《醫藥行業深度研究：行業短期承壓靜待需求改善-240520（18頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥行業深度研究：行業短期承壓靜待需求改善-240520（18頁）.pdf（18頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業研究行業研究 太平洋證券股份有限公司證券研究報告太平洋證券股份有限公司證券研究報告 2024 年 05 月 20 日 行業深度研究 看好 /維持 醫藥 wanquan 醫藥 行業短期承壓，靜待需求改善 走勢比較走勢比較 子行業評級子行業評級 化學制藥化學制藥 無評級無評級 中藥生產中藥生產 無評級無評級 生物醫藥生物醫藥 中性中性 其 他 醫 藥 醫其 他 醫 藥 醫療療 中性中性 相關研究報告相關研究報告 -2024-05-20-2024-05-16-2024-05-20 證券分析師：周豫證券分析師：周豫 電話：E-MAIL：

2、分析師登記編號：S1190523060002 報告摘要報告摘要 業績負增長，盈利能力減弱業績負增長，盈利能力減弱。2023 年及 2024 年第一季度，CXO 板塊分別實現營業收入 922.85、195.71 億元，同比下降 1.22%、12.36%，實現歸母凈利 176.92、28.45 億元，同比下降 18.81、41.59%，收入利潤均出現不同程度下降，短期業績承壓主要與大訂單的交付完畢、CXO 行業的周期性調整有關。2023 年和 2024 年第一季度毛利率分別為 40.98%、36.92%，凈利率分別為 19.17%、14.54%，盈利能力有所減弱，主要原因是：1）高盈利能力的新冠大

3、訂單交付完畢，2）海外及本土需求不振，產能利用率和人效下降，3）期間費用率上升。調整周期來臨，效率有所降低。調整周期來臨，效率有所降低。2023 年人均創收為 77.52 萬元，同比下降 0.33%，2023 年人均創利為 14.86 萬元，同比下降 18.08%；固定資產周轉率有所下降，2023 年為 2.17 次，同比下降 19.79%，經營效率出現一定程度下降，主要原因是：1）2015-2022 年行業上升期不斷擴張產能，人員和固定資產不斷增長，2）新冠大訂單交付完畢和主業需求不振造成收入增長乏力或下降。訂單短期承壓，產能建設放緩。訂單短期承壓，產能建設放緩。需求端：2023 年和 20

4、24 年第一季度分別為 60.72、66.30 億元，同比下降 14.08%、19.78%，主要原因為：1）新冠大訂單形成的高基數，2）行業目前處于周期底部，新簽訂單增速放緩或下滑，3）部分 Biotech 客戶由于資金壓力無法繼續推進管線，部分訂單被取消。供給端：產能建設節奏放緩，2023 年在建工程為 153.01 億元，同比增長 3.49%，2023 年員工總數為 119045 人，同比下降 0.89%。醫藥醫藥投融資階段性調整，投融資階段性調整，CXOCXO 基金持倉占比基金持倉占比下降下降。2023 年全球及中國醫藥融資額分為 4133、785 億元，同比下降 18%、27%，融資事

5、件數分別為 3076、1300 件，同比增長 1%、7%，投融資目前處于階段性調整階段，未來隨著美聯儲加息周期結束，有望開啟新周期。此外，CXO 基金持倉占比不斷下降，2024Q1CXO 持倉比例下降至 9.64%，較 2023Q4 下降 1.42pp。投資建議：投資建議：隨著美聯儲加息周期結束，流動性逐步寬松有望帶來投融資回暖，海外需求將先于本土需求改善，行業層面我們建議關注：1）美聯儲利率政策變化，2）投融資的邊際變化，3）海外需求的逐步復蘇，4）中美關系及地緣政治，5）潛在國內創新藥全產業鏈支持政策的出臺。公司層面我們建議關注：1）仿制藥 CXO 新簽訂單高增速的公司，如：百誠百誠醫藥、

