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1、證券研究報告北交所公司深度報告塑料 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/19 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 富恒新材（832469）改性塑料專精特新“小巨人”，募投產能落地改性塑料專精特新“小巨人”，募投產能落地打開成長空間打開成長空間 2024 年年 08 月月 27 日日 證券分析師證券分析師 朱潔羽朱潔羽 執業證書：S0600520090004 證券分析師證券分析師 易申申易申申 執業證書：S0600522100003 證券分析師證券分析師 余慧勇余慧勇 執業證書：S0600524080003 研究助理研究助理 錢堯天錢堯天 執業證書：S06001221

2、20031 研究助理研究助理 武阿蘭武阿蘭 執業證書：S0600124070018 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)6.43 一年最低/最高價 5.26/20.94 市凈率(倍)1.46 流通A股市值(百萬元)486.76 總市值(百萬元)906.28 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)4.40 資產負債率(%,LF)53.25 總股本(百萬股)140.95 流通 A 股(百萬股)75.70 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）467.59 579.

3、61 724.23 883.21 1,019.84 同比 14.00 23.96 24.95 21.95 15.47 歸母凈利潤（百萬元）45.68 57.68 76.54 103.29 118.52 同比 27.95 26.26 32.71 34.94 14.74 EPS-最新攤?。ㄔ?股）0.32 0.41 0.54 0.73 0.84 P/E（現價&最新攤?。?9.84 15.71 11.84 8.77 7.65 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 富恒新材：改性塑料富恒新材：改性塑料專精特新專精特新“小巨人小巨人”。公司從事改性塑料的研發、生產、銷售和相關

4、技術服務，產品包括苯乙烯類、改性工程塑料類、聚烯烴類等，應用于家用電器、消費電子、汽車零部件等領域。公司自 1993年成立之初就專注于改性塑料的自主研發、性能提高和生產工藝優化，并由此擁有深厚技術積累，能滿足諸多個性化定制需求。近年來，公司業績體量持續增長，2024Q1 實現營業收入 1.74 億元，同比增長 50.44%；實現歸母凈利潤 0.19 億元，同比增長 112.29%。分業務來看，公司積極優化產品結構，減少中低端/低毛利產品，為其他高附加值產品釋放產能，銷售結構由 2019 年的以苯乙烯類業務為主逐漸轉變為 2023 年的以苯乙烯類、改性工程塑料業務為主。其中，改性工程塑料業務占比

5、由 2019年的 18%增加至 2023 年的 42%；苯乙烯類業務占比由 2019 年的 79%下降至 2023 年的 44%。消費電子疊加汽車產量回升，拉動改性塑料需求增長消費電子疊加汽車產量回升，拉動改性塑料需求增長。改性塑料的主要下游應用領域分別為家用電器、消費電子和汽車零部件：1）家用電器）家用電器為改性塑料行業最重要的下游產業之一，未來隨著家電消費升級和換新需求落地，家電用改性塑料需求將呈現上升趨勢。2）消費電子）消費電子領域，改性塑料因其較好的電性能、阻燃性能、易于加工等特點使其替代普通塑料成為趨勢。3）汽車）汽車領域，改性塑料在輕量化、低氣味、機械強度、抗沖擊性、韌性和易塑性等

6、方面能較好滿足汽車產業設計要求，車用改性塑料市場需求預計將持續上漲。根據華經產業研究院數據，2017-2023 年我國改性塑料產量由 1,676 萬噸提升至 2,976 萬噸，年均復合增長率為 10.04%，預計 2024 年整體市場規模將達到 3107 億元。配方優化及定制優勢深厚，募投項目落地打破產能限制。配方優化及定制優勢深厚，募投項目落地打破產能限制。1）配方優勢：）配方優勢：公司基于長期項目開發經驗，已積累上萬條改性塑料技術配方數據，為實現改性塑料的高剛性、高抗沖擊性、阻燃性、耐溫、導熱、高光、耐化學等特色功能性特點打下堅實基礎，可滿足各種應用場景產品性能和客戶定制化需求。2）客戶優

7、勢：）客戶優勢：公司持續開拓市場，作為直接或間接供應商獲得了包括創維集團、康佳集團、傳音控股、三諾電子、邁瑞醫療、比亞迪等知名客戶的認可。3）募投擴產：）募投擴產：2022 年公司產能利用率達103.81%，已處于超負荷狀態。伴隨募投項目“富恒高性能改性塑料智造基地項目（一期）”落地，公司產能受限問題將得到解決，為后續在改性塑料領域的長遠發展提供有力支撐。盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級：預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為0.77/1.03/1.19 億元，當前股價對應動態 PE 分別為 11.84/8.77/7.65 倍，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。風險提示：風險提示：

8、1）原材料價格波動風險；2）市場競爭加劇風險；3）客戶波動風險 -31%-14%3%20%37%54%71%88%105%122%139%2023/9/132024/1/72024/5/22024/8/26富恒新材北證50 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/19 內容目錄內容目錄 1.富恒新材：改性塑料專精特新“小巨人”富恒新材：改性塑料專精特新“小巨人”.4 1.1.深耕改性塑料三十余年，滿足客戶多樣性需求.4 1.2.改性塑料技術積累深厚，產品應用覆蓋面廣.6 1.3.業績體量持續增長，改性塑料業務占比顯

9、著提升.7 2.消費電子疊加汽車產量回升，推動改性塑料市場擴增消費電子疊加汽車產量回升，推動改性塑料市場擴增.8 2.1.改性塑料：升級版塑料，應用領域廣泛.8 2.2.下游需求整體上升，改性塑料市場規模持續增長.9 3.積極拓展特種工程塑料領域，配方優化及定制優勢深厚積極拓展特種工程塑料領域，配方優化及定制優勢深厚.11 3.1.核心技術積累深厚，持續加大家電、消費電子及汽車領域研發.11 3.2.配方優化及定制能力較強，豐富配方庫打造核心競爭優勢.13 3.3.獲眾多知名客戶認可，募投項目落地打破產能限制.14 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.15 5.風險提示風險提示.17 f

