《芯動聯科-公司研究報告-高性能MEMS傳感引領者新領域發展機會豐富-230921（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《芯動聯科-公司研究報告-高性能MEMS傳感引領者新領域發展機會豐富-230921（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 高性能 MEMS 傳感引領者，新領域發展機會豐富 芯動聯科(688582)高性能高性能 MEMSMEMS 慣性傳感引領者慣性傳感引領者 芯動聯科成立于 2012 年，專注于高性能 MEMS 慣性傳感器件研發、測試、銷售，在半導體和微機械經驗積累深厚，已經成為國內少數穩定量產高性能 MEMS 慣性傳感的公司。目前產品可廣泛應用于高端工業、無人系統、高可靠等領域。公司業績近年來保持快速穩健的增長，營業收入年復合增長率為 44.54%，凈利潤年復合增長率 49.89%。2023 上半年實現營業收入 0.97 億元，同比增長 42.24%；歸母凈利潤 0.41

2、億元，同比增長 31.62%。MEMSMEMS 慣性傳感高壁壘筑護城河，國產化替代空間廣闊慣性傳感高壁壘筑護城河，國產化替代空間廣闊 MEMS 慣性傳感是 MEMS 傳感器的重要分支，包括陀螺儀、加速度計、慣性測量單元 IMU 等。伴隨下游無人機、汽車、工業、消費電子等的需求驅動，根據 Yole 預測，到 2027 年全球慣性傳感市場將達約 50 億美元。公司作為國內領先的高性能慣性傳感廠商，產品具有小型化、高集成、低成本優勢。若以公司 21 年收入計算，我們測算公司在全球 MEMS 慣性傳感市占率約為 0.7%，國內市占率約為 1.2%，面臨的國產替代空間豐厚。產品技術與工藝優勢突出，新領域

3、引領未來新方產品技術與工藝優勢突出，新領域引領未來新方向向 無人系統是慣性傳感實現應用的新興領域。在自動駕駛領域，IMU 與 GNSS 結合構成“組合導航”，可以在衛星信號較弱甚至丟失的情況下，推算出最新位置。在人形機器人領域，IMU 可以幫助其實現定位、測量、平衡、跌倒檢測等功能。公司目前在無人系統合作中的客戶包括智能電動汽車廠商與智慧城市建設，項目預計在 23 年結項落地，公司在新興領域的占有率將持續提升。投資建議投資建議 我們預計 2023-2025 年公司營收為 3.32/4.75/6.58 億元，歸母凈利潤為 1.66/2.32/3.22 億元，EPS 為 0.41/0.58/0.8

4、 元，2023年 9 月 21 日收盤價 36.71 元，對應 PE 為 89/63/46 倍，首次覆蓋給予公司“增持”評級。風險提示風險提示 產品研發不及預期，下游需求不及預期，競爭格局惡化風險 盈利預測與估值盈利預測與估值 Table_profit 財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入(百萬元)166 227 332 475 658 YoY（%）53.0%36.6%46.6%42.8%38.6%歸母凈利潤(百萬元)83 117 166 232 322 YoY（%）59.2%41.2%42.2%39.

5、9%38.7%毛利率（%）85.4%85.9%85.0%83.5%82.7%每股收益（元）0.24 0.34 0.41 0.58 0.80 ROE 16.0%19.0%7.8%9.8%12.0%市盈率 155.04 109.44 88.57 63.31 45.65 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級：增持 上次評級：首次覆蓋 目標價格：目標價格：最新收盤價：36.71 Table_Basedata 股票代碼：股票代碼：688582 52 周最高價/最低價：53.48/33.84 總市值總市值(億億)146.84 自由流通市值(億)16.91 自由流通股數(百萬)46.07 Ta

6、ble_Pic 分析師：胡楊分析師：胡楊 郵箱： SAC NO：S1120523070004 分析師：傅欣璐分析師：傅欣璐 郵箱： SAC NO：S1120523080003 相關研究相關研究 1.2.3.-27%-21%-15%-8%-2%5%2023/06相對股價%芯動聯科滬深300Table_Date 2023 年 09 月 21 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 171227 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 正文目錄 1.芯動聯科：高性能 MEMS慣性傳感引領者.4 1.1.公司概況：專注高性能 MEMS慣性傳感的專精特新

7、企業.4 1.2.股權結構：股東背景強大，子公司業務清晰.5 1.3.財務變化：業績快速穩健增長，研發投入持續增加.6 2.MEMS 慣性傳感高壁壘筑護城河，國產化替代空間廣闊.8 2.1.MEMS 慣性傳感是 MEMS 傳感器的重要分支.8 2.2.全球 MEMS慣性傳感市場空間預計超 350億元.9 2.3.全球龍頭寡頭壟斷，國產替代機會豐厚.11 2.4.與競爭企業相比，公司技術指標領先.12 3.產品技術與工藝優勢突出，新領域引領未來新方向.14 3.1.自主研發+供應商代工合作，產品性能優勢顯著.14 3.2.新領域看點：自動駕駛與機器人.16 3.3.新領域看點：高端工業領域.20

8、 4.盈利預測與估值.21 4.1.盈利預測.21 4.2.公司估值.22 風險提示.24 VXgVqVvXdYlXvXtR9PbP9PtRnNoMtQeRqQwPfQnPsP7NmMvMuOrMtQxNmMtQ 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 圖表目錄 圖 1 公司工藝生產流程圖.5 圖 2 公司股權結構圖.6 圖 3 2019-2023H1 營業收入與歸母凈利潤（億元）.7 圖 4 2019-2023H1 毛利率(%)與凈利率(%).7 圖 5 2019-2023H1 細分業務收入變化（萬元）.7 圖 6 2022年收入結構（%）.7 圖 7 公司

