《基礎化工行業錦綸深度報告：消費升級帶動需求增長原材料國產化促進產能釋放-240709（49頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《基礎化工行業錦綸深度報告：消費升級帶動需求增長原材料國產化促進產能釋放-240709（49頁）.pdf（49頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 錦綸深度報告：消費升級帶動需求增長，原材料國產化促進產能釋放 Table_IndNameRptType 基礎化工基礎化工 行業專題 行業評級：增持行業評級：增持 報告日期：2024-07-09 Table_Chart 行業指數與滬深行業指數與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：王強峰分析師：王強峰 執業證書號：S0010522110002 電話：13621792701 郵箱： 聯系人：潘寧馨聯系人：潘寧馨 執業證書號：S0010122070046 電話：13816562460 郵箱： Table_Report 相關報

2、告相關報告 1.合成生物學周報：中能建、中化學、悅達、君恒等聯手上海機場共建SAF 產業鏈，CAR-T 細胞療法再突破 2024-07-04 2.萬華化學計劃擴產 10 萬噸 HDI，滌綸工業絲價格價差雙增 2024-07-01 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 錦綸：錦綸：錦綸景氣度上行，原料國產化提速錦綸景氣度上行，原料國產化提速 錦綸纖維是世界上出現的第一種合成纖維，其主要品種有錦綸 6 和錦綸 66。憑借輕便、耐極低溫、優異的彈性恢復力、更好耐磨性、染色性能和吸濕性等優勢，其作為升級面料在民用領域被廣泛應用于運動衣、羽絨服、戶外運動服、時尚休閑服等。PA6 與 PA66

3、性能有差異，將長期共存互為補充。錦綸需求向好，景氣度上行。錦綸需求向好，景氣度上行。近年在國內瑜伽和戶外運動崛起以及行業消費升級趨勢下，瑜伽和戶外行業領域的快速增長將會帶動上游錦綸市場增長，預期 2025 年錦綸表觀消費量將達到 426 萬噸。2024 年，由于戶外需求持續向好，錦綸景氣度上行。錦綸原材料逐漸實現自給，錦綸原材料逐漸實現自給，國內國內產業鏈加速。產業鏈加速。錦綸供給和原料強相關，由于己內酰胺在近十年逐步在國內實現完全國產化，錦綸 6 發展充分，產業鏈上下游公司已形成產業鏈優勢和成本優勢；己二腈在過去長期以來是制約國內錦綸 66 發展的主要因素，近兩年，國內企業逐漸突破技術封鎖實

4、現初步國產化，有望進一步驅動錦綸 66需求增長。錦綸錦綸 6：消費升級驅動需求增長，：消費升級驅動需求增長，高端化和高端化和差異化差異化是競爭要點是競爭要點 錦綸錦綸 6 性價比更高，受益于戶外用品增長。性價比更高，受益于戶外用品增長。錦綸 6 在錦綸纖維的消費占比最大，約為 70%，具有強度小且較為柔軟、熔點低、耐磨性、自潤滑性和耐溶劑性的特點，主要用于服裝、床上用品、箱包、傘、繩、窗簾布等。2017-2023 年，我國錦綸 6 行業呈現穩定增長的發展態勢，錦綸 6 切片表觀消費量由 294 萬噸增長至 460 萬噸，年復合增長率 7.75%。戶外用品的增長將帶動錦綸纖維需求快速增長，其中錦

5、綸 6 作為性價比較高的錦綸品種將充分受益。己內酰胺國產化致使己內酰胺國產化致使 PA6 產能釋放充分，高端化不足問題凸顯。產能釋放充分，高端化不足問題凸顯。己內酰胺國產化致使 PA6 原材料供應充足，產能釋放充分，有效降低了 PA6 生產成本，推動其放量，2023 年尼龍 6 切片產能達到 642萬噸。盡管產能釋放充分，后續新增產能超過 200 萬噸，但受制于生產技術壁壘、設備先進性、原材料質量等因素，PA6 產品結構仍然偏向中低端，高端切片及差異化品種較稀缺。立足高端化和差異化將是未來競爭的要點。錦綸錦綸 66：關鍵原料加速國產替代，下游各類需求穩步提升關鍵原料加速國產替代，下游各類需求穩

6、步提升 錦綸錦綸 66 民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛。民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛。錦綸 66 主要下游消費領域為工業絲、民用絲及工程塑料。2023 年國內需求為 52-39%-28%-18%-7%3%14%7/2310/231/244/247/24基礎化工滬深300Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/49 證券研究報告 萬噸，其中在工程塑料上的應用占比為 49%，工業絲占比為 34%，民用絲占比為 13%，其他應用占比約為 4%。PA66 手感更為柔軟親膚，纖維透氣性、耐磨性，溫度、日照等適應性相比于 PA6 都更

7、好，其發展潛力較大，但因 PA66 相較于競品 PA6 價格較高、國內PA66 供給有限而發展較慢。關鍵原料己二腈實現初步國產化，錦綸關鍵原料己二腈實現初步國產化，錦綸 66 產能釋放在即。產能釋放在即。供給端，國內錦綸 66 生產長期受制于己二腈供給瓶頸而受限，2023 年國內產能僅 70 萬噸，較錦綸 6 而言相距甚遠。經過多年努力，我國己二腈已實現技術突破，初步實現產業化，國內多個廠家在加速己二腈、己二胺的布局，原料國產化加速。己二腈國產化趨勢下，錦綸 66 行業將迎來建設高峰，成本下降促進錦綸 66 放量。再生錦綸：再生錦綸：低碳生產技術壁壘高，低碳生產技術壁壘高，國內外國內外需求持續

8、增長需求持續增長 再生錦綸性能優異，符合低碳目標大勢所趨。再生錦綸性能優異，符合低碳目標大勢所趨。錦綸源自不可再生的石油資源，制造過程中需要消耗大量資源。再生錦綸纖維與錦綸纖維的性能有相似之處，具有良好的耐磨性、耐熱性、耐油性及耐化學藥品性，還大大降低了原材料的吸水率和收縮率，具有優良的尺寸穩定性及優異的機械強度，前景廣闊。目前全球錦綸產量約 800萬噸，若替代 10%，再生錦綸市場空間將達到 80 萬噸。政策及頭部服裝品牌正推動再生錦綸作為良好的低碳替代，政策及頭部服裝品牌正推動再生錦綸作為良好的低碳替代，國內外國內外需求持續增長需求持續增長。紡織服裝業作為能源土地消耗大以及溫室氣體排放高的

9、消耗性行業，面臨著向循環經濟模式的轉變。在 2023 年 6月，歐洲議會正式批準了歐盟可持續經濟和循環紡織品戰略，旨在確保到 2030 年，歐盟市場上所有銷售的紡織品都能夠持久耐用并具備回收性質。我國化纖工業高質量發展的指導意見也對綠色纖維占比作出要求，到 2025 年需要達到 25%。同時國外大型服裝品牌均推出再生纖維使用戰略規劃，提出至 2030 年之前再生纖維使用占比達 50%以上水平。我們認為政策和頭部企業 ESG 要求將推動再生錦綸需求快速增長?；瘜W法符合發展趨勢，技術壁壘較高?；瘜W法符合發展趨勢，技術壁壘較高。再生錦綸的制備方法主要可分為物理法、化學法。物理法生產工藝簡單、成本低，

10、但存在著回收原料及加工次數等的局限性，化學法符合未來發展趨勢，但技術壁壘較高，化學解聚技術大多數都需要在高溫高壓的條件下進行,這對設備要求很高，技術難度較大。國內臺華新材是首個突破化學法再生錦綸技術的企業，相關裝置即將投產，擁有較強的先發優勢。投資建議投資建議 我們建議關注：1、有原材料一體化優勢的 6、66 企業【神馬股份】、【華魯恒升】、【魯西化工】等；2、有技術壁壘和先發優勢的企業【臺華新材】、【聚合順】、eZaVfVcWeZbUfVfV6MaO9PpNqQoMnRfQnNpQkPrQmNbRoOuNuOnRmOvPmPmQTable_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬

11、請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/49 證券研究報告 【華鼎股份】、【中國化學】等；3、受益于錦綸景氣度提升的設備企業【三聯虹普】等。圖表圖表 1 建議關注上市公司建議關注上市公司 公司公司 股價股價 EPS（元）（元）PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 臺華新材 10.0 0.5 0.7 0.9 1.1 20.0 14.3 11.5 9.5 聚合順 10.4 0.6 0.9 1.2 1.5 16.8 11.8 8.8 6.9 神馬股份 6.2 0.1 0.4 0.6 0.7 51.8 15.9 9.7 8.5 華鼎股份 3.3

12、 0.1/23.7/華魯恒升 25.7 1.7 2.2 2.7 3.0 15.3 11.5 9.6 8.5 魯西化工 11.6 0.4 1.0 1.1 1.4 27.0 12.1 10.3 8.6 中國化學 7.8 0.9 1.0 1.1 1.2 8.8 7.9 7.0 6.3 三聯虹普 12.4 0.9 1.1 1.4 1.7 13.6 11.3 9.0 7.3 注：eps 均為 wind 一致預期，股價取 2024/07/05 收盤價 資料來源：wind，華安證券研究所 風險提示風險提示 1）尼龍需求不及預期；2）再生尼龍政策支持不及預期；3）原材料價格大幅波動；4）行業競爭加劇 Tabl

13、e_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/49 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 錦綸性能優異，行業前景廣闊錦綸性能優異，行業前景廣闊.8 2 錦綸錦綸 6：消費升級驅動需求穩定增長，差異化發展是未來競爭重點：消費升級驅動需求穩定增長，差異化發展是未來競爭重點.10 2.1 需求端：消費升級催動戶外運動領域民用錦綸纖維需求增長需求端：消費升級催動戶外運動領域民用錦綸纖維需求增長.11 2.2 供給端：己內酰胺國產化致使供給端：己內酰胺國產化致使 PA6 產能釋放充分，高端化不足問題凸顯產能釋放充分，高端化不足問題凸顯.12 3 錦綸錦綸 66：

14、原料國產化加速，推動產能釋放：原料國產化加速，推動產能釋放.15 3.1 需求端：民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛需求端：民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛.16 3.2 供給端：原料瓶頸己二腈實現突破，國內錦綸供給端：原料瓶頸己二腈實現突破，國內錦綸 66 產能有望釋放產能有望釋放.20 4 再生錦綸：可持續環保理念推動，前景廣闊再生錦綸：可持續環保理念推動，前景廣闊.24 4.1 再生錦綸再生錦綸.24 4.2 需求端：政策推動行業增長，服裝企業未來需求旺盛需求端：政策推動行業增長，服裝企業未來需求旺盛.25 4.3 供給端：化學法為主流發展方向，布局再生尼龍企業稀缺供給端：化學法為

15、主流發展方向，布局再生尼龍企業稀缺.26 5 行業重點公司及投資建議行業重點公司及投資建議.31 5.1 臺華新材：民用紡織行業龍頭，深耕行業二十余載臺華新材：民用紡織行業龍頭，深耕行業二十余載.31 5.1.1淮安基地產能釋放在即，布局再生尼龍先發優勢突出.32 5.1.2 業績穩步提升，產品增長+產品差異化提質驅動未來增長.35 5.2 聚合順：差異化尼龍切片龍頭，切入雙聚合順：差異化尼龍切片龍頭，切入雙 6 打開成長空間打開成長空間.37 5.2.1 高端品類切入迅速占領尼龍6切片高端市場，適時切入雙6打開成長空間.38 5.2.2 2024年尼龍6景氣上行，盈利提升明顯.39 5.3

16、神馬股份：尼龍神馬股份：尼龍 66 工業絲領先企業，一體化程度加深工業絲領先企業，一體化程度加深.41 5.3.1 縱向一體化全產業鏈布局，泰國建廠推進海外戰略.41 5.3.2 短期盈利承壓，積極向上拓展產業鏈.43 5.4 華鼎股份：外延并購整合產業鏈擴大規模，擬剝離非主營業務聚焦錦綸民用絲華鼎股份：外延并購整合產業鏈擴大規模，擬剝離非主營業務聚焦錦綸民用絲.45 5.4.1 差別化民用錦綸絲領先企業，外延并購整合資源.45 5.4.2 擬出售電商板塊，輕裝上陣再出發.46 5.5 投資建議投資建議.48 風險提示：風險提示：.48 Table_CompanyRptType1 行業研究行業

17、研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/49 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 建議關注上市公司建議關注上市公司.3 圖表圖表 2 化化學纖維簡介學纖維簡介.8 圖表圖表 3 錦綸纖維分類錦綸纖維分類.8 圖表圖表 4 錦綸錦綸 66 和錦綸和錦綸 6 對比對比.9 圖表圖表 5 我國尼龍我國尼龍 6（切片）下游需求結構（切片）下游需求結構.9 圖表圖表 6 我國尼龍我國尼龍 66（切片）下游需求結構（切片）下游需求結構.9 圖表圖表 7 錦綸需求量錦綸需求量.10 圖表圖表 8 LULULEMON營業收入情況營業收入情況.10 圖表圖表 9 戶外用品行業營收規模戶外用品行業營收

18、規模.10 圖表圖表 10 瑜伽用品市場規模瑜伽用品市場規模.10 圖表圖表 11 尼龍尼龍 6 產業鏈產業鏈.11 圖表圖表 12 中國尼龍中國尼龍 6 表觀消費量表觀消費量.11 圖表圖表 13 尼龍尼龍 6 纖維需求情況纖維需求情況.11 圖表圖表 14 尼龍尼龍 6 產能變化產能變化.12 圖表圖表 15 尼龍尼龍 6 產量變化產量變化.12 圖表圖表 16 尼龍尼龍 6 和己內酰胺價格走勢圖和己內酰胺價格走勢圖.13 圖表圖表 17 尼龍尼龍 6 行業集中度行業集中度.13 圖表圖表 18 尼龍尼龍 6 產能分布產能分布.13 圖表圖表 19 尼龍尼龍 6 擬建在建產能情況擬建在建產

19、能情況.13 圖表圖表 20 尼龍尼龍 6 切片進出口情況（萬噸）切片進出口情況（萬噸）.15 圖表圖表 21 常見工業絲性能參數常見工業絲性能參數.15 圖表圖表 22 尼龍尼龍 66 產業鏈示意圖產業鏈示意圖.16 圖表圖表 23 我國尼龍我國尼龍 66 進出口量及對外依存度進出口量及對外依存度.16 圖表圖表 24 尼龍尼龍 66 切片表觀消費量切片表觀消費量.17 圖表圖表 25 全球戶外運動用品市場規模全球戶外運動用品市場規模.17 圖表圖表 26 全球主要尼龍全球主要尼龍 66 工業絲產能應用情況工業絲產能應用情況.17 圖表圖表 27 PA 材料在汽車中的應用材料在汽車中的應用.

