《中船特氣-公司深度報告：電子特氣央企龍頭中國制造、服務全球-231026（36頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中船特氣-公司深度報告：電子特氣央企龍頭中國制造、服務全球-231026（36頁）.pdf（36頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|公司深度|電子化學品 1/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 中船特氣(688146)報告日期：2023 年 10 月 26 日 電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球 中船特氣深度報告中船特氣深度報告 投資要點投資要點 電子特氣央企龍頭，致力于中國制造、服務全球電子特氣央企龍頭，致力于中國制造、服務全球（1）公司主營業務為電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢等 40 余種）以及三氟甲磺酸系列，2022 年 H1 收入占比分別為 92%、8%。（2）公司實控人為中國船舶集團，是行業內稀缺的中央國有企業，具備豐富的歷史底蘊及自主研發實力。（3）財務分析

2、：公司是國內收入規模最大的電子特氣企業，成長性及盈利能力較好。2022 年公司實現營收 19.6 億元，歸母凈利潤 3.8 億元，過去三年復合增速均分別為 27%。2022 年公司毛利率 38%、凈利率 20%、ROE（攤?。?17%。行業空間較大、增速較快，電子特氣龍頭企業有望從國產替代走向供應全球行業空間較大、增速較快，電子特氣龍頭企業有望從國產替代走向供應全球（1）需求端：）需求端：預計 2025 年全球電子氣體、全球電子特氣、中國電子氣體市場的規模分別為 80 億美元、60 億美元、317 億元，2021-2025 年行業的復合增速分別為 7%、7%、13%。當前全球半導體處于庫存周

3、期底部，受益于集成電路、光伏等行業需求復蘇，電子特氣的需求量有望穩健增長。（2）供給端）供給端：（a）國產替代空間大。）國產替代空間大。電子特氣行業壁壘較高，國內 CR4 達 86%（海外為48%），均為海外跨國公司。2022年公司電子特氣在國內市場份額9%，在集成電路領域的市場份額 20%。（b）國內龍頭企業海外市場成長空間更大。）國內龍頭企業海外市場成長空間更大。據我們測算，2021 年公司主力產品三氟化氮海外市場的份額為 5%（而國內市占率高達 49%），六氟化鎢海外市場份額為 10%（而國內市占率高達 65%）。公司：拓品類、擴產能、積極開拓海外市場，打造新業績增長點公司：拓品類、擴產

4、能、積極開拓海外市場，打造新業績增長點 公司依托于自主研發國際領先的電解氟化技術，是國內首個進入 5nm 制程的電子特氣廠商。主要客戶京東方、長江存儲、華立、中芯國際等集成電路、面板知名企業，已通過 228 余家客戶認證，130 余家客戶正在認證。（1）募投項目有望 2023、2024 年陸續投產，助力業績增長。三氟化氮及六氟化鎢產能位居全球領先水平。募投項目包括新增三氟化氮 3250 噸（現有產能 9250噸）、新增三氟甲磺酸系列 500 噸（現有產能 660 噸）、新增 735 噸高純電子氣體（含乙硅烷、溴化氫、三氯化硼等）、以及實施 1500 噸高純氯化氫擴建項目。（2）新品拓展空間較廣

5、，在研主要產品包括 21 種電子氣體、氟氣及衍生品、乙硼烷及磷烷、含氟混合氣等。（3）相較國內市場，海外市場空間更大，公司將積極布局海外市場。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別3.9、4.9、6.0億元，同比增長3%、25%、22%，復合增速 23%，對應 PE 45、36、30 倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示 主要產品價格波動風險、下游行業周期波動風險、海外業務拓展風險。投資評級投資評級:增持增持(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 分析師：王華君分析師：王華君 執業證書號：S1230520

6、080005 分析師：張楊分析師：張楊 執業證書號：S1230522050001 基本數據基本數據 收盤價￥33.77 總市值(百萬元)17,878.24 總股本(百萬股)529.41 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 1956 2141 2707 3222 (+/-)(%)12.9%9.4%26.5%19.0%歸母凈利潤 383 394 492 599 (+/-)(%)1.3%2.9%24.8%21.8%每股收益(元)0.72 0.74 0.93 1.13 P/E 47 45

7、 36 30 資料來源：浙商證券研究所 -33%-24%-14%-5%4%13%23/0423/0523/0723/0823/0923/10中船特氣上證指數中船特氣(688146)公司深度 2/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 1)我們預計公司 2023-2025 年的營收分別為 21.4、27.1、32.2 億元，同比增長9%、27%、19%；歸母凈利潤分別為 3.9、4.9、6.0 億元，同比增長 3%、25%、22%，復合增速為 23%。2)預計 2023-2025 年對應的 PE 分別為 45、36、30

8、 倍。3)首次覆蓋，給予“增持”評級。關鍵假設關鍵假設 隨著全球半導體行業的持續發展，電子特氣作為重要的半導體材料，市場需求將不斷增加。從短期來看，半導體行業 2024 年有望迎來周期復蘇，電子特種氣體價格目前處于周期底部，伴隨下游半導體行業復蘇預期，未來價格有望企穩回升。從中長期來看，據 IC Insights 數據，中國集成電路制造 2020 年自給率為 15.87%，預計 2025 年自給率將進一步提高到 19.37%。隨著集成電路制造自給率的不斷提升以及自主可控戰略的指導，我們預計中長期來看中國電子特氣行業仍將持續穩定發展。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 市場擔心在量方面

9、外資占據主要存量市場，公司市占率提升空間較小。我們認為：1）增量市場受益自主可控）增量市場受益自主可控：國產自主可控成為未來必行趨勢，中國集成電路自給率將不斷提升，增量市場較大。公司作為電子特氣龍頭，以研發為核心，有過往認證經驗，有望在新簽項目中占據較大份額。2）公司募投項目放量）公司募投項目放量：2019-2021年，公司多項業務產銷率近 100%，募投項目布局產能，對應訂單有望快速增長，預計公司 2025 年中國集成電路電子氣體市占率將達 24%。市場擔心在價方面，短期半導體產業不景氣影響產品價格；中長期國產品需通過高性價比與外資競爭，有一定程度讓利，影響盈利水平。我們認為：1）短期產品價

10、）短期產品價格回暖格回暖：8 月全球半導體銷售額同比跌幅收窄，環比增長，半導體下游有望復蘇，將拉動電子特氣價格企穩回升。2）中期公司控成本能力強）中期公司控成本能力強：公司已布局主要原材料液氮，預計液氮全部自供后可實現8%左右原材料成本降低。3）長期切入海外市）長期切入海外市場，提升盈利能力場，提升盈利能力：2021 年公司海外業務營收占比僅 5%，公司已與英特爾（大連）簽有框架協議，未來有望憑借過往認證經驗快速取得海外主流客戶認可，且海外市場公司同類產品銷售價格高于公司產品目前定價，因此海外市場拓展將有望提升公司盈利水平。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 半導體下游復蘇、電子特種氣體價格

11、回暖、海外市場拓展等 風險提示風險提示 主要產品價格波動風險、下游行業周期波動風險、海外業務拓展風險 3UwUyXdW9YkWrNrNaQdN6MsQnNpNmPjMpOoOeRpMmM8OpPzQvPnRpNMYqRtM中船特氣(688146)公司深度 3/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球.6 1.1 主營產品：電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢等）與三氟甲磺酸系列.6 1.2 公司背景：央企實控，前身七一八所是中國電子特氣研發產業化先行者.7 1.3 財務表現：近三年歸母凈利潤復合增速 27%，

12、ROE 均值為 17%.8 2 行業：空間大、增速快、壁壘高、海外市占率提升潛力大行業：空間大、增速快、壁壘高、海外市占率提升潛力大.11 2.1 預計 2025 年全球電子氣體市場 80 億美元，2021-2025 年復合增速 7%.11 2.2 全球三氟化氮、六氟化鎢 2023 年市場需求為 4.6、0.7 萬噸，預計 2023-2025 年復合增速分別為 18%、13%.13 2.3 受益于鋰電新能源需求持續快速增長，三氟甲磺酸系列產品增速較快.15 2.4 競爭格局：電子特氣行業護城河深，由外資主導，市場拓展潛力巨大.17 2.4.1 行業壁壘高：技術壁壘、認證壁壘、海外市場競爭壁壘.

13、17 2.4.2 國產替代空間大：中國電子特氣市場主要由外企主導.17 2.4.3 中國電子特氣龍頭：三氟化氮、六氟化鎢已成為全球產能主要布局方，海外市場拓展的潛力巨大.19 3 公司：三大優勢助公司龍頭地位穩固，募投項目助業績增長公司：三大優勢助公司龍頭地位穩固，募投項目助業績增長.21 3.1 研發優勢：三氟化氮、六氟化鎢國產化先導，在研產品豐富.21 3.2 客戶優勢：覆蓋國內外集成電路、面板行業頭部企業.24 3.3 成本優勢：布局上游原材料液氮，產業鏈一體化提升盈利水平.26 3.4 募投項目：擴展優勢產品產能，補充完善產品矩陣.28 3.4.1 年產 3250 噸三氟化氮項目：持續

14、擴產，公司全球市場份額有望提升.28 3.4.2 年產 500 噸雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰項目：挖掘海外客戶，產能全球第一.29 3.4.3 高純電子氣體項目：豐富產品結構、加速國產進程，打造一站式綜合服務能力.29 3.4.4 年產 1500 噸高純氯化氫擴建項目：有望提供新增長動力.30 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.31 4.1 盈利預測.31 4.2 估值分析與投資建議.33 5 風險提示風險提示.34 中船特氣(688146)公司深度 4/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2022H1 公司電子特氣中主要氣體三氟化氮與六氟化鎢占 90%以上.6 圖

15、2：公司實控人中國船舶集團間接持有公司 73%股權.7 圖 3：前身七一八所特氣工程部突破技術壁壘，實現國產化；2016 年以來公司積極增產擴能，規?；M程加快.8 圖 4：2022 年公司實現營收 19.6 億元，3 年 CAGR 為 27%.8 圖 5：2022 年公司實現歸母凈利潤 3.8 億元，3 年 CAGR 為 27%.8 圖 6：2021 年公司境內業務營收占比為 85%.9 圖 7：2021 年集成電路、顯示面板領域應用占總營收 87%.9 圖 8：2021 年電子氣體、三氟甲磺酸營收占比分別為 86%、8%.9 圖 9：公司電子特氣毛利率高于三氟甲磺酸系列，維持 40%.9

16、圖 10：近三年公司平均銷售毛利率 40%.10 圖 11：2020-2022 年公司 ROE（攤?。┚禐?17%.10 圖 12：工業氣體可分為大宗氣體與特種氣體.11 圖 13：預計 2025 年全球電子氣體市場規模超 80 億美元.12 圖 14：預計 2025 年中國電子氣體市場規模為 317 億元.12 圖 15：2021 年中國電子特氣下游需求中，集成電路、顯示面板行業需求占比分別為 43%、21%.12 圖 16：預計 2025 年中國集成電路市場將增長至 1.85 萬億元.13 圖 17：預計 2023 年中國顯示面板市場規模升至 112 百萬平米.13 圖 18：預計 20

17、25 年全球三氟化氮市場需求為 6.4 萬噸.14 圖 19：預計 2025 年全球三氟化氮供給 6.3 萬噸.14 圖 20：預計 2025 年中國三氟化氮需求為 3.3 萬噸.14 圖 21：預計 2025 年中國三氟化氮供給 2.9 萬噸.14 圖 22：預計 2023 年全球六氟化鎢需求為 0.70 萬噸，2023-2025 年復合增速 13%.15 圖 23：預計 2023 年中國六氟化鎢需求量為 0.24 萬噸，2023-2025 年復合增速為 37%.15 圖 24：預計 2023 年全球六氟化鎢供給為 0.74 萬噸.15 圖 25：預計 2023 年中國六氟化鎢供給預計為 0

