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1、證券研究報告公司深度研究消費電子 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/24 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 春秋電子（603890）PC 結構件結構件龍頭龍頭，構建“一體兩翼”新發展，構建“一體兩翼”新發展 2023 年年 10 月月 23 日日 證券分析師證券分析師 馬天翼馬天翼 執業證書：S0600522090001 證券分析師證券分析師 鮑嫻穎鮑嫻穎 執業證書：S0600521080008 研究助理研究助理 王潤芝王潤芝 執業證書：S0600122080026 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)8.87 一年最低/最高價 7.36/11.22

2、 市凈率(倍)1.52 流通 A 股市值(百萬元)3,894.29 總市值(百萬元)3,894.29 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)5.82 資產負債率(%,LF)48.65 總股本(百萬股)439.04 流通 A 股(百萬股)439.04 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）3,845 3,089 4,571 6,684 同比-4%-20%48%46%歸屬母公司凈利潤（百萬元）157 82 226 353 同比-49%-48%174%56%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）

3、0.36 0.19 0.52 0.80 P/E（現價&最新股本攤?。?7.67 52.76 19.23 12.33 Table_Tag 關鍵詞：關鍵詞：#第二曲線第二曲線 Table_Summary 投資要點投資要點 PC 結構件領先企業，構建“一體兩翼”新發展：結構件領先企業，構建“一體兩翼”新發展：春秋電子深耕消費電子精密結構件領域十余年，逐漸形成以筆記本電腦結構件業務為主，汽車電子結構件及通訊電子模組業務為協同的“一體兩翼”新發展格局。公司提供涵蓋新品研發、模具開發制造、結構件模組生產等環節的全產業鏈服務，在行業內積累了大量優質客戶，多賽道發展，蓄力長期成長。前瞻布局車用鎂鋁結構件，有望

4、充分受益汽車輕量化趨勢：前瞻布局車用鎂鋁結構件，有望充分受益汽車輕量化趨勢：輕量化是解決新能源汽車續航問題的核心方法之一，而鎂鋁結構件在輕量化中有廣闊的應用場景。公司作為國內少數熟練掌握并運用多年半固態射出成型工藝的企業，在鎂鋁結構件生產方面具有技術優勢。公司已經成功通過車載屏幕快速切入到新能源汽車的零部件供應鏈中，當前車載鎂合金在車內應用正逐步從中控儀表屏背板等往 CCB 橫梁、電機殼體等延伸，公司正同步提升自身產品能力，目前可為新能源汽車中控系統、轉向系統、電控系統等方面提供鎂合金應用支持。目前公司正在有序擴張產能，后續該業務板塊將接力消費電子業務為公司構筑長期增長動能。專注筆電專注筆電結

5、構件制造，多維度競爭優勢明顯：結構件制造，多維度競爭優勢明顯：公司長期聚焦于消費電子精密結構件業務，目前消費電子產品以鋁合金等金屬結構件為主，生產經營模式成熟，公司擁有全面的結構件模組產品線，同時與聯想、三星電子、惠普、戴爾、LG 等世界知名電腦廠商建立穩定的合作關系，產品及服務得到下游龍頭廠商高度認可，展現出多維度全方面的競爭優勢。隨著人工智能等技術發展，筆記本電腦將出現全新的交互形式，筆記本電腦行業更新升級周期在即，行業需求將逐步回暖，公司消費電子精密結構件業務板塊有望憑借競爭優勢實現業績修復。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司在筆記本結構件領域的技術競爭力突出，市場拓展穩步推進

6、，同時公司積極拓展新領域，形成第二曲線，有望充分受益下游汽車電子對電子產品制造需求的提升。我們預計公司2023/2024/2025 年營收分別為 30.89/45.71/66.84 億元，同比增長-19.66%/48.00%/46.21%，歸母凈利潤分別為 0.83/2.26/3.53 億元，同比增長-47.56%/174.39%/55.90%。公司 2023/2024/2025 年的 PE 分別為47.22/17.21/11.04 倍，2025 年公司估值低于可比公司平均水平。我們看好公司在筆記本結構件與鎂合金結構件領域的布局，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：消費電子需求恢復

7、不及預期；新能源車鎂合金結構件滲透不及預期；應收賬款風險。-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%2022/10/242023/2/212023/6/212023/10/19春秋電子滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/24 內容目錄內容目錄 1.聚焦筆電結構件制造，聚焦筆電結構件制造，“汽車汽車+通訊通訊”新賽道助力長期增長新賽道助力長期增長.4 1.1.筆電結構件技術沉淀，構筑筆電結構件技術沉淀，構筑“一體兩翼一體兩翼”新格局新格局.4 1.2.消費電子結構件業績回落，打造

8、汽車鎂鋁合金結構件消費電子結構件業績回落，打造汽車鎂鋁合金結構件“第二成第二成長曲線長曲線”.6 1.3.加大產能擴張，蓄力業績長期增長加大產能擴張，蓄力業績長期增長.7 2.優勢延伸至鎂合金件，把握汽車電子輕量化機遇優勢延伸至鎂合金件，把握汽車電子輕量化機遇.8 2.1.汽車輕量化趨勢確定，零部件廠商迎來新機遇汽車輕量化趨勢確定，零部件廠商迎來新機遇.8 2.2.鎂合金步入高性價比替代區間，市場前景廣闊鎂合金步入高性價比替代區間，市場前景廣闊.9 2.3.把握客戶轉型新機遇，技術把握客戶轉型新機遇，技術+設備雙重優勢助力車用結構件發展設備雙重優勢助力車用結構件發展.14 3.深耕消費電子領域

9、，盡顯技術品質優勢深耕消費電子領域，盡顯技術品質優勢.16 3.1.筆記本電腦結構件恢復發展，凸顯金屬化趨勢筆記本電腦結構件恢復發展，凸顯金屬化趨勢.16 3.2.公司處于行業領先地位，產品優勢明顯公司處于行業領先地位，產品優勢明顯.18 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.20 4.1.核心假設核心假設.20 4.2.估值與投資建議估值與投資建議.20 5.風險提示風險提示.22 ZYxVzWbYdUkWrNmQ8OcM6MtRpPpNtQfQoPqQfQpNrNbRrQnNMYoMrONZqQqN 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證