20、18 圖表圖表 28 尼龍在新能源汽車上的部分應用尼龍在新能源汽車上的部分應用.19 圖表圖表 29 PA66 主要生產路線主要生產路線.20 圖表圖表 30 己二腈制備主要路線及優缺點己二腈制備主要路線及優缺點.20 圖表圖表 31 全球己二腈產能分布情況全球己二腈產能分布情況.21 圖表圖表 32 近年我國己二腈產能布局情況近年我國己二腈產能布局情況.22 圖表圖表 33 錦綸錦綸 66 產能產量情況產能產量情況.22 圖表圖表 34 錦綸錦綸 66 供需情況供需情況.22 圖表圖表 35 中國化纖產量占比中國化纖產量占比.23 圖表圖表 36 中國錦綸中國錦綸 66 產能占比產能占比.2

21、3 圖表圖表 37 PA66 與與 PA6 價格差異縮小價格差異縮小.23 圖表圖表 38 國內主要企業國內主要企業 PA66 擬在建項目擬在建項目.24 圖表圖表 39 再生尼龍應用領域再生尼龍應用領域.25 圖表圖表 40 全球碳排放情況全球碳排放情況.25 圖表圖表 41 全球服裝行業占總碳排放量占比全球服裝行業占總碳排放量占比.25 圖表圖表 42 我國政策支持再生纖維行業發展我國政策支持再生纖維行業發展.26 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/49 證券研究報告 圖表圖表 43 服裝企業再生纖維使用規劃服裝企業再生纖維使

22、用規劃.26 圖表圖表 44 常見廢舊尼龍物理回收方法常見廢舊尼龍物理回收方法.27 圖表圖表 45 常見化學法回收廢舊尼龍路線常見化學法回收廢舊尼龍路線.28 圖表圖表 46 DUPONT 公司氨解工藝路線公司氨解工藝路線.28 圖表圖表 47 離子液體法解聚工藝路線離子液體法解聚工藝路線.28 圖表圖表 48 廢舊尼龍主要回收技術比較廢舊尼龍主要回收技術比較.28 圖表圖表 49 ECONYL再生尼龍成品圖再生尼龍成品圖.29 圖表圖表 50 AQUAFIL公司利潤情況公司利潤情況.29 圖表圖表 51 LOOPAMID生產循環流程生產循環流程.30 圖表圖表 52 E-SUNLON 循環

23、工藝循環工藝.30 圖表圖表 53 E-SUNLON 應用場景應用場景.30 圖表圖表 54 生產再生錦綸纖維公司生產工藝生產再生錦綸纖維公司生產工藝.31 圖表圖表 55 公司發展歷程公司發展歷程.32 圖表圖表 56 臺華新材生產基地簡介及產能臺華新材生產基地簡介及產能.33 圖表圖表 57 臺華新材錦綸長絲生產量臺華新材錦綸長絲生產量.33 圖表圖表 58 臺華新材錦綸坯布及成品面料生產量臺華新材錦綸坯布及成品面料生產量.33 圖表圖表 59 臺華新材錦綸成品面料產量臺華新材錦綸成品面料產量.34 圖表圖表 60 臺華新材主營構成臺華新材主營構成.34 圖表圖表 61 PRUECO 生產

24、流程生產流程.34 圖表圖表 62 PRUECO 應用領域應用領域.34 圖表圖表 63 臺華新材總收入情況臺華新材總收入情況.35 圖表圖表 64 臺華新材歸母凈利潤情況臺華新材歸母凈利潤情況.35 圖表圖表 65 臺華新材臺華新材 ROE 情況情況.36 圖表圖表 66 臺華新材臺華新材 ROA 情況情況.36 圖表圖表 67 臺華新材毛利率、凈利率臺華新材毛利率、凈利率.36 圖表圖表 68 臺華新材主要產品毛利率臺華新材主要產品毛利率.36 圖表圖表 69 臺華新材各項費用率臺華新材各項費用率.36 圖表圖表 70 臺華新材主營業務收入拆分臺華新材主營業務收入拆分.37 圖表圖表 71

25、 聚合順發展歷程聚合順發展歷程.38 圖表圖表 72 聚合順現有及在建產能聚合順現有及在建產能.39 圖表圖表 73 聚合順尼龍聚合順尼龍 6 切片產銷量（萬噸）切片產銷量（萬噸）.39 圖表圖表 74 聚合順主營構成聚合順主營構成.39 圖表圖表 75 聚合順總收入情況（億元）聚合順總收入情況（億元）.40 圖表圖表 76 聚合順歸母凈利潤情況（億元）聚合順歸母凈利潤情況（億元）.40 圖表圖表 77 聚合順聚合順 ROE/ROA.40 圖表圖表 78 聚合順毛利率聚合順毛利率/凈利率凈利率.40 圖表圖表 79 聚合順各項費用率聚合順各項費用率.40 圖表圖表 80 神馬股份發展歷程神馬股

26、份發展歷程.41 圖表圖表 81 神馬股份產能情況統計神馬股份產能情況統計.41 圖表圖表 82 絲布市場情況調查表絲布市場情況調查表.42 圖表圖表 83 神馬股份總收入情況（億元）神馬股份總收入情況（億元）.44 圖表圖表 84 神馬股份歸母凈利潤情況（億元）神馬股份歸母凈利潤情況（億元）.44 圖表圖表 85 神馬股份神馬股份 ROE/ROA.44 圖表圖表 86 神馬股份毛利率神馬股份毛利率/凈利率凈利率.44 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/49 證券研究報告 圖表圖表 87 神馬股份各項費用率神馬股份各項費用率.44

27、 圖表圖表 88 華鼎股份發展歷程華鼎股份發展歷程.45 圖表圖表 89 華鼎股份產能情況統計華鼎股份產能情況統計.45 圖表圖表 90 華鼎股份總收入情況（億元）華鼎股份總收入情況（億元）.47 圖表圖表 91 華鼎股份歸母凈利潤情況（億元）華鼎股份歸母凈利潤情況（億元）.47 圖表圖表 92 華鼎股份華鼎股份 ROE/ROA.47 圖表圖表 93 華鼎股份毛利率華鼎股份毛利率/凈利率凈利率.47 圖表圖表 94 華鼎股份各項費用率華鼎股份各項費用率.47 圖表圖表 95 建議關注建議關注上市公司及估值情況上市公司及估值情況.48 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究

28、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/49 證券研究報告 1 錦綸性能優異，行業前景廣闊錦綸性能優異，行業前景廣闊 化學纖維是用天然的或合成的高聚物為原料，經過化學和機械方法加工制造出來的紡織纖維，包含合成纖維、無機纖維和再生纖維等種類。其中合成纖維是以石油、煤和天然氣等為原料制成的化學纖維，主要包含滌綸、錦綸、腈綸、維綸、丙綸 等。圖表圖表2化化學纖維簡介學纖維簡介 化學纖維種類 具體品種 性能 應用 合成纖維 滌綸 強度高，彈性好，抗皺性強 廣泛用于普通服飾面料 錦綸 具有良好的耐磨、耐寒、耐蛀、耐腐蝕、吸濕性能。錦綸織物具有質輕、防皺性優良、透氣性好等特點 被廣泛用于高端服飾面料及工業、

29、產業等領域 腈綸 強度高、質輕、防蛀、防霉 廣泛用于普通服飾面料 維倫 吸濕性能好 帆布、漁網、外科手術縫線 丙綸 強度大，彈性好，耐腐蝕 工業濾布、工程土工布、汽車等工業領域 氯綸 氯綸耐酸堿性強，難燃，還有良好的保暖性和耐光性/氨綸 彈性較好 內衣、運動服、緊身衣、牛仔褲、泳裝和舞臺服裝等。人造纖維 粘膠纖維、醋酸纖維、銅氨纖維等 比較常見的是粘膠纖維，通常被稱為人造棉、人造絲。性能與棉相似，易于染色，吸濕性能好。適用于做內衣、外衣以及各種裝飾織物 資料來源：臺華新材招股書，華安證券研究所 錦綸廣泛應用于諸多領域。錦綸廣泛應用于諸多領域。錦綸纖維是世界上出現的第一種合成纖維，其化學名稱為聚

30、酰胺（PA），俗稱尼龍，由基本石油化工產品制成。錦綸主要品種有錦綸6 和錦綸 66。錦綸相較滌綸而言更輕便、耐極低溫、擁有優異的彈性恢復力、更好耐磨性、染色性能和吸濕性等優勢，通常作為升級服裝面料，也因為其高強度和耐磨、耐寒性使得錦綸面料與其他化纖面料相比質量穩固、經久耐穿，成為戶外、運動、防寒、休閑等服飾領域的最佳選擇。錦綸錦綸 66 和錦綸和錦綸 6 由于性能不同應用存在差異。由于性能不同應用存在差異。錦綸按分子結構可以分為錦綸6、錦綸 66、錦綸 11、錦綸 610 等，其中錦綸 6 和錦綸 66 是最主要的品種，產量約占錦綸總產量的 98%。錦綸 66 主要通過己二酸與己二胺的聚合反應

31、制成，而錦綸 6 主要由己內酰胺合成，因為錦綸 66 其分子空間結構與錦綸 6 不同，導致了兩者在性能有所差異。錦綸 66 相比于錦綸 6，在力學強度、耐高溫性能以及抗扭曲性方面表現更為卓越，因此在工程塑料行業中得到了更廣泛的應用。錦綸 6 在纖維領域更具有優勢，在紡織行業中也受到青睞，常被用于民用紡織制造業。目前國內錦綸 6行業發展較為充分，而錦綸 66 受原材料供給限制，發展相對不足。圖表圖表3 錦綸纖維分類錦綸纖維分類 分類標準 具體類別 產量占比 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/49 證券研究報告 分子結構 錦綸 6、錦

32、綸 66、錦綸 11、錦綸 610 等 以錦綸 6 和錦綸 66 應用最為廣泛，產量約占錦綸總產量的 98%，錦綸 6 和錦綸66 比例大約為 85:15。纖維長短 錦綸長絲、錦綸短纖 我國錦綸長絲占比錦綸總產量 95%，短纖占比 5%。用途 民用錦綸、產業用錦綸 民用方面，錦綸主要用于服裝面料、內衣、襪子、床上用品以及箱、包、傘、繩、窗簾布、家具裝飾和地毯等；產業用錦綸主要指用于輪胎簾子線、傳送帶、安全帶、工業用毯以及帳篷、漁網等。資料來源：臺華新材招股書，華安證券研究所 圖表圖表4 錦綸錦綸 66 和錦綸和錦綸 6 對比對比 尼龍 6 尼龍 66 結晶組織結構 松散 緊密 玻璃化溫度（）4

33、0 50 塑性溫度（）160 220 熔點溫度（）218 258 折光指數，ND（非定向）1.53 1.58 回潮率，%（在相對濕度 65%以下）4.3 3.8 沸水收縮率，%12-15 8-10 色牢度 不易褪色 易褪色 染色性 易染色 難染色 彈性 較差 較好 觸感 密實 松軟 數據來源：華經情報網，萬方尼龍 66 和尼龍 6 的比較，華安證券研究所 圖表圖表 5 我國尼龍我國尼龍 6（切片）（切片）下游需求結構下游需求結構 圖表圖表 6 我國尼龍我國尼龍 66（切片）（切片）下游需求結構下游需求結構 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 我國錦綸市場規模

34、穩健增長，需求端表現強勁。我國錦綸市場規模穩健增長，需求端表現強勁。2017-2023 年中國錦綸表觀需求量從 323 萬噸增至 397 萬噸，CAGR 約為 3.52%，增長速度穩定，預期 2025年表觀消費量達到 426 萬噸。近年在國內瑜伽和戶外運動崛起以及行業消費升級趨勢下，瑜伽和戶外行業領域的快速增長將會帶動上游錦綸市場增長。根據艾瑞咨詢錦綸纖維,70%工程塑料,17%薄膜,8%其他,5%工程塑料49%工業絲34%民用絲13%其他4%Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/49 證券研究報告 數據，中國瑜伽用品市場 2023

35、 年有望達到 218 億元，2016-2023 年 CAGR 為 15%。隨著公眾消費健康意識提升，戶外運動快速發展，逐漸成為年輕一代的社交方式，根據數據顯示，2023 年戶外用品營收規模達到 2116 億元，同比增長 7.31%。作為知名運動品牌之一的 Lululemon 公司主要從事瑜伽、跑步、訓練運動服裝以及日常休閑服裝的生產，2023 財年 Lululemon 公司營收 684 億元，同比增長 18.6%，保持著較高的增長速度。圖表圖表 7 錦綸需求量錦綸需求量 圖表圖表 8 Lululemon 營業收入情況營業收入情況（億元）（億元）資料來源：智研咨詢，百川盈孚，華安證券研究所 注：

36、2024-2025E 收入預測來自 wind 一致預期 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 9 戶外用品行業營收規模戶外用品行業營收規模 圖表圖表 10 瑜伽用品市場規模瑜伽用品市場規模 資料來源：華經情報網，華安證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢，華安證券研究所 2 錦綸錦綸 6：消費升級驅動需求穩定增長：消費升級驅動需求穩定增長，差異化，差異化發展是未來競爭重點發展是未來競爭重點 錦綸 6 又叫尼龍 6，是一種高分子化合物。錦綸 6 具有強度小且較為柔軟、熔-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%050100150200250