6、陽光諾和醫藥、陽光諾和；2）減肥藥、阿爾茨海默癥、ADC 以及 AI 等概念公司，如：泓博醫藥（AI 主題）；3）臨床 CRO 的公司，如：泰格醫藥、諾思格泰格醫藥、諾思格等，未來創新藥支持政策或密集出臺，臨床 CRO 受益確定性強，一方面國內臨床 CRO 行業競爭格局尚未完全固化且存在較大國際化空間，一方面國產創新藥靶點分散化和多樣化趨勢明確，具備相關靶點項目經驗的 CRO有望持續受益。風險提示：風險提示：美聯儲利率政策不及預期，投融資回暖不及預期，市場競爭加劇，匯率波動等風險。(30%)(22%)(14%)(6%)2%10%23/5/2223/8/223/10/1323/12/2424/3

7、/524/5/16醫藥滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P2 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 目錄目錄 一、一、2023&2024Q12023&2024Q1 回顧：行業短期承壓，靜待需求改善回顧：行業短期承壓，靜待需求改善 .4 4(一一)業績負增長，盈利能力減弱業績負增長，盈利能力減弱 .4 4(二二)人均單產同比下降，固定資產周轉率下降人均單產同比下降，固定資產周轉率下降 .5 5(三三)行業需求不振，訂單短期承壓行業需求不振，訂單短期承壓 .7 7(四四)產能建設放緩，人員持續優化產能建設放緩，人員持續優

8、化 .8 8(五五)醫藥投融資階段性調整，未來有望開啟新周期醫藥投融資階段性調整，未來有望開啟新周期 .9 9(六六)基金持倉下降，估值性價比凸顯基金持倉下降，估值性價比凸顯 .1111 二、二、投資建議投資建議 .1313(一一)行業：中長期看好行業：中長期看好 CXOCXO 板塊，海內外需求有望接續復蘇板塊，海內外需求有望接續復蘇 .1313(二二)公司：仿制藥公司：仿制藥 CXOCXO 高增長，建議關注細分賽道高增長，建議關注細分賽道 .1313 三、三、公司推薦公司推薦 .1414(一一)百誠醫藥：業績維持高速增長，自研轉化成果不斷展現百誠醫藥：業績維持高速增長，自研轉化成果不斷展現

9、.1414(二二)陽光諾和：創新藥政策潛在受益標的，預計陽光諾和：創新藥政策潛在受益標的，預計 20242024 年繼續高增長年繼續高增長 .1515 四、四、風險提示風險提示 .1616 fY9WfVfVeZbUcWeU6McMaQoMqQnPqMiNpPtOkPsQnOaQoOyRxNmRoPMYnMoQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P3 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2018-2024Q1 營業收入及增速.4 圖表 2：2018-2024Q1 歸母凈利及增速.4 圖表 3：2018

10、-2024Q1 毛利率.5 圖表 4：2018-2024Q1 凈利率.5 圖表 5：2018-2024Q1 各項費用率.5 圖表 6：2018-2023 人均創收（萬元）.6 圖表 7：2018-2023 人均創利（萬元）.6 圖表 8：2018-2023 固定資產周轉率（次）.7 圖表 9：2018-2024Q1 預收賬款及合同負債（億元）.8 圖表 10：2018-2023 固定資產凈值（億元）.8 圖表 11：2018-2023 在建工程（億元）.8 圖表 12：2018-2023 員工數.9 圖表 13：美國核心 CPI(同比%).10 圖表 14：2011-2023 全球醫藥投融資額

11、（億元）.10 圖表 15：2011-2023 全球醫藥投融資事件數（件）.10 圖表 16：2011-2023 中國醫藥投融資額（億元）.11 圖表 17：2011-2023 中國醫藥投融資事件數（件）.11 圖表 18：2017-2024Q1CXO 基金持倉占比.11 圖表 19：CXO 指數市盈率.12 圖表 20：CXO 指數走勢.13 圖表 21：百誠醫藥盈利預測與主要財務摘要.15 圖表 22：陽光諾和盈利預測與主要財務摘要.16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P4 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 一、一、