10、券研究所 公司深度研究 3/24 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：春秋電子業務布局情況.5 圖 3：公司股權結構及控股（參股）公司（截至 2023 年 9 月 23 日）.5 圖 4：2017-2023H1 公司營業收入及同比增速.6 圖 5：2017-2023H1 公司歸母凈利潤及同比增速.6 圖 6：2017-2023H1 公司銷售凈利率和毛利率情況.6 圖 7：2017-2023H1 公司各費用率情況.6 圖 8：中國新能源汽車市場產量預測.8 圖 9：節能與新能源汽車技術路線 2.0能耗目標升級.8 圖 10：不同技術措施的節能潛力對比.8 圖 11：特斯拉 mod

11、el S 大尺寸中控屏.9 圖 12：智能座艙多屏顯示應用.9 圖 13：電子儀表盤平均尺寸增長趨勢（英寸）.9 圖 14：搭載 3 塊以上顯示屏汽車占比增多.9 圖 15：汽車輕量化技術路徑.10 圖 16：輕量化材料綜合性能對比.10 圖 17：主流輕量化材料所處生命周期.10 圖 18：榆林蘭炭-鎂產業鏈.11 圖 19：鎂鋁合金價格比.11 圖 20：傳統壓鑄工藝流程圖.12 圖 21：半固態射出成型設備原理圖.12 圖 22：鎂合金在汽車各部件的減重效果.13 圖 23：國內車用鎂合金壓鑄件廠商.13 圖 24：中國汽車輕量化技術路線規劃目標.14 圖 25：車用鎂合金市場規模預測.

12、14 圖 26：公司汽車電子客戶情況.14 圖 27：全球筆記本出貨量.16 圖 28：筆記本電腦組件示意圖.16 圖 29：筆記本外殼材料對比.16 圖 30：筆記本結構件產品.18 圖 31：電子模組件產品.18 圖 32：模具制造生產.18 圖 33：公司消費電子主要客戶.19 圖 34：全球筆記本電腦市場份額（百萬臺，%）.19 表 1：公司擴產計劃情況.7 表 2：鎂合金性能優勢.11 表 3：云海金屬鎂合金擴產規劃.12 表 4：鎂合金半固態射出成型工藝優勢.13 表 5：公司收入預測（百萬元）.20 表 6：可比公司估值.21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的

13、免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/24 1.聚焦聚焦筆電結構件制造，“汽車筆電結構件制造，“汽車+通訊”新賽道助力長期增長通訊”新賽道助力長期增長 1.1.筆電結構件技術沉淀，構筑“一體兩翼”新格局筆電結構件技術沉淀，構筑“一體兩翼”新格局 深耕消費電子精密結構件領域十年，筆記本電腦鎂鋁合金結構件龍頭企業。深耕消費電子精密結構件領域十年，筆記本電腦鎂鋁合金結構件龍頭企業。春秋電子聚焦于消費電子精密結構件及模具制造，形成以筆記本電腦結構件業務為主體，以汽車電子結構件及通訊電子模組業務為協同的“一體兩翼”新格局，開拓了聯想、三星、惠普、戴爾、LG 等穩定客戶。公司初期生

14、產家電類商用注塑模具，12 年進入消費電子結構件領域，生產材料主要為塑膠和鎂鋁金屬，17 年公司在 A 股上市，隨后開始加強筆記本金屬合金結構件業務，逐步成為全球主流筆記本電腦品牌的供應商，近年來，公司進入新能源汽車鎂鋁結構件和通訊電子模組新領域，目前，汽車鎂鋁結構件產品已進入量產階段，通訊電子領域收購東莞英脈，已擁有量產訂單。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 精密模具設計制造到消費電子精密結構件模組一體化服務能力。精密模具設計制造到消費電子精密結構件模組一體化服務能力。公司主要產品為筆記本電腦及其他電子消費品的結構件模組及相關精密模具。1）消費電子產品結構

15、件模消費電子產品結構件模組組，以筆記本電腦結構件模組為主，包括四大件：背蓋、前框、上蓋、下蓋以及金屬支架，主要客戶包括聯想、三星電子、惠普、戴爾、LG、華勤等，并成為聯想、三星電子等客戶的主要供應商。2）消費電子產品結構件配套精密模具和家電商用模具，）消費電子產品結構件配套精密模具和家電商用模具，模具是結構件模組生產基礎，其中配套模具系公司用于生產精密結構件模組的相關模具，主要客戶為聯想、三星等；商用模具系公司本身不生產其成型產品的模具產品，主要客戶為海爾、三星家電、LG、博西華、夏普、西門子等家電類整機廠商。3）汽車鎂鋁合金結）汽車鎂鋁合金結構件，構件，新能源車迎來爆發期，為提升續航能力，開

16、啟汽車輕量化趨勢，拉動上游鎂合金替代鋁、鋼需求，與此同時，傳統車企智能座艙趨勢推動車載屏大屏化、多屏化，公司以新能源汽車中控屏鎂鋁合金結構件為切入點，已獲得德賽西威、天馬微、群創光電、請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/24 長春富賽等知名汽車電子廠商認證，與多家新能源汽車制造商及其供應商形成合作關系，下游產品涵蓋蔚來、小鵬、比亞迪、寶馬、吉利、大眾等新能源車型。圖圖2：春秋電子業務布局情況春秋電子業務布局情況 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 股權結構穩定，公司董事長兼股權結構穩定，公司董事長兼總經理總經理薛革文

17、是公司控股股東和實際控制人。薛革文是公司控股股東和實際控制人。截至 23年 9 月 23 日，公司實際控制人薛革文直接持股比例 32.89%，遠高于其他股東，22 年利用上海鑫綽間接增持 0.58%，共計 33.5%。公司利用控股子公司進行業務開展，上海崴泓主要為家電、汽車行業中大型模具生產制造，合肥經緯以筆記本電腦精密結構件制造為主，合肥精深負責汽車電子鎂鋁結構件的生產制造，昆山銘展為鋁制品加工制造，南昌春秋與華勤合作服務于國產筆記本電腦擴張，東莞英脈、蘇州英脈協同公司電子通訊業務發展，其主要客戶為諾基亞、中興通訊等。圖圖3：公司股權結構及控股（參股）公司（公司股權結構及控股（參股）公司（截

