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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司研究公司研究 太平洋證券股份有限公司證券研究報告太平洋證券股份有限公司證券研究報告 2024 年 07 月 19 日 公司深度研究 買入 /首次 微芯生物(688321)昨收盤:17.39 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 走勢比較走勢比較 股票數據股票數據 總股本/流通(億股)4.08/4.08 總市值/流通(億元)70.92/70.92 12 個月內最高/最低價(元)26/12.47 相關研究報告相關研究報告 -2024-05-26 -2024-03-24 證券分析師：譚紫媚證券分析師：譚紫媚 電話：075

2、5-83688830 E-MAIL： 分析師登記編號：S1190520090001 證券分析師：張懿證券分析師：張懿 電話：021-58502206 E-MAIL： 分析師登記編號：S1190523100002 報告摘要報告摘要 西達本胺新增西達本胺新增 DLBCL 和和 mCRC 適應癥有望達適應癥有望達 33.8 億峰值億峰值 （1）DLBCL 適應癥銷售峰值有望達適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元億元 2024 年 4 月 30 日，微芯生物公告西達本胺聯合 R-CHOP 方案用于MYC和BCL2表達陽性的既往未經治療的彌漫大B細胞淋巴瘤（DLBCL）患者適應癥獲批上市，患者人群預計占

3、整體 DLBCL 患者的 50%-60%。根據 GLOBOCAN 2022 年數據和淋巴瘤診療指南（2022 年版），2022 年中國新發非霍奇金淋巴瘤（NHL）80829 例，DLBCL 占比 35%50%。我們假設患者人群 2.4 萬人，滲透率 20%，單患者治療費用 12 萬元/年，用藥時長 2 年，西達本胺新增 DLBCL 適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。（2）mCRC 適應癥銷售峰值有望達適應癥銷售峰值有望達 22.1 億元億元 2024 年 5 月 12 日，西達本胺聯合信迪利單抗和貝伐珠單抗治療2 線標準治療失敗的晚期微衛星穩定或錯配修復完整（MSS/pMMR）型結直腸癌（

4、mCRC）的期臨床試驗獲得國家藥監局藥審中心受理；2024 年 6 月2 日，國家藥品監督管理局藥品審評中心擬將西達本胺三聯治療 mCRC 方案納入突破性治療品種。根據 GLOBOCAN 統計數據，2022 年中國結直腸癌發病人數（51.71萬人，男性 30.77 萬人，女性 20.94 萬人）和死亡人數（24.00 萬人）在全部惡性腫瘤中分別位居第二位和第四位。我們假設 mCRC 患者人群 25 萬人，滲透率 30%，人均治療費用 6 萬元，西達本胺 mCRC 適應癥研發成功率 50%，銷售峰值有望達 22.1 億元。全球首個治療全球首個治療 T2DM 的的 PPAR 全激動劑有望拓展全激動

5、劑有望拓展 NASH 適應癥適應癥 （1）西格列他鈉國談進醫保后加快西格列他鈉國談進醫保后加快準入準入 西格列他鈉于 2023 年 1 月通過談判成功納入 2022 年版國家醫保藥品目錄（2023 年 3 月 1 日起執行）后，公司自營團隊聯合合作伙伴大力推動西格列他鈉在公立醫療機構的準入工作。根據 2023 年年報數據，西格列他鈉已準入醫院 1052 家，覆蓋全國 1850 家藥店。(40%)(28%)(16%)(4%)8%20%23/7/1923/9/3023/12/1224/2/2324/5/624/7/18微芯生物滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公

6、司深度研究公司深度研究 P2 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 （2）NASH 臨床臨床 II 期獲得積極結果期獲得積極結果 2024 年 2 月 22 日，由首都醫科大學附屬北京友誼醫院牽頭，在 24家臨床中心開展的西格列他鈉單藥治療NASH的II期臨床試驗（CGZ203）順利完成了數據清理并鎖庫；初步結果顯示，在試驗設定的首要療效終點上，相比安慰劑對照，西格列他鈉兩個劑量組均具有統計學顯著意義且劑量依賴的降低。盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 6.80/8.91/11.4

7、9 億元，同比增速 30%/31%/29%；歸母凈利潤分別為-1.11/-0.55/0.45 億元。根據 DCF 估值模型，按永續增長率 1.00%，WACC 6.05%，測算得出測算得出合理市值為合理市值為 112.56 億元億元。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 創新藥研發不及預期風險；新產品放量不及預期風險；醫保支付政策調整帶來的風險；地緣政治風險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）524 680 891 1,149 營業收入增長率(%)-1.18%29.87%30.96%28.96%歸母凈利（百萬元）89

8、-111-55 45 凈利潤增長率(%)408.09%-224.79%50.22%182.04%攤薄每股收益（元）0.22-0.27-0.14 0.11 市盈率（PE）100.87 154.91 資料來源：Wind，太平洋證券，注：攤薄每股收益按最新總股本計算 bUfYaYdXfY9WaYeU6MaO9PoMrRmOtPlOnNtMjMtRnRbRnNvMNZrNtPMYmNsP 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P3 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 目錄目錄 一、一、公

9、司概況：原創新藥領域開拓者，穩步推進全球化進程公司概況：原創新藥領域開拓者，穩步推進全球化進程 .5 5(一一)發展歷程：不斷開發展歷程：不斷開拓原創新藥領域，專注開發腫瘤和代謝市場拓原創新藥領域，專注開發腫瘤和代謝市場 .5 5(二二)股權結構：一致行動人持股股權結構：一致行動人持股 27.54%，高管具有全球藥物研發經驗，高管具有全球藥物研發經驗 .6 6(三三)財務簡況：業績持續穩定增長，歸母凈利潤財務簡況：業績持續穩定增長，歸母凈利潤 CAGR 約約 37.70%.9 9 二、二、西達本胺：新增西達本胺：新增 DLBCL 和和 mCRC 適應癥有望達適應癥有望達 33.8 億峰值億峰值

10、 .1212(一一)全球已獲批全球已獲批 4 個適應癥，成功進入個適應癥，成功進入 3 個成熟市場個成熟市場 .1212 1.西達本胺屬于新機制表觀遺傳調控藥物。西達本胺屬于新機制表觀遺傳調控藥物。.1212 2.中國首個獲批治療中國首個獲批治療 PTCL 的原創化學新藥。的原創化學新藥。.1313 3.首個獲批乳腺癌適應癥的表觀遺傳調控機制類藥物。首個獲批乳腺癌適應癥的表觀遺傳調控機制類藥物。.1515 4.DLBCL 適應癥銷售峰值有望達適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。億元。.1616 5.海外專利授權和全球研發推進國際化進程。海外專利授權和全球研發推進國際化進程。.1717(二二)

11、三藥聯用方案治療晚期結直腸癌數據頂刊發表三藥聯用方案治療晚期結直腸癌數據頂刊發表 .1919 1.MSS/pMMR 型型 CRC 患者存在迫切未滿足臨床需求?；颊叽嬖谄惹形礉M足臨床需求。.1919 2.CAPability-01 亮眼結果頂刊發表。亮眼結果頂刊發表。.1919 3.西達本胺三藥聯用方案獲西達本胺三藥聯用方案獲 CSCO 指南推薦。指南推薦。.2020 三、三、西格列他鈉：全球首個獲批治療西格列他鈉：全球首個獲批治療 T2DM 的的 PPAR 全激動劑全激動劑 .2222(一一)全球首個獲批治療全球首個獲批治療 2 型糖尿病的型糖尿病的 PPAR 全激動劑全激動劑 .2222(二

12、二)NASH 臨床臨床 II 期獲得積極結果期獲得積極結果 .2626 四、四、在研管線：全球積極布局新增適應癥在研管線：全球積極布局新增適應癥 .2929(一一)核心產品新適應癥臨床進展積極核心產品新適應癥臨床進展積極 .2929(二二)西奧羅尼小細胞肺癌適應癥有望年內遞交上市申請西奧羅尼小細胞肺癌適應癥有望年內遞交上市申請 .3131 五、五、盈利預測及估值盈利預測及估值 .3333(一一)盈利預測盈利預測 .3333(二二)投資建議投資建議：給予給予“買入買入”評級評級 .3434 六、六、風險提示風險提示 .3535 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研

