信公眾號，東北證券 全球及我國光伏新增裝機增速迅猛。全球及我國光伏新增裝機增速迅猛。國際能源署光伏組織 IEA-PVPS 在日前發布的2023 年全球光伏市場快照報告 估計，2022 年全球安裝的光伏系統裝機容量達到240GW。2022 年全國新增光伏并網裝機容量 87.41GW，累計光伏并網裝機容量達到 392.6GW，新增和累計裝機容量均為全球第一。以中國為主的全球光伏市場飛速發展，將帶動光伏膠需求同步提升。圖圖 22：中國累計裝機量中國累計裝機量 圖圖 23：中國新增光伏裝機量中國新增光伏裝機量 數據來源：iFinD，東北證券 數據來源：iFinD，

44、東北證券 2025 年國內及全球光伏膠市場將分別達到年國內及全球光伏膠市場將分別達到 43.2 億、億、118.8 億元。億元。我們做出如下假設：我們做出如下假設：1）根據中國光伏行業協會名譽理事長在“光伏行業 2022 年發展回顧與 2023 年形勢展望研討會”中預計，2023 年我國光伏新增裝機保守預測為 95GW，樂觀預測為 120GW；全球光伏新增裝機保守預測為 280GW，樂觀預測為 330GW。我們保守估計預測 23 年全球新增 280GW，2025 年達 330GW；國內 2023 年裝機量 95GW，2025 年達 120GW。2）據 硅寶科技:2021 年 10 月 26 日

45、-28 日投資者關系活動記錄表，光伏裝機 1GW用膠在 1200-1500 噸左右，我們假設 2023 年每 GW 用膠 1350 噸。目前 N 型電池雙面電池的特征將對電子器件的密封、防護、連接提出了更高的要求，組件單位用膠量將因此提升，光伏膠市場將迎來更廣闊的空間，我們取 2025 年單位用膠量達 1500 噸。硅寶科技 2022 年工業膠均價 2.7 萬元/噸，考慮原材料價格下降帶來的影響，取光伏膠 2023 與 2025 年均價分別為 2.2/2.4 萬元/噸。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 我們得到：2023

46、年全球光伏膠市場達 83.16 億元，2025 年達 118.8 億元，復合增長率 12.6%；而國內市場 2023 年光伏膠市場空間為 28.22 億元，2025 年有望達到 43.2億元，復合增長率 15.3%。表表 5：全球及國內全球及國內光伏膠用量預測光伏膠用量預測 全球-2023 全球-2025 國內-2023 國內-2025 新增裝機量（GW）280 330 95 120 每 GW 用膠量（萬噸）0.135 0.15 0.135 0.15 用膠量（萬噸）37.8 49.5 12.8 18 光伏膠價格（萬元/噸）2.2 2.4 2.2 2.4 光伏膠市場空間（億元）83.16 118

47、.8 28.22 43.2 數據來源：CPIA，硅寶科技:2021 年 10 月 26 日-28 日投資者關系活動記錄表，硅寶科技年報，東北證券 2.3.2.汽車膠 膠粘劑是汽車生產中不可或缺的原材料。膠粘劑是汽車生產中不可或缺的原材料。在汽車制造中，良好的粘接技術的使用可以提高駕乘的舒適性，降低噪音、減震、輕量化、降低能耗、簡化工藝，提高產品質量，因此，膠粘劑在車輛設計、制造中起到了不可替代的作用。隨著汽車制造技術的不斷提高，汽車膠粘劑涉及汽車整個制造過程所需的五大類膠種，大小品種 40種以上。根據功能來分，膠粘劑在汽車中的應用主要分為整車制造用膠、汽車零部件配套用膠及維修用膠，包括汽車焊裝

48、、涂裝、總裝發動機、底盤零部件和制造工藝用到的膠種。圖圖 24：膠粘劑在汽車中的應用膠粘劑在汽車中的應用 數據來源：回天新材官方公眾號，東北證券 根據 汽車行業用膠市場現狀及應用前景展望，聚氨酯膠和有機硅膠為傳統乘用汽聚氨酯膠和有機硅膠為傳統乘用汽車膠中占比最高的兩種膠，占比分別達車膠中占比最高的兩種膠，占比分別達 32%、23%（2016 年數據）年數據）。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 25：汽車汽車膠粘劑中各品類比例膠粘劑中各品類比例（2016）數據來源：汽車行業用膠市場現狀及應用前景展望，東北證券 新能源汽

49、車動力電池及模組、電芯應用對密封膠要求較高。新能源汽車動力電池及模組、電芯應用對密封膠要求較高。新能源電動汽車因核心部件組成及設計要求，使得許多部件都需要嚴格的熱管理以避免部件的損壞；尤其是導熱材料，在新能源核心部件，如：電池、電機、電控等產生了很多新的需求。有機硅膠粘劑具有優異的散熱性能、耐高溫性能、良好的浸潤性、固化后硬度低，是目前新能源車應用最好的一種膠粘劑，同時具有良好的性能。表表 6：膠粘劑在新能車電池中的應用膠粘劑在新能車電池中的應用 用膠領域用膠領域 作用及特點作用及特點 結構膠結構膠 起到將電芯與 pack 殼體可靠連接、固定的作用，代替原來模組結構的機械連接，兼顧一定的導熱作

50、用。主要使用聚氨酯結構膠，有機硅膠，丙烯酸結構膠、耐高溫熱熔膠。導熱膠導熱膠 主要用于完成電芯與電芯之間，以及電芯與液冷管之間的熱傳導，膠的具體使用形式包括墊片、灌封、填充等，在粘接強度、經濟成本上占優的聚氨酯導熱結構膠成為主流導熱用膠選擇；有機硅膠為導熱灌封膠的主流選擇。正負極膠正負極膠 動力電池內部粘結制作為分散劑或增稠劑，能夠改善電被組分的均勻性；粘接活性物質、導電劑和集流體，維持電極結構究整性。聚偏氟乙烯(PVDF)是鋰電池中應用最為廣泛的粘結劑，既可用于正極也可以用于負極。負極膠主要有 SBR 和 PAA。數據來源：公開資料整理，東北證券 對于汽車行業有機硅膠市場規模我們做出如下假設

