《東鵬飲料-公司研究報告-競爭格局得天獨厚能量飲料龍頭快馬揚鞭-230906（15頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《東鵬飲料-公司研究報告-競爭格局得天獨厚能量飲料龍頭快馬揚鞭-230906（15頁）.pdf（15頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 1 Ta公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 證證 券券 研研 究究 報報 告告 東鵬飲料（東鵬飲料（605499.605499.SHSH）競爭格局得天獨厚，能量飲料龍頭快馬揚鞭競爭格局得天獨厚，能量飲料龍頭快馬揚鞭 投資要點：投資要點：能量飲料正步入快速發展期，高增下價量空間仍廣闊能量飲料正步入快速發展期，高增下價量空間仍廣闊。當前我國生活節奏持續加快，消費者愈發青睞能夠緩解疲勞、提神的能量飲料，進而驅動其市場規模持續擴容，我們認為，我國能量飲料行業目前正處于滲透率向上周期，行業發展剛步入快速發展期，具備較大的發展空間。截至2022年，我國人均能量飲料年消費量僅2.1升/年，相比于海

2、外發達國家市場（美國/日本分別為9.6/3.8升/年）仍有較大發展空間亟待開辟。東鵬業績持續高增，向好態勢不改，龍頭地位不斷夯實。東鵬業績持續高增，向好態勢不改，龍頭地位不斷夯實。此前紅牛在我國能量飲料市場中一家獨大，東鵬飲料通過推出500ml大金瓶瞄準下沉市場與紅牛錯位競爭，從而成功實現了市場的突圍。經過多年培育，公司當前品牌形象已深入人心，市場地位不斷夯實。產品梯度完善、品牌泛飲料化、營銷渠道持續發力賦能東鵬步入發展產品梯度完善、品牌泛飲料化、營銷渠道持續發力賦能東鵬步入發展快車道?？燔嚨?。1）營銷：營銷：公司圍繞“8 群 20 類”重點消費人群的客戶開展營銷傳播，進而實現多種消費群體的觸

3、達和轉換，我們認為在公司精準的飽和式營銷下，有望實現場景和人群的雙破圈；2）渠道：）渠道：公司當前擁有經銷商2779家，在渠道廣度上，已覆蓋全國33省，地級市覆蓋率達100%，但在渠道深度上單經銷商創收相較其他廠商仍具提升空間，我們認為在公司產品矩陣的完善、以及精準的飽和式營銷下，后續渠道潛力兌現可期；3）品牌）品牌&產品：產品：公司當前在能量飲料板塊已實現了2/3/4/5不同價格帶的全覆蓋，同時持續推陳出新，探索品牌泛能量化的升級路徑。盈利預測盈利預測與投資建議：與投資建議：我們預計公司23-25年歸母凈利潤分別為19.7/26.4/32.1億，對應PE分別為38/29/24倍?？紤]到公司為

4、我國能量飲料龍頭企業，賽道優勢顯著，且當前大單品業績高增態勢不變，業績成長性和確定性兼具，因此我們認為可以給予公司相對可比公司35%的估值溢價，對應23年43倍PE，目標價214.27元/股，首次覆蓋給予持有評級。風險提示：風險提示：大單品動銷不及預期、原材料成本提升、市場競爭加劇、食品安全問題、業績不達預期對公司估值溢價產生負面影響風險。Table_First|Table_Summary|Tabl e_Excel1 財務數據和估值財務數據和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）6,978 8,505 10,573 13,052 15,465 增長

5、率 41%22%24%23%18%凈利潤（百萬元）1,193 1,441 1,971 2,638 3,210 增長率 47%21%37%34%22%EPS（元/股）2.98 3.60 4.93 6.59 8.02 市盈率（P/E）63.3 52.4 38.3 28.6 23.5 市凈率（P/B）17.8 14.9 12.1 9.3 7.4 數據來源：公司公告、華福證券研究所 食品飲料 2023 年 09 月 6 日 持有持有(首次首次評級評級)當前價格：188.71 元 目標價格：214.27 元 Table_First|Table_Market Info 基本數據基本數據 總股本/流通股本（

6、百萬股）400/159 總市值/流通市值（百萬元）75486/30056 每股凈資產（元）13.59 資產負債率（%）59.80 一年內最高/最低（元）204.56/129.2 一年內股價相對走勢一年內股價相對走勢 團隊成員團隊成員 分析師 劉暢 執業證書編號：S0210523050001 郵箱： 分析師 張東雪 執業證書編號：S0210523060001 郵箱： 研究助理 林若堯 郵箱： 相關報告相關報告 誠信專業 發現價值 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -20%0%20%40%60%2022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-

