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1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 公司研究公司研究 其他專用機械其他專用機械 2024 年年 01 月月 29 日日 鼎泰高科（301377）深度研究報告 強推強推（首次）（首次）全球全球 PCB 刀具領先企業，多方向拓展打開公刀具領先企業，多方向拓展打開公司成長曲線司成長曲線 目標價：目標價：23.70 元元 當前價：當前價：18.29 元元 全球全球 PCB 刀具領先企業，多維度業務布局。刀具領先企業，多維度業務布局。公司致力于為 PCB、數控精密機件等領域的企業提

2、供工具、材料、裝備等一體化解決方案，產品主要包括微型鉆針、銑刀、刷磨輪、數控刀具、PCB 特殊刀具、自動化設備、功能性膜產品等。2018-2022 年公司營收從 5.29 億元增長至 12.19 億元，CAGR 為 23.19%，歸母凈利潤從 0.7 億元增長至 2.23 億元，CAGR 達 33.80%。PCB 行業技術迭代，行業技術迭代，鉆針業務有望受益于鉆針業務有望受益于 PCB 高密化高密化。我國 PCB 微型刀具仍處于發展階段，兼具規?；a和高水平生產技術的企業較少。根據Prismark 研究報告，2020 年全球 PCB 鉆針銷量約為 25.80 億支，其中公司市場占有率約為 1

3、9%，排名第 1 位；排名第 2 位至第 4 位為金洲精工、日本佑能、尖點科技，市場占有率分別約為 18%、14%和 9%。PCB 板未來將向多層板、高密度、高集成、小孔徑方向發展，將帶來更多微型鉆針的需求。公司 PCB鉆針產銷齊增，在建項目可實現年產 4.8 億支鉆針，有望進一步鞏固公司的龍頭地位。數控刀具營收持續增長，鈦合金加工刀具打開成長空間數控刀具營收持續增長，鈦合金加工刀具打開成長空間。公司數控刀具營收規模從 2019 年的 1849 萬元增長到 2021 年的 4785 萬元。公司數控刀具目前是以 3C 刀具為主，標刀為輔，但已逐步開始向汽車、航空航天、牙科等各領域拓展；此外，公司

4、積極布局鈦合金加工數控刀具，由于加工鈦合金材料對刀具的損耗更大，同時鈦合金加工刀具的售價相較于不銹鋼加工刀具及鋁合金加工刀具會更高一些，隨著鈦合金材料未來在 3C 中的應用趨勢增加，對刀具的需求量也會相應增長，預計 2024 年一季度擴產后綜合月產能約為 60 萬支，募投項目實施完畢后綜合月產能約為 100 萬支左右。子公司鼎泰機器人子公司鼎泰機器人，逐步由為內部逐步由為內部生產生產賦能轉向外銷。賦能轉向外銷。公司目前已實現數控刀具全流程生產設備的自主研發和制造，包括刀具的涂層加工設備，且品質穩定可靠、生產交期可控，核心產品具有較強競爭力。一方面，一方面，將增強公司 PCB 鉆針及數控刀具的市

5、場競爭力，另一方面，另一方面，鼎泰機器人的戰略調整由為內部生產賦能轉向外銷設備為主，有望打開公司未來成長空間。積極探索與主業協同的新興產業，前瞻布局積極探索與主業協同的新興產業，前瞻布局功能性膜業務。功能性膜業務。公司在不斷深耕 PCB 領域的同時，也積極關注與主業相關且成長性較好的新興產業。功能性膜產品等方面的主要產品有手機防窺膜、家居家電防爆膜產品、車載光控膜產品、AG 防爆膜產品。2023H1 公司功能性膜營收 2775 萬元，同比增長 93.17%。投資建議：投資建議：我們預計公司 2023-2025 年實現營收分別為 12.78、16.00、20.66 億元，實現歸母凈利潤分別為 2

6、.35、3.25、4.26 億元，對應 EPS 分別為 0.57、0.79、1.04 元。參考可比公司估值水平，基于公司為全球 PCB 刀具生產的領先企業，逐步拓展數控刀具、自動化設備及功能性膜等成長性較好業務，給予2024 年 30 倍 PE，目標價為 23.70 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。風險提示風險提示：下游 PCB 行業需求不及預期；新業務開拓不及預期；技術替代風險 主要財務指標主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬)1,219 1,278 1,600 2,066 同比增速(%)-0.3%4.9%25.2%29.1%歸母凈利潤(百萬)223

7、 235 325 426 同比增速(%)-6.3%5.7%38.2%31.1%每股盈利(元)0.54 0.57 0.79 1.04 市盈率(倍)34 32 23 18 市凈率(倍)3.4 3.1 2.8 2.4 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2024年1月25日收盤價 證券分析師：范益民證券分析師：范益民 電話：021-20572562 郵箱： 執業編號：S0360523020001 證券分析師：胡明柱證券分析師：胡明柱 郵箱： 執業編號：S0360523080009 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股)41,000.00 已上市流通股(萬股)7,102.40 總市值(億元)

8、74.99 流通市值(億元)12.99 資產負債率(%)23.91 每股凈資產(元)5.68 12 個月內最高/最低價 26.19/17.40 市場表現對市場表現對比圖比圖(近近 12 個月個月)-23%-11%2%15%23/0123/0423/0623/0923/1124/012023-01-302024-01-25鼎泰高科滬深300華創證券研究所華創證券研究所 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 本報告：1）以公司

9、核心業務 PCB 鉆針業務為出發點，逐步梳理與主業協同的新興業務。2）從市場規模、市場競爭格局、下游應用場景等多維度剖析公司各塊業務未來的發展趨勢及帶來的機遇。2）分析公司數控刀具、功能性膜、設備等公司前瞻布局新業務，分析各塊業務未來增長點。投資邏輯投資邏輯 PCB 板未來將向多層板、高密度、高集成、小孔徑方向發展，將帶來微型鉆針板未來將向多層板、高密度、高集成、小孔徑方向發展，將帶來微型鉆針的需求。的需求。我國 PCB 用微型刀具仍處于發展階段，兼具規?；a和高水平生產技術的企業較少。根據 Prismark 研究報告，2020 年全球 PCB 鉆針銷量約為25.80 億支，其中鼎泰高科市場

10、占有率約為 19%，排名第 1 位；受益于 PCB 行業技術迭代，公司鉆針業務有望受益于 PCB 高密化。公司公司積極探索與主業協同的新興產業，前瞻布局公司第二成長曲線積極探索與主業協同的新興產業，前瞻布局公司第二成長曲線。公司目前已實現數控刀具全流程生產設備的自主研發和制造，包括刀具的涂層加工設備，且品質穩定可靠、生產交期可控，一方面，一方面，將增強公司 PCB 鉆針及數控刀具的市場競爭力，另一方面，另一方面，子鼎泰機器人的戰略調整由為內部研發賦能轉向外銷設備為主，有望打開公司未來成長空間。關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 我們預計公司 2023-2025 年實現營收分別為 1

11、2.78、16.00、20.66 億元，實現歸母凈利潤分別為 2.35、3.25、4.26 億元，對應 EPS 分別為 0.57、0.79、1.04 元。參考可比公司估值水平，基于公司為全球 PCB 刀具生產的領先企業，逐步拓展數控刀具、自動化設備及功能性膜等成長性較好業務，給予 2024 年 30 倍PE，目標價為 23.70 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。8YMByWnZkXfZqV6M9RbRoMqQmOqMiNnNpOeRoNpP8OqRqQuOmMsRvPmRtM 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（20