18、至截至 2023 年年 9 月月 23 日）日）數據來源：公司公告、東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/24 1.2.消費電子結構件業績消費電子結構件業績回落，打造汽車鎂鋁合金結構件“第二成長曲線”回落，打造汽車鎂鋁合金結構件“第二成長曲線”構筑汽車鎂鋁合金結構件業務，有望形成業績新增長點。構筑汽車鎂鋁合金結構件業務，有望形成業績新增長點。從營收結構來看，PC 及智能終端結構件為當前公司支柱業務，2019 年來疫情發酵導致的居家辦公和線上教育常態化、5G 模塊在筆電的應用及操作系統的升級、筆電品牌國產

19、化替代的加碼，拉動筆電需求回暖，公司迎來客戶份額、結構的改善，隨著新增產能的釋放，整體業績快速增長。2022 年受損于疫情期間筆電臨時性需求退潮與疫情沖擊、子公司投產尚未形成有效規模效應、美元匯率波動導致結匯業務受挫，公司歸母凈利潤大幅下滑，同比下降 49%。2023 年上半年 PC 市場需求持續低迷，公司歸母凈利潤轉負。當前公司重點打造“第二成長曲線”，汽車鎂鋁合金結構件產品落地在即，有望驅動公司凈利潤實現穩定增長。圖圖4：2017-2023H1 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖圖5：2017-2023H1 公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：公司公告

20、、東吳證券研究所 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 費用率短期波動，長期盈利回暖可期。費用率短期波動，長期盈利回暖可期。公司在筆電行業深耕十年，專注技術研發和業務拓展，已形成技術優勢、規模效應和穩定的客戶渠道來源，使毛利率水平趨于穩定，2022 年受收購、開辦子公司、匯率波動、研發投入增加等事件影響，費用率存在不同程度的增加，短期凈利率受到沖擊，同比下降 4pct，2023 年上半年宏觀經濟低迷影響持續，費用率仍未回暖。未來費用率恢復正常水平，子公司投產形成規模效應，將持續改善盈利水平。圖圖6：2017-2023H1 公司公司銷售銷售凈利率和毛利率情況凈利率和毛利率情況 圖圖7：2017-2

21、023H1 公司各費用率情況公司各費用率情況 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 數據來源：公司公告、東吳證券研究所-60%-30%0%30%60%90%010203040201720182019202020212022 2023H1營業收入（億元）同比增速-160%-120%-80%-40%0%40%80%-1012342017201820192020202120222023H1歸母凈利潤（億元）同比增速-5%0%5%10%15%20%25%2017201820192020202120222023H1銷售毛利率銷售凈利率0%1%2%3%4%5%6%7%20172018201920202021

22、20222023H1銷售費用率研發費用率管理費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/24 1.3.加大產能擴張，蓄力業績長期增長加大產能擴張，蓄力業績長期增長 加大產能擴張投入力度，有序推進汽車電子產品放量。加大產能擴張投入力度，有序推進汽車電子產品放量。公司目前在上海、重慶、安徽合肥、江蘇蘇州、江西南昌等已設有制造工廠，用于消費電子精密結構件及模具、新能源汽車電子鎂鋁合金結構件等各類產品的研發、制造及銷售。2020 年新建子公司重慶春秋，2021 年與華勤合資建立南昌春秋，用于生產 1000 萬套消費電子精密結

23、構件，2022年已投產，預計筆電 23 年總計釋放 3300-3400 萬臺產能；2021 年春秋電子發布可轉債募集預案，擬投入 4 億在合肥精深建設“汽車電子鎂鋁結構件項目”，年產 500 萬套，約配適 120-150 萬輛車，該項目已用自有資金先行投資，2023 年 3 月公司通過發行可轉債完成資金募集。表表1：公司擴產計劃情況公司擴產計劃情況 建設主體 產能規劃 擬投入金額（億元）產能進度 南昌春秋 年產 1000 萬套精密結構件項目，建設期 6 年 3.9（總投資 6.76）22 年已投產 合肥精深 年產 500 萬套汽車電子鎂鋁結構件項目，建設期 3 年，第 2 年釋放產能，第 4

24、年滿產 4.0 已用自有資金先行投資，23年 3 月完成資金募集 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/24 2.優勢延伸至鎂合金件，把握汽車電子輕量化機遇優勢延伸至鎂合金件，把握汽車電子輕量化機遇 2.1.汽車輕量化趨勢確定，零部件廠商迎來新機遇汽車輕量化趨勢確定，零部件廠商迎來新機遇 新能源汽車續航訴求疊加節能減排標準提升，汽車節能需求增加。新能源汽車續航訴求疊加節能減排標準提升，汽車節能需求增加。在全球“減碳”大背景下，節能減排標準不斷升級，新能源汽車市場規模持續擴大。根據 I

25、DC 預測，中國新能源汽車市場規模在 2026 年將達到 1589 萬輛，CAGR=35.1%，新車滲透率超過50%。新能源汽車主要使用電池、電機、電控三電系統，電池動力系統的能量密度低于燃油系統，因此新能源整車質量高于傳統燃油車，汽車智能化網聯化更是進一步增加電量消耗。而電池續航延長一直是技術攻克難點，新能源車對于續航里程的訴求需要從節能角度切入。圖圖8：中國新能源汽車市場產量預測中國新能源汽車市場產量預測 圖圖9：節能與新能源汽車技術路線節能與新能源汽車技術路線 2.0能耗目標升級能耗目標升級 數據來源：IDC，東吳證券研究所 數據來源：中國汽車工程學會，東吳證券研究所 汽車輕量化是當前節

26、能最有效方法。汽車輕量化是當前節能最有效方法。根據中國商用汽車產業發展報告，燃油車減重 10%，油耗將降低 6%8%；新能源車減重 100kg，續航里程將提升 10%11%，同時降低 20%的電池成本和日常損耗成本。無論是傳統燃油車還是新能源汽車，輕量化均能夠提升動力系統工作效率，從而減少能量消耗、提升整車續航。西門子發布的不同技術措施的節能潛力對比結果中，汽車輕量化以 46%位居榜首，輕量化正逐漸成為各大整車及零部件企業的技術研發方向。圖圖10：不同技術措施的節能潛力對比不同技術措施的節能潛力對比 數據來源：西門子，東吳證券研究所 0%40%80%120%160%200%0481216202

