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1、證券研究報告|公司深度|物流 1/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 長久物流(603569)報告日期：2024 年 02 月 12 日 第三方汽車物流龍頭，乘第三方汽車物流龍頭，乘帶路帶路之風之風加速加速出海出海 長久物流首次覆蓋長久物流首次覆蓋報告報告 投資要點投資要點 第三方汽車運輸龍頭，深耕三十余年，實控人絕對控股、業內影響力大第三方汽車運輸龍頭，深耕三十余年，實控人絕對控股、業內影響力大 公司是首家在上交所主板上市的第三方汽車物流企業，實控人在汽車領域從業經驗豐富、有影響力，截至 2023 年 10 月 18 日，薄世久、李桂屏、薄薪澎（夫妻子）合計持有 71.86%的股份。20

2、23 年以來公司主業回暖，疊加收購的新能源公司并表，業績同比大增，23Q1-3 實現歸母凈利潤 0.90 億元，同比增加 2867%。國際海運：國際海運：國內車企產品力提升，背靠中歐班列，乘“帶路”之風加速出海國內車企產品力提升，背靠中歐班列，乘“帶路”之風加速出海 公司在國際鐵、水運輸布局多年，業務覆蓋歐洲、中東、東南亞、中亞、美洲、非洲。大變局下國產車供應鏈穩定性凸顯，汽車“新四化”提供國產車企發展機遇，重塑全球競爭格局，截至 2023 年 10 月，我國汽車單月出口量達 48.8 萬輛，占總產量的 17%，2023 年 1-9 月乘用車累計出口量超過日本和德國。汽車海運需求持續修復，且短

3、期難有新增運力，當前一船難求，運價持續創歷史新高。公司以 6300萬美元買入一艘 7000CEU的汽車船，已于 2023年底首航，此外與格羅唯視的戰略合作不斷升級，運力規模有望進一步擴大，帶來業績增量。新能源：新能源：打造打造第二增長曲線第二增長曲線，V2G 技術加持技術加持“光儲充檢放光儲充檢放”業務，強化渠道粘性業務，強化渠道粘性 公司于 2022 年 2 月設立新能源事業部，于 2022 年 5 月收購廣東迪度新能源 51%的股權后，相繼與鏈宇科技、協鑫能源、昇科能源等公司達成戰略合作關系。新能源車暢銷勢頭正盛，動力電池產量顯著放量，動力電池回收市場需求無虞。2023 年前 10 月我國

4、新能源銷量已累計達到 728 萬輛，我國動力電池產量達到611GW，均已超過 2022 年全年。鏈宇科技致力 V2G 技術研發，動力電池檢測將更加精準高效，且有利電池保養，能夠提升回收渠道粘性。數智化轉型數智化轉型，應用價值較大，有望應用價值較大，有望驅動業績驅動業績新增長點新增長點 公司在多年的業務發展過程中，已經積累了大量的數據資源，包括但不限于基于物流業務的運輸及經銷數據，以及新能源電池回收檢測數據，公司未來有望探索并挖掘利用數據價值，打造數智化的物流、電池回收體系和相關數據要素產品。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計 2023-2025年歸母凈利潤為 0.8、4.7、5.8億元，分別對

5、應 63、11、9xPE。公司作為第三方汽車物流龍頭，有望受益主業產銷雙側回暖，國際海運業務景氣正當時，同時新能源業務打造第二增長曲線、數智化轉型驅動業績新增長點，首次覆蓋，給予“增持增持”評級。風險提示風險提示 宏觀需求不佳導致汽車產、銷不及預期、國際經營風險和可轉債轉股風險等。投資評級投資評級:增持增持(首次首次)分析師：李丹分析師：李丹 執業證書號：S1230520040003 基本數據基本數據 收盤價￥8.20 總市值(百萬元)4,948.44 總股本(百萬股)603.47 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 202

6、3E 2024E 2025E 營業收入 3958 4970 8062 9552 (+/-)(%)-11.79%25.57%62.22%18.49%歸母凈利潤 18 78 466 581 (+/-)(%)-81.51%334.11%497.25%24.65%每股收益(元)0.03 0.13 0.77 0.96 P/E 275.42 63.44 10.62 8.52 資料來源：浙商證券研究所 -20%-1%18%37%55%74%23/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/01長久物流上證指數長久物流(603569)公司深度

7、2/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 長久物流：第三方汽車物流龍頭長久物流：第三方汽車物流龍頭.5 1.1 汽車運輸經驗豐富，實控人絕對控股.5 1.2 整車業務為核心，國際業務是亮點.6 1.3 國際水運與新能源業務增量驅動業績快速修復.7 2 整車業務：運力規模領先，受益產銷雙側回暖整車業務：運力規模領先，受益產銷雙側回暖.8 3 國際業務：背靠中歐班列，汽車船景氣正當時國際業務：背靠中歐班列，汽車船景氣正當時.11 3.1 滾裝市場火熱，供需失衡支撐租金高點.12 3.2 鐵路：“一帶一路”沿線國家汽車物流先行者.15 4 新能源業務：上下游產業合力，打造第二

8、增長曲線新能源業務：上下游產業合力，打造第二增長曲線.16 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.19 6 風險提示風險提示.21 ZYmWlYqYjW8VsR7N8Q8OmOnNsQqMeRqQsQkPoPxO8OoPrRvPnOnNvPpMrO長久物流(603569)公司深度 3/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：長久物流股權結構（截至 2023 年 10 月 18 日）.5 圖 2：長久物流業務結構.6 圖 3：長久物流分業務收入占比、毛利潤占比與毛利率情況（2022 年）.6 圖 4：長久物流營業收入及增速.7 圖 5：長久物流歸母凈利潤.7 圖 6：長久物

