機床行業深度：從整機出海&零部件國產化視角看國產機床未來發展-231102（83頁）.pdf

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1、證券研究報告證券研究報告機床行業深度：從整機出海機床行業深度：從整機出海&零部件國產化視角看國產機床未來發展零部件國產化視角看國產機床未來發展證券分析師：周爾雙執業證書編號：S證券分析師：羅悅執業證書編號：S2023年11月2日1核心觀點：核心觀點：投資要點：投資要點：1、行業現狀：千億市場大而不強行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破：高端領域亟待突破：工業母機是國家制造業水平高低的象征。國內市場空間近2000億元，但高端領域國產化水平仍較低，國產企業逐步向高端滲透。2、未來趨勢：自主可控未來趨勢：自主可控&新能源新能源&出海成為機床新機遇：出海成為機床新機遇：趨勢一：趨勢一：外資限制

2、高檔機床出口背景下，近年來機床扶持政策頻繁出臺，助力國產機床發展。趨勢二：趨勢二：傳統制造業短期承壓背景下，國產機床企業積極布局景氣賽道：新能源：新能源車替代傳統燃油車背景下，給予國產機床企業彎道超車機遇。航空航天：地緣政治背景下，航天軍工等國家關鍵行業國產替代持續進行，以科德數控為代表的下游以航天軍工為主的企業訂單飽滿。出口：頭部機床龍頭如海天精工等，海外收入和訂單占比持續提升，主要得益于國產機床性能提升和制造業外流。3、建議關注機床整機建議關注機床整機、數控系統數控系統、絲杠等核心環節：絲杠等核心環節：數控系統：數控系統：系機床大腦，其性能優劣直接影響機床穩定性和精度水平。2022年國內市

3、場空間約150-200億元，而銷售額國產化率不足30%。近年來自主可控背景下，國產頭部數控系統廠商憑借國家項目扶持&積極研發，逐步形成產學研正循環，加速向高端領域滲透。絲杠導軌：絲杠導軌：系機床核心傳動部件，成本占比約20%。國內絲杠導軌市場約100-150億元，目前國產化率僅25%，國產替代空間廣闊。4、機床整機裝備出海機床整機裝備出海&核心零部件國產化的思考：核心零部件國產化的思考：產業鏈出海：整機優先度高于核心零部件：產業鏈出海：整機優先度高于核心零部件：國產機床經歷多年發展，目前性價比已達和外資中高端產品比肩水平，而國產零部件國內市占率仍較低，短期內出海更加困難。根據我們測算，中性假設

4、下，國產機床能夠覆蓋的海外市場為446億元，市場空間廣闊。產業鏈合作產業鏈合作：核心零部件優先度高于整機：核心零部件優先度高于整機：出于地緣政治等原因，當前機床整機企業尋求海外合作的難度較大，且因管理難度大等原因，機床整機企業海外并購后極易出現經營不善。但零部件企業海外合作可能性更大，一方面零部件企業“小而美”屬性突出，同時絲杠導軌、編碼器等具備通用屬性，海外交流渠道更加暢通。投資建議：投資建議：機床整機環節重點推薦海天精工、紐威數控、科德數控、國盛智科和創世紀。機床零部件環節重點推薦華中數控、秦川機床、恒立液壓、歐科億、華銳精密。風險提示：風險提示：下游制造業復蘇不及預期，機床行業更新換代需

5、求不及預期，核心零部件及中高端機床國產化不及預期，行業競爭加劇風險注：報告中的貨幣單位如無特殊注明，均為人民幣。各貨幣與人民幣之間的換算匯率如下：1人民幣=0.12瑞士法郎、1人民幣=20.66日元；1人民幣=4.3新臺幣2AWcVtVdUoW5WiXsV9P9R6MpNoOtRnOiNqRnMkPrRnO7NoOzQwMsOpNvPmQtM目錄目錄一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破二、未來趨勢：自主可控二、未來趨勢：自主可控&新能源新能源&出海成為機床新機遇出海成為機床新機遇四、機床整機裝備出海四、機床整機裝備出海&核心零部件國產

6、化的思考核心零部件國產化的思考三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節五、投資建議五、投資建議&風險提示風險提示341.1 機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征 機床被稱作為機床被稱作為“工業母機工業母機”，即生產機器的機器即生產機器的機器。機床通過鑄造、切削等多種方式對工業生產中各種所需的零部件進行加工，進而生產出設備。機床行業的強大與否，是衡量該國家制造業發展水平乃至經濟發展水平的重要依據。機床行業能夠支撐起國家龐大的工業體系機床行業能夠支撐起國家龐大的工業體系。根據機床工具工業協會

7、的統計，機床行業產值在2011年達到峰值285億美元（按美元對人民幣1:7計算約1995億人民幣），在國民經濟中占比較低。但如果從機床行業支撐的產業總值來計算，機械制造業中有接近1/3的零部件由機床加工完成，而2021年國內機械制造業總產值約26萬億元，則可計算出機床行業支撐的產業總值接近9萬億人民幣。資料來源：機床工具工業協會，東吳證券研究所圖：機床作為“工業之母”，產值在圖：機床作為“工業之母”，產值在2011年達到峰值，近年來維持在年達到峰值，近年來維持在1800億元左右億元左右-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500100015002000250030003

8、500201120122013201420152016201720182019202020212022中國機床生產值（億人民幣）中國機床消費值（億人民幣）機床生產值YOY（%）機床消費值YOY（%）51.1 機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征圖：機床產業鏈及下游示意圖（注：最右側數據為各下游占機床整體市場空間比重）圖：機床產業鏈及下游示意圖（注：最右側數據為各下游占機床整體市場空間比重）數據來源：前瞻產業研究院等，東吳證券研究所整理鑄件鈑焊件精密件和功能部件數控系統金屬切削機床金屬成型機床機床附件其他金機械汽車 27%通用機械 26%3

9、C電子 17%模具 8%其他 11%上游：基礎材料和零部件上游：基礎材料和零部件中游：機床制造中游：機床制造下游：終端用戶下游：終端用戶分布情況分布情況電氣元件床身底座、鞍座、工作臺、立柱等內防護、外防護等主軸單元、軸承、滾珠絲杠副等；回轉工作臺、刀庫、機械手、齒輪箱等顯示器、伺服控制器、伺服電機、傳感器等斷路器、接觸器、繼電器、變壓器等航空航天 7%工程機械 4%機床市場機床市場約約1500億億-3000億元億元數控車床數控車床約約30%立式加工中心立式加工中心約約18%臥式加工中心臥式加工中心約約15%鉆攻中心鉆攻中心約約13%五軸機床五軸機床約約13%龍門加工中心龍門加工中心約約7%車銑

10、復合車銑復合約約3%鏜銑床鏜銑床約約2%金屬切削機床金屬切削機床占比約占比約2/3數控金屬切削機床數控金屬切削機床數控化率約數控化率約50%金屬成形機床金屬成形機床占比約占比約1/32021年約年約1800億億約約1200億億約約600億億約約600億億約約180億億約約108億億約約90億億約約78億億約約78億億約約42億億約約18億億約約12億億61.1 機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征機床是“工業之母”，是國家制造業水平高低的象征圖：機床種類、市場空間及分產品占比具體拆分（注：最下方數據為各細分機種圖：機床種類、市場空間及分產品占比具體拆分（注：最下方數據為各細分機種20

11、21年市場空間）年市場空間）數據來源：中國機床工具工業協會、MIR睿工業等，東吳證券研究所整理71.2 千億市場大而不強，外資占據高端市場千億市場大而不強，外資占據高端市場資料來源：機床工具工業協會，東吳證券研究所圖：我國機床行業存在較大貿易逆差（圖：我國機床行業存在較大貿易逆差（2020年）年）圖：高檔數控機床國產化率僅為圖：高檔數控機床國產化率僅為6%數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 國內機床行業市場空間雖大國內機床行業市場空間雖大，但在高端領域國產化水平仍較低但在高端領域國產化水平仍較低。我國機床行業仍以中低端產品為主，單臺機床價值量較低。從占比來看，2022年創世紀通過調研以及

12、相關測算，判斷目前中國機床行業存量市場中高檔機床數量占比僅為判斷目前中國機床行業存量市場中高檔機床數量占比僅為10-15%左右左右。低檔機床占比55-60%；中檔機床占比25-30%；從機床附加價值來看，國內機床較多為勞動密集型產品。根據海關總署的統計，2020年以來機床的進口均價在6.0-10.1萬美元/臺，與此形成鮮明對比的是出口均價僅僅271-357美元/臺，價格相差甚遠。國產機床價值附加量不高，出口產品也較多為勞動密集型產品。27.113.82.81.41.41.423.1051015202530日本德國韓國美國進口（億美元）出口（億美元）81.2 千億市場大而不強，外資占據高端市場千

13、億市場大而不強，外資占據高端市場資料來源：浙海德曼招股書，東吳證券研究所圖：國內機床行業主要可以分為三大陣營圖：國內機床行業主要可以分為三大陣營 國內機床行業主要可以分為以下三個陣營：國內機床行業主要可以分為以下三個陣營：實力雄厚的外資企業實力雄厚的外資企業、跨國公司：跨國公司：深耕汽車、模具和航天航空等主要下游行業，保持規模效應及技術領先優勢，全球排名前十位的機床企業中，大多數直接在中國投資或者合資建廠。國有企業和具備一定技術實力和知名度的民營企業：國有企業和具備一定技術實力和知名度的民營企業：目前民營企業在數量方面逐漸占據絕對優勢，以不足一半的資產占有貢獻了近七成的主營業務收入和近乎百分之

14、百的利潤。技術含量較低技術含量較低、規模較小的眾多民營企業：規模較小的眾多民營企業：主攻產品加工精度要求不高，產品價格便宜的汽車零部件粗加工、一般用途的民用產品等領域，對機床價格較敏感。目錄目錄一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破二、未來趨勢：自主可控二、未來趨勢：自主可控&新能源新能源&出海成為機床新機遇出海成為機床新機遇四、機床整機裝備出海四、機床整機裝備出海&核心零部件國產化的思考核心零部件國產化的思考三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節五、投資建議五、投資建議&風險提示風

15、險提示910外資外資限制限制背景下背景下，機床扶持政策頻繁出臺機床扶持政策頻繁出臺。兩大趨勢明顯：兩大趨勢明顯：（1）政策支持目標更加細化：政策支持目標更加細化：2017-2018年行業性政策多為指導性和概念性，然而在2019年后機床行業支持政策更加明確，并且提出細化要求。例如2021年12月在“十四五”智能制造發展規劃中明確提出要研發智能立/臥式五軸加工中心、車銑復合加工中心、高精度數控磨床等母機；（2）政策出臺級別不斷提升：政策出臺級別不斷提升：例如2021年8月，國資委黨委擴大會議指出要重點扶持工業母機行業；2022年10月二十大再次提出要實現制造強國，并提升關鍵領域自主可控能力。202

16、3年8月，財政部、稅務總局聯合發布關于工業母機企業增值稅加計抵減政策的通知，對生產銷售先進工業母機主機、關鍵功能部件、數控系統的增值稅一般納稅人，允許按當期可抵扣進項稅額加計15%抵減企業應納增值稅稅額。2.1 趨勢一：外資對華限制加強，政策助力行業發展趨勢一：外資對華限制加強，政策助力行業發展日期日期政策名稱政策名稱內容內容2017.11.19國務院關于深化“互聯網+先進制造業”發展工業互聯網的指導意見加快建設和發展工業互聯網，推動互聯網、大數據、人工智能和實體經濟深度融合，發展先進制造業，支持傳統產業優化升級。2018.11.26戰略性新興產業分類（2018金屬切削機床制造、機床功能部件及

17、附件制造是國家鼓勵發展的方向之一2019.10.11關于印發制造業設計能力提升專項行動計劃（2019-2022）的通知總體目標在高檔數控機床、工業機器人、汽車、電力裝備、石化裝備、重型機械等行業，以及節能環保、人工智能等領域實現原創設計突破。2020.6.12工業通信業職業技能提升行動計劃實施方案為數控機床等制造強國、網絡強國建設重點領域提供培訓平臺，形成一批可復制推廣的新技能培訓經驗做法，并提出2年內開展各類職業技能培訓50萬人次以上的要求2021.8.19國資委黨委擴大會議要把科技創新擺在更加突出的位置，推動中央企業主動融入應用基礎研究創新體系，針對工業母機、高端芯片、新能源汽車等加強關鍵

18、核心技術攻關，努力打造原創技術“策源地”。2021.12.27“十四五”智能制造發展規劃圍繞關鍵工藝、工業母機、數字孿生、工業智能等重點領域，支持行業龍頭企業聯合高校、科研院所和上下游企業建設一批制造業創新載體；研發智能立/臥式五軸加工中心、車銑復合加工中心、高精度數控磨床等工作母機。2022.9.18首批中證機床 ETF 發行華夏中證機床 ETF、國泰中證機床 ETF 獲證監會批復，分別于9月23日、9月26日發行，跟蹤中證機床指數，涉及主機廠、數控系統、主軸、切削工具等領域上市公司。2022.9.27首個國內主導的機床數控系統標準發布首個中國主導的機床數控系統系列國際標準ISO23218-

19、2正式發布，表明我國在04專項支持下建立的“高檔數控系統關鍵技術標準體系”成果得到了國際認可。2022.10.16總書記在中國共產黨第二十次全國代表大會上的報告建設現代化產業體系。堅持把發展經濟的著力點放在實體經濟上，推進新型工業化，加快建設制造強國、質量強國、航天強國、交通強國、網絡強國、數字中國。2023.8關于工業母機企業增值稅加計抵減政策的通知財政局和稅務局聯合發布，對生產銷售先進工業母機主機、關鍵功能部件、數控系統的增值稅一般納稅人，允許按當期可抵扣進項稅額加計15%抵減企業應納增值稅稅額。圖：圖：2017年以來國家出臺政策以支持機床行業發展年以來國家出臺政策以支持機床行業發展資料來

20、源：智妍咨詢、國務院、發改委、工信部等官網，東吳證券研究所整理2.2 趨勢二：傳統行業承壓，布局新能源景氣賽道趨勢二：傳統行業承壓，布局新能源景氣賽道新能源車替代傳統燃油車大趨勢下，國產機床企業有望充分受益：新能源車替代傳統燃油車大趨勢下，國產機床企業有望充分受益：1）汽車系機床第一大下游：）汽車系機床第一大下游：汽車作為機床第一大下游，其市場空間占比約30-40%；2）過去燃油車加工機床被外資壟斷，國產廠商難以進入：）過去燃油車加工機床被外資壟斷，國產廠商難以進入：一方面，燃油車主機廠多為外資，其對國產機床接受度很低；另一方面，大部分外資龍頭機床廠的成長伴隨著海外汽車工業的成長，對于傳統燃油

21、車的機加工，不論在工藝和性價比方面都非常成熟，國產廠商很難進行替代。3）新能源車替代傳統燃油車背景下，給予國產機床機遇：）新能源車替代傳統燃油車背景下，給予國產機床機遇：一方面，新能源車主機廠內資居多，其對國產機床接受度較高；另一方面，新能源車零部件與燃油車迥異，創造出新的機加工需求。面對新工藝和新機遇，國產機床廠往往能夠主動出擊把握機遇。資料來源：海天精工官網，東吳證券研究所圖：新能源車電池托盤圖：新能源車電池托盤、電機殼體電機殼體、前后車架均為新的機加工需求前后車架均為新的機加工需求112.2 趨勢二：傳統行業承壓，布局新能源景氣賽道趨勢二：傳統行業承壓，布局新能源景氣賽道因此在傳統行業短

22、期承壓的背景下，機床龍頭積極轉型，布局新能源賽道：因此在傳統行業短期承壓的背景下，機床龍頭積極轉型，布局新能源賽道：（1）國盛智科：）國盛智科：針對一體化壓鑄模具加工難點，公司推出橋式三軸、五軸龍門加工中心廣受好評，目前訂單充足。此外公司推出高速立加和五軸臥加，應用于新能源汽車前后副車架的加工。（2）海天精工：）海天精工：針對新能源汽車“電機、電池、電控”三大核心部件，推出“臥加+高速龍門+立加”的綜合加工解決方案。（3）創世紀：）創世紀：電池：針對電池模組殼體加工推出大型龍門；電機：針對電機端蓋等部位，推出由車床、立加、臥加組合加工的解決方案；電控：推出中小型臥加、鉆攻機來加工堅固、高防塵防

