《知行汽車科技-港股公司研究報告-港股智能駕駛第一股利潤爆發在即-240322（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《知行汽車科技-港股公司研究報告-港股智能駕駛第一股利潤爆發在即-240322（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 1 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 知行汽車科技知行汽車科技（12741274.HK.HK）港股智能駕駛第一股，港股智能駕駛第一股，利潤爆發在即利潤爆發在即 買入（首次覆蓋）買入（首次覆蓋）目標價目標價：1 11717.1717 元元 核心投資亮點核心投資亮點 港股智能駕駛第一股。港股智能駕駛第一股。知行汽車科技成立于 2016 年，是一家自動駕駛解決方案提供商。目前公司擁有已商業化的 L2 級至 L2+級自動駕駛解決方案，并為整車廠（OEM）開發 L2至 L4 級自動駕駛解決方案。公司核

2、心高管此前均為博世汽車等國際 tier1 的研發部門負責人，具備行業領先的研發實力和工程化能力，全方位服務客戶需求，專注于前裝量產。自研技術領先自研技術領先+專注量產路徑，或成自動駕駛賽道最大黑專注量產路徑，或成自動駕駛賽道最大黑馬。馬。知行科技是國內自動駕駛第一梯隊，2022 年市占率達 26.2%，同時是國內少有的能夠實現自動駕駛解決方案全棧自研的公司。商業路徑上公司采用“漸進式”發展，聚焦主流市場，規模與業務持續高速擴張。上市以來公司客戶已從吉利拓展至長城、奇瑞、東風等更廣闊的客戶關系，根據招股書顯示，公司已經獲得與 16 家知名 OEM 客戶相關定點函，市占率與客戶壁壘持續鞏固。目前知

3、行汽車科技已成為奇瑞最大的泊車域控制器出海供應商，并且公司已經完成中東及俄羅斯等國家和地區海外泊車調研和數采，今年有望出口更多國家，引領中國智駕出海浪潮。在技術儲備上，公司 L2、L2+級產品商業化成熟，L3 技術儲備豐厚能有效滿足市場前沿需求，并且公司還前瞻性布局了艙駕一體化解決方案。產品升級產品升級+產能擴張，關注利潤爆發拐點。產能擴張，關注利潤爆發拐點。公司目前擁有自動駕駛域控制器解決方案（SuperVision和 iDC）和智能前視攝像頭（iFC 系列）兩類產品，其中 iDC 是公司全棧自研的針對中高端汽車的 L2+級的自動駕駛解決方案，目前 iDC Mid 系列已實現量產，iDC H

4、igh 預計于 2024 年實現量產。當前節點上游芯片價格回落及下游需求景氣共同打開自動駕駛利潤空間，公司自研高毛利的 iDC 份額擴大將加速公司盈利改善，公司業績爆發潛力強。估值明顯低于行業可比公司，投資價值凸顯。估值明顯低于行業可比公司，投資價值凸顯。我們選取同樣聚焦于智能駕駛領域的美股上市公司 Mobileye 和 Luminar 作為可比公司，由于 Mobileye、Lunimar 和知行汽車科技均為尚未實現盈利的創新型企業，因此我們使用 PS 市銷率進行估值。計算 Mobileye、Luminar、知行汽車科技的 PS（TTM）分別為 10.77/12.60/7.73，知行汽車科技估

5、值水平明顯偏低。我們認為市場低估了知行汽車科技未來的爆發性增長潛力，當前公司估值水平極具吸引力。目目標價和評級標價和評級 公司持續深耕自動駕駛領域，處于國內自動駕駛第一梯隊，同時公司是國內少有的能夠實現自動駕駛解決方案全棧自研的公司，且考慮目前公司優秀的產品梯隊和客戶矩陣，疊加行業，公司有望展望出極強的業績彈性。由于公司前期研發投入較大，而公司正處于爆發性高速增長期，因此我們采取 PS 法進行估值?？紤]到知行汽車科技客戶群體的快速擴大，以及產品矩陣持續迭代升級。因此我們保守估計公司 2023/2024/2025 年營業收入1349/2215/3079 百萬元。Mobileye 和 Lumina

6、r 作為可比公司，其 PS（TTM）平均值為 11.69倍，因此給予公司 2024 年 11 倍 PS，對應合理股價為 117.17 港元/股（1 人民幣=1.0884港幣），給予“買入”評級。風險提示風險提示 市場競爭風險、大客戶依賴風險、監管風險 華升證券研究華升證券研究 陳思聰 .hk+852 31666842 2 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 目錄目錄 一、一、智能駕駛行業簡介智能駕駛行業簡介.3 1.1 1.1 智能駕駛簡介智能駕駛簡介.3 1.2 1.2 智駕滲透率穩步提升，趨

7、勢明確智駕滲透率穩步提升，趨勢明確.5 1.31.3 城市城市 NOANOA 勢不可擋，高階智駕加速勢不可擋，高階智駕加速落地落地.7 1.4 1.4 政策密集出臺，推動智駕領域發展政策密集出臺，推動智駕領域發展.10 二、智能駕駛域控制器二、智能駕駛域控制器“智能大腦”不斷成長“智能大腦”不斷成長.12 2.12.1 智能駕駛域控制智能駕駛域控制器簡介器簡介.12 2.32.3 智能駕駛域控制器市場格局智能駕駛域控制器市場格局.16 2.42.4 智能駕駛域控發展趨勢智能駕駛域控發展趨勢.17 三、盈利拐點將至，港股“智能駕駛第一股”揚三、盈利拐點將至，港股“智能駕駛第一股”揚帆遠航帆遠航.

8、18 3.1 3.1 創新引領，客戶、產品、區域布局持續升級創新引領，客戶、產品、區域布局持續升級.18 3.2 3.2 股權結構清晰，公司發展戰略明確股權結構清晰，公司發展戰略明確.19 3.3 3.3 高管團高管團隊產業經驗豐富，工程化能力出色隊產業經驗豐富，工程化能力出色.20 3.4 3.4 技術升級，產品矩陣逐漸完善技術升級，產品矩陣逐漸完善.21 3.5 3.5 營收實現高增，盈利拐點即將到來營收實現高增，盈利拐點即將到來.22 四四、以研發為基，不斷拓展客戶矩陣和海外市場、以研發為基，不斷拓展客戶矩陣和海外市場.24 4.1 4.1 研發實力突出，具備全棧自研能力研發實力突出，具

9、備全棧自研能力.24 4.2 4.2 技術實力獲下游認可，客戶矩陣不斷完善技術實力獲下游認可，客戶矩陣不斷完善.26 4.3 4.3 海外布局顯成效，助力“中國智造”走向全球海外布局顯成效，助力“中國智造”走向全球.27 五、盈利預測與估值分析五、盈利預測與估值分析.28 5.1 5.1 盈利預測及假設盈利預測及假設.28 5.2 5.2 估值比較估值比較.29 5.3 5.3 投資建議投資建議.30 六、六、風險提示風險提示.30 OAiZkWdViXmUlWaQaO9PpNqQpNtPiNnNtQkPpNsNaQnMnNMYnRmRNZnRyR 3 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科

10、技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 一、一、智能駕駛行業簡介智能駕駛行業簡介 1.1 1.1 智能駕駛簡介智能駕駛簡介 智能駕駛是交通運輸領域確定性的發展方向。智能駕駛是交通運輸領域確定性的發展方向。從 1886 年第一輛汽車誕生的百余年來，汽車行業一直都是創新的焦點。汽車不再僅僅是孤立的機械設備，而是越來越多地與外部環境相連接，變得智能化、互聯網化和電動化，受需求側和供給側雙重驅動，智能駕駛技術的發展已勢不可擋。從需求側來看，高度智能化的駕駛體驗能夠為用戶創造深度價值，滿足消費者的深層次需求。自動駕駛功能的出現一方面可以將駕駛員從駕

11、駛行為中解放出來，帶來極致的駕乘體驗。另一方面由于自動駕駛擁有強大的傳感器和高算力的控制器，車變得更加“聰慧”，無疑提升了整車的主動安全性能。根據特斯拉公開數據顯示，目前支持 FSD Beta 的車型中，車輛平均行駛 320 萬英里才會發生一次碰撞事故，而美國司機平均行駛 50 萬英里就會發生一次碰撞事故，自動駕駛系統能夠時刻保持高專注，或將大幅提升整車的主動安全性能。從供給側來看，以人工智能為代表的技術進步帶來技術可行性，硬件成本的下降帶來經濟可行性，造車新勢力正在打破傳統車企的技術壁壘，汽車正在被重新定義，OEM 正越來越將智能駕駛作為核心競爭力和賣點。諸多因素的合力正愈發使得智能駕駛成為