18、.35 萬噸.15 圖 26：2016-2021 年國內腫瘤藥物市場規模復合增速達 14%.16 圖 27：2023-2025 年中國鋰電池電解液添加劑復合增速達 25%.16 圖 28：2020 年全球電子特氣市場 CR4 為 48%.18 圖 29：2020 年中國電子特氣市場 CR4 為 86%.18 圖 30：2022 年全球主要三氟化氮廠商產能示意圖（萬噸）.20 圖 31：2022 年全球主要六氟化鎢廠商產能示意圖（萬噸）.20 圖 32：2021 年公司前五大客戶占比 50%.24 圖 33：公司客戶以集成電路和顯示面板行業為主.24 圖 34：公司主要采購原材料成本構成.26

19、圖 35：2021 年公司所采購的液氮占主要采購原材料的 8%.26 圖 36：三氟化氮制備需要通過在電解槽中進行電解、進入冷阱通過液氮冷卻等步驟.26 圖 37：2022 年 1-6 月公司自產液氮占比為 71%.27 圖 38：三氟化氮產能利用率維持在較高水平.28 圖 39：公司 2019-2021 年三氟化氮產銷量均值為 101%.28 表 1：公司電子特種氣體產品包括主要氣體、無機類氣體、混合氣與碳氟類氣體等.6 表 2：公司三氟甲磺酸系列產品主要應用于醫藥、鋰電新材料等領域.7 中船特氣(688146)公司深度 5/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 3：2021 年三氟化

20、氮、六氟化鎢為電子特氣使用量最大的兩種氣體.13 表 4：公司在中國電子氣體市場市占率不足 10%，在集成電路用電子氣體市占率達 20%.18 表 5：我國僅能生產 20%品種的集成電路生產用的電子特氣，國產替代空間廣闊.18 表 6：積極的產業政策助力電子特氣國產化加速.19 表 7：2021 年公司國內、海外三氟化氮市場占有率分別為 49%、5%，海外市場拓展潛力較大.20 表 8：2022 年公司國內、海外六氟化鎢市場占有率分別為 65%、10%，海外市場拓展潛力較大.21 表 9：公司具備多項國際領先的核心技術.21 表 10：公司產品三氟化氮雜質含量低，純度可達 5N.22 表 11

21、：公司在研項目充足，研發成功后可拓展產品品類.22 表 12：公司部分研發項目匯總.23 表 13：公司已經完成、正在認證客戶有 228、130 余家.25 表 14：公司自產液氮占比提升將降低原材料成本.26 表 15：公司募投項目包括三氟化氮擴產、新產品投建等項目.28 表 16：2022 年國內主要公司雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰供給為 365 噸.29 表 17：“年產 735 噸高純電子氣體項目”產能規劃.29 表 18：2022 年國內主要公司氯化氫供給為 3200 噸.30 表 19：主營業務分拆：預計公司 2023-2025 年營收分別為 21.4、27.1、32.2 億元.32 表

22、 20：可比公司 2023、2024 年平均 PE 為 34、26 倍，公司 2023-2025 年歸母凈利潤復合增速 23%.33 表附錄：三大報表預測值.35 中船特氣(688146)公司深度 6/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球電子特氣央企龍頭：中國制造、服務全球 公司是我國電子特氣龍頭企業，前身為公司是我國電子特氣龍頭企業，前身為 718 所特氣工程部，所特氣工程部，實控人為中國船舶集團有實控人為中國船舶集團有限公司。限公司。主要產品包含三氟化氮、六氟化鎢等 40 余種特種氣體與三氟甲磺酸等含氟新材料，廣泛應用于集成電路、顯示面板、鋰電新

23、能源、醫藥等行業。未來公司將繼續深耕電子特種氣體及新材料領域，以“服務國家戰略、引領行業發展”為使命，將電子特種氣體業務做強、做優、做大，進一步拓展全球市場，更深度融入集成電路生產工藝研發，力爭發展成為世界電子特種氣體的主導力量。1.1 主營產品：電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢等）與三氟甲磺酸系列主營產品：電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢等）與三氟甲磺酸系列 公司主要生產電子特種氣體與三氟甲磺酸系列產品。公司主要生產電子特種氣體與三氟甲磺酸系列產品。根據招股說明書，2022 年 H1 公司電子特氣與三氟甲磺酸系列產品收入分別為 8.6 億元、0.8 億元，占比分別為 92%、8%。（1）產品一：電子

24、特種氣體。）產品一：電子特種氣體。公司電子特氣產品包含主要氣體（三氟化氮、六氟化鎢）、無機類氣體（氯化氫、氘氣）、混合氣體（含氖混合氣）、氟碳類氣體（六氟丁二烯、八氟環丁烷）等，主要氣體三氟化氮與六氟化鎢占比 90%以上。表1：公司電子特種氣體產品包括主要氣體、無機類氣體、混合氣與碳氟類氣體等 類別類別 產品名稱產品名稱 純度可達級別純度可達級別 主要用途主要用途 主要應用領域主要應用領域 集成電路集成電路 面板面板 光纖光纖 LOGIC DRAM 3D NAND 主要氣體主要氣體 三氟化氮三氟化氮 5N 清洗、刻蝕清洗、刻蝕 六氟化鎢六氟化鎢 6N 沉積沉積 無機類氣體 氯化氫 5N5 清洗

25、、刻蝕 氟化氫 5N 清洗、刻蝕 四氟化硅 5N 沉積 氘氣 5N 熱處理、光纖抗老化處理 混合氣 氦氮混氣、氙氫混氣、氧氦混氣、氪氖混氣、氬氙氖混氣 6N 刻蝕、退火、光刻 碳氟類氣體 六氟丁二烯 4N 刻蝕 八氟環丁烷 5N 清洗、刻蝕 八氟丙烷 5N5 清洗、刻蝕 六氟乙烷 5N 清洗、刻蝕 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 圖1：2022H1 公司電子特氣中主要氣體三氟化氮與六氟化鎢占 90%以上 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 92.5%3.44%3.83%0.24%主要氣體（三氟化氮、六氟化鎢）無機類氣體（氯化氫、氘氣）混合氣體（含氖混合氣）氟碳類氣體（六

26、氟丁二烯、八氟環丁烷）中船特氣(688146)公司深度 7/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 （2）產品二：三氟甲磺酸系列產品。）產品二：三氟甲磺酸系列產品?；陔娊夥に?，公司研發生產了三氟甲磺酸系列產品，如三氟甲磺酸、三氟甲磺酸三甲基硅酯、三氟甲磺酸酐、雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰、三氟甲磺酸鋰等。表2：公司三氟甲磺酸系列產品主要應用于醫藥、鋰電新材料等領域 類別類別 產品名稱產品名稱 主要用途主要用途 主要應用領域主要應用領域 客戶客戶 三氟甲磺酸系列產品 三氟甲磺酸 醫藥或化工中間體的反應原料及催化劑 醫藥、有機硅、香精香料、化工等 強生、默克、巴斯夫 三氟甲磺酸酐 三氟甲磺酸三甲基

27、硅脂 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰 鋰電電解液添加劑、離子液體原料、顯示材料中間體 鋰電新材料、顯示材料等 LGD、森田化學、住友化學 三氟甲磺酸鋰 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 1.2 公司背景：央企實控，前身七一八所是中國電子特氣研發產業化先行者公司背景：央企實控，前身七一八所是中國電子特氣研發產業化先行者 股權結構：公司實際控制人為中國船舶集團，通過派瑞科技、中船投資合計持有股權結構：公司實際控制人為中國船舶集團，通過派瑞科技、中船投資合計持有公司公司72.62%股權。股權。其他大股東多為國有背景，萬海長風與萬海長紅為公司設立作為員工股權激勵的平臺。圖2：公司實控人中國船舶集團

28、間接持有公司 73%股權 資料來源：中船特氣招股說明書，中船特氣 2023 年半年報，浙商證券研究所 備注 1：日期截止至 2023年半年度報告。備注 2：標記“SS”的企業為政府部門、機構、事業單位、境內國有獨資或全資企業。公司前身是七一八所特氣工程部。公司前身是七一八所特氣工程部。根據國企改革指導意見，公司進行了重組，七一八所將其特氣工程部特氣業務和三氟甲磺酸系列業務、派瑞科技特氣事業部特氣業務劃給公司。主要包括三氟化氮、六氟化鎢、六氟丁二烯、八氟丙烷、四氟化硅、氯化氫、氟化氫、六氟乙烷、八氟環丁烷等電子特種氣體及混合氣，以及三氟甲磺酸系列產品。七一八所是電子特種氣體國產先行者，率先實現三

29、氟化氮、六氟化鎢的研發七一八所是電子特種氣體國產先行者，率先實現三氟化氮、六氟化鎢的研發-產業化。產業化。2002年七一八所特氣工程部率先研發出 3N級高純三氟化氮，打破國外壟斷，實現從 0到 1 的跨越。中船特氣(688146)公司深度 8/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2007 年又首創以三氟化氮為原材料的合成技術，成功研發電子級別的六氟化鎢。隨后，七一八所特氣工程部分別建成年產 300 噸高純三氟化氮與 30 噸六氟化鎢，實現“科研轉化”成功落地，開啟電子特種氣體國產化新征程。目前，公司已實現三氟化氮年產能 9250 噸、六氟化鎢年產能 2230 噸、三氟甲磺酸年產能 660

30、噸。圖3：前身七一八所特氣工程部突破技術壁壘，實現國產化；2016年以來公司積極增產擴能，規?；M程加快 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 1.3 財務表現：近三年歸母凈利潤復合增速財務表現：近三年歸母凈利潤復合增速 27%，ROE 均值為均值為 17%現為電子特氣國內龍頭，收入規模國內第一，全球第九，是國內唯一進入前十的企業?，F為電子特氣國內龍頭，收入規模國內第一，全球第九，是國內唯一進入前十的企業。2020-2022 年公司收入、歸母凈利潤復合增速分別為年公司收入、歸母凈利潤復合增速分別為 26.6%、27.0%。2022 年，公司實現營業收入 19.6億元，同比增長 13%，

31、近三年復合增速為 26.6%；歸母凈利潤 3.8億元，同比增長 8%，近三年復合增速 27.0%。圖4：2022 年公司實現營收 19.6 億元，3 年 CAGR為 27%圖5：2022 年公司實現歸母凈利潤 3.8 億元，3 年 CAGR為 27%資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 10.412.217.319.618%42%13%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05101520252019年2020年2021年2022年營業收入（億元）O（右）2.02.43.63.821%49%8%0%10%20%30%40%

32、50%60%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019年2020年2021年2022年歸母凈利潤（億元）O（右）中船特氣(688146)公司深度 9/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司作為國產電子特氣龍頭，有望率先實現產品出海。公司作為國產電子特氣龍頭，有望率先實現產品出海。2021 年公司在中國大陸、中國臺灣與國外業務營收占比分別為 85%、10%與 5%。2022 年 H1 公司在中國大陸、中國臺灣以及國外業務分別占比 81%、14%與 5%，公司作為電子特氣龍頭，有望率先受益半導體蓬勃發展，從國產替代邁向服務全球。公司產品主要應用于集成電路與顯示面板行

33、業，公司產品主要應用于集成電路與顯示面板行業，2021 年占主營業務收入比重為年占主營業務收入比重為 87%。公司與長江存儲、英特爾、京東方、咸陽彩虹等國內外集成電路與顯示面板廠商擁有良好合作關系，市場份額較高。圖6：2021 年公司境內業務營收占比為 85%圖7：2021 年集成電路、顯示面板領域應用占總營收 87%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 2021 年公司電子特氣、三氟甲磺酸收入占比分別為年公司電子特氣、三氟甲磺酸收入占比分別為 86%、8%，毛利率分別為毛利率分別為 40%、36%。近年毛利率略有下降主要系執行新收入準則將

