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1、證券研究報告公司深度研究光伏設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分 快可電子（301278）深耕深耕接線盒接線盒十數載十數載，研新品拓新增長極研新品拓新增長極 2023 年年 09 月月 18 日日 證券分析師證券分析師 曾朵紅曾朵紅 執業證書：S0600516080001 021-60199793 證券分析師證券分析師 陳瑤陳瑤 執業證書：S0600520070006 證券分析師證券分析師 郭亞男郭亞男 執業證書：S0600523070003 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)50.75 一年最低/最高價

2、47.01/133.33 市凈率(倍)3.91 流通 A 股市值(百萬元)2,207.52 總市值(百萬元)4,222.40 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)12.99 資產負債率(%,LF)31.85 總股本(百萬股)83.20 流通 A 股(百萬股)43.50 相關研究相關研究 買入（首次）盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）1,100 1,466 2,107 2,783 同比 49%33%44%32%歸屬母公司凈利潤（百萬元）118 205 295 393 同比 83%73%44%33%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）

3、1.42 2.47 3.54 4.73 P/E（現價&最新股本攤?。?5.66 20.58 14.33 10.74 關鍵詞：關鍵詞：#產能擴張產能擴張 Table_Summary 投資要點投資要點 光伏接線盒領軍企業，盈利觸底回升光伏接線盒領軍企業，盈利觸底回升。公司深耕光伏接線盒及連接器，為行業領軍企業，隨下游光伏行業需求旺盛，公司營收/歸母凈利潤由2017 年 2.95/0.33 億元增至 2022 年 11.0/1.18 億元，CAGR 達 30%/29%；2023H1 營收及歸母凈利潤分別為 6.49/0.88 億元，同增 22%/86%，我們預計隨著原料成本下行疊加公司高盈利新品占比

4、提升，以及規模效應下費用率逐步下降，公司盈利能力將進一步提升。受益光伏需求旺盛接線盒受益光伏需求旺盛接線盒需求高增需求高增，龍頭市占率有望提升，龍頭市占率有望提升。全球光伏行業需求持續旺盛帶動接線盒需求高增，我們預計 2023/2025 年全球光伏裝機可達 370/572GW，對應光伏接線盒需求為 7.6/11.1 億套，2022-2025年 CAGR 達 29.5%。光伏接線盒行業競爭格局較為分散，2022 年通靈股份和快可電子市占率合計僅 20%，CR2 市占率較低，隨上市資金加持產能擴張疊加海外建廠，我們預測 2023 年龍頭市占率有望進一步提升。綁定組件龍頭出貨持續高增綁定組件龍頭出貨

5、持續高增，成本下行成本下行+高毛利率新品高毛利率新品占比占比提升助推盈提升助推盈利利改善改善。1）量：）量：公司與組件龍頭合作緊密，前五大客戶均為知名組件企業，前兩大客戶天合及晶澳均為行業前四，銷售占比超 40%，公司受益出貨高增，同時順應市場高增需求公司加碼產能擴張，2023 年底產能公司預計達 1 億套，全年出貨我們預計達 7000 萬套+。2）利）利：銅等原材料價格回落帶動成本下行，公司前瞻布局具備關斷及優化功能的智能接線盒，智能接線盒毛利率遠超通用接線盒，隨新品占比提升，公司盈利將有望結構性改善。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為2

6、.05/2.95/3.93 億元，同比增長 73%/44%/33%，對應 PE 為 21/14/11 倍，考慮公司為接線盒領域龍頭，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業需求增長不及預期，行業競爭加劇、原材料價格劇烈波動。-29%-21%-13%-5%3%11%19%27%35%43%2022/9/192023/1/172023/5/172023/9/14快可電子滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/21 內容目錄內容目錄 1.光伏接線盒領軍企業，盈利觸底回升光伏接線盒領軍企業，盈利觸底回升.4

7、1.1.光伏接線盒領域多年老將，領軍行業.4 1.2.營收規模穩步增長，盈利逐步回升.6 2.受益光伏裝機高增需求旺盛，龍頭市占率有望進一步提升受益光伏裝機高增需求旺盛，龍頭市占率有望進一步提升.10 2.1.光伏接線盒：組件的“調節中樞”.10 2.2.成本占比小但重要性強，隨原料價格回落盈利有望提升.10 2.3.公司系接線盒行業領先龍頭，市占率有望進一步提升.11 2.4.光伏組件需求旺盛，接線盒及連接器需求高增.12 3.一體化生產輔助降本，前瞻布局新品助力盈利改善一體化生產輔助降本，前瞻布局新品助力盈利改善.14 3.1.生產垂直一體化程度高鑄就高毛利率，成本下行助推盈利改善.14

