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1、 深度報告 證證 券券 研研究究報報告告 請務必閱讀投資評級定義和免責條款 買入買入 品牌上行品牌上行賦能全系產品賦能全系產品，人車家人車家進入正進入正反饋通反饋通道道 小米集團小米集團-W W（18181010.HK.HK）2024-7-22 星期一 主要股東主要股東 Smart Mobile HoLdings Limited 23.54%Apex Star LLC 8.6%研究部研究部 姓名：楊森 SFC：BJO644 電話：0755-21519178 Email:.hk 目標價：目標價：2121.1 1 現 價：16.52 預計升幅:27.7%重要數據重要數據 日期日期 2024.7.1

2、90 收盤價（港元）16.526 總股本（億股）250.31 總市值（億港元）43109 凈資產（億港元）1845.91 總資產（億港元）3606.8 52 周高低（港元）20.35/11.9 每股凈資產（港元）7.066 數據來源：Wind、國元證券經紀(香港)整理 投資要點投資要點 全球手機行業全球手機行業：需求需求已逐步觸底已逐步觸底，AI 端側應用有望推動行業復蘇端側應用有望推動行業復蘇 全球上一輪手機出貨高峰在 2016 年，距今已有 8 年，換機需求不斷增強。根據 Canalys 數據，2024 年前兩個季度全球智能手機市場同比分別增長 10%和 12%，顯現出行業已經復蘇。AI

3、大模型的應用帶來新的用戶體驗，有望推動全球手機需求回升。Canayls 預測 2028 年全球 AI 手機的出貨量將占智能手機整體出貨量的 54%。公司手機品牌力提升，出貨量有望超過行業增速公司手機品牌力提升，出貨量有望超過行業增速 通過持續提供高性價的產品，小米品牌在全球獲得越來越多消費者的認可。根據Canalys數據，公司2024年Q1手機全球出貨4080萬部，同比增長33.8%，全球市場份額達到 14.1%，增速遠超全球平均水平。公司發力 AI 大模型，在高端市場有望繼續提升份額，從而帶動公司手機出貨量和 ASP 同時提升。XiaomiSU7 順利交付，人車家生態實現閉環順利交付，人車家

4、生態實現閉環 根據公司董事長雷軍于 7 月 19 日晚的演講信息，小米 SU7 上市至今交付量已超過 3 萬輛，小米 SU7 全年 10 萬輛的交付目標預計在 11 月提前完成。市場調研顯示：80%的 SU7 鎖單者自認為是“米粉”。小米人車家生態實現閉環，并正在進入相互促進相互融合的正反饋階段，未來對公司整體產品銷售將起到積極的推動作用。投資建議投資建議 我們預測公司 20242026 年營業總收入分別為 3416.5（+26.1%）、3852.4（+12.8%）和 4375.5（+13.6%）億元人民幣，對應公司歸母凈利潤分別為161.96（-7.3%）、180.52（+11.5%）和 2

5、07.28（+14.8%）億元。我們認為：公司汽車業務在現有消費電子、AIOT 和互聯網業務的協助下，有望獲得健康快速的發展，最終躋身行業一線的成功概率較大。在此過程中，公司前期在汽車業務上的巨大投入有望快速轉化為盈利，公司的凈利潤存在較大向上彈性。我們看好公司的中長期成長，認為公司的合理估值為 30 倍2024PE，對應目標價 21.1 港元/股，股價有 27.7%的上升空間，給予“買入”評級。(百萬元人民幣)(百萬元人民幣)2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入280,044.0 270,970.1 341,647.6

6、385,240.5 437,546.1 同比增長-3.2%26.1%12.8%13.6%歸母凈利潤2,474.2 17,475.2 16,196.3 18,051.8 20,728.0 同比增長606.3%-7.3%11.5%14.8%毛利率17.0%21.2%21.5%21.3%21.1%每股收益(元)0.10 0.70 0.65 0.72 0.83 PE16.52HKD153.8 21.8 23.5 21.1 18.4 數據來源：wind、公司年報、國元證券經紀(香港)預測和整理 2 深度報告 目錄目錄 一、公司概況一、公司概況.4 二、全球手機需求逐步企穩回升二、全球手機需求逐步企穩回升

7、.5 2.1 存量手機日漸老化，換機需求不斷增長.5 2.2 2023 年 Q4 全球手機需求增速轉正，2024 年 H1 加速回暖.6 三、三、2024 年是端側年是端側 AI 手機元年，或推動行業重回增長手機元年，或推動行業重回增長.7 3.1 AI 大模型部署在端側是手機廠商和用戶共同的現實需求.7 3.2 全球主流手機制造商均布局大模型和端側 AI.7 3.3 全球 AI 手機滲透率有望在 2027 年達到 47%.8 3.4 中國大陸是 AI 手機角逐的必爭之地.9 四、小米集團：品牌勢能拓展市場份額，人車四、小米集團：品牌勢能拓展市場份額，人車家生態不斷進化家生態不斷進化.10 4

