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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 有色金屬行業海外研究系列深度報告 印度：金屬需求增量的主戰場 2024 年 01 月 16 日 從人口、制造業和基建發展來看，印度正接力中國，成為金屬需求增量的主戰場。金屬需求與經濟發展息息相關，印度經濟體量排名第五，增速快：印度已經成為全球第五大經濟體，2022 年全球 GDP 占比為 3.37%，接近德日，且增速在主要經濟體中排名領先，金屬需求與國家經濟發展息息相關。人口結構年輕，保障金屬需求基數：印度已成為第一人口大國，同時印度的人口結構在較長時期內將保持漂亮的金字塔型結構，有大量的年輕勞動力，一方面為印度經濟

2、繼續快速發展提供人口優勢，另一方面為印度的金屬需求創造良好的基礎?；ê椭圃鞓I發展雙輪驅動金屬需求：1）制造業是印度下一經濟增長引擎：印度形成了外向型服務業為支柱的產業結構，過去經濟發展主要依賴服務業，發展制造業的重要性不斷上升，近年來印度在制造業政策方面激勵力度大，吸引了全球企業趕赴印度投資，未來制造業的發展預計將顯著拉動對金屬材料的需求；2）印度大力投入基建：印度基建較為落后，近年來政府面向電力、鐵路、公路等投入不斷加大，以升級基礎設施水平，支撐制造業的發展，基建發展需要消耗大量的多種金屬材料。印度資源保障程度較低，需求不匹配經濟體量，未來消費增長潛力大。印度的鋁、鋅、鉛、鐵礦石較豐富，但

3、缺少銅、錫、鎳等金屬材料，從自給率來看，整體印度資源保障程度仍低，未來或依賴進口。目前，印度當前的工業金屬需求占全球需求比例較小，人均消費金屬與前四大經濟體差距較大，與經濟體量明顯不匹配，未來增長潛力巨大。具體來看：1）銅：資源匱乏，旺盛需求下預計進口依賴不斷加??；2）鋁：供應相對寬松，消費增速快潛力大；3）鋅：自給自足，基建等領域驅動需求；4）鋼鐵：第二大產鋼國，旺盛需求下供應鐵礦未來趨緊 驅動金屬需求增長的細分領域發展迅速。從細分領域來看，電力、電子、房地產、基建等行業對金屬需求增長最快。1）電力行業，需求端印度人均用電量較低，未來需求增長空間大，；供給端加快新能源發展以優化電力供應結構，

4、相關基礎設施有望迎較大投資機遇；政策上營造寬松的環境要求，出臺補貼等政策積極推廣清潔能源，具備較高的增長空間。2）電子行業，“Made In India”戰略的重要陣地，政府激勵力度大，全球科技巨頭紛紛布局印度市場，市場規模預計不斷加大；與中國相比，印度居民目前享有的信息技術服務處于較低的水平，供需兩端將共同推動電子產業發展。3）房地產，印度房地產增長潛力大，投資價值高，政策上從各個方面松綁，較為全面的刺激印度房地產行業的發展。印度房地產指數創 09 年后新高，未來預計將加快發展；4）軌交及汽車產業：印度鐵路客貨運需求逐年提高，但運營效率較低，升級改造迫在眉睫；政策方面印度政府重視鐵路建設，投

5、入不斷加大，著重電氣化改造，將有力推動金屬需求增長；汽車產業電動化趨勢加速，據印度 2026 汽車產業發展計劃的目標，2016-2026 年印度汽車行業將增長 4 倍，電動汽車發展對金屬材料的需求也將有較大程度的推動。印度金屬需求空間測算：根據我們測算，2022-2030 年印度銅、鋁、鋅、鋼鐵消費量將分別達到 139 萬噸、558 萬噸、191 萬噸、3.58 億噸，全球需求占比有望分別提升至 4.6%、7.3%、12.5%、17.7%；需求復合增速分別為14.4%、14.8%、14.4%、14.2%。風險提示：地緣政治風險，政策實施不達預期風險、項目進展不達預期風險、洪水、干旱、地震、海嘯

6、等自然災害風險。推薦 維持評級 Table_Author 分析師 邱祖學 執業證書：S0100521120001 電話：021-80508866 郵箱： 分析師 張弋清 執業證書：S0100523100001 郵箱： 分析師 孫二春 執業證書：S0100523120003 郵箱： 分析師 任恒 執業證書：S0100523060002 郵箱： 相關研究 1.有色金屬周報 20240114：降息預期反復，商品價格漲跌不一-2024/01/14 2.有色金屬周報 20240107：央行重啟投放 PSL，重視海外基建對金屬需求的提升-2024/01/07 3.有色金屬周報 20231231：降息預期持

7、續走強，金屬價格繼續吹響進攻號角-2023/12/31 4.液冷板行業深度報告：“一體兩翼”，液冷板需求放量-2023/12/27 5.有色金屬周報 20231224：加息周期結束金屬價格走強，關注紅海航線中斷沖擊-2023/12/24 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 從人口、制造業和基建發展來看，印度將接力中國成金屬需求增量的主戰場.3 1.1 印度經濟體量全球第五，發展勢頭強勁.3 1.2 印度的人口基數大、人口結構年輕，保障需求基數.5 1.3 服務業是印度支柱行業，制造業是印度經濟增長新引擎.7 1.4 基

8、建大而不強，亟待升級以支撐制造業發展.13 2 印度金屬資源保障程度較低，需求不匹配經濟體量.20 2.1 資源保障程度依然較低，大部分金屬對外依賴度嚴重.20 2.2 當前金屬需求與經濟體量不匹配，未來增長潛力大.22 2.3 銅：資源匱乏，旺盛需求下預計進口依賴不斷加劇.23 2.4 鋁：供應相對寬松，消費增速快潛力大.27 2.5 鋅：自給自足，基建等領域驅動需求.32 2.6 鋼鐵：第二大產鋼國，旺盛需求下供應或趨緊.35 3 驅動金屬需求增長的細分領域發展迅速.42 3.1 電力行業：需求提升&供給優化，印度電力行業有望蓬勃發展.42 3.2 電子行業：“Made In India”

9、重要陣地，電子產業欣欣向榮.46 3.3 地產行業：城鎮化率提高+經濟增長+旅游業增長，印度房地產行業空間大.49 3.4 交通運輸行業：鐵路建設投入加大，汽車電動化趨勢加速.53 4 印度金屬需求空間測算.59 4.1 銅：2022-2030 年需求復合增速 14.4%.59 4.2 鋁：2022-2030 年需求復合增速 14.8%.60 4.3 鋅：2022-2030 年需求復合增速 14.4%.61 4.4 鋼鐵：2022-2030 年需求復合增速 14.2%.62 5 風險提示.64 插圖目錄.65 表格目錄.66 8YxUNBhXkX8WuZ7NdN6MpNrRmOnReRnNpO

10、fQqRpQ8OoPoOwMqNmMuOoNmP行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 從人口、制造業和基建發展來看，印度將接力中國成金屬需求增量的主戰場 1.1 印度經濟體量全球第五，發展勢頭強勁 印度是世界第五大經濟體，GDP 全球占比穩步提升，正在趕超德日，有望開啟高速增長之路。2022 年美國、中國、日本、德國和印度的世界 GDP 占比分別為 25.32%、17.86%、4.21%、4.05%和 3.37%，印度為全球世界第五大經濟體，正式超越英國。從 2022 年全球占比來看，2022 年印度的 GDP 占比(3.37

11、%)與1999 年的中國（3.36%）相似，回顧中印全球 GDP 占比增長路線來看，印度GDP 占比自 1.6%增加 1.6%歷時 14 年，而中國歷時為 12 年，耗時僅差兩年，而此后中國全球 GDP 占比再次增加 1.6%的歷程時長不斷減少，歷時分別為 7 年和 3 年，因此對比來看，印度或將進入 GDP 高速發展期，將以更快的速度實現更多的 GDP 全球占比增長。圖1：印度為全球第五大經濟體 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 印度 GDP 增速延續疫情前高增速態勢。從各個國家 GDP 增速來看，進入新世紀以來，印度的 GDP 增速在主要經濟體中排名靠前，僅次于中國。2003-2010

12、年是印度經濟高速發展的階段，除 2008 年受次貸危機影響外，印度 GDP同比增速均維持在 8%上下，同期僅次于中國。2013-2018 年，印度經濟重啟快速增長，GDP 增速每年超過 6%，與中國之間增速差距不斷縮小，2015-2016 年均實現 8%以上的增速，在經濟增速上首次超過中國。2021 年，印度快速擺脫疫0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014

13、2016201820202022中國日本德國印度美國行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 情負面影響，重新恢復到高速增長態勢，2021、2022 年分別實現 9.05%和 7%的增速，并再次超過中國，成為主要經濟體中增速最快的國家。圖2：中國 GDP 增速領先，印度近幾年增速較高 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 印度人均 GDP 尚處低點，增長空間極大。由于印度龐大的人口基數，印度的人均 GDP 水平尚處低點，2022 年僅有 2410 美元，在新興國家行業中排名靠后，不及中國同期的 20%，增長空間極大。圖3：印度人均 GD

14、P 較低 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 -10%-5%0%5%10%15%20%19711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021中國日本印度美國德國02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000中國墨西哥巴西越南印度人均GDP（美元）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 1.2 印度的人口基數大、人口結構年輕，保障需求基數 印度屬于人口

15、超級大國，而人口基數就意味著需求基數。據世界銀行統計數據顯示，2022年印度人口分別為為14.17億，近十年年均人口增長率為1.07%，印度已經超越中國，成為世界第一人口大國，而人口就是消費的保障。圖4：2022 年印度超越中國成為世界第一大人口國家 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 印度人口結構呈金字塔型，勞動力充足，且相對的高生育率能夠保證人口的持續增長，市場潛力大，擁有大量年輕勞動力保證印度的人口紅利。經濟的高速發展離不開勞動力，和中國相比，印度的人口結構更為年輕化，擁有大量的年輕勞動力，據聯合國數據顯示，2023 年印度 73.7%的人口在 45 歲以下，中國則是57%；印度 51%

16、的人口在 30 歲以下，中國則為 34%。聯合國預測至 2030 年印度人口結構仍呈金字塔型，預計印度 2030 年 45 歲以下人口占比為 70%，30 歲以下人口占比為 47%，能夠享有長時間的人口紅利。與此同時，印度生育率世界領先，為人口結構持續年輕化和人口持續增長提供了保障。印度年輕的人口結構和高生育率意味著將來擁有更廣闊的消費市場、以及豐富的勞動力儲備。-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%0246810121416199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201

17、3201420152016201720182019202020212022中國:人口（億人）印度：人口（億人）中國人口增長率（右軸）印度人口增長率（右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 圖5：2022 年印度超越中國成為世界第一大人口國家 資料來源：聯合國，民生證券研究院 圖6：印度總生育率（每名婦女生育數）世界領先（單位：人）資料來源：wind，民生證券研究院 印度人口基礎好，但勞動力提升空間大，轉化為人口優勢尚需時間。2022年印度 15 歲及以上識字率分別只有 74%，將近 1/4 的人口屬于文盲，而中國2020 年識

18、字率已超過 97%。出于歷史原因，印度在高等教育人才方面優勢明顯，0123456781960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020中國日本印度美國巴西英國行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 但在基礎教育方面推行力度不足，仍然存在大量未經教育的勞動力，2022 年，青年人口中未接受教育和就業培訓的青年總數占比高達 25.76%；此外

19、，目前印度的勞動參與率還處于比較低的水平。我們認為這主要或由于印度國內制造業崗位相對少，未來隨著印度制造業的發展，勞動力具有更大的提升空間和潛力，人口優勢釋放有望支撐印度更高經濟增速的發展。圖7：2022 年印度 15 歲以上成人識字率不到 80%圖8：印度勞動參與率較低 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 1.3 服務業是印度支柱行業，制造業是印度經濟增長新引擎 1.3.1 外向型服務業為支柱的產業結構，制造業發展較弱 服務業是當前印度的主導產業，外向型明顯。從GDP增加值占來看，可以很明顯看到中印兩國發展路線的差異，2022 年，中國第一、二、三產業增加

20、值占GDP 比重分別為 7.3%、39.9%和 52.8%；而印度第一、二、三產業增加值的占比分別為占比為 16.6%、25.6%和 48.6%，第二產業增加值占比明顯高于第一、二產業，說明印度GDP增長主要依靠服務業，而中國依靠的是制造業，服務業是印度的主導產業，制造業發展較弱。印度的服務外向型特征明顯，2022 年出口金額達到 3094 億美元，是中國的 73%，日本的 186%，越南的 10 倍以上，而其中計算機、通信服務的出口在商業服務中的出口占比達到 80%，印度憑借精英化教育和天然的語言優勢及人口優勢，促使軟件外包服務成為印度經濟增長的重要推動力。41%48%61%63%69%74

21、%76%66%78%91%94%95%97%97%0%20%40%60%80%100%印度中國020406080中國印度越南日本巴西2022年15歲以上人口勞動參與率（%）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖9：中國：先制造業，后服務業（增加值占比）圖10：印度：先服務業，后制造業（增加值占比）資料來源：世界銀行，民生證券研究院 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 圖11：印度服務出口金額高 圖12：印度計算機、通信服務出口占比近 80%資料來源：世界銀行，民生證券研究院 資料來源：世貿組織，民生證券研究院 從投入來看，也可以

22、側面反應當前印度制造業發展水平較低的現狀。從固定資本形成總額來看，2022 年的印度還不如 2006 年的中國。中印在固定投資差異巨大，2022 年中印固定資本形成總額（GCF）分別為 75396 億和 9963 億美元，而 2006 年，中國的 GCF 便已達到 10658 億美元，印度目前還未達到 2006年中國水平。同時，印度 GCF 自 1990 年達到同期中國 97%的水平后基本處于持續下降的態勢，2022 年印度的 GCF 僅相當于同期中國的 13%。2022 年中印固定資本形成總額占 GDP 的比重分別為 42%、29.2%，印度的占比相對同樣較低。固定資本的低投入折射出印度制造

23、業發展水平仍較低。0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%1960196519701975198019851990199520002005201020152020第一產業第二產業第三產業0%10%20%30%40%50%60%1960196419681972197619801984198819921996200020042008201220162020第一產業第二產業第三產業01,0002,0003,0004,0005,000中國印度越南日本0%50%100%200020022004200620082010201220142016201820202022其他服務出口

24、占商業服務出口比重旅游服務出口占商業服務出口比重運輸服務出口占商業服務出口比重計算機、通信和其他服務出口占商業服務出口比重行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖13：2022 年印度固定資本形成總額水平不如 2006 年的中國 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 1.3.2 政策+FDI 流入驅動制造業發展，打造印度發展新引擎 印度政府出臺了各項激勵來促進制造業的發展，“印度制造”計劃要求 2025年印度制造業占 GDP 比例提升至 25%。2014 年 9 月，莫迪就任印度總理不到 5個月后，即提出了“印度制造”戰略；2019

25、 年，莫迪第二次就任總理后，再次提出“印度制造 2.0”計劃，要將印度打造成“新的全球制造中心”，使制造業占GDP 目標比重提升至 25%，同時新增 1 億個制造業工作崗位。該計劃重點在于發展高級化學電池、機電產品、汽車、制藥、電訊網絡、紡織產品和技術、食品制造、太陽能技術、白色家電及特種鋼等 10 大制造業。2020 年 3 月莫迪政府為了推動印度實現工業化、擴大出口和就業，推出了針對手機、醫藥等 14 個特定行業生產的制造提供財政激勵的 PLI 生產掛鉤激勵政策。在稅收方面，通過降低所得稅率至和限制公共物品采購比例等手段來促進印度國內制造業發展。在最新年度的聯邦預算中，從事制造業活動的新合

26、作社的所得稅稅率已從 22%進一步降至 15%。印度政府持續在電力電子、公里鐵路、房地產、制造業等領域加大投入，以提升基礎建設和支柱產業的競爭力，2022 年 11 月，國家投資和基礎設施基金（NIIF）成立，作為印度政府、全球投資者、多邊開發銀行（MDB）和國內金融機構之間的合作投資平臺，促進印度多個部門的投資；同時，放寬國外投資的限制，加大與其他國家合作力度，允許電力、電子、房地產等領域 100%國際直接投資，簡化外商來印度投資設廠的難度和流程，借助外資和發達國家技術提升印度制造業水平。0%20%40%60%80%100%010,00020,00030,00040,00050,00060,

27、00070,00080,00019791983198719911995199920032007201120152019固定資本形成總額（現價億美元）-中國固定資本形成總額（現價億美元）-印度占GDP比例-中國（右軸）占GDP比例-印度（右軸）固定資本形成總額-中印比行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 表1：2017 年至今，印度政府對于制造業發展的激勵舉措一覽 類別 時間 事項 PMP 計劃 2017 年 4 月 印度政府通過了“分階段制造計劃”（PMP），通過增加更多的智能手機組件，進而推動國內手機制造業發展 PPO 計劃

28、2017 年 6 月 印度政府發布公共采購訂單 PPO（Public Procurement(Preference to Make in India),Order 2017），公共物品采購優先考慮當地供應商（印度供應通常為 50），購買優惠為 20%下調公司收入稅 2018-2019 年 印度政府將所有營業額超 25 億盧布（約 3875 萬美元）的公司的收入稅率降至 25%免除機器部件基本關稅 2018 年 9 月 印度政府免除 35 個機器部件的基本關稅來促進印度手機生產 國家電子政策（NPE 2019）2019 年 2 月 聯合內閣通過國家電子政策（NPE），計劃 2025 年前電子制造

29、業總額達 4000 億美元，年均增速達32%100%FDI 2019 年 8 月 政府允許 100%的國際直接投資進入制造業 技術創新平臺 2021 年 7 月 印度政府啟動了六個技術創新平臺來開發技術，從而推動印度制造業在全球競爭 生產連接激勵（PLI）計劃 2021 年 5 月 政府批準了一項總額為 1800 億盧比（約 24.7 億美元）的生產連接激勵（PLI）計劃，用于生產先進化學電池（ACC）電池。預計這將吸引約4500億盧比（約61.8億美元）的投資流入印度，并進一步提升核心組件技術的產能，使印度成為全球清潔能源中心。2021 年 9 月 印度總理莫迪批準了紡織業的生產連接激勵（P

