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1、研究院研究院全球經濟金融展望報告全球經濟金融展望報告要點2024 年年第第 2 季度季度（總第（總第 58 期）期）報告日期：報告日期：2024 年年 4 月月 1 日日 2024 年一季度，全球經濟增長動能減弱。發達經濟體消費增長降溫，投資活動低迷，政府支出趨緊。但制造業逐步擺脫疲弱狀態，服務業延續良好表現，全球貿易緩慢復蘇。供給改善、需求下滑推動全球通脹整體回落。主要經濟體財政政策收緊，貨幣政策迎來拐點。全球匯率市場波動加劇，融資利率維持高位，全球股市持續攀升。展望 2024 年二季度，預計全球經濟增速將小幅回落。需求收縮將成為主要拖累因素，全球生產有望延續企穩復蘇態勢。全球通脹壓力將進一

2、步緩解。全球流動性供給總體平穩，全球股票投資組合逐步轉向，大宗商品價格相對平穩。日本產業鏈政策調整最新趨勢及對中國影響、美國貨幣市場基金的結構性脆弱與潛在風險等熱點問題值得關注。中國銀行研究院中國銀行研究院全球全球經濟經濟金融金融研究研究課題組課題組組長：陳衛東副組長：鄂志寰廖淑萍成員：邊衛紅熊啟躍王有鑫趙雪情曹鴻宇李穎婷王寧遠初曉章凱莉張笑梅（全球市場部）綦子瓊（全球市場部）陸曉明（紐約）李振龍（倫敦）王哲（東京）謝金銘（香港）聯系人：曹鴻宇電話：010-66594053郵件：yjycaohongyubank-of-全球工業生產指數變化趨勢（全球工業生產指數變化趨勢（20102010 年年=

3、100=100）資料來源：荷蘭經濟分析局，中國銀行研究院全球經濟金融展望報告中國銀行研究院12024 年第 2 季度全球經濟增長動能承壓，貨幣政策周期迎來拐點全球經濟增長動能承壓，貨幣政策周期迎來拐點中國銀行全球經濟金融展望報告（中國銀行全球經濟金融展望報告（2024 年年第第 2 季度季度）2024 年一季度，全球經濟持續承壓，需求疲軟成為主要拖累因素。發達經濟體消費增長降溫，投資活動持續低迷，政府支出趨緊，貿易活動緩慢復蘇。全球制造業逐步擺脫疲弱狀態，服務業延續良好表現。供給改善、需求下滑推動全球通脹回落。主要發達經濟體中，美國維持溫和增長，歐元區整體低迷，日本呈弱復蘇態勢，英國經濟筑底回

4、升；主要新興經濟體中，韓國、墨西哥和東南亞等制造業出口型經濟體增長勢頭整體好轉，沙特、巴西、俄羅斯等大宗商品出口國部分商品出口增長受阻，印度經濟延續高增長態勢，埃及等部分國家陷入困境。主要經濟體貨幣政策面臨拐點，日本央行退出“負利率”。外商直接投資呈“區域化”特征，證券組合投資表現分化。全球匯率市場波動性增大，國際市場融資利率維持高位，全球股市持續攀升，黃金價格再創新高。展望 2024 年二季度，預計全球經濟增速將小幅回落。主要發達經濟體消費降溫、財政支出收緊勢頭更加明顯，全球貿易增速繼續恢復，向歷史均值靠攏。全球生產有望延續企穩復蘇態勢，供應鏈擾動對通脹影響趨弱，全球通脹壓力進一步緩解。美歐

5、央行預計二季度前后步入降息周期。全球流動性供給總體平穩，跨境資本流動節奏放緩。外匯市場將呈現美強歐弱格局，日元匯率將步入上行通道。全球股票投資組合逐步轉向，亞歐股市吸引力提升。大宗商品價格相對平穩，黃金價格仍將呈現偏強走勢。本期報告分別對日本產業鏈政策調整最新趨勢及對中國影響、美國貨幣市場基金的結構性脆弱與潛在風險兩個專題展開分析。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院22024 年第 2 季度一、全球經濟回顧與展望（一）（一）全球經濟增長動能全球經濟增長動能減弱減弱，下行風險集聚，下行風險集聚2022 年以來，全球地緣政治風險加劇、產業鏈供應鏈深刻重塑、主要發達經濟體收緊貨幣政策，加大了疫后全球

6、經濟復蘇難度，全球經濟增長面臨的不穩定和不確定因素增多。2023 年全球經濟增速為 2.7%（市場匯率法），比 2022年低 0.3 個百分點。2024 年一季度，全球經濟增長動能承壓，供給、需求兩端表現分化。從供給端看，全球制造業逐漸從疫情后疲弱狀態恢復，全球服務業延續較從供給端看，全球制造業逐漸從疫情后疲弱狀態恢復，全球服務業延續較好表現好表現。2024 年 2 月，全球制造業 PMI 時隔 1 年半后再次回升至 50%以上，連續兩個月增長；全球服務業 PMI 連續 4 個月增長。截至 2024 年 3 月 15 日，在Wind 統計的 71 項全球主要經濟體 PMI 指標中，2024 年

7、 2 月處于擴張狀態的指標占比 60.6%，高于 1 月份的 53.2%，為 2023 年 2 月以來最高。在全球產業鏈重構背景下，歐美各國普遍加大產業政策使用，提升對制造業的補貼和支持力度。2024 年 2 月，歐盟理事會和歐洲議會就凈零工業法案達成臨時協議，旨在加強歐盟在工業綠色技術方面的優勢；美國早在 2022 年就推出通脹削減法案芯片與科學法案等產業政策，通過向企業提供資金補貼和稅收減免等優惠措施，刺激半導體、清潔能源、新能源汽車等相關企業投資。上述政策提振了歐美國家工業生產能力，美國、英國、意大利等歐美主要發達經濟體工業生產指數逐漸上行。此外，中國和印度工業生產延續較好表現，帶動新興

8、經濟體工業生產指數整體回升。荷蘭經濟分析局測算顯示，2023 年 12 月全球工業生產指數為 129.3，較 2022 年同期增長 1.5%（圖 1）。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院32024 年第 2 季度圖圖 1：全球全球工業生產指數工業生產指數變化趨勢（變化趨勢（2010 年年=100）資料來源：荷蘭經濟分析局，中國銀行研究院從需求端看，主要經濟體居民消費有所降溫，私人投資延續低迷態勢，政從需求端看，主要經濟體居民消費有所降溫，私人投資延續低迷態勢，政府財政支出趨于收緊。一是發達經濟體居民消費逐漸降溫。府財政支出趨于收緊。一是發達經濟體居民消費逐漸降溫。在制造業和服務業復蘇帶動下，主

9、要經濟體就業和薪資維持較好表現，一定程度上穩定了家庭消費支出。不過隨著企業破產增加以及歐美國家疫情后積累的超額儲蓄逐漸消耗，發達經濟體私人消費支出增長乏力。2024 年 1 月，美國私人消費環比下降 0.1%，為 2023 年 4 月以來最低；日本商業銷售額環比下降 17.3%。預計一季度居民消費對全球 GDP 增長的貢獻率將依然為正，但貢獻幅度將收窄。二是主要經濟體二是主要經濟體緊縮貨幣政策對私人投資持續帶來抑制作用緊縮貨幣政策對私人投資持續帶來抑制作用。IMF 預計 2024 年全球固定資產投資占 GDP 比重為 26.2%，較 2023 年下降 0.2 個百分點，連續第二年下降，但降幅較

10、 2023 年收窄 0.8 個百分點（圖 2）。主要經濟體實施的積極產業政策刺激了企業建筑投資和設備投資，一定程度上弱化了緊縮性貨幣政策對私人投資的負面影響，這是本輪加息周期與過去周期明顯不同的地方，有利于平緩私人投資波動。三是主要經濟體財政支出減少。三是主要經濟體財政支出減少。在政府債務壓力下，主要經濟體財政政策逐漸回歸正?；?，財政支出對經濟貢獻度下降。2024 年 1 月，美國聯邦政府財政支出環比下降 10.6%。2023 年歐盟平均政府赤字率為 3.3%，約有 12 個全球經濟金融展望報告中國銀行研究院42024 年第 2 季度歐盟國家赤字率超過規定的 3%。為降低赤字率，多國調整財政支

11、出計劃，德國2024 年大規模削減財政預算，法國 2024 年財政預算規模較 2023 年下降 1%。圖圖 2：全球投資率變化趨勢（：全球投資率變化趨勢（%）資料來源：IMF，中國銀行研究院展望二季度，預計全球經濟增速將小幅回落。從供給端看，展望二季度，預計全球經濟增速將小幅回落。從供給端看，制造業呈現企穩跡象，在全球制造業 PMI 多個分項指標中，產出、新訂單和就業指數明顯回升，投入價格指數小幅下行，各項重要指標的改善，預示著二季度全球制造業有望繼續維持復蘇態勢（圖 3）。產出指數增長，表明全球制造業生產能力逐步恢復，產品供應能力增強；新訂單指數上升，表明市場對制成品需求回暖，對制造業提升產

12、能利用率、增加產出具有積極推動作用；就業指數增長，反映制造業就業環境改善，有利于提高居民就業信心；投入價格指數下行，表明制造業生產成本下降，有利于提高企業盈利水平。此外，全球服務業將延續疫情后較好的復蘇態勢，全球商務活動將持續增加，交通、旅游、餐飲、娛樂等接觸型服務業產出將穩步增長。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院52024 年第 2 季度圖圖 3：全球：全球制造業制造業 PMI 指數分項變動趨勢指數分項變動趨勢（%）資料來源：Wind，中國銀行研究院從需求端看，從需求端看，二季度，主要經濟體居民消費降溫勢頭將更加明顯，對經濟支撐作用進一步減弱。受持續高利率影響，2023 年下半年以來，歐美

13、等發達經濟體企業破產數量大幅增加，勞動力市場逐漸降溫，薪資增速放緩，疊加超額儲蓄消耗，消費者支出將受到負面影響。與此同時，全球固定資產投資將繼續受到緊縮性貨幣政策影響，短期表現難有明顯改觀。全球主要經濟體財政支出將繼續維持緊平衡狀態，財政開支將受到更多約束。綜合看，預計 2024 年二季度全球實際 GDP 同比增速為 2.4%，較一季度下降 0.1 個百分點。預計全年實際 GDP 增速在 2.5%左右，較 2023 年下降 0.2 個百分點。（二）（二）商品供需形勢持續改善，全球通脹延續回落態勢商品供需形勢持續改善，全球通脹延續回落態勢2024 年一季度年一季度，全球通脹整體回落全球通脹整體回

14、落，但能源和貿易品價格反彈導致部分經但能源和貿易品價格反彈導致部分經濟體通脹再度走高。濟體通脹再度走高。從商品供需形勢看，全球生產穩定復蘇，特別是制造業生產逐漸從低迷狀態中恢復，需求有所降溫，供不應求狀況持續改善。從流動性環境看，全球利率中樞維持高位，貨幣環境整體偏緊，推動全球 CPI 增速回落。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院62024 年第 2 季度從大宗商品和進口消費品價格走勢看，一季度受地緣政治沖突影響，蘇伊士運河、紅海等連接亞非歐大陸的國際貿易主要航道運輸效率下降，導致國際能源價格以及相關地區進口消費品價格上漲，驅動中東和非洲部分新興經濟體 CPI增速回升。2024 年 1 月，在

15、公布 CPI 數據的 73 個經濟體中，CPI 同比增速下降的有46 個，占比為 63.0%。G20 經濟體 GDP 加權平均通脹率為 5.0%，較 2023 年底下降 0.1 個百分點。進入 2 月后，形勢有所變化，在公布 CPI 數據的 37 個經濟體中，通脹反彈的經濟體占比為 45.9%，較 1 月提高 8.9 個百分點，通脹頑固性凸顯。其中，阿根廷、土耳其、埃及等經濟體通脹絕對水平高且漲幅較大，國內均面臨“惡性通貨膨脹、匯率大幅貶值、外債償付壓力加大”等問題；中國、越南、菲律賓、泰國、韓國、印尼等亞太新興經濟體通脹絕對水平低（均低于4%），但短期有所反彈，可能與能源、工業金屬等大宗商品

16、價格回升導致生產成本和消費品價格提高有關；美國通脹再度走高（提高 0.1 個百分點），下行趨勢暫時逆轉，不過歐元區和歐洲主要發達經濟體通脹仍延續下行趨勢（表 1）。表表 1：G20 經濟體經濟體 CPI 同比增速變動（同比增速變動（%）20232023 年年20242024 年年20232023 年年20242024 年年1212 月月1 1 月月2 2 月月1212 月月1 1 月月2 2 月月中國中國-0.3-0.80.7法國法國3.73.12.9意大利意大利0.60.80.8英國英國4.04.03.4沙特阿拉伯沙特阿拉伯1.51.61.8澳大利亞澳大利亞3.43.4N.a日本日本2.62

17、.22.8巴西巴西4.64.54.5印度尼西亞印度尼西亞2.62.62.8墨西哥墨西哥4.94.94.4韓國韓國3.22.83.1印度印度5.75.15.1加拿大加拿大3.42.92.8南非南非5.25.35.6德國德國3.72.92.5俄羅斯俄羅斯7.47.47.7美國美國3.43.13.2土耳其土耳其64.864.967.1歐盟歐盟3.43.12.8阿根廷阿根廷210.1249.9277.1資料來源：Wind，中國銀行研究院展望展望 2024 年二季度年二季度，預計全球通脹壓力將進一步緩解預計全球通脹壓力將進一步緩解。全球供需狀況將持續改善，制造業產出將繼續穩步增長，亞太新興經濟體出口形勢

18、持續好轉，將全球經濟金融展望報告中國銀行研究院72024 年第 2 季度增加全球商品供給，發達經濟體企業破產增加和工資增速放緩將導致需求繼續回落。從流動性環境看，偏緊的金融環境將繼續對消費和投資形成抑制，歐美國家通脹有望繼續回落。不過二季度紅海危機和巴拿馬運河干旱問題將持續擾動全球供應鏈，主要國際航道的集裝箱運貨量、郵輪及天然氣運輸船通行量持續遭受影響，能源等大宗商品價格可能維持在高位，將影響全球通脹回落速度。全球氣候變化可能影響糧食產量，2023 年為有溫度記錄以來最熱的一年，2024年地球氣溫可能繼續上升，高溫干旱等極端氣候事件將對全球糧食產量帶來負面影響，二季度國際糧價可能再度走高。由于

19、食品在低收入經濟體消費籃子中占據最大份額，食品價格回升將加劇低收入經濟體通脹壓力。對于阿根廷、土耳其、埃及等正遭受惡性通貨膨脹困擾的經濟體來說，經濟主體對本幣的信心不斷下降，如果不能采取有效措施，將進一步陷入通脹走高和匯率貶值的惡性螺旋。（三）全球貿易艱難復蘇，服務貿易成為重要推動力量（三）全球貿易艱難復蘇，服務貿易成為重要推動力量2023年全球貿易表現低迷。年全球貿易表現低迷。聯合國貿發會議數據顯示，全球出口額為30.6萬億美元，較2022年歷史高點下降4.7%；出口/GDP 為32.9%，較2022年下降2.7個百分點；商品出口22.9萬億美元，較2022年下降8.0%；服務出口7.6萬億

20、美元，較2022年增長7.0%（圖4）。發展中國家商品出口增速下滑（下降7%以上），全球通脹回落導致貿易品價格走低成為貿易額增長乏力的主要原因。在地緣環境日趨復雜背景下，政治關聯成為影響全球貿易流向的重要變量。2023年，中美雙邊貿易規模下降，墨西哥成為美國第一大進口來源國，俄羅斯對外貿易區域結構發生深刻變化。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院82024 年第 2 季度圖圖 4：全球出口額變化趨勢（萬億美元）：全球出口額變化趨勢（萬億美元）資料來源：聯合國貿發會議，中國銀行研究院2024 年以來年以來，全球貿易呈回暖跡象全球貿易呈回暖跡象。世界貿易組織發布的貨物貿易晴雨表指數回升至 100.6

