《石油化工行業：供給端出現積極變化關注中游供需改善投資機會-240605（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《石油化工行業：供給端出現積極變化關注中游供需改善投資機會-240605（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、分析師：朱軍軍（SAC號碼：S0850517070005）分析師：胡 歆（SAC號碼：S0850519080001）聯系人：張海榕 2024年6月5日 供給端出現積極變化，供給端出現積極變化，關注中游供需改善投資機會關注中游供需改善投資機會 證券研究報告證券研究報告（優于大市，維持）（優于大市，維持）79607概要概要 1.供給端：出現積極變化 海外落后產能關停 國內資本開支增速放緩 國內推進節能降碳、設備更新改造，淘汰落后產能 2.需求端：國內經濟修復有望推動石化景氣改善 3.投資機會：關注中游供需改善及高股息投資機會 4.風險提示 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之

2、后的信息披露和法律聲明 9WeZeUcW9WeZaYcW8O9RbRmOqQpNnRiNmMqOlOrRtNaQqQyRwMoMtNNZqQnR3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供給端積極變化（供給端積極變化（1）海外落后產能關停海外落后產能關停 4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Bloomberg，海通證券研究所 根據Bloomberg，2020-2023年，全球乙烯開啟新一輪擴產，新增產能3352萬噸，其中亞太地區貢獻近80%增量，尤其以國內為主（國內貢獻全球增量一半以上）；而歐洲地區

3、乙烯產能則有所下滑。截至2023年，全球乙烯產能約2.2億噸，其中亞太占比44%，較2020年提升6個百分點；北美、歐洲分別占比23%、14%，分別較2020年下降1個百分點、3個百分點。圖：全球乙烯產能分布（2023年）全球乙烯產能呈現“東升西降”全球乙烯產能呈現“東升西降”圖：全球乙烯新增產能分布（2020-2023年，千噸）亞太 44%北美 23%中東及非洲 17%歐洲 14%南美 2%26614 5376 2316 42-829-5000050001000015000200002500030000 5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來

4、源：Wind，海通證券研究所 2022年以來，受俄烏沖突影響，歐洲天然氣、電力成本大幅上升。英國天然氣2022-2023年均價22.44美元/百萬英熱，遠超過2017-2020年平均5.35美元/百萬英熱水平；非居民用戶電價從2020年以前0.05歐元/千瓦時上升至2022-2023年0.15歐元/千瓦時。圖：英國天然氣價格（美元/百萬英熱）歐洲能源成本上升，化工龍頭盈利承壓歐洲能源成本上升，化工龍頭盈利承壓 圖：非居民用戶電價-歐盟27國（歐元/千瓦時）0.000.020.040.060.080.100.120.140.162017201820192020202120222023010203

5、0405060708090Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23Jan-24 6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 受能源成本上升、市場需求下滑等因素影響，全球化工龍頭巴斯夫歐洲板塊盈利承壓，尤其德國工廠3Q22虧損。在此背景下，巴斯夫從2022年10月開始連續公布系列成本削減計劃，聚焦歐洲尤其德國地區，包括非生產領域以及路德維希港部分裝臵關閉（己內酰胺、合成氨及配套化肥、TDI及配套裝臵等），到2026年計劃合計削減成本達21億歐元/年。圖：巴斯夫收入及歸母凈利潤（百萬歐元）表：

6、巴斯夫成本削減計劃 歐洲能源成本上升，化工龍頭盈利承壓歐洲能源成本上升，化工龍頭盈利承壓 資料來源：巴斯夫官網，海通證券研究所-2000020004000600080001000001000020000300004000050000600007000080000900001000002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023營業收入（左軸）歸母凈利潤（右軸）公布時間公布時間 成本削減計劃成本削減計劃 2022年10月 宣布一項2023-2024年執行的成本削減計劃，聚焦歐洲尤其德國地區，計劃在非生產領域每年節約成本5億歐元，其中超過一半在路德維希港工廠。2023年2月

7、（1）宣布5億歐元非生產領域成本削減方案細節，主要針對服務、運營、研發部門以及公司總部。（2）關閉路德維希港工廠部分產能，預期在2026年之前每年節省固定成本超過2億歐元。主要包括：關閉己內酰胺裝臵、一套合成氨裝臵及其配套化肥裝臵；減少己二酸產能，關閉環己醇、環己酮和純堿裝臵；關閉TDI裝臵及配套的DNT、TDA裝臵。2023年10月 計劃到2026年合計年度削減成本達到11億歐元。2024年2月 計劃到2026年進一步削減10億歐元（合計削減成本達到21億歐元/年），包括生產及非生產領域。7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：利安德巴賽爾