12、汽車行業乃至整個交通運輸領域的重要發展方向。圖：圖：自動駕駛是汽車智能化的基石自動駕駛是汽車智能化的基石 資料來源：艾瑞咨詢 智能駕智能駕駛根據自動化程度分為五個級別。駛根據自動化程度分為五個級別。智能駕駛是指汽車通過搭載先進的傳 4 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 感器、控制器、執行器、通訊模塊等設備協助駕駛員操控車輛，甚至完全代替駕駛員實現無人駕駛的功能。智能駕駛根據自動化程度分為五個級別：L1 階段是輔助駕駛階段，以駕駛員操作為主。車輛能夠根據駕駛環境提供方向盤和加速減速中的一項操作提

13、供支持。L2 階段是部分自動駕駛階段，司機可以短暫休息，但需隨時準備好手動駕駛。L3 階段是條件自動駕駛階段，車輛可以在一定條件下，系統完成所有駕駛操作，駕駛員根據系統要求提供適應性反應。L4 階段是高度自動駕駛階段，系統可以完成所有的駕駛操作，在有條件的道路上行駛時，駕駛員可以完全解放雙手。L5 階段是完全自動駕駛階段，車輛能夠在所有場景下實現真正的無人控制。圖：圖：智能駕駛定義智能駕駛定義 資料來源：灼識咨詢（其中人形圖標代表“人類駕駛員”，車輛圖標代表“駕駛自動化系統/自動駕駛系統”）智能駕駛主要有行車、泊車、主動安全系統與其他智能駕駛功能。智能駕駛主要有行車、泊車、主動安全系統與其他智

14、能駕駛功能。當前部分智能駕駛的功能/場景和駕駛自動化等級劃分尚無嚴格且統一的標準，SAE 標準與廠商的實際宣傳口徑亦會有所差異，我們認為更值得關注的是智能駕駛產品能夠覆蓋的實際功能/場景。圖：圖：智能駕駛的主要智能駕駛的主要功能與場景功能與場景 行車功能 縱向運動控制（L1）自適應巡航 ACC 輔助車輛保持與前車的距離，由乘客設定車輛時速范圍，由系統通過加速或剎車來調節速度 預見性巡航 PCC 根據感知和地圖等提供的前方道路信息，協同控制發動機與變速箱，優化速度變化和能量效率 橫向運動控制（L1）車道居中輔助 LCA 輔助車輛保持在車道的中間位置行駛 車道保持輔助 LKA 當車輛偏離至車道邊緣

15、時，系統輔助車輛保持在車道內行駛 5 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 自動變道輔助 ALC 輔助車輛變道至相鄰的車道 交通擁堵輔助 TJA（L2）結合 ACC 與 LCA，適用于交通擁堵場景，系統控制汽車加減速并微調行駛方向，實現車道居中并跟車 主動駕駛輔助 ADA（L2）兼具 ACC 與 LCA，適用于低速和中高速場景，通常搭配駕駛員監督系統 領航輔助駕駛 NOA（L2.5/L3）基于導航規劃的路徑可以實現點到點駕駛自動化，分為高速 NOA 和城區 NOA。典型功能：上下匝道、通過十字路口

16、和環島，變道、超車、識別交通信號等 自動駕駛 L4 限定范圍內自動駕駛 L5 無范圍限制 泊車功能 主動泊車輔助 APA 泊車過程中輔助轉向等操作，或需人類駕駛員加速、剎車、變換檔位等 遠程泊車輔助 RPA（L2）駛入/駛出車位過程中的轉向、制動、加速和檔位變換等功能，駕駛員無需在車上，但需時刻監督該功能的運行 智能召喚 SS 人類使用手機應用或鑰匙給車輛發送指令，車輛自主通過復雜的停車場等環境，行駛到人類所處的位置 記憶泊車輔助 HPA 記憶特定區域的泊車位和軌跡，車輛自主實現從駛入停車場到泊車的操作 自動代客泊車 AVP（L4）自動泊車，車輛自行進入停車場完成泊車動作，無需人類駕駛員參與

17、主動安全系統與其他智能駕駛功能 盲區警示系統 BSW 探測盲區內的車輛并通知人類駕駛員，在駕駛員開啟轉向燈時提供額外預警 前撞預警系統 FCW 當車輛可能與前車/行人/其他物體發生碰撞時，為人類駕駛員提供預警 車道偏離預警 LDW 當車輛偏離至車道邊緣時，為人類駕駛員提供預警 抬頭顯示 HUD 將駕駛相關的信息展示在人類駕駛員的視野前方擋風玻璃上 車身穩定系統 ESC 防止車輛達到極限狀態后失控，防止轉彎等操作時突然打滑，提升安全性與穩定性 自動緊急制動 AEB 產生潛在的碰撞風險時，自動制動以避免碰撞或減輕碰撞的危害性 自動緊急轉向 AES 產生潛在的碰撞風險時，自動轉向以避免碰撞或減輕碰撞

18、的危害性 自適應駕駛燈光 ADB 遠光燈系統，根據車輛前方的行車/物體自動調整部分燈光的強弱，減少遠光燈刺眼 智能駕駛場景 封閉場景 （礦區、港口、機場、園區等）駕駛路線相對固定；駕駛環境相對簡單，道路參與主體相對單一；中低速行駛為主 高速場景 道路條件較好，車道線等基礎設施完備；駕駛環境相對簡單，道路參與主體相對單一；高速行駛為主；涉及上下匝道、通過收費站等場景 城市場景 道路條件在不同地區之間的差異較大，且不同城市的交通規則和體系可能存在差異；駕駛環境相對復雜，道路參與主體多樣；涉及環島、十字路口、車道線識別、交通信號燈識別、施工區域、臨時改道等場景 資料來源：公開資料整理 1.2 1.2

19、 智駕滲透率穩步提升，趨勢明確智駕滲透率穩步提升，趨勢明確 主流智駕輔助功能滲透率穩步提升，高階智駕滲透率增長空間廣闊。主流智駕輔助功能滲透率穩步提升，高階智駕滲透率增長空間廣闊。根據懂車帝官網數據，2023 年 12 月，主流智能駕駛輔助功能中，車道保持輔助/自適應巡航/車道居中輔助/并線輔助/自動變道輔助/自動泊車入位/記憶泊車滲透率分別為 43.40%/43.17%/41.29%/34.10%/13.30%/17.35%/2.70%，泊車場景功能滲透率上升趨勢明顯。6 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部

20、的重要法律聲明 圖：部分智能駕駛功能滲透率 資料來源：懂車帝官網 目前量產智能駕駛整體處于目前量產智能駕駛整體處于 L2/L2+L2/L2+向向 L3L3 發展的階段。發展的階段。L2+級別為由 L2 向 L3 發展的過渡形態，其具備部分 L3 級別智能駕駛功能，但仍需人類駕駛員負責駕駛。智能駕駛到自動駕駛，L3 級別是關鍵。從 L3 開始，駕駛操作和周邊監控都是由系統自動完成，駕駛員只需要在緊急狀態下做好接管處理即可；所以 L3級別駕駛的主角已經切換為車輛自動駕駛系統，實現了人類駕駛員到 AI 駕駛員的飛躍。智能駕駛功能滲透率仍處于較低位置，提升空間較大。智能駕駛功能滲透率仍處于較低位置，提

21、升空間較大。隨著技術逐步走向成熟、產品價格逐漸下降及用戶智能化體驗需求的不斷提升，智能駕駛功能正逐漸從豪華車向中低端車型發展，滲透率快速提升。根據佐思汽研數據顯示，2023 年中國乘用車前裝標配 L2（含 L2+）輔助駕駛功能車型銷售 995.3 萬輛，同比增長 43.6%。前裝標配搭載率為 47.3%，同比提升約 12.5pct。根據九章智駕數據庫統計，2023 年，新能源乘用車總體銷量為 728.65 萬輛，其中 368.42 萬輛標配了 L2 級自動駕駛，L2 標配的滲透率達到了 50.56%。而在 2022 年，新能源乘用車 L2 標配滲透率僅為 43%左右，2023 年 L2 標配滲

22、透率相對于 2022 年來說提升了 7 個百分點。7 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：中國乘用新車中國乘用新車 ADASADAS（L1L1-L2.9L2.9）裝配量（萬輛）裝配量（萬輛）圖：圖：中國乘用新車中國乘用新車 ADASADAS（L1L1-L2.9L2.9）裝配率（）裝配率（%）資料來源：佐思汽研 資料來源：佐思汽研 智能駕駛在消費者決策中的重要性正逐漸提升，滲透率提升趨勢明確。智能駕駛在消費者決策中的重要性正逐漸提升，滲透率提升趨勢明確。根據億歐智庫的調查，在體驗過或使用過

23、高速 NOA 功能的用戶中，41.1%的用戶將其視為主要的購車參考因素，而 51.8%的用戶僅將其視為影響購車的參考因素之一。對于城市 NOA 功能，其發展尚未達到高速 NOA 功能的成熟度，體驗過該功能的用戶當中，只有 28.1%的用戶，將其視為主要的購車參考因素，而有 65.6%的用戶，將其視為影響購車參考因素之一。圖：圖：中國中國 L2 L2 以上乘用車搭載率以上乘用車搭載率 資料來源：高工智能汽車研究院，公開資料整理 1.31.3 城市城市 NOANOA 勢不可擋，高階智駕加速落地勢不可擋，高階智駕加速落地 NOA NOA 功能作為智能駕駛的重要發力方向，正從高速向城市演進。功能作為智

24、能駕駛的重要發力方向，正從高速向城市演進。NOA 全稱為Navigate on Autopilot，通常被業界稱為“領航輔助駕駛”或“高階智能駕駛”。按應用場景分，NOA 分為高速 NOA 和城市 NOA。高速 NOA 場景相對簡單，路況、標志和標記的圖像相對標準，相比城市 NOA 場景更為簡單，推出進度291577.632.320.263211.5791.655.942.7105.1-27.3%37.0%73.1%111.2%66.7%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500600700800900L1L1L2L2L2+L2+L2.5L2.

