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1、證券研究報告公司深度研究半導體 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/29 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 長光華芯（688048）高功率激光芯片國內領軍者，布局光芯片打高功率激光芯片國內領軍者，布局光芯片打開長期成長空間開長期成長空間 2023 年年 09 月月 27 日日 證券分析師證券分析師 馬天翼馬天翼 執業證書：S0600522090001 研究助理研究助理 王潤芝王潤芝 執業證書：S0600122080026 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)64.34 一年最低/最高價 57.50/135.80 市凈率(倍)3.56 流通 A 股市值(

2、百萬元)5,090.35 總市值(百萬元)11,341.85 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)18.06 資產負債率(%,LF)7.56 總股本(百萬股)176.28 流通 A 股(百萬股)79.12 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）386 433 613 937 同比-10%12%42%53%歸屬母公司凈利潤（百萬元）119 79 144 262 同比 3%-34%84%81%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）0.68 0.45 0.82 1.49 P/E（現價&最新股本

3、攤?。?5.10 144.37 78.49 43.31 Table_Tag 關鍵詞：關鍵詞：#進口替代進口替代#新產品、新技術、新客戶新產品、新技術、新客戶 Table_Summary 投資要點投資要點 國內高功率半導體激光芯片領域龍頭企業，“縱向國內高功率半導體激光芯片領域龍頭企業，“縱向+橫向”業務布局雙橫向”業務布局雙向發力向發力：長光華芯核心主營產品為高功率半導體激光芯片，當前正逐步往器件、模塊、直接半導體激光器進行產業鏈縱向延伸，同時實現業務橫向擴展，建立高效率 VCSEL 激光芯片和高速光通信芯片兩大產品平臺，形成了“縱向+橫向”的業務布局。傳統高功率激光芯片，產能擴張傳統高功率激

4、光芯片，產能擴張+技術升級助力穩健增長：技術升級助力穩健增長：公司傳統主業高功率激光芯片主要應用于工業領域與特種領域，當前不斷推進產品技術升級與產能擴張，提升盈利能力。1）技術升級方面：公司不斷提升高功率激光芯片產品功率，滿足下游客戶更高指標產品需求。2）產能擴張方面，公司 2022 年開始逐步將 6.0 億元募集資金投入高功率激光芯片、器件、模塊產能擴充項目，預計產能達產后有望實現年均 11.7 億元的新增營業收入。下游工業及特種激光器需求逐步提升，同時國內高功率激光芯片國產化替代訴求強烈，公司高功率激光芯片業務收入有望實現穩健增長。前瞻布局前瞻布局 VCSEL 芯片與光芯片，有望充分受芯片

5、與光芯片，有望充分受益下游行業高增長：益下游行業高增長：公司多結 VCSEL 芯片產品與國內多個頭部車載激光雷達公司開展合作，目前處于客戶驗證和導入階段，多款方案產品在合作研發與測試，根據 IMARC Group 數據，2022 年，全球 VCSEL 激光器市場的規模達 17 億美元，預計到 2028 年，將增長至 45.0 億美元，2023-2028 年 CAGR為 17.4%，公司作為上游激光芯片核心廠商有望實現業績高增長。光通信產品方面，公司光芯片產品結構完善，同時提供發射端和接收端的產品。公司已經成功量產 100G EML 及 50G VCSEL 芯片產品，根據 Omdia 數據，20

6、25 年高速光通信芯片市場規模有望達到 43.4 億美元，公司作為國內少數領先量產高速率光芯片產品的廠商，有望充分受益下游行業需求高速增長。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司作為國內激光芯片領軍企業，持續推進“縱向+橫向”擴張的業務布局，多產品領域拓展客戶，有序擴張產能，蓄力長期發展，在國產替代的浪潮下有望憑借自身競爭優勢充分受益，我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 0.8 億元/1.4 億元/2.6 億元，同比增速為-34%/84%/81%。當前市值對應 2023-2025 年 PE 分別為144/78/43 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：1）下

7、游需求增長不及預期 2）技術升級迭代風險 3）產品價格下降的風險 -33%-26%-19%-12%-5%2%9%16%23%30%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25長光華芯滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/29 內容目錄內容目錄 1.高功率半導體激光器芯片龍頭企業，高功率半導體激光器芯片龍頭企業，“縱向縱向”+“橫向橫向”布局蓄力長期成長布局蓄力長期成長.5 1.1.深耕高功率半導體激光器芯片領域，VCSEL+光通信“橫向”拓展.5 1.2.激光器領域營收放緩，引進

8、 6 英寸產線生產成本下降.8 1.3.新引進 6 英寸晶圓產線擴大產能，打造全系列化合物半導體光電子平臺.9 2.工業、特種激光領域需求帶動高功率激光芯片發展工業、特種激光領域需求帶動高功率激光芯片發展.11 2.1.激光產業核心部件，激光芯片迎來國產替代.11 2.2.特種激光系統構筑激光芯片新需求增量.13 2.3.激光芯片技術壁壘高，長光華芯引領產業發展.14 3.布局布局 VCSEL 芯片，打開長期成長空間芯片，打開長期成長空間.17 3.1.多結 VCSEL 逐步替代 EEL，受益車載激光雷達需求規?？焖僭鲩L.17 3.2.VCSEL 芯片技術優勢行業領先，有望受益國產化替代紅利.

9、19 4.深耕光通信領域，技術、產能提升保障長期發展深耕光通信領域，技術、產能提升保障長期發展.22 4.1.下游數據中心等應用帶動光通信芯片需求.22 4.2.光芯片持續技術升級+IDM 生產模式保障長期發展.23 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.25 6.風險提示風險提示.27 SUgVrUoYdYlXuWtR8ObPaQsQqQtRnOlOrRyRfQnPuM9PqRoNuOnQrNNZrRnM 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/29 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：長光華芯業務

10、布局情況.6 圖 3：公司股權結構及控股（參股）公司（截至 2023 年 9 月 4 日）.7 圖 4：公司營業收入及同比增速.8 圖 5：公司歸母凈利潤及同比增速.8 圖 6：2018-2023H1 公司分業務營收情況（百萬元）.8 圖 7：2023H1 各業務營收占比.8 圖 8：2018-2023H1 年公司歸母凈利率和毛利率情況.9 圖 9：2018-2023H1 年公司各費用率情況.9 圖 10：激光器構成示意圖.11 圖 11：半導體激光器與光纖激光器對比.11 圖 12：2021 年中國激光設備應用市場占比（%）.12 圖 13：2015-2021 年中國工業激光器銷售結構（%）

11、.12 圖 14：光纖激光器結構示意圖.12 圖 15：半導體泵浦源元器件示意圖.12 圖 16：國內光纖激光器市場情況（億元；%）.13 圖 17：國內激光設備市場情況（億元；%）.13 圖 18：低慢小無人機危害.13 圖 19：戰場上的無人機蜂群式攻擊等.13 圖 20：2021-2029 全球反無人機市場規模（億美元）.14 圖 21：特種激光系統在反無人機作戰中的優勢.14 圖 22：長光華芯芯片亮度提升示意圖.15 圖 23：230m 發光寬度芯片的功率曲線.15 圖 24：290m 發光寬度芯片的功率效率曲線.15 圖 25：長光華芯與武漢銳晶部分量產激光芯片參數對比.16 圖

12、26：公司產品縱向布局.16 圖 27：多結 VCSEL 結構及優勢.18 圖 28：不同級別智能駕駛汽車傳感器用量（個）.18 圖 29：全球智能駕駛領域激光雷達交付量及增速（萬臺）.18 圖 30：公司 VCSEL 芯片核心技術.19 圖 31：長光華芯 3D 與激光雷達領域芯片產品布局.20 圖 32：激光雷達用 VCSEL 芯片性能（測試條件：tp=5 ns;D=0.5%;Top=25）.21 圖 33：8 結 VCSEL 陣列的短脈沖測試性能。a）LIV 曲線，b）光譜曲線，c）遠場光斑的CCD 圖像，d）遠場光斑強度分布.21 圖 34：VCSEL 芯片主要客戶.21 圖 35：長