37、3003504004502017201820192020202120222023錦綸需求量（萬噸）同比（%）01002003004005006007008009001,0000.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%050010001500200025003000201920202021202220232024E2025E戶外用品行業營收規模（億元）增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%05010015020025020162017201820192020202120222023中國瑜伽用品市場規模（億元）同比（%）Ta

38、ble_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/49 證券研究報告 點低、耐磨性、自潤滑性和耐溶劑性的特點。由于上述特點，尼龍 6 被廣泛應用在民用領域，如服裝行業中的超輕風衣、沖鋒衣、羽絨服等；同時還大量應用于軍工、航空航天等工業領域，如應用于制作特種防護安全用品、安全氣囊、安全帶等。圖表圖表 11 尼龍尼龍 6 產業鏈產業鏈 資料來源：恒逸石化年報，華安證券研究所 2.1 需求端：消費升級催動戶外運動領域民用錦綸纖維需求增需求端：消費升級催動戶外運動領域民用錦綸纖維需求增長長 尼龍 6 在錦綸纖維的消費占比最大，約為 83%，主要用于服裝、床

39、上用品、箱包、傘、繩、窗簾布等。2017-2023 年，我國尼龍 6 行業呈現穩定增長的發展態勢，尼龍 6 切片表觀消費量由 294 萬噸增長至 460 萬噸，年復合增長率 7.75%。戶外用品需求增加推動錦綸纖維需求增長。錦綸纖維本身具備的重量輕、易染色、高彈性及耐磨損、抗撕裂、耐水性等特點，使錦綸纖維在戶外運動用品等領域得到廣泛應用，比如沖鋒衣、滑雪服、運動服、防寒服、運動內衣、速干衣、戶外帳篷、睡袋、登山包及戶外折疊桌椅等。2023 年我國戶外用品營收規模達到 2115.5 億元，同比增長7.31%。隨著居民收入水平的提高和消費升級，人們對服飾的舒適、輕便要求更高，戶外用品的增長將帶動錦

40、綸纖維需求快速增長，其中尼龍 6 作為性價比較高的錦綸品種將充分受益。圖表圖表 12 中國尼龍中國尼龍 6 表觀消費量表觀消費量 圖表圖表 13 尼龍尼龍 6 纖維需求情況纖維需求情況（萬噸）（萬噸）資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 注：包含工業絲及民用絲-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003504004505002017201820192020202120222023表觀消費量（萬噸）同比（%）2102152202252302352402452020202120222023Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁

41、重要聲明及評級說明 12/49 證券研究報告 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 PA6 與與 PA66 性能有差異，將長期共存互為補充。性能有差異，將長期共存互為補充。盡管 PA66 在機械性能、耐熱性、耐磨性、耐化學腐蝕性等性能上有優勢，但 PA6 也有一定的差異性能。尼龍6 較尼龍 66 有更好的抗沖擊性能、抗溶解性能以及吸濕性。從力學性能來看，PA66的剛性和彈性模量更好，而 PA6 的韌性更強，因此使得其有更好的抗沖擊性能和抗溶解性能。此外，PA66 不易上色，染色較為困難，需要高溫染色，色牢度較差；PA6吸濕性更強。由于以上特點，PA6 與 PA66 應用領域并不是完全重合的。更重

42、要的是，PA6 在短期內較 PA66 仍有明顯的成本和價格優勢，在部分應用相近領域也有一定的市場份額。綜合而言，我們認為 PA6 和 PA66 將長期共存互為補充。2.2 供給端：己內酰胺國產化致使供給端：己內酰胺國產化致使 PA6 產能釋放充分產能釋放充分，高端，高端化不足問題凸顯化不足問題凸顯 PA6 上游主要原材料己內酰胺的大規模國產化開始于 2012 年。根據百川資訊數據，國內己內酰胺產量從 2010 年的 49 萬噸增長至 2023 年的 454 萬噸。按照海關總署數據進行測算，己內酰胺的放量致使其價格從 2011 年 10 月的高點 2.86 萬元/噸持續下降至 2024 年 7

43、月 1.2-1.3 萬元/噸的水平，價格下降帶動己內酰胺表觀消費量從 2010 年的 112 萬噸增長至 2023 年的 460 萬噸，有效降低了 PA6 生產成本，推動其放量。圖表圖表 14 尼龍尼龍 6 產能變化產能變化 圖表圖表 15 尼龍尼龍 6 產量變化產量變化 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 尼龍尼龍 6 價格與己內酰胺價格變化趨勢高度一致。價格與己內酰胺價格變化趨勢高度一致。己內酰胺是生產尼龍 6 切片最主要的原材料，生產 1 噸尼龍 6 切片約消耗 1 噸己內酰胺。由于尼龍 6 產品在國內發展相對成熟，尼龍 6 產品與原料己內酰胺價格呈高

44、度一致變化趨勢。0%5%10%15%20%25%01002003004005006007002017201820192020202120222023產能（萬噸）同比0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003504004505002017201820192020202120222023產量（萬噸)同比Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/49 證券研究報告 圖表圖表 16 尼龍尼龍 6 和己內酰胺價格走勢圖和己內酰胺價格走勢圖 資料來源：中纖網，華安證券研究所 生產企業相對分散生產企業相對分散，未來新

45、增產能超，未來新增產能超 220 萬噸。萬噸。20192023 年我國尼龍 6 產能從 485 萬噸增加到 642 萬噸，年復合增長率為 8.5%；產量從 295 萬噸增加到 460 萬噸，年復合增長率為 11.8%。目前行業內主要生產企業的產能都達到 10 萬噸以上，達到 30 萬噸的企業包括：恒逸石化、魯西化工、江蘇海陽、杭州聚合順、福建永榮錦江、恒申合纖、福建中錦，且國內尼龍 6 切片生產區域性分布明顯，84.99%的產能都由華東地區提供。但是，整體而言，國內尼龍 6 產能相對分散，CR4 約為30%，CR8 約為 51%。從新增產能來看，未來新增產能超 220 萬噸。從總量結構而言，尼

46、龍 6 競爭趨于激烈。圖表圖表 17 尼龍尼龍 6 行業集中度行業集中度 圖表圖表 18 尼龍尼龍 6 產能分布產能分布 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 圖表圖表19 尼龍尼龍 6 擬建擬建在建產能情況在建產能情況 公司名稱公司名稱 在建產能（萬噸）在建產能（萬噸）預計投產時間預計投產時間 0500010000150002000025000300003500040000尼龍6-POY（元/噸）尼龍6-DTY（元/噸）己內酰胺（元/噸）其他49%浙江恒逸8%魯西化工6%恒申集團10%杭州聚合順7%江蘇弘盛5%福建中錦5%福建永榮錦江5%海陽科技5%福建省2

47、4%江蘇省23%浙江省20%山東省15%湖南省6%其他12%Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/49 證券研究報告 恒申集團 21 2024-03（已投產）長安高分子 5 2024-04（已投產）魯西化工 30 2024E 聚合順魯化 22 2024E 三寧化工 30 2024E 湖南岳化 30 2024E 聚合順常德 10 2024E 聚合順杭州 10.4 2024E 廣西恒逸 60 2025E 河南心連心 30 2026E 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 切片切片高端化率仍不足高端化率仍不足，紡絲，紡絲高性能高性能差異化品

48、種差異化品種不足不足。盡管尼龍 6 已步入總量過剩的產品行列，產品進口量呈現下降趨勢，出口量呈現增長趨勢，但高端化率不足的特點較為明顯。從聚合來看，受制于生產技術壁壘、設備先進性、原材料質量等因素，我國尼龍6 切片以中低端產品為主，高端產品仍依賴進口，國產替代空間大。如全消光等尼龍6 切片差別化牌號在國內仍屬少數公司優勢品類。同時，纖維級、工程塑料級、薄膜級切片所需技術要求有所差別，能夠形成綜合性優勢的公司相對稀缺。從下游來看，尼龍 6 纖維仍是尼龍 6 切片最大的應用領域。受益于聚合和紡絲生產技術的進步，領先企業研發出了各種高強、細旦、多孔、異形等差別化尼龍 6 纖維，產品差別化率也逐年提升

49、，但由于設備、技術壁壘等限制因素，國內能夠大批量生產功能性、差別化尼龍 6 纖維的企業還不足，目前僅華鼎股份和臺華新材等少數企業實現了部分高性能、差別化尼龍 6 纖維產品的產業化。Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/49 證券研究報告 圖表圖表 20 尼龍尼龍 6 切片進出口情況（萬噸）切片進出口情況（萬噸）資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 3 錦綸錦綸 66：原料國產化加速，推動產能釋放：原料國產化加速，推動產能釋放 聚己二酰己二胺，俗稱尼龍 66（又名 PA66），是一種合成纖維和工程塑料，為石油化工產業產物，它是由己二酸和

50、己二胺通過縮聚反應合成的聚合物。其不溶于一般溶劑，僅溶于間苯甲酚等。作為合成纖維，尼龍 66 廣泛用于制造衣物、地毯、繩索等紡織品，具有良好的耐磨性、強度高、彈性和耐化學腐蝕性。此外，尼龍 66還是一種常見的工程塑料，因為它具有優良的機械性能、耐熱性和尺寸穩定性，因此也被用于制造各種機械部件、電子設備、汽車零件等。圖表圖表21常見工業絲性能參數常見工業絲性能參數 性能參數 尼龍 腈綸 滌綸 丙綸 維倫 密度/（gcm-3）1.14 1.17 1.38 0.91 1.28 初 始 模 量/（Ntex-1）2 6.7 11 5 6 強度/(cNdtex-1)6.28.1 1.763.0 47 58

51、 4 斷裂伸長率/%1625 2546 2050 1530 2030 公定回潮率 4.5 2 0.4 0 5 分解溫度/310380 280300 410 370 200220 軟化點/180200 190240 235240 140150 120 熔點/265-255265 160177 225240 資料來源：尹佳倫等尼龍 66 工業長絲的紡絲工藝及關鍵影響因素探究，華安證券研究所 01020304050602020202120222023進口量出口量Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/49 證券研究報告 圖表圖表22尼龍尼龍

52、 66 產業鏈示意圖產業鏈示意圖 注：編號為四種己二胺生產路線 資料來源：CNKI，屠慶華己二腈行業現狀及發展趨勢分析，百川盈孚，華安證券研究所 3.1 需求端：民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛需求端：民用領域規模不斷提升，需求端表現旺盛 尼龍尼龍 66（PA66）主要下游消費領域為工業絲及工程塑料，近年民用領域規模不主要下游消費領域為工業絲及工程塑料，近年民用領域規模不斷提升。斷提升。2023年我國尼龍66在工程塑料上的應用占比為49%，工業絲占比為34%，民用絲占比為 13%，其他應用占比約為 4%。民用絲產品因 PA66 相較于競品 PA6價格較高、目前國內 PA66 供給有限而發展

53、較慢。而 PA66 手感更為柔軟親膚，纖維透氣性、耐磨性，溫度、日照等適應性相比于 PA6 都更好，隨著大眾越來越認識到尼龍 66 纖維優越性，PA66 在瑜伽服、家居服、戶外運動等服裝上的應用會越來越多，同時大眾對于時尚輕運動愈來愈重視，消費者對于舒適體驗需求也在逐步增加，國內外市場規模不斷上升。從行業規?？?，據 Statista 數據顯示，2022 年全球戶外運動用品市場規模達 2002 億美元，過往三年 CAGR 為 11.9%。預計 2025 年行業規模將達 2363 億美元，盡管增速放緩，但規模仍穩步上升。尼龍尼龍 66 消費量消費量提升提升，對外依存程度持續下降。，對外依存程度持續

54、下降。2013 年到 2023 年，我國尼龍66 切片產能從 25.6 萬噸增長到 70 萬噸；站在全球視野來看，國內對于尼龍 66 的進口量不斷提升，對于國外的依存程度持續下降，對外依存度從 2013 年的 68%下降到 2023 年的 12%，尤其在 2020 年錦綸 66 上游原材料己二腈實現國產化后，對外依存度加速下降，國內錦綸 66 行業潛力較大。圖表圖表 23 我國尼龍我國尼龍 66 進出口量及對外依存度進出口量及對外依存度 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/49 證券研究報告 資料來源：百川盈孚，CNKI 李偉斌等

55、我國尼龍 66 的產業化現狀與發展建議，華安證券研究所 圖表圖表 24 尼龍尼龍 66 切片切片表觀消費量表觀消費量 圖表圖表 25 全球戶外運動用品市場規模全球戶外運動用品市場規模（億元）（億元）資料來源：百川盈孚，CNKI 李偉斌等我國尼龍 66 的產業化現狀與發展建議，華安證券研究所 資料來源：Statista，Ipsos，華安證券研究所 工業絲領域工業絲領域：全球尼龍 66 消費中，約有 47%用于合成纖維，其中工業絲占主要部分，應用于輪胎簾子布、汽車氣囊絲、工業輸送帶等領域。尼龍 66 工業絲分為重旦工業絲和細旦工業絲，其中重旦工業絲主要應用是汽車行業的輪胎簾子布（輪胎冠帶層及斜交胎

56、胎體）、帆布（輸送帶領域）及織帶等領域；細旦工業絲主要以安全氣囊絲為主，少量應用在縫紉線及特殊織物領域。尼龍 66 高強中低旦絲是高附加值的尼龍纖維，技術門檻高，目前世界上僅有包括神馬股份在內的少數幾家企業具有該項技術并具有批量生產的能力，是下一步尼龍 66 產業大力發展的重點領域之一。從全球市場看，在工業絲領域，尼龍 66 工業絲產能在 56.8 萬噸，其中有約41.0 萬噸應用于輪胎骨架材料，其他用于輸送帶、傳送帶、膠管、安全氣囊、繩索等。圖表圖表 26 全球主要尼龍全球主要尼龍 66 工業絲產能應用情況工業絲產能應用情況 公司名稱 國家及地區 總產能（萬噸/年）輪胎簾子布用絲（萬噸/年）