27、0212022F2023F2024F2025F2026F新能源車產量（百萬臺）增長率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/24 汽車顯示大屏化、多屏化對電子結構件需求汽車顯示大屏化、多屏化對電子結構件需求增加，材料和技術水平更為嚴格。增加，材料和技術水平更為嚴格。車載顯示是智能座艙實現多模態交互功能和 ADAS 人機互動的重要設備，包括中控顯示、儀表盤、抬頭顯示、副駕駛顯示、后排顯示屏等。隨著消費者對智能汽車性能需求增多，汽車座艙交互形式從物理按鍵轉變為觸控和語音交互，大屏化、多屏化成為汽車座艙主旋律，人、路、車智能

28、交互為消費者提供更舒適便捷的駕駛體驗。在大屏化趨勢下，電子結構件需要支持更重的屏幕，并在車身不斷震動的情況下依然保持與車身的連接穩定性，對材料和技術水平提出更高要求。鎂鋁結構件密度較低但強度高，是性能優異的車身輕量化材料。此外尺寸越大，所需的生產設備噸位也更大，單價更高。圖圖11：特斯拉特斯拉 model S 大尺寸中控屏大尺寸中控屏 圖圖12：智能座艙多屏顯示應用智能座艙多屏顯示應用 數據來源：特斯拉官網，東吳證券研究所 數據來源：Qualcomm，東吳證券研究所 圖圖13：電子儀表盤平均尺寸增長趨勢（英寸）電子儀表盤平均尺寸增長趨勢（英寸）圖圖14：搭載搭載 3 塊以上顯示屏汽車占比增多塊

29、以上顯示屏汽車占比增多 數據來源：CINNO，東吳證券研究所 數據來源：頭豹研究院，東吳證券研究所 2.2.鎂合金步入高性價比替代區間，市場前景廣闊鎂合金步入高性價比替代區間，市場前景廣闊 汽車輕量化技術體系包括輕量化材料技術、輕量化先進工藝技術和輕量化結構優化汽車輕量化技術體系包括輕量化材料技術、輕量化先進工藝技術和輕量化結構優化技術三方面。技術三方面。輕量化材料主要包括高強度鋼、鋁合金、鎂合金、非金屬材料（如碳纖維復合材料等），減重效果依次遞增且相應成本更高，部分材料因成本大幅增加而失去替換性價比。工藝技術通過改良車身材料制造和連接工藝，實現減重的目的。結構優化技6789101120192

30、02020212022E2023E2024E0%20%40%60%80%100%3塊及以上屏幕1-2塊屏幕 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/24 術方面，汽車結構優化設計經歷了尺寸優化、形狀優化、拓撲優化、多科學設計優化等階段，結構優化設計使汽車結構緊湊，降低耗材用量。圖圖15：汽車輕量化技術路徑汽車輕量化技術路徑 圖圖16：輕量化材料綜合性能對比輕量化材料綜合性能對比 輕量化材料輕量化材料 替代材料替代材料 減重率減重率 相對成本相對成本 高強度鋼 低碳鋼 10%1 鋁合金 鋼、鑄鐵 40%-60%1.3-2

31、 鎂合金 鋼、鑄鐵 60%-75%1.5-2.5 鎂合金 鋁合金 25%-35%1-1.5 鋁與復合材料 鋼、鑄鐵 50%-65%1.5-3+鈦合金 合金鋼 40%-55%1.5-10+不銹鋼 碳鋼 20%-45%1.2-1.7 玻纖 鋼 40%-60%1-1.5 碳纖維 鋼 75%+50+數據來源：節能與新能源汽車技術路線圖，東吳證券研究所 數據來源：新材料在線，東吳證券研究所 鎂合金密度約為鋁合金的鎂合金密度約為鋁合金的 2/3，是材料輕量化的進階選擇。，是材料輕量化的進階選擇。鎂合金與鋁合金相比密度小且強度更大，比強度約為鋁合金的 3.35 倍，并且在散熱性能、抗震減噪性能、壓鑄效率、切

32、削加工性能等方面均具有更好表現，資源豐富，可實現 100%回收再利用。目前，鎂合金應用正處于從導入期向成長期過渡的生命周期。隨著鎂合金應用技術的逐漸成熟以及性價比的提升，鎂合金將具有較為廣闊的市場空間，提前布局鎂合金壓鑄的生產企業有望率先享受行業發展紅利，迅速擴大生產經營規模。圖圖17：主流輕量化材料所處生命周期主流輕量化材料所處生命周期 數據來源：新材料在線，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/24 表表2：鎂合金性能優勢鎂合金性能優勢 性能性能 描述描述 密度較低、強度高 密度約為鋁合金的 2/

33、3，比強度約為鋁合金的 3.35 倍，達到相同強度所需材料質量更輕。散熱性能好 導熱系數約為鋁合金的 1/2，可以形成更大溫差，加速空氣對流，提高散熱效率 抗震減噪性能優異 在彈性范圍內，鎂合金受到沖擊載荷時，吸收能量比鋁合金高 50%。較好的壓鑄性能 具有較好的流動性和快速凝固率，且鎂合金比熱容更低，生產效率高 40%-50%。優異的切削加工性能 切削阻力約為鋁合金的 55%，允許更高的切削速度，經一次切削即可獲得優良的表面光潔度。資源豐富且易于回收再生 中國原鎂產量占世界總產量 80%以上，且可做到 100%回收再利用 數據來源：星源卓鎂，東吳證券研究所 鎂鋁合金價格比約為鎂鋁合金價格比約

34、為 1.3。在不考慮加工成本情況下，根據鎂鋁合金密度比，價格比為 1.5，但是由于 1）鎂易燃燒，在融化至產品成型過程中需要額外氣體保護；2）鎂合金硬度相對較低，易變形，需要精加工等更多后序供需提高產品精度；3）鎂合金氧化層疏松多孔，易腐蝕，后期表面防腐處理費用更高；鎂合金加工成本高于鋁合金約 14.45%，鎂合金與鋁合金價格比約為 1.3。原鎂生產原材料價格上漲疊加環保、雙控政策影響，鎂合金價格上漲成為推廣阻力。原鎂生產原材料價格上漲疊加環保、雙控政策影響，鎂合金價格上漲成為推廣阻力。原鎂主產區陜西榆林主要采用蘭炭尾氣制鎂，冶煉裝置落后生產過程具有高能耗、高污染特點。21 年 9 月份，榆林