21、1，出口訂單增多、航空貨物貿易和原材料貿易增長成為推動貿易復蘇的主要力量，主要經濟體貿易數據普遍出現改善。然而，受自然災害、地緣沖突升級等因素影響，蘇伊士運河和巴拿馬運河運力大幅下滑，全球供應鏈緊張指數由 2023 年 12 月末的-0.16 大幅升至 2024 年 2 月末的 0.102。航道阻塞帶來的運量下降和成本上升，延緩了全球貨物貿易恢復速度（專欄 1）。2024年以來，以交通、旅游為代表的全球服務貿易復蘇態勢良好。2024 年 1 月，國際航空運輸協會（IATA）發布的全球航空客運收益公里數（RPK）3同比增長16.6%，已基本恢復至 2019 年疫情前水平。其中，亞太、非洲和中東地

22、區的 RPK恢復速度較為明顯，成為服務貿易較快增長的重要支撐。展望 2024 年二季度，全球貿易增速將延續恢復態勢，并向歷史均值靠攏。全球通脹降幅趨緩有利于形成對貿易品價格支撐；美元、歐元等全球主要貿易計價貨幣成本趨降、流動性條件改善，有利于促進貿易融資；疫情影響消退背景下，交通、旅游業的復1貨物貿易晴雨表指數屬于貿易先行指標，歷史平均趨勢設計為 100，當指數大于 100 時表明未來貿易將呈現高于歷史趨勢的擴張態勢。2供應鏈壓力指數由美國應用宏觀經濟學和計量經濟學中心編制。該指數為 0 表示處于歷史均值水平，具體數字表示偏離歷史均值的標準差倍數，正值越大說明壓力指數越大。3RPK 指標等于能

23、夠為航空公司產生收入的乘客數量與航行里程的乘積，該指標增速越快反映出航空業恢復的狀態越好。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院92024 年第 2 季度蘇以及數字經濟發展，將支撐全球服務貿易以較快速度增長。當然，全球貿易恢復也面臨一些不確定因素，包括區域沖突可能擴大升級，沖擊供應鏈韌性；航道阻塞對貨物貿易產生拖累效應；多國面臨大選，對外政策可能發生較大改變，加征關稅、強化出口管制等限制措施可能加碼。專欄專欄 1 1：蘇伊士運河運力下滑對全球貿易的影響：蘇伊士運河運力下滑對全球貿易的影響蘇伊士運河連接印度洋與地中海、大西洋，是全球最繁忙的航道之一。2023 年，約有 26000 艘船只穿越蘇伊士運

24、河，其中散裝船占比 28%，油輪占比 24%，集裝箱占比 23%。新一輪巴以沖突后，為支持巴勒斯坦伊斯蘭抵抗運動，也門胡賽武裝自 2023 年 11 月在紅海航道襲擾“與以色列相關”船只，對蘇伊士運河運力造成嚴重沖擊。紅海危機嚴重影響歐亞海上貨物運輸，建筑、汽車、化學和機械等相關行業的中間品運輸面臨阻斷，部分國家能源和糧食安全也受到威脅。蘇伊士運河航線受阻對沿線國家產生重要影響。蘇伊士運河是埃及財政收入重要來源，航線受阻對埃及相關收入影響超過 40%。部分中東和非洲國家對外貿易高度依賴蘇伊士運河，例如蘇丹（34%）、也門（32%）、吉布提（31%）、沙特（26%）、肯尼亞（15%）、坦桑尼亞（

25、10%）。大量貨船不得不改變航道，繞行非洲南端好望角，造成行程和運輸成本大幅上升。2023 年 12 月上旬至 2024 年 2 月上旬，通過亞丁灣的船舶噸位同比下降 70%；同期，經過好望角船舶噸位增加 60%。2024 年 2 月末，累計超 630 艘貨船改道好望角。行程增加導致大量船舶不得不加快航行速度，從而顯著增加燃油消耗，航運成本水漲船高，海運運費率（Freight Rate）上漲呈現結構性特征。2023 年 11 月以來，亞太至歐洲航線的集中箱海運運費率大幅上漲，2023 年 12 月平均集裝箱海運運費率飆升 500 美元，而干散貨、液化天然氣和石油天然氣運費受到的影響較小。航運成

26、本上升不僅體現在海運運費率上，也體現在與航運相關的保險費用上。通過紅海船只的戰爭保險費率顯著增加，保費費率由終端前船舶價值的 0.3%飆升至 0.7-1%。當前，除紅海蘇伊士運河外，巴拿馬運河和黑海地區的航道運力也分別受到干旱以及俄烏沖突影響，大幅下降。航道受阻對全球供應鏈、貿易以及通貨膨脹產生的影響值得持續關注。（四）全球財政政策趨緊，美歐央行維持高利率（四）全球財政政策趨緊，美歐央行維持高利率1.財政政策：發達經濟體支出步伐趨緩，發展中國家強化稅收治理財政政策：發達經濟體支出步伐趨緩，發展中國家強化稅收治理新冠疫情以來，各國普遍實施了較為積極的財政政策，全球財政基本賬戶赤字率、總赤字率和總

27、債務水平/GDP 比例較疫情前大幅抬升（表 2）。2023年，為應對全球經濟下滑和高通脹造成的壓力，發達經濟體和中等收入新興經濟體延續財政擴張態勢，總赤字率分別較 2022 年提高 1.9 和 0.5 個百分點。其中，美國、德國和日本1的總赤字率分別提高了 0.86、1.65 和 1.3 個百分點。欠發達經濟體總赤字率雖有下降，但仍高于疫情前平均水平，部分國家赤字率過1日本 2023 財年數據未出，按照 2022 財年與 2021 財年差值計算。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院102024 年第 2 季度快攀升爆發主權債務危機。2024 年，在全球高利率、高債務背景下，財政可持續性面臨挑戰，

28、財政政策回歸“正?；背蔀橹饕厔?，預計主要發達經濟體赤字率、債務/GDP 比例趨降，財政政策對各國經濟的支撐作用減弱。發達經濟體財政政策回歸“正?；钡闹c在削減財政支出。例如，美國三大法案1涉及的制造業建設支出趨降，非國防自主性支出上限降低；歐盟達成經濟治理協議2，進一步強化成員國財政紀律和債務可持續性管理，歐盟多數國家基于高通脹環境下的能源、交通補貼支出趨降；日本財政預算較 2023 財年下降 2.0%，主要減少了危機情況下儲備基金規模。發展中國家收緊財政政策的主要方向在收入端，強化稅收治理成為主要目標，相關政策方向包括提高稅率、增加綠色轉型稅收、加強稅務征繳過程治理等方面。上述措施在

29、部分遭受主權債務危機的國家體現得尤為突出，如斯里蘭卡、埃及、加納等。表表 2：全球不同經濟體財政收支基本指標（：全球不同經濟體財政收支基本指標（%）201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023E2023E發達經濟體收入/GDP36.035.936.035.736.136.937.335.7支出/GDP38.738.338.438.746.444.440.540.8基本預算赤字率-1.1-1.0-0.9-1.6-9.0-6.1-1.6-3.5總赤字率-2.7-2.4-2.4-3.0-10.2-7.5-3.3-5.2債務/

30、GDP105.8103.4102.9104.1122.9117.0112.3112.1中等收入新興市場國家收入/GDP27.427.728.127.725.726.726.926.8支出/GDP31.931.631.732.234.531.932.032.5基本預算赤字率-2.8-2.1-1.7-2.7-7.0-3.4-3.2-3.4總赤字率-4.4-3.9-3.5-4.5-8.8-5.2-5.1-5.6債務/GDP49.952.053.355.965.965.165.368.3欠發達國家收入/GDP13.714.214.814.513.814.314.914.9支出/GDP17.417.81

31、8.018.018.718.718.718.6基本預算赤字率-2.3-2.2-1.7-1.9-3.2-2.5-1.8-1.8總赤字率-3.7-3.6-3.3-3.5-5.0-4.4-3.8-3.6債務/GDP38.741.341.742.848.448.448.448.0資料來源：IMF，中國銀行研究院1主要指基礎設施投資和就業法案通脹縮減法案芯片和科學法案。2Economic GovernanceAgreement.全球經濟金融展望報告中國銀行研究院112024 年第 2 季度2.貨幣政策：美歐央行維持高利率，或步入貨幣政策：美歐央行維持高利率，或步入“降息之年降息之年”美聯儲 2024 年

32、初繼續暫停加息，將聯邦基金利率的目標區間維持在 5.25%5.5%不變，保持在近 20 年以來高位。歐洲央行 3 月 7 日維持主要再融資利率、存款機制利率、邊際貸款利率三大關鍵利率不變，分別為4.50%、4.75%和4.00%。英國央行在 2024 年首次利率會議中宣布，繼續維持 5.25%的基準利率不變，連續第四次按兵不動。2023 年以來，日本央行不斷調整收益率曲線控制（YieldCurve Control，YCC）政策，取消“硬性”上限，且開始嘗試邊際縮減購債規模，2024 年一季度將 5 年期與 10 年期債券的購買規模下限各降低 500 億日元。3 月 19 日，日本央行將日本短期

33、利率基準由-0.1%上調至 0-0.1%，全球負利率時代徹底告一段落。與此同時，日本央行聲稱整體金融環境將保持寬松，且未對未來的加息路徑發表意見（圖 5）。此外，部分新興經濟體在一季度進一步提升利率水平。例如，土耳其央行 1 月加息 250 個基點，將基準利率從 42.5%上調至 45%；埃及央行 2 月將貼現利率從 19.75%上調至 21.75%，3 月進一步提升至 27.25%。圖圖 5：主要發達經濟體央行基準利率走勢（：主要發達經濟體央行基準利率走勢（%）資料來源：美聯儲，歐洲央行，日本央行，英國央行，中國銀行研究院展望 2024 年二季度，全球貨幣政策主要呈現以下特征。全球經濟金融展

34、望報告中國銀行研究院122024 年第 2 季度美歐央行推遲降息預期，英國央行降息空間開始明朗。美歐央行推遲降息預期，英國央行降息空間開始明朗。美國大選在即，美聯儲將“保持謹慎”，避免對經濟運行產生較大沖擊。由于美國經濟增長保持一定韌性，疊加通脹具有粘性，降息預期推遲。美聯儲主席鮑威爾指出，在本輪緊縮周期中，政策利率可能已經達到頂峰。如果經濟像預期的那樣發展，在今年的某個時候開始放松政策可能是合適的1?？s表方面，美聯儲將不斷調整資產負債結構，截至 2024 年 2 月末，美聯儲總資產規模為 7.6 萬億美元（圖 6），其中持有證券規模從之前的 8.5 萬億美元高點降至 7.1 萬億美元，預計二

35、季度將延續這一態勢。歐元區通脹下降趨勢仍在繼續，不過采取降息舉措需要通脹已得到控制，且持續的工資增長不會使通脹再次上漲。預計歐洲央行在 6 月 6 日會議前降息的概率不高，需要等待 5 月工資等關鍵數據公布情況而定。英國經濟陷入“技術性衰退”，2023 年四季度實際 GDP 下降 0.3%，降幅高于市場預期的 0.1%，連續兩個季度萎縮；英國 CPI 同比增速由 2022 年的高點 11%下降至 2024 年 1 月的 4%，為英國央行降息創造了一定條件。圖圖 6：美聯儲資產負債表規模變化走勢（百萬美元）：美聯儲資產負債表規模變化走勢（百萬美元）資料來源：美聯儲，中國銀行研究院12024 年

36、3 月 6 日及 7 日，美聯儲主席鮑威爾就半年度貨幣政策報告分別在眾議院金融服務委員會及參議院銀行、住房及城鎮事務委員會發表證詞。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院132024 年第 2 季度（五五）重點國別）重點國別/地區經濟形勢研判地區經濟形勢研判1.美國：經濟維持溫和增長，潛在下行風險不容忽視美國：經濟維持溫和增長，潛在下行風險不容忽視在大幅加息背景下，美國經濟增長展現一定韌性。2023 年美國實際 GDP增長 2.5%，好于市場預期，2022-2023 年平均增速為 2.2%，維持在潛在增速附近。從 GDP 構成看，2023 年個人消費支出、政府消費和投資支出、商品和服務凈出口是美國

37、經濟增長的主要驅動因素，分別拉動經濟增長 1.5、0.7 和 0.6個百分點。值得注意的是，2014-2022 年美國商品和服務凈出口對經濟的貢獻率均為負，2023 年由負轉正，很大程度是受武器等高科技產品出口增長帶動，受地緣政治沖突升級影響，2023 年美國武器出口同比大幅增加 29.0%。而國內私人投資受高利率影響小幅萎縮，2023 年拖累經濟增長 0.2 個百分點（圖 7）。私人投資萎縮幅度低于之前加息周期，主要得益于美國政府近年來實施的產業鏈回流和產業補貼等政策，刺激了國內制造業投資和外商直接投資流入，2023年美國制造業投資拉動經濟增長 0.6 個百分點，國際收支口徑下的 FDI 流

38、入規模連續 5 年增長，2023 年流入規模增加 16.0%，是美國經濟穩定增長和制造業產出增加的重要貢獻因素。圖圖 7：不同分項對美國：不同分項對美國 GDP 增速的貢獻率（增速的貢獻率（%）資料來源：Wind，中國銀行研究院全球經濟金融展望報告中國銀行研究院142024 年第 2 季度2024 年一季度年一季度，美國經濟增速有所放緩美國經濟增速有所放緩，私人消費和投資私人消費和投資、政府支出政府支出、凈凈出口均拖累經濟增速下行。出口均拖累經濟增速下行。一是私人消費對經濟增長的貢獻度下降。在持續的高利率和高通脹影響下，美國家庭資產負債表逐漸惡化。個人儲蓄存款占可支配收入比重從 2021 年底

39、的 6.1%降至 2024 年 1 月的 3.8%；勞動力市場有所降溫，2024 年 2 月，失業率從 1 月的 3.7%升至 3.9%，平均時薪環比增速從 0.5%降至 0.1%。與此同時，美國家庭債務余額持續走高，信用卡債務升至創紀錄高點，消費信貸違約率上升。2024 年 1 月，美國零售和食品服務銷售環比增速-0.8%，1-2 月平均值較 2023 年四季度均值下降 0.7 個百分點。二是聯邦政府財政支出放緩，對企業補貼力度減弱，私人投資繼續承壓。美國新財年1已過去 5 個多月，但受兩黨博弈影響，完整的預算撥款法案遲遲未推出。2024 年 3 月 8 日，拜登簽署規模為 4600 億美元

40、的支出法案，為農業部、商務部等 6 個部門提供資金；3 月 19 日，針對國防部、勞工部等部門的預算撥款法案才達成協議。聯邦政府財政支出減少及資金到位速度放緩，除了直接拖累經濟增長，還影響了政府對半導體等行業提供補貼和資金支持，臺積電等半導體企業表示可能推遲在美國的投資計劃。2024 年 1 月，美國非住宅建造支出環比下降 0.5%，為 2022 年 6月以來首次下降。此外，受持續高利率影響，美國住宅投資依然低迷。2024 年1 月，已開工的新建私人住宅數量環比下降 14.8%。三是貿易逆差有所擴大。隨著美國國內商品價格反彈，美國逐漸加大自亞太地區進口規模，而歐元區、日本等美國主要貿易伙伴經濟

