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1、磷礦石行業專題報告：磷礦石行業專題報告：20242024年供需緊張局面仍將延續年供需緊張局面仍將延續評級：推薦(維持)證券研究報告2024年03月06日基礎化工李永磊(證券分析師)董伯駿(證券分析師)李娟廷(聯系人)S0350521080004S0350521080009S請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明2滬深300表現表現1M3M12M基礎化工18.0%-9.1%-30.0%滬深30011.4%5.0%-13.7%最近一年走勢相關報告新材料行業周報：北京市商業航天發展行動方案印發，2023年全球新能源新增裝機容量510GW（推薦）*基礎化工*李永磊，董伯駿2024-01-28化工新材

2、料周報：SEMI預測2024年晶圓產能將增長6.4%，Starlink發射6顆具備蜂窩服務的衛星（推薦）*基礎化工*李永磊，董伯駿2024-01-07磷化工行業事件點評：推進磷資源高效高值利用實施方案印發，推動磷化工行業高質量發展（推薦）*基礎化工*李永磊，董伯駿2024-01-04-41%-32%-24%-15%-7%1%2023/03/062023/06/042023/09/022023/12/012024/02/29基礎化工滬深300YZmWhUqYgVaXsR6MdNaQmOqQmOsOfQnNoNeRpPtM6MpOrQMYqQxPxNnMmO請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明

3、3重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預測重點公司代碼股票名稱2024/03/05EPSPE投資評級股價20222023E2024E20222023E2024E600096.SH云天化19.06 3.28 2.45 2.70 6.42 7.77 7.07 買入002895.SZ川恒股份17.69 1.54 1.40 2.06 16.92 12.66 8.58 買入600141.SH興發集團19.51 5.31 1.24 1.81 5.46 15.74 10.77 買入002312.SZ川發龍蟒6.88 0.59 0.24 0.39 17.83 28.67 17.64 買入002170.SZ

4、芭田股份4.92 0.14 0.35 0.57 45.57 14.06 8.63 買入000902.SZ新洋豐10.75 1.04 0.92 1.24 11.07 11.68 8.67 買入002539.SZ云圖控股7.72 1.48 0.77 0.96 7.51 10.03 8.04 買入000422.SZ湖北宜化8.82 2.41 0.60 0.96 6.10 14.70 9.19 未評級資料來源：wind、國海證券研究所（注：未評級公司盈利預測來自wind一致性預期）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4核心提要核心提要供給端：我國是全球最大的磷礦石、磷化學品生產國，2022年我國磷

5、礦石產量達1.05億噸，占全球的比重為44%，但我國磷礦石儲量僅為36.9億噸，占全球的比重為5%，儲采比為35，遠遠低于全球平均水平309。據中國化肥信息公眾號，與其他產磷國相比，我國磷礦富礦少、貧礦多，磷礦平均品位大概為17%，遠低于摩洛哥（33%）和美國（30%），磷礦資源可持續保障能力不強。磷礦行業屬于資本密集型產業，項目建設、設備投入、安全環保等各方面需要大量的資金投入，一般來說新建的礦山需要耗時3-5年進行環保建設才能投產，且建成后需1-2年才能完成產能爬坡。據我們不完全統計，截至2023年底國內在建/規劃建設磷礦石產能達3550萬噸，其中2024年沒有新增產能投產，2025年預計

6、新增1570萬噸產能，其余產能將于2026年投產，新增產能以甕福集團、川恒股份、湖北祥云、新洋豐等具有磷化工產業配套的企業為主，2023-2025年產能復合增速僅為3.97%，2026年磷礦石將迎來集中投產期，產能預計增長12.43%至1.48億噸。需求端：受極端天氣多發、貿易保護主義抬頭和地緣政治動蕩等多重因素疊加影響，近年來國際糧食價格波動劇烈。我國高度重視糧食安全，糧食種植面積持續增長，磷肥需求有望穩中有增。目前我國出口法檢政策仍會實行較長的時間，磷肥產能以保供國內為主，出口存在較大不確定性。受益于新能源汽車快速發展，磷酸鐵鋰電池需求旺盛；目前大量磷酸鐵項目及配套凈化磷酸項目在建，隨著這

7、些項目的陸續投產，預計磷礦石在新能源領域的需求將會持續增長。據我們預計2023-2026年磷礦石需求CAGR為4.02%。行業評級及投資策略：在產能擴張進程緩慢及需求穩中有增等因素影響下，我們預計2024-2026年磷礦石開工率分別為89.9%/86.5%/80.1%，2025年投產磷礦石產能集中在下半年，磷礦石供需緊張局面或將維持至2025上半年，價格有望持續高位震蕩，維持磷礦石行業“推薦”評級。投資建議：推薦云天化、興發集團、川恒股份、川發龍蟒、新洋豐、云圖控股、芭田股份等；建議關注湖北宜化等。風險提示：產品價格波動、安全環保生產風險、新建項目投產進度不達預期、下游需求增長不及預期、磷酸鐵

8、行業競爭加劇風險、重點關注公司盈利預測不及預期。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明5磷礦石價格走勢磷礦石價格走勢圖表：磷礦石價格走勢（元圖表：磷礦石價格走勢（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明6圖表：磷礦石供需平衡表圖表：磷礦石供需平衡表資料來源：wind、卓創資訊、各公司公告、各公司環評、各公司官網、中新網、中國化學礦業網、湖北省公共資源交易中心、中國磷復肥工業協會、百川盈孚、中國汽車動力電池產業創新聯盟、高工鋰電、國海證券研究所磷礦石供需緊缺仍將維持磷礦石供需緊缺仍將維持2018201820192019202020202021202

9、120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E產能/萬噸112241070512440125241204212191121911317914816產量/萬噸963393328893102901047510531109561140111866開工率71.49%71.49%71.49%82.16%86.99%86.38%89.87%86.52%80.09%進口量/萬噸13.92 11.47 3.98 5.98 3.22 140.69 140.69 140.69 140.69 出口量/萬噸43.36 33.95 42.83 38.15 54.85 29

