凱德石英-北交所公司深度報告：半導體&光伏石英制品領軍企業-240829（24頁）.pdf

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1、國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分2024 年年 08 月月 29 日日新三板新三板/公司研究公司研究評級評級：增持（首次覆蓋）：增持（首次覆蓋）研究所：證券分析師：羅琨S證券分析師：傅麒丞STable_Title半導體半導體&光伏石英制品領軍企業光伏石英制品領軍企業凱德石英（凱德石英（835179）北交所公司深度報告）北交所公司深度報告最近一年走勢相對北證 50 表現（%）2024/8/29表現1M3M12M凱德石英-5.58-14.63-18.39北證 50-8.26-18.17-15.04市場數據2024/8/29當前價格（元）15.5852 周價格區間（元）14.9-17.47

2、總市值（百萬）1,168.50流通市值（百萬）927.15總股本（萬股）7,500流通股本（萬股）5,951過去 3 月日均成交額（百萬）5.02近一月換手（%）7.01%投資要點投資要點:國內領先的石英玻璃制品加工企業。國內領先的石英玻璃制品加工企業。凱德石英主要從事石英儀器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研發、生產和銷售，產品作為下游企業的生產耗材，廣泛應用于半導體集成電路芯片領域、光伏太陽能行業領域。公司是國內具備 8、12 英寸半導體集成電路芯片生產線配套石英玻璃制品加工能力的企業之一，產品種類達上百種，加工技術與產品質量已達到行業較高水平，其中半導體芯片生產線用石英玻璃制品連續多年

3、出口加工，主要銷往德國、美國和中國臺灣 等 地 區。2020-2023 年 凱 德 石 英 實 現 營 業 收 入 分 別 為1.64/1.66/1.82/2.60億 元，取 得 歸 母 凈 利 潤 分 別 為0.34/0.40/0.54/0.38 億元。其中 2023 年財務變化主要由于公司成功收購凱德芯貝，合并報表導致。國產化率提升在即國產化率提升在即，半導體半導體&光伏發展帶動行業需求擴張光伏發展帶動行業需求擴張。據世界半導體貿易統計組織數據，2020-2023 年全球半導體市場的銷售額從4404 億美元增長至 5269 億美元，復合增速為 6%；2024、2025 年全球半導體市場銷售

4、額有望分別達 6112 和 6874 億美元，同比分別為 16%/12%。中國半導體銷售額為 1510/1884/1856/1519 億美元，同比增長 5.08%/24.79%/-1.49%/-18.17%。據中國硅產業年鑒2014統計的數據，全球石英玻璃制品終端市場應用中，半導體市場石英制品占比 65%、光伏領域占石英制品的市場規模占比 7%，其中石英制品規模與半導體銷售規模的比例約為 6.6:1000。因此，我們預計2020-2025年全球石英制品行業規模有望從29億美元增長至 45 億美元，其中半導體石英制品規模有望從 19 億美元增長至 29億美元。預計 2020-2025 年全球光伏

5、石英制品規模有望從 2.03 億美元增長至 3.18 億美元。核心技術國內領先，高端石英制品領域不斷突破。核心技術國內領先，高端石英制品領域不斷突破。公司主要應用的核心技術包括專用模具焊接技術、玻璃車床焊接技術、乳白法蘭焊接技術等多項加工技術。截至 2023 年凱德石英研發人員共有 57 名，擁有專利 68 項，其中發明專利有 17 項。公司是國內第一家通過中芯國際 12 英寸零部件認證的集成電路工藝用石英零部件生產企業，具備 8、12 英寸半導體集成電路芯片生產線配套石英玻璃制品加工能力。長期服務于國內知名半導體設備制造企業北方華創、光伏設備制造企業捷佳偉創、功率半導體器件制造企業華微電子等

6、客戶，證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分2客戶合作關系穩定。盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級：凱德石英是國內領先的石英玻璃制品加工企業，隨著電子信息、半導體等高科技領域對材料性能要求的提升，石英材料及制品行業迎來了新的發展空間和機遇。我們預計公司2024-2026 年實現營業收入分別為 2.99/3.75/4.68 億元，同比+15%/+26%/+25%，實現歸母凈利潤分別為 0.61/0.77/0.98 億元，同比+60%/+27%/+27%，對應 PE 分別為 19/15/12 倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示：下游行業波動的風險；原材料價格波動的風險；技術人員流

7、失的風險；應收賬款發生壞賬的風險；存貨跌價的風險。Table_Forcast1預測指標預測指標2023A2024E2025E2026E營業收入（百萬元）260299375468增長率(%)43152625歸母凈利潤（百萬元）38617798增長率(%)-30602727攤薄每股收益（元）0.510.811.031.31ROE(%)581011P/E44.3119.2515.1211.88P/B2.481.581.471.34P/S6.653.913.112.50EV/EBITDA30.599.497.405.83資料來源：Wind 資訊、國海證券研究所bU8XdXeU9WfYfVeU6MdN9

8、PsQmMoMmQfQpPuNfQoOpN7NpPwPNZmPoPwMpMrM證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分3內容目錄內容目錄1、國內領先的石英玻璃制品加工企業.51.1、凱德石英：國內領先石英玻璃制品加工企業.51.2、聚焦光伏太陽能行業和半導體集成電路芯片領域經營穩定.82、國產化率提升在即，半導體&光伏發展帶動行業需求擴張.102.1、石英產品海外加工技術領先，材料環節國產替代趨勢確定.102.2、下游半導體與光伏行業市場雙輪驅動，石英制品需求持續上升.112.3、高端石英制品海外引領，國產化率有望提升.133、核心技術國內領先，高端石英制品領域不斷突破.153.1、核心技術國

9、內領先，持續研發拓新提升競爭力.153.2、擁有多項業務創新項目，行內認可度高.163.3、客戶關系穩定，產能增加項目不斷推進.174、盈利預測.205、風險提示.21證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分4圖表目錄圖表目錄圖 1：凱德石英發展歷程.5圖 2：凱德石英股權結構圖（截至 2024 年一季報）.6圖 3：2020-2024Q1 營業收入及同比增速.8圖 4：2020-2024Q1 歸母凈利潤及同比增速.8圖 5：2020-2023 年主營業務收入結構.9圖 6：2020-2023 年各類產品毛利率情況.9圖 7：2020-2024Q1 銷售毛利率與銷售凈利率.9圖 8：2020-

