《凱盛新能-公司研究報告-供需邊際改善盈利彈性釋放-240531（18頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《凱盛新能-公司研究報告-供需邊際改善盈利彈性釋放-240531（18頁）.pdf（18頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|公司深度 2024 年 05 月 31 日 凱盛新能凱盛新能（600876.SH）供需邊際改善供需邊際改善，盈利彈性釋放盈利彈性釋放 業績底部，修復可期業績底部，修復可期。2024 年一季度行業供需矛盾突出，光伏玻璃價格承壓下行，同時原、燃料成本仍在年內高位，雙重擠壓下公司 Q1 實現收入 14.4 億元，同比增長 0.8%，扣非凈利潤-0.1 億元，同比下滑 419.4%，整體毛利率 8.2%，同比下降 0.4pct，盈利下探至底部，而 4 月以來行業供需出現邊際改善，同時公司自身擴規模、降成本效果逐步顯現，盈利有望迎來修復。

2、供需邊際改善，價格企穩供需邊際改善，價格企穩盈利向上盈利向上。政策約束疊加利潤壓縮，供給增速放緩，2024年 Q1 點火及復產日熔量合計 1.1 萬噸/日，考慮到新建產能存在爬坡期，因此實際產量增加有限，同時裝機需求預期上調，組件排產較為堅挺，行業供需邊際改善下，4 月初玻璃價格小幅上調，成本回落下盈利逐步修復。根據卓創資訊統計，Q2 約有 8 條產線有點火預期，合計日熔量約 9200T/D，6 月起新產能達產下，供給有增長預期，但裝機也逐步進入旺季，全年整體供需處于動態緊平衡狀態，預計 Q3 價格企穩，Q4 價格面臨下行壓力，全年均價預計與 2023 年持平，純堿降價帶來的利潤空間有望留存在

3、光伏玻璃企業體內。規模進入擴張快車道，成本優化盈利規模進入擴張快車道，成本優化盈利彈性釋放彈性釋放。1）規模增：）規模增：截至 2023 年底，公司在產光伏玻璃原片產能 5270T/D，同比增長約 13%，根據公司規劃，2024 年洛陽新能源（2*1200T/D）以及北方玻璃（1200T/D）3 條產線有望點火，全年產量預計超 5 億平。未來公司還有 8 條 1200T/D 產線在建或規劃中，同時托管企業資產也有望注入，產能擴張提速。2）成本降：）成本降：原料方面，2023 年公司通過集采純堿、硅砂等原輔材料、設備等 10 余種物資，累計降本 5800 余萬元，未來公司將強化集中采購進一步降低

4、成本。產線方面，公司對小噸位產線進行冷修技改，新建產線均為 1200 噸大窯爐，單窯規模提升下能耗及成本有望降低，并且新線投產后費用也將得到攤薄。工藝方面，公司 2023 年光伏玻璃綜合成品率 85.88%，較 2022 年提升 2.11pct，在行業內處于領先水平，2024 年目標原片總成品率達到87%，成品率提升下成本有望持續壓降。原料成本優化、規模效應強化、成品率提升，公司盈利潛力有望釋放，縮小與頭部企業的差距。盈利預測：盈利預測：公司光伏玻璃規劃產能逐步落地，同時規模效應、集中采購、良品率提升下成本管控能力持續提升，我們預計公司 2024-2026 年營收分別為 83.25 億元、10

5、8.16 億元、124.53 億元，歸母凈利潤分別為 5.19 億元、7.01 億元、8.21億元，分別同比增長 31.5%、35.1%、17.1%。三年業績復合增速為 25.8%，對應 PE 分別為 15.0X、11.1X、9.5X，維持“買入”評級。風險提示風險提示：光伏裝機量不及預期風險，原材料、燃料價格持續快速上漲風險，光光伏裝機量不及預期風險，原材料、燃料價格持續快速上漲風險，光伏玻璃產能過度釋放風險伏玻璃產能過度釋放風險，假設和測算誤差風險，假設和測算誤差風險。財務財務指標指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）5,030 6,595 8

6、,325 10,816 12,453 增長率 yoy（%）38.7 31.1 26.2 29.9 15.1 歸母凈利潤（百萬元）409 395 519 701 821 增長率 yoy（%）59.9-3.5 31.5 35.1 17.1 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.63 0.61 0.80 1.09 1.27 凈資產收益率（%）10.0 9.2 10.8 12.7 13.0 P/E（倍）19.1 19.8 15.0 11.1 9.5 P/B（倍）1.8 1.7 1.5 1.3 1.2 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2024 年 5 月 29 日收盤價 買入買入（維持維持）股票

7、信息股票信息 行業 玻璃玻纖 5 月 29 日收盤價(元)12.08 總市值(百萬元)7,799.75 總股本(百萬股)645.67 其中自由流通股(%)59.23 30 日日均成交量(百萬股)4.95 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 沈猛沈猛 執業證書編號：S0680522050001 郵箱： 相關研究相關研究 1、凱盛新能（600876.SH）：供需格局改善，盈利能力修復2024-03-30 2、凱盛新能（600876.SH）：行業景氣改善，盈利能力逐季提升2023-10-28 3、凱盛新能（600876.SH）：Q2 盈利底部回升，新產能穩步推進2023-08-31 -37%-

8、27%-18%-9%0%9%2023-052023-092024-012024-05凱盛新能滬深300 2024 年 05 月 31 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 4070 4314 5558 6162 6887 營業收入營業收入 5030 6595 8325 10816 12453 現金 6

9、89 273 180 234 270 營業成本 4434 5831 7129 9206 10572 應收票據及應收賬款 1589 1478 2393 2636 3155 營業稅金及附加 38 44 66 81 93 其他應收款 107 154 175 253 240 營業費用 17 20 25 32 37 預付賬款 176 187 272 325 362 管理費用 126 147 183 233 262 存貨 696 687 1003 1179 1327 研發費用 174 252 291 379 436 其他流動資產 814 1534 1534 1534 1534 財務費用 74 74 75

