《應用光電-美股公司研究報告-AOI、應用光電深度研究報告：綁定微軟鳳凰涅槃老牌光模塊企業觸底反彈-231107（58頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《應用光電-美股公司研究報告-AOI、應用光電深度研究報告：綁定微軟鳳凰涅槃老牌光模塊企業觸底反彈-231107（58頁）.pdf（58頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 應用光電應用光電(AAOI.O)通信設備通信設備/通信通信 發布時間：發布時間：2023-11-07 買入買入 首次 覆蓋 股票數據 2023/11/06 6 個月目標價（美元）收盤價（美元）9.69 12個月股價區間（美元）1.60-16.26 總市值（百萬美元）311.33 總股本（百萬股）32.13 A 股（百萬股）0 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）1.74 歷史收益率曲線 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益 28%-22%349%相對收益 28%-18%321%相關報告 中際旭創（300308）：業

2、績維持穩健，AIGC帶動高速光模塊業務擴張-20230828 光模塊：AIGC 時代不可或缺的傳輸管道核心組件-20230417 證券分析師：證券分析師：要文強要文強 執業證書編號：S0550523010004 13552769350 yao_ 研究助理研究助理：劉云坤劉云坤 執業證書編號：S0550122040030 15611880589 證券研究報告/公司深度報告 綁定綁定微軟鳳凰涅槃，老牌光模塊企業觸底反彈微軟鳳凰涅槃，老牌光模塊企業觸底反彈-AOI/應用光電深度研究報告應用光電深度研究報告 報告摘要：報告摘要：耕耘光電通信領域二十余年耕耘光電通信領域二十余年，外延并購打造芯片到模塊、

3、設備垂直一體，外延并購打造芯片到模塊、設備垂直一體化整合能力，具備較高技術壁壘化整合能力，具備較高技術壁壘。應用光電 Applied Optoelectronics,Inc.（AOI）是全球知名的光通信廠商，主營產品為光模塊、光器件等，廣泛應用于數據中心、有線電視（CATV）、電信、光纖到戶等場景。1997 年，AOI 于休斯頓大學成立，專注于高性能激光二極管和相關光電子元件的生產；2006 年，AOI 收購中國寧波環球廣電科技有限公司，布局有線電視設備、光模塊、光引擎等領域；2007 年，AOI 收購中國中國臺灣 Space Shuttle 的光學設備資產，具備了光芯片封裝能力，形成三地協同

4、的全球化布局，生產和研發效率極大提升。公司通過外延并購具備了芯片-模塊-設備的垂直化整合能力，其專有 MBE 工藝具備較高的技術壁壘，使得公司具備保持較高盈利能力的潛力，2017 年毛利率超 40%同行領先。綁定核心大客戶綁定核心大客戶微軟微軟，簽訂供貨協議簽訂供貨協議合作合作不斷加深。不斷加深。公司數據中心市場最大客戶為微軟，2020-2022 年來自微軟的收入占公司營收比重分別為38.3%/14.1%/18.4%。2023 年 6 月 21 日，公司與微軟簽訂供應協議，為其設計商品并建立制造、組裝、銷售供應鏈，協議初始期限為五年，據公司公開交流會透露，該協議主要為微軟數據中心 400G 及

5、以上光模塊研制下一代激光芯片。此次協議簽訂加強了公司與微軟的綁定關系，標志著公司數據中心業務開始快速復蘇。二季度公司還與微軟簽訂額外協議，提供 AOC 有源線纜的設計和組裝服務，預計可以在未來三年帶來超過 3 億美元的營收。根據 Counterpoint 數據，微軟 AI 相關支出占資本支出比例在云廠商最高，AOI 作為微軟核心供應商有望深度受益。AI 驅動數通光模塊需求激增，公司驅動數通光模塊需求激增，公司數通業務高速增長數通業務高速增長有望帶動有望帶動業績觸底業績觸底反彈反彈。23Q2 單季度公司數據中心市場收入 0.28 億美元，YoY+28%，QoQ+35%，主要源于 100G 及 4

6、00G 產品的快速放量，帶動公司 23Q2 業績超預期。2023Q2 公司數據中心業務 400G 產品占比仍較低，隨著 400G產品進一步放量，公司收入及盈利水平有望進一步提升。公司 23Q3 收入指引6000-6600萬美元；Non-GAAP毛利率29.5%-31%，較Q2的24.8%進一步大幅改善；非 GAAP 凈利潤在-190 萬+20 萬美元，有望扭虧。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：應用光電是全球領先的光模塊廠商，深度受益核心客戶微軟需求量激增，實現業績快速增長。預計公司 2023-25 年實現營業收入 2.41/2.96/3.80 億美元；實現歸母凈利潤-0.29/0.13

7、/0.46 億美元；EPS 分別為-0.91/0.41/1.45 美元/股，首次覆蓋，給與“買入”評級。風險提示：風險提示：微軟采購進度不及預期、研發風險。微軟采購進度不及預期、研發風險。財務摘要（百萬財務摘要（百萬美美元）元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 212 223 241 296 380(+/-)%-9.83%5.32%8.15%22.93%28.35%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤-54 -66 -29 13 46 (+/-)%7.34%-22.59%56.05%144.93%254.37%每股收益（每股收益（美美元）元）-1.98-

8、2.32-0.91 0.41 1.45 市盈率市盈率-2.59 -0.81 -10.67 23.74 6.70 市凈率市凈率 0.55 0.29 2.00 1.85 1.45 凈資產收益率凈資產收益率(%)-21.28%-35.95%-18.77%7.78%21.61%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)27 29 32 32 32-100%0%100%200%300%400%500%600%700%2022-11-072022-12-072023-01-072023-02-072023-03-072023-04-072023

9、-05-072023-06-072023-07-072023-08-072023-09-072023-10-07納斯達克指數應用光電 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 目目 錄錄 1.光模塊垂直一體化廠商，數據中心業務加速回暖光模塊垂直一體化廠商，數據中心業務加速回暖.5 1.1.老牌光模塊企業，產品覆蓋芯片到模塊設備，應用領域廣泛.5 1.2.管理團隊產業鏈經驗豐富.6 1.3.財務分析：數據中心及有線電視業務持續發力.7 2.光模塊：網絡集群建設核心零部件之一，充分受益光模塊：網絡集群建設核心零部件之一，充分受益

10、 AI 大模型爆發帶來的建大模型爆發帶來的建設需求設需求.12 2.1.光模塊產業鏈概述：光模塊為光傳輸通信網絡中實現光電轉換必不可少的核心部件.12 2.1.1.光通信技術具備高速率低損耗等優勢，產業鏈處于長期建設成長周期.12 2.1.2.光模塊組成及分類：收發單元為核心器件，傳輸速率和距離為重要性能指標.14 2.2.光模塊演進技術路線：速率不斷迭代，提升集成化程度應對功耗激增痛點.17 2.3.電信側光模塊：前傳、中后傳向更高速率演化.20 2.4.數通側光模塊：東西向流量推動數據中心架構不斷演化，高速率低能耗成為數通光模塊發展趨勢.22 2.5.光芯片：光模塊光器件核心，工藝難技術壁

11、壘高.30 3.需求端：需求端：AI 驅動高速光模塊增量快速增長驅動高速光模塊增量快速增長.36 3.1.電信側需求：5G 網絡升級建設推動電信光模塊更新換代.36 3.2.數通側需求：AIGC、云計算等驅動下數據流量爆發增長，運營商、云廠商算力需求及支出激增.39 4.供給端：中國龍頭廠商份額排名前列，競爭力不斷增強供給端：中國龍頭廠商份額排名前列，競爭力不斷增強.46 5.投資邏輯：微軟供應鏈投資邏輯：微軟供應鏈+芯片環節高壁壘，數據中心業務有望快速復蘇芯片環節高壁壘，數據中心業務有望快速復蘇.49 5.1.與微軟簽訂供貨協議未來可期，400G 產品放量有望增厚業績.49 5.2.AOI

12、具備芯片到模塊到設備全環節能力，高壁壘可鑄就高毛利.50 5.3.底部反轉確定性強，業績彈性充足.52 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.54 7.風險提示風險提示.55 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷程：光電領域從業二十年行業老兵，外延并購擴展布局提升能力：公司發展歷程：光電領域從業二十年行業老兵，外延并購擴展布局提升能力.5 圖圖 2：AOI 產品矩陣：芯片產品矩陣：芯片-器件器件-模塊全產業鏈布局模塊全產業鏈布局.6 圖圖 3：休斯頓：休斯頓-寧波寧波-中國臺北三地布局，分工明確具備垂直整合優勢中國臺北三地布局，分工明確具備垂直整合優勢.6 圖圖 4：AOI 收入結構及增

13、速情況：數據中心及有線電視為主要收入來源收入結構及增速情況：數據中心及有線電視為主要收入來源.8 圖圖 5：公司業務結構占比情況：數據中心業務占比邊際顯著提升：公司業務結構占比情況：數據中心業務占比邊際顯著提升.8 圖圖 6：AOI 收入分地域情況收入分地域情況.9 圖圖 7：AOI 收入分地區比例變化收入分地區比例變化.9 圖圖 8：AOI 毛利率及凈利率情況毛利率及凈利率情況.9 圖圖 9：AOI 凈利潤及增長情況：凈利潤及增長情況：23H1 降幅收窄降幅收窄.10 圖圖 10：AOI 各項費用率情況各項費用率情況.10 圖圖 11：AOI 各項費用情況：研發及管理費用為主要成本各項費用情

14、況：研發及管理費用為主要成本.11 圖圖 12：典型通信技術及光通信覆蓋范圍：典型通信技術及光通信覆蓋范圍.12 圖圖 13：光纖通信技術原理：通過光電信號轉換實現信號傳輸：光纖通信技術原理：通過光電信號轉換實現信號傳輸.13 圖圖 14：光通信設備產業鏈示意圖：光通信設備產業鏈示意圖.14 圖圖 15：光模塊結構示意圖：光模塊結構示意圖.14 圖圖 16：SFP 封裝光模塊結構圖封裝光模塊結構圖.14 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 17：100G QSFP28 CWDM 光模塊成本拆解光模塊成本拆解.15

15、 圖圖 18：400G QSFP-DD DR4 光模塊成本拆解光模塊成本拆解.15 圖圖 19：光模塊命名示例圖：光模塊命名示例圖.16 圖圖 20：單模及多模光纖原理示意圖：單模及多模光纖原理示意圖.17 圖圖 21：光模塊速率迭代時間線及中際旭創相關產品示例圖：光模塊速率迭代時間線及中際旭創相關產品示例圖.17 圖圖 22：光模塊技術演進趨勢：從可插拔到共封裝：光模塊技術演進趨勢：從可插拔到共封裝.18 圖圖 23：光模塊技術演進趨勢：光學部件與：光模塊技術演進趨勢：光學部件與 ASIC 芯片集成度不斷提升芯片集成度不斷提升.18 圖圖 24：全球數據中心耗能分類情況：全球數據中心耗能分類

16、情況.19 圖圖 25：云數據中心年度光模塊功耗呈指數級增長：云數據中心年度光模塊功耗呈指數級增長.19 圖圖 26：CPO 相比可插拔式光模塊可節省相比可插拔式光模塊可節省 25%-30%功耗功耗.19 圖圖 27：我國基站數量建設規模情況：我國基站數量建設規模情況.20 圖圖 28：4G 向向 5G 轉換示意圖轉換示意圖.21 圖圖 29：5G 前傳承載需求演進路線前傳承載需求演進路線.22 圖圖 30：5G 建設中用到的光模塊建設中用到的光模塊.22 圖圖 31：華為數據中心解決方案架構圖：華為數據中心解決方案架構圖.23 圖圖 32：5G 前傳承載需求演進路線，由傳統三級設計向前傳承載

17、需求演進路線，由傳統三級設計向 CLOS 架構演進架構演進.24 圖圖 33：交換機是通信網絡重要設備，其速率影響整體網絡傳輸速度：交換機是通信網絡重要設備，其速率影響整體網絡傳輸速度.25 圖圖 34：數據中心交換芯片吞吐量不斷提升，帶動光模塊速率不斷迭代：數據中心交換芯片吞吐量不斷提升，帶動光模塊速率不斷迭代.25 圖圖 35：數據中心互聯網絡中演進趨勢：光纖光傳輸逐步替代銅線電傳輸：數據中心互聯網絡中演進趨勢：光纖光傳輸逐步替代銅線電傳輸.26 圖圖 36：光纖替代銅線網絡架構示意圖：光纖替代銅線網絡架構示意圖.26 圖圖 37：數據中心互聯技術：光電信號轉換核心部件：數據中心互聯技術：

18、光電信號轉換核心部件.27 圖圖 38：光模塊技術及速率演進趨勢：短期內可插拔式仍將占據主流，長期看：光模塊技術及速率演進趨勢：短期內可插拔式仍將占據主流，長期看 OBO/CPO 將主導將主導.29 圖圖 39：光模塊新市場拓展及應用：光模塊新市場拓展及應用.29 圖圖 40：光芯片分類及應用場景：光芯片分類及應用場景.30 圖圖 41：光芯片生產制備流程及所需工藝示意圖：光芯片生產制備流程及所需工藝示意圖.31 圖圖 42：光芯片企業經營模式分類：光芯片企業經營模式分類.31 圖圖 43：光芯片產業鏈情況：光芯片產業鏈情況.32 圖圖 44：光模塊組成結構示意圖：光模塊組成結構示意圖.32

19、圖圖 45：光模塊及光器件成本結構：光模塊及光器件成本結構.33 圖圖 46：MBE 外延生長模型示意圖外延生長模型示意圖.34 圖圖 47：MBE 外延生長薄膜三種模式外延生長薄膜三種模式.34 圖圖 48：不同技術路線外延設備市場規模情況：不同技術路線外延設備市場規模情況.35 圖圖 49：Veeco Propel 單晶單晶 MOCVD 平臺設備平臺設備.35 圖圖 50：全球范圍來看，：全球范圍來看，5G 滲透率仍具備很大提升空間滲透率仍具備很大提升空間.36 圖圖 51：2030 年全球年全球 5G 滲透率將超過滲透率將超過 54%，屆時拉美、獨聯體等新興市場仍存升級空間，屆時拉美、獨

20、聯體等新興市場仍存升級空間.36 圖圖 52：全球：全球 5G 專網市場規模專網市場規模.37 圖圖 53：2025 年全球電信側光模塊市場空間將達年全球電信側光模塊市場空間將達 33.6 億美元（不含億美元（不含 FTTx 市場）市場）.37 圖圖 54：全球：全球 FTTx 光模塊用量及增速情況光模塊用量及增速情況.38 圖圖 55：全球：全球 FTTx 光模塊市場規模及增速情況光模塊市場規模及增速情況.38 圖圖 56：5G 相關標準推進日程表相關標準推進日程表.39 圖圖 57：5.5G 可實現可實現 10Gbps 十倍下行速率提升十倍下行速率提升.39 圖圖 58：2040 年全球移

