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1、證券研究報告|公司深度|農商行 1/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 渝農商行(601077)報告日期：2024 年 02 月 14 日 風險出清的高股息農商行 渝農商行首次覆蓋報告 投資要點投資要點 渝農渝農商行是深耕商行是深耕重慶重慶的的高股息大型高股息大型農商行農商行，存量不良包袱存量不良包袱已基本出清，已基本出清，有望有望享享有重慶經濟改善的有重慶經濟改善的“正向期權”“正向期權”。公司畫像：公司畫像：深耕重慶，布局行業領先深耕重慶，布局行業領先（1）歷史沿革：歷史沿革：渝農商行前身為重慶市農村信用社聯合社及重慶市轄區內 39 個區縣行社。于 2008 年 6 月 27 日正式設

2、立，于 2008 年 6 月 29 日正式掛牌開業。（2）管理方面管理方面：新管理團隊年富力強新管理團隊年富力強。股權方面，渝農商行主要股東中，當地國有企業持股比例較大。截至 2023Q3 末，渝農商行主要股東中，重慶市國資委及財政局下屬企業合計持有渝農商行 26.43%的股權，其中國資委下屬企業持有 17.43%，財政局下屬企業持有 9.00%。管理團隊，渝農商行管理團隊年富力強，有望有力賦能業務發展。渝農商行董事長謝文輝先生、行長隋軍先生分別出生于 1972 年、1968 年，均在銀行業，尤其是重慶當地銀行業擁有豐富的經營管理經驗，年富力強，有望充分賦能渝農商行業務發展。（3）區位優勢：區

3、位優勢：深耕重慶，布局領先深耕重慶，布局領先。深耕重慶，縣域下沉：深耕重慶，縣域下沉：23H1 末，除云南的2個網點外，渝農商行其他網點全部位于重慶地區。23H1末，渝農商行縣域網點數達到 1447 家，占比 82%。渠道布局，行業領先：渠道布局，行業領先：根據國家金融監督管理總局披露數據，截至 2024 年 1 月 15 日，渝農商行在重慶的機構數目達到 1749家，遠超全國性銀行和當地另外兩家主要本地銀行（重慶銀行、三峽銀行）。財務分析：財務分析：盈利中游，不良基本出清盈利中游，不良基本出清 渝農商行盈利能力處于行業平均，資產質量顯著改善。23Q1-3，渝農商行ROE、ROA分別為 11.

4、7%、0.97%，基本與上市農商行平均水平一致。（1）規模：）規模：規模增速下滑規模增速下滑。2018 年，受區域經濟下行壓力影響，規模增速大幅下行；2019-2021 年，區域經濟震蕩修復，渝農商行規模增速有所回升；2022 年以來，經濟下行壓力再次加大，規模增速回落。（2）息差息差：表現弱于同業表現弱于同業。23H1 渝農商行凈息差 1.79%，較對標行平均低12bp，主要歸因生息資產收益率較對標行差距較大。資產資產端：端：渝農商行 23H1生息資產收益率3.75%，較對標行低28bp，主要歸因貸款利率低、貸款占比低。主要歸因貸款利率低、貸款占比低。23H1 末總貸款占總資產的 47%，占

5、比較對標行平均低 10.4pc。23H1 渝農商行貸款平均利率較對標行平均低 35bp。展望未來，展望未來，渝農商行有望通過逐步優化資產渝農商行有望通過逐步優化資產結構，支撐息差。結構，支撐息差。以 23H1 數據靜態測算，如渝農商行的貸款占比，提升至對標行平均水平（即日均貸款占生息資產比例由48.5%提升至57.3%），則渝農商行的息差將提升 13bp 至 1.92%。負債負債端：端：渝農商行 23H1 計息負債成本率 2.05%，較對標行平均優 16bp，主要歸因存款利率低。23H1，渝農商行存款利率1.91%，較對標行平均優 29bp，主要得益于其個人存款占比高、成本低。（3）減值：）減

6、值：不良基本出清不良基本出清。（1）資產質量顯著改善。）資產質量顯著改善。渝農商行不良率、關注率分別由 2020 年末的 1.31%、2.36%，大幅下降至 2023H1 末的 1.21%、1.14%，不良 TTM 生成率由 2021Q1 的 2.76%逐季震蕩下行至 2023Q3 的 1.01%，不良生成水平較對標行的差距，由 2021Q1 的 144bp，收窄至 2023Q3 的 5bp。（2）主動卸主動卸包袱調結構。包袱調結構。卸包袱：卸包袱：渝農商行 2020 年開始主動加大不良處置力度，2020年、2021年測算的核銷轉出率均超過 100%，2022年達到 97%。調結構：調結構：2

7、020年末渝農主要不良貸款集中在制造業、批零兩大行業，不良率分別為 4.85%、8.02%，而到 2023H1 末，制造業、批零的不良率分別下降至 0.99%、4.23%；制造業、批零貸款占比分別由 2018 年末的 16.7%、5.0%下降至 9.6%、2.5%。轉型發展：轉型發展：區位修復，高股息低估值區位修復，高股息低估值 交易面，渝農商行高股息、低估值特征明顯，在當前資產荒壓力持續的背景下，交易面，渝農商行高股息、低估值特征明顯，在當前資產荒壓力持續的背景下，有望迎來行情?；久?，渝農商行有望迎來行情?；久?，渝農商行有望有望享有重慶經濟改善的享有重慶經濟改善的“正向期權”“正向期權”

8、。（1）交易面：高股息低估值交易面：高股息低估值。截至 2024年 2月 8 日收盤，渝農 2023Q3 PB估值僅 0.43x，低于農商行、上市銀行平均的 0.57x、0.55x；我們測算 23E 股息率6.7%，處于上市農商行首位，高于上市銀行平均的 5.2%，股息性價比極高。（2）基本面：受益經濟修復基本面：受益經濟修復。經濟有望修復：。經濟有望修復：2022 年新一任市委管理班子落定之后，重慶市提出了進取的經濟增長目標，并出臺多項促進經濟增長的舉措，經濟動能修復抓手明確。根據 2023 年重慶市政府工作報告，到 2027 年力爭重慶 投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：梁鳳潔