41、下行壓力加大，自美進口減少，導致美國貿易逆差有所擴大。2024 年 1 月，美國進口環比增長 1.3%，出口環比下降 0.5%，貿易逆差為 674 億美元，連續 2 個月擴大，拖累經濟增長。美國通脹延續下行趨勢美國通脹延續下行趨勢，短期短期有所有所反復反復。2024 年 2 月，美國 CPI 同比增長3.2%，較 1 月提高 0.1 個百分點，較 2023 年下降 0.2 個百分點；PPI 同比增長1.6%，是 2023 年 9 月以來最大漲幅。2 月 CPI 和 PPI 數據均反彈，凸顯美國通12024 財年時間為 2023 年 10 月至 2024 年 9 月。全球經濟金融展望報告中國銀行

42、研究院152024 年第 2 季度脹形勢依然嚴峻。其中，服務通脹仍具粘性，2 月美國服務價格同比增速連續第 3 個月維持在 5%，占 CPI 比重約 1/3 的居住成本同比增速依然維持在高位。PPI 的意外反彈可能意味著商品價格下行周期基本結束，CPI 中的商品價格同比增速從 1 月的 0.1%升至 0.3%。在此背景下，美聯儲對于貨幣政策調整較為謹慎，最早可能在 6 月啟動降息。展望展望 2024 年二季度年二季度，美國經濟增速將進一步放緩美國經濟增速將進一步放緩，通脹小幅回落通脹小幅回落。在貨幣政策緊縮效應持續顯現、勞動力市場繼續“再平衡”、消費支出放緩及財政刺激政策收縮等因素影響下，美國

43、經濟下行壓力加大。一是私人消費增速將進一步回落。美國勞動力市場近期持續走軟，家庭儲蓄率下降，利息支出和信用卡負債消費持續增加，信貸收縮對消費的滯后沖擊加快顯現。二是實際利率走高、企業盈利下降1、破產增加將抑制投資。二季度，美國制造業投資將逐漸分化，財政補貼等措施可能繼續刺激半導體、清潔能源等行業投資，但隨著經濟形勢變化，大部分不在補貼范圍內的行業和企業盈利狀況將惡化，削弱其投資意愿。企業經營狀況轉差也將影響居民就業和薪資水平，居民對就業市場的預期將傳導至消費市場，導致消費萎縮。2024 年 2 月，ISM 制造業和非制造業 PMI 分別較1月下降1.3和0.8個百分點。從與GDP走勢擬合度較高

44、的每周經濟指數（WEI）2看，截至 2024 年 3 月 2 日，美國一季度 WEI 指數均值為 1.7%，較 2023 年四季度下降 0.3 個百分點。三是貿易逆差可能繼續擴大。在降息預期驅動下，美元指數大概率波動回調，進口成本將上升，但居民消費需求降溫可能導致進口減少，二季度美國進口總額可能小幅擴大。美國主要貿易伙伴經濟增速放緩可能抑制出口需求，2024 年 1 月，美國對加拿大、歐洲、日本貨物出口分別環比下降 5.2%、4.0%和 8.3%。綜合看，美國二季度貿易逆差可能再度上行。預計 2024 年二季度美國 GDP 環比增長折年率在 1.8%左右，較一季度下降12023 年美國上市企業

45、盈利增長 8%，主要歸功于七大科技企業，如果不統計這些企業，其他企業利潤下降 1.6%。2每周經濟指數（WEI）根據日度或周度數據加權計算而得。該指數由涵蓋消費者行為、勞動力市場和生產領域的 10 個高頻指標加權計算而得，是觀察美國經濟走勢的重要前瞻性指標。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院162024 年第 2 季度0.6 個百分點，全年經濟增速為 2.0%，較 2023 年下降 0.5 個百分點。經濟增速下行和需求降溫將驅動 CPI 同比增速下行，但在住房等核心服務通脹仍具粘性、商品通脹壓力有所反彈背景下，預計回落速度將放緩。二季度美國 CPI 同比增速可能回落至 2.8%，全年將降至 2

46、.7%左右。2.歐元區：經濟歐元區：經濟在低迷中緩慢復蘇在低迷中緩慢復蘇，通脹呈回落態勢通脹呈回落態勢歐元區經濟低迷，重要成員國經濟表現分化。2023 年，歐元區實際 GDP增速為 0.4%，較 2022 年下降 3 個百分點。居民消費、投資和政府支出增速較2022 年分別下滑 3.7、1.4 和 0.8 個百分點。從歐元區核心成員國看，西班牙、意大利和法國 2023 年實際 GDP 增速為 2.5%、0.9%和 0.7%，較 2022 年分別下降 3.3、3.1 和 1.8 個百分點；德國實際 GDP 出現負增長，增速為-0.3%，較 2022年下降 2.1 個百分點1。圖圖 8：不同成員國

47、對歐元區：不同成員國對歐元區 GDP 增速貢獻率（增速貢獻率（%）資料來源：Wind，中國銀行研究院2024 年一季度年一季度，歐元區經濟表現好轉歐元區經濟表現好轉，私人消費私人消費、投資和凈出口回暖拉動投資和凈出口回暖拉動經濟增長，但政府支出下降經濟增長，但政府支出下降放緩放緩經濟復蘇步伐。經濟復蘇步伐。一是私人消費回暖。在低基數與通脹回落因素影響下，2024 年 1 月，歐元區零售銷售指數環比上升 0.1%，家1德國、法國、意大利和西班牙經濟規模占歐元區 GDP 的 70%以上。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院172024 年第 2 季度庭部門消費信貸總額環比增長 0.2%。2024 年

48、 3 月，歐元區消費者信心指數較 2月上升 0.6，一季度消費者信心指數平均值較 2023 年四季度平均值上升 1.2。二是投資回升。2024 年 1 月，歐元區營建產出1環比增長 0.5%。歐元區 Sentix 投資者信心指數連續上升，1-3 月指數上升幅度分別為 1.0、2.9 和 2.4。三是歐盟財政新規削減成員國財政支出。2024 年 3 月，歐盟委員會發布 2024 年財政政策指南，強調確保債務可持續性，公共債務占比應呈下降或保持審慎水平，預算赤字應低于 GDP 的 3%等。歐元區主要國家面臨預算緊縮，法國和德國預計于 2024 年分別削減 100 億和 170 億歐元政府開支。四是

49、凈出口增長。2024 年 1月，歐元區經季節調整后的出口額為 2389.8 億歐元，環比增長 2.1%；進口額為2109.3 億歐元，環比下降 4.0%；歐元區凈出口為 280.5 億歐元，較 2023 年 12月擴大 137.7 億歐元。歐元區通脹整體回落歐元區通脹整體回落。2024 年 2 月，歐元區調和 CPI 同比增長 2.6%，較 1月下降 0.2 個百分點；PPI 同比下降 8.6%，延續 2023 年 5 月以來的下行態勢。能源價格下行是歐元區通脹回落的主要原因，2 月歐元區能源調和 CPI 和 PPI同比分別下降 3.7%和 21.3%。食品價格增速放緩也在一定程度上帶動通脹回

50、落，2 月歐元區食物調和 CPI 同比增長 3.9%，較 1 月下降 1.7 個百分點。展望展望 2024 年二季度年二季度，歐元區歐元區 GDP 將延續一季度以來向好趨勢將延續一季度以來向好趨勢，通脹繼續通脹繼續回落?；芈?。一是私人消費支出將繼續回升。歐元區勞動力市場保持活力，消費者信心普遍向好，通脹回落提升居民購買力。二是降息預期升溫刺激投資增長。通脹持續回落背景下，歐洲央行于 2024 年 6 月首次降息的概率不斷提高，利率下行預期增強有利于刺激投資增長。2024 年 3 月，歐元區 Sentix 機構投資者預期指數為 1.0，2022 年 3 月以來首次轉正。三是凈出口將繼續增長。隨著

51、全球貿易回暖，歐元區出口有望繼續回升。預計 2024 年二季度歐元區實際 GDP 環比增長 0.2%，較一季度提高 0.1 個百分點，全年實際 GDP 增速為 0.8%，較 20231營建產出衡量每月建筑物與公共建設產出量的變化。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院182024 年第 2 季度年提高 0.4 個百分點。在商品供需日趨平衡，貨幣政策立場整體偏緊的環境下，食品和能源價格有望進一步回落，預計二季度歐元區CPI同比增速將降至2.4%，全年將降至 2.3%左右。德國經濟增長乏力，拖累歐元區經濟復蘇。德國經濟增長乏力，拖累歐元區經濟復蘇。德國是歐元區最大的經濟體，占歐元區 GDP 比重的 2

52、7%。制造業占德國 GDP 比重約 21%，是拉動德國經濟重要引擎。2023 年，德國實際 GDP 增速為-0.3%，較 2022 年下降 2.1 個百分點。2024 年以來，德國制造業表現持續低迷，影響經濟增長活力。能源價格波動推高德國工業生產成本，市場需求不足導致制造業表現疲軟。2024 年 1 月，德國工業生產指數同比下降 5.4%；中間產品、資本貨物和消費品制造業訂單指數環比分別下降 8.3、13.0 和 5.4 個點，其中國外資本貨物制造業訂單指數下降 16.2個點，說明外部市場是造成德國制造業低迷的重要原因。2024 年一季度，德國制造業產能利用率為 80.8%，為 2021 年以

53、來最低水平。2024 年 3 月，德國制造業 PMI 為 41.6%，較 2 月下降 0.9 個百分點，距離 50%榮枯線存在較大差距。從需求端看，居民消費不振，工業相關固定投資大幅下降，國際市場需求不足削弱出口增長動力，拖累德國經濟增長。2024 年 1 月，德國零售銷售指數環比下降 0.3%；營建產出同比下降 6.5%，已批準營建許可工程數量同比下降 24.0%；對外貿易有所回暖，出口和進口環比分別增長 6.3%和 3.7%，貿易順差為 276億歐元，連續 4 個月實現增長，但貿易增速恢復主要與低基數效應有關，其可持續性尚待觀察。展望展望 2024 年二季度年二季度，德國經濟德國經濟增速有

54、望小幅回升增速有望小幅回升。作為德國經濟的先行指標，2024 年 2 月 IFO 商業預期平衡值為-23.7，較 1 月上升 1.2 個點。歐洲央行降息預期升溫將刺激德國投資和消費增長。但應該看到，德國能源消費對外依賴程度高，俄烏沖突持續影響能源供應，紅海危機波及歐亞航運，使德國工業生產與進出口貿易繼續承壓。預計 2024 年二季度德國 GDP 將出現零增長，較一季度上升 0.1 個百分點，全年經濟增速為 0.2%，較 2023 年上升0.5 個百分點。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院192024 年第 2 季度3.英國英國：經濟：經濟筑底回升筑底回升，通脹通脹呈呈下行趨勢下行趨勢受高通脹、

55、高利率等因素影響，英國經濟大幅下滑。2023 年，英國實際GDP 增長 0.1%，較 2022 年下降 4.2 個百分點，下行壓力較大。從 GDP 構成看，2023 年，英國居民消費、投資和政府支出增速較 2022 年分別下滑 4.5、5.1 和1.8 個百分點；貿易逆差為 359 億英鎊，較 2022 年有所改善。2024 年一季度，英國經濟有所回升，私人消費、投資回暖拉動經濟增長年一季度，英國經濟有所回升，私人消費、投資回暖拉動經濟增長，政府支出和凈出口小幅下降。政府支出和凈出口小幅下降。英國國家經濟社會研究院預測，2024 年 1-3 月英國 GDP 環比增速分別為-0.1%、0%和 0

56、.3%。一是私人消費改善。2024 年以來，英國勞動力市場保持活力。2024 年 1 月，英國失業率為 3.9%，保持較低水平；平均周薪同比增速為 5.5%，高于通脹水平。1-2 月，英國零售銷售指數為 97.8和 97.9，環比分別增長 3.6%和 0.1%，高于 2023 年平均值（97.2）。2024 年一季度，英國 GFK 消費者信心綜合指數平均為 20.3，較 2023 年四季度提高 5 個點。二是投資呈現回暖跡象。房地產市場復蘇，2 月英國 Halifax 房價指數為 503.0，環比與同比分別上升 0.4%和 1.7%。通脹壓力緩解和央行降息預期升溫提振投資者信心，1-2 月英國

57、注冊公司破產數量平均為 1938 家，低于 2023 年月度平均值（2096 家）。三是財政支出下滑，但結構趨于改善。2024 年 1-2 月，英國中央政府財政支出同比下降 3.2%，其中利息支出和其他支出同比下降 30.5%和8.8%，社會福利支出同比增長 23.0%。四是貿易逆差擴大。英國延續經常賬戶赤字的狀況，1 月英國進口環比增長 1.4%，出口環比增長 0.7%，貿易逆差為31.3 億英鎊，較 2023 年 12 月有所擴大。英國通脹持續下行英國通脹持續下行，能源價格下降是主因能源價格下降是主因。2024 年 2 月，英國 CPI 同比增長 3.4%，較 1 月下降 0.6 個百分點

58、，較 2023 年平均增速大幅回落。能源價格下降是通脹回落的主要原因，2 月電力、天然氣和其他燃料 CPI 同比下降 18.2%；焦炭及精煉石油 PPI 同比下降 4.4%，帶動工業品 PPI 同比下降 2.7%。雖然英國通脹快速回落，英國央行對降息仍較為謹慎，2 月維持 5.25%的基準利率不變。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院202024 年第 2 季度展望展望 2024 年二季度年二季度，英國經濟將保持增長英國經濟將保持增長，通脹保持回落態勢通脹保持回落態勢。一是消費者信心回暖拉動私人消費。通脹回落有助于改善居民實際收入，消費者對未來預期有所好轉，3 月英國 GFK 消費者信心指數中的

59、個人財務前景指數為 2.0，2022 年以來首次回歸正值。二是金融服務業發展有望拉動投資，擴大服務貿易順差。在英國政府大力推動金融服務業發展的背景下，金融領域相關投資預計將進一步增長，服務貿易順差有望持續擴大，改善貿易收支。三是減稅加公共服務開支增長有利促進經濟。3 月 6 日，英國財政部公布春季財政預算報告，重點內容包括減稅、增加公共服務和促進投資等措施。其中，英國國民保險稅率從 10%下調至 8%，繼 2023 年秋季預算后再度下調，此舉將為雇員每年節省開支 450 英鎊；個體經營者稅率也從 8%下調至 6%。除減稅外，英國政府計劃增加醫療、家庭看護等公共服務領域支出，預計在 2024-2

60、025 財年在國民醫療服務（NHS）領域投入 25 億英鎊的日常資金支持。預計 2024 年二季度英國 GDP 環比增速為 0.1%，與一季度持平，全年經濟增速為 0.6%，較 2023 年上升 0.5 個百分點。需求回升雖可能再度拉高通脹，但工資增速放緩緩解了市場對于英國“物價工資”螺旋式上升擔憂。英格蘭銀行調查顯示，2024 年 2 月英國民眾對未來 12 個月通脹預期中值降至 3.0%，為2021 年 8 月以來最低水平。二季度預計英國 CPI 同比增速將回落至 3.3%，全年在 3.2%左右。4.日本：經濟增長經歷波動，內需修復將支撐經濟溫和增長日本：經濟增長經歷波動，內需修復將支撐經

61、濟溫和增長2023 年日本經濟增長經歷較大波動。四個季度日本實際 GDP 環比增長折年率依次為 4%、4.2%、-3.2%和 0.4%，呈現前高后低走勢，全年實際 GDP 增長 1.9%，較 2022 年提高 0.9 個百分點。從 GDP 構成看，外需成為日本經濟增長的最主要驅動力，商品和服務凈出口拉動 GDP 增長 1 個百分點。占日本 GDP近半比重的私人消費表現低迷，全年增長 0.6%，較 2022 年下降 1.6 個百分點，對 GDP 增長貢獻僅為 0.4 個百分點。投資活動有所復蘇，全年私人企業設備投全球經濟金融展望報告中國銀行研究院212024 年第 2 季度資、公共投資和私人住宅