12、2 2023023&2024&2024Q1Q1 回顧：回顧：行業行業短期承壓，靜待短期承壓，靜待需求需求改善改善 (一一)業績負增長業績負增長，盈利能力減弱盈利能力減弱 行業短期承壓，業績出現負增長。行業短期承壓，業績出現負增長。我們從 A 股 CXO 板塊中選取了 22 家具備代表性的上市公司進行研究，具體為藥明康德、凱萊英、康龍化成、泰格醫藥、昭衍新藥、美迪西、博騰股份、九洲藥業、藥石科技、皓元醫藥、畢得醫藥、百誠醫藥、陽光諾和、萬邦醫藥、泓博醫藥、諾思格、普蕊斯、博濟醫藥、成都先導、睿智醫藥、諾泰生物以及和元生物。2023 年及 2024 年第一季度，CXO 板塊分別實現營業收入 922

13、.85、195.71 億元，同比下降 1.22%、12.36%，實現歸母凈利176.92、28.45 億元，同比下降 18.81、41.59%，收入利潤均出現不同程度下降，短期業績承壓主要與大訂單的交付完畢、CXO 行業的周期性調整有關。圖表1：2018-2024Q1 營業收入及增速 圖表2：2018-2024Q1 歸母凈利及增速 資料來源：iFind，太平洋證券整理 資料來源：iFind，太平洋證券整理 盈利能力盈利能力減弱減弱，毛利率，毛利率下降下降。CXO 板塊的盈利能力有所減弱，2018 年到 2023 年期間毛利率基本維持在40%左右，凈利率基本維持在20%左右，2023年和2024

14、年第一季度毛利率分別為40.98%、36.92%，凈利率分別為 19.17%、14.54%，盈利能力有所減弱，主要原因是：1）高盈利能力的新冠大訂單交付完畢，2）海外及本土需求不振，產能利用率和人效下降，3）期間費用率上升。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P5 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表3：2018-2024Q1 毛利率 圖表4：2018-2024Q1 凈利率 資料來源：iFind，太平洋證券整理 資料來源：iFind，太平洋證券整理 管理管理、銷售和研發、銷售和研發費用率費用率上升上升，財務費用率下降財務費用

15、率下降。CXO 板塊的管理費用率、銷售費用率、研發費用率有所上升，2023 年和 2024 年第一季度管理費用率分別為 9.71%、10.49%，銷售費用率分別為 2.50%、2.89%，研發費用率分別為 5.67%、6.13%；財務費用率有所下降，2023 年和 2024 年第一季度財務費用率分別-0.84%、-2.53%。圖表5：2018-2024Q1 各項費用率 資料來源：iFind，太平洋證券整理 (二二)人均單產人均單產同比同比下降下降，固定資產周轉率下降固定資產周轉率下降 板塊進入調整周期，人均單產有所下降板塊進入調整周期，人均單產有所下降。2018 年至 2022 年期間，CXO

16、 板塊的人均單產呈現 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P6 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 穩步上升態勢，人均創收從 2018 年的 51.40 萬元快速提升至 2022 年的 77.78 萬元，CAGR 為10.91%，人均創利從 2018 年的 9.56 萬元快速提升至 2022 年的 18.14 萬元，CAGR 為 17.37%，主要原因是：1）過往 CXO 行業進行產業升級，高價值訂單比例提升，2）后端 CDMO 收入快速提升，具有一定規模效應；隨著新冠大訂單逐步交付完畢以及行業進入調整周期，常規業務增長乏力，人

17、均創收及創利同比下降，2023 年人均創收為 77.52 萬元，同比下降 0.33%;2023 年人均創利為14.86 萬元，同比下降 18.08%。圖表6：2018-2023 人均創收（萬元）圖表7：2018-2023 人均創利（萬元）資料來源：iFind，太平洋證券整理 資料來源：iFind，太平洋證券整理 固定資產周轉率下降，經營效率出現固定資產周轉率下降，經營效率出現下降下降。2018 年-2022 年期間，CXO 板塊的經營效率不斷提升，固定資產周轉率從 2018 年的 2.12 次快速提升至 2022 年的 2.71 次；此后，固定資產周轉率有所下降，2023 年為 2.17 次，