9、分析師：梁鳳潔 執業證書號：S1230520100001 021-80108037 分析師：陳建宇分析師：陳建宇 執業證書號：S1230522080005 15014264583 基本數據基本數據 收盤價￥4.37 總市值(百萬元)49,630.09 總股本(百萬股)11,357.00 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 -18%-8%2%11%21%31%23/0223/0323/0423/0523/0723/0823/0923/1023/1123/1224/01渝農商行上證指數渝農商行(601077)公司深度 2/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 地區生產總值邁上4萬億元臺階，較

10、2022年的年化增速達到6.5%，較2018-2022年的地區 GDP 年化增速提速 1.1pc。渝農充分受益：渝農充分受益：隨著重慶穩增長政策發力，渝農商行規模擴張有望提速、減值壓力有望改善，疊加城投地產壓力可控，充分享受重慶經濟改善的“正向期權”。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 渝農商行是深耕重慶的高股息農商行，渝農商行是深耕重慶的高股息農商行，存量不良包袱已基本出清，存量不良包袱已基本出清，有望有望享有重慶享有重慶經濟改善的經濟改善的“正向期權”“正向期權”。預計渝農商行 2023-2025 年歸母凈利潤增速為8.4%/9.3%/12.3%，對應 BPS 為 10.17/10.94

11、/11.82 元。截至 2024 年 2 月 8 日，渝農商行現價為 4.37元/股，對應 2024年 PB為 0.40倍；目標價為 5.27元/股，對應2024年 PB為 0.48 倍，現價空間 21%，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 宏觀經濟失速，不良大幅爆發；化債方案沖擊超預期。財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 28,991 28,160 28,046 30,607 (+/-)(%)-6.00%-2.87%-0.40%9.13%歸母凈利潤 10,276 11,137 12,173 13,676 (

12、+/-)(%)7.49%8.4%9.3%12.3%每股凈資產(元)9.45 10.17 10.94 11.82 P/B 0.46 0.43 0.40 0.37 資料來源：wind，公司財報，浙商證券研究所。ZYmWgVrZlYcZtQ9PdN6MtRoOnPmQiNoOsQkPqRwP6MmNpPwMtQtQwMmNvN渝農商行(601077)公司深度 3/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 公司畫像：深耕重慶，布局行業領先公司畫像：深耕重慶，布局行業領先.5 1.1 歷史沿革：當地農信社改制成立.5 1.2 公司治理：新管理團隊年富力強.5 1.3 區位特色：深耕重

13、慶，布局領先.5 2 財務分析：盈利中游，不良基本出清財務分析：盈利中游，不良基本出清.6 2.1 規模：規模增速下滑.7 2.2 息差：表現弱于同業.8 2.2.1 資產端：結構有改善空間.8 2.2.2 負債端：存款利率有優勢.9 2.3 減值：不良基本出清.10 3 投資分析：區位修復，高股息低估值投資分析：區位修復，高股息低估值.11 3.1 交易面：高股息低估值.11 3.2 基本面：受益經濟修復.12 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.13 4.1 核心假設.13 4.2 相對估值.13 4.3 投資建議.14 5 風險提示風險提示.14 渝農商行(601077)公司深度

14、4/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：網點布局：深耕重慶，縣域下沉.6 圖 2：橫向對比：渝農商行網點數行業領先.6 圖 3：2010年以來，渝農商行規模增速震蕩下行.7 圖 4：渝農商行規模增速與區域經濟動能相關.7 圖 5：渝農商行對公、零售貸款利率變化.9 圖 6：渝農商行對公、零售貸款利率較對標行差距.9 圖 7：渝農商行 2020 年后，不良 TTM生成率逐季下行.11 圖 8：渝農商行不良率保持穩定，關注率持續改善.11 圖 9：渝農商行 2020 年開始，加大不良處置力度.11 圖 10：渝農商行制造業、批零敞口持續收窄.11 圖 11：重慶地區經

15、濟增長目標進取.13 圖 12：渝農商行經營情況與重慶區域經濟動能相關.13 圖 13：渝農商行處于 PB-ROE均值回歸線以下.14 表 1：渝農商行股權結構較均衡.5 表 2：渝農商行管理團隊年富力強.5 表 3：財務概覽：規模最大，盈利能力處于行業平均.6 表 4：渝農商行杜邦分解：減值損失拖累小.7 表 5：23H1末，農商行各類資產占總資產比例.8 表 6：渝農商行和對標行息差對比.8 表 7：渝農商行和對標行各項資產收益率對比.9 表 8：23H1末，農商行各類負債占總負債比例.10 表 9：渝農商行和對標行各項負債成本率對比.10 表 10：渝農商行和對標行各項存款成本對比.10

16、 表 11：渝農商行是一個高股息、低估值標的.12 表附錄：報表預測值.15 渝農商行(601077)公司深度 5/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司畫像公司畫像：深耕重慶，布局行業領先：深耕重慶，布局行業領先 1.1 歷史沿革：歷史沿革：當地當地農信社改制成立農信社改制成立 渝農商行前身為重慶市農村信用社聯合社及重慶市轄區內 39 個區縣行社。后通過改制重組，經重慶市人民政府和中國銀監會批準，重慶農商行于 2008 年 6 月 27 日正式設立，于 2008 年 6 月 29 日正式掛牌開業，成為繼上海、北京之后全國第三家省級農村商業銀行。1.2 公司治理：公司治理：新管理團隊

17、年富力強新管理團隊年富力強 從股權結構來看，從股權結構來看，渝農商行主要股東中，當地渝農商行主要股東中，當地國有企業國有企業持股比例較大。持股比例較大。截至 2023Q3末，渝農商行主要股東中，重慶市國資委及財政局下屬企業合計持有渝農商行 26.43%的股權，其中國資委下屬企業持有 17.43%，財政局下屬企業持有 9.00%。表1：渝農商行股權結構較均衡 股東名稱股東名稱 股東性質股東性質 持股數（萬股）持股數（萬股）持股比例（持股比例（%）重慶國資重慶國資 國有法人 198,033 17.43%重慶渝富資本運營集團及關聯方 國有法人 102,825 9.05%重慶市城市建設投資公司及關聯方

18、 國有法人 82,709 7.28%重慶水務集團 國有法人 12,500 1.10%重慶財政重慶財政 國有法人 102,231 9.00%重慶發展置業管理公司及關聯方 國有法人 102,231 9.00%重慶財信集團重慶財信集團 境內非國有法人 16,000 1.41%隆鑫控股隆鑫控股 境內非國有法人 13,678 1.20%廈門市匯尚泓股權投資廈門市匯尚泓股權投資 境內非國有法人 11,722 1.03%其他其他 493,772 43.5%資料來源：wind，公司公告，浙商證券研究所。截至 23Q3 末。從管理團隊來看，渝農商行管理團隊年富力強，有望有力賦能業務發展。從管理團隊來看，渝農商行

