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1、華西計算機團隊華西計算機團隊2023年9月3日請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明僅供機構投資者使用證券研究報告|行業深度研究報告首席分析師：劉澤晶分析師：趙宇陽SAC NO：S1120520020002SAC NO：S1120523070006郵箱：郵箱：計算機行業報告全球科技股復盤-云的下一站：AI核心邏輯AI+時代到來，全球科技巨頭價值重估22-23年上半年全球科技股走勢一致，呈“V”型發展趨勢，AI時代引領全球科技股價值重估，技術迭代帶來新一輪上漲周期。復盤全球科技股歷史發展軌跡，我們發現進入23年上半年，由于AIGC的推動，大部分公司AI領域的應用

2、/業績有了比較明顯的進展和改善，一些公司財報表現平平，但在AI相關布局已經進入商用，一些公司在AI介入下，使得公司整體業績有了明顯增長，帶動公司整體價值重估。AI投入加快，科技巨頭引領新一輪科技革命從全球科技股資本開支/云業務增速角度來看：海外：云業務增速放緩，微軟、Google積極破局尋求AI變革，AI基礎設施投入加大，與此同時均推出各自的AI產品亦或者接入海外的大模型，拓展AI應用，實現B端/C端落地；ICT和計算芯片角度，服務器路由器交換機出貨同比改善明顯，英偉達高增驗證算力產業邏輯。國內：云業務增速差異化明顯，頭部互聯網企業云業務增速放緩，百度引領資本開支表現，其他互聯網廠商進一步削減

3、資本開支，提升公司盈利能力，與此同時也在加大AI方向投入，推出自研大模型；政企客戶加速上云，運營商云業務增長依舊強勁，布局算力網絡，加速AI基礎設施建設。ICT和計算芯片角度，國內服務器路由器交換機出貨增速改善稍顯滯后，看好Q2大模型百花齊放生態對于ICT產業的后續驅動。從全球科技股業績表現來看：海外：大部分科技巨頭23Q2均有明顯改善，部分公司已經受益AI環境下帶來的業務增長，但降本增效仍是全球科技股發展主旋律，公司基本面支撐AI共同驅動企業價值回歸。國內：23Q2業績同樣有了改善，目前AI帶來的業績驅動較弱，反觀海外AI產品應用推廣和落地，期待下半年整體進展。受益標的：1）AI：算力：浪潮

4、信息、中科曙光、首都在線、鴻博股份、青云科技、恒潤股份；應用：科大訊飛、金山辦公、金橋信息、彩訊股份、焦點科技、同花順。2）數據要素：云賽智聯、太極股份、深桑達、航天宏圖、千方科技、信息發展。3）信創：神州數碼、中國長城、中國軟件、星環科技。風險提示：1）政策落地不及預期；2）AI產品下游需求不及預期；3）全球經濟發展的不確定性。2目錄301總述：科技巨頭引領新一輪科技革命02 AI+時代到來，全球科技巨頭價值重估03 AI投入加快，關注科技股邊際變化04 行業受益標的及風險提示014總述：科技巨頭引領新一輪科技革命1.1 全球云廠商：云增速下滑，微軟、Google、百度積極破局尋求AI變革海

5、外云廠商云業務增速繼續下滑，微軟、Google率先引領市場加大AI相關資本投入。23Q2海外云廠商云業務增速繼續下滑，微軟、谷歌、亞馬遜合計云業務增速下滑至18.51%，環比-2.90pct、同比-13.06pct。資本開支方面，微軟Google率先引領市場加大AI資本投入，其中微軟和谷歌23Q2資本開支增速分別環比+6.43、36.61pct。微軟Google上半年持續加大AI投入力度，我們認為或將帶動其他云廠商科技變革。23年上半年微軟在AI領域布局多款產品，在辦公軟件、操作系統、ERP、Bing瀏覽器、編程和云產品等全線產品中引入AI功能，且已經擁有一些B端商用落地方案；Google上半

6、年推出Bard，PaLM-E（擁有5620億參數量），Tryondiffusion、AlloyDB AI 等AI產品，不斷豐富和完善AI生態，或將帶來新一輪增長周期。5 AWSAWS、微軟、微軟AzureAzure、谷歌云收入增速逐漸下滑、谷歌云收入增速逐漸下滑微軟、微軟、GoogleGoogle率先引領率先引領AIAI投入市場，資本開支增速向上投入市場，資本開支增速向上0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%01002003004005006001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23AWS云（億美元）微軟云（億美元）谷歌云（億美

7、元）總yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801001201Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23Microsoft（億美元）Google（億美元）Microsoft yoyGoogle yoy1.1 全球云廠商：云增速下滑，微軟、Google、百度積極頗具尋求AI變革國內科技巨頭云收入增速整體下滑，百度引領AI生態或將帶來云業務增長拐點。23Q2唯一披露的阿里云收入為251億元，同比+4%，增速進一步下滑；23Q1國內云廠商云業務增速相較海外下滑更為嚴

8、重，國內互聯網廠商合計云業務增速下滑至11.95%，環比-23.29pct、同比-24.56pct。資本開支方面，百度率先引領市場加大AI資本投入，百度23Q2資本開支增速分別環比+58.16pct。百度Q2加大資本開支投入力度，業績轉好的同時加大AI投入。百度于5月推出具備全站能力的文心大模型3.5版本，賦能現有服務并通過吸引各用戶群以實現移動生態構建，在AI大模型市場保持份額領先，并計劃于年底推出4.0版本。同時，公司也提供MaaS平臺以滿足企業自有模型的增強，期待AI助力全線業務重構。6 國內互聯網廠商云收入增速表現國內互聯網廠商云收入增速表現百度率先引領國內百度率先引領國內AIAI投入

9、市場，資本開支增速向上投入市場，資本開支增速向上0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0501001502002503003504004501Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23阿里云（億元）騰訊云（億元）百度云（億元）華為云（億元）金山云（億元）優刻得（億元）光環新網IaaS業務（億元）總規模yoy（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%250%050010001500200025003000350040004500百度（百萬）百度yoy1.2 ICT：英偉達高增驗證算力產業邏輯，期待國內廠商ICT廠商業釋放業績英偉達業

10、績持續超預期，驗證算力資源稀缺性。二季度，英偉達營收達135.1億美元，同比101%，環比88%；凈利潤為61.88億美元，同比843%，環比203%；其中，數據中心業務收入占總收入的比例從去年同期的35%上升到了76%，成為其最大的收入來源，達103.2億美元，同比171%，創歷史新高，顯著超預期。以英偉達為首的算力芯片依舊是供不應求，算力芯片依舊為大模型時代的稀缺要素:5月14日，據集微網消息，英偉達A100價格從去年12月開始上漲，截至今年4月上半月，其5個月價格累計漲幅達到37.5%；同期A800價格累計漲幅達20.0%。7月13日，據財聯社消息，英偉達A800的售價已較一周前上漲約3

11、0%，單卡現貨已達到近13萬元一顆。同時今年6月開始，H800正式大規模推廣，目前一顆H800的單卡GPU價格已高達20余萬元，遠高于漲價后的A800。7 英偉達營收高速增長英偉達營收高速增長英偉達數據中心業務成為最大收入來源英偉達數據中心業務成為最大收入來源-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120140160營業收入（億美元）營收同比增速（右軸）0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020406080100120數據中心收入（億美元）yoy（右軸）1.2 ICT：英偉達高增驗證算力產業邏輯，期待國內廠商ICT廠商

12、業釋放業績隨著上游供給復蘇，服務器/交換機市場增長恢復。IDC數據顯示，23Q1全球服務器出貨量為300萬臺，市場規模達到281.36億美元，同比+8.66%，主要由于全球數據中心建設規模的迅速擴大以及疫情后供應鏈的迅速恢復。IDC數據顯示，23Q1全球交換機市場規模達到119.73億美元，同比+29.53%，在超大規模企業和云提供商建設數據中心網絡容量的推動下，高速以太網交換機市場繼續保持強勁增長。23Q1服務器和交換機市場規模增速均處于歷史較高水平，AI帶來的產業鏈需求正在逐漸顯現，我們預計全年服務器/交換機增長強勁。8 全球服務器發展表現全球服務器發展表現全球交換機發展表現全球交換機發展

13、表現-20%-10%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1DELL（百萬美元）新華三（百萬美元）浪潮信息（百萬美元）聯想（百萬美元）IBM（百萬美元）Cisco（百萬美元）

14、其他（百萬美元）總規模yoy（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%05,00010,00015,0002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1其他（百萬美元）H3C（百萬美元）ODM Direct（百萬美元）Huawei（百萬美元）Hewlett Packard Enterprise（百萬美元）Arista（百萬美元）Cisco（百萬美

15、元）總規模yoy（右軸）1.2 ICT：英偉達高增驗證算力產業邏輯，期待國內廠商ICT廠商業釋放業績國內ICT反應相對較慢，英偉達高增驗證算力產業邏輯，靜待下半年國內廠商釋放業績。IDC數據顯示，23Q1國內服務器出貨量為75萬臺，市場規模達到54.28億美元，同比-15.31%，主要由于去年Q4疫情影響整體市場出貨節奏；23Q1國內交換機市場規模達到12.87億美元，同比-5.19%；23Q1國內路由器出貨量為17.68萬臺，市場規模達到7.43億美元，同比+3.12%；三項數據均弱于全球整體表現。英偉達高增驗證算力產業邏輯，靜待下半年國內廠商釋放業績。國內ICT市場規模增速弱于海外，我們判