12、09）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、全球全球 PCB 鉆針領先企業，刀具鉆針領先企業，刀具/設備設備/材料多方向布局材料多方向布局.6（一）深耕 PCB 鉆針行業，前瞻布局公司第二成長曲線.6（二）股權結構穩定，管理層行業經驗及技術儲備豐富.8（三）公司盈利能力持續提升，研發投入逐年增加.9 二、二、PCB 鉆針：鉆針：PCB 加工的重要耗材，公司產品競爭力不斷提升加工的重要耗材，公司產品競爭力不斷提升.10（一）微型刀具用于 PCB 加工制造，下游需求較旺盛.10（二）公司產品結構持續優化，核心競爭力不斷提升.13 三、三、數控刀具：公司緊抓數控刀具：公司緊抓 3C 產業需求，逐步釋

13、放刀具產能產業需求，逐步釋放刀具產能.14（一）數控刀具是強國戰略重點，國產替代進程加速.14（二）公司緊抓 3C 產業需求，逐步釋放刀具產能.16 四、四、功能性膜：助力新興產業快速發展，應用前景廣闊功能性膜：助力新興產業快速發展，應用前景廣闊.17（一）功能性膜市場空間較大，車載/顯示等領域應用前景廣闊.17（二）功能性膜產品有望逐步放量，打開公司成長曲線.18 五、五、設備：數控磨床市場前景廣闊，積極布局將增強刀具產品競爭力設備：數控磨床市場前景廣闊，積極布局將增強刀具產品競爭力.18（一）數控磨床市場前景廣闊，國產替代有望加速.18（二）積極布局刀具設備業務，增強產品競爭力.19 六、

14、六、關鍵假設、估值與盈利預測關鍵假設、估值與盈利預測.20 七、七、風險提示風險提示.22 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司發展歷程.6 圖表 2 公司主要產品：工具、裝備和材料.6 圖表 3 公司已投產業布局圖.7 圖表 4 公司下游重點客戶.7 圖表 5 公司主營業務構成.7 圖表 6 公司各產品毛利率.7 圖表 7 公司股權結構（20240123）.8 圖表 8 公司董高監簡介.8 圖表 9 公司股權激勵（截至 20231114）.9 圖表 10

15、公司營業收入（億元）.9 圖表 11 公司歸母凈利潤（億元）.9 圖表 12 公司毛利率和凈利率.10 圖表 13 公司經營性現金流凈額及凈利潤.10 圖表 14 公司銷售/管理/財務費用率.10 圖表 15 公司研發費用及費用率.10 圖表 16 切削刀具按工件加工表面的形式分類.11 圖表 17 PCB 機械鉆孔和激光鉆孔對比.11 圖表 18 PCB 產品分類.11 圖表 19 PCB 在電子信息產業的應用領域.12 圖表 20 2022 年全球 PCB 板分下游應用結構.12 圖表 21 全球 PCB 板市場規模.12 圖表 22 2022 年全球 PCB 板分地區市場規模占比.12

16、圖表 23 我國 PCB 板市場規模.13 圖表 24 2021 年我國 PCB 下游應用占比.13 圖表 25 2020 年全球主要 PCB 鉆針廠商市場占有率.13 圖表 26 公司鉆針收入（億元）.14 圖表 27 公司鉆針產銷量（億支）.14 圖表 28 鉆針涂層工藝優化.14 圖表 29 鉆針結構設計優化.14 圖表 30 刀具按結構分類.14 圖表 31 全球切削刀具消費額.15 圖表 32 我國國產刀具產銷總規模（內銷加出口）.15 圖表 33 數控刀具競爭格局分為三大陣營.16 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文

17、號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 公司數控刀具收入（億元）.16 圖表 35 公司數控刀具銷量（萬支）.16 圖表 36 公司數控刀具產能規模.16 圖表 37 2021 年全球功能性膜市場占比.17 圖表 38 我國功能性膜市場規模.17 圖表 39 車載光控膜原理對比圖（貼膜前）.17 圖表 40 車載光控膜原理對比圖（貼膜后）.17 圖表 41 防窺膜原理圖.18 圖表 42 公司功能性膜產品.18 圖表 43 公司功能性膜收入（億元）.18 圖表 44 數控磨床產業鏈.19 圖表 45 全球數控工具磨床市場規模.19 圖表 46 2022 年國內磨床企業收入（億元）

18、.19 圖表 47 磨床是 PCB 鉆針加工重要設備.20 圖表 48 公司布局的智能化設備.20 圖表 49 公司業務拆分與預測（萬元）.21 圖表 50 同行業公司估值比較（2024/1/25）.22 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、一、全球全球 PCB 鉆針領先企業，刀具鉆針領先企業，刀具/設備設備/材料多方向布局材料多方向布局（一）（一）深耕深耕 PCB 鉆針行業，鉆針行業，前瞻布局公司第二成長曲線前瞻布局公司第二成長曲線 公司是國家級高新科技企業，聚焦工業制造的三大核心要

19、素“材料、工具、裝備”，全球PCB 刀具生產的龍頭，擁有 PCB 刀具全系列研發設計、制造能力和多元化的產品線，主要產品包括鉆針、銑刀、刷磨輪、數控刀具、PCB 特殊刀具、自動化設備、功能性膜產品等，下游主要為 PCB 企業，終端面向互聯網、物聯網、云計算與大數據、工業自動化等戰略新興產業。圖表圖表 1 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，華創證券 圖表圖表 2 公司主要產品：工具、裝備和材料公司主要產品：工具、裝備和材料 類別類別 產品名稱產品名稱 產品介紹和用途產品介紹和用途 圖示圖示 工具 鉆針 用于印制電路板鉆孔的工具，藉由貫穿電路板層與層間的接點，以制作出點對點間的通路，使

20、得電路板上各電子零件得以連通串接。銑刀 用于印制電路板銑削加工的、具有一個或多個刀齒的旋轉刀具。工作時各刀齒依次間歇地切去工件的余量。銑刀主要用于在銑床上加工平面、臺階、溝槽、成形表面和切斷工件等。刷磨輪 刷磨輪主要用于 PCB 表面拋光等用途，類型包括放射輪、卷緊輪、陶瓷輪等。數控刀具 數控刀具包括成型刀、倒角刀、T 型刀、雕刻刀、斜邊刀、鉸刀、絲錐、標準通用刀具等，是機械制造中用于銑削、鉆削等加工的主要精密工具，是數控機床不可缺少的一部分，主要應用于 3C 行業、模具行業、汽車及金屬精密機件加工、航空航天等行業。PCB 特殊刀具 PCB 非標刀具，包括雙刃鑼刀、斜邊刀金手指、倒角刀、雕刻刀

21、等型號，用于厚銅板及鋁基板銑削、印刷電路板的內槽倒角加工或螺絲孔加工、盲槽加工、V 槽加工等。鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 裝備 自動化設備 自動化設備包括鉆針智能倉儲設備、全自動激光打標機、全自動研磨機、數控刀具磨床、數控絲錐磨床、全自動刀具鈍化機、數控段差磨床等，主要應用于 PCB 鉆針和金屬加工刀具等產品的生產加工及激光打標加工等用途。材料 功能性膜產品 膜材料包括 PET/PVC 保護膜、防爆膜、磨砂/硬化膜、AR 膜、手機防窺膜、車載光控膜、AG 防爆膜等，主要應用于 3C

