2023多肽合成試劑應用場景、產能及龍頭企業報告.pdf

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1、2023 年深度行業分析研究報告 目錄目錄 核心觀點.1 摘要.1 多肽應用場景豐富：降糖、減重適應癥成為新一輪快速增長驅動力.1 多肽應用場景豐富，GLP-1 類藥物將帶動市場快速增長.1 降糖、肥胖市場驅動，多肽類藥物進入快速增長期.4 全球多肽產能不足，中國 CDMO 有較大機會.8 多個 GLP-1 新產品即將上市，CDMO 需求旺盛.8 多肽藥物規模生產壁壘較高，通常在研發早期選擇與 CDMO/CRO 企業合作。.9 中國 CDMO承接全球產業轉移，國產縮合試劑迎發展機遇.10 多肽合成試劑是酰胺鍵合成的關鍵材料.11 合成試劑在酰胺鍵合成中發揮至關重要作用.11 合成試劑目前主要應

2、用在多肽生產工藝.14 多肽合成試劑作為藥物生產工藝核心試劑，用戶粘性強.15 多肽藥物帶動合成試劑行業持續擴容.16 昊帆生物：全球多肽合成試劑龍頭企業.17 國內領先的多肽合成試劑生產商.17 主要產品與服務：多肽合成試劑、分子砌塊及蛋白試劑多領域布局.19 以多肽合成試劑為主，業績持續增長.20 領先優勢：自建產能，產品齊全，客戶資源豐富.24 UW8ZmWkZkWbYBYeXlY9PcM9PnPmMmOtQfQrRsNeRrRzQ6MtRmPuOtOqOMYqRnP圖表目錄圖表目錄 圖 1:多肽藥物關鍵里程碑.2 圖 2:全球 GLP-1 藥物市場規模（單位：十億美元）.3 圖 3:中

3、國 GLP-1 藥物市場規模（單位：億元）.4 圖 4:GLP-1R 生理功能.5 圖 5:全球糖尿病藥物市場.5 圖 6:美國及部分歐洲國家患者降糖藥物份額.5 圖 7:全球多 API 的市場規模及外包情況.8 圖 8:全球多肽 CDMO 市場規模及增速（單位：十億美元）.9 圖 9:中國多肽 CDMO 市場規模及增速（單位：十億人民幣）.9 圖 10:CDMO 服務優勢.9 圖 11:通過形成活性中間體合成酰胺鍵.11 圖 12:酰胺鍵形成過程中的消旋機制.13 圖 13:多肽藥物生產方式.14 圖 14:全球合成試劑市場規模（單位：億人民幣）.16 圖 15:中國多肽合成試劑市場規模（單

4、位：億人民幣）.17 圖 16:公司股權結構.18 圖 17:ADC 藥物結構.20 圖 18:2020-2023Q1 公司營業收入（億元）.20 圖 19:2020-2023Q1 公司扣非歸母凈利潤（億元）.20 圖 20:公司主營業務收入季度（萬元）.21 圖 21:公司主營業務拆分（萬元）.21 圖 22:境內外收入匯總（萬元）.22 圖 23:毛利率對比.23 圖 24:公司 2020-2022 研發費用（萬元）.23 圖 25:公司 2020-2022 各項費用率變化情況.23 圖 26:直銷模式收入構成（萬元）.24 表 1:多肽藥物與化藥和蛋白藥比較.1 表 2:國內已上市降糖用

5、 GLP-1 藥物.5 表 3:適應癥為 II 型糖尿病的 GLP-1 藥物國內管線情況.6 表 4:減肥領域中國管線布局情況.6 表 5:GLP-1 藥物在國內超重及肥胖適應癥空間測算.7 表 6:部分多肽藥物專利到期概況.10 表 7:國內外 CDMO 公司在華擴產情況.10 表 8:傳統方法制備酰胺鍵.12 表 9:傳統方法和多肽合成試劑法比較.12 表 10:縮合試劑不同分子產品.13 表 11:不同類型縮合試劑價格.13 表 12:三種試劑在反應中的應用及技術要點.14 表 13:不同多肽生產方式的對比.14 表 14:多肽合成試劑選擇要點.15 表 15:核心工藝技術變更條件及要求

6、.15 表 16:公司核心高管團隊介紹.18 表 17:縮合試劑、保護試劑和手性消旋抑制試劑的作用及技術要點差異.19 表 18:不同類型多肽合成試劑中的技術儲備及競爭力.19 表 19:多肽合成試劑細分品種收入及占比（萬元，%）.22 表 20:昊帆產能建設規劃.24 表 21:20-22 年公司前五大直銷客戶銷售情況.25 1 多肽應用場景豐富：降糖、減重適應癥成為新一輪快速增長驅動力多肽應用場景豐富：降糖、減重適應癥成為新一輪快速增長驅動力 多肽應用場景豐富，多肽應用場景豐富，GLP-1 類藥物將帶動市場快速增長類藥物將帶動市場快速增長 多肽類藥物的應用場景多肽類藥物的應用場景十分十分廣

7、泛。廣泛。多肽是由 2-100 個氨基酸通過肽鍵相連構成的一類化合物，比蛋白質分子量要小很多，可以直接被人體吸收利用。對于生物活性肽的科學研究已經被廣泛應用于醫學、化學、生物學、營養學、食品工業等人類生活的諸多方面。與單抗藥物、重組蛋白藥等蛋白質藥物相比，多肽藥物具有空間結構較簡單、穩定性較高、免疫原性較低或無免疫原性等優勢，同時具有蛋白質類藥物特異性強，療效好的特點；與小分子化藥相比，多肽藥物在生物活性、特異性以及解決復雜疾病方面具有優勢，同時多肽藥物的生產制備方式與小分子化藥有相同點，具備質量可控，結構易確性，成本較低等特點。肽療法用于治療癌癥、心血管疾病、中樞神經系統、代謝紊亂、感染、血

8、液病、胃腸道疾病、皮膚病、呼吸系統疾病和肢端肥大癥。多肽藥物具有較高的安全性和較高的靶標親和力。多肽藥物具有較高的安全性和較高的靶標親和力。多肽主要通過蛋白水解降解和腎過濾來清除，水解的產物為氨基酸，因此一般不考慮多肽藥物的代謝產物是否有毒性。開發的多肽類藥物往往以內源性多肽為模板，通常具有較高的靶標親和力，存在較小的脫靶風險。與蛋白相比，多肽化學合成技術成熟，容易與雜質或副產品分離，純度高，并且容易引入非天然氨基酸。而重組蛋白的質量、純度和產量都難以保證；同時生產周期長，成本高。表表 1 1:多肽藥物與化藥和蛋白藥比較多肽藥物與化藥和蛋白藥比較 藥物藥物 分子量分子量 穩定性穩定性 活性活性

9、 特異性特異性 免疫原性免疫原性 純度純度 成本成本 化學藥 一般不高于 500 好 較低 弱 無 高 低 多肽藥 500-10000 較好 高 強 無或低 高 較高 蛋白藥 一般不高于 10000 差 高 強 有 較低 高 資料來源：中肽生化，中信建投證券 第一個多肽類藥物胰島素的出現，徹底改變了糖尿病患者的管理，至今已有 101 年歷史。自胰島素正式應用于臨床以來，已有約 118 種肽類藥物上市，用于治療多種疾病。2 圖圖 1 1:多肽藥物關鍵里程碑多肽藥物關鍵里程碑 數據來源：Nat Rev Drug Discov.2021,中信建投證券 多肽藥物市場前景廣闊。多肽藥物市場前景廣闊。近年

10、來，多肽藥物更高的獲批率和更短的研發周期帶動了多肽藥物的研發熱 情，推動多肽新藥研發項目不斷增加，具體表現為每年進入臨床階段和獲批上市的多肽藥物數量均呈現出快速上升的趨勢，輝瑞、諾和諾德、默克、羅氏、禮來、諾華、拜耳等大型跨國制藥企業，均加大了對多肽藥物研發的投入，并相繼收獲 了不少上市藥物。此外，隨著 2015-2019 年多肽專利藥大量到期，仿制藥大量上市。據昊帆招股書披露，2015-2019 年，全球多肽藥物市場規模年均復合增長率為 8.20%，2019 年全球多肽藥物市場規模約 294.00 億美元，預計未來多肽藥物市場將以 6.33%的年均復合增長率增長，在 2027 年市場規模達到

11、 495.00 億美元水平。我國多肽藥物市場雖起步較晚，但發展速度我國多肽藥物市場雖起步較晚，但發展速度較快較快。據昊帆招股書統計，2015-2019 年，我國多肽藥物市場年均復合增長率為 10.70%。2019 年我國多肽藥物市場規模為 795.00 億元，同比增長 10.40%；預計 2020 年，我國多肽藥物市場規模將達到 876.00 億元左右。GLP-1 受體激動劑受體激動劑具有多種生物學效應具有多種生物學效應，應用場景廣泛，應用場景廣泛。胰高糖素樣肽-1（GLP-1）是在食物刺激后由腸道分泌的一種多肽類激素，它可刺激胰島細胞分泌胰島素，參與人體內血糖平衡調節，具有調節血糖、保護胰島

12、 細胞、降低體重、抗炎降脂降壓、保護心血管等多重生理作用。但是天然的 GLP-1 在體內容易被降解而失去活性。為了使 GLP-1 更好的應用于臨床，藥物研發人員對其結構進行改造，開發了一系列 GLP-1 受體激動劑。人工開發的 GLP-1 受體激動劑可以發揮與天然 GLP-1 相同的生物學作用，同時還可以避免在體內被快速降解失去活性。隨著更多藥物獲批上市，隨著更多藥物獲批上市，GLP-1 藥物藥物市場市場將快速發展將快速發展。根據弗若斯特沙利文數據，全球共有十款 GLP-1 藥物上市，2020年全球GLP-1藥物市場達到131億美元。在細分領域，未來長效GLP-1藥物市場規模將快速擴增，預計全