16、斷：1）22Q4-23Q1國內疫情反復對一季度出貨節奏產生一定影響；2）國內大模型生態，AI生態仍處于早期發展階段，相對海外更慢，因此產業鏈驅動稍顯滯后。但是展望今年下半年，我們認為大模型陸續對公眾發布，下游應用逐漸豐富，會帶動上游產業鏈需求增長。9 全球路由器規模表現全球路由器規模表現國內國內ICTICT規模表現規模表現-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,000cisco華為JunipterH3C其他總規模yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01000200030004

17、00050006000700080009000服務器市場規模（百萬美元）交換機市場規模（百萬美元）路由器市場規模（百萬美元）服務器yoy（右軸）交換機yoy（右軸）路由器yoy（右軸）1.3 全球科技股表現：23年積極擁抱AI，科技股成為股市主力軍公司基本面支撐AI共同驅動企業價值回歸。2023年上半年，標普500表現強勁，上漲了15.91%，而納斯達克以科技股為重點，實現了幾乎兩倍的回報，為31.73%。2023年前六個月，七家大型科技公司（蘋果、微軟、英偉達、亞馬遜、特斯拉、臉書和谷歌）的總市值增加了4.14萬億美元，占美國所有股票價值增加額5.45萬億美元的80%。10 2323上半年標

18、普上半年標普500500和納斯達指數表現和納斯達指數表現20232023年上半年的市值變化表現最差和表現最好的十個細分行業年上半年的市值變化表現最差和表現最好的十個細分行業02AI+時代到來，全球科技巨頭價值重估110.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.002.1 AI時代到來，辦公軟件行業迎價值重估階段12 微軟歷史股價復盤微軟歷史股價復盤AI浪潮起，微軟有望憑借生態和技術優勢迅速出圈PC時代，Windows引領操作系統移動互聯網時代，行業競爭加劇，云轉型初探轉型擁抱云計算時代PC時代，微軟憑借強大網絡效應獨占鰲頭，Windows版

19、本迅速迭代，與Intel形成Wintel聯盟，奠定操作系統長期壟斷地位，1998和1999年（6000億）連續榮登全球市值榜首。推出Microsoft Office辦公軟件套裝Windows95啟動Windows98啟動收購Hotmail移動互聯網時代，公司錯失發展機會，亞馬遜、谷歌、臉書異軍突起，蘋果復興，率先搶占手機硬件和操作系統市場。2006年，在iPod發布5年后，微軟推出了對標產品Zune，發布后，Zune的市場份額一直不及4%，Bing市場份額僅3%。推出Windows XP、Xbox推出2007Microsoft Office System啟動Windows server2008

20、、SQL sever2008和 Visual Studio 2008發布Windows7，啟動Bing搜索引擎推出Windows phone7、Office2010，啟動Azure推出Office 2003推出Office 365，收購Skype發布Windows8，發布Microsoft surface，收購Yammer啟動O，收購諾基亞推出iPad和Android版Office發布Windows10發布Dynamics 365，完成LinkedIn收購收購Github云為先、移動為先戰略，2010年上線的Azure云服務如今已經成為微軟增速最快的業務，成為僅次于亞馬遜AWS的云服務平臺。推

21、出新Office 365產品發布Zune，對標iPod，11年停產10億美元投資Open AI20022024026028030032034036038015,00017,00019,00021,00023,00025,00027,000收盤價（美元）市值（億美元）2.1 AI時代到來，辦公軟件行業迎價值重估階段13資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所微軟股價復盤微軟股價復盤AI+時代，Microsoft價值迎重估11月底以來，OpenAI的ChatGPT開始風靡全球。2個月后，ChatGPT月活突破1億，根據SimilarWeb數據，Cha

22、tGPT 4月全球訪問量為17.6億次，僅次于Google、百度和Yandex三家搜索引擎。2022年美國加息7次，經濟下行，IT支出普遍下降，巨頭業績均有不同程度衰退，公司2023財年1-2季度業績下滑，云業務增速下滑微軟上線軟Microsoft 365 Copilot微軟擬向OpenAI投資100億微軟宣布Office 365 Copilot的定價為每用戶30美元/月（企業客戶）Azure OpenAI 服務正式發布Bing搜索引擎日活突破1億發布 ChatGPT 版搜索引擎 New Bing微軟重磅推出的了Windows Copilot0204060801001201402.2 Orac

23、le：傳統數據庫龍頭，云轉型雖遲但到14資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理（標紅為云計算領域收購），華西證券研究所OracleOracle歷史股價復盤歷史股價復盤自研并購拓展生態階段云計算時代，云轉型雖遲但到，市場份額被擠壓2005-2010 年間，憑借雄厚的資金實力，Oracle 完成了數十余起并購事件，實現了對數據庫軟件產業鏈上游硬件、中游數據庫、操作系統和中間件以及下游應用的布局，建立了完整生態，為其構筑了核心壁壘。2005-2010 年公司始終占據關系數據庫管理軟件市場將近 50%的市場份額。收購開源軟件公司Sleepycat并購中間件廠商 BEA

24、Oracle 發布 Oracle 12c，Oracle已超過IBM，成為世界第二大軟件公司完成對 SUN 的收購云計算取代傳統的IT部署模式已成為行業共識，云替代意味著過去甲骨文采用的傳統本地部署的市場正在被擠壓。Oracle云轉型起步稍晚，目前云計算市場不容樂觀。Oracle通過不斷收購在云計算領域奮起直追，資本開支不足導致Oracle無法在IaaS與其他對手競爭，收入增速逐漸下滑。Oracle 推出云端數 據庫產品 Autonomous Database（自治數據庫）公司推出云服務平臺 Oracle Cloud Infrastructure(OCI)收購績效管理軟件Hyperion，PLM

25、軟件Agile，發布了Oracle 11gOracle 發布 Oracle 18cOracle 發布Oracle Database 19c甲骨文宣布向云計算轉型，推出了云計算平臺 Oracle Public Cloud推出IaaS、PaaS、SaaS全系列的產品推出第二代云產品甲骨文Gen 2 Cloud93億美元收購NetSuite、Textura、Opower收購rightnow收購Eloqua、Taleo收購Responsys收購BlueKai、Datalogix收購AconexOracle 收購HER龍頭CernerJDK 15推出和微軟公司宣布推出面向 Microsoft Azure

26、 的 Oracle 數據庫服務Oracle 數據庫 21c發布1,6001,8002,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4003,60060708090100110120130股價（美元）市值（億美元）2.2 Oracle：傳統數據庫龍頭，云轉型雖遲但到15資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所OracleOracle股價復盤股價復盤AI+時代，數據庫價值重估IaaS/PaaS業務恢復高增，市場信心加強，公司在傳統數據庫領域有較強客戶粘性，公司整體發展韌性較強；AI景氣度向上，公司積極布局AI有望重塑數據庫格

27、局。2022年美國加息7次，經濟下行，IT支出普遍下降，巨頭業績均有不同程度衰退，公司2023財年1-2季度業績下滑，云業務增速下滑推出免費版的Oracle Database 23c宣布推出一款機架式云基礎設施 Oracle Compute CloudCustomer宣布在 Oracle Fusion Cloud Human Capital Management(HCM)中新增基于生成式 AI 的功能正式發布MySQL HeatWaveLakehouseJava 20 正式發布Java 19 正式發布甲骨文和英偉達(NVIDIA)進一步深化合作伙伴關系，項目旨在將完整的NVIDIA 加速計算堆

28、棧（包括GPU、系統、軟件）遷移到 Oracle 云基礎設施(Oracle Cloud Infrastructure,OCI)。2.3 SAP：從ERP先驅到企業服務巨頭16資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所SAPSAP股價復盤股價復盤小型計算機時代，SAP R/3 憑借其標準應用軟件的新客戶端-服務器版本，SAP 幫助世界各地的企業更高效地運營，并成為全球化的推動者。電子商務時代，SAP成為一家多產品公司互聯網+大數據時代SAP進入電子市場領域，為該業務建立了子公司SAP Markets發布mySAP ERP互聯網經濟到來，Oracle異

29、軍突起，公司調整戰略，收購相關公司奮勇直追。SAP All-in-One和SAP Business One提升了SAP在中端市場的份額，SAP和Microsoft推出DuetSAP 推出了針對中小型客戶的 SAP Business ByDesign，收購Yusa，OutlookSoft，Wicom和MaXwareSAP發布了SAP NetWeaver的第一個版本。收購零售供應商Triversity和KhimetricsSAP 推出了 SAP Business Suite 7SAP宣布計劃以5億美元收購Sybase推出mySAP.com云計算時代宣布在年底以2億歐元收購領先的云應用程序提供商Su

30、ccessFactorsSAP收購Ariba公司云轉型，自HANA推出以來的三年中，SAP HANA創造了近1億歐元的收入，使其成為企業軟件歷史上增長最快的產品之一。SAP收購hybrisSAP完成了對Concur的收購，SAP成為規模增長最快的企業云公司，也是全球最大的云公司推出新的業務套件SAP S/4HANA產品Apple 和 SAP 宣布建立合作伙伴關系，收購 Roambi谷歌和SAP宣布建立戰略聯合創新合作伙伴關系SAP C/4HANA 發布推出SAP AI解決方案SAP收購Qualtrics云計算時代的排頭兵，SAP自2010正式布局云計算開始，云業務已經成為公司的發展引擎。云業務

31、收入由2012財年的2.7億歐增長到2018年的49.93億歐元，增長了18.5倍。收購AppGyver收購Signavior9001,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,7001,8001,900708090100110120130140150股價（美元）市值（億美元）2.3 SAP：從ERP先驅到企業服務巨頭17資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所SAPSAP股價復盤股價復盤AI+時代，AI+ERP價值重估SAP發布業務流程智能產品SAP SignavioProcess ExplorerSAP推出SAP

