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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 萬達電影萬達電影(002739 CH)“新萬達”啟航，攜手儒意強強聯合“新萬達”啟航，攜手儒意強強聯合 華泰研究華泰研究 深度研究深度研究 投資評級投資評級(維持維持):):買入買入 目標價目標價(人民幣人民幣):):18.85 2024 年 6 月 19 日中國內地 文化娛樂文化娛樂 攜手儒意攜手儒意，“新萬達”啟程，“新萬達”啟程 萬達電影是國內電影行業龍頭。23 年 12 月，儒意投資接手控股股東萬達投資 51%股權，24 年 4 月變更完成，萬達電影實控人變更為柯利明。我們認為“新萬達”的發展戰略或將依循：

2、1）提升國內院線市占率，目標為不低于 20%；2）推動內容業務做大做強；3）大力發展衍生品，提高非票收入。我們看好儒意對萬達的賦能，有望為萬達打開新的發展空間。我們預計公司24-26 年歸母凈利 14.17/17.84/20.13 億元，可比公司 24 年 Wind 一致預測平均 PE 28X，考慮公司龍頭地位（放映市占率第一，運營效率高，與儒意強強聯合），給予 24 年 29 倍 PE，目標價 18.85 元，維持“買入”評級。院線院線龍頭龍頭地位穩固，并將尋求市場份額進一步地位穩固，并將尋求市場份額進一步提升提升，目標，目標至至 20%以上以上 萬達電影國內院線業務是行業內龍頭，連續 15

3、 年保持市場份額第一。23 年公司直營影院票房市場份額為 15.1%。攜手儒意后，公司計劃提升國內院線市占率，目標為不低于 20%。我們認為主要將通過三種方式實現，一是新建影城，依托萬達集團和其他優質商業體，物色優質點位擴大直營影院數量；二是加強自身建設，豐富影城生態，發展非票商業，加強與各大平臺聯動，動態調整票價，精細化排片，增強自身獲客能力；三是收購優質影城。疫情期間部分影城由于經營不善，效益下滑較大，但其自身擁有較好的商業地段，若引入萬達的領先管理經驗，有望改善其自身經營狀況。儒意賦能，推動萬達儒意賦能，推動萬達影視影視內容業務做大做強內容業務做大做強 儒意影業是國內影視制作龍頭，采取制

4、片人中心制，并與潛力新導演合作，擁有行業領先的劇本研發、制作及宣發能力，帶動大多作品質量票房均有上佳表現。中國儒意旗下南瓜電影在 23 年成立 AI 科技實驗室，大力發展 AI技術，助力影視內容生產。通過強大品控力&AI，儒意有望賦能萬達內容業務做大做強。24 年已有優質項目落地，追風者 我的阿勒泰為近期萬達和儒意合作的兩部電視劇，均為口碑出彩佳作。雙方與追光影業合作的動畫電影白蛇：浮生也已定于暑期檔 8 月 10 日上映。大力發展大力發展衍生品，時光網創新升級衍生品，時光網創新升級 萬達旗下時光網為國內影視衍生品行業開創者和領頭羊。23 年公司開發的 LOOPY 系列產品受到廣泛喜愛。與泡泡

5、瑪特-Molly 達成授權合作的baby-Molly 新系列衍生品已于 24 年 5 月上線全國萬達影院?！靶氯f達”將推進 IP 授權或共享，依托公司院線陣地和新媒體直播矩陣，通過 IP 運營、衍生品研發生產及銷售提高非票房收入。公司已就暑期檔電影 白蛇：浮生與儒意等展開合作，打造衍生品，后續也將對其他動畫 IP 進行衍生品開發。風險提示：觀影需求疲軟、AI 技術風險、項目進展不及預期等。研究員 朱珺朱珺 SAC No.S0570520040004 SFC No.BPX711 +(86)10 6321 1166 研究員 周釗周釗 SAC No.S0570517070006 SFC No.BQA

6、910 +(86)10 5679 3958 基本數據基本數據 目標價(人民幣)18.85 收盤價(人民幣 截至 6 月 18 日)13.08 市值(人民幣百萬)28,506 6 個月平均日成交額(人民幣百萬)394.19 52 周價格范圍(人民幣)10.02-16.10 BVPS(人民幣)3.78 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入(人民幣百萬)9,695 14,620 16,378 18,067 19,719+/-%(22.38)50.79 12.03 10.31

7、9.14 歸屬母公司凈利潤(人民幣百萬)(1,923)912.24 1,417 1,784 2,013+/-%(1,908)147.44 55.33 25.89 12.85 EPS(人民幣，最新攤薄)(0.88)0.42 0.65 0.82 0.92 ROE(%)(27.13)11.40 15.03 15.91 15.22 PE(倍)(14.82)31.25 20.12 15.98 14.16 PB(倍)4.02 3.55 3.02 2.54 2.15 EV EBITDA(倍)40.66 8.65 5.53 4.56 4.04 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (40)(20)02040Jun

8、-23Oct-23Feb-24Jun-24(%)萬達電影滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 萬達電影萬達電影(002739 CH)正文目錄正文目錄 核心投資邏輯核心投資邏輯.3 萬達電影：業務貫穿電影全產業鏈的行業龍頭萬達電影：業務貫穿電影全產業鏈的行業龍頭.4 歷史上收購做大業務布局，攜手儒意“新萬達”啟程.4 業務覆蓋院線、影視內容制作和衍生品等全產業鏈.4 財務：近年來精修內功，降本增效，各項財務指標持續回升.5 23 年以來電影行業呈穩健復蘇態勢，為業績提供支撐.8 電影行業復蘇態勢良好.8 分線發行漸行漸近，有助于行業健康發展.9 AI 技術快

9、速發展，賦能電影全產業鏈.10 攜手儒意，攜手儒意，“新萬達新萬達”啟程啟程.11 股東變更，實際控制人變更為柯利明.11 中國儒意：國內領先的綜合性文娛集團，影視制片龍頭.12 南瓜電影：科技賦能的付費流媒體平臺.12 儒意影業：國內頭部影視制作公司.13 景秀游戲：全球游戲研運新貴.13 院線龍頭地位穩固，將尋求市場份額繼續提升，目標至院線龍頭地位穩固，將尋求市場份額繼續提升，目標至 20%以上以上.14 儒意賦能，推動萬達影視內容做大做強儒意賦能，推動萬達影視內容做大做強.19 萬達影視：努力打造各類精品內容.19 儒意影業：影視制作龍頭，品控能力強&大力研發 AI.20 大力推動 AI

10、 研發，助力影視內容生產.22 儒意賦能，萬達影視內容有望向前邁進.23 大力發展影視衍生品，時光網創新升級大力發展影視衍生品，時光網創新升級.24 影視衍生品市場大有可為，為優化電影行業回收結構的必然選擇.24 時光網：國內電影衍生品行業開創與領導者.24“儒意+萬達”探索全主控 IP 商業潛力，大力挖掘衍生品成長機遇.25 盈利預測及估值盈利預測及估值.26 盈利預測核心假設.26 估值和目標價.28 風險提示.28 aV9WdXbZfYbUbZdX6MaObRtRmMmOnRjMmMoQlOpNoP7NoPoMxNnPxOvPsOrO 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一

11、起閱讀。3 萬達電影萬達電影(002739 CH)核心投資邏輯核心投資邏輯 萬達電影是國內領先的電影全產業鏈龍頭，業務覆蓋產業上中下游，尤其國內院線業務，市占率長年位居行業第一。23 年下半年以來，其控股股東萬達投資進行多輪股權轉讓，至24 年 4 月 15 日，萬達電影實控人已變更為柯利明，其同時也是港股上市公司中國儒意實控人。中國儒意是國內領先的綜合性文娛集團，在內容制作、AI 賦能上，均有突出實力。我們認為，萬達攜手儒意，將為萬達揭開新的發展序幕。通過儒意的賦能，“新萬達”的未來值得期待。我們認為“新萬達”的未來發展戰略或將依循：1)繼續提升院線板塊市場份額，目標為不低于繼續提升院線板塊

12、市場份額，目標為不低于 20%。萬達影院的管理和運營效率業界領先，公司將繼續堅持做好經營管理并在市場份額上尋求進一步發展，市場份額目標為不低于 20%；2)提高內容板塊產出能力，并提升內容質量，推動內容業務做大做強。提高內容板塊產出能力，并提升內容質量，推動內容業務做大做強。公司新任董事長陳曦在制片方面具有豐富的經驗，而儒意影業在行業有豐富的資源，公司會借助新股東在影視內容研發、制作及宣發領域的優勢實現資源共享和優勢互補，制作出更多優質作品，增厚上游內容。公司也可結合自身優勢在影片發行領域進一步發力；3)大力發展衍生品，改善電影商業回收結構，提高非票收入。大力發展衍生品，改善電影商業回收結構，

13、提高非票收入。公司將利用時光網平臺重點發展衍生品業務。時光網是公司重要的業務板塊，包括時光資訊、時光研究院、時光評分、時光觀影團、時光衍生品以及時光待拓展的項目。公司已經做了充分的市場調研，未來將會和具有 IP 儲備豐富的優秀公司在更多優質 IP 上進行合作，重點發展衍生品業務，提高非票房收入。我們與市場的不同之處：我們與市場的不同之處：市場認為在儒意與萬達聯合將實現強強聯合，但可能見效較慢，需要較長時間。我們認為“新萬達”的發展速度可能會超出預期：1)從占營收近 60%的放映業務來看，公司已提出要“繼續提升院線板塊市場份額，目標為不低于 20%”，而具體途徑我們認為將有三種，包括新建影院、提

14、升獲客能力、收并購影院等，多管齊下有望幫助市占率快速提升；2)從內容業務來看，萬達電影新任董事長陳曦原為中國儒意執行董事，為業內知名制片人，代表作包括泰囧 煎餅俠 唐人街探案 吉祥如意 你好李煥英 保你平安等，擁有豐富的制片管理經驗，品控能力強。電視劇方面，24 年萬達已推出與儒意合作的追風者 我的阿勒泰等，口碑和商業兼具。從儲備項目上看，優質大作眾多，電影上包括誤殺 3、唐探 1900、轉念花開等，另外參投如白蛇：浮生等；電視劇包括四方館 錯位待播出，并在籌備多部劇集，包括黑夜告白、熟人作案、大道朝天、檢察官與少年、黃卡。內容業務有望快速放量；3)從衍生品業務來看，時光網為業內知名的影視衍生

15、品龍頭?！靶氯f達”將協調體系內各方資源，從 IP 孵化、產品設計、渠道建設等多方位大力發展衍生品業務，并發展多種經營業務，拉動非票業務增長，改善商業回收結構。目前已取得亮眼成績。23 年，公司開發的 LOOPY 系列產品入圍了 2024 亞洲授權業卓越大獎，今年春節檔的奶龍系列也受到觀眾的廣泛喜愛。同時時光網已與泡泡瑪特-Molly 達成授權合作，首發baby-Molly 新系列衍生品已于 24 年 5 月 1 日陸續上線全國萬達影院和萬達星選商城，并計劃在下屬部分萬達影院打造 baby-Molly 主題門店。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 萬達電影萬達電影(0