8、3.2.與下游組件龍頭合作緊密，光伏高增帶動接線盒需求提升.15 3.3.產能擴張滿足高增需求，出貨有望高增.15 3.4.加大研發鞏固技術護城河，布局智能光伏接線盒及儲能連接器.16 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.17 5.風險提示風險提示.19 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/21 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷史悠久，產品齊全.4 圖 2：股權結構集中（截至 2023 年 6 月 30 日）.4 圖 3：公司產品序列豐富.6 圖 4：公司營收穩步增長.7 圖 5：公司凈利潤恢復高增長.7 圖

9、 6：公司分業務營收占比情況.7 圖 7：公司分業務毛利占比情況.7 圖 8：公司毛利率及歸母凈利率開始回升.8 圖 9：公司期間費用率逐年下滑.8 圖 10：光伏接線盒業務毛利率逐步回升.8 圖 11：公司資產負債率較為健康.9 圖 12：公司現金流穩定（億元）.9 圖 13：接線盒為光伏組件的重要結構.10 圖 14：光伏接線盒結構.10 圖 15：光伏接線盒是組件的“調控中樞”.10 圖 16：接線盒僅占光伏組件成本的 3%.11 圖 17：銅價走勢（萬元/噸）.11 圖 18：2022 年接線盒市場格局.12 圖 19：2022-2025 年中國光伏裝機（GW）.12 圖 20：202

10、2-2025 年全球光伏裝機預測（GW）.12 圖 21：接線盒市場空間測算.13 圖 22：同業公司毛利率對比.14 圖 23：公司歷年接線盒與連接器銷量.14 圖 24：公司自產連接器與通靈外采連接器價格對比.14 圖 25：2020-2022 年公司前五大客戶.15 圖 26：產能擴張滿足高增需求.15 圖 27：公司出貨情況及預期.15 圖 28：2018-2023H1 研發支出情況.16 圖 29：智能接線盒毛利率更高（%）.16 圖 30：公司儲能連接器.16 圖 31：公司相關專利.17 圖 32：快可電子盈利拆分及預測.18 圖 33：可比公司估值（截至 2023 年 9 月

11、17 日）.18 表 1：公司管理層技術經驗豐富.5 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/21 1.光伏光伏接線盒接線盒領軍領軍企業企業，盈利觸底回升盈利觸底回升 1.1.光伏接線盒光伏接線盒領域多年老將，領域多年老將，領軍領軍行業行業 深耕深耕光伏接線盒光伏接線盒及及連接器連接器，為行業領軍，為行業領軍企業。企業。公司自 2005 年成立 18 年來陸續開發出一體式光伏接線盒、光伏連接器、分體式接線盒等多款產品，產品質量和成本皆處于行業領先地位。產品廣泛應用于韓國、印度、越南等多個海外國家和地區的光伏電站建設。公司客

12、戶包括天合光能、晶澳科技、東方日升、阿特斯等國內外主流光伏組件廠，為了更好地服務海外光伏組件廠，2017 年快可電子在越南建廠投產。2022 年公司正式于創業板上市。圖圖1：公司發展歷史公司發展歷史悠久悠久，產品齊全產品齊全 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司股權集中，結構清晰穩定。公司股權集中，結構清晰穩定。截至 2023 年 6 月 30 日，公司實控人總經理段正剛合計持股 47.72%，王新林持股 15.66%。公司旗下有 3 家 100%控股子公司，分別為快可光電（定位于新品研發）、快可新能源（盱眙生產基地）和香港快可（海外銷售及市場拓展），其中香港快可旗下有全資子公司越南快可（

13、越南生產基地）。圖圖2：股權結構集中股權結構集中（截至（截至 2 2023023 年年 6 6 月月 3 30 0 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所 47.72%15.66%9.38%2.25%24.99%段正剛（實際控制人）王新林成都富恩德股權投資有限公司蘇州聚能投資管理有限公司其他蘇州快可光伏電子股份有限公司蘇州快可光伏電子股份有限公司蘇州快可光電科技有限公司蘇州快可新能源科技有限公司快可光伏（香港）電子有限公司快可光伏（越南）電子有限公司100%100%100%100%請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5

14、/21 公司管理層電氣設備從業經驗豐富公司管理層電氣設備從業經驗豐富，技術背景深厚，技術背景深厚。公司董事長段正剛曾任特變電工企業管理部部長，后任西安佳陽新能源主管研發副總經理，2005 年創立快可有限公司，任董事長和總經理，曾榮獲“江蘇省科技企業家”稱號。獨立董事 LiYang 任利物浦大學教授兼理學院學術院長，英國國家物理實驗室高級研究科學家，技術背景深厚，領導層具有多年電氣設備從業與技術經驗。表表1：公司管理層公司管理層技術經驗豐富技術經驗豐富 姓名姓名 職務職務 學歷學歷 年齡年齡 簡介簡介 段正剛 董事長 總經理 機械電子工程本科 工商管理碩士 46 1999 年 7 月至 2003