30、LI）計劃用于人造纖維（MMF）服裝、MMF 面料和技術紡織品的 10 個部分/產品預計總支出為 1068.3 億盧比（約 14.5 億美元）。2022 年 政府批準了一個生產連接激勵（PLI）計劃，用于生產 16 家主要起始材料（KSMs）/藥物中間體和活性藥品成分（APIs）的工廠。這 16 家工廠的建立預計將帶來總投資 348.70 億盧比（約 4701 萬美元）并創造約 3,042 個就業機會。預計這些工廠的商業開發將于 2023 年 4 月開始。2022 年 為了使印度成為這一關鍵組件的世界主要生產國之一，政府為半導體制造設定了 7600 億盧比（約97.1 億美元）的生產連接激勵計

31、劃。新增資本采購類別 2022 年 在 2016 年的國防采購程序（DPP-2016）中，引入了一種新的資本采購類別“購買印度設計、研發和制造（Indian-IDDM）”國家物流政策 2022 年 11 月 印度啟動國家物流政策，該政策旨在到 2030 年降低印度物流成本 2023-24 聯盟預算 2023 年-2024 年 稅塊數量從六個減少到五個。收入超過 5 千萬盧比時的附加費將從 37%降至 25%。目前，收入不超過 50 萬盧比的人可以享受退稅且無需繳納任何稅款；這一限額已提高至 70 萬盧比。初創企業，在特定時間內成立，并滿足一些條件的情況下，可以減免高達其盈利額的 100%的所得

32、稅。這意味著初創企業可以不用交納部分或全部的所得稅，從而減輕了財務負擔。此期限已從 2023年 3 月 31 日延長到 2024 年 3 月 31 日；此外，初創企業可結轉虧損的期限已從七年延長到十年，企業可以將這些虧損用于抵扣未來的利潤，從而減少所需支付的所得稅。對于符合預估征稅資格的中小微企業，營業額的上限已從 2 千萬盧比（24.3 萬美元）提高到 3 千萬盧比（36.45 萬美元）。這意味著年營業額不超過 3000 萬盧比的中小企業可以享受更高的稅收優惠政策。對于符合預估征稅資格的專業人士，其總收入的上限已從500萬盧比（6.07萬美元）提高到750萬盧比（9.11 萬美元）。這意味著

33、專業人士的總收入不超過 750 萬盧比的情況下，可以享受更高的稅收優惠政策。該中心將幫助 1000 萬農民采用自然農業。為此，將建立 10000 個生物投入品資源中心，打造國家級分布式微肥農藥生產網絡。為避免在混合壓縮天然氣上累加稅收，已對其內含的已繳納 GST 的壓縮生物氣免征消費稅 為了進一步深化手機制造的國內附加值，財政部長宣布減免某些零部件和相機鏡頭等投入品的進口關稅。電池用鋰離子電池的優惠關稅將再持續一年。電視面板開孔部分的基本關稅已降至 2.5%。預算還提議改變基本關稅，以糾正關稅結構倒置并鼓勵廚房電氣煙囪的制造。資料來源：IBEF，民生證券研究院;印度計劃在未來五年內向 14 個

34、關鍵領域投入 1.97 萬億盧比以刺激國內制造業。在 2020 年，印度財政部長尼爾瑪拉西塔拉曼女士宣布了一個總值約 1.97 萬行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 億盧比（大約 236 億美元）的生產鏈激勵計劃（PLI 計劃），旨在培養國內制造業巨頭，用于包括電子、汽車、家電、可再生能源在內的多個關鍵制造業部門和領域，創造 600 萬個新的就業機會，并在未來五年內額外增加 30 萬億盧比的產值。表2：PLI 計劃 類別 行業 金額（千萬盧比）金額（千萬盧比）占比 汽車 汽車及汽車零部件 25938 13.27%小計 2593

35、8 13.27%航空 120 0.06%化學品 18100 9.26%電子系統 大規模電子制造 38645 19.77%信息技術硬件 17000 8.70%小計 57951 28.46%食品加工 10900 5.58%醫療器械 3420 1.75%金屬與礦業 6322 3.23%制藥 原料藥 6940 3.55%制藥生產 15000 7.67%小計 21940 11.22%可再生能源 24000 12.28%電信 12195 6.24%紡織品與服裝 10683 5.46%白色家電 6238 3.19%總計 197807 100.00%資料來源：Invest India，民生證券研究院 印度的高

36、速發展和相應政策對制造業的支持，使得國外資本持續投入，在新興國家中領先。據印度工業和內部貿易促進部（DPIIT）統計，2000 年 4 月至2023 年 3 月期間，印度累計外國直接投資流入量為 9196.33 億美元。近年印度外商直接投資凈流入加速上升，在新興經濟體中排名靠前；從主要的流入行業來看，制造業是吸引外資投入最多的產業，在前五大企業中占比超過 1/3。印度政府對于制造業的激勵，使得美中日韓等眾多知名企業紛紛赴印度投資，其中制造業為熱門投資行業 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖14：2000 年以來外商直接投資

37、凈流入情況（單位：億美元）圖15：印度外商投資前五大行業情況 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 資料來源：印度央行，民生證券研究院 表3：全球企業紛紛趕赴印度投資/設廠 時間 公司 投資金額 事件 2017 年 4 月 現代起亞汽車 6.51 億美元 現代起亞汽車宣布投資 7260 億韓元（約合 6.51 億美元）在印度設立新的分部；同年 7 月，宣布在阿南塔普爾區建設新工廠，投資金額為 11 億美元，于 2019 年 8 月開始量產，年產能約為 30萬輛。2017 年 6 月 三星 5.91 億美元 韓國三星宣布在北方邦的諾伊達工廠投資 491.5 億盧比升級工廠，新工廠占地面積 35 英

38、畝。2020 年 6 月 三星 6.53 億美元 韓國三星宣布在北方邦的諾伊達工廠投資約 482.5 億盧比（即 6.53 億美元）建廠生產手機顯示面板，由于疫情原因推遲 10 個月投產。2023 年 1 月 力積電/力積電董事長黃崇仁表示，準備與印度政府簽訂合作協議，通過先前合資設廠經驗，協助印度設廠、培育人才。2023 年 2 月 群創 40 億美元 群創宣布與 Vedanta 集團在印度建設第 8 代 TFT-LCD 面板廠。同年 8 月，建廠計劃已進入最后階段，等待政府批準后就能正式開展，新廠將建在印度古吉拉特邦的巴魯克，總資本投入可能達到 40 億美元，主要負責處理前端陣列生產到后端

39、模塊組裝。2023 年 4 月 vivo 1.32 億美元 vivo 表示，到 2023 年底將再投資 110 億盧比(約合 1.32 億美元)，擴大在印度的制造能力，預計2024 年初將在大諾伊達開始生產.2023 年 6 月 應用材料 4 億美元 美國半導體設備供應商應用材料公司（Applied Materials）宣布在四年內投資四億美元在印度班加羅爾建立新的工程中心。2023 年 6 月 泛林集團/泛林集團宣布將利用旗下 Semiverse 解決方案部門提供的虛擬制造環境技術，幫助印度培訓下-代半導體工程師。2023 年 6 月 美光 8.25 億美元 美光科技（Micron Tech

40、nology）表示，將投資至多 8.25 億美元在印度古吉拉特邦新建芯片組裝和測試設施，從 2023 年開始分階段動工，第一階段將包括 50 萬平方英尺的規劃無塵室空間，2024 年底投入營運，第二階段將在 2025 年后開始。2023 年 6 月 鴻海集團/鴻海集團正尋求進入印度的電動汽車制造領域，鴻海高管去年在訪問印度時曾與馬哈拉施特拉邦、特倫甘納邦、泰米爾納德邦和安得拉邦這四個邦的官員會面討論電動車制造即建廠計劃。2023 年 7 月 AMD 4 億美元 AMD 表示未來五年將在印度投資約 4 億美元，并將在班加羅爾科技中心建立其最大的設計中心。2023 年 7 月 鈴木汽車/鈴木汽車宣

41、布將建設產能為 100 萬臺的新工廠，這些工廠計劃于 2025 年投產。2023 年 7 月 威剛 5000-6000 萬美元 威剛董事會通過投資印度計劃，將對德里與清奈兩廠分幾次投資，預計 2024 年下半年開始貢獻，將生產存儲模組，并逐步擴大規模。2023 年 7 月 Microchip/Microchip 宣布進一步完善在班加羅爾和欽奈的設施以及在海德拉巴宣布落成的新研發中心，擴-1001003005007009001,100200020022004200620082010201220142016201820202022印度越南南非墨西哥0%50%100%2016201720182019

42、202020212022制造業金融服務業計算機服務零售與批發貿易通信服務行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 建和加強工程實驗室。2023 年 7 月 比亞迪 10 億美元 比亞迪已提交了一份 10 億美元的投資計劃，擬與印度一家當地公司合作，在印度生產電動汽車和電池，計劃在未來幾年內將印度的電動汽車年產量擴大到 10 萬輛 2023 年 7 月 工業富聯 10.6 億美元 印度南部卡納塔卡省官員在推特宣布，鴻海子公司工業富聯將投資 880 億盧比(約合 10.6 億美元)在印度設廠，生產蘋果 iPhone 手機所需的零部件。2

43、023 年 8 月 松下/松下高級代表團與印度官員討論了在印度建立電池生產廠的計劃，該公司考慮根據印度政府針對ACC 電池儲能的生產激勵計劃（PLI）建設工廠。2023 年 8 月 富士康 印度西南部卡納塔克邦政府表示，富士康將投資 3.5 億美元將用于建立 iPhone 零部件部門，該部門將創造 1.2 萬個就業崗位。2023 年 8 月 迪斯科/迪斯科考慮在印度開設應用實驗室，根據客戶的要求進行測試切割和其他實驗處理。該實驗室的計劃將取決于客戶公司在印度擴張的進展情況。2023 年 8 月 鴻騰精密 4 億美元 鴻騰精密發布公告，通過新加坡子公司注資印度孫公司 4 億美元布局印度新廠，預計

44、最快 2024 年底生產，主要制造蘋果 AirPods 耳機 2023 年 8 月 JFE 鋼鐵公司 6.65 億美元 日本 JFE 鋼鐵公司和印度京德勒西南鋼鐵公司（JSW）達成原則協議，將成立一家 50:50 的合資公司，在印度生產冷軋取向（CRGO）電工鋼產品。項目投資預計約為 550 億盧比（約合 6.65 億美元）。.2023 年 8 月 格芯/格芯正在尋找潛在的當地合作伙伴，在印度建立一家芯片制造工廠。2023 年 9 月 國際電池公司(IBC)10 億美元 印度西南部卡納塔克邦政府表示，國際電池公司(IBC)已承諾在該邦投資 10 億美元建設一家生產鯉離子電池的工廠，計劃于 20

45、25 年開始生產，目標是到 2028 年將產能提高到 10 吉瓦。2023 年 9 月 特斯拉/特斯拉已制定在印度生產和銷售電池儲存系統“Powerwall”的計劃，并且向印度官員提交一分尋求建廠獎勵的提案。2023 年 9 月 Dixon 4820 萬美元 小米公司的供應商 Dixon 將投資超過 40 億盧比(約合 4820 萬美元)在印度新德里郊區開設一家大型工廠，主要生產小米智能手機。2023 年 9 月 英偉達/英偉達與信實工業集團宣布雙方將合作在當地設立“比當前印度最快超算還要強大一個數量級”的人工智能基礎設施 2023 年 9 月 鈴木汽車 2767.13 萬美元 鈴木汽車與 N

46、DDB 和 Banas Dairy 簽訂了三方協議，建立 4 個沼氣生產廠，總投資額為 23 億盧比（約 40 億日元），將于 2025 年開始運營。2023 年 11 月 豐田汽車 3.97 億美元 豐田汽車宣布在印度南部將在印度南部卡納塔克邦（Karnataka State）建設印度的第三家新工廠，計劃擴大混合動力車（HV）的銷售。投資額為 330 億盧比(約合 590 億日元)，預計將于2026 年建成。2023 年 12 月 TDK/日本 TDK 將在印度哈里亞納邦建立一座占地約 72.9 公頃的工廠，用于生產 iPhone 電池芯。2024 年 1 月 VinFast 20 億美元

47、越南電動汽車制造商 VinFast 簽署了一項協議，將在印度建立第一家電池生產廠，投資至多 20 億美元，并計劃在項目的前五年投入 5 億美元，于 2024 年開始建設。資料來源：新集網、民生證券研究院 1.4 基建大而不強，亟待升級以支撐制造業發展 印度基建投入較差，對過去印度制造業發展形成阻礙?；A設施與第二產業的發展相輔相成?；A設施是一個國家和地區經濟發展的必要前提，相對于第一產業，第二產業對于基礎設施提出更高的要求，同時第二產業的發展為基礎設施的增長和完善提供了現代化的技術、原料以及市場。中國一直致力于基建建設，基礎設施投入占 GDP 比重常年維持在 5%以上，2008 年次貸危機期

48、間占比更是在 10%以上，為中國制造業的發展奠定了重要基礎；而印度基礎設施較差，基礎行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 設施投入占 GDP 的比重不到 5%，制造業發展缺乏基礎，因此也形成了其外向型服務業的產業結構。2020 年，中國和印度的人均基礎設施投資額分別為 622.07美元，90.57 美元，中國大幅高于印度，為印度的 6.9 倍。印度基礎設施較差，對過去印度制造業發展形成了阻礙。圖16：印度基礎設施投入遠低于中國 資料來源：全球基礎設施中心，民生證券研究院 電力：印度電力方面的基礎設施較差，電力短缺現象依舊存在。2

49、013 年前，印度基礎設施存在嚴重的電力供應不足且不穩定等問題；2013 年往后，印度電力短缺問題得到較大改善，截至 2023 年 8 月，印度電力不足量為 767 兆瓦，對應的電力不足率為 0.5%。據世界銀行統計數據，自 2012 年起，中國通電率（占人口百分比）為 100%；至 2021 年，印度通電率為 99.57%，仍未實現完全通電。而在通電所需時間方面，中印因地理環境差異，在電力接通的技術難度上有所不同，自 2018 年起，中國通電時間少于印度，2019 年中印通電時間分別為 32 和53 天，中國通電所需天數為印度的 61%?？梢钥吹?，印度國內依舊存在電力短缺現象，仍然存在未通電

50、人口，且通電所需時間多于中國，電力仍有較大的改善空間。0%2%4%6%8%10%12%14%01002003004005006007002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020印度人均基礎設施投資(美元）中國人均基礎設施投資（美元）印度:基礎設施投資額占GDP比重（右軸）中國:基礎設施投資額占GDP比重（右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 圖17：印度電力短缺現象持續存在 資料來源：wind，民生證券研究院 圖18：截至 2

51、021 年印度尚未實現完全通電 圖19：2019 年，中國通電所需天數為印度的 0.61 倍 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 注：指享有通電的人口百分比 資料來源：世界銀行，民生證券研究院 注：指永久性接通電力所需實際天數 公路：從公路來看，印度公路長度超過中國，但質量一般，且路況相對較差，事故多發。印度公路總長度從 1951 財年的 39.99 萬公里增長至 2019 財年的633.17 萬公里，CAGR 為 4.1%，盡管印度的公路總量較長，但是從分布來看，2019 財年，高速公路占公路總長度的 4.9%，鄉村公路占了公路總長度的 71.4%，主要道路為鄉村公路。中國的公路總長度在 2

52、019 年達到 501.25 萬公里，2022年達到 535.48 萬公里，同比增長 1.4%，其中村道里程占比為 49%，高速公路里程為17.73萬公里，占比為3.3%。此外，印度的公路路況相對較差，發生事故的數量及事故嚴重程度同中國相比較高。因此，公路層面上，印度還有很大的提升空間-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%(50,000)050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000電力可供應量（兆瓦）電力需求量（兆瓦）電力剩余量/不足量（兆瓦）電力剩余率/不足率（右軸）99.57%40%50

53、%60%70%80%90%100%中國印度0.00.51.01.52.02.53.00501001502002013201420152016201720182019中國印度中印比值（右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 圖20：2019 財年，印度公路總里程為 633.17 萬公里（單位：萬公里）圖21：2019財年印度鄉村公路占比超過70%，高速公路占比僅 4.9%（單位：%）資料來源：印度道路運輸和公路部，民生證券研究院 資料來源：印度道路運輸和公路部，民生證券研究院 圖22：中國的公路總長度小于印度 圖23：2022

54、 年中國村道占比 49%（單位：%）資料來源：中國交通運輸部，印度道路運輸和公路部，民生證券研究院 資料來源：中國交通運輸部，民生證券研究院 圖24：中國的每萬公里公路事故數低于印度 圖25：中國每 100 起公路事故死亡人數低于印度 資料來源：中國交通運輸部，印度道路運輸和公路部，民生證券研究院 資料來源：中國交通運輸部，印度道路運輸和公路部，民生證券研究院 鐵路：印度鐵路數量不如中國，電氣化建設相對低，且事故頻發。截至2021 年，中國和印度鐵路總里程分別為 10.98 萬公里和 6.81 萬公里，印度鐵路長度為中國鐵路長度的 62%；2022 年中印兩國電氣化鐵路占比分別為 81.2%和

55、74.06%，印度電氣化鐵路占比相對較低。印度的鐵路建設大多均是英國殖民期0100200300400500600700National HighwaysState HighwaysDistrict RoadsRural RoadsUrban RoadsProject Roads9.7%71.4%8.6%5.4%0%20%40%60%80%100%National HighwaysState HighwaysDistrict RoadsRural RoadsUrban RoadsProject Roads0%1%2%3%4%5%6%01002003004005006007002013201420

56、152016201720182019202020212022印度公路總長度（萬公里）中國公路總長度（萬公里）印度yoy(%)中國yoy(%)7%7%13%24%49%國道省道縣道鄉道村道010020030040050060070080090010002013201420152016201720182019202020212022每萬公里公路事故數-印度每萬公里公路事故數-中國0510152025303540每100起事故死亡人數-印度每100起事故死亡人數-中國行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 間建造，上世紀中國的鐵路長度一