16、02739 CH)萬達電影：業務貫穿電影全產業鏈的行業龍頭萬達電影：業務貫穿電影全產業鏈的行業龍頭 萬達電影股份有限公司前身為萬達電影院線股份有限公司，成立于 2005 年，并于 2015 年A 股上市，業務范圍從產業鏈下游放映業務向上延伸至電影投資、制作和發行及相關衍生業務，覆蓋電影全產業鏈。歷史上歷史上收購做大業務布局，攜手儒意“收購做大業務布局，攜手儒意“新萬達新萬達”啟程啟程 萬達電影上市后，發展的重要節點如下：1）通過行業并購，實現產業快速布局）通過行業并購，實現產業快速布局 2015 年 6 月，萬達院線全資收購澳洲第二大院線 Hoyts 公司；2016 年 7 月，萬達院線全資并

17、購時光網，開始利用移動互聯網將電影、電影推廣與線下院線連接，正式進軍衍生品市場。2）收購萬達影視，將影視制作業務納入上市公司體內）收購萬達影視，將影視制作業務納入上市公司體內 2018 年 2 月 5 日，阿里巴巴集團、文投控股股份有限公司與萬達集團簽訂戰略投資協議，分別成為萬達電影第二、第三大股東；2018 年 6 月，萬達電影公布重組方案，通過支付現金和發行股份方式向萬達投資等 21 名交易對方購買其持有的萬達影視 96.83%股權，交易作價 116.19 億元。3）攜手儒意）攜手儒意，新萬達啟程，新萬達啟程 2023 年下半年，萬達投資陸續簽署股份轉讓協議；2023 年 7 月 20 日

18、，萬達電影宣布其間接控股股東萬達文化將把萬達投資 49%股權轉讓予上海儒意；2023 年 12 月 12 日，萬達文化集團、北京珩潤及王健林與儒意投資簽署股權轉讓協議，分別將其持有的萬達投資20%、29.8%和 1.2%股權（合計持有萬達投資 51%股權）轉讓予儒意投資；本次控制權轉讓已于 2024 年 4 月 15 日完成，公司實際控制人變更為柯利明。在此就上述各主體關系進行說明。中國儒意（全稱中國儒意控股有限公司，港股上市，代碼 0136.HK）為國內領先的綜合性文娛集團。其董事長、實際控制人為柯利明。上海儒意（上海儒意影視制作有限公司）為中國儒意協議控制的下屬公司，中國儒意擁有上海儒意1

19、00%的實際權益；儒意投資（上海儒意投資管理有限公司）實際控制人為柯利明，柯利明持有儒意投資 99%股權。儒意投資與中國儒意無股權關系。圖表圖表1：2005-2024 年年公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網、公司公告、華泰研究 業務覆蓋院線、影視內容制作和衍生品等全產業鏈業務覆蓋院線、影視內容制作和衍生品等全產業鏈 2015 年，萬達電影上市，主要產品或服務包括院線電影放映、廣告、銷售商品及餐飲。其中電影放映占比高達 79.84%，并在隨后幾年穩定在 65%左右；2019 年，公司完成收購萬達影視，新增電影投資制作、發行、放映及相關衍生業務以及電視劇制作及發行業務。公司業務覆蓋電影全

20、產業鏈。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 萬達電影萬達電影(002739 CH)截至 2023 年，觀影收入仍為最主要營業收入，占比約為 58%。其次為商品及餐飲銷售、廣告，占比分別為 13.3%和 9%。圖表圖表2：2015 年年-2023 年公司主營業務收入占比年公司主營業務收入占比 資料來源：公司年報、華泰研究 財務：近年來精修內功，財務：近年來精修內功，降本增效，各項財務指標持續回升降本增效，各項財務指標持續回升 我們統計了公司 2015-24Q1 的財務數據：1、營收：、營收：2015 年至 18 年公司營業收入呈現逐步增長態勢，主因：1）中國電影市場蓬

21、勃發展，票房持續增長，從 15 年的 437.73 億元增長至 18 年的 606.98 億元；2）通過并購澳洲院線 Hoyts、時光網、萬達影視，擴大業務布局，增加業績來源。2019 年營收略有下滑，主因電影市場增速放緩、影院競爭加劇、行業單銀幕產出下降影響。2020 年之后營收主要受到疫情影響，行業票房波動較大。23 年電影行業復蘇明顯，公司營收大幅回升，各項業務基本回至正軌。據 23 年年報，23 年公司國內直營影院實現票房 75.6億元，恢復至 2019 年的 96.4%，較大盤恢復比例高 12.5pct。圖表圖表3：2015 年年-2024Q1 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同

22、比增速 資料來源：Wind、華泰研究 分項業務營收上看，觀影、廣告、商品和餐飲銷售總體上和總營收變化趨勢接近，其中以觀影營收構成總營收主要構成，兩者變化趨勢圖接近。觀影、廣告、商品和餐飲銷售三項業務的核心變量之一均為觀影人次，因而營收走勢總體上較為相近。電影和電視劇業務營收主要隨項目上線而有所波動，如唐人街探案 2和唐人街探案 3分別于 18 年和 21年上映，票房分別約為 34 億和 45 億，當年電影業務營收即較為突出。19 年的誤殺上映，取得 13 億票房，也使得當年電影業務營收較高。但總體上，電影、電視劇、游戲和其他業務營收體量均較小。79.84%67.13%63.00%55.67%5

23、9.10%50.36%56.64%55.52%57.76%6.53%15.09%18.14%15.36%12.64%9.50%8.45%12.60%9.06%11.53%11.83%13.66%11.47%12.48%10.74%12.03%14.37%13.30%7.03%5.79%7.25%7.73%3.92%2.29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017201820192020202120222023觀影廣告商品、餐飲銷售電影制作發行電視劇制作發行游戲其他80.01 112.09 132.29 162.87 154.35 62.95

24、124.90 96.95 146.20 38.21 49.86%40.09%18.02%23.12%-5.23%-59.22%98.41%-22.38%50.80%1.70%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001201401601802015201620172018201920202021202220232024Q1(億）營業收入yoy 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表4：2015 年年-2023 年年公司分業務營收公司分業務營收 資料來源：Wind、華

25、泰研究 2、毛利率：、毛利率：2015 至 19 年公司毛利率呈緩慢下降態勢，主因雖然全國票房增長，但外來資本涌入，帶動銀幕增加，競爭日益激烈，單銀幕產出持續下滑。20年毛利率大幅下降至-10.6%，主因疫情影響全國影院停業約半年，而放映業務成本較為剛性。21 年后毛利率隨全國電影市場票房變動而有所波動，但總體上呈持續提升態勢，主因公司在疫情期間大力降本增效，積極推進降低房租物業、能耗費用等固定成本，帶動剛性成本下降。圖表圖表5：2015 年年-2024Q1 公司毛利率公司毛利率 資料來源：Wind、華泰研究 3、各項費用率：、各項費用率：2015-19 年，各項費用率總體呈緩慢提升態勢，主因

26、市場競爭激烈。20年之后波動較大，主因營收端波動。22 年之后各項費用率顯著下滑，主因公司精修內功，大力降本增效。圖表圖表6：2015 年年-2024Q1 公司各項公司各項費用率費用率 資料來源：Wind、華泰研究 63.8875.2583.3490.6891.2231.7170.7553.8384.4580.01112.09132.29162.87154.3562.95124.9096.95146.20020406080100120140160180201520162017201820192020202120222023(億元)觀影廣告商品、餐飲銷售電影制作發行電視劇制作發行游戲其他總營收3

27、4.56%32.75%32.10%30.32%27.47%-10.60%27.15%17.00%27.69%30.59%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015201620172018201920202021202220232024Q1毛利率(%)12.0215.8216.9816.8816.6629.7623.8126.919.0617.986.577.938.017.958.2915.849.610.888.377.30.751.711.732.011.934.515.949.015.434.660000.20.170.40.220.30.220.1

28、2051015202530352015201620172018201920202021202220232024Q1(%）銷售費用率(%)管理費用率(%)財務費用率(%)研發費用率(%)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 萬達電影萬達電影(002739 CH)4、凈利率：、凈利率：2015 年至 18 年凈利率呈下降趨勢，主因毛利率下滑和各項費用率提升。19年為負，主因公司進行商譽減值測試并確認了減值損失。20 和 22 年為負也為商譽減值和其他資產減值損失影響。23 年以后凈利率已回升為正，且 24Q1 較 23 年全年有所提升。圖表圖表7：2015 年年-2024

29、Q1 公司凈利率公司凈利率 資料來源：Wind、華泰研究 5、商譽、商譽：2015-18 年，公司商譽余額從 51.72 億增至 134.91 億，主因上市后公司并購導致，如收購澳洲 Hoyts 院線、時光網、慕威時尚、萬達傳媒、并購影城和收購萬達影視等。19 年公司進行商譽減值測試，主要針對并購的影城、萬達傳媒（廣告業務）和時光網等。19 年公司計提減值準備約 59 億元，其中商譽減值約 55.7 億元；20 年受疫情影響，計提減值準備約 44.8 億元，其中商譽減值約 36 億元，主要針對并購的影城、時光網和互愛互動（從事游戲業務的子公司）等。20 年以后，商譽余額基本保持平穩，其中主要包

30、括澳洲 Hoyts院線和互愛互動等，我們認為這兩項業務目前運營穩定，暫不存在減值風險。圖表圖表8：2015 年年-2024Q1 公司商譽公司商譽 資料來源：Wind、華泰研究 6、歸母凈利：、歸母凈利：由于上文所提及原因，2019 年至 22 年，公司歸母凈利和扣非歸母凈利波動較大，23 年行業復蘇，公司經營回至正軌，凈利潤已大幅回升。14.85%12.20%11.46%9.17%-30.59%-108.67%0.93%-20.20%6.38%8.54%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%2015201620172018201920202021202220232

31、024Q1凈利率（%）51.72 81.29 97.99 134.91 80.04 46.14 43.49 42.84 43.75 42.35 0204060801001201401602015201620172018201920202021202220232024Q1(億）商譽（億元）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表9：2015 年年-2024Q1 公司歸母凈利、扣非歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利、扣非歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind、華泰研究 23 年以來電影行業呈穩健復蘇態勢，為業績提供支撐年以來電影

32、行業呈穩健復蘇態勢，為業績提供支撐 電影電影行業復蘇態勢良好行業復蘇態勢良好 2023 年以來電影行業呈穩健復蘇態勢。年以來電影行業呈穩健復蘇態勢。據國家電影局，23 年全國電影票房 549.15 億元（含服務費），同比增長 82.6%。據貓眼專業版，24 年 1-4 月全國總票房為 187.23 億元，與 23年 1-4 月基本持平。24 年春節檔全國電影票房為 80.51 億元，同比增長 19.01%，觀影人次、場次和票房均創同檔期紀錄；元旦檔、清明檔票房也分別以 15.36 億元與 8.42 億元，創造同檔期歷史新高；五一檔票房為 15.27 億元，同比增長 0.39%，位列同檔期歷史第

33、二。圖表圖表10：2019-2024 年年 1-4 月全年票房及同比增速月全年票房及同比增速 資料來源：國家電影局、貓眼專業版、華泰研究 2020 年后平均票價上漲至年后平均票價上漲至 2022 年，之后基本保持平穩年，之后基本保持平穩，觀影人次有所波動。，觀影人次有所波動。19-20 年平均票價較為平穩，21 年-22 年有所上漲，我們認為主要為對沖疫情帶來的觀影人數下滑，至 22 年后基本保持平穩。20-23 年，全國觀影人次呈大幅度波動，主要受疫情管控及內容供給的影響；23 年行業迅速回暖，觀影人次大幅回升，達 12.99 億，同比增長 82.43%，創近 4 年內新高。11.9 13.