35、因未完成“雙控”要求，約 15 家鎂廠被要求暫停運營，30家鎂廠被要求減產 50%。隨后中央環保督察進駐，提出蘭炭生產設備升級改造，產能進一步下降。此外，作為原材料的硅鐵和煤炭價格屢創新高，原鎂價格持續上漲。多重因素影響下，鎂鋁合金價格比提升至 1.3 以上，鎂合金替代缺乏性價比支撐。圖圖18：榆林蘭炭榆林蘭炭-鎂產業鏈鎂產業鏈 圖圖19：鎂鋁合金價格比鎂鋁合金價格比 數據來源：榆林政府引導基金，東吳證券研究所 數據來源：wind，東吳證券研究所 短期內受益于鎂合金廠商擴產，鎂鋁合金價格比有望在短期內受益于鎂合金廠商擴產，鎂鋁合金價格比有望在 1.1，替代可期。，替代可期。目前鎂價已回歸正常區

36、間。鎂合金市場集中度較高，云海金屬作為全球龍頭，鎂合金產能占行業總產能約 35%，擁有 20 萬噸/年現有產能和 30 萬噸/年在建產能，投產后鎂合金產量大00.20.40.60.811.21.41.61.8200.511.522.533.544.520/7/1 20/10/28 21/2/25 21/6/23 21/10/25 22/4/25鋁合金（萬元/噸，左軸）鎂合金（萬元/噸，左軸）價格比（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/24 幅增加。此外，鎂合金的模具壽命是鋁合金 3 倍以上，如果后續鎂合金應用

37、放量，模具攤銷成本下降，甚至低于鋁合金模具成本。綜合而言，可見范圍內鎂合金價格走高可能性較小，鎂鋁合金價格比有望維持在較低水平。表表3：云海金屬鎂合金擴產規劃云海金屬鎂合金擴產規劃 子公司名稱 現有產能 規劃產能 預計投產時間 巢湖云海 10 萬噸-五臺云海 5 萬噸 10 萬噸高性能鎂基輕合金 23 年底或 24 年初 惠州云海 3 萬噸-重慶博奧 2 萬噸-安徽寶鎂-30 萬噸高性能鎂基輕合金 23 年第 4 季度 數據來源：云海金屬，東吳證券研究所 鎂合金壓鑄工藝壁壘高，整體技術水平有待提升。鎂合金壓鑄工藝壁壘高，整體技術水平有待提升。由于鎂具有易燃燒、易變形、易腐蝕等特點，對于安全生產

38、、壓鑄工藝設計等具有更高要求。目前較為先進的壓鑄工藝包括高壓鑄造成型和半固態射出成型工藝。其中半固態射出成型工藝原理為：在室溫條件下，顆粒狀的鎂合金原料由料斗強制輸送到料筒中，料筒中旋轉的螺桿使合金顆粒向模具運動，當其通過料筒的加熱部位時，合金顆粒呈現半固態，在螺旋體剪切作用下，呈半固體的枝晶組織的合金轉變成顆粒狀初生相組織，當累計到預定體積時，以高速5m/s 將其壓入到預熱模具中成型。目前鎂合金的半固態射出工藝在國內的運用僅 7 年時間，整體技術有待提升，存在良品率低、設備昂貴等問題。圖圖20：傳統壓鑄工藝流程圖傳統壓鑄工藝流程圖 圖圖21：半固態射出成型設備原理圖半固態射出成型設備原理圖

39、數據來源：汽車之家，東吳證券研究所 數據來源：春秋電子，東吳證券研究所 半固態射出成型工藝優勢明顯，在安全、能耗等方面表現優異。半固態射出成型工藝優勢明顯，在安全、能耗等方面表現優異。半固態射出成型機臺成本較高，綜合成本較傳統壓鑄高 10%左右，但具有安全性好、產品致密性和良率高、能耗低、環保等特點，受“雙控”政策影響，傳統壓鑄設備因耗能較高，需經審批后使用，而半固態射出成型設備因無熔煉環節，熔化溫度較低，能耗降低約 60%。目前星源卓鎂、春秋電子、華孚科技等均已提前布局大噸位半固態射出成型設備。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公

40、司深度研究 13/24 表表4：鎂合金半固態射出成型工藝優勢鎂合金半固態射出成型工藝優勢 優勢優勢 描述描述 安全安全 成型過程在完全密閉通道中，無高溫金屬液轉移，杜絕燃燒和燙傷事故。環保 不使用有害的 SF6 等熔煉保護氣體，無煙氣蒸騰，無火焰、無熔煉廢渣、幾乎無廢氣廢水固廢。能耗低能耗低、模具壽命長 熔化溫度在 560-630C之間，相比熔爐高溫熔化，溫度降低 10%左右，且無需保溫，能耗降低約 60%；因對模具的熱沖擊減小，延長模具壽命 1-4 倍。高效 單機產能大，可 24h 連續生產，由于單次加熱的原材料極少，設備啟動及關閉時間比較壓鑄減少 70%，更換原料迅速。致密性和良率更高 傳

41、統高壓壓鑄容易出現氣泡，破壞鎂本身的分子結構，半固態射出成型金相組織致密，產品缺陷少，力學指標比壓鑄工藝可提升 20%。自動化程度高、人工成本低 自動化程度高，可實現無人化生產，生產成本、生產效率和管理難度都遠遠優于傳統壓鑄工藝。數據來源：壓鑄商情，壓鑄雜志，東吳證券研究所 鎂合金已經在車內開啟鎂合金已經在車內開啟 0-1 應用。應用。目前國內鎂合金市場處于初期階段，參與廠商有限，產品主要應用于汽車方向盤、汽車座椅骨架結構件、顯示屏結構件、車燈散熱支架等中小零部件上，部分廠商在儀表盤支架、電機殼體等大結構件上也取得產業化應用。采用鎂合金可在鋁輕量的基礎上再減輕 30%40%，隨著鎂合金壓鑄技術