23、水標準的電控外殼。圖：海天精工提供新能源汽車零部件一站式解決方案圖：海天精工提供新能源汽車零部件一站式解決方案資料來源：Wind，東吳證券研究所圖：創世紀通過車床圖：創世紀通過車床&立加加工新能源車轉向連接器立加加工新能源車轉向連接器資料來源：Wind，東吳證券研究所122.2 趨勢二：傳統行業承壓，布局航天軍工趨勢二：傳統行業承壓，布局航天軍工&出口景氣賽道出口景氣賽道航天軍工領域：航天軍工領域：在國際局勢震蕩的大背景下，航天軍工等國家關鍵行業的國產替代持續進行，以科德數控為代表的下游以航天軍工為主的企業訂單飽滿。根據科德數控披露，其2023H1新增訂單同比增速達93%。出口新機遇：出口新機

24、遇：頭部機床龍頭海外收入和訂單占比持續提升，主要得益于：國產機床性能提升明顯，海外競爭時性價比突出；制造業外流下，國產企業跟隨出海。具體來看：1）科德數控2023H1海外訂單規模同比增長450%；2）2020-2022年國內頭部機床企業，例如紐威數控、海天精工、浙海德曼和國盛智科，其海外收入占比均實現大幅提升。資料來源：Wind，東吳證券研究所整理圖：圖：2020-2022年國內龍頭機床廠海外收入占比大幅提升年國內龍頭機床廠海外收入占比大幅提升11.7%8.4%1.2%4.3%12.3%7.0%0.8%4.2%17.9%10.6%3.1%7.8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18

25、%20%紐威數控紐威數控海天精工海天精工浙海德曼浙海德曼國盛智科國盛智科20202021202213142.3 趨勢三：國產化率趨勢三：國產化率&行業集中度同步提升行業集中度同步提升資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所（注：基于銷售額口徑）近年來國產機床企業快速發展，已逐步躋身市場前列，機床國產化率與行業集中度同步提升：近年來國產機床企業快速發展，已逐步躋身市場前列，機床國產化率與行業集中度同步提升：（1）國產化率提升，國產品牌逐步躋身前列）國產化率提升，國產品牌逐步躋身前列：機床行業國產化率從2015年的53%提升至2022年的68%。從頭部企業排名來看，在2019年德瑪吉森精機、馬扎克

26、等國外龍頭占據主導地位，2022年創世紀旗下的臺群精機和專注龍門加工中心的海天精工已趕超部分外資品牌，達到國內市場第三、五位。具體看2019年到2022年市場占有率的變動，臺群精機從2.5%提升至5.4%，海天精工由2.3%提升至5.1%，此外北京精雕、紐威、寶雞等國產品牌的市場銷售額占比也有不同程度的提升。（注：下圖中標紅品牌為國產品牌）201920212022圖：圖：2019-2022年國產機床企業逐步躋身前列年國產機床企業逐步躋身前列53%57%56%56%58%65%67%68%40%45%50%55%60%65%70%2015 2016 2017 2018 2019 2020 202

27、1 2022金屬切削機床國產化率（%）金屬切削機床國產化率（%）圖：圖：2015-2022年金屬切削機床國產年金屬切削機床國產化率逐步提升化率逐步提升152.3 趨勢三：國產化率趨勢三：國產化率&行業集中度同步提升行業集中度同步提升資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所（注：基于銷售額口徑）近年來國產機床企業快速發展，已逐步躋身市場前列，機床國產化率與行業集中度同步提升：近年來國產機床企業快速發展，已逐步躋身市場前列，機床國產化率與行業集中度同步提升：（2）行業集中度提升：）行業集中度提升：根據MIR睿工業數據，2019年排名TOP10數控機床廠商總體業績達到141.6億元，合計市占率為28

28、%；2023Q2排名TOP10數控機床廠商總體業績達到58.9億元，合計市占率達46%，相較2023Q1提升5pct，行業集中度繼續提升。行業集中度快速提升，我們判斷行業集中度快速提升，我們判斷主要系：主要系：疫情背景下，行業需求萎靡，部分中小規模企業出清；近年來機床行業需求大量集中于新能源、海天軍工和出口等領域，相較于一般制造業，中小企業很難有能力在這些領域內拓展需求，因此逐步喪失競爭力。28%30%39%45%41%46%20%25%30%35%40%45%50%20192020202120222023Q12023Q2CR10CR10圖：圖：2019年以來金屬切削機床國內年以來金屬切削機床

29、國內CR10逐步提升逐步提升目錄目錄一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破二、未來趨勢：自主可控二、未來趨勢：自主可控&新能源新能源&出海成為機床新機遇出海成為機床新機遇四、機床整機裝備出海四、機床整機裝備出海&核心零部件國產化的思考核心零部件國產化的思考三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節五、投資建議五、投資建議&風險提示風險提示16173.1 機床整機：內資積極追趕，國產替代空間巨大機床整機：內資積極追趕，國產替代空間巨大資料來源：賽迪咨詢，各公司官網，東吳證券研究所（外資企業

30、收入均為2019年數據）圖：國內外前十機床企業對比圖：國內外前十機床企業對比盡管國產企業積極追趕，但規模和產品品類方面與外資龍頭仍有差距，追趕空間較大。盡管國產企業積極追趕，但規模和產品品類方面與外資龍頭仍有差距，追趕空間較大。如下表所示，國內規模最大的機床企業為創世紀，2022年銷售額達到42億元，但海外龍頭山崎馬扎克收入規模近400億元，是創世紀的近10倍，內資企業在規模和產品品類多樣性等方面仍有較大追趕空間。名稱名稱性質性質地區地區成立時間成立時間2022銷售額銷售額（億元）（億元）市占率市占率主營產品種類主營產品種類內內資資1臺群精機（創世紀）民企廣東深圳200541.86.79%鉆銑

31、/立臥/龍門/雕銑加工中心、走心機、數控車床等2海天精工國企浙江寧波200234.75.63%龍門/立臥加工中心、數控車床等3北京精雕民企北京199430.74.99%高速精雕三/五軸加工中心、CNC加工中心等4紐威數控民企江蘇蘇州199718.42.98%CNC立臥/銑鏜車床、龍門/立臥加工中心、自動化產線等5寶雞機床國企陜西寶雞196511.41.85%五軸（復合）加工中心、CNC立臥車床、立臥/龍門加工中心等6潤星科技民企廣東東莞20079.71.57%鉆攻/立臥/龍門/雕銑/型材加工中心、自動化產線等7國盛智科民企江蘇南通19999.61.55%立臥/龍門/鏜銑加工中心、五軸加工中心、

32、CNC車床、自動化產線等8沈陽機床（股份）國企遼寧沈陽19938.61.39%CNC機床、普通車床、普通鉆/鏜床9日發精機民企浙江紹興20005.50.89%立臥/龍門加工中心、CNC立臥車床/臥式鏜床、自動化產線10威達重工民企山東滕州20025.20.84%龍門/立臥/五軸加工中心、CNC銑床、自動化產線外外資資1MAZAK（山崎馬扎克）外資日本1919384.4-復合加工中心、五軸加工中心、車削中心、立式加工中心、臥式加工中心、激光加工機、自動化2TRUMPF（通快）外資德國1923308.7-激光切割機、沖裁和復合加工設備、折彎機、切管機3DMG MORI（德瑪吉森精機）外資德國&日本

33、1948278.1-車削、銑削、服務及軟件解決方案4MAG（馬格）外資美國1798237.3-大型龍門五軸加工中心、立式及臥式五軸加工中心、大型落地鏜銑中心、立式及臥式加工中心、數控車床、立式及臥式車削中心5AMADA（天田）外資日本1946226.4-數控沖床、折彎機、剪板機、激光切割機 等鈑金加工機械,以及相應的 模具、備件、切削產品6OKUMA（大隈）外資日本1898141.2-NC車床、復合加工、加工中心、磨床7MAKINO(牧野)外資日本1937136.9-臥式/立式數控加工中心、數控電火花機床、數控線切割機床、磨床、石墨加工中心8GROB（格勞博）外資德國1926122.3-臥式加

34、工中心、銑削、四軸臥式通用加工中心、通用車銑復合加工中心9HAAS（哈斯）外資美國1983107.7-立式加工中心（VMC）、臥式加工中心（HMC）、數控車床和回轉工作臺，大型五軸和特種機床10EMAG（埃馬克）外資德國186763.3-倒立式車床、磨床、滾齒機、激光焊接機、熱套裝配設備、感應熱處理設備及電化學、精密電化學加工機床18數據來源：Bloomberg，公司官網，東吳證券研究所 德馬吉森精機為日德合資企業德馬吉森精機為日德合資企業，由德國德馬吉和日本森精機合資而成由德國德馬吉和日本森精機合資而成。日本森精機是日本最大的機床制造商之一，數控車床和加工中心在日本的市場占有量均居首位。20

35、09年森精機公司與德國德馬吉建立了戰略合作伙伴關系，后于2015年進行收購要約，成立目前的德馬吉森精機。合并后的德馬吉森精機總部設于瑞士，但實際由日本控制，控股股東多為日本銀行系企業，其中日本萬事達信托銀行持股14.7%（截至2023/6/30），為第一大股東。德馬吉與森精機聯合后成為了全球領先和最大的金屬切削機床制造商德馬吉與森精機聯合后成為了全球領先和最大的金屬切削機床制造商，2022年公司營收249億元人民幣，同比增長20%，凈利潤13.3億元人民幣（1人民幣=0.12瑞士法郎），同比增長89%，2011-2022年公司營收/凈利潤CAGR為6.9%/10.8%。3.1.1德馬吉森精機：

36、全球最大的金屬切削機床龍頭德馬吉森精機：全球最大的金屬切削機床龍頭圖：德馬吉森精機圖：德馬吉森精機2011-2022年營收年營收CAGR 6.9%圖：德馬吉森精機圖：德馬吉森精機2011-2022年凈利潤年凈利潤CAGR 10.8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503003502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022營業總收入（億元）同比(%)-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%-10-505101520201

37、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022凈利潤（億元）同比(%)（1人民幣=0.12瑞士法郎）（1人民幣=0.12瑞士法郎）19 中國市場布局全面中國市場布局全面，分別設有工廠和銷售子公司分別設有工廠和銷售子公司。公司總部位于上海，并設有三家子公司：上海工廠：負責生產立加、車床、五軸以及鉆銑設備；天津工廠：負責生產臥式加工中心；德馬吉森精機機床貿易公司：負責中國大陸的銷售、售后、技術支持。公司在中國主要生產NHC臥式加工中心、CMX Vc立式加工中心和LPP、CPP、RPS柔性自動化生產線。中國地區收入占比逐漸提升中國地區

38、收入占比逐漸提升。公司中國地區的銷售收入從2020年的18億元提升至2021年的23億元，收入占比從9%提升至11%。為進一步開拓中國市場，公司于2021年在浙江平湖新工廠投資7500萬歐元，預備建設一個高度自動化的現代工廠，規劃產能機床2200臺/年。待全部達產后，預計貢獻年銷售額將超40億元，屆時中國地區的收入占比將進一步提升。3.1.1德馬吉森精機：全球最大的金屬切削機床龍頭德馬吉森精機：全球最大的金屬切削機床龍頭歐洲29%德國25%美洲19%日本16%中國11%數據來源：Bloomberg，公司官網，東吳證券研究所歐洲29%德國25%美洲19%日本18%中國9%圖：圖：2020年中國地

39、區收入在公司總體占比為年中國地區收入在公司總體占比為9%圖：圖：2021年中國地區收入在公司總體占比提升至年中國地區收入在公司總體占比提升至11%風險提示風險提示：全球制造業需求不及預期，市場競爭加劇20數據來源：Bloomberg，公司官網，東吳證券研究所 日本津上成立于日本津上成立于1937年年，是日本最早成立機床生產的廠家之一是日本最早成立機床生產的廠家之一，近近10年來公司業績增長較為平年來公司業績增長較為平穩穩，2022年公司營收47億元（同比+2%），凈利潤3.9億美元（同比-20%），2014-2022年收入/凈利潤CAGR分別為7.3%/4.8%（剔除2013年極值情況）。公司

40、主要產品包括數控精密自動車床、車削中心、加工中心、精密磨床、精密軋制機，產品以高精度、高速度、高剛性為特點，2022年車床收入占比年車床收入占比84%，是公司是公司最重要的收入來源最重要的收入來源。圖：津上圖：津上2013-2022年營收年營收實現穩健增長實現穩健增長圖：津上圖：津上2013-2022年凈利潤年凈利潤波動較大波動較大3.1.2 津上機床：全球高精密數控津上機床：全球高精密數控車床制造商車床制造商-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530354045502013201420152016201720182019202020212022營業收入（億元）YOY

41、(%)-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%01234562013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022歸母凈利潤（億元）YOY(%)21數據來源：Bloomberg，公司官網，東吳證券研究所 2003年進入中國市場年進入中國市場，2017年津上中國上市港交所年津上中國上市港交所。2003為開辟中國市場，日本津上控股71%成立津上中國，2005年津上中國開始生產精密刀塔車床，2007年開始生產精密自動車床，經過10多年的開拓與擴張,2017年9月25日成功在香港主板上市。2022年津上中國區收入

42、年津上中國區收入31億元億元，占比占比65%，已成為津上第一大收入來源已成為津上第一大收入來源。隨著中國地區制造業高端化進程加快，津上中國區收入從2017年16.5億元增長至2022年31億元，營收CAGR為13.5%，高于津上日本總體收入增速，2022年津上中國區收入在總收入占比達到年津上中國區收入在總收入占比達到65%，中國已成為津中國已成為津上第一大市場上第一大市場。3.1.2 津上機床：全球高精密數控津上機床：全球高精密數控車床制造商車床制造商0%20%40%60%80%100%0510152025303540201720182019202020212022津上中國區收入（億元）收入占

43、比（%）圖：津上中國區收入及占比圖：津上中國區收入及占比-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530354045502013201420152016201720182019202020212022營業收入（億元）YOY圖：津上中國圖：津上中國2013-2022年營收年營收穩健增長穩健增長-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%01234562013201420152016201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）YOY圖：津上中國圖：津上中國2013-2022年歸母凈利潤快速增長年歸母凈利潤快速增長0

44、%5%10%15%20%25%30%201520162017201820192020202120222023Q1銷售毛利率銷售凈利率圖：津上中國銷售毛利率與凈利率穩步提升圖：津上中國銷售毛利率與凈利率穩步提升風險提示風險提示：全球制造業需求不及預期，市場競爭加劇223.1.3 斯達拉格：斯達拉格：航天航空等航天航空等領域高檔機床全球龍頭領域高檔機床全球龍頭-40%-20%0%20%40%60%80%100%05101520253035200620082010201220142016201820202022營業收入（億元）YOY-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%40

45、0%-0.500.511.522006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022凈利潤（億元）YOY瑞士斯達拉格是制造高尖端機床的全球技術領導者瑞士斯達拉格是制造高尖端機床的全球技術領導者。公司1862年成立于瑞士，1899年開始批量生產銑床，經過多年的研究生產與積累，斯達拉格已成為高尖端機床的全球技術領導者，產品以高自動化，高效率，高精度，高可靠性著名。尤其是在航空發動機和燃氣輪機領域，公司幾乎處于全球技術壟斷優勢，可加工航空發動機80%以上的部件，加工從鋁合金到鈦合金等材料在內的所有航空結構件。公司業績保持公司業績保持穩健增長穩健增長，2006-202

46、2年營收年營收/凈利潤凈利潤CAGR分別為分別為3.9%/3.4%。公司產品定位高端，下游市場較為穩定，2022年公司實現營收22.4億元，同比增長9%，實現凈利潤0.78億元，2006-2022年營收/凈利潤CAGR分別為3.9%/3.4%，業績增長穩定。圖：圖：2006-2022年公司營收年公司營收CAGR3.9%圖：圖：2006-2022年公司凈利潤年公司凈利潤CAGR3.4%資料來源：Bloomgerg，公司官網，東吳證券研究所233.1.3 斯達拉格：斯達拉格：航天航空等航天航空等領域高檔機床全球龍頭領域高檔機床全球龍頭瑞士斯達拉格集團作為世界頂尖機床供應商，提供用于車銑磨鉆等高檔加

47、工中心，具體產品包括臥加、立加、立式磨床、立式車床、飛花機等，客戶主要覆蓋航空航天與能源，通用機械，精密機械三大領域，用于小型、中型到大型金屬和復合材料零件的加工。公司為“三航兩機”尖端技術領導者。公司為“三航兩機”尖端技術領導者。一定程度上，三航兩機是最能體現高端機床企業實力的領域。所謂“三航兩機”的“三航”主要指航空、航天和航海，而“兩機”主要指發動機和燃氣輪機，發動機和燃氣輪機動力系統更是防務軍品的核心部件，技術壁壘很高，產業鏈附加值高，而斯達拉格集團正是這些尖端技術的佼佼者。圖：圖：斯達拉格斯達拉格產品分類及下游應用產品分類及下游應用資料來源：公司官網，東吳證券研究所風險提示風險提示：