9、流利潤率回升.7 圖 7：長久物流 2018 年財務費用劇增.7 圖 8：我國汽車產量.8 圖 9：我國汽車銷量.8 圖 10：我國新能源車產量.8 圖 11：我國新能源車銷量.8 圖 12：我國汽車保有量.9 圖 13：我國汽車千人保有量.9 圖 14：長久物流無車承運模式.10 圖 15：長久物流優質客戶資源廣泛.10 圖 16：長久物流整車運輸量.10 圖 17：長久物流整車業務收入.10 圖 18：長久物流單車運輸收入有望邊際改善.10 圖 19：長久物流業務覆蓋亞洲、南非、歐洲、美洲.11 圖 20：中國汽車出口增速加快.11 圖 21：我國汽車出口量 2021 年起大幅上漲.12

10、圖 22：2021 年起中國汽車出口量加快追趕日、德（萬輛）.12 圖 23：2023 年 1-9 月中國汽車乘用車累計出口量已超過日、德.12 圖 24：全球汽車海運需求持續修復.13 圖 25：全球汽車海運車海里需求持續增長.13 圖 26：2023 年運力供給預計較 2019 年出現下滑.13 圖 27：滾裝船一年期期租運價不斷創歷史新高（美元/天）.13 圖 28：全球滾裝船在手訂單提升.13 圖 29：全球滾裝船老齡化現象嚴重.13 圖 30：全球活躍船廠數量大幅下降（個）.14 圖 31：船臺被集裝箱和干散貨船擠占（艘）.14 圖 32：滾裝船新船價與二手船價飆升(百萬美元).14

11、 圖 33：中歐鐵路通道規劃圖.15 圖 34：長久物流動力電池回收業務模式.16 圖 35：我國新能源車銷量.17 圖 36：我國動力電池產量.17 圖 37：長久物流在電池回收市場具備天然渠道優勢.17 圖 38：長久物流數據驅動動力電池回收利用.18 圖 39：長久物流歷史 P/E.20 圖 40：長久物流歷史 P/B.20 表 1：長久物流歷史沿革.5 長久物流(603569)公司深度 4/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 2：整車物流企業對比.9 表 3：部分汽車船訂單交付情況.14 表 4：長久物流在新能源業務的布局.16 表 5：長久物流盈利預測拆分.19 表 6：長久

12、物流可比公司估值表（截至 2024.2.8）.20 表附錄：三大報表預測值.22 長久物流(603569)公司深度 5/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 長久物流：長久物流：第三方第三方汽車汽車物流物流龍頭龍頭 1.1 汽車運輸經驗汽車運輸經驗豐富，豐富，實控人絕對控股實控人絕對控股 深耕汽車運輸三十余年。深耕汽車運輸三十余年。長久物流是首家在上交所主板上市的第三方汽車物流企業，公司實控人從 1992 年起從事汽車運輸業務，公司于 2016 年成功上市，公司發展至今經歷國內汽車物流行業發展的多個階段。表1：長久物流歷史沿革 時間 重要事件 1992 公司成立于長春，開啟轎車發運業務

13、1996 率先實現轎車零公里運輸 2003 設立北京長久物流有限公司 2006 獲得首批“5A 級綜合型物流企業”資質 2008 長久物流成為奧運火炬傳遞專用車承運商 2011 成立中世國際物流有限公司，形成公路、鐵路、水路三大聯運網絡 2014 德國長久成立，正式布局國際業務 2015 哈歐班列首發，新貿易物流通道正式貫通 2016 長久物流成功上市，股票交易代碼：603569 2019 與韓國現代格羅唯視成功舉行戰略合作簽約儀式 2021 國際海運滾裝船首航 2022 進行事業部整合并開拓新能源業務，聚焦整車、國際、新能源三大事業部 2023 收購廣東迪度股權布局新能源產能、投資 7000

14、RT 滾裝船“久洋興”資料來源：公司官網，浙商證券研究所 實控人實控人絕對控股絕對控股，在，在汽車領域從業經驗豐富汽車領域從業經驗豐富、有影響力、有影響力。公司董事長薄世久同時擔任中國物流與采購聯合會兼職副會長、汽車物流分會輪值會長，中國交通運輸協會物流投融資分會副會長。截至 2023 年 10 月 18 日，薄世久持有股份合計 56.4%，妻子李桂屏持有11.9%的股份，夫婦二人合計持有 68.3%的股份，形成絕對控股。薄世久、李桂屏、薄薪澎合計持有公司 71.86%的股份。圖1：長久物流股權結構（截至 2023年 10 月 18 日）資料來源：Wind、公司公告，浙商證券研究所 長久物流(

15、603569)公司深度 6/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.2 整車業務為整車業務為核心核心，國際業務是亮點，國際業務是亮點 公司下設整車事業部、國際事業部、新能源事業部三大板塊，業務主要為：整車業務整車業務：包括整車運輸（將商品車從汽車生產廠商運至經銷商）、配套服務（整車倉儲、零部件物流等）及協助貨主企業與實際承運人進行智能匹配并提供高質量運輸服務的網絡貨運平臺。國際業務國際業務：依托中歐班列及國際海運運力，提供門到門綜合運輸解決方案，承運貨物包括整車、零部件、化學品、電子產品、輕工產品、機械設備、大宗貨物等；新能源業務新能源業務：為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料及相關化學

