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1、 傳媒傳媒|證券研究報告證券研究報告 首次研究報告首次研究報告 2024 年年 5 月月 30 日日 601595.SH 000001.SZ 買入買入 中性中性 原評級：未有評級原評級：未有評級 原評級原評級:未有未有 市場價格市場價格:人民幣人民幣 25.52 市場價格市場價格:人民幣人民幣 11.06 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 板塊評級板塊評級:XXXX 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對(2.6)(11.1)1.5(10.3)相對上證綜指(6.9)(12.5)(1.3)(6.7)發行股數(百萬)448.20 流通股(百萬)

2、448.20 總市值(人民幣 百萬)11,438.06 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)367.73 主要股東 上海電影(集團)有限公司 69.22 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2024年5月24日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 傳媒：影視院線傳媒：影視院線 證券分析師證券分析師:盧翌盧翌(8621)20328754 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522010001 上海電影上海電影 主業發展穩健，稀缺IP資源打開成長空間 上海電影以影院院線運營、電影發行為上海電影以影院院線運營、電影發行為

3、“第一賽道第一賽道”，“第二賽道第二賽道”大大 IP 開發開發業務聚焦業務聚焦 IP+新技術新技術/新業態，具備較強成長性，且已開始兌現業績增量。新業態，具備較強成長性，且已開始兌現業績增量。首首次覆蓋，給予次覆蓋，給予“買入買入”評級評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 立足影院院線業務，開啟大立足影院院線業務，開啟大 IP 開發新賽道。開發新賽道。公司業務主要由四部分構成：1）經營直營連鎖影院“SFC 上影影城”；2）運營“聯合院線”；3）電影發行，參與頭部影片宣發；4）大 IP 開發業務。公司由上海市國資委實控，2023 年公司完成收購上影集團所持有的上影元文化 51%股權，強化了與控股股

4、東的資源和業務協同，未來公司將圍繞 IP 授權合作、“電影+”場景融合及沉浸體驗、IP 數字化開發三方面推進大 IP 開發戰略。國內國內 IP 產業發展潛力大，上影打開產業發展潛力大，上影打開 AI+IP 成長成長空間?？臻g。動漫產業下游環節涉及動畫的發行放映、IP 授權和運營，全球最賺錢的前 10 大 IP 收入中占比最大的是零售商品或授權衍生品。中國動漫產業市場規模穩步增長，消費者對于 IP 授權產品的消費意愿在提升。上海電影通過收購上影集團持有的上影元文化，獲得了 60 個優質 IP 授權儲備，包括 30 個上海電影美術廠原創的動畫 IP 和 30 個真人電影 IP，形成了多元化的版權資

5、源庫，正在逐步建立 IP 內容煥新、商業化授權、AI+IP 開發的模式。影院院線業務具有區域性優勢，電影發行業務將發力。影院院線業務具有區域性優勢，電影發行業務將發力。2023 年我國內地電影票房達 549 億元，同比+83.46%，基本恢復至 2017 年水平；但觀影人次恢復較慢，僅恢復至 2015 年水平，仍需要優質內容拉動。公司下屬聯合院線市占率長期位列全國 TOP3，2015-2023 年（除 2022 年），一線城市市占率保持全國第一。影院經營方面，SFC 影投運營效率位列全國TOP2，2015-2019 年間 SFC 影投在上海地區的市占率始終保持第一，2023年繼續提升至 21.

6、82%。公司發行業務尚未全面發力，未來將更多發揮控股股東上影集團的優勢資源，參與或主導優質頭部影片以及 IP 衍生大電影的發行，同時在網絡電影投資發行領域與頭部制片公司深入合作。估值估值 上海電影的影院院線相關業務比較成熟，但大 IP 開發業務具有較強的成長性，因此我們采用 PE 和 PEG 兩種相對估值法?？杀裙镜?2024/25/26年 PE 平均值分別為 44.08/35.36/30.06 倍；2026 年 PEG 平均值為 0.79。我們預計 2024/25/26 年上海電影歸母凈利潤 2.25/3.32/4.28 億元，對應 PE 50.90/34.42/26.71 倍，2026

7、年 PEG 為 0.53；2025、2026 年 PE 以及 2026年 PEG 均小于可比公司。首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“買入買入”評級。評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 居民娛樂消費意愿和能力下滑；電影票房不及預期；超預期的電影內容監管；AIGC 等技術與電影 IP 結合的商業化模式尚未明朗。Table_FinchinaSimple 投資摘要投資摘要 年結日年結日:12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)430 795 1,078 1,308 1,500 變動(%)(41.23)85.07 35.57 21.35

8、14.68 歸屬母公司凈利潤(百萬元)(328.20)126.98 224.70 332.27 428.31 變動(%)(1600.60)(138.69)76.96 47.87 28.91 每股收益(人民幣)(0.73)0.28 0.50 0.74 0.96 市盈率（P/E）(34.96)91.14 50.90 34.42 26.71 市凈率（P/B）7.15 6.94 6.90 5.75 4.73 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (40%)(24%)(9%)6%21%36%May-23 Jun-23 Jul-23 Sep-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb

9、-24 Mar-24 Apr-24 May-24 上海電影 上證綜指 2024 年 5 月 30 日 上海電影 2 目錄目錄 立足影院院線業務，開啟大立足影院院線業務，開啟大 IP 開發新賽道開發新賽道.5 上海國資委實控，與股東上影集團深度合作.5 電影放映相關業務盈利端已恢復，大 IP 開發兌現增量.7 國內國內 IP 產業發展潛力大，上影進一步打開產業發展潛力大，上影進一步打開 IP 變現空間變現空間.9 中國消費者對 IP 衍生品的消費意愿和能力在加強.9 海外 IP 商業化案例珠玉在前，中國 IP 產業發展空間大.10 子公司上影元手握大量高價值 IP，IP 商業化大有可為.13 影

10、院院線業務具有區域性優勢，發行業務將發力影院院線業務具有區域性優勢，發行業務將發力.23 中國電影票房大盤恢復，人次仍有提升空間.23 上海是全國最大的票倉，進口片消費需求強.24 聯合院線位列國內 TOP3，SFC 單影院運營效率高.27 盈利預測及估值盈利預測及估值.30 盈利預測.30 估值.32 風險提示風險提示.33 8XbUcWeUbUaVdXdX6M8QbRpNqQmOrNfQrRoQjMrRtQ8OpPuNwMnPuNNZrNmR2024 年 5 月 30 日 上海電影 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.上海電影業務構成上海電影業務

11、構成.5 圖表圖表 2.上海電影發展歷程上海電影發展歷程.5 圖表圖表 3.公司股權結構（公司股權結構（2024 年一季度）年一季度）.6 圖表圖表 4.公司高管履歷公司高管履歷.6 圖表圖表 5.公司公司 2018 年至年至 2024 年年 Q1 營收情況營收情況.7 圖表圖表 6.公司歷年歸母凈利潤情況公司歷年歸母凈利潤情況.7 圖表圖表 7.公司各業務營收分布公司各業務營收分布.7 圖表圖表 8.公司各業務毛利率情況公司各業務毛利率情況.7 圖表圖表 9.公司期間費用率情況公司期間費用率情況.8 圖表圖表 10.2013-2023 年中國年中國動漫產業總產值情況動漫產業總產值情況.9 圖

12、表圖表 11.2017-2023 年年中國動漫衍生品市場規模情況中國動漫衍生品市場規模情況.9 圖表圖表 12.動畫制作產業鏈參與公司動畫制作產業鏈參與公司.9 圖表圖表 13.授權業務的主要合作模式授權業務的主要合作模式.10 圖表圖表 14.受訪消費者購買授權產品年度支出金額受訪消費者購買授權產品年度支出金額.10 圖表圖表 15.IP 授權產業鏈及參與者授權產業鏈及參與者.10 圖表圖表 16.全球最賺錢的前全球最賺錢的前 10 個個 IP（截至（截至 2023 年年 12 月月 7 日）日）.11 圖表圖表 17.迪士尼迪士尼 IP 產業鏈產業鏈.12 圖表圖表 18.2018-202

13、2 年日本動畫產業（廣義）市場規模年日本動畫產業（廣義）市場規模.12 圖表圖表 19.2022 年日本動畫產業（廣義）市場規模分類年日本動畫產業（廣義）市場規模分類.13 圖表圖表 20.美影廠授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至美影廠授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至 2024 年年 4月月 21 日）日）.14 圖表圖表 21.集團授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至集團授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至 2024 年年 4 月月21 日）日）.14 圖表圖表 22.上影上影元部分知名元部分知名 IP.15 圖表圖表 23.諜影成雙互動

14、劇游戲諜影成雙互動劇游戲.15 圖表圖表 24.超能世界與葫蘆兄弟聯動超能世界與葫蘆兄弟聯動.16 圖表圖表 25.“上美影原版動畫上美影原版動畫”交響視聽音樂會交響視聽音樂會.16 圖表圖表 26.2024 央視春晚合唱節目看動畫片的我們長大了央視春晚合唱節目看動畫片的我們長大了.17 圖表圖表 27.大鬧天宮豆豆眼系列產品大鬧天宮豆豆眼系列產品.18 圖表圖表 28.光明莫斯利安與哪吒聯名光明莫斯利安與哪吒聯名.18 圖表圖表 29.上影元上影元 中信出版中信出版 中國奇譚立體書中國奇譚立體書.19 圖表圖表 30.上美影奇幻樂園上美影奇幻樂園 哪吒鬧海特展哪吒鬧海特展.20 圖表圖表 3

15、1.新視野基金新視野基金“技術技術+資本資本”理念理念.20 圖表圖表 32.哪吒哪吒 幻影幻影 SHO 數智人數智人.21 2024 年 5 月 30 日 上海電影 4 圖表圖表 33.上海電影發布上海電影發布 iNEW 新戰略新戰略.22 圖表圖表 34.“全球全球 AI 電影馬拉松大賽電影馬拉松大賽”時間線時間線.22 圖表圖表 35.2013-2023 年中國內地電影票房及觀影人次年中國內地電影票房及觀影人次.23 圖表圖表 36.2019-2023 年國產片與進口年國產片與進口票房比例票房比例.23 圖表圖表 37.2023 年中國內地重點檔期票房情況及觀影人次年中國內地重點檔期票房