48、全球制造業需求不及預期，市場競爭加劇243.1.4 海天精工：技術積累深厚的老牌民企，龍門機優勢明顯海天精工：技術積累深厚的老牌民企，龍門機優勢明顯背靠海天集團，是國內中高端數控機床領軍企業。背靠海天集團，是國內中高端數控機床領軍企業。海天精工成立于2002年，成立以來專注于中高檔數控機床的研發、生產及銷售，以大型龍門加工中心起家，穩固行業地位后逐步拓展產品品類至臥式加工中心、立式加工中心等，下游涉及航空航天、汽車、5G、工程機械等眾多領域。業績快速增長，盈利能力持續提升。業績快速增長，盈利能力持續提升。2017-2022年公司收入及利潤規?？焖僭鲩L，營收/歸母凈利潤年復合增速分別為19.9%

49、/38.2%，凈利潤增速快于收入主要系公司盈利能力提升。龍門加工中心是公司基石業務，龍門加工中心是公司基石業務，2017-2022年營收占比始終高于年營收占比始終高于50%，主要系公司在該領域積累良好的口碑和客戶資源，市場認可度較高。在龍門業務精益求精的基礎上，公司積極拓展產品品類，臥加、立加等產品已得到市場認可。圖：圖：2017-2022年公司營收年公司營收CAGR為為19.9%資料來源：Wind，公司官網，東吳證券研究所圖：圖：2017-2022年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤CAGR為為38.2%58%62%62%56%51%57%16%13%12%23%26%26%14%15%15%1

50、1%16%10%12%9%11%9%7%6%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022其他數控臥式加工中心數控立式加工中心數控龍門加工中心圖：圖：分業務收入占比情況，其中龍門為基石業務分業務收入占比情況，其中龍門為基石業務 圖：圖：2017-2023Q1-Q3公司盈利能力穩步提升公司盈利能力穩步提升-1000%-500%0%500%-0.50.00.51.0歸屬母公司股東凈利潤（億元）yoy%-50%0%50%100%毛利率(%)凈利率(%)0%10%20%30%40%50%01234營業總收入（億元）yoy%253.1.4 海天精工：技術積累深厚的老

51、牌民企，龍門機優勢明顯海天精工：技術積累深厚的老牌民企，龍門機優勢明顯海天集團完善的海外渠道，助力公司拓展海外業務海天集團完善的海外渠道，助力公司拓展海外業務背靠海天集團完善的海外渠道，公司海外業務發展迅速。海天精工于2013年成立海天精工香港子公司，開始涉足海外業務。憑借集團公司的海外渠道賦能，截至2021年公司已在中國香港、越南、印度、墨西哥、土耳其、馬來西亞成立6家子公司。2017-2022年，公司海外營收由0.32上升至3.4億元，CAGR=60.2%,營收占比由2.54%升至10.6%。同時海外毛利率高于國內，海外收入提升有望提高公司盈利能力。風險提示：通用制造業復蘇不及預期、新產品

52、拓展不及預期。風險提示：通用制造業復蘇不及預期、新產品拓展不及預期。圖：圖：2017-2022年海天海外營收年海天海外營收CAGR=60.2%數據來源：Wind，東吳證券研究所05101520253035201720182019202020212022海外營收（億元）國內營收（億元）圖：海天精工圖：海天精工海外業務毛利率顯著高于國內海外業務毛利率顯著高于國內10%15%20%25%30%35%40%201720182019202020212022國內營收毛利率（%）海外營收毛利率（%）數據來源：Wind，東吳證券研究所263.1.5 紐威數控：紐威數控：數控機床綜合性企業，產能迅速提升數控機床

53、綜合性企業，產能迅速提升紐威數控成立于紐威數控成立于2007年，脫胎于紐威股份機床設計研究院，主要從事中高檔數控機床的研發、生產及年，脫胎于紐威股份機床設計研究院，主要從事中高檔數控機床的研發、生產及銷售。銷售?，F有大型加工中心、立式數控機床、臥式數控機床等系列200多種型號產品，并廣泛應用于新能源、汽車、工程機械、模具等行業，是國內產品型號最為齊全的數控機床龍頭之一。業績快速增長，盈利能力持續提升。業績快速增長，盈利能力持續提升。2017-2022年公司收入及利潤規?？焖僭鲩L，營收/歸母凈利潤年復合增速分別為23.8%/65.7%，凈利潤增速快于收入主要系公司盈利能力提升。大型加工中心是公司

54、的業務重點。大型加工中心是公司的業務重點。公司業務分為大型加工中心、立式數控機床、臥式數控機床。近年近年來大型機床增速較快，來大型機床增速較快，2017-2022年收入占比從年收入占比從23%提升至提升至45%。未來隨著新能源車和風電領域對大型。未來隨著新能源車和風電領域對大型機床的需求繼續提升，我們判斷其大型機床收入占比仍將持續提升機床的需求繼續提升，我們判斷其大型機床收入占比仍將持續提升，大型加工中心占比提升帶動公司盈利能力持續上行。圖：圖：2017-2022年公司營收年公司營收CAGR為為23.8%資料來源：Wind，公司官網，東吳證券研究所圖：圖：2017-2022年公司歸母凈利潤年公

55、司歸母凈利潤CAGR為為65.7%圖：大型機床收入占比不斷提升圖：大型機床收入占比不斷提升圖：圖：2017-2023Q1-Q3公司凈利率持續提升公司凈利率持續提升23%30%41%39%45%45%45%38%31%30%29%27%28%30%26%29%23%26%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022其他臥式數控機床立式數控機床大型加工中心-50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.0201720182019202020212022 2023Q1-Q3歸屬母公司股東凈利潤（億元）yoy%273.1

56、.5 紐威數控：紐威數控：數控機床綜合性企業，產能迅速提升數控機床綜合性企業，產能迅速提升在不斷豐富產品種類的同時，公司主流產品性能也已達國內先進水平。在不斷豐富產品種類的同時，公司主流產品性能也已達國內先進水平。通過選擇主流的臥式加工中心、立式加工中心和龍門加工中心作為對比機型，選擇國內外知名度較高，產品應用較多的龍頭公司進行對比，可以發現公司產品在進給速度、定位精度、重復定位精度等指標方面，雖然較國際領先企業略有差距，但與國內同類產品相比，具有一定競爭優勢。募投項目逐步達產將有效緩解公司產能不足壓力。募投項目逐步達產將有效緩解公司產能不足壓力。公司募投項目“三期中高端數控機床產業化項目”于

57、7月28日正式投產，公司預計于2024年全部達產。全部達產后，將新增各類數控機床產品共計2000臺，按照公司2020年機床平均售價約50萬元/臺計算，將新增機床產值約10億元。風險提示：下游行業需求不及預期、核心部件依賴外購、市場競爭加劇。風險提示：下游行業需求不及預期、核心部件依賴外購、市場競爭加劇。圖：紐威數控主流機型性能達到國內先進水平圖：紐威數控主流機型性能達到國內先進水平資料來源：Wind，公司官網，東吳證券研究所283.1.6 科德數控科德數控：國產五軸機床領航者，核心部件自主可控：國產五軸機床領航者，核心部件自主可控科德數控成立于科德數控成立于2008年，主要從事高端五軸聯動數控

58、機床及其關鍵功能部件、高檔數控系統的研年，主要從事高端五軸聯動數控機床及其關鍵功能部件、高檔數控系統的研發、生產、銷售及服務，發、生產、銷售及服務，下游客戶涉及加工航空發動機、導彈發動機的軍工企業，以及精密模具、汽車、工程機械等領域的民用制造業企業。業績快速增長，盈利能力基本保持穩定。業績快速增長，盈利能力基本保持穩定。2017-2022年公司收入及利潤規?？焖僭鲩L，營收/歸母凈利潤年復合增速分別為33.5%/53.5%，凈利潤增速快于收入主要系公司規模效應下盈利能力提升。收入結構穩定，高檔五軸數控機床業務為公司營收主要來源。收入結構穩定，高檔五軸數控機床業務為公司營收主要來源。2017-20

59、22年公司高檔五軸數控機床業務營收占比維持在90%左右，是公司主要收入來源。圖：圖：2017-2022年公司營收年公司營收CAGR為為33.5%資料來源：Wind，公司官網，東吳證券研究所圖：圖：2017-2022年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤CAGR為為53.5%圖：高檔數控機床業務為公司營收主要來源圖：高檔數控機床業務為公司營收主要來源圖：圖：2017-2023Q1-Q3公司盈利能力基本保持穩定公司盈利能力基本保持穩定91%91%92%86%91%87%4%4%3%5%2%2%4%3%4%7%6%10%75%80%85%90%95%100%201720182019202020212022

60、其他關鍵功能部件高端數控系統高端數控機床29數據來源：各公司招股說明書，東吳證券研究所圖：科德數控關鍵零部件自制率高達圖：科德數控關鍵零部件自制率高達85%3.1.6 科德數控科德數控：國產五軸機床領航者，核心部件自主可控國產五軸機床領航者，核心部件自主可控公司主要業務包括高檔數控機床、數控系統和關鍵功能部件，且其核心零部件自制率高達公司主要業務包括高檔數控機床、數控系統和關鍵功能部件，且其核心零部件自制率高達85%，在國產廠商中競爭優勢明顯。零部件自制給公司帶來明顯的成本優勢。在國產廠商中競爭優勢明顯。零部件自制給公司帶來明顯的成本優勢。1）與普通數控機床制造商）與普通數控機床制造商相比相比

61、，公司高端數控機床自制率高達85%。而在數控機床的成本結構中，高檔數控系統價值約占高端數控機床成本的20%-40%，關鍵部件自制能夠大幅降低成本。2）與普通零部件制造商相比）與普通零部件制造商相比：公司主要營收來源是搭載自主品牌數控系統的高端數控機床，產品附加值更高。風險提示：下游行業需求不及預期、擴產計劃不及預期、市場競爭加劇。風險提示：下游行業需求不及預期、擴產計劃不及預期、市場競爭加劇。數據來源：Wind，東吳證券研究所圖：公司毛利率顯著高于可比公司圖：公司毛利率顯著高于可比公司圖：公司高檔數控機床單價高于主要競爭對手（單位：萬元）圖：公司高檔數控機床單價高于主要競爭對手（單位：萬元）公

62、司名稱數控系統伺服驅動器電機主軸轉臺刀庫導軌絲杠鑄件與鈑金科德數控科德數控自制自制自制自制自制自制自制自制自制自制自制自制進口進口進口進口外購外購國盛智科進口進口進口進口外購部分進口進口進口部分自制創世紀進口進口進口50%自研進口90%自研進口進口外購德馬吉外購外購外購外購自制自制外購外購外購馬扎克外購外購外購自制自制自制外購部分自制外購25%27%29%31%33%35%37%39%41%43%45%20182019202020212022科德數控數控機床華中數控數控機床及數控系統國盛智科數控機床浙海德曼高端數控機床05010015020020182019202020212022科德數控海天

63、精工國盛智科30 行業空間：新能源行業空間：新能源&出口是出口是國產機床廠發展的國產機床廠發展的重要機遇重要機遇機床為成熟行業，我們預計未來3-5年國內市場空間趨于穩健增長，在此背景下，新能源和出口市新能源和出口市場是國產機床企業兩大重要場是國產機床企業兩大重要發展機遇發展機遇。競爭格局：國產企業逐步向中高端領域滲透競爭格局：國產企業逐步向中高端領域滲透，政策扶持加速國產化政策扶持加速國產化近年來，憑借自身產品性能的提升，疫情&地緣政治帶來的自主可控需求，國產機床廠加速向中高端領域滲透。我們判斷后續隨著政策扶持力度進一步加大，國產化進程有望進一步加速。海外海外合作機會合作機會：日系：日系&德系

64、廠商對華德系廠商對華限制重重限制重重，瑞士等其余歐洲機床企業有望加強合作瑞士等其余歐洲機床企業有望加強合作日系日系&德系機床廠商德系機床廠商加強高端產品對華限制力度加強高端產品對華限制力度，我們判斷短期在國際政治格局未明顯好轉的情況下，與日系&德系機床龍頭進行技術交流與合作難度較高。我們判斷歐洲部分歐洲部分“小而美小而美”&中國中國友好的機床企業仍存在交流可能性友好的機床企業仍存在交流可能性，例如瑞士例如瑞士（斯圖特斯圖特、斯達拉格斯達拉格、瑞士瑞士GF、米克朗等米克朗等），瑞士瑞士機床有以下特點：機床有以下特點：1.小而精：小而精：瑞士機床公司規模較小，員工人數100-300人；公司產品型號

65、較少，機床年產量100-200臺，產品單價為千萬至億級瑞士法郎；深耕2-3個特定或細分行業，深刻理解客戶需求與痛點，持續迭代產品，為客戶提供高端產品和優良服務。2.核心技術：核心技術：無論規模大小，瑞士機床企業基本都能牢固掌握行業特殊需求的核心技術，為公司產品的迭代與創新提供有力保障。3.1.7 機床整機板塊觀點總結機床整機板塊觀點總結圖：數控機床關鍵零部件供給結構圖：數控機床關鍵零部件供給結構數據來源：賽迪顧問，東吳證券研究所313.2 數控機床核心零部件組成及成本構成數控機床核心零部件組成及成本構成圖：機床的成本構成圖：機床的成本構成數據來源：海天精工招股書，東吳證券研究所注：機床零部件成

66、本占比參照海天數控機床原材料成本構成圖：機床工作原理圖：機床工作原理數據來源：海天精工招股書，東吳證券研究所結構件35%控制系統22%傳動系統20%驅動系統13%刀庫、刀塔及組件5%其他5%進口情況進口情況國產情況國產情況對比分析對比分析數控系統數控系統日本FANUC，德國西門子，日本三菱，德國海德漢等華中數控，廣州數控，科德數控國產數控系統在高精度，高速等性能方面與國際先進水平尚存在較大差距。國產中高檔數控系統市場份額加起來不到30%。主軸主軸德國Kessler，瑞士FISCHER，瑞士MCT，瑞士IBAG，英國西風，英國ABL昊志機電，軸研科技，科隆電機，陽光精機等具備一定生產能力，技術仍

67、需迭代提升。主流整機廠大多能實現自制。絲杠絲杠日本THK，德國Rexroth等漢江機床，江門凱特等產品技術水平有待提升刀具刀具瑞典山特維克，美國肯納，日本三菱等株洲鉆石，廈門金鷺，華銳精密，歐科億等部分國產刀具已經達到日韓水平323.2 數控系統：機床“大腦”，直接影響穩定性和精度水平數控系統：機床“大腦”，直接影響穩定性和精度水平 數控系統為機床數控系統為機床“大腦大腦”，其性能優劣直接影響機床穩定性和精度水平其性能優劣直接影響機床穩定性和精度水平，是最核心的零部件是最核心的零部件。通常由控制系統、伺服驅動系統和位置測量系統三部分組成，其中控制系統控制系統按零件加工程序進行插補運算，發出控制

68、指令到伺服系統；伺服系統伺服系統將控制指令放大，由伺服電機驅動機械按要求運動；位位置測量系統置測量系統檢測機械的運動位置或速度，并反饋給控制系統以修正控制指令。高檔數控系統的技術難點在于兩大方面：高檔數控系統的技術難點在于兩大方面：1）功能的完備性不足：功能的完備性不足：缺少CAM工業軟件、無高速高精度插補功能；高端五軸RTCP功能不齊全；2）可靠性的時長不足：可靠性的時長不足：國外高檔數控系統的平均無故障運行時間可達30000小時，而國內的一般在10000小時左右，可靠性時長差距較為明顯。圖：數控系統工作原理圖：數控系統工作原理 資料來源：發那科官網，東吳證券研究所圖：高檔五軸數控系統具備五

69、軸聯動圖：高檔五軸數控系統具備五軸聯動RTCP功能功能資料來源：華中數控官網，東吳證券研究所3.2.1 市場空間：全球超市場空間：全球超500億元，億元，2022年國內市場約年國內市場約135億元億元 根據我們測算根據我們測算，全球數控系統市場空間超全球數控系統市場空間超500億元：億元：根據德國機床制造商協會數據，2021年全球主要機床生產規模為709.4億歐元。假設按照全球機床綜合數控化率為60%，數控系統占機床成本比例20%，歐元兌人民幣匯率1:7.5測算，全球數控系統市場空間約為638.5億人民幣。2022年國內數控系統市場空間約年國內數控系統市場空間約135億元：億元：根據MIRDA

70、TA數據，2017-2022年間國內數控系統實際銷售額位于90-160億區間內。其中2019年國內數控系統銷售額最低為87.2億元；2021年國內數控系統銷售額最高達159.4億元，主要系通用制造業復蘇，機床行業進入新一輪景氣周期。圖：圖：2022年國內數控系統市場空間約年國內數控系統市場空間約135億元億元資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所圖：根據我們測算，圖：根據我們測算，2021年全球數控系統市場空間為年全球數控系統市場空間為638.5億元億元資料來源：德國機床制造商協會，東吳證券研究所2020年2021年全球機床生產規模（億歐元）(1)578.6709.4假設全球機床綜合數控化率

