晶晨股份-公司深度研究報告：景氣復蘇&出海紅利&AI賦能共振音視頻SoC龍頭揚帆起航-240630（32頁）.pdf

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1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 公司研究公司研究 集成電路集成電路 2024 年年 06 月月 30 日日 晶晨股份（688099）深度研究報告 強推強推（首次）（首次）景氣復蘇景氣復蘇&出海紅利出海紅利&AI 賦能共振賦能共振，音視頻，音視頻SoC 龍頭揚帆起航龍頭揚帆起航 目標價：目標價：79.42 元元 當前價：當前價：59.32 元元 國產智能音視頻芯片領先企業，國產智能音視頻芯片領先企業，平臺化布局開啟新一輪成長周期平臺化布局開啟新一輪成長周期。公司為國產智

2、能音視頻 SoC 領軍企業，目前已形成智能機頂盒 SoC、智能電視 SoC、AI音視頻終端 SoC 三大核心產品，以及 WI-FI 芯片和汽車電子兩大新品為主的五大產品線。公司前身晶晨半導體于 1995 年創立于美國硅谷，為公司后續發展積累了豐富的海外客戶資源，為公司海外業務的拓展奠定了基礎。行業下行周期已過，隨著終端需求景氣復蘇，公司業績重回增勢。24Q1 實現營業收入13.78 億元，同比增長 33%；實現歸母凈利潤 1.28 億元，同比增長 319%。隨著消費電子市場整體需求的繼續回暖，以及公司新品的繼續開拓，公司經營趨勢有望穩步向好。景氣復蘇景氣復蘇&出海紅利出海紅利&AI 驅動，三大

3、核心產品線迸發新活力。驅動，三大核心產品線迸發新活力。1）智能機頂盒）智能機頂盒芯片：穩居本土市場龍頭，持續發力海外市場。芯片：穩居本土市場龍頭，持續發力海外市場。目前國內智能機頂盒已成出貨主流，同時政策驅動超高清化進程加快，產品迭代有望打開新一輪換機周期。海外流媒體平臺增長以及海外運營商創新推動 IPTV/OTT 滲透加速，具備較大成長空間。目前晶晨在國內機頂盒芯片市場占據龍頭地位，同時海外競爭格局不斷優化，公司份額有望持續提升。2）智能電視芯片：享國內超高清需求提）智能電視芯片：享國內超高清需求提升紅利，開辟海外第二戰場。升紅利，開辟海外第二戰場。目前國內智能電視滲透率逐年走高，8K 普及

4、有望打開超高清電視芯片需求空間，而海外智能電視滲透率仍具提升空間。國產電視廠商加速拓展海外份額，晶晨有望攜手國產電視廠商進一步提升份額。晶晨全面布局多產品線加速導入發力各級市場，與客戶深度合作，有望攜手國產電視品牌揚帆出海。3）AI 音視頻芯片：音視頻芯片：AI 驅動打開成長天花板，量價齊升驅動打開成長天花板，量價齊升開啟新一輪周期。開啟新一輪周期。目前搭載大模型的智能音箱已有產品雛形，多家科技廠商布局智能音箱及智能助手，AIGC 有望快速落地驅動機頂盒及智能音箱增長。晶晨深耕技術并進行產品拓展，產品性能奮起直追海外龍頭。新品布局日臻完善，產品力護城河持續加深。新品布局日臻完善，產品力護城河持

5、續加深。1）WI-FI 芯片：芯片：WI-FI6 性能大性能大幅提高，替代幅提高，替代 WI-FI5 大勢所趨。大勢所趨。晶晨已推出 WI-FI5+BT5.0 Combo 芯片并形成大規模銷售，此外公司于 2023 年推出第二代 Wi-Fi 6 芯片并快速商用化，2024 年還將進一步推出三模組合新產品。2）汽車電子：車載娛樂芯片導入多）汽車電子：車載娛樂芯片導入多家知名車企，已實現規模量產并商用。家知名車企，已實現規模量產并商用。智能座艙滲透提高對算力的要求，智能座艙 SoC 芯片成為剛需，而顯示屏是人車交互重要入口。公司高性能車載娛樂處理器已進入多家知名車企供應鏈，搭載公司前裝車規級智能座

6、艙芯片的車型在 2023 年實現規模量產、商用并出海。盈利預測、估值及投資建議。盈利預測、估值及投資建議。晶晨股份深耕 SoC 賽道二十余載，聚焦音視頻SoC 并擴展至汽車電子及 WI-FI 形成多元化業務布局。公司智能機頂盒芯片技術與份額全球領先，智能電視芯片及 AI 音視頻終端亦加快其出海進程。同時，WI-FI 芯片與汽車電子有望成為公司第二增長曲線。我們預計公司 24-26年實現歸母凈利潤 7.38/10.04/13.04 億元，參考可比公司估值，給予公司 2024年 45xPE，目標股價 79.42 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。風險提示風險提示：行業競爭加劇、下游需求不及預測、海外

7、份額拓展不及預期 ReportFinancialIndex 主要財務指標主要財務指標 2023A 2024E 2025E 2026E 主營收入(百萬)5,371 6,609 8,011 9,482 同比增速(%)-3.1%23.1%21.2%18.4%歸母凈利潤(百萬)498 738 1,004 1,304 同比增速(%)-31.5%48.2%36.0%29.9%每股盈利(元)1.19 1.76 2.40 3.12 市盈率(倍)50 34 25 19 市凈率(倍)4.6 4.0 3.4 2.9 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2024年6月28日收盤價 證券分析師：耿琛證券分析師：

8、耿琛 電話：0755-82755859 郵箱： 執業編號：S0360517100004 證券分析師：岳陽證券分析師：岳陽 郵箱： 執業編號：S0360521120002 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股)41,832.64 已上市流通股(萬股)41,832.64 總市值(億元)248.15 流通市值(億元)248.15 資產負債率(%)14.53 每股凈資產(元)13.48 12 個月內最高/最低價 96.40/43.45 市場表現對市場表現對比圖比圖(近近 12 個月個月)-48%-27%-6%15%23/0623/0923/1124/0224/0424/062023-06-29202

9、4-06-28晶晨股份滬深300華創證券研究所華創證券研究所 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 全面分析公司各業務情況和公司歷史，通過詳細分析判斷公司未來成長性全面分析公司各業務情況和公司歷史，通過詳細分析判斷公司未來成長性。本報告從公司和行業兩個層面對公司業務進行了分析。第一章對公司基本情況進行介紹，并從公司的發展歷程、所處行業、管理層、股權結構、業績情況等多個方面對公司的基本情況進行了全面的介紹和分析。第二章至第五章

10、分板塊詳細介紹了公司智能機頂盒芯片、智能電視芯片、AI 音視頻終端芯片、WI-FI 芯片和汽車電子五塊主要業務的行業情況、市場空間、未來發展趨勢以及公司在行業內的競爭地位，進而提出公司的投資觀點。投資投資邏輯邏輯 音視頻音視頻 SoC 為公司核心業務，出海擴張帶來的份額提升為主要業績增量。同為公司核心業務，出海擴張帶來的份額提升為主要業績增量。同時，公司新產品線時，公司新產品線 WI-FI 芯片及汽車電子有望貢獻長期增長，芯片及汽車電子有望貢獻長期增長，WI-FI 芯片與芯片與主控主控 SoC 的配套銷售亦有望提供較大業績彈性。的配套銷售亦有望提供較大業績彈性。1）智能機頂盒芯片：）智能機頂盒

11、芯片：目前國內智能機頂盒已成出貨主流，海外流媒體平臺增長以及海外運營商創新推動IPTV/OTT 滲透加速，具備較大成長空間。目前晶晨在國內機頂盒芯片市場占據絕對龍頭地位，同時海外競爭格局不斷優化，份額有望提升。2）智能電視）智能電視芯片：芯片：國內智能電視滲透率逐年走高，8K 普及有望打開超高清電視芯片需求空間，而海外智能電視滲透率仍具提升空間。國產電視廠商加速拓展海外份額，晶晨有望攜手國產電視廠商進一步提升份額。3）AI 音視頻終端：音視頻終端：目前搭載大模型的智能音箱已有產品雛形，AIGC 有望快速落地驅動機頂盒及智能音箱增長。4）WI-FI 芯片：芯片：晶晨已推出 WI-FI5+BT5.

12、0 Combo 芯片并形成大規模銷售，此外公司于 2023 年推出第二代 Wi-Fi 6 芯片并快速商用化，2024 年還將進一步推出三模組合新產品。5）汽車電子：）汽車電子：智能座艙滲透提高對算力的要求，智能座艙 SoC 芯片成為剛需，而顯示屏是人車交互重要入口。晶晨高性能車載娛樂處理器已進入多家知名車企供應鏈，搭載公司前裝車規級智能座艙芯片的車型在 2023 年實現規模量產、商用并出海。關鍵關鍵假設假設、估值估值與與盈利預測盈利預測 晶晨股份深耕 SoC 賽道二十余載，聚焦音視頻 SoC 并擴展至汽車電子及 WI-FI 形成多元化業務布局。公司智能機頂盒芯片業務技術與份額全球領先，智能電視

13、芯片及 AI 音視頻終端亦加快其出海拓展進程。同時，WI-FI 芯片與汽車電子有望成為公司第二增長曲線，帶來長期增長。預計公司 24-26 年實現歸母凈利潤 7.38/10.04/13.04 億元，參考可比公司估值，給予公司 2024 年 45xPE，目標股價 79.42 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。fY9WdXdXeZ9WcWcW8O8QbRmOmMpNqMjMqQpQjMqQqR7NoPrRvPqMzRMYnNoM 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、國產智能音視

14、頻芯片領先企業，平臺化布局開啟新一輪成長周期國產智能音視頻芯片領先企業，平臺化布局開啟新一輪成長周期.6（一）國內音視頻 SoC 龍頭，平臺化布局構筑產品力護城河.6（二）股權結構穩定，核心團隊擁有豐富產業經驗.7（三）行業下行周期已過，企業經營持續改善.8 二、二、智能機頂盒芯片：穩居本土市場龍頭，持續發力海外市場智能機頂盒芯片：穩居本土市場龍頭，持續發力海外市場.10（一）行業趨勢：國內智能機頂盒滲透率較高，海外市場仍具較大拓展空間.10 1、國內：智能機頂盒加速放量，超高清化進程有望打開新一輪換機周期.10 2、海外：智能機頂盒仍有較大滲透空間，競爭格局不斷優化.12（二）聚焦公司：國內

