《宋城演藝-公司跟蹤深度系列一：項目升級疊加暑期旺季業績穩步釋放潛力可期-230818（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《宋城演藝-公司跟蹤深度系列一：項目升級疊加暑期旺季業績穩步釋放潛力可期-230818（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 宋城演藝宋城演藝（300144）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 08 月月 18 日日 投資投資評級評級 行業行業 社會服務/旅游及景區 6 個月評級個月評級 買入（維持評級）當前當前價格價格 12.29 元 目標目標價格價格 15.71 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)2,614.69 流通 A 股股本(百萬股)2,287.64 A 股總市值(百萬元)32,134.59 流通 A 股市值(百萬元)28,115.07 每股凈資產(元)2.92 資產負債率(%)16.18 一年內最高/

2、最低(元)17.31/10.59 作者作者 鄭澄懷鄭澄懷 分析師 SAC 執業證書編號：S1110523070003 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 宋城演藝-公司點評:跨省游不再與風險區聯動，宋城演藝大股東等轉讓10%股份、實控人地位不變 2022-11-29 2 宋城演藝-季報點評:22Q3 業績基本符合預期，估值歷史低位等待更強復蘇 2022-11-03 3 宋城演藝-半年報點評:業績符合預期，暑期迎來區域性復蘇 2022-08-29 股價股價走勢走勢 跟蹤深度系列一：跟蹤深度系列一：項目升級疊加暑期項目升級疊加暑期旺季旺季，業績穩業績穩步釋放潛力可期步釋放潛力可期 導語：導語

3、：宋城經歷宋城經歷 3 年修煉內功，內部園區產品優化年修煉內功，內部園區產品優化豐富豐富、To C 打法打法日趨日趨成熟、編創成熟、編創&運營團隊平臺化機制持續強化，我們認為公司過去幾年運營團隊平臺化機制持續強化，我們認為公司過去幾年的的努力，已在今年的上海、西安、杭州千古情，及暑期客流火熱的麗江、努力，已在今年的上海、西安、杭州千古情，及暑期客流火熱的麗江、桂林千古情中得到市場良好的客流和口碑驗證，桂林千古情中得到市場良好的客流和口碑驗證，散客占比同樣散客占比同樣有望有望實現實現較好提升較好提升。參考過去各千古情的客流、票價、單項目模型，重點看好公。參考過去各千古情的客流、票價、單項目模型，

4、重點看好公司司 2023-25 年業績修復年業績修復&持續成長潛力！持續成長潛力！上海上海項目煥新升級，項目煥新升級，期待后續期待后續城市演藝城市演藝推出推出。上海千古情作為公司旗下定位“城市演藝”項目，本次升級重開后亮點頗多，1）主秀內容升級，引發觀眾共鳴；2）明確年輕客群營銷思路，一方面在產品設計上將朋克街換成具有民國風情的穿越街供游客打卡傳播，另一方面在自媒體平臺預熱，與 KOL 合作推廣；3）定價策略的調整為景區積累了良好口碑；4）游覽項目豐富度提升，滿足多種客群特別是親子群體需求；5）餐飲板塊也有改善，優化游客體驗。本次升級帶來日均 3 場的穩定客流和不錯的市場口碑，期待后續 3-6

5、 層開放所推出的更多劇目表演。西安項目主秀改版，杭州本部演藝王國初具成效。西安項目主秀改版，杭州本部演藝王國初具成效。1）西安千古情西安千古情改版，全面展現周秦漢唐輝煌歷史，彌補西安演藝市場全景歷史題材劇缺失的空白，增強產品力，有望憑借差異化內容從激烈競爭中脫穎而出。目前每日排片 5-6 場，較 2020 年首次開業同期每日 2 場大有提升。2）杭州）杭州宋城宋城自 2021 年開始試點演藝王國，目前看來初具成效。景區增設多個劇院并豐富劇目內容，有望延長散客逗留時間并增加二銷收入；舉辦年輕化活動如音樂節、狂歡節，吸引年輕客群，由旅游景區向日常休閑集散地轉變，有助于優化客源結構從而提升客單價。暑

6、期暑期出游需求釋放，出游需求釋放，演出場次恢復至疫前水平，有效支撐業績修復。演出場次恢復至疫前水平，有效支撐業績修復。1）整體項目增加整體項目增加，公司自營項目數由 2019 年的 3“成熟”+3“培育”變為現在的 5“成熟”+3“培育”+2“待開”，整體演出場次較 19 年同期高增。2023 年 7 月 1 日至 8 月 11 日公司整體演出場次較 19 年同期增長57%。2）老項目客流恢復）老項目客流恢復，麗江、桂林表現亮眼，麗江、桂林表現亮眼，7 月 8 日開始，麗江和桂林千古情演出場次明顯超過 19 年同期，杭州和三亞場次數已恢復至19 年同期，充分體現客流復蘇態勢。2023 年 7

7、月 1 日至 8 月 11 日，麗江、桂林、杭州及三亞四地場次恢復度分別為 158%/132%/101%/90%。暑期旺季催化下，看好公司業績表現。成熟項目擴容，培育項目爬坡，新項目有序拓展，有望持續貢獻業績增成熟項目擴容，培育項目爬坡，新項目有序拓展，有望持續貢獻業績增量。量。1）成熟項目的產品豐富度和園區承載能力提升，將增加實際可接待人次，從而提升景區單日營收上限。此外，舉辦音樂節、夜游等活動有望吸引更多散客，提升散客占比。2）培育項目經未來幾年爬坡成熟，客流會有大幅增長，有望釋放業績增量，期待未來成長潛力。3）儲備自營項目佛山、西塘和輕資產項目延安、三峽落地將進一步完善全國布局，打開成長