22、 屏幕表面保護、家具及家電等外觀件保護、玻璃加工制程保護和智能停車識別碼保護、汽車、Mini LED 等領域。資料來源：公司公告，華創證券 全球全球 PCB 刀具生產領軍企業，前瞻開辟第二成長曲線。刀具生產領軍企業，前瞻開辟第二成長曲線。公司以鉆針、銑刀及精密刀具為發展重心，與國內外知名廠商保持良好穩定的合作關系，穩居全球 PCB 刀具生產龍頭企業地位。據中國電子電路行業協會（CPCA）披露，公司在刀具類專用材料企業中連續兩年（2021 年、2022 年）營收居前；據 Prismark，2020 年公司在全球 PCB 鉆針銷量市場占有率約為 19%，排名第 1 位。此外，公司積極布局功能性膜、

23、刷磨輪、自動化設備等產品，前瞻開辟第二成長曲線。圖表圖表 3 公司已投產業布局圖公司已投產業布局圖 圖表圖表 4 公司下游重點客戶公司下游重點客戶 資料來源：公司招股說明書，華創證券 資料來源：公司招股說明書，華創證券 s 圖表圖表 5 公司主營公司主營業務業務構成構成 圖表圖表 6 公司各產品毛利率公司各產品毛利率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 注：公司未公布2022年、2023H1銑刀及其他刀具、刷磨輪、自動化設備、功能性膜產品的毛利率 0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023H1鉆針刷磨輪功能性膜產品自動化設備銑刀

24、及其他刀具其他主營業務-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201820192020202120222023H1鉆針刷磨輪功能性膜產品自動化設備銑刀及其他刀具其他主營業務 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 （二）（二）股權結構穩定，管理層行業經驗及技術儲備豐富股權結構穩定，管理層行業經驗及技術儲備豐富 公司股權高度集中公司股權高度集中，管理層管理經驗豐富。管理層管理經驗豐富。公司實際控制人為王馨、林俠、王俊鋒和王雪峰，四人系親屬關系，直接和間接持有的股份合計占公司股

25、本總額的 83.31%。核心技術人員具有豐富行業經驗及技術儲備，目前擁有多名資深研發工程師，為向客戶提供品質優良的產品提供了充分保障。圖表圖表 7 公司股權結構（公司股權結構（20240123）資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 8 公司董高監簡介公司董高監簡介 姓名姓名 職務職務 簡介簡介 王馨 董事長、總經理 2002 年 11 月至 2017 年 12 月，任東莞鼎泰鑫副經理；2009 年 9 月至今，任新野鼎邦執行董事；2017 年10 月至今，任南陽鼎泰執行董事；2017 年 11 月至今，任超智新材料執行董事；2017 年 11 月至今，任太鼎控股執行董事；2017 年 11

26、月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限執行董事、經理；2020 年 8 月至今，任公司董事長、總經理。王俊鋒 董事、副總經理 2014 年 5 月至今，任鼎泰機器人執行董事、經理；2018 年 7 月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限董事；2020 年6 月至今，任南陽鼎泰經理；2020 年 8 月至今，任公司董事、副總經理；2021 年 6 月至今，任超智新材料監事。王雪峰 董事 2010 年 7 月至 2014 年 5 月，任鼎泰機器人執行董事、經理；2017 年 10 月至 2018 年 1 月，任南陽鼎泰監事；2018 年 1 月至 2020 年 6 月，任南陽鼎泰經理；2020 年

27、 8 月至今，任公司董事。林俠 董事、副總經理 2018 年 3 月至今，任東莞鼎泰鑫執行董事、經理；2018 年 7 月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限董事；2020 年4 月至 2021 年 6 月，任超智新材料監事；2020 年 8 月至今，任公司董事、副總經理。張勇 監事會主席 2017 年 11 月至今，任太鼎控股監事；2018 年 1 月至 2020 年 7 月，任東莞鼎泰鑫營銷副總；2020 年 8 月至今，任公司監事會主席、營銷副總監、歷任東莞鼎泰鑫經理助理、東莞鼎泰鑫副總經理。高霞 職工代表監事 2008 年 6 月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限業務經理；2020

28、年 8 月至今，任公司職工代表監事、歷任營銷一部副總監、營銷一部總監。王風蓮 監事 2014 年 9 月至今任職于廣東鼎泰高科技術股份有限公司，歷經生產員、生產組長、品質部品質主管。周文英 副總經理、董事會秘書 2013 年 8 月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限總裁助理；2020 年 8 月至今，任公司董事會秘書兼副總經理。徐輝 財務總監 2014 年 4 月至 2020 年 8 月，任鼎泰有限財務經理；2020 年 8 月至今，任公司財務總監。資料來源：公司公告，華創證券 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（

29、2009）1210 號 9 健全長效激勵機制，調動核心團隊積極性。健全長效激勵機制，調動核心團隊積極性。公司于 2023 年 11 月開展股權激勵，計劃首次授予激勵對象總人數為 303 人，包括核心人員、管理人員、技術人員、骨干人員，首次授予限制性股票 517.46 萬股，約占總股本的 1.26%；預留限制性股票 129.36 萬股，占公司總股本的 0.32%。在業績考核目標方面，第一個歸屬期解鎖條件為 2024 年凈利潤不低于 3.15 億元或 2024 年營業收入不低于 17 億元。圖表圖表 9 公司股權激勵（截至公司股權激勵（截至 20231114）姓名姓名 職務職務 獲授限制性股票數量

30、獲授限制性股票數量（萬股）（萬股）占本激勵計劃授出限制性股票占本激勵計劃授出限制性股票總數的比例總數的比例 占公司股本總額的比占公司股本總額的比例例 鐘*剛 核心人員 12.00 1.86%0.03%王*齊 管理人員 5.00 0.77%0.01%陳*愷 核心人員 4.00 0.62%0.01%其他核心人員、管理人員、技術人員、骨干人員（300 人）496.46 76.75%1.21%預留份額 129.35 20.00%0.32%合計 646.82 100.00%1.58%資料來源：公司公告，華創證券（三）（三）公司盈利能力持續提升，公司盈利能力持續提升，研發投入逐年增加研發投入逐年增加 公司

31、營收及歸母凈利潤增長較穩健。公司營收及歸母凈利潤增長較穩健。公司營業收入由 2018 年的 5.29 億元增長至 2022 年12.19 億元，CAGR 為 23.19%，其中核心產品鉆針 CAGR 為 25.25%。公司歸母凈利潤由2018 年 0.70 億元增至 2022 年 2.23 億元，CAGR 為 33.80%。2023 年前三季度公司營收9.27 億元，同比增長 1.91%；歸母凈利潤 1.69 億元，同比增長 0.24%。圖表圖表 10 公司營業收入公司營業收入（億元）（億元）圖表圖表 11 公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤（億元）（億元）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：W