15、企業出海龍頭，持續拓展海外份額.14 三、三、智能電視芯片：享國內超高清需求提升紅利，開辟海外第二戰場智能電視芯片：享國內超高清需求提升紅利，開辟海外第二戰場.15（一）行業趨勢：全球智能電視滲透率顯著提升，國產電視廠商加速海外拓展步伐.15 1、國內：智能電視滲透率逐年走高，8K 普及有望打開超高清芯片需求空間.15 2、海外：把握智能電視滲透率紅利期，國產廠商加速拓展海外版圖.17（二）聚焦公司：多產品線布局發力各級市場，攜手國產電視揚帆出海.19 四、四、AI 音視頻芯片：音視頻芯片：AI 驅動打開成長天花板，量價齊升開啟新一輪周期驅動打開成長天花板，量價齊升開啟新一輪周期.19（一）行

16、業趨勢：海外率先恢復增長動能，AIGC 有望打破出貨瓶頸.19（二）聚焦公司：重點布局智能音箱領域，不斷拓寬產品矩陣.22 五、五、新產品：新產品：WI-FI 及汽車電子拓寬公司業務邊界，新品放量在即及汽車電子拓寬公司業務邊界，新品放量在即.23（一）Wi-Fi 芯片：WI-FI6 性能大幅提高，替代 WI-FI5 大勢所趨.23（二）汽車電子芯片：車載娛樂芯片導入多家知名車企，已實現規模量產并商用.24 六、六、盈利預測與估值盈利預測與估值.27 七、七、風險提示風險提示.29 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2

17、009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司發展歷程.6 圖表 2 公司各業務條線對應頭部客戶.7 圖表 3 公司股權結構情況.7 圖表 4 公司現任管理團隊情況.8 圖表 5 公司 2019-2024Q1 營業收入及增速.9 圖表 6 公司 2019-2024Q1 歸母凈利潤收入及增速.9 圖表 7 公司 2019-2024Q1 毛利率及凈利率.9 圖表 8 公司 2019-2024Q1 期間費用率情況.9 圖表 9 公司 2019-2024Q1 年研發費用變動情況.10 圖表 10 公司 2019-2023 年研發人員數量情況.10 圖表 11 DVB/IPTV/OTT 技術

18、對比一覽.10 圖表 12 2013-2021 年中國 IPTV/OTT 機頂盒出貨量.11 圖表 13 2021 年中國機頂盒市場產品結構.11 圖表 14 2016-2023 年中國移動機頂盒招標情況.11 圖表 15 2004-2022 年 IPTV&DVB 用戶發展情況.11 圖表 16 2017-2020 年中國電視及 4K 電視銷量.12 圖表 17 2011-2022 中國 IPTV 用戶量變化情況.12 圖表 18 歐洲機頂盒市場產品結構.12 圖表 19 2019-2027 年全球流媒體市場規模/億美元.13 圖表 20 美國流媒體及有線電視訂閱數/百萬.13 圖表 21 2

19、014-2021 年全球機頂盒出貨量統計.13 圖表 22 全球 IPTV 市場規模.13 圖表 23 博通公司被多國反壟斷機構展開調查.14 圖表 24 智能終端產品開發流程.14 圖表 25 晶晨已在超高清編解碼技術上實現領先優勢.14 圖表 26 主流機頂盒芯片廠商參數對比.15 圖表 27 2017-2023 年中國智能電視市場規模.16 圖表 28 2013-2022 年中國智能電視滲透率.16 圖表 29 2018-2022 年中國 4K 電視銷量.16 圖表 30 2018-2022 年中國 8K 超高清電視銷量.16 圖表 31 2022 年中國智能電視企業市場競爭格局.17

20、圖表 32 晶晨芯片成功導入多家電視廠商.17 圖表 33 全球分地區智能電視存量滲透率.17 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 全球分地區智能電視出貨滲透率.18 圖表 35 全球智能電視出貨量.18 圖表 36 2022 年全球電視品牌出貨規模/百萬臺.18 圖表 37 2022 年全球智能電視企業市場競爭格局.18 圖表 38 三星、LG 產能退出情況.18 圖表 39 晶晨與聯發科的智能電視芯片參數對比.19 圖表 40 小度可連接多種家用電器.20 圖表 41 智能音

21、箱成為全屋智能生態中樞.20 圖表 42 中國智能音箱出貨量.20 圖表 43 全球智能音箱出貨量.20 圖表 44 “鳥鳥分鳥”訓練過程.21 圖表 45 智能音箱玩家的大模型布局.21 圖表 46 2020 年全球 AI 音視頻芯片 CR5 廠商份額.22 圖表 47 晶晨股份 AI 音視頻芯片應用領域終端產品.22 圖表 48 主流智能音箱芯片參數對比.22 圖表 49 WI-FI 通信標準的升級換代.23 圖表 50 全球 Wi-Fi 行業終端市場出貨量/億臺.24 圖表 51 中國 Wi-Fi 芯片行業市場規模/億元.24 圖表 52 晶晨 Wi-Fi 5+BT 5.0 Combo

22、單芯片.24 圖表 53 智能座艙新車搭載率.25 圖表 54 2021 年新發布乘用車分價位智能座艙滲透率.25 圖表 55 中國智能座艙市場規模及預測.25 圖表 56 全球智能座艙市場規模及預測.25 圖表 57 2022 年智能座艙分功能滲透率.26 圖表 58 車載信息娛樂系統市場規模/億美元.26 圖表 59 2022 年智能座艙 SoC 市場格局.26 圖表 60 2023 年智能座艙 SoC 市場格局預測.26 圖表 61 晶晨汽車電子部分客戶.27 圖表 62 晶晨股份業務拆分.27 圖表 63 可比公司估值情況.28 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報

23、告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、一、國產智能音視頻芯片領先企業，國產智能音視頻芯片領先企業，平臺化平臺化布局布局開啟新一輪成長周期開啟新一輪成長周期（一）（一）國內國內音視頻音視頻 SoC 龍頭龍頭，平臺化布局構筑產品力護城河平臺化布局構筑產品力護城河 晶晨是我國音視頻晶晨是我國音視頻 SoC 龍頭企業，后拓展至龍頭企業，后拓展至 WI-FI 和汽車電子形成五大產品線。和汽車電子形成五大產品線。晶晨股份前身為晶晨有限，成立于 2003 年，是一家長期專注于系統級 SoC 芯片及周邊芯片的研究和銷售的集成電路設計企業。目前，公司已經成長為全

24、球布局、國內領先的集成電路設計商，為智能機頂盒芯片的領導者、智能電視芯片的引領者和 AI 音視頻系統終端芯片的開拓者，近年來公司進一步拓寬能力范圍，先后成功打入 WIFI 和車規芯片領域，現已形成五大產品條線齊頭并進的發展趨勢，產品廣泛應用于家庭、汽車、辦公、教育、體育健身、工業、商業、農業、娛樂、倉儲等領域。圖表圖表 1 公司公司發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網、公司公告，華創證券 五大產品線齊頭并進，優質客戶群持續積累五大產品線齊頭并進，優質客戶群持續積累。公司基于自身深厚的技術沉淀，持續依靠核心技術推出引領業界的新產品和全系統解決方案，公司現已形成五大產品線：機頂盒S 系列芯片、智能

25、顯示終端 T 系列芯片、AI 音視頻終端 A 系列芯片、汽車電子 V 系列芯片和 WIFI 無線 W 系列芯片，分別對應智能機頂盒、智能顯示終端、智能音視頻、WiFi 藍牙、車載信息娛樂系統五大領域，下游應用場景豐富多元，市場空間巨大。借助全球性布局的區位優勢和市場資源，經過二十年的發展，公司成功積累了世界知名的國內外客戶群，客戶涵蓋小米、阿里巴巴、海爾、TCL、創維、中興通訊、Google、Amazon 等國內外頭部下游廠商。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 2 公司各業務條線

26、對應頭部客戶公司各業務條線對應頭部客戶 資料來源：各公司官網、公司公告、IT之家，華創證券（二）（二）股權結構穩定，核心團隊股權結構穩定，核心團隊擁有豐富產業經驗擁有豐富產業經驗 董事長系董事長系公司公司實控人，實控人，核心客戶戰略持股核心客戶戰略持股深化合作關系深化合作關系。公司控股股東為晶晨控股，控股公司無實際經營業務，而晶晨控股為晶晨集團全資子公司，公司董事長 John Zhong（鐘培峰）、其妻子 Yeeping Chen Zhong（陳奕冰）和陳奕冰父親陳海濤合計持有晶晨集團 62.69%股權，為共同一致行動人。此外，公司核心客戶 TCL 經由子公司 TCL 王牌持有公司股份，充分體

27、現客戶對公司行業地位和長期發展能力的認可，有助于公司與產業內關鍵客戶的深度合作。圖表圖表 3 公司股權結構情況公司股權結構情況 資料來源：Wind、公司年報，華創證券 公司具備硅谷基因公司具備硅谷基因，海外展業優勢顯著海外展業優勢顯著。晶晨半導體于 1995 年創立于美國硅谷，為公司后續發展積累了豐富的海外客戶資源，為公司海外業務的拓展奠定了基礎。除此之外，公司董事長 John Zhong 為佐治亞理工大學電子工程專業碩士，曾在 Amitech、北方電信、太陽谷國際等海內外知名企業從事研發工作十余年，而其他核心技術人員均具有多年專業技術領域研究經驗，研發能力突出。晶晨股份（晶晨股份（68809

28、9）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 圖表圖表 4 公司現任管理團隊情況公司現任管理團隊情況 姓名姓名 職務職務 年齡年齡 個人履歷個人履歷 John Zhong 董事長、總經 理 60 佐治亞理工大學碩士；1988 年 3 月至 1989 年 12 月，任 Amitech Inc.項目經理；1990 年 2月至 1992 年 12 月，任 Northern Telecom Limited 研發工程師；1993 年 1 月至 1999 年 3 月擔任 Sun Valley International Limited 總經理

29、；1999 年至今，任晶晨 CA、晶晨 DE、晶晨集團董事、晶晨控股董事長；自 2003 年本公司成立至今，擔任本公司董事長及總經理。余莉余莉 董事、董事會秘書 42 武漢理工大學本科；2003 年 9 月至 2006 年 6 月，任上海飛邁影視制作有限公司法務專員；2006 年 7 月至 2014 年 7 月，任展訊通信（上海）有限公司高級法務專員；2014 年 7 月至2016 年 2 月，任瀾起科技（上海）有限公司法務經理；2016 年 2 月至 2017 年 3 月，任公司法務經理；2017 年 4 月至 2017 年 9 月，任上海晶楓企業管理咨詢有限公司監事；2017 年 3月至今

30、，任本公司董事會秘書；2020 年 5 月至今，任本公司董事。Michael Yip 副總經理 57 哥倫比亞大學碩士；1988 年至 1989 年，任 IBM 公司工程師；1990 年至 1992 年，任美國國家半導體（National Semiconductor Corp）工程師；1992 年至 1995 年，任 Centillion Networks Private Limited 高級工程師；1996 年至 2006 年，任 Extreme Networks Inc 高級工程師、首席架構師；2006 年加入本公司，歷任工程副總裁、首席技術官；2017 年 3 月至今，任公司副總經理，為