8、空間。盈利預測盈利預測與與投資建議：投資建議：在項目內容升級和營銷優化下，公司對于年輕客群吸引力提升。我們看好暑期旺季來臨，公司各項目客流復蘇以及中長期在成熟項目擴容、培育項目爬坡和儲備項目落地等加持下，公司業績的逐步釋放。我們預計 2023-2025 年公司實現營收 21.72/27.53/32.24 億元，調整歸母凈利潤預期為 9.13/13.69/16.81 億元（前值 2023-2024 年為12.64/16.99 億元），對應 PE 分別為 35x/23x/19x，維持“買入”評級。風險風險提示提示：行業競爭激烈，存量項目恢復不及預期，新劇目不及預期。-24%-16%-8%0%8%1

9、6%24%32%2022-082022-122023-042023-08宋城演藝創業板指 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 財務數據和估值財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)1,184.86 457.81 2,171.88 2,752.84 3,224.06 增長率(%)31.27(61.36)374.40 26.75 17.12 EBITDA(百萬元)732.77 264.56 1,379.32 1,904.59 2,262.57 歸屬母公司凈利潤(百萬元)315.13 9.66 91

10、3.09 1,369.32 1,681.10 增長率(%)(117.98)(96.94)9,354.32 49.97 22.77 EPS(元/股)0.12 0.00 0.35 0.52 0.64 市盈率(P/E)101.97 3,327.27 35.19 23.47 19.12 市凈率(P/B)4.20 4.26 3.87 3.37 2.90 市銷率(P/S)27.12 70.19 14.80 11.67 9.97 EV/EBITDA 47.59 132.30 20.37 14.29 11.16 資料來源：wind，天風證券研究所 3VuX0UQYnXwV7NaO6MnPrRoMsRfQnNx

11、PjMtRpO9PoOvMwMnOnRwMnQuM 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 內容目錄內容目錄 1.上海項目內容優化，年輕客群營銷打法升級上海項目內容優化，年輕客群營銷打法升級.5 1.1.主劇目千古情內容優化，引起共鳴.5 1.2.2C 年輕客群營銷思路清晰，打法升級.5 1.3.定價更為合理，口碑物超所值.6 1.4.游覽路線優化，項目滿足多元化客群需求.6 1.5.配套設施改善，餐飲補齊短板.7 2.成熟項目客群結構有望優化，次新項目持續爬坡成熟項目客群結構有望優化，次新項目持續爬坡.9 2.1.杭州試點演藝王國初具成效，客流

12、結構有望優化.9 2.2.西安項目主秀升級，產品力提升帶動客流增加.10 2.3.次新項目快速爬坡，演出場次超過疫前水平.11 3.短期暑期支撐短期暑期支撐+中長期項目成熟，公司業績修復可期中長期項目成熟，公司業績修復可期.12 3.1.短期業績修復：暑期旺季演出場次恢復至疫前水平.12 3.2.中長期業績增長：各類項目成長，未來潛力可期.13 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.16 5.風險提示風險提示.17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2021 年舊版上海千古情劇照.5 圖 2：2021 年舊版上海千古情劇照.5 圖 3：2023 年新版上海千古情劇照.5 圖 4：2023 年新版上

13、海千古情劇照.5 圖 5：民國風情特色的穿越街.6 圖 6：上海千古情與網紅合作宣傳.6 圖 7：2021 年首次開業票價體系.6 圖 8：2023 年上海千古情定價合理，口碑不錯.6 圖 9：親子項目叢林攀爬.7 圖 10：穿越街換裝館.7 圖 11：2021 年室外場地主要用于停車.7 圖 12：2023 年減少室外停車場地，增加室外游玩項目.7 圖 13：景區用餐環境寬敞潔凈.7 圖 14：菜品豐富，價格合理.7 圖 15：菜品豐富，價格合理.7 圖 16：聯營門店與景區外同價.7 圖 17：杭州宋城增設多劇院.9 圖 18：主秀千古情之外小劇場.9 圖 19：杭州千古情音樂節.9 圖

14、20：杭州千古情啤酒狂歡節.9 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 21：新版千古情周韻秦風劇照.10 圖 22：新版千古情漢使張騫劇照.10 圖 23：公司整體演出場次遠超疫前水平.12 圖 24：杭州項目演出場次恢復情況.13 圖 25：三亞項目演出場次恢復情況.13 圖 26：麗江項目演出場次恢復情況.13 圖 27：桂林項目演出場次恢復情況.13 圖 28：三亞千古情營收及凈利情況（單位：億元）.14 圖 29：麗江千古情營收及凈利情況（單位：億元）.14 圖 30：佛山千古情效果圖.15 圖 31：西塘演藝小鎮效果圖.15 表

15、1：西安千古情串聯周秦漢唐歷史，具有差異性.10 表 2：次新項目場次數恢復情況.11 表 3：目前公司項目的培育狀態.12 表 4：公司目前儲備項目.14 表 5：公司營收和歸母凈利潤預測.16 表 6：可比公司估值比較（股價為 2023 年 8 月 18 日數據）.16 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.上海項目內容優化，年輕客群營銷打法升上海項目內容優化，年輕客群營銷打法升級級 1.1.主劇目主劇目千古情內容優化，引起共鳴千古情內容優化，引起共鳴 上海千古情演出全面升級優化上海千古情演出全面升級優化，觀感更佳，共鳴更強，觀感更佳，

16、共鳴更強。主要改變如下：1）演出內容）演出內容大幅調整大幅調整，刪除了原以巧巧為主線的上海人家故事情節，替換為覺醒年代，從講述上海普通人家上山下鄉的故事以小見大，到聚焦建黨初期革命先烈的抗爭史詩，賦予千古情演出更為深刻的文化內涵，更能引起觀眾共鳴，整體情節緊湊有感染力；2）表現手法）表現手法更佳更佳，富有新意和驚喜，高空雜技和意想不到的演員出場方式如飛現許文強，高潮迭起不斷炒熱現場氣氛，觀演記憶深刻；3）演出技術效果升級）演出技術效果升級，通過全息等更多高科技手段，打造出更震撼的光影效果和沉浸式觀演體驗，遨游的鯨魚、撲面而來的水幕以及漫天飛舞的花瓣引起觀眾頻頻驚呼。圖圖 1：2021 年舊版上