34、運輸費用從銷售費用調整至主營業務成本核算所致，但產品毛利率仍維持在較高的位置。圖8：2021 年電子氣體、三氟甲磺酸營收占比分別為 86%、8%圖9：公司電子特氣毛利率高于三氟甲磺酸系列，維持 40%資料來源：wind，浙商證券研究所 注：比例系四舍五入 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 2022 年公司銷售毛利率、銷售凈利率分別為年公司銷售毛利率、銷售凈利率分別為 38%、20%。據公司公告，2019 至 2022年 1-6 月公司運輸費用率分別為 2.35%、2.12%、1.83%、1.89%。若剔除運輸費用影響，公司 2019 至 2022 年 1-6 月年毛利水平較為穩定，

35、平均銷售毛利率為 43%。2020-2022 年公司ROE（攤?。┚禐?17%，盈利能力較強。中國大陸,85%中國臺灣,10%國外,5%集成電路行業45%顯示面板行業42%化工材料行業3%醫藥行業3%鋰電新能源行業1%其他6%43%41%40%41%39%38%36%33%0%10%20%30%40%50%2019 年2020 年2021 年2022年1-6月電子特種氣體毛利率三氟甲磺酸系列毛利率中船特氣(688146)公司深度 10/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖10：近三年公司平均銷售毛利率 40%圖11：2020-2022 年公司 ROE（攤?。┚禐?17%資料來源：wi

36、nd，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 21%16%19%17%0%5%10%15%20%25%2019 年2020 年2021 年2022年ROE（攤?。┲写貧?688146)公司深度 11/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 行業：空間大、增速快、壁壘高、海外市占率提升潛力大行業：空間大、增速快、壁壘高、海外市占率提升潛力大 2.1 預計預計 2025 年全球電子年全球電子氣體氣體市場市場 80億美元億美元，2021-2025 年復合增速年復合增速 7%工業氣體指專門用于工業生產制造的氣體，分為大宗氣體與特種氣體。大宗氣體包含空分氣體（氧、氮、氬等）與合成氣體（

37、氨氣、甲烷、二氧化碳等），大宗氣體純度要求低，量大，多為現場制氣項目。特種氣體指應用于特定領域，對純度、品種、性質有特殊要求的工業氣體，在特種氣特種氣體指應用于特定領域，對純度、品種、性質有特殊要求的工業氣體，在特種氣體行業中，電子特種氣體占據主要市場份額。電子氣體又可分為電子大宗氣體與電子特種體行業中，電子特種氣體占據主要市場份額。電子氣體又可分為電子大宗氣體與電子特種氣體。氣體。（1）電子大宗氣體：）電子大宗氣體：指運用于半導體制造中耗量較大的氣體，如氧氣、氮氣、氬氣、氫氣、氦氣和二氧化碳等，一般采用現場制氣模式生產氣體。（2）電子特種氣體：指應用于電子行業的）電子特種氣體：指應用于電子行

38、業的氣體，主要包含有氦氣、氖氣、氙氣、三氣體，主要包含有氦氣、氖氣、氙氣、三氟化氮、六氟化鎢等，一般采用液態與瓶裝氣體生產模式，主要品種多達上百種。氟化氮、六氟化鎢等，一般采用液態與瓶裝氣體生產模式，主要品種多達上百種。圖12：工業氣體可分為大宗氣體與特種氣體 資料來源：凱美特氣招股說明書，集成電路材料研究，浙商證券研究所 依據 TECHCET 數據，預計 2025 年全球電子氣體市場規模年全球電子氣體市場規模超超 80 億美元，億美元，整體電子氣體市場 2021-2025 年復合增速年復合增速 7%，其中全球電子特種氣體市場規模為 60 億美元，2021-2025 年復合增速 7%。中國半導

39、體工業協會數據顯示，預計2025年中國電子氣體市場規模為年中國電子氣體市場規模為 317億元，億元，2021-2025 年復合增速年復合增速 13%，高于全球電子氣體增長速度。中船特氣(688146)公司深度 12/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖13：預計 2025 年全球電子氣體市場規模超 80 億美元 圖14：預計 2025 年中國電子氣體市場規模為 317 億元 資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：SEMI，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 根據億渡數據，電子特氣主要應用于集成電路、顯示面板、根據億渡數據，電子特氣主要應用于集成電路、顯示

40、面板、LED 與光伏等泛半導體行與光伏等泛半導體行業，業，2021 年中國電子特氣下游需求中集成電路、顯示面板行業需求占比分別為年中國電子特氣下游需求中集成電路、顯示面板行業需求占比分別為 43%、21%。北美半導體協會數據顯示，芯片制造成本中電子特氣占比約為 14%，是半導體制造的第二大耗材。圖15：2021 年中國電子特氣下游需求中，集成電路、顯示面板行業需求占比分別為 43%、21%資料來源：億渡數據，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 集成電路與顯示面板市場增長穩定，將拉動電子特氣市場規模持續擴大。集成電路與顯示面板市場增長穩定，將拉動電子特氣市場規模持續擴大。IC Insights數

41、據顯示，中國集成電路市場需求預計將由2021年的13633億元增長至2025年的 18548 億元，復合增速 8%，市場需求持續上升。受益于集成電路的快速發展，中國集成電路用電子氣體規模預計將從 2021 年的 85 億元增長至 2025 年的 134 億元，復合增速12%，行業前景廣闊。據 Forst&Sullivan，自 2015 年來年中國大陸顯示面板市場規模維持穩定增長，預計2024 年顯示面板行業市場規模達 117 百萬平米。1516151717181819203739394245505156606%-1%8%8%10%2%9%8%-2%0%2%4%6%8%10%12%0102030

42、405060702017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球電子大宗氣體（億美元）全球電子特種氣體（億美元）O：全球電子特種氣體集成電路43%顯示面板21%E 13%光伏6%其他17%成 成：六氟化鎢、四氟化硅、乙、丙烯、氘氣、乙烯、硅烷、氧氬混合氣、氘代氨等光刻光刻：氟氪氖、氪氖等混合氣刻蝕刻蝕、清洗清洗：三氟化氮、六氟乙烷、八氟丙烷、八氟環丁烷、六氟丁二烯、氟化氫、氯化氫、氧氦、氯氣、氟氣、溴化氫、六氟化 等離子注入離子注入：烷、磷烷、四氟化、三氟化硼等其他其他：六氯乙硅烷、六氯化鎢、四氯化、四氯化、四乙氧基硅等成 成、清洗清洗：三氟化氮

43、、硅烷、氨氣、氣、氧氬混合氣、氯化氫氫氖混合氣等外 外：烷、磷烷、三氯化硼、氨氣等沉積沉積、擴 擴、刻蝕刻蝕：三氟化氮、硅烷、氨氣、四氟化碳等中船特氣(688146)公司深度 13/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖16：預計 2025 年中國集成電路市場將增長至 1.85 萬億元 圖17：預計 2023 年中國顯示面板市場規模升至 112 百萬平米 資料來源：IC insights，前瞻產業研究院，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 備注：美元對人民幣匯率使用 2023.10.16 數據 7.31 資料來源：Forst&Sullivan，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 2.2 全

44、球三氟化氮、六氟化鎢全球三氟化氮、六氟化鎢 2023 年市場需求為年市場需求為 4.6、0.7 萬噸，預計萬噸，預計 2023-2025 年復合增速分別為年復合增速分別為 18%、13%2021 年三氟化氮、六氟化鎢是主要的兩種電子特氣，應用于清洗、刻蝕與成 環節，年三氟化氮、六氟化鎢是主要的兩種電子特氣，應用于清洗、刻蝕與成 環節，占電子特種氣體的比重分別為占電子特種氣體的比重分別為 20%、8%。表3：2021 年三氟化氮、六氟化鎢為電子特氣使用量最大的兩種氣體 序號序號 氣體名稱氣體名稱 市場規模（億美元）市場規模（億美元）市場規模占電子特種氣體的比重市場規模占電子特種氣體的比重 應用的

45、工藝環節應用的工藝環節 1 三氟化氮（三氟化氮（NF3）8.80 20%清洗、刻蝕清洗、刻蝕 2 六氟化鎢（六氟化鎢（WF6）3.35 8%成 成 3 六氟丁二烯（C4F6）3.11 7%刻蝕 4 氨氣（NH3）1.85 4%成 5 氙氣（Xe）1.75 4%離子注入、刻蝕 6 硅烷（SiH4）1.68 4%成 7 一氧化二氮（N2O）1.39 3%成 8 磷烷（PH3）1.20 3%離子注入、成 9 激光氣（混合氣）1.15 3%光刻 10 三氟化氯（ClF3）1.09 2%清洗 合計合計：前十：前十 25.37 58%-全球電子特氣市場規模全球電子特氣市場規模 44.23 100%-資料來

46、源：中船特氣招股說明書，inx Consulting，浙商證券研究所 三氟化氮：三氟化氮：三氟化氮是在集成電路和顯示面板領域應用廣泛的清洗、刻蝕氣體。隨著3 NAN 多層技術的發展，芯片尺寸越小、堆疊層數越多，集成電路中進行刻蝕、沉積和清洗的步驟增加，三氟化氮的需求也將快速增長。全球三氟化氮市場：全球三氟化氮市場：TECHCET數據顯示，2023年全球三氟化氮市場需求為 4.6萬噸，預計至預計至 2025 年全球需求增長至年全球需求增長至 6.4 萬噸，復合增速萬噸，復合增速 18%。TECHCET 數據顯示，2023 年全30.643.656.271.484.391.1100.2106.61

47、12116.542%29%27%18%8%10%6%5%4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020406080100120140中國顯示面板行業市場規模（百萬平米）O 中船特氣(688146)公司深度 14/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 球三氟化氮市場供給為 5.3 萬噸，預計至 2025 年全球三氟化氮供給為 6.3 萬噸，復合增速9%。圖18：預計 2025 年全球三氟化氮市場需求為 6.4 萬噸 圖19：預計 2025 年全球三氟化氮供給 6.3 萬噸 資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：TECHCET，中船特氣招股說

48、明書，浙商證券研究所 中國三氟化氮市場：中國三氟化氮市場：智研咨詢數據顯示，2023 年中國三氟化氮市場需求為 2.2 萬噸，預計至預計至 2025 年國內需求增長至年國內需求增長至 3.3 萬噸，復合增速為萬噸，復合增速為 24%，增速快于全球。國內三氟化氮國內三氟化氮供給為供給為 2.7 萬噸，預計至萬噸，預計至 2025 年增長至年增長至 2.9 萬噸，復合增速萬噸，復合增速 5%，或存缺口，或存缺口 4149 噸。噸。圖20：預計 2025 年中國三氟化氮需求為 3.3 萬噸 圖21：預計 2025 年中國三氟化氮供給 2.9 萬噸 資料來源：智研咨詢，中船特氣招股說明書，浙商證券研究

49、所 資料來源：智研咨詢，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 六氟化鎢：六氟化鎢：六氟化鎢可用于存儲芯片與邏輯芯片制造，是集成電路領域使用量較大的成 氣體，主要應用于在 RAM、3 NAN 中，隨著 3 NAN 堆疊層數從 32 層發展至64、128 層，六氟化鎢使用量呈現翻倍式增長。全球六氟化鎢市場：全球六氟化鎢市場：TECHCET 數據顯示，2023 年全球六氟化鎢需求為 0.7 萬噸，預預計至計至 2025 年全球六氟化鎢需求為年全球六氟化鎢需求為 0.89 萬噸，萬噸，2023-2025 年復合增速為年復合增速為 13%。預計 2025 年全球六氟化鎢供給為 0.85 噸，2023-20

50、25 年復合增速 7%。中國六氟化鎢市場：中國六氟化鎢市場：2023 年國內六氟化鎢需求為 0.24 萬噸，預計至預計至 2025 年中國六氟年中國六氟化鎢需求量為化鎢需求量為 0.45 萬噸，萬噸，2023-2025 年復合增速為年復合增速為 37%。預計。預計 2025 年中國六氟化鎢供給年中國六氟化鎢供給0.4 萬噸，萬噸，中國六氟化鎢市場 2025 年或出現 470 噸缺口。2.42.93.13.13.64.14.65.46.419%7%1%15%14%13%16%19%0%5%10%15%20%25%012345672017 2018 2019 2020 2021E2022E2023

