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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 證券研究報告證券研究報告 Table_Industry 資本貨物資本貨物/工業工業 東方電子東方電子(000682)Table_Invest 首次覆蓋首次覆蓋 評級評級 增持增持 目標價格目標價格 15.33 Table_CurPrice 當前價格：11.04 Table_Date 2024.06.30 Table_Market 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元）6.61-12.30 總市值（百萬元）總市值（百萬元）14,802 總股本總股本/流通流通A股（百萬股）

2、股（百萬股）1,341/1,341 流通流通 B 股股/H 股（百萬股）股（百萬股）0/0 Table_Balance 資產負債表摘要(LF)股東權益（百萬元）股東權益（百萬元）4,685 每股凈資產（元）每股凈資產（元）3.49 市凈率（現價）市凈率（現價）3.2 凈負債率凈負債率-56.71%Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅-8%22%16%相對指數-2%27%35%Table_Report 配用電行業龍頭，充分受益配網投資提速配用電行業龍頭，充分受益配網投資提速 東方電子首次覆蓋報告東方電子首次覆蓋報告 table_Author

3、s 龐鈞文龐鈞文(分析師分析師)周奧錚周奧錚(研究助理研究助理)021-38674703 010-83939782 登記編號 S0880517120001 S0880122080013 本報告導讀：本報告導讀：公司在“數字化東方”戰略布局下，推動形成多元化體系化的電力系統全產業鏈業公司在“數字化東方”戰略布局下，推動形成多元化體系化的電力系統全產業鏈業務，其中智能配用電業務布局完善，受益于配網投資增速。首次覆蓋給予增持評級。務，其中智能配用電業務布局完善，受益于配網投資增速。首次覆蓋給予增持評級。投資要點：投資要點：Table_Summary 首次覆蓋，給予“增持”評級。首次覆蓋，給予“增持”

4、評級。公司是電網尤其是配電網行業龍頭之一，充分享受電網投資提速帶來的行業發展機遇。我們預計 2024-2026年 公 司 營 收 分 別 為80.94/98.74/118.71 億 元，增 速 分 別 為24.9%/22.0%/20.2%；預 計 24-26 年 公 司 歸 母 凈 利 潤 分 別 為6.96/8.67/10.57 億元，增速分別為 28.5%/24.6%/22.0%；對應 24-26 年EPS 分別為 0.52/0.65/0.79 元。結合 PE 和 PB 兩種估值方法，取上述兩種方法的合理估值的平均值，基于審慎性原則并考慮公司處于加速成長期，給予公司 2025 年目標價 1

5、5.33 元，對應 25 年估值約 23.71x PE，首次覆蓋，給予“增持”評級。公司多元布局電力自動化，深度參與各環節發展。公司多元布局電力自動化，深度參與各環節發展。公司結合電網、物聯網、節能環保等領域的傳統業務，充分發揮主營業務優勢，全面布局電力系統各環節，形成了多元化體系化的全產業鏈業務布局。2019-2023 年公司營收與歸母凈利潤實現連續五年同比上升，智能配用電業務提供堅實有力利潤支撐。能源結構變革，電網數字化智能化浪潮再起。能源結構變革，電網數字化智能化浪潮再起。長期以來，我國配網端面臨投資不足，建設落后等問題，同主網和發電側發展嚴重失衡?！笆奈濉逼陂g電網投資將向配網傾斜，配

6、電網投資加快，隨著能源結構的不斷升級和分布式能源的接入，配電網需要具備更強的調節、控制與消納能力，提高安全性和運營效率，數字化轉型成為新型電力系統下配電網發展方向。配電網投資增速，公司智能配用電業務有望受益。配電網投資增速，公司智能配用電業務有望受益。公司智能配用電業務占比高，在配電領域具備完整的產業鏈布局，持續打造包含數字式深度融合配電一二次設備、智能配變臺區、高效能變壓器、配電物聯網、低壓柔直等新業務形態下的大配電生態?；诠镜那?、技術與產品運營優勢，隨著配網投資增速，公司配網業務有望受益。風險提示：風險提示：公司儲能和電表業務中標量不及預期；公司產能投放不及預期；新能源裝機量不及預期

7、。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 5,460 6,478 8,094 9,874 11,871(+/-)%21.7%18.6%24.9%22.0%20.2%凈利潤（歸母）凈利潤（歸母）438 541 696 867 1,057(+/-)%26.1%23.5%28.5%24.6%22.0%每股凈收益（元）每股凈收益（元）0.33 0.40 0.52 0.65 0.79 凈資產收益率凈資產收益率(%)10.6%11.8%13.5%14.9%15.8%市盈率市盈率(現價現價&最新股本攤?。┳?/p>

8、新股本攤?。?3.76 27.34 21.28 17.08 14.00 -31%-19%-7%5%17%29%2023-062023-102024-022024-0652周股價走勢圖周股價走勢圖東方電子深證成指東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 31 Table_Forcast 財務預測表財務預測表 資產負債表（百萬資產負債表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 2,409 3,312

9、3,943 4,638 5,500 營業總收入營業總收入 5,460 6,478 8,094 9,874 11,871 交易性金融資產 90 50 90 130 170 營業成本 3,706 4,295 5,363 6,558 7,905 應收賬款及票據 1,341 1,487 1,801 2,187 2,626 稅金及附加 45 63 79 96 115 存貨 3,159 3,642 4,449 5,430 6,543 銷售費用 606 714 888 1,077 1,288 其他流動資產 831 750 902 1,064 1,245 管理費用 312 368 456 553 660 流動

10、資產合計流動資產合計 7,830 9,240 11,185 13,448 16,084 研發費用 448 550 680 820 973 長期投資 75 85 85 85 85 EBIT 412 542 806 998 1,211 固定資產 659 876 990 1,087 1,174 其他收益 100 128 162 197 237 在建工程 161 101 81 70 65 公允價值變動收益 79 50 40 40 40 無形資產及商譽 114 126 116 106 96 投資收益 16 13 16 20 24 其他非流動資產 725 714 698 693 688 財務費用-30-6

11、0-39-49-59 非流動資產合計非流動資產合計 1,734 1,902 1,968 2,041 2,108 減值損失-32-75-40-30-20 總資產總資產 9,564 11,142 13,153 15,489 18,191 資產處置損益 0 0 0 0 0 短期借款 319 288 288 288 288 營業利潤營業利潤 536 664 845 1,047 1,270 應付賬款及票據 1,610 1,688 2,101 2,568 3,096 營業外收支 0-3 0 0 0 一年內到期的非流動負債 3 5 9 9 9 所得稅 42 56 72 89 108 其他流動負債 2,899

12、 3,941 4,902 5,982 7,195 凈利潤凈利潤 494 605 773 958 1,162 流動負債合計流動負債合計 4,830 5,921 7,299 8,847 10,588 少數股東損益 56 64 77 91 105 長期借款 0 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 438 541 696 867 1,057 應付債券 0 0 0 0 0 租賃債券 5 5 5 5 5 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流動負債 166 186 186 186 186 ROE(攤薄,%)10.6%11.8%13.5%

13、14.9%15.8%非流動負債合計非流動負債合計 171 191 191 191 191 ROA(%)5.6%5.8%6.4%6.7%6.9%總負債總負債 5,001 6,112 7,490 9,038 10,779 ROIC(%)7.8%9.3%12.4%13.5%14.4%實收資本(或股本)1,341 1,341 1,341 1,341 1,341 銷售毛利率(%)32.1%33.7%33.7%33.6%33.4%其他歸母股東權益 2,808 3,243 3,799 4,496 5,353 EBIT Margin(%)7.5%8.4%10.0%10.1%10.2%歸屬母公司股東權益歸屬母公

14、司股東權益 4,149 4,584 5,140 5,836 6,694 銷售凈利率(%)9.0%9.3%9.5%9.7%9.8%少數股東權益 413 446 523 614 719 資產負債率(%)52.3%54.9%56.9%58.4%59.3%股東權益合計股東權益合計 4,562 5,030 5,663 6,451 7,413 存貨周轉率(次)1.4 1.3 1.3 1.3 1.3 總負債及總權益總負債及總權益 9,564 11,142 13,153 15,489 18,191 應收賬款周轉率（次）4.6 4.7 5.0 5.0 5.0 總資產周轉周轉率（次）0.6 0.6 0.7 0.7