17、海千古情劇照年舊版上海千古情劇照 圖圖 2：2021 年舊版上海千古情劇照年舊版上海千古情劇照 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 圖圖 3：2023 年新版上海千古情劇照年新版上海千古情劇照 圖圖 4：2023 年新版上海千古情劇照年新版上海千古情劇照 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 1.2.2C 年輕客群營銷思路清晰，打法年輕客群營銷思路清晰，打法升級升級 公司愈加掌握年輕客群的營銷思路，并同步體現在產品打造上。公司愈加掌握年輕客群的營銷思路，并同步體現在產品打造上。1）產品打造）產品打造突

18、出特色突出特色，上海千古情景區將原來的朋克風街區改造為具有民國風情的上海穿越街，極具老上海特色，改造后非常吸引情侶和閨蜜兩類群體打卡，穿越街增強了景區的獨特性和吸引力。2）對）對年輕客群的營銷打法和思路升級，年輕客群的營銷打法和思路升級，本次上海升級重開側重于在微信視頻號、抖音、小紅書等自媒體宣傳，和 KOL 合作推廣，覆蓋人群更廣，引流能力更強。且依靠公司推出的穿越街，吸引年輕人拍照打卡后上傳社交媒體能夠形成自發性傳播。結合此前公司打造宋城小白和宋城林沖 IP 引流杭州宋城，可見公司對年輕客群的營銷思路清晰。公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

19、6 圖圖 5：民國風情特色的穿越街民國風情特色的穿越街 圖圖 6：上海千古情與網紅合作宣傳上海千古情與網紅合作宣傳 資料來源：宋城旅游小程序，天風證券研究所 資料來源：宋城旅游小程序，天風證券研究所 1.3.定定價更為合理，口碑物超所價更為合理，口碑物超所值值 景區調整定價策略，更具性價比。景區調整定價策略，更具性價比。當前上海項目名義票價普通席/貴賓席 318/358 元，開業期間為 159/199 元（4.6 折，為 6.25-7.31 期間預售價格，購買后可預約 7.1-10.8 日的游覽日期和場次）。與 21 年千古情 399/499 元名義售價（如含其他演出為 679 元起）、WA！

20、恐龍單獨售票一大一小 399 元相比，定價更具有性價比。且從 7 月 1 日開園以來，廣受好評，在各 OTA 平臺獲得高評分，霸榜美團、大眾點評、抖音旅游榜單。圖圖 7：2021 年首次開業票價體系年首次開業票價體系 圖圖 8：2023 年上海千古情定價合理，口碑不錯年上海千古情定價合理，口碑不錯 資料來源：上海千古情宣傳冊，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，大眾點評，去哪兒，天風證券研究所 1.4.游覽路線優化，項目滿足多元化客群需游覽路線優化，項目滿足多元化客群需求求 游覽線路優化，增加更多親子游覽線路優化，增加更多親子&情侶互動項目。情侶互動項目。景區 2C 端的產品吸引力較之前

21、更強，融入更多親子互動項目如叢林攀爬、幻境空間、嬉水區、挖沙區，以及情侶閨蜜項目如穿越街的寫真拍照和升級后的恐怖研究院，有助于提升散客比例、親子、情侶及閨蜜客群比例，后續客群結構有望進一步優化升級。此外，2021 年開業時，千古情大樓右側場地主要作為停車場，游覽線路更多聚集于室內，如今將右側室外大部分場地作為室外演出及游玩場景布置，室外項目更為充實，室內室外路線結合提升游覽豐富度。劇目劇目票價（元）票價（元）觀眾席觀眾席/貴賓席貴賓席上海宋城+上海千古情399/499上海宋城+顏色/S秀/熱情桑巴399上海宋城+上海千古情+顏色/S秀/熱情桑巴679/779上海宋城+Wa!恐龍399/一大一小

22、，499/兩大一小 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 9：親子項目叢林攀爬親子項目叢林攀爬 圖圖 10：穿越街換裝穿越街換裝館館 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 圖圖 11：2021 年室外場地主要用于停車年室外場地主要用于停車 圖圖 12：2023 年減少室外停車場地，增加室外游玩項目年減少室外停車場地，增加室外游玩項目 資料來源：浦東發布，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝官網，天風證券研究所 1.5.配套配套設施改善，餐飲補齊設施改善，餐飲補齊短板短板 餐飲板塊補齊短板，用餐環

23、境和價格優化。餐飲板塊補齊短板，用餐環境和價格優化。從 2020 年開始，公司以杭州本部為試點開始嘗試建立更多自有用餐區域，引入星巴克，目前初見成效。本次上海園區同樣改善餐飲設施，補齊短板，用餐環境寬敞潔凈，座位較多，菜品多樣，價格合理。同時公司還在上海園區引入餐飲品牌如 Tims Coffee 等，景區門店與景區外同價。圖圖 13：景區用餐環境寬敞潔凈景區用餐環境寬敞潔凈 圖圖 14：菜品豐富，價格合理菜品豐富，價格合理 資料來源：大眾點評，天風證券研究所 資料來源：大眾點評，天風證券研究所 圖圖 15：菜品豐富，價格合理菜品豐富，價格合理 圖圖 16：聯營門店與景區外同價聯營門店與景區外同

24、價 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 資料來源：大眾點評，天風證券研究所 資料來源：大眾點評，天風證券研究所 期待后續開放期待后續開放 3-6 層、城市演藝落地情況。層、城市演藝落地情況。上海千古情項目總用地面積 18039 平方米，近30 畝，建筑面積 41200 平方米，與其他千古情項目占地多近 100 畝相比，面積較小，主要通過立體化布局豐富演出空間。2021 年開業時，共開放 6 層演藝空間。目前僅開放 1-2 層，待客流逐步培育后有望推出 3-6 層游玩內容及更為豐富的劇目演出，打造城市演藝模式，實現更廣闊的成長空間。建議重點關注