8、.1 手機：以產品踐行使命，AI 助力品牌穩健向上生長.10 4.2 AIOT：打造全球領先的 AIOT 平臺.14 4.3 互聯網：2024Q1 收入創歷史新高.16 4.4 汽車：XIAOMI SU7 交付量順利增長，人車家生態實現閉環.17 五、盈利預測與估值五、盈利預測與估值.18 5.1 盈利預測.18 5.2 估值與投資建議.19 風險提示風險提示.20 財務報表摘要財務報表摘要.21 圖目錄圖目錄 圖圖 1：公司主要產品：公司主要產品.4 圖圖 2：公司股權：公司股權.5 圖圖 3：全球智能手機年度出貨量：全球智能手機年度出貨量.5 圖圖 4：2023 全球智能手機年度出貨量全球

9、智能手機年度出貨量.6 圖圖 5：2024 年年 Q1 全球智能手機出貨量同比增長全球智能手機出貨量同比增長 10%.6 圖圖 6：2024 年年 Q2 全球智能手機出貨量同比增長全球智能手機出貨量同比增長 12%.6 圖圖 7：主要手機廠商大模型布局情況：主要手機廠商大模型布局情況.7 圖圖 8：全球：全球 AI 手機出貨量預測手機出貨量預測.8 圖圖 9：2024 年年 Q1 全球全球 AI 手機出貨量手機出貨量.8 圖圖 10：中國和印度的：中國和印度的 AI 傾向尤為強烈傾向尤為強烈.9 bUcWpOsNqPoQtPnMwPoMzQqMsN8O9R9PnPoOmOmQjMmMsNkPp

10、NmP7NqRmNNZmOmRxNmQoN 3 深度報告 圖圖 11：AI 手機在中國大陸有獨特的生態環境手機在中國大陸有獨特的生態環境.10 圖圖 12：AI 手機市場關鍵數據手機市場關鍵數據.10 圖圖 13：小米手機各季度全球出貨量（百萬部）和全：小米手機各季度全球出貨量（百萬部）和全球市場份額球市場份額.11 圖圖 14：全球各主要手機品牌市場占有率：全球各主要手機品牌市場占有率.11 圖圖 15：2024 年年 Q1 小米手機在全球各地區市場份額顯著提升小米手機在全球各地區市場份額顯著提升.12 圖圖 16：公司在中國大陸市場高端智能機銷：公司在中國大陸市場高端智能機銷售占比售占比.

11、13 圖圖 17：公司在中國大陸市場公司在中國大陸市場 50006000 元價位份額元價位份額.13 圖圖 18：公司：公司 AI 手機功能手機功能.13 圖圖 19：公司將公司將 AI 全全面融入業務運營面融入業務運營.13 圖圖 20：小米：小米 AISP 影像處理系統影像處理系統.14 圖圖 21：小米：小米 14 ULTRA AI 超級變焦（超級變焦（ULTRA ZOOM）功能）功能.14 圖圖 22：2024 年年 Q1 小米小米 IOT 設備份額顯著提升設備份額顯著提升.15 圖圖 23：全球領先的消費級：全球領先的消費級 AIOT 平臺平臺.15 圖圖 24：互聯網用戶快速增長：

12、互聯網用戶快速增長.16 圖圖 25：公司互聯網收入逐季度增長：公司互聯網收入逐季度增長.16 圖圖 26：公司境外互聯網收入占比提升公司境外互聯網收入占比提升.16 圖圖 27：公司首款電動汽車：公司首款電動汽車：XIAOMI SU7.17 圖圖 28：電動汽車智能化提升用戶體驗：電動汽車智能化提升用戶體驗.17 圖圖 29：XIAOMI SU7 消費者調研畫像消費者調研畫像.18 表目錄表目錄 表表 1：公司汽車業務收入預測：公司汽車業務收入預測.18 表表 2：公司收入和增速預測：公司收入和增速預測.19 表表 3：消費電子行業估值比較（：消費電子行業估值比較（20240722）.19

13、表表 4：新能源汽車行業估值比較（：新能源汽車行業估值比較（20240722）.20 4 深度報告 一、一、公司概況公司概況 小米集團（以下簡稱“公司”）成立于 2010 年 4 月，2018 年 7 月 9 日在香港交易所主板掛牌上市(1810.HK)，是一家以智能手機、智能硬件和 IoT 平臺為核心的消費電子及智能制造公司。公司以“和用戶交朋友，做用戶心中最酷的公司”為愿景，致力于持續創新，不斷追求極致的產品服務體驗和公司運營效率，努力踐行“始終堅持做感動人心、價格厚道的好產品，讓全球每個人都能享受科技帶來的美好生活”的公司使命。小米品牌是全球領先的智能手機品牌之一，智能手機出貨量穩居全球

14、前三。截至2023 年 6 月，全球 MIUI 月活躍用戶 6.06 億。同時，公司已經建立起全球領先的消費級 AIoT（人工智能和物聯網）平臺，截至 2024 年 7 月，公司 AIoT 平臺已連接的 IoT 設備（不包括智能手機、筆記本電腦及平板）數達到 6.99 億。公司業務已進入全球逾 100 個國家和地區。2023 年 8 月，公司連續五年入選財富“世界 500 強排行榜”(Fortune Global 500)。目前公司為恒生指數、恒生中國企業指數、恒生科技指數及恒生神州 50 指數成份股。圖圖 1：公司主要產品公司主要產品 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 5 深度報