25、5L2.9L2.92022年2023年同比14.6%29.0%1.6%1.0%3.2%10.1%37.6%2.7%2.0%5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%L1L1L2L2L2+L2+L2.5L2.5L2.9L2.92022年2023年 8 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 相對更早。早期城市 NOA 功能普遍使用高精地圖，提供更精確的定位服務，但高精地圖采集成本高、覆蓋率較低、更新慢，難以滿足城市 NOA 快速大規模的上車需求。隨著

26、車端算力及傳感器功能迭代升級，單車感知水平不斷提升，大部分廠商通過“輕地圖”+單車感知方案，即僅在匝道口等導航地圖難以精確處理的部分做數據強化，實現 NOA 功能。高速高速 NOANOA 已實現規模落地，城市已實現規模落地，城市 NOANOA 正進入快速推進階段。正進入快速推進階段。隨著大量車企向 BEV+Transformer 的視覺感知路線轉換，逐步降低對地圖的依賴，城市 NOA 功能具備了泛化推廣的能力。2023 年上海車展以來，眾多車企對外宣布了實現多城市城區 NOA 的計劃。理想宣布城市 NOA 開啟內測，2023 年底覆蓋 100 個城市；小鵬宣布到 2023 年底擴增至 50 城

27、，2024 年擴增至 200 城，力爭做到城區領航輔助駕駛 全國都能用；蔚來另辟蹊徑，按通勤道路開通，計劃 2023 年 Q4 開通城區領航路線里程 6 萬公里；2024 年 Q2 開通 40 萬公里。圖：圖：部分廠商城市部分廠商城市 NOA NOA 開放計劃與進展開放計劃與進展 資料來源：公開資料整理 根據九章智駕數據庫信息，新能源汽車市場中，2023 年全年度有 149.01 萬輛新車搭載高速 NOA 功能（標配+選配），占新能源車總銷量的 20.45%。其中標配占比 39.1%、可提供選配占比 60.9%，已正式上線高速 NOA 功能的車輛約為138.95 萬輛。2023 年全年度有 4

28、7.4 萬輛新車能夠提供或后續 OTA 更新城市NOA 功能，配置率接近 6.5%，其中已正式上線 NOA 功能的車輛約為 39.4 萬輛。9 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：高速高速 NOANOA（標配（標配+選配）占新能源車總銷量的選配）占新能源車總銷量的 20.45%20.45%圖：圖：城市城市 NOANOA（標配（標配+選配）占新能源車總銷量的選配）占新能源車總銷量的 6.51%6.51%資料來源：佐思汽研 資料來源：佐思汽研 支持搭載支持搭載 NOANOA 功能的車輛價格整

29、體呈現下探趨勢。功能的車輛價格整體呈現下探趨勢。車企針對智駕功能發布特定版本，將高速 NOA 逐步下探至 20 萬元內車型，城市 NOA 功能下探至 30 萬元以內車型。根據九章智駕數據庫，從價格區間來看，2023 年高速 NOA 功能在 30-40 萬價格帶的車型中滲透率最高，價格在 30-40 萬的新能源車有 69.13%具備高速 NOA 功能，大約有 57.28 萬輛。2023 年城市 NOA 功能在 40 萬元以上價格帶的車型中滲透率最高，價格在 40 萬元以上的新能源車有 44.69%具備城市 NOA功能，大約有 16.14 萬輛。20 萬元以內的車型基本不具備城市 NOA 功能，在

30、 20萬元以內的車型中，只有 0.57%的新能源車具備高速 NOA 功能，大約有 2.55 萬輛。圖：圖：新能源汽車價格分布與不同價位車型新能源汽車價格分布與不同價位車型 NOANOA 搭載情況搭載情況 資料來源：九章智駕 預計隨著智能駕駛技術從預計隨著智能駕駛技術從 L2+L2+持續向持續向 L4L4 演進，智能駕駛的價格仍會持續上升。演進，智能駕駛的價格仍會持續上升。1）核心部件配置數量提升：比如 L2/L2+自動駕駛車輛一般至少搭載 5 顆攝像頭，而 L3、L4 自動駕駛車輛則至少需搭載 9 顆攝像頭。2）激光雷達的使用：L2+/L3 及以上車輛普遍會搭載成本相對昂貴的激光雷達產品。3）

31、核心部件價 10 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 格提升：以智駕域控制器為例，隨著對算力要求的提升，價格也會提升。目前 L2 控制器價格在 8001000 元，而 L2+則在 40006000元，L3 和 L4 的成本則將分別為 1 萬元和 2 萬元以上。4）軟件算法價值提升：隨著應用場景的復雜度提升，所需處理數據體量的提升，智駕軟件價值也在不斷提升。以智駕域控上層軟件算法價值為例，L2 軟件價值約 80100元，但 L2+、L3、L4 將會快速增長至 1000、3000、6000 元。5）

32、超算中心造成成本壓力：為了進一步提升長期競爭優勢，部分車企開始自建算力中心，上億元的前期投入使主機廠需要讓其自動駕駛解決方案保持高溢價水平，以分擔巨額的前期投入。1.4 1.4 政策密集出臺，推動智駕領域發展政策密集出臺，推動智駕領域發展 國家政策引領，地方積極行動。國家政策引領，地方積極行動。2015 年，國家推出“中國制造 2025”計劃，首次從頂層對智能網聯汽車的發展做出重要規劃。其中，無人駕駛被列為汽車產業未來轉型升級的重要方向之一。后續國家不斷出臺智駕領域相關政策，旨在推動智能汽車落地。除了在國家層面的政策引領下，21 個省市的地方政府也積極介入，將政策具體落到實處。北京、上海、廣州

33、等地紛紛出臺了詳盡的管理辦法，為自動駕駛產業的健康快速發展提供了具體而細致的指導。11 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：近年來中國智能駕駛主要政策近年來中國智能駕駛主要政策 國家層面 時間 方案名稱 內容 2020 年 新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）到 2025 年，高度自動駕駛汽車實現限定區域和特定場景商業化應用；力爭經過 15 年的持續努力，到 2035 年，高度自動駕駛汽車實現規?；瘧?2021 年 汽車駕駛自動化分級 按“是否存在設計運行范圍限制”等六要素

34、對駕駛自動化等級進行劃分，其中指出 L3 級自動化系統應該具備在其設計運行條件下持續地執行全部動態駕駛任務的能力 2022 年 交通領域科技創新中長期發展規劃綱要（2021-2035 年）推動新能源汽車和智能網聯汽車研發，突破高效安全純電驅動、燃料電池與整車設計、車載智能感知與控制等關鍵技術及設備 地方層面 時間 方案名稱 內容 2022 年 深圳經濟特區智能網聯汽車管理條例 配備駕駛人的智能網聯汽車發生交通違法行為，由公安機關交通管理部門依法對駕駛人進行處罰:發生交通事故且智能網聯汽車一方負有責任的，該車輛的駕駛人應當承擔相應的損害賠償責任，因智能網聯汽車質量缺陷造成交通事故的，駕駛人依法承

35、擔損害賠償責任后，可以向智能網聯汽車的生產者、銷售者追償 2023 年 （北京）先行區無人化車外遠程道路測試通知書 整車無人自動駕駛車輛獲準在北京經開區的限定路線和特定時段分批開展道路測試 2023 年 杭州市智能網聯車輛測試與應用管理辦法 支持智能網聯車輛企業組建產業聯盟，并在智能基礎設施方面協同發展 2023 年 上海市智能網聯汽車示范運營實施細則 建立智能網聯汽車示范運營管理機構 2023 年 關于推進成都市智能網聯汽車遠程測試與示范應用的實施意見（公開征求意見 開展智能網聯汽車測試與示范工作，推動產業發展 資料來源：公開資料整理 12 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 202

