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1、證券研究報告公司深度研究半導體 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/24 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 成都華微（688709）國內特種芯片頭部企業，創新驅動核心技術國內特種芯片頭部企業，創新驅動核心技術國產化進程國產化進程 2024 年年 07 月月 01 日日 證券分析師證券分析師 蘇立贊蘇立贊 執業證書：S0600521110001 證券分析師證券分析師 許牧許牧 執業證書：S0600523060002 研究助理研究助理 高正泰高正泰 執業證書：S0600123060018 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)19.32 一年最低/最高價 1

2、8.01/27.11 市凈率(倍)4.40 流通A股市值(百萬元)1,385.32 總市值(百萬元)12,303.88 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)4.39 資產負債率(%,LF)25.99 總股本(百萬股)636.85 流通 A 股(百萬股)71.70 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）844.66 926.05 1,017.16 1,145.30 1,264.39 同比（%）56.95 9.64 9.84 12.60 10.40 歸母凈利潤（百萬元）28

3、1.22 311.07 355.58 437.95 506.36 同比（%）62.65 10.61 14.31 23.16 15.62 EPS-最新攤?。ㄔ?股）0.44 0.49 0.56 0.69 0.80 P/E（現價&最新攤?。?8.53 43.87 38.38 31.16 26.95 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 同時承接數字和模擬集成電路重大專項，持續出產高性能產品。同時承接數字和模擬集成電路重大專項，持續出產高性能產品。成都華微深耕集成電路領域二十余年，下游客戶主要集中在軍工國防，控制測繪等領域，特種芯片國產化為公司發展注入動力。特種集成電路是

4、武器裝備的“大腦”，在精確制導，通訊等方面具有顯著優勢，但目前國產化率還很低，國產特種芯片需求大。軍隊信息化建設為公司帶來廣闊市場需求，特種芯片技術門檻及資質門檻高，公司產品系列齊全，覆蓋數字、模擬兩大領域，十余類別，整體技術儲備位于特種集成電路產業第一梯隊，各產品系列保持較高水平毛利率。公司嚴格控制產品質量，滿足客戶多樣化、高標準的需求，有效保障產品品質，提高了市場競爭力。高精度高精度 ADC 國內領先，加大高速高精度國內領先，加大高速高精度 ADC 研發力度。研發力度。公司 ADC 產品的轉換精度在國內具有領先水平，主要應用于精密測量領域。雷達、通信、電子對抗、測控、儀器儀表、高性能控制器

5、以及數字通信系統等下游應用對于高端 ADC/DAC 的需求旺盛。在模擬相控陣雷達向數字相控陣雷達升級階段，ADC/DAC 的市場需求將大幅增加。核心技術必須自主與廣闊市場需求帶來國產替代新機遇。核心技術必須自主與廣闊市場需求帶來國產替代新機遇。近年來，核心技術封鎖逐步加劇，逆全球化浪潮持續凸顯，中國科技獨立自主的需求日益增強。當前 FPGA 國產化率不到 17%，軍用 ADC 也不足 10%，但特種芯片在飛機、導彈、通信等領域需求旺盛，國產替代前景廣闊。IPO 募集資金主要用于高端芯片研發及產業基地建設募集資金主要用于高端芯片研發及產業基地建設。本次募集資金共計 150000 萬元，其中 75

6、000 萬元開展高性能 FPGA、高速高精度 ADC和自適應智能 SoC 等芯片的研發及產業化項目，另有 55000 萬元擬用于高端集成電路研發及產業基地建設，投資內部收益率為 18.92%，靜態投資回收期為 6 年。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：基于“十四五”期間特種芯片行業高景氣，長期強軍目標明確，裝備更新疊加工業需求國產化步伐不減。并考慮到公司特種芯片市場領先地位和國資背景，我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 3.56/4.38/5.06 億元，對應 PE 分別為 38/31/27 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：1）公司技術持續創新能力不

7、足；2）技術封鎖對晶圓供應鏈穩定的影響；3）下游需求及產品價格波動。-14%-9%-4%1%6%11%16%21%26%31%2024/2/72024/3/252024/5/112024/6/27成都華微滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/24 內容目錄內容目錄 1.能夠同時承接數字和模擬集成電路國家重大專項的領軍企業能夠同時承接數字和模擬集成電路國家重大專項的領軍企業.4 1.1.集研發、設計、測試與銷售為一體的特種集成電路企業.4 1.2.專注集成電路研發設計，承接多項重大科研任務.4 1.3.產品種

8、類齊全，覆蓋數字和模擬集成電路兩大領域.5 1.4.國資背景雄厚，為公司發展提供堅強保障.6 1.5.保持高水平研發投入，公司營收持續增長.6 1.6.專注研發二十余年，核心技術持續突破.7 1.7.募集資金主要用于高端芯片研發及產業基地建設.8 2.核心技術獨立自主推動核心技術獨立自主推動 FPGA 國產替代進程國產替代進程.10 2.1.可編程特性賦予邏輯芯片廣闊市場空間.10 2.2.可重構編程靈活高效，具備超大規模并行計算能力.11 2.3.應用領域廣泛，市場空間廣闊.12 2.4.行業壟斷現象明顯，國產芯片差距逐步縮小.13 2.5.彎道超車道阻且長，國產替代前景樂觀.15 2.6.

9、國防建設持續加強，保障特種 FPGA 穩健發展.16 3.大力發展數據轉換芯片，高精度大力發展數據轉換芯片，高精度 ADC 具備較強技術優勢具備較強技術優勢.17 3.1.高端 ADC/DAC 有著較高的設計壁壘.17 3.1.1.ADC/DAC 下游應用廣泛.17 3.1.2.軍品 ADC/DAC 國產替代需求大.17 3.1.3.ADC 技術壁壘高，是玩家稀少的細分賽道.18 3.2.承接重大科技專項，高精度 ADC 國內領先.19 3.3.ADC/DAC 需求旺盛，市場潛力較大.19 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.21 4.1.核心假設.21 4.2.估值與評級.22 5.風

10、險提示風險提示.22 9WbUaYdXeZfYdXbZbRdNbRtRmMoMmQlOrRqPkPmMtR6MpOmMuOrNpOMYoMqO 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/24 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：公司在 FPGA 和 ADC 領域處于領先水平.5 圖 3：公司主要產品覆蓋數字和模擬集成電路.5 圖 4：成都華微股權結構圖（截至 2024 年 2 月 7 日）.6 圖 5：主營業務收入逐年遞增.6 圖 6：數字和模擬集成電路收入占比超過 80%.6 圖 7：公司始終保持高水平的