13、究公司深度研究 P4 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：微芯生物發展歷程.5 圖表 2：一致行動人合計持有公司 27.54%股權.6 圖表 3：公司高級管理人員一覽.7 圖表 4：公司歷年收入和凈利潤.9 圖表 5：公司歷年分板塊的收入結構.10 圖表 6：公司歷年主要制劑產品收入和增速.10 圖表 7：公司的盈利能力分析.11 圖表 8：公司的期間費用率（%）.11 圖表 9：西達本胺抗腫瘤分子作用機制.12 圖表 10：HDAC2 結合模式比較-西達本胺(Chidamide)VS 伏立諾他(

14、SAHA).13 圖表 11：PTCL II 期臨床試驗 Kaplan-Meier 生存分析.14 圖表 12：PTCL II 期臨床試驗療效分析.14 圖表 13：乳腺癌 III 期臨床試驗主要療效結果（全分析集）.15 圖表 14：全球首個完全緩解率顯著獲益的 R-CHOP 改良研究.16 圖表 15：西達本胺研發進展和全球商業化情況.17 圖表 16：2022 年中國腫瘤發病人數、死亡人數和五年患病人數前五位.19 圖表 17：CAPability-01 II 期臨床試驗數據.20 圖表 18：西達本胺三藥聯用方案治療 mCRC 療效比較（非頭對頭）.21 圖表 19：全球成年（20-7

15、9 歲）糖尿病患者人數排名前十國家.22 圖表 20：西格列他鈉的分子作用機制.23 圖表 21：西格列他鈉 CMAP III 期臨床研究數據.24 圖表 22：西格列他鈉 CMAS III 期臨床研究數據.24 圖表 23：西格列他鈉研發進展和商業化情況.25 圖表 24：中國和美國 NASH 各期人口預測（百萬人）.26 圖表 25：NASH 主要治療靶點.27 圖表 26：公司在研管線重要臨床進展.29 圖表 27：西奧羅尼的分子作用機制.31 圖表 28：西奧羅尼多個適應癥全球研發進展.32 圖表 29：營收與盈利預測.33 圖表 30：微芯生物 DCF 敏感性分析.34 請務必閱讀正

16、文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P5 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 一、一、公司概況：原創新藥領域開拓者，穩步推進全球化進程公司概況：原創新藥領域開拓者，穩步推進全球化進程 (一一)發展歷程：不斷開拓原創新藥領域，專注開發腫瘤和代謝市場發展歷程：不斷開拓原創新藥領域，專注開發腫瘤和代謝市場 公司是科創板第一家上市的生物醫藥企業。公司是科創板第一家上市的生物醫藥企業。公司專注對人類生命健康造成嚴重威脅的惡性腫瘤、代謝性疾病、自身免疫性疾病、中樞神經系統疾病及抗病毒五大領域的原創新藥

17、研發。自 2001年 3 月在深圳創立以來，經歷 20 余年發展，公司已成為集早期研究、臨床開發、產品開發及 GMP生產、藥政事務及藥物警戒、營銷、商業及市場準入、產品戰略及商務拓展、知識產權于一體的現代生物醫藥企業，擁有 1000 余名員工分布在全球各地，3 位國家級領軍人才，6 位海外高層次人才，研發人員占比 30%，其中博士占比 10.5%。圖表1：微芯生物發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，太平洋證券整理 公司已實施全球化知識產權戰略。公司已實施全球化知識產權戰略。截至 2023 年底，公司在全球范圍內已申請發明專利 660 余項，已獲授權 180 余項。公司已上市抗腫瘤原創新藥西

18、達本胺的化合物發明專利獲第 19 屆“中國專利金獎”。公司核心產品西達本胺和西格列他鈉在中國以及海外已獲得專利包括但不限于異構體專利、關鍵雜質專利、制劑專利、制備方法專利、藥物聯用專利和適應癥專利。西達本胺的最長專利保護期已到 2042 年；西格列他鈉最長專利保護期已延長至 2040 年。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P6 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 (二二)股權結構：股權結構：一致行動人一致行動人持股持股 27.54%，高管具有全球藥物研發經驗高管具有全球藥物研

19、發經驗 公司一致行動人公司一致行動人持股比例高。持股比例高。截至 2024 年第一季度，公司實控人魯先平先生及其一致行動人海德睿達、海德睿遠、海德鑫成、?；涢T、海德睿博、海德康成合計持有公司 27.54%股權。圖表2：一致行動人合計持有公司 27.54%股權 資料來源：WIND，公司2023年年報，公司2024年一季報，太平洋證券整理 公司高管行業經驗公司高管行業經驗豐富。豐富。公司高級管理人員均深耕各自專業領域多年，具有豐富的藥企管理經歷和藥物研發經驗。公司核心技術人員魯先平博士具有全球藥物研發及管理經驗，在分子醫學、腫瘤、神經內分泌、免疫、代謝及皮膚病等方面具有較深造詣。公司核心高管成員與

20、公司共同發展成長，有利于公司管理層把握發展方向，高效決策并落地，促進公司長期穩定發展。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P7 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 圖表3：公司高級管理人員一覽 姓名姓名 職位職位 工作履歷工作履歷 魯先平 董事長、總經理、核心技術人員 2001 年 3 月至 2018 年 3 月歷任公司有限首席科學官，總裁和副董事長、2018 年 3 月至今任公司董事長，總經理。曾于 1989 年 1 月至 1994 年 6 月在美國加州大學圣迭戈分校從事博士

21、后研究、1994 年 6 月至 1998年 4 月參與創建美國 Maxia 藥物公司和 GaldermaResearch 生物技術公司、1998 年 5 月至 2000 年 9 月任美國 Galderma 藥物公司北美研發中心研究部主任、2000 年 10 月至 2001 年 10 月任清華大學生物膜與膜生物工程國家重點實驗室高級訪問學者。黎建勛 董事、副總經理、財務負責人 2001 年 6 月至 2018 年 3 月歷任微芯有限財務經理，副總經理，財務負責人，2018 年 3 月至今任公司董事，副總經理，財務負責人。曾就職于廣州瑞駿實業有限公司、深圳市杰鴻基實業有限公司等公司。海鷗 董事、副

22、總經理、董事會秘書 2001 年 7 月至 2018 年 3 月歷任微芯有限研發部助理，總裁助理，法律與公共事務部總監，2018 年 3 月至今任公司董事，副總經理，董事會秘書。曾就職于深圳華基粵?？萍加邢薰?。楊晗鵬 董事 1995 年 4 月至 1998 年 4 月任航天科工深圳（集團）有限公司黨委書記秘書；1998 年 5 月至 1999 年 10 月任深圳市特發投資有限公司法律經理；1999 年 10 月至 2001 年 3 月在廣東中安律師事務所任職；2001 年 4月至 2002 年 10 月在上海市小耘律師事務所任職；2002 年 11 月至 2011 年 10 月在廣東深金牛律

23、師事務所任職；2012 年 6 月至今任深圳市同為數碼科技股份有限公司董事、董事會秘書、副總經理。李偉華 董事 1997 年 7 月至 1998 年 10 月任深圳市金源實業股份有限公司總經理秘書；1998 年 10 月至 2000 年 3 月任深圳市南方國際技術交易市場有限公司部門經理，2000 年 3 月至 2001 年 3 月任深圳市億槌國際拍賣有限公司科技轉化中心部門經理；2001 年 8 月至 2004 年 2 月任深圳市巨融投資有限公司董事會秘書、辦公室主任；2004 年 1 月至 2010 年 2 月任深圳安信巨融擔保有限公司董事、常務副總經理；2010 年 4 月至 2016

24、年 11 月任深圳市明微電子股份有限公司獨立董事；2010 年 11 月至 2016 年 2 月任深圳市大沙河創新走廊建設投資管理有限公司董事、常務副總裁；2013 年 7 月至 2016 年 2 月任深圳市南山創業投資有限公司董事、常務副總裁；2016 年 2 月至今任深圳前海普正投資管理有限公司執行董事、總經理。黃民 獨立董事 藥理學博士，二級教授，國家藥典委員、中國藥理學會藥物代謝專業委員會副主任委員、廣東省科協常務委員、廣東省審評認證技術協會會長。黃民先生于 1983 年 6 月參加工作，曾先后擔任中山醫科大學臨床藥理教研室講師、副教授、中山大學藥學院常務副院長、院長等職務，現任中山大