9、各項費用率情況（%）.8 圖 8 公司研發投入規模（億元）及變動情況（%）.8 圖 9 MEMS陀螺儀內部結構.9 圖 10 全球 MEMS行業市場規模預測（億美元）.9 圖 11 中國 MEMS市場規模預測（億元）.10 圖 12 2021 年 MEMS 市場細分產品結構.10 圖 13 全球 MEMS慣性傳感市場空間與產品結構（億美元）.11 圖 14 不同技術陀螺儀性能及下游應用.12 圖 15 不同技術加速度計的性能情況.14 圖 16 公司在產業鏈中的地位.16 圖 17 公司毛利與競爭公司比較（%）.16 圖 18 公司慣性傳感器產銷量（萬只）.16 圖 19 MEMS 產品在無人

10、系統領域的市場規模（億美元）.17 圖 20 全球無人駕駛汽車市場規模（億美元）.18 圖 21 2017-2026年全球智能服務機器人產品及解決方案產業市場規模.20 圖 22 MEMS 產品在高端工業領域的市場規模（億美元）.20 表 1 公司慣性傳感與壓力傳感產品.4 表 2 子公司與對應職能.6 表 3 MEMS主要產品分類.8 表 4 2021年慣性傳感器全球前五大廠商及其市占率.11 表 5 公司高性能陀螺儀與競爭對手指標對比.13 表 6 公司與競爭對手的產品布局.14 表 7 MEMS慣性傳感下游應用領域.15 表 8 MEMS慣性傳感在汽車電子中的應用.17 表 9 無人系統

11、合作客戶預計進展.18 表 10 無人系統合作客戶預計進展.19 表 11 高端工業合作客戶預計進展.21 表 12 2021 年-2025年公司業績拆分及盈利預測.22 表 13 可比公司估值.23 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 1.1.芯動聯科：高性能芯動聯科：高性能 M MEMSEMS 慣性傳感引領者慣性傳感引領者 1.1.1.1.公司概況：專注高性能公司概況：專注高性能 M MEMSEMS 慣性傳感的慣性傳感的專精特新企業專精特新企業 芯動聯科成立于 2012 年，一直專注于高性能 MEMS 慣性傳感器件研發、測試、銷售，在半導體和微機械經驗

12、積累深厚，已經成為國內少數穩定量產高性能 MEMS 慣性傳感的公司。公司的慣性傳感產品主要包括 MEMS 陀螺儀和 MEMS 加速度計，而且經過下游模組和系統廠商的開發與集成，可以成為適用于不同領域的慣性系統；目前產品可廣泛應用于高端工業、無人系統、高可靠等領域。2021 年，公司入選工信部第三批“專精特新小巨人”企業名單；2022 年，公司入選安徽省制造業單項冠軍培育企業名單，榮獲安徽省“專精特新”企業 50 強稱號。表 1 公司慣性傳感與壓力傳感產品 產品系列產品系列 產品名稱產品名稱 產品圖片產品圖片 應用領域應用領域 MEMSMEMS 加速度計加速度計 XDA1201V-高性能 X軸

13、MEMS 加速度傳感器 慣性測量單元（IMU）航姿和航向參考系統（AHRS）平臺穩定系統 工業機器人 XDA1202-高性能 X 軸MEMS 加速度傳感器 MEMSMEMS 陀螺儀陀螺儀 XDR2067：高性能 Z 軸MEMS 陀螺儀 慣性導航 姿態測量 平臺穩定 XDR330：高性能 Z 軸MEMS 陀螺儀 慣性測量單元（IMU）航姿和航向參考系統（AHRS）平臺穩定系統 工業機器人 壓力傳感器壓力傳感器 XDP8100：高精度硅諧振壓力傳感器 氣象監測 壓力儀表 大氣數據計算機 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 設計與全流程工藝能力突出。在高性能 M

14、EMS 慣性傳感產品的生產中，公司建立起了 MEMS 慣性傳感芯片設計MEMS 工藝開發封裝與測試的全產業鏈流程。采用 Fabless 的生產模式，提供 MEMS 芯片設計，與代工廠與封裝廠合作，提供工藝與封裝方案。在 ASIC 芯片上，采用 CMOS 制造工藝；在 MEMS 芯片上，采用體硅加工工藝，雖然較 CMOS 工藝標準化程度低，但由于 MEMS 芯片內部結構的復雜度，具有高定制化特性。圖 1 公司工藝生產流程圖 1.2.1.2.股權結構：股東背景強股權結構：股東背景強大大，子公司業務清晰，子公司業務清晰 股權結構穩定，股東背景強大。公司前三大股東 MEMSLink、北方電子院、北京芯

15、動分別持股公司股份 20.2%、20%、13.5%。其中，MEMSLink 由金曉冬、毛敏耀分別持有 MEMSLink70%、30%的股權；北京芯動由金曉冬、宣佩琦分別持有北京芯動 50%的股權。股東北京電子院屬于中國兵器工業集團，有利于公司相關業務拓展。此外，公司注重員工利益，于 19 年設立員工持股平臺寧波芯思，向核心員工進行股權激勵，利于公司長遠發展。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 圖 2 公司股權結構圖 子公司業務布局清晰。公司擁有 3 家全資子公司，分別為芯動致遠、Moving Star 和芯動科技，三家子公司各司其職，分別從事 MEMS 傳

16、感器研發、MEMS 國際市場銷售、汽車智能駕駛業務等，與公司未來業務規劃方向一致。表 2 子公司與對應職能 序號序號 子公司名稱子公司名稱 設立原因設立原因 1 芯動致遠 北京地區集成電路及 MEMS 傳感器行業相關人力資源較為豐富，公司基于人才易得性在北京設立該子公司，主要從事 MEMS 傳感器相關的研發設計工作 2 Moving Star 計劃從事 MEMS 傳感器產品的國際市場銷售及服務 3 芯動科技 面向汽車智能駕駛行業，為各車企和智能駕駛解決方案供應商提供高精度、高質量、低成本的車載組合導航定位系統及相關產品 資料來源：公司招股說明書，華西證券 1.3.1.3.財務變化：業績快速穩健