15、告 圖圖 2：公司股權：公司股權 資料來源：Wind，國元證券經紀（香港）整理 二、全球手機需求逐步企穩二、全球手機需求逐步企穩回升回升 2.1 存量手機日漸老化，換機需求不斷增長存量手機日漸老化，換機需求不斷增長 根據 IDC 數據，2016 年全球智能手機出貨量達到 14.73 億部，此后連續 4 年下滑。2021 年，北美、拉丁美洲和印度等地被抑制的消費需求在當年被釋放出來，全年出貨量達到 13.55 億部，同比增長 5%。但 2022 年全球出貨量再次轉跌，僅為 12.06億部，同比下降 11%。由于過去幾年智能手機技術創新緩慢，消費者換機需求不足，換機周期從 2 年被拉長到 3 年以

16、上。但今年距 2016 年的出貨高峰已經接近 8 年，當年的機型老化現象日益嚴重，換機需求不斷提升。圖圖 3：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量 資料來源：IDC，國元證券經紀（香港）整理 21 57 81 125 151 174 305 495 725 1019 1301 1437 1473 1466 1395 1371 1292 1355 1206 119%171%42%55%21%15%75%62%47%41%28%10%2%-1%-5%-2%-6%5%-11%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02004006008001,00

17、01,2001,4001,6002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022全球智能手機出貨量（百萬部）同比增速 6 深度報告 2.2 2023 年年 Q4 全球手機需求增速轉正全球手機需求增速轉正，2024 年年 H1 加速回暖加速回暖 根據 Canalys 數據，2023 年 Q4 全球智能手機市場同比增長 8%至 3.192 億臺，顯現出企穩復蘇的信號。2023全年出貨量為11.4億臺，跌幅較2022年收窄至4%。圖圖 4：2023 全球智能手機年度全球智能手機年度出貨量出貨量 資

18、料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 2024 年 Q1 全球智能手機市場同比增長 10%，達到 2.962 億部，市場表現高于預期，這標志著市場在經歷了十個季度后首次迎來雙位數的增長。2024 年 Q2 全球智能手機市場實現連續三個季度的增長，出貨量同比增長 12%，達 2.88 億臺。在生成式人工智能（GenAI）等創新技術和大眾市場需求復蘇的推動下，全球智能手機市場的樂觀情緒持續上升。自 2024 年初以來，亞太、中東、非洲和拉美新興市場的通脹緩解，刺激了大眾價位段手機出貨量的增長。而各手機廠商正在積極推動產品升級，以抓住機遇，擴大市場影響力。圖圖 5：2024 年年 Q1

19、全球智能手機全球智能手機出貨量出貨量同比增長同比增長 10%圖圖 6：2024 年年 Q2 全球智能手機全球智能手機出貨量出貨量同比增長同比增長 12%資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 7 深度報告 三、三、2024 年是端側年是端側 AI 手機元年，手機元年，或或推動行業重回增長推動行業重回增長 3.1 AI 大模型部署在端側是手機廠商和用戶共同的現實需求大模型部署在端側是手機廠商和用戶共同的現實需求 從目前看，AI 手機是普通人能夠利用到 AI 大模型的最便捷的工具。將 AI 大模型直接內置在手機設備中，而不是從云端調用

20、服務，對手機廠商和客戶來說，都具有現實意義：1、優化用戶的使用體驗：端側大模型具有更強的隱私性以及實時性，能夠在保證隱私的前提下進一步拓展應用場景，如實時翻譯、斷網狀態下的語音助手、照片編輯等；2、降低手機廠商的服務成本：根據手機廠家公開披露的信息，目前調用一次云端大模型的平均成本在 0.012-0.015 元。如果以 0.012 元/次計算，一億用戶每天調用十次的成本高達 1200 萬元?，F在國內頭部手機品牌制造商都有幾億的用戶，如果每天調用云端大模型十次，將對手機廠商產生難以承擔的成本。即使是實力強大的三星，在 S24 AI 手機大賣的當下，也在考慮是否對用戶征收一些 AI 使用費。因此，

21、將 AI 大模型部署在端側，從現實情況看，是當下兼顧各方訴求的最優選擇。3.2 全球全球主流手機制造商均布局大模型和端側主流手機制造商均布局大模型和端側 AI 目前全球主流手機制造商均已布局 AI 大模型。2024 年在高端進行端側 AI 的投入以及在中低端擴大出貨規模將是智能手機廠商并行實施的兩大策略。AI 將逐步從最初的產品層面的差異化上升至運營及公司層面的整體戰略，各智能手機廠商均涉及其中。除了三星將生成式 AI 作為長期的產品策略，中國廠商諸如小米、vivo、OPPO 和榮耀等也已率先在本土市場發布具備生成式 AI 能力的旗艦機型。圖圖 7：主要手機廠商大模型布局情況主要手機廠商大模型

22、布局情況 資料來源：各公司官網，國元證券經紀（香港）整理 手機廠商手機廠商大模型名稱大模型名稱大模型參數大模型參數華為盤古3.0100億、380億、710億、1000億小米MiLM（輕量級）64億、13億OPPO安第斯（AndesGPT)10億1000億vivo藍心（BlueLM）10億、70億、700億、1300億、1750億榮耀Magic70億蘋果Apple Intelligence30億（測試得分高于其他70億模型）三星高斯（暫未公布）8 深度報告 3.3 全球全球 AI 手機滲透率有望在手機滲透率有望在 2027 年達到年達到 47%受供需兩端恢復的推動，Canalys 預計 2024