71、(2)60%60%全球數控機床生產規模（億歐元）全球數控機床生產規模（億歐元）(3)=(1)*(2)347.2425.6假設數控系統占數控機床生產成本的比例(4)20%20%全球數控系統市場空間（億歐元）全球數控系統市場空間（億歐元）(5)=(3)*(4)69.485.1假設歐元兌人民幣匯率1:7.5（6）7.57.5全球數控系統市場空間（億元）全球數控系統市場空間（億元）(7)=(5)*(6)520.7638.5-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020406080100120140160180201720182019202020212022國內數控系統銷售額（億元）yoy（

72、%）33圖：國內數控系統市場可以分為三大陣營圖：國內數控系統市場可以分為三大陣營資料來源：華中數控官網，東吳證券研究所343.2.2 競爭格局：海外龍頭占據高端市場，國產逐步向上滲透競爭格局：海外龍頭占據高端市場，國產逐步向上滲透 目前國內數控系統市場主要可分為三大陣營目前國內數控系統市場主要可分為三大陣營（以國內市場空間以國內市場空間160億元為例億元為例）：1）高端數控系統市場：高端數控系統市場：主要被日德等外資企業所壟斷，代表企業包括發那科、西門子等；2）中端數控系統市場：中端數控系統市場：國內頭部企業與外資爭奪的主力戰場，國內代表企業包括華中數控、廣州數控等；3）低端數控系統市場：低端

73、數控系統市場：已基本被國產占據，包括廣州數控、凱恩帝及大量小規模的民營企業。圖：銷售量口徑下，圖：銷售量口徑下，2022年發那科、西門子及三菱合年發那科、西門子及三菱合計市占率達計市占率達45%資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所353.2.2 競爭格局：海外龍頭占據高端市場，國產逐步向上滲透競爭格局：海外龍頭占據高端市場，國產逐步向上滲透 海外龍頭占據大部分高端市場海外龍頭占據大部分高端市場，銷售額市占率遠高于國內企業：銷售額市占率遠高于國內企業：以發那科、三菱和西門子為例，2022年三家銷售量口徑下市占率僅為45%，而銷售額口徑下市占率高達66%。具體具體分析分析，國產數控系統價格僅為

74、海外數控系統價格的約國產數控系統價格僅為海外數控系統價格的約1/3：2020-2022年發那科、三菱和西門子三家產品均價分別為5.3萬元、5.3萬元和5.6萬元，同期國內廠商均價在1.5-1.7萬元，僅為海外廠商的約1/3。由此可以看出，國產數控系統主要集中在中低端市場，而海外占據高端市場。圖：銷售額口徑下，圖：銷售額口徑下，2022年發那科、西門子及三菱合年發那科、西門子及三菱合計市占率達計市占率達66%資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所廣州數控廣州數控,25%發那科機電發那科機電,25%其他其他,16%蘇州新代蘇州新代,14%三菱三菱,12%西門子西門子,8%3.2.3 主流玩家：日

75、資企業對華嚴格限制五軸系統出口主流玩家：日資企業對華嚴格限制五軸系統出口國內國內企業在收入規模企業在收入規模、產品多樣性產品多樣性、產品應用等方面與外資企業仍有較大差距產品應用等方面與外資企業仍有較大差距。日資企業對華嚴格限制五軸系統出口日資企業對華嚴格限制五軸系統出口，國產替代形勢緊迫國產替代形勢緊迫。圖：國內外主流數控系統企業對比圖：國內外主流數控系統企業對比資料來源：各公司官網，東吳證券研究所名稱名稱成立時間成立時間主營產品主營產品2022年數控系統業年數控系統業務收入務收入（單位：億元）（單位：億元）主要股東情況主要股東情況在華業務在華業務內資內資華中數控華中數控1994年面向數控銑床

76、、立式和臥式等加工中心：高端HNC-848/948系列數控系統能夠為五軸加工、車銑復合加工提供完整解決方案；面向量大面廣的數控車床、磨床：經濟型產品HNC-808系列數控系統，能夠滿足車削中心、龍門、磨削、臥加等機床的需要。7.1 卓爾智造（27.8%）、華科大（4.1%）民企控股+校辦企業背景正常蘇州新代蘇州新代1995年可分為6系列（標準車床，支持2-4軸）、21系列（車銑復合）及全新的200系列（多軸群車銑復合，最多可實現五軸聯動）9.9 為中國臺灣新代子公司正常凱恩帝凱恩帝1993年產品布局全面，可用于車床、銑床、車銑復合、磨床等多產品系列，其中車床數控系統為拳頭產品-正常廣州數控廣州

77、數控1991年GSK208/928為經濟型數控系統主要面向車床領域；GSK980/988中高端數控系統面向車銑復合、銑削加工中心等15.9 何敏佳（78.70%）個人正?？频聰悼乜频聰悼?008年4大通用產品：五軸立式加工中心、五軸臥式加工中心、軸臥式銑車復合加工中心、五軸龍門加工中心；2大專用加工中心：五軸葉片銑削加工中心、五軸工具磨削中心0.04（配套自身五軸機床使用，直接外售較少）光洋科技（28.1%）民企控股正常外資外資發那科發那科1956年可分為0i系列和30i/31i/32i/35i系列，兩大系列均以通用型產品為主。其中0i系列是經濟型數控系統，性價比高，最多可實現四軸聯動；30i

78、/31i/32i/35i系列則是高端數控系統，可實現五軸聯動功能49.9 日本主信托銀行（22.8%）、Custody Bank of Japan（9.8%）五軸數控系五軸數控系統出口嚴格統出口嚴格限制限制三菱三菱1956年主要有M700/M70/M800/M80/E70系列,其中M700&M800系列為高端數控系統，可實現五軸聯動；M70/M80系列則是公司在保留M700&M800系列大部分功能的情況下，推出的更具性價比的產品。E70系列主要用于普及型機床及基礎的車床23.1 日本主信托銀行（14.8%）、歐洲清算銀行（7.4%）、Custody Bank of Japan（5.8%）五軸數

79、控系五軸數控系統出口嚴格統出口嚴格限制限制西門子西門子1960年主要型號包括808系列、828系列及840系列,其中808系列主要用于普通車床和銑床，系入門級數控系統；840系列則為高端數控系統，能夠滿足高精度五軸加工要求；828系列是性能介于808和840系列的緊湊型數控系統，為客戶提供更具性價比的選擇17.0 貝萊德（6.3%）高端系統出口相對寬松海德漢海德漢1976年專注高端五軸數控系統，涵蓋銑床、銑車復合加工機床和加工中心-高端系統出口相對寬松Fagor1972年M系列專門面向銑床領域，例如配備 RTCP 的 5 軸加工中心、龍門銑床、鏜床、高速加工中心等；T系列專門面向車床領域，例如

80、帶有可選 C 軸的平行車床、高產量車削中心、帶斜床身的立式車床、平行車床、雙刀塔(TT)等-隸屬于西班牙蒙德拉貢集團未有成文限制NUM1957年主營產品Flexium 最高具有200 多個軸、40 多個通道、4000 個 IO、超過 1 GB 的 PLC 存儲器和 30MB 以上的用戶內存，可輕松控制最高要求的應用-隸屬于法國施耐德電氣集團未有成文限制36圖：發那科數控系統業務發展歷程圖：發那科數控系統業務發展歷程資料來源：公司官網，東吳證券研究所373.2.3.1 發那科：積累深厚的海外龍頭，市占率常年保持第一發那科：積累深厚的海外龍頭，市占率常年保持第一 深耕數控系統領域近深耕數控系統領域

81、近70年年，技術積累深厚技術積累深厚。發那科成立于1956年，并于當年成功開發出第一臺用于私營部門的數控裝置和伺服系統；1976年成功研發數控系統5系列，并與西門子聯合研發數控系統7系列；憑借迅速的產品迭代，發那科數控系統技術始終處于世界領先水平?！皟身椀谝粌身椀谝弧闭蔑@龍頭地位：彰顯龍頭地位：1）國內銷售額市占率常年保持第一：國內銷售額市占率常年保持第一：2022年發那科國內銷售額市占率高達37.0%，2017年以來持續保持第一。2）全球累計出貨量第一全球累計出貨量第一：1974年發那科數控系統全球累計出貨量僅1萬臺；1998年達到100萬臺。截至2022年，發那科數控系統全球累計出貨量已達

82、500萬臺，規模全球第一。圖：發那科全球累計數控系統出貨量達圖：發那科全球累計數控系統出貨量達500萬套萬套資料來源：發那科官網，東吳證券研究所11002003004005000100200300400500600197419982007201320182022發那科全球累計數控系統出貨量（萬套）圖：圖：2023H1發那科數控系統銷量為發那科數控系統銷量為4.3萬套，同比萬套，同比-32.18%資料來源：發那科官網，東吳證券研究所383.2.3.1 發那科：積累深厚的海外龍頭，市占率常年保持第一發那科：積累深厚的海外龍頭，市占率常年保持第一2020-2022年發那科收入保持穩定年發那科收入保持

83、穩定，其中其中2021年為頂峰：年為頂峰：2020-2022年發那科數控收入分別為37.6億元、53.8億元和49.9億元；銷量分別為7.3萬套、10.3萬套和9.4萬套，其中2021年為全球數控系統行業景氣度最高時段，發那科數控系統銷量和收入均為期間最高。2023H1公司收入為22.83億元，同比-31.99%；銷量為4.3萬套，同比-32.18%。發那科全球領先發那科全球領先，我們判斷主要系：我們判斷主要系：1）研發積累深厚：研發積累深厚：發那科脫胎于富士通的數控系統部門，依靠富士通的輸血完成初期的研發積累，至今已有近70年的技術沉淀；2）內部驗證正循環助力持續迭代：內部驗證正循環助力持續

84、迭代：發那科工業機器人、加工中心業務為數控系統提供了充足的內部驗證機會；3）抓住抓住20世紀世紀70年代以來全球汽車年代以來全球汽車和和3C產業發展機遇產業發展機遇。圖：圖：2023H1發那科數控系統銷售額為發那科數控系統銷售額為22.83億元，同億元，同比比-31.99%資料來源：發那科官網，東吳證券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01020304050602020202120222023H1銷售額（億元）yoy（%）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810122020202120222023H1銷量（萬套）yo

85、y（%）風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇圖：三菱數控系統業務發展歷程圖：三菱數控系統業務發展歷程資料來源：公司官網，東吳證券研究所393.2.3.2 三菱：通用數控系統為主，核心零部件自制率高三菱：通用數控系統為主，核心零部件自制率高 技術積累深厚技術積累深厚，產品持續迭代產品持續迭代。三菱于1956年成立自動化研究組，開始進行數控系統研發，至今已有近70年歷史，技術積累深厚。2004年以來，三菱接連推出M700系列、M70系列等主流機型，產品持續升級迭代，廣獲市場認可。2022年三菱國內數控系統銷售額為年三菱國內數控系統銷售額為23.1億元億元，市占率排名第二市占率排名第二。

86、2019-2022年三菱數控系統收入穩健增長，從2019年的11.2億元增長到2022年的23.1億元，CAGR為27.8%。2022年三菱數控系統在國內銷售額為23.1億元，銷售額市占率達到17.1%，僅次于發那科，產品認可度較高。圖：銷售額口徑下，圖：銷售額口徑下，2022年三菱數控系統在我國的年三菱數控系統在我國的市占率為市占率為17.1%資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所0%5%10%15%20%25%05101520253035201720182019202020212022三菱數控系統銷售額（億元）市占率（%）3.2.3.2 三菱：通用數控系統為主，核心零部件自制率高三菱：通

87、用數控系統為主，核心零部件自制率高 三菱數控系統以通用型產品為主三菱數控系統以通用型產品為主，主要有M700/M70/M800/M80/E70系列。其中M700&M800系列為高端數控系統，可實現五軸聯動，而M70/M80系列則是公司在保留M700&M800系列大部分功能的情況下，推出的更具性價比的產品。E70系列主要用于普及型機床及基礎的車床。三菱數控系統的優勢在于型號齊全三菱數控系統的優勢在于型號齊全，核心零部件自制率高核心零部件自制率高。1）型號齊全：三菱數控系統以通用產品為主，在曲面加工、雕銑加工、模具加工等領域具有優勢；2）核心零部件自制：同時三菱深耕自動化領域，產品序列包括變頻調速

88、器、伺服電機等，運動控制領域的經驗較為豐富，核心零部件自制率高，保障產品性能。40圖：三菱深耕運動控制領域，核心零部件自制率高圖：三菱深耕運動控制領域，核心零部件自制率高資料來源：公司官網，東吳證券研究所風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇圖：西門子數控系統業務發展歷程圖：西門子數控系統業務發展歷程資料來源：公司官網，東吳證券研究所413.2.3.3 西門子：大型重切削西門子：大型重切削&高端五軸數控系統領域龍頭高端五軸數控系統領域龍頭西門子成立于西門子成立于1847年年，是全球電子電氣工程領域領先企業是全球電子電氣工程領域領先企業，數控系統業務誕生于數控系統業務誕生于20世紀世紀

89、50年代年代，1964年公司正式推出第一臺數控系統年公司正式推出第一臺數控系統。西門子數控系統產品布局全面：西門子數控系統產品布局全面：包括808系列、828系列及840系列。其中808系列主要用于普通車床和銑床，系入門級數控系統；840系列則為高端數控系統，能夠滿足高精度五軸加工要求；828系列是性能介于808和840系列的緊湊型數控系統，為客戶提供更具性價比的選擇。西門子作為全球數控系統龍頭西門子作為全球數控系統龍頭，中國地區市占率排名第三中國地區市占率排名第三。2020-2022年西門子數控系統收入實現高速增長，從12.4億元增長至23.0億元，CAGR為22.8%；同期銷量從2.2萬套

90、增長至3.3萬套，CAGR為114.5%，整體“量價齊升”。2022年西門子國內數控系統銷售額17.0億元，銷售額市占率排名第三（達12.6%），僅次于發那科與三菱。2023H1公司收入為10.9億元，銷量為1.9萬套。圖：圖：2020-2022年西門子數控系統收入增長穩?。ㄗ竽晡鏖T子數控系統收入增長穩?。ㄗ筝S單位：萬套；右軸單位：億元）軸單位：萬套；右軸單位：億元）資料來源：西門子官網，東吳證券研究所051015202500.511.522.533.542020202120222023H1銷量（萬套）銷售額（億元）圖：西門子在運動控制領域經驗豐富圖：西門子在運動控制領域經驗豐富資料來源：西門

91、子官網，東吳證券研究所3.2.3.3 西門子：大型重切削西門子：大型重切削&高端五軸數控系統領域龍頭高端五軸數控系統領域龍頭西門子側重大型重切削和高端五軸領域：西門子側重大型重切削和高端五軸領域：主要系西門子電機業務積累深厚，大功率電機型號齊全，因此數控系統廣泛運用于重切削領域；此外歐洲五軸高端數控系統出口限制較日本更為寬松，因此西門子數控系統在國內高端五軸領域市占率較高。西門子數控系統技術西門子數控系統技術&銷量全球領先銷量全球領先，我們判斷主要系：我們判斷主要系：1）西門子在運動控制領域經驗豐富：運動控制技術是數控系統的關鍵技術，而西門子在涉足數控系統領域之前，已在運動控制領域有豐富的經驗

92、，覆蓋變頻器、電機和減速機等產品；2）抓住德國汽車產業發展機遇，20世紀70年代以來德國汽車工業的發展帶動數控機床需求量的提升，西門子抓住機遇實現數控系統銷量快速增長并成功實現產品的打磨和迭代。42風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇433.2.3.4 海德漢：光柵尺等核心部件起家，專注高端五軸數控系統海德漢：光柵尺等核心部件起家，專注高端五軸數控系統 海德漢以光柵尺海德漢以光柵尺&編碼器等核心部件起家編碼器等核心部件起家。海德漢以刻度尺和標尺等產品起家，后轉型做直線光柵尺和角度編碼器等，在精密制造和控制領域積累深厚。憑借在精密運動控制領域的積累憑借在精密運動控制領域的積累，海德漢

93、拓展至數控系統領域海德漢拓展至數控系統領域。1976年公司推出TNC 110和TNC120三軸數控系統，成為數控系統領先制造商。路徑選擇上不同于發那科和三菱，海德漢更專注于高端五軸數控系統。目前海德漢在國內與埃弗米、豪邁科技、宇環數控等國產頭部五軸機床廠商均有緊密合作，產品被廣泛運用于航空航天、汽車模具等高端加工領域。圖：海德漢以精密光柵尺起家，在精密制造和運動控制領域有深厚積累圖：海德漢以精密光柵尺起家，在精密制造和運動控制領域有深厚積累資料來源：公司官網，東吳證券研究所風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇3.2.4 國產數控系統：產學研正循環形成國產數控系統：產學研正循環形成，