36、42024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 二、智能駕駛域控制器二、智能駕駛域控制器“智能大“智能大腦”不斷成長腦”不斷成長 2.12.1 智能駕駛域控制器簡介智能駕駛域控制器簡介 智能駕駛功能背后的供應方案變得更加復雜以及多元，而優秀的供應方案也成為主機廠發布車型的營銷賣點。智能化發展過程中，具有影響力的供應商也從幕后逐漸走向臺前，與主機廠一同肩負與承擔著智能駕駛的“褒貶”。高速/城市 NOA 功能的落地，使激光雷達廠商、智駕圖商再次成為產業鏈上的焦點；同時智駕功能的量產與體驗，也使智駕芯片供應商更加注重感知算法的業務布局；而解決方案供應商則通過與主

37、機廠多元化的合作模式獲得定點，同時不斷打造行業口碑，實現可持續的業務增長。圖：圖：20232023 年中國智能駕駛產業圖譜年中國智能駕駛產業圖譜 資料來源：億歐智庫 域控制器是汽車每一個功能域的核心，它主要由域主控處理器、操作系統和應域控制器是汽車每一個功能域的核心，它主要由域主控處理器、操作系統和應用軟件及算法等三部分組成。用軟件及算法等三部分組成。域控制器的出現是汽車 EE 架構從 ECU 分布式 EE架構演進到域集中式 EE 架構的一個重要標志。自動駕駛域控制器需要具備多傳感器融合、定位、路徑規劃、無線通訊、決策控制、高速通訊等能力，從而實現自動駕駛的感知、決策能力，其核心是芯片的處理能

38、力，最終目標是實現自動駕駛的算力需求，簡化設備，提高自動駕駛系統的集成度。中央域控制器是未來主流趨勢。中央域控制器是未來主流趨勢。每個功能對應一個控制模塊在汽車智能化時代日益復雜，汽車 ECU 數量都在逐年遞增，一些高端車型的 ECU 數量已經破百。汽車電子電氣架構開始從分布式向集中式發展。用一個或幾個“大腦”來操控全車的 ECU 與傳感器正逐漸成為汽車電子電氣架構的發展方向共識。以域為單位的域控制器（DCU）集中式架構是下一步發展階段。而未來 DCU 成熟后，13 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法

39、律聲明 預計還將向域控制器整合方向發展，最終將部分功能移至云端。圖：圖：汽車電子電氣架構演進方向汽車電子電氣架構演進方向 資料來源：CSDN 行泊一體自動駕駛域控制器行泊一體自動駕駛域控制器是汽車電子電氣架構集中化進程中重要的階段性產品，它能夠實現行車與泊車的深度融合。在傳統解決方案中，駕駛及泊車功能由兩個獨立的控制器單獨管理，而行泊一體化自動駕駛域控制器是駕駛及泊車傳感器及功能的系統集成，可實現更佳性能的同時，提高了自動駕駛域控制器的開發及迭代效率，并節約制造成本。當前，各硬件和軟件廠商都將行泊一體作為業務發展的重要抓手，朝著更加集成化的方向努力，不斷擴展整個域控制器的市場邊界。智能駕駛域是

40、汽車智能功能的實現基石智能駕駛域是汽車智能功能的實現基石。智能駕駛域控制器是智駕系統決策的中心，高級別的自動駕駛需處理來自攝像頭、毫米波雷達、激光雷達、慣導等的多種感知數據，需在短時間內完成整個運算和決策等，是推動 L3 及以上更高等級自動駕駛的核心部件。圖：圖：智能駕駛域控制器架構智能駕駛域控制器架構 14 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 資料來源：公開資料整理 智能駕駛域控制器結構相對復雜。智能駕駛域控制器結構相對復雜。硬件主要包括：1）計算芯片：ADAS 域控制器通常需要連接多個攝像頭

41、、毫米波雷達、激光雷達等傳感器設備，要具備多傳感器融合、定位、路徑規劃、決策控制、無線通訊、高速通訊的能力，要完成包含圖像識別、傳感器數據處理等諸多功能，因此要完成大量運算，域控制器一般都要匹配一個核心運算力強的處理器，能夠提供自動駕駛不同級別算力的支持，目前業內有 NVIDIA、華為、瑞薩、NXP、TI、Mobileye、賽靈思、地平線等多個方案。2）Safety MCU：主要處理功能安全要求較高的數據，進行邏輯運算，包括處理雷達等對外接口數據、車輛規控、通信等。3）存儲芯片：對數據進行存儲，包括 eMMC、Nor Flash、Memory 芯片等。4）其他：電阻電容等無源器件、散熱組件、密

42、封性金屬外殼、PCB 板、接口、網關、電源管理芯片等。軟件部分主要包括底層操作系統、中間層軟件及上層應用軟件。域控制器的硬件部分與 ECU 相似，最大的區別在于域控制器的芯片算力更高、可以軟硬解耦等，其多功能模塊的實現主要依賴于主控芯片以及軟件部分的高度結合。圖：圖：域控制器構成：硬件域控制器構成：硬件+軟件軟件 時間 具體構成 主要功能 硬件部分 計算芯片 主要用來進行攝像頭圖像處理、運行深度學習算法、輸出識別結果、進行傳感器融合和軌跡預測等 Safety MCU 主要處理功能安全要求較高的數據，進行邏輯運算 存儲芯片 對數據進行存儲 散熱組件 滿足散熱需求，提高域控制器工作效率，通常采用風

43、冷散熱 密封性金屬外殼 對域控制器內的元器件起到保護作用 PCB 板 汽車控制器內部元器件電氣連接的載體 接口 外接攝像頭、毫米波雷達、激光雷達等設備 軟件部分 底層操作系統 包括基礎汽車操作系統、定制操作系統、虛擬機、系統內核等 15 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 中間層軟件 可以實現軟硬件解耦和實時通信調度，保證軟件架構的穩定性和高效運轉 上層應用軟件 可以實現整車智能化功能等，是整車廠打造差異化的模塊 資料來源：公開資料整理 高性能計算芯片是域控制器的核心。高性能計算芯片是域控制器的

44、核心。隨著車輛配置功能逐漸豐富，且算力逐漸向域控制器的集中，域控制器對于高性能 SoC 芯片的依賴日益明顯。目前，車企及 Tier1 往往會將芯片的性能設置的要求高于當前軟件的實際需求，即“硬件預埋，軟件迭代”，以確保域控制器有足夠的升級空間不斷迭代持續更新，從而實現軟件定義汽車。在智能駕駛域，隨著各類型的感知元器件滲透率的提升，對智能駕駛域感知融合算法和硬件算力提出了更高的要求。圖：圖：部分國內外芯片廠商部分國內外芯片廠商 資料來源：公開資料整理 16 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2.

45、32.3 智能駕駛域控制器市場格局智能駕駛域控制器市場格局 智駕功能性能和搭載率的提升將帶動智駕域控制器的增長。智駕功能性能和搭載率的提升將帶動智駕域控制器的增長。據蓋世汽車研究院統計的數據顯示，2023 年中國乘用車前裝市場智駕域控標配 183.9 萬套，同比增長約 70%，滲透率為 8.7%，同比提升 3 個百分點。其中知行汽車科技占比4.8%，成長空間廣闊。智駕域控智駕域控 Top10Top10 芯片裝機量及市場份額則分別為：芯片裝機量及市場份額則分別為：特斯拉 FSD（120.8 萬顆，34.4%）、英偉達 Drive Orin-X（114.7 萬顆，32.6%）、Mobileye E

46、yeQ4H（20.1萬顆，5.7%）、Mobileye EyeQ5H（17.5 萬顆，5.0%）、地平線 J5（17.3 萬顆，4.9%）、地平線 J2（16.5 萬顆，4.7%）、愛芯元智凌芯 01（12.3 萬顆，3.5%）、TI TDA4VM（9.4 萬顆，2.7%）、地平線 J3（6.4 萬顆，1.8%）、華為昇騰 610（6.1萬顆，1.7%）。圖：圖：20232023 年全年中國智能駕駛域控前裝年全年中國智能駕駛域控前裝 TOP10TOP10 供應商供應商 圖：圖：20232023 年全年中國智能駕駛域控芯片前裝年全年中國智能駕駛域控芯片前裝 TOP10TOP10 供應商供應商 資