32、ind，華創證券 近兩年公司毛利率近兩年公司毛利率維持維持在在 38%左右左右，凈利率，凈利率維持維持在在 18%左右左右。公司毛利率在 2019 年稍有回落，現基本維持在 38%左右；凈利率從 2018 年的 13.00%提升至 2022 年的 18.27%，2023 年前三季度為 18.26%。近些年，公司經營性現金流狀況較好。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02468101214201820192020202120222023Q1-Q3營業收入（億元）同比增速（%）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%00.511.522.5歸

33、母凈利潤（億元）同比增速（%）鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 12 公司毛利率和凈利率公司毛利率和凈利率 圖表圖表 13 公司經營性現金流凈額及凈利潤公司經營性現金流凈額及凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 提質增效優化費用結構，加大研發投入保持技術先進性。提質增效優化費用結構，加大研發投入保持技術先進性。2018-2022 年，公司銷售費用率由 5.29%降至 3.06%；管理費用率由 2018 年的 8.21%降至 2022 年的 7.3

34、3%，2023 年前三季度為 7.13%；財務費用率由 2018 年 2.98%降至 2022 年的 1.08%，2023 年前三季度財務費用控制較好，為-0.39%；研發投入持續增加，研發費用率由 2018 年 6.27%升至 2022年的 6.55%，2023 年前三季度為 7.33%，公司通過穩定的研發投入以保持市場競爭力及技術先進性。圖表圖表 14 公司公司銷售銷售/管理管理/財務財務費用率費用率 圖表圖表 15 公司研發費用及費用率公司研發費用及費用率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 二、二、PCB 鉆針：鉆針：PCB 加工加工的重要耗材的重要耗材，公司產

35、品競爭力不斷提升，公司產品競爭力不斷提升（一）（一）微型刀具用于微型刀具用于 PCB 加工制造，下游需求較旺盛加工制造，下游需求較旺盛 PCB 鉆針屬于孔加工刀具，鉆針屬于孔加工刀具，PCB 制造過程中的重要工具。制造過程中的重要工具。切削刀具被譽為機床的“牙齒”，其按工件加工表面的形式分類可分為：孔加工刀具、螺紋加工刀具、齒輪加工刀具、切斷刀具、加工各種外表面的刀具。PCB 鉆針的主要功能是在 PCB 載板上鉆孔，貫穿電路板層和層間的接點，從而制作出點對點間的通路，以便進行線路連接和電子元件的固定。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018201920202021202

36、22023Q1-Q3毛利率（%）凈利率（%）-2-1.5-1-0.500.511.522.53201820192020202120222023Q1-Q3經營現金流凈額（億元）凈利潤（億元）-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%201820192020202120222023Q1-Q3銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）0%1%2%3%4%5%6%7%8%00.10.20.30.40.50.60.70.80.9201820192020202120222023Q1-Q3研發費用（億元）研發費用率（%）鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證

37、券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 16 切削刀具按工件加工表面的形式分類切削刀具按工件加工表面的形式分類 資料來源：華創證券整理 PCB 鉆孔工藝主要分為機械鉆孔和激光鉆孔，但以機械鉆孔為主，鉆孔工藝主要分為機械鉆孔和激光鉆孔，但以機械鉆孔為主，原因有三：一是機械鉆孔的適用板材、鉆孔直徑范圍覆蓋率較高，激光鉆孔對孔徑及材料有要求；二是機械鉆孔的鉆機價格和維修更換成本低，而激光鉆孔所需前期投入較高；三是激光鉆孔存在著孔型不規則、燒灼過程會使 PCB 性能不穩定等劣勢。圖表圖表 17 PCB 機械鉆孔和激光鉆孔機械鉆孔和激光鉆孔對比對比 加工工藝加工工藝

38、加工方式加工方式 孔形孔形 孔徑孔徑 孔位孔位 適用范圍適用范圍 優劣勢優劣勢 機械鉆孔 高速機械加工（最高鉆速達 35 萬轉/分）孔壁粗糙度一般30m 孔徑公差一般+10m/-40m 孔位精度一般50m 所適用的板材類型、鉆孔直徑范圍較廣，幾乎覆蓋所有PCB 鉆孔領域 適用范圍廣，價格低，微孔品質、通孔加工能力強 激光鉆孔 光學加工（CO2 激光或UV 激光）孔壁粗糙度一般18m 孔徑公差一般20m 孔位精度一般20m 對孔徑及材料有要求 價格高，維修成本高，孔型不規則等 資料來源：機械電子工程技術公眾號，公司招股說明書，華創證券 PCB 產業蓬勃發展前景可期產業蓬勃發展前景可期，下游應用領

39、域廣泛，下游應用領域廣泛。據鵬鼎控股引述 Prismark 數據，預計全球 PCB 產值將從 2019 年的 613.11 億美元增長至 2024 年的 782.54 億美元；據中商情報網，2023 年我國 PCB 市場規模約達 3000 億元；近年來，5G、人工智能、物聯網、工業 4.0、云端服務器、存儲設備、汽車電子等成為驅動 PCB 需求增長的新方向。圖表圖表 18 PCB 產品分類產品分類 產品種類產品種類 產品特性產品特性 應用領域應用領域 剛性板(硬板)單面板 最基本的印制電路板，零件集中在其中一面。導線則集中在另一面上。主要應用于較為早期的電路和簡單的電子產品 普通家用電器、電子

40、遙控器和簡單的電子產品 雙面板 在雙面覆銅板的正反兩面印刷導電圖形，通過金屬導孔使兩面的導線相互連通 消費電子、計算機、汽車電子、通信設備、工業控制等 多層板 具有三層及以上導電圖形的 PCB，層間有絕緣介質粘合，并有導通孔互連 消費電子、通訊設備、工業控制、汽車電子、軍工、航空航天等 HDI 板 高密度互連（High Density Interconnect）板的簡稱，也稱微孔板或積層板，常用于制作高精密度電路板，實現印制電路智能手機、平板電腦、數碼相機、可穿戴設備等 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）

41、1210 號 12 板高密度化、精細導線化、微小孔徑化等特性 特殊板 厚銅板 任何一層銅厚為 3OZ 及以上的 PCB，可以承載大電流和高電壓，同時具有良好的散熱性能 工業電源、軍工電源、發動機設備等 高頻/高速板 高頻板指使用低介電常數、低信號損耗材料生產的 PCB，具有較高的電磁頻率：高速板是由低信號損耗的高速材料壓制而成的 PCB，主要承擔芯片組間與芯片組與外設間高速電路信號的數據傳輸、處理與計算 通信基站、服務器/存儲器、微波傳輸、衛星通信、導航雷達等 金屬基板 由金屬基材、絕緣介質層和電路層三部分構成的復合 PCB，具有散熱性好、機械加工性能佳等特點 通信無線基站、微波通信、汽車電子

42、等 撓性板（軟板）用柔性的絕緣基材制成的 PCB，可以自由彎曲、卷繞、折疊 智能手機、平板電腦、可穿戴設備等 剛撓結合板 在 PCB 上包含一個或多個剛性區和撓性區，將薄層狀的撓性、剛性 PCB 底層結合層壓而成。既可以提供剛性板支撐作用，又具有撓性板彎曲特性，滿足三維組裝需求 先進醫療電子設備、便攜攝像機和折疊式計算機設備等 封裝基板 指 IC 封裝載板，直接用于搭載芯片?？蔀樾酒峁╇娺B接、保護、支撐、散熱、組裝等功效。各類電子設備的芯片封裝 資料來源：公司招股說明書，華創證券 圖表圖表 19 PCB 在電子信息產業的應用領域在電子信息產業的應用領域 圖表圖表 20 2022 年年全球全球