25、學臨床藥理研究所教授、所長。羅勇根 獨立董事 管理學博士，廣州大學管理學院會計系副教授，廣州大學“百人計劃”青年杰出人才，碩士生導師。羅勇根先生擔任韶關市重大行政決策咨詢論證專家(2022-2025)、“科技東莞”工程評審專家、廣東醫藥價格協會醫保精細化管理專業委員會副主任委員，主持國家自然科學基金青年項目、廣東省自然科學基金面上項目等課題。王艷梅 獨立董事 北京科技大學鋼鐵冶金博士、工程師，現任廣東省小分子新藥創新中心副總、深圳市生命科學與生物及協會執行秘書長、深圳市南山科技事務所所長。王艷梅女士從事生物醫藥產業研究規劃、政策制定、成果轉化及服務 12 年，先后完成深圳市級和區級生物醫藥產業

26、研究報告 30 多項，完成建言獻策上百條，擔任第七屆深圳市人大代表，南山區第七屆、第八屆人大常委，深圳市決策咨詢委員會粵港澳大灣區專家，南山領航人才。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P8 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 何杰 監事會主席 2019 年 5 月至今任公司知識產權總監，2019 年 12 月至今任公司職工代表監事。曾就職于北京協和藥廠。2011 年 3 月至 2019 年 4 月，任國家知識產權局專利局專利審查協作北京中心發明專利實質審查員。仝勝利 監事 1

27、990 年至 1993 年在北京法院任法官。1993 年至 1998 年先后在深圳市工商局、深圳市發改委工作。2001年至 2011 年在廣東中安律師事務所任職律師，2011 年至 2018 年在北京國楓律師事務所任職律師，2018 年至今在廣東信達律師事務所任職律師。金霞 職工監事 2020 年 9 月至 2021 年 3 月任深圳微芯生物科技股份有限公司行政經理。2021 年 3 月至今任公司職工代表監事。曾就職于深圳光啟高等理工研究院、聯發軟件設計(深圳)有限公司。李志斌 副總經理、核心技術人員 1999 年 2 月至 2001 年 7 月在華東理工大學攻讀博士學位。2001 年 9 月

28、至今任公司副總經理；2017 年 1 月至今任微芯藥業總經理；2017 年 9 月至今任成都微芯常務副總經理。曾就職于西安近代化學研究所、西安開米股份有限公司。佘亮基 副總經理 2013 年 12 月至今任微芯生物副總經理。曾就職于南京振中生物工程公司（現南京綠葉制藥有限公司）、拜耳醫藥保健有限公司。潘德思 副總經理、核心技術人員 2000 年 1 月至 2002 年 1 月在美國韋恩州立大學醫學院從事博士后研究，2002 年 5 月至 2019 年 12 月任微芯有限、微芯生物深圳早期研發中心高級總監。2018 年 3 月至 2019 年 12 月任公司監事。2020 年 1 月至今，任公司

29、首席科學官，2020 年 4 月至今，任公司副總經理。曾就職于中國醫學科學院阜外醫院。張麗濱 副總經理 2020 年 6 月加入微芯生物，組建和負責公司代謝病產品事業部。2020 年 12 月至今，任公司副總經理。曾就職于任輝瑞制藥有限公司、蘇州禮來制藥有限公司、珠海英聯醫藥有限公司等公司。山松 核心技術人員 2001 年至今歷任公司生物研究部主管，研發中心藥理與非臨床研究部助理總監、總監、高級總監，研發中心（深圳）常務副主任。專長于小分子藥物的藥理毒理和臨床藥理研究，畢業于北京大學，獲生物化學與分子生物學博士學位。資料來源：公司2023年年報，公司公告，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免

30、責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P9 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 (三三)財務簡況：業績持續穩定增長，財務簡況：業績持續穩定增長，歸母凈利潤歸母凈利潤 CAGR 約約 37.70%產品持續放量，業績穩定增長。產品持續放量，業績穩定增長。2016-2023 年營業收入復合年均增長率（CAGR）約 29.58%，歸母凈利潤 CAGR 約 37.70%。公司 2023 年營業收入 5.24 億元，同比下降 1.18%，主要因未發生觸及西達本胺在美國授權的里程碑事件，公司在 HUYA 特許權里程

31、碑收益上同比減少；公司 2023年歸母凈利潤 0.89 億元，同比大幅增長 408.09%，主要因微芯新域不再納入公司合并報表范圍，公司喪失對微芯新域的控制權后的剩余股份按公允價值計算并確認投資收益。公司 2024Q1 營業收入 1.31 億元，同比增長 22.60%，主要系西格列他鈉銷售收入高速增長所致；公司 2024Q1 歸母凈利潤-0.18 億元，較上年同期減少虧損 0.14 億元。圖表4：公司歷年收入和凈利潤 資料來源：WIND，公司公告，太平洋證券整理 銷售商品板塊貢獻主要收入。銷售商品板塊貢獻主要收入。從業務板塊來看，銷售商品收入占比最高。2016-2023 年銷售商品板塊收入 C

32、AGR 約為 37.07%，其中 2023 年實現收入 5.09 億元，占比 97.16%。0.9 1.1 1.5 1.7 2.7 4.3 5.3 5.2 1.3 0.1 0.2 0.3 0.2 0.3 0.2 0.1 0.9(0.2)-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%(0)246201620172018201920202021202220232024Q1營業收入歸母凈利潤營業收入YoY歸母凈利潤YoY億元 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P10 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新

33、征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 圖表5：公司歷年分板塊的收入結構 資料來源：WIND，公司公告，太平洋證券整理 渠道渠道下沉下沉促進促進西達本胺西達本胺恢復增長恢復增長。公司通過積極打開西達本胺的銷售下沉渠道，已和 62 家一級經銷商達成合作，共覆蓋全國 27 個省份；西達本胺覆蓋處方醫院 1300 多家，處方醫生 3600 余位，超過 11200 多位腫瘤患者獲益，西達本胺在全國 713 家藥店均有銷售。西達本胺 2023 年銷售收入與上年基本持平，2024 年有望恢復增長。圖表6：公司歷年主要制劑產品收入和增速 資料來源：WIND，公司公告，太平洋證券整理 0.6

34、 0.9 1.4 1.7 2.5 3.9 4.8 5.1 0.3 0.2 0.1 0.2 0.4 0.4 0.1-150%0%150%024620162017201820192020202120222023銷售商品技術授權許可銷售商品YoY技術授權許可YoY億元0.56 0.93 1.37 1.74 2.45 3.87 4.67 4.67 0.030.160.42-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%01234520162017201820192020202120222023西達本胺西格列他鈉西達本胺YoY西格列他鈉YoY億元 請務必閱讀正文

35、之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P11 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 西格列他鈉西格列他鈉進醫保高速增長進醫保高速增長。西格列他鈉糖尿病適應癥 2023 年 1 月通過談判成功納入 2022 年版國家醫保藥品目錄（2023 年 3 月 1 日起執行），2023 年銷售收入同比增長 162.5%，2024年 Q1 銷售收入同比增長 3126.77%。毛利率保持高位，期間費用控制良好。毛利率保持高位，期間費用控制良好。2016 年-2023 年公司整體毛利率基本維持在 90%左右，20

36、18 年后期間費用率緩慢上升。研發費用率在 2023 年較以往有很大提升，主要因微芯新域 2023年 2 月購入雙特異抗體新藥 YH008 在大中華區域的研發，生產和商業化的獨占許可權益。2024 年Q1 期間費用率有所下降，其中銷售費用率和研發費用率下降明顯。圖表7：公司的盈利能力分析 圖表8：公司的期間費用率（%）資料來源：WIND，公司公告，太平洋證券整理 資料來源：WIND，公司公告，太平洋證券整理 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%毛利率費用率凈利率ROEROIC-20%0%20%40%60%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 請務必閱讀正文之

37、后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P12 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 二、二、西達本胺西達本胺：新增新增 DLBCL 和和 mCRC 適應癥有望達適應癥有望達 33.8 億峰值億峰值 (一一)全球已獲批全球已獲批 4 個適應癥個適應癥，成功進入成功進入 3 個成熟市場個成熟市場 1.西達本胺屬于新機制表觀遺傳調控藥物。西達本胺通過抑制相關 HDAC 亞型以增加染色質組蛋白的乙?；絹硪l染色質重塑，由此產生針對多條信號傳遞通路基因表達的改變（即表觀遺傳改變），進而抑制腫瘤細胞周期、