18、同比下降 19.79%，經營效率出現一定程度下降，主要原因是：1）2015-2022 年行業上升期不斷擴張產能，固定資產不斷增長，2）大訂單交付完畢和主業需求不振造成收入增長乏力或下降。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P7 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表8：2018-2023 固定資產周轉率（次）資料來源：iFind，太平洋證券整理 (三三)行業需求不振，行業需求不振，訂訂單短期承壓單短期承壓 行業需求不振，行業需求不振，訂單短期承壓訂單短期承壓。合同負債和預收賬款作為 CXO 企業業績的先行指標，一定程度上可以反

19、應新簽及在手訂單的情況。2018 年至 2022 年期間，CXO 企業預收賬款及合同負債保持高速增長，從 2018 年的 22.29 億元快速增長至 2022 年的 70.67 億元，CAGR 為 33.44%，整體保持迅速增長的態勢；該指標隨后出現一定程度的下降，2023 年和 2024 年第一季度分別為 60.72、66.30 億元，同比下降 14.08%、19.78%，主要原因為：1）新冠大訂單形成的高基數，2）行業目前處于周期底部，新簽訂單增速放緩或下滑，3）部分 Biotech 客戶由于資金壓力無法繼續推進管線，部分訂單被取消。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠

20、 行業深度研究行業深度研究 P8 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表9：2018-2024Q1 預收賬款及合同負債（億元）(四四)產能建設放緩，人員產能建設放緩，人員持續優化持續優化 固定資產固定資產持續持續增加，在建工程增加，在建工程增速放緩增速放緩。CXO 板塊的固定資產從 2018 年的 114.51 億元快速增長到 2022 年的 343.08 億元，CAGR 為 31.56%,2023 年為 424.39 億元，同比增長 23.18%。此外，CXO 板塊的在建工程從 2018 年的 22.85 億元快速增長到 2022 年的 147.85 億元;隨著 CXO

21、板塊進入調整周期，常規業務的新簽訂單增速放緩或下滑，行業產能建設節奏同步放慢，2023 年在建工程為 153.01 億元，同比增長 3.49%。圖表10：2018-2023 固定資產凈值（億元）圖表11：2018-2023 在建工程（億元）資料來源：iFind，太平洋證券整理 資料來源：iFind，太平洋證券整理 人員持續優化，人數同比人員持續優化，人數同比下降下降。2018-2022 年期間，CXO 企業在加大產能建設的同時不斷擴充 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P9 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 員工隊伍，從而保

22、證訂單的高效交付，CXO 板塊的員工總數從 2018 年的 46623 人快速增長到 2022年的 120118 人；隨著行業進入調整周期，人員持續進行優化，2023 年員工總數為 119045 人，同比下降 0.89%。圖表12：2018-2023 員工數 資料來源：iFind，太平洋證券整理 (五五)醫藥投融資階段性調整醫藥投融資階段性調整，未來有望開啟新周期未來有望開啟新周期 加息周期進入尾部。加息周期進入尾部。在美聯儲 2024 年 5 月議息會議中，FOMC 全體官員一致投票保持聯邦基金利率目標區間在 5.25%-5.5%，符合市場主流預期，這是自 2023 年 7 月加息以來第七次

23、暫停加息；此外，鮑威爾在新聞發布會中的表態中性偏鴿，給出的后續決策樹包含進一步觀望和降息兩個選項?？傮w來看，美聯儲加息周期基本結束，但對未來降息時點的判斷保持謹慎，建議關注美聯儲政策走向的邊際變化。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P10 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表13：美國核心 CPI(同比%)資料來源：iFind，太平洋證券整理 海外投融資基本企穩海外投融資基本企穩，國內投融資仍處底部，國內投融資仍處底部。根據動脈網發布的全球及中國醫療健康產業投融資數據，2023 年全球及中國醫藥融資額分為 4133、785

