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1、 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 11 月 10 日 增持增持（首次）（首次）自主懸架彈簧領先企業自主懸架彈簧領先企業，乘國產替代乘國產替代+新能源東風新能源東風 中游制造/汽車 目標估值：NA 當前股價：35.66 元 公司是公司是國內領先的汽車彈簧生產企業之一國內領先的汽車彈簧生產企業之一，主要產品主要產品包括包括懸架彈簧、制動彈簧、懸架彈簧、制動彈簧、穩定桿和閥類及異型彈簧等，其中公司懸架彈簧穩定桿和閥類及異型彈簧等，其中公司懸架彈簧 22 年市占率達年市占率達 17.8%，比亞迪、，比亞迪、吉利和長城汽車等主機廠屬于公司前五大客戶，隨著吉利和長城汽車等主機廠屬于公司前五大客戶

2、，隨著自主品牌汽車快速成長疊自主品牌汽車快速成長疊加新能源汽車產業快速發展加新能源汽車產業快速發展，公司業績有望快速增長，公司業績有望快速增長。行業深耕細作行業深耕細作四十四十余年，余年，不斷提升不斷提升企業企業競爭力競爭力。公司 1994 年開始研制汽車彈簧，具備深厚的技術積累和客戶資源。（1）在技術端：公司擁有自主加工生產彈簧鋼絲的能力，實現了從高強度到超高強度不同級別淬火鋼絲的加工制造，能滿足各大汽車主機廠對高應力、抗疲勞、輕量化彈簧的技術需求，產品毛利率領先于同行企業。（2）在客戶端：公司的主要客戶包括比亞迪、吉利、長城、長安、奇瑞、紅旗等國內知名主機廠；蔚小理、仰望、極氪等造車新勢力

3、；一汽東機工、采埃孚、天納克、南陽淅減等汽車零部件龍頭企業。行業國產替代趨勢強，市場集中度有望提升。行業國產替代趨勢強，市場集中度有望提升。在中高端彈簧的競爭企業除公司外，還包括外資彈簧制造商，如蒂森克虜伯、慕貝爾等，以及部分具備較強實力的國內彈簧制造商，但經過多年的發展，我國彈簧行業發展已取得了長足的進步，國內彈簧制造企業的工藝精度與研發制造水平均在提升，國產替代效應將愈加明顯。此外，彈簧行業屬于資金技術密集型行業，許多同行競爭企業在逐漸縮小規模甚至退出市場，未來行業市場集中度將進一步提升。產品產品受益于新能源趨勢，市占率有望穩步受益于新能源趨勢，市占率有望穩步增長增長。懸架彈簧和穩定桿同屬

4、于懸架系統，懸架系統需要裝備 4 個懸架彈簧和 2 條穩定桿，公司懸架彈簧和穩定桿在傳統燃油車單車價值量分別約為 130-200 元和 120-160 元，而由于新能源汽車整備質量高于燃油車，因此懸架彈簧和穩定桿單車價值量在新能源車上均有 30%左右的的提升空間。在市占率方面，公司懸架彈簧 2022 年市占率達到 17.8%，未來有望隨著自主品牌的崛起逐步提升市占率；穩定桿尚處于起步階段，待后續產能釋放會進入高速增長期，市占率會進一步提升，預期能達到與懸架彈簧類似的市占率水平。首次覆蓋給予首次覆蓋給予“增持增持”投資評級投資評級。懸架彈簧保持較大幅度增長，制動彈簧出口放量，穩定桿步入量產增長期

5、，預計 23-25 年公司實現歸母凈利潤 1.6、2.1、2.8 億元，首次覆蓋給予“增持”投資評級。風險提示：風險提示：原材料成本上升風險原材料成本上升風險、毛利率波動風險毛利率波動風險、技術開發風險、技術開發風險和限售股和限售股解禁造成的股價波動風險解禁造成的股價波動風險等等。財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)718 890 1202 1562 2031 同比增長 36%24%35%30%30%營業利潤(百萬元)69 121 168 227 306 同比增長-15%75%39%35%35%歸母凈利潤(

6、百萬元)62 113 156 211 284 同比增長-15%82%39%35%35%每股收益(元)0.48 0.87 1.21 1.64 2.20 PE 74.3 40.8 29.4 21.8 16.2 PB 9.8 8.2 3.0 2.7 2.4 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（百萬股）129 已上市流通股（百萬股）32 總市值（十億元）4.6 流通市值（十億元）1.1 每股凈資產（MRQ）11.6 ROE（TTM）10.6 資產負債率 27.6%主要股東 浙江華緯控股有限公司 主要股東持股比例 35.42%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現 3 25

7、25 相對表現 5 35 27 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊獻宇楊獻宇 S1090519030001 -20-100102030May/23Aug/23(%)華緯科技滬深300華緯科技華緯科技（001380.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、自主懸架彈簧領先企業，新能源趨勢下量價齊升.4 1、汽車彈簧領域“小巨人”，深耕行業四十余載.4 2、產品聚焦于彈簧領域，將受益于新能源趨勢.5（1）懸架彈簧：公司營收支柱產品，市占率穩步提升.7（2）制動彈簧：抓住全球化機遇期，大力拓展海外市場.8（3）

8、穩定桿：產能逐步釋放，即將進入高速增長期.9（4）其他業務：持續關注機器人領域，積極布局其他賽道.9 3、經營業績穩步增長，盈利能力表現優秀.10 二、行業面臨國產替代趨勢，集中度有望提升.12 1、彈簧是汽車的重要零部件，懸架彈簧屬于安全件.12 2、工藝分為冷成型和熱成型，適合不同類型彈簧.14 3、自主供應商競爭實力不斷加強，促進國產替代.15 三、技術優勢滲透至原料端，客戶資源不斷豐富.16 1、原料把控：自主加工生產彈簧鋼絲，毛利率領先同行.16 2、客戶資源：深度合作主機廠客戶，客戶結構不斷優化.18 3、產能布局：產能利用率處于高位，加碼產能促增長.19 四、盈利預測.20 五、

9、風險提示.21 圖表圖表目錄目錄 圖 1：公司發展歷程一覽.4 圖 2：公司股權結構圖（截止 2023 年三季報）.5 圖 3：公司主要業務營收情況（億元）.6 圖 4：公司主要業務營收占比（%）.6 圖 5：各主營業務毛利對比（%）.7 圖 6：懸架彈簧營收及增速（億元、%）.8 圖 7：懸架彈簧銷量及均價（萬件、元）.8 圖 8：制動彈簧銷量及均價（萬件、元）.8 圖 9：制動彈簧境外營收和總營收及占比（億元、%）.8 2VMAwVbYfWiYtPnR9PdN9PpNmMtRoNlOnMmNkPnMnN9PnNyRuOsQmRNZoMsM 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 10

10、：穩定桿營收及增速（億元、%）.9 圖 11：穩定桿銷量及均價（萬件、元）.9 圖 12：閥類及異形彈簧營收及增速（億元、%）.10 圖 13：公司歷年營收情況（億元、%）.10 圖 14：公司歷年歸母凈利潤情況（億元、%）.10 圖 15：公司國內外營收情況（億元、%）.11 圖 16：公司各業務境外銷售情況（萬元、%）.11 圖 17：公司毛/凈利率情況（%）.11 圖 18：公司期間費用率情況（%）.11 圖 19：公司營業成本構成.12 圖 20：主要原材料價格走勢（元/噸）.12 圖 21：我國彈簧制造行業產業鏈.12 圖 22：懸架系統在車輛中位置示意圖.14 圖 23：懸架彈簧、

11、制動彈簧的主要生產流程.14 圖 24：冷卷法和熱卷法的主要生產工藝流程對比.15 圖 25：公司彈簧鋼絲加工主要專利.17 圖 26：公司與主要競爭廠商的毛利率對比.17 圖 27：公司歷年研發費用及費用率（萬元、%）.17 圖 28：公司主要合作客戶一覽圖.18 圖 29：公司前五大客戶營收及占比（萬元、%）.18 圖 30：公司前五大境外客戶營收及占比（萬元、%）.18 圖 31：公司主要產品產能情況（萬只）.19 圖 32：公司主要產品產能利用率（%）.19 表 1：公司主要產品介紹.5 表 2：公司懸架彈簧市占率.7 表 3：彈簧的主要類型及特點.13 表 4：行業內主要競爭企業.1

