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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 大金重工大金重工(002487 CH)塔樁出海歐洲領軍者塔樁出海歐洲領軍者 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級(首評首評):):增持增持 目標價目標價(人民幣人民幣):):26.35 2024 年 3 月 15 日中國內地 電源設備電源設備 國內出海歐洲塔樁龍頭廠商國內出海歐洲塔樁龍頭廠商，首次覆蓋給予“首次覆蓋給予“增持增持”評級”評級 公司為國內優秀塔樁廠商，未來兩年有望充分受益于全球海上風電高速增長，我們預計 2023-2025 年公司分別實現歸母凈利潤 6.00/9.91/13.91 億元

2、，對應 EPS 為 0.94/1.55/2.18 元。我們選取國內同為塔樁行業的上市企業海力風電/泰勝風能/天順風能為可比公司，其 2024 年 Wind 一致預期平均 PE為 12.2 倍?？紤]到公司為國內塔樁企業龍頭，且目前在手海外訂單量遠超行業平均水平，我們給予公司 24 年 17 倍 PE，目標價 26.35 元，首次覆蓋給予“增持”評級。深耕塔筒深耕塔筒 20 余年，“兩海戰略”引領者余年，“兩海戰略”引領者 公司于 2000 年在遼寧阜新成立，專注塔筒業務 20 余年。公司現已布局三大業務板塊：新能源裝備制造板塊、新能源投資開發板塊、風電產業園運營板塊。同時，公司為全球風電裝備制造

3、產業第一梯隊企業，自 2019 年即進入歐洲海風市場，產品至今已出口包括韓國、日本、越南、意大利、智利、挪威、芬蘭、印度、加拿大、澳大利亞等國家，客戶遍及三十多個國家和地區，全球化進度領先同行。國內海風穩中向好，歐洲海風高增帶來出海機遇國內海風穩中向好，歐洲海風高增帶來出海機遇“十四五”期間各省持續加碼海風新增裝機目標，由于 2023 年海上風電招標及裝機量受審批因素影響有所下滑，部分項目延遲至 24-25 年，我們預計國內 23-25 年海上風電新增裝機量達 5、10、15GW，24-25 年行業裝機均為高速增長。同時，歐洲海風即將步入高速增長階段，GWEC 預測歐洲海風新增裝機量 22-2

4、7 年年均復合增速達到 34%。根據 Rystad Energy 預測，歐洲海風單樁及塔筒在 2027/2028 年或出現供不應求的情況，由于歐洲海上風電建設周期較國內更長，其塔樁訂貨及生產一般提前兩年，因此在訂單口徑或提前反映歐洲本土產能供應不足問題，國內塔樁廠商 24-25 年在歐洲訂單有望提升。歐洲訂單量領跑行業歐洲訂單量領跑行業，自自有碼頭具備出海優勢有碼頭具備出海優勢 公司在 2022-2023 年接連中標歐洲海上風電項目，規模達到近百億人民幣。根據公司 23 年 6 月在官方公眾號披露，公司已有產能為 100 萬噸，結合公司在建基地情況，我們預計公司合計 240 萬噸產能將在未來

5、2-3 年內逐步投放，其中蓬萊、盤錦及唐山三大海工基地均為面向出海業務基地，為公司海外份額提升奠定基礎。同時，公司自有蓬萊碼頭出口和海上風電產品的廠內物流、裝船發運，起重能力優勢明顯，能降低運輸成本并提升效率。風險提示：風電新增裝機增速低于預期、塔筒價格競爭激烈、毛利率下降風險、海外業務利潤不及預期。研究員 申建國申建國 SAC No.S0570522020002 +(86)755 8249 2388 研究員 邊文姣邊文姣 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 +(86)755 8277 6411 研究員 周敦偉周敦偉 SAC No.S057052212000

6、1 +(86)21 2897 2228 基本數據基本數據 目標價(人民幣)26.35 收盤價(人民幣 截至 3 月 14 日)24.15 市值(人民幣百萬)15,402 6 個月平均日成交額(人民幣百萬)430.40 52 周價格范圍(人民幣)16.83-36.56 BVPS(人民幣)10.82 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(人民幣百萬)4,432 5,106 5,262 7,346 9,592+/-%33.28 15.21 3.05 39.60 30.58 歸

7、屬母公司凈利潤(人民幣百萬)577.40 450.28 600.48 990.94 1,391+/-%24.17(22.02)33.36 65.02 40.35 EPS(人民幣，最新攤薄)0.91 0.71 0.94 1.55 2.18 ROE(%)19.25 6.92 8.47 12.29 14.74 PE(倍)26.67 34.20 25.65 15.54 11.07 PB(倍)5.14 2.37 2.17 1.91 1.63 EV EBITDA(倍)19.98 20.94 17.66 10.90 7.51 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (54)(39)(25)(10)5Mar-23J

8、ul-23Nov-23Mar-24(%)大金重工滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 大金重工大金重工(002487 CH)正文目錄正文目錄 核心推薦邏輯核心推薦邏輯.3 區別于市場的觀點.3 盈利預測與估值.3 深耕塔筒深耕塔筒 20 余年，余年，“兩海戰略兩海戰略”領導者領導者.4 全球海上風電裝機高增可期，帶動塔樁需求提升全球海上風電裝機高增可期，帶動塔樁需求提升.8 國內海風“十四五”規劃托底，24 年新增裝機有望實現翻倍增長.8 海外海風重點關注歐洲市場，22-27 年 CAGR 有望達 34%.10 海風塔樁需求旺盛，歐洲產能不足有望帶來國產出

9、海機會.11 海外海風布局領先，自有碼頭優勢顯著海外海風布局領先，自有碼頭優勢顯著.14 公司“雙?！睉鹇猿掷m推進，產能布局領先同行.14 自有碼頭噸位大，具備出海優勢.16 盈利預測與估值盈利預測與估值.20 盈利預測關鍵假設.20 風險提示.21 KYkZMB9UiYeVHXhVbWjYaQdN7NmOoOmOqMeRoOoNfQnPpP8OrQrRxNnMqMxNnNrM 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 大金重工大金重工(002487 CH)核心推薦邏輯核心推薦邏輯 高端海風高端海風產能產能規劃規劃充足充足，盈利盈利增速可期。增速可期。海上風電是全球風電未

10、來重點的發展方向，海上風電除塔筒外還有海底樁基的增量，樁基對技術要求高，盈利能力好于塔筒，公司蓬萊、盤錦、唐山基地定位海上及海外市場，具備樁基、導管架等高端產品產能，未來兩年有望充分受益于全球海上風電的發展。布局海外市場布局海外市場，優質碼頭卡位海外增長。，優質碼頭卡位海外增長。公司產品已經出口海外巨頭，與維斯塔斯和 GE 等海外風機巨頭已經建立了長期的合作關系，此外，公司蓬萊生產基地位于港口腹地，可有效利用公司的專業化風電專用碼頭資源，根據公司的生產和發貨計劃安排船期，大幅提升發貨效率，降低運輸成本。公司在 2022-2023 年已接連中標多個歐洲海上風電項目，訂單規模達到近百億人民幣，未來

11、在全球的市場份額有望持續提升。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為國內塔樁廠商出海無本質差別。我們認為公司在歐洲市場布局較早，較國內其他廠商有先發優勢。且由于海外市場非價格單一導向，公司長期布局已形成一定品牌影響力，具備合作基礎，其他廠商進入市場仍需要較長時間進行供應商資質認證及信任度積累，公司在歐洲海風需求高增情況下，有望通過出海實現高速成長。盈利預測盈利預測與估值與估值 公司為國內優秀塔樁廠商，未來兩年有望充分受益于全球海上風電高速增長，我們預計2023-2025 年公司分別實現歸母凈利潤 6.00/9.91/13.91 億元，對應 EPS 為 0.94/1.55/2.18元。我們選