13、光華芯通過 IATF16949 質量管理體系認證.21 圖 36：光通信傳輸過程.22 圖 37：有源光通信芯片分類.22 圖 38：全球數據中心市場規模情況（億美元，%）.22 圖 39：全球光芯片市場規模（億美元，%）.22 圖 40：全球 2.5G 及以下光芯片市場份額.23 圖 41：全球 10G 光芯片市場份額.23 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/29 圖 42：長光華芯光通信激光芯片.23 圖 43：公司光芯片布局進程.24 圖 44：公司 IDM 模式.24 圖 45：公司分業務營收預測（單位：百

14、萬元）.26 圖 46：可比公司估值（截至 2023 年 9 月 27 日）.26 表 1：公司核心管理層介紹（截至 2023 年 9 月 4 日）.7 表 2：首次公開發行募集資金投資項目及投入進展.9 表 3：公司擴產計劃情況.10 表 4：VCSEL 技術和 EEL 技術對比.17 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/29 1.高功率半導體激光器芯片龍頭企業，“縱向”高功率半導體激光器芯片龍頭企業，“縱向”+“橫向”布局蓄“橫向”布局蓄力長期成長力長期成長 1.1.深耕高深耕高功率半導體激光器芯片領域，功率半導

15、體激光器芯片領域，VCSEL+光通信“橫向”拓展光通信“橫向”拓展 國內高功率半導體激光芯片領域龍頭企業，“縱向國內高功率半導體激光芯片領域龍頭企業，“縱向+橫向”業務布局雙向發力。橫向”業務布局雙向發力。長光華芯于 2012 年 3 月設立，2022 年在科創板上市，主要聚焦于高功率半導體激光芯片、器件、模塊、直接半導體激光器的研發、設計及制造，同時業務橫向擴展，建立高效率VCSEL 激光芯片和高速光通信芯片兩大產品平臺，形成了“縱向+橫向”的業務布局。自自 2012 年成立以來，公司不斷進行業務縱向延伸年成立以來，公司不斷進行業務縱向延伸，逐步迭代高功率巴條芯片和光纖耦合模塊制造技術、推出

16、各系列直接半導體激光器；在芯片國產化替代進程中，率先突破高功率半導體單管芯片量產 15W 技術瓶頸，已經實現 50W 高功率激光芯片量產，是目前市場上量產功率最高的半導體激光芯片；2018 年以來開始進行橫向業務拓展年以來開始進行橫向業務拓展，進入VCSEL 芯片和光通信芯片領域，兩大產品均已進入量產階段；22 年公司通過 IATF16949質量體系認證，獲得進入汽車激光雷達市場準入資質，順利完成激光雷達與 3D 傳感芯片的橫向擴展。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 高技術壁壘形成強競爭力，海外和激光雷達領域開拓新客戶，雙向布局蓄力公司長高技術壁壘形成強競爭

17、力，海外和激光雷達領域開拓新客戶，雙向布局蓄力公司長期成長。期成長。長光華芯目前形成了高功率單管系列、高功率巴條系列、高效率 VCSEL 系列及光通信芯片系列四大產品線，下游應用領域從工業泵浦、科學研究、工業加工、生物醫學等延伸拓展到激光雷達與 3D 傳感、光通信等領域，未來將進一步布局激光顯示、請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/29 硅光芯片等領域。1）縱向業務（高功率單管）縱向業務（高功率單管/高功率巴條）：高功率巴條）：公司不斷突破國外技術封鎖，形成較高技術壁壘，具有國內唯一一條、全球第二條 6 英寸高功率半

18、導體激光芯片晶圓垂直整合生產線，產品技術指標國內領先。主要客戶為創鑫激光、銳科激光、飛博激光和各大國家科研院所等，未來將就激光器領域著力開拓海外市場，迎接全球客戶需求；2）橫向業務（高效率）橫向業務（高效率 VCSEL/光通信芯片）：光通信芯片）：VCSEL 芯片產品基本實現對主流市場覆蓋，高功率密度芯片助力 VCSEL 在激光雷達領域應用；公司全面進軍車載激光雷達領域，有望受益于禾賽、速騰聚創、圖達通等激光雷達領域新客戶。光通信芯片已實現小批量供貨，23 年發布的 56G PAM4 EML 光通信芯片，為當前 400G/800G 超算數據中心互連光模塊的核心器件；開展屬于國內空白領域基于 G

19、aN 的藍綠光激光器技術研發，支持激光顯示領域的新布局。在 23 年上半年公司通過全資子公司激光研究院入股特殊領域行業領先激光器企業中久大光，投資持股比例 1%，進行長期深度的戰略合作，未來雙方將聯合研發多個重點項目，提升特殊領域研發能力，蓄力長期發展。圖圖2：長光華芯業務布局情況長光華芯業務布局情況 數據來源：公司官網，招股說明書，東吳證券研究所 多元化結構注入新生活力，員工持股激發團隊創造力。多元化結構注入新生活力，員工持股激發團隊創造力。公司股權結構相對分散、多元化，涵蓋公司董事、高層管理人員、員工、國有企業、下游客戶等，無控股股東和實際控制人，核心成員之間不存在親屬關系，作為半導體制造

20、行業公司，多元化的股權結構有助于獲得更多資源進行技術研發。開展員工股權激勵，建立發行人員工持股平臺蘇州芯誠（1.59%）、蘇州芯同（2.07%），實現骨干員工共享公司發展成果，有利于提高 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/29 穩定性和凝聚力、激發創造力。圖圖3：公司股權結構及控股（參股）公司公司股權結構及控股（參股）公司（截至（截至 2023 年年 9 月月 4 日）日）數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司管理層均為技術背景出身。公司管理層均為技術背景出身。高級管理人員閔大勇、王俊、廖新勝、潘華東等均有深厚的

21、技術背景，在半導體激光芯片、光纖耦合模塊、泵浦源等領域為產品研發、技術迭代、產業化建設和市場轉化等做出了突出貢獻，引領公司核心技術不斷向前。表表1：公司核心管理層介紹（截至公司核心管理層介紹（截至 2023 年年 9 月月 4 日）日）姓名 職務 主要經歷 閔大勇 董事長、總經理 2000 年 7 月畢業于華中科技大學自動控制理論與應用專業，碩士學歷，高級工程師，享受國務院特殊津貼專家，曾擔任中國光學學會激光加工專業委員會等協會委員、常務委員、副主任委員。截至 2021 年 9 月 30 日，在職期間共申請專利 31 項，授權專利 13項；具有多年激光行業管理經驗，主要負責公司研發成果的市場轉

22、化及激光應用工藝開具有多年激光行業管理經驗，主要負責公司研發成果的市場轉化及激光應用工藝開發。發。王俊 副董事長、常務副總經理 1997 年 7 月畢業于加拿大 McMaster 大學工程物理方向，博士學歷，二級教授，國家重大人才工程專家、科技部評審專家。截至 2021 年 9 月 30 日，在職期間共申請國家專利95 項，授權專利 33 項；研發并掌握了半導體芯片外延、鍍膜、封裝、老化測試等核心技術，多次率先提高半導體激光器的電光轉換效率、功率、壽命；領導公司實現以芯片領導公司實現以芯片為主的產業化，建立高功率半導體激光芯片生產線，以此帶動相關器件、模塊及系統的為主的產業化，建立高功率半導體

23、激光芯片生產線，以此帶動相關器件、模塊及系統的產業化升級。產業化升級。廖新勝 董事、副總經理 2003 年 3 月畢業于中科院長光所凝聚態物理專業，博士學歷，研究員，國家重大人才工程專家、科學技術部科技創新領軍人才、國家光輻射安全與激光設備標準化委員會委員。截至 2021 年 9 月 30 日，在職期間共申請專利 36 項，授權專利 16 項；早期主導創早期主導創建了公司半導體激光器研發、生產基地。建了公司半導體激光器研發、生產基地。潘華東 副總經理 2010 年 7 月畢業于復旦大學工商管理專業，碩士學歷，國家科技部評審專家。截至 2021年 9 月 30 日，在職期間共申請專利 55 項，

24、授權專利 16 項；研發并掌握了封裝測試、光束整型、合束與光纖耦合等半導體激光模塊核心技術，主導參與了公司高性能光纖耦合主導參與了公司高性能光纖耦合模塊產品線的建設與產業化，不斷帶動公司光纖耦合產品技術的提高。模塊產品線的建設與產業化，不斷帶動公司光纖耦合產品技術的提高。數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/29 1.2.激光器領域營收放緩，引進激光器領域營收放緩，引進 6 英寸英寸產線生產成本下降產線生產成本下降 營收隨下游激光器行業需求低迷放緩，營收隨下游激光器行業需求低迷放緩，