57、其他用絲（萬噸/年）神馬 中國 14 12.5 1.5 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025303520132014201520162017201820192020202120222023出口（萬噸）進口（萬噸）對外依存度（%）-30%-20%-10%0%10%20%30%01020304050607020132014201520162017201820192020202120222023表觀消費量（萬噸）同比（%）73685294110781110113486496010611078115512290%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

58、100%20202021202220232024E2025E歐美其他地區Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/49 證券研究報告 科賽 土耳其 13.0 13.0 英威達 美國 7.5 7.5 PHP 德國 4.5 2.5 2.0 旭化成 日本 3.5 1.7 1.8 曉星 韓國 2.0 2.0 NEXIS 瑞士 1.0 1.0 蕭山帝凱 中國 2.8 2.8 江陰強力 中國 1.2 1.2 無錫新建 中國 1.0 1.0 亞東工業 中國 0.8 0.8 鶴壁中維 中國 3.0 3.0 其他 2.5 2.5 合計 56.8 41.0

59、 15.8 資料來源：神馬股份可研報告，華安證券研究所 工程塑料領域工程塑料領域：在節能減排和“以塑代鋼”追求汽車輕量化的大趨勢下，聚酰胺（PA）材料由于其在輕量化、耐熱性、耐油性、阻燃性等多方面的優勢，在汽車行業中的滲透率正在逐步提高，PA66 在傳統內燃機汽車和新能源汽車領域都貢獻了突出的價值。目前 PA 材料在汽車發動機系統、電氣系統、底盤系統中都有應用。其中，PA6 和 PA66 的用量占各類 PA 材料總量 90%以上。目前發達國家平均每輛轎車上塑料的用量為 140-160kg。而尼龍是最重要的車用塑料，主要用于動力、底盤零部件及結構件，約占整車塑料的 20%。以發動機為例，傳統汽車

60、發動機周邊溫差范圍達到-40 到 140，選用長期耐溫性較好的尼龍，還可以起到輕量化、降成本、減噪防振等作用。圖表圖表 27 PA 材料在汽車中的應用材料在汽車中的應用 系統 部件 材質 優點 發動機 機油集濾器 PA6+GF（glass fiber，玻璃纖維）空氣混入率降低 10%30%,節約成本 50%,減輕質量 70%發動機罩蓋 PA6+GF，PA66+GF 強度高,韌性好,低翹曲,隔音降噪,表觀質量高,易于進行快速加工 進排水口管件 PA6+GF，PA66+GF，PA46+GF 進水口管件耐溫 130,排水口管件耐溫 230 氣缸頭蓋 PA66+GF 有效降低發動機噪聲 進氣歧管 PA

61、6+GF，PA66+GF 表面光滑、噪音小、質量輕、成本低 渦輪增壓器與中冷器之間的進氣管路 PA66+GF 熱穩定性高 燃油供給系統 燃料蓋 PA6，PA66，PA11，PA12 耐沖擊性好,燃料揮發透過率低 燃油管 PA11，PA12，PA1010，PA1012，PA612，PA1212 抗疲勞性、柔韌性和耐候性好 快速接頭 PA12 耐油性好、尺寸穩定性高 燃油導軌 PA66+GF 耐油、耐熱、隔溫、耐壓力、抗沖擊、密封性好 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/49 證券研究報告 活性炭罐 PA6+GF，PA66+GF 耐熱

62、、耐沖擊、耐振動 燃料噴射器 PA66+GF，PA6T，PA9T，PA46 耐熱性好 汽車電氣系統 配電裝置（插接器、電線固定器等）PA66，PA6，PA6T 耐濕、耐熱、耐腐蝕、耐老化、重量輕、成本低 傳感器外殼 PA6+GF，PA66+GF 開關外殼 PA66 安全氣囊支架 PA6+GF 馬達外殼 PA6T+GF 馬達齒輪 PA66+GF 底盤系統 變速控制桿罩 PA6+GF，PA66+GF 正時鏈條導軌 PA66，PA6 耐磨、耐腐蝕、韌性好、抗變性能好、生產工藝成熟 資料來源：CNKI，張坤等尼龍材料在汽車行業的應用及展望，華安證券研究所 相較于傳統汽車，電動汽車對輕量化的需求更甚。受

63、電池技術的限制，目前每續駛一公里需電池重量一公斤，也就是說滿足汽車續駛里程 200 公里，僅汽車的電池重量就高達 200 公斤。再加上電池熱管理系統、電器系統、結構件等，部分車型電池包的質量甚至已經達到了整車質量的40-50%。對電動汽車，汽車質量每減少1%，能耗將減少 0.6%-0.7%。在電池能量密度一定的情況下，非電芯部分（如模組外殼、電池托盤）的輕量化能夠顯著提升電動車的續航能力。因此電動汽車及電池廠商對減重訴求極其強烈。以特斯拉為例，特斯拉 Model S 電池組由 7104 節 18650 鋰電池組成，組成的電池組重量將近 700 公斤，占了整臺車重量近一半，其中電池包的保護殼就重

64、達 125 公斤。而 Model 3 通過采用塑料產品為電氣部分和結構減重，整車重量減輕 67 公斤以上。另外，傳統汽車發動機對塑料要求是耐熱，而電動車更關注阻燃?？紤]到這些因素，尼龍無疑是極佳的電動汽車塑料。圖表圖表 28 尼龍在新能源汽車上的部分應用尼龍在新能源汽車上的部分應用 應用領域 具體部件 材料名稱 安全系統 安全氣囊（PA66、PA6）+礦物玻纖 安全帶 PA6 安全帶卡扣 PA66+GF 蓄電池充電系統 交流電機外殼 玻纖增強尼龍 充電槍模塊 玻纖增強尼龍 電池箱 玻纖增強尼龍 電子控制器 玻纖增強尼龍 汽車車身 后視鏡 玻纖增強尼龍 汽車踏板 玻纖增強尼龍 車身頂蓋骨架 玻纖

65、增強尼龍結構嵌件 電壓裝置 旋轉變壓器 玻纖增強尼龍 資料來源：中國產業信息網，華安證券研究所 而根據 IEA 發布的2023 年全球電動汽車展望預測，全球主要經濟體的政策將在 2030 年把電動汽車的市場份額提高到 50%。在 IEA 既定政策情景（STEPS）下，基于現有政策和堅定目標的電動汽車銷售份額的全球展望已從之前展望中的不Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/49 證券研究報告 到 25%增至 2030 年的 35%。根據預測，到 2030 年，中國將保持其最大電動汽車市場的地位，占 STEPS 總銷量的 40%。到本世

66、紀末，美國的市場份額將翻一番，達到 20%，而歐洲則保持目前 25%的份額。新能源汽車的飛速發展預期也將帶動PA66 需求高速增長。3.2 供給端：供給端：原料瓶頸原料瓶頸己二腈己二腈實現突破實現突破，國內錦綸國內錦綸 66 產能產能有有望望釋放釋放 己二腈供應受限，長期依賴進口。己二腈供應受限，長期依賴進口。錦綸 66 的主要原料是己二酸和己二胺，目前己二酸國內生產技術發展較為成熟，產能充足并且供應穩定。而己二胺上游原材料己二腈生產技術壁壘高，全球市場長期被海外企業所壟斷，我國己二腈基本依賴進口，因此錦綸 66 的供應難點主要在于己二腈。己二腈生產路線復雜，技術壁壘較高。己二腈生產路線復雜，

67、技術壁壘較高。己二腈制備目前主要有四種路線：己二酸氨化法、丙烯腈電解法、丁二烯直接氰化法、己內酰胺縮聚法。目前，丁二烯法和己內酰胺法是目前市場生產己二腈較好的方法。其中，丁二烯直接氰化法反應條件溫和，能耗低、產品收率高、質量較好，可進行大規?；a，是較先進的己二腈工業化生產技術。己內酰胺法為日本東麗公司利用廢舊己內酰胺為原料，開發了己內酰胺降解然后再水解生產己二腈的工藝路線，目前隨著我國己內酰胺產能集中釋放，該方法在我國也有一定的應用前景。丙烯腈電解二聚法反應過程簡單，產品易提純精制，但是電解過程能耗較高，反應條件要求嚴格，安全管理難度較高；己二酸氨化法流程長、步驟多、能耗較高，副產品多，產

68、品收率相對較低、質量不高。圖表圖表29 PA66 主要生產路線主要生產路線 資料來源：CNKI，王超己二腈生產工藝及現狀，華安證券研究所 圖表圖表30 己二腈制備主要路線及優缺點己二腈制備主要路線及優缺點 工藝路線 丙烯腈電解法 丁二烯氰化法 己二酸氨化法 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/49 證券研究報告 有隔膜法 無隔膜法 原料單耗/（t t-1)1.49 1.55 583kg 丁二烯、620kg 液氨、930m3 天然氣（未提純）1.41.6 能耗/（kW h-1)4000 3000 200-工藝條件/5060 4015

69、0 200350 產品收率/%9092 8590 8496 生產規模 中小 大 中小 投資額 較高 高 較低 原料成本 較高 較高 原料成本低 較高 產品質量 一般 高 質量好 較差 環保 污染小 污染大 污染小 一般 產能占比/%24.9 66.6 8.5 工藝前景 反應可以一步完成，產品質量好，但反應條件復雜，工藝危險性高，對操作條件要求高，能耗高，且丙烯腈的毒性及腐蝕性強。（2015 年山東潤興 10 萬噸級的己二腈裝置試車爆炸）原料成本低、能耗低、工藝路線短且產品質量好，是比較理想的工業化生產路線，適合大規模的工業化生產，但一次性投資大，技術門檻高，催化劑難，原料氫氰酸劇毒，對安全管理

70、有較高要求 己二酸法生產工藝簡單，設備投資低，但副反應多，導致產品分離難度大，產品質量不好，單套裝置產能受限，原料利用效率低，隨著己二酸工藝不斷成熟成本降低，其經濟效益開始變化 代表公司 旭化成 奧升德 英威達、巴斯夫、天辰齊翔 重慶華峰集團 資料來源：陳亞君己二腈工藝路線選擇及產業化分析，華安證券研究所 己二腈長期受國外企業壟斷，我國已初步實現技術突破。己二腈長期受國外企業壟斷，我國已初步實現技術突破。由于生產技術壁壘較高，己二腈供給長期被少數跨國企業壟斷，全球僅英威達、索爾維、奧升德及旭化成等幾家公司掌握己二腈生產技術。2023 年全球己二腈的產能為 240 萬噸左右，主要集中在英國英威達

71、、美國奧升德、德國巴斯夫和日本旭化成四家企業手中，我國天辰齊翔及華峰集團也有產能投放，但實際出貨較少。我國化纖行業較為發達，近年來我國化纖產品產量一直占據全世界產量 70%左右，而我國錦綸 66 產能只占據全球 18.6%，我國尼龍 66 領域受制于己二腈的壟斷產能一直沒有得到釋放。2019 年我國實現己二腈國產化技術突破，伴隨著國產化己二腈項目的落地，供給充足并且較低價格的原材料供給會促進己二腈產能增長，催生出一個具有極大潛力的市場。圖表圖表 31 全球己二腈產能分布情況全球己二腈產能分布情況 廠家廠家 產能產能/（萬（萬 t）產能占比產能占比 生產工藝生產工藝 外售情況外售情況 英威達1

72、111.3 46.16%丁二烯法 外售 奧升德2 54.5 22.60%丙烯腈法 自用 巴斯夫3 31 12.86%丁二烯法 Butachimie 外售 旭化成 4.3 1.78%丙烯腈法 自用 天辰齊翔 20 8.30%丁二烯法 外售/自用 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/49 證券研究報告 華峰集團 20 8.30%己二酸法 自用 總計 241.1 100%注：1.2023 年 10 月 Orange 工廠己二腈關停（產能 51.65 萬噸/年），2023 年底上海工廠 40 萬噸投產。目前產能包含 Victoria 40

73、.3 萬噸/年、法國 Butachimie 31 萬噸/年（權益）、上海 40 萬噸/年 2.奧升德連云港 20 萬噸己二胺項目已開工 3.巴斯夫擁有 Butachimie 50%權益產能 4.截止 2023 年底，國內產能實際出貨有限 資料來源：陳亞君己二腈工藝路線選擇及產業化分析，華安證券研究所整理 圖表圖表32 近年近年我國我國己二腈產能布局情況己二腈產能布局情況 公司 制備方法 產能（萬噸/年）時間 華峰集團 己二酸法 20 2019 年一期 5 萬噸投產 天辰齊翔1 丁二烯法 20 2022 年投產，另有 30 萬噸規劃 新和成 丁二烯法 10 一期預計 2025 年投產 神馬股份

74、丁二烯法 5 一期 5 萬噸預計 2024 年投產 福建海辰化學2 丁二烯法 40 2024 年 1 月環評公示 福建永榮 丁二烯法 30 2022 年通過節能審查 富海潤澤 丁二烯法 30 2022 年 6 月進行環評公示，擬采用天辰工程的技術授權 榮盛石化 丁二烯法 25 2023 年 10 月環評公示 峽光高分子 丁二烯法 5 瑞典國際化工技術授權，節能審查通過 吉林弘泰 丙烯腈法 5 框架協議 注：1.天辰齊翔由中國化學（天辰工程）與齊翔騰達共同出資建設 2.2024 年 1 月項目實施主體從福建古雷石化變更為福建海辰化學，海辰化學由天辰工程和古雷石化合資 3.此處僅統計部分產能在 5

75、 萬噸以上的擬在建項目 資料來源：華安證券研究所整理 己二腈國產化趨勢下，尼龍己二腈國產化趨勢下，尼龍 66 行業迎來建設高峰。行業迎來建設高峰。早年間受關鍵原料己二腈生產技術限制，我國 PA66 行業開工率常年處于低位運行，進口依存度較高。據百川盈孚數據顯示，自 2013 年到 2023 年 11 年間，我國尼龍 66 產能從 25.6 萬噸/年增長到了 70 萬噸/年，但由于價格高企抑制需求，行業開工率較低，維持在 60%左右。隨著 2019 年以來國內己二腈生產技術取得突破，在較高利潤和原材料預期供應充分的刺激下，眾多企業紛紛布局尼龍 66 項目，項目新建、擴建潮由此掀起，價格也有一定的