24、 億元，同比下降 18%、27%，融資事件數分別為 3076、1300 件，同比增長 1%、7%。我們認為，全球及中國醫療健康產業一級市場的投融資活躍度在經歷調整后目前已逐步恢復，投融資事件數基本企穩，未來隨著美聯儲加息周期結束，有望開啟新周期。圖表14：2011-2023 全球醫藥投融資額（億元）圖表15：2011-2023 全球醫藥投融資事件數（件）資料來源：動脈網，太平洋證券整理 資料來源：動脈網，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P11 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表16：2011-2023

25、中國醫藥投融資額（億元）圖表17：2011-2023 中國醫藥投融資事件數（件）資料來源：動脈網，太平洋證券整理 資料來源：動脈網，太平洋證券整理 (六六)基金持倉基金持倉下降下降，估值性價比凸顯，估值性價比凸顯 20242024Q1Q1 基金持續減持基金持續減持 C CXOXO?；卺t藥基金規?？焖偬嵘?，自 2019 年以來 CXO 持續處于超配狀態，CXO 在醫藥股總持倉比例于 2021Q3 達到頂峰，為 42.88%，CXO 在醫藥板塊市值占比僅為15.04%；此后基金減持明顯，2024Q1CXO 持倉比例下降至 9.64%，較 2023Q4 下降 1.42pp。圖表18：2017-20

26、24Q1CXO 基金持倉占比 資料來源：iFind，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P12 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 當前當前 PEPE 處于低位處于低位。截至 2024 年 5 月 19 日，CXO 指數收于 1928.88，年初至今下跌 22.23%，滬深 300 指數收于 3677.97，年初至今上漲 7.19%。當前 CRO 指數 PE 為 22.61 倍，顯著低于中位數 57.61 倍，歷史分位為 7.33%，已處于低估值區間。圖表19：CXO 指數市盈率 資料來源：iFind，太平洋證券

27、整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P13 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表20：CXO 指數走勢 資料來源：iFind，太平洋證券整理 二、二、投資建議投資建議 (一一)行業：中長期看好行業：中長期看好 CXOCXO 板塊，海內外需求板塊，海內外需求有望接續有望接續復蘇復蘇 受益于醫藥創新外需（全球產業轉移+CXO 產業升級）和內需（傳統藥企轉型+Biotech 公司興起）的驅動，以及國內本土的工程師紅利及產業鏈優勢，我國 CXO 行業發展的大邏輯并未發生改變，目前行業正在經歷調整周期，未來行業內個股或出現明顯分

28、化。2023 年及 2024 年第一季度CXO 行業內不同板塊基本面同樣表現出分化，1）創新藥 CXO 整體處于行業周期底部，業績增速有所放緩或者下滑，未來從 Biotech 投融資的恢復到訂單的落地以及業績的改善仍需一定時間；2）仿制藥 CXO 持續高增長，新簽訂單保持高增速，未來發展勢頭良好。隨著美聯儲加息周期結束，流動性逐步寬松有望帶來投融資回暖，海外需求將先于本土需求改善，我們建議關注：1）美聯儲利率政策變化，2）投融資的邊際變化，3）海外需求的逐步復蘇，4）中美關系及地緣政治，5）潛在國內創新藥全產業鏈支持政策的出臺。(二二)公司：仿制藥公司：仿制藥 CXOCXO 高增長，高增長，建

29、議關注細分賽道建議關注細分賽道 業績密集披露期已過，我們建議關注以下幾點行業或公司的變化：1）仿制藥 CXO 新簽訂單高增速的公司，如：百誠醫藥、陽光諾和百誠醫藥、陽光諾和；2）減肥藥、阿爾茨海默癥、ADC 以及 AI 等概念公司，如：泓博醫藥（AI 主題）；3）臨床 CRO 的公司，如：泰格醫藥、諾思格泰格醫藥、諾思格等，未來創新藥支持政策 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P14 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 或密集出臺，臨床 CRO 受益確定性強，一方面國內臨床 CRO 行業競爭格局尚未完全固化且存在較大國際化空間