12、取國內同為塔樁行業的上市企業海力風電/泰勝風能/天順風能為可比公司，其2024 年 Wind 一致預期平均 PE 為 12.2 倍?？紤]到公司為國內塔樁企業龍頭，且目前在手海外訂單量遠超行業平均水平，我們給予公司 24 年 17 倍 PE，目標價 26.35 元，首次覆蓋給予“增持”評級。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 大金重工大金重工(002487 CH)深耕塔筒深耕塔筒 20 余年，“兩海戰略”領導者余年，“兩海戰略”領導者 大金重工股份有限公司于 2000 年在遼寧阜新成立，專注塔筒業務 20 余年。公司現已布局三大業務板塊：新能源裝備制造板塊、新能源投資

13、開發板塊、風電產業園運營板塊。其中新能源裝備制造板塊集中于風電發力裝備制造，專業從事陸上和海上風電裝備制造，主要產品有常規陸塔、大直徑分片式陸塔、低風速柔性高塔、海塔、單樁、群樁、導管架、海上升壓站等；新能源投資開發板塊主要為風電場項目投資；風電產業園運營板塊聚焦于構筑產業鏈全新生態圈。公司在深耕風電裝備制造的同時開展新能源投資開發業務。大金重工在 2020 年開始發展風電投資開發業務，2023 年 3 月 31 日，由大金重工自主投建的阜新彰武西六家子 250MW風電項目并網，此項目是公司自主投建的單體最大風電項目。此外，公司規劃在 2025 年內建成并網 200 萬千瓦新能源項目，儲備新能

14、源開發資源 500 萬千瓦。圖表圖表1：大金重工大金重工發展歷程發展歷程 資料來源：大金重工官網、華泰研究 公司同時擁有風電產業園運營業務，分別為北方風電母港產業園和遼寧阜新新能源裝備產業園。北方風電母港產業園位于蓬萊經濟開發區，公司已經在蓬萊生產基地建成中國首個集風電海工裝備制造、海上風電施工運維一體化，港口對外開放，產品覆蓋全球的海上風電母港。根據公司 22 年年報，其蓬萊生產基地為全球單體產能最大風電海工基地兼風電母港，擁有已投用對外開放泊位 3 個，包括 2 個 10 萬噸級、1 個 3.5 萬噸級風電安裝專用凹槽泊位，港口后方建有 57 萬平方米海風塔架、單樁、導管架專業化制造基地，

15、并配置起重能力 1000 噸的龍門吊。遼寧阜新新能源裝備產業園在 2021 年投建，為陸上風電裝備產業園。公司深耕塔筒領域，營收公司深耕塔筒領域，營收占比保持占比保持 95%以上。以上。從營收結構上看，18 年至 22 年，公司金屬制品業務（包含風電塔筒、樁基、導管架等產品）的營收占比分別為 98.88%、98.68%、98.85%、98.33%、97.77%，23H1 塔筒的營收占比 96.8%。隨著新能源發電業務收入增加，該業務營收占比略有下降，但依然占據較大比例。公司營收穩定增長，盈利能力受行業供需及原材料價格影響有所波動。公司營收穩定增長，盈利能力受行業供需及原材料價格影響有所波動。2

16、018 到 2022 年，公司營收持續增長，尤其在搶裝潮的影響下，20/21 年營收同比增長 97.1%/33.3%。2022年在搶裝潮結束和高基數因素的雙重影響下，營收增速放緩至 15.2%。從盈利能力看，2019到 2022 年，塔筒業務毛利率分別為 22.55%、25.15%、22.32%和 15.11%。21 年開始，由于鋼材價格大幅上漲，疊加 22 年搶裝結束后需求下滑，金屬制品業務毛利率連續兩年下滑。隨著鋼材價格回落，以及23年行業裝機恢復，23H1金屬制品業務毛利率回升至21.73%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 大金重工大金重工(002487

17、CH)圖表圖表2：公司公司歷史營業收入趨勢及結構歷史營業收入趨勢及結構 圖表圖表3：公司公司歸母凈利潤歸母凈利潤及金屬制品業務及金屬制品業務毛利率毛利率 資料來源：公司公告、華泰研究 資料來源：公司公告、華泰研究 圖表圖表4：2018-2023 年國內鋼鐵價格綜合指數年國內鋼鐵價格綜合指數 資料來源：同花順 ifind，華泰研究 合同負債跟隨行業招標量波動，應收賬款總體賬齡健康合同負債跟隨行業招標量波動，應收賬款總體賬齡健康。2019-2021 年，受行業需求高增影響公司合同負債水平持續提升，22 年雖為行業裝機小年，但招標量高增，帶動公司合同負債水平提升，23 年由于行業招標量同比下滑導致合

18、同負債水平大幅下滑。從公司應收賬款賬齡結構看，自 2020 年起公司 1 年期內應收賬款占比保持在 80%以上，其中 23 年上半年為 92%以上，總體賬齡水平健康。0102030405060201820192020202120222023H1（億元）風電塔筒新能源發電其他業務0510152025300123456720192020202120222023H1（%）（億元）歸母凈利潤（左軸）金屬制品業務毛利率（右軸）80901001101201301401501601701802018-01-312018-05-312018-09-302019-01-312019-05-312019-10-3

19、12020-02-292020-06-302020-10-312021-02-282021-06-302021-10-312022-02-282022-06-302022-10-312023-02-282023-06-302023-10-31中國大宗商品價格指數：鋼鐵 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表5：公司公司 2019-2023H1 合同負債合同負債水平水平 圖表圖表6：公司公司 2019-2023H1 應收賬款結構及壞賬計提比例應收賬款結構及壞賬計提比例 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研

20、究 圖表圖表7：公司公司應收賬款預期信用減值損失應收賬款預期信用減值損失計提方法計提方法 賬齡賬齡 應收應收款項及合同資產預期信用損失率款項及合同資產預期信用損失率計提比例計提比例 0-6 個月（含，下同）2.5%6 個月-1 年 5.0%1-2 年 10.0%2-3 年 30.0%3-4 年 50.0%4-5 年 80.0%5 年以上 100%資料來源：大金重工 23 年中報，華泰研究 公司公司客戶客戶廣泛廣泛，23H1 前五大客戶集中度僅前五大客戶集中度僅 35.83%。公司為全球風電裝備制造產業第一梯隊企業，自 2019 年即進入歐洲海風市場，產品至今已出口包括韓國、日本、越南、意大利、

21、智利、挪威、芬蘭、印度、加拿大、澳大利亞等國家，客戶遍及三十多個國家和地區。公司與大批知名企業建立了長期穩定的合作關系，是全球風電頭部主機企業 Vestats、GE、金風科技、遠景能源、明陽智能等重要合作伙伴，同時與國家能源集團、國家電投、中廣核、華能集團、蘇格蘭電力有限公司、歐洲海洋風電有限公司等國際大型電力投資公司保持著友好的戰略合作關系。公司公司新增下游能源集團控股新增下游能源集團控股。公司實控人為創始人金鑫，直接持股 1.21%，同時 100%持股阜新金胤，直接和間接持股共計 40.14%。第二大股東為香港中央結算公司，持股 2.27%。第三大股東建信基金，持股 1.27%。根據公司

22、23 年三季報，公司前十大股東新進中廣核資本控股有限公司，為公司下游客戶公司，對未來公司項目中標有積極影響。圖表圖表8：大金重工大金重工股權結構（截至股權結構（截至 2023 年三季報）年三季報）資料來源：公司公告，華泰研究 012345678201920202021202223年三季報（億元）合同負債0%5%10%01,0002,0003,00020192020202120222023H13年以上（左軸）2-3年（左軸）1-2年（左軸）1年內（左軸）壞賬計提比例（右軸，%）(百萬元）阜新金胤能源咨詢有限公司（金鑫100%控股）-38.93%香港中央結算有限公司-2.27%建信新能源行業股票型

23、證券投資基金-1.27%金鑫-1.21%全國社?；?02組合-0.54%國泰藍籌價值1號集合資產管理計劃-0.49%中廣核資本控股有限公司-0.42%李亞梅-0.40%建信興潤一年持有期混合型證券投資基金-0.40%廣發基金-藍籌精選1號集合資產管理計劃-0.37%其他-53.70%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 大金重工大金重工(002487 CH)自自 21 年底，年底，公司公司股價持續跑贏風電行業指數，股價持續跑贏風電行業指數，股價股價主要與主要與市場對需求及市場對需求及盈利盈利能力能力預期相關。預期相關。從整體趨勢看，由于公司所處塔樁環節較風機及部分零