25、后續 3-6 層空間開放、非千古情劇目推出情況。公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 2.成熟項目客群結構有望優化，次新項目持續爬坡成熟項目客群結構有望優化，次新項目持續爬坡 疫情期間，盡管面臨外部環境壓力，公司仍把握時機修煉內功并積極對外擴張，一方面推動成熟項目杭州宋城轉型演藝王國，升級西安項目主秀內容；另一方面簽訂珠海演藝谷、延安及三峽千古情項目，繼續全國擴張步伐。以上舉措使得成熟項目客流結構有望優化，培育項目快速爬坡，客流增加，公司未來成長空間可期。2.1.杭州試點演藝王國杭州試點演藝王國初具成效初具成效，客流結構有望優化，客流結構有望優

26、化 杭州宋城杭州宋城自自 2021 年年試點演藝王國模式，向多劇院、多劇目及多票型的組合轉變試點演藝王國模式，向多劇院、多劇目及多票型的組合轉變，目前看，目前看來初具成效來初具成效?？v觀公司發展歷程，憑借“主題公園+文化演藝”模式實現快速成長，向演藝王國模式升級則會進一步打開想象空間。具體舉措為：1）增設多個劇院，擴大承載量。增設多個劇院，擴大承載量。公司在杭州宋城新建 2 號、3 號千古情劇院并補充多個室外劇院如懸崖劇院、森林劇院等；2）豐富節目容量，豐富節目容量，增加非千古情劇目增加非千古情劇目。除千古情主秀外，還有大地震、親子劇哇！恐龍、全息劇幻影、沉浸式演出上甘嶺、庫克船長等各種劇目近

27、百臺，滿足各類人群的需求，有助于延長游客逗留時間；3）舉辦新潮活動，開拓年輕客群。）舉辦新潮活動，開拓年輕客群。疫情期間杭州宋城推出萬圣主題“宋城奇妙夜”，近期舉辦“千古情音樂節”&“千古情狂歡節”，擴大公司在年輕群體知名度。杭州宋城向演藝王國轉型，有助于優化客流結構。杭州宋城向演藝王國轉型，有助于優化客流結構。開展演藝集群模式使宋城不僅是旅游景區，還是日常休閑集散地，有助于提升當地客群和散客比例。舉辦各類活動吸引年輕群體也將優化客群年齡結構，保障持續發展。圖圖 17：杭州宋城增設多劇院杭州宋城增設多劇院 圖圖 18：主秀千古情之外小劇場主秀千古情之外小劇場 資料來源：宋城演藝官網，天風證券研

28、究所 資料來源：宋城演藝官網，天風證券研究所 圖圖 19：杭州千古情音樂節杭州千古情音樂節 圖圖 20：杭州千古情啤酒狂歡節杭州千古情啤酒狂歡節 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2.2.西安項目主秀升級，產品力提升帶動客流增加西安項目主秀升級，產品力提升帶動客流增加 新版西安千古情串聯各朝歷史，全景展示西安歷史文化。新版西安千古情串聯各朝歷史，全景展示西安歷史文化。在 2020 年開業之初，西安千古情分為半坡之光、灞河之洲、大禹治水、大唐盛世、絲綢之路、

29、偉大復興；2023 年根據周秦漢唐的歷史體例對演出內容進行大幅優化，新版變更為半坡之光、周韻秦風、漢使張騫、大唐盛世、新的長安，全面展現周秦漢唐的輝煌歷史。且本次升級增加了更多舞臺特效和現代科技元素，比如演出中有三千噸洪水傾瀉而下，數百立方黃沙撲面而來，更具美感與張力。圖圖 21：新版千古情周韻秦風劇照新版千古情周韻秦風劇照 圖圖 22：新版千古情漢使張騫劇照新版千古情漢使張騫劇照 資料來源：央視網，天風證券研究所 資料來源：西安千古情公眾號，天風證券研究所 西安項目產品力更強，有望憑差異化內容脫穎而出。西安項目產品力更強，有望憑差異化內容脫穎而出。相比于 2020 年同期日均 2 場演出，目

30、前西安項目日均排片場次可達 5-6 場。1）內容差異化：）內容差異化：西安一直是中國旅游演藝高地，演藝市場競爭激烈，競對項目包含長恨歌、駝鈴傳奇、夢回大唐等優秀作品。但這些競對演出題材相對單一，一臺演出通常只講述一個朝代、一個故事，幾乎沒有一部全景演繹西安歷史文化的作品。因此西安千古情有望填補西安全景歷史題材劇的空白。2）演出多元化：演出多元化：西安項目除千古情表演之外，大地震、國色天香、胡姬長歌行等十余臺演藝秀也將聯袂上演。表表 1：西安千古情串聯周秦漢唐歷史，具有差異性西安千古情串聯周秦漢唐歷史，具有差異性 演藝項目演藝項目 演藝演藝形式形式 演出內容演出內容 門票價格門票價格 劇場規模劇

31、場規模 演出時長演出時長 開業時間開業時間 去哪兒評分去哪兒評分 西安千古情 演藝+主題公園 以一位華裔少女回國尋根的故事為主線，全面立體展示周秦漢唐的宏大篇章。278 元 3000-4000 人 60min 2020 5.0 長恨歌 室外實景演出 以白居易傳世名篇長恨歌為藍本，重現千年前華清宮里李隆基與楊貴妃的愛情故事。238 元 3000 人 70min 2007 4.9 駝鈴傳奇 室內劇場演出 唐朝一支西行駝隊一路波折來到羅馬帝國，隨后滿載貨物返回長安的故事。288 元 3000 人 65min 2017 4.9 夢回大唐 室內劇場演出 分為夢幻霓裳、夢邀秦王、夢浴華清、夢縈西域、夢游曲