16、情況及觀影人次.23 圖表圖表 38.2019-2023 年重點檔期票房及占比年重點檔期票房及占比.23 圖表圖表 39.2023 年中國內地票房前十影片情況年中國內地票房前十影片情況.24 圖表圖表 40.國內已定檔待上映影片國內已定檔待上映影片.24 圖表圖表 41.2015-2023 年國內一線城市票房市占率年國內一線城市票房市占率.25 圖表圖表 42.2015-2023 年各城市票房市占率年各城市票房市占率.25 圖表圖表 43.2015-2019 年票房前三進口片上海地年票房前三進口片上海地區票房占比區票房占比.25 圖表圖表 44.2023 年第二十五屆上海國際電影節和第二十八屆

17、上海電視節海報年第二十五屆上海國際電影節和第二十八屆上海電視節海報.26 圖表圖表 45.2023 年年 SFC 上影影城舉辦的電影宣發活動上影影城舉辦的電影宣發活動.26 圖表圖表 46.2015-2023 年聯合院線加盟影院數量及覆蓋城市數量年聯合院線加盟影院數量及覆蓋城市數量.27 圖表圖表 47.2015-2023 年聯和年聯和院線票房院線票房.28 圖表圖表 48.2015-2023 年聯和院線市占率年聯和院線市占率.28 圖表圖表 49.2015-2023 年全國及聯和院線場均人次年全國及聯和院線場均人次.28 圖表圖表 50.2015-2023 年全國及聯和院線平均票價（元）年全

18、國及聯和院線平均票價（元）.28 圖表圖表 51.2015-2023 年年 SFC 影影投票房及市占率投票房及市占率.29 圖表圖表 52.頭部影投公司單影院票房收入對比（萬元頭部影投公司單影院票房收入對比（萬元/家）家）.29 圖表圖表 53.上海電影參與發行電影項目上海電影參與發行電影項目.29 圖表圖表 54.上海電影營業收入預測上海電影營業收入預測.30 圖表圖表 55.上海電影毛利率和費用率預測上海電影毛利率和費用率預測.31 圖表圖表 56.上海電影歸母凈利潤及歸母凈利率預測上海電影歸母凈利潤及歸母凈利率預測.31 圖表圖表 57.上海電影財務數據預測上海電影財務數據預測.32 圖

19、表圖表 58.可比公司估值表可比公司估值表.32 損益表損益表(人民幣人民幣 百萬百萬).34 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).34 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).34 主要比率主要比率(%).34 2024 年 5 月 30 日 上海電影 5 立足影院院線業務，開啟大立足影院院線業務，開啟大 IP 開發新賽道開發新賽道 上海電影緊緊圍繞股東上影集團提出的“精品內容、大精品內容、大 IP 開發、數字化轉型開發、數字化轉型”“十四五”戰略規劃，聚焦產業創新，拓寬發展賽道，以影院運營及電影內容宣發為“第一賽道”，開啟大 IP 開發的“第二賽道”，聚焦 IP+AIG

20、C 等新業態，立足長遠，穩健發力。公司業務主要由四部分構成：1）影院經營業務，旗下連鎖影院“SFC 上影影城”運營電影放映、賣品銷售、“電影+”多元化業務；2）電影院線業務，下屬聯合院線是國內成立最早、規模最大的電影院線之一；3）電影發行業務，結合上影集團制片優勢以及公司自身的影院、院線渠道優勢，參與頭部影片宣發；4）大 IP 開發業務，這是 2023 年收購上影元后開啟的新業務，主要包括 IP 內容開發、授權、新消費場景打造等。圖表圖表 1.上海電影業務構成上海電影業務構成 資料來源：公司年報，中銀證券 公司前身是上海東方影視發行有限責任公司，成立于 1994 年，是其股東上海電影（集團）有

21、限公司旗下的專業影視發行機構；2012 年整體變更為上海電影股份有限公司，此后主要經營影院院線、影片發行、在線票務平臺業務；2016 年在 A 股主板上市；2023 年公司完成對上影元文化 51%股權的收購，正式開啟大 IP 開發新業務，打造公司長遠增長的新驅動力。圖表圖表 2.上海電影發展歷程上海電影發展歷程 資料來源：公司官網，中銀證券 上海國資委實控，與股東上影集團深度合作上海國資委實控，與股東上影集團深度合作 公司由上海市國資委實控，與控股股東上影集團的資源及業務協同不斷深化。公司由上海市國資委實控，與控股股東上影集團的資源及業務協同不斷深化。根據公司 24Q1 業績公告，上影集團持有

22、公司 69.22%股權，為公司控股股東，上海國資委為公司實際控制人。全國社?；鸪止?1.36%。2023 年 3 月，公司公告擬收購上影集團所持有的上影元文化 51%股權，轉讓價格為 6120.24 萬元，并于 5 月正式完成收購，將上影元文化納入合并報表范疇，本次交易完成后將有助于公司拓展 IP 運營業務板塊，強化與控股股東優勢資源及業務協同，未來公司將圍繞 IP 授權合作、“電影+”場景融合及沉浸體驗、IP 數字化開發三方面推進大 IP 開發戰略。2024 年 5 月 30 日 上海電影 6 圖表圖表 3.公司股權結構（公司股權結構（2024 年一季度）年一季度）資料來源：公司24Q1業

23、績公告，招股說明書，中銀證券 公司多位管理層具有豐富影視行業背景和企業管理經驗，為中國電影事業的發展做出了積極貢獻。董事長王健兒歷任中共建德市委常委、紀委書記、宣傳部長、中共杭州市委外宣辦(新聞辦)主任、市委宣傳部副部長、市網信辦主任，有利于公司對行業法律法規的認知。圖表圖表 4.公司高管履歷公司高管履歷 高管姓名高管姓名 高管職務高管職務 高管履歷高管履歷 王健兒 黨委書記、董事長 歷任中共建德市委常委、紀委書記、宣傳部長，中共杭州市委外宣辦（新聞辦）主 任、市委宣傳部副部長、市網信辦主任，華數數字電視傳媒集團有限公司暨華數傳 媒股份有限公司黨委書記、董事長。自 2019 年 11 月起任上

24、海電影（集團）有限公司黨委書記、董事長。自 2020 年 5 月起任本公司董事長,自 2023年 6 月起任公司黨委書記。王雋 副董事長 歷任上海電影電視（集團）公司辦公室副主任，上海市廣播電影電視局外事處副處長，上海文化廣播影視集團對外事務部主任，中國上海國際藝術節中心總裁。自 2019 年 10 月起任上海電影（集團）有限公司黨委副書記、總裁。自 2021 年 9 月起任本公司副董事長。吳嘉麟 董事 歷任上海平安娛樂有限公司財務部會計，上海永樂股份有限公司經濟運行部主管，上海電影（集團）有限公司資產管理部主管，上海電影（集團）有限公司資產管理部主任。自 2020 年 3 月起任上海電影（集

25、團）有限公司投資管理部主任。2018 年 7 月至 2021 年 9 月任本公司監事。自 2021 年 9 月起任本公司董事。戴運 董事、總經理 曾就職于英國普瑞克投資集團金融財務部，日本瑞穗證券株式會社上海代表處，申銀萬國證券研究所，申銀萬國證券股份有限公司投資銀行部。自 2014年 2 月起，歷任公司戰略發展部總監、公司副總經理、兼任公司董事會秘書。自 2018 年 7 月起任本公司董事，自 2021 年 9 月起任公司總經理、黨委副書記。李早 董事、副總經理 歷任上海上影大耳朵圖圖影視傳媒有限公司市場營銷總監、執行制片人，國視通訊（上海）有限公司影視欄目主編，華聞糖心動漫投資有限責任公司

26、副總經理，蘇州舞之動畫股份有限公司創投部總經理、制片人。自 2022 年 7 月起任公司副總經理。2023 年 6 月起兼任上影元（上海）文化科技發展有限公司總經理。2023 年 10 月起任本公司董事。楊瑩 董事 歷任上海市徐匯區司法局法宣科副主任科員、辦公室副主任，上海飛樂音響股份有限公司法務部法務經理、副總經理、總經理。自 2019 年 9 月起任上海精文投資有限公司法律事務部主任。自 2022 年 12 月起任本公司董事。資料來源：公司年報，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 7 電影放映相關業務盈利端已恢復，大電影放映相關業務盈利端已恢復，大 IP 開發兌現增量開發兌

27、現增量 2020 年受到疫情影響，全國影院歇業時間長達半年，公司營收同比下降 72.05%。2021 年公司營收7.31 億元，同比增長 136%，未恢復至疫情前水平，歸母凈利潤 0.22 億元，轉虧為盈。2022 年受年初上海疫情封控影響，公司營收再次下降至 4.30 億元，歸母凈虧損 3.28 億元。隨著疫情影響逐步消散，影視行業逐步復蘇，以及 IP 授權業務發力增長，2023 年公司營收達 7.95 億元，同比增長 85.07%，且歸母凈利潤增長至 1.27 億元，同比+138.69%，歸母凈利潤率 15.97%，收入和盈利均實現大幅反彈。24Q1 公司營業收入 2.10 億元，同比+1

28、8.26%，歸母凈利潤 4611 萬元，同比+28.18%，歸母凈利潤率 21.96%。圖表圖表 5.公司公司 2018 年至年至 2024 年年 Q1 營收情況營收情況 圖圖表表 6.公司歷年歸母凈利潤情況公司歷年歸母凈利潤情況 資料來源：公司年報，公司24Q1業績公告，中銀證券 資料來源：公司年報，公司24Q1業績公告，中銀證券 電影放映為公司核心業務，電影放映為公司核心業務，IP 授權業務貢獻業績增量。授權業務貢獻業績增量。電影放映業務占公司總營業收入 70%左右，2023 年擺脫疫情影響后，電影放映收入同比增長 109.92%，達 5.50 億元。此外，2023 年的廣告、電影發行、賣