62、投資同比增速分別為 2.1%、2.8%和 1.1%，均優于 2022年表現，其中公共投資增速較上年增長 12.4 個百分點。2024 年一季度年一季度，日本經濟呈現弱復蘇日本經濟呈現弱復蘇。一是消費需求得到修復。日本內閣府調查數據顯示，2 月日本經季調的消費者信心指數為 39.1，達到近 15 個月最高水平，其中收入增長分項指數為 40.3，升至近五年最高點，消費者預期改善能夠對前期低迷的消費市場帶來一定提振效果。二是投資和工業生產呈現反彈勢頭。2023 年第四季度日本法人企業銷售額環比增長 0.9%，連續 11 個季度實現正增長，良好的收益推動企業加大設備投資。近期日本對 2023 年四季度

63、 GDP數據進行了修正，其中設備投資環比增速由此前的-0.1%大幅上調至 2%。日本內閣府 2023 年度企業行為問卷調查，預計未來 3 年所有行業的企業設備投資增速將上升至 6.8%，達到 1990 年以來的最高增速。三是外需延續較好表現。2024年 2 月，日本貨物出口同比增長 7.8%，連續三個月增長，同時進口同比增長 0.5%，貨物貿易逆差規模則同比縮小 59.2%，凈出口對日本經濟形成支撐。通脹突破歷史高點通脹突破歷史高點。2023 年日本 CPI 漲幅為 3.2%，創下 1982 年以來新高，其中不包含新鮮食品和能源的核心 CPI 漲幅為 4%。2024 年 2 月，日本 CPI

64、漲幅為 2.8%，較 1 月回升 0.8 個百分點。截至 2024 年 2 月，日本核心 CPI 連續22 個月超過 2%的央行目標。受國際能源價格下行影響，2023 年以來能源價格對于日本通脹的貢獻由正轉負，推動日本通脹水平整體下行，但 2024 年 2 月能源對 CPI 增速的貢獻率由上月的-1.07 收縮至-0.14，能源項目對日本通脹的抑制效果已經微乎其微。而在企業利潤改善、勞動力市場緊張等因素影響下，勞工薪酬增速逐步上行，隨著勞工薪酬水平的大幅上調，服務價格增長預期將顯著提升，對通脹高位運行構成支撐（圖 9）。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院222024 年第 2 季度圖圖 9：不

65、同分項對日本：不同分項對日本 CPI 增速貢獻率（增速貢獻率（%）資料來源：Wind，中國銀行研究院展望展望 2024 年二季度，日本經濟將呈現溫和增長，通脹預期有望得到鞏固年二季度，日本經濟將呈現溫和增長，通脹預期有望得到鞏固。3 月 15 日，日本“春斗”（春季全國性勞資談判）初步結果出爐，日本工會爭取到的年度工資漲幅超出預期，遠高于當前日本通脹水平，初步顯現出“工資物價”良性循環跡象，有助于推動居民實際工資增長轉正，改善日本消費市場低迷狀況。同時，根據調查意愿，企業投資大概率繼續保持較快增速。在消費和投資的共同驅動下，前期相對低迷的內需增長有望回暖。另一方面，伴隨著勞工薪酬的快速增長，通

66、脹將逐漸從前期成本推進型轉為需求拉動型，整體將更具粘性。同時，前期日本政府為應對物價上漲所采取的經濟救助措施正在逐步減少、退出1，可能會使物價上漲壓力再度回升。預計 2024 年二季度日本經濟增速環比折年率將在 1.5%左右，較一季度上升 1 個百分點，全年經濟增速為 0.9%左右，較 2023 年下降 1 個百分點。二季度 CPI 增速將在 2.6%左右，全年在 2.5%左右。5.主要主要制造業出口型經濟體：增長勢頭整體好轉制造業出口型經濟體：增長勢頭整體好轉制造業出口型經濟體經濟增長的重要推動力是國際生產擴張和需求企穩，12023 年以來，日本岸田政府實施了一系列支持公用事業的措施，包括對

67、油價、電費和燃氣費的補貼，根據測算相關措施將日本的通貨膨脹率拉低了約 1 個百分點。按照計劃，能源領域的價格減免措施將于 2024 年 4 月份結束。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院232024 年第 2 季度推動出口訂單和企業投資增長。目前雖然全球經濟增長承壓，但國際生產逐漸企穩，對中間投入品、原材料和零部件的需求增加，推動全球貿易形勢好轉。韓國韓國：作為全球經濟作為全球經濟“金絲雀金絲雀”，出口數據持續擴張，暗示全球貿易形勢，出口數據持續擴張，暗示全球貿易形勢改善，提振經濟發展信心。改善，提振經濟發展信心。韓國出口產品在全球供應鏈中占據重要位置，特別是芯片、汽車零部件以及電動汽車電池等，

68、其出口形勢對全球貿易和經濟復蘇具有重要前瞻意義。2023 年 10 月，韓國出口月度同比增速結束連續 12 個月負增長，轉為正增長。2024 年 3 月前 20 日，韓國出口同比增長 11.2%，其中，半導體、計算機外圍設備、汽車零部件出口額分別同比增長 46.5%、33%、5.2%。出口成為當前韓國經濟增長的主要支撐，內需依然延續疲軟態勢。2023 年三季度和四季度，韓國私人消費支出同比增速不足 0.5%；2023 年四季度，固定資本形成總額轉為同比負增長。進入 2024 年，內需復蘇動力仍顯不足。2024 年 1月，韓國零售銷售額同比下降 3.4%，設備投資額同比下降 4.1%。越南于 2

69、022年超越日本，成為韓國第三大貿易伙伴，隨著韓國貿易復蘇，2023 年 10 月開始，韓國自越南月進口額同比增速由負轉正，2024 年前兩個月，韓國自越南進口額累計同比增長 7.1%，帶動亞太地區整體貿易形勢改善。展望二季度，韓國出口復蘇動力繼續強于內需，為經濟增長提供支撐。展望二季度，韓國出口復蘇動力繼續強于內需，為經濟增長提供支撐。全球制造業生產能力逐步恢復，半導體行業持續復蘇，世界半導體貿易統計組織預計 2024 年全球半導體市場銷售額將大幅增長 13.1%；2024 年 2 月，韓國發布2024 年跨部門出口擴大戰略，重點支持半導體、二次電池、汽車和造船等多項商品向美國、中國和東盟等

70、重點市場的出口。在相關因素影響下，出口增幅或將進一步擴大，對二季度經濟增長形成支撐。韓國政府于 2024 年 1 月發布2024 年經濟政策方向致力于擴大內需、穩定物價，相關政策對經濟的刺激作用存在時滯效應。2024 年以來，韓國通脹放緩態勢減弱，主要與能源和食品等價格上漲有關，韓國央行大概率將在 2024 年上半年維持高利率狀態。預計韓國二季度 GDP 同比增速為 2.4%，與一季度持平；全年增速為 2.2%，較 2023全球經濟金融展望報告中國銀行研究院242024 年第 2 季度年提高 0.8 個百分點。東南亞主要經濟體東南亞主要經濟體：出口形勢持續好轉，將帶動經濟復蘇，成為全球經濟出口

71、形勢持續好轉，將帶動經濟復蘇，成為全球經濟增長重要穩定力量增長重要穩定力量。東南亞國家基本都實行外向型或出口導向型經濟發展模式，經濟發展高度依賴對外貿易，出口是推動國內經濟增長、帶動企業投資的關鍵因素。隨著國際貿易形勢逐漸好轉，東南亞國家出口率先回暖。2024 年 1 月，泰國和菲律賓出口同比分別增長 10.2%和 9.1%，1-2 月越南和馬來西亞出口累計同比分別增長 19.2%和 3.9%。印尼出口形勢繼續惡化，1-2 月出口累計下降8.8%。在東盟和中日韓合作以及 RCEP 等經貿協議推動下，亞洲經濟一體化程度快速提高，各國逐漸形成緊密的產業分工體系，中國、韓國、日本等經濟體出口好轉也對

72、東南亞國家出口形成正向溢出效應，特別是在電子與電氣設備貿易方面。2024年1月，越南計算機及電氣產品、機器設備出口同比分別增長68.5%和 38.5%，其中對華出口同比增長 71.0%和 49.4%；泰國向中國和韓國的電氣設備出口同比分別增長 38.6%和 2.9%。出口訂單增加帶動東南亞國家私人投資，2024 年 1 月，越南國內投資額同比增長 22.3%，馬來西亞貨物進口和中間產品進口相關投資分別同比增長 21.4%和 41.8%。東南亞國家政府通過推廣活動、免簽協定等方式推動旅游行業復蘇，拉動服務貿易增長。2024 年 3 月 1 日起，泰國與中國互免簽證；印尼和越南也在考慮與中國、日韓

73、等國家推動免簽協議。這將進一步推動游客赴東南亞旅游，預計在免簽便利、航班恢復、政府推廣驅動下，東南亞國家入境游客數量將在 2024 年持續復蘇，進一步接近疫情前2019年水平。展望二季度展望二季度，預計相關形勢將持續好轉預計相關形勢將持續好轉。中國、韓國經濟將繼續加快復蘇，對東南亞出口和地區產業鏈帶來利好。美歐等發達經濟體大概率進入降息周期，全球流動性和跨境融資情況將逐步改善，在全球產業鏈重構背景下，流入東南亞的直接投資、證券投資和銀行跨境信貸將增加。越南計劃投資部外資局數據顯示，截至 1 月 20 日，越南新注冊、增資與出資購買股權的外商直接投資額達全球經濟金融展望報告中國銀行研究院2520

74、24 年第 2 季度23.6 億美元以上，較 2023 年同期增長 40.2%。2024 年 1-2 月，越南外商直接投資項目數量較 2023 年同期增長 55.2%。隨著經濟復蘇加快，外資流入增加，政策利好釋放，國內需求也將得到提振。預計在勞動力市場保持較強活力、通脹下行帶動下，東南亞國家私人消費和投資將繼續保持強勁。預計二季度東南亞經濟同比增速為 4.5%，較一季度回升 0.2 個百分點，全年增速為 4.5%，較 2023年提高 0.5 個百分點。墨西哥墨西哥：經濟增速有所回落，但制造業將持續從全球產業鏈轉移中獲益。經濟增速有所回落，但制造業將持續從全球產業鏈轉移中獲益。不斷上升的地緣政治

75、風險正在推動全球產業鏈重塑。中美博弈背景下，美國積極推動“近岸外包”，墨西哥在中美產業和貿易關聯中發揮著日益重要的作用。2023 年，墨西哥成為美國第一大進口來源國。墨西哥投資的快速升溫和制造業逐漸興起，成為驅動墨西哥經濟增長的重要因素。2023 年墨西哥投資增速維持在 17%左右，其中外商直接投資（FDI）是重要來源，2023 年流入量增長 2.2%至 360.6 億美元，規模創歷史新高，主要流向交通運輸設備、金屬工業等制造業。2024 年一季度，隨著美國經濟增速放緩，疊加亞太地區貿易形勢改善對墨西哥出口形成替代效應，導致墨西哥出口增長動力減弱，經濟增速回落。美國在墨西哥出口份額中的占比接近

76、 80%，2024 年 1 月，美國自墨西哥進口同比增長 2.9%，自韓國、日本進口同比增速分別為 23.8%和 14.5%。2024 年 1 月，墨西哥出口規模同比減少 1.5%，貿易逆差同比擴大 5.1%至 43.1 億美元。不過墨西哥政府繼續大力吸引外資，大型基礎設施項目投資、外商直接投資帶動墨西哥投資延續增長態勢，1 月建筑業工業生產指數同比增速達 17.9%。展望二季度展望二季度，預計墨西哥經濟增速將繼續回落預計墨西哥經濟增速將繼續回落。2024 年 6 月，墨西哥將舉行總統選舉并重組國會，現任政府基礎設施項目在任期內順利完成的難度增大，政府外資吸引政策對經濟的拉動作用可能會有所減弱

77、。同時，主要貿易伙伴美國經濟增速將放緩，疊加亞太地區出口導向型經濟體增長勢頭好轉可能繼續對墨西哥出口形成替代，墨西哥對美出口可能減少，貿易逆差可能擴大，對經濟全球經濟金融展望報告中國銀行研究院262024 年第 2 季度形成拖累。同時，美國國會兩黨對墨西哥“友岸外包”態度的差異可能成為新的風險點。預計 2024 年二季度墨西哥 GDP 同比增速為 2.6%，全年增速為 2.4%。6.主要大宗商品出口國：經濟增長對大宗商品出口依賴度趨降，投資、消主要大宗商品出口國：經濟增長對大宗商品出口依賴度趨降，投資、消費等內需因素成為重要動力費等內需因素成為重要動力主要大宗商品出口國經濟對外依賴度高，貿易品

78、以原油、糧食、礦產等初級商品主導。當前，地緣政治環境日趨復雜、極端天氣和災害多發，石油輸出國組織（OPEC）繼續推行原油減產政策等因素，對大宗商品出口國國際收支及經濟增長產生重要影響，這些國家不斷推動經濟結構調整，通過加大非大宗商品領域投資、刺激消費等手段促進經濟增長。沙特：原油減產拖累效應沙特：原油減產拖累效應有所減緩有所減緩，非油氣部門投資成為重要增長動力。，非油氣部門投資成為重要增長動力。沙特是中東地區最大的經濟體，GDP 規模超過該地區經濟總量的 20%。作為全球主要能源出口國之一，原油是沙特的支柱性產業。2023 年，沙特實際 GDP增速為-0.8%，較 2022 年下降 8.3 個

79、百分點。其中，私人消費、政府支出和投資分別增長 5.3%、5.7%和 5.3%，凈出口降幅達 39.1%。自 2023 年 4 月以沙特為首的 OPEC 組織成員國實施原油自愿減產計劃1以來，原油在沙特出口中的份額、原油生產對沙特 GDP 貢獻均呈下降態勢（圖 10），成為影響沙特乃至中東地區經濟的重要因素。2024 年一季度，國際油價企穩回升2，從價格方面對沙特出口額形成支撐，減產政策對沙特經濟帶來的負面影響減弱。沙特持續推進經濟結構轉型，加大對新能源、數字經濟、人工智能、醫療等非原油產業領域的投資力度，非原油產業對沙特 GDP 貢獻率持續攀升，已超半壁江山。2024年初，沙特成為金磚成員國

80、，有利于促進沙特與中國、印度等主要貿易伙伴的經貿合作，助推沙特經濟發展。展望 2024 年二季度，盡管沙特將石油供應削減12023 年 4 月，沙特、阿聯酋、科威特、阿曼、伊拉克、阿爾及利亞等中東國家宣布，作為支持石油市場穩定的預防性措施，自 2023 年 5 月至 2023 年底自愿削減原油產量，日產量削減規模分別為 50 萬桶、14.4 萬桶、12.8 萬桶、4 萬桶、21.1萬桶和 4.8 萬桶。2023 年 7 月，沙特將自愿減產規模擴大至日均 100 萬桶。2023 年 11 月，宣布將自愿減產措施延長至 2024年一季度，并于 2024 年 3 月宣布延長至 2024 年 6 月底

81、，2024 年二季度后視市場情況削減自愿減產力度。22024 年，沙特輕質原油價格呈上行趨勢。根據沙特中央銀行數據，2024 年 1 月、2 月和 3 月（截至 22 日）平均價格分別為 73.7 美元/桶、76.6 美元/桶、80.0 美元/桶。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院272024 年第 2 季度政策延長至 6 月底，但北半球進入能源需求旺季將對石油價格形成支撐，將有助于緩解減產帶來的負面沖擊。2024 年，沙特政府的財政預算支出將較 2023年增長 12.3%，其中經濟資源、基礎設施和交通領域預算支出分別增長 4.1%和2%。在擴張性財政政策推動下，非原油部門將持續為沙特經濟增長