16、品生產廠商等產業鏈客戶提供物流、倉儲等傳統服務，并圍繞汽車后市場，提供體驗、交付、動力電池回收及綜合利用、逆向物流等。圖2：長久物流業務結構 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 收入收入結構結構：整車運輸是公司收入的最主要來源整車運輸是公司收入的最主要來源，收入占比為 81.8%（2022年，下同），國際業務占比第二，為 17%，新能源業務收入占比 0.3%。毛利率毛利率水平水平：國際業務毛利率國際業務毛利率水平水平領先，領先，為 13.9%。整車業務、國際業務和新能源業務毛利潤占比分別為 70.6%、26.5%和 0.2%。圖3：長久物流分業務收入占比、毛利潤占比與毛利率情況（2022年）資

17、料來源：公司公告，浙商證券研究所 整車業務,81.8%國際業務,17.0%新能源業務,0.3%其他業務,0.9%收入占比收入占比整車業務,70.6%國際業務,26.5%新能源業務,0.2%其他業務,2.7%毛利潤占比毛利潤占比8%13.9%6.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%整車業務國際業務新能源業務毛利率(%)長久物流(603569)公司深度 7/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.3 國際水運與新能源國際水運與新能源業務增量驅動業績快速修復業務增量驅動業績快速修復 2006-2018 年期間增長穩健，年期間增長穩健，2023 前三季度前三季度業績快速修復。業績快速修

18、復。公司營業收入除 2012 年出現略下滑，其余年份均正增長，2018 年起治超政策的嚴格落地實施使得公司單車運輸能力下降，以及 2019年國內汽車銷量下滑的影響，公司收入出現下滑。2023年以來，公司主業回暖，疊加收購的新能源公司并表，業績同比大增，公司 23Q1-3 營業收入 28.58 億元，同比增加 1%，實現歸母凈利潤 0.90 億元，同比增加 2867%。同時，公司利潤率大幅回升，23Q1-3 公司毛利潤率和凈利潤率分別為 11.2%、3.8%。圖4：長久物流營業收入及增速 圖5：長久物流歸母凈利潤 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 圖6：長久

19、物流利潤率回升 圖7：長久物流 2018 年財務費用劇增 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0102030405060營業收入（億元）YoY（右軸）0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5歸母凈利潤（億元）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)0.040.430.740.710.660.680.53-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%0.00.10.20.30.40.50.60.70

20、.820172018201920202021202223Q1-3財務費用（億元）YoY（右軸）長久物流(603569)公司深度 8/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 整車業務：整車業務：運力規模領先，受益運力規模領先，受益產銷雙側產銷雙側回暖回暖 國內國內汽車汽車產銷回暖產銷回暖，汽車物流需求有望受益，汽車物流需求有望受益。整車物流作為中游產業，與我國汽車產業息息相關。我國汽車產量在 2006-2022 年期間從 728 萬輛上升至 2,702 萬輛，CAGR 為 8.54%。根據國際汽車制造商協會 OICA，截至 2022 年我國汽車產量占世界產量的比例從2000 年的 3.5%上

21、升至 31.8%，連續 14 年蟬聯全球第一。2021 年以來，行業回暖、產銷實現連續增長。圖8：我國汽車產量 圖9：我國汽車銷量 資料來源：Wind，浙商證券研究所 注：2023年數據截至到 10 月 資料來源：Wind，浙商證券研究所注：2023 年數據截至到 10月 新能源車新能源車快速發展驅動結構性需求向上?？焖侔l展驅動結構性需求向上。2022 年我國新能源汽車市場占有率提升至 25.6%，已提前超額完成國務院關于印發新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）的通知中“2025 年新能源汽車新車銷售量達到銷售總量的 20%左右”的目標。2023年 1-10月，我國新能源汽車產銷分

22、別 699.8 萬輛和 728.0 萬輛，同比分別增長 25%和 38%。圖10：我國新能源車產量 圖11：我國新能源車銷量 資料來源：Wind，浙商證券研究所 注：2023年數據截至到 10 月 資料來源：Wind，浙商證券研究所注：2023 年數據截至到 10月 我國汽車我國汽車保有量保有量增長增長空間巨大空間巨大。截至 2022年，國內汽車保有量大約在 3.19 億輛左右，千人汽車保有量快速增長至 226 輛，達到全球平均水平。但對比海外，發達國家千人汽車保有量總體在 600-800 輛的水平，我們認為，隨著居民收入不斷提高，我國汽車保有量和來汽車銷售市場仍具有較大上升空間，從而保障汽車

23、物流業務長期持續增長。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022中國汽車產量（萬輛）YoY（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022中國汽車產量（萬輛）YoY（右軸）53%53%62%-4%13%157%96%38%-20%0%20%40%60%80%100

24、%120%140%160%180%01002003004005006007008009001,00020162017201820192020202120222023中國:銷量:新能源汽車（萬量）YoY57%81%-8%22%153%96%25%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%010020030040050060070080020162017201820192020202120222023中國:產量:新能源汽車（萬量）YoY長久物流(603569)公司深度 9/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖12：我國汽車保有量 圖13：我國汽車千人保有量