25、VCSEL 激光雷達放量在即，未來業績有望激光雷達放量在即，未來業績有望回歸穩健增長?；貧w穩健增長。高功率單管系列業務近三年營收占比 80%左右，為公司支柱業務，2018年來，中美貿易摩擦升級使得半導體芯片國產替代進程加速，高功率單管系列業務收入大增，拉動公司整體業務高速增長，2021 年整體營收增至 4.29 億，18-21 年 CAGR 達到 67%；2019 年歸母凈利潤為負且同比減速較多，為實施股權激勵，支付金額 1.33 億元，導致費用過高，2020 年扭虧為盈，歸母凈利潤持續增長，次年增至 1.15 億，同比增速 340%。2022 年由于疫情反復，激光器下游行業去庫存放緩，需求疲

26、軟，營業收入同比下降，投入使用新廠房和加大研發力度，導致費用增加，公司業績受到影響，營收放緩，利潤微增。2023 年上半年，公司營收同比下降，主要受到下游激光器市場需求低迷，公司價格策略調整以及產能利用率不足帶來的高額攤銷費用影響，后續伴隨下游工業需求逐步回暖，同時新產品 VCSEL 芯片、光芯片等放量在即，業績回調可期。圖圖4：公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖圖5：公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 圖圖6：2018-2023H1 公司分業務營收情況（百萬元）公司分業務營收情況（百萬元）圖圖

27、7：2023H1 各業務營收占比各業務營收占比 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050100150200250300350400450500201820192020202120222023H1營業收入（百萬元）同比增速-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%-150-100-50050100150201820192020202120222023H1歸母凈利潤（百萬元）同比增速0501001502002503003504004505002018201920202021

28、20222023H1其他業務高功率VCSEL系列高功率巴條系列高功率單管系列90%8%1%1%高功率單管系列高功率巴條系列高功率VCSEL系列其他業務 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/29 短期產能利用率較低拉低整體毛利率，后續有望逐步回升。短期產能利用率較低拉低整體毛利率，后續有望逐步回升。2023 年上半年由于下游工業激光器市場需求低迷，影響公司產能利用率，公司整體毛利率和凈利率均出現了一定程度的下降。當前公司正不斷調整產品結構并且布局下游應用擴張，盈利水平有望逐步回升。圖圖8：2018-2023H1 年年公

29、司歸母凈利率和毛利率情況公司歸母凈利率和毛利率情況 圖圖9：2018-2023H1 年年公司各費用率情況公司各費用率情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所*注：2019 年管理費用率為剔除股份支付影響后數值 1.3.新引進新引進 6 英寸英寸晶圓產線擴大產能，打造全系列化合物半導體光電子平臺晶圓產線擴大產能，打造全系列化合物半導體光電子平臺 2022 年公司募資 13.48 億元，募集資金主要用于高功率激光系列產品、VCSEL 系列產品和光通訊芯片的生產基地建設及配套設備購置，建立研發中心進行技術創新研發，以及應對技術研發需求進行流動資金補充，募集投資項目

30、有利于公司形成完善的“縱向+橫向”產品布局，提高技術壁壘和核心競爭力。目前所有項目累計投入進度均大于 60%，新增產能正逐步釋放。表表2：首次公開發行募集資金投資項目首次公開發行募集資金投資項目及投入進展及投入進展 投資項目 項目規劃 擬投入金額(億元)截至 23H1 累計投入募集資金總額（億元）高功率激光芯片、器件、模塊產能擴充項目 生產基地建設及配套設備購置，建設期 3 年 5.99 4.44 垂 直 腔 面 發 射 半 導 體 激 光 器（VCSEL）及光通訊激光芯片產業化項目 生產基地建設及配套設備購置，建設期 3 年 3.05 1.84 研發中心建設項目 對激光技術和芯片、器件、模塊

31、的工藝進行創新研發，建設期 3 年 1.44 0.96 補充流動資金 應對未來技術研發的資金需求，提升產品性能指標及維持技術優勢 3.00 3.01 合計 13.48 10.25 數據來源：公司公告，東吳證券研究所-150%-100%-50%0%50%100%201820192020202120222023H1銷售毛利率銷售凈利率-10%0%10%20%30%40%50%201820192020202120222023H1銷售費用率研發費用率管理費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/29 公司以“一平臺、一公

32、司以“一平臺、一支點、橫向擴展、縱向延伸”為基本方針，堅持落實擴產計劃。支點、橫向擴展、縱向延伸”為基本方針，堅持落實擴產計劃。公司以“蘇州長光華芯半導體激光創新研究院”為“一平臺”，新引進 6 英寸高功率半導體激光芯片晶圓垂直整合生產線，產線上每個晶圓芯片數目增加 5 倍，將有效解決產能不足的問題。公司以高功率激光芯片為支點，目前已構建砷化鎵（GaAs）、磷化銦（InP）和氮化鎵（GaN）三大材料體系，具備邊發射 EEL 和面發射 VCSEL 兩大制造工藝及產品體系，23 年計劃投入 10 億建設“先進化合物半導體光電子平臺項目”，提升以 GaN、GaAs、InP 三大化合物為基礎的芯片和器

33、件制造能力，擬達到年產值 6 億，年產能 1 億顆芯片、500 萬器件的目標，預計 2025 年投產。表表3：公司擴產計劃情況公司擴產計劃情況 投資項目 項目規劃 擬投入金額(億元)擴產進度 蘇州長光華芯半導體激光創新研究院 新引進 6 英寸高功率半導體激光芯片晶圓垂直整合生產線，高功率半導體激光芯片產能在原有 1500 萬顆芯片/年（125 萬顆/月）基礎上計劃提升 5-10 倍 5.00 22 年 3 月投入使用，22 年6 月完成產能爬坡，已達500 萬顆芯片/月，22 年 Q3完成搬遷，產能預計釋放2-3 倍 先進化合物半導體光電子平臺項目 提升全系列化合物半導體器件研發和生產能力，平

34、臺建成后具備 GaN、GaAs、InP 等激光器和探測器芯片的產線建設及 6-8 英寸器件封裝能力，目標年產值 6 億，年產能 1 億顆芯片、500 萬器件 10.00 2023 年開工，2025 年投產 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/29 2.工業、特種激光領域需求帶動高功率激光芯片發展工業、特種激光領域需求帶動高功率激光芯片發展 2.1.激光產業核心部件，激光芯片迎來國產替代激光產業核心部件，激光芯片迎來國產替代 激光器是利用受激輻射原理發射激光的器件，其性能直接決定激

35、光設備輸出光束的激光器是利用受激輻射原理發射激光的器件，其性能直接決定激光設備輸出光束的質量和功率。質量和功率。激光器主要由泵浦源（激勵源）、增益介質（工作物質）和諧振腔等光學器件材料組成，其中高功率激光芯片是構成泵浦源（激勵源）的核心部件。根據增益介根據增益介質，激光器分為固體激光器、氣體激光器、半導體激光器、光纖激光器等。質，激光器分為固體激光器、氣體激光器、半導體激光器、光纖激光器等。其中，半導體激光器具有效率高、體積小、壽命長、低能耗等優點，不僅可以直接應用于激光加工、醫療、通訊等領域，還可以作為固體激光器和光纖激光器等其他激光器的核心泵浦光源，促進整個激光產業的技術進步。圖圖10：激

36、光器構成示意圖激光器構成示意圖 圖圖11：半導體激光器與光纖激光器對比半導體激光器與光纖激光器對比 增益介質 發光機理 應用 半導體激光器 半導體材料 直接的電光轉換 激光光纖通訊、激光加工、軍事國防安全、醫療器械，作為其他激光器的泵浦源等 光纖激光器 光纖 需要用光泵浦,光光轉換 激光測距、激光雷達、激光通信、激光模擬武器、激光警戒、激光制導和跟蹤、引燃引爆、自動控制、檢測儀器等 數據來源：長光華芯招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：瑞豐光電，東吳證券研究所 激光器下游應用廣闊，可應用于工業、信息、商業、醫學以及科研等領域，目前主激光器下游應用廣闊，可應用于工業、信息、商業、醫學以及科研等