13、球的 GLP-1 藥物市場將會在 2025 年增長到 283 億美元，在 2030 年增長到 407 億美元，2020-2030 年復 3 合增長率 CAGR 約為 12%。圖圖 2 2:全球全球 GLPGLP-1 1 藥物市場規模（單位：十億美元）藥物市場規模（單位：十億美元）數據來源：弗若斯特沙利文,中信建投證券 中國中國 GLP-1 類藥物市場類藥物市場前景廣闊前景廣闊。2017 年，GLP-1 藥物首次進入國家醫保目錄，GLP-1 藥物的治療費用大幅度下降，滲透率顯著提升。因此，在 2016-2020 年間，GLP-1 藥物在我國的銷售規模從 4 億元人民幣快速增長至 16 元億人民幣

14、，復合年增長率達到 46.9%。首個長效 GLP-1 藥物于 2018 年在我國上市，另三種長效 GLP-1藥物緊隨其后上市，大幅改善的患者治療依從性，促使我國長效 GLP-1 藥物市場規?？焖贁U增，同時推動整體GLP-1 藥物市場的發展。弗若斯特沙利文預計整體 GLP-1 藥物市場將以 57.0%的復合年增長率增長，于 2025 年達到 156 億元人民幣。其中長效 GLP-1 藥物細分市場在 2020-2025 年間將以 100.6%的速度增長，于 2025 年達到 107 億元。在此之后，整體 GLP-1 藥物市場將保持 26.2%的復合年增長率，并在 2030 年達到 501 億元。1

15、.72.84.36.68.811.414.417.721.425.228.931.534.136.137.93.54.354.74.443.63.43.23.132.92.92.82.8051015202530354045201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E長效GLP-1短效GLP-1 4 圖圖 3 3:中國中國 GLPGLP-1 1 藥物市場規模（單位：億元）藥物市場規模（單位：億元）數據來源：弗若斯特沙利文,中信建投證券 降糖、肥胖市場驅動，多肽降糖、肥胖市場驅動，多肽類藥物類藥物進入快

16、速增長期進入快速增長期 GLP-1 受體（受體（GLP-1R）是近年來）是近年來 II 型糖尿病以及肥胖領域中的一個重要靶點型糖尿病以及肥胖領域中的一個重要靶點。GLP-1R 激動劑可作用于胰島細胞，促進胰島素的合成和分泌，同時 GLP-1 還可作用于胰島細胞，抑制胰高血糖素的釋放。GLP-1R 激動劑主要通過與 GLP-1 受體結合，模擬生理 GLP-1 而發揮作用。GLP-1 類藥物能夠有效降低血糖且無低血糖風險類藥物能夠有效降低血糖且無低血糖風險，有降低體重的效果。有降低體重的效果。GLP-1R 廣泛分布在胰島、胃、小腸、心臟、腎臟、肺、大腦等組織器官中，當它被 GLP-1 或人工合成的

17、 GLP-1R 激動劑激活后，便能發揮多種不同的生理功能。在胰島細胞中，GLP-1/GLP-1R 激動劑的主要作用是促進胰島細胞的增殖，刺激胰島素的合成與釋放，并抑制胰高血糖素的合成與釋放。在胃腸道等組織中，GLP-1/GLP-1R 激動劑可以抑制胃液分泌和胃腸道的蠕動，延遲胃的排空，增加飽食感，減少食物攝取。相比 2-3 分鐘被降解的天然人 GLP-1，許多合成的 GLP-1 受體激動劑，有更長的半衰期。000.010.10.30.81.83.66.410.715.921.527.734.641.90.40.40.71.21.31.92.53.34.155.96.77.57.98.20102

18、030405060201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E長效GLP-1短效GLP-1 5 圖圖 4 4:GLP:GLP-1R1R 生理功能生理功能 數據來源：Receptors and Channels，中信建投證券 根據國際糖尿病聯盟 2020 年統計，2019 年約有 4.63 億人患有糖尿病，到 2045 年，患病率將達到 7 億。在患病率中，2 型糖尿病是最常見的糖尿病類型，約占全球糖尿病的 90%。圖圖 5 5:全球糖尿病藥物市場全球糖尿病藥物市場 圖圖 6 6:美國及部分歐洲國家患

19、者降糖藥物份額美國及部分歐洲國家患者降糖藥物份額 數據來源：novonordisk 年報，中信建投證券 數據來源：novonordisk 年報，中信建投證券 表表 2 2:國內已上市降糖用國內已上市降糖用 GLPGLP-1 1 藥物藥物 產品 商品名 生產廠家 國內獲批時間 貝那魯肽 誼生泰 仁會生物 2016 艾塞那肽 百泌達 阿斯利康 2009 利斯那肽 利時敏 賽諾菲 2018 利拉魯肽 諾和力 諾和諾德 2011 艾塞那肽微球 百達揚 阿斯利康 2017 度拉糖肽 度易達 禮來 2019 聚乙二醇洛塞那肽 孚來美 豪森 2019 司美格魯肽 Ozempic 諾和諾德 2021 資料來源

20、：醫藥魔方，中信建投證券 6 針對 2 型糖尿病的 GLP-1 受體激動劑已有 8 款上市藥物。處于 3 期臨床階段的創新藥共有 16 款，包括信達生物的瑪仕度肽、賽諾菲制藥的 Efpeglenatide，先為達生物的 Ecnoglutide 等。多家公司布局多家公司布局 GLP-1 類藥物，市場競爭較為激烈。類藥物，市場競爭較為激烈。2014 年，諾和諾德在全球首先開發出第一代 GLP-1 受體激動劑利拉魯肽用于減肥的適應癥，目前已經有多種 GLP-1R 激動劑開展在減肥領域適應癥的臨床研究。目前我國還沒有獲批上市的用于治療肥胖癥的 GLP-1 受體激動劑，利拉魯肽和司美格魯肽在我國也未獲批

21、肥胖癥的適應癥。禮來在研的減肥藥物 GIP 和 GLP-1 雙受體激動劑 Tirzepatide 用于肥胖或超重成人患者的中國期臨床試驗取得積極結果，或有望不久后提交上市申請。國內企業研發進展最快的是仁會生物的貝那魯肽，其已于2022 年 3 月遞交肥胖適應癥的上市申請；華東醫藥的利拉魯肽肥胖或超重適應癥則在 2022 年 7 月 13 日申報上市獲國家藥監局受理。此外，信達生物的 GLP-1R 激動劑處于期臨床，有望于 2023 年底提交上市申請。表表 4 4:減肥領域中國管線布局情況減肥領域中國管線布局情況 公司名稱公司名稱 藥品名稱藥品名稱 作作用靶點用靶點 注射頻次注射頻次 研發進度研

22、發進度 華東醫藥 利拉魯膚注射液 GLP1R 1 次/日 上市許可申請獲得受理 仁會生物 貝那魯膚注射液 GLP1R 3 次/日 上市許可申請獲得受理 諾和諾德 Semaglut1de 注射液 GLP1R 1 次/周 三期臨床完成 禮來 T1rzepatlde 注射液 G1PR,GLP1R 1 次/周 三期臨床 復星醫藥 利拉魯膚注射液 GLP1R 1 次/日 三期臨床 信達生物 1B1362 注射液 GCGR,GLP1R 1 次/周 三期臨床 勃林格殷格翰 B1456906 注射液 GCGR,GLP1R 1 次/周 二期臨床 表表 3 3:適應癥為適應癥為 IIII 型糖尿病的型糖尿病的 G

23、LPGLP-1 1 藥物國內管線情況藥物國內管線情況 靶點靶點 成分詞成分詞 企業名稱企業名稱 進度進度 劑型劑型 時間時間 GLP1R，GIPR 替爾泊肽 禮來制藥 上市申請中 注射劑 2022-09-07 INSR 甘精胰島素-LY2963016 禮來制藥 上市申請中 注射劑 2020-12-23 GLP1R 口服司美格魯肽 諾和諾德制藥 上市申請中 普通片劑 2022-05-27 GLP1R 利拉魯肽-TQZ2451 正大天晴 上市申請中 注射劑 2022-10-21 CTR，RAMP1，RAMP3，RAMP2 普蘭林肽 海南中和藥業 III 期臨床 注射劑 2014-03-25 GLP

24、1R Efpeglenatide 賽諾菲制藥 III 期臨床 注射劑 2019-09-20 GLP1R PB-119 派格生物 III 期臨床 注射劑 2020-07-15 GLP1R 艾本那肽 常山生化 III 期臨床 注射劑 2021-01-11 GLP1R 蘇帕魯肽 銀諾醫藥 III 期臨床 注射劑 2021-06-25 INSR，GLP1R IcoSema 諾和諾德制藥 III 期臨床 注射劑 2022-04-01 GCGR，GLP1R 瑪仕度肽 信達生物 III 期臨床 注射劑 2022-10-04 GLP1R Ecnoglutide 先為達生物 III 期臨床 注射劑 2022-1

25、2-12 GLP1R，GCGR Cotadutide 阿斯利康制藥 III 期臨床 注射劑 2022-10-31 GLP1R 諾利糖肽 恒瑞醫藥 II 期臨床 注射劑 2019-02-12 GLP1R GZR18 甘李藥業 II 期臨床 注射劑 2022-06-15 GLP1R 艾塞那肽微球-LY05006 綠葉制藥 I 期臨床 注射用微球 2018-03-28 GLP1R LPXT007 樂普醫藥 I 期臨床 注射劑 2021-07-28 GLP1R，GIPR HS-20094 豪森藥業 I 期臨床 注射劑 2022-02-16 GIPR NNC0480-0389 諾和諾德制藥 I 期臨床

26、注射劑 2022-06-24 INSR GZR4 甘李藥業 I 期臨床 注射劑 2022-09-07 GLP1R，GIPR DR10627 和澤醫藥 I 期臨床 注射劑 2022-10-31 GLP1R，GIPR BGM0504 博瑞生物 I 期臨床 注射劑 2023-01-17 INSR GZR101 甘李藥業 I 期臨床 注射劑 2022-07-18 GLP1R，GIPR，GCGR retatrutide 禮來制藥 I 期臨床 注射劑 2022-09-27 GLP1R，GIPR RAY1225 眾生睿創 I 期臨床 注射劑 2023-04-14 資料來源：insight，各公司官網，中信建