19、管理團隊年富力強，有望有力賦能業務發展。渝農商行董事長謝文輝先生、行長隋軍先生分別出生于 1972 年、1968 年，均在銀行業，尤其是重慶當地銀行業擁有豐富的經營管理經驗，年富力強，有望充分賦能渝農商行業務發展。表2：渝農商行管理團隊年富力強 姓名姓名 職務職務 出生日期出生日期 介紹介紹 謝文輝 董事長 1972 年 工學碩士，高級經濟師、工程師，現任渝農商行黨委書記，董事長。曾任渝農商行黨委副書記、黨委委員及副行長、科技部總經理及副總經理（主持工作），重慶市農村信用合作社科技處副總經理及總經理助理等職。隋軍 行長 1968 年 研究生學歷，經濟學博士，高級經濟師，現任渝農商行黨委副書記，

20、行長。曾任中國建設銀行南充市分行營業部總經理等多個職位,江津市農村信用合作聯社黨委書記,理事長,渝農商行江津支行黨委書記及行長,總行營業部總經理,總行黨委委員,副行長,執行董事,董事會秘書；重慶汽車金融有限公司黨委書記,董事長；重慶銀行股份有限公司黨委委員,副行長。舒靜 副行長 1972 年 本科學歷，高級經濟師，現任渝農商行黨委委員，副行長。張培宗 副行長、董事會秘書 1974 年 本科學歷，工程碩士，高級經濟師，現任重慶農村商業銀行股份有限公司黨委委員、副行長、董事、董事會秘書。周國華 副行長 1965 年 本科學歷，助理經濟師，現任渝農商行黨委委員、副行長。譚彬 副行長（資格待批準）19

21、75 年 本科學歷，學士學位，高級經濟師，現任渝農商行黨委委員。資料來源：公司財報，浙商證券研究所。1.3 區位特色區位特色：深耕重慶，布局領先深耕重慶，布局領先 渝農商行(601077)公司深度 6/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 渝農商行深耕重慶本地，渝農商行深耕重慶本地，渠道布局行業領先渠道布局行業領先。（1）深耕重慶，縣域下沉：）深耕重慶，縣域下沉：23H1 末，除云南的 2 個網點外，渝農商行其他網點全部位于重慶地區。同時，在重慶地區內，渝農商行重點布局重慶縣域。23H1 末，渝農商行縣域網點數達到 1447家，占比 82%。（2）渠道渠道布局，行業領先：布局，行業領先：根據

22、國家金融監督管理總局披露數據，截至 2024年 1月 15 日，渝農商行在重慶的機構數目達到 1749 家，遠超全國性銀行和當地另外兩家主要本地銀行（重慶銀行、三峽銀行）。圖1：網點布局：深耕重慶，縣域下沉 圖2：橫向對比：渝農商行網點數行業領先 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。單位：個網點。資料來源：國家金融監督管理總局，浙商證券研究所。注：統計截至2024 年 1 月 15 日。郵儲自營為去除代理網點后數據。2 財務分析：財務分析：盈利中游，盈利中游，不良基本不良基本出清出清 渝農商行渝農商行是一家大型農商行，是一家大型農商行，資產規模排名資產規模排名農商行農商行第一，第一，盈利能力處

23、于盈利能力處于行業平均行業平均。資產規模：資產規模：23Q3 末，渝農商行總資產達到 1.4 萬億元，排名上市農商行首位。盈利能盈利能力力：23Q1-3，渝農商行 ROE、ROA（均已年化）分別為 11.7%、0.97%，基本與上市農商行平均水平一致。資產質量：資產質量：23Q3 末，渝農商行不良率 1.20%，高于上市農商行平均水平 1.04%，23H1 末，渝農商行逾期率 1.40%，較對標行平均高 17bp，資產質量指標較對標行有小幅差距。資本水平資本水平：渝農商行資本水平充足，23Q3末核心一級資本充足率達13.2%。表3：財務概覽：規模最大，盈利能力處于行業平均 渝農渝農 對標行對標

24、行 排名排名 滬農滬農 青農青農 常熟常熟 紫金紫金 無錫無錫 張家張家 蘇農蘇農 瑞豐瑞豐 江陰江陰 23Q3 末資產規模（億元）末資產規模（億元）14,475 3,796 1 13,684 4,676 3,285 2,462 2,334 2,030 2,011 1,923 1,756 23Q1-3 歸母凈利潤規模（億元）歸母凈利潤規模（億元）100 27 2 104 30 25 13 17 14 15 13 11 23Q1-3 ROE 11.7%11.8%7 13.0%12.1%14.2%10.1%12.1%12.2%12.4%10.8%9.6%23Q1-3 ROA 0.97%0.97%6

25、 1.08%0.91%1.17%0.76%1.01%0.97%1.02%0.96%0.88%23Q3 末末 不良率不良率 1.20%1.04%9 0.97%1.89%0.75%1.16%0.78%0.95%0.91%0.98%0.98%23H1 末末 關注率關注率 1.14%1.47%5 0.80%5.15%0.83%0.89%0.31%1.47%1.23%1.32%1.24%23H1 末末 逾期率逾期率 1.40%1.23%7 1.36%2.39%1.02%1.22%0.68%1.43%0.62%0.89%1.46%23Q3 末末 撥備覆蓋率撥備覆蓋率 354%405%7 415%232%5

26、37%254%547%445%443%300%473%23Q3 末末 核心一級資本充足率核心一級資本充足率 13.2%11.2%2 13.3%10.1%10.2%10.2%11.0%9.6%10.3%13.0%12.8%資料來源：wind，浙商證券研究所。注：對標行=除了渝農之外的農商行數據簡單平均。不良、關注、逾期指標越低，則排名越前、底紋越藍。其余指標反之。31131131030931030630630530514621461145914541459145214501448144722222222202004006008001000120014001600180019-06 19-12 2