94、進入高速發展期，進入高速發展期研發投入不足研發投入不足&缺乏高端應用場景，是多年來國產數控系統難以進步的原因：缺乏高端應用場景，是多年來國產數控系統難以進步的原因：1）一方面，數控系統系軟件類產品，開發難度大，需投入大量研發費用。）一方面，數控系統系軟件類產品，開發難度大，需投入大量研發費用。而國產數控系統售價較低，導致企業利潤微薄，難以支持高額研發投入。根據MIRDATA數據統計，2022年發那科等外資龍頭數控系統均價在5萬元/臺以上，而國產廠商例如廣州數控均價在1-2萬元/臺間，價格差距巨大。2）另一方面，數控系統需要大量實際應用進行升級迭代，）另一方面，數控系統需要大量實際應用進行升級迭

95、代，但國產數控系統應用多集中在低端市場，缺乏高端應用場景是阻礙其進步的重要原因。資料來源：東吳證券研究所整理圖：國產數控系統廠商進入高速發展期圖：國產數控系統廠商進入高速發展期圖：國產數控系統均價遠低于外資（圖：國產數控系統均價遠低于外資（2022年）年）5.35.31.75.60123456發那科機電三菱廣州數控西門子數控系統均價（萬元/臺）資料來源：MIRDATA，東吳證券研究所443.2.4 國產數控系統：產學研正循環形成國產數控系統：產學研正循環形成，進入高速發展期，進入高速發展期自主可控背景下，國產頭部數控系統廠商逐步形成產學研正循環：自主可控背景下，國產頭部數控系統廠商逐步形成產學

96、研正循環：1）國家項目扶持）國家項目扶持&大量投入研發后，國產數控系統產品性能得到提升：大量投入研發后，國產數控系統產品性能得到提升：以華中數控為例，一方面其華中科技大學校企背景能夠為其提供大量的研發資源，“04”專項等國家項目也能夠幫助其加速技術迭代。華中數控自2018年以來，聯合機床企業、用戶企業、高校院所等行業上下游的創新資源，開展開展10輪數控系統關鍵技術“百日攻關”輪數控系統關鍵技術“百日攻關”，通過對比攻關前后的參數指標，可見其技術水平提升明顯。企業利潤微薄，難以支持高額研發投入。資料來源：華中數控官網，東吳證券研究所整理圖：華中數控開展圖：華中數控開展10輪“百日攻關”，關鍵技術

97、水平提升明顯輪“百日攻關”，關鍵技術水平提升明顯關鍵技術關鍵技術技術攻關前技術攻關前技術攻關后技術攻關后高性能加工（模具件）高性能加工（模具件）三軸模具加工效果達到國際先進水平，五軸加工精度和效率差距比較大五軸模具件在誤差均勻度、表面質量與加工效率綜合評分綜合評分80分以上（國際先進水平分以上（國際先進水平90分為參照）分為參照）五軸加工五軸加工-S件件S件加工輪廓誤差單邊最大件加工輪廓誤差單邊最大30微米微米，加工表面質量滿足要求增加五軸前饋功能后，S件單邊最大誤差件單邊最大誤差19微米，微米，達到國際先進水平動態防碰撞功能動態防碰撞功能不具備碰撞保護功能具備碰撞保護功能，碰撞保護安全距離可

98、設置轉臺找正及工件測量功能轉臺找正及工件測量功能工件手動找正工件手動找正，操作不便，不支持曲面在機測量支持轉臺找正功能支持轉臺找正功能，3D選擇測量功能，支持曲面在機測量453.2.4 國產數控系統：產學研正循環形成國產數控系統：產學研正循環形成，進入高速發展期，進入高速發展期2）外資）外資限制限制加強，自主可控下國產系統得到大量驗證迭代機會：加強，自主可控下國產系統得到大量驗證迭代機會：自主可控背景下，通過國家主持的“換腦”工程等項目，華中數控等國產廠商逐步進入到航天軍工領域國企的供應鏈，并為其提供高端五軸數控系統，得到在高端加工領域進行驗證迭代的機會。此外在民用領域，憑借其越來越優異的產品

99、性能，華中數控已經和埃弗米、宇環數控、創世紀、日發精機等國產機床龍頭達成聯合攻關合作，共同進行產品試制和開發。資料來源：華中數控官網，東吳證券研究所整理圖：國產數控系統廠商打破惡性循環，即將進入高速發展期圖：國產數控系統廠商打破惡性循環，即將進入高速發展期應用場景應用場景發電裝備某國企發電裝備某國企應用華中數控五軸數控系統25套，用于火電/核電汽輪機等發電設備葉片制造加工船舶制造某國企船舶制造某國企應用華中數控系統21套，主要用于槳轂體、活塞桿和軸系等零件加工核工業某國企核工業某國企應用華中數控系統60多套，主要用于特種材料等關鍵零件加工航天航空領域航天航空領域十家國企應用華中數控系統209套

100、，主要用于火箭/衛星等精密零件加工所屬行業所屬行業&客戶客戶國有企業國有企業民營企業民營企業4647 行業空間：國產廠商進口替代空間大行業空間：國產廠商進口替代空間大數控系統在機床成本中占比20-30%，我們預計未來國內市場空間約150-200億，2022年國產數控系統銷售額市占率仍不足30%，國產廠商進口替代空間廣闊。競爭格局：高端領域國產替代進程加速競爭格局：高端領域國產替代進程加速中高端領域數控系統中高端領域數控系統關注品牌知名度和產品性價比，短期內國產系統大規模替代外資難度較高，主要系中檔數控系統的選擇權在下游客戶手中，而非機床主機廠。高端領域數控系統在自主可控和貿易戰的壓力下高端領域

101、數控系統在自主可控和貿易戰的壓力下，國產化進程加速國產化進程加速。海外合作機會：與外資二線廠商海外合作機會：與外資二線廠商外資主流數控系統龍頭對中國限制力度較強，我們認為短期達成合作難度較大，應優先考慮外資二線廠商進行合作交流。數控系統國產化的路徑預測：數控系統國產化的路徑預測：1）通過優秀的數控系統廠商實現國產化：通過優秀的數控系統廠商實現國產化：通過極為優秀的數控系統廠商，優先從高端領域實現國產替代，在享有較高的品牌知名度和技術知名度后，向下搶占中高端市場，以實現國產替代；2）通過優秀的機床主機廠率先實現國產化通過優秀的機床主機廠率先實現國產化，再輻射至數控系統等核心部件：再輻射至數控系統

102、等核心部件：通過極為優秀的機床廠商，在國內形成絕對領先地位，使得下游客戶僅認可機床主機品牌，而不再關心數控系統等零部件是否選用外資品牌。3.2.5 數控系統板塊觀點總結數控系統板塊觀點總結48 絲杠導軌作為機床的核心傳動部件絲杠導軌作為機床的核心傳動部件，成本占比成本占比約約20%：絲杠傳動原理為絲杠和螺母的相對旋轉將軸端電機的轉動轉化為直線運動，反之，也能夠將直線運動變為回轉運動；而導軌通常與絲杠配套使用，實現支撐和機械導向作用。具體具體從使用量來看從使用量來看，一臺機床通常搭配三套絲杠導軌一臺機床通常搭配三套絲杠導軌：普通三軸機床在其XYZ三個線性軸基本采用1根絲杠搭配2根導軌進行傳動，通

103、常來說一臺機床搭配3根絲杠+6根導軌。但對于部分精度要求較低的中低端機床，會使用皮帶或同步輪搭配導軌傳動，而替換掉價值量更高的絲杠。3.3 絲杠導軌：機床核心傳動部件，直接影響精度和穩定性絲杠導軌：機床核心傳動部件，直接影響精度和穩定性圖：絲杠導軌系機床重要的傳動功能部件圖：絲杠導軌系機床重要的傳動功能部件資料來源：海天精工招股書，東吳證券研究所圖：科德數控機床成本構成圖：科德數控機床成本構成資料來源：科德數控招股書，東吳證券研究所結構件類32%傳動類傳動類18%控制系統類14%潤滑水冷器類11%電機原材料10%其他7%光柵類5%傳感測量類3%49 從精度水平來看從精度水平來看，滾珠絲杠為滾珠

104、絲杠為機床機床最理想傳動裝置：最理想傳動裝置：機床絲杠按其摩擦特性可分為三類:即滑動絲杠、滾動（滾珠/滾柱）絲杠及靜壓絲杠，其中滾珠絲杠具有更高的精度和傳動效率。相較于自動化&汽車等下游，機床對絲杠導軌精度要求更高。因此從精度水平來看，滾珠絲杠是滾珠絲杠是機床機床最最理想傳動理想傳動的的裝置裝置，主要由絲杠軸主要由絲杠軸、螺母螺母、滾珠以及循環部件組成滾珠以及循環部件組成。滾珠絲杠主要可分為內循環和外循環兩大類滾珠絲杠主要可分為內循環和外循環兩大類，外循環中又可再分為端部導流外循環中又可再分為端部導流、管循環和端蓋管循環和端蓋式式。外循環式滾珠絲杠運動時，部分滾珠與絲杠不接觸，其優點為工藝簡單

105、且易于制造，而缺點為效率較低；內循環式滾珠絲杠運動時，滾珠始終與絲杠接觸，適用于高速高敏高剛度場景，但缺點為加工困難。3.3 絲杠導軌：滾珠絲杠絲杠導軌：滾珠絲杠為傳動效率更佳的裝置為傳動效率更佳的裝置圖：滾珠絲杠分類及優缺點圖：滾珠絲杠分類及優缺點資料來源：金屬加工公眾號，東吳證券研究所50全球滾珠絲杠市場規模穩健增長全球滾珠絲杠市場規模穩健增長，中國已成為最重要的消費市場之一中國已成為最重要的消費市場之一，長期成長空間可觀長期成長空間可觀。根據公司招股書，2016-2021年全球滾珠絲杠市場規模從 13.1 億美元增長至 17.5 億美元；同期我國滾珠絲杠市場規模從同期我國滾珠絲杠市場規模

106、從為為 16.8 億元增長至億元增長至 25.6 億元億元，CAGR為為 8.8%，約占全球規?？偭康?20%左右。目前沒有權威機構對導軌銷售規模情況進行追蹤統計目前沒有權威機構對導軌銷售規模情況進行追蹤統計，但導軌與滾珠絲杠常常配套使用和采購但導軌與滾珠絲杠常常配套使用和采購，生產端生產端（主流廠商同時生產絲杠和導軌主流廠商同時生產絲杠和導軌）便可基于過去生產實踐便可基于過去生產實踐，對兩者的市場規模之比做出合理估計對兩者的市場規模之比做出合理估計。根據我們的草根調研，滾珠絲杠和導軌的市場規模之比約為1：4，即兩者合計市場空間可基于滾珠絲杠市場規模值的五倍進行推算。根據我們測算，2021年全

107、球滾珠絲杠&導軌市場空間約為87.5億美元億美元，國內滾珠絲杠&導軌市場空間約為127.8億元億元。3.3.1 國內滾珠絲杠市場空間約國內滾珠絲杠市場空間約100-150億元億元圖：圖：2015-2022年國內滾珠絲杠年國內滾珠絲杠&導軌整體市場規模導軌整體市場規模（單位：億元）（單位：億元）資料來源：秦川機床2022 年度向特定對象發行 A 股股票募集說明書（注冊稿），東吳證券研究所圖：圖：2015-2022年全球滾珠絲杠年全球滾珠絲杠&導軌整體市場規模導軌整體市場規模（單位：億元）（單位：億元）資料來源：秦川機床2022 年度向特定對象發行 A 股股票募集說明書（注冊稿），東吳證券研究所0

108、%1%2%3%4%5%6%7%8%010020030040050060070020152016201720182019202020212022E全球滾珠絲杠&導軌市場規模（億元）yoy(%)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%02040608010012014016020152016201720182019202020212022E國內滾珠絲杠&導軌市場規模（億元）yoy(%)51從競爭格局來看從競爭格局來看，目前中國臺灣上銀、銀泰國內市場占有率接近50%，日本NSK、THK占有率約15%；外資合計占比達65%,基本壟斷國內市場。滾動功能部件加工技術壁壘極高，海外企業具有先發優勢

109、，在產品迭代和可靠性測試方面積累大量數據，因此產品具有較強競爭力。除了市占率存在較大差距除了市占率存在較大差距，外資廠商的優秀市場競爭力還體現在收入體量和產品均價上：外資廠商的優秀市場競爭力還體現在收入體量和產品均價上：1）從收入體量角度看：從收入體量角度看：2022年全球絲杠導軌龍頭上銀科技總營收達67億元，凈利潤達10億元（1元人民幣=4.3臺幣）。根據秦川機床2022年報披露，其絲桿導軌業務收入不足4億元，同外資企業收入體量相比差距明顯。2）從產品均價看：從產品均價看：根據草根調研反饋，國產頭部企業的產品均價尚未達到外資龍頭產品均價的50%，說明外資廠商具有較強的議價能力。3.3.2 競

110、爭格局：高端被外資壟斷，國產廠商逐步向上滲透競爭格局：高端被外資壟斷，國產廠商逐步向上滲透圖：圖：2022年國內絲杠導軌市場份額分布情況，其中國年國內絲杠導軌市場份額分布情況，其中國產化率僅為產化率僅為25%資料來源：秦川機床公告，東吳證券研究所圖：圖：2022年上銀科技實現總營收年上銀科技實現總營收66.95億元人民幣（億元人民幣（1元人民幣元人民幣=4.3臺幣）臺幣）資料來源：Wind，東吳證券研究所臺灣上銀/銀泰50%日本THK/NSK15%國產品牌25%其他10%0%5%10%15%20%25%30%01020304050607080202020212022總營收（億元）yoy（%）3

111、.3.2 主流玩家：以臺資、日資和歐洲企業為主主流玩家：以臺資、日資和歐洲企業為主從主流廠商來看從主流廠商來看，絲桿導軌市場分為兩大陣營：絲桿導軌市場分為兩大陣營：1）非中國大陸廠商包括上銀非中國大陸廠商包括上銀、銀泰銀泰、日本日本THK和和TSK：特點是成立時間早、經驗積累豐富，產品定位高端精密絲杠市場，并配合先進機械的前沿需求不斷創新升級。平均營收體量破百億元人民幣，完全主導中高端絲杠導軌市場。分析其股權結構可知，中國臺灣企業以私人控股為主，而日資企業被同一財團控制。2）中國大陸廠商包括南京工藝中國大陸廠商包括南京工藝、漢江機床漢江機床（秦川子公司秦川子公司）等：等：特點是起步時間晚，公司

112、規模小，產品主要為精度較低的絲杠導軌。圖：國內外主流絲杠導軌企業對比（人民幣兌日元匯率為圖：國內外主流絲杠導軌企業對比（人民幣兌日元匯率為1：20，人民幣兌臺幣匯率為，人民幣兌臺幣匯率為1：4.3）資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理公司名稱公司名稱成立時間成立時間主要產品主要產品2022年公司總營收年公司總營收（單位：億元）（單位：億元）主要股東情況主要股東情況在華業務在華業務大陸企業大陸企業南京工藝1991年高精度滾珠絲杠副、大型滾珠絲杠副、滾動導軌副生產線、行星滾珠絲杠，P1、P2、P3級精度批量供貨非上市公司南京新工投資集團有限責任公司（53.0%）南京國資委控股正常漢江機床196

113、5年以滾珠絲杠副、滾動直線導軌副、滾動導軌塊、滾動花鍵副、螺桿轉子副為主的滾動功能部件4 秦川機床子公司（81.8%）陜西國資委控股正常博特精工1992年精密滾珠絲杠副、精密滾動直線導軌副非上市公司個人正常恒立液壓2005年標準滾珠絲杠電動缸、重載滾珠絲杠電動缸、行星滾柱絲杠電動缸布局絲杠業務，未產生收入常州恒屹智能裝備有限公司（37.0%）民企控股正常貝斯特1997年高精度滾珠絲杠副、高精度滾動導軌副布局絲杠業務，未產生收入曹余華（60.6%）正常非大陸企業非大陸企業臺灣上銀1989年精密研磨級滾珠絲杠、轉造級滾珠絲杠、高速化低噪音滾珠絲杠Super T系列等67 大銀投資（6.7%）、卓永

114、財董事長（4.2%）正常臺灣銀泰1990年主要生產滾珠螺桿、精密螺桿花鍵、線性導軌、滾珠花鍵及致動器，系為精密機械關鍵性零組件非上市公司-正常日本THK1946年致力于開發LM滾動導軌，滾珠花鍵，滾珠絲杠，電動智能組合單元等在內的機械元件206日本主信托銀行（16.5%）、Custody Bank of Japan（11.2%）正常日本NSK1916年直線運動產品包括滾珠絲杠、NSK直線導軌、直線模組、大扭矩直驅電機和其他精機產品476 日本主信托銀行（14.2%）、Custody Bank of Japan（5.9%）正常德國羅杉LROSA1979年高精度齒條、齒輪、行星減速機、線性滑軌、滾