8、官網、中國石化新聞網、Trinseo官網、復蘇難解行業失衡之困2023年世界和中國石化行業綜述及2024年展望_呂曉東，海通證券研究所 受需求下滑、歐洲成本上升等因素影響，石化行業落后產能加速出清，海外龍頭計劃部分低效產能關閉。2024年4月，?？松梨?、SABIC宣布永久關閉合計100萬噸歐洲裂解裝臵；2024年5月，全球烯烴龍頭利安徳巴塞爾宣布對歐洲地區烯烴及聚烯烴、中間體及衍生品業務啟動正式戰略審查。此外，PTA、聚碳酸酯、PA66等產業鏈也存關停計劃。表：海外部分化工龍頭關停裝臵計劃 海外落后產能加速出清海外落后產能加速出清 產品領域產品領域 化工龍頭化工龍頭 關停計劃關停計劃（聚）烯

9、烴 利安徳巴塞爾 2023年9月5日，與地區工會協商，計劃關停意大利Brindisi地區兩套聚丙烯裝臵中的一套；2024年5月8日，宣布對歐洲地區烯烴及聚烯烴、中間體及衍生品業務啟動正式戰略審查，聚焦具有長期競爭優勢的業務。?？松梨?2024年4月11日，宣布計劃于2024年永久關閉其法國格拉雄翁的乙烯蒸汽裂解及配套裝臵（42.5萬噸/年），該裝臵1967年投產，自2018年以來已損失超5億歐元。SABIC 2024年4月，宣布將永久關閉其荷蘭格林工廠一套裂解裝臵（57.5萬噸/年）。聚碳酸酯 SABIC 2023年宣布計劃關閉西班牙卡塔赫的Lexan聚碳酸酯的生產裝臵 盛禧奧Trinseo

10、 2024年3月15日，公司宣布考慮將德國施塔德（Stade）的聚碳酸酯（PC）生產基地關閉 PA66產業鏈 塞拉尼斯 計劃關閉其位于德國Uentrop的尼龍66和高性能尼龍工廠 英威達 2024年逐步停止美國德州己二腈（AND）和己二胺（HMD）裝臵的生產 PTA 英力士 計劃關閉比利時44.2萬噸PTA裝臵 因多拉瑪Indorama 計劃關閉葡萄牙錫尼什港70萬噸PTA 8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Bloomberg，海通證券研究所 從歷史上看，歐洲乙烯開工率普遍低于亞太、北美。2022-2023年受能源成本上升、行業景氣下滑

11、等因素影響，歐洲乙烯開工率進一步降低，從2021年85.5%降至2023年77.8%。圖：全球主要地區乙烯開工率（%）歐洲乙烯開工率降低歐洲乙烯開工率降低 70758085909510020132014201520162017201820192020202120222023亞太 北美 中東及非洲 歐洲 9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Bloomberg，海通證券研究所 根據Bloomberg，2020-2023年全球乙烯新增產能集中釋放，年均新增產能1000萬噸以上，增速5.6%；預計2024-2025年全球乙烯產能增速有所放緩，年均

12、新增產能約600萬噸，同比增速2.5%-3.0%。圖：全球乙烯產能及增速 全球全球乙烯產能增速有望放緩乙烯產能增速有望放緩 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%050100150200250201320142015201620172018201920202021202220232024E2025E全球乙烯產能（百萬噸，左軸）產能增速（右軸）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供給端積極變化（供給端積極變化（2）國內資本開支增速放緩國內資本開支增速放緩 11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息

13、披露和法律聲明 注：數據包括基礎化工和石油化工上市公司，剔除中國石油、中國石化以及油氣油服、貿易類企業。資料來源：Wind，海通證券研究所 根據我們統計的國內主要化工上市公司在建工程數據，2022年后在建工程同比增速逐步放緩，4Q23-1Q24轉為負增長。圖：國內主要化工上市公司在建工程及同比增速 國內化工上市公司資本支出增速放緩國內化工上市公司資本支出增速放緩-20%-10%0%10%20%30%40%50%0100020003000400050006000在建工程（億元，左軸）同比增速（右軸）12 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：中國