10、Y9WbZfV8X9WbZbZaQdN8OpNoOpNmQfQqQxPjMtRxP9PqQxOwMnMyQNZsRzR 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/19 圖表目錄圖表目錄 圖 1：富恒新材發展歷程.4 圖 2：富恒新材股權結構圖（截至 2024 年 8 月 23 日）.5 圖 3：公司主要類別產品及用途簡介.6 圖 4：2019-2023 年公司營業收入及同比增速.7 圖 5：2019-2023 年公司歸母凈利潤及同比增速.7 圖 6：2019-2023 年公司各類業務營業收入.8 圖 7：2019-2

11、023 年公司各項業務毛利率.8 圖 8：2019-2023 年公司毛利及毛利率情況.8 圖 9：2019-2023 年公司期間費用率情況.8 圖 10：改性塑料產業鏈.9 圖 11：改性塑料分類.9 圖 12：2018-2024 年中國消費電子市場規模預測趨勢圖.10 圖 13：2018-2023 年中國汽車產量及其增長率.10 圖 14：2017-2023 年中國改性塑料產量以及增長率.11 圖 15：2021-2024 年中國改性塑料市場規模預測趨勢圖.11 圖 16：公司產能利用水平.15 圖 17：公司產量與產銷率情況.15 圖 18：分業務盈利預測.16 圖 19：可比公司估值（截

12、至 2024 年 8 月 26 日）.17 表 1：公司管理層行業經驗豐富.5 表 2：公司核心技術介紹.11 表 3：公司部分研發項目介紹.12 表 4：生產改性塑料的配方設計和生產工藝創新性的具體體現.13 表 5：富恒新材部分客戶簡介.14 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/19 1.富恒新材：改性塑料專精特新富恒新材：改性塑料專精特新“小巨人小巨人”1.1.深耕改性塑料三十余年，滿足客戶多樣性需求深耕改性塑料三十余年，滿足客戶多樣性需求 專注改性塑料研產銷，入選專精特新專注改性塑料研產銷，入選專精特新

13、“小巨人小巨人”。富恒新材（證券代碼：832469.BJ）成立于 1993 年，專注于改性塑料的自主研發、性能提高和生產工藝優化。經過多年發展，公司在改性塑料的技術配方和大規模生產工藝上具備了深厚的積累，不僅產品品類齊全、質量可靠，可以滿足客戶對于塑料材料增強、耐磨、阻燃、增韌、耐候、耐腐蝕等物理、化學方面特種功能的要求，并且形成了獨特的核心技術訣竅，已作為直接或間接供應商獲得了包括創維集團、康佳集團、傳音控股、三諾電子、邁瑞醫療、比亞迪等知名客戶的認可。公司于 2023 年 7 月入選國家級專精特新“小巨人”名單并通過公示，擁有較強的技術研發實力。股權結構較為集中，姚秀珠與鄭慶良夫婦為公司實

14、際控制人股權結構較為集中，姚秀珠與鄭慶良夫婦為公司實際控制人。截至 2024 年 8 月 23日，公司董事長姚秀珠女士直接持有公司 35.47%的股份，為公司控股股東；公司副董事長鄭慶良直接持有公司 5.02%的股份，與姚秀珠女士為配偶關系。由此，姚秀珠與鄭慶良夫婦合計直接持有公司 40.49%的股份，并與深圳市冠海投資有限公司和深圳市拓陸股權投資合伙企業（有限合伙）簽署了一致行動協議，為公司的實際控制人。其中，深圖圖1：富恒新材發展歷程富恒新材發展歷程 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳

15、證券研究所 5/19 圳市拓陸股權投資合伙企業為員工持股平臺，直接持有公司 5.03%的股份。在子公司方面，公司擁有兩家全資子公司，分別為富恒國際貿易（香港）有限公司和中山市富恒科技有限公司。其中，富恒國際貿易（香港）有限公司主要從事進出口貿易，中山市富恒科技有限公司業務與公司相近。管理層行業經驗豐富，研發團隊實力雄厚。管理層行業經驗豐富，研發團隊實力雄厚。公司董事長姚秀珠女士擁有三十五年從業經歷，具備充足的實踐經驗與長遠的行業眼光，公司其他高管亦從業多年，行業經驗較為豐富。公司致力于打造技術綜合應用開發平臺，以解決客戶需求和市場趨勢研判為目標開展研發工作，為此公司擁有一支經驗豐富的創新型研發

16、團隊，參與企業新技術、新產品研發，學歷包括碩士、本科等各個層級，公司的科研人員均具備過硬的理論知識，擁有十分豐富的行業經驗，為公司產品研發提供了充足的人才支持，截至 2023 年 12 月31 日，公司已獲授權專利 26 項，其中發明專利 21 項，實用新型專利 5 項。圖圖2：富恒新材股權結構圖（截至富恒新材股權結構圖（截至 2024 年年 8 月月 23 日）日）數據來源：天眼查，東吳證券研究所 表表1：公司管理層行業經驗豐富公司管理層行業經驗豐富 姓名姓名 職務職務 主要經歷主要經歷 姚秀珠 董事長，總經理 1989 年至 2013 年曾擔任深圳市寶運工藝廠副廠長、深圳市南國化工貿易公司

17、經營部副經理、公司執行董事，2018 年至今擔任深圳市寶安區人民代表大會代表。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/19 1.2.改性塑料技術積累深厚，產品應用覆蓋面廣改性塑料技術積累深厚，產品應用覆蓋面廣 公司具備深厚改性塑料研發生產能力，產品應用覆蓋面廣，能滿足定制化需求公司具備深厚改性塑料研發生產能力，產品應用覆蓋面廣，能滿足定制化需求。公司根據所使用的塑料基材不同，形成苯乙烯類、改性工程塑料類、聚烯烴類和其他類主營產品，產品形態為塑料改性粒子，除改性塑料粒子銷售外，公司還從事少量改性塑料的來料加工服務、注

18、塑件生產銷售。改性塑料產品類別繁多，根據基礎原料、配方和工藝路線的不同，即使同一產品類別的改性塑料，其性能參數也呈現出較大差異，并適用于不同領域。因此，改性塑料產品具有較強的定制化特征，公司主要根據下游客戶差異化的應用場景，選擇不同的基礎材料、配方、工藝參數，向客戶提供具有針對性的產品和服務，以滿足不同應用場景下對改性塑料的需求。圖圖3：公司主要類別產品及用途簡介公司主要類別產品及用途簡介 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 鄭慶良 副董事長、副總經理 1989 年至 2013 年曾擔任深圳市寶運工藝廠廠長、深圳市南國化工貿易公司經營部經理、公司營銷總監。劉明 核心技術人員 2012 年至 2

