《電氣設備行業：盈利短期承壓關注后續需求修復機遇-240430（17頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《電氣設備行業：盈利短期承壓關注后續需求修復機遇-240430（17頁）.pdf（17頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 行行業業 研研 究究 行行業業跟跟蹤蹤 報報告告 證券研究報告證券研究報告 industryId 電氣設備電氣設備 推薦推薦 (維持維持 ）relatedReport 相關報告相關報告 【興證電新】估值底部，景氣改善在即風電行業 2024 年5 月策略-202404252024-04-24 【興證電新-周報】海內外電網需求高企，電網設備迎快速發展2024-04-22 【興證電新】充電樁行業月度投資策略：政策持續加碼，充電樁行業乘勢而上2024-04-18 emailAuthor 分析師：分析師：王帥王帥 S0190

2、521110001 孫孫曌曌續續 S0190522010001 assAuthor 投資要點投資要點 summary 板塊營收板塊營收增速偏弱，利潤下滑仍在繼續增速偏弱，利潤下滑仍在繼續。2023 年鋰電板塊上市公司合計實現營收 9888.71 億元，同比增長 3.60%，合計實現歸母凈利潤 687.06 億元，同比下滑 20.71%。由于行業產能釋放，行業供需關系在 2023 年開始逐步趨于改善，產業鏈價格明顯下降，對產業鏈營收和利潤產生明顯影響。2024Q1 鋰電板塊合計實現營收 1910.11 億元，同比下降 17.55%，實現歸母凈利潤 143.23 億元，同比下降 15.44%，受行

3、業降價影響，營收和利潤下降趨勢持續，營收下滑幅度略低于 2023Q4，利潤下降幅度相較于2023Q4 收窄更加明顯。2023 年以來板塊現金流出現改善。年以來板塊現金流出現改善。2023 年鋰電板塊經營活動現金流量凈額 1509.45 億元，現金流改善顯著。2024 年 Q1 板塊實現經營活動現金流量凈額 210.80 億元，一季度作為歷史淡季，現金流表現好于往年。行業經營壓力加大的背景下，產業鏈企業不斷加強現金流管理。板塊盈利能力仍處低位板塊盈利能力仍處低位。2022 年開始鋰電板塊企業盈利能力開始出現下滑，2024Q1 板塊整體毛利率由 2021Q1 的 23.37%下滑至 19.44%，

4、凈利率由 2021Q1 的 10.33%下滑至 7.80%，季度來看 2023Q3 以來板塊毛利率出現小幅反彈，凈利率在 2024Q1 出現環比改善。細分來看，毛利率的改善主要是電池環節，尤其是寧德時代的影響，材料環節多數仍處于下降趨勢中，2024Q1 凈利率的環比改善則是受去年四季度減值計提的影響。短期來看，板塊盈利仍然承壓。分環節來看，僅有電池和結構件環節盈利保持正增長。分環節來看，僅有電池和結構件環節盈利保持正增長。2023 年行業供需關系普遍趨于寬松的背景下，各環節盈利多呈現下降趨勢，僅有結構件和電池環節歸母凈利潤分別實現 23.76%和 32.60%的正增長。2024Q1 產業鏈盈利

5、增速分布依舊保持 2023 年的態勢，但是電池環節和結構件環節的增速差距有所拉大。投資建議投資建議：首推占據產業鏈話語權強勢地位，盈利能力具備強韌性的電池環節，推薦海外客戶覆蓋最為全面，且有望通過平價快充趨勢鞏固份額優勢的寧德時代，以及大圓柱布局領先的億緯鋰能，建議關注國軒高科；中游材料環節推薦關注盈利能力相對穩健的結構件、前驅體和負極環節，推薦科達利、中偉股份、璞泰來，建議關注尚太科技；展望后市隨著行業需求回暖，建議關注對供需變化敏感的電解液環節，以及可能出現困境反轉且受益鋰價企穩的正極環節，推薦容百科技，建議關注湖南裕能。風險提示：風險提示：下游需求不及預期；政策效果不及預期；宏觀經濟不及