24、部件更具備抗通縮能力，其毛利率受風電大型化影響相對較小，且公司為該環節國內龍頭企業，因此公司股票收益率較風電指數整體具備明顯優勢。分階段看：（一）2020 年陸上風電國補退坡，國內陸風新增裝機量實現翻倍增長，對應公司股價大幅上漲。（二）2021 年海上風電國補退坡，國內海風新增裝機量創歷史新高，同比增長 277%，同時 5 月起鋼價大幅下跌，共同催化二次行情；待年底搶裝預期兌現后板塊達到高點，由于風電國補已全面退坡，且 21 年為行業招標小年，市場對行業 22 年裝機預期較弱，股價進入第二輪下行期。（三）2022-2023 年，風電行業已全面退補，公司股價主要受市場對行業裝機量預期調整影響而波

25、動：2022 年為風電全面退補后第一年，雖然上半年新增裝機量較少，但 22 年風電整體招標量大幅提升，且由于行業此前具有裝機集中在下半年釋放的特性，市場預期22H2 裝機量有望實現高增，疊加自 4 月起鋼價大幅下跌，風電板塊出現第三波大幅上漲。2023 年，風電行業新增裝機不及市場此前預期，雖然自 3 月底鋼價有所下跌，但我們認為裝機預期為主要影響因素，因此板塊持續處于緩跌狀態。9 月底海風行業出現部分特殊項目解封信號，行業預期整體上揚，公司股價有所修復，但由于已接近海風非施工期，近兩月項目進度一直處于停滯狀態，因此市場對海風行業信心有所下降，對應股價有所下跌。圖表圖表9：公司股價復盤公司股價

26、復盤 注：風電指數選取萬得風電指數（866044.WI）資料來源：Wind，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 大金重工大金重工(002487 CH)全球海上風電裝機高增可期全球海上風電裝機高增可期，帶動帶動塔樁需求提升塔樁需求提升 碳中和背景下，世界各國風電政策力度漸強。碳中和背景下，世界各國風電政策力度漸強。歐盟、美國、德國、日本、印度均大幅上調其 2030 年可再生能源占最終能源消費總量比例，風電作為可再生能源中一種重要形式將迎來更快的發展和更廣闊的市場空間。圖表圖表10：各國可再生能源目標上調情況各國可再生能源目標上調情況 國家國家 現行目標現行目

27、標 制定時間制定時間 原目標原目標 制定時間制定時間 歐盟 2030 年可再生能源占最終能源消費總量42.5%2023 2030年可再生能源占最終能源消費總量 32%2018 美國 2030 年可再生能源發電比例達到 80%2021 特朗普政府退出巴黎協定，未設定目標 2017 德國 2030 年可再生能源發電比例達到 80%2023 2030 年可再生能源發電比例達到 65%2021 日本 2030 年可再生能源發電比例達到 36%至38%2021 2030年可再生能源發電比例達到22%至24%2018 印度 2030 年可再生能源發電比例達到 50%2021 2030 年可再生能源發電比例

28、達到 40%2015 資料來源：歐盟官網，白宮官網，德國聯邦經濟事務和氣候行動部，日本經濟產業省，COP26，華泰研究 全球風電裝機需求保持高增速。全球風電裝機需求保持高增速。根據 GWEC 數據，2022 年全球風力發電新增裝機容量達到 77.60GW，雖然相比于 2020-2021 年搶裝潮期間的裝機容量下降 17.1%，但對比 2019年仍然大幅增長了 21.6%，GWEC 預計 2023-2024 年全球新增裝機容量有望達 115.00GW、125.00GW，平均 CAGR 有望保持在 15%。在 2022 年全球風電新增裝機容量前 10 名中，中國占據 49%的容量排名第一，歐洲各國

29、和印度、巴西等國家緊隨其后。從海陸分布看，由于陸風已率先實現平價，且開發成熟度及進度均領先于海風，因此陸風市場已率先由成長期過渡為平穩期。圖表圖表11：全球風電全球風電新增裝機容量新增裝機容量及同比增長及同比增長 圖表圖表12：2022 年全球風電年全球風電市場市場裝機容量裝機容量前前 10 名名 資料來源：GWEC，華泰研究 資料來源：GWEC，華泰研究 國內海風“十四五”規劃托底，國內海風“十四五”規劃托底，24 年新增裝機有望實現翻倍增長年新增裝機有望實現翻倍增長“十四五十四五”規劃相關政策托底，”規劃相關政策托底，海風裝機穩中向好。海風裝機穩中向好。2022 年，廣東、山東、上海、浙江

30、陸續出臺海風省補政策，主要面向 2024 年前并網項目，有望助推今年海上風電建設高潮。結合2023年海上風電招標及裝機量受審批因素影響有所下滑，部分項目延遲至24-25年吊裝，我們預計國內 23-25 年海上風電新增裝機量達 5、10、15GW，24-25 年行業裝機均為高速增長。(100)(50)050100150200250020406080100120201820192020202120222023E2024E陸風海風陸風YOY海風YOY（%）（GW）49%11%5%4%3%3%3%2%2%2%16%中國美國巴西德國瑞典芬蘭法國印度英國西班牙其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部

31、分，請務必一起閱讀。9 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表13：沿海省份沿海省份海風政策梳理海風政策梳理 省市省市 發布時間發布時間 政策內容政策內容 廣東省 2022 年 4 月 新增海上風電裝機容量約 1700 萬千瓦，重點開展大容量抗臺風海風機組、漂浮式風電機組基礎、柔性直流送出等技術攻關。2022 年 12 月 穩妥推進國管海域的深遠海海上風電項目示范化開發，“十四五”期間推動 800 萬 kW 項目前期工作，力爭 2025 年底前建成并網 200 萬 kW 以上。2023 年 6 月 省管海域項目配置范圍 15 個項目、裝機容量 700 萬千瓦。國管海域項目配置范圍，先安

32、排15 個、共 1600 萬千瓦的預選項目，再從中篩選出 800 萬千瓦的項目作為開展前期工作的示范項目。福建省 2022 年 6 月 穩妥推進國管海域深遠海海上風電項目，示范化開發 480 萬千瓦。江蘇省 2022 年 6 月 到 2025 年，全省風電裝機達到 2800 萬千瓦以上，其中海上風電裝機達到 1500 萬千瓦以上。穩妥開展深遠海海上風電示范建設。2023 年 1 月 到 2025 年實現海上風電裝機規模全球城市首位，力爭年均新增近遠海海上風電裝機 3GW，年均投資規模 350 億元以上。海南省 2022 年 3 月 規劃 11 個場址作為近期重點項目，分別位于臨高西北部、儋州西

33、北部、東方西部、樂東西部和萬寧東南部海域，單個場址規劃裝機容量 50 萬千瓦-150 萬千瓦，總開發容量為 1230 萬千瓦。2022 年 12 月 全球最大商業化漂浮式海上風電項目海南萬寧漂浮式海上風電項目于 2022 年 12 月 26日正式開工，規劃總裝機容量 1Gw。山東省 2022 年 3 月 到 2025 年，海上風電力爭開工 1000 萬千瓦、投運 500 萬千瓦。逐步推動海上風電向深遠海發展，優選部分場址開展深遠海海上風電平價示范。2022 年 9 月 支持山東大力發展可再生能源，打造千萬千瓦級深遠海海上風電基地。浙江省 2021 年 5 月 到“十四五”末，力爭我省風電裝機達

34、到 640 萬千瓦以上，新增裝機在 450 萬千瓦以上，主要為海上風電。打造近海及深遠海海上風電應用基地+海洋能+陸上產業基地發展新模式。2022 年 5 月 在可再生能源開發等領域，重點突破深遠海風電等關鍵核心技術。上海市 2022 年 5 月 深遠海風電重點布局在崇明以東海域，探索實施深遠海域和陸上分散式風電示范試點，力爭新增規模 180 萬千瓦。2022 年 8 月“十四五”期間重點建設金山、奉賢、南匯海域項目，啟動實施百萬千瓦級深遠海海上風電示范?！笆逦濉敝攸c建設橫沙、崇明海域項目，建成深遠海海上風電示范基地。資料來源：各省人民政府網，各省發改委，華泰研究 圖表圖表14：各省“十四五

