半導體設備行業專題二：景氣周期&國產替代驅動國產設備砥礪前行-230930（31頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 半導體設備專題二：景氣周期&國產替代驅動，國產設備砥礪前行 主要觀點主要觀點:晶圓廠投資有望復蘇，設備中期維度景氣度向上晶圓廠投資有望復蘇，設備中期維度景氣度向上 根據 ICVIEWS 所統計數據顯示，雖然半導體市場持續低迷，但2023 年仍將有 13 座新的 12 英寸晶圓廠上線。Yole 預計未來三到五年全球晶圓廠相關投資約為 8000 億美元。我們認為未來三到五年晶圓代工廠投資將有機會出現復蘇，拉動半導體設備行業規模進一步上行。中國大陸晶圓廠經營狀況逐漸改善，擴產仍是中期中國大陸晶圓廠經營狀況逐漸改善，擴產仍是中期規劃規劃 根據中芯國際公告顯示，2

2、023 年 Q2 產能利用率為 78%，相較第一季度上漲了 10%，公司判斷 23H2 銷售收入將好于上半年。根據集微咨詢統計的 12/8 英寸產線中，截至 2023 年第二季度，2023 年，中國大陸12 英寸晶圓代工預估新增產能大約 18 萬片，8 英寸晶圓代工預估新增產能大約10 萬片。我們認為國內擴產中，國產設備的必要性和重要性持續升級，行業向上動能顯著。2 28 8nmnm 加速追趕加速追趕，國內設備企業積極布局，國內設備企業積極布局 根據芯智訊信息，臺積電總裁魏哲家在法說會上表示，高雄廠已動工但會修正投資方向，原本的 28nm 投資計劃會改成更先進制程。我們認為臺積電高雄廠的轉向會

3、進一步釋放 28nm 產能的競爭空間，對于中國大陸的晶圓代工廠而言，28nm 將是可以重點競爭的細分領域。評級及分析師信息 行業評級：推薦 行業走勢圖 分析師：胡楊分析師：胡楊 郵箱： SAC NO：S1120523070004 聯系電話：聯系人：卜燦華聯系人：卜燦華 郵箱： SAC NO：聯系電話：-13%-6%1%8%16%23%2022/092022/122023/032023/062023/09半導體滬深300證券研究報告|行業深度研究報告 僅供機構投資者使用 Table_Date 2023 年 09 月 30 日 148324 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的

4、重要法律聲明 2 投資建議投資建議 我們認為在晶圓廠投資有望復蘇的情況下，設備行業中期景氣度向上，同時設備國產化的重要性與必要性持續提升，國內設備行業向上動能顯著。重點推薦：至純科技、盛美上海、華峰測控、華海清科、拓荊股份、萬業企業、北方華創、中微公司、芯源微等?；?9 月 28 日收盤價，SW 半導體設備板塊整體法計算的 PE 為53.77?；诟鞴?2023 年 9 月 28 日的收盤價：我們預測至純科技 2023-2025 年對應 PE 分別為 21.04 倍、16.52 倍和 12.50 倍。首次覆蓋給予增持評級；我們預測盛美上海 2023-2025 年對應 PE 分別為 59.8

5、5 倍、43.56 倍和 37.86 倍。首次覆蓋給予增持評級；我們預測華峰測控 2023-2025 年對應 PE 分別為 49.30 倍、33.68 倍和 27.46 倍。首次覆蓋給予增持評級；我們預測華海清科 2023-2025 年對應 PE 分別為 40.19 倍、29.69 倍和 21.81 倍。首次覆蓋給予增持評級；我們預測拓荊科技 2023-2025 年對應 PE 分別為 84.65 倍、56.13 倍和 43.09 倍。首次覆蓋給予增持評級；我們預測萬業企業 2023-2025 年對應 PE 分別為 35.52 倍、28.36 倍和 21.84 倍。首次覆蓋給予增持評級；因北方華

6、創 2023 年中報利潤增長超預期，我們預計公司盈利能力將有持續性提升，調整公司盈利預測：維持公司 23-25 年營收 199.91 億元/256.48 億元/329.06 億元的預測不變，上調公司 23-25 年 EPS 6.55 元/8.78 元/11.32 元的預測至 7.52 元/9.64 元/12.46 元，對應 2023 年 9 月 28 日 241.30 元/股收盤價，PE 分別為 32.10 倍/25.02 倍/19.37 倍，維持公司“買入”評級。因中微公司 2023 年中報利潤增長超預期，我們預計公司盈利能力將有持續性提升，調整公司盈利預測：維持公司 23-25 年營收 6

7、1.62 億元/80.10 億元/100.13 億元的預測不變，上調公司 23-25 年 EPS 2.29 元/2.95 元/3.58 元的預測至 2.94 元/3.17 元/3.74 元，對應 2023 年 9 月 28 日 150.55 元/股收盤價，PE 分別為 51.21 倍/47.46 倍/40.22 倍，維持公司“買入”評級。因芯源微 2023 年上半年研發投入加大，調整公司盈利預測：維持公司 23-25 年營收 18.99 億元/28.14 億元/38.81 億元的預測不變，下調公司 23-25 年 EPS 2.88 元/4.24 元/5.63 元的預測至 1.95 元/2.87

8、 元/3.80 元，對應 2023 年 9 月 28 日132.48元/股收盤價，PE 分別為68.00倍/46.20倍/34.83倍，維持公司“增持”評級。風險提示風險提示 下游擴產不及預期，國際制裁風險增加。0UkZgYkZcZjZmQmQmRaQaO8OtRmMsQtQkPmNqQfQmMyR9PpOnNxNqRnPuOsOnO 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 盈利預測與估值盈利預測與估值 重點公司 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 E EPS(PS(元元)P P/E/E 代碼代碼 名稱名稱 （元）（元）評級評級 202022A22A

9、202023E23E 202024E24E 202025E25E 202022A22A 202023E23E 202024E24E 202025E25E 603690.SH 至純科技 27.25 增持 0.89 1.30 1.65 2.18 30.65 21.04 16.52 12.50 688082.SH 盛美上海 117.78 增持 1.54 1.97 2.70 3.11 76.48 59.85 43.56 37.86 688200.SH 華峰測控 130.79 增持 5.79 2.65 3.88 4.76 22.59 49.30 33.68 27.46 688120.SH 華海清科 19

10、1.50 增持 5.25 4.76 6.45 8.78 36.48 40.19 29.69 21.81 688072.SH 拓荊股份 238.21 增持 3.18 2.81 4.24 5.53 74.91 84.65 56.13 43.09 600641.SH 萬業企業 15.75 增持 0.46 0.44 0.56 0.72 34.60 35.52 28.36 21.84 002371.SZ 北方華創 241.30 買入 4.46 7.52 9.64 12.46 54.09 32.10 25.02 19.37 688012.SH 中微公司 150.55 買入 1.90 2.94 3.17 3

11、.74 79.24 51.21 47.46 40.22 688037.SH 芯源微 132.48 增持 2.27 1.95 2.87 3.80 58.36 68.00 46.20 34.83 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 正文目錄 1.晶圓廠投資有望復蘇，設備中期維度景氣度向上.5 2.中國大陸晶圓廠經營狀況逐漸改善，擴產仍是中期規劃.7 3.28nm 加速追趕，國產設備企業積極布局.10 4.在手訂單整體加碼，國產設備成長性明顯.11 4.1.至純科技.11 4.2.盛美上海.13 4.3.華峰測控.15 4.4.華海清科.17 4.5.拓荊科技.

12、19 4.6.萬業企業.21 4.7.北方華創.23 4.8.中微公司.25 4.9.芯源微.27 5.風險提示.29 圖表目錄 圖 1 全球 12 英寸代工廠數量不斷增加.5 圖 2 IC Insights 預計 2026 年中國大陸晶圓代工廠將占據全球市場 8.8%.6 表 1 中國大陸 12英寸晶圓代工產線產能情況（萬片/月）.7 表 2 中國大陸 8 英寸晶圓代工產線產能情況（萬片/月）.8 表 3 國產設備企業積極拓展產品序列.10 表 4 至純科技盈利預測.11 表 5 盛美上海盈利預測.13 表 6 華峰測控盈利預測.15 表 7 華海清科盈利預測.17 表 8 拓荊科技盈利預測

13、.19 表 9 萬業企業盈利預測.21 表 10 北方華創盈利預測.23 表 11 中微公司盈利預測.25 表 12 芯源微盈利預測.27 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1.1.晶圓廠投資有望復蘇，設備晶圓廠投資有望復蘇，設備中期維度中期維度景氣景氣度度向上向上 根據北京半導體行業協會信息，為了引導代工投資，美國政府和歐盟委員會分別通過了價值 530 億美元和 470 億美元的 CHIPS 法案，即價值 1000 億美元的跨大西洋計劃，比例分別為 53%和 47%。Yole 一直在關注過去兩年發布的公告，估計未來三到五年全球晶圓廠相關投資約為 800