32、BuildSAP S/4HANA 2022發布SAP宣布將類ChatGPT功能集成在產品矩陣中，例如，SAP SuccessFactors Recruiting、SAP Transportation Management、SAP Digital Assistant等SAP和IBM近期宣布，IBM Watson技術將嵌入SAP解決方案SAP S/4HANA Cloud，公共版 2308 發布收購Taulia云支出上升，公司利潤下滑，同時全球IT支出下滑，市場信心不足。AIGC時代全面啟動，公司之前再AI領域布局的產品展現出優勢，公司AI全線接入產品，行業景氣度和公司業績有望實現同步向上。AI+E

33、RP正在逐步改變公司作業方式，提升工作效率。05001,0001,5002,0002,5003,0003,500市值（億美元）市值（億美元）2.4 Salesforce：SaaS為基，CRM領導者18資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所Salesforce SaaSSalesforce SaaS產品為基，全面擁抱產品為基，全面擁抱AIAI時代時代PaaS平臺轉型期Salesforce 開始謀劃將公司從銷售自動化應用（SFA）向大型網絡服務公司的平臺化轉型，2007 年，F 正式上線，標志 PaaS的誕生。產品矩陣完善和大幅擴張期AI融入產品+

34、云計算發展期推出APP Exchange推出F推出服務云收購Active Live，Heroku收購Jigsaw，發布了Chatter企業級社交網絡服務收購Assistly收購ExactTarget，推出移動端應用收購Relate IQ收購 IOS 平臺第 三方智能日歷應用tempo AI 和機器學習公司 MinHash，進入Fortune500。推出IoT云收購機器學習平 臺PredictionIO 和深度學習平臺Metamind，收購了電商解決方案提供商 Demandware收購企業軟件集成平臺 Mulesoft收購數據分析平 臺Tableau，至此，Salesforce 銷售云、服務云、

35、營銷云、商務云、平臺、數據的完整產品矩陣形態已經搭建完 成。收購企業通訊SaaS 軟件Slack，補強辦公協同功能。Salesforce收入突破十億美金發布EinsteinSalesforce 不斷收購產業內公司，完善產品和服務布局，該階段工業業務持續穩定增長。Salesforce 產品矩陣豐富，云計算時代紅利帶來公司市值高增長。1,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4002,600120140160180200220240260280股價（美元）市值（億美元）2.4 Salesforce：SaaS為基，CRM領導者19資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤

36、，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所Salesforce SaaSSalesforce SaaS產品為基，全面擁抱產品為基，全面擁抱AIAI時代（二）時代（二）AI+時代，AI+云計算價值重估ChatGPT引爆產業變革，全球科技股加大AI方向投入，紛紛推出AI相關產品，部分公司多年積累的AI相關產品在該浪潮下逐漸探索出新一輪商業模式。AI+CRM正在逐漸改變營銷服務模式。美國宏觀經濟下行，通貨膨脹等影響，全球IT支出不及預期，公司收入增速下滑，同時三季報期，公司發布聯席CEO Bret Taylor將于1月31日辭職的消息。宣布推出 Einstein GPT，這是全球第一個 CRM 生成式

37、 AI推出 Einstein GPT for flow推出全新 AI Cloud 服務，這款 AI 云啟動包的每年售價為36 萬美元預計收購Troops.ai收購咨詢合作伙伴和應用程序開發公司Traction on Demand推出 Tableau GPT推出了一款客戶數據平臺軟件 GenieTableau Cloud推出推出 slack GPTsalesforce發布codegenCodeGen2.5發布CodeGen2.0發布Salesforce宣布推出Safety Cloudsalesforce發布NFT云正式發了DevOps CenterSalesforce宣布CRM Analytic

38、s推出了新創新，可以直接在工作流程中呈現由AI驅動的、可操作的見解。020406080100120140160180200最新價（美元）2.5 Amazon：先發優勢，強者恒強20資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所AmazonAmazon股價復盤股價復盤亞馬遜憑借線上圖書的品類優勢、價格優勢、郵寄的及時性以及圍繞著圖書品類做的一系列兼并收購，使得圖書業務不斷得到鞏固，自身業務出現爆發式增長。第一階段顛覆完成之后，亞馬遜市值大于所有線下書店市值之和。收購Bookpages、Telebook、IMDb收購Alexa收購了其在線音樂商店的競爭對手

39、en：CD Now收購中國卓越網收購Shopbop（購物網）收購Audible（有聲讀物網站）收購Dpreview（相機評測收購Woot（團購網站）收購了自動化機器人公司Kiva Systems亞馬遜收購數字漫畫公司comiXology收購了自動駕駛獨角獸Zoox這個階段，亞馬遜通過收購拓展下游行業，通過自由品牌、建立PRIME會員體系和第三方賣家市場MARKETPLACE這三大創新性運營方式繼續保持業務的高速增長。顛覆實體零售階段顛覆實體零售階段顛覆實體書店階段顛覆實體書店階段顛覆計算能力階段，超級云顛覆計算能力階段，超級云收購Junglee、Planetall收購CustomFlix收購Z

40、appos（在線鞋店）收購Quidsi收購了The Book Depository收購視頻游戲流媒體服務Twitch收購美國米高梅影片公司正式推出AWS2006年亞馬遜正式推出AWS云服務以來，隨著云服務市場的不斷擴大和成熟，AWS業務增長迅速，亞馬遜也推出了應用程序服務、數據庫、計算機網絡、開發管理等一系列云服務來滿足不同用戶的需求。Prime會員制度成立8,2009,20010,20011,20012,20013,20014,20015,20016,20017,20018,2008090100110120130140150160170180股價（美元）市值（億美元）2.5 Amazon：先

41、發優勢，強者恒強21資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所AmazonAmazon股價復盤股價復盤AI+時代，AI+云計算價值重估全球疫情結束，經濟向上預期帶動下游需求弱復蘇，AI引爆新一輪科技革命，AI+電商/云計算改變人類消費習慣，帶來新的消費場景。全球疫情反復，美國經濟環境下行，互聯網電商下游需求減弱，云計算收入增速下滑。推出完全托管的生成式AI服務Amazon Bedrock和自有基礎大模型Amazon Titan已經與TII合作助力其訓練大語言模型Falcon40B亞馬遜正式推出 AI 編程服務：CodeWhisperer宣布將投資一

42、億美元成立生成式AI創新中心亞馬遜現計劃對其廣受歡迎的語音助手Alexa 進行全面改造，為其提供更先進的生成式 AI 功能020406080100120140160最新價（美元）2.6 Google：搜索廣告龍頭迎AI新篇章22資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所GoogleGoogle股價復盤股價復盤谷歌不斷收購拓展業務泛微，搜索引擎公司像科技公司轉型。谷歌在中國推出搜索引擎收購網絡廣告公司DoubleClick鞏固廣告帝國發布Chrome瀏覽器甲骨文對谷歌提起訴訟Chrome OS系統首次發布發布Chromecast電視棒谷歌助理發布谷歌

43、重組為Alphabet因Android壟斷被歐盟罰款50億美元持續投入，不斷提升自身產品能力，2011年，谷歌自研DistBelief深度學習系統，并將該技術用在谷歌搜索、圖像識別及谷歌郵箱上。谷歌在深度學習上的創新為人工智能開啟了新的篇章。谷歌地圖上線Nexus One發布關閉谷歌閱讀器收購AI實驗室DeepMind榮耀已恢復與谷歌的合作首款Android手機T-Mobile G1/HTC Dream發布谷歌收購YouTube谷歌搜索退出大陸，將G網站重定向至G.hk開始開發自動駕駛汽車社交網絡Google+上線收購摩托羅拉移動谷歌眼鏡以跳傘形式發布發布Pixel手機、智能音箱加強硬件業務剝

44、離Waymo，后者成為Alphabet子公司收購了客服自動化創業公司Onward宣布正式加入 O-RAN 聯盟普林斯頓大學與谷歌將合作人工智能技術快速擴張期相繼收購了Where2公司和Keyhole公司技術突破期重組轉型成立Alphabet公司，人工智能階段2016年宣布由“Mobile First”戰略轉向“AI First”戰略，期間將AI融入眾多產品，2023年專門負責 AI 芯片開發的團隊轉移至谷歌云部門并整合旗下兩個 AI 研發實驗室DeepMind 和GoogleBrain。10,80011,80012,80013,80014,80015,80016,80017,80018,800

45、19,80020,8008090100110120130140150160股價（美元）市值（億美元）2.6 Google：搜索廣告龍頭迎AI新篇章23資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所GoogleGoogle股價復盤股價復盤大力發展人工智能階段全球疫情結束，經濟向上預期帶動下游需求弱復蘇，AI引爆新一輪科技革命，AI+電商/云計算改變人類消費習慣，帶來新的消費場景。全球疫情反復，美國經濟環境下行，互聯網電商下游需求減弱，云計算收入增速下滑。谷歌近日宣布發起大規模裁員開始推出Project Tailwind人工智能筆記本電腦谷歌已聘請PayP