47、料來源：蓋世汽車研究院（不包含進口和選配）資料來源：蓋世汽車研究院（不包含進口和選配）預計預計 20252025 年自動駕駛域控制器市場規模達年自動駕駛域控制器市場規模達 480480 億元。億元。隨著智能駕駛域控制器成本下降以及智能駕駛的不斷發展，智能駕駛域控制器有望高速滲透。經測算2025 年智駕域控市場規模有望達到 480 億元，2021-2025 年 CAGR 達 109.9%。圖：圖：中國乘用車自動駕駛域控制器市場規模預測中國乘用車自動駕駛域控制器市場規模預測 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 乘用車銷量乘用車銷量(萬輛萬輛)1,961 2,049 2,

48、054 2,170 2,201 2,267 同比同比(%)(%)-6.7 4.5 0.3 5.6 3 3 智能駕駛滲透率智能駕駛滲透率(%)(%)L0 L0 及以下及以下 68 61 54 45 33 17 L1L1 20 20 17 15 12 11 L2L2 11 19 29 40 55 70 L3L3 0.1 2 各級別車型銷量各級別車型銷量 (萬輛萬輛)L0 L0 及以及以下下 1,394.1 1,340.1 1,109.3 961.4 726.2 385.3 L1L1 401.2 412.3 359 320.5 261.9 249.3 L2L2 222.6 395.6 586.0 8

49、54.6 1,210.3 1,586.6 L3L3 2.1 41.1 17 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 平均價格平均價格(元元)L2L2 5,000 4,800 4,700 4,600 4,400 4,300 L3L3 20,000 20,000 市場規模市場規模(億元億元)13.4 24.7 78.6 157.2 292.9 480 資料來源：高工智能汽車，中銀證券 2.42.4 智能駕駛域控發展趨勢智能駕駛域控發展趨勢 垂直整合和一體化能力正成為競爭的關鍵。垂直整合和一體化能力正成為

50、競爭的關鍵。在行業變革初期，芯片、中間件、算法開發等每個環節都單獨衍生出一批創業公司，此時相關公司的核心壁壘在于是否在各自環節具備充足的開發能力及量產經驗。隨著行業技術路線逐步收斂、部分中低算力平臺的智駕域控已逐步走向標準化，此時對優秀的 Tier1 企業而言（包括芯片供應商、集成供應商、算法供應商等），對其能力的要求已不僅僅局限于產業鏈單一環節，更多的是需要憑借現階段的領先優勢來充分整合產業鏈上下游，盡可能的具備集芯片、算法、制造等為一體的綜合供應能力，從而建立生態、做低成本，建立更強的護城河。智駕出?？臻g廣闊，知行汽車科技具備先發優勢。智駕出?？臻g廣闊，知行汽車科技具備先發優勢。2023

51、年，中國汽車出口再創新高，達 491 萬輛，同比增長 57.9%，其中乘用車出口 414 萬輛，同比增長63.7%。中國汽車出口量從 100 萬輛到 200 萬輛，花了近十年的時間，而從 200萬輛到接近 500 萬輛，僅用了兩年，足可見勢頭之猛。2024 年 3 月 5 日，知行汽車科技獲得了由高工智能汽車頒布的年度 ADAS 出海解決方案及業務中國本土供應商競爭力第一，該排名是基于高階智駕系統落地情況、技術研發能力以及資金、產業鏈資源等多維度權重計算得出，并且知行科技在高階智駕落地方面也排名第一，凸顯了公司高階智駕量產化能力和過硬的綜合實力。自研意愿開始分化，供應商的生意將長期存在。自研意

52、愿開始分化，供應商的生意將長期存在。事實上，當前沒有車企能做到從硬件到軟件的全自研，“全棧自研”概念已經成為車企營銷泛濫的重災區，車企以此彰顯自身在自動駕駛領域的領先布局。車企“自研”與否均是基于企業內部利益的綜合考量；“全棧自研”概念被泛化、濫用，是整個行業的傾向，迫使部分不愿自稱“全棧自研”的車企難以適應外界的期望，倒逼車企宣稱“全棧自研”。而根據九章智駕的測算，只有年度總營收大于 1500 億元的車企才有足夠資金支撐“全棧自研”，參照 2022 年車企營收，國內滿足條件的車企僅 4家；出于商業考慮，真正會選擇“全棧自研”的車企可能不超過 2 家。18 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽

53、車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：“全棧自研”經濟模型測算“全棧自研”經濟模型測算 資料來源：九章智駕 三、盈利拐點將至，港股“智能駕駛第一股”揚帆遠航三、盈利拐點將至，港股“智能駕駛第一股”揚帆遠航 3 3.1.1 創新引領，客戶、產品、區域布局持續升級創新引領，客戶、產品、區域布局持續升級 公司持續深耕自動駕駛領域，已成為第三方自動駕駛域控制器領軍企業。公司持續深耕自動駕駛領域，已成為第三方自動駕駛域控制器領軍企業。知行汽車科技（蘇州）股份有限公司（簡稱“知行汽車科技”）成立于 2016 年，總部位于蘇州，專注于自動

54、駕駛領域量產解決方案。2018 年 3 月與 Mobileye 達成戰略合作，并收購及建立制造基地，2021 年 10 月開始量產與 Mobileye 合作的 SuperVisionTM。另外，公司極為注重研發，不斷拓展產品矩陣，助力更多產品商業化落地，于 2023 年 1 月開始生產極氪 009 的 L2+級自動駕駛解決方案，目前公司擁有已商業化的 L2 級至 L2+級自動駕駛解決方案，并正在為整車廠開發 L2 至 L4 級自動駕駛解決方案。2023 年第三季度公司成立德國子公司，開拓海外市場，并在同年 12 月份成功于港交所掛牌上市，成為港股“智能駕駛第一股”。2024 年 2 月在德國子

55、公司的協助下，助力某頭部自主車企通過歐盟新 GSR 法規認證。19 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網 3 3.2.2 股權結構清晰，公司發展戰略明確股權結構清晰，公司發展戰略明確 股東陣容強大，通過員工激勵平臺深度綁定核心員工利益。股東陣容強大，通過員工激勵平臺深度綁定核心員工利益。宋陽為公司董事長、首席執行官，直接或間接（通過員工激勵平臺藍馳平臺、紫馳平臺、紅馳平臺及綠馳平臺）有權行使公司約 36%總股本所附帶的表決權。李雙江為公司副總裁

56、，直接持股比例為 6.29%。其余股東包括國企混改基金、深圳國中中小企業發展私募股權投資基金、漢拿科銳動蘇州、自知一號、北京車和家、建銀基金、浙江七新和蘇州工業園區產業投資基金等。2016公司成立，總部位于蘇州，專注于自動駕駛領域量產解決方案2017完成首次公開發售前投資，明勢資本領投、理想汽車跟投20183月與Mobileye達成戰略合作，并收購及建立制造基地與當年第三季度開始生產自動駕駛相關產品20206月啟動iDC Mid研發項目，L2級自動駕駛解決方案于第三季度開始量產并交付予部分OEM客戶20218月開始量產iFC 2.0，10月開始量產與Mobileye合作的SuperVision

57、TM2023.011月開始生產極氪009的L2+級自動駕駛解決方案，并交付予極氪進行安裝2023.Q3成立工程服務事業部和德國子公司2023.12成功在港交所掛牌上市2024.02公司成功助力某頭部自主車企通過歐盟新GSR法規認證 20 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：公司股權架構公司股權架構 資料來源：招股說明書 3 3.3.3 高管團隊產業經驗豐富，工程化能力出色高管團隊產業經驗豐富，工程化能力出色 管理層均曾出任要職，擁有豐富的產業經驗管理層均曾出任要職，擁有豐富的產業經驗。董

58、事長兼首席執行官宋陽先生擁有中國科學技術大學電子信息工程學碩士學位，擁有近 20 年的汽車行業工作經驗，其中有超 10 年時間是專注于自動駕駛領域，曾在博世汽車部件（蘇州）有限公司、百利得汽車擔任多項要職，于 2016 年創立知行汽車科技。而副總裁李雙江先生和首席技術官盧玉坤先生同樣有10余年自動駕駛行業工作經驗，具備優秀的技術和工程化能力。首席財務官兼聯席公司秘書劉芳女士，擁有近20 年的財務管理、投資和業務運營方面經驗，并且近年來一直專注于新能源汽車領域。圖：圖：公司現任管理團隊情況公司現任管理團隊情況 姓名職務履歷宋陽董事長，首席執行官1996年7月取得北京機械工業學院的機電工程學學士學

59、位；2005年12月取得中國科學技術大學的電子信息工程學碩士學位；2004年7月至2005年5月，擔任博世汽車部件（蘇州）有限公司能源及車身電子部工程部高級工程師；2005年6月至2007年12月，擔任博世汽車部件（蘇州）有限公司汽車電子部被動安全工程部高級工程師；2008年1月至2010年9月，擔任博世汽車部件（蘇州）有限公司底盤系統控制部被動安全工程部科長；2010年10月至2014年7月，擔任博世汽車部件（蘇州）有限公司底盤系統控制部先進駕駛員輔助工程部部門經理；2014年9月至2016年10月，擔任百利得汽車主動安全系統（蘇州）有限公司總經理；2017年4月開始擔任知行汽車科技(蘇州)