38、誘導腫瘤細胞凋亡，同時對機體細胞免疫具有整體調節活性，誘導和增強自然殺傷細胞（NK）和抗原特異性細胞毒 T 細胞（CTL）介導的腫瘤殺傷作用。西達本胺還通過表觀遺傳調控機制，具有誘導腫瘤干細胞分化、逆轉腫瘤細胞的上皮間充質表型轉化（EMT）等功能，進而在恢復耐藥腫瘤細胞對藥物的敏感性和抑制腫瘤轉移、復發等方面發揮潛在作用。圖表9：西達本胺抗腫瘤分子作用機制 資料來源：公司官網，太平洋證券整理 西達本胺為苯酰胺類西達本胺為苯酰胺類 HDAC 亞型選擇性抑制劑亞型選擇性抑制劑，主要針對第 I 類 HDAC 中的 1、2、3 亞型和第 IIb 類的 10 亞型，具有對腫瘤異常表觀遺傳功能的調控作用。

39、和泛 HDAC 抑制劑伏立諾他(SAHA)相比，選擇性 HDAC 抑制劑西達本胺(Chidamide)與 HDAC2 的催化口袋相互作用更強，結合更穩定。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P13 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 圖表10：HDAC2 結合模式比較-西達本胺(Chidamide)VS 伏立諾他(SAHA)資料來源：Discovery of an orally active subtype-selective HDAC inhibitor,chidamide,

40、as an epigenetic modulator for cancer treatment，太平洋證券整理 2.中國首個獲批治療 PTCL 的原創化學新藥。西達本胺（Chidamide）是公司首個獲批上市產品，國家“863”及“重大新藥創制”專項成果，國家 1.1 類新藥。西達本胺是公司原創且具有全球專利保護的新分子實體藥物，是中國首個獲批治療復發或難治性外周 T 細胞淋巴瘤（PTCL）的原創化學新藥，也是全球首個亞型選擇性組蛋白去乙?；福℉DAC）口服抑制劑。西達本胺西達本胺 PTCL 適應癥適應癥關鍵性關鍵性 II 期臨床試驗結果積極。期臨床試驗結果積極。試驗共入組了 83 例 PT

41、CL 患者，全部接受每次 30mg、每周兩次的西達本胺片單藥治療，直至病情進展或者出現不能耐受的不良反應為止。在入組的患者中，有 79 例的病理診斷符合入選標準，進行療效評價。試驗的主要療效指標為 ORR，緩解指標包括 CR、CRu 和 PR。療效評價每 6 周進行一次，主要依據 IWC 標準對淋巴結及器官病灶進行評價。主要療效指標 ORR 分別進行研究者評價和獨立專家委員會評價，以獨立審核結果為準。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P14 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程

42、 西達本胺關鍵性 II 期臨床試驗的患者長期生存獲益隨訪結果顯示，本品單藥治療復發或難治 PTCL 的中位總生存時間（OS）為 21.4 月（0.3-61.8 月）。對接受西達本胺上市后治療的 1064 例復發或難治 PTCL 患者進行了總生存期隨訪，中位 OS 為 13.1 月（95%CI,11.3-18.4 月）。圖表11：PTCL II 期臨床試驗 Kaplan-Meier 生存分析 圖表12：PTCL II 期臨床試驗療效分析 資料來源：Results from a multicenter,open-label,pivotal phase II study of chidamide i

43、n relapsed or refractory peripheral T-cell lymphoma，太平洋證券整理 資料來源：Results from a multicenter,open-label,pivotal phase II study of chidamide in relapsed or refractory peripheral T-cell lymphoma，太平洋證券整理 西達本胺為西達本胺為 PTCL 患者帶來新的治療選擇?；颊邘硇碌闹委熯x擇。PTCL 屬于罕見病范疇，目前臨床上缺乏標準藥物推薦治療手段，對常規化療反應率低，易復發，5 年總生存率僅在 25%左右。全

44、球首個 PTCL 治療藥物 Folotyn（靜脈注射用藥）于 2009 年獲 FDA 批準上市，第二個藥物 Istodax（靜脈注射用藥）于 2011 年獲 FDA 批準，但均未在中國上市。西達本胺關鍵性 II 期臨床試驗結果表明，其主要療效指標客觀緩解率為 28%，三個月的持續緩解率為 24%；用藥安全性明顯優于國際同類藥物，且為口服用藥，已獲多國發明專利授權，為PTCL 患者帶來新的治療選擇。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P15 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 3

45、.首個獲批乳腺癌適應癥的表觀遺傳調控機制類藥物。乳腺癌適應癥乳腺癌適應癥 III 期臨床試驗達到主要終點。期臨床試驗達到主要終點。試驗共入組年齡 18-75 歲的絕經后、激素受體陽性、HER2 陰性、經既往內分泌（輔助或解救）治療復發/轉移的晚期乳腺癌患者 365 例，西達本胺聯合依西美坦組（試驗組）和安慰劑聯合依西美坦組（對照組）各入組 244 例和 121 例。主要終點：試驗組和對照組的中位 PFS 分別為 7.4（95%CI,5.5-9.2）月和 3.8（95%CI,3.7-5.5）月（HR=0.755；95%CI,0.582-0.978；P=0.0336）。獨立專家委員會評估結果：試驗

46、組和對照組的中位 PFS 分別為 9.2（95%CI,7.2-10.9）月和 3.8（95%CI,3.6-7.4）月（HR=0.713；95%CI,0.532-0.956；P=0.0240）。次要終點：客觀緩解率（ORR）：試驗組和對照組分別為 18.4%和 9.1%（P=0.026）。臨床獲益率（CBR）：試驗組與對照組分別為 46.7%和 35.5%（P=0.034）。圖表13：乳腺癌 III 期臨床試驗主要療效結果（全分析集）資料來源：西達本胺藥品說明書，太平洋證券整理 首個獲批乳腺癌首個獲批乳腺癌適應癥的表觀遺傳調控機制類藥物。適應癥的表觀遺傳調控機制類藥物。2019 年 11 月，西

47、達本胺獲 NMPA 批準聯合芳香化酶抑制劑用于激素受體陽性、人表皮生長因子受體-2 陰性、絕經后、經內分泌治療復 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P16 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 發或進展的局部晚期或轉移性乳腺癌患者。首次確證 HDAC 抑制劑聯合其他靶向藥物可有效改善腫瘤耐藥，成為全球首個以實體腫瘤為適應癥獲批的表觀遺傳調控機制類藥物。2023 年 3 月，西達本胺于中國臺灣獲批乳腺癌適應癥。4.DLBCL 適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。彌漫大 B 細胞

48、淋巴瘤（DLBCL）是最常見的一類淋巴瘤，中國每年新發病例約 3 萬人。國內外臨床診療指南和共識均推薦 R-CHOP（利妥昔單抗、環磷酰胺、阿霉素、長春新堿和強的松）方案作為 DLBCL 的標準一線治療方案，但在總體人群中仍有約 1/3 或以上的患者對一線 R-CHOP治療無效或早期復發。根據 WHO 標準，MYC 和 BLC2 雙表達人群（簡稱“雙表達”淋巴瘤，DEL)定義為“MYC40%，BCL250%，且不伴 MYC 和 BCL2 和/或 BCL6 基因的重排”，中國流行病學調查顯示 DEL 人群占 DLBCL 人群的 30%左右，其經 R-CHOP 治療的療效和預后顯著低于非雙表達患者

49、。圖表14：全球首個完全緩解率顯著獲益的 R-CHOP 改良研究 資料來源：各公司公告，ASCO 2024，太平洋證券整理 西達本胺聯合西達本胺聯合 R-CHOP 方案可顯著提高方案可顯著提高 DLBCL 完全緩解率。完全緩解率。根據西達本胺聯合 R-CHOP一線治療雙表達彌漫大 B 細胞淋巴瘤三期臨床試驗的期中分析結果，與經典 R-CHOP 一線治療方案相比，西達本胺聯合 R-CHOP 方案可顯著提高完全緩解率（CRR），同時無事件生存期（EFS）也顯示出明顯獲益趨勢。試驗安全性數據與已知風險相符，未發現新的重大安全性信號。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研

50、究公司深度研究 P17 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 DLBCL 適應癥銷售峰值有望達適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。億元。2024 年 4 月 30 日，微芯生物公告西達本胺聯合R-CHOP 方案用于 MYC 和 BCL2 表達陽性的既往未經治療的彌漫大 B 細胞淋巴瘤（DLBCL）患者適應癥獲批上市，患者人群預計占整體 DLBCL 患者的 50%-60%。根據 GLOBOCAN 2022 年數據和淋巴瘤診療指南（2022 年版），2022 年中國新發非霍奇金淋巴瘤（NHL）80829 例，DLBCL占比 35