51、E2024E2025E全球三氟化氮需求（萬噸）O 2.83.84.44.54.95.15.35.86.336%14%3%8%5%5%9%9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%012345672017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E全球三氟化氮供給（萬噸）O 0.60.71.11.31.41.82.22.73.319%21%47%18%12%24%24%24%24%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0112233442017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025

52、E中國三氟化氮需求（萬噸）O 0.30.40.50.61.01.11.32.02.72.72.93.221%33%57%14%18%52%31%2%8%10%0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.03.5中國三氟化氮供給（萬噸）O 中船特氣(688146)公司深度 15/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖22：預計 2023 年全球六氟化鎢需求為 0.70 萬噸，2023-2025年復合增速 13%圖23：預計 2023 年中國六氟化鎢需求量為 0.24 萬噸，2023-2025年復合增速為 37%資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，

53、浙商證券研究所 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 圖24：預計 2023 年全球六氟化鎢供給為 0.74 萬噸 圖25：預計 2023 年中國六氟化鎢供給預計為 0.35 萬噸 資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 2.3 受益于鋰電新能源需求持續快速增長，三氟甲磺酸系列產品增速較快受益于鋰電新能源需求持續快速增長，三氟甲磺酸系列產品增速較快 三氟甲磺酸系列產品可分為三氟甲磺酸及酸系列衍生品三氟甲磺酸及酸系列衍生品、三氟甲磺酸鋰鹽系列衍生品三氟甲磺酸鋰鹽系列衍生品兩類產品。（1）三）三氟甲磺酸及酸系列衍生品：氟甲

54、磺酸及酸系列衍生品：根據弗若斯特沙利文、中商產業研究院數據，2016-2021年國內腫瘤藥物市場規模由年國內腫瘤藥物市場規模由 1250億元增長至億元增長至 2406億元，年均復合增長率為億元，年均復合增長率為 14%。包括三氟甲磺酸、三氟甲磺酸酐與三氟甲磺酸三甲基硅酯，主要用途為醫藥催化劑和中間體，并可用于多種抗癌藥的合成。（2）三氟甲磺酸鋰鹽系列衍生品：預計）三氟甲磺酸鋰鹽系列衍生品：預計 2023年中國鋰電池電解液添加劑產量達年中國鋰電池電解液添加劑產量達3.3萬萬噸，至噸，至 2025 年將達年將達 5.2 萬噸，復合增速萬噸，復合增速 25%。主要為雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰，可用作鋰電

55、池電解液添加劑，提高電解液的電化穩定性與電導率，適應新能源汽車產業對電池能量密度提升的要求。鋰電池產業和新能源汽車等下游行業規模的不斷擴大，對鋰電池性能需求的提升將拉動該產品的銷售。0.260.350.440.460.570.630.700.780.8934%27%5%23%12%11%11%14%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.02017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E全球六氟化鎢需求（萬噸）O 0.160.240.290.4550%21%55%0%10%20%

56、30%40%50%60%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.502022E2023E2024E2025E中國六氟化鎢需求（萬噸）O 0.300.400.61 0.610.650.690.740.800.8533%52%0%7%7%7%7%7%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.00.20.40.60.81.0全球六氟化鎢供給（萬噸）O （全球六氟化鎢供給）0.270.350.350.4029%0%14%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.10.10.20.20.30.30.40.4

57、0.52022E2023E2024E2025E中國六氟化鎢供給（萬噸）O 中船特氣(688146)公司深度 16/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖26：2016-2021 年國內腫瘤藥物市場規模復合增速達 14%圖27：2023-2025 年中國鋰電池電解液添加劑復合增速達 25%資料來源：弗若斯特沙利文、中商產業研究院，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：Q Researsh，華盛理電招股說明書，浙商證券研究所 12501394157518272074240612%13%16%14%16%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05001,0001,5002,0

58、002,5003,000201620172018201920202021E中國抗腫瘤藥物市場規模（億元）O 0.70.91.11.41.71.62.12.63.34.25.26.325%25%27%21%-4%26%27%26%27%24%21%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%01234567中國鋰電池電解液添加劑產量（萬噸）O 中船特氣(688146)公司深度 17/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2.4 競爭格局：電子特氣行業護城河深，由外資主導，市場拓展潛力巨大競爭格局：電子特氣行業護城河深，由外資主導，市場拓展潛力巨大 由于生產工藝的復雜、客戶認證周期

59、長達 2-3 年、國產廠商起步相對較晚，電子特氣市場主要由外資主導，中國 CR4 市占率超 80%，國產龍頭市占率不足 10%。且集成電路用電子特氣品種數量較少，未來國產化空間廣闊。2.4.1 行業壁壘高：技術壁壘、認證壁壘、海外市場競爭壁壘行業壁壘高：技術壁壘、認證壁壘、海外市場競爭壁壘 1、不同產品的工藝存在差異，掌握核心技術難度較大、不同產品的工藝存在差異，掌握核心技術難度較大 電子特種氣體種類較多，不同類產品的合成、純化等工藝技術可能存在較大差異，且工藝路線長、過程復雜。電子特種氣體對產品純度、產品指標的穩定性和一致性要求極高，需要對生產過程中各類雜質含量進行精準有效的控制，工藝難度較

60、大。電子特種氣體企業開發一種滿足半導體工藝要求的氣體品種，往往需要長時間的研發積累，實現關鍵核心技術的突破。2、客戶認證周期長、準入難度較大、客戶認證周期長、準入難度較大 電子特種氣體的下游主要為集成電路、顯示面板等行業的大型廠商，其對產業鏈的管理高度精細化，對氣體產品的質量和供應穩定性有極高的要求，對于原材料和供應商的認證和選擇非常嚴格。新產品即使成功完成實驗室研發和批量化生產，在向客戶推廣時還將面臨較高的準入壁壘，需要較長時間的審核認證周期。其中，顯示面板行業的認證周期通常為 1-2 年，集成電路行業的認證周期通常為 2-3 年。3、海外業務拓展在專利布局、市場開發方面存在較大挑戰、海外業

61、務拓展在專利布局、市場開發方面存在較大挑戰 全球范圍內，美國、日本、韓國、中國臺灣等國家和地區是集成電路產業的主要聚集地，也是重要的電子特種氣體終端市場。1）境外電子特種氣體產業發展較為成熟，國際巨頭專利布局較為全面，相關國家和地區關于知識產權保護的法律體系較為完善，國內氣體企業拓展海外業務需要完善海外專利布局以滿足相關法律法規對知識產權的要求。2）電子氣體（同時包含電子大宗氣體以及電子特種氣體）行業集中度較高，林德、液化空氣、太陽日酸和空氣化工 4 大國際巨頭市場份額超過 70%，市場格局相對固化，且部分國家和地區存在保護本土產業的傾向，成為國內氣體企業拓展海外業務的挑戰。2.4.2 國產替

62、代空間大：國產替代空間大：中國電子特氣市場中國電子特氣市場主要由外企主導主要由外企主導 全球電子特氣市場市場份額較為集中，全球電子特氣市場市場份額較為集中，CR4市占率共計市占率共計 48%。2020年全球電子特氣市場主要被德國林德、美國空氣化工、法國液化空氣以及日本太陽日酸占據，其中林德占比20%、液化空氣占比 15%、太陽日酸占比 6%、空氣化工占比 7%。中國電子特氣市場中國電子特氣市場由于發展時間較短，主要由早期進入中國市場的國外企業壟斷，由于發展時間較短，主要由早期進入中國市場的國外企業壟斷，CR4市占率共計市占率共計 86%，國產替代空間廣闊。，國產替代空間廣闊。2020年中國電子

63、特氣市場前四企業分別為美國空氣化工、德國林德、液化空氣與太陽日酸，占比分別為 25%、23%、22%、16%（合計86%）。中船特氣(688146)公司深度 18/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖28：2020 年全球電子特氣市場 CR4為 48%圖29：2020 年中國電子特氣市場 CR4為 86%資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所 注：比例系四舍五入 資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所 中國中國電子氣體市場電子氣體市場中，公司作為中國電子中，公司作為中國電子特氣龍頭市占率僅不足特氣龍頭市占率僅不足 10%，還有，還有較較大的滲大的滲透率提升空間。透率提升空間。根據前瞻

64、產業研究院，中國電子氣體應用于集成電路需求占總需求 42%。以營收規?？趶綔y算，2019-2022年中船特氣在中國電子氣體市占率分別為：年中船特氣在中國電子氣體市占率分別為：8%、7%、9%、9%；在中國集成電路用電子集成電路用電子氣體氣體市場市占率分別為：市場市占率分別為：19%、16%、20%、20%。表4：公司在中國電子氣體市場市占率不足 10%，在集成電路用電子氣體市占率達 20%2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中國電子氣體市場規模（億元）98 109.3 121.6 133.4 173.6 195.8 2

65、20.8 249 280.8 316.6 中國電子特種氣體應用于集成電路行業的需求占市場總需求 42%42%42%42%44%43%43%43%43%42%中國集成電路用電子氣體市場規模 41 46 51 56 76 85 96 107 120 134 中船特氣電子氣體中船特氣電子氣體市場市場市占率市占率 8%7%9%9%中船特氣集成電路用電子氣體中船特氣集成電路用電子氣體市場市場市占率市占率 19%16%20%20%資料來源：SEMI、前瞻產業研究院、中船特氣招股說明書、浙商證券研究所 據中國工業氣體工業協會統計，2020 年我國僅能生產約 20%的集成電路生產用電子特氣品種，進口電子氣體價

66、格昂貴、運輸不便，使得電子特氣國產替代需求強烈、空間廣闊。表5：我國僅能生產 20%品種的集成電路生產用的電子特氣，國產替代空間廣闊 應用領域應用領域 工藝環節工藝環節 技術難度技術難度 國產化進程國產化進程 有待突破的產品或技術有待突破的產品或技術 集成電路 成 合成技術與分析技術成熟度是成 氣體制備的關鍵 具備一定基礎，但距離國外企業仍有明顯差距。目前六氟化鎢、一氧化氮六氟化鎢、一氧化氮等已滿足技術和供應要求，實現批量應用；氨氣和一氧化二氮氨氣和一氧化二氮等已經在90-65nm 以上工藝節點量產應用，目前正在先進制程的推廣驗證中 乙烯、丙烷等碳氫類產品制備中，國內等離子合成、催化加氫、純化

67、技術以及溶解充裝技術有待加強 光刻 高純氟氣作為含氟激光氣的基礎混配氣體，其腐蝕性強，化學性質非?；顫?，市場流通少，提純難度較高，生產工藝控制復雜 非含氟類混合氣體的國產化研發與產業化基本完成，如氧氦、氦氮、氪氖、氬氙氖等，主要應用于 14nm 以上工藝的激光氣體 含氟光刻氣體國產化進程緩慢，關鍵原材料高純氟氣的制備、純化、分析技術受限 刻蝕、清洗 高效電解氟化技術、氟化合成技術以及高腐蝕性氣體氣相雜質分析的難度較大 國產化程度較高，在氟甲烷、六氟化氟甲烷、六氟化、八氟丙烷、八氟環丁烷、氟化、八氟丙烷、八氟環丁烷、氟化氫、氯化氫、氯氣氫、氯化氫、氯氣等刻蝕類氣體，以及三氟化氮、六氟乙烷三氟化氮

68、、六氟乙烷等清洗類氣體已實現突破。除了少量品種之外，大六氟丁烯、六氟丙烷等氣體受限于制備、分離、提純、痕量分析等技術尚未完全突破 空氣化工25%林德23%液化空氣22%太陽日酸16%其他14%中船特氣(688146)公司深度 19/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 部分在不同制程均實現批量供貨 離子注入 大部分屬于劇毒產品，對于生產技術、包裝容器、閥門和充裝技術的要求較高 國產化程度較高，磷烷和 烷磷烷和 烷 等已完全滿足技術和供應要求，在不同制程均實現批量供貨 三氟化硼、四氟化 等產品的開發，以及劇毒危險氣體的無害化生產、無害化處理和安全包裝容器方面，與國外相比有較大差距 其他（前驅體