35、”規劃海上風電新增裝機容量（各省“十四五”規劃海上風電新增裝機容量（GW）省份省份“十四五”新增規劃“十四五”新增規劃 省份省份“十四五”新增規劃“十四五”新增規劃 廣東 17.0 廣西 7.5 海南 12.3 浙江 4.5 福建 10.3 遼寧 3.6 山東 10.0 上海 1.8 江蘇 9.1 資料來源：省人民政府，省發改委，華泰研究 圖表圖表15：2023-2025 年國內海上風電新增裝機量預測年國內海上風電新增裝機量預測 注：預測同 2024 年 1 月 30 日發布的泰勝風能：塔架龍頭“雙?！饼R發力 資料來源：CWEA，華泰研究預測 0246810121416182020202120

36、222023E2024E2025E(GW）國內海上風電新增裝機量 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 大金重工大金重工(002487 CH)海外海外海風海風重點重點關注歐洲市場，關注歐洲市場，22-27 年年 CAGR 有望有望達達 34%海外海風有望快速發展海外海風有望快速發展。海上風電憑借風場條件優良、近用電中心、無土地資源約束等優勢，正成為各國下一階段的發展重點，歐盟、美國、日本、印度分別規劃于 2030 年前新增60、30、10、37GW 海上風電。據 GWEC 在2023 海上風電報告中預測，25、30 年海外地區海上風電新增規模有望達到 15.36、3

37、8.92GW，23-25 年 CAGR 達 27%，其中2028-2030 年分別較2021 海上風電報告中預測值上調 1.26/3.36/5.94GW。圖表圖表16：2023E-2030E 全球除中國地區以外海上風電新增裝機預測全球除中國地區以外海上風電新增裝機預測 資料來源：GWEC，華泰研究 歐洲海風即將步入高速增長階段，英國、德國為歐洲海風最大市場歐洲海風即將步入高速增長階段，英國、德國為歐洲海風最大市場。根據 GWEC 預測，24-27年歐洲海上風電新增裝機有望實現 2.92、6.52、9.60GW、10.81GW，22-27 年年均復合增速達到 34%，其中英國裝機占比第一、德國其

38、次。圖表圖表17：2022-2032E 歐洲海上風電新增裝機情況歐洲海上風電新增裝機情況 資料來源：GWEC，華泰研究 0510152025303540452023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E（GW)歐洲亞洲（除中國）北美其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 大金重工大金重工(002487 CH)海風塔樁需求旺盛海風塔樁需求旺盛，歐洲產能不足有望帶來國產出海機會，歐洲產能不足有望帶來國產出海機會 樁基單位用量樁基單位用量受大型化影響較小，隨水深增加快速提升受大型化影響較小，隨水深增加快速提升。同一水深情況下，海風風機

39、 5-8MW機型樁基單位用量差距較小，說明樁基有一定的抗通縮能力，其單 GW 重量隨風機大型化攤薄不明顯。另一方面，隨著水深增加，樁基單位用量接近線性增長，隨深遠海開發進程加快，樁基需求量有望繼續提升。圖表圖表18：樁基與導管架用鋼量對比樁基與導管架用鋼量對比 圖表圖表19：樁基單位用鋼量樁基單位用鋼量隨機組容量與水深變化情況隨機組容量與水深變化情況 資料來源：2021，唐巍，多場景海上風電場關鍵設備技術經濟性分析，華泰研究 資料來源：2021，唐巍，多場景海上風電場關鍵設備技術經濟性分析，華泰研究 國內國內海風海風塔筒塔筒及管及管樁樁有望達到供需緊平衡狀態有望達到供需緊平衡狀態。結合各公司擴

40、產計劃，不考慮各公司出口基地，我們預計 24/25 年大金重工、天能重工、天順風能、泰勝風能 4 家塔樁上市公司共具備244/296萬噸海風塔樁有效產能。以國內24/25年10/15GW 新增海風裝機為假設條件，我們測得 24/25 年國內海上塔筒樁基與導管架需求 256/371 萬噸，考慮海風競爭格局遠優于陸上，且管樁企業較少，我們預計 24/25 年國內海風塔筒及管樁供給為緊平衡狀態，單噸加工費有望維穩。單位需求量核心指標測算邏輯：1）塔筒：根據海力風電招股書統計，19/20/21H1 風機塔筒單 GW 用量為 8.6/8.5/7.4 萬噸（對應平均單機容量為 3.4/3.6/4.4MW）

41、。隨著風機大型化，塔筒單 GW 重量小幅減少，我們假設塔筒單位用量以每年 7%的幅度下降，23-25 年單 GW 風機機組所需塔筒重量為6.4/5.9/5.5 萬噸；2）樁基：根據海力風電招股書統計，19/20/21H1 樁基單 GW 用量為 18.7/20.4/20.3 萬噸（對應平均單機容量為 4.4/4.2/4.5MW）?？紤]到隨海風項目水深加深，樁基單位用量具備較強的抗通縮能力，我們假設樁基單位用量以每年 3%的幅度下降，23-25 年單 GW 海風機組所需樁基重量為 19.1/18.6/18.0 萬噸；3）導管架：結合論文 多場景海上風電場關鍵設備技術經濟性分析 給出指標，在水深 4

42、0m海域，6-8MW 機型對應導管架單GW 需求約為24-25萬噸，若水深降低則需求量對應減少。此處我們采取保守估計，假設 23 年采用導管架項目單位需求量為 23 萬噸/GW，且隨海風機型不斷大型化（現階段單臺機型已至 10MW+），假設導管架單位用量以每年 3%的幅度下降，23-25 年單 GW 海風機組所需樁基重量為 23.0/22.3/21.6 萬噸。151719212325272931333520m40m60m5MW6MW7MW8MW（萬噸/GW）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表20：國內海風塔筒國內海風

43、塔筒/樁基樁基/海風導管架需求量測算海風導管架需求量測算 單位單位 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 國內新增海風裝機量 GW 5 10 15 塔筒單位重量 萬噸/GW 6.4 5.9 5.5 YOY%-7.00%-7.00%-7.00%樁基單位重量 萬噸/GW 19.1 18.6 18.0 YOY%-3.00%-3.00%-3.00%導管架單位重量 萬噸/GW 23.0 22.3 21.6 YOY%-3.00%-3.00%-3.00%國內國內海風海風市場需求（市場需求（筒筒+管管+樁樁）萬噸萬噸 131 256 371 國內塔筒市場需求（海風）國內塔筒市場需求

44、（海風）萬噸萬噸 32 59 83 國內樁基市場需求國內樁基市場需求 萬噸萬噸 76 130 176 國內導管架市場需求國內導管架市場需求 萬噸萬噸 23 67 113 注：我們假設國內導管架項目容量在海風項目容量整體占比分別為 20%/30%/35%資料來源：CWEA，海力風電招股書，華泰研究預測 歐洲海風塔樁產能不足歐洲海風塔樁產能不足有望帶來國產有望帶來國產出海出海機會機會。根據 Rystad Energy 預測，即使在鋼材無緊缺、各本土廠商滿產情況下，歐洲海風單樁及塔筒也會在 2027/2028 年出現供不應求的情況，若考慮到非滿產的情況，供給緊缺情況或提前來臨，而由于塔樁產能落地需

45、2-3 年甚至更久，隨著歐洲海風需求高增，其塔樁供給或將出現緊缺。結合歐洲管樁龍頭 Sif 預測看，即使現階段所有廠商宣稱的擴產計劃順利執行，歐洲及美國東海岸項目海上風電管樁緊缺仍將在 2026 年到來。而由于歐洲海上風電建設周期較國內更長，其塔樁訂貨及生產一半提前兩年（Rystad Energy 在測算需求中均假設已確定項目的塔筒提前兩年生產），因此在訂單口徑或提前反映歐洲本土產能供應不足問題，國內塔樁廠商在歐洲訂單有望提升。圖表圖表21：歐洲海風單樁供需測算歐洲海風單樁供需測算 圖表圖表22：歐洲海風塔筒供需測算歐洲海風塔筒供需測算 注：regular 為 5-6m 長，用于 6MW 以下