51、：1）根據 汽車膠粘劑密封膠及其應用技術的發展 文中數據，轎車每車用膠約 20kg，根據集泰股份2022 年向特定對象發行 A 股股票募集資金使用可行性分析報告，新能源汽車相比于傳統汽車的用量將提升 200%-300%，我們假設新能源汽車用膠量有望達到傳統汽車的 2.5 倍。此外，由前文我們得知汽車膠中約 23%為有機硅膠，我們假設目前每車 1/4 的用膠量為有機硅膠。2）假設 2023-2025 年中國汽車產量逐步上升，每年增長率為 3%，而新能源汽車滲透率同時逐步攀升，2023-2025 滲透率分別為 30%、35%、40%。以此測算國內汽車行業有機硅膠用量將從 2022 年的 18.9

52、萬噸增長至 2025 年的23.8 萬噸，復合增長率 8%，2025 年汽車用有機硅膠市場規模年汽車用有機硅膠市場規模有望達到有望達到 57.12 億億 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 元元。目前國內新能車滲透率的不斷提升，以及對整車氣密性、環保健康標準等要求越來越高導致單位膠粘劑用量將增加，新能車的用膠量將會獲得更大的提升。表表 7：汽車汽車有機硅有機硅膠用量膠用量及市場規模及市場規模預測預測 2022 2023E 2024E 2025E 中國汽車產量（萬輛）2718.0 2799.5 2883.5 2970.0 傳統

53、汽車產量（萬輛）2012.2 1959.6 1874.3 1782.0 傳統汽車單車用膠量（千克）20.0 20.0 20.0 20.0 傳統汽車有機硅膠單車用膠量（千克）5.0 5.0 5.0 5.0 傳統汽車有機硅膠需求量（萬噸）10.1 9.8 9.4 8.9 新能源汽車滲透率 26%30%35%40%新能源汽車產量（萬輛）705.8 839.9 1009.2 1188.0 新能源汽車單車用膠量（千克）50.0 50.0 50.0 50.0 新能源汽車有機硅膠單車用膠量（千克）12.5 12.5 12.5 12.5 新能源汽車有機硅膠需求量（萬噸）8.8 10.5 12.6 14.9 汽

54、車有機硅膠需求量（萬噸）18.9 20.3 22.0 23.8 單噸有機硅膠價格（萬元/噸）2.2 2.3 2.4 汽車用有機硅膠市場規模（億元）44.66 50.6 57.12 數據來源：iFinD，汽車膠粘劑密封膠及其應用技術的發展，集泰股份2022 年向特定對象發行 A 股股票募集資金使用可行性分析報告，東北證券 2.3.3.電子膠 電子膠是用在電子元器件或者電器灌封的一種材料，這種材料在沒有灌封前屬于液體狀態，可以滲透電器組件的縫隙或者角落里。固化后具有一定的黏性，附著力強，可以緊緊的把電器元器件包裹起來，這樣可以達到防水、防潮、密封的效果。據新思界產業研究中心發布的 2017-202

55、2年中國電子膠行業市場需求與投資咨詢報告顯示，2016 年中國電子膠水市場規模已經達到了 91.7 億元，同比增長 12.1%；而到2019 年，中國電子膠市場規模已超過 100 億元。電子膠用量在整個膠粘劑中占比較小，但因其具有高附加值的特性而受到業內高度電子膠用量在整個膠粘劑中占比較小，但因其具有高附加值的特性而受到業內高度關注。關注。目前電子產品越來越趨向于小型化、輕量化和高性能化，對電子膠粘劑的要求也越來越多。為應對這些要求，市場中的電子膠粘劑種類越來越豐富，高質量產品的開發投入也逐年加大。有機硅膠在中國電子膠粘劑市場占比最大，且未來空間潛力巨大。有機硅膠在中國電子膠粘劑市場占比最大，

56、且未來空間潛力巨大。電子膠水產品類型很多，主要包括 EVA 熱熔膠、有機硅膠、環氧膠、UV 膠、PUR 膠、LOCA 膠、厭氧膠等，其中有機硅橡膠占比最大。含有機硅樹脂的導電膠產品相比于環氧樹脂和丙烯酸樹脂有耐熱性好、耐候性好、耐 UV 等特點，可用于 LED、大功率 LED、顯示器、太陽能電池等各種電子元件的組裝和粘結，其未來的發展方向為降本增效，包括減少銀含量，使用其他導電填料等。2.4.行業：競爭格局較為集中，成本下行盈利能力有望改善 我國有機硅膠市場競爭格局較為激烈。我國有機硅膠市場競爭格局較為激烈。低端膠粘劑產品的生產設備和加工工藝比較簡單，進入壁壘較低，大量低劣產品充斥低端市場。但

57、對于技術、質量及性能要求高的中高端膠粘劑尤其是各類工程膠粘劑產品而言，存在技術和研發投入較大、品牌及銷售網絡建設難度大、資質認證復雜等壁壘。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 目前高端有機硅膠目前高端有機硅膠仍依賴進口產品。仍依賴進口產品。我國已成為有機硅膠生產和消費大國，但國內企業的產品多為 107 膠、110 生膠、混煉膠等初級深加工產品，高端下游制品仍存在牌號少、檔次不高等問題。隨著有機硅膠市場需求的快速增長，我國高端有機硅膠產品大量依賴進口。中高端膠粘劑進入壁壘較高。對于汽車、電子、軌道交通等應用要求較高的領域，產品

58、質量突破困難，客戶認證和導入期較長，進入門檻高企，產品附加值也較高。海外巨頭占據主導地位，漢高、陶氏杜邦、富樂、3M 等跨國企業是所在細分領域的領導者，外資企業在規模、產品和服務方面具備優勢，產品結構較國內企業更全面，其產品主要集中在市場和技術含量較高的高性能膠粘劑。表表 8：有機硅膠國內外相關公司有機硅膠國內外相關公司 公司公司 簡介簡介 漢高漢高 德國漢高公司創立于 1876 年，作為全球膠粘劑龍頭企業，其產品在膠粘劑市場占有率全球第一，漢高的工程膠粘劑、密封劑和表面處理方面的系列產品涵蓋了銀膏、厭氧膠、環氧膠、硅膠、瞬干膠、UV 膠、PU 膠、IS 聚合物、清洗劑等八個大的系列，廣泛應用