69、等）合成、分析、應用測試、包裝容器等技術要求高，產品種類多，開發難度大 國產化程度較低，目前三十多種前驅體中，國內僅在三甲基鎵、三甲基三甲基鎵、三甲基銦、三乙基鎵、四乙氧基硅銦、三乙基鎵、四乙氧基硅等十余種產品有所突破，初具規模 大部分產品尚處于開發中，高效有機合成、固體化合物提純、痕量指標分析等技術有待提高 顯示面板 成、清洗、刻蝕、摻雜 同位素分離及分析 國產化程度較高，三氟化氮三氟化氮等清洗氣體，六氟化、四氟化碳、氯氣六氟化、四氟化碳、氯氣 等刻蝕氣體，硅烷、磷烷、一氧化二氮硅烷、磷烷、一氧化二氮等成 氣體均已基本實現國產化 三氟化硼等少部分氣體國產化程度較低 資料來源：中船特氣招股說明

70、書，浙商證券研究所 產業政策助力技術推進，國產化進程有望提速。產業政策助力技術推進，國產化進程有望提速。電子特種氣體作為關鍵性電子材料，近年來得到國家產業政策的大力支持。國家發改委、科技部、工信部、財政部、國家稅務總局等部門相繼出臺一系列產業支持政策，有力推動了電子特種氣體產業的發展。表6：積極的產業政策助力電子特氣國產化加速 政策名稱政策名稱 頒布時間頒布時間 頒布單位頒布單位 主要內容主要內容 重點新材料首批次應用示范指導目錄（2021 年版）2021.12 工信部 在“113.特種氣體”中列示 33 種特種氣體，對純度等指標提出明確要求 河北出臺煉化一體化及新材河北出臺煉化一體化及新材料

71、產業鏈集群化發展三年行料產業鏈集群化發展三年行動計劃動計劃 2020.07 河北省發改委河北省發改委 充分發揮中船重工充分發揮中船重工 718 研究所、漢光重工創新引領作用，大力引進產業鏈上研究所、漢光重工創新引領作用，大力引進產業鏈上下游企業，建設中船重工邯鄲軍民融合產業示范基地，打造特種電子氣體材下游企業，建設中船重工邯鄲軍民融合產業示范基地，打造特種電子氣體材料產業集群，推進特種氣體（肥鄉）產業園、半導體大宗電子氣體現場制氣料產業集群，推進特種氣體（肥鄉）產業園、半導體大宗電子氣體現場制氣成套技術及應用等一批項目建設，促進三氟化氮、六氟化鎢成套技術及應用等一批項目建設，促進三氟化氮、六氟

72、化鎢等極大規模集成等極大規模集成電路用特種電子氣體研發及產業化，打造冀南特種纖維及合成樹脂生產基地電路用特種電子氣體研發及產業化，打造冀南特種纖維及合成樹脂生產基地和特種電子氣體材料產業集群。到和特種電子氣體材料產業集群。到 2025 年，形成年，形成 18000 噸電子氣體生產能噸電子氣體生產能力。力。新時期促進集成電路產業和軟件產業高質量發展的若干政策 2020.08 國務院 聚焦高端芯片、集成電路裝備和工藝技術、集成電路關鍵材料、集成電路設計工具、基礎軟件、工業軟件、應用軟件的關鍵核心技術研發，不斷探索構建社會主義市場經濟條件下關鍵核心技術攻關新型舉國體制?？萍疾?、國家發展改革委、工信部

73、等部門做好有關工作的組織實施，積極利用國家重點研發計劃、國家科技重大專項等給予支持 戰 略 性 新 興 產 業 分 類2018）2018.11 國家統計局 在“1.2.3 高儲能和關鍵電子材料制造”的重點產品和服務中包括了“超高純度氣體外 用原料”，在“3.3.6 專用化學品及材料制造”的重點產品和服務中包括了“電子大宗氣體、電子特種氣體”新材料產業發展指南 2017.01 工信部、國家發改委、科技部、財政部 在重點任務中提出“加快高純特種電子氣體研發及產業化，解決極大規模集成電路材料制約”戰略性新興產業重點產品和服務指導目錄（2016）2017.01 國家發改委 在“1.3.5 關鍵電子材料

74、”中包括“超高純度氣體等外 用原料”“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃 2016.12 國務院 提出優化新材料產業化及應用環境，提高新材料應用水平，推進新材料融入高端制造供應鏈，到 2020 年力爭使若干新材料品種進入全球供應鏈，重大關鍵材料自給率達到 70%以上 國家重點支持的高新技術領域目錄（2016）2016.02 科 技 部、財 政部、國家稅務總局 在“四、新材料”之“（五）精細和專用化學品”之“2、電子化學品制備及應用技術”中明確指出包括“特種（電子）氣體的制備及應用技術”資料來源：中船特氣招股說明書，河北省發展和改革委員會，浙商證券研究所 2.4.3 中國電子特氣龍頭：三氟化氮、

75、六中國電子特氣龍頭：三氟化氮、六氟化鎢已成為全球產能主要布局方，海外市場拓展氟化鎢已成為全球產能主要布局方，海外市場拓展的潛力巨大的潛力巨大 中船特氣(688146)公司深度 20/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球三氟化氮、六氟化鎢產能主要集中于全球三氟化氮、六氟化鎢產能主要集中于 SK Materials（韓國）、中船特氣（中國）等（韓國）、中船特氣（中國）等廠商。廠商。依據公司招股說明書，2022 年 SK Materials、中船特氣、韓國曉星產能分別為 1.35、0.93與0.75萬噸，為全球排名前三的三氟化氮生產廠商；2022年中船特氣、SK Materials與日本關東

76、電化分別具備 0.22、0.18 與 0.14 萬噸六氟化鎢生產能力，其中中船特氣產能排名全球第一。圖30：2022 年全球主要三氟化氮廠商產能示意圖（萬噸）圖31：2022 年全球主要六氟化鎢廠商產能示意圖（萬噸）資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 備注：SK Materials、曉星分別有 0.17、0.25 萬噸產能位于國內 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 備注：韓國厚成化工 0.04萬噸產能位于國內 相比國內市場，相比國內市場，公司三氟化氮、六氟化鎢公司三氟化氮、六氟化鎢海外市場開拓潛力巨大海外市場開拓潛力巨大。2021 年公司三氟化氮海外市占率 5%，國內市占

77、率 49%。2022 年公司六氟化鎢海外市占率 10%，國內市占率65%。依據 TECHCET 數據，2019-2021 年全球三氟化氮供給分別為 4.36、4.49、4.87 萬噸，國內三氟化氮供給分別為 0.99、1.13、1.33 萬噸，由此計算出海外三氟化氮市場為 3.37、3.36、3.54萬噸。依據公司公告，2019-2021年公司三氟化氮銷量分別為0.52、0.60、0.82萬噸，公司國內業務營收占比為 82%、80%、80%。我們假定銷往國內的三氟化氮比重為82%、80%、80%，由此計算出銷往海外的三氟化氮為 0.09、0.12、0.16 萬噸。據上述數據，我們測算出據上述數

78、據，我們測算出 2019-2021 年公司國內三氟化氮市占率分別為年公司國內三氟化氮市占率分別為 44%、43%與與49%，海外三氟化氮市占率分別為，海外三氟化氮市占率分別為 3%、4%與與 5%，海外市場存在較大拓展空間。，海外市場存在較大拓展空間。表7：2021 年公司國內、海外三氟化氮市場占有率分別為 49%、5%，海外市場拓展潛力較大 2019 年 2020 年 2021 年 全球三氟化氮供給（萬噸）4.36 4.49 4.87 國內三氟化氮供給（萬噸）0.99 1.13 1.33 海外三氟化氮供給（萬噸）3.37 3.36 3.54 公司三氟化氮銷量（萬噸）0.52 0.60 0.8

79、2 公司國內三氟化氮銷售比例 82%80%80%公司三氟化氮銷售：國內（萬噸）0.43 0.48 0.66 公司三氟化氮銷售：海外（萬噸）0.09 0.12 0.16 公司全球三氟化氮市占率 12.03%13.37%16.79%公司國內三氟化氮市占率公司國內三氟化氮市占率 44%43%49%公司海外三氟化氮市占率公司海外三氟化氮市占率 3%4%5%資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 1.350.930.750.380.370.260.200.00.20.40.60.81.01.21.41.60.220.180.140.070.070.060.010.000.050.1

80、00.150.200.25中船特氣(688146)公司深度 21/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2022 年公司六氟化鎢產能 0.22 萬噸（假設 80%內銷，20%出口。即對應 0.18 萬噸內銷，0.04 萬噸出口），則內銷產能占當年中國市場總供給量（0.27 萬噸）的 65%，占海外市場總供給量（0.69-0.27=0.42 萬噸）的 10%。表8：2022 年公司國內、海外六氟化鎢市場占有率分別為 65%、10%，海外市場拓展潛力較大 2022 年 全球六氟化鎢供給（萬噸）0.69 國內六氟化鎢供給（萬噸）0.27 海外六氟化鎢供給（萬噸）0.42 公司六氟化鎢供給（萬噸）0

81、.22 公司國內六氟化鎢銷售比例 80%公司六氟化鎢銷售：國內（萬噸）0.18 公司六氟化鎢銷售：海外（萬噸）0.04 公司全球六氟化鎢市占率 32%公司國內公司國內六氟化鎢六氟化鎢市占率市占率 65%公司海外公司海外六氟化鎢六氟化鎢市占率市占率 10%資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 3 公司：三大優勢助公司龍頭地位穩固，募投項目助業績增長公司：三大優勢助公司龍頭地位穩固，募投項目助業績增長 3.1 研發優勢：三氟化氮、六氟化鎢國產化先導，在研產品豐富研發優勢：三氟化氮、六氟化鎢國產化先導，在研產品豐富 國內電子特種氣體行業先驅，打破國外公司壟斷，經國內電子特種氣

82、體行業先驅，打破國外公司壟斷，經 20 余年發展，余年發展，2021 年年在在全球電全球電子特種氣體市場中，子特種氣體市場中，主要產品三氟化氮、六氟化鎢產能分別居全球第二與全球第一。主要產品三氟化氮、六氟化鎢產能分別居全球第二與全球第一。多年研發投入鑄就核心技術優勢。多年研發投入鑄就核心技術優勢。經過多年的研發投入和技術積累，公司已掌握多項達到國際領先或國內領先水平的核心技術，其中處于國際領先水平的電解氟化技術電解氟化技術打破國外長期以來的技術封鎖，使得我國成為繼美國、日本、韓國之后第四個掌握該等技術的國家，填補了國內空白。表9：公司具備多項國際領先的核心技術 核心技術核心技術名稱名稱 簡介簡

83、介 技術先進技術先進程度程度 對應產品對應產品 是否量是否量產產 電解氟化技術 電解氟化技術是將氟元素引入化合物的重要反應，在電解槽中交替安裝陽極和陰極，加入電解原料，通直流電進行電解反應，生成含氟物質。國際領先 三氟化氮 量產 化學合成技術 化學合成技術，合成化學是以得到一種或多種產物為目的而進行的一系列化學反應，包括無機合成、有機合成、化學氣相沉積技術、鹵化反應、催化技術等合成技術。國際領先 三氟甲磺酸、雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰 量產 精餾技術 精餾是通過穩態流程和動態過程模擬及優化，確定關鍵工藝參數和控制方案，用于分離相對揮發度接近的物系，進行分離提純。國際領先 三氟甲磺酸酐/六氟丁二烯

84、量產/試生產 化學純化技術 化學純化技術是借助難分離雜質化學特性，通過添加其他反應物實現其靶向反應，轉化為易分離組分或產物，再通過精餾和吸附等技術進行分離。國際領先 氯化氫 量產 吸附技術 吸附技術是利用產品中的一些雜質與主產品存在強相互作用的特點，通過加入特殊吸附劑，實現其提前分離，降低后續操作實施難度和設備要求。國際領先 六氟化鎢 量產 混配技術 混配技術主要為稱量法和分壓法，稱量法是一種配制電子混合氣精度較高的方法，可以實現電子混合氣重量法的自動配制。國際領先 混配氣 量產 中船特氣(688146)公司深度 22/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 痕量雜質分析技術 公司具有全流程在