6、預期 title 盈利短期承壓，盈利短期承壓，關注關注后續后續需求修復機遇需求修復機遇 createTime1 2024 年年 04 月月 30 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -2-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 目目 錄錄 1、板塊收入增速放緩，盈利整體下滑.-4-2、電池：增長最具韌性，增速顯著回落.-6-3、中游材料：盈利整體承壓，2024 年有望觸底.-7-3.1、正極：庫存影響逐步出清，短期盈利仍舊承壓.-7-3.2、前驅體：盈利能力保持穩定.-9-3.3、負極：高價庫存影響出清，毛利率表現穩健.-10-3.4、隔膜：短期盈利能力繼續承

7、壓.-11-3.5、電解液：盈利短期繼續承壓，現金壓力加劇有望加速出清.-12-3.6、銅箔：盈利持續承壓，拐點仍需等待.-13-3.7、結構件：龍頭盈利穩健，二線企業盈利能力出現改善.-14-4、風險提示.-15-圖目錄圖目錄 圖 1、2023 年板塊增速大幅放緩.-4-圖 2、2023 年行業盈利增速轉負.-4-圖 3、2024Q1 板塊營收同比下滑.-4-圖 4、2024Q1 板塊利潤下降速度放緩.-4-圖 5、2023 年板塊現金流改善.-5-圖 6、2024Q1 板塊現金流好于往年.-5-圖 7、2022 年以來板塊盈利能力出現下滑.-5-圖 8、2024Q1 板塊盈利能力仍處低位.

8、-5-圖 9、2023 年各環節歸母凈利潤增速.-6-圖 10、2024Q1 各環節歸母凈利潤增速.-6-圖 11、2024Q1 電池環節營收增速繼續下滑.-6-圖 12、2024Q1 電池環節盈利增速仍處低位.-6-圖 13、電池環節現金流保持穩健.-7-圖 14、電池環節盈利能力體現出強韌性.-7-圖 15、原材料價格影響正極環節收入增速.-8-圖 16、庫存影響正極環節盈利.-8-圖 17、2023 年以來正極環節現金流出現改善.-8-圖 18、正極環節盈利能力仍在承壓.-9-圖 19、前驅體環節營收增速改善.-9-圖 20、前驅體環節利潤增速改善.-9-圖 21、前驅體環節盈利能力穩定

9、.-10-圖 22、前驅體環節現金流改善.-10-圖 23、負極環節營收連續三個季度負增長.-10-圖 24、負極環節盈利繼續下滑.-10-圖 25、負極盈利能力仍處低位.-11-圖 26、2023 年以來負極環節現金流改善.-11-圖 27、隔膜環節營收連續兩個季度負增長.-12-圖 28、隔膜環節盈利增速持續下滑.-12-圖 29、隔膜環節盈利能力低于 2020 年低位.-12-2VvYpZpXiXeZhVnMpOaQcM6MsQmMoMsOjMmMrMfQpPoQ8OoPsOuOsOmRwMoPpQ 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -3-行業

10、跟蹤報告行業跟蹤報告 圖 30、隔膜環節現金流穩健.-12-圖 31、電解液環節營收連續五個季度同比下滑.-13-圖 32、電解液環節盈利連續六個季度同比下滑.-13-圖 33、電解液環節盈利能力持續承壓.-13-圖 34、電解液環節現金流走弱.-13-圖 35、銅箔環節營收增長乏力.-14-圖 36、銅箔環節盈利持續承壓.-14-圖 37、銅箔環節盈利能力保持下滑趨勢.-14-圖 38、銅箔環節現金流壓力加大.-14-圖 39、結構件環節收入保持增長.-15-圖 40、結構件環節利潤同比持續增長.-15-圖 41、結構件環節盈利能力保持平穩.-15-圖 42、結構件環節現金流平穩.-15-請