11、研發投入.7 圖 8：公司主要從事芯片設計和測試.7 圖 9：FPGA 開發板.10 圖 10：CPLD 開發板.10 圖 11：FPGA 主要結構.11 圖 12：CLB 主要結構.11 圖 13：二輸入真值表工作原理.11 圖 14：FPGA 并行計算過程.12 圖 15：2023 年中國 FPGA 下游應用分布.12 圖 16：全球 FPGA 下游市場份額.12 圖 17：全球 FPGA 市場規模.13 圖 18：中國 FPGA 市場規模.13 圖 19：2021 年中國 FPGA 芯片市場份額.13 圖 20：國產 FPGA 發展空間廣闊.14 圖 21：FPGA 設計進入異構系統時代

12、.14 圖 22：嵌入式 MCU單片機.15 圖 23：FPGA 國產替代競爭優勢.15 圖 24：彈載計算機系統組成示意圖.16 圖 25：ADC/DAC 工作場景嵌入.17 圖 26：ADC 下游應用分布（2019 年）.17 圖 27：數字相控陣雷達.18 圖 28：ADC 工作電路.18 圖 29：采樣速率與轉換精度相互制衡.19 圖 30：模擬相控陣雷達與數字相控陣雷達區別.20 表 1：FPGA 產品種類豐富.8 表 2：部分自主知識產權核心技術.8 表 3：公司 IPO 募集資金運用情況.8 表 4：反熔絲、閃存、靜態存儲器技術特征.10 表 5：精確制導武器使用比例提升快速.1

13、6 表 6：ADC 主要產品.19 表 7：雷達市場份額分布.20 表 8：公司業務拆分（百萬元）.21 表 9：可比公司估值（截至 2024 年 6 月 20 日）.22 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/24 1.能夠同時承接數字和模擬集成電路國家重大專項的領軍企業能夠同時承接數字和模擬集成電路國家重大專項的領軍企業 1.1.集研發、設計、測試與銷售為一體的特種集成電路企業集研發、設計、測試與銷售為一體的特種集成電路企業 公司作為國家“909”工程集成電路設計公司和國家首批認證的集成電路設計企業，是少數能夠同時

14、承接數字和模擬集成電路國家重大專項的企業少數能夠同時承接數字和模擬集成電路國家重大專項的企業。公司采用 Fabless 模式，模式，專注于芯片的設計、研發、測試與銷售，專注于芯片的設計、研發、測試與銷售，而晶圓加工與封裝則主要由外協廠商完成，主要產品覆蓋數字集成電路和模擬集成電路，其中 CPLD/FPGA，ADC/DAC 等主要產品處于國內領先水平。1.2.專注集成電路研發設計，承接多項重大科研任務專注集成電路研發設計，承接多項重大科研任務 歷經多次股權轉讓重組，華微有限整體變更設立股份公司。歷經多次股權轉讓重組，華微有限整體變更設立股份公司。2000 年 3 月華微有限設立，2001 年 8

15、 月成都國騰將股權轉讓給國投電子，2002 年 1 月國投電子及電科大將股權轉讓給成都風投和上海華微，2017 年 12 月股東增資，2019 年 12 月自然人股東將股權轉讓給持股平臺，2012 年，電科大公司和中國電子先后進行股權劃轉，2021 年 9 月華微有限通過整體變更方式設立股份公司，于 2024 年 2 月登陸科創板。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 20002000年年3 3月月 20012001年年8 8月月華微有限設立，國投電子，電科大，成都國投分別持股42.86%，28.57%，28.57%成都國騰將2000萬出資額轉讓給國投電子1.國投電子將500萬出資額轉讓給上海華微

16、、200萬出資額轉讓給成都風控2.電科大將800萬出資額轉讓給成都風控自然人股東股權分別轉讓給華微共融、華微展飛、華微同創、華微眾志等持股平臺，本次變更后直接股東不存在股份代持公司注冊資本由19250萬元增加至52742.9358萬元，中國振華、華大半導體、成都風控及自然人股東均有認繳電科大公司股權劃轉，華微有限股權無償劃轉至四川國投20022002年年1 1月月20172017年年1111月月20192019年年1212月月20212021年年5 5月月6 6月月20212021年年6 6月及月及7 7月月20212021年年9 9月月中國電子進行資本公積確權，將4985萬元國有獨享資本確權

17、至中國電子，將華微有限2.5529%股權無償劃轉給中電金投華微有限通過整體變更的方式設立股份公司 數據來源：成都華微招股說明書，東吳證券研究所 公司專注于集成電路的研發和設計公司專注于集成電路的研發和設計。成立三年內通過國家高新技術企業認證、國家首批集成電路企業認定。2012年推出國內領先的600萬門級FPGA和24位高精度ADC，2015 年推出國內最高精度 31 位 ADC，2016 年推出 2000 萬門級 FPGA 產品，處于國內領先水平。2018 年以來多次承接“十三五”國家科技重大專項，在高性能 FPGA，高精度 ADC，智能 SoC 等領域持續發力。請務必閱讀正文之后的免責聲明部

18、分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/24 圖圖2：公司在公司在 FPGA 和和 ADC 領域處于領先水平領域處于領先水平 發展起始期發展起始期20002000-20032003技術積累期技術積累期20032003-20122012業務拓展期業務拓展期20122012-20182018高速發展期高速發展期20182018至今至今通過國家高新技術企業認證、國家首批集成電路設計企業認定國家高新技術發展計劃成果產業化基地2012年推出600萬門級FPGA產品，位居國內領先水平2012年推出24位高精度ADC2018 年正式承接 FPGA 十三五 國家科技

19、重大專項率先在數字集成電路領域實現突破2004年，2005年分別實現CPLD和FPGA國產化2015年推出31位高精度ADC2015年推出2000萬門級FPGA產品，代表全國領先水平2019 年承接高速高精度 ADC 十三五 國家科技重大專項2020年承接高速高精度 ADC 以及智能異構可編程 SoC 國家重點研發計劃 數據來源：成都華微招股說明書，東吳證券研究所 1.3.產品種類齊全，覆蓋數字和模擬集成電路兩大領域產品種類齊全，覆蓋數字和模擬集成電路兩大領域 公司產品分為數字集成電路和模擬集成電路兩大類。公司產品分為數字集成電路和模擬集成電路兩大類。其中數字集成電路包括以可編可編程邏輯器件（

20、程邏輯器件（CPLD/FPGA）為代表的邏輯芯片,存儲芯片及微控制器等；模擬集成電路包括數據轉換（數據轉換（ADC/DAC），），總線接口，電源管理及放大器等，芯片產品在電子通信，儀器儀表，信號處理，數據的分析和存儲等方面具有諸多應用。圖圖3：公司主要產品覆蓋數字和模擬集成電路公司主要產品覆蓋數字和模擬集成電路 模擬集成模擬集成電路電路數字集成數字集成電路電路邏輯邏輯芯片芯片存儲存儲芯片芯片處理器處理器芯片芯片信號鏈信號鏈電源電源管理管理FPGAFPGACPLDCPLDNOR NOR FlashFlashEEPROMEEPROMMCUMCU集成電路集成電路ADCADCDACDAC總線總線接口接