23、 年全球智能手機出貨量將復蘇 3%至11.8 億臺。2024 年將是 AI 手機爆發的元年，根據Canalys AI 手機的現在與未來專題報告，2024 年全球 AI 手機的滲透率將達到 16%。圖圖 8：全球全球 AI 手機出貨量手機出貨量預測預測 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 蘋果憑借在高端市場的優勢，2024 年 Q1AI 手機出貨達 2700 萬臺，占57%的市場份額。圖圖 9：2024 年年 Q1 全球全球 AI 手機手機出貨量出貨量 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 9 深度報告 3.4 中國大陸是中國大陸是 AI 手機角逐手機角逐的必爭之地

24、的必爭之地 中國大陸是全球前三大智能手機市場中 AI 興趣傾向最強的市場。在全球前三大智能手機市場中，中國具有“高”到“極高”AI 興趣傾向的消費者占比最高，分別達到 31%和 12%，僅 1%消費者對 AI 毫無興趣。中國大陸消費者在調查中展現出了對新技術更開放的態度，廠商在中國大陸更先機的 AI 消費者教育及營銷投入對此有所貢獻，為 AI 手機在中國大陸市場的發展培育了更優質的土壤。圖圖 10：中國和印度的中國和印度的 AI 傾向尤為強烈傾向尤為強烈 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 市場基礎方面，市場基礎方面，中國大陸是最早采用 AI 手機的地區，小米、vivo 等廠商

25、在 2023 第四季度推出了 AI 手機，掀起了 AI 手機的激烈競爭及增長浪潮。2024 年 Q1，中國大陸市場依靠作為本土廠商的先發主場及市場高端化結構，AI 手機出貨量達 1190 萬部，占據全球 AI 手機出貨的 25%，是全球僅次于美國的第二大 AI 手機市場。生成式大模型發展基礎方面，生成式大模型發展基礎方面，中國大陸市場一方面擁有龐大、無可替代的數據體量這對于大模型的訓練、優化、迭代至關重要；另一方面由于中文語言和本地法規要求，蘋果、三星這樣領跑全球 AI 手機的頭部廠商在中國大陸市場都需要與本地政府批準的生成式 AI 模型的供應商合作，這使得廠商在中國大陸市場的 AI 部署模式

26、與海外市場相比呈現雙軌化格局，為中國大陸市場的競爭格局帶來更多變化空間。10 深度報告 圖圖 11：AI 手機手機在中國大陸有獨特的生態環境在中國大陸有獨特的生態環境 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 12：AI 手機市場關鍵數據手機市場關鍵數據 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 四、四、小米集團：小米集團：品牌勢能拓展市場份額，人車家生態不品牌勢能拓展市場份額，人車家生態不斷進化斷進化 4.1 手機手機：以產品踐行使命，以產品踐行使命，AI 助力助力品牌穩健向上生長品牌穩健向上生長 公司以“和用戶交朋友，做用戶心中最酷的公司”為愿景，努力踐行“始終堅

27、持做感動人心、價格厚道的好產品，讓全球每個人都能享受科技帶來的美好生活”的公司使命。近年來，小米通過持續推出高性價比的產品讓消費者認知到：小米真正的在用產 11 深度報告 品來實現公司的使命。消費者的接納使得小米品牌的影響力持續提升，市場占有率也隨之擴大。根據 Canalys 數據，公司 2024 年 Q1 手機全球出貨 4080 萬部，同比增長 33.8%，全球市場份額達到 14.1%，增速遠超全球平均水平。圖圖 13：小米手機各季度全球出貨量（百萬部）和全球市場份額小米手機各季度全球出貨量（百萬部）和全球市場份額 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 14：全球各主要手

28、機品牌市場占有率全球各主要手機品牌市場占有率 資料來源：IDC，國元證券經紀（香港）整理 8.4 9.3 9.7 7.6 8.0 9.7 9.1 8.9 10.7 10.2 13.1 11.0 14.1 16.9 13.4 12.4 12.7 13.8 13.4 11.0 11.4 12.5 13.7 12.5 14.1 02468101214161801020304050602018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-

29、032023-072023-112024-03季度出貨量全球市場份額 12 深度報告 公司深耕全球各大市場。公司深耕全球各大市場。根據 Canalys 數據，2024 年 Q1，公司在中東、拉美、非洲和東南亞均實現智能手機市場份額的同比大幅增長。其中，中東出貨量排名穩居第二，市場份額同比大幅提升 7.1 個百分點至 20.9%；拉美、東南亞、非洲等區域排名穩居第三，市場份額分別同比提升 2.0 個百分點、4.4 個百分點和 4.5個百分點，市占率分別達到 15.3%、16.5%和 10.6%。根據 Canalys 數據，2024年 Q1，公司在全球 56 個國家和地區的智能手機出貨量排名前三，