25、資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 第三第三方汽車物流方汽車物流龍頭龍頭，承運模式構筑競爭優勢。，承運模式構筑競爭優勢。公司作為獨立于汽車生產廠商的第三方汽車物流企業，具備成本優勢，在拓展汽車生產廠商業務方面具有明顯的比較優勢。表2：整車物流企業對比 類別 公司名稱 優勢 劣勢 汽車生產廠商背景 上汽安吉物流 合同穩定，保障性物流為主 受所屬汽車生產廠商制約，外部市場開發受到一定限制 一汽物流 中都物流 長安民生物流 第三方物流企業 長久物流 易于開發不同客戶，形成網絡-資料來源：公司公告，浙商證券研究所 多式聯運趨勢下公司較早布局，多式聯運趨勢下公司較早布

26、局，運力規模充足運力規模充足、優質客戶資源豐富、優質客戶資源豐富。汽車廠商受成本壓力，向中西部地區建廠，廠商布局趨于分散，導致物流供應鏈加長，物流配送復雜程度增加，而“多點對多點”式運輸返程空車行駛造成效率損失，鐵、水運輸規模及成本優勢明顯，大范圍物流資源整合為趨勢。公司擁有十余年水、鐵路運輸經驗，具備公、鐵、水多式聯運能力。截至 23H1，公司水運可調度滾裝船 10 艘，自有中置軸轎運車 2450 余臺。積極探索承運商運力模式優化，推動行業集中度提升。積極探索承運商運力模式優化，推動行業集中度提升。公司采用無車承運合伙人模式經營，將主要精力集中于物流網絡建設、物流方案優化及提升車輛調度管理能

27、力上，幫助各汽車生產廠商實現物流資源互通，使得汽車生產廠商相對集中、規模較大的物流需求能與相對分散、單個規模較小但調度靈活的社會運力有效對接。且在多式聯運的大趨勢下，中小物流公司無力進行水運和多式聯運的前期準備工作，行業格局有待整合。0.00.51.01.52.02.53.03.52002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022保有量（億輛）0501001502002502002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022千人保有量（輛）長久物流(603569)公司深度 10/2

28、3 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖14：長久物流無車承運模式 圖15：長久物流優質客戶資源廣泛 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告、各品牌官網，浙商證券研究所 行業景氣修復有望驅動公司整車業務量價齊升。行業景氣修復有望驅動公司整車業務量價齊升。2022 年公司整車運輸 292 萬臺/同比-6.4%，實現收入 30.46 億元/同比-16.0%，單車運輸收入為 1042元/同比-10.2%，我們認為，隨著行業產銷雙側回暖，能夠驅動公司運量大幅修復，同時，汽車廠商尤其是新能源車品牌的格局正趨于穩定，主機廠降本行為長期或難以持續，單車收入有望邊際改善。圖16：長久物流整車運

29、輸量 圖17：長久物流整車業務收入 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 圖18：長久物流單車運輸收入有望邊際改善 資料來源：公司公告，浙商證券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%25%2752802852902953003053103153203252016201720182019202020212022整車運輸量（萬臺）YoY（右軸）49.9244.1236.3436.2430.46-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%010203040506020182019202020212022整車業務收入（億元）Yo

30、Y（右軸）1,558 1,466 1,211 1,161 1,042-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,2001,4001,6001,80020182019202020212022單車收入（元）YoY（右軸）長久物流(603569)公司深度 11/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 國際業務國際業務：背靠背靠中歐班列中歐班列，汽車船景氣正當時，汽車船景氣正當時 國際國際業務覆蓋歐洲業務覆蓋歐洲、中東、東南亞、中亞、美洲、非洲。、中東、東南亞、中亞、美洲、非洲。公司在國際鐵、水運資源布局多年、與格羅唯視的戰略合作不斷升級，

31、國際業務取得長足發展，已完成長久國際、德國長久、波蘭長久、香港長久、俄羅斯長久等國際業務主體，及中世國際、哈歐國際、久格航運、久洋船務、世久國際、ADAMPOL S.A.等重要聯營及合營企業的設立。圖19：長久物流業務覆蓋亞洲、南非、歐洲、美洲 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 大變局下國產車供應鏈穩定性凸顯，大變局下國產車供應鏈穩定性凸顯，汽車汽車“新四化新四化”提供國產提供國產車企發展機遇，重塑全車企發展機遇，重塑全球競爭格局。球競爭格局。在燃油車時代，傳統國際車企在發動機等關鍵零部件領域技術領先；在“新四化”（電動化、智能化、網聯化、共享化）的推動下，國內車企獲得彎道超車機會，產品力不

32、斷提升，市場格局正在被重塑。截至 2023 年 10 月，我國汽車單月出口量達 48.8 萬輛，占總產量的 17%。圖20：中國汽車出口增速加快 資料來源：Wind，浙商證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01020304050602013-082014-082015-082016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-08中國汽車出口數量（萬輛）出口占比長久物流(603569)公司深度 12/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖21：我國汽車出口量 2021 年起大幅上漲 資料來源：Wind，浙

33、商證券研究所 2021 年起中國汽車出口量增速顯著，并不斷縮小與傳統汽車工業發達國家日本和德國的差距，并在 2023 年 1-9 月實現乘用車累計出口量超過日本和德國。圖22：2021 年起中國汽車出口量加快追趕日、德（萬輛）圖23：2023 年 1-9 月中國汽車乘用車累計出口量已超過日、德 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 3.1 滾裝滾裝市場火熱，市場火熱，供需失衡支撐租金高點供需失衡支撐租金高點 全球汽車海運貿易需求持續修復。全球汽車海運貿易需求持續修復。2020 年貿易量增速大幅下跌 20.6%，但在 2021年后迎來快速修復，2021-2022