21、口LDOLDODCDC-DCDC放大器放大器 數據來源：成都華微招股說明書，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/24 1.4.國資背景國資背景雄厚雄厚，為公司發展提供堅強保障，為公司發展提供堅強保障 公司的控股股東公司的控股股東為中國振華為中國振華，其由中國電子持股，其由中國電子持股 54.19%，是首批國家試點大型企，是首批國家試點大型企業集團之一業集團之一。中國振華直接持有成都華微 52.76%的股份。中國電子是公司的實際控制中國電子是公司的實際控制人人，其通過中國振華持股52.76%，通過華大半

22、導體持股21.38%，通過中電金投持股2.55%，合計持股 76.69%。圖圖4：成都華微股權結構圖（截至成都華微股權結構圖（截至 2024 年年 2 月月 7 日）日）國務院國務院中國電子中國電子中電有限中電有限四川國投四川國投中電金投中電金投中國振華中國振華華大半導體華大半導體華微眾志華微眾志華微展飛華微展飛華微同創華微同創華微共融華微共融成都風控成都風控華微科技華微科技成都華微電子科技股份有限公司成都華微電子科技股份有限公司100%100%100%100%100%100%54.19%54.19%100%100%4.97%4.97%2.22%2.22%2.55%2.55%52.76%52.

23、76%21.38%21.38%9.01%9.01%2.89%2.89%2.37%2.37%1.84%1.84%100%100%數據來源：成都華微招股說明書，東吳證券研究所 1.5.保持高水平研發投入，公司營收持續增長保持高水平研發投入，公司營收持續增長 公司營業收入逐年增長且呈現快速上升趨勢。公司營業收入逐年增長且呈現快速上升趨勢。數字和模擬集成電路是主營業務收入的主要來源，2023 年，公司模擬集成電路占主營業務收入比例為 48.38%，數字集成電路占比為 45.92%，這得益于公司在高端 CPLD/FPGA 和高精度 ADC 等領域的技術積累和領先的市場地位。圖圖5：主營業務收入逐年遞增主

24、營業務收入逐年遞增 圖圖6：數字和模擬集成電路收入占比超過數字和模擬集成電路收入占比超過 80%數據來源：iFind，東吳證券研究所 數據來源：iFind，東吳證券研究所 公司高度重視產品研發工公司高度重視產品研發工作，作，自籌與自籌與國撥研發項目國撥研發項目支出支出相對均衡相對均衡。公司自籌研發項目以及國撥研發項目支出總體金額較高，近 5 年來研發費用不斷創造新高，于 2023 年0%20%40%60%80%100%120%140%160%012345678910201820192020202120222023營業收入（億元）同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%10

25、0%201820192020202120222023模擬集成電路數字集成電路技術服務其他產品其他業務 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/24 達到 1.98 億元，同比增長 16.75%，且近 5 年內研發費用率始終保持在 20%以上。圖圖7：公司始終保持高水平的研發投入公司始終保持高水平的研發投入 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 1.6.專注研發二十余年，核心技術持續突破專注研發二十余年，核心技術持續突破 公司自 2000 年成立以來，專注于特種集成電路的研發、設計、銷售與測試，而晶圓代工與封裝等由外協

26、專業廠完成，產品主要運用于電子、通信、控制、測量等特種行業領域。為保證特種芯片高可靠性，公司具備自主檢測線，保證產品高質量輸出。圖圖8：公司主要從事芯片設計和測試公司主要從事芯片設計和測試 芯片設計芯片設計晶圓代工晶圓代工芯片封裝芯片封裝芯片模擬芯片模擬 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 經過多年發展，公司已形成一系列具有自主知識產權的核心技術形成一系列具有自主知識產權的核心技術，包括自主創新FPGA 架構設計技術、工藝適配設計和高速低能耗設計技術等。通過自主布局布線算法可提升產品的邏輯單元規模和路由速度，自研統一化驗證平臺 Uniform Testbench 可高效支撐 30 億集成

27、度的超大規模 FPGA 驗證。目前，FPGA 產品工藝覆蓋產品工藝覆蓋 0.22 微米至微米至 28 納納米，產品規模覆蓋百萬門級至千萬門級米，產品規模覆蓋百萬門級至千萬門級，其中奇衍系列產品最高達 7000 萬門級，處于國內領先水平。00.20.40.60.811.21.41.61.82020202120222023H1自籌研發項目投入（億元）國撥研發項目支出（億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/24 表表1：FPGA 產品種類豐富產品種類豐富 產品種類 產品系列 產品介紹 產品展示 FPGA 奇衍系列 采用

28、28納米CMOS工藝，最高可達7000萬門級，支持13.1Gbps高速接口 4V 系列 采用 65 納米 CMOS 工藝，最高可達 2000 萬門級 2V/V系列 采用 0.13 至 0.22 微米 CMOS 工藝，可用門級覆蓋百萬門級區間 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 表表2：部分自主知識產權核心技術部分自主知識產權核心技術 核心技術名稱 技術簡介 技術來源 自主創新 FPGA 架構設計和工藝適配技術 結合高性能層級互聯布線系統實現自主定義 FPGA 架構的設計與開發，配合自主布局布線算法和軟件平臺的引入，借助區域化和差異化的片上物理結構設計，實現多維物理區域的劃分以及整體互聯架

29、構上精細的互聯信道資源劃分，通過對互聯開關等多數器件采用獨立模擬電路保障其關鍵電性指標的差異化且可修調特性，為用戶實現高性能低成本、大規模的可編程技術方案 自主研發 高速低功耗 FPGA 設計技術 基于用戶需求，結合工藝特征、低功耗查找表電路、交疊時鐘低功耗高性能觸發器、低功耗 高性能互聯電路等設計技術，通過算法優化實現查找表路由選擇級數和開關管尺寸的迭代優化，借助差異化閾值設置及器件選擇降低功耗水平，為用戶提供高性能低功耗的 FPGA 產品 自主研發 FPGA的高效驗證技術 基于先進的驗證方法學建立了自主開發的統一化驗證平臺，可以提供算法/性能、模塊/系統、功耗/時序、數字/數?；旌系冉鉀Q方

30、案，可用于完成大規模 FPGA 的高效驗證工作，提升集 成電路仿真驗證水平 自主研發 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 1.7.募集資金主要用于高端芯片研發及產業基地建設募集資金主要用于高端芯片研發及產業基地建設 本次 IPO 募集資金共計 150000 萬元，其中 75000 萬元開展高性能 FPGA、高速高精度 ADC 和自適應智能 SoC 等芯片的研發及產業化項目，項目實施周期為 3 年，預期產品將成為特種領域關鍵核心器件。另有 55000 萬元擬用于高端集成電路研發及產業基地建設，新建研發和檢測中心以滿足公司的高速增長和未來發展，項目整體建設周期為3 年，投資內部收益率為 18