19、017 年曾擔任公司研發工程師，2017 年至今任公司研發部經理。曾發表進入實質審查階段發明專利 5 篇，研究開發無鹵阻燃玻纖增強尼龍材料、再生阻燃 HIPS 材料、電動汽車動力電池封裝 PPO 材料。張俊 董事、核心技術人員 2013 年至今歷任公司研發部工程師、董事長助理、研發部副經理。曾發表進入實質審查階段發明專利 3 篇，參與的項目有深圳碳纖維改性工程塑料工程實驗室項目、富恒高流動性尼龍和聚苯硫醚（PPS）類系列特種新材料研發及產業化項目，新型耐溶劑聚碳酸酯復合材料制備技術研發、超薄智能手機專用 PC 和 PC/ABS 材料關鍵環節提升。黃春浪 核心技術人員 2008 年至 2011

20、年曾擔任廣州巨華工程塑料有限公司研發助理工程師，2011 年至今擔任公司研發工程師。曾研究開發高硬度透明 PC 復合材料、PC 和 PC/ABS 合金免噴涂材料，曾擔任深圳市科創委技術攻關項目“新型耐溶劑聚碳酸酯復合材料制備技術研發”研發核心成員。數據來源：公司招股書,東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/19 1.3.業績體量持續增長，改性塑料業務占比顯著提升業績體量持續增長，改性塑料業務占比顯著提升 營收和歸母凈利潤持續增長，勢頭良好。營收和歸母凈利潤持續增長，勢頭良好。2019-2023 年

21、，公司實現營業收入3.26/3.64/4.10/4.68/5.80 億元，年均復合增速達 15.45%；實現歸母凈利潤 0.01/0.27/0.36/0.46/0.58 億元，年均復合增速達 44.28%。2019 年，公司營業收入增長率為-11.29%，主要系應收賬款資金回籠緩慢，造成資金周轉困難，為維持正常生產經營，公司減少訂單量而造成營業收入減少。2020 年歸母凈利潤增速高達 2506.73%，主要系原料成本下降，同時，受疫情影響，口罩、防護服等醫療物資嚴重緊缺，公司生產的“熔噴布 PP 專用材料”作為許多醫療物資的原料獲得良好的經濟效應。2024Q1，公司實現營業收入 1.74億元，

22、同比增長 50.44%；實現歸母凈利潤 0.19 億元，同比增長 112.29%。業績實現高速增長主要由于公司積極開拓和深挖市場，比亞迪、三諾電子、格力等優質客戶訂單較上年同期增加。圖圖4：2019-2023 年公司營業收入及同比增速年公司營業收入及同比增速 圖圖5：2019-2023 年公司歸母凈利潤及同比增速年公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：iFinD,東吳證券研究所 數據來源：iFinD，東吳證券研究所 從銷售結構看，改性塑料占比顯著提升。從銷售結構看，改性塑料占比顯著提升。改性工程塑料業務占比不斷上升，由 2019年的 17.82%增加至 2023 年的 42.03%。苯乙烯類業務

23、占比整體呈現下降趨勢，由 2019年的 78.84%下降至 2023 年的 43.75%。公司整體的銷售結構由 2019 年的以苯乙烯類業務為主逐漸轉變為 2023 年的以苯乙烯類、改性工程塑料業務為主。此外，聚烯烴類產品在 2020 年占比為 15.58%，與 2019 年相比增加 14.23pct，同時其毛利率在 2020 年達到 42.39%，其主要原因為 2020 年初發生新型冠狀病毒疫情，公司于 4 月份投入市場的熔噴布 PP 專用材料屬于聚烯烴類，該產品自投入市場后取得的了廣泛的市場反應，客戶增加，因此 2020 年聚烯烴類的收入、毛利率迎來增長。326 364 410 468 5

24、80-11.29%11.66%12.64%14.15%23.93%-15%0%15%30%020040060080020192020202120222023營業收入/百萬元（左軸）增長率/%（右軸）1.0427.1135.7045.6857.68204.00%2506.73%31.69%27.96%26.27%-1000%0%1000%2000%3000%02040608020192020202120222023歸母凈利潤/百萬元（左軸）增長率/%（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/19 圖圖6：201

25、9-2023 年公司各類業務營業收入年公司各類業務營業收入 圖圖7：2019-2023 年公司各項業務毛利率年公司各項業務毛利率 數據來源：iFinD，東吳證券研究所 數據來源：iFinD，東吳證券研究所 銷售費率和管理費率整體平穩，研發投入夯實技術壁壘。銷售費率和管理費率整體平穩，研發投入夯實技術壁壘。2021-2023 年公司盈利能力平穩上升，銷售費率和管理費率整體平穩，變化幅度較小。同時，公司高度重視技術創新，不斷加大研發投入，研發費用占營收比重穩步提升，由 2019 年的 2.66%上升到2023 年的 3.53%。公司的財務費率 2023 年上升明顯，增長 0.56pct，原因主要為

26、公司業務規模增長較快，日常經營資金需求較大，但在上市前融資渠道單一，需要依靠銀行借款、融資租賃及資金拆借等方式進行融資，融資成本較高，導致財務費用率較高。圖圖8：2019-2023 年公司毛利及毛利率情況年公司毛利及毛利率情況 圖圖9：2019-2023 年公司期間費用率情況年公司期間費用率情況 數據來源：iFinD,東吳證券研究所 數據來源：iFinD,東吳證券研究所 2.消費電子消費電子疊加疊加汽車產量回升汽車產量回升，推動推動改性塑料改性塑料市場擴增市場擴增 2.1.改性塑料：升級版塑料，應用領域廣泛改性塑料：升級版塑料，應用領域廣泛 改性塑料為塑料的改進升級，應用領域廣泛。改性塑料為塑