27、投證券 7 恒瑞醫藥 諾利糖膚注射液 GLP1R 1 次/周 二期臨床 石藥集團 TG103 注射液 GLP1R 二期臨床 鴻運華寧 重組擬人 GLP1 受體人源化,單克隆抗體注冊液(GMA10S)GLP1R 1 次/周 二期臨床 甘李藥業 GZR18 注射液 GLP1R 1 次/周 二期臨床 四環醫藥 利拉魯膚注射液 GLP1R 1 次/日 一期臨床完成 愛美客 利拉魯膚注射液 GLP1R 1 次/日 一期臨床完成 禮來 注射用 LY3437943 G1PR,GCGR,GLP1R 1 次/周 一期臨床（尚未招募）資料來源：insight，各公司官網，中信建投證券 我們認為國內減肥領域具備巨大

28、的藍海市場。我們認為國內減肥領域具備巨大的藍海市場。根據測算，預計在 2030 年 GLP-1 類減肥藥在肥胖領域的市場規模約 335 億元，在超重人群的市場規模約 240 億元，GLP-1 類減肥藥在減重領域的整體市場規模超過 575億元。表表 5 5:GLPGLP-1 1 藥物在國內超重及肥胖適應癥空間測算藥物在國內超重及肥胖適應癥空間測算 肥胖（BMI 28kg/m2）2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 中國人口數量（萬）141175 141167 141159 141151 141143 141135 141128 18-69 歲成人占比（%）60%6

29、0%60%60%60%60%60%肥胖人群占比（%）22%23%24%24%25%26%27%18-69 歲肥胖人群數量（萬）18635 19481 19903 20326 21171 22017 22439 GLP-1 藥物滲透率（%）0.60%1.50%2.40%3.60%4.80%5.85%7.05%耐受人群占比（%）80%80%80%80%80%80%80%受 GLP-1 治療的人群數量（萬）89 234 382 585 813 1030 1266 人均使用療程（月）6 6 6 6 6 6 6 產品月用藥費用（元）600 570 542 514 489 464 441 市場規模（億元）

30、32 80 124 181 239 287 335 超重（24kg/m2BMI28kg/m2）2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 中國人口數量（萬）141175 141167 141159 141151 141143 141135 141128 18-69 歲成人占比（%）60%60%60%60%60%60%60%超重人群占比（%）35%36%37%38%39%41%43%超重人群帶有合并癥比例（%）50%50%50%50%50%50%50%18-69 歲肥胖人群數量（萬）14612 15034 15457 16091 16514 17148 17994 GL

31、P-1 藥物滲透率（%）0.45%1.50%2.48%3.60%4.79%5.91%6.30%耐受人群占比（%）80%80%80%80%80%80%80%受 GLP-1 治療的人群數量（萬）53 180 306 463 632 811 907 8 人均使用療程（月）6 6 6 6 6 6 6 產品月用藥費用（元）600 570 542 514 489 464 441 市場規模（億元）19 62 100 143 185 226 240 資料來源：中國居民營養與慢性病狀況報告（2020 年），中信建投證券 全球多肽產能不足，中國全球多肽產能不足，中國 CDMO 有較大機會有較大機會 自建產線成本較

32、高自建產線成本較高，多肽多肽企業企業更愿意外包給更愿意外包給 CDMO。GLP-1 類藥物終端銷售的持續放量，全球多肽產能不足，多肽 CDMO 廠商有望受益。終端銷售額的快速放量帶動了 GLP-1 產品對應 API 的需求量:根據諾和諾德年報數據，2021 年司美格魯肽的 API 需求量是 2019 年的 4 倍;而根據 Polypeptide 公告數據，2020 年全球多肽 API 中高達 65%的市場是通過外采購入，因此擁有合規大產能的多肽 CDMO 廠商以及仿制藥原料藥供應商有望顯著受益 GLP-1 受體激動劑的持續放量。上游 CDMO 方面，藥明康德（合全藥業）、凱萊英的多肽研發平臺重

33、磅項目推進不斷，諾泰生物具有專家團隊領銜的多肽及小分子藥物的 CDMO 平臺，健元生物、圣諾生物、昂博制藥也是多肽藥物研發及生產方面的領導者，九洲藥業也在積極拓展相關業務布局。圖圖 7 7:全球多全球多 APIAPI 的市場規模及外包情況的市場規模及外包情況 資料來源：Polypeptide、中信建投證券 多個多個 GLP-1 新產品即將上市，新產品即將上市，CDMO 需求旺盛需求旺盛 多肽多肽 CDMO 市場發展進入快車道。市場發展進入快車道。根據弗若斯特沙利文的CDMO 市場現狀與發展趨勢報告，2017 年至2021 年，全球多肽 CDMO 市場規模從 13 億美元增長至 22 億美元，復

34、合年增長率為 13.2%，預計 2025 年將達到 54 億美元，2030 年將達到 118 億美元。因產品和行業特性，多肽行業 CDMO 模式推動其研發和商業化，目前我國多肽創新藥的研發進程也在不斷推進中，研發熱度上升。隨著多肽藥物研發熱度上升，更多參與者進入CDMO 賽道，以多肽仿制藥起步的原料藥生產商通過布局新技術平臺而跨越入高附加值的 CDMO 行業，CDMO行業頭部企業也逐步拓展業務至多肽領域。我國多肽 CDMO 市場規模從 2017 年至 2021 年由 10 億人民幣增長至 13 億人民幣，復合年增長率為 6.4%，預計 2025 年將達到 57 億人民幣，2030 年將達到 1

35、85 億人民幣。9 圖圖 8 8:全球多肽全球多肽 CDMOCDMO 市場規模及增速（單位：十億美元）市場規模及增速（單位：十億美元）圖圖 9 9:中國多肽中國多肽 CDMOCDMO 市場規模及增速（單位：十億人民幣）市場規模及增速（單位：十億人民幣）數據來源：弗若斯特沙利文，中信建投證券 數據來源：弗若斯特沙利文，中信建投證券 多肽藥物規模生產多肽藥物規模生產壁壘較高壁壘較高，通常在研發早期選擇與，通常在研發早期選擇與 CDMO/CRO 企業合作。企業合作。多肽生產多肽生產無法與小分子、生物藥共用生產設備，自建產能成本較高無法與小分子、生物藥共用生產設備，自建產能成本較高。多肽藥物生產工藝的

36、特殊性導致其無法使用小分子藥物和生物藥的研發、生產設備，一般的新藥研發企業布局多肽藥物的數量在 1-2 個，從成本角度考慮，獨自建立一整套多肽藥物研發和生產硬件設施將會導致生產 成本較高。下游企業下游企業與與 C CDMODMO 合作可以提升研發效率及成功率合作可以提升研發效率及成功率。多肽藥物產品本身及其合成技術的特殊性，導致其在藥學研究方面（工藝研究、雜質研究、方法研究、結構鑒定等方面）與小分子化學藥、生物藥的研究差異較大。因此，與更專業的多肽 CDMO 公司合作，能讓多肽新藥更快上市并降低研發失敗的風險。多肽藥物合規性與小分子、生物藥相比有一定差異多肽藥物合規性與小分子、生物藥相比有一定

37、差異。多肽藥物的特殊性決定其合規性要求也較為不同，需要專注于該領域的專家才能降低研發、生產過程中的風險。很多新藥公司不會專門針對多肽這樣的細分領域進行人才儲備，同時研發和生產體系也不會有針對性地按照多肽藥物合規性要求進行相應管理。圖圖 1010:CDMO:CDMO 服務優勢服務優勢 資料來源：弗若斯特沙利文、中信建投證券 1.31.51.722.22.83.54.45.46.57.89.110.411.80246810121420172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E110.80.81.3

38、22.94.15.77.69.912.415.318.50246810121416182020172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 10 多個多個 GLP-1 藥品專利即將到期，企業傾向和藥品專利即將到期，企業傾向和 CDMO 公司合作公司合作 近年來包括格拉替雷、利拉魯肽等多個重磅多肽藥物專利到期，多肽仿制藥公司和 CDMO 公司迎來了較大的發展機遇。表表 6 6:部分多肽藥物專利到期概況部分多肽藥物專利到期概況 通用名通用名 原研企業原研企業 專利到期專利到期 治療領域治療領域 20

39、222022 銷售額（銷售額（億美元億美元）度拉糖肽 禮來 2024 糖尿病 74 司美格魯肽 諾和諾德 2026 糖尿病 109 利拉魯肽 諾和諾德 2017 糖尿病 15 奧曲肽 諾華 2014 肢端肥大癥 12 卡非佐米 安進 2025 多發性骨髓瘤 12 利那洛肽 艾伯維 2022 腸易激綜合征 10 格拉替雷 梯瓦 2017 多發性硬化癥 6 資料來源：各公司年報，Insight 數據庫，中信建投證券 中國中國 CDMO 承接全球產業轉移，國產縮合試劑迎發展機遇承接全球產業轉移，國產縮合試劑迎發展機遇 受益于人才優勢和成本優勢，受益于人才優勢和成本優勢，中國中國 CDMO 行業趨勢持

40、續向好行業趨勢持續向好。目前行業外包滲透率相對較低，未來海外產能轉移的空間仍然很大，預計行業仍將保持較高景氣度。據商務部統計，2021年離岸醫藥（中醫藥）和生物技術研發服務外包執行額達 608.6 億人民幣、同比增長將近 25%，2022 年 1-7 月離岸醫藥（中醫藥）和生物技術研發服務外包執行額為 328 億人民幣，同比增長近 20%，這一持續增長進一步驗證了全球訂單轉移趨勢。國內外多家制藥企業紛紛國內外多家制藥企業紛紛在華擴產在華擴產。自 2022 年以來，Thermo Fisher、Catalent、Lonza 等著名國際 CDMO公司紛紛在國內新建廠房或擴大生產；國內多家 CDMO