51、%50%。我們假設患者人群 2.4 萬人，滲透率 20%，單患者治療費用 12 萬元/年，用藥時長 2 年，西達本胺新增 DLBCL 適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。5.海外專利授權和全球研發推進國際化進程。2006 年 10 月，微芯生物與美國滬亞生物正式簽署西達本胺的國際專利授權許可和國際臨床合作開發協議，開啟國際化進程。西達本胺除了在中國已獲批外周 T 細胞淋巴瘤、乳腺癌和彌漫大 B 細胞淋巴瘤三個適應癥外，在日本已獲批成人白血病和外周 T 細胞淋巴瘤兩個適應癥，在中國臺灣已獲批乳癌適應癥。西達本胺目前正在開展全球多中心一線治療黑色素瘤的 III 期臨床試驗。同時，在中國及國際也在

52、推進聯合不同抗腫瘤免疫治療的多項臨床試驗研究。圖表15：西達本胺研發進展和全球商業化情況 時間時間 適應癥適應癥 全球全球商業化商業化情況情況 2014 年12 月 外周 T 細胞淋巴瘤 西達本胺獲 CFDA 批準用于外周 T 細胞淋巴瘤治療，填補了我國該治療領域空白。2017 年7 月 外周 T 細胞淋巴瘤 被納入國家醫保，惠及更多患者。2019 年11 月 乳腺癌 西達本胺獲 NMPA 批準聯合芳香化酶抑制劑用于激素受體陽性、人表皮生長因子受體-2 陰性、絕經后、經內分泌治療復發或進展的局部晚期或轉移性乳腺癌患者。首次確證 HDAC 抑制劑聯合其他靶向藥物可有效改善腫瘤耐藥，成為全球首個以

53、實體腫瘤為適應癥獲批的表觀遺傳調控機制類藥物。2021 年6 月 T 細胞白血病 西達本胺治療成人 T 細胞白血?。ˋTL）的上市申請獲日本 PMDA 批準，這是中國首個原創新藥在海外獲批上市。2021 年12 月 外周 T 細胞淋巴瘤 西達本胺單藥治療復發性或難治性(R/R)外周 T 細胞淋巴瘤(PTCL)的適應癥在日本獲批上市，這是西達本胺繼 2021 年 6 月在日本獲批用于 ATL 適應癥之后，在日本再次獲批的又一新適應癥。2023 年3 月 乳腺癌 西達本胺于中國臺灣獲核準乳腺癌適應癥。2023 年7 月 彌漫大 B 細胞淋巴瘤 西達本胺聯合 R-CHOP 治療彌漫大 B 細胞淋巴瘤

54、（DLBCL）上市申請獲得了受理，并被納入了優先審評品種名單。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P18 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 2023 年11 月 非小細胞肺癌 西達本胺聯合替雷利珠單抗治療非小細胞肺癌 II 期臨床試驗完成入組。2024 年4 月 彌漫大 B 細胞淋巴瘤 中國獲批聯合 R-CHOP（利妥昔單抗、環磷酰胺、阿霉素、長春新堿和強的松）用于治療 MYC 和BCL2 表達陽性的既往未經治療的彌漫大 B 細胞淋巴瘤（DLBCL）患者。資料來源：公司官網，

55、太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P19 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 (二二)三藥聯用方案治療晚期三藥聯用方案治療晚期結直腸癌數據結直腸癌數據頂刊頂刊發表發表 1.MSS/pMMR 型 CRC 患者存在迫切未滿足臨床需求。結直腸癌是我國常見且高發的惡性腫瘤之一。結直腸癌是我國常見且高發的惡性腫瘤之一。根據 GLOBOCAN 2022 癌癥統計數據，中國結直腸癌發病人數（51.71 萬人，男性 30.77 萬人，女性 20.94 萬人）和死亡人數（24.

56、00 萬人）在全部惡性腫瘤中分別位居第二位和第四位。圖表16：2022 年中國腫瘤發病人數、死亡人數和五年患病人數前五位 New cases Deaths 5-year prevalence Cancer Number Rank(%)Cum.risk Number Rank(%)Cum.risk Number Prop.(per100000)Lung 1060584 1 22.0 4.9 733291 1 28.5 3.1 1412775 12.9 Colorectum 517106 2 10.7 2.4 240010 4 9.3 0.89 1477561 13.5 Thyroid 46611

57、8 3 9.7 2.3 11564 22 0.45 0.05 1631663 14.9 Liver 367657 4 7.6 1.7 316544 2 12.3 1.4 483407 4.4 Stomach 358672 5 7.4 1.7 260372 3 10.1 1.1 523812 4.8 資料來源：Globocan 2022，太平洋證券整理 MSS/pMMR 型型 CRC 患者患者存在迫切未滿足臨床需求存在迫切未滿足臨床需求。盡管免疫檢查點抑制劑（ICIs），如 PD-1 抗體和 CTLA-4 抗體，在具有特定遺傳特征的結直腸癌（CRC）患者中顯示出顯著臨床益處，但大多數不可切除的局

58、部晚期或轉移性結直腸癌（mCRC）患者的預后仍然很差。在腸癌中占比超過90%以上的微衛星穩定/錯配修復基因正常（MSS/pMMR）的患者，無法從 ICIs 單藥治療中獲益，存在迫切的未滿足臨床需求。2.CAPability-01 亮眼結果頂刊發表。中山大學徐瑞華教授團隊在 Nature Medicine（IF=83）發表的“Combined anti-PD-1,HDAC inhibitor and anti-VEGF for MSS/pMMR colorectal cancer:a randomized phase 2 trial”研究結果顯示，48 名 MSS/pMMR 型 mCRC 患者

59、18 周無進展生存(PFS)率達到 43.8%(21/48)，中位 PFS 為 3.7 個月，總緩解率為 29.2%(14/48)，疾病控制率為 56.3%(27/48)，中位緩解持續時間為 12.0 個月。三聯組（sintilimab、chidamide 和 bevacizumab，n=25）與雙聯組（sintilimab 和 chidamide，n=23）相 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P20 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 比，具有更高的 18 周 PFS 率

60、（64.0%VS 21.7%，P=0.003），更高的總緩解率（44.0%對 13.0%，P=0.027）和更長的中位 PFS（7.3 個月 VS 1.5 個月，P=0.006）。圖表17：CAPability-01 II 期臨床試驗數據 資料來源：Combined anti-PD-1,HDAC inhibitor and anti-VEGF for MSS/pMMR colorectal cancer:a randomized phase 2 trial，太平洋證券整理 三聯組方案安全性良好。三聯組方案安全性良好。三聯組方案與雙聯組相比，在接受過至少兩種姑息性全身治療的患者中表現出良好的耐受

61、性，任何級別 TEAEs 和治療相關致命 AEs 的發生率相似。觀察到最常見的治療不良事件包括蛋白尿、血小板減少癥、中性粒細胞減少癥、貧血、白細胞減少癥和腹瀉。3.西達本胺三藥聯用方案獲 CSCO 指南推薦。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P21 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 CAPability-01 研究結果表明，PD-1 抗體、HDACi 和 VEGF 抗體的三藥聯合治療方案可能是MSS/pMMR 型 mCRC 患者的一種有希望的治療方案。2024 年 4 月

62、27 日，中國臨床腫瘤學會（CSCO）發布結直腸癌診療指南 2024，基于其突出的臨床有效性數據，CSCO 指南鼓勵MSS/pMMR 型晚期結直腸癌患者參加涉及“組蛋白去乙化酶抑制劑+抗 VEGF+PD-1 抗體”聯合方案的臨床研究。圖表18：西達本胺三藥聯用方案治療 mCRC 療效比較（非頭對頭）資料來源：公司公告，ASCO 2024，太平洋證券整理 結直腸癌適應癥結直腸癌適應癥 III 期臨床試驗有望啟動期臨床試驗有望啟動。2024 年 5 月 12 日，微芯公告西達本胺聯合信迪利單抗和貝伐珠單抗治療2 線標準治療失敗的晚期微衛星穩定或錯配修復完整（MSS/pMMR）型結直腸癌的隨機、開放