76、下滑，與 PA6 價格差距進一步收窄。隨著己二腈國產化進程的加快，我國PA66 進口依存度呈逐年下降趨勢，行業開工率自 2023 年有明顯回升。據中國化信咨詢預計，在 2024-2025 年，國內將有近 100 萬噸/年己二腈產能建成投產，原料端供應能力將會有顯著改善。據不完全統計，目前在建/規劃尼龍 66 項目達到 670 萬噸以上。其中，行業領先企業如英威達、華峰集團、天辰齊翔，神馬股份等在建項目的產能合計達到 100 萬噸/年以上。據中國化信咨詢測算，預計 2025 年國內 PA66產能將達到 200-250 萬噸/年左右，年均增速可達 40%左右，產能釋放節奏很大程度上受己二腈的國產化

77、進程影響。圖表圖表 33 錦綸錦綸 66 產能產量情況產能產量情況 圖表圖表 34 錦綸錦綸 66 供需情況供需情況 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/49 證券研究報告 資料來源：知網我國尼龍 66 的產業化現狀與發展建議，百川盈孚，華安證券研究所 資料來源：知網我國尼龍 66 的產業化現狀與發展建議，百川盈孚，華安證券研究所 圖表圖表 35 中國化纖產量占比中國化纖產量占比 圖表圖表 36 中國錦綸中國錦綸 66 產能占比產能占比 資料來源：中國工業和信息化部，華安證券研究所 資料來源：S&P Global，華安證券研究所

78、圖表圖表37 PA66 與與 PA6 價格差異縮小價格差異縮?。ㄔㄔ?噸）噸）資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%010203040506070802013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023產能（萬噸）產量（萬噸）開工率0102030405060702013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023產量（萬噸）表觀消費量（萬噸）中國70%其他國家30%中國20%其他國家80%0500010000150002000025

79、00030000350004000045000500002020/01/012021/01/012022/01/012023/01/012024/01/01PA66PA6Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/49 證券研究報告 圖表圖表38 國內主要企業國內主要企業 PA66 現有及現有及擬在建項目擬在建項目 序號 企業 產能，萬噸/年 1 天辰齊翔 20 2 華峰集團 21 3 英威達 29 4 神馬股份 24（河南）+2（上海）+2（泰國）5 三寧化工 20 6 華魯恒升 8 7 中維化纖 8 8 聚合順 30（一期 8 萬噸/

80、年）9 浙江榮盛 32 10 唐山旭陽 30 11 唐山中浩 30（一期 4 萬噸/年）12 新和成 20 13 隆華新材 108（一期 16 萬噸/年）14 福建永榮 60（一期 20 萬噸/年）15 安徽昊源 40 16 ?；爬?40 17 遼陽石化 10 18 玖源化工 120 19 煙臺華潤 16 總計 672 資料來源：中國化信咨詢，神馬股份公告，華安證券研究所 4 再生錦綸：可持續環保理念推動，前景廣闊再生錦綸：可持續環保理念推動，前景廣闊 4.1 再生錦綸再生錦綸 再生纖維行業受到廣泛關注。再生纖維行業受到廣泛關注。伴隨著可持續發展環保理念的推廣，再生纖維行業在全球范圍內獲得了

81、廣泛的關注。再生纖維是指從廢棄物或生物質中提取原料，經過化學或物理處理后制成的纖維。這種纖維具有可再生、環保的特點，是近年來逐漸受到重視的一種新材料。再生纖維的應用范圍廣泛，在紡織服裝領域，再生纖維可以用于制作各種衣物、家居紡織品、鞋帽等。再生尼龍性能優異，回收價值較大。再生尼龍性能優異，回收價值較大。尼龍源自不可再生的石油資源，制造過程中需要消耗大量資源。其碳足跡較高，在水洗過程中會脫落微塑料纖維，且廢舊尼龍填埋給環境帶來了很多負面的影響。再生錦綸纖維也稱尼龍回料，一般是用尼龍紗、尼龍絲或尼龍布熔煉造粒生產的，與錦綸纖維的性能有相似之處，具有良好的耐磨性、耐熱性、耐油性及耐化學藥品性，還大大

82、降低了原材料的吸水率和收縮率，具有優良的尺寸穩定性及優異的機械強度。在三大合成纖維原料中，聚丙烯腈無法解聚，因而無法回收，除聚丙烯腈以外，聚酯與尼龍均可解聚。而由于再生錦綸材質Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/49 證券研究報告 相對于再生滌綸在彈性、耐磨性和染色性等方面相對較優，并且價格相對錦綸更高，回收尼龍價值更大。圖表圖表39再生尼龍應用領域再生尼龍應用領域 用途 介紹 移動電纜移動電纜 再生尼龍可用于制造高質量移動電纜。該材料的強度和柔韌性使其成為廣泛應用于頻繁使用和彎曲的電纜。地毯地毯 再生尼龍也常用于制造地毯，該材料

83、的耐用性和抗污性使其成為人流量大區域的實用且具有成本效益的選擇。服裝服裝 再生尼龍憑借其高防水性和耐用性，被廣泛應用于運動服、泳裝以及戶外服裝領域。背包背包 再生尼龍因其強度、防水性和耐磨性而被廣泛應用在背包和其他戶外裝備領域。由再生尼龍制成的背包重量輕、耐用并且環保。其他應用其他應用 再生尼龍還可用于各種其他產品，包括箱包、室內裝潢、汽車零件等 資料來源：agood company，華安證券研究所 紡織行業碳排放量巨大，環保材料是主要解決方案。紡織行業碳排放量巨大，環保材料是主要解決方案。據聯合國環境署數據顯示，紡織服裝業的碳排放量占全球碳排放總量的 10%，高于航班以及海運行業的碳排放量總

84、和。根據預測至 2030 年，服裝紡織行業的碳排放量或超石油行業，成為第一大碳排放源；到 2050 年，時裝產業將消耗超過全球 30%的碳預算。根據國際環保組織綠色和平數據，只有不到 1%的衣服被回收再利用，制成新衣服，絕大多數衣服被燒毀或送到垃圾填埋場。因此，紡織服裝行業綠色低碳轉型，迫在眉睫，未來“碳中和”服裝將成主流。圖表圖表40全球碳排放情況全球碳排放情況 圖表圖表 41 全球服裝行業占總碳排放量占比全球服裝行業占總碳排放量占比 資料來源：Carbon Monitor，華安證券研究所 資料來源：全球紡織網，華安證券研究所 4.2 需求端：政策推動行業增長，服裝企業未來需求旺盛需求端：政

85、策推動行業增長，服裝企業未來需求旺盛 政策推動再生纖維行業增長。政策推動再生纖維行業增長。在全球范圍內，減少碳排放和推動可持續發展已經成為全世界的共識。紡織服裝業作為能源土地消耗大以及溫室氣體排放高的消耗性行業，正處于轉型的關鍵時期，面臨著向循環經濟模式的轉變。在 2023 年 6 月，歐洲議會正式批準了 歐盟可持續經濟和循環紡織品戰略。該戰略旨在確保到 2030年，歐盟市場上所有銷售的紡織品都能夠持久耐用并具備回收性質。此外，該戰略呼吁盡可能地使用再生纖維來生產紡織品。我國作為世界最大的化纖生產和應用大國，化纖行業產能較大，面對化纖行業帶來的嚴重污染問題，我國通過出臺政策積極推動再生纖維行業

86、發展。323334353620192020202120222023碳排放（千億噸）10%90%服裝行業其他行業Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/49 證券研究報告 圖表圖表42我國政策支持再生纖維行業發展我國政策支持再生纖維行業發展 發布時間 政策名稱 內容 2022 年 關于加快推進廢舊紡織品循環利用的實施意見 到 2025 年，廢舊紡織品循環利用體系初步建立，循環利用能力大幅提升，廢舊紡織品循環利用率達到 25%，廢舊紡織品再生纖維產量達到 200 萬噸。2022 年 關于產業用紡織品行業高質量發展的指導意見 到 2025

87、年循環再利用纖維及生物質纖維應用占比達到15%，非織造布企業關鍵工序數控化率達到 70%，智能制造和綠色制造對行業提質增效作用明顯，行業綜合競爭力進一步提升。2022 年 關于化纖工業高質量發展的指導意見 明確目標到 2025 年，綠色制造體系不斷完善，綠色纖維占比提高到 25%以上，生物基化學纖維和可降解纖維材料產量年均增長 20%以上，廢舊資源綜合利 用水平和規模進一步發展，行業碳排放強度明顯降低。資料來源：國家工業和信息化部，華安證券研究所 頭部企業牽頭推動再生纖維領域發展，再生纖維前景廣闊。頭部企業牽頭推動再生纖維領域發展，再生纖維前景廣闊。順應可持續發展理念，國內外優秀服裝品牌如 N

88、ike、Adidas 等紛紛推出再生纖維使用戰略規劃，履行企業社會責任，樹立品牌形象。目前全球已經有多家服裝公司提出至 2030 年之前再生纖維使用占比達 50%以上水平，有望推動再生纖維行業領域蓬勃發展。目前全球錦綸產量約 800 萬噸，若替代 10%，再生錦綸市場空間將達到 80 萬噸。圖表圖表43 服裝企業再生纖維使用規劃服裝企業再生纖維使用規劃 品牌 再生纖維使用規劃 Adidas 到 2024 年全面使用再生聚酯纖維 Nike 標有“可持續材料”的服裝至少含有 50%可回收材料 H&M 到 2030 年將實現 100%使用再生活其他可持續來源材料。Puma 到 2025 年實現 75

89、%聚酯纖維來自回收資源 Prada 2020 年同 Aquafil 合作推出 Econyl 再生尼龍紗線 安踏 2030 年實現 50%再生纖維產品 UNIQLO 2030 年使用 50%環保再生面料 資料來源：各公司官網，華安證券研究所 4.3 供給端：化學法為主流發展方向，布局再生尼龍企業稀缺供給端：化學法為主流發展方向，布局再生尼龍企業稀缺 錦綸廢料急劇增長，嚴重破壞全球環境。錦綸廢料急劇增長，嚴重破壞全球環境。根據 S&PGlobal 數據，全球錦綸的年產量已經超過 800 萬噸，而且正在以 2.7%的速度增長，預計到 2030 年將超過1000 萬噸。廢舊錦綸纖維制品的數量隨之急劇增

90、長，尼龍消費量的增長及其不可生物降解的特性導致了土地和海洋的污染,對生態系統構成了嚴重的威脅。廢舊錦綸的來源主要有以下兩個方面。一個來源是錦綸的紡絲廢料。在錦綸纖維工業生產過程中，從加聚或縮聚以后的每一個工序都會產生廢料。其形式多種多樣，不僅有許多固體廢料，還有膨松的廢絲，其數量已經達到錦綸纖維產量的 10%左右。這些廢料的特點是組分單一，污染小，易進行分類收集，往往由廠家直接回收。另一個來源Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/49 證券研究報告 主要是生產和生活中使用后的錦綸。由于錦綸在服裝、地毯、汽車、機械、漁業、商業、包裝材

91、料等領域被廣泛應用，錦綸廢棄物的數量逐年遞增，這些廢舊錦綸成分復雜，且含有染料、金屬黏合劑、塑料等，回收再利用難度大，對環境的污染較為嚴重。再生錦綸的制備方法主要可分為物理法、化學法。再生錦綸的制備方法主要可分為物理法、化學法。物理法具有生產工藝簡單、流程較短和成本較低的特點。相對化學法而言，物理法存在著較大的局限性，物理法回收對高品質尼龍廢料的依賴性較強，但高品質尼龍廢料供應不足，限制了物理法的回收利用；物理法隨著加工次數增加，再生纖維的特性黏度、分子量分布和雜質含量都不斷發生變化，最終無法回收?；瘜W法能夠解決物理法的技術困難，實現廢棄纖維的完全循環再利用。物理法：分為初次機械回收和二次機械

92、回收。物理法：分為初次機械回收和二次機械回收。物理回收中的初次機械回收是指將未污染的廢舊尼龍直接運用于新產品的合成或成型加工,但是再生產品質量較差,附加值較低。與初次機械回收相比,二次物理回收還包含對廢舊尼龍的分離及純化,但是該方法保證再生產品的質量,而且此方法中的每一輪循環都會造成尼龍降解,因此物理回收的次數也是有限的。圖表圖表44常見廢舊尼龍物理回收方法常見廢舊尼龍物理回收方法 資料來源：廢舊尼龍再生技術的研究進展，華安證券研究所 化學法：技術壁壘較高，符合未來發展趨勢?；瘜W法：技術壁壘較高，符合未來發展趨勢?；瘜W回收主要有水解法、醇解法、氨解法、酶解法以及離子液體法等?；瘜W解聚技術大多數

93、都需要在高溫高壓的條件下進行,這對設備要求很高，技術難度較大。水解法是通過介質水與廢舊尼龍反應將其完全降解為單體的回收方法,主要包括水的擴散和水解反應 2 個階段。亞臨界水或超臨界水的物理性質介于氣體和液體之間,是廢舊尼龍的良好溶劑,也為聚酰胺的降解提供了合適的反應環境,因此具有較好的使用前景。醇解法是指通過醇與廢舊尼龍反應生成聚合物完全 降解單體的回收方法,其常用的溶劑有甲醇、乙醇等,醇解法也可以在亞臨界狀態下進行。相對于其它方法來說,反應條件相對溫和,但是醇解產物比較復雜,需要引入催化劑來增加反應選擇性,而且甲醇屬于易爆危險化學品,生產過程危險系數較高。氨解法是指在氨氣存在的條件下對廢舊尼

94、龍進行解聚反應,使其轉化為單體的回收方法,可以應用于廢舊尼龍地毯的回收利用。氨解法回收的尼龍解聚單體純度較高,回收效Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/49 證券研究報告 果較好,可直接用于尼龍 6 和尼龍 66 的合成,能夠真正實現閉環回收。但是反應需要進一步加氫,反應過程中催化劑易失活,操作也較為復雜。離子液體可以使尼龍 6 的解聚反應在較溫和的條件 下進行,具有污染小、可重復利用等優點,在降解廢舊尼龍方面有很大的潛能,是一種綠色環保的方法，但是目前該方法回收效率較低。圖表圖表 45 常見化學法回收廢舊尼龍路線常見化學法回收廢