59、于電子工業、工業生產、汽車、船舶、鐵路等行業制造以及設備維修等各個領域。富樂富樂 富樂公司創建于 1887 年，是全球最大的專業生產銷售粘合劑、密封膠、涂料、油漆以及其它特殊化工品的跨國公司之一。2015 年，富樂并購中國工程膠粘劑行業龍頭企業北京天山。膠粘劑產品主要包括厭氧膠、RTV 佳橡膠、瞬干膠、單組分聚氨酯膠、改性增強型氯丁膠類產品等七個大類共計百余種產品，應用于汽車制造和維修、電子電器等領域的密封、粘接、固定、灌封、包封、拱形覆膜、底部填充、導電、導熱、LCD 封裝等。陶氏杜邦陶氏杜邦 2015 年，陶氏化學和杜邦美國合并成立陶氏杜邦，成為全球僅次于巴斯夫的第二大化工企業。陶氏杜邦成

60、立后，由陶氏化學和康寧公司控股的合資公司道康寧被納入旗下子公司“材料科技”部門，道康寧是全球有機硅技術的領導者，主要產品有機硅膠粘劑和密封膠廣泛應用于汽車制造，航空航天，太陽能，建筑，電子通信及成像設備的制造等行業。西卡西卡 西卡(Sika)創建于 1910 年，是一家在全球各地生產經營專業化學材料產品的跨國公司，在瑞士證券交易所掛牌上市。西卡活躍于建筑和工業兩大業務領域，生產的密封、粘接、消聲、結構加固和保護材料在全球市場上居領先地位。硅寶科技硅寶科技 硅寶科技成立于 1998 年，立足于有機硅行業，主營業務包括有機硅密封膠、硅烷偶聯劑等，廣泛應用于建筑幕墻、中空玻璃、節能門窗、裝配式建筑、

61、電力環保、電子電器、汽車制造、機場道橋、軌道交通、新能源等眾多領域。集泰股份集泰股份 集泰股份成立于 2006 年，致力于開發密封膠和涂料，主要產品包括有機硅密封膠、水性密封膠、其他密封膠、電子膠、瀝青漆和水性涂料等，產品廣泛運用于建筑工程、家庭裝修、集裝箱制造、鋼結構制造、石油化工裝備、船舶游艇裝備、LED 驅動電源、新能源汽車、電子電氣以及電力變壓器等領域?；靥煨虏幕靥煨虏?回天新材創建于 1997 年，主營業務產品涵蓋高性能有機硅膠、聚氨酯膠、厭氧膠、環氧樹脂膠等工程膠粘劑及太陽能電池背膜，廣泛應用在光優新能源、汽車制造及維修、通信電子、家電、LED、軌道交通、工程機械、軟包裝高端建筑等

62、諸多領域。數據來源：各公司年報、官網，WIND，東北證券 目前有機硅膠產商各家都在產能擴張以搶占市場份額。目前有機硅膠產商各家都在產能擴張以搶占市場份額。其中，硅寶科技產能處于行業領先地位，規劃項目投產后有機硅膠產能將達 20.6 萬噸。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 表表 9：國內有機硅膠廠商產能情況：國內有機硅膠廠商產能情況 當前產能當前產能（萬噸）（萬噸）在建在建產能產能（萬噸）（萬噸）具體項目具體項目 硅寶科技硅寶科技 17.6 3 剩余 10 萬噸項目的 3 萬噸有機硅膠。集泰股份集泰股份 6.86+5.1 7

63、.2 有機硅密封膠 8.86 萬噸產能，1.5 萬噸雙組份硅橡膠，2.88 萬噸光伏膠；在建 3 萬噸有機硅密封膠及 2 萬噸新能源密封膠。杭州之江杭州之江 20 公司官網數據，各種膠體合計產能 20 萬噸?；靥煨虏幕靥煨虏?12.82 6.93 廣州回天通信電子新材料擴建項目預計于 2023 年 7 月建成投產；湖北回天年產約 3 萬噸光伏單組分有機硅密封膠產線已于2023 年 3 月投產。數據來源：各公司公告，杭州之江官網，東北證券 成本方面，成本方面，有機硅膠的主要原材料為硅橡膠等有機硅膠的主要原材料為硅橡膠等。107 及 110 膠分別為室溫膠及高溫膠的主要原材料。根據硅寶科技年報，有

64、機硅聚合物采購成本均占總原材料成本50%以上。因 2021 年 9 月能耗雙控對有機硅原料金屬硅影響，四川、云南等地金屬硅大幅減產，有機硅單體價格受金屬硅價格急劇上漲而大幅上漲。有機硅膠企業盈利能力收到影響，以硅寶科技為例，2021H1 有機硅聚合物平均采購單價為 29.08 元/kg，較 2020H1 上升 105%，2022 年以來采購成本不斷降低。2021 年下半年有機硅 DMC價格最高達 6.33 萬元/噸，22 年上半年仍在高位，截止 2023 年 8 月有機硅 DMC 價格出現較大幅度下跌。圖圖 26：硅寶科技有機硅占原材料成本比重硅寶科技有機硅占原材料成本比重 圖圖 27：硅寶科

65、技有機硅聚合物采購平均價格硅寶科技有機硅聚合物采購平均價格（元（元/kg）數據來源：硅寶科技年報，東北證券 數據來源：硅寶科技年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 28：有機硅：有機硅 DMC 價格價格 數據來源：iFinD，東北證券 2022 年有機硅單體產能大幅提高。年有機硅單體產能大幅提高。有機硅單體產能而言，據中國膠粘劑和膠粘帶工業協會統計，截止 2022 年底，中國有機硅甲基單體產能已達到 500 萬噸，有機硅單體產能增幅超 34%，約占全球有機硅甲基單體產能的 67%。各大公司不斷擴充產能，中