41、上市公司也在 2022 年加入積極擴產的腳步。根據證券日報的采訪，CDMO 相關企業擴增產能釋放的信號是企業 CDMO 訂單飽滿、需求旺盛。此外傳統單一業務模式的 CDMO 企業也逐漸在擴展其技術領域和產品組合，實現更抗風險的盈利模式。因此可以看到多家上市公司加碼投資，完善業務模式。表表 7 7:國內外國內外 CDMOCDMO 公司在華擴產情況公司在華擴產情況 公司名稱公司名稱 擴產情況擴產情況 Thermo Fisher 2020 年 9 月 25 日，賽默飛世爾科技正式宣布成功擴建中國制造中心蘇州工廠，揭幕了其在亞太地區的首條一次性生物工藝容器系列產品生產基地以及中國創新中心蘇州分部。擴建

42、總投資金額逾 1,000 萬美元，新增廠區面積達 13,000 多平方米 Catalent 計劃擴建其在中國上海外高橋自貿區的臨床供應設施，增加臨床藥品的溫控儲存和分發能力并拓展二級包裝產能。預計該設施擴建約 2,800 平方米，臨床存儲能力將在原有基礎上增加一倍，并持續增設 2 到 8攝氏度冷藏，以及零下 70 到 90 攝氏度的深凍存儲能力。此次擴建與投產將于 2022 年年中完成。Lonza 2022 年 3 月，龍沙宣布在中國南沙完成擴建原料藥（API）開發與生產實驗室。該開發實驗室與 cGMP 生產設施將支持全球運營網絡，為早期階段的高活性原料藥提供更大產能。此次擴建是龍沙持續投資全

43、球生產網絡的一部分，旨在為全球客戶提供全方位的產品與服務。海翔藥業 擬 3 億元建設總部研究員項目，擴充 CDMO 服務產能提升效率，助力 CDMO 項目開發 凱萊英 擬投資 40 億元至 50 億元用于泰興投資生物醫藥研發生產一體化基地項目，項目建設內容為小分子 CDMO化學原料及原料藥的研發及生產 華神科技 全資子公司海南華神星瑞藥業科技有限公司以自有資金不超過 2 億元增資上海凌凱醫藥科技有限公司，進一步夯實公 司在 CDMO 行業的產業發展基礎 博騰股份 2022 年 2 月宣布投資 2.6 億元擴建位于重慶長壽生產基地的原料藥 CDMO 產能，又于 2022 年 10 月披露，為促進

44、公司基因細胞治療 CDMO 業務發展，同意控股子公司蘇州博騰進行 B 輪融資，融資金額 5.2 億元 資料來源：各公司公告，中信建投證券 11 國內國內 CDMO 行業行業持續向好將會帶動多肽合成試劑領域的發展。持續向好將會帶動多肽合成試劑領域的發展。通常 CDMO 企業會根據產品生產工藝選擇合適的試劑，價格、質量以及供應鏈穩定性是選擇供應商的主要因素。中國多肽 CDMO 行業的持續向好也會進一步帶動上游國內多肽合成試劑領域的發展，給國內的多肽合成試劑企業更多的發展機會。同時由于多肽合成試劑在整體生產成本占比較低，但在藥物合成以及生產過程中起到重要作用，因此我們認為 CDMO 企業在后期替換合

45、成試劑的意愿較低，在該領域發展較早、具有良好品牌形象的試劑供應商具有一定的先發優勢。多肽合成試劑是酰胺鍵合成的關鍵材料多肽合成試劑是酰胺鍵合成的關鍵材料 合成試劑合成試劑在酰胺鍵合成中發揮至關重要作用在酰胺鍵合成中發揮至關重要作用 酰胺鍵酰胺鍵是有機化學中應用最廣泛的官能團之一是有機化學中應用最廣泛的官能團之一。酰胺鍵（-CO-NH-）是一分子羧酸中的羧基（-COOH）與另一分子中的有機胺中氨基（-NH2）經過脫水縮合反應而形成的化學鍵，它是多肽藥物、眾多小分子化學藥物的基本結構，是維持藥物分子骨架、保持藥物活性必不可少的基礎單元。高溫加熱是酰胺鍵形成的主要方法高溫加熱是酰胺鍵形成的主要方法，

46、但不適于多肽藥物制備，但不適于多肽藥物制備。高溫加熱的方法合成酰胺鍵酰胺鍵（-CO-NH-）是一分子羧酸中的羧基（-COOH）與另一分子中的氨基（-NH2）經過脫水縮合反應而形成的化學鍵。合成酰胺鍵最理想的方法是羧酸和胺直接縮合，同時產生唯一的副產物水。但是高溫加熱的方法會破壞氨基官能團的分子結構，因此目前使用高溫方法合成酰胺鍵不適用于多肽藥物的制備。同時這種方法形成的酰胺鍵極易受到水解反應的影響，重新形成羧酸銨根鹽。通過形成活性中間體通過形成活性中間體合成酰胺鍵合成酰胺鍵的另一種方式，但存在副反應多、毒性產物、易消旋等問題的另一種方式，但存在副反應多、毒性產物、易消旋等問題。因為氨基較為活潑

47、，更容易與活化后的羧基進行反應，因此保護氨基、活化羧基形成酰胺鍵是應用比較廣泛的方法?；驹硎菍Ⅳ然系?OH 轉化成良好的離去基團，然后再和胺作用形成酰胺鍵，離去基團可以是酰鹵化物、?；B氮物、活性脂、酸酐等。但是，活性中間體法容易發生很多副反應，易消旋，價格高、速率低等缺點，因此需要進一步改進。圖圖 1111:通過形成活性中間體通過形成活性中間體合成合成酰胺鍵酰胺鍵 數據來源：炔酰胺類縮合劑研究進展，昊帆生物招股書，中信建投證券 目前傳統方法有以下幾種來形成活化中間體。12 表表 8 8:傳統方法制備酰胺鍵傳統方法制備酰胺鍵 基本原理基本原理 優勢優勢 劣勢劣勢 酰鹵法酰鹵法 將羧酸轉化

48、成相應的酰鹵 該方法反應速率很快，即使對位阻較大的底物，也能獲得較好的反應效果 會產生氯化氫，容易破壞底物中對酸敏感的基團，且由于酰氯十分活潑，容易發生很多副反應，易消旋 ?；B氮?；B氮法法 用羧酸衍生的?；B氮物與胺反應形成酰胺鍵 生成的產物消旋化程度較小且對水及其他親核試劑較為穩定，能在液相法中用于大片段的合成，十分溫和 ?；B氮反應活性低，對于位阻大且親核性低的胺不適用，且?；B氮中間體不穩定、產生的疊氮酸有毒?；钚怎シɑ钚怎シ?能分離純化得到結晶的純品，比較穩定，能夠放置保存，當其與胺發生反應的時候可以保證足夠的活性，產生較少的副反應 傳統的活性酯法需要預先制備活性酯，且需要大批量生

49、產，存在價格高、速率低等缺點。酸酐法酸酐法 通過將羧基制備成高活性對稱/混合酸酐，直接和胺進行縮合反應生成肽 方法簡單、反應速度快、比較容易得到高純度的肽 由于混合酸酐的活性很高，極不穩定，因此對反應條件要求較高，需要在低溫、無水條件下進行，且生成產物易消旋化。資料來源：炔酰胺類縮合劑研究進展，昊帆生物招股書，中信建投證券 應用應用多肽合成試劑多肽合成試劑則則不再需要預先制備活性中間體不再需要預先制備活性中間體，在在合成效率、產品純度和產物收率有重要作用合成效率、產品純度和產物收率有重要作用。合成合成試劑根據性能可以分成縮合試劑、保護試劑和手性消旋試劑試劑根據性能可以分成縮合試劑、保護試劑和手

50、性消旋試劑。傳統的酰胺鍵合成的實驗中，一般需要兩步完成，先激活羧基形成酰氯、酸酐、混合酸酐、疊氮或活性酯等中間體，然后再與胺基化合物反應，傳統方法應用在小分子酰胺鍵合成中較為廣泛。1955 年出現首個縮合試劑 DCC（二環己基碳二亞胺），使用縮合試劑合成酰胺鍵不再需要預先制備活性中間體，而是生成中間體后原位直接和胺作用最后鍵合形成酰胺。使用合成試劑不僅簡化了合成步驟,而且還可以有效避免高活性中間體分離純化以及存放過程中產生的一些副反應，如消旋、不反應、收率低等。廣泛應用于含酰胺鍵的多肽藥物及小分子化學藥物的研發與生產中。表表 9 9:傳統方法和多肽合成試劑法比較傳統方法和多肽合成試劑法比較 傳

51、統方法傳統方法 傳統方法介紹傳統方法介紹 多肽合成試劑法多肽合成試劑法 酰鹵法 SOCl2 或（COCl）2 作為鹵化劑，因為過于活潑，會產生很多副反應，甚至失去構型，而且選擇性不佳，刺激性大、對環境污染也較大 使用用酰鹵類縮合試劑如 CDMT、TFFH 選擇性更佳，對環境友好 ?；B氮法 疊氮化物的氨解反應較慢，反應步驟復雜，需要先生成酰肼，且疊氮化物要在低溫下生成 使用縮合試劑如 DPPA 反應時，不需要酰肼中間體，可不經肼解直接由羧基變成疊氮化物 活性酯法 需要預先制備活性酯，且需要大批量生產，還存在價格高、副產物多、產率低、速率低等缺點 縮合劑可以在反應中直接生成活性酯，可以大批量制作

52、酰胺鍵，副產物更少，同時產率和反應速率均到了大幅度提升 酸酐法 需要預先制備混合酸酐，反應要求高，且氯甲酸酯及形成的混合酸酐的反應不完全時會發生氯甲酸酯同氨基組分的副反應 CDI 等縮合試劑與羧酸反應得到活性較高的?；溥?，直接與胺一鍋反應制備相應的酰胺 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 縮合試劑主要包括碳二亞胺型和離子型試劑縮合試劑主要包括碳二亞胺型和離子型試劑。碳二亞胺型主要產品有 DCC、DIC、EDCHCl。離子型試劑分為脲正離子型和磷正離子型；脲正離子型代表產品有 HATU、HBTU、TBTU 等，磷正離子型代表產品有 PyBOP、BOP、AOP 等。第一代為碳二亞胺型縮合試劑