17、增長，研發投入持續增加財務變化：業績快速穩健增長，研發投入持續增加 公司業績近年來保持快速穩健的增長，營業收入年復合增長率為 44.54%，凈利潤年復合增長率 49.89%，2022 年公司營業收入同比增長 36.58%。2023 上半年實現營業收入 0.97 億元，同比增長 42.24%；歸母凈利潤 0.41 億元，同比增長 31.62%。得益于行業壁壘與產品優勢，公司毛利率高企且穩定。公司主營業務毛利率 2020-2022年分別為 87.96%、85.39%、85.92%，處于行業內較高水平；凈利率分別為 47.80%、49.73%、51.40%。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀

18、在本報告尾部的重要法律聲明 7 圖 3 2019-2023H1 營業收入與歸母凈利潤（億元）圖 4 2019-2023H1 毛利率(%)與凈利率(%)MEMS 陀螺儀為主營產品，慣性測量單元增長迅速。公司主要產品為高性能 MEMS 慣性傳感器，包括 MEMS 陀螺儀和 MEMS 加速度計，兩者合計在 2020-2022 年的收入占比分別為 94.7%、93.36%、86.74%，此外，公司還提供 MEMS 慣性傳感器相關的技術服務。另外，公司根據客戶的定制化需求，將 MEMS 陀螺儀和加速度計組合為慣性測量單元進行銷售，22 年以來收入增長迅速，23 年上半年占比提升至 8.56%。圖 5 2

19、019-2023H1 細分業務收入變化（萬元）圖 6 2022 年收入結構（%）公司注重內部研發費用投入，并通過強化管理降低管理費用率比例。2022 年公司研發投入費用 0.56 億元，研發費用占比為 24.57%，同比增長 37.63%。截至 2022年底，公司已經取得境內發明專利 20 項，集成電路布圖設計專有權 3 項。在管理費用和銷售費用上，公司通過優化資源配置與費用把控，將費用率穩定在合理區間，22年銷售費用率為 1.75%，管理費用率為 10.48%。0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.52.02.520192020202120222023H1營業總

20、收入歸母凈利潤營業總收入YoY歸母凈利潤90.24%87.96%85.39%85.92%85.12%47.47%47.80%49.73%51.40%42.29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023H1銷售毛利率銷售凈利率05,00010,00015,00020,00020192020202120222023H1MEMS陀螺儀慣性測量單元MEMS加速度計技術服務81%4%6%9%MEMS陀螺儀慣性測量單元MEMS加速度計技術服務 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 7 公司各項費用率情

21、況（%）圖 8 公司研發投入規模（億元）及變動情況（%）2.2.MEMSMEMS 慣性傳感高壁壘筑護城河，國產化替代空間廣闊慣性傳感高壁壘筑護城河，國產化替代空間廣闊 2.1.2.1.MEMSMEMS 慣性傳感是慣性傳感是 MEMSMEMS 傳感器的重要分支傳感器的重要分支 MEMS 傳感器品類眾多，廣泛應用于各行各業。MEMS 通過將測量狀態和變化轉為電信號或其他可用信號，實現對物體的感知，在消費電子、汽車、工業、醫療等領域應用廣泛。表 3 MEMS 主要產品分類 類別類別 主要產品類型主要產品類型 MEMS MEMS 傳感器傳感器 慣性傳感器：加速度計、陀螺儀、磁力計 壓力傳感器 聲學傳感

22、器：MEMS 麥克風、超聲波傳感器 環境傳感器：氣體傳感器、顆粒傳感器、濕度傳感器、溫度傳感器 光學傳感器：熱釋電/熱電堆紅外傳感器、環境光傳感器、顏色傳感器、微輻射熱計、指紋識別、超光譜傳感器、傅里葉紅外光譜儀、視覺傳感器、3D 感應 MEMS MEMS 執行器執行器 射頻 MEMS：RF 濾波器、MEMS 開關、MEMS 振蕩器 微流控：激光打印頭、藥物輸送、生物芯片 光學 MEMS：微鏡、自動對焦、光具座 微結構：微探針 MEMS 揚聲器 超聲波指紋 MEMS 慣性傳感器是屬于 MEMS 傳感器的重要分支，主要包括陀螺儀、加速度計等，并且可通過組合形成慣性測量單元 IMU（Inertia

23、l Measurement Unit）。MEMS 慣性傳感器通常由 1 顆 MEMS 芯片、1 顆 ASIC 芯片構成，主要通過慣性技術實現物體運動姿態和運動軌跡的感知。其中，MEMS 陀螺儀主要用于測量角速率，MEMS 加速度計用于測量物體加速度；1 個 IMU 通常包含 3 個軸向的陀螺和 3 個軸向的加速度計，用于測量物體在三維空間的角速率和加速度。2.26%2.13%1.95%1.75%3.40%14.40%12.20%9.77%10.48%12.62%19.20%23.96%24.39%24.57%34.33%0%10%20%30%40%20192020202120222023H1銷

24、售費用管理費用研發費用0.150.260.410.560.3369.59%55.68%37.63%29.32%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.000.100.200.300.400.500.6020192020202120222023H1研發費用YoY 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 圖 9 MEMS 陀螺儀內部結構 2.2.2.2.全球全球 MEMSEMS 慣性傳感市場空間預計超慣性傳感市場空間預計超 350350 億元億元 MEMS 作為應用于多行業的產品，市場空間廣闊成熟。據 Yole 數據，全球 MEMS行業市場規模 2

25、021 年為 136 億美元，預計 2027 年將增長到 223 億美元，CAGR 為9.00%。據賽迪顧問數據，中國 MEMS 市場增速高于全球。從下游分布來看，根據Yole Intelligence 數據，消費電子、汽車電子、工業控制為 MEMS 的主要應用領域，三類應用市場合計約占 MEMS 總市場規模的八成以上，其中消費電子占比最高，占比一直保持在 50%以上。圖 10 全球 MEMS 行業市場規模預測（億美元）資料來源：Yole Intelligence，Status of MEMS Industry 2022,華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的