66、國有機硅各大公司不斷擴充產能，中國有機硅單體產能單體產能有望不斷提升有望不斷提升，有機硅膠原材料成本，有機硅膠原材料成本將保持在合理的區間將保持在合理的區間。2022 年國內有機硅單體新增產能陸續投放，供應充足，有機硅單體價格高開低走，下半年維持低位。據合盛硅材公告，合盛硅材 2022 年有機硅主要產品單位售價 20,321.49 元/噸，較 2021 年 27,141.07 元/噸下降，下降 25.13%。根據我們不完全統計，2023 年全年有機硅單體產能投放將在 72 萬噸以上；據中國氟硅有機材料工業協會統計，預計“十四五”末，中國境內有機硅單體產能將達到750 萬噸/年，占全球有機硅甲基

67、單體產能的 75%以上。在上游原材料新產能投產預期下，預計未來原材料會供應充足，107 膠、110 膠價格將會維持在合理區間，帶動有機硅膠行業各上市公司盈利能力修復。表表 10：國內有機硅單體廠商產能情況：國內有機硅單體廠商產能情況 2023 擬投產擬投產 具體項目具體項目 云能硅材云能硅材 20 2022 年二期開工建設 興發興發 20 項目一期 20 萬噸/年有機硅新材料及配套裝置計劃2023 年三季度建成投產；項目二期 20 萬噸/年有機硅新材料及配套裝置將根據項目一期實施情況擇機推進。藍星星火藍星星火 20 截止 2023 年 1 月施工進度完成 50%，預計 2023 年完成所有土建

68、工程和設備安裝。內蒙古恒星內蒙古恒星 12 恒星科技年報披露工程進度 96%，尚未完全達產 總計總計 72 數據來源：各公司公告，曲靖市政府網站，CAFSI，東北證券 3.公司：公司：建筑膠龍頭，積極布局新能源賽道建筑膠龍頭，積極布局新能源賽道 3.1.有機硅膠：建筑膠龍頭，工業膠接過大旗 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 公司建筑用膠主要應用場景分為建筑幕墻、中空玻璃、節能門窗、裝配式建筑及家公司建筑用膠主要應用場景分為建筑幕墻、中空玻璃、節能門窗、裝配式建筑及家裝。裝。公司深度拓展大客戶、培育優質經銷商、拓展新渠道，市

69、場占有率繼續提升，穩居行業龍頭地位。2022 年公司繼續加大優質百強房地產企業品牌入圍工作，新入圍力高、金茂、陽光 100 等房地產品牌庫；優化與國內大型幕墻公司如江河、方大、遠大，國內大型玻璃加工企業如南玻、臺玻、信義、耀皮、旗濱等的合作。報告期內，公司連續五年蟬聯中國房地產供應商競爭力 10 強建筑膠榜單第一，2022 中國房地產配套供應商上市公司投資潛力 5 強、建筑膠十大首選品牌等榮譽。公司建筑膠采用經銷為主、直銷為輔的銷售模式，受地產暴雷的影響較小。公司建筑膠采用經銷為主、直銷為輔的銷售模式，受地產暴雷的影響較小。建筑幕墻基本上以直銷為主；門窗方面與大的門窗公司采用直銷模式，小的采用

70、經銷；家裝是小經銷商。建筑膠方面公司通過技術交流、前期設計等提前開展工作，通過服務提升客戶粘性。2022 年年受有機硅原材料和產品價格下行的影響，公司建筑類用膠產品實現銷售收入受有機硅原材料和產品價格下行的影響，公司建筑類用膠產品實現銷售收入 16.73 億元，同比下降億元，同比下降 5.53%。受房地產行業開工、竣工面積同比下降的影響，公司幕墻膠產品銷售不及預期。隨著裝飾裝修行業提檔升級以及城市更新計劃的實施，公司在中空玻璃、節能門窗、裝飾裝修領域用膠銷售繼續保持增長。圖圖 29：建筑膠營收、增幅及毛利率變化建筑膠營收、增幅及毛利率變化 數據來源：iFinD，公司年報，東北證券 裝配式建筑有

71、望為公司帶來新的增量。裝配式建筑有望為公司帶來新的增量。近年來，國家大力倡導綠色建筑，基于住建部發布的“十三五”裝配式建筑行動方案政策利好的影響，裝配式建筑行業進入快速發展時期。公司是國家住房和城鄉建設部認定的首批“國家裝配式建筑產業基地”。公司裝配式建筑用膠用于武漢火神山和雷神山醫院、湖北省最大的裝配式建筑沌口六村項目、鄭州市最大的裝配式建筑文華苑人才公寓項目，得到施工單位的一致好評。2020、2021 年公司裝配式建筑銷售同比分別增長 43.69%、148.79%。新品類不斷拓展，電商業務穩步發展。新品類不斷拓展，電商業務穩步發展。通過不斷豐富家用密封膠產品，推出全屋美容美縫系列新品。在天

72、貓、京東旗艦店等線上業務銷量持續增長的基礎上，開通京東自營、抖音平臺等新店鋪，實現銷售渠道全覆蓋。電子商務方面，2020、2021 增速較快，2022 年增速放緩，銷售額達 1229 萬元，同比增長 8.15%，呈持續增長的態勢。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 30：電子商務發展電子商務發展 數據來源：公司年報，東北證券 近幾年來公司工業膠表現亮眼。近幾年來公司工業膠表現亮眼。工業領域是公司產品增長最快的領域，2022 年工業膠實現營收 6.56 億元，同比增長 31%。2017-2022 年公司工業膠營收年復合增

73、長率67%；工業膠占比從 7%上升至 24.4%，工業膠增速高于建筑膠及公司平均增速。盈利能力方面，公司工業膠表現較好。工業膠以直銷為主，主要開發大客戶和優質客戶以快速提升工業膠市場份額。公司工業膠盈利空間大于建筑膠，2021 年前均保持在 30%以上。圖圖 31：工業膠營收變化工業膠營收變化 圖圖 32：公司各產品毛利公司各產品毛利率率對比對比 數據來源：公司各年年報，東北證券 數據來源：公司各年年報，東北證券 公司為光伏產業提供光伏組件用密封膠、公司為光伏產業提供光伏組件用密封膠、BIPV 用膠、光伏逆變器灌封膠、光伏膠用膠、光伏逆變器灌封膠、光伏膠膜助劑等產品。膜助劑等產品。公司光伏組件