15、 0.7 現金流量表（百萬現金流量表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利潤現金含量 0.9 2.3 1.3 1.2 1.1 經營活動現金流 413 1,259 915 1,021 1,213 資本支出/收入 3.7%2.4%2.1%1.7%1.4%投資活動現金流-254-107-137-145-141 EV/EBITDA 17.70 12.37 12.50 9.60 7.34 籌資活動現金流 40-212-147-180-210 P/E(現價&最新股本攤薄)33.76 27.34 21.28 17.08 14.00 匯率變動影響及其他 9-1 0 0

16、0 P/B(現價)3.57 3.23 2.88 2.54 2.21 現金凈增加額 208 940 631 696 862 P/S(現價)2.71 2.28 1.83 1.50 1.25 折舊與攤銷 79 87 87 93 98 EPS-最新股本攤薄(元)0.33 0.40 0.52 0.65 0.79 營運資本變動-106 547 60-10-13 DPS-最新股本攤薄(元)0.07 0.08 0.10 0.13 0.15 資本性支出-200-153-166-165-165 股息率(現價,%)0.7%0.7%0.9%1.1%1.4%數據來源數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 8X9

17、WdXbZaV8XeUaY8OdN7NnPpPoMrNkPnNpQjMpPnP7NmNmMNZqMmMNZnPrN東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 31 目錄目錄 1.盈利預測與投資建議.4 2.多元布局電力自動化，深度參與各環節發展.5 2.1.三位一體業務結構，推動數字化轉型.5 2.2.地方國資背景，管理層能力優秀.6 2.3.業績平穩增長，業務進入上行周期.7 2.4.盈利能力邊際增強，資金結構改善.8 3.能源結構變革，電網數字化智能化浪潮再起.10 3.1.配電網投資加快，數字化成為重要方向.10 3.2.國

18、網南網雙加碼，智能電網建設帶動上游設備放量.12 3.3.電力系統轉型，虛擬電廠迎來發展機遇期.17 4.配電網投資增速，公司配網業務有望受益.20 4.1.電力行業源網荷儲完整產業鏈布局，配網業務占比高.20 4.2.配網產業鏈布局全面，一二次融合設備技術領先.21 4.3.深耕配網行業，配網產品市占率領先.22 4.3.1.打造智能電表方案矩陣，兩網中標量有望迎新高.22 4.3.2.全面布局各類配網產品，國網中標額處于行業領先.25 4.4.基于全產業鏈優勢，布局配網新產品研發.26 4.4.1.先發布局虛擬電廠業務，示范項目持續推進.26 4.4.2.參與兩網多層級業務，深耕基層電力調

19、度市場.28 5.風險提示.29 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 31 1.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們預計 2024-2026 年公司營收分別為 80.94/98.74/118.71 億元，增速分別為 24.9%/22.0%/20.2%；預計 24-26 年公司歸母凈利潤分別為 6.96/8.67/10.57億元，增速分別為 28.5%/24.6%/22.0%；對應 24-26 年 EPS 分別為0.52/0.65/0.79 元。（1）智能配用電業務：公司配電業務主要提供配電主站、終端、新型物聯網、智能

20、設備等設備和解決方案，特別是在數字式一二次融合的關鍵技術上處于國際領先地位。用電業務主要提供智能電表、智能化終端、計費計量主站等，其中電表產品連續七年位列兩網招標前三，并參與制定多項國家和行業標準。公司配網領域布局齊全、產品多、市占率較高，因此能享受高于配網投資增速的業績增速。參考公司 23 年該業務增速為 21%，我們預計 24-26 年該業務增速會受益配網投資提速，彈性更大，預計 24-26 年該業務增速為 27.30%/25.00%/22.69%。（2）調度及云化業務：調度業務和云化業務與電力消納、電網智能化相關，由于電網消納壓力大且電網智能化是未來趨勢之一，因此該業務增速基本符合電網投

21、資增速，24 年電網投資增速約為 10%，預計該業務 24-26 年增速保持在 10%。（3）輸變電自動化業務：該業務主要與輸電網建設相關，收入增速略高于電網投資增速，24 年電網投資增速約為 10%，預計該業務 24-26 年增速分別為 15%/10%/5%。（4）綜合能源及虛擬電廠、新能源及儲能業務：虛擬電廠業務整體技術領先，典型成功案例在市場上得到認可，如廣州明珠工業園項目是國家十三五科技展唯一參展的綜合能源項目。此外，“粵能投”虛擬電廠運營較為成功，項目升級為南網的虛擬電廠，目前是國內最大虛擬電廠。國網層面，公司參與湖北綜合能源和虛擬電廠的建設。預計綜合能源及虛擬電廠業務 24-26

22、年增速在 23 年 16%增速上下波動。同時公司加速拓展儲能、新能源等業務，結合新能源、儲能行業高裝機量增速，預計 24-26 年新能源及儲能業務增速分別為 100%/50%/40%。表表1：公司收入預測公司收入預測 年份 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入營業總收入(億元億元)54.60 64.78 80.94 98.74 118.71 YoY 18.64%24.94%22.00%20.23%毛利率 32.13%33.70%33.73%33.59%33.41%智能配用電業務智能配用電業務 30.53 36.94 47.03 58.78 72.12 YoY 20

23、.99%27.30%25.00%22.69%毛利率 31.10%32.56%33.24%33.43%33.53%調度及云化業務調度及云化業務 11.36 11.02 12.12 13.33 14.67 YoY -2.97%10.00%10.00%10.00%毛利率 36.02%39.73%40.00%40.00%40.00%工業互聯網及智能制造工業互聯網及智能制造 4.39 3.98 3.98 3.98 3.98 YoY -9.13%0.00%0.00%0.00%毛利率 22.73%23.84%23.84%23.84%23.84%輸變電自動化業務輸變電自動化業務 4.29 6.23 7.16

24、7.88 8.27 YoY 45.28%15.00%10.00%5.00%毛利率 32.87%37.93%38.00%38.00%38.00%東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 31 綜合能源及虛擬電廠綜合能源及虛擬電廠 1.68 1.95 2.30 2.70 3.13 YoY 16.31%18.00%17.00%16.00%毛利率 24.52%29.91%30.00%30.00%30.00%新能源及儲能業務新能源及儲能業務 1.31 3.44 6.87 10.31 14.44 YoY 162.36%100.00%50.0

25、0%40.00%毛利率 40.78%23.24%23.00%23.00%23.00%租賃及其他租賃及其他 0.84 1.22 1.46 1.75 2.10 YoY 44.64%20.00%20.00%20.00%毛利率 64.93%59.86%60.00%60.00%60.00%數據來源：Wind，國泰君安證券研究 結合公司行業和業務特征，選取許繼電氣、金盤科技作為可比公司，采用 PE和 PB 兩種估值方法：1）PE 估值法：參考 2025 年行業平均估值水平為 22.10 x PE，給予公司 2025年 22.10 x PE，對應的合理估值水平為 14.29 元。2）PB 估值法：參考 20

26、25 年行業平均估值水平為 3.76x PB，給予公司 2025年 3.76x PB，對應的合理估值水平為 16.36 元。結合 PE 和 PB 兩種估值方法，取上述兩種方法的合理估值的平均值，基于審慎性原則并考慮公司處于加速成長期，給予公司對應 2025 年 23.71x PE，對應目標價為 15.33 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。表表2：可比公司估值一覽可比公司估值一覽 股票簡稱股票簡稱 證券代碼證券代碼 收盤價收盤價(元，元，2024 年年 6 月月 28日日)EPS PE PB 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 2025E 許繼電氣 00040

27、0.SZ 34.41 0.99 1.19 1.55 34.76 28.92 22.20 2.66 金盤科技 688676.SH 52.15 1.18 1.70 2.37 44.19 30.68 22.00 4.86 均值均值 39.48 29.80 22.10 3.76 數據來源：Wind，國泰君安證券研究（可比公司盈利預測取自 Wind 一致預期）2.多元布局電力自動化，深度參與各環節發展多元布局電力自動化，深度參與各環節發展 2.1.三位一體業務結構，推動數字化轉型三位一體業務結構，推動數字化轉型 東方電子深耕智慧電網和能源管理，是國家和山東省重點扶持的高新技術東方電子深耕智慧電網和能源管