34、 年貿易量增速分別為 11.9%、7.3%。根據 Clarksons 預測，2023年全球汽車海運貿易量將同比增長 14.2%至 2299 萬車，超過 2019 年 2111 萬車。來自中國的汽車出口增加，驅動來自中國的汽車出口增加，驅動全球全球“車海里”貿易進一步增長?！败嚭＠铩辟Q易進一步增長。根據 Clarksons 預測，2023 年全球汽車海運車海里將同比增長 15.3%，較 2019 年增長 15.5%。05010015020025030035040045020132014201520162017201820192020202120222023中國:出口數量:汽車（萬輛）051015

35、202530354045502021-012021-092022-052023-012023-09中國日本德國313.1 235.0 285.1 050100150200250300350中國日本德國1-9月乘用車出口合計（萬輛）長久物流(603569)公司深度 13/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖24：全球汽車海運需求持續修復 圖25：全球汽車海運車海里需求持續增長 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 圖26：2023 年運力供給預計較 2019年出現下滑 圖27：滾裝船一年期期租運價不斷創歷史新高（美元/天）資料來源：Cl

36、arksons，浙商證券研究所 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 滾裝船老齡化現象嚴重，當前下單主要為滾裝船老齡化現象嚴重，當前下單主要為替換需求替換需求和項目訂單和項目訂單。截至 2023 年 11 月，全球滾裝船 25 歲以上占比達 10.9%。2021 年來市場回暖，船東現金流大幅改善，同時在綠色轉型背景下船東替換老舊船隊，新訂單顯著增加，截至 2023 年 11 月，全球在手訂單占現有運力比例提升至 32.4%。當下運價高企且運力趨緊，參與者傾向由短租約轉向鎖定長租約，推動船東進行項目投資。此外，為保障自身出口需求，整車廠也開始自主投資造船。圖28：全球滾裝船在手訂單提升

37、圖29：全球滾裝船老齡化現象嚴重 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0510152025302016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E全球汽車海運量（百萬輛）YoY（右軸）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%020406080100120140160180200車海里（百萬）YoY（右軸）-4%-2%0%2%4%6%8%10%360370380390400410420430440450201

38、6 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E整體滾裝船運力（萬標準車位）YoY（右軸）0200004000060000800001000001200001400002000-012004-102009-072014-042019-012023-105,000 CEU6,500 CEU0%5%10%15%20%25%30%35%2016-012017-072019-012020-072022-012023-07在手訂單運力占比5歲以下,4.7%6-10歲,13.8%11-15歲,29.5%16-20歲,27.7%21-25歲,13.4%26-30

39、歲,6.4%30歲以上,4.5%長久物流(603569)公司深度 14/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 上游船廠大幅出清，船臺被其他船型擠占，短期難以補充汽車船運力。上游船廠大幅出清，船臺被其他船型擠占，短期難以補充汽車船運力。全球活躍造船廠從 2008 年的 1028 家預計下降至 2023 年 的 366 家，產能對應大幅收縮。此外，集裝箱船和散貨船訂單使全球造船產能飽和，我們認為現有產能不足以支撐汽車船快速補充運力。圖30：全球活躍船廠數量大幅下降（個）圖31：船臺被集裝箱和干散貨船擠占（艘）資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 資料來源：Clarksons，浙商證券研究

40、所 根據 Clarksons 訂單情況，當前下單汽車船最快交付時間要排到 2026 下半年之后。表3：部分汽車船訂單交付情況 下單時間 大?。–EU）預計交付時間 2023/11/13 7,800 2026-09 2023/11/13 7,800 2026-12 2023/11/13 7,800 2027-02 2023/11/13 7,800 2027-03 資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 現貨市場一船難求，新船價與二手船價齊飛，反映市場高景氣?，F貨市場一船難求，新船價與二手船價齊飛，反映市場高景氣。二手船相較新船能夠更快投入運營，在行業景氣度上行周期中，二手船交易變得活躍。截

41、至 2023 年 11 月，5 年期的 6500CEU 汽車船價已漲至 0.99 億美元/艘，超過 7000CEU 的新船價（0.97 億美元）。圖32：滾裝船新船價與二手船價飆升(百萬美元)資料來源：Clarksons，浙商證券研究所 02004006008001000120020002003200620092012201520182021全球活躍船廠05001000150020002500300035004000450020002003200620092012201520182021集裝箱船干散貨船油輪LNGLPG滾裝化學品4050607080901002018-062019-022019

42、-102020-062021-022021-102022-062023-022023-107000CEU新船6500CEU 5年二手船長久物流(603569)公司深度 15/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 我們認為，船位供給方面，短期之內很難有大幅的運力釋放。結合旺盛的運輸需求，運價在這兩年或仍有上浮的空間。公司國際水運與世界及國內頭部企業進行戰略合作，出口方向主要為對非洲、美洲、公司國際水運與世界及國內頭部企業進行戰略合作，出口方向主要為對非洲、美洲、東南亞東南亞。公司主要承接中國汽車自主品牌及合資品牌整車出口及海外建廠相應海運需求。公司分別與格羅唯視、華洋海事成立合資公司；同時進行