10、97 112 非流動資產非流動資產 6496 8113 9784 12081 13360 資產減值損失-17 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 157 235 100 100 100 固定資產 4022 4947 6491 8526 9766 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 709 760 813 873 934 投資凈收益 161-13 0 0 0 其他非流動資產 1765 2406 2480 2682 2660 資產處置收益 2 45 0 0 0 資產資產總計總計 10566 12428 15342 18243 20247 營業利潤營業利潤 467 5

11、01 656 889 1041 流動負債流動負債 4147 4155 6775 9104 10690 營業外收入 3 1 3 2 2 短期借款 1098 761 1918 3716 4581 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 2157 2022 3087 3511 4066 利潤總額利潤總額 470 501 659 891 1043 其他流動負債 892 1372 1769 1877 2042 所得稅 11 37 48 65 76 非流動非流動負債負債 1805 3220 2903 2648 2100 凈利潤凈利潤 459 465 611 826 967 長期借款 1704

12、3124 2807 2552 2004 少數股東損益 50 70 92 125 146 其他非流動負債 101 96 96 96 96 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 409 395 519 701 821 負債合計負債合計 5952 7374 9677 11752 12790 EBITDA 829 992 1110 1511 1822 少數股東權益 381 426 518 643 789 EPS（元/股）0.63 0.61 0.80 1.09 1.27 股本 646 646 646 646 646 資本公積 3781 3781 3781 3781 3781 主要主要財務比率財務比率 留存收

13、益-194 201 812 1638 2605 會計會計年度年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 4232 4627 5146 5847 6669 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 10566 12428 15342 18243 20247 營業收入（%）38.7 31.1 26.2 29.9 15.1 營業利潤（%）34.3 7.2 31.1 35.4 17.2 歸屬母公司凈利潤（%）59.9-3.5 31.5 35.1 17.1 獲利獲利能力能力 毛利率（%）11.9 11.6 14.4 14.9 15.1 現金現金流量流量表表

14、（百萬元）凈利率（%）8.1 6.0 6.2 6.5 6.6 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%）10.0 9.2 10.8 12.7 13.0 經營活動現金流經營活動現金流-398 144 915 1266 1638 ROIC（%）7.6 6.6 6.6 7.4 8.0 凈利潤 459 465 611 826 967 償債償債能力能力 折舊攤銷 270 346 350 473 594 資產負債率（%）56.3 59.3 63.1 64.4 63.2 財務費用 74 74 75 97 112 凈負債比率（%）48.4 81.6 93.7 1

15、06.4 97.3 投資損失-161 13 0 0 0 流動比率 1.0 1.0 0.8 0.7 0.6 營運資金變動-1069-713-122-131-36 速動比率 0.6 0.5 0.4 0.3 0.3 其他經營現金流 29-41 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-662-1758-2021-2770-1873 總資產周轉率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 資本支出 926 1865 1671 2297 1279 應收賬款周轉率 4.5 4.3 4.3 4.3 4.3 長期投資 0 0 0 0 0 應付賬款周轉率 2.6 2.8 2.8 2.8 2.8

16、其他投資現金流 264 106-350-473-594 每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流 583 1356-144-239-595 每股收益（最新攤?。?.63 0.61 0.80 1.09 1.27 短期借款-229-337 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?0.62 0.22 1.42 1.96 2.54 長期借款 671 1420-317-254-549 每股凈資產（最新攤?。?.56 7.17 7.97 9.06 10.33 普通股增加 0 0 0 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加-11 0 0 0 0 P/E 19.1 19.8 15.0 11.1

17、 9.5 其他籌資現金流 152 273 173 15-46 P/B 1.8 1.7 1.5 1.3 1.2 現金凈增加額現金凈增加額-476-256-1251-1744-830 EV/EBITDA 12.6 12.5 12.3 10.2 8.7 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2024 年 5 月 29 日收盤價 aVaVaYdX8XfYcWbZ9P8QaQoMpPpNqMlOpPrPjMnNoN6MpPwPMYtQpNwMqQsP 2024 年 05 月 31 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1 業績底部，修復可期.5 2 行

18、業：供需矛盾緩和，盈利邊際改善.7 2.1 供給：在產產能充足，新建增速放緩.7 2.2 需求：裝機預期上調，供需動態緊平衡.7 2.3 價格：止跌企穩，預計全年同比持平.9 2.4 盈利：純堿價格下行，利潤有望留存.10 3 公司：規模進入擴張快車道，成本優化盈利彈性釋放.11 3.1 產能逐步落地，后續儲備充足.11 3.2 成本管控加強，盈利潛力釋放.12 3.3 超薄玻璃差異化優勢，海外規劃提上日程.14 4 盈利預測與估值.16 4.1 盈利預測.16 4.2 估值及投資建議.17 風險提示.17 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司 2018-2024Q1 營業總收入及同比（左軸：億元

19、；右軸：%）.5 圖表 2：公司 2018-2024Q1 歸母凈利潤及同比（左軸：億元；右軸：%）.5 圖表 3：公司 2018-2024Q1 利潤率及費用率（單位：%）.5 圖表 4：公司 2018-2024Q1 銷售、管理、財務、研發費用率（單位：%）.5 圖表 5：凱盛新能 2018 年以來股價復盤（截至 2024 年 5 月 27 日，左軸：%；右軸：元/平）.6 圖表 6：凱盛新能 PE 情況（截至 2024 年 5 月 29 日）.6 圖表 7：凱盛新能 PB 情況（截至 2024 年 5 月 29 日）.6 圖表 8：光伏玻璃年底有效日熔量（單位：噸/日）.7 圖表 9：光伏玻璃

20、年度產量（合格品，單位：萬噸）.7 圖表 10：光伏玻璃日熔量（單位：噸/日）.7 圖表 11：光伏玻璃月度產量（單位：萬噸）.7 圖表 12：2023-2027 年光伏玻璃需求測算.8 圖表 13：中國光伏組件產量走勢（單位：GW）.9 圖表 14：光伏玻璃（3.2mm 鍍膜）市場價（單位：元/平）.9 圖表 15：光伏玻璃（2.0mm 鍍膜）市場價（單位：元/平）.9 圖表 16：光伏玻璃月度庫存（單位：萬噸）.10 圖表 17：光伏玻璃周度庫存天數（單位：天）.10 圖表 18：2023 年 12 月 3.2mm 光伏玻璃成本結構（單位：%）.10 圖表 19：2023 年 12 月 2