31、.92%，靜態投資回收期為 6 年。表表3：公司公司 IPO 募集資金運用情況募集資金運用情況 項目名稱 項目投資總額（萬元）擬用募集資金投資金額（萬元）項目周期 預期成果 芯片研發及產業化芯片研發及產業化 75000 75000 3 年年 FPGA、ADC 和和 SoC 全面提質增速全面提質增速 其中：高性能 FPGA 22000 22000 研發和拓展億門級 FPGA 技術和產品，優化 7000 萬門超大容量 FPGA 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/24 高速高精度 ADC 25000 25000 開發完成

32、 12 位高速高精度ADC 和 8 位超高速 ADC 系列產品 自適應智能 SoC 28000 28000 研制硬件可編程、系統可重構的自適智能SoC 高端集成電路研發高端集成電路研發及產業基地及產業基地 79453 55000 3 年年“設計“設計+測試”一體化發展測試”一體化發展 其中：檢測中心建設 41012.15 32473 提升批量測試能力 研發中心建設 38440.85 22527 保持研發優勢，提升芯片設計能力 補充流動資金補充流動資金 20000 20000 降低財務風險降低財務風險 合計 174453 150000 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后

33、的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/24 2.核心技術獨立自主推動核心技術獨立自主推動 FPGA 國產替代進程國產替代進程 2.1.可編程特性賦予邏輯芯片廣闊市場空間可編程特性賦予邏輯芯片廣闊市場空間 公司邏輯芯片主要包括公司邏輯芯片主要包括 FPGA（現場可編程門陣列）和（現場可編程門陣列）和 CPLD（復雜可編程邏輯器（復雜可編程邏輯器件），具備用戶可編程特性，在航空航天，通信，測繪等領域有廣泛應用。件），具備用戶可編程特性，在航空航天，通信，測繪等領域有廣泛應用。FPGA 和 CPLD具備靜態可重復編程或在線動態重構特性，使硬

34、件如同軟件一樣可以通過程序反復修改，提高了系統的靈活性與通用性，同時降低了開發時間和設計成本。圖圖9：FPGA 開發板開發板 圖圖10：CPLD 開發板開發板 數據來源：電子森林，東吳證券研究所 數據來源：微雪電子，東吳證券研究所 現場可編程性是現場可編程性是 FPGA 最大的特征最大的特征，電子工程師可以在 FPGA 平臺上編寫代碼并反復修改，最終固化形成 ASIC 應用到各種場景，有效地解決了定制電路的不足和傳統有效地解決了定制電路的不足和傳統邏輯器件門電路數較少的問題。邏輯器件門電路數較少的問題。FPGA 通過可編程的開關控制電路結構，這種可編程開關可以通過多種半導體技術實現，反熔絲、閃

35、存和靜態儲存器（SRAM）是現代 FPGA實現可編程性的三種方式，而 SRAM 技術是目前國內公司的主要選擇。表表4：反熔絲、閃存、靜態存儲器技術特征反熔絲、閃存、靜態存儲器技術特征 項目 反熔絲 閃存 靜態存儲器 非易失性 具備 具備 不具備 重配置次數 1 次 10000 次左右 無數次 制造工藝 CMOS 工藝+反熔絲 FLASH 工藝 CMOS 工藝 工藝節點 落后于最新 CMOS 工藝 落后于最新 CMOS 工藝 最新 CMOS 工藝 功耗 低 適中 適中 數據來源：CSDN，東吳證券研究所 SRAM 可編程開關能夠運用當前最先進的 CMOS 工藝使其具備更高的集成度和性能水平，成為

36、其最大的優勢。針對其易失性特點，公司采用“Flash IP+配置配置 Sram”架”架構，構，使器件上電后無需片外加載便可自動加載內部配置數據，有效降低了數據讀取能耗，同時避免了極板數據奪取過程中的竊取風險，保障了數據的安全性與可靠性。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/24 2.2.可重構編程靈活高效，具備超大規模并行計算能力可重構編程靈活高效，具備超大規模并行計算能力 FPGA 基本結構包括可配置邏輯模塊（CLB），輸入輸出模塊（IOB），內部連線等，內部連線將大量的最小邏輯單元 CLB 連接起來，形成更大的邏

37、輯功能單元，并最終與IOB 連接完成信號的輸入輸出。圖圖11：FPGA 主要結構主要結構 IOBIOB（輸入輸出模塊輸入輸出模塊）IOBIOBIOBIOBCLBCLB（可配置邏輯模塊可配置邏輯模塊）IOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOBIOB（輸入輸出模塊輸入輸出模塊）CLBCLBCLBCLBCLBCLBCLBCLBCLBCLB（可配置邏輯模塊可配置邏輯模塊）CLBCLBCLBCLBCLBCLBCLBCLB內部連線內部連線 數據來源：電子發燒友，東吳證券研究所 作為 FPGA 的最小邏輯單元，CLB 由多個相同的 slice 和附加邏輯構成，每個 sli

38、ce內部都包含有查找表（LUT）和寄存器（REG），查找表本質是一個真值表（sram），將真值表的輸出連接到寄存器或者作為輸入連接到其他的 slice 中，形成更大的邏輯。下圖以二輸入查找表為例完成 D=(A 與 B)或 C 的邏輯功能。圖圖12：CLB 主要結構主要結構 圖圖13：二輸入真值表工作原理二輸入真值表工作原理 交換矩陣交換矩陣sliceslicesliceslice輸入輸入輸入輸入輸出輸出輸出輸出本地布線本地布線 輸出輸出T T輸入輸入B B0 01 1輸入輸入A A0 01 10 00 01 10 0輸出輸出D D輸入輸入C C0 01 1輸入輸入T T0 01 10 00 0

39、1 10 0 數據來源：電子發燒友，東吳證券研究所 數據來源：電子發燒友，東吳證券研究所 與 CPU 和 GPU 每個時鐘周期執行單個指令不同，FPGA 的每個邏輯門在每個時鐘周期都同時進行著某種邏輯運算，對不同數據執行指令流，因此 FPGA 本質上本質上是一個超是一個超大規模的并行計算設備，大規模的并行計算設備，FPGA 體系也被稱為空間體系架構。在實際開發中，流水線計算與交替計算混合使用的“混合型并行計算”是最常用的并行計算方式。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/24 圖圖14：FPGA 并行計算過程并行計算