10、2024Q1 研發費用及各項費率.9圖 9：石英產業鏈示意圖.10圖 10：石英制品在半導體行業生產加工各個階段的應用.12圖 11：石英舟、石英管、石英儀器在光伏領域的應用場景.13表 1：凱德石英產品及應用的具體情況.7表 2：國內石英行業發展的不同階段.11表 3：2016-2025 年全球半導體銷售額與石英制品市場空間及預測.12表 4：2016-2025 年全球石英制品市場規模及光伏領域空間及預測.13表 5：公司主要客戶及不同規格的產品認證.14表 6：凱德石英承擔國家級項目情況.15表 7：公司在研項目/試制項目情況（截至 2023 年）.15表 8：公司主要客戶及不同規格的產品

11、認證.16表 9：凱德石英重大非股權投資情況（截至 2023 年）.18表 10：公司主要客戶及不同規格的產品認證.19表 11：凱德石英業務及產品布局預測.20證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分51、國內領先的石英玻璃制品加工企業國內領先的石英玻璃制品加工企業1.1、凱德石英凱德石英：國內領先石英玻璃制品加工企業：國內領先石英玻璃制品加工企業凱德石英是國內領先的石英玻璃制品加工企業。凱德石英是國內領先的石英玻璃制品加工企業。凱德石英主要從事石英儀器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研發、生產和銷售，產品作為下游企業的生產耗材，廣泛應用于半導體集成電路芯片領域、光伏太陽能行業領域。公司是

12、國內具備 8、12 英寸半導體集成電路芯片生產線配套石英玻璃制品加工能力的企業之一，產品種類達上百種，加工技術與產品質量已達到行業較高水平，其中半導體芯片生產線用石英玻璃制品連續多年出口加工，主要銷往德國、美國和中國臺灣等地區。凱德石英公司成立于 1997 年 1 月，2001 年成為世界 500 強 GE公司在中國的首家授權加工廠商；19972011 年，實現 15 年從 150 萬元到1 億多元的銷售額；2015 年 12 月實現新三板上市，成為當時國內石英加工企業中唯一一家上市公司；2021 年 8 月 18 日申報新三板精選層，2022 年 3 月 4 日正式在北交所上市。圖圖 1：凱

13、德石英發展歷程凱德石英發展歷程資料來源：凱德石英招股說明書、跨國公司在中國、凱德石英公告、凱德石英官網、國海證券研究所實控人行業經驗豐富實控人行業經驗豐富、公司現已形成以張忠恕為核心的人才梯隊公司現已形成以張忠恕為核心的人才梯隊。截至 2024 年一季報，張忠恕持有公司 19.83%的股份，王毓敏持有公司 10.59%的股份，二人為夫妻關系，為一致行動人，合計直接持有公司 30.42%的股份，是該公司的實際控制人。張忠恕擔任公司董事長、總經理，且作為公司核心技術人員，行業經驗豐富。公司經過多年的發展，在技術、管理、市場及其他綜合方面，已建立了以張忠恕為核心的人才梯隊。證券研究報告請務必閱讀正文

14、后免責條款部分6主要產品包括石英管道、石英舟、石英儀器等石英玻璃制品。主要產品包括石英管道、石英舟、石英儀器等石英玻璃制品。凱德石英的產品主要應用于半導體集成電路芯片領域、光伏太陽能行業領域及其他領域。石英制品作為芯片生產工藝過程中承載硅片的耗材，其應用場景緊密結合半導體生產工藝過程，高端產品與中低端產品應用場景比較接近。公司的產品應用到的半導體集成電路生產環節較多，其中，石英舟、石英管道主要應用在氧化、擴散、CVD環節；石英儀器則因為類別較多，根據不同產品類型，分別適用于氧化、擴散、CVD、清洗、刻蝕及金屬提純等環節。其中，公司提供的光伏產品用石英制品大多是電池片生產過程中需要，光伏用石英制

15、品的純度和客戶認證的難易程度要低于半導體用石英制品，屬于中低端產品。圖圖 2：凱德石英股權結構圖（截至凱德石英股權結構圖（截至 2024 年年一季報一季報）資料來源：iFinD、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分7表表 1：凱德石英產品及應用的具體情況凱德石英產品及應用的具體情況大類大類產品名稱產品名稱產品圖片產品圖片性能性能適用的工藝適用的工藝應用領域應用領域（光伏（光伏/半導體半導體/其他）其他）石英石英舟舟立式石英舟高純，耐高溫，化學穩定性好氧化，擴散，CVD半導體臥式石英舟氧化，擴散，CVD半導體、光伏石英管道石英管道立式爐管氧化，擴散，CVD半導體臥式爐管氧化、擴

16、散、CVD半導體、光伏石英儀器石英儀器石英濕氧瓶氧化半導體接液瓶擴散半導體、光伏源瓶氧化，擴散半導體、光伏基座氧化，擴散，CVD半導體點火槍氧化半導體點火腔室氧化半導體石英擋板氧化，擴散，CVD半導體、光伏套管氧化，擴散，CVD半導體、光伏保溫桶氧化，擴散，CVD半導體石英帽氧化，擴散，CVD半導體、光伏石英門氧化，擴散，CVD半導體、光伏石英清洗槽清洗及刻蝕半導體石英刻蝕盤刻蝕半導體精餾塔金屬提純其他資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分81.2、聚焦光伏太陽能行業和半導體集成電路芯片領域聚焦光伏太陽能行業和半導體集成電路芯片領域經營經營穩定穩定

17、凱德石英總體經營情況良好凱德石英總體經營情況良好，歸母凈利潤歸母凈利潤 2023 年略有下滑年略有下滑。2020-2023 年凱德石英實現營業收入分別為 1.64/1.66/1.82/2.60 億元，取得歸母凈利潤分別為0.34/0.40/0.54/0.38 億元。2023 年營業收入較去年同期增長了 43.06%，主要由于公司光伏太陽能行業用石英產品收入有所增長，半導體集成電路產業增長相對平穩。同時，2023 年度合并了凱德芯貝的營業收入，因此帶來收入增長，其中凱德芯貝公司主要為國內半導體設備制造廠商、LED 外延及芯片生產基地、微電子公司研發及生產石英制品，凱德石英直接持有凱德芯貝 70%

18、股份。2024Q1凱德石英取得營業收入 0.85 億元，同比增長 39.57%，歸母凈利潤為 0.12 億元，同比減少 8.67%。圖圖 3：2020-2024Q1 營業收入及營業收入及同比同比增速增速圖圖 4：2020-2024Q1 歸母凈利潤及歸母凈利潤及同比同比增速增速資料來源：iFinD、國海證券研究所資料來源：iFinD、國海證券研究所半導體集成電路芯片和光伏太陽能行業用石英產品是公司半導體集成電路芯片和光伏太陽能行業用石英產品是公司收入收入主要構成部分。主要構成部分。按應用行業區分，公司產品主要包括半導體集成電路芯片用石英產品、光伏太陽能行業用石英產品、其他行業用石英產品。2020