32、江、夢回大唐六幕。268 元 700 余人 60min 2005 4.6 大唐追夢 夜晚游船觀演 以詩仙李白為人物貫穿，以將進酒詞牌為基調，將盛唐文化和游客參與深度結合在游船幻境中。280 元 800 人 60min 2019 4.9 資料來源：公司官網，去哪兒 APP 等，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 2.3.次新項目快速爬坡，演出場次超過疫前水平次新項目快速爬坡，演出場次超過疫前水平 次新項目次新項目持續爬坡，未來空間可期。持續爬坡，未來空間可期。桂林項目于 2018 年開業，目前演出場次明顯優于2019 年同期，

33、2023 年 7 月 1 日至 8 月 11 日日均場次 5.8 場，高于 2019 年同期的 4.4 場。張家界項目較為特殊，2019 年開業初期采取低價優惠活動引流，目前場次數未恢復至開業水平。九寨項目 2023 年 7 月 1 日至 8 月 11 日日均排片量 2.9 場，高于 2019 年同期 1.2 場。展望未來項目發展，以桂林千古情為例，項目占地 172 畝，位于陽朔遇龍河景區入口，客流基數大，隨著項目繼續爬坡，成長空間可期。表表 2：次新項目場次數恢復情況次新項目場次數恢復情況 桂林桂林 張家界張家界 九寨九寨 2019 2023 恢復情況 2019 2023 恢復情況 2020

34、 2023 恢復情況 7.1-7.7 21 25 119.0%27 13 48.1%8 14 175.0%7.8-7.14 23 35 152.2%27 14 51.9%7 16 228.6%7.15-7.21 29 38 131.0%30 14 46.7%7 18 257.1%7.22-7.28 30 42 140.0%32 20 62.5%7 21 300.0%7.29-8.4 35 49 140.0%32 21 65.6%8 24 300.0%8.5-8.11 45 53 117.8%35 21 60.0%14 28 200.0%7.1-8.11 日均 4.36 5.76 132.2%4

35、.36 2.45 56.3%1.21 2.88 237.3%資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 3.短期暑期支撐短期暑期支撐+中長期項目成熟，公司業績修復中長期項目成熟，公司業績修復可期可期 3.1.短期業績修復：暑期旺季演出場次恢復至疫前水平短期業績修復：暑期旺季演出場次恢復至疫前水平 受益于整體項目增加和老項目客流恢復，暑期演出場次受益于整體項目增加和老項目客流恢復，暑期演出場次遠超遠超疫前水平。疫前水平。1）整體項目增加：整體項目增加：目前公司相比 2019 年項目數量增加，由 2019 年的

36、 3“成熟”+3“培育”項目變為現在的5“成熟”+3“培育”+2“待開”項目，整體演出場次較 19 年同期高增。2023 年 7 月 1日至 8 月 11 日，公司整體演出場次較 2019 年同期增長 57%。2）老老項目人流恢復：項目人流恢復：麗江和桂林項目表現亮眼，7 月 8 日開始，麗江和桂林千古情演出場次明顯超過 19 年水平，杭州和三亞已恢復至 19 年同期，充分體現客流復蘇態勢。2023 年 7 月 1 日至 2023 年 8 月11 日，麗江、桂林、杭州及三亞四地場次恢復度分別為 158%/132%/101%/90%。暑期旺季催化下，各千古情景區有望提振營收，支撐業績修復。表表

37、3：目前公司項目的培育狀態目前公司項目的培育狀態 項目項目 首次開業時間首次開業時間 培育狀態培育狀態 大本營 杭州千古情 1996.5 成熟 一輪擴張 三亞千古情 2013.9 成熟 麗江千古情 2014.3 成熟 九寨千古情 2014.5 成熟 二輪擴張 桂林千古情 2018.8 成熟 張家界千古情 2019.6 培育 西安千古情 2020.6 培育 上海千古情 2021.4 培育 佛山千古情 暫未開業 待開業 西塘演藝小鎮 暫未開業 待開業 資料來源：公司公告，天風證券研究所；注：將毛利率是否達到 75%作為成熟項目的判斷標準 圖圖 23：公司整體演出場次遠超疫前水平公司整體演出場次遠超

38、疫前水平 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 99.18%106.14%127.59%113.01%138.93%165.63%153.4%139.9%149.1%191.1%0%50%100%150%200%250%0501001502002503003504004506.3-6.9 6.10-6.166.17-6.236.24-6.30 7.1-7.77.8-7.14 7.15-7.217.22-7.28 7.29-8.4 8.5-8.112019年場次數2023年場次數2023年恢復度 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 圖圖

39、24：杭州項目演出場次恢復情況杭州項目演出場次恢復情況 圖圖 25：三亞項目演出場次恢復情況三亞項目演出場次恢復情況 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 圖圖 26：麗江項目演出場次恢復情況麗江項目演出場次恢復情況 圖圖 27：桂林項目演出場次恢復情況桂林項目演出場次恢復情況 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 資料來源：宋城演藝公眾號，天風證券研究所 3.2.中長期業績增長：中長期業績增長：各類各類項目成長，項目成長，未來潛力可期未來潛力可期 從三個維度進行剖析，我們認為公司未來的成長潛力值得期待，持續看好公司未來業績釋從三個維度進行剖析