115、珠緣桿-正常523.3.2.1 中國臺灣上銀：中高端絲杠導軌市場龍頭中國臺灣上銀：中高端絲杠導軌市場龍頭中國臺灣上銀中國臺灣上銀（HIWIN）成立于成立于1989年年，為全球知名絲杠為全球知名絲杠、導軌生產商導軌生產商，旗下產品包括：滾珠絲桿、直線導軌、動力刀座、工業機器人、醫療機器人及直線電機等高階精密型產品，產品廣泛應用于數控機床，木工機械，輸送機械，精密測量儀器等所有需求精密直線傳動及定位的領域。業績穩健增長業績穩健增長，2013-2022年公司營收/歸母凈利潤CAGR分別為11.2%/10.4%。2013-2022年公司盈利盈利能力總體穩定能力總體穩定，銷售毛利率/凈利率基本保持在35

116、%/15%（文中匯率：人民幣兌臺幣匯率1：4.3）圖：圖：2013-2022年公司營收年公司營收CAGR為為11.2%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01020304050607080201320152017201920212023Q1營業收入（億元）YOY（%）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02468101214201320152017201920212023Q1凈利潤（億元）YOY（%）圖：圖：2013-2022年公司凈利潤年公司凈利潤CAGR為為10.4%圖：圖：2013-2022年公司盈利能力總體維穩年公司

117、盈利能力總體維穩0%10%20%30%40%50%201320152017201920212023Q1銷售毛利率銷售凈利率資料來源：Wind，東吳證券研究所0%1%2%3%4%5%6%7%201320152017201920212023Q1研究費用占比（%）研究費用占比（%）圖：公司研發費用率呈下降態勢圖：公司研發費用率呈下降態勢533.3.2.1 中國臺灣上銀：中高端絲杠導軌市場龍頭中國臺灣上銀：中高端絲杠導軌市場龍頭 2022年公司絲杠導軌收入占比年公司絲杠導軌收入占比86%，為主要收入來源為主要收入來源。公司為全球知名絲杠、導軌生產商，旗下產品包括絲杠導軌、工業機器人、回轉工作臺、減速機

118、、精密軸承、醫療設備等，其中絲杠導軌為公司主要收入來源，2022年收入占比86%。公司產品性能在多方面領先：公司產品性能在多方面領先：1）高可靠性：高可靠性：故障率低，維修保養也較簡單，在特殊場合可在無潤滑狀態下工作。2）高耐用性：高耐用性：鋼球滾動接觸處均經硬化(HRC5863)處理;3）高精度：高精度：運動中溫升較小，并可預緊消除軸向間隙和對絲杠進行預拉伸以補償熱伸長，因此可以獲得較高的定位精度和重復定位精度。4）傳動效率高：傳動效率高：傳動效率高達90%98%，為傳統的滑動絲杠系統的24倍。產品類別產品類別系列系列2022年收入占比線性滑軌線性滑軌自潤式、靜音式、滾柱式、超重負荷、微小型

119、、智慧型、高防塵型、高剛性型、輕量型、高扭矩型、超低型64%滾珠螺桿滾珠螺桿精密研磨、精密轉造、自潤式、高速化、重負荷、氣凈式、螺帽旋轉式、切線循環式、靜音式、冷卻式、智慧型、經濟型、精密旋削22%工業機器人工業機器人單軸機器人、關節式機器手臂系列、并聯式機器手臂系列、史卡拉機器手臂系列、晶圓機器手臂系列、電動夾爪系列、末端效應器、面板機器手臂系列、晶圓傳輸模組系列、晶舟盒機器手臂系列7%回轉工作臺回轉工作臺雙軸雙臂回轉工作臺、雙軸單臂回轉工作臺、單軸立式回轉工作臺、單軸臥式回轉工作臺、復合化高速轉臺7%減速機減速機諧波減速機精密軸承精密軸承交叉滾柱軸承、滾珠螺桿軸承、軸承座醫療設備醫療設備復

120、健設備、福祉設備、微創手術設備圖：公司產品類別與具體系列圖：公司產品類別與具體系列資料來源：Wind，東吳證券研究所54風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇55 深究造成巨大差距的原因深究造成巨大差距的原因，主要在于產品的綜合競爭力主要在于產品的綜合競爭力，而國產廠商的短板在于：而國產廠商的短板在于：1）產品初始性能差距：產品初始性能差距：國產滾珠絲杠出廠時和外資相比就有性能差距。外資品牌能夠穩定生產C1級別精度的滾珠絲杠，而國產頭部廠商只能夠穩定生產C2級別精度。根據滾珠絲杠副可靠性增長關鍵技術研究實驗結果表明（見下圖），針對同一批次的絲杠，大陸樣件的摩擦力矩的均值變化量在20%

121、以上，而中國臺灣產品的不到10%。而從行程誤差的分析來看，單個滾道中國臺灣的絲杠性能也更加優異。究其原因，主要系大陸廠商的預緊的操作不夠規范，同時在施加完預緊力后，缺乏成熟的摩擦力矩快速檢測方法，來驗證預緊力的施加是否合適，導致滾珠絲杠的綜合性能產生差距。3.3.3 競爭格局：國內外差距來自于工藝競爭格局：國內外差距來自于工藝/設備設備/經驗積累經驗積累圖：大陸絲杠圖：大陸絲杠&中國臺灣絲杠行程誤差對比中國臺灣絲杠行程誤差對比資料來源：滾珠絲杠副可靠性增長關鍵技術研究，東吳證券研究所圖：大陸絲杠圖：大陸絲杠&中國臺灣絲杠摩擦力矩對比中國臺灣絲杠摩擦力矩對比資料來源：滾珠絲杠副可靠性增長關鍵技術

122、研究，東吳證券研究所56 國產廠商的短板還在于：國產廠商的短板還在于：2）精度保持性差距：精度保持性差距：在使用初期，國產滾珠絲杠能夠達到設計時要求的重復定位精度，但經過使用磨耗后滾珠絲杠組件中的背隙會逐漸變大，導致重復定位精度下降，造成設備定位不準的問題。在上文同一試驗中，大陸絲杠和中國臺灣絲杠在試驗過程中均出現不同程度的性能退化，但相較之下大陸絲杠的精度保持性低于中國臺灣絲杠。3）批量生產穩定性：批量生產穩定性：國內企業實際上充分具備做出高精度絲杠的能力，但在大批量加工時無法保證良品合格率。3.3.3 競爭格局：國內外差距來自于工藝競爭格局：國內外差距來自于工藝/設備設備/經驗積累經驗積累

123、圖：中國臺灣絲杠精度隨時間退化情況圖：中國臺灣絲杠精度隨時間退化情況資料來源：滾珠絲杠副可靠性增長關鍵技術研究，東吳證券研究所圖：大陸絲杠精度隨時間退化情況圖：大陸絲杠精度隨時間退化情況資料來源：滾珠絲杠副可靠性增長關鍵技術研究，東吳證券研究所57 具體分析國產廠商短板成因具體分析國產廠商短板成因，主要是國內磨床水平較低和淬火等工藝經驗積累不足主要是國內磨床水平較低和淬火等工藝經驗積累不足。在絲杠導軌的加工過程中，對螺紋滾道和軸頸的精細磨削是最關鍵的環節，需要使用高精度磨床配合加工。而國內外磨床水平差距過大，進口磨床不僅精度高，同時能夠做到可靠性好，保障批量加工的穩定性。此外工藝決定生產效率，

124、從鋼材的選用、前端熱處理，到粗磨、精磨、后端檢測等環節都需要一些通過實踐總結的參數經驗，而不是僅依靠理論設計。國內企業起步晚，仍需時間和機會去不斷試錯，積累經驗。3.3.3 競爭格局：國內外差距來自于工藝競爭格局：國內外差距來自于工藝/設備設備/經驗積累經驗積累圖：滾珠絲杠加工程序復雜，其中關鍵在于精磨削工藝和淬火圖：滾珠絲杠加工程序復雜，其中關鍵在于精磨削工藝和淬火資料來源：精密滾珠絲杠機械加工工藝規程研究，東吳證券研究所序號序號工藝內容工藝內容序號序號工藝內容工藝內容1下料、熱處理（淬火）、檢驗校直9粗磨90 v形槽2加工端面、鉆中心孔10磁力探傷3粗車11時效處理并檢驗4高溫時效并檢驗1

125、2研磨中心孔5半精車、銑13半精磨滾道、低溫時效處理并檢驗半精磨滾道、低溫時效處理并檢驗6粗磨14銑鍵槽銑鍵槽7工作表面(滾道)與加工基準中心孔)淬、回火、檢驗15精磨端部螺紋、精磨中心孔、精磨滾道精磨端部螺紋、精磨中心孔、精磨滾道8研磨中心孔16裝配-跑合-檢驗-入庫58 磨床是利用磨具對工件表面進行磨削加工的機床磨床是利用磨具對工件表面進行磨削加工的機床，主要系使用高速旋轉的砂輪、油石及砂帶等磨具研磨工件的多余量，以獲取所需形狀、尺寸及加工面。按照工藝的不同，磨床可主要分為外圓磨床、內圓磨床、無心磨床、平面磨床、軋輥磨床及其它專用磨床等。按照加工對象的不同，磨床則可分為螺紋磨床、齒輪磨床、

126、葉片磨床、花鍵軸磨床等。3.3.4 絲杠導軌關鍵加工設備：螺紋磨床絲杠導軌關鍵加工設備：螺紋磨床圖：按照工藝不同，磨床可主要分為外圓磨床、內圓磨床、無心磨床及平面磨床等圖：按照工藝不同，磨床可主要分為外圓磨床、內圓磨床、無心磨床及平面磨床等資料來源：機床商務網，東吳證券研究所磨床種類磨床種類主要用途主要用途加工示意圖加工示意圖加工原理加工原理外圓磨床磨削加工工件外表面利用工件兩端的頂尖孔，把工件支承在磨床的頭架及尾座之間，磨削時工件在主軸帶動下作旋轉運動，砂輪作橫向進給內圓磨床磨削加工工件的內表面或內孔，準確去除工件內表面上的材料工作時工件固定不動,砂輪除繞本身軸線高速旋轉外還繞被加工孔的軸線

127、回轉，以實現圓周進給無心磨床多用于大量生產，易于實現自動化由磨削砂輪、調整輪和工作支架構成，其中磨削砂輪擔任磨削工作，調整輪控制工件旋轉，工作支架在磨削時支撐工件平面磨床磨削工件平面或成型表面主要用砂輪旋轉研磨工件以使其可到達要求的平整度，依據作業臺形狀可分為矩形作業臺和圓形作業臺兩種圖：國內外磨床企業情況圖：國內外磨床企業情況資料來源：精密滾珠絲杠機械加工工藝規程研究，東吳證券研究所593.3.4 絲杠導軌關鍵加工設備：螺紋磨床絲杠導軌關鍵加工設備：螺紋磨床 在絲杠導軌的加工過程中在絲杠導軌的加工過程中，對螺紋滾道和軸頸的精細磨削是最關鍵的環節對螺紋滾道和軸頸的精細磨削是最關鍵的環節，需要使

128、用高精度需要使用高精度螺紋螺紋磨床配合加工磨床配合加工。而國內外磨床水平差距過大，進口磨床不僅精度高，同時能夠做到可靠性好，保障批量加工的穩定性。國產磨床可以滿足C3-C4的中端絲杠加工,但批量加工高端絲杠（C0-C2）時，出品不穩定。3.3.4.1 三井精機：量測具起家，高精度磨床龍頭三井精機：量測具起家，高精度磨床龍頭三井精機成立于三井精機成立于1928年年，始終將始終將“高精度高精度”作為公司發展重心作為公司發展重心。1938年，三井精機制造了日本第一臺高精密加工機床4型坐標鏜床，為日后研發各類高精度機床打下了堅實的基礎。NC數控裝置誕生后，公司和日本工業技術院機械試驗所共同開發了NC數

129、控坐標鏜床，率先實現了高精度加工的自動化。在90多年的發展歷史中,高精度是公司始終追求的目標。公司主營產品為臥加公司主營產品為臥加、立加立加、磨床磨床（坐標磨床和螺紋磨床坐標磨床和螺紋磨床），均處于世界領先水平均處于世界領先水平，具體來看：1）臥式加工中心：臥式加工中心：公司最核心的機型，工作臺面尺寸從400mm（小型機）到1500mm（超大型機）。其中HU63A、HU80A適合高精度量產；H5D、H6D是具備全軸刮研滑動面的超高精度加工中心。2）立式加工中心：立式加工中心：具有代表性的機型為VU65A，其X軸行程1280mm，Y軸行程為650mm。主要應用于精密零件和精密模具加工領域。3）磨

130、床：磨床：代表機型J300是V-V（一部分V-F）刮研滑動面，定位精度在0.0007mm，是最能代表公司精度追求的。在精密模具、光學儀器等最終的精磨削加工過程中不可缺少。圖：核心產品坐標磨床圖：核心產品坐標磨床300G性能指標性能指標資料來源：公司官網，東吳證券研究所6061 三井磨床性能較國內領先：三井磨床性能較國內領先：三井磨床分為半自動，全自動，液壓，數控共計二十余種型號，工作臺面從100mm1000mm不等，其加工精度可以達到0.001mm，部分磨床精度可以達到0.0001mm。同國內螺紋磨床龍頭漢江機床高端系列絲杠磨床對比，主要指標中最大安裝直徑、最大頂尖距及可磨螺紋最大長度均有明顯

131、差距。3.3.4.1 三井精機：量測具起家，高精度磨床龍頭三井精機：量測具起家，高精度磨床龍頭圖：國內外螺紋磨床性能指標對比圖：國內外螺紋磨床性能指標對比資料來源：各公司官網，東吳證券研究所風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇3.3.4.2 斯圖特：全球精密內外圓磨床龍頭斯圖特：全球精密內外圓磨床龍頭斯圖特斯圖特成立于成立于1912年年，是全球通用是全球通用、外圓和內圓磨削以及非圓磨削領域的領軍企業外圓和內圓磨削以及非圓磨削領域的領軍企業。1914年，斯圖特制造了第一臺精密磨床，至今累計交付約25000套磨床系統，在產品精度、質量和耐用性等方面均有建樹。公司產品以內外圓磨床為主公司

132、產品以內外圓磨床為主，全面覆蓋各類加工領域全面覆蓋各類加工領域，下游應用高端下游應用高端。公司產品包括傳統磨床、萬能外圓/內圓磨床、內圓圓弧磨床以及組合機床等，可滿足不同類型和不同形狀的工件加工。以公司最暢銷的多功能S33CNC萬能內外圓磨床為例，該機型加工柔性化高，通過配置砂輪架可實現單件或批量加工靈活切換。斯圖特磨床定位高端斯圖特磨床定位高端，下游多為航空航天下游多為航空航天、汽車制造汽車制造、液壓液壓、精密加工精密加工、模具模具，主軸部件等高精度的主軸部件等高精度的行業行業。磨床類型磨床類型應用領域應用領域磨削規格（磨削規格（MM）最大工件重量（最大工件重量（kg）特點特點外圓磨床外圓磨

133、床S30中型精密部件 650/1000（寬度）130刀架磨削主軸承可偏轉（用于外部和內部磨削）萬能外圓磨床萬能外圓磨床S41復雜工件1000/1600（寬度）250帶線性驅動的導軌系統,可直接驅動且分辨率為0.00005萬能外圓磨床萬能外圓磨床S33非標定制650/1000（寬度）250變頻器在外部磨削時確保穩定的切割速度萬能外圓磨床萬能外圓磨床KC33中型工件（單件&批量）650/1000（寬度）250模塊化設計外加不同的成套附件（測量平衡系統）實現間隙控制與長度定位精準萬能內圓磨床萬能內圓磨床S131內圓磨削125/160（長度）250磨削法蘭件的理想機床，廣泛地應用于機床制造、傳動件、航

134、空和模具制造萬能內圓磨床萬能內圓磨床S151大直徑工件150/390（長度）250適用于各種主軸、主軸箱、轉子軸和法蘭件磨削表：公司主要產品及介紹表：公司主要產品及介紹數據來源：公司官網，東吳證券研究所623.3.4.2 斯圖特：全球精密內外圓磨床龍頭斯圖特：全球精密內外圓磨床龍頭新能源汽車快速發展新能源汽車快速發展，催生零部件磨削加工新需求催生零部件磨削加工新需求。新能源汽車以電驅動為主，主要包括驅動電機、變速器、功率變換器和控制器四大部分，直接影響經濟性、安全性和可靠性。以電機軸為例，高轉速下巨大的慣性力和離心力對電機軸和減速器齒輪提出了更高的精度和剛性要求，同時需要更高咬合率和更光滑齒面