26、重要法律聲明 10 圖 11 中國 MEMS 市場規模預測（億元）慣性傳感是 MEMS 行業的重要組成部分。從 MEMS 行業的產品收入結構來看，據Yole Intelligence 統計的 2021 年數據，MEMS 加速度計、MEMS 陀螺儀、IMU、磁力計占 MEMS 行業規模的 25.81%，占 MEMS 傳感器的 42%，是 MEMS 及 MEMS 傳感器的重要產品類別。其中，MEMS 加速度計、MEMS 陀螺儀、IMU、磁力計分別占比 8.97%、2.75%、13.46%、0.63%。圖 12 2021 年 MEMS 市場細分產品結構 資料來源：Yole Intelligence，

27、Status of MEMS Industry 2022，華西證券研究所 MEMS 慣性傳感市場受下游新需求拉動，市場規模預計擴大至 50 億美元。據 Yole Intelligence 數據，全球 MEMS 慣性傳感器的市場規模 2021 年為 35.09 億美元，銷量達 39.39 億顆，其中高性能 MEMS 慣性傳感器市場規模約 7.1 億美元（含 MEMS 慣性傳感器系統）。從細分品類看，全球 MEMS 加速度計、陀螺儀、IMU 在 2021 年市場分別為 12.19 億美元、3.74 億美元、18.3 億美元，MEMS 陀螺儀和 MEMS 加速度計合計市場占全球 MEMS 慣性傳感市

28、場規模的 45.40%。伴隨下游無人機、汽車、工業、消費電子等的需求驅動，根據 Yole 預測，到 2027 年全球慣性傳感市場規模將增長至約50 億美元，總銷量將達到 61 億顆。國內 MEMS 慣性傳感市場占據全球規模的主要貢8.97%13.46%2.75%14.74%11.36%4.76%6.34%0.63%1.85%21.86%4.03%9.23%2021年全球MEMS行業市場結構加速度計慣性傳感組合陀螺儀壓力傳感器麥克風光學MEMS噴墨打印頭磁力計熱電堆射頻MEMS 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 獻，據頭豹研究院數據統計，2021 年中國

29、 MEMS 慣性傳感器市場規模約 136 億元，約占全球市場的 55%以上。圖 13 全球 MEMS 慣性傳感市場空間與產品結構（億美元）資料來源：Yole Intelligence，明皜傳感招股說明書，華西證券研究所 2.3.2.3.全球龍頭寡頭壟斷，國產替代機會豐厚全球龍頭寡頭壟斷，國產替代機會豐厚 全球慣性傳感市場寡頭壟斷，頭部廠商多為傳感器大廠。前三家行業巨頭Honeywell、ADI、Northrop Grumman/Litef 合計占有 50%以上的市場份額。從 2021年 MEMS 陀螺儀、MEMS 加速度計、IMU 市場格局來看，CR5 分別達到 83%、84%、88%，頭部集

30、中度較高。表 4 2021 年慣性傳感器全球前五大廠商及其市占率 序號序號 MEMSMEMS 加速度計加速度計 MEMSMEMS 陀螺儀陀螺儀 IMUIMU 1 ROBERT BOSCH 32%TDK 24%ROBERT BOSCH 35%2 ST 21%ADI 18%ST 20%3 MURATA 13%HONEYWELL 19%TDK 20%4 NXP 11%ROBERT BOSCH 12%HONEYWELL 6%5 ADI 7%ST 10%ADI 7%總計 84%83%88%若以 2021 年公司的收入計算，我們測算，芯動聯科在全球 MEMS 慣性傳感市占率約為 0.7%，國內市占率約為

31、1.2%，全球高性能 MEMS 慣性傳感市占率約為9.149.6910.4512.1912.7912.5513.514.3515.316.414.854.283.753.743.633.593.563.53.453.4113.7914.6115.0718.319.8821.1322.5724.1425.9727.920102030405060201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E加速度計陀螺儀IMU 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 3.6%。公司作為國內領先的高性能慣性傳感生產商，掌握高性能 MEM

32、S 慣性傳感的核心技術，產品具有小型化、高集成、低成本優勢，面臨的國產替代空間豐厚，處于自主可控高速發展期。2.4.2.4.與競爭企業相比，公司技術指標領先與競爭企業相比，公司技術指標領先 公司陀螺儀產品性能指標領先。根據陀螺儀核心性能參數，一般可分為戰略級、導航級、戰術級、消費級，在零偏穩定性、零偏重復性、角度隨機游走、標度因數精度幾個維度難度依次下降。公司高性能 MEMS 陀螺儀核心性能已至國際領先水平，部分可能達到光纖陀螺儀和激光陀螺儀的進度水平，且自身體積優勢更為顯著，將有利推動 MEMS 陀螺儀在高性能慣性領域的應用。圖 14 不同技術陀螺儀性能及下游應用 公司高性能 MEMS 陀螺

33、儀與光纖陀螺儀、激光陀螺儀的核心指標對比，分別選取Honeywell 產品線中的兩款代表性激光陀螺儀，以及 Emcore 產品線中的兩款代表性光纖陀螺儀進行對比，公司產品零偏穩定性、角度隨機游走、標度因數精度等核心指標達到或接近上述產品，同時，體積更小、價格更低以及重量更輕。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 表 5 公司高性能陀螺儀與競爭對手指標對比 性能指標性能指標 指標說明指標說明 HoneywellHoneywell HG1700HG1700 （激光陀螺（激光陀螺儀）儀）EmcoreEmcore EG200EG200 （光纖陀螺儀）（光纖陀螺儀）

34、HoneywellHoneywell HG5700HG5700 （激光陀螺（激光陀螺儀）儀）Emcore EG1300Emcore EG1300 （光纖陀螺儀）（光纖陀螺儀）公司產品公司產品（陀螺儀（陀螺儀33 33 系列）系列）零偏穩定性零偏穩定性（/h/h）穩定性指標越小，自主導航時間越長 0.25 1 0.02 0.01 0.1 角度隨機游走角度隨機游走（/h h）反映角速率信號中白噪聲的特性，姿態控制系統精度的主要誤差源，數值越小代表誤差越小，測量精度越高 0.125 0.04 0.012 0.002 0.05 標度因數精度標度因數精度（ppmppm）動態輸入下衡量陀螺測量是否準確，數