27、料的改進升級，應用領域廣泛。塑料是指以石油化工產業形成的各類高分子合成樹脂為主要成分，通過加聚或縮聚反應聚合而成的化合物。改性塑料是指在通用塑料、工程塑料或特種工程塑料等塑料基材的基礎上，通過添加能改善塑料在力學、流變、燃燒、電、熱、光、磁等方面性能的添加劑或其他樹脂，以共混、填充、增強、增韌、交聯等技術手段，使其具有抗沖擊、高韌性、阻燃、易加工性等更加優越性能的78.84%56.92%49.95%54.87%43.75%17.82%25.23%26.57%28.54%42.03%1.99%15.58%20.02%15.01%13.39%1.35%2.28%3.46%1.58%0.84%0%2

28、0%40%60%80%100%20192020202120222023苯乙烯類/%改性塑料/%聚烯烴類/%其他/%8.32%13.10%14.07%13.72%17.24%13.59%21.29%25.70%27.02%21.10%17.54%42.39%16.63%26.01%23.28%15.72%25.72%-0.61%-10.81%6.37%-30%-10%10%30%50%20192020202120222023苯乙烯類/%改性塑料/%聚烯烴類/%其他/%31.4172.9770.3390.37113.499.63%20.07%17.15%19.33%19.58%0%10%20%30

29、%0408012020192020202120222023毛利潤/百萬元（左軸）毛利率/%（右軸）1.38%0.80%1.04%0.72%0.73%2.83%2.41%2.48%2.04%1.91%3.67%3.19%2.76%2.28%2.84%2.66%3.50%3.07%3.00%3.53%0%1%2%3%4%20192020202120222023銷售費用營業總收入管理費用營業總收入財務費用營業總收入研發費用營業總收入 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/19 塑料。按照其功能應用進行劃分，改性塑料主要

30、可分為阻燃改性塑料、增強改性塑料、增韌改性塑料、塑料合金等。改性塑料的下游領域廣泛，包括家用電器、消費電子、汽車零部件、機械制造等領域。圖圖10：改性塑料產業鏈改性塑料產業鏈 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 圖圖11：改性塑料分類改性塑料分類 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 2.2.下游需求整體上升下游需求整體上升，改性塑料市場改性塑料市場規模規模持續增長持續增長 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/19 改性塑料的主要下游應用領域分別為家用電器、消費電子和汽車零部件：1）家用電器家用電器

31、：為改性塑料行業最重要的下游產業之一，被廣泛應用于洗衣機、冰箱、電飯煲、電視機、空調、微波爐等各類家電產品的罩蓋、殼體、配件、外飾等配件，主要材料類型為礦物填充改性塑料、耐候改性塑料、阻燃改性塑料和玻纖增強改性塑料等。根據中國電子信息產業發展研究院發布的2022 年中國家電市場報告，2022 年，我國家電市場零售規模達到 8,352 億元，其中生活電器、廚房電器、空調和彩電零售額分別為 2,279 億元、1,492 億元、1,638 億元和 1,218 億元。隨著全球經濟的復蘇及中國經濟的穩定增長，中國家電市場總體運行良好。未來隨著家電消費升級和換新需求落地，家電用改性塑料的需求還將繼續呈現上

32、升趨勢。2）消費電子消費電子：與金屬和無機非金屬材料相比，改性塑料以其輕量化和易于加工的特點，天然適合消費電子對產品輕便、時尚、個性等需求；與普通塑料相比，改性塑料的增強增韌、阻燃、耐高溫、耐老化、耐劃痕性能等對電子電器產品的安全性和穩定性起著重要作用，替代普通塑料成為趨勢。中商產業研究院數據顯示，消費電子市場規模從 2018 年的 16,587 億元增長到 2022 年的 18,649 億元，年均復合增長率為 2.97%。隨著人們對性能、安全、健康重視度越來越高，國內外對塑料材料的輕量化、防火安全性、綠色環保等提出了嚴格要求，消費電子領域高端改性塑料需求仍將保持增長。3）汽車零部件汽車零部件

33、：汽車零部件行業是改性塑料的重要應用領域之一。改性塑料在阻燃性、機械強度、抗沖擊性、韌性和易塑性等方面有較大提高，能夠較好滿足汽車產業設計要求，在同等體積下僅有鋼材三分之一重量。改性塑料的應用范圍已由內外飾擴大到了結構件、甚至車身、底盤，在汽車工業中的作用和地位越來越明顯。根據前瞻產業研究院數據，2017-2022 年汽車改性塑料需求總量年均復合增速約 6%，2022 年汽車用改性塑料需求總量超 640 萬噸。未來，隨著汽車輕量化、低碳化、智能化設計理念的不斷深化，改性塑料在汽車產業中使用量將不斷提升，車用改性塑料市場需求預計將持續上漲。圖圖12：2018-2024 年中國消費電子市場規模預測

34、趨勢圖年中國消費電子市場規模預測趨勢圖 圖圖13：2018-2023 年中國汽車產量及其增長率年中國汽車產量及其增長率 數據來源：中商產業研究院，東吳證券研究所 數據來源：iFinD，東吳證券研究所 16,587 17,780 17,347 18,113 18,649 19,201 19,772 1400016000180002000022000201820192020202120222023E2024E消費電子市場規模（億元）2796.82552.82462.52652.82747.63011.3-6.59%-8.72%-3.54%7.73%3.57%9.60%-10%-5%0%5%10%1

35、5%07001400210028003500201820192020202120222023中國汽車產量/萬輛（左軸）中國汽車產量增長率/%（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/19 國內國內改性塑料市場發展勢頭強勁，市場規模持續增長。改性塑料市場發展勢頭強勁，市場規模持續增長。進入 21 世紀后，隨著全球汽車工業、家用電器、電子通信、新能源等產業不斷向中國轉移，以及國內經濟的快速發展和基礎材料領域的“以塑代鋼”、“以塑代木”趨勢，我國正在成為全球塑料材料最大的市場和主要需求增長引擎。根據華經產業研究院

36、數據，2017-2023 年我國改性塑料產量由 1,676 萬噸提升至 2,976 萬噸，年均復合增長率為 10.04%。根據中商產業研究院數據，2022 年中國改性塑料市場規模為 2771 億元，同比增長 6.45%，同時預測市場規模將會在 2024 年達到 3107 億元。圖圖14：2017-2023 年中國改性塑料產量以及增長率年中國改性塑料產量以及增長率 圖圖15：2021-2024 年中國改性塑料市場規模預測趨勢圖年中國改性塑料市場規模預測趨勢圖 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 數據來源：中商產業研究院，東吳證券研究所 3.積極拓展特種工程塑料領域，配方優化及定制優勢深厚積