43、 PCB 板分下游應用板分下游應用結構結構 資料來源：CPCA 轉引自公司招股說明書，華創證券 資料來源：Prismark 轉引自鵬鼎控股公告，華創證券 圖表圖表 21 全球全球 PCB 板板市場規模市場規模 圖表圖表 22 2022 年全球年全球 PCB 板分地區市場規模占比板分地區市場規模占比 資料來源：Prismark 轉引自鵬鼎控股公告，華創證券 資料來源：Prismark 轉引自鵬鼎控股公告，華創證券 服務器,12.10%汽車,11.58%有線基礎設施,8.15%無線基礎設施,4.39%移動電話,19.53%軍事/航空航天,4.11%工業,4.06%消費,13.56%醫療,1.90%

44、其他電腦設備,5.02%個人電腦,15.59%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0200400600800100012002018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E市場規模（億美元）同比中國,53.27%日本,8.91%美洲,4.12%歐洲,2.32%亞洲其他,31.37%鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 23 我國我國 PCB 板板市場規模市場規模 圖表圖表 24 2021 年我國年我國 P

45、CB 下游應用占比下游應用占比 資料來源：中商情報網，華創證券 資料來源：中商情報網 轉引自珠海高新招商，華創證券 我國 PCB 用微型刀具仍處于發展階段，兼備規?；a和高水平生產技術的的微鉆企業較少。PCB 鉆針行業全球主要公司包括日本佑能、尖點科技、金洲精工和鼎泰高科，2020年市場占有率分別為 14%、9%、18%和 19%。圖表圖表 25 2020 年全球年全球主要主要 PCB 鉆針鉆針廠商廠商市場占有率市場占有率 資料來源：Prismark 轉引自公司招股說明書，華創證券（二）（二）公司公司產品結構持續優化，核心競爭力不斷提升產品結構持續優化，核心競爭力不斷提升 公司鉆針產銷同步增

46、長，微鉆貢獻重要力量。公司鉆針產銷同步增長，微鉆貢獻重要力量。2022H1 公司鉆針產銷分別為 3.25 億支和3.13 億支；在技術難度較高的微鉆領域，2022H1 公司 0.45mm 以下規格的鉆針銷量比例超 86%，其中精細度較高的微鉆（0.2mm 及以下）銷量占比超 13%。隨著“PCB 微型鉆針生產基地建設項目”建成投產，公司產能將進一步提升。0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035002017201820192020202120222023E市場規模（億元）同比增速通信,33%計算機,22%汽車電子,16%消費電子,15%工業控制,

47、6%儀器儀表及醫療,4%鼎泰高科,19%金洲精工,18%日本佑能,14%尖點科技,9%其他,40%鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 圖表圖表 26 公司鉆針公司鉆針收入（億元）收入（億元）圖表圖表 27 公司鉆針產銷量公司鉆針產銷量（億支）（億支）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：公司招股說明書，華創證券 夯實“鉆針護城河”，向高端化加速邁進。夯實“鉆針護城河”，向高端化加速邁進。公司致力于規?；a精密度更高、穩定性更強的微鉆等產品，在鉆針結構設計及涂層工藝方面逐步升級，提高加

48、工精度、降低斷針率、提高耐磨性及使用壽命等，不斷提高產品的核心競爭力，加速向高端邁進。圖表圖表 28 鉆針鉆針涂層工藝涂層工藝優化優化 圖表圖表 29 鉆針結構鉆針結構設計設計優化優化 資料來源：公司公眾號，華創證券 資料來源：公司公眾號，華創證券 三、三、數控刀具：公司緊抓數控刀具：公司緊抓 3C 產業需求，逐步釋放刀具產能產業需求，逐步釋放刀具產能 （一）（一）數控刀具是強國戰略重點，國產替代進程加速數控刀具是強國戰略重點，國產替代進程加速 數控刀具是數控加工過程中與數控機床相配套用于切削加工的工具，廣泛應用于各種類型、材質、大小和精度的工件的外型加工，是實現高端制造和智能制造的關鍵耗材，

49、也被譽為“工業的牙齒”。數控刀具制造工序較長且工藝復雜，生產過程中關鍵質量控制點多且難度大，裝備要求水平高，因此具有較高的技術和資金壁壘。圖表圖表 30 刀具按結構分類刀具按結構分類 刀具類型刀具類型 簡介簡介 優勢優勢 劣勢劣勢 圖片圖片 整體刀具 整刀是由硬質合金棒材通過精密加工、涂層等工序制成的刀具，廣泛應用于數控機床 尺寸不受限、加工精度高 耗材量大、換刀時間相對較長 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%012345678920182019202020212022營業收入（億元）同比增長012345672019202020212022H1鉆針產量（億支）鉆針銷量（億

50、支）鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 可轉位刀具 可轉位刀具是將有一定幾何形狀的多邊形刀片安裝在刀體上，廣泛應用于數控機床 換刀、調刀時間較短 尺寸受限、加工精度低于整體刀具 焊接刀具 超硬刀具 超硬刀具是將立方氮化硼（CBN）、金剛石（PCD）等超硬材料焊接至硬質合金或鋼件上，廣泛用于數控機床 可用于有色金屬和非金屬等材料的加工 換刀時間相對較長，價格相對較高 傳統焊接刀具 將刀片焊接在刀柄上，刀片一般為硬質合金，具有結構簡單、適應性強等特點，廣泛應用于傳統機床中 結構簡單、成本較低

51、 刀片切削性能差、換刀時間較長 資料來源：國宏工具招股說明書，華創證券 2021 年年全球刀具市場規模超全球刀具市場規模超 2000 億元億元。據華銳精密引述 QY Research 數據，全球刀具市場規模從 2016 年的 331 億美元增長至 2022 年 390 億美元，復合增長率約 2.77?？紤]出口，2022 年國產刀具產銷總規模（內銷加出口）為 570 億元。圖表圖表 31 全球全球切削刀具消費額切削刀具消費額 圖表圖表 32 我國我國國產刀具產銷總規模（內銷加出口）國產刀具產銷總規模（內銷加出口）資料來源：QY Research 轉引自華銳精密公告，華創證券 資料來源：機床協會工

52、具分會從進出口數據看硬質合金刀片發展趨勢，華創證券 按照發展階段、技術水平、市場策略等差異，按照發展階段、技術水平、市場策略等差異，我們認為我們認為可以將可以將國內國內刀具刀具市場參與品牌市場參與品牌分分為三類：歐美企業、日韓企業和中國本土企業。為三類：歐美企業、日韓企業和中國本土企業。第一類第一類為為歐美刀具制造商：歐美刀具制造商：以山特維克集團、IMC 集團、肯納金屬集團等為代表的具有全球領導地位的歐美刀具制造商，技術實力雄厚，產品系列豐富，以開展切削加工整體解決方案為主。在高端應用市場，尤其是航空航天、軍工領域，歐美企業與其他競爭對手拉開差距。但該類企業存在價格昂貴、交貨周期長的問題，國