29、品及其他收入均有所上漲，同比分別增長 40.41%、68.76%、84.79%及 74.12%；IP 授權業務收入體量達到 4067 萬元。2018-2022 年間，電影放映業務毛利率均為負值，2023 年該業務毛利率實現轉正，達 1.57%。廣告和賣品業務盈利能力較強，2023 年毛利率分別是 86.83%/56.96%。電影發行收入取決于當年發行影片票房體量，除去 2020、2021 年，正常年份毛利率保持在 65%-85%區間，2023 年毛利率為 83.89%。2023 年 IP 授權業務毛利率達到 84.42%。圖表圖表 7.公司各業務營收分布公司各業務營收分布 圖表圖表 8.公司各

30、業務毛利率情況公司各業務毛利率情況 資料來源：公司年報，中銀證券 資料來源：公司年報，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 8 銷售費用率及財務費用率相對穩定銷售費用率及財務費用率相對穩定，2023 年分別為 2.88%及 0.52%。2020 年，由于疫情導致影院停業，公司將相關的租金物業、折舊攤銷、人工成本從營業成本重分類至管理費用，導致管理費用急劇上升，隨后兩年已逐漸恢復正常水平，2023 年為 10.79%。圖表圖表 9.公司期間費用率情況公司期間費用率情況 資料來源：公司年報，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 9 國內國內 IP 產業發展潛力大，上影進

31、一步產業發展潛力大，上影進一步打開打開 IP 變現空間變現空間 中國消費者對中國消費者對 IP 衍生品的消費意愿和能力在加強衍生品的消費意愿和能力在加強 中國動漫產業市場規模穩步增長，中國動漫產業市場規模穩步增長，無論是在動漫作品的創作數量、觀眾群體的擴大，還是衍生品市場的蓬勃發展等方面，均展現出了強勁的增長動力。根據共研產業咨詢數據，2021 年中國動漫產業總產值已攀升至 2500 億元，2023 年有望突破 3000 億元；動漫衍生品市場 2022 年接近 1400 億元，2023 年預計達到 1600 億元。圖表圖表 10.2013-2023 年中國年中國動漫產業總產值情況動漫產業總產值

32、情況 圖表圖表 11.2017-2023 年年中國動漫衍生品市場規模情況中國動漫衍生品市場規模情況 資料來源：共研產業咨詢，中銀證券 資料來源：共研產業咨詢，中銀證券 動漫動漫 IP 衍生內容可創造較大價值。衍生內容可創造較大價值。中國動漫制作產業鏈上游負責技術與內容供應，中游聚焦核心制作，下游環節不僅涉及動畫的發行和放映，更涵蓋了衍生品運營和 IP 授權。在衍生品運營方面，下游環節匯聚了眾多市場參與者，通過開發各類衍生品實現 IP 價值的最大化。同時，IP 授權作為下游環節的重要組成部分，使得動畫制作產業鏈得以進一步延伸，與各行業進行跨界合作，共同推動動畫作品的市場表現。下游的布局深度和廣度

33、是產業鏈價值實現的關鍵所在。下游的布局深度和廣度是產業鏈價值實現的關鍵所在。圖表圖表 12.動畫制作產業鏈參與公司動畫制作產業鏈參與公司 資料來源：公司官網，前瞻產業研究院，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 10 中國玩具和嬰童用品協會發布的2024 中國品牌授權行業發展白皮書顯示，2023 年中國年度授權商品零售額為 1401 億元，同比增長 0.8%；2023 年中國年度授權金為 54.7 億元，同比增長 0.9%。2023年，中國消費者購買授權產品的年度支出在2000-3000元的占比比上年提高了1.9個百分點。有有25.6%的消費者愿意比前一年多投入的消費者愿意比前一

34、年多投入 30%以上的資金用于購買授權產品。以上的資金用于購買授權產品。其中，被授權商認為 IP 授權帶動銷售提升一倍以上的占比比上年提高 2.4 個百分點。圖表圖表 13.授權業務的主要合作模式授權業務的主要合作模式 圖表圖表 14.受訪消費者購買授權產品年度支出金額受訪消費者購買授權產品年度支出金額 資料來源：中國玩具和嬰童用品協會發布的 2024中國品牌授權行業發展白皮書，中銀證券 資料來源：中國玩具和嬰童用品協會發布的2024中國品牌授權行業發展白皮書，中銀證券 IP 衍生產業的主要參與者包括：上游 IP 方（文學、動漫、游戲、影視?。?、IP 授權運營管理方；中游的授權出品方，其中包括

35、不同的品類，如輕周邊、手辦、3C、服裝、玩具等；生產商分為 OEM和自產自銷兩類；再到下游平臺、渠道商，主要分為線上渠道和線下渠道。IP 授權產業鏈的起始環節由 IP 方（即知識產權所有者）發起，他們擁有文學、動漫、游戲、影視劇等形式的原創內容。這些 IP 方通過正式的授權協議，將某一特定的 IP 元素或形象的開發和使用權授予授權出品商。授權出品商隨后基于這一授權，設計并開發出與 IP 相關的衍生品。在設計完成后，這些產品會外包給生產商進行加工生產。最終，授權出品商通過自身的銷售渠道或合作的線上線下平臺，將產品推向市場，銷售給消費者。圖表圖表 15.IP 授權產業鏈及參與者授權產業鏈及參與者

36、資料來源：三川匯文化產業公眾號，中銀證券 海外海外 IP 商業化案例珠玉在前，中國商業化案例珠玉在前，中國 IP 產業發展空間大產業發展空間大 全球最賺錢的全球最賺錢的 IP 大部分收入來自于授權商品。大部分收入來自于授權商品。根據 wikimili，2023 年全球最賺錢 50 個 IP 的前三名分別為寶可夢米老鼠和他的朋友們和小熊維尼，寶可夢以約 880 億美元的總收入穩居榜首。榜單中共有 17 個 IP 收入超過 200 億美元，有 21 個 IP 源媒體是動畫或漫畫，大部分 IP收入中占比最大的是零售商品或授權衍生品。迪士尼最為全球最強的迪士尼最為全球最強的 IP 生產和運營公司，在全

37、球最生產和運營公司，在全球最賺錢賺錢 50 個個 IP 中共占據中共占據 9 席。席。2024 年 5 月 30 日 上海電影 11 圖表圖表 16.全球最賺錢的前全球最賺錢的前 10 個個 IP（截至（截至 2023 年年 12 月月 7 日）日）序號序號 IP 系列系列 誕生年份誕生年份 總收入總收入（億美元）（億美元）收入分類（億美元）收入分類（億美元）IP 擁有方擁有方 1 寶可夢 1996 880 授權衍生品 808 寶可夢公司 任天堂 手機游戲 61.3 票房 11.56 聯名航班 0.03 2 米老鼠和他的朋友們 1928 522 零售 516.6 迪士尼 票房 2.267 光盤

38、&錄像帶 3.23 3 維尼熊 1924 485 零售 482.5 迪士尼 光盤&錄像帶 0.4 票房 2.14 4 星球大戰 1977 467 商品銷售 290.6 盧卡斯影業 票房 103.2 家庭視頻 12.74 電子游戲 40.1 電視收入 2.8 圖書 18.2 5 迪士尼公主 2000 454 零售 454.7 迪士尼 家庭娛樂 0.147 6 面包超人 1973 384 零售 384.2 FROEBEL 館 博物館 0.145 7 哈利波特 1997 345 票房 95.84 J.K.羅琳 華納兄弟 圖書 80.16 家庭娛樂 40.32 電子游戲 35 電視收入 10 哈利波特

39、影城 9.735 舞臺劇 3.4 商品銷售 71.1 8 芭比 1987 339 商品銷售 322 美泰 家庭視頻銷售 3.28 票房 14.39 9 漫威電影宇宙 2008 323 票房 297.3 漫威 家庭娛樂 26.09 10 使命召喚 2003 310 電子游戲 310 動視暴雪 資料來源：36Kr，wikimili，中銀證券 以迪士尼為例，以迪士尼為例，IP 商業化的成功需要極強的商業化的成功需要極強的 IP 創造和運營能力。創造和運營能力。數十年來,迪士尼成功打造了眾多動漫形象。從米老鼠這一標志性角色的誕生，到后來的唐老鴨、小熊維尼以及迪士尼公主等，這些深入人心的動畫形象成為了迪

40、士尼公司寶貴的 IP 資產。隨著時間的推移，迪士尼不僅將這些動畫角色拓展到各種媒體平臺，還通過收購皮克斯、漫威、盧卡斯影業和 21 世紀?？怂沟?，進一步豐富了其 IP 庫，涵蓋了星球大戰、冰雪奇緣、復仇者聯盟等全球知名 IP。迪士尼樂園作為公司另一重要板塊，自 1955 年首座樂園在美國加利福尼亞州安那海姆開幕以來，已經成為全球最受歡迎的主題公園之一。樂園內的各種游樂設施都以迪士尼的經典角色和故事為主題，為游客提供沉浸式的娛樂體驗。除了將有故事性的動漫 IP 引入樂園，迪士尼樂園自身也打造了不少沒有前置內容的玩偶 IP 形象，例如達菲、雪莉玫、星黛露、玲娜貝兒、可琦安等，不斷吸引游客進入樂園或

41、購買相應的衍生產品。2019 年，迪士尼推出了自己的流媒體平臺 Disney+，將迪士尼、皮克斯、漫威和星球大戰等品牌的影視作品匯集一處，不僅讓觀眾能夠隨時隨地觀看迪士尼內容，還進一步推廣了公司的 IP。2024 年 5 月 30 日 上海電影 12 圖表圖表 17.迪士尼迪士尼 IP 產業鏈產業鏈 資料來源：wuhu動畫人空間，中銀證券 日本動畫產業發展成熟，產值擴張仍在持續。日本動畫產業發展成熟，產值擴張仍在持續。日本也是全球知名的動漫產品生產國家，據日本動畫協會發布的動畫產業報告 2023顯示，2022 年，日本動畫產業在全球范圍內持續增長，以終端用戶消費金額計算的（廣義）產業規模同比增

42、長 6.76%至 2 兆 9277 億日元。值得注意的是，盡管在 2020 年，日本動畫產業的海外規模首次超越了日本國內，但隨著疫情影響的逐漸消退，海外流媒體市場的增速開始放緩，而日本國內的線下娛樂產業則逐漸復蘇。因此，從 2021 年到 2022 年，日本國內的產業規模已經連續兩年反超了海外。整體而言，日本動畫產業的擴張仍在繼續，且增長率超過日本許多其他產業。圖表圖表 18.2018-2022 年日本動畫產業（廣義）市場規模年日本動畫產業（廣義）市場規模 單位：億日元單位：億日元 2018 2019 2020 2021 2022 電視動畫 1,137 948 840 906 943 動畫電影