10、.29 29.29 29.29 29.29 表觀消費量/萬噸960393108854102581042310642 11067 11513 11977 表觀消費量同比增速-3.05%-4.89%15.85%1.61%2.11%3.99%4.03%4.04%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明7圖表：磷礦石上市公司單位市值對應產能（圖表：磷礦石上市公司單位市值對應產能（2024/3/52024/3/5）資料來源：各公司公告、wind、國海證券研究所磷礦石上市公司單位市值對應產能磷礦石上市公司單位市值對應產能上市公司上市公司市值（億元）市值（億元）磷礦石產能（萬噸）磷礦石產能（萬噸）單位市值對

11、應的產能單位市值對應的產能(萬噸萬噸/億元億元)在建在建權益產能（萬噸）權益產能（萬噸）全部投產后單位市值對應產能（萬噸全部投產后單位市值對應產能（萬噸/億元）億元）600096.SH云天化35014504.15 4.15 0 4.15 4.15 002895.SZ川恒股份962802.92 2.92 450 7.61 7.61 600141.SH興發集團2155852.72 2.72 0 2.72 002312.SZ川發龍蟒1303502.69 2.69 603.15 002170.SZ芭田股份44902.06 2.06 110 4.57 4.57 002538.SZ司爾特42801.89

12、300 8.99 8.99 002386.SZ天原股份56901.60 0 1.60 000902.SZ新洋豐135900.67 180 2.00 002539.SZ云圖控股9300.00 400 4.29 002470.SZ金正大4700.00 200 4.26 4.26 603077.SH和邦生物21200.00 100 0.47 603979.SH金誠信27500.00 80 0.29 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明8目錄目錄供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量需求端：化肥需求剛性，新

13、能源為主要增量行業關注標的行業關注標的風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明9圖表：圖表：20222022年全球磷礦石儲量及產量分布年全球磷礦石儲量及產量分布資料來源：美國地質調查局、自然資源部、國家統計局、wind、國海證券研究所我國磷礦資源可持續保障能力不強我國磷礦資源可持續保障能力不強我國是全球最大的磷礦石、磷化學品生產國。2022年我國磷礦石產量達1.05億噸，占全球的比重為43.71%，但我國磷礦石儲量僅為36.9億噸，占全球的比重為4.99%，儲采比為35，遠遠低于全球平均水平309，而磷礦資源豐富的北非地區，磷礦石整體開發程度較低，2022年摩洛哥磷礦石儲量達5

14、00億噸，占全球的67.61%，但產量僅為3900萬噸，占比為16.28%。據中國化肥信息公眾號，與其他產磷國相比，我國磷礦富礦少、貧礦多，磷礦平均品位大概為17%，遠低于摩洛哥（33%）和美國（30%）。品位大于30%的富礦儲量只有3.6億噸，不到總儲量的10%，全部分布在湖北、云南、貴州、四川。儲量（億噸）儲量（億噸）占比占比產量（萬噸）產量（萬噸）占比占比儲采比儲采比儲量（億噸）儲量（億噸）占比占比產量（萬噸）產量（萬噸）占比占比儲采比儲采比摩洛哥500.0 67.61%3900.0 16.28%1282 俄羅斯6.0 0.81%1400.0 5.84%43 中國36.9 4.99%10

15、474.5 43.71%35 哈薩克斯坦2.6 0.35%150.0 0.63%173 埃及28.0 3.79%500.0 2.09%560 秘魯2.1 0.28%420.0 1.75%50 突尼斯25.0 3.38%356.0 1.49%702 烏茲別克斯坦1.0 0.14%90.0 0.38%111 阿爾及利亞22.0 2.97%180.0 0.75%1222 以色列0.6 0.08%217.0 0.91%28 巴西16.0 2.16%620.0 2.59%258 塞內加爾0.5 0.07%260.0 1.09%19 南非16.0 2.16%199.0 0.83%804 土耳其0.5 0.

16、07%90.0 0.38%56 沙特阿拉伯14.0 1.89%900.0 3.76%156 印度0.5 0.06%174.0 0.73%26 澳大利亞11.0 1.49%250.0 1.04%440 多哥0.3 0.04%150.0 0.63%20 芬蘭10.0 1.35%92.3 0.39%1083 墨西哥0.3 0.04%44.2 0.18%68 美國10.0 1.35%1980.0 8.26%51 越南0.3 0.04%200.0 0.83%15 約旦10.0 1.35%1130.0 4.72%88 全球其他國家26.0 3.52%185.0 0.77%1405 請務必閱讀報告附注中的風

17、險提示和免責聲明10圖表：我國磷礦石產能分布（截至圖表：我國磷礦石產能分布（截至20242024年年2 2月）月）資料來源：百川盈孚、卓創資訊、國海證券研究所磷礦石產能較為集中磷礦石產能較為集中據2022年全國礦產資源儲量統計表，2022年我國磷礦儲量主要分布在云、貴、川、鄂四省，儲量占比分別為36%、13%、18%、25%，四省儲量總和占比為93%。受磷礦資源地理分布不均勻影響，我國磷礦生產企業也主要集中在云、貴、川、鄂四省，并由于磷礦行業具有較強的準入壁壘和資金壁壘，磷礦石產能主要集中在貴州磷化、云天化、興發集團、川發龍蟒等大型國企。但仍存在一些小產能，據百川盈孚數據，截至2024年2月，

18、我國50萬噸以下的磷礦石產能達1543萬噸，占比為14.27%。宜昌市磷產業發展總體規劃（20172025年）中明確提出磷礦石開采總量的要求，即到2025年磷礦開采規?？刂圃?000萬噸以下，不得新建產能50萬噸/年以下的磷礦。據百川盈孚數據，截至2024年2月湖北宜昌地區50萬噸以下磷礦產能仍有363萬噸。隨著磷礦準入門檻提高、落后產能加入淘汰，磷礦石行業集中度有望進一步提升。企業企業產能（萬噸）產能（萬噸）企業企業產能（萬噸）產能（萬噸）貴州甕福700 ?？诹讟I200 貴州開磷620 宜昌華西礦業180 云南磷化610 貴州福麟礦業180 湖北宜安聯合實業400 中海油化學宜昌礦業150