21、.0mm 光伏玻璃成本結構（單位：%）.10 圖表 20：全國重質純堿分年度市場價（中間價）（單位：元/噸）.10 圖表 21：光伏玻璃天然氣月度毛利（單位：元/噸）.10 圖表 22：公司 2019-2023 年光伏玻璃深加工產銷量（單位：億平；%）.11 圖表 23：公司 2019-2023 年光伏玻璃收入（單位：億元；%）.11 圖表 24：凱盛新能光伏玻璃在建產能及后續規劃.11 圖表 25：光伏玻璃主要上市公司毛利率（單位：%）.12 圖表 26：不同規模窯爐熱耗（單位：kcal/kg 玻璃液）.13 圖表 27：不同規模窯爐天然氣消耗量（單位：m3/t）.13 2024 年 05

22、月 31 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：公司光伏玻璃原片總成品率（單位：%）.13 圖表 29：不同厚度的前蓋板玻璃組件市場占比（單位：%）.14 圖表 30：光伏玻璃薄型化、大尺寸化對主要生產流程中生產工藝、技術儲備的要求.14 圖表 31：凱盛新能 1.5mm 超薄光伏玻璃.15 圖表 32：凱盛新能 1.6mm 光伏玻璃性能參數.15 圖表 33：福萊特安徽子公司與越南子公司凈利率對比（單位：%）.15 圖表 34：凱盛新能海外擴張規劃.15 圖表 35：公司主要業務收入及毛利預測.16 圖表 36：光伏玻璃上市公司估值表.17 2024 年

23、05 月 31 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1 業績底部，修復可期業績底部，修復可期 降價導致盈利下行，業績階段性承壓降價導致盈利下行，業績階段性承壓。2023 年公司實現收入 65.95 億元，同比增長 31.1%，實現扣非后凈利潤 1.92 億元，同比增長 88.4%，收入業績高增長主要系 2023 年宜興新線點火以及前期產線爬坡后釋放，公司規模效應逐步顯現，并且公司通過集中采購、工藝改進等方式加強成本管控。2024 年 Q1 公司實現收入 14.38 億元，同比增長 0.8%，扣非凈利潤-0.09 億元，同比下滑 419.4%，主要系光伏玻璃降價導致利潤

24、率下滑，Q1 公司整體毛利率 8.2%，同比下降 1.7pct，扣非凈利率-0.6%，同比下降 0.8pct。圖表 1：公司 2018-2024Q1 營業總收入及同比（左軸：億元；右軸：%）圖表 2：公司 2018-2024Q1 歸母凈利潤及同比（左軸：億元；右軸：%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表 3：公司 2018-2024Q1 利潤率及費用率（單位：%）圖表 4：公司 2018-2024Q1 銷售、管理、財務、研發費用率（單位：%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 供需供需邊際邊際改善下改善下，業績業績有

25、望迎來修復有望迎來修復。從公司及板塊復盤來看，股價主要受行業供需及未來增長預期影響，除 2018 年 531 新政影響外，2020 年前下游需求增速高于供給，光伏玻璃價格持續上漲，公司業績亦快速增長，估值處于高位。2021 年行業產能大幅擴張，供給增速高于需求，光伏玻璃價格下跌，公司利潤率下滑，但多項投產規劃提升了市場對公司未來增長的預期，公司股價接近歷史高點。2022 年以來行業供需形勢嚴峻，原、燃料價格高位，行業利潤低位震蕩，同時受市場環境影響，公司股價下行，2024 年行業供需格局優化，同時公司擴張規劃逐步落地，估值、盈利有望迎來修復。0%50%100%150%200%250%300%0

26、102030405060702018201920202021202220232024Q1營業總收入YOY-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-1.00.01.02.03.04.05.02018201920202021202220232024Q1歸母凈利潤YOY-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2018201920202021202220232024Q1銷售毛利率銷售凈利率ROE扣非凈利率期間費用率0%1%2%3%4%5%6%7%2018201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 2024 年

27、05 月 31 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 5：凱盛新能 2018 年以來股價復盤（截至 2024 年 5 月 27 日，左軸：%；右軸：元/平）資料來源：Wind，公司公告，信義光能財報，工信部，國家能源局，卓創資訊，國盛證券研究所 圖表 6：凱盛新能 PE 情況（截至 2024 年 5 月 29 日）圖表 7：凱盛新能 PB 情況（截至 2024 年 5 月 29 日）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 凱盛新能滬深 光伏玻璃指數 日度出 價供給增加供給增加，組件成本上漲 需求組件成本上漲 需求，價格大幅下跌價格大

28、幅下跌，下 年需求回升下 年需求回升、成本成本上漲上漲帶動價格上行帶動價格上行，但但 盈利盈利持續持續下下滑滑。月整 月整（市市、）分 式光伏 分 式光伏 發 點方 以及 發 點方 以及 月工信部產能置 政月工信部產能置 政策帶動供需預期改善策帶動供需預期改善，月底公司 續公月底公司 續公告并購及產線建設告并購及產線建設，公司增長預期改善公司增長預期改善，股價上行股價上行。整（市、）分 式光伏 發 點方 水 玻璃行業產能置 實 新政 政策出 國內政策出 國內需求 縮需求 縮，光伏玻光伏玻璃價格于璃價格于 跌至最跌至最低點低點，部分 部分 損損，股價持續下行股價持續下行 年需求強 復 年需求強