63、性、對照、多中心、期臨床試驗獲得國家藥監局藥審中心受理。2024 年 6 月 2 日，微芯公告西達本胺聯合信迪利單抗和貝伐珠單抗用于既往2 線標準治療失敗的晚期微衛星穩定或錯配修復完整（MSS/pMMR）型的結直腸癌適應癥被國家藥品監督管理局藥品審評中心擬納入突破性治療品種。mCRC 適應癥銷售峰值有望達適應癥銷售峰值有望達 22.1 億元。億元。根據 GLOBOCAN 2022 年數據和結直腸癌診療指南（2023 年版），我們假設 mCRC 患者人群 25 萬人，滲透率 30%，人均治療費用 6 萬元，西達本胺 mCRC 適應癥研發成功率 50%，銷售峰值有望達 22.1 億元。請務必閱讀正

64、文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P22 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 三、三、西格列他鈉西格列他鈉：全球首全球首個個獲批治療獲批治療 T2DM 的的 PPAR 全激動劑全激動劑 (一一)全球首個獲批治療全球首個獲批治療 2 型糖尿病的型糖尿病的 PPAR 全激動劑全激動劑 中國糖尿病患者人數超中國糖尿病患者人數超 1.41 億人。億人。根據國際糖尿病聯合會（IDF）的數據，2021 年全球約有5.37 億成年糖尿病患者，中國成年糖尿病患者人數超過 1.41 億人，預計到 2045

65、 年將增加至 1.74億人，位居全球第一。2019 年中國糖尿病直接醫療支出達 1090 億美元，僅次于美國的 2950 億美元，位居全球第二。圖表19：全球成年（20-79 歲）糖尿病患者人數排名前十國家 資料來源：IDF Diabetes Atlas:Global,regional and country-level diabetes prevalence estimates for 2021 and projections for 2045，太平洋證券整理 全球首款治療全球首款治療T2DM的的PPAR全激動劑。全激動劑。西格列他鈉（Chiglitazar；商品名：雙洛平/Bilessgl

66、u）是公司自主設計、合成、篩選和開發的新一代胰島素增敏劑類新分子實體，國家“863”及“重大新藥創制”專項成果，國家1類新藥。2021年10月，西格列他鈉獲得中國國家藥品監督管理局（NMPA）批準上市，用于治療 2 型糖尿病，也成為全球首個獲批治療 2 型糖尿病的 PPAR 全激動劑。胰島素抵抗是血糖、血脂等多種代謝異常的共同機制。胰島素抵抗是血糖、血脂等多種代謝異常的共同機制。胰島素抵抗不僅會引發高血糖，也會導致高脂血癥、超重/肥胖、脂肪肝、動脈粥樣硬化性心血管疾病等。西格列他鈉可激活體內、和 三個 PPAR 受體亞型，選擇性地改變一系列與胰島素敏感性相關的基因表達，靶向胰島素抵抗。請務必閱

67、讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P23 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 西格列他鈉通過提高糖尿病患者對胰島素的敏感性、調節血糖，改善其所并發的脂質代謝紊亂，潛在降低心血管并發癥的發生及其危害程度，帶來更好的療效和安全性，實現對糖尿病及其并發癥的綜合治療。圖表20：西格列他鈉的分子作用機制 資料來源：公司官網，太平洋證券整理 西格列他鈉西格列他鈉顯示出強效的血糖控制作用。顯示出強效的血糖控制作用。III 期臨床 CMAP 研究結果表明，與空白對照組相比，西格列他鈉兩個治療劑量組均

68、可顯著降低糖化血紅蛋白（HbA1c）水平（12 周：32mg 組下降1.06%、48mg 組下降 1.26%；24 周：32mg 組下降 1.30%、48mg 組下降 1.52%）。西格列他鈉兩個治療劑量組均可顯著降低空腹血糖水平（12 周：32mg 組下降 1.35 mmol/L、48mg 組下降 1.60 mmol/L；24 周：32mg 組下降 1.38 mmol/L、48mg 組下降 1.44 mmol/L），以及餐后 2 小時血糖水平（12 周：32mg 組下降 2.84 mmol/L、48mg 組下降 3.40 mmol/L；24 周：32mg 組下降 2.75 mmol/L、48

69、mg 組下降 3.24 mmol/L）。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P24 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 圖表21：西格列他鈉 CMAP III 期臨床研究數據 資料來源：Efficacy and safety of chiglitazar,a novel peroxisome proliferator-activated receptor pan-agonist,in patients with type 2 diabetes:a randomized,doub

70、le-blind,placebo-controlled,phase 3 trial(CMAP)，太平洋證券整理 西格列他鈉顯示出優于西格列汀的療效。西格列他鈉顯示出優于西格列汀的療效。在有效控制 HbA1c同時，與西格列?。?00 mg）相比，西格列他鈉兩個劑量組，特別是 48 mg 劑量組，在空腹血糖（24 周：48mg 組下降 1.64 mmol/L）、餐后 2 小時血糖（24 周：48mg 組下降 2.80 mmol/L）等次要療效終點指標中，均顯示出優于西格列汀的療效。圖表22：西格列他鈉 CMAS III 期臨床研究數據 資料來源：Chiglitazar monotherapy wi

71、th sitagliptin as an active comparator in patients with type 2 diabetes:a randomized,double-blind,phase 3 trial(CMAS)，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P25 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 西格列他鈉西格列他鈉國談進醫保后加快國談進醫保后加快準入準入。西格列他鈉于 2023 年 1 月通過談判成功納入2022 年版國家醫保藥品目錄（202

72、3 年 3 月 1 日起執行）后，銷售場景發生變化，從成本等綜合考慮由主要在藥房銷售轉向進院銷售，公司自營團隊聯合合作伙伴大力推動西格列他鈉在公立醫療機構的準入工作。根據 2023 年年報數據，西格列他鈉已準入醫院 1052 家，覆蓋全國 1850 家藥店。圖表23：西格列他鈉研發進展和商業化情況 時間時間 適應癥適應癥 全球商業化情況全球商業化情況 2020 年 10 月 T2DM 西格列他鈉獲批開展聯合二甲雙胍治療 2 型糖尿病的三期臨床試驗。2021 年 3 月 NASH 西格列他鈉針對非酒精性脂肪性肝炎（NASH）的 II 期臨床試驗已完成了與藥審中心的預溝通，IND 申請已獲受理。2

73、021 年 10 月 T2DM 西格列他鈉獲得國家藥品監督管理局（NMPA）批準上市，用于治療 2 型糖尿病。2022 年 8 月 T2DM 西格列他鈉聯合二甲雙胍治療經二甲雙胍單藥控制不佳的 2 型糖尿病完成 III 期臨床試驗入組。2023 年 1 月 T2DM 西格列他鈉被納入國家醫保目錄。2023 年 6 月 T2DM 西格列他鈉聯合二甲雙胍治療經二甲雙胍單藥控制不佳的 2 型糖尿病遞交 NDA 上市申請。2023 年 8 月 NASH 西格列他鈉單藥治療非酒精性脂肪性肝炎（NASH）II 期臨床試驗完成入組。資料來源：公司官網，太平洋證券整理 目前西格列他鈉已獲得胰島素抵抗相關臨床問

74、題專家共識（2022 版）等 3 項行業專家共識的推薦。公司在與海正藥業合作推廣的同時，也在自營省市積極拓展基層醫療機構的準入，加速產品覆蓋。西格列他鈉目前已有 96 家一級經銷商合作，共覆蓋 30 個省份。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P26 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 (二二)NASH 臨床臨床 II 期獲得積極結果期獲得積極結果 非酒精性脂肪性肝炎（NASH）與 2 型糖尿病和高脂血癥等代謝紊亂關系密切，因此又稱代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（MASH）。NAS

75、H 按照纖維化程度的不同，可分為 F0-F4 五期，其中 F0-F1 期指無或輕度纖維化，F2-F3 期指中度或重度纖維化，F4 期指可代償性肝硬化。潛在治療人群（潛在治療人群（F2-F3）預）預計超兩千萬。計超兩千萬。據文獻模型測算，中國 2016 年 NASH 總人口為 3281萬人，其中 F2-F3 期總人口為 864 萬人；預計 2030 年 NASH 總人口將增加至 4826 萬人，其中 F2-F3 期總人口為 1489 萬人。美國 2016 年 NASH 總人口為 1730 萬人，其中 F2-F3 期總人口為 570萬人；預計美國 2030 年 NASH 總人口將增加至 2700