12、5 表 5：公司 IPO 項目募集資金用途.19 表 6：公司分業務盈利預測拆分（百萬元、%）.20 附：財務預測表.22 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 一、一、自主懸架彈簧領先企業，新能源趨勢下量價齊升自主懸架彈簧領先企業，新能源趨勢下量價齊升 1、汽車彈簧領域“小巨人汽車彈簧領域“小巨人”，深耕行業四十余載，深耕行業四十余載 公司在彈簧行業深耕細作公司在彈簧行業深耕細作 40 余年，綜合實力位列國內彈簧行業前三位余年，綜合實力位列國內彈簧行業前三位。公司是一家專業從事高端彈簧產品研發、生產和銷售的國家級高新技術企業，在彈簧行業深耕細作 40 余年，綜合實力位列國內彈簧行業前三位

13、。自 1975 年公司創始人進入彈簧行業始，公司準確把握彈簧行業的發展趨勢，持續精進技術，1990年成功研制第一只液壓減震器彈簧，1994 年開始研制汽車彈簧，2000 年研制出剎車彈簧并實現進口替代。從地理位置來看，公司坐落于著名的彈簧之鄉浙江省諸暨市，依托先進的制造工藝、強大的研發能力和優良的服務品質，公司已經成為國內外知名主機廠和國際知名 Tier1 廠商的合作伙伴。近年來公司榮獲了國家級專精特新“小巨人”企業、浙江省“隱形冠軍”培育企業、浙江省智能化工廠、浙江省綠色低碳工廠等一系列榮譽獎項，并于 2023 年 5 月在深交所主板上市。圖圖 1：公司發展歷程一覽公司發展歷程一覽 資料來源

14、：公司官網、公司招股書、招商證券 股權結構集中穩定，實控人股權結構集中穩定，實控人直間接直間接合計持有公司合計持有公司 51.6%股權。股權。公司實際控制人為金雷，其直接持有公司 16.9%的股權，并通過華緯控股、珍珍投資和鼎晟投資間接控制公司 34.8%的股份。其中鼎晟投資是公司為實施股權激勵計劃而設立的員工持股平臺?；粜鲁睘楣径?，直接持有公司 1.9%的股份，另外持有浙江華緯控股有限公司 10%的股權，持有諸暨市珍珍投資管理中心（有限合伙）10%的份額。公司擁有 4 家全資子公司，分別為河南華緯、元亨貿易、華緯檢測和杭州華緯，有 1 家控股子公司金晟零部件。從公司各子公司的業務和定位來

15、看，河南華緯主要從事彈簧的研發、生產和銷售；元亨貿易主要從事彈簧的出口銷售；金晟零部件主要從事汽車穩定桿的研發、生產和銷售；華緯檢測主要從事彈簧檢測服務，為完善產業配套而設立；杭州華緯為公司未來的彈簧研發中心。敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 圖圖 2：公司：公司股權結構圖股權結構圖（截止（截止 2023 年三季報）年三季報）資料來源：公司公告、招商證券 2、產品聚焦于彈簧領域，將受益于新能源趨勢產品聚焦于彈簧領域，將受益于新能源趨勢 專注于彈簧領域，主營業務專注于彈簧領域，主營業務包括懸架彈簧、制動彈簧、穩定桿、閥類及異形彈簧包括懸架彈簧、制動彈簧、穩定桿、閥類及異形彈簧等等。公司是

16、中國彈簧行業知名度較高的彈簧及相關產品的制造企業，綜合實力位列國內彈簧行業排名前三位。公司產品主要用于汽車行業，均為定制化生產，其中懸架彈簧、穩定桿主要用于乘用車，制動彈簧主要用于商用車。由于彈簧在汽車行駛過程中，承受高頻往復壓縮運動，起著緩沖和減震作用，其質量好壞對車輛平穩性、安全性起著至關重要的作用。近年來，隨著公司業務的持續拓展，公司彈簧產品應用領域不斷延伸，目前已涉及軌道交通、工業機器人、工程機械、電氣能源等領域。表表 1：公司：公司主要產品介紹主要產品介紹 產品名稱產品名稱 應用領域應用領域 產品介紹產品介紹 產品圖片產品圖片 懸架彈簧 乘用車懸架系統 懸架系統中的重要功能性零件，主

17、要用于承受和傳遞載荷、吸收震動，保證車輛穩定性、乘員的舒適性。制動彈簧 商用車制動系統 制動彈簧用于制動氣室中，連接缸體與活塞或膜片，是推動主制動推桿產生制動的儲能單元。制動氣室通常使用在商用卡車上，其作用是將壓縮空氣的壓力轉換成機械能輸出，為汽車提供制動力矩。閥類和異形彈簧 交通、機器人等多個領域 閥類彈簧用于各種復原閥、電磁閥、安全閥、調壓閥、節流閥等閥類，廣泛應用于乘用車、商用車、軌道交通。敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 異形彈簧區別于傳統形狀的不規則彈簧，又稱花式彈簧，有彎曲和大量復雜的角度設計，對設計、制造工藝、設備的要求比較高，廣泛應用于汽車車身、汽車傳動系統、汽車制動系

18、統、機器人機械臂等。穩定桿 乘用車懸架系統 又稱防傾桿、橫向穩定桿，主要防止車身在轉彎時發生過大的橫向側傾，能夠有效防止汽車橫向傾翻，保持車身橫向穩定。其他專業設備類彈簧 機器人、農用機械、軌道交通、工程機械等專業設備 機器人彈簧、農機彈簧、火車機車彈簧等，通常彈簧線徑較大 資料來源：公司公告、招商證券 懸架彈簧是收入最主要來源，穩定桿、制動彈簧營收占比均懸架彈簧是收入最主要來源，穩定桿、制動彈簧營收占比均 10%+。公司主營業務收入主要來自于懸架彈簧、制動彈簧、穩定桿及閥類和異形彈簧。1H23，公司懸架彈簧營收占總營收比重達 59.9%，制動彈簧營收占比達 13.0%，穩定桿營收占比達 17

19、.2%，閥類及異形彈簧營收占比達 6.9%。其中懸架彈簧是公司收入的最主要來源，2020 年、2021 年和 2022 年，公司懸架彈簧收入分別為 2.5 億元、3.8 億元和 5.5 億元，占主營業務收入比重分別為 48.1%、54.0%和 62.1%，占比逐年增加。1H23，公司懸架彈簧收入 3.0 億元，同比+38.5%。圖圖 3：公司主要業務營收情況（億元）公司主要業務營收情況（億元）圖圖 4：公司主要業務營收占比（公司主要業務營收占比（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 公司公司毛利率維持高位運行毛利率維持高位運行，穩定桿，穩定桿毛利率快速增長毛利率快速增

20、長。2020 年、2021 年和 2022年，公司綜合毛利率分別為 29.4%、21.7%、23.9%。其中 2021 年毛利率下降主要系原材料價格上漲所致，自 2021 年后毛利率呈穩定增長態勢，1H23 公司綜合毛利率達到 28.7%，同比+28.3%。分產品看，公司懸架彈簧、制動彈簧毛利率近四年均維持在 20%以上的較高水平，1H23 雙雙突破 30%，其中懸架彈簧毛利率達到 31.0%，制動彈簧毛利率達到 31.4%。此外，穩定桿毛利率 1H23 達到 21.2%，主要原因是穩定桿在前期的研發投入階段開發周期長、研發費用高，導致其毛利率不顯。2023 年穩定桿已開始量產，收入增量高、增