28、理，是國家和山東省重點扶持的高新技術企業，其產品覆蓋電源、輸變電、配電、儲能等電力系統環節，形成了多元企業，其產品覆蓋電源、輸變電、配電、儲能等電力系統環節，形成了多元化體系化的全產業鏈業務布局?；w系化的全產業鏈業務布局。自 2016 年公司首次提出“數字化東方”戰略以來，公司積極進行業務布局整合與數字化轉型升級，結合電網、物聯網、節能環保等領域的傳統業務，充分發揮主營優勢，形成了“數字化電網”、“數字化能源”與“數字化社會”三位一體的業務布局，持續加強數字化賦能，服務于低碳、零碳能源互聯網建設，為企業和股東、客戶與社會創造更大價值。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條

29、款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 31 圖圖1：東方電子主營業務向全面數字化轉型升東方電子主營業務向全面數字化轉型升級級 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司發展歷史悠久，文化底蘊深厚。公司發展歷史悠久，文化底蘊深厚。公司可追溯至 1958 年 10 月成立的萊陽專區電影廣播修配站，經歷了組創成長期、業務鞏固期和數字化轉型期三大戰略發展期，通過一系列并購改組和技術創新，逐漸拓展和完善業務布局，順應時代發展方向和國家重大戰略導向，不斷提高企業聲譽和市場競爭優勢，成為具有國際前沿競爭力的電力自動化集團。公司先后入選工信部 2019年中國軟件業務收入前百家企業名單和“2020

30、中國品牌 500 強”排行榜，2022 年 1 月獲批國家企業技術中心資格，截至 2022 年 7 月，公司旗下已具有多家國家級和省級“專精特新”企業。圖圖2：公司歷經三大轉型發展期公司歷經三大轉型發展期 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.2.地方國資背景地方國資背景，管理層能力優秀，管理層能力優秀 地方國資背景地方國資背景，管理層業務經驗豐富。，管理層業務經驗豐富。公司控股股東為東方電子集團有限公司，屬煙臺市國資委控股的國有企業。截至 2024 年 3 月，東方電子集團有限公司持股比例為 27.58。此外，公司管理層具有豐富的業界經驗和積累。公司董事長兼法人丁振華 1986 年起參加

31、工作，歷任煙臺無線電六廠研究所所長，東方電子副董事長、總經理，在東方電子深耕多年，熟悉企業文化和發展路徑。公司副董事長胡翰陽碩士畢業于英國牛津大學，歷任 TPG投資銀行、中國世貿集團、英國凱銀證券投資經理，具有豐富的資本運作經驗和扎實的企業管理基礎。公司的其他管理層也大多具有豐富的實業經驗，在東方電子擔任多年管理職位。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 31 圖圖3：控股股東東方電子集團有限公司持股控股股東東方電子集團有限公司持股 27.58%數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.3.業績平穩增長，業務進入上行周期業績

32、平穩增長，業務進入上行周期 公司營收與歸母凈利潤實現連續五年同比上升，且增速呈抬高態勢。公司營收與歸母凈利潤實現連續五年同比上升，且增速呈抬高態勢。2016年，主管部門自 2002 年第一輪電力體制改革啟動，連續兩年“五年發展規劃”缺位后，首次公開發布電力發展規劃，“十三五”成為我國新一輪電力行業投資的起步點?！笆濉睍r期我國實現電網投資逾 2.7 億元，“十四五”期間國家電網和南方電網規劃投資累計將超過 2.9 萬億元。電力行業投資的擴大帶動了東方電子主營業務收入的增長和規模凈利潤的擴大，在 2020 年以后營業收入增長躍上新臺階，年平均增速達 17%。2024 年一季度，公司實現營業收入

33、 12.78 億元，同比增加 11%；實現歸母凈利潤 1.01 億元，同比增加 32%。圖圖4：公司近五年營收高速擴張公司近五年營收高速擴張 圖圖5：公司近五年歸母凈利潤公司近五年歸母凈利潤持續上升持續上升 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 業務數字化轉型，智能配用電提供堅實有力利潤支撐。業務數字化轉型，智能配用電提供堅實有力利潤支撐。公司 2023 年依托數字化發展戰略，創新業務發展模式，形成了以配用電為主的數字化電力設備業務網。2023 年，公司智能配用電業務營收達 36.94 億元，占公司營收近57%，毛利率 32.6%。工業互聯網及智能制造、調

34、度、虛擬電廠等業務也占據相當規模。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 31 圖圖6：2023 年公司各業務規模占比年公司各業務規模占比 圖圖7：2023 年智能配用電業務毛利率近年智能配用電業務毛利率近 32.6%資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司布局海外市場，推動業務輸出。公司布局海外市場，推動業務輸出。2023 年公司境外業務營收實現近 31%增速，占總業務約 5.8%。圖圖8：2023 年公司境外業務營收增速近年公司境外業務營收增速近 31%圖圖9：2023 年公司境外業

35、務占比約年公司境外業務占比約 5.8%資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.4.盈利能力邊際增強，資金結構改善盈利能力邊際增強，資金結構改善 公司保持良好凈利率水平，期間費用率走低。公司保持良好凈利率水平，期間費用率走低。一方面，近 5 年我國電力行業投資規模不斷擴大，公司新老業務中標量增加，收入增長率邁上新臺階，訂單數量的增加拉高凈利率水平；另一方面，公司著力提高服務質量和效率，積極推動降本增效和業務數字化轉型，降低工程費用，提高技術水平，各項成本呈穩步下降趨勢。隨著公司業務轉型和控費降本的持續推進，公司各項費用有望得到良好控制；“十四五”期間電力行

36、業投資規模的擴大有望進一步推高凈利率水平。公司 2024 年第一季度凈利率 7%，同比+1.3pcts，銷售費用率 11%，管理費用率 6%，研發費用率 9%，財務費用率-1%。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 31 圖圖10：公司凈利率基本保持穩定公司凈利率基本保持穩定 圖圖11：公司研發費用平穩，其他費用率穩中有降公司研發費用平穩，其他費用率穩中有降 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 ROE 持續走高，資產負債率下落。持續走高，資產負債率下落。隨著公司業務規模的擴大和自動化、

37、信息化轉型升級，結合一系列降本增效措施，凈資產收益率連年走高，走出階段性加速趨勢。2023 年公司凈資產收益率突破 12.4%，預計在收入端的強支撐下，未來兩年 ROE 有望加速上行；為支撐業務擴大帶來的投資需求，公司債務融資規模持續擴大，2023 年已逾 54%，但總體維持在合理區間。2024 年一季度資產負債率開始走低，且歸母凈利同比突破 32%，反映出公司強盈利能力下內生性融資動力的增強和資本結構的優化，或成為公司新一輪增長周期的起點。圖圖12：公司凈資產收益率階段化走高公司凈資產收益率階段化走高 圖圖13：公司資產負債率顯現回落態勢（單位：億元）公司資產負債率顯現回落態勢（單位：億元）

38、資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司流動性充裕，收現比維持高位。公司流動性充裕，收現比維持高位。經營性現金保持正流入，客戶端賬期短，收現比保持在百分百以上，資金回流狀況良好，為公司提供了充足的流動性，也為公司迎接市場放量機遇、擴大投資規模提供了堅實資金基礎。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 31 圖圖14：公司經營活動多年實現凈現金流入（單位：億元）公司經營活動多年實現凈現金流入（單位：億元）圖圖15：公司收現比保持較高水平（左軸單位：億元）公司收現比保持較高水平（左軸單位：

39、億元）資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 3.能源結構變革，電網數字化智能化浪潮再起能源結構變革，電網數字化智能化浪潮再起 3.1.配電網投資加快，數字化成為重要方向配電網投資加快，數字化成為重要方向 長期以來，我國配網端面臨投資不足，建設落后等問題，同主網和發電側發長期以來，我國配網端面臨投資不足，建設落后等問題，同主網和發電側發展嚴重失衡。展嚴重失衡。我國全社會用電量持續增加，2023 年中國全社會用電量達92241 億千瓦時，配網端成為制約電力系統效率和可靠性的薄弱環節。我國配網端的主要問題集中在幾個方面：（1）電網設施建設落后，不平衡問題突出。配

40、網建設長期落后于主網建設，配網覆蓋率低，消納能力差；城鄉、東部與中西部地區配電網建設差距顯著。（2）自動化、數字化水平不足，調節能力弱，信息獲取不暢。配電自動化處于起步階段，故障診斷、隔離和恢復時間較長，無法實現網絡重構和自愈；配網通信及信息系統發展相對滯后，缺乏數據共維共享機制和信息獲取渠道。（3）供電質量不理想，安全風險較高。配電網的網架結構薄弱，主次層次不分明，變電容載較低，造成用電高峰期嚴重過載，影響居民企業正常用電；一次設備可靠性差，短路故障無法選擇性隔離，電流、電壓互感器易由于動態范圍小等原因產生過電壓、過電流等安全問題。圖圖16：2023 年我國全社會用電量逾年我國全社會用電量逾