85、線分析系統，可以高效、快速、穩定、準確地完成原料、中間品、產成品的分析測試。國際領先 全部產品 量產 充裝技術 充裝技術能夠保證精品氣安全、高效、無污染的儲存及運輸，保證供應安全 國內領先 全部產品 量產 綠色環保技術 綠色環保技術，實現無害化處理、零排放、回收利用，滿足日益嚴格的環保要求。國內領先 全部產品 量產 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 國內首個進入國內首個進入 5nm 制程的電子特氣供應商制程的電子特氣供應商，公司主要產品質量高。，公司主要產品質量高。衡量電子特種氣體產品質量的技術參數主要為產品的純度以及雜質的含量，其中生產三氟化氮過程中所產生的主要雜質有四氟化碳、氧

86、氣、氮氣、一氧化二氮等，大部分雜質氣體可以有效分離和控制，但四氟化碳由于與三氟化氮性質相近而較難去除，因此是下游客戶遴選產品的重要標準。公司生產的高純三氟化氮純度可達 5N，是國內首個進入 5nm制程的電子特氣供應商。表10：公司產品三氟化氮雜質含量低，純度可達 5N 具體參數指標具體參數指標 中船中船特氣特氣 國家標準國家標準 飛源氣體飛源氣體 昊華氣體昊華氣體 標準實施時間 2021 年 12 月 2022 年 5 月 2019 年 8 月 2021 年 7 月 三氟化氮三氟化氮 NF3,10-2 99.999 99.999 99.996 99.999 四氟化碳四氟化碳 CF4,10-6

87、5 8 20 8 氧氣 O2+氬氣 Ar,10-6 1 1 3 1 氮氣 N2,10-6 1 1 5 1 水 H2O,10-6 0.5 0.5 1 0.5 二氧化碳 CO2,10-6 0.5 0.5 0.5 0.5 一氧化二氮 N2O,10-6 0.5 0.5 1 0.5 一氧化碳 CO,10-6 0.5 0.5 0.5 0.5 六氟化 SF6,10-6 0.5 0.5 1 0.5 氟化氫 HF,10-6 0.5 0.5 1 0.5 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 在研項目充足，新產品研發成功后在研項目充足，新產品研發成功后可拓展公司現有品類，可拓展公司現有品類，有助于實現產品協

88、同銷售有助于實現產品協同銷售。公司通過承擔國家級、省級重點科研項目，以及自立發起的科研項目，有多個在研儲備產品，可以在新產品研發成功后迅速實現推廣放量。表11：公司在研項目充足，研發成功后可拓展產品品類 研發的主要產品研發的主要產品 研發階段研發階段 用途用途 21 種電子氣體 小試 高純溴化氫、高純乙硅烷、高純乙 等 21 種電子氣體，主要用于刻蝕、成 氟氣其衍生品 中試 氟氣可用于制備含氟氣體，主要用于刻蝕、清洗 乙硼烷、磷烷混合氣 小試 乙硼烷混合氣、磷烷混合氣主要應用于成 和離子注入 氟氣混合氣 小試 含氟混合氣主要用于刻蝕、激光氣體等 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 中

89、船特氣(688146)公司深度 23/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表12：公司部分研發項目匯總 項目名稱項目名稱 擬達到的目標擬達到的目標 經費經費（億元）（億元）人員配人員配備數量備數量 應用領域應用領域 高純電子特氣研發高純電子特氣研發 研發多種電子特種氣體新產品研發多種電子特種氣體新產品 2.243 69 集成電路集成電路 集成電路材料研究集成電路材料研究 研發多種電子特種氣體新產品研發多種電子特種氣體新產品 2.100 94 集成電路集成電路 三氟化氮裂解工藝研究 設計一種直接裂解三氟化氮電解氣的工藝，解決三氟化氮冷阱階段危險物質富集的問題 0.275 13 集成電路 NF

90、3 生產氣體質量與陽極消耗的控制 提高三氟化氮產率，降低陽極消耗速率，提高陽極利用率 0.220 16 集成電路 二十一種高純電子氣體關鍵技術開發二十一種高純電子氣體關鍵技術開發 以現有國產初級產品為原料，通過高純化技術提高產品以現有國產初級產品為原料，通過高純化技術提高產品質量，達到高純電子氣的質量指標質量，達到高純電子氣的質量指標 0.210 31 集成電路集成電路 鋰電池關鍵材料雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰的生產工藝 優化雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰生產工藝 0.134 10 鋰電新能源 集成電路用激光電子混合氣制備技術成果轉化 對兩種激光電子混合氣的純化工藝、充裝工藝以及鋼瓶預處理工藝進行優化 0

91、.130 8 集成電路 高性能液晶（高性能液晶（LCD）顯示相關材料開發）顯示相關材料開發與示范應用與示范應用 研制三種高性能液晶（研制三種高性能液晶（LCD）用混合氣，實現自動和批）用混合氣，實現自動和批量配置量配置 0.090 17 顯示面板顯示面板 半導體用含氟混合氣的研制半導體用含氟混合氣的研制 研發含氟混合氣，產品規格達到半導體工藝要求研發含氟混合氣，產品規格達到半導體工藝要求 0.060 9 集成電路集成電路 乙硼烷和磷烷電子混合氣的研制乙硼烷和磷烷電子混合氣的研制 研發乙硼烷和磷烷電子混合氣，產品規格達到半導體工研發乙硼烷和磷烷電子混合氣，產品規格達到半導體工藝要求藝要求 0.0

92、52 9 集成電路集成電路 氟氣及其三種衍生品的制備及中試化研究 研發氟氣及應用于半導體行業及醫藥行業的三種衍生品 0.050 11 集成電路、含氟新材料 有機電化學氟化研究及產業化 建立有機電化學氟化研發平臺，研發含氟有機物新產品 0.050 8 含氟新材料 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰連續化生產研究 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰工藝改進，提高產品質量穩定性，降低單耗 0.033 9 鋰電新能源 高純六氟化鉬制備與提純工藝及設備研究 高純六氟化鉬制備與提純工藝及設備研究 0.027 8 集成電路 高純氟氣生產工藝研究高純氟氣生產工藝研究 制備高純氟氣，產品純度達到制備高純氟氣，產品純度達到 99.9%0

93、.020 9 集成電路集成電路 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 中船特氣(688146)公司深度 24/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.2 客戶優勢：覆蓋國內外集成電路、面板行業頭部企業客戶優勢：覆蓋國內外集成電路、面板行業頭部企業 公司客戶含集成電路與顯示面板行業國內外知名企業。公司客戶含集成電路與顯示面板行業國內外知名企業。公司客戶以集成電路和顯示面板行業為主，2021 年前五大客戶分別為京東方、長江存儲、華立、中芯國際與 TC 科技等優質企業，占公司營收份額為 50%。圖32：2021 年公司前五大客戶占比 50%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 （

94、1）在集成電路領域，公司已實現對中芯國際、長江存儲、上海華虹、長鑫存儲等境內主要晶圓制造企業的全覆蓋，并已進入臺積電、聯華電子、海力士、鎧俠、格羅方德、德州儀器等全球領先的晶圓制造企業供應鏈。（2）在顯示面板領域，公司已成為京東方、TC 科技、天馬微電子、咸陽彩虹、維信諾、群創光電、G、S P 等國內外企業的重要供應商。圖33：公司客戶以集成電路和顯示面板行業為主 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 中船特氣(688146)公司深度 25/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 已通過已通過 228 余家余家客戶認證，其他潛在客戶值得期待?？蛻粽J證，其他潛在客戶值得期待。（1）公司主

95、要電子特種氣體產品三氟化氮和六氟化鎢已基本完成主要集成電路和顯示面板領域頭部企業的認證，目前正在積極開發境外潛在客戶以及境內少數未覆蓋的企業。（2）其他電子特種氣體產品上，部分產品已完成中芯國際等大型集成電路和顯示面板企業的產品認證，多項產品正在進行多家潛在客戶的產品認證程序。表13：公司已經完成、正在認證客戶有 228、130 余家 產品名稱產品名稱 已完成認證客戶已完成認證客戶數量數量 正在認證客戶正在認證客戶數量數量 三氟化氮 100 余家 20 余家 六氟化鎢 50 余家 10 余家 氯化氫 20 余家 10 余家 氟化氫 10 余家 10 余家 氦氮、氙氫、氧氦、氪氖、氬氙氖等混合氣

96、 30 余家 20 余家 氘氣 10 余家 10 余家 四氟化硅 4 家 10 余家 六氟丁二烯 1 家 10 余家 八氟環丁烷 1 家 10 余家 八氟丙烷 1 家 10 余家 六氟乙烷 1 家 10 余家 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 備注 1：混合氣為一類產品，實際包含多種產品，由于同一客戶在不同混合氣產品的合作情況不同，存在同一客戶在此類產品認證階段描述中處于不同認證階段的情況。備注 2：由于同一客戶在不同國家或同一國家不同區域設立多條生產線，因此存在同一客戶在某一產品處于不同認證階段的情況。中船特氣(688146)公司深度 26/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.3

97、成本優勢：布局上游原材料液氮，產業鏈一體化提升盈利水平成本優勢：布局上游原材料液氮，產業鏈一體化提升盈利水平 公司所采購的主要原材料含電解鎳、氟化氫銨、鎢粉及液氮等，能源主要為電力。公司所采購的主要原材料含電解鎳、氟化氫銨、鎢粉及液氮等，能源主要為電力。2021 年，公司共采購主要原材料 6.31 億元，其中液氮占比 8%。圖34：公司主要采購原材料成本構成 圖35：2021 年公司所采購的液氮占主要采購原材料的 8%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 備注：電解鎳包括鎳板 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 液氮主要用于對氣體進行冷卻降溫。液氮主要用于對氣體進行冷卻降溫。

98、在制備三氟化氮過程中，通過將氟化氫、氟化氫銨等原材料混合，在電解槽中進行電解，隨后進入冷阱通過液氮冷卻收集 NF3粗品，再通過精餾除去雜質，精餾后的產品由精品罐收集檢測合格后進行充裝。圖36：三氟化氮制備需要通過在電解槽中進行電解、進入冷阱通過液氮冷卻等步驟 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 自產液氮占比逐年上升，自產液氮占比逐年上升，原材料原材料成本有望成本有望進一步進一步降低。降低。公司于 2019 年開始建設“年產7300 噸新材料及 80000 噸液氮”項目，2021 年 9 月公司液氮裝置投入使用，液氮產量逐年增加，液氮外采數量減少。2022 年 1-6 月，公司自產液氮

99、 3.71 萬噸，占總液氮比重為 71%，隨著未來自產液氮占比逐年上升，原材料成本有望進一步降低。表14：公司自產液氮占比提升將降低原材料成本 自產液氮占比自產液氮占比 0%20%40%60%80%100%原材料成本（億元）6.32 6.22 6.12 6.02 5.91 5.81 原材料成本下降幅度 1.61%3.21%4.82%6.42%8.03%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 1.091.321.831.250.760.961.410.881.250.591.401.230.280.551.161.010.400.560.510.080.001.002.003.004.00

100、5.006.007.002019年2020年2021年2022年1-6月億元電（億度）氟化氫銨電解鎳鎢粉液氮電（億度）29%氟化氫銨22%電解鎳22%鎢粉19%液氮8%中船特氣(688146)公司深度 27/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖37：2022 年 1-6 月公司自產液氮占比為 71%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 6.707.261.540.001.733.7119%71%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.002020年2021年2022年1-6月外采液氮