29、復，而供應增速 落而供應增速 落后于需求后于需求，年價格持續上漲年價格持續上漲，盈利能力走高盈利能力走高，本面 轉 動股價上行 本面 轉 動股價上行 年初年初外部環境 動導外部環境 動導致致需求需求下滑下滑，價格走低價格走低，下下 年需求復 年需求復、供應緊張供應緊張，玻璃玻璃價格價格、盈利盈利 上漲至歷史上漲至歷史高位高位，股價震蕩上行股價震蕩上行 月 收購 玻福建股權；月 于洛陽 建設 條 產線 月 于 建設 條 產線 年以來光伏玻璃供需矛盾加 年以來光伏玻璃供需矛盾加，價格中 下降價格中 下降，并且原材料價格上漲 得盈利低位并且原材料價格上漲 得盈利低位震蕩震蕩，同時受市場環境影響同時受

30、市場環境影響，股價持續下行股價持續下行0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0收盤價176.102X136.563X97.023X57.484X17.944X0.010.020.030.040.050.060.070.080.0收盤價8.091X6.448X4.806X3.163X1.521X 2024 年 05 月 31 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2 行業行業：供需供需矛盾緩和矛盾緩和，盈利邊際改善盈利邊際改善 2.1 供給：供給：在產產能充足，新建增速放緩在產產能充足，新建增速放緩 政策約束疊加利潤壓縮，行

31、業政策約束疊加利潤壓縮，行業供給增速放緩供給增速放緩。2023 年受產能置 及風險預警 政策影響，行業準入門檻提升，同時供需失衡下 家利潤空間 微薄，部分企業投產自主延期，行業新增產能節奏放緩，年底行業有效日熔量約 9.88 萬噸/日，同比 2022 年底增長 23.4%，2023 年光伏玻璃合格品產量約 2495.6 萬噸，同比增長 54%，產量增長主要來自 2022年下 年點火產線達產。圖表 8：光伏玻璃年底有效日熔量（單位：噸/日）圖表 9：光伏玻璃年度產量（合格品，單位：萬噸）資料來源：鋼聯數據，國盛證券研究所 資料來源：卓創資訊，國盛證券研究所 上 年上 年 供應實際增量較少供應實際

32、增量較少，Q3 壓力逐步增加壓力逐步增加。2024 年 Q1 點火及復產日熔量合計 1.1萬噸/日，雖然當前在產產能較高，但考慮新建產能存在爬坡期，Q1 實際產量增加有限，4 月產量 237.1 萬噸，同比增長 22.2%，產能 296 萬噸，同比增長 21.8%，供應增速放緩，同時根據卓創資訊統計，Q2 約有 8 條產線有點火預期，合計日熔量約 9200T/D。整體來看，Q3 起在新產能達產下，供應壓力逐步增加。根據卓創資訊統計，預計全年日熔量增幅約 2 萬噸，年底日熔量將達到 12 萬噸左右。圖表 10：光伏玻璃日熔量（單位：噸/日）圖表 11：光伏玻璃月度產量（單位：萬噸）資料來源：鋼聯

33、數據，國盛證券研究所 資料來源：卓創資訊，國盛證券研究所 2.2 需求：需求：裝機預期上調，供需動態緊平衡裝機預期上調，供需動態緊平衡 2024 年裝機年裝機需求需求預期上調，供需矛盾有所緩解，全年處于動態緊平衡狀態預期上調，供需矛盾有所緩解，全年處于動態緊平衡狀態。2024 年國內裝機需求增長確定性高，同時海外市場歐洲庫存下降后需求快速拉動，全年裝機規模預期上調，根據晶科能源預測，2024 年全球市場需求增長 20%以上，裝機規?？蛇_ 500-550GW，對應組件需求或在 650GW 以上。根據我們測算，2024 年光伏玻璃原片需求3934.5 萬噸，對應全年平均有效日熔量約 10.8 萬噸

34、/日，供需處于動態緊平衡狀態。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02000040000600008000010000012000020192020202120222023年底有效日熔量（噸/日）0%10%20%30%40%50%60%70%0500100015002000250030002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023產量（萬噸）yoy0200004000060000800001000001200001234567891011122022202320240%20%40%60%80%100%0501

35、001502002503003502022/12022/62022/112023/42023/92024/2產量（萬噸）產能（萬噸）產量yoy產能yoy 2024 年 05 月 31 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 12：2023-2027 年光伏玻璃需求測算 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 裝機量（裝機量（GW）390.0 502.0 544.5 591.5 627.3 容配比容配比 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 按容配比計算組件生產量（按容配比計算組件生產量（GW）499.0 642.3 696.7 756.8 802

36、.6 矩形占比 10%30%58%58%58%微矩形占比 20%18%4%1%1%210mm 占比 20%30%35%40%41%182mm 占比 48%20%2%1%1%166mm 及以下占比 2%2%1%0%0%單玻（單玻（3.2mm）占比）占比：32.5%30%30%30%30%矩形用量（萬噸/GW）4.3 4.3 4.3 4.3 4.3 微矩形用量（萬噸/GW）4.4 4.4 4.4 4.4 4.4 210mm 用量（萬噸/GW）4.7 4.7 4.7 4.7 4.7 182mm 用量（萬噸/GW）4.8 4.8 4.8 4.8 4.8 166mm 及以下用量（萬噸/GW）4.9 4.

37、9 4.9 4.9 4.9 雙玻占比：雙玻占比：67%70%70%70%70%2.0mm：65.5%65.5%62.5%61.0%60.5%矩形用量（萬噸/GW）4.7 4.7 4.7 4.7 4.7 微矩形用量（萬噸/GW）4.8 4.8 4.8 4.8 4.8 210mm 用量（萬噸/GW）5.1 5.1 5.1 5.1 5.1 182mm 用量（萬噸/GW）5.2 5.2 5.2 5.2 5.2 166mm 及以下用量（萬噸/GW）5.3 5.3 5.3 5.3 5.3 1.6mm：1.5%4.5%7.5%9.0%9.5%矩形用量（萬噸/GW）3.7 3.7 3.7 3.7 3.7 微矩