7、042023-052023-062023-072023-08東鵬飲料滬深300 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 投資要件投資要件 關鍵假設：關鍵假設：假設假設 1：東鵬特飲：考慮到能量飲料的消費場景和消費人群持續拓寬，行業量增態勢不減，東鵬飲料做為行業龍頭，產品、渠道優勢顯著，預計后續將持續高增，我們認為在公司持續針對大單品和“能量+”矩陣的精準飽和式營銷下，銷量有望持續提升，預計 23-25 年公司東鵬特飲銷量增速分別為 25%/17%/15%，；考慮到公司“能量+”矩陣短期內仍處于市場鋪貨階段，需要投放促銷費用，預計不會對公司單價增

8、速有過多貢獻，因此我們預計 23-25 年公司單價增速分別為-3%/2.5%/1%；噸成本則預計在原材料成本下行的影響下增速分別為-6%/-0.5%/-0.5%；假設假設 2：其他飲料：考慮到公司持續探索新興品類挖掘飲料行業潛力，結合公司具備的較強市場、渠道基礎，我們預計公司 23-25 年其他飲料銷量增速分別為 110%/75%/40%，而考慮到新品前期促銷投放下單價預計將輕微下降，而后隨著促銷費用收回，單價增速逐步回正，我們預計 23-25 年單價增速分別為-3%/1.5%/2%，噸成本則主要在 PET 及白糖價格的下行趨勢中逐步改善，增速分別為-10%/-8%/-1%。我們區別于市場的觀

9、點：我們區別于市場的觀點：1）行業：市場普遍對能量飲料行業總銷量能否實現持續增長有一定分歧，主要系對目標消費群體卡車司機數量下降的擔憂。a)首先，我們認為當前行業發展趨勢向好，消費人群和消費場景也持續拓寬至電競、運動、加班、聚會、自駕旅行等場景。b)其次，從產品角度出發，當前能量飲料也不僅僅局限于?；撬犸嬈愤@一狹義概念，隨著消費場景和消費人群的多樣化，產品端亦隨之從傳統酸、甜、濃的基本屬性，豐富為爽口氣泡、低糖 0 糖、果汁等更豐富的口感口味。我們認為在當前飲料泛能量化的趨勢下，能量飲料有望通過挖掘更多細分場景和細分人群，進而實現持續量增 2）公司：市場對東鵬飲料大單品銷量持續性和未來增長潛力

10、有一定的質疑。a)從大單品銷量角度出發，市場普遍對 500ml 大金瓶的東鵬特飲的持續性有一定質疑，針對這一點我們認為該產品的銷量下滑是可預見的，但更多是其他公司的高端產品對其的替代，是健康的品牌升級表現，將一定程度上增厚公司的業績，同時由于能量飲料行業處于向上的滲透周期，因此公司總銷量我們認為仍將持續增長，進一步挖掘市場空間；b)從業績增長潛力角度出發，我們認為公司在能量飲料板塊當前已經具備了 2/3/4/5 不同價格帶的產品，產品梯度布局完善的同時，還持續推出新品，探索品牌泛能量化的升級路徑。在精準的飽和式營銷下，我們認為公司有望實現場景和人群的雙破圈，賦能全國化進程加速，進一步挖掘渠道潛

11、力，而在公司對新型渠道的大力擁抱下，未來渠道張力有望擴大，新興渠道亦有望貢獻業績增量。股價上漲的催化因素：股價上漲的催化因素：1）夏季溫度突破往年：由于高溫天氣往往能夠促進能量飲料銷售，若 2023 年的 2-3 季度高溫天氣持續時間長于往年，或對公司銷量具備較大的促進作用；2）新品放量超預期：500ml 大金瓶作為公司的大單品，近年來持續增長，而在公司當前持續探索的背景下，倘若能夠再度誕生一款類似 500ml 大金瓶的大單品，或將大力提振市場對公司未來業績增長持續性的信心；估值及目標價：估值及目標價：考慮到公司為我國能量飲料龍頭企業，賽道先發優勢顯著，且當前大單品業績高增態勢不變，業績成長性

12、和確定性兼具，因此我們認為可以給予公司相對可比公司 35%的估值溢價，合理給予公司 23 年 43 倍PE，對應目標價 214.27 元/股，首次覆蓋給予持有評級。風險提示：風險提示：大單品動銷不及預期、原材料成本重回增勢、市場競爭加劇、食品安全問題、業績不達預期對公司估值溢價產生負面影響風險。bUrQzQzQnObUaQ9R9PpNrRnPnOkPoOwPiNoOzR8OrRzQuOnPxPxNpNmQ 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 3 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 正文目錄正文目錄 1 1 差異化策略賦能公司卡位好賽道，精準營銷助力業績高增差異化策略賦能公司卡位好