46、al前高管阿諾德 戈德伯格（Arnold Goldberg）負責其支付業務宣布推出Android隱私沙盒Mandiant（MNDT.US）宣布已與谷歌（GOOGL.US）達成最終收購協議停止云游戲Stadia的服務推出 Pixel 7/Pro 系列手機以及和 Pixel Watch宣布了其在人工智能（AI）方面的各項新進展谷歌正式開放 Bard AI 聊天機器人供用戶測試宣布推出語言模型PaLM 2谷歌CEO皮柴宣布Alphabet旗下的兩大AI實驗室谷歌大腦（Google Brain）與DeepMind正式合并2.7 Meta：全球領先社交生態24資料來源：wind，截至2023年8月18日

47、收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所meta發展歷程2.7 Meta：全球領先社交生態25資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所meta發展歷程（二）2.8 英偉達：游戲巨頭到AI先鋒26資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所英偉達發展歷程（一）2.8 英偉達：游戲巨頭到AI先鋒27資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤，公司官網等公開資料整理，華西證券研究所英偉達發展歷程（二）204060801001201401601800100200300400500600adbe.Ome

48、ta.OAAPL.O0700.HKAMD.OINTC.OTSM.N9888.HK9988.HK2.9 全球科技股表現：23年積極擁抱AI，科技股成為股市主力軍28資料來源：wind，截至2023年8月18日收盤（原始單位計價：元），公司官網等公開資料整理，華西證券研究所其他全球科技股股價復盤其他全球科技股股價復盤全球疫情結束，經濟向上預期帶動下游需求弱復蘇，對失控的通貨膨脹或深度衰退的擔憂得到了抑制，AI引爆新一輪科技革命。受全球許多國家日益高漲的通貨膨脹、美元匯率太過于強勢，以及在線廣告行業低迷的沖擊等因素影響，包括特斯拉在內的全球科技股在去年整體大跌。03AI投入加快，關注科技股邊際變化2

49、93.1 國外IaaS：全球IaaS增速放緩，資本開支差異化發展不改AI投入加大趨勢3.2 國內IaaS-互聯網廠商：資本開支增速上行，降本增效仍是主旋律3.3 國內IaaS-運營商：運營商云業務規模增長持續3.4 SaaS/PaaS：收入穩定增長，AI引領產業變革3.5 ICT：云基礎設施：AI背景下，ICT基礎設施表現強勁3.1 國外IaaS：海外IaaS增速放緩，資本開支差異化發展不改AI投入加大趨勢海外經濟不確定背景下，IaaS增速放緩，相較于前幾年人員優化和縮減資本開支成為主基調，部分云廠商加大資本開支投入。23Q2微軟、谷歌、亞馬遜云業務增速分別下滑至26%、28%、10%，資本開

50、支方面，三者呈差異化發展態勢，其中微軟和谷歌23Q2資本開支增速分別環比+6.43、36.61pct，而亞馬遜繼續削減資本開支，出現負增長。雖然海外IaaS增速相較于前幾年下滑，我們認為未來隨著AI相關產品的應用，或將進一步為云業務增長提供動能。受海外疫情和經濟不確定的影響，近幾年來，各大云龍頭廠商云業務增速下滑，AI時代已至，我們認為相關產品需求和使用將會在云端進行，未來或將進一步帶動云產業的發展。30 AWSAWS、微軟、微軟AzureAzure、谷歌云收入增速逐漸下滑、谷歌云收入增速逐漸下滑亞馬遜、微軟、谷歌資本開支增速情況亞馬遜、微軟、谷歌資本開支增速情況0%10%20%30%40%5

51、0%60%1Q212Q213Q214Q2120211Q222Q223Q224Q2220221Q232Q23AWS云yoy微軟云yoy谷歌云yoy-50%0%50%100%150%200%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23Amazon yoyMicrosoft yoyGoogle yoy3.1.1 微軟：堅定投向AI，未來資本開支進一步提升公司堅定投向AI，彰顯對未來AI產品發展信心。Q4FY2023資本開支107億美元，環比+37%，同比+23%，無論是同比還是環比，公司資本支出增速均處于歷

52、史高位。全球IT支出增長放緩，公司云業務依然增長樂觀，公司財報顯示，Azure在2023財年云銷售中占比超過50%，宜家、沃爾沃在內的11000家企業已經使用該服務，FYQ4每天增加100名客戶。Azure OpenAI用戶達1.1萬，環比+340%，拉動云業務增長，未來AI+云將進一步提升客戶工作效率，打開長期增長空間。我們認為雖然Azure和其他云業務增速放緩，但是AI產品收入還未體現，技術變革到產品放量產生收入需要一定時間，未來仍然值得期待。根據滿頭財經，公司業績說明會上表示為了支持云的增長和對人工智能平臺的需求，后續仍將加快對云基礎設施的投資，認為這些投資是增長的機會，預計資本支出將在

53、全年每個季度連續增加。31 MicrosoftMicrosoft資本開支高增彰顯未來資本開支高增彰顯未來AIAI發展信心發展信心0%10%20%30%40%50%60%Azure和其他云業務增速MicrosoftMicrosoft的的AzureAzure和其他云業務增速變化和其他云業務增速變化-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%020406080100120資本開支（億美元）QOQ（右軸）3.1.1 微軟：堅定投向AI，未來資本開支進一步提升32 MicrosoftMicrosoft營業收入表現營業收入表現MicrosoftMicrosoft歸母凈利潤表現歸母凈利潤表現M

54、icrosoftMicrosoft毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平MicrosoftMicrosoft管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率0%5%10%15%20%25%0100200300400500600營業收入（億美元）yoy（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250凈利潤（億美元）同比增速（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%毛利率凈利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%研發費用率銷售費用率管理費用率3.1.2 Google：二季度云業務增長強勁，整體表現超預期二季度發展整體超預期，云業務增

55、長強勁。Q4FY2023資本開支68.88億美元，環比+9.52%，同比+0.88%，無論是同比還是環比，公司資本支出增速均處于歷史高位。公司云業務增長樂觀，2023第二季度和上半年，谷歌云收入分別增加了18億美元和34億美元，同比增長28%和28%。增長主要由谷歌云平臺推動，其次是谷歌工作空間產品。谷歌云基礎設施和平臺服務是谷歌云平臺增長的最大推動力。根據中國證券報，公司表明預計將在2023年剩余時間和2024年繼續投資于技術基礎設施，包括服務器、網絡設備和數據中心，以支持業務增長和長期計劃，特別是支持人工智能。33 GoogleGoogle資本開支季度表現資本開支季度表現GoogleGoo

56、gle云業務收入增速變化情況云業務收入增速變化情況-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23Google（億美元）Google qoq（右軸）0%10%20%30%40%50%60%1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23谷歌云yoy3.1.2 Google：二季度云業務增長強勁，整體表現超預期34 GoogleGoogle營業收入表現營業收入表現Google

57、Google歸母凈利潤表現歸母凈利潤表現GoogleGoogle毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平GoogleGoogle管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600700800營業收入（億美元）營收同比增速（右軸）-50%0%50%100%150%200%050100150200250凈利潤（億美元）同比增速（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%毛利率凈利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%研發費用率銷售費用率管理費用率3.1.3 Amazon：資本開支繼續下滑

58、，但AI投入展望樂觀公司整體資本開支繼續下滑，但我們判斷公司對于云基礎設施建設和AI投入仍在繼續。Q4FY2023資本開支104.12億美元，環比-20.34%，同比-26.15%，資本開支大幅下降。2Q23實現總營收9710.25億元，同比+11%；凈利潤為487.74億元，同比+432.84%。公司整體資本開支下滑，但主要由于配送和運輸方面開支減少，22年歷史數據來看，公司用于云基礎設施建設支出占整體資本支出超過50%，根據美股研究社，亞馬遜的首席財務官Brian Olsavsky在電話會議上表示，盡管亞馬遜預計用于配送和運輸方面的開支會減少，但這一減少被用于AWS人工智能項目基礎設施的投

59、資所抵消。同時公司正在加大對云計算、網絡、存儲、數據庫和人工智能技術的投資，以幫助企業充分利用亞馬遜網絡服務，并將其打造成亞馬遜業務的核心組成部分。35 AmazonAmazon資本開支季度表現資本開支季度表現AmazonAmazon云業務收入增速變化情況云業務收入增速變化情況0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23AWS云yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401601801Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21

60、3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23Amazon（億美元）Amazon qoq（右軸）3.1.3 Amazon：資本開支繼續下滑，但AI投入展望樂觀36 AmazonAmazon營業收入表現營業收入表現AmazonAmazon凈利潤表現凈利潤表現AmazonAmazon毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平AmazonAmazon管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02004006008001,0001,2001,4001,600營業收入（億美元）營收同比增速（右軸）-200%-100

61、%0%100%200%300%400%500%-60-40-20020406080100120140160凈利潤（億美元）同比增速（右軸）-10%0%10%20%30%40%50%60%毛利率凈利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%銷售費用率研發費用率管理費用率03AI投入加快，關注科技股邊際變化373.1 國外IaaS：全球IaaS增速放緩，資本開支差異化發展不改AI投入加大趨勢3.2 國內IaaS-互聯網廠商：資本開支增速上行，降本增效仍是主旋律3.3 國內IaaS-運營商：運營商云業務規模增長持續3.4 SaaS/PaaS：收入穩定增長，AI引領產業變革3.5 ICT：云

62、基礎設施：AI背景下，ICT基礎設施表現強勁3.2 互聯網大廠：資本開支增速上行，但降本增效仍是主旋律與海外云計算龍頭廠商表現一致，云業務增速受國內經濟影響下滑。23Q1國內互聯網廠商云業務增速基本呈下滑趨勢，資本開支方面，三者呈差異化發展態勢，其中百度23Q2資本開支增速環比+58.51pct，阿里巴巴和騰訊繼續削減資本開支，出現負增長。BAT雇員均有不同程度下滑，降本增效仍是主旋律。疫情+經濟下行背景下，互聯網大廠紛紛裁員以縮減資本開支，提升公司盈利水平，雖然百度二季度資本開支增速回升、阿里巴巴資本開支下降速度收窄，但是整體看，三家公司資本開支增速均處于歷史低位，降本增效仍是主旋律。38