38、形用量（萬噸/GW）3.9 3.9 3.9 3.9 3.9 210mm 用量（萬噸/GW）4.1 4.1 4.1 4.1 4.1 182mm 用量（萬噸/GW）4.1 4.1 4.1 4.1 4.1 166mm 及以下用量（萬噸/GW）4.2 4.2 4.2 4.2 4.2 原片成品率原片成品率：3.2mm 83.0%83.3%83.5%83.8%84.0%2.0mm 81.0%81.3%81.5%81.8%82.0%1.6mm 79.0%79.3%79.5%79.8%80.0%深加工成品率深加工成品率：3.2mm 97%97%97%97%97%2.0mm 95%95%95%95%95%1.6

39、mm 93%93%93%93%93%原片需求量原片需求量（萬噸）（萬噸）：3.2mm 933.9 1085.2 1150.6 1248.0 1319.9 2.0mm 2140.6 2694.2 2725.6 2885.3 3026.2 1.6mm 41.1 155.1 274.0 356.6 398.0 合計合計（萬噸）（萬噸）3115.6 3934.5 4150.2 4489.9 4744.1 日熔量日熔量（T/D）85357.9 107794.2 113705.2 123010.9 129974.0 資料來源：BloombergNEF，CPIA，CPIA中國光伏產業發展路線圖（2023-2

40、024 年），南玻 A 公告，齊家網，隆 182 組件產品白皮書，中國能源報，InfoLink Consulting，天合光能至尊組件白皮書，北極星太陽能光伏網，全球光伏，國盛證券研究所測算 上 年上 年 組件組件產出保持強度產出保持強度，后續或有階段性供需錯配后續或有階段性供需錯配。根據中國有色金屬工業協會硅業分會數據，3-4 月組件產量均達 54GW，目前組件含在途庫存約 1-1.5 個月規模，相對23Q4 一度高至 2 個月庫存量已有 轉，經 SMM 調研，組件 5 月產量預期下降，以國內集采需求支撐為主，6 月排產預期再度環比下調。在全年需求增長預期下，短期需求下調，Q3 起組件排產仍

41、存在大幅提升可能，部分月份存在階段性的供需錯配。2024 年 05 月 31 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 13：中國光伏組件產量走勢（單位：GW）資料來源：SMM 光伏視界，國盛證券研究所 2.3 價格價格：止跌企穩止跌企穩，預計全年同比持平預計全年同比持平 供需格局優化供需格局優化，預計全年價格同比企穩預計全年價格同比企穩。2024 年 Q1 光伏玻璃價格低位運行，其中 3.2mm鍍膜玻璃均價 25.5 元/平，同比下降 2.3%，環比 23Q4 下降 4.9%，2.0mm 鍍膜玻璃均價 16.3 元/平，同比下降 15.0%，環比 23Q4 下降 1

42、0.4%，家庫存推至高位。3 月以來組件 排產、備貨增加，需求端 轉，同時供給增速放緩，截至5 月 30 日，3.2mm價格 26.0 元/平，2.0mm 價格 17.5 元/平，玻璃 庫存 24.45 天。全年來看，Q2、Q3 預計價格大概率企穩，Q4 受前期點火產線 續達產 影響，價格或面臨下行壓力。圖表 14：光伏玻璃（3.2mm 鍍膜）市場價（單位：元/平）圖表 15：光伏玻璃（2.0mm 鍍膜）市場價（單位：元/平）資料來源：鋼聯數據，國盛證券研究所 資料來源：鋼聯數據，國盛證券研究所 2324252627282912345678910111220222023202415161718

43、1920212223123456789101112202220232024 2024 年 05 月 31 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 16：光伏玻璃月度庫存（單位：萬噸）圖表 17：光伏玻璃周度庫存天數（單位：天）資料來源：卓創資訊，國盛證券研究所 資料來源：卓創資訊，國盛證券研究所 2.4 盈利：盈利：純堿純堿價格價格下行下行，利潤有望留存利潤有望留存 純堿純堿下行帶來盈利改善下行帶來盈利改善，利潤利潤有望留存在玻璃企業體內有望留存在玻璃企業體內。參考隆眾資訊數據，光伏玻璃中純堿和天然氣為主要的原、燃料占比，其中純堿成本占比約 14%，3.2mm 中

44、天然氣占比約 33%，2.0mm 中天然氣占比約 22%。2024 年以來純堿價格中 下行，行業盈利向上改善，根據卓創資訊統計，2024 年 4 月天然氣毛利提升至 164.4 元/噸，處于 2022 年以來的相對高位。后續來看，若下 年行業庫存保持合理水平，純堿價格中 下行帶來的利潤改善有望留存在玻璃 體內。圖表 18：2023 年 12 月 3.2mm 光伏玻璃成本結構（單位：%）圖表 19：2023 年 12 月 2.0mm 光伏玻璃成本結構（單位：%）資料來源：隆眾資訊，國盛證券研究所 資料來源：隆眾資訊，國盛證券研究所 圖表 20：全國重質純堿分年度市場價（中間價）（單位：元/噸）圖

45、表 21：光伏玻璃天然氣月度毛利（單位：元/噸）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：卓創資訊，國盛證券研究所 0204060801001201401601234567891011122021202220232024051015202530351234567891011122021202220232024石英砂,7%純堿,14%白云石,1%石灰石,1%芒硝及其他,1%碎玻璃,7%燃料（天然氣）,33%鍍膜鋼化,21%財務、包裝、運輸等,15%石英砂,7%純堿,14%白云石,1%石灰石,1%芒硝及其他,1%碎玻璃,7%燃料（天然氣）,22%鍍膜鋼化,30%財務、包裝、運輸等,17%050

46、010001500200025003000350040001234567891011122021202220232024-700-20030080013001800230012345678910111220202021202220232024 2024 年 05 月 31 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3 公司：公司：規模規模進入擴張快車道，成本優化進入擴張快車道，成本優化盈利盈利彈性釋放彈性釋放 3.1 產能逐步落地，后續儲備充足產能逐步落地，后續儲備充足 光伏玻璃步入正軌，光伏玻璃步入正軌，進入進入發展發展快車道?？燔嚨?。公司 2018 年通過收購桐城新能