57、直小于印度，直到 2006 年才超過印度；同時上世紀的鐵路主要靠燃煤提供動力，導致印度的鐵路電氣化程度一直很低，直到近幾年才有較大幅度的提升。印度鐵路運營的時期長加上落后的電氣化建設，導致其質量及效率低下，運行速度慢，事故頻發，僅 2021 年，印度全國發生鐵路事故便達到近 1.8 萬起。因此，印度的鐵路建設亟待升級和電氣化改造 圖26：中印鐵路總長度對比（單位：公里數）圖27：印度鐵路電氣化程度低（單位：%）資料來源：世界銀行，民生證券研究院 資料來源：經濟合作與發展組織，民生證券研究院 印度推出了一系列的政策及資金投入用于基建發展，未來印度基礎設施水平有望提高，從而促進印度制造業發展?；A

58、設施是推動印度成為 26 萬億美元經濟體的重要因素，也是印度經濟能否在未來持續高速增長的關鍵所在。印度政府在基建方面持續加大投入，2023-24 財年批準的資本支出總額達到了 10 萬億盧比（1216.8 億美元），同比增長了 33%。鐵路建設上，印度政府在 2018-2019年期間修建了 18000km 的軌道，拓寬了 5000km 的軌道，至 2022 年已實現 85%的鐵路電氣化。公路建設上，2023-2024 年 bharatmala 一期工程預計將完成，公路網絡運輸效率有望顯著提升，將有效降低物流成本。電力建設上，已有16個邦實現了 100%農村電氣化，且正在不斷加大投入發展新能源，

59、優化電力供應結構，并提高發電量以滿足需求。在未來，印度政府將繼續聚焦基礎設施建設，如鐵路、公路和城市基礎設施，以實現 2025 年 5 萬億美元的經濟增長目標，并滿足企業和公民日益增長的需求。表4：印度政府對于基建發展的激勵舉措一覽 類別 時間 事件 鐵路及地鐵 2018年-2019年 印度政府通過修建18000km的軌道、三線和四線軌道（third lines,forth lines），以及拓寬了5000km的軌道來消除鐵路網絡的載量限制 50,00060,00070,00080,00090,000100,000110,000120,00019801983198619891992199519

60、982001200420072010201320162019印度:鐵路總長度中國:鐵路總長度0102030405060708090占鐵路網總數比重:電氣化鐵路:印度占鐵路網總數比重:電氣化鐵路:中國行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 2019年-2020年 印度政府在鐵路上的總資本支出達 1.59 萬億盧比（約 220 億美元）2019 年-2020 年 地鐵網絡線程達657公里，地鐵部門獲得9407億盧比預算（約141億美元）2021年 印度政府與亞洲開發銀行簽署5億美元協議，以擴大班加羅爾的地鐵網絡 2022 年 印度鐵路

61、電氣化率已達到85%，預計在2024年實現100%公路及機場 2017年-2018年 印度政府確認通過建設2000公里的沿海公路，來提升交通便利性 2019年 bharatmala二期工程將啟動，以發展印度國家公路網 2019年 印度政府在2019財年前完成修建30000公里PMGSY道路 2023年-2024年 政府預計耗資5.35萬億盧比的bharatmala一期工程將全部完成。旨在整合印度內部許多進度不一的公路修建計劃，建立一個既連接大城市、港口、宗教圣地和旅游景點，也包括偏遠農村和邊境地區的公路網絡。2023年-2025年 印度政府計劃投入約130億美元，啟動100個機場項目，作為其區

62、域連通性計劃的一部分 建筑和軌道交通 2017年 印度2017鋼鐵政策致力于在政府的激勵下投入更多資金于基礎設施建設 2019年-2020年 國家住房銀行在世界銀行的協助下支持2019-2020年財政預算中的低收入人群住房融資項目 2019年-2020年 在印度2019-2020年財政預算中，政府宣布投入830億盧比（約115億美元）用于道路交通建設 2019年-2020年 在印度2019-2020年財政預算中，政府預計在2018-2030年內投入50萬億盧比（約7500億美元）在鐵路建設上 2023年 印度政府宣布將Pradhan Mantri Aawas Yojana(PMAY)的支出提高

63、66%，達到7900億盧布。截至2022年，根據該計劃在印度城市地區完成的房屋總數達到650萬套 電力及能源 2017年-2018年 在太陽能公園開發的第二階段，將再發電20000兆瓦 2018年 在第二階段戰略原油儲備計劃中，儲備能力將增加到1533萬噸 2019年 印度已投產可再生能源設備的發電能力為每年81億千瓦時，占印度總發電能力的22%，印度政府計劃在2030年前，將可再生能源發電能力提高至每年450億千瓦時 2019年-2020年 在印度2019-2020年財政預算中，計劃投入835億盧比（約11.6億美元）用于電信基礎設施的建設與維修 2022年 印度已有16個邦實現了100%農

64、村電氣化 資料來源：IBEF，民生證券研究院 印度政府積極投資基建建設，17-29年的投資計劃超5000億美元。2017年至今，粗略統計通過 NIP 計劃，PMAY 計劃、增加可再生能源電力傳輸，投資電線，經濟刺激等在軌道交通、房地產、汽車、電力和綠色能源的投資分別為4857 億、95 億、308 億、168 億、12 億美元，總計 5440 億美元。從歷史上看，印度 80%以上的基礎設施支出都用于交通、電力、建筑領域。雖然這些行業仍行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 然是重點關注的領域，但隨著印度環境和人口結構的變化，以及印

65、度脫碳減排的長期目標，政府也開始關注諸如綠色能源等新興行業，以便能夠實現 2030 年可再生能源發電占比 50%及 2070 年實現碳中和的長期目標。在 2023-24 財年的聯盟預算中，基礎設施的資本投資支出增加了 33%，達到 10 萬億盧比（1,220 億美元），相當于 GDP 的 3.3%，幾乎是 2019-20 年支出的三倍。表5：17 年至今，印度對于基建領域的投資超 5000 億美元 領域 投資開始時間 投資金額（億美元）投資結束時間 備注 軌道交通 公路 2019年12月 2744 FY2024-25 102萬億盧比NIP計劃 鐵路 2019年12月 1913 FY2024-2

66、5 機場 2019年12月 200 FY2024-25 電力 電力和可再生能源 2023年 43 增加可再生能源電力傳輸 電力傳輸 2023年 25 印度國家電網公司已經與印度電力部簽署了諒解備忘錄 電線 2017年1月 100 每年都會投資 資料來源：印度財政部，電纜網，S&P Global，中展世貿國際會展官網，民生證券研究院 同時，印度積極進行稅改，促進印度國內制造業和貿易的發展。統一稅制，對重要產業實現減稅免稅，如免除 35 個機器部件的基本關稅以及對出口的生產設備所需進口原料實施稅收減免，來促進國內電子產業的發展；利用稅收調節手段，通過上調進口關稅和國內的稅收減免政策，保護并促進國內

67、制造業的發展；降低企業負擔，下調企業所得稅稅率，一則可以激勵國內企業的發展，二則可以吸引外資投資。通過一系列稅收的措施，以達到保護和激勵國內制造業發展的目的。表6：印度對稅收的措施一覽 稅收措施 時間 涉及領域 具體內容 征收手機關稅 2017年2月 電子 為促進印度本國手機生產建設，印度宣布對進口手機征收10%的進口關稅 統一GST征稅標準 2017年7月 全行業 用統一的貨物和勞動稅（GST）取代之前各個邦設立的不同的稅收制度。統一的GST稅制有利于消除重復征稅、減少稅收爭議并簡化稅收管制，促進印度國內貿易發展。對進口貿易和銷售企業：在GST稅改推出后,稅負成本由基本關稅和IGST構成,稅

68、負總成本約在22%左右,且其中12%的IGST屬于可抵扣項,實際稅負在10%左右，較改革前22%稅負成本大幅下降 上調進口關稅 2018年2月 全行業 為進一步推動“印度制造”，保護國內產業免受進口產品競爭沖擊，印度財政部上調進口關稅 對進口貨物在基本關稅基礎上加收10%社會福利附加費 針對手機及其零部件的進口關稅稅率從7.510%上調至15%20%，其中，鋰電池、智能手表進口關稅稅率均上調至20%針對汽車零部件的進口關稅從7.5%上調至15%，對于散件汽車、摩托車及零件的進口關稅從10%提高到15%，組裝汽車的進口關稅提高到25%行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必

69、閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 對電信通訊行業：GST稅改之后，電訊和通訊行業服務稅由15%增加至18%上調進口關稅 2018年4月 電子 對關鍵智能手機零部件（如：智能手機印刷電路板，智能手機攝像頭模塊和連接器）征收10%的關稅。有利于推動智能手機廠商在印度當地組裝零部件 免稅政策 2018年9月 電子 印度政府免除35個機器部件的基本關稅來促進印度手機生產 下調企業所得稅稅率 2019年9月 全行業 印度財政部于2019年9月20日宣布降低國內企業所得稅率，以此刺激投資和促進經濟增長。按照新政策，印度國內企業所得稅率由此前的30%降至25%左右 對于2019年10月1日之后新成立

70、的制造業企業，其初始所得稅率將降至約17%，以促進制造業企業在印度注冊。印度政府預計此次降稅政策將減少1.45萬億盧比的財政收入。上調進口關稅 2019年12月 金屬 印度將貴金屬的進口關稅從10提高至12.5，以限制對粉末狀和未加工黃金白銀的進口，縮減貿易逆差 下調個人所得稅稅率 2020年4月 個人所得稅 降低年收入低于150萬盧比的個人所得稅稅率，各收入段稅率降低5%-10%，且劃分了更詳細的收入段 稅收減免 2020年4月 房地產 首次購買價值不超過450萬盧比房屋的個人，可享受額外稅收優惠的日期將延期一年，直至2021年3月31日 通過申請貸款以購買不超過450萬盧比房屋的房主，除了

71、此前的20萬盧比的扣除之外，還有資格獲得額外的15萬盧比抵扣 上調進口關稅 2021年2月 電子 提高電子、移動產品、汽車零件、手機零件和太陽能電池板等產品的進口關稅，比如LED燈，零件和備件（例如印刷電路板）的關稅也從5提高到10，以推動國內制造業 上調進口關稅 2022年4月 太陽能 將光伏電池、太陽能電池、太陽能模組進口關稅自20%分別調整至40%、25%、40%。取消了多達350項產品的進口關稅豁免，以推動在印度制造政策，促進印度國內制造產業發展。資料來源：IBEF，民生證券研究院 2 印度金屬資源保障程度較低，需求不匹配經濟體量 2.1 資源保障程度依然較低，大部分金屬對外依賴度嚴重

72、 印度部分資源較豐富，多種金屬材料全球排名前列。能源上，印度煤炭儲量資源較為豐富，2021 年印度煤炭儲量為 1224 億噸，排全球第五；工業金屬材料上，印度鋁、鉛、鋅、鐵礦石資源比較豐富，而缺乏銅、錫、鎳等金屬材料。表7：印度資源一覽 品種 儲量 單位 全球排名 能源 煤炭 1224.14 億噸 第 5 石油 4.6 十億桶 第 23 天然氣 1.32 萬億立方米 第 21 工業金屬 鉛 3700 萬噸 第 1 氧化鋁和鋁土礦 6.6 億噸 第 2 鋅 960 萬噸 第 5 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 銅 216 萬

73、噸-錫 974 噸-鎳礦石 21 百萬噸-其他 稀土 690 萬噸 第 3 鉻 10000 萬噸 第 3 鈦 8500 萬噸 第 3 鐵礦石 34 億噸 第 5 天然石墨 800 萬噸 第 7 錳 3400 萬噸 第 7 菱鎂礦 8200 萬噸 第 8 資料來源：印度礦業部，ifind，民生證券研究院 注：鎳、錫、天然氣為 2020 年數據，石油、煤炭為 2021 年數據 整體印度資源保障程度仍低，依賴進口。從礦石自給率來看，工業金屬中，印度銅礦、錫、鎳礦自給率較低，分別為 5.6%/0%/0%。鋁鉛鋅自給率較高。小金屬中，能源金屬相關品種印度均不生產，自給率均為 0%，需要從海外進口相關產品

74、，錳、鎂的自給率分別為 40%和 18%。貴金屬中金礦和銀礦自給率均較低，分別為 27%和 2%，主要是由于宗教氛圍濃厚，金銀首飾需求較大。黑色金屬中鐵礦石和鉻鐵礦自給率也均較高，分別達到 100%和 95%，但隨著鋼鐵需求的快速增長，后續印度可能會變為鐵礦石凈進口國。能源產品中煤炭自給率較高，達到 80%，石油和天然氣自給率較低，分別為 16%和 51%。表8：印度各品種產品自給率情況 領域 品種 自給率 工業金屬 銅礦 5.6%鋁土礦 88%鉛礦 58%鋅礦 100%錫礦 0%鎳礦 0%小金屬 鋰 0%鈷 0%稀土 0%錳 40%鎂（菱鎂礦）18%貴金屬 金礦 27%銀礦 2%黑色金屬 鐵

75、礦石 100%鉻鐵礦 95%能源 煤炭 80%石油 16%行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 天然氣 51%資料來源：印度礦業部，美國能源信息署，英國石油公司，智利國家銅業委員會，民生證券研究院 注：金屬品種的自給率的計算為該品種的礦石供應折金屬量/金屬總需求量 圖28：印度各礦石品種歷史自給率情況（單位：%）圖29：印度銅礦自給率情況（單位：%）資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 資料來源：智利國家銅業委員會，民生證券研究院 2.2 當前金屬需求與經濟體量不匹配，未來增長潛力大 從現狀來看，印度當前的工業金屬需求占全球需求

76、比例較小。銅鋁鉛鋅錫鎳的需求分別占全球需求比例的 1.8%/6.5%/2.7%/5.9%/2.8%/2.4%；能源金屬方面，印度鋰鈷稀土均來自于進口，國內無規?；a能；貴金屬方面，印度的金銀需求較大，占全球比例分別為 16.5%和 21.6%，主要是由于宗教因素，印度金銀首飾的需求較大；黑色金屬方面，印度基建需要大量鋼鐵，鋼鐵需求占全球比例為 6.2%；能源方面，印度需求占全球比例從低到高分別為天然氣（1.5%）、煤炭（5.3%）、石油（12.4%）。表9：印度各品種產品全球需求占比 領域 品種 印度需求量占全球比例 工業金屬 銅 1.8%鋁 3.1%鉛 2.7%鋅 5.9%錫 2.8%鎳 2

77、.4%小金屬 鋰 0.0%鈷 0.0%稀土 0.0%貴金屬 金 16.5%銀 21.6%黑色金屬 鋼鐵 6.2%能源 煤炭 5.3%95 100 40 95 88 020406080100120鉻鐵礦鐵礦石錳礦石石灰石鋁土礦201520172019202020215.5%5.5%5.0%6.4%4.7%3.6%4.3%3.9%7.3%9.9%9.3%8.5%5.6%0%2%4%6%8%10%12%2010201120122013201420152016201720182019202020212022銅礦自給率（%）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲

78、明 證券研究報告 23 石油 12.4%天然氣 1.5%資料來源：印度礦業部，美國能源信息署，英國石油公司，智利國家銅業委員會，民生證券研究院 注：鉛鋅數據為 2020 年，錫鎳數據為 2019 年，其余為 2022 年數據 印度的金屬需求與經濟體量明顯不匹配，未來增長潛力巨大。印度的GDP體量已經達到全球第五，但是金屬需求無法與其經濟體量相匹配。以銅、鋁、鋅、鋼材四種材料為例，印度除銅需求排名墊底外，鋁鋅及鋼鐵的總消費量排名前列；但是從人均消耗的角度來看，印度金屬需求與前四大經濟體之間的人均金屬需求差異較大，處于墊底水平，消費潛力未被明顯挖掘。表10：2022 年前五大經濟體金屬材料消費情況

79、 萬噸 銅 鋁 鋅 鋼鐵 中國 1484 4,237 652 92,089 美國 172 477 95 9,453 德國 101 182 38 3,160 日本 89 174 37 5,498 印度 68 224 64 11,489 資料來源：智利國家銅業委員會、同花順金融、國際鋼鐵協會、CRU，民生證券研究院 表11：2022 年前五大經濟體金屬材料人均消費情況 公斤/人 銅 鋁 鋅 鋼鐵 德國 12.10 21.88 3.35 379.38 中國 10.50 30.01 3.96 651.94 日本 7.13 13.93 2.28 439.24 美國 5.16 14.30 2.37 283

80、.86 印度 0.49 1.58 0.46 81.68 資料來源：智利國家銅業委員會、同花順金融、國際鋼鐵協會、CRU、國家統計局，民生證券研究院 2.3 銅：資源匱乏，旺盛需求下預計進口依賴不斷加劇 2.3.1 供給端：資源匱乏，銅礦依賴進口 印度銅資源量和儲量較少。根據印度礦業部最新報告，印度 2020 財年銅資源量為 1219.7 萬噸，儲量為 216.2 萬噸，根據美國聯邦地質調查局數據，全球銅儲量為 8.9 億噸，印度占比僅 0.24%。表12：印度的銅資源量和儲量情況（2020 年）（單位：千噸）儲量 資源量（除儲量外）合計（A+B）證實 概略 合計（A）可研 預可研 探明 控制

81、推斷 預測 合計（B）單位：千噸 111 121 122 211 221 222 331 332 333 334 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 印度合計 礦石量 128267 20045 15580 163892 83102 111376 41368 135884 340902 778987 5360 1496979 1660871 按品位劃分 1.85%以上-62-2520 2645 2186 870 8283 8283 1%-1.85%128267 20045 15580 163892 69113 7372 1497

82、7 86623 112772 132046-422903 586795 0.5%-1%-3070 103942 11596 46741 94495 534442 3620 797906 797906 低于 0.5%-10919-14795-130990 1103.12 870 267886 267886 金屬量 1664 314 184 2162 874 428 246 1655 2749 4051 32 10036 12197 資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 印度銅礦和精煉銅產量較少。2022 年印度銅礦產量僅為 3 萬噸，占全球銅礦產量比例為 0.14%。從礦石品位來看，印度銅礦礦石