43、 426 692 554 602 785 碟片 587 563 466 662 385 網絡發行 595 685 930 1,543 1,652 角色商品 5,003 5,868 5,819 6,631 6,693 音樂 358 337 276 317 274 海外 10,092 12,009 12,394 13,134 14,592 游藝 2,835 3,199 2,630 3,056 2,981 演出 774 844 290 571 972 合計 21,807 25,145 24,199 27,422 29,277 資料來源：一般社團法人日本動畫協會，中銀證券 2024 年 5 月 30

44、日 上海電影 13 圖表圖表 19.2022 年日本動畫產業（廣義）市場規模分類年日本動畫產業（廣義）市場規模分類 資料來源：一般社團法人日本動畫協會，中銀證券 與美國、日本動漫 IP 授權發展情況相比，中國動漫 IP 還有較大發展空間，產業鏈尚未完全成熟：在發展階段上，在發展階段上，國產 IP 與歐美市場的 IP 相比，仍處于較為初級的階段。日本和美國的 IP 泛娛樂產業已經實現了全年齡覆蓋，并通過內容端與變現端的深度融合，最大化地挖掘了 IP 的價值。以寶可夢為例，其影響力不僅限于游戲領域，還廣泛滲透到動畫、卡牌、玩具等多個領域。而中國的IP 泛娛樂產業則主要聚焦于年輕人市場，尚未形成全面

45、聯動。IP 開發市場能力開發市場能力上上，日本和美國的 IP 泛娛樂產業在 IP 開發方面已相當成熟，培育出眾多高辨識度和獨特性的 IP。這些 IP 不僅市場認可度高，而且能夠靈活實現商業變現。中國的 IP 產業起步較晚，但近年來技術創新和知識產權保護意識明顯增強，IP 產業鏈日趨完善，各類 IP 開發和運營模式也在迅速發展。產業鏈完整性上，產業鏈完整性上，日本和美國的 IP 泛娛樂產業已經形成了完整的產業鏈，各個環節都有專業的公司和團隊負責。相比之下，中國的 IP 產業鏈則顯得較為松散，各個環節之間的合作不夠緊密，缺乏協同效應。盡管如此，值得肯定的是，中國 IP 產業鏈下游的商業模式正在不斷

46、創新，尤其是在 IP 授權、衍生品開發和游戲運營等方面，這為未來的產業發展提供了有力支撐。創新性和運營能力上，創新性和運營能力上，國產 IP 在創新性方面仍有待加強。日本和美國的 IP 泛娛樂產業能夠持續推出新穎的 IP 形象和內容，保持市場競爭力。相比之下，國產 IP 在創意和亮點方面略顯不足。同時，國產 IP 在運營能力方面也有待提升，需要進一步加強品牌建設和市場推廣等方面的投入?？傮w而言，雖然國產 IP 與日本和美國的 IP 相比存在一定的差距，但隨著國內文化產業的發展和國但隨著國內文化產業的發展和國際市場的融合，國產際市場的融合，國產 IP 有望在未來實現更大的發展和突破。有望在未來實

47、現更大的發展和突破。通過不斷完善產業鏈、提升創新性和運營能力，國產 IP 有望逐漸縮小與美日 IP 的差距，并在國際市場上獲得更大的成功。子公司上影元手握大量高價值子公司上影元手握大量高價值 IP，IP 商業化大有可為商業化大有可為 2023 年 3 月 6 日上海電影與上影集團簽署了關于上影元(上海)文化科技發展有限公司之股權轉讓協議。根據協議，上海電影以人民幣約 6120 萬元的價格收購了上影集團持有的上影元文化 51%的股權，最終實際轉讓價格以經上海市國有資產監督管理委員會備案的評估價值為準。上海電影在2023年 5 月成功完成了對上影元文化的股權收購及并表。這一舉措推動了上海電影轉型升

48、級，形成以影院運營及電影內容宣發為“第一賽道”，大 IP 開發為“第二賽道”的雙輪驅動業務格局。同時實現了上影“大 IP 開發”與上市公司的資本對接和業務融合。另外，“大 IP 開發”也是上海電影集團確立的三大核心戰略之一，該戰略基于上海電影及其大股東上影集團所具備的資源優勢以及對當前產業趨勢的深刻認識，對“上影元文化”的收購也是落實該戰略的重要步驟。2024 年 5 月 30 日 上海電影 14 目前，上影元文化共有 60 個優質 IP 授權儲備，形成了多元化的版權資源庫，包括 30 個動畫 IP，比如大鬧天宮哪吒鬧海葫蘆兄弟沒頭腦和不高興中國奇譚等；以及 30 個真人影視 IP，比如巴山夜

49、雨日出阿 Q 正傳江城奇事等，是上影集團“大 IP 開發”戰略的主體，IP 數量眾多，均享有較高的國民知名度，覆蓋全年齡段人群，有廣泛的受眾基礎。圖表圖表 20.美影廠授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至美影廠授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至 2024 年年 4 月月 21 日）日）片名片名 豆瓣評分豆瓣評分 豆瓣看過人數（人）豆瓣看過人數（人）大鬧天宮（含金猴降妖）9.4（9.2）85.4 萬（2.4 萬）葫蘆兄弟（含葫蘆小金剛）9.1（9.2）26.3 萬（7.7 萬）黑貓警長（含翡翠之星）8.8（5.4）21.4 萬（1.8 萬）哪吒鬧海 9.2 50.2 萬

50、 天書奇譚（精修版）9.2 47.3 萬 九色鹿 8.9 19.7 萬 雪孩子 9.0 14.8 萬 邋遢大王奇遇記 8.7 14.0 萬 我為歌狂系列 8.4 2.2 萬 寶蓮燈 8.5 45.1 萬 熊貓百貨商店 8.3 1.5 萬 三個和尚 8.8 22.6 萬 阿凡提的故事（含阿凡提之奇緣歷險）9.2（4.7）6.7 萬（1.1 萬）山水情 9.4 3.7 萬 鷸蚌相爭 8.2 4.2 萬 資料來源：wind，豆瓣APP，中銀證券 圖表圖表 21.集團授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至集團授權許可作品（獨占許可）豆瓣評分及看過人數（截至 2024 年年 4 月月 21 日

51、）日）片名片名 豆瓣評分豆瓣評分 豆瓣看過豆瓣看過人數（人）人數（人）日出 7.5 1377 天云山傳奇 8.2 1.5 萬 阿 Q 正傳 8.8 6.6 萬 三毛從軍記 8.6 16.7 萬 少爺的磨難 7.4 6141 上海倫巴 6.4 7481 巴山夜雨 8.0 1.2 萬 陳毅市長 7.3 879 上海舞女 6.8 220 闕里人家 8.2 2987 青春萬歲 7.4 3517 上海紀事 6.1 157 苦惱人的笑 8.1 5640 小街 8.3 1.0 萬 廬山戀 7.7 3.1 萬 資料來源：wind，豆瓣APP，中銀證券 上影元文化作為 IP 開發與運營的全鏈路平臺，正在逐步建立

52、優秀傳統 IP 商業化、體系化和工業化開發的模式，整合技術端和內容端，在不斷煥新 IP 的同時實現價值轉化，業務版圖廣泛，在 IP 孵化與管理、授權類合作、商品化業務、空間與體驗、跨界藝術合作及 IP+AIGC 探索等領域積極拓展，致力于打造全方位、多層次的 IP 開發運營體系。具體來看，具體來看，IP 運營有以下三大規劃：內容煥新、運營有以下三大規劃：內容煥新、IP授權商業化、與授權商業化、與 AI/MR 等新技術結合。等新技術結合。1、內容煥新、內容煥新 內容煥新是讓 IP 恢復其應有價值的第一步。主要聚焦于兩方面，一是對現有 IP 的創新與拓展，以及對新 IP 的積極發掘。在現有 IP

53、方面，針對大眾有印象但具體情節較為模糊的 IP 作品，通過微調IP 形象，使其更符合現代審美趨勢，并注入新的故事內核，以老 IP 形象為載體，講述全新的故事。同時，也會充分考慮原有 IP 人物形象的定位。采用長、中、短內容相結合的策略，把 IP 的受眾和認知重新拉起來。針對超頭 IP，將采取更多維度的煥新策略，用短視頻先行，成片或電影和國內超頭的導演和編劇合作，以全新的視角和切入點呈現給觀眾。2024 年 5 月 30 日 上海電影 15 圖表圖表 22.上影元部分知名上影元部分知名 IP 資料來源：上影元官網，中銀證券 在新 IP 方面，基于中國奇譚這一大 IP 框架進行持續更新與拓展，每一

54、季都會推出幾個獨立且各具特色的故事，以豐富 IP 的內容生態。獲取的外部版權也有望納入中國奇譚，制作成短片集進行試驗。通過評估與篩選，將表現優異的作品進一步打磨，使 IP 故事更加完整與豐富。中國奇譚 2、小妖怪的夏天等大體量作品已經完成開發，除此之外也在積極推進中等體量，或者時間周期較短的作品出現，比如說互動劇、游戲、微短劇，還有短視頻同步的內容開發。例如諜影成雙作為互動劇游戲的首次嘗試，通過創新的雙人式互動玩法和云游戲概念，為觀眾帶來了全新的娛樂體驗。未來，計劃在不同平臺與設備端，通過云游戲的方式，實現熟人和陌生人的社交互動，并探索在國內其他 APP 上試點這一功能的可能性。圖表圖表 23

55、.諜影成雙互動劇游戲諜影成雙互動劇游戲 資料來源：上觀新聞，中銀證券 2、多類型內容授權和商品授權、多類型內容授權和商品授權 授權版塊以授權版塊以內容內容授權、授權、實體商品實體商品授權及文商旅授權為核心。授權及文商旅授權為核心。產品覆蓋食品飲料、3C 數碼、鞋服配、潮流玩具、家居生活、金融、美妝護膚、寵物用品等眾多行業。結合品牌與授權業務需求，上影元文化具備包括創意策劃、內容創作、渠道合作、傳播投放在內的整合營銷服務能力。2024 年 5 月 30 日 上海電影 16 （1）在）在內容內容授權領域，授權領域，上影元曾多次與游戲行業的聯動。旗下經典 IP 與網易旗下的蛋仔派對和經典 IP大話西