37、領域，目前主要以工業用途為主。要以工業用途為主。根據中國科學院武漢文獻情報中心數據顯示，2021 年工業領域激光設備市場占比最大，達 62%，其次為信息領域激光設備市場，占比達 22%;商業領域占比 7%，醫學領域占比 4%，科研領域占比 5%。工業激光器中以光纖激光器為主。工業激光器中以光纖激光器為主。根據Laser Focus World 發布的數據，光纖激光器在工業激光器中占比逐年增加，2021 年達53%，是中國市場份額最大的工業激光器。氣體激光器達 16%、固態激光器達 15%，半導體/準分子激光器達 16%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券

38、研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/29 圖圖12：2021 年中國激光設備應用市場占比（年中國激光設備應用市場占比（%）圖圖13：2015-2021 年中國工業激光器銷售結構（年中國工業激光器銷售結構（%）數據來源：中國科學院武漢文獻情報中心，東吳證券研究所 數據來源：Laser Focus World，東吳證券研究所 激光芯片是光纖激光器核心元器件。激光芯片是光纖激光器核心元器件。光纖激光器采用摻雜的玻璃光纖作為增益介質，利用光纖耦合半導體激光器作為泵浦源，將產生的光線通過多模耦合器入射到光學諧振腔的特種光纖，能級躍遷后以輻射形式從激發態躍遷回基態，釋放的能量以準直激光束的形式輸出。

39、光纖激光器的泵浦源為半導體激光芯片，其數量隨激光器功率等要求增長。光纖激光器的泵浦源為半導體激光芯片，其數量隨激光器功率等要求增長。作為泵浦源能夠發射激光的功能物質，激光芯片是泵浦源最核心的元器件。每個泵浦源需要偏振分束/合束器、聚焦透鏡和光纖頭，激光芯片使用數量取決于泵浦源的功率和單芯片功率。圖圖14：光纖激光器結構示意圖光纖激光器結構示意圖 圖圖15：半導體泵浦源元器件半導體泵浦源元器件示意圖示意圖 數據來源：光電匯，東吳證券研究所 數據來源：炬光科技，東吳證券研究所 下游工業領域發展以及國產化浪潮帶動上游激光器、激光芯片需求。下游工業領域發展以及國產化浪潮帶動上游激光器、激光芯片需求。由

40、于中美貿易摩擦以及疫情沖擊，激光產業鏈關鍵環節國產替代加速推進。同時，隨著中國制造業自動化、智能化生產發展趨勢，激光設備需求持續穩定的增長。規模效應使得激光產業的應用普及，2021 年我國光纖激光器市場破百億，達到 125 億元，較上年增長 32%，激光設備市場銷售收入 821 億元，較上年增長 19%。此外，隨著激光器涉及應用場景越來越復雜，目前向更高功率、更好光束質量、更短波長及更快頻率方向演變。而光纖激光器62%22%7%4%5%工業領域信息領域商業領域醫學領域科研領域0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017201820192020202

41、1半導體/準分子激光器固態激光器氣體激光器光纖激光器 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13/29 提高功率需要增加泵浦源的數量，激光芯片作為泵浦源核心構成，帶動激光芯片需求量的增長。2.2.特種激光系統構筑激光芯片新需求增量特種激光系統構筑激光芯片新需求增量 無人機快速發展帶來一定負面影響，反制無人機系統產品需求強烈。無人機快速發展帶來一定負面影響，反制無人機系統產品需求強烈。無人機的快速發展也帶來了一定的負面影響，無人機違規飛行事件屢發，對公共安全已經造成了極大隱患，如前幾年國外發生的無人機“擅闖白宮”、“飛越巴黎

42、地標建筑”、“攜帶放射性物質墜入日本首相官邸”以及國內發生的無人機干擾機場航班等系列事件。因此，無人機探測與反制需求呼之欲出。在軍民用機場、重大活動保障、核心基礎設施、大型場館、監獄、邊防等領域，反無人機系統產品需求強烈。圖圖18：低慢小無人機危害低慢小無人機危害 圖圖19：戰場上的無人機蜂群式攻擊等戰場上的無人機蜂群式攻擊等 數據來源：東吳證券研究所整理 數據來源：軍事文摘，東吳證券研究所 反無人機市場急劇增長，特種激光系統為最優解決方案。反無人機市場急劇增長，特種激光系統為最優解決方案。迄今為止，越來越多的無人機攻擊事件導致了市場對安全的需求。據 Polaris Market Resear

43、ch 預測，2021 年全球反無人機市場規模 8.43 億美元，預計在以 27%的年均復合增長率增長，至 2029 年達 57圖圖16：國內光纖激光器市場情況（億元；國內光纖激光器市場情況（億元；%）圖圖17：國內激光設備市場情況（億元；國內激光設備市場情況（億元；%）數據來源：2022 中國激光產業發展報告，東吳證券研究所 數據來源：2022 中國激光產業發展報告，東吳證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%02040608010012014016020182019202020212022E銷售收入（億元）增長率（%）0%5%10%15%20%25%0100200300400

44、500600700800900100020182019202020212022E銷售收入（億元）增長率（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/29 億美元。軍事國防、商業、政府分別占據反無人機市場應用的 58%、25%和 13%。相較于導彈技術、微波武器技術和常規火力毀傷技術，戰術激光系統具有精度高、速度快、效費比高、抗電子干擾能力強等優點，成為反無人機裝備的最佳選擇之一。圖圖20：2021-2029 全球反無人機市場規模（億美元）全球反無人機市場規模（億美元）圖圖21：特種激光系統在反無人機作戰中的優勢特種激光

45、系統在反無人機作戰中的優勢 數據來源：Polaris Market Research，東吳證券研究所 數據來源：東吳證券研究所整理 激光器功率決定特種激光系統最遠擊打距離，激光器功率決定特種激光系統最遠擊打距離，更更高功率是特種激光系統的長期發展高功率是特種激光系統的長期發展趨勢。趨勢。激光芯片作為泵浦源發射激光的功能物質，實現電能到光能的轉化。高功率激光器需求下推動核心激光芯片單片功率以及在激光器中用量的提升，特種激光系統在國內特種激光系統在國內外加速列裝疊加激光系統功率提升雙重因素驅動下，特種領域高功率激光芯片市場需求外加速列裝疊加激光系統功率提升雙重因素驅動下，特種領域高功率激光芯片市場

46、需求規模將實現持續增長。規模將實現持續增長。2.3.激光芯片技術壁壘高，長光華芯引領產業發展激光芯片技術壁壘高，長光華芯引領產業發展 激光芯片的生產工藝要求高、具有技術壁壘。激光芯片的生產工藝要求高、具有技術壁壘。半導體激光芯片一般包括襯底、光限制層、有源層、包層、接觸層，鈍化層以及電極等。其中，與有源層對應的位置用于發光。能量光子注重激光芯片發光的功率，通常需要在半導體激光芯片兩端面鍍膜，其中，出光面鍍低反射膜(AR)，提高透光率，減小對出射光線的削弱，而后端面則鍍高反射膜(HR)，減少漏光，以提高輸出功率。在芯片前道工藝生產完畢后，芯片的解理鍍膜、腔面鈍化等工藝直接決定芯片的發光功率上限。

47、長光華芯開發了一種新型的高亮度激光器結構，采用優化的非均勻接觸金屬層來改變熱導率曲線。0%5%10%15%20%25%30%35%01020304050602021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E市場規模（億美元）同比增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/29 圖圖22：長光華芯芯片亮度提升示意圖長光華芯芯片亮度提升示意圖 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 公司激光芯片產品不斷升級，占據全球領先水平。公司激光芯片產品不斷升級，占據全球領先水平。公

48、司自 2019 年量產高功率激光芯片，不斷提升產品性能，在 2020 年實現 18W、25W，在 2021 年實現 30W，在 2022年實現 35W 高功率半導體單管芯片量產，2023 年進一步突破 50W 高功率激光芯片技術，當前已經實現 50W 高功率激光芯片量產出貨，是目前市場上量產功率最高的半導體激光芯片。該芯片的功率亮度性能是 230m 條寬下高功率激光芯片已知報道的最高水平。2023 年 2 月，公司推出最大功率超過 66W 的單管寬條寬半導體激光芯片（芯片條寬 290m），最大效率超過 70%，工作效率超過 63%，是迄今已知報道的條寬在 400m 以下高功率激光芯片的最高水平