74、用密封膠已成功應用于隆基、中環、正泰、尚德、海泰等光伏頭部企業，公司連續兩年上榜“中國光伏百強品牌”，與隆基、正泰等多家光伏頭部企業開展深度合作，并出口印度、土耳其等國。公司光伏膠保持較高速度增長。公司光伏膠保持較高速度增長。公司 2020 年產品全面進入太陽能光伏組件、BIPV等多個領域，疊加 2021 年募投項目 2 萬噸/年光伏用膠逐步投產，2021 年、2022 年光伏膠銷量增速較快，2021 年同比增長 284.11%；2022 年營收 2.44 億元，同比增長 103.82%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度

75、圖圖 33：公司公司光伏膠營收變化光伏膠營收變化 數據來源：公司各年年報，東北證券 2020 年年 4 月月 20 日，公司以現金方式收購拓利科技日，公司以現金方式收購拓利科技 100.00%股權。股權。拓利科技主要生產有機硅橡膠、紫外光固化材料、環氧樹脂材料三大類，此次收購提升了公司在有機硅橡膠行業的競爭優勢，豐富并完善公司產業布局，提升公司盈利能力。拓利科技具有豐富的客戶資源。拓利科技具有豐富的客戶資源。拓利科技產品已在 5G 通訊、電力輸變、電子電器、新能源、交通、汽車制造等領域應用，成功服務于中興、比亞迪、國家電網、南方電網、美的、格力等眾多知名企業，同時進入華為物資備案庫。表表 11

76、：拓利科技相關客戶資源拓利科技相關客戶資源 用膠領域用膠領域 客戶資源客戶資源 電子電器電子電器 美的、格力等長期供應商 電力領域電力領域 與國家電網保持良好合作，產品大規模用于國家特高壓和超高壓電網建設，是特高壓工廠化復合絕緣子涂料的主要供應商 新能源汽車新能源汽車控制系統控制系統 比亞迪的供應商 5G 通訊用通訊用膠和壓敏膠膠和壓敏膠領域領域 成功應用于手機終端設備，已成為中興供應商，近年來保持快速增長；進入華為物資備案庫 數據來源：公司公告 關于擬與全資子公司共同簽署投資協議收購成都拓利科技股份有限公司 100%股權的公告，東北證券 收購后拓利科技營收實現快速增長。收購后拓利科技營收實現

77、快速增長。2021 年拓利科技成功入選國家專精特新“小巨人”企業，有機硅壓敏膠和導熱灌封膠銷售增長明顯，業績穩步提升。2022 年受疫情影響，汽車膠及消費電子用膠量降低導致拓利科技實現營收 2.2 億元，同比微增1%；歸母凈利潤則下降 12%至 1589.9 萬元。以拓利科技以拓利科技為切入口，公司在電子電器方面增加了產品種類及客戶導入。為切入口，公司在電子電器方面增加了產品種類及客戶導入。公司逐步豐富導熱、灌封、粘接和防護系列產品線，在高端電子產品中進口替代優勢明顯。公司電子導熱膠系列產品已被中興通訊、天馬微電子、大疆無人機等高端客戶批量采用；公司為新能源動力電池組裝用膠提供整體解決方案，已

78、經成功服務于寧德時代、比亞迪、ATL、多氟多、飛毛腿等知名企業。2022 年公司電子電器行業用膠實現銷售收入 2.73 億元，同比增長 28.68%。2023 年，公司將繼續推動眉山拓利 2 萬噸/年功能高分子材料基地及研發中心項目全面投產。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 34：拓利科技營拓利科技營收及歸母凈利潤變化收及歸母凈利潤變化 圖圖 35：公司電子膠營收變化公司電子膠營收變化 數據來源：公司各年年報，東北證券 數據來源：公司各年年報，東北證券 同時，公司在電力防腐、特高壓輸變電、電網改造等多個領域全面發展，

79、并持續拓同時，公司在電力防腐、特高壓輸變電、電網改造等多個領域全面發展，并持續拓展新業務。展新業務。公司防腐材料及解決方案廣泛應用于電力防腐、工程防腐，并在畜牧、橋梁等領域持續發力，公司在鞏固五大電力、中石化等業務合作基礎上實現與中石油的合作突破。在汽車行業，公司為汽車車燈、汽車電子、風擋玻璃等關鍵部位提供有機硅密封膠、聚氨酯密封膠、反應型聚氨酯熱熔膠等系列產品，為宇通、金龍等頭部客車制造商，法雷奧、海拉、星宇、華域視覺等國內外知名車燈企業提供產品和服務，產品成功出口俄羅斯、泰國等國家。公司不斷擴充產能以滿足市場需求。公司不斷擴充產能以滿足市場需求。前次募投項目“五萬噸/年有機硅密封材料生產基

80、地項目”于 2016 年建設并于 2018 年達產，導致 18 年產能利用率降低。隨后通過產能爬坡及產能消化，公司產能利用率不斷上升，2021 及 2022 年產能利用率均超過 100%，公司產能陷入瓶頸。圖圖 36：公司密封膠產能公司密封膠產能（噸）（噸）及產能利用率及產能利用率 數據來源：公司各年年報，東北證券 20 年定增募投項目啟動，年定增募投項目啟動，21 年后逐步投產。年后逐步投產。2021 年 3 月 15 日，公司完成向特定對象發行股票上市，籌集資金 8.39 億元，其中 5.2 億元擬用于“10 萬噸/年高端密封膠智能制造項目”建設。募投項目于 2020 年啟動建設，2021

81、 年 6 月底，2 萬噸/年高端建筑幕墻用硅酮耐候密封膠和 2 萬噸/年太陽能用硅酮密封膠已順利投產；2022 年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 3萬噸已經順利建設完成；目前公司正在積極推進募投項目剩下的3萬噸產能建設。項目全部投產后，公司有機硅密封膠總體產能將超過 20 萬噸/年。表表 12：10 萬噸萬噸/年高端密封膠智能制造項目年高端密封膠智能制造項目 設計產能設計產能（萬噸）（萬噸）完成時間完成時間 建筑幕墻用硅酮耐候密封膠建筑幕墻用硅酮耐候密封膠 2 2021 太陽能用硅酮密封膠太陽能用硅酮密封膠 2 202