43、自主運力投資，成功助力自主品牌“走出去”，未來將持續推進對俄、對歐線路業務開發及承運服務?；馃崾袌鲋幸缘蛢r補充新增運力，有望增厚業績?；馃崾袌鲋幸缘蛢r補充新增運力，有望增厚業績。公司自身運力方面，公司于 2020 年通過子公司久洋船務購買國際海運滾裝船“久洋吉”號，已于 2022 年實現獨立運營。公司于 2023 年 10 月公告以控股子公司久洋船務（持股 70%）的全資子公司誌喜公司向挪威公司禮諾航運購買一艘 7000RT 的國際汽車滾裝船。交易金額為 6,300 萬美元。據公司了解該價格低于市場交易價，該船于 2007 年建造，船況良好，預計可以再服役 15 年左右。3.2 鐵路：鐵路：“

44、一帶一路”沿線國家汽車物流先行者“一帶一路”沿線國家汽車物流先行者 背靠中歐班列資源，設立聯營和合影企業，助力國有品牌出海。背靠中歐班列資源，設立聯營和合影企業，助力國有品牌出海。公司于 2015 年與哈爾濱鐵路局、大連港合資成立哈歐國際，哈歐班列于同年首發，新物流貿易通道正式貫通。公司 2021 年收購 ADAMPOL S.A 30%股權，完善中歐班列業務國際布局。圖33：中歐鐵路通道規劃圖 資料來源：中歐一帶一路網，浙商證券研究所 長久物流(603569)公司深度 16/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 新能源業務新能源業務：上下游產業合力，打造上下游產業合力，打造第二增長曲線第

45、二增長曲線 公司于公司于 2022 年年 2 月月設立新能源事業部，設立新能源事業部，積極開拓上下游客戶，積極開拓上下游客戶，對接優質資源，建立多對接優質資源，建立多方合作關系。方合作關系。2023 年 5 月，公司收購廣東迪度新能源 51%的股權，目標公司專注于儲能電池的研發、生產和銷售，此外公司與鏈宇科技、協鑫能源、昇科能源等公司達成戰略合作關系。表4：長久物流在新能源業務的布局 時間 事件 2022 年 2 月 14 日 新設新能源事業部，為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料等產業鏈客戶提供物流、倉儲、體驗、交提供物流、倉儲、體驗、交付、充換電、動力電池回收及逆向物流等綜合性服務付、充

46、換電、動力電池回收及逆向物流等綜合性服務。2022 年 3 月 22 日 與協鑫能源簽署戰略合作框架協議，合作領域覆蓋充換電站、電池倉儲物流合作、動力電池回收業務充換電站、電池倉儲物流合作、動力電池回收業務及換電車型研發推廣及換電車型研發推廣等。2023 年 2 月 6 日 與昇科能源簽署戰略合作框架協議，合作領域包括電池診斷、電池協議適配模塊開發、電池診斷、電池協議適配模塊開發、4S 店光儲充檢店光儲充檢一體化項目、電池回收渠道合作一體化項目、電池回收渠道合作等。2023 年 5 月 公司新能源業務的戰略目標為“專業的動力電池回收綜合利用服務商及光儲充檢放一體化服務商”“專業的動力電池回收綜

47、合利用服務商及光儲充檢放一體化服務商”。2023 年 5 月 20 日 收購迪度新能源 51%的股權，有助于完成退役動力電池回收、正逆向物流、梯次利用、梯次產品銷售的完成退役動力電池回收、正逆向物流、梯次利用、梯次產品銷售的布局，打造退役動力電池回收綜合利用生態閉環布局，打造退役動力電池回收綜合利用生態閉環。2023 年 9 月 13 日 與鏈宇科技戰略合作，包括但不限于股權投資合作、股權投資合作、“光儲充檢放光儲充檢放”一體化項目、二手車回收中心、一體化項目、二手車回收中心、V2G 充電樁產品合作充電樁產品合作等。2023 年 10 月 17 日 與北理新源基于其研發的電池之家進行“互聯網“

48、互聯網+電池回收”電池回收”的試點合作取得成功。資料來源：公司公告、公司官網，浙商證券研究所 公司以自有?；愤\輸能力為基礎，利用多年積累的產業鏈優勢，并依托集團豐富的汽車產業布局資源，為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料等產業鏈客戶提供物流、倉儲等傳統服務，并圍繞汽車后市場，提供體驗、交付、動力電池回收及逆向物流等服務。圖34：長久物流動力電池回收業務模式 資料來源：浙商證券研究所繪制 新能源車暢銷勢頭正盛，動力電池產量顯著放量，新能源車暢銷勢頭正盛，動力電池產量顯著放量，動力電池回收動力電池回收市場市場需求無虞需求無虞。動力電池回收渠道主要包括電池生產企業的庫存（B 品電池）、主機廠的實

49、驗電池、車輛運營服務公司的退役車輛電池，以及來自 4S 店的 C 端用戶退役電池。2023 年前 10 月我國新能源銷量已累計達到 728 萬輛，我國動力電池產量達到 611GW，均已超過去年全年。長久物流(603569)公司深度 17/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖35：我國新能源車銷量 圖36：我國動力電池產量 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 公司具備天然的公司具備天然的硬件資源和硬件資源和渠道網絡渠道網絡優勢優勢：近幾年新能源產業經歷了爆發增長，我們認為未來將要走向精細化、高質量的發展階段，因此上下游聯動、形成產業合力尤為重要。硬件資源