19、云南天寧礦業300 湖北昌達化工150 建平磷鐵礦業300 湖北杉樹埡礦業150 湖北神農磷業283 湖北東圣150 興發集團270 馬邊雨田礦業130 湖北大峪口260 ?？祱蛑魏雍炅谆?20 四川發展天瑞礦業250 礬山磷礦120 貴州錦麟化工250 其他6178 施可豐雷波240 合計12191請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明11圖表：我國歷年磷礦石產量（萬噸）圖表：我國歷年磷礦石產量（萬噸）資料來源：wind、國海證券研究所近年來近年來磷礦石磷礦石產量明顯增長產量明顯增長我國從2016年開始將磷礦列為戰略性資源加以保護，每年產量控制在1.5億噸以下，并對新增磷礦開發進行限定規

20、劃。2016-2020年我國磷礦石產量逐年下降，產量從2016年的1.44億噸降至2020年的0.89億噸。2021年以來我國磷礦產量明顯增長，主要原因是2021年下半年以來，隨著礦山開采進一步規范、一些磷化工項目陸續投產，磷礦整體需求量出現了增長，磷礦的國內供應多次出現局部時段、局部區域供應緊張的情況，價格也出現了較大幅度的增長。2023年全年磷礦石產量為1.05億噸，同比增長0.54%，近三年基本維持1億噸以上產量。與磷礦資源稟賦相同，磷礦生產也呈現出高度集中。2023年云、貴、川、鄂4省磷礦總產量為1.04億噸，占比高達98.88%。湖北是磷礦生產第一大省，磷礦產量占比為44%，云南、貴

21、州、四川緊隨其后，磷礦產量占比分別為 26%、20%、9%。2023年湖北地區磷礦石產量為4614.74萬噸，同比下降8.32%；云南、貴州、四川等地區磷礦石產量均有不同幅度增長。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明12圖表：磷礦石新增產能情況（萬噸）圖表：磷礦石新增產能情況（萬噸）資料來源：wind、卓創資訊、各公司公告、各公司環評、各公司官網、天眼新聞、中國化學礦業網、湖北省公共資源交易中心、湖北日報、宜昌市生態環境局、昆明市生態環境局、國海證券研究所磷礦石新增產能建設周期較長磷礦石新增產能建設周期較長磷礦行業屬于資本密集型產業，項目建設、設備投入、安全環保等各方面需要大量的資金投入，

22、一般來說新建的礦山需要耗時3-5年進行環保建設才能投產，且建成后需1-2年才能完成產能爬坡。據我們不完全統計，截至2023年底國內在建/規劃建設磷礦石產能達3550萬噸，其中2024年沒有新增產能投產，2025年預計新增1570萬噸產能，其余產能將于2026年投產，新增產能以甕福集團、川恒股份、湖北祥云、新洋豐等具有磷化工產業配套的企業為主。企業企業磷礦磷礦在建產能（萬噸在建產能（萬噸/年）年）預計投產時間預計投產時間進展情況進展情況放馬山中磷礦業蓮花山磷礦1502024年底2022年7月開工建設川發龍蟒綿竹板棚子磷礦（100%）602024年底據2023年中報，正在積極推動復產工作甕福集團福

23、泉英坪深部磷礦2002024年底建設中，預計2024年底建成、2025年達產甕福集團福泉磨坊深部磷礦1502025年8月建設中，預計2025年6月建成、8月全面投產宜安實業麻坪磷礦400預計2025年投產截至2024年1月，已完成70%工程量，沖刺2025年投產金誠信兩岔河磷礦802025年南采區已投產，北采區已開工建設和邦生物馬邊煙峰磷礦1002025年2022年3月正式開工湖北祥云高烽磷礦1802025年項目建設中西南能礦集團摩天沖磷礦2502025年8月2022年8月開工建設2025年合計1570新洋豐?？抵駡@溝礦業1802025年底建設中，截至2023年中，工程進度13.27%川恒股份

24、雞公嶺磷礦（100%）250預計2026年建成建設中川恒股份老虎洞磷礦（49%）500預計2026年建成建設中云圖控股牛牛寨北磷礦區東段4002026年10月于2023年8月正式動工建設金正大馬路槽磷礦2002026年建設中，截至2023年中，工程進度5.00%協鑫能科金牛廠磷礦2002026年正在辦理延續采礦權延續中海油杉樹埡西部磷礦1502026年2023年5月環評公示云南磷化干海子磷礦1002026年2022年2月環評審批2026年合計1980合計3550 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明13圖表：磷礦石海運費圖表：磷礦石海運費資料來源：百川盈孚、國海證券研究所圖表：國際磷礦石價

25、格圖表：國際磷礦石價格資料來源：百川盈孚、國海證券研究所圖表：磷礦石進口量圖表：磷礦石進口量資料來源：wind、國海證券研究所進口磷礦石大幅增長進口磷礦石大幅增長我國進口磷礦石主要來自于摩洛哥、突尼斯、埃及等國家，主要用于制造磷酸和磷酸鹽等高層磷產品。2022年中國磷礦石進口量較少僅有3.2萬噸，2023年中國磷礦石累計進口140.69萬噸。2023年我國磷礦石的進口量漲幅明顯，進口磷礦石主要用于彌補新能源帶來的需求缺口。據百川盈孚，截至2024年3月4日，CFR印度（70-72%BPL）磷礦石價格為232美元/噸，折合人民幣價格約為1648元/噸，同日我國30%品位磷礦石價格為1007元/噸

26、。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明14海外磷礦石擴產計劃海外磷礦石擴產計劃據USGS預計，2023年世界化肥中含P2O5的消費量為4570萬噸，而2022年為4380萬噸；到2027年世界化肥中P2O5的消費量預計將增加到5000萬噸，增長最快的地區將是亞洲和南美洲。按P2O5含量計算，全球磷酸鹽產能預計將從2023年的6360萬噸增加到2027年的6910萬噸。巴西、哈薩克斯坦、墨西哥、摩洛哥和俄羅斯的磷礦產能擴張預計將于2026年完成。澳大利亞、加拿大、剛果(布拉柴維爾)、幾內亞比紹和塞內加爾正在擬訂計劃在2027年以后完成的重大新采礦項目。澳大利亞和加拿大的新礦計劃主要用于供應磷