34、7 15.2 21.0-47.3-66.7 1.1-19.2 9.1 3.3 11.0 11.5 12.4 11.3-48.5-68.5 0.1-20.8 7.2 3.1-18000%-16000%-14000%-12000%-10000%-8000%-6000%-4000%-2000%0%2000%(80)(70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)01020302015201620172018201920202021202220232024Q1(億元)歸母凈利扣非歸母凈利歸母凈利YoY扣非歸母凈利YoY642.66204.17472.58300.67549.15 187.225

35、.9%-68.2%131.5%-36.4%82.6%0.0%-100%-50%0%50%100%150%0100200300400500600700201920202021202220231-4M24票房總收入（億元）同比變化 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表11：2019-2024 年年 1-4 月全國電影平均票價月全國電影平均票價 圖表圖表12：2019-2024 年年 1-4 月月全國觀影人次及同比增速全國觀影人次及同比增速 資料來源：燈塔專業版、華泰研究 資料來源：燈塔專業版、華泰研究 23 年影片較為充足，

36、年影片較為充足，24 年重點觀察行業供給。年重點觀察行業供給。23 年優質內容供給充足是電影大盤強勢復蘇的重要原因，據燈塔專業版，全年上映影片數達 617 部，同比增長 63.2%，全國備案立項影片數量亦穩步回升。24年 1-4月上映影片數為 141部，同比下降 16.1%，主要由于 20-22年由于疫情積壓未映的電影集中在 23 年上映，供給集中釋放后，出現短暫下滑。我們認為24 年后續行業關鍵在于優質內容的供給豐富程度，長線看，行業已經形成較好的市場化調節機制，內容供給依然將恢復至正常水平。圖表圖表13：2019-2024 年年 1-4 月上映影片數月上映影片數 資料來源：燈塔專業版、華泰

37、研究 分線發行漸行漸近，有助于行業健康發展分線發行漸行漸近，有助于行業健康發展 2021 年國家電影局發布“十四五”中國電影發展規劃，提出“鼓勵開展分線發行、多輪次發行、區域發行、分眾發行等創新業務”。不同于將影片發行到所有影院上映的“飽和發行”，分線發行指的是根據影片的特性、觀眾群體等進行分類，然后選擇特定的院線上映。這種模式可以采取多種方式，如分影院、分院線、分區域、分輪次等多種方式進行。2023 年在第二十四屆全國電影推介會暨第一屆全國電影交易會上，24 部實行分線發行的影片達成簽約，其中一個和四個 沉默筆錄 非誠勿擾 3和重映片你的婚禮先后以分線發行方式上映。我們認為分線發行可以滿足觀

38、眾的多樣化需求、提高影院和銀幕的利用率，有利于促進電影市場存量差異化，改善影院經營，也能夠為更多中小體量影片、區域化電影以及藝術電影創造更多商業回報的機會，形成真正的雙向供需平衡。37.1136.9840.2942.0842.2842.25 5.1%-0.4%9.0%4.4%0.5%-1.8%-4%-2%0%2%4%6%8%10%34353637383940414243201920202021202220231-4M24平均票價（元）yoy17.28 5.49 11.67 7.12 12.99 4.22 0.6%-68.2%112.6%-39.0%82.4%2.6%-80%-60%-40%-2

39、0%0%20%40%60%80%100%120%140%02468101214161820201920202021202220231-4M24觀影人次(億)yoy6113656773786171419.3%-40.3%85.5%-44.2%63.2%-16.1%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0100200300400500600700800201920202021202220231-4M24影片數（部）yoy 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 萬達電影萬達電影(002739 CH)AI 技術快速發展，賦能電影全產業鏈技術快速發展，賦

40、能電影全產業鏈 23 年以來 AI 技術快速發展，并在影視行業快速落地。全球首部 AI 長篇電影Our T2 Remake、國內央視總臺推出的首部文生視頻 AI 動畫千秋詩頌等作品引起行業較大關注。我們認為隨著 AI 發展和迭代，AI 有望重塑并賦能影視行業制作，提高生產制作效率，從而帶動行業規模做大。圖表圖表14：全球首部全球首部 AI 長篇電影長篇電影Our T2 Remake 圖表圖表15：央視總臺推出的首部文生視頻央視總臺推出的首部文生視頻 AI 動畫千秋詩頌動畫千秋詩頌 資料來源：YouTube、華泰研究 資料來源：央視、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一

41、起閱讀。11 萬達電影萬達電影(002739 CH)攜手攜手儒意，“新萬達”啟程儒意，“新萬達”啟程 股東變更，實際控制人變更為柯利明股東變更，實際控制人變更為柯利明 23 年 7 月 20 日，萬達電影間接控股股東北京萬達文化產業集團有限公司向上海儒意影視制作有限公司（為中國儒意協議控制的下屬公司）協議轉讓其持有的萬達投資 49%股權。23 年 12 月 12 日，萬達文化集團、北京珩潤企業管理發展有限公司及王健林先生與上海儒意投資管理有限公司（由中國儒意董事長柯利明實控）簽署股權轉讓協議，擬分別將其持有的萬達電影控股股東北京萬達投資有限公司 20%、29.8%和 1.2%股權（合計持有萬達

42、投資 51%股權）轉讓予儒意投資。2024 年 4 月 15 日，北京萬達文化產業集團有限公司和王健林先生向儒意投資轉讓其分別持有的萬達投資 20%股權和 1.2%股權辦理完成工商變更登記手續，公司實際控制人變更為柯利明先生。圖表圖表16：萬達電影股權結構（截至萬達電影股權結構（截至 2024 年年 4 月月 15 日）日）資料來源：公司公告、華泰研究 股權轉讓完成后，儒意投資持有萬達投資 51%股權，柯利明為儒意投資的實際控制人；同時柯利明通過其全資企業間接持有香港上市公司中國儒意（中國儒意控股有限公司）總股本 16.34%的股份，中國儒意通過協議控制的上海儒意影視制作有限公司持有萬達投資

43、49%股權。因此，柯利明通過萬達投資間接控制萬達電影 20%股權，為公司實際控制人。更換實控人后，原儒意高管團隊攜手原萬達高管團隊，通過多方面的合作實現資源共享和優勢互補，充分發揮協同效應，引領公司的院線業務、影視業務、游戲業務進入新的發展階段。根據公司公告：1）董事長、總裁陳曦女士負責統籌萬達電影整體業務發展，并重點分管影視制作業務板塊、五洲發行及時光網板塊；2）董事、執行總裁陳洪濤先生將繼續分管公司院線業務；3）董事龔嶠先生分管公司游戲業務板塊。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表17：萬達電影最新高管團隊萬達電影

44、最新高管團隊 高管高管 職務職務 履歷履歷 柯利明 實際控制人 畢業于澳大利亞格里菲斯大學，于 2005 年獲得風險管理學士學位,并于 2006 年獲得貨幣銀行學碩士學位。同時擔任上海儒意影視制作有限公司的行政總裁以及 Pumpkin films limited 的行政總裁，曾經在對沖基金管理公司任高級分析師；2024 年 4 月成為萬達電影股份有限公司實際控制人。陳曦 董事長、總裁 畢業于中央戲劇學院，表演專業學士學位，清華大學五道口金融學院金融 EMBA。2012 年創辦影藝通傳媒，2015 年至 2024年 1 月擔任上海儒意影視制作有限公司總裁、中國儒意控股有限公司執行董事；2024

45、年 1 月擔任萬達電影股份有限公司法定代表人、董事長。陳洪濤 董事、執行總裁 畢業于四川師范大學，法學學士學位。2000 年起歷任萬達商業管理公司成都區域公司總經理，萬達商業管理公司高級總裁助理兼華西運營中心總經理，萬達商業管理集團有限公司高級總裁助理兼西南運營中心總經理，萬達商業管理集團有限公司首席總裁助理兼商業規劃中心總經理。龔嶠 董事 2010-2014 年任盛大游戲工作室總經理；2014-2017 年任奇虎三六零移動游戲事業部總經理；2017-2018 年任大連天神娛樂股份有限公司副總經理；2018-2019 年任中文在線集團股份有限公司游戲事業部總經理；2020-2022 年任 NB

46、A 體育文化發展有限責任公司戰略顧問；2022-2024 年 1 月任北京儒意景秀網絡科技有限公司總經理；2024 年 1 月擔任萬達電影股份有限公司非獨立董事。王會武 董事、副總裁、董事會秘書 畢業于東北財經大學，工商管理碩士學位，高級會計師。1994 年獲得中國注冊會計師執業資格，歷任大連光華會計師事務所審計部經理，大通證券股份有限公司投資銀行部區域投行負責人。2004 年起歷任萬達集團投資部副總經理，萬達商業地產投資證券部副總經理。黃朔 副總裁、財務負責人 畢業于北京大學光華管理學院，會計專業碩士學位，注冊會計師。1995 年起歷任北京當代商城實業有限公司財務部長助理、財務部長，2009

47、 年起歷任萬達百貨財務部總經理，萬達集團財務部副總經理，北京大歌星副總經理，萬達文化產業集團財務成本部副總經理。資料來源：公司公告、華泰研究 中國儒意：國內領先的綜合性文娛集團，影視制片龍頭中國儒意：國內領先的綜合性文娛集團，影視制片龍頭 中國儒意（全稱中國儒意控股有限公司，港股上市，代碼 0136.HK）是國內領先的綜合性文娛集團。旗下主要包括儒意影業、南瓜電影和景秀游戲等業務單元。其中儒意影業為影視制作公司，憑借創意的劇本內容、精準的市場定位，專業的資源整合、標準化的制片管理和宣發，打造影視文化精品；南瓜電影為垂直純付費訂閱制流媒體平臺，以服務用戶為核心，專注垂直純付費訂閱會員制。公司于