50、：硬件資源：具備危險品運輸資質，圍繞主機廠、電池廠建設倉儲資源，總面積近300 萬平方米，業務網絡覆蓋 18 個省，共設立 90 多個發運網點。渠道資源：渠道資源：公司服務的主機廠合計超過60家，覆蓋全國大部分主流的汽車品牌，此外，依托長久集團大量賦能服務的 4S 店資源。圖37：長久物流在電池回收市場具備天然渠道優勢 資料來源：浙商證券研究所繪制 V2G 技術加持“光儲充檢放”業務技術加持“光儲充檢放”業務，強化渠道粘性。強化渠道粘性。公司于 2023年 9月與北京鏈宇科技達成戰略合作，鏈宇科技孵化于清華大學歐陽明高院士團隊，致力于車網互動 V2G、微網能量管理與能源物聯網方案的研發推廣。通

51、過V2G 技術充/放雙向的深度數據采集，動力電池的檢測將更加精準、高效，同時，V2G 有利于電池保養，可以提升長久回收渠道粘性。公司 4S 店資源及產能優勢與鏈宇科技的 V2G 充電樁技術優勢有效結合，有望加速“光儲充檢放”一體化解決方案落地。4S 店園區是“光儲充檢放”項目的重要應用場景之一，能夠為 4S 店降本增效的同時，提升 C 端消費者在 4S 店的留存粘性。1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 688.7 728.0 01002003004005006007008002013201520172019202123M1-10中國:銷

52、量:新能源汽車（萬輛）85.4 83.4 219.7 545.9 611.0 010020030040050060070020192020202120222023M1-10中國:產量:動力電池（GWh）長久物流(603569)公司深度 18/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 探索數據落地應用方向探索數據落地應用方向，與電池之家與電池之家“互聯網“互聯網+電池回收電池回收”的試點合作宣告成功的試點合作宣告成功。公司憑借其自身的完善的服務網絡、全面的物流信息化數據、車輛服務數據，外加融合集團自有的近百家及服務的一萬多家 4S 店的汽車管理和銷售數據等多重數據，與北理新源集數據分析、存儲、挖掘

53、、管理于一體的大數據云服務車聯網平臺相結合。圖38：長久物流數據驅動動力電池回收利用 資料來源：浙商證券研究所繪制 長久物流(603569)公司深度 19/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預測 2023-2025 年公司營業收入分別為 49.70、80.62、95.52 億元，對應增速分別為 26%/62%/12%，毛利率分別為 15%/20%/21%，具體分業務數據見下表。整車整車及及配套配套業務：業務：國內汽車行業 2023 年起產銷兩端回暖、新能源汽車方興未艾，同時，汽車廠商尤其是新能源車品牌的格局趨于穩定，主機廠降本行為長期或難以持續，預計

54、公司業務量和收入將實現較快恢復。整車業務假設 2023-2025 年增速分別為 8%、35%、25%（2023年處在 2020年以來的恢復首年，基數相對較低，故 2024年有望實現高增速），整車配套業務收入增速分別為 15%、25%、25%；國際業務：國際業務：公司第二艘汽車船（7000CEU）已于2023年年底正式下水運營，公司 2024年起海運運力將大幅擴大，對應業務收入有望實現可觀增長，此外紅海事件持續升級，部分歐線需求有望外溢至中歐班列，或對 2024年運價產生較大正面影響，2025年運價增速或將回落，公司國際業務將進入內生增長階段?；诠具\力引進節奏，預計 2023-2025 年公

55、司國際業務收入增速分別為 112%、132%、9%；新能源業務：新能源業務：公司在滁州新能源基地投建的儲能產品生產線已于 2024 年 1 月正式落成，2024 年起產能規模大幅擴大。根據公司產能投放節奏，公司新能源業務收入規模有望對應實現增長，預計 2023-2025 年收入增速分別為 40%、114%、93%。表5：長久物流盈利預測拆分 單位：百萬元 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 3,958 4,970 8,062 9,552 YoY-12%26%62%18%整車業務整車業務 3,046 3,289 4,440 5,551 YoY-8%35%25%整車配套

56、業務整車配套業務 175 201 252 315 YoY-15%25%25%國際業務國際業務 670 1,422 3,294 3,576 YoY-112%132%9%新能源業務新能源業務 11.00 11.00 15.37 32.83 YoY-40%114%93%其他業務其他業務 36 46 60 78 YoY-30%30%30%毛利率毛利率 9%15%20%21%整車業務 7%12%15%15%整車配套業務 16%18%25%25%國際業務 14%20%25%28%新能源業務 6%30%35%35%其他業務 27%40%40%40%營業成本營業成本 3,596 4,232 6,480 7,5

57、97 YoY-14%18%53%17%整車業務整車業務 2,826 2,894 3,774 4,718 YoY-2%30%25%整車配套業務整車配套業務 148 165 189 236 YoY-12%14%25%國際業務國際業務 577 1,137 2,471 2,575 YoY-97%117%4%新能源業務新能源業務 10 8 10 21 YoY-26%30%114%其他業務其他業務 26 28 36 47 YoY-6%30%30%資料來源：公司公告，浙商證券研究所 長久物流(603569)公司深度 20/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 預計 2023-2025 年歸母凈利潤為 0.