14、石化、中國石油2017-2023年報，海通證券研究所 從中石化、中石油兩大石化央企煉化板塊資本支出看，2023-2024E合計資本支出約900-1000億元，較2021-2022年1200億元以上的投資規模有所放緩。圖：中國石化、中國石油煉化板塊資本支出及增速 國內化工上市公司資本支出增速放緩國內化工上市公司資本支出增速放緩-40%-20%0%20%40%60%80%100%020040060080010001200140020172018201920202021202220232024E中石化（億元，左軸）中石油（億元，左軸）合計增速（右軸）13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必

15、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：中國石化新聞網，寶豐能源2023年報、2023年度向特定對象發行A股股票證券募集說明書（修訂稿），萊山區、惠州市、廣東、廣西、吉林政府官網，生態環境部官網，全景網投資者關系互動平臺，中國石油新聞中心，廣西欽州港管委會官網，巴斯夫官網，海通證券研究所 2019年以來，國內乙烯開始新一輪產能投放，2020-2021年均產能增速達到最高20%以上。2022-2023年，我國乙烯產能增速有所放緩，我們預計2024-2025年均產能增速約12%，較高峰有所回落，貢獻全球主要增量。圖：我國乙烯產能及增速 國內乙烯產能增速有所放緩國內乙烯產能增速有所放緩 表：20

16、24-2025年我國乙烯主要新增產能 項目項目 乙烯乙烯（萬噸（萬噸/年）年）（預計）（預計）投產時間投產時間 中石化-天津南港乙烯項目 120 2024 寶豐能源內蒙烯烴項目 165 2024 裕龍島煉化一體化項目 300 2024年底 萬華二期乙烯 120 2024年底-2025年初 ?？松梨诨葜菀蚁┮黄?160 2024年底 中石油-廣西石化煉化升級 120 2025 中石油-吉林石化乙烯 120 2025 廣西華誼甲醇制烯烴及下游深加工一體化項目 50 2025 巴斯夫湛江一體化項目 100 2025年底前 資料來源：Wind，卓創資訊，海通證券研究所測算 0%5%10%15%20%

17、25%0100020003000400050006000我國乙烯產能（萬噸，左軸）同比增速（右軸）14 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供給端積極變化（供給端積極變化（3）國內推進節能降碳國內推進節能降碳、設備改造、設備改造，淘汰落后產能，淘汰落后產能 15 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 2024年5月，國務院印發2024-2025年節能降碳行動方案，提出到2024年，單位國內生產總值能源消耗和二氧化碳排放分別降低2.5%左右、3.9%左右，規模以上工業單位增加值能

18、源消耗降低3.5%左右，重點領域和行業節能降碳改造形成節能量約5000萬噸標準煤、減排二氧化碳約1.3億噸；2025年，重點領域和行業節能降碳改造形成節能量約5000萬噸標準煤、減排二氧化碳約1.3億噸。2020年后我國單位GDP能耗下降速度有所放緩，2020-2023年國內單位GDP能耗從0.572噸標準煤/萬元下降至0.553噸標準煤/萬元，年均復合增速-1.1%。圖：我國單位GDP能耗及同比增速 加大節能降碳工作力度加大節能降碳工作力度-6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.9201020112

19、01220132014201520162017201820192020202120222023單位GDP能耗（噸標準煤/萬元，左軸）同比增速（右軸）16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 強化石化產業規劃布局剛性約束。強化石化產業規劃布局剛性約束。嚴控煉油、電石、磷銨、黃磷等行業新增產能。新建和改擴建石化化工項目須達到能效標桿水平和環?？冃級水平，用于臵換的產能須按要求及時關停并拆除主要生產設施。全面淘汰200萬噸/年及以下常減壓裝臵。到2025年底，全國原油一次加工能力控制在10億噸以內。加快石化化工行業節能降

20、碳改造。加快石化化工行業節能降碳改造。加強高壓低壓蒸汽、馳放氣、余熱余壓等回收利用，推廣大型高效壓縮機、先進氣化爐等節能設備。到2025年底，煉油、乙烯、合成氨、電石行業能效標桿水平以上產能占比超過30%，能效基準水平以下產能完成技術改造或淘汰退出。石化：強化規劃剛性約束，加快節能改造石化：強化規劃剛性約束，加快節能改造 17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（2022年版），2024-2025年節能降碳行動方案，海通證券研究所 表：石化化工高耗能重點領域節能降碳改造升級現狀及目標 石化：強化規劃