40、過程 代碼編程代碼編程可配置邏輯模塊可配置邏輯模塊內部連線內部連線輸入輸出模塊輸入輸出模塊模塊模塊1 1模塊模塊2 2模塊模塊4 4模塊模塊3 3任任務務一一模塊模塊5 5模塊模塊6 6模塊模塊8 8模塊模塊7 7任任務務二二模塊模塊1313模塊模塊1414模塊模塊1616模塊模塊1515任任務務四四模塊模塊9 9模塊模塊1010模塊模塊1212模塊模塊1111任任務務三三模塊模塊1 1模塊模塊2 2模塊模塊4 4模塊模塊3 3模塊模塊5 5模塊模塊6 6模塊模塊1616模塊模塊1515任任務務六六模塊模塊1313模塊模塊1414模塊模塊8 8模塊模塊8 8任任務務七七模塊模塊9 9模塊模塊1

41、010模塊模塊1212模塊模塊1111任任務務五五軟件可編程軟件可編程硬件可重構硬件可重構硬件運算硬件運算迅速便捷迅速便捷可重構編程可重構編程并并行行計計算算 數據來源：東吳證券研究所繪制 2.3.應用領域廣泛，市場空間廣闊應用領域廣泛，市場空間廣闊 FPGA 應用廣泛，應用廣泛，涉獵范圍遍及人工智能、5G、數據中心、消費電子、通信、汽車、軍工航天、高端醫療設備、工業制造等多種領域，通訊領域占比 41.3%，這得益于我國近年來 5G 基站的大規模建設，而控制、測量等行業的芯片需求使得工業領域的市場份額也超過 30%。根據 Frost&Sullivan 預測的 FPGA 下游市場份額，預計未來未

42、來 5 年全球通年全球通信、信、數據中心數據中心、人工智能人工智能領域的市場份額將領域的市場份額將保持兩位數高速增長保持兩位數高速增長。圖圖15：2023 年中國年中國 FPGA 下游應用分布下游應用分布 圖圖16：全球全球 FPGA 下游市場份額下游市場份額 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 近年來近年來 FPGA 市場需求持續擴大市場需求持續擴大，預計 2023 年全球有近百億美元的廣闊市場，國內市場也接近兩百五十億人民幣。據 Frost&Sullivan 預測，預計 2025 年全球年全球 FPGA 市市場規模

43、將場規模將超過超過 125 億美元億美元，國內市場規模將從 2022 年的 208.8 億人民幣提升至 2025 年年的的 332.2 億人民幣，億人民幣，三年三年 CAGR 約約 17%。人工智能,3.84%通訊,41.50%工業,31.05%數據中心,10.48%汽車電子,7.36%消費電子,5.76%0204060801001201401601802002020202120222023E2024E2025E通信（億元）數據中心（億元）人工智能（億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/24 圖圖17：全球全球

44、 FPGA 市場規模市場規模 圖圖18：中國中國 FPGA 市場規模市場規模 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 2.4.行業壟斷現象明顯，國產芯片差距逐步縮小行業壟斷現象明顯，國產芯片差距逐步縮小 目前，國內 FPGA 主要供應商仍集中在歐美地區，賽靈思 Xilinx（2022 年被 AMD收購）和 Altera（2015 年被 Intel 收購）2021 年中國 FPGA 市場占有率分別高達 45%和26%，另有 11%被 Lattice 和 MicroChip 占據，前四家美國公司占據中國 82%的 FPGA 市

45、場，具有絕對寡頭地位。國內同行競爭企業主要包括紫光同創、安路科技、復旦微電等公司。圖圖19：2021 年中國年中國 FPGA 芯片市場份額芯片市場份額 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 國內 FPGA 產業發展較晚，2000 年以后才正式起步，遲于國外十幾年，因而工藝水準、核心技術等方面與國際先進水平還有較大差距。2011 年，Xilinx 和 Altera 先后發布28nm 工藝制程 FPGA，Lattice 和 Actel 也于 2019 年推出 28nmFPGA 產品，7 年后復旦微電于國內率先推出 28nm 億門級 FPGA 產品。目前全球 28nm 工藝制成 FPGA 市場份

46、額仍主要由四家美國公司占據。但是，隨著中國科技必須崛起和核心技術必須自主中國科技必須崛起和核心技術必須自主的的戰戰略需求，國產略需求，國產 FPGA 必將在未來若干年迎來黃金發展時期。必將在未來若干年迎來黃金發展時期。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0204060801001201402016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E市場規模（億美元）同比0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503003502016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2

47、024E2025E市場規模（億元）同比Xilinx,45%Altera,26%Lattice,6%Microchip,5%紫光同創,4%安路科技,4%復旦微電,2%其他,8%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/24 圖圖20：國產國產 FPGA 發展空間廣闊發展空間廣闊 數據來源：東吳證券研究所繪制 嵌入式框架成為主流，國產芯片差距逐步縮小嵌入式框架成為主流，國產芯片差距逐步縮小。當前，FPGA 正從傳統架構逐步過渡到嵌入式可編程系統架構。成都華微瞄準智能異構可編程芯片系統成都華微瞄準智能異構可編程芯片系統，投資

48、2200 萬元開展智能 SoC 研發設計，將多個 FPGA 以 IP 形式嵌入 SoC 中，突破嵌入式突破嵌入式現場可編程現場可編程門陣列（門陣列（eFPGA）物理實現）物理實現、自適應深度學習加速器（NPU）架構設計等核心技術，為用戶提供智能計算平臺，實現算法、算力、功能、功耗的彈性調整。圖圖21：FPGA 設計進入異構系統時代設計進入異構系統時代 硬件描述時代硬件描述時代嵌入式軟核時代嵌入式軟核時代異構系統時代異構系統時代設計人員根據電路功能需求，使用硬件描述語言完成開發設計人員應用FPGA內部邏輯資源搭建微處理器軟核，再將I/O等IP軟核連接至微處理器軟核總線以CPU為核心的馮氏結構和可

49、編程邏輯電路同時存在于FPGA中 數據來源：東吳證券研究所繪制 公司還瞄準應用處理，研究 32 位高性能 MCU 實現架構，研制高能效嵌入式片上系統設計，為用戶提供最優物聯網終端應用處理方案，基于基于 HWD32 MCU 的微型嵌入的微型嵌入式實時操作系統式實時操作系統 V1.0 已取得軟件著作權。已取得軟件著作權。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/24 圖圖22：嵌入式嵌入式 MCU單片機單片機 數據來源：51 電子網，東吳證券研究所 2.5.彎道超車道阻且長，國產替代前景樂觀彎道超車道阻且長，國產替代前景樂觀