101、（萬噸）自產液氮（萬噸）自產液氮占比中船特氣(688146)公司深度 28/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.4 募投項目：擴展優勢產品產能，補充完善產品矩陣募投項目：擴展優勢產品產能，補充完善產品矩陣 依據公司公告，公司目前三氟化氮年產能達 9250 噸、六氟化鎢年產能達 2230 噸、三氟甲磺酸年產能 660 噸，產能均居世界前列。公司 IPO 募投項目募集資金將主要投資于以下項目：表15：公司募投項目包括三氟化氮擴產、新產品投建等項目 項目名稱項目名稱 投資金額投資金額（億億元）元）標的氣體標的氣體 規劃產能規劃產能（噸）（噸）預計預計投產日期投產日期 項目凈現值項目凈現值（稅

102、后稅后，億元），億元）IRR（稅后）（稅后）投資回收期投資回收期（年）（年）年產 3250 噸三氟化氮項目 4.60 三氟化氮 3250 2023 年 5.9851 28.51%5.06 年產 500 噸雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰項目 2.77 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰 500 2023 年 3.3704 28.07%5.44 年產 735 噸高純電子氣體項目 2.21 乙硅烷 40 2024 年 6 月 3.3472 29.81%5.11 一氟甲烷 50 2024 年 6 月 二氟甲烷 60 2024 年 6 月 一氧化碳 40 2024 年 6 月 三氯化硼 100 2024 年 6 月 溴化氫

103、 200 2024 年 6 月 三氟甲烷 200 2024 年 6 月 乙烯 5 2024 年 12 月 二氧化 40 2024 年 6 月 年產 1500 噸高純氯化氫擴建項目 0.97 氯化氫 1500 2024 年 0.8983 26.70%4.7 制造信息化提升工程建設項目 0.68-補充流動資金 4.77-資料來源：中船特氣招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 3.4.1 年產年產 3250 噸三氟化氮項目噸三氟化氮項目：持續擴產，公司全球市場份額有望提升：持續擴產，公司全球市場份額有望提升 受益于集成電路、顯示面板等下游行業需求旺盛，公司三氟化氮產能利用率、產銷量受益于集成電路、顯

104、示面板等下游行業需求旺盛，公司三氟化氮產能利用率、產銷量維持在較高水平。維持在較高水平。其中，1）2020 年公司產能利用率短暫下降，主要系 2019年 12月公司新增 4500 噸三氟化氮產能處于產能釋放期所致。2）2022 年 1-6 月三氟化氮產銷率下滑主要系公司為保證及時供應客戶主動增加產成品庫存，以及 2022 年市場銷售旺盛所導致公司發貨數量與發出商品較高，部分產品當期尚未確認銷量和收入。圖38：三氟化氮產能利用率維持在較高水平 圖39：公司 2019-2021 年三氟化氮產銷量均值為 101%資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究

105、所 104%67%89%99%0%20%40%60%80%100%120%2019年2020年2021年2022年1-6月三氟化氮產能利用率107%96%99%85%0%20%40%60%80%100%120%2019年2020年2021年2022年1-6月三氟化氮產銷率中船特氣(688146)公司深度 29/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 擴大三氟化氮產能規模，公司全球市場份額有望持續提升。擴大三氟化氮產能規模，公司全球市場份額有望持續提升。公司擬投資 4.60 億元新建3250 噸三氟化氮產能，項目預計于 2023 年投產，達產后預計公司三氟化氮產能為 1.25 萬噸，僅低于 SK

106、 Materials 的 1.35 萬噸，產能位居全球第二。3.4.2 年產年產 500 噸雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰項目噸雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰項目：挖掘海外客戶，產能全球第一：挖掘海外客戶，產能全球第一 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰作為新型鋰鹽，可用作鋰離子電池的電解液添加劑。公司擬投資 2.77 億元用于“年產 500 噸雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰項目”，項目預計于2023 年投產，達產后公司產能為 600 噸/年，規模全球第一。目前國內雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰產能主要集中于中船特氣、國泰超威、衢州市九洲化工有限公司，三者占據市場上 90%以上份額。本項目實施將進一步擴大公司產能，提升公司產品在鋰電池溶

107、質鋰鹽領域的市場占有率，完善公司業務板塊布局。公司未來將積極布局海外市場，重點開發北美、歐洲客戶，市場覆蓋率和占有率將進一步提高。表16：2022 年國內主要公司雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰供給為 365 噸 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰需求/供給 2022 年 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰需求：國內（噸）320 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰需求：海外（噸）180 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰需求：全球（噸）500 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰需求：全球（億元）3 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰供給：中船特氣（噸）100 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰供給：國泰超威（噸）115 雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰供給：衢州市九洲化工有限公司（噸）150 資

108、料來源：中船特氣招股說明書，浙商證券研究所 3.4.3 高純電子氣體項目：豐富產品結構、加速國產進程，打造高純電子氣體項目：豐富產品結構、加速國產進程，打造一站式綜合服務能力一站式綜合服務能力 公司擬投資2.21億元用于“年產735噸高純電子氣體項目”，項目預計于2024年投產，項目達產后每年將增加 735 噸高純電子特種氣體，含一氟甲烷、二氟甲烷等 9 種，并回收副產品硅烷。表17：“年產 735 噸高純電子氣體項目”產能規劃 產品名稱產品名稱 新增產能新增產能（噸（噸/年年）市場需求市場需求（噸）（噸）應用場景應用場景 2021 年年 2026 年年 一氟甲烷 50 145 250 廣泛應

109、用于電子和微電子行業。二氟甲烷 60 182 309 三氟甲烷 200 398 606 一氧化碳 40 378 600 電子級一氧化碳主要應用于 8 寸及 12 寸集成電路制造領域，在蝕刻工藝和離子注入工藝中屬于重要電子氣體原材料之一。乙烯乙烯 5 5 10.5 大規模集成電路使用的乙烯產品純度要求高，多用于先進制程大規模集成電路使用的乙烯產品純度要求高，多用于先進制程。溴化氫溴化氫 200 734 1,123 溴化氫主要應用于溴化氫主要應用于 8 寸及寸及 12 寸芯片制造工藝中的多晶硅蝕刻，是芯片先進寸芯片制造工藝中的多晶硅蝕刻，是芯片先進制程的核心氣體之一。制程的核心氣體之一。三氯化硼

110、100 567 662 三氯化硼應用于醫藥中間體、精細化工品、鋼鐵制造、硅酸鹽加工等領域。二氧化 40 110 140 電子級二氧化 主要應用于集成電路制造領域。中船特氣(688146)公司深度 30/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 乙硅烷 40 50-乙硅烷主要涉及精餾技術，公司已實現乙硅烷氣體純度達到 5N，目前已完成工藝研發正在進行產業化建設。資料來源：inx Consulting，中船特氣招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 備注 1：一氟甲烷、二氟甲烷、三氟甲烷、一氧化碳、溴化氫、三氯化硼、乙硅烷的市場需求數據均來源為 inx Consulting，乙烯、二氧化 市場需求數據

111、為公司根據市場公開信息統計及預計。備注 2：應用場景不代表公司產品一定會應用于此類下游 集成電路制造過程中需要投入多種電子特種氣體，且需求具有耗量少、品種多的特點，但其在集成電路生產中發揮出不可或缺的作用。由于集成電路行業制造工藝迭代較快，對該類電子特氣純度等性能要求極高，因此制造成本與研發壁壘較高。1）項目實施有利于進一步加快國產化替代進程，實現關鍵材料的自主可控，維護集成電路和半導體供應鏈和產業鏈的安全。2）項目將拓展公司電子特種氣體產品品類，完善產品業務布局，打造“一站式”綜合服務能力，以滿足下游客戶的需求，并助力公司在多產品種類間形成較強的協同效應，加強公司自主定價權，提升盈利能力。3

112、.4.4 年產年產 1500 噸高純氯化氫擴建項目噸高純氯化氫擴建項目：有望提供新增長動力：有望提供新增長動力 高純氯化氫作為集成電路外 階段的一種重要清洗氣體，主要應用于大規模集成電路清洗、刻蝕工藝，在芯片制造全流程中具有重要作用。隨著下游電子、汽車、通信等行業需求的穩步增長，以及物聯網、云計算及大數據等新興領域的快速發展，集成電路產業面臨著新型芯片與先進制程的產能擴張，帶來穩定的高純氯化氫的市場需求。根據 inx Consulting 機構調研數據顯示，2021 年氯化氫市場需求量為 7950 噸，預計 2026 年將達到 12000 噸，年均復合增長率超過 8%，市場空間大。公司“年產

113、7300 噸新材料及 80000 噸液氮項目”實現對純度 5N（99.999%）以上的高純氯化氫實現擴產 500噸。公司 2021 年高純氯化氫銷量為 223.36 噸，目前滿產滿銷，具備較強的市場競爭力。IPO募集項目“年產 1500噸高純氯化氫擴建項目”預計于 2023年底投產，投產后可實現 2000 噸/年產能，產能進一步擴大，為公司盈利提供有力支撐。目前國外主要高純氯化氫生產廠商包括 HONGIN、日本東亞合成株式會社等，國內主要生產廠商包括浙江博瑞電子科技有限公司、太和氣體（荊州）有限公司，產能分別為1500 噸/年、1200 噸/年。表18：2022 年國內主要公司氯化氫供給為 3

114、200 噸 氯化氫需求/供給 2022 年 2024 年 氯化氫需求（噸）8632 10178 氯化氫供給：中船特氣（噸）500 2000 氯化氫供給：博瑞電子（噸）1500-氯化氫供給：太和氣體（噸）1200-資料來源：中船特氣招股說明書，公司公告，inx Consulting，浙商證券研究所 中船特氣(688146)公司深度 31/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 公司主要業務包括電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢為主要品種）電子特氣（三氟化氮、六氟化鎢為主要品種）與三氟甲磺酸系列三氟甲磺酸系列。2022 年 H1 電子特種氣體占

115、比 92%，三氟甲磺酸系列占比 8%。產能：產能：根據公司招股說明書披露，公司擁有三氟化氮年產能 9250 噸、六氟化鎢年產能2230 噸、三氟甲磺酸系列年產能 660 噸。募投規劃有年產 3250 噸三氟化氮、500 噸三氟甲磺酸系列（三氟甲磺酰）產品，預計投產日期為 2023 年 9 月。達產后，公司主要電子特氣產品三氟化氮產能 12500噸、六氟化鎢 2230噸，三氟甲磺酸系列產品產能 1160噸。公司其他募投、在建項目包括年產 735 噸高純電子氣體、年產 1500 噸高純氯化氫，預計分別于2023 年 9 月、11 月達到可使用狀態。最新公告項目包括年產 150 噸高純電子氣體、上海

116、子公司電子特氣項目，分別預計 2024 年 10 月、2025 年 3月建設完畢。營收方面：營收方面：1）電子特氣業務：）電子特氣業務：據 IC Insights數據，中國集成電路制造 2020 年產值為 227 億美元，自給率為 15.87%，預計 2025 年產值將達到 432 億美元，自給率將進一步提高到 19.37%，復合增長率達到 13.73%。下游集成電路產業規模持續增長將拉動電子特氣行業持續發展。根據公司招股說明書披露，公司 2020-2022 年 H1 三氟化氮產銷率為 96%/99%85%，2022-2023 年由于國內派瑞特氣、昊華氣體、南大光電三氟化氮項目集中投產，疊加

117、2022年下半年下游景氣度回落，短期三氟化氮供給超過需求，長期集成電路行業穩定增長，據此預計，2023-2025 年公司三氟化氮產銷率為 95%/90%/100%。根據海關統計數據平臺數據，自 2023 年初以來，三氟化氮出口均價為 14.5 萬元/噸，短期三氟化氮需求缺口小，中長期2025 年將出現 4000噸以上缺口，據此預計 2023-2025年三氟化氮均價為 14.5、14、15萬元/噸。根據公司招股說明書披露，公司 2020-2022年 H1六氟化鎢產銷率為 96%/97%/87%，隨長期下游需求穩步增長，且六氟化鎢國內量產企業較少，現有產能主要集中于中船特氣，預計公司 2023-2