83、處理品位 2021 年為 0.77%，處在斑巖型銅礦常見品位 0.5%-1%之間。2021 年印度精煉銅產量為 36.36 萬噸（Hindalco26.2 萬噸+Vedanta Ltd 10.1 萬噸），占全球精煉銅產量比例為 1.5%，相比于銅礦，精煉銅占比有顯著提升。2018 年韋丹塔冶煉廠的關閉令印度的精煉銅產量下降近一半，使印度成為精煉銅凈進口國。目前印度 Kutch Copper Ltd.的冶煉廠正在建設，設計產能為 50 萬噸，計劃于 24 年 3 月投產，將使得印度的精煉銅產量持續增長。圖30：2022 年印度銅礦產量占全球銅礦產量比例為0.14%圖31：2021 財年印度銅礦礦

84、石處理品位為 0.77%資料來源：智利國家銅業委員會，民生證券研究院 資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50印度銅礦產量（萬噸）占全球銅礦產量比例（%）-右軸0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.80%0.90%1.00%30035040045020142015201620172018201920202021礦石處理量（萬噸）礦石處理品位（%）-右軸行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必

85、閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 圖32：2021 年印度精煉銅占全球精煉銅產量比例為 2.12%資料來源：印度地質局，ICSG，民生證券研究院 從 19 財年開始，印度已經成為精煉銅凈進口國家，近幾年每年平均進口超10 萬噸?？焖僭鲩L的銅需求或將加劇銅供應緊張。圖33：印度銅生產、消費及進出口情況（單位：萬噸）資料來源：CMIE，民生證券研究院 2.3.2 需求端：印度下游銅需求中，建筑、工業占比最高 全球來看，2022 年銅下游需求中，電網/建筑/消費品/交通運輸/機械制造對銅的需求占比分別為 28%/27%/22%/12%/11%；而 2022 年中國銅下游需求占比最大的為電力，

86、達 49%，其次為空調制冷、交通運輸、電子、建筑及其他，占比分別為 15%、10%、9%、8%、9%。0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%010203040506070809020142015201620172018201920202021印度精煉銅產量（萬噸）占全球精煉銅比例（%）010203040020406080100FY17FY18FY19FY20FY21FY22產量消費出口（右軸）進口（右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 圖34：2022 年世界下游銅需求結構 圖35：2022 年中國下游銅需求結構 資料來

87、源：IWCC/ICA，民生證券研究院 資料來源：安泰科，民生證券研究院 印度的銅消費主要來自以下行業：建筑（24%）、基建（17%）、工業（14.8%）、耐用消費品（11.6%）及交通運輸（9.6%）等領域。根據 ICA 的報告，主要是電力、房地產、基礎設施、耐用消費品（空調）、消費電子和工業部門等的增長等對印度銅需求的拉動更為顯著。隨著印度經濟的發展、城市化的進程和人口的增長將帶來更多的住宅和社會基礎設施方面的需求，銅下游消費空間巨大，這些需求都將帶動相關產業的發展，從而推動銅在印度市場的發展。圖36：2022 財年印度銅下游需求結構 資料來源：ICA，民生證券研究院 注：數據使用 2022

88、 年表觀銅用量 28%27%22%12%11%電網建筑消費品交通運輸機械制造49%15%10%9%8%9%電力空調制冷交通運輸電子建筑其他24.0%14.8%11.6%17.0%1.8%9.6%21.3%建筑工程工業耐用消費品及家電基礎設施農業水泵交通運輸其他行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 圖37：各行業對銅需求的影響 資料來源：ICA，民生證券研究院 2.4 鋁：供應相對寬松，消費增速快潛力大 2.4.1 供應端：供給集中，產量創新高 印度鋁土礦儲量充足。2022 年印度鋁土礦儲量為 6.6 億噸，占全球比例為2%。20

89、22 年印度鋁土礦產量為 1700 萬噸，占全球比例為 4%。圖38：2022 年印度鋁土礦儲量占全球比例為 2%圖39：2022 年印度鋁土礦儲量占全球比例為 4%資料來源：USGS，民生證券研究院 資料來源：USGS，民生證券研究院 2022年印度電解鋁產量達到400 萬噸。印度電解鋁產量經過2019-2020兩年的下滑后，在2021年創新高，2022 年印度電解鋁產量達到400萬噸，在對未來鋁需求長期樂觀預期下，印度國內電解鋁企業積極布局新產能，預計印度電解鋁產量將持續攀升。進出口方面，印度一直是電解鋁凈出口國，2018 年以來每幾內亞 24%越南 19%澳大利亞17%巴西 9%牙買加

90、6%印尼 3%中國 2%印度 2%其他國家18%澳大利亞26%中國 24%幾內亞 23%巴西 9%印尼 6%印度 4%俄羅斯 1%沙特阿拉伯1%其他國家6%行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 年電解鋁凈出口量都在 100 萬噸以上。圖40：2022 年印度電解鋁產量達到 400 萬噸（單位：萬噸）資料來源：iFind，民生證券研究院 圖41：印度電解鋁進出口情況（單位：萬噸）資料來源：iFind，民生證券研究院 電解鋁企業紛紛規劃擴張產能。印度主要有 3 家電解鋁企業，其中 Vedanta規模最大，2023 年電解鋁產量達到

91、229.1 萬噸，占到印度產量一半以上。Hindalco 電解鋁產能也在 100 萬噸以上，2023 年產量 132.2 萬噸。NALCO 規模最小，2023 年產量 46 萬噸。從產能規劃上看，3 家電解鋁企業都在積極擴張產能，其中 Vedanta 規劃在 2 年內電解鋁產能從 230 萬噸擴產到 280 萬噸，上游鋁土礦及氧化鋁產能同時擴張，其中鋁土礦規劃產能達到 900 萬噸，氧化鋁規劃產能達到 500 萬噸。此外，Vedanta 通過自有煤礦開發，規劃把自備電比例從15%提高到 100%。Hindalco 規劃在 2027 年把電解鋁產能擴張到 180 萬噸，氧化鋁產能擴張到 850

92、萬噸。NALCO 規劃把氧化鋁產能從 210 萬噸提高到 310 萬噸，同時為了保障氧化鋁產能擴張，計劃開發 Pottangi 鋁土礦。050100150200250300350400450200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022鋁:產量:印度:萬噸05010015020025020142015201620172018201920202021印度:進口數量:鋁:鋁錠:萬噸印度:出口數量:鋁:鋁錠:萬噸行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

93、報告 29 表13：印度 3 大企業電解鋁生產情況（單位：萬噸）企業 2019 財年 2020 財年 2021 財年 2022 財年 2023 財年 產能 NALCO 44 41.8 41.9 46 46 46 Hindalco 129.5 131.9 122.9 129.4 132.2 130 Vedanta 195.9 190.4 196.9 226.8 229.1 230 資料來源：NALCO、Hindalco、Vedanta 公司公告，民生證券研究院 表14：印度 3 大企業電解鋁產能規劃（單位：萬噸）企業 2023 財年產能 總產能規劃 備注 NALCO 46-Hindalco 13

94、0 180 2027 財年投產 Vedanta 230 280 2 年內投產 資料來源：NALCO、Hindalco、Vedanta 公司公告，民生證券研究院 圖42：Vedanta 鋁產業鏈擴張計劃 資料來源：Vedanta 公司公告，民生證券研究院 產業鏈一體化布局，電解鋁具有一定成本優勢。成本方面，得益于產業鏈一體化布局及配套部分自備電，印度電解鋁具有一定成本優勢。Vedanta 自 2018年以來，鋁板塊持續盈利，2024 年第二季度，Vedanta 電解鋁生產成本 1814 美元/噸，單噸毛利仍在 300 美元/噸以上。行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱

95、讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 表15：Vedanta 電解鋁生產成本情況（單位：美元/噸）2018 財年 2019 財年 2020 財年 2021 財年 2022 財年 2023 財年 2024 財年Q1 2024 財年Q2 生產成本 1887 1940 1690 1347 1858 2324 1932 1814 LME 鋁現金結算價格 2046 2035 1749 1805 2774 2481 2258 2154 資料來源：Vedanta 公司公告，民生證券研究院 表16：Vedanta 電力部門發電成本及售價情況（單位：元/kwh）2018 財年 2019 財年 2020 財年

96、2021 財年 2022 財年 2023 財年 發電成本 0.27 0.31 0.37 0.28 0.23 0.30 電力售價 0.39 0.41 0.27 0.20 0.30 0.38 資料來源：Vedanta 公司公告，民生證券研究院 2.4.2 細分領域來看，印度下游鋁需求中，電力、汽車占比最高 未來印度鋁消費增長潛力巨大。作為世界第三大能源消費國，印度一方面在鋁生產上擁有豐富的礦產資源優勢和成本優勢，另一方面電氣和電子等印度用鋁的重要部分在近些年來得到蓬勃發展，未來有望在鋁生產與消費上實現齊頭并進，成為全球鋁市場重要參與者。根據CRU數據，2022年全球原鋁消費6925萬噸，中國貢獻了

97、全球主要的用鋁量，占全球比重 58.8%，相比之下，印度只有約 2.7%的全球原鋁需求占比。圖43：2022 年全球原鋁需求分布 資料來源：加拿大政府官網，路透社，民生證券研究院 近幾年印度消費量保持高速增長。2021 年以來印度原鋁消費快速增長，其中 2021 年同比增長 9.1%，2022 年同比增長 12.5%，根據 CRU 預測，2023 年印度原鋁消費有望達到 223.6 萬噸，同比增長 20.8%。2022 年印度鋁人均消費中國 58.8%印度 2.7%亞洲其他地區13.7%歐洲 12.8%北美地區 9.0%其他國家 3.0%中國印度亞洲其他地區歐洲北美地區其他國家行業深度研究/有

98、色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 量未躋身全球前 10 名，盡管當前印度人均鋁消費量較低，但未來印度有望繼中國之后成為另一推高金屬消費量的國家。圖44：印度原鋁消費情況（單位：萬噸）資料來源:CRU，民生證券研究院 表17：2022 年全球人均鋁消費量排名（前十名）排序 國家 人均鋁消費量（kg）1 韓國 42.76 2 巴林 32 3 德國 31 4 意大利 29.02 5 中國 28 6 希臘 26.6 7 美國 15 8 法國 14.92 9 西班牙 14 10 加拿大 13 資料來源：鋁云匯，民生證券研究院 在行業分布上，電力建設和

99、汽車工業是下游需求的主要來源。從下游需求分布來看，印度鋁工業正向下游行業迅速擴張，其主要消費領域為電力（48%）、汽車（15%）、建筑（13%）、包裝（8%）、工業（7%）和耐用消費品（7%）、其他（2%）。印度電力公司和中央政府于 2018 年出臺了投資 4.31012盧比的電網與輸配電路的發展計劃，計劃旨在 2023 年前完成，電力建設和汽車工業將是印度用鋁需求增長的主力軍。-40%-20%0%20%40%050100150200250199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720

100、1820192020202120222023E印度鋁消費（萬噸）同比（%，右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 圖45：電力建設和汽車工業是推動鋁消費增長的兩大主要行業（2022 財年）資料來源:Indian Mineral&Mining Sector，民生證券研究院 印度未來鋁市場展望：在城市化水平不斷攀升以及國家自主貢獻（NDCs）協議推動能源減排的背景下，印度鋁需求一方面在行業上得益于運輸、建筑、基礎設施開發、電氣、可再生能源、航空航天和國防工業的發展，另一方面又有Vande Bharat 火車、城市地鐵、農村 10

101、0%電氣化政策驅動以及綠色發電等大型國內項目的推進，我們認為，未來印度鋁需求有望在以下幾個方面發揮增長潛力：可再生能源行業：目前，印度不斷推進在氫能、光伏與核能發電等領域的可再生能源生產，并積極推動輸電網建設。ICRA指出，印度中央電力局（CEA）已披露了 2024 年度的 16,600 電路公里（ckm）的容量擴張計劃，相比 2023 財年大幅增長逾 13%，未來能源需求、能源安全、能源結構轉型以及減緩氣候變化等因素均是印度可再生能源的驅動力，印度可再生能源市場擴張帶動用鋁需求已成主流趨勢。2.5 鋅：自給自足，基建等領域驅動需求 2.5.1 供給端：儲量豐富，自給自足 2022 年印度鋅儲

102、量為 960 萬噸，居全球第五，儲量豐富。據美國地質調查局數據，2022 年全球鋅儲量 2.1 億噸，澳大利亞、中國、秘魯居世界前三，鋅儲量占比分別為 31.4%、14.8%、8.1%；印度鋅儲量居世界第五，較為豐富，2022 年鋅儲量為 960 萬噸，占全球鋅儲量的比例為 4.6%。48%15%13%8%7%7%2%電力汽車建筑包裝工業耐用消費品其他行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 圖46：全球鋅儲量分布 資料來源：美國地質調查局，民生證券研究院 印度鋅可實現自給自足，2022 年印度鋅礦產量為 83 萬噸。印度鋅資源較為

103、豐富，2021 年、2022 年印度鋅礦產量分別達到 77.7 萬噸、83 萬噸，同比分別增長 7.9%、6.8%，2021 年鋅錠產量為 72 萬噸，同比增長 3.9%，印度強勁的鋅產量顯示其供給端已擺脫疫情造成產量下滑的不利局面，印度鋅金屬的自給量也重新回到 100%。圖47：印度鋅礦產量情況 圖48：印度鋅錠產量情況 資料來源：美國地質調查局，民生證券研究院 資料來源：印度地質局，民生證券研究院 31.4%14.8%8.1%5.7%4.6%3.5%3.5%0.9%27.6%澳大利亞中國秘魯墨西哥印度哈薩克斯坦美國加拿大其他國家-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%

104、0100200300400500600700800900200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022鋅礦產量（千噸）同比（%，右軸）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%60657075808520142015201620172018201920202021鋅錠產量（萬噸）同比（%，右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34 圖49：印度精煉鋅自給率 資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 2.5.2 需求端：受益基建等領域發展，印度用鋅增長潛力

105、大 2022 年，從全球精煉鋅消費來看，印度占全球精煉鋅的消費比例為 4.8%，占比居世界前列。2022 年，印度、中國、巴西、南非、俄羅斯、美國精煉鋅消費占全球鋅消費的比例分別為 4.8%、48.4%、1.6%、0.5%、1.8%、7.1%，印度鋅消費同中國相比差距較大，但明顯高于金磚五國中的其他國家，同美國之間尚有一定差距。2023 年 M1-10，印度鋅消費占全球消費比例有明顯提升，占比升至 5.8%。印度年鋅金屬需求量在 65 萬噸左右。根據印度最大鋅生產公司斯坦鋅業年報的數據，2022 年 4 月至 2023 年 3 月（印度 FY22-23），印度鋅需求量為 65萬噸，同比增長 3

106、.8%。受疫情影響，FY20-21 印度鋅需求量出現了較大程度的下滑，而后呈現明顯的需求回升趨勢，已接近疫情爆發前的水平，預計 FY23-24年印度鋅需求量將增長 4%。圖50：2022 年全球鋅消費占比情況 圖51：印度鋅需求量在 65 萬噸左右 資料來源：ifind，民生證券研究院 資料來源：印度斯坦鋅業年報，民生證券研究院 注：印度 FY22-23 指 2022.04-2023.03，以此類推 8284868890929496981001022015201620172018201920202021印度:金屬:自給率:精煉鋅4.8%48.4%1.6%0.5%1.8%7.1%35.8%印度中

107、國巴西南非俄羅斯美國其他-20%-10%0%10%20%5055606570FY19-20FY20-21FY21-22FY22-23鋅需求量（萬噸）同比（%，右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 鋅的消費場景穩定，鍍鋅是主要鋅消耗方式，在建筑及基建等領域應用廣泛。鋅的化學性質活潑，在常溫下的空氣中，表面生成一層薄而致密的堿式碳酸鋅膜，可阻止進一步氧化，因此常用于鋼材表面防銹。根據全球消費結構來看，一半以上的鋅都用于鍍鋅，終端消費中，則主要用于建筑基建、交通工具等領域當中。圖52：鋅主要用于鍍鋅 圖53：鋅主要用于建筑領域

108、資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 資料來源：印度礦業部，民生證券研究院 印度市場對鋅需求的主要驅動因素在于基礎設施、建筑、鐵路和汽車行業等終端領域的快速發展。從初級消費來看，在印度政府的生產掛鉤激勵措施（PLI）計劃的幫助下，印度正致力于到 2030 年實現每年 3 億噸的鋼鐵產量，將有力驅動鍍鋅需求的增長。從終端消費應用領域來看，印度持續出臺一系列政策推進基礎設施水平的提升，并鼓勵實體制造業大力發展。未來，在印度制造戰略指引下，印度的基建、建筑及制造業發展預計將邁入快速發展階段，將有效推動鋼材及相應鍍鋅的需求，印度用鋅需求具有較強的增長潛力。2.6 鋼鐵：第二大產鋼國，旺盛需求下供應或趨

109、緊 2.6.1 供給端：高爐比例將大幅提升 近 20 年，除 2020 年粗鋼產量受疫情影響略有下降外，印度粗鋼產量均保持增長態勢。據世界鋼協數據，2022 年印度粗鋼產量 1.25 億噸，占全球比重達到6.6%，是全球第二大產鋼國。并且，2023年1-11 月，印度的粗鋼產量已經達到1.28 億噸，同比增長 12.1%，生鐵產量 0.78 億噸，同比增長 7.66%。60%13%11%9%7%鍍鋅鋅合金黃銅氧化鋅其他50%21%16%13%建筑交通運輸基礎設施其他行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 36 圖54：印度粗鋼生鐵產量及

110、同比增速 圖55：印度粗鋼生鐵產量累計同比增速 資料來源：mysteel，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 印度粗鋼產能呈現穩步增長態勢。據印度鋼鐵聯合委員會（JPC）估算，2022 年印度鋼鐵產能達到 1.57 億噸，產能利用率接近 80%，除 2020 年產量下降導致產能利用率降至 70%，其他年份均維持在 74%以上，整體相對穩定。目前，印度鋼鐵工業主要分布在沿海地區。其中長流程高爐-轉爐煉鋼產能集中在鐵礦石豐富的地區，比如奧里薩邦、賈坎德邦、恰蒂斯加爾邦及果阿邦。高爐占比將持續提升。2021 年，電弧爐和感應爐煉鋼產能與高爐-轉爐煉鋼產能占比分別為 55%和 4