27、0-06 20-12 21-06 21-12 22-06 22-12 23-06重慶主城重慶縣域云南020040060080010001200140016001800網點數渝農商行(601077)公司深度 7/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 杜邦分解后：截面來看截面來看，渝農商行盈利能力主要優勢在于減值損失拖累小，而主要劣勢在于營收端利息凈收入、其他非息收入的貢獻較弱。時間序列時間序列，渝農商行 ROE水平在 2020-2022年落后于對標行，主要歸因息差優勢的快速收窄；而 2023 年 ROE劣勢有所收斂，主要歸因風險出清后，減值損失的拖累顯著改善。表4：渝農商行杜邦分解：減值損失拖

28、累小 渝農商行渝農商行 渝農商行渝農商行-對標行對標行 2018 2019 2020 2021 2022 23Q1-3 2018 2019 2020 2021 2022 23Q1-3 ROE 13.4%12.4%9.3%9.7%9.5%11.4%2.1pc 0.8pc-1.0pc-1.0pc-1.1pc-0.7pc 杠桿杠桿 13.6 12.3 11.8 12.0 11.8 11.8 0.2 -0.3 -0.8 -0.3 -0.1 -0.2 ROA 0.99%1.01%0.79%0.81%0.80%0.97%15bp 9bp-3bp-5bp-9bp-4bp 營業收入營業收入 2.82%2.69

29、%2.60%2.57%2.21%2.09%18bp 4bp 13bp 16bp-11bp-17bp 利息凈收入 2.16%2.35%2.24%2.18%1.94%1.71%-3bp 25bp 16bp 21bp 3bp-5bp 利息收入 4.28%4.55%4.23%4.31%3.92%3.60%10bp 45bp 20bp 30bp 3bp-14bp 利息支出-2.12%-2.20%-2.00%-2.12%-1.98%-1.89%-13bp-21bp-3bp-9bp 0bp 9bp 中收 0.22%0.23%0.27%0.23%0.15%0.13%3bp 8bp 14bp 10bp 4bp

30、1bp 其他非息 0.44%0.10%0.10%0.16%0.13%0.24%18bp-28bp-17bp-15bp-18bp-13bp 營業支出營業支出-1.55%-1.46%-1.67%-1.64%-1.33%-0.99%8bp 13bp-12bp-22bp-1bp 15bp 稅金及附加-0.03%-0.02%-0.03%-0.02%-0.02%-0.02%0bp 0bp 0bp 0bp 0bp 0bp 業務管理費-0.85%-0.77%-0.71%-0.71%-0.71%-0.65%1bp 7bp 6bp 6bp 5bp 4bp 信用減值損失-0.67%-0.66%-0.94%-0.90

31、%-0.60%-0.32%8bp 6bp-18bp-28bp-6bp 10bp 其他業務支出 0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0bp 0bp 0bp 0bp 0bp 0bp 所得稅費用所得稅費用-0.28%-0.23%-0.14%-0.12%-0.08%-0.13%-12bp-8bp-4bp 0bp 3bp 1bp 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。注：對標行統計方式為加權平均。底紋越紅，指標越優。2.1 規模：規模：規模增速下滑規模增速下滑 總量來看，總量來看，渝農商行規模增速與區域經濟動能相關。渝農商行規模增速與區域經濟動能相關。2010-2017 年以來，渝

32、農商行總資產增速基本保持超 12%的快增，背后主要歸因重慶地區經濟快速發展，投融資需求旺盛驅動；2018年，受區域經濟下行壓力影響，規模增速大幅下行；2019-2021 年，區域經濟震蕩修復，渝農商行規模增速有所回升；2022年以來，經濟下行壓力再次加大，規模增速回落。圖3：2010 年以來，渝農商行規模增速震蕩下行 圖4：渝農商行規模增速與區域經濟動能相關 資料來源：wind，浙商證券研究所。資料來源：wind，浙商證券研究所。0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%10-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1

33、221-1222-12總資產增速貸款增速-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2010201120122013201420152016201720182019202020212022GDP增速固定資產投資增速工業企業利潤增速(右軸)渝農商行(601077)公司深度 8/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 結構來看，結構來看，渝農商行貸款占比有提升空間，零售特色較為突出。（1）資產結構來看）資產結構來看，渝農商行貸款占比提升空間較大。23H1末，渝農商行總貸款占總

34、資產的 47%，占比較對標行平均低 10.4pc。（2）貸款結構來看，貸款結構來看，渝農商行零售特色較為突出。23H1末，渝農商行零售貸款占總貸款比例 43.8%，占比較對標行平均高 10.8pc。零售貸款中，渝農商行的按揭貸款和個人經營貸占比較高（分別占總貸款的 14.1%、16.7%）。表5：23H1 末，農商行各類資產占總資產比例 渝農渝農 對標行對標行 江陰江陰 港行港行 青農青農 無錫無錫 常熟常熟 瑞豐瑞豐 滬農滬農 紫金紫金 蘇農蘇農 對公貸款對公貸款 22.7%33.0%41.9%29.0%35.4%41.2%24.5%28.0%29.9%46.1%37.1%制造業 4.9%8

35、.6%19.1%11.0%4.8%12.2%12.1%11.8%6.0%3.8%17.5%房地產 0.2%4.3%0.5%0.6%5.0%0.4%0.6%1.0%7.7%2.9%1.2%批零 2.4%4.6%7.3%5.8%7.4%7.0%2.7%5.9%2.3%8.0%4.8%其他 15.1%15.5%15.1%11.5%18.2%21.7%9.1%9.3%13.8%31.4%13.6%票據貼現票據貼現 3.6%5.4%8.6%5.6%2.9%7.6%3.0%3.0%5.7%5.8%8.6%個人貸款個人貸款 20.5%18.9%13.1%26.3%15.8%11.8%40.1%27.8%15

36、.7%16.9%14.7%按揭 6.6%6.7%5.2%5.5%6.6%6.3%4.3%7.0%8.0%7.4%4.3%經營貸 7.8%8.4%5.4%14.6%8.4%2.8%26.6%15.2%4.4%4.0%7.9%信用卡 1.0%0.6%0.5%1.4%0.0%0.2%1.9%1.6%0.3%0.3%0.1%消費貸等其他 5.2%3.3%2.0%4.8%0.8%2.5%7.4%4.0%2.9%5.2%2.4%總貸款總貸款 46.8%57.3%63.6%60.8%54.1%60.6%67.5%58.9%51.2%68.8%60.4%金融投資金融投資 42.7%32.0%31.4%32.9