13、賽道，精準營銷助力業績高增 .4 4 2 2 能量飲料方興未艾，消費場景和目標人群助力行業持續擴容能量飲料方興未艾，消費場景和目標人群助力行業持續擴容.5 5 3 3 渠道持續發力，營銷賦能全國化進程加速渠道持續發力，營銷賦能全國化進程加速 .6 6 4 4 能量飲料為基，多元化布局探索升級路徑能量飲料為基，多元化布局探索升級路徑 .8 8 5 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 .1111 6 6 風險提示風險提示.1313 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：近年來公司營業收入持續增長：近年來公司營業收入持續增長.4 圖表圖表 2：近年來公司歸母凈利潤維持雙位數增長：近年來公司歸母凈利潤

14、維持雙位數增長.4 圖表圖表 3：500ml 大金瓶放量拉動公司市場擴張大金瓶放量拉動公司市場擴張.4 圖表圖表 4：500ml 大金瓶銷售占比持續提升大金瓶銷售占比持續提升.4 圖表圖表 5：當前東鵬飲料在能量飲料市場中，份額持續提升：當前東鵬飲料在能量飲料市場中，份額持續提升.5 圖表圖表 6：能量飲料具備功能屬性，消費粘性高：能量飲料具備功能屬性，消費粘性高.5 圖表圖表 7：能量飲料銷量規模增速穩步擴張：能量飲料銷量規模增速穩步擴張.6 圖表圖表 8：17-22 年，能量飲料銷量年，能量飲料銷量 CAGR 排名第一排名第一.6 圖表圖表 9：對標海外，我國能量飲料人均消費量量增空間顯著

15、（：對標海外，我國能量飲料人均消費量量增空間顯著（L/人人/年）年）.6 圖表圖表 10：對標海外，我國能量飲料價增空間顯著（：對標海外，我國能量飲料價增空間顯著（USD/L）.6 圖表圖表 11：公司積極探索新型宣傳方式（：公司積極探索新型宣傳方式（%）.7 圖表圖表 12：精準營銷契合目標消費群體：精準營銷契合目標消費群體.7 圖表圖表 13：公司省外區域經銷商增速較高：公司省外區域經銷商增速較高.7 圖表圖表 14：公司省外收入持續提升：公司省外收入持續提升.7 圖表圖表 15：公司單經銷商創收仍具提升空間：公司單經銷商創收仍具提升空間.8 圖表圖表 16：不同區域單經銷商創收仍具提升空

16、間：不同區域單經銷商創收仍具提升空間.8 圖表圖表 17：直營和線上渠道增速較高：直營和線上渠道增速較高.8 圖表圖表 18：差異化策略為破局關鍵，矩陣豐滿拓寬護城河，夯實龍頭地位：差異化策略為破局關鍵，矩陣豐滿拓寬護城河，夯實龍頭地位.9 圖表圖表 19：公司開啟品牌泛能量化，推陳出新探索第二曲線：公司開啟品牌泛能量化，推陳出新探索第二曲線.10 圖表圖表 20：公司盈利驅動拆分：公司盈利驅動拆分.12 圖表圖表 21：相對估值表：相對估值表.12 圖表圖表 22：財務預測摘要：財務預測摘要.14 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 1

17、差異化策略賦能公司卡位好賽道，精準營銷助力業績高增差異化策略賦能公司卡位好賽道，精準營銷助力業績高增 公司業績高增態勢不改，正值快速發展期。公司業績高增態勢不改，正值快速發展期。東鵬飲料為我國能量飲料行業龍頭，近年來業績表現亮眼，18-22 年，公司營收和歸母凈利潤 CAGR 分別達29.36%/60.73%。我們認為，公司業績的持續增長的主要來自 1）卡位好賽道；2）成功通過差異化策略打造大單品，實現了市場突圍；3）持續精準的飽和式營銷進一步賦能了企業全國化發展。我們認為，公司當前具備較強發展動能，業績高增勢頭不減，預計未來伴隨能量飲料行業規模的提升和公司市場地位的不斷夯實，雙位數業績增速有