21、速快，并且還會繼續增長。在規模效益影響下，穩定桿毛利率會逐步向制動彈簧靠攏。2.2 2.5 3.8 5.5 3.0 0.4 0.8 1.1 1.3 0.9 024681020192020202120221H23懸架彈簧穩定桿彈簧閥類及異型彈簧其他業務53%48%53%61%60%9%14%15%15%17%21%23%19%15%13%0%20%40%60%80%100%20192020202120221H23懸架彈簧穩定桿彈簧閥類及異型彈簧其他業務 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 圖圖 5：各主營業務毛利對比（：各主營業務毛利對比（%）資料來源：公司招股書、招商證券 （1）懸架彈簧

22、：公司營收支柱產品，市占率穩步提升）懸架彈簧：公司營收支柱產品，市占率穩步提升 懸架彈簧是目前公司收入的最主要來源，收入和占比均逐年增加。懸架彈簧是目前公司收入的最主要來源，收入和占比均逐年增加。1H23，公司懸架彈簧營收達 3.0 億元，同比+38.5%。銷量也呈現逐年遞增的態勢，2020 年、2021 年和 2022 年銷量分別為 833.9 萬件、1187.6 萬件、1678.4 萬件，增速超過 40%。與此同時，公司懸架彈簧的國內市場占有率逐年提升，2022 年市占率已達到 17.8%。表表 2：公司公司懸架彈簧市占率懸架彈簧市占率 項目項目 2020 年年 2021 年年 2022

23、年年 國內乘用車產量（萬輛）1999.4 2140.8 2383.6 國內汽車懸架彈簧市場容量（萬件）7997.6 8563.2 9534.4 公司懸架彈簧銷量（萬件）864.9 1,220.8 1694.8 公司懸架彈簧國內市場占有率公司懸架彈簧國內市場占有率 10.8%14.3%17.8%資料來源：公司招股書、招商證券 注：國內乘用車產量為中國汽車工業協會發布的數據；國內汽車懸架彈簧市場容量=國內乘用車產量*4 件；公司懸架彈簧國內市場占有率=公司彈簧產品的當年銷量/當年的市場容量；公司銷量包含外購及外協的銷售數量 公司懸架彈簧銷量增長和收入提升的主要原因公司懸架彈簧銷量增長和收入提升的主

24、要原因為為：1）新能源汽車快速發展，公司向新能源汽車銷售龍頭比亞迪的銷量增加，2022 年向其銷量為 571.0 萬件，較 2021 年增加了339.8萬件，增幅 147.0%，使得公司向其銷售收入較2021 年增加了 1.3 億元；2）下游乘用車市場景氣度較高，除上述對比亞迪銷售增量外，2022 年公司對其他客戶懸架彈簧的銷量增加 134.2 萬件，從而帶動收入增加。未來，隨著國內自主品牌汽車，尤其是新能源自主品牌的快速發展以及公司產能的進一步提升，懸架彈簧的銷量、營收、市占率將繼續保持增長態勢。懸架彈簧懸架彈簧在傳統燃油車在傳統燃油車單車價值量約為單車價值量約為 130-200 元，新能源

25、車會有元，新能源車會有 30%提升。提升。懸架彈簧是汽車懸架中的彈性元件，主要應用在乘用車上。懸架系統是車身和車輪之間的連接系統，決定著汽車的穩定性、舒適性和安全性。一輛車需要 4 個懸架彈簧，據公司公告，懸架彈簧在傳統燃油車上的單車價值量約 130-200 元，新能源汽車相較傳統燃油車會有 30%的提升，約 170-260 元。從報表層面，公司懸架彈簧的營收除以銷量計算的銷售價格來看 2020 年、2021 年和 2022 年平均售價分別為 29.1 元、31.2 元、32.2 元，以一車 4 個懸架彈簧來計算，均價約為 120 元左右。0%10%20%30%40%50%2019202020

26、2120221H23懸架彈簧穩定桿彈簧閥類及異型彈簧 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 圖圖 6：懸架彈簧營收及增速（懸架彈簧營收及增速（億元、億元、%）圖圖 7：懸架彈簧銷量及均價（懸架彈簧銷量及均價（萬件、萬件、元）元）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 （2）制動彈簧：抓住全球化機遇期，大力拓展海外市場）制動彈簧：抓住全球化機遇期，大力拓展海外市場 制動彈簧制動彈簧受限于產能制約，受限于產能制約，2022 年營收階段性下滑。年營收階段性下滑。公司生產的制動彈簧主要應用于商用車，是制動氣室的重要部件。2020 年、2021 年和 2022 年，公司制動彈簧銷

27、售收入和銷量分別為 1.2 億元、1.4 億元、1.3 億元和 572.1 萬件、644.2萬件、507.1 萬件。2022 年收入和銷量有所下滑是由于公司制動彈簧和懸架彈簧共用生產線，懸架彈簧 2022 年需求量增加較多限制了制動彈簧的產量。1H23，公司制動彈簧營收 0.65 億元，同比-4.5%。從銷售均價來看，2020 年、2021 年和 2022 年，公司制動彈簧平均售價分別為 20.9 元、20.4 元、22.6 元。公司制動彈簧產品主要以出口為主，境外銷售收入逐年快速遞增。公司制動彈簧產品主要以出口為主，境外銷售收入逐年快速遞增。2020 年、2021 年和 2022 年，公司制

28、動彈簧境外銷售收入分別為 0.4 億元、0.7 億元（+62.1%）、0.9 億元（+24.1%），占公司境外銷售收入比重為 74.1%、74.2%、81.3%。全球化背景下,面對日益激烈的競爭,為了降低成本,世界各大汽車企業在擴大生產規模的同時,逐漸降低汽車零部件的自制率,轉向中國等工業基礎較好，成本相對較低的國家進行采購。汽車零部件全球化采購的發展為公司產品出口提供了重要機遇期。圖圖 8：制動彈簧銷量及均價（制動彈簧銷量及均價（萬件、萬件、元）元）圖圖 9：制動彈簧境外營收和總營收及占比（制動彈簧境外營收和總營收及占比（億元、億元、%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商

29、證券 0%10%20%30%40%50%60%0.01.02.03.04.05.06.020192020202120221H23營收增速05101520253035020040060080010001200140016001800202020212022銷量均價05101520250100200300400500600700202020212022銷量均價0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.5202020212022制動彈簧境外營收制動彈簧總營收境外營收占比 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告（3）穩定桿：產能逐步釋放，即將進入高速增長期）穩定桿：產能逐步

30、釋放，即將進入高速增長期 穩定桿收入和銷量增長主要受乘用車市場回暖、新能源車市場需求增長的影響穩定桿收入和銷量增長主要受乘用車市場回暖、新能源車市場需求增長的影響。穩定桿應用于汽車懸架系統中，一輛車需要前后兩根穩定桿，主要在車子轉彎過程中起到防傾斜的作用。2020 年、2021 年和 2022 年，公司穩定桿收入和銷量穩步增長，分別為 0.8 億元、1.1 億元、1.3 億元和 139.6 萬件、194.7 萬件、213.2 萬件。1H23，公司穩定桿營收 0.87 億元，同比大增 73.9%。公司穩定桿產品尚處于量產起步階段，待后續產能釋放會進入高速增長期，市占率和毛利率均會進一步提升，預期

31、未來能達到與懸架彈簧類似的市占率和與制動彈簧類似的毛利率。穩定桿在傳統燃油車單車價值量在穩定桿在傳統燃油車單車價值量在 120-160 元，新能源汽車相較傳統燃油車會元，新能源汽車相較傳統燃油車會有有 30%左右的提升。左右的提升。公司穩定桿產品售價有明顯增長，2020 年、2021 年和 2022年平均售價分別為 54.2 元、56.6 元、61.6 元，其中 2022 年公司穩定桿平均售價較 2021 年上升了 8.8%，綜合因素使得收入增加。穩定桿應用于傳統燃油車的單車價值量在120-160元，新能源汽車相較傳統燃油車會有30%左右的提升。圖圖 10：穩定桿營收及增速（穩定桿營收及增速（