35、值越小測量精度越高 150 100 10 50 100 產品體積（立產品體積（立方毫米）方毫米）-83.8*83.8*20.3 -83.8*83.8*20.3 11*11*2 產品重量產品重量 （克）（克）-127-380 1 平均價格（單平均價格（單 軸）（美元）軸）（美元）-12,554-28,129 1,100 與陀螺儀類似，公司加速度計性能優勢同樣突出。加速度計也具備四項核心指標，零偏穩定性是衡量加速度計性能的主要核心指標。MEMS 加速度計可以應用于導航級、戰術級、消費級應用領域中；在戰略級應用中，機械擺式加速度計和石英加速度計更為常用。目前公司 MEMS 加速度計已經可以達到導航級

36、精度水平，可以部分替代傳統石英與機械式，更為小型化、低成本化、智能化，性能優勢突出。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 圖 15 不同技術加速度計的性能情況 表 6 公司與競爭對手的產品布局 項目項目 產品類別產品類別 技術路線技術路線 性能等級性能等級 加速度計 陀螺儀 慣性單元 慣導系統 硅基MEMS 激光 光纖 工業級 戰術級 導航級 戰略級 公司公司 3.3.產品技術與工藝優勢突出，新領域引領未來新方向產品技術與工藝優勢突出，新領域引領未來新方向 3.1.3.1.自主研發自主研發+供應商代工合作，產品性能優勢顯著供應商代工合作，產品性能優勢顯著

37、在慣性陀螺儀發展過程中，MEMS 陀螺儀屬于第三代技術，基于哥氏振動效應與微納加工技術，相較于傳統慣性器件體積大、價格高、抗機械沖擊力弱、量產能力弱等缺點，MEMS 陀螺儀具備體積小、重量輕、價格低、易量產等優勢，在汽車和消費電子領域得到了廣泛應用，并逐漸拓展至工業、航空等領域。伴隨 MEMS 慣性技術進步，高性能 MEMS 不同于其他MEMS慣性傳感主要用于消費電子領域，它在高端工業、無人系統、高可靠等領域更為適用。根據 Yole 發布的 High-EndInertial Sensing 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 15 2022，工業級應用在高性能

38、 MEMS 陀螺儀中的市場份額達 86%，具體應用場景包括資源勘探、測量測繪、光電吊艙等。表 7 MEMS 慣性傳感下游應用領域 領域領域 應用應用 工業與通信工業與通信 無人系統、工業機器人、石油勘探、測量測繪、高速鐵路、精密農業、工程機械、尋北儀、光電吊艙、動中通、天線姿態監測、光伏跟蹤系統、結構健康監測、振動監測等 高可靠高可靠 衛星姿態控制、航姿備份系統等 汽車電子汽車電子 安全氣囊、車身穩定系統、TPMS 胎壓傳感器、GPS 輔助導航、自動駕駛高精定位等 醫療健康醫療健康 健康監測設備、植入式心臟起搏器、手術機器人、康復訓練設備等 消費電子消費電子 智能手機、平板電腦、游戲機、智能手

39、表、智能手環、TWS 耳機、筆記本電腦、數碼相機、智能玩具等 自主研發+供應商代工合作，發揮雙重優勢。公司作為 Fabless 模式的芯片設計公司，一方面自主研發能力較強，采用自有專利技術設計 MEMS 芯片，具有獨特驅動與檢測建構，實現有效抑制質量塊和電容檢測結構對線加速度的影響；在 ASIC 設計中，支持開環、閉環多種感知模式，集成自適應、自校準、自補償、自診斷等智能算法；利用半導體技術，可以實現智能化批量生產。另一方面，公司與代工供應商合作緊密，基于 SOI 體硅工藝制造 MEMS 加速度計，可以實現 g 級加速度測量精度；對芯片封裝工藝方案持續改進，提高抗沖擊能力；自研測試系統，提高傳

40、感器芯片測試效率。目前公司的高性能 MEMS 傳感器產品具有小型化、高集成、低成本的優勢，實現了在高端工業、無人系統、高可靠領域的應用。并且在產業鏈中也實現了從 MEMS 慣性傳感到 IMU 的過渡突破。根據公司招股書信息，基于 MEMS 技術的 IMU 具備小體積、集成化優勢，我們判斷未來也將在自動駕駛等領域實現大面積主流應用。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 圖 16 公司在產業鏈中的地位 基于公司在上述產品端的優勢，公司慣性傳感產銷量實現快速增長，截至 2022年，公司慣性傳感器銷量達 8.07 萬只。公司采用階梯定價策略，隨著客戶采購數量的逐年

41、增加，給予客戶價格的優惠加大，部分產品的銷售價格下降，毛利率略微波動，但公司盈利能力依然表現突出，主營業務呈現良好發展態勢。伴隨未來在新領域的客戶與訂單突破，公司慣性傳感產品有望持續增長趨勢。圖 17 公司毛利與競爭公司比較（%）圖 18 公司慣性傳感器產銷量（萬只）3.2.3.2.新領域看點：新領域看點：自動駕駛與機器人自動駕駛與機器人 無人系統包括自動駕駛、無人機、機器人等是慣性傳感實現應用的新興領域。通過利用慣性器件及捷聯慣性導航技術，可以為無人系統提供精確的速度、位置和姿態35.52%35.00%25.75%63.13%58.45%46.93%47.52%46.74%44.63%38.