15、 年 7 月歷任特變電工企業管理部部長;2003 年至 2004 年，任西安佳陽新能源研發副總經理;2005 年創立快可有限，任執行董事，總經理。2010 年起，任蘇州快可光伏電子股份有限公司董事長，總經理。曾獲得“蘇州市科技進步三等獎”,榮獲“江蘇省科技企業家”稱號,2019 年 10 月受聘為西安交通大學蘇州研究院兼職副研究員 LiYang 獨立董事 材料科學與工程本科 物理化學博士 45 任西交利物浦大學/英國利物浦大學教授兼理學院學術院長，歷任廣東順德科龍電器有限公司模具廠技術員，英國國家物理實驗室高級研究科學家。2014 年度江蘇省“六大人才高峰“高層次人才選拔培養對象，蘇州市工業園

16、區緊缺人才 數據來源：快可電子招股說明書、東吳證券研究所 公司公司深耕光深耕光伏接線盒伏接線盒領域領域，主要產品為光伏接線盒和連接器，主要產品為光伏接線盒和連接器。通用接線盒由盒體、線纜和連接器構成，用于光伏電池組件的連接和電池板的旁路電氣保護；智能型接線盒增加了智能控制芯片模塊，實現功率優化、遠程監控、智能快速關斷功能，提升整體發電效率。公司目前連接器產品主要為光伏連接器公司目前連接器產品主要為光伏連接器。光伏連接器廣泛應用于光伏設備之間串聯、并聯的連接，公司除自用組裝接線盒外，也單獨對外銷售。公司產品質量普遍得到市場認可。請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳

17、證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/21 圖圖3：公司產品序列豐富公司產品序列豐富 數據來源：快可電子公司年報，東吳證券研究所 1.2.營收規模穩步增長，盈利逐步回升營收規模穩步增長，盈利逐步回升 公司營業收入穩步增長，公司營業收入穩步增長，凈利潤增凈利潤增速回升速回升。2017-2022 年公司出貨營收穩步高增，從 2.95 億元升至 11.00 億元，2017-2022 年 CAGR 為 30%，2023H1 實現營收 6.49 億元，同增 22.49%；盈利方面，2017-2022 年公司歸母凈利潤從 0.33 億元增至 1.18 億元，2017-產品名稱產品名稱產品類型產品類型

18、圖示圖示產品特性產品特性一體式中空型接線盒1、設計理念新穎:側壓式防水設計，防水等級高;匯流帶連接為面接觸式，接觸面積大，接觸電阻小;線纜連接采用鉚接+焊接:在保證鉚接效果的同時，增加焊錫，雙重保護；2、性能安全耐用:銅板不等分優化設計，使三個二極管殼溫盡量均衡，增強中間二極管散熱，提高結溫電流;L 型透氣孔設計，閥門防水透氣，內、外氣壓始終保持一致，延長使用壽命。一體式灌膠型接線盒1、結構與電路設計:防水、抗老化、散熱能力均優于非灌膠接線盒;灌膠量極小，減小體積，降低成本;采取全灌膠方式，可目視二極管焊接質量、鉚接效果，易于檢查;2性能安全耐用:銅板不等分，增強散熱;抗拉能力高:電纜線采取雙

19、點鉚接+焊接，電阻低。雙層壁結構，機械防護能力強;額定電壓1500V，滿足高等級認證;分體式灌膠型接線盒1、設計理念先進:分體式外形，可用于雙玻雙面組件，在組件上的粘結面積大大減少，提升光伏電站效益;發熱較少，散熱效果更好;節省電纜和匯流帶，減少線長的發電量損失，提升組件功率，降本增效;2、Q181821 系列額定電流最高可達 30A處于行業先進地位;3、安全防護采用灌膠密閉式設計，安全耐用。最大功率點跟蹤(MPPT)智能關斷發生火災時，接線盒內置的軟件算法配合硬件電路在 10 毫秒內就能判斷是否有降低到 40V 左右的人體可接受的電壓，確保消防人員的安全，并根據數據線端進行報警QC4.10

20、系列1、防松退結構；2、可與 MC4、H4 連接器匹配兼容；3、兩款產品系統電壓分別為 1000V、1500V，額定電流分別為 35A、41A，防護等級分別為 IP67、IP68，性能優異QC4.3 系列直流連接器，可應用于光伏逆變器、光伏匯流箱,可與多種連接器適配,兼容性好，安全性高AC 系列交流連接器，可應用于光伏逆變器、光伏匯流箱。電流傳輸能力強，接觸損耗低三通連接器主要應用于光伏電站 EPC 現場各種串并聯的連接，可與多種連接器適配，兼容性好，安全性高保險絲連接器主要應用于光伏電站 EPC 現場安全保護電路的連接，可與多種連接器適配，兼容性好，安全性高MPPT(Maximum Powe