11、務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -4-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 報告正文報告正文 1、板塊收入增速放緩，盈利整體下滑、板塊收入增速放緩，盈利整體下滑 板塊營收增速偏弱，利潤下滑仍在繼續。板塊營收增速偏弱，利潤下滑仍在繼續。2023 年鋰電板塊上市公司合計實現營收9888.71億元，同比增長3.60%，合計實現歸母凈利潤687.06億元，同比下滑20.71%。由于行業產能釋放，行業供需關系在 2023 年開始逐步趨于寬松，產業鏈價格明顯下降，對產業鏈營收和利潤產生明顯影響。2024Q1 鋰電板塊合計實現營收 1910.11 億元，同比下降 17.55%

12、，實現歸母凈利潤143.23 億元，同比下降 15.44%，受行業降價影響，營收和利潤下降趨勢持續，營收下滑幅度略低于 2023Q4，利潤下降幅度相較于 2023Q4 收窄更加明顯。圖圖 1、2023 年板塊增速大幅放緩年板塊增速大幅放緩 圖圖 2 2、20232023 年行業盈利增速轉負年行業盈利增速轉負 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 3 3、2024Q12024Q1 板塊營收板塊營收同比下滑同比下滑 圖圖 4 4、2024Q12024Q1 板塊利潤下降速度放緩板塊利潤下降速度放緩 資料來源：WIND，興業證券經濟與

13、金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2023 年以來板塊現金流出現改善。年以來板塊現金流出現改善。2023 年鋰電板塊經營活動現金流量凈額1509.45億元，現金流改善顯著。2024年Q1板塊實現經營活動現金流量凈額210.80億元，一季度作為歷史淡季，現金流表現好于往年。行業經營壓力加大的背景下，0%20%40%60%80%100%120%0200040006000800010000120002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023營收（億元）YOY（右軸）-50%0%50%100%150%200%250%020040060

14、0800100020162017201820192020202120222023歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05001000150020002500300035002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-100%0%100%200%300%400%500%600%050100150200

15、2503002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -5-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 產業鏈企業不斷加強現金流管理。圖圖 5 5、20232023 年板塊現金流改善年板塊現金流改善 圖圖 6 6、2024Q12024Q1 板塊現金流好于往年板塊現金流好于往年 資料來源：WIND，

16、興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 板塊盈利能力仍處低位。板塊盈利能力仍處低位。2022 年開始鋰電板塊企業盈利能力開始出現下滑，2024Q1 板塊整體毛利率由 2021Q1 的 23.37%下滑至 19.44%，凈利率由 2021Q1 的10.33%下滑至 7.80%，季度來看 2023Q3 以來板塊毛利率出現小幅反彈，凈利率在2024Q1 出現環比改善。細分來看，毛利率的改善主要是電池環節，尤其是寧德時代的影響，材料環節多數仍處于下降趨勢中，2024Q1 凈利率的環比改善則是受去年四季度減值計提的影響。短期來看，板塊盈利仍然承壓。圖圖 7 7、2

17、0222022 年以來板塊盈利能力出現下滑年以來板塊盈利能力出現下滑 圖圖 8 8、2024Q12024Q1 板塊盈利能力板塊盈利能力仍處低位仍處低位 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 分環節來看，僅有電池和結構件環節盈利保持正增長。分環節來看，僅有電池和結構件環節盈利保持正增長。2023 年行業供需關系普遍趨于寬松的背景下，盈利多呈現下降趨勢，僅有結構件和電池環節歸母凈利分別實現 23.76%和 32.60%的正增長。2024Q1 產業鏈盈利增速分布依舊保持 2023 年的態勢，但是電池環節和結構件環節的增速差距有所拉大。05

18、0010001500200020162017201820192020202120222023經營活動現金流量凈額（億元）01002003004005006007008002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020202120222023毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30