53、，第二代至第四代分別為基于 HOBt、HOAt 和 Oxyma 生產的離子型縮合試劑。碳二亞胺型試劑碳二亞胺型試劑上市早、價格低上市早、價格低，離子型試劑，離子型試劑是未來趨勢是未來趨勢。碳二亞胺型試劑是第一代縮合試劑，憑借上市時間早、價格較低等優勢，目前在化學合成的多肽藥物中使用占比超過 80%，但是由于碳二亞胺型試劑在合成過程中對雜質控制以及產物手性的控制等效果不理想。以 DCC 為例，在它參與形成酰胺鍵的反應中，70左右的反應會產生外消旋產物，而離子試劑能更好的在片段縮合中降低消旋程度，我們認為離子型試劑是未來行業的主要增長動力。13 圖圖 1212:酰胺鍵形成過程中的消旋機制酰胺鍵形成

54、過程中的消旋機制 數據來源：中國醫藥工業雜志實用高效的酰胺鍵形成試劑，中信建投證券 表表 1010:縮合試劑不同分子產品縮合試劑不同分子產品 分子結構 代表產品 產品代際 作用差異 碳二亞胺型 DCC、EDC 第一代 反應條件溫和、價格便宜；單獨使用縮合效率不高，容易產生嚴重的消旋，與手性消旋抑制試劑搭配使用效果更佳 離子型試劑 磷正離子型 BOP 第二代 基于 HOBt 的第二代縮合試劑對空間阻位大的氨基酸合成產物的收率低并伴有較大程度的消旋 PyBOP 第二代 PyAOP、PyCloP 第三代 基于 HOAt 的第三代縮合試劑改善了基于 HOBt 的第二代縮合試劑對空間阻位大的氨基酸合成產

55、物的收率低并伴有較大程度的消旋的狀況，但成本較高 PyOxP、PyOxB 第四代 基于 HOBt、HOAt 的第二、三代縮合試劑的副產物具有一定致癌性和呼吸毒性，合成快速、方便簡單、有較好的穩定性和溶解性，抑制消旋效果較好 脲正離子型 HBTU TBTU 第二代 縮合效率高、成本較低、消旋程度低，基于 HOBt 的第二代縮合試劑對空間阻位大的氨基酸合成產物的收率低并伴有較大程度的消旋 HATU 第三代 基于 HOAt 的第三代縮合試劑改善了第二代縮合試劑對空間阻位大的氨基酸合成產物的收率低并伴有較大程度的消旋的狀況，反應活性、產物收率、純度等性能優異 TOMBU、COMBU、COMU 第四代

56、基于 HOBt、HOAt 的第二代、第三代縮合試劑的副產物具有一定致癌性和呼吸毒性，合成快速、有較好的穩定性和溶解性，抑制消旋效果較好 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 生產難度以及規模效應等原因，生產難度以及規模效應等原因，離子型試劑價格離子型試劑價格一般更高一般更高。碳二亞胺型縮合試劑價格明顯低于離子型縮合試劑價格，其中最早的碳二亞胺試劑 DCC 的價格僅為 152 元/kg，整體碳二亞胺型試劑的均價約為 600 元/kg，但是離子型試劑整體均價約為 5423 元/kg，其中第三代磷正離子型試劑 PyAOP 價格超過 1.5 萬元/kg，價格較高的主要原因是生產工藝成本較高，同時目前

57、客戶采購量較少，還未形成明顯的規模效應。表表 1111:不同類型縮合試劑價格不同類型縮合試劑價格 試劑類型試劑類型 產品產品 CASCAS 號號 價格價格(元元/kg)/kg)均價（元）均價（元）碳二亞胺型試劑 碳二亞胺型 DCC 538-75-0 152 600 碳二亞胺型 EDC 25952-53-8 764 碳二亞胺型 DIC 693-13-0 884 離子型試劑 第二代磷正離子型 BOP 56602-33-6 1814 5423 第三代磷正離子型 PyAOP 156311-83-0 15240 第二代脲正離子型 HBTU 94790-37-1 820 第三代脲正離子型 HATU 148

58、893-10-1 3896 資料來源：探索平臺，中信建投證券 保護試劑保護試劑與與手性消旋抑制試劑手性消旋抑制試劑在反應中同樣起著重要的作用。在反應中同樣起著重要的作用。保護試劑是一類應用于多肽藥物、小分子化學藥物合成中，可以對包含有效成分的羧基或者氨基基團進行有效保護，使活性官能團暫時失活，避免其參與反 應，并且方便在后續工序中脫除的試劑。保護試劑可有效保障藥物的純度。手性消旋抑制試劑是指使用在多肽藥物、小分子化學藥物合成中能有效抑制縮合過程中產品手性消旋的試劑，保持藥物的手性結構，提高產品的光學純度與藥物活性。14 表表 1212:三種試劑在反應中的應用及技術要點三種試劑在反應中的應用及技

59、術要點 產品類別產品類別 在縮合反應中的應用在縮合反應中的應用 技術要點技術要點 縮合試劑 活化羧基，使活化后的羧基更容易與氨基發生反應生成酰胺鍵，可以有效降低酸胺縮合反應壁壘、加快反應速率（1）惰性化學鍵活性技術（2）陰離子交換技術（3）晶體粒徑控制技術 保護試劑 可有效保障藥物純度（1）氯甲酸化技術（2）活性碳酸酯制備技術 手性消旋抑制試劑 有效抑制縮合過程中產品手性消旋，保持藥物的手性結構，提高產品的光學純度與藥物活性（1）催化氧化技術（2）水合肼環化技術 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 合成試劑目前主要應用在多肽生產工藝合成試劑目前主要應用在多肽生產工藝 多肽藥物生產方式多肽藥

60、物生產方式分為分為生物發酵和化學合成。生物發酵和化學合成。生物發酵是通過 DNA 重組技術，將編碼多肽的 DNA 重組到表達載體中，利用微生物進行發酵表達生產多肽，生物發酵方法對于生產較多氨基酸的長肽鏈藥物更具優勢，諾和諾德的利拉魯肽和司美格魯肽均采用這類方法制備肽段主鏈?；瘜W合成的方法主要是將氨基酸之間通過縮合反應來進行，主要方法包括液相和固相兩種方法。固相合成相比于液相合成最大的區別在于使用了固相合成載體，代表產品有艾塞那肽、度拉糖肽和替爾泊肽。圖圖 1313:多肽藥物生產方式多肽藥物生產方式 數據來源：Peptide-Based Polymer Therapeutics，UCLA PhD

61、 Thesis、中信建投證券 表表 1313:不同多肽生產方式的對比不同多肽生產方式的對比 合成方法合成方法 化學合成化學合成 生物發酵生物發酵 固相合成 液相合成 DNA 重組技術 肽鏈氨基酸數量的適用范圍 10-50 個 10 個 30 個 優點 操作簡便、易于自動化、收率和純度較高 成本低、保護基選擇多、合成規模易放大 表達定向強、生產成本低、無殘留溶劑 缺點 難以監控每個步驟、投料過量、成本高、不易規?；?過程繁瑣、費時費力、合成長肽鏈產率低 開發周期長、提取純化困難、產率低以及基因表達研發難度大 代表性產品 替爾泊肽(固相+液相混合模式)、艾塞那肽(固相模式)司美格魯肚肽(DNA 重

62、組技術)、利拉魯肽(DNA 重組技術)是否需要合成試劑 是 是 部分 資料來源多膚藥物制備工藝研究進展、Organic Process Research&Development，中信建投證券 15 多肽合成試劑作為藥物生產工藝核心試劑，用戶粘性強多肽合成試劑作為藥物生產工藝核心試劑，用戶粘性強 多肽合成試劑的技術壁壘比較高，需要有高水平的化學合成和分析技術，以及對反應條件和合成試劑的特性有深入的理解。表表 1414:多肽合成試劑選擇要點多肽合成試劑選擇要點 工藝工藝 說明說明 反應條件 多肽合成需要在嚴格的反應條件下進行，例如需要精確的反應溫度、反應時間和反應溶劑等。這要求操作人員必須具備專業

63、的知識和技能，以確保合成的成功和多肽的純度。成本 多肽合成試劑通常需要昂貴的原材料，如氨基酸保護基、活性基團和連接基團等。此外，它們需要經過多個步驟的合成和純化，這也增加了成本。氨基酸殘基的選擇性 不同的氨基酸殘基需要使用不同的保護基和活性基團，這使得多肽合成試劑的設計和選擇變得復雜。有些氨基酸殘基很難合成，因為它們可能需要使用多個保護基和活性基團，這進一步增加了合成的難度和成本。試劑的穩定性 多肽合成試劑通常需要在低溫下儲存，并在使用前要注意保護它們免受水分、氧氣和其它有害物質的影響。試劑的不穩定性可能會導致合成失敗或不純。副反應 在多肽合成過程中，副反應是一個常見的問題。例如，合成試劑可能

64、會與非特定的官能團反應，導致多肽鏈的不正確連接或生成不必要的副產物。這需要在合成設計和條件優化上進行仔細的控制和調整。資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 與與CDMO企業合作緊密，下游用戶粘性強。企業合作緊密，下游用戶粘性強。目前多數多肽藥物在CDMO 企業生產，而在試劑質量有保證、供應穩定的情況下，合成試劑的選擇更多由 CDMO 企業所決定，因此與 CDMO 企業保持緊密合作對于合成試劑的供應商來說十分重要。同時藥物生產的核心工藝在臨床前階段就已經確定，后期更換核心試劑的意愿較低，因此具有較強的品牌壁壘。在研發中，試劑可以直接影響研發的進度和成敗。下游客戶對產品的選擇十分謹慎，在采購時傾

65、向于品牌認可度高、市場口碑好的試劑產品。由于涉及產業研發生產一致性考慮，工業端客戶用戶粘性更強。在生物藥領域，下游客戶偏好選擇行業內品牌認可度高或長期合作的供應商，客戶使用后更換產品的意向較低，用戶粘性強。上市藥品更換多肽合成試劑需要進行報備審批。上市藥品更換多肽合成試劑需要進行報備審批。根據藥品生產質量管理規范、已上市化學藥品生產工藝變更研究技術指導原則中關于藥品生產質量管理的基本要求的規定，生產工藝及其重大變更均需經過驗證。更換合成試劑雖未影響其它主要原料的變更，但也屬于工藝變更。根據文件指示需要進行雜質譜分析、質量對比研究、穩定性對比考察等操作，需要對 1-3 批變更后樣品進行 6 個月