41、 9.2 萬億千瓦時萬億千瓦時 圖圖17：我國平均停電時間較長，城鄉差距較大（單位：我國平均停電時間較長，城鄉差距較大（單位：小時小時/戶）戶）資料來源：國家統計局，國泰君安證券研究 資料來源：國家能源局，國泰君安證券研究 “十三五”以來我國配網投資進度加快，投資規模顯著增長?！笆濉币詠砦覈渚W投資進度加快，投資規模顯著增長。2015 年 7 月，國家能源局印發配電網建設改造行動計劃（2015-2020 年），提出 2015-2020 年，配電網建設改造投資不低于 2 萬億元，其中 2015 年投資不低于3000 億元，“十三五”期間累計投資不低于 1.7 萬億元；發改委 2017 年 2

42、東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 31 月發布2017 年能源工作指導意見中指出，農網改造升級將繼續深入，年內計劃開工建設項目 1400 個，投資規模 410 億元；2021 年，南方電網印發南方電網“十四五”電網發展規劃，將配電網建設列入“十四五”工作重點，規劃投資達到 3200 億元，投資占比約為 48%；國家電網計劃“十四五”期間配電網建設投資超過 1.2 萬億元，占比超 60%。表表3：國網國網、南網南網“十四五十四五”期間配電網投資計劃期間配電網投資計劃 電網公司電網公司 配電網投資計劃配電網投資計劃 國家電

43、網 加大配電網建設投入，“十四五”配電網建設投資超過 1.2 萬億元，占比將超 60%南方電網 配電網建設列入“十四五”工作重點，規劃投資 3200 億元，占比的 48%；全面推進以故障自愈為方向的配電自動化建設，有效實現配網狀態監測、故障快速定位、故障自動隔離和網絡重構自愈 資料來源：國家電網、南方電網，國泰君安證券研究 圖圖18：國家電網配電側電網投入占比持續提升國家電網配電側電網投入占比持續提升 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 數字化轉型成為新型電力系統下配電網發展方向。數字化轉型成為新型電力系統下配電網發展方向?！笆奈濉睍r期，配電網要向安全可靠、綠色智能、友好互動、經濟高效的智

44、慧配電網不斷進化。隨著能源結構的不斷升級和分布式能源的接入，配電網需要具備更強的調節、控制與消納能力，提高安全性和運營效率，聚合源、儲、荷等各類資源，協調出力與優化控制。截至 2022 年，我國配電網數字化覆蓋率已達 91%，智能配電市場規模達 165.46 億元。南網“十四五”規劃致力于配網智能化的建設，包括配電自愈 100%及配網數字化相關建設，縮短停電時長，2025 年計劃停電時長低于 5 小時，是 2020 年停電時長的一半左右?？拼笾悄?、施耐德、東方電子、西門子等行業龍頭也紛紛加快配網數字化、智能化產品建設。圖圖19：我國我國 2020 年配電自動化覆蓋率已達年配電自動化覆蓋率已達

45、90%圖圖20：配電自動化市場規模呈逐年擴大態勢配電自動化市場規模呈逐年擴大態勢 資料來源：國家統計局，國泰君安證券研究 資料來源：國家能源局、國家統計局，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 31 表表4：配電自動化行業主要上市公司配電自動化行業主要上市公司 細分領域細分領域 主要上市公司主要上市公司 主戰系統 國電南瑞、許繼電氣、四方股份 子站系統 國電南瑞、許繼電氣、四方股份、積成電子 終端設備 國電南瑞、東方電子、科大智能、許繼電氣 變壓器 東方電子、許繼電氣、平高集團、置信電氣 資料來源：國家電

46、網、南方電網，國泰君安證券研究 圖圖21：施耐德電氣施耐德電氣 EcoStruxure 智能配電解決方案智能配電解決方案 資料來源：施耐德電氣官網 3.2.國網南網雙加碼，智能電網建設帶動上游設備放量國網南網雙加碼，智能電網建設帶動上游設備放量 國網：智能電網建設理念不斷演進。國網：智能電網建設理念不斷演進。從 2009 年國家電網首次提出智能電網概念以來，順應社會經濟發展形勢和國家戰略，國網逐步推進智能電網建設方針理念、總體規劃、支持措施和投資建設的演進與發展，促進了我國電力系統不斷轉型升級。2009-2020 年：建設堅強智能電網。年：建設堅強智能電網。2009 年提出建設堅強智能電網，強

47、調以堅強網架為基礎，以通信信息平臺為支撐，以智能控制為手段；2016 年提出建設能源互聯網，實現分布式能源節點互聯互通；2019 年提出建設具有樞紐型、平臺型、共享型特征的能源互聯網企業，建設運營好堅強智能電網、泛在電力物聯網；2020 年，堅強智能電網基本建成 表表5：“三步走”時期國網智能電網建設方針演進“三步走”時期國網智能電網建設方針演進 提出時間提出時間 主要方針主要方針 2009 年 以堅強智能電網以堅強網架為基礎，以通信信息平臺為支撐，以智能控制為手段，實現“電力流、信息流、業務流”的高度一體化融合，實現堅強可靠、經濟高效、清潔環保、透明開放、友好互動的現代電網；通過建設堅強智能

48、電網，提高電網大范圍優化配置資源能力，通過建設堅強智能電網，提高電網大范圍優化配置資源能力，實現電力遠距離、大規模輸送實現電力遠距離、大規模輸送 2016 年 構建全球能源互聯網推動以清潔和綠色方式滿足全球電力需求構建全球能源互聯網推動以清潔和綠色方式滿足全球電力需求，綜合運用先進的電力電子技術，信息技術和智能管理技術，將大量由分布式能量采集裝置，分布式能量儲存裝置和各種類型負載構成的東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 31 新型電力網絡、石油網絡、天然氣網絡等能源節點互聯起來，以實現能量雙向流動的能量對等交換與共享網絡

49、 2019 年 充分應用“大云物移智鏈”等現代信息技術、先進通信技術，實現電力系統各個環節萬物互聯、人機交互，大力提升數據自動采集、自動獲取、靈活應用能力，對內實現“數據一個源、電網一張圖、業務一條線”，對外廣泛連接內外部、上下游資源和需求，打造能源互，對外廣泛連接內外部、上下游資源和需求，打造能源互聯網生態圈聯網生態圈，適應社會形態、打造行業生態、培育新興業態，支撐“三型兩網三型兩網”世界一流能源互聯網企業建設 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 逐步推動電網智能化轉型，投資規模不斷擴大。逐步推動電網智能化轉型，投資規模不斷擴大。2009 年 5 月，國家電網提出智能電網規劃。規劃分為三個

50、階段，2009-2010 年為規劃試點階段，2011-2015 年為全面建設階段，2016-2020 年為引領提升階段。2009-2020 年國家電網規劃智能電網總投資 3841 億元，占電網總投資的 11.13%。實際智能電網投資占比由 2009-2010 年的 6.2%提高至 2016-2020 年的 12.5%，其中用電環節占比規模最大，2016-2020 年占比 28.85%；配電環節占比增長最快，2016-2020 年占比 26.04%。圖圖22：國網“三階段”智能電網規劃國網“三階段”智能電網規劃 圖圖23：國網智能電網投資比例不斷擴大國網智能電網投資比例不斷擴大 資料來源：國家電

51、網，國泰君安證券研究 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 圖圖24：用電環節投資規模最大，配電環節投資持續增加（單位：億元）用電環節投資規模最大，配電環節投資持續增加（單位：億元）資料來源：中商產業研究院，國泰君安證券研究 “十四五時期”：構建現代能源體系，促進電網數字化轉型?！笆奈鍟r期”：構建現代能源體系，促進電網數字化轉型。中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要強調強調構建現代能源體系，提出加快電網基礎設施智能化改造和智能微電網建設、構建現代能源體系，提出加快電網基礎設施智能化改造和智能微電網建設、加強源加強源-網網-荷荷-儲銜接等一系列智能電網相