21、r PointTracking 最大功率點跟蹤)，為每塊電池板配置了最大功率跟蹤技術和控制器件，最大可能減少電池板陣列中不同電池板特性帶來的申站發電效率的隆低，減少了“木桶效應”對電站效率的影響，可以極大提升電站的發電效密通用接線盒智能接線盒光伏連接器 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/21 2022 年 CAGR 為 29%。2021 年增速下滑主要系大宗商品漲價推高成本拉低毛利率，2022 年隨全球光伏需求增長公司出貨高增，規模效應下期間費用率下降，歸母凈利潤快速增長至 1.18 億元，同增 83%，2023H1

22、 持續高漲，歸母凈利潤 0.88 億，同增 86%。圖圖4：公司營收穩步增長公司營收穩步增長 圖圖5：公司凈利潤公司凈利潤恢復高恢復高增長增長 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 光伏接線盒為公司光伏接線盒為公司第一大第一大業務，貢獻業務，貢獻超超 80%利潤。利潤。公司最主要業務為光伏接線盒業務，2022 年光伏接線盒營收為 9.16 億元，占比 83%，毛利貢獻占比同樣超 80%；23H1光伏接線盒營收 5.44 億元，占比 83.82%，毛利貢獻占比為 79%，為公司最主要盈利來源；其次為光伏連接器業務，二者合計占比超 95%，其余為配件及其他業務。圖

23、圖6：公司分業務營收占比情況公司分業務營收占比情況 圖圖7：公司分業務毛利占比情況公司分業務毛利占比情況 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 規模效應下費用率逐步下行，規模效應下費用率逐步下行，銷售凈利率和毛利率企穩回升。銷售凈利率和毛利率企穩回升。2018 年“531“新政2.953.053.535.037.3611.006.490%20%40%60%80%100%024681012營業收入(億元)營業收入同比-20%0%20%40%60%80%100%0.000.200.400.600.801.001.201.40歸母凈利潤（億元）同比(%)74.24%

24、80.66%80.45%79.13%78.80%83.27%83.82%0%20%40%60%80%100%光伏接線盒光伏連接器配件及其他其他業務0%20%40%60%80%100%光伏接線盒光伏連接器配件及其他其他業務 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/21 影響下產品價格下行疊加原材料成本上漲導致毛利率凈利率下行，2018-2020 年受公司工藝進步，原材料價格回落，公司毛利率凈利率穩步上行，毛利率/凈利率從 20.63%/10.16%升至 24.83%/12.72%；2021 年受全球大宗商品價格上漲和芯片短缺

25、影響，公司毛利率和凈利率下行至 18.36%/8.83%，2022 年銷售毛利率/凈利率企穩回升，分別同比提升0.3/1.9pct，主要系規模效應下費用率逐步下行，2022 年期間費用率為 5.6%，同降 2.5pct;使得凈利率提升明顯。2023H1 原材料價格回落帶動毛利率/凈利率持續提升，我們預計隨著原料成本下行疊加高盈利新品占比提升，盈利能力將進一步提升。圖圖8：公司毛利率及歸母凈利率公司毛利率及歸母凈利率開始回升開始回升 圖圖9：公司期間費用率公司期間費用率逐年下滑逐年下滑 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司光伏接線盒和連接器的毛利率公司光伏

26、接線盒和連接器的毛利率有所有所回升回升，配件及其他業務毛利率，配件及其他業務毛利率穩步穩步增長增長。分業務看，光伏接線盒和連接器毛利率在 2018-2020 穩中有升，2021 年因為原材料端價格上漲，導致兩者毛利率均同比下滑約 6pct，2022 年略有回升，接線盒/連接器毛利率分別為 18.35%/17.97%，2023H1 接線盒/連接器/配件及其他業務毛利率分別上升至20.07%/24.81/44.19%。圖圖10：光伏接線盒光伏接線盒業務毛利率業務毛利率逐步回升逐步回升 數據來源：Wind，東吳證券研究所 23.22%20.63%24.82%24.83%18.36%18.68%21.