40、，我們認為公司未來的成長潛力值得期待，持續看好公司未來業績釋放：放：維度一：成熟項目擴容仍有增長潛力：維度一：成熟項目擴容仍有增長潛力：成熟項目的產品豐富度和園區承載能力持續優化，如杭州宋城打造演藝王國，劇目內容擴充，增設 2 號、3 號千古情劇院，還補充多個室外劇院如懸崖劇院、森林劇院等。其他項目如三亞、麗江等也紛紛設立 2 號千古情劇院和其它形式的劇場。景區的擴充將有效增加景區實際可接待人次，從而提升景區單日營收上限，貢獻業績增量。此外，公司采取更高效的營銷方式，由地鐵廣告轉向自媒體推廣宣傳，并舉辦音樂節、狂歡節等年輕化活動，將有助于提高散客和年輕客群占比。維度二：培育項目成熟后成長可期：

41、維度二：培育項目成熟后成長可期：疫情期間公司新增西安、上海項目，且西安、上海項目投資額相比其他二次擴張項目更高，地理位置優越。上海千古情處于世博園，距離陸家嘴車程僅需 30 分鐘，可與東方明珠等景點形成聯動。西安千古情位于灞河沿岸，在西安市中心前往兵馬俑的必經之路上，客流基礎廣闊。參考公司的成熟項目三亞千古情，2019年實現營業收入 3.9 億，凈利率高達 56%。我們認為上海、西安項目同樣具有潛力，且西安項目采取政企合作的方式，僅需支付租金和設備人員費用，持股比例達 80%，盈利能力可期。隨著兩項目逐漸爬坡成熟，業績潛力值得期待。52.9%63.3%86.7%65.6%89.2%102.4%

42、84.8%64.4%70.8%284.4%0%50%100%150%200%250%300%01020304050607080901002019年場次數2023年場次數2023年恢復度90.5%66.7%76.2%66.7%66.7%100.0%85.7%100.0%100.0%87.5%0%20%40%60%80%100%120%0510152025302019年場次數2023年場次數2023年恢復度100.0%100.0%100.0%100.0%147.6%172.0%178.6%154.3%165.7%138.1%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200

43、%0102030405060702019年場次數2023年場次數2023年恢復度60.9%66.7%85.7%76.2%119.0%152.2%131.0%140.0%140.0%117.8%0%20%40%60%80%100%120%140%160%01020304050602019年場次數2023年場次數2023年恢復度 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 圖圖 28：三亞千古情營收及凈利情況三亞千古情營收及凈利情況（單位：億元）（單位：億元）圖圖 29：麗江千古情營收及凈利情況麗江千古情營收及凈利情況（單位：億元）（單位：億元）資料來

44、源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 維度三：維度三：新項目有序擴張，新項目有序擴張，長線成長可期。長線成長可期。公司目前自營儲備項目有佛山千古情、西塘演藝小鎮，輕資產儲備項目有延安千古情和三峽千古情。待儲備項目建成開業，將進一步擴大宋城版圖，豐富客源基礎，打開營收增長空間。佛山千古情是宋城演藝在珠三角地帶的首個旅游演藝項目，也是佛山目前投資額最大的文旅項目，總投資額達 16.8 億元，占地面積近 100 畝，定位為嶺南文旅龍頭項目，將打造成輻射全國的嶺南文旅目的地。西塘演藝小鎮地處長三角地帶浙江嘉善，總投資 200 億元，規劃用地約 5000 畝，是宋城集團在以往

45、“主題公園+旅游演藝”核心模式上提升的超級綜合項目，包括主題公園集群、民宿度假及主題酒店集群、劇院集群、藝術街區、科技體驗博覽、休閑商業區和藝術培訓、演藝基金等，并將舉辦藝術節、戲劇節、音樂節、狂歡節等主題節慶活動。延安千古情位于延安市區內西北部，占地 150 畝，毗鄰中國延安干部學院、棗園革命舊址、棗園 1938 景區，屬于延安紅色文化旅游核心區。項目距延安火車站 15 公里，距離延安南泥灣機場 25 公里。參考 2021 年前 10 個月數據，延安市累計接待游客3450 萬人次，為未來千古情項目提供龐大客流基礎。三峽千古情位處宜都鱘龍灣文化旅游產業園內，規劃占地面積約 140 畝，將深入挖

46、掘巴楚文化、三峽文化、屈原文化、昭君文化、三國文化，建設極具特色和底蘊的永久性旅游目的地，串起三峽大壩、張家界等名勝景區。該項目將填補湖北大型文旅演藝空白，是宜昌打造長江旅游帶、清江旅游帶的核心支撐項目。表表 4：公司目前儲備項目公司目前儲備項目 項目名稱項目名稱 簽約開業時間簽約開業時間 協議條款協議條款 項目情況項目情況 佛山千古情 2017 年 6 月簽約-是宋城演藝在珠三角地帶的首個旅游演藝項目，也是佛山目前投資額最大的文旅項目，總投資額達16.8 億元，占地面積近 100 畝，定位為嶺南文旅龍頭項目，將打造成輻射全國的嶺南文旅目的地。西塘演藝小鎮 2018 年 1 月簽約-位于浙江嘉

47、善，總投資 200 億元，規劃用地約5000 畝，是宋城集團在以往“主題公園+旅游演藝”核心模式上提升的超級綜合項目，包括主題公園集群、民宿度假及主題酒店集群、劇院集群、藝術街區、科技體驗博覽、休閑商業區和藝術培訓、演藝基金等，并將舉辦藝術節、戲劇節、音樂節、狂歡節等主題節慶活動。延安千古情 2020 年 11 月簽約，開業未定 項目設計輸出等一次性費用 2.6億元，項目試營業/開業后，按項目年經營收入的 20%收取基本管理費，連續收滿 60 個月。位于延安市區內西北部，占地 150 畝，毗鄰中國延安干部學院、棗園革命舊址、棗園 1938 景區，屬于延安紅色文化旅游核心區。項目距延安火車站15

48、 公里，距離延安南泥灣機場 25 公里。3.073.404.273.931.621.782.492.1952.58%52.40%58.26%55.86%48%50%52%54%56%58%60%0.01.02.03.04.05.02016年2017年2018年2019年營收凈利潤凈利率2.232.272.673.331.201.201.422.0753.77%52.99%53.19%62.12%45%50%55%60%65%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02016年2017年2018年2019年營收凈利潤凈利率 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之