53、內用戶以大中型企業、外資企業為主。第二類第二類為為日韓刀具日韓刀具品牌品牌：以日本三菱、泰珂洛、京瓷、韓國特固克等為代表的日韓刀具品牌在我國進口刀具中的占比最大。日韓企業的市場策略以經銷渠道為主，在國內五金批發市場非常普遍，產品價格略貴于國產刀具。第三類第三類為為本土刀具企業：本土刀具企業：以株洲鉆石為代表的國產刀具企業，主要通過差異化的產品策略和價格優勢，贏得較多中低端市場份額。2.4%2.5%2.6%2.7%2.8%2.9%3.0%3.1%3003103203303403503603703803904002016201720182019202020212022E全球切削刀具消費額（億美元）

54、增速（%）-5%0%5%10%15%20%25%010020030040050060020182019202020212022總規模（億元）同比 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 33 數控刀具競爭格局分為三大陣營數控刀具競爭格局分為三大陣營 資料來源：華創證券整理（二）（二）公司公司緊抓緊抓 3C 產業需求，逐步釋放刀具產能產業需求，逐步釋放刀具產能 公司公司數控刀具營收增幅明顯，銷量穩步增加。數控刀具營收增幅明顯，銷量穩步增加。公司數控刀具目前以 3C 刀具為主，標刀為輔

55、，但已逐步拓展至汽車、航空航天、牙科等領域。公司數控刀具營收規模從 2019 年的1849 萬元增長到 2022 年的 4258 萬元，預計隨著下游 3C 復蘇，未來將有較大增長空間。圖表圖表 34 公司公司數控刀具數控刀具收入收入（億億元）元）圖表圖表 35 公司公司數控刀具銷量數控刀具銷量（萬支）（萬支）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 公司公司數控數控刀具刀具在建產能增加，產能釋放指日可待。在建產能增加，產能釋放指日可待。隨著下游鈦合金加速導入 3C 產業，公司將有望乘 3C 產業東風，積極布局鈦合金加工數控刀具，由于加工鈦合金材料對刀具的損耗更大，加之鈦合金加

56、工刀具的售價相較于不銹鋼加工刀具及鋁合金加工刀具略高，隨著鈦合金材料未來在 3C 中的應用趨勢增加，對刀具的需求量也會相應增長。圖表圖表 36 公司公司數控數控刀具刀具產能規模產能規模 產品名稱產品名稱 調整前產能規模調整前產能規模(萬支萬支/年年)調整后產能規模調整后產能規模(萬支萬支/年年)調整前后差異調整前后差異(萬支萬支/年年)銑刀 18,000.00 7,200.00-10,800.00 PCB 特刀 600.00 840.00 240.00 數控刀具 180.00 960.00 780.00 生產設備金額(萬元)22,967.19 22,967.19 0.00 資料來源：公司公告，

57、華創證券 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.10.20.30.40.50.620192020202120222023H1數控刀具營收（億元）同比增速05101520253035400204060801001201401602019202020212022H1數控刀具銷量（萬支）平均單價（元/支）鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 四、四、功能性膜：助力新興產業快速發展，應用前景廣闊功能性膜：助力新興產業快速發展，應用前景廣闊（一）（一）功能性膜市場

58、空間較大，車載功能性膜市場空間較大，車載/顯示等領域應用前景廣闊顯示等領域應用前景廣闊 功能性膜材料是指具有光學、電學、分離、阻隔等一種或多種功能的膜材料，技術壁壘高，在新型顯示、5G 通信、新能源汽車、節能環保、醫用材料等領域均有廣泛的應用。圖表圖表 37 2021 年全球功能性膜市場占比年全球功能性膜市場占比 圖表圖表 38 我國功能性膜市場規模我國功能性膜市場規模 資料來源：中國化信，華創證券 資料來源：賽迪顧問，華創證券 汽車顯示屏邁向大屏化、多屏化，車載光控膜汽車顯示屏邁向大屏化、多屏化，車載光控膜前景較好前景較好。隨著汽車智能化程度的加深，車載顯示屏朝著大屏化、多屏化的趨勢發展。車

59、載顯示屏會在前擋風玻璃呈現影像，影響駕駛員的視線，給駕駛員帶來干擾，而車載光控膜可以很好地解決其干擾視線的問題。圖表圖表 39 車載光控膜原理對比圖（貼膜前）車載光控膜原理對比圖（貼膜前）圖表圖表 40 車載光控膜原理對比圖（貼膜后）車載光控膜原理對比圖（貼膜后）資料來源：新一派官網，華創證券 資料來源：新一派官網，華創證券 隱私意識增強給防窺膜市場帶來增量隱私意識增強給防窺膜市場帶來增量需求需求。防窺膜是一種覆蓋在電子設備屏幕表面的功能性膜，目的是限制屏幕可視角度，防止他人在側面或斜視角度看到屏幕內容。防窺膜主要用于筆記本電腦、智能手機、平板電腦、顯示器等各種電子設備。聚酯膜,82.00%含

60、氟膜,11.00%聚酰亞胺膜,5.00%PEN,0.40%COC/COP,1.00%其他,1.00%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200400600800100012001400160018002019202020212022E2023E2024E市場規模（億元）同比增速 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 圖表圖表 41 防窺膜原理圖防窺膜原理圖 資料來源：新一派官網，華創證券 （二）（二）功能性膜功能性膜產品產品有望逐步放量有望逐步放量，打開公司成長曲線，打開公

61、司成長曲線 公司功能性膜產品公司功能性膜產品收入增長較快收入增長較快。公司的 AG 防爆膜產品，主要應用于 MiniLED 領域，目前部分已開始小批量供貨；防爆膜產品主要應用在高階家電的玻璃面板及蓋板，下游主要為高端家電品牌等智能家居行業；此外，公司緊抓新能源汽車高速發展的“窗口期”，加速車載光控膜產品的研發和市場推廣，力爭早日實現批量供貨。公司功能性膜產品營收從 2018 年 0.13 億元增至 2022 年 0.27 億元，2023H1 營收為 0.28 億元。圖表圖表 42 公司功能性膜產品公司功能性膜產品 圖表圖表 43 公司功能性膜公司功能性膜收入收入（億元）（億元）資料來源：公司官

62、網，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 五、五、設備：設備：數控數控磨磨床市場前景廣闊床市場前景廣闊，積極布局積極布局將將增強增強刀具刀具產品競爭力產品競爭力（一）（一）數控數控磨磨床市場前景廣闊，床市場前景廣闊，國產替代有望加速國產替代有望加速 數控磨床數控磨床屬于數控機床子行業屬于數控機床子行業，產業鏈上下游分工明晰。，產業鏈上下游分工明晰。數控磨床是指用數控系統按給定的工作程序，控制磨具和工件的運動速度和軌跡進行自動加工的磨床，是一種用于精密加工的機床。根據加工工件形狀不同，數控磨床可分為外圓磨床、內圓磨床、坐標磨床、無心磨床、平面磨床、砂帶磨床、珩磨機、研磨機等，其中外圓磨、內圓磨

63、、平面磨為最常見的三種磨削加工方式。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%00.050.10.150.20.250.3201820192020202120222023H1功能性膜營收（億元）同比增速 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 圖表圖表 44 數控磨床產業鏈數控磨床產業鏈 資料來源：宇環數控招股說明書，華創證券 全球數控工具磨床全球數控工具磨床未來市場未來市場規模穩步增長規模穩步增長。根據 QYResearch 調研顯示，2022 年全球數控工具磨床市場規模大約