76、萬人，其中 F2-F3 期總人口為 1060 萬人。圖表24：中國和美國 NASH 各期人口預測（百萬人）資料來源：Modeling NAFLD disease burden in China,France,Germany,Italy,Japan,Spain,United Kingdom,and United States for the period 20162030，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P27 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 藥物治療市場

77、空間巨大。藥物治療市場空間巨大。據 Frost&Sullivan 分析，全球 NAFLD 藥物市場 2020 年為 19 億美元，預計 2025 年達 107 億美元，2030 年將達 322 億美元；中國 NAFLD 藥物市場 2020 年為 7 億人民幣，預計到 2025 年達 32 億元，2030 年將達到 355 億元。在 2024 年 3 月首款甲狀腺激素受體-（THR-）選擇性激動劑 Resmetirom 獲得 FDA 批準用于治療 F2-F3 期 NASH 之前，全球 NASH 藥物治療領域僅有一款 2020 年 3 月印度藥品管理局批準的 PPAR/雙重激動劑 Saroglit

78、azar，用于非肝硬化性 NASH 的治療。據 Evercore ISI 分析師估計，2030 年 Resmetirom 全球銷售額可能達到約 26 億美元。調節代謝類靶點藥物進展最快。調節代謝類靶點藥物進展最快。NASH 藥物可分為調節代謝（降脂）、抗炎和抗纖維化（評估難度較大，需要肝穿刺活檢）三類作用機制。其中調節代謝類靶點是目前研究最多也是臨床進展最快的，主要包括 THR-激動劑、GLP1-R 激動劑、FXR 激動劑、FASN 抑制劑、FGF19 和FGF21 類似物、PPAR 激動劑等。圖表25：NASH 主要治療靶點 資料來源：Challenges and opportunities

79、 in NASH drug development，Nature Medicine，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P28 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 西格列他鈉西格列他鈉 II 期臨床試驗達到主要終點。期臨床試驗達到主要終點。2024 年 2 月 22 日，由首都醫科大學附屬北京友誼醫院牽頭，在全國 24 家臨床中心開展的西格列他鈉單藥治療 NASH 的 II 期臨床試驗（CGZ203）順利完成了數據清理并鎖庫，初步結果顯示，在試驗設定的首要療效終

80、點（18 周治療后經 MRI-PDFF 評估的肝脂肪含量相比基線的變化比例）上，相比安慰劑對照，西格列他鈉兩個劑量組均具有統計學顯著意義且劑量依賴的降低。此外，在次要療效終點如肝脂肪含量下降超過 30%的患者比例、肝細胞損傷、炎癥和纖維化等無創性指標上，西格列他鈉兩個劑量也具有統計學顯著意義的或劑量依賴趨勢性的改善，并且試驗總體安全性良好。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P29 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 四、四、在在研管線：全球積極布局研管線：全球積極布局新增適應

81、癥新增適應癥 (一一)核心產品新適應癥臨床進展積極核心產品新適應癥臨床進展積極 兩兩項項上市申請遞交：上市申請遞交：西格列他鈉聯合二甲雙胍治療 2 型糖尿病的上市申請獲得受理。西達本胺聯合 R-CHOP 用于彌漫大 B 細胞淋巴瘤的上市申請獲得受理并納入優先審評（已獲批）。圖表26：公司在研管線重要臨床進展 資料來源：公司2023年年報，公司公告，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P30 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 三項臨床試驗完成入組：三項臨床試驗完

82、成入組：西格列他鈉 NASH 適應癥的 II 期臨床試驗完成入組。西奧羅尼單藥治療小細胞肺癌 III 期研究完成入組。西達本胺+PD-1 一線治療非小細胞肺癌 II 期臨床試驗完成入組。四項臨床試驗申請：四項臨床試驗申請：CS23546（口服 PD-L1 抑制劑）治療晚期腫瘤的 I 期臨床試驗獲批，完成首家中心啟動。CS32582（TYK2）膠囊用于治療銀屑病的臨床試驗申請獲得批準。西奧羅尼治療胰腺癌臨床試驗申請獲得受理。西達本胺三藥聯用方案治療晚期 MSS/pMMR 型結直腸癌期臨床試驗獲得受理。國際臨床進展：國際臨床進展：西奧羅尼（美國）小細胞肺癌的 1b/II 期臨床試驗，美國 12 個

83、臨床研究中心啟動工作已經按計劃全部完成，西奧羅尼單藥治療晚期實體惡性腫瘤和復發/難治性小細胞肺癌的劑量遞增爬坡試驗階段（Ib 期）進展順利,已經完成了 35 mg 和 50 mg 兩個劑量組，65 mg 劑量組已經開始入組病人。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P31 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 (二二)西奧羅尼小細胞肺癌適應癥有望西奧羅尼小細胞肺癌適應癥有望年內年內遞交上市申請遞交上市申請 全球創新機制的三通路靶向激酶抑制劑全球創新機制的三通路靶向激酶抑制劑。針對腫

84、瘤的異質性及由此帶來單一通路靶向藥物在治療中易產生耐藥性的問題，微芯生物自主設計、合成、篩選和開發了多通路選擇性激酶抑制劑西奧羅尼，針對 Aurora B/VEGFR/PDGFR/c-Kit/CSF1R 等多個靶點具備高選擇性抑制，能同時通過抑制腫瘤血管生成、抑制腫瘤細胞有絲分裂和調節腫瘤微環境三通路，發揮綜合抗腫瘤作用，具有相對同類機制藥物更優異的動物藥效活性和良好的安全性。圖表27：西奧羅尼的分子作用機制 資料來源：公司官網，太平洋證券整理 小細胞肺癌適應癥有望年內遞交小細胞肺癌適應癥有望年內遞交 NDA。根據公司 2023 年年報，西奧羅尼單藥治療復發/難治性小細胞肺癌的關鍵性 III

85、期臨床試驗于 2023 年 9 月 7 日完成全部 184 例患者入組，西奧羅尼單藥治療小細胞肺癌 III 期臨床試驗沒有報告明顯的安全問題，且顯現出積極的療效信號，數據讀出 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P32 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 后有望年內遞交國內上市申請。此外，西奧羅尼聯合紫杉醇治療鉑難治或鉑耐藥復發卵巢癌患者的 III 期臨床試驗已完成入組過半，多個其他適應癥臨床試驗也在穩步推進中。圖表28：西奧羅尼多個適應癥全球研發進展 時時間間 適應癥適應癥

86、全球商業化情況全球商業化情況 2018 年 6 月 西奧羅尼獲國家藥品監督管理總局頒發 II/III 期臨床試驗批件，目前已完成針對多種腫瘤的 II 期臨床試驗。2020 年 12 月 小細胞肺癌 西奧羅尼治療小細胞肺癌的適應癥被國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）納入“突破性治療品種”。2021 年 3 月 卵巢癌 西奧羅尼治療卵巢癌的適應癥被國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）納入“突破性治療品種”。2021 年 3 月 小細胞肺癌 西奧羅尼治療小細胞肺癌關鍵性期臨床試驗申請獲中國藥品監督管理局批準。2021 年 4 月 卵巢癌 西奧羅尼治療卵巢癌的關鍵性 III 期臨床試驗申請獲

87、中國藥品監督管理局批準。2021 年 4 月 小細胞肺癌 西奧羅尼治療小細胞肺癌的 Ib/II 期臨床試驗申請（IND）獲美國 FDA 批準，這是西奧羅尼在美國遞交的首個適應癥臨床試驗申請。2021 年 5 月 三陰性乳腺癌 西奧羅尼治療三陰性乳腺癌的 II 期臨床試驗申請獲中國藥品監督管理局受理。2021 年 7 月 三陰性乳腺癌 西奧羅尼治療三陰性乳腺癌的期臨床試驗獲中國藥品監督管理局批準開展。2021 年 9 月 小細胞肺癌 西奧羅尼治療小細胞肺癌（SCLC）獲美國 FDA 授予孤兒藥資格認定。2023 年 9 月 小細胞肺癌 西奧羅尼單藥用于治療小細胞肺癌的 III 期臨床試驗完成入組

88、。資料來源：公司官網，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P33 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 五、五、盈利預測及估值盈利預測及估值 (一一)盈利預測盈利預測 我們預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 6.80/8.91/11.49 億元，同比增速 30%/31%/29%；歸母凈利潤分別為-1.11/-0.55/0.45 億元。關鍵假設：西達本胺西達本胺：2024 年 4 月西達本胺聯合 R-CHOP 方案用于 MYC/BCL2 表達陽性的 DL