18、望維持。差異化大單品拉動公司快速擴張，經過多年培育當前已具備較強產品力。差異化大單品拉動公司快速擴張，經過多年培育當前已具備較強產品力。此前紅牛在我國能量飲料市場中一家獨大，但其高定價策略為行業創造了下沉破局機會，東鵬飲料通過推出 500ml 大金瓶瞄準下沉市場與紅牛錯位競爭，同時紅牛的商標戰也為公司實現市場突圍提供了一定機遇。18-21 年，公司 500ml 大金瓶產品收入由 7.89億元提升至 50.24 億元，CAGR 高達 84.59%，收入占比也從 26%提升至 72%。經過多年培育，當前東鵬特飲的品牌形象已深入人心，市場地位不斷夯實。圖表圖表 1：近年來公司營業收入持續增長：近年來

19、公司營業收入持續增長 圖表圖表 2：近年來公司歸母凈利潤維持雙位數增長：近年來公司歸母凈利潤維持雙位數增長 數據來源：Wind，華福證券研究所 數據來源：Wind，華福證券研究所 圖表圖表 3：500ml 大金瓶放量拉動公司市場擴張大金瓶放量拉動公司市場擴張 圖表圖表 4：500ml 大金瓶銷售占比持續提升大金瓶銷售占比持續提升 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0100020003000400050006000700080009000201820192020202120222023H1營業收入（百萬元）同比（%）：右軸-50%0%50%100%150%200%02004

20、006008001000120014001600201820192020202120222023H1歸母凈利潤（百萬元）同比（%）：右軸-40%-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,000500ml金瓶 250ml金瓶 250ml金罐 250ml金磚其他飲料2018201920202021CAGR（%）26%52%63%72%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021500ml金瓶250ml金瓶250ml金罐250ml金磚其他飲料 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 5 請務必閱讀

21、報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 圖表圖表 5：當前東鵬飲料在能量飲料市場中，份額持續提升：當前東鵬飲料在能量飲料市場中，份額持續提升 數據來源：Euromonitor，華福證券研究所 2 能量飲料方興未艾，消費場景和目標人群助力行業持續擴容能量飲料方興未艾，消費場景和目標人群助力行業持續擴容 生活節奏的加快和生活方式的轉變提高了大眾對能量飲料的需求，驅動其市場生活節奏的加快和生活方式的轉變提高了大眾對能量飲料的需求，驅動其市場規模持續擴容。規模持續擴容。能量飲料由于含有?；撬?、咖啡因、電解質等成分，本身具備一定的功能屬性，而在當今我國生活節奏加快的背景下，消費者愈發青睞能夠緩解疲勞

22、、提神的能量飲料，進而驅動其市場規模持續擴容，并成為軟飲料細分賽道中增速最高的子板塊，我們認為，我國當前正處于快速發展階段，中期內生活節奏預計將維持，同時隨著持續的消費者教育，預計能量飲料滲透率的提升仍將促進行業高速增長。圖表圖表 6：能量飲料具備功能屬性，消費粘性高：能量飲料具備功能屬性，消費粘性高 數據來源：艾媒咨詢，華福證券研究所 10.3%10.6%13.2%15.6%17.5%20.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212021紅牛東鵬飲料中沃飲料達利集團戰馬其他69.4%61.4%44.4%40.2%19.2%

23、1.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%數據來源：公司公告，華福證券研究所 數據來源：公司公告，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 對比海外，我國能量飲料市場價對比海外，我國能量飲料市場價&量均有較大提升空間量均有較大提升空間。我們認為，我國能量飲料行業目前正處于滲透率向上周期，行業發展剛步入快速發展期，具備較大的發展空間。截至 2022 年，我國人均能量飲料年消費量僅僅 2.1 升/年，相比于發展相對成熟的海外發達國家市場（美國/日本分別為 9.6/3.8 升/年）仍有較大發展空間，同時產品銷售單價對比

24、海外亦有較大增量空間亟待開辟，預計在后續行業培育成熟后，消費者對該品類認知的增強和消費力的提升將驅動行業銷售單價向上突破。3 渠道持續發力，營銷賦能全國化進程加速渠道持續發力，營銷賦能全國化進程加速 精準飽和式營銷賦能品牌實現場景、人群雙破圈。精準飽和式營銷賦能品牌實現場景、人群雙破圈。由于能量飲料目標消費群體逐漸多元化，消費場景也拓寬至運動、熬夜、加班、旅行、聚會兌酒等，因此對其企業來說營銷上需要更加精準切中每個細分消費群體和每類場景的痛點。東鵬飲料主要圍繞“8 群 20 類”重點消費人群的客戶開展營銷傳播，專注于“品牌年輕化”戰略，提出“年輕就要醒著拼”的品牌主張，在線上線下進行了多維度、