27、酸鐵鋰電池正極活性材料的制造。圖表：全球磷礦石產能擴張計劃圖表：全球磷礦石產能擴張計劃資料來源：OCP官網、ENDEAVOUR MAGAZINE、國海證券研究所企業企業磷礦石擴產計劃磷礦石擴產計劃摩洛哥磷酸鹽公司（OCP）到2027年磷礦石產能從2022年底的4400萬噸增加到7700萬噸新西蘭查塔姆磷酸巖有限公司（CRP）Korella North礦山270萬噸儲量預計到2023年12月底獲得勘探租約，在2024年第二季度實現銷售。Korella South礦石6000萬噸儲量，每年200萬噸的直接海運磷礦出口。該勘探區域于2022年12月獲得批準，將于2024年第一季度進行勘探。請務必閱讀

28、報告附注中的風險提示和免責聲明15目錄目錄供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量行業關注標的行業關注標的風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明16圖表：主要磷化工產品產量及對應磷礦石需求量（萬噸）圖表：主要磷化工產品產量及對應磷礦石需求量（萬噸）資料來源：中國磷復肥工業協會、wind、百川盈孚、卓創資訊、中國汽車動力電池產業創新聯盟、高工鋰電、國海證券研究所主要磷化工產品產量及對應磷礦石需求量主要磷化工產品產量及對應磷礦石需求量主要磷化工產品產量及

29、預測主要磷化工產品產量及預測2018201820192019202020202021202120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2023-20262023-2026年年CAGRCAGR磷酸一銨產量1509 1438 1513 1658 1490 1462 1500 1539 1579 2.59%磷酸二銨產量1624 1502 1464 1456 1330 1467 1496 1525 1556 1.99%其他磷肥（折P2O5）261 251 232 225 204 200 206 212 218 3.00%黃磷產量85 76 70 61

30、68 61 61 62 63 0.89%磷酸鐵產量7 9 14 40 100 149 200 253 309 27.39%對應磷礦石需求量及預測對應磷礦石需求量及預測2018201820192019202020202021202120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2023-20262023-2026年年CAGRCAGR磷酸一銨磷礦石消耗量3018 2875 3026 3315 2980 2925 3000 3078 3158 2.59%磷酸二銨磷礦石消耗量2774 2566 2502 2488 2272 2506 2555 2606 2

31、658 1.99%其他磷肥磷礦石消耗量1085 1045 965 938 849 832 857 882 909 3.00%黃磷磷礦石消耗量806 726 672 578 652 582 586 591 598 0.89%磷酸鐵鋰磷礦石需求量13 17 26 75 190 283 378 480 585 27.39%其他1906 2081 1665 2863 3479 3515 3691 3875 4069 5.00%合計9603 9310 8854 10258 10423 10642 11067 11513 11977 4.02%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明17圖表：磷礦石消費結

32、構圖表：磷礦石消費結構資料來源：我國磷礦產業現狀與發展趨勢胡敏、國海證券研究所圖表：磷礦石表觀消費量圖表：磷礦石表觀消費量資料來源：wind、國海證券研究所磷礦石磷礦石主要需求領域為主要需求領域為磷肥磷肥磷礦石主要用于生產磷肥、黃磷、磷酸鹽等產品，其中磷肥是磷礦石最大的下游需求。據我國磷礦產業現狀與發展趨勢，2022年磷礦石下游需求中磷肥占比達59%，飼料級磷酸鹽占比達8%，黃磷占比達9%，磷酸鐵占比達5.7%。隨著2016年我國開始將磷礦列為戰略性資源加以保護，磷礦石產量及表觀消費量逐年下降，直至2020年表觀消費量降至8854.45萬噸，為近年來最低水平。2021-2022年，農產品景氣度

33、提升帶動化肥需求上漲，同時在新能源的需求預期以及磷酸鐵及其配套的濕法磷酸凈化裝置陸續投產下，磷礦消費量出現了較為明顯的增長。磷礦石濕法磷酸黃磷其他凈化磷酸熱法磷酸氯磷化合物其他磷肥（59.0%）飼料級磷酸鹽（8.0%）磷酸鐵鋰（5.7%）精細磷酸鹽（5.7%）草甘膦（5.7%）六氟磷酸鋰（5.7%）其他磷制品（15.0%）78%13%9%75%10%15%46%41%16%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明18磷肥：我國農作物播種面積穩中有增，單畝產量持續提升磷肥：我國農作物播種面積穩中有增，單畝產量持續提升受極端天氣多發、貿易保護主義抬頭和地緣政治動蕩等多重因素疊加影響，近年來國際糧食

34、價格波動劇烈。我國高度重視糧食安全，據國家統計局數據，2019年以來我國農作物總種植面積呈逐年增長態勢，截至2022年底為1.70億公頃，較2021年增長0.77%。截至2023年底我國糧食類作物總種植面積為1.19億公頃，較2022年增長0.5%，連續4年實現增長；糧食總產量6.95億噸，較2022年增長1.3%；單位面積產量5845公斤/公頃，比2022年增加43.6公斤/公頃。圖表：主要糧食作物價格（元圖表：主要糧食作物價格（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所圖表：全國糧食播種面積、總產量及單位面積產量情況圖表：全國糧食播種面積、總產量及單位面積產量情況資料來源：wind、國

35、家統計局、國海證券研究所圖表：全國農作物播種面積圖表：全國農作物播種面積資料來源：wind、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明19圖表：磷酸一銨價格價差（元圖表：磷酸一銨價格價差（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所圖表：磷酸二銨價格價差（元圖表：磷酸二銨價格價差（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所磷肥：磷酸一銨及磷酸二銨價格價差走勢磷肥：磷酸一銨及磷酸二銨價格價差走勢請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明20圖表：我國磷肥表觀消費量圖表：我國磷肥表觀消費量資料來源：中國磷復肥工業協會、國海證券研究所圖表：磷酸二銨出口量圖表：磷酸二銨出口量資料來源：