21、動通信終端連接數將超千億年全球移動通信終端連接數將超千億.39 圖圖 59：2040 年全球月均移動流量將達年全球月均移動流量將達 5.86 萬億萬億 GB.39 圖圖 60：2021 年全球數據流量情況年全球數據流量情況.40 圖圖 61：全球數據中心流量快速增長：全球數據中心流量快速增長.40 圖圖 62：全球：全球 AI 支出、支出、DX 支出及支出及 GDP 增速預測增速預測.40 圖圖 63：中國智能算力規模高速增長：中國智能算力規模高速增長.40 圖圖 64：全球云服務廠商資本開支：全球云服務廠商資本開支 24 年增速有望顯著回暖（十億美元）年增速有望顯著回暖（十億美元）.41 圖

22、圖 65：2023 年全球云廠商年全球云廠商 AI 支出占資本開支比例支出占資本開支比例.41 圖圖 66：全球光模塊市場空間細分技術路徑情況：全球光模塊市場空間細分技術路徑情況.42 圖圖 67：全球光模塊市場空間分技術類別情況：全球光模塊市場空間分技術類別情況.43 圖圖 68：全球光模塊市場空間情況（按季度劃分）：全球光模塊市場空間情況（按季度劃分）.43 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 69：全球光模塊分速率出貨量情況：全球光模塊分速率出貨量情況.44 圖圖 70：2026 年全球數通市場光模塊市場空

23、間將達年全球數通市場光模塊市場空間將達 151 億美元億美元.44 圖圖 71：短期內：短期內 1.6T 數通數通 CPO 光模塊率先上量光模塊率先上量.45 圖圖 72：數通：數通 CPO 光模塊市場細分空間光模塊市場細分空間.45 圖圖 73：數據中心機柜內連接向全光連接過渡：數據中心機柜內連接向全光連接過渡.45 圖圖 74：全球光模塊市場份額變化情況：全球光模塊市場份額變化情況.46 圖圖 75：光模塊行業部分主要企業營收情況：光模塊行業部分主要企業營收情況.46 圖圖 76：2021 年光模塊市場中國供應商份額過半年光模塊市場中國供應商份額過半.47 圖圖 77：數通市場：數通市場

24、1-100G 光模塊單價趨勢光模塊單價趨勢.48 圖圖 78：數通市場：數通市場 400G 及以上光模塊單價趨勢及以上光模塊單價趨勢.48 圖圖 79：AOI 數據中心及數據中心及 CATV 客戶占比變化情況客戶占比變化情況.49 圖圖 80：AOI 具備芯片具備芯片-組件組件-模塊的垂直化整合能力模塊的垂直化整合能力.51 圖圖 81：MBE 分子束外延示意圖分子束外延示意圖.51 圖圖 82：光模塊行業主要公司毛利率對比：光模塊行業主要公司毛利率對比：2017 年年 AOI 毛利率同行最高毛利率同行最高.52 圖圖 83：AOI 單季度歷史營收及單季度歷史營收及 2023Q3 指引情況指引

25、情況.53 表表 1：公司高管：具備豐富光電行業經驗，任職時間長治理架構穩定：公司高管：具備豐富光電行業經驗，任職時間長治理架構穩定.7 表表 2：光模塊包含器件及其具體分類情況：光模塊包含器件及其具體分類情況.15 表表 3：華為光模塊命名規則釋義：華為光模塊命名規則釋義.16 表表 4：光模塊數通市場和電信市場需求不同：光模塊數通市場和電信市場需求不同.20 表表 5：5G 中回傳新型光模塊潛在對中回傳新型光模塊潛在對 400G/800G 高速光模塊的需求高速光模塊的需求.22 表表 6：與銅纜相比光纜具有大寬帶、傳輸遠、干擾小、能耗效率高等優點：與銅纜相比光纜具有大寬帶、傳輸遠、干擾小、

26、能耗效率高等優點.26 表表 7：數據中心典型光互連場景：數據中心典型光互連場景.27 表表 8：部分數據中心光模塊類型及技術參數情況：部分數據中心光模塊類型及技術參數情況.28 表表 9：世界前十大光模塊供應商變化情況（：世界前十大光模塊供應商變化情況（2010、2016、2018、2021）.47 表表 10：海外光通信光模塊產業重要并購情況：海外光通信光模塊產業重要并購情況.48 表表 11：AOI 及光模塊行業主要公司披露客戶情況及光模塊行業主要公司披露客戶情況.50 表表 12：AOI 和同行公司部分高速產品情況對比和同行公司部分高速產品情況對比.50 表表 13：AOI 各項業務營

27、收及毛利率預測各項業務營收及毛利率預測.54 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 1.光光模塊垂直一體化模塊垂直一體化廠商，數據中心業務加速廠商，數據中心業務加速回暖回暖 1.1.老牌光模塊企業，產品覆蓋芯片到模塊設備，應用領域廣泛 光電子元件起家，耕耘光電通信領域二十余年光電子元件起家，耕耘光電通信領域二十余年，外延并購打造垂直一體化整合能力，外延并購打造垂直一體化整合能力。應用光電 Applied Optoelectronics,Inc.（AOI）是全球知名的光通信廠商，主營產品為光模塊、光器件等，廣泛應用于數據中

28、心、有線電視（CATV）、電信、光纖到戶等場景。1997 年，AOI 于休斯頓大學成立，成立初期公司專注于生產高性能激光二極管（Laser Diodes）和相關光電子元件，致力為數據中心、互聯網通信及其他高速通信應用研發、設計、提供高質量光學設備和光子器件；2000 年，AOI 德克薩斯州休斯頓總部設立；2006 年，AOI 收購中國寧波環球廣電科技有限公司，聚焦有線電視設備、光模塊、光引擎等領域，全球化布局雛形初顯；2007 年，AOI 收購中國中國臺灣 Space Shuttle 的光學設備資產，具備光芯片封裝能力，形成三地區協同的全球化布局，極大提升了生產和研發效率。2013 年 9 月

29、，AOI 在納斯達克成功上市，股票代碼 AAOI.O；2016 年，AOI 休斯頓總部擴建，發展為光芯片制造與硅光業務中心；2023 年，AOI 與微軟達成供貨協議，向微軟提供設計和組裝服務。圖圖 1：公司發展歷程：光電領域從業二十年行業老兵，外延并購擴展布局提升能力公司發展歷程：光電領域從業二十年行業老兵，外延并購擴展布局提升能力 數據來源：公司官網，東北證券 光通信光通信產品矩陣豐富、應用領域廣，產品矩陣豐富、應用領域廣，定制化服務能力強定制化服務能力強。經過多年發展及布局，AOI已形成了較為完備的產品矩陣，其產品可分為四大類：半導體、激光元件、光模塊/光收發器/HFC 網絡設備。1）半導

30、體）半導體：高速 DFB 芯片專為下一代光通信數據傳輸速率而設計；高速 EML 芯片兼具高速度和高效率集；連續波 DFB 芯片可以提高光學系統的穩定性，確保一致的光輸出；QAM DFB 芯片通過優化數字調制過程，增強了光網絡中的帶寬和信號完整性。2）激光元件：）激光元件：TO 激光器主要用于精密光學封裝；TOSA（發射器光學組件）可以進行精確的光源集成，確保數據傳輸效率；ROSA（接收器光學組件）進行光學信號檢測，是高效光學數據通信和電信系統的基石；BOSA（雙向光組件）可同時優化傳輸和接收。3）光）光模塊模塊：QSFP-DD 模塊帶寬能力強，能夠滿足日益增長的數據需求；OSFP 模塊推動高速

31、數據連接和光傳輸性能進一步提升；SFP 光模塊系列可根據不同的帶寬需求提供無縫可靠的數據傳輸。4）HFC 網絡設備：網絡設備：系統放大器 Quantum12/18 系列提供強大的配置和遠程監控功能，請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 簡化網絡控制，升級網絡；Quantum 線路擴展器專為運行頻率高達 1.8GHz 的有線寬帶網絡而設計；Quantum Test 構想網絡測試，生成全面的上行和下行頻譜；遠程管理器 Quantum Link 可實現網絡組件之間安全、高效且符合標準的通信；可調模塊光收發器系列 Quantum

32、 Wave 探索超快數據傳輸。面對光模塊行業激烈的競爭，AOI不斷進行產品創新和升級迭代、提高產品性能，逐步形成系統全面的產品矩陣支撐長期穩健發展。圖圖 2：AOI 產品矩陣產品矩陣：芯片：芯片-器件器件-模塊全產業鏈布局模塊全產業鏈布局 數據來源：公司官網，東北證券 休斯頓休斯頓-寧波寧波-中國中國臺北三地布局，分工明確具備垂直化整合優勢。臺北三地布局，分工明確具備垂直化整合優勢。截至 2023 年 6 月30 日，公司主要布局在三個地區：美國休斯頓、中國寧波和中國臺灣臺北。其中休斯頓有員工 306 人，負責晶圓制造、激光芯片、激光封裝、硅光、光纖到戶模塊等業務條線的研發生產；寧波有員工 1

33、283 人，負責有線電視設備、激光和掃描器封裝、光引擎、模塊等業務條線的研發生產；中國臺北有員工 433 人，負責激光封裝、光引擎、硅光、光模塊等業務條線的研發和生產。目前已經形成了全球多地、從晶圓制造到設備生產的垂直化整合產品體系。圖圖 3：休斯頓：休斯頓-寧波寧波-中國中國臺北三地布局，臺北三地布局，分工明確具備分工明確具備垂直整合優勢垂直整合優勢 數據來源：公司官網，東北證券 1.2.管理團隊產業鏈經驗豐富 高管團隊核心成員均具備豐富的光電產業經驗，任職年限長凝聚力強高管團隊核心成員均具備豐富的光電產業經驗，任職年限長凝聚力強。公司董事長、總裁兼 CEO Chih-Hsiang Lin

34、自 1997 年 2 月創立公司來一直擔任總裁兼首席執行官，2014 年起擔任董事會主席。Lin 先生具備博士學位，同時是密蘇里大學校長咨詢小組成員，曾任休斯頓大學研究助理教授等職務，和高校關系密切，有助于公司 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 人才引進。此外公司首席財務官兼首席戰略官 Murry、北美總經理兼光學元件業務部高級副總裁 Hung-Lun Chang、高級副總裁兼亞太總經理 Shu-Hua Yeh、均具備光電產業從業經歷，且均為碩士或博士學位，行業經驗豐富。此外公司高管均在公司任職時間超十年，董事長等部

35、分高管于公司任職超 20 年，管理層架構穩定，凝聚力強，有助于公司的穩定和長遠發展。表表 1：公司高管：具備豐富光電行業經驗，任職時間長治理架構穩定：公司高管：具備豐富光電行業經驗，任職時間長治理架構穩定 數據來源：公司公告，東北證券 1.3.財務分析：數據中心及有線電視業務持續發力 數據中心及數據中心及 CATV 市場為主要市場為主要業績貢獻業績貢獻來源來源，AI 推動下公司推動下公司 23H1 數據中心數據中心業務業務邊際邊際顯著顯著回暖回暖。2013 年年 AOI 產品廣泛應用于數據中心、有線電視設備、電信業務、光纖入戶等領域。主要營收來自于數據中心市場及有線電視市場，2013 年-20

36、17 年，在數據中心業務快速增長帶動下，公司營收從 0.78 億美元增至 3.82 億美元，年復合增長率達 48.59%。此后因為光模塊行業技術快速迭代競爭加劇，在亞馬遜、Facebook 等客戶銷售收入下降，數據中心業務收入開始萎縮，整體營收規模也隨之減小。2021-2022 年，有線電視業務快速增長，成為公司第一大業務。2022 年公司實現營業收入 2.23 億美元，YoY+5.32%，其中有線電視設備營業收入 1.18 億美元，占總營業收入的 53.03%，同比增長 25.00%；數據中心業務營收 0.77 億美元，營收占比為 34.60%，同比下滑 20.68%。2023 年上半年，公

37、司實現營收 0.95 億美元，YoY-9.5%。數據中心、有線電視設備、電信業務的營收分別為 0.48、0.37、0.08 億美元，占比分別為 50.64%、39.22%、8.39%，CATV 業務因部分客戶庫存較多下滑 23.8%，而在 AI 帶動下數通市場高速光模塊需求爆發，23H1 公司數據中心業務同比增長11.7%，是唯一實現正增長的業務，并超越 CATV 成為最大業績來源。預計在低速光模塊向 400G、800G 光模塊迭代發展的進程中，AOI 的數據中心業務有望保持快速增長。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告

38、 圖圖 4：AOI 收入結構及增速情況收入結構及增速情況：數據中心及有線電視為主要收入來源：數據中心及有線電視為主要收入來源 數據來源：Wind，東北證券 圖圖 5：公司業務結構占比情況：公司業務結構占比情況：數據中心業務占比邊際顯著提升：數據中心業務占比邊際顯著提升 數據來源：Wind，東北證券 分地區來看，分地區來看，中國臺灣中國臺灣、中國中國大陸為公司主要收入貢獻地區，大陸為公司主要收入貢獻地區，中國臺灣中國臺灣份額整體逐份額整體逐步上升。步上升。從公司收入分地域情況來看，中國臺灣及中國大陸為工資主要收入來源，北美直接收入相對較少。2017-2021 年中國大陸收入占比階段性顯著提升，2

39、022 年起中國臺灣收入達 1.64 億美元，占比提升至 74%，達到近十年最高水平；中國大陸收入 0.51 億美元，收入占比 23%；而美國收入降低至 0.07 億美元，占比 3%，達近十年最低水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 6：AOI 收入分地域情況收入分地域情況 圖圖 7：AOI 收入分地區比例變化收入分地區比例變化 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 數據中心業務回暖，產品及研發支出優化，數據中心業務回暖，產品及研發支出優化，2023 年上半年公司毛利率邊際改善趨勢年上半

40、年公司毛利率邊際改善趨勢顯著。顯著。公司毛利率變化趨勢和數據中心業務表現較為同步，2013-2017 年公司數據中心業務飛速發展，光模塊需求量大，公司數據中心業務規?？焖贁U大同時毛利率穩步提升，從 29.4%提升至 43.5%。此后隨著數據中心領域競爭加劇、公司份額降低毛利率逐年下滑，從 2017 年的 43.5%下降至 2022 年的 15.1%。隨著 AI 大模型的出現，光模塊需求量爆發，公司數據中心業務快速恢復，加之公司降本增效，聚焦高毛利產品等策略，公司毛利率邊際顯著好轉。2023年上半年AOI毛利率達18.11%，為 2017 年開始逐年下滑后首次好轉。23Q2 公司 Non-GAA