32、億元、億元、%）圖圖 11：穩定桿銷量及均價（穩定桿銷量及均價（萬件、萬件、元）元）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 （4）其他業務：持續關注機器人領域，積極布局其他賽道）其他業務：持續關注機器人領域，積極布局其他賽道 閥類及異形彈簧應用領域涉及汽車、軌道交通、機器人等多個行業。閥類及異形彈簧應用領域涉及汽車、軌道交通、機器人等多個行業。2020 年、2021 年和 2022 年，公司閥類及異形彈簧營收分別為 0.6 億元、0.7 億元和 0.6億元，銷售金額較為穩定，占主營業務收入分別為 11.8%、9.3%和 7.0%。公司閥類及異形彈簧售價較低，維持在 1 元左

33、右。此外，公司業務還涉及其他專業設備類彈簧，如機器人彈簧、農機彈簧、火車機車彈簧等。其中，工業機器人的毛利率高于汽車彈簧，一組工業機器人配套彈簧價格在 1000 元左右。公司在機器人領域已經有所規劃，待彈簧及穩定桿產能問題得到緩解后，會積極布局其他賽道。0%20%40%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.01.21.420192020202120221H23營收增速010203040506070050100150200250202020212022銷量均價 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 12：閥類及異形彈簧營收及增速（閥類及異形彈簧營收及增速（億元

34、、億元、%）資料來源：公司招股書、招商證券 3、經營經營業績穩步增長，業績穩步增長，盈利能力表現優秀盈利能力表現優秀 得益于自主品牌的崛起和新能源汽車產業的快速發展，公司營業收入穩步增長得益于自主品牌的崛起和新能源汽車產業的快速發展，公司營業收入穩步增長。2020 年我國新能源汽車銷售 136.7 萬輛，同比+10.9%，公司主要客戶比亞迪、吉利集團等進入全球新能源乘用車銷量前十，為公司營收增長提供強勁支撐。2021 年中國品牌乘用車市場份額明顯提升，整車銷量同比+23.1%，公司融入自主品牌的正向開發體系促進了銷售規模的提升，營收穩步上升。1H2022 由于疫情影響，國內汽車產業鏈收到沖擊，

35、公司營收同比有所下滑但公司全年營收仍表現增長的態勢。13Q23 公司實現營業收入 8.5 億元，同比+40.9%，實現歸母凈利潤 1.1 億元，同比+69.5%，其中第三季度實現營業收入 3.4 億元，同比+53.2%、歸母凈利潤 4,558 萬元，同比+106.3%，增長主要來自自主品牌及新能源汽車行業的拉動，公司產銷量實現較好增長；并且隨著募投項目的投入，生產節拍不斷優化，規模效益進一步體現，公司盈利能力得到進一步提升。圖圖 13：公司歷年營收情況（億元、公司歷年營收情況（億元、%）圖圖 14：公司歷年歸母凈利潤情況（億元、公司歷年歸母凈利潤情況（億元、%）資料來源：公司公告、招商證券 資

36、料來源：公司公告、招商證券 公司出口業務規模相對較小，外銷產品以制動彈簧和閥類及異形彈簧為主。公司出口業務規模相對較小，外銷產品以制動彈簧和閥類及異形彈簧為主。1H2023 公司實現外銷收入 0.6 億元，占營業收入比重為 11.9%。公司境外銷售客戶主要是國際商用車配套零部件領域的知名企業。未來公司將在鞏固現有國際客戶的基礎上，憑借現有客戶的品牌影響力進一步開拓國際汽車彈簧領域的其他國外客戶，進一步鞏固和擴大公司汽車用彈簧的出口業務規模，提升公司的市場占有率和品牌知名度。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.10.20.30.40.50.60.720192020

37、202120221H23營收增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%012345678910201920202021202213Q23營業收入同比-40%-20%0%20%40%60%80%100%00.20.40.60.811.2201920202021202213Q23歸母凈利潤同比 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 圖圖 15：公司國內外營收情況（億元、公司國內外營收情況（億元、%）圖圖 16：公司各業務境外銷售情況（公司各業務境外銷售情況（萬元萬元、%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 隨著公司隨著公司規模效應規模效應顯現顯現與穩

38、定桿與穩定桿產品產品份額的提升，公司毛利率顯著改善。份額的提升，公司毛利率顯著改善。（1）毛利率與凈利率情況：毛利率與凈利率情況：2021 年以來，公司主要原材料彈簧鋼材價格上漲，公司直接材料成本增加，使得毛利率下降幅度較大；2022 年公司懸架彈簧和制動彈簧單位售價提升帶來公司整體毛利率的回升；1H2023 毛利率明顯改善來自公司規模效應的顯現、原材料成本的下降以及穩定桿項目份額的提升及其營收的增長；3Q2023 公司凈利率有所上升，主要來源于公司費用率的下降；后續在原材料價格波動不大的情況下公司毛利率仍有改善空間。（2）期間費用率情況：）期間費用率情況：2020 年銷售費用率的大幅下降是公

39、司執行新收入準則調整所致，2021 年后銷售費用率有所上升是公司業務規模增長所致；管理費用率整體呈下降趨勢，主要是由于公司營業收入增長較快；為滿足技術的更新迭代和新產品的開發需求，公司的研發投入逐年增加，研發費用率相對穩定；公司財務費用率波動主要受匯兌損益的影響。圖圖 17：公司毛公司毛/凈利率情況（凈利率情況（%）圖圖 18：公司期間費用率情況（公司期間費用率情況（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 公司營業成本以公司營業成本以直接直接材料為主，受鋼材價格走勢影響顯著。材料為主，受鋼材價格走勢影響顯著。公司直接材料主要為彈簧鋼材，各類產品使用的功能不同，其原材料存

40、在差異。懸架彈簧、制動彈簧主要原材料為盤條；閥類及異形彈簧主要原材料為盤條及彈簧鋼絲；穩定桿主要原材料為圓鋼。螺紋鋼、圓鋼和不銹鋼盤條價格在 2021 年呈現波動上升趨勢，其中不銹鋼盤條價格從年初的1.8萬元/噸上升年末2.5萬元/噸的高位，公司2021年營業成本的大幅提升與同時段鋼材的價格走勢相吻合。公司在給產品做配套研發時會根據當年的原材料進行定價，一般情況下只有在材料價格波動超過一定比例后才會調價，但調價存在滯后性。若公司產品價格調整幅度及頻次跟不上鋼價波動，可能給公司的當期經營業績帶來一定的不利影響。0%2%4%6%8%10%12%14%16%024681020192020202120

41、221H23國內海外其他海外占比-20%0%20%40%60%80%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019202020212022制動彈簧閥類及異形彈簧其他彈簧同比0%5%10%15%20%25%30%35%201920202021202213Q23毛利率凈利率-2%0%2%4%6%8%201920202021202213Q23銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 圖圖 19：公司營業成本構成公司營業成本構成 圖圖 20：主要原材料價格走勢主要原材料價格走勢（元（元/噸）噸）資料來源：公司公告、招商證券 注：數

42、據參考公司招股書 2022 年數據 資料來源：wind、招商證券 二、二、行業面臨國產替代趨勢，集中度有望提升行業面臨國產替代趨勢，集中度有望提升 1、彈簧是汽車的重要零部件彈簧是汽車的重要零部件，懸架彈簧，懸架彈簧屬于屬于安全件安全件 彈簧種類復雜多樣，應用領域涉及多個行業。彈簧種類復雜多樣，應用領域涉及多個行業。彈簧一般用彈簧鋼制成，產業鏈上游主要涉及鋼鐵行業；彈簧的下游應用行業非常廣泛，從各類運輸設備、大型機械到各類日常家電及生活用品，各種機器中均裝有彈簧。不同行業和產品對彈簧的尺寸、彈性、抗腐蝕性等諸多指標均有不同要求。其中，航空航天、軌道交通、汽車整車、工程機械、機器人等應用領域由于