30、，一方面國產創新藥靶點分散化和多樣化趨勢明確，具備相關靶點項目經驗的 CRO有望持續受益。三、三、公司推薦公司推薦 (一一)百誠醫藥：百誠醫藥：業績維持高速增長，自研轉化成果不斷展現業績維持高速增長，自研轉化成果不斷展現 臨床及臨床及 CDMOCDMO 全年增速靚麗，全年增速靚麗，23Q423Q4 業績實現快速增長。業績實現快速增長。全年來看，公司臨床及 CDMO 業務收入增速表現靚麗，分別為 1.93 和 0.52 億元，同比增長 141.25%和 152.35%，臨床前藥學研究為 3.38億元，同比增長 54.81%，研發技術成果轉化為 3.92 億元，同比增長 77.66%，權益分成為

31、0.30 億元，同比下降 48.74%。單季度來看，2023Q4 實現營業收入 3.04 億元，同比增長 62.85%，歸母凈利潤為 0.70 億元，同比增長 43.03%，扣非后歸母凈利為 0.58 億元，同比增長 57.95%，業績實現快速增長。自研轉化成果不斷展現，研發投入持續加大。自研轉化成果不斷展現，研發投入持續加大。公司自研轉化業務成果陸續展現，2023 年共轉化 104 個項目，實現收入 3.92 億元，同比增長 77.66%，毛利率為 78.62%，目前已自主立項超過300 個藥物品種，適應癥涵蓋呼吸、消化、感染、腫瘤、精神神經、心血管等多類疾病領域。此外，公司不斷加大研發投入

32、力度，2023 年研發費用為 2.41 億元，同比增長 45.13%，研發費用率為23.69%，公司在創新藥領域重點布局 19 個創新藥項目，包含 13 個小分子化藥和 6 個大分子生物藥。新簽及在手訂單高增長，未來業績確定性強。新簽及在手訂單高增長，未來業績確定性強。公司 2023 年新簽訂單 13.60 億元（含稅），同比增長 35.06%；截至 2023 年底在手訂單 15.86 億元（不含稅），同比增長 18.90%；此外，我們預計 2024Q1 新簽及在手訂單繼續延續高增長態勢，公司未來業績確定性強。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們預計 2024 年-2026 年公司營收

33、為 14.00/19.09/25.77 億元，同比增長37.57%/36.38%/34.98%；歸母凈利為3.74/5.21/7.05億元，同比增長37.60%/39.16%/35.41%，對應當前 PE 為 22/16/12 倍，持續給予“買入”評級。風險提示：風險提示：仿制藥一致性評價業務增速放緩或下滑、新簽訂單不及預期、人力成本上升及人才流失、藥物研發失敗、行業監管政策等風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P15行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表21：百誠醫藥盈利預測與主要財務摘要 資料來源：iFind，太平洋

34、證券整理(二二)陽光諾和陽光諾和：創新藥政策潛在受益標的，預計創新藥政策潛在受益標的，預計 20242024 年年繼續高增長繼續高增長新簽訂單及業績高增長，創新藥占比持續提升。新簽訂單及業績高增長，創新藥占比持續提升。我們預計公司 24Q1 新簽訂單 4 億+，其中仿制藥 2.5 億，創新藥 1.6 億；預計 2024 年全年新簽訂單目標 20 億，同比增長 30%+，其中仿制藥11-12 億，創新藥 8-9 億，創新藥占比持續提升。此外，我們預計公司 24 年收入保持 30%+的高增速，臨床業務保持高速增長，占比持續提升至 40-50%。創新藥政策潛在受益標的，與仿制藥創新藥政策潛在受益標的