36、wind、國海證券研究所圖表：磷酸一銨出口量圖表：磷酸一銨出口量資料來源：wind、國海證券研究所磷肥：國內需求較為剛性，出口為主要影響因素磷肥：國內需求較為剛性，出口為主要影響因素2022年我國磷肥表觀消費量為P2O5 1204萬噸，同比增長6%?？偟膩砜?，2018年至2022年我國磷肥的表觀消費量在P2O5 1100-1200萬噸之間波動，2022年達到近年較高水平。2023年我國磷復肥出口貿易繼續執行法檢政策，優先保障國內供應。2023年，我國磷酸一銨、磷酸二銨出口量分別為203.62、503.58萬噸，同比增長1.25%、40.69%，但較疫情及法檢前2019年出口量仍分別下降14.8

37、5%、22.23%。未來我國磷復肥出口仍面臨很大的不確定性，出口法檢政策仍會實行較長的時間，同時西亞、北非等低成本優勢產能釋放，不斷擠壓我國出口市場。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明21磷肥：行業集中度及開工率有望上行磷肥：行業集中度及開工率有望上行圖表：磷酸二銨開工率及預測圖表：磷酸二銨開工率及預測資料來源：中國磷復肥工業協會、wind、百川盈孚、國海證券研究所圖表：磷酸一銨開工率及預測圖表：磷酸一銨開工率及預測資料來源：中國磷復肥工業協會、wind、百川盈孚、國海證券研究所磷銨位于國家限制性產能名錄，推進磷資源高效高值利用實施方案提出，嚴控磷銨、黃磷新增產能，保障磷肥生產供給，磷銨

38、、黃磷等傳統產品產能利用率顯著提升；提高磷礦開采和初級磷化學品生產集中度。據中國磷復肥工業協會統計，2022年我國磷肥產能凈退出P2O5 20萬t/a，總產能降至P2O5 2120萬t/a。我國磷肥產能在2016年達到頂峰（P2O5 2470萬t/a）之后逐年下降，2016-2022年產能年均遞減2.6%。通過供給側改革清退過剩產能，我國磷肥供給過剩的狀態已得到較大改善，行業產能利用率在2021年達到國際同行業相當水平，產能利用率接近80%。2022年受出口減少的影響，產能利用率降至71.8%。2023年隨著磷酸二銨出口量回升，開工率進一步上行，但一銨開工率仍相對較低。隨著落后產能持續出清，我

39、國磷肥行業行業集中度及開工率有望上行。我們預計2024-2026年磷酸一銨開工率分別為76%、78%、80%；磷酸二銨開工率分別為84%、85%、87%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明22濕法磷酸：磷酸新增產能主要為濕法工藝濕法磷酸：磷酸新增產能主要為濕法工藝磷酸生產工藝主要有熱法和濕法兩種。熱法磷酸以黃磷為生產原料，黃磷屬高能耗高污染行業，隨著能耗雙控及環保政策收緊，國內黃磷供應縮減，同時隨著磷礦石、焦炭以及電力成本不斷提升，黃磷價格高企，近年來我國熱法磷酸產能不斷下降。濕法磷酸由磷礦石經過無機酸（硫酸、硝酸、鹽酸）分解，先制得肥料用粗磷酸，再經各種步驟凈化除雜，濃縮制成純度與熱法

40、工藝相當的工業級磷酸。濕法磷酸成本相對較低，隨著濕法磷酸生產工藝不斷改進以及新能源行業需求不斷增加，對凈化磷酸需求快速提升，未來我國新增磷酸產能主要是濕法磷酸為主。圖表：硫酸法生產凈化磷酸圖表：硫酸法生產凈化磷酸資料來源：荊門新洋豐中磷肥業有限公司新洋豐中磷15萬噸/年磷酸鐵配套的化工項目環境影響報告書、國海證券研究所礦漿反應、冷凝過濾、閃冷脫硫濃縮48%磷酸硫酸洗滌凈化磷酸裝置85%凈化磷酸磷石膏萃余酸生產渣酸肥/水溶肥請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明23圖表：濕法磷酸在建圖表：濕法磷酸在建/擬建產能（萬噸）擬建產能（萬噸）資料來源：各公司公告、環評報告、國海證券研究所圖表：濕法磷酸

41、現有產能（萬噸）圖表：濕法磷酸現有產能（萬噸）資料來源：百川盈孚、國海證券研究所濕法磷酸：在建及規劃產能較多濕法磷酸：在建及規劃產能較多廠商簡稱廠商簡稱產能產能廠商簡稱廠商簡稱產能產能甕福達州45 銅陵鑫克化工10 貴陽開磷化肥40 鵬越生態10 貴州甕福40 廣西川金諾10 貴州磷化集團40 貴州金正大10 甕福紫金35 興發集團10 云南天安20 云南三環中化10 ?？诹讟I20 重慶涪陵10 湖北三寧15 湖北中孚8 荊州嘉施利15 合計348 企業企業在建在建/擬建產能（萬噸）擬建產能（萬噸）預計投產時間預計投產時間新洋豐102023年底史丹利102024年川恒股份102024年底粵桂股

42、份102024年底湖北宜化202025年6月天原股份82025年川發龍蟒202025年川恒股份122025年六國化工282025年東方盛虹282025年芭田股份152025年合計171請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明24濕法磷酸：新能源需求快速增長濕法磷酸：新能源需求快速增長受益動力電池、儲能等領域的發展，磷酸鐵鋰電池需求旺盛。據中國汽車動力電池產業創新聯盟數據，2023年1-12月我國動力電池累計裝車量387.7GWh,累計同比增長31.6%，其中磷酸鐵鋰電池累計裝車量261.0GWh,占總裝車量67.3%，累計同比增長42.1%；高工產研鋰電研究所（GGII）數據顯示，2023年中

43、國儲能電池出貨量206GWh，同比增長58%。在“雙碳”戰略目標推動、鋰電成本持續下降、技術穩步提升，以及應用場景不斷拓展等多重因素推動下，磷酸鐵鋰電池需求將持續上漲，帶動磷酸鐵需求快速增長。圖表：儲能鋰電池出貨量圖表：儲能鋰電池出貨量資料來源：高工鋰電公眾號、中國發展網、國海證券研究所圖表：中國新能源汽車產銷量圖表：中國新能源汽車產銷量資料來源：wind、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明25圖表：濕法磷酸開工率及預測圖表：濕法磷酸開工率及預測資料來源：百川盈孚、中國汽車動力電池產業創新聯盟、高工鋰電、國海證券研究所圖表：濕法磷酸價格價差圖表：濕法磷酸價格價差(元元/噸）