42、00%37.07%37.32%88.25%85.47%85.97%0%20%40%60%80%100%202020212022敏芯股份睿創微納星網宇達理工導航芯動聯科3.195.187.813.045.398.070246810202020212022產量銷量 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 等信息，從而實現其精確的導航定位和姿態控制。MEMS 產品在無人系統領域市場空間 廣闊。根 據 Yole 發 布的 Status of MEMS Industry 2022 和 High-End Inertial Sensing 2022，2021 年全球無人系

43、統領域中 MEMS 產品的市場規模為40.26 億美元，預計到 2027 年全球無人系統領域中 MEMS 產品的市場規模將達64.21 億美元，2021-2027 年復合增長率為8.09%。圖 19 MEMS 產品在無人系統領域的市場規模（億美元）自動駕駛：自動駕駛：MEMS 慣性傳感器在汽車中可實現碰撞感測發射安全氣囊、車輛動態控制、反轉檢測、行車記錄等功能。最早應用于汽車的是 MEMS 加速度計，用于監測汽車運行狀態，后來，MEMS 陀螺儀也被大量用于車身穩定系統，用以增強行車安全性?，F在，MEMS 慣性測量單元（IMU）正逐步被用于自動駕駛并輔助 GPS 導航，將 IMU 與 GNSS結

44、合構成“組合導航”，可以在衛星信號較弱甚至丟失的情況下，利用 IMU 實時測量的加速度和角速率信息，推算出最新位置，保證車輛安全。表 8 MEMS 慣性傳感在汽車電子中的應用 產品性質產品性質 實現功能實現功能 所需傳感器所需傳感器 功能功能安全類產品安全類產品 碰撞感測發射安全氣囊 加速度計 側翻檢測 陀螺儀、加速度計 車輛導航系統 GPS、磁力計、加速度計、陀螺儀 碰撞感測發射安全氣囊 加速度計 非功能安全類產品非功能安全類產品 防盜系統 加速度計 智能鑰匙 加速度計 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 T-BOX 加速度計 行車記錄儀 加速度計 據

45、博世統計，一輛汽車中有超過 50 顆 MEMS 傳感器芯片，其中壓力傳感器 20 顆、加速度計 23 顆、陀螺儀 4 顆。未來，自動駕駛等新技術推進，L3 及以上自動駕駛落地加速，汽車智能化程度進一步提升。據蓋世汽車研究院統計數據，2023 年 1-5 月L2 等級乘用車月度滲透率最高達到 41.2%。伴隨汽車智能化趨勢升級，主機廠對汽車實時定位的精度和安全性要求也愈高，MEMS 慣性傳感有望隨之實現快速發展。根據 iimedia 估計，2025 年全球無人駕駛汽車市場規模將突破 1,200 億美元，2021-2025 年復合增長率為 46.78%，增長潛力巨大。根據中商產業研究院數據，202

46、2 年我國無人駕駛市場規?？蛇_ 2,894 億元。圖 20 全球無人駕駛汽車市場規模（億美元）MEMS 應用于無人系統領域的壁壘主要為 MEMS 傳感與其他無人系統技術的融合。截至 2022 年，公司在無人系統領域的客戶為 30 家，較期初客戶增加 9 家。公司目前在無人系統合作中的客戶包括智能電動汽車廠商與智慧城市建設，項目預計在 2023 年結項落地，加快提高公司在自動駕駛領域的市占率。表 9 無人系統合作客戶預計進展 客戶名稱客戶名稱 客戶介紹客戶介紹 芯動聯科產品介紹芯動聯科產品介紹 芯動聯科產品在客芯動聯科產品在客戶產品中的作用戶產品中的作用 合作階段合作階段 預計規?；杖腩A計規模

47、化收入時間及金額預測時間及金額預測 合作中客戶合作中客戶4 4 知名智能電動汽車廠商 主要產品微慣性測量組合為通用化、微型化慣性組件，滿足汽車功能安全要求。包含三軸陀螺和三軸加速度計信息。通過對每個軸的零偏和標度進行溫度補IMU 系統內部采用了多傳感器冗余措施，可以及時進行IMU 故障診斷處理，可為汽車功能安全提供支撐。同時，IMU 可以在衛星失鎖目前項目正在 A樣件交付過程中。項目預計在 2023 年完成MP 樣件（B 樣件）交付，2024 年 3 月份2024 年量產，主要兩個品牌年用量在 10 萬套以上，預計 2025年可以產生千萬元及以上的收入 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱

48、讀在本報告尾部的重要法律聲明 19 機器人：機器人：傳感器是人形機器人感知的核心，以特斯拉 Optimus 為例，傳感器的使用包括視覺傳感器、力矩傳感器、壓力傳感器、溫度傳感器、慣性測量單元（IMU）、六力傳感器、編碼器等。IMU 應用于人形機器人中，可以幫助其實現定位、測量、平衡、跌倒檢測等功能。通過采集角速度和加速度信息推算人形機器人的實時位置，并且與其他傳感器融合使用，對機器人實現反饋控制步態修正。表 10 機器人的常用傳感器 傳感器傳感器 檢測元件檢測元件 應用舉例應用舉例 位置位置 光電開關、限位開關 運動平臺限位與規定位置檢測 速度速度 光電解碼器、測速發電機 輪式機器人里程計算、

49、機械臂關節轉動及操作控制 加速度加速度 應變式、微電容、壓電式、壓阻式加速度計 振動控制與飛行加速度控制 平衡平衡 陀螺儀、慣性傳感器組、GPS 移動機器人空間定位與導航；飛行機器人姿態控制 力覺力覺 應變片、壓阻、壓電 腕力、指力控制；柔性裝配 觸覺觸覺 導電橡膠、PVDF、光纖 抓取判斷防止沖擊；抓取物體輪廓與材質識別 視覺視覺 CCD 攝像機、激光雷達 目標識別、定位、導航 聽覺聽覺 麥克風、超聲波傳感器 語音識別與交互 接近覺接近覺 電渦流、電容式、紅外、超聲、光電接近傳感器 避障、探索與軌跡控制 距離距離 超聲、紅外、激光距離傳感器 障礙物定位、自身標的物定位 嗅覺嗅覺 氣敏元件 嗅

50、覺定位 伴隨 Optimus 的推出，國內小米、宇樹、達闥等廠商陸續迭代人形機器人產品。在未來企業降本增效與老齡化趨勢下，機器人市場空間豐富。據沙利文數據預計，2026 年全球智能服務機器人產品及解決方案的市場規模將達到 676 億美元，2021 年到 2026 年復合增長率達 25%。償，同時對兩兩軸向間的交叉耦合也進行補償，提高其測量精度 及里程計輔助下，實現車輛的長航時高精度的航位測算。為車輛自動駕駛系統提供長航時高精度的位置及車輛姿態信息 SOP 上線量產 合作中客戶合作中客戶5 5 公司致力于將無人駕駛技術應用于智慧城市建設 主要產品慣性測量組合是一款專門為自動駕駛應用而設計的高性能