46、風機；XL 為 6-8m 長，用于 6-10MW 風機；XXL 為 8-11m 長，用于 10-14MW 風機，XXXL 大于 11m，用于 14MW 以上風機 資料來源：Rystad Energy，華泰研究 資料來源：Rystad Energy，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表23：Sif Holding 預測歐洲及美國東海岸項目預測歐洲及美國東海岸項目塔塔樁緊缺或將在樁緊缺或將在 2026 年到來年到來 注：該市場需求僅包含美國東海岸及歐洲海風項目；該供給量假設為實際產能利用率 80%；該供給預測考慮

47、到新投產能兩年爬坡期（新增產能首年落地產能 33%、次年落地產能 66%，第三年滿產），若為已有產能擴建，則有一年爬坡期（首年落地 50%、次年落地 100%）資料來源：Sif Holding Capital Markets Day，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 大金重工大金重工(002487 CH)海外海風布局領先，自有碼頭優勢顯著海外海風布局領先，自有碼頭優勢顯著 公司公司“雙?！睉鹇猿掷m推進，產能布局領先同行“雙?！睉鹇猿掷m推進，產能布局領先同行 公司海外營收穩步增長，外銷毛利率主要受國際運費影響公司海外營收穩步增長，外銷毛利率主要受國際運費

48、影響。2020-2022 年，公司海外業務營業收入達到 6.04、7.40、8.38 億元，逐年提升。在 23 年海外風電項目逐步恢復動工后，上半年實現海外業務收入 9.11 億元，已超過 22 年全年收入。從毛利率看，21-22 年公司海外業務毛利率大幅下滑主要是國際運費大幅提升導致，自 22 年末運費下調后，公司 2023H1外銷毛利率恢復到 27.14%，創下新高。圖表圖表24：大金重工內銷外銷毛利率及營收大金重工內銷外銷毛利率及營收 資料來源：大金重工公告，華泰研究 圖表圖表25：2018 年至今年至今 SCFI 運費變化情況運費變化情況 資料來源：Clarksons，華泰研究 0%5

49、%10%15%20%25%30%051015202530354045201820192020202120222023H1（億元）國內營業收入海外營業收入內銷毛利率外銷毛利率02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000Date27-Jul-2018 08-Mar-2019 18-Oct-2019 29-May-2020 25-Dec-2020 23-Jul-2021 25-Feb-2022 23-Sep-2022 05-May-2023 08-Dec-2023SCFI Comprehensive Container Freight Rate IndexSCFI

50、Shanghai-Europe(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-Med(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-WC America(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-EC America(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-Persian Gulf(Dubai)Container Freight RateSCFI Shanghai-ANZ(Melbourne)Conta

51、iner Freight RateSCFI Shanghai-W Africa(Lagos)Container Freight RateSCFI Shanghai-S Africa(Durban)Container Freight RateSCFI Shanghai-S America(Santos)Container Freight RateSCFI Shanghai-W Japan(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-E Japan(base port)Container Freight RateSCFI Shanghai-SE As

52、ia(Singapore)Container Freight RateSCFI Shanghai-Korea(Pusan)Container Freight Rate 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 大金重工大金重工(002487 CH)歐洲塔樁市場歐洲塔樁市場新入者眾，行業新入者眾，行業競爭或將加劇競爭或將加劇。目前歐洲最大單樁供應廠商為荷蘭企業 Sif及德國老牌鋼結構企業 EEW，兩者 21 年在歐洲海風市場份額超 70%?，F階段 Sif 產能 30萬噸，并計劃于 2025 年 1 月將產能擴張至 50 萬噸。根據 Sif 在 23 年 5 月舉行的年度交

53、流會，其 21/22 年出貨量為 17.1/16.9 萬噸，占歐美海風市場份額 34.3%/29.7%。根據 Sif 出貨指引及市場規模預測，2021-2024年Sif市場份額整體呈現下滑趨勢，主要系新入者較多，尤其國產廠商大金重工以 36 萬噸目標產能超越歐洲本土廠商規劃，成為歐洲市場除 Sif 外最大產能廠商。據 Sif 統計，若現有企業擴產計劃均順利進行，遠期歐洲市場競爭者總產能將達到 207 萬噸，較 2022 年供給提升 150.1 萬噸。圖表圖表26：Sif 歐美市場份額測算歐美市場份額測算 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E Sif

54、供給：萬噸 169 221 203 330 375 400 400 美國東岸+歐洲海風塔樁需求：萬噸 569 869 939 1258 1471 1592 1656 Sif 市場份額：%29.7%25.4%21.6%26.2%25.5%25.1%24.2%資料來源：Sif 官網，華泰研究 圖表圖表27：歐洲市場海上風電廠商塔樁產能規劃歐洲市場海上風電廠商塔樁產能規劃 資料來源：Sif 官網，華泰研究 圖表圖表28：公司現有產能公司現有產能及規劃統計及規劃統計 產品類型產品類型 設計產能設計產能（萬噸）（萬噸）蓬萊 海塔 陸塔、單樁、過渡段、導管架、浮式基礎 70 陽江 海塔 陸塔、導管架 20

55、 阜新 陸塔 20 興安盟 陸塔 10 張家口 陸塔 20 盤錦（在建）海塔 陸塔、單樁、過渡段、導管架、浮式基礎 50 唐山（在建）海工裝備 50 資料來源：公司官網，公司 23 年中報，公司官方公眾號，華泰研究 公司海風產能占比較高，隨新基地投產高增速海風業務占比有望進一步提升公司海風產能占比較高，隨新基地投產高增速海風業務占比有望進一步提升。結合公司披露的在建基地產能情況，公司目前純陸風基地為阜新、興安盟、張家口基地，蓬萊、陽江基地雖為海陸混合基地，但基地均為沿?；?，主要輻射海風市場。若公司現階段在建盤錦、唐山海工基地落地后，公司海風產能占比有望進一步提升至超 70%水平。免責聲明和披

56、露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表29：公司海陸產能占比及規劃情況公司海陸產能占比及規劃情況 資料來源：公司官網，公司 23 年中報，公司官方公眾號，華泰研究 公司在國內海風市場份額有望保持在公司在國內海風市場份額有望保持在 20%以上以上?？紤]到國內以及海外非中國地區/歐洲海上風電23-25年新增裝機復合增速73%/27%，同時公司近百億歐洲區域海風訂單有望在24-25年陸續交付，我們預計公司 23-25 年有望實現出貨 62/85/110 萬噸。若結合現有產能結構假設 23/25 年公司海風產品出貨占比 50%/75%，對應

57、約 31.0/82.5 萬噸，以前文測算國內海風市場需求為基礎，公司占國內海風市場份額分別為 24%/22%。自有碼頭噸位大自有碼頭噸位大，具備出海優勢，具備出海優勢#競爭優勢競爭優勢 1：碼頭資源趨于緊張，公司自有碼頭布局早、運載力強：碼頭資源趨于緊張，公司自有碼頭布局早、運載力強 海風區別于陸風競爭格局的主要在于碼頭資源部署。海風區別于陸風競爭格局的主要在于碼頭資源部署。碼頭資源配備具備一定必要性：碼頭資源配備具備一定必要性：1）運輸限制下，海風塔樁配套產能需靠近碼頭。陸風塔筒通過軸線車陸路運輸，高架橋/收費站高度（5m）、重量（80t）等限制下，最大可運輸的產品直徑為 4.8m。目前海風

58、塔筒直徑超 5m，單樁直徑超 8m，無法通過陸路遠距離運輸。2）自有碼頭交付更靈活。海上風電施工環境復雜，受天氣影響較大，每年施工窗口期有限，且根據業主要求可能有臨時調整，自有碼頭情況下企業可提前堆貨且不產生擱置費用，提升交付靈活度。3）配備碼頭越多，平均運輸成本越低。以海力風電為例，其招股書披露 21H1 從如東-如東海域運輸費用為 14.95 萬元/臺套，從通州-如東運輸費用為 42.17 萬元/臺套，運輸距離增加大幅提升運費費用，若企業配備碼頭越多，其平均運輸距離將大幅縮減，對應運輸費用更低。碼頭屬于稀缺資源，公司過往業績和政府合作關系為拿碼頭關鍵因素碼頭屬于稀缺資源，公司過往業績和政府