63、國內互聯網廠商云收入增速紛紛下滑國內互聯網廠商云收入增速紛紛下滑國內互聯網大廠資本開支增速下滑國內互聯網大廠資本開支增速下滑0%20%40%60%80%100%120%140%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23A阿里云YoY騰訊云YoY百度云yoy金山云YoY優刻得YoY光環IaaSYoY華為云YoY（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%百度yoy阿里巴巴yoy騰訊yoy3.2.1 阿里巴巴：業績增速回歸，資本開支持續下降公司23Q2業績增速回升，主要

64、得益于公司繼續削減成本以及繼續裁員，資本開支增速回升。23Q2阿里財報顯示阿里云收入為251億元，同比+4%，增速進一步下滑；根據IDC數據顯示，阿里巴巴在國內公有云市場23Q1規模分層表現：IaaS:115.14億元；PaaS：29.00億元；SaaS：4.38億元；資本開支方面，公司23Q2資本開支達到69.27億元，同比-24.7%，凈利潤同比+51%。根據公司業績說明會，公司表示，AI 相關的投入和探索仍將繼續，淘寶天貓擁有全網最大的商家庫和商品庫，是全網最好的可供 AI 研究應用的電商土壤，因此在這場技術變革中，淘寶 APP 有潛力成為 AI 驅動下的一站式智能生活消費入口。39 阿

65、里巴巴中國公有云市場收入規模分層阿里巴巴中國公有云市場收入規模分層阿里巴巴資本開支增速情況阿里巴巴資本開支增速情況02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000IaaS（百萬元）PaaS（百萬元）SaaS（百萬元）-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%0200040006000800010000120001400016000阿里巴巴（百萬）阿里巴巴yoy3.2.1 阿里巴巴：業績增速回歸，資本開支持續下降40 阿里巴巴營業收入表現阿里巴巴營業收入表現阿里巴巴凈利潤表現阿里巴巴凈利潤表現阿里巴巴毛利率與凈利率水

66、平阿里巴巴毛利率與凈利率水平阿里巴巴管理、研發、銷售費用率阿里巴巴管理、研發、銷售費用率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05001,0001,5002,0002,5003,0002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2總營業收入（億元）yoy（右軸）-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%-300-200-10001002003004005006002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022

67、Q32022Q42023Q12023Q2凈利潤（億元）yoy（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2銷售毛利率銷售凈利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2研發費用率銷售費用率管理費用率3.2.2 騰訊：廣告業務增長亮眼，盈利能力改善23Q2云業務恢復增長，利潤端改善明顯。根據IDC數據顯示，騰訊

68、在國內公有云市場23Q1規模分層表現：IaaS:35.02億元；PaaS：13.19億元；SaaS：4.34億元；資本開支方面，公司23Q2資本開支達到39.53億元，同比-43.3%，廣告業務表現最為亮眼，23Q2為250億元的營收，增速達到34%，凈利潤同比+41%。云業務恢復增長，AI投入持續，下半年模型值得期待。金融科技及企業服務業務2023年二季度收入同比增長15%至486 億元，實現毛利潤187 億元，同比增加33%，對應毛利率38.4%，較 2Q22 的 33.3%有明顯提升；根據搜狐科技，騰訊官方也披露了AI布局的最新進展：公司正在建立騰訊專有AI基礎模型，內部已經開啟針對游戲

69、、金融科技、廣告等業務的測試。他們提出，今年下半年的某一個時刻，會完成模型升級。41 騰訊中國公有云市場收入規模分層騰訊中國公有云市場收入規模分層騰訊資本開支增速情況騰訊資本開支增速情況01,0002,0003,0004,0005,0006,0001Q20A2Q20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23AIaaS（百萬元）PaaS（百萬元）SaaS（百萬元）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%020004000600080001000012000140001600018000騰訊（百萬）騰訊

70、yoy3.2.2 騰訊：廣告業務增長亮眼，盈利能力改善42 騰訊營業收入表現騰訊營業收入表現騰訊凈利潤表現騰訊凈利潤表現騰訊毛利率與凈利率水平騰訊毛利率與凈利率水平騰訊管理、研發、銷售費用率騰訊管理、研發、銷售費用率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001,0001,5002,0002,5002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2總營業收入（億元）yoy（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%02004006008001,0001,20

71、0凈利潤（億元）yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2銷售費用率管理費用率研發開支/營收3.2.3 百度：資本開支力度加大，業績超預期資本開支力度加大，文心大模型4.0將至。根據IDC數據顯示，百度在國內公有云市場23Q1規模分層表現：Iaa

72、S:15.19億元；PaaS：4.61億元；資本開支方面，公司23Q2資本開支達到27.06億元，同比+23.6%，百度實現營收341億元，同比+15%，核心收入264億元，同比+14%，整體凈利潤同比+43%。資本開支投入加大，堅定AI方向投入。根據IDC于2023年7月發布的最新AI大模型技術能力報告，ERNIE 3.5在算法、行業覆蓋、開發者工具及生態系統等多個領域表現優異。根據Donews，公司表示在未來幾個季度里，百度將繼續堅定投資人工智能領域，特別是在大語言模型和生成式人工智能方面。生成式人工智能和大語言模型在各個行業都展現出了巨大的變革力量，為百度帶來了極為廣闊的市場機遇。43

73、百度中國公有云市場收入規模分層百度中國公有云市場收入規模分層百度資本開支增速情況百度資本開支增速情況05001,0001,5002,0002,5001Q20A2Q20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23AIaaS（百萬元）PaaS（百萬元）-100%-50%0%50%100%150%200%250%050010001500200025003000350040004500百度（百萬）百度yoy3.2.3 百度：資本開支力度加大，業績超預期44 百度營業收入表現百度營業收入表現百度凈利潤表現百度凈利潤表現百度毛利率與凈利率水

74、平百度毛利率與凈利率水平百度管理、研發、銷售費用率百度管理、研發、銷售費用率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003504002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2總營業收入（億元）yoy（右軸）-400%-200%0%200%400%600%800%1000%(200)(150)(100)(50)0501001502002503002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1202

75、3Q2凈利潤（億元）yoy（右軸）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2研發費用率銷售+管理費用率03AI投入加快，關注科技股邊際變化453.1 國外IaaS：全球IaaS增速放緩，資本開支差異化發展不改AI投入加大趨勢3.2 國內IaaS-互聯網廠

76、商：資本開支增速上行，降本增效仍是主旋律3.3 國內IaaS-運營商：運營商云業務規模增長持續3.4 SaaS/PaaS:收入穩定增長，AI引領產業變革3.5 ICT：云基礎設施：AI背景下，ICT基礎設施表現強勁3.3 運營商：運營商云業務規模增長持續數字中國建設及國資云的拉動下，三大運營商云業務持續高速增長。23Q2移動云、電信云、聯通云業務增速分別為75.83%、70.90%、54.88%，IDC數據顯示，國內公有云市場來看，三大運營商市場份額持續向上，其中中國電信和中國移動市場份額較高，1Q23分別占有17.95%和11.59%。我們認為未來隨著AI相關產品的應用，或將進一步為云業務增

77、長提供動能。受海外疫情和經濟不確定的影響，近幾年來，各大云龍頭廠商云業務增速下滑，AI時代已至，我們認為相關產品需求和使用將會在云端進行，未來或將進一步帶動云產業的發展。46資料來源：IDC（數據僅為中國公有云市場），公司財報，華西證券研究所三大運營商云收入增速依然強勁三大運營商云收入增速依然強勁三大運營商市場份額表現（中國公有云市場）三大運營商市場份額表現（中國公有云市場）0%50%100%150%200%250%1Q21A 2Q21A 3Q21A 4Q21A 2021A 1Q22A 2Q22A 3Q22A 4Q22A 2022A 1Q23A 2Q23A移動云YoY（右軸）電信云YoY（右軸

78、）聯通YoY（右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%中國移動中國電信中國聯通3.3.1 中國移動：云業務增速亮眼，重視云和算力網絡投資云業務高速成長，未來將重視云和算力網絡的投資。23Q2公司云計算業務收入為211億元，同比+75.83%，云業務占比達到7.54%，23H1移動云收入達到人民幣422億元，同比增長80.5%，其中，23H1 IaaS收入份額排名前三，2022年邊緣云排名第一，2022年移動云盤客戶規模排名第二，向“業界一流”穩步進發。未來資本開支占比將會小幅下滑，但重視云和算力網絡的投資。根據C114通信網，中國移動2023全年資本開支預算1832億元，

79、相比2022年的1852億元略有下降。根據IDC圈，公司正在規劃建設亞洲最大的智算中心，現在公司智算的總能力如果按大口徑算已經達到5.8EFLOPS;在算力方面已經是全面布局，今后算力方面智算會成為主流。47 中國移動云收入增速依然表現強勁中國移動云收入增速依然表現強勁中國移動云業務占比表現中國移動云業務占比表現0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01002003004005006001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A 2021A 1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A 2022A 1Q23A2Q23A中國移動云計算業務（億元）移動云YoY（右軸）0%1