56、游、淘米科技的摩爾莊園手游、游族的山海鏡花、休閑模擬經營游戲桃源深處有人家、塔防精靈等多款多類型游戲開展聯動合作。其中“三國吧兄弟”與葫蘆兄弟聯動上線當日游戲下載量突破當月新高，游戲上線僅 3 日，公眾號、視頻號、抖音、Taptap玩家社區瀏覽量均高達 10w+。另外，基于公司 IP 的微信小游戲已經推出，如葫蘆娃大作戰和葫蘆娃各顯神通等。圖表圖表 24.超能世界與葫蘆兄弟聯動超能世界與葫蘆兄弟聯動 資料來源：上影元公眾號，中銀證券 2024 年 1 月 26 日，上影元授權，中國電影樂團攜手上美影動畫打造童年放映機“上美影原版動畫”交響視聽音樂會，于國家大劇院舉行。著名指揮家肖超執棒，中國電

57、影樂團傾情演奏多部上美影動畫配樂，包括涵蓋大鬧天宮哪吒鬧海葫蘆兄弟雪孩子等。此次跨界藝術合作與改編，為上影元經典 IP 親子文娛市場提供更多可能性。圖表圖表 25.“上美影原版動畫上美影原版動畫”交響視交響視聽音樂會聽音樂會 資料來源：中國電影樂團公眾號，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 17 2024 年 2 月 9 日，上影“動畫群星”IP 亮相央視總臺2024 春節聯歡晚會，合唱看動畫片的我們長大了節目深受觀眾喜愛，融合 30+經典動畫人物，引發網友共鳴。節目平均收視率高達 34.1%，位列整體節目收視率 TOP3，歌舞類節目收視率 TOP2，全網話題瀏覽量破 6 億，

58、登微博、抖音等 6大平臺熱搜。節目動畫部分由上海電影、上影元文化統籌授權。此外，上影 IP 還亮相2024 絲路春晚與2024 中國網絡視聽年度盛典，展現強大 IP 影響力。圖表圖表 26.2024 央視春晚合唱節目看動畫片的我們長大了央視春晚合唱節目看動畫片的我們長大了 資料來源：上影元公眾號，中銀證券 （2）在實體商品授權領域，）在實體商品授權領域，上影元聯動光明乳業、百勝集團、京東、星巴克中國、雀巢咖啡、中信出版等行業巨頭，在衣食住行娛等多個領域展開深度合作。上影元文化致力于通過 IP 與產品的深度融合，精心打造文創品牌“上影元品”，推出數百款涵蓋創意生活到商務禮品的各類產品，全年實現銷

59、售收入千萬量級。例如，大鬧天宮豆豆眼珍藏版手辦已成為熱銷爆品，不僅在天貓“上美影旗艦店”熱銷，還在嗶哩嗶哩跨年晚會先導節目露出，引發觀眾關注。2024 年 5 月 30 日 上海電影 18 圖表圖表 27.大鬧天宮豆豆眼系列產品大鬧天宮豆豆眼系列產品 資料來源：上影元公眾號，中銀證券 上影元充分利用傳統節日，通過授權經典 IP 與品牌聯動，推出新產品新體驗。例如，2024 年 1 月 9日，大鬧天宮聯名星巴克啟動“桃桃盛會”，上線兩款聯動產品，這是“星巴克中國”飲品首次聯名動畫 IP。必勝客也聯動了大鬧天宮哪吒鬧海葫蘆兄弟天書奇譚，推出“五寶鬧新春”系列限定玩具。圖表圖表 28.光明莫斯利安與

60、哪吒聯名光明莫斯利安與哪吒聯名 資料來源：上影元公眾號，中銀證券 此外，上影元還注重與國貨品牌的合作。在 2023 年雙十一期間，公司與國貨領域知名護膚品牌薇諾娜合作，推出大鬧天宮 薇諾娜 聯合營銷系列活動，共同打造“不負遇見”系列 TVC，并推出合作禮盒，共同打造經典 IP 與品質國貨的強勢聯動。根據上影元公眾號發布的品牌公開戰報顯示，此次雙十一，薇諾娜旗艦店在天貓美妝類排名 Top 5，并在“天貓美妝行業雙十一全周期國貨新銳護膚成績單”中位居亞軍，在京東國貨美妝品牌排名 Top 2，在抖音獲美妝護膚 Top 9。2024 年 5 月 30 日 上海電影 19 文創方面，上影元授權中信出版推

61、出了中國奇譚立體書新春套裝。這套立體書共包含中國奇譚立體書：鵝鵝鵝中國奇譚立體書：小滿中國奇譚立體書：小妖怪的夏天三本圖書，分別以動畫中的精彩篇章為藍本，通過獨特的立體書形式，呈現故事中的奇幻世界。圖表圖表 29.上影元上影元 中信出版中信出版 中國奇譚立體書中國奇譚立體書 資料來源：上影元公眾號，中銀證券 （3）在文商旅授權領域，）在文商旅授權領域，上影元深度融合線下主題快閃店、IP 主題樂園以及數字化體驗展等多元化空間與互動新業態，這些創新業態相互補充、相互促進，共同構建了以 IP 為核心的多元化消費空間。經過煥新升級，上海影城 2023 年 6 月 8 日正式對公眾開放，為觀眾帶來一系列

62、獨特的文化體驗。備受矚目的中國奇譚沉浸式快閃打卡區以及獨具特色的“小賣部”主題店同步登陸影城。這一創新舉措旨在通過還原動畫場景與展示豐富的動畫周邊，引領觀眾深入探索中國奇譚所營造的中式奇幻世界。觀眾能在此購買到中國奇譚的新品手辦及精美周邊商品。此外，上影元獨家運營的孫悟空、黑貓警長、葫蘆兄弟等經典 IP 的周邊也將在此上架。而在上海影城內天幕一側，特別設置的中國奇譚快閃打卡區，通過沉浸式藝術體驗將觀眾帶入一個充滿想象力的奇妙幻境。2023 年 11 月 3 日，上影元與廈門國貿旗下的“文商旅地標”國貿地產商產文旅公司簽署了戰略合作深化協議，此舉標志著自 2021 年上影集團與國貿控股建立戰略合

63、作以來，雙方合作邁入深化階段。雙方以廈門園博苑為起點，共同探索“IP+文商旅”的創新模式，致力于開發更具文化特色的商旅空間，為游客提供豐富多樣的文化體驗。作為雙方首個合作的項目，上美影奇幻樂園 哪吒鬧海特展在園博苑盛大開幕。該特展以 1979 年上映的中國首部大型彩色寬銀幕動畫長片哪吒鬧海為靈感，該片藝術風格廣受贊譽，并榮獲第三屆大眾電影百花獎最佳動畫片獎。為了呈現哪吒鬧海的精髓，特展邀請了知名展陳團隊，巧借聲、光、電元素實現電影造景與全息影像等技術，通過沉浸式動畫場景還原、3Dmapping 光影互動體驗、動畫原片放映等多元形式演繹哪吒鬧海的經典劇幕。除特展之外，雙方還聯袂創新文商旅空間，全

64、新落成了老廈門騎樓生活情景體驗街區騎樓影巷。這一項目不僅為游客提供了一個充滿文化氣息的商旅空間，也為雙方的合作增添了新的亮點。2024 年 5 月 30 日 上海電影 20 圖表圖表 30.上美影奇幻樂園上美影奇幻樂園 哪吒鬧海特展哪吒鬧海特展 資料來源：搜狐網，中銀證券 3、IP 開發與新技術結合開發與新技術結合 第三個核心版塊是 IP 與新技術結合的規劃。上影新視野基金是上影股份攜手北高峰資本、廈門國貿集團等共同創立的重要投融資平臺。在未來幾年中，新視野基金將把投資重心放在 IP+新賽道項目上，尤其關注文化產業鏈上下游的創新型企業，這些企業涉及 IP 開發、AIGC、大數據、Web3.0、

65、VR/AR/MR 以及“元宇宙”等前沿領域。此外，基金還將關注科技與 IP 融合的創新體驗場景項目，通過發掘并扶持這些具有潛力的企業和團隊，提供必要的資金支持和產業落地場景，推動文化產業前沿科技的商業化進程。值得一提的是，2023 年 6 月，新視野基金與上海電影藝術中心聯手推出了“文創+科創”加速器計劃，計劃在接下來的3年內投入3億元資金，將重點關注文化產業鏈上下游的創新型企業，包含AIGC、大數據、web3.0、VR/AR/MR、“元宇宙”等前沿科技，以及科技與 IP 融合的創新體驗場景。圖表圖表 31.新視野基金新視野基金“技術技術+資本資本”理念理念 資料來源：上影新視野公眾號，中銀證

66、券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 21 2023 年 7 月 27 日，在“IP+AIGC 創新生態合作”啟動儀式上，上影元與蔚領時代共同宣布，將推進沉浸式互動創新合作，發揮上影元在 IP、內容領域的深厚優勢，共同探索數字文娛跨界融合的多元互動體驗。雙方聯手開發的經典 IP“哪吒”的數智人產品“哪吒 幻影 SHO”，于 2023 年國慶節期間以數字化、智能化、交互化的形式亮相上海影城、車墩影視基地等地標性建筑，結合 AIGC 技術重塑經典國潮 IP，不僅能夠實現與哪吒的實時對話，還可以與哪吒同框合影互動。圖表圖表 32.哪吒哪吒 幻影幻影 SHO 數智人數智人 資料來源：上海影城S

67、HO，中銀證券 2024 年 2 月 29 日，上海電影發布了其“iNEW”新戰略，該戰略緊密圍繞“iPAi 星球計劃”展開，旨在通過結合先進的 AI 技術，聚焦于 IP 內容煥新以及 IP 商業開發的方向，加速網絡數智化和一體化擴張的進程，進而拓展全球化的人才、市場與產業生態。公司表示，自 2024 年起，將全面加速 AI 技術在內容創作、影視制作等領域的應用，包括每年推出兩部以上優質 IP 內容煥新作品，訓練中國動畫學派的大模型體系，并啟動全球創造者計劃，吸引全球范圍內在短劇和影視垂直領域具有技術和創意才能的人才加入。2024 年 5 月 30 日 上海電影 22 圖表圖表 33.上海電影