64、為 10.99 億美元，同比增長 7.09%，預計 2029 年將達到 16.53 億美元，2023-2029 期間年復合增長率為 6.22%。圖表圖表 45 全球數控工具磨床市場全球數控工具磨床市場規模規模 圖表圖表 46 2022 年國內磨床企業收入（億元）年國內磨床企業收入（億元）資料來源：QYResearch，華創證券 資料來源：Wind，華創證券（二）（二）積極布局刀具設備業務，增強產品競爭力積極布局刀具設備業務，增強產品競爭力 公司擁有全鏈條的自主生產能力，實現了產品自主研發，設備自主配套，品質穩定可靠、生產交期可控。目前公司成熟可外售的磨床設備主要有數控刀具磨床、數控絲錐磨床、數

65、控段差磨床等。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%024681012141618收入（億美元）收入增長率0123456漢江機床日發機床宇環數控華辰裝備營業收入（億元）鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 圖表圖表 47 磨床是磨床是 PCB 鉆針加工重要設備鉆針加工重要設備 圖表圖表 48 公司布局的智能化設備公司布局的智能化設備 資料來源：尖點科技官網，華創證券 資料來源：公司官網，華創證券 控股子公司鼎泰機器人主營自動化設備，為公司刀具產品提供賦能?？毓勺庸径μ?/p>

66、機器人主營自動化設備，為公司刀具產品提供賦能。鉆針的生產工藝流程為：復合材銜接、柄徑精磨、鉆身粗/精磨、鉆身開槽、鉆尖磨尖。子公司鼎泰機器人主營自動化設備的研發、生產、銷售，將推動公司自動化設備的研發能力，為公司刀具生產提供賦能，提升公司刀具產品產能和市場競爭力。六、六、關鍵假設、估值與盈利預測關鍵假設、估值與盈利預測 盈利預測關鍵假設：盈利預測關鍵假設：1）制造業資本開支進入新一輪景氣上行周期，公司鉆針作為 PCB 鉆孔加工工具，是重要耗材之一，需求相應上行。2）公司作為國內 PCB 刀具領先企業，依托自動化設備優勢，拓展數控刀具項目，產品種類逐漸豐富，市場份額逐步提升。3）公司積極開拓海內

67、外市場、2023 年實施股權激勵、重視研發；預計 2023-2025 年，銷售費用率分別為 3.0%、2.8%、2.8%，管理費用率分別為 7.2%、7.9%、6.2%，研發費用率分別為 6.5%、6.2%、6.2%。1）鉆針：鉆針：預計2023-2025年營收增速分別為-1.97%、8.76%、10.00%，毛利率分別為37.62%、38.50%、38.00%。2）銑刀及其他刀具：銑刀及其他刀具：公司積極布局數控刀具，未來有望成為公司業績重要增長點。預計2023-2025 年營收增速分別為 10.11%、58.65%、55.00%，毛利率分別為 31.47%、33.00%、32.00%。3）

68、刷磨輪：刷磨輪：預計 2023-2025 年營收增速分別為-3.19%、2.30%、5.00%，毛利率分別為63.53%、65.00%、64.00%。4）功能性膜產品：功能性膜產品：膜產品的增長主要來源于手機防窺膜，目前訂單銷量情況較好，公司正在積極進行擴產，產能也將逐步釋放。預計2023-2025年營收增速分別為157.15%、64.29%、50.00%，毛利率分別為 14.10%、20.00%、20.00%。5）自動化設備：自動化設備：子公司鼎泰機器人戰略調整以外銷設備為主，包括數控刀具磨床、數控絲錐磨床、全自動刀具鈍化機、數控段差磨床等，預計將成為公司未來業績重要增長點。預計 2023-

69、2025 年營收增速分別為 140.65%、257.62%、120.00%，毛利率分別為41.34%、42.00%、42.00%。6）其他主營業務：其他主營業務：預計 2023-2025 年營收增速分別為 8.24%、11.11%、10.00%，毛利率分別為 29.50%、29.50%、30.00%。鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 7）其他業務：其他業務：該業務在公司總營業收入中占比較小，預計 2023-2025 年營收增速分別為-4.72%、2.05%、5.00%，毛利率分別為 4

70、4.31%、44.07%、45.00%。圖表圖表 49 公司業務拆分與預測（萬元）公司業務拆分與預測（萬元）2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 鉆針 營業收入 48,396 66,580 82,229 84,879 83,210 90,500 99,550 增長率 40.33%37.57%23.50%3.22%-1.97%8.76%10.00%營業成本 32,077 40,501 49,615 51,084 51,906 55,658 61,721 毛利率 33.72%39.17%39.66%39.82%37.62%38.50%38.00%銑刀及

71、其他刀具 營業收入 7,480 12,778 20,270 18,776 20,674 32,800 50,840 增長率 3.21%70.84%58.63%-7.37%10.11%58.65%55.00%營業成本 5,966 9,357 14,804 12,580 14,168 21,976 34,571 毛利率 20.24%26.77%26.97%33.00%31.47%33.00%32.00%刷磨輪 營業收入 7,403 8,312 9,876 9,896 9,580 9,800 10,290 增長率 30.22%12.28%18.81%0.20%-3.19%2.30%5.00%營業成本

72、 2,349 2,844 3,431 3,365 3,494 3,430 3,704 毛利率 68.27%65.79%65.26%66.00%63.53%65.00%64.00%功能性膜產品 營業收入 1768.05 1931.73 2469.35 2722.11 7000.00 11500.00 17,250 增長率 39.00%9.26%27.83%10.24%157.15%64.29%50.00%營業成本 1790.31 1844.19 2293.36 2449.90 6013.00 9200.00 13,800 毛利率-1.26%4.53%7.13%10.00%14.10%20.00%

73、20.00%自動化設備 營業收入 1705.93 3419.88 2949.23 1254.95 3020.00 10800.00 23,760 增長率 78.63%100.47%-13.76%-57.45%140.65%257.62%120.00%營業成本 919.40 1985.02 1900.73 727.87 1771.60 6264.00 13,781 毛利率 46.11%41.96%35.55%42.00%41.34%42.00%42.00%其他主營業務 營業收入 2375.87 2168.21 2014.22 1663.03 1800.00 2000.00 2,200 增長率 3

74、3.52%-8.74%-7.10%-17.44%8.24%11.11%10.00%營業成本 1818.37 1629.91 1413.70 1164.12 1269.00 1410.00 1,540 毛利率 23.47%24.83%29.81%30.00%29.50%29.50%30.00%其他業務 營業收入 901.53 1540.03 2437.12 2674.10 2547.78 2600.00 2,730 增長率-40.04%70.82%58.25%9.72%-4.72%2.05%5.00%營業成本 657.50 1472.04 1616.87 1417.27 1418.92 1454

75、.12 1,502 毛利率 27.07%4.41%33.66%47.00%44.31%44.07%45.00%合計 營業收入 70,030 96,730 122,245 121,865 127,832 160,000 206,620 增長率 32.31%38.13%26.38%-0.31%4.90%25.16%29.14%營業成本 45,577 59,633 75,075 72,787 80,040 99,392 130,619 毛利率 34.92%38.35%38.59%40.27%37.39%37.88%36.78%資料來源：Wind，華創證券 估值與盈利預測：估值與盈利預測：我們預計公司