118、025 年六氟化鎢產銷率為 95%/100%/100%。因此，我們預計公司三氟化氮+六氟化鎢產品 2023-2025 年收入 16、19、22 億元。根據公司招股說明書披露，公司主要電子特氣中，仍有一種產品，六氟丁二烯還未量產。公司已建成200噸生產線，且根據公司2022年8月公告，六氟丁二烯已認證1家客戶，在近三年有望逐步放量。據此我們預計 2023-2025 年六氟丁二烯產能利用率分別為 30%、50%、65%。以廣鋼氣體公司公告披露六氟丁二烯價格為基礎，我們預計公司生產 4N 級別六氟丁二烯 2023-2025 年產品均價分為 221、212、189 萬元/噸。因此，我們預計公司六氟丁二

119、烯 2023-2025 年預計貢獻收入 1.3、2.1、2.5 億元。綜上，我們綜上，我們預計預計公司公司 2023-2025 年電子特氣業務營業收入分別為年電子特氣業務營業收入分別為 17.3、21.2、24.6 億元，億元，同比增長同比增長 6%、23%、16%。注：產銷率 22 年使用 22 年 H1 實際數據。2）三氟甲磺酸系列：）三氟甲磺酸系列：公司三氟甲磺酸系列主要下游應用于醫藥以及新能源行業。公司募投 500 噸三氟甲磺酰屬于鋰電電解液重要成分之一。中船特氣(688146)公司深度 32/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 據公司招股說明書披露，2019-2022 年 H1

120、三氟甲磺酸系列產品產銷率分別為 95%、104%、101%、68%（平均產銷率 92%），除 2022 年半年度數據，公司年度三氟甲磺酸系列產品的產銷率始終處于較高水平。公司三氟甲磺酸系列產品單價（三氟甲磺酸系列收入/銷售量）2019-2021 年分別為 59、83、62 萬元/噸。根據謹慎原則，我們預計公司三氟甲磺酸系列產品 2023-2025 年產銷率分別為 90%、60%、70%（24 年 500 噸募投項目放量），2023-2025 年產品單價分別為 50、60、60 萬元/噸。因此，我們因此，我們預計預計公司三氟甲磺酸系列業務公司三氟甲磺酸系列業務 2023-2025 年營業收入分別

121、為年營業收入分別為 3.0、4.2、4.9億元，同比增長億元，同比增長 33%、41%、17%。3）其他：）其他：公司募投項目年產 735噸高純電子氣體項目，預計 2023年 9月達到可使用狀態，據此預計2023-2025年產能利用率分別為10%、20%、50%。年產1500噸高純氯化氫擴建項目預計 2023年 11月達到可使用狀態，據此預計2023-2025年產能利用率分別5%、30%、60%。隨著公司募投項目的產能釋放，公司產品品類不斷豐富，給公司帶來增量。綜上，綜上，我們我們預計預計公司其他業務公司其他業務 2023-2025 年營業收入分別為年營業收入分別為 1.2、1.7、2.8 億

122、元，同比增長億元，同比增長 13%、45%、67%。盈利能力方面：盈利能力方面：公司主要電子特氣業務 2019-2021 年毛利率穩定 40%以上，2021 年公司整體業務中海外業務占收比 5%，公司下游客戶包括集成電路、面板行業頭部海外廠商，未來隨公司產能釋放、公司產品出海比例有望持續提升，毛利率水平也有望提升，據此預計公司電子特氣產品 2023-2025 年毛利率分別為 42%、43%、45%。三氟甲磺酸業務 2019-2021 年毛利率分別為 39%、38%、36%，下游雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰屬于鋰電電解液重要成分之一，新能源行業發展較快，技術不斷更新迭代，雙（三氟甲磺酰）亞胺鋰的適配性

123、存在一定的不確定性，根據謹慎性原則，預計三氟甲磺酸業務毛利率 30%。表19：主營業務分拆：預計公司 2023-2025 年營收分別為 21.4、27.1、32.2 億元 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 電子特氣電子特氣(三氟化氮、六氟化鎢三氟化氮、六氟化鎢+無機類無機類/氟碳類氟碳類/混合混合氣）氣）收入（億元）9.3 11.0 14.9 16.3 17.3 21.2 24.6 增速 19%35%9%6%23%16%毛利額（億元）4.0 4.5 6.0 6.9 7.2 9.0 10.9 毛利率 43%41%40%42%42%43%45%三氟

124、甲磺酸三氟甲磺酸 收入（億元）0.8 1.0 1.5 2.2 3.0 4.2 4.9 增速 15%52%52%33%41%17%毛利額（億元）0.3 0.4 0.5 0.8 0.9 1.3 1.5 毛利率 39%38%36%35%30%30%30%其他其他（募投的電子氣體（募投的電子氣體+氯化氫）氯化氫）收入（億元）0.2 0.2 0.9 1.0 1.2 1.7 2.8 增速 -17%384%11%13%45%67%毛利額（億元）0.15 0.06 0.30 0.31 0.35 0.50 0.84 毛利率 63%32%48%30%30%30%30%匯總匯總 收入（億元）收入（億元）10.4 1

125、2.2 17.3 19.6 21.4 27.1 32.2 增速增速 18%42%13%9%26%19%中船特氣(688146)公司深度 33/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 毛利額（億元）4.5 5.1 7.0 7.4 8.4 10.8 13.2 毛利率 43%42%40%38%39%40%41%備注：如有誤差，系四舍五入所致 資料來源：wind、公司招股說明書、浙商證券研究所 綜上，我們預計公司綜上，我們預計公司 2023-2025 年的營收分別為年的營收分別為 21.4、27.1、32.2 億元億元，同比增長，同比增長 9%、26%、19%；歸母凈利潤分別為；歸母凈利潤分別為 3.

126、9、4.9、6.0 億元，同比增長億元，同比增長 3%、25%、22%。對應的。對應的PE 分別為分別為 45、36、30 倍。倍。4.2 估值分析與投資建議估值分析與投資建議 我們選取華特氣體（主營特種氣體，22 年收入占比 73%）、金宏氣體（主營業務特種氣體、大宗氣體和天然氣）、南大光電（主營前驅體、電子特氣及光刻膠）、昊華科技（主營高端氟材料、電子化學品含電子特氣等）、雅克科技（主營電子材料、電子特種氣體、光刻膠等）等作為可比公司?？杀裙?2023、2024 年平均 PE 為 34、26 倍，公司 2023、2024 年 PE 為 45、36 倍?？紤]到公司為中國電子特氣龍頭，唯一進

127、入全球前十的中國電子特氣廠商（收入口徑），研發實力深厚，憑借多年深耕已切入主流集成電路、面板客戶供應鏈，且募投項目將逐步放量，預計 2023-2025 年歸母凈利潤復合增速 23%，首次覆蓋，給予“增持”評級。表20：可比公司 2023、2024 年平均 PE 為 34、26 倍，公司 2023-2025 年歸母凈利潤復合增速 23%公司公司 市值市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE ROE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 南大光電 157 1.9 2.6 2.8 3.3 85 64 59 50

128、 9.3%昊華科技 280 11.6 12.3 14.4 17.3 34 24 21 17 15.1%華特氣體 78 2.1 2.2 3.1 4.2 43 36 25 19 14.1%金宏氣體 116 2.3 3.2 4.1 5.1 40 38 30 24 8.3%雅克科技 255 5.2 8.3 11.6 15.2 46 37 26 20 8.4%平均值 41 34 26 20 中船特氣中船特氣 179 3.8 3.9 4.9 6.0 47 45 36 30 18.3%資料來源：wind，浙商證券研究所 備注 1：時間截止至 2023年 10月 25 日收盤 備注 2：除華特氣體，其他公司盈

129、利預測采用 wind一致預期 中船特氣(688146)公司深度 34/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 風險提示風險提示 1、主要產品價格波動風險、主要產品價格波動風險 隨著未來國內外三氟化氮、六氟化鎢廠商產能逐漸釋放，市場競爭更為激烈，競爭格局的變化可能帶來產品價格的波動風險。2、下游行業周期波動風險、下游行業周期波動風險 近年集成電路與顯示面板行業帶動了電子特種氣體行業的快速發展，若未來宏觀經濟環境出現波動以及境外集成電路相關政策或法案的發布，可能造成下游行業周期波動不確定性加大，對電子特種氣體行業將產生不利影響。3、海外業務拓展風險、海外業務拓展風險 境外電子特種氣體市場發展較

130、為成熟，相關國家或地區對知識產權保護較為完善，若公司海外專利布局不能滿足國際化進展需求，可能導致境外市場開發受阻。中船特氣(688146)公司深度 35/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1435 4411 4526 5286 營業收入營業收入 1956 2141 2707 3222 現金 638 3457 3394 3937 營業成本 1216 1300

131、1630 1899 交易性金融資產 0 0 0 0 營業稅金及附加 15 16 21 25 應收賬項 416 548 691 820 營業費用 124 150 204 244 其它應收款 0 33 17 23 管理費用 81 101 137 193 預付賬款 10 23 19 24 研發費用 157 171 217 258 存貨 257 267 319 388 財務費用(18)(16)(23)(26)其他 114 83 86 94 資產減值損失 8 2 3 3 非流動資產非流動資產 1409 2206 2669 2587 公允價值變動損益 0 0 0 0 金融資產類 0 0 0 0 投資凈收益

132、 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 其他經營收益 37 26 33 32 固定資產 943 1465 1744 1761 營業利潤營業利潤 411 443 552 658 無形資產 73 71 69 68 營業外收支 0 0 0 0 在建工程 285 585 785 706 利潤總額利潤總額 411 443 553 658 其他 109 85 70 52 所得稅 28 49 61 59 資產總計資產總計 2843 6616 7195 7874 凈利潤凈利潤 383 394 492 599 流動負債流動負債 341 991 1090 1220 少數股東損益 0 0 0 0 短期借款 0

133、600 650 700 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 383 394 492 599 應付款項 301 331 390 469 EBIT A 586 528 666 789 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.72 0.74 0.93 1.13 其他 40 61 50 51 非流動負債非流動負債 212 170 194 192 主要財務比率 長期借款 0 0 0 0 2022 2023E 2024E 2025E 其他 212 170 194 192 成長能力成長能力 負債合計負債合計 553 1161 1285 1412 營業收入 12.90%9.41%26.47%19.03%

134、少數股東權益 0 0 0 0 營業利潤-1.24%7.73%24.81%19.13%歸屬母公司股東權益 2290 5455 5910 6462 歸屬母公司凈利潤 1.30%2.86%24.80%21.79%負債和股東權益負債和股東權益 2843 6616 7195 7874 獲利能力獲利能力 毛利率 37.86%39.29%39.80%41.05%現金流量表 凈利率 19.59%18.42%18.17%18.60%(百萬元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 18.26%10.18%8.66%9.69%經營活動現金流經營活動現金流 567 353 522 603 ROIC 1

135、6.15%6.24%7.19%8.07%凈利潤 383 394 492 599 償債能力償債能力 折舊攤銷 185 101 132 151 資產負債率 19.46%17.55%17.85%17.93%財務費用(18)(16)(23)(26)凈負債比率 1.92%52.54%50.60%49.58%投資損失 0 0 0 0 流動比率 4.21 4.45 4.15 4.33 營運資金變動 120 (158)(57)(61)速動比率 3.45 4.18 3.86 4.02 其它(103)32 (23)(61)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(495)(921)(610)(88)總資產周

136、轉率 0.74 0.45 0.39 0.43 資本支出(311)(900)(586)(60)應收賬款周轉率 4.55 4.50 4.47 4.35 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 4.65 4.12 4.52 4.42 其他(184)(21)(24)(28)每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(30)3387 26 28 每股收益 0.72 0.74 0.93 1.13 短期借款 0 600 50 50 每股經營現金 1.07 0.67 0.99 1.14 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 5.09 10.30 11.16 12.21 其他(30)2787 (24

137、)(22)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 43 2819 (62)543 P/E 47 45 36 30 P/B 6.64 3.28 3.02 2.77 EV/EBIT A-1.04 28.51 22.81 18.59 資料來源：浙商證券研究所 中船特氣(688146)公司深度 36/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010

138、之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷

139、結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任

140、何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場?1 號樓?25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街?8 號富華大廈?E 座?4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心?33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010