25、全方面、飽和式的圖表圖表 7：能量飲料銷量規模增速穩步擴張：能量飲料銷量規模增速穩步擴張 圖表圖表 8：17-22 年，能量飲料銷量年，能量飲料銷量 CAGR 排名第一排名第一 數據來源：Euromonitor，華福證券研究所 數據來源：Euromonitor，華福證券研究所 圖表圖表 9：對標海外，我國能量飲料人均消費量量增空：對標海外，我國能量飲料人均消費量量增空間顯著（間顯著（L/人人/年）年）圖表圖表 10：對標海外，我國能量飲料價增空間顯著：對標海外，我國能量飲料價增空間顯著（USD/L）數據來源：Euromonitor，華福證券研究所 數據來源：Euromonitor，華福證券研究

26、所 0%10%20%30%40%50%60%70%010,00020,00030,00040,00050,000出廠口徑：能量飲料市場規模（百萬元）同比（%）：右軸10.4%8.2%5.4%4.7%4.0%3.0%1.6%-3.1%-4.6%-4.9%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%024681012201720182019202020212022中國日本德國美國英國012345678201720182019202020212022中國英國德國日本美國 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 營銷宣傳，除了植入傳統電話廣告和公

27、交車身，公司還結合年輕人的生活方式及消費習慣，開展了互聯網、影視植入、品牌代言人、贊助體育電競賽事等新型營銷模式，著重深耕電競、開車、運動等多種消費場景，進而實現人群、場景雙破圈。1）電競場景方面，公司成為王者榮耀職業聯賽官方指定功能飲料，通過 217 個比賽日多方位的廣告形式植入品牌，總曝光達 173.3 億次；2）開車場景方面，公司與高德、百度地圖、滴滴出行等平臺繼續深入合作，語音導航共覆蓋 90%以上開車人群；3）運動場景方面，公司通過贊助 BSK 籃球聯賽、NYBO 青少年籃球公開賽、HHI 街舞錦標賽等賽事，實現運動人群的深度互動。公司經銷商數量持續擴張，全國化潛力逐步兌現。公司經銷

28、商數量持續擴張，全國化潛力逐步兌現。截至 2022 年底，公司擁有經銷商達 2779 家，經銷商數量 18-22 年 CAGR 達 25.42%，在 2020 年和 2022 年疫情嚴重影響下，公司仍舊實現了同比分別為+29.45%/+20.2%的逆勢擴張，而廣東省外經銷商的快速增長，帶動了公司省外區域收入高增，進一步驗證公式全國化戰略的持續推進。渠道覆蓋深度持續提升，潛力兌現可期。渠道覆蓋深度持續提升，潛力兌現可期。隨著全國化戰略的持續推進，公司當前經銷商數量已位于行業前列，并且在渠道廣度上，已通過經銷商覆蓋全國 33 省，地級市覆蓋率達 100%，全國活躍的終端網點已超過 300 萬家，但

29、在渠道深度上，單經圖表圖表 11：公司積極探索新型宣傳方式（：公司積極探索新型宣傳方式（%）圖表圖表 12：精準營銷契合目標消費群體：精準營銷契合目標消費群體 數據來源：公司公告，華福證券研究所 數據來源：公司官方微信公眾號，華福證券研究所 圖表圖表 13：公司省外區域經銷商增速較高：公司省外區域經銷商增速較高 圖表圖表 14：公司省外收入持續提升：公司省外收入持續提升 數據來源：公司公告，華福證券研究所 數據來源：choice，華福證券研究所 0%20%40%60%80%100%201820192020電視電臺廣告戶外廣告互聯網廣告賽事贊助廣宣品影視植入代言人其他0%10%20%30%40%

30、50%60%010020030040050060070080020182019202020212022CAGR（%）：右軸0%10%20%30%40%50%01,0002,0003,0004,0005,00020182019202020212022廣東區域（百萬元）其他區域（百萬元）廣東區域同比（%）：右軸其他區域同比（%）：右軸 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 銷商創收相較其他廠商仍具提升空間，我們認為在公司產品矩陣的完善、以及精準的飽和式營銷下，后續渠道潛力兌現可期。不斷拓充多元渠道，積極探索新消費潛力。不斷拓充多元渠道，積極探索新