59、合作關系為拿碼頭關鍵因素。國內港口建設由政府統一規劃，由于岸線資源有限，碼頭資源緊缺。一般來講一個碼頭由一個或幾個泊位組成，我國每年生產用萬噸級泊位數增量極少，據華經產業研究院統計，生產用萬噸級泊位數每年增長量一般為幾十個，其中 10 萬噸級以上每年增量在 20 個左右。由于碼頭建設周期長，因此企業能否持續穩定經營、帶動當地產業發展較為關鍵，已上市且過往業績好的企業申請時更有優勢。同時，在當地政府背書良好且具備大規模產能投資的企業更容易拿到碼頭資源。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表30：國內萬噸級泊位增量資源少國內

60、萬噸級泊位增量資源少 資料來源：華經產業研究院，華泰研究 公司碼頭布局早且資源優質，運載能力強同時利于降費公司碼頭布局早且資源優質，運載能力強同時利于降費。早在 2009 年，公司就開始布局碼頭。隨著公司提出“兩海戰略”，同年山東蓬萊基地破土動工。作為“兩海戰略”的實施主體，蓬萊基地于 2012 年投產，設計產能 70 萬噸/年，對于出口和海上風電產品的廠內物流、裝船發運，起重能力優勢明顯?；爻隹诋a品到二十多個國家。蓬萊大金可卷制最大鋼板厚度 130mm，生產最大直徑 11.5 米，重量為 2500 噸單樁產品。蓬萊基地擁有得天獨厚的區位和基礎設施優勢，以及高效的物流能力和發運能力，可以實現

61、風電裝備部件的直接裝船集港發運。因此，可以大幅降低運輸成本并提升效率。自有蓬萊碼頭是自有蓬萊碼頭是公司拓展海外業務公司拓展海外業務獨獨特特優勢。優勢。其產品和運輸優勢使得其海外出口業務處于領先地位。2023 年 11 月，大金重工官網披露了關于英國 Moray West 海上風電場項目的公告。11 月 22 日，公司出口的第六批次單樁產品從蓬萊大金港發船出港，至此 48 根超大型單樁已全部交付完畢，該項目單樁為目前全球已交付的最大規格單樁產品。其中單根最大直徑 10 米，最大重量近 2000 噸、板厚 115 毫米，全部由大金蓬萊基地生產。目前，大金重工是國內首家實現將風電海工產品大批量出口到

62、歐洲的企業，也是歐洲本土之外唯一一家能夠滿足歐洲標準的超大型單樁供應商。公司的經典工程還有 GRE 日本 Hirado 項目、英國 Dogger Bank B 塔筒項目、SGRE 阿根廷項目、SGRE 加拿大 Buffalo Plains 項目。圖表圖表31：海風塔樁頭部企業自有碼頭建設情況海風塔樁頭部企業自有碼頭建設情況 公司公司 碼頭位置碼頭位置 類型類型 開始建設時間開始建設時間 建設完成時間建設完成時間 碼頭情況碼頭情況 大金重工大金重工 山東蓬萊 自有 2010 年 2014 年 有 10 萬噸級對外開放專用泊位 2 個，3.5 萬噸級對外開放風電專用凹槽泊位 1 個，已建成正在履行

63、審批手續的靠泊等級 10 萬噸級泊位兩個 泰勝風能泰勝風能 江蘇啟東 自有 2015 年 2018 年 港口擁有優良岸線 760 米、1000 噸固定式全回轉起重設備，220 米重力式碼頭 江蘇太倉 租用 江蘇長風江蘇長風 江蘇南通 自有 2019 年 2022 年 已被天順風能收購 廣東汕尾 自有 2019 年 2022 年 已被天順風能收購 海力風電海力風電 江蘇如東 自有 2017 年 2020 年 1 個 1 萬噸級泊位 江蘇南通 自有 2021 年 2022 年 兩個泊位，1 號泊位 10000 噸、2 號 20000 噸 江蘇啟東 自有 2023 年 2025 年 已通過審批，在建

64、 資料來源：各公司公告，南通市政府網站，鹽城市政府網站，華泰研究 8348458598658753994164214374477627868228508743713974184404632366244425202592265905001,0001,5002,0002,5003,000201720182019202020211-3萬噸級（個）3-5萬噸級（個）5-10萬噸級（個）10萬噸級以上（個）總數（個）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表32：公司公司碼頭規劃情況碼頭規劃情況 資料來源：公司官網，華泰研究#競爭優勢

65、競爭優勢 2：自有運輸船隊大幅提升交付實力：自有運輸船隊大幅提升交付實力 積極打造國際運輸船隊提升出海實力積極打造國際運輸船隊提升出海實力。為進一步發展國際業務，公司正在打造國際運輸船隊，滿足超大型的國際化運輸。目前，一期 2-4 條甲板駁船已經開始打造，有望在 2025 年交付 4 條船只。根據公司計劃，大金重工未來將形成自有運輸船隊，由 10-20 條不同噸級超大型甲板運輸系列船型組建。根據公司設計，船只擁有超強甲板載荷，并有超長超寬甲板大大單航次裝載量，這兩個特點都將幫助減少運輸成本。同時，歐洲海風起量情況下，海工施工船隊或面臨緊缺情況，公司自供駁船極大節省業主協調船隊時間，較同行具備交

66、付優勢。#競爭優勢競爭優勢 3：歐洲市場反傾銷稅率低于國內同行：歐洲市場反傾銷稅率低于國內同行 深耕歐洲市場多年，現階段具備反傾銷稅率優勢深耕歐洲市場多年，現階段具備反傾銷稅率優勢。2021 年，為了保護本土企業，歐盟對國內企業所生產的鋼制風電塔筒開始征收反傾銷稅，此次征稅僅針對鋼制風電塔筒，不包括海上風電基礎結構，如單樁、導管架、浮式基礎。其中單獨列出了三家公司，稅率從 7.2%到 14.4%不等，其他企業一律征收 19.2%。大金重工被征收的反傾銷稅最低，為 7.2%，相比國內其他企業，公司繼續開拓歐洲市場的成本較低，相比其他廠商更有優勢。圖表圖表33：歐盟對國內塔筒公司反傾銷稅率結果統計

67、歐盟對國內塔筒公司反傾銷稅率結果統計 歐盟反傾銷稅歐盟反傾銷稅 稅率稅率 大金重工 7.2%中船澄西船舶修造有限公司 7.5%泰勝風能 11.2%福建福船一帆新能源裝備制造有限公司 11.2%天順風能 14.4%天能重工 19.2%海力風電 19.2%資料來源：EUR-lex，華泰研究 公司現階段訂單中標體量領跑國內同行，海外份額有望不斷提升公司現階段訂單中標體量領跑國內同行，海外份額有望不斷提升。大金重工成立時間為國內上市塔樁公司中最早，產品覆蓋全，同時海風產能規模大。結合各家毛利率、應收賬款及合同負債看，公司整體應收賬款風險較小，同時在手訂單高，由于具備出海業務，毛利率也更高，綜合競爭優勢

68、強。公司是除歐洲本土外唯一一家能夠提供超大型單樁的供應商，作為全球風電裝備制造產業第一梯隊的企業，公司早在 2016-2018 年即通過 Vestas 及 GE合格供方審核認證，2019 年起即在德國成立分公司，開啟歐洲布局；并在 2020-2021 年通過全球最大風電能源開放商丹麥沃旭能源的供方審核認證。公司歐洲布局厚積薄發，在2022-2023 年接連中標歐洲海上風電項目，規模達到近百億人民幣。根據公司 23 年 6 月在官方公眾號披露口徑，公司已有產能為 100 萬噸，結合公司披露的在建基地情況，我們預計公司合計 240 萬噸產能將在未來 2-3 年內逐步投放，其中蓬萊、盤錦及唐山三大海