82、提供動力。預計 2024 年二季度，沙特實際 GDP 同比增速為 1.8%，全年為 4.0%。圖圖 10：原油行業對沙特：原油行業對沙特 GDP 和出口貢獻率變化和出口貢獻率變化資料來源：沙特統計局，中國銀行研究院俄羅斯：極限施壓下經濟呈現韌性。俄羅斯：極限施壓下經濟呈現韌性。俄烏沖突前，俄羅斯經濟高度依賴大宗商品出口，凈出口對 GDP 貢獻率保持在 8.0%以上。2023 年，俄羅斯實際 GDP增速 3.6%，較 2022 年提高 4.8 個百分點，呈現較強韌性。其中，家庭消費、政府支出、固定資產投資等內需因素分別增長 6.1%、3.6%和 10.5%，凈出口大幅下降 61.9%。在美歐極限

83、制裁施壓背景下1，俄羅斯經濟內循環速度明顯加快，而對外經濟活動呈收縮態勢，貿易結構發生深刻變化2。2024 年一季度，俄羅斯經濟結構切換步伐提速，對外貿易持續低迷。2024 年 1 月，俄羅斯的出口、進口規模分別同比下降 14.1%、12.6%。印度連續兩個月大幅減少對俄石油購買。12023 年底，美國宣布對與俄羅斯有業務往來的銀行實施二級制裁，歐美國家收緊針對俄羅斯的石油“限價令”，對俄羅斯能源出口和進口結算產生重要影響。22023 年，俄羅斯出口規模下降 28.4%至 4239.4 億美元。其中，對歐洲出口份額下降 24.8 個百分點至 20.0%，對亞洲和非洲出口份額分別上升至 72.3

84、%和 5.0%。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院282024 年第 2 季度俄羅斯政府啟動“家庭”“青年”“人才”國家項目1，加大財政支出提振內需；與此同時，國防訂單與軍工相關產業投資繼續保持強勁態勢，2024 年，俄羅斯用于國防的預算支出增長約 70%，占財政支出比重約 30%，國防開支比例創多年最高。2024 年 3 月，普京贏得俄羅斯聯邦總統選舉，有利于俄羅斯經濟外交政策的穩定。展望 2024 年二季度，俄羅斯仍面臨較大的經濟增長和轉型壓力。俄羅斯將繼續實施石油減產政策，二季度石油產量和出口量合計將減少 47.1 萬桶/日。食品和能源價格走高，推升俄羅斯通脹壓力，私人消費增長將受到抑制

85、。國內部分產業發展受到勞動力要素短缺制約，其中，制造業、建筑業和運輸業等行業受到的影響較為突出。2023 年 7 月以來，俄羅斯央行連續 5 次加息，利率水平升至 16%高位，俄羅斯通過財政赤字刺激經濟成本升高。在經濟轉型背景下，俄羅斯“戰時經濟”增長模式不具有可持續性，國防訂單和相關產業投資高增長受戰爭局勢影響較大。預計 2024 年二季度俄羅斯 GDP 環比增速 0.4%，全年實際 GDP 增速在 2%左右，CPI 增速為 4.3%。巴西巴西:大宗商品出口面臨不確定性大宗商品出口面臨不確定性，私人投資有望成為私人投資有望成為重要重要增長動力增長動力。巴西是拉美地區最大經濟體，占拉美經濟總量

86、的近 30%，是全球礦產、能源和農產品等大宗商品主要出口國之一。2023 年，巴西實際 GDP 增長 2.9%，增速與 2022年持平。其中，私人消費、政府支出、固定資產投資和凈出口增速分別為 3.1%、1.7%、-3.0%和 60.6%，大豆、玉米、棉花和牲畜等農牧業出口表現強勁是支撐經濟的重要因素（圖 11）2。2024 年一季度，巴西經濟延續較好增長態勢。得益于大宗商品價格抬升3，2024 年 1、2 月，巴西出口同比增速分別高達 18.3%和 16.3%。2023 年 8 月，巴西央行啟動降息周期，2023 年累計下調政策利率 2001三個項目通過增加民生領域財政預算，以提高有孩子家庭

87、生活質量并鼓勵生育，提高教育人員在內的公共部門薪酬，培養更多制造業人才，有助于進一步擴大內需，提高國內生產能力。22023 年巴西貿易順差達到 988 億美元，增長 60.6%，對巴西 GDP 貢獻率達 49.9%。其中，農業和牲畜出口規模達到 815億美元。3巴西央行數據顯示，2024 年 2 月，巴西大宗商品綜合指數、農業大宗商品指數和金屬大宗商品指數分別為 360.19 點、403.95點和 385.51 點，分別較 2023 年 12 月提高 17.42 點、28.01 點和 4.80 點。能源大宗商品價格指數為 167.68 點，2023 年 12月下降 1.25 點。全球經濟金融展

88、望報告中國銀行研究院292024 年第 2 季度個基點。2024 年一季度，巴西央行繼續下調政策利率 100 個基點至 10.75%1。利率下調對巴西國內投資產生促進作用，1 月資本貨物工業生產指數同比增長0.4%，自 2023 年 4 月以來首次錄得正增長。巴西通貨膨脹水平回落，2024 年 1月、2 月 CPI 同比漲幅均為 4.5%，較去年同期分別下降 1.3 和 1.1 個百分點，居民實際收入提升，對消費形成支撐，1 月零售貿易指數同比增長 5.8%。展望2024 年二季度，巴西經濟增長動能減弱。厄爾尼諾現象、地緣沖突可能增加農牧業生產和大宗商品市場的不確定性2，從而削弱凈出口對巴西經

89、濟的支撐作用。盧拉政府上臺后推進新財政框架法案，核心內容之一是消除財政基本賬戶赤字，財政政策或將溫和回歸“正?；?，政府支出對巴西經濟拉動作用趨于弱化。另外，巴西大概率加快降息，私人投資有望成為支撐經濟增長的新動力。汽車行業有望成為私人投資重點領域之一3。預計 2024 年二季度巴西 GDP 同比增速在 1.5%左右，全年預計為 1.7%，較 2023 年下降 1.2 個百分點。圖圖 11：農牧產品出口對巴西出口貢獻：農牧產品出口對巴西出口貢獻資料來源：CEIC，中國銀行研究院1巴西央行依次于 2023 年 8 月、2023 年 9 月、2023 年 11 月、2023 年 12 月、2024

90、 年 2 月、2024 年 3 月下調政策利率 50個基點。22023 年 10 月，聯合國糧食及農業組織發布報告預測，自 2023 年 7 月以來的厄爾尼諾現象將持續至 2024 年上半年，可能導致巴西降雨異常，多地區發生干旱的范圍擴大、程度加深。2023 年 11 月，聯合國教科文組織駐巴西辦事處等機構發布調查報告，35%的巴西受訪者表示直接受到極端天氣的負面影響。32024 年以來，通用、大眾、現代、豐田、比亞迪等主要汽車制造商均宣布加大在巴西投資力度。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院302024 年第 2 季度7.其他其他值得關注的新興市場國家值得關注的新興市場國家：印度延續增長動力

91、，埃及等國深陷危機：印度延續增長動力，埃及等國深陷危機印度：經濟增長延續動力，印度：經濟增長延續動力，持續持續加大外資吸引力度。加大外資吸引力度。2023 年，印度實際GDP 增長 7.5%，較 2022 年提高 1.1 個百分點，在全球主要經濟體中增速保持第一。其中，私人消費、資本形成和政府支出增速分別為 3.0%、8.4%和 6.2%，貿易逆差規模擴大 2.1 萬億盧比，對經濟拖累效應增加。印度經濟增長動能主要源自內需。印度對外部商品和資金依賴度較高，在 IT、醫療保健為代表的服務業具有競爭優勢，制造業發展則面臨諸多瓶頸（專欄 2）。在勞動力相對充裕條件下，資金是印度經濟發展的稀缺要素稟賦

92、。增加投資，特別是加大外商直接投資（FDI）吸引力度一直是印度經濟發展的重要戰略。近年來，流入印度FDI 保持快速增長，FDI 在印度對外負債結構中占比持續提升（圖 12）。然而2023 年財年前 10 個月，受復雜因素影響，印度 FDI 凈流入 144.2 億美元，同比大幅下降 38.4%1。2024 年一季度，印度經濟延續良好增長態勢。2024 年 1 月，印度消費者信心指數較 2023 年 11 月有所提高2；印度政府相繼出臺放寬外國直接投資規范、降低電動汽車進口關稅等舉措，加大太空、電動汽車領域外資吸引力度，2024 年 1 月，印度資本貨物工業生產指數、基礎設施和建筑產品工業生產指數

93、分別同比增長 4.1%和 4.6%。印度貿易逆差規模有所擴大3，對經濟增長產生拖累效應。展望 2024 年第二季度，印度私人消費信心保持良好，通脹下降有助于刺激耐用品、服務消費增長。印度將于 2024 年 4 月啟動全國大選，為滿足大選前政府支出，莫迪政府于 2 月公布一項短期預算，用于增加基礎設施項目支出、改善貧困村民住房條件等領域，預計二季度印度政府支出環比增長將在 10%以上。自 2023 年 2 月起至 2024 年 2 月，印度央行始終將政策利率維持在 6.50%的高位水平不變，通脹下行將推高實際借貸成本，對私人投資形成抑制。預計 2024 年二季度印度經濟環比增速為 2.8%（同比

94、為 6.4%），全年1指 2023 年 4 月至 2024 年 1 月，凈流入指流入規模減流出規模。22024 年 1 月，印度當前和未來 1 年消費者信心指數分別為 95.1 和 123.1，較 11 月分別提高 2.9 和 2.5 個點。32024 年前兩個月，印度累計貿易逆差規模較 2023 年同期擴大 4.7%至 351.7 億美元。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院312024 年第 2 季度GDP 增速為 6.8%。圖圖 12：印度國際投資頭寸負債結構變化（億美元）：印度國際投資頭寸負債結構變化（億美元）資料來源：印度儲備銀行，中國銀行研究院專欄專欄 2 2：印度制造業發展現狀、潛

95、力與挑戰：印度制造業發展現狀、潛力與挑戰莫迪上任以來莫迪上任以來，印度大力發展制造業印度大力發展制造業。為推動制造業發展，莫迪政府制定了一系列產業政策，2014年 9 月提出“印度制造”（Make in India）計劃，目標是 2022 年前使印度制造業產值占國民生產總值的比重達到 25%，創造大量正式就業崗位，最終將印度打造為全球制造業中心。制造業規模增長和就業崗位增加成為“印度制造”兩大核心目標，首批重點行業覆蓋了汽車、航空、化工、國防軍工、電子設備、制藥等 25 大產業，政策包括鼓勵外商直接投資、促進創新、保護知識產權、基礎設施建設等?！坝《戎圃煊《戎圃臁睂嵤┖?，印度制造業競爭力出現以

96、下結構性特點。第一，實施后，印度制造業競爭力出現以下結構性特點。第一，以基礎生活必需品為主、高需求價格彈性的消費市場決定了印度制造業以生產中低技術產品為主。印度的私人消費以食品和非酒精飲料、交通運輸、雜項商品及服務為主，在 2022 年私人消費支出中的占比分別為 30.2%、16.3%和 14.5%。同時，印度消費者對價格敏感。以智能手機為例，IDC 數據顯示，2023 年二季度印度智能手機平均價為 241 美元，其中 200 美元以下、200 至 400 美元是主要類別，市場份額分別為 65%和 22%。第二，第二，與中國制造業出口相比，印度僅在少數出口領域占優。2022 年印度制造業出口規

97、模為 4145.7億美元，相當于中國的 11.8%，并且除貴金屬及制品和礦產品外，印度在其他制造行業的出口規模并不占優。在機電產品、運輸設備和藥品等印度政府重點布局的制造行業，印度的出口份額有所增加，但增速并不及中國。第三，第三，在全球分工體系下，印度整體位于產業鏈下游，進口依賴度較高，價值創造能力較低。2021 年印度中間產品進口占比達到 84.5%，其中前三大來源國為中國、阿聯酋和美國，占比分別為 13.7%、8.8%和 7.7%，從中國進口的中間產品主要是機電產品和化工產品。整體上整體上，“印度制造印度制造”計劃的宏觀效果并不明顯計劃的宏觀效果并不明顯，未能實現規模增長和就業崗位增加兩大

98、核心目未能實現規模增長和就業崗位增加兩大核心目標標。從增速看，2004-2013 年，印度制造業增加值的年均增速為 11.4%，2014-2022 年則降至 5.6%；從結構看，2004-2013 年印度制造業增加值在 GDP 中的占比平均為 16.4%，2014-2022 年反而降至 14.5%，遠未達到 25%的戰略目標；從就業崗位看，印度制造業吸納的就業人數在 2020 年為 5482.8 萬人，較2013 年的 5479.4 萬人僅有小幅增長，在總就業人數中的占比則由 2014 年的 11.6%持續降至 2020 年的10.1%。展望未來，展望未來，近年來印度制造業發展雖具有人口規模擴

99、張、基建能力提升、營商環境改善等積極因全球經濟金融展望報告中國銀行研究院322024 年第 2 季度素，但部分固有矛盾猶存，將制約印度制造業崛起。一是印度資源利用效率較低。一是印度資源利用效率較低。以棉花為例，根據聯合國糧農組織測算，印度與中國棉花產量占全球總產量比重均在 20%左右，但印度的棉花種植面積是中國的 4 倍以上，每公頃土地的棉花產量不及世界平均水平。同時，印度礦產與能源資源勘探能力有限，重要礦產與能源缺口較大，進而始終存在電力供應短缺問題，影響制造企業生產穩定性。二是二是印度勞動力資源雖然豐富，但轉化為人口紅利難度較大。印度勞動力資源雖然豐富，但轉化為人口紅利難度較大。印度教育資

100、源分配不均，文盲與精英兩極分化嚴重，并且教育結構“重商業輕工業”，高素質勞動力較少進入工業領域。三是印度頂層設計與制三是印度頂層設計與制造業相關政策難以有效落實。造業相關政策難以有效落實。例如，印度基建投資力度大，但基建項目缺乏統籌規劃；產業規劃布局不合理，加劇印度區域發展不平衡。埃及：地緣沖突日趨復雜環境下，經濟發展面臨困境。埃及：地緣沖突日趨復雜環境下，經濟發展面臨困境。埃及是非洲第二大經濟體，北非地區經濟體量最大的國家。長期以來，埃及經濟呈“雙赤字”特征（圖 13），政府部門大量舉債支撐經常賬戶逆差，使埃及多次陷入主權債務危機。新冠疫情、俄烏沖突期間，埃及經濟呈現較強韌性，主要歸功于 2

101、016 年以來的經濟結構改革和多輪 IMF 救助貸款發放1。2023 年，受多重因素影響2，埃及經濟增速大幅下滑，實際 GDP 增長 3.8%，較 2022 年下降 2.9 個百分點。2024 年一季度，埃及經濟呈下滑態勢加劇，紅海危機對埃及在蘇伊士運河運營收入產生顯著沖擊，月損失額在 4-5 億美元；2024 年 2 月，埃及非石油行業 PMI仍然呈收縮態勢；2024 年 1 月、2 月，埃及 CPI 同比增速分別為 29.8%和 36%，高通脹壓力下居民消費將受到顯著抑制，社會兩級分化問題日益突出。展望2024年二季度，埃及經濟增長面臨較大壓力。2024 年 3 月，埃及央行放開埃及鎊匯率

102、，同時加息 600 個基點，其目的是為了平衡國際收支、抑制通脹，但短期對埃及經濟增長會帶來抑制效應。埃及作為 IMF 第二大債務國，獲得了來自 IMF和海灣鄰國3的資金支持，這對于提升市場信心、增強埃及抵御外部沖擊的韌性具有重要作用。預計 2024 年第二季度，埃及實際 GDP 同比增速將明顯下滑。隨著后續改革政策實施和效果釋放，經濟有望回升，2024 年實際 GDP 增速預計在 1%-2%。除埃及外，當前土耳其、尼日利亞、摩洛哥等新興市場國家也不同程度面臨經濟發展困境。12020 以來，IMF 先后向埃及發放快速融資工具（Rapid Financing Instrument，RFI）和常備協

103、議（Stand-By Arrangement），2022 年 12 月 16 日，IMF 批準向埃及發放為期 46 個月、價值 30 億美元的延展基金便利貸款（Extended Facility Fund,EFF）。2美聯儲大幅加息導致埃及大量資本外流，新一輪巴以沖突導致埃及服務業（特別是旅游業和蘇伊士運河交通費收入）收入下滑，埃及國內面臨匯率貶值、高通脹和債務高企壓力。2023 年 10 月，國際評級機構穆迪將埃及主權信用評級由“B3”下調至垃圾級“Caa1”。3阿聯酋阿布扎比主權財富基金宣布向埃及投資 350 億美元，用于開發開羅西北沿海旅游區。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院33202

104、4 年第 2 季度圖圖 13：埃及經濟：埃及經濟“雙赤字雙赤字”特征（特征（%）資料來源：IMF，中國銀行研究院表表 3：2024 年全球主要經濟體關鍵指標預測（年全球主要經濟體關鍵指標預測（%）地區年國家GDP 增長率CPI 漲幅失業率202220232024F202220232024F202220232024F美洲美國1.92.52.08.04.12.73.63.64.1加拿大3.81.11.66.83.62.45.35.55.4墨西哥3.93.22.47.95.54.43.32.83.1巴西2.92.91.75.84.63.99.388.1智利2.4-0.21.911.67.73.47.