47、源、合肥新能源、宜興新能源進入光伏玻璃行業，并且逐步完成 北方玻璃、玻福建、自貢新能源等項目并購，同時剝離信息顯示等其他玻璃業務，集中資源聚焦主業。截至 2023 年底，公司在產光伏玻璃原片產能 5270T/D，同比增長約 13%，全年深加工產量 3.39 億平，同比增長 65.4%，銷量 3.64 億平，同比增長 59.0%，實現收入 63.8 億元，同比增長36.7%。根據公司規劃，2024 年確保洛陽新能源（2*1200T/D）以及北方玻璃（1200T/D）如期點火，整體產量增幅超 50%，預計將超 5 億平。未來公司還有 8 條 1200T/D 產線在建或規劃中，同時托管企業的資產也有

48、望注入，產能儲備充足，規模進入擴張快車道。圖表 22：公司 2019-2023 年光伏玻璃深加工產銷量（單位：億平；%）圖表 23：公司 2019-2023 年光伏玻璃收入（單位：億元；%）資料來源：ifind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表 24：凱盛新能光伏玻璃在建產能及后續規劃 地 地 窯爐窯爐 日熔量（日熔量（t/d）最近最近/點火時間 點火時間 在產產能：在產產能：桐城新能源 一窯 線 320 2019/6/20 桐城新能源 一窯八線 1200 2022/3/29 合肥新能源 一窯五線 650 2015/9/19 合肥新能源 一窯五線 650 2022/9/

49、19 宜興新能源 一窯四線 650 2023 自貢新能源 一窯四線 500 2021/10/1 漳州新能源 一窯四線 650 2020/9/19 洛陽新能源 一窯四線 1200 2024/4/30 合計合計 5820 2024 年有望點火產能：年有望點火產能：洛陽新能源 一窯 線 1200 2024 北方玻璃 一窯五線 1200 2024 合計合計 2400 其余在建及規劃產能：其余在建及規劃產能：漳州新能源 一窯五線 1200 在建 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.511.522.533.5420192020202120222023銷量產量銷量YOY產量YOY

50、0%10%20%30%40%50%60%70%80%01020304050607020192020202120222023收入YOY 2024 年 05 月 31 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 宜興新能源/1200 規劃 北方玻璃 一窯六線 1200 規劃 北方玻璃 一窯六線 1200 規劃 自貢新能源 一窯六線 1200 規劃 自貢新能源 一窯六線 1200 規劃 桐城新能源 一窯六線 1200 在建 桐城新能源 一窯六線 1200 規劃 合計合計 9600 托管產能：托管產能：沭陽鑫達 一窯五線 800 2024/4/3 沭陽鑫達 一窯五線 1200 在建

51、 盛世新能源 一窯四線 650 2017/12/18 盛世新能源 一窯 線 320 2021/1/21 盛世新能源 一窯六線 1200 2023/11/28 合計合計 4170 資料來源：公司公告，公司公眾號，合肥市國資委官網，中國建材集團官網，中國建材集團公眾號，江 省工信部，四川省工信部，凱盛科技集團公眾號，漳州市漳浦 人民政府，河南省安裝集團公眾號，中國建材集團有限公司 2023 年年度集體業績說明會，福建省工信部，宜興環科院公眾號，河北省工信部，桐城市人民政府，安徽盛世新能源官網，安徽盛世新能源公眾號，沭陽鑫達官網，卓創資訊，國盛證券研究所整理；3.2 成本管控加強成本管控加強，盈利潛

52、力釋放，盈利潛力釋放 盈利能力盈利能力穩中有升，與頭部企業差距縮小穩中有升，與頭部企業差距縮小。目前頭部企業通過原材料自供/集采、海外建 等方式，毛利率保持在 20%-25%間，公司 2023 年光伏玻璃毛利率 11.7%，同比增長 0.17pct，與頭部企業距離縮小，目前差距的主要原因在于：1）公司產能規模仍在釋放中，還未充分發揮原、燃料集采優勢；2）部分小窯爐能耗較高，影響整體成本管控；3）新產線尚未投產，但前期員工、產房等費用已經形成，尚未有效攤薄。圖表 25：光伏玻璃主要上市公司毛利率（單位：%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 強化強化集中采購集中采購優勢優勢，原、燃料成本原、燃料

53、成本有充足下降潛力有充足下降潛力。公司主要原、燃料包括天然氣、純堿和硅砂等，2023 年公司通過集采純堿、硅砂等原輔材料、設備等 10 余種物資，累計降本 5800 余萬元，其中宜興新能源累計降本 2530 萬元，自貢新能源綜合采購成本費用下降 8%，全年節約供應成本費用 1534 萬元，未來規模擴張后公司集中采購的優勢將繼0%10%20%30%40%50%60%201820192020202120222023凱盛新能福萊特信義光能旗濱集團金晶科技安彩高科 2024 年 05 月 31 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 續提升，進一步降低原、燃料采購成本。冷修技改

54、冷修技改+新建大窯爐，有效降低新建大窯爐，有效降低能耗能耗及成本及成本。公司過去有較多小噸位產線，對比大窯爐，小窯爐在能耗以及費用攤銷上存在劣勢，同時公司在建及規劃產線較多，產線雖未投產，但前期人員、場地等費用已形成。公司已對部分小窯爐進行冷修技改，新產線規模均為 1200T/D，2023 年自貢新能源窯爐能耗降幅 8.3%，漳州新能源熔窯實際拉引能力提高 5%，能耗降到 1460KCal/kg，未來單窯規模提升有望降低能耗及成本，并且新產線投產后費用也將得到攤薄。圖表 26：不同規模窯爐熱耗（單位：kcal/kg 玻璃液）圖表 27：不同規模窯爐天然氣消耗量（單位：m3/t）資料來源：福建省