60、首席執行官、董事長。李雙江副總裁2006年6月及2009年3月取得中國華中科技大學的水利水電工程學學士學位及系統分析與集成學碩士學位；2009年4月至2015年4月，擔任博世汽車軟件部經理，專注自動駕駛軟件及傳感器研發；2015年4月至2017年4月，擔任百利得汽車的汽車主動安全部經理，主要負責自動駕駛軟件及智能前置攝像機相關軟件研發；2017年4月擔任知行汽車科技（蘇州）軟件開發總監；2018年4月擢升為知行汽車科技（蘇州）副總裁。盧玉坤首席技術官2004年6月取得南京航空航天大學信息工程學學士學位；2005年11月取得英國愛丁堡大學的訊號處理和通訊學碩士學位；2006年3月至2014年12

61、月，擔任博世汽車研發部經理，主要負責汽車被動安全技術及駕駛輔助系統研發；2015年1月至2016年8月，擔任百利得汽車研發部工程經理，負責汽車主動安全技術研發；2016年9月至2017年8月，擔任耐世特汽車系統（蘇州）創新及新企業副工程總監，主要負責自動駕駛技術研發；2017年9月起，擔任知行汽車科技（蘇州）首席技術官。劉芳首席財務官，聯席公司秘書2005年7月取得中國對外經濟貿易大學的會計學學士學位，同時為江蘇省注冊會計師協會的中國注冊會計師；在財務管理、投資和業務運營方面積累多年豐富經驗，并于新能源汽車相關行業積累超五年經驗；2022年9月起一直擔任知行汽車科技（蘇州）首席財務官，主要負責

62、監督集團的融資及投資；2023年12月獲委任為知行汽車科技（蘇州）股份有限公司聯席公司秘書。資料來源：招股說明書 知行汽車科技（蘇州）股份有限公司知行汽車科技（蘇州）股份有限公司知行汽車科技（嘉興）上海艾摩星汽車科技有限公司100%100%21.57%100%9.10%知行汽車科技（天津）知辛電子科技（蘇州）知行汽車科技（常熟）100%100%宋陽實際控制人蘇州藍馳管理咨詢企業（有限合伙）蘇州紫馳管理咨詢企業（有限合伙）蘇州綠馳管理咨詢企業（有限合伙）蘇州紅馳管理咨詢企業（有限合伙）3.26%1.42%0.65%中國國有企業混合所有制改革基金深圳國中中小企業發展私募股權投資基金李雙江6.29%

63、漢拿科銳動電子（蘇州）有限公司嘉興自知一號8.14%6.82%6.77%5.45%21 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 3.4.4 技術升級，產品矩陣逐漸完善技術升級，產品矩陣逐漸完善 公司擁有全面的自動駕駛解決方案及產品組合公司擁有全面的自動駕駛解決方案及產品組合。公司目前已經形成SuperVisionTM、iDC、iFC 三大系列產品，其中，iFC 系列主要是公司為 L2 級自動駕駛推出的一款經濟性解決方案，包括舒適功能（如 LCC 和 ACC）、安全輔助功能（如緊急車道保持（ELK

64、）和自動經濟制動（AEB）。iDC 系列是公司自主研發的自動駕駛域控制器產品，iDC Mid 于 2023 年 1 月開始量產，是一款針對中高端汽車市場的高性價比解決方案，可以實現 L2+自動駕駛?；趶姶蟮难邪l能力，公司產品不斷迭代，計劃從 2024 年開始量產 iDC High，iDC High相比 iDC Mid，采用了瑞薩 V4H 7nm 制程高能效比芯片，增加了城市 NoA、緊急轉向輔助（ESS）等更先進的汽車自動駕駛功能及更先進的泊車功能，主要覆蓋中高端車型。未來公司將繼續推出更多全面自研的產品，包括 iDC Mid+和iDC Lite 等。圖：圖：公司主要產品和解決方案公司主要產

65、品和解決方案 資料來源：招股說明書 IFC產品SuperVisionTMiDC MidiDC HighiFC 2.0iFC 3.0自動駕駛域控制器安全輔助行車自動泊車自動泊車(APA)記憶泊車記憶泊車（HPA）環視環視3D顯示屏顯示屏(SV3D)自自適應巡航適應巡航（ACC）車道居中車道居中（LCC）前方碰撞預警前方碰撞預警(FCW）自動緊急制動自動緊急制動（AEB）泊車導航輔助駕駛導航輔助駕駛（NoA）iDC MidiDC Lite產品組合自動駕駛解決方案 22 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律

66、聲明 圖：圖：部分產品詳細介紹部分產品詳細介紹 產品名稱SuperVisionTMiDC MidiDC HighiFC 2.0iFC 3.0開始生產2021年10月2023年1月預計2024年2021年8月預計2024年目標市場高端車型SoC2個Mobileye EyeQ 5H德州儀器TDA4瑞薩電子V4HMobileye EyeQ 4M預計Mobileye EyeQ 6L傳感器 11個攝像頭：-2個800萬像素前置攝像頭；-4個800萬像素100度側置攝像頭（2個前置，2個后置）；-1個800萬像素后置攝像頭；-4個300萬像素魚眼攝像頭；12個超聲波傳感器1個前置毫米波雷達5個攝像頭：-1

67、個200萬像素前置攝像頭；-4個300萬像素魚眼攝像頭；12個超聲波傳感器 多達5個毫米雷達波6個攝像頭：-1個800萬像素前置攝像頭；-1個300萬像素后置攝像頭；-4個300萬像素魚眼攝像頭；12個超聲波傳感器 多達5個毫米波雷達（可選）1個170萬像素攝像頭 多達2個毫米波雷達1個800萬像素攝像頭 多達5個毫米波雷達城市導航輔助駕駛（城市NoA）-高速公路導航輔助駕駛（高速公路NoA）-車道居中控制（LCC）自適應巡航控制（ACC）記憶泊車輔助（HPA）-遙控泊車輔助（RPA）-自動泊車輔助（APA）-環視3D顯示屏（SV3D)-前方碰撞預警（FCW）自動緊急制動（AEB）車道偏離預警

68、（LDW）交通標志識別（TSR）緊急車道保持（ELK）防眩光遠光燈（GFHB）緊急轉向輔助（ESS）-自動駕駛域控制器iFC產品中高端車型入門級車型 資料來源：招股說明書 3 3.5.5 營收實現高增，盈利拐點即將到來營收實現高增，盈利拐點即將到來 營業收入高速增長，自動駕駛域占比大幅提高營業收入高速增長，自動駕駛域占比大幅提高。公司 2020 年營業收入為 0.48億元，2022 年營業收入為 13.26 億元，期間 CAGR 約為 425.59%，2023H1 營業收入為 5.43 億元，同比增長 51.24%。公司近年營業收入保持快速增長主要得益于 2021 年開始量產與 Mobiley

69、e 合作的 SuperVisionTM。從營業收入結構也可以看出，2021 年公司自動駕駛域相關產品占比快速提高，占比從 2020 年的0%提升至2021年的48.25%，截至2023H1，自動駕駛域相關產品占比達94.90%。23 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：20202020-20232023H1H1 營業收入及增速營業收入及增速 圖：圖：20202020-20232023H1H1 各項業務占比各項業務占比 資料來源：公司公告 資料來源：公司公告 毛利率同比改善，提升空間較大毛

70、利率同比改善，提升空間較大。公司 2020 年毛利率為 20.14%，2022 年為8.34%，下降 11.8pcts，主要由于 2021 年開始量產 SuperVisionTM，而SuperVisionTM毛利率相對較低，拖累了公司整體毛利率水平，但是從最新的數據看，2023H1 公司毛利率為 7.55%，相比 2022H1 毛利率提升 1.15pcts，未來隨著公司更多自研產品交付，公司毛利率提升空間仍較大。圖：圖：20202020-2023H12023H1 公司毛利率公司毛利率 資料來源：公司公告 規模效應逐漸顯現，歸母凈利潤即將迎來拐點規模效應逐漸顯現，歸母凈利潤即將迎來拐點。受益于規

71、模效應逐漸顯現，公司銷售、管理、財務費用率合計從 2021 年開始逐漸下降，2021 年合計費用率為 284.90%，下降至 2023H1 的 28.38%，未來隨著公司收入不斷擴大，其費用率合計有望進一步降低。從歸母凈利潤角度看，公司歸母凈利潤虧損逐步縮小，從 2021 年的-4.64 億元縮減至 2023H1 的-1 億元，后續隨著公司自研產品逐步放量，疊加規模效應顯現，公司即將實現盈利。0.481.7813.265.430510152020202120222023H1營業收入（億元）yoy0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%20202021202220