111、5%。據印度國家鋼鐵政策 2017規劃，2030 年，印度高爐-轉爐煉鋼產能占比將由 45%提升至 60%-65%。圖56：印度鐵礦及鋼鐵產能分布 圖57：印度煉鋼方式占比 資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 -20%-10%0%10%20%30%40%50%020000400006000080000100000120000140000生鐵產量（千噸）粗鋼產量（千噸）生鐵產量同比增速粗鋼產量同比增速0%5%10%15%20%2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/

112、032023/052023/072023/092023/11生鐵產量累計同比粗鋼產量累計同比45%28%27%轉爐（BOF）感應爐（IF）電爐（EAF）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 37 主要鋼鐵企業 據印度鋼鐵聯合委員會（JPC）報告，印度鋼鐵產業集中度很高，前三大鋼鐵企業分別是塔塔鋼鐵公司（Tata steel）、京德勒西南鋼鐵（JSW Steel）和印度鋼鐵管理局（SAIL），三者產量占總產量比重達到 56%，此外，還有幾家產量較高的鋼鐵企業，介紹如下：（1）塔塔鋼鐵（Tata steel）：印度最大的私營鋼鐵企業，為世

113、界第六大鋼鐵公司，粗鋼年產能 3400 萬噸，主要產品包括扁鋼和長鋼產品、線材和管材等。據今日鋼鐵，12 月 18 日塔塔鋼鐵公司宣布奧里薩邦的卡林加納加鋼廠擴產項目二期將在 2024 年 12 月建成投產，鋼廠總產能將實現從 300 萬噸/年至 800 萬噸/年的巨大飛躍。（2）京德勒西南鋼鐵（JSW Steel）：印度第二大鋼鐵生產商，粗鋼年產能2800 萬噸，主要產品包括板坯、熱軋板卷、冷軋板卷、鍍鋅板、彩涂板和瓦楞板等。（3）印度鋼鐵管理局（SAIL）：印度最大的國有鋼鐵制造企業之一，粗鋼年產能 2000 萬噸，該公司擁有五家綜合工廠以及三家特殊加工廠，主要進行鋼材制造和銷售。據今日鋼

114、鐵，由 11 月 20 日報道可知，印度鋼鐵管理局有限公司（SAlL）正在制定一項計劃，在目前每年 2000 萬噸裝機容量的基礎上，第一階段將裝機容量增加 1500 萬噸。（4）安賽樂米塔爾新日鐵印度（AMNS）：一家由安賽樂米塔爾和日本制鐵（“新日鐵”）共同建立的合資公司，分別持股 60%和 40%，粗鋼年產能 1000 萬噸，主要產品包括熱軋卷，冷軋卷，鍍層鋼卷，彩涂鋼板，中厚板及管材等。（5）金達爾鋼鐵電力（JSPL）：印度私營鋼鐵公司，粗鋼年產能 800 萬噸，主要產品包括熱軋卷、冷軋卷、鍍鋅鋼和盤條等。（6）威扎吉鋼鐵（RINL）：印度國有鋼鐵生產制造公司，粗鋼年產能730萬噸，主要

115、產品包括不同等級的鋼材，含線材、棒材、圓鋼、方鋼、角鋼和槽鋼等。表18：印度頭部企業（單位：百萬噸）鋼鐵公司 粗鋼產能 2021-22 粗鋼產量 2021 產量占比 塔塔鋼鐵集團 TATA 33 30.59 25.88%京德勒西南鋼鐵 JSW 28 18.59 15.73%印度鋼鐵管理局 SAIL 20.63 17.33 14.66%安米新日鐵印度 AMNS 10 8.06 6.82%金達爾鋼鐵電力 JSPL 8 7.98 6.75%威扎吉鋼鐵 VIZAG 7.3 5.59 4.73%其它 30.06 25.43%資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 行業深度研究/有色金屬 本公司

116、具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 表19：印度鋼鐵投產計劃（單位：百萬噸）2023 2024 2025 合計 塔塔鋼鐵集團 TATA 5 5 京德勒西南鋼鐵 JSW 7.3 7.3 金達爾鋼鐵電力 JSPL 3.3 3 6.3 印度鋼鐵管理局 SAIL 1 3 4 安 米 新 日 鐵 印 度AMNS 3 3 合計 1 11.3 13.3 25.6 資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 2.6.2 需求端：地產、基建、汽車拉動鋼鐵需求快速增長 近二十年，印度鋼材消費呈增長態勢，由 2003 年的 0.34 億噸上升至 2022年的 1.23 億

117、噸，年復合增長率 7.00%。圖58：鋼鐵消費同比增速 圖59：鋼鐵人均消費同比增速 資料來源：mysteel，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 類似于中國，印度鋼鐵消費大部分來自于房屋建筑，占比就達到 43%，基礎設施開發占比為 25%，其他行業占比較小，其中工程和包裝（22%），汽車（8-9%）和其他（1-2%）。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02000040000600008000010000012000014000020022004200620082010201220142016201820202022鋼鐵表觀消費（千噸）同比（右

118、軸）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02040608010020022004200620082010201220142016201820202022人均鋼鐵表觀消費（千噸）同比（右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 39 圖60：印度下游需求分布 資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 2017 年，印度政府出臺了國家鋼鐵政策 2017，從供需兩端制定了多項目標以促進印度鋼鐵行業發展，包含 2030 財年計劃提高粗鋼年產能至 3 億噸，粗鋼產量將增加至 2.55 億噸，印度海綿鐵需求增加至

119、 8000 萬噸，印度人均鋼材消費提升至 158 千克等相關目標。預計 2022 年-2030 年印度鋼鐵消費年復合增長速度為 8.11%。表20：印度粗鋼產量目標 目標（2030-31）粗鋼產能（百萬噸）300 粗鋼需求/產量（百萬噸）255 成品鋼需求/產量（百萬噸）230 海綿鐵需求/產量（百萬噸）80 生鐵需求/產量（百萬噸）17 人均成品鋼消費量（kg）158 資料來源：國家鋼鐵政策 2017，民生證券研究院 2022 年，印度人均鋼鐵消費量為 87kg/人，而全球人均鋼鐵消費量為239kg/人，中國人均鋼鐵消費量為 676kg/人。印度人均鋼鐵消費量遠低于世界平均水平，增長潛力巨大

120、。當前印度鋼鐵趨勢十分類似于 20 年前中國的鋼鐵情況，預計隨著印度經濟的快速發展，印度鋼鐵也將進入快速騰飛發展的新動態。43%25%22%9%1%房屋與建筑基礎設施開發包裝汽車其他行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 40 圖61：全球 2022 年人均鋼鐵消費量 圖62：印度鋼鐵需求有望跟隨中國實現快速增長 資料來源：mysteel，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 2.6.3 鋼鐵原料端：原料需求有望持續增加 據美國地質調查局統計，印度鐵礦儲量（鐵礦石含鐵量）約 34 億噸，在全球占比約 4%。參考圖 5

121、6，印度鐵礦資源主要分布在奧里薩邦、恰蒂斯加爾邦等。圖63：2022 年全球鐵礦儲量占比 圖64：2022 年全球鐵礦產量占比 資料來源：mysteel，美國地質調查局，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 據 WSA 統計，印度鐵礦產量由 2012 年的 1.53 億噸增加至 2022 年的 2.48億噸，年復合增長率為 4.95%，是全球第四大鐵礦石生產國，全球占比約 10%。2022 年印度鐵礦石出口量和進口量分別為 1602 萬噸和 204 萬噸，凈出口達1397 萬噸萬噸。印度鐵礦需求持續增長。在長流程制鐵方面，印度生鐵產量由 2012 年的4798 萬噸增加至

122、2022 年的 7989 萬噸，年復合增長率為 5.23%，占印度直接還原鐵、生鐵總量的 65%。同時，受煤礦灰分較高和國內鐵礦資源豐富的影響，政23910316764914113101558703006009001200全球韓國中國日本德國美國英國印度020040060080019901995200020052010201520202025203020352040印度中國+2032%18%16%8%4%22%澳大利亞巴西俄羅斯中國印度其它39%17%10%10%4%20%巴西澳大利亞中國印度俄羅斯其它行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

123、報告 41 府支持發展還原鐵技術。2022 年印度直接還原鐵產量增至 4228 萬噸，同比增長8.31%，成為全球最大的直接還原鐵生產國。多舉措確保鋼鐵行業的國內礦石供應。由印度國家礦業開發公司主導的許多擴建計劃正在籌備中，該公司計劃到2030年將鐵礦石年產能從目前的4800萬噸擴大到 6700 萬噸。此外，印度政府通過向鋼廠拍賣到期采礦租賃證來鼓勵鋼廠自己開采鐵礦石。圖65：印度鐵礦產量及同比 圖66：印度鐵礦凈出口（單位：千噸）資料來源：mysteel，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 圖67：直接還原鐵產量及同比 圖68：印度廢鋼進口量（單位：千噸）資料來源：my

124、steel，民生證券研究院 資料來源：mysteel，民生證券研究院 根據印度工商部的數據，2022/23 財年印度國內煉焦煤的產量同比增長17.5%至 6077 萬噸，而進口量同比下降 1.87%至 5605 萬噸。印度從澳大利亞的進口量減少了 26%至 3010 萬噸，占印度進口量的比例從上年的 70%下降到54%。印度計劃繼續擴大煤炭的供應渠道?？紤]到國內鋼鐵產能的擴張，印度仍將-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050000100000150000200000250000300000印度鐵礦產量（千噸）同比（右軸）-200000200004000060000800001

125、0000012000020022004200620082010201220142016201820202022印度鐵礦凈出口-20%-10%0%10%20%30%40%0100002000030000400005000020022004200620082010201220142016201820202022直接還原鐵產量（千噸）同比（右軸）01000200030004000500060007000800090002003200520072009201120132015201720192021行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 42

126、繼續提高國內煉焦煤的產量，以減少對進口的依賴。印度對煤礦實行拍賣制度。2022 年底，印度最大的鋼鐵制造商京德勒西南鋼鐵公司獲得了賈坎德邦的兩座礦山。此外，包括印度鋼鐵管理局和京德勒鋼和能源公司在內的印度鋼鐵制造商也正在投資開發國外的礦山，特別是在澳大利亞和非洲。圖69：澳大利用對印度焦煤出口（百萬噸）資料來源：mysteel，民生證券研究院 3 驅動金屬需求增長的細分領域發展迅速 3.1 電力行業：需求提升&供給優化，印度電力行業有望蓬勃發展 印度發電量排名世界第三，但與中國差距較大，提升空間大。在電力供應方面，2022 年印度發電量為 1858 萬億瓦時，排名世界第三，而中國是 8849

127、萬億瓦時，排名世界第一；印度發電量僅為同期中國的 21%，相當于 2003 年中國的發電量水平（1911 萬億瓦時），中印兩國人口總數接近，可見印度的人均電力供應遠不如中國；在電力需求方面，2021 年，印度人均用電量僅為 1255 千瓦時，不及中國人均用電量一半，差距明顯；此外，在印度，拉閘限電的現象時有發生，電力供應不足，企業的正常運營生產無法得到保證。010203040506019911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責

128、聲明 證券研究報告 43 圖70：印度發電量遠低于中國 圖71：印度人均用電量大幅低于中國 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 預計到 2027 財年，印度電力需求將達到 1824TWh，增幅近 40%。印度電力消費從 FY13的824.3TWh增長至 FY22的1320TWh，復合增長率達到5.37%。其中，印度工業用電占用電量比例最大，達到 40%以上，FY22 用電更是增長41.16%。此外，印度居民部門電力消費占比已提升至 26%，在各個部門中復合增速最高，為 6.87%。未來，隨著印度工業化的進展以及城市化、城鄉電氣化水平的進步，將促進印度工業級居

129、民兩大部門的電力需求增長。IEA預計，到2027財年，印度電力需求將達到 1824TWh，未來電力需求強勁，將帶動電力相關基礎設施發展。圖72：印度工業用電占總用電量比例最大 圖73：預計印度電力需求將增長至 1824TWh 資料來源：印度統計部，民生證券研究院 注：FY22 為暫時數據 資料來源：IEA，民生證券研究院 印度謀求能源轉型，加快新能源發展以優化電力供應結構，有望促進新能源電力設備及相關設施發展，帶來大量投資機遇。從 16 財年至 23 財年，印度可再生能源裝機總量從 45.92GW 增長至 172.54GW，CAGR 達到 14.58%。根據英國商業能源，印度在新能源領域的投資

130、規劃排在全球第三位。印度規劃至 2030年，實現 450GW 可再生能源裝機量的目標，這一目標有望帶來超 2200 億美元012345602,0004,0006,0008,00010,000發電量:印度（萬億瓦時）發電量:中國（萬億瓦時）中印比（右軸）0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.001,0002,0003,0004,0005,0006,00020142015201620172018201920202021印度中國中印比(右軸）44%44%44%42%41%42%43%43%44%41%22%23%23%24%24%24%24%25%29%26%0%10%20

131、%30%40%50%60%70%80%90%100%FY13FY14FY15FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22工業農業居民消費商業交運其他690.61174.11348.413201824050010001500200020072015201720222027F20072015201720222027F行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 44 的投資機會。同時，電力一直是吸引國外直接投資的關鍵部門之一，截止 2022年6月，電力部門占FDI資金流入的比例為2.71%。2000年4月-2020年6月，印度，國際直

132、接投資在印度電力的累計投資為 149.9 億美元，持續的外資流入和政府的政策引導有望促進印度電力市場發展，將有效帶動電線電纜等用銅需求。圖74：印度可再生能源裝機容量 圖75：2012-2020，FDI 投資印度電力（億美元）情況 資料來源：CEA，民生證券研究院 資料來源：印度工商部-DPIIT，民生證券研究院 印度政府持續提供電力方面的政策支持，積極推廣清潔能源發展，加快城鄉電氣化改造，營造寬松的投資環境，在供需兩端共同推動電力市場發展。需求端，印度政府持續改善輸配電網絡，推進城鄉化電氣改造，2017 年發起的“Saubhagya”計劃已實現了 2860 萬戶家庭的電氣化建設；此外，印度政

133、府也先后出臺了多項舉措，包括針對農村配電的 DDUGJY 計劃，旨在擴大大都市地區輸電和配電網絡的綜合電力發展計劃（IPDS）等，以改善電力基礎設施，滿足城鄉居民用電需求。供應端，印度政府加大在風能、太陽能等新能源領域加大投入，發行綠色債券，推出綠色走廊項目，通過 PLI 生產掛鉤激勵計劃進一步鼓勵印度太陽能、光伏制造業的發展，用以促進可再生能源發展，優化電力供應結構。同時發行綠色債券募集資金支持可再生能源電力項目發展。表21：印度電力相關的政策和舉措一覽 類別 時間 事項 UMPP 計劃 2005 年 11 月 推出 UMPP 計劃 為持有土地、提供燃料、水和其他必要的條件提供便利，以增強投

134、資者信心 R-APDRP 2008 年 7 月 2019 年 6 月 將中央政府資金的支出與各邦實際降低的輸電配電損耗聯系起來。批準的項目超過 58 億美元。批準了 17.3 億盧比(約合 2430 萬美元)用于 R-APDRP 計劃下查謨和斯利那加市的數據采集與監控(SCADA)和分配管理系統(DMS)UJALA 計劃 2015 年 1 月 截止到 2019 年 7 月 8 日，印度節能服務有限公司(EESL)在 UJALA 計劃下向印度消費者分45.9257.2469.0277.6487.0294.43111.4172.54050100150200FY16FY17FY18FY19FY20F

135、Y21FY22FY23可再生能源已裝機容量（GW）145.310.76.69.211.116.211.16.70102030405060708090100201220132014201520162017201820192020行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 45 放了超過 3.53 億只 LED 燈，私人 LED 燈銷售商在 2019 年 3 月之前共銷售了 1117 萬只LED 燈 UDAY 2015 年 11 月 該計劃由印度的政府發起，旨在鼓勵國有配電公司在運營和財務方面實現扭虧為盈，目標是到 19 財年將技術和商業(AT

136、&C)總虧損降至 15%2017 年 11 月 印度政府已經與那加蘭邦、安達曼和尼科巴群島等地區簽署了四份諒解備忘錄，以提高這些地區電力部門的運行效率 NSGM 截至 2022 年 11 月，國家智能電網任務(NSGM)已部署超過 516.2 萬臺智能電表，還有 611.3 萬臺待部署。放寬環境許可 2016 年 1 月 印度環境、森林和氣候變化相關部門規定，太陽能光伏發電、太陽能熱電廠和太陽能電池板不再需要環境許可，而這是 2006 年環境影響評估通知規定的強制要求 Pradhan Mantri Sahaj Bijli Har Ghar Yojana（“Saubhagya”）2017 年 8

137、 月 由印度政府發起，旨在實現普遍家庭電氣化。到 2018 年，全國已有 25 個邦實現了 100%的家庭電氣化，其中農村家庭 2310 萬戶，城市家庭 844670 戶 2023 年 3 月 截至 2023 年 3 月，該計劃已實現了 2860 萬戶家庭的電氣化建設。該項目的總財務支出為21.9 億美元（1632 億盧比），而總預算支持（GBS）為 16.5 億美元（1232 億盧比）生物燃料 2018 年 5 月 印度政府批準了2018 生物燃料國家政策，旨在促進人民健康水平、清潔環境、創造就業、減少進口依賴、促進對農村地區基礎設施建設的投資 補貼 2018 年 5 月 印度新能源和可再生

138、能源部為使用國產和進口太陽能電池和組件的開發商分別設定了 2.50盧比(0.04 美元)和 2.68 盧比(0.04 美元)的太陽能關稅上限 2018 年 8 月 施行上網電價補貼政策，用于促進可再生能源發電。它允許電力生產商在給定的時間內將可再生能源生產的電力以預先確定的價格出售給承銷商 其他舉措 印度政府為推廣節能制冷系統，發起了商家在自愿的基礎上，提供星級評價來標注制冷系統的能源使用表現的項目。該項目有效期至 2020 年 12 月 31 日 2018 年 9 月 出臺2003 年電力法修正草案。草案提出將配電網絡從供電業務體系剝離、補貼直接轉移、24*7供電作為一種義務、違反PPA的處