31、公司核心技術人員。Raymond Wing-Man Wong 副總經理 53 三藩市州立大學碩士；1993 年 7 月至 1997 年 8 月，任 Moss Adams Limited Liability Partnership 審計經理；1999 年 7 月至 2000 年 6 月，任 Tyco International（US）Inc.財務總監；2000 年 7 月至 2005 年 4 月，任 Hewlett-Packard Company 并購專員；2005 年 5 月至2006 年 5 月，任 UT Starcom Inc 總會計師；2006 年 6 月至 2008 年 2 月，任 F

32、ranklin Resources Inc 風險官；2008 年 3 月至 2012 年 9 月，任 SOA Projects Inc 亞太地區合伙人；2012 年 10 月至 2015 年 12 月，任晶晨 CA 副總裁；2016 年 1 月至今，任晶晨加州副總裁；2017 年 3 月至今，任公司副總經理。高靜薇高靜薇 財務總監 39 上海外國語大學本科；2006 年 8 月至 2011 年 12 月，任普華永道中天會計師事務所（特殊普通合伙）審計經理；2011 年 12 月至 2019 年 9 月，任展訊通信（上海）有限公司會計總監；2019 年 9 月加入本公司，擔任會計總監；2021

33、年 2 月至今，擔任財務總監。資料來源：公司招股書，華創證券（三）（三）行業下行周期已過，行業下行周期已過，企業經營持續改善企業經營持續改善 終端需求回暖終端需求回暖，24Q1 重回上重回上升升通道通道。2023 年公司實現營收 53.71 億元，同比下滑 3.14%；實現歸母凈利潤 4.98 億元，同比下滑 31.46%。公司短期業績受挫主要原因為自 2022 年以來，下游多媒體終端產品需求受到一定抑制，市場景氣度有所下滑。隨著下游景氣復蘇，目前公司已走出了下行周期的低谷，重新進入上行增長通道。2024 年一季度實現營業收入 13.78 億元，同比增長 33.16%；實現歸母凈利潤 1.28

34、 億元，同比增長 319.05%。隨著消費電子市場整體需求的繼續回暖,公司新的增量市場的繼續開拓和新產品銷量擴大,憑借不斷擴充的全球優質客戶群和不斷增強的客戶黏性，公司經營有望繼續改善。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 5 公司公司 2019-2024Q1 營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表 6 公司公司 2019-2024Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤收入及增速收入及增速 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 期間費用總體管控良好，期間費用總體管控良好，景

35、氣修復景氣修復盈利能力盈利能力向上可期向上可期。2019-2021 年公司毛利率整體呈穩中有升的態勢，主要系：1）疫情帶來的缺芯潮帶動芯片價格上漲。2）公司通過技術迭代不斷優化產品結構。3）海外大客戶對價格敏感度相對更低，公司持續優化客戶結構提高海外客戶占比。2021-2023 年毛利率和凈利率均呈下滑趨勢，毛利率主要受產品結構和晶圓代工成本影響，此外研發團隊擴張和股權激勵支出驅動費用項高增，同時受行業景氣度下滑影響營收增速放緩，規模效應減弱導致研發費用率持續走高，亦導致凈利率有所下滑。公司銷售、管理和財務費用率整體控制良好，保持低位平穩狀態，后續隨著行業景氣度的回暖，公司盈利能力有望實現反彈

36、。圖表圖表 7 公司公司 2019-2024Q1 毛利率及凈利率毛利率及凈利率 圖表圖表 8 公司公司 2019-2024Q1 期間費用率情況期間費用率情況 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 高強度研發投入助力公司提升長期競爭力高強度研發投入助力公司提升長期競爭力。公司始終保持高強度的研發投入，2019-2023年研發費用呈穩定增長趨勢。2023 年公司研發費用為 12.83 億元，同比增長 8.27%，研發費用率為 23.89%，相比同期增加 2.52pct。公司研發費用主要用于擴張研發團隊和建立健全股權激勵機制，持續進行股權激勵，吸引且留住優秀人才。截至 2023

37、 年 12 月 31 日，公司共有研發人員 1579 人，較上年末增加 99 人。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0102030405060201920202021202220232024Q1營業總收入（億元）YoY(%)-100%0%100%200%300%400%500%600%700%0123456789201920202021202220232024Q1歸母凈利潤（億元）YoY(%)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201920202021202220232024Q1毛利率(%)凈利率(%)-5%0%5%10%15%20%25%30%2

38、01920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 9 公司公司 2019-2024Q1 年年研發費用變動研發費用變動情況情況 圖表圖表 10 公司公司 2019-2023 年年研發人員研發人員數量數量情況情況 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 二、二、智能機頂盒芯片智能機頂盒芯片：穩居：穩居本土市場本土市場龍頭，龍頭，持續發力持續發力海外市場海外市場（一）（一）行業趨勢：國內智

39、能機頂盒滲透率較高，海外市場仍具較大拓展空間行業趨勢：國內智能機頂盒滲透率較高，海外市場仍具較大拓展空間 1、國內：智能機頂盒加速放量，超高清化進程有望打開新一輪換機周期國內：智能機頂盒加速放量，超高清化進程有望打開新一輪換機周期 DVB 機頂盒僅能提供廣播電視服務，逐步被機頂盒僅能提供廣播電視服務，逐步被 IPTV、OTT 等智能機頂盒取代等智能機頂盒取代。DVB 機頂盒具有清晰度高、信號傳輸穩定的特點，早期被廣泛應用于廣播電視臺的直播信號傳輸。但由于 DVB 機頂盒僅能提供廣播電視服務，逐漸被拓展功能更為豐富的智能機頂盒取代。智能機頂盒可根據傳輸網絡的不同細分為 IPTV 機頂盒與 OTT

40、 機頂盒。IPTV 機頂盒主要通過運營商 IP 城域網向家庭用戶提供如電視直播、點播等交互式服務，兼具清晰度高與穩定性強的優點；OTT 機頂盒主要通過互聯網向用戶提供應用服務，具有較強的擴展性與功能性，但也因此對傳輸寬帶存在更高的要求。圖表圖表 11 DVB/IPTV/OTT 技術對比一覽技術對比一覽 DVB IPTV OTT 運營網絡運營網絡 有線專網 電信運營商 IP 專網 互聯網 運營主體運營主體 廣播電視運營商 三大電信運營商（移動、電信、聯通）互聯網平臺牌照商、視頻網站 內容提供商內容提供商 各級電視臺 省級電視臺旗下新媒體運營公司 七大互聯網集成平臺牌照商 網絡傳輸方式網絡傳輸方式

41、 HFC（光纖和同軸電纜混合）運營商專用網絡 互聯網 顯示終端顯示終端 僅電視屏幕 僅電視屏幕 可多屏互動 收費方式收費方式 固定資費 套餐收費 買斷及增值服務 編碼技術編碼技術 數字編碼技術 H.264 視頻編碼技術 支持多種視頻編解碼技術 資料來源：廣電網，CSDN，華創證券 國內機頂盒出貨量國內機頂盒出貨量加快復蘇加快復蘇，智能智能機頂盒已成機頂盒已成出貨出貨主流。主流。據中金企信國際咨詢數據，2021年中國機頂盒市場出貨量超 7200 萬臺，同比增長 8.4%，運營商采購周期及疫情影響趨于減弱。智能機頂盒（IPTV+OTT）出貨量超 5600 萬臺，同比增長 14.3%。從產品結構來看

42、，OTT 機頂盒出貨量占比 43.9%，IPTV 機頂盒出貨量占比 34.2%，智能機頂盒已增長至機頂盒出貨量的七成以上，逐步完成對 DVB 機頂盒的升級替代。0%5%10%15%20%25%30%02468101214201920202021202220232024Q1研發費用（億元）研發費用率（%）74%76%78%80%82%84%86%88%02004006008001000120014001600180020192020202120222023研發人員數量（人）研發人員占比（%）晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監

43、許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 12 2013-2021 年年中國中國 IPTV/OTT 機頂盒出貨量機頂盒出貨量 圖表圖表 13 2021 年中國機頂盒市場產品結構年中國機頂盒市場產品結構 資料來源：中金企信國際咨詢2022-2028年中國數字電視機頂盒市場運行動態監測及發展前景投資預測報告、公司招股書、格蘭研究，華創證券 資料來源：共研網，華創證券 三大三大運營商招標重啟，運營商招標重啟，IPTV 機頂盒機頂盒出貨量重回增勢出貨量重回增勢。IPTV 機頂盒出貨主要由三大通信綜合運營商集采推動，常作為寬帶和手機的附加業務捆綁銷售以實現消費市場的快速覆蓋。2016-2018 年三

44、大運營商招標數量逐年增長，2019-2020 年受 5G 推廣影響招標有所放緩，并自 2021 年起恢復增長。以中國移動為例，其招標數量從 2020 年的 1510 萬臺提升至 2023 年的 4320 萬臺。隨著行業需求的恢復，IPTV 機頂盒市場有望實現復蘇。IPTV用戶滲透率隨著智能機頂盒的快速出貨亦有所提高，據流媒體網數據，2010-2019 年全國 IPTV 用戶數迅速提高，用戶數從 770 萬戶提升至 2.94 億戶，截至 2022 年已達 3.8 億戶，滲透率達 65.6%。圖表圖表 14 2016-2023 年年中國移動機頂盒招標情況中國移動機頂盒招標情況 圖表圖表 15 20

45、04-2022 年年 IPTV&DVB 用戶發展情況用戶發展情況 資料來源：中國移動采購與招標網、流媒體網，華創證券 資料來源：流媒體網，工信部，國民經濟和社會發展統計公報，全國廣播電視行業統計公報，華創證券 政策驅動政策驅動超高清化進程加快，超高清化進程加快，產品迭代有望打開新一輪換機周期產品迭代有望打開新一輪換機周期。據前瞻產業研究院轉引自 AVC 數據，2020 年中國電視市場出貨量達 4450 萬臺，其中 4K 電視占比約 70%，8K 電視占比約 0.1%。2022 年，國家廣播電視總局下發關于進一步加快推進高清超高清電視發展的意見，要求在 2025 年底基本關停全國電視臺標清頻道，

46、并于 2023 年起將新增機頂盒替換至超高清智能機頂盒，超高清 IPTV 機頂盒普及率有望在政策影響下顯著提升。此外，由于智能機頂盒產品生命周期普遍為 3-4 年,隨著超高清分辨率技術的成熟與人工智能的應用，超高清機頂盒長期價值凸顯，產品迭代有望進一步加速，從而打-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%010002000300040005000600070008000900010000201320142015201620172018201920202021IPTV/OTT出貨量（萬臺）YoY43.90%34.20%21.90%OTTIPTVDVB02000400060008