80、%2%3%4%5%6%7%8%9%1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A2021A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A2022A1Q23A2Q23A中國移動云業務占比3.3.1 中國移動：云業務增速亮眼，重視云和算力網絡投資48 中國移動營業收入表現中國移動營業收入表現中國移動歸母凈利潤表現中國移動歸母凈利潤表現中國移動毛利率與凈利率水平中國移動毛利率與凈利率水平中國移動管理、研發、銷售費用率中國移動管理、研發、銷售費用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%05001,0001,5002,0002,5003,0002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q

81、1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2營業總收入（百萬RMB）yoy（右軸）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2歸母凈利潤（百萬RMB）yoy（右軸）0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2銷售費用率管理費用率研發費用率0%2%4%6%8%10%12%1

82、4%16%18%20%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q23.3.2 中國電信：云改數轉戰略持續推進，人工智能業務發展迅速云業務占比逐漸提升，云改數轉戰略持續推進。23Q2公司云計算業務收入為229億元，同比+70.90%，云業務占比達到17.76%，上半年天翼云收入達到459億元，保持了高速增長，同比+63.4%。公司把握人工智能的發展機遇，持續強化AI能力，以星河平臺為核心，發揮云網融合的優勢。發布TeleChat生成式語義大模型、升級星河通用視覺大模型2.0，含有5500個場景算法的算法

83、倉。繼續加大數字化產業投入，堅定并全面實施云改數轉戰略。23H1產業數字化持續快速增長，收入增幅達16.7%，對增量收入貢獻了98億元，繼續成為收入增長的主要驅動力；根據財報，公司上半年智算新增1.8EFLOPS，達到4.7EFLOPS，增幅62%；通算新增0.6EFLOPS，達到3.7EFLOPS，增幅19%。49 中國電信云收入增速依然表現強勁中國電信云收入增速依然表現強勁中國電信云業務占比表現中國電信云業務占比表現0%50%100%150%200%250%01002003004005006007001Q21A2Q21A3Q21A4Q21A 2021A 1Q22A2Q22A3Q22A4Q2

84、2A 2022A 1Q23A2Q23A中國電信云計算業務（億元）電信云YoY（右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A 2021A 1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A 2022A 1Q23A2Q23A中國電信云業務占比3.3.2 中國電信：云改數轉戰略持續推進，人工智能業務發展迅速50 中國電信營業收入表現中國電信營業收入表現中國電信歸母凈利潤表現中國電信歸母凈利潤表現中國電信毛利率與凈利率水平中國電信毛利率與凈利率水平中國電信管理、研發、銷售費用率中國電信管理、研發、銷售費用率0%2%4%6%8%10%12%14%0.002

85、00.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2營業總收入（百萬RMB）yoy（右軸）-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001201402021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2歸母凈利潤（百萬RMB）yoy（右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%2021Q1 2021Q2 2021Q3

86、2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2銷售費用率管理費用率研發費用率0%2%4%6%8%10%12%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q23.3.3 中國聯通：積極布局算力領域，業務穩健增長積極布局算力領域，業務穩健增長。23Q2公司云計算業務收入為127億元，同比+54.88%，云業務占比達到13.42%，聯通云實現收入255億元，同比+36%。公司在探索AI應用場景方面，與百度合作建成聯通AI智慧客服體系，實現運營商領先的大規模AI商

87、業化實踐。根據賽立信通信研究，公司時至今天也擁有了首個面向運營商增值業務圖文大模型鴻湖圖文大模型，并且擁有8億訓練參數和20億訓練參數兩個版本，可以實現以文生圖、視頻剪輯、以圖生圖等功能。布局算力，增強精品網絡能力。上半年資本支出達到人民幣276億元，其中33%投向承載網等基礎設施，28%投向移動網絡打造5G精品網。根據財報，中國聯通聚焦四張精品網絡，除了5G網絡之外，寬帶精品網、政企精品網、算力精品網也是重中之重。根據C114通信網，算力精品網方面，上半年聯通云池覆蓋城市新增32個，累計202個；IDC機架數新增1.7萬架，累計38萬架；骨干網平均時延行業領先。51 中國聯通云收入增速依然表

88、現強勁中國聯通云收入增速依然表現強勁中國聯通云業務占比表現中國聯通云業務占比表現0%20%40%60%80%100%120%140%160%0501001502002503003504001Q21A 2Q21A 3Q21A 4Q21A 2021A 1Q22A 2Q22A 3Q22A 4Q22A 2022A 1Q23A 2Q23A中國聯通云計算業務（億元）聯通YoY（右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%16%1Q21A 2Q21A 3Q21A 4Q21A 2021A 1Q22A 2Q22A 3Q22A 4Q22A 2022A 1Q23A 2Q23A中國聯通云業務占比3.3.3 中國聯通：

89、積極布局算力領域，業務穩健增長52 中國聯通營業收入表現中國聯通營業收入表現中國聯通歸母凈利潤表現中國聯通歸母凈利潤表現中國聯通毛利率與凈利率水平中國聯通毛利率與凈利率水平中國聯通管理、研發、銷售費用率中國聯通管理、研發、銷售費用率0%2%4%6%8%10%12%14%02004006008001,0001,2002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2營業總收入（億元）yoy（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%051015202530352021Q1 2021Q2 2021Q3

90、 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）0%2%4%6%8%10%12%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2銷售費用率管理費用率研發費用率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q203AI投入加快，關注科技股邊際變化533.1 國外IaaS：全球IaaS增速放緩，資本開支

91、差異化發展不改AI投入加大趨勢3.2 國內IaaS-互聯網廠商：資本開支增速上行，降本增效仍是主旋律3.3 國內IaaS-運營商：運營商云業務規模增長持續3.4 SaaS/PaaS:收入穩定增長，AI引領產業變革3.5 ICT：云基礎設施：AI背景下，ICT基礎設施表現強勁3.4 SaaS/PaaS：收入穩定增長，AI引領產業變革云業務占比提升，AI引領產業變革，提升企業經營效率。23Q2 SAP、adobe、servicenow云業務占比分別達到43.90%、93.79%、97%，flash Intel數據顯示，全球公有云市場中，SaaS服務仍是云服務收入最大來源，占比超過3成。2021年受

92、疫情刺激全球公有云SaaS市場規模實現了約39%的增長高峰。預計2023年底公有云SaaS市場規模將增長17.9%，達到1973億美元。SaaS發展任重道遠，AI賦能公司降本增效，提升客戶粘性。SAAS公司先天有啟動優勢，現有的場景、用戶和高質量的數據能夠發揮垂直模型的威力，AI可能成為刺激用戶付費轉化的利器。同時，AI能夠解決一部分高冗余和低人效問題；美股中估值最堅挺的SaaS公司，都經歷了至少15年的發展時間，多年下來磨礪了良好的組織力與產品力。SaaS理應是一門穩健增長的慢生意，沒有捷徑。54資料來源：flashintel，公司財報，華西證券研究所SapSap、adobeadobe、se

93、rvicenowservicenow云收入占比云收入占比全球公有云市場規模全球公有云市場規模0%20%40%60%80%100%120%SAP云業務占比adobe云業務占比servicenow云業務占比3.4.1 Salesforce：non-GAAP凈利潤大幅度超預期，AI引領CRM下一次重大革命生成式AI引領CRM革命，non-GAAP凈利潤大幅度超預期。23Q1收入為82.5億美元，同比增長11%，按固定匯率計算增長13%。訂閱和支持收入為76.4億美元，同比增長11%；專業服務和其他收入為6.1億美元，同比增長9%。季度的non-GAAP 凈利潤大幅超過了目標實現利潤16.74億美元，

94、同比+70.47%。AI+CRM將企業從前端到后端全流程打通，連接內外，包括產品、終端用戶與外部合作伙伴等。公司發布Einstein GPT，Einstein GPT將公共和私有AI模型與CRM數據相結合，以便用戶可以直接在Salesforce CRM中詢問自然語言提示（即對話問題）。7月19日，Salesforce 宣布了 Service GPT、Sales GPT 和Einstein GPT Trust Layer的正式發布和定價，通過為企業安全標準設計的生成式 AI，幫助任何組織提高生產力并個性化客戶互動。55資料來源:公司財報（資本開支為PPE口徑），公司官網，華西證券研究所Sales

95、forceSalesforce資本開支變化資本開支變化Einstein GPT for ServiceEinstein GPT for Service-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.511.522.532021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1sales force（億美元）yoy（右軸）3.4.1 Salesforce：non-GAAP大幅度超預期，AI引領CRM下一次重大革命56資料來源：wind（凈利率為Non-GAAP凈利潤/營收），華西證券研究所salesforcesalesfor

96、ce營業收入表現營業收入表現salesforce nonsalesforce non-GAAPGAAP凈利潤表現凈利潤表現salesforcesalesforce毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平salesforcesalesforce管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000Salesforce收入（百萬美元）salesforce收入增速（右軸）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01,0002,0003,0004,0005,000

97、6,000NON-GAAP凈利潤（百萬美元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%毛利率凈利率0%10%20%30%40%50%60%銷售費用率管理費用率研發費用率3.4.2 SAP：擁抱AI，重塑人力資源管理場景擁抱AI，重塑人力資源管理場景。23Q2 SAP云業務占比達到43.90%，實現云收入33.16億美元，同比+19%，SAP的云收入表現在所有地區都很強勁。德國、巴西和印度的云收入增長顯著，而美國、荷蘭、法國、中國和智利的表現尤為強勁。資源規劃“化繁為簡”，AI 助力企業管理提速增效。根據公司業績說明會，SAP CEO Christian Klein