50、 2021 年年 FPGA 市場國產率約為市場國產率約為 17%。國內 FPGA 市場中賽靈思和英特爾分別占據45%和 26%的市場份額。國外主要廠商在發展時間、核心專利、市場份額、人才技術等方面均處于領先地位。但是國內 FPGA 市場規模大，產業政策好?！笆濉逼陂g，我國集成電路年均增速接近 20%，為全球同期增速的 4 倍，國家政策也在財政稅收、資金支持、配套建設等諸多方面給予支持。因此，國內廠商可以從應用端需求出發，開發差異化產品，加大創新架構和細分市場投入，逐步打破國外同行核心技術壟斷地位，提升競爭力。圖圖23：FPGA 國產替代競爭優勢國產替代競爭優勢 工程師認知大工程師認知大幅提

51、升幅提升，本地本地支持貼近客戶支持貼近客戶供應質量有供應質量有 保障保障布局新興市場布局新興市場FPGAFPGA國產替代國產替代競爭優勢競爭優勢舉辦設計競賽等活動拉近與電子工程師的距離；重視客戶綜合服務，建立專業技術支持團隊，及時響應客戶需求國產FPGA芯片出產前會經過大量驗證和調試，滿足客戶嚴格的質量要求，保證芯片高可靠性AI、5G、沉浸式體驗VR/AR等新興領域為國產FPGA提供新的發展機會紫光同創紫光同創：紫光同創杯 大學生集成電路設計應用創新大賽；雛鷹計劃 全國大學生FPGA創新大賽成都華微成都華微：已在西南、西北、華北、華東、華中五大銷售核心區建立銷售團隊，快速響應客戶需求成都華微成

52、都華微擁有CNAS和DiLAC認證的國家級檢測中心國家級檢測中心，實現特種芯片超寬溫區、多功能、多參數批產測試，完成可靠性及失效分析試驗 數據來源：成都華微招股書，騰訊網，紫光國微社會責任報告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/24 2.6.國防建設持續加強，保障特種國防建設持續加強，保障特種 FPGA 穩健發展穩健發展 基于數字信號處理器（基于數字信號處理器（DSP）和可編程數字芯片）和可編程數字芯片 FPGA 的彈載計算機是當前主流研的彈載計算機是當前主流研究方向和發展趨勢。究方向和發展趨勢。

53、精度高、體積小的精確制導武器是當今世界戰爭中奪取主動權的重要裝備，作為其核心部件之一的彈載計算機直接決定著武器的精確度和穩定性?；贒SP 和 FPGA 的彈載計算機有效解決了不同設備之間的復雜并行處理和多種控制算法實時解算的問題，多次導彈閉環飛行試驗結果表明，此類型彈載計算機具有控制精度高、可靠性高、實時性好等優點。圖圖24：彈載計算機系統組成示意圖彈載計算機系統組成示意圖 JATGJATG接口接口電源電源DSPDSPSDRAMSDRAMFLASHFLASHFPGAFPGA火工品點火工品點火火1 1火工品點火工品點火火2 2舵機舵機發控裝置發控裝置記錄裝置記錄裝置慣導裝置慣導裝置數據鏈數據鏈

54、導引頭導引頭EMIFEMIF總導線總導線串行通訊模塊串行通訊模塊D/AD/A轉換轉換離用量輸出離用量輸出離散量輸出離散量輸出RS422RS422RS422RS422RS422RS422RS422RS422RS422RS422 數據來源：基于 DSP+FPGA 的新型彈載計算機設計與實現，東吳證券研究所 十年間，精確制導武器使用比例從十年間，精確制導武器使用比例從 8%提升至提升至 70%。精確制導武器成本為普通炸彈的 10 倍，但誤差半徑為 1/100，近年來發展迅速。1991 年海灣戰爭，制導炸彈僅占總投彈量 8%，到 2003 年的伊拉克戰爭，美英聯軍共投下了約 2.73 萬枚炸彈，其中

55、70%是精確制導炸彈，制導武器使用量大幅提高。俄烏戰爭中，北約提供的精確制導炮彈基本上可以做到一枚炮彈滅掉一個俄軍目標，給俄軍造成大量傷亡。表表5：精確制導武器使用比例提升快速精確制導武器使用比例提升快速 指標 海灣戰爭（1991 年）南聯盟戰爭（1999 年）阿富汗戰爭（2001 年）伊拉克戰爭（2003 年）總投彈量 225500 23000 12000 27250 精確制導彈藥投放量 15500 8000 6700 18275 精確制導彈藥所占比例（大約）8%35%60%70%數據來源：現代武器智慧的眼睛精確制導技術，東吳證券研究所 根據美國國防部發布的關于涉及中華人民共和國軍事和安全發

56、展報告（2022），2021 年中國人民解放軍火箭軍發射了大約 135 枚彈道導彈用于測試和訓練，高于世界其他國家總和（不包括沖突地區導彈使用）。2021 年，中國繼續建造三個固體燃料洲際導彈發射井場，累計包含至少 300 個新洲際彈道導彈發射井。以導彈為代表的精確制導武器日益旺盛的需求與快速的發展為特種芯片帶來廣闊的市場前景。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/24 3.大力發展數據轉換芯片，高精度大力發展數據轉換芯片，高精度 ADC 具備較強技術優勢具備較強技術優勢 ADC 和和 DAC 是真實世界與電子世界之

57、間的橋梁，屬于模擬芯片中難度最高模擬芯片中難度最高的一部分，被稱為模擬行業皇冠上的明珠模擬行業皇冠上的明珠。ADC/DAC 技術壁壘極高、毛利率極高、下游應用無數，國內的以 ADC/DAC 為代表的數據轉換芯片正成為難得的黃金賽道。3.1.高端高端 ADC/DAC 有著較高的設計壁壘有著較高的設計壁壘 3.1.1.ADC/DAC 下游下游應用廣泛應用廣泛 ADC(Analog to digital converter)為模數轉換芯片，能夠將真實世界中的連續的模擬信號（如溫度、壓力、聲音、指紋圖像等）轉換成便于處理的、離散的數字信號；DAC(Digital to analog converter

58、)為數模轉換芯片，用于將數字信號轉換成模擬信號。ADC/DAC 是連接虛擬世界與現實世界的紐帶，廣泛應用于通信、汽車、工業控制、消費電子、計算機、國防軍工等領域，根據 IC Insight 數據，2019 年各下游占比分別為 39%、24%、19%、10%、7%和 1%。圖圖25：ADC/DAC 工作場景嵌入工作場景嵌入 圖圖26：ADC 下游應用分布（下游應用分布（2019 年）年）數據來源：CNDS，東吳證券研究所 數據來源：IC insight，東吳證券研究所 3.1.2.軍品軍品 ADC/DAC 國產替代需求大國產替代需求大 國防軍工領域對 ADC/DAC 的性能要求更高。雷達、軟件無