95、舊尼龍路線 資料來源：廢舊尼龍再生技術的研究進展，華安證券研究所 圖表圖表46 DuPont 公司氨解工藝路線公司氨解工藝路線 圖表圖表47離子液體法解聚工藝路線離子液體法解聚工藝路線 資料來源：廢舊尼龍再生技術的研究進展,華安證券研究所 資料來源:廢舊尼龍再生技術的研究進展,華安證券研究所 圖表圖表48廢舊尼龍主要回收技術比較廢舊尼龍主要回收技術比較 方法 優勢 劣勢 物理方法 機械法 流程簡單 質量無法保證 溶解/再沉淀法 選擇性無損回收，工藝簡單 添加劑難以去除 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/49 證券研究報告 化學方

96、法 水解法 反應條件相對溫和，反應速度快，催化效率高 易產生大量廢水，催化劑不利于回收利用 醇解法 反應條件比較溫和，反應速度快 產品復雜，安全性難以保證 氨解法 高純度產品 需要高溫高壓，產品復雜 離子液體法 反應條件溫和，溶解度強，熱穩定性好，易從產物中分立，可回收利用。單體產率有待提高 資料來源：廢舊尼龍再生技術的研究進展，華安證券研究所 全球再生尼龍生產商較少，行業壁壘較高。全球再生尼龍生產商較少，行業壁壘較高。再生產品已經形成全球統一的認證體系 GRS 和 RCS，全球回收標準(Global Recycled Standards,GRS)于 2008 年制定，是一項自愿性產品標準，用

97、于跟蹤和驗證最終產品中回收材料的含量。該標準適用于整個供應鏈，并涉及可追溯性、環境原則、社會要求和成分等標準?；厥章暶鳂藴?Recycled Claim Standard,RCS)是一項國際自愿性標準，用于通過供應鏈跟蹤回收的原材料。要求產品包含至少 20%回收成分，GRS 已經成為服裝行業普遍認可的標準。由于再生尼龍行業有著較高的行業壁壘，目前市場生產商較少。截至目前，已通過 GRS 化學法再生尼龍紗線認證的供應商也僅有 Aquafil 公司、臺灣化學纖維有限公司、韓國曉星和日本東麗。Aquafil:再生尼龍行業領軍企業。再生尼龍行業領軍企業。Aquafil 公司總部位于意大利，為歐洲尼龍

98、6聚合物、長絲、膨體絲和工程塑料的主要生產商之一。多年來 Aquafil 集團一直是歐洲尼龍 6 膨體絲市場的主導者。Aquafil 從 2011 年開始開展再生尼龍項目，目前其品牌 Econyl 為再生尼龍行業的領軍品牌，相比于 2021 年 Econyl 利潤增長 52%，憑借 Econyl 的快速擴張，全球有 50 余家品牌都與 Aquafil 進行了合作使用 Econyl再生尼龍紗線，品牌包括有意大利奢侈品牌 Gucci、意大利奢侈內衣品牌 La Perla、德國運動品牌巨頭 Adidas 和瑞典時尚巨頭 H&M 等。圖表圖表49 Econyl 再生尼龍成品圖再生尼龍成品圖 圖表圖表5

99、0 Aquafil 公司利潤情況公司利潤情況 資料來源：Econyl 官網，華安證券研究所 資料來源：Aquafil 公司公告，華安證券研究所 日本東麗公司：回收漁網生產再生錦綸。日本東麗公司：回收漁網生產再生錦綸。日本東麗公司主要經營范圍包括化學品、纖維、塑料、環保能源等方面，是日本最大的化學公司之一，也是全球領先的碳纖維生產商，在化學品、纖維、塑料、環保能源等領域處于領先地位。東麗利用其解聚化學回收技術，利用從廢棄漁網中提取的尼龍，開發出了一種再生纖維品牌0100200300400500600700800202020212022利潤（百萬歐元）Table_CompanyRptType1 行

100、業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/49 證券研究報告 Ecouse。因為在回收過程中，由于浸泡在海水中的碎屑和藻類污染，纖維的強度和耐用性會下降，目前該項目存在著一定局限性。巴斯夫：率先實現完全從紡織廢料中實現尼龍巴斯夫：率先實現完全從紡織廢料中實現尼龍 6 閉環。閉環。2024 年 1 月巴斯夫與 Inditex 在紡織品循環利用領域取得突破性進展攜手推出首款完全基于紡織廢料循環再利用的聚酰胺 loopamid。由于 loopamid 能夠耐受 PA6 和氨綸等所有織物混合物，其背后的尖端技術能夠助力回收工業后和消費后紡織品廢料，實現紡織品的循環利用。這種纖維及材料可以多

101、次循環利用，同時材料特性也完全等同于常規原生聚酰胺。預期至 2030 年，公司的循環經濟解決方案帶來的銷售額將翻倍，達到 170 億歐元。圖表圖表51 loopamid 生產循環流程生產循環流程 資料來源：loopamid 官網，華安證券研究所 永榮股份：實現消費后再生尼龍產品。永榮股份：實現消費后再生尼龍產品。消費后再生材料即由消費者消費后再回收利用的材料,包括從分銷鏈中回收的材料。目前永榮股份消費后再生尼龍纖維 E-SUNLON 的生產過程主要分為分類回收、預處理、物理化學法處理、高價值產品輸出四個階段，永榮錦江掌握高溫高壓組分分離、環保脫色、多道深層精濾、低溫熔融技術等多種技術，采用物理

102、化學法回收廢舊錦綸，形成從廢舊紡織品-再生切片-再生纖維-紡織成品的“綠色閉環”，公司通過整合利用廢棄資源，制造出與原生纖維相差無幾的新型纖維。圖表圖表52 E-SUNLON 循環工藝循環工藝 圖表圖表53 E-SUNLON 應用場景應用場景 Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/49 證券研究報告 資料來源：永榮股份官網，華安證券研究所 資料來源：永榮股份官網，華安證券研究所 圖表圖表54 生產再生錦綸纖維公司生產工藝生產再生錦綸纖維公司生產工藝 公司名稱 國家 生產工藝 Aquafil 意大利 化學法 曉星天禧 韓國 化學法 東

103、麗公司 日本 化學法 巴斯夫 德國 化學法 永榮錦江 中國 物理化學法 資料來源：各公司官網，華安證券研究所 5 行業行業重點公司重點公司及投資建議及投資建議 5.1 臺華新材：臺華新材：民用紡織行業龍頭，民用紡織行業龍頭，深耕行業二十余載深耕行業二十余載 臺華新材于 2001 年成立于浙江嘉興，成立后始終堅持深耕錦綸行業，是國內少有的能夠生產高檔尼龍 66-FDY 產品的“國家火炬計劃重點高新技術企業”。在生產能力、生產工藝、設備先進性等方面，均處于錦綸紡織行業前列，被譽為“全球綠色多功能錦綸絲、高檔功能性面料的領航者”。公司主要從事功能性錦綸長絲、坯布及成品面料的生產和銷售，建立了從錦綸紡

104、絲、織造到染色及后整理的一體化紡織產業鏈格局。公司產品系列以錦綸為主，分為錦綸長絲、錦綸坯布、功能性成品面料和公司產品系列以錦綸為主，分為錦綸長絲、錦綸坯布、功能性成品面料和部分滌綸產品。部分滌綸產品。Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 32/49 證券研究報告 圖表圖表55公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，華安證券研究所 5.1.1 淮安基地產能釋放在即淮安基地產能釋放在即，布局再生尼龍先發優勢突出，布局再生尼龍先發優勢突出 多基地布局，產業鏈垂直一體化優勢明顯。多基地布局，產業鏈垂直一體化優勢明顯。公司建立了縱向一體化的

105、產業布局，現已構建起集紡絲、織造、染色及后整理一體化錦綸全產業鏈，生產的主要產品有錦綸長絲、坯布和功能性成品面料。根據公司官網顯示，公司具備年產錦綸長絲 34.5萬噸、坯布織造 6 億米、染色 2.6 億米、后整理 1.5 億米的產能規模。目前公司有三個生產基地，分別在浙江嘉興、江蘇蘇州、江蘇淮安。其中，嘉興秀洲生產基地實現年產錦綸長絲 18.5 萬噸、錦綸坯布 2.8 億米、染色加工面料 1.6 億米、后整理功能面料 1.5 億米。民用錦綸民用錦綸領軍企業領軍企業，擴產，擴產搶占市場份額搶占市場份額。民用錦綸 66 在過去均由外資企業主導，臺華新材率先實現該領域國產突破，目前為中國大陸為數不

106、多的民用錦綸 66 生產廠家，稀缺性顯著。我國其他錦綸主要生產企業中，盡管神馬、華峰等企業的錦綸 66產能大于臺華，但其均為工業用絲，民用錦綸 66 制備工藝難度大，供應稀缺，產品附加值高。民用絲的技術壁壘導致良品率低的公司成本過高，短期內同行難以趕超。錦綸 66 行業檢驗率為 15%，公司在 PA66 產品中實行“全檢驗”，這使得公司產品出廠后的品質優異，PA66 良品率達到行業一梯隊的水平，遠超行業平均水平。目前國內能夠生產錦綸 66 民用絲的企業包括屹立（蘇州）和中國臺灣地區的東隆興集團，其產能相對較少，目前合計產能為 2.3 萬噸，難以滿足市場對于錦綸 66 民用絲的龐大需求。臺華新材

107、目前民用錦綸 66 產能行業領先，2024 年上半年預期投放6 萬噸民用錦綸 66 產能。與此同時，公司在尼龍 66 領域深耕一體化優勢，目前公司是國內少數的能夠生產高檔尼龍 66 并集尼龍 66 紡絲、織造、染色及后整理全產業鏈化纖紡織企業，完整的產業鏈有助于公司在各個生產階段實現資源共享，從而有效降低生產及管理成本以及物流費用，進而提升盈利能力，具有較強的產業鏈競爭優勢?；窗不仡A計于淮安基地預計于 2024 年投產，產品放量在即推動盈利增長。年投產，產品放量在即推動盈利增長。公司位于洪澤經濟開發區在建年產 10 萬噸再生差別化錦綸絲項目和 6 萬噸 PA66 差別化錦綸絲項目，預計 20

108、24 年上半年投入生產，投產后，公司生產能力將達到年產 34.5 萬噸錦綸絲。Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 33/49 證券研究報告 根據公司投資者交流公開文件披露（2024/3/4），淮安一期項目已有部分產能投產，二期 6 萬噸尼龍 66 產能將繼續推進。圖表圖表56臺華新材臺華新材生產基地簡介及產能生產基地簡介及產能（截止（截止 2023 年底）年底）生產基地名稱 生產基地介紹 產能情況 嘉興秀洲生產基地 有集設計、研發、紡絲、織造、染色、印花、后整理及銷售一體全產業鏈生產設備，成功構建了從紗線到成品面料的一站式供應體系。年產

109、錦綸長絲 18.5 萬噸、錦綸坯布 2.8 億米、染色加工面料 1.6 億米、后整理功能面料 1.5 億米。蘇州吳江生產基地 擁有國際先進水平的噴水織機3000 多臺及前道配套設備 17 臺套、后整理設備 20 多臺套。年產錦綸坯布 3 億米、錦綸成品面料 1 億米?；窗埠闈缮a基地 項目將新建 PA66、PA6 再生等 5個廠區，總建筑面積約 160 萬平方米。年產 10 萬噸再生差別化錦綸絲項目、年產 6 萬噸 PA66 差別化錦綸絲項目。項目一期預計 2024 年上半年投產。資料來源：公司官網，華安證券研究所 圖表圖表57臺華新材臺華新材錦綸長絲生產量錦綸長絲生產量 圖表圖表58臺華新材

110、臺華新材錦綸坯布及成品面料生產量錦綸坯布及成品面料生產量 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.005.0010.0015.0020.0025.00錦綸長絲生產量(萬噸）同比（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.000.501.001.502.002.503.003.50錦綸坯布生產量(億米）同比(右軸)Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 34/49 證券研究報告 圖表圖表59臺華新材臺華

111、新材錦綸成品面料產量錦綸成品面料產量 圖表圖表60臺華新材臺華新材主營構成主營構成 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 提前布局再生尼龍產業，先發優勢突出。提前布局再生尼龍產業，先發優勢突出。臺華新材是世界范圍內少有的能夠生產再生尼龍纖維的公司。2017 年公司回收錦綸紗線和面料通過全球紡織品回收標準 GRS 認證，成為國內少有的能夠生產循環再生錦綸面料的企業。2022 年 1 月，國內尖端化纖工程技術服務公司三聯虹普和臺華新材子公司嘉華尼龍簽署了綠色多功能錦綸新材料一體化項目/再生差別化錦綸 6 及差別化錦綸 66 一體化項目合同，合同金額累計為

112、 4.9 億人民幣，此項目延續兩公司循環再生尼龍材料項目合作，首次打通再生尼龍至纖維循環應用一體化。三聯虹普是國際先進的三聯虹普是國際先進的錦綸錦綸 6/66 工藝解決方案提供商，為生產過程賦能。工藝解決方案提供商，為生產過程賦能。三聯虹普是專注于合成纖維及其原料生產技術及裝備領域的技術型企業，集工藝技術開發、工程方案提供、主工藝設備制造及技術服務為一體，提供專業工程技術服務，為錦綸切片及纖維生產廠商建立生產線提供技術方案設計。董事長劉迪女士曾就職于合成纖維研究所，公司經營管理層核心成員大多具有超過 20 年的行業工作經驗，對我國產業政策、發展歷史及現狀有著深刻的理解，對行業未來發展趨勢有著準