69、工基地均具備面向海外市場的運輸能力，為公司海外份額提升奠定基礎。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表34：大金重工與國內主要大金重工與國內主要塔樁塔樁上市公司對比上市公司對比 大金重工大金重工 海力風電海力風電 天順風能天順風能 泰勝風能泰勝風能 天能重工天能重工 成立時間成立時間 2000 年 2009 年 2005 年 2001 年 2006 年 海風產品 塔筒、管樁、導管架、浮式基礎浮式基礎 塔筒、管樁、導管架 塔筒、管樁、導管架、升壓站 塔筒、管樁、導管架、升壓站 塔架 海風產能 已有約 90 萬噸 在建約 1

70、00 萬噸-已有約 150 萬噸，在建 30 萬噸 已有 20 萬噸，在建約 30 萬噸 已有約 48 萬噸，在建約 15 萬噸 毛利率 23.84%11.67%21.70%19.14%22.80%應收賬款（億元）17.86 15.77 60.69 20.09 32.51 合同負債（億元）4.27 0.48 3.91 4.05 3.57 資料來源：各公司官網，Wind，華泰研究 注：毛利率、應收賬款及合同負債均截至 23 年三季報披露數據 圖表圖表35：2022-2023 公司公告歐洲訂單情況公司公告歐洲訂單情況 公告項目公告項目 訂單金額訂單金額 公告時間公告時間 某歐洲能源開發企業簽署海風

71、單樁產能保留協議，供應歐洲北海項目，25 年開始交付 超 13 億元 2023/12/20 某歐洲能源開發企業簽署海風單樁基礎供貨合同，供應德國北海項目，24 年開始交付 約 48.48 億元 2023/12/18 某歐洲能源開發企業簽署海風項目供貨合同（單樁產品）1.96 億歐元 2023/5/11 中標 GE 在英國 Dogger Bank B 海風塔筒項目 約 5.3 億元 2022/11/17 中標法國開發商 NOY-Ile DYeu et Noirmoutier 單樁及西門子歌美颯 Moray West 海塔項目 約 8.6 億元 2022/10/31 資料來源：公司公告，華泰研究

72、免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 大金重工大金重工(002487 CH)盈利預測盈利預測與估值與估值 盈利預測關鍵假設盈利預測關鍵假設 金屬制品金屬制品：公司金屬制品業務包含陸塔、海塔、導管架、單樁等多個風電裝備。據公司官方公眾號披露，截至 23 年 6 月公司具備 100 萬噸產能，同時我們統計得公司已有+在建產能超過 200 萬噸，產能充足?？紤]到國內以及海外非中國地區/歐洲海上風電 23-25 年新增裝機復合增速 73%/27%，同時公司近百億歐洲區域海風訂單有望在 24-25 年陸續交付，我們預計公司 23-25 年有望實現出貨 62/85/110 萬噸

73、。從歷史上看，公司產品售價主要受鋼價及出貨結構影響較大，21 年受鋼價大幅上漲公司產品售價上漲至 8900 元/噸，22 年隨鋼價下跌及海風出貨比例減少下跌至 8457 元/噸；毛利率則主要受產品結構及供需影響，搶裝期間公司毛利率維持在 20%以上，22 年由于行業為裝機小年毛利率下滑至 15%。23 年海風及出口產品占比較 22 年改善明顯，毛利率有所改善；我們預計 24-25 年隨出口及海風銷售增加，產品均價及毛利率均有望小幅提升，我們預計 23-25 年該業務銷售單價為8250/8350/8400 元/噸，毛利率為 21.50%、22.50%、23.50%。新能源發電新能源發電：公司自

74、2020 年開始運營風電場項目，2021 年啟動的風電場投資，到 22 年底就已經全部實現并網發電。公司持續參與風電場開發運營，累計實現并網裝機總容量300MW。2023H1 彰武西六家子，250MW 項目實現并網發電，實現發電業務營收 0.45 億元。根據 23 年中報披露，公司規劃 25 年內建成并網 200 萬千瓦新能源項目，儲備新能源開發資源 500 萬千瓦。公司風電場業務仍處于發展初期，有望穩步成長為公司第二盈利增長點。若按公司規劃 25 年內并網 200 萬千瓦新能源項目，則 23-25 年每年對應新增約600MW+項目，對應 24/25 年并網量增速約為 100%/50%，由于新

75、能源項目已基本退補，假設電價每年保持較為穩定水平，則對應收入增速約為 100%/50%，預計 23-25 年有望實現營收 0.9、1.80、2.70 億元，對應毛利率假設為風力發電行業平均水平 65%。其他業務其他業務：公司除風電裝備制造及新能源發電外，還經營國際航運船隊、風電產業園投資運營等業務。目前公司一期 24 條甲板駁船已開始打造，公司預計 2025 年有望交付 4 條運輸船只，未來將形成 1020 條不同噸級超大型甲板運輸系列船型組建的自有運輸船隊。23 年起由于新能源發電業務單獨列項，23H1 其他業務收入同比下滑 53%；24-25 年我們預計其他業務有望跟隨風電行業增速實現穩步

76、發展，保守預計業務增速維持在 20%，毛利率由于剔除發電業務有所下滑，保守預計維持在 50%。費用率：費用率：公司 23 年大力開拓國際市場業務與海外本土團隊，銷售、管理費用有所提升；隨24-25 年收入高速增長各項費用率有所攤薄。我們預計 2023-2025 銷售費用率為1.30%/1.15%/1.10%；管 理 費 用 率 為 3.00%/2.85%/2.80%；研 發 費 用 率 分 別 為4.20%/4.15%/4.10%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 大金重工大金重工(002487 CH)圖表圖表36：2020A-2025E 公司分項業務收入、毛利

77、率及費用率公司分項業務收入、毛利率及費用率（百萬元百萬元）2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 總營業收入 3325.42 4431.98 5106.11 5261.85 7345.72 9591.86 YOY（%）97.1%33.3%15.2%3.0%39.6%30.6%金屬制品金屬制品 金屬制品業務收入 3287.07 4358.13 4992.42 5115.00 7097.50 9240.00 YOY（%）97.42%32.58%14.55%2.46%38.76%30.19%毛利率（%）25.15%22.32%15.11%21.50%22.50%23.

78、50%新能源發電新能源發電 新能源發電業務收入 90.00 180.00 270.00 YOY（%）100.00%50.00%毛利率（%）65.00%65.00%65.00%其他業務其他業務 其他業務收入 38.35 73.85 113.69 56.85 68.22 81.86 YOY（%）71.59%92.58%53.95%-50.00%20.00%20.00%毛利率（%）51.21%64.00%87.64%50.00%50.00%50.00%銷售費用率 0.91%0.62%0.79%1.30%1.15%1.10%管理費用率 1.92%2.33%2.33%3.00%2.85%2.80%研發費

79、用率 4.00%4.14%4.22%4.20%4.15%4.10%資料來源：Wind，華泰研究預測 綜合來看，我們預計 2023-2025 年公司分別實現歸母凈利潤 6.00/9.91/13.91 億元，對應EPS 為 0.94/1.55/2.18 元。我們選取國內同為塔樁行業的上市企業海力風電/泰勝風能/天順風能為可比公司，其 2024 年 Wind 一致預期平均 PE 為 12.2 倍?？紤]到公司為國內塔樁企業龍頭，且目前在手海外訂單量遠超行業平均水平，我們給予公司 24 年 17 倍 PE，目標價26.35 元，首次覆蓋給予“增持”評級。圖表圖表37：可比公司估值水平對比表（以可比公司估

80、值水平對比表（以 2024 年年 3 月月 14 日收盤價計）日收盤價計）代碼代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價(元元)P/B EV/EBITDA EPS（元）（元）PE（倍）（倍）22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 301155 CH 海力風電 56.27 2.2 41.6 0.94 1.36 4.03 6.27 59.65 41.46 13.95 8.98 300129 CH 泰勝風能 8.58 1.9 19.1 0.29 0.45 0.69 0.94 29.18 19.00 12.44 9.17 002531 CH 天順風能 10.84 2.2 21.1 0