59、線電、電子對抗、測控、高性能控制器等軍工應用場景中，ADC/DAC 的性能對軍品的精度能夠產生直接影響。除采樣速率、轉換精度外，ADC 芯片的性能指標還有功耗、噪聲、溫漂、信噪比等。與其他領域相比，軍品 ADC/DAC 往往需要達到高采樣率、高精度、低功耗等綜合性能更優的水平。目前我國軍用 ADC 國產化率不足 10%，存在國產替代缺口。通信,39%汽車,24%工業控制,19%消費電子,10%計算機,7%國防軍工,1%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/24 圖圖27：數字相控陣雷達數字相控陣雷達 數據來源：新浪，

60、東吳證券研究所 3.1.3.ADC 技術壁壘高，是玩家稀少的細分賽道技術壁壘高，是玩家稀少的細分賽道 主要包括采樣和量化兩個過程。主要包括采樣和量化兩個過程。采樣過程能夠將隨時間連續變化的模擬量轉換為時間離散的模擬量，采樣速率(sps)為每秒采樣的次數。量化過程則將采樣環節采集的模擬信號轉變為對應的數字信號，以便后續的系統處理。對于量化環節而言，轉換精度越高，模擬信號被劃分的區間數就越多，用來表達模擬信號的數字語言就更加精確。圖圖28：ADC 工作電路工作電路 數據來源：CNDS，東吳證券研究所 高端高端 ADC/DAC 產品存在著極高的設計難度、制造壁壘。產品存在著極高的設計難度、制造壁壘。

61、在現有的技術條件下，ADC 采樣速率和轉換精度相互制衡，存在此消彼長的關系。當轉換精度越高，需要采集、比較的數越多，相應的 ADC 芯片的架構也就越復雜，電路規模呈幾何級增長，導致運行時間更長，采樣的速率便會越慢。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 19/24 圖圖29：采樣速率與轉換精度相互制衡采樣速率與轉換精度相互制衡 數據來源：芯?？萍颊泄蓵?，東吳證券研究所 隨著轉換精度的提高，ADC 系統對噪聲也會更加敏感,設計人員就需要用極其復雜的數學工具反復進行模擬仿真，并通過各種方法提前對噪聲進行排除，設計難度較大。在設計

62、過程中，設計人員需要從全局出發、綜合考慮以求設計的產品達到理想的穩定狀態，高端 ADC/DAC 產品對于設計人員的經驗、水平提出了較高要求。3.2.承接重大科技專項，高精度承接重大科技專項，高精度 ADC 國內領先國內領先 在數據轉換領域，公司連續承擔高速高精度 ADC 國家科技重大專項和國家重點研發計劃，已掌握高精度 ADC 轉換器設計技術，擁有領先的專利算法和架構，在 16 位以上高精度 ADC 領域處于國內領先地位。表表6：ADC 主要產品主要產品 產品大類 產品系列 產品介紹 產品圖示 高精度 ADC HWD976/977等系列 主要為 16-18 位多通道系列產品，采樣率主要為 20

63、0Ksps 超高精度ADC HWD7710等系列 主要為 24 位多通道系列產品，采 樣 率 區 間 主 要 為 1Ksps-125Ksps 數據來源：成都華微招股書，東吳證券研究所 3.3.ADC/DAC 需求旺盛，市場潛力需求旺盛，市場潛力較大較大 世界半導體貿易統計組織統計，2013-2022 年，全球模擬芯片市場規模年均復合增長率達 4.45%，并在 2020 年達到了 556.58 億美元。我國是全球模擬芯片需求最大的市場。根據賽迪顧問數據統計，2020 年我國對模擬芯片的需求占比達到 69.51%，遠超美國、歐洲以及日本。2020 年信號鏈芯片全球市場規模約為 223.20 億美元

64、，其中數據轉換類芯片市場規模約為 84.00 億美元，整體市場規模廣闊。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 20/24 伴隨有源相控陣雷達伴隨有源相控陣雷達逐步取代機掃陣列雷達，逐步取代機掃陣列雷達，ADC/DAC 的需求將的需求將持續持續放量放量。相控。相控陣雷達是陣雷達是 ADC/DAC 芯片重要的被集成對象。芯片重要的被集成對象。有源相控陣雷達憑借天線技術變革而具備的掃描速度快、多功能、多目標跟蹤、可靠性高、抗干擾能力強等優勢，在軍用、民用領域均保持快速滲透，已經成為目前雷達技術發展的主流趨勢。據 Forecast

65、 International數據分析，2010 年至 2019 年全球有源相控陣雷達總銷售額占比 25.68%。表表7：雷達市場份額分布雷達市場份額分布 雷達體制 生產數量（臺）市場份額 銷售額（億美元）市場份額 機掃陣列雷達 11788 76.22%89.99 17.63%無源相控陣雷達 1487 9.62%89.18 17.49%有源相控陣雷達 2190 14.16%130.94 25.68%基本型-199.88 39.20%總計 15465 100%509.99 100%數據來源：Forecast International，東吳證券研究所 隨著數字相控陣雷達應用逐漸增多，也將為隨著數字

66、相控陣雷達應用逐漸增多，也將為 ADC/DAC 市場帶來增量市場帶來增量。在有源相控陣雷達當中，多個收發通道配備一個 ADC/DAC 芯片，而在數字相控陣雷達中，為實現海量多波束空間合成，為每個收發通道配備等量的射頻直采 ADC/DAC，這就使得數字相控雷達陣中 ADC/DAC 的使用量為模擬相控雷達的多倍，數字相控陣雷達 ADC/DAC的使用量為模擬相控雷達的多倍。圖圖30：模擬相控陣雷達與數字相控陣雷達區別模擬相控陣雷達與數字相控陣雷達區別 T/RT/RT/RT/R模擬波束形成波形產生A/DRA/DTDDSRA/DTDDSRA/DTDDS波形控制/時鐘數字波束形成 數據來源：數字陣列雷達，

67、東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 21/24 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.核心假設核心假設 成都華微是國內少數同時承擔數字和模擬集成電路的企業，公司主要客戶包括中國電科集團、航空工業集團、航天科技集團、航天科工集團等。由于公司所經營的集成電路產品主要應用于特種領域，技術壁壘高，前期研發投入大，而后續材料采購、封裝、測試等生產環節投入比例相對較低，因此綜合毛利率較高。模擬集成電路方面，受益于數字相控雷達等領域，未來公司的數據轉換類產品營收有望進一步增長?？偩€接口、電源管理、放大器類產