49、后的信息披露和免責申明 15 三峽千古情 2022 年底簽約，暫定 2024 年 5 月1 日開業 一攬子相關服務費用 2.6 億元，開業起 10 年委托經營管理費為年經營收入的 20%。位處宜都鱘龍灣文化旅游產業園內，規劃占地面積約 140 畝，將深入挖掘巴楚文化、三峽文化、屈原文化、昭君文化、三國文化，建設極具特色和底蘊的永久性旅游目的地，串起三峽大壩、張家界等名勝景區。資料來源：南方網，中國產業規劃網，新浪網，湖北人民政府，天風證券研究所 圖圖 30：佛山千古情佛山千古情效果圖效果圖 圖圖 31：西塘演藝小鎮效果圖西塘演藝小鎮效果圖 資料來源：南方網，天風證券研究所 資料來源：浙江新聞，

50、天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們看好在項目升級及營銷優化下宋城演藝業績修復的確定性。我們看好在項目升級及營銷優化下宋城演藝業績修復的確定性。1）暑期旺季推動千古情景區客流恢復至疫前水平，支撐業績修復；2）上海、杭州、西安等項目內容升級、營銷思路年輕化，吸引客流釋放業績；3）中長期來看，成熟項目擴容+培育項目爬坡成熟+新項目建成落地將有效貢獻業績增量，成長空間充足。我們預計 2023-2025 年公司實現收入21.72/27.53/32.24 億元；由于大部分項目今年 3 月及

51、之后才開始營業且仍處于客流恢復的進程中，我們調整 2023-2025 年歸母凈利潤預測為 9.13/13.69/16.81 億元（前值 2023-2024 年為 12.64/16.99 億元），當前股價對應 PE 為 35x/23x/19x。我們選取擁有多個主題公園的曲江文旅、暑期旺季依托水上主題樂園引流的天目湖以及同樣具有可復制性的海昌海洋公園作為可比公司，得到 24 年可比公司 PE 均值為 27x，考慮到宋城演藝的整體排片逐步恢復到疫前水平，成熟項目擴容疊加培育項目爬坡，給予公司24 年 30 x PE，對應目標價 15.71 元，維持“買入”評級。表表 5：公司營收和歸母凈利潤預測公司

52、營收和歸母凈利潤預測 單位：億元單位：億元 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 總收入 26.12 9.03 11.85 4.58 21.72 27.53 32.24 YOY-18.67%-65.44%31.27%-61.36%374.40%26.75%17.12%綜合毛利率 71.39%60.93%51.08%50.14%65.59%69.77%72.18%現場演藝收入 17.59 6.37 9.61 3.66 19.52 25.00 29.34 YOY 10.93%-63.79%50.86%-61.92%433.44%28.06%17.35%毛利率

53、73.00%46.42%40.35%38.56%63.84%68.58%71.28%旅游服務收入 3.27 2.23 1.72 0.54 1.78 2.08 2.42 YOY 23.20%-31.83%-22.89%-68.47%228.82%16.77%16.28%毛利率 73.75%96.04%97.58%97.22%77.94%78.67%78.57%其他業務收入 1.42 0.42 0.52 0.38 0.41 0.45 0.48 YOY 12.46%-70.03%22.18%-27.53%10.00%8.00%8.00%毛利率 88.70%93.86%95.66%94.87%95.0

54、0%95.00%95.00%歸母凈利潤 13.40-17.52 3.15 0.10 9.13 13.69 16.81 YOY 4.09%-230.80%117.98%-96.94%9354.32%49.97%22.77%歸母凈利率 51.30%-194.15%26.60%2.11%42.04%49.74%52.14%資料來源：wind，天風證券研究所預測；注：2019 年仍有 3.8 億互聯網演藝收入入表，之后由于六間房重組，該部分業務不計入收入 表表 6：可比公司估值比較（股價為可比公司估值比較（股價為 2023 年年 8 月月 18 日數據）日數據）公司公司 總市值總市值（億元）（億元）收

55、盤價收盤價（元（元/股）股）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）（倍）2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 曲江文旅 39.23 15.38-248.73 48.33 92.80 108.19-13.68 81.17 42.27 36.26 海昌海洋公園 87.63 1.09-13.96 1.00 4.23 5.44-8.31 81.36 19.23 14.96 天目湖 43.05 23.11 0.20 1.87 2.32 2.73 249.07 23.05 18.56 15.78 均值 75.69 61.86 26.69 22.

56、33 資料來源：wind 一致預期，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 5.風險提示風險提示 1）行業競爭激烈。）行業競爭激烈。公司所處演藝市場面臨著快速發展和激烈競爭并存的局面，如西安演藝市場中駝鈴傳奇同樣為室內演出，憑借真狼表演廣受歡迎，魅力湘西是張家界最早的旅游演出，知名度高。2）存量項目恢復情況不及預期。）存量項目恢復情況不及預期。在激烈市場競爭及旅行社漸進復蘇情況下，存量項目客流恢復情況的持續性具有不確定性。3）新劇目培育效果不及預期。新劇目培育效果不及預期。西安項目面臨較激烈市場競爭、上海推行城市演藝、西塘小鎮仍

57、在建設，最終落地及推行效果和市場接受度存在一定不確定性。公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表表（百萬元）（百萬元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 1,858.75 2,327.42 3,072.36 3,901.21 5,791.08 營業收入營業收入 1,184.86 457.81 2,171.88 2,752.84 3,224.06 應收票據及應收賬款 2.20 0.97 11