31、消費潛力。公司不僅深耕于線下渠道，還積極發力線上渠道，堅持精細化運營天貓超市、京東超市和自營旗艦店，并持續探索直播帶貨、短視頻等興趣電商平臺，構建全域興趣電商，同時推動線上經銷商優化與分級。我們認為，在公司對新消費的積極擁抱下，未來渠道張力有望擴大，貢獻業績增量。圖表圖表 17：直營和線上渠道增速較高：直營和線上渠道增速較高 數據來源：公司公告，華福證券研究所 4 能量飲料為基，多元化布局探索升級路徑能量飲料為基，多元化布局探索升級路徑 量：差異化策略賦能東鵬飲料破局，產品梯度完善有望持續提量量：差異化策略賦能東鵬飲料破局，產品梯度完善有望持續提量。1）產品差異）產品差異化破局：化破局：此前公

32、司在紅牛一家獨大的競爭格局中脫穎而出，主要依靠的是 500ml 大金瓶產品的快速放量。我們認為該產品能夠成為大單品的原因很大程度上來自公司所采取的差異化策略，該產品相較零售價 6 元/250ml 的紅牛而言，僅售 5 元/500ml，每 100ml 售價僅為紅牛的 41.67%，并且在更低的售價上，東鵬特飲產品所具備的咖0%20%40%60%80%100%0100020003000400050006000700080009000202020212022經銷（百萬元）線上銷售（百萬元）直營（百萬元）其他（百萬元）yoy-經銷（%）：右軸yoy-線上（%）：右軸yoy-直營（%）：右軸yoy-其他

33、（%）：右軸圖表圖表 15：公司單經銷商創收仍具提升空間：公司單經銷商創收仍具提升空間 圖表圖表 16：不同區域單經銷商創收仍具提升空間：不同區域單經銷商創收仍具提升空間 數據來源：公司公告，華福證券研究所 數據來源：公司公告，華福證券研究所 530.42301.47278.50272.80211.45190.9689.64010002000300040005000600070000100200300400500600單經銷商創收（萬元/家）經銷商數量（家）：右軸020040060080010001200140020182019202020212022 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 9 請務

34、必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 啡因、?；撬岬纫貐s并不減量，性價比極為突出。同時，公司還在包裝上實現了差異化，相比于紅牛，東鵬特飲瓶裝+防塵蓋的設計滿足了消費者重復飲用和方便攜帶的需求，快速打開了產品的銷售邊界。我們認為差異化策略是直接驅動東鵬特飲成為爆品的主要原因。2）矩陣梯度完善控局：）矩陣梯度完善控局：公司當前在東鵬特飲上，逐步形成了小金磚、小金罐、小金瓶、大金瓶的產品矩陣，分別布局了 2/3/4/5 元價格帶，進而可以實現滿足消費者多樣化需求的同時，進一步挖掘量增空間。圖表圖表 18：差異化策略為破局關鍵，矩陣豐滿拓寬護城河，夯實龍頭地位：差異化策略為破局關鍵，矩陣

35、豐滿拓寬護城河，夯實龍頭地位 數據來源：淘寶網，華福證券研究所；注：以上產品零售價信息截止日期為 2023 年 7 月 13 日，且柱狀圖產品售價均統一單位為：元/100ml，由于部分產品包含不同程度的優惠活動，因此此處零售價信息僅作為參考。價：多元品類布局，泛能量化切入高端市場價：多元品類布局，泛能量化切入高端市場，試探品牌升級路徑試探品牌升級路徑。由于公司大單品主打性價比路線綁定藍領階層，與其他消費群體，如白領、學生等調性不合，因此東鵬飲料不僅立足于自身優勢產品，切入高端市場實現品牌升級，還順應行業健康化趨勢，持續探索品牌泛能量化的升級路徑，陸續推出運動特飲、氣泡特飲、0 糖特飲、東鵬加気

36、、東鵬大咖等產品線，還順應“她經濟”推出面向女性消費群體的“她能”果汁能量飲料，持續拓寬消費場景和消費人群，構建了“能量+”的品牌矩陣。我們認為，公司短期內價格升級的主要路徑仍為東鵬特飲大單品，長期則有望通過布局更多產品滿足細分市場需求，進而提高產品單價挖掘價增空間。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 10 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 圖表圖表 19：公司開啟品牌泛能量化，推陳出新探索第二曲線：公司開啟品牌泛能量化，推陳出新探索第二曲線 數據來源：淘寶官方旗艦店，華福證券研究所；注：以上產品零售價信息截止日期為 2023 年 7 月 13 日 丨公司名稱 誠信專業 發現價