68、品毛利水平也較高，隨著下游需求增長營收有望進一步上漲，預計公司 2024-2026 年數字芯片業務增速分別為15%/20%/15%，毛利率分別為 78%/80%/79%。數字集成電路方面，CPLD 和 FPGA 等數字芯片市場競爭力較強，在精確制導、飛機、通訊等領域應用廣泛。隨著產品生產工藝的改良，產品性能將不斷提升，有利于拉動毛利率進一步增長，同時受益于下游放量和核心技術必須自主的戰略需求，預計公司2024-2026 年數字芯片業務增速分別為 5%/5%/5%，毛利率分別為 75%/74%/73%。表表8：公司業務拆分（百萬元）公司業務拆分（百萬元）2023A 2024E 2025E 202

69、6E 模擬集成電路 營收 448.01 515.21 618.25 710.98 同比增速 38.46%15.00%20.00%15.00%毛利率 79.82%78.00%80.00%79.00%數字集成電路 營收 425.23 446.49 468.82 492.26 同比增速-0.45%5.00%5.00%5.00%毛利率 75.41%75.00%74.00%73.00%技術服務 營收 27.13 28.49 29.91 31.41 同比增速-62.34%5.00%5.00%5.00%毛利率 45.55%45.00%45.00%45.00%其他 營收 25.68 26.97 28.32 2

70、9.73 同比增速 17.33%5.00%5.00%5.00%毛利率 53.57%50.00%50.00%50.00%合計 營收 926.05 1017.16 1145.30 1264.39 同比增速 9.64%9.84%12.60%10.40%毛利率 76.06%75.02%75.89%75.14%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 22/24 數據來源：Wind，東吳證券研究所 4.2.估值與評級估值與評級 復旦微電和紫光國微與成都華微業務相似，均是我國特種芯片頭部供應商，可將它們選作可比公司進行相對估值法測算。由于

71、特種芯片產品種類眾多，應用領域要求差異大，行業內企業在主要產品方向、應用領域等方面各具差異化，成都華微與上述公司并不存在直接的應用領域重復?？紤]到公司產品品類眾多，且細分賽道具備領先優勢，未來增長持續性清晰，可以給予較高估值。表表9：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2024 年年 6 月月 20 日）日）證券代碼 可比公司 市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 688286.SH 復旦微電 212.98 7.19 8.73 11.07 13.47 37.99 31.33 24.69 20.3

72、0 688665.SH 紫光國微 497.88 25.31 27.10 33.40 40.19 19.67 18.37 14.91 12.39 平均值 28.83 24.85 19.80 16.34 688539.SH 成都華微-3.11 3.56 4.38 5.06 43.87 38.38 31.16 26.95 數據來源：復旦微電和紫光國微數據來自 Wind 一致預期，成都華微數據來自東吳證券研究所測算 基于“十四五”期間特種芯片行業高景氣，長期強軍目標明確，裝備更新疊加工業需求國產化步伐不減。并考慮到公司特種芯片市場領先地位和國資背景，我們預計公司2024-2026 年歸母凈利潤分別為

73、3.56/4.38/5.06 億元，對應 PE 分別為 38/31/27 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。5.風險提示風險提示 公司技術持續創新能力不足的風險：公司技術持續創新能力不足的風險：集成電路行業技術迭代較快，人才與技術競爭激烈，若研發過程中核心技術長期不能突破，將會對公司業績產生不利影響。技術封鎖對晶圓供應鏈穩定性影響的風險：技術封鎖對晶圓供應鏈穩定性影響的風險：公司晶圓主要從境外供應商采購，若主要供應商停止與公司合作將對公司研發生產產生不利影響。下游需求及產品售價波動的風險：下游需求及產品售價波動的風險：特種集成電路行業寡頭現象明顯，國內公司競爭激烈，若下游市場需求波動但公司不能及

74、時掌握市場方向，將對公司產品售價產生影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 23/24 成都華微成都華微三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 1,689 3,570 4,013 4,711 營業總收入營業總收入 926 1,017 1,145 1,264 貨幣資金及交易性金融資產 165 2,378 1,986 3,

75、264 營業成本(含金融類)221 254 276 314 經營性應收款項 1,175 820 1,595 979 稅金及附加 11 10 12 13 存貨 336 358 419 452 銷售費用 39 44 49 54 合同資產 0 0 0 0 管理費用 124 125 147 139 其他流動資產 12 14 13 16 研發費用 198 211 241 240 非流動資產非流動資產 585 656 705 730 財務費用 10 15(11)(3)長期股權投資 23 35 41 50 加:其他收益 39 25 38 36 固定資產及使用權資產 86 202 283 328 投資凈收益

76、0 0 0 0 在建工程 352 299 265 239 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 71 67 64 61 減值損失(29)0 0 0 商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 1 1 1 1 營業利潤營業利潤 332 383 469 543 其他非流動資產 52 52 52 51 營業外凈收支 0 1 1 2 資產總計資產總計 2,274 4,226 4,718 5,442 利潤總額利潤總額 332 384 470 545 流動負債流動負債 735 911 958 1,169 減:所得稅 16 24 26 32 短期借款及一年內到期的非流動負債 408

77、492 564 642 凈利潤凈利潤 316 360 445 514 經營性應付款項 200 272 234 346 減:少數股東損益 5 5 7 7 合同負債 7 12 11 14 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 311 356 438 506 其他流動負債 121 135 149 168 非流動負債 214 214 214 214 每股收益-最新股本攤薄(元)0.49 0.56 0.69 0.80 長期借款 214 214 214 214 應付債券 0 0 0 0 EBIT 343 397 458 540 租賃負債 3 3 3 3 EBITDA 377 454 542 645 其他非流動

78、負債(3)0 0 0 負債合計負債合計 949 1,125 1,172 1,382 毛利率(%)76.15 75.02 75.89 75.14 歸屬母公司股東權益 1,313 3,084 3,522 4,029 歸母凈利率(%)33.59 34.96 38.24 40.05 少數股東權益 12 17 24 31 所有者權益合計所有者權益合計 1,325 3,101 3,546 4,060 收入增長率(%)9.64 9.84 12.60 10.40 負債和股東權益負債和股東權益 2,274 4,226 4,718 5,442 歸母凈利潤增長率(%)10.61 14.31 23.16 15.62

79、現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流 54 854(311)1,352 每股凈資產(元)2.43 4.84 5.53 6.33 投資活動現金流(107)(95)(92)(78)最新發行在外股份（百萬股）637 637 637 637 籌資活動現金流 23 1,484 51 54 ROIC(%)18.61 12.95 10.64 11.01 現金凈增加額(31)2,243(352)1,328 ROE-攤薄(%)23.69 11.53 12.43

80、12.57 折舊和攤銷 33 56 85 105 資產負債率(%)41.73 26.62 24.84 25.40 資本開支(107)(114)(127)(120)P/E（現價&最新股本攤?。?3.87 38.38 31.16 26.95 營運資本變動(329)422(859)712 P/B（現價）8.84 4.42 3.87 3.39 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司

81、（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司

82、可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準

83、為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527