44、噸）資料來源：wind、國海證券研究所濕法磷酸：需求有望持續增長濕法磷酸：需求有望持續增長供給端：大量磷化工企業擴建濕法凈化磷酸項目，據我們不完全統計，截至2023年底現有+擬建凈化磷酸項目產能將在2026年達519萬噸，預計2023-2026年濕法凈化磷酸產能CAGR為14.25%。需求端：受益于新能源汽車及儲能快速發展，磷酸鐵鋰電池需求旺盛。我們預計2023-2026年凈化磷酸需求CAGR為18.69%，2024-2026年凈化磷酸開工率分別為65%/62%/63%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明26圖表：黃磷產業鏈概覽圖表：黃磷產業鏈概覽資料來源：中商產業研究院、國海證券研究所

45、圖表：圖表：20232023年黃磷下游產品消費比例年黃磷下游產品消費比例資料來源：卓創資訊、國海證券研究所黃磷：主要用于生產三氯化磷及磷酸黃磷：主要用于生產三氯化磷及磷酸黃磷又稱白磷，是一種磷單質，化學式為P4。黃磷化學性質十分活潑，在40左右即可燃燒，并能直接與鹵素、硫、金屬等發生反應。黃磷主要用于生產三氯化磷及磷酸。據卓創資訊，2023年黃磷下游中三氯化磷消費占比為53%，磷酸消費占比為39%。三氯化磷作為原材料主要用于生產草甘膦、六氟磷酸鋰等下游產品，廣泛應用于農藥、電池等領域。磷酸作為原材料，可進一步制備成食品級磷酸、電子級磷酸、磷酸鈉鹽、磷酸鉀鹽、磷酸鋁鹽等產品，廣泛用作電子化學品、

46、表面處理劑、飼料添加劑、食品添加劑、阻燃劑、水處理劑、洗滌助劑等。三聚磷酸鈉六偏磷酸鈉洗滌劑/防腐劑水處理劑/食品食品添加劑電子行業磷酸鐵食品級磷酸電子級磷酸黃磷五氯化磷三氯化磷熱法磷酸五氧化二磷工業級磷酸草甘膦磷系阻燃劑六氟磷酸鋰精制劑請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明27圖表：熱法磷酸產能及產量圖表：熱法磷酸產能及產量資料來源：卓創資訊、國海證券研究所圖表：熱法磷酸價格價差（元圖表：熱法磷酸價格價差（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所圖表：濕法磷酸價格價差（元圖表：濕法磷酸價格價差（元/噸）噸）資料來源：wind、國海證券研究所黃磷：工業級磷酸轉向濕法路線，電子級等需求快

47、速補位黃磷：工業級磷酸轉向濕法路線，電子級等需求快速補位過去幾年隨著濕法磷酸產能的崛起，疊加黃磷產能的逐步出清，工業級磷酸需求逐漸轉向濕法路線，熱法磷酸的產能和產量呈下滑趨勢。但熱法磷酸下游產品眾多，隨著電子級磷酸、食品添加劑、增塑劑、醫藥農藥中間體等需求快速補位，未來熱法磷酸需求有望企穩，行業開工率有望上行。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明28圖表：六氟磷酸鋰產能及產量圖表：六氟磷酸鋰產能及產量資料來源：wind、百川盈孚、國海證券研究所圖表：草甘膦產能及產能圖表：草甘膦產能及產能資料來源：卓創資訊、國海證券研究所黃磷：農藥及新能源等需求持續增長黃磷：農藥及新能源等需求持續增長三氯化

48、磷由黃磷與液氯反應生成，是生產有機磷化合物的常用原料，廣泛應用于農藥、醫藥、染料、塑料助劑等行業。三氯化磷可用于生產三氯硫磷、三氯氧磷、亞磷酸等農藥中間體，進而合成雙甘膦、草甘膦等衍生產品；在染料、香料、醫藥等生產中用作氯化劑、催化劑、溶劑等。國際形勢動蕩背景下，糧食安全受到空前重視。2023年12月25日，農業農村部發布公告，國內85家企業農作物種子的生產經營許可證被批準發放，其中包括37個轉基因玉米品種和10個轉基因大豆品種。隨著轉基因商業化步入新的臺階，國內草甘膦需求有望增長。2021年以來，隨著電動汽車產銷量的快速增長以及鋰離子電池在儲能領域的應用，六氟磷酸鋰消費量迎來快速增長。據百川

49、盈孚數據，2023年國內六氟磷酸鋰表觀消費量為12.04萬噸，同比增長39.68%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明29圖表：黃磷開工率及預測圖表：黃磷開工率及預測資料來源：卓創資訊、國海證券研究所圖表：黃磷生產工藝流程圖圖表：黃磷生產工藝流程圖資料來源：年產5萬噸黃磷及尾氣綜合利用項目環境影響報告書、國海證券研究所黃磷：產能擴張嚴格受限，開工率有望提升黃磷：產能擴張嚴格受限，開工率有望提升成品黃磷精制鍋受磷槽噴淋塔冶煉電爐硅石磷礦石焦炭泥磷池污水循環池污水溝深度凈化斜板槽成品黃磷磷鐵磷渣循環水循環水循環水含磷廢水磷氣磷尾氣黃磷生產工藝分為電爐法和高爐法，由于電爐法產品質量好、成本低，

50、因此當前主流的黃磷生產工藝為電爐法。電爐法黃磷以焦炭、磷礦石和硅石為主要原料。電爐法制磷的主要化學反應為：4a5(4)3+212+30 34+30+4+203黃磷生產過程中耗電量較大，據云南南磷集團彌勒磷電有限公司年產5萬噸黃磷及尾氣綜合利用項目環境影響報告書，單噸黃磷需要消耗電爐電12648.75萬KWh/年。產業結構調整指導目錄(2024年本)仍將黃磷列為限制性產能；據工業重點領域能效標桿水平和基準水平(2023年版)，黃磷能效標桿水平為2300千克標準煤/噸，基準水平為2800千克標準煤/噸。推進磷資源高效高值利用實施方案提出，嚴控磷銨、黃磷新增產能，并優化結構，顯著提升磷銨、黃磷等傳統