37、%36.5%31.8%24.7%29.0%34.5%21.6%32.1%同業資產同業資產 7.2%4.9%0.8%1.4%4.9%3.1%2.2%4.5%7.3%4.8%2.4%存放央行存放央行 4.0%5.2%4.7%4.9%4.8%4.8%6.0%7.6%5.1%4.7%4.8%城投相關資產城投相關資產 14.3%12.0%10.5%10.4%16.8%16.7%7.5%10.4%9.5%22.1%11.9%貸款 13.8%9.4%10.5%7.4%13.4%14.3%5.0%6.9%6.8%20.0%9.6%非標 0.5%0.5%#N/A 0.6%2.3%#N/A 0.4%0.8%#N/

38、A 0.4%0.1%債券#N/A 2.1%#N/A 2.4%1.2%2.4%2.1%2.8%2.7%1.7%2.3%資料來源：公司財報，浙商證券研究所。注：對標行統計方式為加權平均。底紋越紅，占比越大。2.2 息差息差：表現表現弱于同業弱于同業 渝農商行息差表現弱于同業，23H1 渝農商行凈息差 1.79%，較對標行平均低 12bp，主主要要歸因生息資產收益率差距較大。歸因生息資產收益率差距較大。23H1渝農商行生息資產收益率 3.75%，較對標行平均低28bp；計息負債成本率 2.05%，較對標行平均優 16bp。表6：渝農商行和對標行息差對比 凈息差凈息差 生息資產收益率生息資產收益率 計

39、息負債成本率計息負債成本率 渝農商行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 渝農商行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 渝農商行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 23-06 1.79%-12bp 3.75%-28bp 2.05%-16bp 22-12 1.97%-4bp 3.97%-13bp 2.13%-8bp 21-12 2.17%7bp 4.27%0bp 2.26%0bp 20-12 2.25%0bp 4.25%-13bp 2.18%-3bp 19-12 2.33%1bp 4.50%-1bp 2.35%9bp 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。注：對標行為除渝農外的 A 股上市農商行。對標行統計

40、方式為加權平均。息差和生息資產收益率底紋越紅，則較對標行優勢越大/劣勢越小。2.2.1 資產資產端：結構端：結構有有改善空間改善空間 渝農商行(601077)公司深度 9/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 渝農商行 23H1 生息資產收益率 3.75%，較可比對標行低 28bp。（1）靜態來看，渝農商行生息資產收益率較對標行的差距，主要歸因貸款利率低、貸主要歸因貸款利率低、貸款占比低?？钫急鹊?。結構來看，結構來看，23H1 末，渝農商行總貸款占總資產的 47%，占比較對標行平均低10.4pc。利率來看，利率來看，23H1，渝農商行貸款平均利率較對標行平均低 35bp。（2）時間序列，20

41、22 年以來，渝農商行生息資產收益率較對標行的差距逐步走擴，主要主要歸因貸款歸因貸款利率，尤其是零售貸款利率差距的逐步擴大利率，尤其是零售貸款利率差距的逐步擴大，判斷歸因渝農商行受大行下沉競爭沖擊較大，導致零售貸款利率迅速走低。表7：渝農商行和對標行各項資產收益率對比 渝農商行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 2020 2021 2022 23H1 2020 2021 2022 23H1 發放貸款 5.23%5.20%4.82%4.50%-16bp 6bp-13bp-35bp 債券投資 4.08%3.87%3.62%3.38%-44bp-37bp 51bp 21bp 現金及存放央行 1.51%

42、1.54%1.53%1.54%-2bp 1bp 1bp 0bp 同業資產 2.94%3.17%2.41%2.32%-3bp 106bp 50bp-128bp 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。對標行為除渝農外的 A 股上市農商行。圖5：渝農商行對公、零售貸款利率變化 圖6：渝農商行對公、零售貸款利率較對標行差距 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。資料來源：公司財報，浙商證券研究所。數據=渝農商行利率-對標行利率。因數據可及性，對標行樣本為常熟、無錫、青農、滬農。展望未來，展望未來，渝農商行渝農商行有望通過逐步優化資產結構，支撐息差。有望通過逐步優化資產結構，支撐息差。以23H1數據靜態測算

43、，如渝農商行的貸款占比，提升至對標行平均水平（即日均貸款占生息資產比例由 48.5%提升至57.3%），則渝農商行的息差將提升13bp至1.92%。2019年以來，渝農商行貸款占比已有所提升，日均貸款占比在 2019-2023H1 之間，由 40.9%提升至 48.5%。2.2.2 負債端：負債端：存款利率有優勢存款利率有優勢 渝農商行 23H1 計息負債成本率 2.05%，較對標行平均優 16bp。渝農商行的計息負債成本率優勢，主要歸因存款利率低。結構來看，結構來看，23H1 末，渝農商行存款占總負債 比例68.4%，較對標行平均低 12.9pc。利率來看，利率來看，渝農商行存款利率優勢明顯

44、。23H1，渝農商行存款利率 1.91%，較對標行平均優 29bp。渝農商行存款優勢背后，主要歸因其個人存款占比高、成本低。23H1末，渝農商行個人活期、定期存款占總負債比例，分別比對標行平均優 2.1pc、6.5pc，23H1 渝農商行個人定期存款成本，較披露數據的對標行優 49bp。個人存款優勢，主要得益于渝農商行高度下沉的渠道布局，帶來的穩固零售客群基礎。4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%20202021202223H1一般對公貸款零售貸款-70bp-60bp-50bp-40bp-30bp-20bp-10bp0bp10bp20bp20202021202223H1

45、一般對公貸款零售貸款渝農商行(601077)公司深度 10/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表8：23H1 末，農商行各類負債占總負債比例 渝農渝農 對標行平均對標行平均 江陰江陰 港行港行 青農青農 無錫無錫 常熟常熟 瑞豐瑞豐 滬農滬農 紫金紫金 蘇農蘇農 個人活期 10.4%8.3%9.2%7.3%9.3%8.1%20.0%7.8%5.9%6.3%7.4%個人定期 45.8%39.3%39.3%42.9%39.7%44.1%48.1%46.0%34.7%41.2%37.9%企業活期 7.5%17.5%17.2%13.2%13.5%14.0%12.0%20.3%20.4%18.0%