19、%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -6-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 9 9、20232023 年年各環節歸母凈利潤增速各環節歸母凈利潤增速 圖圖 1010、2024Q12024Q1 各各環節歸母凈利潤環節歸母凈利潤增速增速 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：

20、WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2、電池：、電池：增長最具韌性，增速顯著回落增長最具韌性，增速顯著回落 電池環節營收增速持續回落。電池環節營收增速持續回落。2023 年電池環節實現營收 5610.59 億元，同比增長18.60%，2024Q1 電池環節實現營收 1139.07 億元，同比下滑 10.26%，受原材料價格下滑，以及行業競爭加劇的影響，2023 年以來電池價格持續下降，拖累電池環節營收增速不斷回落。圖圖 1111、2024Q12024Q1 電池環節營收增速繼續下滑電池環節營收增速繼續下滑 圖圖 1212、2024Q12024Q1 電池環節盈利增速仍處低位電池環節盈利增速仍處

21、低位 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2023 年電池環節實現歸母凈利潤 490.18 億元，同比增長 32.60%，2024Q1 電池環節實現歸母凈利潤 118.37 億元，同比增長 6.13%，利潤增速顯著好于收入，主要是得益于寧德時代強勁的盈利韌性。電池環節現金流繼續保持穩健。電池環節現金流繼續保持穩健。2023 年電池環節實現經營活動現金流量凈額1102.42 億元，2024Q1 在季節性因素的影響下，電池環節經營活動現金流量凈額由 2023Q4 的 476.13 億元回落至 268.38 億元，但是同比依舊實現超過

22、30%增長，電池環節現金流保持穩健。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0200400600800100012001400160018002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-100%-

23、50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%0204060801001201401602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -7-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 1313、電池環節現金流保持穩健電池環節現金流保持穩健 資料來源：WIND，興

24、業證券經濟與金融研究院整理 電池環節盈利能力體現出強韌性。電池環節盈利能力體現出強韌性。雖然電池環節面臨行業增速下滑的壓力，但是頭部依托優質的競爭格局，以及電池環節相對強勢的產業鏈卡位，盈利能力體現出強韌性，2024Q1 電池環節毛利率 23.48%，凈利率 10.70%，連續兩個季度呈現改善趨勢，細分來看主要是受到寧德時代影響，除寧德時代外的電池企業幾乎沒有體現出改善趨勢，電池環節龍頭競爭力呈現加強趨勢。圖圖 1414、電池環節盈利能力體現出強韌性電池環節盈利能力體現出強韌性 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 3、中游材料：盈利整體承壓，、中游材料：盈利整體承壓，2024 年

25、有望觸底年有望觸底 3.13.1、正極：庫存影響逐步出清，短期盈利仍舊承壓、正極：庫存影響逐步出清，短期盈利仍舊承壓 材料價格波動對板塊收入及利潤增速影響顯著。材料價格波動對板塊收入及利潤增速影響顯著。2023 年正極環節實現營收 896.72億元，同比下滑 33.38%，實現歸母凈利潤 13.75 億元，同比下滑 86.08%；2024Q1050100150200250300350400450500經營活動現金流量凈額（億元）0%5%10%15%20%25%30%毛利率凈利率 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -8-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 正極實

26、現營收 121.23 億元，同比下滑 52.52%，實現歸母凈利潤-1.34 億元，同比由正轉負。2023 年以來由于碳酸鋰價格的下行，導致正極產品價格不斷回落，同時庫存也對正極環節盈利產生負面影響，隨著碳酸鋰價格逐步回落合理區間，原材料價格波動影響不再，2024 年正極環節盈利有望趨于平穩，甚至有所修復。圖圖 1515、原材料價格影響正極環節收入增速原材料價格影響正極環節收入增速 圖圖 1616、庫存影響正極環節盈利庫存影響正極環節盈利 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2023年正極環節實現經營活動現金流量凈額133.18億

27、元，2024Q1受季節性影響，正極環節實現經營活動現金流量凈額-32.33 億元，與 2023Q1 基本持平，整體來看2023 年以來正極環節現金流明顯改善，行業現金流改善一方面受益于 2023 年初以來的行業去庫，更重要的是受益于鋰資源價格大幅回落，顯著降低了正極環節企業的存貨資金壓力。圖圖 1717、20232023 年以來正極環節現金流出現改善年以來正極環節現金流出現改善 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 庫存影響接近尾聲，供需關系是短期正極環節盈利能力核心壓制。庫存影響接近尾聲，供需關系是短期正極環節盈利能力核心壓制。2023 年正極環節毛利率 7.84%，凈利率 1.