51、產品產能利用率；提高磷礦開采和初級磷化學品生產集中度。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明30目錄目錄供給端：產能擴張進程緩慢，供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張高品位磷礦石資源緊張需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量行業關注標的行業關注標的風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明31行業評級及投資建議行業評級及投資建議供給端：我國是全球最大的磷礦石、磷化學品生產國，2022年我國磷礦石產量達1.05億噸，占全球的比重為44%，但我國磷礦石儲量僅為36.9億噸，占全球的比重為5%，儲采比為35，遠遠低于全球平均水平309。

52、據中國化肥信息公眾號，與其他產磷國相比，我國磷礦富礦少、貧礦多，磷礦平均品位大概為17%，遠低于摩洛哥（33%）和美國（30%），磷礦資源可持續保障能力不強。磷礦行業屬于資本密集型產業，項目建設、設備投入、安全環保等各方面需要大量的資金投入，一般來說新建的礦山需要耗時3-5年進行環保建設才能投產，且建成后需1-2年才能完成產能爬坡。據我們不完全統計，截至2023年底國內在建/規劃建設磷礦石產能達3550萬噸，其中2024年沒有新增產能投產，2025年預計新增1570萬噸產能，其余產能將于2026年投產，新增產能以甕福集團、川恒股份、湖北祥云、新洋豐等具有磷化工產業配套的企業為主，2023-20

53、25年產能復合增速僅為3.97%，2026年磷礦石將迎來集中投產期，產能預計增長12.43%至1.48億噸。需求端：受極端天氣多發、貿易保護主義抬頭和地緣政治動蕩等多重因素疊加影響，近年來國際糧食價格波動劇烈。我國高度重視糧食安全，糧食種植面積持續增長，磷肥需求有望穩中有增。目前我國出口法檢政策仍會實行較長的時間，磷肥產能以保供國內為主，出口存在較大不確定性。受益于新能源汽車快速發展，磷酸鐵鋰電池需求旺盛；目前大量磷酸鐵項目及配套凈化磷酸項目在建，隨著這些項目的陸續投產，預計磷礦石在新能源領域的需求將會持續增長。據我們預計2023-2026年磷礦石需求CAGR為4.02%。行業評級及投資策略：

54、在產能擴張進程緩慢及需求穩中有增等因素影響下，我們預計2024-2026年磷礦石開工率分別為89.9%/86.5%/80.1%，2025年投產磷礦石產能集中在下半年，磷礦石供需緊張局面或將維持至2025上半年，價格有望持續高位震蕩，維持磷礦石行業“推薦”評級。投資建議：推薦云天化、興發集團、川恒股份、川發龍蟒、新洋豐、云圖控股、芭田股份等；建議關注湖北宜化等。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明32圖表：云天化盈利預測（圖表：云天化盈利預測（20242024年年3 3月月5 5日）日）資料來源：wind、國海證券研究所云天化：磷化工龍頭，磷礦石產能領先云天化：磷化工龍頭，磷礦石產能領先根據

55、2023年半年報披露，公司有原礦生產能力1450萬噸，擦洗選礦生產能力618萬噸，浮選生產能力750萬噸，是我國最大的磷礦采選企業之一。2023年3月27日，公司發布公告擬與云天化集團、昭通發展集團和鎮雄工投共同出資設立云南云天化聚磷新材料有限公司，分別持股35%、55%、9%、1%，對云南省鎮雄縣羊場芒部磷礦區的馮家溝、祝家廠和慶壩村三個區塊進行礦產資源勘查。此次交易有利于提升公司資源掌控和布局能力，持續增強公司競爭優勢。預測指標預測指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入（百萬元）75313.29 70893.61 71981.94 73

56、393.16 增長率(%)19.07-5.871.54 1.96 歸母凈利潤（百萬元）6021.32 4508.72 4952.89 5382.91 增長率(%)65.33-25.129.85 8.68 攤薄每股收益（元）3.28 2.45 2.70 2.93 ROE(%)36.79 21.60 19.18 17.25 P/E6.42 7.77 7.07 6.51 P/B2.36 1.68 1.36 1.12 P/S0.51 0.49 0.49 0.48 EV/EBITDA4.62 4.94 4.42 3.85 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明33圖表：興發集團盈利預測（圖表：興發集團

57、盈利預測（20242024年年3 3月月5 5日）日）資料來源：wind、國海證券研究所興發集團：磷礦石資源豐富，新材料項目打開成長空間興發集團：磷礦石資源豐富，新材料項目打開成長空間公司磷礦資源儲量及產能居行業前列，根據2023年中報披露，公司擁有采礦權的磷礦石儲量約4.12億噸，磷礦石設計產能達585萬噸/年，持有荊州荊化（擁有磷礦探明儲量2.89億噸，目前處于探礦階段）70%股權，持有橋溝礦業（擁有磷礦探明儲量1.88億噸，目前處于探轉采階段）50%股權，通過控股子公司遠安吉星持有宜安實業（擁有磷礦探明儲量3.15億噸，已取得采礦許可證，目前處于采礦工程建設階段）26%股權。公司多個重點

58、在建項目穩步推進。（1）電子化學品：湖北電子化學品專區2萬噸/年電子級氨水聯產1萬噸/年電子級氨氣等項目正在穩步推進；上海電子化學品專區4萬噸/年超高純電子化學品啟動建設。（2）有機硅新材料項目：在建8萬噸特種硅橡膠、2200噸有機硅微膠囊、5000立方米氣凝膠等硅基新材料項目。（3）新能源產業：興友公司20萬噸/年電池級磷酸鐵項目一期10萬噸磷酸鐵建成投產；參股公司湖北友興30萬噸/年磷酸鐵鋰一期項目、磷氟鋰業10萬噸/年電池級磷酸二氫鋰項目將于年內陸續建成投產。隨著公司在建項目陸續投產，公司營收及利潤中新材料、新能源業務占比將會進一步增加，有利于公司豐富產品結構、提升抗風險能力、向高附加值