41、P 毛利率達到 24.8%，同比大幅提升 8.1pct，超此前指引。公司指引 23Q3 Non-GAAP 毛利率將達到 29.5%-31%區間，毛利率逐季度改善趨勢顯著。圖圖 8：AOI 毛利率及凈利率情況毛利率及凈利率情況 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 9：AOI 凈利潤及增長情況：凈利潤及增長情況：23H1 降幅收窄降幅收窄 數據來源：Wind，東北證券 2018 年起研發年起研發費用費用及管理及管理費用費用支出大幅增加，拖累公司凈利率表現。支出大幅增加，拖累公司凈利率表

42、現。費用端，2018年起，隨著數據中心市場光模塊競爭加劇，公司研發費用及管理費用支出均大幅提升，因同期公司收入持續下滑致使費用率大幅提升，研發、銷售及管理在內的期間費用率合計從2017年的20.75%升至2019年的49.74%，凈利率從19.3%降至-34.6%，公司由盈轉虧。2023H1，公司虧損 0.33 億美元，同比下滑 89%，下滑幅度相比 22年的-22.6%有較大收窄。研發角度，公司持續投入保持市場競爭力。2022 年全年 AOI投入研發費用 0.36 億美元，YoY-12.07%；2023 年上半年，AOI 研發投入 0.17 億美元，YoY-3.58%，AOI 保持研發投入強

43、度基本不變，為企業接續發展注入創新發展動力。圖圖 10：AOI 各項費用率情況各項費用率情況 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 11：AOI 各項費用情況：研發及管理費用為主要成本各項費用情況：研發及管理費用為主要成本 數據來源：Wind，東北證券 8.5 16.0 20.9 31.8 35.4 49.9 43.4 43.4 41.2 36.2 17.2 4.2 6.0 6.4 6.6 8.7 9.1 10.1 14.1 10.9 9.7 4.6 10.6 17.1 19.8 2

44、5.5 35.3 39.5 41.5 41.9 42.4 46.7 25.5 0.020.040.060.080.0100.0120.02013201420152016201720182019202020212022 2023H1單位：百萬美元研發費用銷售費用管理費用 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 2.光模塊光模塊：網絡集群建設核心零部件之一，充分網絡集群建設核心零部件之一，充分受益受益 AI 大模大模型爆發帶來的型爆發帶來的建設需求建設需求 2.1.光模塊產業鏈概述：光模塊為光傳輸通信網絡中實現光電轉換必不可

45、少的核心部件 2.1.1.光通信技術具備高速率低損耗等優勢，產業鏈處于長期建設成長周期 光通信光通信在在通信通信系統中不可或缺，應用范圍有望持續拓展系統中不可或缺，應用范圍有望持續拓展。光通信作為目前多種通信方式中的一類，主要指以玻璃光纖為介質。光纖通信的通信系統，屬于通信技術的一種。因光纖傳輸的高速率低損耗優勢在通信系統中廣泛應用。目前電信系統組成中的發射機、接收機、傳輸媒介以及模擬數字信號的轉化過程中均需用到光通信技術。隨著全光網建設進程深入光通信將進一步提升在通信網絡中的應用廣度，光通信產業鏈處于長期成長周期。圖圖 12：典型通信技術及光通信覆蓋范圍：典型通信技術及光通信覆蓋范圍 數據來

46、源：Yole，東北證券 光纖通信通過光電信號轉換實現高速信息傳輸。光纖通信通過光電信號轉換實現高速信息傳輸。光纖通信網絡主要由發射機、中繼器、接收器及光纖光纜等部件組成。其中光發送機由光源、驅動電路等組成，光源將輸入信號由電信號轉換為光信號，并通過連接器及耦合技術注入光纖線路在光纖中通過折射傳播。光中繼器的作用為將經過長距離傳輸后受到損耗的微弱光信號通過放大、整形等環節再生成一定強度的光信號，降低信號失真并保證通信質量。光接收機由光探測器、放大器和相關電路組成，負責將從光纖線路輸出的光信號轉化為電信號，并經過放大和后處理后恢復成發射前的電信號。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明

47、及說明 13/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 13：光纖通信技術原理：通過光電信號轉換實現信號傳輸：光纖通信技術原理：通過光電信號轉換實現信號傳輸 數據來源：Yole，CSDN，東北證券 光通信產業鏈光通信產業鏈主要包括主要包括光芯片光芯片、光器件、光模塊、設備等環節，光芯片領域、光器件、光模塊、設備等環節，光芯片領域國產化國產化潛力大，光模塊潛力大，光模塊領域中國企業快速崛起已達領域中國企業快速崛起已達世界領先世界領先水平，水平，深度受益深度受益 AI 需求爆發需求爆發。光通信產業鏈主要包括上游的光芯片、光組件廠商，中游的光器件、光模塊及光通信設備廠商以及下游的客戶三

48、個環節。光通信設備主要應用在電信市場的運營商網絡建設及數據通信市場的互聯網廠商的數據中心互聯通信中。從各個環節來看，光芯片環節價值量高，但尤其在高速光芯片領域由國外廠商主導，國內廠商從低速光芯片開始逐步提升滲透率。光器件光模塊領域，國內龍頭中際旭創、新易盛、光迅科技、天孚通信等已取得世界領先地位，已成為北美頭部云廠商等客戶重要供應商，深度受益 AI 算力爆發帶來的高速光模塊需求，有望迎來業績爆發式增長。同時本輪 AI 需求爆發實質提前了光模塊行業輪動周期，當前市場高速光模塊廠商有限供給偏緊，給其余廠商帶來放量機會。北美供應商 AOI 相比國內廠商具備地理位置等優勢，具備高速產品能力，也有望深度

49、受益行業性需求爆發。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 14：光通信設備產業鏈示意圖：光通信設備產業鏈示意圖 數據來源：福睿研究，東北證券 2.1.2.光模塊組成及分類：收發單元為核心器件，傳輸速率和距離為重要性能指標 光模塊目前以可插拔式為主，其結構構成中光模塊目前以可插拔式為主，其結構構成中 TOSA 和和 ROSA 為核心器件。為核心器件。光模塊集成了發射及接收數字或模擬信號的功能，通常以獨立于網絡外部的可插拔式為主，也有網絡芯片形式。一個典型光模塊包含發射器、接收器、集成電路、射頻電路、數字控制及機械部

50、件等部分。其中 TOSA（發射光組件/Transmitter Optical Subassembly）、ROSA（接收光組件/Receiver Optical Subassembly）及電路板是成本占比最高的部件。而 TOSA 和 ROSA 作為發射和接收信號的關鍵器件，直接影響整體光模塊性能，其中 TOSA 主體為 VCSEL、DFB、EML 等激光器芯片，ROSA 主體為 APD、PIN 等探測器芯片。一般光模塊中光芯片成本占比在 30%-40%左右，而高端高速光模塊這一比例可以提升至 50%左右。圖圖 15：光模塊結構示意圖：光模塊結構示意圖 圖圖 16：SFP 封裝光模塊結構圖封裝光模

51、塊結構圖 數據來源：Yole，東北證券 數據來源：產業信息網，東北證券 光模塊成本中光模塊成本中 TOSA 及及 ROSA 是核心原材料部件，是核心原材料部件，400G 光模塊電路板成本占比顯光模塊電路板成本占比顯著提升著提升。光模塊主要由 TOSA、ROSA、電路板等組成，其售價包含 TOSA、ROSA、電路板、組裝成本、制造成本及毛利等。根據 Yole 拆解報告，100G 光模塊技術更 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 為成熟，且相對速率低，組裝、制造成本及電路板成本較低，因而毛利較高；而 400G光模塊受良率

52、限制報廢成本較高，此外電路板成本占比顯著提升，制造成本略微增加，整體毛利率略低。圖圖 17：100G QSFP28 CWDM 光模塊成本拆解光模塊成本拆解 圖圖 18：400G QSFP-DD DR4 光模塊成本拆解光模塊成本拆解 數據來源：Yole，東北證券 數據來源：Yole，東北證券 廣義的廣義的光光通信通信器件器件包括包括芯片、光有源器件、光無源器件、光模塊芯片、光有源器件、光無源器件、光模塊四大類產品四大類產品。狹義上光器件根據其是否能產生或接收光信號可分為光有源和光無源兩大類。其中有源光器件是涉及光通信傳輸中光電信號轉換的核心不部件，技術及價值量更高，有源光收發模塊細分市場最大，占

53、比約 65%。集成光芯片、光有源器件和光無源器件而成的標準化光收發模塊是光網絡中光電轉化的核心零部件，負責光信號的產生、調制與探測，主導著光通信網絡的升級換代，在接入端、傳輸端等不同細分市場上均發揮著至關重要的作用。表表 2：光模塊包含器件及其具體分類情況：光模塊包含器件及其具體分類情況 數據來源：光庫科技公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 光模塊分類方式多種多樣，速率和傳輸距離為核心指標。光模塊分類方式多種多樣，速率和傳輸距離為核心指標。光模塊核心性能指標主要圍繞速率和傳輸距離，二者決定了光模塊

54、的應用場景。光模塊分類方式多種多樣，按照速率分類最為常用，各家廠商命名大同小異，一般均會體現出光模塊主要性能指標。以華為為例，其光模塊命名方法為“封裝類型-速率-傳輸距離類型-傳輸距離/km-單模/多模/中心波長”。其中封裝模式主要跟隨速率演變而不同，傳輸速率越高的光模塊結構越復雜，采用標準和封裝類型也會不同。從壽命來看，根據國際統一標準，光模塊需滿足 724 小時不間斷工作 5 萬小時（相當于 5 年）。圖圖 19：光模塊命名示例圖：光模塊命名示例圖 數據來源：華為官網，東北證券 光模塊封裝類型分類：光模塊封裝類型分類：根據華為技術中心文檔，常見封裝類型包括 SFP（Small Formfa

55、ctor Pluggable）光模塊：）光模塊：小型可插拔型封裝。SFP 光模塊支持 LC 光纖連接器，支持熱插拔。eSFP（Enhanced Small Formfactor Pluggable）光模塊：）光模塊：增強型 SFP，有時也將 eSFP 稱為 SFP，指帶電壓、溫度、偏置電流、發送光功率、接收光功率監控功能的 SFP。SFP+（Small Formfactor Pluggable Plus）光模塊：）光模塊：指速率提升的SFP 模塊，因為速率提升，所以對 EMI 敏感，殼子上面裙片增多，配對籠子也相對縮緊。XFP（10-GB Small Form-factor Pluggable

56、）光模塊：）光模塊：“X”是羅馬數字 10 的縮寫，所有的 XFP 模塊都是 10G 光模塊。XFP 光模塊支持 LC 光纖連接器，支持熱插拔，但相比 SFP+光模塊，XFP 光模塊尺寸更寬更長。QSFP+（Quad Small Form-Factor Pluggable）光模塊：）光模塊：四通道小型可熱插拔光模塊。QSFP+光模塊支持 MPO光纖連接器，相比 SFP+光模塊尺寸更大。表表 3：華為光模塊：華為光模塊命名規則釋義命名規則釋義 標號標號 含義含義 主要類別主要類別 A 封裝類型 SFP/eSFP、SFP+、SFP28、QSFP+、CXP、CFP、QSFP28、QSFP-DD B

57、速率 FE、GE、10GE、25GE、40GE、100GE、400GE、800GE C 傳輸距離類型 SX 短距、LX 中距、LH 長距 D 傳輸距離/km 2、10、40、80 E 器件類別 SM 單模、MM 多模 F 中心波長/nm 850、1310、1550、1270-1610、1528-1623 數據來源：華為官網，東北證券 根據模式根據模式不同不同光模塊可分為單模光纖和多模光纖。光模塊可分為單模光纖和多模光纖。單模光纖只允許一束光傳播沒有模分散特性，色散小，光纖纖芯直徑?。?0mm 左右）。多模光纖允許多束光同時傳播，有模分散，色散大，光纖纖芯直徑大（62.5mm 或 50mm）。單

58、模光模塊與單模光纖配套使用，單模光纖傳輸頻帶寬，傳輸容量大，適用于長距傳輸，如長途干線 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 傳輸、城域網建設等，波長以 1310nm 和 1550nm 為主。而多模光模塊與多模光纖配套使用，因其有模式色散缺陷，傳輸性能比單模光纖差，但成本低，適用于較小容量、短距傳輸，如局域網、數據中心內部互聯等，波長以 850nm 為主。圖圖 20：單模及多模光纖原理示意圖單模及多模光纖原理示意圖 數據來源：易飛揚通信，東北證券 2.2.光模塊演進技術路線：速率不斷迭代，提升集成化程度應對功耗激增痛點

59、 光模塊技術演技路線方面，光模塊技術演技路線方面，數據流量驅動下數據流量驅動下光模塊技術迭代速率持續加快光模塊技術迭代速率持續加快。從光模塊行業技術演進時間節點來看，光模塊每 2-3 年出新一代產品，速率提升一倍，且迭代速度在不斷加快。2014 年-2018 年行業主要以 100G 光模塊為主流產品，2020-2021 年行業領先企業開始啟動 400G/800G 光模塊研發推進工作。在 AIGC 推動下，2023 年頭部企業中際旭創、菲尼薩等的 800G 光模塊產品推進加速，開始陸續量產，明年預計進入放量高峰期，下一代 1.6T 光模塊預計 2025 年開始逐步量產，3.2T/6.4T等更告訴

60、產品也將緊隨其后。圖圖 21：光模塊速率迭代時間線及中際旭創相關產品示例圖：光模塊速率迭代時間線及中際旭創相關產品示例圖 數據來源：Yole，中際旭創官網，東北證券 光模塊技術集成化趨勢不斷提升光模塊技術集成化趨勢不斷提升以以應對算力應對算力激激增帶來的增帶來的更高更高技術要求。技術要求。AIGC 爆發下大模型訓練需求快速提升、算力及數據中心互聯需求催生對于更高速率、更高性能機低功耗的光模塊產品需求。通過不斷縮減光模塊與交換機 ASIC 的距離，從而一方面減少銅線的使用降低功耗、另一方面縮短使用銅線的傳輸距離而提高光纖傳輸的距離占比從而提高整體光模塊的傳輸速率。目前大規模應用的技術路線為可插拔

61、式光模塊，技術成熟。主要通過 QSFP 連接器與交換機電路板連接，通過銅線與交換機ASIC芯片傳輸數據。未來光模塊會逐步集成到電路板上，并逐步縮進與ASIC 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 芯片的物理距離：OBO 板載光學為將收發模塊通過插槽插到電路板上，該項技術2015 年開始研發；近封裝則是將光引擎插到承載交換機芯片的有機襯底上，光引擎與交換機芯片距離縮減到 150mm，預計 2026 年左右時間點開始會有大規模應用；共封裝技術下光學與交換機芯片距離進一步縮至50mm，且通過TSV技術完全集成，2.5D 共封