105、98.68.3阿根廷5.0-4.5-2.071.4128.6265.46.87.48.5亞太中國3.05.25.020.20.45.65.25.1日本1.01.90.92.53.22.52.62.62.5澳大利亞4.02.01.56.65.84.03.73.74.3印度6.47.56.86.75.75.47.387韓國2.61.42.25.13.62.62.92.73.5印尼5.35.15.04.23.72.95.95.45.3歐非歐元區3.40.40.88.45.52.36.76.56.7英國4.30.10.67.97.63.23.74.04.5俄羅斯-1.23.62.013.86.04.3

106、3.93.22.9土耳其5.54.52.87253.455.710.39.410.5尼日利亞3.32.63.218.824.525.6南非1.90.61.27.05.95.033.532.431.8全球3.02.72.58.76.95.8注：F 為預測值；全球 GDP 增速為市場匯率法計算結果。資料來源：中國銀行研究院全球經濟金融展望報告中國銀行研究院342024 年第 2 季度二、國際金融回顧與展望2024 年一季度以來，全球 FDI 呈現“區域化”特征，證券組合投資表現分化。全球匯率市場波動性增強，國際市場融資利率維持高位，全球股市持續攀升，黃金價格再創新高，引發市場關注。（一一）跨境）跨

107、境資本流動：外商直接投資持續低迷，證券組合投資表現分化資本流動：外商直接投資持續低迷，證券組合投資表現分化1.外商直接投資：在低迷中逐步復蘇，行業和區域結構不斷調整外商直接投資：在低迷中逐步復蘇，行業和區域結構不斷調整2023 年，受全球經濟增長疲弱、地緣環境日趨復雜、貨幣流動性收緊、經濟主體風險偏好下降等因素影響，全球外商直接投資（FDI）活動表現低迷。聯合國貿發會議數據顯示，全球 FDI 總流入額為 1.4 萬億美元，較 2022 年增長 3%（表 4）。然而，全球 FDI 流量增長有相當大部分源于歐洲“避稅天堂”荷蘭和盧森堡 FDI 的大幅波動，排除這一影響，全球 FDI 流量將較 20

108、22 年下降 18%。發達經濟體 FDI 同比增長 29%，但是如剔除荷蘭和盧森堡則下降 28%；發展中經濟體 FDI 下降 9%。從行業看，制造業 FDI 增長 38%，是主要支撐因素，而第一產業和第三產業 FDI 分別下降 45%和 8%。從 FDI 形式看，綠地投資增長保持較強韌性，增長 6%，國際項目融資和并購投資增速降幅較為明顯。2024 年以來，隨著全球經濟逐步“軟著陸”，FDI 呈復蘇態勢，印度、印尼、越南等新興經濟體 FDI 出現改善跡象。在弱復蘇背景下，全球 FDI 可能呈現新的結構性特征。主要發達經濟體持續強化投資審查，全球價值鏈出現分解趨勢，對外直接投資呈現“區域化”特征

109、。全球最低稅率改革將較大程度影響“避稅天堂”的 FDI 流入，部分營商環境優、稅率相對較高的國家和地區外資吸引力提高；在數字化浪潮推動下，低就業、服務業、非股權和無形資產投資增多；可持續 FDI 將延續較快增長態勢。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院352024 年第 2 季度表表 4：全球：全球 FDI 流入規模（億美元）流入規模（億美元）2016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023全球全球200352003516449164491375413754170781707896209620147811478112

110、947129471365013650發達國家發達國家134361343694329432678267829987998731553155597259723783378352405240歐洲75325187323763431325507-1068700北美49553317240928051228453433773770其他94992711368396029311474770發展中國家發展中國家6598659870177017697269727091709164656465880988099164916484108410非洲462404442460392796449480亞洲47825044497

111、350355165662166185840拉美、加勒比海1344156115451581899137920852090資料來源：聯合國貿發會議，中國銀行研究院2.證券組合投資：全球債券、股票投資表現分化，新興市場跨境資本呈現證券組合投資：全球債券、股票投資表現分化，新興市場跨境資本呈現凈流入態勢凈流入態勢2023 年，全球貨幣政策處于緊縮周期，證券組合投資凈流動規模有所回落。根據 IMF 數據初步估計，發達經濟體證券組合投資凈流入 4398 億美元，同比減少 47.3%。其中，美國資本凈流入 4287 億美元，同比減少 2.1%；歐元區面臨較大的資本流出壓力，德國、西班牙證券組合投資分別凈流出

112、 972 億美元和341 億美元；日本資本凈流入節奏放緩，由 2022 年的 1430 億美元降至 309 億美元。隨著美歐等主要央行加息節奏放緩，新興市場與發展中經濟體資本流出緊張局勢顯著緩解，證券組合投資凈流出規模由2022年的4849億美元降至1438億美元。其中，亞洲以及中東、中亞地區資本凈流出金額為 1189 億美元，約占凈流出總額的 82.7%。2024 年，隨著全球貨幣政策轉向寬松周期，證券組合投資將呈現新特征。在規模上，在規模上，全球金融周期轉換，強化資金投機偏好與短期化特征，證券組合投資流量有望回歸增長軌道。在標的上，在標的上，降息交易為市場主線，隨著預期反復校正，債券與股票

113、投資將交替主導并出現分化。在流向上在流向上，短期資金追逐高收益，美國資本凈流入規模進一步趨緩，歐洲繼續面臨資本流出壓力，新興市場與發展中經濟體證券組合投資吸引力將顯著增強。根據國際金融協會（IIF）統計，全球經濟金融展望報告中國銀行研究院362024 年第 2 季度2024 年前 2 個月主要新興市場1證券組合投資凈流入 580.8 億美元，其中，債券投資凈流入 477.8 億美元，股票投資凈流入 103 億美元（圖 14）。預計 2024 年二季度，這一凈流入趨勢仍將持續，特別是受到中國股市外資回流等因素支撐，新興市場證券組合投資將呈現債券為主體、股票較快增長的局面。圖圖 14：主要：主要新

114、興市場證券組合投資凈流入（十億美元）新興市場證券組合投資凈流入（十億美元）資料來源：IIF，中國銀行研究院（二）貨幣市場：貨幣市場利率高位波動，隔夜逆回購余額下降（二）貨幣市場：貨幣市場利率高位波動，隔夜逆回購余額下降2024 年一季度，全球貨幣市場運行保持平穩基調。貨幣市場利率與交易量高位波動。截至 2024 年 3 月中旬，美元 SOFR 利率為 5.31%，較年初略有下行，日均成交額約為 1.73 萬億美元。貨幣基金持續保持凈流入態勢。展望 2024 年二季度，全球貨幣市場將呈現以下特征。1.貨幣市場利率高位波動，流動性供給總體平穩貨幣市場利率高位波動，流動性供給總體平穩貨幣市場利率與政

115、策利率走勢保持同步。根據 CME 預測，市場預計美聯儲 6 月開啟降息的概率為 75%。歐洲及英國央行與美聯儲降息步伐不一，將導致短期的國際資金流動，美元 SOFR、歐元STR、英鎊 SONIA 等利率大概率1主要新興市場包括中國、印度、印尼、韓國、馬來西亞、菲律賓、中國臺灣、泰國、越南、巴西、智利、哥倫比亞、墨西哥、保加利亞、捷克、匈牙利、波蘭、俄羅斯、土耳其、烏克蘭、黎巴嫩、巴基斯坦、卡塔爾、沙特阿拉伯、南非、斯里蘭卡、羅馬尼亞、塞爾維亞、愛沙尼亞、拉脫維亞、立陶宛、斯洛文尼亞、蒙古、肯尼亞、加納。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院372024 年第 2 季度將在二季度維持高位波動。值得特

116、別警惕的是，貨幣市場利率在月末等特殊時點可能出現異常跳升。例如，2023 年第四季度每個月末，美元 SOFR 均大幅走高，上行幅度最高接近 10 個基點。日本央行退出負利率，屆時日元 TONA 利率將小幅上行，美日利差收窄將影響“套息”類交易的資金流動。隨著主要央行縮表節奏放緩甚至停止，流動性供給趨于平穩，貨幣市場交易將保持活躍態勢。2.貨幣市場資金流向發生變化，部分非銀機構面臨流動性壓力貨幣市場資金流向發生變化，部分非銀機構面臨流動性壓力美聯儲貨幣政策轉向成為貨幣市場波動的主要驅動因素，降息預期變化致使貨幣市場資金流向出現變化。當前，美國銀行存款準備金余額溫和走升至 3.6萬億美元的高位。與

117、之形成鮮明對比的是，代表美國非銀機構流動性狀況的隔夜逆回購使用量延續快速下降趨勢，由 2023 年年中高位下降超過 1.8 萬億美元，至 2024 年 3 月 15 日的 0.85 萬億美元（圖 15）。美聯儲等主要央行大概率將于第二季度放緩或停止縮表，貨幣市場資金運行將發生結構性變化。存款準備金余額將小幅波動，在縮表放緩前隔夜逆回購余額大概率仍會繼續走低。流動性緩沖墊將大幅削薄，接近警戒水平，考慮到此前投放市場的銀行定期融投資計劃（BTFP）等流動性補充工具已于 2024 年 3 月 11 日到期，部分非銀機構，特別是美債持有規模較大、跨市場交易活躍的高杠桿對沖基金等機構，將面臨流動性壓力并

118、可能引發貨幣市場波動。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院382024 年第 2 季度圖圖 15：美國貨幣市場資金流向發生變化（百萬美元）美國貨幣市場資金流向發生變化（百萬美元）資料來源：Wind，Bloomberg，中國銀行研究院（三三）匯率市場：美強歐弱奠定基本格局，全球匯率波動性上升）匯率市場：美強歐弱奠定基本格局，全球匯率波動性上升2024 年一季度，主要貨幣匯率走勢出現階段性轉折。隨著美聯儲降息預期延后，美元匯率波動回升，截至 3 月 15 日美元指數為 103.45，較年初上升 2.4%。歐元、英鎊兌美元匯率分別下跌 1.68%和 0.39%，日元兌美元匯率觸頂后快速走弱，較年初回落

119、 5.5%（圖 16）。新興市場貨幣匯率出現不同幅度貶值，特別是部分非洲、中東動蕩地區陷入嚴重的貨幣危機。展望 2024 年二季度，全球外匯市場將主要呈現以下特征。1.外匯市場基本呈現美強歐弱格局，日元匯率將步入上行通道外匯市場基本呈現美強歐弱格局，日元匯率將步入上行通道2024 年，美聯儲、歐洲央行將開啟降息操作，但政策節奏存在差異。歐洲央行大概率先于美聯儲行動，或將在第二季度啟動首次降息。降息節奏以及基本面差異，決定了美強歐弱的基本格局，預計美元指數仍將高位波動，歐元兌美元匯率走弱。2024 年二季度，日元匯率將重拾上行動能。2012 年以來，日元匯率持續波動下行，美元兌日元匯率從 77

120、波動攀升至 149 水平。未來一段時期，隨著日本經濟基本面改善，央行退出負利率政策，資本回流與日元資產重新估值，日元匯率將得到有效支撐。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院392024 年第 2 季度2.新興市場貨幣總體承壓，部分非洲、拉美國家陷入貨幣危機新興市場貨幣總體承壓，部分非洲、拉美國家陷入貨幣危機在美元高位波動背景下，新興市場貨幣依然承壓，地區表現有所分化。亞洲貨幣小幅貶值，拉美、非洲以及中東動蕩國家和地區貨幣面臨更大的匯率貶值壓力。2024 年以來，黎巴嫩鎊、尼日利亞奈拉、埃及鎊兌美元匯率分別暴跌83.2%、44.0%和 35.4%，土耳其里拉、阿根廷比索兌美元匯率分別下挫 8.3%

121、和4.9%，但較 2023 年初已跌去 41.9%和 79.1%。這些國家和地區普遍面臨嚴重的通脹與債務困局，美元流動性不足乃至枯竭，市場信心遭受打擊，貨幣信用與匯率價值在短期內難以改善與回升。圖圖 16：主要貨幣兌美元匯率較：主要貨幣兌美元匯率較 2024 年年初變動（年年初變動（%）注：數據截至 2024 年 3 月 15 日。資料來源：Bloomberg，中國銀行研究院全球經濟金融展望報告中國銀行研究院402024 年第 2 季度3.全球匯率波動加劇，外匯衍生品交易更加活躍全球匯率波動加劇，外匯衍生品交易更加活躍2023 年下半年，隨著美聯儲等主要央行貨幣政策調整方向逐漸明晰，全球匯率波

122、動與外匯衍生品交易量經歷了先升后降的過程。2024 年一季度，美聯儲降息預期重新校準，外匯衍生品交易觸底回升。截至 3 月 5 日，美國洲際交易所（ICE）美元指數期貨期權、芝加哥商品交易所（CME）歐元兌美元期貨期權周交易合約數量分別較上年末增加29.0%和0.2%，交易商數量分別增長17.6%和 4.7%。2024 年二季度是美歐等主要央行貨幣政策做出轉向決策的關鍵階段，通脹、就業等經濟指標變化，將對政策節奏、市場預期造成較大影響，匯率波動性將進一步上升，多空押注的投機交易與風險管理的真實需求也將隨之增加。（四）債券市場：融資利率持續高位波動，發展中國家主權債務風險上升（四）債券市場：融資