139、罰、設置智能電表和預付費電表以及與之相關的法規 PM-KUSUM 2018 年 9 月 PM-KUSUM 計劃旨在兌現印度在 2030 年將非化石燃料發電裝機容量比例提高到 40%的承諾，計劃包括：1.在貧瘠土地上建立 10,000 MW 分散式并網可再生能源發電廠。2.安裝 175 萬臺獨立太陽能農業泵。3.為 100 萬個并網農業水泵實施太陽能化 Net Zero Emission by 2070 2019 年 3 月 總理莫迪 在 2021 年 COP26 上宣布了到 2070 年實現凈零排放的目標。2022 年 12 月，印度議會上院提出了“凈零排放”法案，為到 2070 年實現凈零排

140、放提供了框架。這要求印度進一步推行新能源 還電于民 2019-2020 在 2019-2020 年的聯邦預算中，撥款 406.6 億盧比(合 5.924 億美元)用于 DDUGJY 項目，528 億盧比(合 7.693 億美元)用于綜合電力開發計劃(IPDS)。綠色能源項目 2019-2020 在 2019-2020 年的預算中，印度的政府撥款 50 億盧比(7300 萬美元)來增加綠色能源走廊項目的能力，另外還有 92 億盧比(1.3 億美元)用于風能項目，300.5 億盧比(4.4 億美元)用于太陽能項目 PLI 2022 年 7 月 關于“國家高效太陽能光伏組件計劃”的生產掛鉤激勵計劃（

141、第二期）已獲批準并啟動，該計劃的支出為 23.5 億美元（1950 億盧比）國家電力計劃 NEP2022-32 2022 年 9 月 該國家電力計劃估計 2022-32 財年印度的年發電總量將增長 1,174 TWh。太陽能和風能年發電量預計將分別增長 593 TWh 和 189 TWh，合計占印度這 10 年發電量增長的 66%綠色能源走廊項目 2019-2020 綠色能源走廊項目的啟動是為了促進可再生能源的疏散和重塑電網以滿足未來的需求。截至 2022 年 10 月，已建成 8651 公里的州內輸電線路，并已為 19,558 個 MVA 州內變電站充電 太陽能 2022-2023 印度政府

142、為太陽能發電部門撥款 8.85 億美元（732.7 億盧比），包括并網、離網和 PM-KUSUM 項目 綠色債券 2022-2023 政府宣布發行主權綠色債券，并賦予能源存儲系統基礎設施地位，包括電網規模的電池系統 節能舉措 用 LED 燈代替全國性的路燈 計劃節省 10%的能源，這能夠讓額外的 1.1 億人使用上電 促進制造業的舉措 為了促進國內制造商和開發商的發展，印度政府計劃在 2028 年之前每年提供 4000 萬千瓦行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 46 的可再生能源競標項目，其中包括 3000 萬千瓦的太陽能和 100

143、0 萬千瓦的風能 資料來源：IBEF，民生證券研究院 3.2 電子行業：“Made In India”重要陣地，電子產業欣欣向榮 印度持續推出激勵措施推動本土電子制造產業發展，電子制造業已是“Made In India”戰略的重要陣地。2014 年，莫迪就任印度總理后便推出了雄心勃勃的“印度制造計劃”，目標 2025 年實現制造業對 GDP 貢獻比例增至 25%。其中，電子市場的需求不斷增長，預計 2025 財年將達到 1600 億美元，是 2019年規模的 2.3 倍。印度政府于 2019 年發布了國家電子政策（NPE 2019），目標是將印度定位為電子系統設計與制造（ESDM）的全球中心，

144、重點推動出口，使國內的電子產業在全球競爭中脫穎而出。為進一步實現這一愿景，印度政府于2020 年 4 月 1 日宣布了三個新計劃：與手機制造和特定電子元件的生產相掛鉤的生產掛鉤激勵（PLI）計劃，元件和半導體制造促進計劃（SPECS）以及電子制造集群方案（EMC 2.0），通過這些計劃，進一步完善電子生產供應鏈，建立更好的行業生態，并希望在未來五年內，實現創造 1060 億美元的生產，實現 770 億美元的出口和新增 100 萬個就業崗位的目標。此外，在 2021 年，印度電子和信息技術部（MeitY）宣布了印度“半導體生態系統促進計劃”，預計六年內投資超過 100 億美元。同年，印度政府還公

145、布了印度半導體任務。這些計劃和政策的提出和實施有望持續推動印度電子產業進一步發展。表22：印度主要電子產業政策一覽 計劃 涉及領域 說明 生產掛鉤激勵（PLI）計劃 大規模移動制造 背景 電子和信息技術部（MeitY）于 2020 年 4 月推出的大型電子生產 PLI 計劃已從現有的 5 年區間（FY21-FY25）擴展到 6 年（FY21-FY26）計劃內容 PLI提供了與生產相關的激勵措施，以促進國內制造，并吸引在手機制造和特定電子元件方面的大量投資，包括單元的組裝、測試、標記和包裝（ATMP），約 80%涵蓋 14 個行業，總投資達 30 億盧比（389.9 億美元），但僅集中在三個行業

146、：電子、汽車和太陽能電池板生產 Advanced Chemistry Cell(ACC)電池 對于消費電子產品、電動汽車和可再生能源等增長型行業來說，ACC 電池的生產是最大的經濟機會之一。ACC 電池的 PLI 計劃將允許國內和國際的關鍵參與者在該地區建立一個有競爭力的 ACC 電池工廠 激勵 在印度生產的商品的增量銷售（超過基準年）的 4-6%；將在五年內獲得高達 50億美元的獎勵 目標 生產：1060 億美元 出口：770 億美元 就業：100 萬 元件和半導體制造促進計劃（SPECS）國內電子產品的零部件供應鏈 計劃內容 電子元件和半導體制造促進計劃(SPECS)已通過 2020 年

147、4 月 1 日的公報通知公布，為構成電子產品下游價值鏈的已確定電子產品清單提供資本支出 25%的財政激勵，包括組件、半導體/顯示器制造單元、ATMP 單元、專用子組件以及用于制行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 47 造上述商品的資本貨物 目標 通過該計劃，印度政府旨在使印度成為全球電子價值鏈中的重要設計和制造中心，作為其 Atmanirbhar Bharat 經濟政策的一部分 電子制造集群方案（EMC 2.0）基礎設施和公用設施 計劃內容 在改進的電子制造集群（EMC 2.0）方案下；將建立電子制造業集群，在 EMC 項目中創建具

148、有共同設施和便利設施的基礎設施，并將工業區/園區/區域的基礎 設施升級為吸引電子制造業投資的共同設施中心（CFC）.作用 這些 EMCs 將通過吸引對 ESDM 行業的投資、增加就業機會和稅收，幫助 ESDM 行業的增長、幫助企業生態系統的發展、推動創新和促進該地區的經濟增長.資金運用 財政援助將用于建立電子制造業集群（EMC）和公共設施中心（CFC）。在印度發展半導體和顯示器制造生態系統的計劃 包含了半導體生產、顯示器生產、半導體。設計等若干子計劃，預計六年內投資超過 7600 億盧比(約 100 億美元)印度半導體任務 1、在印度設立晶圓廠計劃 2、在印度設立顯示器工廠計劃 3、在印度設立

149、化合物半導體/硅光子學/傳感器工廠和半導體組裝、測試、標記和封裝(ATMP)/OSAT 設施的計劃 資料來源：IBEF，民生證券研究院 全球科技巨頭紛紛布局印度市場。印度政府允許 ESDM 行業 100%的國外直接投資，受益于印度寬松的投資環境和印度市場蘊含的巨大投資機遇，全球電子行業的巨頭紛紛布局印度市場，吸引了消費電子、半導體設計制造、電商、軟件設計等諸多公司，由此吸引的國外資金流入飛速增長，2000-2022 累計吸引資金達到 37.5 億美元。圖76：全球科技巨頭紛紛布局印度市場 資料來源：NASSCOM，民生證券研究院 印度已是亞洲消費電子大國，未來印度 ESDM 行業規模有望達到

150、2200 億美元。據印度海關總署數據，2015-2022 年，印度通信設備出口量從 8.43 億美元增長至 126.34 億美元，年度復合增長率 40.27%；占出口總量的比例從 0.3%增長至 2.8%。其中，智能手機出口量占主導地位，2022 年智能手機出口量 109.55行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 48 億美元，占通信設備的 86.7%，印度手機出貨量中印度制造的比例已達到 98%。圖77：2015-2022 印度通信設備出口情況 圖78：印度 ESDM 行業規模有望達到 2200 億美元 資料來源：印度海關，民生證券

151、研究院 資料來源：IBEF，民生證券研究院 印度國內居民需求同樣存在較大提升空間。2022 年，中國、印度固定寬帶訂閱數分別為 41.4、2.4 每百人，印度的固定寬帶訂閱數僅為同期中國的 5.7%，還未達到 2005 年中國的固定寬帶訂閱數（2.9 每百人）；而移動蜂窩數據訂閱數為 80.6 每百人，為同期中國的 64.6%。另一方面，2020 年中國、印度的安全互聯網服務器數分別為 948/474 每百萬人，僅為中國水平的一半；2021 年印度互聯網用戶占總人口比例為 46.3%，為同期中國的 63.4%。印度電子行業有較大的發展空間，前景廣闊。圖79：2022 年，印度固定寬帶訂閱數為

152、2.4 每百人 圖80：2022 年，印度移動蜂窩數據訂閱數為 80.6 每百人 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 -50%0%50%100%150%02040608010012014020152016201720182019202020212022通信設備（億美元）同比（右軸）220005001000150020002500FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY25ESDM市場規模（億美元）CAGR16.1%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%1000%0510152

153、025303540452002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022中國印度中國YOY印度YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0204060801001201402000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022中國印度中國YOY印度YOY行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 49 圖81：2021 年，印度互聯網用戶為占人口比例為46.3%圖82：2020 年

154、，印度安全互聯網服務器數為 474 每百萬人 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 3.3 地產行業：城鎮化率提高+經濟增長+旅游業增長，印度房地產行業空間大 印度作為“全球辦公室”，未來房地產增長潛力大。房地產行業包括四個子行業：住房、零售、酒店和商業。隨著人口數量增加和城鎮化水平提高、企業數量增加對辦公空間需求的增多、經濟增長和旅游業的發展等，房地產行業將會持續增長。據 KPMG 預計，2030 年印度房地產行業市場規模將達到 1 萬億美元。以中印兩國首都為例，新德里的房價租金比僅為北京的一半，具有較大的升值空間和投資潛力。未來幾年，印度房地產行業或存在增

155、長空間大，速度快的景氣局面。圖83：預計 2030 年，印度房地產行業市場規模將達到1 萬億美元 圖84：印度房價租金比低，投資潛力大 資料來源：KPMG，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 人口增長、城市化發展帶動住房、商業發展，從而刺激建筑銅線等需求。0%20%40%60%80%100%120%140%010203040506070802001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021中國印度中國YOY印度YOY0%50%100%150%200%250%300%350%400%01002003004005006007

156、008009001,000201020122014201620182020中國印度中國YOY印度YOY12001800650010000020004000600080001000012000201720202025E2030E印度房地產市場規模（億美元）0501002019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-07北京市中心房價租金比新德里市中心房價租金比北京非市中心房價租金比新德里非市中心房價租金比行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務

157、資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 50 2020 年，印度城鎮人口數量為 4.29 億人口，預計到 2030 年，印度城鎮人口將達到 6.07 億人口。不斷增長的人口與城市化率的推進，極大的刺激了城市住房需求，帶動了房地產市場的發展。據預計，2023 年印度主要房地產建造商或將完成 55.8 萬套房屋的建造，以滿足不同收入人群日益增長的城市住房需求。除了住房需求增長外，城市人口的增加將帶來城市商業用地需求，2020年，印度前8個城市商業用地需求已經達到 39.3 百萬平方英尺；同時印度的商場數量也在不斷增長，于 2022 年達到 271 個。印度城鎮化的不斷推進下，我們認為對于住

158、房需求和配套的城市商業、辦公等需求將隨之上升，從而刺激建筑銅線等銅需求的上升。圖85：印度城鎮人口情況（億人）圖86：印度前八城市商業空間需求情況 資料來源：IBEF，民生證券研究院 資料來源：IBEF，民生證券研究院 圖87：印度商場數量 資料來源：IBEF，民生證券研究院 旅游業的發展對于酒店業有促進作用。據印度旅游局數據，2018 年、2019年赴印度的外國游客數量分別同比增加 5.2%、3.2%至 1056 萬、1093 萬；2022-2023 年由于疫情影響，印度旅游業遭受嚴重打擊，但 2023 年 1-4 月份印4.294.835.436.076.760.002.004.006.0

159、08.0020152020202520302035印度城鎮人口（億人）28.0028.0029.0033.2033.0039.301020304050201520162017201820192020印度前八城市商業空間需求（單位：百萬平方英尺）188203212219232246253255271050100150200250300201220132014201520162017201820192022印度商場數量行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 51 度吸引外國游客人數達到 3.1 萬，已經恢復至 2019 年同期水平的 78%

160、。旅游業的發展為印度帶來可觀的外匯收入，2019 年，旅游業帶來的外匯收入為 307 億美元，同比增加 8%，2007-2019 年的年均復合增長率為 9.16%。旅游業的發展帶動了酒店客房數量的增長，促進了酒店業的發展，印度主要城市中品牌酒店客房數量均有較大幅度的增長。當前，印度政府正在二三線城市推動經濟型酒店的建設以促進二三線城市的旅游需求；世邦魏理仕的一份報告指出，印度當前36百萬平方英尺的休閑空間市場有望在未來幾年保持 10%-15%的增長，印度旅游休閑有望為房地產建設發展提供額外動力。圖88：赴印度旅游的外國游客人數情況 圖89：印度旅游業外匯收入情況 資料來源：印度旅游局，民生證券

161、研究院 資料來源：印度旅游局，民生證券研究院 圖90：印度主要城市品牌酒店的客房數量（千間）資料來源：戴德梁行,Hotelivate，民生證券研究院 印度寬松的投資政策，為房地產行業引入現金流；印度房地產吸引力日趨上升，房產指數創新高。印度央行允許銀行將其凈資金的 20%用于投資房地產投資3.1-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0246810122005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023M1-4外國游客來印度數（百萬）外國游客數YOY（右軸）-10%0%10%20

162、%30%40%0501001502002503003502007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022印度旅游業外匯收入（億美元）YOY（右軸）05101520FY18FY23行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 52 信托和基礎設施投資信托，以吸引更多機構投資者購買此類資產。2020 年，PE/VC對印度房地產投資達到66億美元；此后有所下降，2023年投資回升至42億美元。2023 年 2 月，孟買已經成為亞太地區跨境房地產投資第七大熱土，印度房地產

163、對于全球投資者的吸引力日趨上升。2023 年 1 月至 9 月，印度房地產的機構投資額為 46 億美元，同比增長 27%，已達到 2022 年流入總額的 93%；2020 年 10 月，印度房地產指數創該指數 2009 年以來新高。圖91：PE/VC 對印度房地產市場投資情況 圖92：印度房地產指數創 2009 年以后新高 資料來源：EY，JLL India，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 印度政府出臺多項措施刺激房地產行業的發展。在經濟適用房方面，隨著印度城鎮化的推進，政府出臺了大量政策用于鄉鎮開發，2023 財年印度對 PMAY的撥款增加 66%，達到 7900 億盧比

164、(約 96 億美元)，這將有助于增加經濟適用房的供應，解決印度貧困人口住房短缺的問題。同時，預計到 2030 年，還需要增加 2500 萬套經濟適用房以滿足印度城市人口的增長。在 REITS 方面，2014 年 9月印度證券交易委員會（SEBI）批準的房地產投資信托（REIT）平臺，吸引了各類投資者投資印度房地產市場。2021 年 7 月，SEBI 將房地產投資信托的最低申請價格從 5 萬盧比下調至 1-1.5 萬盧比，進一步降低了投資者進入市場的門檻。在稅收方面，2020 年，印度政府減免針對房地產開發商和首次購房者的所得稅，調整房屋銷售的印花稅為零，以刺激房地產市場。此外，疫情對社會影響的

165、消減和印度日益全球化的本質，大大增加了印度商務旅游和休閑旅游的數量，增進了對酒店的需求，進而推動了房地產市場的發展。表23：印度政府對于房地產行業的激勵一覽 類別 時間 事項 印度儲備銀行（RBI）的政策 2021 年 6 月 印度儲備銀行宣布將基準利率維持在 4%不變，這大大提振了印度的房地產行業 經濟適用房 2020 年 7 月 印度聯邦內閣批準在 Pradhan Mantri Awas Yojana-Urban（PMAY-U，即都市部分的首相住房計劃）67.066.044.734.042.0-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060802019202020212

166、0222023PE/VC對印度房地產投資(億美元）YOY（右軸）0100200300400500600700200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023印度:國家證交所:CNX房地產指數:收盤行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 53 下作為一個子項目，為城市移民和貧困人口開發可負擔的出租住房綜合體（AHRCs）2023 年 6 月 根據 Pradhan Mantri Awas Yojana-Urban（PMAY-U，都市部分的首相住房計劃）已批準建設 119

167、.7 萬套房屋，并已完成并交付給都市貧困人口的 74.75 萬套房屋 國際直接投資 FDI 政府已經允許對城鎮和定居點發展項目進行 100%的外國直接投資 規定將外國直接投資的最低資本化從 1000 萬美元減少到 500 萬美元，以促進城市化 2018 年 1 月 政府允許，在不需要政府允許的條件下，100FDI 可用于單品牌零售貿易和建筑開發 印度房地產預計將在未來兩年吸引大量外國直接投資，到 2022 財年將注入 80 億美元資本 REITS 2019 年 3 月 Embassy Office Parks India 的首個房地產投資信托基金（REIT）上市 印度可能會有至少 4 家房地產

168、投資信托基金在證券交易所上市 2019 年初 第一個房地產投資信托基金提高了 475 億盧比（合 6.7964 億美元），由全球投資公司 Blackstone 和房地產公司 Embassy 集團推出 2021 年 7 月 印度證券交易委員會將房地產投資信托基金的最低申購金額從 50,000 盧比（約 685.28 美元）降低到10,000-15,000 盧比（約 137.06-205.59 美元），以使小額和零售投資者更容易進入市場 根據安永的數據，印度通過房地產投資信托基金（REITs）和基礎設施投資信托基金（InvITs）籌集了超過97 億美元 征地法案 2014 年 12 月 政府修改了