37、值 11 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 考慮到我國能量飲料行業高增態勢不減，且目標場景和消費人群持續拓寬，而公司作為國產能量飲料龍頭企業，當前 500ml 金瓶大單品已成功綁定特定的司機消費群體，構筑基本盤，“能量+”矩陣仍在持續豐滿。我們預計在大單品的驅動和矩陣的完善下，公司具備較大發展空間 東鵬特飲方面，我們預計在大單品驅動和矩陣破圈下，銷量增速分別為25%/17%/15%，單價增速短期內伴隨促銷預計有所下滑，長期則預計伴隨矩陣高端化而有所提升，23-25 年增幅分別為-3%/2.5%/1%，噸成本則預計在原材料成本下行的影

38、響下增速分別為-6%/-0.5%/-0.5%，綜合營收增速分別為 21%/20%/16%；其他飲料方面，我們預計在公司新品補水啦等產品的拉動下，未來銷售占比將持續提升，23-25 年銷量增速分別為 110%/75%/40%，單價增速則預計在新品前期促銷投放下輕微下降，而后隨著促銷費用收回，單價增速逐步回正，23-25 年單價增速分別為-3%/1.5%/2%，噸成本則主要在 PET 及白糖下行的影響下逐步改善，增速分別為-10%/-8%/-1%，綜合營收增速分別為 104%/78%/43%。綜合公司業務情況，我們預計公司 23-25 年總營收分別為 105.73/130.52/154.65億元，

39、同比增速分別為 24%/23%/18%；毛利率方面則伴隨著成本回落和高端化戰略的推進，預計 23-25 年分別為 43.7%/45.2%/45.8%；費率方面，我們預計在公司更精準的營銷下以及專業化的管理下，銷售/管理費用率將逐年改善，而研發費用率則維持 0.4%左右，主要系由于考慮到公司對新品的研發較為積極。我們預計公司 23-25 年歸母凈利潤分別為 19.71/26.38/32.1 億元，同比增速分別為 37%/34%/22%，對應 PE 分別為 38/29/24 倍。選取的同樣經營飲料業務的可比公司平均 PE 約 32 倍，考慮到公司為我國能量飲料龍頭企業，賽道先發優勢顯著，且當前大單

40、品業績高增態勢不變，業績成長性和確定性兼具，因此我們認為可以給予公司相對可比公司 35%的估值溢價，對應 23 年43 倍 PE，目標價 214.27 元/股，首次覆蓋給予持有評級。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 圖表圖表 20：公司盈利驅動拆分：公司盈利驅動拆分 數據來源：公司公告，華福證券研究所 圖表圖表 21：相對估值表：相對估值表 數據來源：Wind，華福證券研究所；注：以上估值信息截至 2023 年 9 月 5 日。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 13 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 6 風險提示風險提

41、示 大單品動銷不及預期：由于大單品對公司業績拉動至關重要，倘若大單品動銷不及預期，公司盈利能力或受到一定壓制；原材料成本重回增勢：若原材料價格若重回增勢，會對公司盈利能力造成一定壓制；市場競爭加?。喝纛A調酒行業競爭加劇，公司或被迫提高費用投放，進而影響盈利能力兌現；食品安全問題：食品安全問題會大幅沖擊消費者對公司產品的信心，進而影響公司品牌價值和渠道信心；業績不達預期對公司估值溢價產生負面影響風險：由于公司相對可比公司的估值溢價是基于公司未來較高的業績增速，倘若業績不達預期或對公司估值產生負面影響。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 14 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|東鵬飲料 圖表

42、圖表 22：財務預測摘要：財務預測摘要 Table_Exc el2 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 2,158 2,113 2,608 4,893 營業收入營業收入 8,505 10,573 13,052 15,465 應收票據及賬款 25 34 40 49 營業成本 4,905 5,952 7,152 8,378 預付賬款 127 154 185 217 稅金及附加 93 113 139 167 存貨 394 537 616 749 銷

43、售費用 1,449 1,738 2,133 2,511 合同資產 0 0 0 0 管理費用 256 307 366 449 其他流動資產 4,543 4,421 5,427 5,793 研發費用 44 44 54 64 流動資產合計 7,246 7,259 8,876 11,701 財務費用 41 36-30-71 長期股權投資 0 0 0 0 信用減值損失 0 0 0 0 固定資產 2,232 2,004 1,800 1,616 資產減值損失 0-2 0-1 在建工程 529 529 529 529 公允價值變動收益 13 65 39 52 無形資產 357 394 425 445 投資收益