46、20.8%企業定期 4.0%12.0%12.5%14.2%8.0%20.7%8.4%6.1%12.5%16.5%11.2%存款存款 68.4%81.3%85.2%84.8%70.5%90.8%94.8%82.0%78.4%84.8%82.3%發行債券發行債券 11.0%7.6%3.0%5.9%18.2%2.0%5.9%4.0%7.4%5.0%5.2%同業負債同業負債 19.0%9.5%9.2%6.1%8.8%4.6%7.0%12.2%11.7%7.9%8.5%資料來源：公司財報，浙商證券研究所。注：底紋越紅，指標越大。對標行為非渝農的上市農商行。表9：渝農商行和對標行各項負債成本率對比 渝農商

47、行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 2020 2021 2022 23H1 2020 2021 2022 23H1 存款 1.97%1.98%1.97%1.91%-13bp-20bp-22bp-29bp 發行債券 2.94%2.97%2.64%2.52%-24bp-37bp-59bp-63bp 同業負債 2.39%2.65%2.30%2.25%16bp 26bp 13bp-2bp 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。對標行為除渝農商行外的所有上市農商行。表10：渝農商行和對標行各項存款成本對比 渝農商行渝農商行 渝農渝農-對標行對標行 2020 2021 2022 23H1 2020 2021

48、 2022 23H1 活期存款 0.61%0.47%0.45%0.42%-1bp-8bp-7bp-10bp 企業活期 0.68%0.64%0.65%0.70%-3bp-4bp-2bp-2bp 個人活期 0.53%0.32%0.29%0.22%13bp 2bp 2bp 1bp 定期存款 2.72%2.65%2.60%2.47%-32bp-43bp-38bp-41bp 企業定期 2.77%2.89%2.96%2.72%-4bp 17bp 29bp 4bp 個人定期 2.72%2.63%2.57%2.44%-40bp-59bp-53bp-49bp 資料來源：公司財報，浙商證券研究所。對標行為披露數據

49、的上市農商行，含滬農、無錫、蘇農、常熟。展望未來，渝農商行展望未來，渝農商行負債成本有望繼續優化負債成本有望繼續優化。受益于存款行業性降息紅利的持續釋放，渝農商行負債成本有望繼續優化，支撐息差。2022 年行業性存款降息以來，渝農商行個人定期存款成本率由 2021年的 2.63%下降至 23H1的 2.44%。2.3 減值：不良基本出清減值：不良基本出清 渝農商行渝農商行 2020 年以來，資產質量持續出清，存量不良壓力顯著年以來，資產質量持續出清，存量不良壓力顯著改善。改善。資產質量顯示改善。資產質量顯示改善。（1）存量指標）存量指標，渝農商行不良率、關注率分別由 2020 年末的 1.31

50、%、2.36%，大幅下降至 2023H1末的 1.21%、1.14%，資產質量存量指標顯著改善。（2）動態指標）動態指標，渝農商行不良 TTM生成率由 2021Q1的 2.76%逐季震蕩下行至 2023Q3 的 1.01%，不良生成水平較對標行的差距，由 2021Q1 的144bp，收窄至 2023Q3的 5bp，資產質量顯著改善。渝農商行(601077)公司深度 11/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖7：渝農商行 2020 年后，不良 TTM生成率逐季下行 圖8：渝農商行不良率保持穩定，關注率持續改善 資料來源：wind，公司財報，浙商證券研究所。資料來源：wind，公司財報，浙商

51、證券研究所。主動清包袱主動清包袱調結構調結構。渝農商行資產質量的改善，得益于大力出清存量包袱、主動調優業務結構。（1）清包袱清包袱：渝農商行2020年開始主動加大不良處置力度，2020年、2021 年測算的核銷轉出率（核銷金額占期初不良貸款余額）均超過 100%，2022 年核銷轉出率達 97%。（2）調結構：）調結構：渝農商行主動壓降高風險資產敞口，業務布局結構持續優化。2020年渝農商行不良生成水平達到峰值，2020年末主要的不良貸款集中在制造業、批發和零售業（下稱批零）兩大行業，不良率分別為4.85%、8.02%，而到 2023H1 末，制造業、批零的不良率則下降至 0.99%、4.23

52、%；制造業、批零貸款占比分別由 2018 年末的 16.7%、5.0%下降至 9.6%、2.5%。圖9：渝農商行 2020 年開始，加大不良處置力度 圖10：渝農商行制造業、批零敞口持續收窄 資料來源：wind，公司財報，浙商證券研究所。資料來源：wind，公司財報，浙商證券研究所。3 投資分析：投資分析：區位修復區位修復，高股息低估值高股息低估值 交易面來看，渝農商行高股息、低估值特征明顯，在當前資產荒壓力持續的背景下，交易面來看，渝農商行高股息、低估值特征明顯，在當前資產荒壓力持續的背景下，有望迎來行情?；久鎭砜?，渝農商行有望迎來行情?；久鎭砜?，渝農商行有望有望享有重慶經濟改善的享有重

53、慶經濟改善的“正向期權”“正向期權”。3.1 交易面：交易面：高股息低估值高股息低估值 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%渝農對標行平均1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2.60%20191Q201H203Q2020201Q211H213Q2120211Q221H223Q2220221Q231H233Q23不良率關注率逾期率0%50%100%150%200%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%1H19 2019 1H20 2020 1H21 2021 1H22 2022 1H23信用成本率

54、核銷轉出率(右軸)0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%201820192020202120222023H1制造業貸款占比(左軸)批零貸款占比(左軸)制造業不良率批零不良率渝農商行(601077)公司深度 12/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 截至 2024年 2 月 8日收盤，渝農商行 2023Q3 PB估值僅 0.43x，低于農商行、上市銀行平均的 0.57x、0.55x；我們測算渝農商行 23E股息率 6.7%，處于上市農商行首位，股息率高于上市銀行平均 5.2%，股息性價比極高。表11：

55、渝農商行是一個高股息、低估值標的 PB(23Q3)23E 股息率股息率 PB(23Q3)23E 股息率股息率 PB(23Q3)23E 股息率股息率 國有行國有行 交行交行 0.50 6.3%城商行城商行 成都成都 0.77 7.5%農商行農商行 渝農渝農 0.43 6.7%國有行國有行 工行工行 0.56 5.9%城商行城商行 江蘇江蘇 0.64 7.1%農商行農商行 滬農滬農 0.54 6.5%國有行國有行 建行建行 0.59 5.9%城商行城商行 南京南京 0.63 6.7%農商行農商行 港行港行 0.62 5.5%國有行國有行 農行農行 0.59 5.9%城商行城商行 北京北京 0.43