19、-2023 年，凱德石英半導體集成電路芯片用石英產品營業收入分別為 0.91/1.26/1.50/1.74 億元，分別占歷年營業收入的55.77%/75.71%/82.4%/66.97%，毛利率分別為45.87%/55.06%/54.95%/49.63%；光伏太陽能行業用石英產品營業收入分別為0.71/0.39/0.31/0.83 億元，分別占總收入 43.41%/23.74%/16.93%/32.04%，毛利率分別為 32.24%/11.05%/13.76%/15.65%。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分9圖圖 5：2020-2023 年主營業務收入結構年主營業務收入結構圖圖 6：2

20、020-2023 年各類產品毛利率情況年各類產品毛利率情況資料來源：iFinD、國海證券研究所資料來源：iFinD、國海證券研究所凱德石英盈利能力較強，持續加大研發投入。凱德石英盈利能力較強，持續加大研發投入。2020-2023 年公司的銷售毛利率分別為40.18/44.69/48.08/38.90%，銷售凈利率分別為21.07/24.00/30.81/16.46%。2023 年毛利率和凈利率變化明顯，主要因為凱德芯貝從 2022 年 10 月開始被納入凱德石英的收入與成本合并范圍，以及光伏太陽能行業用石英產品的收入占比上升。2020-2023 年凱德石的銷售費用分別為261/375/360/

21、509 萬元，管理費用分別為 1285/1697/2159/3437 萬元，研發費用分別為 1005/1086/1498/1973 萬元，增長較快；2024Q1 凱德石英銷售費用/管理費用/研發費用同比增長分別為 21.38%/79.07%/48.3%。銷售費用率較為穩定；管理費用方面，因凱德石英子公司凱芯新材料和凱美石英在人員職工薪酬增加所致；研發費用方面，公司重視研發持續加大投入，研發人員職工薪酬增加較多。圖圖 7：2020-2024Q1 銷售毛利率與銷售凈利率銷售毛利率與銷售凈利率圖圖 8：2020-2024Q1 研發費用及各項費率研發費用及各項費率資料來源：iFinD、國海證券研究所資

22、料來源：iFinD、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分102、國產化率提升國產化率提升在即在即，半導體，半導體&光伏發展帶動行業光伏發展帶動行業需求擴張需求擴張2.1、石英產品海外加工技術領先石英產品海外加工技術領先，材料環節國產替代趨材料環節國產替代趨勢確定勢確定產業鏈上產業鏈上、中游技術壟斷嚴重中游技術壟斷嚴重，下游領域需求迫切下游領域需求迫切。據中國硅產業年鑒 2014顯示，全球石英玻璃制品終端市場應用主要包括半導體、光纖、光學、光伏、電光源市場，占比分別為 65%、14%、10%、7%和 4%；其中半導體方向對技術要求較高、占比最大，石英制品企業需要單獨通過半導體設

23、備廠商或芯片制造廠商的測試，產品試驗合格后方可供貨。而高純石英砂生產與高品質礦源密切相關，在上游石英砂產業中，低品質礦源提純較為困難，一般只會生產市場主流的相對固定尺寸的石英材料，難以滿足下游需求。國內石英制品行業呈現高端產品外資壟斷、低端產品趨同性較強的局面。圖圖 9：石英產業鏈示意圖石英產業鏈示意圖資料來源：中國硅產業年鑒 2014、凱德石英公告、國海證券研究所國內部分企業在石英玻璃制品的加工方面已達較高水平，但與國際上先進的石國內部分企業在石英玻璃制品的加工方面已達較高水平，但與國際上先進的石英玻璃生產廠家相比還存有一定差距英玻璃生產廠家相比還存有一定差距。相比于國內企業，國外企業在生產

24、大功率燈管、半導體生產用石英爐管，大尺寸光學鏡頭、液晶顯示用合成石英玻璃，光纖套管和光纖預制棒，特種石英玻璃及高附加值石英玻璃等產品上的技術水平較為成熟。國內方面，在發展新材料產業的相關政策推動下，國內行業骨干企業正加快技術創新步伐，采用新材料、新工藝、優化性能參數等辦法努力縮小與國外競爭對手之間的技術差距。短時期內，國內市場 6 英寸石英制品仍然具有穩定的市場需求；與此同時國外石英制品廠商 6 英寸以下生產線較少，國外晶圓廠對 6英寸及以下石英制品的需求依然存在。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分11表表 2：國內石英行業發展的不同階段國內石英行業發展的不同階段時間時間發展概況發展概況

25、1957-1961起步階段：以基礎研究為主，企業嘗試引進和掌握制造方法1962-1966形成產業階段：石英玻璃制品企業在此期間有部分產品出現，產品的產量和質量開始提升，并初步形成一定規模1978-1988改革創新階段：向高新技術用石英玻璃方向發展，如：大規模集成電路用高純耐高溫石英玻璃管、高純涂層坩堝、電弧法坩堝、光通信用石英玻璃、激光用石英玻璃等都是這一時期研究并大量生產的1989-2000技術創新階段：引進國外先進技術、實行技術創新、增加品種等發展，最為突出的是東?？h發展成為電光源用石英玻璃生產基地，產業內的企業產品質量提高明顯，生產成本下降較快，技術裝備顯著改進2000-至今產業升級階段

26、：隨著科學技術的不斷發展及工業化的穩步推進，國內的主要石英廠商均投入大量資金進行設備改造升級，石英玻璃材料及制品的生產加工已由傳統勞動力密集型逐步向技術密集型、資金密集型的方向轉變，石英行業技術的發展呈現出高效能、低能耗的特點資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所國內大尺寸半導體制品加工比例國內大尺寸半導體制品加工比例持續持續提高，高端石英制品發展緊隨其后。提高，高端石英制品發展緊隨其后。近年來國家對集成電路產業出臺了若干鼓勵政策，石英制品作為晶圓的載體，依托集成電路行業發展速度同步提升。但相較于國外，國外對國內石英行業進行技術封鎖，國內高端石英制品制造技術仍受制于人。從需求端看，高端、

27、大尺寸石英制品對半導體行業發展愈發重要，石英制品尺寸與半導體生產線尺寸嚴格對應，國內 8 英寸及 12 英寸生產線在晶圓加工過程的比例持續提高。而短期內國內石英制品供應仍以 4 英寸、6 英寸及 8 英寸市場為主。2.2、下游半導體與光伏行業市場下游半導體與光伏行業市場雙輪驅動雙輪驅動，石英制品需石英制品需求持續上升求持續上升以半導體集成電路為代表的行業下游市場不斷擴張，石英制品需求不斷上升。以半導體集成電路為代表的行業下游市場不斷擴張，石英制品需求不斷上升。石英材料在半導體產業的應用主要在單晶硅片制造和晶圓制造兩個環節。石英舟、石英管、石英儀器是半導體芯片加工過程清洗、氧化、光刻、刻蝕、擴散