58、8、4.7、5.8 億元，分別對應 63、11、9xPE。公司作為第三方汽車物流龍頭，有望受益主業產銷雙側回暖，國際海運業務景氣正當時，同時新能源業務打造第二增長曲線、數智化轉型驅動業績新增長點，首次覆蓋，給予“增持增持”評級。表6：長久物流可比公司估值表（截至 2024.2.8）股票簡稱 代碼 EPS（元）PE 2022A 2023E 2024E 2025E TTM 2023E 2024E 2025E 中遠海特 600428.SH 0.38 0.61 0.77 0.93 11.78 8.65 6.86 5.71 鐵龍物流 600125.SH 0.26 0.38 0.42 0.47 17.98

59、 14.78 13.08 11.79 中國外運 601598.SH 0.55 0.54 0.57 0.60 11.25 10.63 9.94 9.47 招商輪船 601872.SH 0.61 0.69 0.92 1.04 10.96 9.66 7.28 6.47 平均 0.45 0.55 0.67 0.76 12.99 10.93 9.29 8.36 長久物流 603569.SH 0.03 0.13 0.77 0.96 47.24 63.44 10.62 8.52 資料來源：Wind，浙商證券研究所 注：中遠海特、鐵龍物流、中國外運、招商輪船為 Wind 一致預期，長久物流為我們預測。圖39：

60、長久物流歷史 P/E 圖40：長久物流歷史 P/B 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 01020304050602019-022020-022021-022022-022023-02長久物流86X69X50X32X14X0246810121416182019-022020-022021-022022-022023-02長久物流3.0X2.7X2.4X2.0X1.6X長久物流(603569)公司深度 21/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 風險提示風險提示（1）宏觀需求不佳導致汽車產、銷不及預期，進而導致運輸需求不及預期；（2）國際經營風險。公司國

61、際業務包括國際水運與中歐班列、國際海運等，地緣政治、貿易政策等存在較大不確定性；（3）可轉債轉股風險，若轉股或攤薄公司 EPS 等。長久物流(603569)公司深度 22/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 2644 3214 4665 6085 營業收入營業收入 3958 4970 8062 9552 現金 612 1149 1244 1951 營業成本

62、 3596 4232 6480 7597 交易性金融資產 1 1 1 1 營業稅金及附加 23 31 48 57 應收賬項 1631 1608 2771 3393 營業費用 80 99 129 143 其它應收款 128 178 297 334 管理費用 204 239 355 401 預付賬款 100 103 162 196 研發費用 4 6 9 11 存貨 57 28 54 78 財務費用 68 73 65 60 其他 115 147 135 133 資產減值損失 35 248 24 38 非流動資產非流動資產 2781 2577 2602 2554 公允價值變動損益(0)0 0 0 金融

63、資產類 0 0 0 0 投資凈收益 21 21 21 21 長期投資 418 351 385 385 其他經營收益 21 91 91 68 固定資產 1040 920 788 755 營業利潤營業利潤(12)153 1064 1333 無形資產 542 591 606 622 營業外收支 30 30 30 30 在建工程 48 54 68 74 利潤總額利潤總額 18 183 1094 1363 其他 732 660 754 717 所得稅(16)37 219 273 資產總計資產總計 5425 5791 7267 8639 凈利潤凈利潤 34 146 875 1091 流動負債流動負債 21

64、44 2252 2876 3165 少數股東損益 16 68 409 510 短期借款 1031 891 956 959 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 18 78 466 581 應付款項 626 808 1195 1391 EBITDA 167 337 1242 1508 預收賬款 1 1 1 1 EPS（最新攤?。?.03 0.13 0.77 0.96 其他 487 552 724 813 非流動負債非流動負債 697 767 743 736 主要財務比率 長期借款 42 42 42 42 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 655 724 701 693 成長能力成

65、長能力 負債合計負債合計 2842 3018 3619 3901 營業收入-11.79%25.57%62.22%18.49%少數股東權益 195 263 673 1182 營業利潤-111.62%1398.76%593.79%25.34%歸屬母公司股東權益 2388 2509 2975 3556 歸屬母公司凈利潤-81.51%334.11%497.25%24.65%負債和股東權益負債和股東權益 5425 5791 7267 8639 獲利能力獲利能力 毛利率 9.13%14.83%19.62%20.47%現金流量表 凈利率 0.85%2.95%10.85%11.42%(百萬元)2022A 20

66、23E 2024E 2025E ROE 0.70%2.91%14.51%13.85%經營活動現金流經營活動現金流 34 619 81 825 ROIC 3.31%5.52%22.14%23.98%凈利潤 34 146 875 1091 償債能力償債能力 折舊攤銷 104 82 83 84 資產負債率 52.38%52.12%49.80%45.15%財務費用 68 73 65 60 凈負債比率 40.69%35.51%31.24%28.70%投資損失(21)(21)(21)(21)流動比率 1.23 1.43 1.62 1.92 營運資金變動(115)(43)(838)(420)速動比率 1.2

67、1 1.42 1.60 1.90 其它(36)382 (82)31 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(142)70 7 (51)總資產周轉率 0.72 0.89 1.23 1.20 資本支出(140)49 54 (40)應收賬款周轉率 2.64 3.03 3.48 3.01 長期投資(32)68 (34)0 應付賬款周轉率 5.58 6.45 7.01 6.41 其他 29 (47)(12)(12)每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(172)(152)6 (67)每股收益 0.03 0.13 0.77 0.96 短期借款 86 (140)64 4 每股經營現金

68、0.06 1.03 0.14 1.37 長期借款 12 0 0 0 每股凈資產 4.26 4.16 4.93 5.89 其他(270)(12)(58)(71)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額(281)537 95 707 P/E 275.42 63.44 10.62 8.52 P/B 1.92 1.97 1.66 1.39 EV/EBITDA 34.00 15.58 4.50 3.56 資料來源：浙商證券研究所 長久物流(603569)公司深度 23/23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌

69、幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用

70、的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司

71、的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資

72、業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010