62、裝技術成為主導時間點推測在 2032 年左右，3D 共封裝完全繼承時間點則要更遠。圖圖 22：光模塊技術演進趨勢：從可插拔到共封裝：光模塊技術演進趨勢：從可插拔到共封裝 數據來源：迅石光通訊，東北證券 圖圖 23：光模塊技術演進趨勢：光學部件與：光模塊技術演進趨勢：光學部件與 ASIC 芯片集成度不斷提升芯片集成度不斷提升 數據來源：Yole，東北證券 從行業遠期發展來看可插拔式光模塊受限于能耗從行業遠期發展來看可插拔式光模塊受限于能耗指數級增長，指數級增長，推動以推動以 CPO 為主要為主要降低功耗降低功耗技術路徑的研發及商業化需求技術路徑的研發及商業化需求。根據 Science 雜志文章

63、Recalibrating global data center energy-use estimates 數據，全球數據中心能耗2010-2018年僅增長了8%，外推到 2022-2023 年僅增長 2%-3%，主要原因在于云廠商將算力從企業級數據中心向超大型數據中心轉移提高效率、以及服務器級內存效率穩步提升。從能耗分布來 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 看，數據中心能源消耗主要來自于服務器和基礎設施。隨著數據中心 PUE 值降低及效能比提升，服務器電力消耗逐漸成為主要部分。存儲消耗占比也有較大提升但占比較低，

64、基礎設施消耗占比逐漸下降。網絡消耗占比一直處于較低水平，2012/2018/2022 年數據中心網絡側用電占比分別僅有 1%/2%/3%。隨著 800G 等高速光模塊滲透率提升，功耗將呈指數級增長，預計到 2028 年光學部分能耗在數據中心占比將超過 8%，傳統可插拔式光模塊進一步提速將受到功耗急劇增長限制，而以以CPO 為代表的新興技術相比可插拔式光模塊可實現為代表的新興技術相比可插拔式光模塊可實現 25%-30%的功耗節省的功耗節省，CPO 技術目前面臨的挑戰在于封裝和低損耗光線互聯，在技術成熟后可以大幅改善光模塊可以大幅改善光模塊耗電情況，支撐數據中心數據傳輸帶寬提升耗電情況，支撐數據中

65、心數據傳輸帶寬提升。圖圖 24：全球數據中心耗能分類情況：全球數據中心耗能分類情況 圖圖 25：云數據中心年度光模塊功耗呈指數級增長：云數據中心年度光模塊功耗呈指數級增長 數據來源：Science，東北證券 數據來源：Lightcounting，東北證券 圖圖 26：CPO 相比可插拔式光模塊可節省相比可插拔式光模塊可節省 25%-30%功耗功耗 數據來源：Cisco，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 2.3.電信側光模塊：前傳、中后傳向更高速率演化 電信側和數通側光模塊市場電信側和數通側光模塊市場特點有

66、所不同：數通迭代快、產量大而電信周期長、品特點有所不同：數通迭代快、產量大而電信周期長、品類多。類多。數通市場主要針對大型云廠商的數據中心建設，整體需求量級和節奏與社會流量需求、云計算、人工智能大模型訓練等帶來的投資高度相關，技術迭代及更新更塊且產品相對標準化，需求量大，整合制造工序有助于提升效率。而電信市場主要用于通信運營商網絡建設，應用場景更多且建設周期相對較長，產品品類更多，只有量大單品進行制造整合才具備經濟效益，因此一般采用外包模式，更有助于廠商提升盈利水平。表表 4：光模塊數通市場和電信市場需求不同：光模塊數通市場和電信市場需求不同 數通市場數通市場 電信市場電信市場 產品研發周期快

67、，偏向掌握把部分制造流程 生產周期更長 產量大、品類相對少，工廠設備投資回報更快 小量、品類多更偏向外包 制造工序整合提升效率 整合初始成本高、只有大產量才具有經濟性 數據來源：AOI，東北證券 我國我國 5G 建設行業領先，其他地區存較大提升空間。建設行業領先，其他地區存較大提升空間。我國 5G 建設領先世界，根據工信部數據，截至 2023 年 8 月我國已累計建成基站 1141 萬站，其中 5G 基站已達314 萬站。與我國 5G 網絡建設已達高峰期相比，美國等其他國家和地區 5G 網絡建設和更新換代仍存在較大的需求，隨著全球其他地區 5G 網路建設逐步加速，5G 基站建設量和需求量有望保

68、持增長。圖圖 27：我國基站數量建設規模情況我國基站數量建設規模情況 數據來源：工信部，東北證券 15771432313143283725445755906032912952822792642496196678419319961083114102004006008001,0001,2002017201820192020202120222023.08單位：萬站2/3G基站4G基站5G基站 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 4G 向向 5G 升級由雙層轉為三層架構，光模塊用量顯著提升。升級由雙層轉為三層架構，光模塊用量

69、顯著提升。從 4G 到 5G 基站結構從雙層（前傳和回傳）變為三層（前傳、中傳和回傳），根據億渡數據估計，一個 5G基站需要 10 個光模塊，包括 6 個前傳光模塊、2 個中傳光模塊和 2 個回傳光模塊。此外 5G 相對 4G 頻率更高單基站覆蓋范圍有所降低，若要達到和 4G 網絡相同覆蓋范圍，需要建設數量更多的基站，光模塊需求量會進一步增加。圖圖 28：4G 向向 5G 轉換示意圖轉換示意圖 數據來源：億渡數據，東北證券 5G 演進下前傳帶寬催生演進下前傳帶寬催生 50Gb/s 及更高速率光模塊需求。及更高速率光模塊需求。通信領域前傳光模塊是連接基帶處理單元（BBU）與遠端射頻單元（RRU）

70、/有源天線處理單元（AAU）的重要構成部分。伴隨著通信代際不斷發展，其速率不斷演進，從 2G 的 1.25Gbps、3G的 2.5Gbps 到 4G 的 6/10Gbps，傳輸距離包括 300m、1.4km 和 10km 等。5G 接入網下 AAU 天線數量將提升 8 倍，采用 64*64 的 Massive MIMO，空口帶寬從 20MHz升至 100MHz，同樣 CPRI 方案下帶寬需求將提升 40 倍，光模塊速率需求大幅提升。通過采用 eCPRI 切分方案可以將部分 BBU 部署在 AAU 上降低帶寬需求，從而使得目前 5G 前傳接口帶寬需求為 25Gbps。未來隨著 Sub 10GHz

71、、毫米波等頻段上逐步部署，天線和空口數進一步增加，前傳光模塊速率將達到 50Gb/s，推動對更高速率光模塊需求提升。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 29：5G 前傳承載需求演進路線前傳承載需求演進路線 數據來源：IMT-2020，東北證券 5G 中回傳光模塊中回傳光模塊有望提升對有望提升對 400G 及及 800G 高速高速光模塊光模塊的的需求。需求。5G 中回傳接入層以環形拓撲為主，典型帶寬需求為 10/25/50/100Gb/s，而隨著高速率遠距離傳輸的光模塊技術如 400Gb/s、30/40km 技術

72、方案的成熟和 800Gb/s 光模塊的演進升級，下一階段 5G 中回傳光模塊有望采用更高速率新型光模塊技術方案。表表 5：5G 中中回傳新型光模塊潛在對回傳新型光模塊潛在對 400G/800G 高速光模塊的需求高速光模塊的需求 速率速率 封裝封裝 傳輸距離傳輸距離 工作波長工作波長 調制格式 光芯片光芯片 電芯片電芯片 400Gb/s QSFP-DD 30km LWDM（4 波）PAM4 EML+APD DSP QSFP-DD 40km LWDM（8 波）PAM4 EML+APD DSP 800Gb/s OSFP/QSFP-DD800 10km LWDM（8 波）PAM4 EML+PIN DS

73、P 數據來源：IMT-2020，東北證券 圖圖 30：5G 建設中用到的光模塊建設中用到的光模塊 數據來源：中國電信，CAICT，東北證券 2.4.數通側光模塊：東西向流量推動數據中心架構不斷演化，高速率低能耗成為數通光模塊發展趨勢 傳統數據中心結構不斷優化傳統數據中心結構不斷優化，由傳統三層分層模塊化結構向更扁平易擴展的，由傳統三層分層模塊化結構向更扁平易擴展的 CLOS架構演進。架構演進。傳統企業數據中心一般采用分層模塊化設計，傳統大型數據中心通常呈三層網絡架構：1）接入層）接入層/機頂交換機機頂交換機：用于所有計算點的連接；2）匯聚層）匯聚層：匯聚 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀

74、正文后的聲明及說明 23/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 交換機與 Access 交換機相連接，具備網關、路由策略等功能、并部署有防火墻、負載均衡等業務；3）核心層）核心層：核心交換機用于匯聚層的互聯并實現數據中心與外部網絡的通信。早期數據中心數據流量大多為南北向流量（數據中心外客戶端到數據中心服務器流量），三層架構可以實現較好的負載均衡。而隨著東西向流量（數據中心內部服務器之間的流量）占據主導地位，催生三層架構分層模塊化轉向CLOS架構，CLOS 架構又包括 Fat-Tree 胖樹、Spine-Leaf 的架構，更加扁平更易于水平擴展。圖圖 31：華為數據中心解決方案架構圖

75、：華為數據中心解決方案架構圖 數據來源：華為，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 32：5G 前傳承載需求演進路線，由傳統三級設計向前傳承載需求演進路線，由傳統三級設計向 CLOS 架構演進架構演進 數據來源：銳捷網絡官網，東北證券 交換機是通信網絡架構中數據傳輸重要設備，是光模塊在通信網絡中核心適配設備。交換機是通信網絡架構中數據傳輸重要設備，是光模塊在通信網絡中核心適配設備。在通信網絡中，交換機負責具備數據傳輸和交換、端口隔離和安全性控制、負載均衡和帶寬控制等功能職責。交換機的職責類似于郵遞員，接

76、收到數據包后識別其附帶的目標地址并送到目標設備端口，從而實現不同設備之間的通信。一般一臺交換機有多個端口連接不同設備進行信息交互，交換機的端口隔離可以確保數據不會混雜，避免數據泄露和信息安全的問題。交換機還支持虛擬局域（VLAN）等技術，通過給網絡劃分不同區域進一步增強網絡的安全性和管理性。此外交換機還應具備負載均衡和帶寬控制功能，當多個設備共享一個交換機時，交換機可以通過智能路由和流量控制，為不同設備提供不同的網絡帶寬和速度，從而實現更高效的數據傳輸。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 33：交換機是通信網絡

77、重要設備，其速率影響整體網絡傳輸速度：交換機是通信網絡重要設備，其速率影響整體網絡傳輸速度 數據來源：公開信息，東北證券 交換芯片速率提升帶動交換芯片速率提升帶動 800G 和和 1.6T 高速率光模塊需求高速率光模塊需求增長增長。從目前數據中心光模塊部署進度來看，2019-2020 年起亞馬遜、谷歌、微軟、Facebook 等北美頭部云廠商及科技企業的超大型數據中心內部互連已開始商用化部署 400Gb/s 光模塊；而國內數據中心節奏相對較慢，目前處于 100Gb/s 向 400Gb/s 的過渡正在大規模部署。此外，從數據中心交換芯片吞吐量歷史演進來看，平局每兩年速率提升一倍，預計2023 年

78、將達到 51.2Tb/s，2025 年之后達到 102.4Tb/s。交換芯片速率指數增長下800Gb/s 和 1.6Tb/s 等更高速率將光模塊需求有望逐步放量。圖圖 34：數據中心交換芯片吞吐量不斷提升，帶動光模塊速率不斷迭代：數據中心交換芯片吞吐量不斷提升，帶動光模塊速率不斷迭代 數據來源：IMT-2020，東北證券 光通信在數據中心傳輸中逐步向短距離場景滲透。光通信在數據中心傳輸中逐步向短距離場景滲透。目前網絡架構下機柜內部大部分由銅線連接，隨著 SerDes 速率提升解決速率限制瓶頸，銅線連接將向具備更大帶寬容量、更好電磁抗干擾性的光纖轉移，從機架之間向板到板、芯片到模塊以及新派到芯片

79、領域光學部件應用有望逐步提升。預計機柜頂交換機將同時具備數個用于向下連接的可插拔接口以及向上連接的 CPO 節點。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 35：數據中心互聯網絡中演進趨勢：光纖光傳輸逐步替代銅線電傳輸：數據中心互聯網絡中演進趨勢：光纖光傳輸逐步替代銅線電傳輸 數據來源：Yole，東北證券 圖圖 36：光纖替代銅線網絡架構示意圖光纖替代銅線網絡架構示意圖 數據來源：安永，東北證券 表表 6：與銅纜相比光纜具有大寬帶、傳輸遠、干擾小、能耗效率高等優點：與銅纜相比光纜具有大寬帶、傳輸遠、干擾小、能耗效率高

80、等優點 數據來源：ETSI、安永、東北證券 數據中心互聯下光模塊向更高速率持續迭代，下一代數據中心互聯下光模塊向更高速率持續迭代，下一代 800G 光模塊蓄勢待發。光模塊蓄勢待發。數據中心內部依據具體場景不同目前運用的光模塊速率及技術不同。葉脊架構下數據中心互聯場景可以分為數據中心之間、脊-核心、葉-脊、TOR-葉、服務器-TOR、服務器之間場景，除服務器與服務器間場景外其余場景互聯均應用有光模塊。預計隨著AI 帶來的流量爆發驅動下，TOR-葉連接及之上的連接層級下一代均向 800G 速率轉換，光模塊廠商迎來新一代技術帶來增量需求。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27

81、/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 37：數據中心互聯技術：光電信號轉換核心部件：數據中心互聯技術：光電信號轉換核心部件 數據來源：Yole，東北證券 表表 7：數據中心典型光互連場景：數據中心典型光互連場景 互聯場景互聯場景 典型距離典型距離 光模塊典型需求光模塊典型需求 當前當前（2021）下一代下一代 再下一代再下一代 數據中心內部 服務器到 TOR 2m(機架內)30/50m(跨機架)機房內 25G AOC/DAC 100G AOC/DAC 200G AOC/DAC?TOR 到 Leaf 70m/100m 樓棟內 100G SR4 400G SR8/SR4.2 8