66、加速及長期留樣考察，并上報國家藥監局審批，涉及工作量巨大，因此，下游企業在產品獲批后第一供應商供貨及時的情況下一般不會變更供應商，因此公司與下游客戶的合作關系具有較強的黏性。表表 1515:核心工藝核心工藝技術變更條件及要求技術變更條件及要求 工藝生產核心成分變更工藝生產核心成分變更 前提條件前提條件 變更技術要求變更技術要求 重大變更 無 1.說明變更理由并評價安全性 2.進行連續三批商業生產規模原液和制劑的工藝驗證 3.提供變更前后生產規模原液至少至少 3-6 個月的穩定性研究數據 4.提供非臨床或臨床研究數據 中等變更 供應商改變，關鍵成分的變更；不影響產品關鍵質量屬性 1.說明變更理由

67、并評價安全性 2.進行連續三批商業生產規模原液和制劑的工藝驗證 3.提供變更前后生產規模原液至少至少 3-6 個月的穩定性研究數據 微小變更 供應商改變，非關鍵成分的變更；不影響產品關鍵質量屬性 1.說明變更理由 2.進行至少一批次商業生產規模原液和制劑的工業確認 資料來源：已上市生物制品藥學變更研究技術指導原則，中信建投證券 16 多肽藥物帶動合成試劑行業持續擴容多肽藥物帶動合成試劑行業持續擴容 多肽合成試劑是有機合成、藥物制備領域常溫下合成酰胺鍵的基礎。合成試劑市場將伴隨著多肽藥物市場的增長持續擴容。多肽合成試劑市場多肽合成試劑市場持續擴容持續擴容，離子型試劑占比逐步提升。，離子型試劑占比

68、逐步提升。據昊帆招股書統計 2015 年至 2020 年間，全球合成試劑市場規模從 47.30 億元增長至 56.20 億元，年復合增長率為 3.51%。依靠離子型合成試劑的驅動，預計2020 年至 2027 年，全球合成試劑市場規模將以 7.21%的年復合增長率增長，到 2027 年全球合成試劑市場規模將達到 91.50 億元人民幣。碳二亞胺型合成試劑因價格較低，是許多制藥企業規?；a的首選，但隨著下游醫藥企業對原料質量標準的提高、創新藥研發對研發效率要求的提升以及固相合成儀的廣泛使用，離子型合成試劑越來越受到下游醫藥企業的青睞。全球范圍全球范圍碳二亞胺型試劑目前占比較高碳二亞胺型試劑目前

69、占比較高，離，離子型試劑子型試劑增速更快增速更快。據昊帆招股書統計 2020 年全球碳二亞胺型試劑市場規模為 48.70 億元，離子型合成試劑市場規模為 7.50 億元，整體市場規模約為 56.20 億元（7.92 億美元）。雖然目前離子型合成試劑市場規模明顯低于碳二亞胺型試劑的市場規模，但離子型試劑的成長性明顯高于碳二亞胺型試劑，我們認為主要原因是離子型試劑更具性能優勢。根據昊帆生物招股書，預計 2020 至2027 年間，全球離子型試劑市場規模將以 18.49%的年復合增長率增長，到 2027 年，全球離子型合成試劑市場規模預計將達到 24.60 億元。圖圖 1414:全球合成試劑市場規模

70、（單位：億人民幣）全球合成試劑市場規模（單位：億人民幣）數據來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 國內多肽合成試劑市場成長性好，空間廣闊。國內多肽合成試劑市場成長性好，空間廣闊。根據昊帆生物招股書統計，2020 年我國合成試劑市場規模約為 17.30 億元，占全球多肽合成試劑市場的 30.78%；到 2027 年市場規模將達到 32.90 億元，20-27 年復合增長率約為 9.62%。其中，2015 年至 2020 年間，我國碳二亞胺型試劑市場規模年復合增長率為 3.42%，預計2020-2027 年，該市場將以 3.61%年復合增長率增長，規模從 2020 年的 14.20 億元增長至 20

71、27 年的 18.20 億人民幣。離子型合成試劑發展迅速，2020 年的市場規模雖然僅為 3.10 億人民幣，但成長性良好，預計 2020 年至2027 年，該市場將繼續以約 24.90%的年復合增長率增長，到 2027 年預計市場規模將達到 14.70 億人民幣。4.30 4.90 5.60 6.20 6.80 7.50 8.80 10.50 12.50 14.50 17.20 20.40 24.60 43.00 43.50 45.30 46.30 47.80 48.70 50.70 53.60 56.00 58.60 61.20 64.00 66.90 0.00%5.00%10.00%15

72、.00%20.00%25.00%-10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.002015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E離子型縮合試劑碳二亞胺型縮合試劑離子型縮合試劑一同比增長碳二亞胺型縮合試劑一同比增長全球縮合試劑一同比增長 17 圖圖 1515:中國中國多肽多肽合成合成試劑市場規模（單位：億人民幣）試劑市場規模（單位：億人民幣）數據來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 多肽合成試劑替換意愿較低，并伴隨著多肽類藥物管線推進持續放量。多肽合成試劑

73、替換意愿較低，并伴隨著多肽類藥物管線推進持續放量。多肽合成試劑的選擇通常在多肽藥物臨床前合成工藝開發時確認，由于其成本較低，同時在生產中起著重要的作用，因此進入臨床階段之后替換意愿較低。并且合成試劑的使用量伴隨著管線推進持續增長。昊帆生物：全球多肽合成試劑龍頭昊帆生物：全球多肽合成試劑龍頭企業企業 國內領先的多肽合成試劑生產商國內領先的多肽合成試劑生產商 多肽合成試劑領域頭部企業。多肽合成試劑領域頭部企業。昊帆生物成立于 2003 年，是國內較早專注于研發、生產、銷售多肽合成試劑的高新技術企業。經過近二十年的發展，在有機合成領域積累了大量研發成果，已在多肽合成試劑、通用型分子砌塊、蛋白質試劑等

74、產品的研發、生產各環節建立了完整自主的核心技術體系，形成了自動化生產技術、晶體粒徑控制技術、雜質檢測與控制技術、管道反應技術、多官能團復雜有機分子砌塊選擇性保護技術、酶反應技術、蛋白質交聯劑特色膜分離提純技術、低溫脫水成環技術等核心技術。公司股權結構清晰穩定。公司股權結構清晰穩定。公司實控人為董事長朱勇，通過直接持股和蘇州昊勤間接持股，合計持有公司64.05%的股權。暫未引入戰略投資者。1.30 1.60 2.00 2.10 2.70 3.10 3.70 4.60 6.00 7.70 9.70 12.00 14.70 12.00 12.30 12.60 13.10 13.70 14.20 15

75、.00 15.60 16.20 16.70 17.10 17.60 18.20 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%-5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.002015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E離子型縮合試劑碳二亞胺型縮合試劑離子型縮合試劑一同比增長碳二亞胺型縮合試劑一同比增長中國縮合試劑一同比增長 18 圖圖 1616:公司股權結構公司股權結構 資料來源：昊帆生物招股書、中信建投證券 公司核心高管團隊專業技術背景出身

76、。公司核心高管團隊專業技術背景出身。創始人朱勇擁有多年研發經驗。管理層團隊成員均在產業界深耕多年，具備豐富的產品開發經驗。公司打造出技術一流的管理、研發及銷售團隊。表表 1616:公司核心高管團隊介紹公司核心高管團隊介紹 姓名姓名 職務職務 背景介紹背景介紹 朱勇 董事長、總經理 畢業于華東理工大學藥學院，碩士研究生學歷。2003 年 12 月創辦昊帆生物，2016 年 1 月至今擔任公司董事長、總經理；2018 年 9 月至今擔任安徽昊帆執行董事；2021 年 4 月至今擔任晨欣生物執行董事兼總經理；2021 年 11 月至今擔任昊帆進出口執行董事、總經理。徐杰 董事、副總經理 畢業于蘇州大

77、學化學系，大專學歷。2004 年 11 月至 2009 年 12 月任昊帆有限技術部負責人；2009 年 12 月至 2015 年 12 月任昊帆有限副總經理；2016 年 1 月至今任公司董事、副總經理。陸雪根 董事、副總經理 畢業于江蘇海洋大學化學工程系制藥工程專業，本科學歷。2006 年 7 月至 2011 年 11 月歷任昊帆有限工藝研究員、實驗室主管；2011 年 11 月至2015 年 12 月任昊帆有限副總經理；2016 年 1 月至今擔任公司董事、副總經理。呂敏杰 董事、副總經理 畢業于南京理工大學精細化工專業，碩士研究生學歷，中級工程師。2006年 6 月至 2007 年 6

78、 月任上海藥明康德新藥開發有限公司研發工程師；2020 年 3 月至今任公司董事、副總經理。王筱艷 財務負責人 畢業于南京財經大學財務會計專業，大專學歷。2004 年 2 月至今任公司財務負責人。董勝軍 副總經理、董事會秘書 畢業于西安郵電學院經濟學專業，本科學歷，注冊管理會計師（CMA）、信息系統審計師（CISA）、注冊內部審計師（CIA）、保薦代表人。2011 年 1月至 2020 年 2 月歷任安信證券股份有限公司投資銀行部副總裁、高級副總裁、業務總監；2020 年 3 月至今任公司副總經理、董事會秘書。資料來源：昊帆生物招股書、中信建投證券 19 主要產品與服務：多肽合成試劑、分子砌塊