28、20%，同比下滑顯著；2024Q1 正極環節毛利率 5.52%，環比持平，凈利率-1.38%，環比改善并不顯著。-100%-50%0%50%100%150%200%250%01002003004005002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-200%-100%0%100%200%300%400%500%-10-50510152025302019Q12019

29、Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）-40-20020406080100經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -9-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 2023 年以來正極環節盈利能力的核心影響因素主要是原材料價格波動和供需關系，展望后市來看，碳酸鋰價格已經回落合理區間，原材料對盈利能力的影響暫時告一段落，供需關

30、系將是 2024 年正極環節盈利能力變化的核心矛盾。圖圖 1818、正極環節盈利能力仍在承壓正極環節盈利能力仍在承壓 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 3.23.2、前驅體：盈利能力、前驅體：盈利能力保持穩定保持穩定 前驅體環節營收及利潤增速出現修復。前驅體環節營收及利潤增速出現修復。2023 年前驅體環節實現營收 669.04 億元，同比增長 6.76%，實現歸母凈利潤 24.26 億元，同比下滑 14.72%，受下游三元材料景氣度影響，2023 年前驅體行業增長承壓。但是 2024Q1 前驅體環節營收利潤增速同步出現改善，2024Q1 實現營收 180.67 億元，同比增長

31、 21.79%，實現歸母凈利潤 8.72 億元，同比增長 63.71%，隨著 2024 年一系列高端車型的發布，年初以來三元電池裝機占比有所修復，在下游需求改善的帶動下，前驅體環節營收和利潤增速的改善有望持續。圖圖 1919、前驅體環節前驅體環節營收增速改善營收增速改善 圖圖 2020、前驅體環節利潤增速改善前驅體環節利潤增速改善 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 前驅體環節盈利能力保持穩定前驅體環節盈利能力保持穩定。三元前驅體采取原材料加加工費的定價模式，環-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20

32、%25%毛利率凈利率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001201401601802002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%250%0123456789歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明

33、 -10-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 節盈利能力歷史來看較為穩定，2024Q1 實現毛利率 13.39%，相較于 2023Q1 小幅提升 1.69pct，環比小幅提升 1.54pct%；實現銷售凈利率 5.52%，同環比均實現一定程度提升。整體來看，前驅體環節盈利能力維持在 2022 年以來的中樞，表現較為穩定。圖圖 2121、前驅體環節盈利能力穩定前驅體環節盈利能力穩定 圖圖 2222、前驅體環節現金流改善、前驅體環節現金流改善 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 前驅體環節現金流改善前驅體環節現金流改善。2023 年三元前驅體環

34、節企業實現經營活動現金流量凈額62.23 億元，同比由負轉正，2024Q1 三元前驅體環節企業實現經營活動現金流量凈額 12.52 億元，雖然受季節性影響環比下滑，但是是 2019 年以來前驅體環節首次在一季度實現經營活動現金流量凈額為正，2023 年行業去庫存，以及行業競爭壓力加劇的背景下，行業企業加強庫存管理帶動現金流優化。3.33.3、負極：負極：高價庫存影響出清，毛利率表現穩健高價庫存影響出清，毛利率表現穩健 受價格回落影響，負極環節營收連續三個季度負增長。受價格回落影響，負極環節營收連續三個季度負增長。2023 年負極環節實現營收661.23 億元，同比下滑 6.15%，2024Q1