82、00G PSM8/PSM4?Leaf 到 Spine 500m/2km 樓棟間 100G CWDM4 400G FR4/DR4 800G FR4/PSM4?數據中心之間 80-120km 園區間 100G DWDM 400G ZR/ZR+800G ZR 數據來源：IMT-2020，東北證券 數據中心內部互聯數據流量（東西向流量）占比大，光模塊向高速率、低功耗、低數據中心內部互聯數據流量（東西向流量）占比大，光模塊向高速率、低功耗、低成本和智能化方向演進。成本和智能化方向演進。速率方面，提升驅動力主要來自交換芯吞吐容量和 Serdes帶寬提升，Serdes 是 ASIC 芯片與外界交換數據的基本

83、單元，光端口帶寬為 Serdes帶寬整數倍，如 100G CAUI4 端口包含 4 個 25G NRZ Serdes。功耗方面，400Gb/s光模塊早期功耗為 1012W，預計隨著技術進步長期功耗有望降低至 810W；目前800Gb/s 光模塊功耗為 16W 左右，此外光電共封裝光引擎（CPO）技術也是未來發展趨勢，通過光引擎與交換芯片合封來降低互連 SerDes 功耗及成本能夠降低光模塊未來隨著速率提升而帶來的功耗指數級增長。降低成本方面，主要通過調整機柜布局、DAC 代替光纜、非相干方案長距離拓展等途徑實現。智能化方面，AI、機器學習、大數據技術賦能光模塊健康度監控及故障預警等功能的增加也

84、對光模塊提出了新的要求。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 表表 8：部分數據中心光模塊類型及技術參數情況：部分數據中心光模塊類型及技術參數情況 帶寬帶寬 模塊類別模塊類別 距離距離 光纖類別光纖類別 光學接口光學接口 電氣接口電氣接口 標準標準 100Gbps NRZ SDP28 25GBASE-SR 30m AOC 25G NRZ 850nm 25GAUI IEEE 802.3bm 100Gbps NRZ QSFP28 100GBASE-SR4 100m 8core MMF Parallel 425G NRZ 8

85、50nm VCSEL CAUI-4 IEEE 802.3bm QSFP28 100GBASE-CWDM4 2km 2core SMF duplex 425G NRZ CWDM4 Multi-Source Agreement QSFP28 100GBASE-LR4 10km 2core SMF duplex 425G NRZ LWDM4 IEEE 802.3ba 100Gbps PAM4 1QSFP56 200GBASE-SR4 30m Y-Cable 450G PAM4 850nm VCSEL 200GAUI-4 IEEE 802.3cd 2QSFP56 100GBASE-SR2 250G P

86、AM4 850nm VCSEL 100GAUI-2 DSFP 100GBASE-SR2 30m AOC 250G PAM4 850nm VCSEL 100GAUI-2 Multi-Source Agreement QSFP28 100GBASE-DR1/FR1 500m/2km 2core SMF duplex 1100G PAM4 0-band CAUI-4 Multi-Source Agreement 200Gbps QSFP56 200GBASE-SR4 100m 8core MMF Parallel 450G PAM4 850nm VCSEL 200GAUI-4 IEEE 802.3c

87、d QSFP56 200GBASE-FR4 2km 2core SMF duplex 450G PAM4 CWDM IEEE 802.3cn 400Gbps QSFP-DD 400GBASE-SR8 100m(OM4)16core MMF Parallel APC 850G PAM4 850nm VCSEL 400GAUI-8 IEEE 802.3cm QSFP-DD 400GBASE-DR4 500m 8core MMF Parallel 4100G PAM4 1310nm IEEE 802.3bs QSFP-DD 400GBASE-FR4 2km 2core SMF duplex 4100

88、G PAM4 CWDM IEEE 802.3cu CFP2 DCO 120km 2core SMF duplex 16QAM 64Gbaud Coherent 400GAUI-8 OIF CFP2 DCO QSFPDD ZR 120km 2core SMF duplex 16QAM 64Gbaud Coherent 400GAUI-8 OIF/IEEE 802.3cw 400Gbps Coherent CFP2 DCO 120km 2core SMF duplex 16QAM 64Gbaud 400GAUI-8 OIF CFP2 DCO QSFPDD ZR 120km 2core SMF du

89、plex 16QAM 64Gbaud 400GAUI-8 OIF/IEEE 802.3cw 數據來源：ODCC，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 短期內技術成熟成本低的可插拔式光模塊仍將為主流方案，未來短期內技術成熟成本低的可插拔式光模塊仍將為主流方案，未來 CPO 共封裝模式共封裝模式將逐步成為將逐步成為主流方案之一主流方案之一。預計 2024 年之前，可插拔式光模塊仍將是市場主流技術路線。其技術成熟、成本低，可以快速出貨滿足頭部云廠商客戶快速構建大模型所需算力基礎設施的激增需求。此外頭部光模塊廠商也于

90、近幾年相繼推出板載光學/共封裝光學方案，目前處于滲透率提升、出貨爬坡階段，未來幾年可插拔將與 CPO路線共存，而隨著 CPO 技術路線成熟、技術工藝進步帶來成本降低下，預計 2030年后 CPO 將憑借性能優勢成為主流技術路線。圖圖 38：光模塊技術及速率演進趨勢：短期內可插拔式仍將占據主流，長期看：光模塊技術及速率演進趨勢：短期內可插拔式仍將占據主流，長期看 OBO/CPO 將主導將主導 數據來源：Yole，東北證券 光通信技術光通信技術向向如激光雷達、如激光雷達、AR 消費電子消費電子、醫療、醫療設備設備等等新領域不斷拓展滲透新領域不斷拓展滲透。除傳統電信及數通需求外，光通信企業也紛紛布局

91、新興領域，探索新的增長點。如激光雷達、AR、醫療設備等，該類領域底層技術應用原理與光通信基本相同，光通信企業憑借在行業內積累多年的對于光學、電學及光電轉換的“Know-How”，可較為快速切入新興市場，隨著這些市場產業化逐步發展成熟，光通信企業有望實現新業務快速放量助推公司進一步成長。圖圖 39：光模塊新市場拓展及應用光模塊新市場拓展及應用 數據來源：禾賽科技，蘋果官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 2.5.光芯片：光模塊光器件核心，工藝難技術壁壘高 光芯片是實現光電轉換、分路、衰減、合分波光芯片是實

92、現光電轉換、分路、衰減、合分波等光通信功能的芯片，是光模塊光器等光通信功能的芯片，是光模塊光器件的核心部件。件的核心部件。光芯片采用半導體芯片制造工藝和電激勵源方式，以半導體材料為增益介質，將注入電流的電能激發，實現諧振放大選模輸出激光進而實現電光轉換。光芯片可分為有源芯片和無源芯片，其中有源芯片根據其是發射還是接收光信號又可分為激光器芯片（FP、DFB、EML、VCSEL 等）和探測器芯片（PIN、APD 等）；而無源芯片包括 PLC 芯片和 AWG 芯片等。從原材料來看，三五族化合物磷化銦（InP）和砷化鎵（GaAs）為光芯片常用襯底材料，其具有高頻、高低溫性能好、噪聲小、抗輻射能力強等優

93、點，符合高頻通信的特點。其中磷化銦（InP）襯底主要用于制作 FP、DFB、EML 邊發射激光器芯片和 PIN、APD 探測器芯片，應用在電信、數據中心等中長距離傳輸領域；砷化鎵（GaAs）襯底主要用于制作 VCSEL 面發射激光器芯片，主要應用于數據中心短距離傳輸、3D 感測等領域。圖圖 40：光芯片分類及應用場景光芯片分類及應用場景 數據來源：億渡數據，東北證券 光芯片研制難、技術含量高、驗證周期長，具備較高的行業壁壘。光芯片研制難、技術含量高、驗證周期長，具備較高的行業壁壘。與相對成熟的電芯片制造工藝相比，光芯片制造主要包括芯片涉及、晶圓制造、芯片加工和測試等工序。需要精密的光學加工技術

94、和材料制備技術，工藝復雜成本較高。光芯片一般采用用 III-V 族半導體材料，需要芯片設計與晶圓制造環節相互反饋與驗證。光芯片特性及提升主要通過獨特的設計結構來實現，并根據晶圓制造過程反饋測試情況，改良芯片設計結構并優化制造工藝。因此光芯片生產對廠商的生產工藝、人員培訓、生產流程制訂與執行等環節要求極高，其較長的流程需要相關技術、經驗與管理制度的長時間積累，準入門檻較高。光芯片主要下游客戶如運營商及互聯網廠商在產品性能滿足的前提下更關注產品的可靠性及穩定性。因光芯片的應用場景涉及戶外高溫、高濕、低溫等惡劣的應用場景，其可靠性驗證的項目指標多樣且耗時長久，如高溫大電流長時間（5000 小時）老化

95、測試、高低溫溫循驗證、高溫高濕環境驗證等。其中光芯片設計定型后需進行地高溫老化驗證，周期通常為 2 至 3 個季度。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 41：光芯片生產光芯片生產制備制備流程流程及所需工藝及所需工藝示意圖示意圖 數據來源：源杰科技招股書，東北證券 IDM 可可更好發揮協同效應更好發揮協同效應提升效率，成為光芯片企業主流模式提升效率，成為光芯片企業主流模式。光芯片生產工序包括 MOCVD 外延生長、光柵工藝、光波導制作、金屬化工藝、端面鍍膜、自動化芯片測試、芯片高頻測試、可靠性測試驗證等。IDM

96、模式更有利于廠商在各環節的自主可控，及時響應各類市場需求，靈活調整產品設計、生產環節的工藝參數及產線的生產計劃，無需因規格需求的變更重新采購適配的大型自動化設備。此外 IDM 模式廠商可以更加高效地排查問題原因，精準找到產品設計、生產工序或測試環節等問題點并加以改正。IDM 模式還可以有效保護產品設計結構與工藝制程的知識產權。對于光模塊廠商，掌握光芯片能力有助于其更好的發揮協同作用，目前行業領先光芯片廠商 Finisar、Lumentum 等均采用 IDM 模式。圖圖 42：光芯片企業經營模式光芯片企業經營模式分類分類 數據來源：億渡數據，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后

97、的聲明及說明 32/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 從產業鏈來看，光芯片廠商與下游光模塊廠商具有較高重合度。從產業鏈來看，光芯片廠商與下游光模塊廠商具有較高重合度。光芯片產業鏈由上游的基板/襯底供應商和生產設備商，中游的光芯片廠商及下游的光模塊廠商等組成。上游包括基板襯底廠商住友、Freiberger 等，配套設備商 ASML、Lam、Tel、Applied Materials、Aixtron、AMEC 等。中游為光芯片廠商包括 Finisar、Lumentum、博通、AOI、光迅科技、海信寬帶、華工科技、新易盛等。下游光模塊廠商包括 finisar、中際旭創、海信寬帶、光迅

98、科技、華工科技、博創科技、AOI 等。下游設備商包括華為、中興、愛立信、思科、諾基亞、Arista 等，此外國際主要運營商及互聯網云廠商均為光芯片最終用戶。其中光芯片國際龍頭如 Lumentum、Finisar、博通、AOI 等及國內的華工科技、光迅科技均同時具備光芯片和光模塊能力，通過垂直整合產業一體化提升產品及行業競爭力。圖圖 43：光芯片產業鏈情況光芯片產業鏈情況 數據來源：億渡數據，東北證券 圖圖 44：光模塊光模塊組成結構示意圖組成結構示意圖 數據來源：億渡數據，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告

99、 光芯片在光模塊中成本占比高，且隨著光模塊速率提升光芯片成本占比有望提升。光芯片在光模塊中成本占比高，且隨著光模塊速率提升光芯片成本占比有望提升。光模塊中 ROSA 組件包括光探測器芯片，TOSA 組件包括隔離器、激光器芯片等。根據億渡數據，光模塊中包含光芯片在內的光器件成本占比約為 72%，其中發射器件 TOSA 和接收器件 ROSA 占比分別達到 35%和 23%，占器件成本的 80%以上，發射和接收組件中的核心光芯片可占到發射接收器成本的 85%。隨著光模塊速率不斷迭代升級，光芯片在光模塊中的成本占比也不斷提升。10Gbps 以下光模塊中光芯片成本占比約為30%，10Gbps-20Gbp

100、s中占比約為40%，到25Gbps以上占比超60%。光芯片在光模塊內部重要性和價值量持續提升，具備光芯片能力的垂直化整合能力將愈發成為模塊廠商的核心競爭力。圖圖 45：光模塊及光器件成本結構光模塊及光器件成本結構 數據來源：億渡數據，東北證券 外延是半導體制造中重要流程工序之一外延是半導體制造中重要流程工序之一，直接影響光芯片的性能、可靠性、穩定等，直接影響光芯片的性能、可靠性、穩定等核心指標。核心指標。外延具體指在一個晶體襯底上生長出另一種材料的單晶薄膜的過程，對于制造高性能的半導體器件至關重要。外延可分為液相外延（LPE，Liquid Phase Epitaxy）和氣相外延（VPE，Vap

101、or Phase Epitaxy）。氣相外延又可以進一步分為金屬有機化學氣相沉積（MOCVD）和分子束外延（MBE）等技術。MBE（Molecularbeam epitaxy）分子束外延是一種化合物半導體多層薄膜的物理淀積技術。主要原理為在真空條件下將組成薄膜的元素在各自的分子束爐中加熱成定向分子束入射到加熱的襯底上進行薄膜生長。MBE 外延生長需要在超高真空環境下（10-10Torr）以高溫蒸發的方式將源材料裂解為氣體分子以產生分子束流，分子束流在襯底表面吸附、遷移、成核、生長等過程達到產品需求。MBE 外延一般有三種生長模式，層狀生長模式（Frank-vanderMerwe）、三維島狀生長

102、模式（Volmer-weber）和混合生長模式（Stranski-Krastanov），采用 MBE 技術路線生長的材料具有晶體完整性好、晶體質量高、組分均勻等優點。外殼,4%PCB,5%電芯片,18%光發射器件/TOSA,35%光接收器件/ROSA,23%尾纖,7%結構件,6%濾光片,1%光器件,73%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 46：MBE 外延生長模型示意圖外延生長模型示意圖 數據來源：電子發燒友，半導體全解，東北證券 圖圖 47：MBE 外延生長薄膜三種模式外延生長薄膜三種模式 數據來源：電子發

103、燒友，半導體全解，東北證券 從外延設備市場路徑來看，從外延設備市場路徑來看，MEB 市場規模顯著較小，產業仍處于相對前期階段，市場規模顯著較小，產業仍處于相對前期階段，未來發展空間前景廣闊。未來發展空間前景廣闊。金屬有機化學氣相沉積(MOCVD)外延設備涵蓋大部分III-V 外延，而高溫 CVD(HTCVD)是硅和 SiC 器件最常見的沉積技術。根據 Yole 數據，MOCVD、HTCVD 和 MBE 在內的外延設備市場將以 8%的復合年增長率(CAGR)增長，從 2020 年的 6.92 億美元增至 2026 年的 11 億美元。其中 MOCVD在 2020 年設備市場中占據 60%以上，預