43、對彈簧產品的使用環境、性能指標有較為苛刻的要求，通常只有較強技術實力的彈簧企業才能成為其合格供應商。圖圖 21：我國彈簧制造行業產業鏈：我國彈簧制造行業產業鏈 資料來源：公司招股書、招商證券 螺旋彈簧結構簡單、制造方便，適用范圍較廣。螺旋彈簧結構簡單、制造方便，適用范圍較廣。彈簧是一種利用彈性來工作的機械零件，作為通用零部件，彈簧功能涵蓋了減震、儲能、控制、維持張力等諸多方面。彈簧的種類復雜多樣，其應用領域涉及到國民經濟各個領域。彈簧的種類繁多，按承受載荷的不同可分為拉伸彈簧、壓縮彈簧、扭轉彈簧和彎曲彈簧等；按彈簧形狀不同可分為螺旋彈簧、碟形彈簧、渦卷彈簧、板彈簧、空氣彈簧、橡膠彈簧等。螺旋彈

44、簧是最常見的彈簧類型，可以吸收車身和路面之間的沖擊力，并支撐整個車身重量，通常由高強度鋼材制成，可以承受較大的負荷。直接人工直接人工10%制造費用制造費用21%盤條盤條69%圓鋼圓鋼11%其他其他20%原材料原材料69%05000100001500020000250003000001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10上海:價格:圓鋼(左軸)

45、寧波:市場價:不銹鋼盤條:太鋼(右軸)敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 表表 3：彈簧的主要類型及特點彈簧的主要類型及特點 主要類型主要類型 示意圖示意圖 特點及應用特點及應用 螺旋彈簧 結構簡單，制造方便，適用范圍很廣，在汽車、機床、電器等工業生產中廣泛應用。碟形彈簧 剛度大，緩沖吸振能力強，能以小變形承受大載荷，適合于軸向空間要求小的場合，常用于重型機械中。渦卷彈簧 圈數多，變形角大，儲存的能量大，軸向尺寸小，多用作壓緊及儀器鐘表等儲能裝置。板彈簧 由不少于 1 片的彈簧鋼疊加組合而成的板狀彈簧，板間有摩擦，吸振能力強，適用于車輛中的緩沖和減振裝置?？諝鈴椈?在可伸縮的密閉容器中

46、充以壓縮空氣，利用空氣彈性作用的彈簧。廣泛應用于汽車、軌道車輛、機器設備及建筑物基座的自調節式空氣懸掛。橡膠彈簧 形狀不受限制，有較大的彈性變形，容易實現非線性要求，減振隔音效果良好，應用于振動機械、雙層客車、載重貨車等工業機械。資料來源：公司招股書、招商證券 彈簧是汽車的重要零部件之一，懸架彈簧、穩定桿等汽車安全件的質量對整車的彈簧是汽車的重要零部件之一，懸架彈簧、穩定桿等汽車安全件的質量對整車的安全性來說至關重要安全性來說至關重要。懸架彈簧和穩定桿是汽車懸架系統的主要構成部分，決定著汽車行駛過程中的穩定性、舒適性和安全性汽車主機廠通常會對零部件安全性、可靠性等指標嚴格要求。因此，汽車彈簧相

47、比普通彈簧必須具備較高的制造精度、強度，產品工藝技術要求較高。隨著人民經濟生活水平的提高，汽車行業尤其是乘用車工業將保持較快的更新迭代速度，對高質量、高性能的彈簧需求會不斷擴大。而同時全球環保意識的增強，新能源汽車的大規模研制和投入也將給彈簧行業帶來新需求，為彈簧行業發展提供較大的市場空間。敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 圖圖 22：懸架系統在車輛中位置示意圖：懸架系統在車輛中位置示意圖 資料來源：公司招股書、招商證券 2、工藝分為冷成型和熱成型，適合不同類型彈簧工藝分為冷成型和熱成型，適合不同類型彈簧 懸架彈簧、制動彈簧懸架彈簧、制動彈簧和穩定桿和穩定桿的成型工藝可分為冷成型和熱

48、成型。的成型工藝可分為冷成型和熱成型。（1）對于懸架彈簧和制動彈簧，冷成型是在常溫下卷制彈簧，優點是可減少熱處理中的彈簧變形，提高成品率，并減少加熱過程中材料表面引起的脫碳；熱成型是在材料加熱的狀態下卷制彈簧，主要應用于線徑較粗的彈簧，可使大線徑的材料比冷卷更易于卷繞。（2）對于穩定桿，冷成型是穩定桿棒材通過彎管機彎制成型，成型后再進行熱處理，優點是能快速配合客戶不同線徑不同形狀調校，適合小線徑且形狀簡單的產品；熱成型是穩定桿棒材經過加熱后在數控熱成型機上鍛壓成型，優點是成型效率高，不受產品形狀、線徑的約束，產品穩定性、一致性高。圖圖 23：懸架彈簧、制動彈簧的主要生產流程：懸架彈簧、制動彈簧

49、的主要生產流程 資料來源：公司招股書、招商證券 冷成型和熱成型冷成型和熱成型均均為為成熟工藝成熟工藝，適用于不同直徑的彈簧，適用于不同直徑的彈簧。當彈簧所用鋼材的圓形截面直徑小于 14mm、矩形截面邊長小于 10mm、或相近尺寸的扁鋼時，一般采用冷成型制造工藝，冷成型彈簧一般不需要特殊的熱處理，只需要進行回火處理。冷成型工藝生產的彈簧精度較高，避免了熱處理引起的變形、脫碳等問題；當彈簧所用鋼材的圓形截面直徑大于 14mm、矩形截面邊長大于 10mm、或相近尺寸的扁鋼時，一般采用熱成型制造工藝，需要加熱、淬火和回火熱處理，彈簧熱成 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 型工藝一般適用于金屬

50、絲直徑較大或形狀簡單的彈簧。設備的精度、原材料的質量、成型工藝的穩定性等水平最終決定了彈簧產品的高應力、抗疲勞、輕量化等性能，而這些性能通常決定了彈簧的質量品質。圖圖 24：冷冷卷法和熱卷法卷法和熱卷法的主要生產工藝的主要生產工藝流程對比流程對比 資料來源：公司招股書、招商證券 3、自主供應商競爭實力不斷加強，促進國產替代自主供應商競爭實力不斷加強，促進國產替代 中高端彈簧市場的競爭者為具備較強研發實力和制造能力的廠商。中高端彈簧市場的競爭者為具備較強研發實力和制造能力的廠商。中高端彈簧的競爭除公司外，還包括外資汽車彈簧制造商，如蒂森克虜伯、慕貝爾等，以及部分具備較強實力的國內彈簧制造商，如上

51、海中國彈簧制造有限公司、廣州華德汽車彈簧有限公司、浙江美力科技股份有限公司等。這些企業在行業內經營時間較長，生產規模較大、技術和管理水平較高、具有穩定的客戶群體和市場份額，已經形成了一定的市場地位，都已參與到汽車零部件全球化采購的競爭格局之中，并主要服務于對產品質量、工藝要求較高的國內外知名的汽車主機廠和汽車零部件企業。隨著國內汽車彈簧領域核心技術的突破和創新，自主彈簧供應商正在縮小與國外隨著國內汽車彈簧領域核心技術的突破和創新，自主彈簧供應商正在縮小與國外企業之間的差距。企業之間的差距。國外先進的彈簧制造行業伴隨著汽車工業的發展，起步較早，在生產技術和產品質量上處于領先地位。如德國的慕貝爾、

52、蒂森克虜伯，日本的中央發條，美國的聯合彈簧等。但經過多年的發展，我國彈簧行業發展已取得了長足的進步，部分先行企業由于進入行業較早，逐步積累了彈簧制造先進工藝技術，并在研發上不斷投入人力、物力，從而涌現出了一批優秀的彈簧民族品牌，在產品品質、工藝技術等方面已經具備較強的國際競爭力。包括公司在內的國內部分企業已能夠滿足歐美發達國家嚴格的產品質量標準，并擁有較強的研發技術水平與同步開發、規模生產的能力，躋身全球汽車零部件供應鏈體系中。表表 4：行業內主要競爭企業行業內主要競爭企業 簡稱簡稱 公司簡介公司簡介 主要產品主要產品 主要客戶主要客戶 慕貝爾 全稱慕貝爾汽車部件（太倉）有限公司，是慕貝爾集團