35、 負極環節實現營收 117.14 億元，同比下滑29.06%。圖圖 2323、負極環節營收連續三個季度負增長負極環節營收連續三個季度負增長 圖圖 2424、負極環節盈利繼續下滑負極環節盈利繼續下滑 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2021-2022 年，由于石墨化環節供給緊張，石墨化加工價格大幅上漲，推動負極成0%5%10%15%20%25%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022

36、Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-60-40-2002040602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）-50%0%50%100%150%200%0501001502002502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021

37、Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明

38、-11-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 品價格上漲。2023 年以來負極環節由于供需關系逐漸寬松，石墨化和負極成品價格均出現明顯下滑，對負極環節營收增長形成一定拖累。2023 年負極環節實現歸母凈利潤 44.55 億元，同比下滑 48.37%，2024Q1 負極環節實現歸母凈利潤 6.27 億元，同比下滑 57.88%。負極環節盈利的下滑主要還是由于受高價庫存和供需關系的影響。負極環節毛利率低位企穩。負極環節毛利率低位企穩。2021-2022 年石墨化環節的產能緊張是行業供給釋放的重要瓶頸，但是 2022H2 以來隨著石墨化新增產能逐步釋放，產能供應瓶頸逐步消除，石墨化價格回落，負極環節競爭加劇，盈

39、利呈現出下滑態勢，且負極企業石墨化自供的盈利貢獻受到壓制。2023 年以來隨著石墨化價格逐步底部企穩，負極環節盈利能力也階段性企穩，下半年受益于高價庫存的出清，毛利率甚至一度有所提升，2024Q1 負極環節毛利率 21.14%，同比提升接近 2pct，平均銷售凈利率 5.93%，受期間費用的影響，凈利率同比下滑。圖圖 2525、負極盈利能力仍處低位負極盈利能力仍處低位 圖圖 2626、20232023 年以來負極環節現金流改善年以來負極環節現金流改善 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 3.43.4、隔膜：隔膜：短期盈利能力繼續承

40、壓短期盈利能力繼續承壓 產業鏈降價影響隔膜環節增速。產業鏈降價影響隔膜環節增速。2023 年隔膜環節企業合計實現營收 440.29 億元，同比增長 7.34%，實現歸母凈利潤 56.24 億元，同比下滑 35.04%。2024Q1 隔膜環節企業合計實現營收 80.96 億元，同比下滑 1.51%，實現歸母凈利潤 5.23 億元，同比下滑 61.12%。雖然下游裝機和隔膜需求量仍在增長，但是由于隔膜環節產能的不斷釋放，以及設備瓶頸的緩解，隔膜環節 2023 年下半年以來價格顯著承壓，受此影響 2023Q4以來，隔膜環節連續兩個季度營收和利潤均出現負增長。0%5%10%15%20%25%30%35

41、%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-20-100102030402019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息

42、披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -12-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 2727、隔膜環節營收連續兩個季度負增長隔膜環節營收連續兩個季度負增長 圖圖 2828、隔膜環節盈利增速持續下滑隔膜環節盈利增速持續下滑 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 2023 年下半年下半年年以來隔膜環節盈利能力顯著承壓。以來隔膜環節盈利能力顯著承壓。2023 年下半年以來隔膜環節的降價對隔膜環節盈利能力影響顯著，2023 年隔膜環節毛利率 28.91%，凈利率14.22%，2024Q1 隔膜環節毛利率下降至 20.36%，凈利率

43、下降至 7.37%，盈利能力明顯承壓。展望后市，隨著國產設備技術實力的不斷提升，隔膜環節產能瓶頸逐漸改善，短期隔膜環節盈利能力預計繼續維持低位。圖圖 2929、隔膜環節盈利能力隔膜環節盈利能力低于低于 20202020 年低位年低位 圖圖 3030、隔膜環節現金流穩健隔膜環節現金流穩健 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 隔膜環節現金流保持穩健。隔膜環節現金流保持穩健。2023 年隔膜環節實現經營活動現金流量凈額 89.72 億元，同比提升顯著。2024Q1 隔膜環節經營活動現金流量凈額-13.08 億元，主要是受季節性因素影響，