76、 2023-2025 年實現營收分別為 12.78、16.00、20.66 億元，實現歸母凈利潤分別為 2.35、3.25、4.26 億元，對應 EPS 分別為 0.57、0.79、1.04 元。我 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 們以與公司業務相似性和相關性為依據，選取沃爾德（數控刀具產品相似）、華辰裝備（自動化設備業務相似）、激智科技（功能性膜業務相似）作為可比公司，參考可比公司估值水平，基于公司為全球 PCB 刀具生產的領先企業，逐步拓展數控刀具、自動化設備及功能性膜等成長性較

77、好業務，給予 2024 年 30 倍 PE，目標價為 23.70 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。圖表圖表 50 同行業公司估值比較（同行業公司估值比較（2024/1/25）可比公司可比公司 代碼代碼 市值（億元）市值（億元）股價股價 PE(2023E)PE(2024E)PE(2025E)沃爾德 688028.SH 31 20.41 28 21 19 華辰裝備 300809.SZ 62 24.69 53 41 33 激智科技 300566.SZ 40 15.09 34 24 18 可比公司均值 38 29 23 鼎泰高科 301377.SH 75 18.29 32 23 18 資料來源：Win

78、d，華創證券預測（可比公司估值為Wind一致預期）七、七、風險提示風險提示 下游下游 PCB 行業行業需求不及預期：需求不及預期：公司生產的鉆針刀具主要應用于 PCB 板鉆孔，PCB 廣泛應用于消費電子、計算機、通信等行業，如果下游景氣度不及預期，對刀具的需求將會出現降低。新業務開拓不及預期：新業務開拓不及預期：公司大力開拓自動化設備、功能性膜及海外市場，若開拓進度不及預期，將對公司業績產生影響。技術替代風險：技術替代風險：PCB 鉆針是公司核心業務，營收占比較高，若存在激光等新技術替代，將對公司業績造成影響。鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資

79、咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 附錄：財務預測表附錄：財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 單位：百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 862 666 750 807 營業營業總總收入收入 1,219 1,278 1,600 2,066 應收票據 126 110 140 185 營業成本 747 800 994 1,306 應收賬款 448 510 619 798 稅金及附加 9 9 11 14 預付賬款 6 5 7 9 銷售費用 37 38 45 58 存貨 314

80、 342 416 541 管理費用 89 92 127 128 合同資產 0 0 0 0 研發費用 80 83 99 128 其他流動資產 26 404 506 617 財務費用 13 0-1-2 流動資產合計 1,782 2,037 2,438 2,957 信用減值損失-3-8-6-5 其他長期投資 0 0 0 0 資產減值損失-11-15-8-7 長期股權投資 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 583 819 874 928 投資收益 0 7 9 9 在建工程 245 95 95 95 其他收益 17 40 55 60 無形資產 93 104 116 131 營業

81、利潤營業利潤 246 268 370 485 其他非流動資產 233 234 235 237 營業外收入 1 0 1 0 非流動資產合計 1,154 1,252 1,320 1,391 營業外支出 1 1 1 1 資產合計資產合計 2,936 3,289 3,758 4,348 利潤總額利潤總額 246 267 370 484 短期借款 69 99 139 189 所得稅 23 32 45 58 應付票據 28 69 89 117 凈利潤凈利潤 223 235 325 426 應付賬款 266 323 399 502 少數股東損益 0 0 0 0 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬

82、母公司凈利潤 223 235 325 426 合同負債 5 5 6 8 NOPLAT 235 235 324 425 其他應付款 15 15 15 15 EPS(攤薄)（元）0.54 0.57 0.79 1.04 一年內到 期 的 非 流 動 負 債 46 46 46 46 其他流動負債 69 79 108 122 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 498 636 802 999 2022A 2023E 2024E 2025E 長期借款 136 145 153 162 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率-0.3%4.9%25.2%29.1%其他非流動負債 112

83、111 112 111 EBIT 增長率-10.7%3.1%38.0%31.0%非流動負債合計 248 256 265 273 歸母凈利潤增長率-6.3%5.7%38.2%31.1%負債合計負債合計 746 892 1,067 1,272 獲利能力獲利能力 歸 屬 母 公 司 所 有 者 權 益 2,189 2,396 2,691 3,076 毛利率 38.7%37.4%37.9%36.8%少數股東權益 1 1 0 0 凈利率 18.3%18.4%20.3%20.6%所有者權益合計所有者權益合計 2,190 2,397 2,691 3,076 ROE 10.2%9.8%12.1%13.9%負債

84、和股東權益負債和股東權益 2,936 3,289 3,758 4,348 ROIC 11.1%12.1%14.9%17.2%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 資產負債率 25.4%27.1%28.4%29.3%單位：百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 債務權益比 16.6%16.7%16.7%16.5%經營活動現金流經營活動現金流 156 320 318 311 流動比率 3.6 3.2 3.0 3.0 現金收益 316 311 427 535 速動比率 2.9 2.7 2.5 2.4 存貨影響-21-28-75-125 營運能力營運能力 經營性應收影響 12-30-

85、132-219 總資產周轉率 0.4 0.4 0.4 0.5 經營性應付影響-88 98 95 132 應收賬款周轉天數 137 135 127 123 其他影響-63-31 2-12 應付賬款周轉天數 132 132 131 124 投資活動現金流投資活動現金流-343-533-262-281 存貨周轉天數 146 147 137 132 資本支出-233-172-171-179 每股指標每股指標(元元)股權投資 0 0 0 0 每股收益 0.54 0.57 0.79 1.04 其他長期資產變化-110-361-91-102 每股經營現金流 0.38 0.78 0.78 0.76 融資活動現

86、金流融資活動現金流 1,010 17 28 27 每股凈資產 5.34 5.84 6.56 7.50 借款增加-82 39 48 59 估值比率估值比率 股利及利息支付-16-33-45-58 P/E 34 32 23 18 股東融資 1,069 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影響 39 11 25 26 EV/EBITDA 23 23 16 13 資料來源：公司公告，華創證券預測 鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 機械組團隊介紹機械組團隊介紹 組長、首席分析師：范益民組長、

87、首席分析師：范益民 上海交通大學機械碩士，CFA，5 年工控產業經歷，7 年機械行業研究經驗，2023 年加入華創證券研究所。2019 年金牛獎機械行業最佳分析團隊；2019，2022 年 Choice 最佳分析師及團隊。分析師：丁分析師：丁祎 新南威爾士大學金融碩士，上海財經大學本科，曾任職于國海證券，華鑫證券，2023 年加入華創證券研究所。助理分析師：胡明柱助理分析師：胡明柱 哈爾濱工業大學金融工程博士，國信證券應用經濟學博士后。具有機械本碩及金融博士復合學歷背景。2023 年加入華創證券研究所。助理研究員：陳宏洋助理研究員：陳宏洋 上海交通大學機械工程博士，曾就職于中泰證券研究所，20

88、23 年加入華創證券研究所。助理研究員：於爾東助理研究員：於爾東 南京大學工學碩士。2023 年加入華創證券研究所。鼎泰高科（鼎泰高科（301377）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6

89、 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告

90、不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證

91、券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522