79、及蛋白試劑多領域布局主要產品與服務：多肽合成試劑、分子砌塊及蛋白試劑多領域布局 經過近 20 年的行業深耕和技術積累，昊帆生物已形成了以多肽合成試劑為主，通用型分子砌塊和蛋白質試劑為輔的產品體系。多肽合成試劑是公司主要產品，又分為縮合試劑、保護試劑和手性消旋抑制試劑。表表 1717:縮合試劑、保護試劑和手性消旋抑制試劑的作用及技術要點差異縮合試劑、保護試劑和手性消旋抑制試劑的作用及技術要點差異 產品類別產品類別 在縮合反應中的作用在縮合反應中的作用 生產過程中的技術要點生產過程中的技術要點 縮合試劑 活化羧基，使活化后的羧基更容易與氨基發生反應生成酰胺鍵，可以有效降低酸胺縮合反應壁壘、加快反應

80、速率；縮合試劑是有機合成、藥物制備領域常溫下合成酰胺鍵的基礎，簡化了合成步驟，提高了產物純度（1）惰性化學鍵活性技術（2）陰離子交換技術（3）晶體粒徑控制技術 保護試劑 可有效保障藥物的純度（1）氯甲酸化技術（2）活性碳酸酯制備技術 手性消旋抑制試劑 有效抑制縮合過程中產品手性消旋，保持藥物的手性結構，提高產品的光學純度與藥物活性（1）催化氧化技術（2）水合肼環化技術 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 公司基于多年的研發與實踐經驗，可根據下游客戶縮合反應的特點為其快速精準地選擇其所需要的多肽合成試劑產品，并可根據客戶的需求為其定制開發特定產品。表表 1818:不同類型多肽合成試劑中的技術

81、儲備及競爭力不同類型多肽合成試劑中的技術儲備及競爭力 產品類別產品類別 技術儲備技術儲備 競爭力競爭力 縮合試劑 親水性縮合試劑生產技術 利用該項技術可以生產水溶性的縮合試劑，突破了縮合試劑忌水的限制，擴大了公司產品的使用范圍，提高了公司產品的競爭力 聚合物負載縮合試劑制備技術 該技術將縮合試劑負載到高聚物上，極大地簡化了使用縮合試劑的后處理，提升產品的競爭力 反應性蒸餾技術 該技術可以使得反應與蒸餾兩個過程同步實現，突顯了公司在生產高沸點縮合試劑產品方面的競爭優勢 活性磷酸酐制備技術 該項技術幫助公司實現了技術壁壘和附加值更高的磷酸類縮合試劑的小試研究，已獲“正丙基磷酸的合成方法”發明專利的

82、授權 保護試劑 金屬有機試劑工業化生產技術 烷基鎂、烷基鋰等金屬有機試劑的制備和使用需要嚴格的無水無氧的操作環境，對設備、人員和技術都有很高的要求。公司掌握的金屬有機試劑工業化生產技術突破了上述限制，可以生產更多高附加值的保護試劑，如三甲硅基乙醇、MMT-Cl 等 手性消旋抑制試劑 肟類手性消旋抑制劑的生產技術 該技術使得公司具備生產新型肟類手性消旋抑制試劑的能力，同時該種肟類試劑也是生產第四代縮合試劑的關鍵中間體。同時掌握了第四代縮合試劑的制備關鍵 多氟芳香化合物的生產技術 該技術用于生產五氟苯酚這種高附加值的新型手性消旋抑制試劑，同時五氟苯酚也是一些保護試劑、分子砌塊，蛋白質交聯劑的關鍵成

83、分。該技術的掌握豐富和拓寬了公司其他產品的種類 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 昊帆昊帆主要產品主要產品還包括還包括分子砌塊以及蛋白質試劑。分子砌塊以及蛋白質試劑。通用型分子砌塊產品根據化學結構可分為 Boc 保護衍生物、苯環砌塊、吡啶環砌塊、吡咯環砌塊、非天然氨基酸及其衍生物、胍基砌塊、肼基砌塊、脒類砌塊、羥胺砌塊、天然氨基酸衍生物、亞胺砌塊等 60 余類，主要涉及脂肪胺類合成砌塊、三價磷類合成砌塊、手性醇類合成砌塊和非天然氨基酸類合成砌塊等領域，細分產品超過 400 種?；谠诒Ｗo試劑領域的技術積累與產品開發經驗，公司的 Boc 保護衍生物類分子砌塊產品競爭優勢明顯。由于分子砌塊的

84、使用貫穿新藥研發的全生命周期，其重復使用屬性使得后期分子砌塊用量呈倍數級增長。蛋白質試劑主要應用于蛋白質試劑主要應用于 ADC 藥物。藥物。公司的蛋白質試劑產品主要包括蛋白質交聯劑與蛋白質還原劑，經過多年的研發積累和技術沉淀，公司設計并建立了涵蓋大量雙官能團連接體的蛋白質試劑化合物庫，現有蛋白質交聯劑產品 70 余種，蛋白質還原劑產品 5 種。自主研發的蛋白質交聯劑作為 ADC 藥物的重要組成部分主要用于 20 連接抗體與毒素，是 ADC 藥物有效遞送細胞毒性藥物的基礎，也是決定 ADC 產物毒性的關鍵因素之一。圖圖 1717:ADC:ADC 藥物結構藥物結構 數據來源：昊帆生物招股書，中信建

85、投證券 公司是國內較早開展蛋白質交聯劑研發與生產的企業，是 ADC 藥物用蛋白質交聯劑市場的有力競爭者。目前建有江蘇省異雙功能蛋白質交聯劑工程技術中心、江蘇省蛋白質交聯劑研究生工作站，承擔蘇州市蛋白質交聯劑重點研發計劃項目。以多肽合成試劑為主，業績持續增長以多肽合成試劑為主，業績持續增長 公司業務保持快速增長趨勢。公司業務保持快速增長趨勢。受益于全球小分子化學藥、多肽藥物以及 ADC 藥物等下游行業的快速發展以及公司自身競爭力的顯著增長，公司的營業收入、營業利潤、利潤總額和經營業績指標保持增長的態勢，公司的盈利能力不斷提高。營收和扣非歸母凈利潤主要受宏觀經濟及原材料波動等多重因素的階段性影響。

86、圖圖 1818:2020:2020-2022023Q13Q1 公司營業收入（公司營業收入（億億元）元）圖圖 1919:2020:2020-2022023Q13Q1 公司扣非歸母凈利潤（公司扣非歸母凈利潤（億億元）元）資料來源：公司公告，昊帆生物招股書，中信建投證券 資料來源：公司公告，昊帆生物招股書，中信建投證券 公司自公司自 2020 年一季度至年一季度至 2022 年二季度各季度收入整體呈上升趨勢。年二季度各季度收入整體呈上升趨勢。公司部分客戶根據其生產經營需要于 2021 年初向公司采購多肽合成試劑產品金額較大而第二季度訂單有所減少。2022 年上半年公司營業收入繼續保持較快增長，202

87、2 年三季度和四季度公司營業收入同比有所下滑，主要受到疫情以及生物醫藥投融資景氣度等方面的影響。2023 年 Q1 營業收入 1.25 億元，同比增長 3.41%，環比有 44%的增長。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%00.511.522.533.544.552020202120222023Q1營業收入yoy0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%00.20.40.60.811.21.42020202120222023Q1扣非后歸母凈利潤yoy 21 圖圖 2020:公司主營業務收入季度（萬元）公司主營

88、業務收入季度（萬元）數據來源：公司公告，中信建投證券 公司產品以多肽合成試劑為主，同時還有通用型分子砌塊和蛋白質試劑等產品。近三年公司多肽合成試劑、通用型分子砌塊和蛋白質試劑銷售收入均呈現快速增長趨勢。圖圖 2121:公司主營業務拆分（萬元）公司主營業務拆分（萬元）資料來源：公司公告，昊帆生物招股書，中信建投證券 多肽合成試劑是公司的主要收入來源，多肽合成試劑是公司的主要收入來源，2022 年收入占比超過年收入占比超過 78%。多肽合成試劑板塊中，縮合試劑收入占整體收入比例約為 47.13%，其中離子型試劑 22 年收入超過 1.67 億元，公司的離子型縮合試劑HATU、HBTU、TBTU 和

89、 PyBOP 等產品具有選擇性高，消旋化程度小，無毒等優勢；獲得了國內下游 CRO、CDMO等公司的認可，并且伴隨著下游公司研發及商業化的項目不斷增多，采購需求不斷增長。碳二亞胺型是第一代縮合試劑，在研發和生產過程中，需要與手性消旋抑制試劑以及保護試劑共同使用，解決在酰胺鍵合成中的手性消旋問題，2021 年和 2022 年，下游抗病毒藥物商業化生產對 RPS-1306 的需求量大幅增長，帶動手性消旋抑制試劑銷售收入快速增長。020004000600080001000012000140001600020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q42

90、3Q105000100001500020000250003000035000400004500050000202020212022多肽合成試劑通用性分子砌塊蛋白質試劑其他 22 表表 1919:多肽合成試劑細分品種收入及占比（萬元，多肽合成試劑細分品種收入及占比（萬元，%）20222022 20212021 20202020 金額（萬元）金額（萬元）占比占比 金額（萬元）金額（萬元）占比占比 金額（萬元）金額（萬元）占比占比 多肽合成試劑多肽合成試劑 35090.6335090.63 78.42%78.42%28105.4428105.44 76.08%76.08%20134.3720134.