47、00010000120002016201720182019202020212023機頂盒招標量（萬臺）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022DVB用戶IPTV用戶 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 開新一輪換機周期。圖表圖表 16 2017-2020 年中國電視及年中國電視及 4K 電視銷量電視銷量 圖表圖表

48、17 2011-2022 中國中國 IPTV 用戶量變化情況用戶量變化情況 資料來源：AVC，前瞻產業研究院整理，華創證券 資料來源：流媒體網，國民經濟和社會發展統計公報，全國廣播電視行業統計公報，工信部，華創證券 2、海外：智能機頂盒仍有較大滲透空間，競爭格局不斷優化海外：智能機頂盒仍有較大滲透空間，競爭格局不斷優化 海外海外機頂盒智能化進程慢于國內機頂盒智能化進程慢于國內，OTT 和和 IPTV 雙輪驅動雙輪驅動。海外機頂盒智能化發展較晚，目前智能機頂盒滲透率顯著低于國內。根據 Digtial TV Research，2022 年美國機頂盒市場結構仍以數字和衛星機頂盒為主，分別占市場份額

49、65%與 26%，智能機頂盒占比較低。歐洲機頂盒市場在海外運營商推動下結構優化明顯，DVB 機頂盒滲透率由 2018Q4 的47.2%降至 2022Q3 的 38.4%，智能機頂盒滲透率達 61.6%，但相比于國內仍具大提升空間。同時目前全球智能機頂盒每年出貨量超過 3 億臺，具備相比于國內更大的市場空間。圖表圖表 18 歐洲歐洲機頂盒機頂盒市場市場產品結構產品結構 資料來源：Dataxis，華創證券 海外流媒體海外流媒體平臺增長驅動平臺增長驅動 OTT 需求需求，顯著壓縮有線電視生存空間顯著壓縮有線電視生存空間。海外 OTT 機頂盒市場驅動力主要系以 Netflix、Disney+、Appl

50、e TV+為主的流媒體平臺，相較有線電視每月 20-60 美元的付費計劃，流媒體平臺訂閱價格更具性價比，其滲透率也隨著流媒體平臺構建的家庭生態迅速放量。全球流媒體市場規模持續增長。同時全球有線電視訂閱用戶逐步向流媒體平臺轉移，據 Omdia 和 Digital TV Research 統計，2022 年流媒體訂閱數達 4.1901000200030004000500060002017201820192020電視銷量（萬臺）4K超高清電視銷量（萬臺）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05000100001500020000250003000035000400002

51、011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022IPTV用戶（萬戶）YoY（%）47.2%38.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018Q42022Q3OTTDVBIPTV 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 億，并有望于 2027 年達到 4.58 億。作為流媒體應用的載體，OTT 機頂盒需求將隨流媒體的推廣不斷擴大。圖表圖表 19 2019-2027 年年全球流媒體市場規模全球流媒

52、體市場規模/億美元億美元 圖表圖表 20 美國流媒體及有線電視訂閱數美國流媒體及有線電視訂閱數/百萬百萬 資料來源：Statista、轉引自流媒體網，華創證券 資料來源：Omdia、轉引自全球電影票房數據速遞，Statista，Digital TV Research美國OTT電視和視頻預測報告、轉引自流媒體網，華創證券 流媒體崛起催化國際運營商創新動力，流媒體崛起催化國際運營商創新動力，IPTV 市場規模有望快速提升市場規模有望快速提升。以中國及歐洲機頂盒市場演變歷程為鑒，由電信網、互聯網、廣播電視網三網融合導致的產品迭代效果顯著，海外機頂盒市場有望遵循結構優化規律逐漸從 DVB 機頂升級至

53、IPTV 機頂盒。由于國際運營商多以國家地域為劃分呈寡頭壟斷格局，缺乏產品迭代的驅動力，因此海外三網融合的進程相對緩慢。隨著近年來流媒體的崛起，傳統 DVB 機頂盒缺乏競爭力導致出貨量下滑，國際運營商紛紛發力智能機頂盒市場。據 Market Research，2022 年全球 IPTV市場規模為 630 億美元，有望于 2032 年達 3530 億美元，2023-2032 年 CAGR 或可達18.75%。圖表圖表 21 2014-2021 年全球機頂盒出貨量統計年全球機頂盒出貨量統計 圖表圖表 22 全球全球 IPTV 市場規模市場規模 資料來源：共研網，華創證券 資料來源：Market R

54、esearch，華創證券 博通為早期全球機頂盒龍頭，反壟斷調查后博通為早期全球機頂盒龍頭，反壟斷調查后行業回歸多元競爭。行業回歸多元競爭。據觀研天下數據，2019年博通占全球機頂盒份額 68.8%，晶晨僅占 14.3%。之后博通多次遭遇反壟斷調查，禁止博通在機頂盒、調制解調器和網關供電的芯片上濫用壟斷權力，并廢除博通與 OEM 廠商獨家采購協議以降低其市場份額至 50%以下。0%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140016002019202020212022 2023E 2024F 2025F 2026F 2027F營收（億美元）YoY（

55、%）0501001502002503003504004505002017201820192020202120222027E有線電視訂閱數（百萬）流媒體訂閱數（百萬）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%00.511.522.533.5420142015201620172018201920202021全球機頂盒出貨量（億臺）YoY0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000IPTV市場規模（億美元）YoY(%)晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009

56、）1210 號 14 圖表圖表 23 博通公司被多國反壟斷機構展開調查博通公司被多國反壟斷機構展開調查 調查機構調查機構 調查開始時間調查開始時間 調查進度調查進度/結果結果 歐盟委員會（EC）2019 年 6 月 博通承諾廢除芯片獨家采購協議，控制 OEM 廠商采購其芯片比例不超過 50%聯邦貿易委員會（FTC）2021 年 7 月 FTC 禁止博通與其客戶就機頂盒等設備的關鍵芯片供應達成排他性協議；禁止博通對與其競爭對手展開業務的客戶進行報復 韓國公平貿易委員會（KFTC）2021 年 7 月 KFTC 拒絕博通自愿認罰 1550 萬美元提議 歐盟委員會（EC）2022 年 12 月 博通

57、收購 VMware 的交易獲歐盟有條件批準 資料來源：歐盟委員會，聯邦貿易委員會，韓國公平貿易委員會，華創證券（二）（二）聚焦公司：國內聚焦公司：國內企業企業出海出海龍頭龍頭，持續拓展海外份額，持續拓展海外份額 編解碼技術是保證用戶視頻體驗的核心技術，晶晨在超高清編解碼技術上已實現領先優編解碼技術是保證用戶視頻體驗的核心技術，晶晨在超高清編解碼技術上已實現領先優勢。勢。高清化趨勢導致數據傳輸量大幅增長，8K 每秒近 40 億像素，數據量是 2K 的 16 倍，同時也對音視頻的編解碼技術提出了更高的要求。音視頻編解碼指將接收到的壓縮碼流重建成視頻信號，然后在各種設備上進行顯示。視頻編解碼有嚴格標

58、準，主流為國際電信聯盟的 H.264，中國、谷歌和開放媒體聯盟也有自己的標準，如 AVS、SVAC、VP9、AV1 等，要同時兼容多種標準較為復雜，經過長期積累晶晨產品已兼容多種編解碼標準。圖表圖表 24 智能終端產品開發流程智能終端產品開發流程 資料來源：瑞芯微招股說明書，華創證券 圖表圖表 25 晶晨已在超高清編解碼技術上實現領先優勢晶晨已在超高清編解碼技術上實現領先優勢 時間時間 視頻編解碼技術視頻編解碼技術 音頻編解碼技術音頻編解碼技術 2003 年 研發 MPEG-2 DVD 視頻解碼算法和芯片設計 -2004 年 研發 MPEG-4/RMVB 視頻解碼算法和芯片設計 研發并量產第二

59、代基于 RSIC DSP 的音頻解碼處理 器，支持 DTS 和 Dolby DIGITAL 2008 年 通過 DIVX/DIVX-PLUS 解碼認證，針對不同市場的 Nike 系列芯片定制視頻解碼核 -晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 2010 年 研發并量產全高清 1080P 視頻解碼算法和芯片設計；研發并量產 AVS 視頻解碼算法和芯片設計 研發并量產第三代基于 ARC audio DSP 的音頻解碼處理器，支持 Dolby Digital PLus 2012 年 研發并量產 H.

60、264 BaseLine Profile 視頻編碼算法和芯片設計-2013 年 導入 28nm 工藝制程，研發并量產超高清 4K 視頻解碼算法和芯片設計 導入 28nm 工藝制程 2014 年 研發并量產 AVS+視頻解碼算法和芯片設計；研發并量產HEVC8-bits 視頻解碼算法和芯片設計 研發支持 DTS-HD 解碼 2015 年 研發并量產 HEVC 10-bits 視頻解碼算法和芯片設計 研發支持 DRA 中國自動廣播編碼的解碼支持 2016 年 研發并量產 VP9 視頻，多實例解碼算法和芯片設計 Dolby MS12 音頻技術開發 2017 年 研發完成 H.264 Main Pro

61、file 視頻編碼算法和芯片設計；研發完成 AVS2 視頻解碼算法和芯片設計 研發支持 Dolby ATMOS 技術 2018 年 導入 12nm 工藝制程；研制出支持 8K 解碼的智能電視 SoC 芯片 導入 12nm 工藝制程；研發支持 Dolby ATMOS 技術 2022 年 發布真 8K 方案 S928X，真 8K 解碼真 8K 輸出，支持 8K60 輸出-資料來源：晶晨招股說明書，公司年報，華創證券 晶晨晶晨機頂盒芯片制程工藝全球領先機頂盒芯片制程工藝全球領先，海外高端產品出貨有望拉高單價海外高端產品出貨有望拉高單價。公司自 2018 年導入 12nm 工藝制程，在進一步提高芯片性

62、能的同時顯著降低其功耗，對比當前仍采用 16nm 與 28nm 的主流競品更具性價比。公司持續拓寬產品價值帶，順利開辟 12nm/6nm 制程的高端產品線與 28nm 制程的中低端產品線。由于國內運營商成本控制較為嚴格，國內運營商出貨以 28nm 產品為主，但海外出貨以 12nm 為主，且 6nm 制程芯片已流片成功，后續若進入批量商用階段有望拉高單價及毛利率。圖表圖表 26 主流機頂盒芯片廠商參數對比主流機頂盒芯片廠商參數對比 公司名稱公司名稱 晶晨晶晨 博通博通 海思海思 聯發科聯發科 芯片名稱芯片名稱 S928X BCM7218X Hi3798M V310 MT8693 工藝制程工藝制程