42、水平提升和應用推廣，未來有望進一步拓展至三電殼體、內外飾體、控制器等價值量更高的領域，大幅提升鎂合金單車應用量。圖圖22：鎂合金在汽車各部件的減重效果鎂合金在汽車各部件的減重效果 圖圖23：國內車用鎂合金壓鑄件廠商國內車用鎂合金壓鑄件廠商 公司名公司名 車內應用車內應用 春秋電子 屏幕支架 萬豐奧威 CCB 橫梁、中控等 豐華股份 方向盤、座椅滑軌、儀表后蓋 云海金屬 方向盤 星源卓鎂 車燈散熱架、座椅、中控、電機殼體等 華孚科技 中控屏、車門 數據來源：中國產業信息網，東吳證券研究所 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 鎂合金在汽車內應用提升是大勢所趨，我國滲透率仍處于低點。鎂合金在汽車內

43、應用提升是大勢所趨，我國滲透率仍處于低點。從整車角度來看，鎂合金成品主要應用在汽車配件上，在北美地區單車用鎂量達到 15-20kg，而我國目前單車應用量僅僅為 3-5kg，滲透率處于低位。根據節能與新能源汽車技術路線圖規劃，到 2030 年，鎂合金在乘用車中材料重量的比例將增加至 4%，車用鎂合金壓鑄件市場容量將達到 131 萬噸，市場前景廣闊。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/24 圖圖24：中國汽車輕量化技術路線規劃目標中國汽車輕量化技術路線規劃目標 圖圖25：車用鎂合金市場規模預測車用鎂合金市場規模預測 類

44、型 2016-2020 2021-2025 2026-2030 整車減重目標 減重 15%減重 30%減重 40%鋁合金/kg 單車用鋁量 190kg 單車用鋁量 250kg 單車用鋁量 350kg 鎂合金/kg 單車用量15kg 單車用量25kg 單車用量45kg 鎂合金整車占比 1.2%2%4%數據來源：節能與新能源汽車技術路線圖，東吳證券研究所 數據來源：佐思汽研，東吳證券研究所 2.3.把握客戶轉型新機遇，技術把握客戶轉型新機遇，技術+設備雙重優勢助力車用結構件發展設備雙重優勢助力車用結構件發展 熟練掌握半固態射出成型技術，借助消費電子客戶轉型迎來發展契機。熟練掌握半固態射出成型技術，

45、借助消費電子客戶轉型迎來發展契機。公司熟練掌握并運用多年半固態射出成型、CNC 等鎂合金結構件生產技術，與緯創、廣達、華勤等行業內具備充足產能的電子 ODM 廠商均建立了長期穩定的合作關系。由于 PC 結構件與汽車電子結構件在設備、工藝、生產技術方面具有相通性，公司借助消費電子客戶轉型汽車電子，順利進入汽車電子結構件領域。目前已獲得德賽西威、天馬微、群創光電、長春富賽等知名汽車電子廠商的認證，與多家新能源汽車制造商及其供應商形成業務關系，下游產品涵蓋比亞迪、蔚來、小鵬、吉利、寶馬等新能源汽車。未來汽車電子結構件收入占比將迅速提升，成為公司新的重要增長點。圖圖26：公司汽車電子客戶情況公司汽車電

46、子客戶情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 高噸位設備的先發優勢鑄造公司護城河。高噸位設備的先發優勢鑄造公司護城河。公司目前產品主要為中控屏、多聯屏等屏幕支架，隨著新能源汽車大屏化和多屏化發展，汽車結構件愈加復雜，需采用更大噸位機臺生產。公司內有 2 臺 1300 噸機器用于生產較大尺寸產品，能替代 30%的高壓壓鑄02040608010012014020202025E2030E市場規模（萬噸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/24 需求，目前該種機器在國內僅 11 臺，且集中于 4 家企業，增加了競爭對手的

47、行業進入壁壘。隨著公司技術開發和 3000 噸位機臺到位，產品應用有望拓展至 CCB 橫梁、電機殼體等更高價值量領域，單車價值量大幅提升。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/24 3.深耕消費電子領域，盡顯技術品質優勢深耕消費電子領域，盡顯技術品質優勢 3.1.筆記本電腦結構件恢復發展，凸顯金屬化趨勢筆記本電腦結構件恢復發展，凸顯金屬化趨勢 筆記本電腦帶動上游結構件市場需求。筆記本電腦帶動上游結構件市場需求。由于 2021 年個人電腦出貨量創歷史新高，2022 年全球范圍內出貨量降幅放緩，全年出貨量 29200 萬

48、臺。在 2023 年，個人電腦特別是筆記本電腦仍有較大的發展空間。首先，5G 全面普及將帶來低延遲和高網速，從而促進云端計算功能的進步，大幅提升用戶體驗感。其次，伴隨著人工智能的快速發展，筆記本電腦將出現全新的交互形式。個性化定制操作系統、眼球追蹤、語音控制、紅外攝像頭等技術的應用也會讓筆記本電腦和用戶之間形成全新的交互形式。具有便攜性的筆記本電腦具有操作系統和交互上的優勢，將會扮演更重要的角色，需求將持續增加，帶動其結構件的需求。圖圖27：全球筆記本出貨量全球筆記本出貨量 圖圖28：筆記本電腦組件示意圖筆記本電腦組件示意圖 數據來源：TrendForce，東吳證券研究所 數據來源：春秋電子招

49、股說明書，東吳證券研究所 筆電輕薄化趨勢，金屬外殼、支架等結構件成為主流。筆電輕薄化趨勢，金屬外殼、支架等結構件成為主流。筆記本外殼結構件從材質構成劃分，可分為塑膠外殼、金屬外殼、碳纖維外殼等。工程塑料（PC+ABS）是最早出現的筆電外殼材料，其成本較低、易于加工，但相對比較重、不具有導熱及散熱性、容易損壞。隨著筆電輕薄化和性能不斷提升、消費者對質感和美觀性愈發看重，新的外殼材料也應運而生。金屬材料憑借其優異的散熱能力、減震抗沖擊能力以及高強度、高硬度、輕薄美觀，在一眾材料中脫穎而出，目前已成為最主流的輕薄本外殼材料。碳纖維材質具有鋁鎂合金高強度的特性，又具 ABS 工程塑料的高可塑性。由于碳