59、產業轉型升級。預測指標預測指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入（百萬元）30310.65 28782.73 30703.58 33000.34 增長率(%)26.81-5.046.67 7.48 歸母凈利潤（百萬元）5851.78 1377.89 2013.45 2551.53 增長率(%)36.67-76.4546.13 26.72 攤薄每股收益（元）5.31 1.24 1.81 2.30 ROE(%)28.83 6.36 8.50 9.72 P/E5.46 15.74 10.77 8.50 P/B1.59 1.00 0.92 0.83

60、 P/S1.06 0.75 0.71 0.66 EV/EBITDA3.88 8.75 6.65 5.56 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明34圖表：川恒股份盈利預測（圖表：川恒股份盈利預測（20242024年年3 3月月5 5日）日）資料來源：wind、國海證券研究所川恒股份川恒股份：磷礦石產能高速擴張，礦化一體持續推進：磷礦石產能高速擴張，礦化一體持續推進公司控股子公司福麟礦業持有小壩磷礦采礦權、新橋磷礦山采礦權、雞公嶺磷礦采礦權三個采礦權。2022年公司實現磷礦石開采總量251.20萬噸，主要提供給公司使用，外銷磷礦石66.58萬噸，在建雞公嶺磷礦250萬噸/年及參股老虎洞磷礦50

61、0萬噸/年磷礦石產能。隨著新能源汽車及儲能規模高速增長，疊加磷礦石供給增長有限，帶動我國磷礦石市場價格高位震蕩。公司磷礦石儲備豐富，有望在未來發展中獲得長足競爭優勢。公司圍繞磷礦石中“磷、氟”資源進行一體化開發，在福泉龍昌工廠實施產品結構升級調整，在福泉羅尾塘、甕安青坑工業園區分別實施“礦化一體新能源材料循環產業項目”。截至2023年中，公司20萬噸/年半水-二水濕法磷酸及精深加工項目工程進度達94.10%，3萬噸/年氟化氫項目工程進度達84.60%，甕安縣“礦化一體”新能源材料循環產業項目工程進度達2.5%，100kt/a磷酸鐵二期項目工程進度達14.44%，雞公嶺新建250萬噸/年采礦工程

62、項目工程進度達1.62%。公司已形成了“磷礦石磷酸磷酸一銨/磷酸二氫鈣/磷酸鐵”完整的磷化工產業鏈，未來有望依托資源及產業鏈優勢進一步提升市場競爭力。預測指標預測指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入（百萬元）3447.47 4243.17 6276.91 7578.67 增長率(%)36.26 23.08 47.93 20.74 歸母凈利潤（百萬元）757.78 701.16 1034.83 1339.59 增長率(%)106.05-7.4747.59 29.45 攤薄每股收益（元）1.54 1.40 2.06 2.67 ROE(%)17

63、.31 13.80 16.92 17.97 P/E16.92 12.66 8.58 6.63 P/B2.99 1.75 1.45 1.19 P/S3.79 2.09 1.41 1.17 EV/EBITDA11.69 9.02 6.67 5.33 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明35目錄目錄供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張供給端：產能擴張進程緩慢，高品位磷礦石資源緊張需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量需求端：化肥需求剛性，新能源為主要增量行業關注標的行業關注標的風險提示風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明36風險提示風險提示產品價格波動：磷化工企業所處的磷肥

64、、磷化工行業具有一定的周期性，主要產品市場價格可能會隨著石油、天然氣、煤炭等大宗商品價格波動，以及國際政治經濟局勢、宏觀經濟發展狀況、市場供求關系的變化而呈現出較大幅度波動，進而可能對公司的經營情況、業績水平穩定性產生一定影響。安全環保生產風險：磷化工行業在生產經營過程中會排放廢水、廢氣以及固體廢棄物等污染物。部分原材料、中間產品及產成品屬于危險化學品。在“碳達峰”、“碳中和”目標提出背景下，國家對于化工企業的安全環保監管將更加嚴苛，相關公司可能面臨更大的安全環保壓力。新建項目投產進度不達預期：磷化工企業向磷酸鐵等新能源轉型過程中，規劃了凈化磷酸、磷酸鐵等項目，若項目未能按時投產，可能對企業未

65、來經營業績造成影響。下游需求增長不及預期：磷化工下游主要與化肥、新能源行業相關，若下游需求增長不及預期，產品供需格局可能發生變化，造成產品價格下行，行業相關公司營利性下滑。磷酸鐵行業競爭加劇風險：新能源行業快速發展帶動大量企業投資建設磷酸鐵項目，導致目前行業規劃新增產能較大，未來一段時間可能存在供給端大幅增加導致磷酸鐵市場競爭加劇，導致相關企業盈利能力相對下滑的風險。重點關注公司盈利預測不及預期：重點關注公司盈利會隨著產品及原材料價格波動而變化，若出現市場供需格局變化等導致產品價格大幅波動會對相關公司盈利預測產生影響。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明37研究小組介紹研究小組介紹李永磊,

66、董伯駿,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析分析師承師承諾諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增持：相對滬深300 指數漲

67、幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上?；ば〗M介紹化工小組介紹李永磊，化工行業首席分析師，天津大學應用化學碩士。7年化工實業工作經驗，8年化工行業研究經驗。董伯駿，化工聯席首席分析師，清華大學化工系碩士、學士。2年上市公司資本運作經驗，4年半化工行業研究經驗。李娟廷，化工行業研究助理，對外經濟貿易大學金融學碩士，北京理工大學應用化學本科。賈冰，化工行業研究助理，浙江大學化學工程碩士，1年半化工實業工作經驗。陳云，化工行業研究助理，香港科技大學工程企業管理碩士，3年金融企業數據分析經驗。楊麗蓉，化工行業研究助理，浙

68、江大學金融碩士、化學工程與工藝本科。仲逸涵，化工行業研究助理，南開大學金融學碩士，天津大學應用化學本科。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明38免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示免責聲明免責聲明市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為

69、此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接

70、受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不

71、負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明心懷家國，洞悉四海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：0755-83706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區綠地外灘中心C1棟國海證券大廈郵編：200023電話：021-61981300國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券國海證券研究所研究所化工研究團隊化工研究團隊