63、 12nm 16nm N/A N/A CPU ARM Cortex-A76+四核ARM Cortex-A55 N/A 四核 64 ARM CortexA53 雙核 ARM Cortex-A72+四核 ARM Cortex-A53 視頻輸出視頻輸出 8K60FPS HDMI 2.1a HDMI 2.1 4K60FPS 4K30FPS 資料來源：晶晨半導體官網，博通官網，海思官網，聯發科官網，華創證券 公司公司客戶資源豐富，客戶資源豐富，產品迭代驅動海外客戶進一步拓展。產品迭代驅動海外客戶進一步拓展。IPTV 方面，公司隨國內機頂盒主要供應商出海并成功對接多家海外運營商，覆蓋地區囊括歐美、拉美、亞

64、太及非洲等主流市場。OTT 方面，公司與谷歌深度合作，S 系列新品已獲得谷歌、亞馬遜等多個流媒體系統認證及 CAS 認證，未來有望覆蓋至更多流媒體平臺并持續擴大產品出貨量。三、三、智智能電視芯片：能電視芯片：享國內享國內超高清需求超高清需求提升紅利提升紅利，開辟海外第二戰場開辟海外第二戰場（一）（一）行業趨勢：全球智能電視滲透率顯著提升，國產電視廠商加速行業趨勢：全球智能電視滲透率顯著提升，國產電視廠商加速海外拓展海外拓展步伐步伐 1、國內國內：智能電視滲透率逐年走高，智能電視滲透率逐年走高，8K 普及有望打開超高清芯片需求空間普及有望打開超高清芯片需求空間 國內國內智能電視智能電視市場規模市

65、場規模穩健增長穩健增長，保有滲透率保有滲透率逐年走高逐年走高。根據中商情報網數據，國內智 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 能電視市場規模呈穩定上升趨勢，從 2017 年 1322.96 億元上升至 2022 年 1590 億元，2017-2022 年 CAGR 達 3.75%。隨著 AIoT 場景驅動智能家具需求增長，智能電視滲透率逐年走高，據勾正數據，2020 年國內智能電視滲透率達 46%，并有望在未來保持延續其增長態勢。隨著中國智能電視市場規模的擴大與滲透率的提高，智能電視替代空

66、間有望進一步增長。圖表圖表 27 2017-2023 年中國智能電視市場規模年中國智能電視市場規模 圖表圖表 28 2013-2022 年中國智能電視年中國智能電視滲透率滲透率 資料來源：中商情報網，華創證券 資料來源：國家統計局、勾正數據2019年家庭數據營銷趨勢報告，華創證券 8K 時代即將來臨，有望打開超高清電視芯片需求空間時代即將來臨，有望打開超高清電視芯片需求空間。2019 年工信部頒布超高清視頻產業發展行動計劃（2019-2022 年），提出“4K 先行、兼顧 8K”的總體技術布局，要求 2022 年實現 4K 電視終端的全面普及，并將 8K 電視占比提升至 5%。受疫情與全球經濟

67、下行影響，國內電視市場承壓，8K 電視滲透率增速減緩。洛圖科技數據顯示 2022 年中國電視市場品牌整機出貨量下滑至 3990 萬臺，其中 4K 超高清電視機滲透率接近 70%，8K 電視滲透率僅為 0.2%，未來存在較大的增長空間。圖表圖表 29 2018-2022 年中國年中國 4K 電視銷量電視銷量 圖表圖表 30 2018-2022 年中國年中國 8K 超高清電視銷量超高清電視銷量 資料來源：觀研天下、AVC、Runto、前瞻產業研究院，華創證券 資料來源：觀研天下、AVC、前瞻產業研究院，華創證券 國內智能電視市場競爭格局分散，國內智能電視市場競爭格局分散，國產替代國產替代成果顯著成

68、果顯著。據華經產業研究院數據，2022 年中國智能電視市場呈多頭林立態勢，CR5 合計占市場份額 58%，依次為小米、海信、創維、TCL 和索尼，國內品牌占據國內市場約 66%的份額，其中多家廠商與晶晨存在深度合作關系。目前公司的 T 系列 SoC 芯片解決方案已廣泛應用于小米、海爾、TCL、創維、海信、長虹等國內電視巨頭，未來隨著智能電視領域國產率的提高，公司市占率有望進一步走高。0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%0200400600800100012001400160018002017201820192020202120222023E智能電視市場規模（

69、億元）YoY8%12%17%24%29%36%41%46%49%53%0%10%20%30%40%50%60%20132014201520162017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0500100015002000250030003500400020182019202020212022E4K電視銷量（萬臺）4K增速0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%012345678910201820192020202120228K電視銷量（萬臺）8K增速 晶晨股份（晶晨股份（688099）深

70、度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 圖表圖表 31 2022 年中國智能電視企業市場競爭格局年中國智能電視企業市場競爭格局 圖表圖表 32 晶晨芯片成功導入多家電視廠商晶晨芯片成功導入多家電視廠商 資料來源：華經產業研究院，華創證券 資料來源：晶晨股份招股說明書 2、海外：海外：把握把握智能電視滲透率智能電視滲透率紅利期紅利期，國產廠商，國產廠商加速拓展海外加速拓展海外版圖版圖 海外智能電視滲透率低于國內海外智能電視滲透率低于國內，替換空間廣闊替換空間廣闊。目前全球智能電視發展進程較慢，據Strategy Analytics

71、 數據，2022 年全球智能電視存量滲透率約 40%，其中北美超 80%，而中東和非洲仍不足 15%。從出貨滲透率角度來看，日本、亞洲及大洋洲、中東和非洲出貨滲透率不足 80%，海外在出貨滲透率及存量滲透率兩個角度都具備較大的滲透和替換空間。因此，全球智能電視每年出貨量接近 2 億臺，且仍處于高速增長階段。圖表圖表 33 全球分地區智能電視存量滲透率全球分地區智能電視存量滲透率 資料來源：Strategy Analytics、轉引自broadbandtvnews官網，華創證券 海信,14%小米,14%TCL,11%創維,11%夏普,8%索尼,8%長虹,7%三星,6%康佳,5%海爾,4%其他,1

72、2%晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 圖表圖表 34 全球全球分地區分地區智能電視智能電視出貨出貨滲透率滲透率 圖表圖表 35 全球全球智能智能電視出貨量電視出貨量 資料來源：Omdia、轉引自觀研天下中國智能電視行業深度研究與發展前景分析報告（2023-2030年），華創證券 資料來源：中商情報網，Trend Force、轉引自視聽圈，華創證券 國產電視廠商加速擴展海外市場國產電視廠商加速擴展海外市場，三星、三星、LG 退出退出 LCD 面板業務有望進一步提高國產電面板業務有望進一步提

73、高國產電視廠商份額視廠商份額。雖國產電視廠商加速海外業務拓展并持續提升全球份額，但據 Omdia 數據，目前全球電視市場仍由三星、LG 等韓國廠商主導份額。2020 年三星顯示出于戰略性退出液晶面板行業考慮決定出售三星蘇州 8.5 代線及模組產線，2021-2022 年累計關閉三條LCD 產線，退出 390K 產能，并將所有產線都轉型升級用來生產 OLED 面板；2022 年年末，LG 顯示宣布關停坡州的 P7 工廠，這也是韓國最后一條液晶電視面板（LCD）產線。至此，在韓國境內的 LCD 電視面板產線將全面退出。圖表圖表 36 2022 年全球年全球電視品牌出貨規模電視品牌出貨規模/百萬臺百

74、萬臺 圖表圖表 37 2022 年全球智能電視企業市場競爭格局年全球智能電視企業市場競爭格局 資料來源：Omida、轉引自雷科技，華創證券 資料來源：Omdia、轉引自雷科技，華創證券 圖表圖表 38 三星、三星、LG 產能退出情況產能退出情況 產線 世代 產品 投產時間 退出計劃 三星 L7-2 G7 LCD 2006Q1 2021 年 1 月退出 L8-1&L8-2 G8.5 LCD 2007Q3/2009Q2 2022 年底全部退出 蘇州工廠 G8.5 LCD 2013Q4 2020 年出售給 TCL LG P7 G7 LCD 2006Q1 2022 年底全部退出 P8 G8.5 LCD

75、 2009Q2 縮減產能 資料來源：中國電子報、產業在線網、CINNO、集微網、OLED industry、驅動中國、IT之家，華創證券整理 77%98%95%93%99%74%96%74%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%00.511.522.5201720182019202020212022E出貨量（億臺）YoY（%）051015202530354045三星TCLLG海信小米創維索尼Vizio19.6%11.7%11.7%10.5%6.2%3.4%3.4%2.6%30.9%三星TCLLG海信小米創維索尼Viz

76、io其他 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 （二）（二）聚焦公司：多產品線布局聚焦公司：多產品線布局發力各級市場發力各級市場，攜手攜手國產電視國產電視揚帆出海揚帆出海 產品產品線齊備，全面發力各級市場線齊備，全面發力各級市場。根據雷鋒網數據，根據雷鋒網數據，自 2018 年聯發科完成對全球電視芯片龍頭廠商晨星半導體的收購后，其占據全球智能電視市場 50%以上份額，同時在高端電視芯片市場具備較強競爭力。晶晨產品結構覆蓋高、中、低端產品，在旗艦 8K、主流4K、低端 2K 均有布局，中低端產

77、品通過性價比優勢拓展市場份額，同時晶晨也在積極拓展高端市場，通過高端 AI 影音芯片 A311D 發力海外市場。圖表圖表 39 晶晨與聯發科的智能電視芯片參數對比晶晨與聯發科的智能電視芯片參數對比 晶晨晶晨 T982 MediaTek Pentonic 2000 工藝工藝 12nm 7nm CPU 四核 ARM Cortex-A55 Arm Cortex-A76，CPU Cores，Quad(4)GPU ARM Mail-G31 MP2 OpenGL ES 3.2,Vulkan 1.1 和 OpenCL 2.0 Arm Mali-G57 MC3，Max GPU Frequency 1GHz 視

78、頻處理視頻處理 8Kp24 10 bit H.265/VP9 解碼 4Kp60 AV32 解碼 4Kp30 H.264 解碼 HEVC(H.265)VVC(H.266)AV1 AVS3 HDR HDR10+,HDR10,HLG BBC HLG HDR10(SMPTE2084)Technicolor/Philips JHDR(ESTI TS 103 433)HDR10+可應用方案可應用方案 一體式智能電視，智能投影儀 集成運動補償（MEMC）和 AI 引擎，可支持多屏畫中畫顯示（PiP)資料來源：晶晨半導體官網、聯發科官網，華創證券 通過主流智能電視操作系統認證，通過主流智能電視操作系統認證，深