123、利率持續高位波動，發展中國家主權債務風險上升2024 年一季度，主要經濟體國債收益率出現不同幅度回升，信用利差沖高回落。高利率環境遏制債券融資功能，平均融資期限繼續縮短，但發行規模有所恢復，各部門債券違約風險逐步釋放。展望 2024 年二季度，全球債券市場主要呈現以下特征。1.主要經濟體的國債收益率波動加劇，各部門利率水平處于相對高位主要經濟體的國債收益率波動加劇，各部門利率水平處于相對高位由于服務價格水平保持較強韌性，美國通脹減速有所停滯，加之勞動力市場保持緊平衡態勢，美聯儲降息預期有所回調。歐洲經濟延續弱修復格局，服務、零售貿易和建筑商信心下降、工業信心保持穩定，消費者信心小幅上升，消費物

124、價指數距離目標仍有差距，就業市場呈現好轉，經濟有望回暖，歐央行政策利率短期繼續維持高位。預計主要經濟體國債收益率恐將保持高位波動，不同部門、不同評級債券利率均處于歷史相對高位（圖 17）。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院412024 年第 2 季度圖圖 17:主要主要發達經濟體十年期發達經濟體十年期國債收益率國債收益率資料來源：Wind，中國銀行研究院2.債券市場融資功能受限，美國國債供給壓力上升債券市場融資功能受限，美國國債供給壓力上升全球高利率環境持續，融資成本保持相對高位，抑制了全球債券融資渠道。從短期來看，美國財政部自 2024 年 5 月將暫停增發附息國債。隨著美聯儲放緩縮表、轉向

125、降息，將在一定程度改善美國國債的供需結構。但從中長期來看，美國國債供給依然面臨壓力。首先，美國財政赤字攀升的路徑難以逆轉，根據美國國會預算辦公室的最新預測，美國政府 2025 年的凈利息支出將攀升至 GDP的 3.1%，為 1940 年以來最高水平。作為影響赤字水平的主要因素，凈利息增幅在未來 10 年約占赤字增幅的四分之三。其次，在歷史上的美國大選年，市場對財政狀況關注度增加，將通過預期調整放大債券市場的波動。3.全球債務規模持續累積，發達經濟體高收益債與發展中國家主權債風險全球債務規模持續累積，發達經濟體高收益債與發展中國家主權債風險值得關注值得關注疫情以來，全球債務規模持續增長，給經濟金

126、融穩定帶來一定壓力。對于發達經濟體，企業盈利能力受損，高收益債券市場面臨一定的違約風險。對于發展中經濟體，前期經濟衰退風險與國際收支失衡相互疊加，加劇主權債務壓全球經濟金融展望報告中國銀行研究院422024 年第 2 季度力。但是，隨著美聯儲貨幣政策走向寬松，市場風險偏好攀升，資本流動方向偏向利好，2024 年初新興市場債券供需兩旺的格局或將延續。但是，應警惕中東地緣沖突升級、新興市場國家選舉潮，以及個別新興國家主權債務風險加劇引發的債券市場動蕩。專欄專欄 3 3：美國金融危機監測分析：美國金融危機監測分析美國金融危機風險指標顯示，2024 年第一季度美國金融市場整體風險略有上升，但仍處于安全

127、區域，系統性風險較低。2024 年第一季度美國金融危機風險指標（ROFCI）月度平均值從上一季度的 37上升到 38，低于歷史水平 43 和 2023 年平均值 41.4；其月度指標在 36 到 40 之間波動。美國金融市場整體維持相對穩定，風險因素相對溫和，其主要原因為：經濟和就業在貨幣政策緊縮的環境下保持韌性，市場關于經濟衰退的預期進一步下降。這些因素使得市場參與者信心恢復，宏觀經濟風險、信用風險、市場風險和流動性風險有所改善。就主要領域和板塊的關鍵指標變化狀態及趨勢看：股票市場波動性風險下降到歷史水平以下，顯示投資者信心增強。銀行和非金融機構貨幣市場的風險在安全區域內小幅波動，短期融資市

128、場狀況包括隔夜銀行融資和回購市場狀況保持穩定，市場流動性壓力有限。銀行業存款及其與總資產比值仍然穩定，存款流失并未涉及銀行業整體。銀行業系統性風險仍然在不穩定區域內波動，但未明顯惡化。銀行板塊的股票價格波動較大，但呈上升趨勢，投資者對銀行業績的信心回升。公司債券市場中，投資級別債券的風險利差較低且較為穩定，非投資級別利差未出現上升趨勢，甚至部分出現下降態勢。公司信貸市場的風險比上一季度下降，仍然在不穩定區域內小幅波動。美元對主要貨幣的外匯市場風險較低并且穩定。貨幣政策執行效果穩定，美國宏觀經濟走勢顯示出持續增長但增幅下降的態勢。圖圖:美國金融危機風險指標（美國金融危機風險指標（ROFCI）走勢

129、走勢資料來源：Wind，中國銀行研究院（五）股票市場：全球股市持續走高，貨幣政策轉向與低估值推動亞歐股（五）股票市場：全球股市持續走高，貨幣政策轉向與低估值推動亞歐股市成焦點市成焦點回顧 2024 年一季度，全球股市延續 2023 年 11 月以來的上行趨勢，持續走高。2024 年 3 月 15 日，MSCI 全球指數升至 925.3 點，較年初的 868.8 點增長超 6.5%（圖 18）。發達經濟體股市為全球股市增長提供重要支撐，MSCI 全球全球經濟金融展望報告中國銀行研究院432024 年第 2 季度指數、MSCI 發達市場、MSCI 新興市場漲幅分別為 5.6%、6.1%和 1.1%

130、，其中，日經 225 領漲（漲幅達 15.7%）。歐洲股市表現亮眼，雖然經濟增長疲弱，但歐洲斯托克 50 指數突破 5000 點，創 2000 年以來新高。圖圖 18：全球：全球 MSCI 指數指數走勢走勢資料來源：Wind，中國銀行研究院展望 2024 年二季度，全球股票市場主要呈現以下特征。1.美國股市上行空間有限，歐洲、亞洲股市估值更具吸引力美國股市上行空間有限，歐洲、亞洲股市估值更具吸引力美國股市或呈現階段性走強美國股市或呈現階段性走強，但上行空間有限但上行空間有限。2024 年美國經濟大概率軟著陸，美聯儲貨幣政策調整背景下，無風險利率與融資成本小幅壓降，對股票市場形成一定支撐。但考慮

131、到美股長期大幅上漲，泡沫化趨勢較為明顯，納斯達克市盈率高達 40.9 倍，未來美股上行空間有限。歐洲歐洲、亞洲股市估值普遍偏亞洲股市估值普遍偏低，未來更具有吸引力。低，未來更具有吸引力。受通脹放緩以及歐洲央行啟動降息等利好因素支撐，市場對歐洲股市的謹慎態度逐步扭轉，未來歐洲股市仍存在一定上漲空間。同時，歐洲和亞洲股市的市盈率普遍低于美國，估值更有吸引力。法國 CAC40指數和英國富時 100 指數市盈率分別為 16.1 倍和 12.5 倍；日經 225 指數、韓國綜合指數、印度 SENSEX30 指數分別為 22.3 倍、19.6 倍和 23 倍，均低于美國主要股指（圖 19）。全球經濟金融展

132、望報告中國銀行研究院442024 年第 2 季度圖圖 19：全球主要股指概覽：全球主要股指概覽注：漲跌幅區間為 2024 年 1 月 1 日至 2024 年 3 月 15 日，收盤價和市盈率為 2024 年 3 月 15 日。資料來源：Wind，中國銀行研究院2.以科技股為重點的以科技股為重點的行業行業脆弱性顯現，全球股票投資組合逐步轉向脆弱性顯現，全球股票投資組合逐步轉向在地緣政治沖突、全球高債務、高利率背景下，金融市場仍將面臨諸多不確定性，長期限、科技股為重點的投資策略進一步凸顯脆弱性。未來股票投資組合逐步向期限較短、價值被低估的行業調整。全球股票市場中，由少數大盤股貢獻大部分漲幅的情況出

133、現逆轉，更多類型股票出現上漲行情。從全球股市不同行業漲跌幅差異看，與之前全球股市增長主要受信息科技行業和電信行業支撐不同，全球股票投資組合集中度明顯下降，除信息科技行業、電信行業外，金融、工業、能源、醫療保健等行業呈現不同程度增幅（圖 20）。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院452024 年第 2 季度圖圖 20：全球全球 MSCI 一級行業指數漲跌幅（一級行業指數漲跌幅（%）注：2024 年一季度與 2023 年一季度分別為 1 月 1 日至 3 月 15 日區間漲跌幅。資料來源：Wind，中國銀行研究院（六）大宗商品市場：全球大宗商品價格維持高位震蕩，供需錯位持續修（六）大宗商品市場：全

134、球大宗商品價格維持高位震蕩，供需錯位持續修復復回顧 2024 年一季度，全球大宗商品價格觸底反彈，震蕩上行。2024 年 3月 15 日，RJ/CRB 商品價格指數升至 284.6，逼近 2023 年年內最高值 290.3，較2024 年年初增長 8.4%（圖 21）。地緣政治沖突與美聯儲降息預期為全球大宗商品價格上漲提供支撐。全球大宗商品價格走勢表現分化。從金屬類商品價格走勢來看，銅和黃金價格顯著上漲，鋁價格有所回落。截至 2024 年 3 月 15 日，LME 銅和黃金價格分別較年初增長 5.7%和 4.4%，LME 鋁價格則較年初下跌5.1%。從能源價格走勢來看，原油價格震蕩上行，而美國

135、天然氣期貨價格創近30 年來新低。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院462024 年第 2 季度圖圖 21：RJ/CRB 商品價格指數商品價格指數資料來源：Wind，中國銀行研究院展望 2024 年二季度，全球大宗商品市場主要呈現以下特征。1.國際原油市場供應相對寬松，原油價格漲幅有限國際原油市場供應相對寬松，原油價格漲幅有限從供給端來看，OPEC+減產政策對原油價格影響效果有限，非 OPEC+原油產量保持增長，國際原油供應相對寬松。2023 年 11 月 30 日 OPEC+指出，在2024 年 3 月之前自愿削減原油產量 220 萬桶/日。然而，11 月 30 日至 12 月 7日的 5

136、個工作日內，國際油價不升反降，布倫特原油期貨價格下跌至 74.05 美元/桶（降幅達 10.60%）（圖 22）。同時，非 OPEC+產油國的產量增長為全球石油市場提供更多的供應來源。從需求端來看，在全球經濟增速放緩、能源低碳轉型提速的背景下，國際原油需求端持續承壓，原油價格上漲空間有限。未來全球原油市場供應相對寬松，地緣政治沖突仍是影響國際原油價格的重要不確定性因素，但隨著全球供應鏈調整，原油價格漲幅有限。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院472024 年第 2 季度圖圖 22：原油期貨結算價格走勢（美元：原油期貨結算價格走勢（美元/桶）桶）資料來源：Wind，中國銀行研究院2.未來天然氣需

137、求小幅回暖，替代能源的競爭力攀升未來天然氣需求小幅回暖，替代能源的競爭力攀升全球天然氣供需格局相對寬松，天然氣庫存處于高位。NYMEX 天然氣期貨結算價格從2024年年初的2.57美元/百萬英熱下降至2024年3月15日的1.67美元/百萬英熱，跌幅達 35.3%（圖 23）。展望 2024 年二季度，全球天然氣供需格局由平衡趨向寬松，天然氣價格將持續疲軟，地緣政治沖突或加劇天然氣供應的不確定性，導致天然氣價格呈現寬幅震蕩。持續回落的天然氣價格將提升天然氣與成品油、液化石油氣（LPG）等替代能源的競爭力，全球變暖也有望進一步提振美國、歐洲等國家和地區的氣電需求，帶動天然氣需求小幅回暖。全球經濟

138、金融展望報告中國銀行研究院482024 年第 2 季度圖圖 23：NYMEX 天然氣期貨結算價格走勢（美元天然氣期貨結算價格走勢（美元/百萬英熱）百萬英熱）資料來源：Wind，中國銀行研究院3.黃金價格創歷史新高黃金價格創歷史新高，未來未來仍將呈現偏強走勢仍將呈現偏強走勢2024 年 3 月初，全球黃金價格呈現罕見的高位直線拉升走勢，3 月 11 日COMEX 黃金期貨價格創歷史新高，飆升至 2184 美元/盎司，較 3 月初增長 4.8%（圖 24）。未來，全球央行加購黃金的需求上升使貴金屬具備上行動能，地緣政治沖突、大選的不確定性等因素，加劇了全球投資者的避險情緒，將導致國際資金涌入黃金市

139、場，支撐黃金價格繼續延續偏強走勢。圖圖 24：COMEX 黃金期貨價格走勢（美元黃金期貨價格走勢（美元/盎司）盎司）資料來源：Wind，中國銀行研究院全球經濟金融展望報告中國銀行研究院492024 年第 2 季度專欄專欄 4 4：黃金價格波動與投資者風險偏好變化：黃金價格波動與投資者風險偏好變化回溯歷史發展進程，一般而言，黃金價格與美元匯率走勢呈現反向態勢，即美元強勢則黃金價格走低，美元弱勢則黃金價格走高。然而，自 2022 年 3 月美聯儲開啟新一輪加息周期后，美元與黃金價格卻出現雙雙走強的局面。美元指數和黃金價格分別從 2022 年 3 月初的 97.4 和 1939.4 美元/盎司，升至

140、 2024 年 3 月 15 日的 103.5 和 2157.7 美元/盎司，增幅分別達 6.2%和 11.3%。究其原因，黃金價格暴漲主要由以下因素共同推動。圖：美元指數與黃金價格走勢資料來源：Wind，中國銀行研究院一是地緣政治風險導致全球不確定性增加，黃金避險屬性凸顯。地緣政治沖突增強了黃金作為有效對沖尾部風險工具的作用，黃金避險屬性凸顯。2022 年和 2023 年央行黃金儲備調查表明，黃金在危機時期的出色表現及其作為長期儲值產品的重要作用，是各國央行持有黃金的主要動力。全球央行和官方機構黃金購買量在美聯儲連續大幅加息背景下逆勢大漲，2022 年黃金購買量達 1081.9 噸，僅次于

141、1968 年，處于歷史第二高位。2023 年，各國央行和官方機構購買黃金的規模較 2022 年小幅減少 44.5 噸，下降至 1037.4 噸，但仍遠高于歷史購買量。圖：各國央行和官方機構購買黃金（噸）資料來源：世界黃金協會，中國銀行研究院二是國際貨幣體系更趨多元化，美元幣信下降推動黃金貨幣屬性提升。當前，全球經貿格局正經歷全球一體化向逆全球化、區域化發展的演變，美元等主要國際貨幣的生存空間發生演變，凸顯黃金等避險資產的重要性。根據世界黃金協會公布的 2023央行黃金儲備調查發現，全球央行對美元作為全球儲備的信心下降，提升黃金儲備占比的支持率增加。黃金作為資產再配置的載體，成為支撐各國經濟往來

142、的貨幣信用基礎，需求大幅增加。在國際貨幣體系更趨多元化的背景下，黃金的貨幣屬性在一定程度上導致了其與美元指數同方向變動。三是通脹高企與金融市場震蕩加劇，黃金金融屬性增強，吸引投資者流入。從金融屬性來看，黃金可以發揮抗通脹和投資品的作用。一方面，黃金投資具有保值性，在全球通脹水平處于高位的背景下，具有較強的抗通脹作用。市場流動性水平提升將推高金融資產價格，同時帶來貨幣貶值壓力，進一步凸顯黃金的投資價值，助推黃金價格上行。另一方面，黃金與股票、基金、債券等資產相關性較低，在資產配置中可以有效分散風險、避免資產價值大幅波動。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院502024 年第 2 季度三、專題研究專