58、.10 4.20 13.72 營業成本 579.59 228.28 747.32 832.18 896.92 預付賬款 9.51 3.93 37.59 8.65 41.18 營業稅金及附加 22.37 27.51 30.41 38.54 45.14 存貨 12.52 11.04 22.17 24.06 15.80 銷售費用 66.18 22.31 119.45 143.15 161.20 其他 124.82 269.25 280.97 278.94 288.82 管理費用 256.19 391.90 201.98 256.01 299.84 流動資產合計流動資產合計 2,007.79 2,61

59、2.62 3,424.18 4,217.05 6,150.60 研發費用 41.18 18.57 43.44 49.55 51.59 長期股權投資 1,677.55 1,757.22 1,757.22 1,757.22 1,757.22 財務費用(0.95)(27.20)(65.61)(84.73)(117.77)固定資產 2,697.05 2,457.07 2,486.97 2,515.36 2,538.88 資產/信用減值損失(26.66)(0.74)(11.00)(9.00)(5.00)在建工程 404.74 387.11 499.04 594.19 675.06 公允價值變動收益(12

60、.10)(2.49)0.00 0.00 0.00 無形資產 1,712.82 1,005.97 1,074.09 1,139.37 1,201.78 投資凈收益 181.84 187.39 50.00 150.00 150.00 其他 1,326.55 1,200.35 1,100.91 1,146.31 1,208.87 其他(295.23)(379.93)0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 7,818.72 6,807.71 6,918.23 7,152.45 7,381.80 營業利潤營業利潤 372.46(7.79)1,133.89 1,659.14 2,032

61、.14 資產總計資產總計 9,826.51 9,420.33 10,342.41 11,369.49 13,532.41 營業外收入 6.09 2.86 3.00 3.00 3.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 營業外支出 34.71 8.91 67.37 62.05 73.08 應付票據及應付賬款 481.95 327.42 295.35 398.14 424.04 利潤總額利潤總額 343.84(13.84)1,069.52 1,600.09 1,962.07 其他 178.17 400.26 857.06 529.07 1,087.14 所得稅 41.25

62、 3.48 174.33 257.61 313.93 流動負債合計流動負債合計 660.12 727.68 1,152.40 927.21 1,511.18 凈利潤凈利潤 302.59(17.32)895.19 1,342.47 1,648.14 長期借款 270.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益(12.54)(26.98)(17.90)(26.85)(32.96)應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 315.13 9.66 913.09 1,369.32 1,681.10 其他 853.42 736.65

63、617.03 672.87 719.99 每股收益（元）0.12 0.00 0.35 0.52 0.64 非流動負債合計非流動負債合計 1,123.42 736.65 617.03 672.87 719.99 負債合計負債合計 1,871.30 1,587.67 1,769.43 1,600.08 2,231.17 少數股東權益 310.44 283.49 268.36 244.19 213.82 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 2,614.69 2,614.69 2,614.69 2,614.69 2,614.69 成長能力成長能力 資

64、本公積 1,250.04 1,216.81 1,216.81 1,216.81 1,216.81 營業收入 31.27%-61.36%374.40%26.75%17.12%留存收益 3,931.34 3,800.51 4,572.27 5,804.81 7,353.61 營業利潤-121.92%-102.09%-14647.78%46.32%22.48%其他(151.30)(82.84)(99.15)(111.10)(97.70)歸屬于母公司凈利潤-117.98%-96.94%9354.32%49.97%22.77%股東權益合計股東權益合計 7,955.21 7,832.66 8,572.98

65、 9,769.41 11,301.24 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 9,826.51 9,420.33 10,342.41 11,369.49 13,532.41 毛利率 51.08%50.14%65.59%69.77%72.18%凈利率 26.60%2.11%42.04%49.74%52.14%ROE 4.12%0.13%11.00%14.38%15.16%ROIC 5.65%-0.86%20.42%30.99%34.91%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 302.59(17.32

66、)913.09 1,369.32 1,681.10 資產負債率 19.04%16.85%17.11%14.07%16.49%折舊攤銷 352.17 358.67 290.04 311.19 333.19 凈負債率-19.51%-25.93%-34.83%-38.83%-50.08%財務費用 23.51 26.50(65.61)(84.73)(117.77)流動比率 2.68 3.07 2.97 4.55 4.07 投資損失(181.84)(187.39)(50.00)(150.00)(150.00)速動比率 2.67 3.06 2.95 4.52 4.06 營運資金變動 208.28 121.

67、89 424.67(200.38)500.94 營運能力營運能力 其它 45.76 29.61(17.90)(26.85)(32.96)應收賬款周轉率 293.12 289.29 360.00 360.00 360.00 經營活動現金流經營活動現金流 750.47 331.95 1,494.29 1,218.55 2,214.51 存貨周轉率 91.33 38.85 130.78 119.09 161.76 資本支出(289.74)(476.18)619.63 444.15 452.88 總資產周轉率 0.12 0.05 0.22 0.25 0.26 長期投資 143.01 79.66 0.0

68、0 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他 110.17 705.70(1,069.63)(794.15)(802.88)每股收益 0.12 0.00 0.35 0.52 0.64 投資活動現金流投資活動現金流(36.56)309.18(450.00)(350.00)(350.00)每股經營現金流 0.29 0.13 0.57 0.47 0.85 債權融資 13.38 16.89(144.48)106.35 141.68 每股凈資產 2.92 2.89 3.18 3.64 4.24 股權融資(180.04)(95.50)(154.88)(146.04)(116.31)估值比率估值

69、比率 其他(29.55)(117.00)0.00(0.00)(0.00)市盈率 101.97 3,327.27 35.19 23.47 19.12 籌資活動現金流籌資活動現金流(196.20)(195.61)(299.36)(39.69)25.37 市凈率 4.20 4.26 3.87 3.37 2.90 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 47.59 132.30 20.37 14.29 11.16 現金凈增加額現金凈增加額 517.71 445.53 744.94 828.85 1,889.87 EV/EBIT 79.19-1,282.50

70、25.79 17.08 13.09 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）

71、。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量

72、各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務

73、。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內

74、，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：