14、0 億美元。其中 2050 億美元計劃在美國投資，其中 400 億美元的臺積電在亞利桑那州的晶圓廠建設于 2022 年 12 月開始。美國公司占美國投資的 60%，包括英特爾、德州儀器、美光和 Wolfspeed 的項目。除臺積電外，三星、SK 海力士、恩智浦、博世和 X-FAB 的直接外國投資(DFI)占剩余的 40%。歐盟計劃投資 610 億美元。其中包括耗資 200 億美元在德國馬格德堡建設英特爾晶圓廠，在波蘭設有封裝和測試工廠，以及格芯-意法半導體在法國的晶圓廠，英飛凌、博世和 ASML 等歐盟廠商也很活躍，以及臺積電、博世、恩智浦和英飛凌正在討論中。然而，DFI 占主導地位，占比為

15、85%，歐盟玩家僅占 15%。根據 ICVIEWS 所統計數據顯示，雖然半導體市場持續低迷，但 2023 年仍將有 13座新的 12 英寸晶圓廠上線，這些新晶圓廠主要用于生產功率器件、高級邏輯芯片，以晶圓代工服務為主。根據截至 2022 年底的建設時間表，2024 年將有 15 座 12 英寸晶圓廠上線，其中 13 個用于生產 IC。預計 2025 年將有創紀錄數量的晶圓廠開業，估計會有 17 家開始生產。隨著 2023 年支出的削減，一些原定于 2024 年開業的晶圓廠可能會推遲到 2025 年。到 2027 年，投入運營的 12 英寸晶圓廠數量將超過 230 家。圖 1 全球 12 英寸代

16、工廠數量不斷增加 我們認為未來三到五年晶圓代工廠將出現明顯的投資復蘇跡象，因此將帶動全我們認為未來三到五年晶圓代工廠將出現明顯的投資復蘇跡象，因此將帶動全球半導體行業持續增長。球半導體行業持續增長。IC Insights 認為到 2026 年，中國大陸公司在純晶圓代工市場的總份額將保持相對平穩。預計到 2026 年，中國大陸晶圓代工廠將占據全球純代工廠市場的 8.8%。202120222023F2024F2025F2026F2027FNon-IC FABS3368101214IC FABS15016417418720220921905010015020025012英寸代工廠數量 證券研究報告|

17、行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 圖 2 IC Insights 預計 2026 年中國大陸晶圓代工廠將占據全球市場 8.8%資料來源：IC Insights、華西證券研究所 我們認為隨著中國半導體國產化趨勢的不斷提升，中國大陸晶圓代工廠在全球我們認為隨著中國半導體國產化趨勢的不斷提升，中國大陸晶圓代工廠在全球占比將會顯著高于占比將會顯著高于 8.8%8.8%。雖然半導體行業今年的需求相對低迷，但是總體而言未來的增長趨勢還是比較顯著，特別在需要提前布局的晶圓代工環節，會隨著市場需求的增長而提前進行布局與建設，晶圓代工廠 CAPEX 將會增加，因此對于半導體設備的采購也

18、會進一步增長。證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 2.2.中國大陸晶圓廠經營狀況逐漸改善，擴產仍是中期規劃中國大陸晶圓廠經營狀況逐漸改善，擴產仍是中期規劃 一線晶圓廠稼動率改善，根據中芯國際投關活動記錄表顯示，2023 年 Q2 產能利用率為 78%，相較第一季度上漲了 10%，公司判斷 23H2 銷售收入將好于上半年。根據集微咨詢統計的 12/8 英寸產線中，截至 2023 年第二季度，中國大陸 12 英寸晶圓代工產線總產能 149.4 萬片/月，2023 年預估新增產能大約 18 萬片；8 英寸晶圓代工產線總產能 145.1 萬片/月，2023 年預估

19、新增產能大約 10 萬片。集微咨詢預估2023 年第三季度起各晶圓代工產線產能利用率會逐漸回到正常水平，但產能擴充速度不會有顯著改善。我們認為國內晶圓代工廠擴產會更著重考慮國產設備，一是設備國產化勢在必行，根據證券時報公眾號消息，國資委表示支持中央企業在集成電路產業鏈發展的完整性、先進性上攻堅克難、勇往直前，更好促進集成電路產業高質量發展；二是設備國產化至關重要，近年來多個國家出臺相關半導體設備禁令，部分工藝和制程出現了設備空缺，因此設備國產化是解決問題的重要途徑。我們認為國內擴產中，國產設備的必我們認為國內擴產中，國產設備的必要性和重要性持續升級，行業向上動能顯著。要性和重要性持續升級，行業

20、向上動能顯著。表 1 中國大陸 12 英寸晶圓代工產線產能情況（萬片/月）項目名稱項目名稱 尺寸尺寸 地點地點 20222022 年實年實際產能際產能 20232023 年產年產能預估新能預估新增增 實際產實際產能能 總目標總目標產能產能 類型類型 股東股東 備注備注 中芯國際(北京)12 北京 6.5 0 6.5 6.5 代工 內資 量產 中芯北方 12 北京 8.5 0 8.5 10 代工 內資 量產 中芯南方 12 上海 1.5-3.5 代工 內資 量產 中芯東方(臨港)12 上海 0 0.3 0 10 代工 內資 在建 中芯京城 12 北京 0 3 0.5 10 代工 內資 在建 中芯

21、西青 12 天津 0 0 0 10 代工 內資 在建 中芯國際(深圳)12 深圳 0 2 0.5 4 代工 內資 在建 武漢新芯 12 武漢 6 0 6 6 代工 內資 量產 合肥晶合集成 12 合肥 12 1 12 30 代工 內資 量產 廣州粵芯 12 廣州 3.5 0.5 3.5 8 代工 內資 量產 聯芯集成 12 廈門 2.7 0.1 2.8 5 代工 臺資 量產 重慶萬國 12 重慶 2 0 2 3 IDM 外資 量產 士蘭微廈門 12 廈門 6 1 6.3 8 IDM 內資 量產 華潤微電子 12 重慶 0.5 1.5 0.6 3 IDM 內資 在建 潤鵬半導體 12 深圳 0

22、0 0 4 IDM 內資 在建 積塔 5 廠 12 上海 0.3 0 0.3 0.3 代工 內資 量產 積塔 6 廠 12 上海 0 0 0 4 代工 內資 在建 南京臺積電 12 南京 3 2 3.5 6.5 代工 臺資 量產 長江存儲一期 12 武漢 10 0 10 10 IDM 內資 量產 長江存儲二期 12 武漢 3 0 3 20 IDM 內資 量產 長鑫存儲一期 12 合肥 9 0 9 10 IDM 內資 量產 長鑫存儲二期 12 合肥 0 0 0 10 IDM 內資 在建 長鑫存儲北京 12 北京 3 0 3 10 IDM 內資 在建 無錫海力士 12 無錫 21 0 21 20.

23、6 IDM 外資 量產 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 西安三星 12 西安 25 0 25 25 IDM 外資 量產 大連英特爾(被收購)12 大連 6 1 6 10 IDM 外資 量產 福建晉華 12 泉州 2 0 2 6 IDM 內資 在建 華虹無錫(一期)12 無錫 6.5 3 6.5 9.5 代工 內資 量產 華虹無錫(二期)12 無錫 0 0 0 8.3 代工 內資 在建 華力微一期(華虹五廠)12 上海 4 0 4 4 代工 內資 量產 華力微二期(華虹六廠)12 上海 4 0 4 4 代工 內資 量產 杭州積海 12 杭州 0.4 0

24、0.4 6 代工 內資 在建 杭州富芯 12 杭州 0 1 0 5 IDM 內資 在建 鼎泰匠心 12 上海 0 1 0.5 3 IDM 內資 在建 上海格科微 12 上海 0 0 0 6 IDM 內資 在建 燕東微電子 12 北京 0 0 0 2 代工 內資 在建 芯恩 12 青島 0 1 0.5 1 代工 內資 在建 廣州增芯 12 廣州 0 0 0 6 代工 內資 在建 表 2 中國大陸 8 英寸晶圓代工產線產能情況（萬片/月）項目名稱項目名稱 尺寸尺寸 地點地點 20222022 年實年實際產能際產能 20232023 年產年產能預估新能預估新增增 實際產實際產能能 總目標總目標產能產

25、能 類型類型 股東股東 備注備注 中芯國際(上海)8 上海 12 1 12.5 13.5 代工 內資 量產 中芯國際(天津)8 天津 13.5 3.5 15 18 代工 內資 量產 中芯國際(深圳)8 深圳 6 1 6.2 7 代工 內資 量產 積塔 3 廠 8 上海 3 0 3 3 代工 內資 量產 積塔 5 廠 8 上海 8 0 8 8 代工 內資 量產 中芯紹興 8 紹興 10 0 10 10 代工 內資 量產 士蘭微 8 杭州 6 0 6 6 IDM 內資 量產 華潤微電子 8 重慶 6.5 0 6.5 7 IDM 內資 量產 華潤微電子 8 無錫 7.2 0.8 7.4 9 IDM