98、提到：公司專注于提供相關、可靠和負責任的SAP商業人工智能，看到了通過這些技術和新的優質產品進行市場擴張的巨大可能性；公司的SAP AI解決方案在員工團隊計劃方面、自動化招聘方面、人才培養體系方面以及員工數據集成方面重塑人力資源管理場景；7月11日，Sapphire Ventures宣布，它正在深化對人工智能的承諾，向人工智能驅動的企業技術初創公司投資超過10億美元。57資料來源：公司財報（資本開支為PPE口徑），公司官網，華西證券研究所SAPSAP資本開支變化資本開支變化SAP AISAP AI解決方案解決方案-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%

99、00.511.522.533.542021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2sap（億美元）yoy（右軸）3.4.2 SAP：擁抱AI，重塑人力資源管理場景58 SAPSAP營業收入表現營業收入表現SAP SAP 凈利潤表現凈利潤表現SAPSAP毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平SAPSAP管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率-5%0%5%10%15%20%05000100001500020000250003000035000SAP收入（百萬歐元）yoy（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%250

100、%300%0100020003000400050006000凈利潤（百萬歐元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30%銷售費用率管理費用率研發費用率3.4.3 Oracle：云業務高速增長，資本開支投入明確云業務逆勢高速增長，資本開支加大投入，與 NVIDIA 合作打造世界上最大的高性能計算機。23Q2（中國季報時間）Oracle云業務占比達到32.07%，實現云收入44.37億美元，同比+55%，二季度公司資本開支為19億美元，同比+34%，根據1號研究，NVIDIA自己也在Oracle Gen2 Cloud中進行A

101、I開發。根據公司業績說明會，公司正在與 NVIDIA 合作，打造世界上最大的高性能計算機，擁有 16000 個 GPU 的人工智能計算機。Oracle 的策略圍繞著企業使用 AI 的實際場景而制定，包括基礎設施、模型和服務以及應用內。根據Oracle中國，23年月，Oracle 宣布在 Oracle Fusion Cloud Human Capital Management(HCM)中新增基于生成式 AI 的功能。在 Oracle 云基礎設施遠程軟件服務(OCI)生成式 AI 服務的支持下，新功能內嵌于現有人力資源（HR）流程中，可加速業務價值變現、提高生產力、改善候選人和員工體驗并簡化HR

102、流程。59資料來源：公司財報（資本開支為PPE口徑），公司官網，華西證券研究所OracleOracle資本開支表現資本開支表現公司公司AIAI產品產品0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0510152025302021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2Oracle（億美元）yoy（右軸）3.4.3 Oracle：云業務高速增長，資本開支投入明確60 OracleOracle營業收入表現營業收入表現OracleOracle凈利潤表現凈利潤表現OracleOracle毛利

103、率與凈利率水平毛利率與凈利率水平OracleOracle管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率-5%0%5%10%15%20%0100002000030000400005000060000FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023Oracle收入（百萬美元）yoy（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%250%0200040006000800010000120001400016000GAAP凈利潤（百萬美元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

104、FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023銷售費用率管理費用率研發費用率3.4.4 Adobe：二季度業績超預期，AI+創意軟件是未來發展的引擎公司AI產品在數據、模型和應用場景全方位布局，具備商業化價值，有望帶動seats和ARPU雙升。23Q2營業收入為48.16億美元，創下歷史紀錄，與去

105、年同期的43.86億美元相比+10%。其中2023年二季度數字媒體收入為35.1億美元，同比+10，其中Creative Cloud（創意云）貢獻28.5億美元，同比+9%，Document Cloud（文檔云）貢獻6.59億美元，同比+11%；2023年二季度數字體驗業務營收12.2億美元，同比+12%，其中數字訂閱部分10.7億美元，同比+11%。云轉型基本完成，23Q2云業務占比達到93.79%，公司實現數據、模型和應用全方位布局。根據經濟日報，3月21日，Adobe發布生成式AI模型集Adobe Firefly，Firefly允許內容創作者使用自己的文字來生成圖像、音頻、插圖、視頻和3

106、D圖像，使用Adobe Stock素材庫、公開許可內容和版權已過期的公域內容進行訓練，Adobe具備Photoshop、Illustrator等成熟產品場景。61 AdobeAdobe資本開支表現資本開支表現Adobe FireflyAdobe Firefly產品產品-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.20.40.60.811.21.42021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2adobe（億美元）yoy（右軸）3.4.4 Adobe：二季度業績超預期，AI+創意

107、軟件是未來發展的引擎62 AdobeAdobe營業收入表現營業收入表現Adobe GAAPAdobe GAAP凈利潤表現凈利潤表現AdobeAdobe毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平AdobeAdobe管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02000400060008000100001200014000160001800020000adobe收入（百萬美元）yoy（右軸）-100%-50%0%50%100%150%0100020003000400050006000GAAP凈利潤（百萬美元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%5

108、0%60%70%80%90%100%毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%銷售費用率管理費用率研發費用率3.4.5 Servicenow：收入相較其他SaaS企業快速增長，AI燈塔計劃加速應用落地增長強勁、利潤豐厚，AI燈塔計劃加速應用落地。2023年第二季度總收入為21.50億美元，同比增長23%；其中第二季度的訂閱收入為20.75億美元，同比增長25%。23Q2實現資本開支1.32億美元，同比-13%。根據公司財報，7月，ServiceNow完成了對人工智能平臺G2K的收購，以推動零售和其他行業轉型，并在印度和新加坡開設了兩個新的創新中心，作為數字孵化中心。我

109、們認為未來隨著AI相關產品的應用，或將進一步為云業務增長提供動能。根據美股研究社，2023年6月，ServiceNow推出了全新的生成式AI解決方案Now Assist for Virtual Agent，以創造更智能的自助會話體驗。開發人員可以利用Now Assist在ServiceNow平臺上更快地構建應用程序。同時，ServiceNow積極與英偉達、埃森哲、畢馬威等巨頭積極合作，加速生成式AI戰略落地。63資料來源：公司財報（資本開支為PPE口徑），公司官網，華西證券研究所ServicenowServicenow資本開支變化資本開支變化Now Assist for Virtual Age

110、ntNow Assist for Virtual Agent-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.20.40.60.811.21.41.61.82021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2servicenow（億美元）yoy（右軸）3.4.5 Servicenow：收入快速增長，AI燈塔計劃加速應用落地64 ServicenowServicenow營業收入表現營業收入表現ServicenowServicenow凈利潤表現凈利潤表現ServicenowServi

111、cenow毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平ServicenowServicenow管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率0%10%20%30%40%50%60%70%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000service收入（百萬美元）yoy（右軸）0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%(200)02004006008001,0001,2001,4001,6001,800GAAP凈利潤（百萬美元）yoy（右軸）-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%毛利率凈利率0%10%2

112、0%30%40%50%60%銷售費用率管理費用率研發費用率03AI投入加快，關注科技股邊際變化653.1 國外IaaS：全球IaaS增速放緩，資本開支差異化發展不改AI投入加大趨勢3.2 國內IaaS-互聯網廠商：資本開支增速上行，降本增效仍是主旋律3.3 國內IaaS-運營商：運營商云業務規模增長持續3.4 SaaS/PaaS:收入穩定增長，AI引領產業變革3.5 云基礎設施：AI背景下，ICT基礎設施表現強勁3.5.1 服務器（全球）：供給復蘇，市場增速恢復隨著上游供給復蘇，服務器市場增長恢復。IDC數據顯示，23Q1全球服務器出貨量為300萬臺，市場規模達到281.36億美元，同比+8.

113、66%，主要由于全球數據中心建設規模的迅速擴大以及疫情后供應鏈的迅速恢復。在AI背景下，預計未來對于算力需求的擴大，將會帶動服務器端規模的進一步上升。根據IDC預測數據顯示，23Q2-23Q4服務器出貨和服務器市場規模增速逐漸上升，主要受益于AI產業鏈的擴大，大模型軍備競賽，以及核心應用場景的發展，對于算力基礎設施的需求增長。23Q1全球服務器市場份額第一的為dell，市場份額為12.76%，同比-5.78pct；新華三市場份額為10.14%，同比-0.87pct。66資料來源：IDC（2023Q2及之后為預測值），華西證券研究所全球服務器規模變化全球服務器規模變化全球服務器市場規模表現全球服

114、務器市場規模表現-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500010000150002000025000300003500040000450002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4市場規模（百萬美元）yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%120%2016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017

115、Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1DELL新華三浪潮信息聯想IBMCisco其他3.5.1 服務器（國內）：服務器增長較全球稍顯滯后，看好Q2-Q4上漲22Q4疫情反復對服務器23Q1出貨節奏產生比較明顯影響，Q2開始或將逐季轉好。IDC數據顯示，23Q1國內服務器出貨量為75萬臺，市場規模達到54.28億美元，同比-15.31%，主要由于去年Q4疫情影響整體市場

116、出貨節奏。數字經濟建設需求擴大，國內政策引導云基礎設施建設，AI帶動上游景氣度提升，未來服務器規模增速或將持續改善。根據IDC預測數據顯示，23Q2-23Q4服務器出貨和服務器市場規模增速逐漸上升，主要受益于國內數字經濟建設需求增長，智算中心、云基礎設施建設迅速發展，AI高景氣度帶動上游服務器規模上升。23Q1國內服務器市場份額第一的為浪潮，市場份額為20.87%，同比-11.01pct；新華三市場份額為16.43%，同比+0.01pct。67資料來源：IDC（2023Q2及之后為預測值），華西證券研究所國內服務器規模變化國內服務器規模變化國內服務器市場規模表現國內服務器市場規模表現0%20%