113、確的判斷。三聯虹普高度重視技術研究，2023 年公司研究人員占比 47.59%，研發投入占營業收入為 5.72%，截至 2023 年公司獲得包括國內外發明專利在內的知識產權共計 268 項。公司在聚酰胺 6/66 材料聚合和紡絲領域的技術、品牌和渠道方面擁有強大的競爭優勢。近年來全球興起的化學回收技術可以在塑料垃圾的分子層面進行裂解和重組，在處理廢舊化纖紡織品領域有很大的優勢。三聯虹普應對客戶臺化新材高端尼龍產品出口的新興市場需求，依托公司自有知識產權的解聚技術，開發了化學法再生尼龍工藝技術解決方案，突破了再生纖維的行業壁壘。子公司嘉華尼龍開發再生普麗可環保錦綸，提前搶占市場份額。子公司嘉華尼

114、龍開發再生普麗可環保錦綸，提前搶占市場份額。嘉華再生環保錦綸品牌PRUECO 是嘉華尼龍于 2023 年全新推出的化學法循環再生錦綸，經GRS（全球回收標準）權威認證，回收純度最高可達 100%，產品生產首次突破國內技術壁壘，開創了國內化學法回收錦綸的先河。PRUECO 通過化學法解聚后進行聚合，生產出的切片質量和原生切片幾乎沒有差別，且原料來源廣泛，隨著制造技術的進一步突破，未來有望實現錦綸和錦氨服裝的全面回收。根據嘉華尼龍官網資料顯示，每生產 10000 噸環保錦綸切片可減少近 65100 噸二氧化碳排放。圖表圖表61 PRUECO 生產流程生產流程 圖表圖表62 PRUECO 應用領域應

115、用領域-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.501000200030004000500060007000錦綸成品面料生產量（萬米）同比(右軸)錦綸長絲51%面料成品22%坯布24%其他業務3%Table_CompanyRptType1 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 35/49 證券研究報告 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司官網，華安證券研究所 5.1.2 業績穩步提升，產品增長業績穩步提升，產品增長+產品差異化提質驅動未來增產品差異化提質驅動未來增長長 2023 年原料回落，公司盈利回升明顯。年原料回落，公司盈利回升明顯。公司主營錦綸長絲業

116、務具有明顯周期性特征，公司業績也呈現周期性波動。2023 年，公司總收入 50.94 億元，歸母凈利潤4.49 億元，同比增加 27%/67%；ROE（攤?。?ROA 分別為 10.09%/4.95%。2023年，公司尼龍 66 絲一期產能達產帶來量增，盈利提升明顯。公司于 2024 年 4 月 27 日發布 2024 年一季報，實現收入 14.72 億元，同比增長 51.72%，歸母凈利潤 1.50 億元，同比增長 101.13%。一季度同比環比大增，主要源于尼龍 6 的景氣度提升，以及尼龍 66 產能爬坡帶來的量增。圖表圖表63臺華新材臺華新材總收入情況總收入情況 圖表圖表64臺華新材臺華

117、新材歸母凈利潤情況歸母凈利潤情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 -0.2-0.100.10.20.30.40.50.60.70.80.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023總收入(億元）同比（%）-10123450.0000.5001.0001.5002.0002.5003.0003.5004.0004.5005.0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023歸母凈利潤 單

118、位：億元同比(%)Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 36/49 證券研究報告 圖表圖表65臺華新材臺華新材 ROE 情況情況 圖表圖表66臺華新材臺華新材 ROA 情況情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表67臺華新材臺華新材毛利率毛利率、凈利率、凈利率 圖表圖表68臺華新材臺華新材主要產品毛利率主要產品毛利率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表69臺華新材臺華新材各項費用率各項費用率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 目

119、前公司錦綸長絲占主營業務比重較大目前公司錦綸長絲占主營業務比重較大。2023 年公司錦綸長絲、坯布和成品面0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%201820192020202120222023ROE（攤?。?.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%201820192020202120222023ROA0%5%10%15%20%25%30%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023毛利率凈利率0%5%10%15%

120、20%25%30%35%40%2017201820192020202120222023錦綸長絲(%)面料成品(%)坯布(%)0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%201820192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費用率Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 37/49 證券研究報告 料收入為 26.23/12.04/11.32 億元，分別占比 51.48%/23.63%/22.22%，其中錦綸長絲占據公司 2023 年主營收入一半以上，占比逐年提升，目前已經成為公司的支柱產業。隨

121、著公司在建年產 10 萬噸再生差別化錦綸絲項目和 6 萬噸 PA66 差別化錦綸絲項目投入使用，錦綸長絲占公司主營業務比重將進一步擴大。圖表圖表70臺華新材臺華新材主營主營業務業務收入拆分收入拆分 資料來源：Wind，華安證券研究所 5.2 聚合順：差異化尼龍切片龍頭，切入雙聚合順：差異化尼龍切片龍頭，切入雙 6 打開成長空間打開成長空間 公司前身聚合順有限成立于 2013 年，自成立以來一直專注于聚酰胺 6 切片（尼龍 6 切片）領域，2015 年公司正式投產后成為一家集尼龍 6 切片研產銷于一體的國家高新技術企業，通過高溫聚合反應將原料己內酰胺聚合形成不同特性、可以應用于不同領域的尼龍 6

122、 切片產品，在國內聚酰胺新材料市場享有較高的品牌美譽度。01020304050602017201820192020202120222023錦綸長絲(億元）坯布(億元）成品面料(億元）其他(億元）Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 38/49 證券研究報告 圖表圖表71聚合順聚合順發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網，華安證券研究所 5.2.1 高端品類切入迅速占領尼龍高端品類切入迅速占領尼龍 6 切片高端市場，適時切切片高端市場，適時切入雙入雙 6 打開成長空間打開成長空間 定位高端差異化競爭，快速搶占市場份額。定位高端差異化競爭，快速搶

123、占市場份額。公司成立之前，實際控制人傅昌寶有近二十年的創業經歷，在尼龍切片貿易及下游行業深耕多年，具有較為豐厚的資本積累和行業經驗。公司成立之初即定位于高端尼龍 6 切片市場，建設三條生產線均采用德國伍德伊文達菲瑟公司進口設備，并且同步引進以毛新華為代表的技術團隊和工藝流程管控團隊，實現了研發和生產的起步。借助設備和工藝的先進性，公司生產線達產后快速搶占了高端市場，在多家優質下游客戶中成功替代進口產品，并與其他品牌形成差異化競爭。當前公司已形成三大產品序列：纖維級切片、工程塑料級切片、薄膜級切片。多基地布局，產能快速擴張。多基地布局，產能快速擴張。隨著客戶認可度的逐步提升，公司對現有產能進行擴

124、張以適應訂單量的持續提升。截止 2023 年底，公司尼龍 6 切片設計產能已達到 51萬噸，權益產能達到 42 萬噸，后續在建產能 30.4 萬噸，其中在建權益產能 21.6 萬噸。預計到 2026 年底，公司尼龍 6 切片總產能將達到 81.4 萬噸，權益產能約 63 萬噸。適時切入尼龍適時切入尼龍 66 及特種尼龍市場及特種尼龍市場，打開成長空間，打開成長空間。隨著公司尼龍 6 客戶資源的不斷積累以及公司研發能力不斷提升，公司適時進入尼龍 66 及特種尼龍行業，為公司后續發展打開新空間。公司于 2019 年開始研發高溫尼龍等特種材料進入特種尼龍及高端共聚尼龍領域；2020 年 12 月，公

125、司在山東淄博設立子公司，研發尼龍 66 聚合及紡絲等新材料，并投建 8 萬噸尼龍 66 項目，預計 2025 年達產。該項目靠近天辰齊翔己二腈項目，并引入中國天辰工程有限公司出資參股山東聚合順，進一步鎖定原料，保障項目的成本優勢。隨著國產己二腈獲得突破，尼龍 66 行業空間廣闊，公司將打開第二增長極。Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 39/49 證券研究報告 圖表圖表72聚合順聚合順現有及在建產能現有及在建產能 廠區 尼龍 6 產能（萬噸）尼龍 66 產能（萬噸）權益比例 預計投產時間 現有 在建 現有 在建 杭州 一期 26/100%

126、/二期/12.4（含高溫尼龍、PA6/PA66共聚等）/2024E 滕州 一期 18/51%/二期/18/2026E 常德/7/100%2023 收購 淄博 一期/8 65%2025E 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表73聚合順聚合順尼龍尼龍 6 切片產銷量切片產銷量（萬噸）（萬噸）圖表圖表74聚合順聚合順主營構成主營構成 資料來源：公司公告，招股說明書，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 5.2.2 2024 年年尼龍尼龍 6 景氣上行，盈利提升明顯景氣上行，盈利提升明顯 公司仍處于高速發展期公司仍處于高速發展期。公司成立之初即開始聚焦差異化品種，纖維級切片有較大

127、比例銷售模式為長約模式，整體盈利能力相對穩定，同時由于成立以來產能快速擴張，整體成長性特征較同行業更為明顯。2015 年至 2023 年，公司營業收入從 3.93 億元快速提升至 60.18 億元，CAGR 達到 40.65%。截止 2023 年底，公司總收入 60.18 億元，歸母凈利潤 19.67 億元，同比-0.31%/-18.78%；ROE（攤?。?ROA 分別為 11.50%/5.00%。2024 年，尼龍年，尼龍 6 切片景氣度上行，公司盈利走闊。切片景氣度上行，公司盈利走闊。公司于 2024 年 4 月 22 日發布2024 年一季報，實現營業收入 16.39 億元，同比/環比+

128、28.49%/-0.14%，歸母凈利潤 0.70億元，同比/環比+40.06%/+50.85%。2024 年伊始，受戶外運動等需求增加，紡絲級切片需求旺盛，同時成本推漲影響下，尼龍 6 切片景氣提升，公司盈利同比、環比提升明顯。01020304050602017201820192020202120222023產量銷量纖維級切片67%工程塑料級切片31%薄膜級切片2%其他切片0%Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 40/49 證券研究報告 圖表圖表75聚合順聚合順總收入情況（億元）總收入情況（億元）圖表圖表76聚合順聚合順歸母凈利潤情況（億

129、元）歸母凈利潤情況（億元）資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表77聚合順聚合順 ROE/ROA 圖表圖表78聚合順聚合順毛利率毛利率/凈利率凈利率 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表79聚合順聚合順各項費用率各項費用率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060702016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023收入收入YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.51

130、1.522.532016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023歸母凈利潤歸母凈利潤YoY0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023ROE（攤?。㏑OA0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023毛利率凈利率-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%201820192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費

131、用率Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 41/49 證券研究報告 5.3 神馬股份神馬股份：尼龍尼龍 66 工業絲領先企業，一體化程度加深工業絲領先企業，一體化程度加深 神馬股份是以平煤神馬集團為控股股東，以化工、化纖為主業的特大型企業，是平煤神馬集團尼龍板塊的管理平臺。其前身為河南平頂山錦綸簾子布廠，承擔國家重點項目，并于 1994 年成為河南首家上市公司。神馬股份在產業結構上橫跨化工、化纖兩大行業，形成了以尼龍 66 鹽和尼龍 66 鹽中間產品、工程塑料、工業絲（簾子布）、BCF地毯絲、安全氣囊絲等主導產品為支柱、以原輔材料及相關產品

132、為依托的新產業格局。圖表圖表80神馬股份發展歷程神馬股份發展歷程 資料來源：公司官網，華安證券研究所 5.3.1 縱向一體化全產業鏈布局，泰國建廠推進海外戰略縱向一體化全產業鏈布局，泰國建廠推進海外戰略 尼龍尼龍 66 工業絲領軍企業，工業絲領軍企業，實現實現全產業鏈布局。全產業鏈布局。神馬股份主營業務為尼龍 66 工業絲、簾子布、切片、己二酸等產品的生產與銷售，是國內尼龍 66 工業絲領軍企業。全球尼龍 66 頭部生產廠商占據絕大部分市場份額，行業集中度較高，產能前五的公司產能占比高達 80%以上，國內廠商中只有神馬股份在全球產能前五公司中占有一席之地。目前尼龍 66 輪胎橡膠骨架材料的生產

133、企業全球主要集中在十余家，神馬股份和土耳其 Kordsa 公司的尼龍 66 工業絲產能居世界前兩位。近年來，公司通過尼龍化工產業配套煤制氫氨項目、己二腈項目的實施，將公司尼龍 66 產業鏈延伸至上游基礎原料領域，實現更上游的縱向一體化經營，進一步降低采購和生產成本。圖表圖表81神馬股份產能情況統計神馬股份產能情況統計 產品 廠區 產能（萬噸）在建產能（萬噸）預計完工時間 工業絲 衛東區 9.3 葉縣 4 簾子布 衛東區 2.5 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 42/49 證券研究報告 葉縣 6.5 尼龍 66 切片 高新區 10 葉縣

134、 4 4 2023 年底 江蘇海安 5 己二酸 高新區 29 聚碳酸酯 葉縣 10 雙酚 A 葉縣 13 24 2025.10 尼龍 6 切片 葉縣 7 20 2024.10 尼龍 6 民用絲 葉縣 3 6 2024.12 己二腈 高新區 5 2024 資料來源：公司公告，華安證券研究所 海外布局海外布局建廠，進一步開拓海外市場建廠，進一步開拓海外市場。2024 年 1 月，公司發布公告擬在泰國投資新建生產基地，建設 2 萬噸/年尼龍 66 差異化纖維泰國項目(一期)，形成 7000 噸/年尼龍 66 工業絲及 3000 噸/年尼龍 66 細旦絲，合計 1 萬噸/年尼龍 66 差異化纖維的建設

135、規模。此次在泰國投資新建生產基地，是公司實施海外戰略布局的重要舉措，有利于公司開拓海外市場，建立產品海外供應能力。同時，由于泰國地理位置的特殊性、原材料的良好配套性、國際貿易環境的寬松性等有利條件，全球許多知名輪胎公司在泰國投資設立汽車輪胎加工基地，泰國已成為僅次于中國的全球第二大輪胎出口國家，公司在泰國建廠有利于更高效服務當地客戶，工業絲與下游形成配套產業鏈。根據神馬股份尼龍 66 差異化纖維泰國項目可研報告分析，目前美國與東南亞等地區存在較大絲布市場，北美市場需求 5 萬噸/年，東南亞需求 4.5 萬噸/年。但受到加劇的中美貿易摩擦，相關產品出口受到一定的影響，而泰國出口北美地區有關產品并