26、內資 量產 燕東微電子 8 北京 3 1 3 5 代工 內資 量產 無錫海辰 8 無錫 10 0 10 12 代工 外資 量產 華虹宏力 8 上海 6.5 0 6.5 6.5 代工 內資 量產 華虹宏力 8 上海 6 0 6 6.5 代工 內資 量產 華虹宏力 8 上海 5.3 0 5.3 6.5 代工 內資 量產 聯電和艦科技 8 蘇州 10 0 10 10 代工 臺資 量產 上海臺積電 8 上海 12 0 12 12 代工 臺資 量產 成都德州儀器 _ 8 成都 5 0 5 5 IDM 外資 量產 中車時代電氣 8 株洲 1 0 1 3 IDM 內資 量產 Diodes 8 上海 2 0

27、2 2 IDM 外資 量產 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 芯恩 8 青島 1 0 1 4 代工 內資 在建 中科漢天下 8 杭州 0 0 0 1 IDM 內資 在建 賽微 8 北京 1 1 1.2 3 代工 內資 量產 中芯寧波 8 寧波 2.8 1 3 4.25 代工 內資 量產 比亞迪長沙 8 長沙 0.5 1 0.5 2 IDM 內資 在建 比亞迪濟南(收購富元)8 濟南 1.8 0 2 3 IDM 內資 量產 大連宇宙 8 大連 1 0 1 2 IDM 內資 量產 揚州晶新微電子 8 揚州 0 0 0 5 IDM 內資 在建 華微電子 8 吉

28、林 1 0 1 2.2 IDM 內資 在建 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 3.3.2828nmnm 加速追趕，加速追趕，國產設備企業積極布局國產設備企業積極布局 根據 SEMI 與集微咨詢的統計，2021 年國產設備的采購額僅占 11%，我們認為在國產化浪潮的推動下，國產設備供應商會獲得更充足的機會，我們認為在國產化浪潮的推動下，國產設備供應商會獲得更充足的機會，國 產設備企業也在積極的拓展產品序列。國 產設備企業也在積極的拓展產品序列。表 3 國產設備企業積極拓展產品序列 公司公司 DIFFDIFF LithoLitho Thin FilmThi

29、n Film CMPCMP EtchEtch WETWET FURFUR RTPRTP IMPIMP CoaterCoater LithoLitho CVDCVD PVDPVD ALDALD 北方華創 中微公司 盛美上海 華海清科 拓荊科技 芯源微 至純科技 萬業企業 屹唐半導體 根據芯智訊信息，臺積電總裁魏哲家在法說會上表示，高雄廠已動工但會修正投資方向，原本的 28nm 投資計劃會改成更先進制程。我們認我們認為臺積電高雄廠的轉向會進一步釋放為臺積電高雄廠的轉向會進一步釋放 2 28 8nmnm 產能的競爭空間，對于中國大產能的競爭空間，對于中國大陸 的晶圓代工廠而言，陸 的晶圓代工廠而言，

30、2 28 8nmnm 將是可以重點競爭的細分領域。將是可以重點競爭的細分領域。國 內半導體設備企業也在積極布局國 內半導體設備企業也在積極布局 2 28 8nmnm 設備。設備。根據集微咨詢信息顯示，半導體前道設備重點企業已覆蓋除光刻外的大部分工藝制程技術。北方華創在薄膜、ICP 干法刻蝕、爐管等設備領域均有應用，尤其是爐管設備在國內晶圓代工大廠產線中有廣泛應用；中微公司主要覆蓋干法刻蝕領域，在 28nm 以上產線已有量產應用；盛美上海及至純科技主要覆蓋清洗、去膠及濕法刻蝕設備，基本覆蓋了 28nm 及以上全部工藝技術需求；華海清科是國產 CMP 設備龍頭企業，設備已進入國內外眾多龍頭代工企業

31、產線量產使用；拓荊科技主要覆蓋薄膜工藝設備，可適配 12 寸28/40nm 產線及 8 寸 90nm 及以上產線工藝技術需求；芯源微是國內唯一一家實現涂膠顯影設備技術突破的企業，已完成 28nm 及以上產線工藝節點覆蓋，國內多家代工企業正在導入其涂膠顯影設備，市場覆蓋逐漸提升。證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 4.4.在手訂單整體加碼，國產設備成長性明顯在手訂單整體加碼，國產設備成長性明顯 4.1.4.1.至純科技至純科技 根據至純科技 2023 年中報信息顯示，公司秉承“關注核心工藝，服務關鍵制程”的經營理念，關注市場變化，持續構建核心能力，進一步深

32、化現有產品線的滲透率，并加強在材料及部件端的業務拓展。圍繞 2023 年度經營目標，公司整體在 2023 年上半年繼續保持健康穩健增長。截至 2023 年 6 月 30 日，公司新增訂單總額為 32.66 億元，同比增長 38.28%；新增訂單中 73.65%為半導體行業；在手訂單 53.23 億元。至純科技旗下至微科技是國內濕法設備主要供應商之一，目前濕法設備在 28 納米節點已經全覆蓋，且全工藝機臺均有訂單，在更先進制程節點，至微也已取得部分工藝訂單。我們認為隨著國產化率的提升，已在清洗領域獲得一定優勢的至純科技將保持一定增速，未來盈利能力將持續增長?；诠厩逑丛O備訂單持續增長的假設下，

33、我們預測 2023-2025 年公司營收分別為 41.62 億元、52.57 億元和 64.24 億元，EPS 分別為 1.30 元、1.65 元和 2.18 元，對應 2023 年 9 月 28 日收盤價 27.25 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 21.04 倍、16.52倍和12.50倍?；?月28日收盤價，SW半導體設備板塊整體法計算的PE為53.77，我們認為公司在手訂單充足，首次覆蓋給予增持評級。風險提示：下游需求不及預期，行業競爭加劇。表 4 至純科技盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E

34、 2025E2025E 營業收入（百萬元）2,084 3,050 4,162 5,257 6,424 YoY（%）49.2%46.3%36.5%26.3%22.2%歸母凈利潤（百萬元）282 282 501 638 843 YoY（%）8.1%0.2%77.3%27.3%32.2%毛利率（%）36.2%35.4%37.0%37.5%38.0%每股收益（元）0.89 0.89 1.30 1.65 2.18 ROE 6.9%6.3%10.2%11.5%13.2%市盈率 30.58 30.65 21.04 16.52 12.50 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明

35、12 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 3,050 4,162 5,257 6,424 凈利潤 280 497 633 837 YoY(%)46.3%36.5%26.3%22.2%折舊和攤銷 132 206 226 251 營業成本 1,971 2,622 3,287 3,984 營運資金變動-1,410-3,525-2

36、60-769 營業稅金及附加 20 27 34 41 經營活動現金流-808-2,693 768 498 銷售費用 83 147 186 227 資本開支-629-328-323-323 管理費用 310 510 644 787 投資-7-56-56-56 財務費用 85 146 204 216 投資活動現金流-633-370-344-336 研發費用 193 281 354 433 股權募資 267 4 0 0 資產減值損失-8 0 0 0 債務募資 814 2,491 854 158 投資收益 21 28 36 44 籌資活動現金流 915 2,309 649-65 營業利潤 293 52

37、0 662 875 現金凈流量-527-753 1,073 97 營業外收支 0-1-1-1 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 293 520 662 875 成長能力成長能力 所得稅 13 23 29 38 營業收入增長率 46.3%36.5%26.3%22.2%凈利潤 280 497 633 837 凈利潤增長率 0.2%77.3%27.3%32.2%歸屬于母公司凈利潤 282 501 638 843 盈利能力盈利能力 YoY(%)0.2%77.3%27.3%32.2%毛利率 35.4%37.0%37

38、.5%38.0%每股收益 0.89 1.30 1.65 2.18 凈利潤率 9.3%12.0%12.1%13.1%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 2.9%3.5%4.0%4.8%貨幣資金 1,035 282 1,354 1,452 凈資產收益率 ROE 6.3%10.2%11.5%13.2%預付款項 629 1,653 2,072 2,511 償債能力償債能力 存貨 1,705 3,693 3,465 3,730 流動比率 1.52 1.55 1.65 1.72 其他流動資產

39、2,603 4,641 4,782 5,382 速動比率 0.850.85 0.680.68 0.800.80 0.830.83 流動資產合計 5,971 10,268 11,673 13,074 現金比率 0.26 0.04 0.19 0.19 長期股權投資 274 330 387 443 資產負債率 52.1%63.9%63.5%61.9%固定資產 1,588 1,714 1,815 1,890 經營效率經營效率 無形資產 313 363 412 462 總資產周轉率 0.34 0.34 0.35 0.39 非流動資產合計 3,867 4,052 4,205 4,333 每股指標（元）每股