79、度深度受益國產電視受益國產電視品牌品牌出海。出海。目前晶晨已與多家全球主流電視生態系統達成合作，包括 Andriod TV，Roku TV 及 Fire TV 等，奠定其電視芯片出海的基礎。同時，晶晨與 TCL、海爾、創維、小米、長虹等電視廠商深度合作，與其攜手出海，受益于國產電視廠商在海外電視市場份額的提升。四、四、AI 音視頻音視頻芯片芯片：AI 驅動驅動打打開成長天花板開成長天花板，量，量價價齊升齊升開啟新一輪周期開啟新一輪周期（一）（一）行業趨勢：海外率先恢復增長動能，行業趨勢：海外率先恢復增長動能，AIGC 有望打破出貨瓶頸有望打破出貨瓶頸 智能家居是智能家居是 AIoT 設備的重要

80、應用場景，智能音箱是智能家居的重要設備的重要應用場景，智能音箱是智能家居的重要交互交互入口。入口。智慧家居主要是基于物聯網和人工智能技術構建的生態圈，通過軟硬件與云計算平臺共同協作滿足客制化需求。智能音箱兼具價格低、體積小、應用場景廣泛的特點，能為用戶提供交互與連接功能，被作為智能家居生態的入口產品得到大量推廣。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 圖表圖表 40 小度可連接多種家用電器小度可連接多種家用電器 圖表圖表 41 智能音箱成為全屋智能生態中樞智能音箱成為全屋智能生態中樞 資料來源

81、：小度淘寶旗艦店 資料來源：小度淘寶旗艦店 智能音箱出貨量受宏觀經濟影響出貨承壓，智能音箱出貨量受宏觀經濟影響出貨承壓，23 年下滑幅度有所收窄年下滑幅度有所收窄。由于受到全球經濟疲軟影響，消費電子市場需求走弱，疊加智能音箱市場受周期性發展及補貼收窄影響。在應用功能缺乏必要性的情況下，對消費者的購買吸引力減弱。據洛圖科技數據，2022年中國智能音箱銷量 2631 萬臺，同比下降 28%。2022 年全球智能音箱銷量 1.2 億臺，同比下滑 25%。同時，洛圖科技預測 2023 年全球智能音箱銷量將小幅回升至 1.26 億臺。圖表圖表 42 中國智能音箱出貨量中國智能音箱出貨量 圖表圖表 43

82、全球智能音箱出貨量全球智能音箱出貨量 資料來源：洛圖科技2022年中國智能音箱市場分析報告，華創證券 資料來源：洛圖科技2022年中國智能音箱市場分析報告，華創證券 交互體驗不佳是影響智能音箱銷量的重要原因，大模型有望驅動交互體驗不佳是影響智能音箱銷量的重要原因，大模型有望驅動產品體驗升級產品體驗升級。作作為用戶交互的第一道入口，能夠精準識別用戶的語音并進行語義理解是至關重要的。目前的主流產品只能達到簡單對話水平，稍微復雜的語句很難精準理解用戶的意圖并精準執行，導致智能家居產品并沒有給用戶帶來跳躍性地生產力提升。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0510152

83、025303540201820192020202120222023E智能音箱銷量（百萬臺）YoY（%）-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%020406080100120140160180201820192020202120222023E出貨量（百萬）YoY（%）晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 阿里大模型語音助手已有產品落地，天貓精靈搭載“鳥鳥分鳥”。阿里大模型語音助手已有產品落地，天貓精靈搭載“鳥鳥分鳥”。2023 年 4 月 4 日，

84、脫口秀演員鳥鳥在微博上展示了自己的 AI 嘴替“鳥鳥分鳥”，該模型搭載于天貓精靈，可以模仿鳥鳥自己的語調和語氣，而且用語用詞方式與鳥鳥如出一轍。交互體驗不佳是目前智能音箱銷量下滑的重要因素，傳統智能音箱只能回答少數幾個問題，靈活性很低。但是“鳥鳥分鳥”版天貓精靈有效地改進了這個問題，不管是回答問題的廣度、深度，還是對話過程中所展現出流暢性與創造力，都有望再度喚起家庭場景中人們使用智能音箱的熱情。圖表圖表 44 “鳥鳥分鳥”訓練過程“鳥鳥分鳥”訓練過程 資料來源：智東西，華創證券 當前大模型驅動機頂盒及智能音箱智能化僅初現雛形，但交互體驗變化引領的智能化大當前大模型驅動機頂盒及智能音箱智能化僅初

85、現雛形，但交互體驗變化引領的智能化大勢所趨。勢所趨。雖然“鳥鳥分鳥”模型的體驗還有很多不足，但是總體瑕不掩瑜。大模型能將用戶與智能終端的對話從機械性回答，升級為像朋友般相處的聊天方式，賦予智能終端人格化特征，真正滿足用戶的深度需求。美的、海信、TCL 等多個家電企業宣布接入文心一言,探索家居全場景的人工智能解決方案。多家科技廠商布局智能音箱及智能助手，多家科技廠商布局智能音箱及智能助手，AIGC 有望快速落地驅動機頂盒及智能音箱增有望快速落地驅動機頂盒及智能音箱增長。長。目前主要科技廠商在智能音箱/智能語音交互系統上均有布局，天貓精靈、小度智能音箱等紛紛接入或即將接入大模型，除此之外，其他智能

86、家電廠家也在計劃引入大模型為產品賦能。預計國內生成式 AI 技術有望快速突破，驅動機頂盒和智能音箱迎來新的增長。圖表圖表 45 智能音箱玩家的大模型布局智能音箱玩家的大模型布局 廠商廠商 智能音箱產品智能音箱產品 大模型領域布局大模型領域布局 大模型賦能案例大模型賦能案例 阿里巴巴 天貓精靈 多模態大模型 M6、通義千問 阿里大模型接入天貓精靈（“鳥鳥分鳥”演示）百度 小度智能音箱 文心一言/文心千帆 小度宣布將融合文心一言，打造“小度靈機”科大訊飛 叮咚音箱 1+N 認知智能大模型 訊飛 AI 學習機、訊飛聽見等產品將率先落地大模型 蘋果 HomePod-據紐約時報報道，蘋果公司正在測試生成

87、式 AI，希望可以用于虛擬助手 Siri 上。小米 小愛音箱-2023 年 3 月電話會表示，未來小愛同學將引入更先進的大模型能力。資料來源：各公司官網，IT之家，澎湃新聞，36Kr，鞭牛士，華創證券 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 （二）（二）聚焦公司：重點布局智能音箱聚焦公司：重點布局智能音箱領域領域，不斷拓寬產品矩陣，不斷拓寬產品矩陣 公司重點布局智能音箱市場，市場份額公司重點布局智能音箱市場，市場份額穩居行業前五。穩居行業前五。根據 Strategy Analytics 數據，

88、2020 年全球智能音視頻芯片出貨量為 1.51 億顆，其中聯發科獨占市場份額近 50%，CR5 廠商共占全球市場 87%的份額。公司作為市場份額排名第四的廠商，隨著技術儲備逐漸向 AI 音視頻終端芯片遷移，公司產品性能成功追趕行業龍頭，并成功導入國內外主流智能音箱廠商，有望在未來持續兌現成長邏輯。圖表圖表 46 2020 年全球年全球 AI 音視頻芯片音視頻芯片 CR5 廠商份額廠商份額 圖表圖表 47 晶晨晶晨股份股份 AI 音視頻芯片應用領域終端產品音視頻芯片應用領域終端產品 資料來源：Strategy Analytics、轉引自businesswire官網，華創證券 資料來源：晶晨股份

89、招股書 深耕技術拓展產品縱深，積極布局音視頻前沿科技。深耕技術拓展產品縱深，積極布局音視頻前沿科技?；诠鞠到y級平臺優勢及芯片的可拓展性，公司以智能音箱為切入點成功拓寬產品矩陣，構建智能音箱系列產品、智能系列影像產品，以及智能顯示、智能會議系統、智能冰箱系列產品共存的產品生態。受益于公司芯片的通用性，公司 A311D 芯片產品采用行業領先的 12nm 制程工藝，最低搭載雙核 A53 CPU 架構，產品性能奮起直追行業龍頭聯發科。圖表圖表 48 主流智能音箱芯片參數對比主流智能音箱芯片參數對比 公司公司 晶晨股份晶晨股份 聯發科聯發科 全志科技全志科技 芯片型號芯片型號 A311D MT851

90、6 R818 工藝制程工藝制程 12nm N/A 28nm CPU 四核 ARM Cortex-A73+雙核 ARM Cortex-A53 四核 ARM Cortex-A35 MPCoreTM 四核 ARM Cortex-A53 內存內存 32-bit DDR3/3L/4,LPDDR3/4 LPDDR2/3,DDR3/3L,DDR4 DDR3 1GB+EMMC 8GB 應用場景應用場景 數字標牌,智能家居,視頻會議,智能終端 語音助手設備、Google Cast 音頻和搭載聯發科技的 PowerAQ 產品 智能家居 智能音箱芯片下游智能音箱芯片下游客戶客戶 谷歌，亞馬遜，阿里巴巴，小米，百度

91、亞馬遜，阿里巴巴，華為，騰訊，京東，小米 阿里，小米 資料來源：晶晨半導體官網、聯發科官網、CNX Software、集微網、我愛音頻網，華創證券 87%13%CR5其他 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 五、五、新產品：新產品：WI-FI 及汽車電子拓寬公司業務邊界，新品放量在即及汽車電子拓寬公司業務邊界，新品放量在即（一）（一）Wi-Fi 芯片：芯片：WI-FI6 性能大幅提高，性能大幅提高，替代替代 WI-FI5 大勢所趨大勢所趨 Wi-Fi 通信標準持續更新換代通信標準持續更新換

92、代，WI-FI6 性能大幅提高性能大幅提高。WI-FI 是一種使用無線發射器和無線電信號將設備連接到寬帶互聯網的方式。1997 年 IEEE 發布 802.11 標準，第一代 WI-FI 技術誕生，經過 20 多年的發展，2019、2021 年 IEEE 陸續發布 WI-FI 6 和 WI-FI 6E，WI-FI 技術演進至第 6 代。WI-FI 6 能夠同時在 2.4GHz 和 5GHz 頻段工作，并基于 MU-MIMO、OFDMA 頻分復用和 1024-QAM 高階編碼等技術，WI-FI 6 比 WI-FI 5 的用戶平均吞吐量提高了 4 倍以上，并發用戶提升了 3 倍以上。而 WI-FI

93、 6E 的工作頻段增加了6GHz，使其擁有更多的連續頻譜、更寬的頻道和更少的干擾。圖表圖表 49 WI-FI 通信標準的升級換代通信標準的升級換代 Wi-Fi 4 Wi-Fi 5 Wi-Fi 6 Wi-Fi 6E Wi-Fi 7 Launch date 2007 2013 2019 2021 2024 IEEE standard 802.11n 802.11ac 802.11ax 802.11ax 802.11be Max data rate 1.2Gbps 3.5Gbps 9.6Gbps 9.6Gbps 46Gbps Bands 2.4GHz and 5GHz 5GHz 2.4GHz and