82、1 改性硅酮密封膠改性硅酮密封膠 1.5 2022-2023 電子器件用導熱灌封膠電子器件用導熱灌封膠 2 2022-2023 建筑幕墻用雙組分硅酮結構密封膠建筑幕墻用雙組分硅酮結構密封膠 A 2 2022-2023 建筑幕墻用雙組分硅酮結構密封膠建筑幕墻用雙組分硅酮結構密封膠 B 0.5 2022-2023 數據來源：硅寶科技特定對象發行股票并在創業板上市之募集說明書，東北證券 公司是國家技術創新示范企業，每年保持研發費用投入占營業收入公司是國家技術創新示范企業，每年保持研發費用投入占營業收入 4%以上，建立以上，建立了國際一流的研發體系。了國際一流的研發體系。公司堅持以市場需求為導向，自主

83、研發出系列高性能有機硅密封膠產品，形成具有自主知識產權的核心技術，減少高端產品對國外進口品牌的依賴，促進了國內產品結構調整。公司目前有多個產品在小試及中試階段，用于提高公司產品性能及市場競爭力。表表 13：公司目前研發項目：公司目前研發項目 項目名稱項目名稱 具體用途具體用途 研發階段研發階段 項目性質項目性質 項目目的項目目的 光伏組件用高性能有光伏組件用高性能有機硅密封膠的研制機硅密封膠的研制 開發新一代用于光伏組件邊框的高性能有機硅密封膠產品 中試階段 新產品開發 提高公司產品市場競爭力 高強度單組份高強度單組份聚氨酯聚氨酯密封膠的開發密封膠的開發 開發用于汽車制造的聚氨酯密封膠產品 中

84、試階段 新產品開發 豐富公司產品體系 超高導熱系數、高可超高導熱系數、高可靠性導熱界面材料的靠性導熱界面材料的開發開發 開發滿足高溫、低溫、高低溫循環、高熱高濕等可靠性測試的高導熱、低熱阻系列產品 中試階段 新產品開發 開拓應用新領域 高首效長循環硅基負高首效長循環硅基負極材料的開發極材料的開發 開發高比容量硅碳負極材料 中試階段 新產品開發 新的業績增長點 特種助劑的研制與開特種助劑的研制與開發發 開發出適用于有機硅專封膠的各類關鍵助劑，顯著提高密封膠關鍵性能。小試階段 新產品開發 顯著提升公司產品性能 光伏膜材用硅燒偶聯光伏膜材用硅燒偶聯劑的研究與開發劑的研究與開發 提升 EVA 膜性能

85、中試階段 新產品開發 提高公司市場占有率 數據來源：公司年報，東北證券 3.2.硅烷偶聯劑：聚焦 EVA 膜，技改進行中 公司全資子公司安徽硅寶負責硅烷偶聯劑的研發生產與銷售。硅烷偶聯劑廣泛應用于光伏 EVA 膜、密封膠、涂料、塑料等行業。安徽硅寶重點聚焦光伏膜材行業，硅烷偶聯劑可用于提升已經成為海優威、蘇州賽伍、阿特斯等知名客戶的主要供應商，成為瓦克、三星、KCC 等知名企業的優質供應商，出口歐洲、美洲、東南亞等地區。硅烷偶聯劑作為光伏 EVA 膜的關鍵助劑，2022 年行業增速快、公司業績高增，2022 年公司硅烷偶聯劑收入3.29億元，同比增22.59%，產能利用率從 2020 年的 5

86、1.57%提升到 2022 年的 103.64%。同時公司將完成子公司安徽硅寶技改項目，擴大光伏用硅烷偶聯劑產能，目前技改工作進行中。3.3.硅基負極材料：新賽道布局未來可期 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 負極材料是鋰離子和電子的載體，在電池充電過程中起著能量的儲存與釋放的作用。在電池成本中，負極材料約占 10%15%，是鋰電池的重要組成部分。根據反應機理不同，負極材料可以劃分為插層嵌入型材料、合金相變型材料、以及尚未有商業化應用的轉化型材料。插層嵌入型材料以石墨負極材料、鈦酸鋰材料為代表，合金相變型材料以硅基材料、錫

87、基材料為代表。圖圖 37：主要負極材料分類主要負極材料分類 數據來源：公開資料整理，東北證券 動力鋰離子電池市場需求爆發式增長為負極材料行業帶來了較大的發展契機，行業動力鋰離子電池市場需求爆發式增長為負極材料行業帶來了較大的發展契機，行業需求出現爆發式增長需求出現爆發式增長，在傳統的鋰電池中負極材料一般選用石墨在傳統的鋰電池中負極材料一般選用石墨。新能源汽車和儲能領域鋰電池需求大幅，導致近兩年負極材料出貨量呈爆發性增長，2022 年中國鋰電負極材料出貨量 137 萬噸，同比增長 90%，復合增長率 55.6%。2022 年得益于石墨負極材料市場的快速增長，天然石墨及人造石墨市占率達 99%，牢

88、牢占據負極材料絕對市場份額。圖圖 38：中國鋰電負極材料中國鋰電負極材料出貨量（萬噸）出貨量（萬噸）圖圖 39：2022 年年負極材料市場占比（分材料）負極材料市場占比（分材料）數據來源：GGII，東北證券 數據來源：尚泰科技招股書，GGII，東北證券 硅基負極材料性能優異，有望替代部分石墨負極市場。硅基負極材料性能優異，有望替代部分石墨負極市場。由于石墨的理論容量較低（372 mAh/g）不能滿足高能量密度的需求，因此石墨負極在電動汽車中應用也受到了阻礙。硅由于導電性較差不利于鋰離子的擴散和電子傳輸，因此將硅和導電性優異的碳材料復合，可以顯著的提高硅的導電性，從而改善硅基材料的倍率和循環性能

89、，硅基負極材料空間廣闊。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 表表 14：硅基負極材料與石墨負極材料對比硅基負極材料與石墨負極材料對比 天然石墨天然石墨 人造石墨人造石墨 碳基負極材料碳基負極材料 原材料原材料 鱗片石墨 石油焦、瀝青等-實際容量實際容量 340-370mAh/g 310-360mAh/g 400-4000mAh/g 首次效率首次效率 93%93%77%循環壽命循環壽命 一般 較好 較差 安全性安全性 較好 較好 一般 倍率性倍率性 一般 一般 較好 成本成本 較低 較低 較高 優點優點 能量密度高，加工性能好