49、。圖圖23：230m 發光寬度芯片的功率曲線發光寬度芯片的功率曲線 圖圖24：290m 發光寬度芯片的功率效率曲線發光寬度芯片的功率效率曲線 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 國產激光芯片布局，長光華芯以技術優勢占據最高市場份額。國產激光芯片布局，長光華芯以技術優勢占據最高市場份額。國內半導體激光芯片主要廠商包括長光華芯、武漢銳晶、度亙激光、華光光電、深圳瑞波等。2020 年，長光華芯國內市場占有率達 13.4，在全球市場約占 3.9，位居國內第一。武漢銳晶從事高功率半導體激光芯片的研發、制造及銷售業務，2020 年國內市場的占有率為 7.4%。公司當前激

50、光芯片技術不斷突破，未來發展有望對標海外廠商 II-VI，Lumentum，IPG 等。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/29 圖圖25：長光華芯與武漢銳晶部分量產激光芯片參數對比長光華芯與武漢銳晶部分量產激光芯片參數對比 單管產品 巴條產品 波段 功率 波段 功率 武漢銳晶 976nm 30W 940nm 200W 915nm 35W 808nm 200W 長光華芯 976nm 35W 940nm 700W 915nm 35W 808nm 500W 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 公司縱向延伸布局，拓展客

51、戶范圍。公司縱向延伸布局，拓展客戶范圍。公司在芯片的技術優勢上，業務向下游延伸，開發器件、模塊及終端直接半導體激光器。公司生產的高功率半導體激光芯片、器件及模塊等產品已作為泵浦源廣泛應用于工業激光器的量產，并且在國家戰略高技術、科學研究、醫學美容、激光雷達及 3D 傳感等領域得到了產業化應用。下游客戶包括銳科激光、創鑫激光、大族激光、飛博激光等主流的激光器廠商。圖圖26：公司產品縱向布局公司產品縱向布局 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/29 3.布局布局 VCSEL 芯片，打

52、開長期成長空間芯片，打開長期成長空間 3.1.多結多結 VCSEL 逐步替代逐步替代 EEL，受益車載激光雷達需求規?？焖僭鲩L，受益車載激光雷達需求規?？焖僭鲩L VCSEL 激光器相較于激光器相較于 EEL 激光器裝配成本更低、產品發光性能更優、更易集成激光器裝配成本更低、產品發光性能更優、更易集成二維陣列。二維陣列。EEL 和 VCSEL 都是主要的車載激光雷達激光器芯片技術方案，當前，EEL激光器憑借成熟的產業鏈、高發光功率密度等優勢，是目前的主流應用選擇，但相比于 EEL，VCSEL 擁有著更加突出的優勢。1）裝配成本更低，）裝配成本更低，EEL 技術發光面位于晶圓側面，制作封裝工藝步驟

53、較為復雜，往往只能單顆一一貼裝，且極大依賴手工裝調技術，VCSEL 技術垂直于芯片表面發射激光，使激光器陣列易于與平面化的電路芯片鍵合，節省了節省了手工裝調成本、產品一致性程度較高，適用于大規模量產。手工裝調成本、產品一致性程度較高，適用于大規模量產。2）光束質量）光束質量較高較高，VCSEL 技術使芯片易于和面上工藝的硅材料微型透鏡進行整合，發光性能更優。3）更易集成小體積大型二維陣列，）更易集成小體積大型二維陣列，EEL 激光器數量普遍為 4-8 顆，需二維轉鏡集成線束，VCSEL 生長結構能夠將數百個 VCSEL 激光器集成至一顆芯片上成為線光源，僅需結合一維振鏡即可實現等效點云數量，產

54、品可靠性更高易過車規，安全冗余產品可靠性更高易過車規，安全冗余度更高，即便內部某個激光器發生失效，依然可以進行整體感知。度更高，即便內部某個激光器發生失效，依然可以進行整體感知。但 VCSEL 技術還存在著成熟度和標準化較低，特別是發光功率較低的痛點，目前并沒有成為各激光雷達廠商采用的主流方案。表表4：VCSEL 技術和技術和 EEL 技術對比技術對比 VCSEL EEL 作用原理圖作用原理圖 光束發散角光束發散角 小發散角，圓形對稱光斑，易于準直 中等程度發散角，橢圓形光斑 峰值功率峰值功率 低（最高 10W，可通過多結 VCSEL技術提高）高(高達 120W）集成化集成化 易于實現二維陣列

55、 僅一維陣列 成本成本 低 較高 體積體積 小 較大 封裝封裝 簡單 復雜 技術成熟度技術成熟度 較低 較高 標準化程度標準化程度 較低 較高 數據來源：MEMS，長光華芯，東吳證券研究所 多結多結 VCSEL 技術解決技術解決 VCSEL 功率較低核心短板，有望在功率較低核心短板，有望在 905nm 逐步替代逐步替代 EEL技術。技術。VCSEL 技術相對于 EEL 技術的主要缺點就在于產品功率密度和峰值功率較小，限制了激光雷達有效探測距離，而多結 VCSEL 技術能夠有效解決該問題。EEL 激光器的功率密度一般為幾十千瓦/平方毫米，多結 VCSEL 技術的加速成熟使 VCSEL 功率密度實

56、現重大突破，讓其功率密度從幾十瓦/平方毫米或幾百瓦/平方毫米進入了幾千瓦/平 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/29 方毫米陣列，目前 5 個結的 905nm VCSEL 的峰值功率密度已經做到超 2KW/mm2，行業龍頭 Lumentum 已經率先發布五結和六結 VCSEL 陣列，1 平方毫米 VCSEL 陣列的峰值功率超過 800W，VCSEL 激光器與 EEL 激光器的功率密度差距正不斷縮小，多結 VCSEL有望加速替代 EEL 激光器。圖圖27：多結多結 VCSEL 結構及優勢結構及優勢 數據來源：和弦產

57、業研究中心、東吳證券研究所 車載激光雷達市場規模迎來高速增長，帶動上游車載激光雷達市場規模迎來高速增長，帶動上游 VCSEL 芯片需求提升。芯片需求提升。受無人駕駛車隊規模增加、高級輔助駕駛 ADAS 系統升級，智能駕駛汽車滲透率不斷提升，且逐步向 L3+級高階趨勢發展，帶動車載激光雷達傳感器量價齊升，整體市場預計將呈現高速發展態勢，據 Yole 預測，至 2027 年全球車載激光雷達交付量約為 468 萬臺，22-27 五年年復合增長率高達 82%。作為核心器件激光發射器中的 VCSEL 激光芯片也將憑借其成本更加低廉、量產規模更大、質量與可靠性更高、安全性能更強的優勢有望解決高階智能駕駛量

58、產難點，從而受益于激光雷達市場空間的釋放，未來市場規模將持續提升。圖圖28：不同級別智能駕駛汽車傳感器用量（個）不同級別智能駕駛汽車傳感器用量（個）圖圖29：全全球球智能智能駕駛領域激光雷達交付量及增速駕駛領域激光雷達交付量及增速（萬臺）（萬臺）自動駕駛級別 L1/2 L3 L4/5 雷達和激光雷達數量 1-3 4-7 7-13 攝像頭模組數量 1 2-4 6-8 融合傳感器 0-1 1 1 單車價值量 100-350 600 1150-1250 數據來源：Strategy Analysis，東吳證券研究所 數據來源：Yole，東吳證券研究所 0%50%100%150%200%250%0501

59、00150200250300350400450500201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027ERobotic carsADAS同比增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/29 3.2.VCSEL 芯片技術優勢行業領先，有望受益國產化替代紅利芯片技術優勢行業領先，有望受益國產化替代紅利 依托依托 IDM 模式形成的綜合平臺基礎，致力于高性能模式形成的綜合平臺基礎，致力于高性能 VCSEL 芯片的設計、研發、芯片的設計、研發、生產及銷售。生產及銷售。公司不斷創新和