37、極拓展特種工程塑料領域，配方優化及定制優勢深厚 3.1.核心技術積累深厚，持續加大家電、消費電子及汽車領域研發核心技術積累深厚，持續加大家電、消費電子及汽車領域研發 核心技術積累深厚，持續拓展家電、消費電子及汽車領域應用。核心技術積累深厚，持續拓展家電、消費電子及汽車領域應用。公司較早即開展特種工程塑料的研發工作，主要研發 PFA（四氟乙烯-全氟烷氧基乙烯基醚共聚物）、PPS（聚苯硫醚）、PEEK（聚醚醚酮）等改性特種工程塑料產品，形成了較為深厚的技術積累，并以此為基礎取得了“廣東省特種工程塑料工程技術研究中心”認定。截至 2023 年底，公司已獲授權專利 26 項。其中，發明專利 21 項，

38、同比增長 23.53%；實用新型專利5 項。配方設計系改性塑料行業的技術核心，在當前改性塑料定制化、應用場景差異化的趨勢背景下，公司需要通過持續的技術創新跟蹤下游市場的技術趨勢，根據下游客戶的不同需求和質量標準，在配方設計上為客戶提供針對性的服務，不斷推出滿足客戶需求的新產品。近年來，公司改性技術和生產設備不斷積累進步和迭代更新，圍繞在研項目持續拓展公司改性塑料產品在家電、消費電子及汽車領域的應用。技術名稱 技術特點 技術來源 所處階段 低翹曲玻纖增強熱塑性樹脂改性技術 降低下游客戶繼續加工工藝難度，保障塑料制品外觀與設計目標一致。自主研發 大批量生產 16761783195520652193

39、256029767.23%6.38%9.65%5.63%6.20%16.74%16.25%0%5%10%15%20%070014002100280035002017201820192020202120222023中國改性塑料產量/萬噸（左軸）中國改性塑料增長率/%（右軸）26032771293931072300250027002900310033002021202220232024E中國改性塑料市場規模/億元表表2：公司核心技術介紹公司核心技術介紹 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/19 高性能無鹵阻燃熱塑

40、性樹脂改性技術 性能優異，阻燃效率高，耐熱性強，設備使用壽命長，與同類產品相比電性能突出，燃燒時發煙量少，煙密度低。自主研發 大批量生產 低成本溴系阻燃改性技術 具有低鹵素含量、低瓦斯氣、高性價比的優點，同時避免了過多酸性氣體在制件表面形成氣紋，具有良好的外觀。自主研發 大批量生產 高性能玻纖增強熱塑性樹脂良外觀改性技術 具有高剛性、高尺寸穩定性等優良特點，顯著改善復合材料綜合性能。自主研發 大批量生產 軟觸專用聚丙烯材料的制備技術 具有類似于軟膠的觸摸柔軟度，并具有耐黃變、易成型、高模量和尺寸穩定的特點。自主研發 小批量生產 耐化學透明聚碳酸酯材料的制備技術 顯著改善聚碳酸酯透明材料耐化學性

41、能差、容易應力開裂的問題。自主研發 大批量生產 汽車用高沖擊強度透明聚甲基丙烯酸甲酯材料的制備技術 料的沖擊強度提升，同時不影響材料的透明度。自主研發 大批量生產 超高耐熱無鹵阻燃 PC/ABS 復合材料的制備技術 降低阻燃劑使用量的同時保證阻燃劑在樹脂中良好的分散與分布，制備的復合材料熱變形溫度可達到 115，同時保持優異的力學機械性能。自主研發 大批量生產 高光免噴涂改性塑料技術 顯著提高免噴涂色粉在基體樹脂中的相容性和分散性產品力學性能好，表面耐刮擦，節能降本的同時實現綠色、環?；厥赵倮?。自主研發 小批量生產 高性能導熱復合材料制備技術 在保證材料優異的力學性能的前提下，提升材料的導熱

42、性能。自主研發 小批量生產 高鉛筆硬度的高光聚碳酸酯復合材料的制備技術 提升復合材料表面鉛筆硬度，維持聚碳酸酯的透明性的同時保證材料表面的光澤度。自主研發 小批量生產 生物可降解改性塑料技術 使其在保持生物可降解性的同時提高其相關機械性能。自主研發 試生產 數據來源：公司招股書，東吳證券研究所 表表3：公司公司部分部分研發項目介紹研發項目介紹 研發項目名稱 項目目的 項目進展 擬達到的目標 預計影響 一種高清晰鐳雕專用增強 PA 材料的開發 在主體尼龍樹脂的體系中引入特定比例的共聚尼龍，同時引入玻璃纖維、鐳雕粉使得各組分協同作用。試產階段 同時實現尼龍材料的力學性能和鐳雕性。拓展公司 PA 產

43、品在家電及汽車領域的應用 一種核酸檢測盒用 HIPS材料開發 通過選擇合適的底材，加入潤滑劑、鐳雕粉、增韌劑、抗氧劑等，制造出核酸檢測盒用 HIPS 材料。試產階段 縮短成型周期，提高生產效率和敏捷性，鐳雕加工效果好、具有穩定的靜電吸附能力。迎合市場需求 汽車領域用高性能 PBT 材料的制備技術 本項目針對不同要求，不同樹脂的優化復配選擇以達到汽車前燈調光支架所需的材料性能及外觀的要求。試產階段 產生更加優異的抗老化效果?？蓾M足車燈調光支架高低溫實驗以及整燈振動測試的要求。較同類機械產品機械性能大幅度提升 一種醫療床專用的復合材料 提升復合材料的綜合力學性及加工穩定性，并賦予多功能特性特點。試

44、產階段 與現有的醫療床材質相比，具有強度高、輕量化、抗菌強、耐環境好及性價比高的特點。較同類產品流動性大幅提升 汽車車燈用免噴涂高光黑、耐化學聚碳酸酯材料制備技術 主要研究汽車車燈用免噴涂高光黑、耐化學聚碳酸酯材料。試產階段 通過有機紅黃藍色粉搭配來實現聚碳酸酯材料高黑度值及高光澤度。取代相關進口產品 超輕量化 PA 復合材料的針對現有玻纖增強 PA 復合材料比重試產階段 制備出低比重、低翹曲、較同類產品流動性大幅度 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/19 制備 大、易翹曲、表面易浮纖的特點進行改進。良外觀