51、慣性測量單元。作為一個6 軸慣性傳感器，可以測量載體的三個軸向的角速度和加速度信息，滿足新一代自動駕駛汽車對慣性傳感器的要求 為無人駕駛車輛提供定位、航位推算及車身控制信息，通過集成 Z 軸超高精度 MEMS 陀螺，極大提升了慣性測量組合的航位推算能力 已經完成項目定點及小批量產品交付 預計 2023 年產生收入 200 萬左右。至 2023 年可產生近千萬元收入 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 圖 21 2017-2026 年全球智能服務機器人產品及解決方案產業市場規模 3.3.3.3.新領域看點：高端工業新領域看點：高端工業領域領域 MEMS 產

52、品在高端工業領域應用較廣泛?；?MEMS 的慣性測量單元可大幅降低設備成本，能在各種惡劣環境中穩定工作滿足可靠性要求，取代原本成本高昂、體積較大的其他慣性器件。根據 Yole 數據統計，2021 年全球高端工業領域中 MEMS 產品的市場規模為 22.34 億美元，預計到 2027 年全球高端工業領域中 MEMS 產品的市場規模將達 33.40 億美元，2021-2027 年復合增長率為 7.00%。圖 22 MEMS 產品在高端工業領域的市場規模（億美元）資料來源：Yole Intelligence,Status of the MEMS Industry 2022，華西證券研究所 芯動聯科

53、是國內少數可以滿足高端工業客戶要求的MEMS 廠商，截至 22 年，公司在高端工業領域的客戶為 23 家，同比期初增加 11 家，存量大客戶對公司收入貢獻也2.53.44.3566.98.610.813.215.75.681113.116.118.625.132.441.251.801020304050602017201820192020202120222023E2024E2025E2026E智能個人/家庭服務機器人（億美元）智能專業服務機器人（億美元）證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 較為明顯，如西安北斗測控技術有限公司，產品主要用于資源勘探領域，占

54、高端工業領域收入占比約為 40.86%。從目前合作的高端工業客戶情況來看，大部分項目預計于 2024 年實現規?；杖?，提升公司高性能傳感在高端工業領域的市場地位。4.4.盈利預測盈利預測與估值與估值 4.1.4.1.盈利預測盈利預測 關鍵假設 1：MEMS 陀螺儀，是公司收入占比最高的產品。相較同業產品，公司MEMS 陀螺儀具有小型化、低成本、高集成的優勢，可廣泛應用于高端工業、無人系統、高可靠等領域。公司是國內少數穩定量產高性能 MEMS 慣性傳感的企業，伴隨新產品落地量產，MEMS 陀螺儀業務前景可期。預計 23-25 年，MEMS 陀螺儀業務增速44%/40%/36%，對應毛利率為 8

55、6%/85%/85%。關鍵假設 2：MEMS 加速度計，同樣是公司慣性傳感的核心產品。MEMS 加速度與陀螺儀相似，公司產品已經可以達到導航級精度水平，可以部分替代傳統石英與機械式，更為小型化、低成本化、智能化，性能優勢突出。預計 23-25 年，MEMS 加速度計業務增速 37.8%/33%/28.3%，對應毛利率為 77%/76%/76%。關鍵假設 3：慣性測量單元，公司根據客戶的定制化需求，將 MEMS 陀螺儀和加速度計組合為慣性測量單元進行銷售。根據公司招股書信息，基于 MEMS 技術的 IMU表 11 高端工業合作客戶預計進展 客戶名稱客戶名稱 客戶介紹客戶介紹 合作階段合作階段 預

56、計規?；杖霑r間及收入金額預測預計規?；杖霑r間及收入金額預測 合作中客戶合作中客戶 1 1 已發展成以傳感技術、儀表技術、電子技術、網絡技術為基礎，以傳感器與儀表設計制造為特色的現代新型高科技企業 測試評估 預計 2024 年，收入金額千萬元左右 合作中客戶合作中客戶 2 2 已發展飛機大氣數據系統、飛機集成數據系統、儀表及傳感器、無線數據傳輸系統研發與制造的航空機載設備骨干企業 測試評估 預計 2024 年，收入金額百萬元左右 合作中客戶合作中客戶 3 3 致力于為船舶、高校、科研所提供光線測試、應變測試、沖擊爆炸測試、超高速測溫、傳感器定制、硅壓阻壓力測試及與之相關的產品和技術工程服務

57、測試評估 預計 2024 年，收入金額百萬元左右 終端客戶終端客戶 I I 主要從事慣性儀表、慣性系統工作、是集研究、設計、試驗和生產于一體的導航與控制系統專業單機構 測試評估 預計 2024 年，收入金額百萬元左右 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 集成了多種 MEMS 慣性傳感器的功能，且在功耗、尺寸和信號處理上更有優勢。預計23-25 年，慣性測量單元業務增速 100%/87%/70%，對應毛利率為 70%/65%/60%。關鍵假設 4：技術服務，公司基于 MEMS 慣性傳感產品提供相關的技術服務，可以滿足客戶設計與工藝的定制需求。預計 23-2

58、5 年，技術服務業務增速 50%/45%/40%，對應毛利率為 91%/91%/91%。表 12 2021 年-2025 年公司業績拆分及盈利預測 于 預測 4.2.4.2.公司估值公司估值 公司主營產品為高性能 MEMS 傳感，無完全對標細分領域的可比公司?？紤]到MEMS 傳感范圍較廣，我們選取國內類似的 MEMS 企業敏芯股份（消費級 MEMS 傳感器）、睿創微納（非制冷紅外熱成像 MEMS 芯片），以及同類產品產業鏈下游企業如星網宇達（MEMS 組合導航）、理工導航（慣性系統及光纖陀螺儀）進行對比，2023年 可 比 公 司 PE 均 值 為 64 倍。我 們 預 計 2023-2025