52、關推進政策，為我國新時代電力儲銜接等一系列智能電網相關推進政策，為我國新時代電力東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 31 系統的建設指明了方向。系統的建設指明了方向。2021 年 4 月，國家電網發布“十四五”能源互聯網規劃內容，提出通過電網數字化轉型全面提升處理、應用安全等能力，推動智能電網向智慧電網升級；同年 7 月，國網召開加快推動新型電力系統建設研討會，提出以堅強智能電網為樞紐平臺，以源網荷儲互動與多能互補為支撐，加快打造清潔低碳、安全可控、靈活高效、智能友好、開放互動的新型電力系統；12 月，國網發布“數字新基

53、建”十大重點建設任務，包括能源大數據中心、電力大數據應用、電力物聯網、能源工業云網、智慧能源綜合服務、能源互聯網 5G 應用、電力人工智能應用、能源區塊鏈應用和電力北斗應用；2023 年 3 月，國家電網公司黨組書記、董事長辛保安再次強調將加快推動電網數字化轉型。南網：緊跟國家戰略，持續推進智能電網建設。南網：緊跟國家戰略，持續推進智能電網建設。2017 年，南網發布“十三五”智能電網發展規劃研究報告，提出“5 個環節+4 個支撐體”等九大領域；2019-2020 年，南網連續兩年發起博鰲智能電網國際論壇，提出至 2025年，基本形成安全、可靠、綠色、高效的南方電網智能電網格局，基本建成年，基

54、本形成安全、可靠、綠色、高效的南方電網智能電網格局，基本建成世界一流的“兩區一港”智能電網世界一流的“兩區一港”智能電網；2021 年，南網印發南方電網“十四五”電網發展規劃，系統進行了輸電、配電盒用電環節的智能化建設，制定出臺融入和服務粵港澳大灣區、深圳先行示范區、海南自由貿易港、新時粵港澳大灣區、深圳先行示范區、海南自由貿易港、新時代西部大開發代西部大開發等重點舉措。圖圖25：“十三五”以來南網智能電網建設規劃“十三五”以來南網智能電網建設規劃 南方電網，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 31 圖

55、圖26：南方電網公司大力融入和服務海南自貿港建設南方電網公司大力融入和服務海南自貿港建設 資料來源：南方電網 圖圖27：云南電網實現云南電網實現 35 千伏及以上輸電線路無人機智能巡檢全覆蓋千伏及以上輸電線路無人機智能巡檢全覆蓋 資料來源：云南省電力行業協會 國家制定新型電力系統發展路徑頂層設計。國家制定新型電力系統發展路徑頂層設計。2023 年 6 月 2 日，國家能源局正式發布新型電力系統發展藍皮書，圍繞“碳達峰”、“碳中和”能源轉型背景和智能化數字化新型電力系統架構，提出加速轉型期、總體形成期、鞏固完善期新型電力系統發展三階段。表表6：新型電力系統發展三階段新型電力系統發展三階段 時期時

56、期 階段階段 主要內容主要內容 當前至 2030 年 加速轉型期 區域互聯電網、分布式智能電網快速發展、用戶側靈活調節和響應能力逐步提升、儲能多場景多技術路線規?；l展 2030-2045 年 總體形成期 電網柔性化、智能化、數字化轉型 2045-2060 年 鞏固完善期 用戶側與電力系統高度靈活互動 資料來源：國家能源局，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 31 各省市積極響應智能電網投資建設，設定了一系列政策發展目標。各省市積極響應智能電網投資建設，設定了一系列政策發展目標。山東省強調加快智能電網建

57、設，打造電源、電網、儲能協調發展的新型智慧能源系統；上海市推動建設以“堅強智能電網”為核心的新一代電力系統；浙江省提出突破智能電網儲能、柔性輸電等核心技術，發展特高壓輸變電成套設備。圖圖28：“十四五”期間中國各省份智能電網政策發展目標“十四五”期間中國各省份智能電網政策發展目標 資料來源：南方電網 智能電網調度支持是維持電網資源合理分配，保障電網運行安全穩定，推動智能電網調度支持是維持電網資源合理分配，保障電網運行安全穩定，推動電力系統高效節能運行的重要環節。電力系統高效節能運行的重要環節。利用信息技術和自動化技術，電力調度系統將通過對電網的實時監控及時傳輸負荷數據，通過優化算法和云計算平臺

58、進行智能化決策，對可能發生的問題進行預警，結合 GIS 地理信息平臺精確定位故障，通過遠程控制技術對配電網絡自動裝置進行整定計算，具備自動化、智能化、信息化的特點。電力供應側作為一直以來的發展側重點，邊際增長率會逐漸趨緩，而需求側具備廣闊的市場空間，隨著智能電網建設的推進，用電和調度環節在電網投資中的比例呈增加趨勢，2021 年，用電和調度環節在智能電網中占比達 51.5%。智能調度系統未來有望迎來放量。圖圖29：2021 年用電及調度環節在智能電網中占比過半年用電及調度環節在智能電網中占比過半 資料來源：中商產業研究院，國泰君安證券研究 順應智能化轉型要求，集中更換期將至，未來兩年智能電表有

59、望量價齊升。順應智能化轉型要求，集中更換期將至，未來兩年智能電表有望量價齊升。智能電表為電力信息化決策提供重要的數據支撐，能夠實現雙向數據通信，智能計量計費等功能。一方面，隨著配網建設的鋪開和分布式能源的接入，智能電表需求預計將逐步增大，同時傳統電表的向智能電表的迭代剛需也帶來廣闊的市場空間。另一方面，智能電表在 2014-2015 年集中安裝，按 8-10年更換期計算，未來兩年將進入集中更換期。此外，隨著智能電表新標準的東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 31 出臺，智能電表國網中標價格持續上漲，2023 年招標均價已

60、增至 267 元，采集器等終端均價增至 2038 元，行業有望迎來量價齊升周期。圖圖30：2014-2015 年為智能電表安裝高峰期年為智能電表安裝高峰期 資料來源：共研網，國泰君安證券研究 圖圖31：2023 年國網電表中標單價達年國網電表中標單價達 267 元元 圖圖32：2023 年國網采購終端單價達年國網采購終端單價達 2038 元元 資料來源：國網電子商務平臺，國泰君安證券研究 資料來源：國網電子商務平臺，國泰君安證券研究 3.3.電力系統轉型，虛擬電廠迎來發展機遇期電力系統轉型，虛擬電廠迎來發展機遇期 虛擬電廠是指通過信息通信技術和軟件系統，實現分布式電源、可控負荷、虛擬電廠是指通

61、過信息通信技術和軟件系統，實現分布式電源、可控負荷、儲能等資源的整合集成，根據實時需求進行協調優化控制的能源管理系統。儲能等資源的整合集成，根據實時需求進行協調優化控制的能源管理系統。虛擬電廠可以看做是 1997 年由希蒙阿韋布奇（ShimonAwerbuch）和阿利斯泰爾普雷斯頓（AlistairPreston）聯合主編的著作虛擬公共設施：新興產業的核算、技術和競爭（TheVirtualUtility：Accounting，Technology&CompetitiveAspectsoftheEmergingIndustry）中“虛擬公共設施”概念的具體實現，其核心理念是通過市場化的交易方式，

62、實現供需的自我調節和資源的優化配置，通過各市場參與主體的合作提供不依賴于實體資產的公共服務。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 31 圖圖33：虛擬電廠推進電力系統與電力用戶雙向融合虛擬電廠推進電力系統與電力用戶雙向融合 資料來源：國家能源局，國泰君安證券研究 新型電力系統具有結構上以新能源為主，形態上“源網荷儲”深度融合，技新型電力系統具有結構上以新能源為主，形態上“源網荷儲”深度融合，技術上靈活調度控制等特點，虛擬電廠模式是構建新型電力系統的必然選擇。術上靈活調度控制等特點，虛擬電廠模式是構建新型電力系統的必然選擇。

63、隨著新型電力系統的建設，我國新能源裝機量不斷增加，分布式電源和負荷數量迅速增長，對電力系統的適應性和電力資源的利用效率提出了更高的要求。截至2023年，我國光伏累計裝機容量已達到 609.46GW，同比增長55.2%；風電裝機容量增長至 2023 年的 441.34GW，同比增長 20.7%；分布式及光伏新增裝機 96.28GW，同比增長 88%。2030 年之前我國計劃實現新能源裝機占比超過 40%，發電量占比超過 20%。虛擬電廠能夠實現分布式電源集成和新能源電力自動化峰谷調節，良好適應大量分布式電源和儲能設備的并網接入，通過自動化調配和調度實現通過信息技術實現電力系統的統籌協調，利用市場