104、計到 2026 年 MOCVD 設備市場規模將達到 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 6.3 億美元，復合年增長率 7%。2020 年 HTCVD 市場規模 4.19 億美元，到 2026 年HTCVD 市場規模將達到 3.93 億美元，年復合增長率 7%。MBE 設備市場相對要小很多，2020 年 MBE 設備收入為 4500 萬美元，預計將以 7.1%的復合年增長率增長，到 2026 年達到 6800 萬美元。圖圖 48：不同技術路線外延設備市場規模情況不同技術路線外延設備市場規模情況 數據來源：Yole，東北

105、證券 圖圖 49：Veeco Propel 單晶單晶 MOCVD 平臺平臺設備設備 數據來源：Veeco，Yole，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 36/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 3.需求端：需求端：AI 驅動高速光模塊增量快速增長驅動高速光模塊增量快速增長 3.1.電信側需求：5G 網絡升級建設推動電信光模塊更新換代 5G 等等新一代移動通信技術新一代移動通信技術滲透率持續提升，推動滲透率持續提升，推動數據量爆發。數據量爆發。雖然我國已累計建設 5G 基站超 300 萬站，5G 網絡建設大幅領先全球，但從全球范圍來看，5G 網絡滲透

106、率仍然較低，仍有很大的提升空間。根據 GSMA2023 年全球移動經濟發展報告，預計到 2030 年，全球獨立移動用戶數將增至 63 億，移動互聯網用戶數達到55 億，屆時 4G 連接數占比將從 2022 年的 60%降至 36%，5G 連接數占比則將從2022 年的 12%增至 54%，蜂窩物聯網連接數將從 2022 年的 25 億增至 53 億，運營商在 2023 年至 2030 年期間對移動網絡的資本支出將達到 1.5 萬億美元，其中 92%將用于 5G 網絡部署。到 2028 年全球智能手機數據流量將增長三倍以上，其中北美和東南亞的用戶最多。移動數據流量的增長主要由視頻流和在線游戲等因

107、素推動，視頻流量預計將占所有移動數據流量的 70%，到 2028 年將上升到 80%。圖圖 50：全球范圍來看，全球范圍來看，5G 滲透率仍具備很大提升空間滲透率仍具備很大提升空間 數據來源：GSMA，東北證券 圖圖 51：2030 年全球年全球 5G 滲透率將超過滲透率將超過 54%，屆時屆時拉美、獨聯體等新興市場仍存升級拉美、獨聯體等新興市場仍存升級空間空間 數據來源：GSMA，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 37/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 5G 網絡建設進程逐步加快，商用化進度不斷加深推動電信側光模塊需求。網絡建設進程逐步加快，

108、商用化進度不斷加深推動電信側光模塊需求。相比于4G，5G 更高的上下傳速率、耕地的時延、更廣的連接數。隨著 5G 賦能千行百業數字化轉型不斷推進，專網建設需求將快速增長。根據前瞻產業研究院數據，到 2027年，全球 5G 專網市場規模將達到 87 億美元，2022-2027 年年均復合增長率將達到38.6%。5G 網絡下各級光傳輸節點間的光端口速率明顯提升，對通信網絡傳輸的帶寬和速率要求更高，對光模塊產生較為持續的更新換代需求。根據 LightCounting 數據，2020 年全球電信側光模塊市場前傳、（中）回傳和核心波分市場分別為 8.21 億美元、2.61 億美元和 10.84 億美元，

109、預計到 2025 年，將分別達到 5.88 億美元、2.48億美元和 25.18 億美元。圖圖 52：全球：全球 5G 專網市場規模專網市場規模 數據來源：前瞻產業研究院，東北證券 圖圖 53：2025 年全球電信側光模塊市場空間將達年全球電信側光模塊市場空間將達 33.6 億美元（不含億美元（不含 FTTx 市場）市場）數據來源：LightCounting，東北證券 9 13 17 24 33 46 63 87 41.3%30.8%41.2%37.5%39.4%37.0%38.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0102030405060708090100202020

110、21202220232024202520262027單位：億美元市場規模增長率15.2 13.3 14.5 21.0 21.7 24.7 25.6 28.6 31.2 33.6-12.6%8.7%45.3%3.1%14.2%3.4%11.8%9.2%7.5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05101520253035402016201720182019202020212022202320242025全球電信側光模塊市場空間（億美元）增速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 38/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 PON 技術更新換代推動技

111、術更新換代推動 FTTx 光纖接光纖接入入光模塊市場光模塊市場空間持續增長?？臻g持續增長。光進銅退大趨勢下，光纖網絡從骨干網和城域網向接入網滲透。PON（無源光網絡）技術是實現FTTx 的最佳技術方案之一，PON 是指 OLT（光線路終端，用于數據下傳）和 ONU（光網絡單元，用于數據上傳）之間的 ODN（光分配網絡）全部采用無源設備的光接入網絡。PON 技術具備傳輸容量大、相對成本低、維護簡單、可靠性好、穩定性高、保密性好的優勢，經濟有效已成為光纖接入技術主流。接入網光網絡建設推進和 PON 技術向更高速率演進下，FTTx 光模塊市場空間預計將穩步增長。根據 LightCounting 數據

112、，2022 年全球 FTTx 光模塊出貨量約 5896 萬只，市場規模約 5.2億美元，隨著新代際 PON 應用逐漸推廣，預計到 2025 年，全球 FTTx 光模塊出貨量將達到 9208 萬只，2022-2025 年年均復合增長率為 16.0%，市場規模達到 6.31 億美元，2022-2025 年年均復合增長率為 6.4%。圖圖 54：全球：全球 FTTx 光模塊用量及增速情況光模塊用量及增速情況 圖圖 55：全球：全球 FTTx 光模塊市場規模及增速情況光模塊市場規模及增速情況 數據來源：Lightcounting，東北證券 數據來源：Lightcounting，東北證券 5.5G/6G

113、 技術推進技術推進保證中長期電信市場需求保證中長期電信市場需求。相比于 5G，5.5G 通過將增加基站天線振子規模、載波聚合或新頻段擴大頻譜使得下行速率可達 10Gbps，上行速率也顯著提升，時延可降低至毫秒級，在未來全息投影、實時監控、自動駕駛等領域應用前景廣闊。更高的速率也對包括光模塊在內的整個移動通信網絡傳輸速率提出了更高要求。2023 年 R18 等 5.5G 相關標準開始穩步推進，5.5G 網絡建設有望快速落地。5.5G 后 6G 網絡建設將使得通信網絡技術得到又一次革新和飛躍，并進一步提升用戶體驗和普及規模。根據 6G 技術推進組預測，到 2040 年即 6G 技術商業應用 10

114、年后，移動終端連接數將達到 1216 億臺，相對于 2022 年的 34 億臺增長 30 余倍。本身通信行業隨著 2G、3G、4G、5G 等移動通信技術的不斷升級，有著奇數代際完成技術突破，偶數代際進入爆發大規模實質應用的行業特點，如 3G 圖文的推廣和 4G直播時頻等移動互聯網的爆發，6G 將延續 5G 服務企業和工業的市場目標。在流量方面，6G 時代預計將呈現井噴式增長，月均流量將達到 58550 億 GB，即單個設備每月消耗流量為 50G。未來在個人用戶端可能擁有元宇宙環境、虛擬現實環境、人工智能應用等殺手級應用下，流量進一步爆發式激增是確定性事件，對于光模塊等傳輸設備需求將繼續增加。6

115、,289.5 5,954.7 5,896.0 6,364.9 7,732.6 9,208.4-5.3%-1.0%8.0%21.5%19.1%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000202020212022202320242025全球FTTx光模塊用量（萬只）增速4.7 5.2 5.2 5.4 5.9 6.3 10.6%0.2%3.1%9.6%6.6%0%2%4%6%8%10%12%0.01.02.03.04.05.06.07.0202020212022202320242025全球FTT

116、x光模塊市場規模（億美元）增速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 39/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 56：5G 相關標準推進日程表相關標準推進日程表 圖圖 57：5.5G 可實現可實現 10Gbps 十倍下行速率提升十倍下行速率提升 數據來源：網絡公開資料，東北證券 數據來源：華為，東北證券 圖圖 58：2040 年全球年全球移動通信終端連接數移動通信終端連接數將超千億將超千億 圖圖 59：2040 年全球年全球月均月均移動移動流量流量將達將達 5.86 萬億萬億 GB 數據來源：iResearch，東北證券 數據來源：iResearch，東

117、北證券 3.2.數通側需求：AIGC、云計算等驅動下數據流量爆發增長，運營商、云廠商算力需求及支出激增 人工智能、云計算、人工智能、云計算、5G、大數據、元宇宙等新技術應用爆發下數據流量、大數據、元宇宙等新技術應用爆發下數據流量高速高速增長增長，數據中心主導數據流量處理和交換。數據中心主導數據流量處理和交換。根據公開數據，2021 年全球產生數據流量為20.8ZB，其中 99.04%（20.6ZB）為數據中心 IDC 產生的流量。其中數據中心內部、數據中心與用戶間、數據中心與數據中心間產生的流量分別為 14.7ZB、3.1ZB、2.8ZB。2016 到 2021 年全球數據中心流量從 6.8Z

118、B 增至 20.6ZB，年復合增速 24.8%，而云數據中心流量從 6ZB 增至 2021 年的 19.5ZB，年復合增速達 26.6%。在我國東數西算、數字經濟建設背景下對于核心算力基礎設施數據中心的高吞吐及大帶寬需求愈發迫切。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 40/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 60：2021 年全球數據流量情況年全球數據流量情況 圖圖 61：全球數據中心流量快速增長：全球數據中心流量快速增長 數據來源：產業信息網，東北證券 數據來源：產業信息網，東北證券 數據流量爆發及數據流量爆發及 AIGC 驅動下驅動下，企業人工智能（

119、，企業人工智能（AI）支出）支出快速增長快速增長，中國，中國智能算力智能算力規模高速提升規模高速提升。根據 IDC 數據，全球企業 AI 投資從 2019 年的 612.4 億美元增至2021 年的 924.0 億美元，預計 2022 年增長 26.6%至 1170.0 億美元，2025 年有望突破 2000 億美元。AI 支出增速顯著高于數字化轉型投入增速。數字化進程推進下海量數據增長使得我國算力基礎設施建設快速發展。根據2022-2023 年中國人工智能計算力發展評估報告，我國智能算力規模預計從 2021 年的 155.2EFLOPS 增至2026 年的 1271.4EFLOPS，2021

120、-2026 年年復合增長率達 52.3%，而同期通用算力規模從 47.7EFLOPS 增至 111.3EFLOPS，年復合增長率 18.5%。圖圖 62：全球：全球 AI 支出、支出、DX 支出及支出及 GDP 增速預測增速預測 圖圖 63：中國智能算力規模高速增長：中國智能算力規模高速增長 數據來源：IDC，世界銀行，東北證券 數據來源：IDC，東北證券 AI 推動下互聯網廠商資本開支有望迎來拐點。推動下互聯網廠商資本開支有望迎來拐點。光模塊作為運營商和云廠商建設數據中心建設算力所需要的核心零部件之一，其行業景氣度與下游應用客戶通信運營商及互聯網內容提供商的資本支出水平高度相關。且隨著流量快

121、速增加數通市場增速更快成為高速光模塊主要需求場景，AI 需求主要來自于頭部云廠商用于大模型訓練的大規模數據中心網絡集群建設。根據 Counterpoint 數據，2023 年全球云廠商資本開支增速同比增長 7.8%，受云收入增長減緩、縮減開支等因素影響增速大幅放緩，其中 35%用于購買 IT 設備，比例較 2022 年的 32%略有提升。預計 AI 帶動大模型軍備競賽下，2024年資本開支增速有望恢復到15.1%，IT支出占比也將提升至36%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 41/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 64：全球云服務廠商資本開支：全

122、球云服務廠商資本開支 24 年增速有望顯著回暖（年增速有望顯著回暖（十十億美元）億美元）數據來源：Counterpoint，東北證券 微軟微軟 AI 支出比例支出比例最最高高，AOI 有望深度受益有望深度受益。微軟已將 ChatGPT AI 大模型集成在Bing 中，并將 AI 助手 Copilot 嵌入到 windows11 中，作為最常用的操作系統，windows 具備龐大的用戶群體，AI 使用需求量巨大，其算力建設對于設備、光模塊的需求得以更快體現。根據 Counterpoint 預測，微軟 AI 投入占比在主要云廠商中最高，占比達 13.3%，其次為百度 9.8%、谷歌 6.8%、騰訊

123、 6.7%和 Meta 6.0%。AOI 作為微軟供應商之一，有望充分受益微軟 AI 建設帶來的需求爆發。圖圖 65：2023 年全球云廠商年全球云廠商 AI 支出占資本開支比例支出占資本開支比例 數據來源：Couterpoint，東北證券 2027 年全球光模塊市場空間將達到年全球光模塊市場空間將達到 247 億美元，數通億美元，數通市場相比電信市場市場相比電信市場增速更快。增速更快。根據 Yole 數據預測，2021 年全球光模塊市場空間約 102 億美元，至 2027 年將增至247 億美元，年復合增長率達 16%。其中數通市場數通市場受到 AIGC、云計算等驅動需求增 請務必閱讀正文后

124、的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 42/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 長更快，市場規模從 2021 年的 59 億美元增至 2027 年的 168 億美元，2021-2027 年CAGR 為 19%。數通市場細分來看，CPO/OBO 光模塊增速最快，以太網光模塊市場空間最大。預計以太網光模塊市場空間從 2021 年的 49 億美元增至 2027 年的 142億美元，CAGR 為 20%；預計 AOC/EOM 光模塊市場空間從 2021 年的 10 億美元增至 2027 年的 21 億美元，CAGR 為 15%；預計 CPO/OBO 光模塊市場空間隨著逐步大規模應用快

125、速提升，從 2021 年的 1500 萬美元增至 2027 年的 5 億美元，CAGR 高達 84%。而電信市場電信市場規模從 2021 年的 43 億美元增至 2027 年的 79 億美元，2021-2027 年 CAGR 為 8%。電信市場細分來看，波分復用光模塊占比最大且增速最快，是電信市場光模塊主要增量來源，預計波分復用光模塊市場規模從 2021 年的 25 億美元增至 2027 年的 58 億美元，CAGR 為 14%，PON/無線前傳/無線中后傳光模塊市場空間預計從 2021 年的 10/9/2 億美元變為 2027 年的 12/7/2 億美元，CAGR 2%/-5%/0%。圖圖