40、指標（元）資產合計 9,838 14,320 15,879 17,408 每股收益 0.89 1.30 1.65 2.18 短期借款 1,985 2,745 3,124 3,124 每股凈資產 13.89 12.73 14.38 16.56 應付賬款及票據 900 1,598 1,604 1,783 每股經營現金流 -2.52-6.96 1.99 1.29 其他流動負債 1,051 2,263 2,329 2,684 每股股利 0.13 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 3,935 6,605 7,057 7,592 估值分析估值分析 長期借款 772 2,194 2,668 2,8

41、26 PE 30.65 21.04 16.52 12.50 其他長期負債 421 352 352 352 PB 2.72 2.14 1.89 1.65 非流動負債合計 1,194 2,546 3,020 3,178 負債合計 5,129 9,151 10,077 10,769 股本 321 386 386 386 少數股東權益 249 245 240 234 股東權益合計 4,709 5,169 5,802 6,639 負債和股東權益合計 9,838 14,320 15,879 17,408 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 4.2.4.2.盛美上海盛

42、美上海 根據盛美上海的公告顯示，盛美上海從事對先進集成電路制造與先進晶圓級封裝制造行業至關重要的清洗設備、電鍍設備、無應力拋光設備、立式爐管設備、前道涂膠顯影設備和等離子體增強化學氣相沉積設備等的開發、制造和銷售。2023 年以來，國內半導體行業設備需求持續增長，公司憑借技術優勢、產品成熟度和市場認可度，不斷深耕現有市場、拓展新市場，取得了顯著的業績增長。截至 2023 年 9 月 27 日，公司在手訂單總金額為 67.96 億元，同比增長 46.33%。我們認為在行業相對低迷的情況下，盛美上海仍獲得大量訂單的增長，體現了公司強大的市場競爭力和充足的訂單空間，我們預計公司未來將保持高速增長?；?/p>

43、于公司訂單持續增長的假設下，我們預測 2023-2025 年公司營收分別為 39.02億元、51.71 億元和 62.75 億元，EPS 分別為 1.97 元、2.70 元和 3.11 元，對應 2023年 9 月 28 日收盤價 117.78 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 59.85 倍、43.56 倍和37.86 倍?；?9 月 28 日收盤價，SW 半導體設備板塊整體法計算的 PE 為 53.77，首次覆蓋給予增持評級。風險提示：下游需求不及預期，行業競爭加劇。表 5 盛美上海盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E

44、2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）1,621 2,873 3,902 5,171 6,275 YoY（%）60.9%77.3%35.8%32.5%21.4%歸母凈利潤（百萬元）266 668 857 1,178 1,356 YoY（%）35.3%151.1%28.3%37.4%15.1%毛利率（%）42.5%48.9%48.8%49.3%47.9%每股收益（元）0.68 1.54 1.97 2.70 3.11 ROE 5.5%12.1%13.6%15.7%15.3%市盈率 173.21 76.48 59.85 43.56 37.86 證券研究報告|行業深度研究報告

45、請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 2,873 3,902 5,171 6,275 凈利潤 668 857 1,178 1,356 YoY(%)77.3%35.8%32.5%21.4%折舊和攤銷 56 102 91 98 營業成本 1,468 1,996 2,621 3,270

46、營運資金變動-1,001-705 553-13 營業稅金及附加 3 5 6 8 經營活動現金流-269 200 1,759 1,354 銷售費用 259 321 426 517 資本開支-686-553-168-97 管理費用 106 173 229 278 投資-1,206 95 0 0 財務費用-80 19 15 13 投資活動現金流-1,884-176-65 29 研發費用 380 536 710 862 股權募資 0 48 0 0 資產減值損失-17-27-25-27 債務募資 310-95-65-40 投資收益 26 78 104 126 籌資活動現金流 273-233-81-53

47、營業利潤 717 920 1,264 1,454 現金凈流量-1,840-180 1,614 1,330 營業外收支 0 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 717 919 1,263 1,453 成長能力成長能力 所得稅 48 62 85 98 營業收入增長率 77.3%35.8%32.5%21.4%凈利潤 668 857 1,178 1,356 凈利潤增長率 151.1%28.3%37.4%15.1%歸屬于母公司凈利潤 668 857 1,178 1,356 盈利能力盈利能力 YoY(%)1

48、51.1%28.3%37.4%15.1%毛利率 48.9%48.8%49.3%47.9%每股收益 1.54 1.97 2.70 3.11 凈利潤率 23.3%22.0%22.8%21.6%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 8.2%7.7%8.9%8.7%貨幣資金 1,562 1,383 2,997 4,327 凈資產收益率 ROE 12.1%13.6%15.7%15.3%預付款項 133 256 336 419 償債能力償債能力 存貨 2,690 5,055 5,128 5,76

49、1 流動比率 2.63 1.96 2.00 2.05 其他流動資產 1,915 2,290 2,508 2,812 速動比率 1.181.18 0.750.75 0.960.96 1.061.06 流動資產合計 6,300 8,983 10,968 13,318 現金比率 0.65 0.30 0.55 0.67 長期股權投資 68 68 68 68 資產負債率 32.4%43.4%43.3%43.1%固定資產 300 658 717 697 經營效率經營效率 無形資產 87 105 123 141 總資產周轉率 0.40 0.40 0.43 0.44 非流動資產合計 1,875 2,145 2

50、,222 2,220 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 8,176 11,128 13,190 15,538 每股收益 1.54 1.97 2.70 3.11 短期借款 390 290 240 215 每股凈資產 12.74 14.47 17.17 20.28 應付賬款及票據 961 1,903 2,093 2,442 每股經營現金流 -0.62 0.46 4.04 3.11 其他流動負債 1,045 2,401 3,159 3,843 每股股利 0.37 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 2,397 4,594 5,493 6,501 估值分析估值分析 長期借款 130 115

51、 100 84 PE 76.48 59.85 43.56 37.86 其他長期負債 125 117 117 117 PB 6.27 8.14 6.86 5.81 非流動負債合計 255 231 216 201 負債合計 2,652 4,825 5,709 6,702 股本 434 436 436 436 少數股東權益 0 0 0 0 股東權益合計 5,524 6,303 7,481 8,836 負債和股東權益合計 8,176 11,128 13,190 15,538 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 15 4.3.4.3.華峰測控華峰測控 根據華峰測控 20

52、23 年中報顯示，從 2022 年下半年開始至今，受宏觀經濟增速放緩、國際地緣政治波動以及行業景氣度持續下行的影響，整個半導體市場需求疲軟，半導體設備領域的增速持續放緩。公司的業績也持續承壓。2023 年上半年，營業收入 3.81 億元，同比降低 29.50%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.61 億元，同比降低40.39%。今年 6 月，在上海舉辦的 SEMICON China 2023 展會上，公司推出了面向 SoC 測試領域的全新一代機型-STS8600，該機型使用全新的軟件架構和分布式多工位并行控制系統，擁有更多的測試通道數以及更高的測試頻率，并且配置水冷散熱系統，進一步完善了公司的產

53、品線，拓寬了公司產品的可測試范圍，為公司未來的長期發展提供了強大的助力。我們認為，今年的封測設備銷售情況比先前的市場預期更為低迷，但從長期來看，公司營收和利潤都有望持續增長?；诠居唵挝磥韽吞K增長的假設下，我們預測 2023-2025 年公司營收分別為9.08 億元、11.47 億元和 14.33 億元，EPS 分別為 2.65 元、3.88 元和 4.76 元，對應2023 年 9 月 28 日收盤價 130.79 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 49.30 倍、33.68 倍和 27.46 倍?；?9 月 28 日收盤價，SW 半導體設備板塊整體法計算的 PE 為 53.

54、77，首次覆蓋給予增持評級。風險提示：下游需求不及預期，訂單復蘇不及預期，行業競爭加劇。表 6 華峰測控盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）878 1,071 908 1,147 1,433 YoY（%）121.0%21.9%-15.2%26.4%24.9%歸母凈利潤（百萬元）439 526 359 526 645 YoY（%）120.3%19.9%-31.8%46.4%22.7%毛利率（%）80.2%76.9%77.7%80.7%79.7%每股收益（元）4.84 5.79

55、2.65 3.88 4.76 ROE 16.7%16.8%10.4%13.2%14.0%市盈率 27.02 22.59 49.30 33.68 27.46 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 1,071 908 1,147 1,433 凈利潤 52

56、6 359 526 645 YoY(%)21.9%-15.2%26.4%24.9%折舊和攤銷 21 55 62 69 營業成本 248 202 222 291 營運資金變動-129-154 71-46 營業稅金及附加 14 13 16 20 經營活動現金流 394 269 656 664 銷售費用 98 118 127 159 資本開支-28-77-77-77 管理費用 61 63 72 90 投資 230-94 0 0 財務費用-47 0 0 0 投資活動現金流-281-234-73-72 研發費用 118 138 150 187 股權募資 22 41 0 0 資產減值損失-1-1-1-1