48、2022 年進軍游戲業務領域，成立景秀游戲公司，景秀游戲是行業內獨家騰訊雙平臺戰略合作伙伴，覆蓋超過 8 億以上用戶。南瓜電影：科技賦能的付費流媒體平臺南瓜電影：科技賦能的付費流媒體平臺 南瓜電影是中國儒意旗下垂直純付費訂閱制流媒體平臺，一直致力于以科技賦能精準算法以客戶行為數據化分析用戶數據，了解用戶的風格、喜好、智能推薦為會員提供個性化內容“南瓜比你更懂你”。同時通過不斷引進優質電影及頭部新劇，為中國用戶及喜歡中國題材影視劇的全球觀眾提供最優質的內容。2023 年，南瓜電影 AI 科技實驗室成立，通過近一年的內部研發，在影視科技研究領域取得了顯著進展，通過深度應用 AI 技術，實現了對劇本

49、制作、角色塑造、場景設計、特效生成、音樂制作等多方面的技術革新。圖表圖表18：南瓜電影官網頁面南瓜電影官網頁面 資料來源：南瓜電影官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 萬達電影萬達電影(002739 CH)儒意影業：國內頭部影視制作公司儒意影業：國內頭部影視制作公司 儒意影業是一家專業的影視制作公司，擁有行業領先的研發、制作及宣發能力。從 2006 年成立至今，孵化了百余部影視作品，憑借極富創意的劇本內容、精準的市場定位，專業的資源整合、標準化的制片管理和宣發資源，成功打造出品了一系列影視文化精品，迅速成為行業內頭部影視公司。景秀游戲：全球游戲研運新

50、貴景秀游戲：全球游戲研運新貴 景秀游戲是一家堅持產品精品化、大制作的全球研運一體化綜合性新型游戲公司。團隊由有著多年豐富的移動游戲開發和發行經驗的行業從業人員組成。景秀游戲為行業內獨家騰訊雙平臺戰略合作伙伴，覆蓋超過 8 億以上用戶。景秀游戲成立于 2022 年 3 月 30 日。旨在打造全球領先的互動娛樂品牌?；谌蚧囊曇?，景秀游戲立足于移動互聯網時代，致力于為海內外用戶提供更多優質的移動游戲，在全球游戲發行上持續探索更多可能性，開創全民互動娛樂新體驗。圖表圖表19：景秀游戲已上線游戲景秀游戲已上線游戲亂世逐鹿亂世逐鹿 圖表圖表20：仙境傳說：愛如初見官網頁面仙境傳說：愛如初見官網頁面

51、資料來源：中國儒意官網，華泰研究 資料來源：仙境傳說：愛如初見官網，華泰研究 中國儒意是國內領先的綜合性文娛集團，在內容制作、AI 賦能上，均有突出實力。我們認為，萬達攜手儒意，將為萬達揭開新的發展序幕。通過儒意的賦能，實現強強聯合，“新萬達”的未來值得期待。我們認為“新萬達”的未來發展戰略將依循：1）繼續提升院線板塊市場份額，目標為不低于）繼續提升院線板塊市場份額，目標為不低于 20%。萬達影院的管理和運營效率業界領先，公司將繼續堅持做好經營管理并在市場份額上尋求進一步發展，市場份額目標為不低于20%；2）提高內容板塊產出能力，并提升內容質量，推動內容業務做大做強。）提高內容板塊產出能力，并

52、提升內容質量，推動內容業務做大做強。公司新任董事長陳曦在制片方面具有豐富的經驗，而儒意影業在行業有豐富的資源，公司會借助新股東在影視內容研發、制作及宣發領域的優勢實現資源共享和優勢互補，制作出更多優質作品，增厚上游內容。公司也可結合自身優勢在影片發行領域進一步發力；3）大力發展衍生品，改善電影商業回收結構，提高非票收入。）大力發展衍生品，改善電影商業回收結構，提高非票收入。公司將利用時光網平臺重點發展衍生品業務。時光網是公司重要的業務板塊，包括時光資訊、時光研究院、時光評分、時光觀影團、時光衍生品以及時光待拓展的項目。公司已經做了充分的市場調研，未來將會和具有 IP 儲備豐富的優秀公司在更多優

53、質 IP 上進行合作，依托公司現有 900 多家影院，重點發展衍生品業務，提高非票房收入。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 萬達電影萬達電影(002739 CH)院線院線龍頭龍頭地位穩固，將尋求市場份額繼續地位穩固，將尋求市場份額繼續提升提升，目標，目標至至 20%以上以上 萬達電影萬達電影積極拓展優質影院，在自營影院數和銀幕數方面，具有積極拓展優質影院，在自營影院數和銀幕數方面，具有領先領先優勢。優勢。截至 2024 年 3月 31 日，公司國內擁有已開業影院 929 家（較 23 年 Q1 末同比+10.7%，后同），7,720塊銀幕（同比+9.1%），其中

54、直營影院 708 家（同比+0.7%），6,145 塊銀幕（同比+0.6%）；輕資產影院 221 家，1,575 塊銀幕。此外，公司下屬澳洲院線擁有境外影院 61 家，銀幕 529塊。公司從 20 年開始發展輕資產影院業務，萬達通過自身領先的運營效率和行業品牌賦能，幫助該類影院降本增效，但該類影院票房并不歸屬萬達，萬達僅收取管理收益，且對業績貢獻較小，我們后文統計相關數據時并未納入。截至 2024 年 3 月 31 日，公司國內輕資產影院 221 家（同比+62.5%），1,575 塊銀幕（同比+63%）。圖表圖表21：2015-2024 年年 Q1 萬達電影國內直營影院與銀幕數萬達電影國內直

55、營影院與銀幕數 資料來源：公司年報、華泰研究 圖表圖表22：2016-2024 年年 Q1 萬達電影國內直營影院與銀幕增速萬達電影國內直營影院與銀幕增速 資料來源：公司年報、華泰研究 2403484635416036476997047097082,133 3,127 4,134 4,807 5,343 5,696 6,063 6,110 6,156 6,145 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00001002003004005006007008002015201620172018201920202021202220232024Q1(銀幕：塊)(影院：家)國內直

56、營影院（家）銀幕數（塊）46.60%32.20%16.28%11.15%6.61%6.44%0.78%0.75%0.60%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%201620172018201920202021202220232024Q1國內直營影院數量yoy銀幕數yoy 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表23：2015-2024 年年 Q1 萬達電影境外影院與銀幕數萬達電影境外影院與銀幕數 資料來源：公司年報、華泰研究 圖表圖表24：2016-2024 年年 Q1 萬達電影境外影院與銀幕增速萬

57、達電影境外影院與銀幕增速 資料來源：公司年報、華泰研究 圖表圖表25：2019-2023 年萬達直營影城年萬達直營影城&輕資產影城市場份額輕資產影城市場份額 資料來源：公司公告、貓眼專業版、華泰研究 從銀幕總量上看，全國已基本飽和，但存在結構性變化的可能，頭部院線市占率有望提升。從銀幕總量上看，全國已基本飽和，但存在結構性變化的可能，頭部院線市占率有望提升。2015-2023 年，國內影院數量與銀幕數量均呈增長趨勢，但增速持續放緩。趨勢與萬達院線保持一致?？傮w上我們認為全國銀幕數量已基本飽和，增速將保持低位，但存在結構性的變化，主要體現在部分經營效率較差的影院被淘汰或被收購，對頭部院線如萬達來

58、說，這將是提高市占率的途徑之一。5253535453535656616142443743747246346749349352952901002003004005006004648505254565860622015201620172018201920202021202220232024Q1境外影院（家）銀幕數（塊）1.92%0.00%1.89%-1.85%0.00%5.66%0.00%8.93%7.02%-4%-2%0%2%4%6%8%10%201620172018201920202021202220232024Q1境外影院數量yoy銀幕數yoy13.2%14.5%16.1%15.1%0.0%

59、0.2%0.7%1.6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2019202120222023直營影城市場份額輕資產影城市場份額合計份額 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表26：2015-2023 年全國影院數及同比變化年全國影院數及同比變化 資料來源：燈塔專業版、華泰研究 圖表圖表27：2015-2023 年全國銀幕數及同比變化年全國銀幕數及同比變化 資料來源：燈塔專業版、華泰研究 圖表圖表28：2015-2023 年萬達直營影院年萬達直營影院&銀幕占全

60、國影院及銀幕比銀幕占全國影院及銀幕比 資料來源：燈塔專業版、公司公告、華泰研究 6,459 7,877 9,319 10,416 11,470 11,977 12,458 12,718 12,739 32.1%22.0%18.3%11.8%10.1%4.4%4.02%2.09%0.17%0%5%10%15%20%25%30%35%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000201520162017201820192020202120222023影院數（家）yoy34,027 42,909 52,694 61,517 68,324 72,710 75,413 7

61、7,052 77,310 30.7%26.1%22.8%16.7%11.1%6.4%3.72%2.17%0.33%0%5%10%15%20%25%30%35%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000201520162017201820192020202120222023銀幕數（塊）yoy3.72%4.42%4.97%5.19%5.26%5.40%5.61%5.54%5.57%6.27%7.29%7.85%7.81%7.82%7.83%8.04%7.93%7.96%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%20152016201

62、7201820192020202120222023影院數占比銀幕數占比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 萬達電影萬達電影(002739 CH)從影院從影院&銀幕數量占比看，萬達市占率近年來較為平穩；但從票房占比來看，銀幕數量占比看，萬達市占率近年來較為平穩；但從票房占比來看，萬達萬達市占率市占率自自2020 年后總體上保持年后總體上保持提升，我們認為票房市占率是更重要的指標。提升，我們認為票房市占率是更重要的指標。根據公司年報，公司票房、觀影人次、市場份額已連續十五年位居國內首位。19 年之前，公司直營影院票房市占率略有波動，主因市場競爭較為激烈。19 年之后

63、至 23 年，總體上呈上升趨勢，主因 1）疫情環境下公司作為頭部院線抗壓力較強，而部分尾部影院被淘汰；2）公司積極構建優質觀影環境，并設置各類游藝設施，并借助萬達商場引流，獲客能力較強。23 年市場份額較 22年下降主因 23 年行業恢復較好，觀影人流充裕，溢出到萬達之外的中部和尾部院線。圖表圖表29：2015-2023 年萬達電影國內直營影院票房及市占率年萬達電影國內直營影院票房及市占率 資料來源：公司年報、貓眼專業版、華泰研究 公司經營效率在行業內領先。公司經營效率在行業內領先。據 23 年年報，報告期內，憑借精細化管理能力和創新經營模 式，萬達影院品牌競爭力和優質影院數量不斷提升，全國票

64、房前 10名影院中公司占據 3席，40 家萬達影院躋身全國票房前 100 名；從單銀幕產出角度看，23 年萬達影城單銀幕產出為全國平均水平的 1.85 倍。公司直營影院整體盈利能力不斷提升，放映終端實力進一步穩固。非票業務持續創新，優化電影行業商業回收結構。非票業務持續創新，優化電影行業商業回收結構。2023 年，公司非票業務聚焦可持續增長，堅持創新，非票房收入同比 2019 年增長超過 10%。公司積極開辟商品賽道，從終端賣品業務升級為零售商品業務。推出自有飲料品牌“原始鮮言”系列產品，后續與國潮文化 IP“山海經”聯名推出養生暖飲“紅谷龍咚 紅豆薏米飲”、“黑谷龍咚 黑芝麻黑豆飲”，與“溜