53、在中國設立的全資子公司 主要產品包括汽車懸架彈簧、穩定桿、發 動機氣門彈簧、變速箱碟形彈簧、彈簧卡箍等 上海大眾，一汽大眾、上海通用、寶馬、戴姆勒、長安福特、本田、日產、馬自達、菲亞特、PSA 以及上海汽車、北京汽車，吉利汽車、比亞迪等 蒂森克虜伯 全稱蒂森克虜伯富奧遼陽彈簧有限公司，是富奧汽車與蒂森克虜伯共同投資建立的中德合資企業 主要產品包括懸架彈簧、穩定桿、扭桿 等，該公司引進了國際先進的彈簧制造技術，主要配套合資品牌主機廠車型。長春一汽轎車、一汽-大眾/奧迪、上海通用、北京奔馳、奇瑞捷豹路虎等 上海彈簧 全稱上海中國彈簧制造有限主要生產汽車懸架彈簧、發動機氣-敬請閱讀末頁的重要說明 1

54、6 公司深度報告 簡稱簡稱 公司簡介公司簡介 主要產品主要產品 主要客戶主要客戶 公司，是華域汽車系統股份有限公司的全資子公司 門彈簧、穩定桿、模具彈簧、異形彈簧、碟型 彈簧、重型彈簧、機車彈簧、各類沖壓件、精密彈簧及其他各類彈簧 廣州華德 全稱廣州華德汽車彈簧有限公司，隸屬于廣汽集團二級投資企業廣汽零部件有限公司 主要生產研發懸架彈簧、穩定桿、扭桿、氣門彈簧、摩托車減震彈簧、異 型彈簧、汽車座椅骨架等產品。廣汽乘用車、廣汽埃安、廣汽本田、廣汽豐田、東風日產、廣汽三菱、東風本田、廣汽菲克、上海通用、一汽集團、長城、比亞迪、長安鈴木、蘇州博世、航天三菱等 美力科技 全稱浙江美力科技股份有限公司，

55、位于浙江省新昌縣，于 2017 年上市 生產的懸架系統彈簧、動力系統彈簧、車身及 內飾彈簧、通用彈簧及其他彈簧產品，廣泛運用于交通運輸設備、機械、五金、儀器儀表、家用電器等主要市場。萬都、佛吉亞、禮恩派、天納克、德爾福、采埃孚、吉利、長安、長城、比亞迪、蔚來、理想、長安福特、陜汽集團、現代、上汽通用、華晨寶馬等 華緯科技 全稱華緯科技股份有限公司，于 2023 年上市 產品包括懸架彈簧、制動彈簧、閥類及異形彈簧、穩定桿等 吉利、長城、比亞迪、紅旗、長安、奇瑞、小鵬汽車、一汽東機工、瑞立集團、萬都、萬安科技、南陽淅減、法士特等 資料來源：公司公告、各公司官網、招商證券 隨著自主品牌主機廠和供應商

56、的崛起，國產替代成為趨勢。隨著自主品牌主機廠和供應商的崛起，國產替代成為趨勢。外資汽車主機廠對于國內彈簧生產企業基本仍處于封閉狀態，其彈簧產品主要采購于國際知名彈簧制造企業，如蒂森克虜伯（Thyssenkrupp）、慕貝爾（Mubea）等。而這些企業已在中國設立了合資或獨資企業，如蒂森克虜伯富奧遼陽彈簧有限公司、慕貝爾汽車部件（太倉）有限公司等，搶占中國市場。隨著我國科技實力的不斷提升、國家政策對研發投入的大力引導，國內彈簧制造企業的工藝精度與研發制造水平均在提升，未來行業內中高端彈簧產品的國產替代效應將愈加明顯。中小企業受限于技術實力和制造工藝，行業集中度將逐步提升。中小企業受限于技術實力和

57、制造工藝，行業集中度將逐步提升。彈簧行業屬于資金技術密集型行業，隨著市場競爭更加充分，未來行業將呈現“強者越強，弱者越弱”的兩極分化格局。只有資金充足、大規模量產、設備先進、研發能力強的企業憑借其長期的技術研究積累和產品質量優勢將握有客戶資源優勢，在新產品、新技術革新步伐加快的發展背景下更容易與客戶建立起相互依存、共同開發的戰略合作關系，才能在市場競爭中占得先機。三、三、技術優勢滲透至原料端，客戶資源不斷豐富技術優勢滲透至原料端，客戶資源不斷豐富 1、原料把控原料把控：自主加工生產彈簧鋼絲，毛利率領先同行：自主加工生產彈簧鋼絲，毛利率領先同行 彈簧鋼絲是公司彈簧生產中的重要材料，其直接影響到公

58、司生產彈簧的質量。彈簧鋼絲是公司彈簧生產中的重要材料，其直接影響到公司生產彈簧的質量。公司十分重視彈簧鋼絲材料的開發，通過自主研發、與供應商共同開發、科研院所合作研究等多種方式，公司不斷探索開發新品種彈簧鋼絲，在彈簧的強度、輕量化、韌性、耐腐蝕性等方面不斷尋求突破。在原材料方面，公司一直重視彈簧鋼絲材料的開發，公司通過多種渠道不斷探索開發新品種彈簧鋼絲。目前，公司與主要原材料供應商南京鋼鐵、中信泰富、中天鋼鐵建立了穩定的合作關系，從源頭上保證產品品質。在技術工藝方面，公司通過持續不斷的自主創新，形成了相 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 關技術的自主知識產權，如彈簧鋼絲水淬技術、高性

59、能彈簧鋼絲制造技術、高溫合金彈簧制造技術、先進感應熱處理生產線技術等，構建了公司的核心競爭力。公司擁有公司擁有自主加工生產彈簧鋼絲的能力自主加工生產彈簧鋼絲的能力，產品毛利率產品毛利率領先領先于同行企業于同行企業。公司通過彈簧鋼絲合金配比的設計，應用彈簧鋼絲冷拉加工處理技術、快速感應熱處理技術等，實現了從高強度到超高強度不同級別淬火鋼絲的加工制造，能滿足各大汽車主機廠對高應力、抗疲勞、輕量化彈簧的技術需求。依托原材料自主加工的優勢以及多年來原材料研究開發的技術積累，公司具備與下游主機廠合作開發新品的能力，能夠滿足其對彈簧產品開發高效率、高成功率的要求，使得公司能在激烈的市場競爭中占有一定的優勢

60、地位。據公司公告，公司擁有自主加工生產彈簧鋼絲的能力，而同行企業美力科技的彈簧鋼絲主要為外購，因此公司的毛利率相對較高。圖圖 25：公司：公司彈簧鋼絲加工主要專利彈簧鋼絲加工主要專利 圖圖 26：公司與主要競爭廠商的毛利率對比公司與主要競爭廠商的毛利率對比 資料來源：公司招股書、招商證券 資料來源：wind、招商證券 注：美力科技懸架系統彈簧業務包含穩定桿 重視新技術、新工藝的持續研發，重視新技術、新工藝的持續研發，研發費用穩步增長，費用率維持在約研發費用穩步增長，費用率維持在約 5%上下。上下。公司已建立了一支由行業內資深技術專家等領銜的研發團隊，經過多年的投入與積累，公司在彈簧鋼絲淬火工藝

61、、感應熱處理技術、彈簧產品設計、彈簧檢驗檢測等方面有著堅實的基礎和出色的造詣，形成了較強的技術工藝優勢。公司已擁有國家發明專利 11 項、實用新型專利 152 項。憑借公司先進的技術工藝水平、高效的生產制造能力，公司已成功進入了國產一線汽車品牌、國際知名汽車零部件企業的供應鏈體系中，并憑借深厚的技術儲備、強大的研究開發能力不斷鞏固增強自身在汽車彈簧領域中的競爭力。圖圖 27：公司歷年研發費用及費用率（萬元、：公司歷年研發費用及費用率（萬元、%）資料來源：公司公告、招商證券 33%34%27%29%31%11%7%5%1%3%2%15%15%14%21%0%10%20%30%40%2019202