59、 年 公 司 營 業 收 入 為3.32/4.75/6.58 億元，歸母凈利潤為 1.66/2.32/3.22 億元，EPS 為 0.41/0.58/0.8元，2023 年 9 月 21 日收盤價 36.71 元，對應 PE 為 89/63/46 倍，考慮到公司在高性能 MEMS 傳感領域的領先地位，以及下游廣闊的新興發展空間，公司具備一定的估值溢價，首次覆蓋給予公司“增持”評級。細分業務細分業務 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2022024 4E E 2022025 5E E MEMSMEMS 陀螺儀陀螺儀 營業收入（百萬元）133 183 263 369

60、 501 YoY 57.8%37.4%44.0%40.0%36.0%毛利（百萬元）115 158 227 313 426 毛利率 86.5%86.5%86.0%85.0%85.0%MEMSMEMS 加速度計加速度計 營業收入（百萬元）22 14 19 25 32 YoY 20.0%-37.0%37.8%33.0%28.3%毛利（百萬元）17 11 15 19 24 毛利率 76.7%78.7%77.0%76.0%76.0%慣性測量單元慣性測量單元 營業收入（百萬元）1 10 20 37 63 YoY 52.2%867.6%100.0%87.0%70.0%毛利（百萬元）1 8 14 24 38

61、毛利率 79.4%76.7%70.0%65.0%60.0%技術服務技術服務 營業收入（百萬元）10 20 30 44 61 YoY 97.24%101.90%50.00%45.00%40.00%毛利（百萬元）9 18 28 40 56 毛利率 91.50%90.64%91.00%91.00%91.00%證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 表 13 可比公司估值 代碼代碼 公司公司 歸母凈利潤歸母凈利潤 P PE E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 6882

62、86 敏芯股份-55 18 58 87-48 151 688002 睿創微納 313 535 746 1,012 67 39 002829 星網宇達 215 311 414 510 27 18 688282 理工導航 56 83 188 289 71 48 平均平均 6 64 4 2 27 7 1919 注：估值數據采用 2023 年 9 月 21 日 Wind 一致預期 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 風險提示風險提示 產品研發不及預期產品研發不及預期 MEMS 慣性傳感器屬于技術密集型行業，核心技術是企業競爭力關鍵。公司產品研發成果到最后量產需要

63、 2-5 年時間，若公司產品技術研發無法滿足市場對產品更新迭代的需求，未來收入與利潤率或受影響。下游需求不及預期下游需求不及預期 公司產品下游包括高端工業、無人系統、高可靠等領域，研發出多品類工業級、汽車級 MEMS 慣性器件，服務于智能制造、自動駕駛汽車等領域。若下游需求波動，市場增長速度不及預期，可能對公司收入產生影響。競爭格局惡化風險競爭格局惡化風險 高性能 MEMS 傳感器在國內的滲透率較低，正處于國內廠商不斷進步替代海外競爭廠商的階段。在該階段，有可能面臨海外廠商降低價格競爭市場份額，產品競爭格局惡化的風險。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 25

64、財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 227 332 475 658 凈利潤 117 166 232 322 YoY(%)36.6%46.6%42.8%38.6%折舊和攤銷 16 2 2 2 營業成本 32 50 78 114 營運資金變動-64-122-155-191 營業稅金及附加 2 3 5 7 經營活動現金流 67

65、41 72 123 銷售費用 4 6 8 11 資本開支-24 0 0 0 管理費用 24 34 48 66 投資 89 0 0 0 財務費用 0 0 0 0 投資活動現金流 70 14 7 10 研發費用 56 81 114 155 股權募資 0 1,354 0 0 資產減值損失 0 0 0 0 債務募資 0-1 0 0 投資收益 4 5 7 10 籌資活動現金流-21 1,353 0 0 營業利潤 117 171 239 331 現金凈流量 115 1,408 79 133 營業外收支 0 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024

66、E 2025E2025E 利潤總額 117 171 239 331 成長能力成長能力 所得稅 0 5 7 9 營業收入增長率 36.6%46.6%42.8%38.6%凈利潤 117 166 232 322 凈利潤增長率 41.2%42.2%39.9%38.7%歸屬于母公司凈利潤 117 166 232 322 盈利能力盈利能力 YoY(%)41.2%42.2%39.9%38.7%毛利率 85.9%85.0%83.5%82.7%每股收益 0.34 0.41 0.58 0.80 凈利潤率 51.4%49.9%48.8%48.9%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023

67、E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 17.6%7.6%9.5%11.6%貨幣資金 123 1,531 1,610 1,743 凈資產收益率 ROE 19.0%7.8%9.8%12.0%預付款項 24 37 56 82 償債能力償債能力 存貨 50 68 102 136 流動比率 14.06 41.17 34.95 31.36 其他流動資產 354 459 577 727 速動比率 12.1712.17 39.1139.11 32.5832.58 28.8228.82 流動資產合計 551 2,095 2,345 2,688 現金比率 3.15 30.

68、10 23.99 20.34 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 7.1%2.7%3.1%3.4%固定資產 7 9 7 5 經營效率經營效率 無形資產 61 61 61 61 總資產周轉率 0.38 0.23 0.20 0.25 非流動資產合計 111 100 98 96 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 662 2,195 2,443 2,783 每股收益 0.34 0.41 0.58 0.80 短期借款 0 0 0 0 每股凈資產 1.78 5.34 5.92 6.72 應付賬款及票據 3 5 7 10 每股經營現金流 0.19 0.10 0.18 0.31 其他流動負債 36

69、46 60 75 每股股利 0.00 0.06 0.00 0.00 流動負債合計 39 51 67 86 估值分析估值分析 長期借款 0 0 0 0 PE 107.97 88.57 63.31 45.65 其他長期負債 8 9 9 9 PB 0.00 6.88 6.20 5.46 非流動負債合計 8 9 9 9 負債合計 47 60 76 95 股本 345 400 400 400 少數股東權益 0 0 0 0 股東權益合計 615 2,135 2,367 2,689 負債和股東權益合計 662 2,195 2,443 2,783 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法

70、律聲明 26 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6 個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期

71、間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15%行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法

72、律聲明 27 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信

73、息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決

74、策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。