28、等環節中所需要的材料。據世界半導體貿易統計組織數據，2020-2023 年全球半導體市場的銷售額從 4404 億美元增長至 5269 億美元，復合增速為 6%；2024、2025年全球半導體市場銷售額有望分別達 6112 和 6874 億美元，同比分別為16%/12%。據 iFinD，2020-2023 年中國半導體銷售額為 1510/1884/1856/1519億美元，同比增長 5.08%/24.79%/-1.49%/-18.17%。據中國硅產業年鑒 2014統計的數據，全球石英玻璃制品終端市場應用中，半導體市場石英制品規模約145億元，占比65%，其中石英制品規模與半導體銷售規模的比例約為

29、6.6:1000。因此，我們預計 2020-2025 年全球石英制品行業規模有望從 29 億美元增長至45 億美元，其中半導體石英制品規模有望從 19 億美元增長至 29 億美元。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分12表表 3：2016-2025 年年全球半導體銷售額與石英制品市場空間全球半導體銷售額與石英制品市場空間及預測及預測市場規模市場規模201620172018201920202021202220232024E2025E全球半導體銷售額(億美元)3,3894,1224,6884,1234,4045,5595,7415,2696,1126,874全球半導體石英制品規模(億美元)15

30、182018192425232629全球石英制品規模(億美元)22273127293738354045資料來源：凱德石英招股說明書、世界半導體貿易統計組織、iFinD、國海證券研究所光伏行業硅片沿用半導體光伏行業硅片沿用半導體 6 英寸和英寸和 8 英寸（直徑）的晶圓尺寸。英寸（直徑）的晶圓尺寸。石英制品在光伏產業鏈中主要應用在硅棒/錠和單/多晶硅電池片生產過程。在硅棒/錠的生產過程中，石英坩堝是多晶硅鑄錠爐的關鍵元器件，用于盛裝熔融硅并制成后續所需硅錠的一次性消耗品。在單/多晶硅電池片生產過程中，石英舟、管、瓶、清洗槽等器件被用于擴散、清洗等環節，主要是承載功能。光伏生產工藝屬于低溫工藝，對

31、石英制品性能的要求主要是耐腐蝕、透光性好、雜質含量低，對羥基無要求，屬于中低端石英產品。根據中國硅產業年鑒 2014統計的數據，光伏領域占石英制品的市場規模占比 7%，因此，我們預計 2020-2025 年全球光伏石英制品規模有望從 2.03 億美元增長至 3.18 億美元。圖圖 10：石英制品在半導體行業生產加工各個階段的應用石英制品在半導體行業生產加工各個階段的應用資料來源：凱德石英招股說明書證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分13表表 4：2016-2025 年年全球石英制品市場全球石英制品市場規模及光伏領域規模及光伏領域空間空間及預測及預測市場規模市場規模2016201720182

32、01920202021202220232024E2025E全球石英制品規模(億美元)22273127293738354045全球光伏石英制品規模(億美元)1.571.902.171.902.032.572.652.432.823.18資料來源：凱德石英招股說明書、世界半導體貿易統計組織、iFinD、國海證券研究所2.3、高端石英制品高端石英制品海外引領海外引領，國產化率有望提升國產化率有望提升以以 8 英寸、英寸、12 英寸為代表的高端石英制品大部分被國外企業或外資企業壟斷。英寸為代表的高端石英制品大部分被國外企業或外資企業壟斷。在偏向電子級高端石英制品領域，全球市場主要由海外廠商引領，包括美

33、國應用材料、德國賀利氏、日本信越、中國臺灣崇越、韓國金剛、韓國 Wonik、日本泰谷諾等，國內具備生成 8、12 英寸產品的企業多為外資企業包括杭州大和熱磁電子、賀利氏信越、沈陽漢科等，占據著國外 8、12 英寸集成電路用石英市場的主要份額，并且不直接與 4、6 英寸集成電路石英制品行業競爭。國外 4、6英寸集成電路生產線已基本處于淘汰狀態，集成電路生產線逐漸趨向于 8、12英寸生產線為主。作為配套單位，國外 4、6 英寸石英加工企業較少，國內 4、6英寸石英加工企業競爭較小，具有出口潛力。當下國內市場半導體生產線主要集中在 6 英寸及以下和 8 英寸生產線，4、6 英寸的半導體單晶爐數量較多

34、，配套的石英制品制造商超 50 家。對于部分供應商來說，客戶更換供應商的機率較低，多為復購；因此國內 4、6 英寸廠商的產品質量和交貨能力較為重要。對于 12英寸石英制品國內廠商還多以提供測試樣品為主，12 英寸生產線投資及產能釋放處于持續放量的狀態，根據中國內地晶圓制造線白皮書公布的數據，截至2021 年 6 月 30 日，國內已經投產的 12 英寸晶圓制造線有 27 條，合計裝機月產能約 118 萬片，高端市場石英制品需求絕大部分仍被外資企業占據。圖圖 11：石英舟、石英管、石英儀器在光伏領域的應用場景石英舟、石英管、石英儀器在光伏領域的應用場景資料來源：凱德石英招股說明書證券研究報告請務

35、必閱讀正文后免責條款部分14石英玻璃產品正逐漸向石英玻璃產品正逐漸向“純純、精精、凈凈、大大、專?！狈较虬l展方向發展，國產化率有望提升國產化率有望提升。（1）從技術路線上看：電熔法和合成石英玻璃需求量較大，相比于傳統的氣煉法，電熔法成本更高，成品羥基含量更低，更符合未來以光掩膜基板、芯棒為代表的高端石英玻璃材料的需要；（2）從材料本身性能來看：制造廠家已不滿足于單純提高石英玻璃純度和減少雜質，還通過添加其他化學元素增強石英材料性能，滿足產品的個性化需要；（3）從下游應用領域的擴展來看，移動智能終端及芯片呈現快速增長趨勢，云計算、物聯網、大數據等新業態快速發展，石英材料作為高端制造的重要輔材的石

36、英產業有望持續增長。石英玻璃產品正逐漸向“純、精、凈、大、?！狈较虬l展，基礎材料的純度更高，器件產品的加工精度更高，產品生產和應用環境潔凈度更高，產品器型尺寸更大，產品對各種專門應用場合的適應性更強。據凱德石英招股說明書，2020 年下半年來，部分行業出現了不同程度的“缺芯”現象，國家政策也不斷加大扶持力度，促進半導體集成電路的國產化趨勢。其中，石英制品是目前制作半導體不可缺少的耗材，涉及半導體生產的關鍵過程。目前高端石英制品市場仍為國外主導，國內高端石英制品主要依靠進口，未來半導體產業及關鍵基礎材料國產化率有望提升。表表 5：公司主要客戶及不同規格的產品認證公司主要客戶及不同規格的產品認證尺