68、發布上海電影發布 iNEW 新戰略新戰略 資料來源：上影集團公眾號，中銀證券 2024 年 4 月 9 日，上海電影在美國洛杉磯舉辦“暢想未來：全球 AI 電影時代”發布會，首次面向海外展現中國影視在 IP+AI 領域的強勁布局勢頭，正式開啟“全球創造者計劃”先導項目“全球 AI 電影馬拉松大賽”的報名通道。全球 AI 電影馬拉松大賽旨在全球范圍內發掘優質 AI 影視創投項目與頂尖人才，獎金池 10 萬美元，上影新視野基金提供總額不超過 10 億元人民幣的潛在投資。大賽招募參賽者，設“神話世界”和“科幻宇宙”賽道，圍繞經典 IP哪吒鬧海及何夕科幻 IP 創作 2-3 分鐘概念短片。Pika、P

69、ixVerse 提供技術支持，Bilibili 助力傳播。本次大賽由上海電影股份有限公司攜手上影新視野基金、青年電影創作者平臺 filMarathon 共同主辦，上美影、上影元、中美電影節組委會等協辦，推動“影視+AI”及“IP+AI”合作落地，助力上影 IP 國際化。圖表圖表 34.“全球全球 AI 電影馬拉松大賽電影馬拉松大賽”時間線時間線 資料來源：上影集團公眾號，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 23 影院院線業務具有區域性優勢，發行業務將發力影院院線業務具有區域性優勢，發行業務將發力 中國電影票房中國電影票房大盤恢復，人次仍有提升空間大盤恢復，人次仍有提升空間 根據

70、貓眼專業版數據，2013-2019 年中國內地電影票房及觀影人次逐年穩定增長。2020 年受到新冠疫情影響，大部分電影放映場所停業，而后的 2021 和 2022 年，隨著疫情反復，中國電影市場呈曲折上升。2023 年我國內地電影票房達 549 億元，同比增長 83.46%，基本恢復至 2017 年水平；但觀影人次恢復較慢，達 12.99 億人次，同比增長 82.70%，僅恢復至 2015 年水平。此外，國產片票房比例大幅提升。2019-2023 年，我國國產片票房占比由 64%提升至 84%。同時，在 2023 年票房排名前 10 位均為國產影片，其中四部為現實主義題材。相較之下，進口片從

71、2020 年開始日漸式微，僅占全年票房的 15%-16%。圖表圖表 35.2013-2023 年中國內地電影票房及觀影人次年中國內地電影票房及觀影人次 圖表圖表 36.2019-2023 年國產片與進口票房比例年國產片與進口票房比例 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 資料來源：中國政府網，新華社公眾號，國家電影局，中國電影報，1905電影網，中銀證券 2023 年全年的觀影人次尚未完全恢復至疫情前，主要與影片供應質量有關。2023 年暑期檔多部影片人氣較高，有 4 部進入全年票房前十名，暑期檔共貢獻了全年近四成票房，檔期票房占比高于以往四年，觀影人次創歷史新高，成就“史上最強暑期檔”。此外，春節

72、檔共貢獻全年 12.30%票房，票房前十影片豆瓣評分均高于 6.0,但 8.0 及以上的高分段僅有 2 部。其他檔期的高質量影片不多，或上映影片號召力一般，票房表現較弱。圖表圖表 37.2023 年中國內地重點檔期票房情況及觀影人次年中國內地重點檔期票房情況及觀影人次 圖表圖表 38.2019-2023 年重點檔期票房及占比年重點檔期票房及占比 資料來源：國家電影局，中銀證券 資料來源：貓眼研究院，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 24 圖表圖表 39.2023 年中國內地票房前十影片情況年中國內地票房前十影片情況 檔期檔期 電影名稱電影名稱 票房（億元）票房（億元）豆瓣評分

73、豆瓣評分 春節檔 滿江紅 45.44 7.0 流浪地球 2 40.29 8.3 熊出沒 伴我“熊芯”14.95 7.1 暑期檔 消失的她 35.34 6.1 封神第一部 26.35 7.8 八角籠中 22.07 7.3 長安三萬里 18.24 8.3“五一”檔 人生路不熟 10.74 5.8 國慶檔 堅如磐石 13.52 6.0 非節假日檔期 孤注一擲 38.49 6.9 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 截至 2024 年 5 月 6 日，2024 年國內已定檔待上映且貓眼想看人數高于 20,000 人的影片為 13 部，其中包括 6 部進口電影，愛情及動畫題材超過半數。圖表圖表 40.國內已

74、定檔待上映影片國內已定檔待上映影片 上映時間上映時間 電影名稱電影名稱 影片類型影片類型 國產片國產片/進口片進口片 出品出品方方 2024.05.10 猩球崛起：新世界 動作/科幻 進口片 美國二十世紀影業 2024.05.17 彷徨之刃 犯罪/劇情 國產片 愛奇藝影業 2024.05.17 你就在我身邊 劇情/愛情 國產片 保利影業、灣海影業、耀萊影視 2024.05.18 今夜，就算這份愛戀從世界上消失 劇情/愛情 進口片 日本東寶株式會社 2024.05.20 錯過你的那些年 劇情/愛情 進口片 翻滾吧男孩電影有限公司、日本賽博艾堅特股份有限公司、眾合千澄影業（中國香港）2024.05

75、.31 哆啦 A 夢：大雄的地球交響樂 動畫/冒險 進口片/2024.06.08 我才不要和你做朋友呢 喜劇/青春 國產片 萬達影視、天浩盛世、貓眼微影 2024.06.15 排球少年！垃圾場決戰 動畫/運動/熱血 進口片/2024.06.21 沙漏 愛情/青春 國產片 四川愛川印象影視、峨眉電影集團、貓眼微影 2024.06.21 頭腦特工隊 2 動畫/喜劇/家庭 進口片 華特迪士尼 2024.07.05 海關戰線 動作/劇情 國產片 英皇影視、閱文影視、新麗傳媒 2024.07.13 二郎神之深海蛟龍 動畫 國產片 迷狐星、眾合千澄、橫店影業 2024.08.10 白蛇：浮生 動畫/喜劇/

76、愛情 國產片 上海追光影業、儒意影業、貓眼微影 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 上海是全國最大的票倉，進口片消費需求強上海是全國最大的票倉，進口片消費需求強 根據貓眼專業版數據，2015-2022 年間，我國一線城市票房市占率由 20.05%下滑至 14.87%，但在 2023年疫情開放后，一線城市的票房市占率開始出現反彈，達 16.55%。其中，上海的電影票房市占率總體高于其他城市。2022 年受新冠疫情封控影響，上海票房市占率一度跌至 3.56%，但在 2023 年，上海的觀影恢復情況明顯好于其他城市。這一趨勢表明，上海在電影消費方面仍然保持著強勁的活力。2024 年 5 月 30 日 上

77、海電影 25 圖表圖表 41.2015-2023 年國內一線城市票房市占率年國內一線城市票房市占率 圖表圖表 42.2015-2023 年各城市票房市占率年各城市票房市占率 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 上海也是國內進口片最主要的消費城市。上海也是國內進口片最主要的消費城市。根據貓眼專業版數據，2015-2019 年間，上海票房前三的進口片占全市總票房的比例領先四大城市，2019 年達 6.88%。因此相對于其他地區，上海觀眾對于進口影片和海外文化作品的接納度較高。圖表圖表 43.2015-2019 年票房前三進口片上海地區票房占比年票房前三進口片上海地區票房

78、占比 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 上海是中國電影的發源地上海是中國電影的發源地。自 1896 年第一次放映電影以來，上海就成為了中國電影的中心和代表。在 20 世紀初，上海涌現了一批優秀的電影公司、導演、演員和影評人，創造了許多經典的電影作品，如神女馬路天使一江春水向東流等，展現了上海的現代性、多元性和創新性。上海電影也受到了西方電影的影響和啟發，吸收了先進的技術和藝術，同時也反映了中國社會的變遷和進步。上海電影被稱為“海派電影”，具有開放性、創新性、揚棄性、多元性和商業性的特點。上海國際電影節是中國最具影響力和規模的國際電影節之一上海國際電影節是中國最具影響力和規模的國際電影節之一，每年

79、 6 月在上海舉行，始辦于 1993年，由國家電影局指導、中央廣播電視總臺和上海市人民政府共同主辦，是被國際電影制片人協會認證分類的“國際 A 類電影節”。電影節設有金爵獎、亞洲新人獎等多個獎項，吸引了眾多國內外優秀的電影作品和電影人參與。電影節期間還舉辦了電影市場、電影論壇、電影展映等多種活動，為電影產業的交流和合作提供了平臺和機會。另外，電影節也是重要的電影宣發場合，許多電影在電影節上首映或發布預告，引發觀眾和媒體的關注和期待。2024 年 5 月 30 日 上海電影 26 圖表圖表 44.2023 年第二十五屆上海國際電影節和第二十八屆上海電視節海報年第二十五屆上海國際電影節和第二十八屆

80、上海電視節海報 資料來源：界面新聞，中銀證券 上海電影旗下影院負責舉辦歷年上影節重要活動。上海電影旗下影院負責舉辦歷年上影節重要活動。SFC 上影影城多次承辦上海國際電影節，2023 年第 25 屆上海國際電影節舉辦期間，公司旗下 6 家影城參加展映活動。位于上海新華路的 SFC 上海影城是歷屆上海國際電影節的主會場。2023 年上影節期間，上海影城發布了全新的品牌標識 SHO，并打造了亞洲首個“杜比劇場”，讓觀眾體驗到了全面升級的光影視聽效果。除電影放映業務，上海影城正在積極探索“影院+”跨界破圈，引入更多品牌聯名、跨界合作，扮演“全球電影藝術創新策源地”的新角色，打造“SHO 未來 路演秀