44、 70 46 58 52 商譽 0 0 0 0 其他收益 56 39 48 41 其他非流動資產 1,505 1,406 1,447 1,435 營業利潤營業利潤 1,854 2,531 3,380 4,110 非流動資產合計 4,623 4,334 4,201 4,026 營業外收入 2 2 2 2 資產合計資產合計 11,870 11,593 13,077 15,727 營業外支出 21 21 21 21 短期借款 3,182 1,281 204 0 利潤總額利潤總額 1,836 2,512 3,362 4,091 應付票據及賬款 651 820 967 1,144 所得稅 395 541

45、 724 881 預收款項 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 1,441 1,971 2,638 3,210 合同負債 1,627 1,952 2,432 2,882 少數股東損益 0 0 0 0 其他應付款 656 604 630 617 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1,441 1,971 2,638 3,210 其他流動負債 590 580 653 722 EPS（按最新股本攤?。?.60 4.93 6.59 8.02 流動負債合計 6,706 5,238 4,887 5,365 長期借款 0 0 0 0 主要財務比率主要財務比率 應付債券 0 0 0 0 2022A 2023E 202

46、4E 2025E 其他非流動負債 100 106 103 104 成長能力成長能力 非流動負債合計 100 106 103 104 營業收入增長率 21.9%24.3%23.4%18.5%負債合計負債合計 6,805 5,344 4,990 5,469 EBIT 增長率 25.0%35.7%30.8%20.6%歸屬母公司所有者權益 5,064 6,250 8,088 10,258 歸母公司凈利潤增長率 20.8%36.8%33.8%21.7%少數股東權益 0 0 0 0 獲利能力獲利能力 所有者權益合計所有者權益合計 5,064 6,250 8,088 10,258 毛利率 42.3%43.7

47、%45.2%45.8%負債和股東權益負債和股東權益 11,870 11,593 13,077 15,727 凈利率 16.9%18.6%20.2%20.8%ROE 28.4%31.5%32.6%31.3%現金流量表現金流量表 ROIC 59.1%103.5%128.6%95.0%單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 經營活動現金流經營活動現金流 2,026 2,746 2,920 3,760 資產負債率 57.3%46.1%38.2%34.8%現金收益 1,706 2,277 2,858 3,371 流動比率 1.1 1.4 1.8 2.2

48、存貨影響-54-143-78-134 速動比率 1.0 1.3 1.7 2.0 經營性應收影響-71-35-37-40 營運能力營運能力 經營性應付影響 200 117 173 163 總資產周轉率 0.7 0.9 1.0 1.0 其他影響 245 530 4 399 應收賬款周轉天數 1 1 1 1 投資活動現金流投資活動現金流 -3,336-61-574-304 存貨周轉天數 27 28 29 29 資本支出-924-79-76-68 每股指標（元）每股指標（元）股權投資 0 0 0 0 每股收益 3.60 4.93 6.59 8.02 其他長期資產變化-2,412 19-498-236

49、每股經營現金流 5.07 6.87 7.30 9.40 融資活動現金流融資活動現金流 1,764-2,730-1,850-1,171 每股凈資產 12.66 15.62 20.22 25.64 借款增加 2,529-1,899-1,078-204 估值比率估值比率 股利及利息支付-603-889-1,070-1,364 P/E 52 38 29 24 股東融資 0 0 0 0 P/B 15 12 9 7 其他影響-162 58 297 397 EV/EBITDA 66 49 39 33 數據來源：公司報告、華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 15 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司

50、深度研究|東鵬飲料 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。一般聲明一般聲明 華福證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，該等公開資料的準確性及

51、完整性由其發布者負責，本公司及其研究人員對該等信息不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，之后可能會隨情況的變化而調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。在任何情況下，本報告所載的信息或所做出的任何建議、意見及推測并不構成所述證券買賣的出價或詢價，也不構成對所述金融產品、產品發行或管理人作出任何形式的保證。在任何情況下，本公司僅承諾以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告以供投資者參考，但不就本報

52、告中的任何內容對任何投資做出任何形式的承諾或擔保。投資者應自行決策，自擔投資風險。本報告版權歸“華福證券有限責任公司”所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等

53、各種金融服務。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 評級評級 評級說明評級說明 公司評級 買入 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅在 20%以上 持有 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅在-20%以下 行業評級 強于大市 未來 6 個月內，行業整體回報高于市場基準指數 5%以上 跟隨大市 未來 6 個月內，行業整體回報介于市場基準指數-5%與 5%之間 弱于大市 未來 6 個月內，行業整體回報低于市場基準指數-5%以下 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。聯系方式聯系方式 華福證券研究所華福證券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦東新區浦明路 1436 號陸家嘴濱江中心 MT 座 20 層 郵編：200120 郵箱：