45、、高剛性的 PA 增強符合材料。提升、較同類產品單位成本低 高耐熱、耐水解和耐化學阻燃 PC/ABS 合金材料的制備技術 針對阻燃 PC/ABS 合金材料進行系統性的研究開發。試產階段 提高材料的耐熱性能、耐水解性能，實現材料配方各組合的分布和混合均勻 較同類產品耐熱、耐水解及耐化學能大幅度提升 低成本高性能阻燃 ABS材料的制備技術 針對阻燃 ABS 進行降本開發。試產階段 保證材料優異的機械性能、阻燃性能和熱穩定性能。較同類產品單位成本低 一種低成本高韌性電池外蓋阻燃復合材料的制備技術 降低復合材料成本的同時保證阻燃效果。試產階段 提升復合材料的綜合力學性及加工穩定性，并賦予擠出成型二次吸

46、塑加工特性。較同類產品單位成本低 一種高阻隔低翹曲打印機墨水槽復合材料的制備技術 增強 HDPE 剛性，降低翹曲，減少收縮，并賦予耐油墨特點。試產階段 提升復合材料的綜合力學性及阻隔性。較同類產品機械性能和阻隔性能大幅度提升。低模垢溴系阻燃增強 PBT材料的制備技術 滿足了電子電氣行業的超薄電子元器件領域的使用要求。試產階段 降低阻燃增強 PBT 注塑過程中的模垢，增強復合材料的阻燃性能、力學性能和低模垢性。較同類產品可實現長時間注塑低模垢，減少洗模 數據來源：公司 2023 年年報，東吳證券研究所 3.2.配方優化及定制能力較強，豐富配方庫打造核心競爭優勢配方優化及定制能力較強，豐富配方庫打

47、造核心競爭優勢 配方庫積累深厚，配方優化及定制與生產工藝深度融合。配方庫積累深厚，配方優化及定制與生產工藝深度融合。1）在配方庫方面）在配方庫方面，公司基于長期項目開發經驗，積累了上萬條改性塑料技術配方數據（包含物料配方、顏色配方等信息），主要為合成樹脂基材、改性添加劑（包括有機、無機填充物、阻燃劑、增韌劑等助劑）的配比信息。2）在配方優化能力方面）在配方優化能力方面，公司重點就填充改性、共混改性、增強改性、阻燃改性、化學改性等塑料改性原理方面開展基礎研究，對配方中基體樹脂、助劑的分子結構、特定性能等進行深入研究，為實現改性塑料的高剛性、高抗沖擊性、阻燃性、耐溫、導熱、高光、耐化學等特色功能性

48、特點打下堅實基礎。3）在定制化能力）在定制化能力方面方面，由于公司具有豐富的行業和項目經驗以及持續更新的配方數據庫，可以滿足各種應用場景下不同的產品性能指標要求，能夠滿足客戶的定制化需求。項目 創新性具體體現 配方設計 填充改性 通過配方中填料表面處理技術，可解決填料在基體樹脂中團聚及與基材樹脂的相容性問題，該創新性配方設計廣泛應用在“低翹曲玻纖增強熱塑性樹脂改性技術”和“高性能導熱復合材料制備技術”中。共混改性 通過配方中引入特殊結構樹脂和采用特殊核-殼型特殊結構抗沖擊改性劑的方式，可解決材料耐化學性差、易應力開裂的問題，并大幅提升材料沖擊性能。該創新性配方設計廣泛應用在“耐化學透明聚碳酸酯

49、材料的制備技術”和“汽車用高沖擊強度透明聚甲基丙烯酸甲酯材料的制備技術”中。增強改性 通過硅烷浸潤腐蝕玻纖表面的前處理技術，增加玻纖表面的粗糙度及玻纖的比表面積，提高了玻纖與熱塑性樹脂的結合能力。該創新性配方設計廣泛應用在“高性能玻纖增強熱塑性樹脂良外觀改性技術”中。表表4：生產改性塑料的配方設計和生產工藝創新性的具體體現生產改性塑料的配方設計和生產工藝創新性的具體體現 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/19 阻燃改性 通過添加反應型無鹵阻燃劑磷雜菲類化合物和過表面活化后的錫酸亞硅和硫酸鋇，與溴、銻系阻燃劑

50、復配技術，可顯著提高阻燃性能，并降低增效。該創新性配方設計廣泛應用“低成本溴系阻燃改性技術”和“超高耐熱無鹵阻燃 PC/ABS 復合材料的制備技術”中?；瘜W改性 通過表面化學接枝技術和配方中添加采用擴鏈劑的方式解決了材料的相容性問題。該創新性配方設計廣泛應用“高鉛筆硬度的高光聚碳酸酯復合材料的制備技術”和“生物可降解改性塑料技術”中。生產工藝 側喂技術 該技術通過阻燃劑側喂、玻纖側喂、免噴涂色粉側喂等方式，可有效解決阻燃劑下料不勻、玻纖長徑比分布不均、色粉強剪切導致破壞等問題。該生產工藝廣泛應用在“低翹曲玻纖增強熱塑性樹脂改性技術”、“低成本溴系阻燃改性技術”、“高性能玻纖增強熱塑性樹脂良外觀

51、改性技術”、“高光免噴涂改性塑料技術”中。螺桿組合排列 該技術通過針對不同配方體系，合理的選擇錯列角捏合塊及反向捏合塊，改善助劑的分散及分布問題。數據來源：公司公告，東吳證券研究所 3.3.獲眾多知名客戶認可，募投項目落地打破產能限制獲眾多知名客戶認可，募投項目落地打破產能限制 公司公司前五大客戶集中度保持約前五大客戶集中度保持約 50%，募投項目落地打破產能瓶頸，募投項目落地打破產能瓶頸。公司持續開拓市場，作為直接或間接供應商獲得了包括創維集團、康佳集團、傳音控股、三諾電子、邁瑞醫療、比亞迪等知名客戶的認可，目前客戶群體涵蓋家電、消費電子及汽車等行業終端客戶、中游零部件供應商及貿易商等，其中