57、債務募資 0 0 0 0 投資收益 5 2 4 5 籌資活動現金流-112-52 0 0 營業利潤 596 408 598 733 現金凈流量 6-16 582 592 營業外收支 3 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 599 408 598 733 成長能力成長能力 所得稅 72 49 72 89 營業收入增長率 21.9%-15.2%26.4%24.9%凈利潤 526 359 526 645 凈利潤增長率 19.9%-31.8%46.4%22.7%歸屬于母公司凈利潤 526 359 526

58、 645 盈利能力盈利能力 YoY(%)19.9%-31.8%46.4%22.7%毛利率 76.9%77.7%80.7%79.7%每股收益 5.79 2.65 3.88 4.76 凈利潤率 49.2%39.6%45.8%45.0%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 15.6%9.7%12.3%12.9%貨幣資金 1,969 1,953 2,535 3,127 凈資產收益率 ROE 16.8%10.4%13.2%14.0%預付款項 1 1 1 2 償債能力償債能力 存貨 188 22

59、1 216 272 流動比率 12.35 12.06 12.22 11.65 其他流動資產 449 688 663 727 速動比率 11.3711.37 10.8710.87 11.2311.23 10.7110.71 流動資產合計 2,607 2,864 3,416 4,127 現金比率 9.33 8.23 9.07 8.83 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 6.9%7.2%7.2%7.7%固定資產 419 442 458 466 經營效率經營效率 無形資產 28 28 29 29 總資產周轉率 0.34 0.26 0.29 0.31 非流動資產合計 765 849 864 87

60、3 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 3,371 3,713 4,280 5,000 每股收益 5.79 2.65 3.88 4.76 短期借款 0 0 0 0 每股凈資產 34.47 25.47 29.35 34.11 應付賬款及票據 62 65 69 90 每股經營現金流 4.32 1.99 4.84 4.91 其他流動負債 149 173 210 265 每股股利 1.40 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 211 237 279 354 估值分析估值分析 長期借款 0 0 0 0 PE 22.59 49.30 33.68 27.46 其他長期負債 21 28 28 28

61、PB 8.02 5.14 4.46 3.83 非流動負債合計 21 28 28 28 負債合計 232 266 308 383 股本 91 135 135 135 少數股東權益 0 0 0 0 股東權益合計 3,139 3,447 3,973 4,617 負債和股東權益合計 3,371 3,713 4,280 5,000 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 4.4.4.4.華海清科華海清科 根據華海清科 2023 年中報顯示，公司的 CMP 設備憑借先進的產品性能、卓越的產品質量和優秀的售后服務在邏輯芯片、存儲芯片、先進封裝、大硅片、MEMS、Micro

62、LED、SiC 等第三代半導體等領域取得了良好的市場口碑，2023 年上半年公司實現營業收入 12.34 億元，同比增長 72.12%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 3.74億元，同比增長 101.44%；實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤3.07 億元，同比增長達 113.76%；實現綜合毛利率 46.32%,實現歸屬于上市公司股東的凈利率 30.31%。根據華海清科公告顯示，華海清科首臺 12 英寸單片終端清洗機 HSC-F3400 機臺出機發往國內大硅片龍頭企業。該產品是公司繼 CMP 設備、減薄設備之后，在濕法設備系列產品中的又一重要布局，對公司未來的發展將產生積極的影

63、響。我們認為華海清科 CMP 設備不斷擴大市場份額，并實現了營收凈利的雙重高速的增長，并且繼續發力減薄、濕法設備，預計未來將延續營收與凈利的高速增長?；诠?CMP 市占率不斷提升的假設下，我們預測 2023-2025 年公司營收分別為26.32 億元、35.88 億元和 48.56 億元，EPS 分別為 4.76 元、6.45 元和 8.78 元，對應 2023 年 9 月 28 日收盤價 191.50 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 40.19 倍、29.69倍和21.81倍?；?月28日收盤價，SW半導體設備板塊整體法計算的PE為53.77，首次覆蓋給予增持評級。風險提

64、示：下游需求不及預期，市場份額提升不及預期，行業競爭加劇。表 7 華海清科盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）805 1,649 2,632 3,588 4,856 YoY（%）108.6%104.9%59.7%36.3%35.3%歸母凈利潤（百萬元）198 502 757 1,025 1,395 YoY（%）102.8%153.0%51.0%35.4%36.1%毛利率（%）44.7%47.7%47.1%47.4%47.5%每股收益（元）2.48 5.25 4.76 6.45

65、 8.78 ROE 24.5%10.5%13.8%15.7%17.6%市盈率 77.22 36.48 40.19 29.69 21.81 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 1,649 2,632 3,588 4,856 凈利潤 502 757 1

66、,025 1,395 YoY(%)104.9%59.7%36.3%35.3%折舊和攤銷 53 88 97 101 營業成本 862 1,391 1,889 2,549 營運資金變動-484-244 12-112 營業稅金及附加 16 21 32 43 經營活動現金流 25 570 1,087 1,320 銷售費用 100 147 209 283 資本開支-175-257-131-68 管理費用 100 143 207 280 投資-1,870 341 0 0 財務費用-11 0 0 0 投資活動現金流-2,017 53-80 1 研發費用 217 312 449 607 股權募資 3,507

67、1 0 0 資產減值損失-6-5-5-5 債務募資-98 425 0 0 投資收益 26 34 51 70 籌資活動現金流 3,374 442 0 0 營業利潤 557 841 1,138 1,549 現金凈流量 1,382 1,066 1,007 1,321 營業外收支 0 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 557 841 1,138 1,549 成長能力成長能力 所得稅 55 83 113 154 營業收入增長率 104.9%59.7%36.3%35.3%凈利潤 502 757 1,025

68、 1,395 凈利潤增長率 153.0%51.0%35.4%36.1%歸屬于母公司凈利潤 502 757 1,025 1,395 盈利能力盈利能力 YoY(%)153.0%51.0%35.4%36.1%毛利率 47.7%47.1%47.4%47.5%每股收益 5.25 4.76 6.45 8.78 凈利潤率 30.4%28.8%28.6%28.7%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 6.4%6.9%7.5%8.1%貨幣資金 2,057 3,123 4,130 5,451 凈資產收益

69、率 ROE 10.5%13.8%15.7%17.6%預付款項 57 109 145 194 償債能力償債能力 存貨 2,361 4,337 5,768 7,729 流動比率 2.88 2.20 2.05 1.96 其他流動資產 2,647 2,537 2,651 2,871 速動比率 1.861.86 1.211.21 1.081.08 0.990.99 流動資產合計 7,122 10,106 12,694 16,245 現金比率 0.83 0.68 0.67 0.66 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 38.8%50.2%52.3%53.9%固定資產 546 724 767 743

70、經營效率經營效率 無形資產 76 68 59 50 總資產周轉率 0.30 0.28 0.29 0.31 非流動資產合計 704 940 974 942 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 7,827 11,046 13,669 17,187 每股收益 5.25 4.76 6.45 8.78 短期借款 0 0 0 0 每股凈資產 44.91 34.58 41.03 49.81 應付賬款及票據 1,018 1,750 2,476 3,386 每股經營現金流 0.24 3.59 6.84 8.31 其他流動負債 1,458 2,837 3,709 4,922 每股股利 0.50 0.00 0.0

71、0 0.00 流動負債合計 2,476 4,587 6,185 8,308 估值分析估值分析 長期借款 180 514 514 514 PE 36.48 40.19 29.69 21.81 其他長期負債 380 449 449 449 PB 5.00 5.54 4.67 3.84 非流動負債合計 560 963 963 963 負債合計 3,036 5,551 7,148 9,271 股本 107 159 159 159 少數股東權益 0 0 0 0 股東權益合計 4,791 5,495 6,520 7,916 負債和股東權益合計 7,827 11,046 13,669 17,187 證券研究

72、報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 19 4.5.4.5.拓荊科技拓荊科技 根據拓荊科技 2023 年中報顯示，2023 年上半年，公司產品競爭力持續增強，同時，受益于國內下游晶圓制造廠的產能提升，公司銷售訂單飽滿，營業收入維持高增長趨勢。2023 年上半年實現營業收入 10.04 億元，較上年同期增長 91.83%，營業收入大幅增長；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.25 億元，較上年同期增長 15.22%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤 6,518.25 萬元，較上年同期增長32.65%，盈利能力持續增強。2023 年上半年，公司繼續保持較高水平的

73、研發投入，研發投入金額達到 2.10 億元，同比增加 78.77%，研發投入占比達 20.93%。公司通過高強度的研發投入，保持細分領域內產品技術領先，同時，不斷豐富設備產品品類，拓寬薄膜工藝應用覆蓋面，在現有產品產業化應用、新產品及新工藝研發驗證等方面均取得了突破性進展。我們認為拓荊科技營收繼續高速增長，主要源于在薄膜沉積領域的優勢與持續的技術投入，未來 ALD 等領域還有望有大幅的增長，所以預計公司將在營收與利潤上持續高增?；诠居唵卫^續高速增長的假設下，我們預測 2023-2025 年公司營收分別為28.02 億元、39.80 億元和 53.08 億元，EPS 分別為 2.81 元、4