136、不受影響。圖表圖表 82 絲布市場情況調查表絲布市場情況調查表 序號 區域 規格 當前供貨量（噸）因關稅無法供貨量（噸）從中國供貨關稅成本高 備注 1 美國 工業絲 200 4500 美國絲布市場規模 5 萬噸/年，其中細旦絲 0.4萬噸/年 細旦絲/浸膠布 500 2000 2 印度 工業絲 2000/印度絲布市場規模 1 萬噸/年 細旦絲 500/浸膠布 3000/3 泰國 工業絲 50/東南亞絲布市場規模 4.5萬噸/年 細旦絲/浸膠布 5500/4 越南 工業絲 800/細旦絲/浸膠布 500/5 合計 工業絲 3050 4500/細旦絲 500 /Table_CompanyRptTy

137、pe 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 43/49 證券研究報告 浸膠布 9500 2000/資料來源：神馬股份可研報告，華安證券研究所 聯手聯手以色列屹立拓展尼龍以色列屹立拓展尼龍 66 民用絲民用絲，擴充產品矩陣，擴充產品矩陣。2024 年 4 月，神馬股份發布公告，神馬股份擬與以色列屹立進行一系列合作：1）Nilit B.V.及其下屬企業 Nilit China Investment B.V.進行一攬子商業合作，合作內容包括在河南平頂山市合資成立生產性公司和貿易公司、收購屹立錦綸科技（蘇州）有限公司 25%股權、所持屹立（蘇州）工程塑料科技有限公司 25%股權、完成股權收

138、購后向屹立錦綸增資；2）神馬股份擬與 Nilit B.V.在平頂山成立合資公司神馬屹立（河南）尼龍纖維科技有限公司（神馬股份持股 51%；NILIT B.V.持股 49%主營業務），負責建設尼龍 66 民用絲項目，從事尼龍 66 纖維制品的生產和銷售；3）神馬股份將與 Nilit B.V.在平頂山設立屹立神馬（河南）尼龍纖維貿易有限公司（神馬股份持股 49%；NILIT B.V.持股 51%），負責向非特殊需求市場獨家銷售河南纖維科技產品。以色列屹立是全球領先的高端尼龍 66 民用絲生產企業，神馬股份參股屹立中國工廠以及和屹立一起建廠、成立銷售公司體現出公司在高端尼龍 66 民用絲領域發力的決

139、心，二者的強強合作能夠充分整合技術、資源、市場，促進中國的民用絲生產制造。5.3.2 短期盈利承壓，短期盈利承壓，積極向上拓展產業鏈積極向上拓展產業鏈 盈利短期承壓盈利短期承壓，靜待周期復蘇，靜待周期復蘇。神馬股份是尼龍 66 工業絲領先企業，收入規模保持增長。公司主要尼龍相關產品以及 PC 產業鏈產品，其盈利的周期性相對較強。2021年是周期高點，2022 年開始，受成本支撐不足、供需趨于寬松等因素，盈利開始下行，截止 2024Q1，尼龍 66、己二酸、PC、雙酚 A 等產品價格及盈利仍處于承壓狀態。近幾年，公司積極拓展上游產業鏈，增強成本控制能力。近幾年，公司積極拓展上游產業鏈，增強成本控

140、制能力。公司尼龍產業鏈來看，原材料價格對公司盈利能力影響較大。近兩年，公司通過尼龍化工產業配套煤制氫氨項目、己二腈項目的實施，將公司尼龍 66 產業鏈延伸至上游基礎原料領域，實現更上游的縱向一體化經營，進一步降低采購和生產成本，有利于在未來發展過程中平滑周期性影響因素。聚焦聚焦要素成本管理，全面實施降本增效要素成本管理，全面實施降本增效。2023 年，在競爭加劇的市場環境下，公司以深化改革提升效益為中心，圍繞“提效益、強運行、促轉型、抓創新、優資本、固前提”六大領域，對燃氣、綠色電網、蒸汽、用冷、工業氣體網、輸煤通道等要素配置進行全面優化，打通生產要素“血脈”，降低生產要素成本。優化產業全鏈條

141、生產調度機制，推進成本精細管理，整合維檢資源，全面降低成本。從管理體系來看，公司推動機構精簡、人員精干、運行高效。健全利潤、成本和全員工效為重點的經營績效考核體系。從經營管控來看，公司強化采購成本管控，拓展經營空間。在“招標+對標+議標”基礎上，設立技術評審前置環節，成立事后追溯小組，強化監督。成立價格委員會，推行產品經理制、區域經理制，采用績效與利潤掛鉤模式進行年度考核。加大高端注塑產品的銷售，提升長協客戶比例，建立質量投訴平臺，強化產品質量管控。Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 44/49 證券研究報告 圖表圖表83神馬股份神馬股份

142、總收入情況總收入情況 圖表圖表84神馬股份神馬股份歸母凈利潤情況歸母凈利潤情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表85神馬股份神馬股份 ROE/ROA 圖表圖表86神馬股份神馬股份毛利率毛利率/凈利率凈利率 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表87神馬股份神馬股份各項費用率各項費用率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401602014 2015 2016 2017 2018 2019 20

143、20 2021 2022 2023總收入(億元）同比（%，右軸）-200%0%200%400%600%800%1000%05101520252014201520162017201820192020202120222023歸母凈利潤（億元）同比(%，右軸)0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%201820192020202120222023ROE（攤?。㏑OA0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%201820192020202120222023毛利率凈利率0.00%1.00%2.00%3.00%4.0

144、0%5.00%6.00%201820192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費用率Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 45/49 證券研究報告 5.4 華鼎股份華鼎股份：外延并購整合產業鏈擴大規模，擬剝離非主營外延并購整合產業鏈擴大規模，擬剝離非主營業務聚焦錦綸民用絲業務聚焦錦綸民用絲 華鼎股份是真愛集團旗下核心企業，創建于 2002 年，是一家專業從事高品質、差別化民用錦綸研發、生產、銷售于一體的高新技術企業，中國錦綸產品品類最齊全企業、全球錦綸產業賦能和引領企業。圖表圖表88華鼎股份發展歷程華鼎股份發展歷程 資料來

145、源：公司官網，華安證券研究所 5.4.1 差別化民用錦綸絲領先企業，外延并購整合資源差別化民用錦綸絲領先企業，外延并購整合資源 差別化民用錦綸差別化民用錦綸 6 領先企業領先企業，聚焦功能性和差別化，聚焦功能性和差別化。華鼎股份是一家專業從事高品質、差別化民用錦綸研發、生產、銷售于一體的高新技術企業。2021 年，成功建成工信部智能制造新模式應用項目五洲新材全流程錦綸生產智能工廠，開創錦綸行業全流程智能制造的先河。公司錦綸絲達到 OekoTex Standard 100 瑞士信心紡織品針對嬰幼兒產品設立的人類生態學要求，是行業內達到此標準的領先企業；公司導入廢絲造粒的項目，推出系列環保再生錦綸

146、纖維產品，并通過了全球回收標準 GRS 認證；公司著力與國際領先設備技術廠商共同研發特定技術，生產多孔細旦產品（dpf0.3-0.5dtex)。公司聚焦功能性和差別化，產品品類齊全，有 POY（預取向絲）、HOY（高取向絲）、FDY（全拉伸絲）、DTY（彈力絲）、ATY（空氣變形絲）和 ACY（空氣包覆絲），根據公司官網，公司的 DTY 獲評國家制造業單項冠軍產品，ACY 在細分領域行業排名第一，ATY 是國內唯一使用瑞士 SSM 超細空變絲機器并量產的產品。圖表圖表89華鼎股份華鼎股份產能情況統計產能情況統計 產品 廠區/項目 產能 投產時間 備注 錦綸 6 華鼎一廠區 4.2 生產 POY

147、+DTY+FDY+HOY 華鼎二廠區 4 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 46/49 證券研究報告 華鼎三廠區 5.5 新建 0.5 萬噸2024.3 完工 五洲廠區 15 生產高端多孔細旦DTY、ATY/ACY 亞特新材 8.5 生產 DTY/ACY，是ACY 的領導者 江西集好 3.4 2024 年投產 錦綸 66 鼎特新材 0.6 2023 年底投產 五洲廠區 擬建 6 預計 2029 年 12 月投產 生產 DTY+FDY 資料來源：公司公告，華安證券研究所 外延并購整合資源，外延并購整合資源，擬擬剝離非主營板塊，聚焦差異化錦

148、綸長絲。剝離非主營板塊，聚焦差異化錦綸長絲。2022 年，華鼎股份被真愛集團有限公司收購，真愛集團成為公司的控股股東。2023 年，華鼎股份收購空氣包覆絲（ACY）領導者亞特新材，實現產能、產線的優化整合和資源共享。公司以現金方式收購了浙江德施普關于錦綸纖維業務相關的生產設備等資產以及江西集好 100%股權，江西集好是一家從事錦綸纖維研發、生產和銷售的企業，并購完成后公司將具備年產 6000 噸尼龍 66 生產能力，此外，還有助于提升公司錦綸業務的市場份額，進一步鞏固公司在差異化錦綸長絲細分領域的行業地位。2023 年 12 月，公司與華凱易佰簽署了合作框架協議，公司擬向華凱易佰出售全資子公司

149、通拓科技 100%股權及主營業務相關的全部經營性資產，出售跨境電商板塊有利于公司進一步聚焦主營業務發展，改善資產質量、優化產業結構。擬投資建設擬投資建設 6 萬噸萬噸 PA66，正式切入錦綸，正式切入錦綸 66 紡絲紡絲產業。產業。公司通過并購江西集好具備了 6000 噸尼龍 66 生產能力。2024 年 5 月，公司發布公告擬投資建設年產 6 萬噸高品質錦綸 PA66 長絲項目，預計年產錦綸 PA66 彈力絲 DTY2.7 萬噸、牽伸絲 FDY3.3 萬噸，項目預計總投資 103,100 萬元，預計建設工期至 2029 年 12 月。公司正式切入錦綸66 民用絲產業，打開未來成長空間。5.4

150、.2 擬出售電商擬出售電商板塊，輕裝上陣板塊，輕裝上陣再出發再出發 盈利波動明顯盈利波動明顯，擬出售擬出售電商業務電商業務聚焦主業聚焦主業。華鼎股份是尼龍 6 紡絲領先企業，收入規模保持增長。公司主要尼龍相關產品，其盈利的周期性相對較強；電商板塊業務是以B2C 為主、小型 B2B 為輔的知名跨境出口電商，銷售費用率較高，經過亞馬遜封店潮、Paypal 資金凍結等特殊事件影響，營收下滑明顯，近三年虧損累積超 10 億元，是造成近幾年公司盈利不佳的主要原因。擬剝離非主營板塊，盈利端有望明顯改善。擬剝離非主營板塊，盈利端有望明顯改善。2023 年 12 月，公司擬向華凱易佰出售全資子公司通拓科技 1

151、00%股權及主營業務相關的全部經營性資產；2024 年 5 月，公司公告以 7 億元對價與華凱易佰簽署了通拓科技收購協議。根據公司公告的關于通拓科技的財務審計報告，通拓科技 2022-2023 年歸母凈利潤分別約為-3.1 億元/-1.0 億元。若剔除通拓科技的虧損，華鼎股份主營業務歸母凈利潤約為 5.3 億元/4.3 億元。費用端，因為電商平臺銷售費用率較高，包含電商板塊平臺服務費、職工薪酬、廣告宣傳費、平臺倉儲費等。若出售交易完成，成本端壓力或將明顯減小。Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 47/49 證券研究報告 圖表圖表90華鼎股

152、份華鼎股份總收入情況總收入情況 圖表圖表91華鼎股份華鼎股份歸母凈利潤情況歸母凈利潤情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表92華鼎股份華鼎股份 ROE/ROA 圖表圖表93華鼎股份華鼎股份毛利率毛利率/凈利率凈利率 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表94華鼎股份華鼎股份各項費用率各項費用率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0204060801001202014 2015 2016 2017 2018 2019 2

153、020 2021 2022 2023總收入(億元）同比（%，右軸）-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%-16-14-12-10-8-6-4-202462014201520162017201820192020202120222023歸母凈利潤（億元）同比(%，右軸)-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%201820192020202120222023ROE（攤?。㏑OA-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023毛利率凈利

154、率-5%0%5%10%15%20%25%201820192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費用率Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 48/49 證券研究報告 5.5 投資建議投資建議 建議關注：建議關注：1、有原材料一體化優勢的 6、66 企業【神馬股份】、【華魯恒升】、【魯西化工】等；2、有技術壁壘和先發優勢的企業【臺華新材】、【聚合順】、【華鼎股份】、【中國化學】等；3、受益于錦綸景氣度提升的設備企業【三聯虹普】等。圖表圖表 95 建議關注建議關注上市公司及估值情況上市公司及估值情況 風險提示：風險提示：1）尼龍

155、需求不及預期；2）再生尼龍政策支持不及預期；3）原材料價格大幅波動；4）行業競爭加劇 Table_IndProfit 公司公司 股價股價 2024/7/5收盤價收盤價 EPS（元）（元）PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 臺華新材 10.01 0.50 0.70 0.87 1.05 20.02 14.30 11.51 9.53 聚合順 10.40 0.62 0.88 1.18 1.50 16.77 11.82 8.81 6.93 神馬股份 6.22 0.12 0.39 0.64 0.73 51.83 15.95 9.72 8.5

156、2 華鼎股份 3.32 0.14/23.71/華魯恒升 25.73 1.68 2.23 2.68 3.04 15.32 11.54 9.60 8.46 魯西化工 11.59 0.43 0.96 1.13 1.35 26.95 12.07 10.26 8.59 中國化學 7.82 0.89 0.99 1.11 1.24 8.79 7.90 7.05 6.31 三聯虹普 12.40 0.91 1.10 1.38 1.71 13.63 11.27 8.99 7.25 注：eps 均為 wind 一致預期 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究

157、敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 49/49 證券研究報告 Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華

158、安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提

159、到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之

160、日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。