37、寸尺寸制程制程下游應用下游應用12英寸先進制程5nm高端智能手機主處理器（蘋果 A14、麒麟 9000、9000E 等）7nm高端智能手機主處理器（蘋果 A12、驍龍 855 等）；高性能計算（個人電腦、服務器 CPOU、礦機）。10nm高端智能手機主處理器（蘋果 All、驍龍 845、麒麟 970 等）；高性能計算（個人電腦、服務器CPOU、礦機）。16/14nm高端顯卡（NVDIA Volta、AMD Voga20 等）；智能手機處理器（驍龍 660、驍龍 821、聯發科P22 等）；個人電腦 CPU（Intel Coffee Lake）；服務器處理器；礦機芯片；FPGA 芯片等。20-2

38、2nm存儲（三星 DRAM、NAND Flash）；低端智能手機處理器；個人電腦 CPU；FPGA 芯片；礦機芯片；數字電視、機頂盒處理器；移動端影像處理器等。28-32nmWiFi 藍牙芯片（博通、高通 802.1lax 芯片）；音效處理芯片；存儲芯片；FPGA 芯片（Xilinx7 系）；ASIC 芯片；數字電視、機頂盒：低電壓、低功耗物聯網芯片等。12英寸成熟制程45-65nmDSP 處理器（德州儀器）；影像傳感器（索尼移動端堆棧式 CIS）；射頻芯片；WiFi、藍牙、GPS、NFC、Zigbee 等芯片；傳感器中樞（sensor hub）；非易失性存儲。90nm-0.13m物聯網 MC

39、U 芯片；汽車 MCU 芯片；射頻芯片；基站通訊設備 DSP、FPGA 等。8 英寸0.13m-0.15m指紋識別芯片（如匯頂科技（603160）；影像傳感器；MCU；電源管理芯片；液晶驅動 IC；傳感器芯片。0.18m-0.25m影像傳感器（如索尼相機 CIS）；eNVM 嵌入式非易失性存儲芯片（銀行卡、S1M 卡、身份證等）。6 英寸0.35m-0.5mMOSFET 功率器件、汽車用 IGBT 等0.5m-1.2m0.5-1.2m MOSEFT 功率器件、IGBT、模擬 RF、MEMS、二極管、三極管等資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分15

40、3、核心技術國內領先，高端石英制品領域不斷突破核心技術國內領先，高端石英制品領域不斷突破3.1、核心技術國內領先，持續研發拓新提升競爭力核心技術國內領先，持續研發拓新提升競爭力凱德石英凱德石英主要核心技術包括專用模具焊接技術、玻璃車床焊接技術、乳白法蘭主要核心技術包括專用模具焊接技術、玻璃車床焊接技術、乳白法蘭焊接技術等多項加工技術焊接技術等多項加工技術。公司主要應用的核心技術包括專用模具焊接技術、玻璃車床焊接技術、乳白法蘭焊接技術等多項加工技術。截至 2023 年凱德石英研發人員共有 57 名，擁有專利 68 項，其中發明專利有 17 項。已授權專利主要集中在對高規格石英舟、石英管加工工藝的

41、改進及對高精度、大尺寸（8、12 英寸）石英玻璃儀器形成的研發成果，高精度、大尺寸石英制品的研發及加工等相關技術在國內同行業公司中處于領先水平。公司在研項目 11 項，研發成功將有助于公司產品的技術升級，加速公司高端石英產品產業化進程。表表 6：凱德凱德石英石英承擔國家級項目情況承擔國家級項目情況項目性質時間項目名稱證書國家級2005 年 5 月8 英寸立式石英舟及臥式斜槽石英舟項目國家火炬計劃項目證書國家級2007年12月大尺寸多層石英方箱項目國家重點新產品證書國家級2010 年 5 月8 英寸石英鐘罩火炬計劃項目證書國家級2010 年 8 月8 英寸石英保溫筒國家重點新產品證書國家級201

42、4年10月立式石英籠舟國家火炬計劃產業化示范項目證書資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所表表 7：公司在研項目公司在研項目/試制項目情況（截至試制項目情況（截至 2023 年）年）研發項目名稱研發項目名稱項目目的項目目的所處階段所處階段/項目進展項目進展擬達到的目標擬達到的目標預計對公司未來預計對公司未來發展的影響發展的影響晶圓級高純立式石英晶舟開展高純石英零部件的研發及產業化驗證，實現石英部件在氧化、擴散等設備中的產業化應用在研階段本項目將服務于集成電路高端芯片制造企業和高端裝備制造企業的 12 英寸高端石英零部件研發與產業化生產線，實現凱德石英產品的技術升級與產業化該項目的研制成功

43、，有助于公司產品的技術升級，加速公司高端石英產品產業化進程多晶硅工藝用高純石英基座在研階段多晶硅工藝用高純石英工藝管在研階段氧化擴散用石英工藝管在研階段氧化擴散用高保溫性石英基座在研階段半導體立式爐用高純石英工藝管試制完成半導體立式爐用石英晶舟試制完成帶有限位功能的石英承載器的研究解決客戶在產品工藝中存在的不穩定因素，提高裝置的適用性試制完成提高石英載體的穩定性及裝置的適用性半導體芯片氣相沉積石英架的研究實現石英部件在氧化擴散等設備中的產業化應用試制完成本項目將服務于集成電路高端芯片制造企業和高端裝備制造企業的高端零部件研發與產業化生產線，實現石英產品的技術升級與產業化氣相外延用石英噴嘴的研究

44、試制完成石英放置設備的研究試制完成資料來源：凱德石英公告、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分163.2、擁有多項業務創新項目，行內認可度高擁有多項業務創新項目，行內認可度高專注業務創新、技術創新、工藝創新，保持專注業務創新、技術創新、工藝創新，保持行業行業競爭地位。競爭地位。業務方面，公司是國內第一家通過中芯國際 12 英寸零部件認證的集成電路工藝用石英零部件生產企業，具備 8、12 英寸半導體集成電路芯片生產線配套石英玻璃制品加工能力。在技術方面，通過自主研發形成全融焊接技術、反向焊接技術、退火控制技術等多項核心技術，并應用于產品批量生產，如管類制品要求的端面平面度、外徑