30、在 67 個國家和地區的智能手機出貨量排名前五。圖圖 15：2024 年年 Q1 小米手機在全球各地區市場份額顯著提升小米手機在全球各地區市場份額顯著提升 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 公司公司的高端的高端化戰略持續取得顯著成效?；瘧鹇猿掷m取得顯著成效。根據第三方數據，2024 年 Q1，高端智能手機出貨量在公司整體智能手機出貨量中的占比達到 21.7%，同比提升 1.4 個百分點。2024 年 Q1，公司在中國大陸地區人民幣 5,0006,000 元價位段的智能手機市占率達到 10.1%，同比提升 5.8 個百分點。在中國大陸地區，公司持續推進新零售戰略。根據第三方數據

31、，2024 年 Q1，公司在中國大陸地區智能手機線下渠道出貨量市占率為 9.0%，同比提升 1.1 個百分點。13 深度報告 圖圖 16：公司在中國大陸市場高端智能機銷售占比公司在中國大陸市場高端智能機銷售占比 圖圖 17：公司在中國大陸市公司在中國大陸市場場 50006000 元價位份額元價位份額 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 公司全面擁抱 AI，將 AI 全面融入業務運營，在為客戶帶來更好體驗的同時，提升企業的運營效率。圖圖 18：公司：公司 AI 手機功能手機功能 圖圖 19：公司將公司將 AI 全面融入業務運營全面融入業務運

32、營 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 手機手機方面，公司發力端側大模型方面，公司發力端側大模型，聚焦輕量化，配套開發各種 AI 應用，提升客戶體驗。以攝像為例。公司開發 Stable Diffusion 大模型，將 AIGC 技術應用到計算攝影領域，使相機能更加精準預測“看到什么”、“想要呈現什么樣”的影像，解決相機中長焦功能拍攝距離遠，成片效果模糊不清，缺少真實性的問題，從而使相機具備了能夠利用大模型生成圖片的 AI 超級變焦（Ultra Zoom）功能。從目前的進展來看，在具備一定質量的圖像輸入的前提下，經過合適的調整和匹配，AI

33、大模型會得到相較于傳統方法或者第一代 AI 技術更好的效果。14 深度報告 圖圖 20：小米：小米 AISP 影像處理系統影像處理系統 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 21：小米：小米 14 Ultra AI 超級變焦（超級變焦（Ultra Zoom）功能）功能 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 4.2 AIoT：打造全球領先的打造全球領先的 AIoT 平臺平臺 2024 年 Q1，公司的 IoT 與生活消費產品業務收入為人民幣 204 億元，同比增長21.0%，分部業務毛利率達到 19.9%，創歷史新高，同比大幅提升 4.1 個百分點。截至 2024 年 3

34、月 31 日，公司 AIoT 平臺已連接的 IoT 設備（不包括智能手機、平板及筆記本計算機）數達到 786.1 百萬，同比增長 27.2%；擁有五件及以上連接至公司 AIoT 平臺的設備（不包括智能手機、平板及筆記本計算機）用戶數達到 15.2 百萬，同比增長 24.2%。2024 年 3 月，米家 APP 的月活躍用戶數同比增長 14.0%至 89.1 百萬。公司的 AIoT重點品類延續健康增長趨勢。15 深度報告 根據 Canalys 數據，2024 年 Q1，公司 TWS 耳機的全球出貨量排名升至第二，中國大陸地區出貨量排名升至第一。本季度公司的可穿戴產品在中國大陸地區出貨量同比增長

35、70%。根據 IDC 數據，2024 年 Q1，公司的平板產品在全球出貨量同比增長 93%，全球排名第五，中國大陸地區排名第三。公司持續完善智能大家電產品矩陣，三大品類延續高增長態勢。2024 年 Q1，大家電業務收入同比增長超過 46%。其中，本季度公司的空調產品出貨量超 69 萬臺，同比增長 63%；冰箱產品出貨量超 53 萬臺，同比增長 52%；洗衣機產品出貨量超 36 萬臺，同比增長 47%。圖圖 22：2024 年年 Q1 小米小米 IOT 設備份額顯著提升設備份額顯著提升 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 23：全球領先的消費級：全球領先的消費級 AIoT 平臺平

36、臺 資料來源：小米官網，國元證券經紀（香港）整理 16 深度報告 4.3 互聯網互聯網：2024Q1 收入創歷收入創歷史新高史新高 2024 年 Q1，公司的互聯網業務收入達到人民幣 80 億元，創歷史新高，同比增長14.5%，互聯網業務毛利率達到 74.2%，同比提升 1.9 個百分點。公司的用戶規模持續擴大，全球及中國大陸的月活躍用戶數創歷史新高。2024年 3 月，公司全球月活躍用戶數達到 658.1 百萬，同比增長 10.6%。其中，中國大陸月活躍用戶數達到 160.4 百萬，同比增長 9.7%。2024 年 3 月，公司的智能電視 9 全球月活躍用戶數達到 67.6 百萬，同比增長

37、11.6%。2024 年 Q1，公司實現廣告業務收入人民幣 55 億元，同比增長 25.0%。本季度公司的游戲業務收入為人民幣 12 億元。圖圖 24：互聯網用戶快速增長互聯網用戶快速增長 資料來源：小米官網，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 25：公司互聯網收入逐季度增長公司互聯網收入逐季度增長 圖圖 26：公司境外互聯網收入占比提升公司境外互聯網收入占比提升 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：小米官網、國元證券經紀（香港）整理 17 深度報告 4.4 汽車汽車：Xiaomi SU7 交付量順利增長，交付量順利增長，人車家生態實現閉環人車家生態實現閉環 2024 年 3