94、 5GHz 6GHz 1-7.25 GHz(including 2.4GHz,5GHz,6GHz bands)Security WPA 2 WPA 2 WPA 3 WPA 3 WPA 3 Channel size 20,40 MHz 20,40,80,80+80,160MHz 20,40,80,80+80,160MHz 20,40,80,80+80,160MHz Up to 320 MHz Modulation 64-QAM OFDM 256-QAM OFDM 1024-QAM OFDMA 1024-QAM OFDMA 4096-QAM OFDMA(with extensions)MIMO 4

95、*4 MIMO 4*4 MIMO,DL MU-MIMO 8*8 UL/DL MU-MIMO 8*8 UL/DL MU-MIMO 16*16 MU-MIMO 資料來源：IEEE、英特爾、WI-FI Alliance，華創證券 WI-FI 下游應用領域廣泛，下游應用領域廣泛，物聯網快速發展驅動物聯網快速發展驅動 WI-FI 芯片市場規模增長。芯片市場規模增長。近年來，智能家居、智慧城市、工業物聯網等物聯網市場快速發展，WI-FI 行業終端市場出貨量逐年上漲。據觀研報告網數據，2021 年全球 Wi-Fi 終端市場出貨量達 41.07 億臺，預計至 2025年出貨量達 48.55 億臺，CAGR 達

96、 4.27%。在下游出貨量增長的刺激下，WI-FI 芯片市場規模持續增長。據中研普華產業研究院數據，2020 年 WI-FI 芯片市場規模為 180.2 億元，預計至 2025 年市場規模將達 335.1 億元，CAGR 達 13.21%。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 圖表圖表 50 全球全球 Wi-Fi 行業終端市場出貨量行業終端市場出貨量/億臺億臺 圖表圖表 51 中國中國 Wi-Fi 芯片行業市場規模芯片行業市場規模/億元億元 資料來源：觀研天下中國WIFI市場競爭態勢研究與戰

97、略投資預測報告（2023-2030年），轉引自公司2022年年報，華創證券 資料來源：中研普華產業研究院，轉引自公司2021年年報，華創證券 與主控與主控 SoC 配套銷售降低客戶成本，配套銷售降低客戶成本，WI-FI6 芯片商業化芯片商業化前景廣闊前景廣闊。公司 WI-FI 芯片主要通過與智能機頂盒 SoC、智能電視 SoC 和 AI 音視頻 SoC 搭配實現無線聯網功能，可以提供套片給客戶同時降低客戶成本。公司于 2020 年推出第一代自主研發的支持高吞吐視頻傳輸的雙頻高速數傳 Wi-Fi 5+BT 5.0 單芯片，已形成大規模銷售。此外公司于 2023 年推出第二代 Wi-Fi 芯片(W

98、i-Fi 6 22)，并快速商用化，2024 年還將進一步推出三模組合新產品(Wi-Fi 6+BT 5.4.+802.15.4)。公司的 Wi-Fi 芯片是一條獨立的主力產品線，并非附屬產品，其適用范圍并不局限于與公司主控 SoC 平臺適配、配套銷售，同時也面向公開市場獨立銷售。圖表圖表 52 晶晨晶晨 Wi-Fi 5+BT 5.0 Combo 單芯片單芯片 資料來源：公司官網 （二）（二）汽車汽車電子芯片電子芯片：車載娛樂芯片車載娛樂芯片導入導入多家知名車企多家知名車企，已實現規模量產并商用已實現規模量產并商用 智能座艙新車搭載率不斷提高智能座艙新車搭載率不斷提高，中，中高高檔價位汽車為智能

99、座艙主流應用領域檔價位汽車為智能座艙主流應用領域。隨著目前汽車智能化不斷升級，同時智能座艙是目前智能汽車給消費者帶來感知最具體的智能化體驗，因此智能座艙的新車搭載率不斷攀升。目前國內新車智能座艙搭載率為 60%，2025年有望達到 76%。汽車價格區間角度，對于 10 萬元以下車型而言，車型智能化并不是購車時關注的重要因素；而百萬元以上的豪華車型用戶會更關注品牌、舒適度等因素。隨010203040506020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E05010015020025030035040020202021E2022E2023E2024E2025E 晶

100、晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 著智能座艙體驗的提升以及規模效應帶來的成本優化，中低端車型及豪華車型的智能座艙滲透率亦有望大幅提高。圖表圖表 53 智能座艙新車搭載率智能座艙新車搭載率 圖表圖表 54 2021 年新發布乘用車分價位智能座艙滲透率年新發布乘用車分價位智能座艙滲透率 資料來源：ICVTank、QYResearch、IHS Markit、億歐智庫，轉引自車東西，華創證券 資料來源：億歐智庫、轉引自有駕官網，華創證券 智能座艙滲透提高對算力的要求，智能座艙智能座艙滲透提高對算力

101、的要求，智能座艙 SoC 芯片成為剛需。芯片成為剛需。早期的電子座艙一般由MCU 控制，僅提供儀表顯示、音樂播放等基礎功能。而目前智能座艙的滲透以及“軟件定義汽車”概念需要先進的汽車硬件架構和強勁的算力支持，智能化程度越深，座艙對主控芯片的算力要求也越高，帶動了智能座艙 SoC 市場的增長。2022 年中國智能座艙市場規模達 739 億元，預計到 2025 年將增長至 1030 億元，CAGR 達 11.7%。2022 年全球智能座艙市場規模為 539 億美元，預計 2025 年達 708 億美元，CAGR 約 9.52%。圖表圖表 55 中國智能座艙市場規模及預測中國智能座艙市場規模及預測

102、圖表圖表 56 全球智能座艙市場規模及預測全球智能座艙市場規模及預測 資料來源：觀研天下中國智能座艙行業發展深度研究與投資前景預測報告（2023-2030年），華創證券 資料來源：觀研天下中國智能座艙行業發展深度研究與投資前景預測報告（2023-2030年），華創證券 顯示屏是人車交互重要入口，顯示屏是人車交互重要入口，車載信息娛樂系統車載信息娛樂系統市場持續增長市場持續增長。車載信息娛樂系統是智能座艙核心硬件之一，由原來的數個旋鈕發展至一塊綜合大屏，其集成了車輛控制、導航、音頻、視頻、智能手機和多媒體設備鏡像等功能，目前被廣泛應用于汽車駕駛艙內。據 ICV Tank 數據，2022 年乘用車

103、市場中車載信息娛樂系統的滲透率達 82%。2022 年全球乘用車市場中車載信息娛樂系統市場規模達 127.4 億美元，預計 2027 年達到 168 億美元，CAGR 達 5.69%。49%53%60%66%72%76%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2020202120222023E2024E2025E全球市場中國市場0%10%20%30%40%50%60%70%100萬以上75-100（含100萬）50-75（含75萬）40-50（含50萬）30-40（含40萬）25-30（含30萬）20-25（含25萬）15-20（含20萬）10-15（含15萬）10萬以下0%2%4

104、%6%8%10%12%14%16%0200400600800100012002020202120222023E2024E2025E市場規模（億元）YoY（%）0%2%4%6%8%10%12%01002003004005006007008002020202120222023E2024E2025E市場規模（億美元）YoY（%）晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 圖表圖表 57 2022 年智能座艙年智能座艙分功能分功能滲透率滲透率 圖表圖表 58 車載信息娛樂系統市場規模車載信息娛樂系統市場規

105、模/億美元億美元 資料來源：ICV Tank，華創證券 資料來源：ICV Tank、轉引自CSDN，華創證券 智能座艙智能座艙 SoC 市場集中度市場集中度高，高通憑借消費電子積累迅速擴展智能座艙領域高，高通憑借消費電子積累迅速擴展智能座艙領域。智能座艙SoC 市場集中度較高，高通、瑞薩、英特爾三家供應商占據接近 7 成的的市場份額。智能座艙領域的供應商主要分為兩類，以瑞薩、恩智浦半導體和英飛凌為代表的傳統汽車芯片廠商和以高通、英特爾和英偉達為代表的消費電子芯片。高通智能座艙 SoC 均遷移自其手機 SoC，制程較高且迭代周期快，規模優勢降低研發費用，使其在智能座艙領域快速拓展份額。圖表圖表

106、59 2022 年智能座艙年智能座艙 SoC 市場格局市場格局 圖表圖表 60 2023 年智能座艙年智能座艙 SoC 市場格局預測市場格局預測 資料來源：ICV Tank 2022 Intelligent Cockpit SoC Market Research Report，華創證券 資料來源：ICV Tank 2022 Intelligent Cockpit SoC Market Research Report，華創證券 公司公司車載娛樂芯片車載娛樂芯片 V901D 進入多家知名車企供應鏈進入多家知名車企供應鏈，已實現規模量產及商用已實現規模量產及商用。公司高性能車載娛樂處理器 V901D

107、 采用 12nm 工藝制程，內置高算力神經網絡處理器，支持多系統多屏幕顯示，功能覆蓋影音娛樂、導航、360 全景、個性化體驗、人機交互、個人助理、DMS（駕駛員監測系統）等，符合車規級要求，部分產品已通過車規認證。目前，V901D 已進入寶馬、林肯、Jeep、沃爾沃、極氪、創維等多家知名車企供應鏈。該產品逐步從高價位車型向中低價位車型滲透，此外搭載公司前裝車規級智能座艙芯片的車型在 2023 年實現規模量產、商用并出海。90.30%82.10%2.60%2.10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%液晶儀表盤車載信息娛樂系統HUDUWB數字鑰匙0204060801

108、00120140160180202120222023E2024E2025E2026E2027E中國市場全球市場29.47%19.70%18.16%32.67%高通瑞薩英特爾其他31.47%21.04%17.07%30.42%高通瑞薩英特爾其他 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 圖表圖表 61 晶晨汽車電子部分客戶晶晨汽車電子部分客戶 資料來源：公司年報、各公司官網，華創證券 六、六、盈利預測盈利預測與估值與估值 我們進行盈利預測的關鍵假設為：1）智能機頂盒芯片：智能機頂盒芯片：國內機頂盒

109、招標節奏及市場份額保持穩定，海外機頂盒替換需求較大，且晶晨在海外份額仍有提升空間，海外出貨為主要增長點，且公司有望受益于機頂盒搭載大模型帶來機頂盒芯片單價的提升。2）智能電）智能電視芯片：視芯片：國內智能電視滲透率高，海外智能電視滲透率低，空間較大。公司有望受益于跟隨國產電視廠商出海帶來海外份額的提升，以及國內出貨結構改變帶來單價的提升。3）AI 音視頻終端芯片：音視頻終端芯片：公司產品已廣泛應用于眾多境內外知名企業的終端產品，以智能音箱為核心復用技術和客戶滲透 AIoT 多品類帶來出貨增長，同時大模型催化下海外高端產品需求有望拉動單價提升。4）WI-FI 芯片：芯片：WI-FI6 替換 WI