27、19%11.19%10.16%11.61%12.72%8.83%10.73%13.49%0%5%10%15%20%25%30%毛利率歸母凈利率10.30%7.78%11.02%10.11%8.10%5.63%4.45%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%2017201820192020202120222023H1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率23.46%21.03%24.77%24.69%18.62%18.35%20.07%0%10%20%30%40%50%2017201820192020202120222023H1光伏接線盒光伏連接器配件及其他 請務必閱讀正文之后

28、的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/21 公司資產負債率公司資產負債率健康健康，現金流，現金流較較穩定。穩定。公司資產負債狀況較為健康，資產負債率基本在 50%以下，2022 年上市募資后降為 32.56%，2023H1 為 31.85%；公司現金流穩定，2018-2022 年經營活動現金凈流量始終為正，2023H1 需求旺盛，采購支出較多使得2023H1 經營活動現金凈流量為負。圖圖11：公司資產負債率較為健康公司資產負債率較為健康 圖圖12：公司現金流穩定（億元）公司現金流穩定（億元）數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：W

29、ind，東吳證券研究所 39.18%40.27%38.92%46.21%50.88%32.56%31.85%0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022 2023H1資產負債率(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.0經營活動現金凈流量（億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/21 2.受益光伏受益光伏裝機裝機高增需求旺盛，龍頭市占率有望進一步提升高增需求旺盛，龍頭市占率有望進一步提升 2.1.光伏接線盒光伏接線盒：組件的“調節中樞”：組件的“調節中樞”光伏

30、接線盒是光伏組件發電輸電的“調控光伏接線盒是光伏組件發電輸電的“調控中樞中樞”?！?。光伏接線盒由盒體、連接器和線纜組成，盒體中包含旁路保護電路及導電器件。光伏接線盒起到連接功能，電池板產生的電流通過導電體、線纜、連接器傳輸完成。在電池板發生熱斑效應時，接線盒會大大降低因熱斑效應而導致被遮擋的電池片因發熱而燒毀甚至引起火災的風險，起到保護光伏電站穩定安全運行的作用。圖圖13：接線盒為光伏組件的重要結構接線盒為光伏組件的重要結構 圖圖14：光伏接線盒結構光伏接線盒結構 數據來源：快可電子招股說明書,東吳證券研究所 數據來源：通靈股份招股說明書,東吳證券研究所 圖圖15：光伏接線盒是組件的光伏接線盒

31、是組件的“調控中樞調控中樞”數據來源：快可電子招股說明書，東吳證券研究所 2.2.成本占比小但重要性強，隨原料價格回落盈利有望提升成本占比小但重要性強，隨原料價格回落盈利有望提升 成本占比僅成本占比僅 3%，但，但重要性凸顯。重要性凸顯。從組件成本拆分看，接線盒在組件成本中占比較小，占比約 3%，但是接線盒至關重要，其是連接組件、逆變器、匯流箱的關鍵零部件，充分保護光伏系統的安全，一旦出現產品質量問題可能會導致失火事故，因此接線盒的 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/21 質量對光伏系統安全性至關重要。圖圖16：接

32、線盒僅占光伏組件成本的接線盒僅占光伏組件成本的 3%數據來源：Solarzoom,硅業分會，索比光伏網，東吳證券研究所 大宗商品價格回落，公司盈利能力有望修復。大宗商品價格回落，公司盈利能力有望修復。光伏接線盒的成本主要為電纜線、二極管或芯片、導電體、塑料粒子以及人工等，其中原材料銅價的波動對產品的成本影響較大。2021 年公司主要原材料銅價上漲，導致主營產品毛利率出現下滑，但隨 2022 年下半年銅價有所回落，公司盈利能力略有修復，2023 年隨銅價進一步回落，公司毛利率有望進一步修復。圖圖17：銅價走勢（萬元銅價走勢（萬元/噸）噸）數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.3.公司系接線盒行

33、業公司系接線盒行業領先領先龍頭，市占率有望龍頭，市占率有望進一步進一步提升提升 行業集中度分散，龍頭上市資金加持行業集中度分散，龍頭上市資金加持疊加疊加海外建廠，海外建廠，行業行業集中度有望進一步提升。集中度有望進一步提升。單晶電池 54.69%玻璃 8.45%背板 3.98%EVA 6.47%鋁邊框 13.12%焊帶 3.39%接線盒 3.13%人工 1.69%其他 5.08%5.63 01234567892020-012021-012022-012023-01 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/21 光伏接線盒

34、行業競爭格局較為分散，2022 年通靈股份和快可電子市占率合計僅 20%，CR2市占率較低，隨上市資金加持產能擴張疊加海外建廠，我們預測 2023 年龍頭市占率有望進一步提升。圖圖18：2022 年年接線盒市場格局接線盒市場格局 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所測算 2.4.光伏組件需求旺盛，接線盒及連接器光伏組件需求旺盛，接線盒及連接器需求高增需求高增 光伏全球裝機需求旺盛光伏全球裝機需求旺盛，2025 年市場空間超年市場空間超 200 億元。億元。光伏需求持續旺盛，2023/2025 年預計全球光伏裝機可達 370/572GW，光伏裝機需求旺盛下帶動組件需求提升，單塊組件需要單套接線盒