91、37 71.31%71.31%離子型縮合試劑 16767.06 37.47%16673.48 45.13%13946.18 49.39%碳二亞胺縮合試劑 5663.42 12.66%5429.55 14.70%2589.15 9.17%手性消旋抑制試劑 10523.68 23.52%4221.80 11.43%2208.94 7.82%保護試劑 2136.47 4.77%1780.61 4.82%1390.10 4.92%資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 國內華東區收入占比高，海外快速增長。國內華東區收入占比高，海外快速增長。2020-2022 昊帆生物內銷收入占主營業務收入的比重分別為

92、 78.82%、72.22%和 72.74%，國內收入占比較高，是公司主營業務收入的主要來源。從境內銷售區域來看，華東地區銷售收入占比分別為 57.70%、53.31%和 52.89%，占比較高，主要是由于華東地區匯集了較多的新藥研發及制造公司，且多為公司目標客戶。外銷收入占比分別為 21.18%、27.78%和 27.26%，近年來，公司 PyBOP、HATU、HOPO 等產品，憑借可靠的質量及穩定的供應，逐步獲得境外客戶的認可，隨著與 Bachem AG、Luxembourg、Dottikon、abcr GmbH、賽默飛以及賽諾菲等境外客戶的合作深入，境外銷售收入明顯增長，使得外銷收入占比

93、逐年上升；2022 年，公司對境外客戶銷售收入為 1.22 億元，保持穩定增長，境外收入占比與 2021 年基本持平。圖圖 2222:境內外收入匯總（萬元）境內外收入匯總（萬元）數據來源：公司公告，昊帆生物招股書，中信建投證券 毛利率受到產品結構影響有所波動。毛利率受到產品結構影響有所波動。2020-2022 昊帆生物綜合毛利率分別為 46.82%、46.44%和 43.26%，2020 年至 2021 年綜合毛利率保持平穩，22 年毛利率有所下滑的主要原因是受部分產品售價降低、產品成本上升以及產品結構變動等因素影響，同離子型試劑 HATU 等產品隨自產比例的提升，由于自產初期的成本較高，毛利

94、率較 2021 年有所下降，預計隨著產能利用率的提升，HATU 等自產產品的毛利率將會有所提升。公司綜合毛利率與公司綜合毛利率與市場市場可比公司相比處于合理范圍?？杀裙鞠啾忍幱诤侠矸秶?。2020 年至 2022 年，可比上市公司毛利率平均值為 62.81%、62.48%、61.28%，鍵凱科技和皓元醫藥的毛利率水平高于公司，藥石科技近三年毛利率與公司較為接近，鍵凱科技的毛利率高于公司一方面因為產品有所不同，導致毛利率有所差異，另一方面與公司相比，鍵凱科技同時向下游客戶提供技術服務，技術服務的毛利率相對較高；皓元醫藥的綜合毛利率高于公司，主要因為公司工具化合物的毛利率較高，因此公司綜合毛利率與

95、可比公司相比處于合理范圍。0%20%40%60%80%100%120%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002020年度2021年度2022年度國內海外海外占比 23 圖圖 2323:毛利率對比毛利率對比 數據來源：公司公告，昊帆生物招股書，中信建投證券 研發費用持續增長研發費用持續增長，增強核心競爭力，增強核心競爭力。2020-2022 年公司研發費用占銷售收入的比例分別為 7.95%、4.01%和 4.97%，持續的研發活動有利地增強了公司的競爭力。同時公司在多肽合成試劑、通用型分子砌塊和蛋白質試劑等產品的研

96、發、生產及銷售，在該領域深耕多年，形成了豐富的技術儲備，一方面，公司持續開發新產品，不斷對現有產品進行工藝優化，產品特點決定單個產品的研發投入相對較低；另一方面，基于公司產品優勢和市場的增長，公司主營業務收入近年來呈現高速增長的趨勢，增速明顯高于研發費用的增速，導致研發費用占比較低。圖圖 2424:公司公司 20202020-20222022 研發費用（萬元）研發費用（萬元）圖圖 2525:公司公司 20202020-20222022 各項費用率變化情況各項費用率變化情況 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 直銷模式為主，工業端收入占比高。直銷模式為

97、主，工業端收入占比高。公司以直銷為主，2020-2022 直銷模式下的銷售收入占比分別為70.08%、69.28%和 72.83%。直銷模式客戶包括醫藥研發與生產企業、試劑公司和科研院校三種類型，其中醫藥研發與生成企業占比超 60%。市場推廣方式多樣。市場推廣方式多樣。昊帆生物綜合運用互聯網推廣、專業學術期刊、行業展會和研討會等多種市場推廣手段，構建公司行業品牌影響力，促進公司產品銷售。公司還主動聯系客戶、爭取產品訂單合同，同時通過已有老客戶的推薦，與被介紹的客戶進行交流后直接進行商務談判、簽署合同。30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%2020年

98、度2021年度2022年度鍵凱科技藥石科技皓元醫藥可比公司平均數昊帆生物05001,0001,5002,0002,5002020202120220%2%4%6%8%10%12%14%202020212022銷售費用率管理費用率研發費用率 24 圖圖 2626:直銷模式收入構成（萬元）直銷模式收入構成（萬元）數據來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 領先優勢：自建產能，產品齊全，客戶資源豐富領先優勢：自建產能，產品齊全，客戶資源豐富 公司自建產能，逐步擺脫委外加工帶來的經營風險公司自建產能，逐步擺脫委外加工帶來的經營風險。目前進口品牌 MilliporeSigma 和 IRIS Biotech 主

99、要通過采購或委托生產獲得合成試劑，而昊帆未來計劃通過自建產能來逐步實現自產，因此未來昊帆將會在產品價格、供應鏈穩定、質量控制等方面為下游客戶提供更好的保障。昊帆目前的主要產品通過委外加工、外采以及自產結合的方式進行規?；纳a。委外加工廠商的生產經營不受公司控制，存在委外加工廠 商不能按時完成公司向其下達的生產任務或產品的質量無法滿足公司要求的可能性，在經營層面存在一定風險。公司基于多年的研發經驗已經自主掌握了產品的核心生產技術。2021 年 6 月，公司自由生產車間建設完成進入試生產階段，該項目總產能 350 噸，2021 年 6-12 月自產產量為 87.02 噸，2022 年自產產量為

100、203.17 噸。同時公司通過募投項目“安徽昊帆年產 1002 噸多肽試劑及醫藥中間體建設項目”及其他生產基地的陸續建成及實施，實現更多產品的規?；灾魃a，在不斷豐富產品種類的同時，逐步提高公司產品的自產比例。表表 2020:昊帆產能建設規劃昊帆產能建設規劃 項目名稱項目名稱 建設規劃建設規劃 自產品種自產品種 自產規模自產規模 安徽昊帆年產 350 噸項目（一 期）年產 350 噸，總投資額為 1.07 億元 HATU/HBTU/T BTU/PyBOP 年產 100 噸 HATU、100 噸 HBTU、100 噸 TBTU、50 噸 PyBOP 多 肽合成試劑 年產 1002 噸多肽試 劑

101、及醫藥 中間體建 設項目（二期）年產規 劃 1002 噸，項目 總投資額 5.45 億元，建設期 擬定為 1.5 年 DIC/EDCHCl/正 丙 基 磷 酸 酐/EEDQ/2-肟氰 乙酸乙酯/CDMT、Z-OSU/DTE/二苯亞甲基甘氨酸乙酯/Boc-乙二胺/Boc-羥胺 年產 1,002 噸 多肽及蛋白質試劑 研發平臺建設項目 項目擬投資 10,000 萬元，項目建成后可 年產蛋白質試 劑類產品 250 公斤、二脂肪酰磷脂酰膽堿 類產品 250 公 斤 蛋白質試劑類產 品/二脂肪酰磷 脂酰膽堿類產品 蛋白質試劑 類產品 250 公斤、二脂肪酰 磷脂酰膽堿 類產品 250 公 斤 三期項目

102、將銷量較大的 產品納入三期規劃中 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券 產品齊全，服務響應快產品齊全，服務響應快，價格優勢明顯，價格優勢明顯。技術服務能力強，響應速度快。經過近 20 年的發展，公司在多肽合成試劑、通用型分子砌塊、蛋白質試劑等產品的研發、生產各環節建立了完整自主的核心技術體系，形成強大的技術服務能力。一方面對公司自身產品的整體質量提升與市場競爭力構建起到良好的促進作用，另一方面公司研發部門可以根據客戶的特殊需求，迅速制定合成工藝，從而為公司發展提供核心動力。05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000202220212020醫藥研發與生

103、產企業試劑公司科研院校 25 昊帆在多肽合成試劑領域局部全面。昊帆在多肽合成試劑領域局部全面。從外資企業不同公司的發展側重點不同，如 Peptide Institute 和 TCI 聚焦于第一代至第三代合成試劑，Luxembourg Bio Technologies 側重于第二代至第四代合成試劑。目前昊帆生物、MilliporeSigma 和 IRIS Biotech 三家企業產品線可覆蓋第一代至第四代新型合成試劑。同時由于昊帆的產品價格相對合理，目前已經覆蓋了國內超過 60%使用合成試劑的用戶。昊帆憑借著價格和質量優勢，獲得了客戶的青睞，未來在中國市場的成長性可觀?？蛻糍Y源穩定，用戶粘性強。

104、客戶資源穩定，用戶粘性強。公司客戶覆蓋國內外 1900 余家醫藥研發與生產企業、CRO、CDMO 公司，其中不乏跨國醫藥行業龍頭企業，如 Bachem AG、Olon S.p.A 等，以及藥明康德、凱萊英、康龍化成等國內專業從事醫藥研發和生產的服務外包知名企業。上述客戶對供應商有著嚴格的認證壁壘，一旦與上述客戶通過合作建立了互信的基礎，則在相當長的時間內會保持穩定的合作關系，并將不斷深化合作關系。公司前五大客戶銷售額占比逐年提升，從 20 年 27.58%提升至 22 年的 33.06%，可以看出大客戶的粘性以及對公司的銷售收入起到非常重要的左右。其中藥明康德、凱萊英在 20-22 年一直是公

105、司前五大客戶，國際知名企業同公司的長期合作也從側面反映出公司的產品質量可以得到保證，更好的提升公司的品牌形象。表表 2121:20:20-2222 年公司前五大直銷客戶銷售情況年公司前五大直銷客戶銷售情況 20222022 年年 20212021 年年 20202020 年年 客戶名稱客戶名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）客戶名稱客戶名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）客戶名稱客戶名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）1 藥明康德 6,657.68 藥明康德 4653.36 藥明康德 2793.59 2 凱萊英 2,579.28 凱萊英 1171.98 凱萊英 1544.15 3 Thermo Fisher 1,323.71 Abcr GmbH 1162.37 藥石科技 1248.14 4 Bachem AG 1268.72 Dottikon 652.90 Bachem AG 897.91 5 興誠生物科技 768.21 Bachem AG 635.66 康龍化成 386.50 資料來源：昊帆生物招股書，中信建投證券