65、溜梅”聯名推出“桃桃西打”/“莓莓西打口味梅凍”，持續加大開發自研食品飲料和其他產品線，推出更多新品牌新產品。圖表圖表30：聯名聯名“山海經”推出養生暖飲“山海經”推出養生暖飲 圖表圖表31：聯名“溜溜梅”推出梅凍聯名“溜溜梅”推出梅凍 資料來源：公司官網、華泰研究 資料來源：公司官網、華泰研究 637685.8695.683.2 27.0 62.2 43.9 75.6 14.4%16.7%16.4%16.9%14.0%14.5%14.5%16.1%15.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0204060801001202015201620172018201920202021

66、20222023國內票房（億元）票房市占率（%）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 萬達電影萬達電影(002739 CH)線下影院線下影院+線上直播，商品銷售渠道全面。線上直播，商品銷售渠道全面。公司不僅有 900 多家影城作為線下售賣場所，也已經建立起了有影響力的萬達直播體系，擁有 35 個抖音直播賬號，約 540 萬粉絲，實現較好的線上銷售收入?；谌娴匿N售渠道，隨著公司商品品類不斷豐富，未來非票收入有望持續提升。攜手儒意后，公司將通過多種方式尋求擴大公司市場份額，目標提升至攜手儒意后，公司將通過多種方式尋求擴大公司市場份額，目標提升至 20%以上。我們認以

67、上。我們認為主要將通過三種方式實現：為主要將通過三種方式實現：1、新建影院。依托萬達集團或其他優質商業物業，挖掘優質點位，繼續擴張直營影城；、新建影院。依托萬達集團或其他優質商業物業，挖掘優質點位，繼續擴張直營影城；2、打通萬達內部體系，協調多方資源，豐富影城生態，發展非票商業，加強與各大平臺聯、打通萬達內部體系，協調多方資源，豐富影城生態，發展非票商業，加強與各大平臺聯動，并通過科學動態調整票價，精細化排片，來增強自身獲客能力。萬達擁有國內領先的動，并通過科學動態調整票價，精細化排片，來增強自身獲客能力。萬達擁有國內領先的運營效率，這將為其提升市場份額提供助力；運營效率，這將為其提升市場份額

68、提供助力；3、收購優質影城。疫情期間部分影城由于經營不善，效益下滑較大，但其自身擁有較好的、收購優質影城。疫情期間部分影城由于經營不善，效益下滑較大，但其自身擁有較好的商業地段，若引入萬達的領先管理經驗，有望改善其自身經營狀況。另外，部分地產系影商業地段，若引入萬達的領先管理經驗，有望改善其自身經營狀況。另外，部分地產系影城也存在被以較高性價比價格收購的可能。城也存在被以較高性價比價格收購的可能。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 萬達電影萬達電影(002739 CH)儒意賦能，推動萬達儒意賦能，推動萬達影視影視內容做大做強內容做大做強 萬達影視：努力打造各類精品

69、內容萬達影視：努力打造各類精品內容 萬達電影在 2019 年完成收購萬達影視，從而擁有影視制作業務。公司電影和電視劇業務近年來營收和毛利率變動如下，總體看，公司影視業務規模較小，并隨項目進度和上線時間、反響變化，營收和毛利率有所波動。圖表圖表32：20-23 年電影業務營收及毛利率（億元年電影業務營收及毛利率（億元/%）圖表圖表33：20-23 年年電視劇電視劇業務營收及毛利率（億元業務營收及毛利率（億元/%）資料來源：公司官網、華泰研究 資料來源：公司官網、華泰研究 電影業務，主要由萬達影視子公司萬達影業經營。電影業務，主要由萬達影視子公司萬達影業經營。經過多年積累，投資及制作了多部票房優秀

70、電影產品，具備行業領先的發行能力。并與多個影視工作室建立了良好的合作關系。近年來，主投主控了多部優質電影，包括唐人街探案 誤殺系列等。圖表圖表34：近年萬達影業出品的代表作近年萬達影業出品的代表作 名稱名稱 票房（億元）票房（億元）貓眼評分貓眼評分 唐人街探案 3 45.23 8.8 唐人街探案 2 33.97 9.0 誤殺 13.30 9.4 誤殺 2 11.21 9.0 唐人街探案 8.23 9.0 三大隊 7.05 9.3 想見你 4.03 8.7 資料來源：公司年報、貓眼專業版、華泰研究 圖表圖表35：萬達影業部分代表作品萬達影業部分代表作品 資料來源：公司年報、貓眼專業版、華泰研究

71、4.57 9.65 3.80 3.34 17.31%60.68%-4.94%45.71%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0123456789102020202120222023收入毛利率7.41 6.72 1.52 7.42 13.04%5.63%2.35%5.67%0%2%4%6%8%10%12%14%0123456789102020202120222023收入毛利率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 萬達電影萬達電影(002739 CH)電視劇業務，主要由萬達影視子公司新媒誠品經營。電視劇業務，主要由萬達影視子公司新媒誠品經營。新媒誠品

72、堅持“精品化、多元化”的策略，打造多樣精品內容。同時持定制化開發，以銷定產，持續深化平臺合作。出品的代表作包括空降利刃 激蕩 幸福，觸手可及 暮白首 號手就位 與君歌等。23年出品的三大隊為影劇聯動的重點項目，同期開機拍攝，同步完片過審，年末聯動上映和播出，獲得市場重點關注。2023 年簽約銷售 7 部劇集，完成制作待播 6 部，其中仙劍奇俠傳 4 南來北往 明日的少年等已于 2024 年 Q1 播出。游戲業務主要由萬達影視子公司互愛互動經營。游戲業務主要由萬達影視子公司互愛互動經營。公司游戲業務體量較小，近年來年營收大多維持在 3-4 億之間。23 年后，游戲版號供給恢復至常態化，互愛互動新

73、發行上線游戲 4 款，取得版號 4 款，其中新產品秦時明月：滄海于 23 年 8 月上線以來表現較好，經過多輪測試降低不確定性，聯合 IP 方整合營銷，上線首月即實現盈利?；刍訄猿滞七M出海戰略，天元突破先后在東南亞和歐美發行，帶動海外發行收入占比不斷提升。與此同時，互愛互動持續挖掘產品特色，對已上線的圣斗士星矢：正義傳說 瘋狂坦克等產品進行內容和版本更迭，加強線上營銷推廣，為公司貢獻穩定收益。待映作品充足，待開機項目豐富。待映作品充足，待開機項目豐富。萬達影視 24 年待映電影充足。其中出品的 接班人計劃由沈騰和馬麗主演（儒意影視也有參投），已定檔 24 年 7 月 18 日上映；參與出品

74、的動畫口碑系列佳作 白蛇 浮生 已定檔 8 月 10 日暑期檔；主投主控的 我才不要和你做朋友呢定檔 6 月 8 日端午檔；主投影片有朵云像你、參投影片騙騙喜歡你開機即定檔賀歲檔。除此之外，誤殺 3 我們生活在南京 唐探 1900等影片均按照計劃拍攝和制作；電視劇方面，錯位 四方館預計將于年內播出，我們正青春 檢察官與少年 黑夜告白 熟人作案 黃卡等劇集正在積極推進中。儒意影業：影視制作龍頭，品控能力強儒意影業：影視制作龍頭，品控能力強&大力研發大力研發 AI 儒意影業是國內影視制作龍頭，近年來異軍突起制作了多部口碑優質、票房出彩的電影，儒意影業是國內影視制作龍頭，近年來異軍突起制作了多部口碑

75、優質、票房出彩的電影，已躍居行業一線。已躍居行業一線。中國儒意從中國儒意從 21 年開始營收增長迅速，其中主要是儒意影業貢獻。年開始營收增長迅速，其中主要是儒意影業貢獻。21 年和 23 年，儒意影業的營收占比分別為 56%和 61%（22 年由于電影大盤景氣度不佳且無重要項目上線，營收占比下降為 8%）；利潤端，21 年和 23 年儒意影業利潤貢獻均占主導，超出流媒體及游戲。22 年由于上文提及原因虧損。圖表圖表36：2019-2023 年中國儒意營收及年中國儒意營收及 YoY 圖表圖表37：2021-2023 年調整后凈利潤及凈利率年調整后凈利潤及凈利率 資料來源：公司公告、華泰研究 資料

76、來源：公司公告、華泰研究 337 230 2,318 1,320 3,627-32%908%-43%175%-200%0%200%400%600%800%1000%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020192020202120222023(百萬元)營收YoY469 257 967 20%19%27%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,200202120222023(百萬元)調整后凈利潤凈利率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表38：

77、2021-2023 年中國儒意分業務營收年中國儒意分業務營收 圖表圖表39：2021-2023 年中國儒意分業務經營利潤年中國儒意分業務經營利潤 資料來源：公司公告、華泰研究 資料來源：公司公告、華泰研究 儒意影業采取制片人中心制，擁有多位優質制片人。儒意影業采取制片人中心制，擁有多位優質制片人。制片人中心制源自好萊塢，它以制片人為整個影視項目的核心和主導。這種制度強調制片人在電影項目的策劃、融資、制作、營銷等各個環節中的關鍵作用。在制片人中心制下，制片人不僅負責籌集資金、組建團隊、監督制作，還可能擁有對最終剪輯的決定權，以及選擇宣發團隊的權力。根據好萊塢經驗，制片人獲得了更多的權力，包括最終

78、剪輯權、演員選擇權和電影項目的營銷權。這種制度使得電影成為了“系列化標準商品”，并推動了好萊塢電影產業的黃金時期。儒意影業管理層柯利明、陳曦、張強均為電影業界資深影視制片人，成功投資了制作多部電影，擁有業內領先的制片經驗。圖表圖表40：儒意影業制片人儒意影業制片人 姓名姓名 職位職位 履歷履歷 柯利明 董事會主席 執行董事 曾以投資者制作人身份帶領及投資送你一朵小紅花、你好，李煥英、動物世界、縫紉機樂隊、致青春原來你還在這里、致我們終將逝去的青春等電影，以及瑯琊榜、羋月傳、老中醫、老酒館、愛情的邊疆等電視劇 陳曦 已于 24 年離職就任萬達電影董事長 畢業于中央戲劇學院表演系表演專業。作為制片

79、人曾投資制作多個成功電影你好，李煥英、獨行月球、送你一朵小紅花、動物世界、交換人生、縫紉機樂隊、唐人街探案等電影 張強 執行董事 畢業于北京大學中文系。曾任北京紫禁城信都電視文化有限公司董事長兼總經理，北京電視臺副總編輯，中國電影股份有限公司董事副總經理，阿里巴巴影業集團有限公司執行董事及行政總裁，在中國影視傳媒行業擁有逾 25 年經驗，代表作為中國合伙人、致我們終將逝去的青春及狼圖騰等電影。資料來源：公司公告、華泰研究 與優質潛力新人導演合作。與優質潛力新人導演合作。在導演合作方面，儒意影業利用開放的簽約模式來吸引有潛力的新人導演，合作過的新人導演有大鵬、賈玲、韓延、肖央、陳思誠等。圖表圖表