74、.24 元和 5.53 元，對應 2023 年 9 月 28 日收盤價 238.21 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 84.65 倍、56.13倍和43.09倍?；?月28日收盤價，SW半導體設備板塊整體法計算的PE為53.77，我們認為公司訂單增長依然保持較高增速，首次覆蓋給予增持評級。風險提示：下游需求不及預期，行業競爭加劇。表 8 拓荊科技盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）758 1,706 2,802 3,980 5,308 YoY（%）74.0%1

75、25.0%64.3%42.0%33.4%歸母凈利潤（百萬元）68 369 527 794 1,035 YoY（%）696.1%438.1%42.9%50.8%30.3%毛利率（%）44.0%49.3%49.1%49.6%49.0%每股收益（元）0.72 3.18 2.81 4.24 5.53 ROE 5.7%9.9%12.3%15.6%16.9%市盈率 330.85 74.91 84.65 56.13 43.09 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A

76、2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 1,706 2,802 3,980 5,308 凈利潤 364 521 785 1,023 YoY(%)125.0%64.3%42.0%33.4%折舊和攤銷 29 51 61 71 營業成本 865 1,426 2,005 2,705 營運資金變動-140-1,155 165-171 營業稅金及附加 17 35 49 66 經營活動現金流 248-580 1,008 909 銷售費用 192

77、 326 456 608 資本開支-111-247-196-196 管理費用 81 217 248 331 投資-50 0 0 0 財務費用-18-31-19-31 投資活動現金流-151-292-166-155 研發費用 379 600 868 1,158 股權募資 2,153 88 0 0 資產減值損失-23 0 0 0 債務募資 670 300 0 0 投資收益 14 23 32 43 籌資活動現金流 2,790 298-30-30 營業利潤 357 521 785 1,023 現金凈流量 2,890-573 812 724 營業外收支 8 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022

78、A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 364 521 785 1,023 成長能力成長能力 所得稅 0 0 0 0 營業收入增長率 125.0%64.3%42.0%33.4%凈利潤 364 521 785 1,023 凈利潤增長率 438.1%42.9%50.8%30.3%歸屬于母公司凈利潤 369 527 794 1,035 盈利能力盈利能力 YoY(%)438.1%42.9%50.8%30.3%毛利率 49.3%49.1%49.6%49.0%每股收益 3.18 2.81 4.24 5.53 凈利潤率 21.6%18.8%20.0%19.5

79、%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 5.0%4.9%6.5%7.0%貨幣資金 3,827 3,254 4,066 4,790 凈資產收益率 ROE 9.9%12.3%15.6%16.9%預付款項 96 267 282 339 償債能力償債能力 存貨 2,297 5,410 5,811 7,032 流動比率 2.31 1.81 1.80 1.77 其他流動資產 601 955 1,254 1,594 速動比率 1.411.41 0.700.70 0.750.75 0.730.73

80、流動資產合計 6,820 9,886 11,413 13,754 現金比率 1.30 0.60 0.64 0.62 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 49.3%59.8%58.8%58.8%固定資產 382 481 569 648 經營效率經營效率 無形資產 44 91 138 185 總資產周轉率 0.35 0.31 0.35 0.39 非流動資產合計 493 756 893 1,021 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 7,313 10,642 12,307 14,775 每股收益 3.18 2.81 4.24 5.53 短期借款 400 400 400 400 每股凈資產 2

81、9.35 22.94 27.18 32.71 應付賬款及票據 871 1,838 2,174 2,748 每股經營現金流 1.96-3.10 5.39 4.86 其他流動負債 1,675 3,213 3,756 4,627 每股股利 0.26 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 2,947 5,451 6,330 7,776 估值分析估值分析 長期借款 270 550 550 550 PE 74.91 84.65 56.13 43.09 其他長期負債 389 358 358 358 PB 7.39 10.39 8.76 7.28 非流動負債合計 659 908 908 908 負債合計

82、 3,605 6,359 7,238 8,684 股本 126 248 248 248 少數股東權益-4-10-19-32 股東權益合計 3,708 4,283 5,068 6,091 負債和股東權益合計 7,313 10,642 12,307 14,775 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 4.6.4.6.萬業企業萬業企業 根據萬業企業 2023 年中報顯示，公司的設備產品現已覆蓋集成電路離子注入機、刻蝕、薄膜沉積、快速熱處理等多款集成電路核心前道設備以及 local scrubber、真空泵、熱電偶等支撐制程設備。同時，嘉芯半導體集成電路設備研發制

83、造基地將以109 畝土地 14 萬方的新產能面積加速推動長三角一體化發展示范區核心設備基地的建設落成，進一步豐富公司“1+N”半導體設備產品平臺矩陣。2023 年上半年，公司實現營業收入 3.89 億元，同比增加 134.34%，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.19 億元，同比增加 318.10%；扣除非經常性損益后，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 0.25 億元，同比增加 1.03%。2023 年以來，公司旗下凱世通及嘉芯半導體共獲得集成電路設備訂單近 3 億元，兩家公司累計集成電路設備訂單金額近 15 億元。我們認為萬業企業 1+N 的布局，在國內離子注入領域已擁有較強競爭力，通過不斷

84、地整合與發展，我們預計未來公司營收與利潤會保持較高增速?；诠景雽w訂單持續增長的假設下，我們預測 2023-2025 年公司營收分別為15.42 億元、21.01 億元和 26.87 億元，EPS 分別為 0.44 元、0.56 元和 0.72 元，對應 2023 年 9 月 28 日收盤價 15.75 元/股，2023-2025 年 PE 分別為 35.52 倍、28.36倍和21.84倍?；?月28日收盤價，SW半導體設備板塊整體法計算的PE為53.77，首次覆蓋給予增持評級。風險提示：下游需求不及預期，半導體業務開展不及預期，行業競爭加劇。表 9 萬業企業盈利預測 財務摘要財務摘要

85、 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）880 1,158 1,542 2,101 2,687 YoY（%）-5.5%31.6%33.2%36.3%27.9%歸母凈利潤（百萬元）377 424 413 517 671 YoY（%）19.4%12.5%-2.6%25.2%29.9%毛利率（%）56.2%54.4%51.4%49.5%46.6%每股收益（元）0.41 0.46 0.44 0.56 0.72 ROE 4.9%5.1%4.9%5.7%6.9%市盈率 38.09 34.60 35.52 28.36

86、21.84 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 1,158 1,542 2,101 2,687 凈利潤 387 377 472 613 YoY(%)31.6%33.2%36.3%27.9%折舊和攤銷 44 26 26 26 營業成本 527 750

87、 1,061 1,434 營運資金變動-758-394 39-209 營業稅金及附加 82 97 140 184 經營活動現金流-671-330 196-40 銷售費用 13 26 29 44 資本開支-175-24-21-21 管理費用 160 316 361 450 投資 37-291-361-385 財務費用-51 0 0 0 投資活動現金流 356-217-43 63 研發費用 108 209 240 251 股權募資 224-141 0 0 資產減值損失-4 0 0 0 債務募資 148 235 0 0 投資收益 118 343 340 469 籌資活動現金流 247-8 0 0 營

88、業利潤 511 501 627 814 現金凈流量-67-553 153 23 營業外收支 3 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 514 501 627 814 成長能力成長能力 所得稅 127 124 155 201 營業收入增長率 31.6%33.2%36.3%27.9%凈利潤 387 377 472 613 凈利潤增長率 12.5%-2.6%25.2%29.9%歸屬于母公司凈利潤 424 413 517 671 盈利能力盈利能力 YoY(%)12.5%-2.6%25.2%29.9%毛利率

89、 54.4%51.4%49.5%46.6%每股收益 0.46 0.44 0.56 0.72 凈利潤率 36.6%26.8%24.6%25.0%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 4.3%3.6%4.3%5.1%貨幣資金 2,744 2,191 2,344 2,367 凈資產收益率 ROE 5.1%4.9%5.7%6.9%預付款項 362 491 588 747 償債能力償債能力 存貨 900 2,378 2,374 2,763 流動比率 6.58 3.06 3.11 3.01 其他

90、流動資產 1,443 1,814 2,065 2,367 速動比率 5.015.01 1.761.76 1.831.83 1.711.71 流動資產合計 5,450 6,874 7,370 8,244 現金比率 3.31 0.97 0.99 0.86 長期股權投資 762 762 762 762 資產負債率 14.1%26.1%25.9%26.7%固定資產 47 44 40 35 經營效率經營效率 無形資產 125 131 137 143 總資產周轉率 0.12 0.14 0.18 0.21 非流動資產合計 4,312 4,659 4,761 4,864 每股指標（元）每股指標（元）資產合計

91、9,762 11,533 12,131 13,108 每股收益 0.46 0.44 0.56 0.72 短期借款 217 247 247 247 每股凈資產 8.68 9.12 9.67 10.39 應付賬款及票據 174 404 458 567 每股經營現金流 -0.70-0.35 0.21-0.04 其他流動負債 437 1,597 1,669 1,924 每股股利 0.14 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 828 2,247 2,373 2,738 估值分析估值分析 長期借款 15 223 223 223 PE 34.60 35.52 28.36 21.84 其他長期負債 5