126、66：全球光模塊市場空間細分技術路徑情況：全球光模塊市場空間細分技術路徑情況（億美元）（億美元）數據來源：Yole，東北證券 光模塊行業市場光模塊行業市場 19 年起受益年起受益 5G 建設及云廠商建設及云廠商 IDC 建設反轉，建設反轉，2023 年需求減弱增年需求減弱增長承壓，長承壓，2024/2025 年有望恢復快速增長年有望恢復快速增長。2019 年底，DWDM、以太網及無線前傳光模塊需求開始爆發，2020 年及 2021 年疫情導致的居家上學及居家辦公進一步加速了需求增長。根據 Lightcounting 數據及我們預測，2020/2021/2022 年全球光模塊市場空間增速分別為

127、17%/10%/14%，增長穩健，而 2023 年受全球經濟下行影響北美云廠商資本開支削減導致光模塊出貨受到較大影響。預計 2024/2025 年隨著行業庫存消耗出清及AI 需求帶動新一代高速光模塊放量，光模塊市場景氣度有望回暖，光模塊行業有望重回高速增長軌道。DWDM 及以太網光模塊仍將主導市場增長。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 43/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 67：全球光模塊市場空間分技術類別情況：全球光模塊市場空間分技術類別情況 數據來源：Lightcounting，東北證券 從行業季度發展維度來看，從行業季度發展維度來看，電信及

128、數通客戶削減開支使得電信及數通客戶削減開支使得 22 年年 Q4 需求邊際減少，需求邊際減少，AI 有望打開有望打開行業行業長期新增量長期新增量空間空間。根據 Lightcounting 數據，從季度來看，2022 年第四季度全球光模塊市場空間因電信運營商及云廠商削減資本開支而同比環比均下滑。其中 FTTx 光模塊出貨超預期，主要系政府持續推進光網絡及數字經濟建設。此外在 ChatGPT 等大模型催化下，AI 基礎設施建設投資也將迎來高峰。圖圖 68：全球光模塊市場空間情況（按季度劃分）：全球光模塊市場空間情況（按季度劃分）數據來源：Lightcounting，東北證券 流量寬帶增長下流量寬帶

129、增長下 100G、400G 光模塊出貨量成為主要出貨增量。光模塊出貨量成為主要出貨增量。根據 Yole 數據，2022 年所有光模塊出貨量約為 8500 萬只，其中 10G、100G 光模塊出貨量最大。需求端來看，新建數據中心的高帶寬低時延要求、直播 UHD 視頻流量快速增長、AR/VR 及車聯網等聯網設備對于帶寬時延的高標準需求使得對于數據中心的高速連接需求持續。高速光模塊逐漸實現對低速光模塊的替代，預計未來 100G 光模塊出貨量仍將保持增長，而 10G 光模塊出貨量開始下滑。此外 400G 光模塊將持續快速放量，800G 光模塊 2023 年起將逐步起量。預計到 2026 年全球光模塊出

130、貨量將達 1.5 億只左右。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 44/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 69：全球光模塊分速率出貨量情況：全球光模塊分速率出貨量情況 數據來源：Yole，東北證券 2026/2032 年全球數通光模塊市場規模將增至年全球數通光模塊市場規模將增至 151/281 億美元，億美元，CPO 光模塊光模塊逐步迎逐步迎來來放量增長，行業整體仍以傳統放量增長，行業整體仍以傳統以太網以太網可插拔可插拔光模塊光模塊為主要產品為主要產品。根據 Yole 數據，2020 年全球數通市場光模塊市場空間為 53 億美元，到 2026/2032

131、 年分別增長至151/281 億美元，CAGR 分別為 19%/15%。其中以太網光模塊仍將是數據中心主要需求增長來源，將從 2020 年的 44 億美元增至 2026/2032 年的 126/223 億美元，20-26CAGR 和 26-32CAGR 分別為 19%和 11%。采用共封裝光學的光模塊將隨著技術成熟度提升及成本降低逐步大規模應用。2020 年 CPO 光模塊市場空間約 600 萬美元，至 2026/2032 年將增至 3/22 億美元，20-26CAGR 和 26-32CAGR 分別達 104%和 19%。圖圖 70：2026 年全球數通市場光模塊市場空間將達年全球數通市場光模

132、塊市場空間將達 151 億美元億美元 數據來源：Yole，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 45/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 從產品速率技術維度來看從產品速率技術維度來看，中期，中期 1.6T、長期長期 3.2T 光模塊將成為數通領域光模塊將成為數通領域 CPO 市場市場主要增量主要增量，數據處理領域光學，數據處理領域光學 I/O 率先放量率先放量。根據 Yole 數據預測，2025 年之之前CPO 市場主要為 1.6T 光引擎率先應用，2025 年之后隨著速率迭代 3.2T 光引擎快速提升份額，1.6T 份額逐步下降，2030 年 6.

133、4T 開始放量，整體市場空間快速增長。整體 CPO 市場空間預計從 2022 年的 3800 萬美元增至 2028 年的 1.37 億美元，至2033 年將達 26 億美元；2022-2028 年 CAGR 為 24%，2028-2033 年 CAGR 為 80%。細分技術路徑來看，用于 AI/ML 的 HPC 的光學互聯接口方案將快速放量，預計市場空間將從 2022 年的 500 萬美元增至 2028/2033 年的 1.16/23 億美元，2022-2028 年CAGR 和 2028-2033 年 CAGR 分別為 68%/81%。而網絡連接端 CPO 目前技術尚未成熟，成本高昂，產業鏈仍

134、需建設完善，仍有一定不確定性，放量節奏比處理端要慢一些。2027 年起 EOI 和 NPO 技術將被更成熟的 CPO 技術取代。預計用于網絡連接的 CPO 光模塊產品將從 2022 年的 600 萬美元增至 2028/2033 年的 0.21/2.87 億美元，2022-2028 年 CAGR 和 2028-2033 年 CAGR 分別為 41%/69%，保持高速增長。圖圖 71：短期內：短期內 1.6T 數通數通 CPO 光模塊率先上量光模塊率先上量 圖圖 72：數通：數通 CPO 光模塊市場細分空間光模塊市場細分空間 數據來源：Yole，東北證券 數據來源：Yole，東北證券 圖圖 73：

135、數據中心機柜內連接向全光連接過渡：數據中心機柜內連接向全光連接過渡 數據來源：Yole，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 46/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 4.供給端供給端：中國龍頭廠商份額排名前列，競爭力不斷增強：中國龍頭廠商份額排名前列，競爭力不斷增強 中國光模塊廠商快速成長，市場競爭力和份額穩步提升。中國光模塊廠商快速成長，市場競爭力和份額穩步提升。光模塊市場因下游客戶較分散且產品種類繁多，競爭較為激烈，參與者眾多競爭格局較為分散。國內廠商經過工藝累積趕超國外廠商后憑借人工成本低等優勢逐步提升市場份額，中際旭創市場份額已達世界領先。

136、據 Yole 數據，2021 年收購了 Finisar 的 II-VI 市場份額 12%排名第一；中際旭創份額 11%排名第二，海信寬帶和光迅科技市場份額均為約 8%，列三、四名，思科 7%市場份額排名第五。AOI 數據中心市場收入 2018 年起快速降低，市場份額及競爭力逐步下滑。2018 年 AOI 光模塊市場份額約為 3%，2020 年份額約 2%，分別排名行業第 15/14 名。圖圖 74：全球全球光模塊市場份額變化情況光模塊市場份額變化情況 2018 2019 2020 2021 數據來源：Yole，東北證券 圖圖 75：光模塊行業部分主要企業營收情況：光模塊行業部分主要企業營收情況

137、 數據來源：Wind，東北證券 根據根據另外一家光通信領域權威機構另外一家光通信領域權威機構 Lightcounting 數據，數據，2021 年年中際中際旭創光模塊出旭創光模塊出貨量與貨量與 II-VI 并列第一并列第一，AOI 于于 2018 年年排名排名第第 9。依據另一大光通信領域權威第三方研究公司 Lightcounting 數據，2021 年光模塊市場中國供應商份額已過半，其中中際旭創光模塊市場份額已追平 II-VI，并列第一。華為、海信寬帶、新易盛、光迅科技分列 2、4、6、7 位；前十大廠商中中國廠商數量由 2010 年的 1 家（WTD 武漢電 請務必閱讀正文后的聲明及說明請

138、務必閱讀正文后的聲明及說明 47/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 信器件有限公司）增至 2021 年的 5 家。AOI 2018 年上榜排名第八，此后受數據中心市場收入減少拖累未再上榜。表表 9：世界前十大光模塊供應商變化情況（：世界前十大光模塊供應商變化情況（2010、2016、2018、2021）2010 2016 2018 2021 Finisar Finisar Finisar II-VI&Innolight（tie）Opnext Hisense Innolight Sumitomo Accelink Hisense Huawei(HiSilicon)Avago Ac

139、acia Accelink Cisco(Acacia)Source Photonics FOIT(Avago)FOIT(Avago)Hisense Fujitsu Oclaro Lumentum/Oclaro Broadcom(Avago)JDSU Innolight Acacia Eoptolink Emcore Sumitomo Intel Accelink WTD Lumentum AOI Molex NeoPhotonics Source Photonics Sumitomo Intel 數據來源：Lightcounting，東北證券 圖圖 76：2021 年年光模塊市場中國供應商份額

140、過半光模塊市場中國供應商份額過半 數據來源：LightCounting，東北證券 根據根據另外一家光通信領域權威機構另外一家光通信領域權威機構 Lightcounting 數據，數據，2021 年年中際中際旭創光模塊出旭創光模塊出海外光模塊廠商不斷并購整合，垂直一體化能力成為核心競爭力海外光模塊廠商不斷并購整合，垂直一體化能力成為核心競爭力。海光光通信廠商如 II-VI、Lumentum 等通過外延并購擴大其無源、有源、芯片等方面能力，一體化能力不斷增強。頭部光模塊廠商如 finisar 擁有 Vcsel 芯片生產能力，具備較強的產品交付能力。AI 趨勢下，光模塊需求景氣度高漲，頭部廠商紛紛加

141、速布局。10 月，Lumentum 宣布擬收購云暉科技增強其數據中心服務能力，進一步側面驗證光模塊行業需求高景氣。AOI 經過多年發展，已具備備芯片到模塊到設備全環節能力，具備較強的行業競爭力。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 48/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 表表 10：海外光通信光模塊產業：海外光通信光模塊產業重要重要并購并購情況情況 時間時間 收購方收購方 被收購方被收購方 收購金額收購金額 2013 年 9 月 II-VI Oclaro 半導體激光器業務 1.15 億美元 2018 年 4 月 II-VI CoAdna 8500 萬美元 2

142、018 年 11 月 II-VI Finisar 32 億美元 2018 年 12 月 Lumentum Oclaro 18 億美元 2018 年 12 月 Cisco Luxtera 6.6 億美元 2019 年 11 月 Broadcom FOIT 2021 年 1 月 Cisco Acacia 45 億美元 2021 年 11 月 Lumentum NeoPhotonics 9.18 億美元 2022 年 7 月 II-VI Coherent 70 億美元 2023 年 10 月 Lumentum 云暉科技 7.5 億美元 數據來源：公開資料，東北證券整理 行業競爭程度激烈，行業競爭程度

143、激烈，光模塊技術迭代迅速，價格年降趨勢顯著。光模塊技術迭代迅速，價格年降趨勢顯著。光模塊迭代速率較快，新產品推出后會使得老產品價格迅速下降。新一代產品推出后隨著出貨量增加產品良率不斷提升及成本攤薄使得降價空間較大，同時新產品導入初期競爭激烈，因此光模塊新品問世初期 2-3 年價格往往降幅較大，后續降幅有所收窄。根據 Yole數據，2022 年 100G/400G/800G 光模塊平均價格分別約為 140/600/900 美元左右。隨著工藝成熟及技術進步，到 2026 年，100G 光模塊單價將降至 60 美元左右，而400G/800G 光模塊將降至 2-300 美元區間。圖圖 77：數通市場：

144、數通市場 1-100G 光模塊單價趨勢光模塊單價趨勢 圖圖 78：數通市場：數通市場 400G 及以上光模塊單價趨勢及以上光模塊單價趨勢 數據來源：Yole，東北證券 數據來源：Yole，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 49/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 5.投資邏輯投資邏輯：微軟供應鏈：微軟供應鏈+芯片環節高壁壘芯片環節高壁壘，數據中心業務有，數據中心業務有望快速復蘇望快速復蘇 5.1.與微軟簽訂供貨協議未來可期，400G 產品放量有望增厚業績 與微軟簽訂供貨協議與微軟簽訂供貨協議不斷加深合作，數據中心業務快速增長不斷加深合作，數據中心

145、業務快速增長。AOI 客戶集中程度較高，有線電視設備主要大客戶為 ATX、Cisco 和 CommScope，2022 年三大客戶銷售收入占比合計達 50.90%；2022 年公司數據中心業務前三大客戶銷售收入占比為27.9%，其中最大客戶是微軟，2020-2022年占公司銷售收入比重分別為38.3%、14.1%和 18.4%。2023 年微軟繼續加速 AI 布局，發布首個為用戶提供集中式 AI 協助的 PC平臺 Windows Copilot，在 AI 領域占得發展先機。2023 年 6 月 21 日，公司與微軟簽訂供應協議，為其設計商品并建立制造、組裝、銷售供應鏈，協議初始期限為五年，除非

146、提前終止，否則自動續訂，據公司公開交流會透露，此次協議主要產品為微軟數據中心 400G 及以上光模塊用的下一代激光芯片。此次協議簽訂加強了公司與微軟的綁定關系，標志著公司數據中心業務開始快速復蘇。二季度公司還與微軟簽訂額外協議，提供 AOC 有源線纜的設計和組裝服務，預計可以在未來三年帶來超過 3 億美元的營收，數據中心業務有望高速發展。圖圖 79：AOI 數據中心及數據中心及 CATV 客戶占比變化情況客戶占比變化情況 數據來源：Yole，東北證券 公司為公司為確定性確定性切入微軟供應鏈的切入微軟供應鏈的少數少數光模塊企業之一，有望充分受益微軟光模塊企業之一，有望充分受益微軟 AI 建設建設

147、進程。進程。根據公司公告披露，公司目前數據中心客戶主要為微軟，此前曾切入 Amazon和 Facebook 等其他云廠商供應鏈。AOI 與微軟十年前就開始合作，是微軟長期合作的光模塊廠商，本次協議簽署及訂單授予代表了微軟對于公司核心能力的認可，公司有望進一步擴大份額。公司 2023Q2 數據中心業務實現營收 0.28 億美元，同比增長 28%，環比增長 35%，主要源于 100G 及 400G 產品的快速放量。根據公司交流會披露，2023Q2 公司數據中心業務 75%收入來自 100G 產品，12%來自 200G/400G產品，5%為 40G 產品。隨著 AI 等因素驅動下公司高端 400G