72、23H1自動駕駛域智能前視攝像頭自動駕駛相關研發服務銷售PCBA產品20.14%20.63%8.34%6.40%7.55%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2020202120222022H12023H1 24 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：20202020-20232023H1H1 銷售、管理、財務費用率銷售、管理、財務費用率 圖：圖：20202020-20232023H1H1 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告 資料來源：公

73、司公告 四、以研發為基，不斷拓展客戶矩陣和海外市場四、以研發為基，不斷拓展客戶矩陣和海外市場 4 4.1.1 研發實力突出，具備全棧自研能力研發實力突出，具備全棧自研能力 公司始終重視產品創新，研發投入逐年攀升公司始終重視產品創新，研發投入逐年攀升。公司自成立以來就高度重視研發投入，2020 年公司研發投入總額為 0.44 億元，2022 年為 1.04 億元，期間 CAGR約為 53.74%，2023H1 研發投入總額為 1.04 億元，同比增長 123.97%。與此同時，公司研發人員數量占比達到 74.18%。圖：圖：20202020-20232023H1H1 研發投入總額研發投入總額 圖

74、：圖：2023H12023H1 各職能員工人數及占比各職能員工人數及占比 資料來源：招股說明書 資料來源：招股說明書 得益于強大的研發能力，公司已開發一套完整的自動駕駛算法得益于強大的研發能力，公司已開發一套完整的自動駕駛算法。感知環境是實現自動駕駛的關鍵，其作為自動駕駛系統最復雜的子系統之一，公司憑借其出色的技術實力，已根據不同類型傳感器開發了兩套感知算法，即視覺感知算法和 USS 感知算法。另外，公司設計的車輛定位算法可適用于開闊路段和封閉路段。在開闊路段中，利用特征點匹配系統及慣導系統提供可靠的定位輸出，該定位算法不依賴高精度組合導航系統，可降低車輛的整體成本。在封閉區域的139.88%

75、284.90%34.19%28.38%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%2020202120222023H1銷售費用率管理費用率財務費用率費用率合計-5-4.5-4-3.5-3-2.5-2-1.5-1-0.502020202120222023H10.44 0.55 1.04 1.04 0%20%40%60%80%100%120%140%0.000.200.400.600.801.001.202020202120222023H1研發投入總額yoy0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00

76、%70.00%80.00%050100150200250300研發業務運營 綜合及行政銷售財務員工人數占比 25 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 低速駕駛中，基于語義信息和圖像特征融合的同步定位和地圖算法，可以不依賴導航系統或慣性測量單元，仍可得出準確的車輛定位輸出。圖：圖：公司部分核心算法公司部分核心算法 資料來源：招股說明書 自主開發軟件中間體，提升迭代效率自主開發軟件中間體，提升迭代效率。公司自主開發的軟件中間體不依賴任何開源框架，消除了嵌入式微處理器與 SoC 之間的通信障礙，在異構

77、系統中實現零拷貝數據共享，在傳輸數據時消除中間緩沖區，提高系統性能。通過自主開發的軟件中間體，公司可在不同的計算平臺及操作系統上部署軟件，使公司能夠更快速的適應不同 OEM 的硬件，減少系統開發的時間及成本，可使公司的解決方案及產品的適應性及迭代效率更高。圖：圖：中間件、軟件、算法、硬件及云平臺的垂直整合中間件、軟件、算法、硬件及云平臺的垂直整合 資料來源：招股說明書 具備完整的數據閉環，有效縮短產品迭代周期具備完整的數據閉環，有效縮短產品迭代周期。在解決方案及產品的開發過程中，公司與國內一家頂級第三方地圖制作商合作，制作商將提供數據收集、脫敏和匿名化處理服務。而在車輛量產之后，OEM 客戶會

78、將獲取的真實數據存放至選定的平臺，公司可以訪問脫敏和匿名數據，用于軟件更新。在基于大量真U SS感知算法車輛定位算法清楚地識別其他車道的車輛，避免橫向檢測誤差檢測由于缺乏反射信息的高速并行車輛準確地對目標進行分類識別及區分路邊的靜止車輛區分已離開車道的車輛及路邊障礙物視覺感知算法1）使用CN N 技術完成場景理解任務2）使用預處理和后處理算法進行場景跟蹤，保證系統整體的穩定性1）多模數據融合方法能夠自動更正數據2）專有的感知算法對物體進行可靠檢測，并可用于N oA功能來彌補毫米波雷達的不足之處1）可在低能見度情況下（例如惡劣天氣情況）提供高精度感知2）同時兼容高性價比AK 1超聲波傳感器及高性

79、能AK 2超聲波傳感器3）高兼容性、支持動態過濾、多幅度測量及抗阻檢測，可以實時響應，減少與其他系統交互的時間延遲1）適用于開闊路段及封閉區域2）開闊路段：利用特征點匹配系統及慣導系統提供可靠的定位輸出3）低速駕駛：基于語義信息和圖像特征融合的同步定位和地圖算法，不依賴導航系統或慣性測量單元，仍可得出準確的車輛定位輸出 視覺感知 超聲波 實時鳥瞰 車輛定位 傳感器及主芯片驅動研發 硬件研發與設計 OTA更新硬件與系統 可在異構系統實現零拷貝數據共享 針對圖像處理特別優化 快速適配不同OEM的硬件軟件中間體算法、服務及功能全棧自研能力全棧自研能力OS、驅動部署公司的軟件到計算平臺及操作系統 26

80、 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 實數據的基礎上，公司可以持續更新自動駕駛算法，并實現相對較短的迭代周期。圖：圖：公司數據閉環及云平臺公司數據閉環及云平臺 資料來源：招股說明書 4.4.2 2 技術實力獲下游認可，客戶矩陣不斷完善技術實力獲下游認可，客戶矩陣不斷完善 產品迭代升級，客戶矩陣不斷完善產品迭代升級，客戶矩陣不斷完善。根據招股書顯示，公司已經獲得與 16 家知名 OEM 客戶相關定點函，如吉利汽車、長城汽車、奇瑞汽車和東風汽車等。其根據不同產品類型針對性的覆蓋不同車型，如 Supe

81、rVisionTM覆蓋車型包括極氪-001、極氪-009 和極星-4（全球）等；iDC 系列產品覆蓋奇瑞-星途攬月、奇瑞-星途凌云和東風風行等；iFC 系列覆蓋吉利-豪越 L、吉利-嘉際 L 和東風-T5 EVO 等。2 2024024 年將是公司產品年將是公司產品量產量產大年大年。根據招股書顯示，公司覆蓋的 15 款車型將在2024 年開始量產，其中 iDC Mid 有四款車型將集中在 2024 年上半年量產，iDC High 預計于 2024 年 4 月開始量產。知知行汽車科技行汽車科技 云云數據閉環數據閉環云端平臺云端平臺車端車端研發階段：研發階段：持續、大范圍的車端持續、大范圍的車端數

82、據采集數據采集量產后量產后：車輛運行過程中采集車輛運行過程中采集的數據的數據第三方地圖制作商第三方地圖制作商數據處理數據脫敏和匿名化OEMs數據分類數據處理數據脫敏和匿名化數據標注模型訓練數據分析關鍵績效指標功能開發優化軟件倉庫軟件集成移動網絡硬盤OTA升級 27 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：公司主要產品和解決方案公司主要產品和解決方案 資料來源：招股說明書 4 4.3.3 海外布局顯成效，助力海外布局顯成效，助力“中國智造”走向全球“中國智造”走向全球 乘風破浪，著眼全球乘風破

83、浪，著眼全球。2021 年乘用車出口達 161.4 萬輛，同比+112.4%；2022 年乘用車出口達 252.9 萬輛，同比+56.7%；2023 年乘用車出口達 414.0 萬輛，同比+63.9%，乘用車出口銷量連續三年高增。與此同時，公司積極布局海外市場，于 2023 年 10 月成立德國子公司，并計劃未來 3 到 5 年在德國建立一個海外研發中心，一方面可以幫助國內 OEM 拓展海外市場；另一方面可以以此為契機拓展新的海外合作伙伴。助力“中國智造”走向全球，享出海紅利助力“中國智造”走向全球，享出海紅利。2023 年自主品牌乘用車出口銷量前五的分別是奇瑞、上汽自主、長城、吉利和比亞迪，