38、月，公司的首款智能電動汽車 Xiaomi SU7 系列正式發布。Xiaomi SU7系列定位為“C 級高性能，生態科技轎車”，于 2024 年 4 月正式開啟交付。截至 2024 年 4 月 30 日，Xiaomi SU7 系列累計鎖單量達到 88,063 輛。截至 2024年 5 月 15 日，Xiaomi SU7 系列累計交付新車達到 10,000 輛。根據公司董事長雷軍于 7 月 19 日晚的演講信息，小米 SU7 上市至今交付量已超過 3 萬輛。小米 SU7 全年 10 萬輛的交付目標預計在 11 月提前完成。圖圖 27：公司：公司首款電動汽車：首款電動汽車：Xiaomi SU7 資料

39、來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 28：電動汽車智能化提升用戶體驗：電動汽車智能化提升用戶體驗 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 根據市場調研，80%的 SU7 鎖單用戶認為自己是米粉，64%的用戶擁有 10 個以上米家生態產品，使用小米手機的比例為 67%，使用蘋果手機的比例為 47%。受訪者表示：同樣是 SU7 這款車，如果出品方不是小米汽車而是其他品牌，有 67%的用戶表示不會購買。他們堅定選擇小米品牌，主要是因為看好小米這家公司、喜歡雷軍的真誠、被小米生態互聯所吸引。18 深度報告 我們認為隨著 Su7 等汽車開始交付，人車家的生態得到閉環，并正在進入相互促進

40、相互融合的正反饋階段，對公司整體產品銷售將起到積極的推動作用。圖圖 29：Xiaomi SU7 消費者調研畫像消費者調研畫像 資料來源：電動汽車用戶聯盟，國元證券經紀（香港）整理 五五、盈利預測與估值、盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預測 我們認為：1）全球手機行業回暖，公司的手機出貨量依靠品牌優勢有望取得超過行業水平的增速；2）公司汽車業務在現有消費電子、AIOT 和互聯網業務的協助下，有望獲得健康快速的發展，最終躋身行業一線的成功概率較大。在此過程中，公司前期在汽車業務上的巨大投入有望快速轉化為盈利，公司的凈利潤存在較大的向上彈性。我們預測公司 20242026 年營業總收入分別為 3

41、416.5（+26.1%）、3852.4（+12.8%）和 4375.5（+13.6%）億元人民幣，對應公司歸母凈利潤分別為 161.96（-7.3%）、180.52（+11.5%）和 207.28（+14.8%）億元。表表 1：公司汽車業務收入預測：公司汽車業務收入預測 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）預測和整理 2024E2024E2025E2025E2026E2026E11000015000022000023.523.523.5258.5352.5517.0銷量（輛）銷量（輛）均價（萬元人民幣/輛）均價（萬元人民幣/輛）收入（億元）收入（億元）19 深度報告 表表 2：公司收入和

42、增速預測：公司收入和增速預測 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）預測和整理 5.2 估值與投資建議估值與投資建議 我們看好公司的中長期成長，認為公司的合理估值為 30 倍 2024PE，對應目標價21.1 港元/股，股價有 27.7%的上升空間，給予“買入”評級。表表 3：消費電子行業估值比較（：消費電子行業估值比較（20240722）資料來源：Wind一致預期、國元證券經紀（香港）整理(單位:百萬元,CNY)202220232024E2025E2026E營業收入營業收入280,044270,970341,098 385,241 437,546 智能手機收入167,217157,4611

43、92,102 215,155 238,822 IoT與生活消費產品79,79580,10886,517 93,438 100,913 互聯網服務28,32130,10733,720 37,766 42,298 汽車25,300 35,250 51,700 其他產品4,7113,2943,459 3,632 3,813 增速增速-14.7%-3.2%25.9%12.9%13.6%智能手機收入-19.9%-5.8%22.0%12.0%11.0%IoT與生活消費產品-6.1%0.4%8.0%8.0%8.0%互聯網服務0.4%6.3%12.0%12.0%12.0%汽車39.3%46.7%其他產品-24

44、.6%-30.1%5.0%5.0%5.0%營業成本營業成本232,467213,494267,807 303,023 345,120 智能手機收入152,248134,481161,366 180,730 200,610 IoT與生活消費產品68,29667,02970,944 76,619 82,749 互聯網服務7,9747,7748,430 9,442 10,575 汽車23,782 32,783 47,564 其他產品3,9484,2103,286 3,450 3,623 毛利毛利47,57757,47673,290 82,217 92,426 智能手機收入14,96922,98130

45、,736 34,425 38,211 IoT與生活消費產品11,49813,07915,573 16,819 18,164 互聯網服務20,34722,33425,290 28,325 31,724 汽車1,518 2,468 4,136 其他產品763-918173 182 191 毛利率(%)毛利率(%)16.99%21.21%21.49%21.34%21.12%智能手機收入8.95%14.59%16.0%16.0%16.0%IoT與生活消費產品14.41%16.33%18.0%18.0%18.0%互聯網服務71.84%74.18%75.0%75.0%75.0%汽車6.0%7.0%8.0%