169、土地征收法案，有助于加快工業化，基礎設施建設、貧民房屋建設和防御能力等 政府支持的應急基金 2020 年 11 月“中低收入住房建設特別窗口”（SWAMIH I）支持的住房項目已經開始出現新的銷售，并從現有的房屋買家那里收取欠款。由 SBICAP Ventures Ltd.管理的基金批準了價值超過 13,20 億盧比（約 17.8 億美元）的投資，用于 136 個項目，并已開始在 36 個項目中部署資金 印花稅 為了推動房地產活動、增加更多的稅收并促進經濟增長，住房和城市事務部建議所有邦考慮降低房地產交易的印花稅 住房和城市事務部已經建議所有的州考慮降低房地產交易的印花稅，以推動房地產活動，產

170、生更多的收入和幫助經濟增長 2020 年 12 月 全國房地產發展委員會-馬哈拉施特拉邦宣布 2020 年 12 月 31 日之前，房屋銷售的印花稅為零 稅收減免 2020 年 11 月 財政部長 Nirmala Sitharaman 宣布的“自力更生的印度 3.0”計劃中，包括了針對房地產開發商和首次購房者的所得稅減免措施。這一減免適用于 2020 年 11 月 12 日至 2021 年 6 月 30 日期間，購買/出售價值大于 0.2 億盧比（約 271,450.60 美元）的住宅單位 買家被允許以比基準價格（circle rate）低 20%的價格購買房屋，而不會產生任何稅務處罰 查謨和

171、克什米爾（J&K)的新土地法 2020 年 10 月 政府宣布在查謨和克什米爾的聯邦直轄區實施 2016 年的房地產（監管與發展）法案。這為任何印度公民購買非農用土地和財產鋪平了道路，與此前只有當地居民有資格的規定相反 資料來源：IBEF，民生證券研究院;3.4 交通運輸行業：鐵路建設投入加大，汽車電動化趨勢加速 設施更新換代迫在眉睫，交通建設需求將延續增長態勢。印度具有世界第四大的鐵路系統，僅次于美國、俄羅斯和中國，每天運行 13,523 列客運列車和9,146 列貨運列車。但是，印度的鐵路大部分均是在英國殖民時期建成，年代久遠，缺乏必要的維修和更新，導致運輸效率低下，客運列車的平均時速為

172、50.6 公里/小時，貨運列車時速僅為 24 公里。此外，交通擁擠與事故高發也是印度鐵路系統的長期弊病，火車掛人、鐵路脫軌經常出現在新聞報道中。與印度效率低下的鐵路運營相比，印度的客運及貨運需求在不斷增長，印度鐵路更新換代已經迫在眉睫，為此印度不斷加大投資力度建設鐵路。2016 年，印度鐵道部擬投資9800 億盧比建設孟買至艾哈邁德巴德的印度第一條高鐵，由于疫情、征地等原行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 54 因，高鐵線路的進展并不順利，印度政府后調整計劃，預計 2026 年通車，目前征地工作接近完成；2021 年 6 月，印度政

173、府批準在浦那和納西克之間花費 22 億美元建設一條 235 公里的半高速鐵路；2022 年 8 月，印度政府啟動將平均貨運速度提高一倍并將超快/郵件/特快列車平均速度提高 25 公里/小時 Mission Raftaar 行動。圖93：印度客運量人次恢復疫情前水平 圖94：印度貨運量以更快速度增長 資料來源：印度鐵道部，民生證券研究院 注：FY24 是預計數據 資料來源：印度鐵道部，民生證券研究院 印度政府在鐵路方面的累計支出不斷上升，在 2023-2024 年的聯邦預算中，印度政府預算撥出 290 億美元給鐵道部以支持印度鐵路建設，創歷史新高。印度將在未來幾年推動大規模的基礎設施建設，包括列

174、車生產和翻新、高鐵項目規劃、車站建設等?？傮w而言，印度的交通設施建設仍有很大的發展空間，其進一步發展必將加大銅需求。圖95：印度政府鐵路投資支出累計總額（億盧比）資料來源：wind，民生證券研究院 印度政府重視鐵路建設，通過增加投資新建及改造鐵路網絡、增強運營能力8.18.228.298.448.091.283.547.788.51-100%-50%0%50%100%150%200%0246810FY16 FY17 FY18 FY19 FY20 FY21 FY22 FY23 FY24印度客運量（10億人次）同比（%，右軸）11041107116012211208123314001630-5%0

175、%5%10%15%20%0500100015002000FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22FY23印度貨運量（百萬噸）同比（%，右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000印度:投資支出:總計 億盧比YOY(右軸）行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 55 等方式積極拓展鐵路發展，著重推進鐵路電氣化的改造。印度政府在鐵路投資領域幾乎不設限，允許 100%FDI 投資在鐵路部門，并鼓勵私人投資，逐步推行PPP 制度，通

176、過 PPP 資金支持發展主要車站，根據 2023-24 年的工會預算，政府向鐵道部撥款 290 億美元來支持鐵路行業的建設。同時印度積極的改善鐵路環境，通過安裝生態廁所、減少購票時間、加速電氣化、辦公無紙化等措施來在增強鐵路的運營能力和運輸體驗。鐵路電氣化對于銅的需求有拉動作用，在 2020-21 年，印度電氣化覆蓋的路段創下了歷史新高，達到 6,015 路程公里；從 2014年至 2021 年的七年里，鐵路軌道的電氣化增長了 5 倍以上，遠超 2007 年至2014 年的增長。在 2022-23 年聯合預算中，印度還宣布了一站一號產品計劃，旨在通過在印度各地火車站為當地工匠、陶工、織工/手織

177、工、工匠等提供技能發展，提供銷售網點，提高生計的機會。表24：印度鐵路相關的政策法規框架一覽 類別 時間 事項 國際直接投資 在自動路線下，核準的項目清單允許 100%的外國直接投資 汽車貨運列車運營方案ATFOs2013 2013 年 3 月 這項計劃使得物流服務供應商和道路運輸商可以在鐵路網絡上使用自己的專用車廂，并獲得貨運回扣。計劃的規定如下:凈資產不低于 370 萬美元或年營業額不低于 550 萬美元的公司有資格參加該計劃 作為 AFTOs 需要向鐵道部支付 90 萬美元的注冊費 公司需要引進至少 3 個車廂，并在 6 個月內投入使用調試 AFTOs 將不定期通知特定庫存的運價 運費折

178、扣將包含在汽車運輸的運費中 由研究、設計和標準組織(RDSO)設計和開發用于第三方物流供應商和道路運輸商誘導的專用貨車 每個車廂的載重量為 318 輛小汽車。RDSO 應該對車廂進行測試 為了使該政策更有效，印度鐵道部放寬了 AFTO 政策，將注冊費從 5 億盧比(78 萬美元)降至 3 億盧比(47 萬美元)。此外，計劃下最少采購放寬至 1 個車廂。R3i 政策 此政策主要為了吸引私營部門參與鐵路互聯互通項目，以增加鐵路運輸能力 政策允許 4 種模式:a)成本分攤-運費回扣 b)全額出資-分攤收益 c)特殊用途車輛(SPV)d)專線 R2CI 政策 此政策是為了改善鐵路與煤礦山、鐵礦山的連接

179、 政策規定：參與該線路建設的開發商可在 10 至 25 年內對貨運收取附加費 政策有兩個模式:1）資本成本模式：適用于 2 個參與者 2）SPV 模式：適用于有大量參與者 公營部門與私營機構合作(PPP)通過 PPP 資金資助連接主要港口已批準 7 個港口，總值為 7 億美元。2020 年 10 月，鐵道部發布了一項政策，在小型/路邊火車站發展棚屋設施，旨在通過私營部門的參與來增加終端容量。鐵路部計劃通過 PPP（公私合作模式）引入 150 列現代列車，通過 PPP 進行再開發，利用鐵路土地、多功能綜合體、鐵路住宅區、山區鐵路和體育場 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請

180、務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 56 貨車車廂投資計劃 2005 年 印度鐵路公司在 2005 年啟動了貨車投資計劃，為不同類型的貨車提供 7 至 15 年的貨運回扣和保證數量的車廂 到 2019 年 5 月，根據 GPWIS 政策，有 77 個一般用途的車廂已經被 IR 批準用于多個私人投資者，而東海岸地區已經有兩個車廂投入使用 鐵路相關公告 2021-2024 年 1）2021 年 11 月，預計到 2024 年將有約 102 列半高速的 Vande Bharat Express 開始運營 2）2021年10月，印度鐵路宣布計劃在“PM GatiShakti”項目下建立約500個多

181、模式貨物終端，預計在四到五年內的投資為50,000盧比（約66.8億美元），以實現包裹和大宗貨物（如煤和鋼鐵）的無縫流動 3）將在 5 年內設立一個總資金一萬億盧比（約 156.1 億美元）的 Rashtriya Rail Sanraksha Kosh（國家鐵路安全基金），中期計劃為約 7,000 個車站提供太陽能供電 4）印度鐵路在新冠病毒封鎖期間，完成了八大提升運載能力的主要項目，包括三個累計長度為 68公里的超關鍵項目，三個累計長度為 45 公里的關鍵項目，完成了 389 公里鐵路線的升級，以及一條新的連接 Paradip 港的 82 公里的港口連通線 5）作為鐵路升級網絡計劃的一部分，

182、鐵路部門宣布，所有運行速度超過 130 公里/小時的火車上的非空調臥鋪車廂都將被空調車廂替代。6）到 2024 年，印度鐵路將完全使用電力運行 主要現代化措施 在 2020-21 年，其電氣化覆蓋的路段創下了歷史新高，達到 6,015 路程公里 2021 年 7 月 印度鐵路車站開發公司（IRSDC）宣稱在未來四年內，將以大約 128.5 億盧比（約 1.73 億美元）對兩個鐵路車站進行重建。印度鐵路決定以進行廣軌（BG）鐵路線的電氣化，并計劃在 2023-24 年前完成此項工作。已有45,881 公里完成了電氣化，而其余的 18,808 公里仍待電氣化。預計剩余廣軌路線將耗資約 2100億盧

183、比（約 28 億美元）。2021 年 10 月 印度鐵路完成了從 Katihar 至 Guwahati 的 649 路程公里的電氣化工作，增強了東北前線鐵路的連通性 2021 年 2 月 印度鐵路決定用升級版的 Tejas 臥鋪車廂替換 Agartala-Anand Vihar Terminal Special Rajdhani Express 的列車編組 2018 年 3 月 約 60%的印度鐵路載客車廂已安裝了生物廁所。旅客列車服務資格申請（RFQ）2020 年 7 月 鐵道部邀請私人參與運營 109 條始發地（OD）線路的旅客列車服務資格申請（RFQ），計劃到 2027 財年列車總數將達

184、到 151 趟，該項目將需要私營部門投資約 3000 億盧比（40.9 億美元）2022-23 聯盟預算 2022-2023 政府向鐵道部提供 1.4 萬億盧比（184 億美元）印度鐵路將為小農和中小企業開發新產品和高效的物流服務。它還將采取措施整合郵政和鐵路網絡，為包裹運輸提供無縫解決方案 未來三年內將開發 100 個用于多式聯運物流設施的 PM-GatiShakti 貨運站 將優先促進城市大眾交通和火車站之間的多式聯運 推廣“一站一品”理念，助力本地企業和供應鏈 鐵道部 2023-24 聯盟預算中顯示已向鐵道部撥款 2.4 萬 億盧比（290 億美元），這是有史以來最高的支出，大約是 20

185、13-14 年支出的九倍 Bairabi-Sairang 項目 Bairabi-Sairang 項目旨在在印度東北部增建 51.38 公里的鐵路軌道 線路電氣化 2020-21 印度鐵路公司在 2020-21 年間實現了單年覆蓋 6,015 公里線路(RKM)的最高電氣化水平。與 2007-14 年相比，過去七年（2014-21 年）實現了超過 5 倍的電氣化 資料來源：IBEF，民生證券研究院 印度國內汽車市場由兩輪車主導，電動汽車市場基本為電動二輪車和三輪車。印度的汽車制造業不同于中國，其范圍包括商用車，乘用車，三輪車和兩輪車。FY22，印度分別生產和銷售汽車的數量為 2304 萬輛、17

186、61 萬輛，其中兩輪車行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 57 的市場占比達到 74.8%。此外，印度還是印度是世界上最大的電動兩輪車和電動三輪車制造國，在電動市場領域，印度電動兩輪車和電動三輪車的注冊占比合計達到 95%。未來電動汽車領域占比不斷提升，將顯著增加對銅需求。據安永預計，到 2027 年，印度汽車總銷量或將達到 9100 萬輛，電動化率程度達到 39%；電動兩輪車和三輪車的數量合計占電動汽車的比例或降至不到 70%，而公共電力巴士占比有望增至 16.3%，銷量或將達到 1.55 萬輛。圖96：印度汽車業產銷情況（千萬輛

187、）圖97：23 財年印度汽車業以兩輪車為主 資料來源：SIAM India，民生證券研究院 注：FY23 是預計值 資料來源：SIAM India，民生證券研究院 圖98：印度汽車產業電力化程度有望持續提升（單位：百萬輛）資料來源：EY，IVCA，民生證券研究院 印度汽車產業的吸引力也在不斷上升，資金涌入將加快產業發展。電動汽車市場受到印度 PE/VC 投資者的強烈關注。根據安永報告，PE/VC 投資者對印度電動汽車市場的投資金額從 1.81 億美元（2020 年）增長至 17.18 億美元（2021年），投資數量同樣逐年上升，2022 年上半年，每筆投資平均金額可以達到 1.4370%80%

188、90%024FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19 FY20 FY21 FY22 FY23印度汽車產量(千萬輛）印度汽車銷量（千萬輛）印度出口汽車數量（千萬輛）產銷率(右軸）74.8%18.4%4.5%2.3%兩輪車乘用車商用車三輪車0%10%20%30%40%50%0510152020232024202520262027非電動車銷量電動車銷量電動化率行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 58 億美元，22 財年吸引外國直接投資流入金額達到 70 億美元。圖99：PE/VC 對印度汽車產業的投資情況（百萬美元）圖1

189、00：印度汽車業吸引國外直接投資（十億美元）資料來源：EY，IVCA，民生證券研究院 資料來源：印度工商部-DPIIT，民生證券研究院 汽車產業也是印度政府大力支持的重要產業之一。印度提出了 2026 汽車產業發展計劃，其目標是從 2016 年起未來 10 年實現印度汽車行業 4 倍的增長。2019 年 4 月，印度政府批準了 FAME-II 計劃，撥款 1000 億盧比（約 12 億美元），批準在 68 個城市建立 2877 個電動汽車充電站，完善基礎設施，以推動新能源汽車的發展。2021 年 9 月，政府推出汽車和零部件生產連結激勵（PLI）方案，總投資 2593.8 億盧比（約 34.9

190、 億美元），預計到 2026 年，該方案將帶來超過4250億盧比（約57.4億美元）的投資。此外，自2015年以來，印度NATRIP項目已經建立了 5 個研發測試中心，計劃外印度政府還設立了總成本達 3.885 億美元的研發中心，促使行業生態達到國際標準。表25：印度對汽車行業的政策和激勵一覽 類別 時間 具體信息 國家汽車研發測試基礎項目（NATRiP）設立總成本達 3.885 億美元的研發中心，使業界達到國際標準 2015 年 自 2015 年以來，印度 NATRIP 項目已經建立了 5 個研發測試中心 2026 汽車產業發展計劃 2026 汽車產業發展計劃的目標是未來 10 年印度汽車行

191、業增長 4 倍，其中包括汽車制造商、汽車零部件、拖拉機制造商等行業 FAME 2019 年 2 月 印度政府批準了 FAME-II 計劃，為 2020-2022 財年預算了 1000 億盧比（約 12 億美元）。在 FAME 計劃第二階段，中央政府批準了 9777 萬美元（約 80 億盧比）用于建設 7,432 個公共快速充電站。生產掛鉤激勵（PLI）計劃 2021 年 9 月 印度政府發布了一項關于汽車和汽車零部件的生產連結激勵（PLI）方案的通知，總值為 2593.8 億盧比（約 34.9億美元）。預計到 2026 年，該方案將帶來超過 4250 億盧比（約 57.4 億美元）的投資。聯邦

192、內閣為重工業部門的汽車及汽車零部件領域撥款 5704.2 億盧比（約 78.1 億美元）2021 年 11 月 在汽車領域的生產連結激勵（PLI）方案下，聯邦政府增加了 100 多種先進技術，包括替代燃料系統如壓縮天然氣（CNG）、符合印度第六階段排放標準的彈性燃料引擎、用于安全的電子控制單元（ECU）、先進的駕駛員輔助系統和電動四輪車。0500100015002000總投資單筆投資0.831.541.522.572.681.612.092.622.831.646.99051015202530FY12 FY13 FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19 FY20 FY21 F

193、Y22行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 59 2021 年 5 月 中央政府批準了一項預算為 1810 億盧比（約 23.3 億美元）的用于制造先進化學電池（ACC）的 PLI 方案。清潔技術計劃 印度政府在該經過修訂的方案下，計劃在五年內（直到2026年）為鼓勵清潔技術車輛的生產和出口提供約35億美元的激勵。彈性燃料發動機 2021 年 9 月 印度道路運輸和高速公路部長 Nitin Gadkari 宣布，政府計劃在獲得印度最高法院所需的許可后，要求汽車制造商必須生產彈性燃料發動機。國家生物燃料政策 2022 年 7 月 政府修

194、訂了 2018 年的國家生物燃料政策。原定于 2030 年實現的在汽油中混合 20%的乙醇和在柴油中混合 5%的生物柴油的目標被提前到 2025-26 年。資料來源：IBEF，民生證券研究院 4 印度金屬需求空間測算 4.1 銅：2022-2030 年需求復合增速 14.4%經測算，2030 年印度對銅的消耗量將達到 139 萬噸，全球需求占比有望提升至4.6%，2022-2030年銅耗量的年均復合增速為14.4%。根據ICA的統計，22 財年印度銅需求集中在建筑施工、工業、交通運輸、耐用消費品及家電、基礎設施和其他行業中，占比分別為 24.0%、14.8%、9.6%、11.6%、17.0%、

195、23.1%，我們采用以下假設估算各個行業未來耗銅量：建筑施工：2017-2022 年印度建筑業 CAGR 為 11%，2021、2022 兩年同比分別增長 29.3%和 16.7%，均高于復合增速；同時 2017、2018年印度經濟增速較快的年份中，建筑業 GDP 也實現了 10%以上的增長。因此我們認為隨著制造業和基建的推進，建筑領域的增速會更快，耗銅將同步增長，我們假設 2023-2025 年建筑領域用銅量增速分別為 11%、16%、21%；2025-2030 年復合增速為 15%。工業：印度基本金屬工業生產指數過去 5 年的 CAGR 為 7%，其中受疫情影響較大，過去 10 年則為 1

196、2%。我們預計印度工業將會加大發展，因此假設 2023-2025 年工業用銅量增速分別為 10%、15%、15%；2025-2030 年復合增速為 9%。交通運輸：交通運輸部門耗銅增長主要來自于鐵路、公路及汽車產業的發展，其中鐵路電氣化和汽車電動化對銅需求的增長更為明顯。未來幾年印度對鐵路、公路網絡升級改造的需求較為迫切。印度私人部門和公司部門合作投資的交通項目金額快速增長，2022 年分別增長 59.2%、46%，過去 5 年的復合增速分別為 22%、20%。因此假設 2023-2025年交通運輸用銅量增速為 20%，2025-2030 年復合增速為 15%。耐用消費品：到 2025 年，印

197、度家電和消費電子市場規模有望增長至世界前五，其中空調產量或從 FY19的650萬臺增至FY25的1650萬臺，洗衣機、冰箱等家電發展潛力同樣巨大，將帶動用銅增長。25 財年前，整個家電及消費電子市場復合增速預計超過 20%，因此假設 2023-行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 60 2025年耐用消費品增速分別為21%、25%、25%，2025-2030年復合增速為 19%?；A設施：鐵路、公路、電力等是重要的基礎設施，因此我們參考交通運輸領域耗銅增速，假設 2023-2025 年基礎設施耗銅量增速分別為15%、20%、20%，2

198、025-2030 年復合增速為 15%其他：由于銅整體的消耗與經濟發展息息相關，因此其他部分的耗銅增速采用 IMF 預測的印度 GDP 增速，預計 2023-2025 年耗銅增速分別為 10%、9%、9%，2025-2030 年復合增速為 7%。表26：2023-2030 年，印度銅需求量測算表（單位：萬噸）細分領域 2022 2023E 2024E 2025E 2030E 建筑施工 11.4 12.7 14.7 17.8 35.7 YOY 11%16%21%15%工業 7.0 7.7 8.9 10.2 15.7 YOY 10%15%15%11%交通運輸 4.6 5.5 6.6 7.9 16.