135、。此外，電機軸屬于空心薄壁的高精度零件，在磨削加工時，零件很容易發生彈性變形和共振。斯圖特堅持創新并且提前布局新能源汽車方向斯圖特堅持創新并且提前布局新能源汽車方向，持續提供領先的磨削解決方案持續提供領先的磨削解決方案。公司高度重視技術創新發展，同新能源汽車零部件商緊密合作，持續推出更加精密的機床和磨削解決方案。具體表現在磨削新能源汽車電機軸時，公司特有的花崗巖床身和動靜壓復合結構導軌，可以實現緩慢進給和高速自由移動，剛性與阻尼的設定恰到好處。整個加工過程穩定，進給柔和堅韌，沒有噪音和共振，連續試磨公稱尺寸的中差沒有漂移，公差帶持續穩定。圖：公司創新推出電動汽車空心電機軸磨削解決方案圖：公司創

136、新推出電動汽車空心電機軸磨削解決方案數據來源：公司官網，東吳證券研究所63風險提示風險提示：下游需求不及預期，市場競爭加劇64 行業空間：國產廠商進口替代空間大行業空間：國產廠商進口替代空間大絲杠導軌成本占機床總成本比重約20%，我們預計2025年國內市場空間約150-200億。對于國產廠商而言，進口替代空間十分廣闊，當前國產絲杠導軌國內銷售額市占率僅約25%。競爭格局：差距來自于工藝競爭格局：差距來自于工藝、設備和經驗積累設備和經驗積累，國產廠商訂單飽滿加速國產替代國產廠商訂單飽滿加速國產替代國產絲杠導軌廠商和外資廠商的差距主要體現在：國產絲杠導軌廠商和外資廠商的差距主要體現在：1）工藝差距

137、：主要系絲杠導軌設計，熱處理等環節的差距。2）設備：國內外磨床水平差距較大，進口磨床精度高、可靠性好，保障批量加工的穩定性。國產化大趨勢下國產化大趨勢下，國產頭部絲杠導軌廠商訂單較為飽滿國產頭部絲杠導軌廠商訂單較為飽滿，加速進行國產替代加速進行國產替代。恒立液壓、貝斯特等龍頭企業進展迅速。全球合作交流機會：全球合作交流機會：1）優先考慮與中國臺灣絲杠導軌企業合作：優先考慮與中國臺灣絲杠導軌企業合作：相較于日本和德國，中國臺灣的絲杠導軌企業例如上銀、銀泰也十分優秀，且有更大幾率進行交流與合作。2）對海外優質磨床企業的交流合作也對絲杠導軌國產化有重要意義：對海外優質磨床企業的交流合作也對絲杠導軌國

138、產化有重要意義：磨床設備是絲杠導軌生產的關鍵，目前國內絲杠導軌廠商苦于無法買到真正高精度的螺紋磨床。而海外螺紋磨床企業多為“小而美”的企業，更有希望實現交流合作。3.3.5 絲杠導軌板塊觀點總結絲杠導軌板塊觀點總結653.4 主軸：機床“心臟”，決定加工質量和切削效率主軸：機床“心臟”，決定加工質量和切削效率圖：機床主軸需要滿足的需求圖：機床主軸需要滿足的需求數據來源：中捷眾創官網，東吳證券研究所整理主軸指的是機床上帶動工件或刀具旋轉的軸，產生切削運動的運動軸。主軸指的是機床上帶動工件或刀具旋轉的軸，產生切削運動的運動軸。通常由主軸芯軸、軸承和傳動件（齒輪或帶輪）等組成主軸部件（主軸單元/主軸

139、組）。除了刨床、拉床等主運動為直線運動的機床外，大多數機床都有主軸部件。主軸部件的運動精度和結構剛度是決定加工質量和切削效率的重要因素主軸部件的運動精度和結構剛度是決定加工質量和切削效率的重要因素。對于數控機床來說，主軸零件不僅在精加工過程中需要滿足高清晰度的要求，而且在粗加工過程中還要具備切割能力。同時，數控機床主軸部件應具有較高的動、靜剛度和抗熱變形的能力。精度耐久精度耐久剛度高剛度高抗震能力好抗震能力好熱穩定性熱穩定性強強反轉精度反轉精度高高663.4.1 電主軸優勢明顯，替代機械主軸未來可期電主軸優勢明顯，替代機械主軸未來可期圖：電主軸與機械主軸的特點與區別圖：電主軸與機械主軸的特點與

140、區別數據來源：昊志機電招股說明書，東吳證券研究所整理主軸按驅動方式可分為機械主軸和電主軸兩大類。主軸按驅動方式可分為機械主軸和電主軸兩大類。機械主軸通過主軸電機與傳動裝置(變速齒輪、皮帶或聯軸器)帶動主軸旋轉進行工作，電主軸則由內裝式電機直接驅動，省去了傳動環節。目前，在美國、德國等工業發達國家，電主軸已占據了主軸市場的主要份額，而國內機床行業的主軸使用狀況恰好相反，電主軸市場份額不到30%。電主軸替代機械主軸為大勢所趨：電主軸替代機械主軸為大勢所趨：（1 1）結構）結構:電主軸將電動機與機械主軸融為一體，省去傳動環節（2 2）性能優勢）性能優勢:電主軸在精度、剛度、速度、散熱等方面優于機械主

141、軸（3 3）價格）價格:目前電主軸較貴，未來成本有望隨規?；档?，取代傳統機械主軸機械主軸機械主軸電主軸電主軸驅動方式變速齒輪、皮帶或聯軸器等驅動內裝式電機直接驅動輸出扭矩大小功率高較低轉速慢快精度 低高平穩性低高噪聲高低震動大小應用場景非數控機床、大扭矩、低轉速機床高速切削、精度高的數控機床圖：電主軸在數控機床中的位置與工作狀態圖：電主軸在數控機床中的位置與工作狀態數據來源：昊志機電招股說明書，東吳證券研究所整理673.4.2 電主軸全球市場規模穩步提升，中國市場快速發展電主軸全球市場規模穩步提升，中國市場快速發展圖：圖：2020-2026年全球電主軸市場規模年全球電主軸市場規模數據來源：B

142、usiness research insights，東吳證券研究所整理根據Business research insights，全球電主軸市場在全球電主軸市場在2021年規模達到年規模達到15億美元，預計億美元，預計2028年市年市場規模將達到場規模將達到21億美元億美元，2022-2028年CAGR為6%。電主軸需求主要集中在中國、日本、美國、瑞士、意大利、韓國等國家和地區。我國電主軸市場正處于快速發展階段，我國電主軸市場正處于快速發展階段，2026年規?？蛇_年規?？蛇_75億元。億元。長遠來看，電主軸市場規模持續增長，將主要受益現有傳統機械軸的逐步替換。未來數控機床滲透率進一步提升，制造業自

143、動化、數字化轉型加速，電主軸市場空間未來可期。圖：圖：2020-2026年國內電主軸市場規模走勢預測年國內電主軸市場規模走勢預測數據來源：觀研天下，東吳證券研究所整理0%2%4%6%8%10%12%14%16%0204060801001201402020202120222023E2024E2025E2026E市場規模（億元）yoy（%）0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%010203040506070802020202120222023E2024E2025E2026E國內電主軸市場規模（億元）yoy（%）683.4.2 行業國產替代空間大，機床電主軸多需求驅動行業國產替代空間大，機床電主軸

144、多需求驅動圖：電主軸行業進入壁壘圖：電主軸行業進入壁壘數據來源：昊志機電招股說明書，東吳證券研究所整理目前電主軸高端市場主要由歐洲和日本企業占據。目前電主軸高端市場主要由歐洲和日本企業占據。近年國內企業加大研發投入，逐步搶占市場份額，開拓中高端市場。全球電主軸領先企業主要集中在歐洲和日本。歐洲在電主軸行業研發實力強，市占率高，代表企業包括FISCHER、IBAG、Kessler等。日本的電主軸技術水平性價比較好，在中國大陸等電主軸技術相對落后的地區占有較大的市場份額。國內機床廠具備自制電主軸能力國內機床廠具備自制電主軸能力。電主軸性能直接影響數控機床的精度、穩定性等關鍵性能，海天精工、科德數控

145、、秦川機床等電主軸均為自制，將有效降本增效。目前我國機床電主軸市場需求由多方面驅動，主要有存量機床更新需求、新品升級需求以及橫向升級需求。研發和研發和技術技術精密制造和精密制造和質控能力質控能力人力資源人力資源資金資金品牌與進入品牌與進入下游供應鏈下游供應鏈圖：國內機床電主軸有三大市場需求圖：國內機床電主軸有三大市場需求數據來源：昊志機電招股說明書，東吳證券研究所整理更新需求更新需求 +目前機床存量更新市場超480萬臺新品需求新品需求 +適應機床高端化、智能化升級需求電主軸升電主軸升級需求級需求下游工業母機、風電等應用領域的橫向擴展與縱向升級693.4.3 海外主軸品牌積累深厚，國內廠商持續追

146、趕海外主軸品牌積累深厚，國內廠商持續追趕圖：主軸行業內主要企業圖：主軸行業內主要企業數據來源：昊志機電招股說明書，各公司官網，東吳證券研究所整理品牌品牌國家國家成立時成立時間間營收規模營收規模主營產品種類主營產品種類母公司母公司是否對中是否對中國出售產國出售產品品電主軸主機配套市場電主軸主機配套市場其他主軸市場其他主軸市場PCB鉆孔機和成型鉆孔機和成型機機數控雕銑機數控雕銑機高速加工中高速加工中心心FISCHERPRECISE瑞士1939年-銑削-是IBAG瑞士1941年-機器人用、試驗臺用-是MCT瑞士2000年-Kessler德國1923年1.3億歐元-是西風西風英國 1963年-涂層霧化

147、器CeleraMotion是ABL 英國1993年-切削-是昊志機電昊志機電中國2006年4.26億人民幣-國機精工國機精工中國2001年0.4億人民幣國機集團-科隆電機科隆電機中國2001年-陽光精機陽光精機中國2005年1.8億人民幣磨用-星晨高速星晨高速中國2004年-換刀、木工機械用-目錄目錄一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破一、行業現狀：千億市場大而不強，高端領域亟待突破二、未來趨勢：自主可控二、未來趨勢：自主可控&新能源新能源&出海成為機床新機遇出海成為機床新機遇四、機床整機裝備出海四、機床整機裝備出海&核心零部件國產化的思考核心零部件國產化的思考三、建議關注機床整機

148、、數控系統、絲杠等核心環節三、建議關注機床整機、數控系統、絲杠等核心環節五、投資建議五、投資建議&風險提示風險提示70714.1 機床產業鏈出海：機床整機優先度高于核心零部件機床產業鏈出海：機床整機優先度高于核心零部件為何機床整機企業為何機床整機企業能夠能夠出海發展？出海發展？通過“04專項”扶持，國產機床的性能及性價比已具備同外資中高端產品競爭水平。以海天精工和紐威數控為例，在印度和東南亞等地已逐步替代中國臺灣和韓國等機床，但離替代日本和歐洲產品仍有距離。為何短期內為何短期內“零部件”企業出海難度較大？“零部件”企業出海難度較大？1）國產零部件性能仍有較大提升空間：目前零部件企業的成熟度低于

149、機床整機，以數控系統&絲杠導軌為例，其國內市場國產化率不足40%，距離出海仍有較大差距。2）邏輯層面，零部件出海順序應滯后于機床整機出海：零部件單獨出海短期內比較困難，較為順的邏輯系國產整機出口，然后使用國產零部件以帶動零部件出海。但在目前機床整機出口水平還較低的情況下，零部件率先出海難度較大。圖：“圖：“04”專項助力解決國產機床有和無的問題”專項助力解決國產機床有和無的問題數據來源：秦川機床公告，東吳證券研究所整理圖：圖：2022年年零部件如數控系統等國產化率仍處于較低零部件如數控系統等國產化率仍處于較低水平水平臺灣上銀/銀泰50%日本THK/NSK15%國產品牌25%其他10%724.1

150、.1 機床出海必要性：海外市場空間廣闊，競爭溫和機床出海必要性：海外市場空間廣闊，競爭溫和為何國產機床需要出海發展？為何國產機床需要出海發展？1）國內市場空間趨于穩定，存量競爭激烈：2）海外機床市場廣闊，且競爭相對溫和：根據VDW（德國機床制造商協會）統計數據，2021不包含中國在內的全球50個主要國家機床進口額高達2200億元，其中歐洲和北美洲國家進口額較大，歐洲主要國家進口額為1088億元，北美主要國家進口額為534億元。圖：全球主要國家機床進口額（單位：億元圖：全球主要國家機床進口額（單位：億元 按按1歐元歐元=7.4人民幣換算）人民幣換算）數據來源：VDW，東吳證券研究所地區地區國家國

151、家20172018201920202021地區地區國家國家20172018201920202021美國46.3652.4452.9240.0243.34捷克5.336.145.443.413.81加拿大7.889.658.587.318.44斯洛伐克2.272.353.051.671.93墨西哥21.1617.616.9911.1515.45匈牙利2.332.253.22.182.59合計75.479.6978.4958.4867.23羅馬尼亞2.893.583.512.662.23巴西3.474.214.263.425.14保加利亞1.131.31.291.061.12阿根廷1.211.32

152、10.831.26烏克蘭1.051.341.491.031.34合計4.685.535.264.256.4俄羅斯10.2711.6310.9310.2211.67德國3641382529斯洛文尼亞1.881.841.821.131.66法國9.2310.2210.747.497.95克羅地亞0.860.940.70.540.59比利時10.711.8410.746.376.83合計148.17168.15160.31116.25136.98荷蘭5.616.897.015.556.65越南9.8211.112.948.127.67意大利13.7516.1814.448.2712.6印度尼西亞4.

153、154.725.283.784.04英國6.196.66.824.746.13馬來西亞4.184.384.833.674.49愛爾蘭0.520.640.680.660.76新加坡2.592.322.311.531.76丹麥1.11.441.460.971.16菲律賓1.631.651.731.15葡萄牙2.12.232.131.481.7泰國8.099.719.217.386.44西班牙5.035.655.113.23.5合計30.4633.8836.325.6324.4瑞典2.182.742.521.872.23韓國11.8610.719.147.949.52芬蘭0.951.141.150.