92、34 543 543 543 PB 2.04 1.73 1.63 1.52 非流動負債合計 549 766 766 766 負債合計 1,377 3,013 3,139 3,504 股本 958 931 931 931 少數股東權益 72 36-9-68 股東權益合計 8,385 8,520 8,991 9,604 負債和股東權益合計 9,762 11,533 12,131 13,108 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 4.7.4.7.北方華創北方華創 根據北方華創 2023 年中報信息顯示，2023 年上半年因訂單增長，營業收入同比增長 54.79

93、%，其中核心業務電子工藝裝備營收同比增長 79.26%。在半導體工藝裝備領域，北方華創的主要產品包括刻蝕、薄膜、清洗、熱處理、晶體生長等核心工藝裝備，廣泛應用于邏輯器件、存儲器件、先進封裝、第三代半導體、半導體照明、微機電系統、新型顯示、新能源光伏、襯底材料等工藝制造過程。北方華創借助產品種類多樣、技術代和工藝覆蓋廣泛等優勢，以產品迭代升級和成套解決方案為客戶創造更大價值。我們認為北方華創作為國產半導體設備的領先者，在市場低迷的情況下仍能保持高速的增長，凸顯公司在產品廣度與深度的領先地位，我們預計公司未來依舊將保持快速增長。因 2023 年中報利潤增長超預期，我們預計公司盈利能力將有持續性提升

94、，調整公司盈利預測：維持公司 23-25 年營收 199.91 億元/256.48 億元/329.06 億元的預測不變，上調公司 23-25 年 EPS 6.55 元/8.78 元/11.32 元的預測至 7.52 元/9.64 元/12.46 元，對應 2023 年 9 月 28 日 241.30 元/股收盤價，PE 分別為 32.10 倍/25.02倍/19.37 倍，維持公司“買入”評級。風險提示：下游需求不及預期，公司技術研發不及預期，行業競爭加劇。表 10 北方華創盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 20

95、25E2025E 營業收入（百萬元）9,683 14,688.11 19,990.52 25,647.84 32,906.18 YoY（%）59.9%51.7%36.1%28.3%28.3%歸母凈利潤（百萬元）1,077 2,352.73 3,983.40 5,110.46 6,600.29 YoY（%）100.7%118.4%69.3%28.3%29.2%毛利率（%）39.4%43.83%41.90%42.80%42.93%每股收益（元）2.15 4.46 7.52 9.64 12.46 ROE 6.4%11.91%16.92%17.98%19.01%市盈率 112.35 54.09 32.

96、10 25.02 19.37 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 14,688 19,991 25,648 32,906 凈利潤 2,541 4,302 5,519 7,128 YoY(%)51.7%36.1%28.3%28.3%折舊和攤銷 552

97、 308 308 308 營業成本 8,250 11,615 14,670 18,778 營運資金變動-4,149-637-1,890-2,364 營業稅金及附加 135 184 236 303 經營活動現金流-728 4,050 4,018 5,159 銷售費用 802 892 1,144 1,468 資本開支-1,408-391-395-401 管理費用 1,421 1,535 1,969 2,526 投資-15-23-23-23 財務費用-83-101-149-197 投資活動現金流-1,423-410-415-420 研發費用 1,845 1,912 2,709 3,476 股權募資

98、157 0 0 0 資產減值損失-18 0 0 0 債務募資 3,453 0 0 0 投資收益 0 1 1 1 籌資活動現金流 3,345-231-283-352 營業利潤 2,867 4,846 6,213 8,021 現金凈流量 1,231 3,408 3,320 4,387 營業外收支-13-13-13-13 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 2,854 4,833 6,200 8,008 成長能力成長能力 所得稅 313 531 681 879 營業收入增長率 51.7%36.1%28.3%28.

99、3%凈利潤 2,541 4,302 5,519 7,128 凈利潤增長率 118.4%69.3%28.3%29.2%歸屬于母公司凈利潤 2,353 3,983 5,110 6,600 盈利能力盈利能力 YoY(%)118.4%69.3%28.3%29.2%毛利率 43.8%41.9%42.8%42.9%每股收益 4.46 7.52 9.64 12.46 凈利潤率 16.0%19.9%19.9%20.1%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 5.5%7.6%8.2%8.6%貨幣資金 1

100、0,435 13,843 17,163 21,550 凈資產收益率 ROE 11.9%16.9%18.0%19.0%預付款項 1,551 2,183 2,758 3,530 償債能力償債能力 存貨 13,041 16,633 20,845 27,127 流動比率 1.97 1.90 1.94 1.93 其他流動資產 6,091 8,187 9,954 12,993 速動比率 0.970.97 0.950.95 0.970.97 0.950.95 流動資產合計 31,117 40,846 50,719 65,200 現金比率 0.66 0.65 0.66 0.64 長期股權投資 2 2 2 2

101、資產負債率 53.0%54.0%52.8%52.9%固定資產 2,484 2,542 2,600 2,658 經營效率經營效率 無形資產 2,003 1,943 1,884 1,824 總資產周轉率 0.40 0.42 0.45 0.47 非流動資產合計 11,434 11,508 11,582 11,656 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 42,551 52,354 62,301 76,856 每股收益 4.46 7.52 9.64 12.46 短期借款 227 227 227 227 每股凈資產 37.35 44.44 53.64 65.52 應付賬款及票據 5,889 8,081

102、9,563 13,021 每股經營現金流 -1.38 7.64 7.58 9.74 其他流動負債 9,654 13,146 16,326 20,597 每股股利 0.45 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 15,770 21,454 26,116 33,846 估值分析估值分析 長期借款 3,740 3,740 3,740 3,740 PE 54.09 32.10 25.02 19.37 其他長期負債 3,057 3,057 3,057 3,057 PB 6.03 5.43 4.50 3.68 非流動負債合計 6,797 6,797 6,797 6,797 負債合計 22,567 2

103、8,251 32,914 40,643 股本 529 529 529 529 少數股東權益 238 557 966 1,494 股東權益合計 19,984 24,103 29,388 36,213 負債和股東權益合計 42,551 52,354 62,301 76,856 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 25 4.8.4.8.中微公司中微公司 根據中微公司 2023 年中報信息顯示，2023 年上半年度公司營業收入為 25.27 億元，同比增長 28.13%。公司的刻蝕設備在國內外持續獲得更多客戶的認可，市場占有率不斷提高。在國際最先進的 5 納米芯片生產

104、線及下一代更先進的生產線上，公司的 CCP 刻蝕設備實現了多次批量銷售，已有超過 200 臺反應臺在生產線合格運轉。公司的 ICP 刻蝕設備不斷地核準更多刻蝕應用，迅速擴大市場并不斷收到領先客戶的批量訂單。本期刻蝕設備收入為 17.22 億元，較上年同期增長約 32.53%，毛利率達到 46.16%；公司于 2023 年上半年出售了部分持有的拓荊科技股份有限公司股票，產生稅后凈收益約 4.06 億元（非經常性收益）。我們認為中微公司作為國內先進制程的核心設備企業，在技術上的領先會使公司的營收與盈利保持較好的增長。因 2023 年中報利潤增長超預期，我們預計公司盈利能力將有持續性提升，調整公司盈

105、利預測：維持公司 23-25 年營收 61.62 億元/80.10 億元/100.13 億元的預測不變，上調公司 23-25 年 EPS 2.29 元/2.95 元/3.58 元的預測至 2.94 元/3.17 元/3.74元，對應 2023 年 9 月 28 日 150.55 元/股收盤價，PE 分別為 51.21 倍/47.46 倍/40.22倍，維持公司“買入”評級。風險提示：下游需求不及預期，公司技術研發不及預期，行業競爭加劇。表 11 中微公司盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業

106、收入（百萬元）3,108 4,740 6,161.78 8,010.31 10,012.89 YoY（%）36.7%52.5%30.0%30.0%25.0%歸母凈利潤（百萬元）1,011 1,170 1,817.25 1,961.21 2,314.09 YoY（%）105.5%15.7%55.3%7.9%18.0%毛利率（%）43.4%45.7%46.1%47.3%46.1%每股收益（元）1.76 1.90 2.94 3.17 3.74 ROE 7.3%7.6%10.5%10.2%10.7%市盈率 85.54 79.24 51.21 47.46 40.22 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔

107、細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 26 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 4,740 6,161.78 8,010.31 10,012.89 凈利潤 1,168 1,817 1,961 2,314 YoY(%)52.5%30.0%30.0%25.0%折舊和攤銷 142 160 169 177 營業成本 2,572 3,3