56、 6.5%農商行農商行 江陰江陰 0.56 4.9%國有行國有行 郵儲郵儲 0.60 5.6%城商行城商行 上海上海 0.42 6.4%農商行農商行 蘇農蘇農 0.51 4.5%國有行國有行 中行中行 0.59 5.5%城商行城商行 廈門廈門 0.60 5.8%農商行農商行 無錫無錫 0.61 4.4%股份行股份行 華夏華夏 0.35 6.7%城商行城商行 青島青島 0.59 5.7%農商行農商行 常熟常熟 0.83 4.2%股份行股份行 興業興業 0.48 6.7%城商行城商行 重慶重慶 0.52 5.6%農商行農商行 紫金紫金 0.53 4.1%股份行股份行 浙商浙商 0.47 6.7%城

57、商行城商行 蘇州蘇州 0.70 5.5%農商行農商行 瑞豐瑞豐 0.62 2.7%股份行股份行 光大光大 0.42 6.2%城商行城商行 貴陽貴陽 0.36 5.4%農商行農商行 青農青農 0.46 0.0%股份行股份行 招行招行 0.89 5.9%城商行城商行 西安西安 0.51 5.1%國有行國有行 0.57 5.9%股份行股份行 中信中信 0.51 5.8%城商行城商行 長沙長沙 0.53 4.9%股份行股份行 0.47 5.5%股份行股份行 民生民生 0.33 5.4%城商行城商行 齊魯齊魯 0.62 4.9%城商行城商行 0.58 5.3%股份行股份行 平安平安 0.47 3.2%城

58、商行城商行 蘭州蘭州 0.54 4.9%農商行農商行 0.57 4.3%股份行股份行 浦發浦發 0.34 3.2%城商行城商行 杭州杭州 0.71 4.6%上市銀行上市銀行 0.55 5.2%城商行城商行 寧波寧波 0.81 2.7%城商行城商行 鄭州鄭州 0.44 0.0%資料來源：公司財報，浙商證券研究所。數據截至 2024 年 2 月 8日收盤。23E 股息率=2022 年分紅率2023 年預期利潤增速2022 年歸母凈利潤股本收盤價。2023 年預期利潤增速=如披露 2023年業績快報，以快報數據為準，如未披露快報，則使用 2023Q1-3 利潤增速。估值越高、股息率越低，底紋越藍。3

59、.2 基本面：基本面：受益經濟修復受益經濟修復 渝農商行充分受益渝農商行充分受益于重慶市經濟動能改善的于重慶市經濟動能改善的“正向期權”“正向期權”。經濟有望修復經濟有望修復：2018 年以來，重慶市經濟增長動能有所走弱，經濟增速由領先全國，逐步回落至全國平均水平。而展望未來，2022 年新一任市委管理班子落定之后，重慶市提出了進取的經濟增長目標，并出臺多項促進經濟增長的舉措，經濟動能修復抓手明確。目標進?。耗繕诉M?。焊鶕?2023 年重慶市政府工作報告，到 2027 年力爭重慶地區生產總值邁上 4 萬億元臺階，較 2022 年的年化增速達到 6.5%，較較2018-2022 年的地區年的地區

60、 GDP 年化增速提速年化增速提速 1.1pc。抓手明確：抓手明確：2023 年以來，重慶推出多項促經濟舉措。2023 年 3 月，重慶市發布重慶市推動成渝地區雙城經濟圈建設行動方案（2023-2027 年）；6 月 5 日，重慶市召開推動制造業高質量發展大會，提出打造“33618”現代制造業集群體系；9 月，重慶市印發深入推進新時代新征程新重慶制造業高質量發展行動方案（20232027年）。渝農商行(601077)公司深度 13/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖11：重慶地區經濟增長目標進取 圖12：渝農商行經營情況與重慶區域經濟動能相關 資料來源：wind，浙商證券研究所。資料來

61、源：wind，浙商證券研究所。渝農充分受益：渝農充分受益：渝農商行作為深耕重慶的商業銀行，經營基本面與當地經濟狀態息息相關，有望充分受益于重慶地區穩增長政策發力，以及未來區位經濟的潛在修復。具體來看：（1）規模擴張規模擴張有望有望提速。提速。隨著重慶地區穩增長戰略發力，渝農商行規模增速有望提升，支撐盈利增速。23Q3 末規模同比增長 8.8%，增速較 2022 年末提升 2pc。（2）減值壓力減值壓力有望有望改善。改善。受益于重慶地區經濟修復，疊加歷史包袱出清，渝農的不良生成有望繼續改善，帶動減值損失壓力持續下行，支撐盈利。渝農商行TTM信用成本率，已由 2020年的 2.16%，大幅下降至

62、2023H1的 0.78%。（3）城投城投地產地產壓力壓力可控可控。城投來看，城投來看，渝農商行測算城投資產占總資產的 14.3%，占比略高于農商行平均，但在中小銀行中處于中低水平（城農商行平均18.8%）。渝農商行城投壓力可控。經測算，即便悲觀假設渝農商行全部城投資產利率降低至4.20%，則將影響渝農商行息差30bp，對應影響渝農商行2022年營收 13.5%。隨著重慶地區城投化債方案落地，城投化債沖擊情況有望逐步明朗，后續持續觀察。地產來看，地產來看，渝農商行地產相關布局較少，受地產領域景氣度下行的影響非常有限。23H1 末，渝農商行房地產貸款占總資產比例僅 0.2%，遠低于對標行平均的

63、4.3%。4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1 核心假設核心假設（1）規模：受益于重慶穩增長政策發力，渝農商行規模增速有望提升。預計渝農商行2023-2025年貸款增速分別為8.0%、10.0%、10.0%，2023-2025年生息資產增速分別為8.6%、10.0%、10.0%。（2）息差：受 LPR 降息、城投資產降息、存量按揭降息等行業性因素影響，預計渝農商行息差水平仍將面臨收窄壓力，預計2023-2025年凈息差分別為1.75%、1.64%、1.64%。（3）不良：渝農商行后續不良壓力持續改善，信用成本繼續降低，預計 2023-2025 年信用成本分別為 0.58%、0.56