52、以零部件供應商為主。從產能利用率來看，2022 年公司產能利用率達 103.81%，已處于超負荷狀態。2021 年，公司投資 4 億元用于募投項目“富恒高性能改性塑料智造基地項目（一期）”建設，2024 年 9 月 30 日前募投項目設備可達到可使用狀態，項目投資回收期為 6.50 年（靜態、含建設期），內部收益率為 15.86%（靜態、稅后）。該募投項目落地將解決公司生產車間產能受限問題，有助于提高公司產能和生產效率，提升承接大額訂單的能力，從而好地應對行業競爭，為公司在改性塑料領域的長遠發展提供有力的支撐。表表5：富恒新材富恒新材部分客戶簡介部分客戶簡介 公司名稱 國別 簡介 東莞市美士富

53、實業有限公司及其關聯公司 中國 主要從事液晶電視外觀，結構設計及生產，銷售的企業。深圳市比亞迪供應鏈管理有限公司 中國 經營范圍包括供應鏈管理及其配套相關業務；供應鏈渠道管理與設計等。深圳市雨博士雨水利用設備有限公司及其關聯公司 中國 主要從事研發、生產、設計、銷售、施工、售后為一體的雨水綜合利用系統服務。青島合家興工貿有限公司 中國 主要生產經營各類色母料、塑料改性料。北海市三富影音制品有限公司及其關聯公司 中國 主要從事音響、揚聲器的設計、制造、銷售。東莞康佳電子有限公司及其關聯公司 中國 主要從事彩電、VCD、DVD、通訊產品、注塑件、包裝材料的生產 SM Polymers Inc.印度

54、 專注于高性能聚合物材料，其主要產品包括工程塑料、特種聚合物、復合材料等，廣泛應用于汽車、電子、航空航天、醫療器械和工業制造等領域。數據來源：公開信息整理，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/19 圖圖16：公司產能利用水平公司產能利用水平 圖圖17：公司產量與產銷率情況公司產量與產銷率情況 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們將公司收入拆分為苯乙烯類、改性工程塑料類、聚烯烴類和其他業務。1）苯乙烯類

55、苯乙烯類：公司該類材料綜合性能好、流動性佳易成型、化學穩定性及電性能良好等特點，廣泛適用于家用電器中各類殼體及結構件、消費電子殼體及零部件等需要綜合性能平衡的產品。目前公司進行業務調整，減少應用于中低端家電產品等市場競爭激烈、毛利率水平較低領域產品的業務量，為其他高附加值產品釋放產能。預計20242026年公司苯乙烯類業務實現營收2.96/3.46/3.78億元，毛利率分別為18.23%/19.75%/21.63%。2）改性工程塑料改性工程塑料類類：公司該類材料具有良好的機械性能和耐高低溫性能，尺寸穩定性較好等優良特點，主要包括阻燃材料、阻燃增強材料和合金材料等。公司改性工程塑料類產品結構不斷

56、改善，同時公司優化配方以降低成本，毛利率呈逐年上升趨勢。此外，隨著下游汽車行業回暖、消費電子行業快速發展，公司向客戶比亞迪、三諾電子等企業銷售收入增長，相關訂單以改性工程塑料為主。預計20242026年公司 改 性 塑 料 類 業 務 實 現 營 收 3.13/3.95/4.60 億 元，毛 利 率 分 別 為22.75%/23.73%/24.21%。3）聚烯烴類聚烯烴類：公司該類材料具有密度較小質輕，流動性好易成型、韌性好、耐化學性好、低散發性、成本低等特點，非常適合運用在家電及汽車領域中需要兼具強韌性和輕量化的產品部件中。隨著汽車行業回暖、家電行業平穩增長，預計20242026年 公 司

57、聚 烯 烴 類 業 務 實 現 營 收 1.10/1.42/1.80 億 元，毛 利 率 分 別 為23.98%/24.14%/24.96%。94.71%97.06%103.81%88%92%96%100%104%108%202020212022產能利用率/%29,902 30,281 34,050 99.82%99.63%100.15%99.0%99.4%99.8%100.2%100.6%260002800030000320003400036000202020212022產量/噸（左軸）產銷率/%（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東

58、吳證券研究所東吳證券研究所 16/19 圖圖18：分業務盈利預測分業務盈利預測 數據來源：Wind，東吳證券研究所 基于以上收入拆分，我們預計公司20242026分別實現營業收入7.24/8.83/10.20億元，同比增速為24.95%/21.95%/15.47%；實現歸母凈利潤0.77/1.03/1.19億元，同比增速為32.71%/34.94%/14.74%；毛利率水平分別為17.23%/18.54%/19.94%?？杀裙荆嚎杀裙荆何覀冞x取金發科技、禾昌聚合和會通股份為可比公司。其中，金發科技主要產品包括改性塑料、完全生物降解塑料、特種工程塑料、碳纖維及復合材料、輕烴及氫能源和醫療健康

59、高分子材料產品等9大類，其產品廣泛應用于汽車、家電、電子電工等行業；禾昌聚合產品包括改性聚丙烯、改性工程塑料、改性ABS、其他改性塑料、塑料片材，產品應用領域以汽車零部件為主，同時涵蓋家電、交通運輸等領域；會通股份主要產品為低散發材料、增強復合材料、高穩定阻燃材料、免噴涂材料、健康防護材料、特色功能材料、特種工程材料等特色產品，產品應用于汽車、家電、消費電子、光伏、通訊等諸多領域，與公司業務具有一定可比性。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們預計公司20242026歸母凈利潤為0.77/1.03/1.19億元，對應最新PE為11.84/8.77/7.65倍。與可比公司2024年平均PE

60、(14.89倍)，公司估值水平相對較低，考慮公司作為改性塑料專精特新“小巨人”，具備深厚的配方優化及定制優勢，伴隨消費電子和汽車市場回暖，以及募投項目逐步投產，公司業績有望快速增長。參考可比公司估值及增速，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。2021202220232024E2025E2026E營業收入/百萬元410.17467.59579.61724.23883.211,019.84營收增速/%12.80%14.00%23.96%24.95%21.95%15.47%毛利率/%17.15%19.33%19.58%17.23%18.54%19.94%2021202220232024E2025E202