60、優化生產工藝，承接高性能 VCSEL 芯片技術研究項目，攻克器件設計、晶體外延生長、晶圓工藝處理等多項處于產業鏈高價值地位的核心技術，在 VCSEL 領域先后獲得 8 項專利，進而實現 6 時 VCSEL 產線的高良率生產，技術儲備、產線儲備和性能指標等方面對標甚至超越國外公司，形成高技術壁壘的“護城河”。圖圖30：公司公司 VCSEL 芯片核心技術芯片核心技術 技術類別技術類別 核心技術名稱核心技術名稱 技術介紹技術介紹 先進性具體表征先進性具體表征 器件設計 高功率高效率高亮度芯片結構設計 通過模擬計算器件的光斑及載流子分布對器件結構進行優化，綜合考慮器件光斑、載流子、量子阱、能帶結構對器

61、件閾值、斜率、電壓、量子效率等參數的影響，進行最優化設計 提高芯片的效率、功率、光束質量、效率、功率、光束質量、電性能和可靠性電性能和可靠性，電光轉換效率可達 60%至 65%,芯片可靠性超過20000 小時 外延生長技術 MOCVD 外延生長技術 包括外延工藝、MOCVD 外延設備改進工藝，如針對溫度場、氣場分布與 III/V比等進行調整，并建立高銦組分應變量子阱外延生長動力學模型 得到高質量外延晶體材料高質量外延晶體材料 多有源區級聯的垂直腔面發射（VCSEL）半導體激光器的設計 多節 VCSEL 的設計讓 VCSEL 的多個有源發光區通過隧道結串聯起來共用上下點極和 DBR 層 實現低電

62、流下成倍功率增長低電流下成倍功率增長，器件器件效率大大提高效率大大提高，VCSEL 芯片電光電光轉換效率轉換效率超過 60%，可提供更佳的激光光源。FAB 晶圓工藝技術 低損傷刻蝕工藝技術 建立步進式自動化光刻、程序化全自動濕法刻蝕、自動清洗等標準自動化工序 可進行 3 英寸、6 英寸外延晶圓流外延晶圓流片片，可提高芯片的性能性能和可生產性可生產性 薄膜氧化熱處理工藝技術 在外延片背面沉積了一層氧化硅、氮化硅、三氧化二鋁等介質材料 通過調節材料的厚度和應力水平，降低外延片的翹曲程度，提升薄膜密排垂直腔面發射激光器制作中的光刻精度光刻精度，從而實現薄膜密排垂薄膜密排垂直腔面發射激光器直腔面發射激

63、光器的制備 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 多結多結 VCSEL 芯片產品性能行業領先。芯片產品性能行業領先。公司高效率 VCSEL 系列產品從主要應用于消費電子與 3D 傳感領域的接近傳感器、結構光及飛行時間 TOF 等類型，擴展到用于車載激光雷達的多結VLR 系列，基本實現了主流市場 VCSEL 芯片需求的覆蓋。在多結VCSEL 領域，公司研發多有源區級聯半導體激光器技術，該技術讓各個小數量的量子阱堆疊，分布在周期性光場的每一個峰的中心，每一組量子阱堆疊所占據的都是更靠近光場峰值的位置，有利于增加腔內增益、降低器件閾值和材料內損耗，同時相鄰兩有源區之間通過勢壘層連接，顯著提高 VCSE

64、L 激光器功率和轉換效率。目前公司多結目前公司多結VCSEL芯片產品包含芯片產品包含5-6結甚至結甚至8-10結，功率超結，功率超75W，功率密度已達，功率密度已達1200-1800W/mm，光電轉換效率超光電轉換效率超 60%，斜率效率達，斜率效率達 8.3W/A，性能指標對標國際領先水平，性能指標對標國際領先水平，在芯片國產 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/29 替代進程中技術優勢明顯。圖圖31：長光華芯長光華芯 3D 與激光雷達領域芯片產品布局與激光雷達領域芯片產品布局 類別類別 產品圖片產品圖片 產品介

65、紹產品介紹 關鍵指標關鍵指標 應用領域應用領域 PS 系列 小功率 VCSEL 芯片，可用于接近式傳感器接近式傳感器領域，替代傳統的替代傳統的 LED 光光源源 功率功率:5-100mW 電光轉換效率電光轉換效率:45%波長:850、940nm 短距離傳感 3D 傳感傳感 生物醫學 TOF 系列 TOF VCSEL 激光器，通過飛行時間傳感技術飛行時間傳感技術(D-TOF、i-TOF)還原光還原光源照射物的源照射物的 3D 形狀形狀 功率功率:1.5-2.0W 電光轉換效率電光轉換效率:42%波長:808、850、9406 nm 發散角42%波長:850、940nm 人臉識別人臉識別 AR/V

66、R 多結（5結）VCSEL芯片 用于車載激光雷達車載激光雷達的大功率多結 VCSEL 芯片，擁有 5 個個 PN 結結 wddddsasccc 功率功率:超過超過 75W 功率密度功率密度:1216 W/mm 波長:905/9406nm（客戶定制）溫漂系數:0.07nm/脈沖寬度:4.2ns 16A 下峰值功率 76W，效率25%車載激光雷達車載激光雷達 激光雷達VLR 系列（6 結）用于車載激光雷達車載激光雷達的大功率、高可靠性、低發散角的 6 結 VCSEL 芯片 功率功率:75W 電光轉換效率電光轉換效率:20%遠場發散角遠場發散角:18 波長:905/9406nm（客戶定制）車載激光雷

67、達車載激光雷達 激光雷達EEL 系列 用于車載激光雷達車載激光雷達的大功率、高可靠性、低發散角的 3 結 EEL 芯片 功率功率:500/1200W 斜率效率斜率效率:3.3/4.4 W/A 快軸發散角快軸發散角:24 慢軸發散角慢軸發散角:8 溫漂系數:0.3nm/波長:905nm 車載激光雷達車載激光雷達 機器人傳感 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 21/29 公司車載激光雷達芯片產品通過車規級認證，與國內頭部激光雷達廠商建立合作關公司車載激光雷達芯片產品通過車規級認證，與國內

68、頭部激光雷達廠商建立合作關系。系。憑借卓越的技術與產能儲備優勢、深厚的激光器芯片研發制造經驗，車載激光雷達芯片產品通過 IATF16949 質量管理體系認證和車規級 AEC-Q102 認證，與禾賽科技、速騰聚創等頭部車載激光雷達公司開展合作，目前已處于客戶驗證和導入階段，多款方案產品在合作研發與測試，車載激光雷達芯片產品放量在即。該領域需要重資產、大資金、長周期的投入，且屬于定制化產品，頭部激光雷達廠商與芯片制造廠商綁定程度較深，具有較高的進入壁壘，未來公司有望充分受益芯片國產化替代紅利。圖圖34：VCSEL 芯片主要客戶芯片主要客戶 圖圖35：長光華芯通過長光華芯通過 IATF16949 質

69、質量管理體系認證量管理體系認證 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 圖圖32：激光雷達用激光雷達用 VCSEL 芯片性能（測試條件：芯片性能（測試條件：tp=5 ns;D=0.5%;Top=25）圖圖33：8 結結 VCSEL 陣列的短脈沖測試性能。陣列的短脈沖測試性能。a）LIV 曲曲線，線，b）光譜曲線，）光譜曲線，c）遠場光斑的）遠場光斑的 CCD 圖像，圖像，d）遠場）遠場光斑強度分布光斑強度分布 參數參數 五結五結 五結五結 五結五結 發光點數（個）108 132 54 工作電流（A）15 18 7 工作電壓（V）20 20 11 峰值波長（nm）

70、940/905 940/905 940/905 峰值輸出功率（W）65 75 25 遠場發散角（水平）23 23 23 閾值電流（A）0.1 0.13 0.05 發光區寬度（m）250 250 375 發光區高度（m）250 250 65 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 22/29 4.深耕光通信領域，技術、產能提升保障長期發展深耕光通信領域，技術、產能提升保障長期發展 4.1.下游數據中心等應用帶動光通信芯片需求下游數據中心等應用帶動光通信芯片