62、0202120221H23華緯科技懸架彈簧美力科技懸架系統彈簧華緯科技穩定桿5.5%4.9%4.4%4.6%5.0%0%1%2%3%4%5%6%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500201920202021202213Q23研發費用研發費用率 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 2、客戶資源：客戶資源：深度合作主機廠客戶，客戶結構不斷優化深度合作主機廠客戶，客戶結構不斷優化 公司的主要客戶同時涵蓋主機廠公司的主要客戶同時涵蓋主機廠客戶客戶和和減震器產商，客戶資源豐富減震器產商，客戶資源豐富。由于前后懸架裝配結構不一樣，前簧一般是裝配在減

63、振器后再裝配到汽車上，主要銷售給減震器廠商，后簧則基本由主機廠采購，因此公司客戶范圍同時涵蓋主機廠和減震器廠商。公司依托先進的制造工藝、強大的研發能力和優良的服務品質，已成為國內外知名主機廠和國際汽車零部件廠商的長期合作伙伴。公司的主要客戶包括比亞迪、吉利、長城、長安、奇瑞、紅旗等國內知名主機廠；蔚來、理想、小鵬、銀河、仰望、極氪等造車新勢力；一汽東機工、采埃孚、天納克、南陽淅減等汽車零部件龍頭企業。同時，公司還進入瀚德、克諾爾、班迪克斯等海外知名汽車零部件供應商的全球供應鏈體系，積累了深厚的客戶資源和良好的市場口碑。圖圖 28：公司主要合作客戶一：公司主要合作客戶一覽覽圖圖 資料來源：公司招

64、股書、招商證券 深度深度綁定綁定主機廠客戶，比亞迪主機廠客戶，比亞迪、吉利和長城汽車屬于公司前五大客戶、吉利和長城汽車屬于公司前五大客戶。近年來，公司前五大客戶相對穩定，營收總額整體呈上升趨勢，2022 年達到 5.7 億元。2022 年公司前五大客戶中車企占比持續增長，比亞迪躍升成為公司第一大客戶，其銷售額占營業收入的比例由 2021 年的 11.37%上升至 23.93%，長城汽車進入公司前五大客戶行列。汽車零部件龍頭企業一汽東機工和南陽淅減銷售額持續上升，銷售額占營業收入的比率穩中有進。公司前五大境外客戶結構穩定，主要為汽車零部件企業和軌道交通企業，近年來境外營收總額整體呈上升趨勢，公司

65、境外銷售對前五大客戶的依賴性有所增強，前五大境外客戶的銷售額占境外收入的比例不斷上升，從 2019 年的 86.80%上升至 2022 年的 94.07%。圖圖 29：公司前五大客戶營收及占比公司前五大客戶營收及占比（萬元、（萬元、%）圖圖 30：前五大境外客戶營收及占前五大境外客戶營收及占境外營收境外營收比比（萬元、（萬元、%）資料來源：公司招股書、招商證券 資料來源：公司招股書、招商證券 50%55%60%65%70%020,00040,00060,00080,0002019202020212022比亞迪吉利集團一汽東機工南陽淅減長城汽車瑞立集團占比82%84%86%88%90%92%94

66、%96%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019202020212022瀚德克諾爾TSE Brakes采埃孚西屋制動占比 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 3、產能布局：產能布局：產能利用率處于高位，加碼產能促增長產能利用率處于高位，加碼產能促增長 懸架彈簧和制動彈簧產能利用率維持高位，穩定桿產能利用率提升。懸架彈簧和制動彈簧產能利用率維持高位，穩定桿產能利用率提升。從公司主要產品的產能及產能利用率來看：（1）在懸架彈簧和制動彈簧領域，由于懸架彈簧與制動彈簧的生產工藝流程相近，可共用生產線，故合并計算產能。2022 年公司兩項產品產能為 2,470

67、萬件，產能利用率為 92.5%，從營收角度來看，1H23懸架彈簧和制動彈簧營收合計為 3.7 億元，同比+28.2%，可見公司整體產能偏緊。（2）在穩定桿領域，公司穩定桿的產能維持在 360 萬件的水平，近年來隨著銷量的提升，穩定桿產能利用率呈顯著提升的態勢，其中 2022 年公司穩定桿產能利用率為 60.1%，而 1H23 公司穩定桿業務營收增速達 73.8%，故推測 2023年穩定桿產能利用率呈現提升態勢。圖圖 31：公司公司主要產品產能情況（萬只）主要產品產能情況（萬只）圖圖 32：公司主要產品產能利用率公司主要產品產能利用率（%）資料來源：公司招股書、招商證券 注：懸架彈簧與制動彈簧的

68、生產工藝流程相近，可共用生產線，故合并計算產能 資料來源：公司招股書、招商證券 通過通過 IPO 項目加碼產能，解決當前的產能瓶頸。項目加碼產能，解決當前的產能瓶頸。隨著國內自主品牌汽車的發展，尤其是新能源汽車自主品牌的快速發展，公司將積極開拓新項目并實現量產，持續承接新的訂單，懸架彈簧和穩定桿業務的銷量逐年增長，公司懸架彈簧的國內市場占有率也逐年提升，且穩定桿和彈簧關聯度高，兩者都屬于彈性元件，所以客戶重合度高，穩定桿也有望提升至懸架彈簧類似的市占率。本次 IPO 資金投資項目建成后，公司可有效實現產品升級和產能提升，從而有效滿足客戶日益增長的訂單需求，進一步增強公司競爭優勢及持續盈利能力。

69、表表 5：公司公司 IPO 項目募集資金用途項目募集資金用途 序號序號 項目名稱項目名稱 實施主體實施主體 建設內容建設內容 建設周期建設周期 項目總投資項目總投資 1 新增年產 8000 萬只各類高性能彈簧及表面處理技改項目 華緯科技 550 萬只懸架彈簧、350 萬只制動彈簧、7100 萬只閥類及異形彈簧產能 2 年 20,000 萬元 2 高精度新能源汽車懸架彈簧智 能化生產線項目 河南華緯 500萬只高精度新能源汽車懸架彈簧的產能 2 年 18,520 萬元 3 研發中心項目 華緯科技 現有研發中心進行升級擴建，增加研發和檢測設備，擴充公司研發人員-4,900 萬元 資料來源：公司招股

70、書、招商證券 360 360 360 1,560 2,090 2,470 6,800 7,900 8,000 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000202020212022穩定桿懸架彈簧+制動彈簧閥類和異形彈簧39%58%60%93%90%93%89%84%88%0%20%40%60%80%100%202020212022穩定桿懸架彈簧+制動彈簧閥類和異形彈簧 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 四、四、盈利預測盈利預測 懸架彈簧：懸架彈簧：懸架彈簧是公司收入的最主要來源。隨著國內自主品牌汽車，特別是新能源自主品牌的快速發展，公司懸

71、架彈簧銷量、營收持續快速增長，我們預計公司懸架彈簧 23-25 年營收增速分別為 40.0%、30.0%、30.0%；在盈利能力方面，公司懸架彈簧具備較強的市場地位，國內市場占有率逐步擴大，可以保持穩定盈利水平，預計毛利率維持在 28%左右。制動彈簧：制動彈簧：制動彈簧是公司主要出口業務，汽車零部件全球化采購的趨勢發展為公司制動彈簧出口帶來了重要機遇期。雖然受產能所限，2022 年制動彈簧營收有所下滑，但出口銷量及收入均保持穩步增長，有望帶動制動彈簧營收逐步改善。我們預計公司制動彈簧 23-25 年營收增速分別為 0.0%、15.0%、25.0%，在盈利能力方面，保持 30.0%的毛利率水平。

72、穩定桿：穩定桿：穩定桿步入量產階段，是公司未來的重要增長點，待后續產能逐步釋放會進入高速增長期，市占率預期達到與懸架彈簧類似的水平，我們預計公司穩定桿 23-25 年營收增速分別為 60.0%、45.0%、30.0%，盈利能力逐步提升，預計23-25 年毛利率分別達到 20.0%、25.0%、28.0%。閥類及異形彈簧和其他業務：閥類及異形彈簧和其他業務：閥類及異形彈簧占公司主營業務的比例較小，收入規模較為穩定，我們預計23-25年營收增速保持20.0%的水平，毛利率保持35.0%。除了汽車彈簧，公司也在持續關注并規劃機器人、工程機械、交通等領域，待產能進一步擴充后，公司會逐步拓寬賽道，我們預