61、6E營業收入/百萬元204.44255.12253.59295.85345.51377.65營收增速/%-1.00%24.79%-0.60%16.67%16.79%9.30%毛利率/%14.07%13.72%17.24%18.23%19.75%21.63%2021202220232024E2025E2026E營業收入/百萬元108.76132.73243.60313.23395.24460.46營收增速/%18.81%22.03%83.53%28.58%26.18%16.50%毛利率/%25.70%27.02%21.10%22.75%23.73%24.21%2021202220232024E2

62、025E2026E營業收入/百萬元81.9269.8277.59110.16142.29179.70營收增速/%44.95%-14.78%11.13%41.98%29.17%26.29%毛利率/%16.63%26.01%23.28%23.98%24.14%24.96%2021202220232024E2025E2026E營業收入/百萬元15.049.934.845.000.182.04營收增速/%66.26%-33.97%-51.24%3.20%-96.47%1054.70%毛利率/%-0.03%13.60%6.37%6.65%8.87%7.30%其中：苯乙烯類其中：苯乙烯類其中：改性工程塑料

63、類其中：改性工程塑料類其中：聚烯烴類其中：聚烯烴類其中：其他業務其中：其他業務 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/19 5.風險提示風險提示（一）原材料價格波動風險：（一）原材料價格波動風險：公司主要原材料為合成樹脂，為石油化工行業的下游產品，如未來價格因宏觀經濟波動、上下游行業供需情況等因素影響而出現大幅波動，而公司不能及時地將原材料價格上漲的壓力轉移到下游或不能通過技術工藝創新抵消成本上漲的壓力，又或在價格下降過程中未能做好存貨管理，都將會對公司的經營業績產生不利影響。（二）市場競爭加劇風險：（二）市場

64、競爭加劇風險：改性塑料行業屬于技術較為成熟的行業，從業企業數量眾多，市場競爭日趨激烈。行業內規模較大的企業憑借品牌和資金優勢，不斷拓展業務范圍，擴大市場占有率。公司通過差異化競爭，形成自身競爭優勢，但與國內外龍頭企業相比，在銷售規模、資金實力等方面仍有一定的差距。隨著競爭對手的技術進步、規模擴大，市場競爭將愈發激烈，公司存在盈利能力下降的風險。（三）客戶波動風險：（三）客戶波動風險：公司客戶以家用電器及消費電子領域零部件供應商為主。由于電子產品行業的技術、理念更新速度較快，下游客戶必須保持產品不斷的創新，來滿足消費者對產品性能、品質等多方面的需求。未來若公司未能及時地適應下游產品和客戶需求的變

65、化，則由此所產生的客戶波動風險將對公司經營和盈利水平產生不利影響。圖圖19：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2024 年年 8 月月 26 日）日）數據來源：可比公司盈利預測來自 wind 一致預期，富恒新材盈利預測來自東吳證券研究所 2024E2024E2025E2025E2026E2026E2024E2024E2025E2025E2026E2026E600143.SH金發科技6.7426.37177.7110.6217.6422.0616.7310.088.05688219.SH會通股份7.14.5932.612.503.444.4213.049.487.38832089.BJ禾昌聚

66、合8.451.5112.731.411.661.939.057.676.6014.899.787.72832469.BJ富恒新材6.431.419.060.771.031.1911.848.777.65平均值總市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率(P/E)市盈率(P/E)代碼公司收盤價（元）總股本（億股）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/19 富恒新材富恒新材三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E

67、 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 656 742 857 993 營業總收入營業總收入 580 724 883 1,020 貨幣資金及交易性金融資產 90 109 90 100 營業成本(含金融類)466 599 719 816 經營性應收款項 410 479 595 691 稅金及附加 1 2 5 6 存貨 127 127 143 171 銷售費用 4 6 7 8 合同資產 0 0 0 0 管理費用 11 14 17 20 其他流動資產 28 28 30 31 研發費用 20 27 32 39 非流動資產非流動資產

68、 337 357 370 368 財務費用 16 0 0 0 長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 17 12 17 11 固定資產及使用權資產 28 23 18 13 投資凈收益(1)(1)(1)(1)在建工程 274 294 313 316 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 24 24 23 23 減值損失(8)0 0 0 商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 2 2 2 2 營業利潤營業利潤 68 88 119 139 其他非流動資產 10 14 14 14 營業外凈收支 (2)(1)(1)(1)資產總計資產總計 993 1,098 1,227 1

69、,360 利潤總額利潤總額 66 87 118 138 流動負債流動負債 366 399 424 439 減:所得稅 10 12 16 19 短期借款及一年內到期的非流動負債 226 220 220 220 凈利潤凈利潤 57 76 103 119 經營性應付款項 59 90 111 117 減:少數股東損益(1)(1)(1)0 合同負債 3 5 6 6 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 58 77 103 119 其他流動負債 78 84 87 96 非流動負債 170 167 167 167 每股收益-最新股本攤薄(元)0.41 0.54 0.73 0.84 長期借款 159 159 15

70、9 159 應付債券 0 0 0 0 EBIT 85 87 118 138 租賃負債 0 0 0 0 EBITDA 91 91 122 140 其他非流動負債 11 7 7 7 負債合計負債合計 536 566 591 606 毛利率(%)19.58 17.23 18.54 19.94 歸屬母公司股東權益 458 535 638 757 歸母凈利率(%)9.95 10.57 11.69 11.62 少數股東權益(1)(2)(3)(2)所有者權益合計所有者權益合計 457 533 636 754 收入增長率(%)23.96 24.95 21.95 15.47 負債和股東權益負債和股東權益 993

71、 1,098 1,227 1,360 歸母凈利潤增長率(%)26.26 32.71 34.94 14.74 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流(156)52 0 13 每股凈資產(元)4.23 3.80 4.53 5.37 投資活動現金流(23)(24)(19)(2)最新發行在外股份（百萬股）141 141 141 141 籌資活動現金流 248(9)0 0 ROIC(%)10.14 8.64 10.67 11.07 現金凈增加額 69 18

72、(19)10 ROE-攤薄(%)12.58 14.31 16.18 15.66 折舊和攤銷 6 3 4 2 資產負債率(%)53.99 51.50 48.19 44.54 資本開支(23)(19)(18)(1)P/E（現價&最新股本攤?。?5.71 11.84 8.77 7.65 營運資本變動(245)(29)(108)(111)P/B（現價）1.52 1.69 1.42 1.20 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資

73、咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文

74、中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 3

75、00 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527