89、BCL 適應癥獲批上市，新增 DLBCL 適應癥銷售峰值有望達 11.7 億元。2024 年 5 月西達本胺聯合信迪利單抗和貝伐珠單抗治療2 線標準治療失敗的 MSS/pMMR 型 mCRC 的期臨床試驗獲得國家藥監局藥審中心受理。我們假設西達本胺 mCRC 適應癥研發成功率 50%，銷售峰值有望達 22.1 億元。我們預計 2024-2026 年，西達本胺營收同比增速 10%/29%/19%。西格列他鈉西格列他鈉：2023 年 1 月西格列他鈉通過談判成功納入醫保目錄，已準入醫院 1052 家，覆蓋全國 1850 家藥店。我們預計 2024-2026 年，西格列他鈉營收同比增速 150%/1

90、00%/60%。西奧羅尼西奧羅尼：2023 年 9 月西奧羅尼單藥治療復發/難治性 SCLC 的關鍵性 III 期臨床試驗完成全部 184 例患者入組，數據讀出后有望 2024 年遞交國內上市申請。圖表29：營收與盈利預測 單位：百萬元單位：百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 529.94 523.71 680.16 890.75 1148.74 YoY 23%-1%30%31%29%西達本胺 466.79 466.61 514.61 664.61 788.41 YoY 21%0%10%29%19%西格列他鈉 15.82 42.25 105.62 21

91、1.24 337.98 YoY 386%167%150%100%60%西奧羅尼-50.00 150.00 YoY-200%專利授權許可 43.82 6.62 9.93 14.90 22.35 YoY 11%-85%50%50%50%歸母凈利潤 17.48 88.84-110.86 -55.19 45.28 YoY-20%408%-224.79%50.22%182.04%資料來源：WIND，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P34 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新

92、征程 (二二)投資建議投資建議：給予給予“買入買入”評級評級 我們采用 DCF 估值法進行估值，估值模型假設：1)永續增長率 g：1.00%2)貝塔值（）：參考 CS 生物醫藥 III 最近 100 周平均 值 1.26 3)無風險利率 Rf（%）：參考 10 年期國債收益率 2.27%4)市場的預期收益率 Rm（%）：參考滬深 300 歷史 10 年平均收益率 6.75%5)有效稅率 T（%）：15%6)長期債務成本：參考 5 年期以上 LPR 3.95%7)加權平均資本成本 WACC=Kd*Wd(1-T)+Ke*(1-Wd)=6.05%根據 DCF 估值模型，按永續增長率 1.00%，WA

93、CC 6.05%，測算得出合理市值為合理市值為 112.56 億元億元。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表30：微芯生物 DCF 敏感性分析 目標股價（元）目標股價（元）27.60 WACC 5.75%5.85%5.95%6.05%6.15%6.25%6.35%永續增長率永續增長率 0.85%28.83 28.14 27.49 26.86 26.25 25.67 25.10 0.90%29.11 28.41 27.74 27.10 26.48 25.89 25.32 0.95%29.39 28.68 28.00 27.35 26.72 26.12 25.54 1.00%29.68 28.96 2

94、8.27 27.60 26.96 26.35 25.76 1.05%29.98 29.24 28.54 27.86 27.21 26.59 25.99 1.10%30.29 29.53 28.81 28.13 27.46 26.83 26.22 1.15%30.73 29.97 29.23 28.53 27.86 27.21 26.59 資料來源：WIND，太平洋證券整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P35 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 六、六、風險提示風險提示

95、創新藥研發不及預期風險；新產品放量不及預期風險；醫保支付政策調整帶來的風險；地緣政治風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P36 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 資產負債表（百萬）資產負債表（百萬）利潤表（百萬）利潤表（百萬）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 509 375 482 534 611 營業收入 530 524 680 891 1,149 應收和預付款項 161

96、205 245 328 423 營業成本 30 57 100 141 165 存貨 28 47 85 121 140 營業稅金及附加 9 8 11 14 18 其他流動資產 486 503 502 512 523 銷售費用 246 284 326 383 414 流動資產合計 1,184 1,130 1,314 1,495 1,698 管理費用 75 84 88 98 103 長期股權投資 30 269 398 548 706 財務費用 3 16 8 13 22 投資性房地產 44 120 168 219 273 資產減值損失 0 0 0 0 0 固定資產 788 692 779 826 85

97、8 投資收益 2 281 7 9 11 在建工程 308 361 385 440 484 公允價值變動 1 1 0 0 0 無形資產開發支出 467 583 611 603 596 營業利潤 16 97-111-55 53 長期待攤費用 6 5 5 5 5 其他非經營損益-1 0 0 0 0 其他非流動資產 1,253 1,173 1,371 1,557 1,765 利潤總額 15 97-111-55 53 資產總計 2,896 3,203 3,717 4,197 4,687 所得稅 2 48 0 0 8 短期借款 186 130 150 250 298 凈利潤 13 49-111-55 45

98、 應付和預收款項 0 10 11 16 20 少數股東損益-5-40 0 0 0 長期借款 222 491 691 891 1,191 歸母股東凈利潤 17 89-111-55 45 其他負債 912 862 1,280 1,510 1,603 負債合計 1,320 1,493 2,132 2,667 3,111 預測指標預測指標 股本 411 411 411 411 411 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 資本公積 1,075 1,138 1,138 1,138 1,138 毛利率 94.34%89.12%85.35%84.13%85.62%留存收益 54 143

99、 32-23 22 銷售凈利率 3.30%16.96%-16.30%-6.20%3.94%歸母公司股東權益 1,515 1,710 1,586 1,531 1,576 銷售收入增長率 23.11%-1.18%29.87%30.96%28.96%少數股東權益 60 0 0 0 0 EBIT 增長率 8.76%-1,108.77%39.26%58.47%277.25%股東權益合計 1,576 1,710 1,586 1,531 1,576 凈利潤增長率-20.37%408.09%-224.79%50.22%182.04%負債和股東權益 2,896 3,203 3,717 4,197 4,687 R

100、OE 1.15%5.20%-6.99%-3.61%2.87%ROA 0.60%2.77%-2.98%-1.31%0.97%現金流量表（百萬）現金流量表（百萬）ROIC 0.59%-3.07%-3.56%-1.36%1.82%2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X)0.04 0.22-0.27-0.14 0.11 經營性現金流 43-157 315 138 116 PE(X)511.16 100.87 154.91 投資性現金流-802-375-383-348-336 PB(X)5.96 5.28 4.42 4.58 4.45 融資性現金流 861 383 175

101、 262 297 PS(X)17.04 17.24 10.31 7.87 6.11 現金增加額 115-149 107 52 77 EV/EBITDA(X)157.57-78.93-179.17 522.24 61.50 資料來源：資料來源：WIND，太平洋證券，太平洋證券 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 公司深度研究公司深度研究 P37 微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程微芯生物：原創新藥多適應癥拓展，有望開啟國際化新征程 投資評級說明投資評級說明 1、行業評級、行業評級 看好：預計未來 6 個月內，行業整體回報高于滬深 300 指數 5%以上；中

102、性：預計未來 6 個月內，行業整體回報介于滬深 300 指數-5%與 5%之間；看淡：預計未來 6 個月內，行業整體回報低于滬深 300 指數 5%以下。2、公司評級、公司評級 買入：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅在 15%以上；增持：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于 5%與 15%之間；持有：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于-5%與 5%之間；減持：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于-5%與-15%之間；賣出：預計未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅低于-15%以下。太平洋研究院太平洋研究

103、院 北京市西城區北展北街 9 號華遠企業號 D 座二單元七層 上海市浦東南路 500 號國開行大廈 10 樓 D 座 深圳市福田區商報東路與蓮花路新世界文博中心 19 層 1904 號 廣州市大道中圣豐廣場 988 號 102 室 研究院研究院 中國北京 100044 北京市西城區北展北街九號 華遠企業號 D 座 投訴電話：95397 投訴郵箱： 重要聲明重要聲明 太平洋證券股份有限公司具有證券投資咨詢業務資格，公司統一社會信用代碼為：91530000757165982D。本報告信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。我公司及其雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。我公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權歸太平洋證券股份有限公司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登。任何人使用本報告，視為同意以上聲明。