148、產品有望持續放量，產品結構將持續優化，公司數據中心業務規模及盈利能力有望進一步提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013201420152016201720182019202020212022ATXCiscoCommScope/ArrisBiogenomics Corp.北美公共公司中國大型CATV設備公司其他有線設備客戶Microsoft北美大型數據中心運營商北美網絡設備生產商AmazonFacebook其他數據中心客戶其他客戶 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 50/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 表表 11：

149、AOI 及光模塊行業主要公司披露客戶情況及光模塊行業主要公司披露客戶情況 數據來源：公司公告，東北證券整理 表表 12：AOI 和同行公司部分高速產品情況對比和同行公司部分高速產品情況對比 數據來源：公司官網，東北證券整理 5.2.AOI 具備芯片到模塊到設備全環節能力，高壁壘可鑄就高毛利 具備芯片到模塊垂直化整合能力優勢具備芯片到模塊垂直化整合能力優勢，其專有，其專有 MBE 工藝具備較高的行業壁壘和潛工藝具備較高的行業壁壘和潛在的盈利空間在的盈利空間。公司上市以來通過外延并購、多地布局已經形成了從光芯片到光器件到光模塊的全產業公司，較強的垂直整合能力是其區別于其他模塊廠的一個重要優勢。公司

150、于北美有自己的晶圓廠，模塊主要在寧波及中國臺北生產，可以做到更低成本、更快響應、更靈活的產能分配以及更高的生產效率。MBE（Molecular Beam Epitaxy）分子束外延工藝是一種采用分子級別的薄膜生長技術生產半導體材料和器件的先進材料制備工藝，可以做到在基底上逐層生長原子或分子，以精確控制材料 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 51/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 的組成和結構、減少雜質和缺陷，可以用于制備多層和異質結構，能夠實現原子級別的薄膜控制，對于制備具有精確波長和頻率的光通信激光器至關重要。AOI 將其獨有的 MBE 與 MOCVD

151、 結合起來，可以提升高頻及高速芯片性能、提升良率降低成本、DFB 性能滿足部分 EML 場景、長距離 DC 間/電信 EML 芯片生產，具備較高的技術壁壘。此外公司具備先進的自動化生產線，可減少人工失誤節省勞動力成本。其自動化接收器產線可減少58%勞動力需求，自動化光引擎最終產線可降低85%勞動力需求，并提升過程控制和良率。圖圖 80：AOI 具備芯片具備芯片-組件組件-模塊的垂直化整合能力模塊的垂直化整合能力 數據來源：Yole，東北證券 圖圖 81：MBE 分子束外延示意圖分子束外延示意圖 數據來源：A review of molecular-beam epitaxy of wide ba

152、ndgap complex oxide semiconductors，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 52/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 高工藝壁壘高工藝壁壘+全球化布局公司有望恢復至高毛利水平全球化布局公司有望恢復至高毛利水平。光模塊主要頭部廠商毛利率大多在30%左右。與同行相比，AOI憑借芯片環節自主可控的高壁壘以及中國大陸、美國、中國臺灣三地布局的優勢互補，在 2017 年前毛利率處于同行較高水平，整體處于 30%-35%左右，同行業中基本僅次于 Coherent/相干公司，2017 年毛利率更是高達 43.5%，為近年來主要光模塊

153、廠商最高水平。2017 年后隨著競爭加劇、客戶份額及收入下滑，公司毛利率也快速降低，至 2022 年最低為 15.1%。2023 年 AI 帶來新機遇使得公司數據中心業務快速回暖，毛利率顯著回升，至 2023H1 毛利率恢復至 18.1%，逐季度來看恢復更加明顯。2023Q2 公司 Non-GAAP 毛利率 24.8%，同比提升 8.1pct，指引 2023Q3 Non-GAAP 毛利率將提升至 29.5%-31%，將恢復至行業平均水平，且隨著高端產品出貨量和銷售規模提升，盈利能力有望進一步增強。圖圖 82：光模塊行業主要公司毛利率對比：光模塊行業主要公司毛利率對比：2017 年年 AOI 毛

154、利率同行最高毛利率同行最高 數據來源：Wind，東北證券 5.3.底部反轉確定性強，業績彈性充足 公司自公司自2018年起業績逐年下滑年起業績逐年下滑，23Q2數據中心業務高速增長標志業績反轉點到來，數據中心業務高速增長標志業績反轉點到來，AI 驅動行業需求增長下驅動行業需求增長下業績提升空間巨大。業績提升空間巨大。公司 2018 年起數據中心業務下滑較快，拖累公司毛利率及凈利潤表現，由盈利轉為虧損。隨著公司與微軟簽下協議和訂單，數通業務快速放量在即。3 年 3 億美元訂單意味僅微軟一家客戶年化收入便超過 22年公司數通業務收入（0.77 億美元）總和。此外，公司為芯片到模塊到設備的垂直整合一

155、體化全廠商，在微軟訂單保證出貨量的前提下公司有望進一步發揮垂直化整合優勢，提升芯片良率和毛利率水平，增強產品競爭力，有助于新客戶的開拓及新產品推廣?；谛袠I復蘇及與微軟簽訂訂單情況，公司對于未來業績指引也較為樂觀，公司預計 2023Q3 實現營收 0.63 億美元，季度環比增速將達 51.04%，有望扭轉此前連續三個季度營收環比下滑態勢，實現業績觸底反彈。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 53/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 圖圖 83：AOI 單季度歷史營收及單季度歷史營收及 2023Q3 指引情況指引情況 數據來源：AOI，東北證券 52.3 56

156、.7 61.6 56.7 41.6 63.0 8.4%8.6%-8.0%-26.6%51.4%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0102030405060702022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3E分季度收入（億美元）環比增速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 54/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測：盈利預測：1）數據中心業務：數據中心業務：AI 驅動下行業需求激增，預計公司數據中心業務在微軟大客戶訂單帶動下保持高速確定性增長，預計

157、 2023-2025 年增速分別為 60%/50%/40%。2）CATV/有線電視設備業務：有線電視設備業務：假設公司 CATV 業務隨著客戶去庫存過程逐步恢復增長，預計 2023-2025 年增速為-20%/-5%/10%，2023-2025 年毛利率分別為 34.50%/34.00%/33.00%。3）電信業務：電信業務：隨著流量驅動下全球電信網絡升級提速，5.5G 逐漸開始建設迎來新一輪周期，預計公司電信業務緩慢恢復增長,預計 2023-2025 年增速為-25%/-10%/5%。4）光纖入戶：光纖入戶：根據 23H1 數據，光纖入戶業務復蘇明顯，假設后續該業務維持平穩增長，預計 202

158、3-2025 年實現收入 180/190/200 萬美元。5）其他產品：其他產品：非主營業務，假設平穩增長，預計 2023-2025 年增速為 2%/2%/2%。6）毛利率：毛利率：隨著 400G 高端產品出貨量提升、公司出貨量提升后良率提升降低成本、垂直一體化產業鏈效應得以發揮，預計公司毛利率快速回升至歷史平均水平，預計 2023-2025年毛利率分別為 20%/26%/30%。表表 13：AOI 各項業務營收及毛利率預測各項業務營收及毛利率預測 單位：百萬美元單位：百萬美元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 數據中心產品數據中心產品 97.2 77.1 123.4 1

159、85.0 259.0 yoy-43.96%-20.68%60.00%50.00%40.00%有線電視設備有線電視設備 94.5 118.2 94.5 89.8 98.8 yoy 149.15%25.00%-20.00%-5.00%10.00%電信業務電信業務 16.2 24.7 18.5 16.7 17.5 yoy-22.97%52.18%-25.00%-10%5%光纖入戶光纖入戶 1.0 0.1 1.80 1.90 2.00 yoy 769.09%-86.51%1295.35%5.56%5.26%其他產品其他產品 2.6 2.7 2.8 2.8 2.9 yoy 29.17%2.43%2.00

160、%2.00%2.00%營收合計營收合計 211.6 222.8 241.0 296.2 380.2 yoy-9.8%5.3%8.15%22.93%28.35%毛利率毛利率 17.8%15.1%20.00%26.00%32.00%數據來源：東北證券預測 投資建議：投資建議：應用光電是全球領先的光模塊廠商，深度受益核心客戶微軟需求量激增，實現業績快速增長。預計公司 2023-25 年實現營業收入 2.41/2.96/3.80 億美元；實現歸母凈利潤-0.29/0.13/0.46 億美元；EPS 分別為-0.91/0.41/1.45 美元/股，首次覆蓋，給與“買入”評級。請務必閱讀正文后的聲明及說明

161、請務必閱讀正文后的聲明及說明 55/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 7.風險提示風險提示 1、大客戶大客戶微軟采購進度不及預期微軟采購進度不及預期。微軟為公司數通業務核心大客戶，也是公司未來業績增長主要收入貢獻來源。若微軟 AI 應用拓展不及預期、AI 商業模式變現探索受阻，或影響其對于 AI 算力方面的資本支出預算，進而影響對于高速光模塊的采購規劃，影響公司數通業務收入增長。2、行業競爭加劇。行業競爭加劇。目前公司屬于行業較為領先的高速光模塊廠商之一，具備光芯片、光模塊、通信設備的全產業鏈條能力，有利于保證公司產品高性能高盈利能力。但光模塊行業演進較為迅速，若同行突破關鍵技

162、術，行業新進入者及供給增多，光模塊市場可能產生供過于求現象，影響公司交付數量，進而影響公司的產能利用率和盈利水平。3、研發風險研發風險。光模塊行業更新迭代速率較快，新品推出后價格下降曲線較為陡峭，能夠快速反應、率先研發出市場需求的高速率產品的企業在切入客戶供應鏈、保證份額方面具備優勢。若公司更高速率光模塊、光芯片等新品研發、流片、量產進度不及預期，可能導致公司產品切入新客戶受阻，現有份額在競爭加劇下緩慢降低。此外也會導致公司投資難以產生回報，影響公司盈利能力提升。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 56/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 附表：財務報表預測

163、摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬資產負債表（百萬美美元）元）2022A 2023E 2024E 2025E 現金流量表（百萬現金流量表（百萬美美元）元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 183 173 205 264 經營活動現金流經營活動現金流 -14 -10 20 50 貨幣資金 25 18 30 59 凈利潤 -66 -29 13 46 應收賬款 68 67 74 84 折舊攤銷 24 11 11 12 預付及其他流動資產 91 88 101 121 營運資金變動 12 4 -10 -14 非流動資產非流動資產 225 238 24

164、8 262 其它 16 4 5 5 長期投資 0 0 0 0 投資活動現金流投資活動現金流 -4 -20 -19 -23 固定資產 210 217 228 242 資本支出-4 -18 -22 -26 無形資產凈值 9 9 9 9 投資變動 0 0 0 0 其他非流動資產 6 11 11 11 其他 -0 -2 3 3 資產總計資產總計 408 410 454 526 籌資活動現金流籌資活動現金流 11 23 12 1 流動負債流動負債 139 169 199 225 銀行借款 10 30 20 10 應付賬款 48 46 50 57 股本增加 1 0 0 0 應交稅金 0 0 0 0 支付的

165、利息和股利 0 -7 -8 -9 交易性金融負債 0 0 0 0 其他-0 0 0 0 借貸到期部分 69 99 119 129 現金凈增加額現金凈增加額 -6 -7 13 28 其他流動負債 21 24 30 38 期初現金余額期初現金余額 41 25 18 30 非流動負債非流動負債 85 86 86 86 期末現金余額期末現金余額 36 18 30 59 負債合計負債合計 224 255 285 311 普通股 0 0 0 0 庫存股 0 0 0 0 儲備 182 153 166 213 其他綜合收益 2 2 2 2 財務與估值指標財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 20

166、25E 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 185 155 169 215 成長能力成長能力(%)少數股東權益 0 0 0 0 營業收入增長 5.3%8.2%22.9%28.3%負債和股東權益負債和股東權益 408 410 454 526 營業利潤增長-3.9%57.1%170.2%188.8%歸母凈利潤增長-22.6%56.1%144.9%254.4%利潤表（百萬利潤表（百萬美美元）元）2022A 2023E 2024E 2025E 獲利能力（獲利能力（%）營業收入營業收入 223 241 296 380 毛利率 15.1%20.0%26.0%32.0%營業成本 189 193 219 2

167、59 凈利率-29.8%-12.1%4.4%12.2%毛利 34 48 77 122 ROE-36.0%-18.8%7.8%21.6%其他收入 0 0 0 0 償債能力償債能力 銷售費用 10 8 9 10 資產負債率(%)54.8%62.1%62.8%59.1%管理費用 47 34 27 30 流動比率 1.32 1.02 1.03 1.17 研發費用 36 31 24 30 速動比率 0.67 0.50 0.52 0.64 營業利潤-59 -25 18 51 營運能力營運能力 利息收入 0 0 0 1 總資產周轉天數 697 611 525 464 利息支出 6 7 8 9 應收賬款周轉天

168、數 100 101 86 75 權益性投資損益 0 0 0 0 存貨周轉天數 164 146 135 133 其他非經營性損益-1 3 3 3 每股指標（每股指標（美美元）元）其他損益 0 0 0 0 每股收益每股收益-2.32 -0.91 0.41 1.45 除稅前利潤除稅前利潤-66 -29 13 46 每股經營現金流-0.49 -0.30 0.61 1.55 所得稅 0 0 0 0 每股營業收入 7.78 7.50 9.22 11.83 凈利潤（含少數股東損益）凈利潤（含少數股東損益）-66 -29 13 46 每股凈資產每股凈資產 6.45 4.84 5.25 6.69 少數股東損益

169、0 0 0 0 估值比率估值比率 凈利潤凈利潤 -66 -29 13 46 P/S 0.24 1.29 1.05 0.82 優先股利及其他調整項 0 0 0 0 P/E-0.81 -10.67 23.74 6.70 歸屬普通股東凈利潤歸屬普通股東凈利潤 -66 -29 13 46 EV/EBITDA-4.94 -41.50 14.83 6.93 資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 57/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 研究團隊簡介：研究團隊簡介：要文強：東北證券通信行業首席分析師。格拉斯哥大學碩士，擁有 3 年軍工、通信產業一級市場投

170、資經驗以及航天產業從業經驗，2020 年加入東北證券，擔任軍工行業分析師，2023 年擔任通信行業首席分析師。執業證書編號：S0550523010004。劉云坤：倫敦政治經濟學院風險與金融碩士，中央財經大學金融學本科。2022 年加入東北證券，現任東北證券通信組研究助理。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6

171、 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，

172、行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明58/58 應用應用光電光電/公司公司深度深度報告報告 重要聲明重要聲明本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包

173、含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的

174、，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址郵編郵編中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號陸家嘴世紀金融廣場 3 號樓 10 層 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓510630