55、環境保護股份有限公司官網，濟源市生態環境局，郴州市人民政府，潁上 生態環境分局，鳳陽 人民政府，國盛證券研究所 資料來源：合肥市環境保護局新站高新技術產業 發 分局，日盛達官網，福建省環境保護股份有限公司官網，潁上 生態環境分局，郴州市人民政府，國盛證券研究所 持續打磨技術工藝持續打磨技術工藝，成品率，成品率提升實現進一步降本提升實現進一步降本。公司技術積淀深厚，并且持續提升工藝水平，2023 年光伏玻璃綜合成品率 85.88%，較 2022 年提升 2.11pct，在行業內處于領先水平，其中漳州新能源原片成品率由 85%提升至近 90%，深加工成品率由 97%提高到約 98.5%，宜興新能源

56、 2023 年新產線原片成品率 90%，桐城新能源成品率較 2022年提升 4%，達到國內同規模窯爐先進水平，自貢新能源平均成品率同比 2022 年增長3.37%。公司目標 2024 年原片總成品率達到 87%，成品率提升下成本有望持續壓降。圖表 28：公司光伏玻璃原片總成品率（單位：%）資料來源：中國建材集團有限公司 2023 年年度集體業績說明會，國盛證券研究所 169915971400138013430500100015002000新福興550T/D華美620T/D燕龍基1100t/d南玻1200t/d旗濱1200t/d玻璃液熱耗199.66224.91193.45238.97247.7

57、6050100150200250300旗濱1200T/D燕龍基1100T/D 日盛達1000T/D彩虹750T/D新福興550t/d天然氣消耗量82%83%84%85%86%87%88%202220232024E原片總成品率 2024 年 05 月 31 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.3 超超薄玻璃薄玻璃差異化優勢差異化優勢，海外海外規劃提上日程規劃提上日程 1.6mm 玻璃玻璃輕量化優勢突出，契合分 式光伏發展趨勢輕量化優勢突出，契合分 式光伏發展趨勢。為分 式光伏重要場景，承重限 下對組件輕量化要求較高，1.6mm 超薄玻璃輕薄的優勢符合要求，根據中建

58、材宜興新能源數據顯示，1.6mm 光伏玻璃單平重量較 2mm 減輕約 20%。目前雙玻組件已 用 1.6mm 厚度玻璃，2023 年市場占有率約 1.5%，未來在保證組件可靠性的前提下，蓋板玻璃會向薄片化發展，但強度劣勢暫時限 1.6mm 玻璃的大規模應用。圖表 29：不同厚度的前蓋板玻璃組件市場占比（單位：%）資料來源：CPIA中國光伏產業發展路線圖（2023-2024 年），國盛證券研究所 1.6mm 玻璃 備玻璃 備 難度大，工藝、設備難度大，工藝、設備考驗企業內功考驗企業內功，公司先發優勢顯著，公司先發優勢顯著。1.6mm 原片生產需要精準控 溫度、保持玻璃液均勻性以及降低氣泡的產生，

59、深加工需要維持鍍膜均勻性以及降低原片損耗，設備端來看，1.6mm 原片窯爐與其他規格 本一致，深加工設備則需 用 氣浮式鋼化爐，通過非接觸式加熱最大程度上減少形變。公司子公司宜興新能源先后對壓延機、副輥、過渡輥、退火窯等速度比進行一系列調整，將出口蓋板磚高度落到最低，減少玻璃液表面散熱等核心難點，最終于 2017 年 4 月成功穩定量產世界最薄的 1.5mm 光伏玻璃，填補世界該領域技術空白，目前宜興新能源已具備 品化穩定量產 1.6mm 超薄光伏玻璃能力，先發優勢顯著，可享受因提前 局帶來的盈利溢價。圖表 30：光伏玻璃薄型化、大尺寸化對主要生產流程中生產工藝、技術儲備的要求 項目項目 對生

60、產工藝的要求對生產工藝的要求 對技術儲備的要求對技術儲備的要求 配方 易于壓薄成型并保持高強度、高透光率的要求 需具備環境友 型復合澄清劑的技術 熔解 充分澄清玻璃液、提升玻璃液的均勻性、控 熔解氣泡的發生、精確控 成型所需的玻璃液溫度 在多維度溫度場、流動場的情形下控 燃燒溫度、窯爐均化澄清、控 窯爐氣泡 成型 在載熱量小、成型速度快、超高壓力下精準控 花紋變形，在高壓高速下精準控 玻璃縱向厚薄差 精度高、穩定性強的壓延輥、精準控 玻璃縱向厚薄差、大輥徑壓延機散熱和傳動 鋼化 應力分 均勻、平整度高 均衡加熱、控 平整度 資料來源：關于彩虹集團新能源股份有限公司首次公 發行股票并在創業板上市

61、申請文件審核問詢函的回復，國盛證券研究所 2024 年 05 月 31 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 31：凱盛新能 1.5mm 超薄光伏玻璃 圖表 32：凱盛新能 1.6mm 光伏玻璃性能參數 資料來源：凱盛新能公眾號，國盛證券研究所 資料來源：凱盛新能公眾號，國盛證券研究所 公司積極拓展海外業務，不斷邁出新步伐。公司積極拓展海外業務，不斷邁出新步伐。國內市場競爭加，海外 需求快速增長，國內企業逐步加碼海外產能，拓格局相對較優的海外市場，目前福萊特、信義光能、旗濱集團、金晶科技等均在海外有產能 局，參考福萊特情況，越南子公司凈利率領先國內安徽子公司。根

62、據公司在業績說明會上的規劃，力爭 3-5 年內在海外集中打造萬噸級的生產 地，目前規劃地 為 北非埃及、中東阿聯酋以及東南亞印尼，其中印度尼西亞計劃 局一條 360t/d 光伏玻璃生產線，海外市場的成功 拓將增厚公司收入業績。圖表 33：福萊特安徽子公司與越南子公司凈利率對比（單位：%）圖表 34：凱盛新能海外擴張規劃 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：中國建材集團有限公司 2023 年年度集體業績說明會，國盛證券研究所 0%5%10%15%20%25%20222023安徽福萊特光伏玻璃有限公司福萊特（越南）有限公司 2024 年 05 月 31 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁

63、聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 公司光伏玻璃進入發展快車道，規模效應、集中采購、良品率提升下成本有望降低，縮小與頭部企業間的盈利能力差距，我們預計公司 2024-2026 年營收分別為 83.25 億元、108.16 億元、124.53 億元，分別同比增長 26.2%、29.9%、15.1%，歸母凈利潤分別為5.19 億元、7.01 億元、8.21 億元，分別同比增長 31.5%、35.1%、17.1%。光伏玻璃板塊光伏玻璃板塊：2024 年公司 3 條 1200 噸/日產線 續投產，并且后續產能規劃充足，規模顯著增長，預計 2024-

64、2026 年收入分別為 82.6 億元、107.5 億元、123.9億元，同比增速分別為 29.4%、30.1%、15.2%；毛利率來看，公司原材料、燃料集采降本以及規模效應有望增強，同時良品率改善下成本管控有望提升，2024-2026年毛利率分別為 14.3%、14.9%、15.1%。其他其他功能功能玻璃玻璃及信息顯示板塊及信息顯示板塊：其他功能玻璃產線已于 2023 年 6 月正式停產，信息顯示板塊已于 2022 年剝離，未來將全面專注光伏玻璃生產。其他業務：其他業務：主要為原材料、水電、技術服務等非主營業務，收入占比較小，預計隨著光伏玻璃規模擴張小幅增長，體量相對穩定，假設 2024-2

65、026 年收入增速為 2%，對應收入分別為 0.62 億元、0.63 億元、0.65 億元，2024-2026 年毛利率約為 20%。期間費用率：期間費用率：公司新增產能釋放下費用攤薄，期間費用率將進一步降低，預計 2024-2026 年期間費用率分別為 6.90%、6.85%、6.80%。圖表 35：公司主要業務收入及毛利預測 單位：百萬元單位：百萬元 FY2022A FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 營業總收入營業總收入 5030.11 6595.25 8325.45 10816.01 12453.44 YOY 39.51%31.12%26.23%29.91%

66、15.14%綜合毛利率 11.9%11.6%14.4%14.9%15.1%歸母凈利潤歸母凈利潤 409.04 394.72 519.01 701.32 821.42 YOY 54.59%-3.50%31.49%35.13%17.12%光伏玻璃光伏玻璃收入收入 4671.30 6384.10 8263.37 10752.69 12388.86 YOY 70.38%36.67%29.44%30.12%15.22%毛利率 11.5%11.7%14.3%14.9%15.1%其他其他功能功能玻璃玻璃收入收入 312.72 150.29 YOY-32.69%-51.94%毛利率 10.2%-5.5%信息顯

67、示收入信息顯示收入 22.32 YOY-94.28%毛利率 45.3%其他業務收入其他業務收入 23.76 60.86 62.08 63.32 64.59 YOY 166.87%156.10%2.00%2.00%2.00%毛利率 65.0%41.8%20%20%20%期間費用率期間費用率 7.78%7.46%6.90%6.85%6.80%銷售費用率 0.35%0.30%0.30%0.30%0.30%管理費用率 2.51%2.23%2.20%2.15%2.10%研發費用率 3.46%3.81%3.50%3.50%3.50%財務費用率 1.46%1.12%0.90%0.90%0.90%資料來源：W

68、ind，國盛證券研究所 2024 年 05 月 31 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.2 估值及投資建議估值及投資建議 投資建議投資建議：凱盛新能主營光伏玻璃生產，A 股上市公司中，選取福萊特、旗濱集團、亞瑪頓作為可比公司，可比公司 2024-2026 年平均估值分別為 17.85X、13.52X、11.65X，當前股價對應公司 PE 分別為 15.03X、11.12X、9.50X，考慮到公司光伏玻璃產能逐步釋放，盈利亦有向上改善空間，具備較高的成長性，維持“買入”評級。圖表 36：光伏玻璃上市公司估值表 股價股價 EPS（元人民幣）（元人民幣）PE 總市值

69、總市值 元元 24E 25E 26E 24E 25E 26E 億元億元 601865.SH 福萊特 24.64 1.62 2.09 2.54 15.22 11.77 9.72 579.37 002623.SZ 亞瑪頓 19.31 0.70 0.96 1.11 27.47 20.04 17.38 38.44 601636.SH 旗濱集團 7.71 0.71 0.88 0.98 10.86 8.76 7.87 206.90 平均PE 17.85 13.52 11.65 600876.SH 凱盛新能 12.08 0.80 1.09 1.27 15.03 11.12 9.50 78.00 資料來源：W

70、ind，國盛證券研究所，股價為 2024 年 5 月 29 日收盤價數據（注：旗濱集團、凱盛新能為國盛證券研究所預測值，其余公司 用 Wind一致預期）風險提示風險提示 1）光伏裝機量不及預期風險光伏裝機量不及預期風險：光伏玻璃行業與光伏裝機量相關性較高，存在光伏裝機量不及預期的風險。2）原材料原材料、燃料、燃料價格持續快速上漲風險：價格持續快速上漲風險：目前純堿、天然氣等價格處于高位，存在原材料價格繼續上漲，進一步擠壓利潤率的風險。3）光伏玻璃產能過度釋放風險：）光伏玻璃產能過度釋放風險：目前光伏玻璃擴產規模較大，若新增產能過度釋放，存在供需失衡 得行業價格大幅下降的風險。4）假設和測算誤差

71、風險假設和測算誤差風險：報告中光伏玻璃行業需求測算 于一定數據假設，因此測算結果存在誤差風險。2024 年 05 月 31 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶 用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因 用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公 資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發 本報告當

72、日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和 用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在

73、律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發、復。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看，結論不受任何第三方的授

74、意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發 日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期 準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為 準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為 準；香港市場以摩根士丹利中國指數為 準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為 準。股票評級 買入 相對同期 準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期 準指數漲幅在 5%15%之間 持

75、有 相對同期 準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期 準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期 準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期 準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期 準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城 永定門西濱河路8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 郵編：100077 郵箱： 地址：上海市浦東新 南洋涇路 555 號 家嘴金融街 22棟 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新 鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田 福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：