46、其他產品16.20%-27.87%5.0%5.0%5.0%最新股價最新股價總市值總市值港元港元/股股(億港元）億港元）20222023增速增速20222023增速增速20232024E0285.HK比亞迪電子33.70693.41,071.91,299.621.2%18.5840.4117.6%17.013.72018.HK瑞聲科技30.80337.1206.3204.2-1.0%8.217.4-9.9%45.223.52382.HK舜宇光學科技48.25482.3332.0316.8-4.6%24.0811.0-54.3%43.526.51478.HK丘鈦科技4.8752.7137.6125

47、.3-8.9%1.710.8-52.1%63.218.21415.HK高偉電子23.50184.177.765.4-15.8%5.873.3-43.8%55.426.8AAPL.O蘋果(APPLE)224.31245,294.227,571.427,519.1-0.2%6,978.236,964.0-0.2%35.534.0平均-1.8%-8.5%44.921.81810.HK小米集團小米集團-W16.523,775.72,800.42,709.7-3.2%24.74174.8606.3%21.427.6證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱主營業務收入（億元人民幣）主營業務收入（億元人民幣）歸母凈

48、利潤（億元人民幣）歸母凈利潤（億元人民幣）PE 20 深度報告 表表 4：新能源汽車行業估值比較（：新能源汽車行業估值比較（20240722）資料來源：Wind一致預期、國元證券經紀（香港）整理 風險提示風險提示 1.全球經濟增長不及預期；2.全球消費電子供應鏈擾動和需求不及預期；3.公司生產和研發不及預期。最新股價最新股價總市值總市值港元港元/股股(億港元）億港元）20222023增速增速20222023增速增速20232024E2015.HK理想汽車-W77.251,496.8452.91,238.5173.5%-20.12117.0-681.7%12.914.89868.HK小鵬汽車-W

49、32.40581.6268.6306.814.2%-91.39-103.813.5%-5.6-8.99866.HK蔚來-SW35.40673.2492.7556.212.9%-145.59-211.545.2%-3.2-3.7證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱主營業務收入（億元人民幣）主營業務收入（億元人民幣）歸母凈利潤（億元人民幣）歸母凈利潤（億元人民幣）PE 21 深度報告 財務報表摘要財務報表摘要 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E損益表（百萬元）損益表（百萬元）2022A2022A2

50、023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E流動資產：流動資產：營業總收入營業總收入280,044.0270,970.1341,647.6385,240.5437,546.1 現金及現金等價物27,607.333,631.341,020.150,548.067,095.4 主營業務收入 主營業務收入280,044.0270,970.1341,647.6385,240.5437,546.1 應收款項合計30,371.632,179.440,997.750,081.356,881.0 其他營業收入 其他營業收入0.00.00.00.00.0 存貨50,437.94

51、4,422.851,247.161,638.570,007.4營業總支出營業總支出274,978.7256,945.6324,579.7364,904.0413,188.9 其他流動資產51,998.088,819.289,707.491,483.898,678.1 營業成本 營業成本232,466.8213,493.9268,324.4303,023.2345,120.0 流動資產合計 流動資產合計160,414.8199,052.7222,972.3253,751.5292,661.9 營業開支 營業開支42,511.943,451.756,255.361,880.868,068.9非流動

52、資產：非流動資產：營業利潤營業利潤5,065.314,024.517,067.920,336.624,357.3 固定資產凈值9,138.213,720.815,092.916,602.218,262.4 凈利息和其他非經常性收益 凈利息和其他非經常性收益-1,131.47,986.53,194.62,236.21,565.4 權益性資產和其他長期投資83,969.888,067.786,018.887,043.286,531.0除稅前利潤除稅前利潤3,934.022,011.120,262.522,572.825,922.6 商譽及無形資產14,994.718,607.619,538.019

53、,733.419,930.7 減：所得稅 減：所得稅1,431.44,536.94,052.54,514.65,184.5 其他非流動資產4,989.84,798.64,558.74,330.74,114.2 少數股東損益 少數股東損益28.5-1.013.86.410.1 非流動資產合計 非流動資產合計113,092.5125,194.7125,208.3127,709.5128,838.3持續經營凈利潤持續經營凈利潤2,474.217,475.216,196.318,051.820,728.0總資產總資產273,507.2324,247.4348,180.6381,461.0421,500

54、.2凈利潤凈利潤2,474.217,475.216,196.318,051.820,728.0流動負債：流動負債：歸屬普通股東凈利潤歸屬普通股東凈利潤2,474.217,475.216,196.318,051.820,728.0 應付賬款及票據53,093.562,098.564,397.966,665.175,926.4 應交稅金2,270.13,486.54,395.94,956.85,629.8現金流量表現金流量表2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E 交易性金融負債0.00.00.00.00.0經營活動產生的現金流量凈額-4