45、、壁厚偏差等指標；舟類制品要求的總槽間距、垂直度、槽寬、槽深、槽根、平面度、長度的變形量等指標。表表 8：公司主要客戶及不同規格的產品認證公司主要客戶及不同規格的產品認證名稱名稱傳統方式傳統方式創新點創新點實景圖片實景圖片創新效果創新效果全融焊接技術點焊、包焊、熔接對焊等焊接棒全融該焊接工藝接口處無氣線、氣泡、析晶、雜質等缺陷，焊接材料與石英部件完全融合在一起，焊口圓滑美觀、焊接處牢固不易斷裂。反向焊接技術正面焊接背面焊接、模具反向定位焊接在焊接石英籠舟時，保證環片一致性，用治具將每片環片固定，保證尺寸要求同時對尖角經過拋光處理，使其圓滑，避免了對晶圓片造成的劃傷，杜絕了顆粒的產生，降低了拋光

46、過程中炸裂的風險，在拋光的均勻性、一致性上也有了很大程度的提升；為了達到產品的尺寸精度，發行人打破以往產品定位片懸空插在石英舟上方的加工方法，將定位片固定在石英制品下方，固定定位片能更精準的定位開槽棒位置，并且將以往分體式模具改進為一體化整體模具使前后端板在焊接時的位置偏差有所降低。退火工藝1150常規立式退火退火方式和溫度雙向調節可以最大程度降低變形風險；將溫度控制呈階梯式緩慢降低，并進行恒溫，可有效解決該問題的發生?？杀ＷC環片在不變形的情況下消除應力隔熱材質大口徑石英管乳白法蘭普通石英管的隔熱部分采用透明石英法蘭，由于導熱速度快，直接影響產品的使用壽命；乳白石英具有很好的隔熱性能，為了阻止

47、石英管體的熱量向爐體外擴散。發行人將透明石英法蘭改為乳白石英法蘭，可以有效控制熱量的流失，降低能源消耗。焊接方式大口徑石英管手工焊接由于乳白石英密度低，焊接時易產生氣泡，火焰燒不透會發生斷裂。發行人將焊接工藝由車床對接改為多人手工焊接，共 3 人用3 支石英噴槍同時燒結，提高了熔化的溫度。依據燒結時乳白料融化的程度，適時調整火焰大小及溫度，使乳白石英與透明石英完全熔融在一起避免了氣泡、夾心等問題的發生，提高了產品質量。管道尺寸大口徑石英管擴大的管道尺寸管道尺寸擴大，直接加大了產品加工的難度，為了保證產品加工的安全性，操作人員也由以前的 1-2 人增加到 3-5 人同時操作，提高了加工的效率與一

48、次合格率。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分17密封性大口徑石英管石英密封性由于乳白石英與透明石英的膨脹系數不同，通過將透明石英改變為乳白石英，產品的密封性能明顯提高，有效的避免了有害氣體的泄漏提高了晶圓制造的良率。進出氣方式去膠機鐘罩管身增加進氣管、出氣管普通鐘罩一般管身無進、出氣管，而該鐘罩通過在管身增加連通進氣管、出氣管，并在進、出氣管之間軸向均布多個分支氣管，保證進氣量、出氣量的均勻性，以達到更好的去膠效果。管體成型方法石英擴散爐點火室手工切片焊接普通點火室采用車床一次成型的方式進行點火室主體的加工，一般圓頭部分波紋較重，外觀質量差，通過改進，將圓頭部分采用圓片與主體管焊接的方式

49、，焊口圓滑，且圓頭部分為直面，直接提升了產品的外觀質量偶管焊接方法石英擴散爐點火室先將偶管焊接在圓片上，再與主體管進行手工焊接通過分步焊接的方式，可以大大提高偶管與主體管焊接的一次合格率，且焊接后外觀質量明顯提高燃燒方式石英擴散爐點火室在石英腔體內增加碳化硅發熱元件碳化硅發熱元件是一種由碳化硅為原料經高溫燒結而成的高性能加熱元件，耐高溫性能可達 1500C，具有體積小、發熱快、功率大、壽命長等優點，通過使用該元件，提高了作業過程的安全性，高效且方便。測溫裝置的保護性石英擴散爐點火室增加了對測溫偶管的保護裝置防護罩能夠降低誤觸、誤操作測溫偶管的可能性，便于對測溫偶管進行檢修或更換，而防護葉片能夠

50、防護罩進行遮蔽，以對測溫偶管的突出部分進行遮蔽防護，提高安全性。隔熱方式石英擴散爐點火室設置隔熱區域，進行石英棉填充通過在點火室上部設置的隔熱區域，可以有效對下部燃燒產生的熱量進行阻擋，防止熱量的流失，提高工作效率。固定方式石英擴散爐點火室設置兩根石英棒，用于與擴散爐內的裝置固定通過設置固定裝置，可以有效防止由于溫度過高產生大量熱量，致使點火室發生位移的情況，提高裝置的穩定性。資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所3.3、客戶關系穩定，產能增加項目不斷推進客戶關系穩定，產能增加項目不斷推進持續擴產擴建提升產能持續擴產擴建提升產能，訂單逐步放量訂單逐步放量。公司持續擴產建設，主要項目包括凱

51、芯新材料高端石英制品產業化項目、凱美石英半導體及集成電路用大口徑高品質石英玻璃管項目、收購完成的凱德芯貝（沈陽）石英有限公司所屬領域的半導體精密配件研發生產基地項目、多個 12 英寸半導體高端石英制品下游客戶認證項目，部分項目建設基本完成或處于建設中，未來有望有效提升公司石英制品產能或石英材料產能。未來伴隨 12 英寸半導體石英制品的訂單逐步放量，將通過研發、管理、優化等全方位的多種措施，有望進一步提高公司的核心競爭力和市場份額。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分18表表 9：凱德石英重大非股權投資情況凱德石英重大非股權投資情況（截至截至 2023 年年）項目名稱項目名稱本 期 投 入

52、情 況本 期 投 入 情 況（元）（元）累計實際投入情累計實際投入情況（元）況（元）資 金 來資 金 來源源項 目 進項 目 進度度預 計 收預 計 收益益截止報告期末累截止報告期末累計實現的收益計實現的收益是否達到計劃進度是否達到計劃進度和預計收益的原因和預計收益的原因核心零部件驗證項目76,959,994.7881,143,730.66自 有 資金基 本 完成不適用不適用不適用半導體精密配件研發生產基地項目83,207.5583,207.55自 有 資金開 工 建設 籌 備中不適用不適用不適用高端石英制品產業化項目70,848,861.41276,760,411.51募 集 資金己投產不適