143、題專題一：一：日本產業鏈政策調整最新趨勢及對中國影響日本產業鏈政策調整最新趨勢及對中國影響1.日本海外產業鏈的最新調整趨勢日本海外產業鏈的最新調整趨勢對外直接投資一直是日本經濟發展戰略的重要組成部分。2022 年末，日本對外直接投資余額為 1.9 萬億美元，居全球第八位，占 GDP 比例 49.4%。地緣政治環境變化使日本更加關注產業鏈的安全性，為此，近年來日本政府出臺系列政策，對日資企業對外直接投資行為進行引導，扶持相關產業發展以增強產業鏈韌性，具體呈現如下特征。第一，支持日資企業在東盟國家實現多元化生產。第一，支持日資企業在東盟國家實現多元化生產。受疫情、東道國資源稟賦優勢改變和美歐發達國

144、家貿易和科技保護主義舉措等影響，日本更加重視提高供應多元化程度，發布“海外供應鏈多元化支持計劃”，支持企業以東南亞為中心布局生產經營基地。從具體實踐看從具體實踐看，日本政府重視項目對于加強東盟供應鏈韌性的實質性作用日本政府重視項目對于加強東盟供應鏈韌性的實質性作用。該計劃的補貼分成兩個方向，分別是生產基地多元化和價值鏈高度化，兩個方向均包含可行性研究項目和產品開發項目。其中，生產基地多元化重點支持企業將已有的生產環節在東南亞國家建立更多生產據點，價值鏈高度化項目重點支持企業提高日本和東南亞國家之間價值鏈運行效率，具體包括信息通訊技術、區塊鏈、AI 等數字技術的應用，以及能提高跨國生產、采購、物

145、流和服務提供效率等的項目。受該政策影響受該政策影響，日資企業開始向東南亞布局日資企業開始向東南亞布局，調整方向集中于越南和泰國調整方向集中于越南和泰國，重點轉移加工制造環節重點轉移加工制造環節。2020 年 5 月2023 年 8 月，“海外供應鏈多元化支持計劃”累計資助了八個批次企業，共 125 家。其中，越南和泰國設立企業數量占比分別為 31.5%和 20.4%（圖 25），馬來西亞、印度尼西亞以及菲律賓三個全球經濟金融展望報告中國銀行研究院512024 年第 2 季度國家設立企業數量合計占比為 34.6%。從資助類型看，其中六個批次專門支持日資企業生產基地多元化項目，共計 92 家企業獲

146、得資助。有相當一部分獲補貼企業原本已在越南等地設有生產基地，在政策影響下，繼續擴大投資主要是為提高東南亞地區產能，可見日本以越南、泰國等為中心開拓多元生產基地、降低供應中斷風險的特征十分明顯。圖圖 25：“海外供應鏈多元化支持計劃海外供應鏈多元化支持計劃”資助企業前往目的地（家）資助企業前往目的地（家）注：基于對 2020 年 5 月 26 日2023 年 8 月 18 日共計八個批次的審批結果統計得出，有 15 家企業申請去 2 個及以上國家布局生產資料來源：日本貿易振興機構，中國銀行研究院第二，引導戰略性產業回歸本土。第二，引導戰略性產業回歸本土。新冠疫情暴露了海外供應鏈中斷對日本國民經濟

147、生活的影響，為此，日本發布“國內投資促進事業補助金政策”，鼓勵海外日資企業擴大本土投資規模，增強國內生產能力，降低進口依賴。日本政府為制造業回流本土提供大規模補貼日本政府為制造業回流本土提供大規模補貼。2022 年，日本政府追加了“國內投資促進事業補助金政策”的財政預算，該政策共計獲得財政預算 5273 億日元，是 2020 年預算金額的 2.4 倍。該政策還為中小企業回流專門設置了特例補貼項目，單個企業補貼上限是 5 億日元。以半導體為代表的戰略性高技術產業以半導體為代表的戰略性高技術產業全球經濟金融展望報告中國銀行研究院522024 年第 2 季度是重點回流產業。是重點回流產業。政策明確將

148、半導體和電動汽車列為有供應鏈中斷風險的重點產業，鼓勵相關企業加大本土投資。2020 年 5 月2023 年 6 月，該政策資助了四批企業回遷，其中半導體相關企業分別有 3 家、17 家、96 家和 63 家，占比逐漸提升，分別達到 15.8%、25.0%、62.3%和 74.1%。電池、飛機和風力發電相關企業合計占比達 23.7%，其中電池行業聚焦于新能源電池技術，特別是電動汽車電池。在其他化工制造業中，部分企業從事氟化氫、氦等重要半導體原材料以及硫酸鎳等新能源電池的生產。圖圖 26：“國內投資促進事業補助金政策國內投資促進事業補助金政策”回遷行業分布（家）回遷行業分布（家）資料來源：日本貿易

149、振興機構，中國銀行研究院第三，加強國際合作第三，加強國際合作重構關鍵產業競爭力重構關鍵產業競爭力。在戰略性產業領域，日本重視利用國際合作增強競爭力。2023 年 7 月，日本修訂后的外匯和外貿法正式生效，對 23 個先進制程半導體生產所需的設備和材料實行出口管制。2020 年以來，基于四方安全對話框架（QUAD）、芯片四方聯盟（Chip 4）和戴維營峰會等達成的共識，日本同美國、澳大利亞、印度、歐盟以及韓國加強供應鏈合作，半導體、新能源、關鍵礦產和信息通訊技術是重點領域。為發展新能源汽車產業，提高國內蓄電池制造能力，日本還加強同其他發展中國家的供應鏈聯系。日本在 G7 峰會等國際場合提出在非洲

150、、全球經濟金融展望報告中國銀行研究院532024 年第 2 季度中南美洲合作構建稀土開采提煉體系，2023 年底同沙特簽署備忘錄，合作開發銅、鎳和鋰等蓄電池中廣泛使用的金屬。2.日本海外產業鏈調整對中國影響日本海外產業鏈調整對中國影響作為中國主要直接投資來源地和貿易對象，日本海外產業鏈政策調整對中國將產生重要影響。第一，重構日本高技術產業競爭優勢，中國在高端制造領域的技術進步緊第一，重構日本高技術產業競爭優勢，中國在高端制造領域的技術進步緊迫性提升。迫性提升。日本在存儲半導體產業上游的關鍵原材料和制造設備領域保持領先優勢，高端數控機床和醫療設備等領域也擁有先發技術優勢。同時，日本企業在“自主創

151、新”方面有良好基礎。當前，日本政府高度重視高技術產業競爭力下滑問題，制定半導體和數字產業發展戰略 2050 碳中和綠色增長戰略，加大對尖端半導體、新一代信息通訊、氫燃料交通運輸設備以及氨能技術等前沿領域的創新研發投入。綜合這些因素以及企業加大對日本本土投資規模的動向，日本在關鍵技術領域的優勢可能得到進一步鞏固，中國向高技術產業價值鏈上游攀升面臨更大競爭，對自主研發的速度和質量均提出更高要求。第二，日資企業加大對東南亞國家投資，中國出口競爭力和產業鏈完整性第二，日資企業加大對東南亞國家投資，中國出口競爭力和產業鏈完整性面臨挑戰。面臨挑戰。從日資企業海外投資地來看，東盟對中國存在替代效應。2022

152、 年，日資企業在中國和東盟的生產基地調整最為顯著。中國大陸和中國香港地區合計遷出日資企業數量超過新設立數量，共遷出 100 家（圖 27），明顯高出其他地區，同時日本在東盟地區新設立企業數量較多。日企投資或加速東南亞地區形成新的制造中心，長期則可能降低中國部分產業鏈的國際競爭力。近年來，日本貿易振興機構針對海外企業的調查顯示，“員工工資上漲”“競爭對手崛起”是在華日資企業經營面臨的兩大難題。對于在中國不具備生產優勢的產業和生產環節來說，預計包括日資企業在內的其他國家跨國企業會持續將投資向東南亞等國家轉移，提高這些國家和地區生產能力，并使其獲得技術和管理經全球經濟金融展望報告中國銀行研究院542

153、024 年第 2 季度驗，從而與中國在國際分工中形成競爭，中國相應的終端產品面對的東南亞和日本出口貿易壓力抬升。中國自身產業鏈的完備性可能受到挑戰，低技能勞動力就業市場也將受到沖擊。2015 年以來，在華日資企業就業人員數量逐年下降，2021 年降至 121.3 萬人，比 2014 年高峰時期的 169.8 萬人減少 28.6%。圖圖 27：2022 年海外年海外日資企業日資企業布局調整情況（家）布局調整情況（家）資料來源：日本貿易振興機構，中國銀行研究院專題專題二：二：美國貨幣市場基金的結構性脆弱與潛在風險美國貨幣市場基金的結構性脆弱與潛在風險2024 年年初，美國的貨幣市場基金大幅攀升至

154、6 萬億美元，再創歷史新高。美國貨幣市場基金具有結構脆弱性和潛在風險，美國對該市場的監管再改革有可能增強其韌性，但效果仍待觀察。1.貨幣市場基金的特殊結構使其比其他金融工具更具有脆弱性貨幣市場基金的特殊結構使其比其他金融工具更具有脆弱性第一第一，易于遭受擠兌易于遭受擠兌。美國貨幣市場基金主要投資者是短期資金的擁有者，其投資該基金的目標兼顧流動性、安全性和盈利性。由于貨幣市場基金投資者隨時可能要求贖回其資金，特別是在金融市場動蕩時，這使該基金更容易發生以集中要求贖回為特征的擠兌風險。貨幣市場基金需要保持穩定的資產凈值，當短期利率急劇上升或投資組合因其他原因貶值時，這些基金的市值可能會跌破每份 1

155、 美元的面值，這也可能加劇擠兌風險。全球經濟金融展望報告中國銀行研究院552024 年第 2 季度第二第二，更容易發生流動性短缺更容易發生流動性短缺。美國貨幣市場基金的融資者包括金融機構、企業和政府等，更需要相對長期和穩定的資金。作為媒介的基金管理機構在實際上承擔了資產負債期限轉換的功能，更需持有最低水平的流動資產以應付贖回。第三第三，具有衍生性風險具有衍生性風險。美國貨幣市場基金與銀行存款都是短期投資工具，具有高度替代性，更容易擠占銀行穩定資金存款。但是，貨幣市場基金收益率對利率更敏感。在美聯儲過去四輪加息周期中該基金余額均曾以較高的收益率而吸引了大量資金流入。在最近一輪的升息環境下，該基金

156、再次向高收益率資產傾斜，并能夠提供 4%以上的平均年化收益率。在此背景下，貨幣市場基金吸引了大量資金涌入，并且由于其回報率高于銀行存款，其快速增長在很大程度上是由于銀行存款轉移到該基金。這種趨勢有可能威脅到美國銀行業的資金穩定性。第四，更易引發系統性風險。第四，更易引發系統性風險。由于參與者的廣泛性，美國貨幣市場基金與其他金融機構、金融市場和實體經濟具有高度關聯，對市場動蕩較敏感，其波動尤其是擠兌更容易蔓延到金融市場和經濟實體。除了貨幣市場基金之外，美國的其他現金管理工具，包括美元離岸貨幣市場基金和短期投資基金的規模估計在 1.8 萬億美元左右。若這些工具發生大量贖回，則可能進一步威脅短期融資

157、市場穩定。2.美國貨幣市場基金市場近期出現系統性風險的可能性較低美國貨幣市場基金市場近期出現系統性風險的可能性較低雖然美國貨幣市場基金市場的脆弱性和潛在風險有上升趨勢，但在近期出現重大風險并形成系統性風險的可能性較低。美聯儲的隔夜逆回購資產為貨幣市場基金提供了一個安全、高流動性和高收益的資產選擇。第一，基金增長對不同規模銀行存款的沖擊有別。第一，基金增長對不同規模銀行存款的沖擊有別。近期，美國銀行存款相對穩定，周余額從 2023 年 5 月的 17.23 萬億美元上升到 2024 年 2 月的 17.42 萬全球經濟金融展望報告中國銀行研究院562024 年第 2 季度億元美元，與銀行資產余額

158、比值維持在 75%左右的安全水平。根據 BIS 的估算，美國的貨幣市場基金每月平均 45%流向了銀行。值得關注的是，貨幣市場基金增長對社區銀行存款的沖擊較大。這些銀行面臨更大的儲戶行為變化、融資成本上升和投資證券市場價值下降的挑戰。社區銀行不得不提高存款利率，與大銀行及貨幣市場基金競爭，并增加了對批發資金的依賴。這不僅導致其凈息差下降，也引發無保險存款占比上升，進一步增加了資金來源的脆弱性。第二，基金大量投入隔夜逆回購在一定程度上起到了維持市場流動性的安第二，基金大量投入隔夜逆回購在一定程度上起到了維持市場流動性的安全閥作用全閥作用。美聯儲從 2021 年中旬將逆回購利率從等于聯邦基金利率目標

159、區間下限提升到高于該下限 5 個基點，這吸引了大量貨幣市場基金投入該資產，該基金在逆回購余額中的占比達到 95%?；厮輾v史案例，2019 年 9 月在美聯儲縮表過程中發生的市場流動性短缺危機表明，銀行業準備金水平是維持銀行業及市場流動性的關鍵。而這一點在本輪縮表過程中更為關鍵，這不僅因為這次縮表規模和速度遠高于上次，也因為這次縮表同時伴隨著國債發行更大幅的增長，其對流動資金的虹吸容量也更大。第三，目前美國家庭和企業的流動性和現金相對充足，杠桿率較低，企業第三，目前美國家庭和企業的流動性和現金相對充足，杠桿率較低，企業盈利情況較為穩定。盈利情況較為穩定。其集中贖回貨幣市場基金以大幅增加流動性的壓

160、力有限。3.美國針對貨幣市場基金的監管改革，意在提升市場韌性，但效果有待考美國針對貨幣市場基金的監管改革，意在提升市場韌性，但效果有待考驗驗美國金融監管機構為了增強貨幣市場基金的穩定性和降低風險，在 2008 年金融危機后，曾針對該市場在危機中經歷的擠兌情況進行監管改革。例如，要求貨幣市場基金持有最低水平的流動性資產等。然而，這些改革仍未能避免疫情期間金融市場的動蕩。2020 年 3 月，兩周內機構投資者持有的優質貨幣市場基金經歷了占其總資產 30%的凈贖回。為了進一步增強貨幣市場基金市場穩定性，美國對該市場實施了監管再改革。2023 年 7 月，美國證券交易委員會（SEC）全球經濟金融展望報

161、告中國銀行研究院572024 年第 2 季度根據 1940 年投資公司法通過了貨幣市場基金規則修正案，其主要內容包括將每日和每周的最低流動性資產比例要求分別提高到 25%和 50%，以提供更多流動性緩沖應對贖回等方面。最新的監管改革旨在增強貨幣市場基金彈性、流動性和透明度，尤其是在市場壓力時期，使更廣泛的投資者受益。當前，關于金融改革的效果仍待市場進一步的考驗。目前，相關行業、利益相關者等對新規則普遍表示了支持，認為這些改革是提高貨幣市場基金韌性的重大進展。部分利益相關者則認為，擬議的新定價方法可降低運行風險，但對其復雜性和成本表示擔憂，未來在重大壓力時期貨幣市場基金仍可能遭受擠兌的沖擊。免責

162、聲明免責聲明本研究報告由中國銀行研究院撰寫，研究報告中所引用信息均來自公開資料。本研究報告中包含的觀點或估計僅代表作者迄今為止的判斷，它們不一定反映中國銀行的觀點。中國銀行研究院可以不經通知加以改變，且沒有對此報告更新、修正或修改的責任。本研究報告內容及觀點僅供參考，不構成任何投資建議。對于本報告所提供信息所導致的任何直接的或者間接的投資盈虧后果不承擔任何責任。本研究報告版權僅為中國銀行研究院所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用發布，需注明出處為中國銀行研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。中國銀行研究院保留對任何侵權行為和有悖報告原意的引用行為進行追究的權利。