81、場”，周期性組織 SHO 路演秀、行業高峰論壇、行業閉門會等活動，為優質項目嫁接資本并提供上海電影的產業應用場景，讓前沿技術賦能產業的數字化升級。同時，以上海影城為核心，聯動銀星酒店及新華路 200 號，賦予整個場域以新的形態、業態、生態、文態，打造以電影為核心，融合藝術、文化、娛樂、時尚為一體的多元生態區。圖表圖表 45.2023 年年 SFC 上影影城舉辦的電影宣發活動上影影城舉辦的電影宣發活動 影片名稱影片名稱 宣發活動類型宣發活動類型 影片名稱影片名稱 宣發活動類型宣發活動類型 涉過憤怒的海 路演 學爸 路演 驚奇隊長 2 路演 我愛你 路演 天空之城 路演 消失的她 路演 長空之王

82、首映禮 天空之城 首映禮 堅如磐石 首映禮 孤注一擲 首映禮 資料來源：SFC上影影城公眾號，上影集團公眾號，中銀證券 2023 年，公司“影院+”規劃全面升級落地，電影+IP+周邊+商圈的結合，對“看電影”這一消費行為賦予全新的體驗。截至 2023 年上半年，SFC 上影影城舉辦電影派對、IP 衍生、首映禮、影院創新場景、購物節等“電影+”活動共計 50 余場，帶動票房及非票業務快速增長，多次活動期間單店票房全國第一。2024 年 5 月 30 日 上海電影 27 未來“SFC 上影影城”將繼續深化區域結構優化，積極實踐影院資產動態優化調整，加強影院管理，進一步提升影院資產質量。同時，公司持

83、續探索“影院+”業態創新。借助公司控股股東上影集團及合作伙伴的豐富資源，在消費場景及業態疊加、跨界聯名活動等領域積極創新，打造多元的電影文化產品矩陣，為觀眾提供更具差異化的電影文化體驗。聯合院線位列國內聯合院線位列國內 TOP3，SFC 單影院運營效率高單影院運營效率高 公司下屬聯合院線加盟數量持續增加。公司下屬聯合院線加盟數量持續增加。據公司歷年年報數據，2015-2023 年，聯和院線的加盟影院及所覆蓋城市數量持續增長，由 2018 年的 594 家，共覆蓋國內 161 個城市，上升至 2023 年的 796 家，共覆蓋國內 201 個城市。2020-2022 年的疫情期間，聯和影院的加盟

84、數量仍在增加，尤其是 2022 年，在上海影院半年無法經營的情況下，聯和院線仍有新增加盟影院 83 家，也為院線總體收益帶來了增量。圖表圖表 46.2015-2023 年聯合院線加盟影院數量及覆蓋城市數量年聯合院線加盟影院數量及覆蓋城市數量 資料來源：公司年報，中銀證券 根據貓眼專業版數據，2015-2019 年，聯和院線總票房逐年增高，2019 年達 50.99 億元。2020 年，受疫情影響，聯和院線電影票房同比下降 70%，僅 15.31 億元，2021 年復蘇跡象明顯，增長至 36.24億元。2022 年由于上海全區域影院經歷了長達半年的經營停止，聯和院線總票房再度下滑至 21.76億

85、元。2023 年，隨著影視行業的基本復蘇，聯和院線總票房已恢復至年，隨著影視行業的基本復蘇，聯和院線總票房已恢復至 2017 年水平年水平，達 44.83 億元。聯合院線市占率長期位列全國聯合院線市占率長期位列全國 TOP3。市占率方面，2015-2023 年間，聯和院線的全國市占率基本保持在 7%-8%之間，2016-2021 年以及 2023 年均位列全國院線的第 3 位，2022 年由于上海地區封控影響下滑至第 4 位。值得關注的是，除值得關注的是，除 2022 年外，聯和院線的一線市場市占率始終保持全國第年外，聯和院線的一線市場市占率始終保持全國第 1 位，位，占比穩定在占比穩定在 1

86、5%左右，左右，2023 年高達年高達 16.11%。同時，聯合院線的二線城市市占率與全國市占率相近，穩定在 7%-8%之間，位列全國院線的 3-4 名；三線城市市占率次之，約 5%-6%，基本位列全國院線第 6 名。雖然聯和院線在四線城市的市占率最低，但是在 2015-2023 年間，由 2.41%上升至 4.12%，院線排名也由第 14 名攀升至第 6 名。2024 年 5 月 30 日 上海電影 28 圖表圖表 47.2015-2023 年聯和院線票房年聯和院線票房 圖表圖表 48.2015-2023 年聯和院線市占率年聯和院線市占率 資料來源：貓眼專業版，中銀證券 資料來源：貓眼專業版

87、，中銀證券 聯和院線的場均人次一直位列于全國第聯和院線的場均人次一直位列于全國第 2 位。位。2015-2022 年，全國院線場均人次持續下滑，聯和院線高于全國平均院線水平；2023 年兩者均有回升，聯和院線的增長率略高于全國平均。同時，全國及聯和院線的電影票價持續上升，且聯和院線票價始終高于全國平均，2023 年達 46.6 元，已成為全國票價最高的院線。圖表圖表 49.2015-2023 年全國及聯和院線場均人次年全國及聯和院線場均人次 圖表圖表 50.2015-2023 年全國及聯和院線平均票價（元）年全國及聯和院線平均票價（元）資料來源：貓眼專業版，中銀證券 資料來源：貓眼研究院，中銀

88、證券 影院經營方面，影院經營方面，SFC 影投運營效率位列全國影投運營效率位列全國 TOP2。根據貓眼專業版數據，2015-2019 年間，上海電影旗下的 SFC 影投總票房逐年增高，由 2015 年的 4.57 億元上升至 2019 年的 7.80 億元。SFC 影投的全國市占率同步提升，2019 年達 1.22%。與此同時，SFC 影投在上海地區的市占率始終保持第一，且持續增長，2019 年票房市占率達到 10.91%。2023 年，SFC 影投全國票房為 6.24 億元，尚未恢復至疫情前水平，全國市占率略有下滑，為 1.14%，但其在上海地區的市占率繼續保持增長，高達12.13%。上海電

89、影注重直營影院的運營效率，2020-2022 年間，雖然受疫情影響導致收入大幅下滑，但是 SFC影投單影院票房收入反超中國電影、幸福藍海、金逸影院等同業公司，僅次于萬達電影，并且逐年縮小差距，2023 年 SFC 影投反超萬達影投，單影院票房收入基本恢復至疫情前水平，達 1148 萬元/家。2024 年 5 月 30 日 上海電影 29 圖表圖表 51.2015-2023 年年 SFC 影投票房及市占率影投票房及市占率 圖表圖表 52.頭部影投公司單影院票房收入對比（萬元頭部影投公司單影院票房收入對比（萬元/家）家）資料來源：貓眼專業版，中銀證券 資料來源：各公司年報，貓眼專業版，中銀證券 公

90、司發行業務尚未全面發力，未來將有所調整并加大投入。公司發行業務尚未全面發力，未來將有所調整并加大投入。2023 年，上海電影參與發行的電影項目共 3 部，累積院線票房 1.77 億元，約占同期票房總額的 1.8%。其中，望道打破 2 項紀錄，榮膺內地影史清明節歷史片票房冠軍、內地影史清明節歷史片觀影人次冠軍。同時，作為主旋律題材影片，望道成為上半年上海乃至全國黨建學習活動觀影首選，并入選上海市電影黨課片目。未來公司將更多發揮控股股東上影集團的優勢資源，參與或主導優質頭部影片以及 IP 衍生大大電影的發行，在該業務上適度加大投入，同時在網絡電影投資發行領域與頭部制片公司深入合作。圖表圖表 53.

91、上海電影參與發行電影項目上海電影參與發行電影項目 時間時間 電影名稱電影名稱 累計院線票房（億元）累計院線票房（億元）2019 年 流浪地球、攀登者等 8 部影片 59 2020 年 晴雅集等 4 部影片 48.83 2021 年 懸崖之上、大城大樓、天書奇譚 4K 紀念版 等 7 部影片 14.1 2022 年 人生大事、瘋了！桂寶之三星奪寶、超級英雄美猴王：齊天兒 17.3 2023 年 中國乒乓之絕地反擊、敦煌女兒、望道 1.77 資料來源：公司年報，中銀證券 2024 年 5 月 30 日 上海電影 30 盈利預測及估值盈利預測及估值 盈利預測盈利預測 我們認為，2024 年電影市場將

92、繼續延續復蘇態勢，國內電影制作廠商的疫情前庫存已基本出清，優質新片的制作和上映正在推進，進口片放映數量也有望增加，刺激觀影人次提升。根據國家電影局，2024 年春節檔、五一檔全國票房分別實現 80.16、15.27 億元，同比增加 18.47%/0.5%，春節檔創下了同檔期新紀錄。根據貓眼專業版數據，2024 年清明節（3 天假期）全國票房達到 8.42 億元(vs.同是 3 天假期的 2019 年清明節票房 6.98 億元)，同樣刷新了同檔期票房紀錄。截至 2024 年 5 月 5 日，全年總票房為 201.24 億元，結合業內人士和拓普數據預測，2024 年全國票房預計在 550-600

93、億元區間。公司的電影放映收入、賣品收入、廣告收入均與上影 SFC 影城運營情況有關，我們預計 2024 年公司直營影院擴張仍較為謹慎，但通過舉辦 IP 消費空間、首映禮、影院創新場景等“電影+”活動，繼續帶動單影院票房及非票業務快速增長。發行業務方面，聯合院線市占率保持穩定，代理發行影片數量在公司戰略推動下有望增加。IP 授權業務在各項商業化合作的推動下，收入有望繼續呈現高速增長趨勢。我們預計 2024/25/26 年公司總營業收入 10.78/13.08/15.00 億元，同比增長 35.6%/21.3%/14.7%。圖表圖表 54.上海電影營業收入預測上海電影營業收入預測 資料來源：公司公

94、告，中銀證券預測 毛利率方面，2024 年電影放映業務毛利率預計相比 2023 年提升，后續保持穩定在 4%左右；其他業務毛利率預期變化不大，隨著高毛利的 IP 授權、賣品收入體量增加，我們預計 2024/25/26 年公司整體毛利率將提升至 33.0%/39.1%/42.5%。費用方面，我們預計后續幾年中，當動畫、微短劇、大電影等自有 IP 開發內容上映時，銷售費用將有所增加，管理費用率保持穩定。2024 年 5 月 30 日 上海電影 31 圖表圖表 55.上海電影毛利率和費用率預測上海電影毛利率和費用率預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 影院和院線業務是公司業績的壓艙石，大 IP 開