64、化交易機制實現電力資源的優化配置，是新型電力系統的重要支撐。圖圖34：2023 年我國風光累計裝機容量達年我國風光累計裝機容量達 1050.83GW 圖圖35：2023 年我國分布式光伏新增裝機年我國分布式光伏新增裝機 96.28GW（單（單位：位：GW）資料來源：中電聯，國泰君安證券研究 資料來源：國家能源局，國泰君安證券研究 順應新型電力系統發展趨勢，推動綠色低碳轉型和電力現貨交易市場發展，順應新型電力系統發展趨勢，推動綠色低碳轉型和電力現貨交易市場發展，國家陸續出臺多項行業政策和規范標準支持虛擬電廠發展。國家陸續出臺多項行業政策和規范標準支持虛擬電廠發展。2022 年 1 月，國家發布“

65、十四五”現代能源體系規劃，提出開展聚合多元負荷、用戶側儲能等各類資源的虛擬電廠示范；2022 年 11 月，出臺電力現貨市場基本規則（征求意見稿），推動中長期市場與現貨市場有效銜接，支持儲能、分布式發電、虛擬電廠等新興市場主體參與交易；2023 年 3 月，虛擬電廠東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 31 管理規范 虛擬電廠資源配與評估技術規范兩項國家標準獲批立項，我國虛擬電廠建設迎來國家統一的管理規范。表表7：國家有關部門積極出臺虛擬電廠行業支持政策（最近出了新文件，比如電力需求側管理辦法（征求意見稿）國家有關部門積極

66、出臺虛擬電廠行業支持政策（最近出了新文件，比如電力需求側管理辦法（征求意見稿）發布時間發布時間 政策名稱政策名稱 部門部門 核心內容核心內容 2019/11/22 工業領域電力需求側管理工作指南 工信部 協同配用電網、虛擬電廠、分布式發電、智能微網、儲能，以及電動汽車等資源，合理參與需求響應、電力交易、大數據處理、云平臺、智慧城市等行動，實現電力系統智能化運維，促進智能制造升級 2021/2/25 關于推進電力源網荷儲一體化和多能互補發展的指導意見 國家發改委、國家能源局 推進源網荷儲一體化，提升保障能力和利用效率。加強全網統一調度，研究建立源網荷儲靈活高效互動的電力運行和市場體系，充分發揮區

67、域電網的調節作用，落實電源、電力用戶、儲能、虛擬電廠參與市場機制 2021/10/24 2030 年前碳達峰行動方案 國務院 大力提升電力系統綜合調節能力，加快靈活調節電源建設，引導自備電廠、傳統高載能工業負荷、工商業可中斷負荷、電動汽車充電網絡、虛擬電廠等參與系統調節，建設堅強智能電網，提升電網安全保障水平 2022/1/18 關于加快建設全國統一電力市場體系的指導意見 國家發改委、國家能源局 因地制宜建立發電容量成本回收機制，激勵抽水蓄能、儲能、虛擬電廠等調節電源的投資建設 2022/3/22“十四五”現代能源體系規劃 國家發改委、國家能源局 豐富輔助服務交易品種，推動儲能設施、虛擬電廠、

68、用戶可中斷負荷等靈活性資源參與輔助服務，研究爬坡等交易品種。建立源網荷儲一體化和多能互補項目協調運營和利益共享機制。建立健全跨省跨區輔助服務市場機制，推動送受兩端輔助服務資源共享 2022/3/29 2022 年能源工作指導意見 國家能源局 健全分時電價、峰谷電價，支持用戶側儲能多元化發展，充分挖掘需求側潛力，引導電力用戶參與虛擬電廠、移峰填谷、需求響應進一步優化有序用電及天然氣“壓非保民”的管理措施，加強可中斷負荷管理，梳理業務流程及標準，精準實施用能管理 2022/11/25 電力現貨市場基本規則（征求意見稿）國家能源局 電力現貨市場近期建設主要任務，包括加強中長期市場與現貨市場的銜接，做

69、好調頻、備用等輔助服務市場與現貨市場的銜接，穩妥有序推動新能源參與電力市場并與現有新能源保障性政策做好銜接，推動儲能、分布式發電、負荷聚合商虛擬電廠和新能源微電網等新興市場主體參與交易等 2023/1/6 新型電力系統發展藍皮書(征求意見稿）國家能源局 培育負荷聚合服務、虛擬電廠等貼近終端用戶的新業態新模式，充分挖掘用戶側消納新能源潛力 數據來源：政府官網，國泰君安證券研究 表表8：我國虛擬電廠示范項目我國虛擬電廠示范項目 省份省份 項目名稱項目名稱 運行時間運行時間 公司公司 資源類型資源類型 主要內容主要內容 浙江 浙江省虛擬電廠 2022 年 11 月25 日 華能浙江能源開發有限公司

70、綜合型 省內各地廣泛分布的多元化需求側可調節資源，如分布式電源、新型儲能系統、充換電站及樓宇空調等，通過智慧管控平臺得以高效整合。該平臺運用秒級快速響應的協調控制技術，能夠實時響應電網的調峰調頻需求，從而推動電力供應從傳統的“源隨荷動”模式向更為靈活的“源荷互動”模式轉變 廣東 深圳虛擬電廠管理中心 2022 年 8 月26 日 深圳供電局 側重于需求側響應 截至目前，已有包括特來電、南網電動等 20 余家負荷聚合商接入系統，企業涵蓋分布式儲能、數據東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 31 中心、充電站等領域。聚合商的接

71、入容量總計超過100 萬千瓦 浙江 國網浙江綜合能源公司智慧虛擬電廠平臺 2022 年 6 月30 日 國網浙江綜合能源公司 側重于需求側響應 國網浙江綜合能源公司通過其智慧虛擬電廠平臺，依托自主研發優勢聚合 3.38 萬千瓦響應資源。參與企業均達到補貼最大區間 廣東 國電投深圳能源發展有限公司虛擬電廠平臺 2022 年 5 月20 日 國電投深圳能源發展有限公司 側重于需求側響應 國電投深圳能源發展有限公司的虛擬電廠平臺，成功完成參與電力現貨市場的功能試驗。此次試驗平均度點收益為 0.274 元，成為國內首個店擬電廠參與電力現貨市場盈利的案例 廣東 廣東深圳網地一體虛擬電廠運營管理平臺 20

72、21 年 11 月 深圳供電局、南網科研院 側重于需求側響應 該平臺部署于南網調度云，網省兩級均可直接調度：負荷側資源在接到該局調度下發的緊急調控需求后，10 分鐘內負荷功率即下調至目標值，為電網提供備用輔助服務 廣東 廣州市擬電廠 2021 年 9 月13 日 廣州供電局 側重于需求側響應 該平臺接入分布式光伏容量達 300 兆瓦。同時，已接入負荷資源超 500 兆瓦 數據來源：政府官網，國泰君安證券研究 4.配電網投資增速，公司配網業務有望受益配電網投資增速，公司配網業務有望受益 4.1.電力行業源網荷儲完整產業鏈布局，配網業務占比高電力行業源網荷儲完整產業鏈布局，配網業務占比高 智能配用

73、電業務是公司的核心業務。智能配用電業務是公司的核心業務。公司主營業務由調度及云化、輸變電、配用電、綜合能源及虛擬電廠、新能源及儲能、工業互聯網及智能制造六大業務組成，在電力行業源-網-荷-儲等各個環節形成了完整的產業鏈布局。2023 年，智能配用電業務占公司營收超 57%，配網業務占比高，處于行業領先水平。公司此業務的主要產品包括新一代配電自動化系統主站、配電終端產品（站所終端 DTU、饋線終端 FTU 等）、變壓器、一二次融合環網柜等。表表9：可比公司主營業務及配網產品可比公司主營業務及配網產品 公司公司 主營業務主營業務 配網產品配網產品 東方電子 智能配用電業務、調度及云化業務、輸變電自

74、動化業務、工業互聯網及智能制造、新能源及儲能業務、綜合能源及虛擬電廠 變壓器、斷路器、開關柜、配電自動化系統主站、配電終端、故障指示器、一二次融合環網箱、柱上開關 許繼電氣 智能變配電系統、新能源及系統集成、智能電表、智能中壓供用電設備、充換電設備及其它制造服務、直流輸電系統、EMS 加工服務及其它、智能電源及應用系統 繼電保護系統、變電站監控系統、智能變電站系統、工業調控系統、智能一二次融合設備、配電終端、配電網自動化系統 四方股份 電網自動化、電廠及工廠自動化 保護測控裝置、分布式能源功率優化控制器、配電終端、配電自動化主站系統、智能通信控制裝置 資料來源：公司公告、國泰君安證券研究 東方