80、41：儒意合作的部分導演儒意合作的部分導演 導演代表導演代表 作品作品 賈玲 你好，李煥英 熱辣滾燙 轉念花開 大鵬 保你平安 熱烈 吉祥如意 縫紉機樂隊 韓延 送你一朵小紅花 動物世界 陳思誠 唐人街探案系列 資料來源：公司公告、華泰研究 行業領先的劇本研發、制作及宣發能力，帶動大多作品質量票房均有上佳表現。行業領先的劇本研發、制作及宣發能力，帶動大多作品質量票房均有上佳表現。儒意出品或者聯合出品的多部產品豆瓣評分高于 7 分，貓眼評分高于 9.2 分。電影方面，出品的你好，李煥英 保你平安 熱烈均為近年來的口碑票房佳作；電視劇方面，憑借北平無戰事 瑯琊榜 羋月傳等多部優秀作品，多次榮獲飛天

81、獎、金鷹獎、白玉蘭獎等國內頭部獎項。1,296 106 2,219 919 1,108 931-56 446 103 51 31 05001,0001,5002,0002,500202120222023(百萬元)內容制作流媒體游戲其他376-283719321378621-72-82-9(400)(200)0200400600800202120222023(百萬元)內容制作流媒體及游戲其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 萬達電影萬達電影(002739 CH)內容制作能力經過多年探索和積累，方法論已日趨成熟，能力提升明顯。內容制作能力經過多年探索和積累，方法論

82、已日趨成熟，能力提升明顯。我們梳理了儒意影業主投主控及參投的主要電影，可見其從 18 年之前主要以參投為主，18 年主投主控了天氣預爆 動物世界，口碑和票房都較為一般；20 年之后參投的電影票房體量迅速上升，出現多部幾十億票房作品，且口碑都有顯著提升；23 年主投主控作品數量顯著增加，其中熱烈和保你平安均為大鵬導演作品，票房和口碑俱佳，推動當年內容制作營收大幅增長。2024 春節檔，儒意參與的第二十條、熱辣滾燙、飛馳人生 2、熊出沒逆轉時空四部電影，占據了春節檔票房排名前四。顯示出其出色的內容出品能力?？梢?，公司內容制作能力也經歷了一段時間的摸索，近來方法論日益成熟，主投主控電影數量增加，能力

83、提升明顯。圖表圖表42：儒意影業儒意影業主投主控主投主控/參投的部分電影參投的部分電影 名稱名稱 年份年份 票房（億元）票房（億元）出品出品 貓眼評分貓眼評分 豆瓣評分豆瓣評分 唐人街探案 2015 8.23 參投 9 7.7 縫紉機樂隊 2017 4.59 參投 9.2 6.6 三生三世十里桃花 2017 5.35 參投 7.1 6.6 天氣預爆 2018 1.23 主投主控 6.9 3.8 動物世界 2018 5.09 主投主控 8.5 7.2 送你一朵小紅花 2020 14.32 參投 9.2 7.2 你好，李煥英 2021 54.13 參投 9.5 8.3 獨行月球 2022 31.0

84、3 參投 9.2 6.6 消失的她 2023 35.23 參投 9.2 6.2 熱烈 2023 9.13 主投主控 9.4 7.1 保你平安 2023 7 主投主控 9.3 7.6 交換人生 2023 3.93 主投主控 9.3 5 年會不能停 2023 12.92 參投 9.6 8.1 熱辣滾燙 2024 34.6 參投 9.2 7.7 飛馳人生 2 2024 33.98 參投 9.5 7.7 第二十條 2024 24.54 參投 9.5 7.6 熊出沒逆轉時空 2024 19.97 參投 9.4 6.9 資料來源：公司公告、貓眼專業版、豆瓣、華泰研究 圖表圖表43：儒意影業出品的部分電視劇

85、儒意影業出品的部分電視劇 名稱名稱 年份年份 豆瓣評分豆瓣評分 追風者 2024 7.8 星漢燦爛 月生滄海 2022 7.6 北平無戰事 2014 9.0 瑯琊榜 2015 9.4 資料來源：公司公告、豆瓣、華泰研究 大力推動大力推動 AI 研發，助力影視內容生產研發，助力影視內容生產 中國儒意旗下南瓜電影在 23 年成立 AI 科技實驗室，大力發展 AI 技術，公司認為其將在以下四個方面助力影視內容生產：1）劇本創作和改進：對劇本進行深度文本分析；微調模型參數生成對白和臺詞。2）角色塑造和演員選擇：構建角色特征向量和演員特征向量，協助演員角色匹配；對演員的表演風格學習和模擬，生成虛擬角色表

86、演數據，提供角色塑造參考。3）影視劇音樂創作：自動生成符合劇情氛圍音樂作品；系統根據劇情需要自動生成背景音樂、主題曲等。4）場景設計與特效生成：模擬影視場景；生成符合劇情需求的虛擬場景；對特效進行高精度合成和渲染。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 萬達電影萬達電影(002739 CH)儒意賦能，萬達影視內容有望儒意賦能，萬達影視內容有望向前邁進向前邁進 陳曦就任萬達電影董事長，將為公司帶來優秀的制作人團隊和制片管理過程中的豐富經驗，陳曦就任萬達電影董事長，將為公司帶來優秀的制作人團隊和制片管理過程中的豐富經驗，充分賦能萬達影視制作業務，推動萬達影視做大做強。充分

87、賦能萬達影視制作業務，推動萬達影視做大做強。雙方將繼續深耕公司原來已經和正在開發的 IP，并結合“菁英+”計劃積極培養新銳導演及編劇。雙方會加強業務協同，對于儒意主投主控的影片，釋放一部分份額給對于項目有支持作用的影視公司或者宣發公司，而萬達電影未來會把重點放在發行端，包括分線發行以及院線陣地的營銷和宣傳端等，公司對于儒意出品的電影是很好的投資及宣發的合作伙伴。雙方會通過多方面的合作實現資源共享和優勢互補，充分發揮協同效應。儒意賦能的萬達影視，已有優質項目落地。儒意賦能的萬達影視，已有優質項目落地。追風者 我的阿勒泰為近期萬達影視和儒意影視合作的兩部電視劇，均為口碑出彩佳作，觀眾反響突出：1、

88、我的阿勒泰是由中央電視臺、儒意影業、萬達影業等聯合出品，于 2024 年 5 月 7日在央視一套黃金檔、愛奇藝微塵劇場同步播出。是首部入圍 2024 年第 7 屆戛納電視劇節最佳長劇集競賽單元。第 1 集直播收視率達 1.9578%，登頂同一時段收視第一名。截至 5月 9 日 10 時 02 分，該劇貓眼全網有效播放量破 1000 萬。播出后豆瓣評分由 8.5 上升至8.7 分；2、追風者是由中央電視臺、儒意影業、萬達影視等聯合出品，于 2024 年 3 月 21 日在CCTV-8和愛奇藝首播，收獲央視黃金時段收視第一。4月 6日，中央電視臺綜合頻道二播。4 月 12 日，在浙江衛視三播。愛奇

89、藝播出三天，熱度突破 9000，刷新了站內熱度最快破9500 的紀錄。收官前夕站內熱度突破 10000，成為愛奇藝今年第一部破萬劇。貓眼數據顯示，截至 5 月 14 日，追風者的全網有效播放量已破 22.21 億。在 CCTV-8 黃金檔開播次日就登頂收視率總榜，收視率峰值超過 2.5%。豆瓣評分為 7.8 分。圖表圖表44：我的阿勒泰首播收視率和市占率我的阿勒泰首播收視率和市占率 圖表圖表45：追風者首播收視率和市占率追風者首播收視率和市占率 資料來源：貓眼專業版、華泰研究 資料來源：貓眼專業版、華泰研究 1.54%1.55%1.46%1.52%8.54%7.77%7.15%7.84%0.0

90、00.010.020.030.040.050.060.070.080.090.105.75.85.95.13黃金時段收視率市占率1.26%1.62%1.79%1.88%1.77%1.94%2.10%6.61%7.83%8.90%9.66%9.09%9.98%10.97%0.000.020.040.060.080.100.123.213.243.273.304.24.54.8黃金時段收視率市占率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 萬達電影萬達電影(002739 CH)大力發展影視衍生品，時光網創新升級大力發展影視衍生品，時光網創新升級 時光網曾是中國最具影響力的電

91、影媒體與電商服務平臺。其擁有電影媒體門戶、直播與電影衍生品電商業務。從影訊查詢、在線訂票與選座，到正版授權的電影衍生品，公司一直致力于“讓電影遇見生活”。時光網從 2005 年創立，專注于服務電影行業，被萬達電影收購后，Mtime 時光網發展重心已傾斜于發展影視衍生品業務，并已成為業內龍頭。影視衍生品市場大有可為，為優化電影行業回收結構的必然選擇影視衍生品市場大有可為，為優化電影行業回收結構的必然選擇 中國電影產業回收結構是大部分依靠著票房，只有較少的部分依托衍生品回收，和北美存中國電影產業回收結構是大部分依靠著票房，只有較少的部分依托衍生品回收，和北美存在較大差距。在較大差距。據國際許可產業

92、協會（LIMA）2018 年全球許可市場調查報告顯示，2013 年上線的冰雪奇緣6 年創造 113 億美元收入，其中 95.75 億美元來自衍生品，是票房的 7倍。而中國電影衍生品發展仍處于起步階段，2018 年中國電影衍生品收入占比不足 10%。衍生品行業快速發展，需求持續增長。衍生品行業快速發展，需求持續增長。我國高度重視知識產權文化建設，影視衍生品市場版權意識也在持續增強，行業壁壘提高。同時年輕消費群體的需求增加，也對衍生品市場發展起到推動作用。此外，隨著國內外影視作品的交流與合作加強，進口影視衍生品也逐漸進入中國市場，為市場規模的進一步擴大提供了可能。影視衍生品市場正朝著多元化、個性化

93、方向發展。影視衍生品市場正朝著多元化、個性化方向發展。一方面，衍生品種類不斷豐富，從傳統的服裝、玩具擴展到家居用品、電子產品等多個領域；另一方面，衍生品設計越來越注重個性化和創意性，以滿足不同消費者的獨特需求。同時，隨著科技的發展，虛擬現實、3D打印技術等新技術也開始應用于影視衍生品的設計與生產中，為市場帶來新的發展機遇。時光網：國內電影衍生品行業開創與領導者時光網：國內電影衍生品行業開創與領導者 2015 年 1 月，時光網推出正版電影衍生品商城，覆蓋了玩具模型等多個品類。2016 年，公司拿下了魔獸電影衍生品全品類的獨家授權，品類豐富，映前周邊銷售超過億元。2023 年，公司開發的 LOO