81、.35 0.73 1.07 1.36 31.01 14.78 10.16 7.95 平均值 25.23 2.1 27.2 0.53 0.85 1.93 2.86 39.95 25.08 12.18 8.70 002487 CH 大金重工 24.15 2.2 22.9 0.80 0.94 1.55 2.18 34.20 25.65 15.54 11.07 注：可比公司盈利預測均采用 Wind 一致預期，P/B 及 EV/EBITDA 均依據公司 2023 年三季度末披露數據為準 資料來源：Wind，華泰研究預測 風險提示風險提示 風電風電新增裝機增速低于預期新增裝機增速低于預期：風電項目的推進受

82、較多外部因素影響，存在不確定性，如果未來風電裝機量不及預期，將會直接影響塔筒和樁基的需求，對公司的業績產生不利影響；塔筒價格競爭激烈塔筒價格競爭激烈：各塔筒廠商的產品價格存在競爭超出正常預期的風險，可能對公司的盈利能力造成不利影響；毛利率下降風險毛利率下降風險：大宗原材料成本對塔筒廠商的毛利率影響權重較大，若原材料價格出現不利波動，將對公司的毛利率產生不利影響。海外業務海外業務利潤利潤不及預期不及預期：公司大力開展海外業務，收入及利潤有受國際匯率、運費及反傾銷稅率等因素影響出現不及預期波動的風險。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 大金重工大金重工(002487

83、CH)圖表圖表38：大金重工大金重工 PE-Bands 圖表圖表39：大金重工大金重工 PB-Bands 資料來源：Wind、華泰研究 資料來源：Wind、華泰研究 015314661Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民幣)大金重工55x45x35x25x20 x0295887116Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民幣)大金重工10.2x8.0 x5.9x3.7x1.6x 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 大金重工大金重工(002487 CH)盈利預測盈利預

84、測 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2021 2022 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 5,292 8,990 7,323 8,092 9,543 營業收入營業收入 4,432 5,106 5,262 7,346 9,592 現金 1,311 4,052 2,324 2,258 2,834 營業成本 3,412 4,252 4,075 5,598 7,204 應收賬款 1,117 1,770 1,798 2,068 2,393 營業稅

85、金及附加 25.90 18.42 24.20 33.06 47.96 其他應收賬款 82.68 355.28 145.85 221.44 326.67 營業費用 27.49 40.20 68.40 84.48 105.51 預付賬款 203.25 408.57 468.40 580.99 697.93 管理費用 103.45 119.00 157.86 209.35 268.57 存貨 2,046 1,737 1,889 2,110 2,393 財務費用 15.66 9.91 36.77(28.14)(47.12)其他流動資產 531.74 667.39 699.03 853.95 898.7

86、2 資產減值損失 23.42(0.34)(10.00)(3.67)(4.80)非流動資產非流動資產 1,358 2,269 3,047 3,652 4,406 公允價值變動收益 0.04 0.00 8.50 8.60 8.90 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投資凈收益 0.52 63.10 9.00 13.00 15.00 固定投資 984.26 1,041 1,171 1,585 2,132 營業利潤營業利潤 673.27 523.01 701.55 1,164 1,634 無形資產 187.08 225.04 295.14 344.06 390.69 營業外收

87、入 5.06 5.83 5.00 5.00 5.00 其他非流動資產 186.76 1,003 1,580 1,723 1,883 營業外支出 3.97 4.98 0.10 3.00 3.00 資產總計資產總計 6,650 11,259 10,370 11,744 13,948 利潤總額利潤總額 674.36 523.86 706.45 1,166 1,636 流動負債流動負債 3,036 3,544 2,969 3,383 4,218 所得稅 96.96 73.59 105.97 174.87 245.44 短期借款 222.25 426.08 40.00 40.00 40.00 凈利潤凈利

88、潤 577.40 450.28 600.48 990.94 1,391 應付賬款 378.86 422.11 548.18 668.71 772.10 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流動負債 2,435 2,695 2,381 2,674 3,406 歸屬母公司凈利潤 577.40 450.28 600.48 990.94 1,391 非流動負債非流動負債 614.77 1,209 311.23 297.07 291.49 EBITDA 737.79 617.40 778.30 1,230 1,708 長期借款 0.00 394.00 0.00 0.00

89、0.00 EPS(人民幣，基本)1.04 0.80 0.94 1.55 2.18 其他非流動負債 614.77 814.55 311.23 297.07 291.49 負債合計負債合計 3,651 4,752 3,280 3,680 4,510 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 會計年度會計年度(%)2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 555.66 637.75 637.75 637.75 637.75 成長能力成長能力 資本公積 821.17 3,807 3,807 3,807 3,807 營業收入 33.28

90、 15.21 3.05 39.60 30.58 留存公積 1,690 2,064 2,641 3,592 4,928 營業利潤 22.38(22.32)34.14 65.89 40.42 歸屬母公司股東權益 2,999 6,507 7,090 8,065 9,439 歸屬母公司凈利潤 24.17(22.02)33.36 65.02 40.35 負債和股東權益負債和股東權益 6,650 11,259 10,370 11,744 13,948 獲利能力獲利能力(%)毛利率 23.01 16.72 22.55 23.80 24.89 現金流量表現金流量表 凈利率 13.03 8.82 11.41 1

91、3.49 14.50 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2021 2022 2023E 2024E 2025E ROE 19.25 6.92 8.47 12.29 14.74 經營活動現金經營活動現金 21.22 112.20 64.64 1,009 1,404 ROIC 24.95 11.54 11.02 15.99 19.76 凈利潤 577.40 450.28 600.48 990.94 1,391 償債能力償債能力 折舊攤銷 57.96 81.45 77.18 92.26 119.09 資產負債率(%)54.90 42.21 31.63 31.33 32.33 財務費用 15.6

92、6 9.91 36.77(28.14)(47.12)凈負債比率(%)(21.97)(38.05)(23.40)(24.75)(27.28)投資損失(0.52)(63.10)(9.00)(13.00)(15.00)流動比率 1.74 2.54 2.47 2.39 2.26 營運資金變動(637.57)(407.17)(625.74)(23.84)(29.01)速動比率 0.96 1.90 1.63 1.56 1.50 其他經營現金 8.29 40.84(15.04)(9.45)(15.26)營運能力營運能力 投資活動現金投資活動現金(218.91)(690.87)(821.33)(678.72)

93、(852.42)總資產周轉率 0.78 0.57 0.49 0.66 0.75 資本支出(219.80)(686.00)(756.06)(690.30)(859.75)應收賬款周轉率 4.59 3.54 2.95 3.80 4.30 長期投資 0.00 0.01 0.00 0.00 0.00 應付賬款周轉率 10.73 10.62 8.40 9.20 10.00 其他投資現金 0.90(4.88)(65.26)11.58 7.33 每股指標每股指標(人民幣人民幣)籌資活動現金籌資活動現金 387.46 3,498(971.97)(395.97)24.64 每股收益(最新攤薄)0.91 0.71

94、 0.94 1.55 2.18 短期借款 222.25 203.83(386.08)0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)0.03 0.18 0.10 1.58 2.20 長期借款 0.00 394.00(394.00)0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)4.70 10.20 11.12 12.65 14.80 普通股增加(0.05)82.09 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 資本公積增加 4.96 2,985 0.00 0.00 0.00 PE(倍)26.67 34.20 25.65 15.54 11.07 其他籌資現金 160.29(167.63)(191.8

95、9)(395.97)24.64 PB(倍)5.14 2.37 2.17 1.91 1.63 現金凈增加額 187.28 2,921(1,729)(65.92)575.73 EV EBITDA(倍)19.98 20.94 17.66 10.90 7.51 資料來源：公司公告、華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 大金重工大金重工(002487 CH)免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，申建國、邊文姣、周敦偉，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直

96、接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動

97、。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容

98、，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者

99、金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意

100、圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司

101、制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 大金重工大金重工(002487 CH)香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。天順風能（00253

102、1 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人

103、員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師申建國、邊文姣、周敦偉本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級

104、人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。天順風能（002531 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。

105、華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公

106、司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 大金重工大金重工(002487 CH)法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：9

107、1320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86

108、25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2024年華泰證券股份有限公司