75、電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 31 圖圖36：東方電子配網產品（含電表）業務占比領先行業東方電子配網產品（含電表）業務占比領先行業 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 4.2.配網產業鏈布局全面，一二次融合設備技術領先配網產業鏈布局全面，一二次融合設備技術領先 東方電子是國內最早從事配電自動化產業的企業，在配電領域具備完整的東方電子是國內最早從事配電自動化產業的企業，在配電領域具備完整的產業鏈布局。產業鏈布局。公司持續做大配電領域，發揮全產業鏈優勢，持續打造包含數字式深度融合配電一二次設備、智能配變臺區、高效能變壓器

76、、配電物聯網、低壓柔直等新業務形態下的大配電生態。在配網主站側，結合分布式電源接入構建新型配電系統。在配電中壓側，提供新型終端設備，包括一二次融合的標準化成套設備，數字式 DTU，數字式深度融合環網箱等；公司是電力行業內第一批通過中國電科院專業檢測的國網標準化集中式 DTU 廠家。在配電低壓側，以智慧臺區為核心，持續推進新型智能化終端設備及高邊緣計算的應用分析，包括低壓柔性直流技術的研發。圖圖37：東方電子配電網業務發展方向東方電子配電網業務發展方向 資料來源：公司官網、公司年報，國泰君安證券研究 公司在行業內率先提出數字式一二次融合解決方案。公司在行業內率先提出數字式一二次融合解決方案。20

77、21 年，國網發布 12千伏一二次融合柱上斷路器及配電自動化終端（FTU）標準化設計方案（2021版），數字式配電一二次融合方案正式成為推薦標準。東方電子經過多年的技術創新，在配網領域，打造了數字式的柱上斷路器、數字式環網箱和高效節能配網變壓器三大主導產品，先發優勢顯著。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 31 圖圖38：數字式一二次融合柱上開關解決方案數字式一二次融合柱上開關解決方案 資料來源：傳感器專家網 圖圖39：電子式傳感器電子式傳感器 ADMU 數字化單元模塊運行原理數字化單元模塊運行原理 資料來源：傳感器專家

78、網 4.3.深耕配網行業，配網產品市占率領先深耕配網行業，配網產品市占率領先 4.3.1.打造智能電表方案矩陣，兩網中標量有望迎新高打造智能電表方案矩陣，兩網中標量有望迎新高 煙臺東方威思頓電氣有限公司（以下簡稱威思頓）是國內最大的智能電表研煙臺東方威思頓電氣有限公司（以下簡稱威思頓）是國內最大的智能電表研發和制造企業之一。發和制造企業之一。威思頓成立于 2003 年，是東方電子的全資子公司，服務智能電網、環保節能、數智工廠三大領域，聚焦用電、配電、新能源及綜合能源管理、數字化智能化工廠等七大業務方向及海外市場，利用“云、大、物、移、智”等數字技術，為電網數字化轉型、環保節能及企業智能制造賦能

79、。威思頓在智能電表產品與服務方面具有多年經驗積累，現有智能電表計量解決方案種類多樣，技術先進，形成了具有核心競爭力的產品和服務矩陣。威思頓“10kV 高壓電能表”成功入選工信部第六批制造業單項冠軍產品名單，彰顯生產技術工藝和產品市場占有率均位居國內前列。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 31 表表10：威思頓智能電表威思頓智能電表系列產品系列產品 產品類型產品類型 介紹介紹 產品名稱產品名稱 效果圖效果圖 產品名稱產品名稱 效果圖效果圖 單相智能電能表 簡要介紹簡要介紹 采用先進的大規模集成電路，低功耗設計以及SMT

80、工藝生產制造 DDZY178-Z 單相本地費控智能電能表（載波）DDZY178C-J 單項本地費控智能電能表（小無線/CPU 卡）DDZY178C-Z 單項本地費控智能電能表（載波/CPU卡）三相智能電能表 集計量、顯示、通訊、監測、費控等功能于一身，可以分時計量三相正反向有功電能、四象限無功電能以及需量；可廣泛應用于電網關口、電廠、供變電站、各企事業單位的電能綜合計量和管理以及工業用戶多費率電能分時計量 1 級三相智能電能表 1 級三相本地費控智能電能表（模塊）1 級三相遠程費控智能電能表 0.5S 級三相智能電能表 0.5S 級三相本地費控智能電能表 0.2S 級三相智能電能表 資料來源：

81、威思頓官網，國泰君安證券研究 表表11：威思頓威思頓 2020 年智能電網領域自主知識產權成果豐碩年智能電網領域自主知識產權成果豐碩 業務板塊業務板塊 專利號專利號 專利名稱專利名稱 傳動檢測 2020SR1007297 東方威思頓一二次融合傳動功能檢測裝置軟件 能源計量 2020SR0895425 東方威思頓綜合能源計量營銷系統 低壓計量 2020SR0869028 東方威思頓低壓分支線路監測單元軟件 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 31 環保監測 2020SR0869021 東方威思頓環保監測模塊軟件 電能計量

82、2020SR0895485 東方威思頓新國標電能表檢定裝置軟件 2020SR0788054 東方威思頓基于 IR46 單相遠程費控電能表軟件 2020SR0788063 東方威思頓基于 IR46 單相電子式費控電能表軟件 2020SR0787665 東方威思頓基于 IR46 三相智能電能表軟件 2020SR0787684 東方威思頓基于 IR46 三相本地費控電能表軟件 2020SR0787643 東方威思頓基于 IR46 三相電子式多功能電能表軟件 資料來源：威思頓官網，國泰君安證券研究 威思頓在國內智能電表中標額長期居于前列，營收端穩定增長。威思頓在國內智能電表中標額長期居于前列，營收端穩

83、定增長。威思頓是國網南網智能電表中標量最大的公司之一，2023 年威思頓國網統招年度合計中標 7.43 億元，南網統招持續中標。公司營收與凈利潤穩定增長，2023 年威思頓實現營業收入 22.72 億元，同比增長 34.68%；凈利潤 3.09 億元，同比增長 16.55%。隨著電表換檢周期的到來和電網數字化轉型帶來的電表升級換代，加以母公司對智能計量業務的大力扶持，2024 年公司智能電表業年公司智能電表業務有望充分收益于市場放量，中標量與業務營收有望創近年來新高。務有望充分收益于市場放量，中標量與業務營收有望創近年來新高。圖圖40：2022 年國網智能電表招標金額（單位：億元）及年國網智能

84、電表招標金額（單位：億元）及占比占比 圖圖41：2023 年國網智能電表招標金額（單位：億元）及年國網智能電表招標金額（單位：億元）及占比占比 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 資料來源：國家能源局，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 31 圖圖42：2022 年南網智能年南網智能電表招標金額（單位：億元）及電表招標金額（單位：億元）及占比占比 圖圖43：2023 年南網智能電表招標金額（單位：億元）及年南網智能電表招標金額（單位：億元）及占比占比 資料來源：南方電網，國泰君安證券研究 資料來源：南

85、方電網，國泰君安證券研究 圖圖44：新一代智能電表架構示意圖新一代智能電表架構示意圖 圖圖45：2023 年威思頓營收大幅上漲逾年威思頓營收大幅上漲逾 36%資料來源：新一代智能電能表支撐泛在電力物聯網技術研究 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 4.3.2.全面布局各類配網產品，國網中標額處于行業領先全面布局各類配網產品，國網中標額處于行業領先 一次設備方面，公司在配網變壓器行業較為領先。一次設備方面，公司在配網變壓器行業較為領先。2023 年，公司在國網配網變壓器及臺成套設備的中標金額高達 3.44 億元，國網排名位于第七名。圖圖46：2023 年國網配網變壓器及臺成套設備招標金額（單位

86、：億元）及占年國網配網變壓器及臺成套設備招標金額（單位：億元）及占比比 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 31 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 一二次融合即成為行業趨勢。順應市場需求，公司推出數字式一二次融合系列產品。其中，柱上斷路器增量和存量解決方案均為國網標準化設計。系列產品以電子式傳感器和就地數字化技術為核心，已在多個省份地市實現推廣應用。公司在公司在 2023 年國網一二次融合成套柱上斷路器招標以及配電終端年國網一二次融合成套柱上斷路器招標以及配電終端(DTU/FTU)產品招標中均領先行業。產品招標中均領