71、需求 通信器件是光通信應用領域的重要組成部分，光通信芯片為其核心。在通信器件是光通信應用領域的重要組成部分，光通信芯片為其核心。在光通信傳輸光通信傳輸過程中，過程中，有源有源光通信芯片光通信芯片用于實現用于實現電信號和光信號之間的相互轉換，電信號和光信號之間的相互轉換，首先在發射端，光發射器件中的光通信芯片將電信號轉換成激光信號，然后信號通過光纖傳遞，其次在接收端，光接收器件中的光通信芯片將接收到的激光信號轉化為電信號，最后經調制解調轉化為信息。因而，有源光通信芯片分為兩大類，即光發射器件中的激光器芯片和光接收器件中的探測器芯片。光通信芯片是光電技術產品的核心，廣泛應用于 5G 通訊、光接入網

72、絡、城域網和數據中心等領域。圖圖36：光通信傳輸過程光通信傳輸過程 圖圖37：有源光通信芯片分類有源光通信芯片分類 數據來源：億渡數據,東吳證券研究所 數據來源：億渡數據,東吳證券研究所 全球數字化發展趨勢帶動光芯片需求，國產技術發展迅速。全球數字化發展趨勢帶動光芯片需求，國產技術發展迅速。AI 發展的三大要素包含數據、算法、算力。算力作為一種新的基礎設施，正成為當前及未來數字經濟的核心支撐，其最終來源即芯片，例如 GPU、CPU、SoC、儲存芯片等需求不斷上升。光芯片下游應用場景廣闊，除移動通信網絡以外，數據中心的市場規模增長最快，從 2018 年513 億美元增長至 2022 年 747

73、億美元。根據 lightcounting，全球光芯片市場規模將從2022 年 27 億美元增長至 2027 年 56 億美元，CAGR 為 16%。圖圖38：全球數據中心市場規模情況（億美元，全球數據中心市場規模情況（億美元，%）圖圖39：全球光芯片市場規模（億美元，全球光芯片市場規模（億美元，%）數據來源：數據中心白皮書,東吳證券研究所 數據來源：lightcounting,東吳證券研究所 8.6%8.8%9.0%9.2%9.4%9.6%9.8%10.0%10.2%10.4%10.6%010020030040050060070080020182019202020212022E市場規模增速0%

74、5%10%15%20%25%30%35%40%45%0102030405060201820202022E2024E2026E市場規模增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 23/29 低功率光芯片已經實現國產替代，低功率光芯片已經實現國產替代，25G 以上領域仍為藍海市場。以上領域仍為藍海市場。2.5G 光芯片主要應用于光纖接入市場，產品技術成熟，國產化程度高，國外光芯片廠商由于成本競爭等因素，已基本退出相關市場。10G 光芯片在光纖接入市場、移動通信網絡市場和數據中心市場均有應用，國內廠商基本掌握的核心技術，但部分型

75、號產品仍存在較高技術門檻，依賴進口。25G 及以上光芯片主要應用于移動通信網絡市場和數據中心市場，根據 ICC統計，25G 光芯片的國產化率約 20%，但 25G 以上光芯片的國產化率僅 5%。根據中金企信統計數據，2021 全球 25G 及以上光芯片市場規模為 107.55 億元。圖圖40：全球全球 2.5G 及以下光芯片市場份額及以下光芯片市場份額 圖圖41：全球全球 10G 光芯片市場份額光芯片市場份額 數據來源：ICC,東吳證券研究所 數據來源：ICC,東吳證券研究所 4.2.光芯片持續技術升級光芯片持續技術升級+IDM 生產模式保障長期發展生產模式保障長期發展 公司產品布局完善，同時

76、提供發射端和接收端的產品。公司產品布局完善，同時提供發射端和接收端的產品。發射端方面，光通信需要可以進行信號調制的激光器，通?？煞譃?DML（直調激光器，通過改變激光器的注入電流，來控制激光器輸出的強度）和 EML（外調激光器，激光器輸出連續光，光強通過外置的調制器進行調節）。其中 DML 體積小，成本低，功耗小，適用于數據中心的應用，而 EML 適用于電信級（長距離光通信）的應用。接收端方面，公司也已經推出產品，包括 PD（光電二極管，光子可在其中產生反向電流）和 APD（雪崩光電二極管，給光電二極管加上反向電壓，利用二極管雪崩擊穿效應，具備比普通光電二極管更高的靈敏性）。圖圖42：長光華芯

77、光通信激光芯片長光華芯光通信激光芯片 名稱 型號 應用 發射端 高速光通信光電探測器芯片 EB-APD-1270-10-01 10Gbps 光接收機應用 接收端 光通信激光芯片 EB-EML-1577-10-01 10G 無源光網絡、光纖接入網 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 4%7%9%11%13%17%17%22%中電13所源杰科技仕佳光子光安倫光隆科技中科光芯武漢敏芯其他20%41%15%6%6%6%4%2%源杰科技其他住友電工云嶺光電中電13所中科光芯三菱電機武漢敏芯 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 24

78、/29 公司光芯片不斷創新，引領行業公司光芯片不斷創新，引領行業 56G 速率突破。速率突破。2010 年，長光華芯布局磷化銦激光芯片產線，初期具備 2.5G FP 的批量出貨能力。2020 年，開展 10G APD 探測器 和 L波段高功率 EML 的研發，全面建成了高速光通信芯片的研發生產產線，在 2022 年初通過客戶認證，已實現產品的批量供貨。2023 年發布 56G PAM4 EML 光通信芯片，達到了使用 4 顆芯片實現 400Gbps 傳輸速率，或 8 顆芯片實現 800Gbps 傳輸速率的應用目標，為當前 400G/800G 超算數據中心互連光模塊的核心器件。公司當前光通信業務

79、占比較低，隨著產品線逐步完善，將發力高端光芯片領域。圖圖43：公司光芯片布局進程公司光芯片布局進程 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司采用公司采用 IDM 模式，生產線成熟，支撐后續高功率芯片發力。模式，生產線成熟，支撐后續高功率芯片發力。公司擁有全球唯二、國內唯一的 6 英寸高功率半導體激光芯片晶圓垂直整合生產線，突破外延生長、芯片制造、封測各環節關鍵技術及工藝。構建了砷化鎵（GaAs）、磷化銦（InP）和氮化鎵（GaN）三大材料體系，具備邊發射和面發射兩大芯片結構技術和工藝生產平臺。自 2018 年起布局高速光通信芯片領域，先后引進行業資深專家，組建專業研發團隊，建成完整的光通信工藝

80、平臺和量產產線，包含芯片設計、外延生長、臺面刻蝕、氧化工藝、電鍍金、性能測試等，攻克了材料外延生長的精確控制和穩定性難題以及激光電流的氧化限制控制難題，致力于高速率光通信芯片的設計、研發、生產及銷售。圖圖44：公司公司 IDM 模式模式 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 25/29 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 核心假設與收入拆分：核心假設與收入拆分：高功率單管系列高功率單管系列：下游工業光纖激光器市場需求增速放緩，同時公司為保有市場領軍地位采取一定的價格競爭策略，短期內

81、業績受到沖擊，未來光纖激光器行業需求逐步復蘇，公司長期增長可期，我們預計公司該板塊 2023-2025 年收入為 3.7 億元/5.1 億元/7.5 億元，同比增速為 7%/37%/49%。2023 年公司廠房搬遷帶來的產能利用率不足和產品價格下降在一定程度上拉低毛利率，隨著后續公司產品結構調整和產能利用率恢復正常水平，高毛利產品占比逐步提升，預計該板塊毛利率有望回升，我們預計公司高功率單管系列 2023-2025 年毛利率分別為 35%/41%/44%。高功率巴條高功率巴條系列系列：高功率巴條產品主要應用于工業領域和特種領域，公司作為國內激光芯片領軍企業，產品指標國內領先，疊加國產替代趨勢下

82、，公司加速推進產能擴張，有望充分受益下游需求增長，我們預計公司該板塊 2023-2025 年收入為 0.4 億元/0.7 億元/1.2 億元，同比增速為 47%/59%/72%。我們預計后續伴隨該板塊產能利用率恢復正常水平，毛利率有望逐步回升，預計公司高功率巴條系列 2023-2025 年毛利率分別為52%/55%/57%。VCSEL 芯片系列芯片系列：VCSEL 芯片下游應用定位于車載激光雷達、消費電子和光通信，產品需要根據客戶需求進行一定程度的定制。隨著下游應用驗證逐步完成，下游需求放量，未來有望實現業績持續增長，我們預計公司該板塊 2023-2025 年收入為 0.04 億元/0.05