21、剛性約束，加快節能改造石化：強化規劃剛性約束，加快節能改造 產品名稱產品名稱 截至截至2020年底行業現狀年底行業現狀 2025年目標年目標 優于標桿水平優于標桿水平 的產能占比的產能占比 低于低于基準水平基準水平 的產能占比的產能占比 標桿水平以上產能標桿水平以上產能 比例達到比例達到 基準水平以下基準水平以下 產能產能 煉油 25%20%30%完成技術改造或淘汰退出 乙烯（蒸汽裂解）20%30%30%完成技術改造或淘汰退出 合成氨 7%19%30%完成技術改造或淘汰退出 電石 3%25%30%完成技術改造或淘汰退出 PX 23%18%50%基本清零 煤制甲醇 15%25%30%基本清零 煤

22、制烯烴 48%0%50%基本清零 煤制乙二醇 20%40%30%基本清零 燒堿 15%25%40%基本清零 純堿 36%10%50%基本清零 磷銨 20%55%30%低于30%黃磷 25%30%30%基本清零 18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2024年3月，國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案，提出到2027年，重點行業主要用能設備能效基本達到節能水平，環?？冃н_到A級水平的產能比例大幅提升。在重點行業設備領域，以節能降碳、超低排放、安全生產、數字化轉型、智能化升級為重要方向，聚焦鋼鐵、有色、石化、化工、建材、電力、機械、航空

23、、船舶、輕紡、電子等重點行業，大力推動生產設備、用能設備、發輸配電設備等更新和技術改造。嚴格落實能耗、排放、安全等強制性標準和設備淘汰目錄要求，依法依規淘汰不達標設備。根據卓創資訊，5月蕭山地區兩套裝臵因鍋爐改造，計劃停車聚酯產能合計160萬噸/年。推動設備更新改造推動設備更新改造 19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供需邊際改善，關注中游投資機會供需邊際改善，關注中游投資機會 20 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 從需求端看，石化行業盈利與宏觀經濟密切相關，“乙烯

24、-石腦油”價差與GDP增速具有一定正相關性。2022年下半年以來，國內經濟逐步修復，我們預計行業盈利有望逐步改善。圖：“乙烯-石腦油”價差與國內GDP增速 需求：國內經濟復蘇有望推動石化盈利改善需求：國內經濟復蘇有望推動石化盈利改善-10-5051015200100200300400500600700800900“乙烯-石腦油”價差（美元/噸，左軸）GDP同比增速（%，右軸）21 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 從庫存周期看，化學原料和化學制品制造業庫存增速于2022年7月見頂后持續回落，名義庫存已實現同比負增長

25、。我們認為去庫推進后，行業有望進入補庫階段，推動需求修復。圖：化學原料和化學制品制造業庫存周期 需求：需求：2022年下半年以來庫存增速下降年下半年以來庫存增速下降-20-10010203040Feb-11Feb-12Feb-13Feb-14Feb-15Feb-16Feb-17Feb-18Feb-19Feb-20Feb-21Feb-22Feb-23Feb-24名義庫存增速（%）實際庫存增速（%，扣除價格因素影響）22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 我們認為通常石化行業一輪完整周期大約6-8年，從“乙烯-石腦油”

26、價差來看，在20042006年、20102011年、2016-2018年，這一價差分別達到了階段性的高點。圖：“乙烯-石腦油”價差（美元/噸）石化行業一輪完整周期通常約石化行業一輪完整周期通常約6-8年年 0100200300400500600700800900 23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，海通證券研究所 2022年下半年，受下游需求下滑等因素影響，“乙烯-石腦油”價差降至歷史底部，平均價差194美元/噸，與前幾輪周期底部相比較低（1Q01-4Q03平均價差為197美元/噸；4Q08-2Q09平均價差為231美元/噸；

27、3Q11-3Q12平均價差為277美元/噸）。2023年以來，隨著下游需求逐步改善，乙烯價差底部溫和修復，整體仍處歷史低位。圖：“乙烯-石腦油”價差（美元/噸）“乙烯“乙烯-石腦油”價差：底部溫和改善石腦油”價差：底部溫和改善 01002003004005006007008009001Q011Q021Q031Q041Q051Q061Q071Q081Q091Q101Q111Q121Q131Q141Q151Q161Q171Q181Q191Q201Q211Q221Q231Q24 24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 注：統計公司包括榮盛石化、恒力石化、東