44、預計隨著二季度下游需求回暖，隔膜環節現金流將會修復。3.53.5、電解液：盈利短期繼續承壓，、電解液：盈利短期繼續承壓，現金壓力加劇有望加速出清現金壓力加劇有望加速出清 電解液環節收入利潤持續下滑。電解液環節收入利潤持續下滑。2023 年電解液環節實現營收 448.65 億元，同比下滑 25.33%，實現歸母凈利潤 32.95 億元，同比下滑 70.79%。2024Q1 電解液環節盈利壓力延續，2024Q1 實現營收 79.31 億元，同比下滑 27.93%，實現歸母凈利潤2.86 億元，同比下滑 76.51%。電解液環節收入利潤持續承壓。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%4

45、0%60%80%020406080100120140營收（億元）YOY（右軸）-100%-50%0%50%100%150%200%051015202530歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）00.050.10.150.20.250.30.350.42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-20-10010203040502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q

46、12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -13-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 3131、電解液環節營收連續電解液環節營收連續五五個季度同比下滑個季度同比下滑 圖圖 3232、電解液環節盈利連續六個季度同比下滑電解液環節盈利連續六個季度同比下滑 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院

47、整理 電解液環節盈利能力持續承壓。電解液環節盈利能力持續承壓。2023 年電解液環節盈利能力繼續下滑，全年毛利率21.13%，凈利率7.40%，同比下降超過10pct。2024Q1電解液環節毛利率16.41%，凈利率 3.35%，環比改善主要得益于 Q4 減值計提以及 Q1 碳酸鋰跌價影響消除，短期來看電解液環節供需關系仍偏寬松，電解液環節盈利能力繼續承壓，但是 3月以來下游需求逐漸轉暖，隨著需求增長不斷消化現有產能，預計年內電解液環節供需關系有望出現改善。圖圖 3333、電解液環節盈利能力持續承壓電解液環節盈利能力持續承壓 圖圖 3434、電解液環節現金流走弱電解液環節現金流走弱 資料來源：

48、WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 電解液環節現金流走弱。電解液環節現金流走弱。2023 年電解液環節經營活動現金流量凈額 64.11 億元，Q3以來電解液環節現金流開始走弱，2024Q1經營活動現金流量凈額-16.14億元，為 2020 年以來首次單季度出現負值，現金壓力的加劇也有望加速行業出清。3.63.6、銅箔：盈利持續承壓，拐點仍需等待、銅箔：盈利持續承壓，拐點仍需等待 銅箔環節盈利持續承壓。銅箔環節盈利持續承壓。2023年銅箔環節實現營收167.40億元，同比增長3.84%，實現歸母凈利潤 1.17 億元，同比下降 92.48%。

49、2024Q1 銅箔環節營收 38.34 億元，同比增長 4.03%，實現歸母凈利潤-2.20 億元，同比由正轉負，2022Q2 以來盈利連續八個季度同比下滑，銅箔環節盈利壓力持續加劇。-50%0%50%100%150%200%0204060801001201401601802019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-200%0%200%400%600%800%1

50、000%1200%1400%1600%1800%-20-10010203040502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2

51、2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-20-100102030402019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -14-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 3535、銅箔環節營收增長乏力銅箔環節營收增長乏力 圖圖 3636、銅箔環節

52、盈利持續承壓銅箔環節盈利持續承壓 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 2022 年以來銅箔環節盈利能力保持下滑趨勢年以來銅箔環節盈利能力保持下滑趨勢。2022 年以來，行業設備產能瓶頸突破后，供需關系不斷趨于寬松，銅箔環節盈利能力開始持續走低，2023 年銅箔環節毛利率 6.35%，凈利率 0.81%，2024Q1 銅箔環節毛利率 1.41%，凈利率-5.77%，盈利能力下滑趨勢仍在繼續。展望后市，銅箔環節重資產屬性突出，因此銅箔企業開工訴求強于其他環節，同時企業間不存在顯著差異，預計銅箔環節盈利能力短期仍將承壓。圖圖 3737、