55、,389.7 41,300.5 52,073.0 58,717.3 60,817.8 短期借貸及長期借貸當期到期部分2,150.76,183.47,796.28,791.09,230.5投資活動產生的現金流量凈額15,548.8 -35,169.1 -43,961.4 -48,357.5 -43,521.8 其他流動負債32,113.143,819.244,695.645,589.546,045.4籌資活動產生的現金流量凈額-7,854.8 -505.0 -737.7 -831.9 -748.7 流動負債合計 流動負債合計89,627.4115,587.6121,285.6126,002.41

56、36,832.1匯率變動的影響791.4 397.6 14.9 -非流動負債：非流動負債：現金凈流量：現金凈流量：長期借貸21,493.321,674.027,092.533,865.642,332.0現金及現金等價物凈增加額4,095.7 6,024.0 7,388.8 9,527.9 16,547.4 其他非流動負債18,463.422,724.119,686.323,146.523,252.4現金及現金等價物期初余額23,511.6 27,607.3 33,631.3 41,020.1 50,548.0 非流動負債合計 非流動負債合計39,956.744,398.146,778.857,

57、012.165,584.4現金及現金等價物期末余額27,607.3 33,631.3 41,020.1 50,548.0 67,095.4 總負債總負債129,584.1159,985.7168,064.3183,014.5202,416.5股東權益：股東權益：(百萬元人民幣)(百萬元人民幣)2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E 普通股股本0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 營業收入280,044.0 270,970.1 341,647.6 385,240.5 437,546.1 儲備和庫存股143,277.0 162,562

58、.1 178,758.4 196,810.2 217,538.3 同比增長-1.3%-3.2%26.1%12.8%13.6%其他綜合性收益381.0 1,433.0 907.0 1,170.0 1,038.5 歸母凈利潤2,474.2 17,475.2 16,196.3 18,051.8 20,728.0 歸屬母公司股東權益 歸屬母公司股東權益143,658.4 163,995.5 179,665.8 197,980.6 218,577.2 同比增長2.4%606.3%-7.3%11.5%14.8%少數股東權益264.6 266.3 450.5 465.9 506.5 毛利率17.0%21.2

59、%21.5%21.3%21.1%股東權益合計 股東權益合計143,923.0 164,261.8 180,116.3 198,446.5 219,083.6 每股收益(元)0.10 0.70 0.65 0.72 0.83 總負債及總權益總負債及總權益273,507.2 324,247.4 348,180.6 381,461.0 421,500.2 PE16.52HKD153.8 21.8 23.5 21.1 18.4 數據來源：wind、公司年報、國元證券經紀(香港)預測和整理 22 深度報告 投資評級定義和免責條款 投資評級定義和免責條款 投資評級 投資評級 買入 未來 12 個月內目標價距

60、離現價漲幅不小于 20%持有 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅在正負 20%之間 賣出 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅不小于-20%未評級 對未來 12 個月內目標價不做判斷 免責條款 免責條款 一般聲明 本報告由國元證券經紀（香港）有限公司（簡稱國元證券經紀（香港）制作，國元證券經紀（香港）為國元國際控股有限公司的全資子公司。本報告中的信息均來源于公司認為可靠的已公開資料，但國元證券經紀（香港）及其關聯機構對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未

61、考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及的內客進行任何決策前，應同時考慮各自的投資目的、財務狀況和特定需求，并就相關決策咨詢專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國元證券經紀（香港）及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告署名分析師與本報告中提及公司無財務權益關系。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，國元證券經紀（香港）可能會發出與本報

62、告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。一般聲明 本報告由國元證券經紀（香港）有限公司（簡稱國元證券經紀（香港）制作，國元證券經紀（香港）為國元國際控股有限公司的全資子公司。本報告中的信息均來源于公司認為可靠的已公開資料，但國元證券經紀（香港）及其關聯機構對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎

63、做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及的內客進行任何決策前，應同時考慮各自的投資目的、財務狀況和特定需求，并就相關決策咨詢專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國元證券經紀（香港）及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告署名分析師與本報告中提及公司無財務權益關系。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，國元證券經紀（香港）可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與國元證券經紀（香港）的客戶、銷售交易人員、其他業務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券

64、或其他金融工具的市場價格產生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發布的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預測等觀點相反或不一致，相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。國元證券經紀（香港）的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國元證券經紀（香港）沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國元國際控股有限公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見不

65、一致的投資決策。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。公司不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。特別聲明 在法律許可的情況下，國元證券經紀（香港）可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到國元證券經紀（香港

66、）及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。本報告的版權僅為國元證券經紀（香港）所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版。復制、刊登、發表或引用。分析員聲明 本人具備香港證監會授予的第四類牌照就證券提供意見。本人以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。特別聲明 在法律許可的情況下，國元證券經紀（香港）可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到國元證券經紀（香港）及/或其相關人員可能存在影響本報告

67、觀點客觀性的潛在利益沖突。本報告的版權僅為國元證券經紀（香港）所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版。復制、刊登、發表或引用。分析員聲明 本人具備香港證監會授予的第四類牌照就證券提供意見。本人以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。國國 元元 國國 際際 控控 股股 有有 限限 公公 司司 香港中環康樂廣場香港中環康樂廣場 8 8 號交易廣場三期號交易廣場三期 1717 樓樓 電電 話：話：(852)3769 6888(852)3769 6888 傳傳 真：真：(852)3769 6999(852)3769 6999 服務熱線：400-888-1313 服務熱線：400-888-1313