87、先行業。圖圖47：2023 年國網一二次融合成套柱上斷路器招標金年國網一二次融合成套柱上斷路器招標金額（單位：億元）及占比額（單位：億元）及占比 圖圖48：2023 年國網配電終端年國網配電終端(DTU/FTU)產品中標數量產品中標數量及占比及占比 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 資料來源：國家電網，國泰君安證券研究 4.4.基于全產業鏈優勢，基于全產業鏈優勢，布局配網新產品研發布局配網新產品研發 4.4.1.先發布局虛擬電廠業務，示范項目持續推進先發布局虛擬電廠業務，示范項目持續推進 依靠全產業鏈布局和核心算法兩大優勢，公司在虛擬電廠業務方面持續發依靠全產業鏈布局和核心算法兩大優勢，公

88、司在虛擬電廠業務方面持續發力，超前布局。力，超前布局。目前公司在虛擬電廠領域核心技術方面具有自主知識產權，已經形成包括城市級虛擬電廠、園區級虛擬電廠和負荷聚合商級負荷聚合管控平臺的項目實踐結構，具有多項虛擬電廠建設和運營案例。公司已完成國內規模最大的南方電網虛擬電廠建設和上線市場化運營；參與國網湖北綜合能源公司虛擬電廠建設，并完成虛擬電廠業務的區塊鏈能力引擎研發和應用。公司主導建設了南方電網的虛擬電廠項目，目前分布在深圳、浙江等地。表表12：公司虛擬電廠項目典型案例公司虛擬電廠項目典型案例 項目名稱項目名稱 電廠層級電廠層級 項目介紹項目介紹 廣州市虛擬電廠管理平臺 城市級虛擬電廠 通過審核的

89、電力用戶和負荷聚合商將在引導下參與電網運行調節，實現削峰填谷，并獲得相應的補貼。補貼資金來源為市促進工業和信息化產業高質量發展專項資金，補貼年限為三年，共計劃安排補貼資金 3000 萬元 廣州明珠工業園虛擬電廠 園區級虛擬電廠 通過在明珠工業園各個企業用戶實施綜合智慧能源管理，在給企業進行節能降碳之外，深度挖掘園區靈活性可調節資源，作為虛擬電廠聚合參與電網需求響應等輔助服務，提供 10MW 級靈活響應能力；參加了 2021 年國家“十三五”科技創新成東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 31 就展并成為唯一參展的綜合能源國

90、家重點項目 粵能投”虛擬電廠管理平臺 負荷聚合商級負荷聚合管控平臺 為所有參與市場交易的用戶提供市場化需求響應服務，涵蓋儲能、工商業負荷、充電樁、智慧用電設施等各類柔性負荷資源，現已完全具備提供市場化需求響應服務能力；“粵能投”虛擬電廠管理平臺項目入選獲得綜合智慧能源優秀示范項目，被授予中國電力技術市場 A6 聯合體 2022 年綜合智慧能源優秀示范項目獎牌 資料來源：公司官網，國泰君安證券研究 圖圖49：東方電子虛擬電廠業務架構東方電子虛擬電廠業務架構 資料來源：公司官網 公司綜合能源及虛擬電廠業務營收逾公司綜合能源及虛擬電廠業務營收逾 1.95 億。億。2023 年，虛擬電廠在二次調頻和聚

91、合算法實用化等方面取得突破，通過由中國電工技術學會組織，院士專家組科技成果鑒定為整體技術處于國際領先水平，公司綜合能源及虛擬電廠業務營收 1.95 億，同比增長 16.31%，占比 3.01%。在虛擬電廠掀起投資熱潮的行業背景和經驗豐富、布局廣泛的競爭優勢下，公司未來兩年虛擬電廠業務有望放量增長。圖50：公司綜合能源及虛擬電廠業務公司綜合能源及虛擬電廠業務 2023 年營收年營收 1.95 億億 資料來源：公司年報，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 31 4.4.2.參與兩網多層級業務，深耕基層電力調

92、度市場參與兩網多層級業務，深耕基層電力調度市場 公司為省、地、縣三級市場提供調度自動化解決方案，公司為省、地、縣三級市場提供調度自動化解決方案，市占率穩居行業前列。市占率穩居行業前列。公司依靠電力自動化領域的扎實積累，深耕多級調度市場，在地調、縣調市場優勢明顯，電力自動調度系統具有國際領先水平。產品方面，公司電力調度自動化主站系統在全國地調市場占有率和縣調市場占有率均達 30；在調度系統中，運行東方電子系統的地調機構逾 120 家，縣調機構逾 400 家，縣調市占率冠絕行業。表表13：我國電網調度市場結構我國電網調度市場結構 調度等級調度等級 職能職能 數量數量 更新年限更新年限 國調 電網調

93、度的最高級，與各大區調度中心數據鏈接，協調確定各大區之間的聯絡線潮流和運行方式，監視、統計和分析全國電網的運行情況 1 8-10 網調 負責各大區超高壓網的安全運行并按規定的發電計劃及監控原則進行管理，提高電能質量和經濟運行水平 7 8-10 省調 負責省內電網的安全運行并按規定的發電計劃及監控原則進行管理 32 8-10 地調 采集當地電網信息，進行有關站點開關的遠方操作，變壓器分接頭的調節，電力電容器的投切等 314 5-10 縣調 監控 10kV 及以下農村電網的運行 2000 5-10 資料來源：前瞻產業研究院、國家電網、南方電網，國泰君安證券研究 公司同國網、南網密切合作，深度參與多

94、級調度項目。公司同國網、南網密切合作，深度參與多級調度項目。公司在南網占據較高市場份額，各調度層級均有布局，為南網總調提供云化 SCADA 系統，深度參與南方電網云邊融合智能調度運行平臺技術標準的制定和試點項目的建設；由于國網省級平臺以上調度主要由國網平臺型企業提供，公司在國網端主打地調縣調市場。近年來隨著新型調度系統的建設，公司為國網提供了多種分析決策應用和服務，成為對省級以上調度市場的突破。地區電網內，東方電子承擔的“廣東電網調度運行中臺架構設計及關鍵技術研究”項目，首次提出了“剛性后臺-彈性中臺-柔性前臺”的新一代調度運行“三橫兩縱”架構體系，是東方電子與廣東電網實施調度業務數字化轉型、

95、建設數字電網的重要技術實踐。表表14：兩網各級調度市場主要廠商兩網各級調度市場主要廠商 省以上省以上 地縣地縣 國網 國電南瑞、國電南自、許繼電氣、北京科東、北京四方、南瑞繼保 東方電子、國電南瑞、積成電子 南網 東方電子、國電南瑞 東方電子、國電南瑞、積成電子 資料來源：國家電網、南方電網、中國招投標網，國泰君安證券研究 東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 of 31 圖51：“廣東電網調度運行中臺架構設計及關鍵技術研究廣東電網調度運行中臺架構設計及關鍵技術研究”項目架構項目架構 資料來源：公司官網 公司開發的公司開發的 E

96、8000 新一代智能調度技術支持系統能有效滿足橫縱向調度需新一代智能調度技術支持系統能有效滿足橫縱向調度需求，適應新型電力系統建設求，適應新型電力系統建設。E8000 可以實現電網調度控制中心內部各專業應用系統的橫向集成和各級調度控制中心及廠站業務的縱向貫通，是各級各類電力調控中心實現智能電網運行控制和優化運營的整體解決方案。在南方電網范圍內，廣州調度系統 E8000 是接入廠站數量、接入信息點數最多的地區電網調度集控自動化系統。圖圖52：“廣東電網調度運行中臺架構設計及關鍵技術研究廣東電網調度運行中臺架構設計及關鍵技術研究”項目架構項目架構 資料來源：公司官網 5.風險提示風險提示 1）公司

97、儲能和電表業務中標量不及預期。）公司儲能和電表業務中標量不及預期。儲能業務和調度業務貢獻了公司重要預期增長點，若國網、南網中標量不足，會影響公司充分享受行業增長機會的能力。2）公司產能投放不及預期。）公司產能投放不及預期。若公司后續自動化設備產能投放不及預期，將東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 of 31 影響公司訂單交付能力。3）新能源裝機量不及預期。）新能源裝機量不及預期。若新能源裝機規模不足，建設項目受阻，會影響公司自動化產品的市場。東方電子東方電子(000682)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

98、責條款部分 31 of 31 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本

99、報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司

100、、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為

101、作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司

102、員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：