94、PY 系列產品入圍了 2024 亞洲授權業卓越大獎，今年春節檔的奶龍系列也受到觀眾的廣泛喜愛。同時時光網已與泡泡瑪特-Molly 達成授權合作，首發baby-Molly 新系列衍生品已于 24 年 5 月 1 日陸續上線全國萬達影院和萬達星選商城，并計劃在下屬部分萬達影院打造 baby-Molly 主題門店。不僅如此，公司也聚焦自研項目 IP 衍生品，根據萬達電影 23 年年報，公司目前已就暑期檔電影白蛇：浮生與中國儒意等相關方展開合作打造衍生品線，后續也將對西游記真假美猴王等動畫 IP 進行衍生品開發。圖表圖表46：baby-Molly 新系列衍生品新系列衍生品 圖表圖表47：白蛇：浮生首款

95、海報白蛇：浮生首款海報 資料來源：萬達電影公眾號、華泰研究 資料來源：萬達電影公眾號、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 萬達電影萬達電影(002739 CH)“儒意“儒意+萬達”探索全主控萬達”探索全主控 IP 商業潛力，大力挖掘衍生品成長機遇商業潛力，大力挖掘衍生品成長機遇 依托豐富依托豐富 IP 資源和渠道優勢，挖掘衍生品商業價值。資源和渠道優勢，挖掘衍生品商業價值。根據萬達電影 23 年年報，24 年公司將以時光網平臺為基礎，跟緊行業熱點及動態，與市場 IP 資源豐富的公司深化合作，推進IP 授權或共享，依托公司院線陣地和新媒體直播矩陣，通過 I

96、P 運營、衍生品研發生產及銷售提高非票房收入。大力加強自身大力加強自身 IP 孵化，探索全主控孵化，探索全主控 IP 商業潛力。商業潛力。萬達電影公司旗下時光網已入局衍生品市場 8 年，主要收入來自于對已成熟 IP 的購買和運營，但自身 IP 孵化能力相對較弱，一定程度上限制了時光網在衍生品市場的發展。隨著儒意內容資源的注入，我們認為時光網將擁有更多高質量的 IP，從而探索全主控 IP 的商業潛力。未來公司計劃每一年或兩年打造一部動畫電影，并將 IP 授權給時光網，全面擴大時光網品牌影響力及盈利能力，提高公司非票收入，助力行業發展。儒意和萬達參與出品的口碑動畫系列佳作白蛇：浮生已定檔 24 年

97、 8 月 10 日上映，公司將以其為重點項目，探索衍生品業務的發展模式。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 萬達電影萬達電影(002739 CH)盈利預測及盈利預測及估值估值 盈利預測核心假設盈利預測核心假設 我們預計 24-26 年歸母凈利 14.17/17.84/20.13 億元。重要假設為：1、營收：a)放映業務營收：基于，1)23 年以來電影行業持續回暖，24 年元旦檔、春季檔等票房均創歷史新高，行業展現出良好的復蘇態勢，我們認為趨勢仍將延續，中國電影總體票房近幾年將保持持續增長；2）萬達院線作為國內院線龍頭，23 年直營影院票房市占率已達 15.1%，公

98、司在投資者交流公告中也披露未來計劃將該份額提升至不低于 20%，我們認為通過新建影院、提升獲客能力、收并購影院等，該目標有望達到。綜上我們預計放映業務營收有望繼續保持增長態勢，但由于基數提升，增速可能將有所下降，我們預計 24-26 年放映業務營收增速為 8.18%/7.44%/6.11%；b)商品銷售業務：商品銷售業務主要包括餐飲、衍生品等，重要影響因子為觀影人次，同時商品種類的豐富程度、設計新穎度、定價的合理性也對該項業務收入有重要影響?？紤]到“新萬達”將大力發展衍生品業務，且已取得良好成效。23 年，公司開發的 LOOPY 系列產品入圍了 2024 亞洲授權業卓越大獎，24 年春節檔的奶

99、龍系列也受到觀眾的廣泛喜愛。同時時光網已與泡泡瑪特-Molly 達成授權合作，首發 baby-Molly 新系列衍生品于 5 月 1 日陸續上線全國萬達影院和萬達星選商城。我們認為對衍生品業務的重視有望推動商品銷售業務營收增長，以及其基數較小，該增速有望超過放映業務營收增速，我們預計 24-26 年商品銷售業務營收增速為 20%/15%/15%；c)影院廣告業務：該業務主要影響因子為觀影人次，以及宏觀經濟環境，綜合判斷我們預計 24-26 年影院廣告業務營收增速與 23 年增速接近，為 8%/8%/8%；d)電影制作業務：基于：1）萬達電影新任董事長陳曦原為中國儒意執行董事，為業內知名制片人，

100、代表作包括泰囧 煎餅俠 唐人街探案 吉祥如意 你好李煥英 保你平安等，擁有豐富的制片管理經驗，品控能力強，有望為萬達影視內容質量提升提供支撐；2）儲備項目較多。23 年萬達影業主投主控電影包括三大隊 想見你；24年萬達影業主投主控電影有 維和防暴隊（五一已上映）我才不要和你做朋友呢（定檔端午節），另外儲備主投主控電影誤殺 3、唐探 1900、轉念花開等，另外參投如白蛇：浮生等多部電影。綜上我們認為電影制作業務總體將保持較高增速，我們預計 24-26 年電影制作業務營收增速為 50%/30%/20%；e)電視劇制作業務：23 年投資出品的 4 部電視劇在央視和主流視頻平臺播出，包括三大隊 畫眉

101、他是誰 最燦爛的我們等，24 年已有南來北往 仙劍奇俠傳 4明日的少年 我的阿勒泰 追風者等播出，四方館 錯位待播出，并在籌備多部劇集，包括黑夜告白、熟人作案、大道朝天、檢察官與少年、黃卡等。綜上我們預計 24-26 年電視劇制務業務營收增速為 30%/20%/15%；f)游戲業務：公司游戲業務體量較小，隨著行業版號供給常態化，我們預計該業務保持平穩增速，預計 24-26 年游戲業務營收增速為 10%/10%/10%。綜上我們預計 24-26 年總營收為 163.78/180.67/197.19 億元，增速為 12%/10.3%/9.1%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起

102、閱讀。27 萬達電影萬達電影(002739 CH)圖表圖表48：盈利預測核心假設表（單位：百萬元）盈利預測核心假設表（單位：百萬元）2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 總收入總收入 15,435 6,295 12,490 9,695 14,620 16,378 18,067 19,719 YoY 9.6%-59.2%98.4%-22.4%50.8%12.0%10.3%9.1%營業收入營業收入 放映業務 9,122 3,171 7,075 5,383 8,445 9,136 9,816 10,416 YoY 0.60%-65.24%123.14%

103、-23.92%56.89%8.18%7.44%6.11%商品銷售業務 1,926 676 1,503 1,393 1,944 2,333 2,683 3,086 YoY 3.05%-64.90%122.33%-7.31%39.60%20.01%14.98%15.02%影院廣告業務 1,950 598 1,055 1,222 1,324 1,430 1,544 1,668 YoY-22.05%-69.34%76.48%15.80%8.35%7.99%8.02%8.00%電影制作業務 894 457 965 380 334 501 652 782 YoY-21.97%-48.93%111.35%-

104、60.61%-12.06%50.00%30.00%20.00%電視劇制作業務 498 741 672 152 742 965 1,157 1,331 YoY 25.93%48.84%-9.32%-77.40%388.51%30.00%20.00%15.00%游戲業務 394 307 444 387 377 414 456 501 YoY-46.43%-22.14%44.65%-12.81%-2.63%10.00%10.00%10.00%其他業務 651 347 777 779 1,454 1,599 1,759 1,935 YoY 3.11%-46.75%124.16%0.31%86.58%1

105、0.00%10.00%10.00%總毛利率總毛利率 27.5%-10.6%27.2%17.0%27.7%28.1%29.1%30.0%分項毛利率分項毛利率 放映業務 6.61%-41.21%4.87%-10.88%4.32%5.00%5.60%6.00%商品銷售業務 63.33%39.72%63.49%61.39%64.21%65.00%65.00%65.00%影院廣告業務 58.97%10.50%47.57%38.66%48.22%48.50%50.00%50.20%電影制作業務 36.84%17.31%60.68%-4.94%45.71%50.00%50.00%50.00%電視劇制作業務

106、41.46%-22.81%23.83%-24.41%19.15%20.00%20.00%20.00%游戲業務 49.44%52.86%51.41%59.26%57.97%50.00%50.00%50.00%其他業務 82.42%67.99%79.44%94.15%88.28%80.00%80.00%80.00%期間費用率期間費用率 16.66%29.76%23.81%26.90%19.06%16.47%15.56%13.47%銷售費用率 6.28%9.01%8.06%6.70%5.03%5.00%5.00%5.00%管理費用率 8.29%15.84%9.60%10.88%8.37%7.70%7

107、.50%7.30%研發費用率 0.17%0.40%0.22%0.30%0.22%0.20%0.20%0.20%凈利率凈利率-30.59%-108.67%0.93%-20.20%6.38%8.83%10.07%10.42%歸母凈利潤歸母凈利潤 -4,729 -6,669 106 -1,923 912 1,417 1,784 2,013 YoY-465.25%-41.03%101.59%-1908.47%147.44%55.33%25.89%12.85%資料來源：Wind、華泰研究預測 2、毛利率 a)放映業務毛利率：基于 1）23 年以來電影行業持續回暖，我們認為趨勢仍將延續，并且我們認為萬達院

108、線市占率也將持續提升，因而放映業務營收有望繼續保持增長態勢；2）該業務具有經營杠桿效應，且疫情期間萬達大力降本增效，精細化管理，也有助于經營杠桿的釋放。綜上，我們認為隨著營收增長，毛利率將提升。15-23 年放映業務毛利率為 25.02%/17.35%/12.06%/10.33%/6.61%/-41.21%/4.87%/-10.88%/4.32%，15年之后隨著全國影院數量快速增加，帶動對單體影院分流，單銀幕產出下降，放映業務毛利率從 15 年的 25.02%下降至 19 年的 6.61%。20-22 年由于疫情等影響，毛利率大幅波動。23 年行業恢復趨勢良好，毛利率回升至 4.32%，結合電

109、影行業恢復進展及萬達電影院線業務過往毛利率，我們綜合預計 24-26 年放映業務毛利率為 5%/5.6%/6%；b)商品銷售業務：商品銷售業務主要包括餐飲、衍生品等，近年來毛利率保持相對穩定，考慮近幾年毛利率，我們預計 24-26 年商品銷售業務毛利率為 65%/65%/65%；c)影院廣告業務：該業務同樣具有經營杠桿效應，我們預計營收將保持增長，因而毛利率將隨之提升，綜合判斷我們預計 24-26 年影院廣告業務毛利率為 48.5%/50%/50.2%；d)電影制作業務：電影制作業務毛利率主要取決于其票房成績，票房亮眼時毛利率相對較高，因而近年來波動較大。我們認為儒意影業為國內影視制作業務佼佼