50、纖維加工工藝復雜、成本高，目前僅用于高端筆電。圖圖29：筆記本外殼材料對比筆記本外殼材料對比-20%-10%0%10%20%010203040506022Q122Q222Q322Q423Q123Q2 23Q3E 23Q4E全球筆記本出貨量（百萬臺，左軸）QOQ（%，右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/24 數據來源：公司官網、東吳證券研究所 筆記本結構件行業競爭激烈，開拓市場以提升盈利能力。筆記本結構件行業競爭激烈，開拓市場以提升盈利能力。自 2019 新型冠狀病毒肺炎疫情爆發以來,遙距工作和線上學習模式令市

51、場對個人電腦的需求激增，隨著各國疫情形勢好轉及各社區恢復正常生活后,個人電腦銷售熱潮逐漸褪去。近年筆記本電腦產品的需求停滯，導致行業競爭激烈。出現了生產商降低產品價格而維持市場，影響了公司的盈利能力。臺灣巨騰國際是全球領先的筆記本外殼結構件生產商，2022 年上半年營收47.36 億港元，同比下降 9%。主要收入來源于筆記本型計算機、二合一計算機機殼。其知名國際品牌客戶有惠普、戴爾、蘋果、索尼、東芝等，在國內 OEM/ODM 客戶方面，擁有廣達、仁寶、緯創、英業達、華碩等。近年重點轉向金屬機殼，持續開拓市場、提升盈利能力。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證

52、券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/24 3.2.公司處于行業領先地位，產品優勢明顯公司處于行業領先地位，產品優勢明顯 公司消費電子產品結構持續優化，結構件能力從塑膠件走向金屬件。公司消費電子產品結構持續優化，結構件能力從塑膠件走向金屬件。公司消費電子產品精密模具分為配套模具及商用模具，其中配套模具系公司用于生產精密結構件模組的相關模具，其主要客戶為聯想、三星等筆記本電腦整機廠商及其相關代工廠；商用模具系公司本身不生產其成型產品的模具產品，其主要客戶為三星家電、LG、博西華、夏普等家電類整機廠商。以市場為主導，目前公司消費電子產品以鋁合金等金屬結構件為主。圖圖30：筆記本結構件產品筆記

53、本結構件產品 圖圖31：電子模組件產品電子模組件產品 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 公司經營模式成熟，生產專業優勢顯著。公司經營模式成熟，生產專業優勢顯著。公司采用“以銷定產”、“合理儲備”相結合的生產模式，控制產品積壓。同時直銷模式下，客戶訂單幫助公司精準制定采購、生產、出貨計劃。產品體系方面，公司擁有全面的結構件模組產品線，涵蓋筆記本電腦的背蓋、前框、上蓋、下蓋，制作工藝包括成型、噴漆、沖壓、CNC、陽極、全銑、模內轉印等。公司在模具研發及制造、新材料應用、產品設計和開發等方面均具有優勢，產品品質優良。圖圖32：模具制造生產模具制造生產 數據來源：

54、公司官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/24 公司核心客戶聯想持續發展，下游需求穩健。公司核心客戶聯想持續發展，下游需求穩健。公司與主要客戶合作關系穩定，產品及服務得到高度認可。公司與聯想、三星電子、惠普、戴爾、LG 等世界領先的筆記本電腦品牌商建立了長期穩定的合作關系，是聯想、三星電子等客戶的主要供應商。聯想是公司第一大客戶，2022 年，營業收入達 4957 億元人民幣，同比增長 17.91%，銷售凈利率增長至 3%。根據 IDC 數據，2022 年聯想集團在全球個人電腦市場份額占 23.

55、3%，出貨量 6800 萬臺，穩居全球第一。筆記本電腦市場市占率前三廠商分別是聯想、惠普、戴爾。2020 年公司已與惠普、戴爾形成業務關系，下游有較大的提升空間。圖圖33：公司消費電子主要客戶公司消費電子主要客戶 圖圖34：全球筆記本電腦市場份額（百萬臺，全球筆記本電腦市場份額（百萬臺，%）數據來源：公司官網，東吳證券研究所 數據來源：IDC Quarterly Personal Computing Device Tracker，東吳證券研究所 68,23%55.3,19%49.8,17%28.6,10%20.6,7%70.1,24%聯想惠普戴爾蘋果華碩其他 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請

56、務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/24 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 4.1.核心假設核心假設 傳統業務筆記本電腦結構件模組：傳統業務筆記本電腦結構件模組：2023 年上半年，受消費電子景氣度影響，筆記本出貨量出現較大程度的下滑。2023 年下半年起，隨終端需求恢復，春秋電子傳統筆記本電腦結構件業務營收將逐漸回升。預計 2023-2025 年筆記本結構件模組營業收入27.15/37.98/52.13 億元，2023 年同比下降 15.15%、2024-2025 增長 39.89%/37.26%。2023-2025 年筆記本結構件模具營

57、業收入 2.50/3.16/4.68 億元，2023 年同比下降 10.81%、2024-2025 同比增長 26.36%/48.06%。新能源車領域鎂合金結構件：新能源車領域鎂合金結構件：受益于鎂合金結構件在新能源車供需情況的變化，公司過去在汽車鎂合金結構件的布局有望迎來快速成長階段，尤其是高價值量的自研產品占比有望不斷提升，而且隨著新業務收入規模的不斷增長，資產折舊等固定成本的影響會逐步減弱，毛利率有望逐漸提升。預計 2023-2025 年該業務實現營收 1.24/4.57/10.03億元。表表5：公司收入預測（百萬元）公司收入預測（百萬元）20222022 2023E2023E 2024

58、E2024E 2025E2025E 筆記本結構件模組筆記本結構件模組 3199.5 3199.5 2714.9 2714.9 3798.0 3798.0 5213.0 5213.0 YOY-12.70%-15.15%39.89%37.26%毛利率 18.92%17.94%18.35%18.38%營收占比 83.22%87.90%83.08%78.00%筆記本結構件模具筆記本結構件模具 280.5 280.5 250.2 250.2 316.1 316.1 468.1 468.1 YOY 8.87%-10.81%26.36%48.06%毛利率 7.16%7.19%8.86%9.61%營收占比 7

59、.30%8.10%6.92%7.00%新能源車領域鎂合新能源車領域鎂合金結構件金結構件-123.5 123.5 457.1 457.1 1002.5 1002.5 YOY-270.01%119.31%毛利率 -13.76%14.66%14.86%營收占比 -4.00%10.00%15.00%合計合計 3844.7 3844.7 3088.6 3088.6 4571.3 4571.3 6683.6 6683.6 YOY-3.65%-19.66%48.00%46.21%毛利率 16.95%15.43%15.93%15.91%歸母凈利潤 157.3 82.5 226.3 352.8 數據來源：Win