35、。我們測算 2023/2025 年光伏接線盒需求為 7.6/11.1 億套，對應市場空間可達 150/224 億元。2022-2025 年 CAGR 達 29.5%。圖圖19：2022-2025 年中國光伏裝機（年中國光伏裝機（GW）圖圖20：2022-2025 年全球光伏裝機預測（年全球光伏裝機預測（GW）數據來源：國家能源局，東吳證券研究所 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 通靈股份12%快可電子8%諧通科技4%江蘇海天2%其他74%-10%10%30%50%70%90%05010015020025020222023E2024E2025E國內裝機量（GW）同比（%）0%20%40

36、%60%80%010020030040050060070020222023E2024E2025E全球裝機量（GW）同比（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13/21 圖圖21：接線盒市場空間測算接線盒市場空間測算 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 20222023E2024E2025E全球光伏裝機（GW）230370477572直流側（GW）276437563675單塊組件功率（W）550580600620接線盒需求量（百萬套）5027539381089單套價格（元/套）20202120接線盒市場空間（億元

37、）100148192219 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/21 3.一體化生產輔助降本一體化生產輔助降本，前瞻布局新品前瞻布局新品助力盈利改善助力盈利改善3.1.生產垂直一體化程度高生產垂直一體化程度高鑄就高鑄就高毛利率毛利率，成本下行助推盈利，成本下行助推盈利改善改善 生產垂直一體化率高，助力公司毛利率高于同業生產垂直一體化率高，助力公司毛利率高于同業，成本下行助推盈利回升，成本下行助推盈利回升。通過對比同業毛利率，我們可以看到公司接線盒毛利率位于行業前列，高于同業約 3pct，主要系公司產品生產垂直化一體化

38、優勢明顯，除二極管直接采購外，主要零部件例如線纜、連接器、盒蓋、盒體等均為公司自行加工生產，自產連接器可節約成本約 3-4 元/對，此外公司連接器除自用外大部分均為外銷，其中約 6-7 成用于外銷，隨銅等大宗商品價格回落，公司盈利將進一步改善。圖圖22：同業公司同業公司毛利率毛利率對比對比 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖23：公司歷年接線盒與連接器銷量公司歷年接線盒與連接器銷量 圖圖24：公司自產連接器與通靈外采連接器價格對比公司自產連接器與通靈外采連接器價格對比 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 24.18%23.40%15.40%15.72%

39、21.70%23.02%21.01%8.58%15.08%15.21%24.82%24.83%18.36%18.68%21.19%0%5%10%15%20%25%30%20192020202120222023H1通靈股份江蘇海天快可電子1627 2289 3122 4905 3938 5921 8007 8531 01000200030004000500060007000800090002019202020212022接線盒（萬套）連接器（萬對）2.522.492.65.916.356.4501234567201920202021公司自產連接器價格（元/對）通靈外采連接器價格（元/對)請務必閱

40、讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/21 3.2.與下游組件龍頭合作緊密，與下游組件龍頭合作緊密，光伏高增帶動接線盒需求提升光伏高增帶動接線盒需求提升 與龍頭組件廠合作緊密，與龍頭組件廠合作緊密，有望有望受益高增。受益高增。公司前五大客戶均為知名組件企業，其中天合光能、晶澳科技常年處于行業前四，二者合計占比持續超 40%。隨全球光伏裝機需求旺盛，組件龍頭市占率不斷提升，出貨持續高增，公司有望受益。圖圖25：2020-2022 年公司前五大客戶年公司前五大客戶 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 3.3.產能擴張滿足高增需求，

41、出貨有望高增產能擴張滿足高增需求，出貨有望高增 產能擴張滿足高增需求，出貨有望高增。產能擴張滿足高增需求，出貨有望高增。隨全球光伏裝機需求旺盛帶動對接線盒需求高增，為滿足市場高增需求，公司不斷擴產滿足市場高增需求，公司現有蘇州、淮安、越南三大生產基地，其中越南基地可為天合、晶澳等提供東南亞本土化服務；公司預計 2023 年底接線盒產能達 1 億套，連接器產能達 1.2 億套，同時 2023 年 6 月公司公告擬在南通建設生產基地，預計產能擴張約 6000 萬套/年；充足的產能將為公司業績提升奠定基礎，出貨有望迅速增長，并有望提升公司接線盒全球市占率，我們預計公司 2023年全年接線盒出貨 70

42、00 萬套。圖圖26：產能擴張滿足高增需求產能擴張滿足高增需求 圖圖27：公司出貨情況及預期公司出貨情況及預期 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 排名客戶名稱2020年占比客戶名稱2021年占比客戶名稱2022年占比1天合光能25.65%天合光能24.96%客戶125.27%2晶澳科技29.94%晶澳科技19.79%客戶223.94%3中來股份4.71%中來股份7.01%客戶35.95%4ADANI3.30%一道新能源5.19%客戶44.69%5HANSOL3.45%ADANI3.99%客戶53.99%時間項目名稱募資額（億元）內容2022.7IPO：接線