35、，與仿制藥 CROCRO 存在預期差。存在預期差。創新藥支持政策利好本土 CRO，其中臨床 CRO 受益確定性強，一方面臨床市場競爭格局未固化，另一方面，國產創新藥靶點分散化和多樣化趨勢明確，有相關靶點臨床業務經驗的 CRO 有望持續受益。公司整體創新藥訂單占比持續提升，與市場普遍認知的仿制藥 CRO 存在一定預期差。研發技術成果轉化+權益分成逐步進入收獲期。截止 2023 年底，公司內部在研項目累計已超350 項，我們預計 24 年有 11 個一二三類藥物實現 IND 并進入大臨床階段，其他品種公司將逐步實現轉讓獲取溢價。此外，公司已有 7 個權益分成產品獲批，分成比例高達 80%，預計 2

36、4 年將帶來 2000-3000 萬的凈利潤，未來隨著其他品種陸續獲批上市，分成收入量級逐步增加。投資建議：投資建議：我們預計 2024 年-2026 年公司營收為 12.87/17.61/23.77 億元，同比增長38.05%/36.86%/35.00%；歸母凈利為 2.57/3.60/4.92 億元，同比增長 39.18%/39.87%/36.72%，對應當前 PE 為 25/18/13 倍，持續給予“買入”評級。風險提示：風險提示：解禁風險、仿制藥業務增速放緩或下滑、新簽訂單不及預期、人力成本上升及人才流失、藥物研發失敗、行業監管政策等風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇

37、寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P16 行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 圖表22：陽光諾和盈利預測與主要財務摘要 資料來源：iFind，太平洋證券整理 四、四、風險提示風險提示 美聯儲利率政策不及預期，投融資回暖不及預期，市場競爭加劇，匯率波動等風險。重點推薦公司盈利預測表 代碼代碼 名稱名稱 最新評級最新評級 EPSEPS PEPE 股價股價 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2024/05/22024/05/20 0 301096

38、 百誠醫藥 買入 2.50 3.44 4.78 6.47 226.07 21.95 15.77 11.65 63.48 688621 陽光諾和 買入 1.65 2.30 3.21 4.39 52.28 25.21 18.02 13.18 51.93 301230 泓博醫藥 買入 0.35 0.87 1.14 1.31 102.42 41.28 31.40 27.25 35.95 300347 泰格醫藥 買入 2.32 2.52 2.98 3.53 23.68 22.63 19.13 16.14 56.99 301333 諾思格/1.69 1.84 2.30 2.82 38.09 23.73 1

39、9.04 15.50 43.77 資料來源：Wind 資訊，太平洋研究院整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 行業深度研究行業深度研究 P17行業短期承壓，靜待需求改善行業短期承壓，靜待需求改善 投資評級說明投資評級說明 1 1、行業評級、行業評級 看好：預計未來 6 個月內，行業整體回報高于滬深 300 指數 5%以上；中性：預計未來 6 個月內，行業整體回報介于滬深 300 指數-5%與 5%之間；看淡：預計未來 6 個月內，行業整體回報低于滬深 300 指數 5%以下。2 2、公司評級、公司評級 買入：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅在 15

40、%以上；增持：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于 5%與 15%之間；持有：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于-5%與 5%之間；減持：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于-5%與-15%之間；賣出：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅低于-15%以下。太平洋研究院太平洋研究院 北京市西城區北展北街 9 號華遠企業號 D 座二單元七層 上海市浦東南路 500 號國開行大廈 10 樓 D 座 深圳市福田區商報東路與蓮花路新世界文博中心 19 層 1904 號 廣州市大道中圣豐廣場 988 號 102 室 研究院研究院

41、 中國北京 100044 北京市西城區北展北街九號 華遠企業號 D 座 投訴電話：95397 投訴郵箱： 重要聲明重要聲明 太平洋證券股份有限公司具有證券投資咨詢業務資格，公司統一社會信用代碼為：91530000757165982D。本報告信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。我公司及其雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。我公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權歸太平洋證券股份有限公司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登。任何人使用本報告，視為同意以上聲明。