110、者，擁有豐富的制片管理經驗，品控能力強，綜上我們預計 24-26 年電影制作業務毛利率為50%/50%/50%；免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 萬達電影萬達電影(002739 CH)e)電視劇制作業務：電視劇制作業務毛利率主要取決于播出方預算策略、市場競爭情況等，考慮到各大播出平臺均在降本增效，我們以 23 年電視劇制作業務毛利率為基礎，預計24-26 年電視劇制作業務毛利率為 20%/20%/20%；f)游戲業務：該業務體量較小，隨著行業版號供給常態化，我們預計該業務保持平穩增速，但市場競爭也較為激烈，綜合近年來毛利率，我們預計 24-26 年游戲業務毛利率

111、為50%/50%/50%。綜上我們預計 24-26 年綜合毛利率為 28.1%/29.1%/30%。3、期間費用率 a)銷售費用率：銷售費用主要包括與影院業務相關的廣告促銷、保安保潔、系統維護費等費用，23 年以前波動較大，主要因疫情影響，電影行業票房不穩定，造成費用率波動。23 年以來電影行業持續回暖，我們認為趨勢仍將延續，行業已回至正軌，因而我們以23 年為參考，預計 24-26 年銷售費用率為 5%/5%/5%；b)管理費用率：管理費用主要為職工薪酬，相對穩定，并且公司近年來在降本增效上做了大量工作，隨著營收預計提升，我們預計 24-26 年管理費用率將保持下降態勢，為7.7%/7.5%

112、/7.3%；c)研發費用率：近年來研發費用主要為游戲數據支持系統研發，我們預計將保持穩定，24-26 年研發費用率為 0.2%/0.2%/0.2%。綜上我們預計 24-26 年期間費用率為 16.47%/15.56%/13.47%。估值估值和和目標價目標價 我們選取有電影全產業鏈布局的博納影業、橫店影視和中國電影作為可比公司，三者均有院線和制片業務?？杀裙?24 年 wind 一致預測 PE 平均估值為 28X，考慮公司龍頭地位（放映市占率第一，經營效率高，攜手儒意后有望提升業績空間），給予公司 24 年 29 倍PE，目標價 18.85 元，維持“買入”評級。圖表圖表49：可比公司估值表（

113、截至可比公司估值表（截至 2023 年年 6 月月 18 日）日）總市值總市值 PE 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 預期來源預期來源（億元）（億元）23A 24E 25E 23A 24E 25E 001330 CH 博納影業 Wind 一致預期 83.2-15.0 27.3 17.1-5.53 3.05 4.87 603103 CH 橫店影視 Wind 一致預期 94.6 57.1 28.0 23.4 1.66 3.38 4.05 600977 CH 中國電影 Wind 一致預期 211.3 80.4 29.3 26.0 2.63 7.20 8.13

114、平均平均 28X 資料來源：Bloomberg、Wind、華泰研究 風險提示風險提示 1）觀影需求疲軟。電影市場為內容行業，具有天然的波動性，存在內容不滿足觀眾品味，而需求疲軟的可能性；2）AI 技術風險。AI 發展迅速，也會產生相應的風險，如果國家對 AI 使用作出限制，可能導致技術運用無法落地；3）項目進展不及預期。電影項目生產涉及主創團隊協同、資金流調動、政策的監管等多方位影響，存在項目進展不及預期的可能，從而影響業績表現。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 萬達電影萬達電影(002739 CH)盈利預測盈利預測 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 會計年度

115、會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2022 2023 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2022 2023 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 8,097 7,579 10,886 11,062 16,113 營業收入營業收入 9,695 14,620 16,378 18,067 19,719 現金 3,150 3,158 4,802 4,766 9,011 營業成本 8,047 10,571 11,781 12,809 13,795 應收賬款 1,349 1,625 1,718 1,963 2,058 營業稅金及附加 252.52 2

116、19.03 245.67 271.00 394.38 其他應收賬款 257.13 349.38 403.76 384.31 498.52 營業費用 650.00 736.00 818.91 903.35 985.94 預付賬款 1,077 464.69 1,355 1,656 1,630 管理費用 1,055 1,224 1,261 1,355 1,439 存貨 1,725 1,494 2,094 1,807 2,394 財務費用 873.83 794.02 585.42 517.31 191.88 其他流動資產 539.27 488.28 512.95 486.06 520.69 資產減值損

117、失(398.87)(272.63)(81.89)(90.33)(197.19)非流動資產非流動資產 18,610 17,546 16,692 15,748 15,270 公允價值變動收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期投資 75.69 47.33 79.33 144.33 226.33 投資凈收益 4.26 14.93 24.00 15.00 7.00 固定投資 2,209 1,958 1,986 1,889 2,098 營業利潤營業利潤(1,767)845.19 1,753 2,190 2,600 無形資產 848.43 847.02 758.15 634.02 52

118、3.43 營業外收入 10.87 12.32 18.00 50.00 8.00 其他非流動資產 15,477 14,694 13,868 13,080 12,422 營業外支出 69.85 32.57 8.00 20.00 8.00 資產總計資產總計 26,707 25,125 27,577 26,810 31,383 利潤總額利潤總額(1,826)824.94 1,763 2,220 2,600 流動負債流動負債 9,485 7,371 8,888 6,826 9,806 所得稅 132.27(107.39)317.39 399.55 546.01 短期借款 3,670 1,401 1,30

119、0 1,200 1,100 凈利潤凈利潤(1,958)932.34 1,446 1,820 2,054 應付賬款 1,287 1,424 2,150 1,409 2,592 少數股東損益(35.12)20.09 28.92 36.40 41.08 其他流動負債 4,528 4,546 5,437 4,217 6,114 歸屬母公司凈利潤(1,923)912.24 1,417 1,784 2,013 非流動負債非流動負債 10,005 9,579 9,068 8,542 8,082 EBITDA 795.16 3,478 4,929 5,842 5,419 長期借款 2,221 2,156 1,

120、635 1,114 653.52 EPS(人民幣，基本)(0.87)0.42 0.65 0.82 0.92 其他非流動負債 7,784 7,423 7,433 7,428 7,428 負債合計負債合計 19,490 16,950 17,956 15,368 17,888 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 119.59 145.26 174.18 210.59 251.67 會計年度會計年度(%)2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 2,179 2,179 2,179 2,179 2,179 成長能力成長能力 資本公積 10,890 10,890 10,890 10

121、,890 10,890 營業收入(22.38)50.79 12.03 10.31 9.14 留存公積(5,876)(4,964)(3,518)(1,698)356.08 營業利潤(2,382)147.84 107.44 24.89 18.74 歸屬母公司股東權益 7,097 8,030 9,447 11,231 13,244 歸屬母公司凈利潤(1,908)147.44 55.33 25.89 12.85 負債和股東權益負債和股東權益 26,707 25,125 27,577 26,810 31,383 獲利能力獲利能力(%)毛利率 17.00 27.69 28.07 29.10 30.04 現

122、金流量表現金流量表 凈利率(20.20)6.38 8.83 10.07 10.42 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2022 2023 2024E 2025E 2026E ROE(27.13)11.40 15.03 15.91 15.22 經營活動現金經營活動現金 1,194 4,423 5,192 3,298 7,159 ROIC(10.20)19.25 24.22 24.73 35.87 凈利潤(1,958)932.34 1,446 1,820 2,054 償債能力償債能力 折舊攤銷 1,807 1,886 2,613 3,141 2,666 資產負債率(%)72.98 67.46

123、 65.11 57.32 57.00 財務費用 873.83 794.02 585.42 517.31 191.88 凈負債比率(%)51.33 17.45(14.88)(17.90)(50.94)投資損失(4.26)(14.93)(24.00)(15.00)(7.00)流動比率 0.85 1.03 1.22 1.62 1.64 營運資金變動(460.58)586.48 637.39(2,056)2,393 速動比率 0.50 0.70 0.78 1.04 1.18 其他經營現金 936.09 239.14(65.63)(109.64)(139.15)營運能力營運能力 投資活動現金投資活動現金

124、(732.70)(557.05)(1,749)(2,164)(2,142)總資產周轉率 0.35 0.56 0.62 0.66 0.68 資本支出(737.74)(589.81)(694.96)(870.77)(531.29)應收賬款周轉率 6.07 9.83 9.80 9.82 9.81 長期投資 0.00 22.68(32.00)(65.00)(82.00)應付賬款周轉率 5.38 7.80 6.59 7.20 6.89 其他投資現金 5.04 10.09(1,022)(1,228)(1,528)每股指標每股指標(人民幣人民幣)籌資活動現金籌資活動現金(1,689)(3,560)(1,79

125、9)(1,171)(772.17)每股收益(最新攤薄)(0.88)0.42 0.65 0.82 0.92 短期借款 560.37(2,269)(101.39)(100.00)(100.00)每股經營現金流(最新攤薄)0.55 2.03 2.38 1.51 3.29 長期借款 65.49(64.85)(520.78)(520.98)(460.56)每股凈資產(最新攤薄)3.26 3.68 4.33 5.15 6.08 普通股增加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 資本公積增加 51.36(0.23)0.00 0.00 0.00 PE(倍)(14.82)31.25

126、 20.12 15.98 14.16 其他籌資現金(2,367)(1,226)(1,177)(549.65)(211.61)PB(倍)4.02 3.55 3.02 2.54 2.15 現金凈增加額(1,197)320.94 1,644(36.46)4,246 EV EBITDA(倍)40.66 8.65 5.53 4.56 4.04 資料來源：公司公告、華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 萬達電影萬達電影(002739 CH)免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，朱珺、周釗，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意

127、見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究

128、報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私

129、人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提

130、到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、

131、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司

132、的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 萬達電影萬達電影(002739 CH)香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯

133、人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公

134、司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師朱珺、周釗本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任

135、何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存

136、在利益沖突。新加坡新加坡 華泰證券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，可從事資本市場產品交易，包括證券、集體投資計劃中的單位、交易所交易的衍生品合約和場外衍生品合約，并且是財務顧問法規定的豁免財務顧問，就投資產品向他人提供建議，包括發布或公布研究分析或研究報告。華泰證券（新加坡）有限公司可能會根據財務顧問條例第 32C 條的規定分發其在華泰內的外國附屬公司各自制作的信息/研究。本報告僅供認可投資者、專家投資者或機構投資者使用，華泰證券（新加坡）有限公司不對本報告內容承擔法律責任。如果您是非預期接收者，請您立即通知并直接將本報告返回給華泰證券（新加坡）有限公司。本報告

137、的新加坡接收者應聯系您的華泰證券（新加坡）有限公司關系經理或客戶主管，了解來自或與所分發的信息相關的事宜。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，臺灣市場基準為臺灣加權指數，日本市場基準為日經 225 指數，新加坡市場基準為海峽時報指數，韓國市場基準為韓國有價證券指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯

138、弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 萬達電影萬達電影(002739 CH)法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可

139、證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：華泰證券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，并且是豁免財務顧問。公司注冊號：202233398E 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政

140、編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件

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