73、計 23-25 年其他業務營收增速分別為 10.0%、11.0%、33.6%。表表 6：公司分業務盈利預測拆分（公司分業務盈利預測拆分（百萬百萬元、元、%）指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 懸架彈簧懸架彈簧 收入 381.4 545.7 763.9 993.1 1,291.0 YoY 43.1%40.0%30.0%30.0%成本 280.1 389.5 550.0 715.0 929.5 毛利率 26.6%28.6%28.0%28.0%28.0%制動彈簧制動彈簧 收入 137.4 129.1 129.1 148.5 185.6 YoY -6.0%0.0%15

74、.0%25.0%成本 109.1 89.4 90.4 103.9 129.9 毛利率 20.6%30.8%30.0%30.0%30.0%穩定桿穩定桿 收入 110.2 131.3 210.1 304.6 411.2 YoY 19.1%60.0%45.0%35.0%成本 93.9 112.5 168.1 228.5 296.1 毛利率 14.8%14.4%20.0%25.0%28.0%閥類及異形彈簧閥類及異形彈簧 收入 65.5 61.2 73.5 88.2 105.8 YoY -6.5%20.0%20.0%20.0%成本 40.9 43.4 47.8 57.3 68.8 敬請閱讀末頁的重要說明

75、 21 公司深度報告 毛利率 37.6%29.1%35.0%35.0%35.0%其他業務其他業務 收入 23.3 22.9 25.2 28.0 37.4 YoY -1.6%10.0%11.0%33.6%成本 37.8 42.6 33.1 48.3 68.5 毛利率-62.5%-85.9%-31.3%-72.5%-83.2%合計合計 收入 717.8 890.2 1,201.8 1,562.3 2,031.1 YoY 24.0%35.0%30.0%30.0%成本 561.9 677.4 889.3 1,153.0 1,492.8 毛利率 21.7%23.9%26.0%26.2%26.5%資料來源

76、：公司公告、招商證券 如上文盈利預測，公司懸架彈簧保持較大幅度增長，制動彈簧出口放量，穩定桿步入量產增長期，預計 23-25 年公司實現營業收入 12.0、15.6、20.3 億元，分別同比增長 35.0%、30.0%和 30.0%。同時，我們假設 23-25 年公司銷售、研發、管理費用率均小幅下滑。銷售費用率 23-25 年分別為 3.2/3.0/2.8%，管理費用率 23-25 年分別為 3.4/3.3/3.2%，研發費用率 23-25 年分別為 5.0/4.9/4.8%。預計 23-25 年公司實現歸母凈利潤 1.6、2.1、2.8 億元，分別同比增長 38.6%、35.0%和 34.5

77、%，首次覆蓋給予“增持”投資評級。五、五、風險提示風險提示 原材料成本上升風險。原材料成本上升風險。公司產品的主要原材料為彈簧鋼材，原材料價格波動對公司生產成本及經營業績產生影響。如果未來原材料價格出現持續大幅上漲，而公司不能有效地將原材料價格上漲的壓力轉移，將對公司經營成果產生不利影響。毛利率波動風險。毛利率波動風險。公司目前毛利率相對較高，其核心競爭力在于不斷研發技術含量高、適銷對路的新產品。如果未來公司不能持續取得較多新車型訂單，不能通過提升同步研發能力配套新車型、提高產品技術含量和附加值，則公司主營業務毛利率將存在下降的風險。技術開技術開發的風險發的風險。汽車主機廠的車型更新頻率不斷加

78、快，其對相關零部件廠商的產品技術、質量等要求越來越高。產品技術開發能力不能與客戶需求同步匹配，將面臨被市場淘汰的風險。限售股解禁帶來的股價波動風險。限售股解禁帶來的股價波動風險。公司 2023 年 11 月和 2024 年 5 月分別有 64.8和 966.0 萬股限售股解禁，限售股解禁將造成股價波動風險。敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 621 832 1820 2119 2514 現金 50 141 687 720 769 交易性投資 1 1

79、 242 242 242 應收票據 37 37 49 64 84 應收款項 291 331 421 547 711 其它應收款 3 4 5 7 8 存貨 113 143 177 230 297 其他 128 177 238 310 402 非流動資產非流動資產 255 276 279 282 285 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 211 219 225 231 236 無形資產商譽 34 33 30 27 24 其他 10 24 24 24 24 資產總計資產總計 877 1108 2099 2401 2799 流動負債流動負債 379 483 503 641 819 短期借款

80、101 41 0 0 0 應付賬款 224 340 447 579 750 預收賬款 2 1 1 2 2 其他 52 100 54 60 67 長期負債長期負債 18 53 53 53 53 長期借款 0 33 33 33 33 其他 18 20 20 20 20 負債合計負債合計 398 536 556 694 872 股本 97 97 129 129 129 資本公積金 120 120 903 903 903 留存收益 253 347 503 667 887 少數股東權益 10 9 9 8 7 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 470 563 1535 1699 1920 負債及

81、權益合計負債及權益合計 877 1108 2099 2401 2799 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 32 54 99 115 152 凈利潤 63 112 156 210 283 折舊攤銷 29 31 34 34 35 財務費用(1)(1)5 5 8 投資收益 1 1(7)(7)(7)營運資金變動(62)(88)(96)(139)(181)其它 2(2)8 11 14 投資活動現金流投資活動現金流(13)(8)(272)(31)(31)資本支出(18)(16)(38)(38)(38)其他投資 5 8(

82、234)7 7 籌資活動現金流籌資活動現金流 5 7 719(52)(71)借款變動 3(0)(91)0 0 普通股增加 0 0 32 0 0 資本公積增加 0 0 783 0 0 股利分配 0 0 0(47)(63)其他 2 8(5)(5)(8)現金凈增加額現金凈增加額 23 54 546 32 50 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 718 890 1202 1562 2031 營業成本 562 677 889 1153 1493 營業稅金及附加 5 5 7 9 12 營業費用 16 23 38 47 57 管理費用

83、30 29 41 52 65 研發費用 32 41 60 77 97 財務費用 1(6)5 5 8 資產減值損失(6)(7)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 0(1)(1)(1)(1)其他收益 4 9 9 9 9 投資收益(1)(1)(1)(1)(1)營業利潤營業利潤 69 121 168 227 306 營業外收入 0 1 1 1 1 營業外支出 0 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 69 122 169 228 307 所得稅 6 10 14 18 25 少數股東損益 1(0)(0)(1)(1)歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 62 113 1

84、56 211 284 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 36%24%35%30%30%營業利潤-15%75%39%35%35%歸母凈利潤-15%82%39%35%35%獲利能力獲利能力 毛利率 21.7%23.9%26.0%26.2%26.5%凈利率 8.6%12.7%13.0%13.5%14.0%ROE 13.8%21.8%14.9%13.0%15.7%ROIC 11.7%16.6%14.0%12.9%15.6%償債能力償債能力 資產負債率 45.3%48.3%26.5%28.9%31.2%凈負債比率 11.5%1

85、1.2%1.6%1.4%1.2%流動比率 1.6 1.7 3.6 3.3 3.1 速動比率 1.3 1.4 3.3 2.9 2.7 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.9 0.9 0.7 0.7 0.8 存貨周轉率 5.4 5.3 5.6 5.7 5.7 應收賬款周轉率 2.4 2.6 2.9 2.9 2.9 應付賬款周轉率 2.6 2.4 2.3 2.2 2.2 每股資料每股資料(元元)EPS 0.48 0.87 1.21 1.64 2.20 每股經營凈現金 0.25 0.42 0.77 0.89 1.18 每股凈資產 3.64 4.37 11.91 13.18 14.89 每股股利 0.0

86、0 0.00 0.36 0.49 0.66 估值比率估值比率 PE 74.3 40.8 29.4 21.8 16.2 PB 9.8 8.2 3.0 2.7 2.4 EV/EBITDA 45.9 30.8 21.6 16.7 12.8 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12

87、個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招

88、商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。