110、-FI5 大勢所趨，公司WI-FI6 芯片已實現預量產，可依靠多媒體平臺優勢與主控 SoC 配套銷售。5）智能座艙）智能座艙芯片：芯片：智能座艙滲透率提高拉動座艙及車載娛樂 SoC 需求，公司產品持續上車進程，已進入多家知名車企供應鏈。圖表圖表 62 晶晨股份晶晨股份業務拆分業務拆分 2022 2023 2024E 2025E 2026E 智能機頂盒芯片 營業收入（億元）25.44 21.03 23.59 27.66 31.84 YoY(%)22%-17%12%17%15%毛利率 44.18%42%41%41%40%毛利（億元）11.24 8.83 9.68 11.20 12.74 智能電視芯

111、片 營業收入（億元）18.68 18.62 22.78 26.07 31.29 YoY(%)15.50%-0.35%22.39%14.43%20.02%毛利率 27%30%32%33%33%毛利（億元）5.04 5.59 7.29 8.47 10.33 AI 音視頻芯片 營業收入（億元）10.84 11.94 14.12 16.35 19.16 YoY(%)4.48%10.23%18.20%15.81%17.18%毛利率 38%40%43%44%45%毛利（億元）4.12 4.78 6.07 7.19 8.62 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資

112、咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 28 WI-FI 芯片 營業收入（億元）0.25 1.44 4.49 8.54 10.53 YoY(%)473.23%211.56%90.08%23.32%毛利率 33%33%35%36%36%毛利（億元）0.08 0.48 1.57 3.03 3.79 智能座艙芯片 營業收入（億元）0.15 0.31 0.78 1.23 1.73 YoY(%)116.18%149.14%57.09%40.30%毛利率 49%55%55%56%57%毛利（億元）0.07 0.17 0.43 0.69 0.99 其他芯片 營業收入（億元）0.09 0.37

113、0.32 0.26 0.27 YoY(%)-76.32%311.11%-13.51%-18.75%3.85%毛利率 33.20%35.00%35.00%35.00%35.00%毛利（億元）0.03 0.13 0.11 0.09 0.09 總和 營業收入（億元）55.45 53.71 66.09 80.11 94.82 YoY(%)16.08%-3.14%23.05%21.22%18.36%毛利率 37.10%36.41%38.07%38.30%38.55%毛利（億元）20.57 19.56 25.16 30.68 36.55 資料來源：wind，華創證券預測 晶晨股份深耕 SoC 賽道二十余載

114、，聚焦音視頻 SoC 并擴展至汽車電子及 WI-FI 形成多元化業務布局。公司智能機頂盒芯片業務技術與份額全球領先，智能電視芯片及 AI 音視頻終端亦加快其出海拓展進程。同時，WI-FI 芯片與汽車電子有望成為公司第二增長曲線，帶來長期增長。我們預計公司 24-26 年實現歸母凈利潤 7.38/10.04/13.04 億元，參考全志科技、瑞芯微、恒玄科技、中科藍訊、炬芯科技、樂鑫科技等可比公司估值，給予公司2024 年 45xPE，目標股價 79.42 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。圖表圖表 63 可比公司估值情況可比公司估值情況 公司公司 收盤價收盤價 EPS PE 2024E 2025E

115、 2026E 2024E 2025E 2026E 全志科技 23.51 0.3 0.5 0.7 88.6 45.5 33.6 瑞芯微 59.17 0.8 1.4 2.0 70.4 43.5 29.3 恒玄科技 146.38 2.4 3.6 4.8 62.1 40.7 30.6 中科藍訊 58.99 2.8 3.8 4.7 21.0 15.6 12.5 炬芯科技 22.12 0.6 0.8 1.0 36.3 27.3 21.2 樂鑫科技 98.68 1.8 2.5 3.4 56.3 39.8 29 可比公司均值可比公司均值 52.6 33.9 25.0 晶晨股份晶晨股份 59.32 1.8 2.

116、4 3.1 33.6 24.7 19.0 資料來源：wind，華創證券 注：除晶晨股份外，其他公司預測數據均為wind一致預期，數據截至20240628 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 29 七、七、風險提示風險提示 1）行業競爭行業競爭加劇加劇 為公司貢獻主要收入的音視頻 SoC 賽道競爭較為激烈，玩家眾多。雖公司目前處于國內龍頭地位，若未來行業競爭加劇可能會對公司業績產生影響。2）下游需求不及預期下游需求不及預期 公司下游客戶包括海內外客戶，若海內外客戶需求不及預期，則可能會影響公司的產

117、品的銷售，對公司業績造成較大影響。3）海外份額拓展不及預期海外份額拓展不及預期 雖公司憑借技術優勢及性價比優勢拓展海外份額進展順利，但可能會受到地緣政治、海外大廠競爭等因素影響，導致份額拓展進度不及預期。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 附錄：財務預測表附錄：財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 2,507 3,418 3,944 4,898 營

118、業收入營業收入 5,371 6,609 8,011 9,482 應收票據 0 0 0 0 營業成本 3,415 4,093 4,943 5,827 應收賬款 218 355 376 391 稅金及附加 26 26 30 38 預付賬款 6 8 11 12 銷售費用 89 119 144 161 存貨 1,245 1,387 1,874 2,211 管理費用 143 178 208 237 合同資產 0 0 0 0 研發費用 1,283 1,454 1,706 1,963 其他流動資產 1,172 1,092 1,131 1,185 財務費用-133-50-57-74 流動資產合計 5,148

119、6,260 7,335 8,697 信用減值損失 0 0 0 0 其他長期投資 7 8 10 12 資產減值損失-172-110-100-95 長期股權投資 82 82 82 82 公允價值變動收益 21 10 20 15 固定資產 263 257 254 255 投資收益 61 30 35 45 在建工程 90 96 107 119 其他收益 43 35 33 34 無形資產 118 201 282 352 營業利潤營業利潤 501 753 1,024 1,330 其他非流動資產 649 692 730 764 營業外收入 9 8 9 10 非流動資產合計 1,209 1,336 1,464

120、 1,584 營業外支出 7 7 7 7 資產合計資產合計 6,356 7,597 8,799 10,281 利潤總額利潤總額 503 754 1,026 1,333 短期借款 0 0 0 0 所得稅 4 15 21 27 應付票據 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 499 739 1,006 1,306 應付賬款 358 673 741 782 少數股東損益 1 1 1 2 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 498 738 1,004 1,304 合同負債 55 68 82 98 NOPLAT 367 690 949 1,233 其他應付款 35 35 35 35 EP

121、S(攤薄)（元）1.19 1.76 2.40 3.12 一年內到 期 的 非 流 動 負 債 60 60 60 60 其他流動負債 292 461 571 688 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 800 1,296 1,490 1,662 2023A 2024E 2025E 2026E 長期借款 0 0 0 0 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率-3.1%23.1%21.2%18.4%其他非流動負債 67 67 67 67 EBIT 增長率-35.5%90.4%37.5%29.9%非流動負債合計 67 67 67 67 歸母凈利潤增長率-31.5%48.2%36

122、.0%29.9%負債合計負債合計 867 1,364 1,557 1,729 獲利能力獲利能力 歸 屬 母 公 司 所 有 者 權 益 5,450 6,191 7,195 8,499 毛利率 36.4%38.1%38.3%38.6%少數股東權益 39 42 47 52 凈利率 9.3%11.2%12.6%13.8%所有者權益合計所有者權益合計 5,489 6,233 7,242 8,551 ROE 9.1%11.9%14.0%15.3%負債和股東權益負債和股東權益 6,356 7,597 8,799 10,281 ROIC 9.3%14.6%16.7%17.8%償債能力償債能力 現金流量表現金

123、流量表 資產負債率 13.6%18.0%17.7%16.8%單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 債務權益比 2.3%2.0%1.8%1.5%經營活動現金流經營活動現金流 948 958 690 1,114 流動比率 6.4 4.8 4.9 5.2 現金收益 597 803 1,078 1,376 速動比率 4.9 3.8 3.7 3.9 存貨影響 273-142-487-337 營運能力營運能力 經營性應收影響 86-29 77 79 總資產周轉率 0.8 0.9 0.9 0.9 經營性應付影響-45 315 69 41 應收賬款周轉天數 12 16 16 15 其他

124、影響 38 11-46-44 應付賬款周轉天數 40 45 51 47 投資活動現金流投資活動現金流-1,174-236-251-257 存貨周轉天數 146 116 119 126 資本支出-299-197-217-229 每股指標每股指標(元元)股權投資-30 0 0 0 每股收益 1.19 1.76 2.40 3.12 其他長期資產變化-845-39-34-28 每股經營現金流 2.27 2.29 1.65 2.66 融資活動現金流融資活動現金流-128 190 86 97 每股凈資產 13.03 14.80 17.20 20.32 借款增加 1 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息

125、支付-208-1-1-1 P/E 50 34 25 19 股東融資 99 99 99 99 P/B 5 4 3 3 其他影響-20 92-12 0 EV/EBITDA 41 30 23 18 資料來源：公司公告，華創證券預測 晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 31 電子組團隊介紹電子組團隊介紹 副所長、前沿科技研究中心負責人：耿琛副所長、前沿科技研究中心負責人：耿琛 美國新墨西哥大學計算機碩士。曾任新加坡國立大計算機學院研究員，中投證券、中泰證券研究所電子分析師。2019年帶領團隊獲得新財富電

126、子行業第五名，2016 年新財富電子行業第五名團隊核心成員，2017 年加入華創證券研究所。聯席首席研究員：岳陽聯席首席研究員：岳陽 上海交通大學碩士。2019 年加入華創證券研究所。高級分析師：熊翊宇高級分析師：熊翊宇 復旦大學金融學碩士，3 年買方研究經驗，曾任西南證券電子行業研究員，2020 年加入華創證券研究所。研究員：吳鑫研究員：吳鑫 復旦大學資產評估碩士，1 年買方研究經驗。2022 年加入華創證券研究所。研究員：高遠研究員：高遠 西南財經大學碩士。2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：王帥高級研究員：王帥 西南財經大學碩士。2021 年加入華創證券研究所。研究員：姚德昌研究

127、員：姚德昌 同濟大學碩士。2021 年加入華創證券研究所。助理研究員：張文瑤助理研究員：張文瑤 哈爾濱工業大學碩士。2023 年加入華創證券研究所。助理研究員：蔡坤助理研究員：蔡坤 香港浸會大學碩士。2023 年加入華創證券研究所。晶晨股份（晶晨股份（688099）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 33 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期

128、未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任

129、何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況

130、或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522