90、 膨脹低、循環性能好 能量密度高 缺點缺點 電解液形容性較差，膨脹較大 能量密度低，加工性能差 膨脹大、首次效率低 數據來源：貝特瑞招股書，東北證券 近年來，中國硅基負極材料正在不斷發展，硅基負極市場近年來，中國硅基負極材料正在不斷發展，硅基負極市場仍有較大提升空間仍有較大提升空間。2022年硅基負極材料出貨量達 1.7 萬噸，同比增長 60.4%，但滲透率仍未得到較高提升，2021 年占負極材料出貨量的 1.5%，仍有較大的提升空間。圖圖 40：硅基負極材料出貨量變化硅基負極材料出貨量變化（萬噸）（萬噸）圖圖 41：硅基負極材料滲透率變化硅基負極材料滲透率變化 數據來源：GGII，中商產業研

91、究院，東北證券 數據來源：GGII，中商產業研究院，東北證券 硅碳硅碳負極為負極為 4680 電池所使用的負極材料電池所使用的負極材料。4680 電池采用了高鎳正極，需要使用比容量更高的硅負極與之匹配，最大限度的提升電池整體能量密度，石墨負極理論最大電池容量 372Wh/kg，硅負極理論最大電池容量可達 4200Wh/kg。其次，4680 圓柱形的體積相較于方形和軟包結構，更容易控制硅負極的體積膨脹。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 圖圖 42：4680 電池示意圖電池示意圖 數據來源：公開資料整理，東北證券 4680 電

92、池有望帶動硅碳負極材料放量。電池有望帶動硅碳負極材料放量。特斯拉于 2023 年 6 月 17 日宣布，美國得克薩斯州超級工廠 4680 電池電芯累計產量超 1000 萬顆，4680 電池將在 2023 年迎來放量，帶動硅負極增長。硅碳電池是高能量密度發展的必然趨勢，隨技術瓶頸的克服與終端客戶接受度提升，硅碳將成本下降，實現大規模量產，CNCET 預計 23年我國硅碳負極材料產量及消費量將達到 6 萬噸，未來硅碳負極市場前景巨大。伴隨 4680 電池量產進程加快，寧德時代、比亞迪、國軒、億緯等電池廠商均在硅基負極材料的電池技術上有產能規劃。當前，布局硅基負極的企業大體可分為三類：一是自身從事負

93、極研發生產的企業，如貝特瑞、杉杉股份、璞泰來等；二是科研院校的創始團隊，如天目先導等；三是跨界布局的電池企業，如國軒高科、硅寶科技等。表表 15：硅基負極國內硅基負極國內相關公司相關公司產能布局產能布局 公司公司 簡介簡介 貝特瑞貝特瑞 2022 年投資建設 4 萬噸/年硅基負極項目。杉杉股份杉杉股份 浙江寧波 4 萬噸/年硅基負極項目進行中。璞泰來璞泰來 公司已布局研制新一代高首效、低膨脹硅基負極產品，后續將加快中試和量產線的建設 中科電氣中科電氣 在硅碳負極產品有研發投入，目前已建設完成中試產線。石大勝華石大勝華 1000 噸/年硅基負極產線滿產運行，形成規模級銷售；2022 年投資建設

94、3 萬噸/年硅基負報項目，預計 2024 年 4 月建成投產。國軒高科國軒高科 目前已具備 5000 噸硅碳負極材料的生產能力。硅寶科技硅寶科技 1000 噸年動力電池用硅碳負極材料生產線及研發基地項目建成投產；1 萬噸/年硅碳負極材料項目推進中 杰瑞股份杰瑞股份 廈門硅基負極材料項目已建成硅碳中試線、硅碳量產線和硅氧量產線。數據來源：各公司公告，東北證券 公司在硅基負極材料有多年的技術經驗。公司在硅基負極材料有多年的技術經驗。2017 年公司承接成都市科學技術局“高安全、高比能動力鋰離子電池關鍵材料”項目，該項目由公司牽頭，聯合四川大學、電子科技大學、成都巴莫科技有限責任公司等五家單位共同進

95、行大容量硅基負極材料的相關研發。2019 年公司建成 50 噸/年硅碳負極材料中試生產線，產品通過鑒定，達到國際先進水平。2021 年公司發布公告，設立全資子公司建設 5 萬噸年鋰電池請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 用硅碳負極材料及專用粘合劑項目，總投資 5.6 億元，包含 1 萬噸/年鋰電池用硅碳負極材料及 4 萬噸/年專用粘合劑。為推動為推動5萬噸萬噸/年鋰電池用硅碳負極材料及專用粘合劑項目順利實施，公司新建年鋰電池用硅碳負極材料及專用粘合劑項目順利實施，公司新建1000噸噸/年動力電池用硅碳負極生產線及研發基地項目

96、。年動力電池用硅碳負極生產線及研發基地項目。2023 年本項目建設完成，有利于公司開展動力電池用硅碳負極材料產品檢測及認證，為公司 5 萬噸/年鋰電池用硅碳負極材料及專用粘合劑項目順利實施奠定基礎。根據公司項目可行性分析，待項待項目完全達產后每年可為公司帶來目完全達產后每年可為公司帶來 5 億元營業收入及億元營業收入及 1 億元凈利潤。億元凈利潤。公司 6 月 20 日在投資者互動平臺表示，公司硅碳負極材料產品通過數家電池廠商測評并實現小批量供貨，已得到部分電池廠商認可，有少數客戶已經購買公司少量產品。4.盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議4.1.盈利預測 我們假設：1）新增產能逐步投放，有

97、機硅膠產能逐步爬坡；2）受原材料下跌影響，公司 23-25年成本較 2022 年大幅下降，帶動產品銷售價格下降；3）建筑類用膠產能提升，但產銷量受地產大環境影響增速未及公司預期；建筑類用膠市場競爭較為激烈，毛利率逐步下降；4）工業類用膠隨著拓利 2 萬噸/年高分子材料生產基地項目及 10 萬噸/年高端密封膠智能制造項目中的工業膠項目逐步投產，產品滲透率提升疊加下游需求持續增長帶動產銷量上升；5）硅烷偶聯劑技改完成，產銷量及營收保持適當增速；6）負極材料及負極膠 24、25 年實現量產，且下游驗證情況較好，預計實現規模銷售。我們得到以下結論：1）預計 2023-2025 年公司建筑類用膠實現營收