28、方盛虹、桐昆股份、新鳳鳴、恒逸石化、上海石化、華錦股份。資料來源：Wind，海通證券研究所 以我們統計的部分煉化上市公司季度歸母凈利潤看，2022年下半年盈利觸底，出現虧損，2023年以來盈利逐步修復。輕質化、煤化工企業毛利率也逐步改善。圖：煉化板塊上市公司季度歸母凈利潤（百萬元）石化企業盈利底部逐步修復石化企業盈利底部逐步修復 圖：輕質化、煤化工企業毛利率 資料來源：Wind，海通證券研究所-15000-10000-50000500010000150001Q161Q171Q181Q191Q201Q211Q221Q231Q24051015202530354001020304050601Q16

29、1Q17 1Q18 1Q19 1Q20 1Q21 1Q22 1Q23 1Q24寶豐能源銷售毛利率(%，左軸)衛星化學銷售毛利率(%，右軸)25 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供給端出現積極變化，下游需求逐步修復，關注中游供需改善投資機會。投資建議投資建議 建議關注：建議關注：（1）低估值、盈利逐步改善的煉化龍頭企業：衛星化學、寶豐能源、恒力石化、）低估值、盈利逐步改善的煉化龍頭企業：衛星化學、寶豐能源、恒力石化、榮盛石化、東方盛虹、桐昆股份、新鳳鳴、齊翔騰達等。榮盛石化、東方盛虹、桐昆股份、新鳳鳴、齊翔騰達等。（2）高股息油氣企業：中國海油、中國

30、石油、中國石化、新奧股份等。）高股息油氣企業：中國海油、中國石油、中國石化、新奧股份等。26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 重點公司盈利預測及估值重點公司盈利預測及估值 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 002648.sz 衛星化學 1.42 1.79 2.39 2.69 12.72 10.09 7.56 6.71 601233.sh 桐昆股份 0.33 1.30 1.77 2.16 46.52 11.81 8.67 7

31、.11 603225.sh 新鳳鳴 0.71 1.23 1.55 1.71 20.28 11.71 9.29 8.42 600346.sh 恒力石化 0.98 1.35 1.55 1.76 14.50 10.53 9.17 8.07 002493.sz 榮盛石化 0.11 0.43 0.63 0.82 91.64 23.44 16.00 12.29 000301.sz 東方盛虹 0.11 0.44 0.69 0.96 80.45 20.11 12.83 9.22 000703.sz 恒逸石化 0.12 0.27 0.38 0.46 59.33 26.37 18.74 15.48 600938.

32、sh 中國海油 2.60 2.97 3.00 3.08 11.53 10.09 9.99 9.73 601857.sh 中國石油 0.88 0.92 0.95 0.98 11.35 10.86 10.52 10.19 600028.sh 中國石化 0.50 0.60 0.61 0.62 12.66 10.55 10.38 10.21 601808.sh 中海油服 0.63 0.79 0.92 1.02 28.29 22.56 19.37 17.47 600803.sh 新奧股份 2.29 2.42 2.75 2.83 8.28 7.83 6.89 6.70 注：注：2024-2026年年EPS

33、為海通預測，收盤價為為海通預測，收盤價為2024年年6月月4日日。資料來源：資料來源：Wind，海通證券研究所，海通證券研究所 風險提示風險提示 27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 下游需求恢復緩慢。新增產能增速高于預期。原油價格大幅波動。分析師聲明分析師聲明 朱軍軍、胡歆朱軍軍、胡歆 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，

34、特此聲明。28 分析師聲明和研究團隊分析師聲明和研究團隊 海通證券石油化工研究團隊：海通證券石油化工研究團隊：分析師：朱軍軍分析師：朱軍軍 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850517070005 電電 話：話：021-23185963 Email： 聯系人：張海榕聯系人：張海榕 電電 話：話：021-23185607 Email： 分析師：胡分析師：胡 歆歆 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850519080001 電電 話：話：021-23185616 Email： 投資評級說明投資評級說明 法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公

35、司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通

36、證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。1.投資評級

37、的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評級行業投資評級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。29 信息披露和法律聲明信息披露和法律聲明