53、用342,505.80產能爬坡期，尚未100%達產半導體及集成電路用大口徑高品質石英玻璃管和高純石英砂項目46,112,115.4949,009,144.24自 有 資金建設中不適用不適用不適用合計194,004,179.23406,996,493.96資料來源：凱德石英公告、國海證券研究所根據客戶要求進行定制化加工根據客戶要求進行定制化加工，客戶關系長期穩定客戶關系長期穩定。公司主要采用“以銷定產+合理庫存”的生產模式，可依據市場客戶的不同情況進行制定生產，對于不同客戶，石英制品需求的差異化程度較高，訂單數量較多、單批次產品數量一般較少。在石英加工領域，凱德石英與上、下游企業均建立了長期穩固

54、的合作關系。原材料供應商包括石英股份、邁圖公司、賀利氏公司等國內外知名公司。國內市場上，長期服務于國內知名半導體設備制造企業北方華創、光伏設備制造企業捷佳偉創、功率半導體器件制造企業華微電子等客戶，并長期為昆明物理研究所、中國電子科技集團公司第十一、十三研究所等科研院所提供產品，客戶合作關系穩定。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分19表表 10：公司主要客戶及不同規格的產品認證公司主要客戶及不同規格的產品認證類別類別客戶客戶主營業務或產品主營業務或產品通過產品認證情況通過產品認證情況下游應用領域下游應用領域芯片制造華微電子主要從事功率半導體器件的設計研發、芯片制造、封裝測試、銷售等業務；

55、主要產品為半導體分立器件、集成電路用于生產 6 英寸晶圓的臥式石英舟、用于生產 6英寸晶圓的石英門、用于生產 6 英寸晶圓的套管、用于生產 6 英寸晶圓的立式爐管、用于生產 8 英寸晶圓的立式石英舟、用于生產 8 英寸晶圓的點火腔室、用于生產 8 英寸晶圓的臥式石英舟等應用于汽車電子、電力電子、光伏逆變、工業控制，LED 照明，新能源汽車、光伏、變頻器揚杰電子分立器件芯片、功率二極管、整流橋及電力電子模塊等半導體分立器件產品的研發、制造與銷售用于生產 6 英寸晶圓的臥式爐管、用于生產 6 英寸晶圓的立式爐管、用于生產 6 英寸晶圓的套管、用于生產 6 英寸晶圓的保溫桶、用于生產 6 英寸晶圓的

56、石英帽等廣泛應用于電源、家電、照明、安防、網通、消費電子、新能源、工控、汽車電子等多個領域通美晶體砷化鎵、磷化銦等在內的-族化合物及單晶鍺半導體襯底材料的制造用于生產 6 英寸晶圓的臥式爐管、用于生產 6 英寸晶圓的臥式石英舟、用于生產 6 英寸以下晶圓的臥式爐管、用于生產 6 英寸以下晶圓的套管、用于生產 6 英寸以下晶圓的臥式石英舟等主要應用于無線光纖通訊、紅外光學、射線及光探測器、航天太陽能等領域廈門吉順芯微電子有限公司主要從事集成電路與特殊半導體器件等產品的研發、制造和銷售.主要產品為半導體集成電路芯片、分立器件芯片用于生產 6 英寸晶圓的臥式爐管、用于生產 6 英寸晶圓的臥式石英舟、

57、用于生產 6 英寸晶圓的石英擋板、用于生產 6 英寸晶圓的石英門、用于生產 6 英寸晶圓的套管、用于生產 6 英寸晶圓的點火腔室等應用于通訊類電路、消費類電子、汽車電子類電路、邏輯電路、功率集成電路、智能卡、單片系統集成電路、電子電力器件、LED 驅動、LCD 驅動、儀器儀表芯片有研半導體硅材料股份公司主要從事硅及其它半導體材料、設備的研究、開發、生產與經營。主要產品包括集成電路刻蝕工藝用大直徑硅單晶及制品、集成電路用硅單晶及硅片、區熔硅單晶及硅片用于生產 8 英寸晶圓的套管、用于生產 8 英寸晶圓的立式石英舟、用于生產 8 英寸晶圓的臥式套管、用于生產 8 英寸晶圓的立式爐管、用于生產 6英

58、寸晶圓的套管、用于生產 6 英寸以下晶圓的臥式爐管等主要從事稀土材料、光電子用薄膜材料、生物醫用材料、稀有金屬及貴金屬、紅外光學及光電材料、光纖材料等新材料的研發與生產臺基股份主要產品為功率晶閘管、整流管、1GBT、電力半導體模塊等功率半導體用于生產 6 英寸晶圓的石英帽、用于生產 6 英寸晶圓的臥式爐管、用于生產 6 英寸晶圓的石英擋板、用于生產 6 英寸晶圓的套管等廣泛應用于工業電氣控制和電源設備中科晶電砷化鎵襯底材料用于生產 6 英寸以下晶圓的臥式爐管、生產 6 英寸以下晶圓的石英清洗槽、生產 6 英寸以下晶圓的石英帽、用于生產 6 英寸以下晶圓的石英擋板LED 芯片制造企業設備廠商北方

59、華創半導體裝備、真空裝備、新能源鋰電裝備及精密元器件用于生產 8 英寸以下晶圓的套管、光伏類石英門、光伏類臥式爐管、光伏類接液瓶、光伏類套管等應用于集成電路制造、先進封裝、半導體照明(LED)、微機電系統(MEMS)s 自動控制、電力電子、精密儀器儀表、鐵路交通等領域捷佳偉創產品涵蓋原生多晶硅料生產設備、硅片加工設備、晶體硅電池生產設備光伏類臥式石英舟、光伏類臥式爐管等應用領域為太陽能電池生產企業及芯片制造企業研究所昆明物理研究所半導體光電器件用于生產 6 英寸以下晶圓的臥式爐管、臥式石英舟、套管主要應用于紅外探測器、紅外激光等資料來源：凱德石英招股說明書、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀

60、正文后免責條款部分204、盈利預測盈利預測首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“增持增持”評級。評級。凱德石英是國內領先的石英玻璃制品加工企業，主要從事石英儀器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研發、生產和銷售，產品作為下游企業的生產耗材，廣泛應用于半導體集成電路芯片領域、光伏太陽能行業領域。公司是國內具備 8、12 英寸半導體集成電路芯片生產線配套石英玻璃制品加工能力的企業之一，產品種類達上百種，加工技術與產品質量已達到行業較高水平。隨著電子信息、半導體等高科技領域對材料性能要求的提升，石英材料及制品行業迎來了新的發展空間和機遇。我們預計公司 2024-2026 年實現營業收入分別為 2.99/3.