98、 15.66 億、17.59 億、19.40 億元，同比增速-6.4%、12.4%及 10.3%，毛利率為 20.6%、18.3%及 16%；2）預計 2023-2025 年公司工業類用膠實現營收 7.17 億、9.63 億、12.62 億元，同比增速 9.2%、34.4%及 31%，毛利率分別為 28.8%、30.1%、31.3%；3）預計 2023-2025 年公司硅烷偶聯劑實現營收 3.90 億、4.64 億、5.73 億元，同比增速 18.6%、18.8%及 23.5%，毛利率分別為 20%、21%、22%；4）預計 2023-2025 年公司負極膠及負極材料實現營收 0、1.4 億、

99、4.4 億元，毛利率分別為 0、31%、30%。表表 16：公司各產品營收及毛利：公司各產品營收及毛利 2022 2023 2024 2025 建筑類用膠 營收（億元）16.73 15.66 17.59 19.40 YOY-5.53%-6.4%12.4%10.3%毛利率 17.4%20.6%18.3%16.0%工業類用膠 營收（億元）6.56 7.17 9.63 12.62 YOY 30.74%9.2%34.4%31.0%毛利率 25.9%28.8%30.1%31.3%硅烷偶聯劑 營收（億元）3.29 3.90 4.64 5.73 YOY 22.59%18.6%18.8%23.5%毛利率 16

100、.36%20.00%21.00%22.00%負極材料及負極膠 營收（億元）-1.40 4.40 毛利率-31%30%總計 營收（億元）26.94 27.09 33.62 42.50 毛利率 19.48%22.75%22.69%22.92%數據來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 4.2.投資建議 維持公司“增持”評級，考慮原材料下降帶來的成本與產品價格變化，調整盈利預維持公司“增持”評級，考慮原材料下降帶來的成本與產品價格變化，調整盈利預測。測。預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別達到 3.15、3.9

101、2、4.87 億元，同比增長26%、24%、24%，對應估值 20、16、13 倍。5.風險提示風險提示項目投產不及預期；下游需求不及預期；估值及盈利預測不達預期。項目投產不及預期；下游需求不及預期；估值及盈利預測不達預期。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金

102、 728 1,195 1,463 1,737 凈利潤凈利潤 250 315 392 487 交易性金融資產 224 224 224 224 資產減值準備 8 10 10 10 應收款項 677 680 836 1,052 折舊及攤銷 57 47 47 48 存貨 276 311 387 488 公允價值變動損失-1 0 0 0 其他流動資產 3 3 3 3 財務費用 5 31 46 62 流動資產合計流動資產合計 1,961 2,467 2,979 3,587 投資損失-6-6-8-10 可供出售金融資產 運營資本變動-188 106-138-189 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 2 1

103、 1 2 固定資產 561 536 507 473 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 127 503 351 409 無形資產 94 94 94 94 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-324-1 7 8 商譽 45 45 45 45 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 29-35-89-144 非非流動資產合計流動資產合計 858 818 771 724 企業自由現金流企業自由現金流-230 485 320 387 資產總計資產總計 2,819 3,285 3,750 4,311 短期借款 235 387 540 692 應付款項 196 387 480 605 財務與估值指標財務

104、與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 1 1 1 1 每股收益（元）0.64 0.81 1.00 1.25 流動負債合計流動負債合計 564 871 1,140 1,448 每股凈資產（元）5.69 6.10 6.60 7.25 長期借款 0 0 0 0 每股經營性現金流量（元）0.32 1.29 0.90 1.05 其他長期負債 30 29 29 29 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 30 29 29 29 營業收入增長率 5.4%0.5%24.1%26.4%負債合計負債合計 594 9

105、00 1,169 1,477 凈利潤增長率-6.5%26.0%24.3%24.3%歸屬于母公司股東權益合計 2,225 2,385 2,581 2,834 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 0 0 0 0 毛利率 19.5%22.7%22.7%22.9%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,819 3,285 3,750 4,311 凈利潤率 9.3%11.6%11.7%11.5%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應收賬款周轉天數 66.66 65.12 58.58 57.58 營業收入營業收入 2,694 2,

106、709 3,362 4,250 存貨周轉天數 53.57 50.52 48.35 48.04 營業成本 2,170 2,093 2,599 3,276 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 13 13 16 21 資產負債率 21.1%27.4%31.2%34.3%資產減值損失 0 0 0 0 流動比率 3.48 2.83 2.61 2.48 銷售費用 83 83 103 130 速動比率 2.95 2.45 2.25 2.12 管理費用 63 63 78 99 費用率指標費用率指標 財務費用-4 10 11 36 銷售費用率 3.1%3.1%3.1%3.1%公允價值變動凈收益 1 0 0

107、 0 管理費用率 2.3%2.3%2.3%2.3%投資凈收益 6 6 8 10 財務費用率-0.2%0.4%0.3%0.9%營業利潤營業利潤 277 351 436 541 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-1 0 0 0 股息收益率 1.8%2.4%3.0%3.6%利潤總額利潤總額 276 351 436 541 估值指標估值指標 所得稅 26 35 44 54 P/E（倍）24.56 20.44 16.44 13.23 凈利潤 250 315 392 487 P/B（倍）2.76 2.70 2.50 2.28 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 250 315 392 487 P/S（倍

108、）2.28 2.38 1.92 1.52 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率 11.8%13.2%15.2%17.2%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/33 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction濮陽：上海交通大學金融學碩士、金融學本科。曾作為建材、公用事業分析師，在長城證券、西南證券、興業證券任職。曾獲2022 年東方財富最佳分析師建材前三名、2021 年金牛最佳分析師建材第五名、2021 年上半年東方財富最佳分析師建材第一名、2021 年東方財富最佳分析師建材第三名。20

109、22 年 7 月加入東北證券，現任東北證券建材組首席分析師。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩

110、根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/3

111、3 硅寶科技硅寶科技/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在

112、任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630