83、億元/0.06 億元，同比增速為 5%/20%/20%。目前 VCSEL 芯片正處于客戶與下游應用加速擴張階段，我們預計公司 VCSEL 芯片系列 2023-2025 年毛利率分別為27%/30%/35%。其他業務：其他業務：公司當前正加速推進光芯片業務拓展，當前公司 100G EML 和 50G VCSEL 光芯片產品已經成功實現量產，隨著下游客戶驗證逐步完成，新產品持續推出，未來有望實現業績持續增長，我們預計公司該板塊 2023-2025 年收入為 0.16 億元/0.32億元/0.58 億元，同比增速為 280%/100%/80%。伴隨光芯片產品逐步量產出貨，該板塊毛利率有望實現穩步提升

84、，我們預計公司該板塊 2023-2025 年毛利率分別為40%/50%/60%。綜上，我們預計公司 2023-2025 年收入為 4.3 億元/6.1 億元/9.4 億元，同比增速為12%/42%/53%。我們預計 2023-2025 年公司毛利率逐步回暖，費用率有所下降，盈利情況改善，公司歸母凈利潤為 0.8 億元/1.4 億元/2.6 億元，同比增速為-34%/84%/81%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 26/29 圖圖45：公司分業務營收預測（單位：百萬元）公司分業務營收預測（單位：百萬元）分業務盈利預測分

85、業務盈利預測 2021 2022 2023E 2024E 2025E 高功率單管系列 銷售收入（百萬元）361 345 369 506 752 增長率 65.9%-4.4%6.8%37.3%48.7%毛利率 48.2%48.8%35.0%41.0%43.5%高功率巴條系列 銷售收入（百萬元）56 30 44 70 120 增長率 117.3%-46.1%47.0%58.5%71.8%毛利率 79.4%79.9%52.0%55.0%57.0%VCSEL 芯片系列 銷售收入（百萬元）8 4 4 5 6 增長率 140.5%-51.9%5.0%20.0%20.0%毛利率 62.5%26.8%27.0

86、%30.0%35.0%其他業務 銷售收入（百萬元）4 6 16 32 58 增長率 705.7%50.9%280.0%100.0%80.0%毛利率 82.3%83.3%40.0%50.0%60.0%合計合計 429 386 433 613 937 增長率增長率 73.6%-10.1%12.3%41.6%52.7%綜合毛利率綜合毛利率 52.8%51.6%36.8%43.0%46.2%數據來源：wind，東吳證券研究所 投資建議投資建議：我們選取主營業務覆蓋高功率激光芯片、光通信芯片、車規級芯片的源杰科技、光庫科技和納芯微作為可比公司，可比公司 2023PE 為 107 倍，2024PE 為 6

87、9倍。公司作為國內激光芯片領軍企業，持續推進業務布局橫縱拓張，在國產替代的浪潮下有望憑借自身競爭優勢充分受益，我們預計公司我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為年歸母凈利潤為 0.8 億元億元/1.4 億元億元/2.6 億元，同比增速為億元，同比增速為-34%/84%/81%。當前市值對應。當前市值對應 2023-2025 年年 PE 分別分別為為 144/78/43 倍，倍，鑒于長光華芯激光芯片業務覆蓋完善，且高功率激光芯片技術處于國鑒于長光華芯激光芯片業務覆蓋完善，且高功率激光芯片技術處于國內領先地位，我們認為長光華芯應該享受更高估值溢價，內領先地位，我們認為長光華芯應該享受更高

88、估值溢價，首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖圖46：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2023 年年 9 月月 27 日）日）公司代碼公司代碼 名稱名稱 總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 688498 源杰科技 177.4 1.2 1.7 2.4 148.5 101.6 75.4 300620 光庫科技 114.8 1.2 1.7 2.3 97.7 67.4 49.4 688052 納芯微 172.2 2.3 4.5 6.7 75.4 37.9 25.6 均值

89、 107.2 69.0 50.2 688048 長光華芯 113.4 0.8 1.4 2.6 144.4 78.5 43.3 數據來源：wind，東吳證券研究所 注：源杰科技、光庫科技和納芯微盈利預測均采用 wind 一致預期 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 27/29 6.風險提示風險提示 1）下游需求增長不及預期：下游需求增長不及預期：未來或出現工業應用領域、特種應用領域需求放緩以及負增長，從而對公司主營業務收入及利潤產生不利影響。2）技術升級迭代風險：技術升級迭代風險：半導體激光行業具有研發投入高、研發周期長、

90、研發風險大等特點。若公司不能繼續保持充足的研發投入，或者在關鍵技術上未能持續創新，則可能會面臨核心技術競爭力降低的風險，出現市場份額下降的情況。3）產品價格下降的風險產品價格下降的風險：受產業鏈整體價格下降以及國內外廠商的競爭策略影響，公司面臨著市場競爭加劇的風險。若未來公司未能采取有效措施，鞏固和增強產品的綜合競爭力，可能對公司產品銷售收入及利潤率產生不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 28/29 長光華芯長光華芯三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元

91、）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 2,811 2,392 2,201 2,297 營業總收入營業總收入 386 433 613 937 貨幣資金及交易性金融資產 2,262 1,768 1,450 1,280 營業成本(含金融類)187 274 350 504 經營性應收款項 293 301 396 586 稅金及附加 0 0 1 1 存貨 241 294 323 398 銷售費用 23 25 35 53 合同資產 0 0 0 0 管理費用 32 34 46 68 其他流動資產 1

92、6 29 31 34 研發費用 118 122 138 143 非流動資產非流動資產 685 1,246 1,629 1,895 財務費用(8)(15)(9)(6)長期股權投資 88 113 118 123 加:其他收益 73 73 73 73 固定資產及使用權資產 288 767 1,084 1,359 投資凈收益 37 40 40 40 在建工程 101 201 250 225 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 12 18 24 30 減值損失(25)(24)(14)(11)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 107 103 108 113 營業利潤營業

93、利潤 117 83 152 276 其他非流動資產 88 44 44 44 營業外凈收支 0 0 0 0 資產總計資產總計 3,496 3,637 3,830 4,192 利潤總額利潤總額 117 83 152 276 流動負債流動負債 196 278 327 426 減:所得稅(2)4 8 14 短期借款及一年內到期的非流動負債 14 40 35 30 凈利潤凈利潤 119 79 144 262 經營性應付款項 142 198 238 322 減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 1 6 9 12 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 119 79 144 262 其他流動負債 39 34

94、 45 63 非流動負債 64 45 45 45 每股收益-最新股本攤薄(元)0.68 0.45 0.82 1.49 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 73 68 144 269 租賃負債 0 0 0 0 EBITDA 109 134 229 373 其他非流動負債 64 45 45 45 負債合計負債合計 260 323 372 471 毛利率(%)51.57 36.84 42.98 46.20 歸屬母公司股東權益 3,236 3,314 3,459 3,720 歸母凈利率(%)30.93 18.14 23.56 27.96 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權

95、益合計所有者權益合計 3,236 3,314 3,459 3,720 收入增長率(%)(10.13)12.30 41.62 52.71 負債和股東權益負債和股東權益 3,496 3,637 3,830 4,192 歸母凈利潤增長率(%)3.42(34.13)83.94 81.21 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流(55)76 119 165 每股凈資產(元)23.87 18.80 19.62 21.11 投資活動現金流(1,614)(376

96、)(229)(129)最新發行在外股份（百萬股）176 176 176 176 籌資活動現金流 2,420 5(7)(6)ROIC(%)3.76 1.94 3.98 7.06 現金凈增加額 751(294)(117)29 ROE-攤薄(%)3.69 2.37 4.18 7.04 折舊和攤銷 36 66 86 103 資產負債率(%)7.42 8.89 9.71 11.25 資本開支(197)(651)(459)(359)P/E（現價&最新股本攤?。?5.10 144.37 78.49 43.31 營運資本變動(196)(42)(87)(173)P/B（現價）2.70 3.42 3.28 3.0

97、5 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可

98、能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，

99、應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來

100、6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527