117、40%60%80%100%120%2016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1華為H3C浪潮Ciscodell曙光其他-20%-10%0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,000市場規模（百萬美元）yoy（右軸）3.5.2 交換機（全球）：規模企業和云

118、提供商建設數據中心網絡推動高速交換機高速發展超大規模企業和云提供商建設數據中心網絡容量推動高速以太網交換機高速發展。IDC數據顯示，23Q1全球交換機市場規模達到119.73億美元，同比+29.53%，在超大規模企業和云提供商建設數據中心網絡容量的推動下，高速以太網交換機市場繼續保持強勁增長。2023年第一季度，200/400GbE交換機市場收入同比增長141.3%，環比增長14.3%;100GbE收入同比增長18.2%;25/50GbE收入增長了21.1%。零部件短缺的持續緩解，使得供應商能夠從完成積壓產品訂單中獲得收入。與此同時，連接仍然是另一個重要的市場驅動力，企業、服務提供商和超大規模

119、企業繼續部署更快的以太網交換容量，以滿足數字優先世界的需求。23Q1，全球交換機市場規?？?，Cisco占44%，位于市場第一，同比+1.34pct，華為第四，市占率為5.10%，同比-2.07pct。68資料來源：IDC，華西證券研究所全球交換機市場規模變化全球交換機市場規模變化全球交換機市場份額表現全球交換機市場份額表現0%20%40%60%80%100%120%CiscoAristaHewlett Packard EnterpriseHuaweiODM DirectH3C其他-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02,0004,0006,0008,00010,0

120、0012,00014,000交換機總規模（百萬美元）總規模yoy（右軸）3.5.2 交換機（國內）：今年市場總體或將隨算力側需求的增長而增長23Q1規模同比下滑，展望今年市場總體會隨算力側需求的增長而增長。IDC數據顯示，23Q1國內交換機市場規模達到12.87億美元，同比-5.19%，受益于AI國內算力產業鏈的發展，我們認為未來國內交換機市場增速會逐漸加快，根據IDC預測，國內交換機規模23Q2-Q4增速逐漸向上，預計2023E國內以太網交換機市場規模將達到66.2億美元，同比增速為9.4%。23Q1，國內交換機市場規?？?，H3C占33.19%，位于市場第一，同比-3.88pct；華為第二，

121、市占率為29.80%，同比+0.07pct；銳捷排第三，市場份額14.01%，同比-2.1pct。69資料來源：IDC，華西證券研究所國內交換機市場規模變化國內交換機市場規模變化國內交換機市場份額表現國內交換機市場份額表現0%20%40%60%80%100%120%H3CHuaweiRuijieCiscoZTE其他（百萬美元）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,500總市場規模（百萬美元）yoy（右軸）3.5.3 路由器（全球）：競爭格局較為穩定，全球路由器市場規模增長顯著競爭格局較為穩定，全球路由器市場規模增長顯

122、著。IDC數據顯示，23Q1全球路由器出貨量為112.89萬臺，市場規模達到44.09億美元，同比+13.92%。競爭格局方面，1Q23思科占據38.56%的市場份額，同比上升1.22pct，仍為市場份額第一位；華為的市場份額為22.62%，同比下降2.40pct；Juniper市場份額為11.73%，同比上升0.70pct；新華三市場份額為1.75%，同比下降0.47pct。70資料來源：IDC，華西證券研究所全球路由器市場規模變化全球路由器市場規模變化全球路由器市場份額表現全球路由器市場份額表現-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,0002,0

123、003,0004,0005,0006,0002009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1市場規模（百萬美元）yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%120%cisco華為JunipterH3C其他3.5.3 路由器（國內）：23Q1國內路由器規?；謴驮鲩L，華為占有領先地位23Q1國內路

124、由器規?；謴驮鲩L，華為占有領先地位。IDC數據顯示，23Q1國內路由器出貨量為17.68萬臺，市場規模達到7.43億美元，同比+3.12%。競爭格局方面，1Q23華為占據69.39%的市場份額，同比下降3.03pct，仍為市場份額第一位；中興的市場份額為11.35%，同比上升4.09pct；新華三市場份額為10.23%，同比下降0.58pct。71資料來源：IDC，華西證券研究所國內路由器市場規模變化國內路由器市場規模變化國內路由器市場份額表現國內路由器市場份額表現-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,40020

125、09Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1市場規模（百萬美元）yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%120%華為新華三中興其他3.5.2 英偉達：數據中心業務大超預期驗證算力邏輯持續算力需求高速增長，英偉達業務高增驗證算力邏輯持續。數據中心業務收入高速增長，第二季度收入創下 103.2

126、 億美元的紀錄，較上一季度+141%，較去年同期+171%。計算業務收入同比增長近兩倍，主要得益于云服務提供商和大型消費互聯網公司需求的加速增長。我們認為，云服務提供商對HGX系統的需求異常強勁，進行升級數據中心基礎設施，以迎接加速計算和人工智能的新時代。展望后續，人工智能建設需求強勁，需求可見度或將至明年底。根據公司財報，英偉達官方稱，Q2與一系列公司推出AI計劃，并推出NVIDIA AI Workbench，使開發者能夠在 PC 或工作站上快速創建、測試和自定義預訓練的生成式 AI 模型，AI整體需求可見性將延續到明年。在接下來的幾個季度里，英偉達的供應將繼續增加，同時縮短了周期時間，并與

127、供應伙伴合作增加產能。72資料來源：公司財報，華西證券研究所英偉達資本開支投入情況英偉達資本開支投入情況英偉達數據中心業務收入表現英偉達數據中心業務收入表現-100%-50%0%50%100%150%0.001.002.003.004.005.006.002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2資本開支（億美元）同比增速（右軸）0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020406080100120數據中心收入（億美元）yoy（右軸）3.5.1 英偉達：數據中心業務大超預期驗證算力邏輯持續

128、73 英偉達營業收入表現英偉達營業收入表現英偉達凈利潤表現英偉達凈利潤表現英偉達毛利率與凈利率水平英偉達毛利率與凈利率水平英偉達管理、研發、銷售費用率英偉達管理、研發、銷售費用率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120140160營業收入（億美元）營收同比增速（右軸）-200%0%200%400%600%800%1000%010203040506070凈利潤(億美元)yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30%35%研發費用率銷售及管理費用率3.5.2 AMD：第四代EPY

129、C CPU采用加速，看好數據中心業務環比表現第四代EPYC CPU采用加速，看好數據中心業務環比表現。二季度數據中心收入為13億美元，同比11%，我們判斷主要是由于企業需求較弱以及某些MDC客戶的庫存水平較高導致的第三代EPYC處理器銷售低迷。公司由于云提供商擴大了內部基礎設施和公共實例的部署，第四代EPYC CPU的采用在二季度加速。根據財報，公司在云計算領域，第二季度推出了30種新的AMD實例，AWS、阿里巴巴、微軟和甲骨文都宣布了多個Genoa實例。第四代EPYC處理器強勁銷售，預計數據中心業務環比增長趨勢有望不變。根據公司23Q2業績說明會，EPYC收入將以兩位數的百分比順序增長，主要

130、由不斷擴張的第四代EPYC CPU推動。三季度公司首款針對領先、邊緣服務器和電信基礎設施優化的EPYC（霄龍）處理器Siena將推出。74資料來源：公司財報，華西證券研究所AMDAMD資本開支投入情況資本開支投入情況AMDAMD數據中心業務收入表現數據中心業務收入表現-20%0%20%40%60%80%100%120%-50-40-30-20-1001020數據中心產品（億美元）yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%120%00.20.40.60.811.21.41.61.82021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q

131、4 2023Q1 2023Q2AMD（億美元）yoy（右軸）3.5.2 AMD：第四代EPYC CPU采用加速，看好數據中心業務環比表現75 AMDAMD營業收入表現營業收入表現AMDAMD凈利潤表現凈利潤表現AMDAMD毛利率與凈利率水平毛利率與凈利率水平AMDAMD管理、研發、銷售費用率管理、研發、銷售費用率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%010203040506070營業收入（億美元）營收同比增速（右軸）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%-505101520凈利潤(億美元)同比增速（右軸）-10%0%10%20%30%40%50

132、%60%毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30%研發費用率銷售及管理費用率04受益標的與風險提示764.1 受益標的受益標的：1）AI：算力：浪潮信息、中科曙光、首都在線、鴻博股份、青云科技、恒潤股份；應用：科大訊飛、金山辦公、福昕軟件、金橋信息、彩訊股份、焦點科技、同花順。2）數據要素：云賽智聯、太極股份、深桑達、航天宏圖、千方科技、信息發展。3）信創：神州數碼、中國長城、中國軟件、星環科技。77 重點公司盈利預測與估值注：均來自wind一致預測。4.1受益標的78 重點公司盈利預測與估值注：均來自wind一致預測。4.2 風險提示 政策落地不及預期 AI產品下游需求不及預期 全球

133、經濟發展不確定性79資料來源：華西證券研究所免責聲明80分析師分析師與研究助理簡介與研究助理簡介劉澤晶（首席分析師）2014-2015年新財富計算機行業團隊第三、第五名，水晶球第三名，10年證券從業經驗趙宇陽（分析師）第十屆Choice最佳分析師，證券從業經驗3年，主要研究AI應用軟件，AI+方向分析師承諾分析師承諾作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明公司評級標準公司評級標準投資評級投資評級說明說明以

134、報告發布日后的6個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過15%增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%15%之間中性分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間減持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%15%之間賣出分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過15%行業評級標準行業評級標準以報告發布日后的6個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%中性分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間回避分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層網址：http:/