199、0 YOY 20%20%20%17%耐用消費品 5.5 6.7 8.3 10.4 24.8 YOY 21%25%25%21%基礎設施 8.1 9.3 11.2 13.4 27.0 YOY 15%20%20%16%其他 11.0 12.1 13.2 14.4 20.2 YOY 10%9%9%8%合計 47.6 54 63 74 139 YOY 13%17%18%14%資料來源：ICSG，ICA，民生證券研究院測算 注：2030 年 yoy 數據指的是 2022-2030 年 CAGR 增速 4.2 鋁：2022-2030 年需求復合增速 14.8%經測算，2030 年印度對鋁的消耗量將達到 55

200、8 萬噸，全球需求占比有望提升至 7.3%，2023-2030 年鋁耗量的年均復合增速為 14.8%。22 財年印度鋁主要消費領域為電力（48%）、汽車（15%）、建筑（13%）、包裝（8%）、工業（7%）和耐用消費品（7%）、其他（2%），我們采用以下假設估算各個行業未來耗鋁量：電力：印度的電力尚有缺口，需求旺盛，居民用電需求穩步增長，鐵路電氣化、農村電網計劃等將加大電力基礎設施建設，也是印度基建投入的重點領域。此外，在能源結構轉型背景下，光伏、風電等新型發電方式對于鋁材料的用量將明顯上升。因此，我們認為印度電力耗鋁將會快速增長，假設 2023-2025 年電力用鋁量增速分別為 11%、16

201、%、21%；2025-2030 年復合增速為 15%。行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 61 汽車：印度汽車進入快速發展階段，2021、2022 年產量增速分別為30%、24%，疊加單車用鋁量的快速增長，預計汽車將對鋁需求有明顯的拉動作用。假設 2023-2025 年汽車用鋁需求增速為每年 15%、20%、20%，2025-2030 年復合增速為 13%。建筑：采用銅部分測算。工業：采用銅部分測算。包裝：采用 IMF 預測的印度 GDP 增速，預計 2023-2025 年耗鋁增速分別為 10%、9%、9%，2025-2030 年復

202、合增速為 7%其他：采用 IMF 預測的印度 GDP 增速，預計 2023-2025 年耗鋁增速分別為 10%、9%、9%，2025-2030 年復合增速為 7%。表27：2023-2030 年，印度鋁需求量測算表（單位：萬噸）細分領域 2022 2023E 2024E 2025E 2030E 電力 88.8 102.1 122.5 147.1 270.9 YOY 15%20%20%15%汽車 27.8 33.3 40.0 48.0 96.4 YOY 20%20%20%17%建筑 24.1 26.7 31.0 37.5 69.0 YOY 11%16%21%14%包裝 14.8 16.3 17.

203、8 19.4 27.2 YOY 10%9%9%8%工業 13.0 14.2 16.4 18.8 29.0 YOY 10%15%15%11%耐用消費品 13.0 15.7 19.6 24.5 58.4 YOY 21%25%25%21%其他 3.7 4.1 4.4 4.8 6.8 YOY 10%9%9%8%合計 185 212 252 300 558 YOY 15%18%19%15%資料來源：CRU,Indian Mineral&Mining Sector，民生證券研究院測算 注：2030 年 yoy 數據指的是 2022-2030 年 CAGR 增速 4.3 鋅：2022-2030 年需求復合增

204、速 14.4%經測算，2030 年印度對鋅的消耗量將達到 191 萬噸，全球需求占比有望提升至 12.5%，2023-2030 年鋅耗量的年均復合增速為 14.4%。鋅的消費領域主要為建筑、交通、基礎設施和其他，占比則參考全球鋅需求結構。我們采用以下假設估算各個行業未來耗鋅量：建筑：采用銅部分測算。交通：采用銅部分測算。行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 62 基礎設施：采用銅部分測算。其他：采用 IMF 預測的印度 GDP 增速，預計 2023-2025 年耗鋅增速分別為 10%、9%、9%，2025-2030 年復合增速為 7%

205、。表28：2023-2030 年，印度鋅需求量測算表（單位：萬噸）細分領域 2022 2023E 2024E 2025E 2030E 建筑 32.5 36.1 41.8 50.6 93.3 YOY 11%16%21%14%交通 13.7 16.4 19.7 23.6 47.4 YOY 20%20%20%17%基礎設施 10.4 12.0 14.4 17.2 34.6 YOY 15%20%20%16%其他 8.5 9.3 10.2 11.1 15.5 YOY 10%9%9%8%合計 65 74 86 103 191 YOY 13%17%19%14.4%資料來源：HCL 公司年報，印度礦業部，民生

206、證券研究院測算 注：2030 年 yoy 數據指的是 2022-2030 年 CAGR 增速 4.4 鋼鐵：2022-2030 年需求復合增速 14.2%經測算，2030 年印度對鋼鐵的消耗量將達到 3.58 億噸，全球需求占比有望提升至 17.7%，2022-2030 年鋼鐵消耗量的年均復合增速為 14.2%。類似于中國，印度鋼鐵消費大部分來自于房屋建筑，占比就達到 43%，基礎設施開發占比為 25%，其他行業占比較小，其中工程和包裝（22%），汽車（8-9%）和其他（1-2%）。建筑：參考銅部分測算?；A設施建設：參考銅部分測算。汽車：參考鋁部分測算。包裝：參考鋁部分測算。其他：采用 IM

207、F 預測的印度 GDP 增速，預計 2023-2025 年耗鋅增速分別為 10%、9%、9%，2025-2030 年復合增速為 7%。表29：2023-2030 年，印度鋼鐵需求量測算表（單位：萬噸）細分領域 2022 2023E 2024E 2025E 2030E 建筑 5301.0 5884.2 6766.8 7781.8 15652.0 YOY 11%15%15%14%基建 3082.0 3544.3 4253.2 5103.8 10719.7 YOY 15%20%20%17%汽車 1109.5 1331.4 1597.7 1917.3 4203.5 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證

208、券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 63 YOY 20%20%20%18%包裝 2712.2 2986.1 3260.8 3554.3 4985.1 YOY 10%9%9%8%其他 123.3 135.7 148.2 161.6 226.6 YOY 10%9%9%8%合計 12328 13882 16027 18519 35787 YOY 13%15%16%14.2%資料來源：Wind,民生證券研究院測算 注：2030 年 yoy 數據指的是 2022-2030 年 CAGR 增速 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證

209、券研究報告 64 5 風險提示 1）地緣政治風險。地緣政治風險可能影響跨國企業投資意愿，對當地制造業基建發展造成影響，從而影響金屬原材料需求。2）政策實施不達預期風險。如果印度關于基建、制造業、特定行業的政策未達預期，將無法對產業進步形成有效激勵，從而影響金屬原材料需求。3）項目進展不達預期風險。當前印度基建、勞動力水平仍低，項目建設可能受勞動力、基建基礎水平影響進展不及預期，從而會影響金屬原材料需求。4）洪水、干旱、地震、海嘯等自然災害風險。自然災害風險影響經濟發展，從而影響金屬原材料需求 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 65

210、 插圖目錄 圖 1：印度為全球第五大經濟體.3 圖 2：中國 GDP 增速領先，印度近幾年增速較高.4 圖 3：印度人均 GDP 較低.4 圖 4：2022 年印度超越中國成為世界第一大人口國家.5 圖 5：2022 年印度超越中國成為世界第一大人口國家.6 圖 6：印度總生育率（每名婦女生育數）世界領先（單位：人）.6 圖 7：2022 年印度 15 歲以上成人識字率不到 80%.7 圖 8：印度勞動參與率較低.7 圖 9：中國：先制造業，后服務業（增加值占比）.8 圖 10：印度：先服務業，后制造業（增加值占比）.8 圖 11：印度服務出口金額高.8 圖 12：印度計算機、通信服務出口占比

211、近 80%.8 圖 13：2022 年印度固定資本形成總額水平不如 2006 年的中國.9 圖 14：2000 年以來外商直接投資凈流入情況（單位：億美元）.12 圖 15：印度外商投資前五大行業情況.12 圖 16：印度基礎設施投入遠低于中國.14 圖 17：印度電力短缺現象持續存在.15 圖 18：截至 2021 年印度尚未實現完全通電.15 圖 19：2019 年，中國通電所需天數為印度的 0.61 倍.15 圖 20：2019 財年，印度公路總里程為 633.17 萬公里（單位：萬公里）.16 圖 21：2019 財年印度鄉村公路占比超過 70%，高速公路占比僅 4.9%（單位：%）.

212、16 圖 22：中國的公路總長度小于印度.16 圖 23：2022 年中國村道占比 49%（單位：%）.16 圖 24：中國的每萬公里公路事故數低于印度.16 圖 25：中國每 100 起公路事故死亡人數低于印度.16 圖 26：中印鐵路總長度對比（單位：公里數）.17 圖 27：印度鐵路電氣化程度低（單位：%）.17 圖 28：印度各礦石品種歷史自給率情況（單位：%）.22 圖 29：印度銅礦自給率情況（單位：%）.22 圖 30：2022 年印度銅礦產量占全球銅礦產量比例為 0.14%.24 圖 31：2021 財年印度銅礦礦石處理品位為 0.77%.24 圖 32：2021 年印度精煉銅

213、占全球精煉銅產量比例為 2.12%.25 圖 33：印度銅生產、消費及進出口情況（單位：萬噸）.25 圖 34：2022 年世界下游銅需求結構.26 圖 35：2022 年中國下游銅需求結構.26 圖 36：2022 財年印度銅下游需求結構.26 圖 37：各行業對銅需求的影響.27 圖 38：2022 年印度鋁土礦儲量占全球比例為 2%.27 圖 39：2022 年印度鋁土礦儲量占全球比例為 4%.27 圖 40：2022 年印度電解鋁產量達到 400 萬噸（單位：萬噸）.28 圖 41：印度電解鋁進出口情況（單位：萬噸）.28 圖 42：Vedanta 鋁產業鏈擴張計劃.29 圖 43：2

214、022 年全球原鋁需求分布.30 圖 44：印度原鋁消費情況（單位：萬噸）.31 圖 45：電力建設和汽車工業是推動鋁消費增長的兩大主要行業（2022 財年）.32 圖 46：全球鋅儲量分布.33 圖 47：印度鋅礦產量情況.33 圖 48：印度鋅錠產量情況.33 圖 49：印度精煉鋅自給率.34 圖 50：2022 年全球鋅消費占比情況.34 圖 51：印度鋅需求量在 65 萬噸左右.34 圖 52：鋅主要用于鍍鋅.35 圖 53：鋅主要用于建筑領域.35 圖 54：印度粗鋼生鐵產量及同比增速.36 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

215、報告 66 圖 55：印度粗鋼生鐵產量累計同比增速.36 圖 56：印度鐵礦及鋼鐵產能分布.36 圖 57：印度煉鋼方式占比.36 圖 58：鋼鐵消費同比增速.38 圖 59：鋼鐵人均消費同比增速.38 圖 60：印度下游需求分布.39 圖 61：全球 2022 年人均鋼鐵消費量.40 圖 62：印度鋼鐵需求有望跟隨中國實現快速增長.40 圖 63：2022 年全球鐵礦儲量占比.40 圖 64：2022 年全球鐵礦產量占比.40 圖 65：印度鐵礦產量及同比.41 圖 66：印度鐵礦凈出口（單位：千噸）.41 圖 67：直接還原鐵產量及同比.41 圖 68：印度廢鋼進口量（單位：千噸）.41

216、圖 69：澳大利用對印度焦煤出口（百萬噸）.42 圖 70：印度發電量遠低于中國.43 圖 71：印度人均用電量大幅低于中國.43 圖 72：印度工業用電占總用電量比例最大.43 圖 73：預計印度電力需求將增長至 1824TWh.43 圖 74：印度可再生能源裝機容量.44 圖 75：2012-2020，FDI 投資印度電力（億美元）情況.44 圖 76：全球科技巨頭紛紛布局印度市場.47 圖 77：2015-2022 印度通信設備出口情況.48 圖 78：印度 ESDM 行業規模有望達到 2200 億美元.48 圖 79：2022 年，印度固定寬帶訂閱數為 2.4 每百人.48 圖 80：

217、2022 年，印度移動蜂窩數據訂閱數為 80.6 每百人.48 圖 81：2021 年，印度互聯網用戶為占人口比例為 46.3%.49 圖 82：2020 年，印度安全互聯網服務器數為 474 每百萬人.49 圖 83：預計 2030 年，印度房地產行業市場規模將達到 1 萬億美元.49 圖 84：印度房價租金比低，投資潛力大.49 圖 85：印度城鎮人口情況（億人）.50 圖 86：印度前八城市商業空間需求情況.50 圖 87：印度商場數量.50 圖 88：赴印度旅游的外國游客人數情況.51 圖 89：印度旅游業外匯收入情況.51 圖 90：印度主要城市品牌酒店的客房數量（千間）.51 圖

218、91：PE/VC 對印度房地產市場投資情況.52 圖 92：印度房地產指數創 2009 年以后新高.52 圖 93：印度客運量人次恢復疫情前水平.54 圖 94：印度貨運量以更快速度增長.54 圖 95：印度政府鐵路投資支出累計總額（億盧比）.54 圖 96：印度汽車業產銷情況（千萬輛）.57 圖 97：23 財年印度汽車業以兩輪車為主.57 圖 98：印度汽車產業電力化程度有望持續提升（單位：百萬輛）.57 圖 99：PE/VC 對印度汽車產業的投資情況（百萬美元）.58 圖 100：印度汽車業吸引國外直接投資（十億美元）.58 表格目錄 表 1：2017 年至今，印度政府對于制造業發展的激

219、勵舉措一覽.10 表 2：PLI 計劃.11 表 3：全球企業紛紛趕赴印度投資/設廠.12 表 4：印度政府對于基建發展的激勵舉措一覽.17 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 67 表 5：17 年至今，印度對于基建領域的投資超 5000 億美元.19 表 6：印度對稅收的措施一覽.19 表 7：印度資源一覽.20 表 8：印度各品種產品自給率情況.21 表 9：印度各品種產品全球需求占比.22 表 10：2022 年前五大經濟體金屬材料消費情況.23 表 11：2022 年前五大經濟體金屬材料人均消費情況.23 表 12：印度的

220、銅資源量和儲量情況（2020 年）（單位：千噸）.23 表 13：印度 3 大企業電解鋁生產情況（單位：萬噸）.29 表 14：印度 3 大企業電解鋁產能規劃（單位：萬噸）.29 表 15：Vedanta 電解鋁生產成本情況（單位：美元/噸）.30 表 16：Vedanta 電力部門發電成本及售價情況（單位：元/kwh）.30 表 17：2022 年全球人均鋁消費量排名（前十名）.31 表 18：印度頭部企業（單位：百萬噸）.37 表 19：印度鋼鐵投產計劃（單位：百萬噸）.38 表 20：印度粗鋼產量目標.39 表 21：印度電力相關的政策和舉措一覽.44 表 22：印度主要電子產業政策一覽

221、.46 表 23：印度政府對于房地產行業的激勵一覽.52 表 24：印度鐵路相關的政策法規框架一覽.55 表 25：印度對汽車行業的政策和激勵一覽.58 表 26：2023-2030 年，印度銅需求量測算表（單位：萬噸）.60 表 27：2023-2030 年，印度鋁需求量測算表（單位：萬噸）.61 表 28：2023-2030 年，印度鋅需求量測算表（單位：萬噸）.62 表 29：2023-2030 年，印度鋼鐵需求量測算表（單位：萬噸）.62 行業深度研究/有色金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 68 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協

222、會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基

223、準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特

224、定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務

225、，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026