95、發則帶來增量，彈性空間較大。我們預計 2024/25/26年歸母凈利潤分別為 2.25/3.32/4.28 億元，同比增長 77.0%/47.9%/28.9%，歸母凈利率持續提升至20.8%/25.4%/28.5%。圖表圖表 56.上海電影歸母凈利潤及歸母凈利率預測上海電影歸母凈利潤及歸母凈利率預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2024 年 5 月 30 日 上海電影 32 圖表圖表 57.上海電影財務數據預測上海電影財務數據預測（人民幣（人民幣 百萬）百萬）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 430 795 1,078 1,308 1,500 電影

96、放映收入 262 550 628 666 693 賣品收入 38 70 95 114 131 廣告收入 27 38 48 51 54 發行收入 20 33 56 115 177 IP 授權收入 47 41 150 230 300 其他收入 36 63 101 132 145 毛利潤毛利潤 7 182 356 511 638 毛利率毛利率(%)1.7 22.8 33.0 39.1 42.5 銷售費用率(%)4.2 2.9 3.0 3.5 3.4 管理費用率(%)20.5 10.8 10.0 10.0 10.0 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤(328)127 225 332 428 資料來源

97、：公司公告，中銀證券預測 估值估值 上海電影主營業務涉及影院和院線經營、影片發行、動畫 IP 開發和授權，因此我們選取了國內影院院線、影片發行行業的 A 股上市公司：萬達電影、橫店影視、中國電影，動畫、文學 IP 開發制作和授權相關 A 股上市公司：光線傳媒、中文在線。另外，公司的影院院線相關業務比較成熟，但大 IP開發業務具有較強的成長性，因此我們采用 PE 和 PEG 兩種相對估值法?？杀裙镜?2024/25/26 年 PE 平均值分別為 44.08/35.36/30.06 倍；以 2023 年為基期，2023-2026 年可比公司的 3 年 CAGR 平均值為 41%，2026 年 P

98、EG 平均值為 0.79。我們預計 2024/25/26 年上海電影歸母凈利潤 2.25/3.32/4.28 億元，對應 PE 50.90/34.42/26.71 倍，2023-2026 年 CAGR 為 50%，2026年 PEG 為 0.53；2025、2026 年 PE 以及 2026 年 PEG 均小于可比公司。首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“買入買入”評級。評級。圖表圖表 58.可比公司估值表可比公司估值表 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價（元）（元）總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤（人民幣，億元）歸母凈利潤（人民幣，億元）PE（倍）（倍）PEG 2023A 20

99、24E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024-2026 年年凈利潤凈利潤CAGR(%)2026E 002739.SZ 萬達電影 13.62 296.83 9.12 13.96 16.89 19.58 21.27 17.58 15.16 29 0.52 603103.SH 橫店影視 15.07 95.57 1.66 3.50 4.43 5.19 27.31 21.57 18.42 46 0.40 600977.SH 中國電影 11.48 214.33 2.63 6.60 7.76 8.67 32.48 27.64 24.72 49 0.51 300251.SZ 光

100、線傳媒 9.13 267.84 4.18 10.98 12.50 13.66 24.39 21.43 19.61 48 0.40 300364.SZ 中文在線 21.42 156.35 0.89 1.36 1.77 2.16 114.97 88.59 72.39 34 2.12 平均值平均值 44.08 35.36 30.06 41 0.79 601595.SH 上海電影上海電影 25.52 114.38 1.27 2.25 3.32 4.28 50.90 34.42 26.71 50 0.53 資料來源：可比公司盈利預測來自iFinD一致預期，上海電影盈利預測來自中銀證券預測 注：收盤價時間

101、為北京時間2024年5月24日收盤 2024 年 5 月 30 日 上海電影 33 風險提示風險提示 電影娛樂作為一種可選消費，容易受到消費大環境影響，如果宏觀經濟增速放緩，居民消費意愿和水平下滑，公司的電影放映和大 IP 開發業務收入都受到負面影響。電影制作時間較長，上線時間和票房表現不確定，存在不及預期的可能，影響公司的電影發行和 IP 開發的收入體量、利潤率。電影是一種重要的思想傳播載體，受到較為嚴格的內容監管，如果存在不符合監管要求的內容，會有面臨處罰的可能性。AIGC、XR 等相關領域的關鍵技術仍在快速發展，商業化模式尚未明朗，后續可能遭遇技術瓶頸，或存在很難與電影內容、IP 開發結

102、合變現的可能性。2024 年 5 月 30 日 上海電影 34 損益表損益表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 429.68 795.23 1,078.0 1,308.23 1,500.28 營業成本 422.41 613.68 722.39 796.96 862.38 稅金及附加 1.30 2.60 3.23 3.92 4.50 銷售費用 18.20 22.90 32.34 45.79 51.01 管理費用 88.23 85.84 107.81 130.82 150.03 研發費用 0

103、.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用 11.21 4.12 22.41 22.41 22.41 資產減值損失 221.84 0.23 (5.00)(5.00)(5.00)營業利潤營業利潤(321.11)152.97 265.76 401.44 517.47 營業外收入 7.46 0.42 5.00 5.00 5.00 營業外支出 4.13 1.47 5.00 5.00 5.00 利潤總額利潤總額(317.79)151.92 265.76 401.44 517.47 所得稅 16.16 7.47 13.29 28.10 36.22 凈利潤凈利潤(333.95)144.45 2

104、52.48 373.34 481.25 歸母凈利潤歸母凈利潤(328.20)126.98 224.70 332.27 428.31 EPS(0.73)0.28 0.50 0.74 0.96 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：12 月 31 日 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,305.26 784.87 809.03 1,160.08 1,595.18 交易性金融資產 58.50 373.02 373.02 373.02 373.02 應收票據及應收賬款 95.60 147.32 194.65 236

105、.21 270.88 預付款項 11.43 10.68 14.45 15.94 17.25 存貨 7.54 16.56 20.07 22.14 23.96 流動資產合計流動資產合計 1,509.24 1,613.11 1,709.04 2,110.32 2,587.49 固定資產 57.06 224.35 246.95 267.55 304.41 在建工程 51.83 5.42 3.79 2.65 1.86 無形資產 42.22 46.58 49.58 52.58 56.58 非流動資產合計非流動資產合計 1,450.21 1,358.04 1,432.01 1,504.48 1,594.54

106、 資產總計資產總計 2,959.44 2,971.15 3,141.05 3,614.80 4,182.03 短期借款 9.99 9.99 9.99 9.99 9.99 應付票據及應付賬款 185.64 226.38 260.86 287.79 311.42 其他流動負債 430.19 498.30 597.39 670.87 733.23 流動負債合計流動負債合計 625.82 734.67 868.24 968.66 1,054.64 其他 611.02 447.83 447.83 447.83 447.83 非流動負債合計非流動負債合計 611.02 447.83 447.83 447.

107、83 447.83 負債合計負債合計 1,236.83 1,182.50 1,316.07 1,416.49 1,502.47 股本 448.20 448.20 448.20 448.20 448.20 資本公積金 759.98 698.78 698.78 698.78 698.78 未分配利潤 47.71 155.40 346.39 628.82 991.89 少數股東權益 123.83 140.42 168.19 209.26 263.19 其他 342.89 345.86 163.41 213.25 277.50 所有者權益合計所有者權益合計 1,722.61 1,788.65 1,82

108、4.97 2,198.31 2,679.56 負債和所有者權益總計負債和所有者權益總計 2,959.44 2,971.15 3,141.04 3,614.80 4,182.03 資料來源：公司公告，中銀證券預測 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 凈利潤(333.95)144.45 252.48 373.34 481.25 折舊和攤銷 71.08 53.18 26.03 27.53 29.93 營運資本變動(8.30)55.20 61.80 50.19 43.91 其他 361.25

109、(8.27)(31.88)(44.54)(55.11)經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 90.08 244.56 308.42 406.51 499.99 資本開支(67.72)(123.77)(11.88)(2.67)(14.99)其他 297.77 (156.46)(177.82(30.38)(27.50)投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額 230.05 (280.23)(189.70(33.05)(42.48)股權融資 5.40 49.80 0.00 0.00 0.00 債務融資(4.95)0.00 0.00 0.00 0.00 其他(78.48)(152.16)(22.41)(2

110、2.41)(22.41)籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額(78.03)(102.36)(22.41)(22.41)(22.41)現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額 242.15 (138.03)96.32 351.06 435.10 資料來源：公司公告，中銀證券預測 主要比率主要比率(%)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 成長能力成長能力 營業收入增長率(41.23)85.07 35.57 21.35 14.68 營業利潤增長率(1,316.57)(147.64)73.74 51.05 28.91 歸母凈利潤增

111、長率(1,600.60)(138.69)76.96 47.87 28.91 獲利能力獲利能力 毛利率 1.69 22.83 32.99 39.08 42.52 歸母凈利率(76.38)15.97 20.84 25.40 28.55 ROE(20.53)7.70 13.56 16.70 17.73 償債能力償債能力 資產負債率 41.79 39.80 41.90 39.19 35.93 流動比率 241.16 219.57 196.84 217.86 245.34 速動比率 235.37 178.58 161.32 185.66 215.47 營運能力營運能力 應收賬款周轉率 344.19 65

112、4.72 630.51 607.26 591.72 應付賬款周轉率 216.87 297.89 296.52 290.52 301.39 總資產周轉率 13.39 26.82 35.28 38.73 38.48 每股指標（元）每股指標（元）每股收益(0.73)0.28 0.50 0.74 0.96 每股凈資產 3.57 3.68 3.70 4.44 5.39 估值比率估值比率 PE(34.96)91.14 50.90 34.42 26.71 PB 7.15 6.94 6.90 5.75 4.73 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2024 年 5 月 30 日 上海電影 35 披露聲明披露聲明

113、 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評

114、級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中

115、 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的

116、中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出

117、于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告

118、中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任

119、何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為

120、了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的

121、價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中中銀國際研究有限公司銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話

122、:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:100032 電話:(8610)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司

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