108、24 4,218 5,395 營運資金變動-409 908-891 941 營業稅金及附加 15 20 26 32 經營活動現金流 618 2,388 1,118 3,279 銷售費用 409 531 691 863 資本開支-1,504-426-832-832 管理費用 236 307 399 498 投資-1,371-855-855-855 財務費用-151-73-85-81 投資活動現金流-2,887-1,185-1,562-1,531 研發費用 605 725 943 1,179 股權募資 0 0 0 0 資產減值損失-20 0 0 0 債務募資 497 0 0 0 投資收益 74 9

109、7 126 157 籌資活動現金流 482 0 0 0 營業利潤 1,263 1,557 2,118 2,498 現金凈流量-1,718 1,203-444 1,749 營業外收支-4 401-5-5 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 1,259 1,958 2,113 2,494 成長能力成長能力 所得稅 91 141 152 180 營業收入增長率 52.5%30.0%30.0%25.0%凈利潤 1,168 1,817 1,961 2,314 凈利潤增長率 15.7%55.3%7.9%18.0%歸屬于

110、母公司凈利潤 1,170 1,817.25 1,961.21 2,314.09 盈利能力盈利能力 YoY(%)15.7%55.3%7.9%18.0%毛利率 45.7%46.1%47.3%46.1%每股收益 1.90 2.94 3.17 3.74 凈利潤率 24.7%29.5%24.5%23.1%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 5.8%7.9%7.5%7.6%貨幣資金 7,326 8,529 8,085 9,834 凈資產收益率 ROE 7.6%10.5%10.2%10.7%預付

111、款項 35 45 57 73 償債能力償債能力 存貨 3,402 3,273 5,196 5,638 流動比率 3.74 3.28 2.94 2.67 其他流動資產 3,893 4,650 5,362 6,172 速動比率 2.812.81 2.572.57 2.072.07 1.921.92 流動資產合計 14,655 16,496 18,700 21,716 現金比率 1.87 1.69 1.27 1.21 長期股權投資 979 1,404 1,829 2,254 資產負債率 22.7%24.7%26.6%28.9%固定資產 336 387 429 464 經營效率經營效率 無形資產 59

112、0 608 625 643 總資產周轉率 0.26 0.29 0.33 0.35 非流動資產合計 5,380 6,473 7,559 8,636 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 20,035 22,970 26,258 30,352 每股收益 1.90 2.94 3.17 3.74 短期借款 0 0 0 0 每股凈資產 25.13 27.99 31.16 34.90 應付賬款及票據 960 1,230 1,549 2,007 每股經營現金流 1.00 3.86 1.81 5.30 其他流動負債 2,959 3,806 4,815 6,138 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.0

113、0 流動負債合計 3,919 5,036 6,364 8,144 估值分析估值分析 長期借款 500 500 500 500 PE 79.24 51.21 47.46 40.22 其他長期負債 133 133 133 133 PB 3.90 5.38 4.83 4.31 非流動負債合計 633 633 633 633 負債合計 4,552 5,670 6,997 8,777 股本 616 616 616 616 少數股東權益-1-1-1-1 股東權益合計 15,483 17,300 19,261 21,575 負債和股東權益合計 20,035 22,970 26,258 30,352 證券研究

114、報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 27 4.9.4.9.芯源微芯源微 根據芯源微 2023 年中報信息顯示，2023 年上半年，公司繼續加大研發投入，產品競爭力不斷增強，收入規模持續增長，實現營業收入 6.96 億元，同比增長 37.95%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.36 億元，同比增長 95.48%。公司第三代浸沒式高產能涂膠顯影設備平臺架構 FT300（）于 2022 年 12 月份發布后獲得了下游客戶的廣泛認可，截至 2023 年上半年末，公司浸沒式涂膠顯影機客戶端導入進展良好。2023年上半年，公司對第三代平臺架構和內部腔體單元進行了進一步地完善與優化

115、，未來該平臺架構將作為通用性架構全面向下兼容 ArF、KrF、I-line、offline 等工藝。我們認為芯源微在國內涂膠顯影設備領域已取得顯著認可，隨著第三代平臺的滲透率不斷提升，我們預計公司的營收與盈利將會實現高速增長。因公司 2023 年上半年研發投入加大，調整公司盈利預測：維持公司 23-25 年營收 18.99 億元/28.14 億元/38.81 億元的預測不變，下調公司 23-25 年 EPS 2.88 元/4.24 元/5.63 元的預測至 1.95 元/2.87 元/3.80 元，對應 2023 年 9 月 28 日 132.48元/股收盤價，PE 分別為 68.00 倍/4

116、6.20 倍/34.83 倍，維持公司“增持”評級。風險提示：下游需求不及預期，公司技術研發與新產品推廣不及預期，行業競爭加劇。表 12 芯源微盈利預測 財務摘要財務摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）829 1,385 1,899 2,814 3,881 YoY（%）152.0%67.1%37.1%48.2%37.9%歸母凈利潤（百萬元）77 200 268 394 523 YoY（%）58.4%158.8%33.8%47.2%32.6%毛利率（%）38.1%38.4%38.2%38.7%38.

117、6%每股收益（元）0.92 2.27 1.95 2.87 3.80 ROE 8.6%9.5%11.3%14.2%15.9%市盈率 144.00 58.36 68.00 46.20 34.83 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 28 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業總收入 1,385 1,89

118、9 2,814 3,881 凈利潤 200 268 394 523 YoY(%)67.1%37.1%48.2%37.9%折舊和攤銷 26 79 94 98 營業成本 853 1,173 1,724 2,383 營運資金變動-33-316-434-329 營業稅金及附加 11 14 19 26 經營活動現金流 193-29-13 216 銷售費用 104 141 208 287 資本開支-207-197-97 3 管理費用 142 194 285 394 投資-50 0 0 0 財務費用 4 0 0 0 投資活動現金流-246-183-76 32 研發費用 152 208 306 422 股權募

119、資 1,006 0 0 0 資產減值損失-2 0 0 0 債務募資-80 0 0 0 投資收益 10 14 21 29 籌資活動現金流 897 0 0 0 營業利潤 176 251 391 534 現金凈流量 844-212-89 248 營業外收支 46 46 46 46 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤總額 222 297 437 580 成長能力成長能力 所得稅 22 29 43 58 營業收入增長率 67.1%37.1%48.2%37.9%凈利潤 200 268 394 523 凈利潤增長率 158.

120、8%33.8%47.2%32.6%歸屬于母公司凈利潤 200 268 394 523 盈利能力盈利能力 YoY(%)158.8%33.8%47.2%32.6%毛利率 38.4%38.2%38.7%38.6%每股收益 2.27 1.95 2.87 3.80 凈利潤率 14.5%14.1%14.0%13.5%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產收益率 ROA 5.7%6.3%7.3%7.7%貨幣資金 1,098 886 798 1,046 凈資產收益率 ROE 9.5%11.3%14.2%15.9%預

121、付款項 73 100 147 204 償債能力償債能力 存貨 1,213 1,736 2,601 3,393 流動比率 2.22 1.94 1.80 1.77 其他流動資產 473 725 991 1,326 速動比率 1.101.10 0.790.79 0.600.60 0.600.60 流動資產合計 2,857 3,447 4,537 5,968 現金比率 0.85 0.50 0.32 0.31 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 39.7%44.1%48.6%51.3%固定資產 395 544 578 508 經營效率經營效率 無形資產 72 87 102 116 總資產周轉率 0

122、.51 0.49 0.58 0.64 非流動資產合計 639 803 852 797 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 3,496 4,250 5,389 6,765 每股收益 2.27 1.95 2.87 3.80 短期借款 136 136 136 136 每股凈資產 22.74 17.27 20.14 23.94 應付賬款及票據 486 731 1,059 1,414 每股經營現金流 2.08-0.21-0.09 1.57 其他流動負債 665 906 1,323 1,821 每股股利 0.40 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 1,287 1,772 2,517 3,371

123、 估值分析估值分析 長期借款 0 0 0 0 PE 58.36 68.00 46.20 34.83 其他長期負債 103 103 103 103 PB 6.88 7.67 6.58 5.53 非流動負債合計 103 103 103 103 負債合計 1,390 1,876 2,620 3,474 股本 93 93 93 93 少數股東權益 0 0 0 0 股東權益合計 2,107 2,374 2,768 3,291 負債和股東權益合計 3,496 4,250 5,389 6,765 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 29 5.5.風險提示風險提示 下游擴產不

124、及預期，國際制裁風險增加。證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 30 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 胡楊：電子行業首席分析師。北京大學微電子學碩士，6年電子行業研究經歷，曾任職于華安證券、中泰證券研究所。擅長產業趨勢前瞻判斷和商業模式對比，自下而上發掘預期差大的個股。全面負責電子和半導體研究，帶隊獲得2022年水晶球獎總榜單電子第二名，公募榜單電子第一名和2022年東財choice電子最佳分析師。卜燦華：北京大學碩士，管理學、金融學背景，三年管理咨詢經驗，2022年加入華西證券研究所。

125、分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6 個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指

126、數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15%行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址：http:/ 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 31 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股

127、份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新

128、或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。