84、其中三個品牌已確定是公司旗下客戶，并且有多款車型出口海外，如極氪 001（歐洲版）、奇瑞-星途攬月、奇瑞-星途凌云等。另外，2024 年 2 月，知行汽車科技德國子公司幫助某頭部自主車企成功通過了歐盟行 GSR 法規認證，彰顯了公司強大的客戶服務能力和技術實力。未來公司有望憑借技術優勢、繼續拓寬客戶深度和廣度，享受“中國智造”出海紅利。SMART-精靈1#極氪-001極氪-009極星-4（全球）歐洲某車企奇瑞-星途攬月奇瑞-星途凌云東風-風行奇瑞（全球）奇瑞（全球）中國某新勢力吉利-豪越L（含馬來西亞出口）吉利-嘉際L東風-T5 EVO東風-風神皓瀚長城吉利（歐盟）28 公司研究公司研究|知行

85、汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：20182018-20232023 年乘用車出口銷量年乘用車出口銷量 圖：圖：20232023 年自主品牌乘用車出口銷量（萬輛）年自主品牌乘用車出口銷量（萬輛）資料來源：中汽協 資料來源：各公司公告，公開資料整理 五、盈利預測與估值分析五、盈利預測與估值分析 5 5.1.1 盈利預測及假設盈利預測及假設 公司專注于自動駕駛域控制器，擁有已商業化的 L2 級至 L2+級自動駕駛解決方案，并為整車廠（OEM）開發 L2 至 L4 級自動駕駛解決方案，未來隨著高毛利產品不斷放量、

86、客戶矩陣不斷擴大、下游空間持續增長，公司業績利潤有望保持持續增長。我們預計：從營收來看，SuperVision的下游客戶銷售表現出穩健的增長態勢，展望未來，市場拓展的潛力巨大，預計將實現對更多客戶群體和車型的廣泛覆蓋。同時，隨著 iDC Mid 產品逐步投放市場并增加產量，以及 iDC High 產品啟動量產，公司的收入結構預計將進一步加固，為收益增長提供強有力的支撐。預計 2023/2024/2025 年營業收入分別為 1349/2215/3079 百萬元，同比分別增長1.73%、64.20%和 39.01%。從毛利率來看，受益于更高毛利率產品 iDC 系列的不斷放量及規模效應的逐漸顯現，公

87、司毛利率將逐步提升，預計 2023/2024/2025 年毛利率分別為8.89%、16.62%和 20.23%。從費用率來看，受益于規模效應及財務費用的減少，預計銷售費用率將從2022 年的 2.09%降低至 2025 年的 1.20%；管理費用率將從 2022 年 10.98%降低至 11.03%；財務費用率將保持負水平。綜上，預計公司 2023/2024/2025 年歸母凈利潤分別為-140、87、218 百萬元。-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%050100150200250300350400450201820192020

88、202120222023乘用車出口銷量（萬輛）yoy0102030405060708090100 29 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：公司盈利預測公司盈利預測 資料來源：招股說明書 5 5.2 2 估值比較估值比較 由于知行汽車科技是港股智能駕駛域控制器第一股，具備獨特性和稀缺性，且公司正處于業績爆發期。因此我們選取同樣聚焦于智能駕駛領域的美股上市公司 Mobileye 和 Luminar 作為可比公司。其中 Luminar Technologies 是一家自動駕駛傳感器制造商，M

89、obileye 是一家開發自動駕駛技術和先進駕駛輔助系統(ADAS)(包括攝像頭、計算機芯片和軟件)的公司。由于Mobileye、Lunimar和知行汽車科技均為尚未實現盈利的創新型企業，因此我們使用 PS 市銷率進行估值?；谌夜竟娴?2023 年業績或業績預測，我們計算 Mobileye、Luminar、知行汽車科技的 PS（TTM）分別為 10.77、/12.60/7.73，知行汽車科技估值水平明顯偏低。我們認為市場低估了知行汽車科技未來的爆發性增長潛力，當前公司估值水平極具吸引力。2021A2022A2023E2024E2025E營業收入1781326134922153079同比

90、274.10%643.80%1.73%64.20%39.01%營業成本1411215122918472456同比271.70%761.70%1.16%50.26%32.99%毛利37111120368623毛利率20.63%8.34%8.89%16.62%20.23%其他收入84555經營溢利特殊科目-1-4-5-5-5銷售費用928222937銷售費用率5.27%2.09%1.61%1.32%1.20%管理費用85146256255340管理費用率47.49%10.98%19.01%11.52%11.03%財務費用414280-18-19-10財務費用率232.14%21.12%-1.33%

91、-0.86%-0.32%稅前利潤-464-342-140103256所得稅率00015%15%歸母凈利潤-464-342-14087218同比-149.52%凈利率-260.41%-25.82%-10.40%3.94%7.08%報告期（單位：百萬元）30 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：估值比較估值比較 股票代碼股票代碼 證證券簡稱券簡稱 總市值總市值 （億元（億元 CNYCNY）營業收入（億元營業收入（億元 CNYCNY）市銷率市銷率 PSPS 20212021 20222022

92、2023E2023E TTMTTM MBLY.OMBLY.O Mobileye 1598.92 99 133.5 148.5 10.77 LAZR.OLAZR.O Luminar 62.75 2.28 2.91 4.98 12.60 平均值平均值 /11.69 1274.HK1274.HK 知行汽車科技 116.77 1.78 13.26 12.83 7.73 資料來源：iFind，數據日期為 2024/2/29 5 5.3 3 投資建議投資建議 公司持續深耕自動駕駛領域，處于國內自動駕駛第一梯隊，同時公司是國內少有的能夠實現自動駕駛解決方案全棧自研的公司，且考慮目前公司優秀的產品梯隊和客戶矩

93、陣，疊加行業，公司有望展望出極強的業績彈性。由于公司前期研發投入較大，而公司正處于爆發性高速增長期，因此我們采取 PS 法進行估值，預計公司 2023/2024/2025 年營業收入 1349/2215/3079 百萬元，Mobileye 和 Luminar 作為可比公司，其 PS（TTM）平均值為 11.69 倍，因此給予公司 2024 年 11 倍 PS，對應合理股價為 117.17 港元/股（按 1 人民幣=1.0884港幣匯率換算），給予“買入”評級。六、六、風險提示風險提示 市場競爭風險。市場競爭風險。自動駕駛解決方案市場正處于快速的技術變革之中，市場參與者眾多。如果未來出現價格戰或

94、者公司技術未能保持領先，則公司經營則可能面臨風險。大客戶依賴風險。大客戶依賴風險。目前公司收入主要來自吉利集團，雖然公司已獲得眾多其他客戶的定點函，但我們仍無法完全保證公司未來能否盡快擺脫單一大客戶依賴的局面。監管風險。監管風險。智能駕駛與人類生命安全息息相關，并且還持續獲取用戶出行數據，甚至有可能牽扯國家安全。因此該行業的監管政策影響較大，如果政策出現變化，則有可能影響行業發展軌跡。31 公司研究公司研究|知行汽車科技知行汽車科技 20242024 年年 3 3 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 華升華升證券研究證券研究 華升證券為中國首控集團有限公司(香港上市編號

95、 01269.HK，下稱“首控集團”)旗下的全資附屬子公司。華升證券憑借著母公司的資源和優勢，致力推動中國投資者和企業完善境外投資及融資渠道，及協助境外投資者參與中國資本市場。華升證券研究作為華升證券的研究部門,主要從事香港市場股票研究,并專注于覆蓋教育行業上市公司,團隊專注基本面研究，挖掘被低估的投資機會并為客戶提供多種研究產品。分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明:(i)本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對所評論的證券和發行人的看法;(ii)該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述

96、的具體建議或觀點相關系。免責條款免責條款 本文純粹為提供數據而編寫，并未經過任何司法管轄區的任何監管機構審閱。本文所載數據可隨時更改，而無須事前另行通知。華升證券有限公司謹慎地編寫本文，然而華升證券及其關聯公司、其董事或雇員相關方并不就本文所載之聲明、數據、數據及內容的準確性、及時性和完整性做出任何明示或隱含之聲明或保證。本文亦不構成所涉及的任何買賣或交易之要約。閣下應進行獨立的評估及適當的研究，以對內容加以參考取舍。因此，如對任何因信賴或參考本文章內容所導致的損失,相關方將不會對您或任何第三方承擔任何及所有直接或間接因此而產生的責任。風險披露風險披露 金融產品價格可能會波動，任何個別金融產品的價格可升亦可跌，甚至在某些情況下可變成毫無價值。買賣金融產品存有潛在風險，所以未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。在法律許可的情況下，華升證券或關聯機構可能會持有報告中所提到公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務，因此，投資者應當考慮到華升證券及/或其相關人員或公司可能存在影響本報告觀點的潛在利益沖突。本文所列載的商標、標識及服務商標乃本文所有內容的版權均屬于本公司擁有，閣下在未取得本公司書面同意前不得更改、復制、發放、刊登或下載，或用于商業或公眾用途。