43、盒及連接器產能擴張1.3接線盒新增產能1100萬套/年連接器新增產能900萬對/年2023.6南通生產基地2.4預計實現全年10億產值對應約6000萬臺產能0%10%20%30%40%50%60%02000400060008000100002020202120222023E接線盒（萬套）接線盒同比（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/21 3.4.加大研發鞏固技術護城河加大研發鞏固技術護城河，布局智能光伏接線盒及儲能連接器，布局智能光伏接線盒及儲能連接器 持續加大持續加大研發研發鞏固技術護城河，鞏固技術護城河，前

44、瞻前瞻布局智能接線盒及儲能連接器。布局智能接線盒及儲能連接器。接線盒產品同質化競爭較為嚴重，公司不斷加大研發進行新品研究與產品迭代，2017-2022 年公司研發費用從 1344 萬元增至 3750 萬元，2022 年研發費用同比增長 33%，截至 2022 年公司累計獲得 1130 余項專利知識產權?？紤]產品同質化日趨嚴重，公司創新發展具有高附加值的智能接線盒，包括具備關斷及 MPPT 優化功能的智能接線盒；智能接線盒相較通用接線盒售價更高，盈利性更強，未來隨智能接線盒出貨占比提升，有望豐厚公司盈利，2023 年智能接線盒有望實現千萬元級別營收；同時隨著全球儲能行業需求持續高增，公司順應市場

45、發展，逐步從光伏連接器拓展至儲能連接器業務，有望充分受益儲能市場高增。圖圖28：2018-2023H1 研發支出情況研發支出情況 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖29：智能接線盒毛利率更高智能接線盒毛利率更高（%）圖圖30：公司儲能連接器公司儲能連接器 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：快可電子官網，東吳證券研究所 -120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0510152025303540201820192020202120222023H1研發費用（百萬元）同比（%）0%10%20%30%40%50%60%2018201920202021H1

46、通用接線盒智能接線盒 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/21 圖圖31：公司公司相關相關專利專利 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 4.盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議關鍵假設：關鍵假設：1）2023-2025 年預計光伏接線盒整體出貨 7005/10040/13100 萬臺，其中通用接線盒出貨 7000/10000/13000 萬臺，智能接線盒出貨 5/40/100 萬臺，2023-2025 年通用接線盒及智能接線盒毛利率分別為 19.7%/19.5%/19.0%、50%/50%/50%。2）2023-20

47、25 年預計光伏連接器出貨 8395/11270/14651 萬臺，毛利率分別為25%/24%/23%。3）2023-2025 年 預 計 配 件 及 其 他 業 務 營 收 保 持 40%增 長，營 收 分 別 為26.32/36.85/51.59 百萬元，毛利率分別為 40%/40%/40%。2023-2025 年我們預計整體營收達 14.7/21.1/27.8 億元，毛利率預計分別達20.9%/21.0%/20.9%。序號專利名稱取得方式專利類型專利號申請日期專利權人1一種光伏發電效率管理智能優化器原始取得發明專利201610028046.302016.1.15發行人2一種基于組串MPP

48、T功率優化及組串監控的光伏智能匯流箱原始取得實用新型201520104158.302015.2.12發行人3一種智能報警式光伏組件監測系統原始取得實用新型202020981209.102020.6.2發行人4一種字串級光伏發電效率管理智能優化器原始取得實用新型202120055772.002021.1.11發行人5一種電力能源智能監測裝置原始取得實用新型202122473593.10 2021.10.14發行人6光伏用快速關斷接線盒原始取得實用新型202220472499.602022.3.7發行人 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所

49、公司深度研究 18/21 圖圖32：快可電子盈利拆分及預測快可電子盈利拆分及預測 數據來源：Wind，東吳證券研究所 首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤為2.05/2.95/3.93億元，同比增長 73%/44%/33%，對應 PE 為 21/14/11 倍，選擇同業通靈股份以及輔材龍頭宇邦新材與聚和材料作為可比公司，考慮公司為接線盒領域龍頭，首次覆蓋給予“買入”評級。圖圖33：可比公司估值可比公司估值（截至（截至 2023 年年 9 月月 17 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所（通靈股份利潤預測來自 Wind 一致預期

50、，宇邦新材、聚和材料利潤預測為東吳研究所測算）202120222023E2024E2025E總營收（百萬元）735.871,099.631,466.112,106.602,782.86yoy46.21%49.43%43.69%32.10%總成本（百萬元）600.74894.211,159.231,663.992,200.73yoy58.78%48.85%43.54%32.26%毛利率18.36%18.68%20.93%21.01%20.92%光伏接線盒202120222023E2024E2025E通用營收（百萬元）580.00916.321224.691750.002275.00銷量（萬套）3