154、981.11日本7.068.518.885.75.66奧地利4.485.365.344.334.73伊朗1.380.910.60.57-挪威0.680.871.120.921.03以色列1.481.661.571.381.59瑞士4.995.896.364.694.35沙特阿拉伯1.291.251.311.45-土耳其8.698.787.119.4413.19阿聯酋1.341.091.311.45-拉脫維亞0.260.260.360.230.2印度12.2317.8618.8311.1713.06立陶宛0.750.740.490.490.61澳大利亞2.662.933.342.824.09波蘭

155、6.958.317.35.676.31南非1.611.371.350.971.87東南亞東亞其他歐洲北美南美歐洲734.1.1 機床出海必要性：海外市場空間廣闊，競爭溫和機床出海必要性：海外市場空間廣闊，競爭溫和根據測算，中性假設下國產機床能覆蓋海外市場達根據測算，中性假設下國產機床能覆蓋海外市場達446億元，億元，測算假設如下：測算假設如下：1）國產機床能夠覆蓋的國家：）國產機床能夠覆蓋的國家：以民營龍頭海天精工&紐威數控目前所覆蓋的海外國家為準2）各海外國家國產機床所能達到的覆蓋度：）各海外國家國產機床所能達到的覆蓋度：由于對華政策和機床成熟度的差異，國產機床在不同國家所能達到覆蓋度是不一

156、樣的。例如俄羅斯市場，國產機床應能覆蓋幾乎全部市場；而在東南亞和墨西哥等地，國產機床應能覆蓋大部分市場；而在日本和歐洲，國產機床應只能覆蓋小眾市場。在下表中，我們在樂觀、中性和悲觀三種情形下對各海外國家國產機床所能達到的覆蓋度進行預測。3）國產機床海外能覆蓋市場空間測算：）國產機床海外能覆蓋市場空間測算：各主要出口國家2021年進口額中國機床進口份額（其中智利、厄瓜多爾、秘魯、委內瑞拉、哥倫比亞數據缺失，沙特阿拉伯與阿聯酋采用20年數據）結論：悲觀結論：悲觀/中性中性/樂觀條件下，國產機床能覆蓋海外市場空間達樂觀條件下，國產機床能覆蓋海外市場空間達298/446/598億元，市場空間廣闊。億元

157、，市場空間廣闊。數據來源：VDW，東吳證券研究所圖：根據測算，中性假設下國產機床能覆蓋海外市場達圖：根據測算，中性假設下國產機床能覆蓋海外市場達446億元（單位：億元億元（單位：億元 按按1歐元歐元=7.4人民幣換算）人民幣換算）744.1.2 機床出?，F狀：頭部機床企業間分化明顯機床出?，F狀：頭部機床企業間分化明顯國產機床國產機床出海出?，F狀：頭部企業間分化現象明顯現狀：頭部企業間分化現象明顯龍頭企業中如紐威數控、海天精工海外業務發展迅速，而其余廠商包括創世紀、國盛智科、浙海德曼等發展速度相對緩慢。以其海外業務體量為例，海天精工和紐威數控2022年海外業務收入分別達3.4和3.3億元，而創世

158、紀、國盛智科和浙海德曼的海外收入僅為0.8、0.9和0.2億元，收入體量差距明顯。深究分化現狀原因，主要系海外資源差距深究分化現狀原因，主要系海外資源差距海天精工和紐威數控背靠海天集團和紐威集團，擁有豐富的海外資源（海天集團注塑機業務和紐威集團閥門業務分別于1989年和2004年實現出海）。這種海外資源體現在海外銷售渠道的復用，政府關系的維護和廠房租借等方面。國盛智科、浙海德曼等“小而美”的機床企業，在資金和海外資源方面略有欠缺。數據來源：Wind，東吳證券研究所圖：海外業務圖：海外業務現狀：頭部機床企業海外業務收入體量差距明顯（單位：億元）現狀：頭部機床企業海外業務收入體量差距明顯（單位：億

159、元）0.81.50.11.01.41.40.050.31.92.10.040.53.43.30.20.900.511.522.533.54海天精工紐威數控浙海德曼國盛智科2019202020212022754.1.3 他山之玉：工程機械他山之玉：工程機械&鋰電龍頭成功出海經歷鋰電龍頭成功出海經歷以三一重工和杭可科技為例，看工程機械以三一重工和杭可科技為例，看工程機械&鋰電龍頭成功出海經驗：鋰電龍頭成功出海經驗：1）三一重工）三一重工憑借自身強大的實力實現出海憑借自身強大的實力實現出海2012年出海前，三一國內年營收體量已達500億元，利潤規模接近百億，具備豐富的資金和技術實力支撐其海外建廠、拓

160、展營銷渠道。2）杭可科技）杭可科技綁定海外大客戶共同成長綁定海外大客戶共同成長公司深度綁定LG、三星等全球優質龍頭，并伴隨著這些鋰電大客戶的擴產，進行全球化布局。對比國產機床廠商，兩條路徑條件均不滿足，出海更需外力支持：對比國產機床廠商，兩條路徑條件均不滿足，出海更需外力支持：1）從體量規模來看，國內銷售市占率第一的創世紀2022年收入僅45億元，歸母凈利潤僅3.4億元。2）從銷售模式來看，機床銷售分散度更高，綁定大客戶出海的路徑難以走通。數據來源：三一重工官網，杭可科技，東吳證券研究所圖：三一重工全球化布局情況圖：三一重工全球化布局情況圖：圖：杭可科技深度綁定杭可科技深度綁定LG、三星等全球

161、龍頭、三星等全球龍頭764.2 地緣政治地緣政治+管理難度高，機床整機海外合作難度大管理難度高，機床整機海外合作難度大出于出于地緣政治地緣政治等原因，當前機床整機企業尋求海外合作的難度較大等原因，當前機床整機企業尋求海外合作的難度較大。（1）歐美日等發達國家對投資歐美日等發達國家對投資、并購國外機床企業均有層層限制并購國外機床企業均有層層限制，引進國外機床技術尤為困難：引進國外機床技術尤為困難：中國機床也曾試圖采用市場換技術的路線，通過引進海外先進技術，消化吸收進而實現自主創新，結果都因外國技術限制而失??；此外，在中國貿易戰和全球疫情不斷蔓延背景下，逆全球化和貿易保護主義的抬頭，多個國家和地區

162、外商投資監管機構監管舉措頻出，對外商投資并購提出更為嚴格的審查機制，使得中企海外并購交易的限制增多。數據來源：Wind，東吳證券研究所圖：出于地緣政治等原因圖：出于地緣政治等原因，當前機床行業尋求海外合作較為受限當前機床行業尋求海外合作較為受限（一）各國對于海外并購本國企業的限制（一）各國對于海外并購本國企業的限制日本日本機床制造歸入小分類743機械設計業，并購機床制造企業需要向日本政府申請，該流程需要專業的行政書士輔助，手續繁雜且成功率低歐盟歐盟機床制造由于與軍工相關，被列入核心技術（key enabling technologies）中，因此國外對歐盟國家內的機床制造企業投資均需通過嚴格審

163、查美國美國2022年9月15日，白宮簽署新行政命令，旨在阻止可能允許潛在對手控制關鍵美國供應鏈或敏感技術的交易，將要求更多的外國投資在美國公司中獲得聯邦批準，機床制造在審查中常常被視為與國防軍工密切相關，禁止或嚴控境外投資（二）高新技術企業海外并購被叫停（二）高新技術企業海外并購被叫停/限制案例限制案例2016/10/24德國芯片設備制造商愛思強（Aixtron）宣布，德國聯邦經濟部已于21日撤回了今年9月8日授予中國福建宏芯基金（FGC）6.7億歐元收購該公司的批準令，將對這項交易重啟評估。2017/9/14美國總統特朗普以國家安全為由，否決了有中資背景的私募基金Canyon bridge對

164、美國半導體公司萊迪思(Lattice)的收購案。774.2 地緣政治地緣政治+管理難度高，機床整機海外合作難度大管理難度高，機床整機海外合作難度大數據來源：Wind，東吳證券研究所表：表：21世紀初中國機床企業并購項目大多以失敗告終世紀初中國機床企業并購項目大多以失敗告終中國機床企業中國機床企業被收購企業被收購企業時間時間收購效果收購效果杭州機床廠杭州機床廠德國磨床ABA2005在平面磨床領域占據40%市場份額的杭州機床廠則收購了德國磨床aba，結果aba于2010年申請破產，被德國同行接收；哈爾濱量具集團哈爾濱量具集團德國測刀儀專家KELCH2005哈爾濱量具集團收購了德國測刀儀專家KELC

165、H，KELCH在2010年申請破產，重組后在德國新廠運營；北一機床北一機床希斯和瓦德里?？票?005北一機床收購了龍門銑床的頂級品牌希斯和瓦德里?？票?，瓦爾德里?？票ぷ?011年后連年虧損；大連機床廠大連機床廠德國茲默曼2006大連機床廠控股了專注航天航空領域的高速銑床公司德國茲默曼，但被F.Zimmermann原股東于2012年收回股份；沈陽機床沈陽機床希斯2004沈陽機床收購了龍門銑床的頂級品牌希斯，而希斯則在2019年初申請破產出于出于管理難度大管理難度大等原因，機床整機企業等原因，機床整機企業海外并購海外并購后極易出現經營不善：后極易出現經營不善：（2）并購國外機床企業對經營管理要求很

166、高并購國外機床企業對經營管理要求很高，極易出現經營不善極易出現經營不善：新中國成立后，中國機床工業一度形成“十八羅漢”的格局18家大型國有機床廠，2003年后，在中國成為“世界工廠”的大潮下，中國機床產業也迅速崛起，“十八羅漢十八羅漢”中的多家企業一度掀起出海并購熱潮中的多家企業一度掀起出海并購熱潮，但從結但從結果來看果來看，當時的出海并購項目大多以失敗告終當時的出海并購項目大多以失敗告終。究其原因，除了國內機床產業發展緩慢之外，中外企業不同的管理模式和管理理念也是阻礙收購海外企業良性發展的重要原因。784.2.1 全球合作機會：核心零部件優先度高于機床整機全球合作機會：核心零部件優先度高于機

167、床整機相較于整機企業，我們認為尋求機床零部件企業合作可能性更大，原因如下：相較于整機企業，我們認為尋求機床零部件企業合作可能性更大，原因如下：（1）“小而美”屬性突出，資金壓力小“小而美”屬性突出，資金壓力?。号c整機企業相比，機床零部件種類繁多，市場規模小，相應的機床零部件企業收入體量大多在十億級體量。（2）瑞士、中國臺灣等地優質企業同樣豐富，友好合作概率更高。）瑞士、中國臺灣等地優質企業同樣豐富，友好合作概率更高。與機床整機企業被日本、德國兩國壟斷不同，瑞士、中國臺灣等地同樣孕育出了一批優質的零部件企業，瑞士等地對中國限制程度較低，與我國友好合作概率更高。數據來源：各公司官網，東吳證券研究所

168、圖：瑞士圖：瑞士、中國臺灣等地機床零部件企業中國臺灣等地機床零部件企業海外合作海外合作可能性更高可能性更高（人民幣兌臺幣匯率為人民幣兌臺幣匯率為1：4.3）零部件種類零部件種類公司名稱公司名稱國家國家/地區地區成立時間成立時間主要產品主要產品2022年營收年營收（億元）（億元）進入中國進入中國市場時間市場時間螺紋磨床螺紋磨床斯圖特瑞士瑞士1912大/中/小尺寸的外圓磨床、內圓磨床及內外圓磨床均有布局，最受歡迎的為S31及S41外圓磨床系列-2004磨齒機磨齒機萊斯豪爾瑞士瑞士1788數控磨齒機、蝸桿砂輪磨齒機-1997螺紋磨床螺紋磨床麥屈克斯英國英國1913數控螺紋磨床全球領導者-1960絲杠

169、導軌絲杠導軌臺灣上銀中國臺灣中國臺灣1989精密研磨級滾珠絲杠、轉造級滾珠絲杠、高速化低噪音滾珠絲杠Super T系列等67絲杠導軌絲杠導軌臺灣銀泰中國臺灣中國臺灣1990主要生產滾珠螺桿、精密螺桿花鍵、線性導軌、滾珠花鍵及致動器，系為精密機械關鍵性零組件-絲杠導軌絲杠導軌羅杉德國1979高精度齒條、齒輪、行星減速機、線性滑軌、滾珠緣桿-794.2.1 全球合作機會：核心零部件優先度高于機床整機全球合作機會：核心零部件優先度高于機床整機相較于整機企業，我們認為尋求機床零部件海外企業合作可能性更大，原因如下：相較于整機企業，我們認為尋求機床零部件海外企業合作可能性更大，原因如下：（3）絲杠導軌、

170、編碼器等零部件具備通用性，更易通過海外政府認證：）絲杠導軌、編碼器等零部件具備通用性，更易通過海外政府認證：在機床零部件中，絲杠導軌、編碼器、電機等產品具備通用屬性，下游應用除機床以外還包括自動化、汽車等眾多其他行業。通用產品的“封閉性”低于數控系統等核心專用零部件，收購合作更易通過海外政府認證。數據來源：數控機床與普通機床性能比較分析，東吳證券研究所圖：絲杠導軌圖：絲杠導軌、編碼器等零部件具備通用性編碼器等零部件具備通用性，收購合作更易通過海外政府認證收購合作更易通過海外政府認證零部件種類零部件種類具體產品具體產品下游應用下游應用進口進口/國產國產結構件結構件床身/床鞍/工作臺/立柱/齒輪箱

171、等主要為機床中低端國產替代，高端需要進口控制系統控制系統CNC系統機床中低端國產替代，高端需要進口編碼器編碼器機床、自動化、新能源機床、自動化、新能源主要依靠進口，國產開始替代傳動系統傳動系統絲杠導軌絲杠導軌機床、電梯、汽車機床、電梯、汽車主要依靠進口，國產技術已經有基礎主軸機床驅動系統驅動系統主軸電機機床中低端國產替代，高端需要進口伺服電機伺服電機機床、電子制造、汽車、機器人機床、電子制造、汽車、機器人步進電機步進電機機床、自動化、電腦機床、自動化、電腦、通信設備、通信設備804.2.2 核心零部件加工設備國產化意義重大核心零部件加工設備國產化意義重大對零部件加工設備企業的收購或合作同樣具備

172、重要意義：對零部件加工設備企業的收購或合作同樣具備重要意義：在機床核心零部件國產化的進程中，零部件的加工設備自主化對機床國產替代也十分重要。例如磨床設備是絲杠導軌生產的關鍵，目前國內絲杠導軌廠商苦于無法買到真正高精度的螺紋磨床，阻礙零部件自制進程。因此如果核心零部件企業的交流合作受限，我國也可以嘗試與零部件的加工設備企業進行交流合作，加快零部件自制進程。公司名稱公司名稱國別國別主要產品主要產品2022年磨床年磨床業務收入（億元）業務收入（億元）外資廠商斯圖特STUDER 瑞士大/中/小尺寸的外圓磨床、內圓磨床及內外圓磨床均有布局，最受歡迎的為S31及S41外圓磨床系列-三井精機日本1.坐標磨床

173、：主要用于生產精密模具2.螺紋磨床：主要用于生產滾珠絲杠-MATRIX英國成立于1934年的全球螺紋磨床龍頭-DRAKE美國全球螺紋磨床龍頭，可以在一臺螺紋磨床上實現磨削螺紋、蝸桿、絲杠等工件-國產廠商秦川機床中國1.秦川本部專注磨齒機；2.漢江機床專注螺紋磨床；3.秦川格蘭德專注外圓磨床漢江機床營收4.0億元上海機床廠中國具有60余年專業磨床制造經驗，開發各類大型、精密、專用數控磨床-宇環數控中國拋光機（用于拋光各種工件表面的磨床）、外圓磨床等2.8 華辰裝備中國專注軋輥磨床，較大程度上解決了冶金行業的大型軋輥、中小型精密軋輥的螺旋精密問題1.9 北京第二機床廠 中國高精度柔性復合數控磨床，

174、主要針對航天、航空、液壓、汽車等行業的高精度復合磨削。-圖：磨床設備行業主要玩家圖：磨床設備行業主要玩家數據來源：各公司官網，東吳證券研究所81投資建議：投資建議：圖：相關公司估值情況（截至圖：相關公司估值情況（截至2023.11.1日收盤價）日收盤價）資料來源：Wind，東吳證券研究所（貝斯特盈利預測為wind一致預測，其余均為東吳證券研究所預測）建議關注兩條主線：建議關注兩條主線：機床整機環節：機床整機環節：重點推薦【海天精工】【紐威數控】【科德數控】【國盛智科】【創世紀】；建議關注【豪邁科技】【浙海德曼】【沈陽機床】【亞威股份】【日發精機】等機床零部件環節：機床零部件環節：重點推薦【華中

175、數控】【秦川機床】【恒立液壓】【歐科億】【華銳精密】。建議關注【貝斯特】分類分類證券代碼證券代碼公司公司收盤價收盤價（元）（元）市值市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE20222023E2023YOY2024E2024YOY2025E2025YOY2023E2024E2025E機床300083.SZ創世紀7.5125.43.352.76-18%4.4762%5.8531%452821601882.SH海天精工26.5138.55.216.1919%7.7425%9.5523%221815688558.SH國盛智科27.035.61.851.71-8%2.2129%2.8

176、529%211613688305.SH科德數控70.565.70.601.0574%1.7062%2.4645%633927688697.SH紐威數控20.065.22.623.2524%4.1728%5.1824%201613000837.SZ秦川機床10.5106.22.751.70-38%3.1485%4.2435%623425零部件688308.SH歐科億34.054.02.422.25-7%3.0536%4.5148%241812688059.SH華銳精密97.259.91.661.766%2.5444%3.5239%342417688257.SH新銳股份26.033.81.471.

177、8023%2.4637%3.2833%191410300161.SZ華中數控35.670.70.170.88424%1.4868%2.5069%804828300580.SZ貝斯特24.984.42.292.8223%3.5626%4.5427%3024191.下游制造業下游制造業復蘇復蘇不及預期不及預期：機床作為工業母機，跟宏觀經濟息息相關。若國內宏觀經濟增長疲軟，拉低固定資產投資力度，會導致機床下游投資力度趨緩，波及機床企業業績。2.機床行業更新換代需求不及預期機床行業更新換代需求不及預期：行業更新換代的需求受經濟大環境和制造業景氣度的影響，景氣下行時更新需求存在不及預期風險。3.核心零部

178、件及中高端機床國產化不及預期核心零部件及中高端機床國產化不及預期：目前數控系統等國產機床的核心零部件對進口的依賴度較高，易受到國際貿易摩擦等因素的影響，造成企業盈利波動。核心零部件自主化不及預期，會進一步影響中高端機床的國產化。4.行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：國內機床行業集中度很低，處于充分競爭的狀態。民營機床企業如果不能通過產品向中高端升級來鞏固地位、擴張市場，那么在中低端壁壘較低的領域會面臨競爭加劇的風險，競爭加劇將導致價格戰，影響行業盈利能力，對企業毛利率造成不利影響。風險提示風險提示82免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格

179、。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述

180、不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場

181、基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）6293852783