61、75/4.68 億元，同比+15%/+26%/+25%，實現歸母凈利潤分別為0.61/0.77/0.98億元，同比+60%/+27%/+27%，對應PE分別為19/15/12倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。表表 11：凱德石英業務及凱德石英業務及產品布局產品布局預測預測2023A2024E2025E2026E半導體集成電路芯片用石英玻璃制品收入（百萬元）173.90208.68271.29352.68成本（百萬元）87.59106.43138.36179.86毛利（百萬元）86.31102.26132.93172.81毛利率49.63%49.00%49.00%49.00%光伏太陽能行業用石英產

62、品收入（百萬元）83.2187.37100.48110.53成本（百萬元）70.1974.2785.4193.95毛利（百萬元）13.0213.1115.0716.58毛利率15.65%15.00%15.00%15.00%其他行業用石英玻璃制品收入（百萬元）2.573.093.704.44成本（百萬元）0.881.081.301.55毛利（百萬元）1.692.012.412.89毛利率65.64%65.00%65.00%65.00%合計合計收入（百萬元）收入（百萬元）259.69299.14375.47467.65成本（百萬元）成本（百萬元）158.67181.78225.06275.37毛利

63、（百萬元）毛利（百萬元）101.02117.37150.41192.28毛利率毛利率38.90%39.23%40.06%41.12%資料來源：iFinD、國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分215、風險提示風險提示1）下游行業波動的風險下游行業波動的風險：石英制品行業與下游行業具有一定的關聯性，若未來下游行業因宏觀經濟形勢變化、產業政策調整而發生市場波動，則可能對公司的生產經營產生不利影響；2）原材料價格波動的風險）原材料價格波動的風險：未來公司主要產品將定位于中高端石英產品市場，對原材料品質要求較高，目前受到市場認證或廣泛認可的高端石英原材料的供應商較少，若上游原材料價格因

64、供需關系產生較大波動，可能對公司產品毛利率產生不利影響；3）技術人員流失的風險技術人員流失的風險：生產研發人員是公司保持核心競爭力的重要資源，隨著行業競爭態勢的增強及行業內的人才爭奪的加劇，公司可能面臨技術人員流失的風險；4）應收賬款發生壞賬的風險應收賬款發生壞賬的風險：公司應收賬款占用營運資金較多，如果未來因下游客戶經營問題等原因導致公司無法及時足額收回貨款，將產生壞賬損失，并對公司的現金流量和經營業績產生不利影響；5）存貨跌價的風險存貨跌價的風險：未來生產規模的不斷擴大，公司存貨可能相應增加，雖然公司主要根據訂單安排采購和生產，但若客戶的生產經營發生重大不利變化，無法繼續執行訂單，可能導致

65、公司存貨的可變現凈值降低，進而帶來存貨減值的風險。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分22附表：凱德石英盈利預測表證券代碼：證券代碼：835179股價股價：15.58投資評級：投資評級：增持增持日期日期：2024/08/29財務指標財務指標2023A2024E2025E2026E每股指標與估值每股指標與估值2023A2024E2025E2026E盈利能力盈利能力每股指標每股指標ROE5%8%10%11%EPS0.520.811.031.31毛利率39%39%40%41%BVPS9.279.8610.6211.60期間費率14%12%12%12%估值估值銷售凈利率15%20%21%21%P/

66、E44.3119.2515.1211.88成長能力成長能力P/B2.481.581.471.34收入增長率43%15%26%25%P/S6.653.913.112.50利潤增長率-30%60%27%27%營運能力營運能力利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A2024E2025E2026E總資產周轉率0.290.300.350.39營業收入營業收入260299375468應收賬款周轉率5.005.836.176.14營業成本159182225275存貨周轉率1.571.371.511.48營業稅金及附加1122償債能力償債能力銷售費用5679資產負債率22%23%24%26%管理費用3433

67、4151流動比2.162.282.352.44財務費用-2-2-3-4速動比1.231.411.421.47其他費用/（-收入）20212633營業利潤營業利潤467089114資產負債表資產負債表（百萬元百萬元）2023A2024E2025E2026E營業外凈收支0000現金及現金等價物124165192235利潤總額利潤總額467090114應收款項107120151188所得稅費用381013存貨凈額135131166206凈利潤凈利潤436380101其他流動資產5686110136少數股東損益5223流動資產合計流動資產合計422502619766歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤

68、38617798固定資產182304347348在建工程2821417035現金流量表現金流量表（百萬元百萬元）2023A2024E2025E2026E無形資產及其他677690104經營活動現金流經營活動現金流-148580101長期股權投資0000凈利潤38617798資產總計資產總計953102311261253少數股東損益5223短期借款34343434折舊攤銷10415156應付款項101116143175公允價值變動0000合同負債8345營運資金變動-64-9-42-48其他流動負債52678299投資活動現金流投資活動現金流-182-29-36-36流動負債合計流動負債合計19

69、5221263313資本支出-202-36-36-36長期借款及應付債券0000長期投資20000其他長期負債11111111其他0700長期負債合計長期負債合計11111111籌資活動現金流籌資活動現金流48-14-17-21負債合計負債合計207231274324債務融資37000股本75757575權益融資20000股東權益747792852929其它-9-14-17-21負債和股東權益總計負債和股東權益總計953102311261253現金凈增加額現金凈增加額-148412744資料來源：Wind 資訊、國海證券研究所國海證券股份有限公司國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分【北交

70、所【北交所&新興成長組小組介紹】新興成長組小組介紹】羅琨，現任國海北交所&新興成長組首席分析師，畢業于香港浸會大學經濟學碩士、湖南大學會計學本科，7 年證券從業經驗。曾任財信證券資管投資部投資經理、研究發展中心機械研究員、宏觀策略總監。所在團隊曾獲得 2022、2023 年新財富最佳分析師入圍、2023 年金麒麟菁英分析師、2023 年 Choice 最佳分析師。傅麒丞，現任國海北交所&新興成長組分析師，謝菲爾德大學金融碩士、國際商務管理碩士，所在團隊獲得 2022、2023 年新財富最佳分析師入圍，2022 年加入國海證券研究所?！痉治鰩煶兄Z】【分析師承諾】羅琨,傅麒丞,本報告中的分析師均具

71、有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償?！緡ＷC券投資評級標準】【國海證券投資評級標準】行業投資評級推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深 300 指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深 300 指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深 300 指數。股票投資評級買入：相對滬深 300 指數漲幅 20%以上；增持：相對滬深 300 指數漲幅介于 10%20%之間；中性：相對滬深 30

72、0 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深 300 指數跌幅 10%以上?！久庳熉暶鳌俊久庳熉暶鳌勘緢蟾娴娘L險等級定級為 R4，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保

73、證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?！撅L險提示】【風險提示】

74、國海證券股份有限公司國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任?！距嵵芈暶鳌俊距嵵芈暶鳌勘緢蟾姘鏅鄽w國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。