53、銅箔環節盈利能力保持下滑趨勢銅箔環節盈利能力保持下滑趨勢 圖圖 3838、銅箔環節現金流壓力加大銅箔環節現金流壓力加大 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 銅箔企業現金流壓力加劇。銅箔企業現金流壓力加劇。2023 年銅箔環節實現經營活動現金流量凈額-9.01 億元，2024Q1 經營活動現金流量凈額-6.42 億元，行業競爭加劇的情況下，銅箔環節現金流壓力不斷加大。3.73.7、結構件：、結構件：龍頭盈利穩健，二線企業盈利能力出現改善龍頭盈利穩健，二線企業盈利能力出現改善 結構件結構件環節收入利潤保持增長。環節收入利潤保持增長。2

54、023 年結構件環節實現營收 165.30 億元，同比增長 14.74%，實現歸母凈利潤 12.44 億元，同比增長 23.76%，2024Q1 結構件環節實現營收 39.51 億元，同比增長 16.37%，實現歸母凈利潤 3.61 億元，同比增長40.32%。在鋰電產業鏈整體承壓的背景下，結構件環節收入利潤保持增長。-100%0%100%200%300%400%500%01020304050602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023

55、Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%-3-2-101234562019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42

56、021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-8-6-4-20246810122019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -15-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 圖圖 3

57、939、結構件環節收入保持增長結構件環節收入保持增長 圖圖 4040、結構件環節利潤同比持續增長結構件環節利潤同比持續增長 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 結構件環節盈利能力保持平穩。結構件環節盈利能力保持平穩。2023年結構件環節毛利率19.33%，凈利率11.21%，同比 2022 年均有所改善。2024Q1 結構件環節毛利率 18.67%，凈利率 11.04%，環比下滑主要是季節性因素影響。受益于行業企業成本的梯次差異，結構件環節盈利能力繼續保持穩健態勢。展望后市，2024Q1 行業二線企業盈利能力明顯改善，年內結構件環

58、節存在競爭壓力。圖圖 4141、結構件環節盈利能力保持平穩結構件環節盈利能力保持平穩 圖圖 4242、結構件環節現金流結構件環節現金流平穩平穩 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理 結構件環節現金流保持平穩。結構件環節現金流保持平穩。2023 年結構件環節經營活動現金流量凈額 1.89 億元，同比轉正，2024Q1 雖然受季節性影響現金流環比明顯下降，但是依舊實現了正的經營活動現金流量，行業現金流表現積極。4、風險提示、風險提示 下游需求不及預期下游需求不及預期：下游需求是產業鏈增長的支撐，若下游需求減弱，則整個產業鏈的盈利將受到影

59、響。政策效果不及預期政策效果不及預期：政策引領行業變革，若政策效果不及預期，則行業格局將難以達到預期狀態。宏觀經濟不及預期宏觀經濟不及預期：若宏觀經濟波動較大，終端需求大幅下滑，將影響下游需求，-100%-50%0%50%100%150%200%250%051015202530354045502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營收（億元）YOY（右軸）-100%0%100%200

60、%300%400%500%600%700%800%00.511.522.533.544.52019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022

61、Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率凈利率-6-4-202462019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營活動現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -16-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 整體行業面臨業績下滑的風險。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要

62、聲明 -17-行業跟蹤報告行業跟蹤報告 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：滬深兩市以滬深300指數為基準；北交所

63、市場以北證50指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于

64、同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明 興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公

65、司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、

66、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以

67、及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者

68、除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層 郵編：200135 郵箱： 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元 郵編：100020 郵箱： 地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓 郵編：518035 郵箱：