51、,1224,90570001000013000毛利率18.62%18.35%19.70%19.50%19.00%智能營收（百萬元）0.801.0053890銷量（萬套）0.601.00540100毛利率50.00%50.00%50.00%50.00%50.00%接線盒整體營收（百萬元）580.00916.321229.691788.002365.00銷量（萬套）3,1224,90570051004013100yoy36.42%57.12%42.80%43.33%30.48%毛利率18.62%18.35%19.83%20.15%20.18%光伏連接器202120222023E2024E2025E

52、營收（百萬元）143.34164.51210.10281.75366.28外銷量（萬臺）5,5136,35083951127014651毛利率15.84%17.97%25%24%23%配件及其他202120222023E2024E2025E營收（百萬元）12.5318.8026.3236.8551.59yoy23.33%50.04%40.00%40.00%40.00%毛利率35.43%40.80%40%40%40%2023E2024E2025E2023E2024E2025E301168.SZ通靈股份48.8840.732.534.375.8619118301266.SZ宇邦新材54.2752.

53、182.393.374.47231612688503.SH聚和材料116.0270.055.928.1810.25201411211411301278.SZ快可電子42.2250.752.052.953.93211411PE行業平均證券代碼證券代碼公司名稱公司名稱總市值（億元）總市值（億元）股價（元）股價（元）歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤(億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/21 5.風險提示風險提示 行業需求增長不及預期行業需求增長不及預期。當前光伏行業處于高增長態勢，若未來光伏行業裝機需求增速放緩對下游接線

54、盒的需求產生不利影響。行業競爭加劇行業競爭加劇。接線盒行業競爭格局較為分散，若需求放緩、行業競爭逐步加劇將導致行業內企業盈利下行。原材料價格劇烈波動原材料價格劇烈波動。原材料如銅等價格劇烈波動將導致公司成本大幅波動影響盈利。請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/21 快可電子快可電子三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資

55、產 1,387 2,252 3,011 3,906 營業總收入營業總收入 1,100 1,466 2,107 2,783 貨幣資金及交易性金融資產 531 1,085 1,377 1,777 營業成本(含金融類)894 1,159 1,664 2,201 經營性應收款項 613 869 1,250 1,653 稅金及附加 4 4 6 8 存貨 127 181 264 352 銷售費用 6 7 8 8 合同資產 0 0 0 0 管理費用 23 26 33 40 其他流動資產 117 118 121 123 研發費用 38 44 59 75 非流動資產非流動資產 102 112 137 140 財

56、務費用(5)(20)(10)(7)長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 3 2 3 4 固定資產及使用權資產 79 87 93 96 投資凈收益 2 6 8 11 在建工程 2 4 3 2 公允價值變動 1 0 0 0 無形資產 12 12 13 13 減值損失(10)(15)(15)(15)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 1 1 2 2 營業利潤營業利潤 136 239 343 457 其他非流動資產 7 7 27 27 營業外凈收支 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,489 2,365 3,148 4,046 利潤總額利潤總額 136 239 3

57、43 457 流動負債流動負債 479 799 1,188 1,592 減:所得稅 17 33 48 64 短期借款及一年內到期的非流動負債 3 153 303 453 凈利潤凈利潤 118 205 295 393 經營性應付款項 355 524 752 995 減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 5 6 8 11 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 118 205 295 393 其他流動負債 116 117 125 134 非流動負債 6 6 6 6 每股收益-最新股本攤薄(元)1.42 2.47 3.54 4.73 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 12

58、8 226 336 450 租賃負債 5 5 5 5 EBITDA 139 239 352 468 其他非流動負債 1 1 1 1 負債合計負債合計 485 805 1,194 1,598 毛利率(%)18.68 20.93 21.01 20.92 歸屬母公司股東權益 1,004 1,559 1,954 2,447 歸母凈利率(%)10.77 13.99 13.99 14.13 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權益合計所有者權益合計 1,004 1,559 1,954 2,447 收入增長率(%)49.43 33.33 43.69 32.10 負債和股東權益負債和股東權益 1,489 2,

59、365 3,148 4,046 歸母凈利潤增長率(%)82.57 73.25 43.64 33.46 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流 74 76 82 174 每股凈資產(元)15.69 24.37 30.53 38.24 投資活動現金流(452)(18)(32)(10)最新發行在外股份（百萬股）83 83 83 83 籌資活動現金流 479 147 141 136 ROIC(%)15.78 14.22 14.54 14.98 現金凈增加

60、額 104 555 292 401 ROE-攤薄(%)11.79 13.15 15.08 16.07 折舊和攤銷 11 14 16 18 資產負債率(%)32.56 34.06 37.93 39.51 資本開支(26)(24)(41)(21)P/E（現價&最新股本攤?。?5.66 20.58 14.33 10.74 營運資本變動(66)(154)(249)(261)P/B（現價）3.23 2.08 1.66 1.33 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證

61、券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發

62、出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標

63、普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527