60、d，東吳證券研究所 4.2.估值與投資建議估值與投資建議 公司在筆記本結構件領域的技術競爭力突出，市場拓展穩步推進，同時公司積極拓 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 21/24 展新領域，形成第二曲線，有望充分受益下游汽車電子對電子產品制造需求的提升。我們預計公司 2023/2024/2025 年營收分別為 30.89/45.71/66.84 億元，同比增長-19.66%/48.00%/46.21%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為 0.83/2.26/3.53 億 元，同 比 增 長-47.56%/174.39%/55

61、.90%。公司 2023/2024/2025 年的 PE 分別為 47.22/17.21/11.04 倍，2025年公司估值低于可比公司平均水平。我們看好公司在筆記本結構件與鎂合金結構件領域的布局，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表6：可比公司估值可比公司估值 公司代碼公司代碼 名稱名稱 總 市 值總 市 值（億元）（億元）歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）PEPE 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 300083.SZ 創世紀 112.79 335.

62、0 411.0 578.0 691.0 33.67 27.44 19.51 16.32 002997.SZ 瑞鵠模具 77.79 140.0 209.0 315.0 422.0 55.57 37.22 24.70 18.43 002101.SZ 廣東鴻圖 110.26 465.4 491.1 604.9 711.0 23.69 22.45 18.23 15.51 行業均值 37.64 29.04 20.81 16.75 603890.SH 春秋電子 38.94 157.3 82.5 226.3 352.8 24.76 47.22 17.21 11.04 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：

63、廣東鴻圖數據來自 Wind 一致預期，創世紀數據來自東吳證券研究所機械組覆蓋，瑞鵠模具數據來自東吳證券研究所汽車組覆蓋，總市值、PE 數據截止至 2023 年 10 月 20 日 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 22/24 5.風險提示風險提示 消費電子需求恢復不及預期：消費電子需求恢復不及預期：公司的產品主要應用于消費電子領域 PC。若消費電子需求恢復不及預期，則上游結構件的需求也相應受到影響。新能源車鎂合金結構件滲透不及預期：新能源車鎂合金結構件滲透不及預期：原鎂價格如遇到非常規因素而漲價，將拖慢鎂合金結構件在新

64、能源車領域的滲透速度，公司汽車結構件業務的成長趨勢亦將放緩。應收賬款風險：應收賬款風險：由于經營模式及大型客戶結算的特點，公司存在數額較大的應收賬款余額，若應收賬款不能按期收回，將會對公司的現金流、資金周轉和生產經營活動產生不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 23/24 春秋電子春秋電子三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流

65、動資產流動資產 2,674 2,531 3,002 3,902 營業總收入營業總收入 3,845 3,089 4,571 6,684 貨幣資金及交易性金融資產 463 684 332 23 營業成本(含金融類)3,193 2,612 3,843 5,620 經營性應收款項 1,326 1,127 1,639 2,396 稅金及附加 27 17 26 39 存貨 805 635 936 1,376 銷售費用 42 53 73 94 合同資產 0 0 0 0 管理費用 138 139 174 247 其他流動資產 80 84 94 108 研發費用 167 161 207 301 非流動資產非流動

66、資產 2,517 2,765 3,037 3,243 財務費用 6 8 9 11 長期股權投資 45 55 62 68 加:其他收益 23 14 46 67 固定資產及使用權資產 2,046 2,355 2,635 2,872 投資凈收益(68)(4)10 10 在建工程 162 142 110 57 公允價值變動(13)(10)(10)(10)無形資產 77 85 94 102 減值損失(45)(8)(8)(10)商譽 38 44 53 61 資產處置收益 0 0 0 1 長期待攤費用 32 32 32 32 營業利潤營業利潤 170 93 277 430 其他非流動資產 118 52 52

67、 52 營業外凈收支 3 0 0 0 資產總計資產總計 5,191 5,296 6,038 7,146 利潤總額利潤總額 174 93 277 430 流動負債流動負債 2,021 1,987 2,505 3,267 減:所得稅 39 17 53 84 短期借款及一年內到期的非流動負債 846 905 979 1,055 凈利潤凈利潤 134 76 224 346 經營性應付款項 999 913 1,297 1,896 減:少數股東損益(23)(7)(2)(7)合同負債 17 10 15 23 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 157 82 226 353 其他流動負債 160 160 214

68、 293 非流動負債 383 393 393 393 每股收益-最新股本攤薄(元)0.36 0.19 0.52 0.80 長期借款 58 58 58 58 應付債券 167 167 167 167 EBIT 256 101 287 441 租賃負債 35 35 35 35 EBITDA 484 411 663 880 其他非流動負債 122 132 132 132 負債合計負債合計 2,404 2,380 2,898 3,659 毛利率(%)16.95 15.43 15.93 15.91 歸屬母公司股東權益 2,648 2,785 3,011 3,364 歸母凈利率(%)4.09 2.67 4

69、.95 5.28 少數股東權益 138 131 129 122 所有者權益合計所有者權益合計 2,787 2,916 3,140 3,486 收入增長率(%)(3.65)(19.66)48.00 46.21 負債和股東權益負債和股東權益 5,191 5,296 6,038 7,146 歸母凈利潤增長率(%)(48.62)(47.56)174.39 55.90 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流 343 740 278 321 每股凈資產(元)

70、5.98 6.10 6.61 7.42 投資活動現金流(518)(576)(645)(645)最新發行在外股份（百萬股）439 439 439 439 籌資活動現金流(162)47 15 14 ROIC(%)5.25 2.06 5.47 7.72 現金凈增加額(282)221(352)(310)ROE-攤薄(%)5.94 2.96 7.51 10.49 折舊和攤銷 228 310 376 439 資產負債率(%)46.32 44.94 47.99 51.21 資本開支(497)(623)(648)(649)P/E（現價&最新股本攤?。?7.67 52.76 19.23 12.33 營運資本變動

71、(128)260(388)(535)P/B（現價）1.66 1.63 1.50 1.34 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分

72、擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險

73、，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之

74、間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527