64、%、0.52%。4.2 相對估值相對估值 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%重慶全國0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022利潤增速營收增速GDP增速(右軸)渝農商行(601077)公司深度 14/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 運用 PB 估值法對渝農商行進行估值，主要關注可比上市農商行估值水平。截至 2024年

65、 2 月 8 日，渝農商行 2024 年 PB 估值 0.40 x，與同業對比，使用 PB-ROE 估值框架，渝農商行處于 PB-ROE 均值回歸線以下，估值性價比高。給予渝農商行 2024 年 PB 0.48 倍，對應 2023 年股息率 5.5%，對應目標價為 5.27元。圖13：渝農商行處于 PB-ROE 均值回歸線以下 資料來源：wind，浙商證券研究所。數據截至 2024 年 2 月 8 日。4.3 投資建議投資建議 渝農商行是深耕重慶的高股息農商行，渝農商行是深耕重慶的高股息農商行，存量不良包袱已基本出清，存量不良包袱已基本出清，有望有望享有重慶經濟享有重慶經濟改善的改善的“正向期

66、權”“正向期權”。預計渝農商行 2023-2025 年歸母凈利潤增速為 8.4%/9.3%/12.3%，對應 BPS 為 10.17/10.94/11.82 元。截至 2024 年 2 月 8 日，渝農商行現價為 4.37 元/股，對應2024 年 PB 為 0.40 倍；目標價為 5.27 元/股，對應 2024 年 PB 為 0.48 倍，現價空間 21%，首次覆蓋，給予“買入”評級。5 風險提示風險提示 經濟失速下行，不良大幅爆發。經濟失速下行，不良大幅爆發。銀行作為順周期行業，基本面和經濟狀態密切相關，若因內外部因素影響，經濟出現超預期下行壓力，可能導致銀行盈利顯著承壓、不良大幅暴露，

67、影響銀行基本面表現?；瘋桨笡_擊超預期?；瘋桨笡_擊超預期。如化債方案不及預期，可能導致渝農商行息差、資產質量受到超預期沖擊。渝農滬農港行江陰蘇農無錫常熟紫金瑞豐青農0.300.400.500.600.700.800.909.0%10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%15.0%23Q3 PB23Q1-3 ROE渝農商行(601077)公司深度 15/16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表附錄：報表預測值表附錄：報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 存放央行 52,894

68、 82,412 91,478 101,540 凈利息收入 25,404 23,581 23,330 25,601 同業資產 103,124 108,280 113,694 119,379 凈手續費收入 1,913 1,818 1,818 1,818 貸款總額 632,677 683,291 751,620 826,782 其他非息收入 1,673 2,761 2,899 3,189 貸款減值準備(27,592)(30,187)(32,858)(35,566)營業收入營業收入 28,991 28,160 28,046 30,607 貸款凈額 605,085 653,104 718,762 791

69、,216 稅金及附加(274)(270)(282)(308)證券投資 572,983 568,911 629,559 697,170 業務及管理費(9,232)(8,967)(8,931)(9,746)其他資產 17,775 55,803 61,365 67,519 營業外凈收入(49)0 0 0 資產合計資產合計 1,351,861 1,468,511 1,614,857 1,776,825 撥備前利潤撥備前利潤 19,401 18,889 18,800 20,516 同業負債 222,388 244,627 269,090 295,999 資產減值損失(7,841)(6,361)(5,10

70、5)(5,130)存款余額 824,947 915,691 1,016,417 1,128,223 稅前利潤稅前利潤 11,560 12,529 13,695 15,386 應付債券 171,069 148,237 156,710 165,668 所得稅(1,082)(1,173)(1,282)(1,440)其他負債 18,441 36,450 40,174 44,287 稅后利潤稅后利潤 10,478 11,356 12,413 13,945 負債合計負債合計 1,236,845 1,345,005 1,482,390 1,634,177 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 10,276 11

71、,137 12,173 13,676 股東權益合計股東權益合計 115,016 123,506 132,466 142,648 歸屬母公司普通股股東凈利潤歸屬母公司普通股股東凈利潤 10,116 10,977 12,013 13,516 主要財務比率 主要財務比率 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 業績增長業績增長 資產質量資產質量 利息凈收入增速-3.17%-7.18%-1.07%9.73%不良貸款余額 7,717 8,190 8,725 9,358 手續費凈增速-29.77%-5.00%0.00%0.00%不

72、良貸款凈生成率 1.29%0.27%0.27%0.27%非息凈收入增速-22.15%27.66%3.02%6.15%不良貸款率 1.22%1.20%1.16%1.13%撥備前利潤增速-12.03%-2.64%-0.47%9.13%撥備覆蓋率 358%369%377%380%歸屬母公司凈利潤增速 7.49%8.38%9.31%12.35%撥貸比 4.36%4.42%4.37%4.30%盈利能力盈利能力 流動性流動性 ROAE 9.74%9.85%10.02%10.46%貸存比 76.69%74.62%73.95%73.28%ROAA 0.79%0.79%0.79%0.81%貸款/總資產 46.8

73、0%46.53%46.54%46.53%RORWA 1.26%1.30%1.31%1.33%平均生息資產/平均總資產 96.33%94.79%93.78%93.72%生息率 4.07%3.73%3.65%3.65%每股指標（元）每股指標（元）付息率 2.17%2.05%2.07%2.07%EPS 0.89 0.97 1.06 1.19 凈利差 1.89%1.67%1.57%1.58%BVPS 9.45 10.17 10.94 11.82 凈息差 2.02%1.76%1.64%1.64%每股股利 0.27 0.29 0.32 0.36 成本收入比 31.84%31.84%31.84%31.84%

74、估值指標估值指標 資本狀況資本狀況 P/E 4.91 4.52 4.13 3.67 資本充足率 15.62%15.53%15.15%14.84%P/B 0.46 0.43 0.40 0.37 核心資本充足率 13.84%13.80%13.47%13.19%P/PPOP 2.56 2.63 2.64 2.42 風險加權系數 60.97%60.44%60.44%60.44%股息收益率 6.21%6.64%7.26%8.17%股息支付率 30.47%30.00%30.00%30.00%數據來源：wind，公司公告，浙商證券研究所。渝農商行(601077)公司深度 16/16 請務必閱讀正文之后的免責

75、條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 30

76、0 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建

77、議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公

78、司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場?1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街?8 號富華大廈?E 座?4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010